giữ vững vị thế dẫn đầu ngành ngân hàng - cập nhật ngành ngân
TRANSCRIPT
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 1
Giữ vững vị thế dẫn đầu ngành ngân hàng - Cập nhật Ngành Ngân hàng
18 March 2011 Báo cáo cập nhật ngành ngân hàng thứ hai của chúng tôi không chú trọng nhiều
vào các tỷ lệ và chi tiết báo cáo tài chính, thay vào đó áp dụng cái nhìn tổng
quan để tập trung vào 5 chủ đề chính mà chúng tôi cho rằng là quan trọng nhất
trong việc định hướng ngành ngân hàng trong những năm tới: Dự thảo Thông
tư về việc áp dụng Basel II tại Việt Nam, phân tích thị trường liên ngân hàng Việt
Nam, theo dõi diễn biến của việc cho vay BĐS, thử nghiệm hệ thống công nghệ
thông tin (IT) của ngân hàng và ước tính của VCSC về tỷ lệ ROE chuẩn hóa.
Tương tự báo cáo cập nhật ngành lần trước, điểm sáng vẫn là VCB. Cả 5 chủ
đề chính trong báo cáo này không nhằm nêu bật VCB. Chúng tôi thậm chí còn
đánh giá CTG cao hơn VCB về mặt IT. Tuy nhiên, VCB vẫn tiếp tục là ngân hàng
đi đầu trong nhiều lĩnh vực quan trọng như thiết lập vai trò dẫn đầu trong việc
thu hút tiền gửi USD và thanh toán liên ngân hàng, hoạt động cho vay BĐS thận
trọng hơn, xếp thứ hai về hệ thống IT, cũng như cho thấy đặc điểm thuộc tốp
đầu ngành khi chúng tôi tính toán tỷ lệ ROE chuẩn hóa.
Áp dụng tiêu chuẩn định giá chung cho tất cả ngân hàng khiến chúng tôi phải
đánh giá về điểm mạnh trên theo những yếu tố dẫn dắt định giá tiêu chuẩn. 3
ngân hàng VCB, CTG và ACB được chúng tôi ghi nhận mức tăng trưởng 4%
trong năm cuối cùng của mô hình định giá do yếu tố chính là khả năng tiếp cận
thị trường vốn của các ngân hàng này. Một thực tế kém tích cực hơn là những
ngân hàng có thể tăng vốn thành công sẽ có lợi thế lớn so với những ngân hàng
khác. Khi đề cập những yếu tố dẫn dắt định giá khác, chúng tôi đánh giá cao
VCB và khả năng duy trì vị thế đầu ngành tính về chi phí huy động vốn và tỷ lệ
CIR, cũng như khả năng tăng trưởng thu nhập ngoài lãi vay. Thông qua 60 trang
của báo cáo này, chúng tôi có thể giải thích được định giá của VCB.
Tuy nhiên, báo cáo cập nhật ngành ngân hàng này không chỉ mang tính chất lý
thuyết và chúng tôi nhận thấy giá trị lớn nhất đến từ ba ngân hàng mà khả năng
tiếp cận thị trường vốn của những ngân hàng này tốt nhất và nổi bật là tiềm
năng tăng giá của ACB. Các khó khăn về tỷ lệ chi phí/doanh thu (CIR) trước đó
đã giảm đáng kể trong 9 tháng đầu năm 2015 (nếu không tính đến chi phí dự
phòng), ACB là một trong hai ngân hàng có khả năng tạo thu nhập ngoài lãi tốt
và ngay cả sau khi phản ánh vào mô hình định giá các khoản giảm trừ liên quan
đến “6 không ty”, chúng tôi vẫn tính được tỷ lệ tăng khoảng 29%. Cuối cùng,
trong khi việc tiếp cận thị trường vốn là một điểm cộng dành cho ACB, thì điều
này không cần thiết đối với ACB trong ngắn hạn, với tỷ lệ an toàn vốn tối thiểu
cao xét theo cả Thông tư 36 và Basel II. Chúng tôi đánh giá cao 3 ngân hàng đề
cập ở trên vì có chi phí tín dụng tương đối thấp trong chu kỳ trước.
Những lựa chọn này trên thực tế không phù hợp với nhà đầu tư nước ngoài.
Đối với trần sở hữu tối đa cho khối ngoại (FOL), chúng tôi cho rằng ngưỡng
30% sẽ nới dần trong một hoặc hai năm tới. Trong khi đó, chúng tôi cho rằng
nhà đầu tư nên tích lũy VCB khi giá thấp (sự thận trọng sẽ giảm bớt khi đợt huy
động vốn vào Quý 1/2016 được hoàn tất), và nên nắm giữ CTG.
Ngô Hoàng Long Trưởng phòng cao cấp
Lê Minh Thùy Chuyên viên
24/12/2015
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 2
HOLD
Mã Khuyến nghị Giá hiện tại Giá mục tiêu Tổng mức
sinh lời
1 ACB (lựa chọn số 1) MUA 19.400 24.200 28,8%
2 VCB (lựa chọn số 2) KHẢ QUAN 42.500 47.000 13,0%
3 CTG (lựa chọn số 3) KHẢ QUAN 18.500 21.000 16,7%
4 MBB KHẢ QUAN 14.000 15.000 12,8%
5 BID PHÙ HỢP THỊ
TRƯỜNG 20.700 18.600 -6,7%
6 EIB KÉM KHẢ QUAN 11.100 9.600 -11,7%
7 STB BÁN 11.700 9.300 -20,5%
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 3
HOLD Mục lục Việt Nam áp dụng tiêu chuẩn Basel II thông qua Dự thảo Thông tư hướng dẫn tỷ lệ an toàn vốn
tối thiểu (CAR) của các ngân hàng và chi nhánh ngân hàng nước ngoài....................................... 5 Các tác động chính của Basel II .................................................................................................. 5
CAR sẽ giảm khi Basel II có hiệu lực ........................................................................................... 7
Ước tính tỷ lệ CAR mới theo Basel II........................................................................................... 7
Các hoạt động liên ngân hàng tại VCB phản ảnh lợi thế lớn của VCB Money và khả năng thu hút tiền gửi USD: ................................................................................................................................. 10 Theo dõi hoạt động cho vay BĐS: ................................................................................................. 16 Đánh giá chung về nền tảng Công nghệ Thông tin (IT) của các ngân hàng: ................................ 21
Thử nghiệm đánh giá nền tảng internet banking của các ngân hàng từ quan điểm của khách
hàng ........................................................................................................................................... 24
Khảo sát nội bộ nhân viên VCSC về Internet/mobile banking của các ngân hàng cho thấy kết
quả tương tự: ............................................................................................................................. 27
Tổng kết kết quả thăm dò: ......................................................................................................... 31
Các dự án CNTT đang thực hiện ............................................................................................... 32
Áp dụng sự đồng nhất trong mô hình định giá các ngân hàng và cách tính ROE chuẩn hóa ...... 34 Về mặt chi phí: ........................................................................................................................... 34
Về mặt thu nhập: ........................................................................................................................ 38
Giả định chi phí tín dụng: ........................................................................................................... 42
Giả định tăng trưởng tín dụng: ................................................................................................... 43
Hệ số beta đồng nhất đối với các loại hình ngân hàng tương tự: ............................................. 43
Ước tính của VCSC về ROE chuẩn hóa .................................................................................... 44
Hình & Bảng Hình 1: Các thay đổi chính của việc xác định tỷ trọng rủi ro trong Thông tư Dự thảo so với
TT36/2014 ........................................................................................................................................ 6
Hình 2: CAR của các ngân hàng theo TT 36/2014 và CAR ước tính theo Basel II ........................ 7
Hình 3: Cơ cấu RWA, rủi ro hoạt động và rủi ro thị trường (số nguyên trạng, chưa điều chỉnh
cho cấp số nhân 12,5 lần) ............................................................................................................... 8
Hình 4: Tỷ trọng tương đối của các tài sản liên ngân hàng so với tài sản phát sinh lãi trong quý
3/2015 ............................................................................................................................................ 11
Hình 5: Cho vay liên ngân hàng – sự góp mặt ổn định và vững chắc của CTG và BID trong cho
vay VND liên ngân hàng, và mức tăng trưởng đáng kể của VCB trong cho vay ngoại tệ liên ngân
hàng ............................................................................................................................................... 12
Hình 6: Giá trị bù trừ giữa vay ngoại tệ liên ngân hàng và cho vay ngoại tệ liên ngân hàng........ 13
Hình 7: Hệ thống thanh toán liên ngân hàng tại Việt Nam ............................................................ 14
Hình 8: Phân tích hoạt động cho vay BĐS của VCB trong năm 2015 .......................................... 17
Hình 9: Phân tích hoạt động cho vay BĐS của CTG trong năm 2015 .......................................... 17
Hình 10: Phân tích hoạt động cho vay BĐS của STB trong năm 2015 ......................................... 18
Hình 11: Phân tích hoạt động cho vay BĐS của BID .................................................................... 18
Hình 12: Phân tích hoạt động cho vay BĐS của ACB ................................................................... 19
Hình 13: Phân tích hoạt động cho vay của MBB trong năm 2015 ................................................ 19
Hình 14: Phân tích hoạt động cho vay của EIB trong năm 2015 .................................................. 19
Hình 15: Các lợi ích chính của hệ thống core banking .................................................................. 21
Hình 16: Hệ thống core banking tại các ngân hàng trong danh mục theo dõi của chúng tôi ........ 22
Hình 17: Nền tảng hệ điều hành chính sử dụng trong các hệ thống core banking phổ biến tại Việt
Nam................................................................................................................................................ 23
Hình 18: Kết quả đánh giá các ngân hàng trong danh mục theo dõi của chúng tôi ...................... 25
Hình 19: Kết quả khảo sát thu được cho mỗi ngân hàng .............................................................. 27
Hình 20: Những điểm người trả lời đánh giá cao về từng ngân hàng .......................................... 27
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 4
HOLD Hình 21: Những điểm người trả lời không đánh giá cao về các ngân hàng ................................. 28
Hình 22: Đánh giá giao diện hệ thống Internet banking ................................................................ 29
Hình 23: Đánh giá tính bảo mật của hệ thống Internet banking .................................................... 29
Hình 24: Kênh ngân hàng được người sử dụng ưa chuộng ......................................................... 30
Hình 25: Thời gian khởi tạo giao dịch – nhằm xem xét hệ thống Internet banking có dễ sử dụng
hay không ...................................................................................................................................... 30
Hình 26: Tổng kết đánh giá thử nghiệm và khảo sát của chúng tôi .............................................. 31
Hình 27: Các dự án CNTT đang được thực hiện tại các ngân hàng chúng tôi theo dõi ............... 32
Hình 28: Lãi suất OMO so với chi phí vốn bình quân gia quyền (weighted COF) đối với các ngân
hàng chúng tôi theo dõi ................................................................................................................. 34
Hình 29: Chi phí vốn từng ngân hàng trừ lãi suất OMO ................................................................ 34
Hình 30: Số dư tiền gửi không kỳ hạn (CASA) và chi phí vốn (COF) có liên hệ mật thiết với nhau
....................................................................................................................................................... 35
Hình 31: Tỷ lệ chi phí/thu nhập (loại trừ chi phí dự phòng trong danh mục này) dự báo sẽ sẽ
chuẩn hóa thành 4 nhóm ............................................................................................................... 36
Hình 32: 4 nhóm tỷ lệ chi phí/thu nhập chuẩn hóa ........................................................................ 37
Hình 33: Thu nhập từ tiền lãi/ tổng thu nhập từ hoạt động dự báo sẽ chuẩn hóa thành ba nhóm38
Hình 34: Ba nhóm thu nhập lãi/tổng thu nhập từ hoạt động.......................................................... 39
Hình 35: Ước tính của chúng tôi về mức NIM cơ sở trong chu kỳ của ngân hàng thương mại
quốc doanh (SOCBs) và ngân hàng thương mại cổ phần (JSCBs) ............................................. 40
Hình 36: Điều chỉnh đối với mức NIM cơ sở ................................................................................. 41
Hình 37: VCSC ước tính nợ xấu chưa dự phòng và chi phí tín dụng tiêu chuẩn ......................... 42
Hình 38: Basel II CAR và tình hình nợ xấu trong Hình 37 ảnh hưởng đến giả định tăng trưởng tín
dụng ............................................................................................................................................... 43
Hình 39: Kết quả tổng hợp (ROE chuẩn hóa và PB dự phóng) cho thấy thị trường có cơ chế định
giá tương đối chính xác ................................................................................................................. 44
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 5
HOLD Việt Nam áp dụng tiêu chuẩn Basel II thông qua Dự thảo Thông tư hướng dẫn tỷ lệ an toàn vốn tối thiểu (CAR) của các ngân hàng và chi nhánh ngân hàng nước ngoài
[đề cập đến ngành ngân hàng trên thế giới đang gọi là “Basel IV”, một tiêu chuẩn quy định
mới một bậc cao hơn so với quy định Basel III về vốn sẽ có hiệu lực tại các thị trường
phát triển vào năm 2019] “Ủy ban Basel… đang tiếp tục nghiên cứu về một gói giải pháp
khác hướng đến việc phòng tránh việc bên cho vay thao túng hệ thống khi sử dụng mô
hình tính toán tài sản có rủi ro riêng của mình. Ban đầu ủy ban này mong muốn các ngân
hàng cải thiện khả năng đánh giá rủi ro các khoản vay có nguy cơ chuyển thành nợ xấu
khi tính toán lượng vốn cần thiết. Mục đích là nhằm loại bỏ đánh giá từ tổ chức xếp hạng
tín dụng độc lập, vốn bị chỉ trích do những mâu thuẫn về lợi ích và việc đánh giá quá hào
phóng đối với các sản phẩm và doanh nghiệp. Các ngân hàng tại Mỹ đã bị hạn chế nhiều
về khả năng phụ thuộc vào các tổ chức xếp hạng tín dụng dưới một loạt các quy định cải
cách của Dodd Frank” Caroline Binham, Financial Times, 11/12/2015
Mặc dù một vài ngân hàng cho biết họ đang nỗ lực để đáp ứng thời hạn vào tháng 2/2016, về việc
thực hiện Basel II tại Việt Nam theo hướng dẫn của Thông tư dự thảo về tỷ lệ CAR của các ngân
hàng và chi nhánh ngân hàng nước ngoài (Thông tư Dự thảo -TTDT), chúng tôi cho rằng việc áp
dụng điều này đối với một số “ngân hàng lớn” là không công bằng và không khả thi trong bối cảnh
dường như BID sẽ khó có thể lựa chọn nhà đầu tư chiến lược trong thời gian ngắn. Một điều quan
trọng cần nhấn mạnh là Thông tư Dự thảo vẫn còn khá mơ hồ về một số định nghĩa quan trọng
của Basel II, theo như định nghĩa của Ngân hàng Thanh toán Quốc tế:
a) Trong khi hiệp ước Basel II đặt ra tỷ lệ vốn tối thiểu đối với vốn cấp 1 là 4%, Thông tư
Dự thảo chưa đề cập đến tỷ lệ tối thiểu này, chỉ cho biết vốn yêu cầu tối thiểu bằng 8%
tổng vốn cấp 1 và cấp 2. Theo quan điểm của chúng tôi, lối suy nghĩ các ngân hàng có
tỷ lệ CAR theo Basel I thấp có thể đạt ngưỡng của Basell II bằng cách gia tăng tỷ lệ vốn
cấp 2 là hiểu sai ý đồ của NHNN, vì cơ quan này hiểu rất rõ bản chất của việc huy động
vốn bằng nợ thứ cấp tại Việt Nam (ở thời điểm hiện tại), cũng như sự nghiêm khắc của
SBV khi thực thi các quy định, thể hiện qua việc thực hiện một số khía cạnh của TT
36/2014 trong năm 2015. Quay lại về ví dụ của BID, ngân hàng này đang gần chạm mức
trần của nợ thứ cấp đươc tính cho vốn cấp II, do đó BID không còn nhiều lựa chọn khả
thi ngoài việc hoàn thành phát hành vốn cho nhà đầu tư chiến lược.
Một điều khác với thực trạng hoạt động hiện tại của ngân hàng Việt Nam là việc Thông tư Dự thảo
không bao gồm tài sản thế chấp BĐS trong tổng giá trị tài sản thế chấp được sử dụng để giảm
thiểu rủi ro tín dụng.
Các tác động chính của Basel II
Basel II đánh giá rủi ro của các ngân hàng chính xác hơn cơ chế của TT36/2014 dựa trên cả mục
đích khoản vay và bản chất của người vay nợ. Thông tư Dự thảo bám sát Basel II về khía cạnh
này, trong khi tài sản có rủi ro theo quy định hiện hành (TT36/2014) tập trung nhiều hơn vào mục
đích khoản vay. Áp dụng Basel II sẽ mang lại nhiều thay đổi lớn trong việc đánh giá rủi ro mà
chúng tôi cho là tích cực đối với việc quản trị rủi ro và tính minh bạch của hệ thống nói chung. Một
vài thay đổi chính của phương pháp xác định tài sản có rủi ro so với TT36/2014 như sau:
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 6
HOLD Hình 1: Các thay đổi chính của việc xác định tỷ trọng rủi ro trong Thông tư Dự thảo so với TT36/2014
Các khoản phải đòi Tỷ trọng rủi ro theo TT 36/2014 Tỷ trọng rủi ro theo TT Dự
thảo
Các khoản phải đòi từ Chính phủ
và NH trung ương nước khác Các nước OECD: 0%
Dựa theo đánh giá của tổ chức
xếp hạng độc lập
Cho vay doanh nghiệp Tùy biến dựa theo mục đích các
khoản phải thu
Xác định dựa trên doanh thu
và tỷ lệ đòn bẩy, dao động từ
20% đến 185%
DN không có báo cáo tài
chính: 250%
DN thành lập dưới 1 năm:
200%
DN với vốn CSH bằng 0 hoặc
ở mức âm: 300%
Cho vay BĐS kinh doanh 150% Cao hơn của mức 200% hoặc tỷ
trọng rủi ro áp dụng cho DN
Các khoản vay đảm bảo bằng
BĐS 50%
BĐS không kinh doanh: tỷ
trọng rủi ro dựa trên tỷ lệ dư
nợ so với giá trị TS thế chấp
và tỷ lệ khoản vay trên thu
nhập hàng năm, dao động 25-
100%
BĐS kinh doanh: dựa theo tỷ
lệ dư nợ hiện tại trên TS thế
chấp, dao động 75-120%
Cho vay bán lẻ 100% 75%
Nợ xấu 100%
Tỷ trọng rủi ro xác định dựa trên
số dự phòng cụ thể đã trích lập
cho nợ xấu (50-150%)
Cho vay các tổ chức tín dụng
/chi nhánh ngân hàng nước
ngoài khác
20%
Dựa theo đánh giá của các tổ
chức xếp hạng tín dụng độc lập
(20-250%)
Nguồn: TT Dự thảo - hướng dẫn tỷ lệ an toàn vốn tối thiểu đối với các ngân hàng, chi nhánh ngân hàng nước
ngoài và TT 36/2014
Theo quan điểm của chúng tôi, với việc áp dụng Basel II, tài sản có rủi ro sẽ trở thành chỉ báo
chính xác hơn về mức rủi ro của các ngân hàng, vì xác định tài sản có rủi ro dựa trên bản chất
khoản vay và bản chất người đi vay. Tính khách quan được kỳ vọng sẽ gia tăng trong việc đánh
giá khoản cho vay và khoản phải đòi từ Chính phủ, Ngân hàng Trung ương các nước khác và các
tổ chức tín dụng khác do TT Dự thảo yêu cầu sử dụng đánh giá của các tổ chức xếp hạng tín dụng
độc lập trong những trường hợp này.
