aarsverslag 2005 2005 - european central bank · 2006. 4. 25. · jaarverslag 2005 in 2006...

NL

JAARSVERSLAG 2005

JAAR

SVER

SLAG

2005

EURO

PESE

CEN

TRAL

E B

ANK

2005 20052005200520052005200520052005200520052005

ISSN 1561459-X

9 7 7 1 5 6 1 4 5 9 0 0 2

AR_Titel_NL_05 06.03.2006 8:43 Uhr Seite 1

JAARVERSLAG 2005

In 2006 verschijntin alle publicaties

van de ECB een motief van het bankbiljet

van €5.

01_Inhalt_Vorwort_05_NL 31.03.2006 16:23 Uhr Seite 1

© Europese Centrale Bank, 2006

AdresKaiserstrasse 2960311 Frankfurt am Main, Duitsland

PostadresPostfach 16 03 1960066 Frankfurt am Main, Duitsland

Telefoon+49 69 1344 0

Internethttp://www.ecb.int

Fax+49 69 1344 6000

Telex411 144 ecb d

Alle rechten voorbehouden.Reproductie voor educatieve en niet-commerciële doeleinden is toegestaan,mits de bron wordt vermeld.

Foto’sDavid FarrellMartin JoppenRobert MetschConstantin MeyerMarcus Thelen

De afsluitingsdatum voor de in ditVerslag voorkomende gegevens was 24 februari 2006.

ISSN 1561-459X (papier)ISSN 1725-2911 (internet)


VOORWOORD 12

HOOFDSTUK 1ECONOMISCHE ONTWIKKELINGEN EN MONETAIR BELEID

1 MONETAIRE-BELEIDSBESLISSINGEN 20

2 MONETAIRE, FINANCIËLE EN ECONOMISCHE ONTWIKKELINGEN 242.1 De mondiale macro-economische

omgeving 242.2 Monetaire en f inanciële

ontwikkelingen 272.3 Prijsontwikkelingen 532.4 Productie-, vraag- en

arbeidsmarktontwikkelingen 592.5 Begrotingsontwikkelingen 672.6 Ontwikkelingen inzake

wisselkoersen en betalings-balansen 73

3 ECONOMISCHE EN MONETAIREONTWIKKELINGEN IN DE EU-LIDSTATENBUITEN HET EUROGEBIED 82

HOOFDSTUK 2CENTRALE-BANKTRANSACTIES EN -ACTIVITEITEN

1 MONETAIRE-BELEIDSTRANSACTIES,DEVIEZENTRANSACTIES ENINVESTERINGSACTIVITEITEN 941.1 Monetaire-beleidstransacties 941.2 Deviezentransacties 1001.3 Investeringsactiviteiten 100

2 BETALINGSVERREKENINGS- EN EFFECTENAFWIKKELINGSSYSTEMEN 1022.1 TARGET 1022.2 TARGET2 1042.3 Grensoverschrijdend gebruik

van onderpand 105

3 BANKBILJETTEN EN MUNTEN 1083.1 De omloop van

eurobankbiljetten en euromunten en de geldverwerking 108

3.2 Vervalsing van bankbiljetten en het bestrijden van valsemunterij 109

3.3 Uitgifte en productie van bankbiljetten 110

4 STATISTIEKEN 1134.1 Algemene ontwikkelingen in het

eurogebied aangaande statistieken 1134.2 Nieuwe of verbeterde statistieken 1144.3 Statistieken voor de beoordeling

van de convergentie 115

5 ECONOMISCH ONDERZOEK 1165.1 Onderzoeksagenda 1165.2 Onderzoeksnetwerken 117

6 OVERIGE TAKEN EN WERKZAAMHEDEN 1206.1 Naleving van het verbod

op monetaire f inanciering en bevoorrechte toegang 120

6.2 Adviesfuncties 1206.3 Het beheer van de

krediettransacties van de Europese Gemeenschap 122

HOOFDSTUK 3FINANCIËLE STABILITEIT EN INTEGRATIE

1 FINANCIËLE STABILITEIT 1261.1 Toezicht op de f inanciële

stabiliteit 1261.2 Samenwerking in f inanciële

crisissituaties 129

2 FINANCIËLE REGELGEVING EN TOEZICHT 1302.1 Algemeen 1302.2 Bankwezen 1302.3 Effectenwezen 1312.4 Verslaglegging 131

3 FINANCIËLE INTEGRATIE 133

3ECB

Jaarverslag2005

INHOUD


4 TOEZICHT OP DE MARKTINFRASTRUCTUREN 1394.1 Toezicht op (de infrastructuren van) het hoogwaardige betalingsverkeer in euro 1394.2 Retailbetalingsverkeer 1404.3 Effectenclearing en -afwikkeling 141

HOOFDSTUK 4EUROPESE EN INTERNATIONALE BETREKKINGEN

1 EUROPESE AANGELEGENHEDEN 1461.1 Beleidsaangelegenheden 1461.2 Institutionele aangelegenheden 1501.3 Ontwikkelingen in en betrekkingen

met tot de EU toetredende landen en met toetredingslanden 151

2 INTERNATIONALE AANGELEGENHEDEN 1532.1 De belangrijkste ontwikkelingen

binnen het internationale monetaire en f inanciële stelsel 153

2.2 Samenwerking met landen buiten de EU 155

HOOFDSTUK 5VERANTWOORDING

1 VERANTWOORDING TEGENOVER HET PUBLIEK EN HET EUROPEES PARLEMENT 160

2 SPECIFIEKE MET HET EUROPEES PARLEMENT BESPROKEN ONDERWERPEN 161

HOOFDSTUK 6EXTERNE COMMUNICATIE

1 COMMUNICATIEBELEID 166

2 COMMUNICATIE-ACTIVITEITEN 167

HOOFDSTUK 7INSTITUTIONEEL KADER, ORGANISATIE EN JAARREKENING

1 BESLUITVORMENDE ORGANEN EN CORPORATE GOVERNANCE VAN DE ECB 1731.1 Het Eurosysteem en het Europees

Stelsel van Centrale Banken 1731.2 De Raad van Bestuur 1741.3 De Directie 1761.4 De Algemene Raad 1781.5 Comités van het Eurosysteem/

ESCB, het Begrotingscomité en de Human Resources Conferentie 179

1.6 Corporate Governance 180

2 ORGANISATORISCHE ONTWIKKELINGEN 1822.1 Human resources 1822.2 Onderzoek naar de effectiviteit

en doelmatigheid van de ECB 1842.3 Het nieuwe kantoorgebouw van

de ECB 184

3 SOCIALE DIALOOG BINNEN HET ESCB 187

4 JAARREKENING VAN DE ECB 189Managementverslag voor het jaar 2005 190Balans per 31 december 2005 192Winst- en verliesrekening over het jaar 2005 194Grondslagen voor de opstelling van dejaarrekening 195Toelichting op de balans 200Toelichting op de winst- en verliesrekening 207Toelichting op de verdeling van winst/toedeling van verliezen 211Accountantsverklaring 212

5 GECONSOLIDEERDE BALANS VAN HET EUROSYSTEEM PER 31 DECEMBER 2005 214

4ECBJaarverslag2005


BIJLAGEN

DOOR DE ECB VASTGESTELDE RECHTSINSTRUMENTEN 218

DOOR DE ECB UITGEBRACHTE ADVIEZEN 220

OVERZICHT VAN DE MONETAIRE-BELEIDSMAATREGELEN VAN HET EUROSYSTEEM 227

PUBLICATIES VAN DE EUROPESE CENTRALE BANK SINDS 2005 229

LIJST VAN TERMEN 235

LIJST VAN KADERS1 De veranderende aard van de sterke

monetaire dynamiek tijdens de afgelopen jaren 30Grafiek A Componenten van M3 31Grafiek B Ontwikkeling M3 en

tegenposten 32Grafiek C Sectorale samenstelling

van deposito’s 332 De invloed van de stijgende olieprijzen

op de obligatierendementen en deaandelenkoersen: een historische vergelijking voor het eurogebied en de Verenigde Staten 40Tabel A Veranderingen in de

rendementen van de tienjaars overheidsobligaties in het eurogebied en de VS tijdens de twaalf maanden voorafgaand aan de olieprijspieken 40

Tabel B Veranderingen in de aandelen-koersen in het eurogebied en de VS tijdens de twaalfmaanden voorafgaand aan de olieprijspieken 42

3 Verschillen in de groei van leningen aan huishoudens tussen de landen van het eurogebied 45

Grafiek A Uiteenlopende groei van de MFI-leningen aan huis-houdens in de landen van het eurogebied 45

Grafiek B Gewogen variatiecoëfficiëntvoor de groei op jaarbasis van de MFI-leningen aan huishoudens 46

Grafiek C Groei van de MFI-leningen aan huishoudens en deschuldenlast van dehuishoudens in de landen van het eurogebied 47

Grafiek D Dynamiek van de huizen-markt en leningen in de landen van het eurogebied in 1999-2004 48

4 Onderzoeksnetwerk inzake de inflatiepersistentie en het prijszettings-gedrag in het eurogebied 55

5 De uitsplitsing van de groei in het eurogebied naar sector 61Grafiek A Uitsplitsing van de totale

reële bruto toegevoegde waarde 62

Grafiek B Uitsplitsing van de reële bruto toegevoegde waarde in de diensten 62

Tabel Sectorale ontwikkelingen van de reële toegevoegdewaarde in het eurogebied 62

Grafiek C Toegevoegde waarde in de dienstensector van het eurogebied 63

Grafiek D Toegevoegde waarde in de industriële sector van heteurogebied 63

6 Vooruitgang inzake structurele hervormingen in de arbeids- enproductmarkten in de EU 66

7 Ontwikkelingen inzake de uitgifte van overheidsschuldbewijzen in het eurogebied 69Tabel A Jaarlijkse groei van door

de overheden van heteurogebied uitgegeven schuldbewijzen 70

5ECB

Jaarverslag2005


Tabel B Structuur van het uitstaande bedrag aan door de overheden van heteurogebied uitgegeven schuldbewijzen 70

Grafiek A In 2005 uitstaand bedrag aanoverheidsschuldbewijzen in het eurogebied naar land van uitgifte 71

Grafiek B Netto-uitgiften vanoverheidsschuldbewijzen in2005 naar land van uitgifte 71

8 Terugwinning van de oliefactuur en het effect ervan 76Grafiek A Olie-inkomsten 77Grafiek B Nettoactiva van OPEC en

muntsamenstelling 77Grafiek C Nettoactiva van Rusland

en muntsamenstelling 77Tabel Marktaandeel van enkele

economieën in de invoer van de OPEC en het GOS 78

9 Door het Eurosysteem geleverde diensten inzake reservebeheer 122

10 Onderzoeksnetwerk inzake dekapitaalmarkten en de f inanciële integratie binnen Europa 133

11 Interregionale vergelijking van dehypotheekrente in het eurogebied en in de Verenigde Staten 135Grafiek A Spreiding van de variabele

korte rente op woninghypo-theken voor huishoudens en de vergelijkbare marktrente in regio’s van de VS resp. eurolanden 135

Grafiek B Spreiding van de lange rente op woninghypothekenvoor huishoudens en de vergelijkbare marktrente inregio’s van de VS resp. eurolanden 135

12 Openbare verklaringen van de ECBbetreffende de hervorming van het stabiliteits- en groeipact 148

LIJST VAN TABELLEN1 Prijsontwikkelingen 532 Arbeidskostenindicatoren 583 Samenstelling van de reële bbp-groei 594 Arbeidsmarktontwikkelingen 655 Begrotingsposities in het eurogebied 686 Reële bbp-groei in de niet tot het

eurogebied behorende EU-lidstaten en het eurogebied 82

7 HICP-inflatie in de niet tot het eurogebied behorende EU-lidstaten en het eurogebied 83

8 Begrotingsposities in de niet tot het eurogebied behorende EU-lidstaten en het eurogebied 85

9 Betalingsbalans, geselecteerde posten 8710 Ontwikkelingen in ERM II 8811 Officiële monetaire-beleidsstrategieën

van de niet tot het eurogebied 90behorende EU-lidstaten

12 Betalingsverkeer in TARGET 10313 Algehele beschikbaarheid van

TARGET 10314 Uitsplitsing van vervalsingen naar

coupure 10915 In 2005 toegewezen bankbiljetten-

productiequota 111

LIJST VAN GRAFIEKEN1 ECB-rentevoeten en geldmarktrente 212 Belangrijkste ontwikkelingen in de

grote industrielanden 243 Belangrijkste ontwikkelingen in de

grondstoffenmarkten 264 M3 en leningen aan de particuliere

sector 285 Bijdragen tot de jaarlijkse M3-groei 286 Korte rente op deposito’s 297 Bijdragen tot de jaarlijkse groei van

kortlopende deposito’s en repo’s 298 Tegenposten van M3 349 Ramingen van de money gap 3510 Korte rente in het eurogebied en

helling van de geldmarktrendements-curve 37

11 Driemaands EURIBOR-futuresrente en impliciete volatiliteit afgeleid vanopties op driemaands EURIBOR-futurescontracten 37

