aktiemarknadsnytt dec 2012

AKTIEMARKNADSNYTT

Utblick inför 2013

DECEMBER • 2012

Strategi & investeringar

REDAKTÖR OCH ANSVARIG UTGIVARE: Jonas Olavi tel 08-534 914 34, e-post [email protected]

OMSLAGSFOTO: RenéS och Typisk Form designbyrå

ADRESS: Nordea Bank AB (publ), 105 71 Stockholm

E-POST: [email protected] INTERNET: www.nordea.se

TRYCK: Vitt Grafi ska AB, Stockholm 2012

NORDEA AKTIEMARKNADSNYTT

– STRATEGI & INVESTERINGAR

Innehåll

3 Sammanfattning

4 Global marknadssyn

5 Tillgångsallokering

6 Aktieregioner

7 Globala sektorer

8 Räntestrategi

9 Svensk aktiemarknad

10 Kommentar modellportföljen

11 Modellportföljen svenska aktier

12 Bolagsanalys: Tele2

13 Bolagsanalys: Ratos

14 Bolagsuppdatering: Saab, SCA & Getinge

15 Kommentar Global 30

16 Global 30

17 Tema: Naturgas

3Nordea | Aktiemarknadsnytt, december 2012

Hoppfullt inför 2013Den ekonomiska återhämtningen är skör och vi har i fl era nummer av Aktiemarknadsnytt rapporterat om möjliga ”par-tykraschare” som ”budgetstupet” i USA och skuldkrisen i Eu-ropa. Men överlag ser vi förbättringar jämfört med tidigare. Detta eftersom vi nu, efter en tids inbromsning i den globala tillväxten, börjat se små tecken på en vändning, om än med blygsamma steg.

Både gamla (budgetstupet i USA samt eurokrisen) och nya (val i Italien i april, val i Iran i juni samt i september/oktober i Tyskland) teman kommer i varierande grad sätta marknaderna i gungning. Men förhoppningar på någon form av politiskt ac-ceptabel överenskommelse kring ”budgetstupet” fi nns trots allt på marknaden som för närvarande ser en tillväxt 2013 på om-kring 2,5 procent i USA. Även om överenskommelsen minskar den potentiella tillväxten så räknar vi med ökat stöd från en tillfrisknande bostadmarknad, vilket innebär en mer köpsugen konsument.

Kinas infrastruktursatsningar och tecken på en stabiliserande bostadsmarknad ligger också i den positiva vågskålen och är ett tema vi väljer att anspela på i vår allokering. Vi ökar näm-ligen vikten i asiatiska aktier och passar i samma veva på att ta hem vår övervikt i europeiska aktier, som nu får vikten neutral. Även om vi anser att Europa har goda chanser att fortsätta sin återhämtning under 2013, är en del av återhämtningen redan diskonterad.

Fortsatt övervikt på aktier är motiveratVi går, som ovan beskrivits, in i det nya året i en positiv miljö. Riskfyllda tillgångar har utrymme att stiga ytterligare när den globala ekonomin förbättras enligt förhoppningarna under 2013. De goda nyheterna är att vi fortfarande ser en rimlig vär-dering av aktier och följaktligen en hygglig potential nästa år. Det hänger på tillväxten och i förlängningen vinstutsikterna.

Även om aktievärderingen har stigit något på sistone är den fortfarande hygglig i absoluta termer och attraktiv i relativa. En förväntad vinsttillväxt på cirka 10 procent under 2013 är visserli-gen utmanade givet makroförutsättningarna, men marginalerna och bolagens kassor är rekordhöga i många regioner. Det bety-der att lägre politiska risker och bättre konjunkturstatistik kan lyfta aktier förbi toppnivåerna under 2011.

Positiv syn på StockholmsbörsenÄven för svenska aktier ser läget bra ut. Vinstprognoserna, som förvisso kan vara något för höga inför 2013, pekar på en ökning på cirka 11 procent i vinsterna och dessutom ytterligare 13 pro-cents tillväxt året därpå. Till detta skall den attraktiva direktav-kastningen på cirka 4,5 procent läggas, vilket sammantaget bör räcka för en uppgång på 10-15 procent nästa år. Vi passar i svens-ka modellportföljen på att ta hem vinster i Getinge (19 procent), Saab (8 procent) och SCA (25 procent) och satsar dessa i de båda högutdelarna Tele2 och Ratos. Förutom utdelningarna lockar även en klar omvärderingspotential i båda bolagen. Avslutnings-vis lyfter vi fram naturgas i vårt tema, en marknad som står inför en mycket stor förändring kommande år, viktigt inte minst i USA som om några år kan vara helt självförsörjande på energi.

Strateger Nordea Investment Strategy & Advice

Henrik LundinChefsstrateg

[email protected]

Michael Livijn Strateg

[email protected]

Fredrik OtterRäntestrateg

[email protected]

Kristian PeekerStrateg

[email protected]

Mattias AderPortföljstrateg

[email protected]

Jonas OlaviChefsaktiestrateg

[email protected]

Magnus DagelAktiestrateg

[email protected]

Mattias ErikssonAktiestrateg

[email protected]

Henrik KjellAssisterande aktiestrateg

[email protected]

Martin ÅkerholmPortföljstrateg

[email protected]

Portföljförändringar – allokering & global strategi

Sammanfattning

Uppviktningar: Asiatiska aktier

Nedviktningar: Europeiska aktier

Portföljförändringar svenska aktier

Nya bolag i portföljen: Tele2

Ratos B

Bolag som utgår: SCA B

Saab

Getinge

Nordea | Aktiemarknadsnytt, december 2012 4

Globala inköpschefer ser ljusare på tillvaron

Budgetutmaningarna i USA en av huvudriskerna

Källa: Thomson Reuters

Källa: Nordea

Global marknadssyn

Utblick 2013Den ekonomiska återhämtningen är skör och vi har i fl era nummer av Aktiemarknadsnytt rapporterat om möjliga ”par-tykraschare” som ”budgetstupet” i USA och skuldkrisen i Eu-ropa. Men överlag ser vi förbättringar jämfört med tidigare. Vi är de första att skriva under på att nyhetsfl ödet fortfarande är mörkt och inte minst i Sverige ser vi nya varsel varje dag, men den globala tillväxten har börjat att vända på sistone efter en period av inbromsning.

Huruvida USA undviker ”budgetstupet” eller inte blir avgöran-de för den amerikanska ekonomin. Om demokraterna och re-publikanerna inte kommer överens om budgeten före årsskiftet kan det mycket väl bli en politisk låsning och konsekvensen blir att USA skickas tillbaka till lågkonjunktur. Men vår bedömning är ändå att det blir någon form av kompromiss och då står USA väl rustat inför 2013, vilket är oerhört viktigt också för den glo-bala ekonomin. En tydlig förbättring av fastighetsmarknaden, samtidigt som industrin och konsumenten också vädrar mor-gonluft, borgar för tillväxttal på omkring 2,5 procent nästa år.

Kina är den andra klara ljuspunkten på den makroekonomiska himlen. De fl esta riskerna för hårdlandning av ekonomin är nu bortröjda och vi siktar in oss på en ekonomisk tillväxt på om-kring åtta procent nästa år. Förbättringarna är också breda, med inköpschefer som återigen har letat sig över 50-strecket, indu-striproduktion som stiger runt 10 procent i årstakt, detaljhandel som växer omkring 15 procent samt infl ationen som är på väg ner (på låga 1,7 procent i årstakt). En bra mix, alltså. Vi bedö-mer dessutom att den kinesiska ekonomin kommer att ha ännu bättre momentum under första halvåret 2013, framför allt dri-vet av statliga infrastrukturinvesteringar och förbättringar inom fastighetssektorn.

Europa – mörkt men mindre mörktOm världens två största ekonomier visar stadiga tecken på för-bättringar, ser det desto mörkare ut i Europa. Lågkonjunkturen biter sig fast i Europa, men vi kommer att se en gradvis förbätt-ring nästa år och BNP-tillväxten går från minus i år till plus (0,7 procent) nästa år. Man ska inte glömma bort att det gjorts en hel del viktiga framsteg i Europa, speciellt i de utsatta södra länder-na. Trots att de genomlider en svår lågkonjunktur har konkur-renskraften förbättrats och reformerna avlöser varandra. Trots framgångarna är det fortfarande en lång väg att vandra och i fl era år framöver får vi se en tudelad europeisk ekonomi, med betydlig lägre tillväxt i de perifera länderna. De tydliga förbätt-ringarna i USA och i Kina är också viktiga för Europa. Många av kärnländerna i Europa är exporttunga och där kommer det se betydligt ljusare ut nästa år.

Sammantaget ser den konjunkturella bilden inför nästa år rela-tivt bra ut. Den är skör men förbättras samtidigt gradvis. Vi ser att tillväxt och politik kommer att vara centrala för marknaderna även nästa år. Dessa två hänger ihop då politik har ett klart ge-nomslag på tillväxten, både positivt och negativt. Politisk klar-het kan sätta igång en ketchupeffekt av investeringar och vice versa.

Huvudriskerna är som tidigare eurokrisen och budgetutma-ningarna i USA.

