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IAE DE MONTPELLIER

DOSSIER

INGENIERIE FINANCIERE

MASTER SCIENCES DE GESTION

CEI / MPI

LES MONTAGES LBO

Dossier présenté par : Daniel MARTINEZ

Enseignant : M. STEPHANY

IAE DE MONTPELLIER Les montages LBO Année Universitaire 2006 / 07

Daniel MARTINEZ sur 37



IAE DE MONTPELLIER

DOSSIER

INGENIERIE FINANCIERE

MASTER SCIENCES DE GESTION

CEI / MPI

LES MONTAGES LBO

Dossier présenté par : Daniel MARTINEZ

Enseignant : M. STEPHANY



SOMMAIRE

INTRODUCTION..................................................................................................... 6 SECTION 1.

MECANIQUE ET CARACTERISTIQUES DES OPERATIONS DE LBO........... 8

1.11.11.11.1 Définition globaleDéfinition globaleDéfinition globaleDéfinition globale.................................................................................................................................................................................................................................................................................................................................................................... 8888

1.21.21.21.2 Processus autour de 4 effets de levierProcessus autour de 4 effets de levierProcessus autour de 4 effets de levierProcessus autour de 4 effets de levier.................................................................................................................................................................................................................................... 10101010

1.2.1 Levier financier...................................................................................... 10

1.2.2 Levier juridique ..................................................................................... 11

1.2.3 Levier fiscal ............................................................................................ 12

1.2.4 Levier social ........................................................................................... 13

1.31.31.31.3 Typologie des opérations de LBOTypologie des opérations de LBOTypologie des opérations de LBOTypologie des opérations de LBO............................................................................................................................................................................................................................................................ 13131313

1.41.41.41.4 Intervention de plusieurs acteursIntervention de plusieurs acteursIntervention de plusieurs acteursIntervention de plusieurs acteurs ............................................................................................................................................................................................................................................................ 15151515

1.4.1 Les investisseurs en fonds propres ........................................................ 15

1.4.2 Les prêteurs ............................................................................................ 16

1.4.3 Les mezzaneurs ...................................................................................... 17

1.4.4 Les managers.......................................................................................... 18

SECTION 2.

LES PROBLEMATIQUES RENCONTREES AU COURS DU PROCESSUS .....19

2.12.12.12.1 Sélection de l’entreprise cibleSélection de l’entreprise cibleSélection de l’entreprise cibleSélection de l’entreprise cible.................................................................................................................................................................................................................................................................................... 19191919

2.22.22.22.2 Evaluation de la cibleEvaluation de la cibleEvaluation de la cibleEvaluation de la cible .................................................................................................................................................................................................................................................................................................................................... 21212121

2.2.1 La méthode du Discounted Cash Flow (DCF) ..................................... 21

2.2.2 La méthode du multiple de l’EBIT (ENE) ou EBITDA (EBE) ............. 22

2.2.3 La méthode comparative....................................................................... 22



2.32.32.32.3 Réalisation du projet et création de richesseRéalisation du projet et création de richesseRéalisation du projet et création de richesseRéalisation du projet et création de richesse ........................................................................................................................................................................................ 23232323

2.3.1 Approche théorique : ............................................................................ 23

2.3.2 Impact économico-social ...................................................................... 24

2.3.3 Aboutissement du montage du point de vue des fonds....................... 25

2.42.42.42.4 Etape ultimeEtape ultimeEtape ultimeEtape ultime : sorti: sorti: sorti: sortie du LBOe du LBOe du LBOe du LBO ........................................................................................................................................................................................................................................................................................ 26262626

2.4.1 Sortie en bourse ou IPO (Initial Public Offer)..................................... 26

2.4.2 Cession à un industriel .......................................................................... 27

2.4.3 L’ultime recours, un LBO sur LBO....................................................... 28

SECTION 3.

LA PLACE DES FONDS DE CI DEDIES AUX LBO............................................ 29

3.13.13.13.1 Analyse rétrospective du CI en France pour 2006Analyse rétrospective du CI en France pour 2006Analyse rétrospective du CI en France pour 2006Analyse rétrospective du CI en France pour 2006 .................................................................................................................................................... 29292929

3.23.23.23.2 Eléments explicatifsEléments explicatifsEléments explicatifsEléments explicatifs : des séquelles du e: des séquelles du e: des séquelles du e: des séquelles du e----krachkrachkrachkrach ????................................................................................................................................................................ 30303030

3.33.33.33.3 Grands investisseurs en CIGrands investisseurs en CIGrands investisseurs en CIGrands investisseurs en CI : les levées de fonds 2005/2006: les levées de fonds 2005/2006: les levées de fonds 2005/2006: les levées de fonds 2005/2006................................................................................................ 31313131

3.43.43.43.4 Conséquences de l’essor du capitalConséquences de l’essor du capitalConséquences de l’essor du capitalConséquences de l’essor du capital----transmissiontransmissiontransmissiontransmission ............................................................................................................................................................ 32323232

3.53.53.53.5 Après la bulle Internet, une bulle LBOAprès la bulle Internet, une bulle LBOAprès la bulle Internet, une bulle LBOAprès la bulle Internet, une bulle LBO ????................................................................................................................................................................................................................ 33333333

CONCLUSION......................................................................................................... 34 BIBLIOGRAPHIE.................................................................................................... 36



INTRODUCTION

« Alliés à plusieurs banques d’affaires, les fonds américains KKR et TPG s’associent

pour mettre la main sur l’électricien texan TXU. Une opération d’un montant de 45

milliards de dollars, qui constitue un nouveau record mondial dans le capital-

investissement. »

Les Echos, 27 février 2007

Telle est l’actualité qui rythme la sphère financière et le monde des affaires Outre-

Atlantique et en Europe. L’ingénierie financière se place comme l’instrument majeur

au centre de ces opérations et va regrouper un ensemble de techniques visant à

optimiser les financements et la valorisation quand il s’agit de la reprise et de la

transmission d’entreprise notamment. Grâce à l’organisation des moyens de

financement, la faisabilité de la cession va être améliorée et les opérations de LBO

s’inscrivent parfaitement dans cette démarche.

Les transactions de type LBO ont été introduites en France depuis une vingtaine

d’année et les montants de capitaux mobilisés peuvent se compter en milliards. Il

s’agit d’une solution de transmission d’entreprise idéale lorsque l’on souhaite léguer à

ses proches la société familiale mais aussi si l’on veut céder une division complète

d’un groupe ou pratiquer une opération de Public to Private (P to P) pour se retirer

du marché coté.

