finances internationales

2002 Presses de lUniversit du Qubecdifice Le Delta I, 2875, boul. Laurier, bureau 450, Sainte-Foy, Qubec G1V 2M2 Tl. : (418) 657-4399 www.puq.uquebec.ca

Tir de : Finances internationales, Emmanuel Nyahoho, ISBN 2-7605-1192-8

internationalesTHORIE, POLITIQUE ET PRATIQUE

Finances

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2002

Presses de lUniversit du QubecLe Delta I, 2875, boul. Laurier, bur. 450Sainte-Foy (Qubec) Canada G1V 2M2

Emmanuel Nyahoho

internationalesTHORIE, POLITIQUE ET PRATIQUE

Finances2e

dition

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1 2 3 4 5 6 7 8 9 PUQ 2002 9 8 7 6 5 4 3 2 1Tous droits de reproduction, de traduction et dadaptation rservs 2002 Presses de lUniversit du QubecDpt lgal 4e trimestre 2002Bibliothque nationale du Qubec / Bibliothque nationale du CanadaImprim au Canada

Nous reconnaissons laide financire du gouvernement du Canadapar lentremise du Programme daide au dveloppementde lindustrie de ldition (PADI) pour nos activits ddition.

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Nyahoho, Emmanuel

Finances internationales : thorie, politique et pratique

2e d.

Comprend des rf. bibliogr.

ISBN 2-7605-1192-8

1. Finances internationales. 2. Systme montaire international. 3. Relationsconomiques internationales. 4. Balance des paiements. 5. Dettes extrieures.6. Banques centrales. I. Titre.

HG3881.N92 2002 332'.042 C2002-941095-2

Mise en pages : INFO 1000 MOTS INC.Couverture : CARON & GOSSELIN COMMUNICATION GRAPHIQUE

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AVANT-PROPOS vii



Avant-propos

Cette nouvelle dition de Finances internationales entirement mise jour, explique les mcanismes montaires et financiers lis au dvelop-pement du commerce mondial. En effet, le retour au rgime de flexibi-lit des taux de change ds la fin de 1971, doubl de la crise ptrolireet des variations prononces des taux dintrt, ne cesse de raviverlintrt des uns et des autres pour la finance internationale. Le milieudaffaire y voit loccasion de mieux grer le risque financier et den retirerune profitabilit. Les gouvernements assistent avec une certaine inqui-tude au bourdonnement des activits financires, tout en tant partieprenante. Les banques centrales, prises individuellement, voient leurcapacit dintervention fort limite. Les institutions internationales tellesque le FMI et la Banque mondiale, aprs une cinquantaine dannesdexistence, se demandent si elles ne sont pas simplement dpasses parles vnements.

Nous estimons que les livres actuellement disponibles noffrent pasune explication suffisante et quilibre de ces divers problmes mon-taires et financiers internationaux. En effet, les publications sur les rela-tions montaires internationales constituent le plus souvent des traitsdconomie internationale touchant la fois la thorie pure du

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viii FINANCES INTERNATIONALES



commerce, aux politiques commerciales, la macroconomie ouverte,au mouvement des facteurs ou alors se concentrent sur des sujets prcistels les dterminants du taux de change ou le FMI.

Bon nombre de ces tudes, certes fort pertinentes, prsentent ledsavantage dtre assez denses, ou encore trs spcialises. Aussi, unlecteur dsireux de comprendre rapidement les grands problmes co-nomiques et financiers au niveau international risque-t-il dtre ennuypar les longs dveloppements de thormes qui caractrisent la plupartdes manuels conomiques sur le sujet. Par ailleurs, au cours de la der-nire dcennie et la faveur des fluctuations erratiques des taux dechange, certaines tudes sur les relations financires internationales sesont distingues par leur approche de march , visant pour lessentiel formuler des guides ou des recettes de participation aux marchs finan-ciers, ngligeant dessein des lments thoriques souhaitables pourune comprhension des enjeux.

Ainsi, ce manuel aborde le sujet des finances internationales selonune approche la fois thorique et institutionnelle. Sans une bonne com-prhension du cadre institutionnel, la thorie et la politique ne sauraienttre vritablement values. La thorie, elle-mme, se rvle indispen-sable pour mieux expliquer le comportement observ des principauxagents. Aussi, nous avons pris soin de traiter de faon empirique chaquesujet ou chapitre, par un expos des problmes inhrents, des solutionsjusqualors envisages, ainsi quune revue des perspectives davenir. Aubesoin, nous avons recours des quations simples ou des identitscomptables ainsi quaux principes de base de la microconomie et de lamacroconomie pour illustrer les concepts. Nous mettons laccent surlapplication de thories aux problmes de politiques conomiques,plutt que sur des dmonstrations formelles de thormes. Nousessayons galement de fournir, au moyen dencadrs, des exemples pra-tiques de ces politiques ou de certaines ralits du march financier.

Comme tout livre, celui-ci reflte des points de vue et lespoir de sonauteur. Il reprsente la somme des expriences comme enseignant-chercheur et observateur du march.

Nous sommes redevables un grand nombre de personnes qui nousont aid comprendre lconomie et le march financier et qui nous ontassist dans la rdaction du livre Nous tenons remercier les tudiantsdu programme dadministration internationale de lENAP qui ont djsuivi ce cours et dont les commentaires ont permis damliorer le con-tenu de cet ouvrage. Nous remercions particulirement Pascal Poinlane,Simon Charland, qui ont uvr avec perspicacit, titre dassistant derecherche et Francine Lanouette du service de la bibliothque de lcolequi nous a fourni toute la documentation recherche. En outre, nous

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AVANT-PROPOS ix



devons souligner lapport prcieux de notre institution dappartenance,lcole nationale dadministration publique (ENAP). Cest grce lambiance et la qualit des services dont nous y avons toujoursbnfici ainsi qu laide financire reue que ce projet a pu tre men terme. Nous exprimons notre reconnaissance Jean Roy, qui a effectula lourde tche de saisir ce texte ainsi que notre gratitude au personneldes Presses de lUniversit du Qubec qui sest acquitt avec grand soindes tches de correction, de mise en pages et de production. Il va sansdire que nous demeurons le seul responsable des erreurs et omissionsqui peuvent subsister malgr une rvision trs minutieuse. Nous nousexcusons davance de ce manquement et esprons pouvoir y remdierultrieurement.

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x FINANCES INTERNATIONALES



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AVANT-PROPOS xi



Table des matires

Avant-propos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . vii

Liste des tableaux . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . xix

Liste des figures . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . xxv

Introduction . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1

Chapitre 1 Balance des paiements . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5

1. Structure et lments danalyse . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 61.1. Le cadre conceptuel et les diffrents comptes . . . . . . . . . 61.2. Interprtation et quelques donnes de position . . . . . . . 14

1.2.1. Des dsquilibres de paiements . . . . . . . . . . . . . . 141.2.2. La divergence statistique . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 251.2.3. Les rserves officielles . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 271.2.4. La position extrieure globale . . . . . . . . . . . . . . . . 33

2. Les thories dajustement de la balance des paiements . . . . . . 382.1. Mcanisme des prix et du flux despces mtalliques :

un processus dajustement par le march . . . . . . . . . . . . 392.2. La simplicit de lapproche montaire . . . . . . . . . . . . . . 42

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xii FINANCES INTERNATIONALES



2.3. Approche des lasticits et la courbe en J . . . . . . . . . . . . 452.4. Lapproche par labsorption . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 502.5. Le modle dinspiration keynsienne . . . . . . . . . . . . . . . 522.6. Conclusion . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 55

Rsum : La balance des paiements . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 55

Mots cls . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 58

Problmes de rvision . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 58

Bibliographie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 61

Chapitre 2 Le march des changes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 65

1. Organisation et fonctionnement du march des changes . . . . 661.1. Varit des rgimes de changes et amples fluctuations . . 66

1.1.1. Rgimes de taux de change . . . . . . . . . . . . . . . . . . 661.1.2. Les mouvements des taux de change . . . . . . . . . . 74

1.2. Intervenants et oprations sur le march des changes . . 911.3. La spculation et la parit des taux dintrt . . . . . . . . . 101

2. Facteurs dterminants des taux de change . . . . . . . . . . . . . . . 1042.1. Les modles conomiques . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 106

