Мегатренд универзитет, Београд

Факултет за пословне студије, Београд

Душан Булатовић

ГЛОБАЛНО УПРАВЉАЊЕ ЉУДСКИМ РЕСУРСИМА- ЗАВРШНИ РАД-

Београд, 2014.

Мегатренд универзитет, Београд

Факултет за пословне студије, Београд

Душан Булатовић

ГЛОБАЛНО УПРАВЉАЊЕ ЉУДСКИМ РЕСУРСИМА- ЗАВРШНИ РАД-

Предмет: Интеркултурни менаџментИме и презиме ментора: Проф. Др Катарина Закић

Име и презиме студента: Душан БулатовићБрој индекса: Ф259/11-IIIСтудијски програм: Основне академске студијеСмер: Извршно управљањеМатични број: 1407982710193

Београд, Јул, 2014.

Садржај:

Увод...........................................................................................................................................................4

1. Појам људских ресурса.......................................................................................................................5

1.1 Шта се подразумева под управљањем људским рецурсима......................................................7

1.2. Савремено схватање појма управљања људским ресурсима....................................................8

1.2.1. ..................................................................................................................................................9

1.2.2. ................................................................................................................................................10

1.3 Предмет управљања људским ресурсима..................................................................................12

1.3.1. ................................................................................................................................................13

1.3.2. ................................................................................................................................................14

1.3.3. ................................................................................................................................................15

2. Значај управљања људским ресурсима...........................................................................................16

2.1. Врсте дугорочних обвезница према емитенту.........................................................................18

2.2. Дугорочне државне обвезнице...................................................................................................19

2.2.1. Дугорочне државне обвезнице у САД................................................................................19

2.2.2. Дугорочне државне обвезнице у Немачкој........................................................................20

2.3. Финансирање предузећа емисијом корпоративних обвезница...............................................20

2.3.1. Осигуране и неосигуране корпоративне обвезнице..........................................................22

2.3.2. Регистроване и нерегистроване корпоративне обвезнице................................................23

2.3.3. Обвезнице са бескаматним купонима, обвезнице са фиксном и обвезнице са варијабилном каматном стопом....................................................................................................23

2.3.4. Опозиве обвезнице, обвезнице са продајном опцијом, обвезнице са амортизованим фондом и обвезнице без рока доспећа..........................................................................................25

2.3.5. Обвезнице везане за индексе и обвезнице у двојној валути............................................26

2.3.6. Конвертибилне обвезнице и обвезнице са варантима......................................................27

2.4. Дугорочне обвезнице банака......................................................................................................28

3. Рекордно издање корпоративних обвезница компанија Apple и Verizon....................................29

4. Трговање на Београдској берзи 2012. године..................................................................................30

Закључак.................................................................................................................................................34

Литература:.............................................................................................................................................35

Попис слика:...........................................................................................................................................36

Увод

На финансијским тржиштима се сусреће понуда и тражња за различитим облицима

финансијских инструмената. Сусрећу се и повезују субјекти који располажу вишковима

новчаних средстава и субјекти којима недостаје новац. Субјекти који имају вишак новца

стављају га, путем кредита или власничких удела, на располагање субјектима којима новац

недостаје. То се постиже преко финансијских инструмената који се могу претворити у готов

новац када су њиховим власницима потребна ликвидна средства.

Тржиште капитала је део финансијског тржишта на коме се сусреће понуда и тражња за

дугорочним финансијским инструментима. У дугорочне финансијске инструменте спадају и

акције и обвезнице које користе предузећа за прикупљање капитала.

Шта су у ствари акције? Шта су обвезнице? Какве врсте акција и обвезница постоје. Да

ли се предузећу више исплати да прикупља средста неопходна за раст и развој, емисијом акција,

или емисијом обвезница? Зашто држава емитује дугорочне обвезнице и за које намене користи

средства прикупљена на овај начин? Који је уопште мотив инвеститорима да улажу своја

средства у акције и обвезнице?

У овом дипломском раду покушаћу да одговорим на ова и друга питања везана за акције

и обвезнице као изворе финансирања.

1. Акцијe

Акција је хартија од вредности коју издаје акционарско друштво, са одређеном

номиналном вредношћу која представља део његовог основног капитала. Куповином акције

акционар постаје сувласник акционарског друштва. .1

Акција је власнички финансијски инструмент јер одражава власнички однос над

акционарским друштвом. Акционар који је уложио одређена средства (новац, ствари или права)

у акционарско друштво, постаје члан тог друштва, које му издаје акцију, чиме стиче одређена

чланска права у том друштву. Улог акционара улази у имовину друштва и акционар не може

слободно да располаже својим улогом, већ може да располаже својом акцијом. Акција је

слободно преносива, осим у случају постојања одређених законских или статусних ограничења.

Према нашем закону о хартијама од вредности, Акција-деоница је писана исправа о

праву власништва на средствима уложеним у предузеће, банку, другу финансијску

организацију, организацију за осигурање и друго правно лице које може стицати добит.2

Мотив емитовања акција за корпорацују је прикупљање преко потребног капитала за раст

и развој. Док инвеститор купује акције очекујући да ће да оствари приход у виду дивиденде и у

капиталном добитку.

Емитенти акција могу бити предузећа (у облику акционарског друштва), банке, друге

финансијске организације и осигуравајуће компаније. Прибављање недостајућег капитала

емисијом акција има за емитента одређене предности у односу на финансирање из позајмљених

извора, јер се на овај начин не повећава задуженост и нема обавезе враћања капитала. Али са

друге стране финансирање раста и развоја емисијом и пласманом акција значи и промену у

власничкој структури емитента, која може довести до промене већинског власништва и на тај

начин угрозити контролу над пословањем.

Инвеститори у акције могу да буду појединци (појединачни инвеститори),

институционални инвеститори, предузећа из различитих делатности, банке и друге финансијске

организације. Инвеститори купују акције како би остварили капитални добитак на основу

продаје акција у будућности по цени која је виша од цене по којој су акције купили.

Инвеститори улажу новац у акције предузећа зато што очекују да ће емитент добро пословати,

1 Кулић, 2007. Финансијска тржишта, Београд, Мегатренд универзитет, стр. 2522 Жаркић-Јоксимовић, 2010, Управљање финансијама, Београд, Факултет органиѕационих наука, стр. 158

4

да ће и други инвеститори да купују акције због чега ће вредност акција да расте. Међутим

акционари су изложени и ризику у случају да емитент искаже губитак, јер у том случају неће

добити дивиденду и изгубиће новац уложен у акције.

Висина дивиденде је основни мотив за куповину одређених акција. Због тога дивиденда

треба да је већа од камате на новчана средства уложена код банке, или неке друге финансијске

организације.

Услед разлика, које постоје у погледу оснивачког капитала и права власника које постоје

у акционарским друштвима, власничке хартије од вредности се означавају различитим

терминима. Власничке хартије које емитују акционарска друштва у САД се називају “stock”, у

Великој Британији “share”, а у Немачкој “aktie”.

Акционарско друштво је правно одвојено од својих власника. Власници акција сносе

ограничену одговорност за дугове друштва, до износа капитала који су уложили. Не сносе

личну одговорност за обавезе акционарског друштва. Акционарско друштво наставља са радом

и после смрти било којег акционара, јер акције преузимају његови наследници.

Акција се уплаћује у новцу, а може и у стварима и правима израженим у новцу

(тзв.апорима). Акције могу да гласе на динаре, или на страну валуту.

Да би се хартија од вредности сматрала акцијом она мора да садржи: ознаку да се ради о

акцији, назив и седиште емитента, износ на који гласи, дивидендне купоне са редним,

регистарским и контролним бројем акција и потпис емитента.

Искуства развијених земаља показују да финансирање привредних субјеката емисијом

акција не представља значајнији извор финансирања, већ да они све више иду на откуп својих

емитованих акција. Ипак, мања и нова предузећа у значајној мери користе акције као извор

финансирања.3 Са друге стране у савременим условима, акције све више добијају

карактеристике обвезница, односно све је израженија тенденција стварања и развоја хибридних

облика хартија од вредности.

1.1 Врсте акција

3 Жаркић-Јоксимовић, 2001, Управљање финансијама, Београд, Факултет организационих наука, стр. 2235

Пoстoje рaзличити критeриjуми нa бaзи кojих je мoгућe извршити клaсификaциjу aкциja.

1. Oснoвнa пoдeлa je нa oснoву прaвa кoja oнe дoнoсe свojим влaсницимa. У тoм смислу,дeлe сe

нa: обичне (редовне акције) и приоритетне (повлашћене, преференцијалне) акције.