6ECBJaarverslag2005


12 Rendementen op langlopende overheidsobligaties 38

13 Reëel obligatierendement en “break-even”-inflatie in het eurogebied 38

14 Aandelenkoersindices 4315 Groei van de werkelijke en verwachte

bedrijfswinsten per aandeel 4316 MFI-leningen aan huishoudens 4417 Rentetarieven voor leningen aan

huishoudens en niet-f inanciëleondernemingen 44

18 Schuld en rente- en aflossingsver-plichtingen van de huishoudens 49

19 Reële kosten van externe f inanciering van niet-f inanciële ondernemingen in het eurogebied 49

20 Winstquoten van genoteerde niet-f inanciële ondernemingen in het eurogebied 51

21 Uitsplitsing van de reële twaalfmaandsgroei van de externe f inanciering van niet-f inanciële ondernemingen 51

22 Schuldquoten in de sector niet-f inanciële ondernemingen 52

23 Uitsplitsing HICP-inflatie: belangrijkste componenten 54

24 Bijdragen van de belangrijkstecomponenten tot de HICP-inflatie 54

25 Woningprijzen 5726 Uitsplitsing industriële

producentenprijzen 5727 Sectorale loonsom per werknemer 5828 Bijdragen tot de reële bbp-groei op

kwartaalbasis 6029 Vertrouwensindicatoren 6030 Werkloosheid 6431 Arbeidsproductiviteit 6432 Nominale en reële effectieve

wisselkoersen van de euro 7433 Saldo op de lopende rekening en

componenten daarvan 7534 Financiële rekening van het

eurogebied 7935 Financiële uitstroom van het

eurogebied naar de nieuwe EU-lidstaten 80

36 Netto internationale investeringspositie 80

37 Veranderingen in de wisselkoers

van de euro ten opzichte van niet tot het ERM II behorende EU-valuta’s 89

38 Liquiditeitsfactoren in het eurogebied in 2005 94

39 Beleenbare verhandelbare activa 9740 Als onderpand aangeboden beleenbare

verhandelbare activa 9741 Verschil tussen het aandeel in het

aangeboden onderpand en het aandeel in de beleenbare verhandelbare activa in 2005 98

42 Totale waarde van de bankbiljetten inomloop in de periode 2000-2005 108

43 Totaal aantal eurobankbiljetten in omloop in de periode 2000-2005 108

44 Aantal eurobankbiljetten in omloop in de periode 2002-2005 109

45 Aantal uit omloop genomen vervalsingen van eurobankbiljetten in de periode 2002-2005 110

46 Reeks Working Papers van de ECB: rubricering volgens Journal of Economic Literature 118

7ECB

Jaarverslag2005


8ECBJaarverslag2005

LANDEN

BE BelgiëCZ TsjechiëDK DenemarkenDE DuitslandEE EstlandGR GriekenlandES SpanjeFR FrankrijkIE IerlandIT ItaliëCY CyprusLV LetlandLT LitouwenLU LuxemburgHU HongarijeMT MaltaNL NederlandAT OostenrijkPL PolenPT PortugalSI SloveniëSK SlowakijeFI FinlandSE ZwedenUK Verenigd KoninkrijkJP JapanUS Verenigde Staten

ANDERE AFKORTINGEN

AEP Arbeidskosten per eenheid product

bbp bruto binnenlands productBIB Bank voor Internationale

BetalingenBPM5 IMF Balance of Payments

Manual (5e editie)c.i.f. c.i.f. aan de grens van het

importerende landCPI consumptieprijsindexECB Europese Centrale BankEER Europese Economische RuimteEMI Europees Monetair InstituutEMU Economische en Monetaire UnieESCB Europees Stelsel van Centrale

BankenESR 95 Europees Stelsel van

Rekeningen 1995EU Europese UnieEUR euroEWK Effectieve wisselkoersf.o.b. f.o.b. aan de grens van het

exporterende landHICP geharmoniseerde

consumptieprijsindexILO Internationale ArbeidsorganisatieIMF Internationaal Monetair FondsMFI monetaire f inanciële instellingNCB nationale centrale bankPPI producentenprijsindex

Conform het binnen de Gemeenschapbestaande gebruik worden de EU-lidstaten ende kandidaat-lidstaten in dit verslag gerang-schikt in alfabetische volgorde van de namen inde nationale talen.

AFKORTINGEN


Kunstenaar: Peter SauererTitel: Großmarkthalle, 2004Materiaal: Wood and strings, Afmetingen: 90 × 20 × 15 cm 18

Kunstenaar: Ilse HaiderTitel: Kopf eines Athleten, 1994Materiaal: Wilgentenen, foto-emulsie, Afmetingen: 180 × 120 × 40 cm 92

Kunstenaar: Pep Agut Titel: Read your voice, 2000Materiaal: Gemengde technieken, Afmetingen: 190 × 195 cm 124

Kunstenaar: Maria HedlundTitel: Loosing Ground, 2003Materiaal: 4 c-prints op aluminium, Afmetingen: elk 85 × 76 cm 144

Kunstenaar: David FarrellTitel: Ballynultagh, 2000 (uit de serie “Innocent Landscapes”)Materiaal: Foto, Afmetingen: 100 × 100 cm 158

Kunstenaar: Natividad BermejoTitel: Duérmete niño, 2000Materiaal: Grafiek op papier, Afmetingen: 145 × 212 cm 164

Kunstenaar: Pedro ProençaTitel: Alla turca (algumas anotações musicais), 2001Materiaal: Acrylverf op doek, Afmetingen: 200 × 150 cm 170

9ECB

Jaarverslag2005

Sinds 1998 organiseert de ECB een reeks tentoonstellingen van hedendaagse kunst uit de lid-staten van de Europese Unie. Met iedere tentoonstelling wordt beoogd personeel en bezoekersvan de ECB een beeld te verschaffen van de kunstwereld in een bepaald EU-land. Er is voorhedendaagse kunst gekozen aangezien het de periode vertegenwoordigt waarin de MonetaireUnie een feit werd.

Sommige kunstwerken zijn aangekocht ten behoeve van de uit te breiden Kunstcollectie van deECB. Op de zeven scheidingsbladen tussen de hoofdstukken van dit Jaarverslag staat een selec-tie kunstwerken uit deze collectie.


VOORWOORD


Ik zou willen beginnen met mijn voorgangerWim Duisenberg, onze eerste President, dieafgelopen jaar is gestorven, hier nog eens alleeer te bewijzen. Zoals ik al eerder bij verschil-lende gelegenheden in Amsterdam, Frankfurten vele andere steden in Europa heb gezegd,deze instelling, de Europese Centrale Bank,haar personeelsleden, mijn collega’s en ik in deDirectie, de Raad van Bestuur en de AlgemeneRaad, wij allen zijn Wim immens veel dank ver-schuldigd. Hij zal ons altijd bijblijven, of zoalsChateaubriand eens heeft gezegd: “de doodheeft hem niet overwonnen, maar heeft hemslechts onzichtbaar gemaakt”.

***

In 2005 is het reële bbp in het eurogebied met1,4% gestegen, vergeleken met 1,8% in 2004 en0,7% in 2003. Het tempo van de economischebedrijvigheid was in de eerste helft van het jaargematigd, maar versnelde over het algemeen inde tweede helft, daarbij profiterend van de aan-houdende sterke groei van de mondiale vraag,de robuuste groei van de bedrijfswinsten en zeer

gunstige f inancieringscondities. De economi-sche bedrijvigheid bleek derhalve betrekkelijkveerkrachtig tegen een achtergrond van hoge envolatiele olieprijzen. Echter, ten gevolge vangrote stijgingen van de prijzen van grondstoffenen energie en, in mindere mate, van stijgingenvan de door de overheid gereguleerde prijzen enindirecte belastingen, bedroeg de HICP-inflatiein 2005 2,2% – enigszins hoger dan de 2,1% diein de twee voorafgaande jaren werd opgetekend.De binnenlandse inflatoire druk bleef desalniet-temin beperkt aangezien gematigde loonont-wikkelingen en gunstige tendensen in de prijzenvan geïmporteerde fabrikaten in enige mate destijging van de prijzen van grondstoffen enenergie compenseerden.

***

In de context van de gematigde binnenlandseinflatoire druk, liet de Raad van Bestuur hetgrootste deel van het jaar de basisrentetarievenvan de ECB onveranderd op het historisch lageniveau van 2%, maar bleef daarbij wel de lan-gere-termijninflatieverwachtingen nauwlettendvolgen. Naarmate het jaar verstreek gaf de eco-nomische analyse van de ECB aan dat deopwaartse risico’s voor de prijsstabiliteit op demiddellange termijn aan het toenemen waren –een beoordeling die werd bevestigd door demonetaire analyse, gezien de sterke monetaireen kredietgroei in een situatie van reeds ruimeliquiditeit. Tegen het einde van 2005 toonde dereguliere onderlinge toetsing van de economi-sche en monetaire analyses aan dat een aanpas-sing van de accommoderende koers van hetmonetaire beleid van de ECB gewettigd was om aan deze risico’s het hoofd te bieden. Op 1 december 2005 besloot de Raad van Bestuurderhalve de basisrentetarieven van de ECB met25 basispunten te verhogen, na deze gedurendeeen periode van tweeëneenhalf jaar ongewijzigdte hebben gelaten.

De inflatieverwachtingen voor het eurogebiedals geheel zijn stevig verankerd op een niveaudat in overeenstemming is met prijsstabiliteit,

12ECBJaarverslag2005


zoals wordt weerspiegeld in enquêtes en f inan-ciële indicatoren. Dit heeft bijgedragen aan hetwaarborgen van het lage niveau van de risico-premie’s in de nominale rentetarieven over hetgehele looptijdenspectrum, en heeft op diemanier geleid tot lagere korte en lange rentes.Het hoge niveau van geloofwaardigheid van deECB en van haar op stabiliteit gerichte beleidhebben aldus geholpen de zeer gunstige f inan-cieringscondities voor investeerders in stand tehouden, en hebben zo economische groei enwerkgelegenheidscreatie ondersteund. Zij heb-ben tevens bijgedragen aan behoud van dekoopkracht van consumenten, hetgeen van grootbelang is voor alle ingezetenen van het euroge-bied, niet in het minst die met een lager inko-men. Het is essentieel dat dit pluspunt van deeconomie van het eurogebied wordt behouden.Voor dit doel zal de Raad van Bestuur alle rele-vante ontwikkelingen nauwlettend blijven vol-gen om er zo voor te zorgen dat de middellange-tot lange-termijninflatieverwachtingen stevigverankerd blijven op een niveau dat in overeen-stemming is met prijsstabiliteit.

***

Het welslagen van de EMU hangt tevens af vanhoudbaar begrotingsbeleid en veelomvattendestructurele hervormingen die erop gericht zijnhet groeipotentieel van de economie te vergro-ten. Een dergelijke beleidscombinatie bevordertniet alleen de samenhang en flexibiliteit van deeconomie van het eurogebied maar ondersteunttevens het monetaire beleid in zijn taak van hethandhaven van prijsstabiliteit, en verbetert opdie manier de effectiviteit ervan en draagt bijaan duurzame productiegroei en werkgelegen-heidscreatie.

