consequences from the greek crisis' - german economic experts

Konsequenzen aus der Griechenland-Krise fr einen stabileren euro-raumsondergutachten

Juli 2015

Mitglieder des Sachverstndigenrates:

Prof. Dr. Peter Bofinger

Prof. Dr. Lars P. FeldProf. Dr. Christoph M. Schmidt, VorsitzenderProf. Dr. Isabel SchnabelProf. Volker Wieland, Ph.D.

Sachverstndigenrat zur Begutachtungder gesamtwirtschaftlichen Entwicklungc/o Statistisches Bundesamt65180 WiesbadenTel.: 0049 611 / 75 2390Fax: 0049 611 / 75 2538E-Mail: [email protected]: www.sachverstaendigenrat-wirtschaft.de

Vorwort

Sondergutachten 07/2015 Sachverstndigenrat I

VORWORT

1. Der Zusammenhalt des gemeinsamen Whrungsraums schien angesichts des deutlichen Rckgangs der Zinsaufschlge seit Sommer 2012 gesichert. Doch der seit Jahresbeginn andauernde Konflikt zwischen der neuen griechischen Regie-rung und der Eurogruppe hat erneut an den Grundfesten der europischen Whrungsunion gerttelt. Zwar mnden diese Entwicklungen nach aktuellem Sachstand in Verhandlungen fr ein drittes umfangreiches Hilfspaket fr Grie-chenland, sodass zumindest die Chance besteht, dass Griechenland die Krise in-nerhalb der Whrungsunion berwinden kann. Dennoch stellt sich mit hoher Dringlichkeit die Frage, ob die bisherigen Reformen des institutionellen Rahmens der Whrungsunion ausreichen, um auszuschlieen, dass ihr Erhalt in der Zukunft durch hnliche Entwicklungen erneut gefhrdet wird.

2. In den vergangenen Jahren wurden bedeutende Vernderungen des institutio-nellen Rahmens umgesetzt, insbesondere die Errichtung der Europischen Ban-kenunion und des Europischen Stabilittsmechanismus (ESM). Dabei wurde die nationale Verantwortung der Euro-Mitgliedstaaten fr tragfhige ffentliche Haushalte und internationale Wettbewerbsfhigkeit betont. Auf diesem Weg sind jedoch weitere wichtige Reformschritte erforderlich: Die Bankenuni-on muss durch die Weiterentwicklung des Abwicklungsregimes und durch Grndung einer eigenstndigen Allfinanzaufsicht gestrkt werden. Die Privile-gierung von Staatsanleihen in der Bankenregulierung muss beendet werden, und eine konsequente Anwendung von Fiskal- und Insolvenzregeln fr Staaten muss Schuldenstnde reduzieren sowie die Nicht-Beistandsklausel glaub-wrdig machen.

3. Kurzfristig wirksame Manahmen zur Abwendung akuter Probleme, etwa Aus-nahmeregelungen von der Nicht-Beistandsklausel zur Eindmmung der Krise in Griechenland, bergen langfristig eine ernsthafte Gefahr fr die Stabilitt des Euro-Raums. hnliches gilt fr aktuell diskutierte Reformvorschlge wie die Einrichtung einer Fiskalkapazitt oder einer europischen Arbeitslosenversiche-rung. Denn die bertragung von Haftungsrisiken einzelner Mitgliedstaa-ten auf die Gemeinschaft wird ber kurz oder lang zwingend zu erhhter Insta-bilitt fhren, wenn sie nicht durch eine entsprechende bertragung natio-naler Souvernitt fr die Wirtschafts- und Finanzpolitik begleitet wird. Da-fr fehlen jedoch die politische Bereitschaft sowie die Aussicht auf eine demo-kratische Legitimation.

4. Reformen des Rahmenwerks drfen nicht allein mit dem Willen begrndet wer-den, ein positives Signal fr die europische Integration zu setzen, solange die Mitgliedstaaten nicht zu einer weitgehenden bertragung nationaler Souve-rnitt fr ihre Wirtschafts- und Finanzpolitik bereit sind. Zwar birgt jede Wei-terentwicklung der Architektur des Euro-Raums Risiken. Dies gilt nicht zuletzt fr die berlegung, die Stabilitt des Whrungsraums durch eine explizite Rege-lung fr staatliche Insolvenzen zu erhhen. Doch in einer Abwgung der Risiken ist dies allemal besser, als mit Blick auf die politisch Handelnden Anreizproble-me weitgehend zu ignorieren. Denn jeder alternative Vorschlag zur Weiterent-

Vorwort

II Sachverstndigenrat Sondergutachten 07/2015

wicklung des Euro-Raums, der eine strkere gemeinschaftliche Haftung vor-sieht, ohne gleichzeitig einen glaubwrdigen Weg fr die weitgehende bertra-gung nationaler Souvernitt vorweisen zu knnen, birgt weit grere Risiken als die hier diskutierte behutsame Einfhrung eines staatlichen Insolvenzre-gimes.

5. Letztlich mssen alle Reformvorschlge einer kritischen berprfung der durch sie gesetzten Anreize fr die nationale Wirtschafts- und Finanzpolitik standhal-ten. Der institutionelle Rahmen des gemeinsamen Whrungsraums kann nur dann Stabilitt gewhrleisten, wenn er dem Leitgedanken der Einheit von Haftung und Kontrolle folgt. Reformen, die von diesem Leitgedanken weg-fhren, bereiten die Grundlage fr weitere Krisen und drften daher im Gegen-satz zu ihrer Intention dem Integrationsprozess sogar schaden.

6. Diese berlegungen veranlassen den Sachverstndigenrat, der Bundesregierung ein Sondergutachten gem 6 Absatz 2 Satz 1 des Gesetzes ber die Bildung ei-nes Sachverstndigenrates zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Ent-wicklung vorzulegen. Es trgt den Titel:

Konsequenzen aus der Griechenland-Krise fr einen stabileren Euro-Raum

Ein Mitglied des Rates, Peter Bofinger, kann sich dem Tenor dieses Sondergut-achtens nicht anschlieen und legt daher ein Minderheitsvotum vor.

Wiesbaden, 27. Juli 2015

Peter Bofinger Lars P. Feld Christoph M. Schmidt Isabel Schnabel Volker Wieland

Inhalt

Sondergutachten 07/2015 Sachverstndigenrat III

INHALTSVERZEICHNIS

Executive Summary ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 1

I. Einleitung ______________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 3

II. Ausgangslage _____________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 4

1. Die aktuelle Situation in Griechenland __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 4 Eine politische Krise der Whrungsunion _____________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 4 Verhandlungen ber ein drittes Hilfsprogramm ______________________________________________________________________________________________________________________________________ 5 Erfolgsfaktoren fr Griechenland ____________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 6

2. Die Stabilitt der Whrungsunion _____________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 7

III. Rckschau auf Fehlentwicklungen in den Krisenlndern ________________________________ 10

1. Kreditfinanzierte Boomphase bis zum Jahr 2007 ________________________________________________________________________________________________________________________________________ 10 2. Die Krise ab dem Jahr 2008 ________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 15

IV. Rettungspolitik im Zuge der Euro-Krise _________________________________________________________________________________________________________________________ 19

1. Das Gesamtbild sehen ______________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 19 2. Rettungspolitik durchaus angemessen ________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 22 3. Die Rolle der EZB in der Krisenpolitik _______________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 24

Finanzmarktinterventionen __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 24 ELA-Notfallkredite ______________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 25

V. Weiterentwicklung des Rahmenwerks ________________________________________________________________________________________________________________________________ 26

1. Ein stabiler institutioneller Rahmen _____________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 26 2. Verbleibende Lcken im Ordnungsrahmen _________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 28

Weiterentwicklung der Finanzmarktordnung ________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 29 Der Krisenmechanismus ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 31 Die Strkung der fiskalischen Sule ________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 34

3. Instabilitt durch voreilige Integrationsschritte ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 35

VI. Zusammenfassung und Ausblick ________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 38

Eine andere Meinung ____________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 42

Literatur _______________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 51

Executive Summary

Sondergutachten 07/2015 Sachverstndigenrat 1

EXECUTIVE SUMMARY

1. Die Krise im Euro-Raum hat die Grundprobleme der Konzeption des gemein-samen Whrungsraums offengelegt. Zum einen mangelte es an einer effektiven Disziplinierung der Wirtschafts- und Finanzpolitik. Zum anderen fehlte ein glaubhafter Mechanismus, um auf Krisen zu reagieren. Diese institutionellen Defizite trugen zu Fehlentwicklungen bei, welche die konomien einzelner Mit-gliedstaaten verwundbar machten und die Ausbreitung der Krise begnstigten.

2. Angesichts dieser Fehlentwicklungen war in den Krisenlndern eine makro-konomische Anpassung unausweichlich. Hierzu gehrten die Konsolidie-rung der ffentlichen Haushalte und Manahmen zur Erhhung der Wettbe-werbsfhigkeit. Diese Schritte waren fr die Bevlkerung in den jeweiligen Ln-dern mit schmerzhaften Einschnitten verbunden.

3. Um die Krisenlnder in diesem Anpassungsprozess zu untersttzen und die Fi-nanzsysteme zu stabilisieren, wurden Anpassungsprogramme vereinbart. Ir-land, Portugal und Spanien haben ihre Programme erfolgreich beendet. Aller-dings stellen der mangelnde Fortschritt und die jngsten Verwerfungen in Grie-chenland in den Augen mancher die gesamte Rettungspolitik in Frage.

4. Doch die Situation Griechenlands sollte nicht als Beleg fr eine gescheiterte Rettungspolitik interpretiert werden. Erstens hat die Rettungspolitik eine sys-temische Krise abgewendet und damit den Zusammenhalt der Whrungsunion gewahrt. Zweitens wurde die Zeit genutzt, um die Whrungsunion durch Refor-men krisenfester zu machen. Drittens hat sich die wirtschaftliche Situation in Ir-land, Portugal und Spanien inzwischen erheblich verbessert.

5. In den vergangenen Jahren hat sich gezeigt, dass die Mitgliedstaaten des Euro-Raums berwiegend keinen Verzicht auf Haushaltsautonomie wnschen. Um dennoch einen stabilen Ordnungsrahmen fr die Whrungsunion zu erhal-ten, der dem Leitgedanken der Einheit von Haftung und Kontrolle gengt, hat der Sachverstndigenrat unter dem Stichwort Maastricht 2.0 einen langfris-tigen Ordnungsrahmen erarbeitet (JG 2012 Ziffern 173 ff.; JG 2013 Ziffern 269 ff.).

In den vergangenen Jahren wurden bereits wesentliche Vernderungen des institutionellen Rahmens umgesetzt, die dem Konzept Maastricht 2.0 entsprechen. Dabei wurde die nationale Verantwortung der Euro-Mitgliedstaaten fr tragfhige ffentliche Haushalte und internationale Wettbe-werbsfhigkeit betont.

6. Einige dieser Reformen sind jedoch unvollstndig. Die Bankenunion muss durch die Weiterentwicklung des Abwicklungsregimes und durch Grndung ei-ner eigenstndigen Allfinanzaufsicht gestrkt werden. Das Problem des Risi-koverbunds zwischen Banken und Staaten sollte weiter entschrft wer-den, indem die Privilegierung von Staatsanleihen in der Bankenregulierung be-endet und Ermessensspielrume bei der Glubigerbeteiligung reduziert werden.

Executive Summary

2 Sachverstndigenrat Sondergutachten 07/2015

7. Im Zuge der Rettungspolitik wurde die EZB in die Rolle der Krisenmana-gerin gedrngt. Dies setzt ein falsches Signal fr die Konsolidierung der ffent-lichen Haushalte. Die strikte Einhaltung von Fiskalregeln drfte der einzige Weg sein, um das Problem hoher Altschulden zu berwinden.

