3/2008 – CHF 15.—

Regulatorische Trends /

Tendances de la régulation• Der Kampf ums Eingemachte• Masterplan Finanzplatz Schweiz

VSV-Mitgliederversammlung undGolfturnier im Tessin

Fonds• Fonds séctoriels et thématiques

Alternative Anlagen /

Investissements alternatifs• Se libérer des marchés

conventionnels• Insurance linked securities

Die Zeitschrift des Verbands Schweizerischer Vermögensverwalter (VSV)La revue de l’Association Suisse des Gérants de Fortune (ASG)La rivista dell’Associazione Svizzera di Gestori di Patrimoni (ASG)

ab© UBS 2008. Alle Rechte vorbehalten.

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Éditorial

La prospérité se laisse-t-elle réguler?

L ors des enquêtes de l’autorité allemande au Liechten-stein, certains politiciens ont réclamé une régulationplus stricte pour la place financière suisse. Ce postu-

lat part de l’idée qu’un contrôle renforcé peut empêcher lafraude fiscale. Une chose est certaine: Les concurrents denotre place financière ne dorment pas et il est grand tempsde prendre des mesures afin qu’ils ne nous refoulent passur les derniers rangs dans la compétition internationale.Avec le «Masterplan pour la place financière suisse», quidemande une régulation et une surveillance à l’écoute dumarché, un pas important vers l’avenir est fait. C’est ré-jouissant, car enfin les représentants les plus importantsdu monde financier tirent sur la corde dans le même sens.

Quelques directives légales comme celles sur la révisiondu droit des sociétés ont déjà été assouplies. Davantage deresponsabilité propre a été accordée à certaines formes ju-ridiques de sociétés. De plus, la loi sur les placements col-lectifs de capitaux a amené quelques innovations, même sila nouvelle marge de manœuvre n'a pas été épuisée, com-me le montre par exemple l'augmentation modeste dunombre de fonds helvétiques.

Le séminaire de l’ASG, lors de l’assemblée générale dejuin au Tessin, a lui aussi été consacré au thème des inno-vations légales. Comme toujours, nos membres ont eu l’oc-casion d’échanger leurs points de vue et de prendre de nou-veaux contacts.

En temps de baisse boursière les hedge funds font la unedes journaux. Soit à cause de leurs pertes énormes, leurrendement bas, de leur corrélation avec les investissementsconventionnels ou de leur «leverage» considérable. Danscette édition, «denaris» se penche sur ce thème ainsi quesur les fonds et les investissements alternatifs. Là aussi, laquestion de mesures régulatrices à prendre se pose au sujetdes emprunts d’investissement. De telles mesures restrein-draient-elles exagérément les managers des hedge funds?Vous trouverez la réponse dans cette édition de «denaris».

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Édit

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Alternative Anlagen / Investissements alternatifsSe libérer des marchés conventionnels 4Insurance linked securities 7Hedge funds too reliant on equity markets? 9Risiken und Nebenwirkungen von Hedge Funds 13Volle Kraft voraus mit Schiffsfonds 17Low rated bonds are not always junk 20

Regulatorische Trends / Tendances de la régulationBalanceakt Finanzmarktregulierung 22Bessere Rahmenbedingungen für KMU 24Revision nach Mass 27Opinion: Der Kampf ums Eingemachte 28Abgeltungssteuer bringt mehr Diskretion 29Opinion: Basel mit den Banken im Bett 31Masterplan – Strategie mit Weitblick 33Steueroptimierung mit einer Lebensversicherung 35

FondsÜberblick Fondsplatz Schweiz 43Fonds séctoriels et thématiques 45ETSFs: secure and structured 48

Commodity seriesAgricultural commodities – time to plant a seed 39

Und zudemBuchtipps 38VSV: Meet and Golf in Lugano 50Impressum 2

Lesen Sie das Editorial in Deutsch auf Seite 2.

Serge Pavoncello, rédacteur en chef de «denaris»

Die Zeitschrift des Verbands Schweizerischer Vermögensverwalter (VSV)La revue de l’Association Suisse des Gérants de Fortune (ASG)La rivista dell’Associazione Svizzera di Gestori di Patrimoni (ASG)

denaris

Serge Pavoncello

Rohstoffe sind interessante Alternativen.Schlagzeilen schrieben kürzlich insbeson-dere Agrarrohstoffe. In einigen Ländernwurde das Grundnahrungsmittel Reis ra-tioniert.

Les matières premières sont un investis-sement alternatif intéressant. Récemmentce sont surtout les produits agricoles quiont fait la une. Le riz, alimentaire de base,a été rationné dans certains pays.

FOTO: © MIROSLAV/FOTOLIA.DE

Edit

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Anlässlich der Ermittlungen derdeutschen Behörden in Liech-tenstein schrien einzelne Expo-

nenten aus der Politik nach einer stär-keren Regulierung für den FinanzplatzSchweiz. Dabei stellt sich die Frage, obSteuerhinterziehung mit einer verstärk-ten staatlichen Regulierung verhindertwerden kann. Klar ist: Die Konkurren-ten unseres Finanzplatzes schlafen nichtund es ist höchste Zeit, geeignete Mass-nahmen zu ergreifen, damit wir im in-ternationalen Wettbewerb der Finanz-plätze nicht auf die hinteren Plätzezurückfallen. Mit dem «Masterplan Fi-nanzplatz Schweiz», der eine effizienteund marktgerechte Regulierung undAufsicht fordert, ist ein wichtiger Schrittgetan. Dies ist erfreulich, erstmals zie-hen die wichtigsten Vertreter des Finanz-platzes gemeinsam an einem Strick.

Einige gesetzliche Vorschriften wie dieRevisionsvorschriften im Gesellschafts-recht sind in den vergangenen Jahrengelockert worden. Gewissen Gesellschafts-formen wurde unter bestimmten Vor-aussetzungen bei der Revision mehr Ei-genverantwortung zugesprochen. Auchdas Kollektivanlagengesetz brachte ei-nige Neuerungen. Der neu geschaffeneSpielraum wurde jedoch bisher noch

2

Lässt sich Wohlstand regulieren?

nicht ausgeschöpft, wie beispielsweise dermässige Zuwachs der Zahl schweizer-ischer Fonds zeigt.

Die rechtlichen Neuerungen für dieVermögensverwaltung waren auch The-ma am Seminar der diesjährigen VSV-Mitgliederversammlung im Tessin. DieVeranstaltung bot unseren Mitgliedernwie immer einen geeigneten Anlass, sichauszutauschen und neue Kontakte zuknüpfen.

In Zeiten der Börsenschwäche sorgenHedge Funds für Schlagzeilen. Sei es we-gen ihrer hohen Verluste, wegen ihrertiefen Renditen, ihrer Korrelation mitden traditionellen Anlagen oder auchwegen einem zu hohen Leverage. «de-naris» beschäftigt sich zudem in diesemHeft mit Fonds und alternativen Anla-gen. Dabei stellt sich die Frage nachdem regulatorischen Handlungsbedarfbezüglich der Aufnahme von Fremd-mitteln bei Kapitalanlagen. Würde einesolche Massnahme die Handlungsfrei-heit der Hedge-Fund-Manager zu starkeinschränken? Die Antwort finden Sie indieser Ausgabe.

Serge Pavoncello

denarisHerausgeber / ÉditeurVerband Schweizerischer Vermögensverwalter (VSV)Association Suisse des Gérants de Fortune (ASG)Tel. 044 228 70 10

Redaktionelle Verantwortung / Rédacteur responsableSerge Pavoncello

Redaktion und Gestaltung / Rédaction et conceptionappunto® communications, Europa-Strasse 15,8152 Glattbrugg/Zürich, www.appunto.ch,Tel. 044 809 44 22

Inserateverwaltung / Régie des annoncesKretz AG, Verlag und Annoncen,General Wille-Strasse 147, Postfach 105,8706 Feldmeilen, Tel. 044 925 50 60

Layout / Mise en pageStamm & Partner AG, 8304 Wallisellen

Druck / ImprimeurStaffel Druck AG, 8045 Zürich

Haftung / ResponsabilitéFür nicht einverlangte Sendungen und die Richtig-keit von Produktangaben besteht keine Haftung;es wird keine Korrespondenz dazu geführt.La rédaction ne prend aucune responsabilitéconcernant des envois non sollicités, ni pour laconformité des produits; aucune correspondan-ce ne sera échangée à ce sujet.

Autorenmeinung / Opinion d’auteurDie von den Autoren geäusserten Ansichten de-cken sich nicht unbedingt mit denjenigen des VSVoder der Redaktion.Les opinions exprimées par les auteurs ne sont pasnécessairement celles de l’ASG ou de la rédaction.

Einzelnummer / Prix d’un exemplaire CHF 15.—Erscheint vierteljährlich / Magazine trimestrielJahresabonnement CHF 48.– / abonnementannuel CHF 48.–denaris wird an alle Mitglieder des VSV verschickt. /denaris est envoyé à tous les membres du ASG.

Erscheinungsdatum / Date de parution16. Juni 2008 / 16 juin 2008

Copyright© Nachdruck, auch auszugsweise, nur mitschriftlicher Genehmigung der Redaktion.Reproduction, même partielle, interdite sansautorisation écrite de la rédaction.

Inseratschluss / Clôture des annoncesRedaktionsschluss / Clôture de rédaction4/2008: 4. August 2008 / 4 août 2008

1/2009: 29. Oktober 2008 / 29 octobre 2008

Bei Nichtzustellbarkeit zurück an:VSV/ASG, «denaris», Bahnhofstrasse 35,

8001 Zürich

Themen der nächsten «denaris»-Ausgabe/Sujets duprochain numéro de «denaris»4/2008: September / Septembre 2008• Strukturierte Produkte /

Produits structurés• Grenzüberschreitende Dienst-

leistungen (Onshore / Offshore) /Services transfrontaliers(onshore / offshore)

Seminar / Séminaire / Seminario

Mittwoch, 18. Juni, Seminar GwG Level 3, Compliance- und Fachausbildung,

Hotel Marriott (Neumühlequai 42, 8001 Zürich)

Donnerstag, 11. September, Grundseminar GwG Level 1, Hotel Glockenhof (Sihlstrasse 31, 8023 Zürich)

Meeting dell’ASG

Breakfast-Meeting per i nostri soci:Giovedì, 17 luglio 2008, ore 08.30 – 09.45,

Centro Studi Bancari (Villa Negroni, 6943 Vezia)

Nächstes Meeting in Zürich für unsere Mitglieder:Mittwoch, 10. September 2008, 18.00 – ca. 19.30 Uhr und anschliessendem Apéro, SWX ConventionPoint Swiss Exchange

(Selnaustrasse 30, 8021 Zürich).

Meetings VSV

Pour se protéger contre ce risque etmieux diversifier leur portefeuille, lesinvestisseurs peuvent se tourner versdes placements alternatifs qui réagis-sent à des facteurs différents et doncmoins corrélés aux marchés boursiers,comme le private equity (investisse-ments directs dans des entreprises noncotées et souvent à un stade initial dedéveloppement), l’immobilier et lesmatières premières, ainsi que les fa-meux hedge funds. Si les trois pre-miers sont encore confidentiels et ré-servés à une clientèle avertie, les hed-ge funds sont aujourd’hui largementdisponibles en Suisse, notamment àtravers des fonds de fonds, et méritentdonc que l’on s’y attarde plus longue-ment.

Principe du hedge fundLorsque les bourses sont en baisse, les

placements conventionnels ne sontpas très utiles. Dans le meilleur descas, l’investisseur peut vendre ses po-sitions pour éviter de perdre, mais ilne peut pas gagner. Pourtant des tech-niques existent qui permettent d’ob-tenir un rendement indépendammentdes mouvements des marchés. Il s’agitpar exemple des produits dérivés,comme les options ou les futures, oude ventes à découvert. S’ils sont dé-sormais relativement bien connus, cesmoyens ne sont toutefois souvent pasautorisés dans les véhicules de place-ment traditionnels, compte tenu deleurs risques potentiellement plus éle-vés, souvent combinés à un effet delevier qui amplifie les effets à la haus-se comme à la baisse.

Pour se libérer de ces contraintes,certains gestionnaires ont constituédes structures dans des législations

offshore peu règlementées. Ces véhi-cules, structurés comme des fonds deplacement, des sociétés d’investisse-ment ou des partenariats privés, sontdésignés sous l’appellation géné-rique de hedge funds (ou fonds decouverture), du fait que leur capacitéà mieux résister, voire à gagner, lorsde baisses.

Objectif: performance absolueLe terme de hedge fund recouvre desstyles et des stratégies très différentsqui se distinguent par une liberté qua-si-totale dans le choix des actifs oudes techniques utilisés. Ils partagentcependant leur objectif de performan-ce absolue. En effet, alors que les ges-tionnaires conventionnels long onlyne cherchent qu’à battre un indice deréférence, les hedge funds visent àobtenir un résultat positif, quelle quesoit l’évolution des marchés.

Cet engagement est souligné, d’unepart, par le fait que les gestionnairesdes hedge funds investissent sou-vent leur propre capital dans leurfonds et, d’autre part, par une rému-nération liée au résultat effectif.

Principales stratégies des hedge fundsLes principales stratégies d’investisse-ment des hedge funds sont les sui-vantes:

Stratégies directionnellesAussi appelées Global Macro ou CTA(Commodities Trading Advisors), lesgestionnaires des stratégies direction-nelles cherchent à anticiper ou suivreles grandes tendances qui se déga-gent des marchés financiers. Ces stra-tégies opèrent sur tous les marchés fi-nanciers et font largement appel auxinstruments dérivés et aux futures.Ces gestionnaires peuvent obtenir desrendements impressionnants mais auprix d’une volatilité et de risques par-fois importants.

Se libérer des marchés conventionnels

Introduction au thème d’investissements alternatifs

Les investissements conventionnels présentent l’inconvénientd’évoluer souvent de concert et de ne pas permettre d’obtenir derendement positif lorsque les marchés baissent.

■ José Galeano, Chief Investment Officer 3A SA, membre du Groupe SYZ & CO, Genève

4

Choisir la bonne stratégie selon ses préférences

Source: SYZ & CO

+ Performance

Long/Short

- Corrélation

Global Macro

- Volatilité

Arbitrage

+ Diversification

5

Lexique

Stratégies directionnelles

Global Macro La stratégie identifie les valorisations extrêmesdans les actifs financiers tels qu’actions, devises,taux d’intérêt et matières premières. Du levierest souvent utilisé pour participer auxmouvements des prix des actifs. Les gérantsutilisent une approche top-down pour prévoirles trends politiques et événements macroéco-nomiques qui affectent la valorisation des actifs.Cette approche peut être de nature systéma-tique à déterminer les futures tendances (trendfollowers) ou de nature discrétionnaire.

CTA La stratégie se concentre sur les investisse-ments en obligations listées, actions, futures surmatières premières et devises. Les gérants ontrecours principalement à des stratégies detrading systématique qui reposent sur desdonnées de prix historique et les tendances demarché. Un certain levier est utilisé car lastratégie utilise des contrats futures qui sonttraités à la marge. Cette stratégie prend indiffé-remment des positions longues ou courtes surles différents marchés.

Distressed La stratégie investit au travers de la structure decapital des sociétés soumises à des situationsde stress opérationnel ou financier, ou dans desprocédures de faillite. Ce type d’actif se traite àun prix de décote substantielle par rapport à lavaleur intrinsèque, dû à la difficulté d’évaluerleur valeur réelle, par manque de rapportsd’analyse ou encore par l’impossibilité pourcertains investisseurs traditionnels à garder cesactifs en portefeuille. En règle générale, cettestratégie investit dans des titres longs. Lesgérants tentent de profiter de la capacité descompagnies à améliorer leurs opérations ou àbénéficier de la réussite de la procédure defaillite, en trouvant une issue favorable.

Stratégies Long/Short

Equity Long/Short Cette stratégie combine un investissement à lahausse (long) dans des titres jugés sous-évalués avec des positions à la baisse (short)sur des sociétés surévaluées afin de générerune valeur ajoutée quelle que soit l’évolutiondes marchés du fait de leur capacité à trouverde meilleurs investissements.

Equity Short Bias Cette stratégie combine un investissement à lahausse (long) dans des titres jugés sous-éva-lués avec des positions à la baisse (short) surdes sociétés surévaluées, en conservant systé-matiquement une proportion supérieure depositions qui profitent à la baisse.

Event Driven La stratégie investit dans diverses classesd’actifs et cherche à tirer profit de la mauvaiseévaluation des titres liés à des événementsspécifiques à ces titres, ou plus généralement àdes événements de marché. Ces événementspeuvent inclure: fusions, faillites, stress finan-cier ou opérationnel, restructurations, recapi-talisations, spin-offs, vente d’actifs, etc. Cettestratégie peut investir en actions, obligations dedifférentes séniorités, en options et autresproduits dérivés.

Stratégies Arbitrage

Equity Market Cette stratégie combine un investissement à lahausse (long) dans des titres jugés sous-évalués avec des positions à la baisse (short)sur des sociétés surévaluées tout en minimisantl’exposition à des facteurs de risque systéma-tique. Cette stratégie cherche à maintenir uneexposition neutre à divers indices d’actions detype secteur, industrie, capitalisation boursière,pays ou région.

Convertible La stratégie tire profit de l’achat d’obligationsconvertibles et de la vente à découvertsimultanée de l’action sous-jacente, lorsqu’il y aune sous-évaluation de la volatilité implicite deces obligations. En général, les gérants re-courent à des produits pour couvrir les risquesde crédit et de fluctuation sur les taux d’intérêt.En conséquence, dans des conditions de mar-ché normales, cette stratégie n’est pas sujetteaux fluctuations des prix des actions sous-jacentes.

Quantitative Cette stratégie combine un investissement à lahausse (long) dans des titres jugés sous-éva-lués avec des positions à la baisse (short) surdes sociétés surévaluées tout en minimisantl’exposition à des facteurs de risque systéma-tique. Cette stratégie emploie des techniquesquantitatives sophistiquées (algorithmes, mo-dèles statistiques) pour analyser les donnéescollectées sur ces titres, afin de prédire leursmouvements futurs. Les données sont traitéesen permanence par ces modèles de calculs, quienvoient des signaux de trading à haute fré-quence.

Volatility Arbitrage Cette stratégie considère et traite la volatilitécomme une classe d’actifs à part entière. Ellecombine des investissements à la hausse (long)dans des produits dérivés dont la volatilité dusous-jacent est jugée sous-évaluée avec despositions à la baisse (short) dans des produitsdérivés dont la volatilité du sous-jacent estjugée surévaluée tout en minimisant l’expo-sition à des facteurs de risque systématique.

Credit Arbitrage Cette stratégie emploie un processus d’inve-stissement qui a pour but d’isoler des oppor-tunités de profit dans les obligations d’entre-prise, qu’elles soient de type senior,subordonné, ou même des dettes bancaires.Les gérants emploient une analyse fonda-mentale de la qualité des crédits des entre-prises, afin d’évaluer la probabilité d’amélio-ration ou de détérioration de la qualité ducrédit de ces entreprises. De plus, cettestratégie recourt à diverses techniques decouverture de marché afin de limiter l’expo-sition au risque de taux d’intérêt et deconserver une exposition neutre au risquegénéral du marché du crédit.

Merger Arbitrage La stratégie cherche à capturer le différentiel deprix lors d’une fusion ou acquisition d’unesociété. Le différentiel est la différence entre leprix défini lors de l’annonce de la transactionde fusion ou acquisition et le prix sur le marché.Typiquement, le prix de marché se négocie en-dessous du prix fixé dans les termes de latransaction pour tenir compte du risque derupture de la transaction avant son échéance.

(CommodityTrading Advisor)

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Bond Arbitrage

Strategy

Source: SYZ & CO

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Stratégies Long/Short EquityLes stratégies Long/Short Equity peu-vent être considérées comme les an-cêtres des fonds alternatifs car onconsidère que le premier hedge funda été créé par Alfred W. Jones qui autilisé ce type de gestion dans les an-nées 1950.

Concrètement, il s’agit d’associerun investissement conventionnel à lahausse (long) avec des positions à labaisse (short) sur des sociétés suréva-luées, afin de générer une valeur ajou-tée quelle que soit l’évolution des mar-chés. Ces stratégies sont plus oumoins volatiles selon le style et l’ex-position de chacun de ces gestion-naires. Le plus souvent, ces fonds necompensent pas totalement les posi-tions longues par des ventes à décou-vert et conservent donc une exposi-tion au marché.

Stratégies d’arbitrageTrès populaires depuis quelques an-nées auprès des investisseurs institu-tionnels qui en apprécient la constan-ce des résultats, ces stratégies se con-centrent sur des écarts entre des actifssimilaires ou entre les différents com-posants du prix d’actifs financiers. Eneffet, lorsque des sur-réactions entraî-nent une divergence anormale de lavaleur d’un actif par rapport à son prixthéorique, il existe une possibilitéd’arbitrage car le prix de l’actif doit re-venir à terme vers son niveau d’équi-libre. Ces stratégies ont généralementune exposition dite neutre (ou nulle)aux marchés et cherchent à produiredes rendements réguliers. L’arbitrageou stratégie dite de valeur relative estcertainement la famille qui regroupele plus de sous-styles. Les stratégiesles plus classiques sont l’arbitrage surobligations convertibles, l’arbitraged’actifs du capital d’une même entre-prise (par exemple entre la dette se-

nior et la dette subordonnée) et l’ar-bitrage statistique.