Theo TT Dự thảo, tỷ trọng rủi ro sẽ khá cao đối với các DN vừa và nhỏ (SME). Nhìn chung, công
ty với doanh thu thấp/ tỷ lệ đòn bẩy cao có tỷ trọng rủi ro cao hơn. Đặc biệt, công ty không có báo
cáo tài chính hoặc thành lập dưới 1 năm có tỷ trọng rủi ro khá cao, lần lượt là 250% và 200%. Do
đó, các ngân hàng tập trung vào SME sẽ bị ảnh hưởng bởi các đánh giá tỷ trọng rủi ro mới này.
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 7
HOLD Thông tư Dự thảo đã nới lỏng tỷ trọng rủi ro với nợ xấu (NPL) bằng cách tính đến số lượng dự
phòng cụ thể đã trích lập thay vì áp dụng tỷ trọng rủi ro 100% đối với tất cả các khoản NPL. Các
Ngân hàng Quốc doanh sẽ hưởng lợi từ thay đổi này nhiều hơn so với các Ngân hàng nhỏ và vừa,
do các ngân hàng ngân hàng Quốc doanh có tỷ lệ dự phòng mất vốn lớn hơn.
CAR sẽ giảm khi Basel II có hiệu lực
Áp dụng Basel II sẽ ảnh hướng lớn đến mức CAR trong ngành ngân hàng khi Basel II không chỉ
đánh giá về rủi ro tín dụng mà còn đánh giá rủi ro hoạt động và rủi ro thị trường khi tính toán lượng
vốn cần thiết. CAR được tính dựa theo công thức sau:
C CAR = x 100% RWA + 12.5 (KOR + KMR)
Trong đó: - C: Vốn tự có - RWA: Tổng tài sản tính theo rủi ro tín dụng - KOR: Vốn yêu cầu cho rủi ro hoạt động - KMR: Vốn yêu cầu cho rủi ro thị trường
Theo quy định hiện hành, vốn an toàn tối thiểu chỉ được yêu cầu cho các tài sản có rủi ro tín dụng,
thậm chí theo cơ chế này, chúng tôi nhận thấy có 2 ngân hàng là BID và STB có mức bảo vệ khá
thấp. Dự kiến áp dụng Basel II vào đầu năm sau chắc chắn sẽ tác động đến 2 ngân hàng này,
thậm chí cả những ngân hàng khác có CAR cao hơn, do bao gồm cả rủi ro hoạt động và rủi ro thị
trường để tính vốn tối thiểu. Theo VCB, ngân hàng này tính toán CAR cho Basel II theo hướng
dẫn của Thông tư Dự thảo và có mức CAR mới 7,5% (so với con số 11,4% khi tính theo TT36/2014
ở thời điểm quý 3/2015). Do đó, CAR theo Basel II của VCB và CTG có khả năng thấp hơn mức
tối thiểu 8%. Các ngân hàng có CAR cao theo TT36/2014 như MBB, ACB và EIB cũng sẽ có mức
CAR sụt giảm, nhưng khả năng lớn sẽ vượt được ngưỡng tối thiểu theo Basel II.
Ước tính tỷ lệ CAR mới theo Basel II
Với mục đích có cái nhìn rõ hơn về tác động của Basel II, chúng tôi lập mô hình ước tính CAR
theo hướng dẫn của Thông tư Dự thảo và các thông tin công bố đại chúng. Do chúng tôi không có
đầy đủ thông tin về tỷ lệ tài chính yêu cầu trong Thông tư Dự Thảo, cần nhấn mạnh rằng con số
trong bảng bên dưới là CAR có thể ở trong khoảng mức độ đó chứ không phải số chính xác. Tuy
nhiên, cách tính toán các số liệu này là đồng nhất.
Hình 2: CAR của các ngân hàng theo TT 36/2014 và CAR ước tính theo Basel II
Ngân hàng
CAR hiện tại (theo TT36) CAR ước tính theo Basel II
VCB 11,4% (Q3/2015)
7,5% (có khả tăng từ việc bán cổ phần các ngân hàng sở hữu chéo)
9,3% (nếu hoàn thành đợt phát hành 10% cổ phiếu với giá 40,000 đồng/CP vào quý 1/2016)
CTG 10,5% (Q3/2015) 7,2%
BID 9,3% (cuối năm 2014) 7,3%
MBB 13,4% (Q3/2015) 8,6%
ACB 13,3% (Q3/2015) 8,5% (có khả năng từ việc bán cổ phiếu quỹ)
STB 9,9% (cuối năm 2014) 6,9%
EIB 15% (Q2/2015) 10%
Nguồn: Thông tin từ các ngân hàng và ước tính của VCSC
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 8
HOLD
Quan điểm của chúng tôi về việc liệu Basel II có ảnh hưởng như thế nào trong những năm tới là
một số ngân hàng với khả năng tiếp cận vốn tốt hơn sẽ có lợi thế hơn, minh chứng bằng cách mà
quá trình tăng vốn gần đây của MBB và BID diễn ra. Theo quan điểm của mình, chúng tôi cho rằng
chỉ có vài ngân hàng có khả năng thực hiện quá trình tăng vốn từ các nhà đầu tư tổ chức, và có 3
cái tên đáng kể là VCB, CTG và ACB. Do đó, chúng tôi không đánh giá cao về triển vọng của STB,
BID và MBB sẽ tiếp tục quá trình tìm kiếm kéo dài của họ (dù thực tế không khẩn cấp ở MBB),
cũng như EIB sẽ chỉ xem xét quá trình tăng vốn khi ngân hàng này dừng việc giảm cho vay.
Hình 3 cho thấy cơ cấu của RWA, rủi ro hoạt động và rủi ro thị trường trong mô hình ước tính
CAR theo Basel II đối với các ngân hàng trong danh mục theo dõi.
Hình 3: Cơ cấu RWA, rủi ro hoạt động và rủi ro thị trường (số nguyên trạng, chưa điều chỉnh cho cấp số nhân 12,5 lần)
88,6%
0,9%
10,5%
VCB
92.5%
0.7%
6.8%
CTG
Tài sản có rủi ro tín dụng
Rủi ro hoạt động
Rủi ro thị trường
98,5%
0,4%
1,1%
BID
90.9%
0.8%8.3%
MBB
Tài sản có rủi ro tín dụng
Rủi ro hoạt động
Rủi ro thị trường
97,8%
0,4%
1,8%
ACB
94.7%
0.7%4.7%
STB
Tài sản có rủi ro tín dụng
Rủi ro hoạt động
Rủi ro thị trường
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 9
HOLD
Nguồn: ước tính VCSC
95.2%
0.4%
4.4%
EIB
Tài sản có rủi ro tín dụng
Rủi ro hoạt động
Rủi ro thị trường
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 10
HOLD Các hoạt động liên ngân hàng tại VCB, VCB Money và khả năng thu hút tiền gửi USD là những yếu tố bổ trợ lẫn nhau:
Ghi chú: Các hoạt động cho vay liên ngân hàng về bản chất chủ yếu là kỳ hạn ngắn, do đó
việc lấy số liệu tại thời điểm cuối mỗi năm để phân tích tồn tại một số vấn đề nhất định
TT 21/2012 là một công cụ trong một chuỗi các công cụ của NHNN nhắm vào các ngân hàng
yếu kém: TT21/2012 (có hiệu lực tháng 9/2012) được đưa ra nhằm kiểm soát các hoạt động liên
ngân hàng từ thời điểm bùng nổ các hoạt động này trong năm 2011 (xem Hình 5), trùng hợp với
làn sóng sáp nhập ngân hàng đầu tiên bắt đầu năm 20101. Do TT21 quá hạn chế, ba tháng sau
TT 02/2013 (có hiệu lực tháng 1/2013) cho phép gửi/nhận tiền gửi liên ngân hàng trở lại.
Từ sau năm 2012, quan điểm về hoạt động liên ngân hàng thay đổi rằng đây là một bộ phận
quan trọng trong quản lý bảng cân đối kế toán thay vì là trung tâm lợi nhuận: do đó các ngân
hàng có bản cân đối kế toán lớn như CTG, BID & VCB sẽ có khoản mục liên ngân hàng lớn, dù
Hình 4 cho thấy mức tăng mạnh tài sản liên ngân hàng so với tổng tài sản sinh lãi trong 9 tháng
đầu năm của VCB phản ánh sự quan trọng của hoạt động này đối với mô hình kinh doanh hiện tại
của VCB. Khoản mục cho vay liên ngân hàng tương đối lớn của EIB vào năm 2014 phản ánh các
khoản vay lớn của ngân hàng này trong thị trường liên ngân hàng, ngân hàng này đang trong quá
trình giảm bớt hoạt động liên ngân hàng và con số vào quý 3/2015 đã kiểm chứng điều này.
1 Ngân hàng Tín Nghĩa và Đệ nhất sáp nhập vào Ngân hàng TMCP Sài Gòn (2010), Habubank sáp nhập
vào ngân hàng SHB (2012), Ngân hàng Đại Á sáp nhập vào ngân hàng HDBank (2013), Ngân hàng Phương Tây sáp nhập vào PVFC (2010)
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 11
HOLD Hình 4: Tỷ trọng tương đối của các tài sản liên ngân hàng so với tài sản phát sinh lãi trong quý 3/2015
Ngân hàng
% Tài sản liên
ngân hàng
trong tài sản
phát sinh lãi2
Lợi suất liên
ngân hàng 9
tháng đầu
năm 2015
Lợi suất liên
ngân hàng
trung bình 9
tháng 2015 đối
với tiền huy
động 3 tháng
Ghi chú
VCB 32,3% 1,1%
4,6%
Vào quý 2/2015 là 24,5%
MBB 18,3% 1,4% Vào quý 2/2015 là 11,2%, với con
số quý 3 gia tăng do nguồn vốn từ
phát hành cổ phiếu gần đây
BID 8,9% 2,1% Có thể ít tập trung vào cho vay
qua đêm và tập trung nhiều hơn
vào cho vay kỳ hạn 3 tháng để đạt
mức lợi suất này
CTG 8,6% 2,2% Có thể ít tập trung vào cho vay
qua đêm và tập trung nhiều hơn
vào cho vay kỳ hạn 3 tháng để đạt
mức lợi suất này.
ACB 4,6% 4,9% Khá khó để giải thích tại sao ACB
có mức lợi suất liên ngân hàng ở
mức cao. Tỷ trọng lớn của cho
vay tổ chức tín dụng so với tiền
gửi tại tổ chức tài chính khác
không thể giải thích điều này, vì
vậy có thể liên quan đến các hoạt
động cho vay liên ngân hàng rủi
ro cao trong quá khứ, đã giảm bớt
ở hiện tại.
EIB 3,7% 1,8%
STB 2,5% 3,1% Giải thích cho mức lợi suất cao
tương tự ACB
Nguồn: Thông tin từ phía các ngân hàng
Giảm nhu cầu đối với hoạt động cho vay liên ngân hàng bằng VND sau đỉnh điểm 2011: tổng
số cho vay liên ngân hàng bằng VND giai đoạn 2012-2014 dao động ở mức khá ổn định. Có thể
thấy là BID và CTG có lượng cho vay bằng VND lớn và ổn định trong giai đoạn 2010-2014, với
CTG là lớn nhất.
2 Tính toán loại trừ tiền gửi tại NHNN
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 12
HOLD Hình 5: Cho vay liên ngân hàng – sự góp mặt ổn định và vững chắc của CTG và BID trong
cho vay VND liên ngân hàng, và mức tăng trưởng đáng kể của VCB trong cho vay ngoại
tệ liên ngân hàng
Nguồn: Báo cáo tài chính từ các ngân hàng tương ứng
BID và CTG ngày càng gia tăng phụ thuộc vào thị trường liên ngân hàng để huy động ngoại
tệ, trong khi VCB ngày càng độc lập khỏi thị trường liên ngân hàng để huy động ngoại tệ:
Hình 5 cho thấy lợi thế và khả năng ngày càng gia tăng của VCB để huy động ngoại tệ từ tiền gửi
của khách hàng, so với 6 ngân hàng còn lại trong danh mục theo dõi của chúng tôi.
0
50,000
100,000
150,000
200,000
250,000
300,000
350,000
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22
VCB BID CTG EIB Ngân hàng niêm yết khác
[cột phải] – cho vay VND liên ngân
hàng
[cột trái] – Cho vay ngoại tệ liên
ngân hàng
Tỷ đồng
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 13
HOLD Hình 6: Giá trị bù trừ giữa vay ngoại tệ liên ngân hàng và cho vay ngoại tệ liên ngân hàng
Nguồn: Báo cáo tài chính từ các ngân hàng tương ứng
Thế mạnh trong việc huy động ngoại tệ đã mang lại cho VCB 2 lợi thế đặc biệt: khả năng huy
động ngoại tệ, cụ thể là USD cho phép VCB:
1) Đầu tư vào các chứng khoán USD dài hạn: Niềm tin vào khả năng duy trì vốn huy động
bằng USD ổn định giúp VCB có sự tự tin tham gia đầu tư vào trái phiếu Chính phủ bằng
USD với quy mô và kỳ hạn dài (cụ thể vào quý 2/2015 đã mua trái phiếu Chính phủ bằng
USD kỳ hạn 10 năm với giá trị 1 tỷ USD).
a. Đợt mua trái phiếu được nhắc đến ở trên (chúng tôi gọi là Phân ngạch – Tranche
1) đã nâng tỷ lệ NIM vào thời điểm này (NIM của giao dịch này đạt 4%) và càng
gia tăng thêm ở thời điểm hiện tại khi trần lãi suất huy động USD của cá nhân
giảm còn 0,25%, có hiệu lực từ 28/09/2015 (0% đối với tiền gửi của doanh nghiệp).
Do khả năng duy trì nguồn USD của VCB mà Bộ Tài chính đã tổ chức đợt giao
dịch thứ hai (Tranche 2), mặc dù giao dịch này được cơ cấu như là một khoản
vay thay vì trái phiếu, cũng như kỳ hạn chưa rõ rang.
2) Gia tăng hoạt động ngoại tệ liên ngân hàng (thu nhập lãi vay) đơn giản là một lợi ích
phát sinh từ vai trò chủ chốt của VCB trong hệ thống thanh toán liên ngân hàng (thu
nhập từ phí), cũng như khả năng thu hút tiền gửi USD, cả ba lĩnh vực này đều tự bổ
trợ lẫn nhau: Hình 7 cho thấy vị thế riêng biệt của VCB trong hệ thống thanh toán liên
ngân hàng của Việt Nam, và cách thức những lợi thế này củng cố thế mạnh thu hút tiền
gửi USD và hoạt động cho vay ngoại tệ liên ngân hàng.
-60,000
-40,000
-20,000
0
20,000
40,000
60,000
80,000
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
VCB BID CTG MBB ACB STB EIB
Tỷ đồng
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 14
HOLD Hình 7: Hệ thống thanh toán liên ngân hàng tại Việt Nam
Nguồn: SBV, VCB và VCSC
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 15
HOLD Tác động:
1. Cơ chế hoạt động mới chưa từng có trước đây: Thế mạnh trong việc thu hút tiền gửi
USD của VCB chỉ thực sự tăng trưởng về quy mô từ năm 2013 và hiện tại vẫn chưa có
dấu hiệu cạnh tranh ở vị thế này. Hoạt động cho vay liên ngân hàng là một phần quan
trọng của hệ thống ngân hàng và có khả năng bảo đảm tốt cho vị thế chủ chốt lâu dài của
VCB trong thanh toán liên ngân hàng trong tương lai. VCB đang kiểm soát một vị thế
dẫn dắt quan trọng trong hệ thống ngân hàng.
2. Cơ hội đầu tư vào trái phiếu Chính phủ bằng USD dài hạn có lợi hơn so với trái
phiếu bằng VND tương ứng:
a. Trong bối cảnh khó khăn khi phải xây dựng kênh huy động USD quy mô lớn; và
b. Trong bối cảnh chính sách của NHNN là giảm bớt găm giữ USD của các khách
hàng cá nhân và doanh nghiệp, do đó chi phí huy động tiền gửi USD sẽ rất rẻ
bảo đảm cho vị trí dẫn dầu của VCB trong lĩnh vực này và đầu tư trái phiếu sẽ làm tăng
NIM đáng kể (cho đến khi Chính Phủ vẫn tiếp tục trả lợi suất thương mại đối với những
công cụ này)
3. Tác động định giá: giảm 0,5% so với phần bù rủi ro vốn cổ phần tiêu chuẩn 6%.
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 16
HOLD Theo dõi hoạt động cho vay BĐS:
Thông tin của các ngân hàng về tín dụng theo ngành không được công bố theo cách thức
để dễ dàng đánh giá rủi ro BĐS: vay thế chấp thường có rủi ro thấp hơn so với cho vay đối với
các chủ đầu tư BĐS, tuy nhiên theo cách các ngân hàng phân loại khoản vay trong lĩnh vực này,
vay thế chấp vẫn được xếp loại chung với hoạt động cho vay không có BĐS đảm bảo.
Mặc dù bị hạn chế để đưa ra nhận xét từ diễn biến của cho vay BĐS và từ việc ưu tiên hoạt
động cho vay “BĐS” so với cho vay “xây dựng”: chúng tôi cho rằng vay thế chấp thuộc nhóm
mà các ngân hàng phân loại là mảng “BĐS”. Phương thức tiếp cận của chúng tôi đến mảng xây
dựng rộng hơn việc đơn thuần đánh giá cho vay xây dựng có độ rủi ro cao hơn, và chúng tôi đã
xác định được một vài chủ đầu tư thuộc nhóm 1 do đó có quan điểm lạc quan hơn về tăng trưởng
của lĩnh vực này.
