salario, jubilaciones y consumo: lo que pasó en 2014 y lo que puede pasar en 2015

Director Economistas

Verónica SosaGuillermo GiussiDiego GiacominiMario SotuyoEsteban Arrieta

Alejandro

Caldarelli

E&R

E c o n o m í a & R e g i o n e s Tte. Gral. Juan D. Perón 725 Piso 8º - Capital Federal - CP (C1038AAO) TE/Fax: (5411) 4325-4339/4373

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SEMANARIO

ECONÓMICO E&R

RESERVAS VIRTUALES: UNA MIRADA CRÍTICA SOBRE LAS RESERVAS

LÍQUIDAS DEL BCRA

El maquillaje de reservas que ya se practicaba anteriormente, se

incrementó el año pasado cuando se activó el swap de monedas con

China y se empezó a contabilizar como reservas el dinero depositado

por Argentina para el pago normal de bonistas. Restando ambos

conceptos, las reservas liquidas sumarían usd 26.874 millones. Si a este

monto le restamos la deuda contingente con BIS, Bco de Francia y

encajes de depósitos domésticos en moneda extranjera, las reservas

liquidas habrían sumado usd 16.366 millones a fin de 2014.

El gobierno nacional utilizó reservas liquidas por usd 54.091 millones

entre 2003 y 2014. La deuda del SPN con el Central ya alcanza los usd

85.172 millones de dólares al cambio oficial. La calidad y cantidad de las

reservas no constituyen una señal sólida para contener a las

expectativas de devaluación.

SALARIO, JUBILACIONES Y CONSUMO: LO QUE PASÓ EN 2014 Y LO

QUE PUEDE PASAR EN 2015

En 2014, debido a la devaluación y al aumento de la incertidumbre, las

familias con capacidad sustituyeron consumo presente por ahorro,

demandando divisas a través del dólar ahorro (para unos pocos) y dólar

blue (resto del público).

En 2015, por tratarse de un año electoral, el Gobierno intentará revertir

la pérdida de ingresos que percibieron los distintos sectores y generar

aumentos de salario, jubilaciones y salario mínimo, tanto en términos

de dólares como en relación a los precios internos. Para alcanzar este

propósito, la estrategia del gobierno sería anclar el dólar, seguir

utilizando los precios cuidados y la ley de Abastecimiento.

Pero la recomposición salarial no es garantía de mayor consumo y

reactivación económica; mucho menos de crecimiento económico. En

el escenario más optimista, el aumento (transitorio) del ingreso

disponible de los trabajadores y jubilados podría volcarse directamente

hacia el mayor consumo, aumentando la demanda de bienes y

servicios. Sin embrago, el origen del problema de nivel de actividad que

enfrenta Argentina no viene por el lado de la demanda agregada, sino

de la oferta.

Además, la estrategia de aumentar el ingreso disponible con el dólar

anclado generando más atraso cambiario puede ser riesgosa y encierra

la posibilidad de que termine generando los resultados opuestos a los

buscados.

SEMANARIO ECONÓMICO E&R – Nº 155

Fecha: 6 de febrero de 2015

SEMANARIO ECONÓMICO E&R – Nº 155 6 de febrero de 2015


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RESERVAS VIRTUALES: UNA MIRADA CRÍTICA SOBRE LAS RESERVAS LÍQUIDAS DEL BCRA

Actualmente, el Banco Central está sobredimensionando artificialmente el stock de sus

reservas para preservar la estabilidad financiera con el objetivo de llegar con poder y

gobernabilidad al 10 de diciembre próximo. Puntualmente, el maquillaje de reservas se

potenció el año pasado cuando se activó el swap de monedas con China y se empezó a

contabilizar como reservas el dinero del pago de la deuda depositado por Argentina para el

normal pago de bonistas, que por razones legales1 no ha salido del BCRA.

Gráfico 1: Reservas netas del swap chino y pago de bonos en default.

31

.22

92

6.8

74

26.000

27.000

28.000

29.000

30.000

31.000

32.000

jun-14 jul-14 ago-14 sep-14 oct-14 nov-14 dic-14 ene-15

Reservas brutas y netas de pago de swap chino y bonos en default(en millones de USD y ratio base monetaria sobre reservas)

Reservas (en MM USD) Reservas netas (Swap Chino y Deuda en default)

USD 3.100 MM SWAP CHINO

USD 1.300 MMBONOS EN DEFAULT (ley extrajera canjes 2005 y 20104.

400

MM

USD

D

eu

da

con

tin

gen

te B

CR

A

Fuente: E&R en base a BCRA y Mecon.

Concretamente, el swap con China y el nuevo default con los bonistas generan actualmente

un maquillaje de las reservas del orden del 16%, ya que permiten contabilizar usd3.100 MM

(swap China) y usd1.300 MM (bonos en default) como reservas que en realidad no son

activos del BCRA. Restando ambos conceptos las reservas caen de usd31.229 MM a usd26.874

MM (Ver gráfico 1).

Si a este monto le restamos la deuda contingente con i) el Bank for International Settlements

(BIS), el banco de Francia (usd 1.500 millones) y también ii) los depósitos en dólares del público

que se encuentran encajados en un 100% en la cuenta corriente que lo bancos tienen en el

1 No acatamiento del fallo adverso de la justica americana por parte de Argentina, implicó que Argentina deposite

los servicios de deuda de los bonos Par y Discount en Nación Fideicomisos y a su vez esos fondos fueron

contabilizados como reservas, en lugar de ser activos con el fin especifico de pagar a los bonistas que ingresaron al

canje; no de libre disponibilidad en las reservas.





