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Brasil y Chile suscriben contrato

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LOS PREMIOS DIGITAL FX AWARDS DE PROFIT & LOSS:

“Cuidar al cliente”

Colin Heffron de GFI Group: EL MODELO HÍBRIDO EN EL TRABAJOMientras GFI Group celebra su 25.º aniversario,el presidente Colin Heffron reflexiona sobre cómoel corredor intermediario hace tiempo combina latecnología con los talentos de su personal paraaprovechar realmente el modelo híbrido.

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Profit & Loss: Segundo Semestre 2012

RECINTO DE OPERACIONES

Los gobiernos de Latinoamérica luchan contra la presión ascendente de las divisas ......................18

Brasil y Chile suscriben contrato de derivados...........................................20

Se pone en marcha el proyecto de compensación de opciones de divisas ...............................21

Brasil sujeta su moneda ...........................................................23

MERCADOS DIGITALES

Estas son las noticias Más rápido que nunca....................25

La agregación de divisas sin dificultades...........................27

ADMINISTRACIÓN DEL DINERO

Citadel apunta a Jump Trading por haber “robado” el código..................................................29

RADAR MINORISTA

GFI Group amplía un contrato con Quick Corp ...............30

MERCADO DEL MES

De amor (y riesgos) por el peso mexicano ........................31

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Colin Heffron de GFI Group: El modelo híbrido en el trabajo

Mientras GFI Group celebra su 25.º aniversario, el presidente Colin Heffron reflexiona sobre cómo el corredor intermediario hace tiempo combina la tecnología con los talentos de su personal para aprovechar realmente el modelo híbrido ............................4

ARTICULOS:

Robert Garwood del Lloyds Banking Group: Expandir horizontes .....................................................................8

Gavin Wells de LCH.Clearnet: Un momento poco común......................................................12

Los premios Digital FX Awards de Profit & Loss: “Cuidar al cliente” .............................................15

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Julie Ros: Cuando comenzó en 1987, GFI se atrevió a cen-trarse principalmente en derivados extrabursátiles. Este año,GFI celebra su 25.º aniversario. ¿Cuál diría que ha sido ellogro más importante de la firma desde su comienzo?Colin Heffron: La cultura de GFI desde el inicio se ha basadoen el deseo de ser el número uno en todo lo que hacíamos, demodo que los acontecimientos más importantes a lo largo deesos 25 años fueron ampliar nuestra base de capital para podercompensar nuestras operaciones e ingresar en el negocio deoperaciones de adquisiciones y ventas simultáneas (por cuentapropia), en acciones y renta fija, y eso nos permitiódiversificar la empresa. Uno de nuestros logros másimportantes es expandirnos de opciones monetarias a crédito,acciones y energía, y ser líderes del mercado tanto en liquidezcomo en tecnología en todos esos sectores.

JR: Fue una decisión muy audaz invertir en tecnología todosesos años atrás. ¿Cómo ha integrado GFI la tecnología en elmodelo de negocios?CH: Nuestro personal de ventas y nuestros corredorescontribuyen y ven el valor de una silla en una mesa decorretaje de GFI donde la tecnología brinda hasta la mitad desus ingresos, y por ello están dispuestos a contribuir, lo cual,finalmente, hace que la silla sea más valiosa y que este sea unmejor lugar donde trabajar. De modo que en nuestros 25 añosde existencia hemos trabajado para que nuestra participaciónen los mercados crezca y para mejorar la capacidad denuestros corredores a fin de satisfacer a nuestros clientes; esasiempre ha sido nuestra meta. Hemos visto que la tecnologíaayuda a mejorar el negocio casi sin que nos demos cuenta; dela misma forma hace desaparecer lentamente la participaciónde nuestros competidores en el mercado. Creo que eso es loque está sucediendo ahora.

JR: Usted se incorporó a GFI como corredor de opcionesmonetarias, solo algunos meses después del lanzamiento de laempresa. ¿Cuáles son los momentos de punto de inflexión queha visto en el desarrollo del mercado?CH: Cuando comencé como corredor por voz de opcionesmonetarias, todo se hacía por teléfono. Una de las primerasestandarizaciones en ingresar al mercado fue un modelo defijación de precios de opciones, Fenics, que era el soporteestándar del mercado. Como testimonio de nuestra fe en Fenics,y del papel de la tecnología, GFI adquirió Fenics en el año 2000.Desde el principio tuvimos una visión de que la tecnologíatendría un papel en constante crecimiento en nuestro negocio.En el mercado monetario al contado, uno de los momentos de

punto de inflexión fue cuando pasó de ser exclusivamente porvoz a lo que ahora es aproximadamente 80 % electrónico. Esefue un momento educativo para Mickey (Gooch, directorejecutivo) y para mí. Como resultado de presenciar esaevolución, comenzamos a invertir mucho dinero en tecnologíay eso continúa hasta la actualidad.

JR: Cuando las personas piensan en negociaciones electróni-cas, piensan en sistemas de operaciones, pero GFI ve esto deotra forma, ¿cierto?CH: Sí, las personas tienden a pensar en el libro central depedidos con límite, pero en el mercado extrabursátil, encontraposición con el intercambio, la mayor parte de lasnegociaciones electrónicas tiene lugar en protocolosdiferentes: remates, emparejamiento, join-the-trade (JTT) yotros métodos de diagnóstico. Una de las cosas que adoptamosen el camino fue que, por una cantidad de razones, Europatenía una mayor avidez de tecnología. De modo que tuvimosun gran avance en nuestro negocio en Europa. Aprendimosque lo que funcionaba en un producto específico podíamoslanzarlo en otro producto. Por ejemplo, las sesiones deemparejamiento electrónico se iniciaron originalmente en elcrédito (ahora se llevan a cabo en opciones monetarias, swapsde tasa de interés [interest rate swaps, IRS], contratos a plazosin entrega, de carga, de energía) por lo que prácticamentetodo lo que vemos que funciona en un producto, trabajamospara adaptarlo a otro producto. Esto nos da una gran ventajaya que contamos con un equipo global de comercioelectrónico que entiende que esta es nuestra misión.

JR: GFI se enfocó en la tecnología desde el principio, por loque es interesante que el único sector del mercado en elmundo del intercambio de divisas (opciones) realmente no seha vuelto electrónico, pero GFI lo ha vuelto electrónico par-cialmente hace tiempo. Ahora, parece ser que las opcionesmonetarias son la parte principal del mercado que estará sujetaa nuevas reglas que requieren una mayor automatización.CH: Eso es cierto. Dentro del mercado de opciones, Fenics,que comenzó como un modelo de fijación de precios para lasopciones simples, es ahora un medio de ejecución a través dela funcionalidad Solicitud de cotización (Request for Quote,RFQ), que está negociando miles de millones de dólares denocional por mes. Estamos comenzando a ver signos reales deelectronificación aquí. Los volúmenes de RFQ de Fenics hanestado creciendo durante más de un año y medio hasta laactualidad, y se encuentran entre el sector de compra y elsector de venta.

Colin Heffron de GFI Group: EL MODELO HÍBRIDO EN EL TRABAJOMientras GFI Group celebra su 25.º aniversario, el presidente Colin Heffron reflexiona sobre cómoel corredor intermediario hace tiempo combina la tecnología con los talentos de su personal paraaprovechar realmente el modelo híbrido.

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“Queremos asociarnoscon los operadores paraayudar a todos a cumplircon las nuevasregulaciones de Dodd-Frank: ahí es dondesentimos que estamos a lavanguardia en tecnología.Por ejemplo, si lasregulaciones resultan serde cierta forma enopciones monetarias,estamos listos para ello.Podemos hacer que todoslas cumplan de la noche ala mañana”.

JR: GFI no solo invirtió en tecnología para ayudar al desar-rollo de su propia liquidez, sino que también invirtió en tec-nología que ayuda a los bancos a comunicarse con sus propiosclientes.CH: Llamamos a esto el Modelo de acceso patrocinado(Sponsored Access Model, SAM), en el cual brindamostecnología a bancos que pueden ofrecer como marca propiadirectamente a sus clientes. Consideramos que esto podría seruna solución real para algunos de los cambios regulatorios quedeberán realizar los bancos ya que, a través de la provisión deesa tecnología, podrán ofrecer a sus clientes el acceso a unainstalación de ejecución de swaps (swap execution facility,SEF) operada por GFI.

JR: Debido a que el negocio ha evolucionado, los bancos estánpasando cada vez más de un modelo de riesgo a un modelo deagencia, enfocándose en el margen, el corretaje principal y laejecución. ¿Cómo ve a GFI en ese nuevo mundo?CH: Queremos asociarnos con ellos con nuestra tecnología dedistribución muchos a muchos (many-to-many), con la quepueden contar para mejorar el servicio que brindan a losclientes. Es posible que algunos de los clientes másimportantes del sector de compra terminen negociando

directamente con la SEF; a pesar de que las regulacionestodavía no han sido finalizadas hasta el momento, tendremosque esperar y ver cómo están redactadas finalmente.

JR: GFI ha sido muy activo en los EE. UU. al trabajar concuerpos legislativos y regulatorios en Washington, ¿en qué seha incursionado en términos de educar a los legisladores en sunegocio?CH: Los legisladores han sido especialmente diligentes a lahora de tratar de entender las complejidades de lo que puedeimpulsar la liquidez. Creo que están escuchando a nuestraasociación comercial, la Asociación de corredores de mercadomayorista de América (Wholesale Markets Brokers’Association, Americas, WMBAA). Muchas de las cosas quelas personas pueden considerar líquidas y cotizadas en la bolsaporque son compensadas en realidad se negocian en elmercado extrabursátil y se envían a una cámara decompensación. Esto significa que existe una ilusión de que sise cotiza un producto en la bolsa se volverá líquido, lo que noes necesariamente cierto. La naturaleza episódica de laliquidez en ciertos sectores de los derivados y mercados decontado significa que siempre ha sido y continuará siendo unanecesidad de negociación en algunos instrumentos. Para estas

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negociaciones, el mercado necesita firmas de corretaje hábilesy tecnológicas.De modo que existe un papel importante para el modelohíbrido en el que los corredores llevan a cabo sesiones deemparejamiento y usan protocolos más inteligentes paragenerar liquidez. La industria se ha representado bien comoun participante independiente que es extremadamentenecesario para proteger la liquidez y los mercados de capitalen los EE. UU., y asegurarse de que se está transitando elcamino correcto.

JR: ¿Qué tipo de trabajo se ha llevado a cabo detrás de escenaen términos de las preparaciones de GFI para las regula-ciones?CH: Fuimos el primer corredor intermediario en firmar con laAsociación Nacional de Futuros (National FuturesAssociation, NFA) y nuestra interfaz de programación deaplicaciones (application programming interface, API) estálista para ofrecer precios de compra y venta en todos losproductos. Esto no es algo que tendremos que preparar juntosa último momento; estamos preparados. Simplemente estamosesperando que se finalicen las reglas de la SEF. Como uno delos corredores fundadores de la WMBAA, fuimos rápidos alexplicar cómo funcionaban los mercados extrabursátiles y cuáles nuestro papel en ellos ya que vimos qué importancia teníapara los legisladores y reguladores entender el funcionamientode estos mercados. Hemos visto cómo determinadas leyespueden cambiar los negocios, de modo que queríamos estarseguros de que estábamos en control y preparados.

JR: ¿Cómo puede GFI ayudar a sus clientes a prepararse parael nuevo panorama regulatorio que está en construcción tantoa nivel local como internacional?CH: Esto se remonta al Modelo de acceso patrocinado o SAM.Podemos ofrecer la tecnología a los bancos corredores para queestos luego puedan distribuirla a sus clientes, lo cual lespermitirá a los clientes tener un acceso directo a través de esecorredor a nuestras fuentes de liquidez si así lo deciden. Unejemplo de esto es el mecanismo de RFQ en opciones de divisas,y otro es nuestro modelo SAM en crédito de bonos y derivadosde incumplimiento crediticio (credit default swaps, CDS).

JR: En el ámbito de las opciones monetarias, se cree que exis-ten hasta 17 plataformas que se están desarrollando o funcio-nando actualmente. ¿De qué manera afecta el negocio lacreciente competencia? ¿Puede observar un aumento en elvolumen por haber adoptado las regulaciones desde el princi-pio o los clientes han adoptado un enfoque de esperar y vercon respecto a dichas regulaciones?CH: De esas 17 plataformas, todavía restan muchas por lanzary, en esta etapa, son solo ideas. Agregaría que estamos listos,funcionando y negociando, y que nos hemos posicionado comolíderes del mercado. A menudo, los bancos desean celebrarnuevos emprendimientos siempre que no deban comprometerninguna parte de su capital, pero tampoco tienen quecomprometerse a establecer los precios. Finalmente, estarándonde estén sus clientes, y sus clientes ya están en Fenics.

JR: ¿Puede describir al típico cliente de Fenics?CH: En el pasado, eran bancos regionales pequeños o de nivel

2, pero ahora son cada vez más y más fondos de cobertura quenegocian de forma activa todos los días. Contamos con unaversión liviana de Fenics Trader que podemos instalar porInternet, literalmente en segundos, y que ha ayudado a brindarrespaldo a estos tipos de clientes.

JR: ¿Los fondos de cobertura acuden a ustedes a través decorredores principales o de forma directa?CH: Una vez que cuentan con Fenics acuden a nosotros deforma directa. Aquí pueden solicitar liquidez de un banco ycentro monetario importante que ya trabaja con Fenics.

JR: ¿Qué considera que puede ayudar a incrementar el volu-men del mercado de derivados extrabursátiles a corto plazo?CH: Aparte del crecimiento económico global que esesencial, lo que lo hará crecer es la compensación, el accesoabierto a la compensación, ya que lo hará un mercadoligeramente más abierto de modo que algunos fondos decobertura podrán convertirse en proveedores de liquidez.Pienso que los bancos preferirían concentrarse en los clientesque necesitan productos más estructurados y ayuda paracontrolar el riesgo. Si existiera un mercado compensadoabierto en el que los corredores como GFI pudieranequiparar fondos de cobertura basados en algoritmos conbancos y otros clientes, habría más mercados abiertos; algoque parece más un mercado de futuros. Con nuestratecnología y nuestra habilidad para fijar precios, y elrequisito en el mercado de opciones de intercambio dedivisas para precios de ejercicios, deltas y fechas específicas,esa sería una combinación muy poderosa. En el mundo deopciones monetarias, contamos con una solución integral:tenemos la RFQ, el libro central de pedidos con límite, lassesiones de emparejamiento y toda la conectividad directa yel control de riesgos dentro de todo ese producto. Ese es elconjunto completo; desde el mercado de corredoresintermediarios, hasta el sector de compra de RFQ hasta laprovisión de software en el sector de venta.

JR: ¿Están buscando asociarse con cámaras de compensación?CH: Somos independientes, simplemente queremos conectarnuestras API directamente a tantas cámaras de compensacióncomo podamos. Solo queremos acceso abierto.

JR: Si miramos al extranjero, GFI ha cobrado notoriedad enuna cantidad de mercados emergentes. En China, acaban deanunciar el emprendimiento con Reuters y SDIC Trust.¿Puede expandirse sobre de qué manera se está desarrollandoel panorama en China?CH: Thomson Reuters y SDIC son dos instituciones realmenteimpresionantes. Ahora estamos esperando nuestra licenciapara poder participar en los mercados de intercambio dedivisas de China de forma electrónica. También contamos conoficinas en Seúl, Singapur, Hong Kong y Sídney, quecontinúan creciendo. Estamos muy comprometidos con Asia.

JR: En América Latina, GFI tiene oficinas en Perú, Ar-gentina, Chile y Colombia y recientemente anunció unanueva oficina en la Ciudad de México. ¿Cómo puede uncorredor intermediario ayudar a estos mercados a aumentarsu liquidez, eficiencia y transparencia?

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CH: América Latina probablemente ha sido uno de nuestrosmayores éxitos porque contamos con personal increíble quetomó un enfoque realmente dinámico al adoptar nuestratecnología y lanzarla de forma agresiva en todos los mercadosque usted mencionó anteriormente. Las sesiones deemparejamiento que comenzamos a hacer funcionar en estospaíses ganaron tracción rápidamente y en ciertos casosduplicaron nuestra participación en el mercado;indudablemente nos hemos convertido en los líderes delmercado en la región. Esto fue obra de Nick Brown, eldirector de administración de GFI y director de corretaje deproductos financieros, América, y Jason Forwood y susequipos. Han estado a la vanguardia a la hora de escuchar alos clientes, identificar sus deseos, buscar los protocoloscorrectos dentro del sistema y trabajar con el equipo detecnología. Nuestro éxito en América Latina esprobablemente el mejor ejemplo de cómo nuestraadministración, los corredores y los grupos de tecnologíatrabajan juntos para ganar ventaja sobre nuestroscompetidores e incrementar nuestra participación en elmercado en todos los productos.