La conjoncture actuelle qui limite les chances, pour une firme, d’accroître sa taille

critique de façon interne, l’oblige à passer par la croissance externe. Ceci explique le

développement récent des acquisitions d’entreprises par effet de levier. Il s’agit là

d’une technique financière qui vise à permettre à des personnes physiques ou



morales, qui ne bénéficient pas ou n’ont pas l’intention d’user de leurs ressources

financières, de racheter une entreprise en limitant leurs apports.

Ce type de transactions peut être étudié sous plusieurs aspects. D’une part, la

dimension s’intéressant davantage au système de contrôle et de gouvernance de

l’organisation ne doit pas être ignorée. En effet, les LBO sont des mécanismes visant

à modifier l’exercice du contrôle et de la prise de décision dans l’entreprise fondés

sur la collaboration intense entre managers et investisseurs. D’autre part, d’un point

de vue plus opérationnel, ils impulsent une nouvelle dynamique dans l’entreprise au

niveau financier et managérial en améliorant les performances. Tout ceci en

partenariat direct avec un acteur central : le capital-investissement.

Dans cette étude est donc présenté le mécanisme financier des opérations à effet de

levier avec un intérêt particulier pour les différentes problématiques pouvant

ressurgir au cours du processus. Il est question ici de comprendre l’engouement

généralisé des acteurs financiers du marché de transmission et en particulier des

capitaux-investisseurs.



SECTION 1. MECANIQUE ET CARACTERISTIQUES DES OPERATIONS DE LBO

1111....1111 Définition globaleDéfinition globaleDéfinition globaleDéfinition globale

Selon VERNIMMEN P., « un LBO ou Leveraged Buy-Out est le rachat des actions

d'une entreprise financé par une très large part d'endettement. Concrètement, un

holding est constitué, qui s'endette pour racheter la cible. Le holding paiera les

intérêts de sa dette et remboursera celle-ci grâce aux dividendes réguliers ou

exceptionnels provenant de la société rachetée. »

SCHEMA EXPLICATIF DU MONTAGE FINANCIER

Cette définition met en avant plusieurs éléments clés pour décrire ce genre

d’opération financière. La différence avec une acquisition classique réside dans le

financement du prix d’achat par la dette. Ainsi, le montage utilisé pour un LBO

permet d’acheter - aujourd’hui - une société dite cible avec les ressources qu’elle

Société Holding

Société Cible

Repreneurs

Dirigeants

Investisseurs

(CI / CR)

Banque

Dette senior

Investisseurs

Dette mezzanine

80M€ 20M€

80M€ 20M€

200M€

100M€



dégage à l’avenir - demain. Cela passe par l’endettement d’une société holding

spécialement créée qui remboursera sa dette grâce aux dividendes émis par

l’entreprise cible. A travers un tel montage, trois avantages clés en découlent :

� Diminution de l’apport personnel du repreneur

� Utilisation de financements mezzanine

� Déductibilité des frais financiers

Les besoins de trésorerie engendrés forcent les managers à céder les immobilisations

superflues, améliorer l’efficacité opérationnelle de l’entreprise et éviter les dépenses

d’investissement inutiles. En contrepartie des efforts réalisés, ces mêmes managers

bénéficient d’un accès privilégié au capital de la société (par le biais de stock-options

ou d’actions), ce qui leur donne de véritables motifs d’accomplir au mieux la mission

qui leur a été confiée et disposer d’une implication plus forte.

La plupart des opérations de LBO sont réalisées par des partenariats entre sociétés de

capital-investissement appelés aussi « conglomérats temporaires ». On parle de

conglomérats car il s’agit d’un portefeuille d’entreprises ayant plusieurs activités

dans différents secteurs indépendants. La dimension temporelle est importante car le

partenariat a une durée de vie limitée, en général dix ans. La suite logique étant,

pour ces investisseurs, de sortir en vendant ou en positionnant sur le marché

financier l’entreprise (IPO). Ce genre d’associations de fonds est aussi courant parmi

les entreprises de capital-risque (R. BREALY, S. MYERS & F. ALLEN).

Les LBO sont conçus pour forcer le changement dans les entreprises mûres. Leurs

avantages sont évidents :

• D’importantes primes d’encouragement sont distribuées aux managers,



• Pouvoirs de gouvernance et de contrôle concentrés

• Durée de vie limitée qui assure aux investisseurs que les cash-flows ne

pourront pas être investis de manière aléatoire.

Le processus de d’acquisition ou transmission par le service de la dette engage quatre

paramètres ou leviers principaux qui sont : le levier financier, le levier juridique, le

levier fiscal et le levier social (ou managérial).

1111....2222 Processus autProcessus autProcessus autProcessus autour de 4 effets de levierour de 4 effets de levierour de 4 effets de levierour de 4 effets de levier

1111....2222....1111 Levier financierLevier financierLevier financierLevier financier

C’est le levier que l’on retrouve dans la théorie financière classique et qui s’explique

par la différence entre le coût de la dette (kd) et la rentabilité économique obtenue

(Re). Lorsque ce mécanisme donne un résultat positif, alors l’effet de levier est

considéré comme positif. L’utilisation de l’endettement permet alors à l’entreprise

d’améliorer sa rentabilité. A l’inverse, lorsque la différence est négative du fait d’un

coût de la dette supérieur à la rentabilité intrinsèque du projet d’investissement, on

parle d’effet de massue.

Formule de l’effet de levier :

Rf = Re + D/CP (Re - kd)

Donc pour un investisseur voulant devenir actionnaire, si un projet est susceptible

de produire un gain supérieur au coût de la dette fixé par les institutions bancaires,



alors il peut décider du financement de son investissement par le recours à des

capitaux d’emprunt. De cette manière, il limite ses apports personnels en fonds

propres et peut améliorer la rentabilité de ses capitaux propres (ou rentabilité

financière notée Rf) : il s’agit là d’un des avantages clés de ce type de montages

financiers.

Néanmoins, la conséquence mécanique entraînée par l’effet de levier financier est le

risque de faillite lié à la dette à laquelle il a été fait appel. L’objectif est donc de

trouver un certain équilibre qui assure la pérennité de l’entreprise et une rentabilité

suffisante pour les actionnaires. C’est d’ailleurs ce même principe qui va s’appliquer

de fait aux montages LBO où les repreneurs qui vont racheter l’entreprise cible vont

devoir cerner avec précision la rentabilité de l’investissement : ce qui explique le

rôle fondamental de l’étude préalable réalisée sur la cible.

