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하나투어 039130 / 매수

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Company Report 2012.04.30

ㆍ 목표주가 55,000원에서 65,000원으로 18% 상향. 매수의견 유지

ㆍ 1Q12 턴어라운드 시그널. 2Q12 이후 턴어라운드 본격화 전망

ㆍ 4-6월 PKG 예약자수 YoY 매우 호조. 지금은 턴어라운드 변곡점

목표주가 55,000원에서 65,000원으로 18% 상향. 매수의견 유지 1) 목표주가 55,000원에서 65,000원으로 18% 상향. 매수의견 유지. 2) 목

표주가 산출에 적용한 12F, 13F EPS 대비 적용 PER는 각각 25.3배, 17.5

배. 3) 동사는 과거 전형적 고성장 고멀티플주. 07년 이전 초고속 성장기

PER는 무려 35배 이상. 08~09년 경기침체에 따른 부진 후 10년 가파른

성장성 회복기 PER 25~30배. 4) 일본지진, 태국홍수로 성장성 위축되었던

11년 PER도 최저 마지노선 20배는 지킴. 5) 12년 가파른 고성장 궤도 재

진입 전망 감안 시, 12F EPS 대비 25.3배 적용 PER는 합리적이라 판단,

13F EPS 대비 17.5배 적용 PER는 보수적이라 판단

1Q12 턴어라운드 시그널 확인. 2Q12부터 턴어라운드 본격화 전망 1) 11년 3월 일본지진 후 11년 3월 ~ 12년 1월까지 성장성 크게 위축. 2)

패키지 송출객수, 2012년 2월 턴어라운드 시그널, 3월 확실한 턴어라운드

확인. 4~6월 패키지 예약자수 YoY 대호조. 3) 분기별로는 1Q12 턴어라운

드 시그널 확인, 2Q12부터 턴어라운드 본격화, 고성장 궤도 재진입 전망

밸류 매력 여전히 충분 + 턴어라운드 본격화 변곡점 → 매수타이밍1) 현재주가 12F EPS 대비 PER 18.3배. 올해 강한 턴어라운드로 성장 궤

도 재진입 예상됨에도 PER는 11년의 혹독한 시련기에도 지켜내었던 최저

마지노선 20배마저 하향 이탈 상태. 이는 최근 주가상승에도 불구, 아직도

올해의 폭발적 EPS 증가세가 덜 반영된 상태이기 때문. 즉, 밸류 매력 여전

히 풍부. 2) 4월말인 지금은 바로 턴어라운드 본격화의 변곡점. 2Q12 어닝

시즌 전에 적극매수 전략 바람직 Valuation Summary (K-IFRS Parent) (억원,원,%,배) 2010 2011 2012F 2013F 2014F 2015F

영업수익 2,178 2,260 2,744 3,585 4,609 5,963

증감률 3.8 21.4 30.7 28.5 29.4

영업이익 272 221 362 528 709 994

세전이익 306 248 397 566 750 1,040

순이익 221 195 299 431 575 799

EPS 1,901 1,680 2,573 3,711 4,950 6,880

증감률 -11.6 53.1 44.3 33.4 39.0

BPS 9,297 9,595 11,566 14,614 18,498 23,876

PER 22.9 20.4 18.3 12.7 9.5 6.8

PBR 4.7 3.6 4.1 3.2 2.5 2.0

EV/EBITDA 13.0 10.9 9.8 5.9 3.6 1.7

영업이익률 12.5 9.8 13.2 14.7 15.4 16.7

EBITDA Margin 14.0 11.5 14.8 16.2 16.6 17.8

ROE 22.5 17.8 24.3 28.4 29.9 32.5

자료: 이트레이드증권 리서치본부

Leisure (Tour)

연구위원 성종화

[email protected]

02 3779 8807

매수 (유지)

목표주가(12M) 65,000원

현재주가 ('12/04/27) 47,100원

업종투자의견

Stock Data

KOSPI ('12/04/27) 1,975.35pt

시가총액 5,471억원

발행주식수 11,616천주

액면가 500원

52주 최고가/최저가 58,100/ 31,050원

60일 일평균거래대금 27.0억원

외국인 지분율 26.7%

배당수익률 (12F) 1.9%

주주구성

박상환 외 19인 20.8%

국민연금관리공단 8.5%

Company Performance

상대수익률 1개월 5.7%

6개월 19.2%

12개월 24.1%

Company vs Composite

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

'11/4 '11/7 '11/9 '11/12 '12/2 '12/4

(pt)(원)하나투어 KOSPI

하나투어(039130) 2012 04 30

E*TRADE KOREA RESEARCH CENTER 2

Contents

I. 투자포인트 요약 3

II. 중장기 기본 투자포인트 4

1. 최고의 경쟁력을 갖춘 사업구조 4

2. 아웃바운드 시장 안정적 성장 지속, 동사 M/S 확대 가속화 전망 7

3. 인바운드 시장 잠재력. 호텔사업 진출 긍정적 9

4. FIT 시장 잠재력. 하나투어닷컴 연계한 FIT 상품 강화 전략 긍정적 10

5. 호텔앤에어닷컴 설립, FIT 강화 등으로 수익성 개선 효과 기대 11

6. 안정적 주주환원 정책. 2012년 이후에도 배당성향 35% 유지 정책 12

III. 단기 핵심 매수포인트 13

1. 패키지 송출객수 턴어라운드 타이밍 13

2. 패키지 송출객수 성장성 강화 시 매출 성장성 더욱 탄력, 수익성 개선 18

IV. 실적전망 20

1. 분기 실적전망 20

2. 연간 실적전망 22

V. Valuation & 투자의견 24

1. 목표주가 55,000원에서 65,000원으로 18% 상향. 매수의견 유지 24

2. 고성장 고멀티플주. 12년 성장 궤도 재진입 감안, PER 20배 이상 합리적 24

3. 여전히 저평가. 턴어라운드 본격화되는 변곡점으로서 매수 타이밍 24

VI. 기타 이슈 27

1. Expedia 한국 진출, 동사 모두투어 등 국내 여행주 영향 거의 없음 27

2. 환율변화는 주가엔 심리적 영향을 미치곤 하나 실적 연동성 크지 않음 27

# 추정 재무제표 _ K-IFRS Parent 28

하나투어(039130) 2012 04 30


I. 투자포인트 요약

1. 최고의 경쟁력을 갖춘 사업구조

패키지 여행상품 기획력 및 국내외 공급/판매 채널 최고. 국내 자회사 13개, 글로벌

네트워크 29개(8개 해외 자회사, 21개 해외 사무소) 등을 통한 상품 상호 판매 및

공급 경쟁력 최고. 8,000개가 넘는 막강한 국내시장 판매채널 등 판매 경쟁력 최고

2. 아웃바운드 시장 안정적 성장 지속, 동사 M/S 확대 가속화 전망

아웃바운드 시장은 08-09년 경기침체, 11년 일본지진 등 대외환경 변수에 영향을

받곤 했으나 기본적으로 아직 고성장 Cycle에 있음. 동사 아웃바운드 시장 M/S는

매년 지속적으로 상승 중. 특히, 대형 항공사 제로컴 시행에 따른 소형 여행사 경쟁

력 약화로 동사 및 모두투어 등 대형 Wholesaler M/S 확대 더욱 가속화 전망

3. 인바운드 시장 잠재력. 호텔사업 진출 긍정적

중국/일본 인바운드 시장선점 겨냥한 호텔사업 진출 긍정적. 올해 10월경 260객실

호텔 오픈 예정. 궁극적으론 3개 정도 추가 오픈하여 누적객실 1,000개 확보 계획.

호텔사업 자체 매출 외 특히 중국/일본 인바운드 관광객에 대한 패키지 여행상품 매

출 시너지 더 클 것으로 기대

4. FIT 시장 잠재력. 하나투어닷컴 연계한 FIT 상품 강화 전략 긍정적

FIT 시장 잠재력 주목. 여행객수 비중은 FIT이 70% 육박할 정도로 압도적이나 아

직 한국 여행업은 패키지 GIT 중심. 선진국화될수록 단체여행보다 개인별 맞춤여행

수요 증가 패턴. 향후 FIT 시장 성장성 패키지 시장 능가 예상. 동사 2010년초부터

하나투어닷컴 개편, 해외 호텔 예약 시스템 개편 등 FIT 시장 관련 선행투자 바람직

5. 호텔앤에어닷컴, 수익성 개선에 큰 도움 기대

동사와 모두투어간 합작회사인 호텔앤에어닷컴의 항공, 호텔 등 공동 Sourcing으로

양사간 인기노선 선점 위한 출혈경쟁 최소화되면서 원가절감 효과 기대. 3월부터 호

텔앤에어닷컴 본격 영업으로 전세기 하드블록 크게 줄면서 수익성 개선 효과 가시화

6. 안정적 주주환원 정책. 2012년 이후 배당성향 35% 유지 정책

2012년 이후에도 배당성향 35% 유지 정책. 특히, 2012년 이후 고성장 궤도 재진

입으로 순이익 규모 대폭 증가함에 따라 배당액도 대폭 증가 추이 기대. 올해 예상

순이익 기준 예상 배당액의 현재주가 기준 배당수익률은 2% 정도

7. 밸류 매력 여전히 충분 + 턴어라운드 본격화 변곡점 → 매수 타이밍

단기 핵심 매수포인트 !! 현재주가 12F EPS 대비 PER 18.3배로서 역사적으로 가장 낮은 상태. 주가는 상승

중이나 올해의 폭발적 EPS 증가세는 아직 덜 반영, 즉 여전히 밸류 매력 충분.

2011년 3월 일본지진 후 패키지 송출객수 성장성 1년간 지루한 겨울잠. 그러나, 2

월 턴어라운드 시그널, 3월부터 강한 턴어라운드 확인. 4-6월 패키지 예약자수

YoY 매우 호조. 분기별로는 1Q12 턴어라운드 시그널 확인, 2Q12부터 턴어라운드

본격화. 지금은 턴어라운드 본격화의 변곡점. 2Q12 실적은 본격적 턴어라운드를 제

대로 반영할 것으로 기대. 2Q12 어닝시즌 전에 미리 적극매수 전략 바람직

하나투어(039130) 2012 04 30


II. 중장기 기본 투자포인트

1. 최고의 경쟁력을 갖춘 사업구조

1) 상품 기획력 및 국내외 공급/판매 채널 최고

동사는 국내 1위 Wholesale 아웃바운드 여행사이다. 즉, 동사는 항공사, 호텔, 관광

지, 교통 등 국내외 주요 공급사와의 방대한 제휴 관계를 바탕으로 국내 최고 수준

의 패키지 여행상품 기획력을 갖고 있을 뿐만 아니라 국내 자회사 13개 및 글로벌

네트워크 29개 등을 통한 상품 수급(상호 판매 공급) 경쟁력과 8,000개가 넘는 막

강한 국내시장 판매채널을 바탕으로 한 상품 판매 경쟁력도 최고이다.

