COMENTARIOS A LA LEY DE MERCADODE CAPITALES

ALLAN·R. BREWER-CARfA5

SUMARIO: L Introducción. 11. Ambito general de apli.cación de la ley. 1. El objeto de la regulación: la olertapública de títulos valores. A. La noción de títulos valores.B. La noción de oferta pública. 2. La (inalidad de la ley: laprotección del ahorro publico. ,. Los sujetos de la ley someti­dos a control. A. Las sociedades que hagan oferta pública detítulos valores. a. Sociedades que hagan oferta pública de suspropias acciones o títulos valores. b. Sociedades que haganoferta pública de títulos valores de otras sociedades. B. Lassociedades cuyas acciones sean objeto de oferta pública. C. l.aaplicabilidad de la l<:y a los bancos comerciales. 111. L:1consecuencia fundamental de la regulación legal: la protecciónde los accionistas minoritarios. l. El sistema de protec.ción. A. El control por la Comisión Nacional de Valores.B. La regulación del control financiero y contable interno.c. El régimen de las Asambleas. D. El régimen de lasjuntas administradoras. E El régimen de la distribución delas utilidades netas. a. La intención del legislador. b. Laforma de distribución de las utilidades netas. c. La limitacióna la Junta Administradora de participación en las utilidades neotaso 2. El régimen de sanciones y conectivos administrativos.A. Las multas administrativas. a. Las multas genéricas porviolación de las normas. b. Las multas especificas a sociedadesque hagan oferta pública de sus acciones o títulos valores. C.

Las multas espec:íficas a las sociedades cuyas acciones sean ob­jeto de oferta pública. d. Las multas a otras sociedades. e.Las multas especificas a personas naturales. B. Los correctivosadministrativos. a. La cancelación de la inscripción en el Re­gistro Nacional de Valores. h. Otras medidas correctivas.IV. Los diversos recursos administrativos y jurisdiccionalesprevistos en la ley. l. Recursos en caso de sanciones ad.ministranvas. A. Recursos administrativos. B. Recurso con­tencioso-administrativo. 2. Recursos en caso de otras dec:j·síones de la ComisiÓD Nacional de Valores. A. Recurso dereconsideración. B Recurso contencioso-administrativo. 3. Elproblema interpretativo conforme a la Ley Orgánica de Procedi­mientos Administrativos.

...l.l....N-Il. BIlEWER-CA.RIA.S

l. INTRODUCCION

El mercado de valores en Venezuela, tanto el mercado primarioo de emisión como el mercado secundario o de intercambio de títulosque están en circulación, y que abarcan el denominado mercado decapitales, no habían sido objeto, hasta 1973, de una regulación relativa"mente general.

Hasta esa fecha, el mercado de valores públicos había sido regu­lado en la Ley Orgánica de la Hacienda Pública Nacional y posterior­mente, en la Ley de Crédito Público; el mercado de valores bancarios,había sido regulado por la legislación especial de bancos y otros insti­tutos de crédito y por la Ley del Sistema Nacional de Ahorro y Prés­tamo; y de resto, el mercado de valores societarios había sido reguladotradicionalmente por el Código de Comercio (emisión de acciones y deobligaciones) donde se regulaban, también, las Bolsas de Cornercio.

La importancia que venía revistiendo la inversión en valores y eldesarrollo de la oferta pública de los mismos, así como el interés delEstado en promover el ahorro público y la democratización de la inver­sión en sociedades mercantiles, llevaron al legislador a dictar la Leyde Mercado de Capitales publicada en Gaceta Oficial, N9 1.566 Extr.,de fecha 31 de enero de 1973, la cual ha sido reformada medianteDecreto-Ley N9 882 de 29 de abril de 1975, publicado en Gaceta Ojiciel,N9 1.744 Bxtr., de 27 de mayo de 1975.

Esta legislación especial, si bien no sustituye la relativa al mercadode valores públicos (crédito público) ni la relativa al sector bancario,establece una serie de normas de interés para el derecho administrativo,aplicables a todos los ámbitos del mercado de capitales, cuyos aspectosesenciales queremos analizar en estas notas, y que se refieren al ámbitode aplicación de la ley; a los mecanismos en ella previstos para la pro­tección de los derechos de los accionistas minoritarios; y a los diversosrecursos administrativos y jurisdiccionales previstos en la ley.

IJ. AMBITO GENERAL DE APUCAOON DE LA LEY

l. El objeto de la regulación: la oferta públicade titulos valores

Tal como lo señala expresamente la Ley de Mercado de Capitales,este cuerpo legislativo tiene por objeto rgular "la oferta pública deacciones y de otros títulos valores de mediano y largo plazo" (art. 19).

Dos elementos centrales establece la ley para precisar el objeto de

COMENTARIO$ A LA LEY DE MERCADO DE CAPITALES 28')

su regulación: los títulos valores y ia oferta pública. Por ello, a losefectos de precisar su alcance, la ley define con cierta exactitud esostérminos.

A. La noción de títulos valores

En efecto, ti los efectos de la Ley de Mercado de Capitales, se en­tiende por "títulos valores", lo siguiente:

Las acciones de sociedades, las obligaciones y demás títulos emitidos enmasa que posean iguales características y otorguen los mismos derechosdentro de su clase {art. 19).

Conforme a este artículo 19 de la Ley, Alfredo Morles Hernándezprecisa el objeto de la regulación de la ley respecto de los siguientestítulos:

"a). Las acciones emitidas por sociedades anónimas y en coman­dita por acciones; b} Las obligaciones emitidas por personas naturaleso jurídicas; c) Cualquier otro título emitido en masa que posea igua­les características y otorgue los mismos derechos dentro de JIJ clase;d) Otros títulos susceptibles de oferta pública, y e) Derechos sus­ceptibles de oferta pública". (Véase, A. Morles Hernéndea: RégimenLegal del Mercado de Capitales, Caracas, 1979, pp. 150 Y 151).