Les actifs, devant générer des free cash flows suffisamment importants pour

permettre le remboursement de la dette, et financés par cette même dette vont

rendre possible l’utilisation de cet effet de levier. Les actionnaires majoritaires, pour

assurer l’acquittement de la dette, alloueront par la suite les dividendes engendrés

par l’activité de la cible.

1111....2222....2222 Levier juridiqueLevier juridiqueLevier juridiqueLevier juridique

L’effet de levier juridique repose sur la création d’une société holding qui va

permettre de démultiplier le pouvoir de contrôle des actionnaires. Ces derniers

doivent détenir 50% plus un droit de vote pour pouvoir prendre des décisions sans

avoir à subir les contraintes des autres actionnaires. C’est le deuxième avantage clé

cité plus haut puisqu’une telle structure autorise l’actionnaire à minimiser sa mise de

fonds initiale tout en gardant la main sur le contrôle de l’entreprise. Au final,



l’investisseur est engagé financièrement dans la limite de ses apports et donc fixe par

la même occasion son niveau de risque.

1111....2222....3333 Levier fiscalLevier fiscalLevier fiscalLevier fiscal

Le levier fiscal est profondément lié au choix de la structure en holding. Il permet

une économie d’impôt substantielle en profitant du régime fiscal particulier

d’intégration. En effet, le montage LBO doit, a priori, occasionner d’une part, un

important bénéfice auprès de l’entreprise cible, et d’autre part, une perte liée aux

charges financières du remboursement de la dette auprès du holding. Grâce à cette

solution fiscale, le groupe (holding et cible) peut ainsi compenser le résultat

imposable obtenu par la cible par le déficit fiscal de la société holding.

Condition sine qua none :

Le holding doit détenir au moins 95% des actions de la cible.

Le choix d’un tel régime étant soumis à des conditions que tous les montages ne

peuvent pas satisfaire, le groupe pourra opter pour la solution alternative du régime

mère-fille. Cette solution procure aussi une économie d’impôt qui reste malgré tout

moins intéressante.

Cette optimisation fiscale implique l’Etat en tant que « partenaire » dans l’opération

de LBO. De ce fait, il prend part involontairement à la transaction avec la réduction

d’impôt autorisée dans ce type d’architectures.

Par ailleurs, une disposition du Code Général des Impôts ou amendement Charasse

prévue par l’article 223 B 6° limite l’intérêt apporté par l’intégration fiscale.



1111....2222....4444 Levier socialLevier socialLevier socialLevier social

Enfin, un levier ayant toute son importance dans une telle démarche de reprise par

LBO : le levier social. Les repreneurs-investisseurs cherchent à associer et impliquer

un maximum le management dans la réussite de l’opération. Pour cela, ils vont leur

proposer d’être actionnaire à part entière dans l’entreprise ciblée et les amener à

participer directement à la bonne performance à travers une politique

d’intéressement. Bien qu’ils soient minoritaires, ils vont quand même tenter de faire

une plus-value en vendant leurs actions dans les années à venir.

Pour parvenir à cette fin, il est important que l’entreprise atteigne un bon niveau de

création de valeur à moyen terme. Cela suppose donc une gestion rigoureuse de

l’exploitation et la participation des deux acteurs de la transaction à la définition des

stratégies à suivre. De plus, de manière à formaliser les rôles et instaurer

formellement la confiance entre eux, il est essentiel de concevoir un pacte

d’actionnaires qui va venir encadrer ces relations.

Ce dernier effet de levier fait par conséquent partie des facteurs essentiels à prendre

en considération dans la réussite du processus.

1111....3333 Typologie des opérations de LBOTypologie des opérations de LBOTypologie des opérations de LBOTypologie des opérations de LBO

Les opérations de reprise par effet de levier sont déclinables en plusieurs catégories.

Chacune va impliquer la participation ou non de l’équipe dirigeante déjà en place et

des salariés. C’est le cas notamment des transactions de type LBO (Leveraged Buy

Out) où les repreneurs sont les dirigeants actuels de l’organisation.



A l’inverse, lorsque les repreneurs décident de remplacer l’équipe dirigeante, on

parle alors de Leveraged Buy In ou LBI. Généralement, ce type de démarche est

engagé par des repreneurs externes à la société. Ceux-ci ne vont pas connaître avec

autant de précision l’entreprise et le secteur dans lequel elle évolue d’où

l’importance de la relation nouveaux dirigeants / investisseurs et leur évaluation de

la cible.

Dans le cadre des opérations où les salariés sont impliqués directement dans la

reprise de leur entreprise, on associe le terme « management » à l’appellation

LBO/LBI : ce qui donne LMBO pour Leveraged Management Buy Out et LMBI pour

Leveraged Management Buy In.

Des formes d’opérations de leveraged dites hybrides peuvent être rencontrées

comme notamment le Buy In Management Buy Out (BIMBO) où participent à la fois

l’équipe dirigeante actuelle et de nouveaux managers présentés par les investisseurs.

Autre opération exceptionnelle, le MEBO pour Management and Employees Buy

Out qui pose les managers et les employés comme acheteurs de l’entreprise par leurs

apports en fonds propres. Ou l’OBO (Owner Buy Out) qui donne l’occasion à un

chef d’entreprise de se vendre l’entreprise à lui-même pour bénéficier de liquidités

et faire entrer de nouvelles personnes dans le capital de manière à préparer une

succession par exemple.

Enfin, dans une optique stratégique de croissance externe, le Leveraged Build

Up (LBU) permet d’acquérir des entreprises et constituer un groupe industriel en

ayant recours à l’endettement. L’erreur à ne pas commettre : la surévaluation des

acquisitions qui entraînerait le paiement de charges supplémentaires trop

importantes.



1111....4444 Intervention de plusieurs acteursIntervention de plusieurs acteursIntervention de plusieurs acteursIntervention de plusieurs acteurs

Le LBO est généralement une opération d’envergure censée faire se rencontrer

divers acteurs ayant des objectifs de rendement et de rentabilité différents,

mesurables à partir du Taux de Rentabilité Interne (TRI), et plus ou moins averses au

risque.

