稳定需求公司仍是投资首选 -...

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行业周报

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【行业·

证券研究报告】

投资要点：

本周市场表现：本周市场表现：本周造纸板块表现弱于大盘，跑输 0.32 百

分点。沪深 300（-5.03%），轻工制造（-5.35%）；个股表现：星辉车模

（-4.68%），太阳纸业（-8.74%），索菲亚（-6.22%），永新股份（0.77%），

美克股份（-10.87%），紫江企业（-5.67%），岳阳林纸（-6.90%），合兴

包装（8.16%），凯恩股份（-8.67%），美盈森（-5.14%），东风股份（-4.94%）.

中顺洁柔（-0.72%）.恒丰纸业（-3.55%）。

本周行情综述：原材料市场：国际浆价本周持续维稳，未出现变化；美废

8#上升 6.32%至 151.5 美元/吨，美废 11#上涨 2.93%收于 193 美元/吨；棉

花价格本周继续上调，收于 18651 元/吨；塑料制品方面，除聚酯切片上涨

0.67%，其余品类价格维稳。纸品市场：本周各类纸品价格涨跌不一，其中

铜版纸维持上周原价收于 80.27，双胶纸继续下跌 0.07%至 88.58；包装用

纸方面，灰底白板纸维稳收于 67.32，白卡纸下跌 0.15%收于 87.97。

本周重要新闻及数据回顾：造纸市场：1）全球领先造纸技术公司福伊特公

司将在德国和奥地利裁员 670 员；2）9 月 19 日上午，金光集团 APP 旗下

金东纸业年产 120 万吨高级特种纸项目(一期)正式破土动工。3）摩通发表

报告指，中国的家居纸巾业明年的供应量较需求量高出 44%，或者 267.2

万吨。家具市场：目前武汉市单户家庭家具超 100 万元的高端产品及面向

保障性住房的中低端家具销量不减，有望支撑家具产业度过“寒冬”。玩具市

场：在 2012 年的前八个月，汕头市进出口 56.5 亿美元，比去年同期增长 0.

1%。其中玩具出口保持增长但增幅均明显减缓。

投资策略与建议：

周期性调整还在继续，稳定需求是投资首选。我们注意到上周周期性公司基

本随市场一同回调，特别是家具板块中的公司回调幅度均大幅超过市场，而

稳定需求的公司基本跑赢市场。

上市公司推荐星辉车模(300043，买入)、永新股份(002014，买入)、中顺洁

柔(002511，增持)、东风股份(601515，增持)、恒丰纸业(600356，增持)、

太阳纸业(002078，买入)

风险因素：原材料成本出现大幅反弹，由于轻工制造基本处在下游，原材

料价格回升过快导致盈利预期转向。

稳定需求公司仍是投资首选 ——造纸轻工行业周报（2012/09/17-2012/09/21）

造纸轻工行业

重点公司盈利预测及投资评级

股价 2011 2012E 2013E 2014E 目标价评级

星辉车模 16.30 0.51 0.71 0.96 1.22 22.04 买入

永新股份 9.14 0.45 0.58 0.73 0.93 12.76 买入

东风股份 11.92 0.98 1.09 1.25 1.39 18.61 增持

中顺洁柔 20.56 0.39 0.65 0.85 1.12 19.50 增持

恒丰纸业 6.53 0.38 0.43 0.54 0.61 7.74 增持

凯恩股份 9.38 0.51 0.69 0.84 0.96 17.40 买入

资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算，

行业评级看好中性看淡 (维持)

国家/地区中国/A 股

行业造纸轻工

报告发布日期 2012 年 09 月 24 日

行业表现

资料来源：WIND

证券分析师郑恺

021-63325888*6079

[email protected]

执业证书编号：S0860510120016

联系人郝烁

021-63325888*7535

[email protected]

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造纸轻工沪深300

目录

一本周观点和公司推荐：稳定需求行业压倒一切 ......................................... 3

二市场表现和公司跟踪 ................................................................................ 3

2.1 行业市场表现：本周轻工制造表现弱于大盘 .............................................................. 3

2.2 重要公司公告：万顺股份对河南万顺增资；索菲亚拟设立浙江全资子公司并收购资产；

劲嘉股份收购江苏顺泰包装 49%股权；晨鸣拟回购 B 股，停牌一周 .................................. 4

2.3 行业重要新闻：福伊特公司将在德国和奥地利裁员 670 名；玩具行业景气指数处振荡状

态；2012 年前 8 月汕头玩具出口保持增长但增幅减缓 ....................................................... 7

三重要行业数据跟踪 .................................................................................... 9

3.1 价格数据更新：浆价本周维稳，纸品价格继续下滑 .................................................... 9

3.2 重要生产数据：木浆产量持续下滑，部分纸品产量 8 月小幅回升 ............................ 12

3.3 重要市场数据 ........................................................................................................... 16