B. La noción de oferta pública

Por otra parte, a los efectos de la Ley de Mercado de Capitales,se considera oferta pública de acciones y demás títulos valores", la

siguiente:

La que se haga al público o a sectores o a grupos determinados por cual­quier medio de publicidad o de difusión (art. 20).

De acuerdo a ello, por tanto, no sólo se considera oferta públicala que se haga por cualquier medio de publicidad o de difusión hablada,visual o escrita a una pluralidad de sujetos indeterminados e indeter­minables, sino también la que se haga a sectores o grupos determinados,compuestos por sujetos indeterminados pero determinables.

2. La finalidad de la ley: la protección del ahorro público

La Ley de Mercado de Capitales, sin duda, tiene por finalidadúltima la protección del ahorro público. Así 10 precisó, expresamente,

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la Exposición de Motivos del Anteproyecto de Ley de Mercado de Ca­pitales, en la cual se señaló lo siguiente:

Debe prestarse especial atención al hecho de que la vigilancia de la Co­misión se concreta a los títulos-valores que emitan para ser colocados me­diante JUJe/ipciólJ pública. El interés general que protege la ComisiónNacional de Valores sólo está comprometido cuando la emitente acudeal ahorro público para financiar sus programas y esa situación es la quejustifica la intervención de la Comisión. Sin embargo, la dificultad de con­trolar el hecho mismo de la utilización del ahorro público, obligó a lacomisión redactora a suponerla cuando se haga oferta pública de los títulosvalores emitidos. De esta manera se traslada e! control de! hecho de lacolocación, de muy difícil vigilancia, al de la oferta pública (Exposiciónde Motivos, p. 19).

Precisamente por ello, es que la Ley de Mercado de Capitales pres­cribe expresamente que están sometidos al control de la Comisión Na­cional de Valores las acciones y demás titulas valores de los cuales sehaga oferta públíca en los términos de la propia ley {art. 18).

3. LoJ mjelOJ de la ley sometidos a control

En base al objetivo antes mencionado, la ley somete a control dela Comisión Nacional de Valores, conforme al articulo 49, a las SI­

guientes entidades:

Las sociedades anónimas inscritas de capital abierto, las sociedades anónimasde capital autorizado, los fondos rnutuales de inversión y sus sociedadesadministradoras, los corredores públicos de títulos valores, otros inter­mediarios y asesores, las bolsas de valores, los agentes de traspasos, lasasociaciones de inversionistas y las personas naturales o jurídicas que hagano que en cualquier forma intervengall en la oferta pública de títulos valoresu otros derechos a que se refieren los artfculos 19 y 25 de esta ley (art. 49).

La ley, con esta enumeración, ha tratado de definir su ámbito deaplicación, respecto de todos los sujetos mercantiles que en una formau otra intervienen en el mercado de capitales. Para ello, la ley no sóloenumera expresamente las figuras societarias y mercantiles que ella creao que regula especialmente, sino c¡ue aclara que se aplica a todos lossujetos que bagan oferta pública de títulos valores o que en cualquierforma intervengan en la oferta pública.

COMENTARIOS A LA LEY DE MERCADO DE CAPITALES 287

y es que, en general, no todos los sujetos mercantiles a quienesse aplica la ley, hacen oferta pública de títulos valores, sino que algunosde ellos, aun cuando no hagan oferta pública de sus acciones o de títu­los valores, esas acciones sí pueden ser objeto de oferta pública, porencontrarse, por ejemplo, inscritas en la Bolsa de Valores.

Por eso, en general, podrían distinguirse dos grupos de sujetosmercantiles y particularmente, de sociedades mercantiles sometidos a lanormativa de la ley: las sociedades que hagan oferta pública de títulosvalores, propios o de terceros; y las sociedades que, sin hacer ofertapública de títulos valores, sus acciones sean objeto de oferta pública.Debe insisrirse en esta distinción, la cual da origen a la aplicación deuna normativa diferente, en cada caso, advirtiendo que la misma escreación de la Ley de Mercado de Capitales, de 1975, ya que en la leyde 1973, no se establecía tal distinción y, en general, sólo se regulabanlas sociedades que hacían oferta pública de sus acciones o sus títulosvalores. De allí algunos problemas interpretativos de la ley de 1973,que impidieron su aplicación inmediata en algunos casos.

A. Las sociedades que hagan ojerta públicade títulos valores

En la primera categoría de sujetos mercantiles regulados en la ley,están las sociedades que hacen oferta pública de sus acciones así cornolas sociedades que hagan oferta pública de otros títulos valores emitidospor ella misma, o por otras sociedades.

La ley, en efecto, distingue estas dos categorías de empresas.

a. Sociedades que bagan oferta pública de S/IJ propiasacciones o títulos calores

La ley regula, en efecto, en primer lugar, las sociedades que hacenaferra pública de sus propias acciones, es decir, aquellas que emitanacciones u obligaciones para ser colocadas públicamente, y destina aéstas algunas normas especificas. Entre éstas, por supuesto, se encuentrala categoría de las sociedades anónimas inscritas de capital abierto(SAleA) las cuales están obligadas a hacer oferta pública de sus títulos,incluyendo sus acciones, los cuajes deben estar inscritos en la Bolsade Valores (art. 63).

