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자동차/부품 (Neutral) 수소전기차 Stress Test

▶Analyst 류연화 [email protected] 3772-7165

현대차가 수소차에 대한 대규모 투자를 발표했습니다. 계획대로라면 일본을

앞질러 주도권을 잡게 됩니다. 그러나 본인이 본 보고서를 통해 분석한 결과

수소차는 전기차 대비 에너지 효율, 주행 성능 등 상품성에서 뒤져 있고, 기술

이 발전하더라도 태생적 한계 때문에 전기차를 넘어 설 수 없다고 판단했습

니다. 그나마 궁극적인 친환경차라는 대의명분 중 최대주행거리에서 우위도

‘테슬라’가 이미 퇴색시켰습니다. 아직 수소차는 힘들게 생산, 저장, 운송한 값

비싼 수소로 달리는 저성능, 비효율의 운행 수단입니다. 현대차가 이런 근원

적인 난제를 선두에서 풀어야 하기에 수소차에 대한 대규모 투자는 밸류에이

션 상승 보다 장기적으로 동사에 부담이 될 것으로 봅니다.

| C o n t e n t s |

I. 주요 도표.................................................................................... 03

II. 수소연료전기차 스트레스테스트 ................................................ 04

1. 수소 저장 탱크의 한계 .......................................................... 04

2. 열관리의 한계 ........................................................................ 09

3. 태생적으로 낮은 효율, 수소경제와 모순 ............................... 12

4. 시스템 효율을 망치는 인자들................................................ 14

5. 미세먼지 정화 기능에 대한 오해 ........................................... 17

6. 유지 관리 비용 과다 .............................................................. 18

7. 품질 비용 부담 ...................................................................... 19

III. 수소전기차의 대안 (버스/트럭) .................................................. 21

IV. 현대차 그룹의 과감한 도전장 .................................................... 24

1. 예상을 뛰어 넘는 수소전기차 투자 발표 ............................... 24

2. 난제를 해쳐 나가는 험난한 여정 ........................................... 26

V. 수소전기차 종목 투자 전략 ........................................................ 30

1. 테마는 부품 기업에 집중 ....................................................... 30

2. 수소차는 테마, 전기차는 트렌드 ........................................... 32

VI. 분석대상 종목............................................................................. 33

현대차 (005380) ....................................................................... 34

현대모비스 (012330) ................................................................ 37

한온시스템 (018880) ................................................................ 40

우리산업 (215360) .................................................................... 43

Tesla (TSLA.US) .......................................................................... 45

VII. 붙임 ............................................................................................ 49

1. 분석대상 글로벌 Peer 그룹 비교 ........................................... 50

2. 수소연료전지차 밸류체인 ...................................................... 52

자동차/부품 (Neutral) | 수소전기차 Stress Test [한화리서치]

3

I. 주요 도표

[그림1] 수소연료전기차 vs 전기차 효율 비교: 전기차 우위

주: Tank to Wheel 에서 에너지 flow를 고려한 효율,

자료: 본인의 현대차 연구소 경험과 지식, 관련 분야 네트웍

[그림2] 친환경차 성능 비교: 앞으로도 전기차와 대적하기 힘든 수준

주: 차종별 최고 사양 기준

자료: 각사

[그림3] 수소전기차, 전기차 밸류체인 변화

주: 현재 모든 차종이 수소전기차나 전기차로 대체된다고 가정한 매출액 변화율

자료: 전자공시, 각사, SA, 본인의 현대차 연구소 경험과 지식, 관련 분야 네트웍

시스템 효율 39%

시스템 효율 75%모터

모터

인버터

인버터

열관리/마찰/펌핑/방전

열관리/저항/방전

PEM연료전지의

이론 열손실

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

수소전기차 전기차(효율)

테슬라 모델3

현대차 넥쏘 블루

토요타 캠리 HEV

토요타 미라이혼다 크라레티

0

50

100

150

200

250

300

350

400

450

500

0 2 4 6 8 10 12

(마력)

0 => 100km/h (초)

수소전기차

-100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350%

현대모비스

한온시스템

우리산업

모토닉

지엠비코리아

세종공업

유니크

삼보모터스

인지컨트롤스

동아화성

성창오토텍

(시가총액순) 수소전기차 전기차


4

II. 수소전기차 스트레스 테스트

수소연료전지차(수소전기차)

궁극적인 친환경차로 알려짐

수소연료전지차(Fuel Cell Electric Vehicle, 수소전기차)는 말 그대로 연료로 수소를 이용

하여 촉매에서 산소와 반응을 시켜 전기를 생산, 이를 이용해 전기 모터를 구동해 운행

하는 이동 수단이다. 부산물로 화학 물질이 아닌 깨끗한 물이 배출되어 궁극적인 친환

경차로 알려져 있다.

그러나 차 자체의 한계

때문에 신 산업으로

발전하는데 많은 시간 소요

현대차는 수소전기차에 선도적인 기술을 보유하고 있다. 그래서 친환경차에 대한 혁신

을 보여주기 위해 수소전기차에 대한 대규모 투자를 할 것이라고 시장에서 자주 회자되

고 있다. 그러나 수소전기차는 태생적으로 출력, 에너지 효율, 품질, 인프라 등 상품성에

서 전기차 대비 비교 열위에 있다(본 보고서의 일부 비교는 화석 연료 발전이 친환경으

로 완전 전환되는데 몇 세대가 걸리기에 현실과 괴리가 있을 수 있음.). 본인은 정부 주

도로 대규모 수소 공급 인프라를 깔아도 차 자체의 근원적인 약점 때문에 신 산업으로

발전 하는 데에 많은 시간이 걸리 것으로 본다.

승용 수소전기차에 대한

대규모 투자는 장기적으로

현대차에 부담

열관리, 동력 성능, 차량 내부 구조, 최대주행거리, 인프라 등에서 제한을 적게 받는 버

스, 트럭은 도전해 볼 만하지만, 현대차가 세단이나 SUV 등 승용차에서 대규모 투자를

감행하면 장기적으로 애물단지가 될 수 있다. 결론적으로 본인은 수소전기차에 대한 대

규모 투자는 밸류에이션을 올리기 보다 선두 개발자로 장기적으로 부담을 안게 될 가능

성이 높다고 판단한다.

1. 수소 저장 탱크의 한계

연료로 고압으로 압축시킨

수고 기체를 저장 사용

내연기관이 연료로 가솔린이나 디젤을 연료탱크에 보관하고 다니듯이 수소전기차는 수

소 기체를 싫고 있다. 그러나 수소는 자연계에서 가장 가벼운 물질이라 충분한 질량을

보관하려면 저장공간의 부피가 매우 커야 한다. 자동차 구조상 저장 공간은 제한적일

수 밖에 없기 때문에 수소를 고압으로 압축하는 방식으로 저장탱크에 보관하고 있다.

주행거리를 늘리기 위해

압축 용량이 크게 증가 중

수소전기차는 주행거리가 보통 600km 이상인 내연기관에 필적하기 위해서 대기압의

수백 배 이상 고압으로 수소를 저장하고 다닌다. 질량 기준으로 최소 5kg 이상이 돼야

하며, 최근 주행거리에서 혁신적 발전이 있는 전기차(EV) 대비 압도적인 우위를 가지기

위해 압축 용량은 크게 증가하고 있다.

현대차도 최기 200기압에서

최근 700기압으로

수소저장압력 향상

현대차의 초기 수소연료전지차 모델은 200기압 수준이었으나 고압저장탱크의 기술이 발

전하면서 350기압, 최신 모델들은 700기압까지 압력을 높여 수소를 저장하고 있다. 초기

싼타페 모델은 한번 수소 충전으로 160km까지 달릴 수 있었지만 초고압저장탱크가 적용

되면서 ‘투싼’연료전지차는 400km 이상, 최신 ‘넥쏘’는 600km이상 달릴 수 있게 됐다.

친환경차에서 한번 충전으로

갈수 있는 최대 주행거리는

상품성에 주요 인자

한번 충전으로 갈수 있는 최대 주행거리는 상품성에 결정적인 요소이다. 최근 전기차

(EV)의 시장 확장 속도가 빨라진 것도 그 동안 약점으로 인식됐던 100~200km 수준의

짧은 주행거리가 열관리, 배터리에너지밀도, 경량화에 혁신을 이루어 400km 이상으로

증가하면서 상품성이 향상된 결과다.


5

HEV 차종은 기술 발전으로

최대 주행 거리가

1100km가 넘음

내연기관 자동차도 엔진의 열효율 향상, 변속기의 연비 개선, 차체 경량화로 주행거리가

향상되고 있다. 결정적으로 하이브리드(HEV)기술이 발전해 최대 주행거리가 천 km 까

지 근접하고 있다. 실제로 토요타 캠리하이브리드는 한번 주유로 1100 km(미국 EPA

복합 연비 기준)나 달릴 수 있다.

[그림4] 전동차 한번 충전으로 갈 수 있는 최대 주행 거리 비교: HEV 차종이 압도적 우위, EV 는 수소전기차에 근접

자료: EPA (mile => km 변환)

수소 연료는 폭발성이 큰

자연계에서 가장 작은

분자라는 약점

그러나 수소전기차는 주행거리를 더 늘리는데 한계가 있다. 연료가 기체라는 점, 자연계

에서 가장 작은 분자라는 점, 폭발성이 크다는 점에서 근본적인 약점이 있다. 고압으로

수소를 탱크에 주입하게 되면 초기에는 저장 용량이 증가하게 되지만 700~800기압부

터는 압력만 올라가고 정작 중요한 수소 용량은 거의 증가하지 않게 된다.

수소 연료는 일정 압력

이상에서는 저장 용량이

체감함

즉 800기압 이나 2000기압 이나 저장 용량은 큰 변화가 없다는 것이다. 연료가 기체이

기 때문에 주입 압력이 높아질수록 수소 분자 사이의 운동에너지가 증가해 추가적인 수

소의 유입을 막게 된다. 열에너지만 증가하고 용량은 거의 증가하지 않는 것이다. 또한

수소는 폭발성이 크기 때문에 내부 온도를 85도 이하로 관리해야 하기에 800기압 이상

저장 압력을 높이는 것은 무의미하다.

고압저장기술은 거의

한계점에 도달, 탱크 개수를

늘려 주행거리 향상 도모

이제 주행거리를 늘리기 위한 고압저장기술은 거의 한계점에 와 있다. 그래서 고압저장

탱크의 개수를 늘리는 방식으로 주행거리를 향상시켜야만 한다. 현대차의 초기 연료전

지차들은 1개의 수소저장탱크를 사용했고 최초 양산 모델인 ‘투싼’에는 2개, 최신 ‘넥쏘’

는 3개를 사용하고 있다.

0

200

400

600

800

1,000

1,200

토요타 캠리

HEV(가솔린)

테슬라 모델3

EV(전기)

토요타 미라이

수소전기차

혼다 크라레티

수소전기차

싼타페

수소전기차

투싼

수소전기차

넥쏘 블루

수소전기차

현대차

(km)최대 주행 거리(km)


6

[그림5] 수소저장압력과 수소(연료) 질량의 상관관계: 700 기압 이상에서는 질량 변화 거의 없음


고압 수소 용기는 제작

공정이 복잡, 미래에도 원가

하락폭 제한적

700기압의 용기는 고강도의 탄소섬유를 수천 번 용기 외부를 감고 에폭시를 추가해 더

욱 견고하게 한다. 탄소섬유부의 두께가 10cm 까지 되는데, 그 결과 수소저장탱크가 무

겁게 되고 제품의 가격도 매우 비싸진다. 제작 공정이 판금이나 사출 같은 단순한 공정

이 아니라 고가의 탄소섬유를 수천 번 감는 난해한 공정을 거치므로 미래에 대규모 양

산이 된다 하더라도 원가가 크게 하락하지 않을 것이다.

수소 분자의

자연손실을 막기 위해

더 견고하게 제작

수소가 자연계에서 가장 작은 분자라는 것에서 또 다른 문제가 발생한다. 보관 용기를

뚫고 서서히 새어 나온다. 더욱이 고압으로 압축된 수소의 자연 손실은 더 커진다. 에너

지 효율 측면에서 큰 낭비가 아닐 수 없다. 이를 막기 위해서도 탄소섬유의 두께를 줄이

기는 힘들다.

주행거리 경쟁을 위해 가격

부담에도 불구하고 수소탱크

개수가 증가

결론적으로 고압수소탱크의 저장 방식은 한계에 와 있으며 가격도 고가다. 게다가 다른

친환경차와 주행거리 경쟁에서 우위를 점하기 위해 수소탱크의 개수를 증가시킬 수 밖

에 없어 원가 부담이 줄지 않는다. 용기 한 개당 3백 만원으로 봐도 3개 이상이면 천만

원에 육박한다. 수소연료전지차 전체 원가에 10%가 넘는다.

[그림6] 수소저장용기 단면: 토요타 미라이 type-4 탱크 [표1] 수소전기차 수소저장용기 용량 비교

토요타

미라이

혼다

크라레티

투싼

수소전기차 넥 쏘

수소저장 탱크

개수 2 2 2 3

최대 수소 충전

압력(기압) 700 기압 700 기압 700 기압 700 기압

수소 저장 용량

( L )

122.4L

(60L+62.4L)

141L

(117L+24L)

140L

(104L+36L)

156L

(52.2L*3)

최대 주행거리

(km) 502 589 426 612

자료: 토요타 자료: 각사

용기내

수소 질량

수소저장

압력

최대 용기 압력

레벨 (현시점)

700~800

기압

외벽 : 유리 섬유 강화 수지

내부구조물 : 탄소 섬유 강화 수지

내부 실린더 : 합성 수지


7

[그림7] 넥쏘 수소 저장 장치 구조: 3 개의 탱크를 설치하여 주행거리 향상

자료: 산업자료, web 자료

수소 기체의 한계를

보완하기 위해

새로운 저장 기술이 연구

저장 연료로서 수소 기체의 한계를 보완하기 위해서 새로운 저장 기술이 연구되고 있

다. 대표적으로 액화수소장치와 고체수소저장장치가 있다. 모두 수소저장밀도가 높고

폭발 위험이 크게 줄어드는 기술이다. 또한 용기의 중량 대비 수소 저장량이 미미한 고

압저장탱크 보다 운행 수단인 자동차에 더 적합한 기술이다.

그 중 액화수소장치는

비용 과다, 고압 저장 용기의

발전으로 경쟁력 잃음

그 중에 액화수소장치는 수소 기체를 영하 253도에서 액화시켜 저장하는 방식이다. 일

반 대기압에서도 주입이 용이하고 수소저장밀도를 높이는데 에도 큰 진전이 있었다. 그

러나 액화 비용과 충전 인프라 문제로 자동차용으로는 경쟁력이 거의 없는 기술이다.

기체인 수소를 액화시키기 위해 불필요한 에너지 낭비가 많고 극저온을 유지하기 위해

특수 보냉재도 필요하기 때문이다.

게다가 초고압으로 기체 수소를 저장할 수 있는 용기가 개발되면서, 액화 방식은 수소

저장 밀도에서 확고한 우위가 사라졌다. 액체수소의 부피당 수소용량은 리터당 70g 이

며 기체 수소는 700기압에서 리터당 40g 에 달한다. 액화 방식은 과거 수소 저장 용기

의 최대 압력이 겨우 150기압 일 때의 유망한 미래 기술이었지만 700 기압 용기가 실

제 수소전기차에 적용되고 있는 현재는 경쟁력을 대부분 상실했다고 본다.

고체수소저장합금은

활발히 연구가 진행 중이나

중량, 원가에서 약점

반면 고체수소저장장치는 현재 활발히 연구되고 있다. 수소저장합금은 수소의 저장밀도

를 액화 수소 보다 높일 수 있고 상온 상압에서 수소가 합금에 흡착되므로 충전과 보관

이 매우 용이하다. 그러나 양산 모델에 적용하기에는 아직 이러다. 고가의 금속을 사용

하고, 매우 무거우며 흡착된 수소를 방출시킬 때 추가적인 가열 장치도 필요하다. 원가

대비 수소 저장밀도 측면에서 고압압축용기에 아직 대적하지 못한다.

3

4

5

6 7

8

9

2

1

1

1. 수소탱크(3개) : 최대 875기압 견디는 저장 용기

2. 솔레노이드밸브(3개) : 수소 공급 밸브 (과류 방지, 온도 측정 기능 포함)

3. 고압레귤레이터 : 16기압로 감압 후 수소 공급

4. 체크 밸브 : 저장 수소 누출 방지

5. 압력 센서 : 레귤레이터 전후에 장착

6. HMU : 수소 저장 시스템 제어기

7. 리셉터클 : 수소 주입구, 85℃ 넘지 않도록 충전 속도 조절

8. IR 이미터 : 적외선 통신으로 탱크 내부 온도 정보 HMU에 전달

9. 수소공급 파이프 : 스택으로 수소를 공급


8

[표2] 수소 저장 장치들의 장단점 비교: 고압 수소 탱크가 경쟁력에서 우위

고압저장탱크 (700 기압) 액화수소용기 고체수소저장합금

시스템 저장 밀도(중량 기준) 6.5wt% 20wt% 2wt%

시스템 저장 밀도(부피 기준) 40 g/L 70 g/L 90 g/L

자연 에너지 손실 미세한 수소 leak 기화 수소 강제 배출(3%/일) 미미한 수소화합물 생성

전환 에너지 손실 저온(-40℃) 가압후 충전,

수소에너지지의 10% 상당 소비

액화시

수소에너지의 1/3 상당 소비

수소 추출시

가열 에너지 필요

가격 차가격의 10% 이상 -253℃ 고가의 특수 단열용기 고가의 수소저장합금

· 부피, 중량당 저장밀도 낮음

· 상대적으로 저가이며 불필요한 에너지

손실 작음

=> 용기 경량화로 경쟁력 확보 중

· 부피, 중량당 저장밀도 높음

· 불필요한 에너지 손실 많음

· 미래에도 연료비 경쟁력 없음

· 부피당 저장밀도 높고 중량당

저장밀도는 낮음

· 고가이며 중량 부담이 매우 커

운송수단에 불리

주: wt%는 용기&수소에서 수소 중량의 비를 의미

자료: 각 연구기관 자료 취합, 본인의 현대차 연구소 경험과 지식, 관련 분야 네트웍

DOE의 수소저장기술

전망이 최근 보수적으로

변함

미국 에너지국 DOE(Department of Energy)에서 수소저장방법과 기술 발전 속도에 대

해 분석과 전망을 해오고 있다. 최근 DOE에서 수소전기차의 발전 전망이 신규로 업데

이트 됐는데, 2005년에 장미빛 전망에서 매우 보수적으로 변했다. 수소저장기술이 미래

에도 쉽게 진전되지 않을 것이라는 것을 보여 준다.

저장 에너지밀도,

비용에서 미래 전망치

보수적으로 변경

저장 에너지밀도(kwh/kg) 측면에서 2015년에 3 될 것으로 봤으나 2017년 1.4에 머물

고 있고 신규로 제시된 장기 전망치도 여기에서 큰 변화가 없다. 긍극적으로도 2.2 수준

이 한계로 보고 있다. 수소저장에너지 비용($/kwh)도 보수적으로 바뀌었다. 2015년

1kwh당 2$ 까지 하락할 것으로 예상했으나 현재 15$에 머물고 있고 8$를 한계로 보

고 있다.

수소연료저장장치는

경량화된 고압압축용기가

앞으로도 대세

액화수소, 수소저장합금 등 신기술들이 개발되더라도 수소전기차에 혁신적인 변화를 가

져오기는 힘들다. 에너지 밀도이 일부 향상되더라도 원가, 비용 측면을 고려하면 현재의

고압수소탱크에 견줄 수 없을 것이다. 수소전기차의 연료저장장치는 경량화된 고압압축

용기가 앞으로도 대세를 이룰 것을 판단한다.

고압압축용기의 기술은

거의 한계에 다달해,

주행거리에서 우위 약화

그러나 최대 압축 압력은 700기압 이상 넘어서 이미 한계에 와 있다. 이제 주행거리 측

면에서 경쟁차에 우위를 지키기 위해서는 저장용기의 개수 더 늘일수 밖에 없다. 자동

차의 제한된 구조상 이 것도 한계에 와 있다. 수소전기차가 궁극적인 친환경차라는 논

리 중에 가장 설득력 있었던 최대주행거리에서 우위는 시간이 지날수록 퇴색되고 있다.


