presentación situación argentina 2t19...en argentina, los riesgos domésticos se han intensificado...
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BBVA Research - Situación Argentina 2T19 / 1
Abril 2019
Situación Argentina2T19
Mensajes clave
La debilidad de la actividad global se prolonga y se mantienen las incertidumbres, lo que ha provocado
una reacción de políticas económicas, sobre todo monetarias, para suavizar la desaceleración
En Argentina, los riesgos domésticos se han intensificado hacia fines del 1T19 a raíz de la renovada
volatilidad en el mercado cambiario y la suba de las tasas de interés
Las tasas se mantendrán elevadas la mayor parte del año por el alza de las expectativas de inflación por
lo que revisamos a la baja de nuestras previsiones de crecimiento de -1% a -1,2% para 2019
manteniendo la visión de un crecimiento inter trimestral positivo, aunque más suave
La inflación no baja al ritmo esperado probablemente debido a la volatilidad del tipo de cambio y la mayor
indexación de la economía. Prevemos una inflación de 35% a/a para diciembre 2019
El tipo de cambio se depreciará en línea con la inflación para alcanzar ARS 49/USD a fin de año, con un
panorama más distendido en el 2T19 por el aporte de las exportaciones agrícolas y del Tesoro. La clave
continúa siendo la dimensión que tomará la dolarización de carteras ante la incertidumbre política
Cualquiera sea el triunfador de las elecciones, la gestión de la economía y el acceso al financiamiento en
2020 requerirá continuar cumpliendo los compromisos fiscales y monetarios acordados con el FMI.
BBVA Research - Situación Argentina 2T19 / 2
BBVA Research - Situación Argentina 2T19 / 3
Índice
01 Entorno global
02 Argentina: 2019 seguirá en clave electoral
BBVA Research - Situación Argentina 2T19 / 4
01Entorno Global
2T19
BBVA Research - Situación Argentina 2T19 / 5
La moderación del crecimiento ha provocado un giro de la política monetaria
en EE. UU. y en la Eurozona, y nuevos estímulos en China
Fed
Pausa larga en la
suba de tasas, pero
podría quedar una
suba a finales de año
La normalización
(reducción) del
balance acabará
antes de los previsto
(septiembre 2019)
Latam y otros
emergentes
Margen para una
política monetaria
más laxa
BCE
Retraso en la
normalización
monetaria
Tasas bajas
por más tiempo
y más liquidez
(TLTROs)
No se esperan
subas de tasas
hasta diciembre
2020
China
Estímulo monetario
adicional: recortes de
tasas y de encajes
Aumento del déficit
público hasta el 2,8%
en 2019
Recorte de impuestos
(2% del PIB)
BBVA Research - Situación Argentina 2T19 / 6
Proteccionismo: se retrasa el acuerdo entre EE.UU. y China, mientras la UE
empieza a ganar protagonismo como foco de las tensiones
EE. UU.
China Unión Europea
Las negociaciones
siguen su curso, por
lo que un acuerdo en
2T19 es probable
EE.UU. amenaza
con mayores
aranceles a los
vehículos de la UE
La UE endurece el tono contra
China, vista como “competidor
económico” y “rival sistémico”
BBVA Research - Situación Argentina 2T19 / 7
Petróleo: los ajustes en la oferta brindaron apoyo a los precios en 1T19
que, sin embargo, deben corregirse a la baja hacia adelante
Petróleo: precio del Brent(Dólares por barril, fin de periodo)
Los recortes de producción han
permitido un aumento del precio
del petróleo (en promedio, USD 65 por
barril, en 1T19)
Se mantienen las perspectivas de
precios más bajos en la segunda
mitad de 2019 y 2020, en línea
con la esperada ralentización de
la demanda y la expansión
de la oferta en EE. UU.
Mantenemos el nivel de equilibrio a
largo plazo de USD 60 por barril
Fuente: Haver y BBVA Research
50
61
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2016 2017 2018 2019 (p) 2020 (p)
Actual Anterior
BBVA Research - Situación Argentina 2T19 / 8
La acción de los bancos centrales y la ausencia de “accidentes”
permitirían una suave moderación del crecimiento global
Más señales de
desaceleración global
Nuevas políticas
de estímulo
01Proteccionismo:
acuerdo China-EE.UU.
sigue siendo probable, a
pesar del retraso
02Brexit:
mayor incertidumbre,
durante más tiempo
03Mercados financieros:
volatilidad acotada
por la acción de
los bancos centrales
Supuesto base sobre la evolución del entorno mundial: sin “accidentes”
04Petróleo:
moderación de los
precios tras
el repunte reciente
El crecimiento global se suaviza gradualmente
BBVA Research - Situación Argentina 2T19 / 9
Sin “accidentes”, el crecimiento global se desacelerará
gradualmente hacia delante
Sube
Se mantiene
BajaFuente: BBVA Research
2,5 2,0
EE.UU.
