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Situación problemática El Costo de Capital de M&D Bursátil
A mediados de 2017, Raúl Fernández, presidente y CEO de M&D Bursátil, quería mejorar la posición competitiva de su compañía entre los agentes de bolsa locales. El éxito de esta estrategia dependía de que la empresa incrementara su base de clientes. Dicho crecimiento exigiría importantes inversiones tanto en tecnología, para mejorar el servicio y la capacidad de la compañía, como en publicidad, para aumentar el reconocimiento de marca. Esta estrategia exigiría grandes inversiones con relación al capital existente. A fin de evaluar si la estrategia podría generar suficientes flujos de caja futuros para justificar la inversión, Fernández necesitaba contar con una estimación del riesgo del proyecto.
Antecedentes de la Compañía
Fundada en 1997 en la ciudad de Córdoba, M&D Bursátil no sólo ayudó a crear el mercado de negociaciones local, sino que fue la primera firma en ofrecer muchos servicios nuevos que cambiaron la forma en que los inversores administraban sus carteras. Fue el primer broker que ofreció la posibilidad de realizar operaciones online por internet y programas de inversión online para inversores particulares. El rendimiento promedio (ROE) de la empresa entre 2002 y 2012 fue del 30%, ya que todos esos años, excepto dos, arrojaron rendimientos positivos. Los retornos recientes fueron mucho más altos: en los últimos cinco años, en los que superaron el promedio del 30%.
En marzo de 2017, la firma emitió nuevas acciones para conseguir efectivo, lo que le permitió continuar con su tradición de adoptar los últimos avances tecnológicos y aumentar en forma sustancial la publicidad para apuntalar la marca y mejorar su participación de mercado. Fuentes de Ingresos
El Anexo 1 muestra el cuadro de resultados correspondiente a los años 2015-2017 y el Anexo 2 presenta los balances de 2016 y 2017. Los ingresos de M&D Bursátil provenían de dos fuentes principales: transacciones e intereses netos. Los ingresos por transacciones consistían en comisiones a sus clientes por la intermediación en la compra - venta de activos financieros. Los ingresos por intereses se generaban en las posiciones que la empresa mantenía en inversiones propias.
Todos los ingresos de la compañía estaban directamente relacionados con el mercado bursátil. Por lo general, los inversores ajustaban sus transacciones en respuesta a bajas sostenidas en el mercado bursátil. Por ejemplo, las operaciones bajaron más de un 50% en la crisis de 2001, luego del colapso bursátil. Una caída sustancial en el mercado bursátil, por lo tanto, podía generar una fuerte caída en las comisiones e ingresos de intereses netos.
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Algunas Sociedades de Bolsa que ofrecían servicios más completos estaban menos expuestas a los movimientos de los mercados ya que percibían honorarios por administración de activos, que en parte, protegían el flujo de ingresos de las caídas en los mercados. Más aún, la mayoría diversificaban su flujo de ingresos a través de su articulación en actividades de banca de inversión, tales como fusiones, reestructuraciones y emisiones de títulos.
Inversiones planeadas y el Costo de Capital Fernández planeaba incrementar los ingresos al apuntar a los inversores independientes. Decidió que la misión de M&D Bursátil consistía en “convertirse en el mayor broker en términos de cantidad de operaciones".
La estrategia demandaba la reducción de precios, la implementación de avances tecnológicos y una mayor publicidad. En primer lugar, reduciría las comisiones por operación en todas las órdenes del mercado de Internet. La empresa tendría que convertirse en el broker online más barato y confiable. Contar con la tecnología más avanzada era la única forma de evitar las interrupciones de servicio y avanzar hacia el objetivo de lograr un servicio 100% confiable. En consecuencia, se proyectaban inversiones por $100 millones para los avances tecnológicos, que también aumentarían la velocidad de ejecución de operaciones, un atributo importante para los inversores particulares. El presupuesto de publicidad se incrementaría a $25 millones en total para los ejercicios fiscales 2018 y 2019.
