1

Україна у пошуку ресурсів для виходу з інвестиційного провалля В.Юрчишин В Україні відбувається посилення кризових проявів і ризиків. Нинішня слабка економічна динаміка, поглиблення і розширення негативних проявів в економіці, низький рівень довіри до системи державного управління, відсутність системних ринкових змін, високий рівень корупції, слабка фінансова дисципліна, незадовільна інвестиційна привабливість і надмірне боргове навантаження вказують на зростання «перед-дефолтних» ризиків для України, а також посилюють негативний імідж України в очах міжнародного бізнесу, національних і зарубіжних інвесторів, світової спільноти. Українська модель зростання докризового періоду, базована на експортній експансії товарів з низькою доданою вартістю, вже не буде дієвою ані в середньо-, ані в довгостроковій перспективі. Вірогідно, лише інвестиційне розширення надасть Україні шанс на економічне відновлення. Чи має Україна належні інвестиційні чинники та складові, в т.ч. враховуючи глобальні тенденції?

1. Глобальні інвестиційні потоки та тенденції Посткризове економічне відновлення відбувається повільніше, ніж очікувалося за оптимістичними сценаріями. Після відносно успішних 2010-2011рр. світова економіка не змогла утримати новий започаткований тренд зростання, а показники світового розвитку у 2012р. виявилися, хоча й переважно позитивними, проте помітно гіршими, ніж у попередні два роки (таблиця «Показники глобального зростання»1).

Показники глобального зростання, % до попереднього року

2008 2009 2010 2011 2012(о) 2013(п) 2014(п)

ВВП 1,4 -2,1 4,0 2,7 2,3 2,4 3,1

Торгівля 3,0 -10,4 12,6 5,8 3,2 4,5 5,8 Валові інвестиції 2,3 -5,6 5,3 4,8 4,6 5,3 6,0

Зайнятість 1,1 0,4 1,4 1,5 1,3 1,3 1,3

ПІІ -9,5 -33,0 14,1 16,2 -18,7 7,7 17,1

Зміни у глобальній структурі ПІІ. Зважаючи на складнощі та суперечності посткризового відновлення саме прямі іноземні інвестиції (ПІІ) зазнали суттєвого скорочення. Звичайно, вагому роль у гальмуванні потоків ПІІ відіграли фіскальні та боргові проблеми ЄС, сповільнення темпів зростання Китаю, поширення в багатьох країнах протекціоністських заходів, які обмежуюче впливали на розвиток торгівлі, а з тим і інвестицій. Також стало зрозуміло, що чинники і складові, які формували високу докризову динаміку (насамперед, експортна експансія країн, що розвиваються), в більшості випадків вже не зможуть виступати економічними рушіями зростання в окремих країнах і регіонах. Зазначимо, що модернізація виробництв, поширення нових технологій, підвищення кваліфікації працівників, оновлення менеджменту відбуваються не автоматично, а тому країни (переважно з висхідними економіками2) стикаються як з ризиками втрати конкурентних ніш і

1 Джерело: Global Investment Trends Monitor (Series). – http://unctad.org/en/Pages/Publications/Global-Investment-Trends-Monitor-(Series).aspx 2 Тут і далі, як узагальнена назва для економік країн, що розвиваються, і трансформаційних країн

використовуватиметься термін «висхідні економіки» (emerging economies) або «висхідні країни». До трансформаційних країн відносять країни Південно-Східної Європи та країн колишніх республік СРСР,

крім країн Балтії.

2

ринків збуту, так і необхідністю значних часових рамок для освоєння нових виробництв (з відносно високою доданою вартістю), що не є безболісним для економіки. Макроекономічна нестійкість, що дедалі поглиблюється через політичні протистояння в багатьох країнах і регіонах, призводить до посилення невизначеності для інвесторів, а з тим і зайняттям ними вичікувальної позиції. Як результат – глобальні ПІІ у 2012р. скоротилися майже на 19% до $1,35 трлн., тобто лише незначним чином перевищили рівень кризового 2009р. (діаграма «Глобальний приплив ПІІ»)3. За оцінками міжнародних інвесторів, економічна та політична невизначеність будуть характерними і для 2013р., а тому обсяги ПІІ залишаться на рівні 2012р. І лише завдяки пожвавленню світової економіки, ПІІ у 2014р. зможуть зрости до $1,6 трлн. (що співрозмірно з докризовим рівнем4).

Глобальний приплив ПІІ, $ трлн.

Водночас, саме у 2012р. відбулася «знакова» зміна у структурі ПІІ. Вперше висхідні країни і навіть окремо країни, що розвиваються, отримали більше ПІІ, ніж розвинуті країни. Приплив ПІІ у країни, що розвиваються, склав $703 млрд. (з $1,35 трлн.), або 52% глобальних обсягів, перевищивши приплив у розвинуті країни на $142 млрд. При цьому чотири країни, що розвиваються, увійшли до п'ятірки найбільших світових одержувачів ПІІ, що також вказує на зміну структури глобальних потоків ПІІ, зокрема, в порівнянні з періодом розгортання кризи (діаграма «Країни-лідери припливу ПІІ»)5.

Країни-лідери припливу ПІІ, $ млрд.

2009

У дужках місце у 2008р.

2012р.

У дужках місце у 2011р.

Вказана зміна структури у 2012р. значною мірою пов’язана з тим, що найбільше зниження припливу ПІІ спостерігається в розвинутих країнах, на які припадає лише 42% їх глобального

3 Джерело: World Investment Report 2013. – http://unctad.org/en/PublicationsLibrary/wir2013_en.pdf.; Global Investment Trends Monitor (Series). – http://unctad.org/en/Pages/Publications/Global-Investment-Trends-Monitor-(Series).aspx 4 … проте, як і раніше, зберігаються високі ризики, що можуть обмежити вказане зростання. 5 Водночас, майже третина світового вивезення ПІІ припадає також на країни, що розвиваються, що

підтверджує тенденції розширення ПІІ з висхідних країн.

3

обсягу. Як вказувалося, в умовах політичної та економічної нестійкості транснаціональні корпорації (ТНК) розвинутих країн продовжують займати вичікувальну позицію стосовно нових інвестицій або навіть звільняються від зарубіжних активів (у т.ч. ПІІ). Водночас, спостерігається збереження вищого рівня процентних ставок у висхідних країнах, яке супроводжується зниженням дефолтних ризиків у великих та успішних висхідних країнах, що забезпечує певну надійність капіталів поєднану з досить високою їх прибутковістю (у т.ч. операцій з цінними паперами), що суттєво підвищує потенціал привабливості висхідних економік для інвестування.