[도표 1] 하나투어 Travel Wholesale Business Model

자료: 하나투어

[도표 2] 하나투어 Global Sales Network


하나투어(039130) 2012 04 30


2) 국내시장 판매 채널 8,000개 이상, 국내 자회사 13개

동사는 2011년말 기준 13개의 국내 자회사를 통한 여행 상품 상호 판매 및 공급

경쟁력은 물론 8,000개 이상의 국내시장 판매채널을 통한 막강한 판매 경쟁력을 보

유하고 있다. 동사의 2011년말 기준 국내시장 오프라인 판매채널수는 일반대리점

(동사로부터 수탁금의 4%_온라인, 10%_오프라인 수수료 수취) 6,774개, 전문판매

점(프랜차이즈. 동사에 분기 30억원 정도 로열티 지급) 1,170개, 제휴사(카드사, 포

털, 기업체, 쇼핑몰, 대형마트 등) 306개 등 8,250개에 달한다. 특히, 전문판매점수

는 2012년말 1,300개 정도로, 2015년말에는 2,000개 수준으로 늘릴 계획이다. 그

리고, 온라인 판매채널 ‘하나투어닷컴’ 또한 보유하고 있다. 이는 FIT 상품 판매채널

로 활용되고 있다. [용어 설명 : FIT(Free Individual Travel. 개인별 맞춤여행).

GIT(Group Inclusive Tour. 단체여행)]

[도표 3] 하나투어 국내 자회사 13개


[도표 4] 하나투어 Domestic Distribution Channels


하나투어(039130) 2012 04 30


3) 29개에 달하는 해외 네트워크로 상품 직사입 통한 가격경쟁력 확보

동사는 2011년말 기준 8개의 해외 자회사 및 21개의 해외 사무소 등 29개의 해외

네트워크를 보유하고 있으며 이를 통해 현지 호텔, 관광지, 교통수단 등 공급자로부

터의 상품 직사입을 통한 인벤토리 확보로 가격경쟁력을 확보하고 있다. 막강한 해

외 네트워크는 동사 미래 신성장동력 중 하나인 FIT(Free Individual Travel : 개인

별 맞춤여행) 상품 기획에도 도움이 될 것으로 판단된다.

[도표 5] 하나투어 Overseas Network


하나투어(039130) 2012 04 30


2. 아웃바운드 시장 안정적 성장 지속, 동사 M/S 확대 가속화 전망

1) 아웃바운드 시장 지속 성장 전망

한국 아웃바운드 여행객수, 2011

년 1,156만명에서 2015년 1,800

명으로 향후 5년간 연평균 12%

의 안정적 고성장 전망

아웃바운드 여행시장은 2007년까지 고성장을 거듭하다 2008~2009년은 글로벌

경제위기 및 신종플루 영향으로 (-) 성장세로 전환되었으나 2010년은 경기회복에

힘입어 다시 가파른 (+) 성장세로 전환되었다. 2011년은 1~2월까지는 고성장세를

시현하다 3월 일본지진 후 성장성이 대폭 위축되면서 결국 성장정체의 모습을 보였

으나 2012년부터는 일본시장의 점진적 회복, 일본 외 지역 호조 등으로 재차 성장

성이 크게 회복될 것으로 전망된다.

2) 아웃바운드 시장, 동사 M/S 지속 확대 전망

2011년 동사 아웃바운드 여행객

수 M/S 16.8%. 2012년부터는

M/S 확대 더욱 가속화, 2015년

M/S 25.3% 예상

동사의 아웃바운드 여행시장 M/S는 매년 꾸준히 상승해왔는데 2012년 이후엔

M/S 확대가 더욱 가파르게 진행될 것으로 예상된다. 국내 여행사는 8,000개 이상

에 달하지만 상품기획까지 담당하는 Wholesaler는 동사와 모두투어 등 2사에 불과

하며 나머지는 기상품 대행 판매업체에 불과하다. 대형 항공사의 제로컴(Zero

Commission : 항공권 대행판매 관련 커미션 폐지) 시행으로 항공권대매수익에 의

존하던 소형 여행사들의 경쟁력 약화는 불가피하며 이에 따라 하나투어, 모두투어

등 대형 Wholesale 여행사의 M/S 확대는 더욱 가속화될 것으로 예상된다.

[도표 6] 아웃바운드 여행객수 추이 (승무원 제외 송출객수 기준)

자료: 통계청, 하나투어, 이트레이드증권 리서치본부

634

801

921

1,067

1,230

1,097

850

1,142 1,156 1,261

1,417

1,600

1,796

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

2,000

2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012E 2013E 2014E 2015E

경제위기/신종플루

영향 일본지진 영향

(만명)

지속 성장 시기

성장성 대폭 회복 전망

하나투어(039130) 2012 04 30


[도표 7] 동사 아웃바운드 여행객수 M/S 추이 (승무원 제외 송출객수 기준)


[도표 8] 아웃바운드 여행객수 YoY 추이


634

801

921

1,067

1,230

1,097

850

1,142 1,156

1,261

1,417

1,600

1,796

57 64 79 131 168 148 119

179 194 228 282

356

455 9.1%8.0%

8.6%

12.3%

13.7%

13.5%

14.0%15.7%

16.8%

18.1%19.9%

22.2%

25.3%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

2,000

2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012E 2013E 2014E 2015E

전체 출국자수(승무원 제외) 하나투어 송출객수 하나투어 M/S

(만명)

-40

-20

0

20

40

60

80

2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012E 2013E

하나투어 PKG 송출객수 하나투어 전체 송출객수 전체 출국자수(승무원 제외)

(YoY. %)

하나투어(039130) 2012 04 30


3. 인바운드 시장 잠재력. 호텔사업 진출 긍정적

1) 인바운드 시장 잠재력 주목

인천공항 동북아 허브공항 육성, 정부인증 관광숙박시설 확충(08년 350개 → 12년

600개), 2012년 외국인 관광객 1,100만명 유치 목표 등 정부의 인바운드 관광산업

육성 정책을 감안할 경우 인바운드 시장 잠재력을 주목할 필요가 있다.

2) 중국/일본 인바운드 시장선점 겨냥한 호텔사업 진출 긍정적

호텔사업 진출은 중국/일본 인바

운드 관광객 대상 패키지 여행상

품 기획 경쟁력 확보 차원

동사의 중국/일본 인바운드 시장선점을 겨냥한 호텔사업 진출은 긍정적이라 판단된

다. 우선 올해 10월경 260객실의 호텔을 오픈할 예정이며 궁극적으로는 3개 정도

호텔을 추가로 오픈하여 누적객실 1,000개를 확보할 계획이다. 호텔사업은 호텔영

업 목적 외에도 인바운드 관광객에 대한 패키지 여행상품 기획의 핵심 요소를 확보

한다는 목적이 더 클 것으로 판단된다. 즉, 호텔영업 매출보다 중국/일본 인바운드

관광객에 대한 패키지 여행상품 매출이 오히려 더 클 것으로 기대된다.

[도표 9] 외국인 방문자수 추이

자료: KTO(Korea Tourism Organization. 한국관광공사)

[도표 10] 하나투어 호텔사업 진출 현황 및 계획

내용

호텔사업

진출일정

▶ 1 호 호텔 오픈 일정

▷ 동사 건물 앞 관훈빌딩 리모델링 중. 건물 전체 호텔로 사용. 총 260 객실

▷ 2012 년 10 월 오픈 예정

▶ 향후 추가 오픈 계획

▷ 궁극적으로 누적객실 1,000 객실 확보(3 개 정도 호텔 추가 확보) 계획

1 호 호텔

Detail

▶ 동사 자회사 '하나투어 ITC'에 100 억원(100%) 출자

▶ '하나투어 ITC'와 건물주 '신영자산개발'이 공동출자하여 '하나 CT 호텔' 설립

▷ 50 억원씩(50 : 50) 공동 출자. ‘하나 CT 호텔’ 자본금 100 억원

▶ '하나 CT 호텔' 리모델링 등 CAPEX 150 억원 정도 예상

▷ 자본금 100 억원 투입 + 올해내 관광기금자금 차입 50 억원도 투입

▶ 호텔 운영 주체는 '하나투어 ITC'

▷ 운영자금: 동사 출자 100 억원 중 ‘하나 CT 호텔’ 출자금 외 나머지 50 억원

▶ 신영자산개발은 ‘하나 CT 호텔’로부터 월 임대수익 2 억원 수취

▶ 당분간 호텔사업 자체 수익은 크지 않을 듯

▷ 회사측 내년부터 연간 영업이익 5 억원 정도 기대(월 임대료 2 억원 감안)

▶ 오히려 하나투어 ITC 의 인바운드 패키지 상품 영업이 핵심

기대효과 ▶ 호텔영업 매출 + 중국/일본 인바운드 패키지 상품 매출

▷ 호텔사업은 인바운드 패키지 상품 기획을 위한 핵심 요소 확보 차원

자료: 하나투어, 이트레이드증권 리서치본부

602 616 645 689

782

880

979

1,100

0

200

400

600

800

1,000

1,200

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012E

(만명)

하나투어(

E*TRADE KORE

[도표 11] F

자료: KTO, 하나투

[도표 13] 하


2010

F

774

67

G

368

전

1,14

2

GFI

기타

(039130)

EA RESEARCH CENTE

FIT 여행객수 추

투어, 이트레이드증권

하나투어 FIT 매

FIT

4만명

7.8%

GIT

8만명

전체

42만명

2009

GIT(PKG)70.0%

IT 23.9% 타수익 6.1%

ER

4

1

F

될

별

F

과

행

한

F

2

동

품

는

2

온

시

추이

권 리서치본부

매출 비중, 2011

…

2010

GIT(PKG)78.4%

FIT 16.3%

기타수익 5.3%

4. FIT 시장 잠

1) FIT 시장 잠

FIT(Free Ind

될수록 단체여

별 발달과정을

FIT 여행객수가

과했으며 앞으로

행객은 2010년

1,310만명으로

한국의 여행업

FIT 상품 비중

2) FIT 상품 투

동사는 2010년

품 시스템 투자

는 신성장엔진

2015년엔 33.

온라인 판매채

시 향후 FIT 시

1년 16.7%에서

2015E

FIT

1,310만명

73.0%

GIT

486만명

전체

1,796만명

2011

GIT(P78.9

FIT 16.기타수익

2011년 F항공권 8에어텔 5호텔 2

잠재력. 하나투

잠재력 주목. FI

dividual Trave

행보단 개별 맞

을 통해서도 고스

가 GIT(Group

으로 성장성도 F

년은 774만명

로서 아웃바운드

은 주로 GIT

중이 계속 늘어날

투자 강화 긍정

년초부터 하나투

자를 시작하였다

진이다. 회사측에

.3% 수준까지

널, 막강한 글로

시장 고성장에

[도표

투

FIT 매

지속

손익

자료: 하

2015년 33.3%

명

PKG)9%

.7% 익 4.4%

FIT 16.7% :.5%.9%.3%

투어닷컴 연계

IT, 여행객수 비

el : 개인별 맞춤

맞춤여행을 선호

스란히 드러나

p Inclusive To

FIT이 GIT을

으로서 아웃바

드 여행객의 73

관광객 중심의

날 것으로 예상

정적. FIT 시장 고

투어닷컴 개편,

다. FIT 시장은

에선 2011년은

상승할 것으로

로벌 네트워크를

대한 수혜도 동

표 12] 하나투어

FIT

자강화

▶ 2010

▷ 하

매출 비중

속 증가세

▶ 향후

▷ 2

▷ 2

FIT

익 추이

▶ 2010

▶ 2011

▶ 2H1

평가

▶ 국내

▶ 해외

▷ F

▷ 현

▷ 해

하나투어, 이트레이드

%로 증가 예상(회

…

계한 FIT 상품

비중 70% 육박

춤여행) 시장 잠

호하는 경향이

나고 있다. 우리

our : 단체 Pa

능가할 것으로

바운드 여행객의

3.0%까지 비중

의 패키지 상품으

상된다.

고성장 수혜 동

해외 호텔 예

은 향후 GIT(P

은 FIT 매출 비

로 자체 추정하

를 바탕으로 한

동사가 가장 크

FIT 영업 강화

0 년초부터 FIT 상품

하나투어닷컴 개편.

