Initiation Report
Barito Pacific Bloomberg: BRPT:IJ | Reuters: BRPT.JK
Samuel Research 04 September 2017
Samuel Sekuritas Indonesia Page 1 of 28
Arandi Ariantara +62 21 2854 8148 [email protected]
Aiming at the star Ekspansi TPIA menunjang pertumbuhan, sementara rencana akuisisi
Star Energy berpeluang mengamankan kinerja. Struktur permodalan
kuat menjadi modal untuk ekspansi dan akuisisi. Dengan 20% diskon
non-operating kami menginisiasi BUY dengan TP Rp 2.600.
Ekspansi TPIA berpotensi mendorong pertumbuhan BRPT, sementara
... Ekspansi organik yang dilakukan TPIA (98% dari pendapatan BRPT
2016), kami yakini berpotensi mendorong pertumbuhan kinerja BRPT.
Debottlenecking yang ditargetkan rampung pada 1Q18, akan menambah
kapasitas polypropylene menjadi sebesar 560 KT dan berimbas pada
kenaikan 9% yoy di EBITDA BRPT 2018E. Ekspansi pembangunan cracker
plant kedua menjadi katalis positif dalam jangka panjang. Laba bersih BRPT
kami perkirakan naik sebesar 5% yoy di 2017E dan 11% di 2018E
… rencana akuisisi Star Energy berpeluang mengamankan kinerja
BRPT kedepannya. Rencana akuisisi bisnis geothermal dan menjadi
pengendali Star Energy (estimasi nilai saham 100% sebesar US$1,1 miliar)
berpeluang mengamankan BRPT di tengah fluktuasi kinerja TPIA. Star
Energy memiliki pembangkit listrik panas bumi (PLTP) dengan total kapasitas
mencapai 934MW, terbesar di Indonesia dan ke – 3 di dunia. Star Energy
diketahui sudah memiliki kontrak listrik jangka panjang dengan PLN. Namun,
saat ini kami belum memprice-in Star Energy dalam valuasi BRPT mengingat
masih minimnya data dan informasi mengenai kinerja Star Energy.
Kuatnya struktur permodalan mendukung rencana ekspansi BRPT.
Struktur permodalan yang mumpuni dan mendukung upaya ekspansi. Meski
net gearing kami perkirakan naik ke 59%, namun rasio current ratio tetap
terjaga di 1,4x. Kenaikan harga saham sebesar 258% dalam setahun
terakhir, kami yakini juga menjadi katalis pendukung rencana ekspansi.
Inisiasi dengan rekomendasi BUY dan TP Rp 2.600. Dengan
menggunakan diskon non-operating sebesar 20%, kami menginisiasi BRPT
dengan rekomendasi BUY dan target price Rp 2.600 (potensi upside 32%),
merepresentasikan P/E target 18E 17,8x, masih lebih rendah dibanding P/E
target 18E TPIA sebesar 18,7x. Resiko proyeksi adalah kenaikan harga
minyak lebih dari ekspektasi dan tidak berjalannya rencana ekspansi.
Target Price Rp 2,600
Last Price Rp 1,975
Potential Upside 31.6%
JCI Index 5,864
Share Issued (mn) 13,960
Market Cap. (Rp bn) 27,571
52-Weeks High/Low 2,020/
1,955
Avg Daily Vol (mn) 31.2
Free Float 37%
Nominal Value 100
EPS 2017 Rp 132
Relative to JCI Chart
Company Background
Shareholder Structure
Magna Resources Corp. 52.1%
DBS Bank Ltd 7.9%
Prajogo Pangestu 1.6%
Others 9.4%
Public 29.0%
BUY (Initiate)
PT Barito Pacif ic Tbk adalah induk usaha dari
PT Chandra Asri Petrochemical Tbk, produsen
petrokimia integrasi terbesar di Asia
Tenggara. Kedepannya, perseroan
berencana mendiversif ikasi bisnisnya ke
pembangkit listrik panas bumi.
-500%
0%
500%
1000%
Jan-14 Jan-15 Jan-16 Jan-17
BRPT IJ Equity
JCI Index
Y/E Dec (US$ 'mn) 15A 16A 17E 18E
Revenue 1,406 1,961 2,266 2,447
EBIT 65 408 433 478
EBITDA 144 501 527 575
Net Profit (5) 132 138 153
EPS (IDR/share) (4) 112 132 146
Book value per share 894 1,232 1,649 1,923
EV/EBITDA (x) 21.9 5.1 4.7 4.3
P/E Ratio (x) na 17.6 15.0 13.5
P/BV Ratio (x) 2.2 1.6 1.2 1.0
Net Gearing (%) 111.3 31.6 59.3 53.7
Forecast and Valuation (at closing price Rp1,975 per share)
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 2 of 28
Ekspansi TPIA berpotensi mendorong pertumbuhan BRPT Perseroan memiliki beberapa bidang usaha, diantaranya petrokimia melalui PT Chandra Asri Petrochemical Tbk
(TPIA) dengan kepemilikan 50,2%, industry pengolahan kayu melalui PT Rimba Equator Permai, perkebunan melalui
PT Royal Indo Mandiri dan properti melalui PT Griya Idola (figure1). Diantara anak usaha tersebut, TPIA, menjadi
kontributor utama kinerja Perseroan dengan porsi sebesar 98% di 2016 (figure 2).