Також слід вказати, що, хоча лідерами-інвесторами за кордон залишаються провідні країни світу, проте успішні висхідні країни вже є не лише головними отримувачами ПІІ, але вже самі стають глобальними інвесторами (в зарубіжні країни). Зокрема, Китай у 2012р. увійшов до трійки найбільших країн-інвесторів (діаграма «Країни найбільші прямі інвестори за кордон»). На жаль, слід констатувати, що Україна не має належних міцних економічних зв’яків з країнами, які на сьогодні є лідерами вивозу ПІІ, а тому й не може скористатися вигодами нової конфігурації світових потоків ПІІ.

Країни - найбільші прямі інвестори за кордон,

2012р., $ млрд.

54

67

71

84

84

123

329

7 Канада (12)

6 Німеччина (11)

5 Велика Британія (3)

4 Гонконг (4)

3 Китай (6)

2 Японія (2)

1 США (1)

В дужках місце у 2011р.

Між тим, роль і місце інвестицій в економіці країни важко переоцінити. Ті країни, яким вдалося підтримати інвестиційну привабливість і не допустити інвестиційного обвалу в період глобальної кризи, досягли значно кращих результатів посткризового відновлення (діаграми «Економічне зростання і зміна частки інвестицій у ВВП», «Зміна частки інвестицій і кредиту приватн. сектору у ВВП»6).

Економічне зростання і зміна частки інвестицій у ВВП, 2008-2012рр.

Зміна частки інвестицій і кредиту приватн. сектору у ВВП, 2008-2012рр.,

-10

0

10

20

30

40

50

-12 -10 -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 8

Економічне зростання, %

Зміна частки інвестицій у ВВП, пп

Аргентина

Бразилія

Мексика

Китай

Корея Польща

УгорщинаУкраїна

Росія

Туреччина

Південна Африка

-12

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

-30 -20 -10 0 10 20 30 40

Зміна частки інвестицій у ВВП, пп

Зміна частки кредиту приватн. сектору у ВВП, пп

2012р. - 2008р.

Україна

Китай

Південна Африка

Аргентина

МексикаКорея

Польща

Туреччина

Росія

Бразилія

Угорщина

пп – процентних пунктів

Окремі особливості припливу ПІІ до трансформаційних країн. Вкажемо, що відновлення припливу капіталів (у т.ч. ПІІ) у посткризовий період до трансформаційних економік відбувається досить повільно, що значною мірою зумовлено, по-перше,

6 Джерело: Emerging Market Quartely, Credit Suisse, June 2013.

4

неоднорідною динамікою економічного відновлення у країнах Європи загалом, по-друге – не достатньою прозорістю, а з тим і слабкістю, фінансових ринків центрально- і східно-європейських країн. У такій ситуації інвестиційні наміри не будуть домінуючими, і радше слід говорити про консервацію інвестиційних потоків до більшості країн. Зокрема, у 2011р. приплив приватних капіталів до країн Центральної та Східної Європи (ЦСЄ) склав близько $200 млрд. Очікування поступового відновлення в Європі позначається й на активізації потоків приватних капіталів – їх приплив у 2014р. прогнозується на рівні $250 млрд. (тобто зростання приблизно на чверть, таблиця «Приплив приватних капіталів до країн ЦСЄ»)7.

Приплив приватних капіталів до країн ЦСЄ, $ млрд.

2011 2014 (п)

Загальний обсяг, у т.ч. 198 249

прямі інвестиції 75 75

кредитні ресурси 129 163

Проте, якщо у структурі капіталів обсяг кредитів зростатиме, то обсяг прямих інвестицій практично не зміниться. Тому частка кредитних ресурсів у загальних обсягам припливу капіталів залишиться на рівні 65%, а частка прямих інвестицій зменшиться з 38% до 30%. Крім того, нижчі темпи економічного відновлення, ніж очікувалося, за збереження потреб у фінансових ресурсах вказують на можливу переорієнтацію кредиторів та інвесторів на публічні боргові інструменти (євробонди), що повною мірою стосується центрально- і східно-європейських країн (як нових-членів ЄС, так і трансформаційних). Так, якщо кінець 2011р. - І половина 2012р. характеризувалися досить низькою активністю в розміщенні євробондів вказаних країн, то, починаючи з IV кв. 2012р., обсяги розміщень як євробондів, так і облігацій в національних валютах помітно зросли (діаграма «Розміщення євробондів країн Центральної та Східної Європи»8). Вочевидь, значна частка інвесторів надає перевагу більш захищеним борговим інструментам з фіксованим (і часто відносно значним) доходом, порівняно з ризиковим інвестиційним фінансуванням.

Розміщення євробондів країн Центральної та Східної Європи, $ млрд.

0

10

20

30

40

50

IV'2011 I'2012 II'2012 III'2012 IV'2012 I'2013

Політика «дешевих» ресурсів. Послаблення кризової хвилі висуває на перший план завдання прискореного відновлення, підтримки економічної діяльності. У відповідь на кризу практично всі розвинені країни істотно здешевили свої фінансові ресурси, знизивши процентні ставки, які зараз в основному знаходяться на рівні нижче темпів інфляції. Так, у 2011р. у Великій Британії ставка рефінансування складала 0,5% за річної інфляції 4,5%, єврозоні – 1% и 2,7%, США – 0,25% и 3,1%, відповідно. Більше того, політика низьких процентних ставок поширюється на нові часові горизонти. Так, ФРС заздалегідь і на кілька років уперед оголосила встановлюваний нею рівень процентних ставок (federal funds rate) 9. Спочатку було заявлено, що до середини

7 Джерело: Capital Flows to Emerging Market Economies, IIF, June 2013. 8 Джерело: Capital Flows to Emerging Market Economies, IIF, June 2013. 9 См.: Ершов М. Мировая экономика: перспективы и препятствия для восстановления. – Вопросы

экономики, 2012, №12, с.61-83.

5

2014р. ставка залишиться на нинішньому рівні – в діапазоні 0-0,25%, потім цю дату змістили до середини 2015р. Тобто пріоритетом дедалі більше утверджується економічне стимулювання. Подібна політика процентних ставок реалізується й в успішних трансформаційних європейських країнах (таблиця ««Базова» процентна ставка та інфляція»10).

