riassunto il-mercato-mobiliare di costi

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RIASSUNTO IL MERCATO MOBILIARE RENZO COSTI INDICE CAP 1 INTRODUZIONE CAP 2 CENNI DI STORIA DELL’ORDINAMENTO ITALIANO CAP 3 L’APPELLO AL PUBBLICO RISPARMIO CAP 4 I SERVIZI E LE IMPRESE DI INVESTIMENTO CAP 5 GLI INVESTITORI ISTITUZIONALI CAP 6 LA DISCIPLINA DEI MERCATI CAP 7 LA DISCIPLINA DELLE SOCIETA’ CON AZIONI QUOTATE CAP 8 I CONTROLLI SUL MERCATO MOBILIARE Capitolo I Introduzione Può essere definito il segmento del mercato finanziario sul quale vengono prodotti o scambiati valori mobiliari. Per valori mobiliari si intendono i prodotti finanziari naturalmente destinati alla circolazione. Nell’ambito del mercato mobiliare vanno distinti: mercato primario:Consiste nell’offerta di nuovi valori mobiliari che le imprese o la pubblica amministrazione emettono per acquisire nuovo risparmio. mercato secondario :Coincide con le negoziazioni aventi per oggetto valori mobiliari già emessi. mercati regolamentati e mercati non regolamentati:I primi sono sottoposti ad una complessa disciplina speciale,mentre i secondi

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Ottima sintesi del Mercato Mobiliare

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  • RIASSUNTO

    IL MERCATO MOBILIARE

    RENZO COSTI

    INDICE

    CAP 1 INTRODUZIONE

    CAP 2 CENNI DI STORIA DELLORDINAMENTO ITALIANO

    CAP 3 LAPPELLO AL PUBBLICO RISPARMIO

    CAP 4 I SERVIZI E LE IMPRESE DI INVESTIMENTO

    CAP 5 GLI INVESTITORI ISTITUZIONALI

    CAP 6 LA DISCIPLINA DEI MERCATI

    CAP 7 LA DISCIPLINA DELLE SOCIETA CON AZIONI QUOTATE

    CAP 8 I CONTROLLI SUL MERCATO MOBILIARE

    Capitolo I

    Introduzione

    Pu essere definito il segmento del mercato finanziario sul quale

    vengono prodotti o scambiati valori mobiliari. Per valori mobiliari si

    intendono i prodotti finanziari naturalmente destinati alla

    circolazione.

    Nellambito del mercato mobiliare vanno distinti:

    mercato primario:Consiste nellofferta di nuovi valori mobiliari che

    le imprese o la pubblica amministrazione emettono per acquisire

    nuovo risparmio.

    mercato secondario :Coincide con le negoziazioni aventi per

    oggetto valori mobiliari gi emessi.

    mercati regolamentati e mercati non regolamentati:I primi sono

    sottoposti ad una complessa disciplina speciale,mentre i secondi

  • sono regolati essenzialmente dalle norme generalmente applicabili

    alle negoziazioni di strumenti finanziari.

    I valori mobiliari si caratterizzano dunque per la loro attitudine alla

    circolazione,attitudine che,per altro,non posseggono gli altri

    strumenti finanziari.

    I prodotti finanziari si distinguono per il loro rendimento,per il

    rischio,per la scadenza mentre i valori mobiliari si caratterizzano

    per la loro negoziabilit. Cosi fra un deposito e unobbligazione

    soltanto la seconda pu essere considerata un valore mobiliare.

    Il comma 1-bis dell'art. 2 del TUF,cosi come previsto dal D.Lgs.

    164/2007 individua i valori mobiliari :

    Per valori mobiliari si intendono categorie di valori che possono

    essere negoziati nel mercato dei capitali, quali ad esempio:

    a) le azioni di societ e altri titoli equivalenti ad azioni di societ, di

    partnership o di altri soggetti e certificati di deposito azionario;

    b) obbligazioni e altri titoli di debito, compresi i certificati di

    deposito relativi a tali titoli;

    c) qualsiasi altro titolo normalmente negoziato che permette di

    acquisire o di vendere i valori mobiliari indicati alle precedenti

    lettere;

    d) qualsiasi altro titolo che comporta un regolamento in contanti

    determinato con riferimento ai valori mobiliari indicati alle

    precedenti lettere, a valute, a tassi di interesse, a rendimenti, a

    merci, a indici o a misure.

    Ai sensi dell'art. 1, 1 comma,lett. u),T.U. n.58 del 1998 sono

    prodotti finanziari gli strumenti finanziari e ogni altra forma di

    investimento di natura finanziaria.

    Il 2 comma del medesimo articolo precisa che per strumenti

    finanziari si intendono:

    a)valori mobiliari;

  • b)strumenti del mercato monetario;

    c)quote di un organismo di investimento collettivo del risparmio;

    d)contratti di opzione,contratti finanziari a termine standarizzati

    (future),swap,accordi per scambi futuri su tassi di interesse.

    Il legislatore non d una definizione di strumento finanziario ma ci

    offre un catalogo chiuso e tassativo che pu essere arricchito dal

    Ministro dell'Economia e delle Finanze a norma

    dell'art.18,5comma:

    Il Ministro delleconomia e delle finanze, con regolamento adottato

    sentite la Banca d'Italia e la Consob:

    a) pu individuare, al fine di tener conto dell'evoluzione dei mercati

    finanziari e delle norme di adattamento stabilite dalle autorit

    comunitarie, nuove categorie di strumenti finanziari, nuovi servizi e

    attivit di investimento e nuovi servizi accessori, indicando quali

    soggetti sottoposti a forme di vigilanza prudenziale possono

    esercitare i nuovi servizi e attivit;

    b) adotta le norme di attuazione e di integrazione delle riserve di

    attivit previste dal presente articolo, nel rispetto delle disposizioni

    comunitarie.

    Il legislatore ,mentre rinuncia a darci una definizione di strumento,

    si cimenta in quella di prodotto finanziario, ricomprendendovi sia gli

    strumenti finanziari sia ogni altra forma di investimento di natura

    finanziaria e ipotizzando cosi l'esistenza di altri prodotti finanziari.

    Per quanto concerne la natura del prodotto finanziario:

    a) una forma di investimento;

    b)di natura finanziaria.

    Il tuf stabilisce che non costituiscono prodotti finanziari i depositi

    bancari o postali non rappresentati da strumenti

    finanziari,ritenendo cosi che i depositi bancari (o postali)sono

    prodotti finanziari solo quando siano strumenti finanziari.

  • Capitolo II

    Cenni di storia dellordinamento italiano del mercato

    mobiliare

    1. Mercato mobiliare e intermediari finanziari

    Il mercato mobiliare costituisce, come abbiamo ricordato, un

    segmento del mercato finanziario, che concorre, con gli altri

    segmenti e soprattutto con linsieme degli intermediari bancari, al

    trasferimento (e alla trasformazione) del risparmio dagli operatori

    che hanno un saldo finanziario positivo (soprattutto le famiglie) agli

    operatori economici che presentano un saldo finanziario negativo

    (soprattutto imprese e pubblica amministrazione).

    Nascono dunque, ed inevitabilmente, rapporti di concorrenza, in

    particolare fra mercati mobiliari e intermediari bancari; e mentre

    alcuni sistemi economici vedono la prevalenza degli intermediari

    bancari (sistemi orientati agli intermediari), altri sistemi affidano

    soprattutto al mercato mobiliare e ai relativi intermediari il

    finanziamento delle imprese (modello anglosassone orientato al

    mercato). Anche se appaiono sempre pi evidenti, da un lato, gli

    svantaggi, per il finanziamento di uneconomia nel suo complesso,

    derivanti da mercati finanziari squilibrati a favore delle banche o

    del mercato e, dallaltro, la complementariet dei vari segmenti

    che costituiscono lintermediazione finanziaria nel suo insieme.

    Il mercato finanziario italiano sempre stato, e per certi aspetti

    continua ad essere, un mercato fortemente orientato agli

    intermediari bancari, nel quale il mercato mobiliare aveva una

    importanza molto limitata nel finanziamento delle imprese;

  • innegabile, in particolare, sempre stata la debolezza del mercato

    azionario e del suo pi importante segmento regolamentato: la

    Borsa.

    A questa costante emarginazione del mercato mobiliare ha

    corrisposto una sostanziale insufficienza della relativa disciplina ed

    anzi ragionevole immaginare che una, anche se non la pi

    importante, delle cause che hanno ostacolato uno sviluppo

    adeguato del primo sia proprio costituita dalle insufficienze del

    relativo ordinamento; insufficienze che hanno impedito il formarsi

    delle condizioni di trasparenza, di correttezza e di stabilit, che

    abbiamo gi visto essere necessarie per lo sviluppo di un mercato

    mobiliare.

    Naturalmente ci si dovrebbe anche interrogare sulle forze che

    hanno ostacolato, o comunque non favorito, la formazione di un

    ordinamento idoneo per tale sviluppo. E nel farlo sembra inevitabile

    tener presente che il mercato mobiliare avrebbe potuto rivelarsi un

    pericoloso concorrente per il sistema bancario. Ma, come si

    accennava, questa sembra storia passata: oggi il convincimento

    che le banche abbiano bisogno di mercati regolamentati forti e che,

    specularmente, un sistema bancario efficiente costituisca un

    elemento essenziale per lo sviluppo del mercato mobiliare sembra

    radicato. Il che forse concorre a rendere ragione dei notevoli

    risultati che, anche per effetto delle direttive comunitarie, sono

    stati e si stanno realizzando sulla via che permetta anche al nostro

    mercato mobiliare di avere un ordinamento che ne consenta un

    adeguato sviluppo: tale ordinamento ha trovato, nel 1998, una

    propria organica sistemazione nel gi ricordato Testo Unico delle

    norme in materia di intermediazione finanziaria.

    I pochi cenni che seguono dovrebbero, quanto meno, dar conto

    delle linee dellordinamento italiano, delle sue tradizionali

  • insufficienze e dellopera di adeguamento che lo stesso ha vissuto

    negli anni pi recenti.

    2. Mercato mobiliare e Borsa Valori

    Per sottolineare la mancanza di unadeguata disciplina del mercato

    mobiliare, basterebbe ricordare che, fino al 1983, non esisteva nel

    nostro paese un ordinamento generale dello stesso, ossia un

    ordinamento che prendesse in esame il mercato mobiliare in

    quanto tale.