Naleving van de overeengekomen begrotingsre-gels versterkt de houdbaarheid van de over-heidsfinanciën, hetgeen van cruciaal belang is,niet in het minst vanwege de verwachte budget-taire invloed van de vergrijzende bevolkingen.Dit is waarom het Eurosysteem altijd krachtigsteun heeft gegeven aan het Stabiliteits- en

Groeipact. Een rigoureuze en consequente ten-uitvoerlegging van de herziene regels bevordertbegrotingsdiscipline en helpt de geloofwaardig-heid van het begrotingskader van de EU en hetvertrouwen in prudent begrotingsbeleid te her-stellen. Betrouwbare samenstelling en tijdigerapportage van statistieken betreffende over-heidsfinanciën is eveneens essentieel voor hetEuropese begrotingskader en voor de effectievewerking van wederzijds toezicht.

Gedurende de afgelopen jaren is enige vooruit-gang geboekt met structurele hervormingen,maar de in maart 2005 uitgevoerde tussentijdseevaluatie van de Lissabon-strategie heeft duide-lijk gemaakt dat veel grotere inspanningennodig zijn om het groeien werkgelegenheids-potentieel van Europa te verbeteren. Flexibelerarbeids-, producten f inanciële markten bevor-deren een betere allocatie van middelen, en eenstimulerender ondernemingsklimaat bevordertmogelijkheden te innoveren, te investeren enwerkgelegenheid te creëren. Er is tevens de uit-daging van voltooiing van de interne markt, metinbegrip van die voor diensten, om zo bedrijvenin staat te stellen te profiteren van schaalvoor-delen en toenemende economische eff iciëntie.Over het geheel genomen kunnen de door glo-balisering en snelle technologische veranderinggeboden mogelijkheden het best worden benutdoor het mogelijk maken en versnellen vanstructurele verandering. Dit biedt de beste voor-uitzichten voor de toekomstige voorspoed vande burgers van Europa.

***

Het Eurosysteem besteedt nauwlettend aandachtaan ontwikkelingen met betrekking tot de finan-ciële integratie in Europa. Financiële integratiedraagt bij aan de goede tenuitvoerlegging vanhet gemeenschappelijke monetaire beleid in hetgehele eurogebied, alsmede aan de eff iciënteallocatie van f inanciële middelen en aldus aaneconomische groei. Zij heeft implicaties voor detaak van het Eurosysteem om de f inanciële sta-biliteit te handhaven en is tevens van belang

13ECB

Jaarverslag2005


voor het effectieve beheer en de goede werkingvan betalings- en verrekeningssystemen. In sep-tember 2005 heeft de ECB haar eerste verslaggepubliceerd waarin een reeks indicatoren voorf inanciële integratie in het eurogebied zijnopgenomen. Deze indicatoren wezen op een toe-name van f inanciële integratie, hoewel de matevan integratie van segment tot segmentvarieerde. Ten slotte ondersteunt het ESCB,onverminderd het doel van prijsstabiliteit, dealgemene doelstellingen van de EU, waar finan-ciële integratie deel van uitmaakt.

Volledige integratie is reeds verwezenlijkt ophet gebied van “real-time” brutoverevenings-systemen, door middel van het TARGET-sys-teem. Het Eurosysteem werkt aan de ontwikke-ling van het TARGET2-systeem, dat eenverbeterde dienstverlening en een nieuw tarie-venstelsel voor kerndiensten biedt. Zoals op 17 juni 2005 door de Raad van Bestuur is aan-gekondigd, zal TARGET2 voor de eerste groeplanden die migreren op 19 november 2007 inwerking treden. De verwachting is dat alle cen-trale banken die deelnemen aan TARGET2,samen met hun nationale banksectoren, vanafmei 2008 gebruik zullen maken van het nieuwesysteem.

Wat betreft de retailbetalingssystemen, blijft devorming van een gemeenschappelijk eurobe-talingsgebied (SEPA) een cruciale doelstelling.Binnen het SEPA zullen cliënten betalingenkunnen verrichten in het hele eurogebied vanaféén bankrekening, met behulp van één enkelereeks betaalinstrumenten, op een even gemak-kelijke en veilige wijze als thans op nationaalniveau het geval is. Voorzien wordt dat burgersvanaf 2008 van deze mogelijkheid gebruik zul-len kunnen maken. Het Eurosysteem onder-steunt deze deadline, die een sterke commit-ment van alle belanghebbenden vereist, tenvolste.

Na de ondertekening van het Verdrag tot vast-stelling van een Grondwet voor Europa (deEuropese Grondwet) in oktober 2004, zijn de

lidstaten begonnen met de vereiste ratif icatie-procedures. Tot dusver hebben 15 lidstaten deEuropese Grondwet geratif iceerd of zijn zeerdicht bij de formele afronding. In Frankrijk enNederland heeft de Grondwet geen meerder-heidssteun gekregen. Naar het oordeel van deECB verduidelijkt de Grondwet het wettelijkeen institutionele kader van de EU en verbeterthet de handelingsbekwaamheid van de Unie opzowel Europees als internationaal niveau, ter-wijl het bestaande monetaire kader wordt beves-tigd. Het dient te worden benadrukt dat het rati-f icatieproces geen invloed heeft op hetfunctioneren van de Monetaire Unie en de sta-biliteit van de euro niet aantast. De ECB zal, ofzij nu handelt krachtens het huidige Verdrag ofkrachtens de Europese Grondwet, de geloof-waardigheid van de euro blijven waarborgen envoor prijsstabiliteit blijven zorgen, hetgeen eenvoorwaarde vormt voor een niet-inflatoirmacro-economisch klimaat dat economischegroei en werkgelegenheidscreatie bevordert.

In 2005 zijn vier EU-lidstaten toegetreden tothet wisselkoersstelsel (ERM II) met als doel toete treden tot het eurogebied nadat op duurzamebasis is voldaan aan alle convergentiecriteria.De ECB, alsook de Europese Commissie, zalhaar reguliere tweejaarlijkse convergentiever-slag in de herfst van 2006 publiceren. Hier dientte worden onderstreept dat elke lidstaat afzon-derlijk zal worden beoordeeld op basis van zijnindividuele economische en monetaire presta-ties, met volledige inachtneming van het begin-sel van gelijke behandeling. Onder dergelijkeomstandigheden zullen zowel het huidige euro-gebied als de toetredende landen profijt hebbenvan de uitbreiding van het eurogebied.

***

In 2005 boekte de ECB een overschot van €992miljoen. Eenzelfde bedrag werd gereserveerdin een voorziening tegen wisselkoers-, rente-en goudprijsrisico’s, waardoor de gerappor-teerde netto winst over 2005 precies nul was. Devoorziening zal worden gebruikt ter dekking



van verliezen die voortvloeien uit dergelijkerisico’s, in het bijzonder waarderingsverliezendie niet worden gedekt door de herwaarderings-rekeningen. Het overschot in 2005 volgt op eennetto verlies van €1.636 miljoen in 2004, datvoornamelijk het gevolg was van een apprecia-tie van de euro ten opzichte van de Amerikaansedollar. In 2005 deprecieerde de euro tenopzichte van deze valuta.

Het totale aantal formatieplaatsen in de ECB-begroting voor 2005 bedroeg 1.369,5 fte’s, ver-geleken met 1.362,5 in 2004. Per ultimo 2005bedroeg het aantal medewerkers van de ECBmet een vaste aanstelling of tijdelijk arbeids-contract van tenminste 12 maanden 1.360, het-geen overeenkwam met 1.351 fte’s. Na 15 mei2005 is de ECB begonnen met het in behande-ling nemen van sollicitaties van burgers uit detwee toetredende landen, Bulgarije en Roe-menië. De implementatie van de nieuwe, in2004 geïnitieerde humanresourcesstrategiewerd in 2005 voortgezet. Naast het stimulerenvan mobiliteit richt de strategie zich op de ont-wikkeling van de leidinggevende vaardighedenvan ECB-managers en op het voortdurend eigenmaken en ontwikkelen van vaardigheden en des-kundigheid door personeel. Bovendien zijn dein 2004 vastgestelde zes ECB-waarden geleide-lijk in het humanresourcesbeleid geïncorpo-reerd en zullen deze als leidraad blijven dienenin het dagelijkse werk van alle medewerkers.

Ook op het niveau van het Eurosysteem wordenhumanresourcesthema’s besproken. Met als doelhet verder bevorderen van de samenwerking enteamgeest tussen de centrale banken van hetEurosysteem/ESCB op dit gebied, heeft de Raadvan Bestuur in 2005 een Human ResourcesConferentie (HRC) opgericht. Onverminderd deexclusieve bevoegdheid van de nationale cen-trale banken en de ECB op dit gebied, zal deHRC ruimte bieden voor het uitwisselen vanervaringen, deskundigheid en informatie overrelevante humanresourcesstrategieën en -prak-tijken, daarmee onder meer een bijdrage leve-rend aan het signaleren van mogelijkheden voor

gemeenschappelijke trainingsactiviteiten en hetontwikkelen van beleid dat uitwisseling vanmedewerkers bevordert. De HRC is, samen methet Eurosysteem/ESCB-Comité voor Commu-nicatie tevens gemandateerd de concrete maat-regelen te implementeren ter bevordering van dein januari 2005 gepubliceerde missie van hetEurosysteem. Het concreet inhoud geven aande missie in hun dagelijkse werkzaamheden zalvoor medewerkers van het Eurosysteem eenvoortdurend proces blijven dat de teamgeesttussen de ECB en de nationale centrale bankenvan het eurogebied zal bevorderen.

Als publieke instelling hecht de ECB zeer aanhet leveren van de best mogelijke diensten tegende laagst mogelijke kosten. Gezien deze sterkecommitment besloot de Directie de effectiviteiten doelmatigheid van de ECB te onderzoekendoor een zero-based budgeting assessment(ZBB) uit te voeren, waarbij medewerkers enleidinggevenden actief waren betrokken. Opbasis van de ZBB-resultaten heeft de Directiebesloten dat een aanzienlijk aantal functies zou-den kunnen komen te vervallen of worden geher-oriënteerd zonder medewerkers te ontslaan. Erwerd een tijdelijke vacaturestop ingesteld. DeDirectie heeft een aantal andere maatregelengoedgekeurd die een breed scala aan organisa-torische thema’s binnen en tussen de verschil-lende organisatie-eenheden van de ECB betref-fen en de instelling in staat zullen stellen haareffectiviteit en doelmatigheid te verhogen. Deuit de ZBB voortgekomen organisatorische ver-anderingen – zoals de herstructurering vanbepaalde organisatie-eenheden teneinde syner-gieën beter te kunnen benutten, de samen-bundeling van deskundigheid en analytischemogelijkheden, de vereenvoudiging vanbedrijfsprocessen en een hernieuwde concen-tratie op strategische planning voor de middel-lange termijn – worden geleidelijk geïmple-menteerd. De door de ZBB verschafte impulszal leiden tot een versterkte managementcul-tuur gericht op het optimaal benutten van debestaande middelen.

15ECB

Jaarverslag2005


Na de verkiezing begin 2005 van een architectvoor het ontwerp van het toekomstige hoofd-kwartier van de ECB, besloot de Raad vanBestuur de algehele vereisten en omvang vanhet project te herzien. Deze optimaliseringsfaseresulteerde in een aanzienlijke daling van degeschatte bouwkosten. De Raad van Bestuurheeft het herziene ontwerp goedgekeurd enheeft in december 2005 de planningfase van hetproject gestart. De ECB hecht er zeer aan ditproject, waar het de totale kosten en het tijdigbehalen van de diverse mijlpalen betreft, met degrootst mogelijke zorgvuldigheid te beheren ente controleren.