«Базова» процентна ставка та інфляція, на кінець року

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013(о)

Чехія інфляція, ставка (2 тижн. репо)

5,5 3,50

3,3 2,25

0,5 1,00

2,3 0,75

2,4 0,75

2,4 0,05

1,7 0,05

Польща інфляція, ставка (1 тижн. рефінанс.)

4,2 5,00

3,3 5,00

3,8 5,50

2,9 3,50

4,5 4,50

2,4 4,25

1,1 2,50

Туреччина інфляція, ставка (1 тижн. репо)

8,4 16,73

10,1 15,64

6,5 7,11

6,4 6,50

10,4 5,75

6,2 5,50

6,6 4,50

Україна інфляція, ставка (дисконтна)

16,6 8,00

22,3 12,00

12,3 10,25

9,1 7,75

4,6 7,75

-0,2 7,50

4,5 6,00

Зауважимо, в Україні ж процентні ставки є суттєво вищими, ніж рівень інфляції (банківські ставки принаймні вдвічі перевищують дисконтні), що обмежуючи впливає на можливості прискореного економічного відновлення. Збереження ніші для ПІІ. Як вказувалося, політичні протистояння також негативно позначаються на привабливості для ПІІ в окремих країнах. Між тим, не зважаючи на високі внутрішні політичні суперечності, Україні вдалося утримати свою інвестиційну позицію серед трансформаційних країн. У 2012р. ПІІ до України практично залишились на рівні 2011р., проте частка ПІІ до України в загальних ПІІ до трансформаційних країн дещо зросла11 (діаграма «ПІІ до трансформаційних країн і частка України»12), що мало б свідчити про інвестиційне покращання. Проте насправді підвищення частки відбулося, насамперед, внаслідок значного загального зниження припливу ПІІ до трансформаційних країн – на 9,3% (зокрема, до Росії приплив ПІІ скоротився на 17%).

ПІІ до трансформаційних країн ($ млн.) і частка України (% загального)

93371

121429

72750 75056

96290

87382

5,0

6,0

7,0

8,0

9,0

10,0

11,0

2007 2008 2009 2010 2011 2012(о)

ПІІ до трансформаційних країн, $ млн.

Частка України в ПІІ до трансформаційних країн, %

Україна, не зважаючи на суперечності посткризового відновлення спромоглася зберегти певну інвестиційну нішу. Проте міжнародний інвестор окрім глобальних можливостей оцінює й внутрішні джерела інвестиційного зростання. Як у цій частині виглядає Україна? 2. Інвестиційні втрати – складові гальмування України Особливістю реального сектору України є вкрай слабка економічна динаміка, за якої не створюються необхідні для забезпечення зростання ресурси. Критичним залишається стан основних виробничих фондів у провідних галузях промисловості,

10 Джерело: Emerging Markets Quartely. Credit Suisse, June 2013. 11 Вказана частка складала у 2010р. – 8,65%, у 2011р. – 7,48%, у 2012р. 8,96%. 12 Джерело: World Investment Report 2013. – http://unctad.org/en/PublicationsLibrary/wir2013_en.pdf.

6

агропромисловому комплексі, системах життєзабезпечення і, як наслідок, посилюється стагнація економіки, зокрема сьогодні рівень промислового виробництва впав до найнижчого рівня – кризового періоду 2009р. Місце інвестицій у ВВП України. Низькоконкурентна економіка України та її слабка економічна динаміка залишають, з одного боку, низький сукупний попит у країні, з іншого – призводять до того, що практично всі надбані ресурси – як домогосподарств, так і державного сектору – витрачаються на споживання, рівень якого в І половині 2013р. перевищив 90% ВВП. Такий високий рівень споживчого попиту означає подальше прискорене вимивання інвестиційних ресурсів (які в усі посткризові роки знаходились на критично низькому рівні.

Нагадаємо, останніми роками частка інвестицій не перевищує 19% (діаграма «Зростання ВВП і частка інвестицій у структурі ВВП України») і сьогодні не видно чинників, за рахунок яких вдасться помітно покращити вказаний індикатор («корупційний податок», який в Україні вимушено асоціюється з інвестиціями, не може бути ліквідований у короткостроковому горизонті). Крім того, невпевненість у стійкості споживчого попиту та постійні девальваційні очікування стримують економічних агентів від ризиків інвестування у нові виробництва.

Зростання ВВП і частка інвестицій у структурі ВВП України (права шкала)

15

18

21

24

27

30

-15

-10

-5

0

5

10

15

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

Реальне зростання, %

Инвестиції/ВВП, %

Слід підкреслити, що забезпечення навіть помірних темпів зростання вітчизняного виробництва найближчими роками (насамперед, у 2014-2015рр.) потребує значних капітальних вкладень вже в поточному 2013р. та досягнення норми нагромадження капіталу (частка інвестицій в структурі ВВП) на рівні принаймні 22-25%. Однак, дані структури ВВП за І кв. 2013р. вказують, що обсяги інвестицій впали на 27% порівняно з І кв. 2012р., а загальна частка інвестицій складає лише 9,4% ВВП (частка валового нагромадження основного капіталу 17% ВВП). Безпосередньо з загальним рівнем інвестицій пов’язаний також рівень ПІІ у ВВП. Україна в докризовий період (2006-2008рр.) мала помірний рівень ПІІ – 5-6% ВВП. Однак, останніми роками ця частка зменшується, і у 2012р. впала нижче рівня кризового року (діаграма «ПІІ у ВВП України»). Слід вказати, що спад чистого припливу прямих інвестицій у кризові 2008-2009рр. спостерігався в багатьох країнах, що розвиваються, проте в 2010-2011рр. деякі з таких країн змогли його подолати13.

ПІІ у ВВП України, %

5,3

6,4

5,5

4,1

4,54,3

3,9

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012(п)

За таких умов слід констатувати, що на сьогодні внутрішня інвестиційна позиція України не виглядає привабливою, а виробнича структура радше вказує на додаткові ризики посилення (вже найближчим часом) виробничої депресивності. Зокрема: 13 Однак, зокрема у Росії в 2011-1012рр. спостерігається спад.