    Lunico momento di questo mercato che veniva sottratto alle

    norme di diritto comune, era la Borsa: ossia, come abbiamo gi

    visto, una particolare organizzazione dei servizi di mercato;

    mancava una qualsiasi disciplina dellappello al pubblico risparmio,

    mancava una disciplina degli investitori istituzionali, non esistevano

    norme particolari per le societ che facevano ricorso al risparmio

    diffuso, non esisteva una regolamentazione delle imprese di

    investimento (se si escludono gli agenti di cambio).

    Per un lungo tratto la storia dellordinamento del mercato mobiliare

    si esaurita, dunque, nella storia dellordinamento di Borsa.

    E proprio perch si identifica con lordinamento del mercato

    mobiliare, lordinamento di Borsa, con le sue vicende, merita di

    essere ricordato in questa sede, pur riguardando un aspetto

    soltanto del mercato mobiliare.

    3. Il modello francese di Borsa Valori e il Codice di

    Commercio del 1865

    Recependo il modello adottato dalla Francia e gi attuato, in

    coincidenza con il dominio francese, dalla Borsa di Milano, il Codice

    di Commercio del 1865 prevede che le Borse di commercio

    debbano essere istituite con decreto reale; che nelle stesse si

  • negozino sia merci sia titoli; che la stipulazione dei relativi

    contratti, a pena di nullit, sia riservata agli agenti di cambio,

    pubblici mediatori pure nominati per decreto reale; che sulla base

    dei contratti cos stipulati sia determinato il prezzo ufficiale delle

    merci e dei titoli; che gli agenti di cambio debbano agire in nome

    proprio ma non possano operare in proprio; che gli stessi non

    debbano considerarsi commercianti e non possano riunirsi in

    societ per lesercizio delle proprie funzioni. La determinazione

    delle tariffe per i compensi degli agenti, cos come la vigilanza sugli

    stessi, sono affidate alle Camere di Commercio, organismi

    formalmente pubblici ma gestiti da banche e imprese e dai cui

    organi rimangono esclusi proprio gli agenti di cambio in quanto non

    commercianti.

    Le Camere di Commercio forniscono altres tutte le strutture e i

    servizi necessari alla Borsa. Il modello si fonda, dunque, su

    unorganizzazione pubblica della Borsa, imperniata formalmente

    sul monopolio delle negoziazioni in capo agli agenti di cambio,

    anche se i servizi sono forniti da una struttura dominata da banche

    e imprese. E tra banche e agenti si realizza, quasi subito, un facile

    compromesso, che incider negativamente sul futuro della Borsa

    Valori.

    Le negoziazioni sui valori mobiliari, e soprattutto quelle relative alle

    azioni e alle obbligazioni delle societ industriali, avvengono nelle

    private case dei commercianti, nei privati studi dei banchieri, e

    sono solo formalmente concluse in Borsa, con salvezza del

    monopolio degli agenti di cambio; in questo modo si provoca una

    emarginazione sostanziale del mercato borsistico dal finanziamento

    delle imprese, con una forte accentuazione del ruolo delle banche.

    Effetto, questultimo, favorito anche dallobbligo per gli agenti di

    operare solo come brokers, e cio con il divieto di operare in

  • proprio e di svolgere una qualunque altra attivit di

    intermediazione.

    Si impedisce cos la nascita di intermediari di mercato mobiliare

    polifunzionali e di dimensioni sufficienti per contendere alle banche

    il monopolio della intermediazione, anche sul fronte del credito

    mobiliare che passa attraverso lacquisto e il collocamento delle

    azioni e delle obbligazioni emesse dalle imprese per raccogliere

    risparmio. Sono queste, attivit quasi esclusivamente svolte dalle

    case bancarie.

    4. Il modello anglosassone di Borsa Valori e il Codice di

    Commercio del 1882

    Riguardano proprio lo statuto degli agenti di cambio, e, quindi, il

    ruolo degli intermediari di mercato mobiliare, le maggiori novit

    introdotte dal Codice di Commercio del 1882, o meglio dal

    Regolamento (R.D. 27 dicembre 1882, n. 1139) che innova, per

    altro, anche la disciplina della vigilanza sulle Borse.

    Gli agenti di cambio sono considerati commercianti per lattivit di

    mediazione che svolgono e non pi funzionari pubblici; assumono il

    relativo ruolo sulla base di unautorizzazione della Camera di

    Commercio subordinata allesistenza di alcuni requisiti di moralit

    ed onorabilit (e previa prestazione di una cauzione); possono

    operare anche per proprio conto e non solo per conto terzi e

    svolgere funzioni di consulenza per la clientela. Il controllo sulla

    Borsa conservato alle Camere di Commercio e, pi esattamente,

    alla Deputazione di Borsa, nominata dalla prima e che sorveglia la

    Borsa e provvede allesecuzione dei regolamenti di Borsa; al

    controllo della Deputazione si aggiunge quello del Sindacato di

    Borsa, organo di autocontrollo degli agenti.

  • Il Codice del 1882 si allontana, dunque, dal modello pubblicistico

    francese, soprattutto l dove considera lattivit degli agenti di

    cambio unattivit di impresa e non come espletamento di una

    funzione pubblica, e si avvicina al modello anglosassone, delle

    borse autogestite, nel momento in cui prevede forme di

    autoregolamentazione da parte degli agenti di cambio.

    Daltro canto, la disciplina delle Borse di Commercio

    essenzialmente contenuta nei regolamenti delle singole Borse e tali

    regolamenti, pur dovendo essere approvati dal Governo centrale,

    sono rimessi alle decisioni della Camera di Commercio nella cui

    circoscrizione la Borsa ha la propria sede.

    Ancora, la Camera di Commercio, come si visto, svolge attivit di

    sorveglianza sulla Borsa e fornisce alla stessa struttura e servizi.

    Sembra corretto, pertanto, sottolineare, come spesso si fatto, il

    localismo che caratterizza il sistema di Borsa disegnato dal Codice

    di Commercio del 1882.

    Le scelte normative operate dal Codice di Commercio favoriscono

    certamente lavvento della fase di maggior sviluppo che la Borsa

    italiana abbia mai conosciuto (quella che va dalla met degli anni

    Novanta al 1906), ma contribuiscono anche a scatenare la

    profondissima crisi borsistica del 1907; crisi che segn linizio di un

    lungo periodo di forte declino del nostro mercato mobiliare.

    La possibilit concessa agli agenti di cambio di operare anche per

    proprio conto e, pi in generale, il principio della libert di

    mediazione consentirono la nascita di banche specializzate e di

    societ finanziarie, le quali, insieme alle grandi banche miste,

    promossero lemissione e il collocamento in Borsa delle azioni e

    delle obbligazioni societarie; una Borsa ormai nazionale ed unitaria

    grazie anche ai collegamenti che le trasmissioni telegrafiche

    assicuravano fra le varie Borse locali. Tutto ci fece s che negli

  • anni 1903-1906 la massima parte del capitale azionario italiano

    fosse rappresentata da azioni quotate in Borsa.

    5. La riforma del 1913

    Lintensit dello sviluppo della Borsa aveva fatto passare in

    secondo piano i tratti di instabilit che la stessa presentava:

    laccesso alle negoziazioni di Borsa era diventato indiscriminato e

    molti dei negoziatori non possedevano i necessari requisiti

    professionali e patrimoniali.

    Daltro canto, i controlli sul mercato e sugli operatori erano affidati

    esclusivamente ad organi locali (Camera di Commercio,

    Deputazione di Borsa, Sindacato di Borsa), mentre il mercato era

    ormai nazionale.

    Il tracollo del 1907, che port per qualche anno alla totale

    emarginazione della Borsa, mise in evidenza proprio lassenza di

    adeguati controlli:

    venne perci avviata unopera di revisione dellordinamento tutta

    incentrata sulla necessit di assicurare al mercato mobiliare

    maggiore stabilit. Si giunse cos alla prima disciplina organica

    della Borsa: la legge 20 marzo 1913, n. 272 che avrebbe costituito

    per decenni lordinamento di base del mercato mobiliare. Venne, in

    generale, riaffermato il carattere pubblico dellordinamento di

    Borsa, sulla scia della riforma che era stata attuata in Germania, e

    vennero bandite le indulgenze che il Codice del 1882 aveva avuto

    nei confronti del modello anglosassone (pluralismo e

    autoregolamentazione). In particolare, al vertice dei controlli venne

    posto il Governo, che si trovava in una posizione sovraordinata a

    quella degli organi locali di Borsa, che pure venivano conservati e,

    soprattutto, venne ristabilito il divieto per gli agenti di cambio, ai

    quali venivano pur riservati gli uffici pubblici connessi alla

  • negoziazione (accertamento del prezzo ufficiale di Borsa e

    negoziazione alle grida, con una norma transitoria che la

    consentiva per un decennio anche alle banche gi operanti in

    Borsa), di operare per proprio conto e di acquisire la qualit di

    direttore, procuratore o di socio illimitatamente responsabile di

    banca Veniva in tal modo eliminata proprio quella categoria di

    intermediari polifunzionali che erano sorti dallalleanza fra una

    parte degli agenti e quella parte del capitale finanziario che non si

    identificava con la grande banca; alleanza che aveva caratterizzato

    il precedente periodo di sviluppo della Borsa. Da quel momento non

    solo diminu il peso del mercato azionario nellambito del

    finanziamento dellindustria, ma anche gran parte delle emissioni

    azionarie cessarono di passare attraverso la Borsa per ritornare

    nelle stanze delle banche miste. La stabilit era assicurata, ma a

    prezzo dellefficienza del mercato borsistico.

    6. La pubblicizzazione della Borsa negli anni Venti e Trenta

    Il processo di ripubblicizzazione della Borsa e di centralizzazione

    della vigilanza sulla stessa prosegue nel corso degli anni Venti:

    nel 1925, nellambito della politica di stabilizzazione monetaria

    avviata dal regime fascista, gli agenti di cambio vengono

    nuovamente e formalmente

    qualificati pubblici ufficiali, viene previsto un ruolo chiuso al quale

    si accede per decreto ministeriale, viene ribadito definitivamente il

    principio che la negoziazione alle grida in Borsa loro riservata

    (R.D.L. 7 marzo 1925, n. 222), con esclusione delle banche alle

    quali la stessa era stata transitoriamente conservata dalla riforma

    del 1913.