8. Damit die Nicht-Beistandsklausel glaubwrdig wird, ist ein Insolvenzmecha-nismus erforderlich, der fr zuknftige Anpassungsprogramme eine Laufzeit-verlngerung zur Bedingung macht, wenn die Staatsschulden als nicht tragfhig erachtet werden. Bei berschuldung oder grobem Versto gegen die Fiskalre-geln sollte ein ESM-Anpassungsprogramm nur nach einem Schuldenschnitt fr private Glubiger genehmigt werden. Die dauerhaft fehlende Kooperationsbe-reitschaft eines Mitgliedstaats kann die Stabilitt der Whrungsunion existenzi-ell bedrohen. Daher muss der Austritt eines Mitgliedstaats aus der Whrungs-union als Ultima Ratio mglich sein.

9. Im Gegensatz zu diesen Reformen bergen kurzfristig wirksame Manahmen zur Abwendung akuter Probleme langfristig eine ernsthafte Gefahr fr die Stabilitt des Euro-Raums. Dies gilt insbesondere fr aktuell diskutierte Reformvorschl-ge wie die Einrichtung einer Fiskalkapazitt oder einer europischen Arbeitslo-senversicherung. Der institutionelle Rahmen des gemeinsamen Whrungsraums kann nur dann Stabilitt gewhrleisten, wenn er dem Leitgedanken der Ein-heit von Haftung und Kontrolle folgt. Reformen, die von diesem Leitgedan-ken wegfhren, bereiten die Grundlage fr weitere Krisen und drften dem In-tegrationsprozess sogar schaden.

Einleitung Abschnitt I


I. EINLEITUNG

10. Seit dem griechischen Regierungswechsel im Januar 2015 dominiert die Krise in Griechenland die wirtschafts- und europapolitischen Debatten. Nachdem sich Griechenland nicht mit seinen Glubigern einigen konnte, lief im Juni das zweite Hilfspaket aus. Die griechischen Banken mussten geschlossen und Kapi-talverkehrskontrollen eingefhrt werden. Viele griechische Brger befinden sich in einer prekren wirtschaftlichen Lage. Obwohl die Brger das zuvor verhandel-te Hilfspaket in einem Referendum mit deutlicher Mehrheit abgelehnt hatten, haben die Staats- und Regierungschefs der Mitgliedstaaten der Europischen Whrungsunion in einem schwierigen Verhandlungsprozess ein neues, um-fangreicheres, auf drei Jahre ausgelegtes Hilfspaket angestoen.

Die Entwicklungen in Griechenland haben die bisherige Rettungspolitik in Reaktion auf die Krise im Euro-Raum jedoch in Zweifel gezogen. Daher er-scheint ein weiteres Hilfspaket fr Griechenland in einem zweifelhaften Licht. Ein Austritt Griechenlands steht immer noch im Raum.

11. Die Turbulenzen der vergangenen Monate und die bevorstehenden Herausfor-derungen fr die Stabilitt der Whrungsunion machen aus Sicht des Sachver-stndigenrates eine Weiterentwicklung des institutionellen Rahmens erfor-derlich. Obwohl direkte Ansteckungseffekte, etwa ber die Finanzmrkte, aus-geblieben sind, knnte bereits die Drohung eines mglichen Austritts eines Mit-gliedstaats die Natur der Whrungsunion verndert und dadurch andere Mit-gliedstaaten in Mitleidenschaft gezogen haben. Dies knnte Deutschland wirt-schaftlich und politisch treffen.

12. Daher werden von vielen Seiten weitere Integrationsschritte gefordert. Der Bericht der fnf Prsidenten schlgt beispielsweise die rasche Einfhrung einer gemeinsamen Einlagenversicherung und eine strkere Verbindlichkeit des Ver-fahrens bei einem makrokonomischen Ungleichgewicht vor (Juncker et al., 2015). Der Sachverstndigenrat nimmt dies zum Anlass, eine Einschtzung der Rettungspolitik im Lichte der Entwicklungen vorzunehmen. Zudem iden-tifiziert er vor dem Hintergrund des bestehenden Regelwerks Lcken in der Architektur der Whrungsunion und zeigt mgliche Wege auf, sie zu schlieen:

Die Bankenunion muss durch die Weiterentwicklung des Abwicklungsregimes und die Begrndung einer eigenstndigen Allfinanzaufsicht gestrkt werden. Die Privilegierung von Staatsanleihen in der Bankenregulierung muss beendet wer-den. Vor allem aber muss eine konsequente Anwendung von Fiskal- und Insol-venzregeln fr Staaten die Schuldenstnde reduzieren und die Nicht-Beistandsklausel glaubwrdig machen. Auf diese Weise wrde das vom Sachverstndigenrat vorgeschlagene Rahmenwerk Maastricht 2.0 vervollstn-digt.

Abschnitt II Ausgangslage


13. Damit grenzt sich der Rat ausdrcklich von Vorschlgen ab, die in der Einrich-tung neuer fiskalpolitischer Instanzen auf EU-Ebene den wichtigsten Schritt ei-ner weiteren europischen Integration sehen. Diskutiert werden zudem die Schaffung einer europischen Arbeitslosenversicherung sowie eine weitgehende Koordination der gesamten, die Wettbewerbsfhigkeit der europischen Volks-wirtschaften bestimmenden Wirtschaftspolitik im Rahmen einer Wirtschaftsre-gierung. Diese Vorschlge ignorieren allesamt, dass gleichzeitig zwingend zent-rale Elemente der nationalen Souvernitt aufgegeben werden mssten. Dazu besteht in den Mitgliedstaaten wohl kaum die Bereitschaft.

14. Aus Sicht des Sachverstndigenrates zeigt bereits der Konflikt zwischen der neu-en griechischen Regierung und den anderen Mitgliedstaaten, dass die nicht durch die vorherige Aufgabe nationaler Souvernitt demokratisch legitimierte bernahme von Haftungsrisiken durch die europischen Steuerzahler groe po-litische Risiken mit sich bringen kann. Dieser Konflikt hat den politischen und ffentlichen Diskurs zwischen den Mitgliedstaaten stark in Mitleidenschaft gezogen. Es ist offenbar im europischen Miteinander ein wesentlicher Unter-schied, ob man anonymen Finanzmrkten oder den Steuerzahlern der europi-schen Partnerlnder die Rckzahlung von Krediten verweigert.

Die Schaffung einer europischen Wirtschaftsregierung birgt dasselbe Konflikt-potenzial. Aus diesen Grnden sollte der institutionelle Rahmen der Whrungs-union so gestaltet sein, dass ffentliche Mittel in mglichst geringem Mae zur Krisenrettung von Staaten oder Banken zum Einsatz kommen. Nur dann besteht die Aussicht darauf, dass knftig derartige Konflikte vermieden werden knnen.

II. AUSGANGSLAGE

1. Die aktuelle Situation in Griechenland

15. Im Januar 2015 trat in Griechenland eine neue Regierung mit dem Ziel an, die Kreditvereinbarungen mit den Glubigern neu zu verhandeln. Nach mehre-ren ergebnislosen Verhandlungsrunden wurde das zweite Hilfsprogramm um vier Monate bis Juni verlngert. Mangels Einigung lief das Programm letztlich zum 30. Juni aus. Griechenland geriet gegenber dem Internationalen Wh-rungsfonds (IWF) in Zahlungsverzug, und die Europische Zentralbank (EZB) sah sich gezwungen, die Nothilfen (ELA) fr das Bankensystem zu deckeln. In-folgedessen musste die griechische Regierung die Banken schlieen und Kapi-talverkehrskontrollen einfhren.

Eine politische Krise der Whrungsunion

16. Die Verschrfung der Griechenland-Krise hat bislang zu keinen bedeutenden fi-nanziellen oder realwirtschaftlichen Ansteckungseffekten gefhrt. Dies wurde von den Finanzmrkten erwartet, ebenso wie von der Mehrheit des Sachver-stndigenrates, die jedoch politische Ansteckungseffekte befrchtete (Feld et al.,

Ausgangslage Abschnitt II


2015). Der lange Verhandlungsprozess zwischen der griechischen Regierung, die einen harten Konfrontationskurs einschlug und sich den Bedingungen des lau-fenden Hilfspakets versagte, und den europischen Partnern mndete tatsch-lich in eine politische Krise der Whrungsunion. Dabei nahm die griechische Regierung den Einbruch ihrer Wirtschaft sowie ein vorbergehendes Einfrieren der Nothilfen der EZB fr das Bankensystem in Kauf. Mit der erfolgreichen Kampagne fr ein Nein zum Angebot der Glubigerlnder schien die Syriza-Regierung nach Einschtzung vieler Beobachter den Boden fr einen Austritt Griechenlands aus der gemeinsamen Whrung zu bereiten.

17. Erst das Treffen der Finanzminister und Staats- und Regierungschefs der 19 Mitgliedstaaten vom 10. bis 12. Juli 2015 fhrte zu einem Verhandlungsergebnis. Es muss davon ausgegangen werden, dass es ohne die Erwgung eines tempor-ren, freiwilligen Austritts Griechenlands aus dem Euro-Raum kaum zu der Einigung gekommen wre, auf ein drittes Hilfsprogramm mit umfangreichen Auflagen hinzuarbeiten. In Anbetracht der erheblichen Finanzierungszusagen sind diese Bedingungen jedoch unerlsslich. In dieser kontroversen Auseinan-dersetzung war es daher nach Einschtzung des Sachverstndigenrates sinnvoll, dass die Option eines Austritts aus der Whrungsunion angesprochen wurde.

18. Durch das neue Programm erffnet sich jetzt zumindest eine Chance, den wirt-schaftlichen Anpassungsprozess fr die griechische Volkswirtschaft innerhalb der Whrungsunion doch noch zu einem guten Ende zu fhren. Dieses Pro-gramm wird allerdings nur dann erfolgreich sein, wenn es konsequent umgesetzt wird. Parallel dazu gilt es, durch eine kluge Weiterentwicklung des Ordnungs-rahmens der Whrungsunion die Bedingungen zu schaffen, unter denen in Zu-kunft eine hnliche Eskalation des politischen Verhandlungsprozesses vermieden werden kann.

Verhandlungen ber ein drittes Hilfsprogramm

19. Die Staats- und Regierungschefs des Euro-Raums haben konkrete Beschlsse des griechischen Parlaments zur Voraussetzung fr die Aufnahme von Ver-handlungen ber ein drittes Hilfspaket gemacht (Eurogruppe, 2015a). Als erste Schritte wurden eine sofortige Umsetzung einer Renten- und Umsatzsteu-erreform, die Strkung der Unabhngigkeit des nationalen Statistikamts und die Einsetzung eines Fiskalrats verlangt. Am 16. Juli hat das griechische Parlament diese Manahmen beschlossen (Eurogruppe, 2015b). Daraufhin wurde eine Br-ckenfinanzierung ber 7 Mrd Euro gewhrt, aus der die seit Juni fllige Rate an den IWF gezahlt werden konnte. Eine Reform des Justizsystems sowie die Um-setzung der Bankenrichtlinie BRRD (Bank Recovery and Resolution Directive) wurden am 22. Juli umgesetzt.

Darber hinaus muss sich die griechische Regierung formell dazu verpflichten, zeitnah Reformen im Bereich der Produkt-, Energie-, Arbeits- und Finanz-mrkte im Sinne geltender EU- oder OECD-Standards zu vollziehen sowie die ffentliche Verwaltung zu modernisieren. Eine weitere Voraussetzung ist die Einrichtung eines unabhngigen Treuhandfonds zur Abwicklung von Privatisie-rungen unter Aufsicht internationaler Institutionen. Der Aufbau einer funktio-



nierenden Marktwirtschaft und der durch die Privatisierungen gefrderte Ein-tritt auslndischer Investoren in den griechischen Markt drften den Wettbe-werb und letztlich das knftige Wachstum strken.

20. Unter diesen Bedingungen stellen die Glubiger ein Finanzierungsvolumen von ber 80 Mrd Euro ber drei Jahre in Aussicht. Darin enthalten sind 10 bis 25 Mrd Euro fr die Rekapitalisierung des Bankensystems. Eine Brckenfinan-zierung ber rund 12 Mrd Euro soll unter anderem die Rckzahlung von Anlei-hen im Besitz der EZB ermglichen. Der Finanzierungsplan sieht zudem eine fi-nanzielle Beteiligung durch den IWF sowie Emissionen am Kapitalmarkt vor. Ein erneuter Schuldenschnitt wurde hingegen ausgeschlossen. Zudem wurden Griechenland Mittel der Europischen Kommission in Aussicht gestellt, um In-vestitionen im Umfang von bis zu 35 Mrd Euro anzustoen.