7

- загальна стагнація економіки та дорогі грошові ресурси не дають підстав очікувати на зростання кредитного портфеля банківської системи. Відсутність платоспроможних позичальників і збереження жорстких умов отримання кредитів призведуть до подовження тенденції обмеження інвестиційної активності підприємств;

- зношеність основних фондів (до 70%) та обмеженість у використанні сучасних технологій не дозволяють прогнозувати різких змін у структурі вітчизняного експорту та значного покращання конкурентних позицій вітчизняних виробників на зовнішньому та внутрішньому ринку в короткостроковій перспективі;

- накопичення як зовнішніх, так і внутрішніх боргових зобов’язань разом з неможливістю розрахуватися за ними без нових запозичень створюють загрозливу ситуацію у короткостроковій та середньостроковій перспективі;

- слабка виробнича готовність до зміни технологічної структури в напрямі збільшення частки продукції вітчизняного виробництва у структурі проміжного та кінцевого споживання на внутрішньому ринку, а з тим і освоєння нових конкурентних ніш.

Тобто, можна стверджувати про посилення інвестиційних кризових проявів в Україні. Подальша ж незацікавленість інвесторів в Україні означає, що Україна вже найближчим часом впритул наблизиться до інвестиційної катастрофи. У зв’язку з цим, формування сприятливих умов інвестування є необхідною умовою подальшого стійкого зростання та розвитку найближчими роками. Структура капітальних інвестицій. Іншою стороною інвестиційної слабкості України є те, що структура капітальних інвестицій є вкрай непривабливою для бізнесу та інвесторів. Ледь не дві третини всіх капітальних коштів складають власні ресурси підприємств і організацій (таблиця «Структура капітальних інвестицій за джерелами фінансування»14).

Структура капітальних інвестицій за джерелами фінансування 2010 2011 2012

Усього, млрд. грн. 189,1 259,9 293,7

у т.ч. за рахунок (% до загального обсягу)

коштів державного бюджету 5,8 7,1 5,8

коштів місцевих бюджетів 3,4 3,4 3,1

власних коштів підприємств та організацій 60,8 58,6 59,7

кредитів банків та інших позик 12,3 16,3 17,1

коштів іноземних інвесторів 2,1 2,8 1,7

коштів населення на будівництво власних квартир 2,5 1,7 1,3

коштів населення на індивідуальне житлове

будівництво

8,6 5,8 7,5

інших джерел фінансування 4,5 4,3 3,8

При цьому слід вказати на дві особливості, притаманні сучасній структурі капітальних інвестицій:

- частка коштів іноземних інвесторів у структурі капітальних інвестицій є надзвичайно малою – не вище 3% загальних обсягів, що зайвий раз підтверджує високу обережність у входженні іноземного капіталу до українського економічного середовища,

- помітне скорочення частки коштів, які перезподіляються через бюджети (державний та місцеві), що пов’язано із скороченням фактичної участі держави в

14 Джерело: Капітальні інвестиції за джерелами фінансування. - http://ukrstat.gov.ua/.

8

інвестиційних проектах на користь соціальних витрат (і може трактуватись як одна з форм секвестру державних видатків).

ПІІ в підтримці зростання. Важливим індикатором макроекономічної стійкості, а з тим привабливості економічного середовища для національних та іноземних інвесторів, виступає сальдо рахунку поточних операцій платіжного балансу. Останніми роками Україна має високий зовнішньоторговельний дефіцит, на покриття якого потрібні відповідні значні валютні ресурси. Загалом високий дефіцит характерний для багатьох трансформаційних країн, і його тиск на економічне середовище залежить від наявності чи відсутності джерел фінансування. Якщо він (дефіцит або хоча б його значна частка) фінансується ПІІ, то відповідні макроекономічні ризики суттєво знижуються, а економічна динаміка може стати цілком позитивною.

Тому сума сальдо рахунку поточних операцій (РПО, яке для України незначним чином відрізняється від сальдо торгівлі товарами і послугами) і ПІІ формують важливий індикатор макроекономічної і зовнішньоекономічної стійкості. Як засвідчують українські реалії, в роки, коли сума сальдо РПО та ПІІ складала $3-5 млрд., країна утримувала зростання переважно на рівні 5-8% (діаграма «Зростання і рахунки платіжного балансу»). Тому, навіть в умовах високих торговельних дефіцитів приплив ПІІ міг би суттєво знизити відповідні ризики розбалансованості платіжного балансу, а з тим і слугувати вагомою складовою зростання.

Зростання і рахунки платіжного балансу

-15

-10

-5

0

5

10

15

-11000 -6000 -1000 4000 9000

Рахунок поточних операцій

+ прямі іноземні інвестиції, $

млн.

Економічне зростання,

% до поп. року

2009

20122005

2002

1998

20102008

2004

2011

Однак, ПІІ, залишаючись незначними15, не можуть належним чином профінансувати дисбаланси платіжного балансу.

Особливістю ПІІ в Україну є те, що вони фактично утворені двома групами інвесторів, ризики для яких є різними16. По-перше, специфіка ПІІ полягає в тому, що одним з головних джерел залучення капіталів у національну економіку є інвестиції контрольованих іноземних компаній резидентів України (українські капітали раніше виведені з країни, як правило до оффшорних територій). З огляду на гостру потребу національної економіки у фінансуванні, повернення таких капіталів до Україну могло б стати цілком позитивним явищем, навіть незважаючи на те, що значна частина цих коштів повертається у вигляді короткострокових боргових зобов’язань та генерує витрати, пов’язані з їх обслуговуванням. Тому, в умовах загального охолодження світових фінансових ринків та низької схильності інвесторів до ризиків, залучення вказаних ресурсів в Україну є одним із засобів зменшення уразливості національної фінансової системи до зовнішніх шоків. Разом з тим, зважаючи на обмеженість таких ресурсів, їх інвестиційний потенціал може бути вичерпаний вже в короткостроковій перспективі.

15 ПІІ на душу населення на початку 2013р. оцінювався на рівні $1300, що є втричі меншим, ніж у

сусідній Польщі. 16 Докладніше див.: Прогнозування зовнішньої стійкості економіки України. –

http://www.niss.gov.ua/content/articles/files/vneshustoych-16aaa.pdf.

9

І навіть більше того, в умовах вказаної вище надмірної політизації, а також схильності нинішньої влади до перерозподілу привабливих активів на свою користь, важко очікувати дієвість розширення припливу ПІІ контрольованих резидентами України іноземних компаній (крім інвесторів, наближених до «Сім’ї»). По-друге, для іншої групи капіталів – які належать іноземним резидентам, активізація їх залученння в українську економіку можлива тільки за умов забезпечення захищеності прав власності інвесторів (що, могло б стимулювати забезпечення зовнішньої стійкості на середньострокову перспективу). Оскільки Україна не є такою країною (за міжнародними рейтинговими індексами Україна посідає найгірші місця за категоріями захищеності прав власності та інвесторів), і, крім того, формує середовище надмірної концентрації ресурсів у «Сім’ї», то це джерело найближчими роками НЕ зможе знизити ризики стійкості економічного середовища. А тому, зважаючи на низькі показники України у провідних світових рейтингах стану корупції, бізнес-середовища та конкурентоспроможності, у 2013р. не слід розраховувати на залучення в Україну значних обсягів приватних капіталів, які не пов’язані з резидентами країни.