• Förbättringar trots mörkt nyhetsfl öde

• USA och Kina levererar

• Politik och tillväxt styr 2013


Tillgångsallokering

Rimlig värdering av aktier motiverar högre kurserNyhetsfl ödet har under året varit fyllt med negativa rubriker om svag tillväxt, vinstvarningar, politiska kriser och andra risker. Trots detta har investerarna upplevt en annan verklighet med god avkastning i de fl esta tillgångsslag under 2012. Varför? Re-fl ation och hygglig värdering i början av året i fl era tillgångsslag är några svar.

Centralbankerna har sänkt räntan till i princip noll och över-svämmat marknaden med likviditet vilket stödjer tillväxten, men det har också tryckt ut investerarna på riskskalan när vär-deringsstödet funnits där.

Vi går in i det nya året i en positiv miljö. Riskfyllda tillgångar har utrymme att stiga ytterligare om den globala ekonomin förbätt-ras enligt förväntningarna under 2013. De goda nyheterna är att vi fortfarande ser en rimlig värdering av aktier och följaktligen en hygglig potential nästa år. Det hänger på tillväxten och i för-längningen vinstutsikterna.

Även om aktievärderingen har stigit något på sistone är den fortfarande hygglig i absoluta termer och attraktiv i relativa. En förväntad vinsttillväxt på cirka 10 procent under 2013 är visserli-gen utmanade givet makroförutsättningarna, men marginalerna och bolagens kassor är rekordhöga i många regioner. Det bety-der att sjunkande politiska risker och bättre konjunkturstatistik kan lyfta aktier förbi toppnivåerna under 2011.

Centralbankerna håller räntorna lågaDe dåliga nyheterna är att det blir allt svårare att hitta värde, och därmed avkastning, i räntor. Räntan på allt fl er typer av obli-gationer har nått rekordlåga nivåer under 2012, dels på grund av den allmänna jakten på avkastning med kvalitet och dels på grund av centralbankernas extraordinära aktiviteter (räntesänk-ningar och kvantitativa lättnader).

Den extrema penningpolitiken skapar en långsiktig infl ationso-ro. Teorin säger att tryckandet av pengar förr eller senare leder till kraftigt stigande infl ation. Men för närvarande hittar inte de nya pengarna ut i den reala ekonomin. Konsumenterna skär snarare ned sina (höga) skulder än lånar på nytt trots att rän-torna är låga, inte minst i Europa. Därför är defl ation fortsatt ett reellt hot som centralbankerna vill bekämpa. Vi förväntar oss att infl ationen kommer att vara fortsatt låg kommande år. Först när ekonomin är i en stadigt uppåtgående trend och lönerna och kreditgivningen ökar, kan infl ationen också göra det.

Låga räntor även nästa år betyder att alternativavkastningen till aktier är skral. Vi fortsätter att förorda en lätt övervikt mot aktier i vår tillgångsallokering och samtidigt undervikta räntor. Anledningen till att vi inte viktar upp aktier ännu mer beror på att räntor inte bara innefattar lågt avkastande statsobligationer. I vår tillgångskategori ”Långa räntor” ingår också krediter av olika slag, där den förväntade avkastningen nästa år sträcker sig allt från 2–8 procent. Sedan ska vi heller inte ignorera de risker som trots allt är förknippade med aktiemarknaden.

Men sammantaget är det alltså fördel aktier.

• Bra avkastning 2012 trots alla risker

• Fördel aktier inför 2013

• Tuffare förutsättningar för räntor

Svårast för obligationer att leverera avkastning

Utveckling 2012

Taktisk tillgångsallokering

Tillgångsslag Rek.

Aktier Övervikt

Långa räntor Undervikt

Korta räntor Neutral

Källa: Nordea




Utveckling sedan årsskiftet, SEK

Rekommendationer, aktieregioner

Källa: Datastream

Källa: Nordea

Aktieregioner

Asien – bättre ekonomisk medvind och en låg värderingRegionens tillväxtlok Kina har varit under luppen en stor del av året. Vi har sett försvagade indikatorer, sjunkande tillväxt och oro för en fastighetsbubbla. Dessutom har ett stundande ledar-skapsskifte gett upphov till frågor om vilka som kommer styra landet de kommande tio åren. Under hösten har mycket förbätt-rats på det ekonomiska planet. Dagarna med tvåsiffrig tillväxt är över och marknaden har anpassat sina förväntningar efter en lägre men mer balanserad kinesisk tillväxt. Samtidigt har framåtblickande inköpschefsindex förbättrats under hösten, och även faktiska ekonomiska data (industriproduktion, detaljhan-del och handel) har visat sig starkare än under sensommaren. Politiskt har vi fått klarhet i den nya generationen ledare, där det mesta tyder på att vi får se en fortsättning på den liberala ekono-miska politiken. Sett till aktiemarknaden ser vinstprognoserna något höga ut och utan ett uppsving i tillväxten blir det svårt för företagen att nå upp till förväntningarna det kommande året. Men det kompenseras av en låg värdering.

Efter en låg period av nedskruvade vinstprognoser har också förväntningarna på vinsterna sänkts tydligt. Asien generellt vär-deras nära de historiskt lägsta nivåerna. I synnerhet Kina visar på låga värderingstal och ligger markant under det historiska snittet. De internationella investerarnas fl öden har också vänt till fördel Asien. Med en mer gynnsam markoekonomisk med-vind, större politisk klarhet och en låg värdering av aktiemark-naden tycker vi tillfället är bra valt att öka vikten i asiatiska ak-tier från neutral till övervikt.

Europa – minska övervikten till neutralRiskerna i Europa har minskat under hösten. Det enskilt mest avgörande har varit den europeiska centralbankens (ECB) be-sked att man är villig att på förfrågan köpa statspapper från ekonomiskt trängda stater. Effekten blir att ECB garanterar eu-rons fortlevnad under kommande år och därmed har man tagit udden av sammanbrottsscenariot. Då fi nns det också rim och reson i att aktiemarknaden kräver en mindre riskpremie för att investera i Europa, något som till viss del redan prisats in i kur-serna. Samtidigt har företagen visserligen inte överlevererat när det gäller vinsterna, men inte heller gjort oss besvikna. Rapport-säsongen nådde på det stora hela upp till förväntningarna och företagen i Europa ser ut att må bättre än staterna. Avtrycket på aktiemarknaden har varit positivt och europeiska aktier har överträffat samtliga större regioner sedan början av september.

Vår marknadssyn bygger på att makroekonomiska faktorer får än större betydelse framöver. Under en tid har marknaden dri-vits av företagsvinster och centralbanker. Det är ett svagare kort för Europa, som plågas av en notoriskt svag tillväxt. För tillfället ser vi alltså starkare förutsättningar i Asien som vi härmed vik-tar upp, samtidigt som vi passar på att ta hem en del av vinsten genom att minska andelen europeiska aktier till neutral från ti-digare övervikt.

• Vi ökar asiatiska aktier till övervikt. Förbättringar i Kinas ekonomi och en låg värdering stödjer.

• Vi minskar övervikten i Europa till neutral efter en stark höst.

Aktieregioner Taktisk Neutral

Nordamerika 35% 35%

Europa 20% 20%

Sverige 25% 25%

Japan 0% 5%

Tillväxtmarknader 20% 15%

Asien Övervikt

Latinamerika Undervikt

Östeuropa Övervikt


Globala sektorer

Osäkerhet kring cykliska aktierInför 2013 är det mer osäkert än vanligt kring valet mellan cy-kliska och defensiva aktier. Lönsamheten i de cykliska sektorer-na är nära rekordnivåer och tecken på att resultaten faller börjar att komma vilket gör att vinster revideras ner för många cykliska bolag.

Å andra sidan väntar vi oss att den globala tillväxten blir bättre under nästkommande år vilket leder till en ökad efterfrågan och en gynnsam marknad för de cykliska sektorerna.

Industribolagen är i en fas där förväntningar på framtida vinster sjunker och det är osäkert hur snabbt den förbättrade världs-ekonomin kan ändra på detta. Sammantaget är vi neutrala till sektorn.

Finansmarknaden överraskarFinanssektorn går bättre än börsen som helhet och har gjort detta även när börsutvecklingen varit svag, vilket är ovanligt. Vi vill dock fortsätta att vara neutrala då kursuppgångarna inte har motsvarats av bättre vinster för sektorn, åtminstone inte på lika höga nivåer.

Vi ser sektorn som en viktig temperaturmätare på den allmänna aktiemarknaden och inställningen till fi nanskrisen. En viktig del är att kostnaden för att försäkra sig mot konkurser i sektorn via kreditderivat har sjunkit vilket tyder på att rädslan för en större härdsmälta, framförallt i Europa, har sjunkit.

Den nya inställningen till fi nanssektorn skulle kunna göra sek-torn till en vinnare 2013. För att detta ska ske måste vinsterna uppåt och vi väntar i ett neutralläge tills sikten blir bättre.