2019 2020
1,0 1,3
Eurozona
2019 2020
2019 2020
1,0 2,5
Turquía
6,0 5,8
China
2019 2020
Mundo
2019 2020
3,4 3,4
2019 2020
1,7 2,3
Latam
2019 2020
1,4 2,2
México
BBVA Research - Situación Argentina 2T19 / 10
Riesgos globales: aumenta el temor a una recesión en EE. UU. y la
eurozona pese al mayor apoyo de los bancos centrales
Fuente: BBVA Research
Recesión económica: alto
Proteccionismo: alto
Salida de la Fed: significativamente menor que hace 3 meses
Recesión económica: creciendo
• Brexit
• Italia
• Aumento de fuerzas euroescépticas en el Parlamento
Proteccionismo: creciendo
Salida del BCE: significativamente menor que hace 3 meses
Desapalancamiento desordenado: relativamente mayor
que a hace tres meses
Proteccionismo: alto
EE. UU.
EZ
-P
rob
ab
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ad
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el
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pla
zo
+
- Severidad +
CHN
Las vulnerabilidades financieras pueden amplificar la severidad de los riesgos
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02Argentina: 2019 seguirá
en clave electoral
BBVA Research - Situación Argentina 2T19 / 12
Pese al estricto cumplimiento de metas monetarias,
retornó la volatilidad al mercado cambiario
Fuente: INDEC, BCRA y BBVA Research
Tipo de cambio peso/dólar y límites de
la zona de no intervención(ARS/USD)
La elevada inflación de febrero (3,8% m/m) puso en duda
la capacidad del programa monetario de reducir
rápidamente la inflación y mejorar las perspectivas de
recuperación del consumo
El BCRA intenta recuperar credibilidad reforzando
el sobrecumplimiento de las metas de base monetaria,
endureciendo aún más la política monetaria luego de
la abrupta baja de tasas de Leliq en febrero
Evolución de la base monetaria($ mM y var.% a/a)
Fuente: BCRA y BBVA Research
1.150
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dato diario promedio 20d.
Meta original Meta corregida
2730333639424548515457
2730333639424548515457
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9TC de referencia Límite inferior Límite superior
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Una inercia inflacionaria difícil de domesticar pone
en duda la credibilidad del BCRA
Fuente: INDEC, BCRA y BBVA Research
Expectativas de inflación(Var.% a/a)
Aumentan las expectativas de inflación ya que la extrema dureza
monetaria luce insuficiente para reducir rápidamente la inercia en
un contexto de continuado ajuste de tarifas y mayor indexación
de la economía (jubilaciones y, en menor medida, salarios)
La inflación seguirá en torno a 3,9% m/m en marzo y abril por
ajustes de tarifas y una inflación núcleo impactada por Alimentos.