一本周观点和公司推荐：稳定需求行业压倒一切

上周市场大幅回调，并创出 43 个月新低，轻工制造行业略跑输指数，从行业分布看，我们注意到

周期性公司基本随市场一同回调，特别是家具板块中的公司回调幅度均大幅超过市场。而稳定需求

板块，如烟草、食品产业链上的公司，以及玩具、生活用纸等需求稳定的行业表现好于市场。

这与我们年初和三季度策略报告中的思路一致，从我们草根调研情况看，7、8 月份纸品销售依然

较为低迷，终端备货需求不强，同时家具终端销售情况增速较去年下降，也反映地产 4、5 月份销

售回暖尚未传递到其他产业链上。

上周推荐企业部分跑赢指数，主要标的如下：星辉车模（-4.68%），太阳纸业（-8.74%），索菲

亚（-6.22%），永新股份（0.77%）、东风股份（-4.94%）.中顺洁柔（-0.72%）.恒丰纸业（-3.55%）。

我们继续推荐投资者关注稳定需求的行业公司，推荐星辉车模(300043，买入)、永新股份(002014，

买入)、中顺洁柔(002511，增持)、东风股份(601515，增持)、恒丰纸业(600356，增持)、太阳纸

业(002078，买入)。

表 1：本周起，建议超配印刷包装和玩具等需求稳定企业！

周观点公司推荐逻辑股价 2012EPS 2013EPS PE2012

降息周期启动，

建议投资印刷包

装和玩具

星辉车模玩具行业出口内销需求均稳健，2012年公司车模和童

车项目均进入增长轨道，业绩增长路径明确。 16.30 0.77 0.99 22.1

永新股份

塑料制品价格开始下滑，有利于提升公司季度毛利率，

同时，2012年分公司贡献产量约 8000吨左右。增长点

明确。

9.14 0.58 0.73 15.4

中顺洁柔木浆成本下行显现生活用纸盈利拐点；公司高端产品

具备区分度且渠道推广力度加大。 20.56 0.65 0.85 30.4

东风股份

公司以烟标印刷为主业，需求稳健，目前估值水平仅

为 13X,分红率达到 3～4%，且没有反应公司盈利增长

价值。

11.92 1.09 1.25 11.6

恒丰纸业

公司是卷烟系列纸品主要生产企业，市场份额最大。

公司主要产品高透纸将进入行业高速增长阶段，且木

浆成本下行预计将形成盈利重要支撑。

6.53 0.43 0.54 16.9

太阳纸业大股东以 7元每股的价格全额参与公司增发；历史上

公司是一个创造价值的纸业公司 4.70 0.34 0.79 12.3

资料来源：东方证券研究所

二市场表现和公司跟踪

本周轻工制造行业表现弱于大盘，跑输 0.32 个百分点。上市公司层面、万顺股份，索菲亚、劲嘉

股份等有重要公告。

2.1 行业市场表现：本周轻工制造表现弱于大盘

本周市场表现：本周造纸板块表现弱于大盘，跑输 0.32 百分点。沪深 300（-5.03%），轻工制造

（-5.35%）；个股表现：星辉车模（-4.68%），太阳纸业（-8.74%），索菲亚（-6.22%），永新

股份（0.77%），美克股份（-10.87%），紫江企业（-5.67%），岳阳林纸（-6.90%），合兴包装

（8.16%），凯恩股份（-8.67%），美盈森（-5.14%），东风股份（-4.94%）.中顺洁柔（-0.72%）.

恒丰纸业（-3.55%）。

图 3：板块行情比较图

资料来源：wind

2.2 重要公司公告：万顺股份对河南万顺增资；索菲亚拟设立

浙江全资子公司并收购资产；劲嘉股份收购江苏顺泰包装

49%股权；晨鸣拟回购 B 股，停牌一周

大亚科技（000910.SZ）公告时间：2012年9月15日

公告主要内容：公司获准短期融资券注册金额为人民币3.7亿元，注册额度自本通知书发出之

日起2年内有效，由中信银行股份有限公司主承销。

链接：http://disclosure.szse.cn/m/finalpage/2012-09-15/61571950.PDF

安妮股份（002235.SZ）公告时间：2012年9月15日

公告主要内容：安妮股份的控股子公司北京至美数码防伪印务有限公司于2012年9月13日与

南通启益建设集团有限公司签订《工程施工总承包合同》，由南通启益为北京至美建设北京

至美科技工业园厂房等2项工程，合同金额为5743.06万元。


景兴纸业（002067.SZ）公告时间：2012年9月15日

公告主要内容：证监会核准公司向社会公开发行面值不超过10亿元的公司债券。


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成交金额轻工制造沪深300

http://disclosure.szse.cn/m/finalpage/2012-09-15/61571950.PDF



万顺股份（300057.SZ）公告时间：2012年9月17日

公告主要内容：鉴于公司将募集资金投资项目“4万吨环保生态型包装材料生产线扩建项目”

中的1万吨产能变更为由河南万顺实施，为确保本次变更的顺利进行，公司将采用向河南万顺

增资的方式将募集资金4,000万元拨付至河南万顺，本次增资价格为每单位注册资本1元，增

资完成后河南万顺的注册资本由人民币5,000万元增至人民币9,000万元，公司持有100%股权。


索菲亚（002572.SZ）公告时间：2012年9月18日

公告主要内容：董事会通过决议，

同意设立索菲亚家居（浙江）有限公司，浙江索菲亚第一期投资额为2亿元人民币，其

中12,000万元使用超募资金由公司直接投入浙江索菲亚作为其注册资本；其余8,000万

元由公司通过财务资助的方式借予浙江索菲亚。

公司批准通过浙江索菲亚以12,151.24万元购买名隆家具（嘉善）有限公司持有的土地

使用权、房屋建筑物及部分设备。

其余超募资金10000万元用于永久性补充流动资金。


晨鸣纸业（000488.SZ）公告时间：2012年9月18日

公告主要内容：发布公告，对媒体报道 “董秘3年半退休年薪超60万”等的报道进行说明，

承认近年董秘确实存在与投资者沟通较少的情况，并表示将改进。


福建南纸（600163.SH）公告时间：2012年9月18日

公告主要内容：发布澄清公告，经公司董事会及公司核查，公司没有与美国里奇兰资源有限

公司签订所谓的《美国页岩油气核心技术合作项目》，公司在境外也没有相关的油气田资产，

相关报道与公司实际情况完全不相符，纯属无中生有。


恒丰纸业（600356.SH）公告时间：2012年9月19日

公告主要内容：2012年3月23日发行的4.5亿元可转债9月24日起可转股，转股价格人民币6.88

元/股，转股起止日从2012年9月24日至2017年3月23日。

链接：http://static.sse.com.cn/cs/zhs/scfw/gg/ssgs/2012-09-19/600356_20120919_1.pdf

熊猫烟花（600599.SH）公告时间：2012年9月19日

公告主要内容：公司控股股东银河湾国际投资有限公司（占总股本24.11%）将其拥有的“熊

猫烟花及图”、“PANDA”、“ 小熊猫图片（指定颜色）”、“熊猫功夫”、“ WIZARD”、

“ WINDA”、“ MAGNUM”、“ BORGONOVO”、“BORGONOVO图形”、“ BRIGHT

STAR”、“ JUPITER”商标无偿转让给本公司。

链接：http://www.sse.com.cn/sseportal/cs/zhs/scfw/gg/ssgs/2012-09-19/600599_20120919_2.pdf





http://static.sse.com.cn/cs/zhs/scfw/gg/ssgs/2012-09-19/600356_20120919_1.pdf

http://www.sse.com.cn/sseportal/cs/zhs/scfw/gg/ssgs/2012-09-19/600599_20120919_2.pdf