A fin de medir el impacto financiero del programa de publicidad, la inversión en instalaciones y tecnología era necesario medir el riesgo del proyecto. El plan sólo crearía valor si la inversión tenía un retorno superior al costo. Seguramente los proveedores de capital exigirían un retorno que reflejara el riesgo de la inversión. Raúl Fernández creía con firmeza que su rol como CEO consistía en maximizar el valor para los accionistas. Si el retorno esperado de la inversión superaba el costo de capital, realizaría la inversión, aunque existiera la posibilidad de que la compañía quebrara. Pensaba que el retorno esperado de la inversión era muy alto, del orden del 30 al 50%. Sin embargo, también sabía que algunos miembros de su equipo gerencial no compartían su optimismo y estimaban el retorno de la inversión entre un 10 y un 15%. De todos modos, la pregunta era: ¿cuál era el costo de capital? El CFO de M&D Bursátil solía utilizar para algunas estimaciones una tasa de descuento de 25,6%, mientras algunos ejecutivos de la firma creían que el costo de préstamos de 13-14% constituía la tasa adecuada para descontar las estimaciones de ganancias futuras. Por este motivo era necesario considerar el tipo de negocio de la compañía y ver que empresas similares o comparables existen en el mercado local. Una de las limitaciones del mercado es que ninguna empresa del sector cotiza públicamente y por lo tanto era difícil obtener información confiable. Por este motivo, Raúl Fernández contrató en enero de 2018 a un consultor para que calculara el costo de capital para evaluar las próximas inversiones de la empresa. Los Anexos 3-6 muestran la información recolectada. Como la empresa no cotiza y tampoco se conocen empresas comparables con cotización en la Bolsa local se
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buscó información sobre empresas similares que cotizan en el NYSE para poder estimar los coeficientes beta.
Identificación de alternativas de Solución
Actividad 3: Fase 2 - Grupal Ante la situación problemática planteada en el caso de M&D Bursátil deberán trabajar colaborativamente en los equipos asignados las siguientes consignas:
Consigna 1: Desde el rol del consultor contratado por el Sr. Fernández deberán:
a. Estimar el coeficiente Beta de M&D Bursátil b. Determinar la tasa libre de riesgo para Argentina al momento del análisis c. Estimar el costo del capital propio (RE) para M&D Bursátil empleando el
modelo CAPM d. Estimar el WACC para M&D Bursátil suponiendo que la firma podría conseguir
préstamos al RD = 14%
Consigna 2: Deberán trabajar en un archivo Excel que será el Entregable con la solución, detalle de cálculos y supuestos empleados en las estimaciones:
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Rúbrica AP3
Criterio Niveles Estimación del coeficiente beta, la tasa libre de riesgo de Argentina y el costo de capital propio (Re) de M&D (45% de la nota)
Se utilizan las fórmulas adecuadas y se calcula correctamente el 70% o más de los elementos solicitados. Hasta 45 puntos.
Se utilizan las fórmulas adecuadas y se calcula correctamente más del 45% y menos del 70% de los elementos solicitados. Hasta 30 puntos.
No se utilizan las fórmulas adecuadas. O bien los cálculos son correctos únicamente hasta el 45% de los elementos solicitados. Hasta 15 puntos.
Estimación deI costo promedio ponderado del capital (WACC) de M&D (45% de la nota)
Se utilizan las fórmulas adecuadas y se calcula correctamente el 70% o más de los elementos solicitados. Hasta 45 puntos.
Se utilizan las fórmulas adecuadas y se calcula correctamente más del 45% y menos del 70% de los elementos solicitados. Hasta 30 puntos.
No se utilizan las fórmulas adecuadas. O bien los cálculos son correctos únicamente hasta el 45% de los elementos solicitados. Hasta 15 puntos.
Cumplimiento del formato solicitado (10% de la nota)
Utiliza el formato indicado y respeta todos los parámetros formales solicitados. Hasta 10 puntos.
Utiliza el formato indicado pero no respeta todos los parámetros formales solicitados. Hasta 6 puntos.
No utiliza el formato indicado. Hasta 3 puntos.
