capitolo 29 gestione dei rischi e finanza internazionale corso di finanza avanzata - prof. m....

Capitolo 29

Gestione dei rischi e finanza internazionale

Corso di Finanza Avanzata - Prof. M. Mustilli

Argomenti trattati

2

Mercato valutario

Alcune relazioni fondamentali

Copertura del rischio di cambio

Rischio di cambio e decisioni di investimento internazionali

Rischio politico

Corso di Finanza Avanzata - Prof. M. Mustilli

Mercato valutario

3Corso di Finanza Avanzata - Prof. M. Mustilli

Nel mercato delle valute a pronti si ha il tasso di cambio a pronti, ovvero il

tasso di cambio per operazioni di compravendita a consegna immediata divaluta.Nel mercato delle valute a termine si ha il tasso di cambio a termine,

ossiail tasso di cambio per operazioni di compravendita a consegna futura di valuta.

Un’azienda statunitense che compra beni in Italia acquista euro per pagarli. Un’impresa statunitense che esporta in Italia riceve euro che venderà in cambio di dollari. Entrambe utilizzano il mercato valutario.

Il mercato valutario, detto più comunemente Forex (Foreign exchange market), è quel mercato, non regolamentato, decentralizzato, dove vengono scambiate le valute.

Il mercato valutario, detto più comunemente Forex (Foreign exchange market), è quel mercato, non regolamentato, decentralizzato, dove vengono scambiate le valute.

Il tasso di cambio può essere definito come quel quantitativo di una valuta necessario ad acquistare una unità di un’altra valuta. Il tasso di cambio può essere definito come quel quantitativo di una valuta necessario ad acquistare una unità di un’altra valuta.

Mercato valutario


Estratto della tabella dei tassi di cambi esteri del Financial Times

Nella prima colonna il rapporto indiretto (numero di unità della valuta estera necessarie per comprare una unità di valuta domestica) per il peso messicano mostra che si può comprare 13,2155 MXN con 1 $.

Nella prima colonna il rapporto indiretto (numero di unità della valuta estera necessarie per comprare una unità di valuta domestica) per il peso messicano mostra che si può comprare 13,2155 MXN con 1 $.

La sterlina britannica e l’euro sono indicati di solito come rapporti diretti (quante unità di valuta domestica si possono comprare per un’unità di valuta estera). La tabella mostra che 1 £ equivale a 1,6414 $.

La sterlina britannica e l’euro sono indicati di solito come rapporti diretti (quante unità di valuta domestica si possono comprare per un’unità di valuta estera). La tabella mostra che 1 £ equivale a 1,6414 $.

Mercato valutario


Cambio spot1

Cambio a termine13.2155

4 1= 4.93%13.3905

T

Premio a termine e sconto a termine

Esempio – Il prezzo a pronti del peso è 13,2155 per dollaro e il tasso di cambio a termine a 3 mesi è 13,3805 peso per dollaro. Qual è la relazione premio-sconto?

Il peso quota con uno sconto del 4,93% rispetto al dollaro.Il dollaro quota con un premio a termine del 4,93% rispetto al peso.


Relazioni fondamentali

1 + r

1 + rMXN

$

1 + i

1 + iMXN

$

f

sMXN /$ E

sMXN /$

MXN /$

)

uguale

uguale

uguale uguale

MXN /$

s(

Supponiamo che gli individui non si occupino del rischio e non ci siano costi o barriere al commercio internazionale. In questo caso, il tasso di cambio a pronti, il tasso di cambio a termine, il tasso di interesse e il tasso di inflazione sarebbero in relazione l’uno con l’altro nel seguente modo (il peso messicano è preso ad esempio di valuta straniera):



1 + r

1 + r=

MXN

$

fs

MXN /$

MXN /$

1) Tassi di interesse e tassi di cambio

La teoria della parità dei tassi di interesse afferma che il rapporto fra i tassi di interesse privi di rischio in due paesi diversi è uguale al rapporto fra i tassi di cambio a termine e a pronti.



Valore obbligazione USA = $ 1.000.000 x 1,0150 = $ 1.015.000

Valore obbligazione messicana = $ 1.000.000 x 13,2155 = MXN 13.215.500;

MXN 13.215.500 x 1,0667 = MXN 14.096.974;

MXN 14.096.974 / 13,8891 = $ 1.014.967 $1.015.000

Esempio – Avete la possibilità di investire $ 1 milione per un anno. A parità di altre condizioni, potete ottenere un’obbligazione messicana a 1 anno (in peso) al 6,67% o un’obbligazione USA a 1 anno (in dollari) all’1,50%. Il tasso di cambio corrente è MXN 13,2155/$. Il tasso di cambio a termine a 1 anno è MXN 13,8891/$. Quale obbligazione scegliereste? Perché? Ignorate i costi di transazione.



