116. Pravila versus sloboda odluke u sprovodjenju monetarne politike

Dolazi do suceljavanja Fridmanove monetarne teorije i dohodne kejnzijanske monetarne teorije. Postavlja se pitanje definisanja smernica koje omogucavaju sprovodjenje monetarne politike. Fridman polazi od stanovista da je kretanje novcane mase osnovna determinanta promena u privrednoj praksi. Monetarna politika treba da regulise kretanje novcane mase pri cemu se smatra da je CB sposobna da obezbedi odredjeno kretanje novcane mase. Postavlja se pitanje da li MP treba sprovoditi diskreciono ili javno? Diskreciono sprovodjenje MP regulise kamatnu stopu na trzistu novca i cvrsto je povezan sa neokejnzijanskim modelom ekonomske analize. Ovaj model polazi od teze da privatni sektor nije dovoljno stabilan zbog delovanja unutrasnjih faktora i izaziva ciklicno kretanje privredne aktivnosti. Na njega deluju i spoljasnji faktori. Da bi se postigli krajnji ciljevi ekonomske politike (visok stepen zaposlenosti i stabilan nivo cena) CB mora da vodi takvu MP koja kompenzira delovanje unutrasnjih i spoljasnjih faktora na privrednu aktivnost. Mora se raspolagati dovoljnim brojem monetarnih i realnih indikatora. Drugi operativni pristup je vezan za monetariste. Pretpostavlja se prethodno objavljivanje cilja u pogledu porasta odgovarajuceg monetarnog agregata. Oni smatraju da postoji stabilnost trzisne privrede, a da se ona postize kroz mehanizam relativnih cena. Zbog toga ne postoji potreba za diskrecionom monetarnom politikom. Fridman se usresredjuje na problem vremenskog zaostajanja kod varijabli koje odredjuju krajnju efikasnost monetarne politike. Akcije monetarnih vlasti ne mogu biti sasvim precizne. On preferira konstantnu stopu rasta novcane mase nad diskrecionom MP.

117. Koncept “vremenske doslednosti” MP

U poslednjih 25 godina traju rasprave o optimalnom oblikovanju MP tako da se staro pitanje pravila versus sloboda odluke u sprovodjenju MP ispituju iz nove perspektive. Danas se uporedjuju gubici koji nastaju kao posledica nesavrsenih spojeva intermedijarnih ciljeva sa krajnjim ciljevima MP pod mehanizmom pravila pri njenom sprovodjenju sa gubicima koji proizilaze iz primene diskrecione MP.Sve je pocelo sa pokusajem ekonomista da objasne rastucu inflaciju u svim zemljama OECD. Inflacija je prouzrokovana:

1. pogresno vodjenom MP u odnosu na vrstu poremecaja2. izostankom spremnosti nosioca MP da prihvate cenu dezinflacije (smanjene obima proizvodnje)

Postoji i alternativno objasnjenje (ukljucuje racionalna ocekivanja i koncept vremenske doslednosti) koje polazi od toga da je MP obelezena oportunizmom (prilagodjavanjem). Nosioci MP su skloni da iskoriste kratkorocni trade-off inflacija-proizvodnja, nastojeci da povecaju proizvodnju kroz ekspanzivnu MP (stvara iznenadjujucu inflaciju) i pored javnog obecanja stabilnosti cena. Mora se iskljuciti sloboda odluke nosioca MP da prekomerno povecavaju kolicinu novca u opticaju. Drustvo i CB imaju dva glavna cilja: nisku inflaciju i nisku nezaposlenost. Na kratak rok izmedju inflacije i nezaposlenosti postoji inverzan odnos. Vremenski dosledna monetarna politika moze se definisati kao ona politika koja u punoj meri uzima u obzir diskrecione akcije monetarnih vlasti u buducnosti. Jedna cvrsta neinflatorna MP je vremenski nedosledna, jer takva politika obuhvata prethodno obavezivanje monetarnih vlasti na odgovarajuce akcije u buducnosti koje ne moraju da budu optimalne kada dodje vreme za njihovo sprovodjenje.

118. Kredibilitet monetarne politike

Stepen efikasnosti MP zavisi od kvaliteta funkcionisanja trzisnog mehanizma. Faktori od kojih zavisi efikasnost MP:1. sposobnost nebankarskih privrednih subjekata da predvide ponasanje nosioca MP2. ciljevi nosioca MP3. predvidljivost lancanih spojeva izmedju instrumenata MP i krajnjih ciljeva4. velicina soka (udara) kojima je privredni mehanizam izlozen5. uspostavljen kredibilitet nosioca MP

Kredibilitet – stepen poverenja (verovanja) u obnavljanje namere nosioca MP. Nivo kredibiliteta se ponasa inverzrno sa razlikom izmedju objavljivanja i ocekivanja privrednih transaktora o rastu novcane mase. Kredibilitet je savrsen kada je objavljena i ocekivana stopa monetarnog rasta identicna. Kredibilitet nove politike se utvrdjuje jako sporo, a zavisi od kvaliteta monetarne kontrole.Ma koliko bile iskrene namere monetarne vlasti u okviru razvijenih trzisnih privreda, najbolji rezultati mogu biti postignuti samo kada je javnost uverena da nosioci MP nece dopustiti inflaciju. Monetarne vlasti mogu postici najbolja resenja dopustajuci na kratak rok razvijanje inflacije u odredjenom stepenu.CB moze imati teskoce da ucvrsti kredibilitet svoje inflatorne MP. CB se nece upustati u vodjenje kratkorocne inflatorne politike (reskira da izazove povecanje stope inflacije), a to bi doelo do gubitka njene reputacije, tj. do gubitka poverenja privrednih subjekata u njenu MP.

119. Uvod u probleme makroekonomske teorije

Makroekonomska teorija predstavlja logicno povezan naucni sistem o ekonomskim procesima koji, kad se njime ovlada omogucava mozda uspesno upravljanje. Danas je svaka koncepcija i teorija predmet kontroverzi.Greske u makroekonomskoj politici proisticu iz toga sto se ne uzimaju u obzir sekundarni i rezidualni efekti makroekonomske politike. Mnogi ekonomisti odbacuju konvencionalnu makroekonomiju jer u njoj preovladjuju ekonometrijski modeli ekonomije koji vise zamagljuju nego sto pojednostavljuju stvari. Ti modeli su neadekvatni za shvatanje ljudske aktivnosti.Ekonomija se bavi otvorenim sistemima gde nema stvarnih konstanti i nema jednom za svagda utvrdjenih odnosa. 60-tih se cinilo da je neoklasicna sinteza pomirila Smitove klasicare i Kejnsa, ali 70-tih godina ona se raspala na cikaske monetariste, postkejnzijance, neomarksiste, neoinstitucionaliste, neoastrijance i skolu racionalnog ocekivanja. Teskoce modeliranja realnih ekonomskih procesa leze u tome sto uvek ima vise promenljivih velicina nego sto to modeli pretpostavljaju i sto kretanja u proslosti ne nagovestavaju uvek buducnost. U poslednjoj deceniji glavni uticaji na makroekonomsku politiku sastojali su se u spoljnim promenljivim faktorima (porast cena nekih uvoznih proizvoda) i strukturnim promenama u sistemu (globalizacija tehnologije i finansija).Kriticar matematickih modela je bio i Oskar Margenstern koji je ukazao na nepouzdanost vecine ekonomskih statistika. Ozbiljna posledica konstrukcije modela je sto se najvaznija ekonomska pitanja nalaze izvan okvira teorijskih razmatranja, dok su pitanja koja standardna ekonomija ne moze da objasni i kojima se ne bavi, mnogo znacajnija za funkcionisanje privrede nego ona koja se resavaju formalnim dokazima.

1

120. Makroekonomski ciljevi i monetarna politika

Makroekonomski cilj predstavlja odredjenu vrednost koja se zeli postici. Oni uvek sadrze vazne podatke o oportunitetnim troskovima koji se zele platiti. Osnovu svake liste ciljeva cine:

1. Efikasnost – maksimiranje proizvoda svakog resursa, da se svaki resurs koristi na najproduktivniji nacin2. Privredna sloboda – mogucnost ostvarenja privrednih ciljeva koji su izabrani od strane privrednih subjekata3. Pravicnost – legitimna raspodela dohotka i bogatstva. Ona nije zauvek utvrdjena4. Zastita okruzenja – obezbedjenje prirodnog okruzenja za buduce generacije5. Privredni rast – prirast privrednih kapaciteta koji obezbedjuju vise roba i usluga per capita. Kroz rast se moze ocekivati bogatiji materijalni

zivot i skracene radnog vremena. Glavni uslovi privrednog rasta su: nivo investicija, ostvareno obrazovanje, brzina usvajanja nove tehnologije, sprovedena zdravstvena zastita

6. Puna zaposlenost – znaci da ima posla za svaku osobu koja zeli da radi. Jedan od najvaznijih resursa je radna snaga. Moze biti frikciona nezaposlenost (kada se ljudi krecu izmedju razlicitih poslova), strukturalna (u industrijama koje duze vremena gube zaposlene koji poseduju visok stepen vrlo specificnih znanja i sposobnosti), ciklicna (sledi konjukturni ciklus i rezultat je nedovoljne agregatne traznje)

7. Stabilnost cena – pretpostavlja da je opsti nivo cena na niskoj i stabilnoj stopi inflacije. Cilj stabilne cene je najmanja konstantna i predvidiva stopa inflacije.