9

[그림8] DOE 수소저장용기 에너지 밀도(중량기준) 전망치 변화 [그림9] DOE 수소저장용기 에너지 밀도(부피기준) 전망치 변화

자료: DOE(미국 에너지국) 자료: DOE(미국 에너지국)

[그림10] DOE 수소저장용기의 cost 전망치 변화

주: 500,000개 기준으로 cost 전망

자료: DOE(미국 에너지국)

2. 열관리의 한계

연료전지의

발열 반응으로 스택에서

방대한 열에너지 배출

연료전지는 발열 반응을 해 전기와 함께 열도 발생된다. 이 열손실로 고분자형 연료전

지(PEMFC)의 이론 효율은 83% 수준이다. 수소전기차에서 연료전지는 수백 겹이 적층

돼 스택을 이루고 있는데, 저항 요소들 때문에 스택의 최대 효율은 60% 선이다. 수소

에너지의 40% 이상이 열에너지로 손실되는 셈이고 스택에서 연료전지의 총 면적을 고

려하면 방대한 양이다.

연료전기차는 내연기관차와

달리 강제적인 열 배출

방법을 사용

내연기관의 경우는 연료가 연소된 후 발생된 열의 대부분이 배기가스와 함께 머플러를

통해 외부로 자연스럽게 방출되지만 연료전지에서 발생된 열은 배출구가 없다. 그래서

수소전기차는 냉각수를 스택 내부로 강제순환을 시켜 열을 흡수하고 라디에이터를 통해

방출하는 수냉식 방법을 사용하고 있다.

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

2005 2010 2015 2017 2020 2025 Ultimate

(kwh/kg) 에너지밀도(중량) 기존(2005)

에너지밀도(중량) update(2017)

현재 기술 수준

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

2005 2010 2015 2017 2020 2025 Ultimate

(kwh/L) 에너지밀도(부피) 기존(2005)

에너지밀도(부피) update(2017)


0

2

4

6

8

10

12

14

16

2005 2010 2015 2017 2020 2025 Ultimate

($/kwh)

Cost ( $/kWh ) 기존(2005)

Cost ( $/kWh ) update(2017)



10

고용량의 냉각수 순환

필요하나 라디에이터가

걸림돌로 작용

그러나 스택은 발열량이 많은데다 열변형을 방지하기 위해 입구와 출구 사이 온도차를

최대한 줄여야 한다. 고용량의 워터펌프로 다량의 냉각수를 흘려 보내야 하며 대용량의

라디에이터가 필수적으로 적용돼야 하는 이유다. 워터펌프는 고전압 배터리를 이용하면

충분히 대응이 가능하다. 그러나 라디에이터는 면적과 공간의 한계 때문에 충분한 용량

을 가져갈 수 없다.

이론적으로 방열 면적은

내연기관의 4배,

토요타 수소차는 3개의

라디에이터 장착

이론적으로 같은 출력에서 내연기관에 비해 라디에이터의 방열 면적은 4배로 증가하게

된다. 다수의 라디에이터를 배치해야 하는데 자동차 구조가 불가능 하다. 이를 해결하기

위해 고전압 모터로 작동하는 고성능 냉각팬 장착이 필수적이다. 현대차의 SUV 수소연

료전지차인 ‘넥소’는 라디에이터 면적을 최대한 키운 동시에 두 개의 고성능 냉각팬이

장착돼 있다. 세단인 토요타 ‘미라이’는 2개의 스택 라디에이터와 1개의 전장용 라디에

이터를 장착해 방열 문제를 해결하고 있다.

[그림11] 친환경차 출력, 토크, 0 =>100km/h 비교: 열관리 한계로 수소전기차 근원적 열위

주: 차종별 최고 사양 기준

자료: 각사

[그림12] 토요타 미라이 방열 구조 [그림13] 현대차 넥쏘 라디에이터와 고성능 쿨링팬

자료: 본인의 현대차 연구소 경험과 지식, 관련 분야 네트웍 자료: 산업 자료

테슬라 모델3

현대차 넥쏘 블루

토요타 캠리 HEV

토요타 미라이혼다 크라레티

0

50

100

150

200

250

300

350

400

450

500

0 2 4 6 8 10 12

(마력)

0 => 100km/h (초)

수소전기차


11

출력을 높일수록 방열 면적

증가, 자동차 구조상 거의

한계점, 근본적으로 동력

성능 열위

그러나 앞으로가 문제다. 연료전지의 출력을 높일 수록 방열 면적이 같이 증가해야 하

나 자동차 구조상 거의 한계에 부딪친 상황이다. 전기차와 상품성에 경쟁, 특히 동력 성

능에서 열위를 극복해야 하나 태생적으로 불가능하다. 현대차 ‘넥쏘’도 큰 차체에 비해

출력이 매우 낮다. 내연기관 기준으로 ‘아반떼’와 같은 준중형급 출력 밖에 되지 않는다.

결과적으로 차체는 무겁고 동력 성능은 나빠 운전자에게 즐거움을 줄 수 없다.

먼 미래에 최첨단 기술이 적용된 차세대 연료전지가 개발되면 출력 밀도가 크게 높아질

수도 있다. 그러나 발열 문제는 해결되지 않는다. 수소와 산소를 이용한 촉매 반응의 열

효율은 열역학적으로 정해져 있기 때문에 발열을 수반한다. 앞으로도 열관리 방식은 변

화가 없으며 방열 면적은 출력과 비례해 라디에이터 용량은 증가할 수 밖에 없다.

[그림14] 라디에이터 용량에서 DOE 의 최적 목표치와 현 수준 비교: 출력은 비슷하나 차이가 큼

주: 라디에이터 용량 Q/△T는 스택의 발열량이 많을수록, 스택 출구의 냉각수 온도가 낮을수록 커진다.

자료: SA, DOE, 본인의 현대차 연구소 경험과 지식, 관련 분야 네트웍

미래 최첨단 연료전기도

방열은 라디에이터 외에

대안이 없음

최첨단 방열 기술이 개발되면 해결될 것이라는 주장도 있다. 그러나 방열 면적은 열역

학에 의해 필연적으로 확보돼야 하며 이는 먼 미래에도 변화지 않는 부분이다. 실제로

가정용 에어컨에서 방열 역할을 하는 실외기의 무게와 사이즈가 지난 수 십 년간 줄지

않은 것을 봐도 방열 기술은 획기적으로 발전될 여지가 없다. 지금과 같이 고용량 모터

를 이용한 냉각팬을 적용해 라디에이터 용량을 최소화 하는 것 이외에 마땅한 수단이

없다.

수소전기차 열관리의 한계로

미래에도 전기차 대비 동력

성능 열위

수소연료전지차는 당장에 내연기관, 전기차와 경쟁하기 위해 동력 성능을 획기적으로

높여야 한다. 최근 양산된 현대차의 ‘넥쏘’의 출력 등 동력 성능은 동급의 전기차(EV)에

비교가 되지 않게 떨어진다. 4~5년 뒤 차세대 수소전지차에서나 전기차에 필적하는 동

력 성능을 기대해 봐야 하지만 태생적인 약점인 열관리에서 한계로 인해 개선의 폭은

제한적일 것으로 본다. 먼 미래에도 수소전지차는 동력 성능에서 열위에 있을 것이다.

80kW

88.5kW

0

0.5

1

1.5

2

2.5

3

3.5

2017 2020 2025

라디에이터용량

Q/ΔT(kW/℃)Q/ΔT(DOE target) Q/ΔT(토요타 미라이)

기술 격차

큼


12

[그림15] 수소전기차의 방열 기술은 에어컨 실외기와 마찬가지로 이미 한계점에 도달

자료: GM, web 자료

3. 태생적으로 낮은 효율, 수소경제와 모순

수소전기차의 에너지 효율은

태생적으로 전기차에 비해

매우 낮음

현대차는 수소 경제가 탄생하면 수소연료전지차(FCEV, 수소전지차), 필연적으로 성공

한다고 얘기하고 있다. 그러나 수소 경제가 된다고 수소전지차 시장이 열리는 것은 아

니다. 이유는 에너지 효율 측면에서 수소전지차는 태생적으로 전기차(EV)에 대적이 되

지 못하기 때문이다.

수소 연료는 친환경

발전으로 물의 전기 분해를

통해 생산해야 의미

현재 수소의 생산은 화학 공장에서 발생하는 부산물에 의존하고 있지만 수소전지차 시

장이 커지면 물을 전기 분해해 수소를 생산할 수 밖에 없다. 이 때 필요한 전기는 태양

광이나 풍력 같은 친환경 발전에 의한 것이라야 한다. 화석연료 발전으로 수소를 생산

한다면 지구 온실가스를 감축해야 한다는 친환경차의 절대적인 대의명분에 배치되기 때

문이다.

한국에서는 친환경 발전

비용이 많이 듬

실제 전력 생산을 아직도 화석연료 발전에 크게 의존하고 있는 한국, 일본, 미국 같은

곳에서는 전기차나 수소전기차의 비중이 높아지더라도 실질적인 CO2 감축효과는 약하

다. 그래서 친환경차 보급은 친환경 발전이 동시에 수반돼야 하는데, 비싼 땅값, 험난한

지형 그리고 변덕스런 기후의 한국에서는 필연적으로 발전 비용이 많이 들게 된다.

운송 비용을 고려해도

친환경 발전이 싼 지역에서

수소를 수입하면 경제적

그래서 태양광 발전, 풍력 발전 비용이 싼 곳인 호주, 중동, 아프리카에서 수소를 생산

하고 이를 압축이나 액화를 시켜 가져온 후 연료전지를 이용해 전기를 생산하면 효율적

이다. 이 것이 수소 경제의 주요 개념이다. 수소 저장 시설과 물류에 대규모 투자를 필

요하지만 충분히 실현이 가능하다. 실제 일본은 액화 수소 저장소, 로컬 수소 저장과 공

급 인프라에 투자를 하고 있다.

연료 비용 절감으로

수소전기차 보급에 도움

기타 운송 비용을 고려하더라도 국내에서 친환경 수소를 생산한 경우보다 저렴하다고

알려져 있다. 저비용 친환경 발전으로 생산한 수소를 가져와 수소전지차에 사용하면 연

료비가 줄어 수소전기차 보급에 도움이 될 것이다.

라디에이터

실외기: 대안이 없는 에어

컨 방열 기술


13

[그림16] 국가별 신재생에너지 발전 단가 비교: 한국 태양광 발전 단가 차별적으로 높음

자료: 수출입은행, 현대차

그러나 전기차 대비

열효율이 절대적으로 낮음

그러나 수소 경제가 된다고 수소전기차가 되는 것은 아니다. 다른 친환경차와 경쟁해

시장성을 확보할지는 미지수다. 이유는 수소전지차의 낮은 열효율 때문이다. 이상적인

연료전지가 낼 수 있는 최대 효율 83% 이나, 수소전기차의 열효율은 스택에서 발생되

는 마찰저항과 열, 기타 연료전지 구동에 필수적인 장치들의 에너지 손실까지 감안하면

40% 대까지 떨어진다. 전기차의 배터리의 열효율이 보통 90% 선 인 것에 비해 절반밖

에 되지 않는다. 게다가 연료탱크, 연료전지, 복합한 열관리 장치 때문에 차량 중량도

전기차를 넘어서서 실 주행 연비는 더 악화된다.

[그림17] 수소전기차와 EV 의 시스템 효율 비교: EV 가 압도적 우위

주: Tank to Wheel 에서 에너지 flow를 고려한 효율,


수소차 보다 자체 친환경

발전으로 전기차 운행하는

것이 더 경제적

수소도 전기 에너지로 생산해야 되고 이 때 에너지 손실까지 고려하면 같은 결국 같은

전기로 운행할 수 있는 거리는 전기차가 수소전기차 보다 우위에 있다. 즉 비싸더라도

국내에서 태양광, 풍력을 통한 친환경 발전에서 나온 전기로 전기차(EV)를 운행하는 것

이 더 경제적이다.

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

200

미국 영국 독일 중국 인도 한국

($/Mwh)

풍력 태양광

시스템 효율 39%

시스템 효율 75%모터

모터

인버터

인버터



PEM연료전지의

이론 열손실

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%



14

수소전기차는 힘들게 생산한

수소를 낭비하는 비효율적인

운행 수단

현대차는 값싼 수소를 해외에서 수입하면 수소전기차가 경쟁력을 가질 수 있다고 말하

고 있다. 그러나 수소전지차의 연비가 전기차에 비해 최대로 봐도 1/2 수준 밖에 되지

않는다. 본인이 분석하기에 수소 생산, 운송, 저장 등에서 불필요한 비용, 에너지 손실까

지 고려하면 전기차가 경제성에서 우위에 있다. 수소전기차는 배기 가스 대신 물이 배

출될 뿐, 힘들게 생산한 수소를 낭비하는 비효율적인 운행 수단이다.

[그림18] 수소전기차와 EV 의 에너지 소스를 고려한 효율 비교: EV 가 우위

주1): 이 표는 양 차종 모두 신재생 교류발전 기준이며 에너지 운송 손실을 미고려한 수치임.

주2): 화력발전이 친환경으로 전환되는데 몇 세대가 걸리기에 이 비교는 현실과 괴리가 있을 수 있음.


4. 시스템 효율을 망치는 인자들

수소차는 차량 자체에서

에너지 손실도 큼

인프라에서 에너지가 낭비되는 것 외에 차량 자체의 에너지 손실도 크다. 전기를 생산

하는 스택의 효율이 연료전지의 이론 열효율 80% 에 크게 못 미치며, 또한 수소전지차

의 파워트레인이 정상적으로 작동되려면 태생적으로 여러 에너지 손실 요인들이 불가피

하게 발생한다.

전기를 만드는 스택이

제대로 작동하기 위해

복잡한 장치들이 필요

수소전기차의 동력원은 연료전지다. 단순히 수소와 산소과 반응하여 전기와 물이 생성

되는 장치로 알고 있다. 그러나 연료전지의 집합체인 스택이 제대로 작동하기 위해서

복잡한 장치들에 필요하다는 것은 잘 알려져 있지 않다. 그리고 이 장치들이 불필요한

에너지 손실원이라는 것은 더욱이 알려져 있지 않다.

공기 압축기, 스택에 다량의

산소를 공급하는 역할

구동 모터가 작동할 정도로 전기를 생산하려면 연료전지에 다량의 산소를 공급해야 한

다. 내연기관은 피스톤이 움직이면서 자연 흡기가 가능하지만 수소전기차는 별개의 공

기 압축기가 필요하다. 최대 수십 만 rpm 으로 회전하며 연료전지가 생산하는 전력 중

에 최대 10% 가량을 소비한다.

실효율, 28%실효율, 69%

모터

모터

인버터

인버터



연료전지 열손실

수소 충전(700기압)

수소 전기 분해

전기분해 전력 변환 전기 충전 전력 변환

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%



15

[그림19] 넥쏘 공기 압축기: 구동 모터에 필요한 전력을 생산하기 위해 다량의 산소 공급

주: BPCU(Blow Pump Control Unit), FCU(연료전지차량제어기)


COD 히터, 스택 내구성과

온도 관리에 필요한 장치

연료전지(스택)은 온도 관리가 필수적이다. 부산물로 물이 생산되므로 겨울철에 이것이

얼어 버리면 시스템이 작용하지 않을 것이라는 것은 상식적으로 알 수 있다. 또한 스택

의 내구성은 온도 관리와 물배출 능력이 크게 좌우한다. 그래서 COD 히터 라는 장치

가 꼭 필요한데, 전기에너지를 이용해 스택의 온도를 관리하는 역할을 한다.

예로 겨울철 시동 시 이 장치를 이용해 최소 4~5분 동안 스택의 온도를 올려 줘야 한

다. 또한 운행을 중단하면 스택 내부에 잔존한 물과 산소를 온도를 올려 날려 버려야 할

때도 이 장치가 필요하다. 일시적으로 사용되지만 스택이 생산하는 전력의 최대 20%

가량이 소비된다.

고성능 워터펌프, 스택

열관리를 위해 다량의

냉각수 순환이 필요

스택의 열관리에 핵심 장치는 고성능 워터펌프다. 부분적으로 작동하는 COD히터 보다

더 중요한 역할을 한다. 수 백장의 연료전지에서 발생하는 열을 흡수해야 하며, 이를 라

디에어터에서 방열시켜야 한다. 스택의 수명과 효율이 이에 크게 좌우된다. 내연기관과

전기차와 다르게 다량의 냉각수가 순환돼야 하므로 고전압 모터로 작동하는 워터 펌프

가 필수적이다. 이 장치는 스택이 생산하는 전력의 1~2% 가량을 소비한다.

고성능 냉각팬, 라디에이터

방열 면적의 한계

내연기관은 겨우 12V로 모터로 작동하는 라디에이터 냉각팬을 사용하지만 수소전지차

는 200V 넘는 고전압 냉각팬 설치해야 한다. 스택의 효과적인 열관리를 위해 다량의

냉각수가 순환돼 흡열, 방열을 반복해야 하지만 방열 장치인 라디에이터 용량에는 제한

이 있다. 그래서 고성능 냉각팬을 라디에이터 앞에 설치해 해결하고 있다. 여기에서 스

택이 생산하는 전력의 최대 2~3%가 소비된다.

외부 공기

에어클리너

BPCU

3상 교류

직류(250~450V)

고압 정션박스

가습기 스택 (연료전기)

직류 전기공기/물

FCU

RPM 조절

공기 압축기

· 최대출력 : 10 kw

· 1.5~10만 RPM

수소


16

[그림20] 넥쏘에서 에너지를 소모하는 열관리 장치들


PTC 히터, 실내 난방을 위해

필요

실내 난방을 위해 전기차와 마찬가지로 PTC 히터가 필요하다. 내연기관과 동일하게 실

내 난방은 연료전지의 냉각수를 이용한 간접 방식을 이용하지만 냉각수가 예열될 때까

지 상당한 시간이 필요하다. 또한 연료전지의 냉각수는 유량이 많아 온도 변화가 빠르

지 않다. 그래서 전지에너지로 작동하는 PTC히터가 보조적으로 장착된다. 이 역시 전

력이 소모되는 장치이며 겨울철에 5% 내외의 연비 감소를 유발한다.

인버터, 컨버터, 전기차와

공통적인 에너지 손실 요인

PTC히터 외에 전기차와 공통적으로 에너지손실이 발생하는 장치들이 있다. 전압을 조

절하고 교류, 직류를 서로 변환시키는 역할을 하는 인버터와 컨버터 그리고 차를 구동

시키는 메인 모터의 에너지 손실이 대표적이다. 보통 전력변환 장치에서 8~10%, 모터

에서 5~10% 에너지 손실을 유발한다.

[그림21] 난방용 PTC 히터 [그림22] 전력 변환 인버터, 컨버터: 교류 직류, 전압 조절

자료: 산업 자료 자료: 본인의 현대차 연구소 경험과 지식, 관련 분야 네트웍

스택

바이패스밸브

실내 공조 히터이온 필터

스택 온도제어밸브

스택 (연료전기)

워터 펌프

· 최대토출량 : 200 L/min

· 6000 RPM

냉각팬

· 정격전력 : 2.4 kw

· 4000 RPM

COD 히터

· 최대용량 : 20 kw

고전압 PTC 히터

· 용량: 5 kw 수준

모터 일체형 인버터

컨버터

스택 (연료전기)

고전압배터리회생제동

~450V 직류240V 직류


17

현재 차량 시스템 효율은

30%선, 미래에도 40%

수준에서 발전 정체

결과적으로 스택의 실질 시스템 효율은 50% 수준이며, COD히터, 워터펌프, 냉각팬,

PTC히터 등 부가 장치와 전력 변환 장치, 모터의 에너지 손실을 고려하면 차량 시스템

효율이 30% 이하까지 떨어진다. 미래에 기술이 발전하더라도 연료전지의 이론 열효율,

스택의 저항, 열관리, 공기 컴프레서 등의 근본적인 문제로 한계점이 존재한다. 최대 효

율은 40% 수준까지 보고 있다.

