Important disclosures appear on the last page of this report. 

The Henry Fund Henry B. Tippie School of Management 

Casey Farrier Spoden [casey‐farrier@uiowa.edu] 

Hologic Inc.  (HOLX)  March 2, 2016

Healthcare – Medical device and Equipment  Stock Rating  Buy 

Investment Thesis  Target Price  $42‐48  We are recommending a BUY for Hologic, Inc due in part to the large market share  they encompass  in  the women’s health  services  sector.   Hologic,  Inc. presents unrecognized value in the market due to the increase in demand for women’s health services due to the increase in health care coverage because of  the  Affordable  Care  Act,  and  breakthrough  patented  mammography technology.  Drivers of Thesis 

Large aging population will increase demand for medical services, spurring medical device sales, due to the disproportionate spending by older adults.  In  addition,  females make up  a  slightly higher proportion of healthcare spending overall at 56%. 

Management push  for  international growth.   The  company experienced slight growth in overseas breast health market in FY15, and is expected to make gains again in 2016. 

Breast tomosynthesis (3D mammography technology) FDA approval show increased ability to diagnose cancers which will increase purchases of this newer technology due to higher rates of and greater accuracy of diagnosis. 

Risks to Thesis 

Decreased frequency of government recommended mammograms and an increase in age to start regular mammograms will negatively affect patient visits, which will decrease the  likelihood of hospitals to upgrade medical equipment. 

Consolidation in the healthcare industry overall will lead to higher pricing power of customers (health systems/provider offices/laboratory systems) therefore decreasing company profitability. 

Fluctuation  in  foreign  exchange  rate  in  light  of  the  strong  dollar,  will negatively  affects profits which.   Approximately 25% of  revenues  come from foreign markets.  Hologic has plans in place to begin hedging currency risk in FY16. 

  

Henry Fund DCF  $47.15Henry Fund DDM  NARelative Multiple  $26.19Price Data   Current Price  $36.6252wk Range  $31.30 – 43.00Consensus 1yr Target  $42.31Key Statistics   Market Cap (B)  $10.2Shares Outstanding (M)  $283.8Institutional Ownership  $127.53Five Year Beta  .927Dividend Yield  0.00%Est. 5yr Growth  8.00%Price/Earnings (TTM)  56.17Price/Sales (TTM)  3.75Price/Book (mrq)  4.71 Profitability   Operating Margin  18.38%Profit Margin  6.88%Return on Assets (TTM)  3.97%Return on Equity (TTM)  8.78%

Earnings Estimates Year  2013  2014  2015  2016E 2017E 2018E

EPS  $(4.36)  $.06  $.47  $.55 $.66 $.73

growth  ‐14.6%  101.3%  683.3%  16.1% 21.5% 9.5%

12 Month Performance  Company Description 

Hologic,  Inc.  is  a  developer, manufacturer, and  supplier  of  medical  equipment  and diagnostic  tools with a  focus  specifically on women’s health.   The  company operates  in four  major  business  segments  including Diagnostics,  Breast  Health,  Gynecological Surgery, and Skeletal Health    Data Source: Factset, Yahoo Finance 

56.2

8.8

42.1

8.1

40.8

19.4

0

10

20

30

40

50

60

P/E ROE

HOLX Industry Sector

‐10%

‐5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

M A M J J A S O N D J F

HOLX S&P 500

    

 

Page2

 

Important disclosures appear on the last page of this report. 

EXECUTIVE SUMMARY 

We  are  initiating  coverage  on  Hologic,  Inc.  and  are recommending  a  BUY  due  to  the  large  market  share Hologic, Inc.  holds in the breast health and breast imaging equipment market and  the  large upside potential  in  the stock price1.  The calculated intrinsic value of the company shows  that  there  is a  very  large upside potential  to  the current share price of $36.62.   

In the past five years, Hologic, Inc. has experienced much volatility in its financials.  However, the company’s growth is  strong  following  a  change  in management  in  team  in 2013.  After the appointment of the new CEO, operational changes were put  into effect to  improve efficiencies and decrease cost of operations which will add increased value for shareholders as unnecessary spending continues to be reviewed and eliminated.  

COMPANY DESCRIPTION 

Hologic, Inc. is a developer, manufacturer, and supplier of medical  equipment  and  diagnostic  tools  with  a  focus specifically on women’s health.  The company operates in four  major  business  segments  including  Diagnostics, Breast  Health,  GYN  Surgical,  and  Skeletal  Health  4.  The revenue mix by segment is shown below and explained in greater detail following the chart.  

 

 

Diagnostics 

Hologic, Inc. provides a large range of diagnostic products that  are  primarily  used  in  the  diagnosis  of  human 

infectious diseases or  screening of human blood and/or plasma  donations.    The  main  products  include  the following: 

1) Aptima assays  2) Procleix blood screening assay 3) ThinPrep cervical cancer screening system 4) Rapid Fetal Fibronectin Test 

The Aptima line of assays is used to test for the infectious microorganisms  that  are  present  in  or  cause  most common  sexually  transmitted  diseases.    These  diseases include chlamydia, gonorrhea, certain strains of HPV, and the  parasite  Trichomonas  Vaginalis  that  causes trichomoniasis.   Each detection system uses Hologic, Inc.  proprietary  technology  like  target  capture, Transcription Mediated  Amplification  (TMA),  hybridization  protection assay (HPA), and dual kinetic assay (DKA) technologies  in order  to  produce  the most  refined  amplification  assays that  in turn  improve the accuracy of assay performance.  These  assay  technologies  also  serve  to  improve  the efficiency  of  the  laboratories  and  to  reduce  laboratory costs associated with the screenings 4.   

Hologic, Inc.  also develops and manufactures the Procleix family of assays and corresponding instrumentation.  This assay segment includes screening processes for detecting the presence of HIV, Hepatitis A, Hepatitis B, Hepatitis C, Hepatitis E, and West Nile Virus.  

Both types of assays require proprietary  instrumentation to run the assays for disease detection.  They range from semi‐automated  to  fully‐automated  and  serve  both  low and  high  volume  laboratories.  For  example,  the  Tigris system  is  fully‐automated  and  approved  specifically  for high volume labs.  The Panther system can be semi or fully automated  and  used  in  both  low  and  high  volume laboratory  settings.    The  newest  system,  Tomcat,  was introduced  in  FY  2014  and  its  automation  features  are designed  specifically  to eliminate many of activities  and errors  associated with manual  sample  testing  and  pre‐analytical manual manipulation.   

The ThinPrep cervical cancer screening system is the most widely used method in the United States (10‐k).  ThinPrep refers  to  any  of  the  following  associated  products: processor, imaging system, reagents, filters, and supplies.  The ThinPrep process differs  from  that of a normal Pap smear  as  the  cervical  sample  obtained  is  inserted immediately  into  a  vial  containing  the  proprietary PreservCyt Solution instead of smeared onto a microscope slide.  This allows cell samples to be preserved before the specimen can be damaged or contaminated in the air.  The 

44.80%

39.31%

12.41%3.48%

Hologic, Inc. Revenue Mix FY2015 

     Diagnostics      Breast Health

     GYN Surgical      Skeletal Health

Source Data: Hologic 10‐K 

    

 

Page2

sample  is  then  sent  through  the  ThinPrep  Processor, where  the  process  of  preparing  cervical  slides  is automated within the machine to reduce human error and test result accuracy.  This system can also be used for other fine‐needle aspirations of tissue including breast, thyroid, lung or liver.   

 

 

As  shown  above,  cervical  cancer  is  most  prevalent  in women over the age of 40 13.  With the growing population in the over 40 category, this will help to drive growth in the Hologic, Inc.’s Diagnostic division 28.  

The Rapid Fetal Fibronectin Test is a Hologic, Inc. patented test used to determine a patient’s risk of pre‐term birth.  This is a single‐use or disposable test that detects levels of the protein fetal fibronectin – present in vaginal secretions during pregnancy.   The sample  is analyzed on a Hologic, Inc. patented screening system called TLI IQ.   

Breast Health 

Hologic,  Inc.  includes  a  broad  range  of  breast  imaging machines  and  technology.    This  includes  products consisting of: 

1) Digital mammography systems 

2) Breast Tomosynthesis Technology 3) Computer‐aided detections 4) Breast biopsy devices   

The digital mammography system developed by Hologic, Inc. use photoconductors  to directly  convert  x‐rays  into electrical signals for imaging.  These 2‐D DirectRay systems do not need to use intensifiers or additional processes to convert x‐rays  to  light  (as most non‐Hologic systems do) which  allows  very  high  resolution  images  and  quality contrast.   

Hologic,  Inc.  developed  and  manufactured  a mammography machine that makes use of tomosynthesis 3‐D  technology.    The Dimensions  tomosynthesis  system allows providers to take a series of low‐does x‐ray images that  are  processed  into  small  visual  “slice”  images.  Providers are then able  to view the  internal structure of the breast tissue which allows for the identification of even the most subtle  lesions or abnormal  tissue growth.   The clinical  results  for  FDA  approval  show  that  the  3‐D technology  is superior to the 2‐D systems already  in use.  This  new  technology would will  ultimately  increase  the rate  of  cancer  detection  and  reduce  the  risk  of  patient callbacks.  

Hologic already controls over 50% of the market share in 

the mammography market, which will be difficult to 

increase substantially 1.  As a result, while forecasting 

revenues we kept our growth estimates largely in line 

with analyst projections for the overall medical device 

industry, at an average of 6.65% from 2016 to 2020. 

The computer‐aided detection software was designed for use  with  other  mammography  products.    They  are visualization and analytical tools that assist radiographers in reading the results of x‐ray or MRI images.  These allow providers to see outcomes that may not be easily detected with the naked eye, therefore increasing the rate of cancer detection.  

Hologic,  Inc.  has  developed  two  types  of  breast  biopsy products.    These  include  two  tethered  vacuum‐assisted products that use disposable tools and are powered by a console  and  use  a  patented  fluid management  system.  The ATEC biopsy tool can be read in any standard imaging system, but their Eviva product can only be used with the stereotactic  X‐ray  guidance  that  Hologic  also  produces.  The  company  also  produces  Celero,  a  non‐tethered disposable  core  biopsy  product  that  can  be  used  only 

Source: cdc.gov 2013 

Cervical Cancer Cases by Age 

    

 

Page3

under ultra‐sounds guidance.  All of Hologic, Inc.’s biopsy products were designed to accommodate a large range of patients and be effective in many hard to reach spaces of the chest cavity.   

Gynecological Surgical  

 The GYN Surgical segment of Hologic, Inc. consists of the NovaSure and MyoSure  systems.   NovaSure  is used  in a minimally‐invasive  procedure  used  to  treat  abnormal uterine bleeding. This is a disposable device that uses radio frequencies to ablate (destroy) the uterine lining in order to  stop  profuse  bleeding.    The  radio  frequency  used  is customized  for  each  patient  and  the  controller  system automatically monitors other safety limitations.  NovaSure is approved by the FDA to be administered sans anesthesia and is typically performed as an outpatient procedure.   

MyoSure is a product used to remove fibroids and polyps in the uterine cavity.  The system consists of a disposable removal  device,  control  unit  and  hysteroscope  that features  a  simultaneous  cutting  and  removal  unit  that allows the removed tissue to remain intact.   

Skeletal Health 

The  skeletal  health  branch  of  Hologic,  Inc.  consists primarily  of  bone  density  scanning  devices.    Bone densitometer is important in the diagnosis and continued monitoring of bone diseases such as osteoporosis that can lead to bone breaks or fractures.  Hologic, Inc. was the first company to develop and introduce the use of dual‐energy x‐ray technology to the market  in 1987.   This technology continues  to  be  the  leading  bone  densitometry assessment  tool  in  the market  and  is  industry  standard technology.   

Company Analysis 

Hologic, Inc. operates  in the Medical device  industry and has a very narrow niche focus on female health services.  Currently, they are a market leader in this niche.  There are many firms that compete directly with Hologic, Inc. on the product  level, no other  firm as a whole  fits  this narrow market definition.    In  this way, Hologic,  Inc. hold unique market growth potential.   