JR: Entonces, ¿el enfoque de sus equipos locales fue una parteimportante de la adopción?CH: Absolutamente. En algunos aspectos, mientras menosliquidez tiene un producto, más éxito puede tener sunegociación en una sesión limitada con base en el protocolo,que se describe como emparejamiento, y mientras mástracción obtenga ese emparejamiento, más sesiones deemparejamiento podrán realizarse, para que se vea más comoun libro central de pedidos con límite. Una sesión deemparejamiento constante, que llamamos Emparejamientoabierto, es una forma de libro central de pedidos con límite.Lo atribuyo a la fe del equipo, que vio dramáticos incrementosde la participación en el mercado a lo largo del último año ymedio, lo cual solo aumenta la actitud positiva de probar cosasnuevas. Francamente, esa misma tecnología se está usando enNyon, Suiza, en los mismos productos, aunque en diferentesmonedas: el florín húngaro, la lira turca, el zloty polaco y lacorona checa. Allí también comenzamos a ver nivelessimilares de tracción.

JR: ¿Puede explicar cómo funciona el modelo híbrido y cómobeneficia a sus clientes?CH: El modelo híbrido funciona bien porque nos permiteayudar a los clientes a negociar de forma totalmenteelectrónica si así lo desean, lo cual puede suceder en ciertascondiciones de mercado o cuando lo exigen ciertaspersonas. También permite a los clientes administrar unpedido de forma verbal a través del sistema si sonparticularmente sensibles a un precio o a determinadotamaño. También diría que los protocolos, en especial lassesiones de emparejamiento, dependen de fijar los nivelesde precios adecuados, ya que si se coloca un preciodemasiado alto habrá demasiados vendedores y nosuficientes compradores, y si se coloca un precio demasiadobajo, habrá muchos compradores y no suficientesvendedores. Depende de nuestro personal experimentadofijar los niveles correctos, ya que hacerlo bien genera elmejor volumen.

JR: ¿Así que va más allá de simplemente una cuestión de eje-cución por voz versus ejecución electrónica?CH: Pensamos que la mejor combinación es una fuerza laboralextremadamente proactiva con la mejor tecnología. Perorealmente se necesitan personas que crean, porque el objetivoes incrementar la participación en el mercado de modo que laspersonas continúen prestando un servicio sólido a sus clientesy usen las herramientas que la firma les brinda para hacerlo.

JR: ¿Cuáles son sus planes para una mayor expansión?CH: Continuaremos haciendo uso de la tecnología paraincrementar la participación en el mercado, enfocándonosespecialmente en la energía, los productos básicos y losmercados emergentes, en todas las clases de activos, y parahacer crecer nuestra base de clientes mientras el mercado lopermita. Queremos asociarnos con los bancos para ayudar atodos a cumplir con las nuevas regulaciones de Dodd-Frank: ahí es donde sentimos que estamos a la vanguardiaen tecnología. Por ejemplo, si las regulaciones resultan serde cierta forma en opciones monetarias, estamos listos paraello. Podemos hacer que todos las cumplaninmediatamente. Si observamos a Dodd-Frank como uncatalizador poderoso, pensamos que nadie está tan bienpreparado como nosotros. Habrá algunos que quedaránrezagados. Nos agrada nuestra posición, pero no nossentimos derrotados porque los volúmenes son terribles enla actualidad. Seré el primero en decir que es un mercadomuy difícil, pero creemos que absorberemos laparticipación en el mercado y cuando los volúmenesregresen, los absorberemos aun más.Estos han sido años difíciles y en un entorno cambiante, perocreo que nuestra cultura nunca había estado mejor y estamostrabajando a diario para que las personas entiendan que esta esuna carrera y que, aunque tardemos un poco más en lograrlo,saldremos de este período difícil en buena forma.

Colin Heffron, presidentey director, GFI GroupColin Heffron ha sido elpresidente de GFI desdefebrero de 2004. En estecargo, es el responsablede todos los negocios decorretaje, datos y análisisde GFI. Se incorporó a laempresa en 1988 comocorredor de opciones decompra y venta demoneda extranjera enNueva York, antes de

mudarse a Londres para ayudar a establecer la oficina deGFI en Londres.Desde 1991 hasta 1994, Heffron estuvo al frente del negociode opciones monetarias de GFI. Desde 1994 hasta 1997,estuvo a cargo de las operaciones diarias de todos losnegocios europeos de GFI. Desde 1998 hasta febrero de2004, estuvo al mando de todas las operaciones en Europa yfue director adjunto de las operaciones de Asia. Ha sidomiembro de la junta de directores de GFI desde 2001.

PERFIL

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Robert Garwood del Lloyds Banking Group:

EXPANDIR HORIZONTESEl director administrativo y jefe de ventas de moneda extranjera del Lloyds BankingGroup, Robert Garwood, conversa con Alice Attwood acerca de la estrategia a largoplazo del negocio y de los desarrollos planificados para 2012.

Alice Attwood: Después de una carrera de 14 años en UBS yuna temporada en Millennium Global Investments, ¿qué loatrajo a unirse a Lloyds?

Robert Garwood: Tenía claro que Lloyds era una instituciónque había progresado solo parcialmente en el negocio globalde intercambio de divisas. A pesar de su considerable capitalfinanciero y de la naturaleza liviana del capital de la clase deactivos, Lloyds no había aprovechado realmente esos dosaspectos juntos. Ingresé a una empresa con una franquiciamuy fuerte de intercambio de divisas corporativas en el ReinoUnido, pero con una menor base de clientes corporativos anivel mundial y una pequeña presencia ante las institucionesfinancieras. Fue rápidamente evidente que desde el directorejecutivo hacia abajo, el banco quería cambiar ese marco yconstruir una franquicia global de intercambio de divisas.Siempre es clave contar con ese apoyo desde muy arriba y eraevidente que este apoyo estaba presente en Lloyds.

AA: ¿Qué cambios ha experimentado desde que se unió afinales de 2010?

RG: ¡Todo ha cambiado! Hemos continuado y acelerado elprograma del banco para construir una franquicia que seasólida en todos los sentidos. Estamos agregando personas

clave a nuestro equipo de ventas, así como tambiénconstruyendo nuestras capacidades relacionadas concomercialización, comercio electrónico, operaciones ycréditos. Efectivamente, estamos construyendo unainfraestructura totalmente nueva que es globalmente robusta.Con demasiada frecuencia vemos a instituciones construir susplataformas con un enfoque aislado. El resultado final es unafalta de cohesión y apalancamiento entre las áreas de productos.La plataforma de Lloyds está alineada en todos losdepartamentos funcionales que apoyan el intercambio de divisas(comercialización, ventas, comercio electrónico, operaciones,créditos, etc., y a través de las clases de activos), por ejemplo, elcrédito y las tasas. La alineación será fundamental para nuestrapropuesta al cliente y su éxito futuro. Arena, nuestra plataformade comercio electrónico, que se lanzó desde su creación hace unpoco más de 14 meses, da testimonio de este espíritu.

AA: ¿Qué cambios ha implementado desde su ingreso?

RG: Al mirar nuestra estrategia de intercambio de divisas hecentrado nuestro negocio en el flujo y el comportamientoimpulsado por el asesoramiento. Por ejemplo, si se considerauna corporación, un foco clave para la misma es laadministración de riesgos: están dándole cobertura a susexposiciones internacionales en diferentes períodos en elfuturo. Buscan consejos de administración de riesgos paraestas exposiciones y quieren un asesoramiento especializado.Por eso estamos divididos en equipos de sectores de laindustria; por ejemplo, el minorista y el de la defensa.Además, necesitan un servicio con buen precio para su flujodiario de intercambio de divisas. Para satisfacer esa necesidadhemos construido un equipo de transacciones corporativas. Esto también es cierto para las instituciones financieras. Por lotanto, si el cliente desea recibir un asesoramiento proactivo degestión de monedas, ya sea un fondo de dinero real, un fondode cobertura o un banco privado, recibirá la información quenecesita de nuestro equipo macro de intercambio de divisas. Sies más pasivo y está centrado en el precio, hablará con nuestroequipo de flujos. Estamos alineando nuestra oferta deproductos para que si un cliente quiere simplemente un precio,lo consiga de la manera más eficiente posible. Es tanto unrealineamiento como una adición a nuestro ADN inherente.

AA: ¿Cuál es la propuesta central de valor del banco respectodel intercambio de divisas?

RG: Nuestros clientes son lo principal y el centro de todo loque hacemos. Tenemos aquí la meta de garantizar que nuestros

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clientes siempre sean exitosos; si nuestros clientes tienen éxito(tomando en cuenta que la mayoría de la base de clientes deLloyds está en el Reino Unido), ayudarán a que la economíadel Reino Unido sea más exitosa. Nuestra función es apoyar ypotenciar a una base de clientes con éxito. Hoy en día, Lloyds tiene un envidiable patrimonio que abarcaservicios bancarios, seguros y administración de activos.Nuestro objetivo es utilizar esa experiencia para apoyar anuestros clientes. El grupo en su conjunto tiene una fuertefranquicia corporativa en el Reino Unido; tenemos cerca de unmillón de clientes comerciales y de grandes corporaciones, ymiles de ellos están comercializando divisas con nosotros. Alcombinar nuestro capital financiero con nuestro capitalintelectual esperamos construir nuestro capital de relaciones:una fórmula fácil, pero todos nuestros clientes se beneficiaráncon ella. Nuestro objetivo es sacar el máximo provecho de nuestracondición de participante con influencia tardía. Estamosconstruyendo nuestra franquicia fuera del Reino Unido, enparticular en Europa Continental, Estados Unidos y Australia.Desde la perspectiva del intercambio de divisas de lasinstituciones financieras, heredé una franquicia que se centróen gran medida en el capital privado y el seguro, segmentosfaltantes como los administradores de activos, los fondos decobertura, los bancos y los bancos centrales.

AA: Entonces, ¿un elemento clave del plan es expandirse a lasinstituciones financieras?

RG: Tenemos equipos que se basan en torno al flujo,cubriendo a los clientes que miran a las divisas desde un puntode vista residual; su foco principal está en los bonosinternacionales y las acciones, y el intercambio de divisas es elresultado de estas inversiones. El servicio clave que sedemanda es la oferta de un precio eficaz para las transaccionesdel cliente.Desde el punto de vista del asesoramiento, hemos establecidoun departamento macro de ventas. Esto proporciona a nuestrosclientes un servicio consultivo de gestión proactiva de lamoneda, ayudándolos a generar Alfa. Estos clientes quierenescuchar ideas de comercialización, tener acceso a nuestramejor investigación, acceder a nuestros equipos deestructuración y además quieren también tener los mejoresprecios.

AA: ¿Están estructurados sus equipos para cubrir variossegmentos?

RG: El equipo macro cubre una amplia gama de clientesdesde los bancos centrales a los administradores de activos. Através de ello, el cliente recibirá una amplia gama deconocimientos del mercado de alta calidad. Nuestros clientesquieren exposición a una variedad de ideas decomercialización a partir de la menor cantidad posible defuentes. Este marco proporciona esas ideas y sustituye lanecesidad de segmentación de los clientes por geografía ytipo. Creo que nuestra alineación es eficaz porque el requisitodel cliente es el mismo si es un administrador de activos enEscandinavia o un fondo de cobertura en Londres: desea unasesoramiento de gestión proactiva de la moneda y leencantaría escuchar a un vendedor que acaba de hablar conun banco central, un fondo de cobertura o un fondo de

pensiones ya que este tipo de persona es capaz de basar susideas en una exposición más amplia a los mercados. Essimple, pero muy efectivo.Un modelo más común se basa en sedes de serviciosespecíficamente focalizados ubicadas muy cerca entre sí. Lasugerencia es que esto se traduce automáticamente en unentendimiento de los flujos de sus compañeros, pero amenos que esté hablando directamente a esos clientes, esdifícil comprender los pensamientos de estos clientes yentender por qué ellos están comercializando así. Creo quetener una amplia gama de clientes significa contar con unenfoque más integral.

AA: ¿De qué manera se diferencia usted? Hay varios partici-pantes muy bien establecidos afuera…

RG: Nuestra capacidad de ofrecer un servicio impulsado porel asesoramiento y el flujo nos distingue claramente denuestros pares. Deseo asegurar que nos centramos en lascosas que realmente podemos hacer bien. En Lloyds,podemos ofrecer un excelente producto de libras esterlinas,ya sea que signifique investigación, estrategia, generación deideas o precios... podemos ofrecerlo. También hemosintroducido el lugar del quinto decimal a la plataforma decomercio. Por lo tanto, lo que estamos empezando a construir es unafranquicia muy creíble. Habiendo estado del lado de lacompra, sé que un cliente preferiría elegir bancos específicospara servicios específicos (las áreas en las que dicen ser losmejores) y recibir justamente eso, un servicio de primeraclase. Hoy, a fin de diversificar su riesgo, los clientesnecesitan tratar con una gama más amplia de bancos. Quieroser capaz de acercarme a un cliente, enfocarme en nuestrasprincipales fortalezas indicando las áreas en quesobresalimos y cumplir nuestras promesas. Es así cómocrecerá nuestra franquicia y nuestra reputación: a través de laestabilidad del producto que estamos entregando, a través delas relaciones históricas y de la reputación que ya hemosadquirido entre estos clientes.

AA: ¿Así que ve a la libra esterlina como una ventaja compet-itiva para su negocio?

Sobresalimos en los mercados de libras esterlinas y en unpequeño número de mercados emergentes clave y estamosobligados a ofrecer en esos ámbitos la mayor investigaciónde calidad, generación de ideas, conocimiento del productoy precios, ya sea a través de los canales tradicionales de vozo a través del comercio electrónico. La libra esterlina es uncomponente esencial del perfil de rentabilidad de nuestrosclientes en lo que respecta a la administración de activos y alos fondos de cobertura. Si podemos ofrecer un productolíder en libras esterlinas, podemos hacer una diferenciafundamental en el desempeño de los clientes y esorealmente importa. Mientras que los bancos universales están ofreciendo unproducto más amplio y un servicio más generalizado, nosotrosestamos ofreciendo un producto a medida que busca ser elmejor en su clase en áreas específicas. En última instancia, esla decisión del cliente cuál elije, pero una elección de los dosdebería dar al cliente algunas opciones y la calidad deinformación y los servicios que necesita.

Artículo


AA: ¿Qué otras áreas son importantes para su negocio?

RG: Nuestros clientes requieren eficiencia operativa.Comprender esto y ponerlo en un lugar tan fundamental paranuestra propuesta de intercambio de divisas significa quehemos sido capaces de crear una plataforma que esincreíblemente eficiente. Una vez más, esa es la ventaja de unahoja de papel en blanco. Cuando se consideran ciertoscambios en la reglamentación para los clientes quecomercializan por teléfono o a través de múltiples plataformasde canales electrónicos, el hecho de que estén cada vez másenfocados en el mercado de activos cruzados y, en muchoscasos, estén ejecutando varias entradas de tickets, significaque la dependencia central estará en la eficiencia operativa. Esde suma importancia. Quiero que nuestros clientes de gestión de cartera solodiscutan ideas de inversión con nosotros, no cuestionesoperativas tales como las consultas de pagos. Eficienciaoperativa: hacer que tratar con Lloyds sea simple, fácil yeficiente es la mitad de la batalla para asegurar una exitosarelación de aquí en adelante.

AA: ¿Cuál es la propuesta de valor de Arena?

RG: Arena es una plataforma de información ycomercialización a la medida del cliente que opera paraclientes que van desde la más pequeña entidad comercial a lamás grande institución financiera y corporativa. Estamosincorporando la última tecnología y la utilizamos para llevarlaa su máxima eficacia. Hemos diseñado a Arena encolaboración con nuestros clientes accediendo a lassugerencias amplias y continuas de estos a través de nuestrotablero de asesoramiento del cliente que fue establecido alcomienzo del programa. Construimos un producto diseñadopor nuestros clientes para nuestros clientes. Hoy en día, Arenaes un portal de contenidos que abarca ensayos de investigacióny estrategia, análisis de riesgos, ideas para la estructuración yel comercio y es una instalación de ejecución de transaccionesde divisas y mercado de dinero.

AA: ¿Planifica expandir su cobertura?

Con el tiempo nos moveremos al espacio comercial y de lariqueza con Arena. Buscamos transformarla en una paradaúnica para nuestros clientes; por lo tanto, que contar con lasinstalaciones de contenidos y ejecución en un portal es unapropuesta simple para el cliente. Ya tenemos una función de chat que permite que nuestrosclientes, gerentes de relaciones y gerentes de ventas secomuniquen. Además, recientemente hemos introducido unabanca transaccional para que nuestros clientes puedanmonitorear sus flujos de efectivo y saldos a través del portal.Esto nos permitirá ofrecer un asesoramiento de optimizacióndel efectivo, por ejemplo, a nuestros clientes corporativos. Laplataforma es verdaderamente un producto multifacético yescalable. Esta es solo la primera de muchas fases queofrecerá el programa de desarrollo de Arena.Nos expandiremos a través de más segmentos y activos.