후 GIT(PKG) 비중 감

2011 년 동사 매출비

2015 년 동사 매출비

0 년초부터 투자 강

1 년초(1Q12) BEP 거

2 부터 성장성 및

내 고객 모집 경쟁력

외 상품 기획 경쟁력

FIT(Free Individual

현지 관광지,숙박,교

해외 네트워크 우위

드증권 리서치본부

회사 자체 추정

2013E

GIT(PKG)57.6%

FIT23.8%

기타수익 18.6%

강화 전략 긍

박. 상품 비중 증

잠재력을 주목하

강하며 이는 여

나라 또한 여행

ackage 여행) 여

로 예상된다. 참고

의 67.8%였으

중이 늘어날 것으

으로 이뤄져왔으

동사가 가장 클

예약 시스템 개편

PKG) 시장 성장

비중이 16.7%에

하고 있다. 하나

한 FIT 상품 기

크게 누릴 것으로

화

내용

품 관련 시스템 투자

. 해외 호텔 예약 시

감소, FIT 비중 지속

비중 : FIT 16.7%, G

비중 : FIT 33.3%, G

강화, 2010-2011 년은

거의 도달

수익성 개선 가속화

력 : 하나투어닷컴 채

력 : 글로벌 네트워크

Travel)은 개인별 맞

교통 등에 대한 맞춤

위 업체가 FIT 상품

정)

2015E

GIT(P54.8

FI33.3%

기타수익

2015년항공권에어텔호텔

2012 04 30

10

긍정적

증가세 전망

하자. 선진국화

여행업의 국가

행객수는 이미

여행객수를 초

고로 FIT 여

으나 2015년은

으로 전망된다.

으나 앞으로는

클 듯

편 등 FIT 상

장성을 능가하

에 불과했으나

나투어닷컴이란

기획력 등 감안

로 판단된다.

자 시작

시스템 개편

증가 예상

GIT(PKG) 78.9%

GIT(PKG) 54.8%

은 손익 악화

화 기대

채널 경쟁력

크 막강

맞춤여행

춤 기획력 필수

경쟁력 우위

PKG)8%

T3%

익 11.9%

FIT 33.3% :10.3%15.4%7.6%

0

하나투어(039130) 2012 04 30


5. 호텔앤에어닷컴 설립, FIT 강화 등으로 수익성 개선 효과 기대

1) 호텔앤에어닷컴 원가절감 효과, Online FIT 호텔상품 수수료 절감 효과

그동안은 동사와 모두투어간 인기노선 확보 출혈경쟁으로 동사의 경우 20% 정도의

전세기 하드블록이 발생, 원가율을 악화시키는 요인(미판매분 반납불가라 미달 시

파격 할인판매로 원가율 상승요인)이 되었으나 올해부터는 동사와 모두투어간 합작

회사 호텔앤에어닷컴의 항공노선 공동 Sourcing으로 원가율도 개선될 것으로 전망

된다. 실제로 3월부터는 호텔앤에어닷컴의 본격 영업 시작과 함께 하드블록 전세기

의 감소로 수익성 개선효과가 가시화되기 시작한 것으로 파악되었다. 한편, 온라인

FIT 호텔 상품 비중 증가 추이 또한 대리점 수수료가 낮아 수익성 개선에 도움이

되고 있다.

*수탁금: 총판매금액

**원가: 항공료 및 호텔비 등. 수탁금 대비 %

***영업수익: 수탁금 – 원가. Net 매출 개념

****대리점 수수료: 수탁금 대비 %. 판관비

*****기타: 렌터카, 입장권, 보험 등

[도표 14] Online FIT 호텔 상품 비중 증가, 호텔앤에어닷컴 통한 수익성 개선

(단위 : %)

수탁금* 원가** 영업수익*** 대리점 수수료****

Package 100 80 20 Offline 9

Online 7

FIT

호텔 100 83 17 Offline 10

Online 4

기타***** 100 80 20 Offline 9

Online 9

▶ FIT 상품 비중 증가는 수익성 개선 요인으로 작용

▷ Online FIT 호텔 상품과 Online Package 상품 수익성이 가장 높으며 상호 비슷

- Online Package 상품 대비 Online FIT 호텔 상품 원가 3%P 높으나 대리점 수수료율 3P% 낮음

▷ 따라서, Online Package 상품 및 Online FIT 호텔 상품 비중 증가는 수익성 개선 요인으로 작용

▶ 호텔앤에어닷컴을 통한 원가절감 효과 기대 (도표 15 에서 별도로 자세 설명)

▷ 모두투어와의 합작회사로서 인기 항공노선 등 공동 Sourcing

▷ 따라서, 인기노선 전세기 하드블록 형태의 출혈 경쟁이 없어 원가 절감 효과 기대


[도표 15] 호텔앤에어닷컴 통한 원가절감 효과 설명

내용

▶ 하나투어 : 모두투어 = 60 : 40 합작회사

호텔앤에어닷컴 ▶ 자본금 300 억원

개요 ▶ 주요 업무 : 하나투어, 모두투어 양사의 항공, 호텔 등 공동 Sourcing

▶ 현재 PKG 의 경우 항공료, 호텔비 등 원가는 수탁금의 80%

▷ 이는 20%에 달하는 인기노선 전세기 하드블록 영향 포함된 것

PKG 원가율 80%는 - 동사의 경우 소프트블록 : 하드블록 = 80 : 20

하드블록(비중 20%) (20% 정도 하드블록 발생은 모두투어와의 경쟁관계에 따른 것)

영향 포함된 것 - 하드블록은 비수기 미달 시 출발직전 파격 할인판매로 원가율 상승 요인

▷ 용어정리

- 하드블록 : 인기노선 전세기 Deposit 개념. 미판매분 반납 불가

- 소프트블록 : 미판매분 출발 2 주전 반납 가능

▶ 인기노선 전세기 하드블록은 원가율 상승 요인이었음

▷ 하드블록은 인기노선 확보 위한 동사와 모두투어간 출혈경쟁의 결과였음

▶ '호텔앤에어닷컴' 출범으로 원가절감 효과 기대

호텔앤에어닷컴 ▷ 동사 하나투어 공동 출자법인으로서 항공, 호텔 등 양사 공동 Sourcing

원가절감 ▷ 따라서, 인기노선 전세기 하드블록 등의 출혈경쟁 방지로 원가절감 가능

효과 - 항공, 호텔 등 기존 대비 저렴한 Sourcing 가능

▷ '수탁금 - 원가 = 영업수익(매출)'이므로 원가절감은 영업수익 증가 요인

▷ 1Q12 부터 영업시작. 12 년 3 월부터 하드블록 전세기 운영 대폭 감소 추이

- 12 년 3 월부터 영업수익 증가효과로 OPM 개선 효과 뚜렷


하나투어(039130) 2012 04 30


6. 안정적 주주환원 정책. 2012년 이후에도 배당성향 35% 유지 정책

1) 적극적이고 안정적인 배당정책

동사는 매년 꾸준한 현금배당을 통한 안정적 주주환원 정책을 실시하고 있다. 2010

년은 배당성향 42.4%에 달하는 총 94억원(중간, 기말 포함)의 현금배당을 실시했

으며, 2011년엔 순이익이 195억원으로서 2010년 221억원 대비 12% 감소했음에

도 현금배당은 98억원(중간, 기말 포함)으로서 오히려 2010년보다 소폭 증가하면

서 배당성향도 50.1%로 크게 높아졌는데 이는 이익이 감소해도 배당성향을 높여

연간 최소한 100억원 내외의 현금배당은 꼭 실시하겠다는 의미로서 회사의 주주이

익 극대화 의지를 보여주는 것이라 하겠다.

2) 2012년 이후에도 배당성향 35% 유지 정책. 적극적 배당정책 + 이익 자신감

회사측에선 2012년 이후에도 배당성향 35%를 유지하는 정책을 갖고 있다. 2012

년 이후 배당성향을 2010~2011년에 비해 다소 하향한 것은 2012년 이후 가파른

이익 증가에 대한 자신감을 바탕으로 연간 총배당금 100억원을 기준으로 매년 꾸준

한 배당금 증액 계획을 표방한 것이다. 2012년 이후부터는 매년 높은 이익 증가가

예상되기 때문에 배당성향을 35% 정도로만 맞추어도 연간배당액은 2012년 105억

원 정도로 증가한 후 2013년부터는 가파르게 증가할 것으로 전망된다. 참고로 당사

의 올해 동사 순이익 전망치 299억원에 대해 배당성향 35%를 적용한 올해 예상

총배당금은 105억원인데 이는 주당배당금 900원이므로 현재주가 기준 올해 예상

총배당금의 배당수익률은 1.9% 정도이다.

[도표 16] 하나투어 현금배당 전망

(억원,원,%)

2010 2011 2012F 2013F 2014F 2015F

순이익 221 195 299 431 575 799

중간배당 39 54 54 54 54 54

주당중간배당금(자기주식수 제외 기준) 350 499 500 500 500 500

연말배당 55 44 50 97 147 225

주당연말배당금(자기주식수 제외 기준) 500 400 460 884 1,346 2,065

총배당금 94 98 105 151 201 280

배당성향 42.4% 50.1% 35.0% 35.0% 35.0% 35.0%

현금배당금 지급(당해년 중간배당+전년 기말배당) 66 109 98 105 151 201

주당배당금(총배당금/자기주식수 포함 주식수) 806 842 900 1,299 1,732 2,408

기말주가(2012 년 이후는 현재주가 기준) 43,550 34,200 47,100 47,100 47,100 47,100

배당수익률 1.9% 2.5% 1.9% 2.8% 3.7% 5.1%


하나투어(039130) 2012 04 30


III. 단기 핵심 매수포인트

1. 패키지 송출객수 턴어라운드 타이밍

1) 1Q12 패키지 송출객수 턴어라운드. 2월 턴어라운드 시작, 3월 성장성 강화

패키지 송출객수 YoY, 작년 3월

일본지진 후 1년간 지루한 성장

정체였으나 올해 2월부터 턴어

라운드 시작, 3월 가파른 성장성

강화. 올해 3월 패키지 송출객수

성장성의 새로운 출발점

동사 매출의 90%에 달하는 아웃바운드 국제관광알선수익의 근간이 되는 패키지 송

출객수는 2007년까지 가파른 증가세를 거듭하다 2008~2009년은 글로벌 경기침

체 영향으로 (-) 성장세로 전환한 후 2010년은 경기회복으로 다시 폭발적인 증가

세로 전환했다. 2011년에도 1~2월까지는 높은 증가세가 이어지다가 3월 11일 일

본지진 영향으로 갑자기 월별 YoY가 (-) 수준으로 Hard Landing했으며 이후 일

본 여행객수가 방사능 위험 부담으로 회복이 더딤에 따라 2011년 3월 ~ 2012년 1

월까지 거의 1년간 월별 패키지 송출객수 YoY는 정체 수준을 벗어나지 못했다. 그

러나, 2012년 2월 패키지 송출객수 YoY는 5.9%로서 전월의 -5.7%에 비해 확실

히 턴어라운드의 모습을 보여주었으며 3월 패키지 송출객수 YoY는 전년동월 일본

지진에 따른 성장성 급락에 대한 기저효과까지 포함하여 무려 25.2%까지 상승하면

서 본격적인 성장성 재출발의 신호탄을 쏘아 올린 것으로 판단된다.

2012년 1월 :

1월 패키지 송출객수 YoY -5.7%

로서 선방

2012년 1월 패키지 송출객수는 전년동월 대비 5.7% 감소했는데, 이는 전년 1월이

일본지진 발생 전의 고성장기였다는 점과 올해는 설연휴가 1월에 있었다는 점을 감

안할 때 상당히 선방한 수준이라 판단된다.