Figure 1. Struktur organisasi
Sumber: Perseroan, SSI Research
Figure 2. Kontribusi pendapatan, 2016
Sumber: Perseroan, SSI Research
Petrochemical 98.0%
Woodworking 0.4%
Plantation 1.0%
Tank 0.3%
Property 0.4%
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 3 of 28
TPIA adalah perusahaan gabungan (merger) PT Tri Polyta Indonesia Tbk (TPI) dan PT Chandra Asri pada 1 Januari
2011. TPI adalah produsen polypropylene terbesar di Indonesia yang didirikan pada tahun 1984, sementara Chandra
Asri adalah produsen olefin dan polyethylene yang didirkan pada tahun 1989. Paska merger, TPIA menjadi
perusahaan petrokimia Indonesia terkemuka dan satu-satunya produsen ethylene, styrene monomer dan butadiene,
serta produsen propylene dan polypropylene terbesar. Secara garis besar, TPIA memproduksi 4 produk, olefin,
polyolefin, styrene monomer dan butadiene.
Figure 3. Produk TPIA
Sumber: SSI Research
Figure 4. Lokasi pabrik petrokimia terintegrasi, 2014 – 2018E
Sumber: TPIA, SSI Research
Produk Jenis
Ethylene bahan baku polyethylene
Propylene resin, serat, bahan baku polypropylene
Py-gas Campuran bensin
Mixed C4 Berbagai macam industri
Kantong plastik
Container
Botol plastik
Kemasan
Mainan
Suku cadang kendaraan
Gelas minum plastik
Penyimpan makanan
Interior mobil
Ban
Karet sintetis
Sarung tangan karet
Ole
fin
Po
lyo
lefi
n
Styrene
monomer
Butadiene
Penggunaan
Polyethylene
Polypropylene
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 4 of 28
Kapasitas pabrik TPIA merupakan yang terbesar ke- 9 di Asia Tenggara untuk olefin (figure 5), ke - 7 di Asia untuk
polyolefin (figure 6) dan ke - 6 untuk styrene monomer (figure 7). Pabrik TPIA juga didukung oleh fasilitas yang
memadai untuk menjamin kelangsungan aktivitas produksi, seperti pembangkit listrik, tangki penyimpan, jetty miliki
perseroan, pengolah air minum, pergudangan dan perangkat penanggulangan kebakaran.
Figure 5. Kapasitas produksi produsen olefin di Asia Tenggara, 2016
Sumber: SSI Research
Figure 6. Kapasitas produksi produsen polyolefin di Asia Tenggara, 2016
Sumber: SSI Research
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 5 of 28
Figure 7. Kapasitas produksi produsen styrene monomer di Asia Tenggara, 2016
Sumber: SSI Research
Sebagai salah satu produsen petrokimia terbesar di Indonesia, TPIA memiliki kapasitas terpasang mencapai 3.301 KT
atau 35% dari kapasitas nasional (figure 8), TPIA terus berusaha mengembangkan bisnis petrokimia untuk memenuhi
kebutuhan dalam negeri yang masih bergantung dari impor bahan baku (figure 10) ditengah pertumbuhan permintaan
produk petrokimia (figure 11). Pelemahan harga minyak menunjang ragam rencana ekspansi TPIA yang mencapai
US$ 1 miliar.
Figure 8. Kapasitas produksi produsen petrokimia Indonesia, 2014 – 2018E
Sumber: SSI Research, TPIA
Products (KT)Chandra
Asri
Lotte
Chemical
Titan
Pertamina PolytamaAsahimas
ChemicalSulfindo TPPI Others Total
Ethylene 860 860
LLDPE 200 200 400
HDPE 136 250 386
Polypropylene 480 45 240 765
Styrene monomer 340 340
Ethylene Dichloride 644 370 1,014
Vinyl Chloride Monomer 734 130 864
Polyvinyl Chloride 507 95 202 804
Ethylene Oxide 240 240
Ethylene Glycol 220 220
Propylene 470 608 1,078
Acrylic Acid 140 140
Butanol 20 20
Ethylhexanol 140 140
Py-gas 400 400
Crude C4 315 315
Benzene 125 400 525
ParaXylene 298 540 838
Butadiene 100 100
Total capacity 3,301 450 1,076 240 1,885 595 940 962 9,449
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 6 of 28
Figure 9. Permintaan produk petrokimia Indonesia, 2016
Sumber: SSI Research, TPIA
Figure 10. Pangsa pasar petrokimia, 2016
Sumber: SSI Research, TPIA
(KT)CAGR (2009 -
2016)
CAGR (2017 -
2023)F
7.9 4.7
21.2 13.1
3.6 17.7
5.3 1.7
3.1 3.1860
811
64
790
765
185
524
527
748
0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600
Ethylene
Propylene
Butadiene
Polyethylene
Polypropylene
Styrene
Domestic Import
185
1,513
1,317
64
811
1,384
Olefin Polyethylene
Supply 2.6 Mtons Supply 1.4 Mtons
Polypropylene Styrene Monomer
Supply 1.6 Mtons Supply 0.3 Mtons
TPIA 52%
Pertamina 24%
Import 24%
Lotte Chemical
31%
TPIA 24%
Import 45%
TPIA 29%
Polytama 15%Pertamina
3%
Import 53% TPIA
100%
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 7 of 28
Figure 11. Proyeksi permintaan dan penawaran petrokimia, 2016 - 2023
Sumber: TPIA
Nafta (produk olahan minyak), merupakan komponen utama dari alur produksi TPIA, sehingga kinerja keuangan TPIA
sangat terpengaruh dari pergerakan harga minyak dunia. TPIA melalui fasilitas naphtha cracker memecah nafta dan
menghasilkan 4 jenis olefins. Biaya pembelian nafta mengambil porsi sekitar 67% dari beban produksi (figure 12).