차량 중량까지 무거워

경쟁차인 전기차 대비

연비에서 크게 열위

최근 내연기관이 발전을 거듭해 시스템 효율이 40%을 넘어서고 있고 전기차는 최대

80% 선까지 보고 있다. 연료전지차는 경쟁 차종들에 비해 절대적으로 열위에 있고 차

량 중량도 동급 성능을 기준으로 하면 내연기관, 전기차 대비 무거워 실제 주행 거리는

더 짧아진다.

5. 미세먼지 정화 기능에 대한 오해

수소전기차가

다량의 미세먼지를

정화한다고 알려짐

수소전기차는 다량의 공기를 빨아 들여 스택에서 수소와 화학 반응을 통해 전기를 생산

한다. 흡입된 공기는 유해한 가스와 미세 먼지가 포함돼 있지만, 배출되는 물질은 순수

한 물과 산소 농도가 줄어든 깨끗한 공기가 대부분이다. 그래서 수소전기차가 공기 중

에 다량의 미세 먼지를 정화한다는 부과적인 기능이 있다고 발표됐고 광고에도 사용됐

다. ‘넥쏘’ 수소전지차의 경우 1시간 운행 시 27kg의 공기가 정화된다고 알려져 있다.

흡입 공기의 청정도 관리는

연료전지의 생명,

화학 필터를 이용함

연료전지는 순수한 산소만 필요하다. 여기에 유해 가스나 먼지가 유입되면 이상 화학

반응이 발생해 내구성이 크게 떨어진다. 게다가 연료전기 스택은 차 가격에 30%나 차

지하는 고가이기에, 흡입 공기의 청정도 관리는 연료전지차의 생명이다. 이를 위해 공기

흡기구에 화학 필터를 사용해 대부분의 불순물을 걸러 주고 나머지는 가습기의 필터,

스택의 공기확산층에서 흡수된다.

미세 먼지가 물리적으로

쌓이고 있을 뿐 필터 교환,

스택 수명 단축 유발

그러나 엄밀히 말하면 미세 먼지가 어떤 반응을 거쳐 사라지는 것이 아니라 수소전기차

내에 걸러져 쌓이고 있을 뿐이다. 여기서 오해가 발생하는데, 즉 공기 컴프레서를 작동

시켜 미세 먼지를 화학필터를 통해 물리적으로 걸러주고 있는 것이다. 물론 필터는 정

기적으로 교환돼야 하며 공기확산층에 쌓인 미세먼지는 스택의 수명도 단축시킨다.

전기차의 남는 에너지로

정화장치 가동하는 것이

더 유리

반면에 전기차는 에어 필터, 가습기 등 연비를 낮추고 비용이 드는 장치가 필요 없다.

또한 수소전기차에 비해 에너지 효율이 압도적으로 높기 때문에 남는 에너지로 정화장

치를 가동한다면 미세 먼지를 더 많이 제거시킬 수 있다.

가솔린 엔진 차종에 화학

필터를 사용하면 수소전기차

보다 더 효과적

내연기관도 다량의 공기를 흡입한다. 2천 cc 배기량 기준으로 시간당 20kg 이상 공기를

걸리 주고 있다. 다만 일반 필터를 장착하고 있는 점, 피스톤 운동으로 공기가 자연 흡

입이 된다는 점이 다를 뿐이다. 특히 가솔린 엔진 차종에서 일반 필터를 화학 필터로 대

체하면 에너지 손실이 없기에 수소전지차에서 보다 미세 먼지 제거에 더 효과적이다.


18

[그림23] 수소연료전기차의 미세 먼지 정화 과정: 화학 필터에서 대부분 쌓이고 가습기 필터, 기체확산층에 누적됨


6. 유지 관리 비용 과다

연료전지 스택은

고가이나 수명이 있어

중고차 가격에 영향

수소전지차의 동력원인 연료전지도 배터리와 마찬가지로 영구적으로 사용할 수 없다.

스택의 제작, 열관리 기술이 발전하면서 내구성이 개선되고 있지만 고가의 장치를 결국

교환해야 한다. 또한 경쟁차종에 비해 출력이 빠르게 떨어지기 때문에 중고차 가격에

영향을 미칠 수 있다. 현대차의 ‘투싼’ 수소전기차는 8만 km를 보증했으며, 최근 출시

된 ‘넥쏘’는 16만 km를 보증하고 있다.

스택 열관리 순환계는

냉각수 순도가 생명

수소전기차는 냉각수 관리에 특별히 신경을 써야 한다. 냉각시스템은 두 개의 순환계를

가지고 있다. 그 중 하나는 모터와 전력변환장치의 열을 관리하는데, 작은 유량으로 관

리가 가능하고 냉각수의 변성에도 민감하지 않다. 그러나 스택의 열관리 순환계는 장치

가 복잡하고 냉각수의 변성, 특히 이온화에 민감하다. 연료전지에서 수소와 산소가 이온

화되면서 전기가 생성되는데, 그 주변을 흐르는 냉각수가 이온화되면 이상 반응을 일으

키기 때문이다.

수소전기차의 냉각수는

전기차의 5배 용량이며

이온 필터와 함께

자주 교환

전기차인 아이오닉은 구동모터용 냉각수 4.7L를 주행거리 20만 km 부터 교환한다. 그

러나 수소전기차 ‘넥쏘’는 이 것 외에 스택용 냉각수를 따로 일정 시점에 교환해 줘야

한다. ‘넥쏘’는 20L 의 스택 냉각수가 필요하고 6만 km 마다 교환한다. 게다가 이온성

부식 방지제가 첨가된 전기 전도도가 매우 낮은 연료전지 전용 냉각수만 사용해야 하며

이온 필터도 같이 교환해야 한다. 냉각수 교환 비용이 전기차와 내연기관에 비교가 되

지 않는다.

연료전지는 순수한 산소를 필요로 한다. 아황산가스나 미세 먼지가 유입되면 이상 반응

을 일으켜 내구성이 떨어지거나 연료전지 셀이 단락되면 스택 전체를 폐기해야 한다.

그래서 외부 공기 흡입구에 고가의 필터가 필요하다. 여기에 화학 필터가 주로 사용되

는데 미세 먼지 뿐만 아니라 유해 가스도 거를 수 있다.

파티클 층

카본 층

PP 부직포

입자상 물질 포집

탄소 물질

아황산/부탄 포집

파티클 층

고성능 PP 정전 부직포

미세입자 포집

커버층

외부 공기

정화된 공기

스택에서 발생된

잔여 공기 + 물

배기파이프

습한 공기

스택 기체확산층가습기 필터화학 필터

e수소

수소이온

공기+물

(가습기방향)

미사용

수소(순환)기체확산층


19

공기 필터도 고가의 화학

필터가 필수이며 자주 교환

그러나 필터도 여과 성능에 한계가 있기 때문에 일정 시점이면 교환해야 한다. ‘투싼’의

경우 1년, 1만 km 마다, ‘넥쏘’는 매 2만 km에 한번씩 꼭 교환해야 한다. 전기차에는 없

는 교환 부품이고 내연기관은 일반 필터를 사용해 가격이 매우 저렴하다. 화학 필터 교

환도 수소전기차 운행자들에 비용 부담이 되는 부분이다.

[표3] 차종별 정비 부품 비교: 전기차 대비 필수 교환 아이템이 많음

현대차 그랜저

(하이브리드)

테슬라 모델 3

(전기차)

현대차 넥쏘

(수소전기차)

수소전기차의

필수 교환 아이템

배터리 일반 보증 16 만km 보증 일반 보증

스택 - - 16 만 km 보증

엔진냉각수 매4 만 km

(20만 km이후) - -

ISG 구동벨트 매10.5 만 km - -

엔진오일/필터 매1.5만 km - -

브레이크 액 매4 만 km 매4 만 km 매4 만 km

스파크 플러그 매16만 km - -

배터리 냉각수 - 매8 만 km -

스택 냉각수 - - 매6 만 km 전기전도가 없는 특수

냉각수 (20L 용량)

전장계 냉각수 - 매4 만 km

(20만 km이후) 일반 냉각수(4.7L 용량)

이온 필터 - - 매6 만 km 연료전지 냉각수의

전기 안정성 확보

연료전지 클리어

필터 - - 매2 만 km 고가의 화학필터

자료: 각 사

7. 품질 비용 부담

연료전지는 배터리 보다

엄격한 품질 관리가 요구됨

자동차용 연료전지는 제작 과정에서 전기차의 배터리 모듈 보다 더 엄격한 품질 관리가

요구된다. 연료전지는 셀을 적층해서 스택으로 만드는 조립 과정이 있는데, 반도체 제작

공정만큼 초 정밀 공정과 엄격한 청정도가 요구된다. 게다가 작동 조건도 훨씬 가혹하다.

차량에서 연료전지는

많은 품질 문제 인자들을

갖고 있음

외부 공기를 흡입해야 하므로 외부 환경과 직접 닿게 되는 점, 연료 전지에서 전기만 생

성되는 것이 아니라 물과 열도 동시에 생성된다는 점, 그리고 자동차의 진동과 가감속

에서 내부 유체들이 영향을 받게 된다는 점 등 수 많은 품질 문제 인자들이 있다. 즉 품

질 문제 이슈가 발생될 빈도가 매우 높다.

스택은 수 백장의 연료전지

셀이 직렬로 연결돼 있음

자동차용 연료전지는 1개의 셀 기준으로 1 볼트 정도의 전기가 발생한다. 우리가 사용

하는 건전지 보다 전압이 낮다. 그래서 구동 모터를 움직일 수 있을 정도의 전력을 생산

하기 위해서 수 많은 셀을 직렬로 연결해야 한다. 실제 ‘넥쏘’의 경우 이 백 여장의 셀이

적층되어 스택을 이루고 있다. 토요타 ‘미라이’의 스택도 370겹의 연료전지 셀로 구성돼

있다.


20

전기차의 배터리 셀은

병렬 연결이 대부분,

몇 개 불량이 나도

운행에 지장 없음

테슬라 모델S의 배터리를 예를 들면, 배터리 팩을 이루는 기본 단위인 원통형 전지 셀

이 8000천 개 이상 사용되는데, 이들의 대부분이 병렬로 연결돼 있다. 그래서 셀 하나

가 문제가 생기더라도 전체 배터리 시스템에는 영향을 주지 않는다. 파우치나 각형 타

입의 배터리도 병렬 연결이 대부분이다. 이 같은 이유로 전기차는 몇 개의 배터리 셀이

불량이 나도 운행에 큰 지장이 주지 않는다.

연료전지 셀은 직렬로 연결,

한 개라도 문제가 발생하면

고가의 스택을 전체 교환

그러나 연료전지 스택은 모든 셀이 직렬로 연결돼 있기 때문에 한 개의 셀이라도 오류

가 생기면 전류가 전혀 흐르지 못해 고가의 연료전지 스택이 무용지물이 된다. 한 개의

셀 때문에 차 가격에 거의 30% 달하는 스택을 교환해야 한다. 연료전지의 생산 과정이

나 작동 조건이 매우 까다롭게 관리돼야 하는 이유다.

품질 관리 비용 때문에

연료전지 가격이 크게

하락하기 어려움

자동차용 연료전지 제작은 엄격한 품질 관리가 요구돼 대량 양산시 투자비 부담이 클

수 있다. 여기에 운행 중 발생할 수 있는 품질 문제에 대한 비용 부담이 전기차나 내연

기관 보다 훨씬 크다. 연료 전지가 양산되더라도 가격이 크게 하락하기 어려운 이유가

촉매제로 사용되는 백금계의 희토류 때문이라고 말하고 있으나, 품질 관리 비용도 주요

인 중에 하나다.

[그림24] 수백 장의 연료전지 셀이 직렬로 연결된 스택: 한 장이라도 오류가 나면 전체 교환

자료: 본인의 현대차 연구소 경험과 지식, 관련 분야 네트웍, 산업 자료

[그림25] 테슬라 모델 S 배터리 셀: 병렬 연결 기본 묶음


전해질 막 전극층

기체확산층가스켓

e공기 수소

수소이온

물+공기

산소

미사용 수소

e

연료전지 셀

스택(Stack)

원통형 전지 66개 병렬 연결

가본 묶음 6개 직렬 연결

배터리 셀 배터리모듈 배터리팩

원통형 전지

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

11

12

13

14

모듈 직렬 연결

테슬라플랫폼


21

III. 수소전기차의 대안 (버스/트럭)

수소연료전지차는 대형

차종일수록 장점을 발휘

수소연료전지차의 가장 큰 장점은 긴 주행거리와 빠른 충전 시간이다. 전기차가 한번

충전했을 때 갈 수 있는 최대 주행거리가 최근 수소전기차 수준까지 와 있지만, 여전히

대형 장거리 운송수단에서는 수소전기차가 우위에 서 있다. 대형 차종일수록 고용량의

배터리가 필요해 전기 충전 시간이 길어지고 배터리 무게가 증가해 주행거리가 짧아지

기 때문이다.

대형 버스, 트럭, 기차는

방열 면적이 충분

수소연료전기차가 세단이나, SUV 등 일반 승용차에서는 열관리의 한계, 주행성능의 한

계, 에너지 효율 문제 때문에 시장성이 없을 수 있다. 그러나 버스, 트럭, 기차 등 대형

장거리 운송 수단은 방열 면적이 충분하고 전기차와 에너지 효율의 격차도 줄어 들어

수소 연료가 대안일 수 있다.

[그림26] 라디에이터 용량 비교: 버스, 트럭은 방열 면적을 크게 가져 갈 수 있음

주: 승용차와 버스/트럭의 수치는 DOE(미국 Department of Energy)가 제시한 목표 수치

자료: SA, DOE, 본인의 현대차 연구소 경험과 지식, 관련 분야 네트웍

대형 운송수단은 주행 성능

보다 많이 싣고 멀리 갈 수

있으면 그만

특히 장거리 운행을 하는 트럭 사업자들에게는 빨리 충전하고 더 멀리 갈 수 있는 수소

전기차가 더 매력적일 수 있다. 승용차에서는 출력이 낮기 때문에 추월, 급가속 등 주행

성능에서 뒤쳐지나, 대형 운송수단일 경우 뛰어난 주행성능은 필요가 없다. 많이 싣고

안전하게 멀리 갈 수 있다면 그 것으로 충분하다.

수소 인프라에서도 차고지가

있는 대형 운송수단이 유리

수소 공급 인프라 측면에서도 버스, 트럭, 기차가 유리하다. 현실적으로 일반 도심에 수

소 스테이션을 짓는 것은 주민들과 마찰로 거의 불가능한 상황이다. 그러나 시 외곽 차

고지에서는 부담 없이 수소 저장, 공급 시설을 갖출 수 있다. 실제 저장, 공급 방식이 유

사한 압축천연가스 스테이션이 버스 차고지에 설치돼 있고 연료로 사용되고 있다.

각 지방 정부도

버스, 트럭을 중심으로

수소차의 보급을 계획

최근 정부에서 수소연료 전기버스를 도입하겠다고 발표했다. 2022년까지 1000여 대를

운행할 계획을 갖고 있다. 해외도 보급 계획이 속속 발표되고 있으며, 그 중 중국이 가

장 적극적으로 나오고 있다. 유럽도 트럭을 중심으로 수요가 증가하고 있다. 현재 온실

가스 규제를 만족하기 위해 자치 정부 차원에서 나서고 있지만 미국에서는 상용화를 염

두한 스타트업이 활동하고 있다.

버스, 트럭

(DOE target)

승용차

(DOE target )

토요타 미라이

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

0 1 2 3 4 5 6

Net power(kW)

라디에이터 용량 변수(Q/ΔT)


22

[표4] 대형 운송 수단의 수소연료전기차 보급 계획

버스, 트럭 보급 계획 보조금 등

국내

• 2022년까지 1000 대 수소버스 보급

• 현대차 2023 년 까지 트럭 1000 대 유럽 시장 수출

• 울산 모든 시내버스를 수소차로(2035년까지)

정부 예산으로 버스 보급

일본

• 토요타 시내버스 3 대 투입

• 토요타 2020 년까지 버스 100대 보급

• 3톤급 수소트럭 편의점 물류 실증 사업 예정

버스 구매에 80% 지원

중국

• 시범사업도시 위주 수백대 규모 버스 판매

• 포샨시 2019 년까지 버스 2000대 보급

• 2020년 까지 공공서비스 차량 위주 기술 가속화 추진

50 만 위안

유럽 • 5개 권역에서 150 여대 실증 사업 추진 중 연간 8~9천만원 통행료 면제 (스위스)

미국 • DOE 실증 프로젝트에 26개 업체 참가

• 스타트업 '니콜라' 20~21년 양산 목표로 개발 중

자료: 언론 종합

비싼 연료 가격과 크게

증가하는 백금량이 관건

넘어야 할 산도 많다. 아직은 국내에서 수소 연료의 충전비용이 전기차 충전시 보다 2

배 가까이 비싸다. 그리고 상용차의 수명은 승용차 보다 5배 이상 더 길어야 하기에 같

은 출력에도 연료전지의 백금 촉매량이 몇 배나 많아 진다. 차 가격도 부담이다. 그러나

앞으로 규모의 경제로 연료전지 가격이 낮아지고, 수소 연료의 충전 비용이 전기 충전

비용에 근접 한다면 버스, 트럭 등 대형 장거리 운송수단에서는 수소연료전기차의 시장

성을 기대해 볼 수 있다.

[표5] 수소연료전기 상용차 개발 현황 (2017)

US Hybrid Hydrogenic Loop Energy Ballard Plug Power Toyota Nikola

연료전지 파워(Kw) 80(중형)

160(대형) 60 56 85

20

(2x10kW)

228 (미라이 스택 2개)

300

용도 화물 소포 운송 포트용 화물 로컬용 화물 소포 운송 대형 화물 터미널간 화물

방식

•FC Dominant/

•FC Range Extender(REX)

Both Both REX REX REX FC Dominant REX

(FC run ~50%)

수소 저장량 (kg) 25 10 25 11.6 100

항속 거리 (mile) 200 125 110~125 150~270 200 800~1200

배터리 용량(kWh) 30kWh 100kWh 80kWh 12kWh 320kWh

자료: SA


23

[그림27] 연료전지의 백금 사용량 DOE 목표치: 내구성 때문에 버스/트럭에서 사용량이 급증함

자료: SA, DOE

승용차

(DOE target)

버스, 트럭

(DOE target)

0

0.1

0.2

0.3

0.4

0.5

0.6

0.7

0.8

0.9

0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6

출력당 백금사용량

(g/kW)

면적당 백금사용량( mg/㎠ )


24

IV. 현대차 그룹의 과감한 도전장

1. 예상을 뛰어넘는 수소전기차 투자 발표

현대차 2030년 연료전지차

50만대 생산 체제 구축 발표

현대차는 지난해 12월 수소전기차에 대한 장기 로드맵을 발표했다. 현대모비스 공장에

서 연료전지시스템 제 2공장 신축 기공식을 열고, 2030년 국내에서 연 50만대 수소전기

차 생산체제를 구축할 것이며 연료전기 스택의 생산 능력은 70만 대까지 확대할 것이라

고 발표했다. 7조6천억 원의 투자와 5만 명 이상의 신규 일자리를 창출할 것이라는 장

미빛 전망을 내놓았다.

정부도 인프라 등

지원책 마련

곧이어 정부에서도 수소전기차에 대한 지원책을 내놓았다. 2022년 까지 수소전기차 6만

5천 대 생산, 충전소 310곳 확충, 그리고 수소충전소 투자를 위해 정부의 수소융합얼라

이언스가 특수목적법인을 설립하기로 했는데, 현대차 등 13개 회사가 참여해 1350억

원을 출자했다.

기술적 우위를 살려

신경제 추진

현대차와 정부는 기술적으로 비교 우위가 있는 수소전기차에서 신경제를 추진하는 것이

가장 효과적이라고 판단한 것으로 보며, 기존처럼 안주하면 일본에 기술적 우위를 빼앗

길 수 있다는 위기감에 정책 추진에 속도를 내는 것으로 분석된다.

