nessun titolo diapositiva -...

176
Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni rispetto al testo) A.A. 2017-2018 1

Upload: dobao

Post on 18-Feb-2019

218 views

Category:

Documents


0 download

TRANSCRIPT

Page 1: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Capitolo 23

Valutazione privata dei progetti(con numerose integrazioni rispetto al testo)

A.A. 2017-2018

1

Page 2: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Cosa significa «valutare un progetto»

• Può significare molte cose:

– Valutarlo per la sua prestazione: quali obiettivi ha un progetto?

• Profitto?

• Benessere sociale?

• Sostenibilità ambientale?

– In che modo è possibile valutarlo: la natura del progetto

• Valutazione monetaria

• Valutazione multicriteriale

– Possono esserci vari contesti decisionali

• Valutare se è fattibile «in sé»

• Valutare se è «più conveniente» rispetto ad altri progetti

– Scelta tra progetti che si escludono

– Scelta tra progetti indipendenti tra loro 2

Page 3: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

• Una prima differenza è tra:

– approccio costi-benefici

– approccio costi-efficacia

• Una seconda differenza è tra:

– approccio di convenienza privata (analisi finanziaria)

– approccio di convenienza pubblica (analisi economica)

3

ALCUNE PREMESSE SUGLI APPROCCI ALLA

VALUTAZIONE ECONOMICA DEI PROGETTI

Page 4: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

APPROCCIO

ANALISI COSTI - BENEFICI

• Obiettivo : Max B - CDove:

R = Entrate (Benefici o Ricavi)

C = Uscite (Costi)

• Il progetto è fattibile quando i flussi positivi

superano quelli negativi

• Il progetto migliore tra diverse alternative è

quello che garantisce la differenza massima

tra flussi positivi e negativi4

Page 5: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

5

APPROCCIO

ANALISI COSTI - EFFICACIA

• Obiettivo: MIN C• sotto il vincolo di Q > = Q*

dove:

C = Costi

Q = livello di qualità del servizio

Q* = livello minimo accettabile

• Il progetto è fattibile se non supera il budget e soddisfa la qualità minima

• Il progetto migliore tra diverse alternative fattibili (soddisfacenti come qualità e budget), è quello di minor costo

• Si sceglie l’approccio costi-efficacia quando i benefici non si prestano a un’adeguata quantificazione economica

Page 6: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

APPROCCIO

ANALISI COSTI - EFFICACIA

costo

livello di

qualità del

servizio

soglia minima di accettabilità

A

ED

B

progetti fattibili: C D E

C

progetti non fattibili: A, B

6

Page 7: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

APPROCCIO DI ANALISI FINANZIARIA E DI

ANALISI ECONOMICA

Ci sono 2 approcci nell’analisi dei progetti (e 2

differenti documenti):

1) Analisi finanziaria• Strumento di “decisione privata”

2) Analisi economica• Strumento di “decisione pubblica”

usualmente,

sono

entrambe

contenute

nello stesso

“rapporto di

ACB”

Page 8: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Valutazione in ambito privato e

in ambito pubblico

APPROCCIO DI

VALUTAZIONE PRIVATISTICA

• riflette gli obiettivi del singolo

imprenditore

• Analisi finanziaria (detta

anche analisi costi-ricavi)

8

APPROCCIO DI

VALUTAZIONE PUBBLICA

• riflette gli obiettivi di una collettività

• Analisi economica (detta anche

analisi costi-benefici vera e propria* )

* In realtà, quando si parla di ACB, si

intende una valutazione duplice, che

contiene sia l’analisi finanziaria, sia

l’analisi economica

Page 9: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Valutazione in ambito privato e

in ambito pubblico

APPROCCIO DI

VALUTAZIONE PRIVATISTICA

• riflette gli obiettivi del singolo

imprenditore

• Analisi finanziaria (detta

anche analisi costi-ricavi)

9

APPROCCIO DI

VALUTAZIONE PUBBLICA

• riflette gli obiettivi di una collettività

• Analisi economica (detta anche

analisi costi-benefici vera e propria* )

* In realtà, quando si parla di ACB, si

intende una valutazione duplice, che

contiene sia l’analisi finanziaria, sia

l’analisi economica

Page 10: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Valutazione privatistica (analisi finanziaria o anche analisi costi-ricavi)

il punto di vista dell’imprenditore

INPUT• Terra

• Lavoro

• Capitale

10

OUTPUT• Prodotti

Obiettivo: MAX (ricavi –costi)Dove:

Ricavi : prezzo x quantità di prodotto

Costi : prezzo x quantità materie prime + prezzo x quantità di lavoro + prezzo x

quantità di capitale

PROCESSO

Page 11: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Valutazione pubblica (analisi economica e analisi costi-benefici vera e propria)

il punto di vista del cittadino/contribuente

INPUT• Terra

• Lavoro

• Capitale

11

OUTPUT• Prodotti

• Impatti

Obiettivo: MAX (benefici –costi)Dove:

Benefici : prezzo x quantità di prodotto + prezzo x quantità di impatto

Costi : prezzo x quantità materie prime + prezzo x quantità di lavoro + prezzo x

quantità di capitale

PROCESSO

Page 12: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

ANALISI FINANZIARIA E ANALISI ECONOMICA:

I CONFINI DI SISTEMA

SOCIETA’ = ente politico responsabile del progetto

(Stato, Regione ecc.)

IMPRESA O AGENZIA = organizzazione che

gestisce il progetto

ANALISI PRIVATA (FINANZIARIA)

ANALISI PUBBLICA (ECONOMICA)

Confini di

sistema

Page 13: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

LE FASI DELLA VALUTAZIONE DEL PROGETTO DI PUBBLICO INTERESSE

(Guide to Cost-Benefit Analysis of Investment Projects, Economic appraisal tool for Cohesion Policy 2014-2020, December 2014)

il progetto ha convenienza

privata e quindi può camminare

con le sue gambe: non ha

bisogno di sostegno pubblico

il progetto non ha

convenienza sociale e non

deve essere finanziato

il progetto non ha convenienza

privata e abbisogna di

sostegno pubblico: potrebbe

essere finanziato dallo Stato

(se lo merita)

il progetto ha convenienza

sociale e può essere

finanziato dallo Stato

il progetto dimostra di essere

fattibile tecnicamente e potrebbe

abbisognare di un sostegno

pubblico (se lo merita)

Page 14: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

THE STEPS OF THE APPRAISAL

(Guide to Cost-Benefit Analysis of Investment Projects, Economic appraisal tool for Cohesion Policy 2014-2020, December 2014)

14

Page 15: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

La valutazione dei

progetti privati di

investimento

15

Page 16: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Oggetto e scopo della valutazione:

definizione di investimento

Per investimento (o progetto) si intende

• un esborso di capitale,

• finalizzato all’acquisizione di un fattore produttivo,

• che interessa più cicli produttivi,

• a cui segue un ritorno di capitale.

si manifesta come un flusso temporale di uscite ed entrate

- che sono anche detti, non correttamente, «costi e ricavi» e «costi e benefici»

- ma che, in ambito privato, sono uscite ed entrate «di cassa» (e non «di

competenza»)

Page 17: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

ENTRATE/USCITE

• sono concetti finanziari

• riflettono ciò che è

effettivamente entrato o

uscito dalla cassa durante

un determinato periodo di

tempo

• principio di esposizione:

cassa

Differenza tra entrate/uscite e costi/ricavi

17L’analisi privata dei progetti fa riferimento a questo

COSTI/RICAVI

• sono concetti economici

• riflettono ciò che ha avuto un

effetto economico in un

determinato periodo di

tempo, indipendentemente

dalla data di incasso o

pagamento

• principio di esposizione:

competenza

Page 18: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

18

Esempi di investimento

SETTORE URBANO

• lottizzazioni di aree edificabili

• ristrutturazioni di fabbricati

• costruzione di centri residenziali, commerciali e turistici

SETTORE AGRICOLO

• acquisizione di terreni per la produzione agricola

• sistemazioni del terreno

• costruzione e ristrutturazione di

– Fabbricati, impianti arborei, pozzi, impianti irrigui

• acquisto di macchine agricole

• impianti di trasformazione e commercializzazione

Page 19: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Oggetto e scopo della valutazione:

definizione di analisi degli investimenti

La valutazione degli investimenti è una procedura che,

• attraverso il confronto tra le uscite e le entrate monetarie conseguenti alla scelta di realizzare un progetto d’investimento,

• consente di verificare la fattibilità economica del progetto

• e di scegliere, tra più alternative, quelle più convenienti.

19

Page 20: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Un esempio di investimento

• acquisto di un impianto per la produzione di alimenti

• durata dell’impianto: 4 anni

• al termine del quadriennio, l’impianto è da rottamare

• LA VALUTAZIONE DEL PROGETTO SI BASA

SULL’ANALISI DEI SUOI EFFETTI FINANZIARI NEL

TEMPO:

• ESBORSO INIZIALE, PER ACQUISTARE L’IMPIANTO

• USCITE ANNUALI DI GESTIONE

• ENTRATE ANNUALI DI GESTIONE

20

Page 21: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Un esempio di investimento

• esborso iniziale per acquistare l’impianto (125 mila Euro)

– Terreno, materie prime, lavoro, fabbricati, macchine, brevetti ecc.

• uscite annuali di gestione: 10 mila Euro/anno

– Materie prime, lavoro, energia, manutenzioni, costi amministrativi,

ecc.

• entrate annuali di gestione: 50 mila Euro/anno

– Vendite di prodotti, ecc.

