การด าเนินนโยบายการเงิน...
TRANSCRIPT
การด าเนินนโยบายการเงิน: เครื่องมือที่เหมาะสม
สัมมนาวิชาการธนาคารแห่งประเทศไทย ประจ าปี 2555
24 กันยายน 2555
รัญชนา พงศาปาน ปัณฑา เกตุเรืองโรจน์ ธนภรณ์ หิรัญวงศ ์
อัตราดอกเบี้ย หรือ อัตราแลกเปลี่ยน
เครื่องมือใดจะเหมาะสมกับประเทศไทย
ภาวะแวดล้อมที่เปลี่ยนแปลงไป
ทบทวนความเหมาะสม ของเครื่องมือในการด าเนินนโยบายการเงิน
2
ปรัชญาของการด าเนินนโยบายการเงิน
เสถียรภาพดา้นราคา
เสถียรภาพทางการเงิน
เสถียรภาพทางเศรษฐกิจ
3
เสถียรภาพด้านราคา
อัตราแลกเปลี่ยน ปริมาณเงิน เงินเฟ้อคาดการณ์
อัตราแลกเปลี่ยน อัตราดอกเบี้ย
เป้าหมายสูงสุด
เป้าหมายขั้นกลาง (กรอบนโยบายการเงิน)
เป้าหมายขั้นปฏิบัติการ (เคร่ืองมือ)
ความแตกต่างอยู่ที่การเลือกใช้เครื่องมือในการด าเนินนโยบาย มิใช่กรอบการด าเนินนโยบาย
4
อัตราดอกเบี้ย หรือ
อัตราแลกเปลี่ยน เครื่องมือใดจะเหมาะสม
ส าหรับไทย
ภาวะแวดล้อมใด ที่มีอิทธิพลต่อการเลือกใช้เครื่องมือ
คุณสมบัติส าคัญ ของเครื่องมือมีอะไรบ้าง
5
Hard Pegged
อัตราแลกเปลี่ยน (ER-Group)
อัตราดอกเบี้ย (IR-Group)
Soft Pegged Float Free Float
Argentina Bahrain Bangladesh China Denmark Honduras Jordan Kazakhstan
Latvia Lebanon Namibia Nigeria Pakistan Qatar Saudi Arabia
Sri Lanka Ukraine UAE
Venezuela Vietnam Yemen
Bosnia Hong Kong Lithuania
Brazil Colombia Ghana Guatemala Hungary Iceland Indonesia Israel Korea Mexico
Peru Philippines Romania Serbia
South Africa Taiwan Turkey India Malaysia
Thailand
Armenia Australia Canada Chile
Czech Republic New Zealand
Norway Poland Sweden UK
Euro Area Japan Switzerland US
Pegged to a single currency
Pegged to a basket
of currencies
Manage NEER within a band
Belarus Iran
Kuwait Morocco Tunisia Egypt Russia
Singapore
แบ่งประเทศในโลกออกเป็น 2 กลุ่ม ตามเครื่องมือหลักในการด าเนินโยบายการเงิน
6
เศรษฐกิจ การเงิน สถาบัน
ขนาดเศรษฐกิจ และความร่ ารวย ของประเทศ
ระดับการพัฒนาระบบการเงิน
ธรรมาภิบาลของรัฐ
Trade Openness และ Monopoly Power
ความโปร่งใส ของธนาคารกลาง
ปัจจัยแวดล้อม 3 กลุ่ม
7
BHR
CHN
HKG KWT
QTR SGP UAE CAN
EUR
JPN
NWY SWZ
UKD
USA
0
2,000
4,000
6,000
8,000
10,000
12,000
14,000
0 10 20 30 40 50 60 70
ER-Group IR-Group IR-Group (THA)
ขนาดเศรษฐกิจ (BNUSD)
ความร่ ารวย GDP per Capita PPP Based (THUSD/Person)
DMK SUD