2.1.1. Thorie de la parit des pouvoirs dachat (PPA) . . 1062.1.2. Le diffrentiel de taux dintrt et leffet Fisher . . 1142.1.3. Lapproche montaire du taux de change . . . . . . . 1192.1.4. Approche de portefeuille . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1242.1.5. Modles defficience du march . . . . . . . . . . . . . . 1282.1.6. Thorie psychologique du taux de change . . . . . . 1312.1.7. Attaques spculatives et crises de change . . . . . . 134

2.2. Prcis sur lanalyse technique . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1392.2.1. Rationalit et objectif . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1392.2.2. Prsentation graphique et interprtation . . . . . . . 1422.2.3. Les moyennes mobiles et les filtres . . . . . . . . . . . 1522.2.4. Conclusion . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 161

Rsum : Le march des changes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 161

Mots cls . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 163


Bibliographie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 169

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TABLE DES MATIRES xiii



Chapitre 3 Les marchs financiers internationaux . . . . . . . . . . 177

1. Motifs dinternationalisationet dveloppement de leuromarch . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1781.1. Revirement de la conjoncture . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1781.2. Expansion des rseaux bancaires ltranger . . . . . . . . . 1811.3. Caractristiques gnrales de leuromarch . . . . . . . . . . 184

1.3.1. Gense . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1841.3.2. Processus de cration des eurodevises . . . . . . . . . 1871.3.3. Particularits de leuromarch . . . . . . . . . . . . . . . 188

2. La taille du march . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1902.1. Typologie des produits . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1902.2. volution du march . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 193

2.2.1. Vue densemble . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1932.2.2. Ampleur et nature des prts internationaux . . . . . 1942.2.3. Les obligations internationales . . . . . . . . . . . . . . . 2062.2.4. Les actions internationales . . . . . . . . . . . . . . . . . . 215

3. Les innovations sur les marchs financiersinternationaux et le mcanisme des swaps . . . . . . . . . . . . . . . 2173.1. Explosion des instruments financiers . . . . . . . . . . . . . . . 2173.2. Les marchs drivs : dveloppement

et croissance phnomnale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2213.2.1. Les contrats terme . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2213.2.2. Les options . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2263.2.3. Les swaps de devises et de taux dintrt . . . . . . . 230

Rsum : La mondialisation des marchs financiers . . . . . . . . . . . 243

Mots cls . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 244


Bibliographie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 247

Chapitre 4 La dynamique financire et le recentragedes politiques macroconomiques . . . . . . . . . . . . . . 251

1. Coordination du contrle et de la rglementationdes services financiers . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2521.1. Facteurs dstabilisants du systme financier . . . . . . . . . 2521.2. Proposition du Comit de Ble

pour le contrle des activits bancaires . . . . . . . . . . . . . 2641.3. Le phnomne de substitution

ou de concurrence entre les devises . . . . . . . . . . . . . . . . 274

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xiv FINANCES INTERNATIONALES



2. Politiques fiscales et montaires en conomie ouverte . . . . . . 2782.1. Concepts dquilibre sur les marchs . . . . . . . . . . . . . . . 2792.2. Politiques de stabilisation en rgimes de parit fixe . . . . 284

2.2.1. Efficacit des politiques montaires . . . . . . . . . . . 2842.2.2. Efficacit de la politique fiscale . . . . . . . . . . . . . . 285

2.3. Politiques de stabilisation en rgimesde taux flottants . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 287

2.4. Compatibilit et conflits entre les objectifsde gestion macroconomique . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 289

2.5. chec du montarisme et les orientations prvisibles . . 2942.5.1. Lanalyse montariste . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2942.5.2. La mise en chec du montarisme . . . . . . . . . . . . 298

3. Sur la thorie des zones montaires optimales . . . . . . . . . . . . 3063.1. Les fondements thoriques face aux faits styliss . . . . . . 308

3.1.1. La mobilit des travailleurs . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3093.1.2. Le degr douverture de lconomie et sa taille . . . 3153.1.3. Existence dintgration financire et montaire . . 3173.1.4. Similarit ou convergence des politiques

conomiques . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3173.1.5. La flexibilit des prix et une structure

industrielle diffrente . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3203.2. Les nouvelles bases de politiques montaires :

de la monnaie sans inflation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3243.3. Synthse . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 327

4. Consquences de la volatilit des taux de change . . . . . . . . . . 328

Rsum . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 334

Mots cls . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 336


Bibliographie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 341

Chapitre 5 Le systme montaire international . . . . . . . . . . . . . 355

1. Gense et volution du systme montaire international . . . . 3561.1. La bonne rgle du jeu de ltalon-or . . . . . . . . . . . . . . . . 3561.2. Le systme de Bretton Woods

pour un quilibre de la balance des paiements . . . . . . . . 3601.2.1. Origine et objectifs . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3601.2.2. Mcanismes dajustement et facteurs

de dstabilisation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3621.2.3. Le cas spcial des tats-Unis et le dilemme

de Triffin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 365

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TABLE DES MATIRES xv



1.2.4. Chute du Bretton Woods :abandon de la parit fixe . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 367

1.2.5. Les ressources et les facilitsde crdits du Fonds . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 370

1.2.6. Les facilits de crdits du FMI . . . . . . . . . . . . . . . 376

2. Limpossible marche des DTS vers le trne du dollar . . . . . . . 3852.1. Concept des units montaires composites . . . . . . . . . . 3852.2. Limpossible marche des DTS vers le trne du dollar . . . 388

2.2.1. Cration et composition . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3882.2.2. mission et utilisation des DTS . . . . . . . . . . . . . . 391

3. LUnion montaire europenne . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3993.1. Le Systme montaire europen (SME) . . . . . . . . . . . . . 399

3.1.1. Dfinition et composition de lcu . . . . . . . . . . . . 4003.1.2. Mcanisme et symtrie des rgies

dintervention du SME . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4063.2. Le trait de Maastricht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 409

3.2.1. Ldifice de lUnion montaire europenne . . . . . 4103.2.2. Les indicateurs conomiques de convergence

et la discipline budgtaire . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4163.2.3. La rationalit des critres de convergence . . . . . . 4233.2.4. Les objectifs de politique montaire . . . . . . . . . . . 428

3.3. Synthse . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 432

4. Les consultations bilatrales du FMIet la coordination des politiques conomiques . . . . . . . . . . . . 4354.1. Le menu des consultations du Fonds . . . . . . . . . . . . . . . 437

4.1.1. Conseils aux pays industrialiss du G-7 . . . . . . . . 4394.1.2. Les rformes obliges dans les pays

en dveloppement . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4444.2. tudes thoriques et empiriques

de la coordination des politiques . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4454.2.1. Les barrires la coordination . . . . . . . . . . . . . . . 4454.2.2. Les mesures conflictuelles dimpact

de la coordination . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4474.2.3. Impact prometteur de la surveillance du FMI . . . . 449

4.3. Les voies suivre ou viter . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 454

Rsum : Le Systme montaire international . . . . . . . . . . . . . . . . 461

Mots cls . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 463


Bibliographie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 468

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xvi FINANCES INTERNATIONALES



Chapitre 6 Lendettement extrieur . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 479

1. Lenvergure de la dette des PVD . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4801.1. Dfinition et particularits de la dette . . . . . . . . . . . . . . . 4801.2. Le choc des chiffres . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 482

2. Les sources plthoriques de la crise . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4832.1. Perspective historique des dfauts de paiements . . . . . . 4832.2. Les causes externes et linstabilit

des marchs financiers . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4912.3. Les signes de crise structurelle

plus spcifiquement intrieure . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4942.4. Dfaut de paiement du Mexique : un cas despce . . . . . 502

3. Programmes de rduction de la dette :vers une libralisation des forces du march . . . . . . . . . . . . . . 5053.1. La rpudiation de la dette : mythe ou ralit . . . . . . . . . 5063.2. Les initiatives pour un rglement de la crise :

des prts involontaires . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5073.2.1. Le Club de Paris et le Club de Londres . . . . . . . . . 5083.2.2. Les ractions au dclenchement de la crise . . . . . 5103.2.3. Le plan Baker de 1985 : instauration du PAS . . . . 5113.2.4. Laccord de Toronto . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5143.2.5. Le plan Brady, les conditions de Trinidad,

de Houston et autres sommets . . . . . . . . . . . . . . . 5163.2.6. Les dispositions des dettes :

mergence du march secondaire . . . . . . . . . . . . 5213.2.7. Perspectives . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 524

