REAL OPTION

SEJARAH REAL OPTION

Istilah real options mulai diperkenalkan oleh Stewart Myers pada tahun 1977 dengan cara meng-observasi dan mengaplikasikan teori option pricing dalam keputusan investasi.

Kemudian Aswath Damodaran (1994) mengembangkan model financial option untuk menghitung nilai equity, nilai perusahaan yang bergerak dibidang sumber daya dan nilai perusahaan farmasi yang memiliki hak paten, sehingga dengan demikian model financial option untuk analisis keputusan investasi menjadi berkembang dan dikenal dengan sebutan real options.

DEFINISI REAL OPTION

Menurut Thimas J. Hand (2001) real options merupakan suatu metode untuk menghitung nilai opsi yang ada pada masa yang akan datang dalam keadaan yang tidak pasti.

Keunggulan dari real options adalah karena metode ini menyediakan suatu jalan untuk penelitian dan proyek dalam bentuk keuntungan dimasa yang akan datang.

Opsi-opsi yang ada memberikan cara lain untuk mengestimasi keuntungan dari proyek yang mungkin saja di masa mendatang tidak memungkinkan secara ekonomi, namun menguntungkan seperti halnya apabila dianalogikan dengan proteksi asuransi terhadap pemiliknya.

KEGUNAAN REAL OPTIONIdentifikasi pola atau jalur investasi korporasi yang berbeda atau proyek yang dijalankan dalam kondisi bisnis yang tidak pasti.

Menilai setiap opsi strategi investasi dan memberikan pandangan secara keuntungan financial dan kelayakannya.

Memberikan prioritas atas opsi-opsi investasi yang ada berdasarkan metrik-metrik kuantitatif dan kualitatif.

Mengoptimalkan nilai dari keputusan investasi strategi dengan mengevaluasi opsi-opsi berbeda dalam kondisi tertentu dengan urutan evaluasi yang berbeda untuk mendapatkan hasil yang optimal.

Menentukan waktu yang paling tepat dalam melakukan eksekusi investasi dan menemukan nilai optimal dari variable-variabel biaya dan pendapatan.

Mengatur dan mengembangkan opsi-opsi yang ada dan menentukan keputusan yang strategis untuk keuntungan di masa yang akan datang.

KELEBIHAN REAL OPTION

Kelebihan metode real options adalah :

1. Keuntungan dari penggunaan metode real options dibandingkan dengan metode DCF dalam penganggaran modal adalah analisis real options memperlakukan sebuah peluang investasi sebagai sebuah pilihan atau options. Manajemen mempunyai kebebasan untuk merevisi, mengadaptasi atau merubah keputusan dalam penganggaran modal.

2. Kelebihan real options terhadap perhitungan NPV dengan metode DCF adalah kemampuannya untuk memperhitungkan ketidakpastian variabel pembentuk NPV.

KELEMAHAN REAL OPTION

Kelemahan metode real options adalah sebagai berikut :

1. Tidak cocok digunakan untuk menganalisis proyek yang mempunyai nilai volatilitas kecil.

2. Tidak tepat digunakan untuk menganalisis proyek dengan periode proyek singkat.

3. Metode real options tidak tepat digunakan untuk menganalisis kelayakan investasi proyek bersubsidi pemerintah dimana variabel-variabel pembentuk nilai NPV relatif tidak terpengaruh oleh kondisi makro ekonomi.

JENIS REAL OPTIONa. Investment Timing Options

Options ini terjadi apabila terdapat kesempatan utuk melakukan ekspansi. Karena terdapat ketidakpstian dalam cashflow di masa depan, maka para manajer dapat melakukan penundaan investasi hingga ketidakpastian tersebut dapat diselesaiakan dengan cara yang dapat dipertanggungjawabkan.

b. Growth options

Timbul akibat dari melakukan investasi yang menyediakan payoff dalam uncertain markets yang belum terjadi. Options ini juga dapat timbul dari berbagi kebijakan, sebagian besar akibat dari hasil exercise timing options.

c. Flexibility options

Fleksibilitas dapat berasal dari ketidakpastian mengenai multiple markets, produk, dan bahkan human resources. Dalam suatu kondisi yang berisiko, sangat dimungkinkan untuk mengalokasikan sumber daya dari satu produk ke produk lainnya atau dari suatu market ke market lainnya. Dengan demikian flexibility options akan memiliki nilai tinggi dalam keadaan ini.

