HU-CHEMS

목 차

기업개요 및 사업구조1

신규사업의 상승 모멘텀2

재무적 요소 분석3

투자의견 및 결론4

암모니아

질산

TextMNB

TextDNT

Text초안 산업용 폭약

MDI

폴리우레탄

TDI

+암모니아

+벤젠

+톨루엔

벤젠

(남해화학)

(SK에너지)

(휴켐스) (동양제철화학KPX화인케미칼)

(금호미쓰이화학 )(휴켐스)

(휴켐스)

(휴켐스)

- 회 사 명 : 휴켐스 주식회사- 설 립 일 : 2002년 9월 17일- 상 장 일 : 2002년 10월 7일- 대표이사 : 한규원- 자 본 금 : 21,297백만원- 종업원수 : 200명- 대표업종 : 정밀화학 제품 제조- 주요제품 : DNT,MNB, 질산 등

정밀 화학 핵심소제

- 휴켐스는 2002년 남해화학으로부터 기업분할을 통해 탄생한 기업으로 DNT, MNT, 질산 정밀 화학 핵심소재를 생산하는 기업이다.

- 전 생산제품의 기초 원재료인 질산을 중심으로 한 다운스트림 생산체계

생산제품 및 매출 매입 구조

기 업 개 요 및 생산제품 매출 매입 구조

출처 : 휴켐스 IR자료

CDM질산

DNT

MNB

DNT

질산

신규수익 창출동력

++보너스수익

◆ 매출구조의 변화

MNB 가동에 따른매출구조 변화예상

- 2009년 1Q부터 생산하는 MNB가 1300억원 이상의 매출을 올릴 것이라는전망. 그에 따른 매출구조 변화가 예상됨

매출구조의 다각화 및 변화예상

출처 : 휴켐스 IR자료

휴켐스의 독점적 사업 구조

구분 주요용도 주매출처매출비중

국내시장점유율

DNTTDL, 폴리우레탄등자동차내장제

동양제철화학,화인케미컬

45% 100%

질산M야, 염료 화학

연료 등BASF,금호미쓰이

등26% 80%

초안 폭약,마취제 한화,고려노벨화학 6% 95%

Title폴리우레탄 의 기초원료인 MDI의 원료

금호미쓰비화학32%[E]

100%

휴켐스 주요 제품의 용도 및 판매처

왜 휴켐스 인가1.질산 DNT등 폴리우레탄 원재료에 대해 내수시장과 독점적인 지위를 보유하고 있다. DNT와 질산은 전방산업과의 연계가 되어야생산시설을 건립할 수 있음으로 다른 업체들의 참가기회가 제한되어 있다.2. 독과적인 지위로 인해 원재료 가격변동을 제품가격에 전가하는 것이 상대적으로 용의하다 따라서 원재료 가격변동에 따른 수익성의변동폭이 상대적으로 작다.3. 휴켐스의 주력 제품인 질산은 적용범위가 확대되고 있어 특정 제품의 시황변동으로 인해 받는 영향이 낮아지고 있다. 질산은 가구용매트리스 건축용 단열재 자동차용 내외장재 등 사용범위가 다양한 폴리우레탄의 기초 원재료일 뿐만 아니라 섬유제품의 원료로도 사용된다나일론의 원재료 아이픽산 에도 질산이 사용되고 고성능 섬유 소재로 각광받고있는 스판덱스도 질산을 원재료로 사용한다.

출처 : SERI

C D M(청정개발체계)

사업내용-질산 제조과정에서 온실가스 일종인 N2O 저감시설 설치-연 97%이상 저감효율 발생

중요관점- 2013년 휴켐스가 시설 소유 100% 무상이전 배출권- 판매수익 전액 휴켐스 영위- 예상 수익 200억이상

예상효과- 연 약60 억원의 이익- 자발적인 환경 개선 사업 참여로인한 친환경 기업이미지 재고

사업목적온실가스 (N2O) 배출권 판매로 회사 이익 증대온실가스 배출량 규제에 대한 사전 대비

휴켐스

UN

카본

연간 150만톤탄소배출권

주력 제품인 질산 제조과정에서 온실가스 일종인 N2O가발생하는데 휴켐스는 오스트리아 카본사와 합작으로 N2O 저감장치를 설치해 UN 으로부터 연간 150만 톤의탄소배출권을 승인 받았다 휴켐스의 공장 가동률은 연중 큰변화가 없으므로 매분기 35만톤 가량의 탄소배출권이 발생한다.