4. Programmes dajustement structurel :ncessit ou impasse . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5264.1. Ladaptation de la pense conomique

aux ralits des poques . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5274.1.1. Les chocs conjoncturels des annes

1970 et 1980 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5294.1.2. Les nouveaux courants . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 532

4.2. La mise en uvre des programmesdajustement structurel . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5344.2.1. Lapprentissage de la Cte dIvoire . . . . . . . . . . . . 5344.2.2. Le Brsil, lArgentine et le Chili

face lendettement et linflation :la solution orthodoxe et la soluton htrodoxe . . 541

4.3. Synthse . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 552

5. Conclusion . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 555

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TABLE DES MATIRES xvii



Rsum : Lendettement extrieur . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 557

Mots cls . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 559


Bibliographie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 563

Glossaire . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 569

Lexique anglais . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 611

Lexique franais . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 617

Index onomastique . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 623

Index thmatique . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 629

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xviii FINANCES INTERNATIONALES



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TABLE DES MATIRES xix



Liste des tableaux

Tableau 1.1 Comptabilisation des comptes de la balancedes paiements . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7

Tableau 1.2 Structure de la balance des paiements . . . . . . . . . 12

Tableau 1.3 Structure de la position extrieure globale . . . . . . 14

Tableau 1.4 Balance des paiements du Canada Anne 1999 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 15

Tableau 1.5 Balance des oprations courantesen pourcentage du PIB . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 22

Tableau 1.6 Solde du compte courant par pays Anne 1999 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 24

Tableau 1.7 Erreurs et omissions pour quelques pays . . . . . . . 26

Tableau 1.8 Rserves officielles autres que lor . . . . . . . . . . . . 32

Tableau 1.9 Rserves officielles en or . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 33

Tableau 1.10 Position extrieure globale Canada . . . . . . . . . . 35

Tableau 1.11 Position extrieure de quelques pays . . . . . . . . . . 36

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xx FINANCES INTERNATIONALES



Tableau 1.12 Stabilit de la structure des soldes courantsdes principaux pays de lOCDE 1972-1978 . . . . 51

Tableau 2.1 Rgime de changes au 31 dcembre 1999 . . . . . . 70

Tableau 2.2 Le march des changes : cotation(vendredi, 1er fvrier 2002) . . . . . . . . . . . . . . . . . . 94

Tableau 2.3 Activit sur le march des changes . . . . . . . . . . . . 100

Tableau 2.4 Transaction des changes :composition par monnaie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 101

Tableau 2.5 Croissance de la masse montaire (M1)et de lindice des prix la consommation (IPC)dans certains pays du monde . . . . . . . . . . . . . . . . 110

Tableau 2.6 volution du taux descomptepour certains pays . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 115

Tableau 2.7A Rsultat destimation du modle montaireselon divers auteurs : cas de lAllemagne . . . . . . . 122

Tableau 2.7B Rsultats destimation du modle montairedu taux de change selon divers pays . . . . . . . . . . . 123

Tableau 2.8 Moyenne mobile ordinaire :dollar canadien pour un dollar amricain . . . . . . . 153

Tableau 2.9 Moyenne mobile ordinaire :euro pour un dollar amricain . . . . . . . . . . . . . . . 154

Tableau 2.10 Moyenne mobile pondre :dollar canadien pour un dollar amricain . . . . . . . 156

Tableau 3.1 Capitaux levs sur les marchs internationaux dimension restreinte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 195

Tableau 3.2 Capitaux levs sur les marchs internationaux dimension globale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 196

Tableau 3.3 Capitaux levs sur les marchs internationaux dimension globale(par catgorie demprunteurs) . . . . . . . . . . . . . . . 197

Tableau 3.4 Principaux pays emprunteurs des crditsbancaires internationaux moyen terme . . . . . . . 199

Tableau 3.5 Crdits bancaires internationauxpar monnaie dmission . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 200

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TABLE DES MATIRES xxi



Tableau 3.6 Activit bancaire internationale . . . . . . . . . . . . . . 201

Tableau 3.7 Crances transfrontalires des banques . . . . . . . . 204

Tableau 3.8 Marges sur les eurocrdits . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 205

Tableau 3.9 chances moyennes des eurocrdits . . . . . . . . . 205

Tableau 3.10 Rpartition par monnaie des missionsdobligations internationales . . . . . . . . . . . . . . . . . 207

Tableau 3.11 mission des obligations internationalesen devises anne 1997 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 209

Tableau 3.12 Structures du march par principaux instrumentsLes obligations internationales . . . . . . . . . . . . . . . 211

Tableau 3.13 missions dobligations internationales . . . . . . . . 212

Tableau 3.14 missions dobligations internationalespar catgorie dmetteur . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 214

Tableau 3.15 Statistiques de la BRI sur les obligationset effets internationaux . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 214

Tableau 3.16 Obligations internationales et euronote . . . . . . . . 215

Tableau 3.17 Actions internationales . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 216

Tableau 3.18 Quelques instruments sur les marchsfinanciers . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 219

Tableau 3.19 Comparaison entre contrats terme (forward )et contrats terme normalis (futures)sur des devises . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 225

Tableau 3.20 Impact des facteurs dterminants de la primedune option . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 228

Tableau 3.21 Contrats financiers drivs ngocissur les marchs organiss . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 231

Tableau 3.22 Les lignes de swap bilatralde la Federal Reserve . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 234

Tableau 3.23 Swap entre deux socits A et B . . . . . . . . . . . . . . 238

Tableau 4.1 Indicateurs dexpansion de lactivit financire . . 263

Tableau 4.2 Pondration des risques selon la catgoriedlment dactif figurant au bilan . . . . . . . . . . . . 267

LISTE DES TABLEAUX xxi

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xxii FINANCES INTERNATIONALES



Tableau 4.3 Politiques de stabilisation et conflitsentre les objectifs . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 293

Tableau 5.1A Pourcentage cumul des dvaluations 1948-1967 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 363

Tableau 5.1B Ampleur des dvaluations 1948-1967 . . . . . . . . 364

Tableau 5.2 Comparaison de laccord Smithsonianavec les taux de change courant au deuximetrimestre de 1973 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 369

Tableau 5.3 Quotes-parts des pays membresdpassant 1 million de DTS au 30 avril 2001 . . . . 375

Tableau 5.4 Facilits de crdit du FMI . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 380

Tableau 5.5 Accords approuvs au cours des exercices closles 30 avril 1953 2001 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 383

Tableau 5.6 Classification sommaire des units de compteartificielles . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 387

Tableau 5.7 Composition des DTS . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 390

Tableau 5.8 Valeur des DTS au 30 avril 2001 . . . . . . . . . . . . . . 390

Tableau 5.9 Composition de lcu . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 402

Tableau 5.10 Ramnagements des paritsdans le SME depuis 1979 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 407

Tableau 5.11 Indices des prix la consommation,pourcentages de variation par rapport la priode prcdente . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 418

Tableau 5.12 Taux de chmage : dfinitions courantes . . . . . . . 419

Tableau 5.13 Solde financier des administrations publiques,excdent (+) ou dficit () . . . . . . . . . . . . . . . . . . 420

Tableau 5.14 Dette brute des administrations publiquessuivant la dfinition de Maastricht . . . . . . . . . . . . 421

Tableau 5.15 Critres de convergence de Maastrichtet rsultats des tats membres . . . . . . . . . . . . . . . 423

Tableau 5.16 Synthse des rsultats de surveillance du FMI,exercice 2001, Pays du G-7 . . . . . . . . . . . . . . . . . 442

Tableau 5.17 Interventions nettes en dollars sur une basesemi-annuelle . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 452

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TABLE DES MATIRES xxiii



Tableau 5.18 Les principales propositions de rformedu Systme montaire international . . . . . . . . . . 459

Tableau 6.1 Dettes extrieures des PVD . . . . . . . . . . . . . . . . . . 484

Tableau 6.2 Flux net de ressources dette de long terme . . . . 484

Tableau 6.3 Ratios de la dette par rgion gographique . . . . . . 485

Tableau 6.4 Structure de la dette par rgion gographique . . . 486

Tableau 6.5 Composition de la dette long termepar principales devises anne 1999 . . . . . . . . . . 487

Tableau 6.6 Les 25 principaux pays les plus endetts . . . . . . . 488

Tableau 6.7 volution du prix de certains produits de base . . 501

Tableau 6.8 Estim des fuites nettes de capitaux . . . . . . . . . . . 503

Tableau 6.9 Cours des titres de crances bancairesau march secondaire . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 523