ขนาดเศรษฐกิจและความร่ ารวย ไม่ได้แตกต่างชัดเจนระหว่างกลุ่มประเทศที่ใช้เครื่องมือต่างกัน
Source: World Bank national accounts data, and OECD National Accounts data files 8
BHR
BDH
BLR
HKG
DMK HDS JRD
LTV LTN
NMB
PKT
SGP
TUN UKN UAE
VTN
ARM AUS
BZL
CAN CHL
CLB
CZR
EUR GHN GTM
HNG
ICL
IND
IDN ISR
KOR
MLY
MEX NZD NWY PRU
PHP POL
SAF
SWD SWZ
TUR UKD USA
THA
0
90
180
270
360
450
0 25 50 75 100 125
ER-Group IR-Group IR-group (THA)
Trade Openness
Monopoly Power
Monopoly Power เฉลี่ยอยู่ที่ 48.7
Trade Openness เฉลี่ย 90%
of GDP
“Monopoly Power” อธิบายความแตกต่างได้ชดัเจนกว่า “Trade Openness” โดยประเทศที่สินค้ามี Monopoly Power ส่วนใหญ่ใช้อัตราดอกเบี้ย
9
0
1
2
3
4
5
6
7
YEM
VNZ
RUS
ARG
BHZ
EUR
IRN
KZT
TWN
UKN
UAE
ICL
SRB
ARM
EGT
LTN
NG
R RM
N ME
X KO
R TU
N VT
N PH
P PK
T ID
N BD
H CL
B JR
D HN
G GH
N MR
C KW
T LT
V LB
N HD
S TU
R CZ
R TH
A CH
N GT
M SL
K BZ
L PR
U CH
L NM
B PO
L JP
N BL
R US
A IN
D UK
D QT
R DM
K SU
D BH
R CA
N NZ
D SW
D IS
R SW
Z AU
S NW
Y SA
F ML
Y HK
G SG
P
IR-Group
ER-Group
Score
ประเทศที่ใช้อัตราดอกเบี้ยส่วนใหญ่มีระดับการพัฒนาระบบการเงินสูง
Note: Financial Development Index measures the degree of development in financial sector from 3 sub-indices: (1) policy and institutional factors (2) financial intermediation factors (3) financial access
Source: World Economic Forum
Low High ระดบัการพัฒนาระบบการเงิน
THA
10
ARG BHR
BDH
BLR
CHN
HKG DMK
UAE JRD
KZT
KWT
LTV
LTN NGR
PKT QTR
RUS KWT
SGP SLK
TUN UKN EGT SUD
ARM
AUS
BZL
CAN
CHL
CLB
CZR EUR
GHN
GTM
HNG ICL
IND
IDN
ISR JPN KOR
MLY MEX
NZD
NWY PRU
PHP
RMN
SAF
SWD
SWZ
TUR
UKD
USA
THA
0
2
4
6
8
10
12
14
-2 -1 0 1 2 3
ER-Group IR-Group IR-Group (THA)
ความโปร่งใสของธนาคารกลาง
ธรรมาภิบาลของรฐั
NMB
ความโปร่งใสของธนาคาร เฉลี่ยอยู่ที่ 5.3
ธรรมาภิบาล เฉลี่ยอยู่ที่ 0.4
ประเทศที่ใช้อัตราดอกเบี้ยส่วนใหญ่มีภาครัฐที่เข้มแข็ง เมื่อเทียบกับประเทศที่ใช้อัตราแลกเปลี่ยน
11
เปรียบเทียบความส าคญัของแต่ละปจัจัย จาก logistic model
อัตราดอกเบี้ย อัตราแลกเปลี่ยน
เคร่ืองมือหลัก
ระดับการพัฒนาระบบการเงิน
ความเข้มแข็งของภาครัฐ
Monopoly Power
ความร่ ารวย
Trade Openness
12
• “Monopoly Power” และ “ความเข้มแข็งของภาครัฐ” มีนัยส าคัญที่สุดในการอธิบาย และสัมพันธ์กับการเลือกใช้อัตราดอกเบี้ย (เช่นเดียวกับการพัฒนาระบบการเงิน)