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a3

BCRA, las reservas liquidas en dólares que efectivamente son activo del BCRA ascienden tan

sólo a usd 16.366 millones a fin de 2014. Es decir, con el paso del tiempo, las reservas del

Banco Central no sólo se reducen en monto, sino también en calidad. (Ver gráfico 2)

Gráfico 2: Reservas liquidas serían casi la mitad de las publicadas.

40

.73

4

40

.03

2

42

.12

0

39

.69

3

34

.05

2

19

.54

2

16

.36

6

46.38647.967

52.190

46.37643.290

30.599 31.443

5,0

1,61,3

1,8

2,3

2,8

3,3

3,8

4,3

4,8

5,3

8.000

13.000

18.000

23.000

28.000

33.000

38.000

43.000

48.000

53.000

58.000

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Reservas BCRA se reducen en monto y calidadpasivos contigentes crecen de forma exponencial

(en millones de USD, fin de periodo)

Encajes cajas de ahorro (USD) Pasivos con BIS, Banco de Francia y otros

Bonos en default (Canjes 05-10, ley extranjera) Swap Chino

Reservas Liquidas (netas pagos contingentes) Reservas Brutas

Ratio (Reservas Liq./Servicio deuda en USD) (der.)

Fuente: E&R en base a BCRA y Mecon.

Las consecuencias de la caída y del deterioro de las reservas se magnifican porque Argentina

no tiene acceso al crédito y por ende paga su deuda pública nominada en moneda dura con

reservas del BCRA. Es decir, en el marco de la política oficial de desendeudamiento, la caída y

deterioro de las reservas afecta negativamente la capacidad de pago futura de las obligaciones

soberanas, de ahí la importancia de normalizar toda la deuda y poder volver a tener acceso al

crédito internacional.

Concretamente, a fin de 2014 las reservas líquidas sólo alcanzan para afrontar poco más de

un año y medio (1,6) de servicios de deuda pública nominada en moneda extranjera, cuando

en 2008 las reservas liquidas alcanzaban para solventar cinco años de intereses y

amortizaciones de deuda pública nacional en moneda extranjera.

¿Por qué restamos estos cuatro conceptos de las reservas del Central?

I. Swap chino: El convenio de intercambio de monedas permite elevar de manera artificial

y transitoria el valor de las reservas ya que los yuanes recibidos ahora, son a cambio de

futuras exportaciones de soja que nuestro socio comercial nos las abonara con Pesos

Argentinos obtenidos del intercambio. Además este endeudamiento en yuanes vence





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a4

en un plazo de 12 meses y conjuntamente implica un costo financiero no menor

(rondaría los usd 250 millones).

II. Bonos en default: Computar como reservas de libre disponibilidad un dinero que ya

tiene fijado un fin especifico, cumplir nuestros compromisos con los acreedores que

ingresaron al canje de los años 2005 y 2010, desfigura la real solvencia del Central.

III. Pasivos BIS, Banco de Francia y otros: Incluir en las reservas activos generados por

endeudamiento de corto plazo con entidades multilaterales de crédito es otro

mecanismo de elevar ficticiamente las reservas y que inmoviliza otros activos del

Central en concepto de garantía del préstamo.

IV. Encajes cajas de ahorro en dólares: Incluir como reservas liquidas, los encajes por

depósitos en moneda extranjera puede ser razonable en una economía estable que no

afronta una crisis de balanza de pagos ni tiene cepo cambiario. Informarse sobre el real

valor de las reservas ante una eventual corrida de depósitos en dólares (la mayoría en

cajas de ahorro) es una prueba importante para conocer la verdadera solvencia de la

máxima entidad monetaria de la Argentina.

¿Por qué nos quedamos sin reservas?

Principalmente porque el gobierno nacional las utilizó para pagar la deuda pública a partir de

la (mal) denominada “política de desendeudamiento”. Hay que tener en claro que esta política

no desendeudó al sector público nacional (SPN), sino que sólo cambió de prestamista. Se eligió

el endeudamiento con el BCRA, generando fuertes problemas monetarios, financieros y

económicos, en lugar de concurrir al mercado de capitales para financiar infraestructura y

refinanciar deuda, como hacen todos los países del mundo. Es más, con la mal llamada política

de desendeudamiento, la deuda pública bien medida del gobierno nacional continuó

aumentando, al ritmo del incremento del déficit fiscal.

Las cifras son elocuentes, el gobierno nacional gastó (utilizó) reservas liquidas del BCRA por

usd 54.091 millones entre 2003 y 2014. A cambio de este préstamo en dólares, el BCRA ya

suma títulos públicos en cartera por usd 56.309 millones; cuando en el año 2002 tenía solo usd

2.655 millones. Es decir, con la política oficial de desendeudamiento el gobierno nacional

deterioró fuertemente el activo del BCRA, obligándole a cambiar usd54.000 MM de dólares

por usd54.000 MM de papeles que no cotizan en mercado y son intransferibles. Es más, de no

haber existido política oficial de desendeudamiento, las reservas observadas del BCRA

sumarían actualmente usd 89.176 millones2.

2 producto del balance positivo de ingreso de divisas del mercado cambiario Argentino.