安妮股份（002235.SZ）公告时间：2012年9月20日

公告主要内容：发布股价异常波动澄清公告，说明不存在经营异常或者未公开的重大信息，

20日9:30起停牌一小时。


劲嘉股份（002191.SZ）公告时间：2012年9月20日

公告主要内容：2012年9月19日，公司与淮安市天彩投资有限公司签署《股权转让协议》，

拟受让江苏顺泰包装印刷科技有限公司49%的股权。本次交易的股权转让价款总额为人民币

38,000万元。江苏顺泰江苏顺泰包装印刷科技有限公司成立于2008年底，位于江苏省淮安市，

主营业务为烟标印制及销售，目前已快速成长为江苏中烟工业有限责任公司重要的烟标供应

商之一，2009年至2012年上半年对江苏中烟的销售额分别为6,034.19万元、18,196.58万元、

21,525.65万元和10,727.35万元。2011年其在江苏省的整体香烟包装材料市场排名第三（以

销量计），巿场占有率达13.11%。目前，江苏顺泰主要为江苏中烟的2个品牌（“一品梅”、

“南京”）6种规格的产品提供烟标产品，这些烟标中高端烟标占比较高，产品毛利率高，2010

年至今，江苏顺泰各年的综合毛利率均高于50%，超出行业平均水平。


上海绿新（002565.SZ）：发生大宗交易。

股票名称成交

价格收盘价

溢/折

价率

成交量

(万股)

成交金额

(万元)

占总

盘比买方营业部卖方营业部

上海绿新 8.01 7.91 1.26% 360 2883.6 1.05%

安信证券股份

有限公司汕头

红领巾路证券

营业部

安信证券股份

有限公司上海

南丹路证券营

业部

（来源：和讯股票）

晨鸣纸业（000488.SZ）公告时间：2012年9月21日

公告主要内容：董事会拟筹划回购B股事宜，9月21日起停牌一周。


岳阳林纸（600963.SH）公告时间：2012年9月21日

公告主要内容：董事会同意对2010年度配股募集资金投资项目——对外收购林业资产项目进

行修改，将收购实施地点由湖南、贵州等地扩大至湖南、湖北、江西、广东、广西等地；树

种由松树扩展至松树、杨树、桉树为主。董事会及高管换届完成，人员未发生变更。


福建南纸（600163.SH）公告时间：2012年9月21日

公告主要内容：董事会同意公司将所持有的不超过3000万元的银行存单质押给交通银行股份

有限公司福建省分行申请融资。




http://stockdata.stock.hexun.com/dzjy/002565.shtml

http://stockdata.stock.hexun.com/dzjy/yyb.aspx?no=2326








http://stockdata.stock.hexun.com/dzjy/


http://www.sse.com.cn/sseportal/cs/zhs/scfw/gg/ssgs/2012-09-21/600963_20120921_3.pdf