• “Trade Openness” สัมพันธ์กับการเลือกใช้อัตราแลกเปลี่ยน แต่มีนัยส าคัญในการอธิบายน้อยมาก
• “ความร่ ารวย” สัมพันธ์กับการเลือกใช้อัตราแลกเปลี่ยน
ข้อเท็จจริง ข้อสังเกต
ข้อสรุปจากปัจจัยแวดล้อม
• สิงคโปร์ ฮ่องกง และเดนมาร์ก พิเศษจากประเทศอื่นๆในกลุ่มอัตราแลกเปลี่ยน ในเกือบทุกมิติ
• ประเทศไทยมีปัจจัยโครงสร้างอยู่กลางๆ โน้มไปทางกลุ่มอัตราดอกเบ้ีย
• ปัจจัยแวดล้อมที่ศึกษาไม่ได้ชี้ถึง “ความสามารถ หรือ ความจ าเป็น” ในการเลือกใช้เครื่องมืออย่างใดอย่างหนึ่ง
13
อัตราดอกเบี้ย หรือ
อัตราแลกเปลี่ยน เครื่องมือใดจะเหมาะสม
ส าหรับไทย
ภาวะแวดล้อมใด ที่มีอิทธิพลต่อการเลือกใช้เครื่องมือ
คุณสมบัติส าคัญ ของเครื่องมือมีอะไรบ้าง
14
ตั้งแต่ปี 2543 ธปท. ด าเนินนโยบายการเงินภายใต้กรอบเป้าหมายเงินเฟ้อแบบยืดหยุ่น โดยใช้อัตราดอกเบี้ยเป็นเครื่องมือหลัก
เสริมด้วยนโยบายอัตราแลกเปลี่ยน และ macro-prudential measures
อัตราดอกเบี้ย Flexible Inflation Targeting (FIT)
เสถียรภาพราคา เสถียรภาพเศรษฐกิจและการเงิน
macro-prudential measures
นโยบาย อัตราแลกเปลี่ยน
เงินเฟ้อ เศรษฐกิจ
15
-30
-20
-10
0
10
20
1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010
Government Spendings Statistical Discrepancies Net exports of G&S Change in Inventories Private Gross Fixed Capital Formation Private Consumption GDP
GDP Growth Contribution % YoY
Source : NESDB
อุปสงค์ภายในประเทศและการส่งออก เป็นแรงขับเคลื่อนหลักของเศรษฐกิจไทย
16
หมายเหตุ: สัดส่วนความส าคัญ (Contribution) ต่อเงินเฟ้อ ค านวณจากค่าสัมประสิทธิ์คูณกับค่าเฉลี่ยของตัวแปรน้ันๆ ที่มา: โชติมา, วรารัตน์ และอธิพงษ์ (2555), “นโยบายการเงินและการดูแลเงินเฟ้อ”, Discussion Paper ธปท. โดยใช้ข้อมูลระหว่าง 2003Q4-2011Q3
70%
อุปสงค์และการคาดการณ์ เป็นปัจจัยส าคัญท่ีส่งผลต่อพลวัตรของเงินเฟ้อไทย
0%
20%
40%
60%
80%
100%
ปัจจัยที่ส่งผลต่อเงินเฟ้อ
มาตรการอุดหนุนน้ ามันดีเซล (0.03%)
ปัจจัยอุปสงค์ (5%) • ช่องว่างการผลิต (Output Gap)
เงินเฟ้อคาดการณ์ (62%)
ปัจจัยอุปทาน (33%) • ค่าจ้างขั้นต่ า ราคาน้ ามัน ราคาสินค้าเกษตร
30%
17
0
0.2
0.4
0.6
0.8
1
NewZ
ealan
d US
Cana
da
Spain
Ko
rea
UK
Cypr
us
Fran
ce
Lith
unia
Japa
n Au
stra
lia
Taiw
an
Sout
h Af
rica
Aust
ria
Finl
and
Denm
ark
Chile
Ita
ly No
rway
Th
ailan
d Be
lgiu
m
Swed
en
Malta
Gr
eece
Ho
ng K
ong
Irelan
d Sw
itzer
land