Erfolgsfaktoren fr Griechenland

21. Wesentlich fr den Erfolg eines Anschlussprogramms ist eine strkere Re-formbereitschaft (Ownership) der griechischen Politik und Bevlkerung. Die Glubiger sollten deshalb darauf hinwirken, dass die Programmkonditiona-litt nicht nur von der griechischen Regierung, sondern auch von Oppositions-parteien gesttzt wird. Um eine weitere Flexibilisierung der rigiden Wirtschafts-strukturen voranzutreiben, bedarf es struktureller Reformen. Dafr wre es sinnvoll, externe technische Expertise einflieen zu lassen, beispielsweise vom IWF, der OECD, der Weltbank oder den Verwaltungen anderer Staaten. Die bis-herige Politik der amtierenden Regierung, sogar bereits beschlossene Reformen auszusetzen, rechtfertigt keine Vorleistungen der Glubiger. Daher sollte die Er-fllung von Programmkonditionalitt Vorbedingung fr die Auszahlung einzel-ner Tranchen sein (Prior Actions).

22. Die Stabilisierung des Bankensystems ist eine Voraussetzung fr die Wie-derherstellung von Vertrauen und Wachstum. Dies erfordert, dass vorhandene Verluste in den Bankbilanzen aufgedeckt und die Banken rekapitalisiert werden. Zunchst mssen hierzu die Eigner zur Deckung der Verluste vollstndig heran-gezogen werden, zustzlich mssen die Glubiger von Bankanleihen sowie un-versicherte Einleger beteiligt werden. Da Kleineinleger geschtzt werden ms-sen und verbliebene unversicherte Einlagen vermutlich gering sind, ist der Spielraum fr eine Verlustbeteiligung der Einleger begrenzt. In Ermangelung griechischer staatlicher Mittel sind Hilfsgelder der Glubigerstaaten zur Stabili-sierung der Banken unvermeidlich.

Kontrollrechte der Eigner sollten nicht durch den griechischen Staat ausge-bt werden knnen. Das leitende Management sollte ersetzt werden. Stattdessen sollten europische oder internationale Institutionen mit der Kontrolle und un-abhngige Fachkrfte mit dem Management betraut werden. Die Europische Investitionsbank (EIB) und die Europische Bank fr Wiederaufbau und Ent-wicklung (EBRD) werden bereits als Kandidaten gehandelt (Gros und De Groen, 2015). Eine weitere Mglichkeit bestnde darin, die rekapitalisierten griechi-schen Banken an auslndische Banken zu veruern. Die Unabhngigkeit von lokalen Beziehungsgeflechten msste sichergestellt sein, um Interessenkonflikte



zu vermeiden, die ansonsten den Erfolg dieses Prozesses torpedieren knnten. Erst mit der Rckkehr des Vertrauens knnen die Kapitalverkehrskontrollen ge-lockert werden.

2. Die Stabilitt der Whrungsunion

23. Die Europische Wirtschafts- und Whrungsunion soll die wirtschaftliche Stabi-litt, das Wachstum und die Integration der Mitgliedstaaten frdern. Die wirt-schaftlichen Vorteile eines tiefer integrierten Gter- und Finanzmarkts, die den Wettbewerb bei niedrigen Transaktionskosten ohne Wechselkursrisiko frdern, bedingen jedoch, dass die Mitgliedstaaten ihre eigenstndige Geldpolitik aufge-ben. Damit verzichten sie auf einen wichtigen wirtschaftlichen Anpassungs-mechanismus, der in den Jahrzehnten vor Einfhrung des Euro wiederholt genutzt worden war. Im Fall eines wirtschaftlichen Einbruchs eines Mitglied-staats kann dieser seine Whrung gegenber den anderen Mitgliedstaaten nicht mehr abwerten. Damit ist dieser Weg zur Gewinnung preislicher Wettbewerbs-fhigkeit ausgeschlossen. Zudem ist die Mglichkeit eingeschrnkt, Schuldenlas-ten durch berraschende Inflation zu reduzieren.

Die verbleibende Alternative ist die interne Abwertung, also die Anpassung von Lhnen und Preisen, um die preisliche Wettbewerbsfhigkeit und Schulden-tragfhigkeit wiederherzustellen. Je rigider die Gter- und Faktormrkte eines Landes sind, desto lnger dauert die interne Abwertung und desto schwerer fllt der Abbau der Arbeitslosigkeit.

24. Der Wegfall der Geldpolitik aus dem Instrumentenkasten der Mitgliedstaaten konzentriert die wirtschaftspolitische Steuerungsfhigkeit auf nationaler Ebene insbesondere auf die Finanzpolitik. Wie in anderen Politikbereichen mssen hierbei Haftung und Kontrolle in derselben Hand liegen. Fehlanreize (Moral Hazard) knnen entstehen, wenn auf der europischen Ebene eine gemein-schaftliche Haftung fr die Fiskalpolitik einzelner Mitgliedstaaten bernommen wird. Diese Gefahr wurde vor Krisenbeginn hufig als eine abstrakte Diskussion abgetan und im politischen Handeln ignoriert, doch seitdem wurde offenkundig, wie schwer sie in der Realitt tatschlich wiegt.

25. Daraus folgen zwei grundstzliche Gestaltungsoptionen fr einen gemeinsamen Whrungsraum, die auf Dauer Stabilitt versprechen knnen: In einer politi-schen Union treten die Mitglieder die Souvernitt ber ihre Fiskalpolitik an die Gemeinschaft ab. Im Gegenzug haftet die Gemeinschaft fr die gemeinsame Staatsverschuldung. Mit einer gemeinsamen Haftung allein ist es also nicht ge-tan, nur ein weitgehender Souvernittsverzicht kann die politische Union wirk-sam begrnden.

Alternativ verbleiben fiskalische Hoheit und Haftung auf nationaler Ebene, den einzelnen Mitgliedstaaten stehen demnach keine politischen Partner, son-dern anonyme Finanzmrkte gegenber, wenn es um die Einhaltung von Zah-lungsverpflichtungen geht. Die Haftungsverschiebung auf andere Mitgliedstaa-ten muss allerdings in diesem Fall glaubwrdig ausgeschlossen werden (Nicht-



Beistandsklausel). Nur dann knnen die Finanzmrkte ihre Disziplinierungs-funktion ausben, indem sie ber hhere Risikoprmien auf Staatsanleihen die fiskalische Disziplin der Mitglieder einfordern.

26. Mit dem Vertrag von Maastricht, durch den sich die Euro-Mitgliedstaaten zur Fiskaldisziplin verpflichten, hat man sich auf das Prinzip der fiskalischen Souvernitt der Nationalstaaten, also gegen eine politische Union, verstndigt. Doch die im Vertrag vereinbarten Regeln, etwa die des Stabilitts- und Wachs-tumspakts (SWP), die dazu dienen sollten, die Nicht-Beistandsklausel wirksam in fiskalpolitischen Handlungen zu verankern, wurden nicht eingehalten und die vorgesehenen Sanktionsmechanismen wurden kaum eingesetzt: Zwischen den Jahren 1999 und 2007 wurden 34 berschreitungen des 3 %-Grenzwerts ge-zhlt, wobei in keinem Fall ein Verfahren auf die letzte Sanktionsstufe gehoben wurde. ABBILDUNG 1 Die Regelverste Deutschlands und Frankreichs hatten da-bei besondere Signalwirkung.

ABBILDUNG 1

27. In dieser Zeit bten demnach weder der SWP noch die Finanzmrkte eine ausreichende disziplinierende Wirkung auf die Finanzpolitik aus. Ungeachtet der makrokonomischen und fiskalpolitischen Unterschiede hatten die Mit-gliedstaaten zwischen den Jahren 2001 und 2007 zu fast identischen Zinskosten Zugang zu den Finanzmrkten. ABBILDUNG 2 Dies berrascht nicht, da die Staats-anleihen der Mitgliedstaaten sowohl in den Refinanzierungsgeschften der EZB als auch in der Eigenkapitalregulierung fr Banken gleich behandelt wurden.

28. Diese Konstellation setzte also keine Anreize fr eine konservative Finanzpolitik. Als schlielich die globale Finanz- und Wirtschaftskrise den Euro-Raum traf, fehlte daher manchen Mitgliedstaaten ein ausreichender fiskalischer Spielraum. Gleichzeitig bestand kein Krisenmechanismus, um die systemische Krise zu bewltigen. Dieser wurde nach Krisenbeginn schrittweise, aber nur in Teilen ge-schaffen. Erst die Intervention der EZB im Juli des Jahres 2012 erreichte eine Beruhigung der Finanzmrkte. Durch die Anbindung der Outright Monetary Transactions (OMT) an die Programkonditionalitt des ESM geriet die EZB in einen Graubereich zwischen Geld- und Fiskalpolitik (JG 2013 Ziffer 253).

berschreitungen des 3 %-Grenzwerts im Zeitraum 1999 bis 20071

SVR-15-243Quelle: Eurostat

Griechenland Portugal Italien Deutschland Frankreich Slowenien sterreich

9

7

6

54

2

1

1 Anzahl der berschreitungen des jhrlichen Haushaltsdefizits von 3 % in Relation zum nominalen Bruttoinlandsprodukt gem demVertrag von Maastricht.



ABBILDUNG 2

29. Auch im Bereich der Banken fielen Haftung und Kontrolle auseinander. In der Whrungsunion tragen die Mitgliedstaaten diejenigen Risiken gemeinschaftlich, die sich in der gemeinsamen Zentralbankbilanz niederschlagen. Sind Banken-aufsicht und -abwicklung national organisiert, entstehen daher Anreize, Risiken des heimischen Bankensystems auf die europische Ebene zu verschieben (JG 2013 Ziffer 270). Dies kann dazu fhren, dass dem Aufbau einer bermigen privaten Verschuldung ber den Bankensektor nicht konsequent entgegenge-wirkt wird. Im Krisenfall kann die Restrukturierung des heimischen Bankensek-tors verschleppt werden. Diese Tendenz wird dadurch begnstigt, dass Banken wichtige Glubiger der Staaten sind. Ein weiteres Grundproblem des Euro-Raums bestand daher im Fehlen einer gemeinsamen Bankenaufsicht und glaubwrdiger, gemeinsamer Abwicklungsmechanismen.

30. Die Europische Whrungsunion wurde also mit konzeptionellen und institutio-nellen Schwchen geboren. Die Vervollstndigung der Euro-Architektur und die Herstellung der Glaubwrdigkeit ihrer Regeln sind vor dem Hinter-grund der Heterogenitt und Rigiditt der Volkswirtschaften ihrer Mitgliedstaa-ten von entscheidender Bedeutung.

0

5

10

15

20

25

30

1992 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 2015

Renditen langfristiger Staatsanleihen1

Quelle: Eurostat

% p.a.

