informe fusiones y adquisiiciones 2008

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2008

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Previsiones para los próximos meses

4.

Conclusiones

5.

Análisis Operaciones 2008 3.

Presentación 1.

Qué ha sucedido en 2008 2.

Análisis Operaciones Primer Trimestre 2009

6.



El objetivo del presente informe es analizar de forma clara y sintética el estado del sector de Fusiones y Adquisiciones en España en el año 2008 y presentar las tendencias del año 2009. Se trata de un informe elaborado a través del procedimiento bottom-up. El estudio intenta recoger todas las operaciones corporativas realizadas en el año 2008 y una vez agregados todos los datos, saca conclusiones sobre el mundo de las Fusiones y Adquisiciones de empresas (M&A) en nuestro país, su situación actual, evolución, razones y tendencias. El estudio excluye las microempresas (aquellas que tienen menos de 10 empleados y/o una facturación anual inferior a dos millones de euros), centrándose en organizaciones con estructura empresarial, al ser estas el objetivo de la actividad del Corporate Finance. Se analiza el número total de transacciones de M&A realizadas en el año 2008 en el mercado nacional, su distribución por sectores y su distribución geográfica, los factores que han motivado dichas operaciones y los actores que participan en las mismas. El informe recoge los múltiplos en los que se han realizado las transacciones y señala en qué porcentaje de las operaciones se ha contado con asesores especializados en Corporate Finance. Este estudio realiza una distinción entre empresas familiares y no familiares y señala las distintas causas que en el 2008 han provocado las operaciones corporativas en la empresa familiar. Así mismo, se analiza la actividad en el primer trimestre del año 2009 y las previsiones para el conjunto del año.

1 Presentación



El año 2008 ha sufrido una brusca caída en el número de operaciones corporativas.

Durante todo el año se han realizado 2.267 operaciones, un 30% menos que el año anterior en el que se realizaron 3.222.

Durante este año se ha producido un descenso de la capacidad económica de las empresas (en algunos casos con un drástico empeoramiento de sus balances) y de sus posibilidades de acceso a la palanca de la deuda para realizar operaciones. La caída media de beneficios empresariales en 2008 fue un 24%.1

Se ha producido también una disminución del deseo inversor, pues las empresas han sido mucho más

cautelosas en la decisión de invertir su liquidez por temor a necesitarla ellas mismas. Durante el año 2008 numerosas

empresas han dejado de buscar oportunidades en el mercado y se han girado hacia dentro, centrando el foco en su propia supervivencia. Asimismo, la incertidumbre generalizada ha desanimado a los compradores con abundante liquidez a realizar operaciones de compra hasta que se calmen las aguas en el sistema financiero mundial y puedan tener perspectiva sobre la evolución futura de los resultados de las compañías Target. ¿Qué ha sucedido? Del año 2007 al 2008 hemos pasado de un extremo al otro del péndulo. Desde un entorno en el que se pagaban múltiplos desorbitados en operaciones muy apalancadas nos hemos trasladado progresivamente hacia otro en el que los múltiplos son bajos y las operaciones apenas se apalancan. Ni uno ni otro son razonables y viviremos una tendencia hacia el punto medio. Se han producido cuatro fenómenos que sucesivamente han agravado la caída del número de operaciones cerradas en 2008. Primero: las expectativas de financiación. En términos generales, las operaciones se inician doce meses antes de su consumación efectiva. Los precios se pactan entre las partes en acuerdo de intenciones y a partir de ese acuerdo el comprador busca financiación para la operación. Numerosas trasacciones se han caído durante la primera mitad de año 2008 porque los precios habían sido pactados sobre la base de unas expectativas de acceso a determinada financiación y cuando el comprador acudió a las entidades financieras, esos términos resultaron imposibles. El vendedor había asumido y descontado el precio y las formas de pago acordados y no aceptó

1 Fuente: Central de Balances del Banco de España.

Fuente: ONEtoONE Capital Partners

Qué ha sucedido en 2008 2



cambio de condiciones, lo que provocó la ruptura de numerosos acuerdos o el alargamiento de los procesos de compraventa. Segundo: El deterioro de los márgenes. En la segunda mitad del año, las restricciones de financiación estaban ya descontadas en el precio establecido en las primeras ofertas, sin embargo, fue el acelerado deterioro de los resultados los que produjo la ruptura de acuerdos en la fase final. Las ofertas se habían establecido en numerosas ocasiones sobre la base de un múltiplo EBITDA del ejercicio 2007, la drástica caída de los EBITDAs trimestrales provocó que el comprador revisase su precio y que el vendedor rompiese las negociaciones. Tercero: El pánico ante la situación financiera mundial. El último trimestre del año, se produjo un fenómeno de pánico entre los compradores ante el brusco deterioro de la situación financiera internacional lo que provocó el abandono de sus proyectos de adquisición y la cancelación de numerosas operaciones casi cerradas. Cuarto: El deterioro de la liquidez. Según desaparecía la liquidez del sistema, las entidades financieras iban consumiendo sus provisiones genéricas e iba aumentando la mora de empresas y familias, estos factores fueron provocando un progresivo cierre de financiación que se fue trasladándo desde las grandes operaciones primero hacia las medianas y después también finalmente a las pequeñas. Operaciones por tamaño de empresa El 70% de las operaciones corporativas en España se han producido en la empresa pequeña (entre 2 y 10 millones de euros de facturación), el 22% en la empresa mediana (entre 10 y 50 millones de euros de facturación) y tan solo el 8% de las operaciones se han producido en grandes empresas (más de 50 millones de euros de facturación).

La caída más dramática en número de operaciones se ha producido en la empresa grande, con un descenso del 51%. En porcentaje, el peso de la gran empresa en la actividad de M&A en España ha pasado de ser un 11% en 2007 a tan solo un 8% en 2008.