Defensiva sektorer – Hälsovård förblir vår favoritI en fortsatt osäker omvärld är det viktigt att välja rätt defensiva sektorer. Hälsovård förblir vår favorit bland de defensiva sekto-rerna då vi tycker värderingen är betydligt mer attraktiv än för dagligvarusektorn. Hälsovård har visserligen gått starkt under en längre tid, men vinsterna har följt med och utvecklats väl. Därför fortsätter vi att tycka att värderingen ser attraktiv ut och överviktar.

I kombination med goda möjligheter till ytterligare kostnadsbe-sparingar gör det att sektorn har bra förutsättningar att utveck-las starkt även framöver. Vinsterna för 2013 är realistiska samti-digt som problem med förfallna patent är kända av marknaden och redan inprisade i dagens kurser.

Vi behåller undervikten i Dagligvaror, där värderingen är den stora motvinden. Marknaden har älskat sektorn som levererar stabila vinster i en osäker omvärld. Många av bolagen i sektorn expanderar i tillväxtmarknader vilket ytterligare bidrar till till-växt och vinster. Det som leder oss till undervikt är att värde-ringspremien (p/e) har stigit till över 30 procent. Historiskt har sektorn bara handlats till en sådan premie i recessionstider.

Blickar vi framåt är sektorn den dyraste och vi väljer därför att övervikta Läkemedel och undervikta Dagligvaror.

Sektorrekommendationer

• Osäkerhet kring cykliskt

• Finansmarknaden kommer tillbaka

• Övervikta Hälsovård på bekostnad av Dag-ligvaror

Hälsovård och dagligvaror (SEK)

Utveckling sektorer under året (SEK)

Källa: Datastream

Källa: Datastream

Källa: Nordea

Sektor Rekommendation

Industri Neutral

Sällanköp Neutral

Dagligvaror Undervikt

Hälsovård Övervikt

Finans Neutral

IT Neutral

Teleoperatörer Neutral

Kraftförsörjning Neutral

Energi Neutral

Råvaror Neutral


Räntestrategi

Företagsobligationer fortsatt hetaI en värld där den ”riskfria” räntan ligger nära noll tvingas in-vesterare öka sina risker för att nå avkastning. Vi har under en längre tid rekommenderat företagsobligationer och efter ett år när investment grade-fonder hittills avkastat runt 15 procent är vi nu neutrala i vår bedömning av tillgångsslaget.

High yield-fonder, det vill säga räntefonder som investerar i obligationer utgivna av företag med lägre kreditbetyg, har av-kastat en bra bit över 20 procent, men trots det anser vi att till-gångsslaget har mer att ge.

I tidigare nummer av Aktiemarknadsnytt har vi uppmärksam-mat att året har varit ett rekordår för emissioner av företagsobli-gationer, företagens behov har alltså kunnat matcha investerar-nas behov av ränta. Nästa år spås emissionsvolymerna minska samtidigt som investerarnas behov av ränta knappast lär mins-ka vilket alltså skulle kunna tala för ytterligare god avkastning för företagsobligationer.

På räntesidan växer dock inga träd till himlen, uppsidan på en obligation är alltid känd och begränsad då alla obligationer för-faller till priset 100 vilket gör att det blir svårt för företagsobli-gationsfonderna att ge en lika hög avkastning nästa år som de gjort i år.

Nytt agerande ger nya riskerEn anledning till att marknaden för företagsobligationer har slagit nya rekord är att bankerna har minskat sin utlåning till företagen. Bolagen vänder sig istället till obligationsmarknaden vilken också delvis har förändrats under senare tid. En föränd-ring, som är mindre positiv för investerare i företagsobligationer är att bankernas tradingavdelningar har minskat sina riskman-dat vilket har försämrat den omedelbara likviditeten.

Hittills har marknaden inte berörts av detta. Vid en eventuell försäljning av en företagsobligation har det varit lätt för mäk-laren att hitta en köpare. Skulle trenden dock vända fi nns det anledning att befara större problem. När fl era investerare samti-digt vill sälja kan och vill inte bankerna längre ta in obligationer-na i eget lager i väntan på vidareförsäljning. Den som verkligen måste sälja i det läget kan då bli tvungen att avsevärt sänka sitt begärda pris för att hitta en köpare.

Den ovan nämnda likviditetsrisken är inte ett problem i en upp-åtgående marknad och merparten av alla obligationer behålls till förfall istället för att säljas. Skulle dock marknaden försämras betydligt och antalet konkurser öka kraftigt fi nns det anledning att vara så snabb som möjligt ut genom dörren, för det blir lätt trångt. För tillfället fi nns ingen anledning till oro, men det är värt att notera att det här tillgångsslaget är raka motsatsen till statsobligationer vad gäller likviditet. Det här påminner oss om det viktigaste vad gäller portföljförvaltning, lägg inte alla ägg i samma korg utan blanda för bästa möjliga portfölj. Trots före-tagsobligationernas popularitet är det statsobligationerna som utgör grundbulten i portföljen.

• Företagsobligationer fortsatt heta

• Likviditetsrisken ökar

• Tillväxtmarknadsobligationer ser fortsatt bra ut

Investment grade räntorna sjunker…

Konkurserna i high yield på låga nivåer nu

…men statsräntorna är ännu lägre

Källa: Bloomberg

Källor: Bloomberg / ISA

Källa: Bloomberg


Svensk aktiemarknad

Kan börsen gå upp när vinsterna faller? Senaste månaden har den svenska börsen stärkts marginellt, detta trots att en varselvåg sköljt över den svenska arbetsmarknaden. Ett sätt att se på den svaga utvecklingen i många bolag kontra en under omständigheterna bra börsutveckling är att aktiemarknaden ligger långt före den krassa verkligheten. När bolagen anpassar sin verksamhet utifrån nya förutsättningar är aktiemarknaden redan 6-9 månader före i utvecklingen. Om man till exempel studerar börsens industriindex kan man konstatera att börsen redan för 6 månader sedan tecknade in en svag utveckling för bolagen och då noterade en lågpunkt för indexet, och sedan dess har bolagen i in-dexet stigit, medan vinster och försäljning fallit. För börsen som helhet har vi de senaste 6 månaderna fått se prognossänkningar för försäljningen med 7 procent och med 11 procent för vinsterna. Samtidigt har marknaden som bekant gått åt andra hållet, det vill säga upp med drygt 10 procent. Detta eftersom aktiemarknaden har spelat på en återhämtning i konjunkturen där Kina tillsammans med USA skall ta stafettpinnen, samtidigt som systemriskerna för en eurokollaps undanröjts med hjälp av Europeiska centralban-kens Outright Monetary Transactions. Amerikanska centralban-kens köp av bostadsrelaterade obligationsinstrument hjälper sam-tidigt till att påskynda tillfrisknandet av den pressade amerikanska bostadsmarknaden. Makrodata från Kina pekar samtidigt på en ökad affärsfrekvens, vilket kommer att gynna de svenska bolagen på olika sätt och i olika utsträckning. Främst är det infrastrukturella satsningar som står på tapeten, i likhet med satsningen 2009.

Om den senaste nedgången 2008-09 blev kort men djup bör denna nedgång bli grundare, men mer utdragen. Detta behöver dock inte vara negativt för börsen. Tvärtom fi nns det många goda argument till en positiv utveckling 2013. Först och främst bedöms vinsterna stiga med omkring 11 procent, trots nedrevideringarna, medan det för 2014 ser starkare ut med ytterligare 13 procents uppgång i vinsterna. Även försäljningen bedöms öka, om än marginellt, men samtidigt mer än för Sverige som aggregat. Och även om börsbo-lagen i ett svagt makroklimat inte mäktar med den nu prognosti-serade tillväxten, fi nns det ändock goda möjligheter till uppgång 2013. Utifrån ett makroekonomiskt perspektiv fi nns det fog att tro på en bottenkänning konjunkturellt sett under första halvåret 2013, och därefter en successiv förbättring, om än med modesta steg.

Årsslutet och därmed början på nästa år beror mycket på utkom-sten kring fi scal cliff, men utifrån nu gällande prognoser bör den svenska börsen kunna mäkta med en avkastning på mellan 10–15 procent under nästa år. Övre spannet bör kunna nås om mark-naden tillåter en multipelexpansion, helt enkelt högre värdering när man ser en konjunkturvändning inom en överskådlig framtid (inom 6 månader).

Som aktieinvesterare skall man heller inte glömma den klart att-raktiva direktavkastningen på den svenska börsen. Svenska bo-lag har av tradition delat ut generöst och vi bedömer att trenden fortsätter. Kommande utdelningssäsong ger en prognostiserad direktavkastning på drygt 4 procent, väl över avkastningen på in-vestmentgradeobligationer och i nivå med betydligt mer riskfyllda high yield. Att skapa en väldiversifi erad portfölj med en direktav-kastning överstigande 5–6 procent är heller ingen utmaning. Till det står potentialen till ett hyggligt börsår, vilket sammantaget gör att vi har goda förhoppningar på börsåret 2013.

• Börsuppgång & fallande vinster?