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Gráfico 3: El SPN dilapidó casi dos terceras partes del stock de reservas liquidas del BCRA.

89.176

31.408

2.655

56

.30

9

0

10.000

20.000

30.000

40.000

50.000

60.000

70.000

80.000

90.000

100.000

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Uso de reservas del BCRA por parte del Sector Público Nac.(en millones de USD)

Reservas (acumuladas por mercado cambiario) Reservas observadasDeuda del Tesoro con el BCRA (Letras en USD)

USO DE RESERVASPOR PARTE DEL

SPN

SPN ya usó54.091

Fuente: E&R en base a BCRA.

Pero el gobierno nacional no sólo avanzó sobre el activo del BCRA, también agrandó

exponencialmente su pasivo, deteriorando el patrimonio neto de la autoridad monetaria.

El avance del gobierno nacional sobre el pasivo del BCRA se materializó a través del

señoreaje, es decir la emisión monetaria “por cuenta y orden” del gobierno nacional

destinada a financiar el exceso de gasto público.

En este marco, el stock de deuda en adelantos transitorios del BCRA pasó de usd 2.500

millones a usd 29.402 millones (valorizados al tipo de cambio oficial) entre 2003 y 2014.

Sumando ambos conceptos, la deuda del SPN con el central ya alcanza los usd 85.172 millones

de dólares.





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Gráfico 4: La exposición del BCRA a deuda del SPN es casi tres veces las reservas.

11

.65

8

11

.37

7

12

.31

9

13

.32

7

21

.16

6

29

.56

3

38

.77

1

46

.29

9 56

.30

9

5.9

72

6.7

69

7.6

96

9.6

35

11

.61

5

15

.60

0 25

.97

6

28

.01

5

29

.40

2

5.1667.335 8.148

17.630 18.14620.016

22.962

32.782

45.163

64.746

74.314

85.712

0

10.000

20.000

30.000

40.000

50.000

60.000

70.000

80.000

90.000

0

10.000

20.000

30.000

40.000

50.000

60.000

2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Deuda en USD y en pesos del Gob. Nac. con el BCRA (en millones de dólares a tipo de cambio oficial)

Titulos del Sector Público (usd) (1) (izq.) Adelantos Transitorios (usd) (2) (izq.)

Deuda del Tesoro con BCRA (usd)

Fuente: E&R en base a BCRA.

Calidad de las reservas, dólar cobertura e impacto en las expectativas de devaluación

La calidad y cantidad de las reservas no constituyen una señal sólida para contener a las

expectativas de devaluación. Hoy por hoy, el tipo de cambio de cobertura medido con las

reservas brutas observadas ya asciende a $14.20 y supera en casi 4% a la cotización del dólar

paralelo.

Sin embargo, si al actual nivel de reservas (usd 31.200 MM) se le descuenta el swap de

monedas con China y los dólares para el pago de bonos en default que nunca salieron del

BCRA, el tipo de cambio de cobertura alcanzaría $16.5.

En un marco de tipo de cambio oficial cuasifijo, con inflación doméstica y recomposición

salarial (ver siguiente punto), el abaratamiento relativo tanto del dólar oficial como del dólar

paralelo podrían potenciar, las expectativas de devaluación, incentivando la demanda de

dólares. En este caso, la demanda de pesos se debilitaría, acelerando la inflación e

incrementando la demanda de dólar ahorro, lo que provocaría que las reservas comiencen a

caer. En ese contexto el dólar blue podría aumentar ampliando la brecha cambiaria y

comprometiendo la actual estabilidad financiera.





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Gráfico 5: Tipo de cambio de cobertura.

14,2

16,5

13,7

26,0

10

12

14

16

18

20

22

24

26

28

10

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13

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15

16

17

18

19

TC blue y TC cobertura con reservas brutas y netas(en pesos por USD)

TC Cobertura (Reservas Brutas)TC Cobertura (Reservas Netas swap y default)TC BlueTC Cob.(neto swap, default, BIS-Bco Francia, Encajes USD) (eje der.)

Fuente: E&R en base a INDEC, Mecon y BCRA.

SALARIO, JUBILACIONES Y CONSUMO: LO QUE PASÓ EN 2014 Y LO QUE PUEDE PASAR EN

2015

El año pasado en pocas palabras

Uno de los factores fundamentales detrás de la retracción económica del 2014 estuvo

vinculado a la caída del salario real y al consumo, derivada de la aceleración inflacionaria que

siguió a la política monetaria ultra expansiva y a la devaluación de principios de año pasado.

En concreto, el salario real (ajustado por inflación) de la economía cae en promedio -4.4%

hacia fin de 2014, ya que el salario nominal promedio de la economía (medido a través del CVS

que elabora INDEC) aumenta 34% y la inflación asciende a 38.4% interanual en el mismo

período (diciembre’14). De modo que la pérdida de poder adquisitivo de los asalariados habría

ascendido a casi 3% durante el 2014. Lo mismo ocurre con la medición del salario promedio

en dólares que presenta una caída del 1% en el último año.

Igualmente, hay que aclarar que el comportamiento del salario real no es uniforme durante

todo el 2014. Primero cae fuertemente por la devaluación. Más tarde se recupera con las

paritarias; y luego vuelve a caer.