En la empresa mediana y pequeña el descenso respecto al año anterior ha sido menor, un 28% y 27% respectivamente. A cierre del primer semestre de 2008 alcanzábamos la cifra de 1.194 operaciones corporativas, disminuyendo en un 44% el número de operaciones con respecto al primer semestre de 2007. En cambio, el número de operaciones en el segundo semestre se mantuvo prácticamente en línea respecto al mismo periodo del 2007 y representa un 47% de las operaciones realizadas en todo el año. Por tanto, durante el año 2008 no se ha producido un deterioro superior en la actividad de M&A al que se produjo en el segundo semestre del 2007 con el estallido de la burbuja inmobiliaria y la aparición de la crisis financiera. Por tamaño de empresa las operaciones en la empresa Grande y Mediana cayeron un 22%, pero en la empresa Pequeña ha subido un 11%, dando como resultado una caída neta del 1%. Número de operaciones por Trimestre

Q1 Q2 Q3 Q4

Seguís Los segundo y cuarto trimestres, como es habitual, han seguido siendo los periodos de mayor actividad en operaciones corporativas. El deseo de cerrar las transacciones antes de verano y del cambio de año siguen siendo palanca para culminar las transacciones en esos periodos.


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Distribución Mensual de Operaciones



Operaciones Asesoradas

En el año 2008 el 29% de las operaciones ha contado con Asesores Financieros de Corporate Finance.

Se ha producido un aumento de las operaciones asesoradas, tanto en pequeña como en la mediana empresa. En el entorno de crisis de liquidez el acceso a inversores o compradores se ha hecho más difícil, como consecuencia los vendedores, ante la dificultad de encontrar ello directamente inversores, han acudido en mayor medida a asesores en Corporate Finance.

Asimismo, el papel de los asesores con conocimientos sectoriales se ha hecho más relevante a la hora de identificar y entender cuáles son las empresas con mayor capacidad de crear valor y que saldrán reforzadas dentro de cada uno de los sectores.




Para la realización de este Informe se han tenido en cuenta un total de 197.397 empresas Target. Son un 7% menos que el año anterior, de las que el 2% forman el segmento de empresas grandes, el 15% las Medianas y un 83% las pequeñas. Según estos criterios de segmentación del tejido empresarial español, el descenso en facturación de muchas empresas por el cambio de ciclo ha provocado que un 33% de las empresas grandes dejen de serlo y que un 8% de las empresas pequeñas pasen a ser micro empresas (que no son objeto de este estudio) o incluso desaparezcan. En cambio el número de empresas empresas medianas han aumentado un 12% con respecto al año 2007. A pesar de la crisis de liquidez sigue siendo superior el dinamismo en Fusiones y Adquisiciones (medido como número de operaciones dentro del total de empresas en cada segmento) en las empresas grandes con un 4,2%, a gran distancia de las empresas medianas con un 1,7% y de las pequeñas con un 1%. Numerosas empresas pequeñas, en lugar de ser adquiridas como en años anteriores, están cerrando y desapareciendo. La madurez del sector de Corporate Finance en la gran empresa y la ausencia de asesores cualificados en las operaciones en medianas y pequeñas compañías sigue siendo en nuestra opinión, alguna de las causas de las diferencias encontradas. En la empresa pequeña, la menor claridad de sus balances, la escasa transparencia, su mayor fragilidad y riesgo, la excesiva vinculación del negocio a la figura del empresario y los costes de análisis de la operación son un claro freno para este tipo de operaciones. Se ha dificultado asimismo la convergencia de las expectativas de los vendedores de las medianas y pequeñas empresas y los potenciales compradores, muy posiblemente por el elevado factor emocional en este segmento y por otras razones que después explicaremos. En media, el dinamismo según el número de empresas que han participado en una operación de fusión o adquisición ha bajado de 1,49 en 2007 a 1,1 empresas de cada 100 en 2008.

Definición Nº Empleados Ingresos

Empresa Pequeña Entre 10 y 50 Entre 2 y 10 millones

Empresa Mediana Entre 50 y 250 Entre 10 y 50 millones

Empresa Grande Más de 250 Más de 50 millones


Análisis Operaciones 2008 3



El año 2008 comenzó con el mismo desánimo inversor que veníamos arrastrando en el 2007 y que había provocado una caída de los múltiplos de adquisición y de deuda.

Múltiplos de Transacción

Analizando los múltiplos en 2008 de las transacciones realizadas, vemos que en empresa grande el múltiplo medio de las operaciones ha sido 6,2 veces EBITDA (beneficio antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones), en la empresa mediana 5,3x y en la empresa pequeña por 4,5x.

Al haber bajado de manera relevante los EBITDAs de las empresas, el descenso en valor real de transacción en cada empresa respecto al periodo previo a la crisis de liquidez ha sido todavía más acusado de lo que a primera vista reflejan los múltiplos.

Muchas operaciones se han cancelado por desajuste en las expectativas entre compradores y vendedores, con vendedores queriendo vender sobre la base de EBITDAs pasados y compradores queriendo condicionar parte del precio a EBITDAs de cierre de 2008. Así mismo, las previsiones de crecimiento en los modelos de descuento de flujos de fondo elaborados por los vendedores o aquellos que buscaban inversores eran en muchos casos continuistas con los anteriores crecimientos de las empresas, sin asumir en ellas el impacto del cambio de ciclo. Los compradores por otro lado se encontraban sin referencias sobre el posible alcance de las caídas de actividad y sus consecuencias, lo ha dificultado el entendimiento entre compradores y vendedores, llevando a numerosas rupturas de negociaciones. A falta de deuda, se ha pagado en muchas ocasiones en efectivo y con recurso a la financiación del vendedor, instrumentando fórmulas de pago aplazado o sistemas de earn out.

Múltiplos de Deuda

Durante el año 2008, según se agravaba la crisis de liquidez hemos visto endeudamientos en múltiplos EBITDA de 3,5 veces para las empresas grandes, 2,5 veces para las empresas medianas y 1,7 veces en las empresas pequeñas.




Estamos viviendo un progresivo agravamiento de esta situación según van teniendo las entidades financieras mayores dificultades de liquidez ante los impagos de empresas y familias, por lo que en el año 2009 los múltiplos de deuda en las transacciones podrían ser incluso inferiores.

En el 2009 se está restringiendo la deuda a aquellas operaciones que generen retornos muy estables o ligadas a negocios concesionales.