 

 

Hologic, Inc. generates revenues from the sale of medical equipment categorized in one of the four device segments – Diagnostics,  Breast Health, GYN  Surgical,  and  Skeletal Health ‐ they operate in.  Together, these drove revenues of $2.705 billion dollars in fiscal year 2015.  $2.27 Billion of that revenue came from direct product sales, while $434.6 million  came  from  installation  and  service  contract revenues.   

 

 

 

Products  sold  through  direct  sales  force  typically  carry warranties on parts and labor for twelve months.  Products sold through dealers have twelve month warranties also, but cover only parts and components.  Additional service contracts are voluntary and offered from one to five years after warranty expiration.  There is an overarching service department  that  installs  and  provides  application  and biomedical  training  for  all  new  installations  as  well  as continuing  medical  education  training  at  intervals throughout  the  life of  the device.   Service  revenues are expected  to  increase  proportionally  to  product  sale revenue.   

Revenue growth was projected by segment and the 5 

year compound annual growth rate for each is shown 

below: 

$434.60 

$2,270.00 

Servicevs.ProductRevenue

Service revenue

Product Sales

Source: Hologic 10‐K data 

    

 

Page4

 

 

 

Overall growth in the healthcare sector –medical device 

and equipment is projected to grow at a rate of 6.1%, 

while demand for breast health services are expected 

increase as much as 9.82% both by 2019.  These 

projections are positive for Hologic as a member of the 

medical device industry, but also their unique focus on 

women’s health issues will put them in a good position 

for a rate of steady growth.   

The 5‐year CAGR for diagnostics is calculated at just over 

3%.  This is driven primarily by the cervical cancer 

screening product ThinPrep that leads the liquid market 

at over 75% market share.  This product is different than 

conventional Pap test because it offers less exposure to 

air and contaminates which increases testing accuracy.   

However, we kept growth at a reasonable rate, less than 

the overall industry because of the strong competition 

from Becton Dickinson in the liquid testing and 

conventional test makers.   

 

 

 

The performance rankings in the table above help to prove that Hologic,  Inc.’s  new  3‐D mammogram  technology  is superior not only to other Hologic,  Inc. product, but also superior to other products in the market.  While Hologic, Inc.  already  enjoyed  a  52%  market  share  in  the mammography  industry,  the  development  of  a  new technology  called  tomosynthesis  will  increase  provider ability  to detect difficult and  subtle breast health  issues with the new machine.  This will help to increase revenues in their breast health division.   

Another factor that contributes to the largely successful 2‐D digital products  is  the  fact  that  the digital  technology work with  no  light  conversion.    The  conversion  of  light energy  to  film  often  decreases  accuracy  and  provider ability  to  make  a  correct  diagnosis.    Film‐screen mammography  is  likely  to continue a steady decrease  in usage 8.   

 Approximately 1 in 8 women will develop women breast cancer in their lifetime, and early/accurate diagnosis is key for  effective  treatment  processes.  In  trials,  women screened  for  breast  cancer  over  multiple  years  using Hologic,  Inc.’s Genius 3D Mammography exam  reported significant benefits  in  terms of cost and stressful  recalls. Increased  government  focus  on  preventative  medicine and  increased access  to  these services will help  to drive demand/growth in this area 3.  This is evident in our 4.97% 5‐year CAGR in the breast health division. 

 

 

0.00%

1.00%

2.00%

3.00%

4.00%

5.00%

6.00%

Diagnostics     BreastHealth

     GYNSurgical

     SkeletalHealth

OverallHologic

Hologic, Inc. CAGR by Segment

Source: KLAS research 7. 

Source: Hologic 10‐K data 

    

 

Page5

 

Our estimates are optimistic on the level of growth in for the  3‐D  tomosynthesis  technology  division.    The  9.82% breast health  industry CAGR  is a good benchmark when considering  overall  breast  health  division  growth  (cite).  However, it is necessary to account for both the increase in  sales/services  for  the  new  machines  and  also  the decrease  in use of  their 2‐D model, currently one of  the main drivers of revenues in that space.   

Taking into account the possible cannibalization of sales in the 2‐D digital segment and the growth opportunities for the  3‐D  tomosynthesis  product,  we  have  forecasted revenue growth  in the breast health category at a 4.97% CAGR over the 5‐year forecast period.  This will account for revenues of just under $1.4 billion by 2020. 

Hologic,  Inc.  generated  $335 million  in  revenues  in  the GYN surgical division.  We have projected revenue growth in the GYN surgical division at a 2.3% CAGR over the next five years.   This  is driven by  two main  factors.   The  first factor is illustrated in the chart shown below: 

 

First,  industry  growth  projections  are  strong  in  the radiofrequency  ablation  device  market  for  pain management as shown in the chart above.  The industry is trending upward,  especially  in  the disposable market  in which Hologic, Inc. operates.   

The  second  factor  is  that with  Hologic,  Inc.’s NovaSure product requires no pre‐treatment and is the only device of  its kind  that  is FDA approved  for use with no general anesthesia and  is often performed as a short outpatient procedure.    This  provides  differentiation  even  from competitors  with  similar  devices.    This  provides opportunities  for  growth  in  the  emergency  treatment market since no prep work is required by the patient.    

Also  in the GYN surgical division, the MyoSure product  is also the only device in the market that allows for the clean removal and preservation of fibroid and polyp tissue. This is very  important  for  further testing accuracy  for serious diagnoses.  Although this product is clearly premium and allows for higher quality diagnostic testing, it is not yet the industry standard procedure.  As such it is subject to slow growth as physician’s transition away from more common procedures.   

Skeletal health division generated $94 million  in FY2015 which  account  for  only  3%  of  Hologic,  Inc.’s  overall business.    Historically,  this  percent  of  revenue  has  not fluctuated greatly, and there are no developments in the skeletal  pipeline  that  would  result  in  large  growth forecasts.   As a result, we have projected  low but steady revenue growth at a rate of just under 1% (5‐year CAGR).   

Overall,  Hologic,  Inc.  operates  in  a  very  unique  space within  the medical device  industry which has positioned them  strategically  for  large  growth  specifically  in  their breast health segment.   Our combined  revenue  forecast expects revenue to grow at 3.3%, which  is slightly  lower than  analyst  projection  consensus  of  4%,  and  Hologic guidance of 4‐5%.  

RECENT DEVELOPMENTS 

Beat 2016 Q1 Earnings Estimate 

Hologic, Inc. is forecasted to report earnings per share of $0.45 and a revenue of $686.79 million for the 2nd Quarter of  the  fiscal year 2016. Quarter 1 FY2016 earnings were release on  January 27, 2016 which  showed Hologic,  Inc. beat estimates by close to 10 percent. Earnings of $0.46 per  share  were  reported,  beating  analyst  estimates  of $0.42 by $0.04. The company posted a revenue of $695.2 million  compared  to  an  estimation  of  $688  million.    I remain optimistic about Hologic, Inc. growth potential and am projecting 2016 earnings at $0.55.   This growth was driven by strong domestic sales growth of over 18% in both 3‐D breast tomosynthesis and surgical divisions 17. 

Changing government recommendations 

In 2015, the American Cancer Society update and changed 

the recommended frequency and age at which women are 

supposed  to  begin  regular  mammogram  screenings.  

Previously,  women  were  prompted  to  begin  annual 

mammograms  at  age  40.    As  of  October  2012, 

    

 

Page6

mammograms are  recommended  to  start at age 45 and 

only recur every 2 year.  This will likely adversely affect the 

sales of the new 3‐D  tomosynthesis technology systems.  

However, I believe the focus on preventative medicine and 

the  published  benefits  of  3‐D  vs.  2‐D  cancer  detection 

capabilities  will  more  positively  affect  revenue  growth 

than regulations will affect negative growth.  These types 

of recommendations are however, something to pay close 

attention to as Hologic continues to invest in R&D.   

INDUSTRY TRENDS 

Preventative Medicine 

Healthcare legislation enacted over the last five years has 

greatly  increased  the  focus  on  preventative medicine  4.  

The affordable care act states that the  law now requires 

coverage  of  many  women’s  health  services,  including 

mammograms  to  be  provided  at  no  cost  to women  15.  

Even going to so far as to tie physician salary and bonuses 

to quality outcomes and time between patient visits.   As 

patients increasingly gain access to healthcare services, it 

stands  to reason  that more will seek out  the benefits of 

preventative  care.    This  change  presents  growth 

opportunities as Hologic and their focus on female health 

is  able  to  reach  more  patients,  therefore  increasing 

demand for their products.  

Provider Consolidation 

Health systems and providers are  increasingly  interested in  providing  high  quality  care  at  lower  costs,  primarily because quality outcomes  are being  increasingly  tied  to physician  reimbursement  and  compensation.    In  recent years, the provider network has been transitioning away from  individually‐owned  spaces  and  more  toward employment or affiliation with larger hospital systems and organizations. This  trend affects medical device  sales by greatly  decreasing  the  number  of  purchasers  in  the market,  largely  concentrating  purchasing  power.  Individual  physicians  have  much  less  power  as  an employee to dictate purchases of medical equipment.  This could change the fundamental sales model of many device firms  that  historically  rely  on  building  strong  individual relationships to drive sales 10.   

This trend poses a major threat to overall profitability of the  medical  equipment  industry  as  larger  hospital 

networks/systems gain more pricing power due to  larger orders, and lower customer pool for the firms5 . 

The  graph  below  illustrates  the  growing  trend  with physicians  to  move  toward  system  employment  vs. owning their own practice.  

 

 

Increased consolidation through M & A in the healthcare systems industry continues to lead to higher pricing power of  customer  will  adversely  affect  the  revenue  and therefore profitability of   Hologic and the medical device industry overall.  Specifically, Hologic  supplies  to  a  small number of large laboratory and health systems in the US and customer consolidation could greatly reduce revenues  

Government subsidized healthcare 

There  is  a  large  (and  growing)  population  of  citizens globally that are aged 65 and older.  At least in the United States,  the  majority  of  medical  expenses  for  eligible patients are paid by the government.  However, there is a very high risk of lower reimbursement as more people are covered with a Medicare system that is slated to run short of money by 2024 13.    

SOURCE: MGMA, via NY Times 11. 

    

 

Page7

The  increase  the number of older adults  is good  for  the healthcare industry and therefore Hologic, Inc. in terms of number  of  visits,  which  is  a  key  revenue  driver  in  the industry.  However, the risk of lower reimbursement gives large healthcare organizations and laboratory systems less of  an  incentive  to make  large device purchases  like  the products sold by Hologic, Inc 8.   

 

 

As  illustrated  in  the  graph  below, Medicare  enrollment continues to increase.  This further stretches the Medicare budget allocation and possibly decreases reimbursement rates  which  could  negatively  affect  the  share  price  of Hologic,  Inc.  and  other  medical  device  firms  due  to  a decrease in sales.  

MARKETS AND COMPETITION 

The  healthcare  industry  as  a  whole,  including  medical devices  and  appliances  is  very  competitive  and characterized by nonstop improvement and innovations in technology.  

Overall,  the  threat  of  entry  into  the  medical  device industry  is  low  because  of  the  extremely  high  capital requirements to break into the market.  Capital is needed for  research  &  development,  manufacturing,  installing, and servicing medical equipment.   

There  is  also  a  high  level  of  governmental  regulation surrounding medical devices and their introduction to the market. For firms already in the device industry, rivalry is 

high as  these  companies already have  significant  capital expenditures  and  are  competing  to  produce  the  best products.   

There  is  great demand  from hospitals/providers  for  this equipment,  but  as  previously  discussed,  individual providers  are  increasingly  losing  purchasing  power  and larger organizations typically make decisions based heavily on  price.    However,  buyers  still  have  some  amount  of power in this industry.  They do not have infinite choices in products, but between the products offered, they can be somewhat prices sensitive.  Price sensitivity is affected by factors like the size of the hospital operation, and any budget restrictions they may be currently facing.   