• Konjunkturen bottnar

• Direktavkastningen hög och attraktiv givet alternativen

Risk att vinstprognoserna sänks ytterligare

Lägre riskpremie motiverar högre värdering

Källa: Datastream

Källa: Datastream

Vinst- och försäljningsprognoser

OMX Stockholm PI 2011 2012p 2013p 2014p

Försäljning 2 507 2 549 2 613 2 731

Förändring 2% 3% 5%

Vinst f skatt 329 319 355 400

Förändring –3% 11% 13%

P/E 13,3 13,0 12,1 10,8

Direktavkastning 3,8% 4,2% 4,5% 4,9%

Källa: SIX Estimates (miljarder kronor)


Modellportföljen

Stark börsutveckling under november Stockholmsbörsen utvecklades bra i november med en uppgång på 3,1 procent sedan vid tog kurserna till förra Aktiemarknads-nytt. Modellportföljen har dock gått ännu bättre och ökade även denna månad ut försprånget mot SIX Return-index med en uppgång på 3,6 procent. I år har modellportföljen därmed gene-rerat en avkastning på 21,5 procent, att jämföra med index som stigit 14,1 procent, en överavkastning på 7,4 procent.

Börsen har under månaden stigit efter positiva besked från ECB och Fed om i princip obegränsade penningpolitiska stimulanser, både i tid och i omfång. En mer optimistisk syn om en lösning vad gäller det amerikanska budgetstupet, ”fi scal cliff”, har också bidragit positivt. Bland de aktier i modellportföljen som gått sär-skilt bra fi nns cykliska bolag som Haldex, ABB och Hexagon som stigit med 17, 8,5 respektive 7,9 procent den gångna månaden. Hexagon har stigit efter en stark delårsrapport där bland annat rörelsemarginalen inom SG&I nådde rekordnivåer i det tredje kvartalet. Alla Hexagons applikationsområden visade också en bra tillväxt i Kina och bolaget växte organiskt med 11 procent i Asien under kvartalet. Nu ser bolaget en ökad aktivitetsnivå och har förhoppningar om att Kinas konjunkturinbromsning har nått sin botten. Trots att aktien har en hög värdering så anser vi att det fortfarande fi nns potential på uppsidan. ABB är samtidigt upp på beskeden om fortsatt kraftiga kostnadsbesparingar. Bara för 2013 siktar bolaget på att spara minst 1 miljard dollar som också är målet för 2012. Även ABB har indikerat en återhämt-ning på den viktiga Kinamarknaden och vi förblir positiva till bolaget.

Andra aktier som är upp mycket är SKF och Axis. Nobia, som vi adderade i förrförra numret av Aktiemarknadsnytt, har också fortsatt upp med 6,7 procent efter den starka rapporten för det tredje kvartalet. Till förlorana under månaden hör bland annat H&M som är ned 3,8 procent, och bankerna SEB och Swedbank som backat med 2,6 respektive 0,1 procent.

Inför december genomför vi följande förändringar i modellport-följen: nya bolag denna månad är private equity-bolaget Ratos och teleoperatören Tele2. Vi adderar Tele2 mot bakgrund av att 2013 verkar bli det vinstmässigt bästa året någonsin samtidigt som värderingen är nedpressad. Dessutom väntas direktav-kastningen i vår återigen bli den högsta på Stockholmsbörsen. Ratos-aktien väntas samtidigt gå betydligt bättre än index i det första kvartalet, inför utdelningen. Under förutsättning att fö-regående års utdelning på 5,50 kronor per aktie upprepas i vår, vilket vi ser som mycket sannolikt, blir direktavkastningen hela 8,5 procent. Det gör även Ratos till en av de bättre utdelarna på Stockholmsbörsen.

Vi väljer samtidigt att plocka ut tre bolag ur portföljen. Vi mins-kar vår exponering inom dagligvaror genom att plocka ta ut konsumentvaru- och pappersföretaget SCA med en vinst på 25,1 procent sedan rekommendation. Med ett p/e-tal på 15 räknat på nästa års förväntade vinst anser vi att större delen av SCA:s strukturförändring redan är diskonterat i aktien. Efter uttaget har vi därmed inte längre någon exponering mot dagligvaror i portföljen. Dessutom väljer vi att plocka ut Saab och Getinge med vinster på 7,9 och 18,8 procent (se mer sidan 14).

Modellportföljens utveckling jämfört med index

De fem bästa placeringarna den senaste månaden

Portföljförändringar i detta nummer

1 mån 2012 12 mån

Modellportföljen 3,6% 21,5% 24,4%

SIX Return 3,1% 14,1% 15,4%

Haldex 17,0%

ABB 8,5%

Hexagon 7,9%

Axis 7,4%

SKF 7,0%

Vikt i %-enheter

Bolag in: Ratos 4

Tele2 4

Bolag ut: Getinge –4

Saab –4

SCA –4

Ändrade vikter: ABB 1

H&M 1

Intrum Justitia 1

Meda 1

Modellportföljen mot Stockholmsbörsen, –3 år

Källa: Nordea


Modellportföljen svenska aktier

Bransch/ Börskurs* Kursutv. % Sedan Rekom. P/E** Index- Nordea Förändr.

Bolag sedan 121031 rekom. given 13P vikt, %*** vikt, % vikt, %

Finans 25,0 21 +4

Balder 35,80 –1,6 +12,9 feb-12 10 0,2 4 0

Ratos B 66,25 Ny Ny jan-12 n.m. 0,6 4 +4

SEB A 53,55 –2,6 +5,6 sep-12 10 3,0 4 0

Swedbank A 122,90 –0,1 +20,6 jul-11 10 3,5 6 0

Wallenstam 76,30 +5,0 +21,0 jun-12 40 0,3 3 0

Sällanköpsvaror 14,4 20 +1

Autoliv 402,00 +5,7 +83,0 aug-09 10 0,6 5 0

Hennes & Mauritz 215,90 –3,8 +9,0 okt-11 19 9,1 9 +1

Nobia 28,50 +6,7 +12,6 okt-12 10 0,1 3 0

Unibet 196,50 +5,1 +5,2 maj-12 12 0,1 3 0

Dagligvaror 2,8 0 –4

Industri 28,7 32 –2

ABB 130,00 +8,5 -0,7 apr-12 13 1,7 5 +1

Atlas Copco A 171,40 +5,1 +61,2 jul-10 15 5,4 5 0

Haldex 33,80 +17,0 +1,8 sep-12 10 0,5 4 0

Intrum Justitia 93,50 –2,6 –2,6 nov-12 12 0,2 4 +1

NCC B 129,20 +4,1 +26,7 mar-10 9 0,4 4 0

SKF B 160,00 +7,0 +47,5 dec-09 14 1,8 5 0

Volvo B 94,25 +5,6 -8,0 dec-10 12 5,2 5 0

IT 8,3 9 0

Axis 166,50 +7,4 -3,9 apr-12 21 0,3 4 0

Hexagon B 164,60 +7,9 +65,1 nov-11 16 1,5 5 0

Hälsovård 4,9 10 –3

Elekta 96,15 +1,7 +15,9 sep-12 22 0,9 5 0

Meda 68,50 +1,0 +4,0 jul-12 17 0,5 5 +1

Teleoperatörer 9,0 4 +4

Tele2 B 116,30 Ny Ny dec-12 10 1,3 4 +4

Energi 2,1 4 0

Lundin Petroleum 157,20 -1,0 +5,2 sep-12 36 1,3 4 0

Material 4,7 0 0

Kraftförsörjning 0,1 0 0

Totalt 100 100

* Stängningskurser per den 30 november 2012.

** Bloomberg, Nordea

*** Vikter enligt GICS


Bolagsanalys: Tele2

Vinstrekord 2013 driver aktien uppåtVi adderar Tele2 till modellportföljen med riktkurs 133 kronor. Mycket talar för att Tele2 kan få en bra utveckling det komman-de året. 2013 ser ut att bli det vinstmässigt bästa året någonsin samtidigt som värderingen är nedpressad på grund av oro för den ryska verksamheten. Dessutom väntas direktavkastningen i vår återigen bli den högsta på Stockholmsbörsen.

Tele2-aktien har tappat 15 procent i år (5 procent med återlagd utdelning) där successivt nedreviderade vinstprognoser har tyngt aktien. Framförallt är det priskriget i Sverige som pres-sat vinsten i år. Inför 2013 ser det dock betydligt bättre ut. En-ligt konsensusprognoserna väntas rörelsevinsten öka med 24 procent nästa år och ytterligare 11 procent 2014 vilket blir den högsta vinstnivån någonsin. Det är en trend tvärtemot de fl esta andra operatörer i Europa som brottas med för höga skulder, fallande intäkter och sänkta utdelningar. Vi ser fl era drivkrafter till högre vinster nästa år och vinstprognoserna är rimliga. I den svenska verksamheten väntas prispressen minska och lönsam-heten förbättras nästa år. Viktigast är dock att Ryssland kommer att fortsatta växa drivet av bra kundintag i år. Nordea Markets räknar med en vinstökning på 14 procent i Ryssland nästa år, vilket då innebär att Ryssland står för 43 procent av koncernens vinst 2013.