Quelle stratégie choisir ?En matière de hedge funds, l’investis-seur doit choisir entre trois objectifsdistincts: une performance élevée, unevolatilité réduite ou une corrélationfaible avec les marchés traditionnels.

Si un investisseur recherche la per-formance, son portefeuille aura uneforte pondération Long/Short Equity.La volatilité qui en résultera sera plusimportante et la corrélation aux mar-chés actions sera également plus éle-vée. En revanche, si un investisseurrecherche des rendements stables, ildevra surpondérer la stratégie d’arbi-trage, avec pour conséquence un ren-dement espéré inférieur. Finalement,si le client recherche de la décorréla-tion, il devra privilégier les stratégiesdirectionnelles.

Des pièges à connaîtreMalgré leurs avantages, les hedgefunds comportent toutefois un certainnombre d’inconvénients dont il fautêtre conscient et qui découlent pourla plupart des caractéristiques qui enfont l’intérêt.

Tout d’abord, étant pour la plupartbasés dans des juridictions offshore,ces fonds ne sont donc pas soumis aucontrôle d’une autorité de surveillan-ce. Par ailleurs, les stratégies utiliséessont souvent complexes et exigentdes compétences avérées pour lesévaluer correctement. Enfin, la liqui-dité offerte par ces produits est géné-ralement faible. En effet, les de-mandes de remboursements de hed-ge funds ne sont le plus souventpossibles que tous les trimestres, voi-re moins souvent selon le cas. Cer-tains fonds exigent de plus une duréed’investissement minimum et impo-sent de longs délais de préavis. Autre

barrière à l’investissement: le montantminimum qui est en général de l’ordred’un million de dollars US. L’investis-sement direct en hedge funds estdonc a priori réservé à des investis-seurs sophistiqués et fortunés et il estplus prudent de recourir à des fondsde hedge funds pour obtenir une di-versification suffisante.

ConclusionLes hedge funds offrent à l’investis-seur des possibilités très variées enmatière de style de gestion ou de stra-tégies et sont parfois le seul moyen detirer parti de certaines conditions demarché. Ce type de produits offre doncdes opportunités réelles de diversifi-cation pour un portefeuille tradition-nel.

Les dernier mois ont d’ailleursmontré que les portefeuilles de hed-ge funds résistaient mieux que les ac-tions. Les organes de régulation ne s’ytrompent pas et la plupart des payseuropéens libéralisent désormais cegenre d’investissements. La difficultépour le client consistera donc à biencomprendre, exprimer ses besoins etfinalement choisir les bons produits.Le conseil averti d’un spécialiste re-connu peut s’avérer judicieux à l’heu-re du choix.

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Hurricanes are one of the biggest threats to the globalinsurance industry.

Insurance companies are increasinglytransferring risks to capital markets bymeans of ILS. The trend to transferrisks to capital markets have beenspurred a changing insurance regula-tion (Solvency II) as well as by a steadyincrease of insured losses resultingfrom major catastrophes such as hurri-canes or earthquakes. By means of se-curitising risks, insurance companiescan raise additional capital at the timewhen it is actually required and freeup risk capital that can be investedinto other high return activities. Also,securitisation is an alternative to rein-surance. Unlike with reinsurance, thereis no credit risk related to securitisation,given that most of these transactionsare done on a fully collateralised basis.

The securitised volume of insur-ance risks has grown exponentially inthe past and a limit to this trend cannot be foreseen yet. Swiss Re expectsthe ILS market to grow to between150 and 350 billion US dollar by 2016.1

The underlying risks transferred tothe capital markets by means of ILSvary from different non-life perils tomortality – as well as longevity risks.Mortality bonds cover the risk thatmore people die than expected as thecase may be due to pandemics. Longe-vity risks are typically assumed bymeans of life settlement transactionsand reflect the risk that the life ex-pectancy of a pool of life-insured peo-ple exceeds the actuarially predicted

life expectancy. Typical non-life perilstransferred to capital markets areearthquakes and windstorms. But alsohigh frequency risks such as motor in-surance have already been securitised.

Who invests and why?The investor base in ILS has changedconsiderably since the early days ofthe ILS market. While traditional in-surance as well as reinsurance com-panies dominated the buying side fora long time, newly set-up specialisedILS funds seem to have taken over thelead. These specialised ILS funds haveagain their own wide range of in-vestors such as family offices, pensionfunds, wealth managers, insurancecompanies or multi-strategy fund offunds. How can such a strong ap-petite in ILS be explained? The mostimportant reasons for ILS being suchan attractive asset class are its highrisk-adjusted returns, a relatively be-nign claims history and its non-corre-lation with traditional as well as alter-native asset classes. The inclusion ofany asset class that has both positiveexpected returns and little correlationto existing investments has a favou-rable effect on the risk/return profileof a portfolio. This is the rationale be-hind why investors should considerILS as a strategic asset class. While re-turns of ILS vary over time, their risk-adjusted returns have historically beensuperior to traditional asset classes.Noticeably, the spreads over risk-freerate offered by ILS have been moreappealing than those of similarly rat-

ed corporate and emerging marketbonds. Whereas the diversificationbenefit within equities or high yieldbonds is limited by their overall de-pendence on the macro economyand risk aversion of investors, ILS of-fers a range of truly independent in-vestment opportunities. This meansthat the risk of extreme losses be-comes marginal for a diversified port-folio of insurance risks. Clearly, adownturn in financial markets will notcause any natural catastrophes. Con-versely, insurance losses have hadlimited impact on capital markets.Even the most costly catastrophe todate, hurricane Katrina in 2005, hashad little impact on the broad finan-cial markets. The graph illustrates therelative independence of equities andmajor insurance events.

How to invest into ILS?There are two ways to invest into ILSfor an institutional investor. The firstoption is to buy ILS in the market di-rectly. Given the newness of this mar-ket, only few very large investors godown this route. But as the marketmatures this way of investing into ILSmay become more popular over time.

The other option is to access themarket via specialised ILS funds. ManyILS, especially those transferring liferisks, require actuarial know-how for

New asset class: Insurance linked securities

ILS – an ideal complement to what is already out there

Why are insurance-linked securities (ILS) emerging as an ownasset class next to other asset classes such as bonds, equities,hedge funds or commodities? What is the best way to approachILS as an investment topic? Purpose of this article is to addressthe ILS topic and to focus on it from a portfolio managementperspective.

■ Urs Ramseier, Head of Insurance Linked Securities, and Daniel Grieger, ILS Investment Solutions,Horizon21, Pfaeffikon SZ

1 Source: Swiss Re, «Securitization – new opportunities

for insurers and investors», sigma, No 7/2006 PHO

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Equities during catastrophes

73

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+5+4+3+2+1Event Month-1-2-3-4 -5Hurricane Katrina – S&P 500 Earthquake Northridge – S&P 500 Earthquake Kobe – Topix Storm Lothar – DAX So

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As with every fund that invests in rel-atively illiquid instruments, ILS fundshave certain constraints with respectto liquidity. Depending on what kindof insurance risks are assumed by thefund, the liquidity can range frommonthly to yearly. As a general rule itcan be said that the expected returnof a fund depends on its liquidity. Nat-urally, the universe of investable in-surance risks becomes larger the lessliquidity constraint a specialised ILSfund is. The typical risk period of aninsurance or reinsurance contract is,similar to the insurance cover we havefor our cars or homes, one year. A fundthat adds attractive diversifying perilsby means of private transactions tothe ILS portfolio will not be able to domany of such transactions if the liquid-ity requirement is less than one year.

Outlook To date, there are approximately twen-ty such specialised ILS funds world-wide and their number is set to in-crease further given the large demandfor non correlated assets. Most oftenthese funds invest into the same insur-ance perils with huge differences intheir weightings as some funds arewilling to take on more concentrationrisks (e.g. US hurricane risks) thanothers. It is conceivable that specia-lised ILS funds will differentiate eachother more clearly based on the risksassumed going forward. Maybe, ina couple of years time, an investorwill be able to choose between fundsthat invest purely in life or non-liferisks or to take this thought one stepfurther, may even be able to choosethe peril. Longevity exposure anyone?

able to model transactions where novendor models are available such asfor example in the life insurance area.

Some specialised ILS funds havealso started to diversify their portfoliono only across life as well as non-liferisks but also by means of privatetransactions with insurance compa-nies. These transactions are usuallydone with primary insurance compa-nies by means of a reinsurance con-tract. Such transactions have becomeespecially popular for insurance per-ils where the volume required wouldnot justify a securitisation as is thecase e.g. with satellite launch risks orcertain flood risks.

their assessment. The built-up of suchknowledge may only be useful forlarge investors. ILS funds most oftenhave life- as well as non-life special-ists on their payroll and provide effi-cient access to a portfolio of insurancerisks that is already diversified. In ad-dition, specialised ILS funds have theIT infrastructure in place that is re-quired to administrate a portfolio ofILS.

Important to mention at this pointis that there are various catastrophemodels commercially available thatshould be used to assess the ILS port-folio exposure on a continuous basis.Also such funds have the skills avail-

Horizon21 is an integrated invest-ment manager, based in Pfaeffi-kon SZ, Switzerland, covering abroad range of investment topicsfor institutional und private inves-tors. www.horizon21.com.

No equity index had asharp drop due to a

catastrophe. While theoverall trend for theTopix was negative

when the earthquake ofKobe occurred, the

trend of the Dax waspositive when winterstorm Lothar struck.

Katrina does not seemto have had any impact

on the S&P 500 index

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During periodswhen the equitymarkets increased,so has the beta and the correlationof hedge fund strategies (in red: periods ofbull markets)

As assets have increased in the hed-ge fund industry, so has the correla-tion and beta between hedge fundsand the broader equity markets (seechart below).

While certain strategies by defini-tion are designed to be more exposedto the equity markets, overall manystrategies have seen an increase in eq-uity correlation and beta over the pastfew years.

Strategy specific equity exposureRelative value strategies: As assetshave grown, the number of exploitab-le opportunities became less plenti-

ful, particularly in classic plain vanil-la relative value strategies such asconvertible arbitrage. The result isthat managers began to hedge less, al-lowing more directionality in theirportfolios. In addition, many portfo-lios developed into multi-strategy-funds, adding directional tradingstyles and increasing equity exposure. Macro: Historically, macro managerswould target global fixed income andcurrency markets. The attractive re-turns of the equity markets over thepast several years have lead manymacro managers to increase equityexposure. Further, many managershave added emerging markets expo-sure to their portfolios, again oftenin equities.Merger arbitrage and event-driven:The exposure to equities increased as

managers hedged their positions in tar-get companies less and less. In addi-tion, managers increasingly purchasedstock in companies in anticipation of adeal, but hedged these positions lesssince there was no known acquirer.Credit/distressed: As default rateshave remained low, the opportunityset also remained limited. This ledmany managers to shift their alloca-tions from debt to equity of high yieldcompanies. In addition, many man-agers who invested in reorganisationswere granted equity in the newlyformed companies, and chose to holdthis equity longer. Long /Short equities: The key de-velopment has been an increase in thenet long exposure as equity marketsrallied, from 20 to 50 percent five yearsago, to 50 to 90 percent recently. Inaddition, managers increased their ex-posure to emerging markets, whichtends to be very long biased.

Inter-strategy correlationsAs each strategy became more high-ly correlated, the strategies them-selves became more correlated witheach other. A higher inter-strategy cor-relation erodes the diversification be-

Hedge funds too reliant on the equity markets?

Correlation and beta between hedge funds and the broader equity markets

The recent spike in equity volatility and overall negative perfor-mance of equity markets has harmed many hedge fund mana-gers, who increased their equity exposure as the markets ralliedleading up to mid 2007. This has some investors questioning iftheir hedge fund allocations are delivering alpha and addingdiversification to their portfolios.

■ Douglas Smith, Vice President, JPMorgan Alternative Asset Management, and Roland Vogel,Country Head Switzerland, JPMorgan Asset Management*

* This article reflects views and opinions of JPMorgan Al-

ternative Asset Management based on the current mar-

ket environment and may be changed without notice.

Pairwise correlations and beta among hedge fundsHedge Fund Indices1 Pairwise correlations and equity beta

0.00.10.20.30.40.50.60.70.80.91.0

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Pairwise Correlations

Beta to S&P 500

1 Hedge Fund Indices shown are from the following sources: Credit Suisse First Boston/Tremont, Hedge Fund Research (HFR) Database (April 1995 onwards).

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2 HFR Composite reflects performance of HFRX Global Hedge Fund Index (April 2003 onwards), HFRI Fund Weighted Composite Index (April 1995 – March 2003).

Hedge Fund Indices_Correlations HFR Composite2 Beta to S&P 500

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nefits of a multi-strategy approach. A negative by-prod-uct of this occurs during stress events. During stress events,the correlations of many asset classes and strategies oftenspike, as we have witnessed several times through therecent credit crisis and resulting volatility. Not onlyhave investors been increasingly exposed to the nor-mal volatility of equities, but also more of the downsideunder stress scenarios.

How to ensure diversificationInvestors should look beyond performance and assess themanager as a whole, particularly as it relates to the peo-ple and processes driving the performance. Issues devel-op with people and /or the investment process well be-fore performance deteriorates. Indeed, as equity marketsrallied a manager who was suffering challenges may havebeen able to deliver attractive returns by increasing hisequity exposure.

Investors should proactively seek out managers trad-ing unique, uncorrelated strategies. Examples may in-clude commodity relative value trading, reinsurance-based strategies, privately structured financing, etc. As thehedge fund industry has grown considerably, so has thenumber of available strategies.

Restructure equity exposureIf one can collaborate with their long/ short equity man-agers, and have them isolate and invest in only their bestideas through a concentrated fund or separate account, itmay enhance the level of alpha generated per unit of betaimbedded in the strategy. The capital that must be allo-cated to these more concentrated portfolios to achieve thesame alpha will likely be less, freeing up capital to be de-ployed to other strategies that are uncorrelated.

Short sellers can mitigate systematic equity exposureand also be a source of alpha. They serve as an effectivetool for dynamically hedging look-through equity expo-sure of an entire portfolio.

Although some embedded equity exposure may makesense if incremental alpha can be delivered, payinghedge fund fees for equity returns (and volatility) is gen-erally not a wise decision.

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Lyxor ETF Commodities CRB Non-Energy

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Der Anleger wird dazu aufgefordert, sich seine eigene Mei-nung hinsichtlich des Investments zu bilden und vor demetwaigen Kauf von Anteilen den Rat von Experten einzuho-len. Das Produkt Lyxor ETF Commodities CRB Non-Energywird von der Reuters America LLC („Reuters“), der JefferiesFinancial Products, LLC („Jefferies“) oder deren Tochterge-sellschaften und verbundenen Unternehmen (zusammen die„Lizenzgeber“) nicht gefördert, empfohlen, verkauft oder un-terstützt. Die Lizenzgeber geben gegenüber den Eigentümernder Produkte oder dem Publikum keine ausdrückliche oderstillschweigende Zusicherung oder Gewährleistung bezüglichder Ratsamkeit einer Anlage in Wertpapiere oder Rohstoffeim Allgemeinen oder in den Produkten im Besonderen oderbezüglich der Eignung des Reuters/Jefferies CRB Non-EnergyIndex zur Abbildung der allgemeinen Entwicklung des Roh-

stoffmarktes ab. Das einzige Verhältnis der Lizenzgeber mitLyxor International Management (der „Lizenznehmer“) bestehtin der Lizenzierung des Reuters/Jefferies CRB Non-Energy In-dex, der von den Lizenzgebern ohne Rücksichtnahme auf denLizenznehmer oder die Produkte bestimmt, zusammengestelltund berechnet wird. Die Lizenzgeber sind nicht verpflichtet,bei der Bestimmung, der Zusammensetzung oder Berechnungdes Reuters/Jefferies CRB Non-Energy Index die Bedürfnisseder Lizenznehmer oder der Eigentümer der Produkte zu be-rücksichtigen. Die Lizenzgeber sind nicht für die Festlegungder Terminierung, der Preise oder der Mengen der auszuge-benden Produkte oder die Festlegung oder Berechnung derGleichung, nach der die Produkte in Bargeld umgetauschtwerden, verantwortlich und waren auch nicht daran beteiligt.Die Lizenzgeber tragen in Verbindung mit der Verwaltung oder

dem Vertrieb der Produkte oder dem Handel damit keinerleiVerpflichtung oder Haftung. Der Fonds Lyxor ETF Commodi-ties CRB Non-Energy („Fonds“) ist zum öffentlichen Vertriebin der Schweiz oder von der Schweiz aus im Sinne von Artikel45 Anlagefondsgesetz vom 18. März 1994 zugelassen. DieEidgenössische Bankenkommission hat Société Générale,Zweigniederlassung Zürich, als Vertreter und als Zahlstelledes Fonds in der Schweiz bewilligt. Der Prospekt, die Sta-tuten, die Jahres- und Halbjahresberichte des Fonds, sowiedie Aufstellung der Käufe und Verkäufe, welche die Fondslei-tung im Berichtsjahr für Rechnung des Fonds abgeschlossenhat, können mittels einfacher Anfrage kostenlos beim Vertreterin der Schweiz (Société Générale, Zweigniederlassung Zürich,Talacker 50, Zürich, Schweiz) bezogen werden. Der Prospektkann unter www.lyxoretf.ch heruntergeladen werden.

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www.LyxorETF.ch info@LyxorETF.ch + 41 (0)58 272 33 44

Exchange Traded Funds (ETFs)

sind passiv gemanagte, börsengehandelte Investmentfonds.

Sie bilden die Wertentwicklung eines Basisindex nahezu eins

zu eins ab – und das äusserst preisgünstig. Erworben über

die Börse, entfällt der Ausgabeaufschlag. Lyxor AM verwal-

tet in Lyxor ETFs mehr als EUR 25 Mrd. per April 2008.

Eckdaten des Fonds

Name des Fonds Lyxor ETF Commodities CRB Non-Energy

Kotierung SWX Swiss Exchange

Fonds- / Handelswährung USD / USD

ISIN / Valor FR0010358887 / 2 633 226

Bloomberg / Reuters LYCRN SW / LYCRN.S

Mgmt. Fee p.a. 0.35 %

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Pascal Pernet istPartner bei Pernet,Zeller, von Ball-moos & Partner

Eine allgemeingültige Definitionfür Hedge Funds gibt es nicht.Herr Pernet, was verstehen Sie un-ter Hedge Funds und wie beurtei-len Sie die Hedge Funds-Industrieim Vergleich zur traditionellenVermögensverwaltung?

Pascal Pernet: Als Hedge Fundsbezeichne ich persönlich Anlagestra-tegien, die sich ein absolutes Rendite-ziel setzen und sich nicht an einemVergleichsindex orientieren. Wenn esgelingt, stabile Renditen mit einer tie-fen Volatilität zu erzielen, ist das Port-folio wirksam gegen Rückschläge anden Märkten geschützt und man wirdder Bezeichnung «Hedge» einigermas-sen gerecht.

Die Vermögensverwaltungsindus-trie befindet sich schon seit einigenJahren in einer Umbruchphase. Anle-ger legen entweder passiv in möglichstgünstige Indextracker an oder sie wäh-len aktiv verwaltete Strategien, bei de-nen der Manager wirk-lich frei in der Wahlder Anlageinstrumen-te ist. Dies geht aufKosten der klassischen,traditionellen Vermö-gensverwaltung. Trei-ber dieser Entwicklungsind die Investoren,die immer weniger da-zu bereit sind, hoheKommissionen für re-lative Renditen zu be-zahlen, die oft schlech-ter sind als jene der entsprechendenIndizes. Einen hervorragenden Artikelzu diesem Thema hat Peter L. Bern-

stein verfasst: «Points of Inflection: TheFuture of Investment Management».

Welchen Kunden würden Sie eineAnlage in Hedge Funds oder Fundof Hedge Funds empfehlen?

Ich würde grundsätzlich jedemKunden, der an einer stabilen Wert-entwicklung interessiert ist, zur Inve-stition in Hedge Funds raten. Voraus-setzung ist allerdings ein mittel- bislangfristiger Anlagehorizont. Denn eingrosser Nachteil dieser Fondsvehikelist immer die Illiquidität. Diese ist füreinige Investoren nicht akzeptabel.Abraten würde ich auch Anlegern, diesehr kurzfristig denken und ihre eige-ne Titelselektion vornehmen wollen.

Die tiefe Korrelation von HedgeFunds zu traditionellen Anlagen giltals grosser Vorteil. Laut einer Studiedes Swiss Banking Instituts weisendie meisten Hedge-Funds-Kate-

gorien eine höhe-re Korrelation mitden globalen Ak-tienmärkten auf,als beispielsweiseBonds in Schwei-zer Franken. Kön-nen Sie sich die-sem Ergebnis an-schliessen?

Ich bin nicht si-cher, ob die lang-fristige Korrelationfür den Anleger wirk-

lich wichtig ist. Grundsätzlich möchteman ja bei einer positiven Marktent-wicklung eine möglichst hohe und

bei einer negativen Marktentwicklungeine möglichst tiefe Korrelation errei-chen. Aufschlussreich ist demnach,die Korrelation getrennt – also beisteigenden Aktienmärkten und beisinkenden Aktienmärkten – zu be-trachten. Was man bei einer solchenAnalyse oft sieht, entspricht der Er-wartung der Investoren: Wenn sichdie Märkte in einer Korrekturphasebefinden, ist die Korrelation deutlichtiefer als in Phasen positiver Aktien-marktrenditen.

