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205-S08
5 DE AGOSTO DE 2002
JEREMY COTT
Dressen
La compañía
John Lynch, presidente y director ejecutivo de Dressen, estaba exaltado por la
llamada telefónica de Warburg Pincus Ventures. Él había temido que la división de
mobiliario de oficina fuera vendida por Westinghouse a un comprador estratégico y
que una historia de dieciocho años de dirección inestable y estrategia errática se
perpetuara.
Tabla 1 xxx Historia de Dressen
1938 1977 1983 1986 1989 1990 1993 1993 1995 Fundación de Dressen by Hans
and Florence Dressen Dressen es adquirida por General Felt Industries Oferta
pública inicial de un tercio de las acciones ordinarias de Dressen a $16 dólares
General Felt Industries toma a Dressen y la hace privada a $12 General Felt
Industries vende Dressen a Westinghouse Electric Westinghouse integra Dressen
a su división de mobiliario para oficina Westinghouse pone a Dressen “a la venta”
Westinghouse pone a Dressen fuera del mercado Westinghouse busca un
comprador estratégico para Dressen
El propósito de la llamada telefónica fue directo. ¿Se mantendría el Sr. Lynch
como director ejecutivo si Warburg Pincus Ventures arreglase una compra con
capital externo de la división de Dressen a un precio de $560 millones de dólares?
La compra involucraría una deuda substancial que podría incomodar a algunos
clientes y empleados mientras, al mismo tiempo, alentaba a la competencia. Su
viabilidad dependería de la continuidad en el éxitodel programa de reconversión
iniciado en 1994, así como también de una sana economía y una fuerte demanda
de mobiliarios para oficina. Los riesgos eran substanciales, pero también lo eran
los beneficios de escapar a la burocracia de Westinghouse o de algún comprador
estratégico.
__________________________________________________________________
______________________________________________
El caso de LACC número 205-S08 es la versión en español del caso de HBS
número 200-041. Los casos de HBS se desarrollan únicamente para su discusión
en clase. No es el objetivo de los casos servir de avales, fuentes de datos
primarios, o ejemplos de una administración buena o deficiente. Copyright 2005
President and Fellows of Harvard College. No se permitirá la reproducción,
almacenaje, uso en planilla de cálculo o transmisión en forma alguna: electrónica,
mecánica, fotocopiado, grabación u otro procedimiento, sin permiso de Harvard
Business School.
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205-S08
Dressen
La historia reciente
Westinghouse Electric Corporation1 había creado Dressen adquiriendo a The
Shaw-Walker Company en 1989 por $68 millones de dólares, Reff Inc. en 1989
por $100 millones de dólares, y Dressen International en 1990 por $211 millones
de dólares, y combinándolas con la división de Sistemas Mobiliarios
Westinghouse, establecida en 1963. Uniendoestas cuatro compañías bajo el
nombre Dressen, Westinghouse creó un negocio con una línea completa de
mobiliarios para oficina, y una marca reconocida internacionalmente. Por
aproximadamente 60 años, Dressen había sido ampliamente reconocida como
líder en el diseño, con productos exhibidos en los principales museos de arte del
mundo, incluyendo 30 piezas en la colección de diseño permanente del Museo de
Arte Moderno de Nueva York. Sus productos, reconocidos por la alta calidad e
imagen sofisticada, fueron diseñados para proporcionar valor en base a la
funcionalidad, flexibilidad, desempeño confiable, y estética perdurable. Sin
embargo, Westinghouse falló en tomar las acciones necesarias para reducir
costos e integrar las cuatro compañías, dejando a Dressen con cuatro oficinas
administrativas de apoyo separadas y una infraestructura corporativa capaz de
soportar mil millones de dólares en ventas. Además, por recomendación de los
consultores externos, la dirección anterior consolidó parte de los canales de
distribución de la compañía eliminando el 60 % de los distribuidores (incluyendo la
mayoría de los distribuidores de Shaw-Walker) y una parte considerable de la
fuerza de ventas de Reff y ShawWalker. La responsabilidad por los esfuerzos de
ventas de las compañías combinadas se asignó a la fuerza de ventas de Dressen
Internacional, que tenía fuertes vinculaciones con la comunidad de arquitectos y
diseñadores pero poco conocimiento detalladosobre la gama completa de
productos. Las ventas de los productos de Shaw-Walker cayeron dramáticamente
entre 1991 y 1993 y jamás se recuperaron. En 1995, todas las líneas de producto
de Shaw-Walker restantes se discontinuaron. Las iniciativas de consolidación de
distribuidores y fuerza de ventas frustraron y desilusionaron la fuerza de ventas de
Westinghouse Furniture System y de Dressen Internacional, causando una
considerable rotación de empleados, resentimiento y desconfianza entre las
compañías, y una pérdida mayor aún de ventas. Las ventas decayeron 14% en
1992 a pesar de un 5% de aumento en embarques a la industria. Westinghouse
respondió a la situación poniendo a Dressen "a la venta". Como resultado, se creó
ansiedad al estar “en el mercado”; los empleados se desmoralizaron aún más y los
competidores obtuvieron contratos corporativos enfatizando la confusión e
incertidumbre en torno a la situación de Dressen. Los ingresos de Dressen
disminuyeron de $671 millones en 1991 a $508 millones en 1993 –un período
durante el cual los embarques de mobiliarios para oficina en Estados Unidos
crecieron a una tasa de 5,7% anual.
1 Westinghouse Electric fue una famosa y antigua corporación industrial y sus
negocios más grandes estaban en la industria de la defensa, electrónica y
servicios financieros.
2
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Dressen
205-S08Embarques de mobiliario de oficina en los Estados Unidos (en millones de
dólares)
$10,000 $ 8,000 $ 6,000 $ 4,000 $ 2,000 $ 0 71 73 75 77 79 81 83 85 87 89 91 93
95
Las ganancias operacionales se derrumbaron pasando de $30 millones en 1991 a
una pérdida de $32 millones en 1993 –un cambio de $62 millones en dos años; y
se generó una cultura de falta de colaboración y de acusaciones. (Vea Anexo 1
para el desempeño de Dressen.) Westinghouse, que estaba desesperada
tambaleándose por las pérdidas multimillonarias en su subsidiaria de servicios
financieros, decidió que el negocio de mobiliario para oficinas no era de su agrado.