There  is a threat of substitutes  in the  industry, primarily attributed  to continued R&D  investment and  technology improvements  of  firms  already  in  the  medical  device market.  Improved technology is very attractive to buyers, but  is  combated  slightly  by  the  high  costs  of  switching “brands” or companies.   

Market share of the Medical Device industry as a whole is shown below.  

 

 

 

 

It  is  clear  from  the  chart above  that  the medical device industry  is  extremely  competitive.    No  one  company possesses a market share greater than 8% percent market share.  Hologic, Inc. is small enough that it does not even 

SOURCE: Medicare 12. 

Source: Dolcera

    

 

Page8

make the  list of the top 10 medical device companies by market share.   Most companies  listed above have much broader product portfolios that than Hologic, Inc.   Some, like Medtronic and GE have major market share not only in  medical  devices,  but  also  industries  unrelated  to healthcare in general.   

Despite  being  relatively  small,  Hologic,  Inc.  has  major upside  potential  in  its  niche market  focus  of  women’s health.    No  other  companies  compete  directly  with Hologic,  Inc.  as a whole.    Some of  the  companies  listed above  do  compete  with  specific  Hologic,  Inc.  products lines, however which will be discussed in more detail in the following section.   

This highly competitive atmosphere is also causing firms to compete more and more on price.    In order  for Hologic, Inc.  to  remain  competitive  the  company  needs  to demonstrate  differentiation  in  its  product  capabilities throughout  all  segments.    They have been  successful  in demonstrating that their breast health 3‐D tomosynthesis is a premium product  that health systems and providers are likely to pay for. 

Peer Comparisons 

Hologic, Inc. has a current P/E ratio of 54.13 compared to a healthcare  industry overall P/E of 43.38 and a medical device sector P/E of 42.1.   

 

 

 

Other competitor metrics are shown  in the graph above.  The  range  of  companies  is  quite  large,  as  Hologic,  Inc. 

tends  to  compete  specifically  within  product  lines  vs. overall  company  competition.    Although  much  larger, Becton,  Dickinson  and  Co.  is  the  closest  competitor  in terms of products in the Diagnostic space.   

More  specifically,  Becton,  Dickinson  and  Co.  is  a  direct competitor Hologic, Inc. in the liquid Pap testing segment with their SurePath test kit.   Hologic, Inc. maintains more than  a 75% market  share  in  the  liquid Pap market with their  ThinPrep  test  system.    There  is  also  direct competition with makers  of  traditional  Pap  Smear  tests like SafeTouch – No Touch products by Andwin Scientific that are still very popular among healthcare providers.   

Internationally, there is greater competition in both types of Pap test supplies because of the allowance of sales from non‐FDA approved devices that are legal overseas.  

The Rapid Fetal Fibronectin Test is currently the only FDA approved  in  vitro  diagnostic  tool  in  the  United  States which  provides  ample  opportunity  to  increase  market share  in  this  product  space  and  likely  in  the  overall diagnostic segment as well.  Internationally, this test faces direct  competition  from  the  ActimPartus  test  by Medix Biotech that is not approved for sale in the US.  

 

 

 

 

Preterm birth can also be detected in ways other than the in vitro testing required by the Rapid Fetal Fibronectin test.  These alternative ways include digital in‐clinic ultrasounds, or  clinical  exams using  palpation  techniques.   However, 

Competitor Metric Comparisons EPSMarket Cap (in millions)

52 Week Range

PE Ratio% price

change (100 days)

Varian Medical Systems, Inc. (VAR) 4.12 7,590 71.44 - 96.14 19.48 (1.62)Hologic, Inc. (HOLX) 0.66 9,831 31.79 - 42.92 54.13 (14.15)American Science & Engineering Inc (ASEI) 0.05 191 22.88 - 53.16 533.00 (39.07)Cutera Inc (CUTR) (0.56) 156 10.43 - 15.98 N/A (14.91)McKesson Corp. (NYS: MCK) 8.48 36,300 150.03 - 242.75 19.00 (16.13)Johnson & Johnson (JNJ) 5.56 293,905 90.73 - 107.22 19.38 4.92Danaher Corp. (DHR) 4.81 61,122 81.88 - 97.35 18.77 (7.72)Abbott Laboratories (ABT) 2.94 58,431 36.34 - 51.20 13.41 (12.80)Becton, Dickinson and Co. (BDX) 3.33 31,177 130.40 - 156.53 45.01 (2.04)Baxter International Inc. (BAX) (0.18) 23,339 15.78 - 18.94 N/A (5.09)Zimmer Biomet Holdings Inc (ZBH) 0.78 19,993 91.68 - 119.21 130.58 (0.46)General Electric Co (GE) (0.62) 280,478 23.27 - 31.28 N/A 0.40

Source: Mergent Online data  

    

 

Page9

these  alternative  techniques  are  largely  based  on physician  intuition  and  therefore  exposed  to  great amounts  of  human  error.    As  medicine  moves  more toward  data‐driven  decision  making,  physician  process choices will migrate more toward diagnostic testing tools like the Hologic, Inc. provides. 

There  are  many  competitors  in  the  market  for  blood screening  and  infectious  disease  testing  assays.  Companies include Becton, Dickinson and Co., and Roche Diagnostic Corporation.  The major growth driver for this segment is their Panther system installation as this is the most versatile of  the assay  system processor.   Also,  the likelihood  of  health  systems  switching  once  a  Panther process has been installed is very low, ensuring continued sales of assay kits from Hologic, Inc.   

Hologic,  Inc.  maintains  a  52%  market  share  in  digital mammography  equipment  sales,  followed  by  GE Healthcare, and Siemens 1.  Other smaller competitors in this  space  include  Fuji,  IMS,  and  Toshiba.    With  the development and 2014 FDA approval of Hologic, Inc.’s 3‐D tomosynthesis  mammography  machines,  we  do  not foresee  this market  share decreasing over  the  length of the forecast period.   

In  fact,  we  projected  growth  in  this  segment  at  a compound annual growth rate of over 8%.   This is slightly less  optimistic  than  the  overall mammography  industry CAGR of 9.82% for two reasons.  The first is that while sales the 3‐D tomosynthesis machine are projected to increase, sales of Hologic,  Inc.’s 2‐D digital machines are  likely  to decrease – somewhat offsetting the positive growth.   

The second reason  is the recent FDA approval of GE and Siemens company tomosynthesis machines.  Hologic, Inc. was the first to receive approval which gave them a head start  in sales and market share.   Although  that will slow slightly  as  competition  arises with GE  and  Siemens,  the large market share that Hologic,  Inc. currently possesses should not be negatively affected overall.  

 

 

 

 

Competition  in  the  Gynecological  Surgical  segment  of Hologic, Inc.’s business is very high.  Although Hologic, Inc. has a current market share  in abnormal uterine bleeding ablation  products  of  over  65%, major  corporations  like Johnson &  Johnson  and  Boston  Scientific  both  produce products  similar  to  NovaSure  for  intra  uterine  ablation procedures.   The procedure also  faces high  competition from other  types of  treatments  that  can provide  similar results to the patient.  These include full hysterectomies, intrauterine implants, or drug therapy.  Drug therapy is the most dangerous competitor to Hologic, Inc.’s sales in this segment.   

Major  pharmaceutical  companies  have  major  pricing power in the industry.  Also, the majority of patients would prefer  the  use  of  hormonal  drugs  or  drug  therapy  to surgical  procedures  given  the  same  outcome  and symptom relief. 

MyoSure  products  face  high  competition  primarily because  industry  standard  practice  still  favors hysteroscopic  loop  resection.    The  main  competitive advantage of Hologic,  Inc.’s MyoSure product  is  that the unique  simultaneous  cutting and  removal  system allows the removed tissue to stay  largely  intact.   This allows for more  comprehensive  and more  accurate  tissue  testing.  We  believe  this  product  is  the major  growth  driver  for Hologic, Inc.’s GYN surgical products 29.   

 

 

52%27%

10%

11%

Digital Mammography Market Share 

Hologic

GE Healthcare

Siemens Healthcare

Other

Source: GII Research data 1.

    

 

Page10

 

ECONOMIC OUTLOOK 

Rising economic living standards, GDP growth and an aging population make the health care sector an attractive long‐term investment.  

Advanced  economies  like  the  U.S.,  Europe,  and  Japan spend about twice as much of their income (averaging 12% of  GDP)  on  health  care  as  do  emerging  markets  and developing  economies  (average  of  6%  of GDP). Overall, about  two‐thirds  of  the  $8  trillion  in  global  health  care spending occurs in advanced economies, The US accounts for approximately $3 trillion alone 9.  

There are  two main  reasons  that health  spending varies with  income.  The  first  reason  is  that  health  care  is  a somewhat of a superior good  ‐ demand rises more  than proportionately with income.  As countries become richer, people  become  more  willing  to  spend  money  on healthcare services that are able to improve or extend life.  These are services  that before,  they may not have been able to afford 14.  

Secondly, very large aging populations are more prevalent in  advanced  economies.    Overall,  the  aging  population (65+) makes up almost one quarter of the populations in more advance economies.  

GDP Growth projections are shown in the chart below 34: 

 

 

 

This  shows  that  GDP  projections  are  slated  to  increase through FY 2017 before  leveling off close  to 2020.   This 

forecast  is  largely  in  line  with  our  estimated  revenue growth  projections  through  2020.     We  have  seen  that although  the healthcare  is  slightly  less  volatile  than  the market, healthcare spending does  fluctuate with GDP  30.  As  long  as GDP  growth  projections  do  not  hit  levels  of 2008/2009 proportion, Hologic,  Inc.  (and  the  rest of  the market)  is  in  a  good  position  for  sustainable  constant growth.  

Hologic revenue from international markets account for 

approximately 25% of overall sales as seen in the chart 

below. This is a significant portion of Hologic, Inc. 

business and an area of growth with great potential for 

increased sales opportunities.   

 

 

 

Hologic management is focused on increasing revenues in the international market where the company has already identified  several  attractive  growth  opportunities.  The company had slight growth  in  its overseas breast health business in FY15 2. However, the landscape in international markets is currently pessimistic as evidenced by the strong dollar and weak global economies.  If these markets were to  rebound,  that  would  provide  much  benefit  to  the Hologic share price.  

However,  the  strong dollar has  affected margins  and  in 

FY2016 Hologic has begun  to hedge against a portion of 

the revenue generated in foreign currency.  Although this 

has not significantly affected overall profitability, volatile 

rates  in  the  future  could  have  a  negative  push  on 

shareholder  value  if  exposure  to  international markets 

increases as management intends 5.  Although no specifics 

76.00%

11.80%

8.50%3.70%

Revenue by Region FY2015

     United States      Europe      Asia‐Pacific      All other

Source: The Wall Street Journal 16. 

Source: Hologic, Inc. 10‐K data 

    

 

Page11

were given in the most recent annual report, Hologic has 

stated that in 2016 they will begin to hedge against foreign 

currency risk.   

CATALYSTS FOR GROWTH 

The primary catalyst for growth in the medical equipment industry  is  the  development  and  innovation  of  new technologies and the improvements of existing ones.   

As  previously  discussed,  buyers  are  looking  for  higher quality  products  and  lower  costs, with  buyers  trending toward  an  increase  in  pricing  power.    Innovation  will become  increasingly  important  not  only  in  the  devices themselves, but in the medical equipment firm operations as well.   

Emerging markets  and  developing  economies  remain  a large growth opportunity for this market as well.  Hologic, Inc. is increasingly focused on international growth as they look  to expand  their market  share  2.   Small  increases  in GDP per capita increases healthcare spending significantly.  This is good for Hologic, Inc., especially as these economies grow and become more advanced, there will be increasing demand for healthcare services and infrastructure.   

INVESTMENT POSITIVES 

Defensive nature of healthcare stocks – they are typically  not  greatly  affected  by  changes  in  the market  as  healthcare  is  a  service  needed regardless of income or economic state 

Increasing  number  of  citizens  with  insurance (primarily  an  effect  of  the  affordable  care  act) leads  to  increase  demand  for  products  and services 

Larger  population  with  chronic  medical  issues such as diabetes, obesity, COPD, etc.  