Hauptkritik gilt der mangelndenTransparenz der Hedge Funds.Mittels einer guten Due Diligencekönnen einige Informationsasy-mmetrien abgebaut werden. Wiesieht Ihr Due-Diligence-Prozess aus?

Wir delegieren bei unseren Fundsdie Due Diligence an unabhängigePartner, die über eine langjährige Er-fahrung in ihrem speziellen Bereichverfügen. Die mangelnde Transparenzlässt sich am besten entschärfen, in-dem man versucht, eine Interessens-kongruenz zwischen dem Investor,dem Manager des Fund of Funds unddem Manager des einzelnen HedgeFunds herzustellen. Das Geschäft istzwar weitgehend unreguliert, aberein «People’s Business». Jeder Anlage-entscheid ist somit in erster Linie einEntscheid für oder gegen eine Grup-pe von Leuten, denen man Geld an-vertraut.

Eine einfache Vorsichtsmassnahmeist zum Beispiel, nur in jene Vehikeleines Hedge Funds-Managers zu in-vestieren, in denen er selbst investiertist. Wenn er zudem zeigen kann, dasser über 50 Prozent seines eigenen li-quiden Vermögens in dasselbe Vehikelinvestiert hat, sitzen die Investoren mitihm im gleichen Boot. Unsere Investo-ren haben stets die Möglichkeit, sichbei unseren Partnern, welche die DueDiligence durchführen, vor Ort eingenaues Bild über deren Methodik zumachen.

Hedge Funds: Chance oder Risiko?

Die Vorurteile gegenüber Hedge Funds sind unberechtigt

Kritiker bemängeln die ungenügende Transparenz der HedgeFunds, die starke Korrelation zu traditionellen Anlagen, den zuhohen Einsatz von Fremdmitteln oder auch die hohen Gebüh-ren. Handelt es sich hierbei um Vorurteile oder um begründeteSkepsis? «denaris» diskutierte diese Themen mit einem Hedge-Funds -Experten.

■ Georgette Bodmer, Verband Schweizerischer Vermögensverwalter (VSV)

«Eine einfache Vor-sichtsmassnahme ist, nur in jene Vehikel eines Hedge Funds-

Managers zu in-vestieren, in denen erselbst investiert ist.»

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Viele Investoren bemängeln diehohen Kommissionen der HedgeFunds. Wie beurteilen Sie die Kom-missionsstrukturen?

Es lässt sich nicht abstreiten, dassHedge Funds vergleichsweise teureAnlageinstrumente sind. Dazu mussjedoch gesagt werden, dass letztlichnicht die Kommissionsstruktur als sol-ches, sondern die Nettorenditen ent-

scheidend sind. Investoren habenkeine Möglichkeit, dieselben risiko-adjustierten Renditen zu einem gün-stigeren Preis einzukaufen. Demnachscheint mir die Frage nach den Kom-missionen oft etwas irregeleitet.Schliesslich setzen die in den letztenJahren in Hedge Funds investiertenenormen Volumina ein deutlichesZeichen.

In der Hedge Funds-Industrie hatsich ein wegweisendes Entschädi-gungskonzept durchgesetzt, die High-Watermark. Es wird nur dann eineEntschädigung bezahlt, wenn eineStrategie ihren historischen Höchst-stand übersteigt. Man stelle sich vor,wie sich Banker verhalten würden,wenn die Entschädigungen in denBanken ebenfalls von einer High-Wa-termark abhängig wären!

Ein Merkmal der computergestütz-ten quantitativen Strategien undder statistischen Arbitrageure istder hohe Einsatz von Fremdmit-teln. Der hohe Leverage brachtebereits 1998 LTCM, 2006 Ama-ranth und 2007 Bear Stearns in dieBredouille. Sehen Sie bezüglich derAufnahme von Fremdmitteln ei-nen Handlungsbedarf, beispiels-weise regulatorischer Natur?

Nein. Ich bin der Ansicht, dassmündige Investoren auch ohne Hilfedes Staates entscheiden können, wel-che Strategien ihrem Risikoprofil ent-sprechen und welche nicht. Letztlichmuss sichergestellt werden, dass sichdie Anleger ein klares Bild über ihr In-vestment machen können. In Zusam-menhang mit der Fremdkapitalfinan-zierung scheint mir jedoch wichtig,die Verhältnisse zu sehen. Immerhinverfügen klassische Banken über Bi-lanzen, bei denen die Eigenmittel häu-fig über zehn Mal mit Fremdkapitalgehebelt werden. Im Vergleich dazusind die meisten Hedge Funds sehrkonservativ und erreichen kein ver-gleichbares Niveau.

Die Schweiz ist gemäss Swiss Ban-king-Roadmp 2015 als Hedge-Funds-Domizil oder Standort fürSingle Hedge Funds-Manager rela-tiv unbedeutend. Welche Mass-nahmen müssten Ihres Erachtensdringend ergriffen werden? Undwie sehen Sie die Zukunft dieserIndustrie in der Schweiz?

Das Zentrum der Hedge Funds-In-dustrie ist in Europa London. Auchdie Banken verlagern ihre Handelsak-tivitäten immer mehr in die Themsen-stadt. Insofern glaube ich nicht, dassder Rückstand auf London innert kur-zer Frist aufgeholt werden kann. DieStempelsteuer ist natürlich ein Ana-chronismus sondergleichen und auchein krasser Wettbewerbsnachteil. Wasin der Schweiz erschwerend hinzu-kommt, ist die Ausländerpolitik. FürBürger aus Nicht-EU-Staaten ist es oftunmöglich, eine Arbeitsbewilligungzu erhalten.

Hedge Funds sind in der Schweizals Anlagevehikel jedoch viel weiterverbreitet als in anderen europäi-schen Ländern. Die Schweiz nimmtsomit eine Vorreiterrolle ein und wirdauch in Zukunft einer der wichtigstenMärkte zur Distribution von HedgeFunds bleiben.

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Pernet, Zeller, von Ballmoos &Partner ist eine unabhängige Ver-mögensverwaltungsgesellschaftmit Sitz in Zürich. Pascal Pernet istauch Partner bei PvB Pernet vonBallmoos AG, einer Fondsgesell-schaft, die sich auf alternative An-lagestrategien spezialisiert hat.

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95 Prozent des weltweitenWarenaustauscheswerden durch die Handelsschiff-fahrt überhaupterst möglich. (Schiff aus Produk-tentanker-Fonds IVvon König & Cie)

In den vergangenen zehn Jahren ha-ben deutsche Privatanleger zirka 18Milliarden Euro in geschlossene Schiffs-fonds investiert. Das Investitionsvolu-men inklusive der anteiligen Fremdmit-tel liegt bei rund 40 Milliarden Euro.Grundlage hierfür bildet die so genann-te Tonnagesteuer, eine pauschale Be-steuerung nach der Grösse des Schif-fes, mit der sämtliche Gewinne abge-golten werden. In der Regel werdendie laufenden Auszahlungen nur mar-ginal steuerlich belastet, der Veräusse-rungserlös ist vollständig steuerfrei.

Seriöse Emissionshäuser von Schiffs-fonds publizieren regelmässig aussage-kräftige Leistungsbilanzen und schaffenso eine vergleichsweise hohe Markt-transparenz. Im Regelfall werden dieLeistungsbilanzen durch unabhängigeWirtschaftsprüfer testiert. Auf Basisdieser Daten ist es möglich, die Per-formance von Schiffsfonds unter dieLupe zu nehmen.

Performance: solide ErgebnisseDer älteste dokumentierte Schiffsfondsdatiert aus dem Jahr 1969. Seitdem lie-gen für rund 420 deutsche Fondsge-sellschaften endgültige Ergebnisse vor:Die Anleger haben ihre Schiffe ver-kauft und es handelt sich somit umeine feststehende Performance. ImSchnitt haben alle historischen Schiffs-fonds pro Jahr eine absolute Vermö-

gensmehrung nach Steuern von 6,5Prozent der Nominaleinlage gebracht,wobei die Haltedauer bei etwa neunJahren lag. Die Erfolgsquote – sprichder Anteil von Fonds mit Vermögens-überschuss – beträgt rund 92 Prozent.Diese soliden Ergebnisse dürften dielangjährige Beliebtheit von Schiffs-fonds bei deutschen Anlegern we-sentlich begünstigen.

Moderne Schiffsfonds mit Emis-sion ab dem Jahr 2000 konnten deut-lich höhere Ergebnisse realisieren. Hierliegt die absolute Vermögensmehrungnach Steuern sogar bei jährlichen 11,8Prozent, was nahezu einer Verdoppe-lung des Ertrages gegenüber der lang-jährigen Marktperformance entspricht.Gemessen an der relativen Standard-abweichung ist auf der Risikoseiteeine Volatilität von annähernd 100 Pro-zent zu registrieren. Schiffsfonds ber-gen insofern keine «Einheitsperfor-mance». Die Fondsauswahl erfordertdeshalb eine spezielle Expertise, umtatsächlich vielversprechende Beteili-gungsmöglichkeiten identifizieren zukönnen.

Schiffsfonds unter der Portfolio-BrilleEin zentraler Vorteil von Schiffsfondsliegt in der weitgehend unabhängi-gen Entwicklung vom Börsengesche-hen. Für den Zeitraum 1984 bis 2006liegt die Korrelation mit dem S+P 500bei -0,21, mit dem MSCI World Indexbei -0,28. Für diverse weitere Wertpa-pierindizes zeigen sich vergleichbareKorrelationen. Insofern stellen Schiffs-fonds «echte» alternative Investmentsdar, denn von diesen Portfolio-Be-

standteilen erhofft man sich nicht zu-letzt eine partielle Abschirmung vonden börsennotierten Anlagen.

In welchem Umfeld bewegtsich ein Schiffsfonds?95 Prozent des weltweiten Warenaus-tausches werden durch die Handels-schifffahrt überhaupt erst möglich.Wer in einen Schiffsfonds investiert,lässt demzufolge einen Teil seinesGeldes in der maritimen Logistik ar-beiten. Es handelt sich hier um einenormes internationales Marktumfeld.So haben Handelsschiffe zwischen1997 und 2007 insgesamt 84,3 Milliar-den Tonnenmeilen absolviert (Ton-nenmeile = eine um eine Meile trans-portierte Tonne). Im gleichen Zei-traum wurden 3,3 Milliarden Containerumgeschlagen. Das Marktumfeld von

Volle Kraft voraus mit Schiffsfonds

Das KAG und der Masterplan Finanzplatz Schweiz geben die Richtung vor

Schiffsfonds12 sind ein «Klassiker» im deutschen Markt geschlos-sener Fonds. Dabei spielt das Steuersparen in der Investitions-phase wie in längst vergangenen Tagen keine Rolle mehr. ImVordergrund steht heute ein relativ üppiger Cash Flow nachSteuern.

■ Peter Kastell , geschäftsführender Gesellschafter, FondsMedia GmbH (FMG), Hamburg

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1 A. d. R.: Schiffsfonds sind nicht der Bafin, der Bundes-

anstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, unterstellt.

2 A. d. R.: Bisher sind keine Schiffsfonds von der EBK

zum Vertrieb gemäss KAG zugelassen worden. FOTO

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Schiffsfonds stellt insofern keine exo-tische Nische dar, sondern ein zentra-les logistisches Bindeglied der Welt-wirtschaft und des Welthandels.

Aktuelle Fundamentaldaten:Alles gut?Auf der Nachfrageseite werden fürTanker und Massengutfrachter mittel-fristig Wachstumsraten von rund vierProzent pro Jahr erwartet und fürContainerschiffe als Bindeglied desWelthandels wird sogar ein zweistel-liger Umschlagszuwachs prognosti-ziert. Aber: Aufgrund der positivenMarktentwicklungen, der stetig stei-genden Nachfrage nach Tonnage undzwischenzeitlichen Engpässen sinderhebliche Aktivitäten im Bereich derNeubestellungen zu verzeichnen. Dienominelle jährliche Kapazitätszunahmebis zum Jahr 2010 liegt im Tankerseg-ment bei 13,2 Prozent, bei Massengut-frachtern bei 18,6 und in der Container-schifffahrt bei 20,3 Prozent. Bislang hatdie hohe Schiffsnachfrage in Verbundmit längeren Transportwegen undteilweise überlasteten Terminals dieNeutonnage absorbiert, ohne dass dieChartermärkte nennenswerte Blessu-ren davon getragen haben. Das kannsich allerdings jederzeit ändern.

Preise und Erträge auf hohem NiveauFür Tanker haben sich die Preise inden vergangenen zehn Jahren um 6,7Prozent pro Jahr erhöht. Den Preis-steigerungen stehen Charterratener-höhungen von durchschnittlich 8,3 Pro-zent gegenüber (Massengutfrachter+ 9,3 Prozent, Charterraten + 30,7 Pro-zent). In der Containerschifffahrt lie-gen die Preiserhöhungen bei jährlich4,1 Prozent, während die Charterratenum 4,2 Prozent angestiegen sind. So-lange die Charterraten nicht nennens-wert nachgeben, rechnen sich aktuel-le Schiffsprojekte. Für einen klugenInvestor muss aber gelten: Vorsicht istdie Mutter der Porzellankiste.

Mindestanforderungen für aktuelle InvestmentsEin aktuelles Schiffsprojekt, für das aufBasis der Zehnjahres-Durchschnitt-scharter und einer insgesamt vorsich-tigen Planung ein moderater Vermö-genszuwachs zu erwarten ist, qualifi-ziert sich für die engere Wahl eineskonservativen Investors. Ein Problemliegt in der Beurteilung der kalkulier-ten Schiffsbetriebskosten, was meis-tens Fachleuten vorbehalten ist. Gernwird hier in der Planung gespart, umschönere Zahlen für den Anleger aufsPapier bringen zu können. Neben dengenannten quantitativen Kriterien soll-

te die Kompetenz der Partner sehr ge-nau geprüft werden. Hier spielen dasEmissionshaus, der Vertragsreeder, derCharterer und natürlich das Schiffselbst eine zentrale Rolle. Sollte Ihnenein Vertriebsberater Vorteile von Schiffs-fonds vorbeten, nicht mindestens zehnJahre Markterfahrung mitbringen undRisiken nicht anhand von Marktdatenexakt beziffern können: Lassen Sieden Kelch entspannt an sich vorüber-ziehen. Bei einem Schiffsfonds ist eswie bei jeder anderen Investition:Wenn nicht alle Chancen und Risikenklar und transparent erkennbar sind,Finger weg!

Das Volumen der transportiertenWaren ist enormund wächst stetig.Handelsschiffehaben zwischen1997 und 2007 3,3 Milliarden Container umge-schlagen.

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Mister Bates, what is the precisedefinition of a junk bond?

Wallen Bates: A junk bond is a bond with a credit rating of BB or low-er. They are also known as high-yieldbonds. Usually junk bonds are issuedby companies with shorter or morevolatile track records, and offer thepotential for higher returns, but alsogreater risk.

Who should buy high yield bondsand on which occasions?

High yield bonds can offer in-vestors a high annual income and thepotential for capital gains. However,investing in them is not without risks.The company issuing the bonds mayfall on hard times and be unable tomeet the required annual interest pay-ments on them. If this happens thebonds are said to have gone into de-fault. Due to the risks involved, expo-sure to high yield bonds should onlyform part of a well diversified port-folio. Furthermore, the asset classshould be seen as a long-term invest-ment.

High yield bonds experienced asharp sell-off towards the end of 2007which intensified into January andFebruary. The sell-off was based onfears surrounding the sub-prime crisisand credit crunch rather than funda-mentals. Company results for thefourth quarter, which came in the firstquarter, were on the whole betterthan expected given the abundanceof negative news flow surroundingother asset classes. Companies re-

main well-funded and few have of-fered pessimistic guidance for theyear. Whilst there is likely to be fur-ther volatility in the coming quarters,the recent market weakness has pro-vided some excellent investment op-portunities for the long term investor.Technical factors may continue todominate for some time, but for thosethat are able to ride out the volatility,robust fundamentals indicate that thepossibility for strong returns for thepatient investor.

What particular know-how or qual-ity is required to invest in junkbonds except for nerves of steel?

An eye for detail and a work-hardattitude are crucial when investing inhigh yield bonds. I spend my daysscrutinising company report and ac-counts, speaking to management andbuilding financial models which takeinto account a range of scenarios fromeconomic boom to bust. Experienceis also a good quality to possess, par-ticularly in current market conditions.Many fund managers who only start-ed investing in the sector at the begin-ning of 2007 have panic-sold bondsover fears of the impact of the creditcrunch. Meanwhile managers withexperience of the ups and downs ofthe high yield market have held theirnerve and taken advantage of marketweakness.

How do junk bonds perform fac-ing the actual condition of the fi-nancial markets?

Unlike government bonds or high-ly rated corporate bonds, high yieldbonds are much more correlated withthe direction of equity markets andeconomic conditions than interestrates. Consequently when the econo-my and stock markets are performingwell so should high yield bonds.However as we have seen recently,there is sometimes a disconnectionbetween the direction of markets andreality. Investors can either get overlyconfident or too pessimistic, which iswhy it is important to be able to takea step back and calmly assess the sit-uation.

High yield bonds often hit theheadlines when it comes totakeover, be they friendly or hos-tile. Critics complain that takingadvantage of such difficult situa-tions would be unethical. What isyour opinion?

High yield bonds are sometimesused to finance the acquisition ofcompanies either by private equity in-vestors or by another company. If theacquiring company couldn’t issuehigh yields bonds they would seek tofinance the acquisition through othermeans, such as lending money fromthe bank, through the leveraged loanmarket or even by issuing more shares.

Junk bonds: leftovers or sustainable recycling?

Low rated, high return: High yield bonds

Junk bonds hit the headlines, especially when it comes to hostiletakeovers. Nevertheless these low rated bonds offer under certaincircumstances an interesting alternative investment opportuni-ty. Warren Bates, portfolio manager at Aberdeen Asset Manage-ment, explains how junk bonds can bring interesting returnsand why investors should have an eye for the detail.

■ Simona Bochsler, appunto communications, Glattbrugg/Zurich

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Warren Bates isportfolio manager

on the Europeanhigh yield team at

Aberdeen AssetManagement.

Warren Bates is in charge of cre-dit research at Aberdeen AssetManagement. His team selectshigh yield bonds through a bot-tom-up, relative value, credit pro-cess. Aim is to identify and pur-chase bonds that demonstrate ro-bust financial and operationalfundamentals through an entirebusiness cycle, whilst reflectingan adequate level of return.

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Notre Banque se distingue par la régularité de ses performances. Sa recherche privilégie l’anticipation,

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Eine wirksame und anpassungsfähigeFinanzmarktregulierung ist eine grund-legende Voraussetzung für einen stabi-len, effizienten und integren Finanz-platz. Dabei liegt es auf der Hand: DieErstellung rechtlicher Rahmenbedin-gungen unter Berücksichtigung derWettbewerbsfähigkeit kommt teilwei-se einer Gratwanderung gleich. Beider nationalen Erarbeitung von De-tailregelungen – und bei der Regulie-rungstätigkeit allgemein – gilt es, re-gulatorische Nachteile gegenüber an-deren Finanzplätzen nach Möglichkeitzu vermeiden. Für die Schweiz ist undbleibt der Erhalt der Wettbewerbsfä-higkeit von grösster Bedeutung, dennsie ist der Schlüssel für Wohlstand, Be-schäftigung und soziale Sicherheit inder Schweiz. Gleichzeitig müssen aberauch gewisse regulatorische Mindest-anforderungen erfüllt werden, die zu-nehmend auch einer internationalenAbstimmung bedürfen.

Hohe volkswirtschaftlicheBedeutung des FinanzsektorsDem Schweizer Finanzsektor kommtinnerhalb der schweizerischen Volks-wirtschaft bezüglich Wertschöpfung,Beschäftigung, Steueraufkommen undAussenwirtschaftsbeitrag eine Schlüs-selrolle zu. Er trägt mit mehr als elf Pro-zent zur Wertschöpfung der SchweizerWirtschaft bei, beschäftigt auf Voll-zeitbasis über 180 000 Mitarbeiter oderknapp sechs Prozent aller Beschäftig-ten. Der Finanzsektor steuert über ei-nen Viertel zum Ertragsbilanzüber-schuss der Schweiz bei und leistet überelf Prozent des landesweiten Steuerauf-kommens der Einkommens- und Un-ternehmenssteuern aller Staatsebenen.

Auch im internationalen Vergleichschneidet unser Finanzsektor gut ab:Beim grenzüberschreitenden Vermö-gensverwaltungsgeschäft für Privatenimmt der Finanzplatz Schweiz mit ei-nem Marktanteil von rund einem Drit-

tel weltweit die Spitzenposition ein.1

Und auch auf der Rangliste weltweit tä-tiger Finanzdienstleister liegen Schwei-zer Banken und (Rück-)Versicherun-gen im internationalen Vergleich weitvorne.