8. Bilans placanja – postoje dve grupe faktora koje uslovljavaju promene u bilansu placanja:a. Obrasci potrosnje koji se menjaju kao rezultat inovacija, vise ili manje uslovljenih iz inostranstvab. Domaca inflacija koja cini cene domacih roba vecim na lokalnom i medjunarodnom trzistu

Sprovodjene brojnih ekonomskih ciljeva dovodi do konfliktnih akcija od strane nosioca makroekonomske politike. Da bi se resili konflikti izmedju ciljeva mogu se uvesti instrumenti politike koji ce slediti sve ciljeve koji su formulisani. To je moguce u slucaju da je broj nezavisnih instrumenata jednak broju ciljeva.Izuzetno je tesko sve ciljne ekonomske politike istovremeno sprovesti. Kao kljucno pitanje postavlja se izbor prioriteta izmedju ciljeva, to zavisi od potreba privrede u datom trenutku.

121. Strategija monetarnih ciljeva

To je strategija za vodjenje akcija MP u uslovima neizvesnosti i kasnjenja u prijemu informacija o stvarenju ciljeva MP. Karakteristike strategije monetarnih ciljeva su:

1. javno objavljivanje kvantifikovanih ciljeva monetarnog rasta od strane CB2. usvajanje ciljeva monetarnog rasta koji pokrivaju razlicite definicije novca3. reduciranje kratkorocne ciklicne nestabilnosti u privrednoj aktivnosti4. da se postepeno reducira stopa rasta novcane mase na nivo koji je usaglasiv sa dugorocnom stopom rasta potencijalnog fizickog proizvoda5. monetarne vlasti daju elemente pravila ponasanja koja imaju efekte na politiku cena i dohotka privatnog i javnog sektora6. strategija monetarnih ciljeva vuce korene u bazicnim monetaristickim pretpostavkama

Za formulisanje strategije monetarnih ciljeva bitni su sledeci faktori:1. neizvesnost o strukturi privrede2. znanja o tekucoj ekonomskoj situaciji su samo delimicna, a informacije o tekucem stanju su dostupne posle odredjenog vremena3. prognoze o buducem kretanju spoljnih uticaja na privredni sistem imaju vrlo siroke intervale vrednosti

Usvajanje strategije monetarnih ciljeva je nalazenje optimalnog odnosa izmedju promena u ekonomskoj politici i uslova u privrednom i drustvenom okruzenju.Istorijski posmatrano, CB je koristila kamatnu stopu kao osnovni vodic, ona gubi znacaj u odnosu na monetarne i kreditne agregate. U uslovima stabilnosti cena nosioci MP uvode kamatnu stopu direktno, umesto preko ponude novca, a za vreme inflacije transmisionu ulogu obavljaju preko ponude novca.Strategija monetarnih ciljeva sastoji se iz kratkorocne i dugorocne komponente. Kratkorocna ima za cilj smanjivanje godisnjih oscilacija monetarnog rasta oko trendnog nivoa, a dugorocna ima za cilj smanjivanje razlike izmedju stope monetarnog i realnog rasta, odnosno obezbedjivanje tolerantne stabilnosti cena.

122. Strategija realne monetarne politike

Stabilnost cena je prioritetan cilj MP i svaka CB mora da radi u interesu valutne stabilnosti. Kvalitet MP moze se meriti stepenom uskladjenosti monetarne ekspanzije sa stvarnim potencijalom rasta ekonomije, posebno na dugi rok. Sprovodjenje MP na najbolji nacin podrazumeva:

1. precizno i jasno odredjivanje konacnih ciljeva2. monetarni organi treba da integrisu monetarne odluke sa odlukama u drugim oblastima makroekonomske politike

Insistiranje na monetarnoj disciplini postize se realan rast uz novcanu stabilnost. Prioritet mora imati trajni rast na stabilnoj osnovi a ne ubrzan privredni rast koji moze dovesti do krize inflacije u buducnosti.Primarni zadatak CB je da cuva zdrav novac. Kada se u privredi nalazi samo optimalna kolicina novca, moze se reci da je novac zdrav.Pred MP se cesto postavlja nemoguc zadatak – da u isto vreme deluje restriktivno (na smanjenje inflacije) i dopustajuce (na rast proizvodnje i zaposlenosti).Optimalna strategija monetarnog rasta mora da prevazidje odredjene probleme:

1. ako objavi preambiciozne ciljeve, moze da ugrozi kredibilitet koji uziva2. da li treba apsolutno da se pridrzava objavljenih ciljeva u uslovima sa neprihvatljivim socijalnim troskovima

Uspesna MP zavisi i od sposobnosti CB da brzo i tacno proceni situaciju i odlucno sprovede adekvatni instrumentarijum politike.

123. Monetarno upravljanje i ekspanzivna monetarna politika

2

Ekspanzivna MP ima zadatak da u uslovima pada proizvodnje i zaposlenosti sa ekspanzijom novca i kredita iznad optimalne, dovede do njihovog podizanja navise. Grafik1. Porast ponude novca sa Mo na M1 dovodi do porasta investicija, a to dovodi do multiplikativnog rasta dohotka. Porast investicija sa I0 na I1 uz postojecu krivu stednje (S) dovesce do multiplikativnog porasta nacionalnog dohotka sa Y0 na Y1 uz prelaz ravnotezne tacke sa R0 na R1 (linija pune zaposlenosti).Ekspanzivna MP dovodi do:

1. uklanjanja recesije i nezaposlenosti2. daje vece efekte u eksternoj ekonomiji (platni bilans), a manje u internoj ekonomiji3. sprovodi se snizavanjem kamatne stope4. povecanjem ponude (M) u uslovima stabilnosti cena moze se stimulisati porast proizvodnje i zaposlenosti

Grafik 2. Povecanjem ponude novca sa LM0 na LM1 praceno je snizavanjem kamatne stope sa i1 na i2, a to dovodi do porasta drustvenog proizvoda sa Y1 na Y2. To ce istovremeno dovesti i do rasta cena sa p1 na p2.Osnovni problem je kako iskoristiti pozitivne efekte na potrosnju, a neutralisati i spreciti efekte na rast cena.Ekspanzivna MP – model IS-LM i AS-ADIS-LM pokazuje ravnotezu monetarnog i realnog sektora pri datoj kamati i visini DP. AS-AD pokazuje ravnotezu agregatne ponude i traznje uz dati nivo cena i proizvodnje.Grafik 3. Ekspanzivna MP (LM na LM1) dovodi do rasta novcane traznje (sa AD0 na AD1). Nastaje porast proizvodnje ili DP (sa Y1 na Y2) ali i rast cena. Kejnzijanci: porast ponude novca povecava proizvodnju sve do nivoa pune zaposlenosti posle cega dodatna emisija samo pokrece cene (inflacija). Monetaristi: porast ponude novca dovodi do porasta cena bez ozivljavanja proizvodnje na dugi rok. Na kratak rok, porast ponude novca dovodi i do rasta cena i do rasta proizvodnje.Ekspanzivna MP se sprovodi u savremenim uslovima:

1. snizavanjem eskontne stope2. snizavanjem kamatne stope na kredite u bankarskom sektoru3. ekspanzijom kredita privredi i stanovnistvu4. smanjenjem stope obavezne rezerve

124. Monetarno upravljanje i restriktivna MP

Restriktivna MP treba da otezavanjem uslova kreditiranja smanji kolicinu novca u opticaju. Vodi se politika skupog novca. Porast kamate i smanjenje likvidnosti dovodi do opadanja privatnih i javnih investicija i ukupne potrosnje. Snizavanje krive investicija dovesce do multiplikovanog pada nacionalnog dohotka i zaposlenosti.Grafik 1. Smanjenje kolicine novca u privredi (sa M0 na M1) dovodi do smanjivanja potrosnje i investicija (sa I0 na I1). Smanjenje traznje i potrosnje uzrokovano je nestasicom novca i kredita. Restrikcija novca i kredita dovodi i do multiplikovanog pada dohotka i to za visinu multiplikatora investicija (m).Efekti restriktivne MP su visestruko negativni na realni rast, proizvodnju, investicije i zaposlenost tako da se mora dosta oprezno, dozirano i kratkorocno sprovoditi, jer na duze vodjenje restriktivne MP dovesce privredu u recesiju.

125. Konfliktnost ciljeva monetarne i makroekonomske politike

Pred vladom se nalazi zadatak da prihvati odgovornost za ostvarenje makroekonomskih ciljeva jer se makroekonomska politika zasniva na njenom sprovodjenju od strane vlade. Kao konacni ciljevi makroekonomske politike se javljaju:

1. puna zaposlenost – nezaposlenost je broj ljudi koji je registrovan da trazi posao, meren jednog dana svakog meseca. Nezaposlenost moze biti frikciona, strukturalna i nezaposlenost usled smanjenja traznje. Kretanje nezaposlenosti i realnog proizvoda je inverzno.

2. stabilnost cena – inflacija je rast opsteg nivoa cena. Ona moze biti neanticipirana (putem nje privredni subjekti nekorektno predvidjaju stopu inflacije) i anticipirana (korektna). Vecina vlada (zbog troskova koje izaziva inflacija) daje prednost stabilnom opstem nivou cena, ili u gorem slucaju usporenom rastu opsteg nivoa cena. CB treba da bude politicki nezavisna od izvrsne vlasti i parlamenta.

3. Ravnoteza bilansa placanja – to je vazan cilj jer od zadovoljavajuce pozicije bilansa placanja zavisi sposobnost zemlje da ostvari druge glavne ciljeve politike.