Frankfurt am Main, maart 2006

Jean-Claude Trichet



KunstenaarPeter SauererTitelGroßmarkthalle, 2004MateriaalWood and stringsAfmetingen90 x 20 x 15 cm© ECB en de kunstenaar

02_Ch_01_05_NL 31.03.2006 16:24 Uhr Seite 18

HOOFDSTUK 1

ECONOMISCHEONTWIKKELINGEN EN

MONETAIR BELEID

02_Ch_01_05_NL 31.03.2006 16:24 Uhr Seite 19

In de tweede helft van 2004 en tijdens het eer-ste semester van 2005 liet de economische groeiin het eurogebied een vertraging optekenen. Dathad voor een deel te maken met de stijgendeolieprijzen, met de tijdelijke verslapping van dewereldhandel en met de vertraagde effecten vande eerdere appreciatie van de euro. In de tweedehelft van 2005 trok de economische expansie inhet eurogebied evenwel opnieuw aan dankzij deaanhoudend stevige opgang van de wereldvraag,de robuuste groei van de bedrijfswinsten en dezeer gunstige f inancieringsvoorwaarden. Intotaal steeg het reële bbp – gecorrigeerd, zij hetslechts gedeeltelijk, voor het aantal werkdagen –in 2005 met 1,4%, tegen 1,8% in 2004 en 0,7% in 2003. Zodoende wist de economischeactiviteit zich in 2005, in een context van hogeen volatiele olieprijzen, relatief goed te hand-haven.

Ondanks de forse stijgingen van de grondstof-fenen energieprijzen, kon de binnenlandseinflatoire druk onder controle worden gehoudentegen de achtergrond van de zich herstellende,maar toch nog vrij gematigde economischegroei. Vooral de loonontwikkelingen blevengematigd. De inflatoire druk werd tevensbeperkt door de gunstige prijstendens van deingevoerde industriële producten. De lange-ter-mijn inflatieverwachtingen in het eurogebiedbleven stevig verankerd op niveaus die verenig-baar zijn met prijsstabiliteit. Toch bleef de totaleinflatie in 2005 redelijk hoog, voornamelijkdoor de forse stijgingen van de energieprijzenen, in mindere mate, de verhogingen van dedoor de overheid gereguleerde prijzen en indi-recte belastingen. Totaal beschouwd, kwam dejaarlijkse HICP-inflatie in 2005 op 2,2% uit – dat is iets hoger dan de 2,1% tijdens de tweevoorgaande jaren. De opwaartse risico’s voorde inflatie bleven bestaan en hielden vooral ver-band met potentiële, uit de hogere olieprijzenvoortvloeiende tweede-ronde-effecten in hetloon- en prijsvormingsproces.

De sedert medio 2004 verstevigende monetairedynamiek bleef in de loop van 2005 aan krachtwinnen, maar tijdens de laatste drie maandenvan het jaar verzwakte ze enigszins. Die verste-

viging was deels het gevolg van het stimule-rende effect van de lage rentestand op de vraagnaar geld en krediet. De krachtige monetairegroei deed de reeds ruime liquiditeit in het euro-gebied nog aanzwellen, wat opwaartse risico’simpliceerde voor de prijsstabiliteit op de mid-dellange tot langere termijn.

Tegen die achtergrond bleef de minimaleinschrijvingsrente op de basisherfinancierings-transacties van het Eurosysteem gedurende hetgrootste gedeelte van het jaar ongewijzigd ophet historisch lage niveau van 2%. Aan hetbegin van het jaar bleek uit de economischeanalyse dat de onderliggende binnenlandseinflatoire druk beperkt was. In het licht van destevige monetaire groei en de ruime liquiditeitriep de Raad van Bestuur evenwel op tot waak-zaamheid ten aanzien van de opwaartse risico’svoor de prijsstabiliteit. Bovendien werden deinflatieprojecties in de loop van het jaar gelei-delijk aan opwaarts herzien, deels omdat hetduidelijk werd dat de stijgende trend van deolieprijzen langer zou aanhouden dan waar aan-vankelijk werd van uitgegaan, wat de opwaartserisico’s voor de prijsstabiliteit bevestigde. Tegendecember 2005 leidden de periodieke economi-sche en monetaire analyse en de onderlingetoetsing van beide tot de overtuiging dat hetaanbeveling verdiende de accommoderendemonetaire-beleidskoers bij te stellen teneindeaan die risico’s het hoofd te kunnen bieden. DeRaad van Bestuur besloot derhalve op 1 decem-ber 2005 de basisrentetarieven van de ECB, diegedurende tweeëneenhalf jaar ongewijzigdwaren gebleven, met 25 basispunten te verho-gen. De minimale inschrijvingsrente op debasisherfinancieringstransacties van het Euro-systeem werd opgetrokken tot 2,25%, terwijl derente op de depositofaciliteit en die op de mar-ginale beleningsfaciliteit verhoogd werden totrespectievelijk 1,25% en 3,25% (zie Grafiek 1).

Voor een grondiger analyse van de in 2005genomen monetaire-beleidsbeslissingen, wordthet jaar het best in twee delen opgesplitst. Watde eerste helft van het jaar betreft, mocht opbasis van de voor de eerste paar maanden van2005 beschikbare gegevens worden verwacht


1 MONETAIRE-BELEIDSBESLISSINGEN

02_Ch_01_05_NL 31.03.2006 16:24 Uhr Seite 20

dat de in de tweede helft van 2004 opgetekendevertraging van de reële bbp-groei van korte duurzou zijn. Grotendeels als gevolg van de persis-tent hoge en volatiele olieprijzen werd die ver-wachting in het tweede kwartaal van 2005 ech-ter ietwat pessimistischer, aangezien deonzekerheid omtrent het korte-termijnverloopvan de binnenlandse vraag toenam. Bijgevolgwerden de door medewerkers van het Eurosys-teem samengestelde macro-economische pro-jecties voor de reële bbp-groei in juni 2005neerwaarts herzien ten opzichte van die vandecember 2004. Geraamd werd dat de jaarlijksereële bbp-groei zou teruglopen van 1,8% in2004 tot een cijfer tussen 1,1% en 1,7% in 2005,en vervolgens opnieuw zou aantrekken totergens tussen 1,5% en 2,5% in 2006. Deze prog-noses zijn vergelijkbaar met die van internatio-nale en particuliere organisaties. Desondankswaren de voorwaarden voor een verstevigingvan de economische activiteit nog steeds aan-wezig, ondanks de neerwaartse risico’s voor degroei ten gevolge van het zwakke consumenten-vertrouwen, de hoge en volatiele olieprijzen ende mondiale evenwichtsverstoringen. Wat deexterne factoren betreft, bleef de wereldecono-mie stevig groeien en ondersteunde aldus de

export van het eurogebied. Intern creëerden dezeer gunstige f inancieringsvoorwaarden, dehoge bedrijfswinsten en de bedrijfsherstructu-reringen een positief investeringsklimaat. Ver-wacht werd dat de groei van de particuliere con-sumptie prof ijt zou trekken van de in hetvooruitzicht gestelde stijging van het reëlebeschikbare inkomen in een context van krach-tiger werkgelegenheidsgroei en lagere inflatie.Uit de herziene statistieken (die pas later op hetjaar beschikbaar kwamen) blijkt dat de reëlebbp-groei, die weliswaar gematigd bleef, in deeerste helft van 2005 eigenlijk geleidelijk aan-trok (van 0,2% in het laatste kwartaal van 2004tot 0,3% en 0,4% in respectievelijk het eerste enhet tweede kwartaal van 2005), voornamelijkdankzij de grotere bijdrage van de netto-uit-voer.

Wat de prijsontwikkelingen betreft, liep de jaar-lijkse HICP-inflatie terug van ongeveer 2,3% inde tweede helft van 2004 tot gemiddeld 2,0% inde eerste helft van 2005. Die daling had evenwelin de eerste plaats te maken met basiseffecten.De stijging van de olieprijzen bleef op de infla-tiedynamiek aanzienlijke opwaartse druk uitoe-fenen. Niettemin bleven de loonontwikkelingen

21ECB

Jaarverslag 2005

Gra f i ek 1 ECB - ren tevoe ten en ge ldmark t ren te

(procenten per jaar; daggegevens)

marginale beleningsrentedepositorenteminimale inschrijvingsrente op basisherfinancieringstransactiesdriemaands EURIBOR

1999 2000 2001 2002 2003 2004 20050,0

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

6,0

0,0

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

6,0

Bron: ECB.Toelichting: De rente op basisherfinancieringstransacties betreft de rente op vaste-rentetenders voor transacties afgewikkeld vóór 28 juni 2000. Nadien stemt ze overeen met de voor variabele-rentetenders geldende minimale inschrijvingsrente.

02_Ch_01_05_NL 31.03.2006 16:24 Uhr Seite 21

gematigd. Niets wees er dus op dat de onderlig-gende binnenlandse inflatoire druk in het euro-gebied toenam. Derhalve maakten de doormedewerkers van het Eurosysteem samenge-stelde macro-economische projecties van juni2005 gewag van een gemiddelde jaarlijkseHICP-inflatie tussen 1,8% en 2,2% voor 2005en tussen 0,9% en 2,1% in 2006. Hoewel deonderliggende binnenlandse inflatoire druk inhet basisscenario beperkt bleef, werden ten aan-zien van die projecties opwaartse risico’s vast-gesteld die te maken hadden met, onder meer,het toekomstige verloop van de olieprijzen enpotentiële verhogingen van de indirecte belas-tingen en van de door de overheid gereguleerdeprijzen. De Raad van Bestuur drong bovendienaan op blijvende waakzaamheid ten aanzien vanpotentiële tweede-ronde-effecten in het loon-en prijsvormingsproces als gevolg van dehogere olieprijzen.

De versteviging van de monetaire dynamiek,die omstreeks het midden van 2004 een aan-vang had genomen, hield in de eerste helft van2005 aan. Anders dan tijdens de vorige periodevan krachtige monetaire groei tussen 2001 enmedio 2003, werd die groei gedragen door demeest liquide componenten van M3 en ging hijgepaard, wat de tegenposten betreft, met eentoename van de kredietverstrekking aan de par-ticuliere sector. Deze ontwikkelingen waren inhoge mate toe te schrijven aan het stimulerendeeffect van de historisch lage rentestand in heteurogebied. Als gevolg van de stevige M3-groeitijdens de afgelopen jaren was er in het euroge-bied veel meer liquiditeit beschikbaar dan watnodig was om een niet-inflatoire economischegroei te f inancieren. Daarenboven bleef devraag naar woninghypotheken robuust, wat insommige regio’s van het eurogebied bijdroegtot een stevige dynamiek van de woningprijzen,terwijl de jaarlijkse groei van de leningen aanniet-f inanciële ondernemingen geleidelijkopnieuw aantrok.

Uiteindelijk kwam de Raad van Bestuur tot hetbesluit dat – ofschoon het tegen de achtergrondvan de geringe binnenlandse inflatoire druk ver-antwoord bleef de rentetarieven op hun histo-

risch laag niveau te handhaven –, de toetsingvan de economische analyse aan de monetaireanalyse aantoonde dat blijvende waakzaamheidgeboden was ten aanzien van de risico’s voor deprijsstabiliteit op de middellange tot langeretermijn. In die context werd het verloop van deinflatieverwachtingen voor de langere termijnvan zeer nabij gevolgd.

In de tweede helft van het verslagjaar beves-tigde de economische analyse geleidelijk deversteviging van de economische activiteit,zoals die was voorspeld in de in juni 2005 doormedewerkers van het Eurosysteem samenge-stelde projecties. Op kwartaalbasis trok de reëlebbp-groei in het eurogebied in het derde kwar-taal van 2005 aan tot 0,7%. Bovendien blevende voorwaarden voor een duurzame groei – waarvan gewag werd gemaakt in de voor-gaande, door medewerkers van het Eurosysteemsamengestelde projecties – aanwezig. Op basisdaarvan wezen de in december 2005 door mede-werkers van het Eurosysteem gepubliceerdeprojecties op een reële bbp-groei tussen 1,2%en 1,6% voor 2005 en tussen 1,4% en 2,4% voorzowel 2006 als 2007, dat is een reële bbp-groeidie grotendeels in overeenstemming is met deprojecties van juni. Internationale en particu-liere organisaties voorspelden vergelijkbare cij-fers. Terzelfder tijd bleven de vooruitzichtenvoor de economische activiteit onderhevig aanneerwaartse risico’s, voornamelijk als gevolgvan de hoger dan verwachte olieprijzen, demondiale evenwichtsverstoringen en het consu-mentenvertrouwen dat, hoewel het verstevigde,wankel bleef.