    Si crea un ordine degli agenti, pubblicistico e chiuso, con esclusione

    di ogni possibile ampliamento della loro attivit a funzioni diverse

  • da quelle dello stipulare per conto altrui i contratti nelle

    negoziazioni alle grida. Nello stesso 1925 viene rafforzato il ruolo di

    vertice della vigilanza sulla Borsa in capo al Governo centrale, con

    attribuzione della stessa al Ministero delle Finanze e con

    lirreversibile separazione delle Borse Valori dalle Borse merci,

    rimaste sotto la vigilanza del Ministro dellEconomia (R.D.L. 29

    luglio 1925, n. 1261).

    Lemarginazione della Borsa si protrae, ed anzi, si accentua, nel

    corso degli anni Trenta, anche per effetto, soprattutto nella

    seconda met del decennio, della politica di finanza di guerra

    che ormai il regime va attuando e che impone di governare il flusso

    del risparmio privato e in particolare di spingerlo verso lacquisto di

    titoli pubblici. In questa prospettiva debbono collocarsi le norme

    che subordinarono al controllo pubblico le emissioni di azioni (R.D.

    5 settembre 1935, n. 1613), quelle che sottoposero a particolari

    oneri e poi vietarono lemissione di azioni al portatore, nonch

    quelle che imposero oneri fiscali particolarmente accentuati per i

    dividendi.

    Si comprime in tal modo il volume delle emissioni azionarie e

    inevitabilmente ed ulteriormente il significato della Borsa. Sul piano

    dellordinamento merita di essere ricordato il tentativo, rimasto in

    realt senza esito, di collocare la disciplina della Borsa nellambito

    del disegno di riordino della finanza privata effettuato dalla legge

    bancaria del 1936, il cui art. 2 prevedeva che fossero sottoposti al

    controllo della Banca dItalia le emissioni di titoli che si vogliano

    ammettere al mercato dei valori mobiliari nelle Borse Valori. Ma la

    norma non entr mai in vigore.

    7. La legge n. 216 del 1974: listituzione della Consob e la

    disciplina delle societ quotate

  • Il crollo del regime fascista e lavvento, con la Costituzione

    repubblicana, del regime democratico non modificano la struttura

    di fondo dellintermediazione del nostro paese e non comportano

    alcuna modificazione importante nellordinamento della Borsa.

    Fino alla met degli anni Settanta lintermediazione finanziaria

    rimane nella massima parte riserva del sistema bancario, per di pi

    protetto nellambito di una visione, condivisa sia dalle autorit di

    vigilanza sia dalla giurisprudenza, che individua nelle banche

    unistituzione sociale piuttosto che unimpresa, attenta pi alla

    stabilit del sistema che alla sua efficienza. E il mercato di Borsa

    conserva, soprattutto per il mercato delle azioni, la propria

    congenita debolezza. Anche lordinamento del mercato mobiliare

    resta nella condizione nella quale laveva costretto il regime

    fascista: un ordinamento che prende in considerazione soltanto la

    Borsa e che riserva a questultima, sulla base della legge del 1913

    e dei provvedimenti del 1925, uno statuto sostanzialmente

    pubblicistico imperniato sullattivit di una categoria di

    professionisti, gli agenti di cambio, ai quali era riservata lattivit di

    negoziazione, ma anche inibita ogni attivit diversa dal negoziare

    per conto altrui. Per assistere al primo e profondo mutamento

    necessario attendere la met degli anni Settanta, e pi

    esattamente la legge 7 giugno 1974, n. 216.

    Neppure questa legge, a dire il vero, allarga lambito della

    disciplina speciale del mercato mobiliare al di l della Borsa Valori,

    ma introduce due corpi di norme, per questultima, di particolare

    importanza: istituisce la Commissione nazionale per le societ e la

    borsa (Consob) e detta una disciplina speciale per le societ con

    azioni quotate in Borsa. Senza anticipare in questa sede un esame

    puntuale della disciplina della Consob oggi vigente, basti qui

    ricordare, per cogliere limportanza della sua istituzione, che alla

  • stessa venivano attribuiti compiti di vigilanza sia

    sullorganizzazione della Borsa sia sullo svolgimento delle relative

    negoziazioni.

    In particolare, per quanto concerne lorganizzazione della Borsa, il

    D.P.R. 31 marzo 1975, n. 138, emanato sulla base della delega al

    Governo contenuta nella legge n. 216 del 1974, trasferiva alla

    Consob molte delle funzioni delle quali erano precedentemente

    titolari gli organi locali di Borsa (la Deputazione di Borsa e il

    Comitato degli agenti di cambio nel quale si era trasformato il

    Sindacato di Borsa), ma non eliminava i poteri che le leggi

    precedenti attribuivano al Ministro del Tesoro (come ad es., la

    istituzione, la soppressione o la chiusura della Borsa).

    Non solo, ma non modificava in alcun modo il ruolo dellunica figura

    di intermediario disciplinato: lagente di cambio, al quale si

    conservava il monopolio delle negoziazioni alle grida, ma si vietava

    ogni attivit diversa da quella di broker.

    Per certi profili si pu anzi dire che la pubblicizzazione del mercato

    di Borsa fu ulteriormente accentuata dalla riforma del 1974, dal

    momento che la stessa non sopprimeva i poteri politici del Ministro

    del Tesoro e comprimeva ulteriormente i poteri degli organi locali;

    ma non v dubbio che la creazione della Consob pose le premesse

    per lavvento di una struttura, diversa da quelle locali e da quelle

    politiche, alla quale poteva essere e sar poi, come negli altri paesi

    con un ordinamento del mercato mobiliare avanzato, affidato il

    compito di dettare e far rispettare le regole tecniche del mercato.

    Di grande rilievo era anche lintroduzione di una disciplina speciale

    per le societ con azioni quotate in Borsa; si prendeva cos

    coscienza del fatto che le societ quotate coinvolgono il risparmio

    pubblico in termini e in misura diversi da quelli nei quali lo stesso

    viene coinvolto dalle societ che si rivolgono ad una cerchia

  • ristretta di risparmiatori-soci.In particolare, si introdussero a carico

    della societ quotate obblighi di trasparenza pi accentuati, sia nei

    confronti della Consob sia, e soprattutto, nei confronti del mercato,

    ponendo i risparmiatori, normalmente esclusi dalla gestione delle

    grandi societ, in condizione di accrescere la conoscenza delle

    societ delle quali avessero acquisito azioni; prevedendo anche la

    creazione, per le societ quotate, di azioni di risparmio

    istituzionalmente prive del diritto di voto ma privilegiate sul piano

    patrimoniale.

    Nella stessa direzione si imponeva alle societ quotate lobbligo

    della certificazione del bilancio da parte di un controllore esterno

    (le societ di revisione iscritte in un particolare albo tenuto dalla

    stessa Consob).

    Si avviava cos il processo di separazione della disciplina delle

    societ con azioni quotate in Borsa dal diritto comune delle societ

    per azioni; processo che ha avuto ulteriori sviluppi negli anni

    successivi coinvolgendo anche le societ, pur non quotate, che

    fanno comunque appello al

    pubblico risparmio. Questo indirizzo ha trovato modo di esprimersi

    in termini pi compiuti nel Testo Unico sullintermediazione

    finanziaria del 1998, trovando puntuale conferma anche nella

    legislazione successiva.

    8. Listituzione del Mercato ristretto

    Lambito del diritto speciale del mercato mobiliare si ampli, anche

    se non di molto, nel 1977 attraverso la istituzione, presso le varie

    Borse Valori, dei Mercati ristretti. Come accaduto normalmente in

    tutti i mercati mobiliari, anche in quello italiano si era sviluppato,

    soprattutto

  • a partire dagli anni Sessanta, un mercato parallelo a quello di

    Borsa, sul quale venivano negoziati i titoli delle societ di

    dimensione minore o che comunque non erano pronti per la

    quotazione al mercato di Borsa.

    Lorganizzazione del mercato, la sua regolamentazione

    privatistica, le negoziazioni che nello stesso avvenivano erano

    essenzialmente effettuate dagli agenti di cambio. Allinizio degli

    anni Settanta, tuttavia, il mercato fu caratterizzato da fenomeni

    speculativi che ne misero in forse la stabilit e la correttezza delle

    transazioni. Una sentenza della Suprema Corte del 1974 ritenne

    che la negoziazione pubblica dei valori mobiliari potesse avvenire

    soltanto nelle Borse Valori, che la rilevazione ufficiale dei prezzi

    fosse riservata a queste ultime e che la legge del 1913 vietasse

    agli agenti di cambio di partecipare alle negoziazioni pubbliche di

    valori mobiliari, anche quando gli stessi non fossero quotati in

    Borsa. Si rese cos necessario un intervento legislativo capace di

    riportare nella legalit quel mercato.

    La legge 23 febbraio 1977, n. 49 (con i relativi regolamenti Consob)

    disciplin il Mercato ristretto dei titoli non quotati in Borsa,

    prevedendo che la Consob dovesse autorizzarne listituzione ed

    esercitare la relativa vigilanza. Si stabil inoltre che le negoziazioni

    dovessero avvenire per

    lesclusivo tramite degli agenti di cambio e che le contrattazioni

    dovessero effettuarsi solo per contanti, e non anche a termine, e

    ci allo scopo di contenere i fenomeni speculativi che avevano in

    precedenza caratterizzato quel mercato.

    Nasceva cos, incardinato sulle strutture delle Borse Valori, il

    secondo mercato regolamentato italiano, sulla base dello stesso

    modello pubblicistico che caratterizzava il mercato di Borsa.

  • Le lacune del nostro ordinamento del mercato mobiliare

    rimanevano ancora clamorose: non si prevedeva alcuna disciplina

    per le negoziazioni che non passassero attraverso i mercati

    regolamentati, non si dettavano le norme necessarie per la nascita

    di investitori istituzionali, come

    i fondi comuni, che lesperienza di altri paesi aveva dimostrato

    essere indispensabili per lo sviluppo del mercato mobiliare,

    mancava una disciplina dei servizi di investimento mobiliare

    capace di consentire lo sviluppo regolamentato degli stessi.

    9. La legge n. 77 del 1983 e la disciplina generale del

    mercato mobiliare

    La legge 23 marzo 1983, n. 77 colma due di queste lacune: detta

    una disciplina generale dellappello al pubblico risparmio e

    introduce finalmente anche nel nostro paese i fondi comuni di

    investimento mobiliare aperti.