Turk
ey
Portu
gal
Czec
h Ge
rman
y La
tvia
Hung
ary
Luxe
nbou
rg
Neth
erlan
d Sl
ovak
ia Ice
land
Polan
d Me
xico
Israe
l Es
toni
a
Source: Petursson (2008)
Degree of Exchange Rate Pass-through
การส่งผ่านอัตราแลกเปลี่ยนไปถึงเงินเฟ้อของไทย มีไม่มากนัก เมื่อเทียบกับประเทศอื่นๆ
18
2. Counter-cyclicality ภาวะการเงินสามารถต้านกับวัฏจักรเศรษฐกิจ เพื่อช่วยลดความผันผวนในเศรษฐกิจและเงินเฟ้อ
3. Flexibility ความยืดหยุ่นในการตอบสนองต่อ shocks
1. Controllability สามารถควบคุมเคร่ืองมือและภาวะการเงินได้
เครื่องมือนโยบายการเงนิที่เหมาะสม ควรมี 3 คุณสมบัติหลกั
19
การเลือกใช้เครื่องมือใดเป็นเครื่องมือหลัก ควรค านึงถึงความสามารถในการควบคุมภาวะการเงิน
ทั้งในปัจจุบันและการคาดการณ์
ความโปร่งใสเป็นสิ่งจ าเป็นที่จะช่วย anchor การคาดการณ์
อัตราดอกเบี้ย และการคาดการณ์
อัตราแลกเปลี่ยน และการคาดการณ์
ภาวะการเงิน
Controllability
20
Interest Rate Autonomy
Exchange Rate Stability
Capital Mobility
Controllability
ความสามารถในการควบคุมภาวะการเงิน ถูกจ ากัดด้วย Impossible Trinity
The “Impossible Trinity”
21
Interest Rate Autonomy
Exchange Rate Stability
Capital Mobility
Controllability
กลุ่มที่ใช้อัตราดอกเบี้ยเป็นหลัก
ควบคุมอัตราดอกเบี้ย และการคาดการณ์ได้ดี
ควบคุมอัตราแลกเปลี่ยนได้บ้าง ผ่านการแทรกแซง
22
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
7%
Aug 01 Aug 03 Aug 05 Aug 07 Aug 09 Aug 11 Aug 13
กระบวนการสร้างความโปร่งใสผ่านการสื่อสาร ช่วยเพิ่ม predictability ของนโยบายการเงินของไทย
Controllability
อัตราดอกเบี้ยนโยบาย การคาดการณ์อัตราดอกเบี้ย
23
อัตราดอกเบี้ยและอัตราแลกเปลี่ยนมีความสัมพันธ์กัน ผ่าน Uncovered Interest Parity (UIP)
กลุ่มที่ใช้อัตราแลกเปลี่ยนเป็นหลัก
Interest Rate Autonomy
Capital Mobility
Exchange Rate Stability
อัตราดอกเบี้ยขึ้นอยู่กับ การคาดการณ์ค่าเงิน
อัตราแลกเปลี่ยนคงที่ อัตราแลกเปลี่ยนเคลื่อนไหว
แบบมีเป้าหมาย
อัตราดอกเบี้ย เป็นไปตามประเทศ Anchor
Controllability
24
0.0
0.5
1.0
1.5
2.0
2.5
0
2
4
6
8
10
12
Jul-87 Jul-91 Jul-95 Jul-99 Jul-03 Jul-07 Jul-11
%
25
Controllability
ตัวอย่างจากสิงคโปร:์ อัตราแลกเปลี่ยนเคลื่อนไหวแบบมีเป้าหมาย
3-Month Domestic Interbank
3-Month US$ SIBOR
SGD (RHS)
Appreciation
อัตราแลกเปลี่ยนและอัตราดอกเบี้ยของสิงคโปร ์SGD per USD
0
1
2
3
4
5
6
2004-2007 2008-2011
ER IR