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ANEXO 1 Cuadro de Resultados anual consolidado En miles de pesos
2017 2016 2015
Ingresos
Ingresos por Transacciones 148.917 104.568 68.750
Intereses Netos 42.063 26.536 19.500
Otros 7.087 6.373 2.600
TOTAL INGRESOS 198.067 137.477 90.850
Gastos excluyendo intereses
Sueldos y Cargas Sociales 19.104 13.914 8.400
Comisiones y Clearing 3.298 2.514 2.500
Comunicaciones 5.498 3.603 2.300
Gastos Administración 5.400 2.878 1.620
Promoción y Publicidad 13.906 7.502 4.820
Provisión por pérdidas 59 148 1.430
Amortización del fondo de comercio 362 362 94
Otros 7.500 4.558 2.750
TOTAL GASTOS 55.129 35.479 23.914
Beneficio antes de impuestos 142.938 101.998 66.936
Impuestos 42.881 30.599 20.081
Beneficio Neto 100.057 71.398 46.855
BPA 7,27 5,57 3,66
Acciones en circulación 13.768 12.813 12.813
Fuente: Reporte anual de M&D Bursátil 2017
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ANEXO 2 Balance Anual Consolidado En miles de pesos
2017 2016
ACTIVO Caja y Bancos 52.276 15.400
Inversiones de acuerdo con regulaciones CNV 309.446 170.000
Cuentas de clientes y otras empresas financieras 300.180 153.200
Inversiones en acciones 7.537 7.100
Muebles y útiles 8.603 3.700
Fondo de Comercio 6.148 6.500
Otras Inversiones 5.000 5.000
Otros Activos 10.493 4.800
TOTAL ACTIVO 699.682 365.700
PASIVO Deuda a Brokers y organizaciones de Clearing 11.413 1.200
Deuda a clientes y otras empresas financieras 305.050 180.000
Cuentas a pagar 9.197 7.200
Documentos a Pagar 0 4.450
Impuestos a las ganancias a pagar 3.423 805
TOTAL PASIVO 329.083 193.655
PATRIMONIO NETO Acciones ordinarias Clase A 131 114
Acciones ordinarias Clase B 13 13
Primas de Emisión 270.398 100.520
Beneficios retenidos 100.057 71.398
TOTAL PATRIMONIO NETO 370.599 172.045
TOTAL PASIVO MAS PATRIMONIO NETO 699.682 365.700
Fuente: Reporte anual de M&D Bursátil 2017
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ANEXO 3 Datos del retorno del Mercado de Capitales
Retorno de los títulos del Gobierno de Estados Unidos (2017)
YTM Anual
3-month T-Bills 5,24% Bonos a 1 año 5,59% Bonos a 5 años 6,22% Bonos a 10 años 6,34% Bonos a 20 años 6,69% Bonos a 30 años 6,61%
Promedio histórico de retornos en Títulos del Gobierno Americano y acciones (1950-2017)
Promedio anual del retorno
Desvio estándar
T-Bills 5,20% 3,00%
Bonos Intermediosa 6,40% 6,60%
Bonos a Largo Plazob 6,00% 10,80%
Acciones de Compañías grandesc 14,00% 16,80%
Acciones de Compañías pequeñas 17,80% 25,60%
Promedio histórico de retornos en Títulos del Gobierno Americano y acciones (1929-2017)
Promedio anual del retorno
Desvio estándar
T-Bills 3,80% 3,30%
Bonos Intermediosa 5,40% 5,80%