Ipotizziamo che le entrate e le uscite siano esposti, in tutto l’orizzonte

temporale, a PREZZI COSTANTI (€ 2018)

• cioè significa che sono i prezzi che si prevedono nel futuro, ma

sono DEPURATI DALL’EFFETTO DELL’INFLAZIONE

• si ipotizza un TASSO DI INFLAZIONE del 2%

Page 22: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Un importante avvertimento

Quando si espone una serie «storica» di dati economici, si può

scegliere di esprimere i dati in due diversi modi:

1) AL NETTO DELL’INFLAZIONE (PREZZI COSTANTI):

mantenendo i prezzi delle risorse, impiegati per il calcolo

delle uscite e delle entrate , costanti nel tempo, anche

quando si ipotizza che cambieranno per effetto

dell’inflazione

2) AL LORDO DELL’INFLAZIONE (PREZZI CORRENTI): cioè

esponendo i prezzi impiegati per il calcolo delle uscite e

delle entrate come si ipotizza effettivamente saranno, per

effetto dell’inflazione

Occorre sempre avere consapevolezza, prima di iniziare la

stima dei prezzi, qual è la modalità di esposizione prescelta

Page 23: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

23

La rappresentazione grafica dell’investimento

OMEGA

0 1 2 3 4

-125 - 10 - 10 - 10 - 10

+ 50 + 50 + 50 + 50

uscite

entrate

Ammettiamo che le uscite e le entrate di gestione siano

collocabili alla fine di ciascun anno (annualità posticipate)

anni

Periodo di gestionePeriodo di investimento

netto

(saldo) -125 + 40 + 40 + 40 + 40

Page 24: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

24

La rappresentazione grafica dell’investimento

0 1 2 3 4 anni

Periodo di gestionePeriodo di investimento

netto

(saldo) -125 + 40 + 40 + 40 + 40

Page 25: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

25

Rappresentazione tabellare

di un investimento generico

ANNI FLUSSO FLUSSO FLUSSO

USCITE ENTRATE NETTO

0 a0 b0 b0 -a0

1 a1 b1 b1 -a1

2 a2 b2 b2 -a2

… … … …

n an bn bn -an

Page 26: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

26

Rappresentazione tabellare dell’investimento(prezzi costanti)

ANNI FLUSSO FLUSSO FLUSSO

USCITE ENTRATE NETTO

0 125,0 0,0 -125,0

1 10,0 50,0 40,0

2 10,0 50,0 40,0

3 10,0 50,0 40,0

4 10,0 50,0 40,0

Page 27: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

TABULAR REPRESENTATION OF THE INVESTMENT EXAMPLE

1 JAN 2018

31 DEC 2018

31 DEC 2019

31 DEC 2020

31 DEC 2021

- The values in table are a product of «quantities x prices»

- It’s very important to specify if these values are expressed:

- in terms of constant prices (without inflation)

- OR in terms of current prices (with inflation)

ANNI FLUSSO FLUSSO FLUSSO

USCITE ENTRATE NETTO

0 125,0 0,0 -125,0

1 10,0 50,0 40,0

2 10,0 50,0 40,0

3 10,0 50,0 40,0

4 10,0 50,0 40,0

Page 28: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

REAL VALUE VERSUS NOMINAL VALUE :

CONSTANT PRICES VERSUS CURRENT PRICES

• In economics, a real value of a good has been

adjusted for inflation, enabling comparison of

quantities as if prices had not changed

– Prices in real terms therefore exclude the effect of inflation

CONSTANT PRICES

• In contrast with a real value, a nominal value has not

been adjusted for inflation

– Prices in nominal terms reflect the effect of inflation

CURRENT PRICES

Page 29: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

CONSTANT VERSUS CURRENT PRICES

1 JAN 2018

31 DEC 2018

31 DEC 2019

31 DEC 2020

31 DEC 2021

• EXAMPLE:

• to explain the concept we have to concentrate with these 4 values

ANNI FLUSSO FLUSSO FLUSSO

USCITE ENTRATE NETTO

0 125,0 0,0 -125,0

1 10,0 50,0 40,0

2 10,0 50,0 40,0

3 10,0 50,0 40,0

4 10,0 50,0 40,0

Page 30: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

CONSTANT VERSUS CURRENT PRICES

1 JAN 2018

31 DEC 2018

31 DEC 2019

31 DEC 2020

31 DEC 2021

• EXAMPLE:

• We assume that this table is expressed in real values (inflation is

excluded)

• We know these values are the product of a quantity for a price

• (for example: quantity of labor X price of labor)

REAL VALUES – CONSTANT PRICES = EURO 2018

Page 31: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

CONSTANT VERSUS CURRENT PRICES

1 JAN 2018

31 DEC 2018

31 DEC 2019

31 DEC 2020

31 DEC 2021

• EXAMPLE:

• We assume that this table is expressed in real values (inflation is

excluded)

• We know these values are the product of a quantity for a price:

• 5 (quantity) x 2 (prices)

REAL VALUES – CONSTANT PRICES = EURO 2018

Page 32: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

CONSTANT VERSUS CURRENT PRICES

1 JAN 2018

31 DEC 2018

31 DEC 2019

31 DEC 2020

31 DEC 2021

• EXAMPLE:

• But we could express this table in nominal values (current prices =

inflation not excluded)

• If we assume that the inflation rate will be = 10%, the values will

change:

NOMINAL VALUES – CURRENT PRICES

Page 33: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

33

Temporizzazione dei flussi

• il flusso dell’anno 0

rappresenta l’esborso

iniziale

– il flusso -125 è collocato

temporalmente all’inizio

del 1° anno (momento 0)

0 1 2 3 4 anni

netto

(saldo) -125 + 40 + 40 + 40 + 40

• i flussi successivi sono la

sommatoria di tutti i movimenti

interni ad ogni periodo (anno),

riportati alla fine del periodo

– per es., il flusso +40 (1° anno) è

l’accumulazione a fine anno di tutti i

flussi interni a quel periodo

– quindi è collocato alla fine del 1° anno

Page 34: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Tipologie di investimento

Si distinguono:

• investimenti semplici: i saldi positivi seguono i

saldi negativi

• investimenti complessi: saldi negativi e positivi si

alternano

Gli investimenti semplici possono essere distinti in:

– investimenti PICO

– investimenti PIPO

– investimenti CICO

– investimenti CIPO 34

Page 35: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

35

Categorie degli investimenti semplici

PICO Point input

Continous output

Uscite concentrate in un anno

Entrate continue

CICO Continous input

Continous output

Uscite continue

Entrate continue

PIPO Point input

Point output

Uscite concentrate in un anno

Entrate concentrate in un anno

CIPO Continous input

Point output

Uscite continue

Entrate concentrate in un anno

Page 36: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Investimenti semplici e complessi

anno

ALFA ZETA

u

Uscite

(000 €)

e

Entrate

(000 €)

f

Flusso

netto

(000 €)

u

Uscite

(000 €)

e

Entrate

(000 €)

f

Flusso

netto

(000 €)

0

1

100

- -

-100

100

-

-100

1

2

20

5

50

3

30

1

10

60

50

2

2

20

5

50

3

30

10

20

-20

3

2

20

5

50

3

30

10

60

50

4

2

20

5

50

3

30

10

60

50

5

2

20

5

50

3

30

-

ALFA

SEMPLICE

ZETA

COMPLESSO

cambia segno

più volte

36

Page 37: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Esempi di progetto

anno

ALFA

(PICO)

BETA

(CIPO)

GAMMA

(PIPO)

DELTA

(CICO)

u

Uscite

(000 €)

e

Entrate

(000 €)

f

Flusso

netto

(000 €)

u

Uscite

(000 €)

e

Entrate

(000 €)

f

Flusso

netto

(000 €)

u

Uscite

(000 €)

e

Entrate

(000 €)

f

Flusso

netto

(000 €)

u

Uscite

(000 €)

e

Entrate

(000 €)

f

Flusso

netto

(000 €)

0

1

100

- -

-100

1

10

- -

-10

81

-

-81

3

35

- -

-35

1

2

20

5

50

3

30

1

10

- -

-10

- - - 3

35

1

15

-

-20

2

2

20

5

50

3

30

1

10

4

40

3

30

- - - 1

15

3

30

1

15

3

2

20

5

50

3

30

- - - - - - 2

25

4

45

2

20

4

2

20

5

50

3

30

- - - - 1

137

1

137

3

30

6

60

3

30

5

2

20

5

50

3

30

- - - - - - - - -

37

Page 38: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

38

Logica dell’analisi degli investimenti

• lo schema logico è quello della teoriadegli investimenti di Fisher (1930)

• modello di valutazione del capitale:

– il valor capitale è dato dal valore attuale deiflussi netti di servizi futuri, tenuto conto diun interesse che esprime il grado dipreferenza del decisore nei confronti delconsumo attuale delle risorse rispetto agliimpieghi futuri.

Page 39: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

39

La formula base:

l’attualizzazione dei flussi di cassa futuri

Vo = (Fi 1/qi)dove:

Vo = valore attuale del progetto

Fi = flussi monetari netti all’anno i-esimo

q = (1+r)

r = saggio di sconto

n = orizzonte temporale del progetto

Variabili salienti: F, r ed n (flussi, saggio e durata)

n

i=0

Page 40: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

0 1 2 3 4

-125 +40 +40 +40 +40

La formula base:

l’attualizzazione dei flussi di cassa futuri

anni

• Non è corretto sommare valori diversamente posizionati nel tempo

• Non è possibile determinare la convenienza sommando

125+40+40+40+40 = 35

• Occorre fare lo sconto (attualizzazione dei flussi al momento 0)

netto

(o saldo)

40

Page 41: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

LO SPOSTAMENTO DEI

VALORI NEL TEMPO:

RIPORTO E SCONTO(ripassare il capitolo 24 – Elementi di calcolo finanziario)

41

Page 42: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

42

A che serve l’accumulazione iniziale

nella valutazione degli investimenti?

• a calcolare quanto “vale” l’investimento

per l’investitore

• tenendo conto che un flusso (cioè una

promessa di pagamento) assume un

valore tanto minore quanto più esso è

lontano nel tempo.

Page 43: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Perché un ammontare di denaro perde valore

economico quanto più la sua disponibilità si

allontana nel tempo ?

• Per diversi motivi:

– Psicologici:

– Logici:

– Economici:

43

gli uomini sono esseri mortali ed il

tempo di vita non è infinito

più lontano è il momento del

pagamento, maggiore è l’incertezza

il possesso del denaro fornisce, con il

tempo, un interesse economico

Page 44: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Il problema della collocazione dei valori nel tempo

• 100 € disponibili oggi e 100 € disponibili l’anno

prossimo non hanno lo stesso valore

• A quanto ammonta la differenza ?

• La differenza tra i due effettivi valori è la misura

dello sconto

• Sconto e riporto sono concetti di matematica

finanziaria

– sono calcolati in base a tassi annui percentuali, definiti

sia oggettivamente, sia soggettivamente

44

Page 45: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

IL FATTORE DI RIPORTO

• ESEMPIO: 100 € destinati all’investimento X

rendono un tasso annuo di interesse del 5% (r);

• dopo un anno, si avrà un montante (M), somma del

capitale iniziale (C) più l’interesse di un anno (C*r):

M = C + (C * r) =

100 € + (100 € * 0,05) =

100 € * 1,05 = 105 €

• In altre parole, per ottenere M si moltiplica il

capitale iniziale C per il fattore di riporto

(1,05), detto q (1 + r) 45

Page 46: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

RIPORTO DI UN ANNO

0 1

100 € * 1,05 = 105 €

46

Page 47: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

IL FATTORE DI SCONTO

• Viceversa, per attualizzare al 5% il valore di

una promessa di pagamento di 105 milioni,

pagabile tra un anno, occorre effettuare

l’operazione inversa, cioè dividerla per il

fattore di riporto: 105 € : 1,05 = 100 €

• il che significa moltiplicare per il

fattore di sconto (1/q):

105 € * 1 / 1,05 =

105 € * 0,952 = 100 €47

Page 48: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

SCONTO DI UN ANNO

0 1

105 € : 1,05 =

105 € * 0,952 = 100 €

48

Page 49: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Come si applica questa metodologia alla

valutazione degli investimenti?