Безальтернативність ПІІ для зростання? В умовах незадовільної інвестиційної привабливості важливим є питання про альтернативні джерела інвестиційного наповнення країни. Відомо, що практично три з чотирьох доларів, інвестованих в Україну у 2012р. прийшли з оффшорів. Як проблеми найбільшого для України офшору Кіпру, так і внутрішні проблеми, пов'язані з концентрацією власності, не дають підстав сподіватися на покращання ситуації з припливом ПІІ.

Проте, як не дивно, Україна дійсно має альтернативні джерела інвестиційного розширення. Йдеться про грошові перекази з-за кордону, що їх отримують українці (переважно від членів своїх родин, які працюють на чужині). Не зважаючи на кризові прояви, обсяги переказів практично через рік (після обвалу 2009р.) поновилися, а в останні роки навіть перевищують обсяги ПІІ (діаграма «Обсяги приватних грошових переказів з-за кордону та ПІІ»). Звичайно, такі кошти переважно використовуються на житлове будівництво, що, втім, також є складовою економічного розвитку.

Обсяги приватних грошових переказів з-за кордону та ПІІ,

$ млн.

6177

5370

5862

70197526

9903

4654

5759

70156627

0

2000

4000

6000

8000

10000

12000

2008 2009 2010 2011 2012

Обсяг переказів

ПІІ

Інституційні та суб’єктивні оцінки інвестиційного клімату. Станом на середину 2013р., коли, за оцінками міжнародних експертів, послідовно формується світовий позитивний тренд посткризового відновлення, економічний стан України може бути проілюстрований наступним чином:

- країна характеризується вкрай слабкими інститутами та є однією з найбільш корумпованих країн у Європі, що створює значні перешкоди на шляху економічного зростання та розвитку. Хоча Національний антикорупційний комітет при Президентові України був заснований в 2010р., рівень корупції навіть зріс в останні роки. Якщо в Індексі сприйняття корупції 2010р. Україна посідала 134 місце серед 178 країн, то в 2012р. ситуація погіршилася – 144 місце (з низькою оцінкою – 26) зі 174 країн;

- вагомим чинником поглиблення фінансової кризи була й залишається фактична закритість бюджету й бюджетного процесу, супроводжувана повною централізацією бюджету, нераціональною бюджетною підтримкою державних монополій, швидким

10

зростанням державних і приватних заборгованостей тощо. За даними Міжнародного обстеження Відкритості бюджетів 2012р., Україна оцінена в 54 бали, що є гіршим показником для країн Центральної та Східної Європи. Бюджетні ускладнення означають, що державні фінанси не зможуть бути «провідником» для інвестиційних ресурсів;

- податкове законодавство залишається заплутаним і суперечливим, а з тим вважається одним з найскладніших у світі. Новий Податковий кодекс (ухвалений у 2010р.) не привів до зниження податкового тягаря і не мав жодного позитивного впливу на бізнес. Так, Україна в розділі "Сплата податків" міжнародного Індексу легкості ведення бізнесу в 2010-2012рр. посідала 181 місце серед 183 країн. Тобто, в Україні навіть не рівень податкових ставок є бар’єром для інвестицій, а інституційна неусталеність фіскальних умов;

- захист інвестицій залишається вкрай недостатнім, тому Україна навряд чи може досягти успіху в реструктуризації економіки. Інвестиційні показники за різними рейтингами свідчать про низьку привабливість країни для інвесторів. Зокрема, Україна у 2012р. має вкрай низькі оцінки, які стосуються інвестицій: в Індексі економічної свободи в «захисті власності» – 30, «захисті інвестицій» – 20, а також позиціонується на 180 місці (з 183) в такому важливому для інвесторів розділі, як «Отримання дозволів на будівництво», згідно з Індексом легкості ведення бізнесу;

- оскільки Україна є відкритою малою економікою, вона могла б отримувати вигоду від режиму вільної торгівлі. Однак потенційні вигоди не були реалізовані. Країна, як і раніше, суттєво залежить від імпорту (насамперед, енергетичних ресурсів, що поставляються переважно з Росії) та експорту продукції з низькою доданою вартістю (зокрема, металургії та хімічної галузі). Як наслідок, Україна посідає 117 позицію зі 144 в категорії "Ефективність ринків товарів" у Глобальному індексі конкурентоспроможності. Спроби Уряду щодо перегляду зобов'язань перед СОТ викликали подив і незадоволення ряду країн, оскільки були інтерпретовані як спроби посилення протекціоністської політики українського уряду;

- приватизація, яка могла б привабити потенційних інвесторів, в основному використовується і спрямовується на перерозподіл активів. Низький показник доходів від приватизації пояснюється відновленням некомерційних конкурсів, політизованістю «цільового» продажу та довгострокової оренди високоліквідних підприємств за низькими цінами. Далі денаціоналізаційної «мети» буде досягнуто за рахунок концесії і приватизації стратегічних привабливих підприємств (у т.ч. тих, які раніше були у НЕ-приватизаційному списку). Проте не для забезпечення бюджетного фінансування або формування інституту ефективних власників, а для перерозподілу активів на користь «політико-ділових» партнерів. Таким чином, як для інститутів загалом, Україна посідає лише 132 місце серед 144 країн у міжнародному рейтингу конкурентоспроможності, що є найгіршим показником для країн Європи. Україна фактично відмовилася від структурних реформ і тому не могла протистояти негативному тиску глобальних економічних дисбалансів у ІІ половині 2012р. - початку 2013р. А тому й про інвестиційну привабливість говорити складно.

Крім макроекономічних показників, оцінка інвестиційної привабливості країни значною мірою залежить від «відчуття» (привабливості) самих інвесторів та бізнесменів. Зокрема, в Україні відповідні дослідження проводяться Європейською Бізнес Асоціацією17. Так, у 2012р. оцінка інвесторів щодо привабливості України погіршилася. З 5 можливих балів індексу інвестиційної привабливості країна отримала лише 2,12 (у 2011р. – 2,19). Ситуація у 2013р. не покращилася18.