2) Premio a termine e variazioni dei tassi di cambio a pronti

La teoria delle aspettative afferma che la differenza percentuale tra il tasso a termine e il tasso a pronti è uguale alla variazione relativa attesa del tasso a pronti.

f

sMXN /$

MXN /$

Es

MXN /$

MXN /$

)s(=



3) Variazioni dei tassi di cambio e tassi di inflazione

La teoria della parità dei poteri d’acquisto afferma che la differenza attesa dei tassi di inflazione fra due paesi è uguale alla variazione attesa dei tassi di cambio a pronti. Questa teoria è spesso chiamata anche legge del prezzo unico secondo la quale il prezzo di un bene in due Paesi è lo stesso, una volta che siano considerati i tassi di cambio.

=E

sMXN /$

MXN /$

)s(1 + i

1 + iMXN

$



calcolate E(s)

E(s) = 13,87

MXN/$

MXN/$

$

MXN )=i+1

i+1

S

E(s

E(s )=

0,01+10,06+1 MXC/$

13,2155

Esempio – Se in USA quest’anno è previsto un tasso di inflazione all’1,0%, mentre in Messico è prevista al 6,0%, cosa possiamo dire del tasso a pronti atteso?Dato un tasso a pronti MXN 13,2155 / $:



4) Tassi di interesse e tassi di inflazione

Le differenze nei tassi nominali sono uguali alle differenze nell’inflazione attesa. Questa teoria è conosciuta come effetto internazionale di Fisher.

1 + r

1 + rMXN

$

=1 + i

1 + iMXN

$



-1 =

1,060=

i+1

r+1e)(

MXN

MXN=realr

1,0101,0150

=i+1r+1e)(

$

$=realr

1,0667

0,5

-1 = 0,6

Esempio - L’equilibrio dei mercati dei capitali richiede che i tassi di interesse reale siano circa gli stessi in due Paesi qualsiasi.Dunque, i tassi di interesse reali a 1 anno in Messico e USA saranno i seguenti:


La realtà è davvero così semplice?

Nessuna teoria economica è in grado di fornire una descrizione esatta della realtà, ma occorre sapere quanto efficacemente queste relazioni possano spiegare i comportamenti reali.



1. Teoria della parità dei tassi di interesse: poiché il denaro può essere movimentato facilmente tra i diversi depositi in eurovalute, questa teoria è quasi sempre verificata. Nella realtà, gli operatori fissano il prezzo a termine osservando la differenza relativa tra i tassi di interesse sui depositi di dollari e pesos.



2. Teoria delle aspettative sui tassi di cambio a termine: la realtà non è coerente con questa teoria. Alcuni studiosi hanno trovato che in media i tassi a termine tendono ad esagerare le effettive variazioni dei tassi di cambio a pronti.

Sembra che i tassi a termine contengano un premio per il rischio, ma il segno di questo premio cambia in funzione del fatto che il tasso a termine sia maggiore o minore del tasso a pronti.



3. Legge del prezzo unico: com’è ben noto, vi sono prezzi diversi tra i vari Paesi.

Perché non acquistare un hamburger, per esempio, in Cina per l’equivalente di $ 1,83 e portarlo in Svizzera per rivenderlo, dove il prezzo in dollari è 5,98? La risposta è che i guadagni non coprirebbero i costi (ad esempio quelli di trasporto).



Variazioni del potere d’acquisto di un campione di Paesi rispetto alle variazioni annue dei tassi di cambio

Forti variazioni dei tassi di inflazione sono generalmente accompagnate da una variazione compensativa del tasso di cambio.



Legge del prezzo unico: nei fatti i tassi di cambio reali variano, spesso in modo sensibile.

Nei casi di Francia e Italia la discesa dei tassi nominali risulta più accentuata e i tassi di cambio reali non sono molto differenti da quelli dei primi anni del XX secolo.



4. Equilibrio dei mercati dei capitali: è difficile verificare questa condizione perché non possiamo osservare l’inflazione attesa. In genere i Paesi con i tassi di interesse più alti hanno anche tassi di inflazione più alti.

Copertura del rischio di cambio


Il rischio di cambio può essere ridotto in vari modi. Le imprese possono fronteggiare questo rischio mediante una: copertura operativa (operational hedging) che

tende a bilanciare produzione e vendite; copertura finanziaria (contratti di valuta a termine,

futures, swap, opzioni).

Rischio di cambio: rischio che deriva dalle variazioni dei tassi di cambio

Esposizione economica


La maggior parte dei produttori di automobili (dati riferiti al 2003) effettua una quota rilevante delle vendite in più di un mercato e perciò è potenzialmente esposta al rischio di fluttuazioni nei tassi di cambio.

Esposizione economica: rischio derivante dalle variazioni dei tassi di cambio reali.