“Fuera del mercado”
Las ofertas para Dressen eran pocas y muy por debajo de su valor contable. La
dirección de Westinghouse era renuente a informar una pérdida substancial y puso
a Dressen “fuera del mercado” en diciembre de 1993. Burton B. Staniar, entonces
presidente y director ejecutivo de Westinghouse Broadcasting, fue nombrado
presidente y director ejecutivo de Dressen. Reclutó inmediatamente a John H.
Lynch como vicepresidente, y en 1994 iniciaron un gran programa de
transformación y reestructuración. (Ver Anexo 2 para un resumen descriptivo de la
dirección.) Como parte de estos esfuerzos de reestructuración, se administró
desde base-cero cada dólar y cada empleado de Dressen. Basado en este
análisis, se centralizaron funciones administrativas, se eliminaron los gastos
generales duplicados, se simplificaron yautomatizaron ciertos procesos
industriales, se estandarizaron ciertos componentes, se consolidaron algunas
instalaciones industriales, y se centralizaron las compras. Al principio, los gerentes
de operaciones pensaron que los objetivos en cuanto a la cantidad total de
empleados y los presupuestos eran absurdos; pero cuando Dressen reportó una
ganancia por primera vez en años en el primer trimestre de 1995, el presupuesto
de base-cero ganó un número creciente de adeptos. La dirección también contrató
a un director administrativo para Europa y recortó la infraestructura europea de
Dressen a un nivel acorde con su volumen de ventas ($63 millones de dólares),
reduciendo enormemente los costos con el cierre de plantas y salones de
exposición, eliminación de personal en exceso, y mejoras en costos de
fabricación. Los ahorros anualizados se estimaban en $62 millones de dólares,
aunque sólo entre $30 y 35 millones de dólares ocurrieron durante 1995 –
mayormente durante la segunda mitad del año. (Ver Anexo 3 para un listado de
los principales ahorros en los costos.) En un año, el total de los empleados se
redujo en 15,9 %, llegando a 3.700 personas. Las iniciativas del programa de
reconversión también incluyeron: • Gerencia de línea de productos. Por primera
vez en su historia, Dressen instituyó la medición de rentabilidad y responsabilidad
de los gerentes a nivel de producto, planta y clientes. Cada producto fue evaluado
por su rentabilidad ymercado potencial, y se discontinuaron todas las líneas de
producto que estaban perdiendo dinero a nivel de margen bruto. Se inició una
nueva política de precios con el objetivo de hacer rentable cada producto y la
relación con el cliente. Se redefinieron las comisiones de ventas para premiar
solamente el crecimiento de
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Dressen
ventas rentables. Los descuentos que producían un margen bruto por debajo del
apuntado como objetivo, requerían la aprobación de la dirección. • • Posición
competitiva mejorada de sus productos. Virtualmente cada producto de línea fue
modificado o mejorado, y se aceleró el desarrollo de nuevos productos. Foco en
crecimiento de ventas. El crecimiento de las ventas se renovó entrenando a la
fuerza de ventas para vender de manera cruzada otros productos, y reenfocándola
en la base instalada para sistemas de oficina, estimada en $4.000 millones de
dólares, que tenía la compañía. Incentivos. La dirección instituyó programas de
incentivos para premiar a los gerentes de producto, gerentes de planta y gerentes
departamentales con bonificaciones en efectivo equivalentes al 100% de su salario
básico cuando se lograsen los objetivos de costos y márgenes brutos específicos,
y para hacerlos responsables por déficits. Por ejemplo, los gerentes de producto
eran responsables por un monto objetivo endólares de ganancias brutas; los
gerentes de planta por un monto en los costos basado en un presupuesto flexible;
los gerentes de ventas por una combinación de ingresos por ventas, descuentos
otorgados, y gastos de ventas. Reuniones mensuales de desempeño. En 1995, se
iniciaron reuniones mensuales para discutir los resultados del mes anterior. Lynch
se reuniría con los cuarenta directores durante los 7 a 10 días subsiguientes al
cierre del mes, apoyado con un análisis de ventas y de variaciones de costo por
planta, producto, línea y región de ventas. Inicialmente, el propósito principal era
asegurar que los gerentes entendieran los factores más influyentes en el costo y
sus interdependencias. “Para conocer su negocio debe conocer su estructura de
costos.” Las reuniones también ayudaron a reconstruir la confianza, el sentido de
trabajo en equipo, un interés común en la resolución de problemas, y una
creciente creencia de que la transformación de la empresa sería un éxito.
•
•
Regresando al “Mercado”
La decisión de Westinghouse de regresar a Dressen al mercado a fines de 1995
no debería haber sido una sorpresa. Michael Jordan, que había reemplazado a
Paul Lego como director general en 1993, estaba determinado a apostar el futuro
de la compañía en la industria de las transmisiones. La adquisición en efectivo de
CBS en agosto de 1995 por $5.400 millones de dólares, había resentido un
balance ya debilitado. Con un crédito provisionalde $2.000 millones de dólares por
vencer a fines de febrero de 1996, todos los negocios que no fuesen los
principales eran candidatos para la venta. Tabla 1 Westinghouse Electric
Corporation
1990 19% 2,7 A2 $24-$39 2634 1993 64% 1,5 Ba1 $13-$17 3754 1995 84% 1,2
Ba1 $12-$18 5117
Deuda % Capital Interés Calificación de deuda Precio de Acciones Dow-Jones
Industrial
La división de Dressen era la estrella de Westinghouse en el tercer trimestre de
1995. Las ventas aumentaron 10% con respecto al trimestre anterior, y el ingreso
operativo (EBIT) alcanzó 12% de las ventas. Con la continuación de una fuerte
ganancia durante los primeros dos meses del cuarto trimestre, un comprador
estratégico como Herman Miller estaría deseoso de pagar de $500 a $600
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Dressen
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millones de dólares. Un analista comentó: “Westinghouse tenía que vender algo
que fuese atractivo. Dressen era atractiva. “2 (Ver Anexo 4 para información sobre
compradores estratégicos.)