[그림28] 현대차, 일본정부의 수소연료전기차 투자 계획

자료: 언론 종합

대량 생산시 전기차와

경쟁이 가능하다고 봐

50만대 투자 발표한 듯

그리고 수소전기차가 연 50만 대 생산시 연료전지 시스템의 가격이 크게 낮아 질 것으

로 보고 있다. 차 전체 가격의 50% 이상 차지하는 스택의 원가가 1/6로 떨어지면 내연

기관과 전기차 파워트레인의 원가 수준에 근접할 것이다. 이 정도 규모의 경제가 실현

되면 미래 기술 발전과 함께 전기차와 본격적인 경쟁이 가능하다고 보고, 현대차는 이

에 자신을 얻어 예상을 훨씬 뛰어 넘는 투자를 발표한 것으로 판단한다.

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

2020 2022 2025 2030

(천대)

일본(누적 판매) 현대차(생산 능력)


25

[그림29] 생산 규모에 따른 연료전지 시스템 가격 추이

주: 80kW 스택의 Net Power 기준

자료: DOE

‘미라이’의 연료전지시스템

원가 2만 달러, 차 원가에

3~40% 차지

현재 최신 기술로 연료전지시스템을 만든다면 1000개 기준으로 kW 당 180 달러 비용

이 들며, 상업용으로 이미 적용되고 있는 토요타 ‘미라이’의 연료전지시스템은 최대 230

달러가 든 것으로 전문가들은 분석하고 있다. ‘미라이’의 순파워(Net Power)가 88.5kW

이므로 시스템의 원가를 약 2만 달러로 보면 된다. 차 원가에 3~40% 차지 한다.

미래에는 백금류 촉매

사용량이 줄여 원가 부담이

줄어들 듯

미래에는 원가가 크게 떨어질 것으로 전망된다. 현대차가 50만대 생산체제를 갖추는

2030년에 신소재 개발 등 기술의 발전으로 연료전지 촉매인 백금류 사용량이 줄어 시

스템 원가가 1kW당 30 달러 까지 수렵할 것으로 예상하고 있다. 실제 동일 출력에서

백금류 촉매의 사용량이 2012년 이후 2017년 까지 크게 줄었다. 이 추세면 불가능 하

지 않다.

[그림30] 연료전지 백금류 촉매 사용량 전망 [그림31] 연 5 만개 기준 연료전기시스템 Cost 전망

자료: DOE 자료: DOE

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

200

천 개 만 개 2만 개 5만 개 10만 개 50만 개

($/kW)

연료전지 시스템 가격 연료전지 스택 가격

0

0

0

0

0

0

2012 2013 2014 2015 2016 2017 2020F 2025F

(mg/㎠)

ultimate

30

0

20

40

60

80

100

120

140

2006 2009 2012 2015 2020F

($/kW)

연료전지 시스템 Cost


26

연 50만 대 생산 시 스택

원가가 1/6로 감소, 전기차

파워트레인 원가에 근접

DOE(미국에너지국)에서도 수소전기차가 연 50만 대 생산 시 연료전지 시스템의 가격

이 크게 낮아 질 것으로 보고 있다. 차 전체 가격의 3~40% 차지하는 스택의 원가가

1/6로 떨어지면 내연기관과 전기차 파워트레인의 원가 수준에 근접할 것이다. 이 정도

규모의 경제가 실현되면 기술 발전과 함께 전기차와 가격 경쟁이 어느 정도 가능할 것

이다.

2. 난제를 해쳐 나가는 험난한 여정

수소전기차는 태생적으로

상품성, 효율에서 약점

수소연료전기차는 태생적으로 약점을 가지고 있다. 앞 단원에서 언급한 낮은 효율과 승

용차로서 상품성이 경쟁차인 전기차에 뒤쳐져 있다. 자연계에서 가장 가벼운 분자인 수

소 연료의 특성 때문에 생산, 운송, 저장에서 비효율 문제가 쉽게 해결되지 않고, 전기

를 생산하는 연료전지도 효율 개선에 한계가 존재한다.

무엇보다도 전기로 만든 수소를 이용해 연료전지에서 다시 모터를 구동할 전기를 생산

하는 과정이 다소 모순적이다. 직접 전기를 충전해서 달리는 전기차 비해 근본적으로

비효율적인 운송 수단이다.

현대차가 전기차와

경쟁이 가능하리라고 보고

대규모 투자를 발표

그럼에도 불구하고 현대차가 수소전기차에 대규모 투자를 발표한 것은 전기차 보다 긴

항속거리와 충전시간이 짧다는 장점이 있어 전기차와 경쟁이 가능할 것으로 전망한 결

과라고 판단한다. 그러나 이는 현대차가 전기차를 바라 봤던 과거 시각에서 크게 벗어

나지 못 했기 때문일 수도 있다.

현재 전기차는

과거의 약점을 많이 극복

과거 전기차는 배터리 용량을 늘려도 차 무게가 동시에 증가해 항속 거리를 증가시키는

데 한계가 있었다. 배터리 비용이 기하급수적으로 올라가고 충전 시간도 길어져 중장거

리용 차종에 적합하지 않았다. 그러나 현재의 전기차는 항속 거리가 이미 내연기관 수

준에 올라와 있고 충전 시간도 고속 충전 시 15분이면 된다. 게다가 집에서 쉽게 충전

도 가능하게 됐다.

빠르게 발전하는

전기차와 경쟁하려면

풀어야 할 문제점들이 많음

테슬라를 기점으로 배터리 에너지 밀도를 높이고, 경량화, 열관리 최적화를 통해 주행

거리가 획기적으로 향상됐다. 충전 시간도 한번에 갈수 있는 최대 주행 거리가 길어지

면서 노력 부담이 크게 줄었다. 수소전기차가 이 같이 빠르게 발전하는 전기차와 경쟁

이 되려면 하나하나 풀어야 할 문제점들이 많다.

에너지 효율 개선

최대로 개선된다 해도

전기차에 뒤쳐짐

앞 장에서 언급한 것 중에 전기차에 40% 수준인 에너지 효율을 개선해야 한다. 전기

분해 열손실을 20%에서 10% 이하로 줄이고, 스택의 열관리 및 저항 손실을 35%에서

20%로, 기타 전기변환장치에서 열효율을 50% 이상 개선한다면 전체 에너지 효율이

28%에서 44%로 개선된다. 미래에 혁신적인 기술이 적용될 경우 불가능한 일은 아니

다. 그래도 전기차의 현재 에너지 효율 69%에는 미치지 못하고, 동일한 기술 조건을 적

용한 전기차의 에너지 효율 80%에는 더 못 미친다.


27

[그림32] 수소연료전기차 열효율 전망: 예상 한계 효율도 전기차 현재 효율에 못 미침




[그림33] 전기차 열효율 전망: 예상 한계 효율에서도 압도적 우위




취약한 동력 성능

열관리, 비용 문제로

발전에 한계

동력 성능을 높여야 한다. 연료 전지의 동력 성능은 전기차에 비해 크게 뒤쳐진다. 0 to

100km/s 이 9초에 달하며 최대 속도는 실제 160km를 넘지 못한다. 미래에 50만대 생

산 단계에서 전기차와 같은 가속력 5초, 최대 속도 200km이상 돼야 한다. 단지 무공해

차라고 고객이 구매하지 않는다. 운전하는 재미가 있어야 시장성이 보장된다. 그러나 방

열 면적 등 열관리의 한계로 출력을 높이기가 어렵고 출력 1kW 당 비용도 전기차 보

다 훨씬 높다. 혁신적으로 동력 성능이 발전되기 어려운 이유다.

기본적으로 무거운 구조

전기차에 비해 복잡한 장치

필요

출력, 토크가 낮더라도 차량이 가벼우면 주행 성능이 향상된다. 그러나 수소저장장치와

이를 지탱하는 구조물, 열관리 장치로 인해 차량이 무겁고 공간 활용도도 떨어진다. 수

소전기차는 전기차에 수소저장장치와 연료전지 스택이 추가된 구조를 갖고 있다. 수소

탱크의 경량화, 스택의 콤팩트화 기술이 발전하더라도 태생적으로 전기차에 밀린다.

실효율, 44%

실효율, 28%

모터 인버터


연료전지 열손실

수소 충전(700기압)

수소 전기 분해

전기분해 전력 변환

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

수소전기차

(한계 효율)

수소전기차

(현재 효율)(효율)

실효율, 80%

실효율, 69%

모터인버터


전기 충전 전력 변환

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

전기차

(한계 효율)

전기차

(현재 효율)(효율)


28

원가 측면에서 불리

수소저장장치

원가 부담 증대

원가 측면도 전기차에 비해 불리하다. 연료전지 가격이 2030년 50만대 생산 체체에서

크게 하락할 것으로 전망하지만 많은 기술적 조건들이 만족될 때 가능한 일이다. 보조

배터리 팩과 스택의 합친 가격이 전기차의 배터리 팩 가격과 비슷하다고 가정해도, 수

소저장탱크의 가격만큼 수소전기차가 불리하다. 대당 3개의 고압용기가 사용되면 약

1000만원 원가 부담이 생긴다. 차 가격에 15% 가까이 차지한다.

게다가 수소저장탱크는 대량 생산이 되어도 원가가 획기적으로 떨어지지 않는다. 다량

의 탄소섬유로 실린더 외벽을 수천 번 감는 전통적인 방식 외에 아직 대안이 없기 때문

이다. 전망 기관들에서는 궁극적으로 원가가 50%까지 하락할 것으로 보는데, 그래도

대당 약 500만 원이 전기차 보다 더 든다.

품질 및 사후 관리비 부담

고가의 스택, 수소저장용기

품질에 크게 민감, 기타 교환

장치 다수

품질 및 사후 관리 비용에서도 전기차 대비 부담이 크다. 연료전지 셀 하나에 문제가 생

기면 고가의 스택 전체가 폐기돼야 한다. 품질 관리 비용이 높아진다. 또한 사용 수명이

있는 스택과 수소저장용기가 정해진 시점에 교환해야 한다. 여기에 스택을 작동하기 위

한 이온 필터, 공기 정화 필터 등은 더 자주 교환해야 한다. 전기차도 배터리를 교환하

지만 수소전기차에 비할 바가 아니다.

운행 연료비 불리

화학 공장의 저렴한 수소도

전기차 대비 2배 비쌈

운행 비용에서도 수소전기차가 전기차 보다 불리하다. 태생적으로 시스템 효율이 전기

차에 절반인데다, 차량이 무거워 연비가 내연기관 보다 더 낮다. 현재 화학 공장의 나오

는 저렴한 수소를 이용함에도 불구하고 전기차의 충전 비용보다 2배나 비싼 주된 이유

다. 미래에 수소 연료 가격이 떨어질 가능성도 있다. 그러나 궁극적으로 전기 분해를 이

용해 물에서 수소를 생산하고 운송, 저장 중에도 비용이 더해지기 때문에 수소전기차의

연료비가 전기차의 충전비 보다 싸지기는 어렵다.

[표6] 차종별 충전 비용 산정

테슬라 모델 3 도요타 미라이(수소) 현대차 넥쏘(수소) 도요타 캠리(HEV)

배터리/연료탱크 용량 ⓐ 80.5 kwh 5.0 kg 6.3 kg 49.2 L

최대 주행 거리(km) ⓑ 496 502 612 1088

연비 ⓒ=ⓑ/ⓐ 6.2 km/kwh 100 km/kg 97 km/kg 22.1 km/L

충전 가격 ⓓ 174 원/kwh 6000 원/kg 6000 원/kg 1500 원/L

충전 비용 (1 km당) ⓓ/ⓒ 38 원 60 원 62 원 68 원

주: 충전 가격은 국내 기준이며 수소 충전 가격은 EPA가 정한 5.5 $/kg을 참조함.

자료: EPA, 환경부


29

현대차 대규모 투자 발표

미래에 더 발전한 전기차와

경쟁하기 버거울 것

본인은 현대차가 약점이 많은 수소연료전기차에 대규모 투자를 할 것이라는 예상은 하

지 못했다. 단지 기술적 우위를 내세워 친환경 이미지를 부각시키는 수단으로 수소연료

전기차를 이용할 것으로 봤다. 현대차가 2030년 50만 대 생산 체제를 구축한다는 발표

는 수소전기차가 경제성이 있다고 확신했기 때문이라고 판단하나 2030년에 가서 더 발

전한 전기차와 경쟁하기 버거울 것이다.

[표7] 2030 년 50 만 대 양산 시점의 수소전기차와 전기차와 상품성 비교: 전기차 압도적 우위 예상

2030년 수소연료전기차 VS 전기차

에너지 효율

• 수소 생산/운송/저장에서 에너지 손실 줄이는 데 한계

• 연료전기 효율이 이론 값인 82% 를 넘을 수 없음

• 스택 열관리, 압축기 등 부가 장치의 에너지 손실 여전히 부담

전기차가 2 배 수준의 열효율 유지

동력 성능

• 스택 열관리의 한계 및 비용 증가로 출력을 전기차 처럼 쉽게 높일 수 없음

• 스택 출력을 공기/수소의 유량 조절로 간접 제어하는 방식

• 구동모터의 반응성 떨어짐

현재의 테슬라 ‘모델 3’ 성능에도 도달하기

어려움

경량화

• 수소탱크, 스택, 열관리 장치들 때문에 기본적으로 구조가 복잡함

• 이미 수소 저장에 한계 압력(700~800 기압) 에 도달, 주행 거리 향상키 위해

미래에도 수소 탱크(~50kg/개) 개수는 증가될 것

• 열관리를 위한 다량의 냉각수 용량도 부담

(스택+배터리+수소탱크)중량 >> (전기차

배터리)중량은 구조상 불변

원가

• 연료전지에서 원가 혁신이 실현돼도 고가의 공기컴프레서, 열관리 장치들의 가격은

크게 떨어지지 않을 것

• 고압 수소탱크도 제작 방식의 한계로 가격이 하락이 어려움

적어도 수소 탱크 원가(500~1000 만원)

만큼은 불리

품질 및 사후 관리 비용

•연료전지 셀 하나가 전체 연료전지 시스템을 망칠 수 있음

•전기차의 배터리처럼 수소전기차의 스택도 비슷한 시기에 교환해야 함

•추가적으로 화학 필터, 이온 필터, 절연 냉각수 등도 의무적으로 교환 필요

수소전기차 장치는 품질에 극히 민감함.

미래에도 불변

연료비

• 현재도 저렴한 부생 수소의 연료비가 전기차 충전비 보다 약 2배 비쌈

• 전기 분해로 대량 생산 시 원가 부담이 오히려 더 증가함

• 근본적으로 수소 연료를 압축, 운송 과정에서 비용 부담 증가

태생적으로 수소전기차는 전기차에 비해

연비가 매우 낮음. 미래에도 연료비 부담

지속



30

V. 수소전기차 종목 투자 전략

2017년부터 수소전기차

관련 기업들의 주가 변동성

증가

2017년부터 수소연료전기차와 관련된 업체들이 테마를 형상하면서 주가의 변동성이 커

졌다. 일본이 2020년 올림픽을 기점으로 수소연료전기차에 보급을 확대한다는 소식과

국내에서는 일본에 주도권을 빼앗기지 않기 위해 정부 차원에서 적극 지원할 것이라는

기대감이 겹쳐 일부 종목들은 주가가 단기간에 크게 급등락했다. 그러나 실체가 없는

종목들까지 움직이면서 결국 투자가에게 큰 피해를 준 종목들도 발생하게 됐다.

시행착오 줄이기 위해

실질적인 수혜주 가릴 필요

최근에는 현대차가 대규모 투자를 발표하고 정부 지원책이 구체적으로 나오면서 다시

주가가 크게 요동치고 있다. 시행착오를 줄이기 위해서 자동차 섹터에서 어떤 종목이

실질적으로 수혜를 볼 수 있는지 옥석을 가릴 필요가 있다.

1. 테마는 부품 기업에 집중

현대차의 대규모 50만 대

양산 계획은 큰 도전

현대차가 수소전기차 사업을 본격적으로 시작하는 것은 큰 모험으로 판단하고 있다. 계

획한 대로 2030년 50만 대 생산으로 규모의 경제를 달성한다 해도 시장성이 있을지 의

문이다. 전기차 대비 효율도 크게 뒤처지고 주행 성능 등 상품성에서도 따라올 수 없기

때문이다. 특히 에너지 효율은 기술이 발전하더라도 연료전지의 이론 효율과 수소 연료

의 생산, 이송, 저장에서 근본적인 약점이 있어 개선의 여지도 많지 않다.

5% 미만의 비중으로

영향도 미미, 정책지원

없으면 수익성도 악화 우려

그래서 완성차는 투자비 부담에 수소전기차의 경쟁력 하락으로 수익성이 오히려 악화될

가능성이 있다. 또한 2030년 50만 대를 생산한다 해도 현대·기아차의 예상 생산능력 1000

만 대에 비하면 그 비중은 5% 이내로 미미하다. 수익성이 개선되더라도 전체 이익에는 거

의 영향이 없다. 정부가 보조금 등 정책적인 지원이 없어진다면 이것도 기대하기 어렵다.

그러나 일부 부품 기업들은

50만 대는 큰 기회,

세 가지 관점에서

테마로 관심

그러나 하위 부품 기업은 50만 대면 일부 기업들에는 큰 기회가 될 수도 있다. 해당 업

체의 사업 아이템에 따라서 다음 세 가지 관점에서 테마로 관심을 받을 수 있다. 첫째

기존 제품의 가격이 고가로 바뀌는 기업, 둘째 기존 제품 외에 신규로 매출이 창출되는

기업, 셋째 내연기관 부품의 비중이 높아 전기차 테마에서 소외된 기업들이 있다.

첫째 가격이 비싸지는 경우

냉각 장치와 라디에이터

첫 번째 경우, 제품의 가격이 비싸지는 대표적인 아이템으로 냉각 장치를 들 수 있다.

워터 펌프, 각종 밸브들이 전장화되고 내연기관이나 전기차 대비 냉각수 용량이 크게

증가한다. 이 때문에 관련된 거의 모든 부품의 납품 단가가 수 배에서 수십 배까지 상승

한다. 라디에이터도 개수가 많아지고 방열 효율을 높이기 위해서 냉각팬의 출력도 높아

진다. 워터 펌프와 라디에이터 장치는 적어도 10만 원이 넘을 것으로 본다.

기체연료저장탱크,

화학 공기 필터

연료 저장탱크도 원가가 크게 높아지고 대당 적용 개수도 증가하고 있다. 주행거리 경

쟁에서 전기차에 우위를 계속 점하기 위해서는 탱크의 저장 압력이 높아져야 한다. 그

럴수록 가격은 올라간다. 현재 수소전기차에 연료탱크는 탄소섬유로 보강한 고가의

type 4 용기가 보편화됐고, 저장 압력이 한계에 달해 이제는 수소 탱크의 개수를 증가시

키면서 주행거리를 늘리고 있다. 현대차 넥쏘의 수소연료 저장탱크는 3개나 적용되고

있다. 최소 500만 원은 넘을 것으로 본다. 공기 필터도 단가가 크게 높아진다. 미세 먼

지와 유해 가스까지 걸러주는 화학 필터가 필수적으로 적용돼야 한다.


31

둘째 신규로 적용되는 경우

연료전지 개스킷

두 번째 경우, 신규로 적용되는 대표적인 아이템으로 연료전지를 들 수 있다. 대부분의

업체가 화학 업종이지만 자동차 부품 기업 중에 수혜를 보는 업체들을 찾을 수 있다. 현

대모비스가 전체 모을 생산하고 있으며, 중소기업들 중에는 연료 전기 개스킷과 체결

기구 업체가 대표적이다. 특히 개스킷은 스택을 이루는 수백 장의 모든 연료전지 셀 사

이에 필수로 적용돼야 한다. 개수가 많기 때문에 수혜를 본다.

공기컴프레서

가습기 필터, 이온 필터

COD히터, PTC히터

공기 컴프레서도 신규로 적용되는 아이템이다. 스택으로 충분한 공기를 보내줘야 출력

이 나오기에 분당 최대 수십만 번 회전을 한다. 첨단 기술력이 필요한 100만원 대 고가

의 아이템이다. 가습기 필터, 이온 필터도 신규로 적용되는 부품들이다. 그 외에 스택을

열관리하는 COD히터, 실내 난방용 PTC히터도 신규로 적용되는 대표적인 아이템이다.

이 들도 10만 원 단위의 고가이다.

셋째 기술 공유가 가능한

내연기관 부품

유압 제어 밸브, 압력

조절기, 유량 센서 등

세 번째 경우는 대부분 내연기관, 변속기 부품 기업들이 여기에 속한다. 이들 부품은 전

기차에서 거의 사라지는 아이템이지만, 수소전기차에는 기술적으로 공유가 가능하다.