Dem Sektor kommt zudem eineentscheidende Transmissionsfunktionzur Realwirtschaft zu: Indem die Fi-nanzbranche für eine effiziente Kapi-tal- und Risikoallokation sorgt, schafftsie die Voraussetzung dafür, dass dieVolkswirtschaft ihr Wachstumspoten-tial voll ausschöpfen und den Struk-turwandel erfolgreich bewältigen kann.Die Konjunkturlage in der Schweizwird massgeblich durch den Finanz-sektor bestimmt. Beim kräftigen Wachs-tum der Schweizer Wirtschaft in denJahren 2005 und 2006 spielte der Fi-nanzsektor eine wesentliche Rolle.

Ziele der FinanzmarktregulierungDie Regulierungstätigkeit erfolgt ineinem schwierigen Umfeld. Sie istletztlich das Resultat von Güterabwä-gungen und der Suche nach einemAusgleich zwischen unterschiedlichenInteressen. Mögliche negative volks-wirtschaftliche Auswirkungen vonMarktversagen sollen durch eine ge-eignete Finanzmarktregulierung mi-nimiert werden. Damit soll die wirt-schaftliche Funktionsfähigkeit des Fi-nanzsektors sichergestellt und diegesamtwirtschaftliche Allokationseffi-

Balanceakt Finanzmarktregulierung

Regulatorische Trends Finanzplatz Schweiz

Für die Schweiz hat die Finanzmarktregulierung einen hohenStellenwert. Sie bestimmt massgeblich die internationale Wett-bewerbsfähigkeit des volkswirtschaftlich bedeutenden Finanz-sektors mit.

■ Dr. David S. Gerber und Fred Bürki, Sektion Finanzmärkte und Finanzdienstleistungen,Eidgenössische Finanzverwaltung (EFV)

22

Finanzmarktregu-lierung ist immer

ein schwierigerBalanceakt zwi-

schen den Schutz-zielen. Dazu

kommt, dass derFinanzplatz aufinternationaler

Ebene wettbewerbs-fähig sein muss.

1 Der Wert der in den Kundendepots der inländischen

Bankstellen verwalteten Wertschriften betrug Ende 2007

über 5300 Milliarden Schweizer Franken. Der überwie-

gende Teil aller Wertschriftenbestände (mehr als 60 Pro-

zent) fällt auf institutionelle Kunden; lediglich knapp

ein Viertel aller auf Schweizer Kundendepots angeleg-

ten Vermögenswerte gehören ausländischen Privatkun-

den. Kennzahlen zur Vermögensverwaltung und zum

Finanzstandort Schweiz werden von der Schweizer-

ischen Nationalbank (SNB) und der Eidgenössischen

Finanzverwaltung (EFV) periodisch aktualisiert.

Balanceakt zwischen den Zielen der Finanzplatzregulierung

Quelle: Eidgenössische Finanzverwaltung

Systemschutz: Einhaltung und Förderung der Sicherheit und Finanzstabilität

Individualschutz: Schutz der Finanzmarktteilnehmer

Funktionsschutz: Gewährleistung der Funktionsfähigkeit des Finanzmarktes

Finanzmarkt-regulierung

zienz optimiert werden. Im Vorder-grund steht die Erhaltung und Förde-rung der Sicherheit und Finanzstabilität(Systemschutz), die Gewährleistungder Funktionsfähigkeit des Finanz-marktes (Funktionsschutz) sowie derSchutz der einzelnen Finanzmarktteil-nehmer 2 (Individualschutz).

Finanzmarktregulierung ist immerein schwieriger Balanceakt zwischenden erwähnten Schutzzielen einer-seits und der internationalen Wettbe-werbsfähigkeit des Finanzplatzes an-dererseits.

Regulierung als zentraler ErfolgsfaktorDie konkrete Ausgestaltung der ge-setzlichen Rahmenbedingungen be-einflusst den Erfolg eines Finanz-standortes spürbar und nachhaltig.Dies belegt – gemäss internationalenVergleichstudien – die unterschiedli-che Entwicklung der verschiedenenFinanzplätze in den letzten Jahrenklar. Eine wirksame und effiziente Fi-nanzmarktregulierung, ergänzt durcheine wirksame Aufsicht und attraktive(steuerliche) Rahmenbedingungen,verschafft einem Finanzplatz Wettbe-werbsvorteile und ist ein entschei-dender Standort- und Erfolgsfaktor.Diese Erkenntnis erlangt umso mehr

Bedeutung, weil sich der Standort-wettbewerb zwischen den globalenFinanzzentren in den vergangenenJahren signifikant intensiviert hat. Eserstaunt deshalb kaum, dass heutzu-tage alle wichtigen Finanzzentren ver-suchen, ihre regulatorischen Rahmen-bedingungen zu optimieren und sichmit einer möglichst marktnahen Regu-lierung und Aufsicht diesem verschärf-ten Wettbewerbsumfeld zu stellen.

Der Erfolg des FinanzplatzesSchweiz ist aber nicht alleine auf re-gulatorische Faktoren zurückzufüh-ren. Vielmehr ist er das Ergebnis einerReihe von Standortfaktoren, welcheim Zusammenspiel und in ihrer Sum-me die Stärke der Schweiz ausma-chen. Zu den wichtigsten Standort-und Erfolgsfaktoren gehören unteranderem die politische und makroö-konomische Stabilität, die starke glo-bale Vernetzung und die effizientenFinanzinfrastrukturen, die hohe Qua-lität der staatlichen Aufsicht (inkl. zurBekämpfung von kriminellen Miss-bräuchen des Finanzsystems), einehohe Ausbildungs- und Dienstlei-stungsqualität, ein effektiver Schutzder finanziellen Privatsphäre, einewettbewerbsfähige Besteuerung vonUnternehmen und Privatpersonen so-wie nicht zuletzt die hohe Reputationdes Finanzplatzes Schweiz im Ausland.

Die Schweiz hatte in den letztenJahren mit über 30 Reformvorhabenim Finanzbereich eine intensive Re-gulierungsphase. Ein Grossteil davonkonnte abgeschlossen werden, undmehrere laufende Gesetzesvorhabenbefinden sich auf der Zielgeraden.3

Zu den bedeutenden Reformprojektengehören die Umsetzung von Basel II,das neue Bundesgesetz über die Eid-genössische Finanzmarktaufsicht (FIN-MAG), die Totalrevision der Versiche-rungsaufsicht (VAG) und der so ge-nannte «Swiss Solvency Test», dasGesetz über die kollektiven Kapital-anlagen (KAG) sowie die Umsetzung

der revidierten Geldwäschereiemp-fehlungen der «Financial Action TaskForce on Money Laundering», kurzFATF. Es hat sich gezeigt, dass die Ent-wicklung der Regulierung in wichti-gen Partnerstaaten, die Weiterentwick-lung internationaler Standards und dieWiederherstellung der einheimischen

23

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rung

Zu den wichtigstenStandortfaktorendes Finanzplatzeszählen die politi-sche und makro-ökonomische Stabi-lität der Schweiz.

2 Der Wert der in den Kundendepots der inländischen

Bankstellen verwalteten Wertschriften betrug Ende

2007 über 5300 Milliarden Schweizer Franken. Der

überwiegende Teil aller Wertschriftenbestände (mehr

als 60 Prozent) fällt auf institutionelle Kunden; lediglich

knapp ein Viertel aller auf Schweizer Kundendepots

angelegten Vermögenswerte gehören ausländischen

Privatkunden. Kennzahlen zur Vermögensverwaltung

und zum Finanzstandort Schweiz werden von der

Schweizerischen Nationalbank (SNB) und der Eidgenös-

sischen Finanzverwaltung (EFV) periodisch aktualisiert.

Je nach Art und Ausprägung der Aktivitäten am Finanz-

markt sind die Schutzobjekte entweder die Einleger,

Gläubiger, Anleger, Versicherungsnehmer oder die De-

stinatäre von Vorsorgeeinrichtungen. FOTO

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Mit dem der Gesetzesrevision zugrun-deliegenden Gedanken der «Klassie-rung» der kaufmännischen Körper-schaften Aktiengesellschaft (AG) undGesellschaft mit beschränkter Haftung(GmbH) nach ihrer an Grössenkrite-rien orientierten wirtschaftlichen Be-deutung wurde der KMU-Gedanke zueinem zentralen Punkt der geänder-ten Rechts gemacht. Vor allem imPrüfwesen wird eine (weitgehend)

rechtsformunabhängige Ordnung ge-schaffen, die drei Modelle schafft, wel-che den KMU erhebliche Erleichte-rungen bringen können:• die Pflicht zur Schaffung interner

Kontrollsysteme und erweiterterPrüfung

• die vereinfachte prüferische Durch-sicht (Review) und

• der Verzicht auf jede externe Prü-fung (Opting-out).

Mehr Einheit im KörperschaftsrechtAber auch in anderen Bereichen wur-de das bisherige Gesellschaftsrecht zeit-gemässen Erfordernissen einer inter-national vernetzten, flexibel agieren-den KMU-Branche angepasst. «AlteZöpfe» des schweizerischen Körper-schaftsrechts wurden abgeschnittenund bürokratische Hürden abgebaut.Viele, bisher unterschiedliche Vorga-ben für AG und GmbH wurden im Sin-ne eines einheitlichen Körperschafts-rechts angeglichen.

So wurden die Nationalitäts- undWohnsitzerfordernisse für die Verwal-tungsräte von AG und die Geschäfts-führer von GmbH fast vollständig auf-

Bessere Rahmen-bedingungen für KMU?

Gesellschaftsrechtsreform – Erleichterungen und Handlungsbedarf

Am 1. Januar 2008 ist die «kleine» Revision des schweizerischenGesellschaftsrechts in Kraft getreten. In Aussicht gestellt wurdenmit dem revidierten Recht Erleichterungen vor allem für kleineGesellschaften. Wurde dieses Versprechen auch umgesetzt?

■ Alexander Rabian, Rechtsanwalt, Partner bei Streichenberg Rechtsanwälte,Zürich und Vorsitzender der Geschäftsleitung SRO des VSV

24

(Fortsetzung von Seite 23)

Wettbewerbsfähigkeit zentrale Treiberdieses auch international feststellbarenRegulierungsschubs waren.

Herausforderungen für die RegulierungDie Globalisierung führt zu einem in-tensiven Wettbewerb der verschiede-nen nationalen Rechtsordnungen undist somit der eigentliche Katalysatorder Rechtsetzung im Finanzbereich.Die regulatorischen Rahmenbedin-gungen müssen laufend modernisiertund optimiert werden, um nationalesWachstum und die Beschäftigung best-möglich zu sichern. Der Gegenstandder Regulierung ist somit in Bewe-gung, so dass der Rechtsrahmen mitdem hohen Innovationstempo, demWettbewerbsverhalten der Anbietervon Finanzprodukten sowie mit denVeränderungen der Nachfrage Schritthalten muss.

Unter dem Ansatz «bessere Regu-lierung» verstehen globale Finanzplät-ze zunehmend eine Regulierung, wel-che die Bedürfnisse des Finanzsektorsberücksichtigt und die sich direkt auf

die Wettbewerbsfähigkeit auswirkt.Für eine effiziente Ausgestaltung derRegulierung bedarf es somit einer kla-ren Abschätzung der ökonomischenKonsequenzen und der Einbezug derbetroffenen Marktteilnehmer. Grund-legend sind auch Transparenz undBerechenbarkeit. Um die Finanz-marktregulierung mit Blick auf dieinternationale Wettbewerbsfähigkeitmöglichst effizient und effektiv zu ge-stalten, publizierte das Eidgenössi-sche Finanzdepartement im Herbst2005 die «Richtlinien für die Finanz-marktregulierung».

Für die Schweiz stellen sich im Be-reich Regulierung eine Vielzahl voninternationalen Herausforderungen.Die Bedeutung des internationalenStandardsetzungsprozesses nimmt lau-fend zu. Obwohl rechtlich nicht bin-dend, ist ein Abweichen von solchenStandards («Soft laws») unter Umstän-den mit hohen (Reputations-)Kostenverbunden. Die Schweiz versucht des-halb seit Jahren, diesen Prozess in denentsprechenden Standardsetzungsgre-mien aktiv mitzugestalten. Dennochdarf nicht verkannt werden, dass derinternationale Regulierungsprozess zu-

nehmend von den grossen bezie-hungsweise aufstrebenden Staaten be-herrscht wird. Eine Ausprägung davonist die Zunahme der extraterritorialenAnwendung des Rechts. Dies führtdazu, dass die regulatorischen Differen-zierungsmöglichkeiten auf nationalerEbene zunehmend eingeschränkt wer-den. Regulierungsbereiche wie dieGeldwäscherei- und Korruptionsbe-kämpfung, die Terrorismusfinanzie-rung oder Konsumentenschutzbe-stimmungen haben in den letzten Jah-ren an Bedeutung gewonnen.

Die Schweiz hat gute Vorausset-zungen, sich auch in Zukunft im glo-balen Standortwettbewerb der Finanz-märkte zu behaupten. Der Finanzplatzkann auf seinen traditionellen Erfolgs-faktoren aufbauen. Er muss aberweiterhin unermüdlich nach ausser-ordentlichem Know-how, erstklassi-ger Technologie und Servicequalitätsowie nach einer kompetitiven Preis-politik streben.

3 Die Internetseite www.finweb.admin.ch gibt einen

Überblick zu den aktuellen Reformvorhaben im Finanz-

bereich.

gehoben. Neu ist nur noch gefordert,dass ein in der Schweiz ansässigerZeichnungsberechtigter die Gesell-schaft alleine vertreten können muss.Für Rechtsanwälte und Treuhänder,deren Tätigkeit vor allem darin be-stand, Verwaltungsräte von Aktienge-sellschaften zur Erfüllung der Natio-nalitäts- und Wohnsitzerfordernissezu ergänzen, wird dieser Geschäfts-zweig wegfallen.

Weggefallen ist auch das formaleErfordernis von mindestens zwei (beider GmbH) beziehungsweise drei (beider AG) Gründern. Neu können AGund GmbH sinnvollerweise auch voneiner Person allein gegründet wer-den. Bei der GmbH entfällt zudem derZwang zur öffentlichen Beurkundungder Übertragung von Stammanteilen.Neu genügt hier ein einfacher schrift-licher Vertrag und (wie bisher) die Zu-stimmung der Gesellschafterversamm-lung.

Schliesslich wurde für die GmbHauch die Kapitalobergrenze von zweiMillionen Schweizer Franken aufge-hoben. Ebenso ist die gesetzlich vor-gesehene, aber in den Statuten bereitsheute meist ausgeschlossene persön-liche Haftung der Gesellschafter auf-gehoben worden.

Für die AG wurde schliesslich dasErfordernis, dass jeder Verwaltungsratauch Aktionär sein muss, aufgegeben.Die lästigen Qualifikationsaktien, de-ren Zertifikate regelmässig verlustiggingen und in aufwändigen Gerichts-verfahren für kraftlos erklärt werdenmussten, entfallen damit auch.

Keine Unterkapitalisierungmehr erlaubtDiesen Erleichterungen stehen aberauch einige neue Eingriffe in die Ge-staltungsfreiheit bei kleinen Kapital-gesellschaften gegenüber:

So ist es bei der GmbH nicht mehrzulässig, bei der Gründung nur einenTeil des Kapitals einzuzahlen. Wurden

bei der Gründung, wie nach altemRecht zulässig, nur 50 Prozent desGründungskapitals einbezahlt, so mussdas Restkapital bis Ende 2009 von denGesellschaftern aufgebracht werden.

Hinweis auf RechtsformzwingendWar es bisher zulässig eine AG untereiner Firma einzutragen, die keinenHinweis auf die Rechtsform enthielt(beispielsweise «Profit Vermögensver-waltungsgesellschaft»), so wird zu-künftig zwingend ein Hinweis auf dieRechtsform erforderlich sein. Beste-hende Gesellschaften müssen ihreFirma bis Ende 2009 an das neueRecht anpassen.

Gesamthaft gesehen bringt die aufden 1. Januar 2008 in Kraft getretene«kleine Gesellschaftsrechtsreform» meh-rere positive Aspekte für KMU, zu de-nen die überwiegende Mehrzahl derunabhängigen Vermögensverwalter inder Schweiz gehört. Die wenigenneuen Eingriffe in die Gestaltungsfrei-heit sind durchaus zweckmässig.

Die Statuten der allermeisten AGund GmbH in der Schweiz beschrän-ken sich nicht auf den gesetzlich ge-forderten absoluten Mindestinhalt.Meist geben diese Statuten auch denInhalt zahlreicher gesetzlicher Be-stimmungen wieder – oft auch Be-stimmungen, welche von der «kleinenGesellschaftsrechtsreform» betroffensind. Die durch das revidierte Gesetzvorgesehenen Erleichterungen grei-fen in diesen Fällen nicht automa-tisch. Die über die gesetzlichen Er-leichterungen hinausgehenden Be-stimmungen bleiben in fast allenFällen in Kraft und müssen trotz dereinfacheren Lösung im Gesetz weiter-hin beachtet werden.

Damit dürfte bei einer recht erheb-lichen Zahl der schweizerischen AGund GmbH Handlungsbedarf bestehen.Um die positiven Errungenschaftender auf den 1. Januar 2008 in Kraft ge-

tretenen Bestimmungen auch tatsäch-lich zu nutzen, müssen die recht-lichen Grundlagen der Gesellschaft,das heisst die Statuten, in vielen Fäl-len entsprechend angepasst werden.Verwaltungsräte und Geschäftsführersind gefordert, den entsprechendenHandlungsbedarf festzustellen. Dazuwird es oft notwendig sein, den fach-männischen Rat eines mit der Gesell-schaft vertrauten Rechtsanwalts, No-tars oder fachkundigen Treuhändersbeizuziehen.

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Insbesondere kleinere Gesell-schaften werdenmit der «kleinen»Revision desschweizerischenGesellschaftsrechtsentlastet.

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Überblick Revisionspflicht

Gesellschaftsgrösse Anforderungen an Revision

Börsenkotierte Ordentliche Revision durch staatl. beaufsichtigtes Revisionsunternehmen

Wenn in 2 aufeinanderfolgenden Geschäftsjahren 2 der folgenden Grössen überschritten werden:• Bilanzsumme CHF 10 Mio.• Umsatz CHF 20 Mio.• 50 Vollzeitstellen im Jahresschnitt.

Wer zu Konzernrechnung verpflichtet ist.

Ordentliche Revision durch zugelassenen Revisionsexperten

Erreicht obige Grenzen nicht Eingeschränkte Revision durch zugelassenen Revisor

Weniger als 10 Vollzeitstellen und alle Aktionäre einverstanden (und erfüllt Kriterien Bilanz/Umsatz nicht)

Eingeschränkte Revision Opting out

Quelle: Balmer-Etienne AG

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Am 1. Januar 2008 sind die neuen Re-visionsvorschriften in Kraft getreten.Diese betreffen nicht nur Aktienge-sellschaften, sondern auch GmbH,Genossenschaften, Vereine und Stif-tungen. Einzelfirmen, Kollektiv- undKommanditgesellschaften sind vomneuen Revisionsrecht nicht betroffenund unterliegen weiterhin keiner Re-visionspflicht. Für einige Gesellschaf-ten entsteht mit den neuen Vorschrif-ten Handlungsbedarf betreffend derWahl der Revisionsstelle, Anpassungder Statuten und der Eintragung derRevisionsstelle im Handelsregister.

Ordentliche RevisionGesellschaften, welche die Kriterien füreine ordentliche Revision erfüllen (Bi-lanzsumme von 10 Millionen Schwei-zer Franken, Umsatz von 20 MillionenSchweizer Franken und 50 Vollzeitstel-len im Jahresdurchschnitt), müssen an-lässlich der Generalversammlung fürdas Geschäftsjahr 2008 eine Revisions-stelle wählen, die über eine Zulassungals Revisionsexperte verfügt. Dieseprüft neben der Jahresrechnung undder Gewinnverwendung neu auch dieExistenz eines internen Kontrollsy-stems (IKS). Zusätzlich zum Revisions-bericht an die Generalversammlung er-stattet die Revisionsstelle dem Verwal-tungsrat neu einen detaillierten Berichtüber Feststellungen zur Prüfung, zurRechnungslegung und zum IKS. Soferndie aktuellen Statuten bezüglich Revi-sionsstelle Bestimmungen enthalten,die nicht mehr mit den neuen Revi-sionsvorschriften im Einklang stehen,ist eine Statutenanpassung angezeigt.

Opting-upGesellschaften, die sich freiwillig einerordentlichen Revision unterziehen wol-

len (so genanntes Opting-up) oder beidenen Aktionäre, die zehn Prozentdes Aktienkapitals vertreten, eine or-dentliche Revision verlangen, habendazu die gesetzliche Möglichkeit.

Eingeschränkte RevisionGesellschaften, die die obigen Krite-rien nicht erfüllen, unterliegen dereingeschränkten Revision. Die einge-schränkte Revision hat durch einenzugelassenen Revisor zu erfolgen.Dieser prüft, ob Sachverhalte vorlie-gen, aus welchen zu schliessen ist,dass die Jahresrechnung oder die Ver-wendung des Bilanzgewinnes nichtdem Gesetz und den Statuten entspre-chen. Die Prüfungshandlungen ge-hen zwar weniger weit als bei einerordentlichen Revision, entsprecheninsgesamt aber in etwa dem heutigenAufwand. So bildet das IKS bei dereingeschränkten Revision keinen Prü-fungsgegenstand. Eine Statutenände-rung ist dann angezeigt, wenn die bis-herigen Bestimmungen zur Revisions-stelle im Widerspruch zu den neuenRevisionsvorschriften stehen.

