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La valutazione degli investimenti
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I criteri di scelta (1)
• Esistono diversi metodi di valutazione, ognuno dei quali analizza, secondo tecniche diverse, i risultati economici o finanziari attesi.
• In particolare si distingue tra:•Metodi aritmetici•Metodi finanziari
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I criteri di scelta (2)
–Metodi aritmetici →estremamente semplici, ma con il difetto di non considerare la variabile “tempo”, ovvero il diverso valore dei flussi finanziari nel tempo
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I criteri di scelta (3)
–Metodi finanziari →più complessi, perché basati su calcoli di attualizzazione dei flussi monetari, ma che offrono maggiore affidabilità
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I criteri di scelta (4)
–I criteri più utilizzati e sui quali ci soffermeremo nel seguito sono:
–Metodo del Periodo di Recupero (o pay back period, PBP) –Metodo del Tasso Annuale Medio (TAM)–Metodo del Valore Attuale Netto (VAN)–Metodo del Tasso Interno di Rendimento
(TIR o IRR – Internal Rate of Return)
Metodi aritmetici
Metodi finanziari
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Metodo del Periodo di Recupero (o pay back period, PBP)
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Metodo del Periodo di Recupero (1)
• E’ il metodo più semplice e di facile applicazione.
–Valuta la capacità di un investimento di “autopagarsi” • cioè il numero di anni minimo necessario
per recuperare l’investimento iniziale.
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Metodo del Periodo di Recupero (2)
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Metodo del Periodo di Recupero (3)
• Il miglior investimento è quindi quello a minor periodo di recupero.
PBP = Investimento iniziale/ Cash inflow annuo
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Metodo del Periodo di Recupero (4)
Anno Flusso di cassa annuo Flusso di cassa cumulativo
0 - 1.150.000
1 340.000 - 810.000
2 415.000 - 395.000
3 446.500 51.500
4 720.730 772.230
L’investimento iniziale di 1,15 mil. viene recuperato durante il terzo anno, indicando un payback compreso fra due e tre anni.
Se assumiamo che i flussi di cassa si producono in modo uniforme nel corso dell’anno :
Payback del progetto = 2 + (395.000/446.500) = 2,88 anni
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Metodo del Periodo di Recupero (5)
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Metodo del Periodo di Recupero (6)
• Alcune aziende utilizzano il payback come principale criterio decisionale.
– Definito un periodo massimo accettabile.– Il criterio decisionale → accettare solo i progetti il
cui payback atteso è inferiore a quello massimo accettabile.
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Metodo del Periodo di Recupero (7)
• Più spesso, le imprese utilizzano il payback come criterio secondario
– per operare un’ulteriore selezione fra progetti che soddisfano un criterio principale (es. redditività del capitale è pari al 15% )
– o per scegliere fra progetti che risultano ugualmente redditizi in base al criterio principale.
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Metodo del Periodo di Recupero (8)
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Metodo pay back period attualizzato
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Metodo pay back period attualizzato (1)
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Metodo pay back period attualizzato (2)
• L’introduzione di un fattore di attualizzazione dei flussi di cassa rende questo criterio sicuramente migliore della sua versione semplificata.
– La nuova interpretazione del suo valore è ora il numero di periodi necessari per ripagare l’investimento iniziale → compresa la remunerazione del capitale.
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Metodo pay back period attualizzato (3)
anni Flussi di cassa cumulati attualizzati Attualizzati cumulati
0 - 1.500 -1500 -1500 -1500
1 1119 -381 1017 -483
2 1119 738 925 442
3 1682 2420 1264 1706
4 1682 4102 1149 2854
5 1682 5783 1044 3899
Tasso di sconto 10%
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Metodo pay back period attualizzato (4)
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Metodo tasso di rendimento contabile
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Metodo tasso di rendimento medio contabile (1)
TRMC = Reddito operativo netto medio annuo/ capitale investito netto medio
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Metodo tasso di rendimento medio contabile (2)
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Metodo tasso di rendimento medio contabile (3)
• Se si considerano più alternative di investimento.
– Criterio decisionale → si sceglie l’investimento con il tasso più alto, e quindi con maggiore redditività.
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Metodo tasso di rendimento medio contabile (4)
Progetto A Progetto B
Capitale investito 200 210
Durata (anni) 5 6
Reddito complessivamente prodotto
180 240
Reddito medio (a) 36 40
Capitale investito medio (b) 100 105
TRMC = (a/b) *100 36% 38%
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Metodo del Valore Attuale netto o Net Present Value
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Metodo del VAN (1)
• Il VAN di un investimento è calcolato come differenza tra:
– la somma algebrica dei flussi finanziari positivi e negativi generati durante tutto il periodo dell’investimento →attualizzati– e l’investimento iniziale.