Op het vlak van de prijzen liep de HICP-infla-tie in het eurogebied tijdens de tweede helft van2005 op tot flink boven de 2%, met een piek van2,6% in september, voornamelijk als gevolg vande stijgingen van de energieprijzen. In tegen-stelling tot wat eerder in 2005 werd verwacht,werd het bovendien steeds duidelijker dat deopwaartse verschuiving van de olieprijzen rede-lijk lang zou aanhouden. De aan het begin van2005 beschikbare projecties en prognoses dievoor 2006 op een vrij duidelijke daling van deHICP-inflatie wezen, werden dus in de loop van


02_Ch_01_05_NL 31.03.2006 16:24 Uhr Seite 22

het jaar grondig gewijzigd. In de tweede helftvan 2005 werd ervan uitgegaan dat de gemid-delde jaarlijkse HICP-inflatie in 2006 wellichtboven de 2% zou blijven, zelfs in de op ditogenblik nog steeds geldende veronderstellingdat de loonsverhogingen beperkt zouden blij-ven. Zo werd in de door medewerkers van hetEurosysteem samengestelde projecties vandecember 2005 gewag gemaakt van een gemid-delde HICP-inflatie tussen 1,6% en 2,6% voor2006 en tussen 1,4% en 2,6% voor 2007. Inter-nationale en particuliere organisaties voorspel-den grotendeels vergelijkbare cijfers. De Raadvan Bestuur bevestigde bovendien dat dit sce-nario onderhevig bleef aan eerder vastgesteldeopwaartse risico’s.

In de tweede helft van 2005 bleken uit de mone-taire analyse nog steeds opwaartse risico’s voorde prijsstabiliteit op de middellange tot langeretermijn. De liquiditeit in het eurogebied wasnaar alle geloofwaardige maatstaven ruim. Deversteviging van de monetaire groei sedert hetmidden van 2004 trok in het derde kwartaal van2005 bovendien verder aan. De groei van hetruime monetaire aggregaat M3 werd nog steedsgedragen door de meest liquide componentenervan, tegen de achtergrond van zeer lage ren-tetarieven. De kredietopnames – voornamelijkin de vorm van hypothecaire leningen – blevenoverigens zeer sterk stijgen. Daarom diende deprijsdynamiek op een aantal woningmarktennauwgezet te worden gevolgd.

In de tweede helft van 2005 drukte de Raad vanBestuur derhalve zijn toenemende bezorgdheiduit over de opwaartse risico’s voor de prijssta-biliteit en beklemtoonde hij de noodzaak totgrote waakzaamheid ten aanzien van de ont-wikkelingen van de inflatieverwachtingen voorde langere termijn. Tegen december was erinderdaad grond voor een aanpassing van deaccommoderende monetaire-beleidsvoering,rekening houdend met de risico’s voor de prijs-stabiliteit die uit de economische analyse warengebleken en die na toetsing aan de monetaireanalyse werden bevestigd. Tegen die achter-grond, besloot de Raad van Bestuur op 1 decem-ber de basisrentetarieven van de ECB met

25 basispunten op te trekken. De Raad vanBestuur oordeelde dat die beslissing er zou toebijdragen dat de inflatieverwachtingen voor demiddellange tot langere termijn in het euroge-bied stevig verankerd zouden blijven op eenniveau dat overeenstemt met prijsstabiliteit. Eendergelijke verankering van de inflatieverwach-tingen is een absolute voorwaarde opdat hetmonetaire beleid de economische groei in heteurogebied blijvend zou ondersteunen. Na debeslissing van 1 december 2005 bleven in heteurogebied zowel de nominale als de reële ren-tetarieven over het gehele looptijdenspectrumzeer laag. Zodoende bleef het monetaire beleidvan de ECB accommoderend, wat de economi-sche activiteit en de jobcreatie stevig onder-steunde. De Raad van Bestuur beklemtoondedat hij alle ontwikkelingen nauwgezet zou blijven volgen vanuit het oogpunt van de risico’svoor de prijsstabiliteit.

23ECB

Jaarverslag 2005

02_Ch_01_05_NL 31.03.2006 16:24 Uhr Seite 23

2.1 DE MONDIALE MACRO-ECONOMISCHEOMGEVING

WERELDECONOMIE ZET ROBUUSTE EXPANSIEVOORTIn 2005 bleef de wereldeconomie in een stevigtempo groeien, dat slechts licht vertraagde tenopzichte van het uitzonderlijk hoge groeipeilvan het jaar voordien. Net als in 2004, was degroei bijzonder krachtig in Azië. Vooral deChinese economie bleef in een vrijwel onver-minderd tempo aantrekken, terwijl de Japanseeconomie aan kracht won. De activiteit bleef wereldwijd prof ijt trekken van de gun-stige f inancieringsvoorwaarden en de stevigebedrijfswinsten in tal van landen. De mondialegroei werd ook nog steeds geschraagd door desolide economie van de Verenigde Staten.

In hoge mate als gevolg van de forse expansievan de wereldeconomie en de daarmee gepaardgaande stijging van de vraag naar energie en degeleidelijke erosie van de onbenutte capaciteitover de gehele olietoevoerlijn, bleven de olie-prijzen gedurende het grootste gedeelte van hetjaar oplopen. De prijs van ruwe Brent-oliebereikte begin september een historisch hoogte-punt van USD 67,5 per vat. De impact van dehoge olieprijzen op de mondiale groei en op dewereldwijde inflatie lijkt tot dusver echter rela-tief gering te zijn geweest. Terwijl de totale CPIbeïnvloed werd door de stijging in de energie-component, bleef de onderliggende inflatoiredruk in de meeste landen vrij beperkt. In de lan-den van de Organisatie voor EconomischeSamenwerking en Ontwikkeling (OESO)bedroeg de jaarlijkse totale CPI-inflatie voorheel 2005 2,7%.

In de Verenigde Staten trok de economischeactiviteit in 2005 krachtig aan. Over het helejaar beschouwd, groeide het reële bbp er met3,5%. De groei werd er geschraagd door de aan-houdend stevige particuliere consumptie enbedrijfsinvesteringen, terwijl het uitvoersaldode groei licht negatief beïnvloedde. Gedurendehet grootste gedeelte van het jaar bleef de parti-culiere consumptie levendig als gevolg van,onder meer, de gunstige financieringsvoorwaar-

den, de stijgende woningprijzen en de constantverbeterende werkgelegenheidssituatie. In hetlicht van de relatief gematigd blijvende loon-stijging, zette de verhoging van de energieprij-zen een rem op de groei van het reële beschik-bare inkomen, wat de reeds lage particulierespaarquote nog verder terugdrong. Inmiddelsbleef de schuld van de huishoudens in verhou-ding tot hun beschikbare inkomen in 2005 ver-der toenemen. De bedrijfsinvesteringen groei-


2 MONETAIRE, FINANCIËLE EN ECONOMISCHEONTWIKKELINGEN

Gra f i ek 2 Be l ang r i j k s t e on tw ikke l i ngen i n de g ro te i ndus t r i e l anden

Bronnen: Nationale gegevens, BIB, Eurostat en berekeningenvan de ECB.1) Eurostat-gegevens voor het eurogebied; nationale gegevensvoor de Verenigde Staten en Japan. De bbp-cijfers zijn seizoen-gezuiverd.

eurogebiedVerenigde StatenJapan

Productiegroei 1)(mutaties in procenten per jaar; kwartaalgegevens)

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005-4

-2

0

2

4

6

-4

-2

0

2

4

6

Inflatie(mutaties in procenten per jaar; maandgegevens)

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005-2

-1

0

1

2

3

4

5

-2

-1

0

1

2

3

4

5

02_Ch_01_05_NL 31.03.2006 16:24 Uhr Seite 24

den snel, ondersteund door de gunstige finan-cieringsvoorwaarden en de hoge winstgevend-heid van de ondernemingen. Ondanks de hogeolieprijzen en de stijging van de grondstoffen-prijzen, zorgden de matige loonsverhogingen, incombinatie met de krachtige, zij het vertragendeproductiviteitsgroei, in de loop van het jaar vooreen verruiming van de winstmarges.

De externe balans van de Verenigde Staten ginger in 2005 verder op achteruit: het tekort op delopende rekening bereikte een historisch hoog-tepunt van 6,4% bbp. De invoer nam krachtigertoe dan de uitvoer, waardoor het externe tekortnog vergrootte.

In het derde kwartaal van het jaar gingen deconsumptieprijzen tijdelijk in de hoogte alsgevolg van de negatieve effecten van de door deorkanen veroorzaakte verstoringen en de conti-nue stijging van de energieprijzen. Tegen heteinde van het jaar nam de prijsdruk evenwel afen kwam de jaarlijkse CPI-inflatie op 3,4% uit.De inflatie, ongerekend de prijzen voor energieen voedingsmiddelen, bleef met 2,2% relatiefbeperkt. Ondanks de stijgingen van de olie- engrondstoffenprijzen en de negatieve effectenvan de orkanen, kon de prijsdruk onder con-trole worden gehouden dankzij, onder meer, eenappreciatie van de dollar in nominale effectievetermen en een gematigde stijging van de loon-kosten per eenheid product terwijl, tegelijker-tijd, de inflatieverwachtingen beperkt bleven.

Het Federal Open Market Committee (FOMC)van het Federal Reserve System trok in 2005 dedoelstelling voor de federal funds rate met 200basispunten op. Die verhoging werd uitgevoerdin acht opeenvolgende stappen van telkens 25basispunten, wat de doelstelling voor de federalfunds rate tegen het einde van het jaar naar4,25% tilde. In de verklaring na afloop van delaatste vergadering van het jaar stelde hetFOMC dat het wellicht noodzakelijk zou zijnhet beleid nog enigszins verder te verstrengen.Op begrotingsvlak is het federale tekort in 2005verkleind ten opzichte van 2004, voornamelijkals gevolg van de gestegen ontvangsten uit ven-nootschaps- en inkomstenbelastingen. Het fede-

rale begrotingstekort beliep in het begrotings-jaar 2005 2,6% bbp.

In Japan bleef de economie zich in 2005 her-stellen. Voor het tweede opeenvolgende jaar namhet reële bbp er sneller toe dan de potentiëlegroei (2,8%, tegen 2,3% in 2004). Aan het beginvan 2005 trok de economische activiteit stevigaan, ondersteund door een krachtige expansievan de particuliere consumptie en de niet-resi-dentiële investeringen. De robuuste groei van deconsumptieve bestedingen was het resultaat vande constant verbeterende inkomens- en werkge-legenheidssituatie, terwijl de snelle expansievan de niet-residentiële kapitaaluitgaven in dehand werd gewerkt door de gunstige financie-ringsvoorwaarden, de hoge bedrijfswinsten, deverbeterde financiële positie en de vervangingvan de verouderende kapitaalvoorraad. Hoewelde binnenlandse vraag in 2005 de stuwendekracht bleef achter de economische groei, dedenzich tegen het einde van het jaar de eerste teke-nen voor van een herstel van de uitvoer (metname naar China). Gedurende het hele jaar trokde banksector profijt van het geleidelijke herstelvan de macro-economische situatie en van deverbeterde voorwaarden inzake kredietrisico.

De vrees voor deflatie ebde in 2005 verder weg.Het twaalfmaands mutatietempo van de con-sumptieprijzen bleek over het hele jaar slechtslicht negatief (-0,3%, vergeleken met 0,0% in2004) en, naar het einde van het jaar toe, stoptezelfs de daling van het prijsniveau, ongerekendverse voedingsmiddelen. De Bank of Japanhandhaafde haar doelstelling voor het uit-staande bedag aan bij haar aangehouden reke-ningen-courant in 2005 op om en nabij JPY 30-35 biljoen. Eind 2005 deelde de Bank of Japanechter mee dat zij haar sedert maart 2001 tenuitvoer gelegde beleid van kwantitatieve ver-ruiming in de loop van het begrotingsjaar 2006vermoedelijk stop zou zetten indien de gunstigeprojecties ten aanzien van de prijsontwikkelin-gen bewaarheid zouden worden (volgens deBank of Japan is een voortdurende stijging vande consumptieprijzen een noodzakelijke voor-waarde om een punt te zetten achter haar hui-dige monetaire-beleidsstrategie).