Con los rezagos habituales la política monetaria recién logrará
reducirla a 1,9% m/m en 2S19 pero finalizará el año en 35% a/a
Contribución a la inflación por componente(Incidencia y var.% m/m)
0%
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Estacionales Administrados Núcleo IPC
Fuente: INDEC y BBVA Research
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2019 2020
mar-18 abr-18 may-18 jun-18 jul-18 ago-18 sep-18
oct-18 nov-18 dic-18 ene-19 feb-19 mar-19
+ 21,7pp
+ 13,0pp
BBVA Research - Situación Argentina 2T19 / 14
La demanda de dinero en niveles mínimos y una
resaca monetaria persistente
Fuente: BCRA y BBVA Research
Crecimiento de agregados monetarios(Variación % a/a)
Demanda de dinero(En % del PIB, promedio móvil de 4 trimestres)
Tras la corrida cambiaria de 2018, la demanda de pesos se
mantiene en mínimos históricos y difícilmente se recupere
rápidamente en un contexto de incertidumbre política y
volatilidad del tipo de cambio
Eliminados los principales factores de creación de dinero, la
Base Monetaria se contrajo 8% desde fin de 2018 pero en
términos interanuales aún crece cerca de 30% a/a por la
expansión resultante del desarme de Lebac en 2S18
Fuente: BCRA y BBVA Research
2%
4%
6%
8%
10%
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14%
1T
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Circulante del público M2 privado en $
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Circulante del público Base Monetaria
M2 privado M3 privado
BBVA Research - Situación Argentina 2T19 / 15
… y obliga a reforzar la astringencia monetaria
El BCRA anunció que reduciría la expansión de
Base Monetaria a 0% en el 2S19 (antes 1%
m/m) y bajó la pendiente de las bandas de la
ZNI de 2% m/m a 1,75% m/m
Además, limitó la compra diaria de divisas a
USD 50 millones en marzo y abril y con un
máximo mensual de 2% de la Base Monetaria
El BCRA también intensificó la absorción vía
Leliq con 2 subastas diarias y mejoró el
coeficiente de tasas de Pases con lo cual la
tasa de interés aumentó a 68% a fines de marzo
El BCRA puso un piso de 62,5% a la tasa de
Leliq’s para abril. Estimamos que las tasas de
interés se mantendrán altas a lo largo del 2T y
3T para reducirse recién en el último trimestre
del año a 40% a/a
Fuente: BCRA y BBVA Research.
Tasas de interés e inflación (%)
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Inflación a/a Tasa Badlar Tasa intervención / Leliq
BBVA Research - Situación Argentina 2T19 / 16
El PIB se contraerá 1,2% en 2019 por un crecimiento
trimestral más débil ante la extrema dureza monetaria
PIB trimestral estimación previa y actual 2018-19(Variación % t/t desestacionalizada y variación a/a serie original)
Fuente: INDEC y BBVA Research
El PIB cayó 1,2% t/t en el 4T18 (BBVA
Research: -1,4%), dejando un arrastre
estadístico levemente menor al previsto
para 2019
Pero el crecimiento trimestral, aunque positivo,
será más débil desde el 2T por las elevadas
tasas de interés y la mayor incertidumbre
cambiaria
El desempleo trepará gradualmente al 11% en
2T19 lo cual puede moderar las demandas
salariales. Considerando la aceleración de la
inflación en el primer cuatrimestre del año, es
difícil que se produzca en promedio una
recuperación del salario real en 2019
Ante la debilidad de la demanda interna, será el
sector externo el que contribuirá positivamente
al crecimiento con 5,4 pp. en 2019
-7%
-6%
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-4%
-3%
-2%
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1%
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t/t previo t/t actual a/a previo a/a actual
BBVA Research - Situación Argentina 2T19 / 17
Insuficiente crecimiento de la recaudación conduce a mayor ajuste
de gastos, manteniendo la meta anual de déficit primario cero
Fuente: FMI, Ministerio de Hacienda y BBVA Research
Subsidios económicos(% PIB)
Ingresos y gastos presupuestado y revisado(% PIB)
La menor recaudación de impuesto a las exportaciones será
compensada con una reducción del gasto de capital y
parcialmente por ajustes automáticos en Coparticipación a
provincias y gasto en jubilaciones por la aceleración de la inflación
La actual administración logrará reducir en un 60% los subsidios
económicos en términos del PIB, pero luego de la última devaluación
y de la aceleración de la inflación se ha acotado el margen para
profundizar este ajuste a través de mayores aumentos de tarifas
Fuente: ASAP, Ministerio de Hacienda, INDEC y BBVA Research
3,9
3,43,5
2,11,9
1,4
0,0
0,5
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2,0
2,5
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2014 2015 2016 2017 2018 2019 est.