SVR-15-213

1 Staatsanleihen mit einer Restlaufzeit von ungefhr zehn Jahren.

Griechenland Irland Italien Portugal SpanienDeutschland

Gipfel von Madrid

Einfhrung desEuro als Buchgeld

Beitritt Griechenlandszum Euro-Raum

Insolvenz vonLehman Brothers

EZB-Inter-vention:"Whateverit takes"

Griechenland:AnkndigungTermin frNeuwahlen

Abschnitt III Rckschau auf Fehlentwicklungen in den Krisenlndern


III. RCKSCHAU AUF FEHLENTWICKLUNGEN IN DEN KRISENLNDERN

1. Kreditfinanzierte Boomphase bis zum Jahr 2007

31. Die Einfhrung des Euro und die Liberalisierung der europischen Fi-nanzmrkte gingen mit einer deutlichen Reduktion der lnderspezifischen Ri-sikoprmien einher. Seit Mitte der 1990er-Jahre haben sich daher die Finanzie-rungsbedingungen fr Private und fr die ffentlichen Haushalte vieler Euro-Mitgliedstaaten massiv verbessert. In der Folge kam es zu hohen Kapitalfls-sen zwischen den Mitgliedstaaten und entsprechenden Vernderungen der ge-samtwirtschaftlichen Spar- und Investitionsquoten (Jaumotte und Sodsriwi-boon, 2010). Zunchst konnte dies durchaus damit begrndet werden, dass Lnder mit geringeren Pro-Kopf-Einkommen hhere Wachstumschancen auf-wiesen. Deshalb erschien es sinnvoll, zustzlich zu inlndischen Ersparnissen auslndisches Kapital zu importieren und in Produktionskapazitten zu investie-ren. Jedoch fllt auf, dass in Griechenland und Portugal zwischen den Jahren 2001 und 2007 ein merklicher Rckgang der Sparquoten bei annhernd gleicher oder fallender Investitionsttigkeit zu verzeichnen war. ABBILDUNG 3

ABBILDUNG 3

32. Aufgrund der besseren Finanzierungsbedingungen reduzierten sich die Zinslasten der ffentlichen Haushalte, was fr sich genommen ber die Zeit eine Verminderung der ffentlichen Schuldenstnde bewirkt htte. KASTEN 1 Diese Entlastung wurde jedoch nicht zur Schuldenreduktion genutzt. ABBILDUNG 4

Investitions- und Sparquoten1

SVR-15-237

Investitionsquoten

1 Investitionen und Sparen in Relation zum nominalen Bruttoinlandsprodukt.

Sparquoten

0

5

10

15

20

25

30

35

1991 95 99 03 07 110

5

10

15

20

25

30

35

1991 95 99 03 07 11

%

SpanienPortugalGriechenland Irland

Quelle: IWF

%

2014 2014

Euro-Raum

Rckschau auf Fehlentwicklungen in den Krisenlndern Abschnitt III


ABBILDUNG 4

KASTEN 1

Szenarien zur Auswirkung der Fiskalpolitik auf die Staatsschuldenquote

Haushaltskonsolidierung und eine Reduktion der Zinsausgaben prgten den Zeitraum vor Einfhrung des Euro. Nach dessen Einfhrung folgte eine weitverbreitete Erosion der Haushaltsdisziplin ver-bunden mit einer weniger positiven Konjunkturlage. Daher stellt sich die Frage, inwieweit die konse-quente Einhaltung des damaligen SWP die Staatsverschuldung begrenzt und welchen Beitrag die Beibehaltung der damaligen Primrsalden, also des ffentlichen Finanzierungssaldos vor Zinsausga-ben, zur Schuldenreduktion geleistet htte.

Die Vernderung der Staatsschuldenquote, , = , + ergibt sich aus dem durchschnittlichen Nominalzins, , der auf die Staatsschulden der Vorperiode, , gezahlt wurde, dem Primrsaldo der laufenden Periode in Relation zum Bruttoinlandsprodukt, , und einer Restgre, die sogenannte Stock-Flow-Adjustments beinhaltet. Dabei handelt es sich um Transaktionen, die den Schuldenstand verndern, aber nicht zum ffentlichen Finanzierungssal-do gerechnet werden (JG 2013 Ziffer 563). Neben den genannten Gren beeinflussen makroko-nomische Entwicklungen die Staatsschuldenquote. So sinkt diese jeweils bei einem Anstieg des rea-len Bruttoinlandsprodukts, ,, und des Preisniveaus, , ebenfalls proportional zu den Staats-schulden der Vorperiode, .

Verlauf von Zinsausgaben und Primrsalden

Die Renditen langfristiger Staatsanleihen der Euro-Beitrittslnder hatten sich um die Jahrtausend-wende an das Zinsniveau deutscher Staatsanleihen angepasst, was zu erheblichen Kosteneinspa-rungen in den ffentlichen Haushalten fhrte. Diese Kosteneinsparung wurde in vielen Lndern je-doch durch eine schwchere Entwicklung des primren Haushaltsberschusses nach dem Euro-Eintritt kompensiert.

Verschuldung und Finanzierungssalden1

Staatliche Verschuldung Staatliche Finanzierungssalden2

0

25

50

75

100

125

150

175

200

1991 94 97 00 03 06 09 12

%

-20

-15

-10

-5

5

10

0

1991 94 97 00 03 06 09 12

%

1 In Relation zum nominalen Bruttoinlandsprodukt. 2 Bis 1998 Daten des IWF, danach Daten von Eurostat nach ESVG 2010; fr denEuro-Raum und Griechenland bis 2010 nach ESVG 95. 3 Maximale Verschuldung 60 % beziehungsweise maximaler Finanzierungssaldo3 % gem dem Vertrag von Maastricht.

Quellen: Eurostat, IWF SVR-15-119

Griechenland Irland Portugal SpanienEuro-Raum

2014 2014

Maastricht-Kriterien3



Griechenland beispielsweise leistete Zinszahlungen in Hhe von ber 10 % in Relation zum Bruttoin-landsprodukt bis Mitte der 1990er-Jahre. ABBILDUNG 5, LINKS Bis zum Jahr 2000 sanken sie auf 7,2 %, im Jahr 2007 betrugen sie nur noch 4,6 %. In den Jahren 1998 bis 2000 betrug Griechen-lands durchschnittlicher Primrberschuss rund 4 % in Relation zum Bruttoinlandsprodukt. Nach dem Beitritt in die Whrungsunion sank er bis zum Jahr 2007 ungeachtet einer positiven Konjunk-turlage auf ein Defizit von 2 %, das whrend der Euro-Krise 10 % erreichte. Die sinkenden Zinslas-ten wurden somit durch eine stetige Verschlechterung des Primrsaldos berkompensiert, sodass die Staatsschuldenquote nach dem Jahr 2003 anstieg.

Szenarien

Zwei Szenarien knnen die Auswirkung dieses Rckgangs der Fiskaldisziplin auf die Staatsschulden-quote verdeutlichen. Zur Vereinfachung wird angenommen, dass Wachstum und Zinsen exogen sind. Im ersten Szenario wird unterstellt, dass die Lnder ihre Fiskaldisziplin gemessen am durchschnitt-lichen Primrsaldo der letzten drei Jahre vor Euro-Einfhrung fortgesetzt htten. Konkret wird der Primrsaldo ab dem Beitrittsjahr fr jedes Land so angepasst, dass er mindestens dem Durchschnitt der Primrsalden der letzten drei Jahre vor dem Beitritt entspricht. Anschlieend wird auf Basis der angepassten Primrsalden die akkumulierte Vernderung der Schuldenstandsquote bestimmt. AB-BILDUNG 5, RECHTS Das Szenario zeigt, dass Griechenland und Portugal sich in den Jahren 2007 und 2008 in einer erheblich besseren fiskalischen Position befunden htten. In Griechenland betrgt die Differenz zur tatschlichen Schuldenstandsquote mehr als 40 Prozentpunkte in Relation zum Brutto-inlandsprodukt, in Portugal sind es 8 Prozentpunkte.

In einem zweiten Szenario wird untersucht, ob zumindest eine strikte Einhaltung des alten SWP dazu beigetragen htte, den Anstieg der Schuldenstandsquoten vor der Krise zu verhindern. In diesem Szenario wird angenommen, dass das Staatsdefizit den Betrag von 3 % in Relation zum Bruttoin-landsprodukt, also die Grenze des SWP, nicht berschreitet, um dann den akkumulierten Effekt auf die Schuldenstandsquote zu ermitteln. Das Ergebnis zeigt, dass die akkumulierten Verste gegen den SWP in Griechenland bis zum Jahr 2008 immerhin 26 Prozentpunkte in Relation zum Bruttoin-landsprodukt ausmachten. Im Vergleich hierzu betrugen die akkumulierten Verste Deutschlands aus den Jahren 2002 bis 2005 insgesamt nur 2,5 Prozentpunkte. Bei strikter Einhaltung des alten SWP htten die ffentlichen Schuldenstnde im Jahr 2008 in Griechenland und Portugal 83 % bezie-hungsweise 61 % in Relation zum Bruttoinlandsprodukt anstatt 109 % beziehungsweise 72 % betra-gen.

Die Szenarien verdeutlichen, dass eine konsequente Einhaltung des SWP fiskalische Freirume ge-schaffen und vermutlich das Ausma der Schuldenkrise verringert htte. Im Unterschied zu Deutsch-land akkumulieren sich die Verste gegen den SWP in Griechenland und Portugal auf erhebliche Grenordnungen. Dies unterscheidet Griechenland und Portugal von Irland und Spanien, die im Vor-feld der Krise regelkonforme Staatshaushalte erzielten.

Dabei mssen die quantitativen Ergebnisse der kontrafaktischen Simulationen insoweit mit Vorsicht interpretiert werden, als sie die Wechselwirkung zwischen Primrsaldo, Zinsentwicklung und Wachs-tum vernachlssigen. Deren Umfang knnte nur mittels eines gesamtwirtschaftlichen makrokono-mischen Modells eingeschtzt werden.



ABBILDUNG 5

-9-6-3

369

12

0

1992 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 2014

Zins-kosten

Primr-saldo

Wachstums-effekt

Entwicklung, %

Inflations-effekt

Vernderung der Schuldenstandsquote

54

57

60

63

66

69

1999 00 01 02 03 04 05 06 07 2008

Beitrge zur Vernderung, Prozentpunkte

Schuldenstand Schuldenstand ohneVerletzung des SWP2

Schuldenstand mit konstantem Primrsaldo3

1 Eigene Berechnungen. 2 Szenario: Die 3 %Defizitgrenze des alten Stabilitts- und Wachstumspakts (SWP) wird jedes Jahreingehalten. 3 Szenario: Mindestens der durchschnittliche Primrsaldo der letzten 3 Jahre vor Einfhrung des Euro wird jedes Jahrerzielt.

Beitrge und Szenarien zur Entwicklung der Schuldenstandsquoten1Angaben in Relation zum nominalen Bruttoinlandsprodukt

SVR-15-239

Deutschland Deutschland

-15-10

-5

510152025

0

1992 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 201460

70

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100

110

1999 00 01 02 03 04 05 06 07 2008

Griechenland Griechenland

-20

-10

10

20

30

40

0

1992 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 2014

10

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50

01999 00 01 02 03 04 05 06 07 2008

Irland Irland

-15

-10

-5

5

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15

0

1992 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 201445

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60

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70

75

1999 00 01 02 03 04 05 06 07 2008

Portugal Portugal

-10

-5

5

10

15

20

0

1992 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 201435

40

45

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65

1999 00 01 02 03 04 05 06 07 2008

Spanien Spanien

Quellen: IWF, Sachverstndigenrat



33. Die ffentlichen Mehrausgaben wurden oft fr Konsumausgaben des Staa-tes und nicht fr kapazittserweiternde und produktivittssteigernde Investiti-onen verwendet. Beispiele sind die Ausweitung der Beschftigung und die Lohn-entwicklung im ffentlichen Sektor. ABBILDUNG 6 So stieg in Griechenland die Beschftigung im ffentlichen Bereich zwischen den Jahren 2000 und 2007 um ber 25 %. Die Staatsausgaben fr Personal verdoppelten sich von rund 14 Mrd auf 28 Mrd Euro. Auch in anderen Bereichen bertrafen die staatlichen Ausga-benanstiege die Inflationsraten deutlich, zum Beispiel fr Renten (OECD, 2011a).

ABBILDUNG 6

34. Im Unterschied zu Griechenland und Portugal haben Spanien und Irland in den Jahren bis 2007 nicht gegen den SWP verstoen. In vielen Jahren konnten sie sogar berschsse in ihren ffentlichen Haushalten vorweisen und ihre f-fentlichen Schuldenstnde reduzieren. Die Ursachen der makrokonomischen Fehlentwicklungen liegen in diesen Lndern berwiegend im Privatsektor. Die mit der Einfhrung des Euro verbesserten Finanzierungsbedingungen gingen mit einer krftigen Kreditexpansion insbesondere der privaten Haushalte ein-her, die einen bertriebenen Boom im Immobiliensektor in einigen Lndern ge-frdert haben (JG 2013 Kasten 26). Dieser Boom wurde durch mangelnde Regu-lierung, unzureichende Aufsicht und eine lockere Geldpolitik begnstigt.