Opting-outGesellschaften, die die Kriterien füreine eingeschränkte Revision erfüllenund weniger als zehn Vollzeitstellenbeschäftigen, können vom Opting-outGebrauch machen. Opting-out be-deutet, dass die Generalversammlungden künftigen Verzicht auf eine Revi-sionsstelle beschliesst. Für die Statu-tenänderung ist der Verwaltungsratzuständig; dessen Beschluss öffent-lich zu beurkunden ist. Für die Publi-kation des Verzichts ist der einstim-mige Generalversammlungsbeschluss,das Formular KMU-Erklärung bei Ver-zicht auf eine Revision mit Jahres-

rechnung und die Bestätigung desVerwaltungsrates, dass für das Ge-schäftsjahr 2007 eine Revision durch-geführt worden ist, einzureichen. Fer-ner sind die Statuten anzupassen undneu zu beglaubigen. GmbH’s, welchebisher keine Revisionsstelle benötig-ten und sich auch künftig keiner Re-vision unterziehen möchten (undauch die Voraussetzungen dazu erfül-len), müssen zwingend ein Opting-out beim Handelsregister anmelden.

FazitDas neue Revisionsrecht lässt den Ge-sellschaften Spielraum in der Ausge-staltung der künftigen Revisionstätig-keit. Während das Opting-up in derPraxis eher selten ein Thema seinwird, kann das Opting-out hingegenGegenstand von Diskussionen in denUnternehmungen werden. Dabei giltzu beachten, dass der Verzicht aufeine Revisionsstelle und damit ver-bundene Einsparungen nicht auf Kos-ten der Qualität des Jahresabschlus-ses gehen sollte. Auch empfiehlt essich, Bedürfnisse spezieller Anspruchs-gruppen (Minderheitsaktionäre, Ban-ken, Steuerbehörden) abzuklären undsicherzustellen, dass ungeprüfte Zah-len ausreichen. Je nach Ausgestaltungergibt sich Handlungsbedarf hinsicht-lich Anpassung der Statuten und Mu-tationen im Handelsregister. NutzenSie den gebotenen Spielraum undstimmen Sie die künftige Revisions-tätigkeit auf Ihre Bedürfnisse ab.

Revision nach Mass

Neuerungen bei der Revisionspflicht

Die neuen Revisionsvorschriften eröffnen interessante Optionenfür die Ausgestaltung der Revisionstätigkeit. Für wen eignet sichein Opting-out, für wen ein Opting-up?

■ Werner Pfäffli , dipl. Wirtschaftsprüfer, Partner Balmer-Etienne AG, Zürich

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Mit dem Kaufvon gestoh-lenen Kun-

dendaten einer liech-tensteinischen Treu-handgesellschaft hatder deutsche Staat zudrastischen Mitteln derSteuereintreibung ge-griffen. Der Fall «Zum-winkel» hat durchausdas Potenzial, den Be-ginn einer neuen Pha-se in der Auseinan-dersetzung bestimm-ter Staaten mit ihren

abgabepflichtigen Bürgern und mit kooperationsunwilligenausländischen Strukturen zu markieren. Die Aggressivität,die dabei zur Schau gestellt wird, lässt Ungutes erahnen.

Am Anfang allen Übels steht ein idealistisches Staatsver-ständnis, das darauf hinausläuft, dass ein von den Bürgerngewähltes Parlament, das Grundgesetz peinlichst berücksich-tigend, rechtsstaatlich unbedenkliche Erlasse produziert, dievon einer nach allen Regeln der Gewaltenteilung agierendenExekutive vollzogen und im Streitfall von einer unabhängi-gen Justiz interpretiert werden. In dieses Bild gehören auchdie territorial bedingten Ansprüche des Staates: Niemandkann sich der Unterwerfung unter dieses ideale Gebilde ent-ziehen. Der im Fall «Zumwinkel» oft gehörte Hinweis aufden demokratischen und legalen Hintergrund von Steuerge-setzen beziehungsweise auf die Notwendigkeit, dass dieseauch konsequent durchgesetzt werden, hat denn auch seineinnere Logik.

Was aber, wenn man das idealistische Staatsver-ständnis verwirft und eine realistischere Sichteinnimmt? Diese zeigt nämlich ein ungleich un-

günstigeres Bild von Deutschland. Eine zunehmend sichtba-re Vernachlässigung der klassischen staatlichen Aufgabensteht einer nicht mehr finanzierbaren Privilegienwirtschaftgegenüber. Mittlerweile leben etwa 60 Prozent der Wahlbe-rechtigten direkt oder indirekt vom Staat. Bezahlt wird diesegigantische Maschine aus zwei Quellen, nämlich von denheute lebenden Besserverdienenden und von den künftigenGenerationen. 10 Prozent der am besten verdienenden Steu-erpflichtigen bestreiten 55 Prozent der Einkommenssteuer-

einnahmen. Die implizite Staatsverschuldung, also Vorsorge-versprechungen, die man im Staatshaushalt nicht verbucht,machen etwa das 2 1/2 -fache des Bruttoinlandprodukts aus.

Der Hinweis auf das demokratische Zustandekommen derGesetze ist wenig hilfreich. Denn offensichtlich kann ein de-mokratischer Rechtsstaat mangels tauglicher Begrenzungvon Besteuerung und Schuldenwirtschaft in einen Moduskippen, in welchem keine demokratischen Mehrheiten füreine Rückkehr zum Masshalten mehr zu finden sind. Dieüberdimensionierten Vorsorgeleistungen zulasten künftigerGenerationen weisen darauf hin, in welche amoralischenVerstrickungen eine durch nichts begrenzte Demokratie füh-ren kann.

Die Dekonstruktion des deutschen Sozialstaatmodellsals bürgerfeindliches, selbstzerstörerisches, letztenEndes illegitimes Gebilde bildet die Basis zu einer

Argumentation, die weit über das Hick-Hack zwischen Lega-listen hinausführt. Bekanntlich versucht man seitens derEmpfängerländer von nichtversteuertem Geld, die Legalitätdes Tuns nachzuweisen. So gibt es in der Schweiz tonnen-weise Literatur zur Unterscheidung zwischen einfacherSteuerhinterziehung und dem qualifizierten Steuerbetrug.Legalität versus Legalität hat aber seine Tücke. Zumeist ob-siegt der Stärkere. Deshalb sind solche Anstrengungen kaumhinreichend. Die deutsche Obrigkeit kümmert sich nicht umdie Unterscheidung – aus ihrer Sicht gibt es nur die totalrichtige Entrichtung oder den total strafbaren Betrug. Ziel-führender ist es, das Entrichten von Abgaben an Gebilde wieden deutschen Staat der Kategorie von Zahlungen an durchkeine tiefere Berechtigung begründete «Organisationen» suigeneris zu betrachten. Durch diese Argumentation erst ver-liert der Versuch, dieses Entrichten des Obolus einigermassenerträglich zu halten, das Stigma der Widerrechtlichkeit.

E s ist wahrscheinlich, dass der überschuldete Teil Eu-ropas versuchen wird, mit dem Ziel der Struktur-und Machterhaltung seiner politischen Eliten, den

Rest Europas zu einer finanzpolitischen Harmonisierung zuzwingen. Unter diesen Voraussetzungen ist der materielleGehalt der Eigentumsfreiheit, mittel- und längerfristig starkgefährdet. Entsprechend hoch ist die Wahrscheinlichkeit kon-fiskatorischer Vorgänge für die heutige und insbesondere fürdie nächste Generation. Ist es wirklich so abwegig, so unmo-ralisch, wenn der einzelne Bürger versucht, dieses desaströ-se Zwangsmodell wenigstens teilweise zu umgehen? Die Ideeder Legitimität kennt das Konzept von Notrecht und Notwehr.Die Bemühung, sich dem aktuellen und potentiellen Zugriffder Verwalter eines sozialstaatlichen und finanzpolitischenDesasters teilweise zu entziehen, ist diesem Konzept zuzuord-nen. Das Vorgehen ist aus übergeordneter Warte legitim.

Der Kampf ums Eingemachte

Steuerhinterziehung als legitime Notwehr?

■ Dr. Konrad Hummler, geschäftsführender Teilhaber, Wegelin & Co. Privatbankiers, St. Gallen

Für Dr. KonradHummler steht am Anfang der

Steuer-Affäre einallzu idealistischesStaatsverständnis.

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1 Dieser Beitrag basiert auf dem Anlagekommentar Nr. 255

von Dr. Konrad Hummler.

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Im Rahmen der Steuerreform, die dar-auf abzielt das deutsche Steuerrechtzu vereinfachen und die Kapitalfluchtaus Deutschland einzudämmen, wirdin Deutschland zum 1.1.2009 die Ab-geltungssteuer eingeführt. Der neue,tiefere Steuersatz von 25 Prozent – zu-züglich dem Solidaritätszuschlag undgegebenenfalls der Kirchensteuer –verspricht Steuererleichterung. Soferndie persönliche Steuerbelastung unterdem Abgeltungssteuerniveau liegt,kann der Anleger die Steuerveranla-gung wählen.

Nachfolgend die wichtigsten Punk-te, die sich durch die Einführung derAbgeltungssteuer ergeben:

Einkünfte aus KapitalvermögenDie Einkünfte aus Kapitalvermögenwerden neu definiert und ausgewei-tet, beispielsweise um Termin- undprivate Veräusserungsgeschäfte. Je-doch sind nicht alle Kapitalerträgevon der Abgeltungssteuer betroffen.

Nicht ausschüttende Investment-fonds bleiben privilegiert, denn Ver-äusserungsgewinne von Aktien undAnleihen auf Fondsebene sind beimAnleger nur dann steuerpflichtig,wenn sie ausgeschüttet werden.

Keine «Spekulationsfrist» bei WertpapierenDie bisher geltende «Spekulationsfrist»wird bei Wertpapieren abgeschafft:Veräusserungsgewinne sind künftiggrundsätzlich abgeltungssteuerpflich-tig. Bisher waren Ergebnisse aus Wäh-rungskursveränderungen allenfalls alssonstige Einkünfte unter ganz be-

stimmten Voraussetzungen steuer-pflichtig. Zukünftig fliessen sie beiFremdwährungsanlagen generell indie Berechnung der steuerpflichtigenKapitalerträge ein.

Werbungskosten können grund-sätzlich bei Einkünften, die der Ab-geltungssteuer unterliegen, nicht mehrabgezogen werden. Bei Investment-fonds bleibt es bei den bisherigenRegelungen, wonach Werbungsko-sten auf Fondsebene weitgehend ab-gezogen werden können, was diesteuerliche Attraktivität von Fondsweiter erhöht.

Verluste aus abgeltungsbesteuertenKapitaleinkünften lassen sich nurnoch mit Gewinnen aus Kapitalein-künften verrechnen. Dies bedeutetneben dem Werbungskostenabzugs-verbot den wohl härtesten Einschnitt.

Altverluste aus Spekulationsge-schäften aus Anschaffungen vor dem1.1.2009 werden im Zeitraum bisEnde 2013 vorrangig mit abgeltungs-steuerpflichtigen Veräusserungsgewin-nen verrechnet, wenn diese am Jahres-ultimo 2008 noch nicht ausgeglichensind. Nach dieser Übergangszeit las-sen sie sich nur noch mit steuerpflich-tigen Gewinnen aus privaten Immo-bilienverkäufen und sonstigen Real-kapitalanlagen verrechnen.

Abgeltungssteuer an der QuelleDer deutsche Schuldner beziehungs-weise die auszahlende Bank ist grund-sätzlich verpflichtet, die Abgeltungs-steuer an der Quelle einzubehaltenund abzuführen. Die Steuerschulddes Anlegers ist damit aber nur dann

abgegolten, wenn sich die Kapitalan-lage im Privatvermögen befindet.

Kapitaleinkünfte, die unter die Ab-geltungssteuer fallen, werden aus denübrigen Einkunftsarten ausgesondertund beeinflussen die Steuersatzpro-gression nicht mehr. Dies kann sichbei hohen positiven Kapitaleinkünf-ten positiv, bei Verlusten aus Kapital-vermögen hingegen nachteilig aus-wirken.

Der Grundsatz der abgeltendenQuellenbesteuerung wird in einigenFällen durchbrochen. In diesen Fällenbesteht dann entweder das Rechtoder die Pflicht zur Abgabe einer Steu-ererklärung. Je nachdem, um welcheKapitaleinkünfte es sich handelt, wer-den diese mit dem Abgeltungssteuer-satz oder dem individuellen Steuer-satz nachversteuert.

Für Kapitaleinkünfte, für die an derQuelle keine Abgeltungssteuer einbe-halten wurde (zum Beispiel Kontenausserhalb Deutschlands), muss wie

Erleichtert dank Abgeltungssteuer

Die deutsche Abgeltungssteuer: Die Neuerungen zusammengefasst

Die Besteuerung von Kapitalanlagen in Deutschland wird sichim Jahr 2009 mit der Einführung der Abgeltungssteuer grund-sätzlich ändern. Neu wird der Steuersatz 25 Prozent betragenanstelle dem derzeit geltenden Spitzensteuersatz von bis zu51 Prozent.

■ Urs Bernd Brandtner, Steuerberater, Partner bei RP Richter & Partner, München

Mit der Einführungder Abgeltungs-steuer per 2009 inDeutschland sindauch die Ergebnisseaus Währungskurs-veränderungensteuerpflichtig.

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bisher eine Einkommenssteuererklärung erstellt werden. Um Spekulationsaltverluste berücksichtigen zu können,sollte der Anleger sein Veranlagungswahlrecht zum Ab-geltungssteuersatz ausüben. Ferner kann auf diese Weiseein nicht ausgeschöpfter Verlustverrechnungstopf einerBank mit positiven Kapitaleinkünften eines anderen Kre-ditinstituts verrechnet oder eine infolge unterlassenerUnterrichtung der Bank bei einer Depotschenkung einbe-haltene Abgeltungssteuer erstattet werden.

Mehr DiskretionNur auf Antrag ermittelt das Finanzamt im Rahmen einerso genannten «Günstigerprüfung», ob sich für den Steu-erpflichtigen eine geringere individuelle Steuer als beiAnwendung des Abgeltungssteuersatzes ergibt. Ist diesnicht der Fall, gilt der Antrag als nicht gestellt.

Der Kontenabruf durch Finanzbehörden, sonstige Be-hörden und Gerichte ist nur noch in bestimmten, rechtweitgehenden Tatbeständen zulässig. Die Abgeltungs-steuer gilt im Grundsatz für alle Kapitaleinkünfte, die nachdem 31.12.2008 zufliessen. Bei Wertpapieren, sonstigen,nicht als Finanzinnovation einzustufenden Kapitalforde-rungen und Termingeschäften, die vor dem 1.1.2009 an-geschafft wurden, bleibt es jedoch bei dem derzeitigenSteuerregime. Private Veräusserungsgeschäfte ausserhalbder Jahresfrist bleiben in dem Fall steuerfrei. Eine Sonder-regelung gibt es für nicht kapitalgarantierte Zertifikate.Anleger profitieren hiervon gleichwohl nur, sofern sie dasZertifikat vor dem 15.3.2007 erworben haben. Anderen-falls unterliegt ihre Veräusserung oder Einlösung nachdem 30.6.2009 der Abgeltungssteuer.

Das Fondsprivileg von Investmentfonds bleibt für alleAnschaffungen auf Fondsebene vor dem 1.1.2009 erhal-ten, selbst wenn die sich daraus ergebenden Veräusse-rungsgewinne erst später an den Anleger ausgeschüttetwerden. Die Steuerfreiheit dieser ausgeschütteten Veräus-serungsgewinne gilt auch für Anleger, die Anteile an demInvestmentfonds erst nach dem 31.12.2008 erwerben. Beispäterer Veräusserung der Fondsanteile erfolgt allerdingsindirekt eine Nachversteuerung, da die Wertsteigerung desFonds beim Anleger selbst abgeltungssteuerpflichtig ist.

Einschneidender SystemwechselWie Sie sehen, handelt es sich bei der Einführung der Ab-geltungssteuer um einen einschneidenden Systemwech-sel. Es bleibt aber noch genug Zeit für Anleger, Vermö-gensverwalter und Banken, um möglichen Nachteilenentgegenzusteuern. Ob das Ziel der Steuerreform, näm-lich die Vereinfachung des deutschen Steuerrechts unddie Eindämmung der Kapitalflucht aus Deutschland ge-lungen ist, möge jeder selbst entscheiden.

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Das internationale Bankensystem steckt in einer dergrössten Krisen seit den Dreissiger Jahren. Zu denzentralen Ursachen der Krise gehört das Versagen

von zwei Instrumenten des Risikomanagements: Einerseitswaren die Ratingagenturen nicht in der Lage, die Risiken vonBankgeschäften zuverlässig abzuschätzen; andererseits habendie internen Risikomodelle von Banken bei der Beurteilungvon Kredit- und Marktrisiken nicht funktioniert. Dies ist um sobedenklicher, als just diese zwei Instrumente im Zentrum desneuen Eigenmittelkonzeptes «Basel II» zur Bestimmung desminimalen Eigenkapitals stehen.

Der Basler Ausschuss für Bankenaufsicht hatte im Jahr1999 beschlossen, die 1988 erarbeitete Eigenkapitalverein-barung, heute als «Basel I» bezeichnet, mit dem Ziel zuüberarbeiten, die Risiken bei der Eigenmittelermittlung um-fassender zu berücksichtigen und die neuen Empfehlungenrisikosensitiv zu gestalten. Dies sollte die Banken dazu er-muntern, ihr Risikomanagement zu verbessern. Der BaslerAusschuss hat seine Vorschläge nach rund fünf Jahren auf-wendiger Arbeit in einem gut 350-seitigen, auch für Fach-leute kaum verständlichen Werk, publiziert. Der Ausschussglaubt, damit für die Banken einen «Best Practice»-Ansatzdes Risikomanagements festgelegt zu haben. Das Vorhabenist jedoch offensichtlich gescheitert. Der Ausschuss, das heisstdie vereinigten Bankenaufseher der Welt, ist nicht in derLage, den «besten» Ansatz für die Messung und Steuerungder Risiken festzulegen. Das ist keine Überraschung. Dennweshalb sollen ausgerechnet die Bankenaufseher den Steinder Weisen gefunden haben? Würden die Leute dann bei derAufsichtsbehörde arbeiten, oder vielleicht doch eher im In-vestment Banking oder bei einem Hedge Fund? Gibt es so et-was wie einen gesetzlichen «Best Practice»-Ansatz überhauptund braucht es das für eine wirkungsvolle Aufsicht ? Ver-kehrspolizisten sind doch auch nicht zwangsläufig die bestenAutofahrer, und unter den Spitzenrennfahrern sind sie über-haupt nicht vertreten.

Und was macht der Basler Ausschuss ? Er bekräftigt,dass man mit Basel II auf dem richtigen Weg sei. Erwird dem 350-seitigen Werk weitere Seiten beifügen

und bestehende austauschen. Und all das, bevor das vorlie-gende Konzept bei den Banken in den verschiedenen Ländernüberhaupt umgesetzt ist. Ob der Weg, den man 1999 einge-schlagen hat, grundsätzlich sinnvoll und machbar ist, steht of-fiziell nicht zur Diskussion. Das ist bedauerlich. Konsultiertman die einschlägigen schweizerischen Gesetze, zum Bei-spiel das Bankengesetz, so findet man zu Recht keinen Hin-weis darauf, dass der Gesetzgeber oder der Aufseher dieBanken zum «richtigen» – das heisst durch den Staat festge-legten – Messen und Steuern der Risiken motivieren soll.

Die Ziele lau-ten richtig undeinfach: Gläu-

bigerschutz, Anleger-schutz und Schutz derSystemstabilität. Die in-ternationalen Banken-aufseher könnten vonden Vätern des schweiz-erischen Bankengesetzes,das vom Parlament mit-ten in der grössten Ban-kenkrise des 20. Jahr-hunderts verabschiedetwurde, einige Einsich-ten übernehmen. Inder Botschaft des Bundesrates vom 2. Februar 1934 stehenso bemerkenswerte Dinge wie «das Beispiel des Auslandes(lehrt uns), dass die Sicherheit der Finanzinstitute haupt-sächlich von der Gewandtheit, der Vorsicht und der Recht-schaffenheit der Leitung abhängt». Oder: «Die Tätigkeit derBanken ist so schwierig und vielgestaltig, dass man nicht aneine staatliche Kontrolle denken kann. Die amtliche Kontrol-le ist übrigens weder für den Staat noch für die Bankenwünschbar. Sie würde einem komplizierten Beamtenapparatrufen. (…) Vor allem aber würde die amtliche Kontrolle denVerantwortungssinn der Verwaltungsorgane schwächen unddie Verantwortlichkeit des Staates in gefährlicher Weise inMitleidenschaft ziehen.»

H ier liegt ein fundamentaler Defekt von Basel II.Wenn der Gesetzgeber und Aufseher den Bankensagt, wie sie ihre Risiken zu messen und bewirt-

schaften haben, dann ist der Staat am Schluss auch für dieFehler und Schäden verantwortlich. Die Banken habennichts dagegen, denn es gilt bekanntlich: «geteiltes Leid isthalbes Leid», oder «der Gewinn der Bank, der Verlust demStaat». Der Verkehrspolizist soll sich nicht zu den Autofahrern insBett legen, der Bankenaufseher nicht zu den Banken.