4. privredni rast – bitan je kod odlucivanja izmedju sadasnje i buduce potrosnje. Maksimum privrednog rasta se moze povecati smanjivanjem nivoa potrosnje kod svih resursa koji mogu da povecaju buduce privredne mogucnosti.

Veoma je tesko ostvariti skladno postizanje svih ciljeva istovremeno. To ukljucuje odredjene konflikte. Zbog njih nosioci ekonomske politike imaju zadatak da utvrde prioritet konkretnih ciljeva. Na dugi rok, moguce je sprovesti sve ciljeve, ali na kratak rok to je nemoguce.

126. Koncept stabilizacione MP

Sagledavanje uticaja i dometa MP je veoma slozen problem kada su ciljevi ekonomske politike stabilizacioni. Za vodjenje stabilizacione makroekonomske politike to nije dovoljno. Politika monetarnog rast ne moze da otklanja greske u drugim podrucjima.Kod nas efekti ekspanzivne MP se intenzivno prenose na sektor cena, gurajuci cene navise.Efekti restriktivne MP mogu dovesti do smanjenja stope realnog rasta. Za nasu zemlju, je najbolja godisnja stopa rasta cena koja je priblizno jednaka prosecnoj stopi rasta u zemljama sa kojima odrzavamo najintenzivnije sproljnotrgovinske odnose.Iako je kolicina novca najznacajnija determinanta nivoa proizvodnje, zaposlenosti, promene nivoa cena, uvoza i izvoza, pogresno je MP proglasiti jedino odgovornom za ostvarenje ciljeva ekonomske politike. Kod nas je efikasnost MP u osvarenju ciljeva jako slaba. Na duzi rok, najbolja je MP koja ne dopusta razvoj inflacije.Cilj MP treba da bude dostizanje neinflatorne stope monetarnog rasta, ali u zoni postizanja moguceg rasta proizvodnje i zaposlenosti.

127. Instrumenti monetarnog regulisanja

3

CB koristi razlicite instrumente monetarnog regulisanja kako bi ostvarila neposredne ciljeve MP. Instrumenti koji se koriste podjednako u razvijenim trzisnim ekonomijama i zemljama u razvoju su obavezna rezerva, krediti CB, regulisanje visine kamatne stope, kreditni limiti i operacije na otvorenom trzistu. Prema nacinu na koji deluju delimo ih na:

1. direktni instrumenti monetarnog regulisanja, koji omogucavaju da se neposredno postignu konkretni ciljevi nosioca MP. Dva najcesca su regulisanje kamatne stope i kreditni limiti

2. indirektni instrumenti monetarnog regulisanja deluju koristeci odnos izmedju novcane mase i primarnog novca kao i monopolski polozaj CB. Time se utice kako na traznju za primarnim novcem, tako i na njegovu ponudu

Instrumenti monetarnog regulisanja se mogu podeliti na dve osnovne grupe:1. kvantitativni – deluju globavno u celoj privredi, tu spadaju: politika obaveznih rezervi, politika eskontne i uopste kamatne stope i politika

otvorenog trzista2. kvalitativni – deluju selektivno, tu spadaju: regulisanje kredita CB poslovnim bankama, regulisanje uslova kreditiranja i selektivna kreditna

politika

128. Novi pristup monetarnom regulisanju

Direktni instrumenti monetarnog regulisanja na kratak rok mogu da budu uspesni u postizanju ciljeva MP. Na dugi rok njihova upotreba pokazuje ozbiljne nedostatke. O tome govori iskustvo razvijenih trzisnih ekonomija i ZUR. Direktni instrumenti monetarnog regulisanja slabe efikasnost funkcionisanja finansijskog sistema, ometaju process optimalne alokacije finansijskih resursa. Tokom 80-tih godina, razvijene zemlje i neke ZUR su izvrsile reformisanje svojih sistema monetarnog regulisanja. Te reforme se odnose na to da se umesto direktnih koriste trzisno orijentisani instrumenti. Novi mehanizam monetarnog regulisanja u razvijenim industrijskim zemljama se vise ne zasniva na konceptu kombinovanog delovanja kreditnog trzista sa direktnim regulisanjem strukture kreditnih plasmana i kamatnih stopa od strane CB. Uvodi se puna samostalnost finansijskih institucija u pogledu izbora svojih portfelja kao i razvijanje pune konkurencije izmedju ovih institucija na finansijskom trzistu. Kod ZUR nastoji da se poveca delotvornost MP u pogledu ostvarenje stabilizacionih ciljeva ekonomske politike.

129. Izbor instrumentarijuma monetarnog regulisanja

U ekonomskoj literaturi postoje razlicita misljenja vezana za instrumente monetarnog regulisanja:a. veoma ogranicen broj monetarnih instrumenata jer se smatra da koriscenje veceg broja instrumenata moze pre da komplikuje nego da

olaska monetarni menadzmentb. drugi ekonomisti kazu da monetarno regulisanje moze biti uspesno sprovedeno samo sa razgranatim monetarnim instrumentarijumom

Odluka o tome zavisi od razvijenosti finansijskog sistema nacionalne ekonomije. Jer, ukoliko je dobro razvijen finansijski sistem moguce je sprovesti efikasnu MP sa nekoliko (ili jednim) instrumentom monetarnog regulisanja, posto se monetarne vlasti mogu osloniti na razvijenom finansijsko trziste koje ce pouzdano preneti dejstvo njihovih akcija kroz ceo ekonomski sistem.Ako je finansijski sistem nerazvijen tada je za uspesno sprovodjenje MP potrebno koristiti znatno bogatiji instrumentarijum, jer CB u takvom okruzenju mora da preuzme na sebe odredjen broj funkcija koje inace u razvijenim finansijskim sistemima obavljaju same finansijske institucije.

130. Instrumenti monetarne politike kod nas

Izbor instumenata MP kod nas u poslednjih 30 godina je zavisio od sledecih faktora:1. nerazvijeno finansijsko trziste2. velika zavisnost poslovnih banaka od CB3. krediti Narodne banke koji u poslednjih 30 godina istupaju kao trajan oblik finansiranja deficita budzeta drzave4. nerealno niska kamatna stopa na kredite Narodne banke

Postavlja se pitanje da li CB zeli da utice na ponudu kredita ili na traznju kredita. Kod nas preovladjuju instrumenti kojima se utice na ponudu.A. Instrumenti regulisanja ponude kredita:

a. Instrumenti regulisanja primarnog novca (kreditiranje od strane CB, izdavanje obveznica i blagajnickih zapisa, kupovina i prodaja HOV, kupoprodaja deviza i drugih stranih valuta)

b. Instrumenti regulisanja monetarnog multiplikatora (odredjivanje visine i osnovice obavezna rezerve kod CB i drugi obavezni depoziti kod CB)

c. Drugi instrumenti regulisanja ponude kredita (ogranicavanje obima kredita banaka, medjubankarski sporazumi o kreditiranju, propisivanje minimalnih uslova likvidnosti banaka)

B. Instrumenti regulisanja traznje kreditaa. Odredjivanje kamatne stope za kredite iz primarne emisije CBb. Propisivanje minimalnih opstih uslova kreditne sposobnosti zajmotrazioca

131. Osnovne karakteristike i delovanje obavezne rezerve

To je mera kojom se od poslovnih banaka zahteva sa jedan odredjeni deo svog portfelja drze u novcu CB. Prvobitna svrha obavezne rezerve banaka je bila zastita bancinih depozita. Trebalo je obezbediti da jedan deo bancinog portfelja uvek bude raspoloziv u likvidnom obliku. Vremenom je narasla uloga obavezne rezerve kao instrumenta regulisanja monetarnih kredita i kretanja plasmana banaka. Danas se obavezna rezerva koristi kao instrument kojim se utice na kreditni i monetarni multiplikator, a time i na kretanje kredita i novca i to:

1. primenom na razlicitu osnovicu; jedinstvenu ili diferenciranu2. primenom jedinstvene stope ili diferenciranih stopa3. deponovanjem obavezne rezerve na poseban racun kod CB ili na regularnom racunu kod CB4. dozvola privremenog koriscenje obavezne rezerve za obezbedjivanje likvidnosti banaka

4

5. uz placanje kamatee na deponovana sredstva ili bez kamate6. primena obavezne rezerve kao osnovnog ili sporednog; stabilnog ili fleksibilnog instrumenta

Kada CB promeni nivo obavezne rezerve banaka tada se menja iznos sredstava u rezervi koje poslovne banke moraju da drze kod CB. Ako je stopa obavezne rezerve r onda na jedan dinar porasta depozitnog potencijala banaka porast kreditnog potencijala iznosti (1-r).

132. Osnovica za obracun obavezne rezerve

U pogledu izbora osnovice za obracun obavezne rezerve postoje dve osnovne mogucnosti:1. U osnovicu za obracun obavezne rezerve mogu uci pojedini oblici aktive bilansa banaka. Tada se obavezna rezerva uticati na strukturu

aktive u bilansima banaka2. U sastav osnovice za obracun obavezne rezerve ulaze pojedini delovi pasive bilansa banaka. Tako obracunate obavezne rezerve imaju

prednost nad obaveznim rezervama koje za osnovu uzimaju aktivu bilansa banaka. Njena prednost je u tome sto ne dovodi do distorzija u plasmanima kreditnih institucija i olaksava proces prilagodjavanja tih institucija kada dodje do smanjenja njihovih depozitnih potencijala.