En la primera parte del año, la aceleración inflacionaria con devaluación impactó

negativamente en el salario real y el ingreso disponible de las familias, afectando

negativamente al consumo. Pero el consumo no sólo se redujo por la caída del salario real y el

ingreso real, sino también porque hubo un cambio inter temporal en las decisiones de gasto de

las familias.





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Debido a la devaluación y al aumento de la incertidumbre, las familias con capacidad de

ahorro sustituyeron consumo presente por ahorro, demandando divisas a través del dólar

ahorro (para unos pocos) y dólar blue (resto del público). Es decir, una vez más la gente se

cubrió de la pérdida de ingresos que genera una devaluación brusca y demandó dólares en

detrimento del consumo de bienes y servicios. En efecto, no es casualidad que las ventas de

dólar ahorro hayan alcanzado un promedio de USD 345 millones mensuales entre enero de

2014 y el mismo mes de 2015; mientras que el dólar blue tocó su pico máximo de $16 en

agosto/septiembre del año pasado.

La pérdida de poder adquisitivo también alcanzó a los sectores más vulnerables, como los

trabajadores que perciben el salario mínimo y los jubilados. En primer lugar, el salario mínimo

pasó de $3.300 (diciembre ’13) a $4.400 (diciembre ’14) con aumento interanual implícito de

33.3%; lo que generó una caída real de ingresos de aproximadamente 4% en el período bajo

análisis. Lo mismo sucedió con las jubilaciones durante el 2014, que mostraron un incremento

cercano al 30% entre diciembre del año pasado y el mismo mes del 2013, dejando entrever

una pérdida de poder adquisitivo de casi el 6% en ese período.

En este marco, no sorprende el desplome de la confianza del consumidor relevado por la

Universidad Torcuato Di Tella del 4.2% durante el 2014. La menor confianza del consumidor se

traduce, lógicamente, en menor consumo: caída del 36% en la ventas de autos en la plaza

local (según Adefa); merma del 6.5% de las ventas minoristas relevadas por la Came;

contracción de las ventas “deflactadas” de los shoppings y supermercados del 5.4% y 4%

respectivamente; y reducción del 1% de la recaudación de IVA descontando el aumento de los

precios minoristas (ver gráfico).

Gráfico 6: Evolución del salario vs caída del consumo privado

Mar-141,14

Dic-14

1,33

0,2

0,4

0,6

0,8

1,0

1,2

1,4

Dic

-01

Sep

-02

Jun

-03

Mar

-04

Dic

-04

Sep

-05

Jun

-06

Mar

-07

Dic

-07

Sep

-08

Jun

-09

Mar

-10

Dic

-10

Sep

-11

Jun

-12

Mar

-13

Dic

-13

Sep

-14

Evolución del salario real y salario en dólares

Salario Real

Salario en USD

-36%

-10%

-6,50%

-5,9%

-5,4%

-4,20%

-4,0%

-3,90%

-3%

-1,0%

-1%

Ventas de Autos

Demanda de dinero

Ventas Minoristas (Came)

jubilaciones reales

Centros de Compra

Expectativas de consumo

Supermercados

Salario mínimo Real

Salario real

IVA real

Salario en dólares

Consumo Privado Durante el 2014(Variación interanual de algunos

indicadores)

Fuente: E&R en base a INDEC, BCRA, Congreso Nacional, ADEFA, Came y UTDT.





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a9

¿Qué pasará en 2015 con el ingreso de los trabajadores? ¿Se mantendrá esta pérdida de

poder adquisitivo?

Por tratarse de un año electoral, el Gobierno intentará revertir la pérdida de ingresos que

percibieron los distintos sectores y generar aumentos de salarios, jubilaciones y salario

mínimo, tanto en términos de dólares como en relación a los precios internos. Para alcanzar

este propósito, la estrategia del gobierno sería anclar el dólar, seguir utilizando los precios

cuidados y la ley de Abastecimiento.

El primer dato en este sentido ya lo tenemos. Los haberes de los jubilados y pensionados que

dependen de la Anses recibirán (por aplicación de la ley de movilidad previsional) una

recomposición de 18.26% en marzo de 2015. Según lo anunciado por el Gobierno Nacional, el

ingreso mínimo será de $3.822 y el máximo de $ 27.998 (bruto). De modo que el ajuste

acumulado entre marzo de 2015 y el mismo mes del 2014, ya alcanzaría un 38.6%, lo cual

superaría inflación minorista del mismo período (30%)3 generando una mejora real de las

jubilaciones.

De tener éxito la estrategia oficial del dólar cuasi-fijo, el salario promedio también recuperaría

poder adquisitivo e incluso podría ganarle a la devaluación y a la inflación (durante algunos

meses) durante la primera parte del año.

A modo de ejercicio, con una expansión salarial (estimada) del 34.5% interanual, un dólar a

$9.80 (devaluación del 14% aproximadamente) y una inflación “entre puntas” del 33.8% en

diciembre de 2015, el salario real se recuperaría en la primera mitad del año, alcanzando su

nivel máximo en junio de 2015. Sin embargo, en la segunda mitad del año la inercia

inflacionaria comenzaría a desgastar nuevamente su poder adquisitivo hasta llevarlo a los

niveles similares de principios de año (ver gráfico).