1111....4444....1111 LLLLes investisseurs en fonds propreses investisseurs en fonds propreses investisseurs en fonds propreses investisseurs en fonds propres

Le capital-investissement fait partie des partenaires essentiels dans les opérations à

effet de levier. Il existe de ce fait des structures spécialisées qui ont vues le jour suite

au l’essor du marché au cours de ces dernières années de par la taille des opérations

et des profits engrangés. La fonction de ce capital-investissement dit de transmission

est de travailler aux côtés des repreneurs (équipe dirigeante) pour récupérer des

participations au capital de l’entreprise cible de l’opération. Nous retrouverons

principalement des sociétés de capital-risque (SCR) et des Fonds Communs de

Placement à Risques (FCPR) qui syndiquent des capitaux et dont la mission est

d’investir dans des projets d’investissement ayant de l’avenir. Le plus souvent, ces

fonds sont liés à des banques d’affaires ou des compagnies d’assurance ayant

remarqué l’attrait d’un tel marché. Pour un investisseur en fonds propres, la

principale motivation va être la plus-value qu’il va réaliser à terme. Il va donc

chercher à maximiser le retour sur investissement du projet en recherchant un TRI

élevé.

Nous pouvons distinguer deux types d’investisseurs :

• D’un côté, le capital-investisseur qui ne va pas chercher

à être majoritaire et contrôler la gestion de la société. Il



évite de cette façon d’être poursuivi en cas de procédure

judiciaire si l’opération est un échec mais accepte de

courir le risque.

• De l’autre, les sociétés spécialiste en LBO qui vont

s’immiscer dans la gestion de l’entreprise avec les

repreneurs pour les aider à mener l’opération en

donnant des conseils dans le management et les

orientations stratégiques. Ils mettent ainsi à disposition

des repreneurs leur expérience et leurs compétences

dans ce type d’opérations pour pouvoir au final aboutir

à la création d’une valeur suffisante qui leur permette

une sortie favorable.

1111....4444....2222 Les prêteursLes prêteursLes prêteursLes prêteurs

Pour un repreneur, les montages avec effet de levier permettent l’acquisition d’une

entreprise en minimisant les apports en fonds propres initiaux. Le prix d’acquisition

est donc équilibré par le recours à de la dette. Cette dernière émanant des

établissements bancaires. Cependant, du fait des caractéristiques de ce genre

d’opérations quant au risque et à la rentabilité, toutes les banques ne souhaitent pas

intervenir et y participer. Ce sont donc des branches spécialisées de grandes

institutions financières qui jouent ce rôle et qui mettent à la disposition des

acheteurs des dettes que l’on appelle « dettes seniors ».

Cette dette est engagée pour le moyen terme et organisée en tranches de manière à

étaler les durées de prêt. Ce mode de financement est prioritaire dans son

remboursement et passe avant le paiement des autres moyens mis en œuvre. Des



conditions spécifiques sont mises en place pour encadrer le financement notamment

par l’inclusion de covenants visant à contraindre l’emprunteur à rembourser les

intérêts et la dette par les remontées de dividendes.

De plus, chaque montage étant « unique en son genre », il est primordial que les

conditions de prêt soient correctement déterminées de manière à ce que l’entreprise

cible ait les capacités de rémunérer sa dette. C’est donc en fonction de la structure

financière décidée et des cash flows calculés préalablement que pourront être

établies ces paramètres de la dette senior. Par ailleurs, la société cible est plus fragile

face aux aléas conjoncturels de part sa trésorerie prélevée. Il faut en conséquence

tenir compte des besoins financiers par rapport à l’exploitation et aux volontés de

développement : ce financement vise donc des activités dont on connaît les besoins

capitalistiques et les rendements que l’on peut obtenir avec une prise de risque

élevée pour le prêteur.

1111....4444....3333 Les mezzaneursLes mezzaneursLes mezzaneursLes mezzaneurs

Une des spécificités des montages financiers de LBO est l’existence d’une catégorie

de financement intermédiaire : le financement mezzanine. Les fonds mezzanine ou

mezzaneurs vont s’intercaler entre les fonds propres apportés par les repreneurs

actionnaires et la dette senior. Ils prennent les risques que les banquiers n’ont pas

voulu courir et pour un coût inférieur aux capitaux propres. En outre, de part la

caractéristique de subordination de cette dette, son remboursement est réalisé après

celui des prêteurs banquiers (dette senior). Par conséquent, ce type de financement

représente un parfait levier d’action pour les investisseurs-repreneurs qui pourront

équilibrer la structure financière de l’entreprise de manière à limiter les coûts et les

risques avec leurs partenaires. Autre conséquence liée à la subordination à la dette

senior, une prise de risque plus élevée sur une durée plus longue qui vont



occasionner des exigences supplémentaires quant à la rémunération du capital mis à

disposition.

Concrètement, ce mode de financement qui vise à diversifier les sources, prend la

forme d’obligations à bon de souscription d’actions (OBSA) qui se compose :

• D’une part de dette rémunérée par des coupons sur les obligations

• D’une part de droit d’accès au capital

1111....4444....4444 Les managersLes managersLes managersLes managers

L’équipe dirigeant est responsable de la gestion opérationnelle de la société cible du

montage LBO. Selon le type d’opération, ces managers seront internes ou externes.

Déjà en exercice ou recrutés par les investisseurs repreneurs. Le choix entre ces

alternatives n’est pas neutre dans la réussite de la transaction dans le sens où un

manager ayant déjà eu des responsabilités dans l’entreprise et ayant aussi des

connaissances spécifiques du secteur sera plus à même de mener la direction vers le

succès : accroître la valeur de l’entreprise. D’ailleurs un portrait-type du repreneur

agissant dans le cadre d’un LBO a été esquissé dans un rapport d’OSEO, organisme

public d’accompagnement dans la transmission notamment, à partir d’une étude

réalisée sur 3000 dossiers représentatifs de 27000 entreprises suivies entre 1997 et

2004.

Maintenant que tous les intervenants ont été présentés avec les diverses possibilités

de montages à effet de levier, nous pouvons introduire les problèmes auxquelles il

faut faire face lors du lancement d’une telle opération. Ceux-ci vont d’ailleurs varier

selon les étapes du processus notamment par rapport aux aspects financiers.



SECTION 2. LES PROBLEMATIQUES RENCONTREES AU COURS DU PROCESSUS

Evaluer une entreprise est un exercice difficile et une bonne utilisation des

techniques d’évaluation n’est pas suffisante pour atteindre la parfaite exactitude. Le

but est de limiter un maximum le risque d’erreur lors de cette évaluation. C’est donc

dans cette logique que s’inscrit l’évaluateur (à savoir les repreneurs) qui doivent faire

le choix parmi les différentes méthodes existantes et faire le choix pour celle qui

conviendrait le mieux.