Bonos a Largo Plazob 5,50% 9,20%
Acciones de Compañías grandesc 12,70% 20,30%
Acciones de Compañías pequeñas 17,70% 34,10%
Fuente: Datastream. La información histórica proviene de Ibbotson Associates Anuario SBBI, 2018
(a) Portfolio de bonos del Gobierno de Estados Unidos con vencimiento a 5 años
(b) Portfolio de bonos del Gobierno de Estados Unidos con vencimiento a 20 años
(c) Indice S&P 500 de Standard and Poor's
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ANEXO 4 Estructura de capital de las firmas (2012-2016)
Firm Name (Industry)
Debt/Value (Market Values)
Debt/Value (Book Values) Brokerage
Revenues (%) Current
Average 2012-2016
Current Average
2012-2016
AG Edwards (Investment service) 0 0 0 0 57%
Bear Steams (Investment service) 0,6 0,5 0,69 0,6 35%
Charles Schwab (Dicount Brokerage) 0,05 0,08 0,25 0,3 82%
E*Trade (Dicount Brokerage) 0 NA 0 NA 95%
Lehman Brothers (Investment service) 0,79 NA 0,8 0,79 13%
Merrill Lynch & Co. (Investment service) 0,57 0,52 0,77 0,65 37% Morgan Stanley Dean Witter (Investment service) 0,57 0,53 0,7 0,63 12%
Netscape (Internet) 0 NA 0 NA 0%
Paine Webber (Investment service) 0,51 0,53 0,63 0,58 46%
Quick & Reilly (Dicount Brokerage) 0 0 0 0 81% Raymond James Financial (Investment service) 0,05 0,04 0,07 0,06 51% Waterhouse Investor Service (Dicount Brokerage) NA 0,38 NA 0,7 99%
Yahoo (Internet) 0 NA 0 NA 0%
Source: Compustat; Standard & Poor's
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ANEXO 5 EMBI (Emerging Markets Bonds Index) J.P. Morgan Chase (En Basis Point)
Fecha EMBIARGENTINA
Nov-15 487
Dec-15 438
Jan-16 502
Feb-16 465
Mar-16 444
Apr-16 544
May-16 500
Jun-16 495
Jul-16 496
Aug-16 455
Sep-16 441
Oct-16 452
Nov-16 515
Dec-16 455
Jan-17 469
Feb-17 458
Mar-17 442
Apr-17 405
May-17 407
Jun-17 432
Jul-17 448
Aug-17 402
Sep-17 377
Oct-17 361
Nov-17 357
Dec-17 351
Jan-18 375
Feb-18 405
Mar-18 420
Apr-18 431
May-18 521
Jun-18 608
Jul-18 556
Aug-18 771
Sep-18 623
Oct-18 652
Nov-18 706
Dec-18 817
Jan-19 676
Feb-19 697
Mar-19 774
Apr-19 950
May-19 985
Jun-19 835
Jul-19 781
Aug-19 2.532
Sep-19 2.143
Oct-19 2.278
Nov-19 2.262
Dec-19 1.744
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ANEXO 6 Data Market Source Bloomberg
Charles Schwab
Quick & Reilly
E*Trade Waterhouse
Investor Service
AG Edwards
Bear Steams
Merrill Lynch
Morgan Stanley
Dean Witter
Netscape Paine
Webber Raymond
James Yahoo
NYSE, AMEX & Nasdaq
Date Price Price Price Price Return Return Return Return Return Return Return Return Return
ene-04 17,63
0,026 -0,013 -0,043 0,040 -0,013
feb-04 15,00
-0,112 -0,167 -0,175 -0,010 -0,039
mar-04 14,88
-0,042 -0,019 0,073 -0,050 0,013
abr-04 17,13
0,012 -0,012 0,081 -0,068 0,003