INVESTMENT NEGATIVES 

Consolidation  of medical  device  purchasers  will increase purchasing power and  force  companies to compete primarily on price 

Changes  in  government  recommendations  that have decreased  the  recommended  frequency of regular mammograms and Pap smears. 

With 24% of Hologic, Inc. revenues coming from 

international sales and services, foreign exchange 

rate fluctuation can affect margins and decrease 

overall profitability with continued exposure and 

growth in the international market.  

VALUATION 

To forecast an accurate intrinsic company value and target price,  we  used  three  varying  valuation  methods  – Discounted  Cash  Flow,  dividend  discount,  and  relative multiple.  Differences in these methods revealed a spread of close to $20 after elimination of the dividend discount model.   The dividend discount model did not forecast an accurate  target  price  since  Hologic,  Inc.  has  historically never issued dividends to shareholders – however, it may be useful  in the future should the company decide to do so.   The relative multiple valuation price target was not as accurate or predictive as the DCF – mostly because there are  relatively  few  companies  that  directly  compare  to Hologic  in market  cap, or product  lines.   Therefore,  the target price with the most weight is the DCF model which generated a  target price of $47.15 – higher  than analyst estimates 5, 6. 

WACC Calculations 

 Hologic,  Inc.   has not  recently  issued any debt, and  the debt  that  is  outstanding  is  comprised  primarily  of convertible notes with a large variance in yield to maturity.  To find cost of debt, we started with a similarly rated 30 year bond from competitor Zimmer Biomet with a YTM of 4.94%.  We then measured a short term Hologic bond less the risk free rate to find the default risk, and applied that default risk to the 30 year risk free premium to make sure the comparison holds.   To determine  cost of equity, we used a Beta of .927 5, a market premium of 5% and a 30 year treasury bond as the risk free rat of 2.63%.  This gave a weighted cost of capital of 6.12%. 

DCF/EP Models 

The  Hologic,  Inc.  estimated  target  price  is  based most heavily  on  the  Discounted  Cash  Flow Model  (shown  in detail in appendix sheets).  A target price of $47.15 shows significant  undervaluation  by  the  market  with  an approximately 30% upside.   This  is  justified by  the  large market share in female health and the increase in female health  services  that  will  help  to  continue  the  steady growth that Hologic has recently experienced. This growth will also be fueled by the projected steady growth in ROIC as  the company continues  to  invest  large amounts  in  its research and development of new products.  

    

 

Page12

Dividend Discount Model 

As Hologic,  Inc. has never  issued dividends,  and has no immediate plans  to do  so,  the dividend discount model holds no weight in our BUY recommendation.   

Relative Price/Earnings Multiple 

Hologic, Inc. hold a unique position in the medical device industry  as  the only  company  that has product  focused specifically  in women’s  health.   As  such,  it  is  extremely difficult to get a good idea of Hologic, Inc. performance as a whole, relative to peers.  We used a variety of large and small medical equipment firms with similar product lines.  This model gave a much lower price of $26.19 which is not a great  comparison  to other  companies. However,  I  still believe a BUY recommendation holds due  to DCF model price and key growth factors discussed previously.  

Sensitivity Analysis 

This analysis showed that both Beta, CV growth, and WACC assumptions  can  have  a  profound  effect  on  the  target share price.  

Five‐year historical  cost and  sales data  yield an average 50%  profit  margin.    Our  revenue  and  cost  growth assumptions  are  such  that  the profit margin  average of 50% is maintained through my five year future forecast.   

Operating  expense  assumptions  were  forecasted  as  a percent of total revenue, which was driven by my baseline revenue  growth  assumptions  previously  discussed  by business segment.  The overall forecasted revenue growth CAGR  is  calculated  at  3.3%  ‐  under  the medical  device industry  CAGR  of  6.91%.    Our  estimations  were  most optimistic in the breast health division, but slightly lower than  industry  projections  overall  because  of  the  niche market that Hologic, Inc. operates in and the high levels of competition  in  the majority  of  the  company’s  business segments.   

Hologic,  Inc.  has  historically  not  paid  dividends  to  its shareholder, instead continuing to invest in research and development of new products  lines and technologies, as well as improvements of existing proprietary systems and technology.    As  a  result,  we  have  forecasted  R&D expenditures to grow at an average rate of 5.1% over the next 5 years.   

KEYS TO MONITOR 

Continuing changes in governmental regulations will affect  the  frequency  at which  patients  receive  the types of treatments and screenings that Hologic, Inc. provides equipment for.   

Foreign  exchange  rate  risk  will  continue  to  affect Hologic,  Inc.  as  the  company  pushed  to  expand internationally.   

Considering revenue drivers, risks to the company, and key assumptions  for model  generated  target  prices,  a  BUY recommendation continues to be enforced.  Strategically, Hologic,  Inc.  is  positioned  for  opportunities  to  grow internationally,  and  to  remain  a  market  leader  in  the women’s health niche overall and specifically in the breast health  segment.    Taking  advantage  of  these  growth prospects will continue to increase value for shareholders. 

 

REFERENCES 

1. Full  Field  Digital  Mammography  Equipment 

Market, Global. 2010 

2. Zacks  Equity  Research.  “HOLX  Grows  Overseas, 

Shifts Strategy to Drive Growth”. 24 August 2015 

3. Hologic, Inc. 10‐K 

4. Arvantes,  James.  “Healthcare  Reform  Law  Will 

Increase Demand for Preventative Services” AAFP. 

28 July 2010. 

5. Bloomberg data 

6. Yahoo Finance Historical Data 

7. Gamble, Kate. “New Technique Driving the Digital Mammography  Market”  HealthSystem  CIO.  10 April 2012 

8. World Health Organization Population Data 9. Adamant  Biomedical  Investments.  “The  IVD 

Market from an Investors Perspective” Asia‐Pacific Biotech News. 2015. 

10. Dwan,  Christina  &  Ginestro,  Mark.  “Medical Device Trends” Clarkson Consulting. 2013 

11. Harris, Gardiner. “More Doctors Giving up Private Practices” Wall Street Journal. 25 March 2010 

12. Medicare Enrollment Data. cms.gov 13. CDC Cervical Screen Recommendations. 29 March 

2016 

    

 

Page13

14.  Morgan, David. “Focus on Health Spending” OECD Health Statistics. 2015 

15.  Department  of  Health  and  Human  Services. “Report  to  Congress  Re:  Activities  to  Improve Women’s  Health  as  Required  by  the  Affordable Care Act”. 2015  

16. Zumbrun,  Josh. “The US Economy Will Soon See it’s Best Years  in Decades” Wall Street Journal. 2 Feb 2015. 

17. Hologic Earnings call transcript. 27 January 2016 18. are intended to provide potential employers and 19.  

IMPORTANT DISCLAIMER 

Henry Fund reports are created by student enrolled in the Applied Securities Management (Henry Fund) program at the  University  of  Iowa’s  Tippie  School  of Management. These reports are intended to provide potential employers and other interested parties an example of the analytical skills, investment knowledge, and communication abilities of  Henry  Fund  students.  Henry  Fund  analysts  are  not registered  investment  advisors,  brokers  or  officially licensed  financial  professionals.  The  investment  opinion contained  in  this  report  does  not  represent  an  offer  or solicitation  to  buy  or  sell  any  of  the  aforementioned securities.  Unless  otherwise  noted,  facts  and  figures included in this report are from publicly available sources. This report is not a complete compilation of data, and its accuracy  is  not  guaranteed.  From  time  to  time,  the University of Iowa, its faculty, staff, students, or the Henry Fund  may  hold  a  financial  interest  in  the  companies mentioned in this report. 

Hologic, Inc.Revenue Decomposition

Fiscal Years Ending 9/26/2016 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E

Total Segment Revenues:     Diagnostics 1189.80 1186.80 1211.80 1226.56 1252.01 1277.58 1315.91 1355.38     Breast Health 905.10 944.70 1063.40 1153.41 1222.90 1274.58 1315.91 1355.38     GYN Surgical 307.10 307.90 335.80 343.21 349.40 356.88 364.50 375.43     Skeletal Health 90.30 91.30 94.00 90.02 87.35 89.97 92.67 95.45Total Revenue 2492.30 2530.70 2705.00 2813.20 2911.66 2999.01 3088.98 3181.65

% Revenues:     Diagnostics 47.74% 46.90% 44.80% 43.60% 43.00% 42.60% 42.60% 42.60%     Breast Health 36.32% 37.33% 39.31% 41.00% 42.00% 42.50% 42.60% 42.60%     GYN Surgical 12.32% 12.17% 12.41% 12.20% 12.00% 11.90% 11.80% 11.80%     Skeletal Health 3.62% 3.61% 3.48% 3.20% 3.00% 3.00% 3.00% 3.00%Total % Revenue 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 100.00%

Total Segment Revenue Growth:     Diagnostics 65.69% ‐0.25% 2.11% 1.22% 2.08% 2.04% 3.00% 3.00%     Breast Health 3.35% 4.38% 12.56% 8.46% 6.02% 4.23% 3.24% 3.00%     GYN Surgical ‐1.92% 0.26% 9.06% 2.21% 1.80% 2.14% 2.13% 3.00%     Skeletal Health ‐5.64% 1.11% 2.96% ‐4.23% ‐2.97% 3.00% 3.00% 3.00%Total Revenue Growth 24.45% 1.54% 6.89% 4.00% 3.50% 3.00% 3.00% 3.00%

Total Geographic Revenues:     United States 1866.7 1900.6 2055.8 2138.03 2209.95 2279.25 2347.63 2418.06     Europe 329.0 336.6 319.2 334.77 349.40 374.88 401.57 413.61     Asia‐Pacific 201.9 194.9 229.9 241.94 253.31 263.91 274.92 286.35     All other 94.7 98.7 100.1 98.46 99.00 80.97 64.87 63.63Total Revenue 2492.3 2530.7 2705.0 2813.20 2911.66 2999.01 3088.98 3181.65

% Revenues:     United States 74.9% 75.1% 76.0% 76.00% 75.90% 76.00% 76.00% 76.00%     Europe 13.2% 13.3% 11.8% 11.90% 12.00% 12.50% 13.00% 13.00%     Asia‐Pacific 8.1% 7.7% 8.5% 8.60% 8.70% 8.80% 8.90% 9.00%     All other 3.8% 3.9% 3.7% 3.50% 3.40% 2.70% 2.10% 2.00%Total % Revenue 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0%

Total Geographic Revenue Growth:     United States 25.96% 1.81% 8.17% 4.00% 3.36% 3.14% 3.00% 3.00%     Europe 36.89% 2.31% ‐5.17% 4.88% 4.37% 7.29% 7.12% 3.00%     Asia‐Pacific 26.00% ‐3.47% 17.99% 5.22% 4.70% 4.18% 4.17% 4.16%     All other ‐21.18% 4.21% 1.41% ‐1.62% 0.54% ‐18.21% ‐19.89% ‐1.90%Total Revenue Growth 24.45% 1.54% 6.89% 4.00% 3.50% 3.00% 3.00% 3.00%

Hologic, Inc.Income Statement

Fiscal Years Ending 9/26/2016 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E

Revenue     Diagnostics 1189.80 1186.80 1211.80 1226.56 1252.01 1277.58 1315.91 1355.38     Breast Health 905.10 944.70 1063.40 1153.41 1222.90 1274.58 1315.91 1355.38     GYN Surgical 307.10 307.90 335.80 343.21 349.40 356.88 364.50 375.43     Skeletal Health 90.30 91.30 94.00 90.02 87.35 89.97 92.67 95.45     Total revenues 2492.30 2530.70 2705.00 2813.20  2911.66  2999.01  3088.98  3181.65 Cost of Revenues     Product 818.16 731.30 755.50 841.61  871.07  897.20  924.12  951.84      Amortization of intangible assets 307.90 314.60 299.70 314.23  325.23  334.99  345.04  355.39      Impairment of intangible assets 1.71 26.60 0.00 0.00  0.00  0.00  0.00  0.00      Service & other revenues 203.12 212.70 217.10 244.19  252.73  260.31  268.12  276.17 Gross profit 1161.39 1245.50 1432.70 1413.17 1462.63 1506.51 1551.70 1598.25Operating Expenses     Research & development expenses 197.65 203.20 214.90 209.30 216.63 223.13 229.82 236.71     Selling & marketing expenses 342.14 331.70 363.00 377.53 390.75 402.47 414.54 426.98     General & administrative expenses 227.68 259.80 261.00 275.13 284.76 293.30 302.10 311.17     Amortization/impairment of intangible assets 112.60 119.40 110.20 113.37 117.34 120.86 124.49 128.22Total operating expenses 2067.67 965.80 977.60 975.34 1009.47 1039.76 1070.95 1103.08     Income (loss) from operations (906.28) 279.70 455.10 437.83 453.15 466.75 480.75 495.17     Interest income 1.30 1.30 1.30 2.17 2.24 2.31 2.38 2.45     Interest expense (281.08) (220.60) (205.50) (179.66) (137.73) (137.88) (190.18) (171.88)     Income (loss) before income taxes (1192.96) 48.10 177.20 260.33 317.67 331.18 292.95 325.74     Provision (benefit) for income taxes (20.12) 30.80 45.60 105.33  128.53  133.99  118.53  131.79 Net income (loss) (1172.84) 17.30 131.60 155.00 189.14 197.18 174.42 193.94Total shares outstanding 271.82 277.97 282.50 283.87 285.25 286.62 288.00 289.10Earnings per share ‐ basic (4.36) 0.06 0.47 0.55 0.66 0.69 0.61 0.67Div per share 0.00 0.00 0.00 0 0 0 0 0

Hologic, Inc.