Precisamente por hacer oferta pública de sus propias acciones otítulos valores, la ley establece todo un sistema de protección a losaccionistas, obligacionistas o adquirentes de sus títulos.

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En efecto, en el título de la ley destinado a regular la protecciónde los accionistas minoritarios, expresa y exclusivamente se destinan nlas empresas SAleA, las normas de los artículos 122 y 123.

Por otra parte, se aplican a las sociedades que hagan oferta públicaen sus propias acciones, las normas de los artículos 10, ords. 18, 125,126, 128 Y 131, los cuales se destinan exclusivamente a "las sociedadesque hagan oferta pública de sus acciones".

Se les aplican, además, las normas de los artículos 120, 127 Y 129.destinadas a las sociedades cuyas acciones sean objeto de oferta pública.

Por último, en el ámbito de las sanciones, se aplican a las empresasque hagan oferta pública de sus acciones las normas conrenrivas desanciones contenidas en el artículo 144, ordinales 19, 29 , 49 Y 59.

En todo caso, la emisión de acciones r títulos valores para quesean objeto de oferta pública, requiere de una autorización de la Comi­sión Nacional de Valores (art. 10, ord. 19 ) , y de la inscripción de laemisión en el Registro Nacional de Valores {art. 10, ord. 49 ) .

b . Sociedades que hagan oferta pública de títulosvalores de otras sociedades

Dentro del grupo de sujetos mercantiles que hacen oferta públicade títulos valores, se pueden ubicar aquellas cuya actividad consisteen la intermediación o corretaje de títulos valores. Las sociedades ennombre colectivo que realicen operaciones de corretaje de títulos vale­res (art. 85), se encuentran ubicadas en este grupo, y asimismo, lasBolsas de Valores {art. 89 y 90).

A estas sociedades se aplica, entre otras normas, el artículo 131de la ley, y las sanciones previstas en el artículo 144, ords. 1', 2\ 49 69

}' T Y en el artículo 145, ords. 39 y 4'.

B. Las sociedades cuyas acciones sean objetode oferta pública

La segunda categoría de sujetos mercantiles sometidos a la Ley deMercado de Capitales, está configurado por aquellas sociedades cuyasacciones sean objeto de oferta pública, sin que dichas sociedades hagan.directamente oferta pública de sus propias acciones o de otros títulosvalores.

Se aplican a estas sociedades las normas de los artículos !O, ords.18, 120, 124, 127 Y 129 de la ley, destinadas a "las sociedades cuyasacciones sean objeto de oferta pública".

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En todo caso, para que las acciones de una sociedad mercantilpuedan ser objeto de oferta pública, deben estar inscritas en la Bolsade Valores, para lo cual han de estar inscritas en el Registro Nacionalde Valores (art. 104). Esta inscripción en el Registro, al no estar ex­presamente regulado dentro de las atribuciones de la Comisión, se efec­túa conforme a lo previsto en la atribución genérica del artículo 10,ordinal 12 de la ley, y no conforme a 10 establecido en el artículo 10,ordinal 49, referente a las ofertas públicas de títulos valores.

C. La aplicabilidad de la ley a los bancos comerciales

La Ley de Mercado de Capitales establece, como única excepcióna la aplicabilidad de sus normas, la emisión de títulos de crédito emi­tidos conforme a la Ley del Banco Central, la Ley General de Bancosy otros Institutos de Crédito y la Ley del Sistema Nacional de Ahorroy Préstamo (art. 1~). Por tanto, y en relación a los bancos comerciales,la emisión de obligaciones por parte de los mismos, está regida por laLey General de Bancos y otros Institutos de Crédito, sometida al controlde la Superintendencia de Bancos.

Sin embargo, ello no implica que los bancos comerciales no esténsometidos a la Ley de Mercado de Capitales.

En efecto, si un banco comercial cae dentro de alguna de las doscategorías de sujetos mercantiles a los cuales se aplica la Ley de Mer­cado de Capitales, es decir, si hacen oferta pública de sus acciones oéstas sean objeto de oferta pública. en tal carácter se rigen por la Leyde Mercado de Capitales y están sometidos al control de la ComisiónNacional de Valores.

Además, conforme al Parágrafo Unico del artículo 125 de la Leyde Mercado de Capitales e independientemente de la aplicación generala los mismos de dicha ley, los bancos comerciales están obligados a re­partir entre sus accionistas no menos del 50 por ciento de las utilidadesnetas obtenidas en cada ejercicio económico después de apartado el im­puesto sobre la renta y deducidas las reservas legales, debiendo repartirno menos del 25 por ciento de ese porcentaje en efectivo. Ello, salvoen aquellos casos en los cuales la Superintendencia de Bancos determineotra cosa.

1Il. LA CONSECUENCIA FUNDAMENTAL DE LA REGULACION LEGAL:LA PROTECCION DE LOS ACCIONISTAS MINORITARIOS

La consecuencia fundamental de la regulación legal de la ofertapública de acciones y títulos valores, para captar el ahorro público,

es, sin duda, el establecimiento en la ley de todo un sistema de pro­tección de los accionistas minoritarios, así como de las sanciones y co­rrectivos correspondientes a las violaciones de dicho sistema.

l. El sistema de protección

Este sistema está construido sobre las siguientes regulaciones bá­aleas.

A. El control de la Comisión Nacional de Valores

Ante todo, como se dijo, las acciones y demás títulos valores delos cuales se haga oferta pública en los términos de la Ley de Mercadode Capitales, están sometidos al control de la Comisión Nacional deValores (art. 18), y asimismo, están sometidos a su control, los sujetosmercantiles y sociedades que hagan o que en cualquier forma interven­gan en la oferta pública de títulos valores (art. 49). Para ejercer estecontrol, la Comisión dispone de una serie de mecanismos de controlprevio (por ejemplo, lo dispuesto en los artículos 10, 21 Y siguientes);de control concomitante (por ejemplo, lo dispuesto en los artículos 21,106 Y 119 Y siguientes) y de control posterior (por ejemplo, lo dispues­to en el artículo 11 y en los artículos 132 y siguientes).