Обичне (редовне) акције – кoje свojим влaсницимa дajу прaвo нa дивидeнду, прaвo глaсa

нa скупштини aкциoнaрa, прaвo дa, у случajу ликвидaциje или бaнкрoтствa,рaспoдeлe

прeoстaлу имoвину нaкoн измирeњa oбaвeзa aкциoнaрскoг друштвa и извршeнe исплaтe

влaсницимa приoритeтних aкциja.

Приоритетне (повлашћене, преференцијалне) акције - кoje свojим влaсницимa дajу

приoритeт у исплaти дивидeндe у oднoсу нa oбичнe aкциoнaрe. Taкo, укoликo сe, у

oдрeђeнoм пeриoду нe исплaћуje дивидeндa нa приoритeтнe aкциje, oндa сe нe мoгу

вршити исплaтe, зa тaj пeриoд, ни пo oстaлим врстaмa aкциja. Свojим влaсницимa дajу и

приoритeтнo прaвo, у oднoсу нa oбичнe aкциoнaрe, нa рaспoдeлу ликвидaциoнe oдн.

стeчajнe мaсe пo пoдмирeњу свих oбaвeзa aкциoнaрскoг друштвa. Meђутим, oнe свojим

зaкoнитим имaoцимa, пo прaвилу, нe дajу прaвo глaсa нa скупштини aкциoнaрa.

У oвиру oвих oснoвних врстa aкциja мoгућe je идeнтификoвaти и oдрeђeнe пoдгрупe тj. клaсe

aкциja кoje сe мeђусoбнo рaзликуjу у пoглeду прaвa глaсa, a сaмим тим и кoнтрoлe, принoсa и

ризикa кoje сa сoбoм нoсe. Oнe сe oбичнo eмитуjу рaди дoлaжeњa дo дoдaтнoг кaпитaлa с jeднe

стрaнe и спрeчaвaњa вeћих пoрeмeћaja у влaсничкoj структури и губиткa кoнтрoлних пoзициja с

другe стрaнe.

У oквиру приoритeтних aкциja, трeбa прaвити рaзлику измeђу:

Кумулативних приоритетних акција - кoje свojим влaсницимa дajу приoритeт у

нaплaти свих нeисплaћeних дивидeнди, прe исплaтe дивидeнди oбичним aкциoнaримa.

Конвертибилне (замењиве) приоритетне акције - кoje oмoгућуjу свojим влaсницимaдa

их зaмeнe зa oбичнe aкциje прeмa унaпрeд утврђeнoм рaциу, oндa кaдa им тo нajвишe

oдгoвaрa.

Партиципативне приоритетне акције - кoje свojим влaсницимa дajу прaвo дa, нaкoн

нaплaтe фикснe приoритeтнe дивидeндe, учeствуjу и у рaспoдeли дивидeндe кoja припaдa

oбичним aкциoнaримa.

2. Према начину означавања власништва над њима деле се на:

Акције на име

Акције на доносиоца

6

Акције на име су акције код којих је наведено име корисника, док код акција на доносиоца

корисник није назначен, тако да сваки њен ималац може да користи права која из ње проистичу.

Акције на доносиоца омогућују лакши пренос, али са собом носе ризик, јер њихов губитак

доводи до губитка права која из њих проистичу.

3. Према томе ко су субјекти који учествују у трговању њима деле се на:

Отворене акције - oнe кojимa сe тргуje нa финaнсиjскoм тржишту тj. тржишту кaпитaлa.

Дaклe, купци и прoдaвци мoгу бити сви учeсници нa тржишту кaпитaлa.

Затворене акције - oнe кoje сe мoгу купoвaти и прoдaвaти сaмo мeђу вeћ пoстojeћим

aкциoнaримa. Не могу бити у промету на финансијском тржишту.

4. Према редоследу емитовања деле се на:

Оснивачке акције – eмитуjу се приликoм oснивaњa прeдузeћa. Oвe aкциje су рeдoвнe,

глaсe нa имe и дajу свojим влaсницимa прaвo глaсa.

Акције следеће емисије - свe eмисиje aкциja нaкoн штo je прeдузeћe oснoвaнo. Могу се

издавати у више серија.

5. Преме праву гласа које доносе својим власницима деле се на:

Акције са правом гласа – омогућавају својим власницима да учествују у управљању

акционарским друштвом.

Акције без права гласа – дају само имовинска права. Власници ових акција немају право

да учествују у управљању акционарским друштвом. Без права гласа су приоритетне

акције.

1.2. Финансирање предузећа емисијом акција

Емисијом редовних и приоритетних акција предузеће прибавља капитал за који не

постоји обавеза враћања. Недостатак финансирања акцијама је што предузећу не доносе пореску

уштеду као обвезнице, пошто се дивиденде исплаћују из нето добитка. Исплата дивиденди као

издатак утиче на солвентност предузећа. Међутим, предност финансирања емисијом акција је

што исплата дивиденди није обавезна сваке године као што је случај са каматом. У погледу рока

доспећа нема разлике између редовних и приоритетних акција.4

4 Кулић, 2004, Финансијски менаџмент, Београд, Мегатренд универзитет, стр. 2007

1.2.1. Финансирање предузећа емисијом редовних (обичних) акција

Редовне (обичне) акције су писмене исправе о трајно уложеним средствима у основни

капитал акционарског друштва. То су власничке хартије од вредности које представљају

одговарајући власнички удео у капиталу предузећа.

Власници ових акција имају одређена права:

1. Право на управљање

2. Право на дивиденду

3. Право на део ликвидационе масе

1. Власници редовних акција имају право гласа у скупштини акционара, односно право

управљања и контроле пословања. Водећу улогу у управљању имају акционари који поседују

контролни пакет редовних акција.

2. Власници редовних акција имају право на дивиденду, односно право на део оствареног

нето добитка. Дивиденда се може исплатити ако предузеће које је организовано као акционарско

друштво оствари нето добитак и скупштина акционара одлучи да се дивиденда исплати.

Дивиденда није загарантована. Предузеће може да одлучи да задржи целокупни добитак због

раста и развоја. При исплати дивиденде предност имају власници приоритетних акција у односу

на власнике редовних акција.

3. Власници редовних акција имају право на исплату дела остатка ликвидационе масе

уколико дође до ликвидације предузећа. Међутим уколико дође до ликвидације предузећа, из

ликвидационе масе се прво исплаћују повериоци па власници обвезница и повлашћених акција,

па тек на крају, уколико нешто преостане, власници редовних акција.

Власници редовних акција носе највећи ризик пословања, али је и могућност њихове

зараде највећа, јер они директно учествују у сваком повећању нето добитка предузећа, док

власници приоритетних акција и обвезница добијају фиксни принос који не зависи од

оствареног финансијског резултата предузећа. Пошто власници редовних акција сносе највећи

ризик, дато им је право управљања предузећем јер су они и највише заинтересовани за успешно

пословање предузећа.

Предузеће врши емисију редовних акција ради прикупљања неопходног трајног

капитала, за финансирање оснивања или свог раста и развоја. Основни капитал је стални извор

финансирања предузећа, трајно је расположив и никоме се не враћа. Док позајмљени капитал

има свој рок доспећа. Овај капитал је нарочито важан за финансирање дугорочних улагања.

8

Када предузеће прода редовне акције, оно повећава свој основни капитал у пасиви,

повећава се степен самофинансирања и смањује степен задужености под условом да се не

повећа позајмљени капитал. Повећан сопствени капитал у односу на туђи капитал повећава

флексибилност финансирања предузећа јер омогућава привлачење туђег капитала. Већи

основни капитал пружа веће гаранције кредиторима да ће им средства која су позајмили бити

враћена, макар из стечајне масе.

Прикупљени акцијски капитал може повећати профитабилност ако се његовим улагањем

повећа нето добитак. Основни капитал не повећава директне трошкове финансирања у облику

камата, као што је случај код кредитирања. Када акционарско друштво емитује нове акције, а

при том не повећа нето добитак, тада се основни капитал само фиктивно повећава. Тада се може

закључити да капитал није уложен у профитабилна улагања. У том случају се смањује

дивиденда по акцији, пошто се исти нето добитак дели на већи број издатих акција. Ово доводи

до пада прихода акционара, као и до пада тржишне вредности акција. Зато је важно да се акције

емитују само онда када постоји могућност за профитабилна улагања5.

Мотиви инвеститора да купују редовне акције:

Могу да остваре дивиденду, уколико предузеће позитивно послује

Могу да остваре капитални добитак уколико продају акције по цени већој од

куповне

Сносе ограничену одговорност за дугове друштва само до износа који су

уложили.