2.3 行业重要新闻：福伊特公司将在德国和奥地利裁员670名；

玩具行业景气指数处振荡状态；2012 年前 8 月汕头玩具

出口保持增长但增幅减缓

造纸市场：

由于来自亚洲造纸技术公司较高的竞争压力，全球领先造纸技术公司福伊特公司将在德国和

奥地利裁员 670 名。（来源：中国纸浆造纸网）

国家质检总局近日批准孝感市筹建国家纸及纸制品质检中心。这标志着国家纸及纸制品质检

中心落户孝感，成为该市首个国家级质检中心。该中心占地 50 亩，建筑面积 3 万平方米，计

划投资 3.3 亿元。（来源：中国纸浆造纸网）

9 月 13 日上午，广西区工信委经验收组通过质询和认真讨论，一致同意广西 5 万吨漂白蔗渣

浆项目通过验收通过验收。 (来源：中国纸浆造纸网）

8 月美国纸箱发货量略高于今年以来年度累计的平均发货量，纸箱厂和纸厂的箱板纸库存下

降 11.52 万短吨至 33 年以来同期库存的最低值。

英国市场再生类箱板瓦楞纸提价计划将会参考欧洲大陆市场的最终谈判结果，生产商原计划

从 9 月 17 日开始提高白挂面箱板纸的价格，但是目前提价已推迟到 10 月 1 日，并且目前看

来提价的落实情况似乎将不太乐观。

近日，余干县工业园区高档卫生纸项目开工建设。据了解，该项目总投资 1.3 亿元，主要生

产高档卫生纸和塑料包装材料制品，从广东引进原料纸浆，预计明年 4 月建成投产，年产量

达 3 万吨以上，年销售额 2.55 亿元，年纳税 2200 万元以上，并可提供 500 余个就业岗位。

（来源：中国纸浆造纸网）

摩通发表报告指，中国的家居纸巾业明年的供应量较需求量高出 44%，或者 267.2 万吨。该

行指，虽然纸巾并非商品期货一样的周期性产品，消费者对纸巾的品牌有一定的忠诚度，但供

过于求依然会对纸巾业的毛利造成压力，尤其是制造低端卷纸的公司。（来源：中国制浆造纸

网）

9 月 19 日上午，金光集团 APP 旗下金东纸业年产 120 万吨高级特种纸项目(一期)正式破土动

工。项目的实施，标志着金东这一世界最大的铜版纸生产企业正式进军特种纸领域。项目建设

四条生产线，年产高光轻型纸、高级信息纸、高档装饰原纸、涂布特种纸各 30 万吨。（来源：

中国制浆造纸网）

家具市场：

自去年下半年开始家居市场销售局面就一路惨淡，这一现象归因为房地产市场的大规模调控，

由于购房者人数的减少导致购买家具的人数也随之减少，家居行业生存环境举步维艰。近日，

各商家纷纷打出打折促销、团购、限时抢购等一系列活动来吸引消费者。有业内人士就分析，

历年来七八月就是家居市场的淡季，再加上现阶段整个市场不景气，今年的降价牌打得更猛。

（来源：中国木业网）

记者从湖北省家具行业协会获悉，目前武汉市单户家庭家具超 100 万元的高端产品及面向保

障性住房的中低端家具销量不减，有望支撑家具产业度过“寒冬”。（来源：中国木业网）

2012 年 8 月，七坡林场与北京林业大学开展校企合作的无甲醛装饰板试产成功。试产样板送

至广西壮族自治区产品质量监督检验院检验，8 月 23 日，区质量监督检验院样品检验结果反

http://www.papermaking.com.cn/news/show-18305.html







http://www.wood365.cn/news/newsInfo_86510.html


映各项指标均达到国家标准。这标志着七坡林场完成了无甲醛装饰板制造工艺技术从实验室

到工厂的转变。（来源：中国木业纸网）

鱼珠国际木材加工交易中心将于年底动工，力争明年 11 月份完工。届时，广东鱼珠国际木材

市场整体迁入中堂，有望带动 1200 家从事木材交易的商户进驻中堂。项目建成后，将成为

全中国最大的木材交易中心，市场年营业额预计达 287 亿元。（来源：中国木业网）

地板行业如何度过这个寒冷的“冬天”，已成为众多地板企业思索的问题。众多企业在保证产品

质量和服务升级的同时，也开始尝试新的营销方式。地板行业的销售模式一直以来被认为是

简单化、同质化，而信息化快速发展已经开始改变人们消费习惯，地板企业也开始尝试电商

模式的销售新渠道。（来源：中国木业网）

玩具市场：

2012年9月12日，美国消费品安全委员会与Bluestem Brands, Inc.联合宣布对中国产Range

Rider Ride-On 电动玩具车实施自愿性召回。此次被召回的商品数量约为 4700 辆。召回原因

为，该玩具车的电池易过热、冒烟、熔化和起火，有引发火灾或致使用者被灼伤的危险。（来

源：中国玩具和婴童用品协会）

乐高玩具公司于丹麦当地时间 8 月 31 日公布 2012 年半年报：上半财年其利润为 20 亿丹麦

克朗（约合 3.36 亿美元）、同比大涨 35%，而去年同期则为 14.8 亿丹麦克朗。营业收入则同

比上升了24%至91亿丹麦克朗（约合15.3亿美元）。公司表示，公司新推出的女孩产品——“乐

高好友”（Lego Friends）上半年的销量是公司预期的两倍。CEO 克努德•斯托普(Jorgen Vig

Knudstorp)表示，“新产品受到消费者的热烈欢迎，让我们感觉非常棒，销售情况非常惊人”。

（来源：中国玩具和婴童用品协会）

2012 年 6 月份，玩具综合景气指数为 100.64，继续位于“稳定”区域内。其中：产值景气指数

为 101.66，销售景气指数为 100.59，出口景气指数为 101.88，资产景气指数为 99.80，利润

景气指数为 98.99。2011 年 5 月至 2011 年 6 月，中轻玩具景气指数显示振荡状态。2011 年

7 月下探接近“趋冷”区域，随后起伏上升，2011 年 12 月处于高点但仍在稳定范围内。 2012

年以来，中轻玩具景气指数比 2011 年同期有所稳定，6 月中轻玩具景气指数比 5 月略有回升。

（来源：中国玩具和婴童用品协会）

好孩子集团市场总监叶丽燕分析了影响儿童安全座椅市场发展的因素：一是消费者的安全意

识有待快速提速，消费者自身需要加强儿童乘车的安全意识；二是国家相关机构及社会媒体

需要进一步关注儿童安全乘车的问题；三是行业的规范有待进一步完善，由于部分厂商以劣

质低价的产品冲击市场，使得安全意识本就不太强的消费者不敢轻易购买儿童汽车安全座椅，

从而影响儿童安全乘车事业的进步和发展。（来源：中国玩具和婴童用品协会）

近期，国内较大的动漫玩具企业——广东奥飞动漫文化股份有限公司起诉嘉兴乡镇一些超市

销售的儿童玩具侵权。9 月 18 至 21 号将有 8 起案件集中在嘉兴市中级法院开庭审理，首起

案件于昨天下午开庭。（来源：中国玩具和婴童用品协会）

近期，美国、墨西哥、欧盟等多个国家和地区出台了玩具新法规政策，尤其加严了对玩具中

重金属等化学品含量的限制。限用化学物质含量超标已日渐成为玩具出口受阻的主要原因之

一，尤其是重金属元素正成为各国的重点监管对象。（来源：中国玩具和婴童用品协会）

在 2012 年的前八个月，汕头市进出口 56.5 亿美元，比去年同期增长 0.1%。其中，8 月份进

口同比微降、环比增长，出口同比、环比双双下降。从进出口主要商品看，汕头市的机电产

品、服装及玩具出口保持增长但增幅均明显减缓。（来源：中国玩具和婴童用品协会）




http://www.wjyt-china.org/html/News/101001002/11435.html







印刷市场：

今年 8 月，我国单色印刷品产量达 1296.7 万令，同比增长 27.8%。今年 1 月~7 月，我国单

色印刷品的产量达 8925.7 万令，累计同比增长 21.4%。 (来源：中国制浆造纸网）

三重要行业数据跟踪

3.1 价格数据更新：浆价本周维稳，纸品价格继续下滑

浆价本周维稳。本周国际浆价维持原价。NBSK 收于 4620 元，LBKP 报收 4600 元，BCTMP 本周

收于 4150 元，与上周持平；UBP 价格收于 4350 元。

国际废纸价格本周回调。本周废纸价格本周回调，美废 8#价格稳定收于 151.5 美元/吨；美废 11#

收于 193 美元/吨，较上周分别上升 6.32%，2.93%。

图 4：本周国际浆价维稳

资料来源：纸业联讯，东方证券研究所

图 5：美废 8#上涨 6.32%收于 151.5 美元/吨，美废 11#