Verksamheten i Kazakstan utvecklas bra och förlusten väntas fortsätta krympa nästa år samtidigt som intäkterna väntas näs-tan dubblas. Samma sak ser vi i Norge där Tele2 nu bygger ett eget mobilnät och successivt fl yttar över kunder. Nästa år kom-mer lönsamheten att förbättras men framförallt under 2014 när majoriteten av kunderna är överfl yttade.

Den viktigaste händelsen framöver är besked om 4G i Ryssland. Vi ser det som troligt att något kommer ske framöver. Det troli-gaste är ett samriskavtal med Rostelecom, som äger 4G-licenser, eller teknikneutralitet (använda befi ntliga spektrum till 4G). Kan man inte komma över några 4G-licenser väntas Tele2 på sikt sälja verksamheten och potentiella köpare lär inte saknas med tanke på den goda utvecklingen.

Börsens högsta direktavkastning – tre år i rad Värderingen är låg, p/e-talet är strax under 10 på nästa års prog-nos. Det är lägre än snittet bland europeiska operatörer trots högre vinsttillväxt, lägre belåning och högre direktavkastning. Vi ser klart utrymme för uppvärdering framöver. Tele2 har haft börsens högsta direktavkastning två år i rad på 20 respektive 11 procent. Även på prognosen i vår ligger Tele2 återigen högst på börsen. En förväntad utdelning på 11 kronor ger en direktav-kastning på mycket goda 10 procent. Om det materialiseras har Tele2 på tre år gett en direktavkastning på 40 procent. Lägre in-vesteringskostnader kommande år och försiktig belåning talar för fortsatt hög direktavkastning. Nettoskulden mot EBITDA är 1,5x för Tele2 jämfört med 2,0 i genomsnitt för europeiska te-leoperatörer. Vårens utdelning kommer öka intresset för aktien och det är dags att positionera sig redan nu.

• Vinstrekord väntas 2013

• Lägre värdering än europeiska operatörer trots lägre belåning, högre tillväxt och högre direktavkastning

• Börsens högsta direktavkastning – tre år i rad

Tele2 och OMXS med utdelningar, –3 år

Rörelseresultat, mnkr

Källa: Datastream

Källa: Bloomberg

Nyckeltal Tele2

2011 2012p 2013p 2014p

Omsättning 41 001 43 704 44 815 45 906

EBITDA 11 212 11 288 12 363 13 265

EBITDA-marginal 27,3% 25,8% 27,6% 28,9%

Vinst per aktie 11,00 9,45 11,79 13,16

Utdelning per aktie 13,00 13,00 13,00 13,00

Direktavkastning 11,2% 11,2% 11,2% 11,2%

EV/sales 1,6 1,6 1,5 1,5

EV/EBITDA 5,9 6,0 5,6 5,2

P/E 10,6 12,3 9,9 8,8

Källa: SIX Estimates


Bolagsanalys: Ratos

En unik portfölj av onoterade tillgångarTill skillnad från övriga investmentbolag på Stockholmsbörsen får du som aktieägare i Ratos en unik exponering mot onoterade bolag. Efter försäljningarna av Stofa och Contex Group, som an-nonserades i oktober respektive november, fi nns det 15 innehav i Ratos portfölj, varav de fl esta är cykliska. Alla bolag har Ratos som majoritetsägare, vilket ger Ratos frihet att genomföra vär-deadderande strukturella förändringar. De fem största innehaven, värdemässigt enligt Nordea Markets, är Inwido (byggmaterial), Arcus-Gruppen (spritproducent), Scandinavian Business Seating (kontorsstolar), Bisnode (digital affärsinformation), HL Display (system för varuexponering) och Finnkino (biografoperatör).

Den historiska avkastningen imponerar. Sen början av 1999, då Ratos gick från ett rent aktieförvaltande investmentbolag till ett private equity-bolag där affärsidén är att vara en aktiv ägare i onoterade nordiska medelstora och stora bolag, har aktien givit en avkastning på cirka 900 procent, vilket ger en genomsnittlig årlig totalavkastning på 18 procent. Under samma tidsperiod har Stockholmsbörsen (SIX Return) stigit med 160 procent. Vår be-dömning är att Ratos förmåga och skicklighet att addera värde till sina innehav inte är förlorad. Kompetent personal och tillgång till i princip alla affärer i Norden är två viktiga faktorer för fortsatta framgångar. Sedan 1-2 år tillbaka är dock strategin kraftigt ifråga-satt. Det beror delvis på tre försäljningar som ägde rum 2010 och 2011 där den genomsnittliga årliga avkastningen var klart under Ratos målsättning på 20 procent. Denna skepsis anser vi speglas mer än väl i den halvering av aktiekursen vi sett sen våren 2011. Tre av fyra försäljningar i år har dessutom varit väldigt lyckade med en genomsnittlig årlig avkastning på 23-55 procent.

I och med de senaste försäljningarna fi nns det fi nansiellt utrym-me för förvärv, vilket sannolikt skulle stärka Ratos portfölj och höja värderingen. Det fi nns dessutom ett antal innehav som vi gärna skulle se avyttras för att kunna ge plats åt nya, mer spän-nande bolag. En lägre genomsnittlig innehavstid i portföljen skulle förmodligen vara bra för aktiekursen.

Ratos bästa tid är i början på åretUnder förutsättning att föregående års utdelning på 5,50 kronor per aktie upprepas i vår, vilket vi ser som mycket sannolikt, blir direktavkastningen 8,5 procent. Det gör Ratos till en av de bättre utdelarna på Stockholmsbörsen.

Dessutom brukar Ratos-aktien gå betydligt bättre än index i det första kvartalet, inför utdelningen. Det har historiskt varit den bästa tiden att äga aktien. Det beror sannolikt på att stiftelser och andra placerare med fokus på direktavkastning adderar den typen av innehav inför kommande utdelning. Sen 2001 har ak-tien slagit index under det första kvartalet alla år utom 2009. I genomsnitt har överavkastningen varit 16 procentenheter.

Vi adderar Ratos till modellportföljen med en riktkurs på 80 kronor, vilket motsvarar två gånger det bokförda egna kapitalet som var 40 kronor vid utgången av det tredje kvartalet. Ratos har historiskt handlats mellan en och tre gånger det bokförda värdet. Riktkursen motsvarar, enligt våra beräkningar, ett anta-gande om en årlig genomsnittlig avkastning på 14 procent, alltså långt under vad Ratos presterat historiskt (26 procent) och har som målsättning (20 procent).

• En unik portfölj av onoterade tillgångar

• Mycket attraktiv direktavkastning

• Ratos bästa tid är i början av året

Ratos mot OMXS-index, –1 år

Väldigt hög direktavkastning

Låg värdering av eget kapital

Källa: Datastream

Källa: Datastream

Källa: Datastream


Bolagsuppdatering: Getinge, Saab och SCA

Vinsthemtagning i Getinge efter kursuppgångVi väljer att släppa Getinge som gjort en fantastisk resa sedan rekommendation i juni och avkastat nästan 19 procent medan index stigit med motsvarande 10 procent under samma period. Under innehavstiden har bolaget genomgått en omvärdering där p/e-talet stigit från 15,2 till 19,3 på årets förväntade vinst och från 13,3 till 15,2 på 2013 års estimat. Dessutom har aktien nått vår förutbestämda målkurs, en kurs vi satte till 210 kronor. Framöver ser vi begränsad potential till lyft för aktien givet den relativt höga värderingen och få kortsiktiga drivkrafter, varför vi tar en paus i aktien. I februari 2013 håller bolaget en kapital-marknadsdag där fokus bland annat väntas ligga på förvärvet TSS tidigare i år, ett förvärv vi misstänker att marknaden teck-nat in synergieffekter av för tidigt. Med Obamas sjukhusreform räknar vi även med viss press på priserna, vilket kan komma att minska intresset för aktien.

Saab – bättre avkastning på annat hållVi plockar ut Saab ur modellportföljen denna månad. Avkast-ningen blev 8 procent men ändå avsevärt sämre än Stockholms-börsens 24 procent under samma period. När vi plockade in Saab i oktober förra året hade eurokrisen blommat ut för fullt och vi sökte ett konjunkturokänsligt bolag. Konjunkturosäkerheten fi nns defi nitivt kvar men vi ser ändå goda möjligheter att den globala konjunkturen bottnar i början av nästa år. Med tanke på det ser vi bättre avkastningsmöjligheter för andra aktier, däri-bland våra nyinköp denna månad Tele2 och Ratos. Värderingen är fortsatt mycket låg i Saab men vi ser överhängande risk att den förblir låg, speciellt med tanke på de sänkta försvarsansla-gen i Europa som utgör två tredjedelar av Saabs försäljning. Trots stor osäkerhet talar mycket för att Saab kommer sälja Gripen till Sverige och Schweiz (och även andra länder) vilket är positivt. Även om en försäljning blir av är dock de fi nansiella implikatio-nerna osäkra och ligger ett antal år framåt i tiden.