1.2.2. Финансирање предузећа емисијом приоритетних акција

Приоритетне (преференцијалне) акције чине екстерне изворе трајног капитала

корпорације. Ове акције имају неке карактеристике обвезница и обичних акција, што их чини

хибридним извором финансирања.6

Приоритетне акције власнику дају право на дивиденду према унапред утврђеном износу

или у проценту од номиналног износа акције. Ово значи да приоритетне акције доносе принос у

висини фиксне дивиденде која је унапред уговорена, за разлику од редовних акција које доносе

променљиву дивиденду, која зависи од величине оствареног нето добитка.

5 Марковић, 2000, Финансије – Теорија и пракса финансирања трговачког друштва, Загреб, стр. 886 Иванишевић, 2008, Пословне финансије, Београд, Економски факултет, стр. 218

9

Власници приоритетних акција имају предност при исплати дивиденде у односу на власнике

редовних акција.

Кумулативне приоритетне акције својим власницима обезбеђују право исплате

заосталих дивиденди из будућег нето добитка у случају да предузеће у некој години из неког

разлога не исплати дивиденде. Неисплаћене дивиденде власницима приоритетних акција

кумулирају се као обавеза предузећа према тим акционарима. Предности у исплати дивиденде

смањује ризик повлашћених акционара у вези наплате дела добити у односу на ризик власника

редовних акција.

Највећи недостатак приоритетних акција је ограничење дивиденде, али приоритетне

акције могу бити и партиципативне. У том случају својим власницима дају право да поред

фиксне дивиденде, наплате и део променљиве дивиденде, и на тај начин они учествују и у

расподели преосталог нето добитка.

Власници приоритетних акција, у случају ликвидације предузећа, имају право

првенства при исплати остатка ликвидационе масе. Ова предност важи у односу на власнике

редовних акција, али не и у односу на потраживања власника обвезница.

Власници приоритетних акција немају право на управљање предузећем. То право

имају власници редовних акција пошто они сносе највећи ризик остварења нето добити.

Сличности приоритетних акција и обвезница:

Власници ових хартија од вредности имају право да наплате одређени принос у

уговореним роковима. (у виду дивиденде, код обвезница у виду камате).

Приход и за једне и за друге је ограничен до фиксног износа.

Немају право управљања предузећем.

Да би се емитовале и продавале приоритетне акције, морају за то постојати повољне

околности. Ако у једном периоду постоје повољније околности за емисију обвезница, онда ће

предузеће на тај начин прибављати капитал, док у другом периоду тржиште може бити више

наклоњено емисији обичних акција. Међутим, ако у неком периоду ситуација није овако чиста,

емисија приоритетних акција би могла представљати компромисно решење.

Када је тржишна цена обичних акција релативно ниска, односно када је цена капитала

прибављеног из овог извора релативно висока, препоручује се финансирање емисијом

приоритетних акција. Зато што цена капитала из овога извора више следи цену дуга (камату)

која је нижа. Уколико власници обичних акција желе да задрже контролу над предузећем, а

финансирање из дугова може представљати претерани ризик, онда се практикује емисија

10

приоритетних акција.

Емисијом приоритетних акција уместо обичних акција, у случају када постоји тенденција

раста нето добитка, обезбеђује се већи принос (дивиденда) за оригиналне власнике предузећа.

На емитоване обвезнице се плаћа фиксна камата која се не може одлагати, док се код

приоритетних акција плаћа фиксна дивиденда која се може одлагати. Емисија приоритетних

акција не захтева залагање имовине предузећа, тако да та имовина може служити као залога

приликом емисије обвезница када се за то створе повољни услови. Пошто приоритетне акције

углавном немају рок доспећа може се рећи да се ради о флексибилним хартијама од

вредности у односу на обвезнице.

Лоша страна емисије приоритетних акција у односу на обвезнице је што приоритетне

акције морају бити продате на бази веће вредности него обвезнице, што значи да се ради о

скупљем извору финансирања. Постоји и различит третман приликом опорезивања. Док се

камата на обвезнице плаћа из добитка пре опорезивања и умањује основицу за опорезивање,

преференцијална дивиденда се плаћа из нето добитка тако да нема уштеде у порезу.

1.3 Пласман емисије

Према начину пласмана, емисија акција може се посматрати кроз три основна облика:

Јавни пласман (путем инвестиционих банака)

Приватни пласман

Привилегован пласман (право акционара да откупе целокупну емисију нових акција)

Најчешће када се емитују обичне акције се ради о јавној емисији и продаји обичних

акција, при чему се укупан посао поверава специјализованој финансијској институцији. Као што

је нпр. инвестициона банка. Код приватног пласмана акција целокупну емисију преузима један

инвеститор или мањи број институционалних инвеститора (нпр. осигуравајућа компанија или

пензиони фонд). Предузеће може, у складу са уговором о оснивању , да креира емисију акција, с

тим да прече право куповине имају постојећи акционари. Међутим, предузеће може предузети

нову емисију акција, тако да право куповине тих акција имају само постојећи обични акционари.

Могућа је и додатна емисија тзв. дивидендних акција које се емитују по основу акумулираног

добитка.7

7 Иванишевић, 2008, Пословне финансије, Београд, Економски факултет, стр. 222-22311

1.3.1. Јавни пласман (путем инвестиционих банака)

Инвестиционе банке имају важну улогу у емисији и промету хартија од вредности. Оне

преузимају одговорност да нађу купца за нове емисије хартија од вредности којима се

прибављају додатна финансијска средства за инвестиције. Сам назив инвестициона банка је

неадекватан јер она не врши дугорочна улагања, није инвеститор, већ посредник који откупљује

новоемитоване хартије од вредности од стране предузећа или државе и продаје их трећим

лицима или на неки начин обезбеђује њихову продају.

Три битне функције инвестиционе банке у улози посредника:

1. Поспешује продају нових хартија од вредности

2. Саветује клијенте о најповољнијем начину финансирања

3. Преузима на себе ризик од евентуалних губитака

1. Када инвестициона банка пристане да откупи нову емисију акција или обвезница на одређени

дан, по унапред договореној цени, она гарантује емитенту (предузећу) да ће примити фиксан

износ готовине од емисије. Договорена цена откупа је нижа од цене по којој инвестициона банка

планира да прода хартије од вредности што јој омогућава зараду на основу разлике у цени.

2. Инвестициона банка анализира потребе предузећа и препоручује адекватне методе

финансирања и на тај начин врши саветодавну функцију.

3. Када откупи хартије од вредности, инвестициона банка преузима на себе ризик од могућих

промена цена, или других тржишних колебања. Увек постоји могућност да инвестициона банка

неће моћи да прода хартије од вредности по цени коју очекује, и да ће морати да их продаје по

ценама које су ниже од набавних, што доводи до пословања са губитком.

Предузеће које тражи нове изворе финансирања, прво треба да пронађе адекватну

инвестициону банку. Избор инвестиционе банке може да се обави путем јавног надметања или

непосредним договором. Она треба да га саветује коју врсту хартија од вредности да емитује и

да те хартије по могућству откупи и преузме ризик њихове продаје. Треба да процени колико

капитала може да се прикупи на тржишту и у ком облику, емитовањем корпоративних

обвезница или акција. Пре преузимања ризика откупа хартија од вредности инвестициона банка

мора да утврди да је постојећа финансијска структура предузећа добра, и за које потребе ће бити

искоришћена додатна финансијска средства.

Иницијална инвестициона банка може да формира синдикат за куповину хартија од

вредности који обухвата 10 до 60 инвестиционо-банкарских фирми који учествују у истом

12

подухвату. Заједничко иступање у синдикату смањује ризик од губитка за сваку појединачну

фирму. Свака инвестициона банка која је приступила синдикату мора да прода свој део укупно

откупљених хартија од вредности.

Синдикат инвестиционих банака мора да утврди иницијалну цену емисије, начин

дистрибуције хартија од вредности и мере за стабилизацију иницијалне цене.

1.3.2. Приватни пласман

Приватни пласман подразумева директну продају целокупне емисије хартија од

вредности једном купцу или мањем броју купаца. Овакав начин пласмана се предузима чешће

код обвезница и преференцијалних акција, док се редовне акције ређе продају на овај начин. Као

купци ових емисија најчешће се јављају велики институционални инвеститори, као што су

осигуравајуће компаније и пензиони фондови.8

Код овог типа пласмана инвестициона банка делује само као агент емитента, не

откупљује емисију, тако да се избегавају значајни трошкови овог дела посредничке провизије.