• i flussi delle entrate e delle uscite dei vari anni

sono confrontabili (e quindi sommabili) SOLO

DOPO che sono stati portati allo stesso

periodo

49

Page 50: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Accumulazione iniziale dei flussi

dell’investimento

• per valutare il valore complessivo dell’investimento, si

attualizzano tutti i flussi al momento iniziale, ad un

determinato saggio di sconto (per esempio, il 5%)

0 1 2 3 4

-125 +40 +40 +40 +40

anni

netto

(o saldo)

50

Page 51: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

51

LO SCONTO AUMENTA

ALL’AUMENTARE DEGLI ANNI

formula dello sconto: C0 = Mn * 1/(q)n

Page 52: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

52

LO SCONTO AUMENTA

ALL’AUMENTARE DEGLI ANNI

Valore nominale (M): -125 milioni; r = 5%, q = 1,05

sconto di 0 anni: -125 * 1 / 1,050 = -125

in questo caso il capitale è uguale al montante:

formula dello sconto: C0 = Mn * 1/(q)n

Page 53: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

53

LO SCONTO AUMENTA

ALL’AUMENTARE DEGLI ANNI

Valore nominale (M): 40 milioni; r = 5%, q = 1,05

sconto di 1 anno: 40 * 1 / 1,05

sconto di 2 anni: 40 * 1 / (1,05*1,05)

sconto di 3 anni: 40 * 1 / (1,05*1,05*1,05)

sconto di 4 anni: 40 * 1 / (1,05*1,05*1,05*1,05)

= 38,1

= 36,3

= 34,6

= 32,9

38,1 = 40 * 1/(1,05)1

formula dello sconto: C0 = Mn * 1/(q)n

Page 54: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

54

LO SCONTO AUMENTA

ALL’AUMENTARE DEGLI ANNI

Valore nominale (M): 40 milioni; r = 5%, q = 1,05

sconto di 1 anno: 40 * 1 / 1,05

sconto di 2 anni: 40 * 1 / (1,05*1,05)

sconto di 3 anni: 40 * 1 / (1,05*1,05*1,05)

sconto di 4 anni: 40 * 1 / (1,05*1,05*1,05*1,05)

= 38,1

= 36,3

= 34,6

= 32,9

36,3 = 40 * 1/(1,05)2

formula dello sconto: C0 = Mn * 1/(q)n

Page 55: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

55

LO SCONTO AUMENTA

ALL’AUMENTARE DEGLI ANNI

Valore nominale (M): 40 milioni; r = 5%, q = 1,05

sconto di 1 anno: 40 * 1 / 1,05

sconto di 2 anni: 40 * 1 / (1,05*1,05)

sconto di 3 anni: 40 * 1 / (1,05*1,05*1,05)

sconto di 4 anni: 40 * 1 / (1,05*1,05*1,05*1,05)

= 38,1

= 36,3

= 34,6

= 32,9

34,6 = 40 * 1/(1,05)3

formula dello sconto: C0 = Mn * 1/(q)n

Page 56: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

56

LO SCONTO AUMENTA

ALL’AUMENTARE DEGLI ANNI

Valore nominale (M): 40 milioni; r = 5%, q = 1,05

sconto di 1 anno: 40 * 1 / 1,05

sconto di 2 anni: 40 * 1 / (1,05*1,05)

sconto di 3 anni: 40 * 1 / (1,05*1,05*1,05)

sconto di 4 anni: 40 * 1 / (1,05*1,05*1,05*1,05)

= 38,1

= 36,3

= 34,6

= 32,9

32,9 = 40 * 1/(1,05)4

formula dello sconto: C0 = Mn * 1/(q)n

Page 57: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Sommatoria dei flussi netti scontati

flusso netto flusso netto

anno nominale scontato

r = 5 %

0 -125 -125,0

1 40 38,1

2 40 36,3

3 40 34,6

4 40 32,9

totale 35 16,8

16,8 mila euro è l’accumulazione iniziale

dei flussi netti, cioè il “beneficio netto” o

“valore attuale netto”, al tasso del 5% 57

Page 58: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

58

RELAZIONE TRA IL VALORE DELL’INVESTIMENTO

E IL SAGGIO DI SCONTO

flusso

anno nominale scontato scontato scontato scontato

r=0% r=5% r=10% r=15% r=20%

0 -125 -125.0 -125.0 -125.0 -125.0

1 40 38.1 36.4 34.8 33.3

2 40 36.3 33.1 30.2 27.8

3 40 34.6 30.1 26.3 23.1

4 40 32.9 27.3 22.9 19.3

tot (van) 35 16.8 1.8 -10.8 -21.5

Il valore dell’investimento diminuisce all’aumentare del saggio.

L’investimento è conveniente a un saggio del 10%, ma non lo

è più al saggio del 15%.

La soglia del saggio di sconto sta tra 10% e 15%

Page 59: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

59

SAGGIO DI SCONTO E PREFERENZA

TEMPORALE

• aumentando il saggio aumenta l’effetto di sconto,

cioè diminuisce il valore attualizzato di una somma

posticipata

• utilizzano saggi di sconto elevati gli imprenditori

che hanno una preferenza elevata per la

disponibilità di denaro a breve rispetto a quella

posticipata

• più alta è la fiducia nella propria capacità

imprenditoriale, maggiore è tale propensione e,

quindi, maggiori sono i saggi di preferenza

temporale

Page 60: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

FASI DELLA VALUTAZIONE

DEGLI INVESTIMENTI

60

Page 61: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

FASI DELLA VALUTAZIONE

DELL’INVESTIMENTO

La valutazione dell’investimento prevede lo svolgimento

delle seguenti fasi:

1. analisi del progetto

2. fissazione dell’orizzonte temporale e dei confini

del sistema

3. determinazione dei flussi di uscita ed entrata

4. scelta del saggio di sconto

5. calcolo dei parametri di valutazione

6. scelta dei parametri di valutazione

7. analisi del rischio (sensitività e scenari) 61

Page 62: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

THE STEPS OF THE APPRAISAL

(Guide to Cost-Benefit Analysis of Investment Projects, Economic appraisal tool for Cohesion Policy 2014-2020, December 2014)

Analisi del progetto

Considerazioni ambientali

Analisi finanziaria ed economica

- orizzonte temporale

- confini del sistema

- flussi entrata/uscita

- scelta del saggio di sconto

- calcolo e scelta dei parametri

Analisi del rischio

Page 63: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

1. ANALISI DEL PROGETTO

ELEMENTI COSTITUTIVI DEL PROGETTO

A. Identificazione del progetto

– definizione degli obiettivi

– giustificazione tecnico-economica

B. Modalità di realizzazione:

– descrizione delle opere e dei servizi

– individuazione delle risorse

– calendario delle attività

– attribuzione delle responsabilità

• non sempre chi esegue l’ACB ha anche realizzato il progetto

• il progetto fornisce la base informativa per le fasi successive

63

Page 64: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

64

IL CICLO DEL PROGETTO:

I LIVELLI DI ANALISI

Ideazione

Identificazione

Selezione

Formulazione delprogetto

Decisione di

investimento

Studio di opportunità alargo raggio

Studi di opportunitàspecifici

Fattibilità

Pre-fattibilità

Rapporti di

valutazione

Progetti esecutivi

Analisi dellaimplementazione

Analisi ex-post

Definizione

contratti

Costruzione

Decollo

Fase operativa

ideazione

valutazione

attuazione

Page 65: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

ESEMPIO DI SCHEDA DI

PROGETTO1. INFORMAZIONI PRELIMINARI

2. OBIETTIVI

3. DOMANDA E OFFERTA

4. TECNOLOGIA E PIANO DI PRODUZIONE

5. RISORSE FISICHE E PROGRAMMA DI APPROVVIGIONAMENTI

6. RISORSE UMANE E ORGANIZZAZIONE

7. LOCALIZZAZIONE

8. ANALISI DELL’IMPLEMENTAZIONE

9. ANALISI FINANZIARIA ED ECONOMICA

10.ANALISI DEL RISCHIO

11.ANALISI MULTICRITERI

65

Page 66: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

ESEMPIO DI SCHEDA DI PROGETTO /1

• 1. INFORMAZIONI PRELIMINARI

• 1.1 Denominazione del progetto

• 1.2 Estensori del rapporto

• 1.3 Tempo di stesura

• 2. OBIETTIVI

• 2.1 Promotori

• 2.2 Oggetto

• 2.3 Benefici

• 2.4 Ambiente socio-economico

• 2.5 Aspetti istituzionali

• 3. DOMANDA E OFFERTA

• 3.1 Dimensioni della domanda effettiva

• 3.2 Dimensioni della domanda potenziale

• 3.3 Concorrenza

• 3.4 Strategie

• 3.5 Indice di penetrazione

66

Page 67: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

ESEMPIO DI SCHEDA DI PROGETTO /2

• 4. TECNOLOGIA E PIANO DI PRODUZIONE

• 4.1 Alternative tecnologiche

• 4.2 Selezione della tecnologia

• 4.3 Costi dell’investimento

• 4.4 Piano di produzione

• 5. RISORSE FISICHE E PROGRAMMA DI APPROVVIG.NTI

• 5.1 Principali inputs

• 5.2 Costi annui degli inputs

• 6. RISORSE UMANE E ORGANIZZAZIONE

• 6.1 Organigramma

• 6.2 Servizi esterni

• 6.3 Procedure di assunzione

• 6.4 Procedure di formazione

67

Page 68: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

ESEMPIO DI SCHEDA DI PROGETTO /3

• 7. LOCALIZZAZIONE

• 7.1 Localizzazione prescelta

• 7.2 Costo del terreno e delle opere

• 7.3 Requisiti infrastrutturali

• 7.4 Impatto ambientale

• 8. ANALISI DELL’IMPLEMENTAZIONE

• 8.1 Tempi di avviamento

• 8.2 Diagramma per le principali fasi

• 8.3 Dati dei tempi

68

Page 69: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

ESEMPIO DI SCHEDA DI PROGETTO /4

• 9. ANALISI FINANZIARIA ED ECONOMICA

• 9.1 Assunzioni di base

• 9.2 Costi e ricavi di esercizio a regime

• 9.3 Fonti di finanziamento

• 9.4 VAN dei flussi di cassa netti

• 9.5 TRI dei fondi investiti

• 9.6 Analisi di costi e benefici sociali

• 9.7 Indici ottenuti

• 10. ANALISI DEL RISCHIO

• 10.1 Variabili critiche

• 10.2 Costruzione scenari

• 10.3 Analisi di probabilità

• 10.4 Valori attesi di VAN e TRI e loro distribuzione

• 11. ANALISI MULTICRITERI

• 11.1 Elaborazione indici ottenuti

• 11.2 Analisi della relazione tra diversi obiettivi e diversi risultati

• 11.3 Sequenza iterativa di analisi

69

Page 70: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

2. FISSAZIONE DELL’ORIZZONTE

TEMPORALE E DEI CONFINI DEL SISTEMA

• L’orizzonte temporale corrisponde al periodo durante il quale si prevede si manifesteranno gli effetti dell’investimento– ha come riferimento fondamentale la durata tecnico-economica

del progetto

– deve tenere conto non solo della longevità fisica, ma anche di eventuali fenomeni di obsolescenza tecnologica e commerciale

• I confini di sistema stabiliscono quali effetti (entrate, uscite) devono essere considerate nell’analisi, dal punto di vista spaziale– Stato, Regione ecc.