2012년 2월 :

2월 패키지 송출객수 YoY +5.9%

로서 확실한 턴어라운드 모습

2012년 1월 패키지 송출객수 YoY는 -5.7%였으나 2012년 2월 패키지 송출객수

YoY는 +5.9%로서 드라마틱한 (+) 성장세로 전환했다. 전년 2월 역시 일본지진

발생 전의 고성장기였다는 점을 감안하면 올해 2월 패키지 송출객수 YoY +5.9%는

확실한 턴어라운드의 모습이라 하겠다. 특히, [도표 17]에서 보듯이 2012년 2월 패

키지 예약자수(2월이 마무리되기 전에는 예약자수 기준) YoY가 체크시점별 가파른

상승곡선을 그렸다는 점도 주목할 필요가 있다. 동사는 3개월 단위(해당월, 익월, 익

익월)로 월별 패키지 예약자수 YoY를 제공하는데 2011년의 경우 특정 월 패키지

예약자수 YoY는 해당월에 인접하거나 해당월이 마무리되어갈수록 대폭 하락하는

패턴이었으나, 올해 2~3월의 경우 오히려 해당월에 인접 또는 해당월이 마무리되어

갈수록 더욱 상승하고 있는데 이 또한 전형적 턴어라운드 시그널이라 하겠다.

2012년 3월 :

3월 패키지 송출객수 YoY

+25.2%로서 성장성 대폭 강화.

12년 3월은 성장성 재출발 시점

2012년 3월 패키지 송출객수 YoY는 무려 +25.2%로서 성장성이 대폭 강화되었

다. ‘2월 턴어라운드, 3월 성장성 대폭 강화’, 이는 턴어라운드의 전형적 패턴이다.

2012년 3월 성장성 대폭 강화는 2011년 3월 일본지진으로 인한 성장성 급락에 대

한 기저효과를 포함한 것이다. 즉, 2012년 3월은 2011년 3월 일본지진 후 2011년

3월 ~ 2012년 1월까지 1년간의 지루한 성장정체를 탈피하여 다시 성장곡선을 그

리는 시기, 즉 성장성 재출발의 시점이라 하겠다. 아울러 3월 송출객수 예약자수

YoY가 1월말 체크 시점 25% 수준에서 3월초 10% 수준까지 떨어졌다가 해당월인

3월 들어 가파르게 재상승하여 결국 25.2%로 마무리되었다는 점도 고무적인 부분

이다. 동사 패키지 송출객수 성장성이 올해 2~3월 턴어라운드 시점을 전후로 확실

히 탄력을 받고 있는 모습이기 때문이다.

하나투어(039130) 2012 04 30


2) 4월 이후 패키지 송출객수 더욱 고성장 전망. 잠에선 깼고, 이젠 달릴 시기

4~6월 패키지 예약자수 YoY :

4월 34.3%, 5월 18.4%, 6월

17.0%

패키지 송출객수는 2월 턴어라운드, 3월 성장성 대폭 강화 후 4월 이후에도 성장성

이 더욱 강화될 것으로 전망된다. 1) 2012년 4월 ~ 2013년 2월까지는 일본지진

영향으로 성장세가 크게 둔화되었던 2011년 4월 이후 수치와 비교되는데다, 2) 특

히 2012년 4월은 일본지진 영향 기저효과의 일수효과(일본지진 2011.03.11 발생.

2011년 3월은 일본지진 영향 21일만 반영, 4월부터는 월별 일수 Fully 반영)까지

포함되며, 3) 근본적으로 아웃바운드 여행객수 고성장 추이가 살아 있는 상황에서

올해부터는 대형 항공사의 ‘제로컴’ 시행 등에 따른 동사 M/S 확대 가속화가 예상되

며, 4) 일본 여행객의 점진적 성장성 회복에다 동남아, 중국, 유럽 등 일본외 지역의

성장세가 점점 빨라지고 있기 때문이다. 2012.04.17 1Q12 실적발표 시 회사측이

제시한 2012년 4~6월 월별 패키지 예약자수 YoY는 4월 34.3%, 5월 18.4%, 6월

17.0%로서 2월 턴어라운드, 3월 성장성 강화 후 4월 이후에도 가파른 고성장이 지

속될 것임을 암시하고 있다. 올해 월별 패키지 송출객수(또는 예약자수) YoY는 확

실히 작년과는 비교도 안될 정도의 급격한 성장성 Lift Up의 모습이다. 다시 한번

강조하지만 올해 동사의 Keyword는 “턴어라운드”이다.

[도표 17] 체크시점별 월별 PKG 송출객수 YoY 변화(미완료 月 및 미래 月은 예약자수 기준)

12.01.17 12.01.25 12.02.01 12.02.20 12.03.02 12.04.17

체크 시 체크 시 체크 시 체크 시 체크 시 실적발표 시

12 년 01 월 -4.2% 예상 -6.1% 예상 -5.7% 확정 -5.7% 확정 -5.7% 확정 -5.7% 확정

12 년 02 월 -9.4% 예상 -9.6% 예상 -0.6% 예상 5.6% 예상 5.9% 확정 5.9% 확정

12 년 03 월 56.0% 예상 24.9% 예상 20.2% 예상 14.0% 예상 10.0% 예상 25.2% 확정

1Q12 평균 14.1% 예상 3.1% 예상 4.6% 예상 4.6% 예상 3.4% 예상 5.7% 확정

12 년 04 월 38.3% 예상 22.9% 예상 31.1% 예상 34.3% 예상

12 년 05 월 1.4% 예상 18.4% 예상

12 년 06 월 17.0% 예상

2Q12 평균 23.2% 예상


[도표 18] 체크시점별 12년 2월 PKG 예약자수 YoY 변화 [도표 19] 체크시점별 12년 3월 PKG 예약자수 YoY 변화

자료: 하나투어, 이트레이드증권 리서치본부 자료: 하나투어, 이트레이드증권 리서치본부

-9.4 -9.6

-0.6

5.6

5.9

확정

5.9

확정

12.01.17 12.01.25 12.02.01 12.02.20 12.03.02 12.04.17

(%)56.0

24.9

20.2

14.0 10.0

25.2

확정

12.01.17 12.01.25 12.02.01 12.02.20 12.03.02 12.04.17

(%)

하나투어(039130) 2012 04 30


[도표 20] 하나투어 월별 PKG 송출객수 YoY 추이(12년 4-6월 예약자수 기준 YoY)

01 년 01 월 42.0% 02 년 01 월 50.3% 03 년 01 월 37.3% 04 년 01 월 58.5%

02 월 15.9% 02 월 123.5% 02 월 34.1% 02 월 16.6%

03 월 31.7% 03 월 88.9% 03 월 10.6% 03 월 22.8%

04 월 78.0% 04 월 79.5% 04 월 -70.8% 04 월 439.7%

05 월 62.3% 05 월 20.9% 05 월 -52.2% 05 월 307.1%

06 월 57.7% 06 월 40.6% 06 월 -16.8% 06 월 125.7%

07 월 66.6% 07 월 38.8% 07 월 22.9% 07 월 36.1%

08 월 64.2% 08 월 52.0% 08 월 11.8% 08 월 46.2%

09 월 57.4% 09 월 26.9% 09 월 41.1% 09 월 55.4%

10 월 24.4% 10 월 138.9% 10 월 8.1% 10 월 55.1%

11 월 62.5% 11 월 59.4% 11 월 22.6% 11 월 61.5%

12 월 64.8% 12 월 35.3% 12 월 22.2% 12 월 56.5%

05 년 01 월 26.6% 06 년 01 월 75.2% 07 년 01 월 60.0% 08 년 01 월 14.0%

02 월 41.5% 02 월 77.7% 02 월 41.7% 02 월 22.5%

03 월 56.4% 03 월 74.5% 03 월 70.7% 03 월 -3.1%

04 월 42.4% 04 월 56.9% 04 월 50.0% 04 월 10.2%

05 월 50.7% 05 월 47.2% 05 월 56.9% 05 월 5.5%

06 월 54.4% 06 월 37.5% 06 월 48.5% 06 월 -10.8%

07 월 54.8% 07 월 35.4% 07 월 36.8% 07 월 -14.4%

08 월 43.8% 08 월 35.8% 08 월 34.4% 08 월 -16.2%

09 월 32.7% 09 월 50.4% 09 월 43.9% 09 월 -28.8%

10 월 51.4% 10 월 49.2% 10 월 26.5% 10 월 -10.7%

11 월 21.3% 11 월 79.7% 11 월 35.0% 11 월 -48.5%

12 월 34.6% 12 월 80.8% 12 월 27.9% 12 월 -53.6%

09 년 01 월 -46.2% 10 년 01 월 63.7% 11 년 01 월 26.1% 12 년 01 월 -5.7%

02 월 -38.3% 02 월 31.8% 02 월 35.9% 02 월 5.9%

03 월 -32.4% 03 월 46.7% 03 월 -5.1% 03 월 25.2%

04 월 -33.1% 04 월 37.0% 04 월 -9.1% 04 월(E) 34.3%

05 월 -45.3% 05 월 78.1% 05 월 -2.4% 05 월(E) 18.4%

06 월 -38.0% 06 월 81.6% 06 월 12.6% 06 월(E) 17.0%

07 월 -12.8% 07 월 46.8% 07 월 4.8%

08 월 -9.8% 08 월 43.7% 08 월 4.6%

09 월 -54.6% 09 월 244.3% 09 월 0.1%

10 월 -50.5% 10 월 161.5% 10 월 0.3%

11 월 -5.4% 11 월 105.4% 11 월 -2.1%

12 월 62.1% 12 월 27.2% 12 월 -2.9%


[도표 21] 하나투어 PKG 송출객수, 11년 정체에서 12년 3월부터 가파른 상승세

자료: 하나투어, 이트레이드증권 리처치본부

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

2011

년01

월

02월

03월

04월

05월

06월

07월

08월

09월

10월

11월

12월

2012

년01

월

02월

03월

04월

(E)

05월

(E)

06월

(E)

하나투어(039130) 2012 04 30


3) 패키지 송출객수 분기 전망 : 1Q12 턴어라운드, 2Q12 이후 성장성 가속화

패키지 송출객수 YoY, 1Q12 턴

어라운드, 2Q12 성장성 대폭 강

화, 3Q12 이후 성장성 가속화

동사 패키지 송출객수는 분기별로는, 2012년 1분기 YoY 5.7%로서 성장성 턴어라

운드 후, 2분기에는 YoY 22.4%로서 성장성이 대폭 강화되고, 3분기에는 YoY

29.0%로서 성장성이 더욱 강화되며, 4분기에도 YoY 30.7%로서 고성장이 지속되

며, 2013년 1분기에도 YoY 30.3%의 고성장이 유지되는 등 당분간 매 분기 고성장

을 지속할 것으로 전망된다.