35. Trotz der unterschiedlichen Ursachen des starken Anstiegs der gesamtwirt-schaftlichen Verschuldung zeigen sich Gemeinsamkeiten bei den folgenden makrokonomischen Fehlentwicklungen. Im Zuge der schuldenfinanzierten Boomphasen erlitten alle betrachteten Lnder einen deutlichen Verlust an preislicher Wettbewerbsfhigkeit in Folge hoher Lohnsteigerungen und Inflationsraten. Hieraus entstand ein Wettbewerbsnachteil fr heimische Ex-portunternehmen, der in einen Verlust von Handelsanteilen mndete.

nderung der Erwerbsttigkeit 2000 bis 2007

-10

-5

5

10

15

20

25

30

35

40

0

EA-18 DE GR IE PT ES

Insgesamt ffentliche Verwaltung, Verteidigung,Sozialversicherung

SVR-15-241

%

1 EA-18-Euro-Raum (18 Lnder), DE-Deutschland, GR-Griechenland, IE-Irland, PT-Portugal, ES-Spanien. 2 In Relation zum nominalenBruttoinlandsprodukt.

Erwerbsttigkeit und Arbeitnehmerentgelt1

Quelle: Eurostat

Vom Staat zu leistendes Arbeitnehmerentgelt2

5

6

7

8

9

10

11

12

13

14

0EA-18 DE GR IE PT ES

2000 2007

%

2009



Im Zusammenspiel mit dem kreditfinanzierten Anstieg der inlndischen Nach-frage und der darin enthaltenen Importe fhrte der Verlust an preislicher Wett-bewerbsfhigkeit zu hohen Leistungsbilanzdefiziten. ABBILDUNG 7 So wiesen Griechenland und Portugal zwischen den Jahren 2000 und 2007 durchschnittli-che Leistungsbilanzdefizite von rund 10 % des Bruttoinlandsprodukts aus.

ABBILDUNG 7

2. Die Krise ab dem Jahr 2008

36. Die Wirtschaftsaufschwnge in den spteren Programmlndern vor dem Jahr 2008 basierten auf starken Kapitalzuflssen aus dem Ausland. Hierbei vertrau-ten die Kapitalgeber darauf, dass die gute Wirtschaftsentwicklung anhlt oder dass im Krisenfall die Nicht-Beistandsklausel ausgehebelt wrde, und verlang-ten keine angemessenen Risikoprmien. Infolge der weltweiten Finanzkri-se seit 2007 kam es zu einem tiefen Einbruch der Weltwirtschaft.

37. Die globale Krise nahm ihren Ausgang darin, dass die Akteure am Markt die zu erwartende Profitabilitt vergangener Investitionen, insbesondere im Immobili-ensektor, neu bewerten mussten. Hinzu kam die Unsicherheit ber die Aus-wirkungen dieser Verluste auf die Stabilitt des Finanzsystems. Der resultieren-de Einbruch der gesamtwirtschaftlichen Nachfrage bertrug sich ber die globa-len Handelsbeziehungen auf die Wirtschaft anderer Lnder. ABBILDUNG 8 LINKS

Zudem breitete sich die systemische Finanzmarktkrise in Europa aus und fhrte dort zu wachsendem Misstrauen zwischen den Marktakteuren. Es folgte ein deutlicher Anstieg der Risikoaufschlge. Die Gewhrung von Krediten wurde kritischer hinterfragt. Auch in Deutschland wurde eine Verschrfung der Kredit-vergabestandards wahrgenommen. Die im Laufe der Jahre angewachsenen strukturellen Probleme der spteren Programmlnder rckten in den Fokus der Finanzmrkte.

Leistungsbilanzsalden und reale effektive Wechselkurse

SVR-15-228

Leistungsbilanzsalden1

-18

-15

-12

-9

-6

-3

3

6

9

0

1999 01 03 05 07 09 11 13 2015

PortugalGriechenland Irland

Quelle: Europische Kommission

%

1 In Relation zum nominalen Bruttoinlandsprodukt. 2 Auf Lohnstckkostenbasis. 3 Prognose der Europischen Kommission.

Prognosezeitraum3

Reale effektive Wechselkurse2gegenber dem Euro-Raum

90

110

120

130

100

1999 01 03 05 07 09 11 13 2015

1. Quartal 1999 = 100

Spanien



ABBILDUNG 8

38. Nach Ausbruch der Krise nahmen die Marktakteure verstrkt wahr, dass Grie-chenland, Irland, Portugal und Spanien massiv an Wettbewerbsfhigkeit verloren hatten. In Portugal und insbesondere Griechenland kam es aufgrund der schlechten fiskalischen Ausgangsposition zu einer Staatsschuldenkrise. Die ffentlich nur gering verschuldeten Lnder Irland und Spanien gerieten hinge-gen in erster Linie durch den Risikoverbund zwischen Staat und Banken in Bedrngnis. So mussten die ffentlichen Haushalte die Last der faulen Kredite bernehmen, um eine systemische Finanzmarktkrise in Europa zu vermeiden. In allen Programmlndern wie auch in anderen Lndern wurden die Bankensys-teme durch den massiven Einsatz ffentlicher Gelder gesttzt. In Irland bei-spielsweise verursachten allein die Kosten der Bankenrettung in den Jahren 2009 bis 2011 einen Anstieg der Staatsschuldenquote um etwa 40 Prozentpunk-te (Laeven und Valencia, 2012).

39. Die Zweifel der Finanzmrkte an der Zahlungsfhigkeit der Krisenlnder uer-ten sich in stark ansteigenden Risikoprmien fr Staatsanleihen. Es folgte ein sich selbstverstrkender Prozess aus steigenden Schulden, schwindendem Ver-trauen und zunehmenden Risikoaufschlgen. Als erster Mitgliedstaat musste schlielich Griechenland im Mai 2010 Hilfskredite des IWF und der europi-schen Gemeinschaft in Anspruch nehmen. Zeitgleich wurde ein europischer Rettungsschirm geschaffen (EFSF, EFSM). Damit wurde die Hoffnung ver-knpft, dass bereits die Existenz dieses Rettungsschirms ausreichen wrde, um Vertrauen zu schaffen und eine Verschrfung der Krise in anderen Lndern ab-zuwenden. Jedoch hatte dies keinen Erfolg, sodass im November 2010 Irland und im April 2011 Portugal ebenfalls Antrge auf Hilfskredite, verbunden mit einem makrokonomischen Anpassungsprogramm, stellen mussten. Spanien nahm im Juli 2012 schlielich einen Hilfskredit zur Sttzung des spanischen Bankensystems auf.

60

80

120

140

160

100

1995 97 99 01 03 05 07 09 11

Indikatoren zur konjunkturellen Entwicklung

1 Reale Werte, saison- und kalenderbereinigt. 2 In Relation zur Erwerbsbevlkerung.

Griechenland

Bruttoinlandsprodukt1

2000 = 100

SVR-15-193

Irland Portugal

Quelle: Eurostat

SpanienEuro-Raum

0

5

10

15

20

25

30

1995 97 99 01 03 05 07 09 11 13 2015

Arbeitslosenquoten2

%

2014



40. Eine Strategie der Balance von Leistung und Gegenleistung bildete die Maxime des Rettungshandelns, die Rettungskredite im Tausch gegen tiefgreifende Re-formen gewhrte. Hierzu gehrten die Konsolidierung der ffentlichen Haus-halte, Manahmen zur Wiedererlangung der preislichen Wettbewerbsfhigkeit, die Flexibilisierung der Gter- und Faktormrkte und Verbesserungen der insti-tutionellen Rahmenbedingungen. Die Umsetzung dieser Manahmen stellte die Regierungen in allen Programmlndern vor groe soziale und konomische Herausforderungen. In allen Programmlndern fand ein massiver Rckgang der Beschftigung statt. Der Anstieg der Arbeitslosigkeit ABBILDUNG 8 RECHTS konnte auch nicht durch erhhte Arbeitsmobilitt abgefangen werden.

41. In Irland und Portugal wurden die vereinbarten Reformen weitgehend er-folgreich umgesetzt. So zeigt die Evaluierung des irischen Anpassungspro-gramms durch den IWF, dass Irland die vereinbarten Programmziele nahezu vollstndig und innerhalb des Zeitplans erreicht hat (IWF, 2015). Portugal ge-lang es ebenfalls, die vereinbarten Manahmen seines makrokonomischen An-passungsprogramms erfolgreich umzusetzen (Europische Kommission, 2014). Die portugiesische Wirtschaft ist im Vergleich zur irischen jedoch weniger dy-namisch.

42. Dank der erfolgreichen Konsolidierungs- und Reformmanahmen sowie der massiven geldpolitischen Lockerung durch die EZB konnten die Rettungspro-gramme in Irland, Portugal und Spanien inzwischen beendet werden. Diese Lnder befinden sich in einer konjunkturellen Erholungsphase. In Spanien und Portugal nimmt die Arbeitslosigkeit sichtbar ab und die Bruttowertschp-fung steigt seit dem vergangenen Jahr. Dieser Prozess hatte in Irland schon frher eingesetzt und ist in einen krftigen Aufschwung umgeschlagen. Zu der besonders positiven Entwicklung Irlands drfte beigetragen haben, dass der Arbeitsmarkt vergleichsweise flexibel ist und die Exporte durch die frher ein-setzende Konjunkturerholung in den wichtigen Absatzmrkten, den Vereinigten Staaten und dem Vereinigten Knigreich, gesttzt wurde.

43. Die Situation in Griechenland stellt sich anders dar. Dort war die Wirt-schaftsleistung seit Ausbruch der Krise am strksten eingebrochen. Das reale Bruttoinlandsprodukt ist seit dem Jahr 2007 um rund 26 % gefallen und lag im Jahr 2014 knapp unter dem Niveau des Jahres 2000. Die gesamtwirtschaftliche Entwicklung in Griechenland verluft stockend, wenngleich im Jahr 2014 wieder ein leichtes Wirtschaftswachstum zu beobachten war. Diese verhaltene Erholung drfte daran liegen, dass bei Krisenbeginn ein Groteil der Produktion und des Kapitalstocks nicht marktfhig war (Boysen-Hogrefe et al., 2015).

44. Seit dem Jahr 2010 hat Griechenland auf der fiskalischen und der strukturellen Seite eine Vielzahl an Reformen angestoen. Dabei hatten die fiskalischen Anpassungen einen erheblich greren Umfang als jene in Irland, Portugal und Spanien. Im Gegensatz zu den fiskalischen Anpassungen liegt Griechenland bei der Umsetzung von Strukturreformen sichtbar hinter den Programm-zielen zurck. Etliche Manahmen stehen noch aus, die notwendig wren, um die Wachstumsaussichten Griechenlands nachhaltig zu verbessern. Griechen-land verfehlte somit regelmig die festgelegten Ziele der Reformprogramme



(IWF, 2013, 2014a). Eine Studie der OECD deutet darauf hin, dass die griechi-sche Staatsverwaltung hieran eine Mitverantwortung trgt, da sie offenbar er-hebliche Schwierigkeiten mit der Umsetzung komplexer Reformen hat (OECD, 2011b).

45. Die strukturellen Probleme insbesondere der griechischen Wirtschaft lassen sich anhand von Indikatoren der nicht-preislichen Wettbewerbsfhigkeit verdeutli-chen. Die nicht-preisliche Wettbewerbsfhigkeit umfasst eine Vielzahl an Themenfeldern (JG 2014 Ziffern 144 ff.). Darunter finden sich Faktoren wie die Effektivitt von staatlichen Institutionen, die Qualitt der Infrastruktur und un-ternehmerische Rahmenbedingungen. Die verfgbaren Indikatoren sind zwar nicht frei von methodischen Problemen (JG 2004 Kasten 28). Gleichwohl liefern sie insgesamt eine breite Palette an relevanten Informationen zur Beschaffenheit des institutionellen Umfelds (EZB, 2014a). Studien deuten darauf hin, dass ge-rade die nicht-preislichen Wettbewerbsfaktoren eine groe Bedeutung fr die Entwicklung der Mitgliedstaaten im Euro-Raum haben (Estrada et al., 2013).