70

Page 71: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Fissazione dell’orizzonte temporale: temporizzazione delle fasi del ciclo di vita del progetto

• Il progetto può essere suddiviso in fasi distinte, durante le quali i benefici ed i costi possono essere molto diversi:– fase di costruzione– fase di gestione– fase di smantellamento

• La durata degli effetti del progetto può essere più esigua, ma anche più estesa della durata tecnica dell’opera stessa

71

Page 72: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Guida all’ACB dei progetti d’investimento (CE)

Page 73: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

FISSAZIONE DEI CONFINI DEL SISTEMA

DA VALUTARE

STATO (o REGIONE)

IMPRESA

ANALISI FINANZIARIA

ANALISI ECONOMICA

confini di

sistema•FLUSSI DELLE USCITE (COSTI):

- costi di investimento iniziale

- costi operativi e di manutenzione

. FLUSSI DELLE ENTRATE (RICAVI):

- vendite

• FLUSSI ECONOMICI IN USCITA (COSTI SOCIALI)

• FLUSSI ECONOMICI IN ENTRATA (BENEFICI SOCIALI)

Page 74: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

I CONFINI DI SISTEMA

• I confini del sistema sono, usualmente:

– azienda (agenzia) nell’Analisi Finanziaria

– Stato (o Regione) nell’Analisi Economica

• Il fenomeno della globalizzazione rende sempre più estesi i confini

di sistema, in particolare con riferimento agli effetti pervasivi

sull’ambiente

Page 75: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

DIFFERENZE TRA ANALISI FINANZIARIA ED

ANALISI ECONOMICA

(in termini di prezzi)

1. Financial analysis: it is based on the market prices that leads to actual money flows– It is also called “private investment analysis” (or

revenue-cost analysis)

2. Economic analysis; is based on the “shadow prices”, whose deviation from real prices reflects social objectives (rather than private objectives) – The level of these objectives depend on the financing

authority (regional, national, world, etc.).

Page 76: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

1. Financial analysis: aimed to understand if the Agency (private or public, it does not matter) that will manage the project will have the financial resources to survive on the market:

– the revenue will exceed the expenditures?

2. Economic analysis: aimed to understand if the social community (state, region, province etc.) will get more benefits from the project compared to the social costs incurred to implement the project:

– the social benefits will exceed the social costs?

DIFFERENZE TRA ANALISI FINANZIARIA ED

ANALISI ECONOMICA

(in termini di scopi)

Page 77: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

3. DETERMINAZIONE DEI FLUSSI DI

ENTRATA E DI USCITA:

L’INVENTARIO

• La prima fase è l”INVENTARIO”, una lista di:

• risorse necessarie a implementare il progetto

• Effetti del progetto

• Sono divise in:

1. Usi di risorse (costi)

2. Effetti dell’uso delle risorse

• Prodotti (benefici)

• Social, Health, Environmental effects (costi/benefici)

• L’”Inventario” deve coprire ogni anno dell’orizzonte temporale

Page 78: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

UN ESEMPIO DI INVENTARIO

Page 79: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Esempio di INVENTARIO dei benefici

e dei costi di un progetto irriguo

• Water infrastructure can generate a net income:

FINANCIAL OUTFLOWS (COSTS):

- construction costs

- operational and maintenance costs

FINANCIAL INFLOWS (REVENUES):

- water sales (civil, industrial, tourist)

- fees for additional services (land defense)

- exit value at end of period

• In addition, water infrastructure can generate social effects:

ECONOMIC OUTFLOWS: negative external effects (environmental)

ECONOMIC INFLOWS: positive external effects (economic development, health, etc.)

TIME FRAME: usually> 30 years

Page 80: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

PRINCIPI DI DETERMINAZIONE

DEI FLUSSI DI ENTRATA E USCITA

Si basa sui seguenti tre principi:

A. principio di cassa

B. principio dell’analisi differenziale (o incrementale, o with/without)

C. principio di coerenza dell’unità di conto80

Page 81: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

A. IL PRINCIPIO DI CASSA

• Il principio della CASSA prevede che le entrate e le uscite siano esposte rigorosamente i corrispondenza dei periodi in cui si prevede si verifichino i reali flussi monetari causati dall’investimento

• Il principio della CASSA si oppone a quello della COMPETENZA (che si applica, per esempio, al bilancio)

• nei flussi, pertanto, non devono essere conteggiati dei costi o dei ricavi «figurativi»

• per esempio, è sbagliato, in quanto doppio conteggio, inserire tra i flussi di uscita la quota di ammortamento del bene oggetto di investimento, in quanto il costo dell’investimento deve essere già contemplato nell’esborso iniziale 81

Page 82: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

PRINCIPIO DI CASSA E TEMPORIZZAZIONE

• Per agevolare il rispetto del principio di CASSA si può considerare la seguente distinzione delle fasi temporali dell’investimento:

• Momento zero: esborso iniziale per l’investimento

• Anni intermedi (da 1 a n-1):

• eventuali uscite per investimento

• entrate e uscite operative (vedi slide successiva)

• entrate e uscite finanziarie (vedi slide successiva)

• Anno finale (n): oltre alle entrate e uscite operative e finanziarie,

anche l’eventuale valore residuo degli investimenti esistenti a

fine periodo, qualora l’orizzonte temporale scelto sia inferiore

alla loro durata tecnico-economica82

Page 83: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

SIGNIFICATO DI ENTRATE E USCITE

«OPERATIVE» E «FINANZIARIE»

OPERATIVE: concernenti la gestione ordinaria– ENTRATE: aumenti di cassa per: vendite incassate

– USCITE: diminuzioni di cassa per: salari, stipendi,

materie prime, energia, servizi, affitti, manutenzioni,

imposte ecc.

FINANZIARIE: concernenti l’incasso o la

restituzione di finanziamenti– ENTRATE: aumenti di cassa per: capitali e interessi attivi

incassati

– USCITE: diminuzioni di cassa per: capitali restituiti e

interessi passivi pagati

Page 84: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

UNA SCHEMATIZZAZIONE DEL PRINCIPIO DI CASSA

ANNI USCITE ENTRATE

momento 0 esborso per l’investimento

iniziale

-

anni

intermedi

(da 1 a n-1)

uscite operative e

finanziarie

eventuali uscite per

investimenti o

manutenzioni straordinarie

entrate operative e

finanziarie

anno finale

(n)

uscite operative e

finanziarie

entrate operative e

finanziarie

+

eventuale valore residuo

dell’investimento84

Page 85: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

B. IL PRINCIPIO DELL’ANALISI DIFFERENZIALE

(O APPROCCIO INCREMENTALE O WITH/WITHOUT)

• Analisi Differenziale (with/without) significa che:

• I flussi del progetto devono essere calcolati come confronto della situazione «con il progetto» meno la presumibile situazione «senza il progetto»

• devono essere considerati come flussi di entrata e di uscita solo gli effetti economici SPECIFICI dell’investimento, e cioè quelli che:

• si verificheranno in presenza dell’investimento

• e non si verificherebbero in assenza dell’investimento

• In questo modo, i flussi rappresentano in modo esatto e realistico gli effetti della decisione di realizzare il progetto, con preciso riferimento a quella determinata azienda

• Questo approccio «incrementale» serve soprattutto quando il progetto in esame è il miglioramento di un’attività preesistente

Page 86: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

SPECIFICHE SULL’ANALISI DIFFERENZIALE

Agli effetti dell’analisi dell’investimento, si considerano

USCITE ed ENTRATE solo i flussi specificamente causati

dalla scelta di fare l’investimento:

• se un’entrata (o uscita) si verificherebbe anche senza

investimento, NON DEVE ESSERE COMPUTATA;

• se un’entrata (o uscita) è prevista nella situazione senza

investimento e viene a mancare a causa dell’investimento,

allora DEVE ESSERE COMPUTATA:

• o come sottrazione di entrata (o uscita)

• o come uscita (o entrata)

86

Page 87: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

LO SCENARIO CONTROFATTUALE /1

• ACB confronta la situazione «con il progetto» con uno SCENARIO

CONTROFATTUALE di riferimento SP (cioè «senza il progetto»)

– SC: «cosa succederebbe senza il progetto»

– Occorre prevedere tutti i flussi di cassa, per ogni anno di durata del progetto

1) Se il progetto è costituito da un’attività completamente nuova (per esempio senza

alcun servizio o infrastruttura preesistente), lo SP è nullo

2) Se il progetto è volto a migliorare un impianto esistente, lo SP deve includere

– costi e ricavi/benefici per mantenere il servizio al livello usuale (BAU, Business As Usual)

– o almeno i costi minimi di investimento già programmati e che accadrebbero comunque,

anche senza il progetto (DM, Do Minimum)

– Come base per le proiezioni, occorre un'analisi dei flussi storici (almeno tre anni precedenti)

– La scelta tra BAU o DM come SP deve essere fatta caso per caso, sulla

base delle maggiori probabilità di accadimento • In caso di incertezza, lo scenario BAU è adottata come regola generale

• Se è usato DM come SP, dovrebbe essere fattibile, credibile e non causare benefici o costi

aggiuntivi ingiustificati o non realistici

87

Page 88: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

LO SCENARIO CONTROFATTUALE /2

• Per costruire correttamente i flussi di cassa di una ACB, occorre

tenere conto di tutti gli investimenti, tutti i costi e tutti benefici

economici e finanziari derivanti dal progetto, AL NETTO

DELLO SCENARIO SENZA PROGETTO

• IN CASO DI INFRASTRUTTURA PREESISTENTE

– occorre effettuare un'accurata analisi dei costi storici e dei ricavi storici del

beneficiario (almeno tre anni precedenti) come base sia per le proiezioni

finanziarie dello scenario «con il progetto», sia per quello «senza progetto»

(cioè lo SP)

– altrimenti l'analisi incrementale è molto vulnerabile alla manipolazione

• l'ACB deve considerare solo la differenza tra i flussi di cassa del

progetto e lo scenario controfattuale

• Gli indicatori di performance finanziari ed economici saranno

quindi calcolati solo sui flussi di cassa incrementali88

Page 89: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

SCELTA DELLO SCENARIO CONTROFATTUALEESEMPIO: Performance del progetto in relazione allo SC selezionato (BEI, 2013)

• Progetto: «espansione della capacità infrastrutturale esistente»

– investimento di 600 milioni di euro

– grazie all’investimento, benefici in crescita del 5% all'anno

• SP-DM: ristrutturazione minima della capacità esistente

– Investimento minimale di 30 milioni di euro

– benefici costanti

• SP-BAU: nessun investimento

– Investimento nullo

– diminuzione della produttività, con caduta di benefici netti del 5% annuo

• i risultati del CBA cambiano in funzione della scelta dello SP:

confrontando il progetto proposto con:

– lo SP-DM, ERR è pari al 3%

– lo SP-BAU, ERR aumenta al 6%

• la scelta dello SP deve essere debitamente giustificata, sulla base di

prove circa la situazione più fattibile in assenza del progetto 89

Page 90: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

SCELTA DELLO SCENARIO CONTROFATTUALE IN CASO DI

INFRASTRUTTURA PREESISTENTEPROGETTO DA

VALUTAREDO MINIMUM

(DM)BUSINESS AS USUAL

(BAU )PROGETTO - DM PROGETTO - BAU

uscite entrate uscite entrate uscite entrate uscite entrate uscite entrate0 400 100 0 300 400

1 53 50 50 3 32 55 50 48 5 7

3 58 50 46 8 124 61 50 44 11 17

5 64 50 42 14 226 67 50 40 17 277 70 50 38 20 32

8 74 50 36 24 389 78 50 34 28 44

10 81 50 32 31 4911 86 50 30 36 5612 90 50 28 40 62

13 94 50 26 44 6814 99 50 24 49 75

15 104 50 22 54 8216 109 50 20 59 8917 115 50 18 65 97

18 120 50 16 70 10419 126 50 14 76 112

20 133 50 12 83 121VA(5%) 400 1050 100 654 0 447 300 396 400 603

VAN (5%) 650 554 447 96 203SRI (%) 16,48 49,98 Inf. 6,87 8,02

Page 91: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

C. PRINCIPIO DELL’OMOGENEITÀ

DELLE UNITÀ DI CONTO

• Riguardo all’unità di conto, i valori delle entrate e

delle uscite possono essere espressi in due modi

alternativi:

– a prezzi correnti, il che significa che ogni anno si usa

l’euro corrente (in altre parole, si utilizza un’unità di

conto variabile, al lordo dell’inflazione)

– a prezzi costanti, il che significa che si usa per tutto

l’orizzonte temporale sempre la stessa unità di conto,

riferita a un anno specifico (in altre parole, si ragiona al

netto dell’inflazione)91

Page 92: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

OMOGENEITÀ DELLE UNITÀ DI CONTO E

SAGGIO DI SCONTO

• La scelta dell’unità di conto deve essere coerente

con la scelta del saggio di sconto

– Se a livello di unità di conto, si sceglie di utilizzare

PREZZI CORRENTI (al lordo dell’inflazione) allora

occorre impiegare un saggio di sconto al lordo

dell’inflazione (si chiama saggio nominale)

– Se invece si sceglie di utilizzare PREZZI COSTANTI

(al netto dell’inflazione), allora occorre impiegare un

saggio al netto dell’inflazione (saggio reale)

92

Page 93: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Saggio reale e nominale di interesse

• Il SAGGIO REALE DI INTERESSE è quel saggio di

interesse che si avrebbe in un mercato dei capitali

qualora il potere di acquisto della moneta rimanesse

assolutamente immutato nel tempo, cioè senza effetti

di inflazione o di deflazione.

• Il SAGGIO NOMINALE DI INTERESSE è invece

quel saggio che un mercato esprime di anno in anno in

presenza di inflazione o deflazione.

93

Page 94: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

SAGGIO DI SCONTO, PREZZI DI

RIFERIMENTO E INFLAZIONE

• come detto, se il flusso di costi e benefici è

calcolato a prezzi costanti il saggio di sconto deve

essere reale (al netto dell’inflazione); se invece è

calcolato a prezzi correnti, allora deve essere

nominale (al lordo dell’inflazione)

• la prima alternativa metodologica (prezzi

costanti e saggio reale) è preferibile, perché più

semplice e chiara, soprattutto se l’inflazione

attesa è bassa

94

Page 95: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

SAGGI NOMINALI E SAGGI REALI

• l’ipotesi che il potere d’acquisto rimanga invariato è stata raramente sperimentata nella realtà

• i saggi di rendimento praticati dalle banche o dai BOT sono di fatto dei saggi nominali

– infatti, né le banche né il Tesoro si impegnano a restituire il potere d’acquisto eroso dall’inflazione

• nella realtà, il risparmiatore, quando compra un prodotto finanziario (per esempio, i BOT), conosce il rendimento nominale, ma è interessato al rendimento reale e deve prevedere in che misura l’inflazione decurterà il rendimento nominale

• come si fa a risalire al rendimento reale, partendo da quello nominale?

– sottraendo l’inflazione al saggio nominale, soprattutto se l’inflazione è alta, si opera una sovrastima del saggio reale 95

Page 96: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

CALCOLO DEL TASSO REALE DI INTERESSE

PARTENDO DA QUELLO NOMINALE / 1

• in presenza di inflazione, il montante nominale (1+r) è il risultato di un doppio effetto: rendimento reale del capitale ed effetto inflattivo:

(1+r) = (1+r’) * (1+i)

dove:r’ = saggio reale di interesser = saggio nominale di interessei = saggio di inflazionen = anni

96

Page 97: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

CALCOLO DEL TASSO REALE DI INTERESSE

PARTENDO DA QUELLO NOMINALE / 1

(1+r) = (1+r’) * (1+i)

• da cui si ricava:

(1 + r) / (1 + i) = 1 + r’

r’ = (1 + r) / (1 + i) – 1

r’ = (1 + r) / (1 + i) – (1 + i) / (1 + i)

1 + r – 1 – i

• raccogliendo: r’ = ----------------

1 + i

r – i

r’ = ----------

1 + idove:

r’ = saggio reale di interesser = saggio nominale di interessei = saggio di inflazionen = anni

97

Page 98: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

CALCOLO DEL TASSO REALE DI INTERESSE

PARTENDO DA QUELLO NOMINALE / 2

• Se il saggio annuo di inflazione è il 3% ed il tasso nominale di interesse è il 5%, il saggio reale è:

(0.05 - 0.03) 0.02 r’ = ------------------ = --------- = 0,01941

(1 + 0.03) 1.03

• Se il saggio annuo di inflazione è il 10% ed il tasso nominale di interesse è il 12%, il saggio reale è:

(0.12 - 0.10) 0.02 r’ = ------------------ = --------- = 0,01818

(1 + 0.10) 1.10 98

Page 99: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Inflazione e saggio di interesse dei BOT

99

Page 100: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

100

Page 101: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

101

Page 102: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

4. SCELTA DEL SAGGIO DI SCONTO

Può essere operata secondo due possibili criteri:

A. saggio di rendimento medio del capitale in

investimenti alternativi, a parità di rischiosità

rispetto all’investimento da valutare (è detto

“costo opportunità”)

B. saggio di interesse mediamente atteso

dall’imprenditore (più soggettivo)102

Page 103: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Componente oggettiva e soggettiva del

saggio di sconto da applicare

all’analisi degli investimenti

• Il saggio di sconto ha due componenti

• una oggettiva (rendimento del capitale nei

diversi settori)

• una soggettiva (abilità imprenditoriale e

preferenze dell’imprenditore)

103

Page 104: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

TASSI DI RENDIMENTO REALI DEI

VARI SETTORI ECONOMICI

SETTORE TASSO MEDIO

Agricoltura 1% - 5%

Industria 3% - 10%

Terziario 3% - 10%

Terziario avanzato 5% - 20%104

Page 105: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

105

Page 106: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

La componente soggettiva nel calcolo

del tasso di sconto

La componente soggettiva è legata alle capacità, alle competenze, alle

preferenze individuali dell’investitore

• Esempio 1: progetto poco (o per nulla) rischioso

– l’imprenditore non possiede know how spendibile in progetti alternativi redditizi ed è

avverso al rischio tasso tendenzialmente basso (l’avversità non agisce)

– l’imprenditore possiede know how spendibile in progetti alternativi molto redditizi ed è

indifferente al rischio tasso elevato (l’indifferenza non agisce)

• Esempio 2: progetto rischioso

– l’imprenditore non possiede know how spendibile in progetti alternativi redditizi ed è

avverso al rischio tasso elevato (solo per l’avversione al rischio)

– l’imprenditore possiede know how spendibile in progetti alternativi molto redditizi ed è

indifferente al rischio tasso elevato (solo per i progetti alternativi, non per il rischio)

– l’imprenditore possiede know how spendibile in progetti alternativi molto redditizi ed è

avverso al rischio tasso molto elevato (sia per i progetti alternativi, sia per l’avversione

ai rischi del progetto)106

Page 107: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

COME SI CALCOLA

IL SAGGIO DI SCONTO PER

INVESTIMENTI A SECONDA

DELLE CONDIZIONI DI RISCHIO

107

Page 108: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Il saggio di sconto e il rischio

• In termini generali, il saggio di sconto è commisurato al

costo opportunità del capitale, il quale normalmente riflette

– sia il valore temporale del denaro

– sia la rischiosità dell’investimento

• Usualmente: r > rfdove:

r = saggio di sconto comprensivo del rischio

rf = saggio di interesse privo di rischio

• Per cui: r - rf = premio per il rischio 108

Page 109: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Tre possibili casi

1. Investimenti senza rischio

2. Investimenti con rischiosità normale rispetto

agli investimenti alternativi

3. Investimenti con rischiosità extranormale

rispetto agli investimenti alternativi

109

Page 110: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

1. Stima del saggio di sconto per

investimenti senza rischio

• Nel caso (non molto frequente) che l’investimento

oggetto di valutazione sia sostanzialmente privo di

rischi, l’investitore si accontenta di recuperare solo il

“valore del tempo”

• Può accontentarsi di un rendimento pari almeno a quello

delle attività “risk free”

• Quindi attualmente si può stimare:

r = rf saggio di interesse BOT a 3 mesi 0%

110

Page 111: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

111

Page 112: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

RENDIMENTI LORDI DEI TITOLI

PUBBLICI ALL’EMISSIONE (medie approssimate - 1° semestre 2012)

Bot

3mesi

Bot

6mesi

Bot

12mesi

Ctz

24mesi

Btp

5anni

Btp

10anni

Btp

15anni

1% 2% 2,5% 4% 5% 5,5% 6%

112

Page 113: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

113

Page 114: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

114

Page 115: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

115

Page 116: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

116

Page 117: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Metodi di stima del saggio di sconto in

condizioni di rischio normale

• Per gli investimenti usualmente realizzati all’interno di

un’impresa, il saggio di sconto sarà:

r = rf + pi

dove:

pi = premio % per il rischio d’impresa

117

Page 118: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Metodi di stima del saggio di sconto in

condizioni di rischio normale

In caso di rischio normale d’impresa, si può valutare r con due metodi:

• Costo opportunità: in base alla comparazione con i rendimenti

attesi per investimenti di pari rischiosità, contrattati sul mercato

– il mercato immobiliare offre i dati per definirlo, in quanto esistono

fondi d'investimento immobiliare, con azioni contrattate in borsa

che hanno come attività immobiliari sottostanti

• Costo medio pesato del capitale (WACC, Weighted Average

Cost of Capital): all’interno della stessa impresa, il premio per il

rischio d’impresa è incorporato nel WACC

– calcolabile come la media ponderata tra il saggio di rischio legato

all'autofinanziamento e quello legato al debito118

Page 119: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Costo medio ponderato del capitale

(WACC)

WACC = kd * [D / (D + E)] (1-t) + ke * [E / (D + E)]

dove:

D ammontare del capitale di debito

E ammontare del capitale proprio

kd costo medio del capitale di debito

ke costo del capitale proprio

t aliquota fiscale imposte sui redditi (effetto scudo fiscale del debito– o tax shield)

Page 120: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Costo medio ponderato del capitale

(WACC)

WACC = kd * [D / (D + E)] (1-t) + ke * [E / (D + E)]

dove:

D ammontare del capitale di debito

E ammontare del capitale proprio

kd costo medio del capitale di debito

ke costo del capitale proprio

t aliquota fiscale imposte sui redditi (effetto scudo fiscale del debito– o tax shield)

Parte degli

interessi passivi

sono deducibili

dalle tasse

Può essere desunto

dai contratti dei più

recenti mutui a

medio-lungo termine

Può essere desunto,

fonte per fonte (azioni

ordinarie, azioni

privilegiate ecc.), dai

dati storici e di

mercato

Page 121: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Metodi di stima del saggio di sconto in

condizioni di rischio extranormale

• Per progetti più rischiosi di quelli normalmente realizzati,

deve essere aggiunto un premio per il rischio inerente al

progetto:

r = rf + pi + ppdove:

pi = premio % per il rischio d’impresa

pp = premio % per il rischio di progetto

• si può scrivere anche: r = WACC + pp121

Page 122: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Metodi di stima del saggio di sconto in

condizioni di rischio extranormale

Ricostruzione del saggio per il rischio

(Risk‐Adjusted Discount Rate)

• si “ricostruisce” il tasso partendo da quello risk free, (o dal

WACC aziendale) aggiungendo i premi per i rischi

aggiuntivi

• il rischio è misurato in funzione della varianza dei

rendimenti nel tempo attorno ad un rendimento atteso

– non c’è rischio quando i rendimenti reali di un investimento sono

sempre uguali al saggio atteso

– maggiore è l’oscillazione dei rendimenti nel tempo, maggiore è il

rischio 122

Page 123: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Categorie del rischio immobiliare(Risk‐Adjusted Discount Rate)

• RISCHIO URBANISTICO: in caso di cambiamenti dei piani

urbanistici (o peggio, di mancati cambiamenti urbanistici nel senso

desiderato), il progetto potrebbe non essere più fattibile

• RISCHIO DI MERCATO: non si possono avere certezze delle

evoluzioni del mercato immobiliare, soprattutto nel medio-lungo

termine

• RISCHIO LIQUIDITÀ: l'investimento immobiliare non è

liquidabile nel breve termine, si rischiano esposizioni debitorie (è

più un effetto, che una causa di rischio)

• ALTRI RISCHI

– rischio proprietà: i diritti di proprietà possono essere modificati

– rischio Paese: i progetti localizzati in alcuni Paesi comportano rischi legati

all'ordine pubblico, alla legalità e alla politica

– rischi legati a componenti specifiche legate al tipo di investimento

123

Page 124: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

5. CALCOLO DEI PARAMETRI DI

VALUTAZIONE

• Valore attuale netto (VAN)

• Rapporto entrate-uscite (REU)

• Rapporto fnp/fnn (REU’9

• Saggio di rendimento interno (SRI)

• Tempo di ritorno del capitale (TRC)

124

Page 125: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

CI SONO DUE MODI DI CALCOLARE

C0 E B0

1. Attualizzando Entrate (E) e Uscite (U)

2. Attualizzando Flussi Netti Positivi (FNP) e Flussi Netti Negativi (FNN)

• Questa distinzione è rilevante per il calcolo di REU e REU’, mentre è indifferente per il calcolo del VAN e degli altri parametri

Page 126: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

CI SONO DUE MODI DI CALCOLARE

C0 AND B0

Entrate e Uscite FNP e FNN

YEA R OUT F LOWS IN F LOWS

0 125,0 0,0

1 10,0 50,0

2 10,0 50,0

3 10,0 50,0

4 10,0 50,0

YEA R N N F P N F

0 125,0 0,0

1 0,0 40,0

2 0,0 40,0

3 0,0 40,0

4 0,0 40,0

Page 127: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Calcolo di E0 e U0

n

iii

qEE

0

0

1

n

iii

qUU

0

0

1

dove:

E0 = accumulazione iniziale delle entrate;

Ei = entrata nell’anno i;

U0 = accumulazione iniziale delle uscite;

Ui = spese nell’anno i;

iq

1= fattore di sconto (q=1+r). 127

Page 128: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

128

CALCOLO DI E0

r = 5%

n

iii

qEE

0

0

1

Page 129: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

129

CALCOLO DI E0 (r = 5%)

anno flusso flusso scontato

milioni £ f o rmula milioni £

0 0 0 * 1,000 0,0

1 50 50 * 0,952 47,6

2 50 50 * 0,907 45,4

3 50 50 * 0,864 43,2

4 50 50 * 0,823 41,1

totale 177,3

Page 130: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

130

CALCOLO DI U0

r = 5%

n

iii

qUU

0

0

1

Page 131: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

131

CALCOLO DI U0 (r = 5%)

anno flusso flusso scontato

milioni £ f o rmula milioni £

0 125 125* 1,000 125,0

1 10 10 * 0,952 9,5

2 10 10 * 0,907 9,1

3 10 10 * 0,864 8,6

4 10 10 * 0,823 8,2

totale 160,5

Page 132: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Calcolo del VAN

VAN = valore attuale netto

00 UEVAN

oppure

VAN

n

iiii

qUE

0

1

La convenienza dell’investimento si ha quando VAN ≥ 0.

132

Page 133: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

133

VALORE ATTUALE NETTO

DELL’INVESTIMENTO 1

VAN (5%) = E0 - U0

177,3 – 160,5 = 16,8

L’investimento è conveniente

è maggiore di 0

Page 134: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Calcolo di REU e REU’

Esprime quanto rende l’investimento per unità di capitale speso.

Si può calcolare in due modi:

0

0

U

EREU

oppure:

0

0'FNN

FNPREU

La convenienza dell’investimento si ha per valori del REU uguali o

maggiori di uno: se 00 UE , allora 1/ 00 UE . 134

Page 135: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Differenza tra REU e REU’

Le due modalità differiscono perché definiscono in modo diverso il

numeratore e il denominatore

• REU: pone al numeratore l’accumulazione iniziale delle

entrate (E0 ) e al denominatore l’accumulazione iniziale

delle uscite (U0 )

• REU’: pone al numeratore l’accumulazione dei flussi netti

degli anni positivi (FNP0 ) e al denominatore

l’accumulazione iniziale dei flussi netti degli anni negativi

(FNN0 )

I valori del REU sono più “schiacciati” intorno al valore 1, in quanto le

dimensioni di E0 e U0 tendono a essere più grandi rispetto a FNP0 e

FNN0 (che sono dei differenziali), in modo che le differenze tra

numeratore e denominatore sono percentualmente più piccole. 135

Page 136: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

136

RAPPORTO ENTRATE/USCITE (REU)

DELL’INVESTIMENTO 1

REU (5%) = E0 / U0

177,3 / 160,5 = 1,105

L’investimento è conveniente

è maggiore di 1anno entrate uscite

0 0 1251 50 102 50 103 50 104 50 10

Page 137: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

137

anno flusso flusso scontato

milioni £ f o rmula milioni £

0 0 0 * 1,000 0,0

1 40 40 * 0,952 38,1

2 40 40 * 0,907 36,3

3 40 40 * 0,864 34,6

4 40 40 * 0,823 32,9

totale 141,9

RAPPORTO FLUSSI NETTI POSITIVI/FLUSSI NETTI NEGATIVI - REU’

Calcolo Flussi Netti Positivi - FFP0 (r = 5%)

Page 138: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

138

anno flusso flusso scontato

milioni £ f o rmula milioni £

0 125 0 * 1,000 125,0

1 0 0 * 0,952 0,0

2 0 0 * 0,907 0,0

3 0 0 * 0,864 0,0

4 0 0 * 0,823 0,0

totale 125,0

RAPPORTO FLUSSI NETTI POSITIVI/FLUSSI NETTI NEGATIVI - REU’

Calcolo Flussi Netti Negativi - FFN0 (r = 5%)

Page 139: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

139

RAPPORTO ENTRATE/USCITE (REU’)

DELL’INVESTIMENTO 1

REU’ (5%) = FNP0 / FNN0

141,9 / 125 = 1,135

L’investimento è conveniente

è sempre maggiore di 1,

anche se diverso da REUanno FFP FFN

0 0 1251 40 02 40 03 40 04 40 0

Page 140: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Calcolo del SRI

• Fornisce una misura, in termini percentuali, della redditività dell’investimento

• È rappresentato dal saggio di sconto che rende uguali l’accumulazione iniziale delle entrate e quella delle uscite, vale a dire che annulla il VAN

• Si ottiene con un procedimento iterativo di calcolo, modificando progressivamente il saggio e ricalcolando il VAN, fino a quando questo si azzera

• L’investimento è conveniente se il SRI risulta superiore al saggio di sconto (r), utilizzato nel calcolo di E0 e U0

140

Page 141: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Rappresentazione grafica del SRI

-50

0

50

100

150

200

250

300

0% 5% 10% 15% 20% 25%

Saggio di sconto

Val

ori

(000

€)

E0

U0

VAN

SRI

141

Page 142: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

142

SAGGIO DI RENDIMENTO INTERNO

DELL’INVESTIMENTO 1

SRI = 10,67%

L’investimento è conveniente, perché SRI è superiore al 5%

L’investimento sarebbe conveniente anche per saggi di sconto

superiori al 5%, fino al limite di 10,67%

flusso

anno nominale scontato scontato scontato scontato scontato

r=0% r=5% r=10% r=10,67%=SRI r=15% r=20%

0 -125,0 -125,0 -125,0 -125,0 -125,0 -125,0

1 40,0 38,1 36,4 36,1 34,8 33,3

2 40,0 36,3 33,1 32,7 30,2 27,8

3 40,0 34,6 30,1 29,5 26,3 23,1

4 40,0 32,9 27,3 26,7 22,9 19,3

totale 35,0 16,8 1,8 0,0 -10,8 -21,5

Page 143: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni
Page 144: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni
Page 145: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Calcolo del TRC

• Rappresenta il periodo di tempo necessario affinché le entrate attualizzate (E0 ) superino le uscite attualizzate (U0).

• Si ottiene calcolando il VAN progressivamente, anno per anno, partendo dall’inizio dell’investimento. Il TRC è rappresentato dall’anno in cui il saldo cumulato dei flussi netti assume valore positivo.

• Se l’investimento è conveniente, il TRC è inferiore (o uguale) all’orizzonte temporale prescelto per la valutazione dell’investimento.