may-04 17,38
-0,018 -0,045 -0,114 -0,073 -0,052
jun-04 18,00
0,101 0,120 0,085 -0,043 0,024
jul-04 14,75
0,017 -0,076 -0,090 0,018 -0,020
ago-04 18,00
0,178 0,304 0,189 0,214 0,113
sep-04 17,00
-0,033 -0,078 -0,105 -0,029 0,000
oct-04 17,88
0,024 0,024 0,030 0,015 0,000
nov-04 15,25
-0,066 -0,091 -0,041 -0,179 -0,011
dic-04 15,50
-0,017 -0,014 -0,047 -0,055 0,024
ene-05 23,38
0,332 0,278 0,432 0,431 0,086
feb-05 23,75
-0,008 -0,023 -0,022 0,027 0,017
mar-05 23,13
-0,037 -0,086 0,027 0,013 -0,002
abr-05 20,63
-0,094 -0,034 -0,124 -0,026 -0,002
may-05 22,63
0,086 0,089 0,065 0,013 0,056
jun-05 24,00
0,103 0,012 -0,040 0,039 0,017
jul-05 24,13
-0,065 0,041 -0,093 0,018 -0,001
ago-05 22,88
-0,037 -0,052 -0,038 0,025 -0,005
sep-05 20,13
-0,132 -0,142 -0,049 -0,049 -0,040
oct-05 22,25
0,088 0,101 0,009 0,000 0,045
nov-05 25,50
0,099 -0,103 0,128 0,197 0,256 0,069
dic-05 32,50
0,142 0,194 0,022 0,004 0,016 0,043
ene-06 36,38
0,040 0,157 0,153 0,107 0,289 0,010
feb-06 39,13
0,149 0,131 0,037 0,068 0,103 0,073
mar-06 39,00
0,084 0,129 0,012 0,036 0,172 0,054
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abr-06 30,38
-0,087 0,066 -0,103 0,051 -0,137 -0,100 -0,008
may-06 33,38
0,026 0,004 -0,008 0,013 0,052 -0,007 0,051
jun-06 35,50
-0,066 -0,169 -0,055 -0,063 -0,117 -0,041 0,014
jul-06 29,00
-0,068 -0,142 -0,040 -0,071 -0,011 -0,188 -0,060
ago-06 28,75
0,105 0,160 0,145 0,149 0,176 0,038 0,066
sep-06 23,88
-0,094 -0,146 -0,053 -0,119 -0,016 -0,093 -0,079
oct-06 32,13
0,151 0,217 0,195 0,161 0,173 0,082 0,049
nov-06 29,50
-0,023 -0,057 -0,074 -0,031 -0,075 -0,057 0,015
dic-06 26,75
-0,041 -0,102 -0,076 -0,129 -0,063 -0,027 -0,027
ene-07 36,13
0,335 0,318 0,199 0,113 0,179 0,320 0,128
feb-07 36,88
0,000 -0,023 -0,015 -0,049 -0,034 0,289 0,048
mar-07 36,00
0,045 -0,025 -0,003 0,037 -0,004 0,262 0,023
abr-07 21,38
-0,122 -0,121 -0,152 0,005 -0,084 -0,116 -0,017
may-07 21,50 6,94 0,024 -0,029 -0,041 0,020 -0,061 -0,102 0,005
jun-07 19,25 8,00 -0,105 0,022 0,011 -0,003 0,020 -0,031 0,044
jul-07 20,25 8,25 0,073 -0,007 0,100 0,023 0,052 -0,062 0,044
ago-07 24,63 7,50 0,027 0,104 0,033 0,069 0,023 0,169 0,037
sep-07 15,88 23,00 8,00 -0,071 0,080 -0,032 0,024 -0,030 -0,143 -0,021
oct-07 7,88 12,13 6,25 -0,338 -0,400 -0,357 -0,338 -0,475 -0,353 -0,225
nov-07 6,63 11,63 6,00 -0,174 -0,146 -0,153 -0,164 -0,022 -0,114 -0,073
dic-07 6,00 12,50 5,25 0,033 0,024 0,091 0,148 -0,129 -0,038 0,070
ene-08 6,50 12,63 4,50 0,081 0,145 0,073 -0,020 0,113 0,138 0,045
feb-08 9,00 13,50 4,75 0,062 0,158 0,063 0,169 0,110 -0,035 0,052
mar-08 7,38 12,25 6,00 -0,035 -0,055 -0,064 0,056 -0,078 0,089 -0,017
abr-08 7,63 12,63 5,88 0,029 0,019 0,000 0,107 -0,038 -0,067 0,011