Estamos mirando muy de cerca el espacio minorista yofreceremos acceso a los clientes a nuestros fondos deliquidez global Scottish Widows Investment Products (SWIP).Nuestros clientes en el lado del crédito y de las tasas tendránacceso a toda la información que necesitan en Arena. Queremos hacer a Arena omnipresente en todo el ReinoUnido. Es una plataforma que se centrará en todos lossegmentos y, por lo tanto, será adecuada tanto para la empresamás pequeña con pagos internacionales como para usuarios dealta frecuencia en el espacio de las instituciones financieras.

AA: ¿Veremos esta expansión en 2012?

RG: Continuamente estamos desarrollando la plataforma, asíque veremos novedades sobre la marcha. La bancatransaccional existe hoy (lanzada en febrero de este año) y losdesarrollos en cuanto al acceso a SWIP y a las tasas seimplementarán en 2012. También agregaremos valoracionesde clientes en el transcurso de este año y nuestra intención estambién introducir una herramienta sofisticada deadministración de pedidos.

AA: Obviamente, la tecnología juega un rol muy importanteaquí. ¿Tiene planes para introducir cualquier servicio adi-cional; por ejemplo, el corretaje principal?

RG: Cuando ingresé, se disponía de una serie de ofertas decorretaje principal; por lo tanto, habría sido un verdaderodesafío para Lloyds construir su propia oferta de este tipo decorretaje mientras se centraba también en el desarrollo deArena. Pensé que no era el momento propicio para quenosotros entráramos en el espacio del corretaje principal.Nuestro enfoque hoy ha sido hacia los fundamentos básicospara nuestros clientes y, como tales, con los inminentescambios regulatorios que puedan afectar finalmente elintercambio de divisas; tendremos que construir una propuestade compensación y hemos recorrido un largo camino ennuestro proceso de pensamiento en esta área.La manera de desarrollar con el tiempo plataformas decorretaje principal y proposiciones de compensación seráesencial y Lloyds va a ofrecer un producto a tiempo que creoque complementará cualquier plataforma de corretajeprincipal que podríamos haber construidoindependientemente.

AA: ¿El deseo de expandirse a través de las instituciones fi-nancieras se hace extensivo al comercio de alta frecuencia?

RG: Absolutamente. A medida que se construya nuestraplataforma internacional y nuestro motor de precios ProTrademejore, vamos a analizar todos los segmentos del mercado delcliente. Sabemos que nuestros conjuntos de futuros clientesrequerirán el acceso al mercado del comercio de alta frecuencia.

AA: Mencionó al entorno regulatorio, ¿cómo ve el panorama?

RG: Estamos siendo afectados por una gran cantidad deregulaciones nuevas: Basilea III, Dodd-Frank, MiFID, Volcker

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y el Impuesto a las Transacciones Financieras(Financial Transactions Tax). Lo que necesitamoses más claridad y esperamos más anuncios de losreguladores durante 2012. Afortunadamente, elsector del intercambio de divisas ha estado amenudo a la vanguardia en lo referente a laeficiencia de pagos y la reducción del riesgo,componentes principales del cambio regulatorioque estamos viendo introducirse en todos losmercados financieros. Continuous Linked Settlement (CLS) es undesarrollo clave y un ejemplo ilustrativo de cómoel sector del intercambio de divisas se haautoimpuesto esas mejoras. En Lloyds,necesitamos esta claridad a fin de ofrecer elmodelo de negocio más adecuado para nuestrosclientes. Tenemos que ser ágiles y construir unasólida plataforma que permita a nuestros clientescomercializar tan eficientemente como sea posible. Una de lasconsecuencias de estas regulaciones es el aumento de loscostos, y tenemos que ser muy cuidadosos de cómoconstruimos esa plataforma para mantenerla rentable paranosotros y para nuestros clientes.

AA: En 2012, ¿veremos una implementación de los marcosregulatorios que usted menciona?

RG: Veremos alguna aplicación, por ejemplo la norma Volckerse implementará en julio y los bancos deben estar listos y yaactuando dentro de las limitaciones de Volcker para entonces.Nos gustaría ver, aunque puede tardarse más tiempo en lograr,un área de juego global, y creo que Europa y Estados Unidosestán trabajando cada vez más juntos para lograr un marco deacuerdo con los parámetros establecidos que funcionan enambas regiones; sin embargo, una vez más, no hay ningunaconfirmación de esto todavía.

AA: ¿Cómo prepara a su base de clientes principales en esteentorno?

RG: Hemos invertido una cantidad significativa de tiempoobservando nuestra plataforma para ofrecer compensación anuestros clientes. Aunque afecta menos al intercambio dedivisas en el corto plazo, creo personalmente que habrá unacierta cantidad de avance regulatorio y que mientras lascorporaciones, por ejemplo, pueden no necesitar compensarsus transacciones de intercambio de divisas en efectivo aún,tenemos que ofrecer un producto y un servicio mediante elcual puedan compensar sus divisas a través de nosotros, sideciden hacerlo.

AA: ¿Cómo afectará la llegada de las instalaciones de ejecu-ción de swaps (swap execution facilities, SEF) en virtud de laley Dodd-Frank a la oferta de un único banco?

RG: Nuestra oferta de un solo banco ofrece asesoramiento através de contenidos, investigación y estructuración, y tambiénproporciona instalaciones de ejecución de precios. Lo primero

no está afectado, pero creo que lo último será parte decualquier futura construcción de SEF que se materialice apartir de los acontecimientos que estamos viviendo. Estamosplaneando que Arena se vincule de esta manera. Este portal deentrega de precios, sea en asociación con otros bancos u otrasede directamente, puede vincularse a tales instalaciones.

AA: El banco ha hecho una declaración importante acerca delas contrataciones de Richard Moore, Darren Coote, BrunoWidmer y Michael Walsh para nombrar unos pocos. ¿Qué sepretende con esta expansión?

RG: Lloyds ha invertido mucho tiempo en los gerentes derelaciones dentro de los espacios de las institucionescorporativas y financieras, y esos gerentes de relacionesaseguran una colaboración muy estrecha con nuestros clientesen los niveles de CEO, CFO y tesorería. Al invertir en elpersonal de ventas y comercialización del más alto nivel ennuestra división mayorista, lo que incluye al intercambio dedivisas, podemos aprovechar nuestro capital intelectual paraapoyar a nuestros clientes, por ejemplo con institucionesfinancieras, desde el CIO hasta los servicios de ejecución denuestros clientes. Cubrimos a la empresa a través de todos losniveles de la administración.Cuando se mira a algunas de las contrataciones que hemosrealizado para comercialización, ventas, investigación,estructuración y comercio electrónico; es decir, todos lascorrientes de negocios que son clave para construir unaplataforma global de intercambio de divisas, se puede ver quehemos estado invirtiendo de manera sólida y profunda. Lagente incorporada en los últimos 12 a 18 meses es uncomponente clave de esa visión.El capital humano se superpone a la eficiencia operativa. Paraser una franquicia exitosa tenemos que sobresalir en todas lasáreas. Arena, por ejemplo, fue aprobada en mayo de 2010 yentregada en tiempo y presupuesto en julio de 2011. Estádirigida a satisfacer las necesidades de nuestros clientes y nospermite expandir nuestros horizontes; sin embargo, debemoscontar con las personas adecuadas en el lugar adecuado paraaprovechar esta oportunidad, y creo firmemente que tenemosla plataforma y la gente para hacerlo. �

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Gavin Wells de LCH.Clearnet: UN MOMENTO POCO COMÚN

Gavin Wells, director ejecutivo de ForexClear de LCH.Clearnet, conversa conAlice Attwood sobre el lanzamiento del servicio, la posible introducción deregulaciones y la razón por la que la compensación representa tanto desafíoscomo oportunidades para el mercado de intercambio de divisas.

Alice Attwood: El servicio Forexclear de LCH.Clearnet yaestá en marcha. ¿Cuál es su propuesta de valor?Gavin Wells: ForexClear está ahora compensando loscontratos a plazo de divisas sin entrega a tiempo para elmandato regulatorio esperado, que probablemente va a tenerlugar primero en los Estados Unidos a finales del tercertrimestre y en Europa el próximo año. LCH.Clearnet tiene unatrayectoria de más de 12 años en la compensación dederivados extrabursátiles y en la administración de riesgoscrediticios de productos extrabursátiles, así que hemosaprovechado esta experiencia para crear ForexClear.

AA: ¿Qué contratos a plazo sin entrega se pueden compensarahora?GW: Comenzamos con los seis más líquidos: el real brasilero,el rublo ruso, la rupia india, el peso chileno, el yuan chino y el

won coreano. Este verano vamos a agregar cinco monedas mása la oferta a los clientes: el peso colombiano, la rupiaindonesa, el ringgit malasio, el peso filipino y el dólartaiwanés. Estas monedas cubren el 90% del mercado decontratos a plazo sin entrega.

AA: ¿Durante cuánto tiempo ForexClear ha estado en desar-rollo? GW: Comenzamos a desarrollar el servicio de contratos aplazo sin entrega en mayo del año pasado. Sin embargo, comose construyó sobre la base de un servicio de opciones que yahabíamos creado, parte del trabajo subyacente ya se habíarealizado. En total, tardamos casi dos años y medio endesarrollar el servicio completo, que ofrece opciones decompensación y de contratos a plazo en todos los aspectos,menos para la liquidación.

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AA: ¿Cuándo planea brindar un servicio de compensaciónintegral a los clientes de miembros de compensación? GW: Lanzaremos la compensación para los clientes esteverano. Actualmente, estamos analizando los requisitos finalescon el sector de la compra. Tenemos que asegurarnos de queson adecuados para ellos, en especial las estructuras de lascuentas que son muy diferentes en los Estados Unidos yEuropa según la regulación. Además, tenemos que tomar encuenta las leyes de bancarrota de las diferentes jurisdiccionesy estamos trabajando en ello actualmente.

AA: Cuando se anunció el lanzamiento de ForexClear el añopasado, se informó ampliamente que sería un servicio paraopciones de intercambio de divisas. ¿Por qué el cambio deenfoque hacia contratos a plazo sin entrega?GW: En los debates con el sistema de liquidación continua(Continuous Linked Settlement, CLS) y los bancoscentrales se hizo evidente que la importancia sistémica delintercambio de divisas era tal que se debería realizar unanálisis muy sólido del riesgo de liquidez en divisas através del mercado en su totalidad, más que por una únicacontraparte central. Es probable que sólo haya una soluciónrecomendada para el riesgo de liquidez y, por lo tanto, lapregunta es: ¿cuál es la mejor manera de liquidar? Esto esmuy complejo: el riesgo de liquidez ha estado presente enel mercado del intercambio de divisas desde sus inicios yen la actualidad se administra bilateralmente. Paratrasladarlo de una gestión bilateral a una contraparte centraly así concentrar este riesgo de liquidez a medida que crece,se requiere una detallada comprensión de la escala de esteriesgo y de cómo las contrapartes centrales loadministrarán. Solía existir la percepción de que la compensaciónconsistía en operaciones y procesamiento, pero los riesgoscrediticios de Lehman Brothers y MF Global handemostrado que la compensación es en realidad un asuntode administración de riesgos; somos gestores del riesgo.Nunca ofrecemos un servicio hasta que no estamossatisfechos con la administración del riesgo y, por lo tanto,el estudio de la liquidez del riesgo es absolutamenteesencial; tenemos que tenerlo bien claro antes de podercompensar las opciones de divisas.

AA: Pero, ¿aún tienen pensado compensar las opciones?GW: Ofrecemos servicios para productos donde existe unademanda del mercado. Si uno desarrolla un producto ytrata de vendérselo al mercado, en especial a los mercadosfinancieros, pocas veces es aceptado. Un modelo muchomejor consiste en encontrar un nicho en el mercado ydesarrollar algo que lo satisfaga. Tal como sucedeactualmente, las opciones son un producto regulado bajo laLey Dodd-Frank y muy probablemente lo serán tambiénsegún la Regulación de la Infraestructura del MercadoEuropeo (European Market Infrastructure Regulation,EMIR) En consecuencia, percibimos que existirá unanecesidad del mercado y, una vez que los reguladores y losbancos centrales establezcan las directivas relacionadascon la forma correcta en que las contrapartes deben

trabajar y conectarse con los sistemas de liquidacióncontinua, lanzaremos el servicio de opciones.

AA: ¿Cree que los reguladores entienden hoy mejor el mer-cado de intercambio de divisas extranjeras?GW: Efectivamente. Los reguladores han retrasado lapublicación de las normativas para consultar a los mercados.Han buscado el asesoramiento del mercado para considerar,revisar y volver a emitir las posibles regulaciones. Esimportante que todo salga bien y eso puede llevar tiempo. Losque están redactando las reglamentaciones entienden que esfundamental consultar a los mercados. Los cambios que lagente está planificando son enormes. Así que se han tomadomás tiempo de lo previsto, pero lo mejor es que se haga demanera sólida. Si se observan los comentarios puramente relacionados coneste proceso, se puede ver cuán activo ha estado el mercado alresponder a la oportunidad de comentar sobre estas políticas.Se ha tenido la oportunidad de discutir todos los temas demanera muy detallada con los reguladores.

AA: En lo referente al momento apropiado para introducir lasregulaciones a los mercados financieros, el panorama aúnparece incierto. ¿Cuál le parece la razón?GW: En los Estados Unidos están muy cerca de terminar deredactarlas, pero es crucial que se establezcan bien desde elprincipio. Por lo tanto, decidir cuáles van a ser losparticipantes y productos cubiertos es de fundamentalimportancia. Esto asegura una tremenda consideración cuandose ve el número de participantes y productos afectados. Nosestamos acercando a las conclusiones y esperamos que hayamayor claridad cuando llegue el verano.

AA: ¿Cree que existe peligro de un exceso de regulación? GW: Ya no lo creo. A mi entender, si las regulaciones no sepresentan según lo esperado es porque se están tomando encuenta cada aspecto a fin de garantizar que se hace lo que esdebido, en lugar de apresurarse para cumplir los plazos y crearreglas que generen un exceso de regulación. Es tal la cantidadde participantes del mercado y la amplitud de personas a lasque se les permite opinar sumado al interés de mantenermercados financieros disciplinados a medida que elcrecimiento provoca beneficios globales que no creo quepueda existir un exceso de regulación. Las ideas originalespara la regulación fueron el punto de partida para discutir elcamino hacia una regulación adecuada. Es mejor comenzar demanera segura y perfeccionar esas reglas y este ha sido untema a lo largo del desarrollo tanto de la Ley Dodd-Frankcomo de EMIR.

AA: ¿Qué productos de divisas cree que estarán exentos en lasregulaciones finales?GW: Dentro del intercambio de divisas, creo que habrá unacompensación voluntaria de swaps y forwards, mientras quelas opciones y los contratos a plazo sin entrega son productosobligatorios. Los usuarios del mercado querrán saber confrecuencia cuándo podrán compensar forwards y swaps.Motivados por la idea de que será más barato compensar que

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tener que mantener el capital regulatorio para esasnegociaciones. La compensación misma probará que puedeofrecer beneficios comerciales al mercado.

AA: ¿De qué manera cree que el sector bancario de intercam-bio de divisas se las arreglará en una era de compensación?GW: Creo que les permitirá concentrarse en la negociación sinpreocuparse tanto por el riesgo de la contraparte y por losriesgos previos a las liquidaciones, lo que a su vez permitiráque el mercado de divisas crezca. Todos conocemos las cifrasdel BIS desde 1997, y aunque sigue creciendo, los estudiosrecientes indican que el mercado alcanzó un pico de 5 billonesde dólares el pasado otoño, y que en la actualidad es deaproximadamente 4,7 billones de dólares. En este momentonecesitamos un facilitador, y el sistema de liquidacióncontinua está trabajando en ello al aumentar la escala y lacapacidad de volumen. La compensación constituye otrofacilitador para el mercado. El enfoque cambia hacia elconcepto de negociar los riesgos del mercado y no dedestacarlos.

AA: ¿La compensación empodera aún más a los generadoresde mercado no bancarios?GW: Sí. Como dice Gary Gensler, el presidente de laComisión del Comercio en Futuros sobre Mercancía deEstados Unidos, (The U.S. Commodity Futures TradingCommission, CFTC): la compensación democratiza elmercado. Nivela el campo de juego al proporcionar un umbralmínimo de capital, de capacidad operativa y de capacidad deadministración del riesgo. La cámara de compensación atenúael crédito, siempre que se registre la garantía. No hay ningunarazón para que no se pueda acceder a los mismos precios quelos demás.

AA: De cara al futuro, ¿cree que un banco puede convertirseen líder del intercambio de divisas sin un corretaje principal oun negocio de compensación fuertes?GW: Creo que será todo un desafío porque cuando me reúnocon los usuarios finales, los miembros del lado comprador,hablan de contar con una cantidad de corredores principales yde mercados de capacidad de contratos a plazo (Forward

Capacity Market, FCM). El deseo de los usuarios finales esque sus bancos se lo ofrezcan y con la cantidad de bancos queexisten, si uno decide no hacerlo, damos pie a que lacompetencia lo haga. Se necesita el corretaje principal y lasoperaciones de compensación.