上涨 2.93%收于 193 美元/吨

资料来源：wind 东方证券研究所

纸品价格本周涨跌不一。本周纸品价格涨跌不一。根据纸业联讯本周的数据统计，文化用纸方面，

铜版纸本周维稳收于 80.27，双胶纸价格报于 88.58 下跌 0.07%；包装用纸方面，灰底白板纸维稳

收于 67.32，白卡纸下跌 0.15%收于 87.97。

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国内废纸价格:美废:8# 国内废纸价格:美废:11#


图 6：纸品价格涨跌不一：白卡纸下跌 0.15%，双胶纸下跌 0.07%，其余维持原价

资料来源：纸业联讯东方证券研究所

原材料方面，棉花价格本周继续小幅上升，收于 18651 元/吨，较上周上升 0.08%。棉浆粕价格收

于 7560 元，较上周下跌 1.23%；粘胶短纤价格收于 15186 元，较上周下跌 1.30%。

塑料制品维稳，聚酯切片价格本周上涨 0.67%，收于 10520 元。聚乙烯价格报收于 1410.5 美元/

吨。聚丙烯本周收于 1242.5 美元/吨，价格与上周持平；聚苯乙烯本周维稳收于 1941.5 美元/吨。

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灰底白纸板白卡铜版纸双胶纸

图 7：棉花价格本周回调 0.08%，收于 18651 元/吨


图 8：棉浆粕收于 7560 元，粘胶短纤价格收于 15186 元


图 9：聚酯切片本周上涨 0.67%，收于 10520 元


图 10：聚乙烯价格收于 1410.5 美元/吨，与上周持平


图 11：聚丙烯价格维稳收于 1242.5 美元/吨

资料来源：Bloomberg，东方证券研究所

图 12：聚苯乙烯本周维稳收于 1941.5 美元/吨

资料来源：Bloomberg 东方证券研究所

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中国棉花价格指数:328

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聚苯乙烯时序价格：美元/吨

3.2 重要生产数据：木浆产量持续下滑，部分纸品产量 8 月小

幅回升

3.2.1 产量数据

受下游需求影响，木浆 8 月份产量同比下滑 16.07%。2012 年 8 月木浆产量 1501 千吨，同比下降

16.07%。新闻纸 8 月产量 317 千吨同比上涨 2.59%，新闻纸 8 月份产量为 317 千吨，同比上涨

2.59%。此外，卫生纸产量 8 月同比上升，8 月产量 303 千吨与去年同期相比上升 23.17%，环比

也小幅上升。箱板纸 8 月产量持续下降，瓦楞纸箱 8 月产量同比上升 2.20%。箱板纸单月产量 1192

千吨，同比下降 20.27%。瓦楞纸 8 月产量 2413 千吨，同比增长 2.20%。

图 13：木浆 8 月产量 1501 千吨，同比下降 16.07%


图 14：机制纸 8 月产量 9758 千吨，环比下降 0.09%


图 15：未涂布纸 8 月产量同比上升 8.27%


图 16：箱板纸产量 8 月继续下滑，同比下降 20.27%


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右轴：机制纸产量（千吨）机制纸%

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右轴：箱板纸（千吨）箱板纸%

图 17：涂布纸 8 月产量 680 千吨，同比上升 5.1%

资料来源：CEIC，东方证券研究所

图 18：卫生纸 8 月份产量同比上升 23.17%

资料来源：CEIC 东方证券研究所

图 19：瓦楞纸 8 月产量 2413 千吨，同比增长 2.20%


图 20：新闻纸 8 月产量 317 千吨，同比上升 2.59%


3.2.2 贸易量：木浆进口大幅增长，家具、玩具出口强势

原材料部分，12 年 7 月份单月，木浆进口量为 119.64 万吨，同比增长 23.88%，进口单价较 6 月

份下降 6.09%，收于 700.83 美元/吨。废纸方面，7 月份进口量为 235.46 万吨，同比上涨 9.7%，

7 月份废纸进口单价为 216.81 美元/吨，较 6 月份下降 1.54%。木片 7 月份进口总量为 64.60 万吨，

同比下降 1.98%。原木方面，7 月进口量为 32.71 万立方米同比下降 11.63%，进口价格环比下降

2.48%。

出口方面，家具出口自年初以来呈现向好趋势。12 年 1-7 月份家具出口额为 14499.27 百万美元，

同比上涨 25.82%。玩具 7 月份出口总额为 3163.76 百万美元，同比上涨 6.96%。

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新闻纸（千吨）新闻纸%

图 21：木浆进口量 7 月份同比增长 14.10%

资料来源：海关信息网东方证券研究所

图 22：废纸进口量 7 月同比增长 9.70%


图 23：7 月原木进口 32.17 万立方米同比下降 11.63%


图 24：木片 7 月份进口总量 64.60 万吨，同比下降 1.98%


图 25：玩具 7 月份出口 3163.76 百万美元，同比上升 6.96%

资料来源：海关信息网，东方证券研究所

图 26：家具 1-7 月份出口总量 14499.27 百万美元，同比上涨

25.83%


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0

Oct-

10

Ja

n-1

1

Ap

r-1

1

Ju

l-1

1

Oct-

11

Ja

n-1

2

Ap

r-1

2

Ju

l-1

2

玩具出口数量玩具出口数量%

-40-20020406080100120

0

500

1000

1500

2000

2500

3000

Jan

-10

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-10

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-10

Jul-

10

Sep

-10

No

v-1

0

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-11

Mar

-11

May

-11

Jul-

11

Sep

-11

No

v-1

1

Jan

-12

Mar

-12

May

-12

Jul-

12

家具出口额（百万美元）家具出口金额%

3.2.3 库存：木浆库存 7 月周转缓慢，7 月纸品库存增加

7 月份国际木浆库存天数为 38 天，与 6 月相比上升。纸品库存方面，7 月份国内纸品库存为 460

亿元，较 6 月份上涨 4.5%。

图 27：木浆库存上升，7 月份天数 38 天


图 28：纸品库存 7 月环比上升 4.5%


3.2.4 汇率数据跟踪：本周本币兑美元、巴西雷亚尔升值、加拿大元贬值

本周人民币兑美元、巴西雷亚尔升值、加拿大元贬值，人民币对重要产浆国的汇率变化将直接影响

下游企业进口浆的成本，因此我们持续跟踪美元、巴西雷亚尔及加拿大元的汇率走势，来观察对下

游企业成本的影响。本周五人民币对美元汇率收于 6.3426,小幅升值。人民币兑巴西雷亚尔小幅升

值本周五报 0.3210。加元走势方面，加拿大元对人民币汇率收于 6.5026，较上周下降 0.57%。

图 29：人民币汇率本周贬值


图 30：美元指数本周上升


0

10

20

30

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50

60

02

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World Pulp Inventory (Days)