17 Індекс визначається шляхом щоквартального опитування понад сотні топ-менеджерів (експертів) компаній, які є членами бізнес-асоціації. 18 85% експертів вважають, що у І кв. 2013р. практично не відбулося жодних позитивних змін – це найбільший показник відсутності позитивних змін за весь період вимірювання індексу. Порівняно з

попередніми періодами, бізнесмени відзначають посилення тиску на бізнес, пов’язане з

політичною ситуацією – корупцією, неможливістю отримати гідний захист у суді, перерозподілом бізнесу на користь політичної верхівки. Див., зокрема: Інвестиційна привабливість України – на

незмінно низькому рівні. – http://zik.ua/ua/news/2013/04/04/402485.

11

3. Монетарні та боргові складові інвестиційного розширення Схильність до інвестування значною мірою залежить від доступу економічних агентів до фінансових ресурсів. Останнє ж значною мірою залежить від монетарної політики, впроваджуваної центральним банком країни, що чітко проявляється у монетарних показниках та агрегатах. У розвинутих країнах центральні банки відіграють головну роль у забезпеченні макроекономічної стійкості, а тому й підтримці зростання та розвитку. Загальновизнано, що розумна монетарна політика може сприяти зниженню невизначеності та прискоренню економічного зростання. Причому існує певна асиметричність – сама по собі виважена грошова політика не гарантує радикального зростання суспільного добробуту, проте руйнівний потенціал нераціональної грошової політики є величезним19. Підкреслимо, здійснення грошово-кредитної політики в ув'язці з антикризовими заходами та заходами з підтримки виробництва в розвинених економіках змусило повною мірою говорити про формування т.зв. «грошово-промислової» політики (mondustrial policy)20. Саме тому, в контексті оцінки інвестиційного потенціалу України необхідним є огляд її монетарних складових. Нагадаємо, що в останнє десятиріччя у вітчизняній грошово-кредитній політиці акцент робився на зовнішніх джерелах формування пропозиції грошей (насамперед, через експортну виручку та зовнішні позики). У результаті фінансування вітчизняної економіки залежало від (мінливості) світової кон'юнктури та можливостей залучати зовнішні позики, що суттєво ускладнювало проведення раціональної передбачуваної грошово-кредитної політики. Тому без формування «довгих» інвестиційних ресурсів, які переважно базувалися б на внутрішніх складових21, українській економіці не вдасться вирішити системні завдання економічного відновлення і прискореного розвитку. (1). Для української економіки характерною була і залишається висока демонетизація української економіки за умови, що посткризове відновлення конче потребує грошових ресурсів. Так, відношення грошової маси до ВВП України останніми роками коливалося в діапазоні 48-54%, що приблизно знаходиться на рівні показників Росії, проте є суттєво меншим, ніж не лише в розвинутих країнах, але й в успішних висхідних країнах (Китаї – 170%, Бразилії та Індії – близько 70%)22. Низький рівень монетизації економіки країни вказує на те, що навіть за досить сприятливих інституційних умов вартість фінансових ресурсів (процентні ставки) буде високою, а тому й ускладнюватиме доступ до коштів, насамперед, для малого та середнього бізнесу, що, своєю чергою, стримуватиме економічне відновлення. (2). Ситуація погіршується тим, що слабка та навіть негативна економічна динаміка у 2013р. в поєднанні з високими соціальними зобов'язаннями влади зумовили високі потреби Уряду в пошуку джерел фінансування бюджетних видатків, насамперед, через залучення банківських ресурсів. 19 Див., зокрема: Горюнов Е., Трунин П. Банк России на перепутье: нужно ли смягчать денежно-кредитную политику. – Вопросы экономики, 2013, №6, с.29-44. 20 Термін пов’язується з економікою США і слугує для характеристики цільового кредитування

центральним банком США (ФРС) системно значимих фінансових інститутів та окремих сегментів боргового ринку, в т.ч. з врахуванням галузевих та корпоративних елементів. Звичайно, не йдеться

про пряме кредитування центральним банком окремих галузей чи підприємств. Центральний банк лише опікується забезпеченням стійкості та надійності фінансових інститутів, діяльність яких вже має

забезпечувати результативність та ефективність реального сектору економіки. Докладніше див.: Ершов М. Мировая экономика: перспективы и препятствия для восстановления. – Вопросы экономики,

2012, №12, с.61-83. 21 Це вкрай важливо і з урахуванням членства України в СОТ, де конкуренти мають можливість спиратися на масштабні і «довгі» фінансові ресурси з невисокою вартістю. 22 Отток капитала из России: постановка проблемы. – http://rusrand.ru/mission/result/result_721.html

12

Відтак, з початку 2013р. спостерігається прискорене зростання заборгованості Уряду банківській системі (діаграма «Заборгованість Уряду банківській системі»)23. По суті, це провокує розгортання т.зв. ефекту витіснення – внаслідок високого попиту Уряду на кошти відбувається зростання вартості (процентних ставок) ресурсів, а високодоходні боргові залучення практично вимивають фінансові ресурси, які могли б спрямовуватися в реальний сектор (що призводить до подальшого погіршення економічної динаміки).

Заборгованість Уряду банківській системі, млн. грн.

195000

205000

215000

225000

235000

245000

03.0

8.12

13.0

9.12

24.1

0.12

04.1

2.12

14.0

1.13

24.0

2.13

06.0

4.13

17.0

5.13

27.0

6.13

07.0

8.13

(3). Звичайно, вказаний перерозподіл ресурсів через банківську систему на користь Уряду містить в собі системні ризики, оскільки у влади з’являється ілюзія легкості фінансування поточних витрат (нехай і за рахунок збільшення боргового тягаря, тобто за рахунок майбутніх витрат), а з тим – провокуються можливості зловживань монетарним стимулюванням короткострокових потреб Уряду. Сьогодні, в умовах більшої уваги до системи світових фінансів здається загальновизнаним, що джерелом для державних і приватних інвестицій повинні стати винятково заощадження населення, бізнесу та держави, проте жодним чином НЕ грошова емісія. В Україні, вірогідно, окремі позитивні тенденції у вказаному напрямі мають місце. Так, певне заспокоєння на валютних ринках спонукало населення до продовження розширення депозитів – за І півріччя 2013р. обсяг депозитів населення зріс на 12% (досягши рівня 400 млрд. грн.), практично винятково за рахунок депозитів у національній валюті (діаграма «Депозити населення в національній та іноземній валютах»), що зумовлено змінами у процентній політиці. Зокрема, НБУ «підштовхує» банки до утримання відносно високих депозитних ставок у національній валюті і значного зниження ставок для депозитів в іноземній валюті.