자동변속기 유압 제어에 쓰이는 솔레노이드 밸브, CNG 차에 쓰이는 압력 레귤레이터,

엔진에 쓰이는 유량측정 센서와 배기 소음기가 대표적인 예이다. 고압 수소를 제어해야

하므로 솔레노이드 밸브와 다수의 수소 센서의 가격은 내연기관일 때 가격의 수배다.

[그림34] 수소전기차와 전기차에서 밸류체인 변화

▶수소전기차 부품

실내공조 HVAC, 공기 필터

연료전지 스택의 개스킷

냉각수 제어 밸브

고압 수소 튜브

고압 수소 제어 밸브

수소 센서, 이젝트, 소음기 등

고용량 전동 워터 펌프

수소 압력 조절기

COD히터, PTC히터, 열관리 밸브 등

공기컴프레서, 라디에이터 등 열관리 장치

스택 모듈 및 연료전지 파워트레인 제작

주: 현재 모든 차종이 수소전기차나 전기차로 대체된다고 가정한 매출액 변화율


-100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350%

현대모비스

한온시스템

우리산업

모토닉

지엠비코리아

세종공업

유니크

삼보모터스

인지컨트롤스

동아화성

성창오토텍

(시가총액순) 수소전기차 전기차


32

2. 수소차는 테마, 전기차는 트렌드

현대차, 일본을 제외하면

아직은 수소전기차에

소극적 행보

수소전기차에 대해 각국이 투자를 발표하고 있으나 현대차와 일본 메이커들을 제외하면

아직 소극적인 행보를 보이고 있다. 전기차 시대가 예상보다 빠르게 다가오고 있어 여

기에 더 무게를 두고 있기 때문이다. 실제 지난해 전 세계에서 판매된 수소전기차는 천

여대 정도인데, 전기차는 100만 대를 처음으로 돌파하게 됐다. 올해는 테슬라 ‘모델 3’

가 양산에 성공해 더 가파른 성장이 예상된다.

소수차의 불리한 환경

해결에 상당한 인내 필요

전기차에 비해 수소전기차는 태생적인 약점을 보유하고 있다. 무겁고 비싸고 비효율적

이다. 다만 주행거리, 충전 시간에서 이점이 있지만 이마저도 전기차가 따라오고 있다.

인프라 측면에서도 산업을 키우기에는 시간과 비용이 많이 든다. 앞으로 내외부적으로

불리한 환경을 하나씩 해결해 나가는데 상당한 인내가 요구될 것으로 본다.

10여년 전 전기차는 큰 테마

현재는 산업 개화로 트렌드

10여 년 전 볼트, 리프 등 양산형 전기차가 시장에 처음 선보였을 때도 전기차가 내연

기관과 경쟁해 성공할 수 있을까라는 회의적인 전망이 많았지만, 관련 종목들은 먼 미

래의 기대감으로 주가가 크게 요동쳤다. 주식 시장에서 전기차 라는 큰 테마가 형성된

시기다. 그러나 현시점은 배터리 업체, 열관리 업체들의 전기차향 매출이 급증하고 있

다. 전기차 시장이 볼륨이 증가하고 가파르게 성장하면서 새로운 산업이 형성됐기 때문

이다. 이제 전기차는 테마가 아닌 트렌드로 자리 잡았다.

수소차는 15년 전 전기차와

비슷, 그러나 15년 뒤

트렌드가 될지는 회의적

본인은 수소전기차가 볼륨 측면에서나 기술 측면에서 전기차의 15년 전과 비슷한 상

황이라고 판단한다. 과거 전기차와 같이 단지 기대감으로 관련 종목들이 테마를 탈 수

있다고 본다. 그러나 15년 뒤 트렌드가 될지는 회의적이다. 전기차 대비 약점이 너무

많기 때문이다.

[그림35] 글로벌 친환경차 판매 동향 :전기차(EV) 약진 [그림36] 글로벌 친환경차 판매 성장률: 전기차(EV) 고성장 중

자료: Marklines 자료: Marklines

0

500,000

1,000,000

1,500,000

2,000,000

2,500,000

2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

1st half

(판매대수)

HEV PHEV EV FCEV

-10

10

30

50

70

90

2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 1st

half

(%) HEV PHEV EV

FCEV 친환경차 total


33

VI. 분석대상 종목

현대차 (005380)

현대모비스 (012330)

한온시스쳄 (018880)

우리산업 (215360)

테슬라 (TSLA. US)

2019년 1월 29일

기업분석

현대차 (005380) 수소전기차 선도적 투자, 난제 많아 부담


Hold (유지)

목표주가(유지): 120,000원

현재주가(1/25) 128,500원

상승여력 -6.6%

시가총액 274,564억원

발행주식수 213,668천주

52 주 최고가 / 최저가 164,000 / 92,800원

90 일 일평균거래대금 813.25억원

외국인 지분율 45.4%

주주구성

현대모비스(주)(외 5인) 29.1%

국민연금공단 8.3%

The Capital Group Companies,

Inc.(외 37인)

7.8% 주가수익률(%) 1개월 3개월 6개월 12개월

절대수익률 4.5 16.8 -1.5 -18.9

상대수익률(KOSPI) -1.5 11.3 2.7 -3.9

(단위: 십억원, 원, %, 배)

재무정보 2017 2018P 2019E 2020E

매출액 96,376 97,251 100,587 105,032

영업이익 4,575 2,422 2,746 3,067

EBITDA 8,104 6,162 6,516 6,938

지배주주순이익 4,033 1,508 2,512 2,840

EPS 18,308 5,773 10,544 12,078

순차입금 17,474 21,631 23,276 25,164

PER 8.5 22.3 12.2 10.6

PBR 0.6 0.5 0.5 0.5

EV/EBITDA 7.2 9.3 9.0 8.8

배당수익률 2.6 3.1 3.1 3.1

ROE 5.9 2.2 3.6 4.0 주가추이

현대차는 수소전기차에 대규모 투자 계획을 발표했습니다. 예상을 뛰어

넘는 수준으로 시장의 기대가 큽니다. 그러나 본인이 보기에 가격, 성

능, 에너지 효율 등에서 전기차를 넘어 서기 힘듭니다. 이런 큰 난제를

현대차가 선두에서 풀어야 하기에 수소전기차에 대규모 투자는 장기적

으로 부담입니다.

수소전기차 중장기 로드맵 발표

동사는 지난해 연말 수소전기차에 대한 투자 로드맵을 발표했다. 골자

는 2030년까지 50만대 생산체제를 갖추고 7.6조 원을 투자한다는 내

용이다. 예상을 뛰어 넘는 투자 규모이며 그 시점에 1000만 대 생산

능력을 갖게 된다면 수소차 비중이 5%에 달할 것이다. 세부 내용도 발

표됐는데 2022년 4만 대, 2025년 13만 대로 점차 생산능력을 높여 가

기로 했다.

일본보다 앞서가는 투자

일본은 2020년 올림픽과 수소경제의 일환으로 수소전기차에 대한 투

자를 진행하고 있다. 올림픽 때까지 누적으로 4만대, 2030년까지 70

만대의 수소차를 운행한다고 한다. 그런데 일본의 계획은 누적 대수

기준임을 감안하면 현대차의 투자 계획이 더 과감하다는 것을 알 수

있다.

현대차는 수소연료전기차에 선도적인 기술력을 확보하고 있다고 알려

져 있다. 이번 현대차의 대규모 투자 발표는 일본에 내주었던 수소전기

차 시장을 다시 주도하겠다는 선언으로 볼 수 있다.

수소전기차 대규모 투자는 부담 요인

수소전기차는 긴 주행거리, 충전 시간에서 전기차 대비 압도적인 우위

에 있어 과거 궁극적인 친환경차로 알려졌다. 그러나 최근 전기차가 이

들 약점을 거의 극복하고 있고 에너지 효율, 성능은 태생적으로 월등하

다. 본인이 보기에 수소전기차가 기술이 발전하더라도 이는 극복하기

어렵다. 현대차는 이런 난제를 선두에서 해결해야 하기에 수소전기차

에 대한 대규모 투자는 장기적으로 부담이 될 것으로 본다.

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200,000

18/01 18/04 18/07 18/10 19/01

(pt)(원)

현대차

KOSPI지수대비

현대차 (005380) [한화리서치]

35

[표8] 현대차의 4Q18 실적 리뷰와 2019 년 실적 추정 (단위: 십억 원)

4Q18P 2019E

실제 전년동기대비

변동 당사추정치 차이 컨센서스 차이 당사추정치 컨센서스 차이

매출액 25,670 4.8% 25,075 2.4% 25,636 0.1% 100,587 100,491 0.1%

영업이익 501 -35.4% 710 -29.4% 814 -38.5% 2,631 3,743 -29.7%

영업이익률(%) 2.0% -1.2%p 2.8% -0.9%p 3.2% -1.2%p 2.6% 3.7% -1.1%p

지배주주순이익 -130 적전 611 -121.3% 851 -115.3% 2,249 3,454 -34.9%

순이익률(%) -0.5% -4.7%p 2.4% -2.9%p 3.3% -3.8%p 2.2% 3.4% -1.2%p

자료: Quantiwise, 한화투자증권 리서치센터

[표9] 현대차의 분기별 실적 추이와 전망 (단위: 십억 원)

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18P 2017 2018P 2019E 2020E

매출액 23,366 24,308 24,200 24,501 22,437 24,712 24,434 25,669 96,376 97,251 100,587 105,032

전분기대비(%) -4.8% 4.0% -0.4% 1.2% -8.4% 10.1% -1.1% 5.1%

전년대비(%) 4.5% -1.5% 9.6% -0.2% -4.0% 1.7% 1.0% 4.8% 2.9% 0.9% 3.4% 4.4%

자동차 17,823 19,187 18,824 18,657 17,389 18,853 18,625 20,399 74,490 75,266 78,028 81,540

전분기대비(%) -8.2% 7.7% -1.9% -0.9% -6.8% 8.4% -1.2% 9.5%

전년대비(%) 3.4% -1.2% 13.3% -3.9% -2.4% -1.7% -1.1% 9.3% 2.5% 1.0% 3.7% 4.5%

금융 4,097 3,571 3,714 4,032 3,778 4,216 4,041 3,362 15,414 15,397 15,767 16,429

기타 1,445 1,550 1,664 1,812 1,269 1,643 1,768 1,908 6,471 6,588 6,792 7,064

매출원가 19,073 19,581 19,861 20,283 18,969 20,785 20,741 21,613 78,797 82,108 84,332 87,817

매출원가율(%) 81.6% 80.6% 82.1% 82.8% 84.5% 84.1% 84.9% 84.2% 81.8% 84.4% 83.8% 83.6%

판관비 3,043 3,382 3,135 3,443 2,786 2,976 3,404 3,555 13,003 12,721 13,509 14,148

판관비율(%) 13.0% 13.9% 13.0% 14.1% 12.4% 12.0% 13.9% 14.0% 13.5% 13.1% 13.4% 13.5%

영업이익 1,251 1,344 1,204 775 681 951 289 501 4,574 2,422 2,746 3,067

전분기대비(%) 22.5% 7.4% -10.4% -35.7% -12.1% 39.6% -69.6% 73.4%

전년대비(%) -6.8% -23.7% 12.8% -24.1% -45.6% -29.2% -76.0% -35.3% -11.9% -47.0% 13.4% 11.7%

영업이익률(%) 5.4% 5.5% 5.0% 3.2% 3.0% 3.8% 1.2% 2.0% 4.7% 2.5% 2.7% 2.9%

관계기업투자손익 402 143 -33 -289 242 236 94 -167 224 405 825 912

영업외 손익 104 -323 -71 -70 2 -58 -21 -220 -360 -297 56 86

세전이익 1,757 1,165 1,101 416 926 1,129 362 113 4,439 2,531 3,627 4,065

법인세 비용 351 251 161 -872 194 318 56 316 -108 884 860 970

법인세율(%) 20.0% 21.5% 14.6% -209.5% 21.0% 28.2% 15.5% 17.0% -2.4% 34.9% 23.7% 23.9%

순이익 1,406 914 940 1,288 732 811 306 -203 4,547 1,646 2,767 3,095

지배지분순이익 1,331 817 853 1,033 668 701 269 -130 4,034 1,508 2,512 2,840

전분기대비(%) 33.1% -38.6% 4.4% 21.1% -35.3% 4.9% -61.6% -148.3%

전년대비(%) -21.1% -50.7% -19.6% 3.3% -49.8% -14.2% -68.5% -112.6% -25.4% -62.6% 66.6% 13.0%

순이익률(%) 5.7% 3.4% 3.5% 4.2% 3.0% 2.8% 1.1% -0.5% 4.2% 1.6% 2.5% 2.7%

자료: 현대차, 한화투자증권 리서치센터

현대차 (005380) [한화리서치]

36

[ 재무제표 ]

손익계산서 (단위: 십억원) 재무상태표 (단위: 십억원)

12 월결산 2016 2017 2018E 2019E 2020E 12 월결산 2016 2017 2018E 2019E 2020E

매출액 93,649 96,376 97,251 100,587 105,032 유동자산 72,450 73,976 72,265 69,444 72,703

매출총이익 17,689 17,578 15,143 16,255 17,215 현금성자산 52,841 54,990 50,339 47,793 50,106

영업이익 5,194 4,575 2,422 2,746 3,067 매출채권 7,587 6,809 7,595 7,441 7,770

EBITDA 8,552 8,104 6,162 6,516 6,938 재고자산 10,524 10,280 11,533 11,299 11,798

순이자손익 141 137 193 114 100 비유동자산 106,386 104,224 107,698 111,611 115,683

외화관련손익 95 -103 -307 -18 16 투자자산 72,394 69,587 72,753 75,707 78,781

지분법손익 1,729 225 405 825 912 유형자산 29,406 29,827 30,018 30,837 31,730

세전계속사업손익 7,307 4,439 2,531 3,627 4,065 무형자산 4,586 4,809 4,927 5,067 5,172

당기순이익 5,720 4,546 1,646 2,767 3,095 자산총계 178,836 178,199 179,963 181,054 188,386

지배주주순이익 5,406 4,033 1,508 2,512 2,840 유동부채 43,610 43,161 47,637 47,854 48,965

증가율(%) 매입채무 12,252 11,963 12,230 11,981 12,510

매출액 1.8 2.9 0.9 3.4 4.4 유동성이자부채 23,736 23,084 26,388 26,488 26,688

영업이익 -18.3 -11.9 -47.1 13.4 11.7 비유동부채 62,882 60,281 57,316 56,791 61,286

EBITDA -6.6 -5.2 -24.0 5.8 6.5 비유동이자부채 49,870 49,380 45,581 44,581 48,581

순이익 -12.1 -20.5 -63.8 68.1 11.8 부채총계 106,491 103,442 104,953 104,646 110,251

이익률(%) 자본금 1,489 1,489 1,489 1,489 1,489

매출총이익률 18.9 18.2 15.6 16.2 16.4 자본잉여금 4,203 4,201 4,201 4,201 4,201

영업이익률 5.5 4.7 2.5 2.7 2.9 이익잉여금 64,361 67,332 66,988 68,387 70,113

EBITDA이익률 9.1 8.4 6.3 6.5 6.6 자본조정 -2,863 -3,919 -3,673 -3,673 -3,673

세전이익률 7.8 4.6 2.6 3.6 3.9 자기주식 -1,640 -1,640 -1,081 -1,081 -1,081

순이익률 6.1 4.7 1.7 2.8 2.9 자본총계 72,345 74,757 75,010 76,409 78,135

현금흐름표 (단위: 십억원) 주요지표 (단위: 원, 배)

12 월결산 2016 2017 2018E 2019E 2020E 12 월결산 2016 2017 2018E 2019E 2020E

영업현금흐름 1,619 4,442 3,551 6,326 6,258 주당지표

당기순이익 5,720 4,546 1,646 2,767 3,095 EPS 24,544 18,308 5,773 10,544 12,078

자산상각비 3,359 3,529 3,739 3,770 3,871 BPS 235,358 242,062 249,171 254,220 260,452

운전자본증감 -12,943 -10,865 -7,948 393 -36 DPS 4,000 4,000 4,020 4,020 4,020

매출채권 감소(증가) 199 425 -332 155 -329 CFPS 59,146 60,696 46,663 21,425 22,727

재고자산 감소(증가) -1,324 -726 -1,412 235 -499 ROA(%) 3.1 2.3 0.8 1.4 1.5

매입채무 증가(감소) 300 150 1,153 -249 529 ROE(%) 8.4 5.9 2.2 3.6 4.0

투자현금흐름 -6,929 -5,238 -2,992 -8,628 -8,874 ROIC(%) 5.9 4.6 2.1 2.7 2.9

유형자산처분(취득) -2,838 -2,937 -2,905 -3,189 -3,329 Multiples(x,%)

무형자산 감소(증가) -1,396 -1,461 -1,511 -1,540 -1,540 PER 5.9 8.5 22.3 12.2 10.6

투자자산 감소(증가) -2,617 -683 2,333 -1,771 -1,843 PBR 0.6 0.6 0.5 0.5 0.5

재무현금흐름 5,686 2,156 -2,479 -2,014 3,086 PSR 0.4 0.5 0.4 0.4 0.3

차입금의 증가(감소) 7,119 3,191 -1,188 -900 4,200 PCR 2.5 2.6 2.8 6.0 5.7

자본의 증가(감소) -1,085 -1,139 -780 -1,114 -1,114 EV/EBITDA 6.9 7.2 9.3 9.0 8.8

배당금의 지급 1,085 1,139 1,080 1,114 1,114 배당수익률 2.7 2.6 3.1 3.1 3.1

총현금흐름 16,885 17,327 13,086 5,933 6,294 안정성(%)

(-)운전자본증가(감소) 919 -825 1,768 -393 36 부채비율 147.2 138.4 139.9 137.0 141.1

(-)설비투자 2,971 3,055 2,989 3,189 3,329 Net debt/Equity 28.7 23.4 28.8 30.5 32.2

(+)자산매각 -1,262 -1,343 -1,427 -1,540 -1,540 Net debt/EBITDA 242.8 215.6 351.1 357.2 362.7

Free Cash Flow 11,732 13,755 6,902 1,598 1,389 유동비율 166.1 171.4 151.7 145.1 148.5

(-)기타투자 12,102 11,848 7,089 2,129 2,162 이자보상배율 19.1 13.7 10.9 n/a n/a

잉여현금 -370 1,907 -187 -531 -773 자산구조(%)

NOPLAT 4,065 3,317 1,575 2,095 2,335 투하자본 36.7 36.8 38.4 39.0 38.8

(+) Dep 3,359 3,529 3,739 3,770 3,871 현금+투자자산 63.3 63.2 61.6 61.0 61.2

(-)운전자본투자 919 -825 1,768 -393 36 자본구조(%)

(-)Capex 2,971 3,055 2,989 3,189 3,329 차입금 50.4 49.2 49.0 48.2 49.1

OpFCF 3,534 4,616 558 3,070 2,841 자기자본 49.6 50.8 51.0 51.8 50.9

주: IFRS 연결 기준, 우선주 미포함

2019년 1월 29일

기업분석

현대모비스 (012330) 수소전기차보다 전기차 핵심 역할에 기대


Hold (유지)

목표주가(유지): 195,000원

현재주가(1/25) 208,500원

상승여력 -6.5%



52 주 최고가 / 최저가 268,000 / 167,000원



주주구성

현대모비스외 5 인 30.2%


현대모비스 자사주

2.7% 주가수익률(%) 1개월 3개월 6개월 12개월

절대수익률 5.8 14.2 -7.7 -22.2

상대수익률(KOSPI) -0.1 8.7 -3.6 -7.2

(단위: 십억원, 원, %, 배)

재무정보 2017 2018E 2019E 2020E

매출액 35,145 35,149 36,802 38,862

영업이익 2,025 2,024 2,124 2,351

EBITDA 2,735 2,731 2,815 3,083

지배주주순이익 1,568 1,887 2,111 2,359

EPS 16,109 19,381 21,681 24,235

순차입금 -6,061 -6,613 -8,578 -9,206

PER 16.3 10.4 9.6 8.6

PBR 0.9 0.6 0.6 0.6

EV/EBITDA 7.1 4.8 4.2 3.6

배당수익률 1.3 1.7 1.7 1.7

ROE 5.4 6.3 6.7 7.0 주가추이

현대모비스는 수소전기차의 개발에 핵심 위치에 있습니다. 현대차의 수

소전기차 장기 로드맵이 동사의 제2연료전기 공장 시공식에서 발표되

었을 정도입니다. 그러나 수소전기차는 전기차에 비해 풀어야 난제가

많습니다. 대규모 투자는 장기적으로 부담 요인으로 봅니다.