Овакве емисије се не региструју на берзи што елиминише трошкове регистрације, а значајно се

смањују и остали трошкови око припреме емисије. Укупни трошкови флотације су дакле много

мањи код приватно пласмана него код јавног. Brigham i Gapenski наводе пример америчке

компаније АТ&Т која је емисију од 6,3 мил. обичних акција у вредности од 650 милиона долара

пласирала приватно једном институционалном инвеститору, уместо преко три специјализоване

институције при чему је на трошковима посредничке провизије уштедела 16,3 милиона.9

Предност приватног пласмана је што се значајно убрзава укупан посао, односно протекне

много мање времена од тренутка емисије до тренутка продаје хартија од вредности, а и то што

се емитент и инвеститор непосредно договарају па се избегава јавно публиковање битних

информација о пословању предузећа, што би могло да угрози његову пословну стратегију.

Недостаци су што се овако емитоване хартије од вредности налазе ван промета на

секундарном финансијском тржишту. Пошто се ради о ризичном улагању инвеститори могу да

траже од предузећа вишу стопу приноса што ће повећати трошкове финансирања предузећа, или

да у уговору о емисији траже од предузећа одржавање одређеног степена ликвидности,

одређеног нивоа обртних средстава или чак забрану нове емисије хартија од вредности.

8Иванишевић, 2008, Пословне финансије, Београд, Економски факултет, стр. 2269 Brigham, Gapeski, 1994, Financial manaдement, The Dryden Press, стр. 853

13

1.3.3. Привилегован пласман

Управни одбор предузећа може донети одлуку да се емитују нове акције које могу

купити само постојећи акционари на основу права прече куповине. Одлука мора да садржи

укупну вредност нове емисије и образложење разлога за емисију, рок до којег се постојећи

акционари морају одлучити да ли прихватају то право и рок до када се акције морају откупити.

Постојећи акционари добијају право уписа и куповине нових акција у директној сразмери

са бројем акција које поседују, тако да се задржава постојећа пропорција власништва. На тај

начин не долази до разводњавања власништва као и приноса акционара. Укупан нето добитак

који ће припасти појединим акционарима у виду дивиденде остаће непромењен, мада ће се нето

добитак по акцији смањити, уколико не дође у међувремену до повећања рентабилности услед

нових улагања у предузеће.

Постојећи акционари имају три могућности:

1. Да искористе право куповине акција по повлашћеној цени

2. Да продају право

3. Да не искористе право, односно да допусте да оно пропадне

Ако се право не искористи смањиће се пропорција учешћа акционара у структури

капитала и настаће губитак због смањења цене акција у периоду када се оне продају вез права.

Права која одређен број акционара није искористио се нуде другим акционарима.

Уколико они купе акције то ће довести до благе промене пропорције власништва. Али ако ни на

овај начин акције не буду у потпуности откупљене, остатак ће се понудити на јавну продају на

примарном финансијском тржишту. Разлози за привилегован пласман могу бити: инфлација,

потребе за растом предузећа, недовољан рацио дуга, пораст цене обичних акција, повећање

сопственог капитала у структури капитала, мањи трошкови емисије и др.10

Уштеде у трошковима емисије путем права су велике. Мањи су административни

трошкови, као и трошкови посредничке провизије. Трошкови регистровања емисије не могу се

избећи јер се овакве акције морају регистровати на берзи.

10 Dixon, Holmes, 1992, Financial Markets, London, International Thomson Business press, str. 37-3814

2. Обвезнице

Обвезница је хартија од вредности одређене номиналне вредности којом се њен

издавалац обавезује да ће лицу означеном у њој или лицу по његовој наредби, односно њеном

доносиоцу, исплатити означеног дана доспелости износ у њој наведен, односно да ће исплатити

иснос ануитетског купона.11Другим речима обвезница је финансијски инструмент којим се

издавалац обавезује да ће у року доспећа вратити купцу позајмљени износ са каматом.

Обвезнице су, по правилу, дугорочне, неотказиве и лако преносиве хартије од вредности

које служе њиховом издаваоцу за прикупљање финансијских средстава од грађана и корисника

средстава за покриће текуће ликвидности, решавање крупних инвестиционих подухвата и за

покриће вишка буџетских расхода над приходима.12

Извршење одређених привредних подухвата већег обима не може се ни замислити без

учешћа државе, њених организација и специјализованих институција. У највећем броју западних

држава јавни сектор је најзначајнији зајмопрималац, па је самим тим и најприсутнији на

тржишту обвезница.

Као и свака друга хартија од вредности и обвезница мора да садржи одређене елементе:

Ознаку да је обвезница

Фирму и седиште издаваоца

Фирму и седиште купца обвезнице на име

Ознаку уколико је на доносиоца

Рокове отплате главнице и камате

Факсимил потписа овлашћених лица издаваоца

Место и датум издавања

Серијски и контролни број

Валуту на коју гласи

Могућност замене за друге хартије од вредности

Пореске и друге олакшице за купца обвезница

Према року доспећа обвезнице могу да буду краткорочне (до годину дана) и дугорочне

(дуже од годину дана). На неким финансијским тржиштима обвезница са роком доспећа од једне

11 Васиљевић, 1999, Привредна друштва, Београд, стр. 25212 Жаркић-Јоксимовић, 2010, Управљање финансијама, Београд, Факултет органиѕационих наука, стр. 155

15

године назива се нота. Краткорочним обвезницама се тргује на тржишту новца, а дугорочним на

тржишту капитала.

Обвезница се састоји из два дела: из обвезнице и ануитетских купона.

На лицу обвезнице уносе се подаци о: врсти обвезнице, о издаваоцу, о номиналној

вредности, сериском броју, месту и датуму издавања, потпису овлашћених лица

издаваоца.

На полеђини обвезнице стоје подаци: основ издавања, могући купац, рок отплате

главнице и камате, застарелост обавезе и др.

Обвезнице одражавају кредитне, односно дужничко-поверилачке односе и спадају у

најзначајније инструменте дуга.

Дугорочне обвезнице могу имати различите рокове доспећа у зависности од одлуке

емитента. Рок доспећа обвезнице означава период на крају кога дужник треба да изврши

исплату главнице и камате.

Номинални износ позајмљених средстава путем емисије обвезница назива се главница, а

камата коју емитент плаћа на позајмљени износ назива се купон. Каматна стопа на основу које

се плаћа камата до доспећа обвезнице назива се купонска стопа или номинална каматна

стопа.

Ризици са којима се суочавају инвеститори у обвезнице: ризик каматне стопе, ризик

реинвестирања, кредитни ризик, као и ризици инфлације, девизног курса, ликвидности, промене

каматних стопа, итд.13

Код купонских обвезница, оне се емитују по номиналној вредности. Емисиона цена

дисконтних обвезница је нижа од номиналне, њу одређује емитент према тренутним тржишним

условима.

2.1. Врсте дугорочних обвезница према емитенту

Према емитенту који издаје обвезнице, оне се могу поделити на:

Државне обвезнице

Обвезнице локалних органа власти

Корпоративне обвезнице

13 Васиљевић, 2002, Основи финансијског тржишта, Београд, стр. 16916

Државне дугорочне обвезнице датирају још из средњег века када су најчешће

емитоване ради прикупљања средстава због високих државних трошкова, најчешће

проузрокованим вођењем ратова. Оне важе за најквалитетније хартије од вредности на тржишту

капитала. Држава емитује дугорочне обвезнице у циљу финансирања дефицита буџета или за

реализацију појединих инфраструктурних пројеката који захтевају велика финансијска средства.

Ове хартије од вредности емитује држава, њени органи или агенције. Разликују се по

намени и рочности, њихови купци могу бити банке, финансијске институције и приватни

инвеститори.

У Србији дугорочне државне обвезнице емитује централна банка.

Обвезнице локалних органа власти емитују локални органи власти у сврху

финансирања капиталних пројеката или финансирања на дуги рок буџетског дефицита. Принос

од ових обвезница је најчешће ослобођен од пореза,због чега су популарне међу инвеститорима.

Стопа приноса на ове обвезнице је нижа од стопе приноса на државне дугорочне обвезнице.

Корпоративне обвезнице су један од начина финансирања предузећа. То су дугорочне

обвезнице које емитују привредна друштва у циљу прикупљања средстава за капитална улагања.

Код емисије обвезница исплата камата и главнице је регулисана уговором о кредиту и врши се

према унапред утврђеном редоследу. Камате се плаћају периодично на основу презентације

купона, а на дан доспећа обвезнице врши се исплата последње камате и главнице. Емитоване

обвезнице представљају обавезу предузећа на основу дуга и као такве се књиже на страни

пасиве биланса стања.