Presupuesto 2° revisión FMI 3° revisión FMI
INGRESOS TOTALES 28,4 28,1 26,4
Tributarios 19,7 19,8 18,2
IVA 7,8 7,6 7,4
Retenciones exportaciones 2,4 2,5 1,7
Derechos importación 1,0 0,8 0,7
Otros tributarios 8,5 8,9 8,4
Seguridad social 6,6 6,3 6,0
No tributarios 2,1 2,0 2,2
GASTO PRIMARIO 28,4 28,1 26,4
Salarios 3,6 3,6 3,3
Bienes y servicios 0,9 0,8 0,8
Jubilaciones y pensiones 9,7 9,6 9,2
Gasto social 2,6 2,6 2,3
Subsidios económicos 1,6 1,5 1,4
Gasto de capital 0,9 0,9 0,8
Otros gastos 0,3 0,3 0,2
Transferencias a provincias 8,8 8,8 8,4
RESULTADO PRIMARIO 0,0 0,0 0,0
2019
BBVA Research - Situación Argentina 2T19 / 18
Niveles de renovación superiores a los programados
distienden las necesidades financieras para el resto 2019
Programa financiero 2019-20(Millones de USD)
Fuente: Ministerio de Hacienda y BBVA Research
El alto nivel de renovación de LECAPs en
el 1T19 y parte de vencimientos trasladados
a 2020 reduce la necesidad de roll-over a
35% en 2019
100% de renovación de LETES pero vencen
dentro del año por lo que el requerimiento de
su renovación sigue en 45%
La composición del gasto por monedas permite
que el promedio combinado de renovación de
LETES/LECAP requerido se reduzca a 40%
El financiamiento intra-sector público será cero
en el año pese a cancelaciones netas en 1T19
Un nivel promedio de renovación de 67% este
año implica que en 2020 no se necesitaría
emitir nueva deuda, sólo hacer roll-over total
de los vencimientos (35% denominados
en dólares)
2019 2020Déficit primario 0,0 -5,2
Plan gas 0,6 0,6
Intereses privados, IFI´s, s.pub. Fin 11,6 15,2
Amortizaciones sector privado 30,8 26,2
Organismos Multilaterales 3,0 3,0
Bonos Internacionales 2,8 0,4
Bonos domésticos 2,8 11,1
Repo 2,9 2,2
Letes en dólares 9,9 4,5
Lecap y Lecer en pesos 9,4 5,0
NECESIDADES FINANCIERAS 43,0 36,8
Saldo inicial 4,7 0,6
Refinanciación sector público 1T 3,8 0
FMI 22,5 5,9
Organismos internacionales 4,3 3,0
Financiamiento privado 8,3 27,3
Refinanciación Mercado Internacional 0 0
Refinanciación Mercado doméstico 0 11,1
Repo 0,5 1,5
Letes en dólares 4,5 4,5
Lecap y Lecer en pesos 3,3 5
Nuevas colocaciones doméstico 0 5,2
FUENTES FINACIERAS 43,6 36,8
Fuentes - Necesidades (positivo exceso de fondos) 0,6 0,0
ROLLOVER Letes en USD 45% 100%
ROLLOVER Lecap y Lecer en $ 35% 100%
BBVA Research - Situación Argentina 2T19 / 19
Mercado cambiario: volatilidad elevada pero
finalizando en línea con la inflación
Fuente: BCRA, CEC-CIARA, INDEC y BBVA Research.
Liquidaciones e intervención BCRA (USD M y $/USD)
Índice de tipo de cambio real multilateral(Base nov-2015=1)
La cosecha récord de maíz y soja adicionará USD 4,5 mM a
las exportaciones del 2T19. A su vez, las ventas de dólares
del Tesoro de USD 60 M por día desde abril aportarán 3 mM a
la oferta de divisas en el 2T19 y USD 9,8 mM en el año
El tipo de cambio se mantendrá cerca
de la banda inferior pero depreciado respecto a
las mediciones de equilibrio del FMI (16%)
y el promedio de largo plazo (7%)
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ITCER Promedio Largo Plazo
ITCER banda inferior ITCER Banda Superior
Promedio de largo plazo= 1,45
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Liquidaciones Ventas USD BCRA
Ventas USD Tesoro TC referencia (der.)
Fuente: BCRA, INDEC, HAVER y BBVA Research.
BBVA Research - Situación Argentina 2T19 / 20
Dolarización de depósitos (% sobre el total)
La incertidumbre electoral, la persistencia de la inflación y
la percepción de que las posibilidades de intervención
del BCRA están acotadas potencian las expectativas
negativas, dificultando la baja de la inflación y el ajuste fiscal
Seguirá bajo el apetito por activos en pesos y por activos
argentinos en general con una diferenciación negativa
del país debido a las dudas sobre la estabilización
económica y el panorama electoral
Fuente: BCRA y BBVA Research
Confianzas, inflación y tipo de cambio(Base 100= oct-18)
Fuente: INDEC, BCRA, Universidad Di Tella y BBVA Research
Pero la volatilidad potencia la incertidumbre… y la
demanda de dólares
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ICC ICG TC IPC
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Fin convertibilidad
Cepo
Blanqueo capitales Devaluación
Fin Cepo
BBVA Research - Situación Argentina 2T19 / 21
Pero el potencial de daño es mucho menor que el
de 2018
Dolarización en el sistema financiero(% sobre el total)
Luego de la eliminación de las Lebac, los activos en pesos
que podrían potencialmente dolarizarse son la mitad
de lo que eran en 2018 a la vez que las reservas netas de
encajes son un 45% superiores
Pese al aumento registrado en 4T18, los plazos fijos en pesos
equivalen actualmente al total de depósitos en dólares dentro del
sistema financiero aunque no hayan caído en pesos nominales.