Figure 12. Porsi beban produksi, 2015 - 2016
Sumber:SSI Research, TPIA
2015 2016
Naphtha cost 67%
Benzene
cost 10%
Direct
labor 3%
Factory overhead
21%
Naphtha
cost 60%Benzene cost 14%
Direct labor 3%
Factory
overhead 23%
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 8 of 28
Figure 13. Pergerakan harga minyak vs harga realisasi pembelian nafta, 2014 – 2018E
Sumber:SSI Research
Dari sisi volume konsumsi nafta, TPIA rata-rata menghabiskan sekitar 1,6 juta ton hingga 2,1 juta ton nafta sebagai
bahan baku atau rata-rata sekitar 90% tingkat utilitas dari kapasitas terpasang naphtha cracker TPIA. Kedepan, kami
mengasumsikan TPIA akan menaikkan tingkat utilisasi napthta cracker untuk memenuhi kebutuhan konsumen (figure
14).
Figure 14. Pemakaian nafta dan tingkat utilisasi napthta cracker, 2014 – 2018E
Sumber:SSI Research
(US$/b) (US$/mt)
99.4
53.6
45.1 55.0 58.0
944.3
579.9 415.2 500.0 527.2
-
200.0
400.0
600.0
800.0
1,000.0
40.0
50.0
60.0
70.0
80.0
90.0
100.0
110.0
2014 2015 2016 2017E 2018E
Brent prices Naphtha realized cost price
(KT) (%)
1,559
974
2,121 2,254 2,328
92%
42%
87% 92% 95%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
500
1,000
1,500
2,000
2,500
2014 2015 2016 2017E 2018E
Naphtha usage Naphtha utilization rate
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 9 of 28
Di proyeksi 2017E – 2018E, kami asumsikan volume penjualan olefin tumbuh 17% dan 2%, polyolefin meningkat 8%
dan 10%, sedangkan styrene monomer 11%. (figure 15).
Figure 15. Volume produksi dan tingkat utilisasi, 2014 – 2018E
Sumber: TPIA, SSI Research
Figure 16. Volume penjualan TPIA, 2014 – 2018E
Sumber: TPIA, SSI Research
Perawatan berkala yang dilakukan di 2015, membuat TPIA mencatat pendapatan terjun 44% yoy ke US$ 1,4 miliar
meski melambung kembali 40% yoy di 2016 ke US$ 1,9 miliar. Di 2017E - 2018E, kami mengestimasikan pendapatan
TPIA tumbuh 15% yoy dan 8% yoy mengikuti tingkat utilisasi yang naik ke level 92%. Polyolefin masih menjadi
kontributor utama pendapatan TPIA dengan porsi sebesar 45%, diikuti oleh olefin sebesar 34%.
(KT) (%)
1,223
749
1,673 1,827 1,883
788 668
757 800 878
250 234 276 306 340 179 108
208 120 120
100%
58%
88%
92%95%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
110%
-
200
400
600
800
1,000
1,200
1,400
1,600
1,800
2,000
2014 2015 2016 2017E 2018E
Olefins Polyolefins Styrene Monomer Butadiene Utilization rate
(KT)
448
221
803
936 958
785 676
743 800
878
262 236 276 306 340
187 106
202 118 118
2014 2015 2016 2017E 2018E
Olefins Polyolefins Styrene monomer Butadiene
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 10 of 28
Pendapatan TPIA tersebut secara historis menyumbang sekitar 98% - 99% dari pendapatan Perseroan selama
periode 2014 – 2016, dan kami perkirakan akan kembali menjadi penyumbang utama di periode 2017E – 2018E
(figure 18).
Figure 17. Pendapatan TPIA, 2014 – 2018E
Sumber: TPIA, SSI Research
Figure 18. Pendapatan BRPT, 2014 – 2018E
Sumber: Perseroan, SSI Research
Diantara anak usaha BRPT, marjin profitabilitas TPIA merupakan kontributor terbesar terhadap BRPT, menyumbang
sekitar 99%, meski bisnis pengolahan kayu memiliki margin laba kotor lebih besar (figure 20). Secara konservatif kami
memperkirakan marjin laba kotor TPIA di 2017E sedikit turun, mengikuti asumsi penguatan harga minyak Brent. Di
sisi lain, marjin operasional dan marjin laba bersih BRPT bergerak ke 21% dan 7% di 2016A, dimana kami yakini akan
berlanjut di kisaran tersebut pada masa proyeksi 2017 – 2018E (figure 19). Marjin laba bersih BRPT lebih rendah dari
TPIA, merefleksikan bagian laba bersih anak usaha yang dapat diatribusikan kepada pemilik usaha.