Ghi chú: phân tích của chúng tôi bị ảnh hưởng bởi với phương thức xếp loại khác nhau
mà các ngân hàng sử dụng, và ở mức độ ít hơn là phương thức xếp loại khác nhau giữa
các thời kì của cùng một ngân hàng, cũng như các ngân hàng thường không công bố
thông tin về các khách hàng vay vốn của mình, do đó chúng tôi phải đi ngược lại từ báo
cáo tài chính của các công ty BĐS niêm yết. NĐT cần lưu ý đến điều đó trong 2 lĩnh vực
mà chúng tôi sử dụng:
Cho vay xây dựng – có thể bao gồm với các khoản cho vay đối với các chủ đầu tư BĐS
Cho vay BĐS – được công bố không đồng nhất và có thể bao gồm các khoản vay thế
chấp
Ngoài những điều trên, cần lưu ý thêm rằng tất cả các ngân hàng được khảo sát đều đang tăng
trưởng dư nợ của mình:
1. Cho vay trong lĩnh vực BĐS rõ ràng đang tăng trưởng với con số tuyệt đối và cũng tăng
tỷ trọng so với tổng dư nợ ở các ngân hàng được khảo sát.
2. Mặc dù thông tin cho vay BĐS không được công bố đồng nhất, mức độ cho vay “xây dựng”
và “BĐS” của BID cho thấy có thể coi đây là ngân hàng hoạt động mạnh nhất trong lĩnh
vực cho vay BĐS với dự nợ BĐS chiếm 22,9% trong tổng dư nợ năm 2014.
a. NB – phân tích của chúng tôi không có dữ liệu từ báo cáo soát xét của Novaland,
một chủ đầu tư BĐS quy mô lớn và cao cấp ở Việt Nam.
b. STB bị tác động bởi thương vụ M&A trong nửa cuối năm 2015 với Ngân hàng
Phương Nam (PNB), dư nợ của PNB chiếm 20% của tổng dư nợ của ngân hàng
sau sáp nhập. Có những thông tin cho rằng dư nợ của PNB chiếm phần lớn là
các khoản vay BĐS.
3. VCB, theo sát sau là CTG, có danh mục cho vay các công ty BĐS niêm yết lớn nhất. BID
có danh mục cho vay đối với các công ty BĐS niêm yết nhỏ nhất.
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 17
HOLD Hình 8: Phân tích hoạt động cho vay BĐS của VCB trong năm 2015
Nguồn: Báo cáo tài chính từ các công ty tương ứng (Ghi chú: VCB tiết lộ mức cho vay 15,5% vào quý
3/2015 nhưng chúng tôi cố gắng áp dụng đồng nhất phương pháp cho tất cả các ngân hàng)
Hình 9: Phân tích hoạt động cho vay BĐS của CTG trong năm 2015
Nguồn: Báo cáo tài chính từ các công ty tương ứng
BĐS3,4%
Các lĩnh vực khác92%
VIC,DXG, NBB, DIG
12,5%
Các DN khác87,5%
Xây dựng5%
BĐS8%
Các lĩnh vực khác85%
VIC, DXG, NBB, DIG
13%
Các DN khác87%Xây dựng
7%
BĐS6,2%
Các lĩnh vực khác
85,2%
VIC, DXG, NBB, DIG
10,5%
Các DN khác89,5%Xây dựng
8.6%
BĐS7%
Các lĩnh vực khác
83,6%
VIC, DXG, NBB, DIG
12,5%
Các DN khác87,5%Xây dựng
9,3%
2014
Q3/2015
2014
Q2/2015
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 18
HOLD Hình 10: Phân tích hoạt động cho vay BĐS của STB trong năm 2015
Nguồn: Báo cáo tài chính từ các công ty tương ứng
Hình 11: Phân tích hoạt động cho vay BĐS của BID
Nguồn: Báo cáo tài chính từ các công ty tương ứng
Các lĩnh vực khác
87,7%
VIC, DXG, NBB, DIG
11,2%
Các DN khác88,8%Xây dựng
12,3%
Các lĩnh vực khác
87,1%
VIC, DXG, NBB, DIG
9,6%
Các DN khác90.4%
Xây dựng12,9%
BĐS7,1%
Các lĩnh vực khác
77,1%
VIC, DXG, NBB, DIG
1,6%
Các DN khác98,4%Xây dựng
15,8%
Q2/2015
2014
2014
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 19
HOLD Hình 12: Phân tích hoạt động cho vay BĐS của ACB
Nguồn: Báo cáo tài chính từ các công ty tương ứng
Hình 13: Phân tích hoạt động cho vay của MBB trong năm 2015
Nguồn: Báo cáo tài chính từ các ngân hàng tương ứng
Hình 14: Phân tích hoạt động cho vay của EIB trong năm 2015
Nguồn: Báo cáo tài chính từ các ngân hàng tương ứng
BĐS1,9%
Các lĩnh vực khác
94,4%
VIC, DXG, NBB, DIG4,2%
Các DN khác95,8%
Xây dựng3,7%
2014
4,2%
8,7%87,1%
2014
4.1%
9.1%86.8%
BĐS
Xây dựng
Ngành khác
Q2/15
8,4%91,6%
2014
7.5%92.5%
Xây dựng
Ngành khác
Q2/2015
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 20
HOLD Tác động:
1. Các ngân hàng có mức cho vay BĐS nhiều hơn một độ lệch chuẩn so với trọng số
trung bình cho vay BĐS 16,4% sẽ được tăng hoặc giảm bớt giá trị định giá: Việc sử
dụng một độ lệch chuẩn có mục đích bù đắp cho thực tế là chúng tôi không thể ước tính
phân khúc cho vay thế chấp của từng ngân hàng một cách chính xác, tuy nhiên một yếu
tố giúp ích cho dự báo của chúng tôi là phân khúc cho vay “xây dựng” tại phần lớn ngân
hàng thường lớn hơn phân khúc “BĐS”.
a. BID bị cộng thêm 0,5% vào phần bù rủi ro vốn cổ phần tiêu chuẩn vì cho vay BĐS
vào cuối năm 2014 là 22,9%, cao hơn mức 21,7% (một độ lệch chuẩn cao hơn
16,4%) và một giả định an toàn là số liệu này tăng trong năm 2015 do sự tăng
trưởng mạnh mẽ của ngành BĐS; và
b. ACB và EIB được giảm 0,5% từ phần bủ rủi ro vốn cổ phần tiêu chuẩn vì cho vay
BĐS của 2 ngân hàng nay đạt tương ứng 5,6% và 7,5% trong năm 2014 và nửa
đầu năm 2015 (một độ lệch chuẩn thấp hơn 16,4% là 11,1%)
2. Cả VCB và CTG đều có tỷ trọng cho vay đối với chủ đầu tư BĐS nhóm 1 lớn nhất
trong phân khúc cho vay xây dựng: mặc dù chúng tôi không điều chỉnh định giá, nhà
đầu tư vẫn nên xem xét yếu tố này khi nghiên cứu VCB và CTG.
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 21
HOLD Đánh giá chung về nền tảng Công nghệ Thông tin (IT) của các ngân hàng:
“Ngành [ngân hàng toàn cầu] giờ đây đang bị buộc phải đối mặt với hậu quả của việc lãng
phí cả một thập kỷ IT. Thách thức này có thể đã không xuất hiện, thay vì giờ đây lại xuất
hiện ở thời điểm tồi tệ nhất của các định chế cho vay truyền thống. Trong lịch sử, các
ngân hàng thường an tâm rằng – kể cả khi họ chào bán những sản phẩm nghèo nàn và
dịch vụ kém, bao gồm cả công nghệ - các ngân hàng có thể trông chờ vào thói quen các
khách hàng ít thay đổi sang ngân hàng khác để giúp đỡ họ…Nhưng thời thế đã thay đổi.
Công nghệ yếu kém khiến các ngân hàng dễ tổn thương theo cả cách thức cũ và mới. Dễ
dàng tổn thương khi bị lỗi hệ thống. Dễ dàng tổn thương với những đợt tấn công mạng
phối hợp, mà đã được chứng kiến…gần đây. Và có lẽ, lần đầu tiên các ngân hàng chịu
rủi ro của việc thua lỗ kinh doanh” Simon Samuels, Financial Times, 25/10/2015.
Không thể chối cãi rằng đổi mới nền tảng công nghệ thông tin trong ngành ngân hàng là quá trình
tốn kém và kéo dài, nhưng nó lại là một yếu tố thiết yếu để hỗ trợ cho sự tăng trưởng của các
ngân hàng. Lợi ích của việc thay đổi toàn bộ trên diện rộng hay các nâng cấp từng phần sẽ được
phân tích thêm trong phần này, nhưng Việt Nam cũng đối mặt với những năm “lãng phí” IT từ năm
2008 trở về sau. Hình 15 minh họa các lợi ích chính của một hệ thống ngân hàng lõi (core banking)
hiện đại.
Hình 15: Các lợi ích chính của hệ thống core banking
Nguồn: "Driving Change: Five questions every bank must answer to justify a core transformation", Deloitte,
2013
Một điểm tích cực là tất cả các ngân hàng trong danh mục theo dõi của chúng tôi đều đã sử dụng
hệ thống core banking. Trong đó, 4/7 ngân hàng đang trong quá trình thay thế hoặc nâng cấp hệ
thống core banking của mình, và 2 ngân hàng khác đã hoàn tất nâng cấp hệ thống core banking.
Hình 516 liệt kê các hệ thống core banking mà các ngân hàng trong danh mục theo dõi của chúng
tôi đang sử dụng.
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 22
HOLD Hình 16: Hệ thống core banking tại các ngân hàng trong danh mục theo dõi của chúng tôi
Ngân
hàng Hệ thống hiện hành Hệ thống mới / nâng cấp Ghi chú
VCB Silverlake Axis Core banking từ Fiserv
CTG Silverlake Axis Core banking từ Fidelity
BID Silverlake Axis N/A
Quyết định thay thế đã
được thông qua nhưng
thông tin chi tiết vẫn
chưa được công bố
MBB Temenos T24 Temenos T24 – phiên bản R13 Nâng cấp hoàn thàn
năm 2014
ACB TCBS from Fiserv Nền tảng TCBS-DNA Nâng cấp hoàn thàn
năm 2014
STB Temenos T24 - R11 version R16 version
Lên kế hoạch nâng cấp
năm 2017. Phiên bản
R11 được nâng cấp
nâng 2012
EIB Huyndai IT - Korebanking Infosys - Finacle
Nguồn: Thông tin từ các ngân hàng
“Nhưng vấn đề của việc có một hệ thống chuyên biệt độc quyền là các hệ thống này
thường có xu hướng kém linh hoạt và khó tương thích, một phần là do chỉ có một nhóm
nhỏ các chuyên gia kỹ thuật có thể hiểu được nguyên lý hoạt động. Hướng đến một hệ
thống dựa trên các công nghệ có nguồn mở có thể giúp các ngân hàng liên kết hệ thống
IT dễ dàng hơn”. Gillian Tett, Financial Times, 29/10/2015
Những phương thức khác nhau trong việc chuyển đổi hệ thống core banking của các ngân
hàng có thể quan sát được như sau: Các ngân hàng quốc doanh và EIB đang trong quá trình
thay thế hệ thống core banking, dù chi phí đáng kể và có rủi ro lớn. Ngược lại, các ngân hàng khác
đã lựa chọn nâng cấp hệ thống hiện hữu. Dù có nhiều cách thức thực hiện khác nhau, tất cả các
ngân hàng đầu đang hướng tới một hệ thống linh hoạt hơn với thiết kế mở giúp liên kết và phát
triển dễ dàng hơn. Ở đây chúng tôi đề cập lí do lựa chọn giữa 2 cách thức khác nhau, nhằm cải
thiện nền tảng core banking.
Tất cả các ngân hàng trong danh mục theo dõi của chúng tôi đều bắt đầu áp dụng hệ thống core
banking vào đầu những năm 2000. VCB, BID và CTG lựa chọn hệ thống từ Silverlake và được tài
trợ bởi Ngân hàng Thế giới (WB). EIB cũng được WB tài trợ nhưng ngân hàng này đã lựa chọn
Korebanking từ Huyndai IT. Mục đích ban đầu cho việc thiết lập hệ thống core banking tại các
ngân hàng quốc doanh là nhằm phục vụ cho việc khai thác và báo cáo số liệu. Các hệ thống tại 4
ngân hàng kể trên đã được sử dụng hơn 10 năm, được xây dựng từ kiến trúc giờ đây đã lỗi thời,
trong khi nhu cầu hiện tại cần một hệ thống với kiến trúc mở với khả năng linh hoạt, thành phần
hóa (componentization), tham số hóa (parameterization) ở mức cao. Do hệ thống hiện tại thiếu
linh hoạt nên cần phải thay thế core banking.
ACB và STB cũng áp dụng core banking từ đầu những năm 2000 và MBB là 2007. Hệ thống của
các ngân hàng này ngay từ đầu đã hoạt động trên nền tảng linh hoạt hơn, do đó sẽ dễ dàng để
cải tiến những hệ thống này theo xu hướng phát triển IT. Những nhà cung cấp hệ thống này đã
thực hiện một vài đợt nâng cấp lớn với sản phẩm của mình; do đó, ACB và MBB cũng đã cập nhật
hệ thống lên phiên bản mới hơn. Nền tảng linh hoạt giúp phát triển liên tục, do đó ACB, STB và
MBB đã hưởng lợi từ quyết định khéo léo gần một thập kỷ trước về việc đầu tư vào IT và có thể
an tâm rằng hệ thống core banking của mình có thể theo kịp xu hướng IT.
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 23
HOLD Dưới đây là là các nền tảng chính sử dụng phổ biến trong hệ thống core banking tại Việt Nam và
đặc điểm của các hệ thống này:
Silverlake Axis: hệ thống vận hành IBM i-series trên hệ thống máy tính AS400.
Temenos T24: Unix, Linux và OS400 (OS400 là hệ thống vận hành phát triển bởi IBM cho
hệ thống máy tính AS400).
Finacle từ Infosys: Unix
Profile từ Fidelity: Unix và Linux
TCBS-DNA: Microsoft.NET
Hình 17: Nền tảng hệ điều hành chính sử dụng trong các hệ thống core banking phổ biến tại Việt Nam
Nền tảng Lợi thế Bất lợi
IBM i-series
Lưu trữ dữ liệu
Khai thác thông tin
Khả năng mở rộng quy mô
Không linh hoạt
Khả năng liên kết thấp với các gói
phần mềm phổ biến khác
Unix/ Linux
Thiết kế theo môdule hỗ trợ
componentization và parameterization
(đối với Linux) Thiết kế mã nguồn mở
cho phép mức độ tùy biến và linh hoạt
cao hơn
Khả năng mở rộng quy mô không
cao bằng IBM i-series
Microsoft. NET
Thiết kế mã nguồn mở
Khả năng tương thích cao với sự hỗ
trợ cho nhiều ngôn ngữ lập trình
Khả năng mở rộng quy mô không cao
bằng IBM i-series
Nguồn: inntron.com
Tính linh hoạt là một trong những yếu tố quan trọng để đánh giá hệ thống core banking, vì các
ngân hàng sẽ chỉ thay thế hệ thống core banking mỗi 10-15 năm. Một hệ thống linh hoạt có thể
đáp ứng tốt hơn với sự thay đổi liên tục của ngành ngân hàng trong một khoảng thời gian dài. Hệ
thống hiện tại của ACB, MBB và STB đều dựa trên nền tảng linh hoạt, do đó, các ngân hàng này
chỉ cần nâng cấp mỗi khi có phiên bản mới. Hệ thống hiện tại của VCB, CTG, BID và EIB kém linh
hoạt hơn, do đó, việc thay thế toàn diện là cần thiết.
Không chỉ khác nhau về phương thức, thời gian để thay đổi hệ thống core banking cũng bị
ảnh hưởng bởi những yếu tố khác nhau tại từng ngân hàng:
Đối với các ngân hàng quốc doanh: quá trình thay thế hệ thống core banking thường phức
tạp hơn vì các ngân hàng có hệ thống mạng lưới chi nhánh lớn. Các ngân hàng quốc
doanh gặp nhiều thách thức hơn khi phải thu thập ý kiến và phản hồi từ nhiều phòng ban
khác nhau, chi nhánh và phòng giao dịch, sử dụng các phản hồi này để định hướng chiến
lược IT. Ngoài ra, các ngân hàng này cũng tốn nhiều thời gian và chi phí hơn để đào tạo
nhân viên làm việc với hệ thống mới. Tuy nhiên, các ngân hàng quốc doanh có thế mạnh
tài chính dồi dào, cho phép các ngân hàng này đầu tư nhiều hơn vào IT.
Đối với các ngân hàng thương mại: thường vận hành một mạng lưới nhỏ hơn với ít nhân
viên hơn, giúp các ngân hàng dễ thu thâp ý kiến và phản hồi, và cần ít chi phí và thời gian
hơn để đào tạo nhân viên. Tuy nhiên, các NHTM nhìn chung thiếu khả năng tài chính hơn
so với các ngân hàng quốc doanh, do đó ngân sách cho IT thường thấp hơn. Ngoài ra,
các ngân hàng TMCP nằm trong danh mục theo dõi của chúng tôi đang trong quá trình xử
lý nợ xấu và tái cơ cấu, do đó, có thể hiểu được rằng ban lãnh đạo các ngân hàng này có
ít thời gian hơn để tập trung cho chiến lược IT.
Các ngân hàng Việt Nam vẫn chưa tận dụng hết lợi ích đi kèm với hệ thống core banking
hiện đại. Hai tính năng lớn nhất đi kèm với hệ thống core banking hiện đại là khả năng chuyển đổi
các thành phần chức năng chính của các ngân hàng lên dịch vụ đám mây và xử lý số liệu thời
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 24
HOLD gian thực. Tuy nhiên, các ngân hàng tại Việt Nam vẫn chưa tận dụng triệt để hai tính năng này, và
chúng tôi sẽ cố gắng giải thích lí do ở phần này.
Bằng cách chuyển các thành phần chức năng lên dịch vụ đám mây, các ngân hàng có thể tiết kiệm
chi phí cho hạ tầng phần cứng IT và chi phí bảo trì liên quan. Một trong những điều kiện tiên quyết
để dịch vụ đám mây hoạt động tốt là kết nối internet ổn định, đặc biệt là với các quốc gia khác, tuy
nhiên khả năng kết nối vẫn chưa thực sự đáp ứng được yêu cầu trong thời gian vừa qua. Với hơn
39 triệu người sử dụng internet (năm 2014) và hệ thống phụ thuộc lớn vào tuyến cáp Asia-America
Gateway (AAG) (tuyến cáp ngầm kết nối Đông Nam Á với Mỹ) cùng với nhu cầu internet ngày
càng tăng nhanh và phụ thuộc vào một kết nối còn nhiều hạn chế về thiết kế3. Do đó, các ngân
hàng sẽ không sử dụng tính năng này của hệ thống core banking cho đến khi hạ tầng internet
được phát triển hoàn toàn.