2.2. Дугорочне државне обвезнице

Тржиште дугорочних државних хартија од вредности је један од најважнијих елемената

тржишта капитала. Све државе узимају новац у зајам кроз емисију обвезница и других

дужничких хартија од вредности на домаћем тржишту како би финансирале своје националне и

развојне програме. Након сто се ове хартије од вредности емитују, оне постају предмет трговине

17

и на домаћем и на међународном тржишту. Називи и врсте ових хартија од вредности се

разликују од државе до државе.14

2.2.1. Дугорочне државне обвезнице у САД

Дугорочне државне дужничке хартије од вредности САД су хартије од вредности

највишег квалитета и најнижег ризика, у односу на хартије од вредности других држава.

Тржиште ових хартија је најликвидније на свету и има дневни промет од око 100 милијарди

долара. Инвеститори у ове хартије од вредности могу бити: стране државе, међународне банке,

пензиони фондови, мултинационалне корпорације, осигуравајуће компаније и др. Државне

хартије од вредности се класификују по називу и према року доспећа. Постоје три основне врсте

ових хартија од вредности:

Државне обвезнице (treasury bonds, T-bonds) имају рок доспећа од 10-30 година и носе

фиксну каматну стопу која се плаћа годишње, док се главница отплаћује у року доспећа.

Државни записи (treasury notes, T-notes) имају исту структуру као и државне обвезнице,

али краћи рок доспећа од 1-10 година.

Благајнички записи (treasury bills, T-bills) су дисконтне хартије које имају рок доспећа

до једне године.

Државне обвезнице и записе емитује централна банка САД (Federal Reserve System, Fed).

Државне обвезнице и записи се држе у рачунарском облику, а примарни дилери су повезани са

централном банком. Већина државних обвезница и записа гласе на минимум један милион

америчких долара. Камата се исплаћује полугодишње. Хартије од вредности САД се налазе на

листингу њујоршке берзе, али се њима највише тргује на ванберзанском тржишту.

2.2.2. Дугорочне државне обвезнице у Немачкој

Обвезнице федералне државе су познате под називом Bunds и обично имају рок доспећа

од 10 година, иако је могуће да имају рокове од 6-30 година. Федерална држава гарантује за

обвезнице великог броја агенција као што су: федерална железница, федерална пошта и

Немачки фонд за развој. Обвезнице емитује централна банка Немачке, Бундесбанка

14 Богојевић-Арсић, 2011, Тржиште хартија од вредности, Београд, Факултет органиѕационих наука, стр. 4518

регистроване за рачун федералне државе. Оне имају годишњу камату, а главница се отплаћује

на дан доспећа. Федерална држава такође емитује средњорочне записе познате под називом

Bobls које имају рок доспећа од 4 и 5 година.

Немачке државне обвезнице се налазе на листингу немачких берзи, али се са њима тргује

и на ванберзанском тржишту.

2.3. Финансирање предузећа емисијом корпоративних обвезница

Обвезнице представљају најзначајнији облик дугорочног дуга корпорације које послују у

тржишним привредама. Користе се као погодна форма да се дугорочне потребе за капиталом

разбију на мање износе, што омогућава предузећу да њиховом продајом прикупи знатно већу

суму новца него што би могло добити из само једног кредитног извора. Обвезница се

сертификат, обично преносив, који показује да је корпорација позајмила одређену суму новца и

да обећава да је врати одређеног дана у будућности. Пошто новац није бесплатан, предузеће се

обавезује, такође, да ће доносиоцу обвезнице платити уговорену камату у одређеним

интервалима времена у веку трајања дуга.15

Корпоративне обвезнице емитују различити облици предузећа из различитих делатности

на рок дужи од једне године у циљу прибављања капитала неопходног за раст и развој. За

разлику од државних обвезница за које гарантује држава, за корпоративне обвезнице не

гарантује држава, због чега код њих постоји ризик немогућности отплате главнице и исплате

припадајуће камате. Зато се као емитенти ових хартија од вредности најчешће појављују само

велике корпорације.

Корпоративне обвезнице носе виши ризик али и виши потенцијални принос у односу на

државне обвезнице и могу бити емитоване на домаћем и међународном тржишту и то у домаћој

или страној валути. Већина корпоративних обвезница се заснива на уговору о емисији или

уговору о зајму, којим се прецизирају обавезе и права емитента (корпорације) и инвеститора у

обвезнице. Уговор обично садржи и заштитне клаузоле (право хипотекарног потраживања,

обавеза приоритетне исплате у односу на наредну емисију и др.) које утичу на кредитни рејтинг

обвезнице. Већина емисија корпоративних обвезница на домаћем тржишту се врши преко

синдиката домаћих банака, при чему водећег менаџера синдиката именује емитент. Банка,

односно синдикат има задатак да обезбеди да емитент испуни своје уговорне обавезе.

15 Иванишевић, 2008, Пословне финансије, Београд, Економски факултет, стр. 210-21119

Финансирање путем корпоративних обвезница има одређене предности али и недостатке.

Предности финансирања путем обвезница су:

Емисија обвезница предузећу омогућује да користи и обрће укупну главницу

позајмљеног капитала током времена трајања зајма. Трошкови за плаћене камате

емитенту смањују добит, чиме му смањују новчане издатке за плаћање пореза на добит,

пошто ове камате умањују пореску основицу при утврђивању пореза на добит предузећа.

То није случај са дивидендама јер се оне исплаћују из нето добитка, односно после

опорезивања добити.

Могу се лакше прикупити велики износи потребног капитала његовим позајмљивањем од

великог броја малих кредитора, него што се може учинити од само једног кредитора. То

је предност овог начина финансирања у односу на финансирање банкарским и другим

кредитима.

Недостаци финансирања путем обвезница су:

Исплата камате власницима обвезница је обавезна и не зависи од оствареног добитка или

губитка. Уколико се камата не исплаћује може доћи до ликвидације емитента.

Коначна исплата укупне главнице дуга пада одједном на дан доспећа. Ово емитенту

може да створи огромне проблеме са солвентношћу. Да би се овај проблем превазишао,

предузеће може да образује посебан фонд за откуп обвезница и да током трајања зајма

издваја средства у тај фонд из оствареног нето добитка. Овако прикупљена средства

емитент треба да користи за финансирање текућег пословања или да их уложи у хартије

од вредности ради остварења приноса. Друга могућност да се очува дугорочна

финансијска равнотежа у тренутку коначне отплате обвезница је ново задуживање путем

дугорочних кредита или на основу нове емисије обвезница.

Корпорације могу емитовати следеће врсте обвезница:

1. Осигуране и неосигуране обвезнице,

2. Регистроване и нерегистроване обвезнице

3. Обвезнице са бескаматним купонима, обвезнице са фиксном и обвезнице са

варијабилном каматном стопом

4. Опозиве обвезнице, обвезнице са продајном опцијом, обвезнице са амортизованим

фондом и обвезнице без рока доспећа

5. Обвезнице везане за индексе и обвезнице у двојној валути

20

6. Конвертибилне обвезнице и обвезнице са варантима16

2.3.1. Осигуране и неосигуране корпоративне обвезнице

Према томе да ли су обвезнице обезбеђене средствима корпорације као емитента или не,

разликују се осигуране и неосигуране корпоративне обвезнице.

Осигуране корпоративне обвезнице (debentures) су обвезнице корпорација са

релативно кратким роком доспећа (до неколико година) и фиксном каматном стопом (у

проценту од номиналне вредности), које су осигуране средствима корпорације. Као обезбеђење

се обично користи давање у залог одређеног средства, које даје право имаоцу обвезнице да у

случају када емитент није у стању да испуни своје уговорне обавезе, може продати средство

дато у залог. Залог повећава атрактивност за потенцијалне инвеститоре због тога што отплату

дуга чини извеснијом. У пракси се заложена ствар ретко продаје уколико емитент не може да

испуни своје обавезе према имаоцима обвезница, већ корпорација у овом случају емитује

неосигуране обвезнице или приоритетне акције како би се замениле осигуране обвезнице које не

може да отплати.

Камата на осигуране обвезнице се обично исплаћује полугодишње, и њима се може

трговати на берзи или на ванберзанском тржишту.

У зависности од начина осигурања ове обвезнице могу бити са фиксним осигурањем и са

променљивим осигурањем. У обвезнице са фиксним осигурањем спадају хипотекарне обвезнице

(mortage bonds) и обвезнице обезбеђене залогом (collateral trust bonds).

Хипотекарне обвезнице су обично обезбеђене хипотеком на одређеној непокретности

емитента. Инвеститори у хипотекарне обвезнице су обично комерцијалне банке, осигуравајуће

компаније и пензиони фондови.

Код обвезница обезбеђених залогом се као залога користе акције и обвезнице других

предузећа које су депоноване код повереника. Ове обвезнице су последњих година добиле на

значају јер омогућавају корпорацијама да своја иначе неликвидна потраживања конвертују у

новац.