AA: ¿Es posible la interoperatividad entre cámaras de com-pensación en el mercado de derivados? GW: Puedo ver el atractivo, dado que la interoperatividadde las cámaras de compensación ofrece a los participantesdel mercado una mayor flexibilidad en el uso de unacontraparte central. El desafío es que las cámaras decompensación del mercado extrabursátil deberían usar lamisma metodología de riesgo para interactuar. Mientras queesto se ha logrado para algunas clases de activos, losmodelos de riesgo constituyen un factor de diferenciaciónpara las contrapartes centrales, por lo que intentar que dos

cámaras de compensación usen la misma gestión de riesgosería lo mismo que pedirles a dos bancos que tomenexactamente los mismos modelos de fijación de precios paralas opciones de divisas. Por cierto, en un futuro cercano es improbable que lainteroperatividad se pueda introducir para los derivadosextrabursátiles en el marco de EMIR. Entendemos que elmercado lo desea y a ello deberían apuntar las cámaras decompensación en el futuro. Pero por el momento, la prioridades compensar el intercambio de divisas de una forma que seaapropiada y comercialmente viable para los participantes delmercado y que brinde los beneficios que la compensacióndebería proporcionar, es decir, atenuación del riesgo, garantíade seguridad y de negociación.

AA: Entonces, observando el mercado de compensación comoun todo, ¿qué aspecto de la compensación espera que presentelos mayores desafíos al mercado y a su vez las mayores oportu-nidades?GW: La gestión de garantías El surgimiento de lacompensación en el mercado atenúa la cantidad de riesgosexistentes y al producirse efectivamente permite el ahorro decostos en el capital regulatorio y proporciona garantíasmultilaterales opuestas a las bilaterales existentes bajo losanexos de soporte crediticio (Credit Support Annex, CSA) dela Asociación Internacional de Swaps y Derivados(International Swaps and Derivatives Association, ISDA). Elaumento en el uso de la compensación estará acompañado porun incremento de la demanda de garantías, y el monto degarantías que se registren se adecuará al tamaño segúndiferentes estimaciones del mercado: posiblemente billones enlugar de miles de millones de dólares para los mercadosfinancieros globales. Por supuesto, existe una demanda para las garantías máslíquidas y seguras, pero la oferta de las garantías de más altacalidad es limitada. De hecho, muchos de quienes deseancompensar no tienen un fácil acceso o bien eligen poseer esasgarantías. De esta forma, la compensación brinda unaoportunidad para ayudar a los participantes del mercado atransformar un tipo de garantía en otra: la optimización de lasgarantías. �

Los premios Digital FX Awards de Profit & Loss


LOS PREMIOS DIGITAL FX AWARDS DE PROFIT & LOSS:

“Cuidar al cliente”

Cada año, Profit & Loss examina las plataformas de in-tercambio de divisas de los bancos con el fin de otorgarlos premios anuales Digital FX Awards. Este año, lo

más destacado de estos premios es que incluyen a losganadores de la mejor plataforma de intercambio de divisas yla mejor plataforma de mercados emergentes.

Tal vez porque el intercambio de divisas es visto amplia-mente como una clase de activo “fácil” de automatizar oporque es posible que el cuadro regulatorio sea menos riesgosopara este mercado que para otras clases de activos, desde hacevarios años los bancos están realizando importantes esfuerzospara mejorar sus ofertas de divisas.

Entonces, ¿cómo se determina el ganador? La respuesta es laexcelencia en cada nivel de la experiencia del intercambio dedivisas. Desde el análisis prenegociación, la presentación delas ideas de investigación y cobertura, pasando por el amplioespectro de ejecución de servicios y el conjunto de productosque abarca toda la posnegociación, un banco debe ofrecer todo.

Los principales actores en este espacio siguen siendo Bar-clays y Citi, seguidos de JP Morgan. Los centros tradicionalescomo el Deutsche Bank y UBS, están inmersos en la tarea demejorar sus ofertas; por lo tanto, y aunque todavía no están alnivel de algunos de los demás, avanzan rápidamente. Despuésde todo, poseen el flujo y la licencia, de allí que las mejoras tec-nológicas que tienen lugar significan que sólo es cuestión detiempo antes de que representen un desafío en todos los niveles.

La plataforma Barx continúa destacándose, mientras que elcorretaje principal, un área que en el pasado sentíamos que to-davía resultaba incompleta, mejora rápidamente. La excelenciareal de Barx, desde el punto de vista de una plataforma de in-tercambio de divisas, reside en la ejecución donde Powerfill+,a pesar de ser una versión derivada de la oferta original, aúnmantiene su popularidad entre los usuarios.

La flexibilidad de ejecución, junto con la sencilla gestión deposiciones y órdenes, ayuda a que Barx sea una excelente sede,especialmente para los operadores. Si se incluyen los benefi-cios de Barclays Capital Live, una plataformade opciones que se encuentra en los primeroslugares, y el nuevo Centro de negociación dedivisas, usted contará con una completa ofertaque podrá satisfacer las necesidades de lamayoría de los usuarios.

JPM todavía lidera todos los ámbitos,aunque debemos mencionar nuevamente quelos gráficos son ligeramente difíciles en la in-terfaz gráfica de usuario (que ha sido mejo-rada). JPM tiene excelentes características deejecución en MorganDirect, así como una

fuerte funcionalidad pre y posnegociación.Sin embargo, probablemente las dos plataformas más intere-

santes son Autobahn de Deutsche y Trader+ de UBS. De losdos, Deutsche parece haber avanzado aún más en la concreciónde la nueva plataforma; el concepto de mercado de aplica-ciones continúa en alza y funcionando y la realidad es que re-sulta tan excitante como pensamos que sería.

Gran parte del trabajo en UBS se ha realizado en el desar-rollo de herramientas de gestión del riesgo electrónico, lo quesignifica que la relación cliente-funcionalidad (mejorada yagregada) no se ha extendido al mismo ritmo en que lo hanhecho algunos de sus competidores. Para muchos esto puedeser un problema; sin embargo, UBS tiene la ventaja de contarcon magníficas instalaciones posnegociación y una excelentereputación en el sector.

Otras dos plataformas son dignas de mencionar. En primerlugar, Credit Suisse presentó un nuevo portal, Credit SuissePlus, que da un enorme paso hacia la conversión del banco enun participante con activos múltiples. En el portal, Credit Su-isse (CS) continuó el trabajo en funcionalidades muy apreci-adas por sus servicios de intercambio de divisas y esampliamente elogiada entre los usuarios debido a la solidez yvisión de fijación de precios.

Dos áreas que probablemente ayudarían a CS a pasar al sigu-iente nivel son un conjunto de herramientas de ejecución algo-

Los premios Digital FX Awards de Profit & Loss


rítmica que residan fuera de AES (es decir, herramientas queson controladas por el cliente y no por el banco) y una ofertade corretaje principal más fuerte.

El otro contendiente es el Royal Bank of Scotland. RBS Mar-ketPlace pasó por algunos ciclos en la década anterior, dado queprimero fue un grupo de plataformas que operaban de forma co-ordinada y luego se integraron sistemáticamente en una sola. Eneste momento se encuentra cerca de una oferta completa.

Ganador: Citi

Es para destacar el recorrido que ha realizado Citi a lo largode los últimos años. En todos los aspectos del negocio del in-tercambio de divisas, desde la prenegociación, que incluye elservicio FXWire (escrito de tal manera que nos hace desearleerlo), todas las herramientas de ejecución que necesita, hastala eterna estrella en el negocio del intercambio de divisas deCiti, la plataforma de corretaje principal FX Click, laplataforma Velocity 2.0 exuda excelencia.

Llámelo suerte en términos de oportunidad o buena planifi-cación y visión, pero Citi ha sido capaz de aprovechar la expe-riencia de otros bancos hasta cierto punto. Las nuevascaracterísticas incluyen un monitor de márgenes en el mediodel panel de precios; la capacidad de arrastrar y acoplar ven-tanas para construir su propia pantalla; y, lo más impresion-ante, han tomado el concepto de “cubo” creado por la SocieteGenerale el año pasado y lo convirtieron en el espacio de op-ciones de intercambio de divisas. Se avanzó en el desarrollopara mejorar la ilustración gráfica de órdenes y del mercado,facilitar la creación de gráficos y la capacidad de separar blo-ques de operaciones y listas.

Por supuesto, algunas de las innovaciones previas del bancotodavía funcionan firmemente para dar a la plataforma unabase sólida. FX Pulse aún es una importante herramienta cor-porativa, así como Click lo es en el espacio del corretaje prin-cipal y los algoritmos de ejecución mediante agencia enIntelligent Orders. El banco ha conservado su reciente fuerzaen la funcionalidad de gestión de órdenes y ahora tiene el sec-tor minorista de intercambio de divisas para sí (banca).

Un aspecto muy popular de la nueva Velocity es su “sen-cillez”. Citi sólo proporciona la “tienda” y los clientes decideny escogen lo que desean ver.

Esto significa que un cliente puede tener la fijación del pre-cio, FXWire, los análisis de los corredores principales deprimer nivel, un registro de las órdenes y realizar una ejecuciónmediante agencia, todo en la misma pantalla.

En el espacio de prenegociación, los usuarios pueden tenerel flujo de precios inmerso en su FXWire y crear códigos entiempo real en la Wire para vincular la acción del precio conlas noticias. Si un usuario lo desea, puede detenerse sobre elgráfico con el ratón para ver las noticias en un momento dado.

De la misma manera, Velocity en la Web representa un usomuy intuitivo e innovador de la investigación y de los grupos deestrategia del banco, lo que les permite resaltar lo que está pordetrás del ruido del mercado mediante la publicación de mesasde conversación y piezas de investigación y de estrategia másformales. Todas las herramientas de prenegociación están rela-cionadas con la ejecución mediante la capacidad del usuario demanejar la fijación de precios junto con estas herramientas.

Además de una ejecución de uno y de dos clic, Citi agregó asu pizarra de operaciones la más alta y la más baja del día enformato gráfico (nuevamente, esto se probó primero en otro

lugar) y los usuarios pueden ingresar órdenes en esta barra.La primera generación de órdenes algorítmicas está

disponible como parte del conjunto de herramientas de gestiónbásica de órdenes. Citi también introdujo el concepto de caídagarantizada en órdenes con tope de pérdida y permite a losclientes establecer criterios sobre otras órdenes. Un aspectoque se ha mostrado muy popular entre los operadores de inter-faz gráfica de usuario son las alertas emergentes. Estas alertande manera gráfica al cliente sobre órdenes inminentes en elmercado y la conclusión de órdenes algorítmicas.

La funcionalidad de las opciones sobre divisas es un están-dar en el sector con un giro de tuerca. Este giro es el anterior-mente mencionado uso del concepto del cubo. Los usuariosson capaces de ver el flujo de la opción de precio en diferentesformatos, ver el volumen de la superficie y otros análisis y re-alizar sus propios análisis, todo en una pequeña ventana gi-rando las caras del cubo. Si fuera necesario, el cubo se puededesplegar, lo que permite al usuario ver al mismo tiempo todaslas ventanas relacionadas con la opción.

Lo que sostiene todo esto es la tecnología, que realmente ini-ció Citi en su camino hacia la excelencia en el intercambio dedivisas: la plataforma Click. Aunque continúa siendo unaoferta de corretaje principal, varios aspectos de Click se hanintegrado en otro lugar, lo que significa que los clientes decualquier tamaño y forma (y segmento) pueden realizar unanálisis posnegociación y procesar sus operaciones en un en-torno completamente automatizado.

Velocity 2.0 es el resultado de una plataforma reconstruidade punta a punta correspondiente a la tecnología de intercam-bio de divisas de Citi y muestra los beneficios de contar conuna sólida base sobre la cual incorporar una lista de deseos ori-entada al cliente.

La mejor plataforma para países emergentes

En este punto, estamos en condiciones de elogiar al sectorbancario por su disponibilidad y capacidad de reaccionar rápi-damente frente a las demandas del cliente. Dos años atrás re-saltábamos lo que los clientes ya les decían a sus bancos: elnivel de servicios electrónicos y la funcionalidad en el espaciode los mercados emergentes era inadecuada.

El sector respondió y continuó con el buen comienzo de2011 al incorporar más monedas, una mejor funcionalidad yservicios más amplios. Esto fue mejorando a medida que,primero Goldman Sachs y luego Barclays (y estamos segurosque otros lo harán también), comenzaron a fijar continuamenteel precio de contratos a plazo sin entrega (non-deliverable for-ward, NDF) en banca electrónica, lo que significa que sedispone de mejor información y más uniforme para los mode-los de fijación de precios.

El año pasado se señaló que los mercados emergentes iban aconvertirse en un área de intensa competencia cuando nuevebancos nos contaron que buscaban diferenciarse entre sí ¡medi-ante sus ofertas de NDF! Obviamente, esto resultó ser imposiblepero el grado de competencia significó que el nivel de los servi-cios ascendió cada vez más y no mostró signos de aminorar.

El ganador del premio del año pasado, el Deutsche Bank,continuó impresionando localmente con Autobahn, así comocon una gama de otros servicios en NDF y se le unieron ban-cos tales como BNP Paribas, Citi, UBS, RBS y JP Morgan quepermiten a los clientes negociar con una contraparte local. Enrealidad, esto parece algo más que un ejercicio de contabilidad,


pero la automatización del proceso no fue un logro menor y,por ello, los que lo hicieron pudieron establecer su liderazgo.

Como se ve, es difícil encontrar a alguien que ahora no pro-porcione la fijación de precios de NDF entre sus incontablesmonedas; por lo tanto, no existe un área de diferenciación, loque significa que los líderes son quienes ofrecen algo extra,como órdenes de NDF, opciones y swaps sin entrega.

El proveedor realmente popular en los mercados emergentesaún es Goldman Sachs, una empresa que ha impulsado definiti-vamente este segmento en los últimos años y que demuestra sucompromiso con la rigurosa fijación de precios informada enmontos importantes. Goldman también agregó carreras de liq-uidez en NDF, un ingreso de órdenes mejorado, funcionalidadde gestión y por supuesto las capacidades de sus productosbásicos para la plataforma.

Ganador: Barclays Capital

Hace algunos años sorprendimos incluso a la gente de Bar-clays, al otorgarles el premio de mercados emergentes. Esto fueen los oscuros días en que la gama de servicios disponibles es-taba condenada universalmente por los usuarios de plataformasy, francamente, Barx hizo lo que hizo en los principales merca-dos con un cambio de mensaje. No sabíamos que ese modelo re-sultaría ser el más exitoso allí y la mayoría lo copiaría con soloproporcionar la fijación de precios de NDF y las órdenes de lamisma manera que lo hacen en los mercados desarrollados.

El nivel de competencia este año fue alto, pero Barclayspudo dar un paso al frente al ser el primero en actuar. Si

bien no es el único que ofrece órdenes de NDF, Barclays seadelantó al ofrecer depósitos en yuan chino (CNH), op-ciones DCI y swap de Barx; también comenzó a propor-cionar swaps sin entrega de RUB (rublo ruso) y BRL (realbrasilero).

El hecho de que estos productos están disponibles en laprobada y popular plataforma Barx, donde los usuarios sabencómo funciona, por qué funciona y lo bien que lo hace, le haservido para impresionar aún más.

Pero, por supuesto, dado que se trata de Barclays no solo serefiere al intercambio de divisas. Respecto a los ingresos fijosdel negocio, el banco agregó una gama de productos a tasasde mercados emergentes, nuevamente con la misma fun-cionalidad que para los productos de los mercados desarrolla-dos. En muchas partes del mundo, estos productos estánrespaldados por las diferentes redes de comercio electrónicoen el área de las tasas; sin embargo, en Asia, donde la pene-tración del comercio electrónico es superficial, el bancorecibe buenas críticas por su servicio en los mercados emer-gentes asiáticos.

De alguna manera, es difícil identificar exactamente la causadel buen papel que representa Barclays en este premio, pero depronto entendemos que no nos dábamos cuenta de que suoferta en los mercados emergentes era tan importante. El bancotiene bien merecida y establecida su reputación debido a la ex-celencia de Barx, por lo que tiene sentido que los mercadosemergentes se vean como nuevos productos para unaplataforma de entrega que ya es exitosa.

Simple, pero al mismo tiempo tremendamente eficaz. �

P&L Digital FX Awards Dinner, London, April 18 2012

Recinto de operaciones


Las monedas latinas están em-pezando a sentir un poco de vér-tigo. A principios de agosto,

Morgan Stanley volvió a repasar suspredicciones sobre las divisas extran-jeras, enfocándose, particularmente, enLatinoamérica. “En general, esperamosver una recuperación de las monedas delos mercados emergentes en los próxi-mos meses… Creemos que las valo-raciones son atractivas, a pesar de queel posicionamiento de las monedas demercados emergentes es generalmentedébil”, informó James Lord, estratega

de mercados emergentes de MorganStanley en Londres.