2222....1111 Sélection de l’entreprise cibleSélection de l’entreprise cibleSélection de l’entreprise cibleSélection de l’entreprise cible

Les montages LBO sont des transactions risquées et complexes qui demandent aux

investisseurs-repreneurs une analyse très approfondie préalable à leur engagement.

L’entreprise cible doit être étudiée sous tous les aspects de son organisation, et ce à

travers des entretiens ou due-diligence1 entre les différents acteurs qui vont agir au

cours de l’opération.

Cette étape est fondamentale avant d’entamer un processus de LBO puisqu’il faut

détenir toutes les informations stratégiques qui permettront de déterminer les

évolutions du secteur et de l’entreprise sur son marché. Grâce à ces entretiens, les

repreneurs peuvent évaluer la qualité des données fournies (par rapport à l’activité,

1 Lors du placement de titres financiers, la diffusion de l'information (activité récente de l'entreprise,

stratégie, perspectives…) est un paramètre essentiel et nécessaire à la bonne réussite de l'opération. Ainsi,

afin d'atteindre cet objectif, une série d'entretiens préalables entre les dirigeants de l'entreprise et la

banque et les avocats en charge de l'opération est organisée, afin de vérifier la cohérence de ces

informations. Cette série d'entretiens constitue ce que l'on appelle en franglais la due diligence. De la

même façon, lors de l’acquisition d'une entreprise, l’acheteur voudra procéder à des vérifications afin de

se faire une idée précise de la situation de l’entreprise. – (définition Vernimmen)



aux résultats, au patrimoine, à la situation financière) de manière à estimer la valeur

de la cible dans les meilleures conditions.

Par ailleurs, le capital dit immatériel, notamment les brevets, n’est pas négligé mais

extrêmement difficile à évaluer de par sa nature. Il faut néanmoins connaître en

partie l’image de l’entreprise par rapport à ses partenaires à l’extérieur (les quatre

forces de Porter) comme à l’intérieur de l’organisation (les collaborateurs).

Les investisseurs doivent faire face à des dues-diligences de plus en plus onéreux du

fait de leur externalisation auprès de cabinets d’audit spécialisés.

Aucune théorie ne permet de déterminer la cible parfaite pour une telle transaction

même si l’on peut poser plusieurs caractéristiques à considérer durant ce choix. Le

critère essentiel étant que la société rachetée soit capable de créer suffisamment de

cash flow de manière à pouvoir rembourser la dette engendrée. Cela suppose donc

de l’entreprise qu’elle ait une rentabilité élevée tirée de produits créateurs de forte

valeur ajoutée (produits vache à lait selon la typologie BCG) sur un marché stable et

prévisible à moyen/long terme.

En outre, pour un bon déroulement de la transaction, la dimension managériale doit

être prise en compte et suivre une certaine continuité malgré les bouleversements

probables que pourrait subir la structure organisationnelle par rapport à l’équipe

dirigeante.

Les remontées de dividendes vers la société holding doivent être établies en fonction

des flux de trésorerie restants suite aux nécessités de la cible en financements pour

son BFR, ses investissements d’exploitation et les dettes éventuellement déjà engagés

avant le lancement de l’opération : ce sont les free cash flows. On privilégiera par



conséquent les entreprises disposant d’un faible taux d’endettement et générant des

flux de trésorerie disponibles élevés.

2222....2222 Evaluation de la cibleEvaluation de la cibleEvaluation de la cibleEvaluation de la cible

L’évaluation d’une entreprise est une démarche complexe à appréhender car elle va

dépendre d’une multitude de paramètres à prendre en compte. A partir des dues

diligences, un diagnostic global est réalisé et permet d’avoir un aperçu quant aux

aspects qualitatifs de l’organisation dans son ensemble. Les techniques de

valorisation sont variées, nous nous intéresserons à celles le plus communément

utilisées par les professionnels du LBO.

2222....2222....1111 La méthode du Discounted Cash FlowLa méthode du Discounted Cash FlowLa méthode du Discounted Cash FlowLa méthode du Discounted Cash Flow (DCF) (DCF) (DCF) (DCF)

Les flux de trésorerie (Free Cash Flows) sont actualisés en fonction du coût du

capital2 (moyenne du coût des fonds propres et de la dette nette) qui est un taux

d’actualisation prenant en compte le risque de l’actif économique (actifs immobilisés

et BFR).

Ces flux sont estimés à partir du business plan réalisé pour une période pouvant aller

jusqu’à dix ans. La somme de ces flux et de la valeur résiduelle donnent finalement la

valeur intrinsèque de l’entreprise. La détermination du taux d’actualisation apparaît

comme fondamental parce qu’elle peut faire varier la valeur de l’actif de manière

significative.

2 CMPC - Coût moyen pondéré du capital : Le coût moyen pondéré du capital est le taux de rentabilité

minimal exigé par les pourvoyeurs de fonds de l'entreprise (actionnaires et créanciers) pour financer ses

projets d'investissement. Il représente le coût de financement global de l'entreprise. – (définition

Vernimmen)



Pour définir le taux d’actualisation, la théorie du MEDAF (Modèle d’Evaluation Des

Actifs Financiers) développée par W. SHARPE (1964) est utilisée et permet de

calculer le taux de rentabilité des actifs en fonction du risque.

2222....2222....2222 La méthode du multiple de l’EBIT (ENE) ou EBITDA (EBE)La méthode du multiple de l’EBIT (ENE) ou EBITDA (EBE)La méthode du multiple de l’EBIT (ENE) ou EBITDA (EBE)La méthode du multiple de l’EBIT (ENE) ou EBITDA (EBE)

Cette méthode est recommandée par l’AFIC et utilise comme base de travail

l’Earning Before Interest & Taxes (EBIT) qui correspond au résultat avant déduction

des charges financières et impôts, ou l’EBITDA, analogue à l’Excédant Brut

d’Exploitation.

La valeur de l’entreprise va être déterminée en fonction des dettes et de ce multiple

calculé à partir de critères tels que le potentiel de croissance du marché, la

rentabilité et le management. Sont donc prises en considération les deux dimensions

fondamentales dans une société : la rentabilité à travers le niveau d’activité, et la

structure financière par le biais des dettes financières.

2222....2222....3333 La méthode comparativeLa méthode comparativeLa méthode comparativeLa méthode comparative

L’approche comparative présume qu’un échantillon d’entreprises comparables ait été

constitué auparavant. Les critères de comparaison porteront essentiellement sur le

secteur d’activité mais il faudra s’assurer par la même occasion de leur pertinence

dans l’évaluation comparative. Cela sous-tend aussi que les paramètres d’exploitation

soient équivalents notamment quant à la taille de l’organisation, sa structure ou son

taux de croissance.