SCA – större delen av omvandlingen diskonteradVi adderade SCA till modellportföljen i början av maj i år. Ak-tien har sedan dess avkastat 25 procent, betydligt mer än SIX Return som stigit 2 procent under samma period. Uppgången i SCA förklaras uteslutande av en högre värdering. Vinstförvänt-ningarna har inte förändrats nämnvärt under perioden, och inte heller under det senaste året. Det betyder med andra ord att den omvandling som SCA annonserat och genomfört det se-naste året ännu inte syns i någon större utsträckning i vinsterna. Däremot har investerare redan prisat in högre framtida vinster och en betydande ökning av avkastningen på eget kapital. Med ett p/e-tal på 15 räknat på nästa års förväntade vinst anser vi att större delen av SCA:s strukturförändring är diskonterad. Det fi nns möjligtvis mer potential på sikt men aktien bör ha svårt att slå index den närmaste tiden, vilket förklarar varför den nu lämnar modellportföljen.

Dessutom har SCA nu nått samma värdering som det primära jämförelseobjektet Kimberly-Clark (KC). Båda handlas på p/e 15 räknat på nästa års förväntade vinster (EV/EBIT 12). Då har KC ännu starkare varumärken än SCA i till exempel Huggies och Kle-enex. KC har även en högre exponering mot tillväxtmarknader och en relativt liten exponering mot den svaga europeiska marknaden.

• Vinsthemtagning i Getinge

• Saab – bättre avkastning på annat håll

• SCA – större delen av omvandlingen diskon-terad

Getinge mot OMXS-index, –1 år

Saab mot OMXS-index, –1 år

SCA: Utveckling p/e-tal, –1 år

Källa: Datastream

Källa: Datastream

Källa: Datastream


Kommentar Global 30

Eastman Chemical – stor tillväxtpotetialEastman Chemical tillverkar kemikalier, fi brer och plaster. Fö-retagets produkter används bland annat i bildäck, vindrutor, lacker, målarfärg, kosmetik, och förpackningsmaterial. Bolagets största marknad är Nordamerika, följt av Ostasien, där också tillväxten är störst. Under de senaste fem åren har Eastman Chemical förändrats i grunden. Divisioner med låga margina-ler har avyttrats, och man har i stället förvärvat verksamheter för tillverkning av specialkemikalier, med höga marginaler och hög tillväxt. Geografi skt står Ostasien för en allt större andel och bolaget har varit skickligt att integrera förvärvade verksamhe-ter. Trots de lovande tillväxtutsikterna är värderingen för aktien på samma nivå som före övergången till produkter med högre marginaler. Vår uppfattning är att marknaden underskattar till-växtpotentialen efter omvandlingen. Vi upprepar köp med en riktkurs för aktien på 68 dollar.

Telenor – möjligheter till fortsatt kursuppgångTelenor är en ledande internationell leverantör av kommunika-tionstjänster. Bolaget har tre affärsområden: mobiltelefoni, fast telefoni och TV-sändningar. Bolaget är världens sjunde största mobiloperatör och är verksamt i 12 länder där tillväxtmarknader utgör en allt större andel. Bolaget genererar stabila kassafl öden från verksamheterna i Norge och övriga Norden, samt bety-dande ägarandelar i bolag på tillväxtmarknader. Telenor väntas på kort sikt gynnas av börsnoteringen av Megafon då intresset ökat generellt för ryska teleoperatörer och inte minst Vimpel-com där Telenor äger drygt 40 procent av aktierna. Nu när ryska antimonopolmyndigheten släppt sina krav på Vimpelcom talar mycket för en retroaktiv utdelning för 2011 och även en ordinär utdelning för 2012. För Telenors del kan det betyda motsvarande 8 miljarder kronor i utdelning som i sin tur kan vidarebeford-ras till de egna aktieägarna. Enligt vår värdering av de enskilda verksamheterna och bolagets kassafl öden fi nns stora möjlighe-ter för fortsatt kursuppgång. Vår riktkurs är 132 norska kronor på tolv månaders sikt.

Chevron – svag kursutveckling skapar bra läge i aktien Chevron är världens femte största energibolag, sett till produk-tionsvolym. Resultatet kommer till största delen från utvinning av gas och olja och resten från raffi nering av olja samt försälj-ning av bensin och kringprodukter på cirka 20 000 bensinsta-tioner. Chevron hör till de stora integrerade olje- och gasbola-gen i världen och har högst utnyttjandegrad för de resurser som man utvinner. Ett av skälen är att Chevrons produktion i högre utsträckning än hos konkurrenterna utgörs av olja som har ett betydligt högre värde än gas, vilket är en fördel eftersom bolaget satsar mest på stora projekt med lång livslängd och dessa kräver mycket kapital. Chevron investerar för närvarande stora sum-mor i fält som väntas bli klara för utvinning 2014–15. Produk-tionen väntas därför öka med endast 1 procent under de kom-mande två åren och därefter med 4–5 procent. Genom att sälja av en del av sin raffi neringsverksamhet försöker bolaget stärka sin lönsamhet. De återstående raffi naderierna fi nns i Ostasien, där Chevron räknar med att efterfrågan på bensin kommer att öka mest. Chevron har en stark balansräkning och bolaget ger en bra direktavkastning till sina aktieägare genom utdelningar och aktieåterköp. Riktkursen är satt till 132 dollar.

• Eastman Chemical – stor tillväxtpotential

• Telenor – möjligheter till fortsatt kursupp-gång

• Chevron – svag kursutveckling skapar bra läge

Eastman Chemical MSCI World, –1 år

Telenor mot MSCI World, –1 år

Chevron mot MSCI World, –1 år

Källa: Datastream

Källa: Datastream

Källa: Datastream


Global 30

Sektor/Bolag Land Förändring P/E Kurs Rekom. 12 mån 1 mån 2012E* riktkurs Energi –2,3 % Apache Corp USA –5,1 % 8,0 77 USD Starkt köp 116 USD

Chevron USA –2,5 % 8,6 106 USD Starkt köp 132 USD

Subsea 7 Norge 3,2 % 14,2 132 NOK Köp 165 NOK

Material 0,5 % Ball Corp USA 3,0 % 14,5 45 USD Köp 48 USD

Eastman Chemical USA 2,6 % 11,3 61 USD Köp 68 USD

Industrivaror och -tjänster 3,0 % A.P. Møller-Mærsk Danmark –0,4 % 9,7 41 040 DKK Köp 50 000 DKK

Bilfi nger Tyskland –0,7 % 12,7 75 EUR Köp 84 EUR

Volvo Sverige 3,4 % 14,1 96 SEK Köp 112 SEK

Sällanköpsvaror och -tjänster 4,7 % McDonald’s USA 0,2 % 16,4 87 USD Köp 101 USD

Walt Disney USA –0,4 % 14,5 50 USD Starkt köp 57 USD

Target USA 0,7 % 13,7 63 USD Starkt köp 78 USD

Dagligvaror 2,3 % CVS Caremark USA –0,1 % 13,7 47 USD Starkt köp 58 USD

Danone Frankrike 1,6 % 16,2 49 EUR Köp 56 EUR

Wal-Mart Stores USA –1,0 % 14,6 72 USD Köp 80 USD

Hälsovård –0,1 % Novo Nordisk Danmark –0,2 % 24,3 918 DKK Starkt köp 1 210 DKK

Elekta Sverige 0,6 % 25,9 96 SEK Köp 105 SEK

Shire Storbritannien 1,5 % 14,4 1 804 GBP Köp 2 000 GBP

Thermo Fisher Scientifi c USA 3,3 % 13,1 64 USD Köp 72 USD

Finans 1,6 %

American Express USA –1,4 % 12,8 56USD Starkt köp 72 USD

China Construction Bank Hongkong –1,3 % 6,2 6 HKD Starkt köp 7,0 HKD

Danske Bank Danmark 3,2 % 17,6 98DKK Starkt köp 120 DKK

Sampo Finland 0,0 % 10,5 25 EUR Behåll 24,9 EUR

Wharf Holdings Hongkong 11,2 % 17,4 60 HKD Köp 65 HKD

Informationsteknik 1,6 % IBM USA –1,7 % 12,6 190 USD Köp 227 USD

Microsoft USA —9,8 % 9,2 27 USD Starkt köp 37 USD

Qualcomm USA 7,3 % 14,8 64 USD Starkt köp 82 USD

SAP Tyskland 6,2 % 19,8 60 EUR Köp 58 EUR

Telekomoperatörer –0,4 % Telenor Norge 2,3 % 14,7 116 NOK Starkt köp 132 NOK

Kraftförsörjning –2,5 %

Fortum Finland –5,0 % 10,8 14 EUR Starkt köp 18 EUR

Centrica Storbritannien 1,1 % 12,2 329 GBP Starkt köp 514 GBP

Källa: Nordea, Bloomberg samt S&P


Tema: Början till en energirevolution

Ett viktigt teknikskifteSkiffergas lånar sitt namn från den bergart som på ett djup mellan 1 000–4 000 meter ned i jorden, lagrar depåer av naturgas. Efter-som gasen är lagrad i ett fl ertal mindre depåer i bergarten, har man under lång tid ansett att den är ekonomiskt oanvändbar. För att utvinna gasen skulle man behöva borra många och djupa hål för fyndigheter som var och en, är förhållandevis små. Då utvin-ningstekniken skiljer sig från traditionell naturgas, klassar man sådan gas som ”okonventionell”. År 2000 stod okonventionell gas för cirka 1 procent av gaskonsumtionen i USA, för att idag representera över 30 procent. Dessutom har gas ökat generellt i amerikansk energikonsumtion och har ökat från 17 procent till 27 på tio år. Förklaringen ligger till stor del i ett teknikskifte.

