avaliaÇ~o de empresas para compra e venda,
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FUS5ES E INCORPORAÇ5ES
PROF. DRn FERNANDO DE SOUZA MEIREL.LES
PROF. FRANCISCO SYL.VIO DE OLIVEIRA MAZZUCCA
E/\-. SP - FC,V r:---:-c-:p- -:~; "', ESC:JL/\R DOS CPG
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ESCOLA [)E A[)MINISTRAÇÃO [)E EMPRESAS [)E S~O PAULO
DA
JAPIR DE MELLO JUNIOR
FUS5FS E INCORPORAC6ES
Disserta~~o apresentada ao Curso de Mestrado da EAESP/FGV.
~rea de Concentra~io: Administraçio Cont~bil € Financeira, como requi sito para obtençio de t (tulo de Mestre em Administraçio.
Orientador: Prof. Dr. Joio Carlos Hopp
S~() PAULO
FGV de Empresas de SAo Paulo Biblioteca
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CO
MELLO JR., Japir - A~~11a~iQ_d~_~me~E5a5_ea~a_CQrne~a ~ __ ~Enda& __ f~5iE5_~_locQ~eQ~a~iES, Sio Paulo, EAESP/FGV, 1990. 139 p. (Disserta~io dE Mes trado apresentada ao Curso de Mestrado da EAESP/FGV F ~rea de ConcEntra~io: Finan~as)"
R~5UmQ: trata das etapas a serem seguidas em um processo de aquisi~io de uma 1 inha de pro dutos ou de uma empresa em sua plena at ivida de, levando em conta as oportunidades futuras a serem exploradas. Destaca o trabalha feito. por equipe da empresa adquirente ou par equipe externa. Mostra os modelos financeiros para determinar o valor da aquisi~io.
ealª~~a5=chª~E5: adquirente - adquirida-aqui si~io composto produto/mercado - sinergia - fluxo de caixa, etc.
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Escola de A·j.:Ii.;."ir'JGi.~O dOI Empresus dI!! São F'aul?
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Desejo expressar meus agradecimentos a v~rias pes soas que participaram, suportaram e acompanharam a elaboraçio desta dissertaçio.
Assim, agradeço ao Prof. Dr. JO~O CARLOS HOPP,meu orientador, por sua NfinesseN de tratamento durante o curso de Mestrado. Tamb~m pelo seu apoio, interesse e est{mulo para que esta dissertaçio fosse concluida. Suas observaçies e orienta çHes me permitiram ir de encontro aos temas deste trabalho, fazendo com que ele se tornasse objetivo.
Agradeço ao Prof. FRANCISCO SYLVIO DE OLIVEIRA MAZ ZUCCA, pelas oportunidades que criou para que eu desse v~rios cursos em empresas, na ~rea financeira, que muito contribuiram para o meu adestramento.
Agradeço ao Sr. MAX EBERHARDT, empres~rio com grande participaçio social, pelo suporte recebido, ao criar-me a oportunidade de conciliar o tempo dedicado ao curso de Mestra do na EAESP/FGV e o de trabalho em sua empresa.
h minha esposa LILIAN dOYCE, agradeço pelo esforço de compreender a minha decisio de fazer o curso de Mestrado e esta dissertaçio, os quais tiraram muitas horas dE nosso con v{vio e lazer.
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CAPa 1 - INTRODUC~O ••••••••••••••••••••••••••••• 1
CAPa 2 - RETROSPECTO DAS ATIVIDADES DE COMPRA E VENDA DE EMPRESAS .n.................. 6 n Caracteriza~io das opera~ges ••••••••• 8 • As aquisi~ies nos Estados Unidos ••••• 9 • Pre~os pagos pelas empresas n......... 13 • Negdcios com boas perspectivas futuras 14 n A década de 80 .nn.................... 15 • Aquisi~ies no mercado brasileiro ••••• 17
CAPa 3 - TIPOS DE AGUISIC5ES •••••••••••••••••••• 21 • Conceito b~sico •••••••••••••••••••••• 21 • Tratamento cont~bil das aqUi5i~ies ••• 23 • Ofertas Htender U de compra de a~ges •• 24
CAPa 4 - AGUISIC~O DE UMA EMPRESA VERSUS SUA EX- PANS~O INTERNA ••••••••••••••••••••••••• 28 • Componentes do vetor de crescimento •• 29 • Razies que levam as empresas ~ diver-
~;. i to, i c <:\ ç: ã o n n n li .. n a p .. n li • n ti n tr n a a li " " JI ai _ a a' a :~ 0 • Desenvolvimento interno versus aquisi-
ç: ãc) 11 ti ti a I:r a n .. " ti " ti n a n ., 11 a ti 11 a " n _ • n _ " ti n .. " ti ti :14 • Avalia~ies objetivas nas aquisi~ies
VE'r·SiJ~ .. d€'~)f.·~n,vo"Jvinlf.·:nt() intf·:-rnC) ti n 11 na .. ti ~~!':j
• Teoria do ln"estimf:~nto df::' Capital..... :16
CAPo 5 - ESTRATiGIAS UTILIZADAS EM AGUISIC5ES ••• 38 • Decisão estn:,d:égica •••••••. n......... 3B • Motivos para aquisi~ies •••••••••••••• 39 • Tipos de crescimento por aquisiçies •• 41 • Elementos estrat~9icos de uma aquisi-
ç:~ã() a., li n n n ti a" ti li a n a fi a n n .. n a 11 n li a ti ti .. ti a"" n" 4~~ • Sinergia ••••••••••••••••••••••••••••• 44 • Medi~io dos efeitos sinerg{sticos •••• 48 • Liga~io entre pontos fortes e fracos
com a sinergia •••••••••••••••••••••••
CAPa 6 - IDENTIFICAC~O E SELEC~O DE COMPANHIAS A SEREM ADGUIRIDAS ..••••••••••••••••••••• 52 • Ident ificação de companhias candidatas 52 • Segunda etapa de trabalho da equipe 59
CAPa 7 - PROCESSO DE AGUISIC~O OU VENDA DE UMA EMP R ESA .... D n a li li n a as li n n li .. n li n li D n .... .n n n n .... li' ....
.. I, n t r () d 11 ç: ã o a .... " a n li .. a ft a fi n li n a n fi n n n ai 11 11 .. a n
• Características da empresa vendedora. • Características da empresa adquirente • Roteiro para os cont~atos ••••••••••••
Inicio dos cont~tos •••••••••••••••••• • EntrEvista inicial •••••••••••••••••••
62 62 6::1 6~:i
67 68 69
11
• Decisão sobre as candidatas •••••••••• 71 • Carta de intenção •••••• a............. 74 • Negociação do preço •••••••••••••• ~... 76 • Forma de pagamento ••••••••••••••••••• 77 • Assinatura do contrato ••••••••••••••• 78 • In(cio das operaç~es conjuntas ••••••• 79 • Acompanhamento periddico dos resultados 81
CAPa 8 - CORRETORES E CONSULTORES PARA AGUISIÇ6ES 83
CAPa
{7
/
• Conceito dE intermEdi~rio •••••••••••• 84 • Remune'~aç:ão do intEl"mE'~cliá,rio .......... 86 • REsponsabil idade do pagamEnto da comis-
são ••••••••••••••••• a • • • • • • • • • • • • • • • • 87 • Carta dE compromisso .................. 88
DETERMINAÇ~O DO VALOR DA EMPRESA ••••••• ti In t r ()d 1)(;: ~\O It n n .. li IJ .. " a 1::1 li' tt .... n 11 n n It a li n lIt 11 n n li
• Valor de uma empresa ••••••••••••••••• • Avaliação objetiva ••••• ~ ••••••••••••• .. Aval iac.;:f.~o ~:;llb.Jf::-t iva n 11 .. fi n ti " n ... n .. n n n .. " h
• CEn~rios para as projeçies ••••••••••• • Fluxo de caixa ••••••••••••••••••••••• • Cálculo da taxa dE desconto dos fluxos
de caixa ••••••••••••••••••••••••••••• 98 • Cálculo do valor residual da adquirida 100 • Valor máximo a ser pago pela candidata 101 • Exemplo do cálculo do preço de uma a-
qt.l i s i ç: ão ...... n .... n .. " P • 11 .. n n n " " .. n n ta n " n n .. a n j.0 t • PrEço de pequenas empresas ••••••••••• 106
CAPa 10 - AS AGUISIÇ6ES PERANTE A LEI 6.404, DE 15.12.76 - LEI DAS SOCIEDADES AN8NIMAS 108
CAP. 11 - AGUISIÇ6ES BEM OU MAL SUCEDIDAS •••••••• 113 • Pontos crít icos em unH:\ aql.lisiç:ão ••••• j.1::l • Objetivo E'~st,~atégico •••••••••• a........ U.4 • Melhor performance financeira •••••••• 115 a Harmonia entre funcionários •••••••••• 116 • Conhecimento do ne9dcio .a ••• n........ 117 Sa~de do negdcio ••••••••••••••••••••• 118
• Plano de integração ••••• n............ 120 • Ger&ncia motivada •••••••••••••••••••• 121 • Profunda avalia~io dos dados dispon{-
VE-~ i s ••••...•..•.•.•••••.....•...•••.. j. 2;.~ .. .p r o j e (.~ Õ e s I~ € a 1 i 5 t a ~> u ti a a u .. ti ti ti n .. tt 11 .. n n n .. j. 2 ::~ tt SC)I,.t:f.~ a"naIllD .. naanllnncrnanann .. annaaan...... j.24
CAPa 12 - VENDENDO O SEU NEG6CIO ••••••••••••••••• 126 • Motivo da venda •••••••••••••••••••••• 126 • Ut i .J i zaçio dE· i nt f:~I"med i ár i o ............ j.~~7
n Valor da venda nnbn.ntt .. "nuatln" .... tt .. nnnn 1.2f~ " PFeparaçio dos dados ••••••••••••••••• 129 • Divl.llgB,ão da venda •••••••• a......... 131 • Seleção e definição dos candidatos ••• 131
Carta de inten~ão •• an ••••••••••••
Conclus~o do neg6cio ••••••••••••
1.3 - CONCLUSõES " • • • ft • h • n " " • " " a _ n _ • • n a a n a a n " a
111
:1.34
1
A evolu~ão dos n~gócios no mundo ~mpr~sarial t~m levado
v'rias empr~sas a avaliarem suas condi~ies de desenvolvimento ~u-
turo não só ~m fun~ão dos produtos que possuem e dos mercados d~
qU~ participam, mas também das oportunidades que as rodeiam corno
urna forma de lhes garantir constante crescimento e fortalecimento
de suas atividades.
No geral, isto tem l~vado as empresas a praticarem a
compra de outras empresas com mesma atividade ou com produtos e
mercados até então novos. Outras vezes, a venderem unidades que
possuiam e que deixaram de ser atrativas em ~un~ão de seus resul-
tados. Ou então, vender~m unidades que passaram a exigir uma de-
dicação maior que as outras, em termos de administração, pesquisa
ou desenvolvimento tecnológico.
Os motivos b'sicos que regem as decisies de uma aquisi-
ção, venda, fusão ou incorporação r são entre outros:
• uma avalla~io de que os seus objetivos de expansão ji
nio podem mais ser atingidos dentro do composto de
produtos e mercados em ~ue atua, por razies tais co-
mo:
representatividade no umix u de vendas
• continuada pressio por parte dos concnrrent~s
• obsolesclncia da linha de pro~utos,_por desvi~l
de h'bitos dos compradores ou Inova~oes tecnolo,-
glcas
planejados
quando os fundos retidos p na forma de caixa líquida,
superam o volume exigido para as suas atividades nor-
mais e as oportunidades de altera~io de sua estrutura
corrente prometem rentabilidade superior. que vem
obtendo.
já menos uma das vantagens a segulrD
• aumento de sua rentabilidade e flexibilidade opera-
cianal
• obten~io de maior sinergia operacional
• acesso facilitado ao mercado de capitais para capta-
ções que se fizerem necéssárias
• lucros mais estáveis
mais
Independente de se tratar de uma operaçio de compra ou
venda p fusio ou incorporaçio_ todas elas requerem uma avaliaçio
da empresa a ser envolvida, como forma justa de recompensar aos
seus proprietários na transaçio verificada.
Há vários m~todos para se determin~r o valor de uma em-
presa e que sio classicamente consagrados pela área financeira e
que sio=
Estes m~todos s~o regidos pelo preenchimento de requi
sitos que se desenvolvem em ordem sistem~tlcar at~ se chegar ao
valor final da empresa. Eles não levam em considera~ão de que h~
fatores subjetivos que in~luenclam o processo de avalia~ãor mui""
tas vezes de ordem pessoal r e que apresentam dificuldades para se
medí-Ios, mas que são marcantes e decisórios.
A literatura financeira mostra claramente a avalia~ão
pelo modelo patrimonial, bem como o modelo de valor de mercado.
que ~ aquele obtido pelo produto do ndmero de suas a~&es pelo seu
valor em bolsa. naquele determinado momento. No entanto. a sua
apllca~ão encontra muitas ~estriç&es. por desprezar as potencia
lidades existentes a serem exploradas.
Prefere-se por isto, a utiliza~ão do modelo do va)or
presente de seus lucros futuros. Teremos neste caso que projetar
as receitas e custos futuros, por um períOdo var~vel de 5 a 10
anos, em ~un~ão da conjuntura do momento, adotando-se uma moeda
est~vel, para medir adequadamente os resultados, sem as distor
~ies comun. - provocadas pela in~la~ão. Esses resultados serão
transformados em ~luxos de caixa ~uturos, com os devidos acertos
referentes .s deprecia~ies. ~dotada uma taxa de desconto compatí
vel com o momento, seja o custo de capital da companhia adquiren
te ou a taxa normal que o mercado trabalha, obter-se-' o valor
presente desses ~luxos de caixa, que ser' o indicativo do valor
da empresa a ser adquirida.
4
H~ 'alta de informações de como r na verdade r as empre-
sas desenvolvem a sua metodologia para avaliarem uma determinada
oportunidade de compra ou venda e como chegam à conclusão de qual
t l't i d . , , ti'" t ,., ( e o va or o mo que con uz.ra a concre zaçao da ransaçao ante-
riormente prevista. Como este ~ um assunto tratado com confiden-
cialldade r ele n~o chega a ser conhecido e assim fica-se despro-
vido de fontes para se estabelecer um roteiro de avaliação que
permita ser uma base bastante proveitosa para a sua divulgaç~or
que ser~ compl~mentada com as particularidades que cada transa~ão
venha a requerer.
A atividade de compra ou venda de empresas j~ posibil j-
tou a formação de escrit6rios de consultoria brokers) com atuação
bastante discreta quanto.s informações r mas muito ativas nas
transações r que se elevaram a cerca de US$i5 bilhões de d61ares r
em 19B6 r nos Estados Unidos r por parte de empresas investidoras
da Europa r e J~ se desenvolvendo tamb~m no Brasil.
Avaliações realizadas por pesquisadores sobre estas
atividades levaram à conclusão de que uma aquisição bem sucedida
se far' atravis dos acontecimentos a seguir:
a identificação adequada de duas companhias r cujos obJeti-
vos se completem r em termos das oportunidades procuradasp
de um lado r a empresa que est~ sendo vendida r procurar' se
mostrar com bom desempenho, bem organlzada p com boa linha
de produtos e penetra~ão no mercado que atua e, por tudo
isto, se achar~ bem valorlzada p agindo mais pelo lado emo-
cional; de outro lado r a empresa que est~ comprando r agir~
dentro do seu plano estrat~gico de expansão, quando con-
cluiu que uma aquisi~io agllizar~ o atingimento de seus
objetivos. e o fará de forma racional, procurando avaliar
todos os pontos da empresa a ser adquirida~
• a existência de sinergia, fazendo com que os resultados
operacionais sejam superiores ~queles que seriam obtidos
com as companhias trabalhando separadamente, tirando as
si., proveito de suas vantagens competitivas agregadas~
• uma ~ol(tlca de integra,io de pessoal e de m~todos de tra
balho, para a empresa adquirida. de tal forma elaborada e
bem divulgada. que permitir~ f~cil adapta,io. sem traumas,
e que as opera,ões se fa,am de fOFma mais próxima poss(vel
da maneira de atuar da companhia compradora. A inexistên
cia de insatisfa~ies do pessoal de n(vel executivo e ge
rencial da companhia adquirida, bem como a tranquilidade
quanto a permanência no trabalho do pessoal que executa as
demais opera,ões, ser~ fundamental para o ixito inicial da
opera,io de integra~io na nova forma de trabalho;
• a determina,io do pre,o acordado entre as partes envolvi-
levando-se em conta toda a emotividade do vendedor e
a racionalidade do comprador.
Todas as outras partes têm car~ter técnico, que podem
ser apresentadas em maior ou menor profundidade~ antecedendo a
formaliza,io do neg6cio de compra ou venda. Mesmo os primeiros
cont~tos realizados entre as partes, que é quando iniciam urna fa
miliarizaçio de ent~ndimentos, e procuram ir diminuindo as des
confianças e restriçies, nio sio tio importantes, corno os quatro
pontos aqui destacados"
6
Opera~ões de compra e venda de empresas fazem parte das
alternativas de decisões contidas nos planos de desenvolvimento
dessas mesmas empresas. Em determinados momentos e sob certas
condi~ões de ordem econ6mica. comprar uma outra empresa ~ uma es-
tratégia vi~vel quando ~e est~ planejando ganhar tempo. na compa-
ra~~o com o desenvolvimento de suas prdprias oportunidades inter-
nas.
Naturalmente. é necess~rio destacar que a tendincia pa-
ra a compra de outra empresa. ser~ sentida em maior ou menor grau
de intensidade pelas empresas adquirentes r em fun~~o de seus prd-
prios objetivos futuros e o leque de oportunidades para o seu r'-
pido crescimento.
o que se pode observar é que. n05 dias de hoje. a com-
pra ou venda de empresas é enca~ada com naturalidade e nio é des-
cartada. toda a vez que as companhias avaliam o seu futuro.
Os Estados Unidos tim sido o cen~rio mais adequado para
se fazer um balan~o retrospectivo desta atividade. pois foi 1~
que as aquisi~ões foram marcantes e que serviram de modelo para a
avalia~~o do resultado destas decisões.
A partir da década de 80. observa-se grande movimenta-
~~o entre alguns paises europeus e r principalmente o Jap~o. in-
vestindo em aqulsi~ões de outras empresas. em seus prdprios pai-
ses ou saindo de suas fronteiras.
No Brasil j~ se registram v'rios casos de aquisi~ões.
que ser~o oportunamente relatados. como consequincia da aplica~~o
7
desta atividade na seleção de oportunidades de r'pido crescIMen
to, bem como devido à especial situa~ão econômica em que nos en
contramos p onde o excesso de liquidez de algumas empresas leva à
aplica~io desses valores em patrimônios de outras empresas, que
mostram boas perspectivas de seus negdcios ~uturos.
Nos Estados Unidos, i possível destacar pelo menos,
tris ~ases relacionadas com aquisi~ão de empresas:
• 1a2~L120~ - fusões horizontais, entre grandes e pe
quenas empresas. Ex.: U S Steel, Dupont, etc.~
• 1220L1222 - fusões verticais e a ~orma~~o dos grupos
de companhias de servi~os, como energia, ~gua, etc.