(US$ mn)
21%12%
32% 35% 34%
53%
63%
46%45% 46%
17%
19%
15%16%
15%9%
6%
7%4%
4%
2014 2015 2016 2017E 2018E
Olefins Polyolefins Styrene monomer Butadiene Others
2.460
1.378
1.9302.228 2.394
US$ mn
99.1%
97.7%
98.0%98.3% 98.5%
2,477
1,406
1,961
2,266 2,447
2014A 2015A 2016A 2017E 2018E
Petrochemical Woodworking Plantation Property Tank
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 11 of 28
Figure 19. Marjin profitabilitas Perseroan, 2014 – 2018E
Sumber: TPIA, SSI Research
Figure 20. Marjin laba kotor bisnis Perseroan, 2014 – 2018E
Sumber: Perseroan, SSI Research
Laba bersih BRPT melonjak dan mulai mencatat angka positif pada periode 2016, ke US$ 132 juta, merefleksikan
return on equity (ROE) sebesar 9,1% dan return on asset (ROA) sebesar 5,1%. Kedepan, laba bersih 2017E kami
perkirakan tumbuh 5% yoy dan 11% yoy di 2018E.
(%)
4.4
9.9
24.9 22.9
23.3
1.3
4.6
20.8 19.1 19.5
(0.3) (0.4)
6.7
6.1
6.3
2014A 2015A 2016A 2017E 2018E
Gross profit margin EBIT margin Net income margin
(%)
4.3
9.9
25.0 23.0 23.3
14.1
18.0
26.6 26.6 26.6
(1.6)
2.1
(3.7)
2.0 2.0
(1.5)
4.2 6.0 6.0 6.0
2014A 2015A 2016A 2017E 2018E
Petrochemical Woodworking Plantation Property
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 12 of 28
Figure 21. Laba bersih Perseroan, 2014 – 2018E
Sumber: BRPT, SSI Research
(US$ mn) (%)
(8) (5)
132 138 153
(0.4) (0.2)
5.1 4.5 4.6
(0.8) (0.4)
9.1 8.0 7.6
(2.0)
-
2.0
4.0
6.0
8.0
10.0
12.0
(20)
-
20
40
60
80
100
120
140
160
180
2014A 2015A 2016A 2017E 2018E
Net income ROE ROA
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 13 of 28
Ekspansi organik yang dilakukan TPIA kami yakini berpotensi mendorong pertumbuhan kinerja BRPT kedepannya
dimana TPIA menganggarkan belanja modal sebesar US$ 1 miliar dalam jangka waktu 5 tahun kedepan dengan
beragam struktur permodalan untuk mewujudkan rencana memiliki komplek petrokimia terintegrasi terbesar di Asia
Tenggara. Kami melihat dua proyek ekspansi yang berpotensi berdampak signifikan pada kinerja operasional dan
keuangan TPIA, debottlenecking pabrik polypropylene dan pembangunan pabrik polyethylene baru berkapasitas
400.000 ton/tahun. Sementara rencana pembangunan pabrik cracker kedua yang sedang dalam tahap Front End
Engineering and Design (FEED) menjadi katalis jangka panjang.
Figure 22. Rencana ekspansi TPIA, 2016
Sumber: TPIA
Figure 23. Rencana belanja modal, 2017E – 2019E
Sumber: TPIA, SSI Research Berdasarkan rencana ekspansi tersebut, kami asumsikan kapasitas produksi TPIA pada tahun 2020 tumbuh 17%
menjadi 3,9 juta ton/tahun dibanding tahun 2016 yang sebesar 3,3 juta ton/tahun. Namun secara konservatif kami
(US$ mn)
4399
995
35 5062
45 4225
150
280
0
100
200
300
400
500
600
2017E 2018E 2019E
BD expansion PP expansion
PE expansion Furnace revamp
MTBE & Butene - 1 Others
New cracker initial investment
165
353
493
Rencana Estimasi biaya (US$ juta)
Sumber dana Target operasi
Catatan
Pabrik polyethylene
300 70:30 (D/E) 1Q20 Berkapasitas 400 Kt/tahun, menambah kapasitas menjadi 736 Kt/tahun
Ekspansi pabrik butadiene
42 100% equity 3Q18 Menambah kapasitas butadiene menjadi 137 Kt/tahun
Debottlenecking pabrik polypropylene
15 Internal cash 1Q18 Menambah kapasitas polypropylene menjadi 560 Kt/tahun
Furnace revamp 40 – 60 Internal cash 4Q19 Menambah kapasitas ethylene menjadi 900 Kt/tahun
MTBE dan Butene 100 Internal cash 3Q20 Berkapasitas 130 Kt/tahun MTBE dan 43 Kt/tahun Butene. (kami belum memprice-in proyek ini mengingat masih tahap feasibility study)
Komplek petrokimia kedua
4.000 – 5.000 TBA TBA Kapasitas ethylene cracker sebesar 1.000 Kt/tahun (kami belum memprice-in proyek ini)
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 14 of 28
perkirakan produksi TPIA akan optimal di tahun 2021 mengingat TPIA kembali berencana melakukan perawatan
berkala 5 tahun di 2020 (figure 24). Produksi 2021 kami perkirakan meningkat 28% ke 3,7 juta ton dibandingkan
produksi 2016.
Figure 24. Asumsi kapasitas produksi dan tingkat utilisasi, 2016 – 2021E
Sumber: TPIA, SSI Research
Dalam jangka pendek, kami percaya strategi debottlenecking pabrik polypropylene TPIA akan membuahkan hasil
positif untuk perseroan, dimana kami perkirakan proyek tersebut berimbas pada kenaikan 9% pada EBITDA dan 12%
pada laba bersih 2018E. Sementara pabrik baru polyethylene, dengan asumsi harga minyak jangka panjang sebesar
US$ 60/b, kami prediksi akan menaikkan EBITDA perseroan di tahun 2021E sebesar 53% dibandingkan tahun
2020E.
