metody wyceny
Post on 19-Jan-2016
82 Views
Preview:
DESCRIPTION
TRANSCRIPT
Metody wycenyInwestorzy porównują stopy zwrotu z
inwestycji, np:Lokaty bankowe, obligacje państwa,
obligacje firmy, nieruchomości, akcjeZwrot z inwestycji może wynikać z:
Dochodu (odsetki) oraz zmiany ceny (kursu) powyższych instrumentów
W długim terminie jest tylko dochódStopa zwrotu zależy od:
RyzykaCzasu realizacji zyskuPłynności instrumentu
ABA Consulting Michał Stopka 1
DCF (Discounted Cash Flows): Enterprise Value
ABA Consulting Michał Stopka 2
Firma może generować gotówkę z działalności operacyjnej, amortyzacji oraz zobowiązań handlowych
Firma może wydawać gotówkę na podatek, inwestycje, zapasy oraz należności
Wartość firmy to gotówka do dyspozycji firmy „Wartość” gotówki jest różna w zależności od czasu
kiedy możemy ją mieć.
Składowe FCFF (Free Cash Flow to Firm) (FCFF to EV)
(Wolne przepływy pieniężne dla przedsiębiorstwa):+ zysk operacyjny, czyli EBIT ( bo przypływ gotówki)- teoretyczny podatek (odpływ gotówki)+ amortyzacja (przypływ gotówki)- nakłady inwestycyjne (CAPEX) (odpływ gotówki)- wzrost należności (odpływ gotówki)- wzrost zapasów (odpływ gotówki)+ wzrost zobowiązań handlowych (przypływ gotówki)
ABA Consulting Michał Stopka 3
Przykład FCFF
ABA Consulting Michał Stopka 4
Rok 2012
Przychody 10
Koszty -9
EBIT 1
Podatek 19% -0,19
Amortyzacja 1
Capex -1
+/- Nalezności 0
+/- Zapasy 0
+/- Zobowiązania 0
FCFF 0,81
Wartość lokaty/firmy=Terminal Value=TV
ABA Consulting Michał Stopka 5
Terminal Value = wartość FCFF generowanego wiecznieWartość lokaty(firmy) = FCFF/stopa zwrotu,
czyli 0,81/10% = 8,1 = 0,81/0,1Innymi słowy potrzeba 10 lat aby otrzymać zainwestowany kapitałStopa zwrotu= stopa dyskontowa
FCFF stały co rok 0,81
Stopa zwrotu 10%
Lokata kapitału 8,1
Mnożnik a stopa dyskontowa
Mnożnik : „razy 10” dla 10% stopy zwrotu: 0,81/10%Mnożnik : „razy 20” dla 5% stopy zwrotu: 0,81/0,05Mnożnik : „razy 5” dla 20% stopy zwrotu 0,81/20%
ABA Consulting Michał Stopka 6
FCFF stały co rok 0,81 0,81 0,81
Stopa zwrotu 10% 5% 20%
Lokata kapitału 8,1 16,2 4,05
mnożnik 10 20 5
Wartość firmy=TV stały wzrost g
Wartość firmy dla stałej stopy wzrostu w nieskończoność = g = 2%
FCFF ostatni rok prognozy * (1+g)/(stopa zwrotu-g), czyli:0,810 * (1+2%)/(10%-2%) = 0,826/0,08 = 10,33
g nie może być wyższe niż dynamika PKB...