En particular, y por lo que respecta a las sociedades cuyos títulosvalores sean objeto de oferta pública, la Comisión Nacional de Valorespuede designar a uno de sus funcionarios para asistir con derecho avoz, pero sin voto, a las asambleas de las mismas, cuando lo considereconveniente [art. 10, ord. 18).

Debe destacarse, por último, que entre los múltiples mecanismosde control establecidos en la ley, se otorga a la Comisión Nacional deValores la atribución de "adoptar las medidas necesarias para resguar­dar los intereses de quienes hayan efectuado inversiones en accionesy otros títulos valores sujetos a esta ley" (art. lO, ord. 12), con 10 cualse le asigna una amplia potestad discrecional. Igual discrecionalidad seestablece en el artículo 21 al atribuírsele a la Comisión, la facultad derequerir ..de las entidades cuyos títulos valores han de ser objeto deoferta pública, la información necesaria para la debida protección delos inversionistas", a cuyo efecto la Comisión ha establecido "las nor­mas pertinentes, tomando en consideración el tipo de título valor a serofrecido, el objeto o ramo de explotación, el capital social ° cualquierotra circunstancia que considere necesaria" (art. 21).

Por último, debe también señalarse que la Comisión tiene, en casode duda, un amplio poder para resolver cuáles son los títulos valores

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regulados por la ley (art. 19), así como para calificar la naturalezade la oferta de títulos valores (art. 20).

B. La regulación del control financieroy contable interno

Un segundo mecanismo de protección de los accionistas de las em­presas sometidas a la Ley de Mercado de Capitales, está en la prescrip­ción de mecanismos de control financiero y contable interno de lasempresas.

Así, los estados financieros de las empresas que soliciten autoriza­ci6n para efectuar oferta pública de acciones o títulos valores, debenestar dictaminados por contadores públicos en ejercicio independienteJe la profesión (art. 21, parágrafo segundo).

En todo caso, la Comisión Nacional de Valores ha establecido, con­forme a lo prescrito en el artículo 119 de la ley, los principios contablesy la forma de presentación que deberán seguir las personas naturalesy jurídicas sometidas a su control, para la elaboración de los estadosfinancieros y sus notas, y las relaciones e informes correspondientes alos mismos y ha indicado la información mínima que deben contenertales estados, relaciones e informes. Asimismo, la Comisión ha estable­cido la información periódica u ocasional que deben suministrarle laspersonas naturales y jurídicas sometidas a su control. (Véase, por ejem­plo, "Las Normas para la elaboración de los Estados Financieros delas Entidades regidas por la Ley de Mercado de Capitales", en GacetaOficial, N9 1.612, de 14-9-73; "Normas relativas a la Información Fi­nanciera periódica u ocasional que deben suministrar las sociedades cu­yos títulos valores se encuentren inscritos en el Registro Nacional deValores", en Gaceta Oficial, N9 30.745, de 17-7-75).

Debe señalarse, sin embargo, en cuanto a los bancos y otros ins­titutos de crédito, que la información financiera referente a los mismos,debe presentarse de acuerdo a las normas elaboradas por la Superinten­dencia de Bancos (art. 119, parágrafo único).

Por otra parte, la Ley de Mercado de Capitales exige que las so­ciedades sometidas al control de la Comisión Nacional de Valores debentener dos (2) comisarios, quienes deberán tener experiencia en asuntosfinancieros y mercantiles, no pudiendo ser integrantes de la Junta Ad­ministradora, ni empleados de la sociedad ni parientes de alguno delos administradores hasta el cuarto grado de consanguinidad o segundode afinidad, ni cónyuges [arr. 124). Estos comisarios deben ser electosen forma pública y por separado, no pudiendo los accionistas que hu-

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hieran votado a favor del primer comisario, votar en la elección delsegundo, salvo que las votaciones se hicieran por unanimidad (art. 124).

Por último, debe señalarse que las sociedades cuyos titulas seanobjeto de oferta pública, deben tener a la disposición de los accionistasu obligacionistas, el balance general, el estado de ganancias y pérdidas,las convocatorias para las asambleas, así como los demás documentoso recaudos que determine la Comisión Nacional de Valores (art. 120).

En todo caso, la ley autoriza a la Comisión Nacional de Valorespara establecer las normas necesarias para una adecuada comunicaciónentre los administradores y los accionistas, de las sociedades anónimasfUyas acciones sean objeto de oferta pública (art. 129).

C. El régimen de las asambleas

La protección legal a los accionistas minoritarios regulada en laLey de Mercado de Capitales, ha incidido en el régimen de las asam­bleas.

Así, la ley establece que las convocatorias para las asambleas delas sociedades cuyos títulos sean objeto de oferta pública deberán efec­tuarse por lo menos con 15 días de anticipación a la fecha de su cele­bración, y especificarán pormenorizadarnente todas las materias a trataren la respectiva asamblea, en la forma que determine la Comisión Na­cional de Valores (art. 120).