Es probable que el real brasileromuestre un fortalecimiento con respectoa sus niveles actuales a medida que laeconomía se recupere y los precios delos productos básicos agrícolascontinúen aumentando. “Esperamos unfortalecimiento del real brasilero a 1,90para fin de año en función de la visiónde nuestro equipo de economistas queindica que China registrará unrecuperación más adelante este año”,agregó Lord. El 20 de agosto, el real se

cotizaba a 2,016 con respecto al dólarestadounidense.

Ese alza podría parecer opuesto a loesperado. Después de todo, el gigante delpetróleo, Petrobras, está teniendodificultades muy anunciadas en laexploración de los hallazgos en el vasto,pero profundo, presal de Brasil, mientrasque los precios del mineral de hierro, elproducto básico industrial principal deBrasil, aún siguen bajo presión. Enagosto, el mineral de hierro cayó en loque se conoce generalmente como un‘piso’ clave en el recinto de operaciones

Los gobiernos de Latinoamérica luchan contra la presión ascendente de las divisasLa mayoría de las monedas latinas están, una vez más, teniendo un leve impulso en el consumo in-terno y en los precios en alza de los productos básicos agrícolas, los cuales están moderando elefecto de los productos básicos industriales más débiles. La gran incógnita es la intervención del go-bierno, que está impidiendo el aumento tanto del real brasileño como del peso chileno.



de $120 por tonelada, y su baja se aceleróaún más a mediados de agosto cuando losprecios llegaron a $111.

Sin embargo, el panorama de losproductos básicos no es tan negativocomo parece y el consumo en el paísestá experimentando una mejoragradual. La sequía en los EE. UU. haprovocado un aumento en los precios delos productos básicos agrícolas, lo quebeneficia a los agricultores brasileros. Elcomercio agrícola es un impulsor cadavez más importante para Brasil ya quecompite para posicionarse como elsegundo exportador de soja más grandede todo el mundo: el país quizá exportehasta 15 millones de toneladas de sojaeste año, al mismo tiempo que lasexportaciones de maíz dieron un salto,aunque desde una base mucho más baja.Lord señala que: “Con el alza de losprecios de los productos básicosagrícolas, ya se registraron cambiospositivos en los términos decomercialización de Brasil en lasúltimas semanas; sin embargo, estasganancias no se vieron reflejadas en lamoneda”. En el último par de meses, sehan visto señales de que losconsumidores están comenzando agastar más, aunque el crecimiento delPBI continúa siendo bajo.

El hecho que la moneda aún no hayaregistrado un alza con respecto al dólarestadounidense se debe, en gran medida,a las políticas gubernamentales. Laspresiones ascendentes sobre el real de losproductos básicos agrícolas han sidomitigadas por los controles de capital ylos recortes de tasas agresivos por partedel Banco Central, indicó Lord. Elpresidente del Banco, AlexandreTombini, ha recortado repetidas veces latasa Selic utilizada como referencia, lacual ha disminuido actualmente al 8 %con respecto al nivel del 12,5 % delpasado agosto. Alexander Gorra,estratega superior de BNY Mellon ARX,considera que las tasas continuarándisminuyendo ya que el gobiernopretende estimular la economía.

Lord señala también que, debido a queno se registró una gran apreciación delreal, Brasil podría experimentar unainflación importada gracias a la suba en

los precios de los alimentos. Este riegoinflacionario podría socavar los intentosdel gobierno de controlar el aumento dela moneda, predice Lord. Explica ademásque la presión inflacionaria estructural,en particular la relacionada con loscostos de mano de obra, así como lasmejoras en los términos decomercialización impulsarán laapreciación del tipo de cambio.

Las tasas de interés más bajas reduciránesa solidez a medida que los inversoresextranjeros abandonen los mercados debonos. Felipe Pianetti, estratega demercados emergentes de JP Morgan,señala que las políticas monetarias delBanco Central ya han tenido un efectosustancial en los flujos de las carteras.Los inversionistas japoneses, quienesinvierten de manera sustancial y desdehace mucho tiempo en la renta fijabrasilera gracias al alto diferencial de lastasas, han estado retirando sus fondos delpaís debido no solo a los recortes en lastasas, sino también al debilitamiento de lamoneda. Pianetti señala que se retiraron$52 millones en los cinco días previos al8 de agosto.

“En términos de valuación, el realbrasilero aún está por detrás de lasmonedas de productos básicos del G-10 ydel peso chileno. El crecimiento continúasiendo un obstáculo clave que impide elfortalecimiento del reala corto plazo; sinembargo, el riesgo de alza para el índicede precios al consumidor puedeinterceder a favor de un rango másamplio”, expresó Pianetti. Pianetti estimaque si la inflación se acelera, es posibleque el gobierno decida reducir lasintervenciones para controlar la moneda.Señala además que el Banco Centraltiene una posición corta neta en dólaresestadounidenses de 6.200 millones encontratos de swaps.

Chile

En Chile, la moneda ya ha logrado unarecuperación notable desde sudebilitamiento en septiembre y octubredel año pasado, a pesar de la caída enmayo.

De hecho, Pianetti señala que lareciente apreciación del peso ha

alcanzado un nivel que hubiera derivadoen una fuerte intervención del BancoCentral en el pasado. El nivel 475-480del peso chileno con respecto al dólarestadounidense dio como resultado laimplementación de un programa deintervención de $12.000 millones que“todavía recordamos claramente”,indicó.

Además, la actividad económicacontinúa sorprendiendo por el alza del6,2 % en junio contra las predicciones deconsenso del 5,2 %. La inflación,mientras tanto, se ha mantenido baja demanera constante, lo que permite que latasa de interés clave se mantenga al 5 %.

El gobierno chileno está haciendomalabarismos. Reconoce que laeconomía es vulnerable a las tendenciasmundiales, mientras que, al mismotiempo, destaca su capacidad deresistencia hasta la fecha. El ministro definanzas, Felipe Larrain, destacórecientemente la dinámica: “Nuestraeconomía se desacelerará, aunque a unritmo menor que el de la gran mayoría delos países. Es imposible que unaeconomía inmersa en un mundoglobalizado no resulte afectada”.

La iniciativa de intervención de losgobiernos para impedir elfortalecimiento de la moneda se hageneralizado en toda la región. Perú yColombia también han tenido que tomarmedidas para disminuir la tasa deapreciación de la moneda.

En este panorama de alza de lasmonedas, hay un país de Latinoaméricaque se distingue. Argentina enfrenta unescenario muy diferente: Lord consideraque el país está enfrentando una “caídabrusca como consecuencia delestancamiento de la actividad” y prediceuna devaluación significativa quealcanzará el nivel de siete pesosargentinos con respecto al dólarestadounidense. El 18 de agosto, el pesocotizaba 4,61 con respecto a la monedaestadounidense en el mercado oficial.Por lo tanto, una caída a siete pesos conrespecto al dólar representaría unenorme debilitamiento, incluso con latasa de inflación de Argentina quemuchos economistas independientesestiman en el 25 %. �



La bolsa de Brasil, BM&FBovespay la bolsa de valores de Santiagohan firmado recientemente un

contrato para desarrollar el mercado dederivados de Chile que conllevaráprácticas más eficaces, reduciendo así loscostos y el riesgo. El acuerdo detecnología y experiencia es parte de unainiciativa de mayor alcance para lograrmás cooperación entre las bolsaslatinoamericanas y demuestra de quémanera Brasil es ahora un centroreconocido por sus mejores prácticas,especialmente en mitigación del riesgo.

Brasil ha atravesado diversas crisis y sumodelo de comercialización de valores haresistido todas estas pruebas y se hadesarrollado, lo que lo ubica en unaposición lógica para buscar ejemplos,expresa Andre Hubner, director demercados emergentes, Latinoamérica, deHSBC en Nueva York. El acuerdo es: “unpaso útil y satisfactorio desde el punto devista técnico, pero no lleva a una evoluciónmás rápida del mercado”, afirma.

Los participantes brasileros puedencompensar operaciones a través de una

contraparte central, un modelo al quevarios mercados están prestandoatención, señala. Al mejorar laconfianza, una contraparte central paraderivados extrabursátiles puede llevar amercados más profundos, añade. Si elacuerdo conduce a una combinación delsistema de gestión de garantía entre los

mercados de futuros y extrabursátiles,el resultado puede generar costos degarantías menores a los participantesdel mercado.

Chile tiene un modelo extrabursátilpara sus operaciones más populares: losforwards de intercambio de divisas y losswaps de tasas de interés, dice RodrigoCouto, director de operaciones de rentafija para Latinoamérica de BNP Paribasen Nueva York. Estos se comercializan deoperador a operador o de operador ainversor y el mercado ha desarrolladoalgunos productos estandarizados, lo quecrea problemas como la falta detransparencia y los riesgos de lascontrapartes. Cree que el modelobrasilero cambiará la situación. Enocasiones, los inversores chilenos agotanel crédito con los corredores y seenfrentan a una situación en la que nopueden operar. “Es mucho más fácil daruna garantía a través de una cámara decompensación central. Se aumenta latransparencia de los precios y se eliminael riesgo crediticio”, expresa Couto.

No está claro cuán rápido podríandesarrollarse los mercados de derivadoschilenos. Hubner observa al acuerdoentre las dos bolsas de valores como unevento regulatorio y técnico. “No veomuchos cambios en la mezcla deproductos. Se trata más bien de cambiosde infraestructura”, dice. Una de las

Brasil y Chilesuscriben contrato de derivadosBrasil transfiere su experiencia al floreciente mercado de derivados de Chile.

“A los participantes del mercado les gustaría ver

mejoras en las regulaciones de compensación neto

para los derivados en Chile”.

ANDRE HUBNER, HSBCRODRIGO COUTO, BNP PARIBAS



Se pone en marcha elproyecto de compensaciónde opciones de divisasEl proyecto de opciones de divisas pretende determinar eltamaño del riesgo al que la contraparte estaría expuesta ygarantizar que las soluciones de compensación se adecuena las características del mercado. Informa Kirsten Hyde.

La División Global de Divisas(Global FX Division, GFXD) de laAsociación de Mercados

Financieros Globales (Global FinancialMarkets Association, GFMA) se haembarcado en un proyecto que pretendegarantizar que cualquier solución decompensación desarrollada para opcionesde divisas aborde apropiadamente lascaracterísticas del mercado, sobre todo elpago de las operaciones sobre la base deuna liquidación física.

El Proyecto de compensación yliquidación de opciones de divisas, quecomenzó en febrero como una iniciativaliderada por el sector en colaboración conlos reguladores y otras partes interesadas,tales como las contrapartes centrales y elCLS Bank, trata de establecer el tamañodel riesgo al que una contraparte centralde compensación podría haber estadoexpuesta en un día cualquiera. Losejecutivos opinan que a fin de entender silas opciones de divisas pueden ser

compensadas, el primer paso escomprender el tamaño del desafío.

La GFXD se encuentra en el proceso derecabar cinco años de datos históricos enel mercado de las opciones de divisas decada una de sus 22 empresas miembro,que colectivamente representan más del90 % del mercado global de intercambiode divisas, para cuantificar potencialesriesgos crediticios y de liquidez.

El propósito de la iniciativa es darleuna respuesta a los requerimientos decompensación aplicados a las opciones dedivisas extrabursátiles que surgen de loscompromisos del Grupo de los 20 (G20)para reformar los mercados de derivadosextrabursátiles. Las opciones de divisasya están dentro del alcance de lacompensación en los EE. UU., unmovimiento que probablemente seobserve también en Europa.

El desafío que esto supone para loscompensadores se centra en la liquidacióngarantizada de operaciones. En términos

mayores ventajas de la adopción deeste modelo por parte de Chileradicará en el cálculo de losmárgenes iniciales: “A losparticipantes del mercado lesgustaría ver mejoras en lasregulaciones de rendimiento netopara los derivados en Chile”, acota.

Couto considera que el acuerdopodría realmente ayudar adesarrollar el mercado de derivadosde Chile. La bolsa de valoresestableció un nuevo comité deproductos y desarrollará futuros dedivisas, en su mayoría actualmenteen operaciones de pesos chilenos adólares estadounidenses, que selanzarán al mercado en el segundosemestre del año. “En la actualidadno hay volúmenes, así queesperamos que este producto seamuy bien recibido”, expresa Couto.

Los volúmenes de operaciones en elmercado al contado de CHP-USDfluctúan entre uno y dos mil millonespor día, acota.

Chile es diferente a Brasil enmuchos aspectos clave: el primeroes, más bien, un mercado de valoresy no un mercado de renta fija.Realmente, el mercado de valores deChile ha crecido rápidamente y estácasi al mismo nivel que el deMéxico. En Brasil, no solo losderivados de valores, sino tambiénlos de renta fija han tenido undespegue económico, y los futuros endólares estadounidenses operan agran escala y han demostrado serpopulares entre los inversoresextranjeros, ya que tienen futuros deswaps de tasas de interés. Eso va atomar más tiempo en Chile dondeposiblemente los futuros de bonosresulten ser populares aunque no selanzarán hasta 2013.

A pesar de los diferentes perfilesde los mercados, la relación entre lasdos bolsas de valoreslatinoamericanas se está estrechando.La alianza entre ellas comenzó en2010 y existen otros proyectosestratégicos en trámite, tales como elruteo de la conectividad y las órdenesy la distribución de los datos delmercado. BM&FBovespa anunció elmes pasado que está ennegociaciones para participar en elMercado Integrado Latinoamericano,MILA, lo que lo acercaría a lasbolsas de valores de Chile,Colombia, Perú y México. �



generales, los “principios para lasinfraestructuras de los mercadosfinancieros” emitidos para consultapública por el comité de sistemas de pagoy liquidación (Committee on Paymentand Settlement Systems, CPSS) y laorganización internacional de comisionesde valores (International Organization ofSecurities Commissions, Iosco)establecen como requisito en marzo de2011 que las contrapartes centralesgaranticen la liquidación total y definitivaoportunamente.

El mercado interpretó que esosignificaba que una contraparte central nosolo necesitaría tener un margen paracompensar la exposición al ajuste segúnel mercado real, pero tendría también queasegurar la existencia de un proceso deliquidación sencillo y libre de riesgosvinculado a la compensación, unaobligación que podría quizás agrupar a lascontrapartes centrales con riesgoadicional en un escenario de de default.

El principio sobre el carácter definitivode la liquidación figura todavía en el másreciente documento de CPSS-Iosco, quese publicó el 16 de abril. En una notaexplicativa CPSS-Iosco expresa: “Esteprincipio requiere que las infraestructurasde los mercados financieros (FinancialMarkets Infrastructures, FMIs) definanclaramente el punto en que la liquidaciónde un pago, la instrucción de unatransferencia u otra obligación esdefinitiva y que completen el proceso deliquidación sin posterioridad a lafinalización de la fecha efectiva y,preferentemente, antes de ella”.

Al hablar sobre el proyecto con Profit& Loss, James Kemp, director deadministración de la GFXD, dice: “Variascámaras de compensación han presentado

soluciones para las opciones decompensación de divisas que seconcentran en el riesgo del ajuste según elmercado real. Los reguladores no estáncómodos con que las contrapartescentrales se aboquen solamente al ajustesegún el mercado real y que no sedediquen al aspecto de la entrega física.Existe la preocupación de que si hay unaruptura en el proceso de liquidación,¿cómo se desarrolla una operaciónpreviamente compensada?

“Como el intercambio de divisas es unmercado de financiamiento, se debeofrecer liquidez el mismo día. Unamoneda sostiene generalmente a un grupocompleto de operaciones en cadena por loque, si no se entrega la moneda el mismodía, se produce una brecha en el sistema.Una solución de compensación que no seaboque apropiadamente al proceso deliquidación podría causar una serie deriesgos adicionales (riesgo de liquidez,riesgo operativo, riesgo Herstatt, etc.) alsistema financiero durante momentos detensión”.

Kemp apunta: “Uno de los grandesproblemas es la falta de datos. En el quepodamos ingresar como organismo delsector para ejecutar un proyecto y observarel mercado de opciones de los pasadoscinco años para ver cuál es el riesgo quehay en el mercado en un día determinado.Si el primer o segundo participanteprincipal se desploma, ¿cuáles son losrequisitos de liquidez en una monedaespecífica? ¿Cuál es el tamaño del riesgo?Y eso responderá a la pregunta inquisitivaque los reguladores formularán: ¿cómo vaa afrontar la industria esa caída de liquidezun día determinado?

“Esto entonces permite que lascontrapartes centrales analicen la

pregunta para demostrar a los reguladoresque tienen un modelo sólido y seguro queabarca tanto el riesgo crediticio como eltema de la liquidación. Sin embargo, noes hasta que se formula la pregunta y serealiza el análisis que se puede comenzara ofrecer una solución”.