No final desta dicada, esta atividade foi bastante
prejudicada pela crise da Bolsa de N Y, em 1929, e a
consequente depressão econ8mica nos Estados Unidos,
que acabou extrapolando suas fronteiras e afetando
outros paises que com eles mantinham relações econ6-
micas;
esta dicada se caracterizou por ser a
mais ativa neste tipo de transa~ões de compra e venda
de empresas. Estima-se que, 56 em 1969, ocorreram
6.100 trasa~ões de compra e venda de empresas. Ela
começou a se movimentar ap65 o tirmino da segunda
Grande Guerra, a partir dei945, quando o mercado
americano se tornou 'vido por produtos de consumo,
apds um período de grandes restrições, onde a priori
dade eram os produtos bilicos. O aparecimento da con
corr~ncia entre as empresas, para suprirem essa nova
8
e explosiva demanda de produtos de consumo r fez com
que elas se orientassem para aquisl~õesr como a solu
~ão mais rápida para garantirem o seu crescimento e
maior participa~ão de mercado. Assim r no perlodo de
1950 a 1960 r as empresas americanas buscaram a sua
diversiflca~ão nas aquisi~ões e propiciaram com isso r
a forma~ão dos primeiros conglomerados Industriais e
comerciais.
o interessante a se destacar nestes três perlodos r é
exatamente a caracteriza~ão das operações de compra e venda em
que se envolveram as empresas americanas:
no primeiro estágio r tivemos as fusões horlzontais r
na busca do aproveitamento das oportunidades oferecidas ao cres
cimento do composto produto/m~rcado;
no segundo estágio r tivemos a integra~ão vertical de
várias empresas industriais r objetivando assegurar as suas fon
tes básicas de matérias-primas r at. os canais de distribuição
junto aos seus clientes finais;
e r o ~ltimo est~gior o mais ativo r levou ao fortale
cimento das empresas no mercado americano e r também r a visualizar
a sua expansão para outros paises r criando assim as chamadas com
panhias multinacionais r com subsidiárias no exterior r que viriam
a ser, posteriormente r pontos de intermediação na obten~ão de ma
t~rias primas mais baratas e e~coamento de seus produtos exportá-
veis.
9
respeito da atividade de aquisi,ies de empresas nos Estados Uni-
dos~ podemos tirar algumas conclusies bastante interessantes.
o quadro a seguir apresenta dados do período 1966 a
1979.
6.000
Cf.)
z -< 4.000 p:: H
z
r-- 00 0\ o .-f N M -.:t li") \O r-- 00 0\
~ \O \O r-- r-- r-- r-- r-- r-- r-- r-- r-- r-- ~ 0\ 0\ 0\ 0\ 0\ 0\ 0\ 0\ 0\ 0'1 0\ 0'1
~ .-f .-f .-f .-f .-f .-f .-f .-f .-f .-f .-f .-f .-f
FONTE: W.T. GRIMM & CO. - CHICAGO
NUMERO DE AQUISIÇÕES E FUSÕES NOS ESTADOS UNIDOS,
NO PERÍODO 1966-1979
10
Em termos de números de transa~õesr o ano de 1969 apre-
sentou o Mais elevado. com 6.100, e com o valor de US$24 bilhões.
A partir de 1970. come~a a declinar o número de aquisi- , I
~~es. at~ 1974~ e de 1975 a 1979. notamos uma estabilidade no nú-
mero de aquisi~ões.
No entanto, do ponto de vista de valores. o mercado
americano alterou o seu conceito. pois em 1979, com apenas 2.128
aquisi~õesp o valor estimado foi de US$44 bilhões.
li Também sob o aspecto do tamanho das empresas envolvidas
nas aquisi~õesr houve alteraç~o estrutural. Vejamos as conclusões
I ,', "
~út1E(HLDE
-------------------------------------------------------- US$1MM OU MENOS 192 9
li US$i.1 A US$ 2.0MM 170 e I US$2.1 A US$ ~~. 0MM ~.92 9 I
1 LJ8$3.1 A US$ 4.0MM 150 7
;1 U8$4.1 A US$ 5.0MM 128 6
~ U8$5.1 A lIS$ 7.0MM 192 9
U8$7.1 A US$15.0MM 404 19 I
ACIMA DE: U8$i~j. 0MM __ Z00 _33
TOTAL ~~. 128 i.00
11
Enquanto em 1969. as aquisi~ões predominantes foram de
pequenas empresas. já em 1979. grandes empresas foram adquiridas
por outras ainda maiores. levando a sua participação em US$ a ser
majoritária sobre as pequenas empresas.
Aqui, o conceito ~ de que uma empresa' grande quando
seu valor de aquisição superou US$7 MM.
Em 1969, o valor m'dio de uma aqUi5i~ão foi de US$4MM y
enquanto em 1979. foi de US$20MM.
No período 1968/1979, várias companhias americanas de
porte se destacaram por suas atividades em aquisi~ões, sendo en
tre elas:
vidade, comprando companhias americanas:
Plough Inc.
As aquisi~ões da d'cada de 60 foram tipicamente orien
tadas para a obten~ão de lucros no curto prazo. sem a preocupa,ão
com o estabelecimento de programas financeiros ou de dlversifica-
12
Houve predomlnincia do pagamento das aquisiçies com
ações da companhia adquirente r ao invés de dinheiro. Também se
observou que muitas aquisiçies serviram para melhorar a posiç~o
financeira das adquirentes r com redução de pagamento do imposto
de renda r pois as companhias adquiridas eram deficitárias.
Este tipo de decisão r sem a visão futura de resultados
que as transaçies poderiam oferecer r levou ao desencanto de mui
tas delas e fazendo com que na década de 70 r a maior parte das
transações de compra e venda de empresas r fosse na verdade r venda
de empresas que não estavam dando os resultados esperados.
Pode-se afirmar que isto foi mais um desinvestimento de
ativos que não corresponderam ~s expectativas das companhias ad
quirentes.
vidas informações específicas de como eles foram obtidos r fica-se
com a impressão de que na década de 70 r as transa~ões em menor
quantidade r mas em maior volume em US$r parecem indicar uma me
lhor seleção de empresas. No entanto, deu-se o contrário r pois os
'desinvestimentos se valorizaram e proporcionaram um melhor preço
de vendar o que elevou o volume em US$.
As tabelas compiladas por W.T. Grimm mostram que no ano
de 1967 r tivemos 1i~ de desinvestimentos r sendo de 45~ em 1977 e
de 35X em 1979a
Isto mostra um movimento de vai-e-vem de certas empre
sas transaclonadas r que procuravam se ajustar no seu cenário r
13
de boa per~ormance"
o preço pago pelas empresas tambim alterou os critirios
da dicada de 60 contra a dicada de 70. Em 1969. o preço midio pa
go por uma empresa era igual a 26 vezes o seu lucro anual. contra
apenas 14.3 vezes. em 1979.
E isto estava. ati certo ponto. relacionado com o índi
ce P/L das ações, medido pelo Standard & Poor s Industrial lndex.
que mostrava 17,5 para o ano de 1969 e 7,5 para o ano de 1979.
Outro dado interessante colhido foi a forma de pagamen-·
to das aquisições. que passou a ser predominante em dinheiro, se
guido de dinheiro mais ações.
Todas estas modificações no conceito empresarial ligado
às transações de compra e venda de empresas, se ligam ao aprendi
zado adquirido em suas decisões. sobre ser o crescimento das em
presas baseado em critirio de desenvolvimento interno ou com
aquisições.
Um dos pontos aceito como certo i o de que uma empresa
que se envolve em novos projetos de desenvolvimento. leva em mi
dia. 8 anos para ser rentável. Talvez este seja um dos fatores
que conduz 05 empresários a considerarem no seu planejamento es
tratigico, a avaliação do crescimento via desenvolvimento interno
versus as aquisi~ões, que podem agilizar o acontecimento de re
sultados.
14
Apesar de muitas aquisi~~es da dicada de 60 terem se
mostrado insatisfat6rias, levando ao grande ndmero de desinvesti
mentos na dicada de 70, elas ainda continuar~m sendo consideradas
pelas empresas, como o meio atraente de entrarem em novos negd
cios promissores ou mesmo, de participarem mais efetivamente no
composto produto/mercado, nos segmentos em que atuam.
Assim, ~ dificil que no planejamento e.tratigico das
empresas que entendem precisar garantir um futuro melhor, deixem
de considerar a posisiblidade de uma aquisiç~o.
A1im do mais, os negdclos do futuro se desenvolvem
atrav~s de pequenas empresas, muitas vezes em campos n~o correla
tos, mas que podem ser f'cilmente integradas aos objetivos de em
presas ~aiores.
r~o objetivo de compra:
• atl~ldadEs_e~EsEotES:
n biotecnologia agrícola
• comunicaçies
• eletrônica
• instrumental midico
aided design) e CAM (computer-aided manufacturing)
• serviços financeiros
.. recreação e lazer
Na dicada de 80, as aquisições voltaram a se destacar
bastante, agora com a partiCipação de grandes empresas, tanto no
fortaleciMento de suas posições no mercado em que atuam, bem como
olhando a diversificação como um ponto estratigico importante pa
ra o seu crescimento ..
A revista Business Week (edição de 24.11 .. 86, p .. 50) de
senvolveu uma pesquisa destas atividades no ano de 1986 e rela-o
cionou as maiores aquisições desse ano, destacando entre elas:
êQ~UIREtHE A[H~UIRIQA ~êLQR
GEmeral Electric RCA US$6,1 bilhões
Borroughs Sperry 4,9 "
Coca-Cola .JTL 1,4 "
çlo i o aparecimento dos bancos de Investimentos, aplicando seus
fundos dispon(veis. na aquisição de ações de empresas, garantindo
assim uma participação de razoável a expressiva no seu capital,
como um mecanismo de defesa para os seus ativos financeiros .. Pro
curam, com esta decisão, mostrar uma nova tendincia de participa
rem com capital no patrim8nio lIquido das empresas, ao invis de
serem simples financiadores de suas atividades no curto e longo
16
prazo. E esta tendincia tem-se ampliado. pois bancos de investi
mentos estrangeiros. sejam japoneses. ingleses ou alemães, tim
procurado esta mesmo caminho dentro dos Estados Unidos"
Numa compara~ão feita pela Securities lndustry Assn ••
mostrada nessa mesma publica~ão de Business Week, a destina~ão de
fundos dos principais bancos de investimentos nos Estados Unidos
na aquisição de a~ões de empresas, apresenta a seguinte evolu~ão:
aê~CQS_OE_I~~ESII~~~IQS 12a~ 1286
· Solomon Brothers U8$300 MM U8$3,0 bilhões
Herril Lynch 1,0 bilhão 2,8 N · Shearson Lehman 400 HM 2.0 N · A revista Fortune (19.12.1908) fez uma pesquisa no mer
cado europeu, em 1988, envolvendo v~rias empresas de midio e
grande porte, e concluiu que as aquisl~ões continuavam sendo um
dos objetivos contidos em seus planejamentos estrat~gicos. cuja
concretização poderia se dar no curto. m~dio ou longo prazo. de-
pendendo da oportunidade da avalia~ão, ser enquadrada nos par~me
t~os que viessem a satisfazer a necessidade de crescimento ou
fortalecimento atual de suas atividades.
A revista Fortune, com base nos dados da Acquisit.ions
Monthly Magazine, referente ao mercado europeu. afirma que o vo
lume de aquisi~ões em 1987, atingiu o volume de U5$46 bilhões.
Ao mesmo tempo em que os mercados americano e europeu
se movimentam para as aquisi~ões. como um meio r~pido de cresci
mento. e com isto v~rias empresas se tornam alvos de outras, co
meça a se criar um mecanismo de defesa nas pr6prias empresas. que
se sentem amea~adas de serem adquiridas.
17
Esse mecanismo de defesa das empresas se desenvolver
quando elas come~am a comprar suas prdprias a~ies no mercador fa
zendo com que elas subam de pre~o e com Isso r tornando-as mais
dificeis de serem adquiridas.
Este mecanismo ~ chamado de "leveraged buy-out" e r na
verdade r quando utilizado com frequência r pode acabar levando à
transforma~ão das companhias de capital aberto r com caráter pú
blico e de fácil acesso às suas a~ies nas Bolsas r para companhias
de capital fechado. Esta i uma nova situa~ãor cujas consequincias
i ainda muito cedo para se poder prever ao que levará r em termos
de caracteriza~io das empresas americanas.
êGUISI~ãES_~Q_MERCêOQ_HRêSILEIRQ
At~ esta parte r estamos concentrando nossa a~io em ex
por a evolu~ão histdrica das aquisi~ies no mercado americano r com
algumas observa~ies do mercado europeu. Vejamos o que podemos ex
por sobre aquisi~ies no mercado brasileiro.
~ fora de dúvida de quer desde há longo tempor empresas
são vendidas e compradas no Brasil. No entanto r ati há dez anos
atrás p esta atividade tem sido muito mais consequincia de opera
~ies envolvendo empresas em dificuldades financeiras ou com pro
blemas familiares na sua condução. Ou seJa r empresas eram ofere
cidas à vendar e a partir dai r procuravam-se interessados em ad-
quir{-las. Os mecanismos de avalia~io e de defini~io de pre~o
eram feitos da melhor forma poss{vel r que atendessem aos interes
ses dos dois lados. Talvez nio seja arriscado afirmar que viv{a
mos em uma fase de mercado vendedor de empresas r para quem tives
se interesse em comprá-las.
Nds sabemos que nos dltimos anos. as tlcnicas de plane
Jamento a m~dio e longo prazo tim tido acesso ~s empresas brasi
leiras e. na avalia~io de seu continuado crescimento. sempre se
ria consideradas as alternativas de investimento interno ou ex
terno. E aquelas que assim procederem. nio dei>:ario de considerar
as aquisi~~es. como uma op~io vi~vel. Dai surgir o sentido da
procura e avalia~io de empresas a serem adquiridas. alterando o
curso anterior. em que apenas empresas eram oferecidas ~ venda.
i lament~vel destacar a ausincia de informa~ies esta
t{sticas desta atividade no Brasil. Nio h~ nenhuma publica~io pe
riddica que trate do assunto. a nio ser traduzindo reportagens
contidas em revistas estrangeiras. sobre aquisi~ies. Algumas con
sultorias que se dedicam a prestar servi,os nesta ~rea. sio fe
chadas e parece nio terem acesso ~s informa~ies do que se passa
no mercado. Mesmo as companhias de capital de risco. sio pobres
em informa~ies gerais.
O que se encontra. na verdade. ~ o registro de inten
çies de opera~ies ou de algumas transa~ies fechadas.
Talvez este seja um assunto para interessar a uma edi
tora e lan~ar no nosso pa(s uma revista tipo HMergers and Acqui
sitionsH• que contribuiria com artigos espec{ficos sobre o assun
to. relatos de transa~ies. dados estatísticos e possibilidade de
avalia~aes sobre estes neg6cios e suas tend&ncias.
~s vezes. aparecem artigos nos jornais ou alguma revis
ta especializada na ~rea de negdcios. sobre aquisi~ies. tratando
as d~ forma gen~ricar mas com dados de empresas e valores das
transa~ies do mercado americano.
19
Huitas opera~ões de compra e venda não são de conheci
mento público por envolverem companhias limitadas ou de capital
fechado. O que ficamos sabendo r parte sai publicado em jornais ou
revistas r por envolvereM companhias de capital aberto, mas sem
sabermos r na maioria das vezes r o valor envolvido.
Podemos destacar algumas transa~ões conhecidas.
aOGUIRE~IE
pagamento em dinheiro.
Vale a pena destacarmos que, no Brasil r tamb~m os Ban
cos de Investimentos estio se orientando para a aqulsiçio de par
te acion~ria de empresas de produçio de produtos ou servi~osr co
mo um mecanismo de defesa de seus ativos financeiros e de visua
lizarem as oportunidades de crescimento e lucro que muitas delas
ciferecem, atrav~s de suas potencialldades r nos mercados em que
atuam.
De ~ualquer forma, o mercado brasileiro n~o foge ~s re
gras do que est~ nos objetiVOS das empresas, o que as coloca as
sim como avaliadoras de outras empresas que poder~o ser adquiri
das para proporcionarem o seu fortalecimento e engrandecimento.
E, ao mesmo tempo, sempre teremos empresas que estarão se deci
dindo a serem vendidas, por razões j~ destacadas, ou mesmo, nas
grandes empresas, ser decidido o desinvestimento de divisies que
n~o apresentam os resultados desejados ou nio tim afinamento com
a sua pol{tica gerencial.
20
assuntor consultores ou empresários. Temos a certeza de que aqui
siç~es será o tema para muita atenção, no Brasil r na dicada de
90 r quando a concorrência se tornará maior entre as empresas e
ligando-se a tendência governamental de concretizar pla-
nos de privatização das empresas estataisa
21
No sentido de facilitar o desenvolvimento desta parte,
vamos considerar as operacies de venda e compra, fusies ou incor
pora~ies, como aquislçies, deixando. parte, os motivos partIcu
lares dos dois lados que se envolvem nelas.
Portanto, aquisi~io signiflcar~ sempre que uma empresa
i adquirida por outra. E assim, ficar~ mais f~cil conceituar os
seus diferentes tipos.
O processo de aquisi~io se inicia com negocia~ies pre
liminares a nível de diretoria das empresas envolvidas. Se houver
a concord~ncia inicial dos objetivos, i aprovada a continuidade
da negociaçio, que passar~ entio a envolver outros escalies das
duas companhias, incluindo pessoal externo. Muitas vezes, a apro
ximaçio das duas companhias J~ foi feito atravis do apoio de con
sultoria externa.
A decisio final para que a aquisiçio se concretize po
der~ estar no nível das diretorias envolvidas, ou entio ser~ ne-·
cess~ria a aprovaçio pelos sdcios majorit~rios ou pela Assembl~ia
Geral de Acionistas, caso se tratem de companhias fechadas ou
abertas.
Uma aquisiçio poder~ levar a duas situaçies:
• a compra de uma empresa em sua plena atividade ou fa
se de liquidaçio, de todo o seu ativo, ou parte dele: isto repre
sentar~ o envolvimento com uma empresa limitada ou de capital fe
chado:
22
a compra de uma empresa. através da aquisição de suas
ações. que se encontram disponível no mercadoF para que haja o
pleno dom{nio da adquirente. 'ela procurar~ adquirir as açies que
estiverem na posse da adquirida e também far~ uma oferta pdblica
para que os demais acionistas tomem conhecimento de suas 'inten
ções. Neste caso. a adquirida ~ uma companhia de capital aberto.
Uma aquisição levar~ as duas empresas envolvidas a
criarem uma nova forma de combinação, que poder~ ser:
fu~ãc - quando as duas companhias originalmente en
volvidas na transação, se combinam, e formam uma outra companhia.
inteiramente nova, que as sucede em todos os direitos e obriga-
isto. as duas companhias desaparecem e seus ativos e
passivos passam a fazer parte da nova companhia"
ln~c~ec~a~ãQ - quando a companhia adquirida i total
mente absorvida pela adquirente, que a sucede em todos os direi
tos e obrigações. Aqui não há a criação de uma nova companhia,
mas sim o fortalecimento da adquirente, por assumir todo o patri
mônio da adquirida, mais as oportunidades futuras de seus negó-'
cios.
em seus artigos 227 e 228, respectivamente, caracteriza bem o
conceito de fusão e incorpciração. Tamb~m ela cria as condições
para que se concretizem estas transaçies, principalmente no to
cante ~ proteção dos acionistas. Em cap{tulo posterior, voltare
mos a este assunto, com mais detalhes"
Uma fus~o ocorrer~ entre duas empresas, quando elas tim
porte semelhante e objetivos comuns, como: linha de produtos,
23
Já uma incorpora~ão descreve uma opera~ão entre duas
empresas de portes diferentes p onde no geral p a maior adquire a
menor p com objetivos comuns ou diferentes. Se os seus objetivos
forem COMuns p estaremos tendo uma combina~ão horizontal; se não
~orem comuns p estaremos frente a uma diversifica~ão de neg6cios
por parte da adquirente.
Guando ocorre uma fusão p a opera~ão ~ caracterizada por
uma troca de a~ies entre as empresas. Em se tratando de compa-
nhias de capital limitado ou fechado p um acordo entre os proprie-
tários ou os acionistas majoritários p leva ao ~echamento da tran-
~a~ão. Se no entanto p tivermos companhias de capital aberto en-
volvidas p há a necessidade da aprova~ão de um protocolo de fusio p
pelas Assembl~ias Gerais de seus acionistas.
Em uma opera~ão de incorpora,io r na maior parte das ve-
zes r a aquisi~io ~ feita com pagamento em dinheiro.
Sob o ponto de vista contábil p toda aquisi~io i consir !
derada como:
• comprar ou
Quando a aquisi~io ~ encarada como uma comprar ela re-
presenta um investimento para a adquirente. Caso o pre~o pago ve-
nha a ser superior ao seu valor patrimonial p surge o "good-will"
ou fundo de com~rcior o qual poderá ser amortizado dos lucros ~u-
turos da empresa p reduzindo-os p mas nio será considerado para
efeito de tributa~ão do imposto de-renda r o que i uma desvantagem
24
Havendo a combina,io de interesses na aquisi,io, os ba-
1an,os das duas empresas são combinados e simplesmente somados.