La propuesta de compra
A fines de noviembre, Westinghouse se acercó a Warburg Pincus Ventures, una
firma líder en capital privado, para determinar su interés en realizar una oferta por
Dressen. La velocidad era esencial. Una propuesta de compromiso firmada debía
ser entregada antes del 31 de diciembre, ya que Michael Jordan estaba ávido por
anunciar la exitosaventa en su carta a los accionistas en 1995 y en una reunión
con los inversores a comienzos de enero. La financiación con deuda y capital
necesitaría ser finalizada sin el apoyo de los estados financieros auditados de fin
de año. Después de un mes de estudio intensivo y grandes discusiones con la
dirección de Dressen, Warburg Pincus Ventures propuso un precio de $565
millones de dólares, a ser financiado como sigue: (Ver Anexos 5 y 6 para los
términos específicos y para información de mercado de capitales.) Tabla 2
Propuesta de financiación de compra
Fuente Préstamos Notas subordinadas Capital Total Costos de transacción Neto a
Westinghouse $ en Millones $260 165 160 $585 20 $565
La transacción produciría $340 millones de valor de fondo de comercio,
amortizable en forma lineal por cuarenta años en los informes financieros de
Dressen. De este monto, $300 millones se amortizarían por un período de quince
años por razones fiscales bajo una deducción 338(h)(10). Sin embargo, Warburg
Pincus Ventures y los bancos eran reacios a proceder sin tener certeza si Lynch y
Staniar permanecerían en Dressen.
Prospectos de Ventas
La decisión de avanzar sobre la compra dependía substancialmente de la
sustentabilidad de la reconversión, de las perspectivas para el mercado de
mobiliario de oficina y de la efectividad de la estrategia de crecimiento de Dressen.
Los cambios fundamentales en la naturaleza de las estructuras organizacionales
corporativas,tecnología, y procesos de trabajo, parecían brindar nuevas
oportunidades de crecimiento, especialmente en los segmentos medio y de alta
gama. La necesidad de rediseñar el espacio se estaba acelerando a medida que
las grandes corporaciones continuaron enfocando su énfasis en el trabajo en
equipo, estructuras organizacionales más planas, y comunicación directa entre los
empleados. Además, la proliferación de tecnología a través de la organización
creó paulatinamente requerimientos complejos para cableados y nuevos pedidos
de mobiliarios para oficina. Además, las compañías, trabajadores, y entidades
reguladoras se habían vuelto más sensibles a los conceptos ergonómicos y a la
necesidad de diseños que aumentasen la salud del trabajador y la productividad.
2
Morning Call, 22 de diciembre de 1995
5
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Dressen
La filosofía de negocio de Dressen era perseguir el crecimiento y la rentabilidad
manteniendo la imagen de la marca Dressen y la reputación por calidad,
trabajando estrechamente con sus clientes, y concentrándose en los segmentos
medio y alto del mercado. Los elementos clave de la estrategia de la compañía
incluían: • Crear productos nuevos e innovadores para aumentar las ventas y la
participación de mercado. La dirección creyó que la identidad de la marca
Dressen, su diseño superior y ofertascomplementarias de producto le daba una
ventaja competitiva en el lanzamiento de nuevos productos. Planeaba (1) expandir
sus ofertas en la categoría de sistemas de oficina en Estados Unidos, valorada en
$3.400 millones, donde era líder reconocida; y (2) extender el abanico de ofertas
de productos en otras categorías como asientos, mesas, escritorios, soluciones de
almacenamiento donde la participación de mercado de Dressen es relativamente
baja. Debido a que estos productos eran vendidos a menudo junto con las
especificaciones iniciales de un sistema de oficina, la dirección creyó que su fuerte
fuerza de ventas de 290 profesionales y sus estrechas relaciones con sus clientes
proporcionaban una oportunidad excelente para ganar participación en estas
categorías.
Tabla 3
1995 Ventas y participación de Mercado por categoría de producto
Sistemas de oficina Asientos Archivos y almacenaje Escritorios y cajas Mesas
Otros $3,3 2,3 1,4 1,4 0,7 0,3 $9,4 10,7% 2,1 2,0 1,5 1,1 N/D 67% 9 5 4 1 14
100%
•
Expandir el alcance de los esfuerzo de ventas. Se planificó un aumento del
número de profesionales de venta directa para el período de 1996 a 1997 para
aumentar ventas (i) desarrollando nuevas relaciones corporativas; (ii)
profundizando en las cuentas corporativas existentes; y (iii) expandiendo los
esfuerzos de venta en los mercados secundarios. Los mercados secundarios
representaban aproximadamente $800 millones de dólares en ventas anuales,
pero a lafecha no habían sido considerados por la fuerza de las ventas directa de
la compañía o los distribuidores. Expandir la gama y la calidad de los productos
ofrecidos a través de la red de distribuidores existentes. Dressen planeaba
impulsar la fuerza de ventas de 200 distribuidores con 1.000 profesionales para
captar una mayor participación en el negocio con compañías medianas y
pequeñas. Para estimular las ventas en este segmento, la compañía introdujo
programas de comercialización que hicieron más fácil y más rentable para los
distribuidores la comercialización de productos Dressen. Mejorar los sistemas de
información para mejorar el tiempo de respuesta de órdenes y la precisión,
mejorar la utilización de la capacidad, reducir el tiempo de entrega, mejorar la
precisión de embarques, y reducir costos.
•
•
6
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Dressen
205-S08
Pronóstico Financiero
La ejecución exitosa del plan estratégico sería un “factor” principal del valor futuro
de Dressen y de su habilidad para satisfacer la deuda de la compra. Las
proyecciones basadas en las discusiones con la dirección fueron muy alentadoras,
con un flujo de caja más que suficiente para pagar la deuda. En parte, esto reflejó
la convicción de la dirección de que Dressen tenía infraestructura administrativa y
capacidad industrial para soportar ventas de $1.000 millones dedólares. (Los
desembolsos de capital en el Anexo 7 fueron principalmente para reemplazar
equipo viejo, automatizar más aún la fabricación, y respaldar la tecnología de
información. Sin embargo, si se fallaba en cumplir con las mejoras proyectadas en
cuanto a la administración de activos y los márgenes, se transformaría la situación
de abundancia a miseria. (Ver Anexo 7 para información financiera.)