Figure 25. EBITDA BRPT, 2016 – 2021E
Sumber: Perseroan, SSI Research
(KT) (%)
2,045 2,045 2,045 2,045
2,085 2,085
816 816 896 896
1,296 1,296
340 340 340 340 340 340
100 100 100 137 137 137
88%92% 95%
96%
55%
97%
50%
55%
60%
65%
70%
75%
80%
85%
90%
95%
100%
-
500
1,000
1,500
2,000
2,500
2016 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E
Olefins Polyolefins Styrene monomer Butadiene Utilitzation rate
(US$ mn)
501 526
573
614
543
833
400
450
500
550
600
650
700
750
800
850
900
2016A 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 15 of 28
Rencana akusisi Star Energy berpotensi mengamankan kinerja BRPT
Rencana pemerintah untuk memajukan energy terbarukan dimana salah satunya tenaga panas bumi atau geothermal
menjadi penunjang keberlangsungan bisnis geothermal di Indonesia. Indonesia diuntungkan dengan posisi Indonesia
yang terletak di Cincin Api Pasifik (Pacific Ring of Fire) (figure 26), menyimpan memiliki potensi geothermal mencapai
29.216 GWe dan memiliki umur pakai lebih panjang dibanding energi lain (figure 28). Namun, energi ini belum
sepenuhnya di monetisasi karena masih harus bersaing dengan energi konvensional yang telah mapan (figure 29).
Figure 26. Peta penyebaran lokasi panas bumi, 2014
Sumber: ESDM
Figure 27. Cadangan panas bumi terbukti dan terkira , 2015
Location Resources Reserves
Total Speculative Hypothetic Probable Possible Proven
Sumatera 3.191 2.334 6.992 15 380 12.912
Java 1.560 1.739 4.023 658 1.815 9.795
Bali – Nusa
Tenggara 295 431 1.179 0 15 1.920
Sulawesi 1.221 318 1.441 150 78 3.208
Maluku 560 91 800 0 0 1.451
Kalimantan 153 30 0 0 0 183
Papua 75 0 0 0 0 75
Vulkanik Non vulkanik
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 16 of 28
Total 7.055 4.943 14.435 823 2.288 29.544
Sumber: ESDM
Figure 28. Kapasitas pembangkit listrik geothermal global, 2016
Sumber: ESDM
Figure 29. Tarif tertinggi untuk pembelian listrik, 2016
Sumber: ESDM
(year)
18
62
80
100+
0 20 40 60 80 100
Oil
Gas
Coal
Geothermal
Coal - mine mouth
Coal - non mine mouth
Gas
Hydro
Geothermal
Prices (USc/kWh)
6.9 - 8.2
6.3 - 11.8
7.3 - 8.6
8.0 - 9.0
9.4
Capacity (MW)
100 - 600
10 - 1,000
40 - 100
10 - 100
437 - 2,700
Contract length (years)
30
25
20
30
25
Utility factor (%)
80
80
85
60
na
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 17 of 28
Figure 30. Bauran pembangkit listrik Indonesia
Sumber: ESDM
Rencana akusisi Star Energy menjadi katalis lanjutan dari kinerja perseroan kedepannya. Star Energy memiliki 3
pembangkit listrik tenaga panas bumi (PLTP) yaitu, PLTP Darajat, PLTP Salak dan PLTP Wayang Windu dan
merupakan perusahaan geothermal dengan kapasitas terbesar di Indonesia dan ke-3 di dunia (figure 31) setelah
Energy Development Corporation dan ENEL Green Power. Kedepannya, Star Energy menargetkan kapasitas sebesar
1.200 MW.
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 18 of 28
Figure 31. Kapasitas pembangkit listrik geothermal global, 2016
Sumber: World Energy Council
Figure 32. Skema pemanfaatan panas bumi tidak langsung
Sumber: Pertamina Geothermal
(MWe)
1,159 1,031
934 839
725 697 562
474 466 435
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 19 of 28
Pada 13 Juni 2017, BCPG Public Company Limited mengakuisisi 33,3% saham Star Energy senilai US$ 357 juta,
menjadikan nilai estimasi 100% saham Star Energy mencapai US$ 1,1 miliar. Star Energy berdiri sejak tahun 2003,
perusahaan energi berbasis operasi di Indonesia dan memiliki 3 aset geothermal yaitu;
Wayang Windu Geothermal Energy
Sumber: Perseroan, SSI Research
Berlokasi 40 km di selatan kota Bandung, Jawa Barat, Wayang Windu merupakan kerja sama Star Energy dengan
Pertamina melalui skema Joint Operation Contract. Kontrak penjualan energi antara Star Energy, Pertamina dan
Pembangkit Listrik Negara (PLN) meliputi pengembangan generator listrik mencapai 400 MW selama 42 tahun.
Wayang Windu memiliki 2 unit dengan masing – masing kapasitas turbin mencapai 117 MW. Rata-rata produksi uap
panas Wayang Windu mencapai 40 MWe, salah satu sumur uap panas terbesar yang berasal dari 1 sumur. Wayang
Windu saat ini memproduksi 227 MW listrik dan didistribusikan ke PLN. Pembangkit ini sudah beroperasi dan memiliki
kontrak jangka panjang dengan PLN.