ABA Consulting Michał Stopka 7
FCFF wzrost 2%/rok 0,810 2%g
Stopa zwrotu 10%
Lokata kapitału 10,33
Mnożniki DCF
Jeżeli nie ma długu to FCFF = zysk netto, jest to zysk operacyjny po podatku
Czyli wychodzi nam mnożnik cena/zysk około 13
ABA Consulting Michał Stopka 8
EBIT 1
Podatek 19% -0,19
FCFF 0,810
Stopa zwrotu 10%, g 2%:
Wycena kapitału: 10,33
Mnożnik EBIT: 10,33/1 10,33
Mnożnik FCFF: 10,33/0,81 12,75
Wartość pieniądza w czasie
ABA Consulting Michał Stopka 9
Mamy TERAZ kwotę 45,45 złInwestujemy ją na rok na 10%Za rok mamy 50 zł, bo 45,45* (1+10%)= 50 zł.Innymi słowy:50 zł za rok, obecnie warte jest 45,45 złCo można policzyć tak:
(50/(1+10%)) = 45,45 zł50 zł za dwa lata: (50/(1+10%)^2) = 41,32zł , czyli:
41,32 zł na 10% rocznie za 2 lata = 50 zł. Zł
Wartość pieniądza przykład
Współczynnik dyskontujący = 1/(1+stopa zwrotu)^tDyskonto odpowiedniego okresu w przyszłości (wartość
pieniądza w czasie), gdzie t=okres; (czas)Np:1) 1/(1+10%)^1=0,909; 2) 1/(1+10%)^2=0,826
ABA Consulting Michał Stopka 10
okres 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
FCFF 0,81 0,81 0,81 0,81 0,81 0,81 0,81 0,81 0,81 0,81
stopa zwrotu 10% 10% 10% 10% 10% 10% 10% 10% 10% 10%
współczynnik dyskontujący 0,909 0,826 0,751 0,683 0,621 0,564 0,513 0,467 0,424 0,386
wartość obecna 0,736 0,669 0,609 0,553 0,503 0,457 0,416 0,378 0,344 0,312
Wartość Terminal Value otrzymanego za 10 lat
ABA Consulting Michał Stopka 11
FCFF 0,81
stopa 10%
g 2%
TV 10,33
okres 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
FCFF 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 10,33
stopa zwrotu 10% 10% 10% 10% 10% 10% 10% 10% 10% 10%
współczynnik dyskontujący 0,909 0,826 0,751 0,683 0,621 0,564 0,513 0,467 0,424 0,386 0,386
wartość obecna TV 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 3,98
Modelowanie DCF:
ABA Consulting Michał Stopka 12
Rok 2012 2013 2014 2015 2016
Dynamika przychodów 20% 20% 20% 20%
Przychody 10 12 14,4 17,3 20,7
Koszty -9 -10,8 -13 -15,6 -18,7
EBIT 1 1,2 1,4 1,7 2,1
marża EBIT 10% 10% 10% 10% 10%
Podatek 19% -0,19 -0,23 -0,27 -0,33 -0,39
Amortyzacja 1 1 1 1 1
Capex -1 -1 -1 -1 -1
+/- Nalezności 0 0 0 0 0
+/- Zapasy 0 0 0 0 0
+/- Zobowiązania 0 0 0 0 0
FCFF 0,81 0,97 1,17 1,40 1,68
DCF dwa okresy (wyliczenie EV)
ABA Consulting Michał Stopka 13
Rok 2012 2013 2014 2015 2016
Dynamika: 20% 20% 20% 20%
FCFF 0,81 0,97 1,17 1,40 1,6821,4
2 FCFF 1,68
Stopa zwrotu 10% 10% 10% 10% 10% stopa 10%
Okres 1 2 3 4 5 g 2%
wsp. dyskontujący0,90
90,82
6 0,7510,68
30,62
10,62
1 TV21,4
2
Wartość obecna 0,74 0,80 0,88 0,96 1,0413,3
0
Narastająco 4,41
prognoza + teraz TV
Wartość firmy obecnie17,7
1 bo: 4,41 + 13,30
Mnożnik FCFF (P/E): 22 18 15 13 11
Wycena Equity ValueEquity Value = Enterprise Value – Net Debt (+/-) inne
rzeczyNet Debt: bank+obligacje+leasing, np.:EV= 100, ND = 50Equity Value = 100 – 50 = 50
Inne rzeczy:+ aktywa pozaoperacyjne (np. nieruchomości + 20)50 + 20 = 70 - udziały mniejszości, np zysk netto 1 mln zł, mnożnik 10, dług 070 – 10 = 60: (wartość na giełdzie)
ABA Consulting Michał Stopka 14
Koszt kapitału własnegoKoszt kapitału własnego = stopa wolna od ryzyka + premia za