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xxiv FINANCES INTERNATIONALES



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TABLE DES MATIRES xxv



Liste des figures

Figure 1.1 volution de la balance des paiementsde 1983 1999 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 17

Figure 1.2 Solde du compte courant mondial et du comptefinancier mondial 1990-1999 . . . . . . . . . . . . . . . . . 26

Figure 1.3 Courbes de demande et doffre dexportationet dimportation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 47

Figure 1.4 Hypothse de la courbe en J . . . . . . . . . . . . . . . . 48

Figure 2.1 volution des taux de change 1964-2002 . . . . . . 74

Figure 2.2 Courbe de loffre et de la demande de devises . . . . 92

Figure 2.3 Spculation stabilisante . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 103

Figure 2.4 Spculation dstabilisante . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 104

Figure 2.5 Courbe de la PPA . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 109

Figure 2.6 volution de la masse montaire (M1) et

de lindice des prix la consommation (IPC)pour certains pays . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 111

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xxvi FINANCES INTERNATIONALES



Figure 2.7 Variation du taux de change selon lcartinflationniste pour certains pays de lOCDE . . . . . . 113

Figure 2.8 Diffrentiel des taux dintrt . . . . . . . . . . . . . . . . . 114

Figure 2.9 volution du taux de change et des taux dintrt court terme pour certains pays . . . . . . . . . . . . . . 116

Figure 2.10 Surajustement du taux de change . . . . . . . . . . . . . . 126

Figure 2.11 quilibre de loffre et de la demande de devises . . . 141

Figure 2.12 Exemple de tendance la hausse . . . . . . . . . . . . . . 144

Figure 2.13 Exemple de tendance la baisse . . . . . . . . . . . . . . . 144

Figure 2.14 Exemple de tendance latrale ou mouvementsans tendance . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 145

Figure 2.15 Cotes de clture du dollar canadienpour un dollar amricain . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 146

Figure 2.16 Cotes de clture de leuropour un dollar amricain . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 147

Figure 2.17 Support en diagonale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 147

Figure 2.18 Rsistance en diagonale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 148

Figure 2.19 Congestion : types rectangle et triangle . . . . . . . . . 148

Figure 2.20 Congestion : type triangle symtrique . . . . . . . . . . 150

Figure 2.21 Congestion : type triangle descendant . . . . . . . . . . 150

Figure 2.22 Congestion : type triangle ascendant . . . . . . . . . . . 151

Figure 2.23 Congestion : type tte et paules . . . . . . . . . . . . 151

Figure 2.24 Moyenne mobile ordinaire : dollar canadienpour un dollar amricain . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 154

Figure 2.25 Moyenne mobile ordinaire :euro pour un dollar amricain . . . . . . . . . . . . . . . . 155

Figure 2.26 Moyenne mobile pondre :dollar canadien pour un dollar amricain . . . . . . . . 158

Figure 2.27 Moyenne mobile pondre :euro pour un dollar amricain . . . . . . . . . . . . . . . . 158

Figure 3.1 Prsence des banques trangres . . . . . . . . . . . . . . 182

Figure 3.2 Banques nationales ltranger . . . . . . . . . . . . . . . 183

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TABLE DES MATIRES xxvii



Figure 3.3 Expansion des marchs interbancairesinternationaux . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 184

Figure 3.4 Reprsentation graphique dun swap . . . . . . . . . . . 232

Figure 3.5 Prt adoss (Back to Back Loan) . . . . . . . . . . . . . . 235

Figure 3.6 Prt parallle . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 236

Figure 3.7 Swap de la Banque mondiale en 1981 . . . . . . . . . . 237

Figure 4.1 quilibre sur le march des biens . . . . . . . . . . . . . . 280

Figure 4.2 quilibre sur le march montaire . . . . . . . . . . . . . 282

Figure 4.3 quilibre de la balance des paiements . . . . . . . . . . 283

Figure 4.4 Efficacit de la politique montaireen rgime fixe . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 284

Figure 4.5 Efficacit de la politique fiscale en rgime fixe . . . . 286

Figure 4.6 Efficacit de la politique montaireen rgime flexible . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 287

Figure 4.7 Efficacit de la politique fiscaleen rgime flexible . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 288

Figure 4.8 Configuration possible des objectifsmacroconomiques . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 290

Figure 4.9 volution de la vlocit tats-Unis . . . . . . . . . . . . 298

Figure 4.10 changes mondiaux rapports au PIB mondial prix et taux de change courants . . . . . . . . . . . . . . 332

Figure 4.11 changes mondiaux rapports au PIB mondial prix et taux de change de 1980 . . . . . . . . . . . . . . 333

Figure 5.1 Mcanismes dajustement en rgimedtalon-or . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 358

Figure 6.1 Prix sur le march secondairepour certains pays . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 522

Figure 6.2 Courbe de Phillips tats-Unis . . . . . . . . . . . . . . . . 530

LISTE DES FIGURES xxvii

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xxviii FINANCES INTERNATIONALES



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BALANCE DES PAIEMENTS 1



Introduction

Les nations ont toujours entretenu et dvelopp entre elles des relationsconomiques. Lisolationnisme partiel ne constitue quune exception,une priode de transition entre deux systmes ou simplement une paren-thse. Aucun pays ne peut exister en tat autarcique. Ainsi, les frontiresnationales politiques ne concident pas avec les frontires conomiques,de sorte que les limites gographiques du flux des biens et services nesont dtermines que par les cots de transport ou par le mur du protec-tionnisme qui devient cependant permable avec le temps.

Certes, des facteurs politiques, culturels et militaires ont pu faonnerles relations internationales, mais il est indniable que les considra-tions conomiques prdominent dans ces relations. Une comprhensiondu paradigme du commerce international se trouve alors justifie. Lespremiers traits conomiques sur le sujet ne visent rien de plus quprciser les sources daccumulation de la richesse par une nation avecles rponses variables dans le temps.

Lcole des mercantilistes (du XVIe sicle jusquau dbut du XVIIe)considre que la richesse dun pays rside dans sa capacit dexporta-tion. Selon Fusfeld (1990), cest lhomme daffaires britannique ThomasMun qui traduit le mieux la pense de cette cole quand il dclare que le gouvernement britannique devrait par tous les moyens voir sti-muler le commerce des paiements, encourager les exportations, pro-mouvoir une balance des paiements viable et importer de lor pour

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2 FINANCES INTERNATIONALES



augmenter sa masse montaire . Ds le dbut du XVIIIe sicle, les phy-siocrates ont leur version des faits : la richesse dune nation provient dela terre, seule ressource productrice de surplus. On peut penser que cettethorie nest pas sans influence sur les politiques dexpansion territorialeet de dveloppement des fermes agricoles.

En 1776 fut publi le livre dAdam Smith : An Inquiry into theNature and Causes of the Wealth of Nations, qui opra une vraie rvo-lution dans la pense conomique. Smith introduit les notions dindivi-dualisme, de libert et de mcanisme dautorgulation du march. Enjetant les bases de lanalyse des conomistes classiques , Smith soutientque la richesse dune nation se trouve dans ses ressources humaines.Par exemple, et plus prcisment, cest par lentrepreneurship, le gotdu profit et le travail quune mine est exploite et mise en valeur, pourensuite voir ses richesses exportes ; dfaut, la mine demeurerait dansson tat initial : enfouie sous la terre.

La thorie du commerce international a ainsi volu dune approcheprotectionniste vers le libre-change selon les rgles des avantages com-paratifs. Lunanimit parat dsormais faite parmi les conomistesmodernes quant aux vertus du libre-change, du moins chez ceux quiuvrent dans les milieux scolaires. Mais aux changes rels de biens, deservices et des facteurs de production correspondent des flux mon-taires. Consquemment, autant les pays sont interdpendants sur lemarch des biens, autant ils le sont sur le march montaire. Les rela-tions conomiques internationales prsentent alors un double aspect rel(biens, services, facteurs) et montaire (systme de paiements, de choixde devises). Cette dernire composante du commerce constitue ce quonappelle la finance internationale.