El ratio préstamos privados /depósitos es ahora de 72%
Fuente: BCRA y BBVA Research
Activos en pesos vs. a vs. reservas(Millones de USD)
Fuente: Ministerio de Hacienda, BCRA y BBVA Research
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PF AR$ Depósitos en US$ Préstamos en AR$
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Dic-17 Mar-19
Mill d
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Reservas Netas de encajes Lebac (fuera del Sist. Financ.)Letes / Lecap AR$ Var PF en AR$ (*)
BBVA Research - Situación Argentina 2T19 / 22
El déficit en cuenta corriente será un tercio del de 2018 (USD 9,5 mM),
reduciendo gradualmente la vulnerabilidad argentina
Fuente: INDEC y BBVA Research
Exportaciones, Importaciones y saldo de
bienes y servicios (Millones de USD)
Ratios de reservas (Nov-15=1)
Aumentarán las exportaciones significativamente en el 2T y 3T por
la mejora de USD 4,5 mM en las colocaciones agrícolas y, en
menor medida, por la demanda de Brasil, a la vez que continuarán
cayendo las importaciones tanto de bienes como de servicios
Las reservas aumentarán tanto por el superávit comercial como
por la menor salida de capitales, con la contribución de un nuevo
swap con China y ahora alcanzarán para cubrir todos los
vencimientos de corto plazo y 110% de los pesos existentes
Fuente: INDEC, Ministerio de Hacienda, BCRA y BBVA Research
-5.500
-500
4.500
9.500
14.500
19.500
24.500
1T
18
2T
18
3T
18
4T
18
1T
19
2T
19
3T
19
4T
19
1T
20
2T
20
3T
20
4T
20
Exportaciones Importaciones Saldo
0
10.000
20.000
30.000
40.000
50.000
60.000
70.000
80.000
2015 2016 2017 2018 2019 e
Reservas 3 meses importaciones
20% de M3 privado 100% de deuda CP
BBVA Research - Situación Argentina 2T19 / 23
Mejora externa y fiscal reduce el peso de la deuda … pero lentamente
Sector externo(%)
Sector fiscal(%)
Deuda Pública (%)
Reservas Internacionales(%)
Fuente: BBVA Research
-10
-5
0
5
10
15
20
25
2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 (e)
Cuenta Corriente/PIB Exportaciones/PIB
Importaciones/PIB
-8
-6
-4
-2
0
2
4
6
2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 (e)
Resultado fiscal primario/PIB Resultado fiscal finaciero/PIB
0
5
10
15
20
25
2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 (e)
Reservas Internacionales/PIB
0
20
40
60
80
100
120
2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 (e)
Deuda Externa Pública/PIB Deuda pública/PIB
BBVA Research - Situación Argentina 2T19 / 24
(e) Estimación.
Fuente: BCRA, Indec, Haver y BBVA Research
Previsiones macroeconómicas anuales
2017 2018 2019 (e) 2020 (e)
PBI (% a/a) 2,7 -2,5 -1,2 2,5
Inflación IPC Nacional (% a/a, fdp) 24,8 47,6 35,0 25,0
Tipo de cambio (vs. USD, fdp) 17,7 37,9 49,0 55,0
Tasa de política monetaria (%, fdp) 28,8 59,3 40,0 29,0
Consumo Privado (% a/a) 4,0 -2,4 -2,9 3,2
Consumo Público (% a/a) 2,7 -3,3 -2,6 -1,0
Inversión (% a/a) 12,2 -5,8 -12,3 6,1
Resultado Fiscal total (% PIB) -5,9 -5,0 -3,3 -2,3
Cuenta Corriente (% PIB) -4,9 -5,2 -2,2 -1,5
BBVA Research - Situación Argentina 2T19 / 25
Abril 2019
Situación Argentina2T19