Confiamos en que cuando vuelva la liquidez al

sistema, volverá la deuda a múltiplos del año 2004 (con apalancamientos de 4 veces EBITDA), eso sí no veremos, al menos en una década, situaciones como las del 2006-2007 (donde se alcanzaron 8-10 veces el EBITDA). Operaciones en la Empresa Familiar Aunque la Empresa Familiar siempre ha sido más reacia que las demás empresas al cambio de propiedad o a la entrada de inversores, hemos vivido en el 2008 un notable incremento del porcentaje de operaciones corporativas en la Empresa Familiar. Numerosos empresarios se han visto forzados a causa de la crisis de liquidez y ante la amenaza del concurso de acreedores a dar entrada en su compañía a inversores o a vender el 100% de sus empresas. A la vez, hemos visto como otros empresarios ante la perspectiva de una larga crisis económica y un cambio de ciclo, han optado por jubilarse o por un cambio de actividad.

Como consecuencia de todo ello, en la empresa familiar ha crecido considerablemente el porcentaje de transacciones respecto al año anterior. De total de transacciones realizadas en España hemos pasado de que un 22% se realicen en empresas familiares en 2007 a un 33% en 2008.





Este porcentaje varía notablemente cuando se analizan las operaciones según el tamaño de empresa en empresas familiares. En el M&A en la empresa grande, tan solo el 9% de las operaciones se han realizado en grandes empresas de carácter familiar.

Los Actores

Para estructurar la distribución por actores en el estudio se ha priorizado el actor líder en cada operación.

Los Grupos Empresariales han seguido siendo los protagonistas principales aunque han disminuido su peso porcentual debido a la actividad del Capital Riesgo.

El año 2008 los Grupos Empresariales han pasado de un 61% a un 54% de las operaciones.

Por el lado de la oferta, estamos viendo a Multinacionales desinvertir de en sus filiales españolas y centrarse en sus países de origen.

De la misma manera, constructores y promotores se están desprendiendo de las empresas en las que tomaron posiciones como ejercicio de diversificación.

Numerosos Grupos Empresariales en España están volviendo a la actividad core en un proceso de “back to basics”, lo que les está llevando a desinvertir en aquellas líneas de negocio que desarrollaron o adquirieron fuera de su actividad principal.

Por otro lado, muchas empresas que han sobre invertido en apertura de nueva planta o línea de negocio en la fase alcista del ciclo se encuentran con una caída de ventas e ingresos como consecuencia de la caída del consumo y ello les provoca estrés financiero por su elevado endeudamiento. Para estas empresas, en un entorno de crisis de liquidez la única solución está siendo la búsqueda de inversores o su propia venta a un competidor.

En el lado de la demanda, nos encontramos un nutrido grupo de compañías que han generado fuertes ingresos en la fase alcista del ciclo y que no tienen deuda, con lo que disponen de caja suficiente para adquirir a precios interesantes empresas con problemas de balance. Un 52% de las empresas industriales cerraron el 2007 con un nivel de deuda inferior a dos veces su EBITDA.

Al gozar de liquidez gracias a los beneficios acumulados en el largo periodo expansivo, estas empresas se ven menos necesitadas de recurrir a la deuda para realizar las adquisiciones y están aprovechando la oportunidad que ofrece el entorno para acceder a economías de escala, generar sinergias y ganar poder de mercado.




Los compradores estratégicos que no tienen que financiar las operaciones son los que se encuentran en la mejor posición para aprovechar las oportunidades que están surgiendo.

Los inversores de Capital Riesgo se han mostrado activos en el año 2008 a pesar de la crisis.

Si bien es cierto que en volumen de inversión han bajado un 35% respecto al año anterior2, estos inversores han aumentado su participación en la actividad de M&A en España, suponiendo un record histórico, no en cifra ni en volumen, pero si en porcentaje de participación sobre el total de operaciones, pasando de un 24% en 2007 a un 31% en 2008.

La razón estriba entre los años 2006 y 2007 se crearon 46 nuevas Sociedades de Capital Riesgo y 23 Gestoras. Estas entidades se han sentido presionadas a invertir su liquidez.

Por otro lado, al secarse la deuda para las grandes operaciones, los Capital Riesgo han desplazado el tamaño de su inversión hacia la mediana y hacia pequeña empresa, donde los múltiplos son inferiores y no se requiere tanto apalancamiento.

Muchas empresas han abierto su capital al Capital Riesgo con objeto de reforzar sus balances ante el cambio de ciclo y poder aprovechar oportunidades de consolidación en sus subsectores de actividad.

Asimismo, las entidades de Capital Riesgo a las que les tocaba por madurez de la cartera la venta de alguna participada, no han podido hacerlo en múltiplos que les permitiese obtener las tires esperadas y han optado en su lugar por seguir haciéndolas crecer a través de nuevas adquisiciones.

Las desinversiones han representado este año tan solo el 16% de las operaciones de las entidades de capital riesgo en España. Apenas han existido secondary buy outs y las ventas se han realizado mayoritariamente a grupos industriales o a los anteriores accionistas.

La bajada de los múltiplos de transacción ha resultado también favorable para las entidades de Capital Riesgo: frente a una situación anterior de compra a 8 veces EBITDA con un 50% de deuda, han podido adquirir empresas en mejores circunstancias para obtener TIR: comprando a 4 veces el EBITDA sin apenas poner deuda.

Por tipo de operación, el Capital Riesgo ha descendido sustancialmente en operaciones de LBO (debido a la escasez de la deuda y sus mayores precios) y se ha enfocado principalmente en capital desarrollo.

Todavía no estamos viendo muchas operaciones de build up lideradas por el Capital Riesgo, comparadas con lo que esperamos para el nuevo entorno, destacan 3i con la compra de Escor a través de Daorje o CVC con la compra de La Vaca Argentina a través de Zena, entre otras.

Por sectores, la energía y la tecnología, telecomunicaciones, internet y alimentación han sido los sectores donde han tenido mayor actividad inversora.

2 Informe de Actividad de Capital Riesgo 2008. ASCRI



Destacamos la operación que Clave Mayor ha llevado a cabo a través de sus fondos Punto Futuro y Tres A Partners, que se ha hecho con el 50% de Natural Food, sociedad sevillana dedicada a la preparación y comercialización de ensaladas de fruta. El 50% restante ha sido adquirido por el industrial George Stavrakakis.