En pocas palabras, el poder adquisitivo del salario tendría una trayectoria con forma de “n” a

lo largo del 2015. Arrancaría mejorando durante la primera parte del año, para luego volver a

caer en la segunda parte, cerrando el año a penas por debajo de los niveles actuales. Esta

performance de los salarios se trasladaría también a las jubilaciones por la ley de movilidad

jubilatoria. Las jubilaciones volverían a incrementarse un 16.2% en septiembre ’15 (siguiendo

la ley de movilidad jubilatoria) alcanzando los $4.441, con un incrementos interanual implícito

del 37.4%.

3 De acuerdo con nuestras proyecciones.





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a1

0

Gráfico 7: Escenario en el que la estrategia del Dólar Ancla tiene éxito.

Dic-159.8 pesos por USD

90

100

110

120

130

140

150

160

170

180

Dinámica de precios e ingresos(Si el Dólar Ancla tiene éxito)

Precios

Salarios

jubilaciones

Dólar

Ene-147,86

Dic-159,80

8

8

9

9

10

10

90

95

100

105

110

Evolución del dólar, salario real y jubilación mínima real

Dólar salario real jubilaciones reales

Fuente: E&R en base a INDEC, Mecon y BCRA.

Si se analiza el poder adquisitivo del salario y de las jubilaciones en dólares a lo largo de 2015,

siendo exitosa la estrategia del dólar ancla, el atraso cambiario induciría una revalorización de

ambos en moneda extranjera a lo largo de todo el año.

¿Qué ocurriría con el gasto de las familias si la estrategia del dólar ancla con aumento del

ingreso real tiene éxito?

La recomposición salarial no es garantía de mayor consumo y reactivación económica; mucho

menos de crecimiento económico. El consumo y la producción no dependen sólo del ingreso

disponible, sino que también responden a otras variables como las expectativas, la

consistencia de las políticas, los ciclos políticos, etc.

Primero: En el escenario más optimista, el aumento (transitorio) del ingreso disponible de los

trabajadores y jubilados podría volcarse directamente hacia el mayor consumo, aumentando la

demanda de bienes y servicios. Sin embrago, el origen de la caída del nivel de actividad que

enfrenta Argentina no viene por el lado de la demanda agregada, por lo que su aumento no

garantiza la solución del problema. Por el contrario, la causa de la actual caída del producto y

del aumento de la inflación surge por una contracción de la oferta agregada; no de la

demanda.





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1

Justamente, la estanflación por contracción de oferta surgió a partir de las inconsistencias de

política económica, que profundizaron los desequilibrios macroeconómicos e impactaron

negativamente en las expectativas del público, arremetiendo contra los niveles de inversión y

acorralando la producción de nuestro sistema productivo. Esto provocó una caída de la oferta

de bienes y servicios que en concomitancia con una política de incentivación de la demanda

agregada terminó acelerando la inflación. Es decir, la curva de oferta agregada se desplaza

hacia la izquierda, contrayendo la producción y el nivel de ingreso al mismo tiempo que suben

los precios.

Los menores niveles de producción arremeten contra el empleo: primero se acortan las horas

trabajadas, luego se suspende personal y finalmente se comienza a despedir trabajadores. La

tasa de desempleo sube (de 6.8% a 7.5% en el tercer trimestre ’14 contra igual período del año

anterior) y la tasa de empleo cae (de 42.9% a 41.3%).

En síntesis, nuestro país se encuentra sumergido en una típica estanflación de oferta; por lo

que su solución no puede venir por el lado de una mejora del poder adquisitivo del salario y

jubilaciones, un aumento del consumo y una expansión de la demanda agregada. Es más, si

no hay (lo más probable) un aumento de la oferta agregada que responda con mayor

producción, existe el riesgo que el surjan presiones de demanda que terminen acelerando los

precios y estimulen nuevamente la inflación, haciendo que el poder adquisitivo del salario no

sólo se vuelva a evaporar, sino que termine cayendo más.

Segundo, la estrategia de aumentar el ingreso disponible con el dólar anclado generando más

atraso cambiario puede ser riesgosa y encierra la posibilidad de que termine generando los

resultados opuestos a los buscados.

El avance del atraso cambiario podría incrementar las expectativas de devaluación (tarde o

temprano se tendrá que devaluar) y consecuentemente, la demanda de dólar ahorro, el dólar

paralelo e incluso el turismo emisivo podrían aumentar. Dicho más llanamente, el atraso

cambiario (dólar fijo con aumento de precios y salarios) podría inducir a que el público

modifique sus decisiones de gasto, posponiendo consumo presente a cambio de ahorro y

mayor consumo futuro, dolarizándose en detrimento de la demanda de bienes y servicios.

Este caso sería muy nocivo para la estabilidad financiera ya que la demanda de dólar ahorro (y

turismo emisivo) impactaría negativamente en el stock de reservas internacionales del BCRA.

Además la demanda de divisas en el mercado paralelo presionaría sobre su precio,

aumentando aún más las expectativas de devaluación e incentivando a que los importadores

intenten adelantar sus compras al exterior y los exportadores intenten posponerlas; lo que

agregaría presiones al mercado de dólar oficial. Todo redundaría en un aumento del precio

dólar formal, informal y de la inflación; con la consecuente caída de la actividad, el empleo y el

salario real.

En resumen, si la recomposición salarial se vuelca al consumo de bienes y servicios pero las

firmas no responden aumentando la producción, el mercado ajustaría incrementando los

precios. Si la recomposición se vuelca a la demanda de dólar ahorro, paralelo o turístico,





Pá

gin

a1

2

aumentarían las expectativas devaluatorias e inflacionarias abortando la actual paz financiera.