Cette technique d’évaluation a donc pour fondement la mesure de la valeur d’une

société par rapport à celles de ses concurrents sur le marché.



Au final, la valeur de l’entreprise peut être calculée à partir d’une de ces techniques

d’évaluation complémentaires : une fourchette de prix est établie. Cependant, le prix

réel à la conclusion de l’opération va être issu des négociations entre le vendeur et

l’acheteur en prenant en considération l’ensemble des facteurs préalablement

décrits, qu’ils soient quantitatifs ou qualitatifs.

2222....3333 RéalisationRéalisationRéalisationRéalisation du projet du projet du projet du projet et création de richesse et création de richesse et création de richesse et création de richesse

2222....3333....1111 Approche théoriqueApproche théoriqueApproche théoriqueApproche théorique ::::

C’est une problématique centrale dans les processus d’acquisition par LBO : la

transaction permet-elle la création de valeur ? Pour y répondre, M. Jensen (1986)

met en avant dans sa théorie l’importance de limiter les free cash flows pour éviter

les conflits d’agence à l’origine de destruction de valeur dans l’entreprise. Deux

mécanismes vont être utilisés pour modifier la structure financière et la

restructurer : d’une part, l’endettement, et d’autre part, les dividendes.

Dans une structure financière de LBO, l’existence d’une dette non négligeable assure

la distribution d’un niveau suffisant de dividendes de façon à ce que le holding

puisse rembourser les dettes engagées et payer les intérêts liés à ces dernières. Cette

dette, de part la dimension contractuelle, oblige à rediriger les FCF aux créanciers

avec qui l’entreprise a signé ses emprunts. De plus, le poids de cette dette dans l’actif

de l’entreprise contraint les dirigeants à une gestion financière rigoureuse et à être

performants, et donc avoir une activité productrice de richesse. Comme autre

élément qui joue un rôle dans la création de valeur, la fiscalité. L’intégration fiscale

va en effet permettre la déductibilité des intérêts générés par la dette ce qui permet

d’obtenir une économie d’IS importante.



Sous un autre angle, les opérations de LBO permettent de réduire drastiquement les

coûts d’agence des fonds propres du fait de l’implication du repreneur. Comme les

dirigeants détiennent à ce moment une portion très importante du capital, ils sont

susceptibles de fournir beaucoup plus d’efforts que lorsqu’ils étaient simplement des

employés.

Pour F. MODIGLIANI et M. MILLER, le mode de financement d’un actif

économique par capitaux propres et/ou dettes ne pèse pas sur sa valeur. Si l’on

applique ce raisonnement dans un LBO, une hausse du degré d’endettement de

l’entreprise va entraîner simultanément un risque supplémentaire pour l’actionnaire.

Il va donc demander plus de rentabilité à travers une meilleure rémunération par les

dividendes : à l’arrivée, aucune richesse n’a été créée. C’est la contrepartie du risque

financier encouru par les investisseurs.

2222....3333....2222 Impact économicoImpact économicoImpact économicoImpact économico----socialsocialsocialsocial

D’après une étude commandée par l’AFIC et menée par deux cabinets de consulting

(Constantin Associés et L.E.K. Consulting), les LBO seraient un facteur de

développement économique et de création d’emplois. Par un équilibrage adéquat

entre les capitaux propres et la dette, les entreprises ayant fait la cible de telles

transactions ont retrouvé les moyens suffisants pour investir sur de nouveaux

marchés ou de nouveaux produits et accroître leur niveau d’activité (+30% de chiffre

d’affaires sur les quatre premières années). Par ailleurs, 47% des managers sont

convaincus que l’impact des LBO sur la gestion opérationnelle de la société favorise

la création de valeur. Des outils de gestion plus performants sont conçus pour suivre

au mieux l’évolution à terme de l’entreprise notamment en matière de contrôle de

gestion.



Aussi, le rôle des investisseurs est indéniable puisque leurs apports ne s’arrêtent pas

aux capitaux. Ils participent à la gestion de la société en mettant à la disposition des

managers tout leur savoir-faire et leurs connaissances de manière à faire les meilleurs

choix stratégiques possibles.

D’autre part, les LBO, de part la nécessité qu’a l’entreprise de se développer pour ne

pas faire échouer l’opération, impose un accroissement des effectifs. Il atteint un

taux supérieur de près de 6 points par rapport à l’ensemble de l’économie française.

L’implication des salariés est de surcroît un facteur d’amélioration dans les relations

de gouvernance entre les parties prenantes. Leur participation au capital de la société

va venir renforcer la cohésion et la motivation du groupe : il s’agit là d’un levier

intéressant pour limiter les coûts d’agence.

2222....3333....3333 AboAboAboAboutissement du montage utissement du montage utissement du montage utissement du montage du point de vue des fondsdu point de vue des fondsdu point de vue des fondsdu point de vue des fonds

Les opérations de LBO n’ont pas pour simple vocation l’amélioration des

performances de l’entreprise cible. Leur rendement doit être suffisant pour

permettre aux fonds d’investissement de rémunérer leurs investisseurs : le TRI doit

donc être substantiel. De ce fait, le Private Equity (Capital-Investissement) et son

segment capital-transmission présentent des taux de rendement dépassant les 20%

annuels (soit 21,4% selon l’étude Enerst&Young-AFIC en 2004 contre 24% en 2003).

Des performances se situant au dessus du niveau de l’ensemble de la profession et

pouvant s’expliquer par la récente sortie de crise après l’éclatement de la bulle

Internet. En effet, le domaine des transmission/LBO avec celui du capital-

développement ont servis de structures d’investissement refuges et moins risqués

que l’amorçage et le capital-risque. Et faisant appel à des entreprises avec une

meilleure visibilité à long terme et qui leur assure une bonne rentabilité. Autre point



important à mettre en avant, la stabilité du segment des LBO par rapport au taux de

provisions et de pertes enregistrées à 11%. Comparé aux 60% et aux 32% du capital-

risque et du capital-développement respectivement.

2222....4444 Etape ultimeEtape ultimeEtape ultimeEtape ultime : sortie du LBO: sortie du LBO: sortie du LBO: sortie du LBO

La réussite d’une opération de LBO pour les investisseurs ayant participé réside dans

leur capacité de faire une plus-value importante en revendant l’entreprise au bon

moment. D’ailleurs, ils disposent de différentes modalités de sortie ayant des impacts

distincts selon les cas.