Los Family Offices han intervenido en el 7% de las operaciones, frente al 5% del año anterior. Este tipo de inversores está todavía esperando el fondo de oportunidad y consideramos que será un actor relevante el este y los próximos años.

En 2008 destaca la compra que realizó en Cataluña la familia Llop-Llagostera al adquirir el 50% Aninoto y la operación realizada por Jorge y Antonio Gallardo comprando un 8.7% de la biotecnológica Lonza.

Las Entidades Financieras han pasado de un 10% en 2007 a un 7% de participación en el total de operaciones en 2008. Su actividad ha sido principalmente desinversora, vendiendo sus participadas para hacer liquidez, reforzar sus balances y compensar la mora.

Una operació destacada es la adquisición que llevó a acabo la Caixa sobre la división de banca privada de Morgan Stanley, incluyendo sus gestoras de activos y de pensiones.

Hemos presenciado también la absorción de empresas en la conversión de deuda en equity a través de la dación en pago. Durante el año 2009 veremos un aumento de esta modalidad de adquisición.

Apreciamos también una casi desaparición de las operaciones de MBI-MBO, con Equipos Directivos como protagonistas, la actividad en este sentido ha pasado de 3% operaciones en 2007 a 0,4% en 2008. La ausencia de deuda ha dificultado enormemente este tipo de operaciones y las que se han producido han sido, a diferencia del año anterior que se concentraba en la Mediana, principalmente en la Pequeña Empresa.

Sirva como ejemplo el MBO liderado por el equipo directivo y los delegados comerciales junto a N+1 de la empresa asturiana MBA Incorporado.

Durante este y el próximo año esperamos un aumento, especialmente de las operaciones de MBI, debido por un lado al cada vez mayor número de altos directivos que están perdiendo su empleo y sopesando la opción de convertirse en empresarios y por otro, ante las grandes oportunidades que están surgiendo para directivos dispuestos a asumir el riesgo de comprar una empresa de su sector sin necesidad de aportar de mucho equity y, eso si, asumiendo deuda.

En el gráfico adjunto se han listado los actores en las operaciones y se aprecia que las sociedades de Capital Riesgo, seguidas por los Grupos Empresariales, que son quienes más invierten




en la pequeña empresa con un 76% y 68% respectivamente.

Compra de Empresas Extranjeras por Grupos

Nacionales

El 89% de las operaciones corporativas se han realizado en targets nacionales. El 11% ( 278 operaciones) han tenido como objeto a una empresa extranjera que es adquirida o en la que invierte una empresa española.

Destaca la empresa grande en la que grupos nacionales han invertido en el extranjero en el 69% de las operaciones y la empresa mediana donde han intervenido en un 22%. Mucha menor ha

sido la actividad de compras de empresas extranjeras con facturación inferior a 10 millones de euros, con tan solo un 8%.

Tipología de Operaciones

El 82% de las operaciones han sido de Compra-Venta de una participación total o parcial a los anteriores accionistas.

En el 13% de las operaciones se ha producido una Ampliación de Capital, un 63% más que el año anterior.

Las ampliaciones de capital se han realizado especialmente en la empresa pequeña, donde han jugado un papel muy relevante las entidades de Capital Riesgo: su afán de realizar operaciones y el difícil acceso a la deuda, les ha llevado a centrarse en Targets donde el endeudamiento requerido es menor.

El 3% restante han sido procesos de Fusión entre empresas.

Consideramos que debido al nuevo entorno las fusiones tendrán mayor peso en las operaciones corporativas, esto todavía no se ha manifestado en nuestra opinión por el tiempo superior que tarda en





gestarse y madurarse la conveniencia de un proceso de fusión desde que los actores comienzan a vislumbrar su lógica.

La dureza de la crisis hará que más actores se planteen la unión de fuerzas como vía para la supervivencia.

Como hemos visto los MBI-MBO, debido al impacto de la crisis financiera, han tenido una actividad muy inferior, pasando de un 3% de las operaciones a menos de un 1%.

Actividad por Sectores

El mayor dinamismo en actividades corporativas se ha producido en el sector Servicios con un 45% del total de operaciones realizada durante el 2008.

Este sector ha seguido creciendo como foco de la actividad inversora pues en él las operaciones se estructuran de una manera más intensa con pagos aplazados y fórmulas de earn out. Así mismo, su creciente presencia en el M&A es muestra de progresivo un giro empresarial en España hacia el sector servicios y una paulatina desindustrialización de nuestro país.

Como ejemplo la venta del 30% la participación en Qualytel Teleservices, empresa de teleservicios, que MCH Private Equity ha vendido a Arvato Services, filial de servicios del grupo mediático alemán Bertelsmann AG.

También destacamos la venta de Acciona de su participación del 75% en Mémora Inversiones Funerarias al fondo de Capital Riesgo 3i.

El sector Industria ha sido el segundo por actividad, con un 17% de las operaciones frente al 12% del año 2007.


Distribución de operaciones por sector



Muchas de las operaciones en industria han sido provocadas por la necesidad. Durante los últimos años ha crecido las ventas de todo tipo de empresas industriales gracias al boom del consumo pero se ha producido un deterioro de los márgenes de explotación a causa de la competencia extranjera, mucho más acusado en las empresas medianas y pequeñas que en las grandes, lo que ha provocado un gap competitivo cada vez mayor y una necesidad obligada de concentración en las de menor tamaño.

El crecimiento económico, creó una sensación de éxito y llevó a las empresas a realizar inversiones, abrir nuevas lionesas de producción y nuevas plantas.

Como consecuencia de ello, se ha disparado el endeudamiento global de la industria mediana en España para financiar estas inversiones en crecimiento y también a causa del estrechamiento de márgenes de explotación que obligaban a pedir deuda para invertir en reposición de maquinaria. Tan solo en el periodo de 2003 a 2007 el nivel de deuda agregado de Empresas Medianas y Pequeñas creció en un 50% mientras sus márgenes se estrechaban en un 17%, a diferencia de las empresas grandes donde los márgenes se estrechaban tan solo un 3% en el periodo indicado.

El tejido industrial español se ha caracterizado hasta hoy por la pequeña dimensión de sus empresas, lo que se traduce en una escasa capacidad inversora y en la dificultad de acometer gastos de I+D+i. Las industrias con elevada tecnología tan solo representa el 35% de la industria en España.