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Metodo del VAN (2)
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Metodo del VAN (3)
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Metodo del VAN (4)
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Metodo del VAN (5)
![Page 31: La valutazione degli investimenti lezione 1 luglio 2011](https://reader035.vdocuments.net/reader035/viewer/2022081516/55642db0d8b42adb258b4655/html5/thumbnails/31.jpg)
Metodo del tasso interno di rendimento o Tasso implicito (TIM, TIR o Internal rate of
return)
![Page 32: La valutazione degli investimenti lezione 1 luglio 2011](https://reader035.vdocuments.net/reader035/viewer/2022081516/55642db0d8b42adb258b4655/html5/thumbnails/32.jpg)
TIR o TIM (1)
• Individua il tasso che rende uguale il valore attuale dei flussi di cassa annui al capitale investito
– ovvero il tasso che rende il VAN dell’investimento uguale a zero.
![Page 33: La valutazione degli investimenti lezione 1 luglio 2011](https://reader035.vdocuments.net/reader035/viewer/2022081516/55642db0d8b42adb258b4655/html5/thumbnails/33.jpg)
TIR o TIM (2)
![Page 34: La valutazione degli investimenti lezione 1 luglio 2011](https://reader035.vdocuments.net/reader035/viewer/2022081516/55642db0d8b42adb258b4655/html5/thumbnails/34.jpg)
TIR o TIM (3)
![Page 35: La valutazione degli investimenti lezione 1 luglio 2011](https://reader035.vdocuments.net/reader035/viewer/2022081516/55642db0d8b42adb258b4655/html5/thumbnails/35.jpg)
Il calcolo dei flussi rilevanti
![Page 36: La valutazione degli investimenti lezione 1 luglio 2011](https://reader035.vdocuments.net/reader035/viewer/2022081516/55642db0d8b42adb258b4655/html5/thumbnails/36.jpg)
Flussi rilevanti (1)
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Flussi rilevanti (2)
![Page 38: La valutazione degli investimenti lezione 1 luglio 2011](https://reader035.vdocuments.net/reader035/viewer/2022081516/55642db0d8b42adb258b4655/html5/thumbnails/38.jpg)
Flussi rilevanti (3)
• Le decisione relative al capital budgeting non considerano gli oneri finanziari.
– Si vuole infatti valutare il progetto in sé, separato dalle decisioni di finanziamento.
– Per questo motivo il calcolo dei flussi rilevanti considera l’Utile netto unlevered → che non include gli oneri finanziari correlati all’indebitamento
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Flussi rilevanti (4)
• Le decisione relative al capital budgeting considerano invece le imposte
– Per questo si utilizza l’utile netto al lordo degli oneri finanziari.
• = EBIT X (1- aliquota imposta)
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Flussi rilevanti (5)
![Page 41: La valutazione degli investimenti lezione 1 luglio 2011](https://reader035.vdocuments.net/reader035/viewer/2022081516/55642db0d8b42adb258b4655/html5/thumbnails/41.jpg)
Flussi rilevanti (6)
Ricavi di venditaMeno: costo del vendutoUguale: utile lordo
Meno: ammortamentiUguale: EBITMeno: imposteUguale: utile nettoPiù: ammortamenti
Uguale: flusso di cassa
Costo impianto più la variazione del CCN
Meno: spese generali, di vendita e amm.vePiù: costi fissi che avreste sostenuto comunque
Configurazione dei flussi rilevanti
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Flussi rilevanti (6)
![Page 43: La valutazione degli investimenti lezione 1 luglio 2011](https://reader035.vdocuments.net/reader035/viewer/2022081516/55642db0d8b42adb258b4655/html5/thumbnails/43.jpg)
Flussi rilevanti (7)
c.d. sunk cost
![Page 44: La valutazione degli investimenti lezione 1 luglio 2011](https://reader035.vdocuments.net/reader035/viewer/2022081516/55642db0d8b42adb258b4655/html5/thumbnails/44.jpg)
Flussi rilevanti (8)
• Esempi di sunk cost
– Spese generali fisse, che devono essere comunque sostenute– Spese pregresse di ricerca e sviluppo e di
MKT
![Page 45: La valutazione degli investimenti lezione 1 luglio 2011](https://reader035.vdocuments.net/reader035/viewer/2022081516/55642db0d8b42adb258b4655/html5/thumbnails/45.jpg)
Flussi rilevanti (9)
![Page 46: La valutazione degli investimenti lezione 1 luglio 2011](https://reader035.vdocuments.net/reader035/viewer/2022081516/55642db0d8b42adb258b4655/html5/thumbnails/46.jpg)
Flussi rilevanti (10)
– Molti progetti utilizzano risorse che sono già in possesso della società.• Poiché l’impresa non deve sborsare alcuna
somma per utilizzare queste risorse in un nuovo progetto, si è tentati di pensare che le risorse siano disponibili a costo nullo.
![Page 47: La valutazione degli investimenti lezione 1 luglio 2011](https://reader035.vdocuments.net/reader035/viewer/2022081516/55642db0d8b42adb258b4655/html5/thumbnails/47.jpg)
Flussi rilevanti (11)
– In molti casi, invece, la risorsa potrebbe produrre un valore in un’altra opportunità o in un altro progetto.