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 20 of 28
Star Energy Geothermal Salak Ltd
Sumber: Perseroan, SSI Research
Star Energy Geothermal Salak Ltd (SEGS) bekerja sama dengan Pertamina dan PLN dan berlokasi 70 km selatan
Jakarta. Pembangkit ini mengalirkan 180 MW listrik ke PLN dan juga mensuplai 197 MW ke pembangkit listrik untuk
jaringan Jawa – Bali. Pembangkit geothermal Salak memiliki kapasitas 377 MW serta menjadikan pembangkit ini
merupakan salah satu yang terbesar di dunia. Pembangkit ini mulanya dikembangkan oleh Chevron Geothermal
Indonesia lalu diambil alih oleh Star Energy melalui paket akuisisi pada akhir 2016. Pembangkit ini sudah beroperasi
dan memiliki kontrak jangka panjang dengan PLN.
Star Energy Geothermal Darajat II, Ltd (SEGD II)
Sumber: Perseroan, SSI Research
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 21 of 28
Star Energy Geothermal Darajat II, Ltd (SEGD II) bekerja sama dengan Pertamina dan PLN dan berlokasi 95 km
selatan kota Bandung, Jawa Barat. Pembangkit ini memiliki kapasitas 217 MW, menyalurkan listrik sebesar 55 MW ke
pembangkit PLN sementara sisa kapasitas dialirkan ke jaringan listrik Jawa – Madura – Bali. Pembangkit ini sudah
beroperasi dan memiliki kontrak jangka panjang dengan PLN.
Saat ini kami belum mem-price-in valuasi Star Energy mengingat masih terbatasnya data dan informasi mengenai
kinerja operasi dan keuangan Star Energy. Namun kami optimis, akuisisi Star Energy yang telah memiliki kontrak
jangka panjang dengan PLN, berpotensi menopang kinerja perseroan di tengah fluktuasi kinerja TPIA.
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 22 of 28
Kuatnya struktur permodalan mendukung rencana ekspansi BRPT Posisi neraca keuangan perseroan tercatat solid dengan net gearing dalam tren menurun dari 111% di 2015 menjadi
32% di 2016, sementara net debt to EBITDA tercatat menguat dari 3,5x di 2015 menjadi 0,5x di 2016 (figure 33).
Kedepan, kami perkirakan net gearing perseroan terdorong karena adanya rencana akuisisi Star Energy. Di sisi lain
current ratio solid sepanjang periode 2014 – 2016 dan kami perkirakan menguat di 2017E dan 2018E (figure 34).
Figure 33. Net gearing, current ratio dan net debt to EBITDA, 2014A - 2018E
Sumber: Perseroan, SSI Research
Figure 34. Current ratio, 2014 – 2018E
Sumber: Perseroan, SSI Research
(x) (%)
4.3
3.5
0.5 0.8 0.7
68.0
111.3
31.6
59.3 53.7
-
20.0
40.0
60.0
80.0
100.0
120.0
0.0
0.5
1.0
1.5
2.0
2.5
3.0
3.5
4.0
4.5
2014A 2015A 2016A 2017E 2018E
Net debt to EBITDA Net gearing
(x)
1.4
1.1
1.3 1.4
0.9
-
0.2
0.4
0.6
0.8
1.0
1.2
1.4
1.6
2014A 2015A 2016A 2017E 2018E
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 23 of 28
Selain itu, saham perseroan telah melonjak 33x dari Rp 59 di 23 September 2015 melaju ke titik tertingginya di Rp
1.980 (figure 35) dan memberikan return sebesar 258% dalam waktu setahun terakhir (figure 36). Kenaikan ini
membuat market capitalization perseroan memiliki porsi 0,4% dari kapitalisasi pasar.
Figure 35. Pergerakan saham perseroan, 2015 - 2017
Sumber: SSI Research, Perseroan
Figure 36. Relative performances, 2014 – 2018E
Sumber: SSI Research, Perseroan
(Rp)
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
1/4/
2016
2/4/
2016
3/4/
2016
4/4
/20
16
5/4
/20
16
6/4/
2016
7/4/
2016
8/4/
2016
9/4/
2016
10/4
/201
6
11/4
/201
6
12/4
/201
6
1/4/
2017
2/4/
2017
3/4/
2017
4/4/
2017
5/4/
2017
6/4/
2017
7/4
/20
17
8/4/
2017
(%)
20%
83%
151%
258%
0%
50%
100%
150%
200%
250%
300%
3 months 6 months 9 months 12 months
BRPT IJ Equity
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 24 of 28
Inisiasi dengan rekomendasi BUY dan TP Rp 2.600 Saat ini kami memvaluasi perseroan berdasarkan porsi perseroan terhadap TPIA yang sebesar 50,2% dan belum
memasukkan proyeksi Star Energy. Dengan menggunakan asumsi risk free sebesar 6,5%, premium 7,5%, beta 0,3x,
terminal growth sebesar 2%, jumlah saham beredar dan struktur permodalan debt to equity 31:69%, kami
menggunakan Weighted Average Cost of Capital (WACC) sebesar 8,2% dan non-operating discount sebesar 20%,
untuk melakukan penilaian saham dengan income approach atau discounted cash flow (DCF), kami mendapatkan
target price Rp 2.600, dimana merepresentasikan potensi upside sebesar 32%. Dibandingkan peers, P/E 17E BRPT
lebih tinggi namun EV/EBITDA ,masih lebih rendah. Saat ini, kami melihat pertumbuhan BRPT banyak ditopang oleh
kinerja TPIA, yang memiliki ROE lebih tinggi dibanding industri (figure 38).