La rapidez con que se ha producido el cambio de ciclo ha impedido cancelar a tiempo los proyectos de inversión iniciados con vista a un continuado ciclo expansivo, lo que ha dejado en muchas industrias un alto nivel de capacidad ociosa. Por otro lado, el estrés financiero ha impedido que se culminen proyectos industriales que estaban en proceso, quedando muchos de ellos improductivos.

El motor de las operaciones de compra hoy está siendo la aparición de oportunidades interesantes por el estrés de liquidez al que están siendo sometidas estas empresas, pues muchas se han sobre endeudado durante los últimos años para ampliar unas instalaciones industriales que hoy se encuentran infrautilizadas por la caída del consumo. Vamos a ver una reconversión del sector industrial español: muchas cerrarán, otras serán compradas y los que tomen la iniciativa, busquen capital y lideren los procesos de concentración, saldrán reforzados para el siguiente ciclo expansivo. La inversión se canalizará fundamentalmente hacia industrias con alta tecnología o tecnologías punteras, aquellas industrias que compiten en precio y cuyos productos viajen bien tenderán a desaparecer pues carecen de futuro frente a los países competidores con costes laborales más bajos. Destacan las operaciones en los subsectores de industria textil, química y fabricación de maquinaria.

A modo de ejemplo cabe mencionar las adquisiciones que la finlandesa Kone especializada en la fabricación, instalación y mantenimiento de ascensores y escaleras mecánicas, ha adquirido cinco empresas españolas del sector o la adquisición del 50% del grupo catalán Cosmic por parte de Roca.

En este sector hemos sufrido de lleno el impacto de la dificultad de acudir a financiación bancaria para las adquisiciones. Consideramos que el sector industrial tiene todavía un importante recorrido



en M&A en España en los próximos años, como respuesta a su necesidad de concentración para ser competitiva.

Le sigue Informática que con 206 operaciones representa un 9% de las adquisiciones (36% menos). Apreciamos sin embargo que se ha desacelerado el proceso de consolidación del sector en España.

Como ejemplo de operaciones en el sector observamos la ampliación de capital realizada por Axón Capital en Virgin Play, empresa española productora de videojuegos o Sage con tres adquisiciones: DCS Automotive, Eurowin y AYTOS.

El sector Alimentación ha bajado en línea con el resto de la actividad, con 118 operaciones representa el 5% del total y mantiene el mismo porcentaje que el año pasado.

Estamos presenciando un continuo proceso de consolidación en este sector, pues con un sector de distribución en creciente e imparable concentración, donde en España 30 cadenas controlan el 70% de la distribución comercial, su poder frente al fabricante resulta demoledor.

Si los clientes se concentran, inevitablemente ganan en poder de negociación y ello se traduce en un menor margen de ventas para los fabricantes y un inevitable alargamiento de los pagos. Esto ha provocado un incremento de la deuda y del ratio de deuda neta / EBITDA, contribuyendo a una mayor presión financiera sobre las empresas fabricantes del sector. Los costos relativos de explotación para estas empresas se han disparado los últimos años, lo cual les ha hecho menos competitivos. Las empresas del sector se caracterizan por su reducida dimensión, lo que disminuye su capacidad para realizar las inversiones necesarias para cumplir con los cada vez más estrictos requisitos de calidad y las expectativas de los consumidores. Su menor tamaño dificulta a su vez el acceso a los mercados exteriores y la negociación con el poderoso sector de la distribución, haciendo que del valor generado sólo una pequeña fracción llegue al productor. Las empresas fabricantes deben apostar por adquirir mayor dimensión que les haga más competitivas en el contexto global, apostando por modelos operativos de alto desempeño, por la internacionalización, por la diferenciación y por la reestructuración y especialización. Consideramos por todo ello que el sector alimentario español está abocado a un proceso de concentración mayor en los próximos años si quiere ser competitivo a medio y largo plazo. Entre las operaciones más destacadas se encuentra en septiembre de 2008 la adquisición de la bodega cooperativa Viña Bajoz por parte de Félix Solís – Aventis o la venta de la división española Carnes y Conservas Españolas (Carcesa) de la multinacional Kraft Foods, a Nueva Rumasa.

Construcción e Inmobiliario (2% y 3% respectivamente) han disminuido su nivel de actividad respecto al año 2007 un 70 % y 62%.

No prevemos casi actividad en estos sectores hasta que no se digiera el stock de viviendas nuevas.

Los sectores en los que más ha caído la actividad han sido:



Artes Gráficas -84%

El exceso de oferta en el sector ha detraído el apetito comprador. Se está produciendo una desaparición de empresas de Artes Gráficas. Hasta que no se sanee el mercado y se reduzca la capacidad ociosa no volverán las operaciones corporativas a este sector.

Este sector está sufriendo el impacto de la deslocalización de producción editorial en los países del este y asiáticos.

Construcción -70%

Su vinculación al sector inmobiliario ha provocado la falta de interés por este sector. Las empresas sufren dificultades de liquidez por la mora inmobiliaria lo que está provocando una entrada en concurso de acreedores de empresas del sector.

Transportes -63%

La caída de consumo ha provocado una gran cantidad de capacidad ociosa. Esto desincentiva las operaciones

corporativas hasta que no se limpie el sector.

Inmobiliario -62%

La previsión en España es que no se digerirá en al menos cinco años el exceso de viviendas nuevas, por ello ha bajado sustancialmente el interés en adquirir empresas inmobiliarias.

Asimismo, la expectativa de mayor bajada del precio de los activos hace que la demanda se retraiga hasta que los precios toquen suelo.

Hostelería -61%

El entorno competitivo del sector hotelero, especialmente en el segmento vacacional, se ha endurecido en los últimos años por la creciente competencia de otros destinos y por el fraccionamiento de la oferta nacional, que impide que numerosas explotaciones puedan realizar las inversiones necesarias en calidad y tecnología. Ello ha dado lugar a una competencia en precio que ha erosionando los márgenes en los últimos años.

La fuerte asociación de este sector con el inmobiliario ha sido causa de un brusco bajón de la actividad en operaciones corporativas por las expectativas de un mayor descenso de valor de los activos.