Efikasnost delovanja MP postaje veca ukoliko regulacioni instrumenti CB deluju na ukupne potencijale kreditnih institucija, a ne samo na njihove kratkorocne komponente. Preneto na politiku obavezne rezerve to znaci da: politika obavezne rezerve je utoliko snaznija ukoliko je sira osnovica za obracun obavezne rezerve.Postojanje uze ili sire osnovice za obracun obavezne rezerve nije direktno povezano sa pitanjem visine prosecne stope obavezne rezerve na ukupni depozitni potencijal banaka. Prosirivanje osnovice za obracun obavezne rezerve ne znaci bezuslovno dobijanje vise prosecne stope obavezne rezerve. Pri prosirenoj osnovici za obracun obavezne rezerve moze se dobiti niza prosecna stopa obavezne rezerve od one koja bi se formirala pri uzoj osnovici za njen obracun.

133. Struktura stopa obaveznih rezervi

Kada su u pitanju polazni kriterijumi za odredjivanje optimalnog nivoa obavezne rezerve, moguca su u osnovi dva pristupa:1. optimalna stopa obaveznih rezervi bi trebalo da deluje u pravcu postizanja maksimalnih efekata na podrucju monetarnog regulisanja2. odredjivanje optimalnog nivoa obaveznih rezervi polazi od uticaja razlicitog nivoa obaveznih rezervi na postizanje maksimalne efikasnosti

u funkcionisanju ukupnog finansijskog sistemaCB moze maksimirati proces monetarnog regulisanja uvodjenjem visoke i jednoobrazne stope obaveznih rezervi na sve one oblike pasive bilansa monetarnih institucija koje ulaze u sastav ciljnog monetarnog agregata. Osnovni cilj CB je predstavljen u obliku zeljenog nivoa izabranog monetarnog agregata. Kratkorocna MP se na planu obaveznih rezervi sprovodi putem promene stopa obaveznih rezervi. Obavezne rezerve postaju delotvoran instrument monetarnog regulisanja kada se nivo tih rezervi menja u skladu sa ciljevima MP. Pri visim stopama obaveznih rezervi CB moze cvrsce da kontrolise formiranje novcane mase ali te vise stope obaveznih rezervi dovode do veceg stepena centralizacije depozitnih potencijala poslovnih banaka i povecanja zavisnosti poslovnih banaka od CB u pogledu kreditiranja. Suvise niske stope mogu da deluju destabilizirajuce. Najispravniji koncept je onaj koji se nalazi izmedju ova dva ekstrema – potpuno fiksirane stope obavezne rezerve i politike veoma fleskibilnih stopa obavezne rezerve. Taj koncept ne opravdava ceste promene stopa obavezne rezerve, vec ih reducira na neophodni minimum.

134. Formiranje kamatnih stopa na obavezne rezerve

Kada se od banaka zahteva da drze rezervnu aktivu, izdvojenu na poseban racun kod CB i takvi rezervni oblici aktive ne donose bilo kakav prinos (kamatu), onda to izaziva povecanje troskova banaka. Teret nekamatonosne ili niskokamatonosne obavezne rezerve banke i druge finansijske organizacije prebacuju na sektor privrede i stanovnistva koji sada placaju vise kamatne stope na bankarske kredite ili primaju nize kamatne stope na svoje depozite kod banaka.Postavlja se pitanje da li je takvo oporezivanje privrede i stanovnistva opravdano. Misljenja su razlicita. Medjutim, uprkos razlikama sva gledista ukazuju na jedinstven zakljucak, a to je da nulta stopa prinosa na sredstva obaveznih rezervi ne predstavlja optimalno resenje. Tako da se uvodjenje kamatonosnih obaveznih rezervi tretira kao jedan od instrumenata MP.70 - 80-tih godina je ucvrscen stav da obavezna rezerva treba da bude tretirana kao kamatonosna finansijska aktiva. U vecem broju zemalja (Austrija, Grcka, Finska, Island, Italija) vec funkcionise sistem kamatonosnih obaveznih rezervi. Kamatna stopa koja se placa na obaveznu rezervu je niza od trzisnih kamatnih stopa. A manji broj zemalja (SAD, Nemacka, Francuska) jos uvek zadrzavaju nekamatonosne obavezne rezerve.

135. Ravnotezna i prosecna stopa obavezne rezerve

Prosecna stopa obavezne rezerve je ponderisan prosek koji se dobija iz visina razlicitih stopa obaveznih rezervi na razlicite oblike depozita i ucesca u strukturi tih sredstava. Optimalna stopa obavezne rezerve je stopa po kojoj izdvajanja sredstava omogucavaju bankama i kreditnom sistemu normalno funkcionisanje, bez pojava ekspanzivne i restriktivne MP. Moze se formirati i u nestabilnim privrednim kretanjima (inflacija ili recesija). Jako je tesko voditi politiku optimalne stope obavezne rezerve pogotovo u kracem vremenskom periodu.Ravnotezna stopa obavezne rezerve je stopa koja odgovara nekom dugorocnom kretanju ove stope oko koje bi se kolebale kratkorocne stope rezervi. Ako su stope rezervi visoke i nalaze se iznad optimalne vodi se politika veceg zahvatanja depozitnih sredstava banaka. U osnovi vodi se restriktivna kreditna politika. Teorijski postoje 3 polazna koncepta:

1. Fiksirana stopa obavezne rezerve u duzem periodu. Osnovni instrument MP je ponuda novca CB, dok se obavezna rezerva svodi na ogranicavanje procesa monetarno-kreditne multiplikacije.

2. Promene obavezne rezerve se vrse samo izuzetno, u napred odredjenim uslovima razvoja privrede i MP. Ovaj koncept je siri i elasticniji od prethodnog, ali deluje pasivno.

3. Radi sprovodjenja efikasnijeg monetarnog regulisanja treba vrsiti promene ovih stopa i to kakao navise tako i nanize.Problem se moze javiti u slucaju kada treba pristupiti povecanju stope obavezne rezerve. To dovodi do povlacenja kredita iza privrede, pa se to povecanje stope obavezne rezerve sprovodi uz postepeno prilagodjavanje.

5

136. MP i eskontna stopa

MP u svom delovanju nailazi na razlicita ogranicenje, tako da je CB ne moze sprovesti na isti nacin u svim zemljama. Pre svega mora se obratiti paznja na nivo privredne razvijenosti i strukturu finansijskog sistema u konkretnoj zemlji. Pomocu diskontne stope i operacija na otvorenom trzistu CB obavlja kontrolu rada novcanog trzista. Ona odrzava ponudu i traznju na novcanom trzistu kupovinom i prodajom vrednosnih papira. Pored toga, u uslovima razvijenog finansijskog okruzenja moze se sprovesti efikasna MP sa nekoliko ili samo jednim instrumentom monetarnog regulisanja jer se CB moze osloniti na razvijeno finansijsko trziste. Eskontna stopa je jedan od najznacajnijih instrumenata preko kojeg CB vrsi monetarnu kontrolu i upravljanje u skladu sa ciljevima MP. Eskontna politika ima zadatak da podigne ili spusti kamatnu stopu po kojoj CB daje kredite poslovnim bankama radi delovanja na traznju kredita, troskove kredita i kreditni potencijal banke. Eskontna politika obavlja i druge aktivnosti kao: uslovi reeskonta, procenat, rokovi, itd. Pomocu nje CB odredjuje cenu kredita koje odobrava poslovnim bankama. To je zvanicna cena novca u privredi od koje zavisi kamata po kojoj ce CB odobravati kredite svojim komitentima.Kada monetarna vlast smatra da kolicina novca i kredita u privredi ugrozava privrednu stabilnost, CB podize eskontnu stopu i time dovodi do poskupljenja kredita i opsteg povecanja kamatne stope u zemlji. Posledica toga je da se novac i krediti manje traze, da se uzeti krediti vracaju, itd. Povecanje eskontne stope treba automatski da dovede do smanjenja kredita i obrnuto.Diskontna politika se koristi kao sredstvo kojim se utice na promenu kolicine novca u opticaju. Sa porastom diskontne stope smanjuje se nivo pozajmica poslovnih banaka od CB sto dalje dovodi do smanjenja rezervi i obima primarnog novca i obrnuto. U literaturi je veoma vazan efekat najave promene diskontne stope. Ako se poveca diskontna stopa, moze se tumaciti kao signal da CB menja kurs u svom delovanju i da sledi restriktivna MP.Izmedju politike diskontne stope i obima bankarskih pozajmica koje se realizuju preko CB ne postoji korelaciona veza. Primarna emisija se povecava u okvirima koji su odredjeni MP, nezavisno od visine diskontne stope Narodne banke.