• Se l’investimento non è conveniente, il TRC è mai, (nel senso che il capitale investito non rientra mai)

145

Page 146: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

146

TEMPO DI RITORNO DEL CAPITALE

DELL’INVESTIMENTO 1

TRC (5%) = 4

L’investimento è conveniente

flusso scontato scontato

anno nominale cumulato

r=0% r=5% r=5%

0 -125,0 -125,0 -125,0

1 40,0 38,1 -86,9

2 40,0 36,3 -50,6

3 40,0 34,6 -16,1

4 40,0 32,9 16,8

è l’anno in

cui il

capitale è

recuperato,

con r = 5%

TRC è uguale all’orizzonte

temporale (4 anni)

Page 147: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

6. SCELTA DEI PARAMETRI DI

VALUTAZIONE

La scelta del parametro dipende dallo scopo per cui la valutazione è richiesta.

Si distinguono tre diversi scopi:– accettazione/rifiuto;

– scelta tra progetti che si escludono;

– ordinamento di progetti.

Ogni scopo ha i suoi criteri di applicazione

147

Page 148: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

SCOPI E CRITERI DI VALUTAZIONE

SCOPI CRITERI

ACCETTAZIONE - RIFIUTO

VAN > 0 - VAN < 0

REU > 1 - REU < 1

SRI > r - SRI < r

TRC < n - TRC = mai

ORDINAMENTO DI PROGETTI

(INDIPENDENTI E DIVISIBILI)

SCELTA TRA PROGETTI CHE SI

ESCLUDONO (ALTERNATIVI) MAX VAN

MAX REU

148

Page 149: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Esercizio: calcolare i risultati dei progetti

ALFA, BETA, GAMMA, DELTA,

secondo i tre scopi indicati

149

anno

ALFA

(PICO)

BETA

(CIPO)

GAMMA

(PIPO)

DELTA

(CICO)

u

Uscite

(000 €)

e

Entrate

(000 €)

f

Flusso

netto

(000 €)

u

Uscite

(000 €)

e

Entrate

(000 €)

f

Flusso

netto

(000 €)

u

Uscite

(000 €)

e

Entrate

(000 €)

f

Flusso

netto

(000 €)

u

Uscite

(000 €)

e

Entrate

(000 €)

f

Flusso

netto

(000 €)

0

1

100

- -

-100

1

10

- -

-10

81

-

-81

3

35

- -

-35

1

2

20

5

50

3

30

1

10

- -

-10

- - - 3

35

1

15

-

-20

2

2

20

5

50

3

30

1

10

4

40

3

30

- - - 1

15

3

30

1

15

3

2

20

5

50

3

30

- - - - - - 2

25

4

45

2

20

4

2

20

5

50

3

30

- - - - 1

137

1

137

3

30

6

60

3

30

5

2

20

5

50

3

30

- - - - - - - - -

Page 150: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

ALFA

VAN (10%) = 13,7

REU = 1,14

SRI= 15,2%

BETA

VAN (10%) = 6

REU = 1,3

SRI = 30,3 %

GAMMA

VAN (10%) = 13

REU = 1,16

SRI = 14,04 %

DELTA

VAN(10%)=-5,3

REU = 0,90

SRI = 6,32%

ALFA BETA GAMMA

SCELTA DELL’INVESTIMENTO

INVESTIMENTI CHE SI

ESCLUDONO

(ALTERNATIVI)

CRITERIO: VAN

INVESTIMENTI

INDIPENDENTI DIVISIBILI

(ORDINABILI)

CRITERIO: REU

ALFA 1° BETA 2° GAMMA 3° ALFA

INVESTIMENTI FATTIBILI: %10SRI 0VAN 1REU

150

Page 151: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

151

• I progetti di investimento sono caratterizzati da un

elevato grado di incertezza.

• I flussi monetari in entrata ed in uscita non possono

essere considerati certi, bensì sono suscettibili di

aleatorietà sia riguardo la loro manifestazione sia

riguardo la loro entità.

• Perciò la valutazione di un investimento immobiliare non

può fermarsi alla sola convenienza economica

(determinazione di VAN, SRI ecc.), ma deve prevedere

un’analisi sull’attendibilità di questa misura.

7. ANALISI DEL RISCHIO

Page 152: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

152

In termini di analisi economica, rischio e incertezza

hanno un significato diverso:

– RISCHIO: rappresenta la variabilità del risultato

atteso, la quale può essere spiegata oggettivamente,

mediante funzioni di probabilità

– INCERTEZZA: non è determinabile a priori, in quanto

può essere spiegata solo soggettivamente

Rischio e incertezza

Page 153: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

153

• ammontare e distribuzione nel tempo dei costi

• ammontare e distribuzione nel tempo dei ricavi

• attendibilità della stima di costi e ricavi

• rendimento di investimenti alternativi

• predisposizione al rischio dell'investitore

Fattori che influenzano il giudizio

sull'investimento

Page 154: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

154

• insieme di procedure con le quali si cerca di

limitare l’incertezza della valutazione dovuta

all’aleatorietà di alcune variabili

• è costituita essenzialmente da due

metodologie:

1. analisi di sensitività (parametrizzazione)

2. analisi di scenario

Metodi per analizzare il rischio

Page 155: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Analisi della sensitività dei risultati

• Verifica la variazione del giudizio di

fattibilità, in relazione al variare degli eventi

considerati più aleatori

• Verifica la stabilità dei giudizi valutativi,

parametrando la variabile considerata

• È organizzata come ANALISI DI SOGLIA:

– verifica la stabilità della scelta al mutamento di

una sola variabile alla volta 155

Page 156: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Come si fa l’analisi di sensitività dei risultati

1. innanzitutto si elabora una valutazione di base (BASELINE), dove

alle diverse variabili critiche è assegnato il valore più probabile

2. Si sceglie una singola variabile aleatoria da analizzare

3. Si fa una “parametrizzazione”, cioè si definiscono alcuni valori di

tale variabile (in più e in meno rispetto al valore base) ritenuti

plausibili

4. Si calcolano i parametri di valutazione corrispondenti a ciascun

valore parametrato (in condizioni coeteris paribus)

5. Si rende graficamente l’insieme dei risultati, facendo attenzione a

evidenziare eventuali valori della variabile aleatoria che causano

una modifica della fattibilità del progetto (analisi di soglia)156

Page 157: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Variabili interessate all’analisi di sensitività

• saggio di sconto

• orizzonte temporale

• dinamica del ciclo di vita dell’investimento

• prezzi dei prodotti e dei mezzi produttivi

• rese produttive

• produttività del lavoro

157

Page 158: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

VARIABILI IMPIEGABILI NELLE ANALISI DI SENSITIVITÀ

Categorie Esempi di variabili di interesse per l’analisi di sensitività

Parametri del modello Tasso di sconto, durata dell’orizzonte temporale

Dinamica dei prezzi Tasso di inflazione previsto, dinamica dei salari reali, prezzi

energetici, prezzi dei beni e dei servizi

Dati della domanda Popolazione, variazioni demografiche, volumi di mercato di un

dato bene, andamento dei consumi

Costi d’investimento Costo orario della manodopera, produttività oraria, vita utile delle

apparecchiature e dei manufatti durata del cantiere

Prezzi costo Prezzi dei beni e servizi utilizzati, costo orario del personale,

prezzo dell’energia elettrica, del gas, di altri carburanti

Parametri quantitativi

dei costi d’esercizio

Consumi di energia e di altri beni e servizi, numero di persone

impiegate

Prezzi ricavo Tariffe di vendita, prezzi di vendita dei prodotti

Parametri quantitativi

dei ricavi

Volumi di servizi effettuati, produttività, numero di utenti, % di

penetrazione nel bacino d’utenza, penetrazione di mercato

Prezzi di conto (costi e

benefici)

Coefficienti di conversione dei prezzi di mercato, prezzi ombra di

beni e servizi, valore delle esternalità, costo della vita umana

Page 159: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Selezione delle variabili critiche significative

• Alcuni considerano variabili critiche significative

quelle per le quali una variazione (in più o in meno) di

un 1% dà luogo a:

• uno spostamento di 1 punto percentuale del SRI base

• per es., dal 5% di SRI base al 6%

• una variazione del 5% del VAN base

• per es., da 1.000.000 € di VAN base a 1.050.000 €

Page 160: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni
Page 161: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Rappresentazione grafica dei risultati

dell’analisi di sensitività

Variazione % parametri critici

Vari

azio

ne %

SR

I

Page 162: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Analisi di scenario

• le variabili aleatorie sono spesso correlate tra loro

• L’analisi di scenario verifica la stabilità della

scelta al variare congiunto di molteplici variabili

aleatorie

– le vere variabili di scenario sono quelle “esterne”

• può essere utile differenziare scenari “ottimistici”

e “pessimistici”

– e confrontare ciò che può accadere nella migliore delle

congiunture con le eventuali situazioni minacciose 162

Page 163: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Analisi di scenario: un esempio su come costruirlo

Variabili

aleatorie

Scenario

ottimistico

Scenario

baseline

Scenario

pessimistico

Costi

d’investimento

-10% = +10%

Prezzo

manodopera

-2% = +2%

Prezzo di vendita +2% = -2%

Volume di vendita +10% = -10%

Definizione delle variabili aleatorie:

- Costi d’investimento

- Prezzo della manodopera

- Prezzo di vendita

- Volume di vendita

Page 164: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

ESERCITAZIONE 1 Valutazione progetto e analisi di sensibilità

• ESERCITAZIONE DI ANALISI DEGLI INVESTIMENTI: IL CASO “IRONBOX s.r.l.”

• Il titolare dell’azienda Ironbox ha in animo di realizzare un investimento, rappresentato

dall’avvio di una nuova linea di produzione di case prefabbricate, destinate all’utilizzazione

presso camping.

• L’investimento iniziale comporta un esborso riportato analiticamente nella tabella 1.

• L’orizzonte temporale indicato dall’imprenditore è di 10 anni,

• I costi di affitto, manutenzione e amministrazione sono riportati nella tab. 2.

• I costi variabili per la produzione di una casetta, nella tab.3

• Si può ipotizzare una capacità produttiva a regime di 100 casette all’anno.

• Nel primo e secondo anno si prevede una fase di avvio con produzione e vendita limitate.

• Tenendo conto che l’imprenditore considera come investimenti alternativi quelli azionari

tradizionali, effettuare le seguenti elaborazioni:

– preparare un prospetto di analisi delle entrate e delle uscite annue dovute all’investimento;

– calcolare i parametri di valutazione (van, rbc, sri, trc);

– elencare le variabili aleatorie più rilevanti;

– effettuare un’analisi di sensitività in modo da determinare la soglia di tali variabili oltre la quale

cessa la fattibilità dell’investimento.

