valuation - valore brasil · •capacidade de perenidade do negócio; •apoio ao planejamento...
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VALUATION
Jaziel Pavine de Lima
Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
Jaziel Pavine de Lima
– MBA em Controladoria e Finanças pela FUNDACE USP, MBA em Gestão Empresarial pela FGV, Valor de Empresas pela FIPECAFI USP, Certificação OCEB (OMG Certified Expert em BPM) pelo consórcio internacional OMG, Certificação ITIL V3 pela EXIN, Certificação COBIT pela ISACA e graduado em Ciência da Computação ;
– Principais projetos realizados nas empresas:
Gevisa S/A - grupo GE General Electric, LDCSEV, KS Pistões, KS bronzinas e Pierburg (Grupo Kolbenschmidt Pierburg), UNIFIEO Osasco, COCECRER Cooperativa de Crédito, H-Buster do Brasil, Equipalcool Sistemas, Agrofito, JF Pasqua, T&A, TL Mix, EbmPapst, Vianorte S/A (grupo OHL), ECOSUL S/A;
Coordenação e desenvolvimento de valor de empresas (valuation) em Industria metalúrgica, empresa de Instalações Industriais e Equipamentos, Indústria de Condutores Elétricos, Empresa de Serviços, Empresa de Agronegócio e comercio e varejo.
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Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
Programação
• Introdução e Conceitos;
• Métodos de Avaliação de Empresas;
• Etapas para elaboração de um Valuation (utilizando FOCF);
• Exemplos;
• Glossário;
• Bibliografia.
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Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
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O que é Valuation?
É o processo de avaliar uma empresa
Expressão em Inglês para “Avaliação de Empresas”
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Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
Quando utilizar Valuation
• Análise de viabilidade econômica;
• Compra e venda de negócios;
• Fusão, cisão e incorporação de empresas;
• Aumento de Capital (exemplo IPO);
• Dissolução de sociedades;
• Sucessão familiar;
• Fundos de Risco (Private Equity e Venture Capital);
• Liquidação de empreendimentos;
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Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
Quando utilizar Valuation Fusões e Aquisições (M&A)
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Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
Fusões e Aquisições no Brasil 2012
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Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
Fusões e Aquisições no Brasil 2012
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Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
Fusões e Aquisições no Brasil 2012
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Fusões e Aquisições no Brasil 2012
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Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
Fusões e Aquisições no Brasil 2012
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Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
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Fusões e Aquisições no Brasil 2013
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Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
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Fusões e Aquisições no Brasil 2013
Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
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Fusões e Aquisições no Brasil 2013
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Fusões e Aquisições no Brasil 2013
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Fusões e Aquisições no Brasil 2013
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Fusões e Aquisições no Brasil 2013
DESTAQUE
Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
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Fusões e Aquisições no Brasil 2013
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Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
Fusões e Aquisições (M&A) Alguns Exemplos
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Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
Exemplos jul/12
Quando utilizar Valuation
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Fonte: http://exame.abril.com.br
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Exemplos 2013
Quando utilizar Valuation
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Fonte: http://exame.abril.com.br
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Fusões e Aquisições
Fonte: Revista Exame - Edição 1036 – 6/3/13
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Fusões e Aquisições – Mais Recentes
• Fundada em 1965
• 2800 Funcionários
• Receita 2012 = R$695 milhões
• EBITDA 2012: R$112 milhões
• Valor da operação = R$ 1,2 bilhão
• Compradora: Andina
• Data confirmação: 11/07/13 Fonte: G1 Ribeirão e Franca
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Fusões e Aquisições – Mais Recentes
• Fundada em 1898
• 900 Funcionários
• Receita 2012 = R$273 milhões
• Valor da operação = não divulgado
• Compradora: Dorel (Canadense)
• Data confirmação: 22/08/13 Fonte: www.exame.com.br
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Quando utilizar Valuation Aumento de Capital (Fundos)
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Quando utilizar Valuation
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Fonte: http://exame.abril.com.br
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Quando utilizar Valuation Habilidade de Gestão
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Quando utilizar Valuation
• Avaliação da habilidade da gestão em gerar riquezas para os acionistas.