Xử lý thời gian thực hoạt động trên nền tảng tương tác và ghi nhận dòng tiền ra vào ngay lập tức
sau khi giao dịch phát sinh. Một lượng khách hành lớn cùng với nhiều kênh ngân hàng hiện hữu
khác nhau tạo ra lượng giao dịch lớn để ghi nhận liên tục mỗi giây. Xử lý thời gian thực cần nhiều
tài nguyên máy tính hơn xử lý theo đợt, do đó, chi phí sẽ cao hơn. Ngược lại, xử lý theo đợt sẽ xử
lý một lượng lớn giao dịch cùng một thời điểm và tận dụng hoàn toàn hệ thống thanh toán bù trừ
với các ngân hàng khác. Với thực tế rằng các ngân hàng Việt Nam vẫn chưa di chuyển các thành
phần chính lên dịch vụ đám mây, vẫn duy trì cơ sở hạ tầng phần cứng IT nội bộ, do dó gặp khó
khăn trong việc cung cấp nguồn lực cần thiết để xử lý thời gian thực có thể vận hành tốt. Do đó,
các ngân hàng tại Việt Nam đang sử dụng một hệ thống hỗn hợp xử lý thời gian thực và xử lý theo
đợt, trong đó xử lý thời gian thực thường được sử dụng cho các giao dịch trực tuyến.
Thử nghiệm đánh giá nền tảng internet banking của các ngân hàng từ
quan điểm của khách hàng
Với những tính năng chính của hệ thống core banking được để cập ở trên, rõ ràng các ngân hàng
trong danh mục theo dõi của chúng tôi đã lựa chọn hệ thống core banking từ các nhà cung cấp có
uy tín, và chỉ dựa trên định hướng của các ngân hàng này để đánh giá sự thành công hay thất bại
của hệ thống công nghệ là điều khá khó khăn. Theo trao đổi của chúng tôi với các nhà tư vấn IT
cho thấy chuyên môn của nhân lực IT tại những ngân hàng này thường có vai trò quan trọng hơn
nhiều so với việc lựa chọn phần cứng và phần mềm. Một phương pháp đánh giá khả năng của
nhân lực IT là xem xét hoạt động của hệ thống IT hiện tại của mỗi ngân hàng, và đối với nghiên
cứu từ bên ngoài như chúng tôi, một yếu tố để đánh giá là nền tảng internet banking của các ngân
hàng này. Các yếu tố kiểm soát được sử dụng trong thử nghiệm và đánh giá của chúng tôi được
mô tả bên dưới:
Yếu tố kiểm soát:
1) Các giao dịch được thực hiện mỗi 30 phút trong cùng khoảng thời gian
tại mỗi ngày chúng tôi thực hiện thử nghiệm.
2) Các giao dịch được thực hiện với cùng số tiền bằng VND
3) Cùng một phương pháp chuyển tiền: đến một tài khoản tại ngân hàng
khác thông qua internet banking.
4) Thử nghiệm lần 1: chuyển từ tất cả các ngân hàng niêm yết đến 1 ngân
hàng quốc doanh.
5) Thử nghiệm lần 2: chuyển từ tất cả các ngân hàng niêm yết đến 1 ngân
hàng nhỏ và vừa
Đánh giá: từng yếu tố sẽ được đánh giá theo thang điểm từ 1 đến 5, với 5 là cao nhất và
1 là thấp nhất.
3 Kết nối có triển vọng cải thiện khi cáp Asia Pacific Gateway (APG) hoàn thiện; mục tiêu vào đầu năm 2016 theo như Wikipedia. Đường cáp mới
này có dung lượng đạt tới 54.8 TB mỗi giây so với 2.9 TB mỗi giây của cáp AAG
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 25
HOLD Hình 18: Kết quả đánh giá các ngân hàng trong danh mục theo dõi của chúng tôi
VCB CTG BID MBB ACB STB EIB
Thời gian xử lý (20%) 5 5 4 5 5 3 2
Thời gian hoàn thành giao dịch
(15%) 4 4 5 5 3 2 1
Tính đơn giản của quy trình xác
nhận (15%) 5 5 4 5 5 3 5
Tiền phí (15%) 3 4 5 3 2 4 1
Bảo mật (20%) 4 4 4 5 5 4 4
Dễ dàng sữ dụng (10%) 5 4 4 3 4 3 4
Giao diện (5%) 5 4 3 1 5 4 4
Tổng điểm 4,35 4,35 4,25 4,30 4,15 3,25 2,85
Nguồn: ước tính của VCSC
Thảo luận về kết quả đánh giá của chúng tôi:
Khảo sát của chúng tôi cho thấy số điểm cao nhất dành cho VCB và CTG
Ưu điểm
Xủ lý giao dịch nhanh
Thông báo ngay lập tức giao dịch tài khoản và mã OTP xác nhận giao dịch
Hệ thống internet banking dễ dàng sử dụng với giao diện thân thiện. Tuy nhiên,
chúng tôi đánh giá VCB cao hơn CTG về tính năng này khi VCB tạo ra sự khác
biệt với các ngân hàng khác khi phân nhóm ngân hàng thụ hưởng dựa theo tình
trạng pháp lý của các ngân hàng (ngân hàng quốc doanh, ngân hàng thương
mại, chi nhành ngân hàng nước ngoài)
Điểm cần chú ý Điểm trừ với VCB: tiền phí, ở mức trung bình trong nhóm các ngân hàng nhưng
cao hơn CTG và BID
MBB xếp ở vị trí thứ 2: bất ngờ vượt BID
Ưu điểm
Xử lý giao dịch nhanh, thời gian hoàn tất giao dịch ngắn và thời gian xử lý ổn
định trong 2 lần thử nghiệm
Thông báo giao dịch tài khoản và gửi mã OTP ngay lập tức
Mức độ bảo mật cao: yêu cầu cả mã OTP và mật khẩu internet banking để xử
lý giao dịch
Điểm cần chú ý Tiền phí: ở mức trung bình và xếp thứ hai trong số các ngân hàng ngoài quốc
doanh niêm yết
BID ở vị trí thứ 3
Ưu điểm
Xử lý giao dịch nhanh, thời gian hoàn tất giao dịch ngắn
Phí thấp nhất trong số 7 ngân hàng khảo sát
Giao dịch tài khoản được thông báo nhanh chóng sau khi giao dịch hoàn thành
Điểm cần chú ý Mức độ bảo mật trung bình
Giao diện internet banking đơn giản và cơ bản
Khuyết điểm Thông báo giao dịch tài khoản không ổn định; trong lần thử thứ hai, BID không
thông báo số tiền ghi nợ từ tài khoản
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 26
HOLD 3 ngân hàng còn lại xếp cuối cùng trong khảo sát của chúng tôi chủ yếu là do thời gian xử lý giao
dịch khá dài. Tuy nhiên, ACB có nhiều điểm tích cực hơn so với STB và EIB
Ưu điểm
Giao dịch được xử lý ngay lập tức và tự động
Thông báo giao dịch tài khoản ngay lập tức
Hệ thống bảo mật cao
Giao diện internet banking thân thiện
Khuyết điểm Giao dịch cần thời gian dài để hoàn thành, nhưng vẫn nhanh hơn STB và EIB
Phí cao, chỉ thấp hơn EIB
Đối với một ngân hàng phục vụ DN vừa và nhỏ/bán lẻ như STB, chúng tôi kỳ vọng một hệ thống
giao dịch trực tuyến tốt hơn những gì ngân hàng này đang cung cấp
Ưu điểm
Phí thấp, chỉ thua CTG và BID
Điểm cần chú ý Mức độ bảo mật trung bình
Mức độ thân thiện người dùng và giao diện trung bình
Khuyết điểm
Thời gian xử lý và hoàn thành giao dịch dài
Thông báo giao dịch tài khoản không nhanh chóng
Phương thức yêu cầu mã OTP khá khác lạ: yêu cầu người dùng gửi tin nhắn
SMS đến tổng đài và nhận mã OTP. Mã OTP không được gửi tự động
Yêu cầu đăng ký trước người thụ hưởng trực tuyến để chuyển tiền; không cho
phép người dùng thực hiện các giao dịch một lần mà không cần đăng ký trước
Thời gian hoàn tất giao dịch dài nhất những với mức phí cao nhất trong số các ngân hàng trong
danh mục của chúng tôi, EIB xếp cuối cùng trong bảng đánh giá:
Ưu điểm
Hệ thống thu hút và thân thiện người dùng
Mã OTP được cung cấp nhanh chóng
Điểm cần chú ý Mức độ bảo mật trung bình
Khuyết điểm Thời gian xử lý và hoàn thành giao dịch dài nhất
Mức phí cao nhất nhất trong số 7 ngân hàng khảo sát
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 27
HOLD Khảo sát nội bộ nhân viên VCSC về Internet/mobile banking của các ngân
hàng cho thấy kết quả tương tự:
Hình 19: Kết quả khảo sát thu được cho mỗi ngân hàng
Nguồn: Kết quả khảo sát
Hình 20: Những điểm người trả lời đánh giá cao về từng ngân hàng
Nguồn: Kết quả khảo sát
VCB: được yêu thích vì mạng lưới rộng và hệ thống Internet/mobile banking, phù hợp với đánh
giá của chúng tôi.
CTG: được đánh giá cao nhờ mạng lưới rộng, Internet/mobile banking tốt, phí dịch vụ phải chăng
và thời gian xử lý nhanh. Kết quả cho thấy CTG có kết quả hoạt động nhìn chung tốt, với các mặt
phát triển đồng đều.
Dịch vụ khách hàng: Các ngân hàng nhỏ và vừa/bán lẻ được đánh giá cao hơn so với các ngân
hàng quốc doanh, trừ BID là ngân hàng quốc doanh duy nhất được đánh giá cao
BID: Phí dịch vụ phải chăng, phù hợp với đánh giá của chúng tôi.
ACB: Ba lợi thế chính là mạng lưới rộng khắp, hệ thống dễ sử dụng và dịch vụ khách hàng.
STB: Tương tự ACB dù hệ thống Internet của ngân hàng này không được đánh giá cao.
VCB22%
CTG5%
BID 31%
ACB11%
STB8%
Khác (trừ MBB và
EIB)23%
5% 6%5%
10%
10% 7%
10%22%
19%
5% 14%
7%
21%
20%
21%15%
8%
20% 7%
22%
22%
13%
20%21%
20%
22%
13% 15%14%
15%
22%
10%5%
7%
2%11%
5% 7%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
VCB CTG BID ACB STB
Khuyến mãi đa dạng
Thời gian xử lý giao dịch
Internet/mobile banking
Mạng lưới rộng
Hệ thống dễ sử dụng
Dịch vụ khách hàng
Phí hợp lý
Lãi suất
Sản phẩm đa dạng
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 28
HOLD
Hình 21: Những điểm người trả lời không đánh giá cao về các ngân hàng
Nguồn: Kết quả khảo sát
Lãi suất: Tất cả các ngân hàng đều không được người trả lời đánh giá cao về mặt này, đặc biệt
là lãi thẻ tín dụng
Dịch vụ khách hàng: VCB và CTG đều bị đánh giá thấp và BID được đánh giá cao hơn. Điều này
phù hợp với kết quả khảo sát về điểm tốt của các ngân hàng.
Phí dịch vụ: Các ngân hàng ngoài quốc doanh nhìn chung có phí dịch vụ cao hơn. Trong số các
ngân hàng quốc doanh, BID có phí dịch vụ phải chăng nhất, sau đó là CTG và cuối cùng là VCB.
Điều này phù hợp với đánh giá thử nghiệmcủa chúng tôi.
Sự đa dạng về khuyến mãi và sản phẩm: Việc các ngân hàng quốc doanh bị tụt hậu so với các
ngân hàng ngoài quốc doanh về mặt này cho thấy hệ thống của các ngân hàng ngoài quốc doanh
linh hoạt hơn và tùy biến tốt hơn trong việc đưa ra các sản phẩm và khuyến mãi trong thời gian
ngắn hơn.
Giao diện Internet: Các hệ thống của BID và STB được xem là kém hơn và các đồ thị khác cho
thấy kết quả tương tự.
7%
29%
12%6%
26%
29%
12%17%
15%
19%
14%
8%17%
23%
15%
14%
10%
11% 8%
4%
16%
11% 15%
7%
8% 6%15%10% 11%
11% 12% 11% 15%
11% 14% 12% 11% 8%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
VCB CTG BID ACB STB
Khuyến mãi đa dạng
Thời gian xử lý giao dịch
Internet/mobile banking
Mạng lưới hạn chế
Hệ thống phức tạp
Dịch vụ khách hàng
Phí cao
Lãi suất
Sản phẩm đa dạng
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 29
HOLD Hình 22: Đánh giá giao diện hệ thống Internet banking
Nguồn: Kết quả khảo sát
Hình 23: Đánh giá tính bảo mật của hệ thống Internet banking
Nguồn: Kết quả khảo sát
Tính bảo mật của hệ thống Internet banking được đánh giá “trung bình” tại 5 ngân hàng được phản
hồi, nhưng một số ít người trả lời không tin tưởng vào tính bảo mật của hệ thống Internet của VCB
và BID.
50% 50%
23%
83%
50%
40%50%
38%
50%
10%
38%
17%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
VCB CTG BID ACB STB
Dễ sử dụng Trung bình Phức tạp
30%
15%
33%
50%
60%
100% 69%
67%
50%
10%15%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
VCB CTG BID ACB STB
Cao Trung bình Dưới trung bình
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 30
HOLD Hình 24: Kênh ngân hàng được người sử dụng ưa chuộng
Nguồn: Kết quả khảo sát
BID và STB khác biệt khi có đa số người trả lời chọn chi nhánh và văn phòng giao dịch là kênh
giao dịch chính. Điều này có thể cho thấy hệ thống các ngân hàng này chưa hiệu quả trong việc
hỗ trợ giao dịch trực tuyến.
Hình 25: Thời gian khởi tạo giao dịch – nhằm xem xét hệ thống Internet banking có dễ sử
dụng hay không
Nguồn: Kết quả khảo sát và ước tính của VCSC
29%
65%
14%
60%
71%
100%
35%
86%
40%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
VCB CTG BID ACB STB
Phòng GD và chi nhánh Internet banking
90%100%
63% 67%
50%
10%
25%
33%
25%
13%25%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
VCB CTG BID ACB STB
5 phút 15 phút 30 phút 1 tiếng Nhiều hơn 1 tiếng
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 31
HOLD Tổng kết kết quả thăm dò:
Chúng tôi tổng hợp đánh giá thử nghiệm và kết quả khảo sát nhằm đưa ra đánh giá cuối cùng đối
với các ngân hàng chúng tôi theo dõi như sau:
Hình 26: Tổng kết đánh giá thử nghiệm và khảo sát của chúng tôi
NH Thế mạnh Cần cải thiện Đánh giá về
CNTT
CTG
Mạng lưới rộng khắp
Hệ thống Internet/mobile banking dễ sử dụng
Thông báo nhanh chóng các hoạt động của tài khoản
Giao dịch được thực hiện nhanh chóng và thời gian ổn định
Phí dịch vụ phải chăng
Dịch vụ khách hàng
Đa dạng sản phẩm/khuyến mãi
1
VCB
Mạng lưới rộng khắp
Hệ thống Internet/mobile banking dễ sử dụng
Thông báo nhanh chóng các hoạt động của tài khoản
Phí dịch vụ cao hơn so với các ngân hàng quốc doanh khác
Giao dịch được thực hiện nhanh chóng nhưng thời gian không ổn định
Dịch vụ khách hàng
Đa dạng sản phẩm/khuyến mãi
2
BID
Mạng lưới rộng khắp
Dịch vụ khách hàng
Phí dịch vụ phải chăng
Giao dịch được thực hiện nhanh chóng và thời gian ổn định
Hệ thống Internet/mobile banking có một số hạn chế
Không ổn định trong việc thông báo giao dịch tài khoản
Đa dạng sản phẩm/khuyến mãi
3
MBB
Giao dịch được thực hiện nhanh chóng và thời gian ổn định
Thông báo nhanh chóng các hoạt động của tài khoản
Dịch vụ khách hàng
Hệ thống Internet/mobile banking có một số hạn chế
Mạng lưới hạn chế
4
ACB
Mạng lưới rộng khắp
Dịch vụ khách hàng
Hệ thống Internet/mobile banking dễ sử dụng
Thông báo nhanh chóng các hoạt động của tài khoản
Phí dịch vụ chưa cạnh tranh
Thời gian thực hiện giao dịch kéo dài
5
STB
Mạng lưới rộng khắp
Dịch vụ khách hàng
Phí dịch vụ phải chăng
Thời gian thực hiện giao dịch kéo dài
Thông báo các hoạt động của tài khoản không nhanh chóng
Internet/mobile banking có một số hạn chế
6
EIB
Dịch vụ khách hàng
Hệ thống internet/mobile banking dế sử dụng
Phí dịch vụ cao nhất trong số các ngân hàng khảo sát
Thời gian xử lý giao dịch dài nhất trong số các ngân hàng khảo sát
Thông báo các hoạt động của tài khoản không nhanh chóng
Mạng lưới hạn chế
7
Nguồn: Kết quả khảo sát and VCSC estimates
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 32
HOLD Các dự án CNTT đang thực hiện
Việc đầu tư vào CNTT không chỉ chú trọng vào hệ thống ngân hàng lõi và hệ thống liên
ngân hàng: Với việc Basel 2 dự kiến sẽ được thực hiện từ năm 2016, các ngân hàng phải đầu tư
vào cơ sở hạ tầng CNTT và các giải pháp phần mềm để thực hiện tất cả các mô hình và đánh giá
cần thiết. Khoản đầu tư này không chỉ tập trung vào phần mềm và phần cứng mà nhân lực cũng
là một yếu tố quan trọng của việc đổi mới CNTT. Một trong các chi phí là phí trả cho tư vấn bên
thứ ba để nghiên cứu hệ thống hiện nay và đưa ra đề xuất cải tiến. Một yếu tố quan trọng khác là
huấn luyện nhân sự để sử dụng hệ thống mới. Ngoài các dự án chính này, một số ngân hàng đang
xem xét nhiều khía cạnh hoạt động khác nhau mà cần phải nâng cấp. Bảng dưới đây liệt kê những
dự án CNTT đang được thực hiện tại các ngân hàng đã niêm yết:
Hình 27: Các dự án CNTT đang được thực hiện tại các ngân hàng chúng tôi theo dõi
Mã Dự án CNTT hiện nay
VCB
- Phát triển hệ thống quản lý rủi ro các các sản phẩm và dịch vụ thẻ
- Thay thế hệ thống V-treasury
- Dự án phát triển trung tâm tập trung tài trợ thương mai; đưa vào sử dụng hệ thống tài trợ
thương mại mới trong khuôn khổ dự án này
- Thay thế hệ thống ngân hàng lõi
- Dự án ALM-FTP-MPA (quản lý tài sản và nợ, định giá điều chuyển vốn nội bộ, phân tích
khả năng sinh lời đa chiều)
- Chuẩn bị Basel 2
CTG
- Thay thế hệ thống ngân hàng lõi
- Dự án cơ sở dữ liệu khách hàng tổ chức
- Dự án Oracle GL (phát triển hệ thống kế toán)
- Chuẩn bị Basel 2
BID
- Phát triển hệ thống khởi tạo cho vay (LOS)
- Doanh nghiệp: hệ thống thanh toán thuế trực tuyến
- Đưa vảo sử dụng Office One: hệ thống quản lý văn bản điện tử, nhằm tăng tốc độ gửi
thông tin từ trụ sở chính đến các chi nhánh
- Hoàn tất việc lập kế hoạch lựa chọn và đào tạo nhân sự CNTT chất lượng cao
- Chuẩn bị Basel 2
MBB
- Hệ thống BPM (quản lý quy trình doanh nghiệp) và CRM (quản lý quan hệ khách hàng)
- Kho dữ liệu/MIS
- Phát triển kênh giao dịch: cộng tác với Viettel để phát triển sản phẩm ngân hàng giao dịch
và sản phẩm ngân hàng trực tuyến (Bank Plus, Bank Plus master card và E-banking)
- Tăng cường bảo mật thông tin để đáp ứng tiêu chuẩn ISO27001 và PCI DSS
- Chuẩn bị Basel 2
ACB - Nâng cấp hệ thống ngân hàng trực tuyến và ứng dụng trên thiết bị di động
- Chuẩn bị Basel 2
STB - Giai đoạn 2 hệ thống quản lý và phê duyệt tín dụng tập trung
- Phát triển hệ thống quản lý giao dịch tự động và chống rửa tiền
- Chuẩn bị Basel 2 với sự tư vấn của Ernst & Young Vietnam
EIB
- Phát triển kế hoạch duy trì hoạt động kinh doanh (trong trường hợp có sự cố) và xây dựng
một trung tâm phòng hộ tại tỉnh Bình Dương
- Thay thế hệ thống ngân hàng lõi
- Phát triển trung tâm cơ sở dữ liệu mới
- Thành lập một phòng ban chuyên về mảng ngân hàng điện tử
- Thành lập trung tâm bảo mật thông tin
- Chuẩn bị Basel 2
Nguồn: Theo các ngân hàng công bố
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 33
HOLD Từ Hình 27, chúng ta có thể nhận thấy các ngân hàng quốc doanh tích cực hơn trong việc đưa ra
kế hoạch CNTT và đứng trên góc nhìn của chuyên viên phân tích, chúng tôi nhận thấy các ngân
hàng này có tiềm lực tài chính để thực hiện các dự án này. Tuy nhiên, từ kế hoạch đến thực hiện
vẫn còn một khoảng cách. Như chúng tôi trích dẫn tờ Financial Times tại phần đầu báo cáo này,
một số ngân hàng giàu tiềm lực nhất thế giới vẫn gặp phải các vấn đề về CNTT và các vấn đề này
nhiều khả năng lặp lại và qua đó cho thấy CNTT là một vấn đề không thể không giải quyết nhằm
duy trì năng lực cạnh tranh. Yếu tố quan trọng quyết định sự thành công về CNTT không phải là
chi phí lớn mà là ngân hàng đầu tư mà ngân hàng cần xác định rõ tầm nhìn và mục tiêu, bản chất
hoạt động của ngân hàng và hệ thống hiện tại để đưa ra các lựa chọn phù hợp nhất.