0

5

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35

40

45

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06/12

07/03

07/06

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08/03

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08/12

09/03

09/06

09/09

09/12

10/03

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10/09

10/12

11/03

11/06

11/09

11/12

12/03

12/06

纸品库存（十亿元）

6.006.106.206.306.406.506.606.706.806.90

10

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10

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10

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12

/07

人民币汇率

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40

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120

140

美元指数

图 31：巴西雷亚尔本周上升


图 32：加拿大汇率本周小幅上升


3.3 重要市场数据

目前国内纸业股平均估值 10～13 之间，与国际企业相比估值优势不明显。

3.3.1 行业内公司估值: 国内估值和国际接轨

表 2：行业内公司估值

Name Price Price Change Market Cap EPS11 EPS12 EPS13 PE12 PE13 PB12

2012/9/21 Week to Date (Million

Dollars)

造纸蓝底为东方证券研究所覆盖

太阳纸业 4.70 (8.74) 748.97 0.50 0.62 0.95 7.58 4.95 1.18

岳阳林纸 3.51 (6.90) 469.35 0.18 0.48 0.56 7.31 6.27 0.65

凯恩股份 9.38 (8.67) 347.82 0.60 0.69 0.84 13.59 11.17 2.03

恒丰纸业 6.53 (3.55) 239.85 0.38 0.43 0.54 15.19 12.09 1.14

中顺洁柔 20.56 (0.72) 678.21 0.50 0.65 0.85 31.63 24.19 2.03

晨鸣纸业 3.71 (5.12) 655.03 0.29 0.25 0.37 15.02 9.95 0.57

恒安集团 76.50 (0.26) 12127.47 2.16 2.82 3.46 27.17 22.11 7.25

维达国际 11.22 (6.03) 1446.34 0.43 0.60 0.80 18.67 14.10 2.91

Kimberly-Clark 85.00 2.81 33565.74 4.02 5.18 5.57 16.41 15.27 6.17

International Paper 34.70 (2.31) 15175.49 3.10 2.51 3.47 13.85 9.99 2.27

SWM 34.03 (4.52) 11880.71 1.84 1.24 1.55 27.49 21.91 3.38

Stora Enso 5.08 (3.42) 4156.12 0.43 0.40 0.52 12.83 9.77 0.72

UPM-Kymmene 9.28 (3.34) 4876.83 0.88 0.74 0.90 12.48 10.32 0.66

0

0.5

1

1.5

2

2.5

3

3.5

4

4.5

巴西汇率 BRL Curncy Px Last

0

0.2

0.4

0.6

0.8

1

1.2

1.4

1.6

1.8

加拿大汇率 CAD Curncy Px Last

NKK 680.00 (0.29) 74.49 29.54 38.59 54.37 17.62 12.51 0.53

玖龙纸业 4.00 (2.68) 2405.83 0.42 0.36 0.45 9.09 7.25 0.72

包装印刷

合兴包装 5.17 8.16 284.93 0.21 0.27 0.45 19.15 11.49 2.08

东风股份 11.92 (4.94) 1051.07 0.98 1.09 1.25 10.94 9.54 5.11

永新股份 9.14 0.77 472.20 0.80 1.03 1.31 8.87 6.98 1.93

美盈森 14.96 (5.14) 424.21 0.59 1.35 1.75 11.08 8.55 1.53

紫江企业 3.33 (5.67) 758.76 0.37 0.34 0.38 9.79 8.76 1.22

劲嘉股份 9.77 (1.51) 994.74 0.61 0.78 0.96 12.53 10.18 2.74

通产丽星 6.80 (7.48) 278.31 0.40 0.40 0.54 17.13 12.57 2.53

盛通股份 8.12 (5.36) 169.98 0.31 0.48 0.70 16.92 11.60 1.92

Rexam 435.70 0.79 3822.50 0.43 0.36 0.40 12.20 11.03 1.80

R.R.Donnelly&Sons 11.75 (0.93) 2118.52 (0.63) 1.86 1.87 6.30 6.28 2.00

Amcor 7.62 0.26 9194.94 0.34 0.56 0.61 13.56 12.43 1.73

Rock-Tenn 67.36 (0.55) 4766.97 2.81 4.46 6.50 15.12 10.37 1.34

美国索诺克产品公司 30.98 0.45 3117.92 2.15 2.21 2.45 13.99 12.67 2.15

家具

索菲亚 17.35 (6.22) 588.84 0.63 0.90 1.16 19.28 14.96 2.74

美克股份 6.07 (10.87) 609.05 0.31 0.47 0.59 12.91 10.29 1.54

宜华木业 4.34 (6.47) 793.36 0.22 0.26 0.33 16.69 13.07 1.18

Mokawk Industries 79.59 0.85 5491.40 2.53 3.62 4.53 22.00 17.55 1.58

Leggett& Platt Inc 24.89 (0.44) 3499.40 1.05 1.39 1.59 17.97 15.65 2.62

Tempur-pedic 31.32 (9.87) 1864.97 3.27 2.79 3.11 11.22 10.07 N/A

TAKARA Standard 604.00 (0.17) 893.16 29.80 N/A N/A N/A N/A 0.74

France bed holdings 169.00 (2.87) 379.38 2.09 5.40 7.10 31.30 23.80 1.03

敏华控股 3.88 13.45 450.62 0.31 0.43 0.55 8.96 7.09 1.16

F- 基胜 71.00 2.75 261.35 N/A N/A N/A N/A N/A N/A

玩具

星辉车模 16.30 (4.68) 409.47 0.51 0.77 0.99 21.17 16.46 3.27