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O que o Valuation pode mostrar?
• Eficiência da Gestão Empresarial;
• Falta de segurança nas informações (padronização);
• Resultado econômico ou financeiro negativo;
• Qual o melhor resultado obtido na utilização de recursos financeiros de terceiros;
• Qualidade do Planejamento tributário;
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O que o Valuation pode mostrar?
• Melhores resultados de produtos ou serviços específicos;
• Benchmarking com empresas de capital aberto de mesmo segmento;
• Capacidade de perenidade do negócio;
• Apoio ao planejamento estratégico (elaboração de objetivos).
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Valuation como apoio ao Planejamento Estratégico
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Marketing Financeiro Operacional Recursos Humanos
Metas Plano Finan-ceiro
Custos Bens
Intangí-veis
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Cases: O que o Valuation pode mostrar
Fonte: http://exame.abril.com.br/revista-exame-pme
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Cases: O que o Valuation pode mostrar
Fonte: http://exame.abril.com.br/revista-exame-pme
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Principais Métodos para Avaliação de Empresas
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• Técnicas baseadas no valor contábil;
• Técnicas baseadas no valor de liquidação;
• Valor de Mercado das Ações;
• Técnicas comparativas de mercado (Múltiplos);
• Técnicas baseadas no desconto de fluxos futuros de benefícios (caixa) [FOCF].
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Principais Métodos para Avaliação de Empresas
E
C
O
N
Ô
M
I
C
O
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É o valor da empresa com base em suas demonstrações financeiras.
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Valor Contábil
Ativo Circulante 2.000R$ Passivo Circulante 2.000R$
Bancos 100R$ Fornecedores 1.000R$
Clientes 900R$ Impostos à pagar 500R$
Estoques 1.000R$ Contas a Pagar 500R$
Ativo não circulante 2.000R$ Passivo não circulante 1.000R$
Imobilizados 2.000R$ Emprestimos e Financiamentos 1.000R$
Bens Tangíveis 1.500R$
Bens Intangíveis 500R$ Patrimonio Líquido 1.000R$
Total Ativo 4.000R$ Total Passivo 4.000R$
Balanço Patrimonial
Valor Contábil (p/ acionista)
Valor Contábil = Ativo – Passivo
Custo
Histórico
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Valor obtido com o encerramento das atividades da empresa e venda de todos seus ativos.
Necessita considerar credores e possível passivos posteriores.
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Valor de Liquidação
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O que é Ativo?
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“É um recurso controlado pela entidade como resultado de eventos passados e do qual se espera que resultem futuros benefícios econômicos para a entidade”
Manual da Contabilidade FIPECAFI, 2010
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Ativo da Empresa
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O que é Valor Econômico?
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“O valor de uma empresa é o valor presente de seus fluxos de caixa previstos ao longo de sua vida”.
Damodaran, 2002
“o que dá valor às coisas é a utilidade que as pessoas (entidades) retiram delas.”
Alfred Marshall
“ O valor de uma empresa depende de seu desempenho futuro, do que ela seja capaz de produzir de valor
(riqueza).”
Assaf, 2008
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Valor Econômico de uma empresa
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É o valor da empresa com base no valor das ações no mercado.
Preço das ações x Número de Ações
– Informação de Fácil Acesso;
– Nem sempre se consegue adquirir o controle acionário;
– Controle Pulverizado;
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Valor de Mercado das Ações
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Exemplo valor de mercado das ações
Fonte: Bloomberg
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Aplica-se um fator de referência com base em empresas já avaliadas do mesmo segmento
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Comparativas de Mercado (Múltiplos)
Método
Simples
e Fácil
Necessita
Poucas
Informações
Modelos de Comparação:
Lucro
Receitas
EBITDA
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• Do inglês, Free Operate Cash Flow;
• A avaliação é processada com base nos fluxos de caixa de natureza operacional;
• O risco é incorporado na avaliação econômica de investimento considerando uma Taxa de Desconto;
• O valor presente do ativo está baseado na taxa de desconto apropriada à remunerar os proprietários de capital (terceiros e acionistas).