Basel mit den Banken im Bett

Ein kritischer Blick auf die Eigenkapitalvorschriften «Basel II»

■ Prof. Dr. Hans Geiger, Swiss Banking Institute der Universität Zürich

Für Prof. HansGeiger ist Basel IIgescheitert, bevor es richtig in Krafttritt.

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Über 500 Persönlichkeiten aus Politik,Finanzindustrie und weiteren Wirt-schaftsbranchen folgten der Einladungzur Veranstaltung «Finanzmarktexper-ten im Dialog mit Politik und Wirt-schaft» in der Alten Börse in Zürich.Zum Anlass mit hochkarätigen Refe-renten und einer spannenden Podi-umsdiskussion hatten unter dem Pa-tronat der FDP des Kantons Zürich dieSchweizerische Bankiervereinigung,der Schweizerische Versicherungsver-band, die Swiss Financial Market Ser-vices, die Swiss Funds Association undder Verband Schweizerischer Vermö-gensverwalter geladen. Eröffnet wur-de der Abend von der FDP-Präsiden-tin des Kantons Zürich Doris Fialaund von RA Mark-Oliver Baumgarten.Im Mittelpunkt der Diskussion standder «Masterplan», eine erstmals vonden wichtigsten Finanzakteuren ge-meinsam ausgearbeitete Strategie mitkonkreten Massnahmen zur Förde-rung des Finanzplatzes Schweiz. Ersieht, nebst dringenden regulatori-schen Verbesserungen, eine engereZusammenarbeit von Finanzindustrie,Behörden und Politik vor – ein Anlie-gen, dessen Wichtigkeit die jüngstenAngriffe auf das schweizerische Steuer-system und Bankkundengeheimnisoffenkundig machten. Anlass für dieBestrebungen einer einheitlichen Stra-tegie liefert die Entwicklung unseres Fi-nanzplatzes im Vergleich mit den Kon-kurrenten: Der Finanzplatz Schweizwächst unterproportional. Die Refe-renten waren sich denn auch einig,

dass es für eine wirksame Förderungdes Wachstums nicht ausreicht, wenndie Finanzakteure als Einzelkämpferagieren. Vielmehr sei es an der Zeit,die Kräfte zu bündeln. Im Vorder-grund der Massnahmen stünde somitauch die Förderung des Dialogs zwi-schen Politik und Wirtschaft.

Politik und Wirtschaftim DialogIm ersten Teil der Veranstaltung erläu-terten sodann auch Vertreter aus Poli-tik und Wirtschaft die Anliegen undnötigen Massnahmen des Masterplans.

Dr. Ursula Gut-Winterberger, Re-gierungsrätin und Finanzdirektorindes Kantons Zürich, führte aus, dassWohlstand und Erfolg der Unterneh-men in der Schweiz auf der erfolgrei-chen Zusammenarbeit zwischen Wirt-schaft – insbesondere Finanzplatz –und Staat aufbauen. Bedingung dazusei, dass letzterer die Anliegen derWirtschaft erkenne und notwendigeAnpassungen der Wirtschaftsordnungzügig und konsequent umsetze. Da-für müsse die Finanzbranche ihre ei-gene Verantwortung für den Finanz-platz auch in Zukunft wahrnehmenund die notwendige Rücksichtsnah-me auf das Renommee des Standorteswalten lassen.

economiesuisse-Präsident GeroldBührer eröffnete sein Referat mit ak-tuellen Zeitungsschlagzeilen und illu-strierte die aktuell vorherrschendehöchst kritische Stimmung gegenüberdem Finanzsektor: «Am Schluss soll’s

der Staat richten» titelte kürzlich bei-spielsweise die NZZ. Bührer unter-strich die Wichtigkeit des Bankensek-tors für den Werkplatz Schweiz underklärte, economiesuisse unterstützeden Masterplan vollumfänglich undwerde bei Themen betreffend der Fra-ge des Bankkundengeheimnisses undbei der Amts- und Rechtshilfe keineKompromisse eingehen. Die Bankenals Imageträger der Schweiz seien ge-fordert, das Risikomanagement, die An-reizsysteme, die Performance und denAuftritt im In- und Ausland anzupassen.

Pierre Mirabaud, Präsident des Ver-waltungsrates der SchweizerischenBankiervereinigung, erläuterte dreiwichtige Anliegen aus Bankensicht.Neben dem im Laufe des Abends im-mer wieder erwähnten Schutz der Pri-vatsphäre, erörterte er die Wichtigkeitder Abschaffung der Stempelsteuer.Letztere sei unzeitgemäss und schäd-lich, und notabene durch Wachstumkompensierbar. Die wettbewerbsge-rechte Besteuerung der Private Equity-und Hedge-Fund-Manager ist für Mir-abaud das dritte wichtige Anliegen.

In seinem Beitrag zeigte Prof. Pe-ter Gomez, Verwaltungsratspräsidentder SWX Swiss Exchange und SwissFinancial Market Services, das unter-proportionale Wachstum des Finanz-platzes Schweiz im Vergleich zu ande-ren Finanzplätzen über die letztenJahre auf; die Schweiz ist vom 2. Rangin den 80er-Jahre auf den aktuell 6.Rang abgerutscht. Als einziger der be-deutenden Finanzplätze, verfolge dieSchweiz keine von Politik und Bran-che getragene Strategie für die Ent-wicklung des Finanzplatzes.

Masterplan und unabhängigeVermögensverwaltungAn der anschliessenden Podiumsdis-kussion, welche der Publizist BeatKappeler mit viel Elan und Witz leite-te, diskutierten Dr. Gérard Fischer,Präsident SFA, Alain Robert, HeadWealth Management & Business Ban-

Masterplan – Strategie mit Weitblick

Finanzplatz Schweiz – Wettbewerbsfähigkeit

Am 20. Mai 2008 fand eine Veranstaltung mit rund 500 Teil-nehmenden zum Thema Finanzplatz Schweiz statt. Der VSV warauf dem Podium durch den Vorsitzenden der Geschäftsleitungder Selbstregulierungsorganisation, Alexander Rabian, vertre-ten. Der VSV begrüsst die Bestrebungen zu einer umfassendenFinanzmarktstrategie. Er ist sodann auch bereit, in geeigneterForm an diesem wichtigen Projekt mitzuwirken.

■ Andreas Brügger und Jürg Niederbacher, Verband Schweizerischer Vermögensverwalter (VSV), Zürich

king Switzerland UBS AG, Eric Syz,General Manager Bank Syz & Co. AG,Erich Walser, Präsident SVV und RAAlexander Rabian, Vorsitzender derGeschäftsleitung SRO des VSV.

Alexander Rabian setzte in der Dis-kussion einige wichtige Akzente. Errief in Erinnerung, dass sich die Poli-tik auch für gute Rahmenbedingun-gen der «kleineren» Finanzdienstleis-ter einzusetzen habe. Dies gelte nichtnur für die inländische Regulierungs-und Steuerpolitik, sondern auch fürdas internationale Umfeld. Die zu-nehmende Marktabschottung vielereuropäischer Staaten gegen diegrenzüberschreitende Dienstleistungs-erbringung wirke sich stark behin-dernd auf die weitere Entwicklungder gewerblichen Finanzdienstleisteraus, vorab auf die unabhängigen Ver-mögensverwalter. Die steigendenMarktzutrittshürden und die zuneh-

mende Instrumentalisierung der Zi-vilgerichte als «scharfe Waffe» gegendie schweizerischen Vermögensver-walter hängen entgegen landläufigerMeinung nicht mit der fehlendenstaatlichen Beaufsichtigung in derSchweiz zusammen. Die schweizer-ische Politik dürfe dabei nicht längerhinnehmen, dass mit der Marktab-schottung geltende Staatsverträge,insbesondere das General Agreementon Trade in Services (GATS), verletztwerden. Hier müsse der Bundesratbei der WTO den nötigen Druck ma-chen. Auch sei das Aufbauen neuerMarktzutrittshürden mit dem Gedan-ken des Personenfreizügigkeitsüber-einkommens mit der EU nicht ver-einbar.

Im Inland habe der Bundesrat sei-ne Arbeit grundsätzlich gut gemacht,indem er im Jahr 2005 die Schaffungeiner generellen Beaufsichtigung der

unabhängigen Vermögensverwaltermangels Regulierungsbedürfnis abge-lehnt hatte. Der VSV unterstütze deshalb denGrundgedanken des Masterplans,dass die Regulierung so eingreifenmüsse und nur so eingreifen dürfe, dassdamit die internationale Wettbewerbs-position des schweizerischen Finanz-platzes gestärkt werde.

Als politischen Grundsatz hob Ale-xander Rabian hervor, dass Politikund Aufsichtsbehörden eine gezielt aufdie Stärkung des Finanzplatzes ge-richtete Strategie verfolgen müssen.Dies sei in den vergangenen zehn Jah-ren die stärkste Trumpfkarte der mitder Schweiz konkurrierenden Finanz-plätze gewesen. Der VSV unterstützedeshalb den Masterplan. Die Einbin-dung der Behörden und der Politik indiesen Prozess müsse nun der näch-ste Schritt sein.

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Masterplan Finanzplatz SchweizDer Finanzplatz Schweiz steht in intensivem Wettbe-werb mit anderen Standorten. Dabei setzt er sich auszahlreichen unabhängigen Akteuren zusammen und ver-fügt über keine einheitliche Entscheidungsstruktur. Indiesem Umfeld haben sich wichtige Vertreter des Finanz-platzes Schweiz erstmals zusammengefunden, um einegemeinsame Zukunftsstrategie zu erarbeiten. Die Schwei-zerische Bankiervereinigung, der Schweizerische Versi-cherungsverband, die Swiss Funds Association und dieFinanzplatzinfrastruktur SFMS haben den MasterplanFinanzplatz Schweiz entworfen. Seine branchenüber-greifende integrierte Strategie für den gesamten Stand-ort soll den Finanzplatz für zukünftige Herausforde-rungen und nachhaltiges Wachstum rüsten. Er soll sichbis 2015 als globaler Top 3-Finanzplatz im internatio-nalen Geschäft etablieren. Voraussetzung für die erfolgreiche Umsetzung der Stra-tegie des Masterplans ist die Schaffung von günstigenregulatorischen und fiskalischen Rahmenbedingungen.Der Masterplan Finanzplatz Schweiz strebt die Errei-chung folgender fünf Ziele an:

• Top Destination für Ausbildung und Forschung• Effiziente und marktorientierte Regulierung und Auf-

sicht• Enge Zusammenarbeit von Finanzsektor, Behörden

und Politik• International attraktives Steuerumfeld• Hochwertige und kosteneffiziente Finanzplatzinfra-

strukturDer VSV begrüsst die Bestrebungen zu einer umfassen-den Finanzmarktstrategie. Er ist sodann auch bereit, ingeeigneter Form an diesem wichtigen Projekt mitzuwir-ken. Der VSV vertritt die Interessen der unabhängigenVermögensverwalter in der Schweiz. Die Branche iststark von kleinen Unternehmen geprägt, diese generie-ren jedoch mit einem Marktanteil von rund 15 Prozent einbeachtliches Volumen. Als Nichtbanken agieren dieunabhängigen Vermögensverwalter zudem in einemanderen regulatorischen Umfeld, das auf dem Prinzipder Selbstregulierung gründet. Ihre spezifischen Be-dürfnisse sollten ebenso wie diejenigen der GrossenBeachtung finden.

Bild links: PierreMirabaud (stehend

von links), Mark-Oliver Baumgarten,

Gerold Bührer,Prof. Peter Gomez,

Dr. Ursula Gut; Dr. Gérard Fischer(sitzend von links),

Alain RobertBild rechts (vonlinks): Eric Syz,

Erich Walser undAlexander Rabian

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Mit der Ver-sicherungslösungverändert sich das Beziehungs-muster: Der Kundewird vom Depot-zum Policenin-haber. Zudem istimmer auch dieNachlassplanungdabei. Depotbankund Vermögens-verwalter bleibendagegen unver-ändert.

Per 1. Januar 2009 führt Deutschlanddie Abgeltungssteuer ein und regeltdamit die Grundsätze der Besteue-rung von Erträgen und Gewinnen ausKapitalanlagen im Privatvermögen völ-lig neu (lesen Sie hierzu auch den Bei-trag von Urs Berndt Brandtner auf Sei-te 29). Jeder Wertzuwachs im Depotwird ab nächstem Jahr mit dem fixenSatz von 25 Prozent plus Solidaritäts-zuschlag besteuert werden. Begriffewie Halbeinkünfteverfahren, Finanz-innovationen oder das Beachten vonHaltefristen werden der Vergangen-heit angehören. Das bedeutet für vie-le vermögende deutsche Anleger aberauch, dass das weitgehend einkom-menssteuerfreie Investieren wie derEinsatz von Zertifikaten, strukturier-ten Produkten, das Ausnutzen derHaltefristen in Zukunft so nicht mehrmöglich sein wird. Deshalb orientie-ren sich Privatinvestoren heute neuund halten Ausschau nach geeignetenLösungen, welche ihnen auch in Zu-kunft Vorteile bei der Einkommens-steuer garantieren.

Signifikante Reduktion der SteuerbelastungEine mögliche Lösung ist die fondsge-bundene Lebensversicherung. Bei kor-rekter Gestaltung werden die Erträgeim Versicherungsdepot während derLaufzeit auch steuerlich der Versiche-rung zugerechnet und nicht dem Ver-sicherungsnehmer. Sind die Vermö-genswerte erst einmal in die Strukturüberführt, so bezahlt der Anleger Ein-

kommenssteuern nur auf dem bezo-genen Betrag und erst wenn der Be-zug getätigt wird. Der Löwenanteildes Vermögens kann fortan also ein-kommenssteuerfrei anwachsen undin vielen Fällen sogar einkommens-steuerfrei auf die nächste Generationübertragen werden. Die fondsgebun-dene Lebensversicherung erlaubt An-legern also, die Einkommenssteuer-belastung von Erträgen und Gewinnenvon Kapitalanlagen auch in Zukunfttief zu halten und damit die Nachsteu-er-Rendite signifikant zu verbessern.

Die weiteren Vorteile im EinzelnenDie fondsgebundene Lebensversiche-rung bietet aber nicht nur steuerliche,sondern – und im Gegensatz zumBanksparen – zahlreiche weitere Vor-teile, welche gerade von vermögen-den Privatpersonen und Familien äus-serst geschätzt werden.

Auch für unabhängige Vermö-gensverwalter sind Lösungen in Ge-stalt der fondsgebundenen Lebens-versicherung durchaus interessant:1. Der erste Vorteil besteht darin, dass

sich aus Sicht des Vermögensver-walters eigentlich gar nichts ändert.Er ist unverändert für die Vermö-gensverwaltung des Depots zu-ständig, nur dass dieses Depot nunnicht mehr auf den Namen desKunden lautet, sondern auf denVersicherer.

2. Die Lösung erhöht erfahrungsge-mäss die Kundentreue und dadurchdie Lebensdauer der Kundenbezie-hung.

Mit der Lebensver-sicherung in die Zukunft

Steueroptimierung

In einer immer stärker von Transparenz und Informationsaus-tausch geprägten Welt wird es für vermögende Privatanlegerzunehmend schwieriger, ihre Vermögenswerte auf eine Weise zuhalten, welche es ihnen erlaubt – bei gleichzeitigem Schutz derPrivatsphäre –, sowohl steueroptimiert zu investieren als auchim Einklang mit regulatorischen und steuerlichen Bestimmun-gen des jeweiligen Wohnsitzstaates zu stehen.

■ Michael Siegenthaler, eidg. dipl. Steuerexperte, Wealth-Assurance AG, Vaduz

Beziehungsmuster Lebensversicherungs-Lösung

Versicherungs-nehmer

Lebens-versicherung

Begünstigte

Policeinhaber: J. MeyerVersichertes Leben: J. Meyer

Übertragung des Vermögens in Form einer Einmalprämie

Police 1. Mio. CHF

Konto X 1. Mio. CHF

Depotbank

Vermögensverwalter

DepotinhaberKunde J. Meyer

Konto X 1. Mio. CHF

DepotinhaberWealth-Assurance

Quelle: Wealth-Assurance AG

Lauftext

Titel 44Spitzmarke 12

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■ Autor

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3. Die Struktur eröffnet die Möglich-keit, Neugeld zu gewinnen, indemweitere Depots unter dem Dachder Lebensversicherung konsoli-diert werden.

4. Die vorgeschlagene Lösung er-laubt, auf natürliche Weise mit dernächsten Generation in Kontakt zutreten.

5. Regulatorische und steuerliche Kon-sequenzen bei Anlageentscheidenspielen eine weniger wichtige Rolle.Die administrative Belastung sinkt.

Das Anlageuniversum steht bei derWahl eines Liechtensteiner Versiche-rers (im Gegensatz zu Luxemburg)völlig offen und erlaubt dem Vermö-gensverwalter eine Fokussierung aufdas Wesentliche: die Performance.

Bei der Nennung von Begünstig-ten fällt im Todesfall der versichertenPerson die Versicherungsleistung nichtin deren Nachlass. Das ermöglichteine äusserst elegante und flexibleNachlassplanung, wobei die Vermö-gensübertragung auf die Begünstigtendirekt und allein gestützt auf denTodesschein erfolgt (kein Nachlass-gericht, kein Erbschein, keine lang-wierige Erbteilung und damit auchkeine Erbstreitigkeiten).

GestaltungsvorteileEine Lebensversicherung ist in Teilenvergleichbar mit einer Stiftung. Wieder Stifter die in der Stiftung begüns-tigten Personen frei bestimmen kann,geniesst auch der Versicherungsneh-mer das Recht einer freien Gestaltungder Bezugsrechte und kann diese je-derzeit ändern (Pflichtteilsrecht ist zubeachten). Term-Fix-Klauseln kön-nen eine Mindestlaufzeit garantieren.Im Gegensatz zur Stiftung trennt sichder Versicherungsnehmer aber nichtvon seinen Vermögenswerten. Ernimmt vielmehr einen Aktiventauschvor: Der Anleger hält nun anstelle desBankdepots eine Police in Händenund damit hält er unverändert alle

Rechte und insbesondere die Kontrol-le in eigenen Händen (siehe Abbil-dung).

Darüber hinaus bietet eine Liech-tensteiner Lebensversicherung einenerhöhten Schutz der Privatsphäreund des Vermögens. Zudem ist dieStruktur ein wirksamer Schutz vorkünftigen Änderungen im Einkom-menssteuerrecht des jeweiligen Wohn-sitzstaates.

FazitIn einer immer stärker von Transpa-renz und Informationsaustausch ge-prägten Welt wird es für vermögen-de Privatanleger zunehmend schwie-riger, ihre Vermögenswerte auf eineWeise zu halten, welche es ihnen er-laubt bei gleichzeitigem Schutz derPrivatsphäre, sowohl steueroptimiertzu investieren, als auch im Einklang

mit regulatorischen und steuerlichenBestimmungen des jeweiligen Wohn-sitzstaates zu stehen.

Bei vielen Anlegern wachsen des-halb die Besorgnis und damit die Be-reitschaft, sich neu zu orientieren. Diefondsgebundene Lebensversicherungkann hierauf die richtige Antwortsein. Die Lebensversicherung ist einegesetzeskonforme und deshalb zu-kunftsfähige Lösung. Wo es früherhiess «every family needs a trust»heisst es heute «every family needs lifeinsurance».

Für deutsche Anleger kommt hin-zu, dass das Jahr 2008 ein Fenster imVorfeld der Abgeltungssteuer dar-stellt, welches es zu nutzen gilt. Fürsie wird es nie wieder so günstig sein,ihre Vermögenswerte in eine Lebens-versicherung zu überführen.

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Wenn die Ver-mögenswerte in diefondsgebundeneLebensversicherungüberführt sind,kann das Vermö-gen einkommens-steuerfrei wachsen.

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Buchtipps

Stefan JugelPrivate Equity Investments Dieses Buch zeigt die Chancen vonPrivate Equity auf, indem die Anfor-derungen und Aufgaben, mit denensich Beteiligungsgesellschaften aus-einandersetzen müssen, praxisnahbeleuchtet werden.Die drei typischen Phasen eines Be-teiligungszyklus (Fundraising, Inves-tition, Exit) werden ebenso vorge-stellt, wie die Strategien zur optimalenAusschöpfung der Erfolgspotenzialevon Private Equity. Auch zeigt Jugel,wie Risiken effektiv reduziert wer-den können und welche steuerli-chen und rechtlichen Aspekte es zubeachten gilt.

Zum Schluss erläutert der Autorden erfolgreichen Exit in einemschwierigen Marktumfeld – dies einentscheidendes Kriterium bei Pri-vate-Equity-Investitionen. Gabler Verlag, 2. aktualisierte und erweiterte

Auflage, 2008, ISBN 978-3-8349-0533-8, 294 Sei-

ten, EUR 59.90.