En ambos casos, la mejora del poder de compra tanto de los salarios como de las jubilaciones

sería sólo circunstancial y se agotaría sobre fin de año. Por el contrario, si la actual estabilidad

financiera terminara abortándose, el poder adquisitivo tanto de los salarios como el de las

jubilaciones terminaría siendo negativa.

Gráfico 8: Efecto sobre de la recomposición salarial sobre la economía real y la estabilidad

financiera.

Recomposición Salarial

Consumo

Demanda Agregada

Amortiguación derrape

actividad

Oferta que no responde

Inflación

Atraso Cambiario Oficial y Paralelo

Ahorro

Dólar Ahorro Dólar Blue

Reservas Brecha

Expectativas negativas e Inflación

Estabilidad Financiera

Desaparición Recomposición Salarial

Turismo

Fuente: E&R.



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Dato Var(m/m) Var(a/a) Dato Var(m/m) Var(a/a) Dato Var(m/m) Var(a/a) Dato Var(a/a) Dato Var(a/a) Dato Var(a/a) Dato Var(a/a)

Actividad Económica (EMAE) Base´93=100; SA INDEC - - - - - - 206,3 -0,9% -1,2% 207,3 4,7% 198,0 1,9% 194,3 8,9% 178,5 9,2%

Industria (EMI) Base´06=100; SA INDEC - - - 131,1 -0,3% -1,7% 129,7 -1,3% -2,9% 130,2 -0,3% 130,6 -1,2% 132,1 6,5% 124,0 9,8%

Utilización Capacidad Instalada Promedio mens (en %); SA INDEC - - - 73,3 -0,2% -2,5% 71,0 -0,2% -2,7% 72,7 -2,4% 74,5 -5,4% 78,7 1,4% 77,7 6,7%

Construcción (ISAC) Base´97=100 INDEC - - - 204,7 1,8% 7,3% 188,8 1,7% -2,6% 185,1 4,6% 177,0 -3,2% 182,8 8,7% 168,1 11,0%

Supermercados (cte.) Base abr´08=100; precios const.;SA INDEC - - - 212,6 -0,1% -1,8% 213,6 -0,6% -7,2% 220,6 15,5% 190,9 14,6% 166,6 17,2% 142,2 16,4%

Shopping centers (cte.) Base abr´08=100; precios const.;SA INDEC - - - 230,4 0,5% 7,2% 259,4 0,8% 10,1% 231,2 17,0% 197,6 12,2% 176,0 19,0% 148,0 30,3%

Servicios Publicos (ISSP) Base´04=100; precios const. INDEC - - - 256,2 0,7% 4,7% 256,7 2,6% 4,0% 241,7 7,4% 225,0 7,5% 209,3 11,1% 188,4 11,1%

Patentamientos unidades mensuales; SA ACARA 52.983 -4,7% -40,4% 59.099 -3,3% -30,3% 58.379 -2,9% -29,1% 956.696 13,7% 841.175 -2,0% 858.025 29,5% 662.739 28,7%


Confianza del Consumidor ICC (CABA) UTDT 41,0 2,6% -18,6% 40,0 -11,9% -9,6% 45,4 13,6% -8,1% 42,3 -0,7% 42,5 -22,4% 54,8 12,0% 48,9 24,5%

Confianza en el Gobierno ICG (mín=0 y máx=5) UTDT 1,65 -3,5% -16,7% 1,71 -6,0% -3,4% 1,82 -2,7% -2,7% 1,93 -4,1% 2,01 -16,5% 2,41 43,8% 1,68 32,6%

Confianza Sistema Financiero ICSF Base '96=100 UB 30,8 -1,0% 7,5% 31,1 -0,4% 8,9% 31,2 -1,2% 2,9% 26,3 0,3% 26,3 -3,2% 27,1 -5,2% 28,6 -


Precios al Consumidor (San Luis) Base´03=100 DPEC - - - 749,1 3,1% 46,3% 726,6 2,5% 44,7% 490,7 25,9% 389,8 23,6% 315,2 23,8% 254,5 25,9%

Precios al Consumidor (Congreso) Base Ene´03=100 CONGRESO 700,5 2,2% 41,0% 685,2 2,5% 41,1% 668,6 2,6% 40,3% 464,4 25,3% 370,5 24,0% 298,9 23,4% 242,3 22,4%

Mayoristas (IPIM) Base '93=100 INDEC 826,1 1,2% 29,4% 816,2 1,6% 29,3% 803,4 1,6% 28,6% 614,5 13,6% 540,8 12,9% 479,2 12,9% 424,6 14,6%

Costos de la Construcción (ICC) Base '93=100 INDEC 1032,3 1,0% 33,1% 1022,6 1,1% 32,3% 1011,2 1,1% 34,3% 727,3 19,5% 608,8 25,5% 485,1 20,1% 403,9 16,8%

Materias Primas (IPMP) Base Dic '95=100 (en U$S) INDEC 159,2 -1,9% -18,0% 162,2 -5,7% -16,6% 172,1 -1,1% -10,4% 199,0 -5,5% 210,6 8,8% 193,5 20,8% 160,2 7,7%

Índice salarios (CVS) Base Abr '12=100 INDEC - - - 188,0 1,7% 34,6% 184,9 2,3% 35,5% 131,9 25,1% 105,4 26,8% 83,2 27,8% 65,1 22,5%