현대차그룹 수소전기차 로드맵 발표

현대차그룹은 지난해 연말 수소전기차에 대한 예상을 뛰어 넘는 투자

로드맵을 발표했다. 골자는 2030년까지 50만대 생산체제를 갖추고 7.6

조 원을 투자한다는 내용이다. 세부 내용도 발표됐는데 2022년 4만

대, 2025년 13만 대로 점차 생산능력을 높여 가기로 했다.

현대모비스는 수소전기차의 핵심인 연료전지 스택 모듈을 생산한다.

연료전지는 70만 개를 생산할 계획인데 50만 개는 자동차, 20만 개는

산업용으로 판매할 것으로 알려졌다. 수소전기차 개발에 역할이 큰 만

큼 7.6조 원 중 상당 부분을 동사가 부담할 것으로 본다.

수소전기차와 전기차 모두에서 핵심 역할

현대모비스는 전기차의 핵심 모듈도 생산하고 있다. 이중 배터리 팩과

제어장치는 수소전기차 스택 모듈의 가치에 뒤지지 않는다. 친환경차

모두에서 핵심 역할을 하고 있지만 수소전기차는 전기차 대비 태생적

으로 에너지 효율, 성능, 인프라 등에서 열위라는 점, 그리고 최근 전기

차가 큰 약점이던 짧은 항속 거리를 극복하면서 수소전기차만이 궁극

적인 친환경차라는 명분도 많이 퇴색되었다는 점에서 경쟁력이 월등한

전기차에 대한 투자가 현대모비스에는 더 안정적이고 전망도 밝을 것

으로 판단된다.

수소전기차 스택에 대규모 투자는 부담 요인

현대모비스가 생산하는 스택 모듈은 수소전기차 원가에 30~40%나 차

지하고 있다. 수소전기차의 가격 경쟁력은 스택 모듈의 기술 혁신과 규

모의 경제 실현에 달려 있다고 해도 무리가 아니다. 그러나 본인이 분

석하기에 향후 스택이 가격 경쟁력을 확보해도 차 자체의 연비, 성능

등 상품성은 여전히 전기차에 뒤쳐질 것으로 본다. 연료전지 스택에 대

규모 투자는 장기적으로 현대모비스에 부담이 될 것으로 판단한다.

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200,000

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18/01 18/04 18/07 18/10 19/01

(pt)(원)

현대모비스

KOSPI지수대비

현대모비스 (012330) [한화리서치]

38

[표10] 현대모비스의 4Q18 실적 리뷰와 2019 년 실적 추정 (단위: 십억 원)

4Q18P 2019E

실제 전년동기대비

변동 당사추정치 차이 컨센서스 차이 당사추정치 컨센서스 차이

매출액 9,644 9.3% 9,344 3.2% 9,567 0.8% 35,149 36,680 -4.2%

영업이익 582 82.4% 439 32.6% 559 4.1% 2,542 2,363 7.6%

영업이익률(%) 6.0% 2.4%p 4.7% 1.3%p 5.8% 0.2%p 7.2% 6.4% 0.8%p

지배주주순이익 420 흑전 441 -4.8% 530 -20.8% 1,887 2,417 -21.9%

순이익률(%) 4.4% 6.1%p 4.7% -0.4%p 5.5% -1.2%p 5.4% 6.6% -1.2%p


[표11] 현대모비스의 분기 및 연간 실적 추이 (단위: 십억 원)

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18P 2017 2018P 2019E 2020E

매출액 9,268 8,282 8,773 8,822 8,194 8,884 8,427 9,644 35,145 35,149 36,802 38,862

QoQ -9.9% -10.6% 5.9% 0.6% -7.1% 8.4% -5.1% 14.4%

YoY -0.8% -16.0% -0.1% -14.3% -11.6% 7.3% -3.9% 9.3% -8.1% 0.0% 4.7% 5.6%

모듈 부품 7,512 6,657 6,984 7,108 6,450 7,201 6,677 7,863 28,261 28,191 29,629 31,466

A/S 부품 1,756 1,625 1,789 1,714 1,744 1,683 1,750 1,781 6,884 6,958 7,174 7,396

매출원가 7,998 7,193 7,569 7,919 7,136 7,733 7,345 8,369 30,679 30,583 32,037 33,682

매출원가율(%) 86.3% 86.9% 86.3% 89.8% 87.1% 87.0% 87.2% 86.8% 87.3% 87.0% 87.1% 86.7%

판관비 601 597 660 583 609 619 621 694 2,441 2,542 2,642 2,829

판관비율(%) 6.5% 7.2% 7.5% 6.6% 7.4% 7.0% 7.4% 7.2% 6.9% 7.2% 7.2% 7.3%

영업이익 669 492 544 319 450 531 462 582 2,025 2,024 2,124 2,351

QoQ -1.6% -26.5% 10.6% -41.4% 41.1% 18.0% -13.0% 26.0%

YoY -6.8% -37.3% -24.7% -53.1% -32.7% 7.9% -15.1% 82.4% -30.3% 0.0% 4.9% 10.7%

영업이익률 7.2% 5.9% 6.2% 3.6% 5.5% 6.0% 5.5% 6.0% 5.8% 5.8% 5.8% 6.1%

관계기업투자손익 264 196 170 55 144 189 107 -47 685 393 590 700

영업외 손익 30 1 24 -30 22 17 4 14 25 57 108 108

세전이익 963 690 738 343 615 737 573 550 2,735 2,473 2,823 3,160

법인세 비용 201 208 256 512 149 184 123 130 1,177 586 700 789

법인세율 20.9% 30.1% 34.7% 149.3% 24.2% 25.0% 21.5% 22.2% 43.0% 23.7% 24.8% 25.0%

순이익 762 482 482 -169 466 553 450 420 1,557 1,887 2,123 2,371

지배지분순이익 761 481 481 -156 467 553 449 420 1,569 1,887 2,111 2,359

QoQ 9.7% -36.8% 0.1% 적전 흑전 18.3% -18.7% -6.4%

YoY -4.0% -43.1% -31.6% 적전 -38.6% 14.9% -6.7% 흑전 -48.3% 20.2% 11.8% 11.8%

순이익률 8.2% 5.8% 5.5% -1.8% 5.7% 6.2% 5.3% 4.4% 4.5% 5.4% 5.7% 6.1%

자료: 현대모비스, 한화투자증권 리서치센터

현대모비스 (012330) [한화리서치]

39

[ 재무제표 ]


12 월결산 2016 2017 2018P 2019E 2020E 12 월결산 2016 2017 2018P 2019E 2020E

매출액 38,262 35,145 35,149 36,802 38,862 유동자산 18,263 18,218 20,010 21,165 22,458

매출총이익 5,296 4,465 4,567 4,766 5,180 현금성자산 7,977 9,135 9,267 11,352 12,101

영업이익 2,905 2,025 2,024 2,124 2,351 매출채권 7,224 6,151 7,357 6,554 6,921

EBITDA 3,551 2,735 2,731 2,815 3,083 재고자산 2,830 2,690 3,052 2,912 3,075

순이자손익 79 96 111 81 81 비유동자산 23,448 23,519 23,561 24,233 25,567

외화관련손익 50 -45 -115 3 3 투자자산 13,964 14,352 14,599 15,192 15,808

지분법손익 1,090 685 393 590 700 유형자산 8,516 8,206 8,050 8,169 8,891

세전계속사업손익 4,111 2,734 2,473 2,823 3,160 무형자산 961 957 912 872 868

당기순이익 3,047 1,558 1,887 2,123 2,371 자산총계 41,712 41,737 43,571 45,398 48,025

지배주주순이익 3,038 1,568 1,887 2,111 2,359 유동부채 8,833 7,893 8,676 8,567 9,003

증가율(%) 매입채무 6,027 4,907 5,469 5,217 5,509

매출액 6.2 -8.1 0.0 4.7 5.6 유동성이자부채 1,644 1,746 1,692 1,772 1,852

영업이익 -1.0 -30.3 0.0 4.9 10.7 비유동부채 4,320 4,485 4,097 4,265 4,437

EBITDA 2.2 -23.0 -0.1 3.1 9.5 비유동이자부채 1,676 1,328 963 1,003 1,043

순이익 0.2 -48.9 21.1 12.5 11.7 부채총계 13,154 12,378 12,774 12,831 13,440

이익률(%) 자본금 491 491 491 491 491

매출총이익률 13.8 12.7 13.0 13.0 13.3 자본잉여금 1,405 1,407 1,396 1,396 1,396

영업이익률 7.6 5.8 5.8 5.8 6.1 이익잉여금 27,521 28,780 30,227 31,997 34,015

EBITDA이익률 9.3 7.8 7.8 7.7 7.9 자본조정 -922 -1,383 -1,391 -1,391 -1,391

세전이익률 10.7 7.8 7.0 7.7 8.1 자기주식 -339 -339 -339 -339 -339

순이익률 8.0 4.4 5.4 5.8 6.1 자본총계 28,558 29,359 30,797 32,567 34,585


12 월결산 2016 2017 2018P 2019E 2020E 12 월결산 2016 2017 2018P 2019E 2020E

영업현금흐름 2,854 2,477 1,710 3,079 2,336 주당지표

당기순이익 3,047 1,558 1,887 2,123 2,371 EPS 31,207 16,109 19,381 21,681 24,235

자산상각비 646 710 707 692 732 BPS 292,708 300,935 315,608 333,788 354,522

운전자본증감 -457 65 -1,101 740 -188 DPS 3,500 3,500 3,500 3,500 3,500

매출채권 감소(증가) -894 823 -1,198 803 -367 CFPS 40,496 30,368 29,930 24,035 25,926

재고자산 감소(증가) -214 38 -379 140 -163 ROA(%) 7.6 3.8 4.4 4.7 5.1

매입채무 증가(감소) 852 -749 752 -251 292 ROE(%) 11.2 5.4 6.3 6.7 7.0

투자현금흐름 -2,961 -1,593 -1,555 -1,079 -1,684 ROIC(%) 22.0 11.9 16.1 16.7 18.4

유형자산처분(취득) -1,281 -661 -532 -732 -1,370 Multiples(x,%)

무형자산 감소(증가) -32 -45 -27 -39 -80 PER 8.5 16.3 10.8 9.6 8.6

투자자산 감소(증가) -1,628 -820 -1,377 -305 -317 PBR 0.9 0.9 0.7 0.6 0.6

재무현금흐름 -336 -396 -783 -221 -221 PSR 0.7 0.7 0.6 0.6 0.5

차입금의 증가(감소) -5 -79 -451 120 120 PCR 6.5 8.7 7.0 8.7 8.0

자본의 증가(감소) -332 -332 -331 -341 -341 EV/EBITDA 5.9 7.1 5.0 4.2 3.6

배당금의 지급 332 332 331 341 341 배당수익률 1.3 1.3 1.7 1.7 1.7

총현금흐름 3,942 2,956 2,914 2,340 2,524 안정성(%)

(-)운전자본증가(감소) 310 -161 822 -740 188 부채비율 46.1 42.2 41.5 39.4 38.9

(-)설비투자 1,296 677 544 732 1,370 Net debt/Equity -16.3 -20.6 -21.5 -26.3 -26.6

(+)자산매각 -17 -29 -15 -39 -80 Net debt/EBITDA -131.1 -221.6 -242.1 -304.7 -298.6

Free Cash Flow 2,319 2,412 1,533 2,308 886 유동비율 206.8 230.8 230.6 247.1 249.5

(-)기타투자 167 165 -101 3 -83 이자보상배율 69.5 40.4 43.4 n/a n/a

잉여현금 2,152 2,247 1,634 2,306 969 자산구조(%)

NOPLAT 2,153 1,154 1,545 1,597 1,764 투하자본 31.6 28.4 29.4 25.7 26.3

(+) Dep 646 710 707 692 732 현금+투자자산 68.4 71.6 70.6 74.3 73.7

(-)운전자본투자 310 -161 822 -740 188 자본구조(%)

(-)Capex 1,296 677 544 732 1,370 차입금 10.4 9.5 7.9 7.9 7.7

OpFCF 1,193 1,348 886 2,297 939 자기자본 89.6 90.5 92.1 92.1 92.3


2019년 1월 29일

기업분석

한온시스템 (018880) 전기차향 매출 큰 폭 증가, 수소전기차는 덤


Buy (유지)

목표주가(유지): 14,500원

현재주가(1/25) 12,300원

상승여력 17.9%



52 주 최고가 / 최저가 13,750 / 9,760원



주주구성

현대모비스외 5 인 70.0%


주가수익률(%) 1개월 3개월 6개월 12개월

절대수익률 12.3 12.3 11.8 -7.9

상대수익률(KOSPI) 6.4 6.8 16.0 7.1

(단위: 십억원, 원, %, 배)

재무정보 2017 2018E 2019E 2020E

매출액 5,586 5,863 7,423 8,417

영업이익 468 405 488 588

EBITDA 670 639 809 956

지배주주순이익 289 271 300 381

EPS 541 508 562 714

순차입금 132 -434 643 467

PER 25.7 23.2 21.9 17.2

PBR 3.7 3.0 2.9 2.7

EV/EBITDA 11.3 9.2 8.9 7.4

배당수익률 2.2 2.7 2.6 2.6

ROE 15.2 13.2 13.7 16.2 주가추이

한온시스템은 수소전기차의 승패를 좌우할 열관리 공조 시스템을 책임

지고 있습니다. 전기차 대비 열위에 있는 성능, 에너지 효율을 올리기

위해서는 수소전기차의 열관리 시스템이 고도화되어야 합니다. 그러나

수소차는 구조적인 한계가 있기에 전기차 열관리 시스템이 더 전망이

밝다고 봅니다.

수소전기차 열관리 기술에 좌우

한온시스템은 수소전기차와 그 외 모든 친환경차에서 열관리·공조 시

스템을 책임지고 있다. 특히 수소전기차는 성능, 에너지 효율이 열관리

기술에 크게 좌우되기에 고성능, 고효율의 전기차와 경쟁이 되려면 동

사의 역할이 더 중요해진다. 이번 현대차가 수소전기차에 대한 중장기

로드맵 발표한 데 큰 의미를 두는 이유이다.

전기차도 열관리 기술 고도화 통해 탈바꿈

과거 수소전기차는 항속 거리 측면에서 전기차 대비 압도적인 우위에

있었기 때문에 미래에 궁극적인 친환경차가 될 것으로 평가받았다. 그

러나 전기차의 항속 거리가 혁신적으로 늘면서 그 명분이 많이 퇴색되

었다. 이 변화는 전기차의 열관리 기술을 고도화한 결과인데, 동사는

현재 이 분야에서도 선두 주자에 있다.

수소전기차 열관리, 더 고도화 필요

수소전기차의 성능과 효율이 전기차 보다 열관리에 더 민감해, 관련 장

치들의 가격이 수 배나 비싸다. 연료전지 스택은 연료가 기체인 점과

내부에 물이 생성된다는 점, 그리고 열 해소가 어렵다는 점 때문에 열

관리 장치들이 더 고도화돼야 하기 때문이다. 그러나 전기차와 이런 근

원적인 차이가 약점으로 작용해 수소전기차의 성능과 에너지 효율이

전기차를 넘기 어렵다.

전기차향 매출 큰 폭 증가, 수소전기차는 덤

동사는 전기차의 대량 양산 시대가 도래하면서 친환경차 열관리·공조

장치의 매출이 빠르게 증가하고 있다. 이미 전체 매출에서 8.5%, 수주

잔고에서 40% 를 차지하고 있다. 현대차가 2030년 수소전기차 50만

대를 생산한다고 발표했다. 수소전기차 성패와 관계없이 이는 덤이다.

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18/01 18/04 18/07 18/10 19/01

(pt)(원)

한온시스템

KOSPI지수대비

한온시스템 (018880) [한화리서치]

41

[표12] 한온시스템의 4Q18 실적 프리뷰와 2019 년 실적 추정 (단위: 십억 원)

4Q18E 2019E

변경전 변경후 추정치변동 전년 대비

상승률 컨센서스

컨센서스와

차이 당사추정치 컨센서스 차이

매출액 1,531 1,538 0.5% 8.0% 1,533 0.3% 7,423 6,805 9.1%

영업이익 102 127 24.5% -8.0% 124 2.4% 488 521 -6.3%

영업이익률(%) 6.7% 8.3% 1.6%p -1.4%p 8.1% 0.2%p 6.6% 7.7% -1.1%p

지배주주순이익 68 84 23.5% 9.1% 85 -1.2% 300 359 -16.4%

순이익률(%) 4.4% 5.5% 1.0%p 0.1%p 5.5% -0.1%p 4.0% 5.3% -1.2%p


[표13] 한온시스템의 분기 및 연간 실적 추이와 전망 (단위: 십억 원)

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18E 2017 2018E 2019E 2020E

매출액 1449 1373 1339 1424 1,387 1,518 1,420 1,538 5,586 5,863 7,423 8,417

전분기대비(%) 1.5% -7.9% 4.3% -5.2% -4.3% 10.6% 6.0% 8.0% -2.1% 5.0% 26.6% 13.4%

전년대비(%) -3.5% -5.3% -2.5% 6.3% -2.6% 9.5% -6.5% 8.3%

매출원가 1210 1157 1122 1151 1,176 1,297 1,221 1,266 4,639 4,960 6,311 7,113

매출원가율(%) 83.5% 84.3% 83.8% 80.8% 84.8% 85.4% 86.0% 82.3% 83.0% 84.6% 85.0% 84.5%

판관비 112 114 116 136 116 120 116 145 479 497 624 716

판관비율(%) 7.7% 8.3% 8.7% 9.6% 8.4% 7.9% 8.2% 9.4% 8.6% 8.5% 8.4% 8.5%

영업이익 127 103 101 138 95 101 82 127 468 405 488 588

전분기대비(%) 21.4% 8.5% -5.9% 18.9% -25.1% -2.0% -18.8% -7.7% 10.7% -13.4% 20.3% 20.5%

전년대비(%) 9.5% -19.1% -1.8% 36.6% -31.0% 5.9% -18.7% 55.3%

영업이익률(%) 8.8% 7.5% 7.5% 9.7% 6.9% 6.6% 5.8% 8.3% 8.4% 6.9% 6.6% 7.0%

관계기업투자손익 2 2 2 2 2 2 1 1 8 5 7 7

영업외 손익 -26 -6 -2 -21 -7 -5 -8 -8 - 55 - 28 -40 -37

세전이익 103 98 101 119 90 97 75 120 421 383 455 558

법인세 비용 29 29 25 40 24 25 19 34 123 102 145 166

법인세율(%) 28.1% 29.6% 24.8% 33.6% 27.2% 25.2% 26.0% 28.1% 29.2% 26.7% 31.8% 29.8%

순이익 74 69 76 79 66 73 55 87 298 280 310 391

지배지분순이익 71 67 73 77 63 70 53 84 288 271 300 381

전분기대비(%) 4.4% 11.8% 5.8% -18.8% -11.2% 5.1% -27.1% 8.5% -0.9% -5.9% 10.6% 27.1%

전년대비(%) -24.7% -6.2% 9.1% 5.5% -17.8% 11.0% -24.3% 57.1%

순이익률(%) 4.9% 4.9% 5.5% 5.4% 4.6% 4.6% 3.7% 5.4% 5.2% 4.6% 4.0% 4.5%

자료: 한온시스템, 한화투자증권 리서치센터

한온시스템 (018880) [한화리서치]

42

[ 재무제표 ]