ABBILDUNG 9

46. Das Niveau der nicht-preislichen Wettbewerbsfhigkeit Griechenlands wird ber nahezu alle verfgbaren Indikatoren hinweg als auffallend schwach eingeschtzt. So zeigt die Aggregation der Werte dreier anerkannter Indikatoren, dass Griechenlands nicht-preisliche Wettbewerbsfhigkeit innerhalb der Euro-pischen Union momentan auf dem letzten Rang liegt. ABBILDUNG 9 Innerhalb der einzelnen Unterkategorien des Global Competitiveness Index zeigt sich zu-dem, dass Griechenland insbesondere in jenen Kategorien Defizite aufweist, welche die Effizienz des Staates, der Gter- und Arbeitsmrkte sowie die Ent-wicklung des Finanzmarkts erfassen. ABBILDUNG 10 Gerade diese Bereiche sind jedoch von enormer Bedeutung fr die Erfolgsaussichten makrokonomischer Anpassungsprogramme.

Nicht-preisliche Wettbewerbsfhigkeit in der Europischen Union1

SVR-15-229Quelle: EZB

45

50

55

60

65

70

75

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85

90

0FI SE DK NL LU DE UK BE AT IE FR EE PT CY MT PL ES LT SI LV CZ HU SK IT HR RO BG GR

1 FI-Finnland, SE-Schweden, DK-Dnemark, NL-Niederlande, LU-Luxemburg, DE-Deutschland, UK-Vereinigtes Knigreich, BE-Belgien, AT-sterreich, IE-Irland, FR-Frankreich, EE-Estland, PT-Portugal, CY-Zypern, MT-Malta, PL-Polen, ES-Spanien, LT-Litauen, SI-Slowenien, LV-Lett-land, CZ-Tschechische Republik, HU-Ungarn, SK-Slowakei, IT-Italien, HR-Kroatien, RO-Rumnien, -BG-Bulgarien, GR-Griechenland. Berechnungen auf Daten des World Bank Institute (Worldwide Governance Indicators 2013), World Economic Forum (The GlobalBasis vonCompetitiveness Index 2014-2015) und Transparency International (Corruption Perceptions Index 2013). 100 ist die hchstmglicheBewertungsnote.

Durchschnittliche Perzentile

Rettungspolitik im Zuge der Euro-Krise Abschnitt IV


ABBILDUNG 10

47. Die beschlossenen Strukturreformen reichen demnach bei weitem noch nicht aus, um die Probleme der griechischen Wirtschaft zu lindern. Trotz der hohen Reformaktivitt ist Griechenland hinsichtlich seiner nicht-preislichen Wettbe-werbsfhigkeit noch immer das Schlusslicht in Europa. Der Grund dafr ist zum einen, dass das Ausgangsniveau zu Beginn der Krise sehr niedrig war, sowie zum anderen, dass nicht jede beschlossene Reform konsequent umgesetzt wurde. Dies drfte einen bedeutenden Erklrungsanteil an der weitaus schwcheren makrokonomischen Entwicklung Griechenlands im Vergleich zu den brigen Programmlndern haben. Griechenland msste daher dringend die Reforman-strengungen hinsichtlich des Staatswesens, der Finanzmrkte sowie der Arbeits- und Gtermrkte intensivieren.

IV. RETTUNGSPOLITIK IM ZUGE DER EURO-KRISE

1. Das Gesamtbild sehen

48. In der ffentlichen Diskussion wird die Rettungspolitik der europischen Part-ner und somit der deutschen Bundesregierung, welche diese Strategie entschei-dend geprgt hat, hufig als Misserfolg bewertet. Die Kritik konzentriert sich aktuell vor allem darauf, dass die Rettungsmanahmen in Griechenland im Ver-gleich zur Ausgangslage zu Beginn der Krise zu keiner sprbaren Verbesserung der makrokomischen Situation gefhrt htten. Zudem wird im gleichen Zu-sammenhang hufig bemngelt, welch hohe Risiken fr den Bundeshaushalt mit den Rettungspaketen verbunden sind.

Ausgewhlte Indikatoren zur nicht-preislichen Wettbewerbsfhigkeit (2014)

1 Global Competitiveness Index (GCI): Rang von ausgewhlten Indikatoren des GCI zur wahrgenommenen wirtschaftlichen Wettbewerbs-fhigkeit im internationalen Vergleich (144 Lnder). 2 In % der Gewinne.

Quelle: World Economic Forum

10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 110 120 130 1440Rangplatz

SVR-15-246

Griechenland Irland Portugal Spanien

Global Competitiveness Index1

InstitutionenEthik und KorruptionEffizienz des Staates

Verschwendung von StaatsausgabenRegulierungsdichte des Staates

Infrastruktur

Hochschul- und Berufsbildung

Effizienz des GtermarktsGesamtsteuerbelastung2

Effizienz des Arbeitsmarkts

Finanzmarktentwicklung

Innovationen

Abschnitt IV Rettungspolitik im Zuge der Euro-Krise


49. Diese Bewertung bersieht jedoch die positiven Aspekte des Gesamtbilds. Wie sich an der Bestandsaufnahme der Fehlentwicklungen vor der Krise deutlich zeigt, waren nach deren Ausbrechen schmerzhafte makrokonomische Anpas-sungen nicht zu vermeiden. Die Krisenlnder wren, htte es keine koordinierte Rettungspolitik der europischen Partner gegeben, durch die Finanzmrkte erst recht in eine harte Phase der Austeritt gezwungen worden. Nur massive dauer-hafte Transfers von Mitgliedstaaten (mit teilweise geringerem Pro-Kopf-Einkommen) an Griechenland htten diese harte Phase vermeiden knnen. Die fr das Rettungshandeln gewhlte Strategie der gegenseitigen Sttzung durch Kredite zusammen mit einer Strkung regelbasierter Politik war aus Sicht aller Euro-Mitgliedstaaten insgesamt der richtige Weg.

50. Erstens drohte durch Ansteckungseffekte eine finanzielle Systemkrise, wie die Risikoaufschlge fr Staatsanleihen ABBILDUNG 11 und Liquidittsabflsse in mehreren Mitgliedstaaten des Euro-Raums verdeutlichen. Daher ergriffen die europischen Regierungen gemeinsam mit der EZB im Mai 2010 Manahmen, um die Finanzmrkte zu beruhigen. Eine einfache Umsetzung der Nicht-Beistandsklausel erschien im Jahr 2010 im Falle Griechenlands zu gefhrlich, da dies eine Umschuldung erfordert htte und ein Risiko fr den Marktzugang an-derer Euro-Mitgliedstaaten barg. Vor diesem Hintergrund entschieden sich die Regierungen der Mitgliedstaaten fr das erste Rettungsprogramm fr Griechen-land und die Errichtung der Rettungsschirme EFSM und EFSF (JG 2010 Kasten 6). Zudem legte die EZB ein Anleiheaufkaufprogramm (Securities Markets Pro-gramme, SMP) auf, mit dem sie Staatsanleihen von Krisenlndern erwarb.

ABBILDUNG 11

Zur damaligen Zeit htte der Zahlungsausfall eines Landes eine enorme Belas-tung fr das europische Finanzsystem dargestellt. Anstelle der Rettungsschir-me fr die Staaten htten entsprechend umfangreichere Mittel zur Rekapi-talisierung der nationalen Banken anderer Lnder, einschlielich Deutsch-lands, eingesetzt werden mssen. Infolge der globalen Finanzkrise wurden deut-

200

400

600

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1 000

1 200

1 400

1 600

02008 09 10 11 2012

Zinsaufschlge auf Staatsanleihen im Vergleich zu Deutschland1

Quelle: Thomson Financial Datastream

Basispunkte

SVR-15-233

Frankreich Irland Italien Portugal Spanien

Mai 2010:1. Rettungspaket Griechenland/Bewilligung temporrer Rettungs-schirm EFSF/SMP-Programm4 EZB

November 2010:Irland beantragt Hilfeber EFSF2/Beschlussdauerhafter Rettungs-schirm ESM3

Mrz/April 2011:Verabschiedungdes ESM/Portugalbeantragt Hilfe desEFSF

Juli/August 2011:2. RettungspaketGriechenland/ReaktivierungSMP-Programm EZB

Jahreswechsel2011/12:3-jhrigeRefinanzierungs-geschfte EZB

Juli/August 2012:BewilligungBankenrettungs-paket Spanien/AnkndigungOMT-Programm5

1 Differenzen der Renditen fr 10-jhrige Staatsanleihen des jeweiligen Landes gegenber deutschen Staatsanleihen. 2 EuropeanFinancial Stability Facility. 3 European Stability Mechanism. 4 Securities Markets Programme. 5 Outright Monetary Transactions.



sche Banken bereits bis Ende Mai 2010 mit 54,2 Mrd Euro von staatlicher Seite rekapitalisiert. Zudem wurden Garantien ber 185,8 Mrd Euro und Risikober-nahmen von 56,3 Mrd Euro gewhrt (Stolz und Wedow, 2010). Zu diesem Zeit-punkt hatten deutsche und andere europische Banken noch hohe Auslandsfor-derungen gegenber den Krisenlndern. TABELLE 1 In der damaligen Zeit wurde bereits hufiger von der Gefahr einer Kreditklemme in der deutschen Wirt-schaft gesprochen, die auf eine Unterkapitalisierung der Banken zurckzufhren sei (Sinn, 2009; JG 2009 Ziffern 86 ff.; JG 2009 Kasten 2).

TABELLE 1

51. Zweitens ist zu bercksichtigen, dass die europische Ebene im Rahmen des SWP die massive fiskalische Fehlentwicklung gerade in Griechenland bis zum Ausbruch der Euro-Krise sanktionslos hingenommen hat. Damit hat die euro-pische Ebene zur Krisenanflligkeit beigetragen und musste entspre-chend fr die Krisenbewltigung eine besondere Verantwortung tragen. Dies spricht die griechischen Regierungen zwar keineswegs von ihrer Verantwortung fr die Fiskalpolitik frei. Die brigen Staaten htten aber whrend des Aufbaus der Verschuldung ber den SWP eingreifen mssen. Gleichzeitig wurden die na-tionalen Fiskalpolitiken von den Finanzmrkten unzureichend diszipliniert.

Die Kosten der Rettung sind daher als eine Konsequenz der Fehler der Um-setzung der Whrungsunion in praktisches Handeln zu sehen, die vielfach unter Missachtung der eigentlichen Abreden geschah. Bei diesem nachlssigen Verhal-ten wurden die Auswirkungen einer national verfehlten Fiskalpolitik, einer da-rauf ungengend reagierenden europischen Fiskalaufsicht und einer nicht vor-handenen gemeinsamen Bankenaufsicht deutlich unterschtzt. Dies legt nahe, dass eine Schrfung der Abreden und ein konsequenteres Einfordern von Regel-treue knftig das Auftreten hnlicher Krisen vermeiden knnte.