En relación a las Asambleas Ordinarias de Accionistas de las socie­dades que hagan oferta pública de sus acciones, cuando éstas no sehubiesen reunido dentro de los 120 días siguientes, a la fecha de cierredel ejercicio anual, o cuando habiéndose reunido dentro de dicho lapsono hubiere resuelto sobre la aprobación de los estados financieros, elmonto y la fecha de pago de dividendos, la elección de la Junta Admi­nistradora o la designaci6n de los comisarios, la ley autoriza a la Comi­sión Nacional de Valores para que, de oficio o a solicitud de cualquieraccionista, pueda ordenar que se convoque nuevamente la asamblea (art.128). En estos casos, la convocatoria deberá hacerse con 5 días de anti­cipación por lo menos, y la asamblea deberá reunirse dentro de los 10días siguientes a la decisión de la Comisión Nacional de Valores. Sila convocatoria no se efectuase o si la asamblea no se reuniere o sireunida no decidiere, la ley autoriza a la Comisión para proceder a haceruna nueva convocatoria por cuenta de la sociedad, en euyo caso, laasamblea quedará constituida con el número de accionistas presenteso representados, y sus decisiones se adoptarán por mayoría de votos delcapital representado (art. 128).

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Por último, debe indicarse que la ley autoriza a la Comisión Na­cional de Valores a establecer la manera como deben proceder las asam­bleas de las sociedades anónimas inscritas de capital abierto para hacerefectivo el derecho de los accionistas minoritarios a estar representadosen la Junta Administradora (art. 123).

D. El régimen de las juntas administradoras

En cuanto al régimen de la Junta Administradora, la Ley de Mer­cado de Capitales trae normas especiales referidas, únicamente, a lasjuntas directivas de las sociedades anónimas inscritas de capital abierto(SAICA).

En estas sociedades, la Junta Administradora que las debe admi­nistrar, debe estar integrada por 10 menos por 5 miembros quienes du­rarán un (1) año en sus funciones pudiendo ser reelectos (art. 122).En estas juntas administradoras de las SAlCA, deben estar representadoslos accionistas minoritarios. A tal efecto, cualquier grupo que representepor lo menos un 20 por ciento del capital suscrito, tendrá derecho aelegir al menos un miembro de la Junta Administradora {art. 123).

E. El régimen de la distribución de las utilidades netas

a. La intención del legislador

Tal como lo ha señalado la Corte Suprema de Justicia en Sala Po­lítico-Administrativa en sentencia de 8 de agosto de 1978, "la Ley deMercado de Capitales tiene, entre otros propósitos, el asegurar a losaccionistas una participación justa en los beneficios anuales de las com­pañías cuyas acciones sean objeto de oferta pública" (p. 14 del ori­ginal).

y agrega la Corte en dicha sentencia que "la intención del legis­lador al regular la distribución de los beneficios fue proteger los inte­reses de los accionistas minoritarios, mediante un sistema que compren­de: a) el derecho de todo accionista a recibir dividendos auales, amenos que los beneficios obtenidos en el ejercicio deban destinarse acubrir un déficit anterior; b} el derecho a que con tal fin se destinecuanto menos el cincuenta por ciento (50%) de las utilidades netasuna vez deducidos el impuesto sobre la renta y las reservas legales; c)el derecho a recibir en dinero efectivo el veinticinco por ciento (25%)de lo que le corresponda por tal concepto; d) la garantía de que losbeneficios restantes no sean disminuidos más allá de un razonable Ií-

294 <\LLAN-R, BR!!WER-CARIAS

mite, al acordar a los administradores una participación en las ganan­cias líquidas, previa deducción del impuesto sobre la renta y las reservaslegales, y e) la garantía de que esa participación no se hará efectivaantes del pago del porcentaje correspondiente a los accionistas de acuer­do con la ley" (p. 20 del original).

Esta intención del legislador la deduce la Corte del estudio de losartículos 125 y 127 de la Ley de Mercado de Capitales, que regulan laforma de distribución de las utilidades netas, y la limitación, a los miem­bros de la Junta Administradora, de la participación en tales utilidades.

b. La forma de distribución de las utilidades netas

La Ley de Mercado de Capitales, en una norma destinada exclu­sivamente a las sociedades que hagan oferta pública de sus acciones,establece en su artículo 125 que esas sociedades deberán repartir entresus accionistas no menos del cincuenta por ciento (50%) de las utili­dades netas obtenidas m cada ejercicio económico después de apartadoel impuesto sobre la renta y deducidas las reservas legales. De esteporcentaje, prevé el mismo artículo, no menos del 25 por ciento deberáser repartido en efectivo.

La ley prescribe además, que en caso de que las sociedades menoclonadas tengan déficit acumulados, las utilidades, en primer término,deberán ser destinadas a la compensación de dicho déficit y el excedentede utilidades será repartido de acuerdo a la forma antes establecida(art. 125).

En todo caso, y aun cuando la norma está destinada a las socieda­des que hagan oferta pública de sus acciones, la ley prescribe que losbancos y otros institutos de crédito y las empresas de seguros y rease­guros están obligados a cumplir con lo antes prescrito, salvo en aquelloscasos en que la Superintendencia de Bancos o la Superintendencia deSeguros, según corresponda, determine otra cosa (Parágrafo Unicc,arto 125).

Esta forma de distribución de las utilidades netas, sin embargo,tiene una excepción: Las sociedades que hagan oferta pública deacciones podrán ser eximidas por la Comisión Nacional de Valores decumplir con 10 dispuesto en el artículo 125, en los siguientes casos:a) Cuando las utilidades obtenidas en el correspondiente ejercicio eco­nómico sean inferiores al porcentaje del capital pagado que determinela Comisión, y b) cuando la compañía justifique una sucesiva reinoversión de sus utilidades [art. 126).