    A) Nel corso degli anni Settanta, caratterizzati da fenomeni

    inflazionistici molto accentuati, il risparmio fuggiva gli impieghi

    (depositi, obbligazioni) esposti alla svalutazione monetaria e non

    trovava, daltro canto, adeguato sfogo nel mercato azionario, in

    condizione di accentuata emarginazione.

    Si crearono cos le premesse per un tumultuoso ed incontrollato

    collocamento presso il pubblico dei cc.dd. titoli atipici, ossia titoli

    diversi dalle azioni e dalle obbligazioni e i cui rendimenti teorici

    erano collegati ad operazioni immobiliari o imprenditoriali e

    sottratti al rischio di perdita di

    valore della moneta. Il fenomeno sfuggiva a qualunque controllo

    della Consob, la cui vigilanza era limitata alla Borsa e al Mercato

    ristretto. Furono cos possibili sul mercato mobiliare scandalose

    operazioni di rapina.

  • La necessit di sottoporre a disciplina speciale ogni forma di ricorso

    al pubblico risparmio apparve in tutta evidenza. La lacuna veniva

    colmata dallart. 12 della gi citata legge n. 77 del 1983 che

    sottoponeva al controllo della Consob tutte le ipotesi di

    sollecitazione del pubblico risparmio dirette a provocarne

    linvestimento (o il disinvestimento da) in valori mobiliari e che

    attribuiva, inoltre, a questultima nozione un contenuto cos vasto

    da ricomprendervi ogni investimento o disinvestimento per il quale

    fosse ravvisabile un bisogno di protezione del risparmiatore.

    B) Ma, come si accennava, la legge n. 77 del 1983 costituisce una

    tappa fondamentale nella progressiva formazione dellordinamento

    speciale del mercato mobiliare anche perch introduce (artt. 1-10)

    nel nostro paese il primo tipo di investitore istituzionale, il fondo

    comune di investimento mobiliare aperto. Il nostro mercato

    mobiliare poteva cos avvalersi, per la prima volta, di un

    intermediario capace di raccogliere grandi masse di risparmio e di

    provvedere alla sua gestione in monte secondo criteri di

    competenza e di diversificazione degli investimenti. E il successo

    che i fondi comuni hanno registrato da allora conferma

    limportanza del ruolo che gli investitori istituzionali svolgono nello

    sviluppo di un moderno mercato mobiliare.

    , tuttavia, necessario ricordare che soltanto allinizio degli anni

    Novanta venne completata la gamma degli investitori istituzionali

    del quale il risparmiatore italiano pu avvalersi, attraverso la

    disciplina dei fondi mobiliari e immobiliari chiusi, dei fondi pensione

    e delle societ di investimento a capitale variabile.

    La legge del 1983 colma, dunque, solo in parte la lacuna del nostro

    ordinamento in fatto di investitori istituzionali in valori mobiliari. Per

    vederla eliminata del tutto sar necessario attendere ancora un

    decennio. E non facile dirne il perch.

  • C) La legge n. 77 del 1983 incide sulla disciplina del mercato

    mobiliare anche sotto un diverso profilo: il suo art. 11 stabilisce,

    infatti, che ai soli fini del controllo dei flussi finanziari, le emissioni

    di valori mobiliari di qualsiasi natura da collocare, anche

    indirettamente, mediante offerte

    al pubblico e le offerte in Italia di valori mobiliari esteri devono

    essere comunicate alla Banca dItalia con lindicazione della

    quantit e delle caratteristiche dei titoli e questa pu stabilire

    lammontare massimo dellemissione o dellofferta con

    provvedimento motivato con riferimento

    alle esigenze di controllo della quantit e della composizione dei

    flussi finanziari conformemente alle direttive generali del CIPE e del

    CICR.

    La norma (che non si applica alle emissioni azionarie ancora

    assoggettate allautorizzazione prevista dalla gi ricordata legge n.

    1613 del 1935) postula il potere, di natura per cos dire

    macroeconomica, dellapparato politico amministrativo (CIPE e

    CICR) di emanare direttive sulla dimensione e la conformazione dei

    flussi finanziari del paese e il potere, della Banca dItalia, di inibire

    le emissioni di valori mobiliari ritenute in tutto o in parte non

    conformi a quelle direttive. Si tratta di una disposizione che riflette

    i disegni programmatori degli anni Sessanta, di impossibile

    applicazione in un mercato nazionale che non pu essere separato

    dai mercati degli altri paesi e, in realt, dettata per consentire un

    ulteriore controllo microeconomico sulle emissioni diverse da

    quelle azionarie.

    Torneremo sul punto in seguito, ma in ogni caso bene precisare

    subito che la norma, abrogata dal Testo Unico delle leggi in materia

    creditizia del 1993, non ha mai ricevuto una concreta applicazione,

    se non in chiave di tutela del risparmio nei confronti di emissioni

  • che avrebbero potuto pregiudicarlo in considerazione della natura

    dei titoli offerti.

    10. Le riforme degli anni Ottanta

    Un ruolo di qualche peso ha poi, nella costruzione dellordinamento

    del mercato mobiliare, la legge 4 giugno 1985, n. 281, soprattutto

    in quanto consolida il sistema introdotto dalle disposizioni

    precedenti.

    A) Vengono attribuite alla Consob la personalit di diritto

    pubblico e la piena autonomia nei limiti stabiliti dalla legge,

    sottolineandone cos la separatezza dallorganizzazione governo-

    amministrazione e la natura di autorit indipendente. Ne vengono

    enfatizzate lautonomia organizzativa e, soprattutto, la potest

    normativa sui rapporti interprivati (artt. 1-4).

    B) Vengono imposti nuovi obblighi di trasparenza, sia nei confronti

    Capitolo III

    Lappello al pubblico risparmio

    Il T.U.F. (testo unico n58 del 1998) conosce due tipi di appello al

    pubblico risparmio: l'offerta al pubblico di prodotti finanziari e

    l'offerta pubblica di acquisto o scambio.

  • La prima, come ogni comunicazione rivolta a persone, in qualsiasi

    forma e cono qualsiasi mezzo che presenti sufficienti informazioni

    sulle condizioni dell'offerta dei prodotti finanziari offerti cos da

    mettere un investitore in grado di decidere di acquistae o di

    sottoscrivere tali prodotti finanziari ( cfr. art. 1,1comma, lett. t,

    t.u.f. ).

    La seconda, come ogni offerta, invito a offrire o messaggio

    promozionale, in qualsiasi forma effettuati, finalizzati all'acquisto o

    allo scambio di prodotti finanziari e rivolti a un numero di soggetti e

    di ammontare complessivo superiori a quelli indicati nel

    regolamento previsto dall'art. 100, 1comma, lett.B e C, ossia ad un

    numero di soggetti pari a 100 e per un ammontare pari o superiori

    a 2.500.000 euro (cfr. art. 1,1comma lett. V, t.u.f.).

    Non rientrano nelle offerte al pubblico di prodotti finanziari quelle

    riservate agli investitori qualificati, fra i quali rientrano le banche, le

    imprese di assicurazione, le societ di gestione collettiva del

    risparmio, le sicav.

    Delle due tipologie di offerta la prima presenta un grado di

    pericolosit per il pubblico dei risparmiatori maggiore nella

    seconda, infatti solo per l'offerta al pubblico di prodotti finanziari

    richiesto la pubblicazione del prospetto informativo che deve

    essere autorizzato dalla Consob.

    Si possono distinguere tre soggetti nell'appello al pubblico

    risparmio e tre diversi ruoli: quello dell'emittente, quello del

    proponente e quello degli intermediari- collocatori. Il primo si

    riferisce ai prodotti finanziari oggetto dell'offerta, quello del

    proponente che pu coincidere ma anche non coincidere con il

    soggetto emittente. Infine vi il ruolo degli intermediari di

    concludere i contratti di acquisto o di vendita dei prodotti finanziari.

  • L'adesione alla sollecitazione effettuata mediante la

    sottoscrizione del modulo predisposto dall'offerente e analoga

    disposizione vige per l'offerte di acquisto e di scambio.

    Lappello al pubblico risparmio, pu avvenire in due forme:

    - sollecitazione allinvestimento

    - offerta pubblica di acquisto o di scambio.

    Differenze:

    - destinatario dellofferta: nella sollecitazione allinvestimento ci si

    rivolge ai risparmiatori, mentre nelle OPA ci si rivolge ai proprietari

    di prodotti finanziari

    - tipologia di operazione finanziaria: nella sollecitazione

    allinvestimento si realizza un investimento, perch il risparmiatore

    invitato a investire il proprio denaro acquistando prodotti

    finanziari, mentre nelle OPA si ha un disinvestimento, perch il

    risparmiatore proprietario di strumenti finanziari invitato a

    venderli contro denaro o altri strumenti)

    La disciplina dellappello al pubblico risparmio trova applicazione

    soltanto quando oggetto dellappello siano prodotti finanziari e

    lappello abbia un particolare contenuto(proposta

    contrattuale,invito a offrire,messaggio promozionale) e sia rivolto al

    pubblico.

    i soggetti coinvolti dallappello al pubblico risparmio

    Nelle operazioni di appello al pubblico risparmio intervengono tre

    soggetti: lemittente dei prodotti finanziari oggetto dellofferta

    pubblica; il proponente o offerente che propone loperazione

    rivolgendosi al pubblico dei risparmiatori; infine il collocatore, cio

    lincaricato dallemittente, dal proponente o da altri, che provvede

    alla raccolta delle adesioni o alla conclusione dei contratti

    conseguenti allaccordo raggiunto.

  • 2. lofferta al pubblico dei prodotti finanziari

    - Ogni offerta, invito ad offrire o messaggio promozionale

    - in qualsiasi forma rivolti al pubblico

    - finalizzati alla vendita o alla sottoscrizione di prodotti finanziari

    A. La fase preparatoria va dalla comunicazione effettuata alla

    Consob dal sollecitante (art. 941) alla pubblicazione del prospetto

    informativo:

    Il testo unico in materia di intermediazione finanziaria prescrive che

    coloro che intendono effettuare una sollecitazione allinvestimento

    devono:

    a) dare comunicazione alla Consob degli estremi dell'operazione;

    b) pubblicare il prospetto diretto a realizzare la tutela informativa

    dei sollecitati;

    -Agli obblighi a carico del proponente si aggiunge a carico

    dellemittente lonere della soggezione dellultimo bilancio

    approvato e delleventuale bilancio consolidato redatto a giudizio

    positivo (anche se con rilievi) da parte della societ di revisione

    (giudizi negativi o impossibilitati sono ostativi al compimento della

    sollecitazione).