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Dressen
Anexo 1
Dressen, Inc. (millones de dólares)
Segundo Semestre
Ventas Netas Costo de mercancía vendida Utilidades Brutas Ventas, general y
administrativos Ganancias antes de intereses e impuestos Gastos de Interés a
Reestructuración Gastos Corporativosb Otros ingresos (gastos) Ingresos antes de
impuestos Impuestos Ganancias netas Porcentaje de ventas Costo de mercancía
vendida Ventas, general & administrativos Ganancias antes de intereses e
impuestos
a b
1991 $671 471 200 170 30
1992 $577 426 151 158 -7
1993 $508 386 122 154 -32 3 6 5 2 -44 4 -40
1994 $563 410 153 167 -14 3 29 6 0 -52 8 -60
1995 $621 418 203 138 65 1 10 (2) 52 23 29
1994 $313
1995 $323
1
39
70,2% 25,3 4,5
73,9% 27,2 (1,1)
76,0% 30,4 (6,4)
72,8% 29,7 (2,5)
67,3% 22,3 10,4
0,3%
12,1%
Provisión de reestructuración no recurrente.
Gastos de Westinghouse Electric corporateaplicados a Dressen, Inc. en base a
porcentaje.
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Dressen
205-S08
Anexo 1 (continuación)
Dressen, Inc. (millones de dólares)
Antes de la compra 1994 1995 $ 2 115 60 18 8 203 164 241 45 4 $657 $ 2 3 46 14
11 44 120 29 21 6 481 $657 Después de la compra 1995 $ 0 115 60 0 8 183 164
340 0 18 $705 $ 0 5 46 0 0 44 95 420 0 24 6 160 (equity) $705
Activos Efectivo Cuentas por cobrara Inventariob Impuestos diferidos Otros Total
corriente Planta y equipos Intangible Pensión prepaga Otros Total Pasivos e
Inversión Créditos Bancarios Vencimientos corrientes, deuda Cuentas por pagar
Impuestos por pagar Costos acumulados de reestructuración Otrosc Total
corriente Deuda de largo plazo Impuestos por ganancias diferidos Beneficios Post-
retiro Otras deudas inversión compañía matriz Total
a
$ 5 109 67 19 9 209 201 247 44 4 $705 $ 23 3 53 1 58 48 186 10 22 20 9 458
$705
Neto permitido por cuentas dudosas en $5,7 millones de dólares y $5,8 millones
de dólares al 31 de Diciembre de 1994 y 31 de Diciembre de 1995,
respectivamente. Inventario al 31 de Diciembre de 1995 incluye materias primas,
$38,7 millones de dólares; trabajo en proceso, $8,7 millones de dólares, bienes
terminados, $13,3 millones de dólares; otros, $1,6 millones de dólares; menos
$2,7 millones de dólares de valuación de reservas.
c b
Otros: los pasivoscorrientes en 1995 incluyen salarios acumulados, $19,5 millones
de dólares; garantías acumuladas de producto, $6,8 millones de dólares; seguros
acumulados, $2,0 millones de dólares; compensación a trabajadores, $3,3
millones de dólares.
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205-S08
Dressen
Anexo 2 Dirección de Dressen, Inc. Burton B. Staniar fue nombrado presidente del
directorio de la compañía en diciembre de 1993 para reestablecer la rentabilidad.
Staniar había tenido varias asignaciones previamente en Westinghouse,
incluyendo presidente de Group W Cable y presidente y director ejecutivo de
Westinghouse Broadcasting, donde ayudó a desarrollar el negocio de televisión de
Westinghouse para convertirlo en un grupo de radiodifusión principal. Antes de
unirse a Westinghouse en 1980, pasó por una serie de posiciones en mercadeo y
gerencia general en Colgate Palmolive y Church and Dwight Co., Inc. Es graduado
de Washington and Lee University y tiene un MBA de la Universidad de Columbia
University. John H. Lynch se unió a la compañía como presidente y vicepresidente
del directorio en abril de 1994 y desde entonces trabajó estrechamente con el Sr.
Staniar llevando a cabo la reestructuración de la compañía. Antes de unirse a la
compañía, el Sr. Lynch era socio en BGI, una compañía consultora, y adscripto al
decanato en la escuela de negocios de Harvard. Esgraduado de la Universidad de
New Hampshire, la escuela de negocios de Harvard, y la escuela de leyes de
Georgetown. Wolfgang Billstein fue reclutado en noviembre de 1994 para dirigir la
reestructuración de las operaciones europeas de la compañía como director
administrativo de Dressen Europe. Siendo ciudadano alemán, Billstein trabajó
previamente en Europa para Procter and Gamble y Benckiser GmbH, una
consultora. Billstein es un ejecutivo muy exitoso y ha dirigido numerosas
asignaciones de consultoría sobre la integración de adquisiciones y situaciones de
reconversión. Asistió al Programa PMD de la escuela de negocios de Harvard.