JENIS REAL OPTIONd. Exit options/abandonment options

Exit options merupakan keadaan dimana pihak pemegang options memiliki hak untuk melakukan pembatalan proyek atau penutupan suatu usaha akibat dari ketidakpastian dimasa yang akan datang. Hal ini dilakukan untuk mengurangi kerugian lebih lanjut apabila terdapat penurunan nilai asset sepanjang proyek atau usaha tersebut dijalankan.

e. Larning options

Larning options timbul akibat dari pelaksanaan investasi yang tidak terlalu besar untuk melakukan uji coba terhadap nilai investasi yang lebih besar lagi. Nilai options ini akan menjadi tinggi untuk suatu produk baru dan tahapan awal inovasi daripada suatu produk yang sudah dala tahapan mature karena masih sedikit informasi mengenai new market tersebut. Solusi dari permasalah ini adalah membentuk suatu options melalui tahapan-tahapan incremental dari produk baru tersebut.

f. Hybrid options

Hybrid options merupakan options yang memiliki banyak jenis. Alasan terdapat adanya Hybrid options karena setiap proyek memiliki ciri khas dalam hal options yang digunakan. Apabila tiap-tiap proyek menggunakan options yang berbeda maka nilai dari proyek tersebut menghasilkan nilai yang lebih besar dibandingkan jika beberapa proyek hanya memiliki satu jenis options.

JENIS REAL OPTION

g. Compound options

Compound options terjadi apabila hasil exercise dari suatu options menghasilkan suatu options lainnya. Sebagai contoh, dalam R&D yang banyak menghabiskan dana untuk melakukan perkembangan proyek (learning options) dapat menghasilkanjenis growth options pada tahapan selanjutnya.

h. Rainbow options

Rainbow options terjadi apabila suatu investasi menghadapi berbagai macam sumber dari ketidakpastian secara bersamaan. Ketidakpastian ini dapat menghasilkan konflik satu sama lainnya, membuat options yang dapat menghasilkan mutually exclusive.

INVESTMENT TIMING OPTION

Dalam timing option terdapat lima pendekatan yang dipakai dalam menentukan real option, diantaranya:

• DCF Analysis Ignoring the Timing Option

• DCF Analysis with a Qualitative Consideration of the Timing Option

• Scenario Analysis and Decision Trees

• Valuing the Timing Option with The Black-Scholes Option Pricing Model

• Financial Engineering

Contoh analysis of a Real Option: Basic Project

Di bawah ini merupakan ringkasan data proyek untuk perusahaan “Murphy System” yang mempertimbangkan untuk rencana pembuatan tipe baru handheld device dalam memberikan koneksi internet wireless.

Murphy dapat menerima proyek dan menerapkannya segera, tapi karena Perusahaan memiliki paten pada modul perangkat inti, juga dapat memilih untuk menunda keputusan sampai tahun depan, ketika informasi lebih lanjut tentang permintaan akan tersedia.

Biaya masih akan menjadi $ 50 juta bila Murphy menunggu, tentu saja akan membuat investasi memberikan NPV positif hanya jika permintaan cukup.

Jika Murphy menangguhkan pelaksanaan, maka akan memiliki hak untuk "membeli" proyek dengan membuat investasi $ 50.000.000 jika NPV yang dihitung tahun depan adalah positif setelah informasi baru tersedia.