2%

75.85%

22.15

꾸준한 CASH COW 역할의 CDM사업

MNB : 질산 벤젠이 원료로 경성폴리우레탄 의 기초 원료인MDI의 원료

- 금호미쓰비화학과 15년 장기공급계약 2009냔~2024년(안정적 매출성장 기대)

- 연간 매출액의 30% 이상에 이르는1300억원 이상의 매출 발생 예상

- 중국가전하향 정책으로냉장고단열재 ( MNB판매 증가)

암모니아

질산

TextMNB MDI

+벤젠

벤젠

(남해화학)

(SK)

(휴켐스)

(금호미쓰이화학 )

아닐린

아태지역 수요

가격($/톤)

신규 성장동력의 MNB사업

건축, 냉장고 단열재, 자동차내외장재, 합성목재등의 원료임

사업현황

- 연간 15만톤 규모의 MNB공장신규 건설

- 2009년 1월 공장 완공 , 4월부터 상업생산 개시(생산실적 4000톤 가동률 11%)

- 초과수요 발생시 최대 30만톤까지생산량 증대 가능

출처 : 휴켐스

09.1Q 08.1Q 08 07 06 05

DNT 생산실적4만3천톤 4만4천톤 16만4천톤 16만7천톤 15만2천톤 14만2천톤

가동률102% 122% 115% 117% 106% 99%

질산 생산실적13만9천톤 19만7천톤 69만6천톤 71만4천톤 70만8천톤 64만7천톤

가동률73% 106% 93% 96% 98% 81%

05년에 비해서연간생산실적과 가동률은꾸준한 상승을 했으나 09년 1분기를보자면 전년동기대비 생산실적이 감소하였고가동률마저도 하락하였다. 이는 경기침체의여파로 전방산업 기업들의 가동률이떨어지며 그에 대한 영향을 받은 탓이다.하지만 무조건 나쁜소식은 아니다. 매출액과매출원가의 추이를 살펴보면 매출액과매출총이익이 늘었으나 매출원가는 감소를하며 원가 개선으로 올 1분기에 매출실적은더욱 좋게 나타났다.

09.1Q 08.1Q

매출액 987억 854억

당기제품제조원가 452억 526억

매출총이익 187억 170억

<생산실적과 가동률 비교>

<매출액과 원가 비교> <유가추이>

2분기 이후 경기가 바닥을 다지고회복국면에 진입 시 전방기업들의가 동률 상 승에 따 라 휴 켐 스의생산실적도 늘어날 것이며 수익구조가유가의 상승시 그 상승분을 판매가에전가할 수 있는 구조를 가지고 있기때문에 최근 유가 반등의 모습은의미가 있다. 하반기 쯤에는 유가가상승하는 추세에 무게를 둔다면상 승 분 의 판 가 반 영 에 따 른이익개선효과가 나타날 것으로전망된다.

1분기 생산량은 줄었다….그런데 돈은 더 벌었다??

출처 : 사업보고서 출처 : 삼성증권

배당이란 안전판과 수급의 안전판 확보

06 07 08

배당성향(%) 36.6 36.9 50.8

현금배당금(원) 260 490 1,000

배당수익률(%) 3.0 2.6 4.7

국고채3년(06.12) 4.3

예금은행수신금리(06.12) 2.88

<배당정책 비교>

동사의 배당정책은 주주의 입장에서 보자면 굉장히 매력적인부분이다 . 우선 배당성향이 08년에 50%를 넘었고 주당현금배당금도 07년 490원에서 08년에는 1000원을 지급하면서두 배가 넘는 배당금을 주주들에게 나누어주었다. 기업의 미래성장성이나 기대감이 높은 주식에 투자하는 성격의 투자자라면그리 달가워할 만한 것은 아니나 현재 경제상황의 미래예측이혼란스러운 상황에서는 높은 위험을 감수하고 높은 수익을쫒기보다 이러한 배당의 특혜를 누리면서 무위험이자 대비 초과수익률 달성도 가능하므로 동사의 주주우선정책은 충분히 매력적인부분이라 생각된다.

현재주가 25,700원대비 올해 말 현금배당금을 1,000원받는다고 가정했을 때 배당수익률은 약3.9%가 된다 .무위험수익율인 은행 수신금리보단 높다. 그러나 채권의수익률이 최근 상승하여 그 보다는 낮다. 그렇다 하더라도위험자산인 주식에 투자를 함에 있어서 높은 배당은 수익률측면이나 심리적인 측면에 있어서 충분히 안전판 역할을 할수 있을 것이다.