Kathleen G. Bradley fue nombrada vicepresidente de ventas, distribución, y
servicio al cliente en enero de 1996, después de servir como vicepresidente
divisional para la región sudeste de Dressen desde 1988. Anteriormente, Bradley
fue gerente regional para el territorio de Atlanta, posición a la cual fue promovida
en 1983. Ella empezó su carrera con Dressen en 1979 como representante de
ventas. Es graduada de la Universidad de Wisconsin y The Arts Center College of
Design, donde estudió diseño de oficinas. Andrew B. Cogan fue director de la
compañía desde febrero de 1996. Ha mantenido la posición de vicepresidente de
comercialización y desarrollo de producto desde mayo de 1994. Cogan ha
desempeñado varias posiciones en el grupo de diseño y comercialización desde
que se sumó al grupo en 1989. Es graduado de laUniversidad de Harvard y asistió
al programa de Dirección Estratégica de Marketing de la escuela de negocios de
Stanford. Carl G. Magnusson es uno de los ejecutivos vanguardistas en diseño de
mobiliario para oficina y ha sido responsable de numerosas innovaciones
tecnológicas en productos Dressen. Magnusson ha desempeñado la posición de
vicepresidente de diseño desde febrero de 1993. Es graduado de St. George en
British Columbia y estudió arquitectura en la Universidad de Idaho y Charlmers
Technical University en Suecia. Bárbara E. Ellixson fue promovida a su posición
actual como vicepresidente de recursos humanos en agosto de 1994, después de
servir como gerente de recursos humanos en la planta de East Greenville. Ellixson
empezó su carrera con Westinghouse en 1970 y mantuvo una variedad de
posiciones en recursos humanos en distintas unidades de negocio. Es graduada
de Widener University. Barry L. McCabe se unió la Compañía en agosto de 1990
como director. McCabe trabajó en varias unidades de negocio de Westinghouse
después de unirse a Westinghouse en 1974 en el departamento de auditoría. Es
graduado de Penn State University, tiene un MBA de Duquesne University y es
Contador Público Certificado (CPA).
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Dressen
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Anexo 3
Reducciones de costos específicas
Reducción de costos en Estados UnidosTransporte—$2,5 millones • Reducción de
envíos de archivos Calibre en cantidades menores a la de una carga completa de
camión. • Reducción de los costos especiales de embarque mejorando los envíos
a tiempo. • Optimización de la cargas de camión en los artículos Morrison
Pedestals y Reuters Overheads. • Mejoras en el factor de carga consolidando
envíos similares. • Otros Trabajo—$5,5 millones • Eliminación de un promedio de
160 operarios temporarios en las plantas de East Greenville and Muskegon •
Automatización Rediseño de Calibre Herramientas automatizadas de tapizado
Ensamblaje automático de partes Grand Rapids Automatic Nueva línea de Toronto
Homag • Consolidación de Muskegon de la planta del Oeste a la planta Estes. •
Redistribución de la planta de Toronto Screen y otras mejoras de procesos • Otros
Materiales—$7,8 millones • Formado de partes en planta [cortes estándar,
costillas, paneles Calibre, etc.]. • Mejoras de precios de compra [partes de
asientos, componentes Morrison, etc.]. • Reducción de utilización de material por
medio de una mejor planificación de materiales. • Rediseño de sistema Ref.
[superficies de trabajo, luces de trabajo, componentes, etc.]. • Rediseño de
asientos [apoyabrazos moldeados, controles de sillas, silla para visitas, etc.]. •
Sustitución de material [puertas plásticas, superficies de trabajo más delgadas,
etc.]. • Ahorros de embarques entrantes por mejoras en la agenda de transporte
de vendedores. • Otros Gastos demanufactura—$4,0 millones • Reducción de
horas indirectas de 60 personas [East Greenville and Muskegon]. • Consolidación
de la Planta Muskegon del oeste a la planta Estes. • Mejora de la utilización de
planta [recubrimiento, eliminación de pintura base en paneles, etc.]. •
Mejoramiento en la administración de combustibles y servicios públicos [East
Greenville y Muskegon]. • Reducción de embalaje en Toronto [envoltura adherente
y cubierta]. • Otros Desarrollo de Producto—$1,6 millones • Eliminación de 17
posiciones. • Uso eficiente de materiales de desarrollo. • Ayuda temporal reducida.
• Otros Manufactura, Administración y Fijos—$5,3 millones • Eliminación de 74
posiciones. • Reducción de pagos por horas extras. • Reducción de servicios de
consultoría. • Reducción del uso de teléfono y de insumos para oficina. • Otros
Mercadeo—$1,8 millones • Eliminación de 19 posiciones. • Publicidad mejorada. •
Mejora de impresión de folletería. • Otros $0,9 0,6 0,4 0,3 0,3 $3,2 0,5 0,4 0,4 0,1
0,4 0,1 0,4 $1,4 1,2 1,1 0,8 0,8 0,7 0,4 1,4 $1,8 0,8 0,5 0,4 0,3 0,2 $0,8 0,4 0,2 0,2
$3,7 0,5 0,4 0,4 0,3 $0,9 0,3 0,3 0,3
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Dressen
Anexo 3 (continuación)
Ventas y Distribución—$5,8 millones • Reducción de renta [eliminación y
consolidación de oficinas y salas de exhibición]. • Mejora en la administración de
muestrastextiles y madera. • Política de reducción de concesiones de negocios. •
Reducción de gastos de teléfono, mensajería, e insumos. • Reducción de gastos
de relaciones con clientes y alojamiento. • Mejoramiento en la administración de
viajes. • Reducción en la remodelación de oficinas y salas de exhibición. •
Mejoramiento en la administración de muestras. • Reclutamiento más efectivo. •
Otros General y Administrativo—$7,6 millones • Eliminación de 110 posiciones. •
Reducción de gastos de consultoría. • Consolidación de centros de computación y
contratación. • Re-direccionamiento de los esfuerzos de capacitación. • Otros.
$1,2 0,7 0,4 0,7 0,3 0,4 0,4 0,4 0,4 0,9 $3,6 0,5 0,5 0,4 2,6
Reducción de Costos en Europa1
Costo de mercancía vendida —$9,7 millones • Cierre de la fábrica Legnano. •
Programa de reducción de costos de materiales. • Reducción de costos de
almacenaje. • Mejora del transporte por medio de embarques directos y
consolidados. • Eliminación de 17 posiciones en Foligno. • Eliminación de 9
posiciones de desarrollo de producto. • Eliminación de 3 posiciones en
Graffignana. • Otros Mercadeo—$2,5 millones • Utilización eficiente de materiales
de mercadeo. • Eliminación de 4 posiciones y consolidación de mercadeo. • Otros
Ventas y Distribución—$8,5 millones • Eliminación de 55 posiciones incluyendo
vendedores no-productivos. • Eliminación y reducción de salas de exhibición y
oficinas. • Mejoramiento de la administración de viajes. •Comisiones basadas en
rentabilidad. • Reducción en teléfono e insumos para oficina. • Reducción de
honorarios profesionales y de reclutamiento. • Gastos reducidos de muestras. •
Otros General & Administrativos—$0,9 millones • Eliminación de 12 posiciones de
apoyo centralizadas • Reducción de servicios de consultoría • Otros
$2,2 1,8 1,0 1,0 1,0 0,6 0,2 1,9 $1,6 0,5 0,4 $2,5 1,5 1,0 0,5 0,5 0,3 0,3 1,9 $0,6
0,2 0,1
1 Europe ha perdido $13,7 millones y $19,9 millones en 1993 y 1994,
respectivamente, en ventas de $71,3 millones (1993) y $62,9 millones (1994).