COMENTARIOS A LA LEY DE MERCADO DE CAPITAUiS 295

c. LA limitación a la Junta Administradorade participación en las utilidades netas

Por otra parte, en una norma destinada exclusivamente a las so­ciedades cuyas acciones sean objeto de oferta pública, el articulo 127de la ley prescribe que ellas no podrán acordar ningún pago a la juntaAdministradora como participación en las utilidades netas obtenidas encada ejercicio económico después de apartado el impuesto sobre la rentay deducidas las reservas legales, que exceda del 10 por ciento de lasmismas. Cuando esta remuneración se acordare, así se hará constar enel prospecto de la oferta pública.

En cuanto a la oportunidad de este pago por concepto de partici­pación en las utilidades netas a la Junta Administradora, la ley ptes·cribe que en ningún caso podrá pagarse esta participación sin que antesen el mismo ejercicio se hayan decretado y pagado dividendos en dineroefectivo a los accionistas según lo previsto en el artículo 125 de la ley(art. 127).

2. El régimen de sanciones y correctivos administrativos

Desde el punto de vista administrativo, la Ley de Mercado de Ca­pitales establece un régimen de sanciones y correctivos cuya fundamen­tación normativa es diversa. Interesa destacar aquí las multas adminis­trativas más importantes previstas en los casos de violación de las nor­mas destinadas a proteger los accionistas minoritarios, así como loscorrectivos administrativos previstos en la ley.

A. LaJ' multas administrativas

a. Las multas genéricas por violaciónde las normas

De acuerdo a lo establecido en el artículo 143 de la ley, "todainfracción de la presente ley, a sus reglamentos, o a las normas dictadaspor la Comisión Nacional de Valores, no sancionada expresamente, serácastigada con multa de un mil bolívares {Bs. 1.000) a cuarenta milbolívares (Bs. 40.000) según la clase y gravedad de la falta, a juiciode la Comisión Nacional de Valores" [art. 143).

En todo caso, a los efectos de aplicar la sanción pecuniaria dentrode estos dos extremos, la Comisión Nacional de Valores debe observarlo prescrito en el artículo 134 de la ley, que establece:

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Art. 134. Cuando las sanciones establecidas en este capftulo estén comoprendidas entre dos extremos, la Comisión Nacional de Valores atendeda la maJor o menor gravedad del becbo para determinar el monto exactode la sanción,

b. Las multas específicas a sociedadesque hagan oferta pública de sus accioneso títulos valores

Además de las multas genéricas antes indicadas, la ley distinguealgunas multas específicas por montos que oscilan entre 10.000 y Bs.40.000 (art. 144), según la gravedad de la falta. Interesa destacar aquí,particularmente, aquellas sanciones aplicables con motivo de violacionesde las normas de protección de los accionistas minoritarios, y en talsentido, deben diferenciarse según que se apliquen a las sociedades quehagan oferta pública de acciones o aquellas cuyas acciones son objetode oferta pública.

En cuanto a las sociedades que hagan oferta pública de sus accionesu otros titulas valores, sin haber obtenido las autorizaciones correspon·dientes de la Comisión Nacional de Valores, éstas pueden ser sancio­nadas dentro de los límites mencionados, al igual que cualquier personanatural que sin autorización hiciera oferta pública de acciones y otrostítulos valores (art. 144, ord. 19 ) . Esta sanción también se aplica a laspersonas naturales o jurídicas que hicieren oferta pública de accionesu otros títulos valores a sabiendas que la Comisión Nacional de Valoresha suspendido o cancelado su inscripción en el Registro Nacional deValores (art. 144, ardo 29 ) .

Por otra parte, estas sanciones se aplican también en los casos enlos cuales las sociedades que hubiesen sido autorizadas para ofrecer de­terminadas acciones y títulos valores, realizaren la oferta pública de losmismos mediantes prospecto,; o sistemas de publicidad no aprobadosror la Comisión Nacional de Valores (art. 144, ardo 69 ) .

c. Las multas a las sociedades cuyas accionessean objeto de oferta pública

En cuanto a las sociedades cuyas acciones sean objeto de ofertapública, la sanción mencionada se aplica a aquellas cuyos títulos valoresestén registrados en una Bolsa de Valores, cuando no envien a ésta lainformación que le sea requerida en virtud de 10 dispuesto en el artículo106 (art. 144, ord. 5').

COMENTAll.fOS A LA LEY DE MERCADO DE CAPITALES 297

d. Las multas a otras sociedades

La ley establece, por último, multas a las sociedades de corretajeque realicen las actividades previstas en los artículos 85, 87 Y 88 dela ley, sin autorización de la Comisión Nacional de Valores (art. 144,ardo 7').

e. Las multas específicas a personas naturales

Aparte de las sanciones especificas a las sociedades, la ley establecesanciones especificas entre Bs. 10.000 y 40.000, según la gravedad dela falta {art. 144) respecto de personas naturales-que intervengan enuna u otra forma en la oferta pública de acciones en los siguientescasos:

1 . A las personas naturales que hicieren oferta pública de accio­nes y otros títulos valores sin haber obtenido la autorización de la Co­misión Nacional de Valores, o luego de que ésta hubiese cancelado osuspendido la inscripción de los títulos en el Registro de Valores (art.144, ords. 19 y 2').

2. A los contadores públicos en caso de certificaciones falsas(art. 144, ardo 3').

3. A los que realicen actividades de corretaje con títulos valores,sin la debida autorización prevista en los artículos 85, 87 Y 88 de laley [art. 144, ord. 7').

4. A los miembros de la Junta Administradora de las sociedadesque hagan oferta pública de acciones, que perciban su cuota en las uti­lidades antes de. poner a la disposición de los accionistas la parte queles corresponda de acuerdo COn los artículos 125 y 127 de esta ley.

