das öffentliche schuldenmanagement

Das öffentliche SchuldenmanagementDas öffentliche Schuldenmanagement

Controlling Audit

des Landes-Rechnungshof Vorarlberg

14. Oktober 2004

Paul A. Kocher Österreichische Bundesfinanzierungsagentur

[email protected]

Paul A. Kocher, Oktober 2004 2

Zur EinleitungZur Einleitung Bundesfinanzierungsagentur

Agentur als GmbH Treasury der Republik Verantwortlich für

Portefeuille von etwa Euro 140 Mrd Zinskosten von etwa Euro 6,5 Mrd Swapvolumen von etwa Euro 40 Mrd

Zusatzaufgaben Finanzierung von Ländern Derivativgeschäft für Länder und Kommunen Beratung von öffentlichen Einheiten

Staatlicher Schuldner privater Schuldner Permanente Schuldenposition Öffentlichkeit Risikotragfähigkeit differenzierter (Steuerhoheit, ALM etc.)

Eine Beobachtung Schuldaufnahme erfolgt zu Beginn meist ad hoc (Anlaßverschuldung) Bei einem längerfristige gehaltenen Portefeuille sollte aber auch auf eine klare Struktur und

einen disziplinierten Ansatz Wert gelegt werden Die Kosten eines nicht-adäquaten Debt Mangements oft vernachlässigt I.d.R. geht man mit einem Vermögen in gleicher Höher verantwortungsbewußter um ! Es fehlt auch an gängigen und umfassenden Performancenachweis


Zum InhaltZum Inhalt

Debt Management Code Organisatorisches Strategien im Debt Management

Zinssteuerung Währungssteuerung

Riskmanagement Planung & Limitwesen Performancerechnung & Berichtswesen Fallbeispiel Sermon

Aufwand gerechtfertigt, wenn Schuldenhöhe und Kosten für den Schuldner eine signifikante Bedeutung haben !


Die Verlockungen im Debt ManagementDie Verlockungen im Debt Management

Der Spread Spread = Zinsabstand zu einem Referenzzinssatz Je nach Laufzeit kann dieser unterschiedlich sein

Tilgungsträgerdarlehen Mittelaufnahme übersteigt Finanzbedarf Überschuss wird aktivseitig veranlagt Hoffnung auf „Selbstfinanzierung der Schuld“

Die positive Zinskurve Variable Geldmarktkondition meist tiefer als langfristige Fixzinskondition Zinskurve nicht immer ein guter Ratgeber (eher ein süßes Gift)

Die Fremdwährung dzt. In CHF und JPY tiefere Zinsen Medaille hat jedoch zwei Seiten

Man kann Verlockungen nachgeben, wenn man sich über negative Konsequenzen im klaren sein

Man sollte Verlockungen aber nicht unbedingt nachgeben, weil man sich scheinbar teurere Finanzierung nicht leisten kann !


Struktur des Debt ManagementsStruktur des Debt Managements

Portfoliomanagement

Debt Management

Währung DurationProgramme Derivate

Instrumente

Debt Management im Wandel: Vom Mittelaufbringer zum Portfoliomanager

Disziplinierte Finanzarchitektur erlaubt Planbarkeit Transparenz (politische Verantwortung !) Konzentration auf „Kerngeschäft“

Organisatorisches Vier Augen Prinzip Finanz Know How & Infrastruktur Klares Berichts- und Limitwesen


Strategien im Debt ManagementStrategien im Debt Management

Die Zielfunktion Bereitstellung der notwendigen Mittel Minimierung der Kosten und Einhaltung bestehender Risikolimite

Passiver Ansatz Position wird bei Verschuldung festgelegt und beibehalten langfristige Meinung zur Effizienz impliziert Ratenmodelle und illiquide Instrumente verwendbar I.d.R. keine derivativen Instrumente im nachhinein notwendig

ausser bei Überschreiten von Risikolimiten

Aktiver Ansatz Position wird nachträglich geändert

in Abhängigkeit von Finanzmarktentwicklung durch vorzeitige Tilgungen oder mit Hilfe von derivativen Instrumenten

Lediglich mittelfristige Meinung notwendig Erfordert Beobachtung der Position Verspricht aber auch höheren Handlungsspielraum und höhere Effizienz Management durch Ratenmodelle erschwert


Strategie / ZinspositionStrategie / Zinsposition

Grundidee: Mean Reversion Unsicherheit der Prognose

„schleichende“ Anpassung der Duration

Konflikt mit kameralistischer Betrachtung Steigung der Zinskurve kein wesentl. Faktor ! Umsetzung erleichtert durch Derivate

Tiefe Zinseni.d.R. positive Steigung

der Zinskurve

Hohe Zinseni.d.R. inverse Steigung

der Zinskurve

Strategie:lange Laufzeiten

Strategie:kurze Laufzeiten

Zin

sen

Zeit

Restlaufzeit

Zin

sen

Zinssteuerung = Durationsteuerung


Empirie zur ZinsentwicklungEmpirie zur Zinsentwicklung

Geld- und Kapitalmarkt im Euroland

2,00

2,25

2,50

2,75

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3,25

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1.02

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7.02

01.1

0.02

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1.03

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01.1

0.03

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1.04

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4.04

01.0

7.04

10 Jahre 3 Monate

Euro-Zinskurven

1,5

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4,0

4,5

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Aktuell in einem Jahr Ultimo 2006