Dinamismo Sectorial


El dinamismo sectorial muestra el porcentaje de operaciones realizadas en función del número de empresas existentes en el sector. El sector Financiero, la Informática, Minero/Energía son los que encabezan la lista de los sectores más dinámicos en lo que a fusiones y adquisiciones se refiere, muy por encima del 1,15% de la media sectorial. El Sector Financiero está viviendo un dinamismo acusado y que se irá acelerando, viviremos fusiones de bancos, cajas de ahorros, gestoras de fondos, entidades de banca privada y sociedades de valores, proceso que ya se ha iniciado. Una muestra de ello es la compra a General Electric del 50% que le faltaba a Banc Sabadell de Bansabadell Fincom, la joint venture que compartía con General Electric. También tenemos a Gaescom que tras varios meses buscando un posible socio que le ayudara a salir de la difícil situación que estaba atravesando, ha dado entrada en su accionariado a General de Valores y Cambios (GVC). Informática, sigue siendo un sector atractivo y es visto con muy buenos ojos por los inversores como una de los sectores ganadores en el nuevo modelo competitivo que nacerá en España tras el modelo de crecimiento basado en el ladrillo. Son ejemplos de operaciones realizadas en este sector la segunda ronda de financiación de 12 millones que ha recibido Openbravo o la inversión del fondo de Capital Riesgo sueco Scope, en Artificial Solutions Ibérica.

Energía se está convirtiendo en el sector refugio para Family Offices y Sociedades de Capital Riesgo. Cabe mencionar la ampliación de capital en Renergys que ha ejecutado en Eolia Renovables o la de Abraxa en Abertura Solar, la mayor planta solar fotovoltaica por producción que existe en España.



Destaca el sector asegurador, con un incremento respecto al año anterior de un 32% en actividad. Sirva como ejemplo la adquisición de Asefa por parte de Sabadell Aseguradora.

Distribución Geográfica de las Operaciones

Madrid repite por segunda vez a la cabeza de comunidades autónomas con un 29% del total de operaciones seguida muy de cerca por Cataluña con un 28% en el total nacional de operaciones corporativas. En la empresa grande, Madrid y Cataluña juntos se llevan el 65% de las operaciones. Aunque en todos los tamaños el peso de estas dos comunidades es del 57%.


Creemos que una de las razones de esa concentración es la mayor localización de los asesores en Corporate Finance y entidades de Capital Riesgo en estas comunidades autónomas. En el País Vasco y la Comunidad Valenciana repiten con el 7% de las operaciones. Andalucía, es la Comunidad que mayor incremento tiene, sube a un 8% desde el 5% del año anterior. Aragón y Navarra bajan acusadamente a la mitad su peso porcentual en la actividad de M&A y se ubican en un 3% y 2% respectivamente en el total de operaciones. Galicia se recupera con un 5% (3% el año pasado) y Castilla León se mantienen en el 3% del año anterior.



Dinamismo Geográfico


Teniendo en cuenta el número de operaciones en cada CCAA y el número de empresas target localizadas en éstas, observamos como más dinámicas las comunidades de Madrid, País Vasco y Cataluña con 18,9, 15,4 y 14,6 tanto por mil respectivamente. Comprobamos que las Comunidades Autónomas donde se realizan más operaciones en empresas grandes son las comunidades más dinámicas (número de operaciones / empresas).




El 2009 la actividad de Fusiones y Adquisiciones ha empezado con más fuerza que el año anterior y en el primer trimestre se han realizado 639 operaciones corporativas. Si comparamos este periodo con el de 2008, vemos un incremento del 19% en la actividad de M&A. Consideramos que dos son los factores que han provocado este cambio. Por el lado de la demanda, los vendedores están asumiendo que no estamos en una crisis corta y se trata de un cambio de ciclo, por tanto, se están concienciando de que los múltiplos no pueden ser los mismos que en el 2007 y se comienza a producir convergencia entre la oferta y la demanda. Por otro lado, el incremento de situaciones distress está facilitando que muchas empresas abran su capital por la necesidad de buscar inversores para evitar la insolvencia. Los nuevos mandatos de venta se están otorgando con expectativas de precio más moderadas. Por el lado de la oferta, existe mucha liquidez en las carteras de Family Offices, entidades de Capital Riesgo y Grupos Empresariales no endeudados a la espera de oportunidades de inversión. Se trata de una liquidez selectiva dispuesta a tomar posiciones cuando los precios sean razonables. Estos inversores están viendo ya suelos de oportunidad y junto a la bajada de expectativas de los vendedores se han comenzado a cruzar un mayor número de operaciones.

Se ha dinamizado de manera especial la actividad en la pequeña empresa por ser ésta quien está sufriendo con mayor dureza la crisis de liquidez y la que se ha visto más forzada a buscar una solución que evite el concurso de acreedores o el cierre.

La mediana empresa y grande,

debido a que persiste la situación de falta de liquidez, siguen teniendo dificultades para realizar operaciones.

Análisis Operaciones

Primer Trimestre 2009 4






Los compradores están adqiriendo empresas poniendo solo capital con la idea de refinanciarlas cuando escampe la crisis de liquidez y vuelva la deuda. A la vez, según se aceptan precios más realistas por parte de los vendedores se están cerrando operaciones con poco equity y asunción de deudas (tengase en cuenta que las compañías ya tienen apalancamiento elevado debido a los excesos de endeudamiento comentidos en los años 2005-2007).

Dado que el apalancamiento seguirá restringido durante este año, las operaciones se harán en mayor medida en empresas de reducido tamaño.



Preveemos siete tendecias en la actividad de Fusiones y Adquisiciones en España en los próximos años como consecuencia de esta crisis financiera y económica:

1. Seguirán bajando los precios de transacción

En España sigue deteriorándose la actividad económica. Por un lado, el alto endeudamiento de las familias y el miedo al desempleo está provocando una contracción del consumo. Por otro, la crisis de liquidez internacional y el crecimiento de la mora en España están provocando que las entidades financieras sean mucho más selectivas en la financiación a las empresas o incluso que les corten sus actuales líneas de descuento. Consumo y financiación son el motor y el lubricante del crecimiento empresarial, al fallar los dos el deterioro en los resultados de las empresas está siendo muy acusado. La crisis de liquidez continúa y parece que no remitirá durante este año, ello seguirá estrangulando financieramente a muchas empresas y deteriorando sus balances. Esta situación les dificultará hacer una negociación serena de precio, obligándoles a vender o dar entrada a inversores. Por otro lado, con la caída del consumo y la conciencia de que no estamos en una crisis corta hará que bajen las previsiones de crecimiento de flujos en las valoraciones, y ello incidirá también a la baja en los precios de las transacciones en todos los tamaños.