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 34
HOLD Áp dụng sự đồng nhất trong mô hình định giá các ngân hàng và cách tính ROE chuẩn hóa
Về mặt chi phí:
Hình 28: Lãi suất OMO so với chi phí vốn bình quân gia quyền (weighted COF) đối với các
ngân hàng chúng tôi theo dõi
Nguồn: Bloomberg và các ngân hàng
Hình 29: Chi phí vốn từng ngân hàng trừ lãi suất OMO
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Q3/15
VCB -7,1% -3,3% -3,2% -6,4% -3,9% -1,45% -1,6% -2,1%
BID -5,2% -1,6% -1,2% -4,3% -1,6% 0,01% -0,2% -0,8%
CTG -2,3% -1,2% -1,0% -3,8% -2,7% -0,58% -0,7% -1,2%
MBB -6,0% -2,9% -1,4% -5,5% -3,7% -1,38% -1,2% -1,5%
ACB -3,1% -1,0% -1,2% -4,4% -2,4% 0,88% 0,5% -0,2%
STB -2,2% -1,0% -0,9% -3,5% -1,4% 1,18% 0,4% -1,3%
EIB -3,2% -1,8% -2,4% -4,0% -1,8% -0,52% -1,2% -0,9%
Lãi suất
OMO 13,1% 7,4% 8,1% 13,4% 10,2% 6,1% 5,1% 5,0%
Nguồn: Bloomberg và các ngân hàng
Những năm chi phí vốn tăng là năm VCB hoạt động khả quan hơn thị trường
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 35
HOLD Hình 30: Số dư tiền gửi không kỳ hạn (CASA) và chi phí vốn (COF) có liên hệ mật thiết với
nhau
Nguồn: Bloomberg và các ngân hàng
Tác động:
1. Chúng tôi chuẩn hóa chi phí vốn đối với tất cả các ngân hàng trong năm 2017 trừ
VCB và MBB vì:
a. VCB được chiết khấu 70 điểm cơ bản so với chi phí cấp vốn chuẩn hóa
b. MBB được chiết khấu 20 điểm cơ bản so với chi phí cấp vốn chuẩn hóa
-8%
-7%
-6%
-5%
-4%
-3%
-2%
-1%
0%
1%
2%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
40%
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 3Q15
VCB (CASA) (LHS) MBB (CASA) (LHS)
VCB (COF-OMO) (RHS) MBB (COF-OMO) (RHS)
CASA càng cao…
… thì chi phí vốn càng thấp
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 36
HOLD Hình 31: Tỷ lệ chi phí/thu nhập (loại trừ chi phí dự phòng trong danh mục này) dự báo sẽ
sẽ chuẩn hóa thành 4 nhóm
Nguồn: Công bố của các ngân hàng và ước tính của VCSC
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
VCB BID CTG MBB ACB STB EIB
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 37
HOLD Hình 32: 4 nhóm tỷ lệ chi phí/thu nhập chuẩn hóa
Nhóm 1 Nhóm 2 Nhóm 3 Nhóm 4
Ghi chú
Các ngân hàng tập trung vào cho vay bán lẻ, các doanh nghiệp nhỏ và vừa với hệ thống CNTT kém và khả năng tài chính hạn chế
Có hệ thống CNTT đủ tiêu chuẩn và khả năng tài chính tương đối mạnh
Đứng đầu ngành ngân hàng về hệ thống CNTT
Trên 15% tài sản sinh lời là tín dụng liên ngân hàng từ năm 2017 và tỷ lệ thu nhập ngoài lãi cao
Chi phí/thu nhập
Mức cơ sở 52% Mức cơ sở
44% Trừ 1% từ
mức cơ sở Trừ 5% từ mức
cơ sở
STB *
EIB *
ACB
*
(cộng 4% cho chi phí tồn tại cố định)
BID *
MBB
*
(vì hệ thống chi nhánh của MBB mở rộng để hỗ trợ bảng
cân đối kế toán đang phát triển)
CTG * *
VCB * * *
Nguồn: Ước tính của VCSC
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 38
HOLD Về mặt thu nhập:
Theo ông Phạm Thanh Hà, phó tổng giám đốc Vietcombank, các ngân hàng tại Việt Nam
cần đa dạng hóa dịch vụ để tăng doanh thu thay vì phụ thuộc vào cho vay như dịch vụ
chính, các ngân hàng cần có lợi nhuận từ dịch vụ từ 50%-55% tổng lợi nhuận thay vì
20%-30% như hiện nay… xin lưu ý rằng giảm phụ thuộc vào cho vay là phù hợp với tiêu
chuẩn quốc tế. (12/12/2015)
Hình 33: Thu nhập từ tiền lãi/ tổng thu nhập từ hoạt động(*) dự báo sẽ chuẩn hóa thành ba
nhóm
Nguồn: Công bố của các ngân hàng và ước tính của VCSC. (*) Không bao gồm thu nhập từ thu hồi nợ đã
xóa
Tuy đồng ý với quan điểm của ông Phạm Thanh Hà, Vietcombank, chúng tôi cho rằng tỷ lệ ông
Hà đưa ra khó khả thi trong ngắn hạn và các mức chuẩn hóa chúng tôi đưa ra phù hợp với mức
độ trong quá khứ hơn.
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 39
HOLD Hình 34: Ba nhóm thu nhập lãi/tổng thu nhập từ hoạt động
Nhóm 1 Nhóm 2 Nhóm 3
Ghi chú
Hoạt động liên ngân
hàng điển hình và
không có thu nhập
ngoài lãi đặc biệt
Ngân hàng được biết
đến với thế mạnh về
thu nhập ngoài lãi
Trên 15% tài sản sinh lãi
tín dụng liên ngân hàng
từ 2017 và mạnh về thu
nhập ngoài lãi
Tỷ lệ thu nhập từ tiền lãi/tổng thu nhập từ hoạt động
Mức cơ sở 90% Mức cơ sở 83% Mức cơ sở 75%
BID *
CTG *
MBB *
STB *
EIB *
ACB *
VCB *
Nguồn: Ước tính của VCSC
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 40
HOLD
Hìn
h 3
5:
Ướ
c t
ính
củ
a c
hú
ng
tô
i về m
ức
NIM
cơ
sở
cả c
hu
kỳ c
ủa n
gân
hàn
g t
hư
ơn
g m
ại q
uố
c d
oan
h (
SO
CB
s)
và n
gân
hàn
g t
hư
ơn
g m
ại
cổ
ph
ần
(JS
CB
s)
Côn
g b
ố c
ủa
cá
c n
gâ
n h
àng
và
ướ
c tín
h c
ủa V
CS
C
5%
10
%
15
%
20
%
25
%
30
%
35
%
40
%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
20
08
20
09
20
10
20
11
20
12
20
13
20
14
3Q
15
20
16
20
17
20
18
20
19
20
20
VC
B (
LH
S)
BID
(L
HS
)C
TG
(LH
S)
MB
B (
LH
S)
AC
B (
LH
S)
ST
B (
LH
S)
EIB
(LH
S)
SO
CB
NIM
cơ
sở
(L
HS
)JS
CB
NIM
cơ
sở
(L
HS
)
Tă
ng
trư
ởng
TD
hệ
thố
ng
(R
HS
)T
ăng
trư
ởng
TD
lý t
ưở
ng
(R
HS
)
Các g
iai đoạ
n tă
ng trư
ởng t
ín d
ụng m
ạnh k
hông m
ang
tính đ
iển h
ình
Ướ
c t
ính m
ức N
IM c
ơ s
ở c
ả c
hu
kỳ
MB
B c
ó tín
h c
hấ
t g
iữa S
OC
Bs
và J
SC
Bs
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 41
HOLD Hình 36: Điều chỉnh đối với mức NIM cơ sở
Điều chỉnh liên
ngân hàng
Điều chỉnh danh
mục trái phiếu
Điều chỉnh dư nợ
cho vay khách
hàng
Điều chỉnh khác
VCB = kết
quả NIM 3,1%
* Trừ 50 điểm cơ bản vào NIM do hoạt động liên ngân hàng cao hơn 15 điểm cơ bản (của tỷ lệ tài
sản sinh lãi)
Tất cả các ngân hàng giả định có
danh mục trái phiếu tiêu chuẩn bằng 15% tài sản
sinh lãi (*) trừ STB do nắm giữ
tỷ lệ lớn trái phiếu doanh nghiệp thanh
khoản thấp (STB được giả định ở
mức 25%)
* Trái phiếu USD 2015 (và giả định sẽ tiếp tục đầu tư thêm trong tương
lai) bù đắp cho xu hướng tín dụng doanh
nghiệp lãi suất thấp: tăng chung 10 điểm cơ bản
* Tăng 70 điểm cơ bản nhờ lợi
thế về chi phí vốn
CTG = kết
quả NIM 2,8%
BID = kết
quả NIM 2,8%
MBB =
(giữa mức của NHTM quốc doanh và NHTM cổ phần) kết quả NIM 3,2%
* Tăng 20 điểm cơ bản nhờ lợi
thế về chi phí vốn
ACB = kết
quả NIM 3.2%
STB = kết
quả NIM 3,2%
EIB = kết
quả NIM 3,2%
Nguồn: Ước tính của VCSC
(*) Tài sản sinh lãi không tính tiền gửi tại NHNN
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 42
HOLD Giả định chi phí tín dụng:
Hình 37: VCSC ước tính nợ xấu chưa dự phòng và chi phí tín dụng tiêu chuẩn
VCSC ước tính nợ xấu chưa dự
phòng Quý 3/2015
VCSC ước tính chi phí tín dụng
thực tế
VCB 0,8% 78 điểm cơ bản (trong mô hình
định giá: 63 điểm cơ bản)
CTG N/A 84 điểm cơ bản (trong mô hình
định giá: 69 điểm cơ bản)
ACB
2,7% (tăng lên 3,9% nếu cộng 1/3 dư nợ
cho 6 công ty liên quan với cổ đông nội bộ cũ)
87 điểm cơ bản (trong mô hình định giá: 72 điểm cơ bản)
BID 3,0% 103 điểm cơ bản (trong mô hình
định giá: 88 điểm cơ bản)
MBB 6,6%
166 điểm cơ bản
(kết quả này được tính bằng cách sử dụng phương pháp chuẩn đối với các ngân hàng nhưng chúng
tôi chọn 96 điểm cơ bản trong mô
hình định giá vì MBB chuyển từ tập trung vào trái phiếu sang tập trung
vào tín dụng)
STB 10,5% 173 điểm cơ bản (trong mô hình
định giá: 96 điểm cơ bản)
EIB
13,4%
(tại ĐHCĐ bất thường tháng 12/2015, NHNN đưa ra con số nợ xấu là 7,6% (không bao gồm dự
phòng)
156 điểm cơ bản (trong mô hình định giá: 96 điểm cơ bản)
Nguồn: Ước tính của VCSC
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 43
HOLD Giả định tăng trưởng tín dụng:
Hình 38: Basel II CAR và tình hình nợ xấu trong Hình 37 ảnh hưởng đến giả định tăng trưởng tín dụng
CAR hiện nay
(Thông tư 36)
Ước tính CAR theo
Basel II
Nhóm tăng trưởng
tín dụng
Giả định tăng
trưởng tín dụng
trong năm cuối mô
hình định giá
EIB 15% (Q2/15) 10,0% Dưới trung bình (do nợ xấu cao)
10%/năm và tăng trưởng liên tục
2%
MBB 13,4% (Q3/15) 8,6%
Trung bình (Vẫn phải xem
xét khả năng cải thiện quy trình tín dụng của MBB)
13%/năm và tăng trưởng liên tục
2,5%
ACB 13,3% (Q3/15)
8,5% (có thể tăng do bán cổ phiếu
quỹ)
Trên trung bình 16%/năm và tăng
trưởng liên tục 4%
VCB 11,4% (Q3/15)
7,5% (có thể tăng do
giải quyết sở hữu chéo)
9,3% (nếu hoàn tất phát hành
10% cổ phiếu sơ cấp vào Q1/16
với giá 40.000VND/CP)
Trên trung bình 16%/năm và tăng
trưởng liên tục 4%
BID 9,3% (YE14) 7,3% Dưới trung bình 10%/năm và tăng
trưởng liên tục 2,5%
CTG 10,5% (Q3/15) 7,2%
Trên trung bình (do khả năng
MUFJ duy trì tỷ lệ sở hữu nếu CTG
thực hiện huy động vốn)
16%/năm và tăng trưởng liên tục
4%
STB 9,9% (YE14) 6,9% Dưới trung bình 10%/năm
Nguồn: Công bố của các ngân hàng và ước tính của VCSC
Hệ số beta đồng nhất đối với các loại hình ngân hàng tương tự:
Mô hình định giá của chúng tôi dành cho VCB trước đây bị ảnh hưởng do có hệ số beta cao
nhất trong số các mã ngân hàng chúng tôi theo dõi, trong khi điều này không phản ánh rủi
ro nội tại của ngân hàng này: Nhằm giải quyết vấn đề này, chúng tôi chuyển sang áp dụng một
hệ số beta chuẩn theo beta trung bình của Bloomberg, tùy theo các ngân hàng thuộc nhóm nào:
Ngân hàng thương mại cổ phần: 0,81
Ngân hàng thương mại quốc doanh: 1,05
MBB: trung bình hai mức trên
Phần bù rủi ro vốn cổ phần chuẩn là 6%
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 44
HOLD Ước tính của VCSC về ROE chuẩn hóa
Hình 39: Kết quả tổng hợp (ROE chuẩn hóa và PB dự phóng) cho thấy thị trường có cơ chế
định giá tương đối chính xác
Nguồn: Ước tính của VCSC
VCB, 2.1x, 20%
BID, 1.7x, 11%
CTG, 1.1x, 11%MBB,
1.0x, 9%
ACB, 1.3x, 14%
STB, 0.9x, 4%
EIB, 1.0x, 4%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
0.5x 0.9x 1.3x 1.7x 2.1x 2.5x
Ướ
c tín
h c
ủa V
CS
C v
ề R
OE
ch
uẩ
n h
óa
P/B dự phóng
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 45
HOLD
Ngân hàng TMCP Á Châu (ACB)
Giá thị trường: 19.400 VND Giá mục tiêu 1 năm: 24.200 VND TL tăng 24,7% / Lợi suất 4,1%
SL CP lưu hành 0,90 tr / Pha loãng, 0,90 tr
52W low 14.900 / high 24.200 Sở hữu nhà nước 0%
GTVH: 771,2tr USD GTGD/ngày 30 ngày: 0,1 tr USD Sở hữu KN 30% / Room KN 30%
2013A 2014A 2015F 2016F
Lợi nhuận trước dự phòng (tỷ VND)
1.890 2.193 2.465 2.987
Tăng trưởng 20,9% 16,0% 12,4% 21,2%
LNST và sau lợi ích CĐTS (tỷ VND)
826 952 1119 1284
Tăng trưởng 5,4% 15,2% 17,5% 14,7%
Tăng trưởng EPS theo báo cáo (*)
-14,9% 41,1% 16,7% 15,0%
PER theo giá thị trường (theo báo cáo)
27,3 19,3 16,6 14,4
PBR theo giá thị trường 1,5 1,5 1,4 1,3
ROE % 6,6% 7,6% 8,9% 9,6%
Cổ tức/cổ phiếu (đồng) 700 700 900 800
Lợi suất cổ tức theo giá thị trường
3,6% 3,6% 4,6% 4,1%
Nợ xấu (chính thức và dự báo) 3,0% 2,2% 1,5% 1,5%
TL an toàn vốn tối thiểu (TT36) 14,7% 14,1% 13,3% 12,7%
Ghi chú: (*) EPS không bao gồm phần LNST trích vào quỹ khen thưởng, phúc lợi cho nhân viên theo Thông tư 200
* Chúng tôi nâng khuyến nghị dành cho ACB lên MUA vì ngân hàng này hưởng lợi nhiều
nhất từ việc áp dụng các phương pháp định giá chuẩn đối với tất cả các ngân hàng, cụ thể
là tỷ lệ CIR tại ACB có thể duy trì giữa mức cơ sở dành cho các ngân hàng thương mại
quốc doanh và ngân hàng thương mại cổ phần và ngân hàng này có thể duy trì tỷ lệ thu
nhập ngoài lãi/thu nhập từ hoạt động kinh doanh khoảng 17% trong các năm tới.