may-08 6,88 11,50 6,25 -0,043 -0,086 0,032 -0,086 0,032 -0,048 0,001
jun-08 7,25 11,88 5,00 0,159 0,094 0,114 0,275 0,070 -0,009 0,051
jul-08 7,50 11,50 3,50 -0,006 -0,067 0,014 0,005 -0,037 0,026 -0,007
ago-08 6,75 11,25 3,25 -0,039 -0,041 -0,050 -0,016 0,038 -0,050 -0,028
sep-08 6,75 11,75 4,00 0,084 0,029 0,039 -0,003 0,037 0,017 0,037
oct-08 7,50 11,75 3,38 -0,006 0,084 0,052 0,051 -0,028 0,158 0,018
nov-08 6,75 11,50 3,50 -0,057 0,029 -0,050 -0,037 -0,065 -0,070 -0,016
dic-08 6,75 10,88 2,75 0,043 -0,038 -0,090 0,054 0,016 0,105 0,021
ene-09 10,25 15,00 3,75 0,170 0,178 0,271 0,078 0,116 0,193 0,066
feb-09 8,63 13,75 3,75 -0,045 0,001 -0,037 0,032 0,028 0,051 -0,016
12
mar-09 8,88 13,25 4,75 -0,039 0,025 -0,047 0,006 -0,048 -0,009 0,022
abr-09 10,13 13,00 4,25 -0,006 -0,041 0,041 -0,055 0,014 0,018 0,049
may-09 11,75 16,13 5,00 0,154 0,069 0,061 0,138 0,071 0,090 0,040
jun-09 11,00 14,00 6,00 -0,003 0,034 -0,062 -0,017 -0,026 0,069 -0,005
jul-09 16,50 16,50 6,00 0,178 0,107 0,232 0,110 0,259 0,147 0,078
ago-09 15,75 17,00 5,75 0,087 0,035 -0,039 0,063 0,016 -0,014 0,022
sep-09 14,00 16,75 5,63 0,008 -0,084 -0,108 -0,064 -0,160 0,010 -0,002
oct-09 13,00 15,75 5,38 -0,148 -0,075 -0,025 -0,070 -0,120 -0,122 -0,029
nov-09 12,50 14,88 5,00 0,103 -0,035 -0,087 0,051 -0,014 0,016 0,018
dic-09 13,88 13,63 4,50 -0,097 0,009 -0,005 -0,072 0,000 -0,061 0,018
ene-10 13,50 12,00 4,38 -0,115 -0,028 -0,133 -0,077 -0,037 -0,012 -0,070
feb-10 15,25 13,63 3,75 0,056 0,061 0,000 0,030 0,039 0,149 0,015
mar-10 17,00 13,25 4,25 0,137 -0,038 -0,033 0,008 0,045 0,075 0,024
abr-10 15,13 13,00 4,38 -0,104 -0,020 -0,034 0,028 -0,043 -0,013 -0,028
may-10 15,75 15,25 4,25 0,203 0,179 0,139 0,129 0,120 0,119 0,089
jun-10 15,25 14,00 4,75 -0,008 -0,009 -0,048 0,025 0,013 -0,037 -0,004
jul-10 13,63 13,50 4,63 -0,059 -0,083 0,061 -0,163 -0,066 0,000 -0,009
ago-10 12,63 11,38 4,38 -0,081 -0,098 -0,132 -0,068 -0,113 -0,101 -0,092
sep-10 11,38 10,38 4,25 -0,269 -0,143 -0,091 -0,122 -0,097 -0,116 -0,054
oct-10 12,63 9,75 4,00 0,047 -0,097 -0,047 -0,013 -0,152 -0,048 -0,012
nov-10 11,88 10,13 3,75 0,119 0,125 0,107 0,093 0,127 0,084 0,066
dic-10 11,38 10,25 3,63 0,096 0,125 0,071 0,026 0,038 0,145 0,030
ene-11 16,00 13,13 3,75 0,202 0,136 0,187 0,101 0,055 0,075 0,049
feb-11 18,25 16,13 4,50 0,168 0,143 0,173 0,185 0,319 0,219 0,076
mar-11 20,25 18,88 6,13 0,137 0,125 0,218 0,177 0,197 0,271 0,029
abr-11 18,13 17,50 7,00 0,019 0,034 0,090 -0,015 0,055 0,057 0,003
may-11 22,50 17,75 8,25 0,076 0,095 0,086 0,088 -0,041 0,064 0,041
jun-11 24,75 17,00 8,00 -0,100 -0,128 -0,064 -0,103 -0,142 -0,041 -0,044
jul-11 27,50 19,63 10,38 0,199 0,110 0,081 0,161 0,096 0,034 0,047