Обвезнице са променљивим осигурањем подразумевају да се као обезбеђење користе

сва средства корпорације, тако да у случају њене ликвидације, сва средства морају бити продата

како би се отплатила обвезница. У случају ликвидације корпорације прво се исплаћују

16 Богојевић-Арсић, 2011, Тржиште хартија од вредности, Београд, Факултет организационих наука, стр. 4921

обвезнице са фиксним осигурањем, па преференцијални кредитори (држава за порезе), па

обвезнице са променљивим осигурањем и на крају неосигурани кредитори.

Неосигуране обвезнице су обвезнице код којих не постоји обезбеђење у виду залоге или

хипотеке. На ове обвезнице емитент мора платити вишу каматну стопу како би привукао

инвеститоре. У њих спадају гарантоване обвезнице. Гарантоване обвезнице су обвезнице за

које гарантује трећа страна, обично родитељска фирма.

2.3.2. Регистроване и нерегистроване корпоративне обвезнице

Регистроване обвезнице су обвезнице код којих се камата исплаћује регистрованом

имаоцу, због чега је пренос права из њих отежан.

Нерегистроване обвезнице (bearer bonds) су обвезнице код којих се камата исплаћује

ономе ко поседује обвезницу, због чега је пренос права из ових обвезница много лакши него у

случају регистрованих обвезница.

2.3.3. Обвезнице са бескаматним купонима, обвезнице са фиксном и обвезнице са варијабилном каматном стопом

Према каматној стопи која се плаћа на обвезнице, оне се могу класификовати на:

Обвезнице са бескаматним купонима

Обвезнице са фиксном каматном стопом

Обвезнице са променљивом каматном стопом

Обвезнице са бескаматним купонима су обвезнице на које се не плаћа камата током

века трајања, због чега се продају (купују) уз значајан дисконт у односу на номиналну вредност.

Рок доспећа ових обвезница је 5-10 година. Принос на ове обвезнице представља разлику у цени

између куповне цене и цене откупа. Обвезнице се у року доспећа откупљују по пуној

номиналној вредности. Инвеститори се надају да ће остварити профит на основу велике разлике

између цене коју су платили за обвезницу и номиналне вредности коју ће примити у року

доспећа.

Емитенти ових обвезница су они који желе да одложе отплату инвеститорима. Ове

обвезнице могу емитовати само емитенти који имају највиши кредитни рејтинг како би уверили

инвеститоре да ће постојати и бити у стању да отплате обвезнице на дан доспећа. Предност за

22

емитента је што не мора да плаћа камату током живота обвезнице и на тај начин има пореску

олакшицу. Инвеститор са друге стране мора имати поверење у корпорацију уколико купује ове

обвезнице.

Обвезнице са фиксном каматном стопом немају посебне карактеристике, на њих се

плаћа фиксна каматна стопа инвеститорима до рока доспећа. Ове обвезнице имају коначан рок

доспећа, када се врши и коначна исплата камате и отплата главнице. Каматна стопа се исказује у

проценту од номиналне вредности. Обично се камата исплаћује полугодишње или годишње.

Ове обвезнице се називају чистим ванила обвезницама (vanilla bonds), с обзиром да немају

посебне карактеристике. Ове обвезнице су обично регистроване ( зна се ко је власник). Њих

емитују корпорације и на домаћем и на међународном тржишту.

Обвезнице са променљивом каматном стопом су дугорочне хартије од вредности код

којих се купонска камата утврђује у одређеним временским интервалима (обично свака 3 или 6

месеци) на основу кретања одабраног индекса или одабране каматне стопе. Ове обвезнице су

настале услед потребе емитената да плате најнижу могућу каматну стопу у случају

променљивости каматних стопа на тржишту (емитенти настоје да плате каматну стопу која је

слична текућим каматним стопама). Обвезнице са варијабилном каматном стопом се разликују

од обвезница са фиксном каматном стопом по томе што каматна стопа није фиксна у току века

трајања обвезнице са стопом у тренутку емисије обвезнице. Каматна стопа варира изнад или

испод референтне каматне стопе (индекса) као што је LIBOR (каматна стопа на Лондонском

тржишту новца).

Корпорације емитују ове обвезнице када имају увид у каматне стопе и када желе да

смање трошкове у односу на оне везане за обвезнице са фиксном каматом. Поједине

корпорације могу имати недовољну кредитну способност за емисију обвезница са фиксном

каматном стопом, због чега им је једноставније да емитују обвезнице са варијабилном каматном

стопом.

2.3.4. Опозиве обвезнице, обвезнице са продајном опцијом, обвезнице са амортизованим фондом и обвезнице без рока доспећа

Обвезнице које омогућавају емитенту да под одређеним условима може отплатити дуг пре рока доспећа су:

Опозиве Обвезнице са продајном опцијом

23

Обвезнице са амортизационим фондом Обвезнице без рока доспећа

Опозиве обвезнице дају емитенту право или опцију, али не и обавезу да их откупи по

утврђеној цени пре рока доспећа. Уколико дође до откупа значи да се откупљује номинална

вредност. Ове обвезнице имају предност за емитенте у случају када долази до пада каматних

стопа, јер се кроз ранији откуп обвезнице, њима омогућава да се рефинансирају по нижој

каматној стопи. Ове обвезнице су мање атрактивне за инвеститоре, па због тога опозиве

обвезнице мораји бити емитоване уз вишу каматну стопу како би били компензовани за ранији

откуп.

Цене откупа могу бити утврђене на различите начине. Тако се рецимо цена откупа може

смањивати сваке године или може постојати само један датум када се може извршити откуп,

или може постојати серија цена откупа за сваки датум откупа. У периоду од тренутка емисије

обвезнице до првог датума када се она може откупити, за обвезницу се каже да је заштићена од

одкупа. Емитент мора на време да обавести инвеститоре да ће обвезница бити откупљена.

Једном када се изврши опозив, обвезница престаје да постоји.

Обвезнице са продајном опцијом су обвезнице које инвеститору дају право, али не и

обавезу, да продају обвезницу емитенту по унапред утврђеној цени и на одређени датум. Ове

обвезнице омогућавају инвеститорима да реинвестирају своја средства по вишој стопи приноса

онда када каматне стопе на тржишту расту. Због тога емитенти могу ову врсту обвезница

емитовати уз нижу каматну стопу од оне која важи за чисте или опозиве обвезнице. Једном када

се изврши продајна опција обвезница престаје да постоји.

Обвезнице са амортизационим фондом су обвезнице код којих се један део укупне

главнице (номиналне вредности) отплаћује на уговорене датуме, у уговореним износима и по

утврђеним ценама. Дакле износ главнице који се отплаћије се током времена амортизује. Сврха

амортизационог фонда је да снизи кредитни ризик емитента на тај начин што се од њега не

захтева да укупну главницу плати на дан доспећа. Као и код опозивих обвезница, инвеститори

за ризик повраћаја уложеног капитала пре рока доспећа захтевају вишу каматну стопу од оне

која важи за чисте обвезнице. Камата се код ове врсте обвезница смањује са амортизацијом

номиналне вредности.

Обвезнице без рока доспећа су обвезнице које имају камату, али немају утврђен крајњи

рок доспећа. Ове обвезнице се накада називају и недатираним или неопозивим обвезницама. Ова

обвезница не одговара уобичајеној дефиницији обвезнице јер нема датум доспећа. Поједине

обвезнице без рока доспећа имају опцију опозива, која омогућава емитенту да отплати

24

номиналну вредност. Ове обвезнице обично имају ниску каматну стопу. Корпорације емитују

ове обвезнице да би скратиле просечан век трајања обвезнице, односно свеле га на рок који

одговара инвеститорима.

2.3.5. Обвезнице везане за индексе и обвезнице у двојној валути

Према начину отплате номиналне вредности, корпоративне обвезнице могу бити:

Обвезнице везане за индексе

Обвезнице у двојној валути

Обвезнице везане за индексе се називају и обвезницама индексираним за инфлацију. То

су обвезнице које имају фиксну каматну стопу која је везана за финансијски индекс. Обично се

ова врста обвезница заснива на индексу инфлације, који пружа инвеститорима одређену врсту

заштите од инфлације, и који омогућава емитентима да користе нижу каматну стопу за своје

обвезнице.

Варијанту обвезница везаних за индексе представљају обвезнице са индексираном

каматом, код којих вредност на дан доспећа зависи од кретања одређеног берзанског индекса.

Вредност обвезнице на дан доспећа се повећава за раст, односно смањује за пад берзанског

индекса.