Депозити населення в національній та іноземній валютах,

млн. грн.

0

60000

120000

180000

240000

300000

360000

420000

06.0

1.12

24.0

2.12

13.0

4.12

01.0

6.12

20.0

7.12

07.0

9.12

26.1

0.12

14.1

2.12

01.0

2.13

22.0

3.13

10.0

5.13

28.0

6.13

національній іноземній (грн.екв.)

Безумовно, такий тактичний захід НБУ (якому вкрай необхідно наповнювати валютні резерви в умовах високих зовнішньо боргових виплат) може призвести до переведення певної частини валютних депозитів населення у гривневі депозити24, в т.ч. за рахунок продажу заощаджень (поза банками) в іноземній валюті. Якщо припустити, що домогосподарства України дійсно мають значні валютні готівкові запаси (зберігаються поза фінансовими інститутами), то їх добровільне переведення в банківську систему (зокрема, в якості валютних депозитів) зможе стати джерелом розширеної пропозиції грошей банківською системою, а з тим і сприяти економічному відновленню країни.

23 З початку року відповідна заборгованість зросла на 25%. Доходність при цьому коливалася переважно у вузькому коридорі 13-14%. 24 Завдяки високим відсоткам громадяни дійсно значно збільшили свої депозити, але, можливо, слід

говорити про відносний «максимум», який громадяни можуть довірити банкам за нинішніх умов. Тож подальше зростання ставок навряд чи (за нашими оцінками) дасть змогу залучити значні

додаткові депозити.

13

(4). Зростання загальних обсягів депозитів населення, безумовно, позитивний процес. Однак, структура за термінами погашення не може вважатись задовільною для підтримки інвестиційних процесів. Так, у кризовий період частка депозитів на вимогу і строкових до 1 року депозитів зросла до 70%. І сьогодні, хоча частка вказаних депозитів складає 55% загальних обсягів, проте практично відбулася відмова від депозитів з терміном погашення більше 2 років (діаграма «Структура депозитів населення за термінами погашення»).

Структура депозитів населення за термінами погашення, % загального

0%

20%

40%

60%

80%

100%

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013, І п/р

більше 2 років

1-2 роки

до 1 року

на вимогу

(5). Хоча зростання обсягів депозитів загалом є позитивним процесом, проте при цьому, не відбувається адекватного розширення кредитування населення – за І півріччя їх обсяг практично не змінився (зростання склало лише 1,6%). Тобто, розрив між обсягами депозитів населення і кредитуванням населення комерційними банками продовжував зростати (діаграма «Депозити і кредити населення в банківській системі»)25, що погіршує можливості розширення малого приватного підприємництва, а також підвищує потенціал «панічних втрат» при спробах масового вилучення коштів з депозитної системи у випадку погіршення очікувань громадян стосовно перспектив гривні і банківської системи (такі ризики країни виглядають достатньо значимими і не повинні ігноруватися26).

Депозити і кредити населення в банківській системі,

млн. грн.

180000

220000

260000

300000

340000

380000

4200000

6.0

1.1

2

18

.02

.12

01

.04

.12

14

.05

.12

26

.06

.12

08

.08

.12

20

.09

.12

02

.11

.12

15

.12

.12

27

.01

.13

11

.03

.13

23

.04

.13

05

.06

.13

Кредити фіз. особам Депозити

(6). Нинішні стагнація економіки та дорогі грошові ресурси не дають підстав очікувати на зростання кредитного портфеля банківської системи. Відсутність платоспроможних позичальників та збереження жорстких умов отримання кредитів призводять до продовження тенденції обмеження інвестиційної активності підприємств. В Україні (втім, як і в більшості трансформаційних країн) дійсно існує дефіцит доступних «довгих» грошей, а з тим і слабке «проникнення» кредитування у формування економічного середовища. Так, відношення внутрішнього банківського кредиту до ВВП в Україні складає 43-45% (в Росії – 39-40%, що відповідає середньому рівню бідних країн). Проте в розвинутих і успішних висхідних країнах проникнення кредиту є помітно вищим. Зокрема, в ЄС – понад 150%, Індії – 75%, Бразилії – 98%, Китаї – 145%. Звичайно, значною мірою таке відставання зумовлене слабкістю фінансової системи країни, яка, з одного боку, не маючи репутації достатньо надійної, не в змозі залучити довгострокові заощадження, з іншого – не спроможна трансформувати короткострокові заощадження в

25 Якщо на початку 2013р. вказаний розрив (між обсягами кредитів і депозитів населення) становив

183 млрд. грн., то на кінець І півріччя – досяг 225 млрд. грн. 26 Нагадаємо, у кризовий період 2008-2009рр. НБУ вдавався до «заморожування» депозитів і неповного повернення коштів населення. Зважаючи на значну девальвацію восени 2008р. гривневі

депозити, за купівельною спроможністю, знецінилися ледь не вдвічі.

14

довгострокові інвестиційні активи. Тобто слабкий фінансовий сектор не спроможний належним чином стимулювати економічний розвиток27. Так, протягом І півріччя 2013р. банківське кредитування (суб’єктам господарської діяльності) зросло лише на 3% (за зростання депозитів, як вказувалося, на 12%). Тобто банки продовжують утримувати вичікувальну позицію, надаючи перевагу достатньо доходному ринку облігацій внутрішньої державної позики (ОВДП: 13-14% для гривневих облігацій, 8% – для доларових, діаграма «Обсяги і доходність розміщених ОВДП») (що підтверджує прояв вказаного «ефекту витіснення»).