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O Fluxo de Caixa Descontado (FOCF)
Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
Com base nas informações conjunturais, no desempenho esperado do mercado e na empresa em avaliação, são estabelecidos
previsões para os benefícios econômicos no horizonte de tempo.
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O Fluxo de Caixa Descontado (FOCF)
Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5
Ambiente Externo
Benefícios econômicos futuros
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Qual modelo utilizar?
Contábil
•Evitar utilizar
Liquidação
•Prejuízo Econômico
•Absoluta falta de informações históricas
Valor de Mercado das Ações
•Utilizado no mercado de capitais
•Referências para pesquisas pela fácil elaboração
Múltiplos
•Falta de informações históricas
•Falta de informações sobre pressupostos
Fluxo de Caixa Descontado
•Lucro econômico
• Informações históricas consistentes
• Informações de pressupostos consistentes
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Quanto Vale uma Marca?
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Valor da Marca
Outros Intangíveis
Valor Ativos
Tangíveis
Valor de Mercado
MARCA
I N T ANG Í V E I
S
55% do valor de mercado das top 50 são ativos intangíveis; 96% do valor de mercado da Natura são ativos intangíveis 88% do valor de mercado de empresas de serviços são ativos intangíveis
Fonte: revista isto é dinheiro “As marcas mais valiosas do Brasil em 2011”
Geralmente os ativos intangíveis não são
contabilizados
Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
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Fonte: revista isto é dinheiro “As marcas mais valiosas do Brasil em 2011”
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Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
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Alguns Comparativos
Fonte: revista isto é dinheiro
Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
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Mais Exemplos
Fonte: http://exame.abril.com.br (28/09/12)
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Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
54 Fonte: http://exame.abril.com.br (28/09/12)
Mais Exemplos
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Etapas para elaboração de um Valuation utilizando FOCF
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Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
Equipe Multidisciplinar
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Pressupostos
• Entendimento do mercado de atuação (exemplo empresa de
equipamentos e intalações);
• Levantamentos de pressupostos:
– Indicadores setoriais;
– Taxas de juros da economia;
– Taxas de inflação;
– Evolução do PIB.
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Exemplos de Pressupostos
60
0,0%
5,0%
10,0%
15,0%
20,0%
25,0%
30,0%
2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Petróleo
Gás Natural
FONTE: EPE (Empresa de Pesquisa e Energia) www.epe.gov.br e ABIQUIM (Associação Brasileira da Indústria Química) www.abiquim.org.br
A exploração do pré-sal
possibilitará a produção diária
de cerca de 6 milhões de barris
de petróleo diários e 240
milhões de metros de gás
natural.
Os investimentos requeridos
para o aproveitamento das
oportunidades derivadas do
pré-sal são da ordem de US$ 15
bilhões segundo a ABIQUIM.
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Exemplos de Pressupostos
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FONTE: FGV (Fundação Getulio Vargas) e DCONCIC (Departamento da Indústria da Construção Civil FIESP) http://www2.fiesp.com.br/sobre-a-fiesp/departamentos/industria-da-construcao-deconcic/
400
450
500
550
600
650
2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Construção civil (termos reais)
Construção civil (bilhões de reais)
Com as mudanças da pirâmide
etária brasileira e o aumento do
número de famílias, os
investimentos habitacionais
alcançarão o patamar de R$ 600
bilhões.