* Tỷ lệ an toàn vốn tối thiểu (CAR) cao theo Thông tư 36 và đủ đáp ứng Basel 2 cho thấy
ACB có rủi ro pha loãng chỉ thấp sau EIB.
* Các yếu tố tích cực khác bao gồm tín dụng cho các chủ đầu tư BĐS tương đối thấp và cơ
sở hạ tầng CNTT tốt.
* Chúng tôi giữ thái độ thận trọng khi định giá ACB và tuy ngân hàng cho biết dự phòng lũy
kế và tài sản thế chấp sau điều chỉnh hoàn toàn có thể đảm bảo phần dư nợ gốc cho “sáu
công ty”, chúng tôi áp dụng tỷ lệ xóa nợ 1/3 đối với phần gốc hiện nay, tương đương 1.865
đồng/cổ phiếu.
* ACB hiện đang giao dịch tại mức PER dự phóng 2016 là 14,4 lần và PBR dự phóng 2016
là 1,3 lần, và theo ước tính của chúng tôi, ACB có thể có ROE chuẩn hóa 14% (ROE dự
phóng 2015 là 8,9%).
Trong Quý 3/2015, chất lượng tài sản của ACB cải thiện gần như về mọi mặt. Vấn đề lớn hiện nay
tất nhiên vẫn là kế hoạch xử lý các tài sản có vấn đề của sáu công ty liên quan đến lãnh đạo trước
đây như đã cam kết sẽ được công bố trong Q4/2015. Ngoài ra, tuy tăng trưởng tín dụng đạt 12,6%
trong 9 tháng đầu năm 2015, chúng tôi nhận thấy một vấn đề chung của toàn ngành ngân hàng
thể hiện ở việc thu hút tiền gửi, với 9 tháng đầu năm 2015 chỉ tăng trưởng 9,5%.
ACB báo cáo lợi nhuận trước dự phòng 9 tháng đầu năm 2015 đạt 1.910 tỷ đồng, tương đương
75% dự báo cả năm do chúng tôi đưa ra và tăng 10% so với cùng kỳ năm ngoái. Chi phí dự phòng
là 819 tỷ đồng trong 9 tháng đầu năm 2015, nhiều khả năng cả năm sẽ vượt dự báo cả năm của
Ngô Hoàng Long Trưởng phòng cao cấp
Lê Minh Thùy Chuyên viên
21/12/2015
ACB
B
Cập nhật Tình hình khả quan hơn cho giai đoạn 2 [MUA +28,8% TSR]
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 46
HOLD chúng tôi là 968 tỷ đồng, nhưng chúng tôi vẫn nhìn nhận khá khả quan vì ACB không lơ là việc
xóa các tài sản có vấn đề trên bảng cân đối kế toán, cùng với các nghĩa vụ dự phòng từ số dư trái
phiếu VAMC. Kết quả Quý 3/2015 cho thấy hoạt động bán nợ xấu cho VAMC gần như chững lại,
và có thể được xem là tín hiệu tốt.
Việc phân loại nợ xấu được ACB thực hiện thận trọng như mọi khi và các chỉ báo đều diễn biến
theo chiều hướng tích cực, với việc nợ xấu chính thức giảm từ 1,7% xuống 1,5%, nợ quá hạn
giảm so với số dư nợ, và một chỉ báo ít thông dụng hơn là nợ trung và dài hạn cũng đã giảm nhẹ
sau khi tăng một chút trong Quý 2/2015.
Tỷ lệ lãi cận biên trong 9 tháng đầu năm tiến triển tích cực và gần như chắc chắn sẽ cải thiện so
với mức tương đối thấp của năm 2014 là 2,8% (xin lưu ý là các ngân hàng nhỏ và vừa cần hoạt
động với NIM cao hơn so với các ngân hàng quốc doanh). NIM dự phóng cho cả năm dựa trên
tổng của 3 Quý là 3,08% và dự phóng từng Quý cho ra kết quả 3,1% (Quý 1), 2,93% (Quý 2) và
3,14% (Quý 3).
Lịch sử Khuyến nghị
Nguồn: Bloomberg
10,000
12,000
14,000
16,000
18,000
20,000
22,000
24,000
26,000
Target Price Actual Price
VND/cổ phần
KHẢQUAN19.700
MUA19.000
KHẢQUAN18.800
KHẢQUAN20.300
MUA24.200
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 47
HOLD
Vietcombank (VCB)
Giá thị trường: 42.500 VND Giá mục tiêu 1 năm: VND 47,000 Upside 10.6% / Lợi suất2.4%
SL CP lưu hành 2,67tr / Pha loãng 2.67m
52W low 29,300 / high 56,000 Sở hữu nhà nước 77%
GTVH: USD 5,023.4m GTGD/ngày 30 ngày: USD 1.83m Sở hữu KN 21% / Room KN 30%
2013A 2014A 2015F 2016F
Lợi nhuận trước dự phòng (tỷ VND)
9.263 10.447 12.749 14.876
Tăng trưởng 2,2% 12,8% 22,0% 16,7%
LNST và sau lợi ích CĐTS (tỷ VND)
4358 4591 5662 8458
Tăng trưởng -0,9% 5,3% 23,3% 49,4%
Tăng trưởng EPS theo báo cáo (*)
-2,0% 4,2% 26,0% 48,8%
PER theo giá thị trường (theo báo cáo)
30,8 29,6 23,5 15,8
PBR theo giá thị trường 2,7 2,6 2,5 2,1
ROE % 10,4% 10,7% 12,7% 15,9%
Cổ tức/cổ phiếu (đồng) 1.200 1.000 1.000 1.000
Lợi suất cổ tức theo giá thị trường
2,8% 2,4% 2,4% 2,4%
Nợ xấu (chính thức và dự báo) 2,7% 2,0% 2,0% 2,0%
TL an toàn vốn tối thiểu (TT36) 13,1% 11,6% 9,4% 11,1%
Ghi chú: (*) EPS không bao gồm phần LNST trích vào quỹ khen thưởng, phúc lợi cho nhân viên theo Thông tư 200
* Chúng tôi duy trì khuyến nghị KHẢ QUAN dành cho VCB với việc tập trung vào tình hình
tổng thể tại VCB, trong đó chúng tôi nhận thấy vị thế dẫn đầu trong các lĩnh vực quan trọng
của hệ thống ngân hàng và vì vậy tiêu đề của báo cáo này là “Giữ vững vị thế dẫn đầu
ngành ngân hàng”.
* Chi phí tín dụng thấp nhất là lý do đầu tiên khiến chúng tôi đánh giá cao VCB nhưng mô
hình định giá thực sự dựa trên dự kiến VCB có khả năng duy trì tỷ lệ chi phí/thu nhập ở
mức 38% và là ngân hàng duy nhất có thể đạt thu nhập ngoài lãi/tổng thu nhập từ hoạt động
ở mức 25%.
* Các dấu hiệu đều cho thấy VCB đang sẵn sàng cho việc phát hành 10% cổ phiếu trong
Quý 1/2016. Ngoài ra, trong 12 tháng qua, chúng tôi nhận thấy HĐQT cởi mở hơn trong tiếp
xúc với nhà đầu tư.
* VCB hiện đang giao dịch với PER dự phóng 2016 là 15,8 lần và PBR 2016 là 2,1 lần và
chúng tôi ước tính VCB có thể có ROE chuẩn hóa 20% (ROE 2015 dự phóng đạt 12,7%).
VCB báo cáo lợi nhuận trước dự phòng 9 tháng đầu năm đạt 9.365 tỷ đồng, tương đương 73%
dự báo cả năm 2015 do chúng tôi đưa ra và tăng 22% so với cùng kỳ năm ngoái. Chi phí dự phòng
trong 9 tháng đầu năm 2015 là 4.717 tỷ đồng, phù hợp với dự báo cả năm của chúng tôi là 5.459
tỷ đồng. Nhìn chung, KQLN Quý 3 có hai điểm nổi bật: 1) Tỷ lệ lãi cận biên (NIM), một chỉ báo
quan trọng, quý nào cũng tăng so với đầu năm, trong đó Quý 3/2015 đạt 2,66% (dự phóng cho cả
năm) trong khi Quý 1 và Quý 2 đạt lần lượt 2,43% và 2,62% (các số liệu đều là dự phóng cho cả
năm từ kết quả từng quý) và 2) Khác với mọi khi, chất lượng tài sản giảm sút trong Quý 3/2014.
Tăng trưởng tín dụng tỏ ra sẽ đạt dự báo của chúng tôi cho cả năm 16,2% vì trong 9 tháng đầu
năm đạt 10,2% còn tiền gửi tăng trưởng 15,5%. Chúng tôi cho rằng con số này là đáng khích lệ vì
với tình hình năm 2015, huy động tiền gửi khó hơn nhiều so với năm 2014.
Về vấn đề chất lượng tài sản:
VCB
B
Cập nhật Bản chất của VCB là CIR và thu nhập ngoài lãi [KQ +13% TSR]
Ngô Hoàng Long Trưởng phòng cao cấp
Lê Minh Thùy Chuyên viên
21/12/2015
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 48
HOLD 1. Chất lượng tài sản không phải là xấu toàn diện. Nợ Nhóm 2 và nợ quá hạn dưới 3 tháng lành
mạnh nhất từ khi chúng tôi thu thập số liệu hồi Quý 1/2012, chỉ chiếm 2,7% dư nợ tín dụng. Tuy
nhiên, VCB hiện đang tăng cường áp dụng phương pháp định tính đối với nợ Nhóm 3 và 5 một
cách bất thường, với số liệu nợ xấu chính thức chỉ 2% (so với 2,5% hồi Quý 2/2015). Con số này
sẽ cao hơn nếu VCB áp dụng phương pháp thận trọng như các quý trước.
2. Xóa nợ tương đối mạnh 1.500 tỷ đồng cho cho khoản mục dự phòng cụ thể, cộng với bán đến
1.400 tỷ đồng nợ xấu cho VAMC trong Quý 3 là các yếu tố bất lợi khác, mà có thể phản ánh việc
áp dụng mọi phương pháp có thể để tạo điều kiện cho Quý 4/2015 với tình hình nợ xấu khả quan
hơn hoặc VCB bị ảnh hưởng bởi các vấn đề tín dụng của một khách hàng lớn.
Lịch sử Khuyến nghị
Nguồn: Bloomberg
12,000
17,000
22,000
27,000
32,000
37,000
42,000
47,000
52,000
57,000
VND/cổ phần
Target Price Actual Price
KHẢQUAN30.900
MUA44.700
PHÙ HỢP THỊ TRƯỜNG
46.100
KHẢQUAN47.000
KHẢQUAN46.100
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 49
HOLD
Vietinbank (CTG)
Giá thị trường: 18.500 VND Giá mục tiêu 1 năm: 21,000 VND TL tăng 13,5% / Lợi suất3,2%
SL CP lưu hành 3.723,4 tr / Pha loãng 3.723,4 tr
52W low 13.600 / high 23.500 Sở hữu nhà nước 64,5%
GTVH: 3.055,1 tr USD GTGD/ngày 30 ngày: 0,5tr USD Sở hữu KN 29,5% /Room KN 30%
2013A 2014A 2015F 2016F
Lợi nhuận trước dự phòng (tỷ VND)
11.874 11.204 13.473 14.927
Tăng trưởng -5,2% -5,6% 20,2% 10,8%
LNST và sau lợi ích CĐTS (tỷ VND)
5.792 5.712 7.133 6.616
Tăng trưởng -5,9% -1,4% 24,9% -7,2%
Tăng trưởng EPS theo báo cáo (*)
-29,8% 0,4% 12,6% -8,4%
PER theo giá thị trường (theo báo cáo)
14,7 14,6 13,0 14,2
PBR theo giá thị trường 1,3 1,3 1,2 1,1
ROE % 13,7% 10,5% 11,9% 9,9%
Cổ tức/cổ phiếu (đồng) 1.000 1,000 600 600
Lợi suất cổ tức theo giá thị trường
5% 5% 3% 3%
Nợ xấu (chính thức và dự báo) 1,0% 1,1% 1,0% 0,9%
TL an toàn vốn tối thiểu (TT36) 13,2% 10,4% 12,9% 13,1%
Ghi chú: (*) EPS không bao gồm phần LNST trích vào quỹ khen thưởng, phúc lợi cho nhân viên theo Thông tư 200
* Chúng tôi nâng khuyến nghị dành cho CTG lên KHẢ QUAN vì ngân hàng này được đánh
giá thuộc nhóm ngân hàng dẫn đầu do cách quản lý chi phí tín dụng tốt theo lối truyền
thống và không có áp lực nợ xấu đáng kể, nên sẽ hưởng lợi từ việc nền kinh tế Việt Nam
tăng trưởng trong các năm tới.
* Việc MUFJ là cổ đông lớn là một lợi thế đáng kể trong việc tiếp cận thị trường vốn và
chúng tôi cho rằng thành tích của CTG về CNTT một phần lớn nhờ hợp tác với MUFJ.
* Tín dụng của CTG đối với các chủ đầu tư BĐS nhóm 1 cũng là một lợi thế.
* CTG hiện đang giao dịch tại mức PER dự phóng 2016 là 14,2 lần và PBR dự phóng 2016
là 1,1 lần và chúng tôi ước tính CTG có thể đạt ROE chuẩn hóa 11% (ROE dự phóng 2015
là 11,9%).
Cả ba ngân hàng quốc doanh niêm yết đều cho thấy sự cải thiện nhờ có thế mạnh về tài chính
nhưng trong khi VCB có tỷ lệ lãi cận biên tăng, và chúng tôi đánh giá CTG tốt hơn so với BID dựa
trên báo cáo tài chính của hai ngân hàng này, tuy nhiên CTG và BID bị ảnh hưởng vì NIM giảm.
Tăng trưởng dư nợ tín dụng cao đạt mức 13,6% trong 9 tháng đầu năm 2015, trong khi tăng trưởng
tiền gửi khách hàng chỉ đạt 10,5% cũng trong giai đoạn này. Điều này phù hợp với xu hướng của
ngành ngân hàng.
Mệnh giá trái phiếu VAMC không thay đổi nhiều trong Quý 3/2015. Tuy nhiên, chúng tôi nhận thấy
dự phòng lành mạnh dành cho VAMC trong Quý 3 cùng với khoản mục dự phòng cụ thể được
trích lập tương đương 9 tháng đầu năm 2014, với 2.394 tỷ đồng so với 2.628 tỷ đồng. Ngoài ra,
CTG đã mạnh tay xử lý các khoản vay có vấn đề trên bảng cân đối kế toán khi sử dụng 2.628 tỷ
đồng dự phòng rủi ro tín dụng trong 9 tháng đầu năm 2015 (tương đương 0,5% cho vay khách
hàng) so với 887 tỷ đồng cùng kỳ năm ngoái. Bên cạnh đó, các chỉ báo về chất lượng tài sản đang
cải thiện với nợ quá hạn ba tháng giảm từ 1,5% trên tổng cho vay khác hàng trong Quý 2/2015
xuống 1% trong Quý 3/2015.
Ngô Hoàng Long Trưởng phòng cao cấp
Lê Minh Thùy Chuyên viên
21/12/2015
CTG
B
Cập nhật CTG luôn ở nhóm ngân hàng dẫn đầu [KQ +16.7% TSR]
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 50
HOLD Nguyên nhân chính khiến CTG không đạt dự báo của chúng tôi là NIM giảm so với năm 2014 và
dự phóng cho cả năm trên cơ sở 9 tháng đầu năm 2015 cho ra kết quả 2,9% so với 3% năm 2014
trong khi chúng tôi dự báo 3,2% cho cả năm 2015 (dự báo mới là 2.96%). Việc hợp nhất ngân
hàng PG Bank trong thời gian tới nhiều khả năng sẽ khiến NIM bị giảm hơn nữa.
CTG báo cáo lợi nhuận trước dự phòng cho 9 tháng đầu năm đạt 9.546 tỷ đồng, chỉ đạt 74% dự
báo 2015 của chúng tôi cho CTG trước khi hợp nhất và tăng 20% so với cùng kỳ năm ngoái. Chi
phí dự phòng 9 tháng đầu năm 3.820 tỷ đồng cũng thấp hơn dự báo cả năm 2015 chúng tôi đưa
ra là 5.753 tỷ đồng cho CTG trước khi hợp nhất.
CTG tiếp tục là mã thứ hai chúng tôi đánh giá cao trong số các ngân hàng quốc doanh được niêm
yết nhờ tích cực quản lý bảng cân đối kế toán đồng thời các chỉ báo chất lượng tài sản cải thiện.