Adapun resiko investasi terletak pada kelancaran ekspansi perseroan serta kenaikan harga minyak yang melebihi
ekspektasi.
Figure 37. DCF Valuation
Sumber: SSI Research
Figure 38. Comparables multiple
Sumber: SSI Research
DCF Calculation 2017F 2018F 2019F 2020F 2021F 2022F Terminal Value
0 1 2 3 4 5
EBIT 50.2% 217,612 240,079 259,390 223,544 369,684 401,631 409,663
Add (+) Depreciation 47,013 48,443 49,322 49,510 49,152 47,967 47,967
Less (-) Tax (54,403) (60,020) (64,848) (55,886) (92,421) (100,408) (102,416)
Less (-) Capex (287,480) (186,021) (259,831) (55,305) (15,804) (15,811) (47,967)
Changes in Working Capital 1,717 (526) (521) (2,977) (5,335) (2,089) (2,089)
FCF (75,541) 41,956 (16,487) 158,887 305,276 331,291 305,159 4,957,196
Discount factor 1.00 1.08 1.17 1.27 1.37 1.48
Present Value (75,541) 38,792 (14,094) 125,585 223,096 223,851 3,349,543
Enterprise Value 3,871,232 50.32% 50.26% 50.23% 50.33% 50.19% 50.18% 21.10%
Net Debt (436,676)
Equity Value 3,434,556
#Shares 13,959,785,568
Value/share (US$) 0.2
Non - operating discount 20%
Target prices 2,600 13,200 USD/IDR
Current price 1,975
Upside 32%
Name Mkt Cap (IDR bn) P/E ROE (%) Dvd 12M Yld EV/EBITDA FY1
BARITO PACIFIC 27,500 15.0 14.0 - 4.7
CHANDRA ASRI PETROCHEMICAL 70,250 20.4 17.2 2.8 12.2
INDORAMA VENTURES PCL 81,710 15.4 12.9 2.1 9.9
PTT GLOBAL CHEMICAL PCL 136,510 10.7 12.4 4.7 6.9
KOREA PETRO CHEMICAL IND 21,630 7.6 17.4 1.4 5.4
LOTTE CHEMICAL CORP 165,850 6.6 20.9 1.0 4.3
HANWHA CHEMICAL CORP 67,980 6.0 16.7 1.0 7.2
TOTAL 571,430 11.7 14.9 1.9 5.7
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 25 of 28
RESIKO INVESTASI
Fluktuasi harga minyak dapat mempengaruhi profitabilitas
Dengan nafta berkontribusi sekitar 67% dari biaya produksi, fluktuasi harga minyak yang memiliki keterkaitan dengan
harga nafta, dapat mempengaruhi kinerja keuangan dan profitabilitas perseroan. Harga minyak sendiri dipengaruhi
oleh kondisi permintaan dan penawaran, ketersediaan dan biaya material pengganti, level persediaan global,
kebijakan fiskal dan moneter pemerintah, kebijakan negara kartel minyak seperti OPEC, jumlah sumur produksi US,
keadaan makroekonomi, dan lain-lain.
Tidak terlaksananya rencana peningkatan kapasitas TPIA dan akuisisi Star Energy
Ditengah pelemahan harga minyak, adalah esensial bagi perseroan untuk berhasil melaksanakan ekspansi
perseroan. Ekspansi yang bertujuan untuk meningkatkan produksi produk perseroan seperti olefin, polyolefin, styrene
monomer dan butadiene berpengaruh signifikan terhadap kinerja keuangan dan operasional perseroan kedepannya.
Tidak terlaksananya peningkatan kapasitas produksi perseroan, dapat berimbas penurunan prospek kinerja.
Gagalnya akuisisi Star Energy juga menjadi resiko dari investasi perseroan.
Perubahan peraturan pemerintah untuk tarif impor produk polyolefin
Dengan porsi impor yang masih besar untuk produk polyolefin, pengurangan atau penghilangan tarif impor untuk
produk polyolefin dapat berdampak merugikan terhadap profitabilitas perseroan dan berkurangnya pangsa pasar.
Hilangnya daya saing dan pangsa pasar akibat peningkatan persaingan usaha
Hilangnya daya saing dan pangsa pasar di Indonesia akibat peningkatan persaingan usaha baik secara global
maupun domestik, dapat berdampak material dan merugikan kinerja keuangan dan prospek perseroan.
Resiko penyuplai dan pendukung kegiatan operasional
Ketersediaan nafta dan aspek penunjang dari pihak ketiga merupakan hal vital untuk keberlangsungan kegiatan
operasi perseroan. Kegagalan penyuplai dan pendukung kegiatan operasional akan berdampak merugikan untuk
kinerja perseroan.
Kegagalan dalam memenuhi kewajiban berdasarkan perjanjian
Dekatnya lokasi pabrik dengan konsumen dan terjaminnya pengiriman produk membuat perseroan menikmati harga
jual yang lebih tinggi dibandingkan dengan kompetitor. Kegagalan pemenuhan kewajiban dapat menyebabkan
hilangnya pelanggan dan berdampak merugikan kegiatan usaha, kondisi keuangan, hasil operasi dan prospek.
Kerusakan infrastruktur vital
Dengan lokasi pabrik perseroan berada di 1 daerah geografis, gangguan operasional yang diakibatkan kecelakaan
atau bencana alam dalam area pabrik dapat memberikan dampak material yang merugikan terhadap kinerja
operasional perseroan.