Então, se houver Ngood-wil1 N , ele não ser~ configurado e não ha
verá a sua amortiza,ão de lucros futuros.
QEERI.S_:IE~QER:_QE_CQMeRêS_DE_ê~BES
As aquisi,ões são p no geral p resultantes de acordos de
interesses entre as diretorias das empresas envolvidas p e por is
to, fica declarada a boa vontade entre as partes p para a sua
avalia,ão. Com isto, ~ poss{vel serem acelerados os trabalhos de
levantamento de dados para a conclusão do neg6cio.
Has, .s vezes, h~ empresas que se tornam alvo de outras
empresas, interessadas no seu composto produto/mercado e que en
contram resist~ncia para levarem. frente a negocia,ão de aquisi
~ão. Se a empresa alvo for de capital limitado ou fechado, a sua
intransig~ncia impedirá qualquer pretensão da interessada e, nes
te caso, não sobrará alternativa, a não ser desistir da inten~ão
da aquisi~ão.
No entanto, se a empresa alvo for de capital aberto e
com a,ões na Bolsa, a empresa interessada percebendo a resistên-·
cia da diretoria da empresa alvo em estabelecer um entendimento
favorável, poderá vir a p~blicoe fazer uma oferta de compra de
suas ações. Esta opera,ão ~ chamada de Ntender offer N , e ela se
caracteriza por motivar os acionistas na venda de suas a,ões,
porque estarão recebendo um prêmio, acima do seu pre~o corrente
de mercado.~, na verdade, uma forma de pressão, para poder com
prar a empresa alvo.
As ofertas Htender H tamb'm poderio fazer parte da es
tratégia da empresa interessada em uma empresa alvor eM fazer-lhe
uma surpresa. Ao invés de buscar um contáto com a diretoria da
empresa alvo. que poder' consider~-la como intransigente ou de
sinteressada. faz uma publica~io surpresa nos meios de divulga
Ç.io. para conhecimento dos acionistas da empresa alvor no geral
em um fim de semana. com o pagamento do primio. desde que as ven
das se fa~am em um prazo curto. Junto aos seus corretores autori
zados. Esta comunica~io pegar~ a diretoria da empresa-alvo des
prevenida. com pouco tempo para rea~io.
As empresas que sio atingidas por uma oferta "tender".
programada ou imprevista r tentar~o todos os meios possíveis para
se defender. Procurario comunica~io com os seus acionistas r atua-
1 izando-os com informa~ies sobre os negdcios da companhia e a
oportunidade de bons divi'dendos. bem como alertando-os de quanto
poder' ser incerto o futuro r caso a companhia mude de propriet'
rios. Ou entio r poder' tentar uma medida judicial para protelar a
execuÇ.io da oferta "tender". para ganhar tempo. e impedir com is
to. a transferincia de sua propriedade.
As ofertas "tender" de compras de aÇ.ies no mercado bra
sileiro mereceram um destaque na Lei 6404. de 15.12.1976 - Lei
das Sociedades Anonimas, na sua Se~~o VII - Aquisi~io de controle
mediante oferta p~blicar e que vai dos arts. 257 ao 263.
Alguns pontos valem a pena serem destacados. tais como:
• a intenÇ.io dever~ ser publicada na imprensa
• a opera~io se far' através de instituiÇ.io financeira
• as aÇ.ies deverio ser com direito a voto
26
• o pre~o a ser pago e as condl~ões de pagamento
• o prazo da validade da oferta, minimo de 20 dias
• aprecia~~o da Comiss~o de Valores Mobili~rlos (CVH)
• o sigilo a ser mantido entre o ofertante, a instltui
ç~o financeira envolvida e a CVM, até a publica~~o da
oferta de compra
No mercado americano tem ocorrido v~rios casos de ofer
ta Ntender N de compra, sendo bastante famoso o da J. Ray McDer-
mott & Co., Inc. que pretendeu comprar 2 milhões de ações da
Pullman Inc., feita em Julho de 1980, e citada na p. 35 do livro
Acquisition and Corporate Oevelopment.
A J. Ray ofereceu US$28,00 por a,~o da Pullman, quando
elas estavam sendo negociadas na Bolsa de N.Y. na faixa de
Us$20,00 a US$25,00 por a,io. A rea,~o imediata da Pullman foi
enviar comunica,io a seus acionistas, alertando-os de que o preço
ofertado era baixo e que suas afirma,ões tinham como base um re
lat6rio do The First Boston Co.
Como mecanismo de defesa, a diretoria da Pullman Co.
procurou interessados na compra de suas ações e selecionou a The
Wheelabrator-Frye, que concordou em pagar US$50,00 por açio. Uma
assembléia de acionistas da Pullman aprovou a incorpora,~o, e com
isso, sairam com um lucro razo~vel com a .venda de suas ações e a
diretoria da Pullman se manteve nos seus cargos.
No Brasil pouco temos visto de ofertas Ntender N de com
pra, o que mostra que as aquisições se tim concretizado em clima
de preponderante harmonia entre as partes envolvidas.
27
zação de oportunidades futuras pelo adquirente, é preciso que se
Ja desenvolvida com boa vontade do adquirente e adquirido.
Uma aquisi~io via oferta Htender H de compra de açies J~
denota antagonismo de interesses entre os dois grupos e que, pra
ticamente est~ declarada a guerra de posse da empresa-alvo. A
consequência primeira desta investida, sendo ela bem sucedida, é
a substitui~~o imediata da diretoria da adquirida e, que para is
to, a adquirente J~ deveria estar preparada desde o primeiro mo
Rlento.
Pode-se afirmar que no mercado brasileiro, as aquisi
çSes têm sido pacificas, e sempre vêm de encontro aos objetivos
dos envolvidos. Se darão os result~dos esperados, este j~ ~ um
assunt6 que estar~ ligado ~s estratégias aprovadas para a aquisi-
ç:âo.
28
Todo empresário responsável pela continuidade dos seU5
negdcios no tempo. sabe dR importªncia a ser atribuida ao compos
to produto/mercado.
A sua atençio fica concentrada no que acontece. de ma
neira sirnultªnea. com a sua linha de produtos atuais e a recepti
vidade que o mercado lhes dá.
Uma empresa bem sucedida consegue ter uma linha de pro
dutos atualizados dentro do conceito de aceitaçio de seus clien-'
teso Qualquer desequil(brio nesta aceitaçio altererá de imediato
a tend~ncia de vendas dos produtos e colocar~ em risco a situaçio
presente da em~resa e o seu prdprio futuro.
Dai ser con5tante a preocupa~io de manter a linha pre
sente de produtos bem a gosto de sua ~) ientela e ficar atento pa
ra o aproveitamento de novas oportunidades r com novos produtos
para mercados já existentes ou mercados que serio criados.
F ~ exatamente neste ponto. quando a empresa trabalha
no presente com olhos para o seu futuro. que se iniciam as ava
lia~ies para a melhor decisio entre investir na sua expansio in
terna. para aproveitar as oportunidades que se apresentam. ou en
tio. adquirir uma nova linha de produtos ou uma empresa em plena
atividade. que atenda aos seus requisitos de crescimento.
~ este o momento critico da melhor decisio. para garan
t ir o crescimento da empresa. mas com ganho de tempo. Observamos
entra esta nova variável nas avalla~ies ~ o_t~meQ
7
29
que pe~miti~~ agilizar as inten~ies de to~na~ a emp~esa maior e
mai$fo~te no seu futu~o.
ANSOFF faz uma aval la~~o bem consistente dos elementos
que contribuem pa~a o c~escimento de uma emp~esar atrav~s da ma-
triz mostrada a seguir.
DE MERCADOS
Pa~a a emp~~sa que tem uma linha t~adicional de produ-
tos e atua no mesmo mercador o seu c~escimento somente se dar~
com maior participa~~o nesse seu mercado, e com o apoio de estra-
t~gias me~cadológicas.
Outro caminho para o seu c~escimento ser~ expandir o
seu mercado atualmente existente. para os seus produtos tradicio-
nais. criando para eles novas aplica~Bes. para necessidades la-
Ou ent~o. a empresa se dpdicar~ a c~ia~ novos produtos.
p~opo~cionando com isto a expans~o do me~cadoa Algumas vezes esta
decis~o Jeva~~ ao enf~aquecimento ou e) imina~~o de alguns p~odu-
tos de sua atual linha de p~odutos. Ou ent~o. c~ia~~ ~ma situa~io
de press~o pa~a os seus conco~~entes.
/\ I
30
E a última alternativa, é a da diversi~ica~ão de ~ua
linha de produtos, que a levar~ para novos mercados.
ANSOFF resume os resultados das decisies na matriz mos
trada a seguir.
~uturo, através da sua linha tradicional de produtos, dentro do
mesmo mercado em que atua, realizando estratégias mercadoldgicas
junto aos seus clientes tradicionais e procurando por novos
clientes nesse mesmo mercado.
ligado ~ presente linha de produtos, ~ica na dependincia de serem.
aprovados planos mercadoldgicos que possibilitem a sua maior di
vulgaçio, tanto nos mercados existentes, quanto naqueles que pre
tende penetrar. O investimento requerido deVE estar dentro dos
recursos existentes ~ disposi~io na empresa.
Quando a empresa percebe que o seu crescimento est~ 1 j
gado ao seu mercado tradicional e que nele dever' entrar com no
vos produtos, a sua expansio requerer~ a avalia~io entre desen
volvi-los dentro do seu prdprio ambiente, com os seus recursos
tecnoldglcos e de pesquisa e desenvolVimento (P&D), e a aqulslçio
31
de uma linha de produtos novos ou de uma empresa em plenaativi-
que possa lhe garantir a concretiza~io de seu objetivo de
rápido crescimento.
~ nesta etapa que a empresa, pela primeira vez, tem os
seus dirigentes saindo de sua concentra~io nas atividades opera-o
cionais e administrativas. para as opera~ões estratégicas.
" Quando a empresa se'propõe a desenvolver novos produtos
para serem colocados nos mercados existentes. entram novas variá-
veis nas avalia~ões. tais como:
• novos custos em pesquisa e desenvolvimento (P&D)
• o risco ligado ao sucesso dos novos produtos
• o tempo requerido para se obter esses novos produtos
• constru~io de novas instalações
• desenvolvimento de novas organiza~ões
Se no entanto. a empresa vai definir o seu crescimento
através de novos produtos e novos mercados. ela estará adotando a
diversifica~io. sem d~vida. estario incluidas apenas
aquisi~ões de novas linhas de produtos ou empresas em plena ati-
vidade. que venham de encontro aos seus objetivos estratégicos.
Se a empresa entende que o seu crescimento deve ser
feito atrav~s da diversifica~io de suas atuais atividades. isto
significa a sua entrada em novos campos de produtos e mercados.
afastando-se assim. do que faz de maneira tradicional.
Enquanto o crescimento da empresa se fizer através de
sua linha de produtos no mercado em que atua. os resultados serio
sempre modestos.
Quando a empresa se decidir pelo crescimento com novos
produtos ou diversificaç~o de produtos e mercados, sua atenç~o(
terá que ser maior para dois elementos:
• recursos requeridos
Havendo o volume de recursos requeridos para a execuç~o
de seus objetivos, ela agora deverá se concentrar em avaliara
apl icaç~o desses recursos em fun~io do tempo de obten~io dos re-
sultados e o seu respectivo retorno.
E aqui entrari a compara~io do que será obtido atrav~s
de sua atividade interna em expansio e a aquisi~~o de~ma empresa
que permita atingir os seus objetivos.
Do ponto de vista do tempo para concretiza~io dos obje-
tivos de crescimento, as aquisi~ies mostram-se sempre favoriveis,
quando comparadas com o desenvolvimento interno.
Podem ser desenvolvidas tabelas comparativas entre as
duas alternativas, com destaque aos pontos principais a serem co-
bertos e medir-se o tempo requerido para cada uma delas, e con-
com facilidade, a economia de tempo qUE resultará na
seja de uma linha de produtos ou de uma empresa em
plena atividade.
MESES 0 3 6 9 12 i"· •. 1 ia 21-
Oecisão estratégica .. _-_ ..... Pesquisa de nle,'"cado _ .... __ ..
Desenvolvimento do produto -----_. __ .- Teste do produto _._---.....
ln{cio de produç:ão _ .. __ . __ .. _-
Decisão estratégica
Integraç~o
Plena opel'"aç:âo
Concluimos que haverá a economia de 12 meses y se a
aquisição ~or escolhida como a melhor decisão para o crescimento
da empresa.
rar que:
• em função da tecnologia requerida para novos produtos
e mais os aspectos mercadoldgicos r este ciclo poder~ ir de 6 me
ses a 4 anos;
a obtenção de novos recursos poder~ levar de i a 5
anos.
J. a aqtlisição de uma empresa requer apenas o tempo pa
ra a sua avaliação e a conclusão do negdcio r e depois a sua adap
tação ~ po)(tica da empresa adquirente.
ANSOFF destaca que as empresas deverão levar em conta o
grau de sinergia a ser obtido r numa compara~ão desta natureza r e
elaborou urna tabelar que a estamos simplificando p conforme mos
trada a seguirn
SINERGIA DECISÃO ACONSELHADA
desenvolvimento interno
desenvolvimento interno r nos permitem dizer que elas ocorrerão em
funç:ão dos prdprios objetivos da empresa e a visão que seus exe
cutivos tiverem em relação aos seus negcicios.
As empresas conservadoras geralmente projetarão ti
crescimento futuro atravis da expansão de sua linha de produtos
3 ",° / ,-1/
nos mercados em que atuam, e dificilmente partirio para a diver-
sifica~io. Restri~ies de ordem tecno16gica, r~cursosfinanceiros
e a preocupa~io com os riscos envolvidos com a incerteza dos re-
sultados em lanc~s mais arrojados, fario com que tenham dimensies
e lucros modestos. AI~m do mais, nio estio dispostas a promoverem
mudan~as organizacionais em s~us quadros gerenciais.
S6mente as empresas cujos administradores tim uma visio
empreendedora, estario sempre atentos ~s oportunidades que se
apresentam como promissoras, e alocario recursos para serem nelas
investidas, levando-as assim a adotar a diversifica~io de seus
neg6cios. Apesar da incerteza dos resultados, os riscos envolvi-
dos sio encarados como parte da atividade presente que levar~ ao
seu crescimento no futuro. Estas empresas encaram o risco como
parte do seu neg6cio e s6 atrav~s dele conseguirio o crescimento.
A~ALIAC6ES_QBJEII~AS_~AS_AaUlSI~6ES_~ERSU5_UESEN~QL~1~ENIQ_INIER
NQ.
Dentro do conceito do investimento necess~rio na expan-
sio interna ou em aquisi~ies, foi feita uma avalia~io destas duas
atividades nos Estados Unidos, no per(odo de 1967 a 1983, com ba-
se em dados estat(sticos levantados por W.T. Grimm e do U.S. Oe-
partament of Commerce, com as seguintes conclusies:
• a varia,io nos investimentos em f~bricas e equipamen-
tos ~ sentida na mesma dir~~io nas atividades de
aquisi,ies; se aumentam os investimentos, aumenta o
volume em aquisi~ies e vice-versa;
os valores em aquisi,ies representam 1/5 do valor in-
vestido em f~bricas e equipamentos.
A tabela abaixo mostra esses dados no mercado dos Esta-
dos Unidos:
j.967 1968 1969 1970 ~. 971 1972 i.973 i.974 i.975 197'-' j.977 1978 1979 1980 1981 1982 j.983
é~UlSl~õES
16.4 12.6 i.6.7 i.6.7 1~.~.5
11.8 ~~0 .. 0 21.9 34.2 4~1n 5 44 .. 3 82.6 53.8 73.1
EAElLEQUlf?
10~;. 6 108. f.i 120. ~~ 137.7 157.0 157.8 17L~:;
i. 98. i. ;~31. ~.~
30~~ It 5
Observamos que as decisies em tbrno de u~az~r ou com-
prar U r s~o muito particulares p variando portanto p de empresa para
empresa. Has p que o mercado estar~ sempre avaliando empresas a
serem adquiridas.
Uma outra avalia~~o entre u~azer ou comprar u p e5t~ ) i-
gada ~ TEORIA DO INVESTIMENTO DE CAPITAL p que considera os recur-
I 50S requeridos na expans~o interna ou externar de ~orma semelhan-
ter levando em conta apenas o resultado que ser~ obtido p atrav~s
do mitodo do Valor Presente Liquido.
Pode-se a~irmar que cada alternativa i um projeto de
investimento p e ser~ escolhido aquele que mostrar maior Valor
Presente Liquido.
A grande falha deste modelo é deixar de lado fatores
subjetivos e oportunidades futuras de negócios promissores, que
s~o muitas vezes difíceis de serem mensurados.
i no entanto, um modelo que facilita tirar conclusies
numéricas do que se est~ comparando e contribue com sua parte pa
ra a decis~o pretendida entre "fazer ou comprar".
Desta forma, ao avaliarmos uma expansio interna e uma
aquisi~io de linha de produtos ou empresa em plena atividade, de
veremos comparar:
com
VPL expansio interna < VPL aquisiçio
Toda a vez que tivermos o VPL da expansio interna maiQ~
que o VPL da aquisiçio, vamos optar pela expansio interna.
No entanto, se tivermos o VPL da expansio interna m~noc
que o VPL da aquisiçio, vamos optar pela aquisi~~o.
sio v~rios os elementos, fatores e critérios a influen-
ciar a decisio da empresa, entre a sua expansio interna e a aqui
siçio.
A partir de agora, nós vamos considerar apenas os moti
vos que levam uma empresa a adquirir uma linha de produtos ou ou
tra empresa, como ponto b~sico de seu crescimento futuro.
Passaremos a associar os fatores racionais e subjetivos
que levam as empresas a adquirirem outras, dentro do contexto do
seu planejamento estratégico e, mesmo que ele nio exista, dentro
do contexto de uma oportunidade que se apresenta e que contribui-
r~ para que uma empresa seja maior e mais forte no futuro.
38
A partir deste capitulo, passaremos a considerar o
crescimento das empresas atrav~s da aquisi~io de novas linhas de
produtos ou a aquisi~io de outra empresa em plena atividade.
Desta forma, deixaremos de lado as consideraçBes expos-
tas no capítulo anterior, em que a empresa pode decidir pelo seu
crescimento atrav~s de sua atual linha de produtos, no mercado em
que já atua ou em mercados a serem desenvolvidos.
Vamos abordar as consideraçies que levam as empresas ao
processo de aquisi~io, e o que elas ~speram em termos de resul-
trados futuros.
Uma aquisiçio complementa os estor~os internos da dire-
~io de uma empresa para atingir os objetivos de seu Plano Estra-
t~gico.
Boa parte das empresas inclue nos seus Planos de Neg6-
cios a alternativa de aquisi~ies, como uma solu~io para seu r'pi-
do crescimento. Elas acreditam ser verdadeira a afirma,io de que
as aquisiçiessio a porta de ent~ada para os mercados atuais ou
aqueles que se estio desenvolvendo, onde ela ainda nio atua com
eficiência.
A aquisiçio de urna linha de produtos ou urna empresa po-
der' originar situa,ies de similaridade com o seu atual composto t
produto/mercado; ou entio, dele se afastar.
Guando ela encontra similaridade, a integraçio e resul-
tados virio mais rápidos do que na situaçio em que ela se diver-
39
sifica. E isto ~ natural que ocorra. pois a empresa adquirente.
embora tenha avaliado adequadamente a adquirida. sabe que preci
sar' de um tempo para as adaptaçies quando se envolve em uma nova
relaç~o do composto produto/mercado que n~o lhe ~ familiar.
Portanto r as empresas ao se decidirem pela aquisição r
J' consideraram em seu Plano de Negdcios o desenvolvimento de uma
estrat~gla competitiva para o novo composto produto/mercado para
atingir um grupo especifico de novos clientes. E isto levar'r sem
d~vidar ao fortalecimento das operaçies internas da adquirente r
sob a dtica de produtos ou serviçosr reduzindo assim a press~o
exercida por seus concorrentes.