[도표 22] 하나투어 분기별 PKG 송출객수 전망

(천명, %)

1Q10 2Q 3Q 4Q 1Q11 2Q 3Q 4Q

PKG 송출객수 310 303 368 339 372 305 381 334

YoY 47.3 63.8 74.4 83.2 20.0 0.5 3.4 -1.5

1Q12 2QF 3QF 4QF 1Q13F 2QF 3QF 4QF

PKG 송출객수 393 373 491 437 513 471 623 548

YoY 5.7 22.4 29.0 30.7 30.3 26.3 26.8 25.5


[도표 23] 하나투어 분기별 PKG 송출객수 YoY 추이


-5

0

5

10

15

20

25

30

35

1Q11 2Q 3Q 4Q 1Q12 2QF 3QF 4QF 1Q13F 2QF 3QF 4QF

(%)

하나투어(039130) 2012 04 30


4) 패키지 송출객수 연간 전망 : 10년 폭발, 11년 정체, 12년 이후 다시 날개짓

패키지 송출객수, 2010년 폭발적

성장 후 2011년 일본지진 영향

으로 성장성 주춤했으나 2012년

부터 다시 가파른 고성장 전망

동사 패키지 송출객수는 연도별로는 2007년까지 초고속 성장을 지속하다가

2008~2009년은 경기침체 영향으로 대폭 (-) 성장 후, 2010년은 경기회복으로 가

파른 성장을 시현했다. 2011년은 1~2월까지는 고성장을 지속하다 3월 일본지진 영

향으로 전년대비 성장성이 대폭 둔화되었으나 2012년은 2월 턴어라운드 후 3월부

터 성장성이 대폭 강화되고 있어 전년 대비 성장성이 대폭 회복되고 2013년은 성장

성이 더욱 강화될 것으로 전망된다. 당사에서는 2012~2015년 동사 패키지 송출객

수는 매년 YoY 20% 이상 30%에 육박하는 고성장을 지속할 것으로 예상한다.

동사 패키지 송출객수 기본적으

로 고성장 Cycle에 있다고 판단.

향후 아웃바운드 여행객수 M/S

확대 가속화, 일본 외 지역 호조

등으로 고성장 지속 전망

국제여행 수요는 경기에 민감하기는 하나 전반적으로 고성장 Cycle에 있다고 판단

된다. 동사 패키지 송출객수 또한 아웃바운드 여행 시장 동사 M/S 확대 가속화, 일

본관광객 점진적 회복 및 일본 외 지역 호조, FIT 시장 고성장 및 동사 FIT 상품

경쟁력 등 감안 시 2011년은 3월 일본지진, 3분기 태국 방콕 홍수 등 대외적 변수

에 따른 과도기적 곤욕의 시기일 뿐 기본적으로 고성장 Cycle에 있다고 판단된다.

[도표 24] 하나투어 연도별 PKG 송출객수 전망

(천명, %)

2007 2008 2009 2010 2011 2012F 2013F 2014F 2015F

PKG 송출객수 1,277 1,127 792 1,321 1,392 1,695 2,155 2,734 3,514

YoY 42.8 -11.8 -29.7 66.8 5.4 21.7 27.2 26.9 28.5


[도표 25] 하나투어 연도별 PKG 송출객수 YoY 추이


[도표 26] 지역별 송출객수 비중 추이 [도표 27] 지역별 매출 비중 추이

자료: 하나투어 자료: 하나투어

-40

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

50

60

70

2007 2008 2009 2010 2011 2012F 2013F 2014F 2015F

(%)

26.4% 25.4%32.3% 37.8%

27.0% 27.1%27.0%

25.2%

17.2% 23.8% 12.6%14.3%

7.1%6.2%

5.6%6.1%6.2%

5.5%6.5%

4.3%2.6%2.4%

2.7%2.4%

13.5% 9.6% 13.4% 9.9%

2009 2010 2011 1Q12

국내

아메리카

유럽

남태평양

일본

중국

동남아

33.3% 27.3% 31.7%40.1%

19.3%20.9%

22.7%20.2%

13.7% 19.1% 9.1%9.0%

11.8% 11.1%11.1%

13.0%13.2% 14.8% 17.2%

10.8%4.9% 5.2% 5.7% 5.5%3.8% 1.8% 2.4% 1.5%

2009 2010 2011 1Q12

국내

아메리카

유럽

남태평양

일본

중국

동남아

하나투어(039130) 2012 04 30


2. 패키지 송출객수 성장성 강화 시 매출 성장성 더욱 탄력, 수익성 개선

1) 패키지 송출객수 성장성 강화 시 매출 성장성 더욱 탄력. Q & P 동시 상승

패키지 송출객수 YoY 20% 이상

의 고성장 궤도 진입 시 패키지

상품 가격경쟁력 제고로 매출 성

장성은 패키지 송출객수 성장성

보다 더 커짐. 즉, Q 증가와 더불

어 P까지 상승하는 구조

패키지 송출객수 YoY와 전체매출의 90%에 달하는 국제관광알선수익 YoY간 상관

계수가 (+1)을 훨씬 넘는다는 점도 매력적인 포인트이다. 동사는 패키지 송출객수

YoY가 20% 이상의 고성장기엔 국제관광알선수익 YoY가 패키지 송출객수 YoY 대

비 50% 이상의 엄청난 초과율을 보였는데 이는 패키지 송출객수가 가파르게 증가

할수록 상품 가격경쟁력이 제고되어 매출은 더욱 늘어나는 구조, 즉 Q(패키지 송출

객수) 성장성 강화 시, Q는 물론 P(패키지 상품 가격)까지 늘어나는 구조에 따른 것

이다. 동사의 패키지 송출객수는 2012년 1분기 턴어라운드 후, 2012년 2분기부터

YoY 20%의 고성장기로 진입할 것으로 예상되므로 국제관광알선수익은 2012년 2

분기부터 패키지 송출객수 성장성을 훨씬 뛰어넘는 폭발적 고성장이 예상된다.

[도표 28] 하나투어 PKG 송출객수 YoY, 국제관광알선수익 YoY 비교 (분기별)

(천명,억원,%)

1Q10 2Q 3Q 4Q 1Q11 2Q 3Q 4Q

PKG 송출객수 310 303 368 339 372 305 381 334

YoY 47.3 63.8 74.4 83.2 20.0 0.5 3.4 -1.5

국제관광알선수익 389 377 553 420 528 395 587 411

YoY 82.0 86.5 126.3 139.3 35.7 4.7 6.1 -2.1

1Q12 2QF 3QF 4QF 1Q13F 2QF 3QF 4QF

PKG 송출객수 393 373 491 437 513 471 623 548

YoY 5.7 22.4 29.0 30.7 30.3 26.3 26.8 25.5

국제관광알선수익 554 510 812 582 776 678 1,084 759

YoY 5.0 29.1 38.3 41.4 40.0 32.9 33.6 30.6


[도표 29] 하나투어 PKG 송출객수 YoY, 국제관광알선수익 YoY 비교 (연도별)

(천명,억원,%)

2010 2011 2012F 2013F 2014F 2015F

PKG 송출객수 1,321 1,392 1,695 2,155 2,734 3,514

YoY 66.8 5.4 21.7 27.2 26.9 28.5

국제관광알선수익 1,739 1,921 2,457 3,297 4,319 5,672

YoY 108.2 10.4 27.9 34.2 31.0 31.3


[도표 30] PKG 송출객수 YoY, 매출 YoY 추이 비교 (분기별) [도표 31] PKG 송출객수 YoY, 매출 YoY 추이 비교 (연도별)

자료: 하나투어, 이트레이드 리서치본부 자료: 하나투어, 이트레이드 리서치본부

-20

0

20

40

60

80

100

120

140

1Q10 2Q 3Q 4Q

1Q11 2Q 3Q 4Q

1Q12

2QF

3QF

4QF

1Q13

F

2QF

3QF

4QF

국제관광알선수익 YoY

PKG 송출객수 YoY

(%)

0

20

40

60

80

100

120

2010 2011 2012F 2013F 2014F 2015F


PKG 송출객수 YoY

(%)

하나투어(039130) 2012 04 30


2) 패키지 송출객수 및 매출 성장성 강화 시 강한 영업레버리지 발생 구조

핵심 영업비용 인건비, 여행비지

급수수료. 인건비 증가세 매출

증가세내에서 컨트롤, 여행비지

급수수료 증가세 매출 증가세와

비슷한 구조. 나머지 비용은 규

모도 작고 증가세도 고정비에 가

까울 정도로 미미한 구조

동사는 매출이 일정수준 이상의 고성장세에 진입할 경우 강한 영업레버리지가 발생

하는 비용구조를 갖고 있다. 동사의 영업비용 중 규모면에서 단연 핵심비용은 인건

비, 여행비지급수수료 등이다. 나머지 비용항목들은 규모도 작을 뿐만 아니라 거의

고정비에 가까울 정도로 증가세도 미미하다. 1) 동사의 경우 인건비 증가세는 이익

증가세에 종속적인 구조이므로 인건비의 급격한 증가세로 인한 영업이익률 훼손 가

능성은 없다. 2012년 이후 동사의 매출 및 영업이익 고성장 전망 감안 시 향후 매년

3% 내외에 불과한 인원 증가세(연간 100명 내외 채용, 연간 50-60명 순증)로 인

한 인건비 증가는 제한적이며, 동사의 인센티브 정책(연초 수립된 연간 영업이익 가

이디언스 초과분의 절반을 4분기에 인센티브 지급) 감안 시 이익 급증 시 인센티브

도 급증하긴 하나 이익 증가세 내에서 컨트롤되는 구조이기 때문이다. 2) 여행비지

급수수료는 대부분 대리점수수료로서 국제관광알선수익 대비 비중(수탁금 대비 일

정비율로 계산되나 국제관광알선수익 대비 비중으로 환산 시)은 2011년까지는 매

년 감소세였으며 향후에도 매출 증가세와 비슷할 것으로 예상된다. 참고로 당사에선

보수적 관점에서 2012년 이후 국제관광알선수익 대비 여행비지급수수료 비중이 점

진적으로 증가할 것으로 추정했음에도 전체 영업이익률은 개선 추이로 추정되었다.

[도표 32] 영업수익, 인건비, 국제관광알선수익, 여행비지급수수료 현황 및 전망

(억원, %)

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012F 2013F 2014F 2015F

영업수익 1,110 1,663 1,993 1,728 1,239 2,178 2,260 2,744 3,585 4,609 5,963

국제관광알선수익 685 1,119 1,391 1,228 836 1,739 1,921 2,457 3,297 4,319 5,672

비중 61.7 67.3 69.8 71.1 67.5 79.9 85.0 89.6 92.0 93.7 95.1

인건비 307 433 428 456 404 556 589 662 840 1,063 1,331

여행비지급수수료 380 559 735 689 481 829 870 1,034 1,393 1,852 2,472

국제관광알선수익 대비 55.5 50.0 52.9 56.1 57.5 47.7 45.3 42.1 42.3 42.9 43.6

YoY 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012F 2013F 2014F 2015F

영업수익 39.2 49.8 19.8 -13.3 -28.3 75.8 3.8 21.4 30.7 28.5 29.4

인건비 30.5 40.7 -1.1 6.5 -11.4 37.7 6.0 12.4 26.9 26.5 25.3

국제관광알선수익 37.8 63.5 24.3 -11.7 -31.9 108.0 10.4 27.9 34.2 31.0 31.3

여행비지급수수료 38.7 47.1 31.5 -6.3 -30.2 72.6 4.9 18.9 34.7 32.9 33.5


[도표 33] 영업수익(매출) YoY, 인건비 YoY 비교 [도표 34] 국제관광알선수익, 여행비지급수료 추이

자료: 하나투어, 이트레이드 리서치본부 자료: 하나투어, 이트레이드 리서치본부

-40

-20

0

20

40

60

80

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012F 2013F 2014F 2015F

영업수익 YoY

인건비 YoY

(%)

2012년 이후 인건비는 인센티브 지급전

OP 가이디언스 초과에 따른 대규모

인센티브 지급 감안한 것 -60

-40

-20

0

20

40

60

80

100

120

140

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012F 2013F 2014F 2015F


여행비지급수수료 YoY

국제관광알선수익 대비 여행비지급수수료 비중

(%)