2222....4444....1111 Sortie en bourse ou IPOSortie en bourse ou IPOSortie en bourse ou IPOSortie en bourse ou IPO (Initial Public Offer) (Initial Public Offer) (Initial Public Offer) (Initial Public Offer)

Cette solution est envisageable lorsque la pérennité de l’entreprise est assurée avec

de bonnes perspectives de croissance et une rentabilité significative. Elle permet

d’avoir recours à l’épargne publique pour financer son développement et ses

investissements.

Cependant, une telle transaction n’est pas simple à mettre en place et toutes les

entreprises ne sont pas capables de faire face au cahier des charges pour y accéder.

En effet, les conditions d’entrée en bourse sont loin d’être aisées à satisfaire

notamment quant au placement minimum (2,5 millions d’euros minimum pour

Alternext par exemple) ou au pourcentage de capital mis sur le marché boursier

(25% au moins du capital).

Autres critères :

• Avoir une taille minimum



• Disposer d’un historique des évolutions de la croissance

• Evolution de la rentabilité

• Présentation de comptes certifiés

En outre, l’introduction en bourse met en avant plusieurs problématiques qui

demandent une attention particulière puisqu’elles peuvent mener à un échec de la

transaction dans le cas contraire. Ces problématiques découlent directement des

relations entre les différents acteurs d’une telle opération à savoir : l’entreprise, les

investisseurs et les intermédiaires-introducteurs.

P. SENTIS aborde cette thématique dans la Revue Française de Gestion

(Septembre/Octobre 2005) pour montrer les possibles points d’inflexion et de

discordance dans ce processus particulièrement sensible dans le cycle de vie d’une

entreprise. Il met surtout l’accent sur l’asymétrie informationnelle, la dimension

coût/prix et la résurgence de conflits d’agence. Les conséquences étant une possible

sous-évaluation de la société candidate ou une performance finalement insuffisante.

Enfin, l’éclatement de la bulle Internet quelques années après la création récente du

Nouveau Marché a créé un sentiment de méfiance vis-à-vis des sorties en bourse de

ce genre d’entreprises à faible capitalisation.

2222....4444....2222 Cession à un industrielCession à un industrielCession à un industrielCession à un industriel

Ce type de sortie est classique pour un LBO et consiste en la revente de la société

cible à un concurrent ou à tout autre groupe intéressé par une intégration

horizontale ou verticale de ses activités.



L’avantage majeur réside dans le fait que les investisseurs peuvent se dégager

intégralement du capital investi en bénéficiant d’une excellente valorisation de

l’entreprise. Cette dernière est le fruit des possibles synergies que l’acheteur peut

rencontrer avec la cible et entraîner son intérêt pour l’acquisition.

Une telle solution a des répercussions sur le management et peut engendrer par la

même une certaine hostilité au changement. En effet, l’équipe dirigeante se voit le

plus généralement privée de liberté dans ses décisions et même remplacée par le

nouveau repreneur dans certains cas. Toutefois, de plus en plus d’investisseurs

décident de conserver l’équipe en place et prévoient même à l’avance le prix et le

profil du repreneur3.

C’est donc un choix stratégique qui implique que l’acquéreur sache pertinemment

les conséquences de l’opération et face un choix extrêmement sélectif de l’offre. Les

acheteurs potentiels ne sont, en conséquence, pas forcément au rendez-vous malgré

les caractéristiques favorables des entreprises de ce type.

2222....4444....3333 L’ultime recours, uL’ultime recours, uL’ultime recours, uL’ultime recours, un LBO sur LBOn LBO sur LBOn LBO sur LBOn LBO sur LBO

Cette issue peut être définie comme la cession de l’entreprise non pas à un industriel

mais à un autre fonds. Les investisseurs initiaux sont ainsi substitués par de nouveaux

investisseurs financiers et un nouveau montage LBO est conçu : c’est un LBO

secondaire. Cette technique a vu le jour suite aux difficultés rencontrées pour

trouver un nouvel acheteur intéressé que ce soit au niveau des industriels ou des

marchés cotés. On privilégiera ce choix si l’on considère que les possibilités de

continuer à créer de la valeur sont plus que satisfaisantes et améliorables.

3 F. VIDAL, Les LBO secondaires, un mode de cession promis à un bel avenir en France, Les Echos, 21

novembre 2000, p.34



SECTION 3. LA PLACE DES FONDS DE CI DEDIES

AUX LBO

Le capital-investissement (ou private equity) joue un rôle prépondérant dans la

sphère financière et de manière plus nuancée dans des opérations à effet de levier.

Ce marché s’est développé en France au début des années 80 et durant les années 90

avec les multiples restructurations de grands groupes qu’on connut divers secteurs

d’activité. Depuis, on assiste à la professionnalisation du segment de la transmission

avec un intérêt accru de grandes firmes de l’investissement provenant des Etats-Unis

notamment. Ce pays étant à l’origine des premières opérations de ce type et ayant

une forte culture entrepreneuriale et financière de ce point de vue.

3333....1111 Analyse rétrospective du CIAnalyse rétrospective du CIAnalyse rétrospective du CIAnalyse rétrospective du CI en France pouren France pouren France pouren France pour 2006 2006 2006 20064444

Le marché du capital-investissement français est particulièrement dynamique. Des

records sont battus tous les ans en termes de montants investis et de fonds levés

quelque soit le stade de développement. C’est ce qui apparaît dans le dernier état des

lieux réalisé par l’AFIC et PWC pour l’année 2006 où les investissements tout

segment confondus ont augmenté de +25,9% entre 2005 et 2006. Il en va de même

pour le nombre d’entreprises concernées par cette progression avec néanmoins un

bémol pour le capital-risque qui enregistre une baisse des projets soutenus (-5,1%

entre 2005 et 2006).

C’est un problème latent pour le CI que de voir le capital-risque à la traîne alors que

l’ensemble de la profession montre des résultats plus que satisfaisants. En effet, de

part le poids des opérations de type LBO, les contre-performances réalisées par le CR

4 AFIC – L’activité des acteurs français du Capital Investissement en 2006, 13/03/2007



ne transparaissent pas plus. Il s’agit là d’un comportement que les investisseurs

européens et américains ont peu à peu adopté en Europe puis en France notamment.