2. Convergerán Oferta y Demanda

Según avance el deterioro económico, las empresas y los inversores con liquidez se sentirán más atraídos por las oportunidades y los bajos precios a los que podrán comprar y realizarán operaciones. La suma de la crisis financiera y de consumo está provocando que empresas con buenos modelos de negocio estén sufriendo problemas puntuales de balance, lo que les pone de manera inesperada en riesgo de concurso de acreedores. Ante esta situación, numerosas empresas se verán forzadas a buscar inversores o vender con objeto de evitar la peor de las soluciones. Todos aquellos que han acumulado liquidez: Grupos industriales, entidades de Capital Riesgo y Family Offices podrán aprovechar estas oportunidades tomando posiciones a precios bajos. Se dará financiación a aquellos proyectos de adquisición que demuestren capacidad de ahorro en costes y en productividad.

Previsiones para los próximos meses

5


Existe una abundante liquidez en Family Offices, Capital Riesgo y Grupos Empresariales esperando

oportunidades.



La tendencia a la baja de los precios permitirá que despeguen progresivamente las operaciones en la mediana empresa, pues los Private Equity tendrán desde esos precios grandes posibilidades de obtener rentabilidad en su desinversión en el futuro. A la vez, por el lado de los industriales, los precios bajos ayudarán a la consolidación necesaria de muchos sectores en los que la caída del consumo está haciendo que numerosas empresas entren en pérdidas.

3. Aumentarán las operaciones de consolidación

de sectores a través de procesos de build up

Los últimos años, debido a los elevados múltiplos reclamados por los vendedores ha resultado difícil para los industriales hacer operaciones de consolidación en sus sectores. En el nuevo entorno, se ha puesto de manifiesto con mayor claridad la necesidad de concentración en múltiples sectores pues, en ellos ante la caída del consumo, se está viendo que muchas empresas en circunstancias normales no son competitivas y que sobra capacidad en numerosos sectores. Se producirá un saneamiento del mapa competitivo empresarial: muchas empresas cerrarán y otras serán adquiridas por grupos empresariales que durante los últimos años han hecho acopio de caja y no tienen deuda. No se requerirá gran desembolso de liquidez pues los compradores pagarán más en acciones, a través de la absorción de deuda o con modelos de pagos aplazados.

Las entidades de Capital Riesgo, ante la imposibilidad de crear valor a través de la ingeniería financiera, se volcarán en estos procesos de build up a través de sus participadas o invirtiendo en empresas que puedan ser motor de una consolidación sectorial. Sustituirán la creación de valor via ingeniería financiera por la capacidad de crear sinergias, mejorar su gestión interna, reducir costes y aumentar la generación de caja de las compañías aprovechando las ventajas de la escala.

4. Se endurecerá la situación para el Capital

Riesgo

El Capital Riesgo ha tendido un buen año 2008, han realizado un nivel de inversión de 2.500 millones de euros y con intensa actividad inversora en empresas medianas y pequeñas. En el año 2009 se va a endurecer la situación para muchas entidades de Capital Riesgo por las razones que a continuación exponemos.

Los sectores Industrial y Servicios serán por los que más se apueste en estos

procesos de consolidación.



En el periodo expansivo 2005-2007 las entidades de Capital Riesgo han realizado muchas operaciones pagando múltiplos elevados y con cuantiosa deuda. Ante la caída del consumo, muchas de sus participadas no pueden hacer frente al pago de la deuda y se encuentran en situación de distress. La crisis ha cogido a muchas compañías participadas por Capital Riesgo con altos niveles de endeudamiento y dificultades de repago. Durante este año veremos bastantes de ellas rompiendo convenants y entrando en complicadas negociaciones con las entidades financieras acreedoras que conocen su capacidad de ampliación de capital. Los Capital Riesgo se enfrentan a la decisión de poner más dinero en sus participadas, con el riesgo de que sea “dinero bueno sobre dinero malo” o dejarlas caer con su entrada en concurso de acreedores. Al ser ellos los principales accionistas de muchas de sus participadas, se están teniendo que quitar el gorro de financieros y poner el de gestores, introduciéndose en la gestión para intentar introducir mejoras operativas, ayudar en la gestión del circulante, reducir costes, eliminar líneas de negocio e intentar así salvar las carteras. Dado que los equipos de private equity son reducidos y que se están teniendo que involucrar en la gestión de las participadas, no encuentran en muchas ocasiones tiempo suficiente para buscar o evaluar nuevos proyectos de inversión. A esto se juntan las dificultades de acceso al dinero que fue comprometido por sus inversores:

Grandes fondos, ante la sequía de oportunidades por la falta de deuda (absolutamente necesaria para realizar operaciones en este segmento) y ante la necesidad de liquidez de sus inversores, están devolviendo el capital levantado a los partícipes. Los fondos medianos y pequeños se están encontrando que cuando reclaman el dinero comprometido a sus partícipes, este no está, ha desaparecido.

En cuanto a las inversiones, las entidades de Capital Riesgo, no están todavía adaptándose y aprovechando las verdaderas oportunidades de inversión, que están en empresas con buenos modelos de negocio pero con problemas puntuales de balance o de circulante. Muchas de estos inversores deberán reinventarse si quieren capturar las oportunidades que ofrece el mercado. En su lugar y con objeto de evitar más sustos, están renunciando a las oportunidades de obtener tires elevadas y se están centrando en sectores protegidos, anticíclicos o con flujos menores pero estables. Todas estas circunstancias provocarán que en los próximos años los Capital Riesgo, si no tienen un cambio de actitud ante el riesgo, no podrán dar los dos dígitos de TIR a los que nos tenían acostumbrados.