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Anexo 4
Información sobre los principales competidores
[X indica la posición principal de mercado]
Steelcase 23.0% High
Herman Miller 10.2%
HON 9.3%
Haworth 8.0%
Dressen 5.7%
Estimated Market Size (in $ billions) $2.0 $5.2 $2.2
Mid
X
X X X
X
Budget
Fuente: Estimaciones de la Dirección
La carta siguiente indica la evaluación de la dirección sobre las características
generales de los cinco líderes principales.
Full-line Fine furniture Textiles Accessories Health care Factory Exclusive contract
dealers [500] Direct sales force 48 hour/12 day Quick Ship 4-6 week lead times
Buy back programs Worldwide
Steelcase
All price points
Making Your Business Work Effectively
Herman MillerFull-line [storage by Meridian sub.] Fine Furniture Healthcare
Hi to Mid- lo
Exclusive contract dealers [300] Direct sales force Independent reps Residential
retailers
Quickship 4-8 week lead times Buy back programs New order development
systems Corp. Dealers
Worldwide
Functional and Humane Workplaces
HON
Full-line No fine furniture Budget to Mid
Open line contract dealers Budget dealers Superstores, retailers
Quickship Reliable Service 5-8 week lead times Limited other services
Value Solutions N. America
Haworth
Full-line Fine furniture Healthcare
All price points
Exclusive contract dealers [250] Direct sales force Budget dealers Superstores
[Globe]
5 day Quickship 4-8 week lead times Leasing and buy-back programs
Worldwide
Furniture That Works
Dressen
Full-line Fine furniture Textiles Accessories Leathers
Hi to Mid
Exclusive contract dealers [250] Direct sellers Limited retail [studio] and specialty
catalogs
5-day Quickship 4-8 week lead times Trade-up Leasing Lifetime warranties
Worldwide
Good Design is Good Business
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Anexo 4 (continuación)
Herman Miller Rentabilidad Porcentaje de Ventas: Costo de mercadería vendida
Ventas, Generales y Administrativos. Ganancias Operativas Retorno sobre capital
Administración de Activos Periodo derecolección Inventario-días Neto Propiedad,
Planta Como % Costo de bienes Ventas/Activos totales Apalancamiento Cuentas
a pagar. % costo de bienes Total pasivos % total Activos (neto efectivo en exceso
(a)
Promedio Cinco Años (1995 en Paréntesis) HON Industries Kimball Steelcase
Dressen
65,3% 29,5% 5,2% 9,0%
(66,1%) (26,7%) (7,1%) (13,5%)
68,4% 22,6% 9,0% 18,9%
(70,0%) (22,6%) (7,5%) (16,1%)
71,1% 22,0% 7,0% 12,9%
(71,9%) (20,9%) (7,2%) (13,9%)
69,7% 24,7% 5,6% 4,9%
(68,1%) (24,3%) (7,6%) (7,1%)
72,0% 27,0% 1,0%
(67,3%) (22,3%) (9,3%) NM
50 36 38% 1,75
(48) (28) (32%) (1,85)
39 26 31% 2,25
(36) (21) (34%) (2,26)
43 53 29% 2,10
(46) (49) (26%) (2,15)
ND ND ND ND
(45) (35) (43%) (1,14)
68 58 46% 1,30
(66) (54) (39%) (1,49)
a
7%
(7%)
6%
(7%)
7%
(8%)
ND
(7%)
11%
(11%)
38%
(56%)
47%
(47%)
6%
(25%)
ND
(26%)
31%
(28%)
Fondo de comercio excluido de los activos totales
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Anexo 5 I. Recursos de créditos preferenciales con garantías 1. Líneas de crédito
Recurso Crédito rotativoa Crédito A Crédito B Monto $ 50 millones $160 millones
$100 millones Vencimiento 6 años 6 años 7.5 años Margen LIBOR 2,5% 2,5%
3,0%
a Un honorario de compromiso de 50 puntos básicos por año por el montono
girado.
2. 3. 4.
5.
Colateral— garantizado esencialmente por todos los activos de Dressen, Inc.
Pagos adelantados voluntarios—el prestatario puede pagar por adelantado sin
recargos o penalidad Pagos adelantados obligatorios • 100% de ingresos netos
luego de impuestos de toda la venta de activos, • 75% del exceso de flujo de caja,
• 50% de ingresos netos de emisión de acciones, • 100% de ingresos netos en
efectivo de la emisión de deuda adquirida. Condiciones y Convenios • La ejecución
de contratos de empleo con Burton Staniar y John Lynch, • Una inversión líquida
de al menos $160 millones, • El recibo de por lo menos $165 millones en ingresos
por la emisión de deuda subordinada, • EBITDA/Interés debe ser al menos 2,0
durante 1996-1997, 2.25 durante 1998, y 2,50 posteriormente, • Deuda
Total/EBITDA debe ser no más de 4,0 durante 1996-1997, 3,50 durante 1998, y
3,5 posteriormente, • Limitaciones en dividendos, recompra de acciones, prepago
de otras deudas, gastos de capital, transacciones de venta o devolución, fusiones,
y venta de activos.
II.
10 7/8% Notas preferenciales subordinadas con vencimiento en 2006 1. 2. 3.
Monto—$165 millones. Subordinación—las notas son obligaciones generales no
aseguradas. Opción de rescate 110% del monto principal, más interés acumulado
en cualquier momento antes del 16 de marzo de 1999, con los ingresos netos de
la emisión pública de acciones, • Con los siguientes precios de rescate despuésde
esa fecha:
•
2001 105,4%
2002 103,6%
2003 101,8%
2004-2006 100%
4. 5.