Les fonds ne servent plus à soutenir la création et le lancement des entreprises. Ils

s’inscrivent dans une logique purement financièrement de création de valeur visant

à maximiser leur plus-value. A partir de là, on se rend compte que les structures de

CR, comme les SCR et les FCPR, ne dédient plus leurs fonds au financement des

opérations auxquelles elles sont destinées : on déserte le CR au profit d’activités plus

rémunératrices, les LBO. Comment expliquer cette orientation ?

3333....2222 Eléments explicatifsEléments explicatifsEléments explicatifsEléments explicatifs : des séquelles du e: des séquelles du e: des séquelles du e: des séquelles du e----krachkrachkrachkrach ????

Une tendance de fond caractérise le marché du private equity :

• Multiplication du nombre de fonds spécialement dédiés aux opérations à effet

de levier ;

• Accroissement des fonds disponibles

• Les institutionnels allouent de plus en plus d’actifs vers le capital-

investissement.

C’est la rentabilité sur le long terme des transactions sur des entreprises non cotées

qui va servir de base pour expliquer l’engouement pour le CI ces dernières années.

En outre, de part une conjoncture économique morose, de plus en plus

d’investisseurs ne trouvent plus d’intérêt dans le marché des large caps où la

visibilité est réduite à moyen terme et les cibles moins nombreuses et plus chères.

Quant aux secteurs d’activité économiques, on constate désormais un déplacement



des investissements vers des secteurs dits de la vieille économie aux dépens des TIC

ou des BioTechs par exemple.

Performances en fonction des secteurs d’activité

Néanmoins, « en janvier, ce sont plus de 100 millions d’euros qui ont été apporté aux

jeunes pousses hexagonales, principalement dans les sciences de la vie, l’Internet et

les logiciels, selon le baromètre de Capital Finance »5.

3333....3333 Grands investisseurs en CIGrands investisseurs en CIGrands investisseurs en CIGrands investisseurs en CI : les levées de fonds 2005/2006: les levées de fonds 2005/2006: les levées de fonds 2005/2006: les levées de fonds 2005/2006

Le CI dispose de multiples sources pour financer ses fonds et une évolution

importante est à noter : la part des personnes physiques et des fonds de fonds ont

augmenté remarquablement entre les deux années étudiées.

5 GAY P-A, La France retrouve le goût du risque, Les Echos, 07/02/2007



Les premières sources étant toujours les banques et les compagnies d’assurances.

3333....4444 Conséquences de l’essor du capitalConséquences de l’essor du capitalConséquences de l’essor du capitalConséquences de l’essor du capital----transmissiontransmissiontransmissiontransmission

Nous avons donc un marché des LBO qui arrive à maturité et qui s’y adapte en

fonction des aléas. Mais l’industrialisation de ce marché pourrait amener une

réduction des performances moyennes en raison de la concurrence à laquelle se

livrent les fonds sur les mêmes dossiers. On parle même de bulle spéculative.

Nonobstant, le développement de telles techniques d’acquisition d’entreprises, de

restructuration de groupes et leur financement, aura occasionné une nouvelle

manière de voir tout ce qui tourne autour de la thématique du capital-

investissement. En effet, cela a entraîné la mise au point d’une technique financière

visant à optimiser le levier financier dans une optique de création de valeur à moyen

terme. De plus, une nouvelle façon de voir la gouvernance d’entreprise a vu le jour.

Le management intervient donc directement dans l’affaire et joue un rôle central

dans le déroulement de l’opération en coopérant directement avec les investisseurs /

actionnaires : c’est une logique de collaboration et de confiance mutuelle. Enfin, le



CI se place comme alternative claire parmi les acteurs du financement des

entreprises. Ceci en ayant prouvé leur efficacité quant à la rentabilité de leurs

investissements comparés à celle de la Bourse notamment.

3333....5555 Après la bulle Internet, une bulle LBOAprès la bulle Internet, une bulle LBOAprès la bulle Internet, une bulle LBOAprès la bulle Internet, une bulle LBO ????

La rentabilité exceptionnelle obtenue par le PE dans l’ensemble des transactions

menées ces dernières années pourrait cacher un prochain éclatement de la bulle

LBO.

En effet, plusieurs facteurs sont sources d’inquiétude notamment :

• l’accroissement incessant des montants levés puis investis sur des opérations

de plus en plus importantes ;

Et

• la raréfaction de cibles potentielles : difficulté de trouver des entreprises

générant une trésorerie suffisante sur des marchés stables.

Cette surperformance de la transmission porte de plus un coup dur aux initiatives de

création d’entreprise. Ainsi, le dynamisme de ce marché favorise l’essor global du CI

mais n’améliore pas l’attrait pour d’autres stades de développement nécessitant

autant, si ce n’est plus, de capitaux pour leur évolution.



CONCLUSION

Les opérations de reprise par effet de levier apparaissent finalement comme des

alternatives plutôt intéressantes pour engranger de belles plus-values comparé aux

activités sur les marchés boursiers. La spécificité étant le rachat d’une entreprise en

ne mettant sur la table qu’une part minime du prix de vente. Ceci dit, ce type de

transaction comporte un risque très élevé pour les repreneurs-investisseurs et

dirigeants. D’où l’importance des étapes d’analyse et d’évaluation de l’entreprise

potentiellement cible et des démarches visant à estimer les remontées de flux.

Par ailleurs, les conséquences du point de vue opérationnel sont incontestables. La

réussite reposant pleinement sur l’équipe dirigeante et leur management de la

situation. Leurs compétences sont donc mises à rude épreuve pour pouvoir à la fois

créer les flux suffisants tout en ayant la pression de la dette. C’est ici qu’intervient un

des acteurs principaux : le capital-investisseur. Ce dernier ne restant pas passif et

dans l’attente de résultats et de rendement. En effet, il participe activement dans la

définition des orientations de l’entreprise et met à la disposition des managers leurs

compétences et savoir-faire pour mener à bien leur mission.

Au final, le segment de la transmission par LBO s’est imposé dans la profession du

capital-investissement ces dernières années avec la multiplication des opérations de

grande envergure et sur les PME/PMI. Les levées de fonds dédiés à ce marché ne

cessent de s’accroître et montrent le dynamisme des intervenants aux Etats-Unis

comme en France. Mais cet enthousiasme pour les plus-values générées avec les LBO

n’est pas sans faille. Ainsi, le risque d’une part que le marché s’effondre dans les

prochaines années ne faiblit pas. D’autre part, beaucoup se posent des questions sur

les conséquences réelles des LBO sur les entreprises. Y a-t-il vraiment une création



de valeur ? Est-ce l’emploi est protégé et développé ? Autant de questions qui restent

sans recevoir de réponses précises.



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