El Capital Riesgo se está acercando cada vez más a la operativa de sus participadas y se empieza a

poner el “gorro de gestor”.



Los próximos años veremos como las entidades de Capital Riesgo cuentan más con asesores con especialidad sectorial y contratarán directivos que sepan introducir mejoras operativas en las carteras. En las entidades financieras ha crecido la desconfianza hacia los Capital Riesgo, les imponen mayores convenants en la deuda, les exigen una gestión mas intensiva de los flujos y priman los repagos periódicos de deuda frente a las anteriores estructuras bullet. Todo ello dificultará la actividad inversora de este actor tan importante hoy para nuestra economía.

5. El conocimiento sectorial será clave para

realizar operaciones

El nuevo entorno ha puesto de manifiesto la importancia de entender las variables de creación de valor dentro de cada industria y de discriminar los que serán los futuros ganadores en cada sector. La modelización financiera pierde importancia frente al conocimiento sectorial. La deuda deja de ser palanca de operaciones y estas tendrán un mayor nivel de equity y periodos de maduración más largos. Los inversores deberán ser mucho más selectivos, especialmente en su entrada en empresas muy endeudadas o con problemas de liquidez. Entender su verdadera capacidad de creación de valor será crítico para la toma de decisión de inversión en un entorno de alto riesgo. Así mismo, la capacidad de análisis y selección de qué compañías pueden salir ganadoras en el proceso de concentración sectorial que se avecina, será determinante para los inversores. En un entorno de mercado revuelto y en plena trasformación de muchas industrias y donde las decisiones se deberán tomar más con soporte en verdadero conocimiento de las industrias que a partir de puros datos financieros, el papel de los asesores con claro conocimiento sectorial cobrará mucho más peso.

6. Los inversores extranjeros aumentarán su

actividad en España

Los últimos años los compradores extranjeros han renunciado ha tomar posiciones en España por los altos precios que exigían los vendedores locales. De hecho, en nuestro país en los años 2006 y 2007 se han dado los múltiplos de transacción más elevados de Europa. Viviremos dos fases en la actividad de grupos extranjeros. Una primera fase de salida, provocada por la crisis de liquidez, en la que se ven obligados a desinvertir de las actividades no estratégicas en nuestro país para salvar sus propios grupos en el país de origen. Esto se producirá en los años 2009 y 2010. Una segunda fase de entrada, en la que aprovecharán las oportunidades en precio para adquirir una fuerte presencia en España y avanzar en la consolidación de los sectores en Europa.



7. Aumentará la venta de empresas familiares

Las empresas familiares tienen una resistencia natural a las operaciones corporativas, lo que hace que su presencia en el M&A haya sido hasta el 2008 tres veces inferior al resto de empresas. Se tienen que dar circunstancias excepcionales como las actuales para que la actividad corporativa se dispare en este tipo de empresas. El insólito escenario actual ha pillado a numerosas compañías familiares desprevenidas y sin sus colchones de seguridad habituales, muchas habían caído en la tentación de la expansión y de la deuda y ante el repentino cambio de ciclo carecen de recursos o patrimonio para capitalizar sus empresas y evitar el concurso. Ante ese escenario, se están lanzando a la búsqueda de inversores. Una vez dado el paso de apertura del capital, muchos empresarios se están animándo a una venta total. Asimismo, el entorno de crisis está aflorando conflictos entre familiares, lo que está sirviendo de catalizador de rupturas de situaciones de equilibrio inestable, provocando el cambio de accionistas.



El año 2008 ha estado marcado por la prudencia. Muchos inversores han preferido no mover ficha hasta que se clarifique la situación financiera internacional. Bastantes de las operaciones cerradas fueron originadas en el año anterior y su ejecución se ha alargado debido a las dificultades de acceso a la deuda. Muchas otras se han caído. Estamos viendo que en el 2009 comienza a haber convergencia entre la oferta y la demanda, los vendedores están comprendiendo que no pueden pedir los múltiplos previos a la crisis y que deben ayudar en las operaciones y los compradores están encontrando suelos de oportunidad.

Por ello, consideramos que en 2009 la actividad en M&A será superior al año anterior y crecerá progresivamente. Las operaciones principalmente serán ampliaciones de capital acompañando a una reestructuración de deuda con objeto de sanear los balances y la venta de empresas en crisis. En el mercado de las grandes operaciones, el motor será la desinversión en actividades no estratégicas y la reducción de deuda corporativa. La vuelta a los “basics” hará que vivamos muchas desinversiones de los que decidieron destinar durante el periodo expansivo la generación de liquidez a diversificar su actividad. Esperamos en el 2009 una actividad superior en los sectores de Energía, Salud, tecnología y telecomunicaciones, infraestructuras, sector financiero, industria y productos de consumo. La actividad del Capital riesgo tendrá una tendencia bajista, según se vaya complicando la situación de sus carteras de participadas, y será relevada principalemente por industriales y Family Offices. Veremos también un crecimiento en las operaciones de MBI. Se está ya produciendo una renovación del sector productivo español. Los nuevos proyectos de inversión tienen como destino sectores de alto aporte tecnológico y valor añadido, destacando las energías renovables, el software, la biotecnología, las industrias de la salud y el sector aeroespacial.

En 2009, en las operaciones primarán los precios más bajos, con operaciones casi sin apalancar y financiación del vendedor a través de pagos aplazados, modeles de earn out o pago en función de hitos. Asimismo, el vendedor cargará con un peso superior de los riesgos, incrementando su exposición en las garantías con mayores avales o la retención del importe a través de scrow accounts. Veremos también una mayor proporción de operaciones en la empresa familiar, que se originarán principalmente por retirada o jubilación de los propietarios, y venta por situación de distress, lo que facilitará la consolidación de numerosos sectores.

Conclusiones 6

Según avance el 2009 seguirá subiendo el número de operaciones por la bajada de los precios y porque convergerán entonces más oferta y demanda.



NOTA METODOLÓGICA

Se han tenido en cuenta las operaciones realizadas en el año 2008 en el territorio nacional tanto de empresas nacionales como internacionales. Las fuentes utilizadas han sido principalmente: INE, DIRCE, Thomson Financial, SABI, ASCRI, Capital & Corporate y elaboración propia.

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informe fusiones y adquisiiciones 2008

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