Al~m disto, na aval iaç~o realizada entre os recursos
requeridos para o desenvolvimento interno ou a aquisiç~or o dire
cionamento para a aquisiç~o levou em conta que:-
• o pre~o a ser pago pela aquisi~ão requer um volume de
recursos menor do que aquele para o desenvolvimento
internar dentro de um ponto de vista de posiçies es
trat~gicas compar'veis;
• a geração de benefícios futuros se dar' em menor tem
po com a aquisição do que com o desenvolvimento in-
terno.
rente.
~QII~QS_EêRê_ê~UISI,aES
Uma aquisição ~ uma decisão importante para a empresa r
pois ela se liga a alteraçies que ocorrerão em termos de seu com
posto produto/mercados.
futuros da empresa vls-a-vls com as ocorrinclas di~rias. Dentro
deste conteNto r
• os seus planos de eNPansio come~arem a ser bloqueados
dentro do atual composto 'de produtos/mercados:
• as causas principais poderio estar 1 igadas ~ difI
culdade de eNPansio do mercadOr que limita suas
vendas; altera~io de h~bitos de compras dos clien-
tes; atua~io mais destacada dos seus concorrentes
ou, entio r problemas de ordem tecnoldgica ou quali
dade dos produtos •
• h~ sobra de recursos, apds a destina~io da parte re
querida para seus planos de expansio interna:
• o excesso de liquidez de algumas empresas leva-as a
reformular sua presente estrat~gia de crescimento e
avaliar aquisl~~es, ao inv~s de coloc~-10 na forma
de aplica~ies de títulos de renda; desejamos desta
car que h~ empresas conservadora~ que, ao se encon
trarem nesta situa~ior nio se encorajam com aquisi
~~es, preferindo as aplicaÇ.~es financeiras.
as oportunidades de aquisi~io mostrarem que o retorno
ser~ maior do que a aplica~io de recursos na eNPansio
/ interna:
• este ~ um dos pontos b~sicos do Plano de Negdcios,
quando avalia o caminho a ser seguido pela empresa
para o seu r~pido crescimento; aqui estario presen-
41
pesquisa e desenvolvimento.
de linhas de produtos ou outras empresas:
• expansão de seu atual mercado de clientes
• melhoria de participação de mercado
• redu~ão da atividade dos concorrentes
• melhor aproveitamento de um desenvolvimento tecnold
gico r com economia de recursos aplicados em pesquisa
e desenvolvimento interno
• redu~ãD de custos de produ;ão r atravis do processo de
economia de escalas
produtos
• melhor controle de pre~os de vendas F devido ~ sua po
si~io de lideran~a no mercado ou por melhores nego
cia~aes com seus ~ornecedores de matirias-primas
• aumento de suas possibilidades para a obten~ão de
criditos comerciais e bancários
diretores
• redu~io do risco dos atuais negdcios
• obten~ão de sinergia
Uma empresa ao adquirir uma nova linha de produtos ou
uma outra empresa em plena atividade r poderá originar um certo
tipo de combina,io r com reflexos para a sua atividade principal.
E isto devido ao grau de tecnologia existente para os produtos e
o comportamento do mercado em que atuar~.
Assim, podemos destacar os seguintes tipos:
• aquisi,io concintrica
m~smo setor da adquirente. Neste caso, ocorreria economias de e~-
participa,io de mercado. Sem' dJvida, o composto produto/mercado
sair~ fortalecido com a aquisi,io. O fator comum entre as duas
empresas surge nas ~reas de produÇ.io e market ing, onde a sinergia
se far~ presente de forma acentuada.
cliente potencial ou um fornecedor potencial. Em outras palavras,
a adquiren~e pode pretender refor,ar sua atua,io nos canais de
distribui,io de seus produtos, adquirindo o seu melhor distribui-
dor e, com isto, aumentar a sua eficiincia de vendas e penetra;io
de mercado. Ou entio, a adquirente quer ter seguranÇ.a no forneci-
mento de certas mat~rias-primas ou serviÇ.os, ou entio controlar
melhor o preÇ.o destes suprimentos.
se apresentar como extensio da linha de produtos da adquirente,
da sua participa,io de mercado ou de sua presente tecnologia. Ob-
servamos que surgem fatores comuns em termos de tecnologia e co-
mercializaÇ.io dos produtos, levando imediatos benefícios para a
43
adquirente, principalmente em termos de maior participa~ão de
mercado, e que ela sai de sua atual linha de produtos para uma
nova linha de produtos complementares.
A empresa que se propSe a avaliar as oportunidades de
seu crescimento futuro, atrav~s da aquisi~ão de uma nova linha de
produtos ou de uma outra empresa em plena atividade, deve levar
em conta os elementos a seguir:
• composto produto/mercado
Estes quatro elementos quando identificados pela empre
sa adquirente junto a empresa adquirida, e que se mostrarem em
harmonia com os seus objetivos estratigicos, pode-se dizer que
eles se constituem em um EIQ_~Qwum nas atividades futuras, as
quais mostram grande chance de sucesso.
O EIQ_~Qmum i um agente de liga~io entre as caracter(s
ticas do produto, sua tecnologia, suas aplicaç8es, sua forma de
disponibilidade no mercado e as necessidades de seus clientes.
Quando a adquirente encontra o EIQ_~Qmum na adquirida,
i porque os quatro elementos avaliados se mostram em harmonia com
seus objetivos, e dar ser levada ~ conclusio de que a sua escolha
está correta.
~ão dos produtos, mercados e tecnologias dispon{veis dentro de
sua inddstria ou fora dela, para identificar aqueles com caracte-
44
O vetor de crescimento, já comentado no capítulo ante-
rior, ao mostrar a direç~o adotada pela ~mpresa de adquirir ou-
tra, vai levá-la a uma avalia~~o cuidadosa de cada elemento, para
que a id~ntificaçio do elo_comum se destaque e proporcione infor
ma~ies suficient~s • adquirente para a sua melhor decis~o.
A vantagem compet itiva deverá mostrar que a aquisiç~o
dará fort~ posiç~o concorrencial ao novo conjunto produto/merca
do.
A sinergia mostrará o quanto a adquirente,poderá ganhar
com a adquirida, ao entrar em uma nova área do composto prOdu
to/mercado.
Pretendemos desenvolver este ~ltimo elemento do elo_co-
mum, a sinergia, pois o reputamos de grande importincia no pro-
cesso de aquisiçies.
mente que o seu sucesso ou insucesso está ligado. identificaçio
de elementos de sinergia. Guando eles forem predominantes, a ten
dincia será de fácil integraçio entre as duas empresas e rápida
obten~io de resultados positivos. Havendo a sua ausincia ou sendo
ela fraca, existe maior chance de fracasso na obtençio dos obje
tivos previamente fixados.
cios, importante que elas mostrem que haverá sinergia com a
empresa adquirente.
45
Afirma-se que maior valor pode ser criado pela uni~o de
duas empresas F do que cada empresa pode gerar como firmas
pendentesa
A sinergia se relaciona com aquilo que espera obter uma
empresa no direcionamento do seu composto produto/mercado. i o
c:ha;mado e-fe i to "2 + ;~ = 5/1 F em que o desempenho comb i nado das
partes ~ maior que o desempenho individual. A sinergia é assim F
uma medida de efeitos conjuntos F embora sem base matem~ticaF mas
que funciona dentro do contexto empresarial.
A sinergia se far~ presente quando a adquirida mostrar
rela~io de negdcios com a adquirente F atrav~s de:
• expansio da 1 inha de produtos
• aumento de participa~~o de mercado
• suprimentos essenciais de mat~rias-primas
• util iza~io de capacita~io tecnoldgica
• ut iliza~io de equipamentos
Se a adquirida se caracterizar por um negdcio nio rela
cionado com o da adquirente F dificilmente haver~ sinergia resul-
tante; pode-se afirmar que o insucesso conta com alta chance de
ocorrência.
A sinergia é um tema controvertido e a sua concretiza
~io ~ bem mais dif{cil de ser obtida do que o reconhecimento de
que ela deva existir em ~ertas situa~Bes. ~ o caso da determina
~io do pre~o a ser pago pela adquirida F quando se leva em conta
que o fluxo de caixa ter~ aumentos devido ~ aquisi~io e a siner
gia resultante da opera~io.
46
levando em conta suas expectativas de sinergia, obtidas
atrav~s de:
• aquisi~io de nova 1 inha de produtos que se encaixa
com o presente canal de distribui~~o da adquirente;
• um fornecedor de mat~ria-prima que assegura o seu
fornecimento contínuo a um nível de pre~o compat(vel
com os objetivos da adquirente;
• um negdcio com comportamento sazonal que cobre o pe
ríodo baixo de vendas da adquirente, proporcionando
receitas em todos os meses em n(veis adequados.
A sinergia poder~ aparecer em diferentes ~reas da em-
presa, destacando-se entre elas:
ldgicas, em termos da distribuiçio dos produtos, ven
das, marketing e servi~os aos clientes, que conduzam
a maior receita de vendas;
• SlD~~91a __ oe~~aclonal - com melhor aproveitamento de
tecnologia, equipamentos, processos produt ivos e po
l(tica de recursos humanos, que levem a economias de
escala e reduções de custos;
SlD~~91a __ d~ __ ln~~stlm~ntc - utilizaçio conjunta de
instala~ões, equipamentos, suprimentos, força de ven
das, etc., que a Jevar~ a um menor volume de inves
timentos requeridos;
47
€ administrativos forem semelhantes: isto representa
ganho de tempo e eliminaç~o de adaptaçies p contri-
I buindo para melhor desempenho das duas empresas.
Devemos levar em conta que nas avaliaçies de aquisição y
a sinergia descrita tem caráter potencial p ou seja; ela se reali-
zará dentro de determinados parâmetros p entendidos pelas partes
componentes.
samente avaliada e comparada em termos das caracter{sticas das
empresas adquirente e adquirida.
A tabela a seguir p mostra o grau de sinergia que poderá
ser obtido p dentro de algumas áreas das empresas adquirente e ad-
quirida p levando-se em conta o_tipo de atividade presente de cada
uma.
li~ G ~ I J~.I J .ê AREAS MATERIAL BENS DE BENS DE
ADQUIRENTE BÉLICO PRODUÇÃO CONSUMO
MATERIAL BÉLICO ADM.GERAL GRANDE GRANDE REGULAR E ATIVIDADES P & O GRANDE REGULAR PEQUENA ESPACIAIS PRODUÇÃO GRANDE PEQUENA NEGATIVA
MARKETING GRANDE PEQUENA NEGATIVA
BENS DE ADM.GERAL GRANDE GRANDE: REGULAR PRODUÇÃO P & D REGULAR GRANDE PEQUENA
PRODUÇÃO PEQUENA GRANDE PEGUENA MARKETING PEQUENA GRANDE PEQUENA
BENS DE ADM.GERAL REGULAR REGULAR GRANDE CONSUMO P & D PEGUENA PEQUENA GRANDE
PRODUÇÃO NEGATIVA PEQUENA GRANDE MARKETING NEGATIVA PEQUENA GRANDE
Fonte: ANSOFF p H I e WESTON p J F
48
Da tabela anterior r podemos concluir que a entrada da
empresa adquirente em setor que lhe é familiar, leva à obten~ão
de sinergia imediata, enquanto que em setores desconhecidos pre
nunciam-se dificuldades, que poderão ou não serem transpon(veis.
De uma maneira geral, a medi~ão dos efeitos sinerg{sti
cos de uma aquisi~ão podem ser feitos através de:
• aumento no volume de receitas
redu~ão de custos operacionais
• redu~ão de investimentos necess~rios
Vamos adotar as seguintes nota~5es:
R(S> = receitas somadas das duas empresas em separado
RCT> = receitas das duas empresas agindo conjuntamen
te
em separado
conjuntamente
parado
tamente
caso 1 : R(S) = R(T)
49
No caso <I), onde a expectativa de receitas i igual pa
ra a atuaç~o isolada de cada empresa ou ap~k a aqui.i~~o, nota-se
que haver~ ganhos nos custos operacionais e menor volume de in
vestimentos i requerido nas suas atuaçies. Sem d~vida, esta si
tua~~o mostra as economias de escala, em termos operacionais e
que o Retorno sobre o Investimento (RSI) ser~' maior atravis da
aquisiç~o.
No caso <lI), onde a expectativa de receitas i de ser
maior atravis da aquisiç~o, embora os custos operacionais sejam
iguais, o volume de investimento i menor. Aqui v~o surgir os re
sultados da vantagem competitiva, com os melhores resultados con
Juntos na ~rea de distribuiç~o dos produtos e com menor investi
mento requerido. Disto resultar~, sem d~vida, maior RSI, atravis
da aquisiç~o.
frer alteraçies ou serem aceleradas sob a perspectiva do tempo,
produzindo seus efeitos nos fluxos de caixa e RSI.
LIGê~êQ_E~IRE_eQ~IQS_EQRIES_E_ERêCQS_CQM_ê_SI~ERGIA
Toda empresa que se decide pela aquisi~io de nova linha
de produtos ou de Dutra empresa em plena atividade, deve fazer um
levantamento de seus pontos fortes e pontos fracos.
Nio i t~o simples, como pode parecer ~ primeira vista,
reunir a gerincia ou a direçio da empresa adquirente e levantar
pontos fortes e fracos.
50
No geral, o que mais se procura mostrar em uma empresa
sio os seus pontos fortes e h~ pouca disposi~io para identificar
e analisar os pontos fracos. Embora os pontos fracos sejam uma
constante nas dificuldades do dia-a-dia da empresa, poucos sio os
que apreciam que ~uas fraquezas sejam colocadas em destaque.
(~ljando o futuro da empresa est~ sendo aval iado, torna I
se necess~rio deixar de lado o sentimento humano da gerincia ou
direç:io .. e fazer uma identifica~ão objetiva destes pontos fortes
e fracos; principalmente quando o assunto est~ direcionado para
uma aquisiç:ão.
devem ser agora vistos sob a 6tica da aquisição, onde=
• os pontos fracos devem ser comparados com os de seus
concorrentes bem sucedidos;
aos objetivos da aquisiç:ão de outra empresa.
A resultante destas avaliaç;es levar~ ~ justificativa
da estratigia de aqUisição, a qual poder~ ser:
• agressiva - quando os pontos fortes vierem a ser usa~
dos como critirio de procura de uma nova linha de
produt os ou empresa, para ma j or aprove i t ame,nt o de
oportunidades;
cura de outra empresa, para a sua pronta elimjnaçio.
Com isto, concluimos que a empresa adquirente deve fa-
zer uma avaliação adequada de sua atuação presente, e no estabe-
lecimento de seus objetivos futuros,.ao se decidir por uma aqui-
si~ãoF ser cuidadosa no levantamento de seus pontos fortes e fra
cos; e tambim p na identificaç~o do elo comum p com os seus quatro
elementos caracterrsticos r com destaque especial para a sinergia
a ser obtidaa
A partir da definiç~o do objetivo estrat~gico de aqui-
si~~o de uma linha de produtos ou de uma empresa em plena ativi-
dade r torna-se necess~ria a constituiç~o da equipe que ir' cuidar
da sua execu~~o.
Embora as decisies fiquem sempre no n{vel da diretoria
executiva r todo o processo anterior ~ aquisiçio deve ser delegado
a uma equipe r pelo menos de segundo escalio da empresa adquiren-
te.
A equipe que cuidar~ da execuçio das diferentes etapas
para a aquisi~io dever' sempre levar em conta que tudo do passa-
do e do presente da empresa a ser adquirida deve ser considerado r
analisado e avaliador mas que o verdadeiro teste r na verd.de, tem
car~ter subjetivo r e estar~ baseado na esperada performance futu-
ra da adquirida.
o trabalho inicial ser~ feito levando em conta se a
aquisiçio ~ uma complementaçio da atual linha de produtos da ad-
quirente ou se ela representa uma diversificaçio.
Se a aquisiçio for uma complementaçio da atual linha de
produtos da adquirente r a equipe da casa ~ a mais indicada para
todo o trabalho de identifica~io de candidatos~ pois ninguem me-
lhor do que ela conhece a sua prdpria atividade e o que espera
encontrar na adquirida r para atingir os seus objetivos estrat~gi-
COSa
53
J~ no segundo caso r a da diversificaç~or recomenda-se a
util izaçio de apoio externo~ atravis de consultorias especializa
das r que possam ajudar a esclarecer o novo tipo de negdcio em que
procura se envolver a adquirente. ~ preferível ouvir informa~Bes
consistentes sobre novos neg6cios~ envolvendo tecnologia r produ
tos e mercados, do que se arriscar com a experiincia interna em
novas atividades. Reforçar ou ampliar conceitos sobre novos negd
cios i medida recomend~vel e prudente para as companhias que que
rem entrar em novos ramDS de negdcios, sem a devida experiincia.
Em seguida~ a equipe dever~ definir os crit~rios
ciais qu~ norteario a aquisiç~o.
ini-
dos:
Para melhor esclarecer os critirios, i preciso que a
equipe defina, por exemplor o que deseja em termos financeiros F
nas empresas candidatas, tais como:
• o seu tamanho F definido em volume de faturamento
• o nivel de lucratividade
• o efeito da aquisi~~o no fluxo de caixa, etc.
~ de se admitir que esta nio i urna tarefa f~cil para a
pois ela ter~ que avaliar informaçBes com valores prdxi-
mos ~queles j~ definidos como metas, e algumas vezes~ face ao que
54
sá-los.
Definidos os crit~rios, a equipe partirá em busca das
empresas candidatas.
local izar com farta informaçio, e outras mais dif{ceis,
poucos dados. Vamos destacar algumas delas:
e com
associação de classe;
Ind~strias, 500 Maiores empresas (Exame, Gazeta Mer-
cantil, 'Visão, etc.), Revista de Negdcios;
• companhias que fornecem informaçies cadastrais: SeI,
Dun & Bradstreet
çies
• clientes e fornec.edores
• pesquisa de campo
] iteratura de produtos
• relatdrios' governamentais eou estat{sticos
Uma vez determinados os crit~rios e as fontes para a
local izaçio das empresas c.andidatas, a equipe parte para a sele
çio das empresas que estejam dentro dos seus objetivos e atendam
aos crit~rios estabelecidos. Fica evidente, nesta primeira etapa,
a heterogeneidade dos dados que serão obtidos de cada empresa se-
lecionada.
rativa desses dados obtidos, em tabelas bem simples, que mostrem
as empresas que melhor atenderão aos critirios estabelecidos. Em-
bora as tabelas sejam pr'ticas, não poder' ser dispensada uma
an~lise e avalia~io detalhada de cada empresa que vai sendo esco-
lhida como candidata.
o primeiro relatdrio mostrar' dados de cada empresa
candidata, com itens previamente determinados pela equipe, e que
seria enquadrados em colunas distintas, conforme atendam, nio
atendam ou talvez atendam aos crit~rios estabelecidos para aqui-
Um exemplo deste relatdrio i mostrado a seguir:
EHPRESA: _________________________________ ~ _____________
IIE~S AIE~QE NéQ_AIENr.H:; IêL~EZ_êIEt::4QA
i . VENDAS 2. CRESCIMENTO DAS VENDAS 3. CRESCIMEN"fO DOS LUCROS 4. % LUCRO 0::. d. INDICE DIVIDAS/PATRIM8NIO 6. VALOR DO LUCRO 7. NUMERO DE EMPREGADOS 8. VALOR DE MERCADO 9. LUCRO POR AÇ:tío
10. PARTICIPArÃO DE MERCADO 1i. CICLO DE VIDA DOS PRODS 12. NúMERO DE F~BRICAB j.:i. LOCAl.IZAÇÃO DAS F~BRICAS
56
Neste relatório deverá simplesmente ser assinalado cada
item na sua respectiva coluna. O n~mero de marcas em cad~ coluna
já será um indicativo do enquadramento inicial das empresas can-
didatas nos crit~rios definidos pela adquirente. Naturalmente
irio se destacar ~quelas que tiverem mais marcas na coluna que
PROF. DRn FERNANDO DE SOUZA MEIREL.LES
PROF. FRANCISCO SYL.VIO DE OLIVEIRA MAZZUCCA
E/\-. SP - FC,V r:---:-c-:p- -:~; "', ESC:JL/\R DOS CPG
i ' _~I/ _r:-~~~.>-.~.~~_~ ___ .. _________ j ~ Por "1e..o-1'C(. b3t1 Icta ! , ------~------------------- .... ---.-------------------.---- ... -.---;:::::J
,
~
ESCOLA [)E A[)MINISTRAÇÃO [)E EMPRESAS [)E S~O PAULO
DA
JAPIR DE MELLO JUNIOR
FUS5FS E INCORPORAC6ES
Disserta~~o apresentada ao Curso de Mestrado da EAESP/FGV.