Balance Sheet

Fiscal Years Ending 9/26/2016 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E

ASSETS

     Cash & cash equivalents 822.49 736.10 491.30 880.09  586.55  2295.46  2557.95  4301.00 

     Restricted cash 6.91 5.50 1.40 4.78  4.95  5.10  5.25  5.41 

     Accounts receivable, net 409.27 396.00 416.10 445.05  460.62  474.44  488.68  503.34 

     Inventories, net 289.36 330.60 283.10 373.31  386.38  397.97  409.91  422.21 

     Deferred income tax assets ‐ 39.40 19.00 0.00  0.00  0.00  0.00  0.00 

     Prepaid income taxes 44.75 22.40 21.70 0.00  0.00  0.00  0.00  0.00 

     Prepaid expense & other current assets 51.36 35.80 33.80 75.39  78.03  80.37  82.78  85.27 

 Total current assets 1624.14 1565.80 1266.40 1778.62 1516.54 3253.34 3544.57 5317.22

Property & equipment, at cost 908.06 935.70 981.60 1007.48  1038.58  1070.17  1102.49  1135.67 

     Less: accumulated depreciation & amortization (416.53) (473.80) (524.50) (480.98) (493.66) (508.91) (524.39) (540.22)

Property & equipment, net 491.53 461.90 457.10 526.49  544.92  561.27  578.11  595.45 

Intangible assets, net 3906.72 3433.60 3023.20 2612.80  2202.40  1792.00  1381.60  971.20 

Goodwill 2814.53 2810.80 2808.20 2808.20 2808.20 2808.20 2808.20 2808.20

Other assets 163.90 142.60 115.20 115.20  115.20  115.20  115.20  115.20 

Total assets 9000.82 8414.70 7670.10 7841.32 7187.26 8530.01 8427.68 9807.27

Current portion of long‐term debt 563.81 114.50 391.80 400.00 84.40 1032.40 150.00 1050.00

Accounts payable 80.53 92.10 117.00 110.72  114.60  118.04  121.58  125.23 

Accrued compensation & employee benefits 127.46 157.60 173.20 171.04  177.03  182.34  187.81  193.44 

Accrued interest 23.75 18.00 14.60 16.31  12.51  12.52  17.27  15.61 

Accrued income taxes & other taxes 17.37 9.80 13.30 15.47  16.01  16.49  16.99  17.50 

Other accrued expenses 65.21 76.70 71.00 73.14  75.70  77.97  80.31  82.72 

Deferred revenue 132.32 150.90 163.10 171.61  177.61  182.94  188.43  194.08 

     Total current liabilities 1088.40 619.60 944.00 958.30 657.86 1622.71 762.39 1678.58

Long‐term debt, net of current portion 4242.10 4153.20 3248.00 2390.28 2708.91 2820.50 3332.26 3534.57

Deferred income tax liabilities 1535.31 1375.40 1178.40 1069.02 1106.43 1139.62 1173.81 1209.03

Deferred revenue and service obligations 25.46 20.10 19.60 21.10  21.84  22.49  23.17  23.86 

Reserve for income tax uncertainties 115.40 131.40 145.10 142.35  147.33  151.75  156.30  160.99 

Accrued lease obligation ‐ long‐term 33.49 34.10 34.00 33.93  38.75  39.13  41.01  43.16 

Pension liabilities ‐ long‐term 9.69 10.80 10.10 10.10  10.10  10.10  10.10  10.10 

Other long‐term liabilities 9.46 7.10 11.70 11.70  11.70  11.70  11.70  11.70 

     Total Liabilities 7059.30 6351.70 5590.90 4636.78 4702.92 5817.99 5510.74 6671.99

Common stock/additional paid‐in‐capital 5539.03 5661.00 5562.70 5593.20  5623.70  5654.19  5684.69  5709.09 

Retained earnings (accumulated deficit) (3616.39) (3600.60) (3469.00) (3314.00) (3124.86) (2927.67) (2753.25) (2559.31)

Accumulated other comprehensive income (loss) 20.39 2.60 (14.50) (14.50) (14.50) (14.50) (14.50) (14.50)

Total stockholders' equity (deficit) 1941.51 2063.00 2079.20 2264.70 2484.34 2712.02 2916.94 3135.28

Hologic, Inc.

Cash Flow Statement

Fiscal Years Ending 9/26/2016 2011 2012 2013 2014 2015

OPERATING ACTIVITIES

Net income (loss) 157.15 (73.63) (1172.84) 17.30 131.60

Depreciation 68.95 71.85 95.52 94.70 81.50

Amortization 235.79 273.90 420.49 428.50 409.90

Non‐cash interest expense ‐ amortization of debt discount & deferred 

financing costs 76.81 74.97 81.18 68.70 63.80

Stock‐based compensation expense 35.47 40.57 52.31 50.00 59.30

Excess tax benefit related to equity awards (3.65) (6.21) (7.44) (5.70) (10.70)

Deferred income taxes (48.11) (155.19) (197.98) (243.10) (148.80)

Loss (gain) on sale of intellectual property (84.50) (12.42) (53.88) 0.00 0.00

Fair value adjustments to contingent consideration (8.02) 38.47 11.31 0.00 0.00

Fair value write‐up of inventory sold 3.30 19.92 52.40 0.00 0.00

Impairment of goodwill 0.00 5.83 1117.37 0.00 0.00

Asset Impairment 0.00 0.00 9.38 38.40 0.00

Non‐cash restructuring charges 0.00 16.90 0.00 0.00 0.00

Acquired in‐process research & development 0.00 4.50 0.00 0.00 0.00

Debt extinguishment loss 29.89 42.35 9.21 7.40 62.70

Equity investments impairment charges 2.45 0.00 6.44 6.90 7.80

Loss on disposal & impairment of property & equipment  2.64 3.81 4.93 7.10 6.60

Loss (gain) on sale of cost‐method equity investment 0.00 0.00 (1.97) 0.00 0.00

Loss (gain) on sale of businesses (0.35) 0.00 0.00 5.50 9.60

Other adjustments & non‐cash items 1.45 (3.57) 2.92 (11.80) 14.30

Changes in operating assets and liabilities:

     Accounts receivable (17.13) (11.01) 4.10 7.90 (30.30)

     Inventories (32.16) (12.17) 25.17 (44.70) 43.90

     Prepaid income taxes (6.15) 6.07 25.10 22.40 0.70

     Prepaid expenses & other assets (0.47) 69.81 0.87 17.30 5.70

     Accounts payable 2.59 3.77 (6.41) 11.80 25.50

     Accrued expenses & other liabilities 40.57 (41.02) 2.34 14.70 36.90

     Deferred revenue (0.48) 12.73 13.33 15.10 16.10

          Net cash flows from operating activities 456.02 370.22 493.82 508.40 786.10

INVESTING ACTIVITES

Acquisition of businesses, net of cash acquired (198.74) (3762.40) (6.27) 0.00 0.00

Payment of additional acquisition consideration (19.66) (9.78) (16.81) 0.00 0.00

Net proceeds from sale of business 2.27 ‐ 85.13 10.10 0.00

Purchase of property & equipment (27.79) (33.15) (48.95) (44.30) (48.10)

Increase in equipment under customer usage agreements (27.88) (45.62) (41.18) (35.90) (41.30)

Purchase of licensed technology & other intangible assets (3.02) 0.00 0.00 0.00 0.00

Purchase of insurance contracts (5.32) 0.00 (4.00) 13.80 (6.40)

Net Sales (Purchases) of mutual funds 0.00 0.00 0.00 (7.30) 10.00

Proceeds from sale of intellectual property 13.25 12.50 60.00 0.00 0.00

Acquisition of in‐process research & development assets 0.00 (4.50) 0.00 0.00 0.00

Purchases (sales) of cost method equity investments (0.10) (0.25) (3.73) 0.00 0.00

Sale of cost of method equity investment 0.00 0.00 2.10 0.00 0.00

Decrease (increase) in restricted cash 0.41 (5.16) (1.22) 1.41 4.10

Decrease (increase) in other assets 0.00 (2.42) (7.55) (3.40) (0.30)

Net cash flows from investing activities (266.59) (3850.78) 17.54 (65.59) (82.00)

Proceeds from long‐term debt ‐ 3476.32 ‐ ‐ 2495.10

Repayment of long‐term debt ‐ ‐ ‐ (595.00) (3095.00)

Proceeds to extinguish convertible notes ‐ ‐ ‐ ‐ (543.70)

Proceeds from revolving credit line ‐ ‐ ‐ ‐ 358.00

Repayments from revolving credit line ‐ ‐ ‐ ‐ (183.00)

Repayment of long‐term debt & notes payable ‐ ‐ (265.00) ‐ ‐

Payment of debt issuance costs (5.33) (81.41) (9.44) (2.40) (22.70)

Purchase of interest rate caps ‐ ‐ ‐ ‐ (13.20)

Repayments of note payable (1.36) ‐ ‐ ‐ ‐

Payment of contingent consideration (4.29) (51.68) (42.96) ‐ ‐

Payment of deferred acquisition consideration ‐ (44.22) (1.66) (5.00) ‐

Net proceeds from issuance of common stock ‐ employee 25.40 28.59 75.10 81.40 70.00

Excess tax benefit related to equity  3.65 6.21 7.44 5.70 10.70

Payment of minimum tax withholdings of equity awards (10.40) (5.71) (12.26) (9.80) (12.90)

Net cash flows from financing activities 7.67 3328.10 (248.77) (525.10) (936.70)

Net increase (decrease) in cash & cash equivalents 196.71 (151.90) 262.06 (86.40) (244.80)

Cash & cash equivalents, beginning of year 515.63 712.33 560.43 822.50 736.10

Cash & cash equivalents, end of year 712.33 560.43 822.49 736.10 491.30

Hologic, Inc.Cash Flow Statement

Fiscal Years Ending 9/26/2016 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E