Output volatility
0
1
2
3
4
5
2004-2007 2008-2011
ER IR
Inflation Volatility
Counter-cyclicality
ประเทศที่ใช้อัตราแลกเปลี่ยนเป็นเครื่องมือหลัก จะมีความผันผวนทางเศรษฐกิจและเงินเฟ้อสูงกว่า
26
% %
Pool Estimation Sacrifice
Ratio
กลุ่ม ER 2.25
กลุ่ม IR 1.74 -2 0 2 4 6 8
10
(-0.3)
-(-0.2
5)
(-0.25
)-(-0.20
)
(-0.20
)-(-0.15
)
(-0.15
)-(-0.10
)
(-0.10
)-(-0.05
)
(-0.05
)-0
0-0.0
5
0.05-0.1
0
0.10-0.1
5
0.15-0.2
0
ER
IR
Frequency Degree of Counter-cyclicality
Note: Sacrifice ratio มาก แสดงว่า ในการลดอตัราเงินเฟ้อ (disinflation) ต้องเสีย GDP ไปมาก
กลุ่มอัตราแลกเปลี่ยนมีความผันผวนทางเศรษฐกิจที่สูงกว่า เนื่องจาก...
Low High Degree of Counter-cyclicality
1) Sacrifice Ratio สูงกว่า และ 2) ภาวะการเงิน Counter-cyclical น้อยกว่า
Counter-cyclicality
27
28
0 0.2 0.4 0.6 0.8
Thailand-Major
(G3+China)
Average: Exchange
Rate Group
pre-crisis (00-07) post-crisis (10-11)
y = 4.9985x + 0.5325 R² = 0.5346
0
0.2
0.4
0.6
0.8
1
1.2
-0.05 0 0.05 0.1 0.15
Correlation with Anchor Country
Degree of Counter-cyclicality
Exchange Rate Group Degree of Business Cycle Synchronization
(with Major/Anchor Countries)
Counter-cyclicality
ภาวะการเงินของกลุ่มอัตราแลกเปลี่ยน Counter-cyclical น้อย จากวัฏจักรเศรษฐกิจของประเทศที่ต่างจากประเทศที่เป็น anchor
Flexibility
ความสามารถในการ รองรับ shocks
อิสระในการ ใช้ 2 เครื่องมือ
ความสามารถ ในการดูแล
เสถียรภาพการเงิน
การใช้อัตราดอกเบี้ยเป็นหลัก ท าให้อัตราแลกเปลี่ยนสามารถเคลื่อนไหว ท าหน้าที่เป็น shock absorber ได้
หากใช้อัตราดอกเบี้ยเป็นหลัก สามารถใช้อัตราแลกเปลี่ยนมาเป็นเครื่องมือเสริมได้ เมื่อจ าเป็น
ประเทศที่ใชอ้ัตราแลกเปลี่ยนเป็นหลัก จ าเป็นต้องใช้ Macro-prudential measures มากกว่า
29
30
อัตราแลกเปลี่ยนสามารถท าหน้าที่เป็น shock absorber ได้ โดยเคลื่อนไหวในทิศทางที่ช่วยลดทอนผลกระทบของ shock ต่อเศรษฐกิจ
Edwards and Yeyati (2004) พบว่า อัตราแลกเปลี่ยน ที่ยืดหยุ่น สามารถลดทอนผลกระทบของ Terms of Trade Shock ได้ดีกว่า ในกรณีของประเทศไทย 1. ชญาวดี รัญชนา และ เกศสรินทร์ (2551)
พบว่าอัตราแลกเปลีย่นสามารถชว่ย ลดผลกระทบของ Real Shock ได ้
2. ณชา และ เกษมสุข (2554) พบวา่ อัตราแลกเปลี่ยนท าหน้าที่เป็น Shock Absorber ได้ดี โดยเฉพาะในกรณีที่เป็น World Demand Shock และ Terms of Trade Shock