– Il costo opportunità dell’utilizzo di una risorsa è il valore che essa avrebbe fornito se fosse stata utilizzata nel miglior impiego alternativo.
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Flussi rilevanti (12)
– Poiché il valore viene perduto quando la risorsa è utilizzata in un altro progetto, bisogna considerare il costo opportunità come un maggior costo del progetto.
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Flussi rilevanti (13)
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Flussi rilevanti (14)
![Page 51: La valutazione degli investimenti lezione 1 luglio 2011](https://reader035.vdocuments.net/reader035/viewer/2022081516/55642db0d8b42adb258b4655/html5/thumbnails/51.jpg)
Flussi rilevanti (15)
![Page 52: La valutazione degli investimenti lezione 1 luglio 2011](https://reader035.vdocuments.net/reader035/viewer/2022081516/55642db0d8b42adb258b4655/html5/thumbnails/52.jpg)
Flussi rilevanti (16)
Dipende da:
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Flussi rilevanti (17)
![Page 54: La valutazione degli investimenti lezione 1 luglio 2011](https://reader035.vdocuments.net/reader035/viewer/2022081516/55642db0d8b42adb258b4655/html5/thumbnails/54.jpg)
Tasso di attualizzazione
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Tasso di attualizzazione (1)
![Page 56: La valutazione degli investimenti lezione 1 luglio 2011](https://reader035.vdocuments.net/reader035/viewer/2022081516/55642db0d8b42adb258b4655/html5/thumbnails/56.jpg)
Tasso di attualizzazione (2)
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Confronto tra VAN e TIR
![Page 58: La valutazione degli investimenti lezione 1 luglio 2011](https://reader035.vdocuments.net/reader035/viewer/2022081516/55642db0d8b42adb258b4655/html5/thumbnails/58.jpg)
Confronto VAN e TIR (1)
• Il VAN e il TIR conducono in genere alle stesse decisioni
– Le differenze emergono però nel momento in cui bisogna scegliere tra progetti alternativi.
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Confronto VAN e TIR (2)
• Differenza nella dimensione dei progetti.
• Il VAN di un progetto viene calcolato in termini assoluti e non tiene conto della dimensione del progetto.
• Il TIR, invece, è un tasso di rendimento espresso in percentuale, e quindi standardizzato per la dimensione del progetto.
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Confronto VAN e TIR (3)
– Esempio due progetti alternativi:
– A. Assumere quattro cassieri → 1 mil. di € e flussi di cassa: 350.000, 450.000, 600.000, 750.000
– B. Sportello automatico → 10 mil di € e flussi di cassa: 3.000.000, 3.500.000, 4.500.000, 5.500.000
VAN = 467.937TIR = 33,66%
VAN = 1.358.664TIR = 20,88%
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Confronto VAN e TIR (4)
– I due criteri decisionali portano a risultati diversi.– Secondo il VAN il progetto B è migliore,
mentre in base al TIR bisognerebbe scegliere il progetto A.
• Quale criterio conduce a prendere la decisione migliore?
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Confronto VAN e TIR (5)
– La risposta dipende dai limiti imposti dal cosiddetto razionamento del capitale.
• Se non ci sono limiti (ovvero l’impresa può raccogliere tutto il capitale necessario), il VAN fornisce la risposta giusta.
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Confronto VAN e TIR (6)
• Differenza nella dimensione dei progetti.
• Quando un progetto ha VAN positivo, se si può raddoppiare la dimensione, raddoppia anche il VAN.• Il TIR non ha questa proprietà: non è
influenzato dalla scala dell’investimento, perché il TIR misura il rendimento medio.
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Confronto VAN e TIR (6)
• Differenze nell’ipotesi relative al tasso di rendimento cui sono reinvestiti i flussi di cassa intermedi
• Il VAN assume che i flussi di cassa intermedi sono reinvestiti alla soglia minima di rendimento • Il TIR , invece, assume che i flussi di cassa sono
reinvestiti al TIR medesimo
![Page 65: La valutazione degli investimenti lezione 1 luglio 2011](https://reader035.vdocuments.net/reader035/viewer/2022081516/55642db0d8b42adb258b4655/html5/thumbnails/65.jpg)
Confronto VAN e TIR (7)
• Di conseguenza i due criteri possono portare a diverse conclusioni, anche per progetti della stessa dimensione.
– Assumere quattro cassieri → 10 mil. di € e flussi di cassa: 5.000.000, 4.000.000, 3.200.000, 3.000.000
– Sportello automatico → 10 mil di € e flussi di cassa: 3.000.000, 3.500.000, 4.500.000, 5.500.000
VAN = 1.191.712TIR = 21,41%
VAN = 1.358.664TIR = 20,88%Il TIR è più alto perché ha
maggiori flussi nei primi anni