Au dbut des annes 1970, le monde entier a t secou par lachute du systme montaire international tabli au Bretton Woods, aulendemain de la guerre, de sorte quon a aujourdhui un rgime de fluc-tuation des devises internationales. Cette instabilit des marchs finan-ciers a t amplifie par les deux chocs ptroliers de 1973 et de 1979.Bon nombre de pays en voie de dveloppement se sont retrouvs danslincapacit de faire face leurs obligations de paiements, tel pointquon a eu limpression quil y avait un risque imminent de dfaillancedu systme financier. Depuis la crise conomique de 1981-1982, les paysindustrialiss semblent eux-mmes oprer un virage vers le protection-nisme ; cest particulirement le cas des tats-Unis. La constitution deblocs commerciaux avec ou sans union montaire (Accord Canadatats-Unis, auquel se sont joints le Mexique, lUnion europenne) nelaisse pas prvoir une simplification de lordre financier international.

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Cest en tenant compte de ces observations que nous avons jugutile dexaminer le domaine de la finance internationale. Notre analyseest rpartie sur six chapitres. Le premier expose les principales notions connatre sur la balance des paiements et prcise limportance de leurdsquilibre comme source des problmes financiers internationaux, lasuite de quoi nous abordons les principaux modles de leur ajustement.

Le deuxime chapitre est consacr lanalyse des facteurs dter-minant la valeur dune devise ainsi quaux approches prvisionnellesdont lanalyse technique. Le troisime chapitre traite, dun point de vuehistorique et en rfrence la plus rcente actualit, de linternationa-lisation des marchs financiers, de ses causes, de son ampleur et de sesimpacts tant microconomiques que macroconomiques. Une descrip-tion des caractristiques des euromarchs est fournie. Nous passons enrevue certains instruments financiers, en loccurrence les produitsdrivs dont lusage est de plus en plus rpandu. Le quatrime chapitresitue lenjeu du contrle du systme financier international, notammentla capitalisation des banques. Il dbouche sur les politiques de stabili-sation en conomie ouverte et met laccent sur le montarisme aux prisesavec la nouvelle dynamique de comportement des marchs financiers.

Le cinquime chapitre est consacr aux modalits de fonction-nement du systme montaire international, nous retraons brivementson historique et dgageons ses perspectives de rformes. Une attentionparticulire est accorde lunion montaire europenne, ds sa con-ception par le trait de Maastricht jusqu sa mise en uvre. Aussi, dansce chapitre, nous procdons une valuation critique des efforts decoordination du G-7 et des activits de surveillance du FMI.

Le sixime chapitre touche un des problmes financiers actuelsmajeurs : celui de lendettement extrieur des pays en voie de dvelop-pement. Ses causes internes et externes, ainsi que les solutions jusqumaintenant envisages, sont exposes. Dans ce chapitre, nous expliquonsla rationalit des programmes dajustement structurel et passons enrevue lexprience de certains pays en dveloppement dans leurs effortsdorientation des politiques macroconomiques pour effacer leur stockde dette et juguler linflation. Enfin, un glossaire et un lexique destermes (franais-anglais) sont annexs au prsent ouvrage pour facilitersa comprhension.

Cette deuxime dition du manuel se distingue de la premire pardes ajouts et des modifications substantielles. Dabord, nous avons pro-cd des corrections l o il le fallait. Nous avons ensuite rvis et mis jour tous les tableaux statistiques et toutes les figures.

INTRODUCTION 3

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Puis, nous avons rorganis la structure du manuel en traitant lechapitre sur le systme montaire international aprs celui des politiquesmacroconomiques en conomie ouverte.

Cette disposition se justifie du moment o nous avons intgr lechapitre portant sur les units montaires composites au systme mon-taire international. En effet, les deux principales monnaies composites(les DTS et lcu) ont connu une volution contraste : lcu sest depuistransform en euro, une monnaie unique ; les DTS (droits de tirages sp-ciaux), monnaie dunit de compte du FMI, prouvent de srieuses diffi-cults au point o il est de plus en plus question de les abolir purementet simplement. Quoi quil en soit, ces deux units montaires font dsor-mais partie intgrante du FMI et de lunion montaire europenne. Parailleurs, la dmarche de lUnion europenne pour ladoption dunemonnaie unique ne manque pas de relancer le dbat sur les zones mon-taires. Dans cette deuxime dition, un sous-chapitre est consacr unevaluation critique sur la thorie des zones montaires optimales.Ajoutons, enfin, que nous avons revu les concepts et les donnes sur labalance des paiements selon la cinquime dition de la directive du FMIpour llaboration de ce compte.

Nous estimons que ce manuel pourra tre utilis par des tudiantsdans divers cours, dont en particulier ceux dconomie ou de financeinternationale (en priorit), de dveloppement conomique, de macro-conomique, de politiques conomiques Rdig dans un langage simpleet sans abus de formules mathmatiques, ce manuel est accessible destudiants de divers niveaux pour un meilleur entendement de lenviron-nement montaire international et des modalits de participation auxmarchs financiers.

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C H A P I T R E1Balance des paiements

Les changes entre un pays et le reste du monde sont recenss au seinde la balance des paiements, laquelle constitue une des sources statis-tiques les plus utilises dans le domaine de la finance internationale.Comme mesure comptable, la balance des paiements cherche enre-gistrer toutes les transactions entre les rsidents dun pays et ceux desautres pays du monde au cours dune priode donne, en gnral un an.Ainsi, les gouvernements se reportent ce bilan comptable pour appr-cier ltat de la comptitivit internationale de leur conomie et pourdterminer les axes des politiques commerciales, fiscales, montaires etindustrielles.

Pour leur part, les firmes et les individus voient travers ltat dela balance des paiements des signaux quant lorientation de ces poli-tiques macroconomiques et, surtout, des fluctuations probables destaux de change. On ne se surprend gure si lvolution des comptes de labalance des paiements fait partie intgrante de lanalyse conjoncturelleportant sur lactivit conomique. Comprendre et interprter la struc-ture de la balance des paiements savre donc essentiel pour une justeapprciation des enjeux financiers internationaux. Cest prcismentlobjet de ce chapitre qui se dveloppe en deux sections : 1) la structureet 2) les problmatiques dajustement.

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1. STRUCTURE ET LMENTS DANALYSE

Le FMI est lorganisme international qui labore et diffuse des directivespour aider les statisticiens de chacun des pays membres tablir desstatistiques de la balance des paiements afin, dune part, de les rendrefiables et de les tenir jour autant que possible et pour, dautre part,faciliter la comparaison entre pays. Pour cela, le FMI publie, par inter-valles, un Manuel de la balance des paiements qui expose le cadre con-ceptuel, la structure et la classification. Le prsent chapitre sappuielargement sur la plus rcente dition de ce manuel.

1.1. Le cadre conceptuel et les diffrents comptes

La dfinition de la balance des paiements, ci-dessus prsente, appellequelques prcisions. Premirement, la notion de rsidence nest pasdtermine selon la nationalit ou les critres juridiques, mais pluttpar le concept de ple dintrt conomique et de territoire conomique1.En effet, une entit institutionnelle est dite rsidente lorsque son pledintrt conomique se trouve sur le territoire conomique. Par exemple,les rsidents du Canada (pays ou territoire conomique) sont les per-sonnes physiques de nationalit canadienne rsidant au Canada depuisau moins un an, et galement les personnes de nationalit trangrersidant au Canada depuis plus dun an2. On inclut aussi les personnesmorales (entreprises) faisant affaire au Canada, lexception des repr-sentants diplomatiques et consulaires. En dautres termes, les citoyenstrangers, dont le centre dintrt conomique est au Canada, sont desrsidents. De mme, les citoyens canadiens, dont le centre dintrtconomique est dans un autre pays, ne sont pas considrs commersidents du Canada pour les fins de la balance des paiements.

1. Une entit a un ple dintrt conomique dans un territoire conomique partir du moment o il existe un endroit, un domicile, un lieu de produc-tion ou des locaux dautres usages dans ce territoire partir desquels elleexerce des activits conomiques pendant une priode de temps dtermine.Ici, on voque la rgle dun an au moins, mais seulement titre indicatif ;chaque pays ou territoire prcise la dure minimale quil dsire adopter.

2. Le territoire conomique dun pays est dfini comme tant la zone gogra-phique administre par un gouvernement lintrieur de laquelle les per-sonnes, les biens et capitaux circulent librement. Si chacun des tatsexistants rpond assez bien ce critre, il nen va pas de mme pour lesblocs rgionaux que sont les marchs communs, moins que ceux-ci soientadministrs par un gouvernement.