Lịch sử Khuyến nghị
Nguồn: Bloomberg
9,000
11,000
13,000
15,000
17,000
19,000
21,000
23,000
Target Price Actual Price
VND/cổ phần
KHẢQUAN21.000
PHÙ HỢP THỊ TRƯỜNG
19.250
PHÙ HỢP THỊ
TRƯỜNG17.500PHÙ HỢP THỊ
TRƯỜNG14.800
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 51
HOLD
Ngân hàng Quân đội (MBB)
Giá thị trường: 14.000 VND Giá mục tiêu 1 năm: 15.000 VND TL tăng 7,1% / Lợi suất 5,7%
SL CP lưu hành 1,6tr / Pha loãng 1,6tr
52W low 12.330 / high 16.407 Sở hữu nhà nước 0%
GTVH: 993,5tr USD GTGD/ngày 30 ngày: 0,4 tr USD Sở hữu KN 10% / Room KN 10%
2013A 2014A 2015F 2016F
Lợi nhuận trước dự phòng (tỷ VND)
4.914 5.193 5.199 5.562
Tăng trưởng -4,0% 5,7% 0,1% 7,0%
LNST và sau lợi ích CĐTS (tỷ VND)
2276 2476 2351 2339
Tăng trưởng -1,3% 8,8% -5,0% -0,5%
Tăng trưởng EPS theo báo cáo (*)
-10,6% 5,5% -10,3% -23,3%
PER theo giá thị trường (theo báo cáo)
7,4 7,0 7,8 10,2
PBR theo giá thị trường 1,1 1,0 1,0 1,0
ROE % 16,2% 15,6% 12,2% 10,4%
Cổ tức/cổ phiếu (đồng) 700 1000 1000 800
Lợi suất cổ tức theo giá thị trường
5,0% 7,1% 7,1% 5,7%
Nợ xấu (chính thức và dự báo) 2,4% 2,8% 1,7% 1,7%
TL an toàn vốn tối thiểu (TT36) 11,0% 10,1% 12,7% 11,7%
Ghi chú: (*) EPS không bao gồm phần LNST trích vào quỹ khen thưởng, phúc lợi cho nhân viên theo Thông tư 200
* Chúng tôi nâng khuyến nghị dành cho MBB lên KHẢ QUAN vì ngân hàng hưởng lợi từ
việc áp dụng phương pháp định giá tiêu chuẩn mới của chúng tôi. Bất chấp lo ngại của
chúng tôi về chi phí tín dụng trước đây, MBB có thể chịu vấn đề này nhờ bảng cân đối kế
toán lành mạnh. Yếu tố quan trọng nhất trong việc quyết định nâng khuyến nghị trong
tương lai là MBB phải có một vài quý liên tiếp giảm xóa nợ để cho thấy quy trình cấp tín
dụng tại MBB có sự cải thiện. Các bằng chứng khẳng định điều này sẽ cho phép chúng tôi
sử dụng các giả định chi phí tín dụng dễ chịu hơn trong quy trình định giá và nhờ đó sẽ
nâng định giá.
* Chúng tôi đánh giá cao việc quan hệ với nhà đầu tư (IR) cởi mở hơn của MBB. Khía cạnh
này khó có thể dùng để định giá nhưng giúp nhà đầu tư và chuyên viên phân tích trong việc
tìm hiểu mô hình hoạt động phức tạp của ngân hàng.
* Quan điểm của chúng tôi là tỷ lệ chi phí/thu nhập của MBB được chuẩn hóa và xếp vào
Nhóm 2 (44%) sẽ gây ra nhiều tranh cãi nhưng chúng tôi cho rằng MBB hiện đang định
hướng lại, từ tập trung vào trái phiếu sang tín dụng nên phải duy trì hệ thống chi nhánh lớn
hơn trong tương lai.
* Về mặt CNTT, MBB được đánh giá cao trong thử nghiệm của chúng tôi. Ngân hàng cho
biết việc nâng cập hệ thống ngân hàng lõi gần đây sẽ giúp tăng cường tính tự động trong
quy trình phê duyệt tín dụng và chúng tôi hy vọng điều này sẽ giúp giảm bớt chi phí tín
dụng.
* MBB hiện đang giao dịch tại mức PER dự phóng 2016 là 10,2 lần và PBR dự phóng 2016
là 1 lần, và chúng tôi ước tính MBB có thể đạt ROE chuẩn hóa 9% (ROE dự phóng 2015 là
12,2%).
Theo quan điểm của chúng tôi, KQKD quý 3 của MBB đã ảnh hưởng đến hình ảnh một ngân hàng
quản lý và vận hành tốt của MBB. Hầu hết các chỉ số về chất lượng tài sản đều sụt giảm, và MBB
Ngô Hoàng Long Trưởng phòng cao cấp
Lê Minh Thùy Chuyên viên
21/12/2015
MBB
B
Tích cực nhưng chưa sẵn sàng cho việc nâng định giá
[KQ +12,8% TSR]
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 52
HOLD là một trong những ngân hàng có chỉ số NIMs giảm. Chúng tôi duy trì quan điểm rằng MBB nên
được định giá với giả định chi phí tín dụng cao hơn mức trung bình và KQKD quý 3/2015 càng
củng cố cho quan điểm này.
Tăng trưởng khoản vay khách hàng đạt 13,1% trong 9 tháng /2015, phù hợp với các ngân hàng
khác, trong khi mảng huy động thấp hơn các ngân hàng khác, đạt 4,1%.
Theo tính toán của chúng tôi, số trái phiếu chính phủ ngân hàng nắm giữ đã giảm khoảng 19%
trong quý 3/2015 so với quý 2/2015 theo giá trị tuyệt đối. Điều này một phần lý giải cho tỷ lệ NIMs
sụt giảm với NIMs dự phóng từ số liệu 9 tháng đầu năm đạt 3,5% so với mức 3,7% của năm 2014.
Tuy nhiên, vấn đề đáng lo ngại nhất đối với chúng tôi là sụt giảm các chỉ số về chất lượng tài sản.
Trong khi chúng tôi đánh giá tích cực về mặt quản lý bảng cân đối kế toán về nợ xấu, nhưng chúng
tôi cho rằng mức xóa nợ nhiều hơn đáng kể so với các ngân hàng khác là tiêu cực, MBB đã xóa
nợ 2.173 tỷ đồng trong 9 tháng đầu năm 2015 (tương ứng 1,9% tổng dư nợ) so với mức 1.171 tỷ
đồng cùng kỳ năm ngoái. Điều này đến từ một ngân hàng có truyền thống xóa nợ ổn định không
giống như các ngân hàng tập trung vào mảng SME khác.
MBB công bố lợi nhuận trước dự phòng 4.253 tỷ đồng trong 9 tháng 2015, tương ứng với 82% dự
báo 2015 của chúng tôi và tăng 9% so với cùng kỳ năm ngoái. Chi phí dự phòng trong 9 tháng đầu
năm 2015 là 1.700 tỷ đồng, cao hơn một chút so với ước tính 2.183 tỷ đồng cả năm 2015 của
chúng tôi.
Lịch sử Khuyến nghị
Nguồn: Bloomberg
9,000
10,000
11,000
12,000
13,000
14,000
15,000
16,000
17,000
18,000
19,000
Target Price Actual Price
VND/cổ phiếu
KHẢQUAN14.800
PHÙ HỢP THỊ TRƯỜNG
14,700
PHÙ HỢP THỊ
TRƯỜNG14.100
KHẢQUAN15,000
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 53
HOLD
Ngân hàng TMCP Đầu tư và Phát triển Việt Nam (BID)
Giá thị trường: 20.700 VND Giá mục tiêu 1 năm: 18.600 VND TL tăng -10,1% / Lợi suất3,4%
SL CP lưu hành 3.418,7tr / Pha loãng 3.418,7tr
52W low 12.131 / high 28.500 Sở hữu nhà nước 95,3%
GTVH: 3.138,7tr USD GTGD/ngày 30 ngày: 1,13tr USD Sở hữu KN 2% / Room KN 30%
2013A 2014A 2015F 2016F
Lợi nhuận trước dự phòng (tỷ VND)
11.772 13.283 12.298 15.587
Tăng trưởng 17,4% 12,8% -7,4% 26,7%
LNST và sau lợi ích CĐTS (tỷ VND)
4030 4948 4218 4123
Tăng trưởng 22,0% 22,8% -16,9% -2,3%
Tăng trưởng EPS theo báo cáo (*)
-21,3% 21,6% -28,0% -21,7%
PER theo giá thị trường (theo báo cáo)
19,1 15,7 32,2 25,1
PBR theo giá thị trường 1,9 1,8 1,7 1,7
ROE % 13,8% 15,2% 8,1% 9,3%
Cổ tức/cổ phiếu (đồng) 850 1.020 900 700
Lợi suất cổ tức theo giá thị trường
4,1% 4,9% 4,3% 3,4%
Nợ xấu (chính thức và dự báo) 2,4% 1,9% 2,8% 2,8%
TL an toàn vốn tối thiểu (TT36) 10,2% 9,3% 8,7% 8,1%
Ghi chú: (*) EPS không bao gồm phần LNST trích vào quỹ khen thưởng, phúc lợi cho nhân viên theo Thông tư 200
* Chúng tôi nâng khuyến nghị dành cho BID lên PHÙ HỢP THỊ TRƯỜNG do giá cổ phiếu
này thấp trong thời gian qua. Chúng tôi cho rằng BID sẽ là lý do chính khiến việc thực hiện
Basel 2 nhiều khả năng sẽ bị trì hoãn đến sau tháng 02/2016. Rủi ro tín dụng đối với 1 ngành
mà chúng tôi đã đề cập trong báo cáo tháng 09/2015 sẽ còn tiếp tục, cũng như kết quả xếp
hạng ở mức trung bình trong việc tính toán chi phí tín dụng và tín dụng cho các chủ đầu tư
BĐS tương đối cao.
* Đợt huy động vốn kế tiếp sẽ phải được thực hiện thông qua các nhà đầu tư tổ chức (dù
là quỹ hay nhà đầu tư chiến lược) vì việc phát hành quyền mua cổ phiếu gần đây đã khai
thác tối đa các cổ đông lớn hiện hữu.
* BID cũng cho thấy không bắt kịp hai ngân hàng thương mại cổ phần quốc doanh khác về
vấn đề cơ sở hạ tầng CNTT, nhất là trong tiến độ nâng cấp hệ thống ngân hàng lõi.
* Chúng tôi cho rằng tăng trưởng tín dụng cao trong năm 2015 không phù hợp với tỷ lệ an
toàn vốn tối thiểu thấp hiện tại.
* BID hiện đang giao dịch tại mức PER dự phóng 2016 là 25,1 lần và PBR dự phóng 2016 là
1,7 lần, và chúng tôi ước tính BID có thể đạt ROE chuẩn hóa 11% (ROE dự phóng 2015 là
8,1%).
KQLN Quý 3 của BID củng cố quan điểm là phương pháp kế toán của ngân hàng có vấn đề, nhất
là chi phí dự phòng các quý và các tín hiệu bất thường khác không có tại VCB và CTG. Ngoài
ra,chúng tôi cho rằng dấu hiệu tăng cường bán nợ cho VAMC (chúng tôi không có số liệu nợ bán
cho VAMC cụ thể trong Quý 3/2015) ảnh hưởng đến dự phòng trên bảng cân đối kế toán.
Một động thái nổi bật của BID là số tiền thu về từ đợt phát hành quyền mua cổ phiếu đã giúp ngân
hàng phát huy nội lực và dẫn đầu ngành về tăng trưởng cho vay khách hàng tại mức 15,7% trong
9 tháng đầu năm 2015. Một tín hiệu nổi bật khác là tiền gửi khách hàng duy trì tăng trưởng 15,6%.
Ngô Hoàng Long Trưởng phòng cao cấp
Lê Minh Thùy Chuyên viên
21/12/2015
BID
B
Cập nhật Xếp hạng bị ảnh hưởng do CAR và chi phí tín dụng [PHTT -6,7% TSR]
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 54
HOLD Phân loại nợ xấu Quý 3/2015 cho thấy sự khác biệt so với các ngân hàng khác. Một điểm cộng là
chúng tôi nhận thấy BID tiếp tục thái độ thận trọng như mọi khi. BID thường áp dụng phương pháp
định tính cho tín dụng và ba quý liên tiếp năm nay nợ xấu ở mức 2,2%, 2,8% và 2,2%. Điều đáng
chú ý là nếu phân tích theo phương pháp định lượng, nợ quá hạn trên ba tháng đang giảm nhưng
dưới ba tháng lại tăng nhẹ và điểm đặc biệt của BIDV là tỷ lệ nợ quá hạn dưới 3 tháng gấp 2.6 lần
tỷ lệ nợ quá hạn trên 3 tháng.
Vấn đề ảnh hưởng đến NIM của CTG cũng xảy ra với BID nhưng ở mức độ rõ nét hơn do việc
sáp nhập MHB. Dự phóng cho cả năm trên cơ sở NIM 9 tháng đầu năm 2015 đạt 2,41% so với
năm 2014 là 2,76% đối với BID khi chưa sáp nhập.
BID báo cáo lợi nhuận trước dự phòng 9 tháng đầu năm 2015 đạt 9.495 tỷ đồng, chỉ tương đương
77% dự báo cả năm 2015 của chúng tôi cho ngân hàng sau hợp nhất. Chi phí dự phòng 9 tháng
đầu năm 2015 đạt 3.960 tỷ đồng không bắt kịp dự báo cả năm 6.839 tỷ đồng cho ngân hàng sau
hợp nhất cho thấy có sự khác biệt trong phương pháp trích dự phòng của các ngân hàng như VCB
và BID.
Lịch sử Khuyến nghị
Nguồn: Bloomberg
9,000
11,000
13,000
15,000
17,000
19,000
21,000
23,000
25,000
27,000
29,000
VND/cổ phần
Target Price Actual Price
KHẢQUAN15.200
PHÙ HỢP THỊ
TRƯỜNG19.100
PHÙ HỢP THỊ TRƯỜNG
18.600
KÉM KHẢ QUAN20.500
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 55
HOLD
Eximbank (EIB)
Giá thị trường: 11.100 VND Giá mục tiêu 1 năm: 9.600 VND TL tăng -13,5% / Lợi suất1,8%
SL CP lưu hành 1.229,4tr / Pha loãng 1.229,4tr
52W low 10.000 / high 15.900 Sở hữu nhà nước 0%
GTVH: 605,3tr USD GTGD/ngày 30 ngày: 0,17tr USD Sở hữu KN 26,3% /Room KN 30%
2013A 2014A 2015F 2016F
Lợi nhuận trước dự phòng (tỷ VND)
1.128 938 1.861 2.051
Tăng trưởng -63,5% -16,9% 98,4% 10,2%
LNST và sau lợi ích CĐTS (tỷ VND)
659 56 597 113
Tăng trưởng -69,2% -91,5% 965,2% -81,2%
Tăng trưởng EPS theo báo cáo (*)
-71,4% -93,0% 1354,1% -81,2%
PER theo giá thị trường (theo báo cáo)
23,2 333,8 23,0 121,9
PBR theo giá thị trường 0,9 1,0 1,0 1,0
ROE % 4,3% 0,4% 4,2% 0,8%
Cổ tức/cổ phiếu (đồng) 400 0 200 200
Lợi suất cổ tức theo giá thị trường
3,6% 0,0% 1,8% 1,8%
Nợ xấu (chính thức và dự báo) 2,0% 2,5% 1,6% 1,6%
TL an toàn vốn tối thiểu (TT36) 14,5% 13,6% 12,7% 11,3%
Ghi chú: (*) EPS không bao gồm phần LNST trích vào quỹ khen thưởng, phúc lợi cho nhân viên theo Thông tư 200
* Chúng tôi duy trì khuyến nghị KÉM KHẢ QUAN dành cho EIB.
* Mục tiêu chính vẫn là tập trung xử lý các vấn đề liên quan đến bảng cân đối kế toán và
được phản ánh vào KQLN Quý 3. Lợi nhuận ngân hàng không đạt mục tiêu nhưng danh
mục kinh doanh cốt lõi được cơ cấu sang các hoạt động ít rủi ro hơn. Với HĐQT mới được
bầu trong thời gian qua và ngân hàng tích cực quản lý bảng cân đối kế toán, chúng tôi có
thể nhận thấy một số tín hiệu tích cực đối với EIB. Tuy nhiên, một số vấn đề tồn tại trong
các năm trước đó vẫn kìm hãm ngân hàng và có thể cần vài năm để giải quyết triệt để.
* Quý 3/2015, EIB báo cáo lợi nhuận trước thuế đạt 678 tỷ đồng, tương đương 67,8% mục
tiêu của ngân hàng, thấp hơn 28% so với cùng kỳ năm ngoái, do chi phí dự phòng tăng
78%. Chúng tôi điều chỉnh giảm 22% dự báo lợi nhuận trước thuế 2015.
* Tại giá đóng cửa 11.100 đồng, EIB hiện đang giao dịch tại mức PER 2016 là 121,9 lần và
PBR là 1 lần và chúng tôi dự báo ROE chuẩn hóa là 4% (ROE 2015 là 4,2%).
EIB tích cực cải thiện bảng cân đối kế toán trong thời gian qua. Nợ xấu giảm từ 2,46% vào
cuối năm 2014 xuống 1,65% vào Quý 3/2015. Tỷ lệ nợ Nhóm 2 là 0,9%, 0,6%, và 0,8% trong khi
tỷ lệ Nợ nhóm 3 đến 5 là 2,5%, 2,1% và 1,6% cho ba quý đầu năm 2015. Một vấn đề tại EIB là cho
vay trung và dài hạn chiếm tỷ lệ lớn trong tổng cho vay khách hàng (59% tổng tín dụng). EIB công
bố tại ĐHCĐ bất thường rằng đã giảm nợ tín chấp rủi ro cao và cho vay sản phẩm tài chính cá
nhân, và chúng tôi có thể nhận thấy EIB hiện đang chuyển sang tập trung vào các khách hàng
đáng tin cậy hơn.
Một khía cạnh khác cho thấy tập trung vào cải thiện bảng cân đối kế toán là xóa nợ cho khoản
mục dự phòng cụ thể tăng, trong đó xóa nợ 9 tháng đầu năm 2015 đạt 518 tỷ đồng, so với 141 tỷ
đồng cùng kỳ năm ngoái và 199 tỷ đồng cả năm 2014. Ngoài ra, EIB cũng tích cực bán lại nợ xấu
cho VAMC, được thể hiện qua việc giá trị trái phiếu VAMC tăng 769 tỷ đồng trong Quý 3/2015 so
với Quý 2/2015.
Lê Minh Thùy Chuyên viên
21/12/2015
EIB Cập nhật Lựa chọn cách hợp lý để xử lý vấn đề tồn đọng [KKQ -11,7% TSR]
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 56
HOLD Điều chỉnh danh mục ngân hàng giúp NIM cải thiện. EIB là một trong các ngân hàng có NIM
cải thiện (2,4% trong Quý 3/2015 so với 1,61% trong 2014) nhờ giảm tham gia vào thị trường liên
ngân hàng và mở rộng vào cho vay bán lẻ, tăng 36% tính đến tháng 11/2015. Chúng tôi cho rằng
NIM tại mức hiện nay cho thấy việc thoái thu nhập lãi vẫn ảnh hưởng đến EIB, nhưng ở mức độ
thấp hơn so với năm 2014.