奥飞动漫 18.61 (6.01) 1208.89 0.32 0.42 0.53 44.10 35.38 5.53

齐心文具 5.50 (10.28) 334.40 0.35 0.25 0.34 22.18 16.42 0.95

珠江钢琴 11.18 (9.98) 847.52 0.34 0.38 0.46 29.19 24.15 5.21

Mattel 36.00 (0.47) 12273.45 2.20 2.46 2.72 14.63 13.25 4.74

Hasbro 38.20 (4.40) 4974.76 2.88 2.83 3.04 13.52 12.56 3.56

Bandai N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A

史泰博美国 12.34 1.06 8420.51 1.42 1.37 1.43 9.03 8.65 1.24

雅马哈 796.00 (0.38) 1570.15 (151.73) 40.93 53.48 19.45 14.88 0.76

Games workshop group 672.50 0.00 212.43 0.47 0.48 0.50 14.13 13.50 4.37

JAKKS Pacific 15.18 (7.21) 334.29 0.32 1.08 1.38 14.06 10.98 1.06

Tomy Co Ltd 440.00 (1.35) 423.68 39.09 47.82 52.24 9.20 8.42 0.83

资料来源：wind, Bloomberg, 东方证券研究所

3.3.2 解禁股跟踪：未来关注齐心文具限售股解禁

表 3：近三月解禁股跟踪一览表

变动前(万股) 变动后(万股)

代码简称解禁日期解禁数量(万股) 总股本流通 A 股占比(%) 总股本流通 A 股占比(%) 解禁股份类型

601996.SH 丰林集团 2012/10/8 7,895.40 46,891.20 11,724.00 25.00 46,891.20 19,619.40 41.84 首发原股东限售股份

002301.SZ 齐心文具 2012/10/22 22,300.00 38,338.00 15,059.80 39.28 38,338.00 37,359.80 97.45 首发原股东限售股份

002303.SZ 美盈森 2012/11/5 13,380.00 17,880.00 4,477.53 25.04 17,880.00 17,857.53 99.87 首发原股东限售股份

000026.SZ 飞亚达 A 2012/11/9 15,598.17 39,276.79 14,809.28 37.70 39,276.79 30,407.45 77.42 股权分置限售股份

002631.SZ 德尔家居 2012/11/12 3079.224 16000.00 4000.00 25.00 16000.00 7079.224 44.25 首发原股东限售股份

600433.SH 冠豪高新 2012/11/21 7266．00 59514 34944 58.72 59514 42210 70.92 定向增发机构配售股份

002012.SZ 凯恩股份 2012/12/13 3902.34 23381.27 19478.93 83.31 23381.27 23381.27 100 定向增发机构配售股份


3.3.3 轻工行业上市公司股价表现

表 4：轻工行业上市公司股价表现（红底为东方证券重点推荐）

证券代码证券简称本周收盘价一周表现(%) 当月表现(%) 当季表现(%) 年初至今表现(%) 一年表现(%) 三年表现(%)

002235.SZ 安妮股份 8.50 12.73 20.40 (27.23) (11.09) (43.41) (13.69)

002228.SZ 合兴包装 5.17 8.16 14.13 (5.99) (9.39) (36.34) (36.76)

002374.SZ 丽鹏股份 16.38 6.23 13.91 49.59 63.78 8.58 (25.75)

600612.SH 老凤祥 23.58 5.08 25.56 5.84 8.88 (10.36) 43.93

002574.SZ 明牌珠宝 18.92 2.27 12.28 (15.56) (17.13) (27.53) (46.43)

600235.SH 民丰特纸 5.98 0.84 5.84 (13.25) 7.53 (14.22) (3.86)

002014.SZ 永新股份 9.14 0.77 4.58 (3.79) (2.68) (13.01) 47.82

600433.SH 冠豪高新 7.96 0.00 0.00 8.85 30.70 24.73 147.68

002047.SZ 成霖股份 2.84 (0.35) 6.37 (16.47) (2.74) (34.86) (31.19)

002511.SZ 中顺洁柔 20.56 (0.72) 2.44 22.58 14.27 10.34 (45.21)

002565.SZ 上海绿新 8.10 (1.22) 3.85 (2.69) (15.88) (20.13) (30.32)

300061.SZ 康耐特 7.61 (1.42) 5.11 (0.89) (24.60) (29.28) (58.08)

002191.SZ 劲嘉股份 9.77 (1.51) 1.98 1.24 3.06 2.84 (28.64)

002522.SZ 浙江众成 15.24 (1.99) 3.18 (4.06) (5.64) (24.51) (35.02)

002571.SZ 德力股份 15.00 (2.60) 1.08 53.94 70.87 18.06 10.13

002103.SZ 广博股份 5.64 (2.76) 0.00 (0.70) 2.13 (22.75) (23.80)

002575.SZ 群兴玩具 12.00 (2.83) 2.48 (5.60) (1.45) (23.17) (37.41)

000526.SZ 银润投资 8.21 (2.84) 2.24 4.85 25.34 (31.53) (37.71)

300089.SZ 长城集团 7.46 (2.86) 4.04 (17.95) (21.81) (33.19) (51.08)

600086.SH 东方金钰 17.24 (3.36) 5.38 40.05 32.72 3.23 108.72

002502.SZ 骅威股份 11.10 (3.48) 5.21 (4.37) (22.37) (20.78) (51.27)

600356.SH 恒丰纸业 6.53 (3.55) (2.54) (4.67) 12.06 (16.27) (16.84)

600836.SH 界龙实业 6.74 (3.99) 1.66 (0.15) 0.90 (21.90) (48.86)

002345.SZ 潮宏基 21.60 (4.04) 7.14 (10.07) (15.35) (17.88) (10.84)

002174.SZ 梅花伞 14.59 (4.14) 5.88 3.55 29.69 (1.08) 10.94

300043.SZ 星辉车模 16.30 (4.68) (2.40) 13.47 (8.14) (15.04) (0.31)

601515.SH 东风股份 11.92 (4.94) 1.53 (12.97) (23.43) (23.43) (23.43)

000488.SZ 晨鸣纸业 3.71 (5.12) (2.37) (19.37) (17.82) (37.36) (48.39)

002303.SZ 美盈森 14.96 (5.14) (0.33) (16.38) (25.13) (58.10) (57.24)

000592.SZ 中福实业 4.24 (5.15) (0.93) 18.21 9.73 (33.63) 5.53

600069.SH 银鸽投资 5.11 (5.19) (0.58) (17.45) (15.68) (38.14) (13.88)