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Consumo!!! (SEBRAE)
http://www.youtube.com/watch?v=DVvX9LuPtCA
Exemplos de Pressupostos
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Horizonte de Tempo
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É a delimitação do prazo de geração dos fluxos de caixa esperados. Para a aplicação do método do fluxo de
caixa descontado, na avaliação adota-se a separação do horizonte de tempo em duas partes:
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Horizonte de Tempo
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• Período Previsível:
– Retrata o período previsível dos resultados operacionais esperados, sendo verificado nos primeiros anos do fluxo;
– É geralmente estimado com base no desempenho possível de se prever de mercado (segmento), na conjuntura e no potencial de participação da empresa;
– A referencia principal é a etapa anterior (pressupostos);
– Fluxo de Caixa Livre de cada período previsível trazido a valor presente.
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Horizonte de Tempo
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• Período de Perpetuidade:
– A duração desse período é indeterminada;
– Momento no tempo em que as variáveis de mercado não permitam crescimentos significativos para o negócio;
– Limitando seu fluxo de caixa aproximadamente ao seu custo de capital, demonstrando um equilíbrio nas taxas.
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Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
Lucros Futuros
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• Análise de dados históricos;
• Definição das demonstração de base (Ano Zero):
– Receitas
– Custos
– Despesas
– Tributos
• Aplicação dos Pressupostos nas Receitas;
• Aplicação das regras de variações no horizonte de tempo (ex.: IGP-M sobre despesas administrativas);
• Lucro Operacional Líquido (NOPAT).
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Etapas para elaboração
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Gestão de Capital de Giro
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• É a variação a cada período explícito do prazo de recebimento com o prazo de pagamento das contas cíclicas;
• É a variação da Necessidade de Investimento em Giro:
NIG = Ativo Cíclico – Passivo Cíclico
– Ativos Cíclicos: Contas de clientes, estoques, títulos a receber, despesas Antecipadas, adiantamentos à Fornecedor, etc. Não entra: Aplicação Financeira não utilizada no período, impostos à compensar, etc.
– Passivos Cíclicos: Contas de fornecedores, salários a pagar, impostos operacionais à recolher (ICMS/IPI), contas a pagar, adiantamento de Clientes, etc. Não entra: financiamentos, imposto de renda a pagar, dividendos à pagar, etc.
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Gestão de Capital de Giro
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• Com o crescimento das projeções, podem crescer os intervalos de necessidade ou disponibilidade em giro;
• Análise de dados históricos.
Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5
Necessidade de Investimento em Giro (+ ou -)
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Investimentos (Capex)
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• Gastos a serem realizados para investimentos futuros em capital fixo;
• Exemplos:
– Desenvolvimento de novos produtos;
– Expansão da atividade empresarial;
– Máquinas e equipamentos;
– Modernizações;
– Tecnologia;
– Pesquisa e desenvolvimento, etc.
• Análise de dados históricos;
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Taxa mínima de retorno que os investidores (terceiros e acionistas) exigem de seu capital aplicado.
“o custo de capital é uma média ponderada entre o custo de capital de terceiros e o custo de capital próprio.”
Ross, Westerfield and Jaffe, 2007
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Custo de Capital
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“custo total de capital representa a taxa de atratividade da empresa, indicando, por conseguinte, a remuneração mínima que deve ser exigida na alocação de capital, de forma a maximizar seu valor de mercado.”
Assaf Neto, 2003
“Define the cost of capital as the weighted average of the costs of the different financing instruments used to finance the investment.”