Pendekatan 1. DCF Analysis Ignoring the Timing OptionLet’s Get Started…

Berdasarkan probabilitas untuk berbagai tingkat permintaan, diharapkan arus kas tahunan adalah $ 22 juta per tahun. Nilai ini diperoleh dari perhitungan di bawah ini:

Expected cash flow per year = 0.25($33) + 0.50($25) + 0.25($5)

= $22 million

Dengan mengabaikan pilihan waktu investasi, NPV tradisional sebesar $ 1.080.000, yang diperoleh dari perhitungan sebagai berikut:

NPV = - $50 + $22/(1 + 0.14) + $22/(1 + 0.14) 2 + $22/(1 + 0.14) 3 = $1.08

Kesimpulan :Nilai sekarang dari arus kas masuk adalah $ 51.080.000 sedangkan biaya adalah $50 juta, sehingga menghasilkan NPV sebesar $1.080.000.

Berdasarkan pada analisis DCF ini, Murphy harus menerima proyek dengan catatan, meskipun jika arus kas yang diharapkan telah sedikit lebih rendah, misalnya $ 21.500.000 per tahun, NPV akan menjadi negatif dan proyek akan ditolak.

Selain itu perlu diperhatikan juga bahwa proyek ini berisiko sebesar 25 persen artinya bahwa permintaan akan lemah, dalam hal ini NPV akan berubah menjadi negatif sebesar $38.400.000.

Pendekatan 2. DCF Analysis with a Qualitative Consideration of the Timing OptionLet’s Get Started…

Jika Murphy mengimplementasikan proyek sekarang, maka keuntungan NPV yang diharapkan (tapi berisiko) adalah sebesar $ 1.080.000. Namun, dengan menerima sekarang berarti sama dengan tidak memilih opsi menunggu dan mempelajari lebih lanjut tentang permintaan pasar sebelum membuat komitmen. Dengan demikian, keputusannya adalah : Apakah pilihan Murphy akan berhenti pada nilai lebih atau kurang dari $ 1.080.000?

Apabila opsi bernilai lebih dari $ 1.080.000, maka Murphy tidak harus menunda keputusan, dan sebaliknya jika opsi bernilai kurang dari $ 1.080.000 maka Murphy sebaiknya menunda keputusan.

Dengan demikian, penilaian kualitatif menunjukkan bahwa pilihan untuk menunda mungkin lebih baik dengan NPV yang diharapkan sebesar $ 1,08 jika kita melaksanakan proyek segera. Hal ini cukup subjektif, karena penilaian kualitatif harus membuat Murphy menggunakan manajemen jeda, dan kemudian melanjutkan untuk membuat penilaian kuantitatif.

Pendekatan 3. Scenario Analysis and Decision TreesLet’s Get Started…

Analisis ini menunjukkan bahwa NPV proyek diharapkan akan jauh lebih tinggi jika Murphy menunda proyek daripada jika berinvestasi segera. Juga, karena tidak ada kemungkinan kehilangan uang di bawah opsi penundaan, keputusan ini juga menurunkan risiko proyek. Hal ini jelas menunjukkan bahwa pilihan untuk menunggu adalah lebih bernilai, maka Murphy harus menunggu sampai tahun 1 sebelum memutuskan apakah akan melanjutkan dengan investasi.

Bagan disamping menunjukkan analisis sensitivitas NPV di mana tingkat diskonto yang digunakan untuk kedua arus kas operasi dan untuk biaya proyek bervariasi. Analisis sensitivitas ini menunjukkan bahwa semua WACCs di bawah masuk akal, NPV menunda lebih besar dari $ 1.080.000 dibanding NPV implementasi langsung. Ini berarti bahwa pilihan untuk menunggu lebih berharga daripada yang dihasilkan dari implementasi langsung

Pendekatan 4.Menilai Timing Option dengan Black-Scholes Option Pricing ModelLet’s Get Started…

Apabila Murphy memilih untuk menunda proyek maka Black-Scholes Option Pricing Model dapat digunakan. Model ini membutuhkan lima input:

1. Tingkat bebas risiko,

2. Waktu sampai pilihan berakhir,

3. Harga pelaksanaan,

4. Harga saham saat ini, dan

5. Varians dari tingkat saham pengembalian.

Menunjukkan arus kas yang diharapkan bila proyek tersebut tertunda. PV dari arus kas tersebut seperti yang sekarang (tahun 0) adalah $ 44,80 juta, dan ini adalah masukan kami yang harus digunakan untuk harga saat ini dalam model Black-Scholes.