600308.SH 华泰股份 3.28 (5.20) (0.61) (13.44) (6.36) (31.88) (53.49)

002599.SZ 盛通股份 8.12 (5.36) (1.46) (15.89) (22.37) (39.75) (50.45)

600103.SH 青山纸业 2.95 (5.45) (4.84) (11.68) (6.05) (24.36) (24.16)

000910.SZ 大亚科技 4.79 (5.52) 0.42 (8.41) (3.04) (27.75) (48.85)

002094.SZ 青岛金王 8.86 (5.54) (2.64) 2.07 (1.56) (46.53) 37.87

600210.SH 紫江企业 3.33 (5.67) (2.92) (16.62) (12.67) (34.91) (49.73)

002605.SZ 姚记扑克 17.57 (5.84) (3.41) (10.10) 12.22 (25.48) (49.87)

002354.SZ 科冕木业 9.60 (6.07) (2.64) (13.86) 0.82 (39.38) (45.97)

000812.SZ 陕西金叶 3.84 (6.11) (2.29) (10.11) (9.26) (29.46) (17.20)

600567.SH 山鹰纸业 1.82 (6.19) 0.00 (14.50) 16.88 (12.74) (12.38)

002572.SZ 索菲亚 17.35 (6.22) (4.57) (7.29) (14.41) (16.94) (8.44)

600599.SH 熊猫烟花 9.53 (6.39) 1.60 (6.29) (7.02) (33.96) (61.86)

002631.SZ 德尔家居 11.21 (6.43) 3.13 (21.60) (23.64) (50.33) (50.33)

600966.SH 博汇纸业 4.50 (6.44) (3.23) (25.86) (14.61) (33.33) (54.42)

000833.SZ 贵糖股份 6.82 (6.45) (0.29) (13.78) (8.42) (26.91) (29.27)

600978.SH 宜华木业 4.34 (6.47) 0.93 0.26 18.41 (15.91) (39.90)

002259.SZ 升达林业 3.00 (6.54) (2.28) (13.79) (1.32) (46.61) (1.21)

300057.SZ 万顺股份 7.12 (6.56) (2.20) 3.60 (9.25) (30.60) (29.99)

002615.SZ 哈尔斯 13.91 (6.71) (3.47) 4.71 (4.36) (26.97) (39.66)

600963.SH 岳阳林纸 3.51 (6.90) (4.10) (24.36) (24.68) (47.70) (56.94)

002084.SZ 海鸥卫浴 4.84 (7.10) (8.85) 2.05 30.89 (4.43) (26.08)

600163.SH 福建南纸 3.22 (7.20) 0.63 (51.65) (42.70) (45.61) (26.82)

002247.SZ 帝龙新材 10.98 (7.42) (1.52) (20.85) (2.08) (28.01) (19.95)

002243.SZ 通产丽星 6.80 (7.48) (1.59) (13.87) (15.87) (49.29) (47.32)

600439.SH 瑞贝卡 4.56 (7.69) (5.59) (23.50) (16.59) (42.64) (29.21)

002229.SZ 鸿博股份 5.51 (7.86) (8.77) (37.73) (24.97) (22.85) (35.89)

601996.SH 丰林集团 4.62 (7.97) 2.21 (21.12) 4.53 (29.52) (29.52)

002348.SZ 高乐股份 7.42 (8.05) (1.33) (37.85) (25.87) (29.12) (42.31)

000659.SZ 珠海中富 2.64 (8.33) (3.30) (17.50) (23.24) (49.65) (28.63)

002263.SZ 大东南 6.45 (8.51) (8.77) 5.83 8.46 (39.10) (7.05)

002489.SZ 浙江永强 9.07 (8.57) (3.10) (18.69) 0.03 (29.29) (51.83)

002521.SZ 齐峰股份 11.16 (8.60) (6.06) (6.50) (3.33) (28.86) (62.91)

002071.SZ 江苏宏宝 5.71 (8.64) (2.56) (20.30) (29.76) (46.02) 18.20

002012.SZ 凯恩股份 9.38 (8.67) 1.30 (17.77) (23.87) (38.21) 15.08

002078.SZ 太阳纸业 4.70 (8.74) (4.47) (29.53) (41.00) (48.60) (41.22)

002240.SZ 威华股份 3.86 (8.75) 1.58 (22.80) (4.93) (46.69) (32.49)

002067.SZ 景兴纸业 2.09 (9.13) (1.88) (35.31) (18.19) (39.36) (30.38)

002585.SZ 双星新材 10.75 (9.44) 1.61 (32.07) (35.11) (54.56) (54.45)

002678.SZ 珠江钢琴 11.18 (9.98) (6.44) (34.50) (34.50) (34.50) (34.50)

002301.SZ 齐心文具 5.50 (10.28) (4.84) (8.81) (0.19) (22.63) (40.40)

002117.SZ 东港股份 7.10 (10.47) (6.21) (21.87) (24.12) (21.36) (14.75)

600337.SH 美克股份 6.07 (10.87) (10.34) (15.90) (29.15) (54.41) (19.14)

002120.SZ 新海股份 9.22 (11.26) (17.31) 34.33 41.50 (2.02) 7.28

000026.SZ 飞亚达 A 8.14 (13.40) (3.10) (28.34) (37.31) (53.91) 34.34

600135.SH 乐凯胶片 6.82 (16.32) (9.91) (31.59) (26.19) (56.97) (10.50)


分析师申明

每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：

分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证

券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研

究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。

投资评级和相关定义

报告发布日后的 12 个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准；

公司投资评级的量化标准

买入：相对强于市场基准指数收益率 15%以上；

增持：相对强于市场基准指数收益率 5%～15%；

中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；

减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。

未评级 —— 由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股

票的研究状况，未给予投资评级相关信息。

暂停评级 —— 根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司

存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定

性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给

予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及

目标价格等信息不再有效。

行业投资评级的量化标准：

看好：相对强于市场基准指数收益率 5%以上；

中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；

看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。

未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的

研究状况，未给予投资评级等相关信息。

暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究

依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信

息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。

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特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本研究报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有

必要应寻求专家意见。本研究报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被

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