Rescate obligatorio —ninguno, excepto al vencimiento el 15 de marzo de 2006,
Condiciones y convenios—similar a Recursos de créditos preferenciales con
garantías.
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Anexo 6 I.
Selección de información de mercado de capitales
Apalancamiento financiero, Calificación de deuda, y rendimiento de bonos
Calificación de Bonos Corporativos Deuda como % capital total Pasivos totales
como % activos totales Cantidad de veces de interés ganado Rendimiento de
Bono a 12/1995 Number of firms AAA 31% 60% 9.6 6,82% 29 AA 34% 63% 6.8
6,99% 112 A 39% 67% 4.6 7,13% 357 BBB 44% 68% 3.5 7,49% 349 BB 55% 71%
2.1 8,45% 280 B 75% 84% 1.0 9,99% 241
Fuente: Compustat
Apalancamiento Financiero entre sectores Deuda como % Balance de Capital 36%
39% 22% 10% Total Pasivos % Total Activos 69% 69% 60% 31% Cantidad de
veces el interés ganado (EBIT ÷ interés) 5,0 5,4 9,9 NM
S&P Industrial Insumos para oficina masivo Sector de tecnología Sector de Bio-
tecnología
Apalancamiento Financiero entre sectores Deuda como % Balance de Capital
Herman Miller HON Industries Kimball International Knape & Vogt Manufact.
Steelcase Tab Products Virco Manufacturing 33% 22% 0% 35% 0% 32% 40%
Total Pasivos % Total Activos 56% 46% 25% 46% 26%51% 53%
Cantidad de veces el interés ganado
6,7 19,0 NM 6,0 NM 2,1 3,7
II.
Rendimiento del tesoro estadounidense a Diciembre de 1995 Bonos del tesoro a
90 días Bonos del tesoro a largo plazo 5,15% 6,05%
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Anexo 6 (continuación) III.
Selección de información de mercado de capitales
Valuaciones de mercado
Valor de empresa como múltiplo1 Sales EBIAT EBITDA P.E.R.2 Beta Capital
( con
Beta3 Activos
( sin
apalancamiento) apalancamiento)
Herman Miller HON Industries Kimball International Knape & Vogt Manufact. Tab
Products Virco Manufacturing Average Value Line Industrial S&P Industrial Dow
Jones Industrial
0,58 0,71 0,57 0,52 0,32 0,38 0,51
14,6 10,2 13,2 10,0 13,7 12,1 12,3 13,8
7,0 5,7 6,3 5,2 7,7 6,3 6,4 6,3
13,1 9,6 11,8 8,7 11,0 11,1 10,9 13,5 15,9 14,5
0,95 0,90 0,75 ND 0,85 ND
0,77 0,82 0,75 ND 0,52 ND 0,72
1
Valor de empresa = valor de Mercado de deuda + valor de mercado del
patrimonio. Relación Precio/Ganancias (PER) = valor de Mercado de la acción
dividido por las ganancias por acción (eps). ßE = ßA * 1 +
Deuda Capital
2
3
IV. • • •
Grandes compras de dirección El precio promedio de compra (el precio pagado +
el valor de cualquier deuda por la que los adquirientes asumen responsabilidad) =
7,8 veces EBITDA. Porcentaje promediode propiedad post-compra por la dirección
= 22%. Estructura financiera de compra promedio: deuda post-compra = 89% del
capital total; deuda bancaria= 56% de la deuda total; EBITDA dividido por el gasto
de interés = 1,20.
Fuente: “Buyout Pricing and Financing Structure of Large Management Buyouts”,
por Steven N. Kaplan y Jeremy C. Stein. Basado en un estudio de 124 grandes
compras de dirección completado entre 1980 y 1989.
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Anexo 7
Proyecciones financieras basadas en la dirección (en millones de dólares)
1996 $658 434 224 145 9 70 41 29 12 $17 $100 2,4 1997 $698 454 244 146 8 90
39 51 21 $30 $118 3,0 1998 $740 474 266 155 9 102 34 68 29 $39 $132 3,9 1999
$784 502 282 165 8 109 28 81 34 $47 $139 5,0 2000 $804 514 290 169 9 112 24
88 37 $51 $142 5,9
Facturación Costo de bienes Ganancias Brutas Venta, general & admin.