La GFXD pretende publicar unresumen de esta prueba y análisis delescenario este verano y, a partir de ahí,iniciar un diálogo con las contrapartescentrales interesadas y, oportunamente,CLS, en lo que respecta a laspotenciales soluciones de lascontrapartes centrales para las opcionesde divisas. Esto se continuará con elanálisis de impacto de cada una y,probablemente, con un bosquejo para suimplementación.

“Estamos manteniendo un diálogo conlos participantes en el mercado de divisasde varias jurisdicciones para asegurar queeste trabajo sea transparente para laspartes interesadas clave y estécoordinado con ellas. Nos estamosrelacionando con bancos centralesinteresados, reguladores con autoridadsobre las contrapartes centrales, lascontrapartes mismas, foros regionales delsector de intercambio de divisas yparticipantes del lado de la compra.Queremos que todos los participantesclave del mercado tengan un rol activo enel proyecto”, afirma Kemp.

“Este es un buen ejemplo de cuando elsector toma la delantera. Lo cual noquiere decir que sea fácil, ya que larecopilación de los datos no es un trabajosencillo, pero ayudará a los reguladores aformular las reglamentaciones y losbancos centrales están dispuestos aentenderlo”, añade.

La GFMA representa a tres de lasasociaciones comerciales más grandesdel mundo de instituciones financierasde Europa, Norteamérica y Asia: laAsociación para Mercados Financierosen Europa (Association for FinancialMarkets in Europe, Afme), la Asociaciónde Mercados Financieros y del Sector deValores de Asia (Asia Securities Industryand Financial Markets Association,Asifma), y, en Norteamérica, laAsociación de Mercados Financieros ydel Sector de Valores (SecuritiesIndustry and Financial MarketsAssociation, Sifma). �

“Una solución decompensación queno abordeapropiadamente laliquidación puedeocasionar una seriede riesgosadicionales”.



Brasil sujeta su moneda “Tenemos una guerra de di-

visas”, expresó el ministro definanzas de Brasil, Guido

Mantega, en marzo. El ‘tsunami’ dedólares que había inundado las costasbrasileñas ha sido causado por “una de-preciación del valor de las monedas delos países desarrollados, perjudicando asíel crecimiento” en los mercados emer-gentes, explicó la presidenta DilmaRousseff. Si hay una guerra de divisas,Brasil ha estado ganando las últimasbatallas.

El real ha estado rebotando en losúltimos años. Alcanzó niveles abrasadoresen 2008 de cerca de 1,50 dólares, justoantes de la crisis, antes de una fuertedevaluación cuando se desplomó a 2,45frente al dólar. El año pasado, la monedasubió rápidamente y alcanzó 1,58 frenteal dólar.

A ese nivel, Brasil era uno de loslugares más caros del planeta. En julio delaño pasado, el índice Big Mac de TheEconomist señaló al real como la monedamás sobrevaluada del mundo al tener encuenta el PBI per cápita con unasobrevaluación del 149 % frente al dólar.Los salarios ejecutivos eran los más altosdel mundo, según una encuesta deMercer. El costo de vida en San Pablo seconvirtió en el más alto del continenteamericano.

El deslizamiento del real desde elpasado mes de agosto también ha sidoimpresionante. La moneda ha caído de sualta en 2011 de 1,55 frente al dólar paracerrar en poco más de 1,90 el 7 de mayo.

¿Qué provocó toda estaturbulencia?

En gran parte, los movimientosprocedieron de una serie de políticas delgobierno brasileño, propias de unareacción al recorte en el mercado deintercambio de divisas. Anteriormente, larespuesta de Brasil al alto valor del realvino sobre todo a través de intervencionesdel mercado en el mercado al contado yde una acumulación de reservas.

La primera línea de defensa contra unfortalecimiento de la moneda no esdiferente a la de la mayoría de los países.El Banco Central se centró en laintervención en el mercado al contado yde swaps. El año pasado, implementó dos

e incluso tres intervenciones diarias en elmercado al contado de intercambio dedivisas. El país también ha tratado demoderar la moneda mediante la rápidaacumulación de reservas internacionales.Pasaron de $288.600 millones a finales de2010 a $352.000 millones a fines del añopasado.

Hasta ahora, muy convencional. Pero elpaís también ha estado intentandomedidas menos probadas para controlarsus mercados de intercambio de divisasdesde 2008. Estas incluyen una serie decontroles de capital poco ortodoxos ycada vez más amplios y profundos. Lasvigorosas intervenciones han hecho deBrasil una zona plenamente controladapor los expertos en divisas como unbanco de pruebas para este tipo depolíticas y su eficacia. “El Gobierno se hacomprometido a darle batalla a la presiónde las divisas usando una variedad demedidas, algunas de las cuales no sonortodoxas”, expresa Ilan Goldfajn,economista jefe de Itaú BBA con sede enSan Pablo, el brazo de la banca deinversión del banco homónimo.

Brasil tuvo que recurrir a medidas no

convencionales debido a las presionesinflacionarias. El país no había podidohacer bajar las tasas de interés reales tantocomo los países desarrollados, ya que lahiperinflación de los años ochenta solopudo ser derrotada recientemente, en1994. Esto ha hecho al Banco Centralhipersensible al recorte rápido de lastasas, temiendo que un entorno de tasasbajas pudiera desencadenar una suba de lainflación nuevamente.

Con una política monetariaestrictamente limitada, Brasil recurrió auna serie de controles de capital. En2009, impuso un impuesto financiero del2 % a los inversores en bonos extranjeros.El mismo se extendió en octubre paracubrir a los valores públicos y privados.El año pasado, el gobierno abolió elodiado impuesto del 2 % a los valores,pero amplió progresivamente el impuestoa los bonos hasta llegar al 6 %, un nivelque se alcanzó en marzo del año pasado.Se negó a revelar cuáles serán suspróximos movimientos.

La falta de transparencia fue unaelección deliberada. Para hacer que susacciones fueran más eficaces: “El

“El Gobierno se ha comprometido a darle batalla a la presión de las divisasusando una variedad de medidas, algunas de lascuales no son ortodoxas”.



gobierno optó por no revelar susintenciones. Eso mantuvo al mercadosuponiendo que podría haber más porvenir y desalentó las entradas de capital”,dice Goldfajn.

Dejar de lado a los inversionistasextranjeros es una estrategia arriesgada:Brasil tiene una situación macro que esdiferente a otros mercados emergentes yaque el ahorro interno es bajo, lo que haceal país dependiente de las inversionesextranjeras, señala.

Goldfajn está de acuerdo en que loseconomistas mundiales están siendo máscompasivos con los controles de capitalque lo que lo han sido históricamente,pero cree que la naturaleza impredeciblede los movimientos del gobiernobrasileño podría resultar perjudicial paralas inversiones a largo plazo. Además,incluso estos impuestos no pudieronevitar la suba del real y se alcanzó un picoel pasado mes de agosto.

Fue solo en ese mes que el real marcóun giro abrupto y fue entonces cuandoentró en juego una nueva herramienta: lapolítica monetaria. Una rápida serie derecortes en las tasas de interés ha logradoderribar la moneda. Desde agosto del añopasado, las tasas han bajado 3,5 % de12,5 % y el Banco Central ha señaladoque pueden haber aún más recortes detasas.

Los recortes de las tasas de interés hanprovocado tanto preocupación comoalabanzas. La política sigue a ladesignación del año pasado de AlexandreTombini como presidente bajo el nuevogobierno de Roussef, y variosadministradores de activos temen que ladeterminación del gobierno de reducir lastasas haya socavado la autonomíalaboriosamente ganada del Banco Centraly pudiera causar inflación en el camino.

“El Banco Central está trabajando másestrechamente con el Ministro deFinanzas de lo que lo ha hecho durantelos últimos 15 años”, expresa AlexanderGorra, estratega sénior de BNY MellonARX en Río de Janeiro, quien agrega queve nuevos recortes de tasas con el BancoCentral tratando de hacer bajar ambostipos de tasas, de corto y de largo plazo.

Ronaldo Patah, jefe de renta fija en SanPablo de Itaú Asset Management, uno delos administradores de activos másgrandes de Brasil con R$300.000millones bajo su administración, piensa

que el Banco Central se ha hecho muchomás difícil de comprender con la nuevapresidencia. “Para los administradores derenta fija, la vida ha sido muy dura en losúltimos 18 meses, especialmente en lacurva de rendimiento del Gobierno. Nopudimos interpretar al Banco Central demanera eficaz”, añade.

Una reciente encuesta de Bloombergdestacó al Banco Central brasileño comoel más impredecible entre las diezeconomías más grandes del mundo.

A Patah le preocupa que el Banco sehaya alejado de su mandato de abordar lainflación al considerar el crecimiento delPBI en sus decisiones. Oficialmente, elBanco dice que su único objetivo es lainflación, pero muchos economistas einversores piensan que está sopesandotambién el crecimiento del PBI en supolítica de ajustes de tasas, expresa. Patahno ve que el Banco Central tenga undestino fijo para ese crecimiento, perocree que ha seguido el ejemplo de laReserva Federal, que tiene unaconsideración explícita sobre elcrecimiento. La diferencia es que elBanco Central brasileño no cuenta con talmandato por escrito. “Si fueran másexplícitos en el Banco Central brasileño,sería más fácil para todos”, dice.

Los rápidos recortes en las tasas deinterés han suscitado el espectro derenovadas presiones inflacionarias en elmediano plazo. Al comienzo del año, lasexpectativas de inflación para 2013fueron subiendo constantemente, diceGorra. Sin embargo, desde entonces, lasdébiles condiciones económicas globaleshan reivindicado las políticas de recortede tasas del Banco y, según los datos másrecientes, la inflación al consumidor queestuvo en el 5,24 % para Brasil en marzo,es menor que la que había sidoproyectada.

El efecto de las tasas más bajas tambiénestá afectando en forma gradual a muchasáreas fuera del mercado de intercambiode divisas y terminando con el atractivode las operaciones comerciales. Lasmenores tasas de interés están obligandoa los inversionistas a ponderarconcienzudamente sus asignaciones deactivos con la tasa de interés del real en elrango de entre el 3 % y el 4 %. “Estamosalcanzando el umbral de dolor para losinversores institucionales”, dice Gorra.“Muchos tienen retornos objetivo del 6 %

más la inflación”, añade. Con lastasas nominales en 9 % y unainflación superior al 5 %, losrendimientos reales ya están por

debajo del 4 %. Las operacionescomerciales, generalmente a través delyen japonés, ya no son tan atractivas yayudan a explicar la caída del real.

Los inversores están más propensos aponer dinero a trabajar en los mercadosde valores públicos y privados yalternativos, dice Gorra. El descenso de lamoneda ayudará a facilitar una serie dedistorsiones que fueron sesgando laeconomía hacia el consumo y lasindustrias extractivas y lejos de lasactividades de fabricación. AlessandraRibeiro, jefa de análisis económico deTendências Consultoria en San Pablo,explica que el alto costo de la mano deobra, especialmente cuando se traduce entérminos de dólar, ayuda a explicar losbajos niveles de competitividadinternacional de los productos brasileños.Al comienzo de este año, la producciónindustrial brasileña estaba restringiéndosey los fabricantes solicitaban protección.Ahora que se ha aliviado la presión de lamoneda, es probable que la fabricaciónobtenga un impulso.

¿Existen lecciones para otros paíseslatinoamericanos que también mantienenniveles altos de la moneda comoColombia y Perú? Probablemente no.Perú y Colombia no han tenido querecurrir a macromedidas prudenciales acausa de sus mercados de intercambio dedivisas de envergadura mucho menor, sibien de rápido crecimiento. Los bancoscentrales de ambos países son capaces deconseguir un mayor efecto con laintervención directa en el mercado alcontado y de swaps, tanto a través de lasintervenciones como de la acumulaciónde reservas internacionales.

Los años de intervención heterodoxa enlos mercados de divisas de Brasil a travésde impuestos sobre los ingresosextranjeros han demostrado ser inciertos.Solo el esfuerzo decidido de hacerdescender la política monetaria ha surtidoefecto en Brasil. Las tasas más bajaspodrían finalmente ayudar a Brasil areequilibrar su economía lejos de unasana dependencia excesiva de lasindustrias extractivas y rescatar a susector de fabricación. Es decir, si lapolítica monetaria no conduce al muchopeor escenario de inflación alta: unescenario poco probable por ahora dadaslas condiciones actuales de recesiónglobal. �

Una rápida serie de recortes en las tasas de interés ha logrado derribar la moneda.Las tasas han bajado 3,5 % desde agosto del año pasado cuando eran del 12,5 %.


Mercados digitales

Estas son las noticias Más rápido que nuncaEl juego de latencia se está extendiendo más alládel comercio a medida que la coubicación con lasagencias de información crece en popularidad.Colin Lambert examina las implicaciones para losmercados de un servicio de noticias de dosvelocidades.

El intercambio de información privilegiada es uno de lostemas más sensibles para los mercados financieros, espe-cialmente cuando se trata de grandes eventos. Reciente-

mente, el Departamento de Trabajo de los EE. UU. anunció queiba a cambiar la forma de anunciar los datos cruciales sobre el em-pleo estadounidense el primer viernes de cada mes. El organismolleva a cabo esta medida para ajustar los procedimientos a fin dehacer el proceso más justo para todos los participantes del mer-cado, y aunque ha habido críticas sobre el nuevo proceso, existe eltemor en ciertos segmentos del mercado de que un problema aúnmayor, pero muy legal, está siendo subestimado.

El problema es el incremento del uso de algoritmos de ejecuciónpor agregación de noticias en los mercados financieros. Lacapacidad para operar algoritmos basados en los agregadores denoticias ha estado disponible desde hace un par de años, pero solorecientemente se ha trasladado a las operaciones de intercambio dedivisas, principalmente porque las organizaciones de noticias másimportantes fueron capaces de ir más allá de la publicación de losdatos de ingresos básicos de las empresas a técnicas depublicación más sofisticadas.

Esto ha llevado a las quejas de algunos sectores del mercado deintercambio de divisas sobre “fuga de datos” y, peor aún, sobre“intercambio de información privilegiada”. La práctica ha sidodestacada debido a una o dos sorpresas en los datos que hanllevado a fuertes movimientos del mercado. Los operadores a losque consultó Profit & Loss sostienen que en tres o cuatroocasiones en los últimos dos meses, los datos económicos delReino Unido, los Estados Unidos y Australia “se develarontempranamente”, según lo expresó un operador.

Las acusaciones surgen de la nada hasta un movimiento de 50puntos en el mercado cuando los datos fueron revelados. Sinembargo, una investigación más exhaustiva parece indicar que enlugar de la divulgación temprana de las noticias, este fuesimplemente un caso que involucró a algoritmos que se leyeronprimero en los agregadores de noticias, y la combinación de unmercado delgado relacionado con la liberación de datos y lasventas agresivas intentadas por los algoritmos exacerbó lo que yaera probablemente un movimiento fuerte.

Los operadores que actualmente utilizan la tecnología deagregación de noticias dicen que reciben las noticias al mismotiempo que el resto del mundo, sin embargo su infraestructura loshacer estar mejor equipados para reaccionar. “Nos coubicamos conlos servidores de noticias, lo que significa que el mensaje llega anuestros algoritmos de ejecución más rápido”, expresa un operadory generador de mercado con base en los Estados Unidos. “Estamostan obligados por las normativas como cualquier otra persona yasegurar que estamos recibiendo información temprana es unatontería: simplemente reaccionamos mejor”.

El operador señala además que en virtud de las reglas,cualquiera puede coubicarse en los servidores de noticias por elmismo precio, “Así que no veo cómo puede ser injusto”.

Escala y recursos

Es un poco irónico que mientras que los operadores manualeshan centrado su enojo en que los operadores de algoritmos “lossuperaban”, lo extraño (o incluso la fracción) de un “punto deventaja” parecería ser nada comparado con la cuestión másimportante que se ha venido desarrollando: las máquinas soncapaces de mover el mercado desde una distancia justa antes deque los operadores manuales puedan incluso actuar.

Varias fuentes familiarizadas con el asunto argumentan queestos eventos muestran, en términos de mercado, cuánto másrápidas que los seres humanos son las máquinas. Obviamente, unalgoritmo con una conexión de baja latencia va a ser más rápidoque un ser humano, que tiene que usar ojos, cerebro y dedos paraactuar. Lo último se expresa en segundos, lo primero enmilisegundos, el resultado en puntos parece ser de entre 30 y 50dependiendo del mercado.

Esto sugeriría que cualquier organización que siga confiando ensu mesa de operaciones por voz, ya sea para beneficiar o protegerel banco de acontecimientos económicos sorpresivos, debe vercómo funciona, pero eso trae aparejado el tema de los recursos.Los bancos más grandes de intercambio de divisas con buenascapacidades algorítmicas ya están operando algoritmos basados enagregadores de noticias como parte de su tecnología de precios yriesgos, o están analizando el asunto con urgencia.