Обсяги (млн. грн.) і доходність (%) розміщених ОВДП

4403,4

3710,5

7418,8

8570,4

3248,3

4337,6

9141,4

7430,8

5335,2

6776,1

6234,8

167,2

2385,4

3

5

7

9

11

13

15

13'01 13'02 13'03 13'04 13'05 13'06 13'07

Доходність- гривнева,- доларова

(7). Нагадаємо, в докризовий період боргова політика України носила стриманий характер. Частка державних запозичень у структурі ВВП була незначною, а приватний сектор використовував світову кредитну експансію (з «дешевими» грошима) для отримання значних прибутків28. Звичайно, світова криза зламала високо доходні ланцюги, натомість активізувала боргові складові. Так, в Україні протягом 2009-2010рр. відбувалося помітне нарощування державного боргу, а також заборгованості НБУ перед МФІ (насамперед, МВФ). У 2011-2012рр. владні (Уряду та НБУ) зобов’язання практично не зростали29 (діаграма «Зовнішній борг владних інститутів і приватного сектору»). Якщо кризовий період (2009р.) характеризувався консервацією (і навіть незначним скороченням) зовнішніх ресурсів банківського та корпоративного секторів України, то в наступні періоди боргова поведінка вже змінилася. У 2011-2012рр. банківський сектор зменшував свої зовнішні борги, корпоративний же сектор продовжував досить значне боргове нарощування.

Зовнішній борг владних інститутів (Уряду та НБУ) і приватного сектору (банківського та корпоративного),

$ млрд.

0

20

40

60

80

100

120

140

2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012(o)

Зовн. банк. + корп.

Зовн. держборг + НБУ

27 Горюнов Е., Трунин П. Банк России на перепутье: нужно ли смягчать денежно-кредитную политику. – Вопросы экономики, 2013, №6, с.29-44. 28 Зазначимо, що боргове нарощування корпоративного сектору відбувалося в умовах, як вказувалося, невисокого рівня монетизації економіки. За таких умов (низької монетизації і складнощів доступу до

внутрішніх фінансових ресурсів) підприємства звертаються до зовнішніх джерел для отримання

кредитів з-за кордону. Тобто замість проведення стимулюючої монетарної політики влада «тихо сприяла» посиленню зовнішнього боргового тягаря приватного сектору. 29 Хоча державний борг загалом зростав за рахунок розміщення євробондів, проте НБУ скоротив свої

зовнішні зобов’язання за рахунок виплат коштів МВФ за попередні позики.

15

Таким чином, зовнішня боргова позиція України (сумарно державного і приватного секторів) продовжувала стрімко погіршуватися, що дедалі ускладнювало пошук ресурсів на започаткування економічного відновлення. Фінансова слабкість підприємств і деформація внутрішнього конкурентного середовища. Незадовільними залишаються фінансові результати підприємств. Хоча загальний результат 2012р. – позитивний (прибуток склав 76 млрд. грн.), проте досягнутий переважно за рахунок великого бізнесу, значна частина якого використовує різноманітні пільгові режими. Водночас, малі підприємства мають сукупні збитки обсягом 9,3 млрд. грн., у т.ч. по мікропідприємствах збитки перевищили 12,8 млрд. Ситуація в поточному році НЕ покращилася, що й засвідчує витіснення малого та середнього бізнесу в Україні. Це, як наслідок, вже найближчим часом матиме не лише подальше економічне погіршення, але й загострить соціальні проблеми, стане вагомим негативним чинником інвестиційної привабливості країни. Проте й для великого бізнесу характерними є низька надійність фінансів та висока концентрація власності. Так, важливим для бізнесу є реалістичність виконання владних зобов’язань, зокрема в частині відшкодування ПДВ. Хоча влада постійно звітує про розширення автоматичного відшкодування, проте насправді таке покращення торкнулося не всіх. До переліку тих, кому гроші дійсно регулярно повертаються потрапляє обмежене коло компаній, у т.ч. в регіональному розрізі. Проте навіть для таких компаній часто передумовою відшкодування є передоплата податку на прибуток. Так, обсяг відшкодованого ПДВ за І півріччя 2013р. становив 27,5 млрд. грн. (за аналогічний період 2012р. було відшкодовано 22,3 млрд. грн.). Однак, якщо співвідношення сплаченого та відшкодованого ПДВ у Житомирській обл. становило 5%, у м.Києві – 17%, Одеській обл. – 14%, то у Дніпропетровській та Запорізькій обл. такий показник складав 46% і 86%, відповідно. А для Донецької обл. за надходження 6,7 млрд. грн. ПДВ відшкодування склало 8,9 млрд. грн., тобто 133%30. Поряд з цим, деформації в економічному середовищі також можуть бути зумовлені процесом неконкурентної концентрації власності. В Україні за останні три роки головними покупцями великих активів стали три (олігархічні) бізнес-групи, які чітко розмежовують сфери впливу, а тому практично безперешкодно продовжують зростати. З боротьби за активи практично повністю викреслений великий іноземний інвестор. У результаті, конкуренція зменшується, а концентрація української економіки зростає. Ситуація, коли невелика група осіб фактично монополізувала доступ до активів, призводить до появи цілого ряду негативних наслідків:

- витіснення не лише іноземного, але й вітчизняного інвестора (який не має шансів на результативну та ефективну діяльність)31;

- суттєве здешевлення українських підприємств, у т.ч. внаслідок слабких фінансових результатів, а також неможливості появи нових конкурентних прибуткових підприємств, не пов’язаних із вказаними олігархічними групами;

- своєю чергою, підприємства, контрольовані олігархічними фінансово-промисловими групами, не модернізуються, а їх «ефективна» діяльність значною мірою пов’язана з державними пільгами та підтримкою. Як наслідок, Україна надалі втрачає конкурентоспроможність своєї економіки на зовнішніх ринках.

30 Див. зокрема: Місцеві бюджети: всі за одного. – http://real-economy.com.ua/publication/22/. 31 Хоча обсяг ПІІ у 2011-2012рр. формально знаходиться на рівні $6-7 млрд., проте, за експертними оцінками, переважно це раніше виведені «українські» ресурси, що увійшли до країни з офшорних

юрисдикцій.

16

За відсутності висновків За результатами проведеного аналізу, можемо стверджувати, що сьогодні в Україні, по суті, відсутні чинники та складові зовнішньої і внутрішньої інвестиційної привабливості, що підштовхує країну до довгострокового депресивного стану. Більше того, утворюване політизоване «концентроване» економічне середовище та вкрай суперечливі інституційні рішення дедалі більше вимивають будь-які перспективи економічного зростання та розвитку. За таких умов чи не єдиним джерелом відновлення країни є звернення до інститутів і практик цивілізованих країн. Іншими словами, лише за умови посилення євроінтеграційних устремлінь, українська влада буде «вимушена» налагоджувати інститути, притаманні Євросоюзу, зменшувати корупційну та політизовану складову ухвалення економічних рішень, посилювати конкурентоспроможність, формуючи нове ділове та інституційне середовище32.

32 До речі, це також дозволить і владній верхівці довше зберегти свої позиції.