Euro-Zinskurven

1,5

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e

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7 Ja

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8 Ja

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10 J

ahr

Aktuell

Aktuelle Zinskurve verleitet zum Kurzgehen

Kann falsches Signal geben:Gegenwart bisweilen kein guter Ratgeber

Bei steigenden Zinsen:Langgehen wäre richtig


Strategie / WährungspositionStrategie / Währungsposition

Derzeitige FX-Bestände 11,5 Mrd CHF rd 7 Mrd Euro rd. 5%

der Schuld 800 Mrd JPY rd 6 Mrd Euro rd. 4%

der Schuld

10 Jahressätze in Währungen

0,0%

1,0%

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3,0%

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5,0%

6,0%

7,0%

01

.06

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01

.04

.04

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01

.10

.04

Euro CHF JPY

Medaille hat 2 Seiten niedrigere Zinsen versus Aufwertungsrisken Break Even ist mit Wahrscheinlichkeiten

abzuschätzen


Empirie zur WährungsentwicklungEmpirie zur WährungsentwicklungJPY/Euro und Trend: Lfr.Entw.

80

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120

140

160

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200

220

240

260

280

300

31.1

2.7

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2.8

0

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2.8

2

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9

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2

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2.0

3

JPY/EURO Trend nach Regression

JPY/Euro und Trend: Mfr.Entw.

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105

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5.00

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JPY/EURO Trend nach Regression

CHF/Euro und Trend: Lfr.Entw.

1,40

1,45

1,50

1,55

1,60

1,65

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1,75

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1,85

1,90

31

.12

.79

31

.12

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31

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31

.12

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31

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.12

.84

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.03

CHF/EURO Trend nach Regression

CHF/Euro und Trend: Mfr.Entw.

1,40

1,42

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1,46

1,48

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1.00

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1.01

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1.02

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7.04

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9.04

CHF/EURO Trend nach Regression


Fremdwährungs-PortefeuilleFremdwährungs-Portefeuille

FW-Verschuldung nur, wenn Kupon niedriger als in heimischer Währung

Zinsgewinne haben Wechselkurs-bewegung meist überkompensiert

Manchmal hohe Volatilitäten In Summe Nettoeffekt mit derzeit gut Euro

7 Mrd deutlich positiv

Zinsersparnis und FW-Entw. p.a.

Nettoeffekt der FW-Aufnahme (PV)

Zinsersparnis und FW-Bewertungseffekt

0

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1.000

1.500

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in E

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86 88 90 92 94 96 98 2000 2002

FW-Entwicklung (+/- = Auf- bzw. Abwertung)

Zinsersparnis p.a. (nominell)

-1.000

0

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9.000

75 77 79 81 83 85 87 89 91 93 95 97 99 2001 2003

in E

uro

Mio

Finanzschuldentw. aufgrund FW-Bewertung (kumul.)

Kumulierte Zinsersparnis (PV)


RisikomanagementRisikomanagement

= mehrstufiger Prozeß Definition der Risikoarten Abschätzung des negativen Ergebnisses Limitarchitektur

Gutes Risikomanagement Totale Risikovermeidung

Gutes Risikomanagement Eingehen von leistbaren Risken

Risikoarten Zinsrisken Währungsrisken Kreditrisken Operationale Risken


ZinskostenrisikoZinskostenrisiko

5,0

6,0

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2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Zinszahlungen 2004-2011

Steady State Szenario FRA Szenario Risikoszenario

Durchschnittsverzinsung

4,00%

4,25%

4,50%

4,75%

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5,25%

5,50%

5,75%

6,00%

6,25%

6,50%

2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Zin

ko

ste

n in

% d

es

Po

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feu

ille

s

Steady State Szenario Risikoszenario FRA Szenario

= Risiko, dass die Zinszahlungen über erwartetes Niveau steigen Budgetrelevantes Risiko Berechnung mit statistischem Modell

Mit bestimmter Wahrscheinlichkeit werden maximale Kosten berechnet

Risikoquellen: Geldmarktposition Refinanzierung von fixverzinsten Positionen Fremdwährungsposition

Risiko gewinnt mit längeren Horizont an Dynamik


WertriskenWertrisken

Maximale Aufwertung p.a. mit Konfidenz von 95%

1,0

1,1

1,2

1,3

1,4

1,5

1,6

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2,2

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Jän.02

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Okt.03

Nov.03

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in M

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UR

= Risiko, dass der Wert einer Position steigt = Quasi Bilanzrisiko

Berechnung mit statistischem Modell Mit bestimmter Wahrscheinlichkeit wird maximale Aufwertung berechnet

Arten des Wertrisikos: Barwertrisiko

Kann bei Umschuldungen und vorzeitigen Tilgungen schlagend werden Bei Fixzinskondition, wenn Renditen sinken