12 월결산 2016 2017 2018E 2019E 2020E 12 월결산 2016 2017 2018E 2019E 2020E

매출액 5,704 5,586 5,863 7,423 8,417 유동자산 2,151 2,241 2,730 2,437 3,031

매출총이익 899 946 903 1,112 1,304 현금성자산 446 628 976 278 584

영업이익 423 468 405 488 588 매출채권 964 936 1,247 1,505 1,707

EBITDA 609 670 639 809 956 재고자산 430 469 500 646 733

순이자손익 -15 -11 -18 -30 -31 비유동자산 1,709 1,878 2,242 3,338 3,316

외화관련손익 -3 -26 0 2 2 투자자산 180 179 171 178 185

지분법손익 9 9 5 7 7 유형자산 1,178 1,262 1,537 2,495 2,381

세전계속사업손익 416 422 383 455 558 무형자산 350 438 535 665 751

당기순이익 304 298 280 310 391 자산총계 3,860 4,120 4,972 5,775 6,347

지배주주순이익 292 289 271 300 381 유동부채 1,463 1,299 1,822 2,478 2,863

증가율(%) 매입채무 865 907 1,370 1,653 1,874

매출액 2.6 -2.1 5.0 26.6 13.4 유동성이자부채 317 138 362 732 892

영업이익 17.5 10.9 -13.5 20.3 20.5 비유동부채 511 789 948 965 942

EBITDA 14.1 10.1 -4.6 26.6 18.2 비유동이자부채 360 622 180 190 160

순이익 24.8 -1.8 -6.1 10.6 26.2 부채총계 1,975 2,088 2,770 3,443 3,805

이익률(%) 자본금 53 53 53 53 53

매출총이익률 15.8 16.9 15.4 15.0 15.5 자본잉여금 -23 -22 -23 -23 -23

영업이익률 7.4 8.4 6.9 6.6 7.0 이익잉여금 1,937 2,074 2,215 2,345 2,555

EBITDA이익률 10.7 12.0 10.9 10.9 11.4 자본조정 -139 -126 -124 -124 -124

세전이익률 7.3 7.5 6.5 6.1 6.6 자기주식 0 0 0 0 0

순이익률 5.3 5.3 4.8 4.2 4.6 자본총계 1,885 2,031 2,202 2,332 2,542


12 월결산 2016 2017 2018E 2019E 2020E 12 월결산 2016 2017 2018E 2019E 2020E

영업현금흐름 389 567 386 504 687 주당지표

당기순이익 304 298 280 310 391 EPS 547 541 508 562 714

자산상각비 186 202 234 322 369 BPS 3,424 3,707 3,974 4,216 4,611

운전자본증감 -205 -31 -249 -118 -63 DPS 225 305 320 320 320

매출채권 감소(증가) 59 -24 -37 -258 -202 CFPS 1,324 1,338 1,316 1,164 1,405

재고자산 감소(증가) -69 -56 -41 -146 -87 ROA(%) 8.0 7.2 6.0 5.6 6.3

매입채무 증가(감소) -5 77 -145 283 221 ROE(%) 16.4 15.2 13.2 13.7 16.2

투자현금흐름 -452 -347 -734 -1,140 -341 ROIC(%) 16.8 16.2 15.9 14.6 14.3

유형자산처분(취득) -231 -293 -355 -1,250 -220 Multiples(x,%)

무형자산 감소(증가) -85 -105 -119 -160 -120 PER 18.8 25.7 24.2 21.9 17.2

투자자산 감소(증가) -10 4 -258 270 0 PBR 3.0 3.7 3.1 2.9 2.7

재무현금흐름 48 -56 466 209 -41 PSR 1.0 1.3 1.1 0.9 0.8

차입금의 증가(감소) 248 115 587 380 130 PCR 7.8 10.4 9.3 10.6 8.8

자본의 증가(감소) -203 -171 -163 -171 -171 EV/EBITDA 9.4 11.3 9.6 8.9 7.4

배당금의 지급 203 171 163 171 171 배당수익률 2.2 2.2 2.6 2.6 2.6

총현금흐름 707 714 703 621 750 안정성(%)

(-)운전자본증가(감소) 115 -108 -157 118 63 부채비율 104.8 102.8 125.8 147.7 149.7

(-)설비투자 250 322 362 1,250 220 Net debt/Equity 12.3 6.5 -19.7 27.6 18.4

(+)자산매각 -66 -75 -111 -160 -120 Net debt/EBITDA 38.0 19.7 -67.9 79.5 48.9

Free Cash Flow 276 424 386 -906 347 유동비율 147.0 172.5 149.9 98.3 105.9

(-)기타투자 215 92 407 0 0 이자보상배율 20.3 23.7 24.3 n/a n/a

잉여현금 60 332 -21 -906 347 자산구조(%)

NOPLAT 309 332 297 333 412 투하자본 76.4 71.9 59.3 86.3 79.1

(+) Dep 186 202 234 322 369 현금+투자자산 23.6 28.1 40.7 13.7 20.9

(-)운전자본투자 115 -108 -157 118 63 자본구조(%)

(-)Capex 250 322 362 1,250 220 차입금 26.4 27.2 19.7 28.3 29.3

OpFCF 130 319 326 -714 498 자기자본 73.6 72.8 80.3 71.7 70.7


2019년 1월 29일

기업분석

우리산업 (215360) 전기차에서 고성장 중, 수소전기차는 가속 모멘텀


Not Rated

현재주가(1/25) 36,500원

상승여력 -



52 주 최고가 / 최저가 39,650 / 25,450원



주주구성

우리산업홀딩스 39.5%

Standard Life Investments

Limited

6.4%

국민연금공단 5.0% 주가수익률(%) 1개월 3개월 6개월 12개월

절대수익률 3.8 12.8 25.0 -5.9

상대수익률(KOSDAQ) -2.4 9.3 30.0 14.9

(단위: 십억원, 원, %, 배)

재무정보 2017 2018E 2019E 2020E

매출액 279 319 323 326

영업이익 17 18 20 20

EBITDA 26 29 31 33

지배주주순이익 12 15 16 17

EPS 1,289 1,673 1,798 1,816

순차입금 40 29 29 27

PER 27.2 22.2 20.3 20.1

PBR 3.2 3.0 2.6 2.3

EV/EBITDA 13.8 12.6 11.6 10.9

배당수익률 0.3 0.3 0.3 0.3

ROE 14.2 14.4 13.6 12.1 주가추이

우리산업은 열관리 공조 시스템에 핵심 부품을 책임지고 있습니다. 이

미 전기차향 부품의 매출이 크게 증가고 있지만, 수소전기차에서는 더

고가의 부품이 적용되기에 최근 현대차의 수소전기차 중장기 로드맵

발표에 수혜를 받을 것으로 봅니다.

전기차 열관리 장치에 핵심 부품 공급

우리산업은 한온시스템의 1차 협력업체이나 각종 열관리·공조 부품을

개발하면서 쌓인 노하우를 바탕으로 매출처를 다변화해 나가고 있다.

특히 고전압 PTC히터가 테슬라 외에 여러 전기차 메이커에 실내 난방

장치로 확대 공급돼 친환경차 열관리 부품에서도 기술력을 인정받게

됐다. 지난해 전체 매출액에서 약 20%를 고전압 PTC히터가 차지할

정도로 가파르게 성장하고 있다.

수소전기차에 열관리 부품은 더 고도화

수소전기차에는 더 많은 고가의 부품이 공급된다. 기본적으로 고전압

PTC히터가 전기차와 공용으로 사용되고, 이보다 수 배 비싼 COD히

터가 연료전기 스택에 열관리용으로 장착된다. 이 부품은 스택 냉각수

를 적정 온도로 유지시켜 주는데 겨울철 시동 시 스택을 예열시키는

기능, 운행 중지 시 스택 내부의 잔여 가스를 날려보내는 역할을 한다.

연료전지의 수명과 효율, 성능에 영향을 주는 핵심 열관리 부품 중 하

나이다.

전기차 만으로도 고성장, 수소전기차는 가속 모멘텀

수소전기차는 성능, 에너지 효율 등 상품성에서 아직 전기차에 대적이

안되고 앞으로도 근원적인 약점으로 인해 전기차를 넘보긴 어렵다고

판단한다. 그러나 수소전기차의 성능과 효율이 전기차 보다 열관리에

더 민감하기에 관련 장치들의 가격이 수 배나 비싸다. 그래서 수소전기

차가 트렌드로 자리 잡으면 동사는 큰 수혜를 받게 된다. 매출 기준으

로 전기차는 약 70% 증가하지만 수소전기차는 약 300% 증가할 것으

로 분석되기 때문이다. 현대차가 2030년까지 수소전기차 50만대 생산

능력을 갖추기로 한 발표가 우리산업에 큰 의미로 다가온다.

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(pt)(원)

우리산업

KOSDAQ지수대비

우리산업 (215360) [한화리서치]

44

[ 재무제표 ]


12 월결산 2016 2017 2018E 2019E 2020E 12 월결산 2016 2017 2018E 2019E 2020E

매출액 259 279 319 323 326 유동자산 124 148 161 162 165

매출총이익 38 40 42 47 47 현금성자산 8 22 42 42 43

영업이익 16 17 18 20 20 매출채권 55 64 66 67 68

EBITDA 24 26 29 31 33 재고자산 60 61 52 52 53

순이자손익 -3 -2 -2 -2 -2 비유동자산 65 83 88 103 117

외화관련손익 0 -3 1 0 0 투자자산 2 7 7 8 8

지분법손익 0 0 0 0 0 유형자산 56 66 70 85 99

세전계속사업손익 16 14 20 20 20 무형자산 7 11 11 10 10

당기순이익 13 12 16 16 17 자산총계 189 231 249 265 282

지배주주순이익 13 12 15 16 17 유동부채 110 120 124 125 126

증가율(%) 매입채무 52 60 49 49 50

매출액 31.6 8.0 14.3 1.0 1.0 유동성이자부채 53 54 67 67 67

영업이익 47.8 7.4 7.0 7.9 0.9 비유동부채 12 12 9 9 9

EBITDA 44.0 7.9 11.5 7.4 5.9 비유동이자부채 9 7 4 4 4

순이익 27.3 -10.5 31.9 5.9 1.0 부채총계 122 132 133 134 135

이익률(%) 자본금 5 5 5 5 5

매출총이익률 14.7 14.4 13.3 14.4 14.4 자본잉여금 40 41 41 41 41

영업이익률 6.2 6.1 5.7 6.1 6.1 이익잉여금 23 34 48 64 79

EBITDA이익률 9.4 9.4 9.1 9.7 10.2 자본조정 -1 0 0 0 0

세전이익률 6.3 5.1 6.2 6.2 6.2 자기주식 -1 0 0 0 0

순이익률 5.1 4.2 4.9 5.1 5.1 자본총계 67 99 116 131 147


12 월결산 2016 2017 2018E 2019E 2020E 12 월결산 2016 2017 2018E 2019E 2020E

영업현금흐름 19 19 23 28 30 주당지표

당기순이익 13 12 16 16 17 EPS 1,441 1,289 1,673 1,798 1,816

자산상각비 8 9 11 12 13 BPS 7,288 10,805 12,393 14,091 15,807

운전자본증감 -5 -3 -8 0 0 DPS 50 100 100 100 100

매출채권 감소(증가) 6 -11 -3 -1 -1 CFPS 3,146 2,959 3,818 3,085 3,287

재고자산 감소(증가) -3 0 8 -1 -1 ROA(%) 7.0 5.6 6.4 6.4 6.1

매입채무 증가(감소) -4 8 -12 0 0 ROE(%) 21.7 14.2 14.4 13.6 12.1

투자현금흐름 -8 -41 -13 -28 -28 ROIC(%) 10.8 10.9 10.2 10.6 9.8

유형자산처분(취득) -7 -17 -11 -25 -25 Multiples(x,%)

무형자산 감소(증가) -3 -5 -2 -2 -2 PER 16.1 27.2 21.8 20.3 20.1

투자자산 감소(증가) 0 -15 -2 -1 -1 PBR 3.2 3.2 2.9 2.6 2.3

재무현금흐름 -8 21 8 -1 -1 PSR 0.8 1.1 1.0 1.0 1.0

차입금의 증가(감소) -7 -1 9 0 0 PCR 7.4 11.9 9.6 11.8 11.1

자본의 증가(감소) 0 21 -1 -1 -1 EV/EBITDA 10.9 13.8 12.4 11.6 10.9

배당금의 지급 0 0 1 1 1 배당수익률 0.2 0.3 0.3 0.3 0.3

총현금흐름 29 27 35 28 30 안정성(%)

(-)운전자본증가(감소) -1 1 2 0 0 부채비율 183.6 133.8 115.0 102.2 92.1

(-)설비투자 10 21 16 25 25 Net debt/Equity 80.8 40.3 25.0 22.1 18.6

(+)자산매각 1 0 3 -2 -2 Net debt/EBITDA 221.8 152.1 99.3 92.4 82.3

Free Cash Flow 20 4 20 1 3 유동비율 112.4 122.9 129.3 129.5 130.9

(-)기타투자 5 5 4 0 0 이자보상배율 6.3 7.5 9.4 10.6 10.7

잉여현금 15 -2 16 1 3 자산구조(%)

NOPLAT 13 14 14 16 16 투하자본 92.3 83.1 74.7 76.5 77.3

(+) Dep 8 9 11 12 13 현금+투자자산 7.7 16.9 25.3 23.5 22.7

(-)운전자본투자 -1 1 2 0 0 자본구조(%)

(-)Capex 10 21 16 25 25 차입금 48.2 38.3 37.9 35.0 32.5

OpFCF 12 0 7 3 4 자기자본 51.8 61.7 62.1 65.0 67.5


2019년 1월 29일

해외기업분석

Tesla (TSLA.US) 수소전기차의 격을 낮춘 테슬라


Not Rated 블룸버그 컨센서스 목표가: 323.30 USD

현재 주가(1/25, USD) 297.04

상승여력 8.8

시가총액(백만 USD) 51,012

발행주식수(천주) 171,733

52 주 최고가 / 최저가(USD) 387.46 / 244.59

90 일 일평균 거래대금(백만 USD) 2,817.1

거래소 NASDAQ GS

국가명 UNITED STATES

티커 TSLA US Equity

산업 자동차 주가수익률(%) 1개월 3개월 6개월 12개월

절대수익률 -5.4 25.1 11.6 1.8

상대수익률(NYSE) -7.0 36.0 23.8 4.5

(단위: 백만 달러, 달러, %, 배)

재무정보 2017 2018E 2019E 2020E

매출액 11,759 21,293 28,774 34,160

영업이익 -1,632 142 1,309 2,092

EBITDA 4 2,119 3,830 5,050

지배주주순이익 -1,961 -197 933 1,827

EPS -11.83 -1.35 6.09 10.03

순차입금 6,847 7,976 7,523 5,957

PER - - 48.8 29.6

PBR 12.4 8.6 7.8 5.9

EV/EBITDA 15521.3 28.9 16.0 12.1

배당수익률 - 0.0 0.0 0.0

ROE -40.8 -6.6 10.8 16.9 주가 추이

테슬라는 전기차 산업에서 혁신을 일으킨 기업입니다. 보급형 ‘모델3’

가 본격적으로 양산 궤도에 오르면서 글로벌 전기차 시장을 주도하며

전기차가 수소연료전기차 보다 월등하다는 것을 보여 주고 있습니다.

수소전기차의 격을 낮춘 테슬라

테슬라 이전의 전기차는 항속 거리가 짧고 주행 성능이 떨어진다는 치

명적 약점이 있었다. 그래서 수소전기차가 결국 미래에 궁극적인 친환

경차가 될 것으로 예상됐었다. 그러나 ‘모델 S’ 가 나오면서 한번 충전

으로 최대 주행 거리가 혁신적으로 길어졌고, 독창적인 플랫폼으로 인

해 가속 성능, 코너링 등 주행 성능도 크게 향상됐다. 거의 고성능 내

연기관차에 버금하는 전기차가 탄생하게 됐다. 미래는 수소전기차 시

대가 될 것이라는 명분을 많이 퇴색시켰다.

미래 수소전기차도 테슬라에 못 미칠 것

이는 테슬라가 기술 혁신을 통해 첫째 원통형 전지로 배터리팩의 에너

지 밀도를 올렸고 둘째 경량화로 더 멀리 갈수 있었고 셋째 열관리 장

치 고도화로 배터리, 구동모터의 효율을 크게 높인 결과이다. 이제 수

소전기차는 충전시간에서 장점이 있을 뿐 테슬라 전기차를 따라올 수

없게 됐다. 미래에도 마찬가지로 본다. 수소전기차는 태생적으로 에너

지 효율, 성능에 한계가 있는데, 만약 이에 최대한 도달해도 현재의 테

슬라 ‘모델 3’에도 못 미칠 것이다.

블룸버그 컨센서스 목표주가 및 주가 추이

자료: Bloomberg

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테슬라 나스닥 대비

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(달러)

12M Target Price 테슬라

Tesla (TSLA.US) [한화리서치]

46

‘모델 3’ 램프업, 고난의

행군에 마침표,

추가 투자 예상

테슬라는 프리미엄급 ‘모델 S’와 SUV ‘모델 X’ 의 성공에 자신을 얻어 대량 보급형 ‘모

델 3’를 2017년 말부터 양산을 개시했다. 그러나 양산 경험이 부족해 시행착오를 거치

면서 투자비 과다, 현금흐름 악화로 회사의 존속에 의문이 제기되기도 했다. 현재는 그

위기를 이겨내고 매주 4천 대 이상 출하되며 연산 30만 대 체제에 안착했다. ‘모델 3’

가 시장에서 반응이 좋아 계획된 중국 공장 등 추가 투자도 진행될 것으로 보고 있다.

실적도 만성적인 적자에서

탈출, 대기 수요가 넘쳐 향후

전망도 긍정적

실적도 이제 만성적인 적자에서 벗어날 것으로 전망된다. 자동차 부분에서 지난해 3분

기 매출액이 158%(yoy) 증가한 61억 달러, 매출총이익률이 3Q17보다 7.5%p 증가한

25.8%를 기록했다. 영업이익도 이에 힘입어 4.2억 달러(OPM 6.1%)를 기록했다. 현금

흐름도 양호해져 30억 달러의 현금과 현금성 자산을 확보하게 됐다. 향후 전망도 나쁘

지 않다. 초기 예약 물량 46만 대 중 지금까지 취소 물량은 겨우 20% 이내에 머물고

있어 대기 수요가 넘치기 때문이다. 4Q18 컨센서스는 매출액 115%(yoy) 성장한 71억

달러, 영업이익 5.4억 달러에 형성돼 있다.