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Deuximement, la convention de base pour ltablissement de labalance des paiements est lenregistrement en partie double , cest--dire que toute transaction doit donner lieu deux inscriptions de mon-tants gaux, lun inscrit au crdit avec un signe positif et lautre au dbit,tant alors affect dun signe ngatif. De cette procdure de comptabili-sation, il sensuit que le solde de toutes les transactions est nul. Mais enralit, les organismes chargs des compilations statistiques utilisentdiffrentes sources, ce qui fait en sorte quil existe un cart entre le postede crdit et de dbit, dsign par erreurs et omissions . Nous revien-drons plus loin sur cette notion dcart.

Troisimement, la notion mme de crdit et de dbit peut tremieux saisie en se reportant au bilan dune entreprise. En effet, commeprincipe de base, lorsquun pays exporte un bien ou service, cette tran-saction est crdite pendant quune importation va du ct des dbits.

TABLEAU 1.1Comptabilisation des comptes de la balance des paiements

Crdit Dbit

1. Exportation de marchandises 1. Importations de marchandises

2. Exportations de services 2. Importations de services dpenses de voyages dpenses de voyages ltranger

des trangers dans le pays

3. Revenus dinvestissements 3. Investissements effectuseffectus ltranger ltranger

4. Vente des obligations ltranger 4. Achat des obligations trangres

La balance des paiements se dcompose en quatre principales cat-gories : le compte courant, le compte capital et les oprations financires,le compte des rserves et les erreurs et omissions. Examinons tour derle chacun des comptes.

Le compte courant regroupe les transactions suivantes : biens etservices, revenus de placement ou dinvestissement et transferts cou-rants. La rubrique des biens se rfre aux marchandises et le solde deleurs transactions internationales (exportations moins les importations)est appel la balance commerciale. Les services recouvrent plusieurscatgories dont, entre autres : transports (marchandises et passagers),voyages, services de communication entre rsidents et non-rsidents(services postaux, tlcommunications), services de btiment et travauxpublics dont le gnie conseil, les services dassurance, les services finan-ciers, les services dinformatique, les redevances et droits de licence, les

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autres services aux entreprises (ngoce international, autres services lisau commerce), les services personnels, culturels et relatifs aux loisirset, enfin, les services fournis ou reus par les administrations publiquesnon classes ailleurs. Bien que cette nomenclature des services appa-raisse a priori quelque peu varie, peu de pays rapportent des donnes un niveau aussi dtaill. On observe en effet que lenregistrementdes services pose plusieurs problmes dont : i) la dfinition (les mmesdnominations ne recouvrent pas toujours les mmes activits) ; ii) lesproblmes de transactions mixtes (valeur non connue directement maisagrge dautres transactions) ; iii) les problmes didentification desflux bruts (les transactions entre socits lies sont rgles par unmcanisme de compensation) (OCDE, 1998).

La catgorie des revenus de placement recouvre la rmunrationdes salaris (revenu des travailleurs frontaliers, saisonniers et autrestravailleurs non rsidents tel le personnel des ambassades), le revenudinvestissement dont les recettes et paiements au titre dinvestissementdirect ou de portefeuille (dividendes, bnfices de filiales, socitsassocies et succursales, revenus dintrts de placement) effectus ltranger ou que les non-rsidents tirent du pays.

En ce qui concerne les transferts, on distingue deux types : le trans-fert courant et le transfert en capital ce dernier est comptabilis aucompte de capital et oprations financires. Quentend-on par transfertcourant ?

Ce sont tous ceux qui ne font pas intervenir i) le transfert de propritdun actif fixe, ii) le transfert de fonds li ou subordonn lacquisition ou la cession dun actif fixe, ni iii) la remise sans contrepartie dune dettepar un crancier (toutes ces oprations sont des transferts de capital) (FMI,1993, p. 43).

Les transferts courants sont subdiviss en deux groupes : i) ceuxdes administrations publiques (dons alimentaires, vtements, mdica-ments, espces dautres gouvernements, cotisations des organisationsinternationales, transactions entre le gouvernement et les non-rsidentstelles : impts, cotisations syndicales, prestations sociales, pensions dergime de retraite) ; et ii) les autres transferts (envois de fonds des tra-vailleurs immigrants, dons alimentaires, mdicaments, contributions auxorganisations charitables, religieuses).

La deuxime grande catgorie de la balance des paiements est celledu compte capital et des oprations financires. La premire partie dece groupe, soit le compte capital, comprend deux principales sous-catgories : transferts de capital, acquisition ou cession dactifs nonfinanciers, non produits. titre de rappel, il y a transfert de capital

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lorsque i) un actif fixe est cd ou ii) lorsquun engagement financierest annul par accord mutuel entre le dbiteur et le crancier sans quece dernier reoive la moindre contrepartie (FMI, 1993, p. 89).

La distinction entre transfert courant et transfert de capital nestpas pour autant aise en raison des perceptions diffrentes de chacunedes parties la transaction. Les transferts en capital sont classs selonle secteur : i) administrations publiques (remise de dettes, dons pourlinvestissement, impts sur les transferts de capital impts et droitsde succession ; ii) autres secteurs (remise de dette, transferts des immi-grants). La sous-catgorie acquisitions ou cessions dactifs non financiersnon produits comprend autant des actifs corporels (terre, ressourcesdu sous-sol) que des actifs incorporels (brevets, droits dauteur, marquescommerciales). Il importe de noter que lutilisation de ces actifs donnelieu une criture au poste de revenu du compte courant, alors que leuracquisition ou cession amne une criture au poste du compte capital.

Le compte des oprations financires est plus complexe et plusdifficile cerner. En rgle gnrale, toute transaction permettant davoirun droit montaire sur un pays tranger est crdite ou dbite. Parexemple, un rsident amricain dpose 10 000 $ dans son compte auprsde la banque Barclay Londres. Ce montant est dbit dans le comptedes oprations financires des tats-Unis alors que le Royaume-Unilenregistre comme un crdit (entre de capital). Trois principalesrubriques figurent dans le compte des oprations financires : investis-sement direct (ID), les investissements de portefeuille et les autres inves-tissements. Dabord, linvestissement direct implique un contrle de lasocit alors que celui de portefeuille ne confre que des titres de parti-cipation ou de crance. Linvestissement direct rsulte de plusieurssources dont : la cration de succursales ou de filiales, lachat ou la ventedactions, lachat immobilier, le financement des dficits ou des prtsentre les siges sociaux et les filiales. Lenregistrement de lID distinguelconomie ltranger et ltranger dans lconomie. Quant linvestis-sement de portefeuille, il est prsent sous deux grandes divisions : lesavoirs et les engagements. Chacune de ces divisions comprend deslments de titres de participation (actions, parts, certificats dactionstrangres), titres de crance (obligations, investissement mis sur lemarch montaire bons du trsor, billets de trsorerie, acceptationsbancaires, certificats de dpts ngociables), les produits drivs(options, contrats terme, bons de souscription warrants , swaps dedevises et de taux dintrt).

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leur tour, les titres de participation et de crance sont ventilspar secteur du crancier rsident, dans le cas des avoirs, et du dbiteurquand il sagit des engagements. On y retrouve quatre secteurs : auto-rits montaires3 (banque centrale), administrations publiques, banqueset autres secteurs.

La rubrique appele autres investissements couvre toutes lesoprations sur actifs et passifs financiers qui ne figurent pas au comptedes investissements directs ni aux investissements de portefeuille. Plusprcisment, ces autres investissements recouvrent les crdits com-merciaux (crdit accord par des fournisseurs et des acheteurs pour lestransactions de biens et services, ainsi que les avances payes pour destravaux en cours), les prts court et long termes incluant lutilisationdes crdits du FMI et ses prts. Ce poste autres investissements com-prend aussi la rubrique monnaie fiduciaire et dpts . La monnaie fidu-ciaire regroupe les billets de banque et les pices de monnaie encirculation (un lment de lagrgat montaire M1). Les dpts se subdi-visent en dpts transfrables (ceux qui peuvent tre changs libre-ment par chque, virement ou au pair sur demande) et les autres dpts(toutes crances attestes par une preuve de dpt, dont les dpts terme).

Enfin, la rubrique autres avoirs et engagements du poste autresinvestissements rassemble toutes les transactions qui ne figurent pasdans les crdits commerciaux, les prts et la monnaie fiduciaire et lesdpts, comme les souscriptions au capital des organisations internatio-nales non montaires ne pas confondre avec les cotisations, lesquellesfigurent au poste de transfert courant .