52. Drittens zeigt die wirtschaftliche Erholung in Irland, Portugal und Spanien, dass die europische Rettungspolitik funktionieren kann. Diese Lnder haben die Kehrtwende vollzogen, selbst wenn ihre vollstndige Entfaltung noch lnger

Ende Mrz 2010

Griechenland 202,6 44,2 71,1 11,3 11,8 13,6 21,8 35,1

Irland 627,6 174,0 50,3 25,9 164,0 60,6 27,7 8,0

Portugal 243,6 44,5 42,1 12,2 25,0 5,2 18,3 17,3

Spanien 857,0 213,1 199,8 99,5 110,2 62,2 24,9 23,3

Zusammen 1 930,8 475,8 363,3 149,0 311,0 141,7 24,6 18,8

1 Lnder, die der Bank fr Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) berichten.

Quelle: BIZSVR-15-234

Konsolidierte Auslandsforderungen von Banken ausgewhlter Lnder1 gegenber den Krisenlndern

Anteile in %Mrd US-Dollar

Deutsch-land

Frankreich NiederlandeVereinigtesKnigreich

VereinigteStaaten

Deutsch-land

FrankreichInsgesamtKrisen-

lnder

darunter:



dauern wird. Die politische Strategie, finanzielle Untersttzung nur gegen struk-turelle Reformen zu gewhren, hat in diesen Lndern dazu beigetragen, dass der Marktzugang und die Handlungsfhigkeit der Regierungen wiedererlangt wur-den. Die bernommenen Haftungsrisiken fr diese Lnder seitens der europi-schen Regierungen, der EZB und des IWF haben sich seit dem Hhepunkt der Krise zur Jahresmitte 2012 bereits sprbar reduziert. ABBILDUNG 12

ABBILDUNG 12

2. Rettungspolitik durchaus angemessen

53. Insbesondere im Kontext der Griechenland-Krise ist die Kritik verbreitet, dass die sogenannte Austerittspolitik, also die Forderung einer raschen Defizitre-duktion, das Wachstum und somit die berwindung eine Krise nicht gefrdert sondern sogar verhindert htte (Krugman, 2015; Stiglitz, 2015; Summers, 2012). Der Rckgang der Wertschpfung in den einzelnen Krisenlndern wird dabei zum Groteil den fiskalischen Sparauflagen seitens der Kreditgeber zugeschrie-ben. Eine Alternative fr diese Lnder wre demnach das Herauswachsen aus ihren Schuldenproblemen durch nachfragesttzende Konjunkturpakete gewe-sen. Der Sachverstndigenrat kann sich dieser Position aus mehreren Grnden nicht anschlieen.

54. Grundstzlich strecken Hilfskredite die erforderliche Konsolidierung ber die Zeit im Gegensatz zu einer sofortigen Konsolidierung ohne Inanspruch-nahme von Hilfskrediten (Blanchard, 2015). Griechenland kann sich seit dem Jahr 2010 nicht mehr am Kapitalmarkt refinanzieren und htte aufgrund dieses Verlustes des Kapitalmarktzugangs ohne die finanzielle Untersttzung der euro-pischen Partnerlnder sofort einen ausgeglichenen Haushalt aufweisen ms-

Haftungsrisiken aus ausgezahlten Hilfen1

0

400

800

1 200

1 600

2010 11 12 13 14 2015

SVR-15-236

1 Ausstehende Kredite von Euro-Raum-Glubigern aus Hilfsprogrammen fr Griechenland, Irland, Portugal, Spanien und Zypern; EZB-Staats-anleihenkufe aus SMP sowie Target-Verbindlichkeiten und unterproportionale Banknotenausgabe von Griechenland, Irland, Italien, Portugal,Spanien und Zypern.Anmerkung: Fr Irland, Portugal und Zypern liegen Target-Salden noch nicht bis zum letzten dargestellten Monat vor. Fr diese Lnder wurdedie Zeitreihe jeweils mit dem zuletzt verffentlichten Wert (fr den vorletzten oder den drittletzten Monat) fortgeschrieben.

Quelle: ifo

Insgesamt Anteil Deutschlands

Bestand am Monatsende; Mrd Euro



sen. Diese Anpassung konnte im Rahmen der Rettungsprogramme deutlich ge-ordneter und daher mit geringeren sozialen Verwerfungen verlaufen. Die Ret-tungsprogramme trugen somit zur Verhinderung einer schrferen Austerittspo-litik bei. Strittig kann bei der Bewertung der Rettungspolitik somit allein sein, ob die Streckung nicht noch lnger htte ausfallen knnen.

55. Eine zeitliche Streckung der Konsolidierungsbemhungen bedeutet jedoch unweigerlich ein hheres Kreditvolumen der Rettungsprogramme. Dies trifft auf politische und konomische Restriktionen der Regierungen und Parlamente der Kapitalgeber. In der Abwgung zwischen den Kosten eines Rettungsprogramms und den auferlegten Konsolidierungserfordernissen fr das entsprechende Kri-senland darf zum einen nicht auer Acht gelassen werden, welch groe Wider-stnde beim Schnren der Rettungspakete in denjenigen Mitgliedstaaten zu berwinden waren, welche die Rettung finanzierten.

Zum anderen ergeben sich im Verhandlungsprozess wichtige Anreizprobleme hinsichtlich der Bereitschaft der Krisenlnder zu einschneidenden Reformen: Mit dem zunehmenden Haftungsrisiko der Kapitalgeber aus Krediten, die in der Vergangenheit gewhrt wurden, steigen die politischen Kosten einer Abschrei-bung. Dies strkt die Verhandlungsmacht des Schuldnerlandes und erzeugt den problematischen Anreiz, gutes Geld dem schlechten nachzuwerfen (Escalati-on of Commitment; Staw, 1981).

56. Ein Herauswachsen aus den Schulden ist zwar theoretisch denkbar. Dies wrde sogar relativ zgig gelingen, wenn Primrberschsse erzielt wrden und gleichzeitig das nominale Wirtschaftswachstum den effektiven Zinssatz der Staatsschulden bertrfe. Der effektive Zinssatz griechischer Staatsschulden ist im Vergleich zu den anderen Eurolndern in der Tat ausgesprochen niedrig. Die Rettungsprogramme halfen zudem nachweislich, den Rckgang der Nachfrage zu dmpfen. Der private und staatliche Konsum lagen weiterhin ber den ver-fgbaren Einkommen. Doch drfte ein hheres Wirtschaftswachstum allein mit nachfragesttzenden Manahmen aufgrund der schwachen Wirtschaftsstruktu-ren kaum zu erreichen sein.

Alle Krisenlnder wiesen bei Ausbruch der Krise massive Probleme hinsichtlich ihrer preislichen und nicht-preislichen Wettbewerbsfhigkeit auf. Besonders augenfllig wird dies in den Inflations- und Lohnentwicklungen der betroffenen Lnder. Die Korrektur berhhter Preise schlgt sich in den Volkswirtschaftli-chen Gesamtrechnungen in einem Rckgang des nominalen Bruttoinlandspro-dukts nieder. Ein noch strkerer Einsatz von Krediten zur Nachfragesttzung htte somit wohl kaum geholfen, die strukturellen Probleme abzumildern (Blanchard, 2015).

57. Empirische Ergebnisse zeigen, dass die makrokonomischen Anpassungen nach Schulden- oder Whrungskrisen mit signifikanten Wachstumsverlusten verbunden sind. In einer Whrungsunion sind die anfnglichen Produktionsein-buen zwar nicht so stark ausgeprgt wie unter flexiblen Wechselkursen, aller-dings verlaufen die Anpassungsprozesse deutlich langsamer. Gleichwohl haben die Anpassungsprozesse der Krisenlnder im Euro-Raum groe Fortschritte ge-macht (JG 2013 Ziffern 84 ff.; JG 2014 Ziffern 216 ff.).



58. Insgesamt zeigt die Strategie der Rettungsmanahmen, in der ffentliche Mittel gegen Reformen sowie Konsolidierungsanstrengungen gewhrt wurden, durchaus Erfolge. Aus der Perspektive der demokratisch legitimierten Parla-mente der Kreditgeber ist kein anderes Vorgehen denkbar, als die Kreditgewh-rung an Bedingungen zu knpfen und die Umsetzung der eingegangenen Ver-pflichtungen zu berprfen.

In der Rettungspolitik fr Griechenland stellt sich jedoch die Frage, ob der Fokus der bisherigen Reformanstrengungen stark genug auf den Aufbau eines funktionierenden und effizienten Staatswesens gelegt wurde. Hiermit wre eine deutliche Verbesserung der nicht-preislichen Wettbewerbsfhigkeit einherge-gangen, die Anreize fr unternehmerisches Handeln sowie Investitionen ge-schaffen htte. Die Einhaltung von Haushaltszielen durch Ausgabenkrzungen und Frhverrentung von Staatsbediensteten bedingt einen temporren Rck-gang der Nachfrage und Wirtschaftsleistung. Steuererhhungen sind dauerhaft wachstumsschdlich (JG 2013 Ziffern 209 ff.; Wolters, 2013).

3. Die Rolle der EZB in der Krisenpolitik

Finanzmarktinterventionen

59. Auf dem bisherigen Hhepunkt der Krise im Euro-Raum im Sommer 2012 hat die EZB sprbar zu einer Beruhigung auf den Finanzmrkten beigetragen. Mit dem Staatsanleiheaufkaufprogramm fr spezielle Lnder (Securities Mar-kets Programme, SMP) und dem Instrument der Outright Monetary Transac-tions (OMT) hat sich die EZB jedoch in einen Graubereich zwischen Geld- und Fiskalpolitik vorgewagt. Es besteht die Gefahr, dass der Aufkauf von Staatsan-leihen die gemeinschaftliche Haftung der Staaten des Euro-Raums erhht, ohne dass dies demokratisch legitimiert ist. Der Sachverstndigenrat spricht sich da-her fr den Einsatz fiskalischer Instrumente zur Bewltigung einer berschul-dungssituation einzelner Lnder aus.

60. Um eine existenzbedrohende Intensivierung der Euro-Krise abzuwenden, hat die EZB im Sommer 2012 OMT als Instrument zum unbegrenzten Kauf von kurzfristigen Staatsanleihen von Programmlndern initiiert (JG 2012 Ziffer 133, Kasten 8). Das OMT-Programm ist unbegrenzt und wurde im Kontext von EZB-Prsident Draghis Formulierung als Ankndigung interpretiert, mit allen Mit-teln (whatever it takes) den Zusammenhalt der Whrungsunion sicherzustel-len. Dies kann Fehlanreize fr die Wirtschaftspolitik bergen. Obgleich die EZB die OMT-Transaktionen an die Konditionalitt von Krisenprogrammen bindet, kann durch Zusage einer Marktintervention durch die EZB indirekt ein politi-scher Anreiz entstehen, Programmkonditionalitt weniger streng zu interpretie-ren (Draghi put), also beispielsweise hhere Haushaltsdefizite zu tolerieren (JG 2012 Ziffer 134).

61. Dies begrndet Bedenken, dass die SMP- und OMT-Programme die politische Unabhngigkeit der Zentralbank beschrnken und der sich daraus ergebende Interessenskonflikt zu Gefahren fr die Preis- und Finanzstabilitt fhrt. Gleich-



zeitig hngt es wesentlich von der Anreizwirkung des OMT ab, ob die drei zentralen Handlungsfelder die Konsolidierung der ffentlichen Haushalte, die Bereinigung des Bankensektors und die Strkung des Potenzialwachstums tat-schlich entschieden angegangen werden (JG 2013 Ziffer 253). Denn nur so kann die Krise tatschlich bewltigt werden.

ELA-Notfallkredite

62. Ein zweiter wichtiger Aspekt betrifft die Rolle der EZB bei der Bereitstellung von Bankliquiditt. Solvente Geschftsbanken knnen bei einem vorbergehenden Liquidittsengpass von der nationalen Zentralbank in Ausnahmefllen Notfall-kredite (Emergency Liquidity Assistance, ELA) erhalten (EZB, 2014b). Dabei knnen die Zentralbanken Sicherheiten akzeptieren, die von den Standards bli-cher Refinanzierungsgeschfte abweichen. Diese Entscheidung liegt im Ermes-sen der nationalen Zentralbank, welche die Risiken der Manahme trgt, und kann nur von einer Zweidrittelmehrheit des EZB-Rates abgelehnt werden (JG 2012 Ziffer 141). Somit kommt der nationalen Zentralbank und nicht der EZB in wesentlichen Aspekten die Rolle des Kreditgebers letzter Instanz zu (Lender of Last Resort).