Damodaran
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Custo de Capital
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Custo de Capital
WACC (Weighted Average Cost of Capital)
=
((PO/Inv)*Ki)+(PL/Inv)*Ke)
I
N
V
E
S
T
I
M
E
N
T
O
Capital Próprio
Ke
Passivo Oneroso
Ki
% * Custo Terceiro
% * Custo Próprio
Ki = Custo Capital de Terceiro Ke = Custo de Capital Próprio
É o custo de oportunidade do acionista entrar no negócio
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Custo de Capital
KiCusto de Capital de Terceiro (líquido de IR)
Ki = ( Despesas Financeiras / Financiamentos e Emprestimos ) * (1 - (IR+CSLL))
% Capital de TerceiroProporcionalidade de Capital de Terceiros na estrutura de Capital
Passivo Oneroso/Investimento
Taxa de Juros Livre de
Riscos (Rf)(Rf Risk Free)
Beta Coeficiente de peso do segmento de mercado
Prêmio pelo Risco de
Mercado (Rm-Rf)Risco de Mercado (média ganhos em empresas de capital aberto) - Risk Free
Risco País Taxa de Risco Brasil
KeCusto de Capital Próprio
Ke = ( Rf + B(Rm-Rf) ) + Risco País
% Capital PróprioProporcionalidade de Capital Próprio na estrutura de Capital
Patrimonio Líquido/Investimento
Contribuição de Ki Ki * % Capital de Terceiro
Contribuição de Ke Ke * % Capital Próprio
WACC Contribuição de Ki + Contribuição de Ke
Capital de Terceiro
Capital Próprio
Custo Médio Ponderado de Capital (WACC)
WACC (Weighted Average Cost of Capital)
Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
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Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
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Valor (FOCF)
Lucro Operacional (NOPAT)
(+) Depreciação não desembolsáveis
(=) Fluxo de Caixa Operacional
( - ) Investimento em Capital (Capex)
( - ) Variações de Capital de Giro
( = ) Fluxo de Caixa Operacional Disponível
Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
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Valor (FOCF)
Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5 Ano 6 Ano 7 Ano 8 Ano 9...
Período Previsível
Período de Perpetuidade
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Valor (FOCF)
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• Valor do Período Previsível:
– Fluxo de Caixa Livre de cada período previsível trazido a valor presente.
Valor Período Explícito:
Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
Valor (FOCF)
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• Valor da Perpetuidade:
Fluxo de Caixa Livre da perpetuidade pelo custo do capital menos a taxa de crescimento (FOPF/(WACC-g)) trazido a valor presente.
Taxa de Crescimento (g)
g = b x r
b = percentual de reinvestimento (% do LL não distribuído)
r = Retorno do investimento ou retorno sobre o PL (LL/PL)
= FC ult .explícito x (1 + g)
___________________
(WACC – g)
Modelo para cálculo com base em dados
históricos
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Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
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Valor da Empresa
FOCF Período Explícito
Descontado WACC
FOCF Perpetuidade
/ (WACC-g)
Descontado WACC
Valor da Empresa
Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
Exemplo de Calculo de Valor de Empresa
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Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
Exemplo I de Valor de Empresa
86
0%
5
0%
12%
R$ 20,0 R$ 20,0 R$ 20,0 R$ 20,0 R$ 20,0
FOCF FOCF FOCF FOCF FOCF
Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5
Custo de Capital (WACC) a.a.:
EXEMPLO I CALCULO VALOR DE EMPRESA
Uma determinada empresa tem seu período explícito de 5 anos conforme as informações
abaixo (valore R$ em milhões):
Pressupostos (crescimento anual):
Horizonte de Tempo
Período Explícito (anos):
Taxa de Crescimento Perpetuidade:
Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
Exemplo I de Valor de Empresa
87
0%
5
0%
12%
R$ 20,0 R$ 20,0 R$ 20,0 R$ 20,0 R$ 20,0
FOCF FOCF FOCF FOCF FOCF
Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5
R$ 72,1
f CLX / 20 CHS PMT / 5 n / 12 i / PV = 72,1
Custo de Capital (WACC) a.a.:
Valor da Empresa período Explícito:
EXEMPLO I CALCULO VALOR DE EMPRESA
Uma determinada empresa tem seu período explícito de 5 anos conforme as informações
abaixo (valore R$ em milhões):