~rea de Concentra~io: Administraçio Cont~bil € Financeira, como requi sito para obtençio de t (tulo de Mestre em Administraçio.
Orientador: Prof. Dr. Joio Carlos Hopp
S~() PAULO
FGV de Empresas de SAo Paulo Biblioteca
m " lD
CO
MELLO JR., Japir - A~~11a~iQ_d~_~me~E5a5_ea~a_CQrne~a ~ __ ~Enda& __ f~5iE5_~_locQ~eQ~a~iES, Sio Paulo, EAESP/FGV, 1990. 139 p. (Disserta~io dE Mes trado apresentada ao Curso de Mestrado da EAESP/FGV F ~rea de ConcEntra~io: Finan~as)"
R~5UmQ: trata das etapas a serem seguidas em um processo de aquisi~io de uma 1 inha de pro dutos ou de uma empresa em sua plena at ivida de, levando em conta as oportunidades futuras a serem exploradas. Destaca o trabalha feito. por equipe da empresa adquirente ou par equipe externa. Mostra os modelos financeiros para determinar o valor da aquisi~io.
ealª~~a5=chª~E5: adquirente - adquirida-aqui si~io composto produto/mercado - sinergia - fluxo de caixa, etc.
t~ /
Escola de A·j.:Ii.;."ir'JGi.~O dOI Empresus dI!! São F'aul?
Ü a I a
)
,~
,/
Desejo expressar meus agradecimentos a v~rias pes soas que participaram, suportaram e acompanharam a elaboraçio desta dissertaçio.
Assim, agradeço ao Prof. Dr. JO~O CARLOS HOPP,meu orientador, por sua NfinesseN de tratamento durante o curso de Mestrado. Tamb~m pelo seu apoio, interesse e est{mulo para que esta dissertaçio fosse concluida. Suas observaçies e orienta çHes me permitiram ir de encontro aos temas deste trabalho, fazendo com que ele se tornasse objetivo.
Agradeço ao Prof. FRANCISCO SYLVIO DE OLIVEIRA MAZ ZUCCA, pelas oportunidades que criou para que eu desse v~rios cursos em empresas, na ~rea financeira, que muito contribuiram para o meu adestramento.
Agradeço ao Sr. MAX EBERHARDT, empres~rio com grande participaçio social, pelo suporte recebido, ao criar-me a oportunidade de conciliar o tempo dedicado ao curso de Mestra do na EAESP/FGV e o de trabalho em sua empresa.
h minha esposa LILIAN dOYCE, agradeço pelo esforço de compreender a minha decisio de fazer o curso de Mestrado e esta dissertaçio, os quais tiraram muitas horas dE nosso con v{vio e lazer.
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CAPa 1 - INTRODUC~O ••••••••••••••••••••••••••••• 1
CAPa 2 - RETROSPECTO DAS ATIVIDADES DE COMPRA E VENDA DE EMPRESAS .n.................. 6 n Caracteriza~io das opera~ges ••••••••• 8 • As aquisi~ies nos Estados Unidos ••••• 9 • Pre~os pagos pelas empresas n......... 13 • Negdcios com boas perspectivas futuras 14 n A década de 80 .nn.................... 15 • Aquisi~ies no mercado brasileiro ••••• 17
CAPa 3 - TIPOS DE AGUISIC5ES •••••••••••••••••••• 21 • Conceito b~sico •••••••••••••••••••••• 21 • Tratamento cont~bil das aqUi5i~ies ••• 23 • Ofertas Htender U de compra de a~ges •• 24
CAPa 4 - AGUISIC~O DE UMA EMPRESA VERSUS SUA EX- PANS~O INTERNA ••••••••••••••••••••••••• 28 • Componentes do vetor de crescimento •• 29 • Razies que levam as empresas ~ diver-
~;. i to, i c <:\ ç: ã o n n n li .. n a p .. n li • n ti n tr n a a li " " JI ai _ a a' a :~ 0 • Desenvolvimento interno versus aquisi-
ç: ãc) 11 ti ti a I:r a n .. " ti " ti n a n ., 11 a ti 11 a " n _ • n _ " ti n .. " ti ti :14 • Avalia~ies objetivas nas aquisi~ies
VE'r·SiJ~ .. d€'~)f.·~n,vo"Jvinlf.·:nt() intf·:-rnC) ti n 11 na .. ti ~~!':j
• Teoria do ln"estimf:~nto df::' Capital..... :16
CAPo 5 - ESTRATiGIAS UTILIZADAS EM AGUISIC5ES ••• 38 • Decisão estn:,d:égica •••••••. n......... 3B • Motivos para aquisi~ies •••••••••••••• 39 • Tipos de crescimento por aquisiçies •• 41 • Elementos estrat~9icos de uma aquisi-
ç:~ã() a., li n n n ti a" ti li a n a fi a n n .. n a 11 n li a ti ti .. ti a"" n" 4~~ • Sinergia ••••••••••••••••••••••••••••• 44 • Medi~io dos efeitos sinerg{sticos •••• 48 • Liga~io entre pontos fortes e fracos
com a sinergia •••••••••••••••••••••••
CAPa 6 - IDENTIFICAC~O E SELEC~O DE COMPANHIAS A SEREM ADGUIRIDAS ..••••••••••••••••••••• 52 • Ident ificação de companhias candidatas 52 • Segunda etapa de trabalho da equipe 59
CAPa 7 - PROCESSO DE AGUISIC~O OU VENDA DE UMA EMP R ESA .... D n a li li n a as li n n li .. n li n li D n .... .n n n n .... li' ....
.. I, n t r () d 11 ç: ã o a .... " a n li .. a ft a fi n li n a n fi n n n ai 11 11 .. a n
• Características da empresa vendedora. • Características da empresa adquirente • Roteiro para os cont~atos ••••••••••••
Inicio dos cont~tos •••••••••••••••••• • EntrEvista inicial •••••••••••••••••••
62 62 6::1 6~:i
67 68 69
11
• Decisão sobre as candidatas •••••••••• 71 • Carta de intenção •••••• a............. 74 • Negociação do preço •••••••••••••• ~... 76 • Forma de pagamento ••••••••••••••••••• 77 • Assinatura do contrato ••••••••••••••• 78 • In(cio das operaç~es conjuntas ••••••• 79 • Acompanhamento periddico dos resultados 81
CAPa 8 - CORRETORES E CONSULTORES PARA AGUISIÇ6ES 83
CAPa
{7
/
• Conceito dE intermEdi~rio •••••••••••• 84 • Remune'~aç:ão do intEl"mE'~cliá,rio .......... 86 • REsponsabil idade do pagamEnto da comis-
são ••••••••••••••••• a • • • • • • • • • • • • • • • • 87 • Carta dE compromisso .................. 88
DETERMINAÇ~O DO VALOR DA EMPRESA ••••••• ti In t r ()d 1)(;: ~\O It n n .. li IJ .. " a 1::1 li' tt .... n 11 n n It a li n lIt 11 n n li
• Valor de uma empresa ••••••••••••••••• • Avaliação objetiva ••••• ~ ••••••••••••• .. Aval iac.;:f.~o ~:;llb.Jf::-t iva n 11 .. fi n ti " n ... n .. n n n .. " h
• CEn~rios para as projeçies ••••••••••• • Fluxo de caixa ••••••••••••••••••••••• • Cálculo da taxa dE desconto dos fluxos
de caixa ••••••••••••••••••••••••••••• 98 • Cálculo do valor residual da adquirida 100 • Valor máximo a ser pago pela candidata 101 • Exemplo do cálculo do preço de uma a-
qt.l i s i ç: ão ...... n .... n .. " P • 11 .. n n n " " .. n n ta n " n n .. a n j.0 t • PrEço de pequenas empresas ••••••••••• 106
CAPa 10 - AS AGUISIÇ6ES PERANTE A LEI 6.404, DE 15.12.76 - LEI DAS SOCIEDADES AN8NIMAS 108
CAP. 11 - AGUISIÇ6ES BEM OU MAL SUCEDIDAS •••••••• 113 • Pontos crít icos em unH:\ aql.lisiç:ão ••••• j.1::l • Objetivo E'~st,~atégico •••••••••• a........ U.4 • Melhor performance financeira •••••••• 115 a Harmonia entre funcionários •••••••••• 116 • Conhecimento do ne9dcio .a ••• n........ 117 Sa~de do negdcio ••••••••••••••••••••• 118
• Plano de integração ••••• n............ 120 • Ger&ncia motivada •••••••••••••••••••• 121 • Profunda avalia~io dos dados dispon{-
VE-~ i s ••••...•..•.•.•••••.....•...•••.. j. 2;.~ .. .p r o j e (.~ Õ e s I~ € a 1 i 5 t a ~> u ti a a u .. ti ti ti n .. tt 11 .. n n n .. j. 2 ::~ tt SC)I,.t:f.~ a"naIllD .. naanllnncrnanann .. annaaan...... j.24
CAPa 12 - VENDENDO O SEU NEG6CIO ••••••••••••••••• 126 • Motivo da venda •••••••••••••••••••••• 126 • Ut i .J i zaçio dE· i nt f:~I"med i ár i o ............ j.~~7
n Valor da venda nnbn.ntt .. "nuatln" .... tt .. nnnn 1.2f~ " PFeparaçio dos dados ••••••••••••••••• 129 • Divl.llgB,ão da venda •••••••• a......... 131 • Seleção e definição dos candidatos ••• 131
Carta de inten~ão •• an ••••••••••••
Conclus~o do neg6cio ••••••••••••
1.3 - CONCLUSõES " • • • ft • h • n " " • " " a _ n _ • • n a a n a a n " a
111
:1.34
1
A evolu~ão dos n~gócios no mundo ~mpr~sarial t~m levado
v'rias empr~sas a avaliarem suas condi~ies de desenvolvimento ~u-
turo não só ~m fun~ão dos produtos que possuem e dos mercados d~
qU~ participam, mas também das oportunidades que as rodeiam corno
urna forma de lhes garantir constante crescimento e fortalecimento
de suas atividades.
No geral, isto tem l~vado as empresas a praticarem a
compra de outras empresas com mesma atividade ou com produtos e
mercados até então novos. Outras vezes, a venderem unidades que
possuiam e que deixaram de ser atrativas em ~un~ão de seus resul-
tados. Ou então, vender~m unidades que passaram a exigir uma de-
dicação maior que as outras, em termos de administração, pesquisa
ou desenvolvimento tecnológico.
Os motivos b'sicos que regem as decisies de uma aquisi-
ção, venda, fusão ou incorporação r são entre outros:
• uma avalla~io de que os seus objetivos de expansão ji
nio podem mais ser atingidos dentro do composto de
produtos e mercados em ~ue atua, por razies tais co-
mo:
representatividade no umix u de vendas
• continuada pressio por parte dos concnrrent~s
• obsolesclncia da linha de pro~utos,_por desvi~l
de h'bitos dos compradores ou Inova~oes tecnolo,-
glcas
planejados
quando os fundos retidos p na forma de caixa líquida,
superam o volume exigido para as suas atividades nor-
mais e as oportunidades de altera~io de sua estrutura
corrente prometem rentabilidade superior. que vem
obtendo.
já menos uma das vantagens a segulrD
• aumento de sua rentabilidade e flexibilidade opera-
cianal
• obten~io de maior sinergia operacional
• acesso facilitado ao mercado de capitais para capta-
ções que se fizerem necéssárias
• lucros mais estáveis
mais
Independente de se tratar de uma operaçio de compra ou
venda p fusio ou incorporaçio_ todas elas requerem uma avaliaçio
da empresa a ser envolvida, como forma justa de recompensar aos
seus proprietários na transaçio verificada.
Há vários m~todos para se determin~r o valor de uma em-
presa e que sio classicamente consagrados pela área financeira e
que sio=
Estes m~todos s~o regidos pelo preenchimento de requi
sitos que se desenvolvem em ordem sistem~tlcar at~ se chegar ao
valor final da empresa. Eles não levam em considera~ão de que h~
fatores subjetivos que in~luenclam o processo de avalia~ãor mui""
tas vezes de ordem pessoal r e que apresentam dificuldades para se
medí-Ios, mas que são marcantes e decisórios.
A literatura financeira mostra claramente a avalia~ão
pelo modelo patrimonial, bem como o modelo de valor de mercado.
que ~ aquele obtido pelo produto do ndmero de suas a~&es pelo seu
valor em bolsa. naquele determinado momento. No entanto. a sua
apllca~ão encontra muitas ~estriç&es. por desprezar as potencia
lidades existentes a serem exploradas.
Prefere-se por isto, a utiliza~ão do modelo do va)or
presente de seus lucros futuros. Teremos neste caso que projetar
as receitas e custos futuros, por um períOdo var~vel de 5 a 10
anos, em ~un~ão da conjuntura do momento, adotando-se uma moeda
est~vel, para medir adequadamente os resultados, sem as distor
~ies comun. - provocadas pela in~la~ão. Esses resultados serão
transformados em ~luxos de caixa ~uturos, com os devidos acertos
referentes .s deprecia~ies. ~dotada uma taxa de desconto compatí
vel com o momento, seja o custo de capital da companhia adquiren
te ou a taxa normal que o mercado trabalha, obter-se-' o valor
presente desses ~luxos de caixa, que ser' o indicativo do valor
da empresa a ser adquirida.
4
H~ 'alta de informações de como r na verdade r as empre-
sas desenvolvem a sua metodologia para avaliarem uma determinada
oportunidade de compra ou venda e como chegam à conclusão de qual
t l't i d . , , ti'" t ,., ( e o va or o mo que con uz.ra a concre zaçao da ransaçao ante-
riormente prevista. Como este ~ um assunto tratado com confiden-
cialldade r ele n~o chega a ser conhecido e assim fica-se despro-
vido de fontes para se estabelecer um roteiro de avaliação que
permita ser uma base bastante proveitosa para a sua divulgaç~or
que ser~ compl~mentada com as particularidades que cada transa~ão
venha a requerer.
A atividade de compra ou venda de empresas j~ posibil j-
tou a formação de escrit6rios de consultoria brokers) com atuação
bastante discreta quanto.s informações r mas muito ativas nas
transações r que se elevaram a cerca de US$i5 bilhões de d61ares r
em 19B6 r nos Estados Unidos r por parte de empresas investidoras
da Europa r e J~ se desenvolvendo tamb~m no Brasil.
Avaliações realizadas por pesquisadores sobre estas
atividades levaram à conclusão de que uma aquisição bem sucedida
se far' atravis dos acontecimentos a seguir:
a identificação adequada de duas companhias r cujos obJeti-
vos se completem r em termos das oportunidades procuradasp
de um lado r a empresa que est~ sendo vendida r procurar' se
mostrar com bom desempenho, bem organlzada p com boa linha
de produtos e penetra~ão no mercado que atua e, por tudo
isto, se achar~ bem valorlzada p agindo mais pelo lado emo-
cional; de outro lado r a empresa que est~ comprando r agir~
dentro do seu plano estrat~gico de expansão, quando con-
cluiu que uma aquisi~io agllizar~ o atingimento de seus
objetivos. e o fará de forma racional, procurando avaliar
todos os pontos da empresa a ser adquirida~
• a existência de sinergia, fazendo com que os resultados
operacionais sejam superiores ~queles que seriam obtidos
com as companhias trabalhando separadamente, tirando as
si., proveito de suas vantagens competitivas agregadas~
• uma ~ol(tlca de integra,io de pessoal e de m~todos de tra
balho, para a empresa adquirida. de tal forma elaborada e
bem divulgada. que permitir~ f~cil adapta,io. sem traumas,
e que as opera,ões se fa,am de fOFma mais próxima poss(vel
da maneira de atuar da companhia compradora. A inexistên
cia de insatisfa~ies do pessoal de n(vel executivo e ge
rencial da companhia adquirida, bem como a tranquilidade
quanto a permanência no trabalho do pessoal que executa as
demais opera,ões, ser~ fundamental para o ixito inicial da
opera,io de integra~io na nova forma de trabalho;
• a determina,io do pre,o acordado entre as partes envolvi-
levando-se em conta toda a emotividade do vendedor e
a racionalidade do comprador.
Todas as outras partes têm car~ter técnico, que podem
ser apresentadas em maior ou menor profundidade~ antecedendo a
formaliza,io do neg6cio de compra ou venda. Mesmo os primeiros
cont~tos realizados entre as partes, que é quando iniciam urna fa
miliarizaçio de ent~ndimentos, e procuram ir diminuindo as des
confianças e restriçies, nio sio tio importantes, corno os quatro
pontos aqui destacados"
6
Opera~ões de compra e venda de empresas fazem parte das
alternativas de decisões contidas nos planos de desenvolvimento
dessas mesmas empresas. Em determinados momentos e sob certas
condi~ões de ordem econ6mica. comprar uma outra empresa ~ uma es-
tratégia vi~vel quando ~e est~ planejando ganhar tempo. na compa-
ra~~o com o desenvolvimento de suas prdprias oportunidades inter-
nas.
Naturalmente. é necess~rio destacar que a tendincia pa-
ra a compra de outra empresa. ser~ sentida em maior ou menor grau
de intensidade pelas empresas adquirentes r em fun~~o de seus prd-
prios objetivos futuros e o leque de oportunidades para o seu r'-
pido crescimento.
o que se pode observar é que. n05 dias de hoje. a com-
pra ou venda de empresas é enca~ada com naturalidade e nio é des-
cartada. toda a vez que as companhias avaliam o seu futuro.
Os Estados Unidos tim sido o cen~rio mais adequado para
se fazer um balan~o retrospectivo desta atividade. pois foi 1~
que as aquisi~ões foram marcantes e que serviram de modelo para a
avalia~~o do resultado destas decisões.
A partir da década de 80. observa-se grande movimenta-
~~o entre alguns paises europeus e r principalmente o Jap~o. in-
vestindo em aqulsi~ões de outras empresas. em seus prdprios pai-
ses ou saindo de suas fronteiras.
No Brasil j~ se registram v'rios casos de aquisi~ões.
que ser~o oportunamente relatados. como consequincia da aplica~~o
7
desta atividade na seleção de oportunidades de r'pido crescIMen
to, bem como devido à especial situa~ão econômica em que nos en
contramos p onde o excesso de liquidez de algumas empresas leva à
aplica~io desses valores em patrimônios de outras empresas, que
mostram boas perspectivas de seus negdcios ~uturos.
Nos Estados Unidos, i possível destacar pelo menos,
tris ~ases relacionadas com aquisi~ão de empresas:
• 1a2~L120~ - fusões horizontais, entre grandes e pe
quenas empresas. Ex.: U S Steel, Dupont, etc.~
• 1220L1222 - fusões verticais e a ~orma~~o dos grupos
de companhias de servi~os, como energia, ~gua, etc.