B. Correctíoos administrativos

Peco además de las multas administrativas antes mencionadas, laley ha establecido diversos correctivos de carácter administrativo, encaso de violaciones legales, y entre ellos, los siguientes:

a. La cancelación de la inscripciónen el Registro Nacional de Valores

De acuerdo a lo establecido en el articule 107 de la ley, la Corni­sión Nacional de Valores, de oficio o a solicitud de la Junta Directivade la Bolsa de Valores, podrá suspender la cotización o cancelar la

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inscripción de determinados titulas valores en los siguientes casos: a)Cuando la empresa no presente en los plazos establecidos la Informa­ción periódica y ocasional requerida en la ley; b) Cuando la situaciónfinanciera de la empresa así lo requiera; c) Cuando se realicen ope­raciones o estén presentes circunstancias que a juicio de la Comisiónsean contrarias al mantenimiento de un mercado ordenado. Asimismo,esta medida de cancelación puede adoptarse en los casos en los cualesse realice oferta pública de acciones o títulos mediante prospectos o sis­temas de publicidad no aprobados por la Comisión (art. 144, ord. 69 ) .

b. Otras medidas correaioas

Aparte de las medidas correctivas establecidas específicamente enla ley, hemos mencionado que ésta, al otorgar a la Comisión Nacionalde Valores un amplio poder discrecional, le ha facultado para tomarotras medidas correctivas dependiendo del caso.

Así, estas medidas tienen su fundamento en el artículo 10, ord. 12de la ley que atribuye a la Comisión, facultad para:

Adoptar las medidas necesarias pata rngllaráar los intereses de quieneshayan efectuado inversiones en acciones y otros tltulos valores sujetosa esta ley.

Esta atribución, así, permite adoptar medidas para resguardar losintereses, mediante mecanismos de control previo, y no permite a laComisión la adopción de cualquier medida que juzgue conveniente.

El poder discrecional que está establecido en esta norma, en efecto.como todo poder discrecional, está sometido a limites, y en primer lugaral límite del principio de la legalidad. En este sentido, la Comisión Na­cional de Valores, para adoptar las medidas a que se refiere el ordinal12 del artículo 10, debe en primer lugar, atender a la finalidad pre.vista en la norma, es decir, "resguardar" los intereses de las personasque participen en el mercado de capitales, por 10 que básicamente en­globan medidas de efectos generales de carácter previo. En segundolugar, y en el supuesto de que en base a esa norma se dicten medidasde efectos particulares, éstas no deberán invadir competencias otorga­das constitucionalmente a los órganos judiciales, por 10 que la Comisiónno puede, ad libitum, imponer obligaciones de hacer o de no hacer alos sujetos sometidos a la ley cuando la decisión de ellas responda aconflictos de intereses privados que deben resolver los tribunales.

COMENTARlOS ~ Ltr, UY DE MERC~DO DE C~PIT;\LES 299

Además, el ejercicio de este poder discrecional está sometido a laslimitaciones derivadas de los principios de igualdad, proporcionalidad,racionalidad, justicia y equidad aplicables a toda actuación discrecionalde la Administración Pública. (Véase, Alían-R. Brewer-Carlas: "Loslímites al poder discrecional de las autoridades administrativas", en:Revista de la Facultad de Derecho, UCAB, N9 2, Caracas, 1966, pp. 9Y ss.), acogidos en el artículo 12 de la Ley Orgánica de ProcedmienrosAdministrativos.

IV. LOS DIVERSOS RECURSOS AD.MINISTRATIVOS y JURISDICCIONALESPREVISTOS EN LA LEY

La Ley de Mercado de Capitales establece un procedimiento ad­ministrativo y contencioso-administrativo de impugnación de los actosadministrativos de la Comisión Nacional de Valores diverso, tanto paralas sanciones administrativas (multas) como para las otras decisiones dela Comisión, a saber:

l. Recursos en caso de sanciones administrativas

En el caso de sanciones administrativas pueden seguirse dos víasde procedimiento de impugnación intentándose los siguientes recursos:

A. Recursos administrativos

En primer lugar, puede optarse la vía del recurso de reconsidera­ción y posteriormente del recurso jerárquico, así:

a" El recurso de reconsideracián por ante la misma Comisión Na­cional de Valores conforme a lo previsto en el artículo 140 de la leyen concordancia con el articulo 13 eiasdem. Este recurso debe intentarsedentro de los 10 días hábiles siguientes a partir de la notificación y debeser decidido por la Comisión en un plazo máximo de 30 días hábiles.

b. Si la Comisión Nacional de Valores ratificare su decisión, losinteresados pueden intentar recurso jerárquico ante el Ministro de Ha­cienda dentro de los 5 días hábiles siguientes a aquel en el cual hubie­sen sido notificados de la sanción. Para intentar el recurso jerárquicodeben pagarse previamente las multas impuestas.

En segundo lugar, de las sanciones impuesras por la Comisión, losinteresados pueden renunciar a ejercer el recurso de reconsideración, yejercer directamente el recurso jerárquico para ante el Ministro de Ha­cienda, dentro de un lapso de 5 días hábiles siguientes a aquel en el

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cual les sea notificada la sanción, conforme a lo establecido en el artícu­lo 140 de la ley. Para intentar este recurso jerárquico, los interesadosdeben pagar previamente las multas que se les hubieren impuesto.