OPERATING ACTIVITIESNet income (loss) 155.00  189.14  197.18  174.42  193.94 Depreciation and Amortization from PPE 43.52  12.68  15.24  15.48  15.84 Change in deferred income taxes (90.38) 37.42 33.19 34.19 35.21Other adjustments & assets 41.59 2.64 2.34 2.41 2.48Changes in operating assets and liabilities:     Accounts receivable (28.95) (15.58) (13.82) (14.23) (14.66)     Inventories (90.21) (13.07) (11.59) (11.94) (12.30)     Prepaid income taxes 21.70 0.00 0.00 0.00 0.00     Prepaid expenses & other assets (41.59) (2.64) (2.34) (2.41) (2.48)     Accounts payable (6.28) 3.88 3.44 3.54 3.65     Accrued expenses & other liabilities 2.14 2.56 2.27 2.34 2.41     Accrued compensation & taxes 0.02 6.53 5.79 5.97 6.14     Deferred revenue 10.00 6.74 5.98 6.16 6.35          Net cash flows from operating activities 16.56 230.30 237.69 215.93 236.59INVESTING ACTIVITESCAPEX (25.88) (31.11) (31.59) (32.32) (33.18)Increase in equipment under customer usage agreements (47.54) (49.21) (50.68) (52.20) (53.77)Change in Intangible assets 410.40  410.40  410.40  410.40  410.40 Decrease (increase) in restricted cash (3.38) (0.17) (0.15) (0.15) (0.16)Net cash flows from investing activities 333.60 329.92 327.98 325.73 323.29FINANCING ACTIVITIESChange in current portion long term debt 8.20 (315.60) 948.00 (882.40) 900.00Long term debt and other obligations (0.07) 4.82 0.38 1.88 2.15Net proceeds from issuance of common stock ‐ employee 30.50 30.50 30.50 30.50 24.40Net cash flows from financing activities 38.63 (280.28) 978.87 (850.02) 926.55

Net increase (decrease) in cash & cash equivalents 388.79 279.94 1544.54 (308.37) 1486.43Cash & cash equivalents, beginning of year 491.30 880.09 1160.02 2704.57 2396.20Cash & cash equivalents, end of year 880.09 1160.02 2704.57 2396.20 3882.63

Hologic, Inc.Common Size Income Statement

Fiscal Years Ending 9/26/2016 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E

Revenue     Diagnostics 47.74% 46.90% 44.80% 43.60% 43.00% 42.60% 42.60% 42.60%     Breast Health 36.32% 37.33% 39.31% 41.00% 42.00% 42.50% 42.60% 42.60%     GYN Surgical 12.32% 12.17% 12.41% 12.20% 12.00% 11.90% 11.80% 11.80%     Skeletal Health 3.62% 3.61% 3.48% 3.20% 3.00% 3.00% 3.00% 3.00%     Total revenues 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 100.00%Cost of Revenues     Product 32.83% 28.90% 27.93% 29.92% 29.92% 29.92% 29.92% 29.92%     Amortization of intangible assets 12.35% 12.43% 11.08% 11.17% 11.17% 11.17% 11.17% 11.17%     Impairment of intangible assets 0.07% 1.05% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%     Service & other revenues 8.15% 8.40% 8.03% 8.68% 8.68% 8.68% 8.68% 8.68%Gross profit 46.60% 49.22% 52.96% 50.23% 50.23% 50.23% 50.23% 50.23%Operating Expenses     Research & development expenses 7.93% 8.03% 7.94% 7.44% 7.44% 7.44% 7.44% 7.44%     Selling & marketing expenses 13.73% 13.11% 13.42% 13.42% 13.42% 13.42% 13.42% 13.42%     General & administrative expenses 9.14% 10.27% 9.65% 9.78% 9.78% 9.78% 9.78% 9.78%     Amortization/impairment of intangible assets 4.52% 4.72% 4.07% 4.03% 4.03% 4.03% 4.03% 4.03%     Contingent consideration ‐ compensation expense 3.21% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%     Contingent consideration ‐ fair value adjustrments 0.45% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%     Impairment of goodwill 44.83% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%     Gain on sale of intellectual property, net ‐2.16% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%     Litigation settlement charges, net 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%     Restructuring & divestiture charges 1.32% 2.04% 1.05% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%Total operating expenses 82.96% 38.16% 36.14% 34.67% 34.67% 34.67% 34.67% 34.67%     Income (loss) from operations ‐36.36% 11.05% 16.82% 15.56% 15.56% 15.56% 15.56% 15.56%     Interest income 0.05% 0.05% 0.05% 0.08% 0.08% 0.08% 0.08% 0.08%     Interest expense ‐11.28% ‐8.72% ‐7.60% ‐6.39% ‐4.73% ‐4.60% ‐6.16% ‐5.40%     Debt extinguishment gain (loss) ‐0.37% ‐0.29% ‐2.32% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%     Other income (expense), net 0.09% ‐0.19% ‐0.41% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%     Income (loss) before income taxes ‐47.87% 1.90% 6.55% 9.25% 10.91% 11.04% 9.48% 10.24%     Provision (benefit) for income taxes ‐0.81% 1.22% 1.69% 3.74% 4.41% 4.47% 3.84% 4.14%Net income (loss) ‐47.06% 0.68% 4.87% 5.51% 6.50% 6.57% 5.65% 6.10%Total shares outstanding 10.91% 10.98% 10.44% 10.09% 9.80% 9.56% 9.32% 9.09%Earnings per share ‐ basic ‐0.17% 0.00% 0.02% 0.02% 0.02% 0.02% 0.02% 0.02%Div per share 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%

Hologic, Inc.

Common Size Balance Sheet

Fiscal Years Ending 9/26/2016 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E

ASSETS

     Cash & cash equivalents 33.00% 29.09% 18.16% 31.28% 20.14% 76.54% 82.81% 135.18%

     Restricted cash 0.28% 0.22% 0.05% 0.17% 0.17% 0.17% 0.17% 0.17%

     Accounts receivable, net 16.42% 15.65% 15.38% 15.82% 15.82% 15.82% 15.82% 15.82%

     Inventories, net 11.61% 13.06% 10.47% 13.27% 13.27% 13.27% 13.27% 13.27%

     Deferred income tax assets 0.00% 1.56% 0.70% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%

     Prepaid income taxes 1.80% 0.89% 0.80% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%

     Prepaid expense & other current assets 2.06% 1.41% 1.25% 2.68% 2.68% 2.68% 2.68% 2.68%

 Total current assets 65.17% 61.87% 46.82% 63.22% 52.08% 108.48% 114.75% 167.12%

Property & equipment, at cost 36.43% 36.97% 36.29% 35.81% 35.67% 35.68% 35.69% 35.69%

     Less: accumulated depreciation & amortization ‐16.71% ‐18.72% ‐19.39% ‐17.10% ‐16.95% ‐16.97% ‐16.98% ‐16.98%

Property & equipment, net 19.72% 18.25% 16.90% 18.72% 18.72% 18.72% 18.72% 18.72%

Intangible assets, net 156.75% 135.68% 111.76% 92.88% 75.64% 59.75% 44.73% 30.53%

Goodwill 112.93% 111.07% 103.82% 99.82% 96.45% 93.64% 90.91% 88.26%

Other assets 6.58% 5.63% 4.26% 4.09% 3.96% 3.84% 3.73% 3.62%

Total assets 361.15% 332.50% 283.55% 278.73% 246.84% 284.43% 272.83% 308.24%

Current portion of long‐term debt 22.62% 4.52% 14.48% 14.22% 2.90% 34.42% 4.86% 33.00%

Accounts payable 3.23% 3.64% 4.33% 3.94% 3.94% 3.94% 3.94% 3.94%

Accrued compensation & employee benefits 5.11% 6.23% 6.40% 6.08% 6.08% 6.08% 6.08% 6.08%

Deferred payment to TCT 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%

Accrued interest 0.95% 0.71% 0.54% 0.58% 0.43% 0.42% 0.56% 0.49%

Accrued income taxes & other taxes 0.70% 0.39% 0.49% 0.55% 0.55% 0.55% 0.55% 0.55%

Contingent consideration 1.53% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%

Other accrued expenses 2.62% 3.03% 2.62% 2.60% 2.60% 2.60% 2.60% 2.60%

Deferred revenue 5.31% 5.96% 6.03% 6.10% 6.10% 6.10% 6.10% 6.10%

Deferred income tax liabilities 1.60% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%

Other current liabilities ‐ assets held‐for‐sale 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%

     Total current liabilities 43.67% 24.48% 34.90% 34.06% 22.59% 54.11% 24.68% 52.76%

Long‐term debt, net of current portion 170.21% 164.11% 120.07% 84.97% 93.04% 94.05% 107.88% 111.09%

Deferred income tax liabilities 61.60% 54.35% 43.56% 38.00% 38.00% 38.00% 38.00% 38.00%

Deferred revenue and service obligations 1.02% 0.79% 0.72% 0.75% 0.75% 0.75% 0.75% 0.75%

Reserve for income tax uncertainties 4.63% 5.19% 5.36% 5.06% 5.06% 5.06% 5.06% 5.06%

Accrued lease obligation ‐ long‐term 1.34% 1.35% 1.26% 1.21% 1.33% 1.30% 1.33% 1.36%

Pension liabilities ‐ long‐term 0.39% 0.43% 0.37% 0.36% 0.35% 0.34% 0.33% 0.32%

Contingent consideration 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%

Other long‐term liabilities 0.38% 0.28% 0.43% 0.42% 0.40% 0.39% 0.38% 0.37%

     Total Liabilities 283.24% 250.99% 206.69% 164.82% 161.52% 194.00% 178.40% 209.70%

Common stock/additional paid‐in‐capital 222.25% 223.69% 205.65% 198.82% 193.14% 188.54% 184.03% 179.44%

Retained earnings (accumulated deficit) ‐145.10% ‐142.28% ‐128.24% ‐117.80% ‐107.32% ‐97.62% ‐89.13% ‐80.44%

Accumulated other comprehensive income (loss) 0.82% 0.10% ‐0.54% ‐0.52% ‐0.50% ‐0.48% ‐0.47% ‐0.46%

Treasury stock, at cost ‐0.06% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%

Total stockholders' equity (deficit) 77.90% 81.52% 76.87% 80.50% 85.32% 90.43% 94.43% 98.54%

Hologic, Inc.Value Driver Estimation

Fiscal Years Ending 9/26/2016 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E

MARGINAL TAX RATE:     Federal ‐35.00% 35.00% 35.00% 35.00% 35.00% 35.00% 35.00% 35.00%     State ‐0.20% 4.30% 1.20% 2.84% 2.84% 2.84% 2.84% 2.84%     Foreign 0.10% 10.70% ‐1.60% 2.62% 2.62% 2.62% 2.62% 2.62%Marginal Tax Rate ‐35.10% 50.00% 34.60% 40.46% 40.46% 40.46% 40.46% 40.46%

EBITAOperating Revenues 2492.28 2530.70 2705.00 2813.20 2911.66 2999.01 3088.98 3181.65      ‐ Product 818.16 731.30 755.50 841.61 871.07 897.20 924.12 951.84     ‐  Amortization of intangible assets 307.90 314.60 299.70 314.23 325.23 334.99 345.04 355.39      ‐ Service & other revenues 203.12 212.70 217.10 244.19 252.73 260.31 268.12 276.17      ‐ Research & development expenses 197.65 203.20 214.90 209.30 216.63 223.13 229.82 236.71      ‐ Selling & marketing expenses 342.14 331.70 363.00 377.53 390.75 402.47 414.54 426.98      + Implied interest on operating leases 18.10 14.70 12.91 19.24 21.90 21.64 22.60 23.92      ‐ General & administrative expenses 227.68 259.80 261.00 275.13 284.76 293.30 302.10 311.17EBITA 413.74 492.10 606.71 570.44 592.39 609.25 627.84 647.31

LESS ADJUSTED TAXESIncome tax provision (benefit) (20.12) 30.80 45.60 105.33 128.53 133.99 118.53 131.79 + tax shield on interest expense 98.66 (110.30) (71.10) (72.69) (55.72) (55.79) (76.95) (69.54) ‐ tax shield on interest income (0.46) 0.65 0.45 0.88 0.91 0.93 0.96 0.99 ‐ tax shield on other income (0.81) (2.45) (3.81) 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ‐ Debt extinguishment gain (loss) 3.23 (3.70) (21.69) 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ‐ Income (loss) from operations 318.10 139.85 157.46 177.15 183.35 188.85 194.51 200.35 + impairment of intangible assets (0.60) 13.30 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 + Restructuring & divestiture charges (11.51) 25.85 9.86 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 + Tax on lease interest (6.35) 7.35 4.47 7.79 8.86 8.76 9.14 9.68Adjusted Taxes (695.23) (167.35) (143.59) (137.60) (102.59) (102.81) (144.75) (129.41)