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 26 of 28
Struktur Manajemen
Dewan Komisaris
1. Prajogo Pangestu
Komisaris Utama
Sejak tahun 1993 menjabat sebagai
Komisaris Utama. Selain itu juga pernah
menjabat sebagai Komisaris PT Astra
Internasional Tbk, Komisaris Utama PT Tri
Polyta Indonesia Tbk.
2. Harlina Tjandinegara
Komisaris
Menjabat sebagai Komisaris sejak Juni 1993.
Memulai karir sebagai Komisaris PT Barito
Pacific Lumber pada tahun 1976.
3. Alimin Hamdy
Komisaris Independen
Menjabat Komisaris Independen sejak Mei
2014. Sebelumnya beliau menjabat sebagai
Komisaris di PT Asuransi Tripakarta.
Dewan Direksi
1. Agus Salim Pangestu
Direktur Utama
Menjabat sebagai Direktur Utama Perseroan
sejak Juni 2013. Beliau bertugas memimpin
dan mengordinasikan pelaksanaan
pengelolaan Perseroan.
2. Salwati Agustina
Direktur
Menjabat sebagai Wakil Direktur sejak Juni
2003. Beliau bertugas mengordinasikan
pengelolaan Perseroan di bidang hukum dan
juga bertindak sebagai Sekretaris
Perusahaan.
3. Hengky Susanto
Direktur
Menjabat sebagai Direktur sejak Juni 2003.
Beliau bertugas mengordinasikan
pelaksanaan pengelolaan Perseroan di
bidang keuangan dan sumber daya manusia.
Barito Pacific
BRPT:IJ | BRPT.JK
Samuel Sekuritas Indonesia Page 27 of 28
Key Financial Summary
Profit and Loss Cash Flow
(US$ mn) 15A 16A 17E 18E (US$ mn) 15A 16A 17E 18E
Revenues 1,406 1,961 2,266 2,447 EBIT 65 408 434 478
Cost of goods sold 1,267 1,474 1,747 1,877 Depreciation & amort. 79 93 93 94
Gross profit 139 487 519 570 Others (42) (88) (296) (325)
Operating Expenses 75 79 86 91 Working capital (21) 23 3 (1)
Operating profit 65 408 434 478 Operating cash flow 81 437 234 246
Operating margin (%) 4.6 20.8 19.1 19.5 Net - Capital expenditure (225) 13 (173) (371)
EBITDA 144 501 526 573 Free cash flow (144) 449 61 (124)
EBITDA margin (%) 10.2 25.6 23.2 23.4 Net -Borrowings (87) (67) 148 (27)
Other income (expenses) (30) (28) (36) (37) Equity changes - - - -
Pre-tax profit 35 380 397 442 Other financing 117 (181) 132 147
Income tax - net (30) (100) (105) (116) Financing cash flow 31 (248) 280 119
Non-controlling interest (10) (148) (155) (172) Net - Cash flow (114) 201 341 (5)
Net profit (5) 132 138 153 Cash at beginning 219 105 306 648
Net profit margin (%) (0.4) 6.7 6.1 6.3 Cash at ending 105 306 648 642
Balance Sheet Key Ratios
(US$ mn) 15A 16A 17E 18E (US$ mn) 15A 16A 17E 18E
Cash & ST Investment 105 306 648 642 ROE (%) (0.7) 15.6 14.0 13.5
Receivables 53 142 163 177 ROA (%) (0.2) 5.1 4.5 4.6
Inventories 183 202 240 258 Revenue growth (%) (43.2) 39.5 15.5 8.0
Others 107 78 85 88 EBITDA growth (%) 29.6 249.4 5.0 8.8
Total current assets 448 729 1,136 1,165 EPS growth (%) (36.9) na 4.5 11.2
Net fixed assets 1,639 1,636 1,716 1,992 Interest coverage (x) 2.3 10.7 10.1 11.6
Other assets 166 206 206 206 Current ratio (x) 1.1 1.3 2.2 1.4
Total assets 2,253 2,571 3,058 3,363 Net gearing (%) 111.3 31.6 3.3 1.3
Payables 264 367 435 467 Major Assumptions
Debt 604 537 685 658 15A 16A 17E 18E
Other long term liabilities 189 218 220 220 Naphtha price (US$/mt) 64.4 46.1 55.6 58.6
Total liabilities 1,057 1,122 1,339 1,345 Olefins sales vol. (KT) 221 803 936 958
Minority interest 481 607 739 885 Polyolefins sales vol. (KT) 676 743 800 878
Total equity 715 842 980 1,133 Utilization rate (%) 58 88 92 95
DISCLAIMERS : Analyst Certification : The views expressed in this research accurately reflect the personal views of the analyst(s) about the subject securities or issuers and no part of the compensation of the analyst(s) was, is, or will be directly or indirectly related to the inclusion of specific recommendations or views in this research. The analyst(s) principally responsible for the preparation of this research has taken reasonable care to achieve and maintain independence and objectivity in making any recommendations. This document is for information only and for the use of the recipient. It is not to be reproduced or copied or made available to others. Under no circumstances is it to be considered as an offer to sell or solicitation to buy any security. Any recommendation contained in this report may not be suitable for all investors. Moreover, although the information contained herein has been obtained from sources believed to be reliable, its accuracy, completeness and reliability cannot be guaranteed. All rights reserved by PT Samuel Sekuritas Indonesia
Samuel Sekuritas Indonesia Page 28 of 28