Pendekatan ketiga untuk memperkirakan varians juga didasarkan pada skenario data, tetapi data yang digunakan dalam cara yang berbeda. Pertama, kita tahu bahwa permintaan tidak benar-benar terbatas pada tiga skenario hasil yang mungkin. Demikian pula, harga saham pada saat call option ini berakhir bisa mengambil salah satu dari banyak nilai.

Berdasarkan asumsi ini, kita dapat menggunakan nilai yang diharapkan dan standar deviasi dari nilai proyek untuk menghitung varians tingkat pengembaliannya, dengan rumus di bawah ini :

Selanjutnya CV adalah koefisien variasi harga aset dasar pada pilihan terakhir dan t adalah waktu sampai pilihan berakhir. Dengan demikian, sementara tiga skenario adalah penyederhanaan dari kondisi yang sebenarnya, di mana terdapat kemungkinan jumlah hasil tak terbatas, sehingga masih dapat menggunakan data skenario untuk memperkirakan varians tingkat proyek pengembalian jika memiliki jumlah hasil tak terbatas. Untuk proyek Murphy, metode tidak langsung ini menghasilkan perkiraan varians pengembalian proyek berikut:

Dengan demikian, dari gambar disamping kita menunjukkan sensitivitas opsi nilai perkiraan yang berbeda dari varians. Sehingga dapat dilihat bahwa untuk semua estimasi varians yang wajar, pilihan untuk menunda tetap lebih baik daripada segera diimplementasikan

Pendekatan 5. Financial EngineeringLet’s Get Started…

Terkadang seorang analis mungkin tidak puas dengan hasil analisis dari decision tree dan tidak dapat menemukan pilihan keuangan standar yang sesuai dengan pilihan nyata. Dalam situasi seperti ini satu-satunya alternatif adalah untuk mengembangkan model yang unik untuk pilihan nyata yang spesifik yang dianalisis, proses yang disebut rekayasa keuangan. Ketika diterapkan pada opsi, hasilnya adalah nilai sebuah proyek yang berisi opsi tertanam.

Growth options

Empat model pendekatan penilaian pada growth option : (1) DCF, (2) DCF and qualitative assessment, (3) Decision tree analysis, dan(4) Analysis with a standard financial option.

DCF (DCF Analysis Ignoring the Growth Option)Tanpa mempedulikan aspek lain, perusahaan dapat menghitung estimasi berdasarkan probabilitas tingkat permintaan/pedapatan (umumnya menggunakan NPV) proyek kedua sesuai dengan proyek pertama.

DCF and qualitative assessment

Pada analisa menggunakan DCF murni, analisis DCF menunjukkan bahwa proyek harus diterima namun mengabaikan potensi pilihan nyata yang mungkin berharga atau beresiko

Nilai sebuah opsi berdasarkan sudut waktu dapat berubah sesuai dengan nilai wawasan kualitatif yang dilihat dari sebuah opsi

Decision Tree Analysis

Dengan menggunakan Decesion Tree Analysis pada proyek pertama yang dianggap sukses, perusahaan dapat mengembangkan Decesion Tree Analysis untuk proyek kedua sesuai dengan model yang digunakan di proyek pertama

Analysis With A Standard Financial OptionPendekatan keempat adalah menggunakan model standar untuk pilihan keuangan yang sesuai. Seperti yang kita catat sebelumnya, opsi pertumbuhan ini mirip dengan call option pada saham, sehingga dapat digunakan model Black-Scholes untuk menemukan nilai opsi pertumbuhan. Sama halnya pada penerapan pada decision tree analysis untuk estimasi proyek kedua, Model Black-Scholes dapat dikembangkan melalui hasil estimasi dari proyek pertama yang dianggap berhasil