<주주의 분포>

최대주주 박연차 : 37.5%농협중앙회 : 10%국민연금 : 8.56%

주주 분포 현황에서 농협중앙회와 국민연금이 눈에 띈다. 특히 기관 중에서도 가장 보수적으로 운용을 하는국민연금에서 1,822,699주 사들이며 비중을 8%넘게보유하고 있다는 것은 상당히 긍정적인 시그널로 여겨진다. 평균단가는 21,294원으로 충분히 이 가격대에선하방경직성이 확보될 것으로 판단되는 이유이다. 중장기투자를 하는 스타일의 기관에서 보유하고 있다는 것은 향후성장성을 좋게 보고 있다는 뜻으로 풀이된다. 농협중앙회와국민연금의 두 기관 매수 주체가 있음으로서 어느 정도수급 여건도 탄탄하다고 생각된다.

출처 : 사업보고서

안정적 재무구조! 빚은 걱정말자!

출처 : 사업보고서

04 05 06 07 08

자산 2,271 2,197 2,213 2,510 3,116

부채 713 603 507 576 1,080

자본 1,558 1,593 1,707 1,934 2,036

매출액 3,062 2,760 3,010 3,018 4,157

영업이익

213 121 214 377 461

당기순이익

152 83 151 283 402

05 06 07 08 09.1Q

영업활동현금흐름 409 281 384 458 (9)

투자활동현금흐름 (277) (208) (500) (785) (183)

재무활동현금흐름 (175) (37) 45 0.5

단기차입금 100 300

기초 265 221 257 636 311

기말 221 257 636 311 118

<요약 재무상태와 손익계산서> (단위 : 억원) <현금흐름표> (단위 : 억원)

휴켐스의 재무상태와 손익 추이는 양호한 모습이다. 하지만 재무상태표에서 08년도 부채가 크게 늘어난 것을볼 수 있는데 이는 현금흐름표에 나와있는것처럼 단기차입금이 늘었기 때문이다. 그러나 재무상태 악화로 인하부채가 아니라 MNB신규공장건설에 따른 차입급이다. 따라서 질 나쁜 부채로 보기에는 무리가 있다. 미래 수익창출을 하기 위한 차입이므로 관대하게 볼 필요가 있다. 09년 1분기에는 매출액과 영업이익이 전분기 대비늘었음에도 불구하고 부(-)의 흐름을 보이는 것은 이 기간에 매입채무를 감소(56억)시키고, 미지급금의감소(74억)로 현금이 유츌됐으나 벌어들인 수익은 매출채권으로 증가(173억)되어 현금흐름이 안 좋은 것처럼보일 뿐이다. 따라서 수치를 보고 너무 걱정할 필요는 없을 것으로 판단된다.

출처 : 사업보고서

*Value 산정 및 의견 제시*

EPS ROE ROIC

08 1,889 20.3 27.1

07 1,328 15.5 24.3

06 711 9.2 13.7

05 389 5.3 6.6

04 716

03 624

6년간 EPS복리증가율 = (1889/624)^1/6-1 = 20%ROE평균값 = 12.6%ROIC평균값 = 18%12.6%, 18%, 20% 중에서 향후 성장률을 보수적으로 가정하여14% 적용.3년 후 추정 EPS = 1889원 * (1+0.14)^3 = 2799원

약 2800원적정 P/E 산정 : 현재 회사채 BBB- 수익률을 목표수익률로가정하면 11%. 11%의 P/E는 9.09배휴켐스의 05년부터 현재까지 최고P/E는 20.33 최저 6.26의 중간값은 13.295배. 9.09배와 차이가 크므로 적정P/E를 11배 수준으로 할증 조정.추정EPS(2800원) * 11배 = 30,800 (목표매도가)

현재가25,700원

목표가30,800원 BUY!!!

(원, %)

S W O T

SWOT

분석

-수직계열화된 생산체계를 바탕으로안정적인 매출구조-독점적 시장 지배력-원재료,유가 상승분의 판매가 전가 가능-주주 우선 배당정책

-박연차 게이트, 내부이사의 잦은교체로 인한 기업 경영진에 대한신뢰 불충분

-MNB 신규수익창출 동력확보-CDM 사업의 Cash Cow 역할

-경기 침체 장기화 될 경우전방 시장인 폴리우레탄의수요 억제 가능성

Strength Weakness

ThreatOpportunity

C l i c k t o e d i t c o m p a n y s l o g a n .

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