Real shock (เช่น เศรษฐกิจประเทศคู่ค้าชะลอลง)
การส่งออกชะลอลง
เงินบาทอ่อนค่าลง
ช่วยกระตุ้นเศรษฐกิจ
จากการที่ไม่สามารถด าเนินนโยบายการเงินอย่างอิสระได้ ส่งผลให้สิงคโปร์และฮ่องกงจ าเป็นต้องพึ่งพิง Macro-prudential Measures
Source: IMF Country Report No. 12/42 (Singapore Article IV Consultation)
Examples of Macro-prudential Measures
Singapore Hong Kong
- Prohibiting interest-only loans - Lowering LTV (2010-2011) - Raising seller’s stamp duty on private properties (2010) - Raising buyer’s stamp duty (2011)
- Lowering LTV (2009-2011) - Tightening debt-servicing ratio (2010) - Raising stamp duty for short-term property ownership (2010)
31
2. Counter-cyclicality ความสามารถในการดูแลความผันผวนทางเศรษฐกิจของไทยถือว่าอยู่ในเกณฑ์ดี จากการใช้อัตราดอกเบี้ยเป็นหลัก
3. Flexibility การใช้อัตราดอกเบี้ยจะเอื้อให้มีความยืดหยุ่นเพียงพอ ที่จะดูแลเสถียรภาพเศรษฐกิจและการเงิน
1. Controllability การใช้อัตราแลกเปลี่ยนอาจมีข้อจ ากัดในการควบคุมภาวะการเงิน ส่วนหนึ่งจากความละเอียดอ่อนในการสื่อสาร
ข้อสรุปเครื่องมือนโยบายการเงินที่เหมาะสม ตามเกณฑ์คุณสมบัติ 3 ประการ
32
0
1
2
3
4
5
6
7
8
0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 3.5 4 4.5
1996Q1 2012Q2
1999Q3
2002Q4 2007Q1
crisis
crisis normal
Inflation Volatility
Output Volatility
Counter-cyclicality
Inflation-output volatility trade-off ของไทยปรับตัวดีขึ้น
normal
33
Hard Pegged
อัตราแลกเปลี่ยน (ER-Group)
อัตราดอกเบี้ย (IR-Group)
Soft Pegged Float Free Float
Argentina Bahrain Bangladesh China Denmark Honduras Jordan Kazakhstan
Latvia Lebanon Namibia Nigeria Pakistan Qatar Saudi Arabia
Sri Lanka Ukraine UAE
Venezuela Vietnam Yemen
Bosnia Hong Kong
Lithuania
Brazil Colombia Ghana Guatemala Hungary Iceland Indonesia Israel Korea Mexico
Peru Philippines Romania Serbia
South Africa Taiwan Turkey India Malaysia
Thailand
Armenia Australia Canada Chile
Czech Republic New Zealand
Norway Poland Sweden UK
Euro Area Japan Switzerland US
Pegged to single currency
Pegged to a basket
of currency
Manage NEER with in a band
Belarus Iran
Kuwait Morocco Tunisia Egypt Russia
Singapore
หลายประเทศได้เปลี่ยนจากอัตราแลกเปลี่ยนไปใช้อัตราดอกเบี้ย เป็นเครื่องมือหลัก
Transit to IR
Hong Kong
34