63. Im Vorfeld eines ergebnislosen Auslaufens des Anpassungsprogramms fr Grie-chenland hat die EZB den Zugang griechischer Banken zum EZB-Refinanzierungsfenster im Februar gestoppt (EZB, 2015). Seitdem kann eine Re-finanzierung nur noch ber ELA-Kredite erfolgen, wobei der EZB-Rat regelm-ig ber eine Limitierung des maximal akzeptablen Volumens an Notfallkredi-ten bert. Sptestens mit dem Ende des zweiten Hilfsprogramms am 30. Juni muss die Solvenz der griechischen Banken bezweifelt werden. Die Fortsetzung von ELA in Griechenland nach diesem Zeitpunkt wirft schwere Bedenken der monetren Staatsfinanzierung auf (Weidmann, 2015). Der Sachver-stndigenrat mahnte bereits in der Vergangenheit an, dass die Vorgnge im Zu-ge der Vergabe der Nothilfe zum Teil als monetre Staatsfinanzierung eingeord-net werden knnen (JG 2013 Ziffer 207).

64. Zusammenfassend ist die Rettungspolitik im Kontext der besonderen Umstnde durchaus als angemessen zu bewerten. Kompromisse ergaben sich oft aus der Evolution des Krisenmechanismus. Bis zur Einfhrung von OMT durch die EZB im Juli 2012 war das Krisenmanagement darauf ausgelegt, Zeit fr Reformen zu geben, ohne Reformdruck zu nehmen. Die vollzogene konomische Kehrtwende aller Krisenlnder mit Ausnahme Griechenlands zeugen von der Wirksamkeit der Rettungspolitik.

Abschnitt V Weiterentwicklung des Rahmenwerks


V. WEITERENTWICKLUNG DES RAHMENWERKS

65. Die weitgehend positive Bewertung der Rettungspolitik darf nicht ber den we-sentlichen Handlungsbedarf bei der institutionellen Ausgestaltung des Euro-Raums hinwegtuschen. Wenngleich viele Reformen der vergangenen Jah-re bereits richtige Weichenstellungen bewirkt haben, bedarf es der klugen Weiterentwicklung des Ordnungsrahmens und einer konsequenten Einhaltung der gemeinsamen Regeln. Nachbesserungsbedarf besteht ins-besondere bei der Bankenunion, bei welcher der Abwicklungsmechanismus ver-vollstndigt und eine unabhngige Allfinanzaufsicht geschaffen werden sollten. Staatsanleihen sollten regulatorisch anderen Bankaktiva gleichgestellt werden. Eine Vereinfachung und stringentere berwachung der europischen Fiskalre-geln ist unabdingbar, um zu gewhrleisten, dass das Altlastenproblem hoher Staatsschulden verringert wird. Gleichzeitig ist ein wirksames Insolvenzregime erforderlich, um der Nicht-Beistandsklausel Glaubwrdigkeit zu verleihen.

1. Ein stabiler institutioneller Rahmen

66. Es gilt in Zukunft zu vermeiden, dass die Existenz der Whrungsunion durch Wirtschaftskrisen in einzelnen Mitgliedstaaten gefhrdet wird. Die Zerreipro-be, die aktuell durch das Ringen um einen gangbaren Weg zur Untersttzung Griechenlands ausgelst wurde, darf sich nicht wiederholen. Daher muss der in-stitutionelle Rahmen des Whrungsraums weiterentwickelt werden. Im Grund-satz unterscheiden sich alle denkbaren Reformvorschlge vor allem im jeweili-gen Ausma der Verlagerung von Kompetenzen und Haftung seitens der nationalen Fiskal- und Wirtschaftspolitik auf die europische Ebene. Letztlich erweisen sich nur solche Vorschlge als berzeugend, die gewhrleisten, dass die Kontrolle ber das fiskal- und wirtschaftspolitische Handeln mit der Haftung fr die Konsequenzen dieses Handelns zusammenfllt. Eine Architektur, bei der diese beiden Aspekte divergieren, trgt bereits im Keim Verteilungskonflikte in sich und kann zu ernsthaften politischen Spannungen fhren.

67. Im Bereich der Finanzmarktordnung wurde mit der Einrichtung der europi-schen Bankenunion im Verlauf der vergangenen Jahre das Gegenstck zur gemeinsamen Geld- und Whrungspolitik begrndet. Wenngleich die Banken-union durch weitere, im Folgenden konkretisierte Reformen gestrkt werden sollte, wurde in diesem Bereich der Gleichklang von Haftung und Kontrolle durch die weitgehende Verlagerung der Aufsichts-, Restrukturierungs- und Ab-wicklungskompetenzen auf die europische Ebene verwirklicht.

68. Im Hinblick auf die Fiskal- und Wirtschaftspolitik ergeben sich aus dem Haftungsprinzip zwei grundstzliche Konstellationen:

Die bertragung fiskal- und wirtschaftspolitischer Souvernitt auf die eu-ropische Ebene, bei einer gleichzeitig umfassenden gemeinschaftlichen Haftung der europischen Partner. Diese Vorgehensweise erfordert zwin-gend die Einrichtung einer effektiven zentralen Entscheidungsgewalt auf eu-

Weiterentwicklung des Rahmenwerks Abschnitt V


ropischer Ebene, die gegebenenfalls zur Durchsetzung von Steuererhhun-gen, Ausgabenkrzungen oder Strukturreformen in einem Land in der Lage ist (Problem der Durchgriffsrechte).

Den Verbleib der Fiskal- und Wirtschaftspolitik in nationaler Souverni-tt bei gleichzeitigem Ausschluss jeglicher gemeinsamer Haftung fr Staats-schulden. Es gilt somit die Nicht-Beistandsklausel (No-Bail-out). Um zu vermeiden, dass Liquiditts- oder Solvenzkrisen einzelner Mitgliedstaaten auf den Rest des Euro-Raums ausstrahlen und damit wiederum das Erfor-dernis entsteht, die Nicht-Beistandsklausel zu umgehen, mssen zwingend angemessene Schutzmechanismen etabliert werden (Problem der Glaub-wrdigkeit).

69. Bei der praktischen Umsetzung dieser Grundkonzepte ist zu fragen, ob die jeweiligen Probleme unzureichende Durchgriffsrechte beziehungsweise unzu-reichende Glaubwrdigkeit wirksam ausgerumt werden knnen. Dies ist nach Einschtzung des Sachverstndigenrates mittelfristig lediglich fr die zweite Op-tion des Verbleibs der Fiskal- und Wirtschaftspolitik in nationaler Souvernitt mglich, wenngleich die Glaubwrdigkeit der Nicht-Beistandsklausel nicht leicht herzustellen ist.

Der Sachverstndigenrat schtzt hingegen die Erfolgsaussichten einer demokra-tisch legitimierten bertragung der fiskal- und wirtschaftspolitischen Souver-nitt auf die europische Ebene als gering ein. Die Mitgliedstaaten des Euro-Raums wnschen berwiegend keinen Verzicht auf die nationale Haus-haltsautonomie (JG 2012 Ziffern 176 ff.).

70. Aus diesem Grund hat der Sachverstndigenrat sich dafr ausgesprochen, die Fiskal- und Wirtschaftspolitik in nationaler Souvernitt zu belassen und fr diese Konstellation einen langfristigen Ordnungsrahmen unter dem Schlagwort Maastricht 2.0 erarbeitet (JG 2012 Ziffern 173 ff.; JG 2013 Ziffern 269 ff.). ABBILDUNG 13 Dieser Ordnungsrahmen folgt dem Leitgedanken, primr die Kri-senprvention und sekundr die Krisenbewltigung anzustreben, und besteht aus drei Sulen, geordnet nach der Ansiedlung von Verantwortung auf der euro-pischen Ebene:

Die Sule fr die Stabilitt des privaten Finanzsystems: Die Gefahr systemischer Finanzkrisen begrndet eine starke staatliche Rolle fr Regu-lierung und Aufsicht. Die Mglichkeit der Risikoverschiebung von der natio-nalen Ebene auf die gemeinsame Zentralbankbilanz macht die Einrichtung einer Bankenunion mit gemeinsamen Aufsichts- und Abwicklungsmecha-nismen erforderlich. Diese Sule wurde in den Reformen der vergangenen Jahre weitgehend verwirklicht. Allerdings sind zustzliche Reformen not-wendig, um die Bankenunion zu vollenden.

Die Sule fr die Krisenbewltigung: Der Umgang mit Liquiditts- und Solvenzkrisen von Staaten sollte explizit geregelt werden, insbesondere um zu verhindern, dass die EZB als Krisenmanagerin in die Pflicht genommen wird und dabei ihre Unabhngigkeit aufs Spiel setzen muss. Der Krisenme-chanismus sollte wie der ESM gemeinschaftlich Mittel zur Verfgung stellen, deren Freisetzung die Zustimmung der nationalen Regierungen erfordert

Abschnitt V Weiterentwicklung des Rahmenwerks


und strenge Konditionalitt vorsieht. Zustzlich soll er dafr Sorge tragen, dass Umstrukturierungen von Staatsschulden, wenn sie zur Wiederherstel-lung der Schuldentragfhigkeit ntig werden, geordnet verlaufen. Der Fall Griechenlands legt jedoch nahe, dass der Ausstieg eines Mitgliedstaats aus dem Euro als Ultima Ratio mglich sein muss.

Die Sule fr fiskalische Stabilitt: Die Fiskalpolitik sollte weitgehend in nationaler Verantwortung verbleiben. Die Mitgliedstaaten werden jedoch durch einen Dreiklang glaubwrdiger Regeln zur verantwortungsvollen Fis-kalpolitik angehalten: (i) Die Nicht-Beistandsklausel zur Strkung der Marktdisziplin stellt sicher, dass private Kreditgeber und nicht die anderen Mitgliedstaaten die Konsequenzen einer unsoliden Finanzpolitik tragen. (ii) Auf Grundlage der gemeinsamen Fiskalregeln des SWP wird die nationale Fiskalpolitik berwacht und Regelverste werden sanktioniert. (iii) Natio-nale Schuldenbremsen und eine Kontrolle ihrer Bindungswirkung verhin-dern den Aufbau bermiger ffentlicher Verschuldung. Die jetzt anste-hende Weiterentwicklung des Regelwerks sollte vor allem die Glaubwrdig-keit der Nicht-Beistandsklausel strken.

Das Konzept Maastricht 2.0 sieht darber hinaus vor, dass zentrale Aspekte wirtschaftspolitischen Handelns und der wirtschaftspolitischen Rahmensetzung, beispielsweise die Arbeitsmarktordnung, weiterhin in nationaler Verantwortung verbleiben.

ABBILDUNG 13

2. Verbleibende Lcken im Ordnungsrahmen 71. Die Reformen der vergangenen Jahre entsprechen im Wesentlichen dem Kon-

zept Maastricht 2.0. Eine Bankenunion sowie ein Krisenmechanismus wur-den eingefhrt. Durch Verschrfung des SWP wird die nationale Finanzpolitik verstrkt europisch kontrolliert. Die allgemeine Wirtschafts- und Fiskalpolitik

Ein stabiler Ordnungsrahmen fr den Euro-Raum: Maastricht 2.0

Nationale Verantwortung Europische Verantwortung

Fiskalpolitik Finanzmarktordnung

No-bail-out-Klausel

Strkungder Marktdisziplin

SVR-15-244

Reformierter Stabilitts-und Wachstumspakt

Prventiver undkorrektiver Arm

Fiskalpakt

NationaleSchuldenbremsen

Europische Bankenunion

AufsichtRestrukturierung undAbwicklungRestrukturierungsfondsAber: nationale Einlagen-sicherungsfonds

Flankierend:

Abschaffung der Privilegie-rung von Staatsanleihen inder Bankenregulierung

Krisenmechanismus

EuropischerStabilittsmechanismus(ESM)

Insolvenzregime fr Staaten

Verknpfungen:Finanzielle Begleitungvon Staatsinsolve

consequences from the greek crisis' - german economic experts

Documents

europischen ban

whrungsunion berwinden

entsprechende bertragung

institutionellen rahmens

bisherigen reformen

vorwort sondergutachten

hnliche entwicklungen

reformen des rahmenwerks