25ECB

Jaarverslag 2005

02_Ch_01_05_NL 31.03.2006 16:24 Uhr Seite 25

In Azië, met uitzondering van Japan, is de – wel-iswaar robuust blijvende – groei in 2005 lichtteruggelopen ten opzichte van het zeer snelletempo tijdens het voorgaande jaar. Dat had voor-namelijk te maken met de vertraging in de bui-tenlandse vraag, de minder levendige binnen-landse vraag en de hogere olieprijzen. Op het vlakvan de prijsontwikkelingen, gaven de hoge olie-prijzen in een aantal belangrijke economieën uitde regio – behalve in China – aanleiding tot hogeinflatiecijfers en de monetaire autoriteiten begon-nen de rentetarieven geleidelijk op te trekken. DeChinese economie bleef fors groeien onderimpuls van de dynamische buitenlandse vraag ende krachtige binnenlandse vraag. De macro-eco-nomische verkrappingsmaatregelen remden,vooral in de vastgoedsector, het elan van de inves-teringen af en stabiliseerden de inflatie. De over-gang, in juli 2005, naar een meer flexibel (maarnog steeds sterk geleid) wisselkoersstelsel heeftde economie kennelijk niet significant beïnvloed.In december, na China’s eerste omvangrijke natio-nale economische enquête, heeft het ChineseNationale Bureau voor de Statistiek (NBS) hetChinese bbp voor 2004 opwaarts herzien metCNY 2,3 biljoen, of 16,8% van het eerder meege-deelde nominale bbp. Het NBS heeft ook de vanaf1993 opgetekende cijfers van de Chinese bbp-groei herzien en ze met gemiddeld ongeveer0,5 procentpunt verhoogd. Deze herziening werdvoornamelijk gestuurd door de verbeterde metingvan China’s dienstensector, die bijna 50% ruimerbleek dan wat eerder was berekend. Het Chinesebbp groeide in 2005 met 9,9%.

In Latijns-Amerika bleef de economische situ-atie er stevig op vooruitgaan, zij het ietwat tra-ger dan in 2004. De regio wist profijt te trekkenvan de zeer gunstige externe omgeving en dehogere grondstoffenprijzen, wat haar f inancieelminder kwetsbaar maakte. Hoewel de economi-sche groei in de regio gedragen werd door deforse toename van de uitvoer, had hij ook baatbij de aantrekkende vraag naar consumptie enbij het ontstaan van opportuniteiten voor nieuweinvesteringen. Argentinië zag zijn reële produc-tie snel groeien, terwijl in de twee grootste lan-den uit de regio, Brazilië en Mexico, het tempovan de economische expansie gematigd was.

GRONDSTOFFENPRIJZEN IN 2005 FORS GESTEGENDe olieprijzen zijn in 2005 voor het tweede jaarop rij fors gestegen. De prijs van ruwe Brent-olie klom begin september naar een nieuwrecord van USD 67,5 per vat. Vervolgens liepdie prijs ietwat terug tot USD 58 aan het eindevan het jaar. Voor heel 2005 bedroeg de prijsvan ruwe Brent-olie gemiddeld USD 55, dat is45% boven het gemiddelde voor 2004.

Terwijl de vraag naar olie in 2005 trager toe-nam, werd de reservecapaciteit over de geheleolieproductieketen verder uitgehold. De olie-prijzen bleven uitermate gevoelig voor wijzi-gingen in de vraag- en aanbodvoorwaarden. Detrage groei van de olietoevoer uit niet-OPEC-landen droeg bij tot een verkrapping van de fun-damentele vraag- en aanbodverhoudingen op deoliemarkt. De productie in het Gemenebest vanOnafhankelijke Staten (tijdens de afgelopenjaren de belangrijkste bron van de groei van deolietoevoer uit niet-OPEC-landen) nam mindersterk toe en de productie van Noordzee-olie liepin 2005 terug. Bovendien werd de productie inde Amerikaanse Golf van Mexico hevig ver-stoord door extreme weersomstandigheden (nl.door de orkanen). De vraag naar olie uit deOPEC-landen, het “call on OPEC”, nam der-halve toe. De opvoering van de productie in de


Gra f i ek 3 Be l ang r i j k s t e on tw ikke l i ngen i n de g ronds to f f enmark ten

Bronnen: Bloomberg en Hamburgisches Welt-Wirtschafts-Archiv.

ruwe Brent-olie (USD/vat; linkerschaal)grondstoffen m.u.v. energie (USD; indexcijfer: 2000=100; rechterschaal)

kw 1 kw 2 kw 3 kw 4 kw 12005 2006

40

45

50

55

60

65

70

75

130

135

140

145

150

155

160

165

02_Ch_01_05_NL 31.03.2006 16:24 Uhr Seite 26

OPEC-landen was evenwel onvoldoende om deprijzen te matigen, aangezien de marktdeelne-mers zich als gevolg van de afnemende reserve-capaciteit van de productie in de OPEC-landenzorgen bleven maken over het gebrek aan eenbuffer tegen eventuele toekomstige aanbodver-storingen.

Door de toenemende vraag naar geraffineerdeolieproducten werd de onbenutte raffineercapa-citeit kleiner en er dienden zich ook steeds meerknelpunten aan als gevolg van de ontoereikendecapaciteit om zware en zure ruwe aardolie teproduceren. De kwaliteits-“mismatch” tussenhet aangeboden en gevraagde marginale vat olieondersteunde ook de prijzen van lichte enzachte aardolie van het Brent-type. De geopoli-tieke bezorgdheid over de veiligstelling van detoekomstige oliebevoorrading zette de olieprij-zen extra onder druk, aangezien in verschillendeolieproducerende landen (opnieuw) verstorendefactoren opdoken.

De prijzen van de grondstoffen m.u.v. energie,zoals die worden afgemeten aan de index vanhet Hamburgisches Welt-Wirtschafts-Archiv,zijn sedert 2003 fors gestegen en bereikten inmaart 2005 een hoogtepunt. De grondstoffen-prijzen (de energieprijzen uitgezonderd) lietenin april en mei, totaal beschouwd, een lichtedaling optekenen en bleven tijdens de daarop-volgende zes maanden min of meer stabiel. Deprijzen van de grondstoffen m.u.v. energie zijnsedert november 2005 opnieuw gaan stijgen. InAmerikaanse dollar uitgedrukt, zijn de prijzenvan de grondstoffen m.u.v. energie in 2005 in totaal met gemiddeld 9,5% gestegen. Degoudprijs klom in 2005 naar zijn hoogste peil sedert 1981; in december 2005 bedroeg hijUSD 538 per troy ons.

2.2 MONETAIRE EN FINANCIËLEONTWIKKELINGEN

DYNAMIEK M3 BLEEF TOENEMEN IN EENKLIMAAT VAN LAGE RENTETARIEVENIn 2005 nam de geldgroei sterk toe, aangewak-kerd door de stimulerende werking van het lage

rentepeil in het eurogebied. Het compenserende,temperende effect op de M3-groei dat uitgingvan de normalisatie van het beleggingsgedragvan de ingezetenen van het eurogebied (volgendop een periode van sterke liquiditeitsvoorkeurtussen 2001 en medio 2003), verloor tegelijker-tijd aan kracht, vooral in de eerste helft van hetjaar. Over het geheel genomen, droeg de toe-name van de geldgroei in de loop van 2005 bijtot de reeds ruime liquiditeitssituatie in heteurogebied.

Na een stijging in de tweede helft van 2004bleef het groeitempo van M3 tijdens de eerstemaanden van 2005 robuust. Vanaf april 2005trok de monetaire groei opnieuw fors aan, waar-bij het jaarlijkse groeitempo van M3 opliep tot8,0% in het derde kwartaal van 2005. De mone-taire dynamiek op de kortere termijn was bij-zonder krachtig in het midden van het jaar; hetzesmaands groeitempo van M3 op jaarbasis liepin september 2005 op tot het hoogste niveausinds de aanvang van de derde fase van de EMU.In het laatste kwartaal van 2005 vertoonde degeldgroei enige tekenen van matiging, hoewelM3 op jaarbasis nog steeds groeide in eenkrachtig tempo van 7,8%.

Wat de componenten betreft, kwam de grootstebijdrage tot de totale M3-groei van de meestliquide activa in M3, die in het eng gedef i-nieerde monetaire aggregaat M1 zijn opgeno-men. Bij de tegenposten was de monetaireexpansie grotendeels toe te schrijven aan dekredietverlening door MFI’s aan de particulieresector. Beide ontwikkelingen geven aan dat hetgeldende lage rentepeil in het eurogebied, metlage opportuniteitskosten voor het aanhoudenvan liquide middelen en verminderde lenings-kosten, een belangrijke motor was van de mone-taire dynamiek in 2005.

Die ontwikkelingen impliceren tevens dat deaanzienlijke toename van de M3-groei vanafmedio 2004 verschilde van de tussen 2001 enbegin 2003 opgetekende stijging. In de laatst-genoemde periode, die werd gekenmerkt dooreen verhoogde economische en f inanciële on-zekerheid, ging de toename van de jaarlijkse

27ECB

Jaarverslag 2005

02_Ch_01_05_NL 31.03.2006 16:24 Uhr Seite 27

M3-groei gepaard met een gestage daling vanhet jaarlijkse groeitempo van de leningen aan departiculiere sector (zie Grafiek 4). De sterkeremonetaire dynamiek sinds medio 2004 hielddaarentegen verband met een toegenomen groeivan de kredietverlening aan de particuliere sec-tor. Die dynamiek weerspiegelt dus wellichtveeleer fundamentele factoren, met name hetlage rentepeil, dan de invloed van portefeuille-herschikkingen ten gevolge van de volatiliteitop de f inanciële markten, bijvoorbeeld de her-schikkingen tussen 2001 en medio 2003 (vooreen analyse van de stuwende krachten achter deM3-groei sinds medio 2004 wordt verwezennaar Kader 1 getiteld “De veranderende aardvan de sterke monetaire dynamiek tijdens deafgelopen jaren”).

De normalisatie van het beleggingsgedrag vande ingezetenen van het eurogebied volgend ophun verhoogde liquiditeitsvoorkeur tussen 2001en medio 2003, zette zich gedurende 2005voort, zij het slechts zeer traag. Zij herschiktenhun portefeuilles van liquide naar langer-lopende activa, wat de M3-groei enigszins tem-perde, zij het veel matiger dan wat kon worden

verwacht op grond van eerdere gedragspatro-nen. Met name bleek de geldaanhoudende sec-tor in het eurogebied nog steeds weinig geneigdte beleggen in buitenlandse activa, wat in con-trast stond met de bereidheid van buitenlandersom te beleggen in activa uit het eurogebied.Tegen het einde van het jaar waren er echtervoorzichtige tekenen dat de afwikkeling vaneerdere portefeuilleherschikkingen naar liquideactiva werd hervat, zoals blijkt uit het verloopvan de netto externe activa van de MFI’s. Inzoverre die afwikkeling de geldgroei tempert,zou dit impliceren dat de officiële reeksen voorde groei van M3 het onderliggende monetaire-expansietempo onderschatten.

Net als in 2003 en 2004 kwam de belangrijkstebijdrage tot de jaarlijkse M3-groei in 2005 vande meest liquide M3-componenten die zijnopgenomen in M1 (zie Grafiek 5). De aanhou-dend sterke totale bijdrage van M1 verhuldeenkele verschillen in de ontwikkeling van deonderliggende componenten. Enerzijds nam hetjaarlijkse groeitempo van de chartale-geld-omloop in de loop van 2005 af van 18,5% injanuari tot 13,7% in december. Dit strookte met


Gra f i ek 5 B i j d r agen to t de j a a r l i j k s e M3 -g roe i

(mutaties in procenten per jaar; bijdragen in procentpunten;gecorrigeerd voor seizoen- en kalendereffecten)

M1andere kortlopende deposito’sverhandelbare instrumentenM3

-2

0

2

4

6

8

10

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005-2

0

2

4

6

8

10

Gra f i ek 4 M3 en l en i ngen aan de pa r t i cu l i e re s e c to r

(mutaties in procenten per jaar; gecorrigeerd voor seizoen- enkalendereffecten)

Bron: ECB.

0

2

4

6

8

10

12

2001 2002 2003 2004 20050

2

4

6

8

10

12

M3leningen aan de particuliere sector

Bron: ECB.