137. Osnovne postavke teorije diskontne stope CB

Teorija diskontne stope se moze podeliti u dva dela. Prvi se odnosi na delovanje diskontne stope kao instrumenta za regulisanje kolicine novca u opticaju. Drugi se zasniva na analizi, kako promene diskontne stope uticu na tokove privredne aktivnosti i na platni bilans zemlje. Ti uticaji se ostvaruju preko promene nivoa i strukture kamatnih stopa na domacem novcanom trzistu.U teoriji se polazi od teze kako porast diskontne stope destimulise banke da pozajmljuju novcana sredstva od CB, a to ima za posledicu smanjenje obima primarnog novca i povecanje trzisnih kamatnih stopa. Povecanje trzisnih kamatnih stopa treba da smanji pritisak na agregatnu traznju i da dovede do odgovarajuceg pomeranja kapitala u zemlji. Pretpostavlja se da bi u slucaju smanjenja diskontne stope doslo do suprotnih efekata. Polazimo od jednacine za kolicinu novca u opticaju: M = m * B B = R + G R = PR + NPR M = m (PR + NPR + G)M - ukupna kolicina novca u opticaju, m – monetarni multiplikator, B – monetarna baza, R – rezerve likvidnosti, G – gotov novac, PR – pozajmljene rezerve likvidnosti, NPR – deo rezervi su banke pribavile ucestvujuci kao partner u operacijama CB na otvorenom trzistu. Veza izmedju diskontne stope i trzisne kamatne stope se moze predstaviti jednostavnim modelom kamatnih stopa. Prema ovom modelu, nivo kamatnih stopa na trzistu novca se odredjuje tackom ravnoteze izmedju ponude i traznje kredita.Grafik 1. Sa porastom diskontne stope smanjuje se obim pozajmljivanja banaka od CB, a samim tim smanjuje se i monetarna baza i novcana masa. Kao rezultat tih kretanja, linija koja oznacava ponudu kredita se pomera ulevo i raste nivo trzisnih kamatnih stopa. Smanjenje diskontne stope imace suprotan efekat.Prvi deo teorije. Prema teoriji diskontne stope, porast diskontne stope ce dovesti do povecanja troskova banaka, a one ih moraju podneti ako hoce da zadrze dati obim zaduzenja kod CB. To vazi samo pod uslovom da trzisne kamatne stope i drugi faktori ostanu nepromenjeni. To ce dovesti do smanjenja pozajmica od CB. U takvim okolnostima poslovne banke smatraju da je poslovanje sa manjim iznosima profitabilnije resenje. To ce umanjiti obim kreiranja primarnog novca. U stvarnosti taj efekata zavisi od nekoliko faktora kao sto su:

1. stepen zavisnosti poslovnih banaka od dopunskih izvora likvidnosti koji poticu od kredita CB2. stepen u kojem su se druge trzisne kamatne stope promenile ili ce se promeniti u doslednom vremenu3. situacije u pogledu traznje kredita uopste i ponude novcanih sredstava iz drugih izvora

Drugi deo terorije. Vezan je za efekat promena diskontne stope na nivo i strukturu kamatnih stopa u zemlji, i otuda i na nivo privredne aktivnosti i platni bilans. Pretpostavlja sa da ce porast diskontne stope biti pracen porastom trzisnih kamatnih stopa i to vise i brze na kratkorocnom nego na dugorocnom planu.

138. Eskontna stopa ili eskontna politika

U razvijenim zemljama se vodi aktivna politika diskontne stope CB i to u zavisnosti od ukupnih monetarnih kretanja, a narocito od stanja platnog bilansa. Tako da se ostale kamatne stope prilagodjavaju kretanju diskontne stope. Medjutim, u drugim zemljama veza izmedju diskontne stope i kamatnih stopa nije tako cvrsta, pa se ne moze tvrditi da do promena trzisnih kamatnih stopa dolazi iskljucivo pod uticajem diskontne stope CB.Danas u ekonomskoj literaturi postoji shvatanje da podizanje zvanicne eskontne stope, i na toj osnovi poskupljenje kredita ne dovode do smanjenja traznje kredita od strane banaka. A, sa druge strane pojeftinjenje kredita bez delovanja drugih faktora ne moze dovesti do ozivljavanja privrede. Takodje, primeceno je da sto je inflacija veca to eskontna stopa gubi vise na znacaju. Promene eskontne stope treba smatrati kao prateci instrument operacija na otvorenom trzistu kojim se regulisu rezerve u bankarskom sistemu. Eskontna politika se mora voditi u koordinaciji sa ostalim delovima makroekonomske politike (politika cena, dohotka, fiskalna, spoljnotrgovinska, devizna).U razvijenim zemljama eskontna stopa se koristi za odredjivanje konjukture. Ona pokazuje ciklicno kretanje. U uslovima niske stope rasta i niske inflacije eskontna stopa je negativna, a to se tumaci naporima nosilaca makroekonomske politike da pokrenu ozivljavanje privredne aktivnosti, investicija, zaposlenosti. Eskontna stopa u razvijenim zemljama se krece izmedju 1% i 3%. CB razvijenih zemalja veliku paznju posvecuju stabilnosti eskontne stope i njenom pazljivom doziranju.Eskontna politika u nasoj zemlji je neaktivna.

139. Trziste novca i kratkorocnih HOV

6

Trziste novca je deo finansijskog trzista. Ono predstavlja visokospecijalizovani oblik operacija kupoprodaje novca, ostalih likvidnih sredstava i kratkorocnih HOV. Trziste novca sadrzi:

1. trgovanje novcem i kratkorocnim HOV2. institucije i organizacije koje osiguravaju kratkorocne depozite i kredite3. instrumente trzista novca

Najvazniji ciljevi trzista novca su:1. da se obezbedi optimalna likvidnost monetarnog i kreditnog sistema zemlje2. da se zadovolji traznja za novcanim sredstvima aktera trzista3. da se ostvare dopunski prihodi banaka i drugih ucesnika

Njima se uravnotezuje ponuda i traznja novcanih sredstava i ostvaruje stabilnost trzista. Trziste novca ima znacajnu ulogu u vodjenju poslovne politike preduzeca, banaka i drugih finansijskih institucija. Bez njega, CB ne bi mogla efikasno da sprovodi monetarno-kreditnu politiku. Na trzistu novca se mogu javiti negativne pojave (nelikvidnost, restrikcija, nestabilnost, napetost) ali i pozitivne pojave. Razvoj trzista novca zavisi od:

1. nivoa drustveno ekonomskog razvoja2. razvoja finansijskog sistema3. kvaliteta bankarskog sistema4. uloge i samostalnosti CB5. znacaja i uloge kamatne stope

Na trzistu novca bankarske operacije se vrse dnevnim i terminskim novcem, a one se vrse na primarnom i sekundarnom trzistu kratkorocnih HOV. Efikasnost delovanja CB na trzistu novca zavisi od:

1. stepena razvijenosti trzista novca i kratkorocnih HOV2. stepena monetarnog suvereniteta CB3. stepena saradnje CB i poslovnih banaka4. visine zavisnosti poslovnih banaka od sredstava CB

140. Organizaciona forma trzista novca

Postoje tri osnovna oblika:1. Institucionalizovano trziste novca – predstavlja ga posrednicka specijalizovana institucija, jeste centralizovano i legalno trziste na kojem su

ponuda i traznja novca koncentrisane na jednom mestu i u isto vreme. To olaksava i ubrzava proces trgovanja i formiranja kamatne stope kao cene upotrebe pozajmljenog novca. To je njegova glavna prednost. Na njemu postoji visok stepen poverenja izmedju poslovnih partnera. Njegovi osnovni nedostaci su to sto ne okuplja sve privredne subjekte koji imaju viskove ili manjkove likvidnih sredstava. Na njemu obicno ne postoji konkurencija na strani ponude i traznje, vec se formiraju razlicita stanja nepotpune konkurencije. Ovaj oblik se cesto javlja na pocetku prelaza drzava na trzisni nacin regulacije privredne aktivnosti. Osnovni subjekt na ovom trzistu su poslovne banke.

2. Neoinstitucionalizovano trziste novca – slobodno ili otvoreno. U njemu se pojavljuju svi privredni subjekti koji zele da trguju likvidnim novcanim sredstvima. Postoji veci stepen konkurencije koji smanjuje trzisnu kamatnu stopu, ali se gube i pozitivne strane institucionalizovanog trzista. Pojavljuju se velike spekulacije i manipulacije sa formiranjem i kretanjem kamatne stope, stopa inflacije, deviznog kursa i profitne stope. Siri se u kriznim situacijama.

3. Mesoviti oblici – u razvijenim zemljama pojavljuju se od 70-tih godina dok u zemljama u tranziciji od kraja 80-tih.

141. Banke kao ucesnici na trzistu novca

Kao glavni ucesnici na trzistu novca javljaju se CB i poslovne banke. 1. CB je najvazniji ucesnik na trzistu novca. Ona u svakoj drzavi ima funkciju “banke banaka”. CB je samostalna i autonomna u vodjenju MP

i regulisanju trzista pomocu instrumenata koji joj stoje na raspolaganju (eskontne stope, stope obaveznih rezervi). Znacajne odluke CB su:a. Odluke o visini eskontne stope (deluje se na cenu upotrebe novca)b. Odluke o povecanju ili smanjenju novcanog kontingenta (deluje sa na obim ponude novca)c. Odluke o visini stope obaveznih rezervi (deluje se na obim traznje novca)d. Odluke o kupovini ili prodaji drzavnih obveznica i blagajnickih zapisa (deluje sa na obim javnog duga i kolicinu novca u opticaju

CB je glavni regulator i kontrolor zbivanja na trzistu novca. Ona preko trzista novca ostvaruje osnovne ciljeve MP.2. Poslovne banke su drugi tipicni ucesnik na trzistu novca. One se mogu javiti i na strani ponude i na strani traznje novca, a to zavisi od

njihove poslovne situacije, ocekivanja, poslovne politike. Poslovna banka moze ulaziti u poslovne odnose sa CB, a i sa drugim poslovnim bankama. Trguju i snose sav rizik, ali naplacuju proviziju. Da bi ona stekla status ucesnika na trzistu novca preduslovi su:

a. Mora biti samostalna finansijska institucija osnovana po zakonu o bankamab. Mora imati svoj ziro racun (poznat svakog momenta CB)c. Mora biti u poslovnom odnosu sa CBd. Mora imati organizacioni deo – sluzbu za obavljanje poslova na trzistu novca