Le compte des rserves, ou les rserves officielles, sous le contrledes autorits montaires (banque centrale) a, entre autres fonctions, decorriger les dsquilibres des paiements et de servir de moyen dinter-vention sur les marchs de change afin dinfluencer lvolution des tauxde change4. Ce compte est constitu de lor montaire, des DTS (droits

3. Lautorit montaire dune conomie dsigne la banque centrale, qui voitentre autres lmission de la monnaie, la dtention et la gestion desrserves internationales. Le secteur public recouvre les units gouverne-mentales (tats, provinces, cantons), les caisses de scurit sociale, les ins-titutions sans but lucratif principalement finances ou contrles par legouvernement et les socits parapubliques.

4. Les avoirs de rserve sont interchangeables, savoir par exemple que lorpeut tre converti en devises et vice versa. Lor montaire est celui qui appar-tient aux autorits. Il est considr que les autorits montisent de lorquand elles accroissent leurs avoirs en or montaire en acqurant de lormarchandise et quelles dmontisent de lor quand elles vendent de lor.

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de tirage spciaux), de la position de rserve du FMI, des avoirs endevises, prenant diverses formes dont notamment les monnaies, lesdpts bancaires, les obligations et les autres titres demprunt, les pro-duits drivs et les investissements du march montaire.

Enfin, le dernier lment de la balance des paiements est l erreuret omission . Il reflte le caractre difficilement estimable des comptes,en particulier le compte capital et les oprations financires, et le non-respect du systme dcriture en partie double. Il est loisible de sinter-roger sur la rationalit de cette modalit dcriture. Dabord, il importede souligner que, conformment son appellation, le compte balancedes paiements vise enregistrer un bilan des paiements des rsidentsdune conomie des trangers et des recettes de ltranger.

La particularit de la balance des paiements, par rapport au bilandes entreprises, est que les transactions internationales ne sont pasncessairement factures dans la devise nationale. Au niveau interna-tional, le vendeur dsire tre pay dans sa monnaie domestique alorsque lacheteur voudrait galement rgler sa facture dans sa propre devise.En consquence, toute transaction internationale entrane un marchde taux de change. Par ailleurs, sur le plan strictement domestique, lesgouvernements peuvent se permettre daccumuler des dficits quon selgue de gnration en gnration. Dans le contexte international, lesgouvernements se comportent comme des mnages devant veiller uncertain quilibre entre leurs revenus et leurs dpenses. Si ltrangerdoute de notre capacit de remboursement, nous ne pouvons pas ind-finiment acheter chez lui crdit. De surcrot, un dficit dans lestransactions internationales doit tre rgl dans une devise acceptablepour les deux parties. Ainsi, la balance des paiements, comme lexpres-sion lindique, doit simplement balancer, cest--dire que la somme descrdits et des dbits doit sannuler. Le problme, dans la balance despaiements, nest pas de savoir si elle balance, mais plutt de savoir silquilibre des composantes est maintenu.

En principe, comme lexpliquent assez bien Williamson et Milner(1991, p. 177), tout crdit apparaissant sur une des lignes 1 8 dutableau 1.2 de la balance des paiements, et ne donnant pas lieu unecontrepartie de dbit, devrait induire une hausse de rserves de labanque centrale, soit un surplus la ligne 10. Mais dans la pratique, labanque centrale sait pertinemment si elle achte ou non des rserves.En dautres mots, les variations dans les rserves ne drivent pas seu-lement des dsquilibres de la balance des paiements, mais refltent lespolitiques poursuivies par la banque centrale, notamment celles visantla stabilisation des taux de change.

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TABLEAU 1.2Structure de la balance des paiements

I Compte courant

1. MarchandiseSolde : Balance commerciale

2. Services

3. Revenus

4. Transferts courantsSolde : Balance du compte courant

II Compte capital et oprations financires

5. Compte capital

6. Investissements directs

7. Investissements de portefeuille

8. Autres investissementsSolde : Balance du compte capital et oprations financires

III Erreurs et omissions

9. Erreurs et omissionsSolde : Balance globale

IV Avoirs de rserves

10. Variation des rserves

Comment expliquer que la balance des paiements squilibre parle biais des variations des rserves officielles et en vertu du systme decomptabilit double entre ? Voici un exemple de transaction. sup-poser quun rsident canadien achte auprs de son concessionnaire uneauto Toyota Camry pour un montant de 30 000 $. Le rsident acquittesa facture en mettant un chque tir sur son compte de la BanqueRoyale. La socit japonaise Toyota devient propritaire du chque quise trouve au Canada. Lcriture comptable de cette transaction pour leCanada se rsume comme suit :

crdit dbit

Importation de voitures 30 000 $

Autres investissements (dpts) 30 000 $

En effet, ds linstant o lexportateur japonais (Toyota) prend pos-session du chque mis par son client canadien, il agit comme un inves-tisseur au sens o il effectue un dpt au Canada. Ainsi, la simple

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importation de voitures par le Canada donne lieu une double crituredu mme montant, lune au dbit et lautre au crdit. Advenant que lafirme Toyota contacte sa banque au Japon (par exemple Dai-ichi KangyoBank) pour changer ces dollars canadiens en yen, cette transaction nemodifiera en rien ltat des comptes, si ce nest un changement de pro-pritaire. Plus prcisment, cest Dai-ichi Kangyo Bank qui devient lepropritaire du chque, toujours plac au Canada. ventuellement,Dai-ichi Kangyo Bank voudra convertir ce chque en yen en sadressant la Banque centrale quest la Banque du Japon, laquelle devient alors lapropritaire du chque qui sajoute aux rserves officielles du Japon.Dans ce cas, ltat de la balance des paiements du Canada se modifieainsi :

crdit dbit

Autres investissements (dpts) 30 000 $

Engagement des autorits montaires canadiennes 30 000 $envers les autorits montaires trangres

Donc, limportation canadienne initiale de la voiture amne unaccroissement des dollars canadiens auprs des Banques centrales. Cecimontre que toute transaction internationale autorise deux constats : i) lasomme de la colonne crdit est quivalente celle du dbit ; ii) lesrserves officielles peuvent varier. Si, par construction, la balance despaiements devait balancer, pourquoi alors utiliser les termes de dficit,surplus ou simplement de dsquilibre ? Ces termes caractrisent ltatde la balance des paiements avant linclusion des rserves officielles.

Un autre tat de compte aussi reli, quil ne faut toutefois pas con-fondre avec la balance des paiements, est celui de la position extrieureglobale, communment appele la position des investissements inter-nationaux ou encore le bilan des investissements internationaux .Alors que la balance des paiements est un concept de flux, celui de laposition extrieure globale est un concept de stock cherchant mesurerla dtention par des rsidents dune conomie dactifs financierstrangers ainsi que la dtention par des trangers dactifs financiers decette conomie dans une priode donne.

De cette faon, on peut valuer si un pays est un crditeur net ouun dbiteur net vis--vis du reste du monde. Le lien entre les deux tatsde compte passe par le compte capital et oprations financires, ainsique par les avoirs de rserves. Plus prcisment encore, la position

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extrieure globale traduit ltat du stock des avoirs (actifs) et des enga-gements (passifs) financiers extrieurs. Le tableau 1.3 prsente lastructure de la position extrieure globale5.

TABLEAU 1.3Structure de la position extrieure globale

A Actifs

1. Investissements directs ltranger


3. Autres investissements

4. Avoirs de rserves

B Passifs

5. Investissements directs de ltranger


7. Autres investissements

Solde : position extrieure globale nette

Une position extrieure globale nette est gale la diffrence entrele stock des avoirs financiers et le stock des engagements. Une positionnette positive (ngative) est qualifie de crditrice (dbitrice). Dans sonmanuel, le FMI (1993, p. 116) estime qu il est plus pertinent de neconsidrer comme faisant partie de la dette que les composantes de laposition extrieure globale autres que le capital social (tous les engage-ments autres que les titres de participation et le capital social correspon-dant des investissements directs, y compris les bnfices rinvestis).