No final desta dicada, esta atividade foi bastante
prejudicada pela crise da Bolsa de N Y, em 1929, e a
consequente depressão econ8mica nos Estados Unidos,
que acabou extrapolando suas fronteiras e afetando
outros paises que com eles mantinham relações econ6-
micas;
esta dicada se caracterizou por ser a
mais ativa neste tipo de transa~ões de compra e venda
de empresas. Estima-se que, 56 em 1969, ocorreram
6.100 trasa~ões de compra e venda de empresas. Ela
começou a se movimentar ap65 o tirmino da segunda
Grande Guerra, a partir dei945, quando o mercado
americano se tornou 'vido por produtos de consumo,
apds um período de grandes restrições, onde a priori
dade eram os produtos bilicos. O aparecimento da con
corr~ncia entre as empresas, para suprirem essa nova
8
e explosiva demanda de produtos de consumo r fez com
que elas se orientassem para aquisl~õesr como a solu
~ão mais rápida para garantirem o seu crescimento e
maior participa~ão de mercado. Assim r no perlodo de
1950 a 1960 r as empresas americanas buscaram a sua
diversiflca~ão nas aquisi~ões e propiciaram com isso r
a forma~ão dos primeiros conglomerados Industriais e
comerciais.
o interessante a se destacar nestes três perlodos r é
exatamente a caracteriza~ão das operações de compra e venda em
que se envolveram as empresas americanas:
no primeiro estágio r tivemos as fusões horlzontais r
na busca do aproveitamento das oportunidades oferecidas ao cres
cimento do composto produto/m~rcado;
no segundo estágio r tivemos a integra~ão vertical de
várias empresas industriais r objetivando assegurar as suas fon
tes básicas de matérias-primas r at. os canais de distribuição
junto aos seus clientes finais;
e r o ~ltimo est~gior o mais ativo r levou ao fortale
cimento das empresas no mercado americano e r também r a visualizar
a sua expansão para outros paises r criando assim as chamadas com
panhias multinacionais r com subsidiárias no exterior r que viriam
a ser, posteriormente r pontos de intermediação na obten~ão de ma
t~rias primas mais baratas e e~coamento de seus produtos exportá-
veis.
9
respeito da atividade de aquisi,ies de empresas nos Estados Uni-
dos~ podemos tirar algumas conclusies bastante interessantes.
o quadro a seguir apresenta dados do período 1966 a
1979.
6.000
Cf.)
z -< 4.000 p:: H
z
r-- 00 0\ o .-f N M -.:t li") \O r-- 00 0\
~ \O \O r-- r-- r-- r-- r-- r-- r-- r-- r-- r-- ~ 0\ 0\ 0\ 0\ 0\ 0\ 0\ 0\ 0\ 0'1 0\ 0'1
~ .-f .-f .-f .-f .-f .-f .-f .-f .-f .-f .-f .-f .-f
FONTE: W.T. GRIMM & CO. - CHICAGO
NUMERO DE AQUISIÇÕES E FUSÕES NOS ESTADOS UNIDOS,
NO PERÍODO 1966-1979
10
Em termos de números de transa~õesr o ano de 1969 apre-
sentou o Mais elevado. com 6.100, e com o valor de US$24 bilhões.
A partir de 1970. come~a a declinar o número de aquisi- , I
~~es. at~ 1974~ e de 1975 a 1979. notamos uma estabilidade no nú-
mero de aquisi~ões.
No entanto, do ponto de vista de valores. o mercado
americano alterou o seu conceito. pois em 1979, com apenas 2.128
aquisi~õesp o valor estimado foi de US$44 bilhões.
li Também sob o aspecto do tamanho das empresas envolvidas
nas aquisi~õesr houve alteraç~o estrutural. Vejamos as conclusões
I ,', "
~út1E(HLDE
-------------------------------------------------------- US$1MM OU MENOS 192 9
li US$i.1 A US$ 2.0MM 170 e I US$2.1 A US$ ~~. 0MM ~.92 9 I
1 LJ8$3.1 A US$ 4.0MM 150 7
;1 U8$4.1 A US$ 5.0MM 128 6
~ U8$5.1 A lIS$ 7.0MM 192 9
U8$7.1 A US$15.0MM 404 19 I
ACIMA DE: U8$i~j. 0MM __ Z00 _33
TOTAL ~~. 128 i.00
11
Enquanto em 1969. as aquisi~ões predominantes foram de
pequenas empresas. já em 1979. grandes empresas foram adquiridas
por outras ainda maiores. levando a sua participação em US$ a ser
majoritária sobre as pequenas empresas.
Aqui, o conceito ~ de que uma empresa' grande quando
seu valor de aquisição superou US$7 MM.
Em 1969, o valor m'dio de uma aqUi5i~ão foi de US$4MM y
enquanto em 1979. foi de US$20MM.
No período 1968/1979, várias companhias americanas de
porte se destacaram por suas atividades em aquisi~ões, sendo en
tre elas:
vidade, comprando companhias americanas:
Plough Inc.
As aquisi~ões da d'cada de 60 foram tipicamente orien
tadas para a obten~ão de lucros no curto prazo. sem a preocupa,ão
com o estabelecimento de programas financeiros ou de dlversifica-
12
Houve predomlnincia do pagamento das aquisiçies com
ações da companhia adquirente r ao invés de dinheiro. Também se
observou que muitas aquisiçies serviram para melhorar a posiç~o
financeira das adquirentes r com redução de pagamento do imposto
de renda r pois as companhias adquiridas eram deficitárias.
Este tipo de decisão r sem a visão futura de resultados
que as transaçies poderiam oferecer r levou ao desencanto de mui
tas delas e fazendo com que na década de 70 r a maior parte das
transações de compra e venda de empresas r fosse na verdade r venda
de empresas que não estavam dando os resultados esperados.
Pode-se afirmar que isto foi mais um desinvestimento de
ativos que não corresponderam ~s expectativas das companhias ad
quirentes.
vidas informações específicas de como eles foram obtidos r fica-se
com a impressão de que na década de 70 r as transa~ões em menor
quantidade r mas em maior volume em US$r parecem indicar uma me
lhor seleção de empresas. No entanto, deu-se o contrário r pois os
'desinvestimentos se valorizaram e proporcionaram um melhor preço
de vendar o que elevou o volume em US$.
As tabelas compiladas por W.T. Grimm mostram que no ano
de 1967 r tivemos 1i~ de desinvestimentos r sendo de 45~ em 1977 e
de 35X em 1979a
Isto mostra um movimento de vai-e-vem de certas empre
sas transaclonadas r que procuravam se ajustar no seu cenário r
13
de boa per~ormance"
o preço pago pelas empresas tambim alterou os critirios
da dicada de 60 contra a dicada de 70. Em 1969. o preço midio pa
go por uma empresa era igual a 26 vezes o seu lucro anual. contra
apenas 14.3 vezes. em 1979.
E isto estava. ati certo ponto. relacionado com o índi
ce P/L das ações, medido pelo Standard & Poor s Industrial lndex.
que mostrava 17,5 para o ano de 1969 e 7,5 para o ano de 1979.
Outro dado interessante colhido foi a forma de pagamen-·
to das aquisições. que passou a ser predominante em dinheiro, se
guido de dinheiro mais ações.
Todas estas modificações no conceito empresarial ligado
às transações de compra e venda de empresas, se ligam ao aprendi
zado adquirido em suas decisões. sobre ser o crescimento das em
presas baseado em critirio de desenvolvimento interno ou com
aquisições.
Um dos pontos aceito como certo i o de que uma empresa
que se envolve em novos projetos de desenvolvimento. leva em mi
dia. 8 anos para ser rentável. Talvez este seja um dos fatores
que conduz 05 empresários a considerarem no seu planejamento es
tratigico, a avaliação do crescimento via desenvolvimento interno
versus as aquisi~ões, que podem agilizar o acontecimento de re
sultados.
14
Apesar de muitas aquisi~~es da dicada de 60 terem se
mostrado insatisfat6rias, levando ao grande ndmero de desinvesti
mentos na dicada de 70, elas ainda continuar~m sendo consideradas
pelas empresas, como o meio atraente de entrarem em novos negd
cios promissores ou mesmo, de participarem mais efetivamente no
composto produto/mercado, nos segmentos em que atuam.
Assim, ~ dificil que no planejamento e.tratigico das
empresas que entendem precisar garantir um futuro melhor, deixem
de considerar a posisiblidade de uma aquisiç~o.
A1im do mais, os negdclos do futuro se desenvolvem
atrav~s de pequenas empresas, muitas vezes em campos n~o correla
tos, mas que podem ser f'cilmente integradas aos objetivos de em
presas ~aiores.
r~o objetivo de compra:
• atl~ldadEs_e~EsEotES:
n biotecnologia agrícola
• comunicaçies
• eletrônica
• instrumental midico
aided design) e CAM (computer-aided manufacturing)
• serviços financeiros
.. recreação e lazer
Na dicada de 80, as aquisições voltaram a se destacar
bastante, agora com a partiCipação de grandes empresas, tanto no
fortaleciMento de suas posições no mercado em que atuam, bem como
olhando a diversificação como um ponto estratigico importante pa
ra o seu crescimento ..
A revista Business Week (edição de 24.11 .. 86, p .. 50) de
senvolveu uma pesquisa destas atividades no ano de 1986 e rela-o
cionou as maiores aquisições desse ano, destacando entre elas:
êQ~UIREtHE A[H~UIRIQA ~êLQR
GEmeral Electric RCA US$6,1 bilhões
Borroughs Sperry 4,9 "
Coca-Cola .JTL 1,4 "
çlo i o aparecimento dos bancos de Investimentos, aplicando seus
fundos dispon(veis. na aquisição de ações de empresas, garantindo
assim uma participação de razoável a expressiva no seu capital,
como um mecanismo de defesa para os seus ativos financeiros .. Pro
curam, com esta decisão, mostrar uma nova tendincia de participa
rem com capital no patrim8nio lIquido das empresas, ao invis de
serem simples financiadores de suas atividades no curto e longo
16
prazo. E esta tendincia tem-se ampliado. pois bancos de investi
mentos estrangeiros. sejam japoneses. ingleses ou alemães, tim
procurado esta mesmo caminho dentro dos Estados Unidos"
Numa compara~ão feita pela Securities lndustry Assn ••
mostrada nessa mesma publica~ão de Business Week, a destina~ão de
fundos dos principais bancos de investimentos nos Estados Unidos
na aquisição de a~ões de empresas, apresenta a seguinte evolu~ão:
aê~CQS_OE_I~~ESII~~~IQS 12a~ 1286
· Solomon Brothers U8$300 MM U8$3,0 bilhões
Herril Lynch 1,0 bilhão 2,8 N · Shearson Lehman 400 HM 2.0 N · A revista Fortune (19.12.1908) fez uma pesquisa no mer
cado europeu, em 1988, envolvendo v~rias empresas de midio e
grande porte, e concluiu que as aquisl~ões continuavam sendo um
dos objetivos contidos em seus planejamentos estrat~gicos. cuja
concretização poderia se dar no curto. m~dio ou longo prazo. de-
pendendo da oportunidade da avalia~ão, ser enquadrada nos par~me
t~os que viessem a satisfazer a necessidade de crescimento ou
fortalecimento atual de suas atividades.
A revista Fortune, com base nos dados da Acquisit.ions
Monthly Magazine, referente ao mercado europeu. afirma que o vo
lume de aquisi~ões em 1987, atingiu o volume de U5$46 bilhões.
Ao mesmo tempo em que os mercados americano e europeu
se movimentam para as aquisi~ões. como um meio r~pido de cresci
mento. e com isto v~rias empresas se tornam alvos de outras, co
meça a se criar um mecanismo de defesa nas pr6prias empresas. que
se sentem amea~adas de serem adquiridas.
17
Esse mecanismo de defesa das empresas se desenvolver
quando elas come~am a comprar suas prdprias a~ies no mercador fa
zendo com que elas subam de pre~o e com Isso r tornando-as mais
dificeis de serem adquiridas.
Este mecanismo ~ chamado de "leveraged buy-out" e r na
verdade r quando utilizado com frequência r pode acabar levando à
transforma~ão das companhias de capital aberto r com caráter pú
blico e de fácil acesso às suas a~ies nas Bolsas r para companhias
de capital fechado. Esta i uma nova situa~ãor cujas consequincias
i ainda muito cedo para se poder prever ao que levará r em termos
de caracteriza~io das empresas americanas.
êGUISI~ãES_~Q_MERCêOQ_HRêSILEIRQ
At~ esta parte r estamos concentrando nossa a~io em ex
por a evolu~ão histdrica das aquisi~ies no mercado americano r com
algumas observa~ies do mercado europeu. Vejamos o que podemos ex
por sobre aquisi~ies no mercado brasileiro.
~ fora de dúvida de quer desde há longo tempor empresas
são vendidas e compradas no Brasil. No entanto r ati há dez anos
atrás p esta atividade tem sido muito mais consequincia de opera
~ies envolvendo empresas em dificuldades financeiras ou com pro
blemas familiares na sua condução. Ou seJa r empresas eram ofere
cidas à vendar e a partir dai r procuravam-se interessados em ad-
quir{-las. Os mecanismos de avalia~io e de defini~io de pre~o
eram feitos da melhor forma poss{vel r que atendessem aos interes
ses dos dois lados. Talvez nio seja arriscado afirmar que viv{a
mos em uma fase de mercado vendedor de empresas r para quem tives
se interesse em comprá-las.
Nds sabemos que nos dltimos anos. as tlcnicas de plane
Jamento a m~dio e longo prazo tim tido acesso ~s empresas brasi
leiras e. na avalia~io de seu continuado crescimento. sempre se
ria consideradas as alternativas de investimento interno ou ex
terno. E aquelas que assim procederem. nio dei>:ario de considerar
as aquisi~~es. como uma op~io vi~vel. Dai surgir o sentido da
procura e avalia~io de empresas a serem adquiridas. alterando o
curso anterior. em que apenas empresas eram oferecidas ~ venda.
i lament~vel destacar a ausincia de informa~ies esta
t{sticas desta atividade no Brasil. Nio h~ nenhuma publica~io pe
riddica que trate do assunto. a nio ser traduzindo reportagens
contidas em revistas estrangeiras. sobre aquisi~ies. Algumas con
sultorias que se dedicam a prestar servi,os nesta ~rea. sio fe
chadas e parece nio terem acesso ~s informa~ies do que se passa
no mercado. Mesmo as companhias de capital de risco. sio pobres
em informa~ies gerais.
O que se encontra. na verdade. ~ o registro de inten
çies de opera~ies ou de algumas transa~ies fechadas.
Talvez este seja um assunto para interessar a uma edi
tora e lan~ar no nosso pa(s uma revista tipo HMergers and Acqui
sitionsH• que contribuiria com artigos espec{ficos sobre o assun
to. relatos de transa~ies. dados estatísticos e possibilidade de
avalia~aes sobre estes neg6cios e suas tend&ncias.
~s vezes. aparecem artigos nos jornais ou alguma revis
ta especializada na ~rea de negdcios. sobre aquisi~ies. tratando
as d~ forma gen~ricar mas com dados de empresas e valores das
transa~ies do mercado americano.
19
Huitas opera~ões de compra e venda não são de conheci
mento público por envolverem companhias limitadas ou de capital
fechado. O que ficamos sabendo r parte sai publicado em jornais ou
revistas r por envolvereM companhias de capital aberto, mas sem
sabermos r na maioria das vezes r o valor envolvido.
Podemos destacar algumas transa~ões conhecidas.
aOGUIRE~IE
pagamento em dinheiro.
Vale a pena destacarmos que, no Brasil r tamb~m os Ban
cos de Investimentos estio se orientando para a aqulsiçio de par
te acion~ria de empresas de produçio de produtos ou servi~osr co
mo um mecanismo de defesa de seus ativos financeiros e de visua
lizarem as oportunidades de crescimento e lucro que muitas delas
ciferecem, atrav~s de suas potencialldades r nos mercados em que
atuam.
De ~ualquer forma, o mercado brasileiro n~o foge ~s re
gras do que est~ nos objetiVOS das empresas, o que as coloca as
sim como avaliadoras de outras empresas que poder~o ser adquiri
das para proporcionarem o seu fortalecimento e engrandecimento.
E, ao mesmo tempo, sempre teremos empresas que estarão se deci
dindo a serem vendidas, por razões j~ destacadas, ou mesmo, nas
grandes empresas, ser decidido o desinvestimento de divisies que
n~o apresentam os resultados desejados ou nio tim afinamento com
a sua pol{tica gerencial.
20
assuntor consultores ou empresários. Temos a certeza de que aqui
siç~es será o tema para muita atenção, no Brasil r na dicada de
90 r quando a concorrência se tornará maior entre as empresas e
ligando-se a tendência governamental de concretizar pla-
nos de privatização das empresas estataisa
21
No sentido de facilitar o desenvolvimento desta parte,
vamos considerar as operacies de venda e compra, fusies ou incor
pora~ies, como aquislçies, deixando. parte, os motivos partIcu
lares dos dois lados que se envolvem nelas.
Portanto, aquisi~io signiflcar~ sempre que uma empresa
i adquirida por outra. E assim, ficar~ mais f~cil conceituar os
seus diferentes tipos.
O processo de aquisi~io se inicia com negocia~ies pre
liminares a nível de diretoria das empresas envolvidas. Se houver
a concord~ncia inicial dos objetivos, i aprovada a continuidade
da negociaçio, que passar~ entio a envolver outros escalies das
duas companhias, incluindo pessoal externo. Muitas vezes, a apro
ximaçio das duas companhias J~ foi feito atravis do apoio de con
sultoria externa.
A decisio final para que a aquisiçio se concretize po
der~ estar no nível das diretorias envolvidas, ou entio ser~ ne-·
cess~ria a aprovaçio pelos sdcios majorit~rios ou pela Assembl~ia
Geral de Acionistas, caso se tratem de companhias fechadas ou
abertas.
Uma aquisiçio poder~ levar a duas situaçies:
• a compra de uma empresa em sua plena atividade ou fa
se de liquidaçio, de todo o seu ativo, ou parte dele: isto repre
sentar~ o envolvimento com uma empresa limitada ou de capital fe
chado:
22
a compra de uma empresa. através da aquisição de suas
ações. que se encontram disponível no mercadoF para que haja o
pleno dom{nio da adquirente. 'ela procurar~ adquirir as açies que
estiverem na posse da adquirida e também far~ uma oferta pdblica
para que os demais acionistas tomem conhecimento de suas 'inten
ções. Neste caso. a adquirida ~ uma companhia de capital aberto.
Uma aquisição levar~ as duas empresas envolvidas a
criarem uma nova forma de combinação, que poder~ ser:
fu~ãc - quando as duas companhias originalmente en
volvidas na transação, se combinam, e formam uma outra companhia.
inteiramente nova, que as sucede em todos os direitos e obriga-
isto. as duas companhias desaparecem e seus ativos e
passivos passam a fazer parte da nova companhia"
ln~c~ec~a~ãQ - quando a companhia adquirida i total
mente absorvida pela adquirente, que a sucede em todos os direi
tos e obrigações. Aqui não há a criação de uma nova companhia,
mas sim o fortalecimento da adquirente, por assumir todo o patri
mônio da adquirida, mais as oportunidades futuras de seus negó-'
cios.
em seus artigos 227 e 228, respectivamente, caracteriza bem o
conceito de fusão e incorpciração. Tamb~m ela cria as condições
para que se concretizem estas transaçies, principalmente no to
cante ~ proteção dos acionistas. Em cap{tulo posterior, voltare
mos a este assunto, com mais detalhes"
Uma fus~o ocorrer~ entre duas empresas, quando elas tim
porte semelhante e objetivos comuns, como: linha de produtos,
23
Já uma incorpora~ão descreve uma opera~ão entre duas
empresas de portes diferentes p onde no geral p a maior adquire a
menor p com objetivos comuns ou diferentes. Se os seus objetivos
forem COMuns p estaremos tendo uma combina~ão horizontal; se não
~orem comuns p estaremos frente a uma diversifica~ão de neg6cios
por parte da adquirente.
Guando ocorre uma fusão p a opera~ão ~ caracterizada por
uma troca de a~ies entre as empresas. Em se tratando de compa-
nhias de capital limitado ou fechado p um acordo entre os proprie-
tários ou os acionistas majoritários p leva ao ~echamento da tran-
~a~ão. Se no entanto p tivermos companhias de capital aberto en-
volvidas p há a necessidade da aprova~ão de um protocolo de fusio p
pelas Assembl~ias Gerais de seus acionistas.
Em uma opera~ão de incorpora,io r na maior parte das ve-
zes r a aquisi~io ~ feita com pagamento em dinheiro.