Một vấn đề mà EIB có thể sẽ mất vài năm nữa để giải quyết đến từ thu nhập ghi nhận từ việc bán
BĐS cho Eximland. Tính đến ngày 31/12/2015, EIB đã ghi nhận 1.116,67 tỷ đồng thu nhập. NHNN
cho biết EIB đã không thuân thủ quy định kế toán vì ngân hàng vẫn quản lý và sử dụng các tài sản
đã chuyển nhượng. EIB đã hủy hợp đồng và hoàn nhập 284,83 tỷ đồng thu nhập. Số tiền còn lại,
831,83 tỷ đồng sẽ được giải quyết trong 3 năm tới (2016-2018) nhưng vẫn chưa có kế hoạch cụ
thể. Nhiều khả năng EIB sẽ phải thoái thu khoản tiền này trong các năm tới nên lợi nhuận sẽ bị
ảnh hưởng
Có một số tín hiệu tích cực đáng chú ý tại EIB: 1) Thay đổi chiến lược tín dụng bằng cách giảm
danh mục rủi ro và cho vay các khách hàng đáng tin cậy; 2) Mở rộng vào lĩnh vực bán lẻ; 3) Giảm
phụ thuộc vào thị trường liên ngân hàng; 4) Sở hữu chéo là một vấn đề hiện được tập trung giải
quyết; 5) HĐQT mới được kỳ vọng sẽ mang lại các thay đổi tích cực cho ngân hàng.
Lịch sử Khuyến nghị
Nguồn: Bloomberg
7,000.0
9,000.0
11,000.0
13,000.0
15,000.0
17,000.0
VND/cổ phiếu
Actual Price Target Price
KÉM KHẢ QUAN9.400
KÉMKHẢ
QUAN9.600
KÉM KHẢ QUAN9.600
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 57
HOLD
Sacombank (STB)
Banks
Giá thị trường: 11.700 VND Giá mục tiêu 1 năm: 9.300 VND TL tăng -20,5% / Lợi suất0%
SL CP lưu hành 1.803,7tr / Pha loãng 1.803,7tr
52W low 10.800 / high 15.923 Sở hữu nhà nước 0%
GTVH: 935,9tr USD GTGD/ngày 30 ngày: 0,54tr USD Sở hữu KN 11,2% /Room KN 30%
2013A 2014A 2015F 2016F
Lợi nhuận trước dự phòng (tỷ VND)
3.395 3.789 5.121 5.120
Tăng trưởng 25,8% 11,6% 35,1% 0,0%
LNST và sau lợi ích CĐTS (tỷ VND)
2.229 2.206 2.334 1.291
Tăng trưởng 122,5% -1,0% 5,8% -44,7%
Tăng trưởng EPS theo báo cáo (*)
40,2% -2,7% 26,0% -58,0%
PER theo giá thị trường (theo báo cáo)
11,1 11,4 7,8 9,5
PBR theo giá thị trường 1,0 1,0 0,0 0,9
ROE % 14,5% 10,2% 10,0% 5,0%
Cổ tức/cổ phiếu (đồng) 800 0 0 0
Lợi suất cổ tức theo giá thị trường
5,3% 0,0% 0,0% 0,0%
Nợ xấu (chính thức và dự báo) 1,5% 2,4% 2,1% 1,6%
TL an toàn vốn tối thiểu (TT36) 10,2% 9,9% 9,3% 9,7%
Ghi chú: (*) EPS không bao gồm phần LNST trích vào quỹ khen thưởng, phúc lợi cho nhân viên theo Thông tư 200
* Chúng tôi tiếp tục giữ khuyến nghị BÁN dành cho STB do ngay cả trước khi sáp nhập
Ngân hàng Phương Nam, chúng tôi nhận thấy khó có thể đưa ra giải pháp cho STB và việc
sáp nhập sẽ chỉ khiến tình hình thêm khó khăn. Trong số hai ngân hàng mà chúng tôi cho
rằng đang gặp khó khăn, chúng tôi đánh giá EIB cao hơn nhiều vì có nhiều thay đổi sâu sắc
tại ngân hàng này, không chỉ trong HĐQT mà còn trong việc khắc phục các sai lầm trước
đây về KQLN.
* Trong quá trình tính toán ROE chuẩn hóa, chúng tôi nhận thấy quá trình hoạt động trước
đây của STB đầy thành tích cao với lĩnh vực thu nhập ngoài lãi mạnh và NIM cao so với
ngành ngân hàng nói chung. STB là một ví dụ cho thấy tập trung vào các số liệu chính
trong khi bỏ qua các vấn đề tiềm ẩn trên bảng cân đối kế toán là một hướng đi không đúng
đắn cho Việt Nam.
* Tăng trưởng tín dụng mạnh của STB trong năm 2015 cũng không khiến chúng tôi đánh
giá cao hơn vì đều này chỉ khiến nhu cầu tăng vốn thêm trầm trọng trong bối cảnh sắp thực
hiện Basel 2.
* STB hiện đang giao dịch tại mức PER 2016 là 9,5 lần và PBR dự phóng 2016 là 0,9 lần và
chúng tôi ước tính STB sẽ có ROE chuẩn hóa 4% (ROE 2015 là 10%).
Dù vẫn còn một quý nữa mới hợp nhất Ngân hàng Phương Nam, chúng tôi vẫn nhận thấy gần
như sự giảm sút đáng lo ngại ở tất cả các chỉ báo chất lượng tài sản, bất chấp tình hình nền kinh
tế thuận lợi. Vấn đề gây áp lực nhất vẫn là tuyên bố trước đây của STB về việc NIM cao hơn so
với trung bình ngành đã không thành hiện thực trong ba quý liên tiếp từ đầu năm đến nay và dự
phòng trái phiếu VAMC gây gánh nặng nên còn rất ít lợi nhuận để có thể tăng số dư dự phòng cụ
thể.
STB báo cáo lợi nhuận trước dự phòng 9 tháng đầu năm 2015 đạt 3.205 tỷ đồng, tương đương
63% dự báo của chúng tôi cho cả năm 2015. Tăng trưởng cho vay khách hàng 9 tháng đầu năm
Ngô Hoàng Long Trưởng phòng cao cấp
Lê Minh Thùy Chuyên viên
21/12/2015
STB Cập nhật Tình hình khó có thể cải thiện [BÁN -20,5% TSR]
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 58
HOLD 2015 đạt đến 13,9%, thuộc nhóm cao trong ngành ngân hàng. STB rõ ràng đã không đi theo mô
hình ở ACB và EIB khi các ngân hàng này gặp phải khó khăn tài chính và phải kiểm soát tốc độ
tăng trưởng tín dụng để ổn định tình hình. Dự phòng 9 tháng đầu năm 2015 là 1.004 tỷ đồng, thấp
hơn nhiều so với dự báo hiện nay của chúng tôi đối với ngân hàng trước hợp nhất là 1.867 tỷ
đồng.
Xem xét xu hướng nợ xấu là một việc phức tạp. Chúng tôi cho rằng tỷ lệ nợ xấu chính thức cần
được đối chiếu với việc xem xét cơ cấu đáo hạn của cho vay khách hàng, hiện 59% là nợ trung
và dài hạn (mức cao nhất kế tiếp là EIB) trong khi ở ACB là gần 50%. Tỷ lệ nợ xấu chính thức của
Nhóm 2 là 0,8% trong Quý 3/2015 và là mức cao nhất kể từ Quý 2/2013. Các nhóm từ 3 đến 5 đạt
1,5%, 1,2% và 1,6% trong ba quý liên tiếp năm nay. Tuy số dư trái phiếu VAMC trong Quý 3/2015
vẫn chưa được công bố, có thể căn cứ trên số dư dự phòng cụ thể để thấy có việc bán nợ cho
VAMC dù với mức thấp hơn nhiều so với năm 2014. Trong khi đó, khoản mục dự phòng cụ thể chỉ
tăng 194 tỷ đồng trong 9 tháng đầu năm 2015 so với 399 tỷ đồng cùng kỳ năm ngoái và theo chúng
tôi dự phòng cụ thể thấp là do gánh nặng của chi phí dự phòng cho VAMC.
Tỷ lệ lãi cận biên cũng không diễn biến tích cực hơn với dự phóng NIM cả năm theo từng quý đạt
4,4%, 4% và 3,9% trong ba quý liên tiếp năm nay. Số liệu của STB củng cố quan điểm là NIM các
ngân hàng trước đây có sự phân hóa nay đã bắt đầu có tín hiệu đồng nhất về cùng một phạm vi .
Lịch sử Khuyến nghị
Nguồn: Bloomberg
9,000
10,000
11,000
12,000
13,000
14,000
15,000
16,000
17,000
Actual Price Target Price
PHÙ HỢP THỊ
TRƯỜNG14.800
KÉMKHẢ
QUAN12.700
BÁN11.200
BÁN9.300
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 59
HOLD Xác nhận của chuyên viên phân tích
Tôi, Ngô Hoàng Long và Lê Minh Thùy, xác nhận rằng những quan điểm được trình bày trong báo cáo này phản ánh đúng
quan điểm cá nhân của chúng tôi về công ty này. Chúng tôi cũng xác nhận rằng không có phần thù lao nào của chúng tôi
đã, đang, hoặc sẽ trực tiếp hay gián tiếp có liên quan đến các khuyến nghị hay quan điểm thể hiện trong báo cáo này. Các
chuyên viên phân tích nghiên cứu phụ trách các báo cáo này nhận được thù lao dựa trên nhiều yếu tố khác nhau, bao gồm
chất lượng, tính chính xác của nghiên cứu, và doanh thu của công ty, trong đó bao gồm doanh thu từ các đơn vị kinh doanh
khác như bộ phận Môi giới tổ chức, hoặc Tư vấn doanh nghiệp.
Phương pháp định giá và Hệ thống khuyến nghị của VCSC
Nội dung chính trong hệ thống khuyến nghị: Khuyến nghị được đưa ra dựa trên mức tăng/giảm tuyệt đối của giá cổ
phiếu để đạt đến giá mục tiêu, được xác định bằng công thức (giá mục tiêu - giá hiện tại)/giá hiện tại và không liên quan
đến hoạt động thị trường. Công thức này được áp dụng từ ngày 1/1/2014.
Các khuyến nghị Định nghĩa
MUA Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ trên 20%
KHẢ QUAN Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ dương từ
10%-20%
PHÙ HỢP THỊ TRƯỜNG Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ dao động
giữa âm 10% và dương 10%
KÉM KHẢ QUAN Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ âm từ 10-
20%
BÁN Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ âm trên 20%
KHÔNG ĐÁNH GIÁ Bộ phận nghiên cứu đang hoặc có thể sẽ nghiên cứu cổ phiếu này nhưng không
đưa ra khuyến nghị hay giá mục tiêu vì lý do tự nguyện hoặc chỉ để tuân thủ các quy
định của luật và/hoặc chính sách công ty trong trường hợp nhất định, bao gồm khi
VCSC đang thực hiện dịch vụ tư vấn trong giao dịch sáp nhập hoặc chiến lược có
liên quan đến công ty đó.
KHUYẾN NGHỊ TẠM HOÃN Hình thức đánh giá này xảy ra khi chưa có đầy đủ thông tin cơ sở để xác định khuyến
nghị đầu tư hoặc giá mục tiêu. Khuyến nghị đầu tư hoặc giá mục tiêu trước đó, nếu
có, không còn hiệu lực đối với cổ phiếu này.
Trừ khi có khuyến cáo khác, những khuyến nghị đầu tư chỉ có giá trị trong vòng 12 tháng. Những biến động giá trong tương
lai có thể làm cho các khuyến nghị tạm thời không khớp với mức chênh lệch giữa giá thị trường của cổ phiếu và giá mục
tiêu nên việc việc diễn giải các khuyến nghị đầu tư cần được thực hiện một cách linh hoạt.
Giá mục tiêu: Trong hầu hết trường hợp, giá mục tiêu sẽ tương ứng với đánh giá của chuyên viên phân tích về giá trị hợp
lý hiện tại của cổ phiếu. Giá mục tiêu là mức giá cổ phiếu nên được giao dịch ở hiện tại nếu thị trường đồng ý quan điểm
của chuyên viên phân tích và có những yếu tố xúc tác cần thiết để tạo ra sự thay đổi nhận thức trong thời hạn nhất định.
Tuy nhiên, nếu chuyên viên phân tin rằng trong thời hạn xác định sẽ không có tin tức, sự kiện hoặc yếu tố thúc đẩy cần
thiết để cổ phiếu có thể đạt đến giá trị hợp lý thì giá mục tiêu có thể khác với giá trị hợp lý. Vì thế, trong hầu hết trường
hợp, khuyến nghị của chúng tôi chỉ là đánh giá sự chưa phù hợp giữa giá thị trường hiện tại và giá trị hợp lý hiện tại của
cổ phiếu theo quan điểm của chúng tôi.
Phương pháp định giá: Để xác định giá mục tiêu, chuyên viên phân tích có thể sử dụng nhiều phương pháp định giá
khác nhau, bao gồm nhưng không giới hạn, phương pháp chiết khấu dòng tiền tự do và định giá so sánh. Việc lựa chọn
phương pháp tùy thuộc vào từng ngành, công ty, tính chất cổ phiếu và nhiều yếu tố khác. Kết quả định giá có thể dựa trên
một hoặc kết hợp nhiều phương pháp sau: 1) Định giá dựa trên nhiều chỉ số (P/E, P/CF, EV/doanh thu, EV/EBIT,
EV/EBITA, EV/EBITDA), so sánh nhóm công ty và dựa vào số liệu quá khứ, 2) Mô hình chiết khấu (DCF, DVMA, DDM);
3) Phương pháp tính tổng giá trị các thành phần hoặc các phương pháp định giá dựa vào tài sản; và 4) Phương pháp
định giá sử dụng lợi nhuận kinh tế (Lợi nhuận thặng dư, EVA). Các mô hình định giá này phụ thuộc vào các yếu tố kinh
tế vĩ mô như tăng trưởng GDP, lãi suất, tỷ giá, nguyên liệu với các giả định khác về nền kinh tế cũng như những rủi ro vốn
có trong công ty đang xem xét. Ngoài ra, tâm lý thị trường cũng có thể ảnh hưởng đến việc định giá công ty. Quá trình định
giá còn căn cứ vào những kỳ vọng có thể thay đổi nhanh chóng mà không cần thông báo, tùy vào sự phát triển riêng của
từng ngành.
Rủi ro: Tình hình hoạt động trong quá khứ không nhất thiết sẽ diễn ra tương tự cho các kết quả trong tương lai. Tỷ giá ngoại tệ có thể ảnh hưởng bất lợi đến giá trị, giá hoặc lợi nhuận của bất kỳ chứng khoán hay công cụ tài chính nào có liên quan được nói đến trong báo cáo này. Để được tư vấn đầu tư, thực hiện giao dịch hoặc các yêu cầu khác, khách hàng nên liên hệ với đơn vị đại diện kinh doanh của khu vực để được giải đáp.
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 60
HOLD Liên hệ
CTCP Chứng khoán Bản Việt (VCSC) www.vcsc.com.vn
Trụ sở chính Chi nhánh Hà Nội
Bitexco, Lầu 15, Số 2 Hải Triều 109 Trần Hưng Đạo
Quận 1, Tp. HCM Quận Hoàn Kiếm, Hà Nội
+848 3914 3588 +844 6262 6999
Phòng giao dịch Phòng giao dịch
Số 10 Nguyễn Huệ 236 - 238 Nguyễn Công Trứ
Quận 1, TP. HCM Quận 1, Tp. HCM
+848 3914 3588 +848 3914 3588
Phòng Nghiên cứu và Phân tích Giám đốc Phòng Nghiên cứu và Phân tích
Barry Weisblatt, +848 3914 3588 ext 105 +848 3914 3588
[email protected] [email protected]
Ngô Hoàng Long, Trưởng phòng cao cấp, ext 145
Anirban Lahiri, Trưởng phòng cao cấp ext 130
Tài chính, Công nghiệp, Tập đoàn đa ngành Logistics và Nông nghiệp
Trịnh Ngọc Hoa, CV cao cấp ext 124 Hoàng Minh Hải, Chuyên viên ext 138
Lê Minh Thùy, Chuyên viên ext 116 Nguyễn Thanh Nga, Chuyên viên ext 199
BĐS, Xây dựng và Vật liệu Dầu khí, Điện và Phân bón
Hoàng Văn Thọ, Chuyên viên ext 174 Đinh Thị Thùy Dương, CV cao cấp ext 140
Vương Khắc Huy, Chuyên viên ext 139 Ngô Thùy Trâm, Chuyên viên ext 135
Lý Thị Mỹ Dung, Chuyên viên ext 149
Hàng tiêu dùng, Ôtô và Săm lốp Vĩ mô và Thị trường
Đặng Văn Pháp, Trưởng phòng ext 143 Nguyễn Thế Minh, Trưởng phòng ext 142
Nguyễn Thảo Vy, Chuyên viên ext 147 Lê Ngọc Trâm, CV cao cấp ext 194
Lê Trọng Nghĩa, Chuyên viên ext 181
Dương Mỹ Thanh, CV vĩ mô ext 173
Phòng Giao dịch chứng khoán khách hàng tổ chức
& Cá nhân nước ngoài
Tổ chức nước ngoài Tổ chức trong nước
Michel Tosto, M. Sc. Nguyễn Quốc Dũng
+848 3914 3588 ext 102 +848 3914 3588 ext 136
[email protected] [email protected]
Phòng Môi giới khách hàng trong nước
Hồ Chí Minh Hà Nội
Châu Thiên Trúc Quỳnh Nguyễn Huy Quang
+848 3914 3588 ext 222 +844 6262 6999 ext 312
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 61
HOLD
Khuyến cáo Báo cáo này được viết và phát hành bởi Công ty Cổ phần Chứng khoán Bản Việt. Báo cáo này được viết dựa trên nguồn
thông tin đáng tin cậy vào thời điểm công bố. Công ty Cổ phần Chứng khoán Bản Việt không chịu trách nhiệm về độ chính
xác của những thông tin này. Quan điểm, dự báo và những ước lượng trong báo cáo này chỉ thể hiện ý kiến của tác giả
tại thời điểm phát hành. Những quan điểm này không thể hiện quan điểm chung của Công ty Cổ phần Chứng khoán Bản
Việt và có thể thay đổi mà không cần thông báo trước. Báo cáo này chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin cho các tổ
chức đầu tư cũng như các nhà đầu tư cá nhân của Công ty cổ phần chứng khoán Bản Việt và không mang tính chất mời
chào mua hay bán bất kỳ chứng khoán nào được thảo luận trong báo cáo này. Quyết định của nhà đầu tư nên dựa vào
những sự tư vấn độc lập và thích hợp với tình hình tài chính cũng như mục tiêu đầu tư riêng biệt. Báo cáo này không
được phép sao chép, tái tạo, phát hành và phân phối với bất kỳ mục đích nào nếu không được sự chấp thuận bằng văn
bản của Công ty Cổ phần Chứng khoán Bản Việt. Xin vui lòng ghi rõ nguồn trích dẫn nếu sử dụng các thông tin trong báo
cáo này.