Salarios del S. Privado Registrado Base Abr '12=100 INDEC - - - 186,5 2,5% 32,5% 182,0 2,2% 31,5% 132,8 24,7% 106,5 30,3% 81,8 32,1% 61,9 24,8%

Salarios del S. Público Base Abr '12=100 INDEC - - - 183 0,6% 34,6% 181,8 5,1% 38,9% 126,5 23,3% 102,7 13,9% 90,1 14,7% 79 18,4%

Salario Mínimo Vital y Movil Pesos x mes INDEC 4.400 0,0% 33,3% 4.400 22,2% 33,3% 3.600 0,0% 9,1% 3.035 25,2% 2.423 19,3% 2.032 14,7% 1.600 21,5%

Haber Jubilatorio Mínimo Pesos x mes INDEC 3.232 0,0% 30,5% 3.232 17,2% 30,5% 2.757 0,0% 27,3% 2.221 30,0% 1.709 35,0% 1.266 35,5% 934 20,4%


Tipo de Cambio Nominal Dólar Pesos x dólar EE.UU.prom mes BCRA 8,48 0,7% 45,0% 8,42 1,2% 46,8% 8,32 1,9% 49,0% 5,48 20,3% 4,55 10,2% 4,13 5,6% 3,91 4,9%

Tipo de Cambio Dólar (CCL) Contado con liquidación E&R 13,61 -1,6% 47,2% 13,83 19,3% 50,9% 11,59 16,1% 36,1% 8,44 39,4% 6,05 36,9% 4,42 11,8% 3,95 3,8%

TCR Multilateral Importador Base´01= 1,00 E&R 1,54 -4,8% -2,1% 1,62 -3,2% 5,3% 1,68 -1,7% 11,5% 1,56 -2,5% 1,61 -12,6% 1,84 -6,8% 1,97 -6,4%

Exportación Bienes MM de USD; SA INDEC - - - 6.016 -1,3% -14,0% 6.599 -1,5% -14,7% 83.026 2,2% 81.205 -3,3% 83.951 22,6% 68.500 23,1%

Importación Bienes MM de USD; SA INDEC - - - 5.612 -0,8% -8,7% 5.700 -2,1% -20,5% 73.992 8,0% 68.515 -7,0% 73.661 30,5% 56.443 45,5%

Balance Comercial MM de USD; SA INDEC - - - 404 -5,5% -52,4% 899 4,3% 58,3% 9.034 -28,8% 12.690 23,3% 10.290 -14,7% 12.057 -28,6%

oct-14 sep-14 ago-14

Sector Externo Detalle Fuenteoct-14 sep-14

2012 2011 2010

2013 2012 2011 2010

2013Actividad Económica Detalle Fuente

ARGENTINA

Precios y Salarios Detalle Fuenteoct-14 sep-14 ago-14

ago-14 2013 2012 2011 2010

Detalle Fuenteoct-14 sep-14 ago-14 2013 2012 2011 2010

Indicadores de Confianza



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Base monetaria amplia MM de pesos; (circ. + cc BCRA) BCRA 401.131 1,4% 22,5% 395.573 1,2% 21,0% 390.997 1,8% 19,8% 317.648 30,2% 243.909 34,9% 180.792 37,1% 131.899 25,0%

M2 (Base+ CC+CA $) MM de pesos BCRA 669.839 2,1% 25,5% 656.168 1,5% 24,3% 646.739 1,0% 24,4% 502.569 31,7% 381.513 32,7% 287.402 33,5% 215.207 22,1%

M3 (M2 + Depósito a plazo) MM de pesos BCRA 1.057.074 1,9% 20,8% 1.037.531 1,5% 20,9% 1.021.857 1,8% 21,3% 817.309 31,1% 623.396 31,5% 474.215 37,0% 346.018 25,6%

Depositos Totales del S. Privado MM de pesos; (Pesos+USD) BCRA 645.508 1,9% 29,3% 633.726 1,4% 29,6% 624.979 1,0% 31,0% 466.178 30,5% 357.245 26,3% 282.916 32,7% 213.171 22,4%

Préstamos Totales al S. Privado MM de pesos; (Pesos+USD) BCRA 554.772 2,7% 21,8% 539.962 1,4% 21,4% 532.462 1,9% 23,0% 421.415 32,0% 319.369 35,1% 236.349 47,3% 160.489 20,5%

Stock Lebacs y Nobacs MM de pesos BCRA 206.870 5,1% 102,1% 196.906 8,0% 97,9% 182.259 6,7% 92,6% 95.402 19,6% 79.737 2,2% 78.009 38,2% 56.464 49,9%

Reservas BCRA MM de USD BCRA 28.111 0,9% -15,4% 27.866 -2,6% -19,8% 28.620 -1,3% -22,0% 36.898 -19,9% 46.042 -8,3% 50.205 0,7% 49.850 7,4%

Tasa plazo fijo (30d.) % TNA; tot. gral. BCRA 20,79 6,2% 18,9% 19,58 0,3% 31,8% 19,52 -4,2% 20,4% 15,77 26,8% 12,44 11,0% 11,21 19,6% 9,38 -19,3%

Tasa Badlar % TNA; Bcos. Privados BCRA 20,25 1,9% 5,5% 19,88 -4,2% 15,6% 20,75 -2,9% 14,9% 17,06 22,9% 13,89 3,1% 13,47 19,6% 10,19 -15,8%