    In questa fase infine, fatto divieto di compiere annunci

    pubblicitari riguardanti la sollecitazione, con l'unica possibilit di

    diffondere notizie, svolgere indagini di mercato e raccogliere inten-

    zioni di acquisto o sottoscrizione secondo le modalit fissate dalla

    Consob.

    Il controllo della Consob pone capo ad un provvedimento di

    autorizzazione alla pubblicazione del prospetto, bench esso possa

    perfezionarsi come atto espresso oppure nella forma del silenzio-

    assenso. Ove infatti la sollecitazione si riferisca a prodotti finanziari

    (nella specie strumenti) quotati o diffusi tra il pubblico in misura

  • rilevante, i cui emittenti siano gi normalmente soggetti ad obblighi

    informativi, la Consob ha solo 15 giorni dalla comunicazione del sol-

    lecitante per indicare agli offerenti informazioni integrative da

    inserire nel prospetto e specifiche modalit di pubblicazione dello

    stesso. Decorso il termine o la Consob avr esercitato i poteri in-

    terdittivi di sospensione o divieto della sollecitazione o

    diversamente si former silenzio-assenso alla pubblicazione. Ove la

    sollecitazione abbia ad oggetto prodotti finanziari non quotati n

    diffusi, la pubblicazione del prospetto pu seguire solo ad

    autorizzazione della Consob, secondo modalit e termini fissati con

    suo regolamento. L'autorizzazione consegue ad un controllo che ha

    ad oggetto innanzitutto la completezza e veridicit delle

    informazioni fornite mediante il prospetto. Il livello di completezza

    delle informazioni valutato in primo luogo in base alla conformit

    ai modelli regolamentari, ma pu andare oltre nel caso singolo tan-

    to da imporre informazioni integrative o anche eventuali ag-

    giornamenti di prospetti gi pubblicati*.

    Una direttiva comunitaria ha dettato i criteri per il mutuo

    riconoscimento dei prospetti, per cui essi possono essere

    utilizzati purch approvati dalle autorit competenti di uno stato

    dell'UE o di uno stato con cui l'UE ha stipulato accordi di

    riconoscimento reciproco.

    B. La fase esecutiva della sollecitazione va dalla pubblicazione del

    prospetto sino alla scadenza della medesima come determinata nel

    prospetto stesso.

    - in questa fase che si attuano le adesioni degli oblati ed in

    questa fase che troveranno applicazione le norme regolamentari

    della Consob sulle modalit di svolgimento della sollecitazione, se-

    condo principi che assicurino parit di trattamento dei destinatari e

    correttezza da parte di tutti i soggetti interessati (art. 951c e 2).

  • - Nella fase esecutiva gli emittenti sono tenuti su richiesta della

    Consob a pubblicare notizie e documenti necessari per

    l'informazione del pubblico (art. 144 t.u.fin.).

    - Ai medesimi obblighi informativi possono essere sottoposti con

    regolamento Consob anche altri soggetti interessati, quali

    lofferente, i collocatori, i relativi controllanti, controllati e collegati

    e gli intermediari che svolgano servizi accessori connessi alla

    emissione e collocamento di strumenti finanziari.

    - Sempre a carico dell'emittente si impone nel periodo della

    sollecitazione di sottoporre al giudizio di societ di revisione i

    bilanci d'esercizio approvati e gli eventuali bilanci consolidati.

    C. I poteri della Consob vengono estesi anche oltre la conclusione

    della sollecitazione, nella fase successiva fino ad un anno dalla

    conclusione.In questo periodo temporale la Consob nei confronti

    dell'emittente pu, al fine di vigilare sulla correttezza delle

    informazioni:

    - richiedere notizie e documenti;

    - assumere notizie probabilmente anche da amministratori,

    sindaci, revisori e dirigenti;

    - eseguire ispezioni.

    D. La disciplina ovviamente completata da un sistema

    sanzionatorio che comprende poteri interdittivi, sanzioni

    amministrative e sanzioni penali.

    La Consob pu (artt.99 e 101):

    a) sospendere in via cautelare per non oltre 90 giorni la

    sollecitazione in caso di fondato sospetto di violazione delle

    disposizioni legali e regolamentari relative;

    b) vietare la sollecitazione in caso di accertata violazione delle

    dette disposizioni;

  • c) sospendere in via cautelare sempre per non oltre 90 giorni

    l'ulteriore diffusione di annunci pubblicitari in caso di fondato

    sospetto di violazioni legali o regolamentari in materia;

    d) vietare l'ulteriore diffusione di tali annunci in caso di

    accertata violazione;

    e) vietare l'esecuzione della sollecitazione medesima in caso

    di inottemperanza ai provvedimenti di cui alle precedenti lettere (c)

    e (d).

    Compete inoltre alla Consob un potere di richiesta di dati e notizie

    e di trasmissione di atti e documenti al fine di acquisire elementi

    conoscitivi, ove sussista fondato sospetto di violazione delle dispo-

    sizioni sulle sollecitazioni anche nei confronti degli investitori,

    acquirenti o sottoscrittori, entro un anno dall'acquisto o

    sottoscrizione. La violazione delle disposizioni pu determinare

    altres lirrogazione di sanzioni amministrative pecuniarie (art. 191).

    Conclusa la raccolta delle adesioni, deve essere pubblicato un

    avviso con i risultati della sollecitazione, il quale deve essere

    inviato alla Consob.

    IPOTESI DI INAPPLICABILITA della disciplina:

    - sollecitazioni ad investitori professionali

    - offerte rivolte a meno di 100 soggetti

    - offerte di importo inferiore a 2.500.000 euro

    - offerte di titoli emessi o garantiti dallo Stato o dallUE

    - offerte di titoli emessi da BCE e BCN

    - offerte bancarie di prodotti diversi da azioni

    - offerte di prodotti assicurativi

    - ulteriori offerte previste dal regolamento

    3. le offerte pubbliche di acquisto o di scambio

  • Per offerta pubblica di acquisto (OPA) o di scambio (OPSc) si

    intende ogni offerta, invito ad offrire o messaggio, in qualsiasi

    forma effettuati, finalizzati all'acquisto o allo scambio di prodotti

    finanziari

    A -nella fase preparatoria colui che intende procedere ad una

    offerta pubblica ha il duplice obbligo preventivo di:

    a) dare comunicazione senza indugio alla Consob, degli elementi

    essenziali e delle finalit dell'operazione.

    b) pubblicare un documento d'offerta contenente le informazioni

    necessarie per consentire ai destinatari di pervenire a un fondato

    giudizio sull'offerta, pubblicazione e contenuto che devono

    conformarsi ai criteri regolamentari fissati dalla Consob, la quale

    pu entro quindici giorni dalla comunicazione (30 x i titoli nn

    quotati n diffusi tra il pubblico) imporre la pubblicazione di

    informazioni integrative, specifiche modalit di pubblicazione e

    particolari garanzie da prestare. Alla scadenza il documento, oltre

    che essere pubblicato e reso disponibile a chiunque ne faccia

    richiesta, deve essere senza indugio trasmesso all'emittente.

    Le regole di correttezza incidono sulle caratteristiche dellofferta:

    - essa irrevocabile e qualunque clausola contraria nulla;

    - rivolta a parit di condizioni a tutti i titolari dei prodotti

    finanziari che ne sono oggetto;

    - pu essere sottoposta a condizioni, purch il loro verificarsi non

    dipenda dalla mera volont dellofferente;

    - La durata dellofferta va concordata con la societ di gestione del

    mercato (con la Consob per gli strumenti finanziari non quotati)

    la sua durata fissata, per le offerte totalitarie e preventive, da un

    minimo di 15 ad un massimo di 25 giorni (di apertura dei mercati);

    mentre va dai 25 ai 40 giorni per le altre offerte, n pu avere

    inizio prima che siano trascorsi 5 giorni dalla diffusione del

  • documento d'offerta a meno che questultimo contenga il

    comunicato dell'emittente;

    Sono Offerte concorrenti le offerte lanciate su strumenti finanziari

    che sono gi oggetto di OPA da parte di un altro soggetto.Possono

    essere lanciate fino a 5 giorni prima della data prevista per la

    chiusura dellofferta precedente.

    Si verifica rilancio quando, a fronte di un'OPA concorrente, il primo

    offerente effettua una nuova offerta migliorativa per prezzo o per

    modalit. I rilanci possono essere illimitati purch avvengano entro

    un lasso temporale massimo.

    Lofferta concorrente e il rilancio devono rappresentare un

    miglioramento dellofferta. Non possibile ridurre il quantitativo

    richiesto nella prima offerta.

    Ladesione avviene tramite sottoscrizione della scheda di adesione.

    Anche per la societ target (societ emittente titoli oggetto di OPA)

    sono previsti obblighi informativi. Essa, infatti, entro il primo giorno

    di adesione allofferta, deve emettere un COMUNICATO contenente

    ogni dato utile per lapprezzamento dellofferta e la propria

    valutazione circa loperazione (Art. 103, com. 3 TUF).

    Si tratta dello strumento attraverso cui il mercato e gli investitori

    apprendono se si tratta di unofferta amichevole od ostile.

    Tale comunicato va trasmesso alla Consob 2 gg prima della

    diffusione e la CONSOB puo chiedere che vengano fornite

    informazioni integrative.

    Poteri della Consob

    Poteri di richiesta di informazioni e di ispezione nei

    confronti dellofferente, emittente durante lo svolgimento

    dellofferta e anche successivamente.

    Potere di sospensione dell'offerta in caso di fondato

    sospetto di violazione di norme primarie o regolamentari.

  • Potere di dichiarare decaduta l'offerta in caso di

    accertamento di violazione entro 1 anno dalla conclusione

    dell'offerta.

    Potere sanzionatorio (sanzioni pecuniarie in vari casi o

    arresto per chi espone informazioni false nelle

    comunicazioni)

    A norma dellart. 104 TUF La societ bersaglio pu difendersi dalle

    offerte ostili purch l'assemblea ordinaria o straordinaria autorizzi

    l'adozione di atti od operazioni che possono contrastare il

    conseguimento degli obiettivi dell'offerta (voto favorevole di tanti

    soci che rappresentino il 30% del capitale)

    Altrimenti vige la passivity rule, in base alla quale le societ

    quotate oggetto di offerta si astengono dal compiere atti od

    operazioni che possano contrastare il conseguimento degli obiettivi

    dell'offerta.