P. Christoph GutzwillerRechtsfragen der Vermögens-verwaltung Das Buch von Christoph Gutzwillerbehandelt Rechtsfragen, die sich ausdem gewerbsmässig betriebenen Ge-schäft der Anlage fremder Vermö-genswerte ergeben und die Vertrags-partner eines Verwaltungsauftragsoder eines Anlageberatungsvertragsund Gerichte häufig beschäftigen. DerSchwerpunkt liegt hierbei klar aufden Sorgfaltspflichten und der Treue-pflicht eines Vermögensverwalters.Zur letzteren gehören insbesonderedie vorvertragliche Abklärungspflicht,

aber auch die Geheimhaltungspflicht,die Informationspflicht, die Pflicht zurVermeidung von Interessenkonflik-ten und die Abgabepflicht.

Von praktischer Bedeutung istinsbesondere auch die Berechnungdes dem Kunden zugefügten Scha-dens als auch die Möglichkeit vonHaftungsbeschränkungen des Ver-mögensverwalters. Schulthess Verlag, Mai 2008, ISBN 978-3-7255-

5599-4, 336 Seiten, CHF 118.–.

Ingeborg HassDie neue Abgeltungssteuer Von der Abgeltungssteuer sind nichtnur Privatanleger betroffen, sondernauch Unternehmen. Deshalb solltenUnternehmen und Berater vor In-Kraft-Treten dieser gesetzlichen Nor-men prüfen, wie sie ihr Vermögenzur Steueroptimierung umschichten.Das Buch liefert einen Abriss der In-formationen zur aktuellen Gesetzes-änderung.

Sie erhalten einen Überblick zuden Auswirkungen der neuen Abgel-tungssteuer, zur Neuregelung bei derBesteuerung von Kapitalerträgen imBetriebsvermögen, zur Besteuerungvon Kapitalerträgen im Privatver-mögen der Unternehmensleitungsowie zu den Ausnahmen von derAbgeltungswirkung, zum neuenTeileinkünfteverfahren und zu denneuen Vorschriften bezüglich Ak-tien, Anleihen und Fonds. Die Auto-rin stellt Ihnen auch verschiedeneChecklisten zur Verfügung, mit de-ren Hilfe sie Ihre Steuern optimierenkönnen.Haufe Verlag, 2007, ISBN 978-3-448-08750-5,

232 Seiten, EUR 39.80.

Thorsten Riecke und Michael MaischAufstieg und Fall der Titanen Die Autoren laden ihre Leser zu ei-ner Safari durch den Dschungel dermodernen Finanzmärkte ein. Zu ent-decken gibt es hierbei vor allemzwei Wesen, die in den vergangnenJahren die Finanzmärkte stark do-minierten: Hedge Funds und PrivateEquity. Die einen kauften TausendeUnternehmen mit Millionen Arbeits-plätzen. Die anderen spekulierenauf alles, was Gewinn verspricht.Beiden gemeinsam ist die Ansamm-lung von immensen Reichtümern.Wer sind diese neuen Könige des Fi-nanzuniversums und wie verdienensie ihr Geld? Geht es ihnen nur umden Profit oder erfüllen sie einewichtige Funktion in der Moderni-sierung unserer Wirtschaft ? Die Au-toren beantworten diese Fragen inunterhaltsamen Episoden über dasLeben und Wirken dieser Finanzka-pitalisten. Die Geschichte wäre nichtzu Ende erzählt, würden die Auto-ren nebst dem sagenhaften Aufstiegvon Private Equity und HedgeFunds nicht auch deren Absturz be-leuchten.

Das Buch schliesst mit einer Ana-lyse der akuten Finanzkrise, welchedie Finanzwelt seit einem Jahr be-schäftigt.FinanzBuch Verlag, Mai 2008, ISBN 978-3-

89879-320-9, 173 Seiten, EUR 29.90.

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Increased demand for agricultural pro-ducts is fanned by growing popula-tions coupled with increased wealthin developing countries. Consump-tion patterns are shifting toward high-er-quality foods with greater proteinand meat. Simply put: there are morepeople and they are consuming moreand better food. The move toward di-ets with higher animal protein contentfor millions of people underpins a sig-nificant growth in the demand forgrains, as livestock requires signifi-cant inputs of grains. Demand foragricultural products is further drivenby growing use of bio-fuels, a resultof increased ecological concerns, im-proved alternative fuels technologies,and high oil prices.

Long-term trends brightenagribusiness prospectsWhile demand for agricultural prod-ucts is increasing, the supply of agricul-tural resources is limited. The amountof arable land available is set to de-cline due to population growth, di-minishing water resources, and ur-banisation. Rising agricultural com-modity prices reflect these pressures.

Be aware of storms and thunderIn addition to their potentially upwardprice trends, agricultural commoditiesalso offer good diversification charac-teristics versus traditional assets. How-

ever, investors who seek agriculturalcommodity exposure should be a-ware of the sector’s specific risk char-acteristics. The prices for various agri-cultural commodities tend to movequite independently, responding tovery specific factors, such as localisedweather conditions as they affect agiven crop. Moreover, limited substi-tution possibilities among agriculturalcommodities tend to amplify individ-ual price changes. The average corre-lation of individual commodities with-in the agricultural sector stands onlyat 0.12 compared to 0.53 in preciousmetals or in base metals. Agriculturalcommodities at times exhibit highvolatility (as high as 50 per cent) anda higher frequency of extreme pricemoves. However, this high volatility ismitigated by a very low correlationwith traditional asset classes. We esti-mate the average correlation to beroughly 0.2, with the peak correlationlevels of 0.4 on a three-month rollingbasis. However, due to the increased

influence of energy prices on all agri-cultural commodities, the correlationof agricultural commodities with cru-de oil will, in our view, see a structur-al shift higher.

The outlook for grains remains favourableDemand growth for agricultural com-modities should remain strong, forboth food and fuel usage. In the USalone, the United States Departmentof Agriculture estimates that almost4.5 billion bushels of corn will beused for ethanol production in 2011 –2012, compared with just 0.75 billionbushels in 2000. Wealth creation inAsia is expected to continue, withGDP for Asia-ex-Japan expected togrow only slightly below eight percent next year. The supply-side re-sponse to growing demand is facing

Time to plant the seeds for tomorrow

Serial: Agricultural commodities and agribusiness

Recent headlines indicate that high food prices have become aglobal concern, not only from an economic or investment per-spective, but increasingly as a social and political issue. TheFood and Agriculture Organization of the United Nations re-cently stated that 36 countries are in crisis as a result of higherfood prices and will require external assistance. These concernsare likely to support investments required for agricultural effi-ciency improvements.

■ Dominic Schnider, Head Commodity Research, UBS Wealth Management Research, Singapore andSheila Ohlund, Fund analyst, UBS Wealth Management Research, Zurich

Market definition and structureThe agricultural commodity sector consists of two main sub-sectors: grainsand softs. The grains sub-sector predominately comprises crops like corn,wheat and soybeans. Rice also falls within the category grains. On the softsside, the most common commodities are sugar, coffee, cotton and cocoa.In most cases, live cattle and lean hogs represent the livestock sector. Someinvestors categorise livestock as separate sub-sector within agriculturalcommodities, a view we share.

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One of the twomain sub-sectors ofthe agriculturalcommodities aregrains. The secondare softs.

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challenges due to long-standing un-der-investment in infrastructure andthe ongoing reduction in arable land.Until recently, prices for agriculturalcommodities have been weak, whichdiscouraged adequate investments.Thus, the outlook on the supply sideremains tight. This should keep in-ventory levels in most agriculturalcommodities at historical lows. Lowinventory levels make prices vulner-able to sharp price increases. On theother hand, higher prices can spur theinvestments required to improve effi-ciency in the agricultural sector.

Grains should be among the best-performing sub-sectors due to the im-pact of higher oil prices and the de-mand for ethanol production. Withingrains, corn and soybeans have thestrongest fundamentals, in our view.Among the so-called soft commodi-ties, we favour sugar and cotton, aswell as coffee, over the longer term.

Investment opportunitiesInvestors have the choice of a directcommodity investment or indirectly,investing in companies that benefitfrom rising agricultural prices.

Direct commodity exposure: In-vestors with adequate capital can takelong positions agricultural futures like

corn, sugar or wheat. Instead of in-vesting in a single commodity, index-es from various providers enable in-vestors to cover the entire agriculturesector. This might be of interest givenhow diverse agricultural commoditiesare. That said, investors should beaware of negative roll yields (rollingover of futures positions), which canreduce the performance of an agricul-tural investment substantially. Theweight of the individual commoditiesin an index also varies significantly.

Equity Investments: UBS Agribusi-ness Strategic Call is based on the

premise that supply-demand imbal-ances in agricultural commodities willbe addressed by improving efficien-cies in food production. Recommend-ed companies are pursuing innova-tions to enhance productivity alongthe entire food production process,starting with technologies to increasefarm yields and continuing along theentire food supply chain. Firms thatcan enhance agricultural productivitycan be expected to yield attractive in-vestment returns.

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Chart on the left:A significant trendtoward greatermeat consumptioncan be observed

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Sources: Food and Agriculture Organization of the United Nations, UBS

Meat consumption rising

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61.5

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Developing countries Industrialised countries1964 – 1966 1997 – 1999 2030 (forecast)M

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Price trends: Corn prices compared to oil, gold and global equities

Corn No. 2 Yellow Cents/Bushel Crude Oll-Brent Cur. Month FOB U$/BBLMSCI WORLD U$ – PRICE INDEX Gold Bulllon LBM U$/Troy Ounce

Chart on the right:The corn priceshows a strong risein the last year.Only the oil priceboosted even more.

The move to-ward diets withhigher animal protein contentunderpins a significant growthin the demand for grains, as live-stock requires significant inputsof grains.

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Insbesondere die ausländischenFonds haben seitInkrafttreten desKAG stark zugelegt.

Im vergangenen September wurde derMasterplan Finanzplatz Schweiz, einegemeinsame Initiative der Schweizer-ischen Bankiervereinigung, des Schwei-zerischen Versicherungsverbandes, derSwiss Funds Association SFA und derSwiss Financial Market Services vor-gestellt und bereits konnten erste Wei-chen für die Realisierung der auf 2015ausgerichteten Ziele gestellt werden.Unter der Schirmherrschaft von Bun-desrat Hans-Rudolf Merz wurde derSteuerungsausschusses Dialog Finanz-platz (STAFI) ins Leben gerufen: Die-ser soll den Dialog zwischen den Be-hörden und den Vertretern des Fi-nanzsektors weiter konkretisieren, dievon der Finanzbranche vorgeschlage-nen Initiativen sowie weitere Themenprüfen und Massnahmen zur Umset-zung vorschlagen.

Standortvorteile unbestrittenObwohl die Performance der meistenFondskategorien mit Ausnahme vonImmobilien- und Rohstofffonds auf-grund der Subprime-Krise gelitten hat,ändert sich nichts an den langfristigenZielen des Masterplans. Im Gegenteil:Jetzt muss erst recht durchgestartetwerden, um die Voraussetzungen fürkünftiges Wachstum zu schaffen, so-bald die Märkte wieder Tritt gefasst ha-ben. Deshalb sind die Aussichten fürden Schweizer Finanzplatz positiv, be-sitzt er doch zahlreiche Standortvortei-le. So ist beispielsweise die Verfügbar-keit qualifizierter Fachkräfte ein zentra-ler Erfolgsfaktor für den Fonds- undAssetmanagementstandort Schweiz.Organisationen wie die Stiftung SwissFinance Institute und das Clusteringvon Unternehmen aus dem Finanzbe-

reich spielen dabei eine wichtige Rol-le. Auch die Nähe zu den Kunden undzum Heimmarkt mit Kundenvermö-gen von rund 5000 Milliarden Fran-ken zeichnet den Finanzplatz aus.Dieser verfügt zu guter Letzt dank derSwiss Financial Market Services übereine qualitativ hochwertige Infrastruk-tur.

Die positive Einschätzung bezüg-lich der zukünftigen Entwicklung desFondsplatzes Schweiz hat noch zweiweitere Gründe, auf die im Folgendennäher eingegangen wird: 1. Mit dem KAG verfügen wir über ein

liberales Rahmengesetz, das sichaber noch besser entfalten kann,wenn es in Zukunft auch liberalumgesetzt wird.

2. Mit dem Masterplan FinanzplatzSchweiz wurden für das Asset-Ma-nagement- und Fonds-Geschäft inder Schweiz klare Ziele und Mass-nahmen definiert.

KAG – Potenzial noch nichtausgeschöpftDas seit 1. Januar 2007 geltende KAGhat verkürzte Bewilligungspflichtenund verschiedene interessante Neue-

Fondsplatz vor wichtigenWeichenstellungen

Das KAG und der Masterplan Finanzplatz Schweiz geben die Richtung vor

Der Schweizer Fondsmarkt ist in Bewegung: Mit dem KAG unddem Masterplan Finanzplatz Schweiz werden wichtige Meilen-steine für die zukünftige Entwicklung gesetzt. Nun gilt es dieChancen zu packen und die definierten Massnahmen, welchedie Wettbewerbsfähigkeit stärken, Schritt für Schritt umzusetzen.

■ Dr. Matthäus Den Otter, Geschäftsführer, Swiss Funds Association (SFA)

Entwicklung der Anzahl in- und ausländischen Anlagefonds

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Inkrafttreten KAG

1. Januar 2007

Schweizerische Fonds Ausländische Fonds

Quelle: EBK: Mutationsmeldungen 2005–2007

rungen gebracht wie beispielsweisedie Investmentgesellschaft mit varia-blem Kapital, kurz SICAV – eine nütz-liche Rechtsform für unabhängigeVermögensverwalter – oder die Qua-lified Investor Funds (QIF) – ein at-traktives Vehikel für Family Offices.Der vorhandene Spielraum wurde je-doch bis jetzt noch nicht voll ausge-nutzt. So beläuft sich die Anzahl Insti-tute, die den neu geschaffenen Statusdes Vermögensverwalters für kollek-tive Anlagen haben, per Ende März2008 gerade mal auf 17, schweizer-ische SICAVs gibt es eine und Kom-manditgesellschaften für kollektiveKapitalanlagen drei. Eine schweizer-ische SICAF, Investmentgesellschaftenmit fixem Kapital, existiert bis datonicht beziehungsweise wurde nochnicht als solche von der EBK demKAG unterstellt. Die Anzahl schweizer-ischer Fonds nahm von März 2007 bisMärz 2008 um 78 auf 1225 zu. Gleich-zeitig stieg die Anzahl in der Schweizvertriebenen ausländischen Fondsvon 4236 auf 4745.

Diese Zahlen entsprechen nur inBezug auf die ausländischen Fondsden Erwartungen. Sie lassen sich teil-weise damit erklären, dass im vergan-genen Jahr die meisten schweizer-ischen Fondsleitungen mit Umstel-lungsarbeiten beschäftigt waren, unddass die neuen Mustervorlagen zuersteinmal erarbeitet werden mussten.Sie sind aber auch Ausdruck davon,

dass noch einige Unklarheiten beste-hen. So sind insbesondere Detailfra-gen der Besteuerung noch nicht ab-schliessend geklärt, welche in Formzweier Kreisschreiben der Eidgenös-sischen Steuerverwaltung geregelt wer-den sollen. Dennoch darf mit Fug undRecht davon ausgegangen werden, dasssich das Innovations- und Lancierungs-tempo jetzt beschleunigen wird. Auchder Masterplan wird den KAG-Innova-tionen zusätzlichen Schwung verleihen.

Masterplan –Strategie für die ZukunftIm Masterplan Finanzplatz Schweizhaben die Schweizerische Bankierver-einigung, der Schweizerische Versi-cherungsverband, die SFA und dieSwiss Financial Market Services erst-mals eine gemeinsame Zukunftsstra-tegie vorgestellt. Ziel ist der Vorstossdes Schweizer Finanzplatzes unter dieglobalen Top 3 im internationalen Ge-schäft bis 2015.

Mit der Erreichung der anvisiertenZiele sollen Tausende neuer Arbeits-plätze geschaffen und Milliarden vonFranken zusätzliche Steuereinnahmengeneriert werden. Es sind dazu klardefinierte Massnahmen insbesondereim steuerlichen, regulatorischen undinstitutionellen Bereich formuliert.

Ehrgeizige ZieleDrei Ziele des Masterplans betreffendirekt die Fonds- und Asset-Manage-

ment-Branche. Diesen will die SFA zumDurchbruch verhelfen. Erstens soll dieStandortattraktivität der Schweiz alsKompetenzzentrum im institutionellenAsset Management ausgebaut werden.Dazu gehört die Schaffung optimalerRahmenbedingungen, damit neueAsset-Management-Gesellschaften ent-stehen und/oder in die Schweiz über-siedeln. Das Asset Management hatzum Ziel, für die Anleger Mehrwert zuschaffen und zeichnet sich durch einehohe Wertschöpfung aus. Neben qua-lifizierten Portfoliomanagern brauchtes Back-Office-Spezialisten, Risk Ma-nager, Investment Controller, Juristen,Compliance Officers etc., welche diekorrekte Verwaltung der Anlagen si-cherstellen. Dieses Segment ist wegenFehlern der Vergangenheit heute inder Schweiz zu wenig vertreten undsoll gezielt ausgebaut werden. ImRahmen der neuen Finanzmarktauf-sicht (FINMA) ist sicherzustellen, dassauch auf Stufe der Aufsichtsbehördedas erforderliche Fachwissen auf al-len Hierarchiestufen vertreten ist.

Zweitens soll sich die Schweiz alsProduktionszentrum für «CustomisedSolutions» kollektiver Kapitalanlagenin zukunftsträchtigen Nischenberei-chen positionieren. Da unser Landnicht Teil des europäischen Fonds-marktes ist, liegt hier der Fokus aufden nicht harmonisierten Kategorienvon Kollektivanlagen, wie QIF, HedgeFunds/Fund of Funds oder VentureCapital /Private Equity. Eine prinzi-pienbasierte Aufsicht, die auf ineffi-ziente und wenig nützliche Detailvor-schriften verzichtet, soll die Grundlagefür die Entwicklung dieses Geschäftessein. Aufwendige Bewilligungsverfah-ren braucht es nicht mehr, sind dochneu alle involvierten Parteien ständigder EBK-Aufsicht unterstellt.

Drittens soll die Schweiz ein attrak-tiver Vertriebsmarkt bleiben – sie ge-hört bereits heute zu den grössten inEuropa. Anlagefonds sind dank ihrerVorteile zunehmend wichtig in der

44

Beim Taler-schwingen wird

ein «Fünfliber» ineinem Tonbecken

geschickt balan-ciert. Damit auchder Franken aufdem Finanzplatz

Schweiz weiterhinrollt, haben die

wichtigsten Ver-treter den Master-plan FinanzplatzSchweiz lanciert. FO

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Vermögensverwaltung. Dabei sind dreiMassnahmen eng miteinander ver-knüpft:• Wegfall der steuerlichen Benachtei-

ligung von Anlegern, die schweizeri-sche Fondsprodukte einsetzen.

• Verzicht auf Regeln und Detailvor-schriften, die nur für in der Schweizdomizilierte und hierzulande ver-triebene ausländische Fonds geltenund die für die Anleger keinenspürbaren Nutzen bringen (SwissFinish). Dabei soll insbesondere dieliberale Regulierung in Luxemburgder Benchmark sein.

• Gegenseitiger Marktzugang fürFondsprodukte aufgrund gegensei-tiger Anerkennung von Fonds mitwichtigen europäischen oder asia-tischen Vertriebsmärkten. Die Anle-

ger profitieren von einem grösserenAngebot, einem intensiveren Wett-bewerb und tieferen Kosten, wennteure nationale Sondervorschriftenwegfallen.

Chancen nutzenWie gross das Potenzial des Exportesvon Schweizer Fonds ist, zeigt sichaufgrund der Tatsache, dass in Asien2007 netto 500 Milliarden US-Dollarneu in Fonds investiert wurden – dasist mehr als in Europa und den USAzusammen. Auch im Bereich QIF sinddie Perspektiven interessant: DieseSpezialfonds waren bereits unter demalten Anlagefondsgesetz – damals«Fonds für institutionelle Anleger» ge-nannt – eine Erfolgsgeschichte. DasKAG ermöglicht nun, QIF über denbisherigen Adressatenkreis hinausauch für vermögende Privatpersonen

mit Finanzaktiven ab zwei MillionenSchweizer Franken einzusetzen. Da-mit sind sie auch ideale Vehikel zumBeispiel für den Einsatz im PrivateBanking und für Family Offices. PerEnde letzten Jahres wurden in 437 sol-cher Spezialfonds (per 31.12.2006:367) über 240 Milliarden Franken ver-waltet, was einer Zunahme von mehrals 15 Prozent gegenüber dem Vorjahrentspricht. Ziel ist es, die verwaltetenVermögen bis ins Jahr 2015 zu ver-doppeln.

Die Massnahmen für die Stärkungder Wettbewerbsfähigkeit des Fonds-standortes Schweiz sind also klar, nungilt es diese auch umzusetzen. Dazubraucht es den konstruktiven Dialogund die enge Zusammenarbeit zwi-schen Wirtschaft, Verbänden, Politikund Steuerbehörden.