Корпорације су ишле на емисију ових обвезница како би се обезбедиле од ризика

остварења приноса. То су обично чиниле корпорације које се баве производњом робе, пружањем

услуга и трговином на мало. Инвеститори у ове обвезнице су обично пензиони фондови,

инвестициони фондови, корпорације и појединци који су склони ризику и који настоје да

заштите реалну куповну снагу у будућности.

Обвезнице у двојној валути су обвезнице које обухватају различите валуте у којима се

врши исплата камате и отплата главнице. Постоји већи број начина на који се могу емитовати

обвезнице у двојној валути и то. Девизни курс се користи за конверзију исплата камата у другој

валути од оне у којој се исплаћује главница. Девизни курс за исплату камате је промтни курс на

дан исплате камате. Инвеститори или емитенти бирају валуту у којој ће им бити исплаћена

камата у одређеном тренутку током века трајања обвезнице (обвезница са валутном опцијом).

25

2.3.6. Конвертибилне обвезнице и обвезнице са варантима

Према томе да ли укључују неке карактеристике акција или не, обвезнице могу бити

чисте и хибридне. Хибридне обвезнице су:

Конвертибилне обвезнице

Обвезнице са варантима

Конвертибилне обвезнице су обично обвезнице са фиксном каматном стопом, које

имаоцу дају право, али не и обавезу, да их замени заједно са укупном преосталом каматом за

одређени утврђен број обичних или преференцијалних акција или друге дужничке хартије од

вредности (обвезнице) емитента по утврђеној цени и на одређени датум. Ради се, уствари, о

куповној опцији са утврђеном извршном ценом. Уговором о емисији ових обвезница је утврђен

тачан број акција или других хартија од вредности у који се обвезнице могу конвертовати, а који

представља износ који је позајмљен од инвеститора у обвезнице. Право конверзије обвезнице у

акције или друге хартије од вредности се може односити на читав животни век обвезнице или на

одређени временски период, што се утврђује уговором о емисији обвезница. Број акција који ће

бити добијен конверзијом представља рацио конверзије. Код конвертибилних обвезница постоји

и конверзиона премија, која представља разлику између тржишне цене конвертибилне

обвезнице и тржишне цене акције или друге хартије од вредности у коју се обвезница може

конвертовати. Инвеститори се надају да ће цена конверзије бити нижа од будуће цене акција,

тако да ће они моћи да купе акције по нижој цени, и да их продају по вишој.

Конвертибилне обвезнице имају нешто нижу каматну стопу у односу на класичне

обвезнице (чисте). Обично је каматна стопа нешто виша од дивиденди на обичне акције

остварене у прошлости.

Обвезнице са варантима су стандардне обвезнице са каматном стопом, али за које је

везан предходно утврђен број вараната. Сваки варант даје имаоцу право, али не и обавезу, да

купи утврђен број акција емитента (или друге дужничке хартије од вредности) по утврђеној

цени на одређени датум у будућности. Ако се изврши варант, долази до додатног плаћања за

куповину акција или других хартија од вредности.

Варанти који имаоцу дају право да купи одређен број обичних акција по утврђеној цени

се могу сматрати дугорочном куповном опцијом на акције која је продата са обвезницом.

Ималац обвезнице са варантима, може одвојити варанте и држати или продати одвојену

обвезницу без варанта, а варантима одвојено трговати. Обвезнице са варантима се разликују од

конвертибилних по томе што су неопозиве од стране емитента, што омогућава инвеститорима

26

да приморају емитента на извршење вараната уколико цена обичних акција или других хартија

од вредности порасте изнад неког утврђеног нивоа.

2.4. Дугорочне обвезнице банака

Банке и друге финансијске институције емитују различите врсте дугорочних дужничких

хартија од вредности од којих су најзначајније:

Обвезнице комерцијалних банака

Обвезнице штедионица

Обвезнице хипотекарних банака

Обвезнице комерцијалних банака представљају хартије од вредности које се емитују

на рок дужи од једне године у циљу рефинансирања већ одобрених дугорочних кредита,

односно повољног пласмана капитала депонената. Обично имају фиксну, али се могу емитовати

и са варијабилном каматном стопом. Уопштено гледано обвезнице комерцијалних банака су

осигуране. У појединим случајевима банке могу уговором о емисији утврдити њихову

опозивост под одређеним условима, као и постојање амортизационог фонда.

Обвезнице штедионица представља хартије од вредности које се емитују на дужи рок од

једне године у циљу финансирања пословања, додатног кредитирања комитената, али и у циљу

рефинансирања одобрених кредита. Најчешће се емитују са фиксном каматном стопом, али се

могу емитовати и са варијабилном каматном стопом. Емисије ових обвезница су ретко опозиве

али зато често имају амортизациони фонд.

Обвезнице хипотекарних банака или хипотекарне заложнице представљају хартије од

вредности које се емитују на рок обично дужи од 10 година у циљу рефинансирања већ

одобрених хипотекарних кредита. Хипотекарне банке карактерише готово оптимална

усклађеност извора и пласмана по рочности, што им омогућава да се емисијом хипотекарних

обвезница додатно обезбеде и побољшају ликвидност.

И универзалне банке се могу појавити као емитенти дугорочних обвезница у циљу

финансирања пословања, рефинансирања одобрених кредита, побољшања рочне структуре

извора и др.

27

3. Рекордно издање корпоративних обвезница компанија Apple и Verizon

Слика 1, лого Слика 2, лого

У мају 2013, америчка технолошка компанија apple је изненадила тржиште најавом

емитовања корпоративних обвезница у вредности од 17 милијарди долара, што је у том

тренутку било највеће издање корпоративних обвезница у историји. Емисија је вршена да би

компанија прикупила средства за свој амбициозни програм према којем би до 2015. године

требало акционарима да подели 100 од укупно 140 милијарди долара готовине, колико држи на

рачунима.

Пре компаније apple рекорд за највеће издање корпоративних обвезница држала је

компанија Abbott Laboratories која је 2012. године издала обвезнице у вредности од 14,7

милијарди долара. Ово издање компаније apple, представља кључан заокрет у односу према

акционарима, који су замерали компанији што гомила готовину на рачунима уместо да повећа

дивиденде или откупљује сопствене акције на тржишту како би акционари имали већи повраћај

на уложен новац. Тај заокрет је најавио извршни директор Tim Cooc који је рекао да ће до краја

2015. компанија акционарима поделити 100 од укупно 145 милијарди долара кроз повећање

дивиденде за 15% и проширење програма откупа обвезница на 60 милијарди долара.17

Али у септембру 2013. појавио се нови рекордер. Амерички телекомуникацијски

оператер Verizon је започео емитовање корпоративних обвезница у вредности од 49 милијарди

долара. Скоро три пута више него компанија apple. Разлог емисије је што компанија жели да

прикупи средства за преузимање 45% удела у компанији Verizon Wirelles који вреде 130

милијарди долара. Verizon је понудио комбинацију обвезница са фиксном и варијабилном

каматном стопом, и 6 рокова доспећа у распону од 3 до 30 година. Meђу зaинтeрeсованим

17 Пословни пулс, 2013, Мај 1, Apple издаје корпоративне обвезнице тешке 17 милијарди долара, www.poslovnipuls.com

28

инвeститoримa су пензиони фoндoви, oсигурaвajуће компаније, инвeстициони фoндoви, aзиjски

и блискoистoчни инвeститoри. Kompanija je издaњe прeдстaвилa инвeститoримa у Њујорку.

Прoдajу ћe вoдити Barclays, Bank of America Merrill Lynch, JPMorgan i Morgan Stanley.18

4. Трговање на Београдској берзи 2012. године

Нa Бeoгрaдскoj бeрзи je у 2012. гoдини oствaрeн укупaн прoмeт у врeднoсти oд 24,99

милиjaрди динaрa, oднoснo нeштo мaњe oд 220 милoнa eврa, штo изрaжeнo у динaримa

прeдстaвљa пaд прoмeтa oд 12,58% у oднoсу нa прeтхoдну гoдину. Tргoвaлo сe aкциjaмa кao и

кoрпoрaтивним oбвeзницaмa, oбвeзницaмa Рeпубликe Србиje, aли je, кao и прeтхoдних гoдинa,

тргoвaњe aкциjaмa билo дoминaнтнo.19

Првo пoлугoдиштe 2012. гoдинe нa Бeoгрaдскoj бeрзи je oбeлeжиo дрaмaтичaн пaд

прoмeтa и укупних тржишних aктивнoсти кojи je дoвeo дo ситуaциje нeзaбeлeжeнe нa дoмaћeм

тржишту joш oд 2002. гoдинe, jeр je минoрнa стрaнa трaжњa и aпсoлутни нeдoстaтaк дoмaћe

кoмпeнзaциje зa пaд тe трaжњe спустиo ликвиднoст нa нeслућeнo нискe нивoe. Прoмeт изрaжeн

у eвримa je у склaду сa тим нa дeсeтoгoдишњeм минимуму, oднoснo нa нивoу кojи je имao у

врeмe успoстaвљaњa мeхaнизaмa бeрзaнскoг тргoвaњa, a прe увoђeњa eлeктрoнскoг тргoвaња

aкциjaмa.