02_Ch_01_05_NL 31.03.2006 16:24 Uhr Seite 28

de verwachtingen omtrent een langdurig aan-passingsproces van de vraag naar bankbiljettenen munten na de overgang op de chartale euro injanuari 2002. Anderzijds nam de jaarlijkse groeivan de girale deposito’s in 2005 toe, geschraagddoor de zeer geringe opportuniteitskosten voorhet aanhouden van die instrumenten tegen deachtergrond van het erg lage rentepeil. Degemiddelde rente op de girale deposito’s van dehuishoudens en de niet-f inanciële ondernemin-gen bleef ten opzichte van eind 2003 groten-deels onveranderd en bedroeg eind 2005 0,81%(zie Graf iek 6). Terzelfder tijd kunnen ookfinanciële innovaties, zoals de zeer liquide enhoogrentende internet-depositorekeningen, diedeels worden beschouwd als girale deposito’s,een rol hebben gespeeld.

Terwijl M1 in 2005 de grootste totale bijdragetot de M3-groei leverde, was de stijging van dejaarlijkse M3-groei in 2005 in ruime mate toe teschrijven aan het verloop van de kortlopende

deposito’s met uitzondering van girale deposi-to’s (zie Grafiek 5). Hun gemiddelde bijdragetot de jaarlijkse M3-groei lag in 2005 rond 2,1procentpunten, bijna dubbel zoveel als in 2004.Deze grote bijdrage weerspiegelde een gestagetoename van de groei op jaarbasis van de kort-lopende termijndeposito’s (deposito’s met eenvaste looptijd tot en met twee jaar), terwijl dievan de kortlopende spaardeposito’s (deposito’smet een opzegtermijn tot en met drie maanden)in de loop van het jaar geleidelijk terugliep. Almet al is de relatief krachtige vraag naar kort-lopende deposito’s met uitzondering van giraledeposito’s wellicht het gevolg van de lageopportuniteitskosten voor het aanhouden vandie betrekkelijk laagrentende, maar ook vrijliquide activa bij een lage rentestand.

De gemiddelde bijdrage van de verhandelbareinstrumenten tot de jaarlijkse groei van M3 namin 2005 slechts licht toe tot 0,6 procentpunt,tegen 0,5 procentpunt in het voorgaande jaar.

29ECB

Jaarverslag 2005

Gra f i ek 7 B i j d r agen to t de j a a r l i j k s e g roe i van ko r t l opende depos i t o ' s en repo ’s(mutaties in procenten per jaar; bijdragen in procentpunten; nietgecorrigeerd voor seizoen- en kalendereffecten)

Bron: ECB.Toelichting: De rapporterende sector omvat de MFI’s met uit-zondering van het Eurosysteem en de centrale overheid.

niet-financiële ondernemingenhuishoudensverzekeringsinstellingen en pensioenfondsenoverige niet-monetaire financiële intermediairsandere deelsectoren van de overheidkortlopende deposito’s en repo’s

-1

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

kw 1 kw 2 kw 3 kw 4 kw 1 kw 2 kw 3 kw 4-1

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

2004 2005

Gra f i ek 6 Kor t e ren te op depos i t o ’s

(procenten per jaar)

Bron: ECB.Toelichting: Gegevens over de bancaire rentetarieven tot en metdecember 2002 en over de door MFI’s gehanteerde rentetarievenop nieuwe contracten uitgezonderd rekening-courantkredietenvanaf januari 2003 (gewogen vanaf december 2003). Voor nadereinformatie over statistieken met betrekking tot door MFI’sgehanteerde rentetarieven en over het gebruik van gewichtenwordt verwezen naar respectievelijk Kader 2 in het ECB Maand-bericht van december 2003 en Kader 3 in het ECB Maandberichtvan augustus 2004.1) Vóór 2003 de rente op deposito’s van ondernemingen. Vanafjanuari 2003 de rente op deposito’s van huishoudens en niet-f inanciële ondernemingen.2) Vóór 2003 de rente op deposito’s van ondernemingen. Vanafjanuari 2003 de rente op deposito’s van huishoudens.

girale deposito’s 1)

deposito’s met een opzegtermijn tot en met drie maanden 2)

deposito's met een vaste looptijd tot en met een jaar 1)

0,00,51,01,52,02,53,03,54,04,5

1999 2000 2001 2002 2003 2004 20050,00,51,01,52,02,53,03,54,04,5

02_Ch_01_05_NL 31.03.2006 16:24 Uhr Seite 29

Achter die toename gingen uiteenlopende ont-wikkelingen in de componenten schuil. Ener-zijds bleef het jaarlijkse groeitempo van de aan-delen/participaties in geldmarktfondsen relatiefgematigd. Aangezien deze activa vaak doorhuishoudens en bedrijven worden aangehoudenals een veilig spaarmiddel in tijden van econo-mische en f inanciële onzekerheid, strookte hunmatige groei met een voortdurende, maar tragenormalisatie van het beleggingsgedrag van deingezetenen van het eurogebied in 2005. Ander-zijds trok de vraag naar schuldbewijzen met eenlooptijd tot en met twee jaar sterk aan, mogelijkals gevolg van de opkomst van nieuwe gestruc-tureerde producten, waarin schuldbewijzen wor-den gecombineerd met afgeleide instrumentendie een zekere blootstelling aan de ontwikke-lingen op de aandelenmarkten met zich bren-gen, terwijl ze de beleggers beschermen tegengrote kapitaalverliezen. Het gemiddelde jaar-lijkse groeitempo van de repo’s nam in 2005eveneens sterk toe ten opzichte van het voor-gaande jaar, hoewel de groei van die instrumen-ten zeer grillig kan zijn.

Een uitsplitsing naar sector van de kortlopendedeposito’s en de repo’s (dat is de grootste aggre-gatie van M3-componenten waarvoor eenbetrouwbare sectorale uitsplitsing beschikbaaris) wijst uit dat de toename van de geldgroei inde loop van 2005 in hoge mate toe te schrijvenwas aan de deposito’s aangehouden door anderef inanciële intermediairs dan MFI’s (zie Grafiek 7). Vooral de niet-monetaire f inanciëleintermediairs uitgezonderd verzekeringsinstel-lingen en pensioenfondsen (ook overige f inan-ciële intermediairs of OFI’s genoemd) waren in

ruime mate verantwoordelijk voor de opwaartsedynamiek van M3 gedurende het grootstegedeelte van 2005, hoewel ze slechts een geringdeel uitmaken van de totale geldhoeveelheid.Het toegenomen belang van de OFI’s als geld-aanhoudende sector tijdens de afgelopen jarenzou in hoge mate de afspiegeling kunnen zijnvan de financiële deregulering en liberalisering,alsook van de daarmee gepaard gaande ontwik-keling van diepere en meer liquide effecten-markten.

Tegelijkertijd nam de bijdrage van de door niet-f inanciële ondernemingen aangehouden depo-sito’s tot de groei van de kortlopende deposito’sen de repo’s eveneens wat toe ten opzichte van2004. Bij de niet-f inanciële ondernemingenbestaan die tegoeden doorgaans vooral uit demeest liquide depositosoorten, wat doet ver-moeden dat ze over het algemeen worden aan-gehouden voor transactiedoeleinden en verbandhouden met korte-termijnf inancieringen enwerkkapitaalbehoeften. Bovendien zou de ster-kere groei van de bedrijfsdeposito’s ook kunnenzijn ingegeven door voorzorgsmotieven, aange-zien niet-f inanciële ondernemingen mogelijkliquide deposito’s aanhouden om, in geval vanonverwachte liquiditeitsbehoeften, de opportu-niteitskosten van gederfde investeringsmoge-lijkheden en/of de kosten voor het verkrijgenvan externe f inanciering te vermijden.

Ten slotte blijkt uit de sectorale uitsplitsing vankortlopende deposito’s en repo’s dat de huis-houdens gedurende heel 2005 de belangrijkstebijdrage bleven leveren tot de forse groei vandie instrumenten.


Kade r 1

DE VERANDERENDE AARD VAN DE STERKE MONETAIRE DYNAMIEK TIJDENS DE AFGELOPEN JAREN

De monetaire ontwikkelingen in de afgelopen jaren werden gekenmerkt door twee periodes meteen aanzienlijke toename van de jaarlijkse groei van M3. De eerste periode begon met de ver-dubbeling van de jaarlijkse M3-groei van ongeveer 4% tot om en bij 8% gedurende 2001 en ein-digde met een verdere stijging tot bijna 9% in de eerste helft van 2003. De tweede periode vingmedio 2004 aan; sindsdien is het jaarlijkse groeitempo van M3 gestegen van ongeveer 5% toteen piek van 8% in het derde kwartaal van 2005. In dit Kader wordt gebruik gemaakt van in de

02_Ch_01_05_NL 31.03.2006 16:24 Uhr Seite 30

31ECB

Jaarverslag 2005

componenten en tegenposten van M3 vervatteinformatie en van de sectorale uitsplitsing vande deposito’s om de uiteenlopende aard van detoename van de geldgroei in beide periodes teverduidelijken.

De belangrijkste stuwende kracht achter desterkere M3-groei tussen 2001 en de eerstehelft van 2003 was de toenmalige verhoogdegeopolitieke, economische en – vooral – finan-ciële onzekerheid, die gepaard ging met eenreeks grote schokken die de wereldeconomietroffen.1 Deze schokken omvatten een scherpedaling van de aandelenkoersen, de terroristi-sche aanslagen op 11 september 2001 in deVerenigde Staten, een vloed van boekhoud-schandalen aan beide zijden van de Atlanti-sche Oceaan na de correctie op de aandelen-markten, en de oorlogen van eind 2001 inAfghanistan en begin 2003 in Irak. Op zoeknaar een “vluchthaven” voor de spaarmiddelenin het licht van die schokken, herschikte degeldaanhoudende sector (hoofdzakelijk huis-houdens en niet-financiële ondernemingen) deportefeuilles van risicovolle en langerlopende activa naar veilige en liquide monetaire activa,waardoor de geldgroei werd opgedreven. In de periode sinds medio 2004, daarentegen, was desterkere monetaire groei blijkbaar van een meer fundamentele aard, omdat deze werd aange-wakkerd door de lage rentestand en de daaruit voortvloeiende geringe opportuniteitskosten voorhet aanhouden van geld.

Uit een nadere beschouwing van de componenten van M3 blijkt dat de portefeuilleherschik-kingen van risicovolle naar liquide activa tussen 2001 en medio 2003 zorgden voor een hogereinstroom in schuldbewijzen met een looptijd tot en met twee jaar en in aandelen/participatiesin geldmarktfondsen, die door huishoudens en bedrijven worden aangehouden om in tijden vanverhoogde onzekerheid liquiditeiten te “parkeren”. Bijgevolg oefenden de ontwikkelingen vandie twee componenten een belangrijke invloed uit op de totale monetaire dynamiek, terwijl debijdrage van de meest liquide componenten van ondergeschikt belang was. Daarentegen werdde hoge M3-groei sinds medio 2004 gedragen door de meest liquide componenten, die vervatzijn in het eng gedefinieerde monetaire aggregaat M1. Tegelijkertijd was de instroom op jaar-basis in schuldbewijzen met een looptijd tot en met twee jaar en in aandelen/participaties ingeldmarktfondsen bescheiden (zie Grafiek A).

In verband met de tegenposten van M3 valt de uiteenlopende aard van de sterke geldgroei inbeide periodes op te maken uit het verloop van de leningen aan de particuliere sector (zie Gra-fiek 4 in de hoofdtekst). Tussen 2001 en medio 2003 ging de toename van de M3-groei gepaardmet een gestage daling van het jaarlijkse groeitempo van de leningen aan de particuliere sec-

1 Zie het artikel getiteld “Money demand and uncertainty” in het ECB Maandbericht van oktober 2005.

Gra f i ek A Componenten van M3

(twaalfmaands stromen; miljarden euro’s; gecorrigeerd voor seizoen- en kalendereffecten)

Bron: ECB.

chartale geldomloop en girale deposito’s (M1)andere kortlopende deposito’s en repo’sschuldbewijzen tot en met 2 jaar en aandelen/participaties in geldmarktfondsen

-50

0

50

100

150

200

250

300

350

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005-50

0

50

100

150

200

250

300

350

02_Ch_01_05_NL 31.03.2006 16:24 Uhr Seite 31


tor. Met andere woorden, tijdens de langdurige periode van verhoogde economische en f inan-ciële onzekerheid bewogen de groeicijfers van M3 en van de kredietverlening aan de particu-liere sector in tegengestelde richtingen. Daarentegen werd de periode sinds medio 2004 geken-merkt door een stijging van zowel de geldgroei als de groei van de leningen aan de particulieresector, als gevolg van de lage opportuniteitskosten voor het aanhouden van monetaire activa ende gunstige f inancieringsvoorwaarden wegens het lage rentepeil.