B. Recurso contencioso-administrativo

En materia de sanciones administrativas, por tanto, la ley exige elagotamiento de la vía administrativa en orden jerárquico, y sólo serácontra la decisión del Ministro de Hacienda, que ratifique o confirmela decisión de la Comisión Nacional de Valores que puede intentarse elrecurso contencioso-administrativo de anulación por ante la Corte Su­prema de Justicia. El lapso de caducidad establecido para este recurso,no es el lapso general previsto en el artículo 134 de la Ley Orgánicade la Corte Suprema de Justicia que es de 6 meses, sino que la Ley deMercado de Capitales prevé un lapso brevísimo especial en su artículo141 de cinco (5) días hábiles contados a partir de la publicación delacto administrativo respectivo en la Gaceta Oficial de la República.

Este lapso es, realmente, muy breve y hace muy difícil el quepuedan impugnarse en vía jurisdiccional las ilegalidades de la Adminis­tración. En la práctica, por tanto, si el Ministro ratifica la sanción im­puesta por la Comisión Nacional de Valores, el recurso contencioso­administrativo no podrá ser otra cosa que una repetición de los argu­mentos del recurso jerárquico, ampliados.

2. Recursos en caso de otras decisionesde la Comisión Nacional de Volores

En el caso de las decisiones de la Comisión Nacional de Valoresdistintas a sanciones administrativas, el procedimiento de impugnaciónprevisto permite dos alternativas: o se intenta un recurso de reconside­ración, o se acude directamente a la vía contencioso-administrativa.

A. Recurso de reconsideración

En caso de optarse por el recurso de reconsideración establecidoen el artículo 13 de la ley, éste debe intentarse ante la misma ComisiónNacional de Valores dentro de los lO días hábiles siguientes de haberlesido notificada, debiendo la Comisión dar respuesta en un plazo nosuperior a 30 días hábiles.

COMENTARIOS A, LA LEY DI! MERCADO DE CAPITALES 301

B. Recurso contencioso-administrativo

La decisión de la Comisión Nacional de Valores en estos casos,agota la vía administrativa, por lo que no está previsto en la ley recursojerárquico ante el Ministro. Por ello, el artículo 14 de la ley disponeque de las decisiones de la Comisión Nacional de Valores, sea que sehaya solicitado reconsideración administrativa o no, sólo se podrá recu­rrir por vía contencioso-administrativa de anulación ante la Sala PolíticoAdministrativa de la Corte Suprema, dentro de un breve y especial lapsode caducidad: 10 días siguientes de haber sido notificado el interesadoo en su caso, de haber sido rechazada la reconsideración, no teniendoel recurso efectos suspensivos.

3. El problema interpretetioo conforme a ia nueva Ley OrgániC<1de Procedimientos Administrativos

Este sistema de recursos, sin embargo, con motivo de la entradaen vigencia de la Ley Orgánica de Procedimientos Administrativos el19 de enero de 1982, no aparece ahora tan nítido.

En efecto, esta Ley Orgánica, en materia de recursos administra­tivos, no establece ninguna norma que autorice pensar que procedimien­tos especiales previstos en leyes especiales --como los señalados en laLey de Mercado de Capitales- puedan tener aplicación preferente res­pecto del procedimiento general de impugnación establecido en esaLey Orgánica. El artículo 47 de la Ley Orgánica, que remite a procedi­mientos especiales, solo se refiere al procedimiento constitutivo ordi­nario y no permite su aplicación respecto de los procedimientos de im­pugnación.

En consecuencia, tendríamos que conduir afirmando que la LeyOrgánica de Procedimientos Administrativos, al no aclarar la situación,se aplica con preferencia a la Ley de Mercado de Capitales, por lo quelos procedimientos administrativos de impugnación establecidos en estaLey especial, no podrían continuar aplicándose completamente. Esto, se­guramente acarreará diversos conflictos de interpretación que en algúnmomento tendrán que ser resueltos por la jurisprudencia.

Ahora bien, conforme a lo señalado y de acuerdo a la Ley Orgánicade Procedimientos Administrativos, contra toda decisión de la ComisiónNacional de Valores, siempre habría que intentar el recurso de recon­sideración en un lapso de 15 días hábiles [art. 94), lo cual ahora nosería potestativo como lo prevé la Ley de Mercado de Capitales.

Sin embargo, es evidente que la Ley de Mercado de Capitales quisoque ciertos actos agotaran la vía administrativa a nivel de la Comisión,

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y otros 10 hicieran a nivel del Ministro, como se dijo. Por ello no siem­pre será necesario intentar el recurso jerárquico ante el Ministro de Ha­cienda para agotar la vía administrativa, sino sólo en los casos de san­ciones. En estos supuestos, contra la decisión de la Comisión que decidano modificar la sanción recurrida en la forma solicitada en el recursode reconsideración, habría que intentar el recurso jerárquico dentro deun lapso de 15 días hábiles (art. 95).

El recurso contencioso-administrativo procedería, entonces, confor,me al artículo 93 de la Ley Orgánica, contra el acto que agote la víaadministrativa: si se trata de sanciones, contra el acto del Ministro, y enlos casos de otras decisiones, contra el acto de la Comisión, en los lap­sos breves previstos en la Ley de Mercado de Capitales en sus artículos14 y 140.

De resultas, la Ley Orgánica de Procedimientos Administrativosmodificaría los procedimientos administrativos de impugnación previs­tos en la Ley de Mercado de Capitales, en los siguientes aspectos:

l. El recurso de reconsideración debería intentarse en todo caso,contra los actos de la Comisión Nacional de Valores, pero el lapso decaducidad sería ahora de 15 días hábiles.

2. En los casos en los cuales proceda, además, intentar el recursojerárquico para ante el Ministro de Hacienda, como sucede en materiade sanciones, el lapso para interponerlo sería también de 15 días hábiles.