142. Medjubankarska kupoprodaja novca kao mehanizam trzista novca

Najznacajniji mehanizmi trgovine novcem i HOV su:1. Medjubankarska kupoprodaja novca2. Kratkorocne HOV (tu spadaju: drzavne obveznice, obveznice CB, blagajnicki zapisi CB, drzavnicki zapisi, komercijalni zapisi, depozitni

certifikati, bankarski akcepti, komercijalni bonovi)3. Medjubankarska trgovina viskovima obaveznih rezervi

7

U poslovnoj banci se svakodnevno pojavljuju viskovi i manjkovi na saldu njihovog dnevnog poslovanja. Svaka poslovna banka nastoji da osigura svoju likvidnost. Novac koji se pozajmljuje radi osiguranja svakodnevne likvidnosti banaka se naziva dnevni novac ili nocni novac. A novac koji se pozajmljuje za likvidnost do 1 godine se naziva terminski novac. Razlikujemo poslove kupoprodaje dnevnog i terminskog novca. Kupoprodaja dnevnog novca se vezuje za visak likvidnih sredstava koje jedna poslovna banka ponudi drugoj. Taj novac se pozajmljuje na 24 sata ali moze do 30 dana. Moze se zajmiti i putem telefonskog razgovora (danas samo u slucaju dobrih poslovnih partnera). Danas se vrsi preko vrednosnih papira (jer kod njih je veca sigurnost i stabilna kamata). Kamata zavisi od eskontne stope, ponude i traznje novca. Terminski novac se nudi i uzima na duzi rok uz kamatu (1-3 meseca, najduze godinu dana. Zajmovi na kraci rok daju se uz manju, a zajmovi na duzi rok uz vecu kamatnu stopu zbog rizika vracanja.

143. Instrumenti MP i novcano trziste

CB obavlja kontrolu rada novcanog trzista putem diskontne stope i operacija na otvorenom trzistu. Ovim instrumentima CB odrzava ravnotezu ponude i traznje na trzistu novca.

1. Politika diskontne stope – sa porastom diskontne stope dolazi do smanjivanja rezervi i likvidnih sredstava banke a time i obima primarnog novca, i obrnuto. Bitno je “efekti najave promene diskontne stope” (pitanje 136)

2. Operacije na otvorenom trzistu su trzisno orijentisan instrument monetarne politike. To znaci kupoprodaju drzavnih vrednosnih papira (obveznica) na finansijskom trzistu koje sprovodi CB. U razvijenim trzisnim privredama ovo je jaci (favorizovan) instrument MP.

144. Mehanizam operacija na otvorenom trzistu

Prvi put se pojavljuje u V. Britaniji jos pre I svetskog rata, ali sistematski pocinje da se primenjuje od 20-tih godina, posebno u SAD, V. Britaniji i Nemackoj. Osnovne pretpostavke za njegovo funkcionisanje su:

a. vrlo razvijeno trziste obveznica na kojem figurira CBb. treba da postoji velika traznja tih obveznicac. da se one uvek mogu unovciti

Politika otvorenog trzista se sprovodi preko kupovine i prodaje obveznica na finansijskom trzistu od strane CB. Ona ima dve osnovne funkcije:1. odrzavanje kursa drzavnih HOV na zeljenom nivou2. regulacija kreditnog potencijala od strane CB

Bitno je reci da CB tim operacijama na otvorenom trzistu nije ni u kakvoj direktnoj vezi sa drzavom u pokrivanju njenog budzetskog deficita (sve je indirektno). Ovom politikom se jaca i uloga eskontne stope CB. Operacije na otvorenom trzistu od strane CB se smatraju kao vrlo efikasan instrument MP pod uslovom da:

1. postoji dobro organizovano trziste HOV2. da CB raspolaze sa dovoljno mogucnosti za kupoprodaju HOV3. da CB ne uvazava druge interese – samo svoje

145. Regulisanje kredita CB poslovnim bankama

Do kreditiranja poslovnih banaka od strane CB dolazi usled:1. pruzanja pomoci onim poslovnim bankama koje imaju problem sa likvidnoscu2. promena postojecih kreditnih i monetarnih uslova3. sprovodjenja selektivne kreditne politike

Prvi zadatak se podudara sa funkcijom “krajnjeg kreditora” CB i zasniva se na obezbedjivanju likvidnosti poslovnim bankama u sezonskim intervalima tokom godine. Drugi zadatak se ostvaruje preko promene kamatne stope CB, da bi se povecala spremnost poslovnih banaka da pozajmljuju sredstva od CB. Treci zadatak se odnosi na kratkorocno kreditiranje poslovnih banaka od strane CB i to za tacno definisane namenske pravce. Kod kredita koje CB odobrava poslovnim bankama postavljaju se dva osnovna pitanja:

1. pitanje obima finansijske podrske koju bi CB trebala da pruzi poslovnim bankama2. na kom nivou formirati cenu za takvu podrsku poslovnim bankama

Nase poslovne banke mogu za odrzanje likvidnosti da koriste “kredite za likvidnost”. U praksi CB postoje razlicite vrste refinansiranja:1. reeskontni krediti2. lombardni krediti (zajam na osnovu zalaganja HOV)3. preko poslova na otvorenom trzistu

Sva tri oblika predstavljaju mogucnost uticaja CB na kolicinu primarnog novca i najbolje ih je kombinovati.

146. Selektivna kreditna politika

Selektivnim instrumentarijumom MP se deluje na promene novca i kredita samo u odredjenim sektorima privrede. Selektivna politika je povezana sa opstim ciljevima opste ekonomske politike zemlje. Selektivnom kreditnom politikom se odredjuju uslovi kreditiranja, rokovi, kamata korisnika, itd. Selektivno kreditiranje na osnovu kreiranja primarnog novca CB znaci participaciju ovog novca u kreditima banaka, koje banke daju za utvrdjene selektivne namene, u skladu sa utvrdjenim ciljevima ekonomske politike zemlje. Traznja za ovakvom vrstom kreditiranja predstavlja u stvari traznju za drzavnom intervencijom u korist odredjene grupe kako bi ona bila trzisno uspesnija. Sa tim u vezi postoji i dosta polemika da li je to u redu ili nije. U nasoj zemlji su bili znacajni selektivni krediti odobreni bankama. Selektivna kreditna politika je bila kompletno u rukama drzave, a ostvarivala se preko CB.

147. Limiti rasta kreditnih plasmana

Ovoj meri CB pribegava kada oseti:

8

1. da je masa kredita banaka u privredi znatno iznad planirane2. da prete inflatorne tendencije, visoka likvidnost privrede, pritisak na uvoz3. da nije moguca primena drugih mera

Ako se odluci za limitiranje kredita poslovnim bankama, tada CB to moze da ucini na dva nacina:1. zadrzavanjem kredita na dostignutom nivou na odredjeni izabrani dan2. manjim procentnim povecanjem u svakom mesecu do kraja tekuce godine

Kreditni limiti su instrument koji je delotvoran na kratak rok u sprecavanju preterane kreditne ekspanzije. Medjutim, na dugi rok on moze da ugrozi efikasnost citavog finansijskog sistema. Ovaj instrument predstavlja alternativu kamatnim stopama. Prilicno je rigidan i ima za posledicu neefikasnu alokaciju finansijskih resursa. Na taj nacin se vrsi diskriminacija duznika na one koji su povlasceni i na one koji to nisu. Medjutim, uprkos svemu ovo je u redu u jednom prelaznom periodu, da sluze kao privremeni monetarni instrument.

148. Politika minimalne stope likvidnosti poslovnih banaka

Da bi bila likvidna svaka poslovna banka mora uvek da ima na raspolaganju dovoljno sredstava na svom ziro racunu. To predstavlja primarnu likvidnost poslovne banke. Stopa primarne likvidnosti je iznos sredstava koji poslovna banka mora drzati na svom ziro racunu u odnosu prema svojim depozitima po vidjenju, tj. tekucim obavezama. Ovaj instrument ima dva oblika delovanja:

1. osigurava dnevnu likvidnost poslovnih banaka2. deluje kao ogranicavajuci faktor u procesu monetarno-kreditne multiplikacije

CB kontrolise likvidnost poslovnih banaka preko:1. propisivanja minimalne likvidnosti poslovnih banaka2. odredjivanjem rocne strukture kredita banaka3. preduzimanjem zakonom propisanih mera4. odredjivanjem opstih uslova kreditne sposobnosti poslovnih banaka i td.

Postoji i sekundarna likvidnost koja obuhvata rezerve fondove banaka i kratkorocna devizna sredstva. Stopa likvidnosti izrazava odnos izmedju sredstava sa ziro racuna banaka i gotovine prema kratkorocnim izvorima banaka.

149. Obavezni koeficijent likvidnosti banaka

OKL je jedan od instrumenata monetarnog regulisanja CB. Medjutim, i pored toga mnoge ga ne koriste u praksi. Njegovo delovanje je vise indirektno nego sto je direktno. Osnovna uloga OKL jeste da odredjuje raspored ukupnog kredita bankarskog sistema na drzavu i ostale sektore u privredi. On funkcionise na sledeci nacin: Od banaka se trazi da odrzavaju propisani minimalni deo svoje ukupne dnevne pasive u obliku unapred odredjenih likvidnih aktiva.OKL = (SRL + PHB + KPB)/UPSRL – slobodne rezerve likvidnosti, PHB – plasmani u HOV, KPB – kratkorocna potrazivanja od drugih banaka, UP – ukupna pasivaAko se kao cilj pojavljuje drzavni sektor onda se umesto OKL koristi OKI (obavezni koeficijent investicija u slobodne drzavne obveznice). Prednost OKI je u tome sto se preko njega moze delovati na brzi razvoj trzista za takve obveznice, a preko toga i na bolje regulisanje deficitarnog finansiranja drzave.Smisao politike OKI je: pri datom ukupnom bankarskom kreditu porast kredita banaka koji je usmeren drzavi automatski ce znaciti smanjenje kredita sektoru privrede.