El problema, como parece ser cada vez más el caso en elmercado de intercambio de divisas de hoy, es para aquellos queestán fuera del nivel superior de los bancos donde los recursos sonmás limitados. Ya encargados de desarrollar plataformas de únicobanco que puedan atender adecuadamente a su base principal declientes y mantener a esos clientes alejados de los bancos másgrandes, varios de estos bancos probablemente deberán enfrentarel desafío de encontrar recursos adicionales para desarrollaralgoritmos basados en agregadores de noticias.

No es tanto una cuestión de ser capaz de proporcionar unaprotección para la secuencia de precios del banco en relación con


Mercados digitales

los datos económicos. A menudo, los bancos que no se encuentranen el nivel superior tienen una base de clientes que es menossofisticada, o ciertamente no más, que el propio banco en sí; por lotanto, más bien se trata de proporcionar oportunidades para elbanco. “La comunicación de datos siempre ha sido una buenaoportunidad para hacer dinero, una oportunidad para aprovecharsede al menos una parte de un movimiento”, explica un operador devoz de un banco regional. “Si no tenemos esas oportunidadesporque las máquinas ya han movido el mercado, el futuro parecebastante sombrío”.

Tales sentimientos pesimistas pueden ser exagerados, ya queotros lo ven como parte de una evolución natural en el papel de unoperador. “El operador de voz perdió el control de la función defijar los precios hace mucho, a lo que siguió el rol de gestión delriesgo”, expresa un operador electrónico de un banco de Europa.“Son todavía valiosos para los tickets más grandes, o cuando elcliente quiere hablar con la mesa de operaciones y ejecutar allí,pero para los asuntos cotidianos, ese trabajo ha desaparecido.

“Lo que está sucediendo ahora es que la capacidad del operadorde voz para adelantarse a los datos también se ha desaparecido,pero eso no quiere decir que no haya ninguna oportunidad”, añadeel operador electrónico. “Las máquinas reaccionan ante los datos ynada más. Si hay un evento sorpresivo, no relacionado con lanorma esperada (en otras palabras, declaraciones de políticas ohechos fortuitos), el operador de voz todavía tiene la ventaja.Ellos, en realidad, crean los datos ante los que reaccionan lasmáquinas; por lo tanto, son los que lideran el movimiento. Así quetodo el tema se trata realmente de redefinir el papel del operadorde voz”.

Varias personas consultadas creen que la mayoría de los bancospuede permitirse la tecnología de agregación de noticias ya que, sibien algunos pueden rechazar el costo de las redes y del hosting,argumentan que después de todo si una organización no bancariarelativamente pequeña puede permitirse el lujo de implementar talinfraestructura, ¿por qué no un banco? Otros creen que unasolución más sencilla sería alejarse del mercado durante lapublicación de datos. “Si cree que va a quedar atrapado, no pongaun precio según los datos”, dice el operador y generador demercado con base en EE. UU. “Si el problema es simplemente queusted piensa que no puede hacer dinero con estos eventos, obtengala tecnología disponible para competir”.

Por supuesto que es más fácil decirlo que hacerlo, ya que comola experiencia nos demuestra, una vez que se está en el juego de lavelocidad, las exigencias sobre la tecnología rara vez disminuyen.Como muchos participantes han descubierto, los constantesesfuerzos para reducir la latencia y alcanzar las velocidades másrápidas del mercado se rigen en gran medida por la ley derendimientos decrecientes en dólares gastados. Muchos estarándeseosos de entrar en una carrera similar para obtener las noticias.

¿Para mejor o para peor?

El movimiento del Departamento de Trabajo es interesanteporque, aparentemente, pone la ventaja en manos de los medios dedifusión, en lugar de dejarla en manos de las agencias deinformación y, por lo tanto, de nuevo a cargo del operador de voz.

El Departamento ha anunciado que en el futuro, todos losperiodistas de prensa impresa solo podrán traer recursos en papel,como documentos de investigación, e incluso las lapiceras y loslápices serán prohibidos. Actualmente, a los periodistasacreditados se les proporcionan los datos 30 minutos antes del

lanzamiento para que puedan escribir sus piezas para publicación ydarles formato a la hora señalada. Todas las comunicaciones deInternet y teléfono de la habitación se cortan durante este tiempo,y una luz indica que ha llegado el momento y pueden presionar elbotón “Enviar”.

Por supuesto, hay un grado de latencia en este proceso, almenos el tiempo que tarda un ser humano en presionar el botón“Enviar”, pero en el futuro los periodistas tendrán que usar lascomputadoras del Departamento, lo que significa que tendránque reformatear las noticias para enviarlas en las distintas redes.

La idea detrás de la jugada es, aparentemente, nivelar el campode juego, según voceros del Departamento de Trabajo; perodurante una llamada de prensa para explicar los cambios, CarlFillichio, asesor sénior de comunicaciones y asuntos públicos delDepartamento fue evasivo y ambiguo al explicar que en el pasadoel Departamento había tenido dos infracciones “graves” de lasreglas, pero no quiso aclarar más sobre el tema. Fillichio se negórepetidamente a responder las preguntas de los reporteros sobre eldetalle de las infracciones, dejando la clara impresión de que enuna o dos ocasiones la información o los datos se habían filtradotempranamente.

Las organizaciones de prensa creen que el nuevo proceso podríaañadir segundos, o minutos en casos extremos, al tiempo quetardan las agencias de información para transmitir la historia aldominio público, y señalan que los medios de radio y televisiónson capaces de salir en vivo con los detalles inmediatamente.Algunas personas de la industria creen que esto no es malo ya que,como un operador de voz lo expresa, “Me pondría de regreso en eljuego”. La razón de la cantidad de latencia introducida en elsistema utilizado por los algoritmos basados en agregadores denoticias sería al menos equilibrada, sino mejorada, por lacapacidad del ser humano de analizar la información visual yauditiva.

Otros son más optimistas sobre la jugada, argumentando que lacompetencia natural que existe en el mundo de las noticiassignificará que las distintas organizaciones pronto desarrollaránprocesos para transmitir los datos más rápido que nunca. Decualquier manera, el primer uso de los nuevos procedimientos deemisión de información será el informe de datos de empleo dejunio del primer viernes de julio.

Es difícil decir con precisión cuánto impacto tienen losalgoritmos basados en agregadores de noticias sobre lascondiciones reales del mercado respecto de los comunicados dedatos. Varios operadores creen que se trata solo de “mucho ruido ypocas nueces”, sugiriendo que los algoritmos de precios siempreestán al frente; por lo tanto, todo lo que sucede en el mercado tieneuna brecha de 30 a 50 puntos cuando nadie opera. Dicho esto,como un operador señaló, “Si se puede obtener un millón más queel mercado, vale la pena”.

Sin duda, el mayor despliegue de algoritmos en el espacio delas noticias crea una nueva dimensión en el mercado y esprobablemente una falta de comprensión en cuanto a suimpacto que conduce a la acusación ocasional de filtración dedatos.

Puede haber ocasiones en que la liquidez esté disponiblerespecto de los datos y eso significa que los algoritmos pasarán sinduda por arriba del operador humano. En general, sin embargo,parece más probable que los participantes carezcan de algoritmosde liquidez 10 segundos de cada lado de los datos comunicados, omás pertinentemente que los algoritmos se consuman a sí mismos(y el mercado de intercambio de divisas solo tendrá un ajuste deprecios más rápido que antes) con nadie en el comercio.�


Mercados digitales

Profit & Loss condujo el debate in-augural de su webinario a fines demayo. Bajo el título “FX Aggre-

gation Without the Aggravation” (“Laagregación de divisas sin dificultades”),reunió a un panel de expertos paraanalizar la importancia que tiene hoy endía la tecnología de comercialización.

Los panelistas fueron guiados por eleditor de Profit & Loss, Colin Lambert,que actuó de moderador. Los oradoresfueron: Ben Ernest-Jones, arquitecto desoluciones para mercados de capitalesen Progress Software; Stamos Fokianos,director global de operaciones dedivisas electrónicas en RBC CapitalMarkets; Sang Lee, socio gerente de lafirma de investigaciones Aite Group; yMark Meredith, director de análisiscuantitativo de divisas en UBS.

La conversación comenzó con unapregunta a Ernest-Jones sobre cuálesson algunos de los desafíos queenfrentan los operadores en el mercadode hoy. Ernest-Jones recalcó que uno delos problemas fundamentales es lafragmentación de la liquidez,especialmente cuando los operadores ejecutan el mismo par demonedas en diferentes sedes.

Explicó que los operadores deben distinguir entre lasdiferentes profundidades del mercado, los distintos precios, lacantidad de cotizaciones, y también preocuparse por los costosde corretaje de las diferentes sedes. “La co-ubicación y lasdiferentes interfaces de programación de aplicaciones (API,application programming interface) con sus característicasparticulares también son un tema”, aseguró. “También hay quetener en cuenta el libro fragmentado, lo que significa que unotiene algunos tipos de cambio que quizás estándesactualizados, por lo que se podría formar un espejismo deliquidez”.

Ernest-Jones también afirmó que los operadores ahoraademás tienen que controlar la exposición al riesgo, tanto lainterna como la de sus clientes, si es que están recibiendo flujode clientes directos. En un nivel organizativo más amplio,comentó que también entran en la ecuación los factoresrelacionados con la tecnología informática, como laconciliación de operaciones, el procesamiento directo completo(STP, straight-through processing) y el mantenimientoautomático de posiciones.

Siguiendo con el tema, Lee (que es cofundador de Aite Group)dijo que ve el cambiante panorama regulatorio como un desafíopara los operadores, pero enfatizó que actualmente la Dodd-Frank sólo está apuntado a las opciones de divisas y a loscontratos forward no entregables (NDF, non-deliverable forward)

que representan una parte relativamente pequeña del mercado.Dicho eso, también señaló que los requisitos más estrictos que

rigen para la presentación de informes y algunas de las otrasregulaciones para opciones y contratos forward no entregables“penetrarán” en el resto del mercado de divisas y, finalmente,tendrán un impacto sobre cómo habrá que abordar lacomercialización, los informes y el cumplimiento de normas.

Meredith piensa que el mercado seguirá teniendo liquidezfragmentada en las múltiples plataformas, “lo que genera retospara los bancos que están tratando de crear un precio decente”.También explicó que la cobertura del flujo de clientes secomplicó además mucho más en un entorno donde ya no hay unasola plataforma interbancaria por cada par de monedas.

Si bien la fragmentación de la oferta de plataformas puedebrindar a los clientes mayores alternativas porque el campo dejuego se empareja, la agregación puede ayudar a los bancos quepodrían estar ingresando al mercado desde lugares que no sonde primer nivel. Ernest-Jones señaló: “Es necesaria lacapacidad de no sólo tener un sistema que brinde una visióngeneral sobre todos las diferentes sedes en las que uno opera ynormalizar todo eso, sino que también hay que equilibrar esocon las distintas características que ofrecen algunos de ellospara distinguirse”.

La fragmentación genera retos para los bancos en todos losniveles del mercado y los oradores afirmaron que la agregaciónes una función clave de la negociación en el creciente laberintode plataformas. Para los bancos que no son de primer nivel,

La agregación de divisas sin dificultadesProfit & Loss organizó recientemente un webinario junto con Progress Software.


Mercados digitales

Ernest-Jones comentó que la agregación puede ayudarlos acompetir con organizaciones más grandes y a mantener suprincipal base de clientes dándoles a sus operadores una mejorvisión del mercado y, por lo tanto, permitiéndoles ofrecer unmejor precio.

Como banco de primer nivel, Meredith comentó que hace unoo dos años los bancos de inferior nivel dejaban de competir porel flujo agregado y daban un paso atrás, casi volviéndose másconservadores y centrándose más en el flujo corporativo ycomercial donde sentían que tenían una ventaja comparativa.Esto significa, según él, una interacción mucho mayor con susproveedores de liquidez bancaria, por lo que la relación se volviómás estrecha.

Lee coincidió en que se produjo un cambio fundamental en ladinámica de las relaciones entre los proveedores de liquidez yaquellos que la agregan. Dijo: “Si alguien tiene la idea departicipar desde una perspectiva de comercialización electrónica,sea un banco o un segmento de cliente diferente, [si tiene] lacapacidad de ver el mercado en forma agregada donde los datosestán normalizados, es posible que pueda tomar la decisióncorrecta en el momento adecuado. Ese es el mínimo requisitopara participar en la totalidad del mercado, pero esa pieza de larelación sigue siendo muy importante y la capacidad de confiaren el proveedor de liquidez pasará a ser aún más importante amedida que el mercado progrese”.

Fokianos coincidió en que la agregación es la respuesta a lafragmentación del mercado y sostuvo: “Es la única manera desobrevivir hoy... no es un lujo, sino algo esencial para el negociode operaciones de divisas de contado”. Todos los panelistasestuvieron de acuerdo en que la agregación, cuando está bienmanejada, es un potenciador de la relación.

Se sugirió que un efecto secundario de la agregación podríaser un enfoque más estandarizado, lo que significa que paramantener y elevar el número de clientes el banco agregador setenía que diferenciar del resto. Cuando se le preguntó a Ernest-Jones con qué facilidad se logra eso, él respondió: “En primerlugar, lo más importante es la capacidad de priorizar ciertas

sedes. Una vez que se comienzan aforjar esas relaciones con los bancosúnicos, es necesaria la capacidad dedirigir el flujo hacia el banco, ya seaen primer lugar o dándoles prioridadde alguna manera cuando tienen elmismo precio que otras sedes”.

El análisis de las tasas de aciertos,de rechazos y del lugar hacia dóndese dirige el flujo debería tambiénutilizarse para optimizar el procesode toma de decisiones del sistema,agregó. El análisis debería realizarseen tiempo real, continuó, y eloperador tendría que tener lacapacidad de ignorar los controles sifuera necesario; por ejemplo, si unproveedor de liquidez estuvieraofreciendo una tasa desfavorable.

Pese a la creciente velocidad conla que avanzamos hacia laelectrificación, las relaciones siguen

siendo una parte imperativa de la industria del intercambio dedivisas; y el uso de la agregación de divisas, especialmentecuando hay tantas soluciones a medida disponibles, puedeayudar a las firmas cuando ingresan al mercado por primera vezo buscan ampliar su actual servicio. Pareciera que es posiblenivelar el campo de juego en esta área y permitir a los bancoscodearse con los rivales de categoría superior adoptando laagregación de divisas sin que surjan problemas.

Meredith comentó que las mismas herramientas ayudan a laliquidez y les permite a los bancos evaluar su propio desempeño,así como también controlar las actividades de sus clientes paraasegurarse de que la relación siga siendo beneficiosa para ambaspartes.

Se entendió que la agregación no era para todos dentro delsector de las divisas y que hay un umbral de volumen por debajodel cual la solución tiene menor valor. Dicho eso, también semencionó que la agregación puede ayudar a un banco a armar sunegocio de operaciones de divisas en el siguiente nivel y aescalar para poder mostrar a sus clientes un “as en la manga”,especialmente en los mercados del G10.

El webinario cerró con preguntas de los asistentes sobre lacantidad de proveedores de bancos únicos y el potencial para unsegundo nivel mucho más grande en el sector bancario deintercambio de divisas, así como el potencial de agregación paralos múltiples productos y clases de activos. �

Si tiene interés en escuchar toda la grabación del webinario, ingrese en http://www.profit-loss.com/?q=node/25133

Para obtener más información sobre este o un futuro webinario, póngase en contacto con Michelle Hemstedt en [email protected] y llamando al 0207 377 6324.

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El gigante de los fondos de cober-tura Citadel acusó al personal dela firma rival Jump Trading de

haber robado el código algorítmico quehacía funcionar algunas estrategias decomercialización de Citadel. Sin em-bargo, en un interesante giro, la firma to-davía no ha demandado a los empleados,diez de los cuales según Citadel sepasaron a Jump en los últimos siete años.Prefirió en cambio recurrir a una ley delestado de Illinois que es la única que lepermite solicitar los documentos antes deiniciar un juicio.

Citadel está buscando que Jump hagapública la información de propiedadexclusiva sobre sus programas decomercialización, supuestamente paradeterminar si son los mismos que los deCitadel o quizás si están apuntando aestrategias empleadas en Citadel. Unvocero de Jump afirmó a los medios decomunicación que las acusaciones son“frívolas y sin fundamento”.

Citadel afirma que desde que losempleados empezaron a pasarse a Jumpen 2005, los programas decomercialización del Tactical TradingGroup del primero perdieron rentabilidady asegura que se están comportando demanera coherente con haber sidocopiados por otras firmas. En otraspalabras, que Jump está desplegando enel mercado estrategias creadas porCitadel junto con la firma en el mercado,lo que provoca que la comercializaciónsea “más multitudinaria” y, por lo tanto,menos rentable.