164

Page 165: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

ANALISI INVESTIMENTO - LINEA PRODUZIONE MOBILE HOME

PRODUZIONE

TOTALE A REGIME

(unità/anno): 100

PREZZO (euro/unità): 30.573

orizzonte temporale

economico (anni): 10

ENTRATE ANNUE A

REGIME (euro): 3.057.275

ENTRATA A

REGIME (anno): 3

1. COSTI INVESTIMENTO

euro euro durata (anni)

profilatrice lamiera forfait 500000 500000 20

rulli per sagomare i profili strutturali forfait 120000 120000 20

4 saldatrici forfait 30000 30000 10

carro ponte forfait 150000 150000 20

cabina verniciatura forfait 150000 150000 10

ricerca di mercato forfait 20000 20000 10

sviluppo del progetto forfait 50000 50000 10

prototipo forfait 30000 30000 10

software forfait 10000 10000 10

vari forfait 42400 42400 10

totale 1102400

2. COSTI GESTIONE FISSI

costo unit. unità euro

affitto forfait 100000

manutenzioni forfait 20000

amministrazione, energia e vari forfait 60000

totale 180000

3. COSTI GESTIONE VARIABILI (per mobile home)

costo unit. unità euro

profili strutturali di lamiera 8000 1 9000

pannellature esterne 1500 1 1500

pannelli per coperture 1000 1 1000

serramenti 2500 1 1500

impianto elettrico 1000 1 1000

materiale idraulico 1200 1 1200

arredamento 6500 1 5000

manodopera generica 6000 1 5000

vari 1385 1 1385

totale 26585

Page 166: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

ESERCITAZIONE 2 - Valutazione progetto e analisi di sensibilità

• ESERCITAZIONE DI ANALISI DEGLI INVESTIMENTI: IL CASO “ORTOLINA”

• Il titolare dell’azienda Ortolina ha in animo di realizzare un investimento, rappresentato

dall’acquisto di una linea di trasformazione di prodotti orticoli (pomodori. olive e cipolline)

sott’olio e sott’aceto in vasetto.

• L’investimento iniziale comporta un esborso riportato analiticamente nella tabella 1.

• L’orizzonte temporale indicato dall’imprenditore è di 10 anni, anche se è possibile prevedere

una durata tecnico-economica dell’impianto intorno ai 15 anni.

• I costi di manodopera, manutenzione e amministrazione sono riportati nella tab. 2.

• I costi di materie prime e gli altri costi variabili per la produzione di un vasetto, nella tab.3

• Si può ipotizzare una capacità produttiva a regime di 480.000 vasetti per anno.

• Nei primi anni si prevede una fase di avvio con produzione limitata.

• Tenendo conto che l’imprenditore considera come investimenti alternativi quelli azionari

tradizionali, effettuare le seguenti elaborazioni:

– preparare un prospetto di analisi delle entrate e delle uscite annue dovute all’investimento;

– calcolare i parametri di valutazione (van, rbc, sri, trc);

– elencare le variabili aleatorie più rilevanti;

– effettuare un’analisi di sensitività in modo da determinare la soglia di tali variabili oltre la quale cessa la fattibilità

dell’investimento.166

Page 167: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

ANALISI INVESTIMENTO - LINEA TRASFORMAZIONE ALIMENTARE

PRODUZIONE

TOTALE

(vasetti): 480000

durata

investimento

(anni): 15

PREZZO (euro

per vasetto): 6

orizzonte

temporale impresa

(anni): 10

RICAVO

ANNUO

(euro): 2880000

vita residua

dell'invest. al

termine (anni): 5

1. COSTI INVESTIMENTO

euro euro

linea lavorazione verdure forfait 418500 418500

linea riempimento vasetti forfait 330000 330000

quadri elettrici forfait 61500 61500

linea carico materia prima 1 forfait 14500 14500

linea carico materia prima 2 forfait 14500 14500

autoclave di sterilizzazione forfait 65000 65000

Allacciamenti forfait 150000 150000

opere murarie forfait 100000 100000

Imballo forfait 21000 21000

Trasporto forfait 55000 55000

Vari forfait 100000 100000

totale 1330000

2. COSTI GESTIONE FISSI

costo unit. unità euro

operai specializzati 30000 2 60000

Manutenzioni forfait 100000

amministrazione e vari forfait 50000

totale 210000

3. COSTI GESTIONE VARIABILI (per vasetto da 1 kg.)

costo unit. unità euro

materie prime 1 480000 480000

acqua, energia, utenze varie 2 480000 960000

imballaggi 0,5 480000 240000

manodopera generica 0,5 480000 240000

vari 1 480000 480000

totale 2400000

Page 168: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

168

• scelta dell'investimento con il minor livello di rischio

• costruire un portfolio diversificato di investimenti

• approfondire l'analisi di mercato (diminuisce la variabilità dei

risultati attesi)

• condividere il rischio (accordi, permute ecc.)

• diritti di opzione (hedging)

– possibilità di “acquisto con diritto di riserva”

• diritto di acquistare entro una certa data

• nel caso che la situazione non vada come previsto (per esempio, non cambia il PRGC), si può

rinunciare

• diritto di indennizzo a favore del proprietario in caso di rinuncia all’acquisto

– se lo scenario non va nella direzione desiderata, si ha una perdita inferiore a

quella che si avrebbe in caso di acquisto

Strategie per eliminare il rischio

Page 169: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

ALLEGATO I

IL TASSO DI SCONTO FINANZIARIO

Background teorico: generalità

• Quando gli investitori (privati o pubblici) impegnano il capitale in un progetto,

hanno un costo implicito derivante dal fatto di dover sacrificare un ritorno da un

altro progetto

– si dice che le risorse impiegate hanno un «costo opportunità»

– un investimento è conveniente quando il suo rendimento atteso è almeno pari

(meglio se superiore) al mancato guadagno del capitale investito in modo alternativo

– questo è il motivo principale per cui le uscite e le entrate di un progetto sono

scontate per mezzo di un saggio finanziario di sconto (SFS)

• Il SFS è il costo opportunità del capitale ed è definito come la perdita di reddito

da un investimento alternativo con un profilo di rischio simile

Page 170: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

ALLEGATO I

IL TASSO DI SCONTO FINANZIARIO

Background teorico: il concetto di «valore del denaro nel tempo»

• l’idea che il denaro disponibile oggi valga di più rispetto alla stessa quantità di denaro disponibile in

un tempo futuro, si basa principalmente sul fatto che il capitale disponibile oggi può fruttare un

interesse nel corso del tempo, in un deposito senza rischi aggiuntivi

• ESEMPIO:

– ALT A: Capitale disponibile tra 1 anno: 100

– ALT B: Capitale disponibile oggi: 100

– Interesse maturabile dal capitale B in un anno, senza rischi aggiuntivi (5%): + 5

• SOLUZIONE IN BASE AL VALORE FUTURO: calcolo del valore tra 1 anno

– ALT A: 100

– ALT B: 100 + 100 * 0,05 = 100 * 1,05 = 105

• SOLUZIONE IN BASE AL VALORE ATTUALE: calcolo del valore ad oggi

– ALT A: 100 / 1,05 = 95,2

– ALT B: 100

• Se l’interesse maturabile dal capitale B fosse il 5%, ma con rischi aggiuntivi rispetto al progetto A,

il valore attuale andrebbe calcolato con un saggio più elevato (5% + premio per il maggior rischio)

Page 171: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

ALLEGATO I

IL TASSO DI SCONTO FINANZIARIO

Approcci per la stima empirica del SFS

1. Primo approccio: COSTO EFFETTIVO DEL CAPITALE

• PROXY utilizzate comunemente:

– rendimento reale dei titoli di Stato (costo diretto marginale dei fondi

pubblici)

– tasso di interesse reale a lungo termine sui prestiti commerciali (se il progetto

ha bisogno di finanziamenti privati)

– media ponderata delle due (Weighted Average Cost Capitale - WACC)

• WACC si applica, in particolare, quando un progetto ha bisogno il finanziamento sia di

fondi pubblici e privati

• Questo approccio è pratico e diffuso, ma non riflette il concetto di

«costo opportunità reale del capitale»

– il miglior investimento alternativo dovrebbe, in teoria, produrre guadagni più elevati rispetto al

tasso di interesse pagato sui prestiti pubblici o privati

Page 172: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

ALLEGATO I

IL TASSO DI SCONTO FINANZIARIO

Approcci per la stima empirica del SFS

2. Secondo approccio: COSTO OPPORTUNITÀ DEL CAPITALE

– CIOÈ MANCATO GUADAGNO DAL MIGLIORE INVESTIMENTO

ALTERNATIVO

– si trova il valore limite massimo per la stima del SFS

– questo approccio porta ad una stima più accurata del SFS

• perché l'investimento alternativo non è la ricompensa per l’acquisto acquisto di

debito (pubblico o privato), ma è il ritorno su un portafoglio adeguato di attività

finanziarie

172

Page 173: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

ALLEGATO I

IL TASSO DI SCONTO FINANZIARIO

Approcci per la stima empirica del SFS

3. Terzo approccio: TASSO DI INTERESSE SPECIFICO

• si utilizza un tasso di rendimento (parametro di riferimento minimo)

specificamente rilevato da un istituto finanziario che emette in modo

consolidato i titoli in una valuta ampiamente negoziata e quindi applicando

uno specifico moltiplicatore (premio per il rischio)

• data la volatilità dei mercati finanziari internazionali (tra cui il rischio di bolle

speculative), tuttavia, questo approccio può portare a valori instabili e spesso

mutevoli

173

Page 174: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

ALLEGATO I

IL TASSO DI SCONTO FINANZIARIO

Esempio illustrativo di stima del SFS /1

• Esempio empirico in una piccola economia aperta (con il secondo approccio)

• si discosta dal 4% proposto come riferimento per gli Stati UE in generale, per il

periodo di programmazione 2014-2020

• Il principale presupposto di fondo è che il proponente del progetto è un

investitore esperto e in grado di ottenere dal suo investimento un ritorno

almeno pari al valore medio di un portafoglio ordinario di diversi titoli

• Il punto di partenza per la stima del costo opportunità dovrebbe essere il tasso

di rendimento delle attività più comuni da cui un investitore può guadagnare

interesse (titoli di stato, equivalenti di cassa, scorte ecc.)

• Questo approccio presuppone che i mercati finanziari nazionali e internazionali

siano integrati, il che significa che non ci sono barriere ai flussi finanziari e che

i beni con gli stessi livelli di rischio forniscono lo stesso rendimento, a

prescindere dal Paese

174

Page 175: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

ALLEGATO I

IL TASSO DI SCONTO FINANZIARIO

Esempio illustrativo di stima del SFS /2

• Questo approccio è particolarmente adatto per piccole economie aperte, dove i

rendimenti nazionali sul capitale sono meno rilevanti di un portafoglio

diversificato disponibile sul mercato internazionale dei capitali

– anche se il progetto è in relazione al suo contesto nazionale, la stima del costo opportunità

del capitale può contare su un portafoglio internazionale di beni sulla base del fatto che

l'investitore potrebbe investire le sue risorse altrove

• sono state considerate le stime propria delle agenzie di rating di rendimenti a

lungo termine di un portafoglio internazionale di investimenti (vedi tabella)

• SFS = media dei rendimenti delle attività incluse nel portafoglio

• La formula di Fisher viene poi impiegata per ottenere la stima finale

• Adottando queste stime, il SFS calcolato è il 2,9% in termini reali e il 5,1% in

termini nominali

175

Page 176: Nessun titolo diapositiva - m.docente.unife.itm.docente.unife.it/giacomo.zanni/valutazione-dei-progetti... · Capitolo 23 Valutazione privata dei progetti (con numerose integrazioni

Stime dell’esempio illustrativo

176