하나투어(039130) 2012 04 30


IV. 실적전망

1. 분기 실적전망

1) 2011년은 1Q까지는 고성장, 3월 일본지진으로 2Q부터 성장성 대폭 악화

2010년은 매분기 매출, 영업이익이 폭발적으로 성장했으나 2011년은 1-2월의 고

성장을 바탕으로 1분기까지는 고성장을 지속하다 3월 일본지진 후 2분기부터는 성

장성이 대폭 악화되었다. (참고로 2011년 4분기 영업이익 YoY 23.5%는 실질적 이

익 성장이 아니라 2008~2009년 인센티브 유보액 33억원의 2010년 4분기 지급에

따른 2010년 4분기 이익 악화에 대한 기저효과였음. 2011년은 인센티브 지급 전

기준 영업이익 가이디언스 350억원 달성 시 350억원 초과분의 절반을 4분기에 인

센티브 지급 예정이었으나 목표치 미달되어 인센티브 지급 없었음)

2) 2012년은 1Q 영업실적 턴어라운드 시그널, 2Q부터 성장성 가파른 탄력

2012년 1분기는 패키지 송출객수 턴어라운드를 바탕으로 한 영업실적 턴어라운드

시그널을 확실히 보여주었다. 2012년 1분기 패키지 송출객수 YoY 5.7%, 매출 및

영업이익 YoY -0.4% 및 -0.8%는 전년 동분기 중 1~2월이 일본지진 발생 전의

고성장기였음을 감안하면 고무적인 턴어라운드 시그널이라 하겠다. 2012년 2분기부

터는 본격적인 성장성 강화가 예상되는 바, 당사에선 2012년 2분기 패키지 송출객

수, 매출, 영업이익은 YoY 각각 22.4%, 20.4%(항공권대매수익 등 기타 매출의 감

소세 감안), 368.8%의 고성장세가 시현되고 2012년 3분기 이후에도 패키지 송출

객수, 매출, 영업이익 모두 고성장세가 지속될 것으로 예상한다.

3) 1Q12 영업실적 턴어라운드 시그널, 월별로는 3월 턴어라운드 시그널 확실

※ 3월은 1-2월에 비해 비수기라 3월 월간 실

적 성장성, 수익성 변화는 전년동월 대비 비

교해야 함. 2012년 3월은 성장성 회복은 물론

이에 따른 영업레버리지 효과 및 호텔앤에어

닷컴 본격 영업에 따른 원가절감 효과로 수익

성 개선 효과 가시화

[도표 38], [도표 39]에서 보듯이 2012년 1분기 실적 턴어라운드 시그널을 월별로

살펴보면 1-2월에 비해 3월 턴어라운드가 뚜렷함을 알 수 있다. 이는 올해 3월이

2011년 3월 일본지진 영향 기저효과를 포함한 성장성 재출발의 기점임을 확실히

보여주는 것이라 하겠다. 특히, 올해 3월은 외형 성장성 회복은 물론 이에 따른 영

업레버리지 효과 및 호텔앤에어닷컴 본격 영업에 따른 월가절감 효과 등으로 수익성

개선 효과도 가시화되고 있다는 점도 주목해야 할 부분이다.

[도표 35] 2010~2012년 1~3월 월별 매출 추이 [도표 36] 2010~2012년 1~3월 월별 OP 및 OPM 추이


201

296 266

161

233 218

124 106

150

0

50

100

150

200

250

300

2010 2011 2012

(억원)

1월

2월

▶ 1-2월은 2010년 대비 2011년 증가 후, 2012년 감소이나 3월은 2010년

대비 2011년 소폭 감소 후 2012년은 증가세 전환

▶ 매출 절대규모는 1월 > 2월 > 3월 (3월이 1-2월 대비 비수기)

55

82

60

29

57

38

7

-30

2

-40

-20

0

20

40

60

80

100

2010 2011 2012

(억원 : 영업이익)

■ 1월 ■ 2월 ■ 3월

27 28 23

18 24

17

6

-28

1

-40

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

2010 2011 2012

(% : 영업이익률)

■ 1월 ■ 2월 ■ 3월

하나투어(039130) 2012 04 30


[도표 37] 분기별 영업수익(매출) YoY, 영업이익 YoY 추이 [도표 38] 분기별 영업이익, 영업이익률 추이


[도표 39] 하나투어 분기 실적전망 (K-IFRS Parent)

(억원, %)

1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12F 3Q12F 4Q12F

영업수익 635 476 662 488 633 572 882 656

항공권대매수익 58 34 33 30 32 23 25 26

국제관광알선수익 528 395 587 411 554 510 812 582

기타알선수익 37 29 34 38 38 31 37 40

기타수익 12 17 7 8 8 8 8 9

영업비용 528 472 567 481 535 548 717 586

인건비 148 139 155 146 160 158 176 168

광고선전비 25 28 24 20 15 37 32 31

감가상각비 4 4 3 4 4 4 3 4

무형자산상각비 6 6 6 7 7 7 8 8

지급수수료 70 70 88 68 70 78 99 76

여행비지급수수료 243 189 251 188 233 213 346 243

주식보상비용 7 8 8 6 6 8 8 6

기타 26 28 31 43 41 43 46 50

기타영업수익 3 4 4 11 4 3 3 4

기타영업비용 2 2 8 1 2 3 2 2

영업이익 109 5 91 16 100 24 167 72

영업이익률 17.1 1.1 13.8 3.3 15.8 4.3 18.9 10.9

금융수익 15 9 6 10 10 10 10 11

금융비용 0 0 0 2 0 0 0 0

기타영업외손익 -2 -6 -1 -3 -2 -1 -1 -3

세전이익 122 8 96 22 108 33 176 79

세전이익률 19.2 1.7 14.5 4.4 17.0 5.8 20.0 12.1

법인세 29 7 25 -8 25 10 38 25

법인세유효세율 23.7 82.1 26.4 -38.7 23.5 28.5 21.5 31.5

당기순이익 93 1 70 30 82 24 138 54

순이익률 14.7 0.3 10.6 6.1 13.0 4.2 15.7 8.3

EBITDA 118 15 101 26 110 35 178 83

EBITDA Margin 18.6 3.1 15.2 5.3 17.4 6.2 20.1 12.7

YoY(%) 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12F 3Q12F 4Q12F

영업수익 31.2 -1.7 0.1 -11.1 -0.4 20.4 33.3 34.5

국제관광알선수익 35.7 4.7 6.1 -2.1 5.0 29.1 38.3 41.4

영업비용 33.5 7.4 6.4 -10.5 1.4 16.2 26.6 21.8

인건비 23.0 16.5 16.6 -19.9 7.7 13.6 13.2 15.0

여행비지급수수료 44.2 -2.6 -3.7 -9.2 -4.2 13.0 37.9 29.2

영업이익 19.3 -86.5 -29.6 23.5 -8.3 368.8 83.0 352.0

세전이익 16.4 -82.0 -27.9 -8.9 -11.9 316.4 84.0 266.3

순이익 15.9 -95.3 -28.7 179.4 -11.7 1,562.4 96.3 80.9


-100

-50

0

50

100

150

200

250

300

350

400

1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12F 3Q12F 4Q12F

영업이익 YoY 영업수익 YoY(%)

0

2

4

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0

20

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120

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180

1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12F 3Q12F 4Q12F

영업이익(좌, 억원) 영업이익률(우, %)

대규모 인센티브 지급 감안해도 4Q12 영업이익

호조. Seasonality 감안, YoY 주목

하나투어(039130) 2012 04 30


2. 연간 실적전망

1) 2011년 성장성 주춤, 2012년부터 성장가도 재진입

2012년 영업실적 가이디언스:

매출 2,771억원, OP 360억원

(OP 가이디언스 초과 시 초과분

의 절반을 4Q12 인센티브 지급)

2012년 영업실적 전망치:

매출 2,744억원, OP 362억원

(가이디언스와 유사한 수준)

K-IFRS Parent 기준 2010년 영업실적은 매출, 영업이익 2,178억원, 272억원으

로서 전년대비 각각 76%, 6,302%의 폭발적 성장이 시현되었으나 2011년 영업실

적은 매출, 영업이익 2,260억원, 221억원으로서 매출은 전년대비 겨우 4% 성장에

그쳤고 영업이익은 인센티브 지급 기준 목표치 미달로 4분기 인센티브 지급이 없었

음에도 전년대비 19% 감소하는 등 매우 부진했는데 이는 3월 일본지진 후 일본향

패키지 송출객수의 급격한 위축에 따른 것이었다. 그러나, 2012년 영업실적은 매출,

영업이익 2,744억원, 362억원으로서 전년대비 각각 21%, 64%의 고성장으로 전환

될 것으로 전망된다. 2011년 3월 일본지진 후 일본향 송출객수의 급감으로 1년간

지루한 성장정체를 겪었으나 2012년 3월부터는 성장성 재출발 시점으로서 가파른

성장성 턴어라운드가 기대된다. 일본향 송출객수의 점진적 회복, 일본외 지역의 호

조가 이어지고 있어 2012년 성장성 회복 후 2013년 이후에도 고성장이 지속될 것

으로 전망된다.

2) 2013년 고성장 지속, 폭발적 영업레버리지 전망

당사에서는 2012년에 이어 2013년 영업실적 또한 매출 3,585억원, 영업이익 528

억원으로서 2012년대비 각각 31%, 46%의 가파른 고성장이 지속될 것으로 전망한

다. 특히, 2013년 영업이익 전망치는 인센티브 지급 전 기준으론 607억원인데 당사

에서는 2012년 영업이익 전망치 362억원을 바탕으로 2013년 영업이익 가이디언

스를 450억원 정도로 가정하여, 초과분인 157억원(607 – 450)의 절반인 79억원

을 4분기에 인센티브로 지급하는 것으로 가정하여 528억원으로 추정한 것이다. 동

사 영업이익률은 2011년엔 9.8%에 그쳤으나 2012년 13.2%, 2013년 14.7%로

매년 지속적으로 개선될 것으로 전망되는데 이는 앞에서 언급한 바 대로 동사 비용

구조가 매출이 일정 수준 이상의 고성장 궤도에 진입할 경우 강한 영업레버리지가

발생하는 구조이기 때문이다.