In grafiek B wordt de belangrijke rol weergegeven die de sterke kapitaalinvoer in het euro-gebied vervulde bij de toename van de monetaire dynamiek van 2001 tot medio 2003 (voorge-steld door de veranderingen in de netto externe activa tijdens die periode). In een klimaat vanverhoogde f inanciële en geopolitieke onzekerheid hebben ingezetenen van het eurogebiedvoorheen in buitenlandse aandelen belegd kapitaal gerepatrieerd, op zoek naar een vluchthavenvoor de schokken die de wereldeconomie troffen. In de periode sinds medio 2004 speelde de verandering in de netto externe vermogenspositie een veel bescheidener rol in de versterking vande monetaire dynamiek, hoewel die verandering positief bleef. Terwijl dit aangeeft dat de geld-aanhoudende sector in het eurogebied weinig geneigd bleef om te beleggen in buitenlandseactiva (althans ten opzichte van de vraag van niet-ingezetenen van het eurogebied naar in heteurogebied uitgegeven activa), was de invloed hiervan op de M3-groei gematigd in vergelijkingmet de impuls die uitging van de expansie van de kredietverlening.

Met betrekking tot de totale ontwikkeling van de tegenposten van M3 gaf de periode tussen 2001en medio 2003 een verschuiving te zien van risicovolle langerlopende activa naar korterlopendemonetaire activa, zoals blijkt uit de matige stroom van beleggingen in door MFI’s uitgegevenlangerlopende financiële passiva. In de periode sinds medio 2004 kon, tegen de achtergrond vaneen expansie van de totale geconsolideerde balans van de MFI’s, een omvangrijke instroom indoor MFI’s uitgegeven langerlopende f inanciële passiva worden opgetekend, parallel met desterke monetaire dynamiek.

Gra f i ek B Ontw ikke l i ng M3 en t egenpos t en

(maandelijkse stromen; periodegemiddelden; miljarden euro's; gecorrigeerd voor seizoen- en kalendereffecten)

Bron: ECB.Toelichting: M3 is enkel opgenomen als referentie. De langerlopende financiële passiva (m.u.v. kapitaal en reserves) zijn met een tegen-gesteld teken weergegeven, omdat zij passiva van de MFI-sector zijn.

-40

-20

0

20

40

60

80

M3 Kredietverlening aande particuliere sector

Kredietverleningaan de overheid

Netto externe activa Langerlopendefinanciële passiva(m.u.v. kapitaal

en reserves)

-40

-20

0

20

40

60

80

kw1 2001 - kw2 2003kw3 2004 - kw4 2005

02_Ch_01_05_NL 31.03.2006 16:24 Uhr Seite 32

GROEI VAN DE KREDIETVERLENING DOOR MFI’SAAN DE PARTICULIERE SECTOR NAM VERDER TOEWat de tegenposten betreft, werd de monetairedynamiek aangewakkerd door een voortdurendetoename van de kredietverlening door MFI’s aande particuliere sector (zie Grafiek 8). Dit washet gevolg van een forse stijging van de jaar-lijkse groei van de MFI-leningen aan de parti-

culiere sector, tegen de achtergrond van eenlage rentestand, verbeterde omstandighedeninzake het kredietaanbod (zoals blijkt uit deenquête naar de bancaire kredietverlening voorhet eurogebied) en scherpe stijgingen van deactivaprijzen, vooral op de woningmarkt. Eind2005 was de jaarlijkse groei van de leningen aande particuliere sector toegenomen van 7,1% in

33ECB

Jaarverslag 2005

Wat, ten slotte, de sectorale uitsplitsing betreftvan de deposito’s voor alle looptijden samen(het aggregaat waarvoor sinds 1999 een uit-splitsing naar sector beschikbaar is en dat debuiten M3 vallende langerlopende deposito’somvat), blijkt dat gedurende de eerste periodede stijging van de vraag naar deposito’s (metinbegrip van repo’s) overwegend afkomstigwas van de huishoudens (zie Grafiek C). Ditweerspiegelt de toegenomen risico-aversie ende grotere voorkeur voor liquiditeiten van dehuishoudens na het barsten van de zeepbel opde aandelenmarkten en het ontstaan van geo-politieke onzekerheid. In de tweede periodewerd de sterkere groei van de deposito’s vooralle looptijden samen gekenmerkt door eentoenemende bijdrage van de “overige niet-monetaire f inanciële intermediairs”, terwijlde invloed van de deposito’s van huishoudensmatig was. De gegevens voor kortlopendedeposito’s en repo’s (dat zijn de componentenvan M3 waarvoor een sectorale uitsplitsingbeschikbaar is, zij het pas sinds 2003) gevenechter aan dat de bijdrage van de huishoudensin deze periode groter is voor de in M3 opgenomen deposito’s dan voor de totale in deposito’saangehouden tegoeden.

Samengevat, bevestigt de analyse van de sectorale uitsplitsing van deposito’s en van de com-ponenten en tegenposten van M3 dat beide periodes van sterke M3-groei in de afgelopen jaren,namelijk van 2001 tot de eerste helft van 2003 en sinds medio 2004, verschillend van aardwaren. Met name wezen de forse groei van de meest liquide componenten en de dynamiek vande vraag naar kredieten erop dat tijdens de laatstgenoemde periode het lage rentepeil een stu-wende kracht was achter de monetaire groei. In verband met de gevolgen voor de prijsstabili-teit lijkt de eerdere opflakkering van de M3-groei, in een klimaat van uitzonderlijke f inanciëleen geopolitieke onzekerheid die leidde tot een verhoogde voorkeur voor liquiditeiten, verande-ringen in het beleggingsgedrag te weerspiegelen en kan ze worden beschouwd als relatief gun-stig voor de vooruitzichten inzake het prijsverloop, terwijl de uiteenlopende aard van de krach-tige monetaire ontwikkelingen sinds medio 2004 een hoger risico inhoudt voor inflatoire drukop de middellange tot langere termijn.

Gra f i ek C S e c to ra l e s amens te l l i n g van depos i t o ’s

(mutaties in procenten per jaar; bijdragen in procentpunten; nietgecorrigeerd voor seizoen- en kalendereffecten)

Bron: ECB.Toelichting: De rapporterende sector omvat de MFI’s met uit-zondering van het Eurosysteem.

overige niet-monetaire financiële intermediairsverzekeringsinstellingen en pensioenfondsenniet-financiële ondernemingenhuishoudenstotaal

0

2

4

6

8

1999 2000 2001 2002 2003 2004 20050

2

4

6

8

02_Ch_01_05_NL 31.03.2006 16:24 Uhr Seite 33

december 2004 tot 9,1%. De sterke groei van deMFI-leningen aan de particuliere sector in 2005deed zich voor in alle belangrijke geldaanhou-dende sectoren. Terwijl de grootste bijdrage totde groei van de leningen aan de particulieresector toe te schrijven was aan de huishoudens– deze bijdrage omvatte hoofdzakelijk woning-hypotheken –, vloeide de aanhoudende toenamevan de kredietgroei ook in ruime mate voort uithet verloop van de leningen aan zowel de niet-f inanciële ondernemingen als de overige f inan-ciële intermediairs.

Bij de overige tegenposten van M3 bleef degroei van de door MFI’s uitgegeven langerlo-pende financiële passiva (uitgezonderd kapitaalen reserves) in 2005 robuust, na een aanzien-lijke toename in het voorgaande jaar. Dit wijsterop dat de geldaanhoudende sector van heteurogebied nog steeds geneigd is te beleggen inlangerlopende activa in euro. Aangezien de doorMFI’s uitgegeven langerlopende financiële pas-siva in 2005 niet versnelden ten opzichte van2004, gaf dat verloop echter ook aan dat de nor-malisatie van het beleggingsgedrag van de inge-zetenen van het eurogebied, waarbij dezeliquide monetaire activa omzetten in instru-menten met een langere looptijd, aan krachtinboette.

De netto externe activa van de MFI’s vertoon-den, in het grootste deel van 2005, nog steedspositieve stromen op jaarbasis, die eenopwaartse druk op de dynamiek van M3 uitoe-fenden (zie Graf iek 8). Volgens betalingsba-lansgegevens blijkt uit dit verschijnsel dat niet-ingezetenen van het eurogebied meer geneigdwaren om in aandelen en obligaties uit het euro-gebied te beleggen dan ingezetenen van heteurogebied om in het buitenland te beleggen.Gedurende de eerste helft van het jaar hield datbeleggingspatroon mogelijk verband met hetwisselkoersverloop van de euro.1

In de tweede helft van het jaar was daarentegenvan maand tot maand een netto kapitaaluit-stroom uit het eurogebied te zien, die mogelijktoe te schrijven was aan de verdere toename vanhet renteverschil tussen de Verenigde Staten en

het eurogebied in het korte segment van derendementscurve. Dit had mogelijk te makenmet een zekere afwikkeling van eerdere porte-feuilleherschikkingen naar monetaire activa,waarbij deze laatste werden herbelegd in risico-vollere buitenlandse effecten, nadat de beleg-gers in het eurogebied klaarblijkelijk minderterughoudend waren geworden om in het bui-tenland te beleggen. Hierdoor liep de jaarlijkseaanwas van de netto externe activa van de MFI’sin het eurogebied geleidelijk terug, zodat dezetegenpost in november 2005 uiteindelijk nega-tief werd, voor het eerst sinds december 2001.Tegen het einde van het jaar compenseerde hettemperende effect van het verloop van de nettoexterne activa en de langerlopende f inanciëlepassiva op de M3-groei ruimschoots de toenamevan de kredietgroei.


Gra f i ek 8 Tegenpos t en van M3

(twaalfmaands stromen; miljarden euro’s; gecorrigeerd voor seizoen- en kalendereffecten)

Bron: ECB.Toelichting: M3 is enkel opgenomen als referentie (M3 = 1+2+3-4+5).De langerlopende financiële passiva (m.u.v. kapitaal en reserves)zijn met een tegengesteld teken weergegeven, omdat zij passivavan de MFI-sector zijn.

kredietverlening aan de particuliere sector (1)kredietverlening aan de overheid (2)netto externe activa (3)langerlopende financiële passiva (m.u.v. kapitaal en reserves) (4)overige tegenposten (m.i.v. kapitaal en reserves) (5)M3

-600

-400

-200

0

200

400

600

800

1.000

-600

-400

-200

0

200

400

600

800

1.000

2002 2003 2004 2005

1 Voor nadere informatie over het verband tussen de wisselkoers-ontwikkelingen en het verloop van de netto externe activa van deMFI’s wordt verwezen naar het Kader getiteld “Recent develop-ments in MFI net external assets” in het ECB Maandbericht vanjuli 2005.

02_Ch_01_05_NL 31.03.2006 16:24 Uhr Seite 34

LIQUIDITEIT BLEEF RUIMDe sterkere dynamiek van M3 in de loop van2005 vergrootte de reeds ruime liquiditeits-voorraad in het eurogebied. De bestaanderamingen van de liquiditeitsverhoudingen (zoalsweergegeven door de nominale en de reëlemoney gap), waarin gepoogd wordt de beschik-bare liquiditeit te meten die uitstijgt boven hetbedrag dat nodig is om een niet-inflatoire economische groei te f inancieren, namen in2005 verder toe (zie Grafiek 9). De nominalemoney gap wordt gedefinieerd als het verschiltussen het werkelijke peil van M3 en het niveauvan M3 dat zou zijn ontstaan bij een constanteM3-groei ten belope van de referentiewaardevan 41⁄2% sinds december 1998, terwijl de re�

aarsverslag 2005 2005 - european central bank · 2006. 4. 25. · jaarverslag 2005 in 2006...

Documents