CHANGE IN DEFERRED TAX LIABILITIESChange in net deferred tax liabilities (184.75) (199.31) (176.60) (90.38) 37.42 33.19 34.19 35.21Net change in DT liabilities (184.75) (199.31) (176.60) (90.38) 37.42 33.19 34.19 35.21

NOPLATNOPLAT=EBITA ‐ adj taxes + change in DT 924.22 460.14 573.70 617.65 732.39 745.26 806.77 811.94

OPERATING CURRENT ASSETSAverage of cash on B/S 2011 ‐2015 29.61% 29.61% 29.61% 29.61% 29.61% 29.61% 29.61% 29.61%x revenue 2492.30 2530.70 2705.00 2813.20 2911.66 2999.01 3088.98 3181.65Normal cash  737.97           749.34         800.95         832.99         862.14         888.01           914.65          942.09        Cash and cash equivalent 822.49 736.1 491.3 880.09 586.55 2295.46 2557.95 4301.00

lower of normal or actual cash           737.97           736.10           491.30           832.99           586.55            888.01            914.65           942.09 Accounts Receivable, net 409.27 396.00 416.10 445.05 460.62 474.44 488.68 503.34Prepaid Taxes 44.75 22.40 21.70 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00Inventories, net 289.36 330.60 283.10 373.31 386.38 397.97 409.91 422.21Prepaid expense & other current assets 51.36 35.80 33.80 75.39 78.03 80.37 82.78 85.27Operating current assets 1,532.71       1,520.90     1,246.00     1,726.74     1,511.59     1,840.79       1,896.02       1,952.90    

OPERATING CURRENT LIABILITIESAccounts payable 80.53 92.10 117.00 110.72 114.60 118.04 121.58 125.23Accrued compensation & employee benefits 127.46 157.60 173.20 171.04 177.03 182.34 187.81 193.44Accrued income taxes & other taxes 17.37 9.80 13.30 15.47 16.01 16.49 16.99 17.50Deferred Revenue 132.32 150.90 163.10 171.61 177.61 182.94 188.43 194.08Other accrued expenses 65.21 76.70 71.00 73.14 75.70 77.97 80.31 82.72Other current liabilities ‐ assets held‐for‐sale 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00Operating current liabilities 422.90 487.10 537.60 541.99 560.96 577.79 595.12 612.97

NET OPERATING WORKING CAPOperating CA ‐ Operating CL 1,109.81       1,033.80     708.40         1,184.75     950.63         1,263.01       1,300.90       1,339.92    Net operating working capital 1,109.81       1,033.80     708.40         1,184.75     950.63         1,263.01       1,300.90       1,339.92    

 + NET PPEPlant, property, and equipment 491.53 461.90 457.10 526.49 544.92 561.27 578.11 595.45Net PPE 491.53 461.90 457.10 526.49 544.92 561.27 578.11 595.45

 + OTHER OPERATING ASSETSIntangible assets, net 3906.72 3433.60 3023.20 2612.80 2202.40 1792.00 1381.60 971.20PV of operating leases 88.10 75.00 66.09 78.69 89.87 90.74 95.11 100.09Other assets 163.90 142.60 115.20 115.20 115.20 115.20 115.20 115.20Other operating assets 4158.72 3651.20 3204.49 2806.69 2407.47 1997.94 1591.91 1186.49

 ‐ OTHER OPERATING LIABILITIESDeferred Revenue and service obligations 25.46 20.10 19.60 21.10 21.84 22.49 23.17 23.86Other long‐term liabilities 9.46 7.10 11.70 11.70 11.70 11.70 11.70 11.70Other operating liabilities 34.92 27.20 31.30 32.80 33.54 34.19 34.87 35.56

INVESTED CAPITALInvested Capital 5,725.15       5,119.70     4,338.69     4,485.14     3,869.48     3,788.02       3,436.04       3,086.30    

VALUE DRIVERSNOPLAT 924.22           460.14         573.70         617.65         732.39         745.26           806.77          811.94        

 / Beginning IC 6,150.28       5,725.15     5,119.70     4,338.69     4,485.14     3,869.48       3,788.02       3,436.04    ROIC 15.03% 8.04% 11.21% 14.24% 16.33% 19.26% 21.30% 23.63%

Beginning IC 6,150.28       5,725.15     5,119.70     4,338.69     4,485.14     3,869.48       3,788.02       3,436.04    x (ROIC ‐ WACC) 8.91% 1.92% 5.09% 8.12% 10.21% 13.14% 15.18% 17.51%

Economic Profit (EP) 547.83           109.78         260.38         352.13         457.91         508.45           574.96          601.66        

NOPLAT 924.22           460.14         573.70         617.65         732.39         745.26           806.77          811.94         ‐ Capital Expenditures (425.13)         (605.45)       (781.01)       146.44         (615.66)       (81.46)           (351.98)         (349.74)      Free Cash Flow (FCF) 1,349.35       1,065.59     1,354.71     471.21         1,348.05     826.71           1,158.75       1,161.67    

Hologic, Inc.Weighted Average Cost of Capital (WACC) Estimation

WACC = Re * (E/V) + (D/V) * Rd * (1‐t) WACC

Re = cost of equity 6.12%

Rd = cost of debtE = value of equityD = value of debtV = E +Dt = corporate tax rate

Cost of EquityRe = Rf + B (E(Rm) ‐ Rf)Rf 2.63% based on 30 year treasuryE(Rm) ‐ Rf 5.00% Henry Fund concensusBeta 0.927 raw daily beta ‐ bloombergRe   7.27%

Cost of DebtRd 4.94%

Cost of preferred stockno preferred stock

Market Value of EquityShares outstanding 282,495,000.00share price $36.62E 10,344,966,900.00                

Value of DebtDebt LT & current 3,639,800,000.00         PV of Op lease 457,100,000.00            Total Debt 4,096,900,000.00         

Market Value of firm14,441,866,900.00       

weight of equity 0.72weight of debt 0.28weight of preferred 0marginal tax rate 34.60%

Hologic, Inc.

Discounted Cash Flow (DCF) and Economic Profit (EP) Valuation Models

Key Inputs:

     CV Growth 2.00%

     CV ROIC 23.63%

     WACC 6.12%

     Cost of Equity 7.27%

Fiscal Years Ending 9/26/2016 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E

DCF Model

Period 1 2 3 4 5

NOPLAT 617.65  732.39  745.26  806.77  811.94 

 ‐ Capital Expenditures 146.44  (615.66) (81.46) (351.98) (349.74)

Free Cash Flow (FCF) 471.21  1348.05  826.71  1158.75  1161.67 

CV    18,039.20 

Present Value of FCF 444.03 1,197.05 691.77 913.70 14,224.21

Value of Operating Assets 17,470.77  

Non‐operating Assets

other asset 115.20

restricted cash 1.40

     total non‐op assets 116.60

Non‐operating liabilities

Total debt obligation 4096.90

Accrued interest 14.60

Employee stock options 102.62

Accrued lease obligation 34.00

Pension liability 10.10

     total non‐op liability 4258

Value of Assets 13,095.94  

shares outstanding 283.87 as of 2/29/16

Intrinsic Value of Stock 46.13 1.01 47.15

EP Model

Period  1 2 3 4 5

Economic Profit 352.13 457.91 508.45 574.96 601.66

CV 14,603.26  

TO DISCOUNT

Beg invested capital 4338.69

EP  352.13 457.91 508.45 574.96 14603.26

PV of EP 13132.19 331.83 406.62 425.46 453.36 11514.92

Value of operating Assets 17,470.88  

Non‐operating Assets

other asset 115.20

restricted cash 1.40

     total non‐op assets 116.60

Total Debt obligation 4096.90

Accrued Interest 14.60

Employee stock options 102.62

Accrued lease obligation 34.00

Pension liability 10.10

     total non‐op liability 4258.22

Value of Assets 13,096.05  

shares outstanding 283.870 as of 2/29/16

Intrinsic Value of Stock           46.13  1.01 47.15

Hologic, Inc.

Dividend Discount Model (DDM) or Fundamental P/E Valuation Model

Fiscal Years Ending 9/26/2016 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E

EPS 0.55$       0.66$      0.69$      0.61$      0.67$      

21% 4% ‐12% 11%

Key Assumptions

   CV growth 2.00%

   CV ROE 6.41%

   Cost of Equity 7.27%

Future Cash Flows

     P/E Multiple (CV Year) 15.60$   

     EPS (CV Year) 0.67$      

     Future Stock Price 8.77

     Dividends Per Share 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00

     Future Cash Flows 8.77$      

     Discounted Cash Flows 0 0 0 0 8.77

Intrinsic Value 8.77$      

partial year adjust 2/29/16 1.01$      

9.78$      

Hologic, Inc.Relative Valuation Models

EPS EPS Est. 5yrTicker Company Price 2016E 2017E P/E 16 P/E 17 EPS gr. PEG 16 PEG 17BDX Becton Dickinson $149.64 $2.02  $9.04  74.1       16.6       13.5 5.47         1.22      VAR Varian Medical  $79.07 $4.56  $4.91  17.3       16.1       11.3 1.53         1.43      STJ St. Jude Medical $55.00 $1.01  $4.34  54.5       12.7       11.1 4.89         1.14      

RMD Resmed $57.43 $0.74  $3.02  77.6       19.0       9.3 8.34         2.04      BSX Boston Scientific $17.21 $1.05  $1.19  16.4       14.5       12.6 1.30         1.15      

Average 48.0       15.8       4.3          1.4        

HOLX Hologic, Inc. $35.55 $0.55  $0.66  65.1       53.6             4.204  15.5         12.8      

0.042037

Implied Value:

   Relative P/E (EPS16)  $    26.20 

   Relative P/E (EPS17) 10.45$   

   PEG Ratio (EPS16) 9.89$     

   PEG Ratio (EPS17) 3.89$     

Hologic, Inc.

Key Management Ratios

Fiscal Years Ending 9/26/2016 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E

Liquidity Ratios

current assets 1624.14 1565.80 1266.40 1778.62 1516.54 3253.34 3544.57 5317.22

 / current liabilities 1088.40 619.60 944.00 958.30 657.86 1622.71 762.39 1678.58

 = current ratio 1.49 2.53 1.34 1.86 2.31 2.00 4.65 3.17

(current assets ‐ 1624.14 1565.80 1266.40 1778.62 1516.54 3253.34 3544.57 5317.22

inventories) 289.36 330.60 283.10 373.31 386.38 397.97 409.91 422.21

 / current liabilities 1088.40 619.60 944.00 958.30 657.86 1622.71 762.39 1678.58

 = quick ratio 1.23 1.99 1.04 1.47 1.72 1.76 4.11 2.92

cash  822.49 736.10 491.30 880.09 586.55 2295.46 2557.95 4301.00

 / current liabilities 1088.40 619.60 944.00 958.30 657.86 1622.71 762.39 1678.58

 = cash ratio 0.76 1.19 0.52 0.92 0.89 1.41 3.36 2.56

Activity or Asset‐Management Ratios

annual sales 2492.30 2530.70 2705.00 2813.20 2911.66 2999.01 3088.98 3181.65

 /  average accounts receievable 409.30 402.64 406.05 430.57 452.84 467.53 481.56 496.01

 = receivable turnover 6.09 6.29 6.66 6.53 6.43 6.41 6.41 6.41

365 365.00 365.00 365.00 365.00 365.00 365.00 365.00 365.00

 / receivables turnover 6.09 6.29 6.66 6.53 6.43 6.41 6.41 6.41

 = average collection period 59.94 58.07 54.79 55.87 56.77 56.90 56.90 56.90

Cost of Goods Sold 1330.89 1285.20 1272.30 1400.03 1449.04 1492.51 1537.28 1583.40