150. Obavezni kreditni plasmani

Osnovni smisao je da se uspostavi odredjena proporcija izmedju plasmaana kreditnih institucija. Mere koje koristimo mogu biti kvantitativne i kvalitativne i to:

1. minimalno obavezno plasiranje dela kreditnog potencijala kreditnih institucija u prioritetne sektore2. limitiranje ukupnog obima kreditinih plasmana banaka3. fiksiranje nekih kamatnih stopa u kontekstu sprovodjenja selektivne kamatne politike

Ovako se suzava autonomija kreditnih institucija i to predstavlja selektivnu politiku CB. Te tri mere selektivne kreditne politike se bitno razlikuju od selektivnih kredita CB iz emisije novca. Ovde CB vrsi regulisanje upotrebe dela kreditnih plasmana bez ubacivanja dodatnih kredita. Obavezni kreditni plasman je instrument koji je nastao u razvijenim zemljama.

151. Funkcije CB

CB predstavlja banku koja zauzima centralni polozaj u bankarskom sistemu jedne zemlje u smislu da je ona “banka banaka”, ali i bankar drzave. Prve banke za koje je drzava garantovala nisu podrazumevale sve ovo. Obicno se to svodilo na finansijski interes. A kasnije su se javili i politicki motivi. Polozaj CB kao “banke banaka” povlaci za sobom i specificnu odgovornost te banke.U svim zemljam CB igra ulogu potpomaganja drugih banaka (poslovnih banaka) jer je u stanju da obezbedi podrsku krajnjeg kreditora. Ali mera u kojoj CB ucestvuje u bankarskom sistemu se razlikuje od zemlje do zemlje. Osnovne funkcije CB su:

1. emisija novca i upravljanje deviznim rezervama zemlje2. delovanje u ulozi bankara drzave3. delovanje u ulozi “banke banaka”4. regulisanje i nadgledanje aktivnosti domacih finansijskih institucija5. sprovodjenje monetarne politike

CB su institucije koje zadovoljavaju dva kriterijuma:1. da se bave svim navedenim funkcijama

9

2. primenjuju znatan stepen slobode akcija kada je u pitanju izbor nacina na koji ce delovati, ali ne i kada je u pitanju izbor njihovog delovanja

Nasa Narodna banka obavlja sledece funkcije:1. izdavanje novcanica i kovanog novca2. regulisanje kolicine novca u opticaju3. odrzavanje likvidnosti zemlje prema inostranstvu4. regulisanje likvidnosti banaka5. finansijsko servisiranje drzave

152. Vlasnicka struktura, organizacije i rukovodeca tela CB

Vlasnicka struktura – tri oblika svojine:1. drzavna (vecina CB) – moze biti CB kao javna ustanova ili CB kao formalno akcionarsko drustvo2. privatna – izbegle proces podrzavljenja (Grcka, Juznoafricka Republika). Vlada obezbedjuje svoj uticaj nad CB kroz kadrovsku politiku –

izbor guvernera3. mesovita

Organizacija zavisi pre svega od razvijenosti zemlje, od politickih faktora itd. Postoje tri osnovna modela:1. Jedinstvena CB – najzastupljeniji, vlast je koncentrisana u jednom centru2. Slozen sistem CB – u jednoj zemlji postoji vise banaka koje zajedno obavljaju funkciju CB. Primer je FED3. Nadnacionalna CB – karakteristicna je za monetarnu uniju. Drzave clanice se odricu svog monetarnog suvereniteta, promovisu jedinstvenu

valutu, osnivaju zajednicku CB.Rukovodeca tela. CB u principu ima trostruku organizacionu strukturu:

1. Izvrsni nivo – imaju ga skoro sve banke. Guverner je predsedavajuci, a izvrsni komitet deluje kao savetodavno telo guvernera2. Nivo saveta – on se redovno sastaje radi donosenja dnevnih odluka3. Nivo kontrole – vrsi kontrolu rada CB

153. Stepen nezavisnosti CB

MP je samo deo ukupne politike drustva. Ona predstavlja skup razlicitih postupaka, pri cemu subjekti koji ih obavljaju se nalaze u CB. Veoma je bitno:

1. stepen nezavisnosti CB2. optimalna kordinacija monetarne i fiskalne politike3. odnos izmedju MP i ostalih instrumenata ekonomske politike

Nezavisnost CB pokriva tri oblasti:1. Personalna – odnosi se na uticaj drzave kod imenovanja i smenjivanja funkcionera2. Finansijska – odredjeno je pristupom drzave kreditima CB3. Nezavisnost u vodjenju MP – odnosi se na nezavisnost u pogledu odredjivanja cilja i nezavisnost u pogledu koriscenja instrumenata

Argument u prilog nezavisnosti CB. U inflatornim uslovima nezavisnost CB povecava uverenje javnosti da ce se ipak voditi neinflatorna MP i da ce se ostvariti dugorocna stabilnost cena i minimalno smanjenje proizvodnje i zaposlenosti. To znaci veci kredibilitet MP. Odnos izmedju CB i vlade u kreiranju i vodjenju MP. CB je ili potpuno potcinjena ili u potpunosti samostalna. U praksi je to uglavnom izmedju. CB sa najvecim stepenom samostalnosti u Evropi je Bundesbank.Finansijski odnos izmedju CB i vlade. Odnosi se na problem direktnog finansiranja budzetskog deficita drzave od strane CB. Kao transaktori CB se javljaju: poslovne banke, drzava i sektor inostranstvo.

154. Monetarni suverenitet i CB

Prva funkcija CB je briga za dobar novac. Ta funkcija zahteva monetarni suverenitet kako bi CB mogla efikasno da odredjuje kolicinu novca u opticaju. Monetarni suverenitet podrazumeva da ga ne moze imati niko drugi osim CB. Drugo, CB se bavi samo MP, ali ne i kreditnom politikom jer to rade poslovne banke. Ona mora biti odvojena i od konkretnih problema banaka i preduzeca, i tako tada ostvaruje suverenitet i u tom domenu.

155. Budzetski deficit i CB

Kao osnovni izvori finansiranja budzetskog deficita se javljaju:1. krediti CB2. krediti poslovnih banaka3. krediti nemonetarnih finansijskih institucija4. izdavanje obveznica5. zaduzivanje u inostranstvu

U ekonomskoj literaturi treba da se napravi razlika izmedju senjoraza (emisiona dobit) i inflatornog poreza. Emisiona dobit predstavlja monopolisticku dobit eminenta novca. CB je stvara na osnovu razlike izmedju svoje kamatonosne aktive i nekamatonosne pasive. Ovde imamo dve mogucnosti: 1. da se cela emisiona dobit prelije iz CB u drzavni budzet (u zemljama gde je CB pod kontrolom vlasti), 2. minimiziranje emisione dobiti kroz uvodjenje kamatonosne pasive.Inflatorni porez se vezuje za situacije kada usled inflacije drzava stampa dodatni novac i to kao izvor finansiranja deficita. Veoma je bitno razlikovati inflatorni porez od inflatornih prihoda. Maksimalan prihod od inflatornog oporezivanja se ostvaruje kada je stopa inflacije jednaka reciprocnoj vrednosti osetljivosti potraznje za realnom kolicinom novca u odnosu na anticipiranu inflaciju.

10

156. Ekonomska efikasnost, makroekonomska politika i bankarska struktura

Efikasnost – pod njom podrazumevamo:1. efikasnost privrednog sistema u postizanju visokih performansi2. efikasnost u formulisanju ciljeva makroekonomske politike3. efikasnost makroekonomske politike da izabere adekvatne instrumente4. efikasnost makroekonomske politike da ostvaruje makroekonomske ciljeve

Ekonomska efikasnost se moze posmatrati sa aspekta:racionalne upotrebe resursaprilagodjavanja na promene u okolinidinamicnost rasta nacionalnog bogatstvaEkonomska efikasnost predstavlja odnos izmedju ulozenih napora i postignutih rezultata. Bazira se na min-max principu (min napor, max rezultat).Makroekonomska politika. Ovde se kao problem pojavljuje to sto se manje slazu teorija i praksa. Takodje, ovde odlucujucu ulogu igra otvorenost privrede. Ona ogranicava efikasnost i korektno ostvarenje makroekonomske politike, sa jedne strane, ali zato sa druge strane pruze pristup podacima koji mogu biti od neprocenjive vrednosti pri formulisanju makroekonomske politike. Bankarska struktura. Na njenu neefikasnost presudan znacaj imaju: visina stope inflacije, imovinska struktura banaka, politika kreditiranja, poslovno okruzenje, itd. Postoje dve vrste kriterijuma za procenu efikasnosti banaka:

kamatna marza (razlika izmedju aktivnih i pasivnih kamatnih stopa)posrednicka marza (total kamatne marze i neto dobiti od usluga)

157. Efikasnost monetarne politike

Po monetaristima kolicina novca u opticaju je M = [(1+g)/(rd+rtt+l+g)]B; gde je M – novcana masa, B – monetarna baza, g – koeficijent gotovog novca, t – odnos orocenih depozita i depozita po vidjenju, rt – obavezna rezerva banaka na orocene depozite, rd – obavezna rezerva banaka na depozite po vidjenju, l – koeficijent viskova likvidnih sredstava banaka.Raste novcana masa, raste potrosnja, rastu cene, raste dohodak.U trzisnim privredama MP se sukobljava sa odredjenim ogranicenjima:

Delovanje CB ne moze biti isto za sve zemlje (mora se uzeti u obzir nivo privredne razvijenosti, struktura finansijskog sistema, itd).Metodi intervencije CB na novcanom trzistu su ti koji takodje odredjuju MPManevarski prostor CB je delimicno limitiran

Ovi faktori u pojedinim zemljama ogranicavaju slobodno delovanje CB i efikasnost ukupne MP.Kod zatvorene privrede na efikasnost utice kamatna stopa i krediti. Kod otvorene privrede na efikasnost utice devizni kurs i kretanje kapitala.Ko primene fiksnog deviznog kursa: ekspanzivna MP dovodi do pada kamatne stope – odliv kapitala – odliv deviznih rezervi (MP ne moze ni kratkorocno da utice na rast zaposlenosti, dohotka). Kod primene fleksibilnog deviznog kursa: ekspanzivna MP dovodi do pada kamatne stope – odliv kapitala – depresijacija – rast dohotka i nema odliva deviznih rezervi.Znaci, efikasnost zavisi od specificnosti pojedinih zemalja, metoda intervencije CB, ponasanja CB, ekonomskih subjekata, itd.