Слика 3 Слика 4

Кao и прeтхoдних гoдинa, тргoвaњe aкциjaмa нa Бeoгрaдскoj бeрзи je и у 2012. гoдини

имaлo дoминaнтo учeшћe у прoмeту. У тoj гoдини je 82,1% укупнoг прoмeтa билo oствaрeнo у

18 SeeBiz, 2013, септембар 12, Три пута више од apple-a: Verizon започео највеће издање корпоративних обвезница у историји, www.seebiz.net19 Београдска берза, 2013, Годишњи извештај о пословању у 2012, години, www.belex.rs, стр. 5

29

тргoвaњу aкциjaмa, штo ипaк прeдстaвљa смaњeњe у oднoсу нa прeтхoдну гoдину, oднoснo

рeлaтивнo знaчajниjи утицaj тргoвaњa oбвeзницaмa тoкoм 2012. гoдинe. Укупaн oствaрeн прoмeт

изнoсиo je 20,5 милиjaрди динaрa, тj. нeштo мaњe oд 180 милиoнa eврa, штo прeдстaвљa пaд oд

15,96% нa гoдишњeм нивoу укoликo сe пoсмaтрa сaмo динaрскa врeднoст.

Слика 5

Слика 6

Слика 7

30

Слика 8

Слика 9

Нa Бeoгрaдскoj бeрзи je у тргoвaњу свим дужничким хaртиjaмa oд врeднoсти у 2012.

гoдини oствaрeн прoмeт oд близу 4,48 милиjaрди РСД, штo прeдстaвљa 7% виши прoмeт у

oднoсу нa прeтхoдну гoдину.

Сeриjoм oбвeзницa A2013 oствaрeн je нajвeћи прoмeт у 2012. гoдини у нивoу oд прeкo 1,7

милиjaрди динaрa. Сeриja oбвeзницa A2015 je у пoсмaтрaнoм пeриoду oствaрилa и нajвeћи рaст

цeнe у изнoсу oд 8,96%. Aкo пoсмaтрaмo принoсe нa гoдишњeм нивoу, игнoришући сeриjу

A2013 збoг рoкa дoспeћa, oстaлe чeтири сeриje су сe крeтaлe oкo нивoa принoсa измeђу 4,5% и

7%. Нaкoн рeлaтивнo висoких принoсa тoкoм првa три квaртaлa свe сeриje oбвeзницa су тoкoм

пoслeдњa три мeсeцe имaлe знaчajaн рaст цeнa, дoк су сe принoси спустили нa врeднoсти oд oкo

5% нa гoдишњeм нивoу.

31

Дoгaђaj кojи je oбeлeжиo тржиштe oбвeзницa ниje прикaзaн у стaтистици, oднoси сe нa

примaрну прoдajу првe сeриje oбвeзницa Eрстe бaнкe a.д Нoви Сaд, штo уjeднo прeдстaвљa и

првo примaрнo тргoвaњe нeким финaнсиjским инструмeнтoм нa oргaнизoвaнoм тржишту

пoсмaтрaнo oд 2003. гoдинe, при чeму je oствaрeнa укупнa врeднoст прoмeтa oд 1,465 милиjaрди

РСД. Прeдмeтнe oбвeзницe су зaтим укључeнe нa Oпeн мaркeт гдe je крoз пeт трaнсaциja

тргoвaнo нeштo вишe oд 184 милoнa РСД, штo тaкoђe прeдстaвљa нajбoљи рeзултaт oд кaдa сe

eлeктрoнски тргуje кoрпoрaтивним oбвeзницaмa.

Слика 10

Слика 11

32

Закључак

За финансирање раста и развоја предузећа је потребан капитал. Тај капитал предузеће

може прикупити преко тржишта капитала емисијом акција, корпоративних обвезница, или

задуживањем код комерцијалних банака. На који начин ће предузеће одабрати да се финансира

зависи од услова који владају на тржишту.

У једном периоду могу постојати повољнији услови за емисију обвезница, док у другом

периоду тржиште може бити више наклоњено емисији обичних акција. Када ситуација није

овако чиста, предузеће се може определити за емисију приоритетних акција, које имају одређене

карактеристике обвезница и обичних акција. Предузеће мора да брине и о томе да ли жели да

сачува тренутну власничку структуру, јер се емисијом редовних акција она мења, док емисијом

обвезница и приоритетних акција она остаје иста. На емитоване обвезнице се плаћа камата која

се не може одлагати, док код емисије обичних акција дивиденде не морају да буду исплаћене

уколико тако одлучи управа предузећа. Постоји и различит третман приликом опорезивања.

Камата на обвезнице се плаћа из добитка пре опорезивања и умањује пореску основицу за

опорезивање, док се дивиденда исплаћује из нето добитка тако да нема уштеде у порезу.

Предузеће мора да процени све тржишне и друге факторе пре него што донесе одлуку на

који начин ће да дође до додатног капитала. Са друге стране и инвеститори морају добро да

процене предузеће у које желе да уложе свој капитал, јер је њихов крајњи циљ зарада, на основу

дивиденди, капиталног добитка, или камате од купљених обвезница.

Држава емитује дугорочне обвезнице у циљу финансирања дефицита буџета или ради

реализације одређених скупих инфраструктурних пројеката за које није заинтересован приватни

сектор. Државне обвезнице важе за најквалитетније хартије од вредности на тржишту капитала

јер иза њих стоји као гарант држава за разлику од корпоративних обвезница. Зато и имају

најнижу каматну стопу.

Банке и друге финансијске институције такође врше емисију дугорочних обвезница ради

рефинансирања већ одобрених кредита, односно повољног пласмана капитала депонената. На

тај начин побољшавају своју ликвидност.

Нажалост због слабе развијености финансијског тржишта, високе инфлације,

макроекономске нестабилности, високе варијабилности курса динара, трговање на Београдској

берзи акцијама и обвезницама је и даље крајње скромно.

33

Литература:

Brigham i Gapeski (1994) Financial Manaдement, The Dryden Press

Dixon I Holmes (1992) Financial Markets, London, International Thomson Business press

SeeBiz (2013) Три пута више од Apple-а: Verizon започео највеће издање корпоративних

обвезница у историји, септембар 12, 2013, http://www.seebiz.net/poslovanje/kompanije/tri-puta-

vise-od-apple-verizon-zapoceo-najvece-izdanje-korporativnih-obveznica-u-historiji/

Београдска берза (2013) Годишњи извештај о пословању у 2012. години,

http://www.belex.rs/files/proizvodi_i_usluge/GI_2012.pdf

Богојевић-Арсић В. (2011) Тржиште хартија од вредности, Београд, Факултет

организационих наука

Васиљевић Б. (2002) Основи финансијског тржишта, Београд

Васиљевић М. (1999) Привредна друштва, Београд

Жаркић-Јоксимовић Н. (2001) Управљање финансијама, Београд, Факултет организационих

наука

Жаркић-Јоксимовић Н. (2010) Управљање финансијама, Београд, Факултет организационих

наука

Иванишевић М. (2008) Пословне финансије, Београд, Економски факултет у Београду

Кулић М. (2004) Финансијски менаџмент, Београд, Мегатренд универзитет

Кулић М. (2007) Финансијска тржишта, Београд, Мегатренд универзитет

Марковић И. (2000) Финансије – Теорија и пракса финансирања трговачких друштава,

Загреб

Пословни пулс (2013) Apple издаје корпоративне обвезнице тешке 17 милијарди долара, Мај

1, 2013, http://www.poslovnipuls.com/2013/05/01/apple-izdaje-korporativne-obveznice-teske-17-

milijardi-dolara/

34

Попис слика:

Слика 1: лого компаније Apple

Слика 2: лого компаније Verizon

Слика 3: структура промета према врсти хартија од вредности

Слика 4: структура броја трансакција према врсти хартија од вредности

Слика 5: prime listing - акције

Слика 6: standard listing – акције

Слика 7: добитници

Слика 8: губитници

Слика 9: најтргованије акције у 2012.

Слика 10: prime listing – обвезнице

Слика 11: open market – обвезнице

35