[도표 40] 연도별 영업수익(매출) YoY, 영업이익 YoY 추이 [도표 41] 연도별 영업이익, 영업이익률 추이


-20

-10

0

10

20

30

40

50

60

70

2011 2012F 2013F 2014F 2015F

영업이익 YoY 영업수익 YoY(%)

9

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800

900

1,000

2010 2011 2012F 2013F 2014F 2015F

영업이익(좌, 억원) 영업이익률(우, %)

하나투어(039130) 2012 04 30


[도표 42] 하나투어 연간 실적전망 (K-IFRS Parent)

(억원, 원, %)

2010 2011 2012F 2013F 2014F 2015F

영업수익 2,178 2,260 2,744 3,585 4,609 5,963

항공권대매수익 245 156 107 96 85 73

국제관광알선수익 1,739 1,921 2,457 3,297 4,319 5,672

기타알선수익 135 138 146 156 165 173

기타수익 57 45 34 37 41 44

영업비용 1,905 2,048 2,387 3,063 3,907 4,976

인건비 556 589 662 840 1,063 1,331

광고선전비 83 96 115 147 185 231

감가상각비 13 14 14 14 15 15

무형자산상각비 20 25 30 36 43 51

지급수수료 268 296 324 379 446 522

여행비지급수수료 829 870 1,034 1,393 1,852 2,472

주식보상비용 25 29 28 28 27 27

기타 110 129 179 226 276 328

기타영업수익 26 21 14 15 15 15

기타영업비용 27 13 8 8 8 8

영업이익 272 221 362 528 709 994

영업이익률 12.5 9.8 13.2 14.7 15.4 16.7

금융수익 38 40 41 45 49 53

금융비용 0 2 0 0 0 0

기타영업외손익 -3 -12 -7 -7 -8 -8

세전이익 306 248 397 566 750 1,040

세전이익률 14.1 11.0 14.5 15.8 16.3 17.4

법인세 85 52 98 135 175 240

법인세유효세율 27.9 21.2 24.6 23.8 23.3 23.1

당기순이익 221 195 299 431 575 799

순이익률 10.1 8.6 10.9 12.0 12.5 13.4

EBITDA 304 260 407 579 767 1,060

EBITDA Margin 14.0 11.5 14.8 16.2 16.6 17.8

EPS 1,901 1,680 2,573 3,711 4,950 6,880

YoY(%) 2010 2011 2012F 2013F 2014F 2015F

영업수익 76.0 3.8 21.4 30.7 28.5 29.4

국제관광알선수익 108.2 10.4 27.9 34.2 31.0 31.3

영업비용 54.2 7.5 16.6 28.3 27.5 27.4

인건비 37.7 6.0 12.4 26.9 26.5 25.3

여행비지급수수료 72.6 4.9 18.9 34.7 32.9 33.5

영업이익 6,301.7 -18.7 64.2 45.8 34.2 40.3

세전이익 흑전 -19.1 60.2 42.7 32.5 38.6

순이익 흑전 -11.6 53.1 44.3 33.4 39.0

EPS 흑전 -11.6 53.1 44.3 33.4 39.0


하나투어(039130) 2012 04 30


V. Valuation & 투자의견

1. 목표주가 55,000원에서 65,000원으로 18% 상향. 매수의견 유지

동사에 대해 목표주가는 55,000원에서 65,000원으로 18% 상향하고 투자의견은

매수의견을 유지한다. 목표주가 18% 상향은 1) 2012년 기준, EPS 전망치 14% 상

향 및 적용 PER 4% 상향, 2) 2013년 기준, EPS 전망치 10% 상향 및 적용 PER

7% 상향에 따른 것이다.

2. 고성장 고멀티플주. 12년 성장 궤도 재진입 감안, PER 20배 이상 합리적

동사 목표주가 산출에 적용한 PER는 12F, 13F EPS 대비 각각 25.3배, 17.5배이

다. 동사는 과거 전형적인 고성장 고멀티플주였다. 2007년 이전 초고속 성장기

PER는 무려 35배 이상이었고 2008~2009년 경기침체에 따른 성장부진 후 2010

년 가파른 성장성 회복기 PER도 25~30배였으며 심지어 3월 일본지진, 3분기 태국

홍수 영향 등으로 성장성이 재차 위축되었던 2011년 PER도 20배는 하향이탈하지

않았다. 올해는 패키지 송출객수 턴어라운드를 바탕으로 실적이 가파른 고성장 궤도

에 재진입할 것으로 기대된다는 점을 감안하면 12F EPS 대비 25.3배의 적용 PER

는 합리적 수준이라 판단되며, 13F EPS 대비 17.5배의 적용 PER는 오히려 보수적

이라 판단된다. 그리고, 동사 목표주가 산출에 적용한 12F, 13F EPS 대비 PER는

Global Peer 여행주의 평균 목표 PER 대비 각각 26%, 32% Discount를 적용한

것인데 이는 유사한 수준의 펀드멘털 지표(매출 YoY, OPM 등)에 비해 보수적 관

점을 적용한 것으로서 有意한 접근이라 판단한다.

3. 여전히 저평가. 턴어라운드 본격화되는 변곡점으로서 매수 타이밍

현재주가는 전저점인 2011년 10월초 31,050원 대비 50% 정도 상승한 상태이다.

즉, 동사주가는 2011년 3월 일본지진, 3분기 태국홍수 영향에 따른 실적부진으로 3

만원 초반대까지 추락했으나 2011년 4분기 실적발표를 기점으로 2012년 2~3월

이후 턴어라운드 기대감이 작용하며 꾸준히 상승하고 있는 중이다.

그러나, 당사에서는 여전히 추가 상승여력은 충분하다고 판단하며, 바로 지금이 의

미 있는 추가매수 타이밍이라 판단한다. 1) 현재주가는 12F EPS 대비 PER 18.3배

로서 2011년의 혹독한 시련기에도 지켜내었던 최저 마지노선 20배마저 하향 이탈

한 상태인데 이는 주가가 2011년 4분기 실적발표 이후 올해 턴어라운드 기대감을

바탕으로 지속 상승하고 있음에도 아직도 올해의 폭발적 EPS 증가세를 제대로 반

영하지 못하고 있기 때문이다. 즉, 최근 주가상승에도 불구하고 여전히 밸류에이션

매력은 충분하다고 판단된다. 2) 2012년 1분기가 턴어라운드 시그널을 보여준 시기

라면, 2분기는 본격적 턴어라운드로 성장성이 대폭 강화되는 시기인데, 현시점은 턴

어라운드가 본격화되는 변곡점으로서 매력적인 매수타이밍이라 판단한다.

하나투어(039130) 2012 04 30


[도표 43] 목표주가 조정내역

(원, 배)

2012F 2013F

EPS PER EPS PER 목표주가

종전 2,265 24.3 3,366 16.3 55,000

신규 2,573 25.3 3,711 17.5 65,000

변경률 13.6% 4.1% 10.3% 7.2% 18.2%

자료: 이트레이드증권 리처치본부

[도표 44] 여행주 Global Peer 펀드멘털 비교 (단위 : %)

2012F 2013F

매출 YoY OPM 매출 YoY OPM

Expedia 8.6 14.0 9.1 14.5

Priceline 27.3 34.4 21.0 35.6

Ctrip 22.4 23.1 20.7 24.5

MakeMy Trip 29.1 10.0 33.7 14.0

Global Peer 평균 21.9 20.4 21.1 22.2

하나투어(039130) 21.4 13.2 30.7 14.7

Global Peer 평균 대비 -2.1 -35.2 45.2 -33.5

자료: Bloomberg, 이트레이드증권 리처치본부

[도표 45] 하나투어 PER Band

자료: 이트레이드증권 리처치본부

[도표 46] Valuation Table 1 (PER 방식. 목표주가 도출 방식)

(단위 : 각국 통화, 배, %)

2012F 2013F

종가 TP EPS PER(종가) PER(TP) EPS PER(종가) PER(TP)

Expedia 32.63 35.43 2.76 11.8 12.8 3.17 10.3 11.2

Priceline 733.27 770.85 31.51 23.3 24.5 39.28 18.7 19.6

Ctrip 21.49 24.59 1.27 16.9 19.4 1.52 14.1 16.1

MakeMy Trip 19.13 28.25 0.36 53.4 78.9 0.51 37.5 55.4

Global Peer 평균 26.4 33.9 20.1 25.6

하나투어(039130) 47,100 65,000 2,573 18.3 25.3 3,711 12.7 17.5

Global Peer 평균 대비 -30.6 -25.5 -37.0 -31.5


0

10,000

20,000

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40,000

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60,000

70,000

80,000

90,000

100,000

| 06 | 07 | 08 | 09 | 10 | 11 | 12 | 13

35X,30X,25X,20X,15X

하나투어(039130) 2012 04 30


[도표 47] Valuation Table 2 (DCF 방식. PER 방식 Valuation Backup)

(단위 : 억원,원)

2012F 2013F 2014F 2015F 2016F 2017F 2018F 2019F 2020F

잉여현금흐름(FCF) 444 642 810 1,108 1,307 1,408 1,407 1,296 1,162

잉여현금흐름의 현가(PV of FCF) 396 481 510 586 582 527 443 343 258

(8+2/3)년간 잉여현금흐름 현가의 합계 4,125

2021 년 이후 잔존가치의 2021 년초 시점 현가 8,670

2021 년 이후 잔존가치 현가의 현재시점 현가 1,927

잉여현금흐름 현가의 총합계 6,053

순부채 -1,502

순자본가치 7,554

총발행주식수 11,616,185

주당 가치 = 1 주당 적정 가격 65,034

영구성장률 0.0300

WACC(가중평균자본비용) 0.1895

무위험수익률(Rf) 0.0395

베타(Beta) 2.1425

시장 리스크 프리미엄 [E(Rm)-Rf] 0.0700

자기자본비용(Re) 0.1895

타인자본비용(Rd) 0.0000

법인세 유효세율(T) 0.2464

자기자본/총투하자본(We) 1.0000

타인자본/총투하자본(Wd) 0.0000

WACC = Re x We + Rd x Wd x (1-T)

Re = Rf + Beta x [E(Rm)-Rf]


[도표 48] 턴어라운드 기대감으로 주가 지속 상승 중. 갈 길은 더 남았다. Still Hungry !!


0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

0

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400

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600 영업이익(좌, 억원) 주가(우, 원)

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012F 2013F

▶ 2011년 : 성장성 주춤, 주가도 부진

▶ 2012년 : 턴어라운드에 따른 이익 고성장 기대감으로 주가 상승 중

▶ TP 65,000원의 'OP vs 주가' 수준 비교 관점, Historical Matching :

▷ 2007년 OP 359억원, 2007년말 주가 76,500원(시총 8,886억원)

▷ 현재주가 47,100원(시총 5,471억원)

▷ 2012년 예상 영업이익 362억원(2007년과 유사). TP 65,000원은 有意성 확보

하나투어(039130) 2012 04 30


VI. 기타 이슈

1. Expedia 한국 진출, 동사 모두투어 등 국내 여행주 영향 거의 없음

전세계 13만개 이상의 호텔과 협력사를 보유하고 있고, 5,000가지가 넘는 여행상품

을 운영하는 세계 최대 온라인 여행사 Expedia가 2011년 7월 한국시장에 진출하

면서 한때 동사, 모두투어 등 국내 1,2위 여행주의 주가가 영향을 받기도 했었으나

Expedia의 한국 진출은 동사, 모두투어 등 국내 패키지 아웃바운드 여행사의 영업

환경에 영향을 거의 끼치지 못할 것으로 판단된다. Expedia는 국내시장에서

hotels.com이란 호텔예약사이트를 통해 호텔 중심으로 서비스를 시작한 후 향후 항

공, 유람선, 렌터카 등 교통편으로 영역을 확대할 방침을 세우고 있으나 패키지 단체

관광 중심의 한국 여행시장의 특성 상 큰 경쟁력을 가지긴 어려울 것으로 판단된다.