Riesgo País J.P Morgan - Puntos basicos Bloomberg 708 1,1% -23,8% 700 -12,5% -31,2% 800 23,1% -30,9% 1.077 8,3% 995 43,9% 691 2,0% 678 -41,9%

Índice Merval en USD Bloomberg 1296 -12,9% 48,4% 1488 27,3% 80,2% 1169 17,2% 68,7% 727 33,4% 545 -27,3% 749 19,6% 655 49,3%


Recursos Tributarios Nacionales MM de pesos; m/m = (prom 12m) MECON 104.606 2,8% 40,8% 98.719 2,6% 37,5% 99.648 2,3% 31,3% 858.832 26,3% 679.799 25,9% 540.134 31,8% 409.901 34,4%

Resultado Primario Nacional MM de pesos; m/m = (prom 12m) MECON - - - -4.258 19% -1132% 869 0% -5% -22.479 355% -4.944 -200% 4.921 -80% 25.115 45%

Resultado Financiero Nacional MM de pesos; m/m = (prom 12m) MECON - - - -13.284 10% 174% -1.877 1% 150% -64.477 25% -51.545 68% -30.663 -1099% 3.068 -143%


Fed Fund Rate % Anual (Target) FED 0,25 0,0% 0,0% 0,25 0,0% 0,0% 0,25 0,0% 0,0% 0,25 0,0% 0,25 0,0% 0,25 0,0% 0,25 0,0%

US Treasury Bill (10 años) % Tir anual MECON 2,35 0,0% -7,8% 2,52 0,0% -4,5% 2,35 0,0% -17,8% 2,39 35,5% 1,76 -35,9% 2,75 -12,6% 3,14 -4,4%

Selic rate-Brasil % Anual (Target) BCB 11,25 0,0% 18,4% 11,00 0,0% 22,2% 11,00 0,0% 22,2% 8,44 -0,2% 8,46 -27,8% 11,71 17,1% 10,00 0,8%

Tipo de Cambio Dólar/Real Reales (Brasil) por USD BCRA 2,46 5,4% 12,3% 2,33 2,9% 2,9% 2,27 1,8% -2,9% 2,16 11,6% 1,93 15,9% 1,67 -4,8% 1,75 -11,3%

Tipo de Cambio Euro/Dólar USD por Euro BCRA 1,26 -2,2% -7,6% 1,29 -1,9% -3,6% 1,31 -3,1% -1,4% 1,33 3,3% 1,29 -7,6% 1,39 4,9% 1,33 -4,8%

Índice S&P 500 EEUU (en USD) Bloomberg 2.018 2,3% 14,9% 1.972 -1,6% 17,3% 2.003 3,8% 22,7% 1.655 19,3% 1.388 8,3% 1.281 13,3% 1.131 19,2%

Índice FTSE UK (en USD) Bloomberg 10.470 -2,5% -3,1% 10.741 -5,0% 2,7% 11.310 -0,5% 11,9% 10.209 11,7% 9.137 -1,0% 9.227 10,3% 8.363 15,4%

Índice Dax Alemania (en USD) Bloomberg 11.688 -2,3% -4,9% 11.965 -3,9% 2,9% 12.449 -1,1% 14,4% 11.192 24,9% 8.962 -4,4% 9.372 15,2% 8.135 15,4%

Índice Bovespa Brasil (en USD) Bloomberg 22.139 0,4% -8,8% 22.054 -19,5% -6,2% 27.393 11,3% 25,1% 24.721 -19,3% 30.631 -17,1% 36.953 -3,2% 38.171 37,7%

Índice Igpa Chile (en USD) Bloomberg 32,66 1,5% -13,9% 32,17 -2,8% -13,7% 33,11 -0,1% -6,5% 40,10 -6,9% 43,07 -2,5% 44,18 11,7% 39,55 51,5%


Soja USD por ton.; (CBOT) IMF 354 -2,0% -25,0% 369 -2,3% -26,7% 414 -1,4% -16,8% 517 33,5% 387 -20,0% 484 25,8% 385 1,7%

Cobre USD por ton.(Grado A Cif Europa) IMF 6.737 -0,6% -4,0% 6.872 -0,3% -5,1% 6.822 -0,4% 3,0% 7.332 -7,9% 7.959 -9,8% 8.823 17,0% 7.538 45,9%

Petroleo USD por barril (Brent UK) IMF 87,3 -1,7% -20,3% 97,3 -0,7% -8,4% 100,2 -0,5% -6,0% 100,9 7,2% 94,2 -0,9% 95,1 19,6% 79,4 28,8%

Oro USD por onza troy IMF 1.222 -0,6% -7,1% 1.237 -1,6% -16,9% 1.247 -1,5% -16,2% 1.470 -12,1% 1.672 6,1% 1.576 27,7% 1.233 25,5%

ARGENTINA

2013 2012 2011 2010

Politica Monetaria y Sistema

FinancieroDetalle Fuente

oct-14 sep-14 ago-14 2013 2012 2011 2010

Politica Fiscal Detalle Fuenteoct-14 sep-14 ago-14 2013 2012 2011 2010

Mercado Financiero

InternacionalDetalle Fuente


2013 2012 2011 2010Precios Commodities Detalle Fuente


salario, jubilaciones y consumo: lo que pasó en 2014 y lo que puede pasar en 2015

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