    4. le offerte pubbliche di acquisto obbligatorie

    Il TUF, nellintento di tutelare i soci di minoranza prevede una

    soglia fissa, pari al 30% delle azioni, al superamento della quale

    scatta per il detentore l'obbligo di OPA in quanto si suppone che il

    soggetto, anche se non esercita il controllo, occupi una posizione

    dominante nella gestione societaria.

    OPA SUCCESSIVA TOTALITARIA

    OPA A CASCATA

    OPA DI CONSOLIDAMENTO

    OPA PREVENTIVA

    OPA RESIDUALE

    DIRITTO DI ACQUISTO

  • OPA TOTALITARIA

    A1. Ai sensi dell'art.106 t.u.fin. chiunque, a seguito di acquisti a

    titolo oneroso, venga a detenere una partecipazione superiore alla

    soglia del 30%, promuove un'offerta pubblica di acquisto sulla

    totalit delle azioni quotate in mercati regolamentati italiani che

    attribuiscono il diritto di voto sugli argomenti concernenti nomina

    o revoca o responsabilit degli amministratori o del CdS o su altri

    argomenti individuati con regolamento Consob tali da influenzare la

    gestione della societ.

    Il detentore qualificato ha l'obbligo di promuovere entro 30 giorni

    una offerta pubblica che ha ad oggetto la totalit delle azioni

    ordinarie ad un prezzo che non pu essere inferiore alla media

    aritmetica fra il prezzo medio ponderato di mercato degli ultimi 12

    mesi e quello pi elevato pattuito nello stesso periodo

    dallofferente per acquisti di azioni ordinarie.

    -Il corrispettivo pu essere costituito in tutto o in parte da

    strumenti finanziari (OPSc). La Consob deve controllare la congruit

    del concambio. I titoli devono essere quotati nell'UE e valutati ad

    un p non superiore al p medio ponderato di mercato degli ultimi 12

    mesi.

    Lacquisto, anche di concerto, di una partecipazione che consente

    di detenere pi del trenta per cento delle azioni ordinarie di una

    societ quotata o il controllo di una societ non quotata determina

    lobbligo dellofferta pubblica,quando lacquirente venga cos a

    detenere, indirettamente o per effetto della somma di

    partecipazioni dirette e indirette, pi del trenta per cento delle

    azioni ordinarie di una societ quotata.

  • 2. Si ha partecipazione indiretta quando il patrimonio della societ

    di cui si detengono le azioni costituito in prevalenza da

    partecipazioni in societ quotate o in societ che detengono

    in misura prevalente partecipazioni in societ quotate.

    L'OPA di concerto

    L'OPA di concerto, o acquisto di concerto, disciplinata dall'art.109

    del T.U.F. La norma stabilisce che, quando tra i soggetti detentori di

    titoli azionari (indifferentemente persone fisiche o giuridiche)

    intercorrono le seguenti relazioni, tassativamente indicate:

    si tratta di aderenti ad un patto parasociale, anche nullo;

    si tratta di amministratori o direttori generali di una stessa

    societ, e compresa la societ di cui fanno parte;

    trattasi di soggetti legati da rapporti di controllo, sia un

    soggetto e le societ da esso controllate, sia le societ

    sottoposte a comune controllo;

    allora le precedenti soglie del 30% e del 90% vanno conteggiate

    sommando le azioni possedute da ciascuno dei soggetti. In questo

    caso l'obbligo di lanciare l'OPA grava solidalmente su ciascuno dei

    soggetti.

    Ai sensi dello stesso articolo, l'obbligo di offerta pubblica sussiste in

    capo ai soggetti aderenti ad un patto che regolamenta il diritto di

    voto anche quando gli acquisti siano stati effettuati nei 12 mesi

    precedenti la stipulazione del patto, ovvero contestualmente alla

    stessa.

    OPA DI CONSOLIDAMENTO

    acquisti incrementativi

    Disciplinata da regolamento Consob.

  • Si verifica quando il soggetto che detiene partecipazioni superiori al 30% senza avere la maggioranza dei diritti di

    voto in assemblea ordinaria procede ad ulteriori acquisti.

    La Consob impone lOPA solo se la partecipazione si

    incrementa in un anno di oltre il 3% a seguito di acquisti a

    titolo oneroso di azioni ordinarie o per sottoscrizione o

    conversione di diritti negoziati nel medesimo periodo.

    Esonero dallobbligo di opa totalitaria successiva: lOPA preventiva

    Al fine di esonerarsi dall'obbligo di opa totalitaria conseguente al

    superamento della soglia del 30%, consentito promuovere

    unOPA volontaria preventiva, o totalitaria o parziale, ma avente ad

    oggetto almeno il 60% delle azioni ordinarie. chiaro che se la

    partecipazione qualificata viene detenuta a seguito del lancio di tali

    opa preventive, nulla pu addebitarsi all'offerente per aver

    comunque assicurato tutela alla posizione di tutti gli interessati.

    Ci tuttavia consentito ad alcune precise condizioni a tutela degli

    interessi del mercato e degli azionisti. necessario che

    congiuntamente:

    a) offerente e soggetti di concerto non abbiano nei 12 mesi

    precedenti la comunicazione alla Consob n durante lofferta (e nei

    12 mesi successivi alla sua chiusura) compiuto acquisti di

    partecipazioni superiori all'1% (anche mediante contratti a termine

    con scadenza successiva), a evidente tutela della parit di

    trattamento degli azionisti;

    b) l'offerta sia stata subordinata alla approvazione della

    maggioranza del capitale ordinario, computata senza tener conto

    delle azioni detenute da offerente e socio di maggioranza

    unitamente ai soggetti di concerto a evidente tutela dei soci di

    minoranza. L'approvazione (irrevocabile) non implica

    necessariamente adesione all'offerta, mentre l'adesione implica

  • approvazione a meno di contraria manifestazione espressa di

    volont;

    c) la Consob accordi l'esenzione previa verifica delle condizioni

    predette. La violazione del requisito (a) nei 12 mesi precedenti

    impedisce l'offerta preventiva parziale. La sua violazione nei 12

    mesi successivi alla sua chiusura o la deliberazione nel medesimo

    periodo di operazioni di fusione o scissione da parte della societ

    emittente obbliga a lanciare lOPA totalitaria. Nulla detto sulla

    violazione del requisito sub a che si realizzi durante l'offerta. Resta

    il problema se in caso di OPA totalitaria sanzionatoria l'eventuale

    maggior prezzo debba estendersi anche agli aderenti alla

    precedente OPA preventiva parziale.

    C. Esenzioni

    Quando non sussistono i presupposti logici, pur essendo presenti

    quelli formali, la disciplina dichiara inapplicabile l'obbligo di OPA

    totalitaria successiva che si verifica nelle seguenti ipotesi:

    in presenza di altri soci che detengono il controllo

    in caso di salvataggio di societ in crisi

    in caso di trasferimento di azioni tra societ legate da forti

    rapporti di partecipazione

    cause indipendenti dalla volont dell'acquirente (es. il

    superamento della soglia causato dallesercizio diritti di

    opzione

    operazioni temporanee

    fusioni e scissioni approvate e motivate da esigenze

    industriali

    OPA residuale

    Ai sensi dell'art. 108 t.u.fin. chiunque venga a detenere una

    partecipazione superiore al 90% promuove un'offerta pubblica di

    acquisto sulla totalit delle azioni con diritto di voto al prezzo

  • fissato dalla Consob, se non ripristina entro quattro mesi un

    flottante sufficiente ad assicurare il regolare andamento delle

    negoziazioni. Listituto si muove in una logica parzialmente

    diversa da quella che ispira l'obbligo di opa totalitaria successiva.

    Non si tratta di apprestare meccanismi di tutela degli azionisti nella

    fase di trasferimento del controllo, bens di tutela della minoranza

    per il venir meno di un flottante sufficiente ad assicurare il regolare

    andamento delle negoziazioni che porta alla cancellazione del titolo

    dalla quotazione, flottante che normalmente fissato alla

    diffusione fra il pubblico del 10% del titolo. Ci spiega perch:

    - l'obbligo di OPA residuale sulla totalit delle azioni con

    diritto di voto prescinde dalla tipologia degli acquisti che hanno

    portato al superamento della soglia del 90%;

    - lobbligo viene meno se il detentore qualificato ripristina

    entro 4 mesi un flottante sufficiente;

    - rimesso alla Consob su proposta della societ di gestione

    del mercato, elevare la soglia per singole societ assicurando il

    regolare andamento delle negoziazioni;

    - il prezzo di offerta determinato dalla Consob secondo

    criteri regolamentari.

    DIRITTO DI ACQUISTO art. 111 TUF

    Il soggetto che, a seguito di OPA totalitaria, viene a detenere pi

    del 98% delle azioni con diritto di voto di un'altra societ, ha diritto

    ad acquistare le azioni residue (squeeze-out) entro 4 mesi dalla

    conclusione purch abbia dichiarato l'intenzione di avvalersi di tale

    diritto nel documento di offerta Il prezzo di acquisto fissato da un

    esperto nominato dal Presidente del tribunale del luogo ove la

    societ emittente ha sede, tenuto conto anche del prezzo

    dellofferta e del prezzo di mercato dellultimo semestre.

    Sanzioni

  • La violazione delle disposizioni concernenti l'OPA obbligatoria

    sanzionata a vari livelli. Oltre alla sanzione pecuniaria

    amministrativa sino ad un massimo di 103.291 euro (art.192),

    rilevano soprattutto la sospensione del diritto di voto estesa

    all'intera partecipazione detenuta e l'obbligo di alienazione entro

    12 mesi delle azioni eccedenti le soglie qualificate (sanzionata

    penalmente: art. 173). Ove poi il diritto di voto venga esercitato lo

    stesso, la deliberazione annullabile anche su impugnazione della

    Consob se senza il voto di coloro che avrebbero dovuto astenersi

    non si sarebbe raggiunta la necessaria maggioranza (c.d. prova di

    resistenza).

    Le offerte fuori sede

    Per offerta fuori sede si intendono la promozione e il collocamento

    presso il pubblico di strumenti finanziari in luogo diverso dalla sede

    legale o dalle dipendenze dell'emittente, del proponente

    l'investimento o del soggetto incaricato della promozione o del

    collocamento; Non costituisce offerta fuori sede quella effettuata

    nei confronti di investitori professionali L'efficacia dei contratti di

    collocamento di strumenti finanziari o di gestione di portafogli

    individuali conclusi fuori sede sospesa per la durata di sette giorni

    decorrenti dalla data di sottoscrizioneda parte dell'investitore.