ago-11 28,38 20,63 10,75 0,025 -0,015 0,018 0,030 0,082 0,039 0,027
sep-11 31,13 19,25 14,25 0,203 0,017 0,149 0,063 0,119 0,114 -0,011
oct-11 37,75 20,38 14,00 0,076 0,058 0,073 0,081 0,203 0,105 0,018
nov-11 32,75 20,00 15,50 -0,127 -0,040 -0,068 -0,016 -0,153 -0,126 -0,037
dic-11 30,38 27,75 27,50 0,300 0,183 0,232 0,197 0,335 0,218 0,107
ene-12 31,88 27,50 26,50 -0,056 0,066 -0,032 -0,110 -0,016 0,166 -0,002
13
feb-12 32,25 28,50 21,75 -0,066 0,080 -0,020 -0,009 0,080 -0,004 0,013
mar-12 34,63 28,63 25,38 -0,089 -0,077 -0,016 -0,013 -0,045 0,129 -0,024
abr-12 28,50 21,50 20,63 -0,163 -0,007 -0,109 -0,111 -0,143 -0,136 0,014
may-12 28,88 21,50 21,75 0,099 0,007 -0,004 0,051 0,049 -0,086 0,007
jun-12 23,50 21,00 18,13 -0,078 -0,022 0,041 -0,024 0,024 -0,015 -0,019
jul-12 24,63 20,13 18,63 -0,006 -0,045 0,020 0,097 0,069 0,006 0,040
ago-12 22,50 19,63 13,75 0,043 -0,014 -0,031 -0,075 -0,135 -0,072 -0,021
sep-12 18,00 20,13 14,38 -0,071 0,016 0,020 -0,052 -0,107 -0,113 0,012
oct-12 20,25 21,00 15,63 0,115 0,024 0,094 0,031 0,141 0,117 0,011
nov-12 24,88 25,38 20,75 0,167 0,100 0,096 0,076 0,197 0,209 0,040
dic-12 26,13 24,75 20,50 -0,064 0,045 -0,014 0,052 0,010 -0,032 0,018
ene-13 30,25 27,00 25,25 0,090 -0,014 0,099 0,016 0,036 0,138 0,012
feb-13 32,38 26,00 24,38 -0,019 -0,006 0,047 0,022 -0,055 -0,138 0,005
mar-13 36,50 27,13 20,50 0,080 0,081 0,046 0,111 0,089 0,044 0,025
abr-13 32,75 25,13 18,50 -0,051 0,089 -0,011 -0,064 -0,072 0,005 -0,026
may-13 35,25 26,13 27,25 -0,052 0,133 0,079 0,102 0,136 0,038 0,029
jun-13 28,50 28,88 33,50 0,052 0,050 0,069 0,051 0,074 0,003 0,005
jul-13 29,00 30,75 33,00 0,064 0,027 0,074 0,020 0,034 -0,058 -0,001
ago-13 32,88 35,00 42,63 0,010 0,040 0,119 0,179 0,067 0,154 0,039
sep-13 34,50 36,25 50,13 0,083 0,042 0,010 0,050 0,020 0,087 0,001
oct-13 34,63 35,88 47,25 0,047 -0,111 -0,007 -0,096 -0,100 -0,036 0,018
nov-13 31,88 34,25 25,75 -0,032 0,018 -0,063 -0,084 -0,089 -0,028 -0,017
dic-13 32,38 35,75 21,25 -0,033 -0,017 -0,074 -0,014 0,014 -0,050 0,019
ene-14 29,50 35,38 21,25 0,016 0,114 0,073 0,122 0,097 0,065 0,031
feb-14 27,50 28,38 20,50 -0,048 -0,107 -0,095 -0,157 -0,097 -0,071 -0,024
mar-14 26,88 25,63 18,63 -0,190 -0,098 -0,083 -0,039 -0,047 -0,049 -0,046
abr-14 28,38 26,38 16,00 -0,014 0,083 -0,010 -0,037 -0,007 -0,040 0,010
may-14 30,25 26,88 15,25 0,072 0,020 0,064 -0,026 -0,008 -0,003 0,010
jun-14 24,75 25,38 13,38 -0,080 -0,166 -0,103 -0,048 -0,053 -0,017 -0,027
jul-14 26,75 24,75 13,00 0,014 -0,051 0,046 0,066 0,032 -0,069 0,030
ago-14 30,75 29,25 17,00 0,150 0,141 0,115 0,155 0,015 0,185 0,043
sep-14 29,63 25,88 14,13 -0,086 -0,123 -0,148 -0,109 -0,115 -0,026 -0,019