Horisontell borrning har utvecklats under en längre tid, men har under den senaste 5 åren nått en högre nivå. Tekniken innebär att man i tillägg till ett vertikalt borrhål, även borrar horisontellt under jord. På så sätt kan man nå fram till fl era gasdepåer som lagrats i skiffer. Nästa steg är så kallad ”fracking” och innebär att man under högt tryck injicerar hundratusentals liter vatten, sand och cirka 1 procent ”frackingvätska” i borrhålen. Vattnet utvid-gar skiffret och lagrad gas frigörs. När man sedan pumpar upp vattnet, blir sanden kvar i sprickorna och ser till att gasen kan frigöras. Frackingvätskan består av geleämnen (som även åter-fi nns i livsmedel) för att binda sanden och av kelanter som bryter ned gelen.

Med tillgång till okonventionell gas, beräknas de utvinnbara gasreserverna i USA tredubblas. Effekten kan bli att den globala energikartan ritas om de kommande åren. Det internationella en-ergiorganet IEA beräknar att USA kan bli närapå självförsörjande i energi 2035. Med ökad användning av gas, behöver landet också importera mindre olja och IEA anser att USA kan bli en nettoex-portör av olja runt 2030. Effekterna skulle naturligtvis bli globala och ha långtgående effekter på bland annat energipriser, miljö, säkerhetspolitik och ekonomi.

Ur ett ekonomiskt perspektiv kan incitamenten för USA att satsa på gas som energikälla inte vara större. Med en produktivitetshö-jande sektor att investera i kan gasindustrin vara god draghjälp för att stärka den ekonomiska aktiviteten. Arbetsmarknaden kan komma att får välbehövlig draghjälp från utvecklingen. En studie från IHS Global Insight ger vid handen att den okonventionella gasindustrin direkt och indirekt genererade 600 000 arbetstillfäl-len under 2010. Samma studie förutspår att den siffran kommer att växta till 1,2 miljoner vid 2035. För handelsbalansen vore det naturligtvis välkomna nyheter att landet behöver importera min-dre energi och att man dessutom kan stärka sin export. Ur ett utsläppsperspektiv är gas ett bättre alternativ än andra fossila bränslen. Utsläppen av växthusgaser för gaskraftverk uppgår till hälften av de mängder som släpps ut av ett koldrivet kraftverk. Även säkerhetspolitiskt blir världen enklare, då man till mindre del blir beroende av oljeexportörer med ofta mindre stabila regi-mer.

Prissättning – skilda världarHistoriskt har gas setts som ett substitut till olja och köpare har bundit sig i långtidskontrakt med en leverantör. Priset har sedan indexerats mot oljepriset. I USA, Storbritannien och även i Nord-

• Ny teknik kan göra USA energioberoende…

• …men många utmaningar framöver

• Kina en del av aktieportföljen

Amerikansk import av naturgas sjunker

Prisskillnader i energi allt större

Källa: Datastream

Källa: Datastream


europa i allt högre grad, har istället priset avgjorts av utbud och efterfrågan på just gas. Gasen handlas via knutpunkter, istället för bilateralt i långtidskontrakt. Modellen är Henry-knutpunkten i Louisiana (”Henry Hub”), där nio pipelines möts, för att sedan distribueras till gasköpare. Priset vid knutpunkten används se-dan som referenspris i resten av marknaden. Detta har skapat allt större skillnader i gaspriser världen över. Henry Hub-priset lig-ger för närvarande runt $ 3,5/miljon BTU (British Thermal Unit). Köpare med oljelänkade priser betalar i Asien och Europa mellan $14–18 för samma mängd gas. Eftersom gas är en dyr råvara att transportera via tanker (bland annat måste den kylas ned till –162 grader för att anta fl ytande form), kommer prisskillnader fi nnas kvar under lång tid framöver. Men med så stora skillnader, blir det en allt bättre idé att skeppa gas från Nordamerika till andra delar av världen, även efter att man räknat med de stora trans-portkostnaderna. För första gången på fyrtio år, godkände också amerikanska myndigheter 2011 en exportlicens för naturgas från USA till Asien. Cheniere Energy har fått tillstånd att exportera amerikansk gas till ett antal koreanska energibolag.

Framöver kan det ökade utbudet på gas leda till fl era föränd-ringar. Energiproduktionen kommer i högre grad att drivas av gas. Men även tyngre trafi k kan till ökad del komma att drivas av fl ytande gas. Flytande gas (LNG) lämpar sig för just tyngre tra-fi k, eftersom det krävs skrymmande kyl-/kompressionsaggregat för att tankarna som kan motiveras på större maskiner. Utöver långtradartrafi k utvecklas idag LNG-motorer till byggmaskiner, lokomotiv och skepp. Tekniken för driften fi nns alltså redan idag, men det som saknas är tillräcklig infrastruktur för att exempelvis försörja en fl otta långtradare med gas. (Även om Shell arbetar med ett pilotprojekt i Kanada där man bygger gasmackar till re-gional långtradartrafi k). Dagens vinnare fi nns i de som använder gas som viktig input i sin produktion. Dit hör kemiföretag, då gas (ethylen) används som råvara vid framställande av plaster. Det ger en stor fördel för amerikanska bolag mot europeiska och asia-tiska som lever med helt andra prisnivåer. (Fler europeiska bolag utökar nu sin produktion i Nordamerika). Även energiintensiva företag gynnas då elpriset sjunker. Bland annat har amerikanska tillverkningsföretag som tidigare producerade i Mexiko, fl yttat tillbaka över gränsen då energipriserna gjort en stor skillnad.

Okonventionell gas fi nns även på fl er håll globalt som Kina, Syd-afrika, Argentina och Australien. Flera länder anses till och med ha större reserver än USA. Men det som gör att produktionen ökat i just USA är lagstiftning (liberal utvinningslagtstiftning) och infrastruktur (existerande nätverk av gas pipelines & raffi -naderier). Framöver är förstås incitamenten goda att stimulera gasproduktionen även på andra håll. Effekterna kan förstås bli stora men också svåröverblickbara. Riskerna är stora och mycket av tekniken är oprövad i stor skala. Men på kortare sikt är det lite ironiskt just det låga priset som utgör en av huvudriskerna. De låga gaspriserna är välkomna av gas- och energikonsumenter, men det blir också svårare att få ekonomi i försäljningen av gas. Mycket infrastruktur behöver byggas för att gasen ska nå ut till fl er användare. Samtidigt har producenter svårare att få kalkylen att gå ihop med det låga priset. För att utveckla en långsiktigt hållbar gasindustri krävs ett jämviktspris som gör det lönsamt för både producent och konsument att bygga infrastruktur och utveckla teknologi.

Tekniskt utvinnbara reserver (biljoner kubikm.)

Konventionell Skiffergas

Kanada 1,8 11

USA 7,7 14,2

Argentina 0,4 21,9

Polen 0,2 5,3

Ryssland 47,5 NA

Qatar 25,4 NA

Sydafrika NA 13,7

Kina 3 36,1

Australien 3,1 11,2

Källa: US Energy Information Administration, the Economist

DISCLAIMER

Ursprunget till denna publikation eller rapport

Om Investment Strategy & Advice

Investment Strategy & Advice ger råd till privatkunder samt små och medelstora

företag i Nordea avseende investeringsstrategier och allmänna investeringsråd.

Rådgivningen omfattar tillgångsallokering liksom investeringsråd i svenska, nord-

iska och internationella aktier och räntepapper samt andra värdepapper. För att till-

handahålla bästa möjliga rådgivning har vi samlat all analys- och strategikompetens

i en enhet – Investment Strategy & Advice.

Investment Strategy & Advice består av Strategic Investment Advice, Equity Ad-

vice & Fixed Income Advice.

Viktig informationDenna publikation eller rapport kommer från

Nordea Bank AB (publ)

Nordea Bank Danmark A/S

Nordea Bank Finland Plc och

Nordea Bank Norge ASA (tillsammans ”Koncernbolagen”)

Koncernens bolag övervakas av fi nanstillsynsmyndigheterna i sina respektive

hemländer.

Innehållet i denna publikation eller rapportDenna publikation eller rapport har enbart utarbetats av Investment Strategy & Advice.

Åsikter eller förslag från Investment Strategy & Advice kan avvika från rekommen-

dationer eller yttranden som lagts fram av Nordea Markets (en enhet inom koncer-

nens företag) eller andra enheter, avdelningar eller bolag inom Nordeakoncernen

eller från Standard & Poor’s. Detta kan exempelvis bero på olikheter i tidsperspektiv,

metod, sammanhang, riskuppfattning, portföljhänseende eller andra faktorer.