158. Optimalni koncept MP

On zavisi od:sposobnosti nebankarskih privrednih subjekata da predvide ponasanje nosilaca MPciljeva nosioca MPpredvidljivosti spojeva izmedju instrumenata MP i krajnjih ciljevavelicine soka (udara) kojima je privredni mehanizam izlozenuspostavljeni kredibilitet nosilaca MP

Kada u privredi postoje neke neuskladjenosti i nastojanje ka promenama, onda striktno drzanje za neko pravilo MP ne mora da se pokaze kao pozeljno. U pojedinim slucajevima optimalan koncept MP moze predstavljati kombinaciju dva osnovna pristupa: slediti pravilo za vodjenje MP kada su poremecaji mali, a kada nastupe snazniji poremecaji onda treba uvesti odredjen stepen slobode odluke. To se vidi u slucaju inflacije.

159. Strateski koncept efikasne MP

MP bi trebala da se sprovodi tako da omoguci stabilnost cena na dug rok zajedno sa maksimumom proizvodnje. Postoje tri tipa porasta kolicine novca u opticaju: 1. neutralni, 2. ekspanzivan, 3. restriktivan.I realni dohodak i cene, a i kamatne stope reaguju na promenu novcane mase. Na kratak rok u opticaju su sve tri varijable, a na dug rok cene. Veza novcana masa – cene je duga i slozena. Monetaristi su je naglasavali. Najbolje se vidi na primeru: U privredi u kojoj realni dohodak raste po nekoj stopi koja je dovoljna, ali pri kojoj cene rastu po suvise visokoj stopi. Ako monetarne vlasti odluce da sprovedu akciju imacemo to da ce:

1. stopa inflacije biti svedena na nizi nivo2. isto i kamatna stopa3. kolebanje dohotka i zaposlenosti ce se prigusiti4. privreda ce se ponovo naci u zoni “pune zaposlenosti” odakle je i startovala. Za to je potrebno vreme (6-24 meseci).

Ovde je problem nase neznanje vremenske dimenzije odvijanja ovog procesa tako da ne postoje precizne prognoze. Nosioci MP bi trebalo da usvoje dovoljno dug period vremenskog posmatranja. Najbolja MP na dugi rok je ona koja ne dopusta razvoj inflacije.Ideje o direktnom kontrolisanju monetarne baze nije bila prihvacena od strane CB u razvijenim zemljama. Prvo, zbog toga sto ova kontrola moze da dovede do visokih kratkorocnih kolebanja kamatnih stopa. Drugo, nemogucnost vecine CB da drze “cvrstu uzdu” na kredite koje odobrava poslovnim bankama.

11

160. Monetarna i fiskalna politika u savremenim privredama

Ekonomska politika u jednoj trzisnoj privredi ima pred sobom mnostvo ciljeva koje treba da ostvari. Stav da novcana masa zauzima tu glavno mesto je tekovina monetarista. Da bi MP bila uspesna treba da bude dovoljno konzistentna sa drugim delovima makroekonomskog regulisanja. Jedan od najvaznijih odnosa je veza monetarne i fiskalne politike. One se u savremenim privredama primenjuju potpuno sinhronizovano i koordinirano. Bez te povezanosti bilo bi tesko ostvariti cilj.MP nastoji da ostvari cilj preko regulisanja kamatne stope i kolicine novca u opticaju, a fiskalna politika preraspodelom dohotka. I jedna i druga imaju i pozitivne i negativne strane, pa se kombinuju. Ta kombinovanost polazi od toga da:

1. monetarna i fiskalna politika moraju osigurati dovoljnu traznju2. u uslovima pune zaposlenosti MP treba da osigurava visoke kamatne stope, a fiskalna politika dodatno oporezivanje i sve to u cilju

sprecavanja inflacije3. u recesiji je efikasnija MP od fiskalne politike

Danas je osnovni cilj monetarne i fiskalne politike sveden na regulisanje traznje. Fiskalna politika ex post deluje na preraspodelu nacionalnog dohotka, a MP ex ante na formiranje dohotka. Povezanost ove dve politike se posebno vidi u sistemu finansiranja budzetskog deficita i politici javnog duga. Savremena ekonomska teorija je potpuno prihvatila nuznost kombinovanja mera monetarne i fiskalne politike. Bitno je da se napravi dobar “MIX”. On zavisi od zemlje do zemlje, od vremena do vremena.

161. Budzetski deficit kao instrument ekonomske politike

Deficit treba izbegavati i voditi politiku uravnotezenja budzetskih prihoda i rashoda zbog:drzava se kao ekonomski subjekt ne razlikuje od pojedinca i njeni prihodi treba da budu veci od rashodatreba da svoju potrosnju prilagodjava prihodimadeficit znaci zaduzivanje drzave, a to nije dobrodeficit znaci inflatorni pritisak

Medjutim, sa druge strane, savremena ekonomska teorija odbacuje ove stavove:drzava se bitno razlikuje od ekonomskog subjektabudzetski deficit ne mora da se vezuje za monetarnu ekspanzijubudzetski deficit ne mora da znaci visak traznje iznad ponude

Medjutim, budzetski deficit treba posmatrati znatno sire, ne mozemo ga posmatrati izolovano od ostalog.Izvori finansiranja budzetskog deficita su krediti CB, krediti poslovnih banaka, krediti nemonetarnih finansijskih institucija, izdavanje obveznica, zaduzivanje u inostranstvu. Koriscenje razlicitih izvora izaziva razlicite pratece efekte, ali je osnovno pravilo da ce efekti zavisiti od primene i drugih mera ekonomske politike. Najmanje negativne posledice se mogu ocekivati izdavanjem obveznica, a posle krediti nemonetarnih finansijsih institucija.

162. Efekti istiskivanja na finansijskom trzistu

Teza o istiskivanju istice da celokupna javna potrosnja koja je finansirana iz stednje, a ne putem kreiranja novca CB, dovodi do porasta kamatne stope i istiskuje ekvivalentan obim potrosnje privatnog sektora privrede. Istiskivanju se moze pristupiti na nekoliko nivoa:

1. kada deficit nije pracen emisijom novca vec obveznicama sto izaziva rast kamata2. “efekat bogatstva” tj. deficiti znace emisiju obveznica i rast bogatstva stanovnistva koji obveznice kupuju danas uz verovatnocu da ce za sve u

buducnosti biti povecani porezi kako bi se dug vratioPosmatrano na dug i srednji rok efekat istiskivanja utice na smanjenje mogucnosti finansiranja investicija od strane privrede i stanovnistva.

163. Finansijski mehanizam javnog duga

U politici pokrica budzetskog deficita kao izvori se koriste:1. krediti CB – njima se povecava monetarna baza, tj. budzetski deficit se pokriva primarnom emisijom2. krediti poslovnih banaka – time se ubacuje dodatna kolicina kredita u prometne tokeve reprodukcije i time povecavaju stopu likvidnosti3. krediti nebankarskih monetarnih institucija – time se povlaci novcana akumulacija iz privrede

Politika upravljanja javnim dugom je efikasno sredstvo antiinflatorne, tj. stabilizacione finansijske politike. Ako drzava nastoji da pokrije javni dug dodatnom emisijom novca ona preti da izazove inflaciju. Deficiti se pokrivaju novom emisijom uglavnom u vreme ratova, ekonomskih kriza itd. Primarna emisija kao metod za pokrice drzavnog deficita nosi veliki rizik, pa se mora koristiti oprezno i selektivno.Pomocu javnog duga je moguce uticati i na dinamiku novcane mase, a preko nje na nivo traznje, ponude, cena, itd. Odlucivanje u izboru finansiranja javnog duga nije bez ogranicenja. U razvijenim privredama je sira sloboda izbora. Deficiti se mogu pokriti i putem spoljnih ili unutrasnjih zajmova. Kod spoljnih zajmova u fazi zaduzivanja deo inostrane akumulacije podize kupovnu moc u zemlji duznika (izaziva inflaciju traznje, rast potraznje, cena). U fazi otplate zajma jedan deo stvorenog nacionalnog dohotka se odliva iz zemlje, sto moze izazvati inflatorni efekat. Unutrasnji zajmovi izrazavaju odnose izmedju pojedinaca, poreskih obveznika, pripadnika iste drzave.

12