Rischio di cambio e decisioni di investimento internazionale


Esistono due modi per calcolare il VAN di un progetto all’estero:

1. Prevedere flussi di cassa in valuta straniera e attualizzarli al costo del capitale straniero.

2. Convertire i flussi di cassa in valuta straniera nella valuta nazionale nell’ipotesi che questi vengono coperti contro il rischio di cambio. Questi flussi di cassa in valuta nazionale possono essere attualizzati al costo del capitale nazionale.



Esempio 1 – Supponiamo che la società farmaceutica svizzera Roche stia valutando un progetto per la costruzione di una nuova fabbrica negli USA. Per calcolare il VAN, la Roche prevede i seguenti flussi di cassa in dollari:

6505755101,12450

1,12400

5432 ++++= - 1.300 + VAN

milioni513$=1,12 1,1

21,12

Poiché i flussi di cassa sono calcolati in dollari, anche il costo del capitale sarà in dollari. Supponiamo che il costo del capitale sia 12%. Quindi:

Flussi di cassa(milioni di dollari)

C0 C1 C2 C3 C4 C5

-1300 400 450 510 575 650



Esempio 1 (continuo) – Per convertire il VAN in franchi svizzeri, bisogna semplicemente moltiplicare il VAN in dollari per il tasso di cambio a pronti.

Se, per esempio, il tasso di cambio a pronti è CHF 1,20/$, allora il VAN in franchi svizzeri sarà:

VAN in franchi svizzeri = VAN in dollari × CHF/$ =

= 513 × 1,20 = CHF 616 milioni



Esempio 2 – Calcoliamo il numero di franchi svizzeri che Roche riceverebbe qualora coprisse il rischio di cambio attraverso la vendita a termine di ogni dollaro futuro derivante dai flussi di cassa.Supponendo che il tasso di interesse in dollari sia 6% e quello in franchi svizzeri 4%, calcoliamo il tasso di cambio a termine tra dollaro e franco svizzero.Il tasso di cambio a termine a 1 anno è:

S CHF/$ × (1+rCHF) / (1+r$) =1,2 × 1,04

1,06= 1,177

S CHF/$ × (1+rCHF)2 / (1+r$)2 =

Similmente, il tasso di cambio a termine a 2 anni è:

1,2 × 1,042

1,062= 1,155



(1 + rendimento in franchi svizzeri ) = (1 + rendimento in dollari) ×

1,041,06 = 1,099

Flussi di cassa(milioni di franchi svizzeri)

C0 C1 C2 C3 C4 C5

-1300 × 1,2 == -1560

400 × 1,177== 471

450 × 1,155== 520

510 × 1,133== 578

575 × 1,112== 639

650 × 1,091== 709

Esempio 2 (continuo) – Se Roche copre i flussi di cassa contro il rischio di cambio, il numero di franchi svizzeri che riceverà ogni anno sarà uguale ai flussi di cassa in dollari moltiplicati per il tasso di cambio a termine:

(1 + tasso di interesse in franchi svizzeri)(1 + tasso di interesse in dollari)

Poiché i flussi di cassa sono in franchi svizzeri, devono essere attualizzati al tasso di attualizzazione modificato per il rischio in franchi svizzeri.

×

1,12 × (1 + rendimento in franchi svizzeri ) =



Esempio 2 (continuo) – Pertanto, il tasso di attualizzazione in dollari (modificato per il rischio) è il 12%, mentre quello in franchi svizzeri è il 9,9%.Quindi i flussi di cassa in franchi svizzeri attualizzati al tasso modificato per il rischio di 9,9% saranno:

Si ottiene esattamente lo stesso valore attuale netto sia ignorando il rischio di cambio e attualizzando i flussi di cassa in dollari di Roche al costo del capitale in dollari, sia calcolando i flussi di cassa in franchi svizzeri nell’ipotesi che Roche copra il rischio di cambio e quindi attualizzando questi flussi al costo del capitale in franchi svizzeri.

7096395785201,099471

5432 ++++= - 1.560 + VAN1,099 1,0991,099 1,099

= CHF 616 milioni

Rischio politico


Per rischio politico s’intende la possibile minaccia che un governo straniero cambi le regole del gioco (vale a dire, la rottura di una promessa o di un accordo) dopo che l’investimento è stato intrapreso. Le imprese multinazionali di maggiore successo strutturano i loro business per ridurre questo tipo di rischio.

Ogni Paese è giudicato secondo 12 diverse variabili. La Finlandia ha il giudizio migliore, mentre la Somalia il peggiore.

Ogni Paese è giudicato secondo 12 diverse variabili. La Finlandia ha il giudizio migliore, mentre la Somalia il peggiore.

capitolo 29 gestione dei rischi e finanza internazionale corso di finanza avanzata - prof. m....

Documents