Omdömen, riktkurser och beräkningar bygger på en eller fl era värderingsmodeller,

exempelvis kassafl ödesanalys, användning av nyckeltal, beteendebaserade tekniska

analyser av underliggande marknadsrörelser, jämte hänsyn till marknadsläget, ränte-

och valutaprognoser samt tidshorisonten. De huvudantaganden som ligger till grund för

prognoser, riktkurser och uppskattningar i analyser som citerats eller återgivits återfi nns

i analysmaterialet från de namngivna källorna. Publiceringsdatum framgår av det ana-

lysmaterial som citerats eller återgivits. Omdömen och prognoser kan justeras i senare

versioner av publikationen eller rapporten, förutsatt att det aktuella bolaget eller emit-

tenten behandlas på nytt i sådana senare versioner av publikationen eller rapporten.

Denna publikation eller rapport har inte granskats av någon emittent som nämns

i publikationen eller rapporten innan den publicerades.

Giltigheten av denna publikation eller rapportSamtliga omdömen och uppskattningar i denna publikation eller rapport har, oav-

sett källa, angivits i god tro och är eventuellt endast giltiga vid den tidpunkt då

publikationen eller rapporten offentliggörs och kan ändras utan förvarning.

Inte individuell placerings- eller skatterådgivningDenna publikation eller rapport är endast avsedd att ge allmän och inledande in-

formation till investerare och skall inte tolkas som den enda grunden för eventuella

investeringsbeslut. Denna publikation eller rapport har utarbetats av Investment

Strategy & Advice som allmän information för privat bruk för investerare till vilka

denna publikation eller rapport har delats ut, men är inte tänkt som en personlig

rekommendation om fi nansiella instrument eller strategier och innehåller alltså inte

individuellt anpassade råd. Inte heller tar den hänsyn till mottagarens ekonomi, be-

fi ntliga tillgångar eller skulder, kunskaper om och erfarenhet av placeringar, place-

ringarnas syfte och tidshorisont eller riskprofi l och preferenser. Investeraren måste

särskilt se till lämpligheten av sin investering när det gäller hans eller hennes eko-

nomiska och skattemässiga situation och investeringar. Investeraren bär alla risker

för förluster i samband med en investering.

Innan mottagaren fattar beslut baserat på information i denna publikation eller

rapport rekommenderas att han eller hon konsulterar sin fi nansiella rådgivare.

Informationen i denna publikation eller rapport skall inte betraktas som råd om

de skattemässiga konsekvenserna av att göra någon särskilt investeringsbeslut.

Varje investerare skall göra sin egen bedömning av skatte- och andra ekonomiska

konsekvenser av sin investering.

KällorDenna publikation eller rapport kan baseras på och innehålla information såsom omdö-

men, rekommendationer, uppskattningar, riktkurser och värderingar som kommer från:

• Investment Strategy & Advice strateger eller representanter,

• offentligt tillgänglig information,

• information från andra enheter av koncernens bolag eller andra bolag i Nordea-

koncernen,

• Nordea Markets,

• Standard and Poor’s, eller

• andra namngivna källor.

I den mån denna publikation eller rapport baseras på eller innehåller information

som härrör från andra källor (”andra källor”) än Investment Strategy & Advice (”ex-

tern information”), har Investment Strategy & Advice bedömt de andra källorna

som tillförlitliga, men varken bolag i Nordeakoncernen, Nordea Markets, Standard

& Poor’s eller andra med koppling till dessa bolag kan garantera att den externa

informationen är korrekt, giltig eller fullständig.

Tolkningen av omdömen eller rekommendationer, såsom köp eller sälj eller lik-

nande uttryck, kan variera till exempel mot bakgrund av källa eller typ av instrument

och en defi nition fi nns därför, där det är lämpligt, i analysmaterialet eller på hemsi-

dan för varje namngiven källa. Information om struktur, tidshorisont och distribution

etc. av rekommendationerna från Standard & Poor’s fi nns på http://www.nordea.

dk/sitemod/upload/Root/www.nordea.com-DK/SAM_equity/SAM_Discloser/SP-

StarDistribution.PDF. Information om struktur, tidshorisont och distribution etc. av

rekommendationerna från Nordea Markets fi nns på www.nordea.com/MiFID.

AnsvarsfriskrivningVarken Nordeakoncernen, Nordea Markets, Standard & Poor’s eller dem närstå-

ende eller andra personer påtar sig något som helst ansvar för eventuell skada,

direkt eller indirekt och oavsett hur denna uppstått, som uppkommer genom an-

vändningen av denna publikation eller rapport eller innehållet i densamma eller på

annat sätt i samband därmed.

RiskinformationRisken för att investera i vissa fi nansiella instrument, inbegripet de som nämns i

detta dokument är generellt hög, eftersom deras marknadsvärde är utsatt för en

mängd olika faktorer såsom de operativa och fi nansiella villkoren i det aktuella fö-

retaget/emittenten, framtida tillväxt, ändrade räntor, den ekonomiska och politiska

miljön, valutakurser, förändringar i kreditrating, likviditeten på marknaden, föränd-

ringar i marknadsläget etc. I händelse av ett företags/emittents insolvens eller lik-

nande kan det uppstå perioder där de fi nansiella instrumenten som emitterats av

företaget/emittenten inte kan handlas. För placeringar och fi nansiella instrument

noterade i en annan valuta än den som investeraren placerar i, kan valutakursför-

ändringar påverka investeringens värde positivt eller negativt, kurs eller intäkter ne-

gativt sett utifrån investerarens synvinkel. Historisk utveckling är inte någon garanti

för framtida avkastning. Prognoser om framtida resultat baseras på antaganden

som kanske inte förverkligas. Vid placeringar i fi nansiella instrument, kan investera-

ren förlora hela eller delar av kapitalbeloppet.

Intressekonfl ikterFöretag i Nordeakoncernen, dotterbolag eller medarbetare i företagen i Norde-

akoncernen kan utföra tjänster för, åta sig uppdrag från, inneha långa eller korta

positioner i eller på annat sätt vara intresserad av investeringar (inklusive derivat) i

något företag som nämns i publikationen eller rapporten.

För att begränsa möjliga intressekonfl ikter och motverka missbruk av insiderkun-

skap, är rådgivare och strateger i Investment Strategy & Advice föremål för interna

regler för etik, hantering av insiderinformation, hantering av opublicerat analysma-

terial, kontakt med andra enheter i respektive koncernbolag och handel för egen

räkning. De interna reglerna har upprättats i enlighet med tillämpad lagstiftning och

aktuella branschnormer. Syftet med interna regler är till exempel att säkerställa att

ingen rådgivare eller strateg missbrukar, eller låter någon annan missbruka, konfi -

dentiell information. Det är Investment Strategy & Advice’s policy att det inte skall

fi nnas någon koppling mellan aktiviteter på kapitalmarknaden och enskilda rådgi-

vares eller strategers ersättning. Koncernens bolag är medlemmar i lokala fond-

handlarföreningarna i varje land där koncernens företag har sina huvudkontor. De

interna regler som har tagits fram överensstämmer med fondhandlarföreningarnas

förslag. Materialet har färdigställts under beaktande av Nordeas riktlinjer för intres-

sekonfl ikter, som fi nns på www.nordea.com/MiFID

Viktig information om analysmaterialet fi nns på: http://www.nordea.dk/sitemod/

upload/Root/www.nordea.com%20-%20dk/SAM_equity/SAM_Discloser/SP-

StarDistribution.PDF

DistributionVärdepappren som avses i denna publikation eller rapport säljs eventuellt inte i alla

länder. Investeringsanalysen är inte avsedd för eller får distribueras till privatkunder

i Storbritannien eller USA.

Denna publikation eller rapport kan delas ut av Nordea Bank Luxembourg SA,

562, rue de Neudorf, L-2015 Luxemburg, som är under tillsyn av kommissionen de

Surveillance du Secteur Financier, www.cssf.lu.

Denna publikation eller rapport får inte mekaniskt dupliceras, kopieras eller på

annat sätt återges, helt eller delvis, i enlighet med tillämplig upphovsrättslagstiftning.

Uppgifter om Investment Strategy & Advice’s rådgivares och strategers innehav

i de rekommenderade bolagen fi nns på: http://www.nordea.se/sitemod/upload/

root/www_nordea_se/privat/spara_placera/fi ler/innehav.pdf

Nordea Bank AB (publ)

Smålandsgatan 17

SE-105 71 Stockholm

Sweden

Tel: +46 8 614 7000

Fax: +46 8 534 911 60

Reg.no. 516406-0120

Stockholm

Nordea Bank Danmark A/S

3 Strandgade (PO Box 850)

DK-0900 Copenhagen C

Denmark

Tel: +45 3333 3333

Fax: +45 3333 1520

Reg.no.2649 5903

Copenhagen

Nordea Bank Finland Plc

27A Flemingsgatan, Helsingfors

FI-00020 Nordea

Finland

Tel: +358 9 1651

Fax: +358 9 165 59710

Reg.no. 399.326

Helsingfors

Nordea Bank Norge ASA

17 Middelthuns gate

N-0107 Oslo

Norway

Tel: +47 2248 5000

Fax: +47 2256 8650

Reg.no.983 952 291

Oslo

aktiemarknadsnytt dec 2012

Documents