2. 환율변화는 주가엔 심리적 영향을 미치곤 하나 실적 연동성 크지 않음

동사는 패키지 아웃바운드 국제관광알선업이 Core Biz이기 때문에 환율 변화에 대

한 실적 연동성이 클 것으로 오해할 수 있으나, 환율과 실적 연동성은 크지 않다. 1)

국제여행객수는 경기동향, 글로벌 여행환경 변수(지진 홍수 등 천재지변, 신종플루,

특정 지역 내전 또는 전쟁 등)에는 민감하나 환율변화에는 크게 민감하지 않고, 2)

갑작스런 원화약세의 경우에도 기 설계된 상품 관련 다소의 원가 상승 발생하나 이

후 상품은 새로운 환율을 적용하여 설계하기 때문에 실적 영향은 크지 않기 때문이

다. (예 : 갑작스런 100원 원화 약세 시 월 10억원 정도의 원가 악화. 수탁금 – 원

가 = 영업수익이기 때문에 급격한 원화 약세 시 원화 기준 수탁금은 변함 없는데

달러화 기준 원가는 원화 환산 시 상승하기 때문. 그러나, PKG 상품 디자인은 보통

보름 정도 단위이므로 기 디자인 상품만 원가 상승 영향 발생. 이후부터는 새로운

환율 반영하여 상품 디자인)

하나투어(039130) 2012 04 30


# 추정 재무제표 _ K-IFRS Parent

재무상태표

(단위 : 억원)

2010 2011 2012F 2013F 2014F 2015F

자산총계 2,186 2,476 2,960 3,707 4,611 5,827

유동자산 1,556 1,646 2,091 2,806 3,689 4,888

현금및현금성자산 647 662 851 1,168 1,562 2,101

단기금융상품 452 490 651 886 1,177 1,576

단기손익인식금융자산 0 15 15 15 15 15

매출채권 234 289 357 477 627 830

기타채권 34 24 29 37 47 59

기타유동자산 190 167 188 223 261 307

비유동자산 631 830 869 901 922 939

매도가능금융자산 6 5 5 5 5 5

투자자산 185 362 393 417 435 452

유형자산(투자부동산 포함) 317 310 310 309 308 308

무형자산 72 74 79 81 78 71

기타비유동금융자산 41 55 57 58 59 61

이연법인세자산 8 23 26 31 36 43

부채총계 1,106 1,362 1,617 2,009 2,463 3,054

유동부채 1,106 1,362 1,617 2,009 2,463 3,054

매입채무 430 661 718 806 898 1,003

기타채무 83 63 71 84 99 116

당기법인세부채 73 26 30 35 41 48

해외관광수탁금 370 424 542 728 953 1,252

충당부채 6 4 5 7 10 12

기타금융부채 28 23 59 106 156 234

기타유동부채 117 160 191 244 306 387

비유동부채 0 0 0 0 0 0

자본총계 1,080 1,115 1,344 1,698 2,149 2,773

자본금 58 58 58 58 58 58

보통주자본금 58 58 58 58 58 58

기타불입자본 647 596 624 651 679 705

주식발행초과금 607 607 607 607 607 607

자기주식 -194 -267 -267 -267 -267 -267

자기주식처분이익 23 24 24 24 24 24

주식선택권 23 34 62 89 116 143

기타자본잉여금 189 198 198 198 198 198

이익잉여금 375 461 662 988 1,412 2,010

법정적립금 29 29 29 29 29 29

이익준비금 29 29 29 29 29 29

임의적립금 10 10 10 10 10 10

기업합리화적립금 0 0 0 0 0 0

이익준비금 10 10 10 10 10 10

미처분이익잉여금 336 422 623 949 1,373 1,971

부채및자본총계 2,186 2,476 2,960 3,707 4,611 5,827


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손익계산서

(단위 : 억원)

2010 2011 2012F 2013F 2014F 2015F

영업수익 2,178 2,260 2,744 3,585 4,609 5,963

항공권대매수익 245 156 107 96 85 73

국제관광알선수익 1,739 1,921 2,457 3,297 4,319 5,672

기타알선수익 135 138 146 156 165 173

기타수익 57 45 34 37 41 44

영업비용 1,905 2,048 2,387 3,063 3,907 4,976

인건비 556 589 662 840 1,063 1,331

광고선전비 83 96 115 147 185 231

감가상각비 13 14 14 14 15 15

무형자산상각비 20 25 30 36 43 51

지급수수료 268 296 324 379 446 522

여행비지급수수료 829 870 1,034 1,393 1,852 2,472

주식보상비용 25 29 28 28 27 27

기타 110 129 179 226 276 328

기타영업수익 26 21 14 15 15 15

외환이익 21 5 4 4 3 3

대손충당금환입 0 0 0 0 0 0

잡이익 6 16 10 11 11 12

기타영업비용 27 13 8 8 8 8

외환손실 24 8 5 4 4 4

기타대손상각액 1 4 2 2 2 2

잡손실 2 1 2 2 2 2

영업이익 272 221 362 528 709 994

영업이익률 12.5% 9.8% 13.2% 14.7% 15.4% 16.7%

금융수익 38 40 41 45 49 53

이자수익 29 33 41 45 49 53

배당금수익 9 7 0 0 0 0

금융비용 0 2 0 0 0 0

이자비용 0 0 0 0 0 0

당기손인인식금융자산평가손실 0 2 0 0 0 0

기타영업외손익 -3 -12 -7 -7 -8 -8

관계기업투자자산손상차손 0 -6 0 0 0 0

관계기업투자자산처분손익 0 0 0 0 0 0

기타비용(기부금) -3 -6 -7 -7 -8 -8

세전이익 306 248 397 566 750 1,040

세전이익률 14.1% 11.0% 14.5% 15.8% 16.3% 17.4%

법인세 85 52 98 135 175 240

법인세유효세율 27.9% 21.2% 24.6% 23.8% 23.3% 23.1%

당기순이익 221 195 299 431 575 799

순이익률 10.1% 8.6% 10.9% 12.0% 12.5% 13.4%

EBITDA 304 260 407 579 767 1,060

EBITDA Margin 14.0% 11.5% 14.8% 16.2% 16.6% 17.8%


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현금흐름표

(단위 : 억원)

2010 2011 2012F 2013F 2014F 2015F

영업활동 현금흐름 622 477 534 742 920 1,228

영업에서 창출된 현금 615 552 597 839 1,052 1,421

당기순이익 221 195 299 431 575 799

조정사항 122 111 120 162 208 280

유무형자산상각비 32 39 45 51 58 66

법인세비용 85 54 98 135 175 240

이자비용 0 0 0 0 0 0

이자수익 -29 -33 -41 -45 -49 -53

배당금수익 -9 -7 0 0 0 0

기타 43 58 18 21 24 27

자산,부채 증감 272 246 178 245 269 342

법인세, 이자, 배당금 등 7 -75 -63 -96 -132 -193

투자활동 현금흐름 -282 -273 -247 -320 -375 -487

단기금융상품 증감 -209 -37 -162 -235 -291 -399

기타채권 증감 6 -1 -5 -8 -10 -12

유형자산 증감 -20 -7 -13 -14 -14 -14

무형자산 증감 -30 -27 -35 -38 -41 -44

투자자산 증감 -20 -196 -31 -24 -18 -17

기타금융자산 증감 -9 -5 -1 -1 -1 -1

재무활동 현금흐름 -68 -189 -98 -105 -151 -201

자기주식 취득 -2 -80 0 0 0 0

배당금 지급 -66 -109 -98 -105 -151 -201

총현금흐름 272 15 189 318 394 539

기초 현금및현금성자산 375 647 662 851 1,168 1,562

현금및현금성자산 환율변동 효과 0 0 0 0 0 0

기말 현금및현금성자산 647 662 851 1,168 1,562 2,101

기말 단기금융상품 452 490 651 886 1,177 1,576

기말 총현금유동성 1,099 1,151 1,502 2,054 2,740 3,678


잉여현금흐름표

(단위 : 억원)

2010 2011 2012F 2013F 2014F 2015F

EBIT 272 221 362 528 709 994

유효법인세율(%) 27.9% 21.2% 24.6% 23.8% 23.3% 23.1%

EBIT 법인세 76 47 89 126 166 230

이연법인세증감 -1 -15 -3 -5 -5 -6

NOPLAT 195 159 270 398 538 758

유무형자산상각비 32 39 45 51 58 66

총현금흐름 228 198 315 448 596 824

영업활동자산부채증감 272 246 178 245 269 342

유무형자산 순투자 -50 -34 -49 -52 -55 -58

총투자 221 212 130 194 214 284

Free Cash Flow 449 410 444 642 810 1,108


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주요투자지표

2010 2011 2012F 2013F 2014F 2015F

Per Share Data(원)

EPS-diluted 1,901 1,680 2,573 3,711 4,950 6,880

CPS 2,339 129 1,627 2,735 3,391 4,642

EBITDAPS 2,620 2,237 3,503 4,986 6,601 9,126

BPS 9,297 9,595 11,566 14,614 18,498 23,876

SPS 18,746 19,458 23,618 30,865 39,676 51,335

Valuation(배)

EV/EBITDA 13.0 10.9 9.8 5.9 3.6 1.7

PCR 18.6 266.1 29.0 17.2 13.9 10.1

PER 22.9 20.4 18.3 12.7 9.5 6.8

PBR 4.7 3.6 4.1 3.2 2.5 2.0

PSR 2.3 1.8 2.0 1.5 1.2 0.9

Liquidity(%)

유동비율 140.6 120.9 129.3 139.7 149.8 160.1

Leverage(%, 배)

부채비율 102.4 122.2 120.3 118.4 114.6 110.1

순부채비율 순현금 순현금 순현금 순현금 순현금 순현금

자기자본비율 49.4 45.0 45.4 45.8 46.6 47.6

Capex/매출액 2.3 2.0 1.8 1.4 1.2 1.0

이자보상배율(배) 무이자 24,759.0 39,654.4 무이자 무이자 무이자

Profitability(%)

영업이익률 12.5 9.8 13.2 14.7 15.4 16.7

세전이익률 14.1 11.0 14.5 15.8 16.3 17.4

순이익률 10.1 8.6 10.9 12.0 12.5 13.4

EBITDA Margin 14.0 11.5 14.8 16.2 16.6 17.8

ROE 22.5 17.8 24.3 28.4 29.9 32.5

ROA 11.6 8.4 11.0 12.9 13.8 15.3

ROIC 19.4 15.3 21.4 24.6 26.0 28.0

Activity(회, %)

매출채권회전율(회) 9.9 8.7 8.5 8.6 8.3 8.2

Growth(%)

매출액 증가율 3.8 21.4 30.7 28.5 29.4

총자산 증가율 13.3 19.5 25.2 24.4 26.4

자기자본 증가율 3.2 20.5 26.4 26.6 29.1


하나투어(039130) 2012 04 30


투자의견 및 목표주가 변경내역

종목(코드번호) 제시일자 투자의견 목표주가

하나투어(039130) 2011.09.26 매수 50,000원

2011.10.20 매수 50,000원

2012.02.03 매수 55,000원

2012.04.30 매수 65,000원

Compliance Notice 본 자료에 기재된 내용들은 작성자 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인합니다(작성자: 성종화). 본 자료는 고객의 증권투자를 돕기 위한 정보제공을 목적으로 제작되었습니다. 본 자료에 수록된 내용은 당사 리서치센터가 신뢰할 만한 자료 및 정보를 바탕으로 작성한 것이나, 당사가 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없으므로 참고자료로만 활용하시기 바라며 유가증권 투자 시 투자자 자신의 판단과 책임하에 최종결정을 하시기 바랍니다. 따라서 본 자료는 어떠한 경우에도 고객의 증권투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 본 자료는 당사의 저작물로서 모든 저작권은 당사에게 있으며 어떠한 경우에도 당사의 동의 없이 복제, 배포, 전송, 변형될 수 없습니다.

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투자등급 및 적용 기준 구분 투자등급 적용기준(향후12개월)Sector(업종) OVERWEIGHT (비중확대) 시장대비 7% 이상 상승 예상

NEUTRAL (중립) 시장대비 -7%~7% 수익률 예상

UNDERWEIGHT (비중축소) 시장대비 7%이상 하락 예상

Report(기업) BUY (매수) 추정 적정주가 10% 이상 상승 예상

HOLD (중립) 추정 적정주가 -10%~10% 수익률 예상

SELL(매도) 추정 적정주가 10% 이상 하락 예상

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

'10/4 '10/8 '10/12 '11/4 '11/8 '11/12 '12/4

주가 목표주가(원)

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