    Entro detto termine l'investitore pu comunicare il proprio recesso

    senza spese ncorrispettivo al promotore finanziario o al soggetto

    abilitato; tale facolt indicata nei moduli o formulari consegnati

    allinvestitore.

  • L'omessa indicazione della facolt di recesso nei moduli o formulari

    comporta la nullit dei relativi contratti, che pu essere fatta valere

    solo dal cliente.

    Per le offerte fuori sede,i soggetti abilitati si avvalgono di promotori

    finanziari.

    Il soggetto abilitato che conferisce l'incarico responsabile in

    solido dei danni arrecati a terzi dal promotore finanziario, anche se

    tali danni siano conseguenti a responsabilit accertata in sede

    penale.

    Capitolo IV

    I servizi e le imprese di investimento

    1. Da intermediazione immobiliare a servizi di investimento

    Col nuovo TU si parla non pi di attivit di intermediazione

    mobiliare ma di servizi di investimento il cui oggetto sono

    strumenti finanziaria.(le imprese di investimento>>Italia ancora

    SIM).

    Linee portanti della disciplina:

    -riserva dellattivit a particolare categoria dimprese

    -imposizione a queste di regole di stabilit, trasparenza e

    correttezza

    -previsione di vigilanza ispettiva informativa e

    regolamentare sui soggetti autorizzati da parte di Banca

    dItalia(regole sulla stabilit) e Consob(correttezza e

    trasparenza).

    Attuazione direttiva MIFID nel 2007 non ha cambiato molto,

    introdotto:

  • -2 nuovi servizi investimento: consulenza e gestione sistemi

    multilaterali di negoziazione

    -nuovo servizio accessorio: ricerca materia di investimenti

    -ampliato la nozione di strumenti finanziari ai derivati da

    strumenti non finanziari>>mutuo riconoscimento agisce anche su

    questi.

    (Questa disciplina si applicherebbe solo agli strumenti finanziari.

    Ma L262/05 ha ampliato in via deccezione anche alla

    sottoscrizione e collocamento di prodotti diversi dagli strumenti

    emessi da banche e assicurazioni).

    Servizi di investimento

    Legislatore ha rinunciato a definizione generale>>catalogo

    tassativo(servizi necessariamente tipici) ampliabile da ministero

    economia>>risulta in una limitazione della libera iniziativa

    economica.

    2. I servizi di investimento

    1)Negoziazione per conto proprio: attivit di acquisto per la

    rivendita dealing di strumenti finanziari sia dentro che fuori mercati

    con scopo di realizzare lo spread. Questa attivit distinta dalla

    mera attivit di trading>>mera movimentazione del proprio

    portafoglio per ottimizzarne struttura o rendimento.

    2)Esecuzione di ordini per conto dei clienti(negoziazione per conto

    terzi): attivit di acquisto/vendita per conto altrui il cui corrispettivo

    del broker non lo spread ma la provvigione per il servizio

    ricevuto.

    3)Attivit diretta a far acquisire dai risparmiatori nuovi o gi emessi

    titoli per conto di un emittente o di potenziale venditore attraverso

    la loro distribuzione. Il collocamento pu essre preceduto da

    acquisto o sottoscrzione da parte del collocatore(dealer) ma anche

  • no(broker) in tal caso egli pu assumere garanzia di acquistare

    parte o tutti i titoli non collocati.

    4)Gestione portafogli: gestione su base discrezionale e

    individualizzata di portafogli di investimento che includono 1o+

    strumenti finanziari e nellambito di un mandato del cliente. Ha una

    sua specifica disciplina.

    5)Ricezione e trasmissione di ordini: attivit di chi si limita a

    ricevere e trasmettere al negoziatore gli ordini di acquisto/vendita

    della clientela; vi rientra anche il brokeraggio puro>>mette in

    contatto interessati senza vincoli di collaborazione o mandato.

    6)Consulenza in materia di investimenti: prestazione di

    raccomandazioni personalizzate a cliente dietro sua richiesta o per

    iniziativa del prestatore del servizio. Non personalizzata qualora

    diffusa su canali di distribuzione. Lattuazione del MIFID lha

    ricollocato tra i servizi non accessori>>si differnzia da quello

    accessorio di ricerca in materia di investimento per il carattere

    personalistico.

    7)Gestione di sistemi multilaterali di negoziazione: gestione di

    sistemi multilaterali che consentono incotro al loro interno in base

    a regole non discrezionali di interessi multipli di acquisto/vendita di

    terzi relativo a strumenti finanziari. Questo servizio di investimento

    anche un mercato; si differenzia dalla internalizzazione per il fatto

    che la societ di gestione non rientra in alcun modo nel contratto

    tra i due soggetti.

    8)Organizzazione e attivit dellinternalizzatore sistematico:

    soggetto che in modo organizzato frequente e sistematico negozia

    per conto proprio o eseguendo ordini del cliente al di fuori di un

    mercato regolamentato o di un sistema multilaterale di

    negoziazione. Internalizzazione unifica due servizi gi

  • previsti>>negoziazione per proprio conto e esecuzione di ordini

    per conto clienti.

    3. i servizi accessori

    Il loro utilizzo differente dai servizi di investimento: necessario

    per stabilire quelle attivit diverse da quelle di investimento che i

    soggetti possono esercitare senza specifica autorizzazione(alle SIM

    precluso per legge esercizio di attivit non tassativamente

    indicate). Ai servizi accessori in generale si applicano regole di

    comportamento per lo svolgimento dei servizi di investimento(non

    si applicano invece alle altre attivit finanziarie e strumentali).

    Sono ampliabili dal ministero della finanza sentite BI e consob. Tra i

    servizi accessori:

    -custodia e amministrazione di strumenti finanziari

    -locazione cassette di sicurezza

    -concessione finanziamenti per effettuare investimenti che

    conivolgano la stessa SIM

    -consulenze in materia di Corporate Finance

    -costituzione di consorzi a garanzia e collocamento

    -ricerca in materia di investimenti(spersonalizzata)

    -intermediazione in cambi quando collegata alla prestazione di

    servizi di investimento

    4. lesercizio professionale dei servizi di investimento

    Questa attivit riservata alle imprese di investimento(SIM,

    comunitarie e non) e alle banche. Tale riserva opera solo per

    lesercizio professionale nei confronti del pubblico: necessaria

    abitualit e protrazione nel tempo dellattivit che sia rivolta verso

    il mercato(escludendo quindi attivit dirette a sogg dello stesso

    gruppo o in numero limitato).

  • Deroghe alla riserva:

    -intermediari finanziari iscritti ad elenco speciale se autorizzati da

    BI possono effettuare negoziazione per conto proprio e ordini per

    terzi limitatamente a strumenti derivati e finanziari previsti dal TU

    bancario.

    -societ di gestione mercati regolamentati possono anche gestire

    sistemi multilaterali

    -in via transitoria possono esercitare le Fiduciarie e di revisione fino

    a completamento riforma organica che avevano ottenuto iscrizione

    allalbo speciale Sim limitatamente gestione portafogli; agenti di

    cambio iscritti a ruolo(ad esaurimento).

    -applicazione del MIFID ha fatto si che persone fisiche che

    rispettino criteri reg. min. delle finanze possano svolgere attivit di

    consulenza in materia di investimenti senza detenere somme o

    strumenti dei clienti(c un albo).

    Seppur lettera della legge conferisce a ministero possibilit di

    ampliare soggetti solo assieme allampliamento servizi>>si ritiene

    le due cose possano essere autonome.

    5 . laccesso allesercizio dei servizi di investimento:

    Autorizzazione delle Sim

    La consob concede lautorizzazione alle Sim per lo svolgimento di

    uno o pi servizi di investimento. necessaria per ogni servizio in

    modo distinto. Si tratta di autorizzazione vincolata>>se sono

    soddisfatti requisiti legali si deve dare; tali requisiti sono ispirati

    alla sana e prudente gestione della societ:

    -deve essere SPA

    -indicato nel nome>>SIM

    -collocazione in italia di sede legale e direzione generale

    -capitale non inferiore a quanto previsto da BI in relazione ai servizi

  • -presentazione assieme ad atto costitutivo di programma circa

    attivit iniziale e conseguente relazione sulla struttura

    organizzativa che deve essere adeguata

    -amministratori, direttori controllori>>indipendenza onorabilit

    profess. Stabiliti da reg. min. finanze

    -possesso dei soci con partecipazioni qualificate di requisiti di

    onorabilit DM economia

    -struttura del gruppo di cui parte societ non pregiudichi effettivo

    esercizio della vigilanza

    Per servizi accessori, altre attivit finanziarie e strumentali non

    serve nessuna autorizzazione. Le sim sono iscritte in un albo presso

    Consob.

    Autorizzazione delle banche

    Essendo esse gi sottoposte a controllo della Banca

    dItalia>regolamentare, ispettiva informativa; laccesso alle banche

    ai serivizi di investimento>>BI ne autorizza lesercizio (sentita la

    Consob se riguarda sistemi multilaterali) valutando lidoneit

    dellorganizzazione e sistema dei controlli rispetto sana e prudente

    gestione e rispetto normativa.(sostanzialmente si presuppone che

    una banca soddisfi gi requisiti)

    Imprese di investimento e banche comunitarie ed extracomunitarie

    Imprese di investimento comunitarie:

    mutuo riconoscimento pi libert di circolazione e di stabilimento.

    Se impresa esercitasse attivit non compresa in quelle del mutuo

    riconoscimento(al momento coincidono perfettamente con quelle di

    servizi di investimento) necessiterebbe dellautorizzazione.

    No succursale>>necessaria solo info alla CONSOB

    Succursale>>info 2 mesi prima di istituirla ma no potere

    autorizzatorio

  • Banche comunitarie>>mutuo riconoscimento, libert stabil. E circ.;

    norme simili a quelle dellimpresa.