[그림37] 원통형 전지를 기반으로 한 테슬라의 기본 플랫폼: 주행 거리 향상, 주행 성능에 최적화

주: 테슬라 ‘모델 S’ 기준의 도해


[그림38] 테슬라 월별 생산량 추이: 지난해 3 분기부터 안정적인 ‘모델 3’ 양산 체제 돌입

자료: Wards Auto

원통형 전지 66개 병렬 연결

가본 묶음 6개 직렬 연결

배터리 셀 배터리모듈 배터리팩

원통형 전지

1

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모듈 직렬 연결

테슬라플랫폼

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(%)(생산대수)

Tesla Model 3 (Car) Tesla Model S (Car) Tesla Model X (Truck) Total (yoy)


47

[표14] 실적 및 주요 지표 (단위: 백만 달러)

구 분 2013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E

매출액 2,013 3,198 4,046 7,000 11,759 21,293 28,774 34,160

영업이익 -61 -187 -717 -667 -1,632 142 1,309 2,092

영업이익률(%) -3.0 -5.8 -17.7 -9.5 -13.9 0.7 4.5 6.1

세전이익 -71 -285 -876 -746 -2,209 -615 684 1,906

지배주주순이익 -74 -294 -889 -675 -1,961 -197 933 1,827

순이익률(%) -3.7 -9.2 -22.0 -9.6 -16.7 -0.9 3.2 5.3

EBITDA 45 45 -294 280 4 2,119 3,830 5,050

EBITDA margin(%) 2.2 1.4 -7.3 4.0 0.0 10.0 13.3 14.8

EPS -0.62 -2.36 -6.93 -4.68 -11.83 -1.35 6.09 10.033

EPS 증가율 -83.2 280.6 193.6 -32.5 152.8 -88.6 -550.1 64.7

BPS 5.4 7.3 8.6 29.5 25.1 34.6 38.3 50.7

DPS 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

ROA -4.2 -7.1 -12.8 -4.4 -7.6 -0.8 3.0 7.1

ROE -14.6 -37.2 -87.0 -24.6 -40.8 -6.6 10.8 16.9

배당수익률 - - - - - 0.0 0.0 0.0

배당성향 - - - - - 0.0 0.0

순차입금 -239 582 1,452 3,461 6,847 7,976 7,523 5,957

PER - - - - - - 48.8 29.6

PBR 27.8 30.7 27.9 7.3 12.4 8.6 7.8 5.9

EV/EBITDA 408.0 630.8 - 139.9 15521.3 28.9 16.0 12.1

CAPEX -264 -970 -1,635 -1,281 -3,415 -2,418 -3,043 -3,236

FCFF 1 -1,027 -2,159 -1,405 -3,475 -582 522 1,374

자료: Bloomberg


48

VII. 붙임

1. 분석대상 글로벌 Peer 그룹 비교

2. 수소연료전지차 밸류체인

자동차/부품(Neutral) [한화리서치]

50

붙임 1. 분석대상 글로벌 Peer 그룹 비교

자동차

구분 현대 기아 쌍용 토요타 혼다 닛산 마즈다 VW Ford GM 르노 푸조 BMW 다임러 테슬라

현재주가($) 113 31 4 61 30 8 11 175 9 39 70 25 85 60 297

시가총액

(M$) 24217 12657 580 200153 53884 35455 6986 87241 35244 54537 20647 22653 55074 63936 51012

주가상승률 1M 6.8 3.4 18.6 4.7 12.4 4.4 6.6 10.3 13.4 13.9 13.2 20.1 4.8 14.0 -11.0

(%) 3M 17.1 25.1 20.1 2.7 9.3 -7.3 1.5 14.0 -1.3 18.3 -5.2 6.6 -1.0 1.8 -10.2

6M -2.3 9.1 1.0 -10.0 -3.3 -11.3 -12.1 4.4 -10.8 3.0 -18.0 -8.7 -10.2 -11.4 0.0

12M -17.0 4.0 -21.5 -11.8 -17.3 -22.3 -22.5 -16.3 -23.1 -11.2 -31.8 19.3 -21.0 -30.2 -13.4

P/E 2015A 7.3 5.7 18.7 8.0 16.1 8.3 7.8 13.4 6.9 5.5 6.7 8.1 8.5 8.9 N/A

(배) 2016A 10.4 13.9 N/A 10.0 9.8 6.5 10.2 7.5 7.9 5.8 4.4 7.8 6.6 7.2 N/A

2017E 12.7 9.4 N/A 8.1 5.7 5.0 6.8 6.2 6.8 6.2 4.3 6.7 7.1 7.0 N/A

2018E 9.3 7.6 N/A 8.2 7.9 6.8 13.2 5.5 7.2 6.2 4.2 5.7 7.0 6.4 48.8

P/B 2015A 0.5 0.6 1.3 1.1 0.8 0.9 1.1 0.8 1.7 1.2 0.8 1.1 1.2 1.3 7.3

(배) 2016A 0.5 0.5 0.9 1.0 0.8 0.9 0.9 0.9 1.4 1.6 0.7 1.1 1.1 1.2 12.4

2017E 0.5 0.5 0.9 1.0 0.7 0.7 0.6 0.7 0.9 1.4 0.5 1.2 0.9 0.8 8.6

2018E 0.5 0.5 0.9 1.0 0.7 0.6 0.6 0.6 0.9 1.2 0.4 1.0 0.8 0.8 7.8

EV/EBITDA 2015A 9.2 3.6 5.6 7.2 9.2 2.0 3.5 1.5 2.5 2.1 3.5 1.7 5.5 3.1 139.9

(배) 2016A 9.7 4.8 6.4 9.0 7.3 1.8 4.6 1.8 3.0 2.4 3.3 2.0 5.3 3.0 15521.3

2017E 11.7 3.4 6.1 11.9 8.1 2.8 2.8 1.9 2.3 3.4 2.4 1.8 7.0 2.3 28.9

2018E 10.2 2.9 4.9 10.7 8.1 2.8 4.0 1.7 2.3 3.1 2.3 1.7 6.8 2.1 16.0

매출액 2015A 1.8 6.4 7.0 4.3 9.6 7.2 12.3 1.9 1.5 9.9 13.1 -1.2 2.2 2.5 73.0

성장률(%) 2016A 2.9 1.6 -3.7 -2.8 -4.1 -3.9 -5.6 6.2 3.3 -2.4 14.7 20.7 4.8 7.2 68.0

2017E 3.7 4.0 5.6 3.9 7.1 -0.5 5.5 3.1 1.8 -0.2 -1.1 14.3 -0.7 1.8 81.1

2018E 1.3 1.8 4.3 2.9 4.8 -0.4 3.0 4.0 0.2 -0.1 1.8 3.4 3.0 2.5 35.1

영업이익 2015A -18.3 4.5 N/A 3.8 -24.9 34.6 11.8 N/A -17.8 79.9 47.2 32.1 -2.2 -4.9 6.9

성장률(%) 2016A -11.9 -73.1 N/A -30.1 67.0 -6.4 -44.6 94.5 -16.2 0.5 13.8 18.2 5.0 10.6 -144.6

2017E -45.6 79.6 4.6 17.4 -3.3 -24.4 13.7 16.4 -33.5 -23.2 -7.2 80.1 -10.7 -7.6 108.7

2018E 50.1 34.2 66.5 7.7 3.0 -8.6 -47.8 17.4 68.5 8.7 5.2 0.3 3.6 8.9 824.2

영업이익률 2015A 5.5 4.7 0.8 10.0 3.4 6.5 6.7 3.3 3.8 6.7 6.5 4.8 10.0 7.9 -9.5

(%) 2016A 5.5 4.7 0.8 10.0 3.4 6.5 6.7 3.3 3.8 6.9 6.5 4.8 10.0 7.9 -9.5

2017E 5.2 1.6 -1.2 7.4 5.8 6.2 4.2 7.5 4.2 6.6 6.1 5.5 10.1 9.0 -9.8

2018E 2.948 2.143 -1.686 7.758 5.461 4.803 4.418 6.759 3.912 5.3 6.076 7.458 8.975 7.411 0.665

순이익률 2015A 5.8 5.2 1.6 8.1 2.4 4.3 3.9 2.5 3.0 6.3 6.7 3.2 7.3 5.6 -9.6

(%) 2016A 5.8 5.2 1.6 8.1 2.4 4.3 3.9 2.5 3.0 6.3 6.7 3.2 7.3 5.6 -9.6

2017E 4.3 2.5 -1.0 6.6 4.1 5.2 3.0 5.0 5.0 6.5 7.3 3.2 7.9 6.2 -13.2

2018E 2.6 2.7 -1.6 8.4 6.9 6.2 3.2 5.3 3.5 6.0 6.8 4.1 7.1 4.8 -0.9

ROE 2015A 6.3 11.1 7.5 13.9 5.2 11.3 15.2 13.7 24.2 23.6 11.6 16.6 15.5 17.2 -24.6

(%) 2016A 5.2 3.6 -8.2 10.8 8.9 12.3 10.2 15.8 19.9 26.8 16.1 18.7 16.9 16.7 -40.8

2017E 3.6 5.4 -8.3 12.9 13.1 13.5 10.1 11.3 13.7 23.0 11.6 19.9 12.3 12.5 -6.6

2018E 4.9 6.5 -3.2 12.2 9.2 9.8 5.0 11.7 9.9 21.4 11.2 19.1 11.8 12.7 10.8

주: 2019년 1월 25일 기준

자료: Bloomberg, 한화투자증권 리서치센터


51

자동차 부품

구분 모비스 위아 만도 한온 Valeo Denso Aisin Seiki 콘티넨탈 Magna J&C Delphi Visteo Faurecia

현재주가($) 196 37 30 11 32 47 40 159 52 33 17 75 45

시가총액

(M$) 19,102 993 1,405 5,979 7,644 36,714 11,786 31,897 17,515 29,841 1,541 2,177 6,269

주가상승률 1M 15.3 12.4 15.4 15.7 13.5 4.2 14.5 15.7 15.0 10.5 21.7 23.6 24.6

(%) 3M 16.5 22.6 16.6 16.8 18.1 2.2 -2.3 2.8 8.3 4.4 -20.9 4.6 0.6

6M -3.9 -3.2 -19.9 12.6 -35.9 -9.5 -13.9 -28.9 -12.5 -9.3 -61.2 -34.2 -32.5

12M -11.0 -34.4 -39.3 -7.4 -56.7 -27.6 -32.6 -43.3 -11.2 -21.0 -68.9 -44.3 -45.9

P/E 2016A 8.2 14.8 11.0 18.8 14.0 14.7 12.4 13.1 8.3 34.0 N/A 16.2 11.2

(배) 2017A 15.9 N/A 603.7 25.7 16.7 15.0 12.3 15.1 9.5 14.1 10.2 20.6 14.5

2018E 10.8 N/A 12.3 23.7 9.6 12.7 9.1 9.8 7.8 11.6 4.1 13.4 7.8

2019E 9.1 14.0 9.7 19.2 8.3 12.9 9.3 10.2 7.5 18.1 5.3 14.5 7.4

P/B 2016A 0.9 0.6 1.5 3.0 3.2 1.1 1.1 2.6 1.7 1.8 N/A 4.5 1.7

(배) 2017A 0.9 0.5 2.1 3.7 3.4 1.2 1.2 2.8 1.8 1.8 68.7 6.1 2.8

2018E 0.7 0.4 1.1 3.2 1.4 1.1 0.9 1.6 1.5 1.5 5.4 5.7 1.5

2019E 0.6 0.3 1.0 3.0 1.3 1.1 0.8 1.4 1.4 1.3 3.5 6.6 1.3

EV/EBITDA 2016A 5.7 4.8 6.2 9.5 6.4 6.0 4.4 6.6 5.0 26.7 N/A 8.2 3.4

(배) 2017A 6.9 9.0 12.6 11.4 7.4 6.0 4.8 7.1 5.7 12.9 9.3 10.5 5.1

2018E 5.3 8.3 5.8 10.9 4.3 5.6 3.9 5.1 5.0 8.4 3.9 6.9 3.1

2019E 4.7 6.0 5.4 8.6 4.0 5.4 3.9 4.9 5.0 10.6 4.3 7.4 2.9

매출액 2016A 6.2 -3.7 10.7 2.6 13.6 5.0 9.4 3.4 13.4 21.9 1.8 -2.6 -0.3

성장률(%) 2017A -8.1 -1.3 -3.1 -2.1 12.3 0.1 9.8 8.5 6.9 44.8 8.1 -0.5 7.9

2018E 2.8 8.1 2.3 4.9 4.5 10.1 7.1 3.2 4.9 4.2 0.2 -5.6 5.7

2019E 1.6 0.8 5.3 20.4 5.4 7.5 4.0 4.1 0.7 -23.2 -0.8 -1.8 7.7

영업이익 2016A -1.1 -47.6 14.8 17.5 31.5 -4.7 6.4 -2.2 14.6 4.5 -20.6 30.9 16.9

성장률(%) 2017A -30.3 -93.6 -72.6 10.9 11.9 4.7 29.6 10.5 6.8 139.3 39.4 34.9 20.6

2018E 2.8 -69.1 168.1 -11.0 -15.5 21.8 8.3 -9.6 3.8 10.4 22.9 -16.7 9.4

2019E 12.1 2304.9 18.4 23.1 11.0 -1.9 -3.5 5.5 -1.8 -9.8 -16.6 -7.3 3.2

영업이익률 2016A 8.2 6.4 5.0 6.5 6.5 7.7 5.6 10.6 7.2 6.6 9.1 4.6 4.4

(%) 2017A 7.6 3.5 5.2 7.4 7.5 7.0 5.4 10.1 7.3 9.9 7.1 6.2 5.2

2018E 6.5 1.8 1.9 7.9 8.1 7.0 5.9 10.7 8.2 12.4 13.3 9.1 6.8

2019E 5.7 0.3 3.9 7.1 6.1 8.0 6.5 9.1 7.2 11.9 11.3 7.4 7.1

순이익률 2016A 8.5 4.1 2.4 4.1 5.0 6.0 2.6 7.0 6.3 9.1 6.2 70.4 2.0

(%) 2017A 7.9 1.7 3.4 5.1 5.6 5.4 3.0 6.9 5.6 -4.2 5.3 2.4 3.4

2018E 6.8 1.1 0.5 5.2 5.4 5.3 3.2 7.1 5.8 8.2 8.3 6.4 3.6

2019E 5.7 -0.3 2.2 4.8 3.5 6.2 3.4 6.3 5.7 8.4 7.7 5.6 3.9

ROE 2016A 11.4 4.0 14.1 16.4 25.0 8.7 8.1 21.7 22.0 4.8 32.5 21.3 19.4

(%) 2017A 5.5 -1.9 0.6 15.7 22.2 8.0 11.9 19.9 21.2 12.1 83.5 32.0 20.3

2018E 6.5 -0.7 9.3 13.9 13.9 9.2 10.3 16.8 20.7 11.4 172.8 31.9 19.6

2019E 7.3 2.2 10.8 16.2 14.9 8.3 9.3 14.4 20.1 9.9 93.2 37.6 18.5

주: 2019년 1월 25일 기준

자료: Bloomberg, 한화투자증권 리서치센터


52

붙임 2.

수소연료전지차

밸류체인

자료: 전자공시, 각사, dataguide


53



54



55



56



57



58



59



60

[ Compliance Notice ] (공표일: 2019년 1 월 28 일)

이 자료는 조사분석 담당자가 객관적 사실에 근거해 작성하였으며, 타인의 부당한 압력이나 간섭없이 본인의 의견을 정확하게

반영했습니다. 본인은 이 자료에서 다룬 종목과 관련해 공표일 현재 관련 법규상 알려야 할 재산적 이해관계가 없습니다. 본인은 이

자료를 기관투자자 또는 제3 자에게 사전에 제공한 사실이 없습니다. (류연화)

저희 회사는 공표일 현재 이 자료에서 다룬 종목의 발행주식을 1% 이상 보유하고 있지 않습니다.

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전성을 보장할 수 없습니다. 따라서 이 자료는 어떠한 경우에도 고객의 증권투자 결과와 관련된 법적 책임소재에 대한 증빙으로 사

용될 수 없습니다.

[ 현대차 주가 및 목표주가 추이 ]

[ 투자의견 변동 내역 ]

일 시 2016.08.12 2017.01.26 2017.01.31 2017.02.03 2017.03.06 2017.03.31

투자의견 투자등급변경 Hold Hold Hold Hold Hold

목표가격 150,000 150,000 150,000 150,000 150,000

일 시 2017.04.11 2017.04.27 2017.04.28 2017.05.10 2017.06.05 2017.06.29

투자의견 Hold Hold Hold Hold Hold Hold

목표가격 150,000 150,000 150,000 150,000 160,000 160,000

일 시 2017.07.05 2017.07.27 2017.07.28 2017.08.03 2017.09.05 2017.09.29


목표가격 160,000 160,000 160,000 160,000 160,000 160,000

일 시 2017.10.13 2017.10.27 2017.11.03 2017.11.13 2017.12.05 2017.12.15


목표가격 160,000 160,000 160,000 160,000 160,000 160,000

일 시 2018.01.04 2018.01.26 2018.02.07 2018.03.06 2018.03.29 2018.04.04


목표가격 160,000 160,000 160,000 160,000 160,000 160,000

일 시 2018.04.05 2018.04.12 2018.04.27 2018.05.10 2018.06.05 2018.07.05


목표가격 160,000 160,000 150,000 150,000 150,000 140,000

일 시 2018.07.27 2018.08.03 2018.09.06 2018.10.02 2018.10.12 2018.10.26


목표가격 140,000 140,000 140,000 140,000 130,000 120,000

일 시 2018.11.06 2018.12.06 2019.01.17 2019.01.28

투자의견 Hold Hold Hold Hold

목표가격 120,000 120,000 120,000 120,000

[ 목표주가 변동 내역별 괴리율 ] *괴리율 산정: 수정주가 적용

일자 투자의견 목표주가(원) 괴리율(%)

평균주가 대비 최고(최저)주가 대비

2017.06.05 Hold 160,000 -4.28 -16.25

2018.04.27 Hold 150,000 -6.06 -20.33

2018.07.05 Hold 140,000 -9.76 -4.29

2018.10.12 Hold 130,000 -11.00 -8.85

2018.10.26 Hold 120,000

0

50,000

100,000

150,000

200,000

17/01 17/04 17/07 17/10 18/01 18/04 18/07 18/10 19/01

(원)

종가 목표주가


61

[ 현대모비스 주가 및 목표주가 추이 ]


일 시 2016.08.12 2017.01.31 2017.03.31 2017.04.11 2017.05.08 2017.06.05

투자의견 투자등급변경 Hold Hold Hold Hold Hold

목표가격 285,000 285,000 260,000 260,000 260,000

일 시 2017.06.29 2017.07.31 2017.09.29 2017.10.31 2017.11.13 2018.01.29


목표가격 260,000 260,000 245,000 245,000 270,000 270,000

일 시 2018.03.29 2018.04.16 2018.07.05 2018.11.23 2019.01.17 2019.01.28


목표가격 270,000 270,000 240,000 195,000 195,000 195,000




2017.04.11 Hold 260,000 -5.47 8.85

2017.09.29 Hold 245,000 3.22 11.22

2017.11.13 Hold 270,000 -10.09 1.30

2018.07.05 Hold 240,000 -11.49 -1.25

2018.11.23 Hold 195,000

[ 한온시스템 주가 및 목표주가 추이 ]


일 시 2016.08.12 2017.02.15 2017.04.28 2017.05.16 2017.06.05 2017.08.17

투자의견 투자등급변경 Buy Buy Buy Buy Buy

목표가격 11,000 11,000 11,000 12,000 13,000

일 시 2017.09.29 2017.11.13 2018.02.14 2018.04.20 2018.11.14 2019.01.17

투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy

목표가격 14,500 14,500 14,500 14,500 14,500 14,500

일 시 2019.01.28

투자의견 Buy

목표가격 14,500

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

17/01 17/04 17/07 17/10 18/01 18/04 18/07 18/10 19/01

(원)

종가 목표주가

0

5,000

10,000

15,000

20,000

17/01 17/04 17/07 17/10 18/01 18/04 18/07 18/10 19/01

(원)

종가 목표주가


62




2017.02.15 Buy 11,000 -16.73 -3.64

2017.06.05 Buy 12,000 -11.91 -4.58

2017.08.17 Buy 13,000 -7.68 -1.15

2017.09.29 Buy 14,500 -16.97 0.34

2018.11.14 Buy 14,500

[ 종목 투자등급 ]

당사는 개별 종목에 대해 향후 1년간 +15% 이상의 절대수익률이 기대되는 종목에 대해 Buy(매수) 의견을 제시합니다. 또한 절대수

익률 -15~+15%가 예상되는 종목에 대해 Hold(보유) 의견을, -15% 이하가 예상되는 종목에 대해 Sell(매도) 의견을 제시합니다. 밸류

에이션 방법 등 절대수익률 산정은 개별 종목을 커버하는 애널리스트의 추정에 따르며, 목표주가 산정이나 투자의견 변경 주기는 종

목별로 다릅니다.

[ 산업 투자의견 ]

당사는 산업에 대해 향후 1년간 해당 업종의 수익률이 과거 수익률에 비해 양호한 흐름을 보일 것으로 예상되는 경우에 Positive(긍정

적) 의견을 제시하고 있습니다. 또한 향후 1년간 수익률이 과거 수익률과 유사한 흐름을 보일 것으로 예상되는 경우에 Neutral(중립적)

의견을, 과거 수익률보다 부진한 흐름을 보일 것으로 예상되는 경우에 Negative(부정적) 의견을 제시하고 있습니다. 산업별 수익률 전

망은 해당 산업 내 분석대상 종목들에 대한 담당 애널리스트의 분석과 판단에 따릅니다.

[ 당사 조사분석자료의 투자등급 부여 비중 ] (기준일: 2018년 12 월 31 일)

투자등급 매수 중립 매도 합계

금융투자상품의 비중 85.9% 14.1% 0.0% 100.0%

자동차 부품 - file.mk.co.krfile.mk.co.kr/imss/write/20190129134239__00.pdf · 자동차/부품...

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