1.2. Interprtation et quelques donnes de position

1.2.1. Des dsquilibres de paiements

Un regard sur ltat de la balance des paiements du Canada pour lanne1999 (tableau 1.4) indique que le compte courant est dficitaire dunmontant de 2,28 milliards de dollars. Ce dficit est la rsultante duncompte crditeur la balance commerciale de prs de 22,76 milliards et

5. La position dinvestissement international ou le bilan des investissementsinternationaux reflte la position extrieure globale lexclusion des avoirsde rserves.

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dun compte dbiteur au niveau de la balance des invisibles (services,revenu et transferts courants) dun montant de 25,04 milliards, dont enparticulier le compte de revenu.

TABLEAU 1.4Balance des paiements du Canada Anne 1999(en milliards de dollars amricains)

Compte Crdit Dbit Solde

a) Compte courantMarchandises 242,82 220,6Balance commerciale +22,76Services 34,85 38,92 4,07Revenu 21,28 42,92 21,64Transferts courants 3,65 2,98 0,67Balance compte courant 2,28 2,28

b) Compte capital 3,89 0,459 3,43Balance compte capital 3,43 3,43

c) Compte financierInvestissement direct ltranger 17,84Investissement direct au Canada 25,13Investissement Portefeuille Avoirs 15,44Investissement Portefeuille

Engagements 3,69Autres investissements Avoirs 8,40Autres investissements Engagements 5,80Balance compte financier 1,87 1,87

d) Erreurs et omissions nettes 6,65 6,65

Balance globale (somme de a, b, c, d) 350,36 344,409 5,93 5,93

Rserves 5,93 5,93

Balance de paiements 0

Source : FMI (2000d). Balance of payments statistics yearbook, Washington, p. 154-160.Les donnes positives indiquant des entres sont comptabilises au crdit, lesdonnes ngatives indiquant des sorties sont comptabilises au dbit. Dans lecompte financier, un investissement direct ltranger (IDE) peut tre compta-bilis au crdit ou au dbit dpendamment du signe de sa valeur.

Les trangers ou les non-rsidents, au sens de la balance des paie-ments, ayant ralis des investissements directs au Canada ou dtenantdes titres de crance tels les bons du Trsor du gouvernement centralont toujours rapatri vers leur conomie dappartenance plus de revenusque les rsidents canadiens nen tirent de ces oprations des pays

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trangers. En effet, le poste revenu du compte courant affiche un soldengatif denviron 20 milliards de dollars par anne tout au long de ladernire dcennie.

Quant au solde des services, il sexplique par ltat dfavorable nonseulement du compte des voyages pour des raisons dordre climatique,mais galement par la catgorie des autres services privs aux entre-prises . Plus prcisment, toujours au cours de lanne 1999, le Canadaenregistre un crdit (exportations) de 18,35 milliards de dollars contreun dbit (importations) de 19,50 milliards pour les transactions d autresservices privs aux entreprises , soit une importation nette de 1,15 mil-liard. Bref, tout effort dexplication du solde du compte courant devraitdabord consister distinguer chacune des composantes de ce compte,quitte ensuite intgrer les rflexions dveloppes dans un coursdconomie internationale faisant appel aux principes des avantagescomparatifs.

Le compte capital fait tat de surplus de 3,43 milliards de dollarspour lanne 1999. Ce compte est traditionnellement positif pour leCanada et rsulte presque exclusivement des transactions au niveau du transfert de capital puisque celles du poste acquisition ou cessiondactifs non financiers non produits sont ngligeables. Le compte finan-cier indique un dbit net de 1,87 milliard de dollars pour lanne 1999.Rappelons que depuis au moins 1990, le compte financier du Canadaaffiche un solde net positif sauf pour trois annes de rupture (1995, 1996et 1999). On observe dailleurs que depuis 1994 les sorties dIDE duCanada vers les autres conomies dpassent les entres, lexceptionde lanne 1999.

Pour rsumer, la balance globale (somme du compte courant,capital et financier) du Canada pour lanne 1999 aurait t ngative de0,72 milliard de dollars, net t des erreurs et omissions values lahausse 6,65 milliards. Consquemment, la balance globale incluant leserreurs et avant la variation des rserves stablit un niveau positif de5,93 milliards. Il en rsulte une variation des rserves dun montant de5,93 milliards affect dun signe ngatif pour indiquer leur augmentationet ramener la balance des paiements zro.

De faon gnrale, un compte courant ngatif est le reflet dunmanque de comptitivit internationale de lconomie dans la produc-tion des biens et services ou un surendettement. Aussi, il convient desouligner que les transactions au niveau du compte capital (acquisitionou cession dactifs non financiers non produits) et du compte des opra-tions financires (notamment IDE et portefeuille) se traduisent par despaiements ou des recettes de dividende et de revenu dintrt, lesquellesse comptabilisent dans le poste revenu du compte courant. Le compte

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courant en arrive signifier dfinitif mme si la notion peut trecontraire ou du moins sans relation avec son entendement premier etcommun ; dfinitif , donc dans une anne. Cette notion de tempora-lit dfinitive loppose au compte capital et financier qui, lui, est capitalet comporte des effets rcurrents : un surplus dans le compte capital etfinancier implique une obligation de rembourser ultrieurement.

Dans une perspective comparative, ltat de la balance des paie-ments des tats-Unis pouse une logique oppose celle du Canada.Tout dabord, tandis que le Canada prsente une balance commercialepositive et celle des services et revenus ngative, les tats-Unis enregis-trent une balance commerciale ngative et une balance presque positiveau niveau des services et revenus. Aussi, le transfert courant des tats-Unis est fortement dficitaire, sans doute en raison de leurs implicationsdans divers coins du globe. En consquence, et pour lanne 1999, lecompte courant des tats-Unis est dficitaire dun montant de 331,0 mil-liards de dollars, mais fortement compens par un compte financier de323,3 milliards.

Signalons aussi que depuis au moins le dbut des annes 1980, lestats-Unis enregistrent le dsquilibre le plus aigu de lconomie mon-diale en terme de dficits des paiements courants limage de leur poidsconomique. Entre 1981 et 1987, la dgradation est quasi continue et lasituation ne samliore que vers la fin des annes 1980, pour nouveause dtriorer (figure 1.1).

FIGURE 1.1volution de la balance des paiements de 1983 1999(en milliards de dollars amricains)

Allemagne

-40

-20

0

20

40

60

80

1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999

Annes

Compte courant

Solde global

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FIGURE 1.1 (suite)volution de la balance des paiements de 1983 1999(en milliards de dollars amricains)

Canada

-25

-20

-15

-10

-5

0

5

10

1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999

Annes

Compte courant

Solde global

Compte courant

Solde global

tats-Unis

-350

-300

-250

-200

-150

-100

-50

0

50

1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999

Annes

Compte courant

Solde global

France

-20

-10

0

10

20

30

40

50

1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999

Annes

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FIGURE 1.1 (suite)volution de la balance des paiements de 1983 1999(en milliards de dollars amricains)

Ghana (en millions de $US)

-800

-600

-400

-200

0

200

400

1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999

Annes

Mill

ion

s $

.U

.

Compte courant

Solde global

Japon

-20

0

20

40

60

80

100

120

140

1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999

Annes

Compte courant

Solde global

Mexique

-35-30-25-20-15-10-505

101520

1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999

Annes

Compte courant

Solde global

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Sans doute ne dispose-t-on pas encore des chiffres relatifs au dbutdes annes 2000, mais les estimations de lOrganisation de cooprationet de dveloppement conomiques (OCDE) (2000, p. 287) indiquent quele dficit du compte courant des tats-Unis dpassera le cap des 400milliards de dollars avant la fin de 2002. Cest la faiblesse de lconomieamricaine et le dplacement, vers les nouveaux pays industrialiss, dela production de biens de consommation, laquelle production nest pascompense par une balance positive des invisibles, qui consacrent ledsquilibre du compte courant. La forte consommation a provoqu unecroissance constante des importations. Cependant, lentre massive decapitaux la faveur de taux dintrt levs, seul moyen de contrler lesanticipations spculatives et linflation, ont permis de financer la detteamricaine la plus considrable des pays de lOCDE. La tendance lahausse du compte financier a constamment permis de rduire le dficitde la balance du compte courant. En effet, de 1980 1985, les tats-Unis ont vu leur devise sapprcier de faon spectaculaire sur les marchsde change. La politique montaire restrictive de la FED et les tauxdintrt levs ont compens leffet dfavorable sur le march financierdune balance commerciale dficitaire et dune dette nationale expo-nentielle. Ds 1987, on obse

finances internationales

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