Pressupostos (crescimento anual):
Horizonte de Tempo
Período Explícito (anos):
Taxa de Crescimento Perpetuidade:
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Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
Exemplo I de Valor de Empresa
88
0%
5
0%
12%
R$ 20,0 R$ 20,0 R$ 20,0 R$ 20,0 R$ 20,0
FOCF FOCF FOCF FOCF FOCF
Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5
R$ 72,1
94,6Valor da Empresa Perpetuidade:
f CLX / 20 CHS PMT / 5 n / 12 i / PV = 72,1
f CLX / 20 Enter / 0,12 ÷ CHS FV / 5 n / 12 i / PV = 94,6
Custo de Capital (WACC) a.a.:
Valor da Empresa período Explícito:
EXEMPLO I CALCULO VALOR DE EMPRESA
Uma determinada empresa tem seu período explícito de 5 anos conforme as informações
abaixo (valore R$ em milhões):
Pressupostos (crescimento anual):
Horizonte de Tempo
Período Explícito (anos):
Taxa de Crescimento Perpetuidade:
Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
Exemplo I de Valor de Empresa
89
0%
5
0%
12%
R$ 20,0 R$ 20,0 R$ 20,0 R$ 20,0 R$ 20,0
FOCF FOCF FOCF FOCF FOCF
Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5
R$ 72,1
94,6
166,7
Valor da Empresa Perpetuidade:
Valor Total da Empresa:
f CLX / 20 CHS PMT / 5 n / 12 i / PV = 72,1
f CLX / 20 Enter / 0,12 ÷ CHS FV / 5 n / 12 i / PV = 94,6
f CLX / 72,1 Enter / 94,6 + = 166,7
Custo de Capital (WACC) a.a.:
Valor da Empresa período Explícito:
EXEMPLO I CALCULO VALOR DE EMPRESA
Uma determinada empresa tem seu período explícito de 5 anos conforme as informações
abaixo (valore R$ em milhões):
Pressupostos (crescimento anual):
Horizonte de Tempo
Período Explícito (anos):
Taxa de Crescimento Perpetuidade:
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Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
Obrigado!
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Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
Beta: Medida do risco não diversificável de um ativo. É um coeficiente de correlação dos retornos da ação com os retornos da carteira de mercado
BNDES: Banco Nacional do Desenvolvimento do Brasil
Capex: Investimentos em imobilizado. Do inglês, Capital Expenditures
EBITDA: Significa o lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização. Do inglês, Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization
EBIT: Significa o lucro antes de juros e impostos. Do inglês, Earnings Before Interest and Taxes
Equity: Valor econômico do capital próprio de uma companhia
FCD: Fluxo de caixa descontado
FOCF: Free Operate Cash Flow
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Glossário
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Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
FGV: Fundação Getulio Vargas
IBGE: Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística
IPCA: Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo, apurado pelo IBGE
IR e CSSL: Imposto de Renda e Contribuição Social Sobre o Lucro
Market Share: Do inglês, participação de mercado
LAIR: Lucro Antes do IR e CSSL
PIB: Produto Interno Bruto, apurado pelo IBGE
Prêmio pelo Risco de Mercado: Retorno adicional a taxa livre de risco demandado pelo mercado para que se incorra no risco de investir em ações
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Glossário
Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
US$: Dólares dos Estados Unidos da América
WACC: Taxa de desconto utilizada para os fluxos de caixa livre futuros. É o custo médio ponderado de capital. Do inglês, Weighted Average Cost of Capital
M&A: Significa operações de Fusões e Aquisições de Empresas, siglas do inglês Mergers and Acquisitions
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Glossário
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Palestra Valuation Jaziel Pavine de Lima
DAMODARAN, A. Investment Valuation. 2ed, John Wiley & Sons, Inc. 2002.
ASSAF, Alexandre Neto. Estrutura e análise de balanços. São Paulo: Editora Atlas S.A., 2008.
ASSAF, Alexandre Neto. Finanças Corporativas e Valor. São Paulo: Editora Atlas S.A., 2008.
ASSAF, Alexandre Neto. Bases Conceituais do Processo de Avaliação de Empresas. São Paulo: Editora Atlas S.A., 2008.
MARTINS, Eliseu. Avaliação de empresas: da mensuração contábil à econômica. São Paulo: Editora Atlas S.A., 2001.
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Bibliografia