ryzyko lub: Re=RFR+β *(Rm-RFR)RFR to stopa wolna od ryzyka (rentowność obligacji)Rm to rynkowa stopa zwrotuRm-RFR premia za ryzykoRm=RFR + (od 4% do 6%, czyli premia za ryzyko)β to ryzyko inwestowania w daną spółkę ( czysta dźwignia
operacyjna czyli koszty stałe)Przykład:
RFR=6%; premia za ryzyko 4%; założenie β=1Re=6%+1*4%=10%
ABA Consulting Michał Stopka 15
Beta zlewarowana długiemβ lewar= β bez lewara*(1+(1-CIT)*dług/Kwłasny)Przykład 1:
β bez lewara = 1; Dług = 0; CIT = 19% Kw=100%β lewar= 1*(1+(1-19%)*0/1)=1*1=1
Przykład 2:β bez lewara = 1; Dług = 50%; CIT = 19% Kw=50%β lewar= 1*(1+(1-19%)*0,5/0,5)=1*(1,81*1)=1,81
Przykład 3: (dla kosztu kapitału własnego):Re=6%+1,81*4%=6%+7,24%=13,24%
ABA Consulting Michał Stopka 16
Wartość firmy• Jest sumą przyszłych przepływów pieniężnych generowanych
przez spółkę:
• Przepływy uwzględniają wartość pieniądza w czasie i dlatego są „dyskontowane”, czyli sprowadzane do bieżącej wartości, odpowiednią stopą procentową
• WACC jest to średni ważony koszt kapitału własnego i zadłużenia oprocentowanego (jeżeli jest zadłużenie)
1
Wartość firmy = (1 )
tt
tt
FCFF
WACC
Konstrukcja WACCWACC = koszt kapitału własnego * udział
kapitału własnego + koszt zadłużenia*(1- stopa podatkowa)* udział długu
Re*udział Re+KD*(1-CIT)*udział DWeighted Average Cost of CapitalWacc uwzględnia rodzaj finansowania firmy
ABA Consulting Michał Stopka 18
WACC bez długu i z długiemPrzykład 1Dług = 0; kapitał własny = 100; CIT=19%WACC=10%*1+0*(1-19%)*0 =10%Przykład 2Dług = 50%; kapitał własny = 50%; CIT = 19%;
RFR=6%; marża kredytowa = 2%; Kd = 8%WACC = 13,24%*0,5 + 8% (1-19%)*0,5 = 9,86%
ABA Consulting Michał Stopka 19
DCF a założenia: Okres Rok 1 Rok 2 zmiana %
FCF 1 3 200%
stopa dyskontowa 10% 10% 0%
EV 10 30 200%
Dług 5 5 0%
Kurs akcji 5 25 400%
Okres Rok 1 Rok 2 zmiana %
FCF 3 1 -67%
stopa dyskontowa 10% 10% 0%
EV 30 10 -67%
Dług 5 5 0%
Kurs akcji 25 5 -80%
Metoda mnożnikowaPrawo „jednej ceny”Prostsza w porównaniu do DCFMetoda DCF bardzo czuła na założeniaZnaczna część wartości firmy w DCF to TVGospodarka zachowuje się cyklicznie (założenie)Przyszłość jest niepewna, szczególnie odległaWycena mnożnikowa ogranicza" optymizm/pesymizm
inwestorów w kwestii przyszłości spółki
ABA Consulting Michał Stopka 21
Wycena spółki: Mnożniki kapitału własnego (equity value)
P=Kapitalizacja giełdowa=liczba akcji*kurs giełdowyNp: 1 akcja *15 zł kurs=15 zł = kapitalizacja
Mnożnik P/E (price/earnings) lub cena/zysk: 15 zł to kurs; 1 zł zysk na akcjęMnożnik P/E = 15 bo 15 zł/1 zł
Mnożnik P/BV (price/book value) lub cena/wartość księgowa:15 zł to kurs; 10 zł wartość księgowaMnożnik P/BV = 1,5 bo 15 zł/10 zł
ABA Consulting Michał Stopka 22
Fair P/BVROE=zysk netto/kapitał własnyFair P/BV= (ROE-g)/(r-g)Jeżeli g=zero: ROE/r
Np: ROE=10%, r=10% to P/BV=10%/10%=1Np: ROE=5%, r=10% to P/BV=5%/10%=0,5Np: ROE=20%, r=10% to P/BV=20%/10%=2
ABA Consulting Michał Stopka 23
Wycena spółki: Mnożniki Enterprise ValueEV=Enterprise Value=Kapitalizacja+dług nettoDług netto=dług oprocentowany-gotówka, np.
Kapitalizacja = 15 zł, dług =10 zł , gotówka = 5 złDług netto = 10 zł – 5 zł = 5 złEV= 15 zł + 5 zł = 20 zł
Mnoznik EV/EBITDA (EBITDA= zysk operacyjny + amortyzacja)
Mnożnik EV/EBITMnożnik EV/CFO (EV/cash flow operacyjny)Mnożnik EV/SALES (EV/sprzedaż)
ABA Consulting Michał Stopka 24
top related