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(Fortsetzung von Seite 45)

Les fonds sectoriels offrent un accès àcertains segments du marché, définispar les fournisseurs d’indices, commeMSCI ou FSCI. Le domaine d’activitéde l’émetteur est alors le seul critèredéterminant de sélection des titres. Enrevanche, les fonds thématiques ci-blent toutes les entreprises de l’uni-vers d’investissement partageant lesmêmes moteurs de croissance, soitdes mégatendances, des évolutionsfondamentales d’ordre social, écono-mique ou écologique influençant du-rablement le comportement humain.Prenons le thème de la pénurie en eau,qui préoccupe le monde entier: lesentreprises aux moteurs de croissan-ce liés à ce sujet recouvrent une lar-ge palette de secteurs. Ainsi, alors queles fonds sectoriels seraient rapide-

ment limités s’ils voulaient imiterleurs homologues thématiques, ceux-ci permettent de représenter toutesles facettes d’une même idée d’inves-tissement.

À chacun son métier!Dans la finance aussi, il est importantde ne pas oublier une règle première,se concentrer sur son métier de baseet savoir faire appel aux spécialistesafin de mieux cerner les préoccupa-tions des acteurs de l’économie réel-le. Revenons à l’eau: qui mieux qu’undistributeur d’eau peut exposer lesdéfis associés à l’exploitation d’un ré-seau d’approvisionnement de millionsd’habitants comme Berlin par exem-ple? En rencontrant les techniciens,l’expert de la finance découvrira les

systèmes complexes à maintenir afind’assurer la qualité de l’eau en conti-nu. Un gérant de fonds en contact ré-gulier avec les spécialistes (hommesd’affaires, scientifiques ou représen-tants des autorités) aura ainsi de bon-nes chances d’identifier une nouvelletendance commerciale avant les aut-res, et donc d’y investir avec succès,

L’avenir des fonds sectorielset thématiques

Fonds thématiques – la meilleure manière d’investir dans les mégatendances

Fonds sectoriels ou thématiques? Le débat fait à nouveau rage,avantages et inconvénients, tendances d’avenir… Bref, aprèsl’eau, la biotechnologie, le luxe et les énergies renouvelables,quel sera le prochain grand thème d’investissement?

■ Denis U. Schmidli, CEFA, responsable produits senior, Pictet Funds S.A., Zurich

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Le thème de laressource aqua-tique limitée pré-occupe le mondeentier.

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Le bois – croître avec la natureAprès l’eau, la biotechnologie, le luxeet les énergies propres: quel sera leprochain grand thème d’investisse-ment? Sous nos latitudes, le début duXXIe siècle est marqué par un renfor-cement de la prise de conscience desproblèmes environnementaux et so-ciaux, avec au premier chef le climatet les émissions de CO2. Ainsi, les fo-rêts, qui absorbent le CO2, jouent unrôle croissant sur le marché en pleineexpansion des quotas d’émissions, etla matière première bois est revenueau centre des réflexions. Les arbres,symboles de durabilité, fournissent cebois, traditionnellement utilisé dans laconstruction et comme combustibledans les pays émergents, où il n’est ja-mais passé de mode. Dans les pays in-dustrialisés, en particulier en Europe,il fait un retour remarqué, grâce à sonefficience énergétique (neutralité car-bone) et à sa flexibilité. Comparé àd’autres sources d’énergie renouve-lable, comme le vent ou le soleil, c’estune ressource avantageuse, facile etrapide à exploiter sans moyens im-portants. Conséquence: la demandeest en constante augmentation, avecune multiplication par quatre en 50ans. Or, durant la même période, vic-time de défrichements irréversibles, lasurface boisée aura perdu plus de 600millions d’hectares, équivalent à uneperte annuelle de la superficie de laGrèce. Une demande en constanteprogression est confrontée à une offreraréfiée. Conséquence: les prix de-vraient augmenter, indépendammentdes fluctuations boursières, car cettematière première est immunisée natu-rellement contre les variations de cours,ce qui permet de stabiliser l’évolutiondes bénéfices. Si les prix d’écoule-

ment sont trop bas, les billes restenten place et on attend. Enfin, son ni-veau d’exploitation s’adapte facilementaux fluctuations de prix car elle peutêtre renforcée dans les phases haus-sières et réduite dans les phases bais-sières.

Les investissements dans ce sec-teur offrent donc de nombreux avan-tages. L’investissement direct dans lesplantations est proche d’un place-ment obligataire. Le temps qui s’écou-le entre la plantation et le défriche-ment étant connu, en fonction de l’es-sence et de la région concernée, toutcomme les modes de protection contreles risques inhérents au bois (para-sites, incendie, etc.). Cependant, cet-te solution implique un risque élevéau niveau individuel et un manque deliquidité, d’où la plus grande pruden-ce. En revanche, pour les sociétés co-tées, qui font partie de la chaîne decréation de valeur du bois, les risquesliés à leurs plantations sont bienmoindres et leurs actions affichentsouvent une faible volatilité et unecorrélation modérée avec l’ensembledu marché, ce qui en fait d’excellents

outils de diversification. Compte tenudu caractère «exotique» de ce thème,un investissement via un fonds ouvertaux privés et géré activement sembledonc la solution la plus appropriée.

L’ancrage à l’économie réelle et lesavantages écologiques du bois, com-binés à leurs propriétés intéressantesen termes de rapport risque rende-ment en font un thème très attrayant.Le bois est donc bien un investisse-ment d’avenir.

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La matière pre-mière bois est hau-tement appréciéepour son efficienceénergétique et saflexibilité.

Prévisions de l’utilisation mon-diale du bois depuis 1998. Unedemande donton prévoit la con-stante progressionest confrontée à une offre qui s’étiole. Les prixvont continuer de grimper.

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Prévisions de l’utilisation mondiale du bois depuis 1998, en millions de m3

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Source: Organisation des nations unies pour l’alimentation et l’agriculture, F.I.T

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Turnover in exchange-listed financialproducts reached record levels inSwitzerland last year. There was a mas-sive surge in the trading of warrantsand structured products on Scoach(plus 58 per cent) as well as in the ETFsegments of the SWX Swiss Exchange& SWX Europe (plus 52 per cent). Mo-reover, the range of products doubledwithin the space of one year both interms of securitised derivatives andETFs. Due to the difficult markets wit-nessed in the first quarter of 2008,growth rates dropped slightly.

On 26 November 2007, SWX laun-ched a segment for ETSFs with threeproducts issued by Bank Vontobel.The segment is open to productswhose underlying assets are struc-tured in a specific manner. ETSFs arebased either on a traditional financialinstrument combined with a deriva-tive, or on diversified baskets of un-

derlying instruments from various in-vestment classes such as shares, bondsor commodities. Depending on howthe fund assets are structured, it ispossible for investors to participatedirectly in the underlying instrument,protect their invested capital or opti-mise their return.

Structured products in a fund «shell»The possibilities for structuring ETSFsare almost limitless – one commondenominator however is that legally,in contrast to structured products, theydo not represent a debt instrumentbut instead take the form of an invest-ment fund. Investment funds consistof a segregated pool of assets and inSwitzerland are subject to the FederalAct on Collective Investment Schemes(CISA). This fund «shell» serves to pro-tect investors because, in the event of

the issuer’s insolvency, creditors can-not attach the assets. Private and in-stitutional investors therefore benefitfrom the advantages of both types ofinvestment vehicle: innovation andthe ability to fulfil specific investmentdesires, as well as legally anchored in-vestor protection. Precisely that typeof protection has increasingly gainedthe spotlight as a result of recentevents in the financial world.

Swiss investment funds must re-ceive legal approval of their fund ru-les from the Swiss Federal BankingCommission (SFBC); in the case offoreign funds, it is necessary to obtaina permit to distribute them in Switzer-land. For listing an ETSF on the SWXSwiss Exchange, the provisions of theadditional rules for the listing of col-lective investment schemes apply.

A separate segment for ETSFs wasestablished in order to differentiatethose products from ETFs. Going for-ward, the Exchange Traded Fundssegment will continue to be devotedto products that are passively man-aged and track a given underlying in-strument (most times, an index).

Continuous trading on the SWX Swiss ExchangeContinuous trading on SWX enablesinvestors to buy or sell securities at anytime during the trading day. Thanks tothe market liquidity, investment deci-

Structured products andinvestment funds crossed

New opportunities through ETSFs

Exchange traded structured funds (ETSFs) combine the advan-tages of structured products with the security of a regulated in-vestment fund. The protection of a fund as opposed to the issuerrisk involved in a debt security has gained particular attentionin response to recent financial events. Continuous trading facil-itated by market makers who are committed to posting firmquotes makes this product innovation an attractive financialinstrument.

■ Alain Picard, Product & Relationship Manager ETFs & Other Financial Products,SWX Swiss Exchange/SWX Europe

Securities exchange Market Segment

SWX Swiss Exchange Funds ETF

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other investment funds

The structure of the SWX Swiss Exchange fund market

Source: SWX

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sions can be implemented within seconds. Exchangetraded structured funds on the SWX Swiss Exchange canbe traded continuously during normal trading hours. Com-mission costs are of course incurred (just like in sharetrading) but, in contrast to normal investment funds, thereare no issuance fees involved. To ensure liquidity in themarket, each ETSF must have at least one market makerwho commits to performing an important task by post-ing firm bids and asks. Those quotes may not exceed aprescribed maximum spread. Thanks to the continuous-ly calculated indicative net asset value of an ETSF, it canbe determined how far away the market maker’s quote isfrom the intrinsic value of the fund. Compliance with theaforementioned rules is automatically verified by SWX foreach trade in an ETSF. This service provides added secu-rity for investors in these instruments.

Bank Vontobel has already issued two further productsin Q1 2008 – one with capital protection and another withyield enhancement. Due to the volatile financial markets,there were no additional listings in the first quarter of2008. However, discussions with Bank Vontobel and oth-er issuers suggest that we will see more products of thisnature appearing in 2008.

Payout of SLI Bonus Tracker ETSF

Source: SSPA Swiss Derivatives Map

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The chart shows the payout of an ETSFs product which is identical to structured products. In contrast to structuredproducts ETSFs do not represent a debt instrument, but are legally considered an investment fund.

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Die Mitgliederversammlung des VSVfand am 16. Mai 2008 im Palazzo deiCongressi in Lugano statt. Rund 240Vertreter von Aktiv-, Passiv- und Ein-zelmitgliedern sowie zahlreiche Gä-ste folgten der Einladung des VSV insTessin.

Illustre Gäste an der MitgliederversammlungUnter den Gästen befanden sich derBürgermeister der Stadt Lugano Gior-

gio Guidici, der Präsident von econo-miesuisse Gerold Bührer sowie derGeschäftsführer von economiesuisseDr. Pascal Gentinetta. Anwesend wa-ren zudem zahlreiche Vertreter vonPassivmitgliedern unter anderem YvesBollag, Head of Business Area desPassivmitglieds HSBC Private Bank(Suisse) SA.

Gleich zu Beginn der Versamm-lung verlas der Präsident ein Commu-niqué zum Rücktritt von Dr. NicolaBravetti, der wegen eines gegen ihnin Italien geführten Strafverfahrensaus Rücksicht auf den VSV aus allenÄmtern beim VSV zurückgetreten ist.Jean-Pierre Zuber würdigte die Arbeitseines Kollegen Bravetti und erinner-te an die vielen positiven Beiträge, dieder Vizepräsident für den Verband er-bracht hat. Er drückte gleichzeitig derFamilie von Nicola Bravetti sein unge-teiltes Mitgefühl aus: «Wir können undwollen nicht beurteilen», so Jean-Pier-

re Zuber, «ob die gegen Dr. Bravettierhobenen Vorwürfe berechtigt sind,oder nicht. Das werden die Untersu-chungen zeigen. Bis zum Beweis desGegenteils gehen wir von der Un-schuld eines jeden Beschuldigten aus.Dies ist ein Menschenrecht, auf dasein jeder Anspruch hat».

Im offiziellen Teil der Versamm-lung erinnerte der Präsident an diewichtigen Entscheide, die der Ver-band in der Vergangenheit in Luganogetroffen hat. So wurde 1993 derGrundstein zu den Standesregeln desVSV in dieser Stadt gelegt und 1988diskutierte die Mitgliederversamm-lung hier über die Errichtung einerSelbstregulierungsorganisation (SRO).Im Weiteren dankte Jean-Pierre Zuberden Referenten RA Geneviève Berclazvon der EBK, Prof. Paolo Bernasconi,Obmann des Standesgerichts des VSV,und RA Alexander Rabian, Vorsitzen-der der Geschäftsleitung SRO des VSVfür ihre Referate anlässlich des GwG-Seminars vom Vormittag.

In seiner Grussadresse unterstrichder Bürgermeister von Lugano, Gior-gio Giudici, die herausragende Be-deutung des Finanzplatzes Lugano fürdie wirtschaftliche Entwicklung desKantons. Gerold Bührer, Präsidentvon economiesuisse hiess in seinerAnsprache den VSV als 98. Branchen-verband im Wirtschaftsdachverbandherzlich willkommen. «economie-suisse wird die Interessen der unab-hängigen Vermögensverwalter im po-litischen Prozess vertreten und sich füroptimale Rahmenbedingungen derBranche einsetzen», versicherte Bührer.

Im Rahmen der statutarischen Ge-schäfte liess VSV-Präsident Jean-Pierre Zuber die Hauptaktivitäten desVerbandes seit der Mitgliederversamm-lung 2007 Revue passieren. RA MorysCavadini erläuterte anschliessend dieneue Organisationsstruktur des Ver-bandes, mit welcher den Aufgabendes Branchenverbandes mehr Ge-wicht verliehen werden soll. Er be-

Meet and Golf im Tessin

VSV-Mitgliederversammlung und Golfturnier vom 15. /16. Mai 2008

Der VSV lud zum 21. Mal seine Mitglieder zur ordentlichen jähr-lichen Mitgliederversammlung ein. Mitglieder und Gäste aus allen Landesteilen folgten der Einladung nach Lugano. Nebenden statutarischen Verbandsgeschäften gab es viele Gelegen-heiten, im geselligen Rahmen Kontakte zu knüpfen undFreundschaften zu pflegen.

■ Andreas Brügger, Verband Schweizerischer Vermögensverwalter (VSV), Zürich

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leuchtete darüber hinaus die wichtig-sten von der Geschäftsleitung SRO zubehandelnden Geschäfte im Jahr 2008:die Totalrevision der Standesregeln,die Bearbeitung von regulatorischenThemen sowie der mehrjährige Revi-sionszyklus. Den Überblick über dieAktivitäten des Verbandes rundeteAlessandro Ciocca, Vize-Präsident desVSV, mit seinem Ausblick zum Jahr2008 und seinen Ausführungen zuden Zielen für das Jahr 2009 ab. DieVersammlung genehmigte in der Fol-ge die Jahresrechnung 2007 wie auchdas Budget 2009 einstimmig. Laut ei-ner fast zwanzigjährigen «Zauberfor-mel» sind die Regionen Deutsch-schweiz, Romandie und Tessin je-weils mit drei Vorstandsmitgliedernvertreten. Die Mitgliederversammlunggenehmigte einstimmig die Wahl vonMarc Hauser aus der Romandie in denVorstand. Er ersetzt Antoine Spill-

mann, der im Oktober 2007 zurückge-treten ist. Jean-Pierre Zuber rief dieMitglieder im Tessin auf, ihm baldmöglichst geeignete Kandidaturen fürden vakanten Sitz der Region Tessinzu melden.

Am Ende des statutarischen Teilsder Mitgliederversammlung wurde RAAlexander Rabian mit Applaus zumEhrenmitglied des Verbandes gewählt.Jean-Pierre Zuber würdigte die Ver-dienste des Vorsitzenden der Ge-schäftsleitung SRO. So hat AlexanderRabian die Interessen des Verbandesseit 1996 mit vollem Elan unterstütztund entscheidend mitgeprägt.

Die Zusammenarbeit begann mitder Revision der Statuten. Es folgtendie Umsetzung der Geldwäscherei-Richtlinien und zahlreiche Aktivitätenim Rahmen der Vertretung der Inter-essen des Verbandes und seiner Mit-glieder in den Bereichen Regelwerk

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1 Dr. Pascal Gentinetta (l.) und Ge-rold Bührer (r.) erwiesen dem VSVdie Ehre.

2 Die zahlreich erschienenen Mitglieder genehmigten u.a. das Budget 2009.

3 Teilnehmer des Golf-Schnupper-kurses.

4 Die beiden PGA-Golfprofis Garry Malia (l.) und Paul Dougan (M.) analysieren den Golfschwung von Marco Bianchi (r.).

5 Clubhaus Golf Club Patriziale in Ascona.

6 Marc Amyot beim Putten.

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und Gesetzgebung. «Wie kein ande-rer», so Jean-Pierre Zuber, «verstand esAlexander Rabian, den Vorständendie Problematik der Geldwäscherei-prävention aufzuzeigen und für derenUmsetzung gangbare Lösungsvor-schläge zu entwickeln». Das bei ihmdamals entfachte Feuer sei bis heutenicht erloschen, es brenne hellerdenn je. Alexander Rabian sei mitdem Thema Vermögensverwaltungmit Leib und Seele eng verbunden.

Beim anschliessenden Galadinnerim Hotel Splendide Royal wurdenlebhaft Erinnerungen ausgetauschtund Freundschaften gepflegt.

5. VSV-Golf-TrophyAm Vortag der Mitgliederversamm-lung fand bereits zum fünften Mal die

VSV-Golf-Trophy statt. Die HSBC Pri-vate Bank (Suisse) SA, Lugano, unter-stützte den Anlass grosszügig. Gast-club war der Golf Club Patriziale As-cona. Der Golfplatz von Ascona amUfer des Lago Maggiore ist von einerfaszinierenden Bergkette umgebenund gilt als einer der schönsten Plät-ze der Schweiz. 64 Turnierteilnehmerwetteiferten bei schönem Wetter umRuhm und Ehre, wobei nach dem Sta-bleford Spielsystem gezählt wurde.Die Bruttowertung der Herren ge-wann Andrew Moore (HCP 6.3/5;brutto 28), bei der Nettowertung führ-te die Rangliste bei den Damen Chri-stina Stalder (HCP 26.3/27; netto 35)an, bei den Herren triumphierte beiden Handicaps 0.0 bis 18.6 Marco Bi-anchi (HCP 16.6/15; netto 37) und beiden Handicaps 18,7 bis 36 JanGrundtman (HCP 23,3/22; netto 41).Die «Nearest-to-the-Pin»-Wertung ge-wann Kim Lacombe (0,61 cm) undden «Longest Drives» machte bei denLadies Nurcan Bariletti (179 m) undbei den Herren Leonardo Pinoja (254m). Im Rahmen einer Putting-Compe-tition konnten auch die zahlreichenGolfaspiranten ihr Talent und die imGolf-Schnupperkurs gelernten Techni-ken erproben.

Vor und nach dem Turnier nutztendie Teilnehmer die einmalige Gele-genheit, ihren Golfschwung von denbeiden PGA Professionals Paul Dou-gan und Garry J. Malia analysieren zulassen. Auf Einladung des VSV führ-ten die beiden Golfprofis das Sy-

stem «Golf Biodynamics» erstmals ei-nem breiteren Publikum vor. Mit Hil-fe von an verschiedenen Stellen desKörpers angebrachten Sensoren wer-den die Daten des Golfschwungs anden Computer übermittelt und ausge-wertet. Das System vergleicht denSchwung des Spielers mit dem «Modell-Schwung» eines Tour Professionalsund zeigt auf, was der Spieler im Mo-ment richtig macht und was verbes-sert werden muss. Die «Aha-Erleb-nisse» der Turnierteilnehmer warennicht zu überhören. Ob die Sieger dieAnalyse vor oder nach dem Turniergemacht haben, entzieht sich derKenntnis des Schreibenden.

Der sportliche Tag fand seinenAusklang mit einem vorzüglichen Es-sen im Restaurant des Golfclubs.

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7 VSV-Präsident Jean-Pierre Zuberin voller Aktion.

8 (v.l.n.r.) Mauro Pennati, Yves Bol-lag, Stelio Beltraminelli und Da- niel Braun.

9 Mit dem Sieger (brutto Herren): Andrew Moor mit Jean-Pierre Zuber und Yves Bollag.

10 Siegerehrung netto Damen: Yves Bollag und Jean-Pierre Zuber mit Christina Stalder.

11 Marlies Woodtli kämpft mit den Tücken des Wassers.

12 Alexander Rabian bedankt sich für seine Wahl zum Ehrenmitglied.

13 Der neue Vizepräsident Alessandro Ciocca im Gespräch mit Morys Cavadini.

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Der neue Barrier Graph ist da!

Jetzt alles auf einen Blick:

� Abstand zur Barriere

� Barriereverletzung

� aktuelle Basiswertkurse

� tiefste Basiswertkurse seit Emission

� eventuelle physische Rückzahlungen

Barrier Graph

Basiswert A Basiswert B

33.34 CHF

31.60 CHF

22.00 CHF22-Jan-2008

23.00 CHF

Barriere wurde am22-Jan-2008erreicht

129.00 CHF

102.40 CHF95.40 CHF

22-Jan-2008

89.01 CHF

Ref.-/Ausübungspreis

Tiefster Basiswertkurs

Barriere

Aktueller Basiswertkurs

Der rote Balken des Basiswerts B markiert, dass dieser Wert momentan die schwächste Wertentwicklung aufweist. Ein Anleger würde bei heutiger Auszahlung des Zertifikats somit diesen Basiswert erhalten.