Sob o ponto de vista contábil p toda aquisi~io i consir !
derada como:
• comprar ou
Quando a aquisi~io ~ encarada como uma comprar ela re-
presenta um investimento para a adquirente. Caso o pre~o pago ve-
nha a ser superior ao seu valor patrimonial p surge o "good-will"
ou fundo de com~rcior o qual poderá ser amortizado dos lucros ~u-
turos da empresa p reduzindo-os p mas nio será considerado para
efeito de tributa~ão do imposto de-renda r o que i uma desvantagem
24
Havendo a combina,io de interesses na aquisi,io, os ba-
1an,os das duas empresas são combinados e simplesmente somados.
Então, se houver Ngood-wil1 N , ele não ser~ configurado e não ha
verá a sua amortiza,ão de lucros futuros.
QEERI.S_:IE~QER:_QE_CQMeRêS_DE_ê~BES
As aquisi,ões são p no geral p resultantes de acordos de
interesses entre as diretorias das empresas envolvidas p e por is
to, fica declarada a boa vontade entre as partes p para a sua
avalia,ão. Com isto, ~ poss{vel serem acelerados os trabalhos de
levantamento de dados para a conclusão do neg6cio.
Has, .s vezes, h~ empresas que se tornam alvo de outras
empresas, interessadas no seu composto produto/mercado e que en
contram resist~ncia para levarem. frente a negocia,ão de aquisi
~ão. Se a empresa alvo for de capital limitado ou fechado, a sua
intransig~ncia impedirá qualquer pretensão da interessada e, nes
te caso, não sobrará alternativa, a não ser desistir da inten~ão
da aquisi~ão.
No entanto, se a empresa alvo for de capital aberto e
com a,ões na Bolsa, a empresa interessada percebendo a resistên-·
cia da diretoria da empresa alvo em estabelecer um entendimento
favorável, poderá vir a p~blicoe fazer uma oferta de compra de
suas ações. Esta opera,ão ~ chamada de Ntender offer N , e ela se
caracteriza por motivar os acionistas na venda de suas a,ões,
porque estarão recebendo um prêmio, acima do seu pre~o corrente
de mercado.~, na verdade, uma forma de pressão, para poder com
prar a empresa alvo.
As ofertas Htender H tamb'm poderio fazer parte da es
tratégia da empresa interessada em uma empresa alvor eM fazer-lhe
uma surpresa. Ao invés de buscar um contáto com a diretoria da
empresa alvo. que poder' consider~-la como intransigente ou de
sinteressada. faz uma publica~io surpresa nos meios de divulga
Ç.io. para conhecimento dos acionistas da empresa alvor no geral
em um fim de semana. com o pagamento do primio. desde que as ven
das se fa~am em um prazo curto. Junto aos seus corretores autori
zados. Esta comunica~io pegar~ a diretoria da empresa-alvo des
prevenida. com pouco tempo para rea~io.
As empresas que sio atingidas por uma oferta "tender".
programada ou imprevista r tentar~o todos os meios possíveis para
se defender. Procurario comunica~io com os seus acionistas r atua-
1 izando-os com informa~ies sobre os negdcios da companhia e a
oportunidade de bons divi'dendos. bem como alertando-os de quanto
poder' ser incerto o futuro r caso a companhia mude de propriet'
rios. Ou entio r poder' tentar uma medida judicial para protelar a
execuÇ.io da oferta "tender". para ganhar tempo. e impedir com is
to. a transferincia de sua propriedade.
As ofertas "tender" de compras de aÇ.ies no mercado bra
sileiro mereceram um destaque na Lei 6404. de 15.12.1976 - Lei
das Sociedades Anonimas, na sua Se~~o VII - Aquisi~io de controle
mediante oferta p~blicar e que vai dos arts. 257 ao 263.
Alguns pontos valem a pena serem destacados. tais como:
• a intenÇ.io dever~ ser publicada na imprensa
• a opera~io se far' através de instituiÇ.io financeira
• as aÇ.ies deverio ser com direito a voto
26
• o pre~o a ser pago e as condl~ões de pagamento
• o prazo da validade da oferta, minimo de 20 dias
• aprecia~~o da Comiss~o de Valores Mobili~rlos (CVH)
• o sigilo a ser mantido entre o ofertante, a instltui
ç~o financeira envolvida e a CVM, até a publica~~o da
oferta de compra
No mercado americano tem ocorrido v~rios casos de ofer
ta Ntender N de compra, sendo bastante famoso o da J. Ray McDer-
mott & Co., Inc. que pretendeu comprar 2 milhões de ações da
Pullman Inc., feita em Julho de 1980, e citada na p. 35 do livro
Acquisition and Corporate Oevelopment.
A J. Ray ofereceu US$28,00 por a,~o da Pullman, quando
elas estavam sendo negociadas na Bolsa de N.Y. na faixa de
Us$20,00 a US$25,00 por a,io. A rea,~o imediata da Pullman foi
enviar comunica,io a seus acionistas, alertando-os de que o preço
ofertado era baixo e que suas afirma,ões tinham como base um re
lat6rio do The First Boston Co.
Como mecanismo de defesa, a diretoria da Pullman Co.
procurou interessados na compra de suas ações e selecionou a The
Wheelabrator-Frye, que concordou em pagar US$50,00 por açio. Uma
assembléia de acionistas da Pullman aprovou a incorpora,~o, e com
isso, sairam com um lucro razo~vel com a .venda de suas ações e a
diretoria da Pullman se manteve nos seus cargos.
No Brasil pouco temos visto de ofertas Ntender N de com
pra, o que mostra que as aquisições se tim concretizado em clima
de preponderante harmonia entre as partes envolvidas.
27
zação de oportunidades futuras pelo adquirente, é preciso que se
Ja desenvolvida com boa vontade do adquirente e adquirido.
Uma aquisi~io via oferta Htender H de compra de açies J~
denota antagonismo de interesses entre os dois grupos e que, pra
ticamente est~ declarada a guerra de posse da empresa-alvo. A
consequência primeira desta investida, sendo ela bem sucedida, é
a substitui~~o imediata da diretoria da adquirida e, que para is
to, a adquirente J~ deveria estar preparada desde o primeiro mo
Rlento.
Pode-se afirmar que no mercado brasileiro, as aquisi
çSes têm sido pacificas, e sempre vêm de encontro aos objetivos
dos envolvidos. Se darão os result~dos esperados, este j~ ~ um
assunt6 que estar~ ligado ~s estratégias aprovadas para a aquisi-
ç:âo.
28
Todo empresário responsável pela continuidade dos seU5
negdcios no tempo. sabe dR importªncia a ser atribuida ao compos
to produto/mercado.
A sua atençio fica concentrada no que acontece. de ma
neira sirnultªnea. com a sua linha de produtos atuais e a recepti
vidade que o mercado lhes dá.
Uma empresa bem sucedida consegue ter uma linha de pro
dutos atualizados dentro do conceito de aceitaçio de seus clien-'
teso Qualquer desequil(brio nesta aceitaçio altererá de imediato
a tend~ncia de vendas dos produtos e colocar~ em risco a situaçio
presente da em~resa e o seu prdprio futuro.
Dai ser con5tante a preocupa~io de manter a linha pre
sente de produtos bem a gosto de sua ~) ientela e ficar atento pa
ra o aproveitamento de novas oportunidades r com novos produtos
para mercados já existentes ou mercados que serio criados.
F ~ exatamente neste ponto. quando a empresa trabalha
no presente com olhos para o seu futuro. que se iniciam as ava
lia~ies para a melhor decisio entre investir na sua expansio in
terna. para aproveitar as oportunidades que se apresentam. ou en
tio. adquirir uma nova linha de produtos ou uma empresa em plena
atividade. que atenda aos seus requisitos de crescimento.
~ este o momento critico da melhor decisio. para garan
t ir o crescimento da empresa. mas com ganho de tempo. Observamos
entra esta nova variável nas avalla~ies ~ o_t~meQ
7
29
que pe~miti~~ agilizar as inten~ies de to~na~ a emp~esa maior e
mai$fo~te no seu futu~o.
ANSOFF faz uma aval la~~o bem consistente dos elementos
que contribuem pa~a o c~escimento de uma emp~esar atrav~s da ma-
triz mostrada a seguir.
DE MERCADOS
Pa~a a emp~~sa que tem uma linha t~adicional de produ-
tos e atua no mesmo mercador o seu c~escimento somente se dar~
com maior participa~~o nesse seu mercado, e com o apoio de estra-
t~gias me~cadológicas.
Outro caminho para o seu c~escimento ser~ expandir o
seu mercado atualmente existente. para os seus produtos tradicio-
nais. criando para eles novas aplica~Bes. para necessidades la-
Ou ent~o. a empresa se dpdicar~ a c~ia~ novos produtos.
p~opo~cionando com isto a expans~o do me~cadoa Algumas vezes esta
decis~o Jeva~~ ao enf~aquecimento ou e) imina~~o de alguns p~odu-
tos de sua atual linha de p~odutos. Ou ent~o. c~ia~~ ~ma situa~io
de press~o pa~a os seus conco~~entes.
/\ I
30
E a última alternativa, é a da diversi~ica~ão de ~ua
linha de produtos, que a levar~ para novos mercados.
ANSOFF resume os resultados das decisies na matriz mos
trada a seguir.
~uturo, através da sua linha tradicional de produtos, dentro do
mesmo mercado em que atua, realizando estratégias mercadoldgicas
junto aos seus clientes tradicionais e procurando por novos
clientes nesse mesmo mercado.
ligado ~ presente linha de produtos, ~ica na dependincia de serem.
aprovados planos mercadoldgicos que possibilitem a sua maior di
vulgaçio, tanto nos mercados existentes, quanto naqueles que pre
tende penetrar. O investimento requerido deVE estar dentro dos
recursos existentes ~ disposi~io na empresa.
Quando a empresa percebe que o seu crescimento est~ 1 j
gado ao seu mercado tradicional e que nele dever' entrar com no
vos produtos, a sua expansio requerer~ a avalia~io entre desen
volvi-los dentro do seu prdprio ambiente, com os seus recursos
tecnoldglcos e de pesquisa e desenvolVimento (P&D), e a aqulslçio
31
de uma linha de produtos novos ou de uma empresa em plenaativi-
que possa lhe garantir a concretiza~io de seu objetivo de
rápido crescimento.
~ nesta etapa que a empresa, pela primeira vez, tem os
seus dirigentes saindo de sua concentra~io nas atividades opera-o
cionais e administrativas. para as opera~ões estratégicas.
" Quando a empresa se'propõe a desenvolver novos produtos
para serem colocados nos mercados existentes. entram novas variá-
veis nas avalia~ões. tais como:
• novos custos em pesquisa e desenvolvimento (P&D)
• o risco ligado ao sucesso dos novos produtos
• o tempo requerido para se obter esses novos produtos
• constru~io de novas instalações
• desenvolvimento de novas organiza~ões
Se no entanto. a empresa vai definir o seu crescimento
através de novos produtos e novos mercados. ela estará adotando a
diversifica~io. sem d~vida. estario incluidas apenas
aquisi~ões de novas linhas de produtos ou empresas em plena ati-
vidade. que venham de encontro aos seus objetivos estratégicos.
Se a empresa entende que o seu crescimento deve ser
feito atrav~s da diversifica~io de suas atuais atividades. isto
significa a sua entrada em novos campos de produtos e mercados.
afastando-se assim. do que faz de maneira tradicional.
Enquanto o crescimento da empresa se fizer através de
sua linha de produtos no mercado em que atua. os resultados serio
sempre modestos.
Quando a empresa se decidir pelo crescimento com novos
produtos ou diversificaç~o de produtos e mercados, sua atenç~o(
terá que ser maior para dois elementos:
• recursos requeridos
Havendo o volume de recursos requeridos para a execuç~o
de seus objetivos, ela agora deverá se concentrar em avaliara
apl icaç~o desses recursos em fun~io do tempo de obten~io dos re-
sultados e o seu respectivo retorno.
E aqui entrari a compara~io do que será obtido atrav~s
de sua atividade interna em expansio e a aquisi~~o de~ma empresa
que permita atingir os seus objetivos.
Do ponto de vista do tempo para concretiza~io dos obje-
tivos de crescimento, as aquisi~ies mostram-se sempre favoriveis,
quando comparadas com o desenvolvimento interno.
Podem ser desenvolvidas tabelas comparativas entre as
duas alternativas, com destaque aos pontos principais a serem co-
bertos e medir-se o tempo requerido para cada uma delas, e con-
com facilidade, a economia de tempo qUE resultará na
seja de uma linha de produtos ou de uma empresa em
plena atividade.
MESES 0 3 6 9 12 i"· •. 1 ia 21-
Oecisão estratégica .. _-_ ..... Pesquisa de nle,'"cado _ .... __ ..
Desenvolvimento do produto -----_. __ .- Teste do produto _._---.....
ln{cio de produç:ão _ .. __ . __ .. _-
Decisão estratégica
Integraç~o
Plena opel'"aç:âo
Concluimos que haverá a economia de 12 meses y se a
aquisição ~or escolhida como a melhor decisão para o crescimento
da empresa.
rar que:
• em função da tecnologia requerida para novos produtos
e mais os aspectos mercadoldgicos r este ciclo poder~ ir de 6 me
ses a 4 anos;
a obtenção de novos recursos poder~ levar de i a 5
anos.
J. a aqtlisição de uma empresa requer apenas o tempo pa
ra a sua avaliação e a conclusão do negdcio r e depois a sua adap
tação ~ po)(tica da empresa adquirente.
ANSOFF destaca que as empresas deverão levar em conta o
grau de sinergia a ser obtido r numa compara~ão desta natureza r e
elaborou urna tabelar que a estamos simplificando p conforme mos
trada a seguirn
SINERGIA DECISÃO ACONSELHADA
desenvolvimento interno
desenvolvimento interno r nos permitem dizer que elas ocorrerão em
funç:ão dos prdprios objetivos da empresa e a visão que seus exe
cutivos tiverem em relação aos seus negcicios.
As empresas conservadoras geralmente projetarão ti
crescimento futuro atravis da expansão de sua linha de produtos
3 ",° / ,-1/
nos mercados em que atuam, e dificilmente partirio para a diver-
sifica~io. Restri~ies de ordem tecno16gica, r~cursosfinanceiros
e a preocupa~io com os riscos envolvidos com a incerteza dos re-
sultados em lanc~s mais arrojados, fario com que tenham dimensies
e lucros modestos. AI~m do mais, nio estio dispostas a promoverem
mudan~as organizacionais em s~us quadros gerenciais.
S6mente as empresas cujos administradores tim uma visio
empreendedora, estario sempre atentos ~s oportunidades que se
apresentam como promissoras, e alocario recursos para serem nelas
investidas, levando-as assim a adotar a diversifica~io de seus
neg6cios. Apesar da incerteza dos resultados, os riscos envolvi-
dos sio encarados como parte da atividade presente que levar~ ao
seu crescimento no futuro. Estas empresas encaram o risco como
parte do seu neg6cio e s6 atrav~s dele conseguirio o crescimento.
A~ALIAC6ES_QBJEII~AS_~AS_AaUlSI~6ES_~ERSU5_UESEN~QL~1~ENIQ_INIER
NQ.
Dentro do conceito do investimento necess~rio na expan-
sio interna ou em aquisi~ies, foi feita uma avalia~io destas duas
atividades nos Estados Unidos, no per(odo de 1967 a 1983, com ba-
se em dados estat(sticos levantados por W.T. Grimm e do U.S. Oe-
partament of Commerce, com as seguintes conclusies:
• a varia,io nos investimentos em f~bricas e equipamen-
tos ~ sentida na mesma dir~~io nas atividades de
aquisi,ies; se aumentam os investimentos, aumenta o
volume em aquisi~ies e vice-versa;
os valores em aquisi,ies representam 1/5 do valor in-
vestido em f~bricas e equipamentos.
A tabela abaixo mostra esses dados no mercado dos Esta-
dos Unidos:
j.967 1968 1969 1970 ~. 971 1972 i.973 i.974 i.975 197'-' j.977 1978 1979 1980 1981 1982 j.983
é~UlSl~õES
16.4 12.6 i.6.7 i.6.7 1~.~.5
11.8 ~~0 .. 0 21.9 34.2 4~1n 5 44 .. 3 82.6 53.8 73.1
EAElLEQUlf?
10~;. 6 108. f.i 120. ~~ 137.7 157.0 157.8 17L~:;
i. 98. i. ;~31. ~.~
30~~ It 5
Observamos que as decisies em tbrno de u~az~r ou com-
prar U r s~o muito particulares p variando portanto p de empresa para
empresa. Has p que o mercado estar~ sempre avaliando empresas a
serem adquiridas.
Uma outra avalia~~o entre u~azer ou comprar u p e5t~ ) i-
gada ~ TEORIA DO INVESTIMENTO DE CAPITAL p que considera os recur-
I 50S requeridos na expans~o interna ou externar de ~orma semelhan-
ter levando em conta apenas o resultado que ser~ obtido p atrav~s
do mitodo do Valor Presente Liquido.
Pode-se a~irmar que cada alternativa i um projeto de
investimento p e ser~ escolhido aquele que mostrar maior Valor
Presente Liquido.
A grande falha deste modelo é deixar de lado fatores
subjetivos e oportunidades futuras de negócios promissores, que
s~o muitas vezes difíceis de serem mensurados.
i no entanto, um modelo que facilita tirar conclusies
numéricas do que se est~ comparando e contribue com sua parte pa
ra a decis~o pretendida entre "fazer ou comprar".
Desta forma, ao avaliarmos uma expansio interna e uma
aquisi~io de linha de produtos ou empresa em plena atividade, de
veremos comparar:
com
VPL expansio interna < VPL aquisiçio
Toda a vez que tivermos o VPL da expansio interna maiQ~
que o VPL da aquisiçio, vamos optar pela expansio interna.
No entanto, se tivermos o VPL da expansio interna m~noc
que o VPL da aquisiçio, vamos optar pela aquisi~~o.
sio v~rios os elementos, fatores e critérios a influen-
ciar a decisio da empresa, entre a sua expansio interna e a aqui
siçio.
A partir de agora, nós vamos considerar apenas os moti
vos que levam uma empresa a adquirir uma linha de produtos ou ou
tra empresa, como ponto b~sico de seu crescimento futuro.
Passaremos a associar os fatores racionais e subjetivos
que levam as empresas a adquirirem outras, dentro do contexto do
seu planejamento estratégico e, mesmo que ele nio exista, dentro
do contexto de uma oportunidade que se apresenta e que contribui-
r~ para que uma empresa seja maior e mais forte no futuro.
38
A partir deste capitulo, passaremos a considerar o
crescimento das empresas atrav~s da aquisi~io de novas linhas de
produtos ou a aquisi~io de outra empresa em plena atividade.
Desta forma, deixaremos de lado as consideraçBes expos-
tas no capítulo anterior, em que a empresa pode decidir pelo seu
crescimento atrav~s de sua atual linha de produtos, no mercado em
que já atua ou em mercados a serem desenvolvidos.
Vamos abordar as consideraçies que levam as empresas ao
processo de aquisi~io, e o que elas ~speram em termos de resul-
trados futuros.
Uma aquisiçio complementa os estor~os internos da dire-
~io de uma empresa para atingir os objetivos de seu Plano Estra-
t~gico.
Boa parte das empresas inclue nos seus Planos de Neg6-
cios a alternativa de aquisi~ies, como uma solu~io para seu r'pi-
do crescimento. Elas acreditam ser verdadeira a afirma,io de que
as aquisiçiessio a porta de ent~ada para os mercados atuais ou
aqueles que se estio desenvolvendo, onde ela ainda nio atua com
eficiência.
A aquisiçio de urna linha de produtos ou urna empresa po-
der' originar situa,ies de similaridade com o seu atual composto t
produto/mercado; ou entio, dele se afastar.
Guando ela encontra similaridade, a integraçio e resul-
tados virio mais rápidos do que na situaçio em que ela se diver-
39
sifica. E isto ~ natural que ocorra. pois a empresa adquirente.
embora tenha avaliado adequadamente a adquirida. sabe que preci
sar' de um tempo para as adaptaçies quando se envolve em uma nova
relaç~o do composto produto/mercado que n~o lhe ~ familiar.
Portanto r as empresas ao se decidirem pela aquisição r
J' consideraram em seu Plano de Negdcios o desenvolvimento de uma
estrat~gla competitiva para o novo composto produto/mercado para
atingir um grupo especifico de novos clientes. E isto levar'r sem
d~vidar ao fortalecimento das operaçies internas da adquirente r
sob a dtica de produtos ou serviçosr reduzindo assim a press~o
exercida por seus concorrentes.