Amortización de fondo de comercio EBIT Gastos de interés Ganancias entes de
impuestos Impuesto @ 41% Ingresos netos EBITDA EBITDA/Interés Porcentaje
de Facturación Ganancias Brutas Venta, general & admin. EBIT
34% 22% 12%
35% 21% 14%
36% 21% 15%
36% 21% 15%
36% 21% 15%
Desempeño Histórico vs. Proyecciones de la Dirección
Desempeño 1995 Competidores Porcentaje de Ventas Costo de bienes Venta,
gral y admin.. Ganancias Operativas Periodo de recolecciónInventario-días Neto
Prop. Planta & Equip. % Costo de Ventas. 69,0% 23,6% 7,4% 44 33 34% Dressen
67,3% 22,3% 9,3% 66 54 39% Proyecciones de Dressen 1996 66,0% 22,0%
12,0% 67 55 38% 2000 64,0% 21,0% 15,0% 57 52 35%
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Anexo 7 (continuación)
Proyecciones financieras basadas en la dirección (millones de dólares)
1996 $41 21 9 3 3 77 (22) 1 $56 1997 $52 21 8 (4) 6 83 (24) 2 $61 1998 $59 21 9
4 6 99 (24) 2 $77 1999 $64 21 8 1 7 101 (25) 1 $77 2000 $65 22 9 (1) 0 95 (27) 2
$70
Flujo de Caja EBIAT Depreciación Amortización Aumento en: Neto de capital de
trabajo Impuestos diferidos Efectivo de actividades operativas Gastos de capital
Flujos de caja misceláneos Efectivo disponible para servir la deuda Servicio de
deuda Préstamo Interés después de impuestos Repago del principal Deuda
subordinada Interés luego de impuestos Repago del principal Neto del servicio de
deuda Aumento en efectivo Efectivo inicial Efectivo final
$12 29 11 0 $52 4 0 $4
$11 36 11 0 $58 3 4 $7
$9 44 11 0 $64 13 7 $20
$7 55 11 0 $73 4 20 $24
$3 50 11 0 $64 6 24 $30
Activos Efectivo Cuentas por cobrar Inventario Prepago Total corriente Neto de
activos fijos Fondo de comercio Otros Total Pasivo y Capital Cuentas por pagar
Otros corrientes Préstamo Deuda subordinada Impuestos diferidos Otros pasivos
Capital Necesidad definanciación (Exceso de efectivo) Total Deuda Total/EBITDA
Periodo de recolección (días) Inventario-Días Neto de Activos Fijos % Costo de
ventas
1996 $ 7 117 63 9 196 165 331 16 $708
1997 $7 122 66 9 203 168 323 14 $709
1998 $7 122 67 9 205 171 314 12 $702
1999 $8 122 71 9 211 175 306 11 $703
2000 $8 126 73 9 216 180 297 9 $702
$52 46 231 165 3 30 178 3 $708 4,0 65 53 38%
$54 48 195 165 9 30 208 0 $709 3,0 64 53 37%
$57 50 151 165 15 30 247 (13) $702 2,3 60 52 36%
$60 52 96 165 22 30 294 (16) $703 1,8 57 52 35%
$62 54 46 165 22 30 345 (22) $702 1,3 57 52 35%
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Anexo 7 (continuación) Proyecciones financieras basadas en el desempeño en
1995 (millones de dólares)
1996 $658 443 215 147 9 59 41 18 7 $11 $89 2,2 1997 $698 470 228 156 8 64 40
24 10 $14 $94 2,4 1998 $740 498 242 165 9 68 38 30 13 $17 $99 2,6 1999 $784
528 256 175 8 73 37 36 15 $21 $105 2,8 2000 $804 541 263 179 9 75 37 38 16
$22 $109 2,9
Ventas Costo de bienes Ganancias brutas Ventas, general & administrativo
Amortización de fondo de comercio EBIT Gastos de interés Ingresos antes de
impuesto Impuesto @ 41% Ganancia Neta EBITDA EBITDA/Interés
Desempeño histórico versus proyecciones basadas en ninguna mejora futura
Desempeño 1995 Competidores Porcentaje de ventas Costo de bienes Venta,
Gral., Admin.Ganancias Operativas Período de recolección Inventario-días Neto
de Prop. Plant & Equip. % Costo de Ventas 69,0% 23,6% 7,4% 44 33 34%
Dressen 67,3% 22,3% 10,4% 66 54 39% Proyecciones Dressen 1996 67,3%
22,3% 10,4% 66 54 38% 2000 67,3% 22,3% 10,4% 66 54 38%
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Anexo 7 (continuación)
Proyecciones financieras basadas en el desempeño en 1995 (millones de dólares)
1996 $34 21 9 0 3 (24) 1 $44 1997 $37 21 8 (6) 6 (31) 2 $37 1998 $39 22 9 (6) 6
(33) 2 $39 1999 $43 24 8 (7) 7 (35) 1 $41 2000 $43 25 9 (2) 0 (30) 2 $47
Flujo de Caja EBIAT Depreciación Amortización Aumento en: Neto de capital de
trabajo Impuestos diferidos Efectivo de actividades operativas Gastos de capital
Flujos de caja misceláneos Efectivo disponible para servicio de deuda Servicio de
deuda Préstamo Interés después de impuestos Repago del principal Deuda
subordinada Interés después de impuestos Repago del principal Neto de servicio
de deuda Aumento en efectivo Efectivo inicial Efectivo final
13 29 11 0 53 (9) 0 $(9)
12 36 11 0 59 (22) (9) $(31)
11 44 11 0 66 (27) (31) $(58)
11 55 11 0 77 (36) (58) $(94)
11 50 11 0 72 (25) (94) $(119)
Activos Efectivo Cuentas por cobrar Inventario Prepago Total corriente Neto de
activos fijos Fondo de comercio Otros Total Pasivos y Capital Cuentas por pagar
Otros corrientesPréstamo Deuda subordinada Impuestos diferidos Oros pasivos
Capital Necesidad de financiación Total Total Deuda/EBITDA
1996 $ 7 119 65 9 200 168 331 16 $715
1997 $ 7 126 70 9 212 178 323 14 $727
1998 $ 7 134 74 9 224 189 314 12 $739
1999 $ 8 142 78 9 237 200 306 11 $754
2000 $ 8 145 80 9 242 206 297 9 $754
$53 46 231 165 3 30 172 15 $715 4,6
$56 48 195 165 9 30 186 38 $727 4,2
$60 50 151 165 15 30 203 65 $739 3,8
$63 52 96 165 22 30 225 101 $754 3,4
$65 54 46 165 22 30 246 126 $754 3,1
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Anexo 7 (continuación) I.
Coeficientes de apalancamiento
Basado en proyecciones de dirección
1996 1,7 2,4 2,3 4,0 40% $ 3 1997 2,3 3,1 1,7 3,0 34% 0 1998 3,0 3,9 1,1 2,3 27%
$(13) 1999 3,8 4,9 0,7 1,8 17% $(16) 2000 4,6 5,9 0,3 1,3 8% $(25)
EBIT/Interés EBITDA/Interés Deuda preferencial/EBITDA Total Deuda/EBITDA
Deuda preferencial/Capital Necesidades de financiación (Exceso de efectivo)
II.
Convenios de préstamos
1996-1997 1998 > 2,25 < 3,5 Después de 1998 > 2,50 < 3,5
EBITDA/Interés Deuda Total/EBITDA
> 2,0 < 4,0
III.
Basado en Continuación del desempeño de 1995
1996 1,5 2,2 4,6 $9 1997 1,6 2,4 4,2 $31 1998 1,8 2,6 3,8 $58 1999 2,0 2,8 3,4
$94 2000 2,0 2,9 3,1 $119
EBIT/Interés EBITDA/Interés Deuda Total/EBITDA Necesidad de financiación
22