Währungsrisiko Sichtbarer Effekte bei Aufwertung der Fremdwährungsposition

Messung des Währungsrisiko Beschreibung nicht über Stände sondern durch statistisches Modell

Value at Risk Wie groß ist maximale Aufwertung mit einer bestimmten Wahrscheinlichkeit in einem bestimmten Zeitraum ? Sichtbarer Vorteil der Diversifikation


KreditriskenKreditrisken

aus dem Kassageschäft Kurzfristige Veranlagung von liquiden Mittel meist kurzer Veranlagungshorizont Bonität der Bank kzfr. gut einschätzbar Volumen weitgehend konstant

aus dem Derivativgeschäft in der Regel Swaps und Termingeschäfte meist längerer Horizont (v.a. Swaps) Bonität der Bank lgfr. schwieriger einzuschätzen Wert des Swaps = unrealisierter Gewinn Wert des Swaps kann sich dramatisch ändern

Limitarchitektur basiert meist auf Einzellimits


Limitüberlegungen für PreisriskenLimitüberlegungen für Preisrisken Was ist ein gutes Limit ?

Es gibt leider hierzu keine Standardantwort Literatur des Riskmanagements noch konzentriert auf:

Risikoidentifikation Messung Regelwerk

Aber eine (mögliche) Standardfrage:Wann ist mein Überleben gefährdet ?

Weniger dramatisch: Wann ist meine Bonität gefährdet ? Wann muss ich Leistungen kürzen ? Wann muss ich Einnahmen steigern (= Steuern erhöhen) ?

oder noch einfacher: Wann kriege ich Probleme ?

Balance zu finden Konservatives Limit, das zu sehr einschränkt und Möglichkeiten (=Chancen) hindert Großzügiges Limit, das die Stabilität des Haushaltes gefährden kann


Finanzplanung & LimiteFinanzplanung & Limite

Planung sollte langfristig aufgesetzt sein Dynamik des Risikos sollte nicht zu unangenehmen Überraschungen führen

Risikopositionen in Relation zum Spielraum im Haushalt Kein Standardansatz möglich, sondern individuell zu lösen ! Klar zu kommunizieren Limitvorgabe durch das letztendlich verantwortlich Organ

Gründe für Limitüberschreitung Volatilität der Märkte Im FX-Bereich Aufwertung der Verbindlichkeit Aktives Nehmen von zu viel Risiko oder Irrtum

Was tun bei Limitüberschreitung ? vorweg bereits Klärung wenn Ursache ist Marktdynamik: möglicherweise tolerierbar wenn Ursache ist aktive Maßnahme oder Irrtum: Zurückfahren der Position


PerformancerechnungPerformancerechnung Warum überhaupt Performancerechnung ?

Ziel des Debt Managements = Kostenminimierung bedingt klare Strategien aber auch Bewertung der Strategie Ohne Kenntnis über Erfolg keine Chance zur Revision

Was ist Performance ? Kameralistisch: Zinskosten

Erfolge kann sich über Perioden verteilen Kaufmännisch: Gesamtkosten

= Zinskosten Barwertänderung

Effekt für Netto-Vermögensposition Netto-Vermögen = Aktiva – Verbindlichkeiten Letztendlich egal ob Aktiva oder Verbindlichkeiten

Positive Wertentwicklung ermöglicht Gewinnrealisierung

Sinnvoll im Vergleich zu einer Benchmark Schafft faire Bewertung Gibt verantwortlichem Organ Transparenz über Strategie


BerichtswesenBerichtswesen

Prinzipien des Berichtswesen Schriftlichkeit Klarheit Umfassende Betrachtung Inhaltliche Kontinuität Regelmäßigkeit Klare Berichtslinie Einbettung in finanziellen Planungsprozeß

Berichtswesen der ÖBFA Gesetzlich vorgeschriebene Berichte An Politik/BMF für Budgeteffekte etc. Monatsberichte an Aufsichtsrat etc.

Marktentwicklung Transaktionen Portefeuillestruktur mit Ausblick Performance Marktpreis- und Kreditrisken Tilgungsstruktur Anleihenmarkt


FallbeispielFallbeispiel

Daten einer Gemeinde leicht manipuliert Schulden: 17 Mio, Zinszahlungen: 0,4 Mio = 1,4% des Gesamtbudget (exkl.Raten) €-GM-Bindung: 36%, €-SMR-Bindung: 11%, €-fix:34%, CHF: 19%

FX Risiko überschaubar: FX-VaR = 120 TEUR = 3,7% der FX Schuld bzw. 0,7% der Gesamtschuld

€-Zinsen bis 2007: Erwartet und Risiko

2,00

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3,00

3,50

4,00

4,50

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5,50

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1.07

Risiko 3 M. Risko 5 J.

Erwart. 3M. Erwart. 5J.

Zinskostenrisiko deutlicherZinszahlungen in Euro

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2004 2005 2006 2007

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erwartet Risiko


SermonSermon

„Es ist die größte Kunst des Teufels, uns davon zu überzeugen,

dass er nicht existiert.“ (Baudelaire)

„Besser ein kleines Lichtlein anzünden,als über die Dunkelheit klagen.“ (Kocher)

das öffentliche schuldenmanagement

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