Al~m disto, na aval iaç~o realizada entre os recursos
requeridos para o desenvolvimento interno ou a aquisiç~or o dire
cionamento para a aquisiç~o levou em conta que:-
• o pre~o a ser pago pela aquisi~ão requer um volume de
recursos menor do que aquele para o desenvolvimento
internar dentro de um ponto de vista de posiçies es
trat~gicas compar'veis;
• a geração de benefícios futuros se dar' em menor tem
po com a aquisição do que com o desenvolvimento in-
terno.
rente.
~QII~QS_EêRê_ê~UISI,aES
Uma aquisição ~ uma decisão importante para a empresa r
pois ela se liga a alteraçies que ocorrerão em termos de seu com
posto produto/mercados.
futuros da empresa vls-a-vls com as ocorrinclas di~rias. Dentro
deste conteNto r
• os seus planos de eNPansio come~arem a ser bloqueados
dentro do atual composto 'de produtos/mercados:
• as causas principais poderio estar 1 igadas ~ difI
culdade de eNPansio do mercadOr que limita suas
vendas; altera~io de h~bitos de compras dos clien-
tes; atua~io mais destacada dos seus concorrentes
ou, entio r problemas de ordem tecnoldgica ou quali
dade dos produtos •
• h~ sobra de recursos, apds a destina~io da parte re
querida para seus planos de expansio interna:
• o excesso de liquidez de algumas empresas leva-as a
reformular sua presente estrat~gia de crescimento e
avaliar aquisl~~es, ao inv~s de coloc~-10 na forma
de aplica~ies de títulos de renda; desejamos desta
car que h~ empresas conservadora~ que, ao se encon
trarem nesta situa~ior nio se encorajam com aquisi
~~es, preferindo as aplicaÇ.~es financeiras.
as oportunidades de aquisi~io mostrarem que o retorno
ser~ maior do que a aplica~io de recursos na eNPansio
/ interna:
• este ~ um dos pontos b~sicos do Plano de Negdcios,
quando avalia o caminho a ser seguido pela empresa
para o seu r~pido crescimento; aqui estario presen-
41
pesquisa e desenvolvimento.
de linhas de produtos ou outras empresas:
• expansão de seu atual mercado de clientes
• melhoria de participação de mercado
• redu~ão da atividade dos concorrentes
• melhor aproveitamento de um desenvolvimento tecnold
gico r com economia de recursos aplicados em pesquisa
e desenvolvimento interno
• redu~ãD de custos de produ;ão r atravis do processo de
economia de escalas
produtos
• melhor controle de pre~os de vendas F devido ~ sua po
si~io de lideran~a no mercado ou por melhores nego
cia~aes com seus ~ornecedores de matirias-primas
• aumento de suas possibilidades para a obten~ão de
criditos comerciais e bancários
diretores
• redu~io do risco dos atuais negdcios
• obten~ão de sinergia
Uma empresa ao adquirir uma nova linha de produtos ou
uma outra empresa em plena atividade r poderá originar um certo
tipo de combina,io r com reflexos para a sua atividade principal.
E isto devido ao grau de tecnologia existente para os produtos e
o comportamento do mercado em que atuar~.
Assim, podemos destacar os seguintes tipos:
• aquisi,io concintrica
m~smo setor da adquirente. Neste caso, ocorreria economias de e~-
participa,io de mercado. Sem' dJvida, o composto produto/mercado
sair~ fortalecido com a aquisi,io. O fator comum entre as duas
empresas surge nas ~reas de produÇ.io e market ing, onde a sinergia
se far~ presente de forma acentuada.
cliente potencial ou um fornecedor potencial. Em outras palavras,
a adquiren~e pode pretender refor,ar sua atua,io nos canais de
distribui,io de seus produtos, adquirindo o seu melhor distribui-
dor e, com isto, aumentar a sua eficiincia de vendas e penetra;io
de mercado. Ou entio, a adquirente quer ter seguranÇ.a no forneci-
mento de certas mat~rias-primas ou serviÇ.os, ou entio controlar
melhor o preÇ.o destes suprimentos.
se apresentar como extensio da linha de produtos da adquirente,
da sua participa,io de mercado ou de sua presente tecnologia. Ob-
servamos que surgem fatores comuns em termos de tecnologia e co-
mercializaÇ.io dos produtos, levando imediatos benefícios para a
43
adquirente, principalmente em termos de maior participa~ão de
mercado, e que ela sai de sua atual linha de produtos para uma
nova linha de produtos complementares.
A empresa que se propSe a avaliar as oportunidades de
seu crescimento futuro, atrav~s da aquisi~ão de uma nova linha de
produtos ou de uma outra empresa em plena atividade, deve levar
em conta os elementos a seguir:
• composto produto/mercado
Estes quatro elementos quando identificados pela empre
sa adquirente junto a empresa adquirida, e que se mostrarem em
harmonia com os seus objetivos estratigicos, pode-se dizer que
eles se constituem em um EIQ_~Qwum nas atividades futuras, as
quais mostram grande chance de sucesso.
O EIQ_~Qmum i um agente de liga~io entre as caracter(s
ticas do produto, sua tecnologia, suas aplicaç8es, sua forma de
disponibilidade no mercado e as necessidades de seus clientes.
Quando a adquirente encontra o EIQ_~Qmum na adquirida,
i porque os quatro elementos avaliados se mostram em harmonia com
seus objetivos, e dar ser levada ~ conclusio de que a sua escolha
está correta.
~ão dos produtos, mercados e tecnologias dispon{veis dentro de
sua inddstria ou fora dela, para identificar aqueles com caracte-
44
O vetor de crescimento, já comentado no capítulo ante-
rior, ao mostrar a direç~o adotada pela ~mpresa de adquirir ou-
tra, vai levá-la a uma avalia~~o cuidadosa de cada elemento, para
que a id~ntificaçio do elo_comum se destaque e proporcione infor
ma~ies suficient~s • adquirente para a sua melhor decis~o.
A vantagem compet itiva deverá mostrar que a aquisiç~o
dará fort~ posiç~o concorrencial ao novo conjunto produto/merca
do.
A sinergia mostrará o quanto a adquirente,poderá ganhar
com a adquirida, ao entrar em uma nova área do composto prOdu
to/mercado.
Pretendemos desenvolver este ~ltimo elemento do elo_co-
mum, a sinergia, pois o reputamos de grande importincia no pro-
cesso de aquisiçies.
mente que o seu sucesso ou insucesso está ligado. identificaçio
de elementos de sinergia. Guando eles forem predominantes, a ten
dincia será de fácil integraçio entre as duas empresas e rápida
obten~io de resultados positivos. Havendo a sua ausincia ou sendo
ela fraca, existe maior chance de fracasso na obtençio dos obje
tivos previamente fixados.
cios, importante que elas mostrem que haverá sinergia com a
empresa adquirente.
45
Afirma-se que maior valor pode ser criado pela uni~o de
duas empresas F do que cada empresa pode gerar como firmas
pendentesa
A sinergia se relaciona com aquilo que espera obter uma
empresa no direcionamento do seu composto produto/mercado. i o
c:ha;mado e-fe i to "2 + ;~ = 5/1 F em que o desempenho comb i nado das
partes ~ maior que o desempenho individual. A sinergia é assim F
uma medida de efeitos conjuntos F embora sem base matem~ticaF mas
que funciona dentro do contexto empresarial.
A sinergia se far~ presente quando a adquirida mostrar
rela~io de negdcios com a adquirente F atrav~s de:
• expansio da 1 inha de produtos
• aumento de participa~~o de mercado
• suprimentos essenciais de mat~rias-primas
• util iza~io de capacita~io tecnoldgica
• ut iliza~io de equipamentos
Se a adquirida se caracterizar por um negdcio nio rela
cionado com o da adquirente F dificilmente haver~ sinergia resul-
tante; pode-se afirmar que o insucesso conta com alta chance de
ocorrência.
A sinergia é um tema controvertido e a sua concretiza
~io ~ bem mais dif{cil de ser obtida do que o reconhecimento de
que ela deva existir em ~ertas situa~Bes. ~ o caso da determina
~io do pre~o a ser pago pela adquirida F quando se leva em conta
que o fluxo de caixa ter~ aumentos devido ~ aquisi~io e a siner
gia resultante da opera~io.
46
levando em conta suas expectativas de sinergia, obtidas
atrav~s de:
• aquisi~io de nova 1 inha de produtos que se encaixa
com o presente canal de distribui~~o da adquirente;
• um fornecedor de mat~ria-prima que assegura o seu
fornecimento contínuo a um nível de pre~o compat(vel
com os objetivos da adquirente;
• um negdcio com comportamento sazonal que cobre o pe
ríodo baixo de vendas da adquirente, proporcionando
receitas em todos os meses em n(veis adequados.
A sinergia poder~ aparecer em diferentes ~reas da em-
presa, destacando-se entre elas:
ldgicas, em termos da distribuiçio dos produtos, ven
das, marketing e servi~os aos clientes, que conduzam
a maior receita de vendas;
• SlD~~91a __ oe~~aclonal - com melhor aproveitamento de
tecnologia, equipamentos, processos produt ivos e po
l(tica de recursos humanos, que levem a economias de
escala e reduções de custos;
SlD~~91a __ d~ __ ln~~stlm~ntc - utilizaçio conjunta de
instala~ões, equipamentos, suprimentos, força de ven
das, etc., que a Jevar~ a um menor volume de inves
timentos requeridos;
47
€ administrativos forem semelhantes: isto representa
ganho de tempo e eliminaç~o de adaptaçies p contri-
I buindo para melhor desempenho das duas empresas.
Devemos levar em conta que nas avaliaçies de aquisição y
a sinergia descrita tem caráter potencial p ou seja; ela se reali-
zará dentro de determinados parâmetros p entendidos pelas partes
componentes.
samente avaliada e comparada em termos das caracter{sticas das
empresas adquirente e adquirida.
A tabela a seguir p mostra o grau de sinergia que poderá
ser obtido p dentro de algumas áreas das empresas adquirente e ad-
quirida p levando-se em conta o_tipo de atividade presente de cada
uma.
li~ G ~ I J~.I J .ê AREAS MATERIAL BENS DE BENS DE
ADQUIRENTE BÉLICO PRODUÇÃO CONSUMO
MATERIAL BÉLICO ADM.GERAL GRANDE GRANDE REGULAR E ATIVIDADES P & O GRANDE REGULAR PEQUENA ESPACIAIS PRODUÇÃO GRANDE PEQUENA NEGATIVA
MARKETING GRANDE PEQUENA NEGATIVA
BENS DE ADM.GERAL GRANDE GRANDE: REGULAR PRODUÇÃO P & D REGULAR GRANDE PEQUENA
PRODUÇÃO PEQUENA GRANDE PEGUENA MARKETING PEQUENA GRANDE PEQUENA
BENS DE ADM.GERAL REGULAR REGULAR GRANDE CONSUMO P & D PEGUENA PEQUENA GRANDE
PRODUÇÃO NEGATIVA PEQUENA GRANDE MARKETING NEGATIVA PEQUENA GRANDE
Fonte: ANSOFF p H I e WESTON p J F
48
Da tabela anterior r podemos concluir que a entrada da
empresa adquirente em setor que lhe é familiar, leva à obten~ão
de sinergia imediata, enquanto que em setores desconhecidos pre
nunciam-se dificuldades, que poderão ou não serem transpon(veis.
De uma maneira geral, a medi~ão dos efeitos sinerg{sti
cos de uma aquisi~ão podem ser feitos através de:
• aumento no volume de receitas
redu~ão de custos operacionais
• redu~ão de investimentos necess~rios
Vamos adotar as seguintes nota~5es:
R(S> = receitas somadas das duas empresas em separado
RCT> = receitas das duas empresas agindo conjuntamen
te
em separado
conjuntamente
parado
tamente
caso 1 : R(S) = R(T)
49
No caso <I), onde a expectativa de receitas i igual pa
ra a atuaç~o isolada de cada empresa ou ap~k a aqui.i~~o, nota-se
que haver~ ganhos nos custos operacionais e menor volume de in
vestimentos i requerido nas suas atuaçies. Sem d~vida, esta si
tua~~o mostra as economias de escala, em termos operacionais e
que o Retorno sobre o Investimento (RSI) ser~' maior atravis da
aquisiç~o.
No caso <lI), onde a expectativa de receitas i de ser
maior atravis da aquisiç~o, embora os custos operacionais sejam
iguais, o volume de investimento i menor. Aqui v~o surgir os re
sultados da vantagem competitiva, com os melhores resultados con
Juntos na ~rea de distribuiç~o dos produtos e com menor investi
mento requerido. Disto resultar~, sem d~vida, maior RSI, atravis
da aquisiç~o.
frer alteraçies ou serem aceleradas sob a perspectiva do tempo,
produzindo seus efeitos nos fluxos de caixa e RSI.
LIGê~êQ_E~IRE_eQ~IQS_EQRIES_E_ERêCQS_CQM_ê_SI~ERGIA
Toda empresa que se decide pela aquisi~io de nova linha
de produtos ou de Dutra empresa em plena atividade, deve fazer um
levantamento de seus pontos fortes e pontos fracos.
Nio i t~o simples, como pode parecer ~ primeira vista,
reunir a gerincia ou a direçio da empresa adquirente e levantar
pontos fortes e fracos.
50
No geral, o que mais se procura mostrar em uma empresa
sio os seus pontos fortes e h~ pouca disposi~io para identificar
e analisar os pontos fracos. Embora os pontos fracos sejam uma
constante nas dificuldades do dia-a-dia da empresa, poucos sio os
que apreciam que ~uas fraquezas sejam colocadas em destaque.
(~ljando o futuro da empresa est~ sendo aval iado, torna I
se necess~rio deixar de lado o sentimento humano da gerincia ou
direç:io .. e fazer uma identifica~ão objetiva destes pontos fortes
e fracos; principalmente quando o assunto est~ direcionado para
uma aquisiç:ão.
devem ser agora vistos sob a 6tica da aquisição, onde=
• os pontos fracos devem ser comparados com os de seus
concorrentes bem sucedidos;
aos objetivos da aquisiç:ão de outra empresa.
A resultante destas avaliaç;es levar~ ~ justificativa
da estratigia de aqUisição, a qual poder~ ser:
• agressiva - quando os pontos fortes vierem a ser usa~
dos como critirio de procura de uma nova linha de
produt os ou empresa, para ma j or aprove i t ame,nt o de
oportunidades;
cura de outra empresa, para a sua pronta elimjnaçio.
Com isto, concluimos que a empresa adquirente deve fa-
zer uma avaliação adequada de sua atuação presente, e no estabe-
lecimento de seus objetivos futuros,.ao se decidir por uma aqui-
si~ãoF ser cuidadosa no levantamento de seus pontos fortes e fra
cos; e tambim p na identificaç~o do elo comum p com os seus quatro
elementos caracterrsticos r com destaque especial para a sinergia
a ser obtidaa
A partir da definiç~o do objetivo estrat~gico de aqui-
si~~o de uma linha de produtos ou de uma empresa em plena ativi-
dade r torna-se necess~ria a constituiç~o da equipe que ir' cuidar
da sua execu~~o.
Embora as decisies fiquem sempre no n{vel da diretoria
executiva r todo o processo anterior ~ aquisiçio deve ser delegado
a uma equipe r pelo menos de segundo escalio da empresa adquiren-
te.
A equipe que cuidar~ da execuçio das diferentes etapas
para a aquisi~io dever' sempre levar em conta que tudo do passa-
do e do presente da empresa a ser adquirida deve ser considerado r
analisado e avaliador mas que o verdadeiro teste r na verd.de, tem
car~ter subjetivo r e estar~ baseado na esperada performance futu-
ra da adquirida.
o trabalho inicial ser~ feito levando em conta se a
aquisiçio ~ uma complementaçio da atual linha de produtos da ad-
quirente ou se ela representa uma diversificaçio.
Se a aquisiçio for uma complementaçio da atual linha de
produtos da adquirente r a equipe da casa ~ a mais indicada para
todo o trabalho de identifica~io de candidatos~ pois ninguem me-
lhor do que ela conhece a sua prdpria atividade e o que espera
encontrar na adquirida r para atingir os seus objetivos estrat~gi-
COSa
53
J~ no segundo caso r a da diversificaç~or recomenda-se a
util izaçio de apoio externo~ atravis de consultorias especializa
das r que possam ajudar a esclarecer o novo tipo de negdcio em que
procura se envolver a adquirente. ~ preferível ouvir informa~Bes
consistentes sobre novos neg6cios~ envolvendo tecnologia r produ
tos e mercados, do que se arriscar com a experiincia interna em
novas atividades. Reforçar ou ampliar conceitos sobre novos negd
cios i medida recomend~vel e prudente para as companhias que que
rem entrar em novos ramDS de negdcios, sem a devida experiincia.
Em seguida~ a equipe dever~ definir os crit~rios
ciais qu~ norteario a aquisiç~o.
ini-
dos:
Para melhor esclarecer os critirios, i preciso que a
equipe defina, por exemplor o que deseja em termos financeiros F
nas empresas candidatas, tais como:
• o seu tamanho F definido em volume de faturamento
• o nivel de lucratividade
• o efeito da aquisi~~o no fluxo de caixa, etc.
~ de se admitir que esta nio i urna tarefa f~cil para a
pois ela ter~ que avaliar informaçBes com valores prdxi-
mos ~queles j~ definidos como metas, e algumas vezes~ face ao que
54
sá-los.
Definidos os crit~rios, a equipe partirá em busca das
empresas candidatas.
local izar com farta informaçio, e outras mais dif{ceis,
poucos dados. Vamos destacar algumas delas:
e com
associação de classe;
Ind~strias, 500 Maiores empresas (Exame, Gazeta Mer-
cantil, 'Visão, etc.), Revista de Negdcios;
• companhias que fornecem informaçies cadastrais: SeI,
Dun & Bradstreet
çies
• clientes e fornec.edores
• pesquisa de campo
] iteratura de produtos
• relatdrios' governamentais eou estat{sticos
Uma vez determinados os crit~rios e as fontes para a
local izaçio das empresas c.andidatas, a equipe parte para a sele
çio das empresas que estejam dentro dos seus objetivos e atendam
aos crit~rios estabelecidos. Fica evidente, nesta primeira etapa,
a heterogeneidade dos dados que serão obtidos de cada empresa se-
lecionada.
rativa desses dados obtidos, em tabelas bem simples, que mostrem
as empresas que melhor atenderão aos critirios estabelecidos. Em-
bora as tabelas sejam pr'ticas, não poder' ser dispensada uma
an~lise e avalia~io detalhada de cada empresa que vai sendo esco-
lhida como candidata.
o primeiro relatdrio mostrar' dados de cada empresa
candidata, com itens previamente determinados pela equipe, e que
seria enquadrados em colunas distintas, conforme atendam, nio
atendam ou talvez atendam aos crit~rios estabelecidos para aqui-
Um exemplo deste relatdrio i mostrado a seguir:
EHPRESA: _________________________________ ~ _____________
IIE~S AIE~QE NéQ_AIENr.H:; IêL~EZ_êIEt::4QA
i . VENDAS 2. CRESCIMENTO DAS VENDAS 3. CRESCIMEN"fO DOS LUCROS 4. % LUCRO 0::. d. INDICE DIVIDAS/PATRIM8NIO 6. VALOR DO LUCRO 7. NUMERO DE EMPREGADOS 8. VALOR DE MERCADO 9. LUCRO POR AÇ:tío
10. PARTICIPArÃO DE MERCADO 1i. CICLO DE VIDA DOS PRODS 12. NúMERO DE F~BRICAB j.:i. LOCAl.IZAÇÃO DAS F~BRICAS
56
Neste relatório deverá simplesmente ser assinalado cada
item na sua respectiva coluna. O n~mero de marcas em cad~ coluna
já será um indicativo do enquadramento inicial das empresas can-
didatas nos crit~rios definidos pela adquirente. Naturalmente
irio se destacar ~quelas que tiverem mais marcas na coluna que