oct-14 35,38 25,75 16,13 0,014 0,016 0,144 0,052 0,061 -0,032 0,015
nov-14 31,88 24,75 14,25 -0,060 -0,029 -0,035 -0,091 -0,099 -0,042 -0,037
dic-14 34,88 28,38 12,25 0,043 -0,016 -0,059 -0,002 0,101 -0,026 0,013
14
ene-15 40,00 30,88 14,50 0,021 0,081 0,031 0,019 0,000 0,096 0,021
feb-15 44,38 35,00 17,38 0,224 0,137 0,119 0,121 0,166 0,164 0,040
mar-15 32,25 35,50 16,13 -0,016 -0,013 0,037 0,005 -0,072 -0,023 0,027
abr-15 34,25 40,63 15,63 0,040 0,115 0,071 0,032 0,062 0,014 0,025
may-15 35,00 47,00 17,50 -0,011 0,038 0,039 0,095 0,160 0,050 0,034
jun-15 43,88 36,63 23,00 0,001 0,056 0,117 0,077 -0,044 0,059 0,031
jul-15 46,13 38,50 27,63 0,089 0,035 0,057 0,024 0,086 0,123 0,041
ago-15 46,63 37,38 28,63 -0,005 -0,061 0,043 0,039 -0,055 0,011 0,009
sep-15 29,00 45,88 25,50 0,098 0,042 0,085 0,117 0,263 0,026 -0,007 0,036
oct-15 22,88 23,75 19,75 -0,042 -0,076 -112,000 -0,100 0,408 0,120 -0,011 -0,011
nov-15 24,25 25,38 19,75 0,065 0,102 0,005 -0,009 0,571 0,011 0,052 0,043
dic-15 20,13 20,50 24,75 -0,116 -0,086 -0,081 -0,065 0,005 -0,010 -0,057 0,015
ene-16 25,13 23,25 23,63 0,052 0,157 0,120 0,186 0,182 0,038 0,035 0,028
feb-16 25,50 26,25 24,63 -0,035 0,061 0,013 -0,016 -0,379 -0,036 0,006 0,016
mar-16 25,88 29,50 33,38 0,032 0,021 0,054 0,109 -0,186 0,107 0,021 0,011
abr-16 24,50 30,50 36,25 -0,055 0,015 -0,006 -0,030 0,470 -0,051 0,006 0,025
may-16 24,25 33,88 36,63 0,090 0,014 0,077 -0,015 0,116 0,054 0,006 -0,059 0,027
jun-16 24,50 32,50 37,13 0,065 -0,021 0,006 -0,008 -0,085 0,086 -0,001 -0,250 -0,008
jul-16 24,13 28,38 37,63 0,009 -0,048 -0,068 -0,004 -0,365 -0,116 -0,077 -0,143 -0,053
ago-16 25,00 29,25 10,50 37,38 0,023 0,046 0,014 -0,021 -0,104 -0,012 0,120 0,090 0,032
sep-16 23,00 26,50 13,19 37,88 0,046 -0,005 0,076 0,042 0,311 0,018 0,042 0,083 0,053
oct-16 25,00 26,25 11,13 0,026 0,016 0,066 0,014 -0,046 0,119 0,005 -0,071 0,014
nov-16 30,25 28,38 10,94 0,046 0,170 0,147 0,197 0,263 0,154 0,164 -0,032 0,066
dic-16 32,00 29,88 11,50 0,081 0,014 0,016 -0,050 0,018 0,041 0,066 -0,111 -0,011
ene-17 37,50 36,63 17,63 0,011 0,076 0,032 0,004 -0,334 0,280 0,071 0,993 0,053
feb-17 37,50 35,00 24,00 0,044 0,055 0,145 0,105 -0,231 -0,090 0,035 -0,107 -0,001
mar-17 32,00 20,88 18,00 -0,129 -0,125 -0,105 -0,069 0,032 -0,134 -0,050 -0,070 -0,044
abr-17 36,63 22,13 15,00 0,138 0,162 0,111 0,078 -0,100 0,204 0,109 0,213 0,042
may-17 40,63 23,00 17,63 0,061 0,070 0,116 0,075 0,092 0,049 0,176 -0,055 0,071
jun-17 40,50 23,25 19,63 0,156 0,052 0,125 0,048 0,085 -0,014 -0,002 0,093 0,044
jul-17 47,00 26,25 30,50 -0,012 0,199 0,181 0,221 0,144 0,148 0,057 0,603 0,076
ago-17 42,75 34,25 32,13 -0,059 -0,031 -0,121 -0,082 0,085 -0,044 0,002 0,053 -0,036