Fuentes allegadas al caso sostienenque si bien Citadel probablemente noacuse a sus ex empleados de violarcláusulas de no competencia incluidas ensus contratos, es probable que denuncieque han violado acuerdos deconfidencialidad. Eso plantea un temainteresante y siempre polémico: ¿quiénes el dueño del código? En general, seentiende que la firma es dueña delcapital intelectual creado por susempleados, pero ¿cómo hace parareclamar la propiedad de la capacidad

intelectual de esos mismos empleados?Tal como señaló un abogadorecientemente, “Sin una lobotomíafrontal, es imposible”.

Comúnmente, no es considerado ético“levantar” directamente el código a undisco rígido personal y descargarlo enuna firma nueva. Sin embargo, haymuchas formas de desdibujar lasituación; por ejemplo, tomar sólo un parde piezas o el código “viejo”, que seactualiza fácilmente. Pero otra vez hayque preguntarse si uno puede decirle a unempleado que se olvide de todo lo que lohizo atractivo para el empleador y losfuturos empleadores.

Las tácticas de Citadel soninteresantes: parece que busca compararel código fuente y las tácticasdirectamente con Jump y, si Jump esobligado a entregar los documentos, esafirma tratará de estudiar los propiosalgoritmos de Citadel como parte de sudefensa. En otras palabras, ambas firmaspodrían tener un acceso total a lossecretos de la otra. Después de hablarcon un abogado con cierta experiencia eneste tema, Profit & Loss entiende que unadeterminada proporción del código,

quizás el 80%, tendrá que ser idénticapara que se justifique el juicio, pero, porsupuesto, los tribunales tienen distintasopiniones.

Si Jump realmente está copiando lasestrategias de Citadel, podría enfrentarun juicio, pero probablemente no tendráque hacerlo si algunos de sus programasaprovechan la manera en que Citadelopera en el mercado, los denominadosalgoritmos “hunter-killer” (cazadoresasesinos). Una enorme parte de lo que secompra cuando se contrata personal deuna firma rival es el conocimiento ycomprensión que tienen los empleadosde cómo funciona la firma. Eso podríaservir para ajustar los procedimientosoperativos y la estructura deadministración; también podría serporque la firma contratante quiereactualizar sus estrategias decomercialización. De cualquier modo, esuna forma genuina de ampliar o armarun negocio. Parte de la ventaja deentender el negocio de un rival está enexplotar las oportunidades que traeconsigo ese conocimiento y, si bienpuede no ser específico, ciertosoperadores de Jump podrían

Citadel apunta a Jump Tradingpor haber “robado” el códigoDos firmas de fondos de cobertura (hedge funds) enfrentan acusaciones de que su personal se llevóun código para realizar operaciones. Se trata de una disputa que podría tener grandes ramificaciones,tal como explica Colin Lambert.

“La protección de los algoritmos confidenciales es y debe seguir siendo unaprioridad para que las firmas mantengan una ventaja competitiva.”

Administración de dinero


teóricamente haber creado estrategiaspara “disparar” estrategias de Citadel.Aún esto (que es básico en lacomercialización) tiene suscomplejidades. No obstante, el expertoen cuestiones legales asegura que enalgunos tribunales eso podríaconsiderarse una “inversión ventajista”,aunque de una manera un poco diferentede como se la entiende comúnmente.

Aguas turbias

El caso generó el temor a que, siCitadel tiene éxito, la industria seencuentre en aguas muy turbias entérminos de empleo. Preocupa que unresultado así haga que sea mucho másdifícil para los empleados cambiar detrabajo y no sólo en el ámbito de lasoperaciones automatizadas. Losprincipales bancos a menudo contratan avendedores superiores que trabajan parasus rivales debido a su cartera de clientesy conocimiento de los mercados. Estopodría significar que un vendedor que sepasa de un banco a otro no puede hablar

con sus anteriores clientes. Si la gente nopuede aprovechar su experiencia yrelaciones, hace que ellos no puedan serempleados para todas las intenciones ypropósitos y, a los ojos de muchos,constituye una práctica restrictiva de lasoperaciones.

Por supuesto, eso no es sólo unproblema para los fondos de cobertura.Lo mismo puede decirse de quienesrealizan operaciones de divisaselectrónicas en los principales bancos.Las estrategias serán similares,principalmente debido a la porciónsustancial de trabajo que consiste enformar mercado para las masas, pero nohay duda de que hay quienes se destacanen este segmento del mercado; y ellosdeberían ser y serán muy buscados.

Es esto lo que convierte la denuncia deCitadel en una movida potencialmentepeligrosa para el futuro del sector, porquetanta innovación fue provocada por unacombinación de ideas nuevas y suelosnuevos donde fertilizarla. Si se laelimina, la industria será más precaria.

Todavía no se dictó el fallo sobre si

Citadel puede acceder a los datos depropiedad de Jump, pero se da porsentado que se pondrá en duda quiénrealmente estudia el código. En unreciente taller de Profit & Loss enChicago, James Fischer, un socio delestudio jurídico Drinker and Biddle,explicó que probablemente se designe auna tercera parte independienteproveniente del ámbito académico.

De todos modos, el caso pone enevidencia una potencial bomba de tiempocon consecuencias para todo aquel que sedesempeñe en el sector de los mercadosfinancieros. Sin embargo, Fischer tieneuna advertencia para los operadores enparticular: “A medida que el espacio dealta frecuencia se vuelva máscompetitivo, la protección de losalgoritmos confidenciales será y debe seruna prioridad para las firmas comomanera de mantener una ventaja. Para losoperadores y analistas cuantitativos, esacompetencia significa una oportunidad,pero también implica que deben tenercuidado y criterio cuando se pasan de unafirma a otra”. �

Radar minorista

GFI Group amplía un contrato con Quick Corp

GFI Market Data, una subsidiariade GFI Group, ha ampliado larelación que ya tenía con Quick

Corp. El acuerdo de colaboraciónreforzado, en el que se estipula que GFIproporciona datos del mercado deopciones de divisas a la corporacióncon sede en Japón, está vigente desdeel año 2005.

Quick ofrece una serie de capas devolatilidad de opciones de monedascruzadas en yenes japoneses, relevantespara su base de clientes de Japón. Lacobertura de pares de monedas de GFIMarket Data ha crecido desde laincorporación original de los datos en2005 y ahora cubre 20 cruces del yen.

El contrato también se amplió en2009, momento en el que seintrodujeron nuevas cláusulas, así comoun paquete de distribución y ventaspara uso de las aplicaciones entre lasdos empresas (Squawkbox de P&L, 7de septiembre de 2009).

Gakuji Takahashi, director general

ejecutivo de Quick, señala, “Esteacuerdo con GFI nos permitirá seguirofreciendo a nuestros clientes datosfidedignos del mercado en todo Japón yel mundo entero”.

Philip Winstone, director global dedatos del mercado de GFI, expresa:“Desde 2005 proporcionamos datosdel mercado de divisas a Quick y susclientes y estamos muy complacidos

de ampliar este contrato. Lanecesidad de opciones de divisas dealta calidad con precios del mercadoreal nunca ha sido mayor y, alampliar esta relación de largatrayectoria, la base de clientes deQuick continuará teniendo acceso amás de 100 pares de monedas enopciones de intercambio de divisasrecabadas de nuestros datos”.


Mercado del mes

El condimento del riesgo comercial en 2012

El peso mexicano estaba en las listas de selección de todos acomienzos de 2012. En general, la más laxa liquidez a través delG4, el aumento de la evidencia de un repunte de EE. UU. y lamayor capacidad de resistencia ante el riesgo global de laEurozona alentó el retorno de los inversores a los carry trades,incluyendo el MXN. Pero la sobresaliente ganancia del peso (elde mejor desempeño global en 2012 hasta la primera semana defebrero) fue también la consecuencia de otros varios factores,incluidos los bajos riesgos de intervención, los mejoradosfundamentos macro y, hay que admitirlo, mucho espacio para larecuperación después de la debacle de fines de 2011.Actualmente, después de una significativa apreciación del MXN,la constante incertidumbre respecto de la visión global y de laspróximas elecciones en México, ¿queda espacio para mayoresganancias del MXN? Existen varios factores para mantener la feen el MXN, pero también algunos riesgos clave que deben serponderados.

Siete razones para amar al peso mexicano

Liquidez, liquidez, liquidez. La contaremos como una sola delas razones para amar al MXN; sin embargo, si bien esargumentable, una de las más relevantes. El inicio del año estuvomarcado por una sobrecarga del mercado relacionada con laliquidez en contraposición con la carga del asunto del riesgosobre las espaldas de políticas incluso más expansivasglobalmente y la probabilidad de inyecciones adicionales másadelante. El incremento del flujo hacia activos riesgosos enbusca de una rentabilidad más alta le dio un empujón haciaarriba al MXN, uno de los activos más baratos (versus lasmediciones de valuación justa) a fines de 2011. Si bien hayseñales de desmejoramiento del precio, es probable que laliquidez se mantenga como un impulsor clave para el MXN,especialmente cuando nada indica que los bancos centrales delG4 estén recortando sus programas de liquidez.

Los EE. UU. de A. Con la Eurozona haciendo frente a larecesión y con el potencial de permanecer como la principalfuente de riesgo global, la mejora en las perspectivas de lademanda tanto industrial como doméstica de EE. UU. hanfavorecido la visión global para su vecino del Sur y sumoneda. Los EE. UU. representan el 80 % de lasexportaciones de México (23 % del PBI de México) y, a pesardel crecimiento de China, esta porción del mercado se hamantenido constante e incluso ha mejorado en ciertas

categorías de exportaciones, especialmente en lamanufacturera. Además, EE. UU. es también la principalfuente de turismo y envíos de remesas, que en 2011 llegó acasi $23 mil millones, otro 2 % del PBI.

La consistente comercialización y el apetito del MXN a pesarde algunos retrocesos en las tendencias. Los flujos extranjeros alos activos de renta fija mexicanos han crecido regularmentedesde 2010, cuando México se unió al Índice de BonosGubernamentales del Mundo (World Government Bond Index,WGBI), excepto por una pequeña caída cuando la aversión alriesgo tuvo un pico en septiembre de 2011. Las posicionesextranjeras en la deuda pública de México han alcanzado nivelesde alrededor del 40 % (70 % por sobre ciertos segmentos de lacurva de rendimiento local) comparadas con el casi 30 % de haceun año. De hecho, en términos relativos, los flujos de ingreso derenta fija a México fueron superiores que en el resto de sus paresde Latinoamérica, incluido Brasil, y, en los últimos cinco años,superaron a los de las más importantes economías del mercadoemergente. Mientras que algunas posiciones parecen cubiertas ylos niveles generales de flujos de ingresos del primer semestre de2011 serán difíciles de mantener, el apetito al riesgo podría aúnfavorecer la estabilización del MXN. Lo que es más, el bancocentral de México (Banxico) ya informó una leve reversión delos flujos extranjeros entrantes a principios de febrero a medidaque la carrera hacia el riesgo se desaceleró y los participantes delmercado tomaron sus ganancias. Sin embargo y de maneranotable, el peso mexicano no siguió su correlación trimestral conel MBono a 10 años (0,72) y continuó subiendo. Aún más, lacomercialización ajustada por la volatilidad del MXN mejoró amedida que los volúmenes declinaron de niveles cercanos al 30% en septiembre de 2011 al 13 % en 2012. Al mismo tiempo, larelativamente alta inflación global probablemente ayudará amantener los diferenciales de tasas, debido a la probabilidad deque tanto Banxico como la Fed se mantengan inactivos por unperiodo extendido de tiempo.

Bajos riesgos de contagio. El sistema financiero de México hasido mínimamente afectado por la crisis de la deuda de Europa,con costos de financiamiento en realidad bajando en 2011 y aprincipios de 2012 en comparación con 2010. Los altos nivelesde capitalización, el aprovisionamiento preventivo, los bajosniveles generales de apalancamiento y la financiación localobligatoria para las subsidiarias extranjeras estrechansignificativamente el canal de contagio financiero.

Los requisitos de financiamiento comprendidos tambiénlimitan el suministro. Comparativamente, los niveles deendeudamiento de México permanecen relativamente bajos al 39% del PBI con menos de un tercio en monedas extranjeras.

De amor (y riesgos)por el peso mexicanoPor Alejandro Cuadrado,

Director de Estrategias Latinoamericanas

para Divisas Extranjeras, BBVA


Mercado del mes

Incluso en un año de elecciones, las regulaciones fiscales deMéxico dejan poco margen para las sorpresas. Además, laduración promedio sigue creciendo (7,5 en comparación con el1,5 en 2000) al tiempo que México ha podido emitir bonos a 100años. Un panorama fiscal relativamente balanceado deberíatraducirse en un suministro limitado, pero constante, de bonos,ayudando a mantener el atractivo de los activos de renta fija ypor extensión del MXN.

No es realmente un tema del petróleo, pero los precios delpetróleo moderadamente más altos no hacen mal (no tanto). Losprecios del petróleo más altos dejan al MXN cautivo entre losfactores de “push” y “pull” (demanda externa más baja y preciosde exportación más altos con mejoras fiscales, respectivamente).Se considera a México como un gran productor de petróleoaunque el mismo representa una parte relativamente pequeña desus exportaciones (13 % en la pasada década) en comparacióncon sus productos manufacturados (80 %). En consecuencia, elMXN no debería necesariamente fortalecerse a raíz de un alza enlos precios del petróleo. En realidad, en medio de los shocks delpetróleo, el MXN ha exhibido un beta superior, particularmentecon el S&P500, (aun cuando esos shocks pudieron haber sidoimpulsados por la demanda). Como tal, el factor más relevantepara el MXN en vista de los precios del petróleo será la amplituddel alza de los precios del petróleo y, en definitiva, si esto causauna ralentización importante en la actividad occidental de lamanufacturación.

Un banco central no activista. En contraposición a lamayoría de sus pares en la región, los funcionarios mexicanospermitieron que el peso flotara con una mínima intervención,limitándola generalmente a deprimir los picos de volatilidad oa evitar las descolocaciones en condiciones de un mercado defina liquidez (p. ej., protección ante la baja del MXN). El másreciente ejemplo ocurrió a finales de 2011 cuandoBanxico estableció remates diarios de USD 400millones de reservas cada vez que el peso se depreciabamás del 2 % en comparación con el día anterior.Notablemente, la actividad de Banxico es baja auncuando hay una filosofía más sólida tendiente aacumular más reservas que sus pares, ya que los nivelesde reservas en moneda extranjera (USD 147 trillones afines de 2011 o 12 % del PBI) califican comorelativamente bajos si se los compara con los de otrosbancos de la región que siguen adquiriendo dólaresestadounidenses. Parte de esta brecha está compensadapor la línea de crédito flexible de EE. UU. (FlexibleCredit Line, FCL) de 72 trillones que México mantienecon el FMI, la que limita la acumulación de reservas deMéxico a las transacciones con Petróleos Mexicanos(Pemex, la empresa petrolera estatal). Aún más, los

riesgos inflacionarios hacen que, en realidad, Banxico prefieraque el MXN se mantenga relativamente fuerte.

En general todo lo antedicho reivindica el excelente desempeñoreciente del MXN, pero ¿qué podemos esperar del MXN para elresto de 2012? El panorama moderadamente positivo a largoplazo, junto con las todavía bajas valuaciones favorecen al MXN.En realidad, a pesar del alza temprana en 2012 del MXN, lasposiciones no comerciales persistentemente livianas comparadascon las alzas vistas a mediados de 2011 sugieren que hay espaciopara una mayor apreciación del MXN; sin embargo, hay al menosdos riesgos relevantes que podrían evitar que se repitieran las alzasde 2011. Primero, el beta del MXN tiende a ser más alto durantelos mercados bajistas y, por lo tanto, un deterioro mayor de loesperado de las condiciones económicas globales, particularmenteeventos inesperados en la UME, podrían llevar a una liquidaciónde base amplia de los activos en renta fija mexicanos junto conuna pronunciada depreciación del peso. Segundo, las eleccionespresidenciales mexicanas fijadas para el 1 de julio podrían añadiruna volatilidad a corto plazo a los mercados domésticos y alMXN, al tiempo que podrían también ser un factor que demorarala emisión corporativa. Las expectativas del mercado acerca de unsignificativo progreso referido a reformas políticas y económicasimportantes son todavía bajas, dada la improbabilidad de tener unamayoría activa en el Congreso. Las elecciones gubernamentalesestatales, las recientes encuestas y una notable moderación en elmensaje de ciertos candidatos reducen las posibilidades de tenersorpresas y podrían llevar a una disminución de la volatilidad delMXN. Aun así, dado que las preferencias de los votantes hancambiado significativamente en la carrera presidencialista deelecciones previas, los mercados podrían tornarse cada vez mássensibles a la política como un potencial impulsor a corto plazopara el MXN. �

1: USDMXN AND VOLATILITY: TREND AND AVERAGE VALUES SINCE 2005 HIGHLIGHTING PREVIOUS ELECTION (2005-)

2: DEMAND FOR MXN FI (MEX, LATAM, EM)3: 3-MONTH CORRELATIONS TO S&P 500, OIL AND 10YR MBONO (2006-)

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