 / Average inventory 328.28 309.98 306.85 328.21 379.84 392.17 403.94 416.06

 = Inventory Turnover 4.05 4.15 4.15 4.27 3.81 3.81 3.81 3.81

365 365.00 365.00 365.00 365.00 365.00 365.00 365.00 365.00

 / Inventory Turnover 4.05 4.15 4.15 4.27 3.81 3.81 3.81 3.81

 = Inventory Period 90.03 88.04 88.03 85.57 95.68 95.91 95.91 95.91

Financial Leverage Ratios

(Total Debt 4805.91 4267.70 3639.80 2790.28 2793.31 3852.90 3482.26 4584.57

 + PV of Operating leases) 88.10 75.00 66.09 78.69 89.87 90.74 95.11 100.09

 / Total Assets 9000.82 8414.70 7670.10 7841.32 7187.26 8530.01 8427.68 9807.27

 = Debt Ratio 0.54 0.52 0.48 0.37 0.40 0.46 0.42 0.48

total debt 4805.91 4267.70 3639.80 2790.28 2793.31 3852.90 3482.26 4584.57

 / total equity 1941.51 2063.00 2079.20 2264.70 2484.34 2712.02 2916.94 3135.28

 = debt to equity ratio 2.48 2.07 1.75 1.23 1.12 1.42 1.19 1.46

Profitability Ratios

(Sales ‐ COGS) 1161.41 1245.50 1432.70 1413.17 1462.63 1506.51 1551.70 1598.25

 / Sales 2492.30 2530.70 2705.00 2813.20 2911.66 2999.01 3088.98 3181.65

 = gross profit margin 0.47 0.49 0.53 0.50 0.50 0.50 0.50 0.50

Net income (1172.84) 17.30 131.60 155.00 189.14 197.18 174.42 193.94

 / sales 2492.30 2530.70 2705.00 2813.20 2911.66 2999.01 3088.98 3181.65

 = net profit margin (0.47) 0.01 0.05 0.06 0.06 0.07 0.06 0.06

Net income (1172.84) 17.30 131.60 155.00 189.14 197.18 174.42 193.94

 / average total assets 9738.96 8707.76 8042.40 7755.71 7514.29 7858.63 8478.84 9117.47

 = return on assets (0.120) 0.002 0.016 0.020 0.025 0.025 0.021 0.021

Net income (1172.84) 17.30 131.60 155.00 189.14 197.18 174.42 193.94

 / average total equity 2451.27 2002.26 2071.10 2171.95 2374.52 2598.18 2814.48 3026.11

 = return on equity (0.478) 0.009 0.064 0.071 0.080 0.076 0.062 0.064

Present Value of Operating Lease Obligations (2015) Present Value of Operating Lease Obligations (2014) Present Value of Operating Lease Obligations (2013)

Operating Operating Operating

Fiscal Years Ending 9/26/2016 Leases Fiscal Years Ending 9/26/2016 Leases Fiscal Years Ending 66.0496001302671 Leases

2016 16.3 2015 18.9 2014 20.7

2017 14.5 2016 15.1 2015 16.2

2018 12.5 2017 12.5 2016 13.6

2019 7.9 2018 11.2 2017 12.2

2020 6 2019 7.3 2018 10.8

Thereafter 21.8 Thereafter 24.7 Thereafter 32.7

Total Minimum Payments 79 Total Minimum Payments 89.7 Total Minimum Payments 106.2

Less: Interest 13 Less: Interest 15 Less: Interest 18

PV of Minimum Payments 66 PV of Minimum Payments 75 PV of Minimum Payments 88

Capitalization of Operating Leases Capitalization of Operating Leases Capitalization of Operating Leases

Pre‐Tax Cost of Debt 4.94% Pre‐Tax Cost of Debt 4.94% Pre‐Tax Cost of Debt 4.94%

Number Years Implied by Year 6 Payment 3.6 Number Years Implied by Year 6 Payment 3.4 Number Years Implied by Year 6 Payment 3.0

Lease PV Lease Lease PV Lease Lease PV Lease

Year Commitment Payment Year Commitment Payment Year Commitment Payment

1 16.3 15.5 1 18.9 18.0 1 20.7 19.7

2 14.5 13.2 2 15.1 13.7 2 16.2 14.7

3 12.5 10.8 3 12.5 10.8 3 13.6 11.8

4 7.9 6.5 4 11.2 9.2 4 12.2 10.1

5 6 4.7 5 7.3 5.7 5 10.8 8.5

6 & beyond 6 15.3 6 & beyond 7.3 17.5 6 & beyond 10.8 23.3

PV of Minimum Payments 66.1 PV of Minimum Payments 75.0 PV of Minimum Payments 88.1

Effects of ESOP Exercise and Share Repurchases on Common Stock Balance Sheet Account and Number of Shares Outs

Number of Options Outstanding (shares):  6,600,000

Average Time to Maturity (years): 4.80

Expected Annual Number of Options Exercised: 1,375,000

Current Average Strike Price: 22.18$        

Cost of Equity: 6.12%

Current Stock Price: $35.55

2016E 2017E 2018E 2019E 2020E

Increase in Shares Outstanding: 1,375,000 1,375,000 1,375,000 1,375,000 1,100,000

Average Strike Price: 22.18$         22.18$         22.18$         22.18$         22.18$        

Increase in Common Stock Account: 30,497,500 30,497,500 30,497,500 30,497,500  24,398,000

Change in Treasury Stock 0 0 0 0 0

Expected Price of Repurchased Shares: 35.55$         37.73$         40.03$         42.48$         45.08$        

Number of Shares Repurchased: ‐              ‐              ‐              ‐               ‐             

Shares Outstanding (beginning of the year) 282,495,000 283,870,000 285,245,000 286,620,000 287,995,000

Plus: Shares Issued Through ESOP 1,375,000 1,375,000 1,375,000 1,375,000 1,100,000

Less: Shares Repurchased in Treasury ‐              ‐              ‐              ‐               ‐             

Shares Outstanding (end of the year) 283,870,000 285,245,000 286,620,000 287,995,000 289,095,000

VALUATION OF OPTIONS GRANTED IN ESOP

Ticker Symbol HOLX

Current Stock Price $35.08

Risk Free Rate 2.63% based on 30 year t‐bill

Current Dividend Yield 0.00%

Annualized St. Dev. of Stock Returns 11.23% in bloomberg

Average Average B‐S Value

Range of Number Exercise Remaining Option of Options

Outstanding Options of Shares Price Life (yrs) Price Granted

Range 1 6,600,000 22.18 4.80 15.55$        102,624,375$  

Total 6,600,000 22.18$        4.80 15.55$        102,624,375$  

WACC Risk Free Rate47.15$ 5.12% 5.62% 6.12% 6.62% 7.12% 7.62% 8.12% 47.15$ 1.63% 2.13% 2.63% 3.13% 3.63% 4.13% 4.63%

CV growth 0.50% 46.96 41.12 36.32 32.30 28.88 25.94 23.38 CV growth 0.50% 36.34 36.33 36.32 36.31 36.30 36.29 36.28 NOPLAT 1.00% 51.78 44.82 39.22 34.61 30.75 27.47 24.64 NOPLAT 1.00% 39.24 39.23 39.22 39.21 39.20 39.19 39.18

1.50% 57.93 49.42 42.76 37.38 32.96 29.25 26.10 1.50% 42.78 42.77 42.76 42.75 42.74 42.73 42.72 2.00% 66.05 55.30 47.15 40.75 35.59 31.35 27.79 2.00% 47.17 47.16 47.15 47.14 47.13 47.12 47.11 2.50% 77.27 63.05 52.75 44.93 38.80 33.86 29.79 2.50% 52.77 52.76 52.75 52.74 52.73 52.72 52.71 3.00% 93.79 73.77 60.15 50.28 42.79 36.91 32.18 3.00% 60.17 60.16 60.15 60.14 60.13 60.12 60.11 3.50% 120.50 89.54 70.37 57.33 47.88 40.71 35.08 3.50% 70.39 70.38 70.37 70.36 70.35 70.34 70.33 4.00% 171.07 115.04 85.41 67.07 54.60 45.55 38.69 4.00% 85.43 85.42 85.41 85.40 85.39 85.38 85.37

Tax Rate COGS (as a % of sales)47.15$ 30.46% 35.46% 40.46% 45.46% 50.46% 55.46% 60.46% 47.15$ 19.92% 24.92% 29.92% 34.92% 39.92% 44.92% 49.92%

CV growth 8.63% 37.06 38.08 39.09 40.11 41.13 42.14 43.16 CV growth 0.50% 55.25 45.78 36.32 26.87 17.42 7.98 (1.46) ROIC 13.63% 41.53 42.64 43.75 44.85 45.96 47.07 48.18 NOPLAT 1.00% 59.29 49.25 39.22 29.20 19.19 9.18 (0.83)

18.63% 43.60 44.75 45.90 47.05 48.20 49.35 50.51 1.50% 64.21 53.48 42.76 32.04 21.34 10.63 (0.07) 23.63% 44.79 45.97 47.15 48.32 49.50 50.67 51.85 2.00% 70.32 58.73 47.15 35.57 24.01 12.44 0.88 28.63% 45.57 46.76 47.95 49.15 50.34 51.53 52.72 2.50% 78.12 65.43 52.75 40.08 27.42 14.75 2.09 33.63% 46.12 47.32 48.52 49.73 50.93 52.13 53.33 3.00% 88.41 74.27 60.15 46.03 31.91 17.80 3.69 38.63% 46.52 47.73 48.94 50.16 51.37 52.58 53.79 3.50% 102.64 86.50 70.37 54.25 38.13 22.02 5.90 43.63% 46.83 48.05 49.27 50.49 51.70 52.92 54.14 4.00% 123.58 104.49 85.41 66.34 47.28 28.22 9.16

Beta 2016E Revenue Growth rate47.15$ 0.827 0.877 0.927 0.977 1.027 1.077 1.127 47.15$ 3.00% 3.50% 4.00% 4.50% 5.00% 5.50% 6.00%

CV growth 0.50% 36.32 36.32 36.32 36.32 36.32 36.32 36.32 4.62% 80.19 80.54 80.89 81.24 81.59 81.94 82.29 NOPLAT 1.00% 39.22 39.22 39.22 39.22 39.22 39.22 39.22 WACC 5.12% 65.47 65.76 66.05 66.34 66.63 66.92 67.22

1.50% 42.75 42.75 42.76 42.76 42.76 42.76 42.76 5.62% 54.80 55.05 55.30 55.55 55.80 56.05 56.30 2.00% 47.14 47.14 47.15 47.15 47.15 47.15 47.15 6.12% 46.71 46.93 47.15 47.36 47.58 47.80 48.02 2.50% 52.75 52.75 52.75 52.75 52.75 52.75 52.75 6.62% 40.36 40.56 40.75 40.94 41.14 41.33 41.52 3.00% 60.15 60.15 60.15 60.15 60.15 60.15 60.15 7.12% 35.25 35.42 35.59 35.77 35.94 36.12 36.29 3.50% 70.37 70.37 70.37 70.37 70.37 70.37 70.37 7.62% 31.04 31.19 31.35 31.51 31.67 31.82 31.98 4.00% 85.41 85.41 85.41 85.41 85.41 85.41 85.41 8.12% 27.51 27.65 27.79 27.94 28.08 28.23 28.37

2016E Revenue Growth rate47.15$ 3.00% 3.50% 4.00% 4.50% 5.00% 5.50% 6.00%

CV growth 0.50% 35.97 36.14 36.32 36.50 36.67 36.85 37.02 NOPLAT 1.00% 38.85 39.04 39.22 39.41 39.60 39.79 39.97

1.50% 42.35 42.55 42.76 42.96 43.16 43.36 43.56 2.00% 46.71 46.93 47.15 47.36 47.58 47.80 48.02 2.50% 52.27 52.51 52.75 52.99 53.23 53.47 53.71 3.00% 59.61 59.88 60.15 60.42 60.69 60.95 61.22 3.50% 69.75 70.06 70.37 70.68 70.99 71.30 71.61 4.00% 84.68 85.05 85.41 85.78 86.15 86.52 86.88