    Imprese extracomunitarie necessitano sempre di autorizzazione

    della consob:

    -succursale con capitale richiesto da BI con prestazione programma

    e requisiti soggettivi(non necessario se non c succursale)

    -nel suo paese ha ricevuto equivalente autorizzazione

    -paese esistano simili controlli a quelli epr le sim

    -apposite intese tra paese e consob e BI

    -stato dorigine conceda clausola di reciprocit a nostre sim l

    -consob stabilisce quali attivit necessitano e quali no di succursale

    Attivit transfrontaliera delle imprese di investimento italiane

    Sim che intende aprire succursale in altro paese

    CEE>>comunicazione a BI che provvede entro 90gg a notificarlo

    allautorit estera competente. BI pu rifiutare notifica per motivi

    circa adeguatezza dellorganizazzione dello stato finanziario

    economico e patrimoniale.

    Nessun potere pare esservi in caso servizio reso senza succursale.

    Sim pu esercitare servizi diversi da quelli resi in Italia solo su

    autorizzazione BI.

    Nel caso Sim apra succursale paese extraCEE necessari oltre a

    requisiti come per CEE anche legislazione che permetta vigilanza

    adeguata ed esistenza di apposite collaborazioni tra BI Consob e

    stato ospitante+ agevole accesso di casa madre su info succursale.

    6. la prestazione dei servizi

    TUF fissa alcuni principi generali validi per tutti i servizi e regole

    particolari per ciascun tipo:

    -criteri generali di comportamento per sim e banche

    -regole circa contratti dinvestimento

  • -norme dirette a garantire separazione dei patrimoni dei clienti

    oggetto del contratto

    -norme circa sottoscrizione e collocamento prodotti finanziari

    bancari assicurativi

    Norme speciali per: gestione portafogli investimento; negoziazione

    nei mercati reg.; internalizzazione sistematica.

    -norme servizi resi fuori sede

    -norme servizi resi per collocamento a distanza

    Criteri generali

    Questi criteri sono da seguire per prestazione di servizi di

    investimento e accessori:

    1)Imprese e banche devono comportarsi:

    -con diligenza correttezza trasparenza e servire al meglio

    linteresse del cliente e integrit dei mercati

    -acquisire info necessarie dai clienti e operare affinch essi siano

    adeguatamente informati

    -le comunicazioni pubblicitarie devono essere corrette chiare e non

    fuorvianti

    -disporre di controlli interni che rendano efficace lo svolgimento del

    servizio

    2)Per arginare conflitti di interesse lattuazione della direttiva

    MIFID>>impone agli intermediari di organizzarsi in modo tale che

    sia consentito di individuare e gestire i conflitti, con obbligo di

    informazione solo qualora le misure organizzative adottate non

    siano sufficienti ad assicurare con ragionevole certezza la tutela

    dellintersse del cliente. Ad oggi rimesso a regolamento

    congiunto BI e consob la gestione di conflitti dinteresse

    potenzialmente pregiudizievoli per clienti.

  • 3)Consob sentita BI disciplina con reg. gli obblighi in dei soggetti

    abilitati in materia di: trasparenza, correttezza dei comportamenti.

    La disciplina congiunta invece prevista circa prestazione dei

    servizi, gestione del risparmio collettivo e obblighi dei soggetti in

    materia di: organizzazione contabile amministrativa, controllo

    conformit normativa, procedure interne di controllo, responsabilit

    degli amministratori

    Circa il Regolamento Intermediari utile sottolineare la differenza

    tra cliente professionale e al dettaglio>>solo per il secondo tutte le

    informazioni rese dalla sim devono essere analitiche e indicare

    puntualmente costi e oneri connessi alla prestazione del servizio.

    4)Reg. Intermediari impone anche regole di adeguatezza e

    appropriatezza del servizio:

    Adeguatezza>>ottenere dal cliente info necessarie in merito a sue

    conoscenze/esperienze nel settore in base a strumento finanziario,

    situazione finanziaria, obiettivi di investimento.

    >>specifica operazione consigliata deve soddisfare: corrisponde

    agli obiettivi del cliente; sopportabile finanziariamente il rischio

    connesso; natura tale per cui cliente possieda consocenze per

    comprendere i rischi.

    Appropriatezza>>si applica ai servizi che non sono di consulenza e

    gestione portafoglio>>art 41-42 Reg. Intermediari(presunzione di

    esperienza per professionali e avvertimento in caso si consideri

    inappropriato un certo servizio per un certo cliente).

    5)Execution only: nel caso di specie non sono necessari requisiti di

    adeguatezza e appropriatezza; necessario che broker informi che

    non dar valutazioni>>modulo standard.

    Best Execution: intermediario deve individuare per ciascuna

    categoria di strumenti almeno le sedi di esecuzione che

    permettono di ottenere miglio risultato in modo duraturo per

  • esecuzione ordini+orientare la scelata della sede di esecuzione tra

    le possibili seguendo questa logica.

    6)Tutte le imprese di investimento possono operare in nome

    proprio ma per conto del cliente>>solo fiduciarie per possono

    mantenere intestazione fiduciaria fino a termine del rapporto di

    investimento le sim devono subito intestare a cliente gli strumenti.

    Forma e contenuto dei contratti di investimento

    TUF>>per servizi finanz. E accessori necessaria forma scritta con

    copia rilasciata a cliente. La mancanza della forma scritta(non la

    consegna della copia) determina nullit che pu essere fatta valere

    solo da cliente.

    Essendo forma scritta talvolta inutile o incompatibile>>Consob

    sentita BI con regolamento determina motivando che particolari tipi

    di contratto possano o debbano essere stipulati in altra forma.

    Alle prestazioni dei servizi di investimento sono disapplicate regole

    di trasparenza del TU bancario>>quelle del TUF sono maggiori.

    Unica limitazione alla volont delle parti>>divieto di rinviare agli

    usi la determinazione del corrispettivo dovuto e degli oneri a carico

    cliente>>nullit>>nulla dovuto alla banca.

    Reg.Intermediari specifica il contenuto del contratto per i clienti al

    dettaglio allart 37>>non previsto un regime speciale di

    invalidit>>diritto comune+norme in materia di clausole abusive.

    (Strumenti derivati>>TUF stabilito la disapplicazione del

    1933c.c.>>obbligazioni naturali)

    Responsabilit da prestazione di servizi

    In caso di violazione di quelle regole cui gli intermediari dei servizi

    devono attenersi Cassazione sez.un. ha determinato non sussistere

    alcun tipo di nullit assoluta ne relativa>>nessuna norma le

    prevede>>resta solo risarcimento del danno.

  • Responsabilit sar pre-contrattuale o contrattuale a seconda se le

    norme violate si riferiscano ad una o laltra fase.

    TUF precisa>>nei risarcimenti per violazioni connesse a servizi

    dinvestimento o accessori spetta a soggetti abilitati provare di

    aver agit con la specifica diligenza.

    Questa norma non si applica ove attore invochi violazione diretta di

    una specifica norma, ove invece faccia riferimento alla specifica

    diligenza vi sar linversione dellonere probatorio>>resta per

    onere dellattore provare almeno violazione di norme di carattere

    generale altrimenti clienti farebbero sempre causa.

    Direttiva MIFID>>2 elemnti processuali nuovi: abilitate le

    associazioni dei consumatori riconosciute nel codice del consumo

    ad agire per tutela interessi collettivi; applicabili a controversie

    intermediari-investitori le procedure di conciliazione e arbitrato

    prevista da L262/2005.

    Separazione patrimoniale

    Norme che sanciscono separazione tra patrimonio intermediario e

    cliente e tra clienti>>necessarie per giustificare struttura dei

    soggetti abilitati che deve rendere agevole lindividuazione dei

    singoli patrimoni. Inoltre utile per nei casi di insolvenza o

    frodi>>sanzioni penali per volontaria confusione di patrimonio.

    Questo fa s che azioni sono ammesse rispettivamente sui proprio

    patrimoni.

    Tali norme valgono anche in caso di deposito presso

    terzi>>esplicita esclusione di compensazione giuridica o giudiziale.

    Mentre intermediario non pu utilizzare salvo diversa disposizione

    contrattuale nellinteresse proprio o di terzi gli strumenti finanziari

    dei clienti; cosa possibile per le banche soltanto nel caso del

    denaro>>>si presuppone che esso sia passato di propriet alla

    banca.

  • Gestione del portafogli di investimento

    Gestione portafogli diversa da amministrazione di strumenti

    finanziari in quanto lintermediario ha un potere di disposizione

    che assente nelle gestioni a monte.

    La gestione portafogli>>personalizzata e cliente pu intervenire

    spesso.

    un contratto tipico riservato alle sim e banche; norme

    inderogabili per questo contratto:

    -necessaria forma scritta(inderogabile anche da consob)

    -cliente pu impartire istruzioni vincolanti

    -cliente pu recedere sempre senza penali; intermediario solo nei

    casi previsti

    -possibile esercizio rappresentanza solo in forza di procura scritta e

    per ogni assemblea

    -sim o banca se non disposto da contratto non possono delegare a

    terzi gestione

    -7gg sospensivi per fuori sede o a distanza

    Sono nulli i patti contrari.

    Regolamento intermediari MIFID contratto clienti al dettaglio:

    -indica tipo strumenti e operazioni

    -indica obiettivi gestione e livello di rischio entro quale effettuarla

    -indica se pu essere caratterizzato da effetto leva

    -indica se delegato a terzi esecuzione incarico

    -metodo e frequenza valutazione

    Questo regolamento sottolinea soprattutto doveri di informazione e

    particolare attenzione sugli obblighi di rendicontazione>>ogni

    6mesi.

    Negoziazione su mercati regolamentati

    Fino al 98 le banche non potevano accedere a mercati>>solo

    sim>>con TUF cade preclusione per banche e si afferma potest

  • regolamentare della consob che nel rispetto della direttiva europea

    poteva attuare concetrazione delle negoziazioni.

    Con d.lgs. del 2007 attuativo direttiva MIFID>>eliminata potest

    regolamentare della consob in materia di concentrazione e

    ampliamento soggetti oltre che a sim e banche.

    Sottoscrizione e collocamento prodotti finanziari emessi da banche

    e assicurazioni

    A livello generale i servizi di investimento hanno necessariamente

    per oggetto strumenti finanziari>>non si applica disciplina a

    prodotti finanziari che non siano anche strumenti. Eccezione del

    TUF per banche e assicurazioni>>a prodotti finanziari emessi da

    questi soggetti.

    7. Vigilanza sullesercizio dei servizi di investimento

    Prestazione dei servizi di investimento e soggetti autorizzati ad

    effettuarla sono sottoposti a vigilanza pubblica. La direttiva MIFID

    ha cambiato gli