重大资产重组新规深度解析（下）

——“壳”的选择

基本面模式派王国森

四川成都

2017年1月14日

课前秀—壳谚

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• 成壳不成妖

• 成妖不成壳

• 你可以选择壳，壳一样也会选择你

• 壳可以不选择你但可以选择现金

• 借壳上市的最高标准就是不构成借壳上市

并购重组新规关键点

• 第十三条 上市公司自控制权发生变更之日起 60个月内， 向收购人

及其关联人购买资产，导致上市公司发生以下根本变化情形之一的，

构成重大资产重组，应当按照本办法的规定报经中国证监会核准：

• （一）购买的资产总额占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计

的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到100%以上；

• （二）购买的资产在最近一个会计年度所产生的营业收入占上市公司控制权

发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告营业收入的比例达到

100%以上；

• （三）购买的资产在最近一个会计年度所产生的净利润占上市公司控制权发

生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告净利润的比例达到100%

以上；

• （四）购买的资产净额占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计

的合并财务会计报告期末净资产额的比例达到100%以上；

• （五）为购买资产发行的股份占上市公司首次向收购人及其关联人购买资产

的董事会决议前一个交易日的股份的比例达到100%以上；3

并购重组新规关键点

• （六）上市公司向收购人及其关联人购买资产虽未达到本款第（一）至第

（五）项标准，但可能导致上市公司主营业务发生根本变化；

• （七）中国证监会认定的可能导致上市公司发生根本变化的其他情形。

•

上市公司实施前款规定的重大资产重组， 应当符合下列规定：

（一）符合本办法第十一条、第四十三条规定的要求；

（二）上市公司购买的资产对应的经营实体应当是股份有限公司或者有限责

任公司，且符合《首次公开发行股票并上市管理办法》规定的其他发行条件；

（三）上市公司及其最近 3年内的控股股东、实际控制人不存在因涉嫌犯罪

正被司法机关立案侦查或涉嫌违法违规正被中国证监会立案调查的情形，但

是， 涉嫌犯罪或违法违规的行为已经终止满 3年，交易方案能够消除该行为

可能造成的不良后果，且不影响对相关行为人追究责任的除外；

（四）上市公司及其控股股东、 实际控制人最近 12个月内未到证券交易所

公开谴责，不存在其他重大失信行为。

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并购重组借壳上市的关键——注入新的优质资产

• 收购新任实际控制人的资产

• 收购第三方的资产

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并购重组借壳上市

• 控制权（控制权溢价—新资产使股价增值、配套融资摊薄成本、自有资产

注入一二级价差、上市公司产融互动）

• 注入资产（估值 业绩承诺 股份\现金支付）

• 置出资产（原股东承接，双主业，第三方承接）

• 配套融资（支付顾问费及投向募投项目、保实际控制人地

位）

• 一次完成（经得起IPO标准或能整合优质资产）

• 两步走（控制权转让）

• 壳掮客（重组新规影响）6

案例篇

• 四快递、贝瑞和康 大杨创世 艾迪西 鼎泰新材 新海股份 天兴仪表

• 国盛金控

• 三爱富

• 南洋科技

• 四川双马

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华声股份实际控制人发生变化，原股东采取了让壳的措施，凤凰财智成为华声股份的新大股东

2015 年5 月，公司原股东香港华声、远茂化工与凤凰财智签署股份转让协议(合计29.83%的股份)，

交易完成后，凤凰财智成为公司控股股东。

罗桥胜

佛山锐达投资发展有限公司

冯倩红

华声（香港）有限公司

华声股份

66.7% 33.33%

19.57% 18.83%

杜力、张巍

凤凰财智 罗桥胜其他股

东

华声股份

实际控制人

60.37%9.8%29.83%

变化前华声股份的股东结构 变化后华声股份的股东结构

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在新大股东的主导下，华声股份收购国盛证券，为避免股权稀释，其参与配套融资

于2015 年11 月5日，通过发行股份及支付现金的方式收购国盛证券100%。公司股份支付比例50%，

发行价格13.42元/股，同时拟支付现金34.65亿元，用以满足证券业务的运营需求。

股东名称 本次交易前 本次交易后持股数量 比例（%） 持股数量 比例（%）

凤凰财智 5,965.87 29.83 5,965.87 6.37罗桥胜 1,960.00 9.8 1,960.00 2.09

交易对方 25,819.67 27.58其中：中江信托 - - 14,976.92 16

赣粤高速 - - 5,166.89 5.52江西财投 - - 2,930.92 3.13江西投资 - - 825.74 0.88江西能源 - - 630.19 0.67江西地矿 - - 572.9 0.61江西地勘 - - 315.09 0.34锦峰投资 - - 257.8 0.28江西医药 - - 143.22 0.15

配套融资方 47,793.10 51.05其中：前海发展 - - 15,862.07 16.94

前海远大 - - 12,413.79 13.26凤凰财鑫 - - 6,896.55 7.37北京迅杰 - - 10,120.69 10.81北京岫晞 - - 2,500.00 2.67其他股东 12,074.13 60.37 12,074.13 12.9股份合计 20,000.00 100 93,612.78 100

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通过参与配套融资，大股东的股份不但没有被稀释，反而增加对华声股份的控制权

杜力、张巍

凤凰财智

凤凰财鑫

前海远大

前海发展

中建信托

赣粤高速

江西财投

江西能源

江西地矿

江西地勘

锦峰投资

江西医药

罗桥胜

其他股东

华声股份

主营：证券（收购国盛证券100%股份）家用电器配线组件

空调连接组件

实际控制人 国盛证券原股东

43.95% 27.58% 2.09% 26.38%

华声股份案例启示

• 要想保住实际控制人的地位避免被剧烈稀释

• 1、少发一些股份 收购小一点资产

• 2、收购资产时现金支付比例高一点

• 3、参与配套融资享，受复牌后股价上涨

• 此方案若按重大资产重组新规，触发借壳上市，无法配套

融资

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南洋科技重组前的股权构架

2016 年 6 月 24 日，邵雨田与台州市金投航天有限公司签署《股权转让协议》，根据该协议，邵雨

田将其持有的南洋科技 21.04%的股份（即 14,940 万股股票） 转让给金投航天，每股转让价格为人

民币 13.197 元，合计转让价款为人民币 197,163.18 万元。

台州金投拟将其持有的金投航天 100%股权无偿划转至航天气动院。

变化前南洋科技的股东结构 变化后南洋科技的股东结构

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南洋科技发行股份并配套融资收购彩虹、神飞

南洋科技拟向航天气动院购买其持有的彩虹公司 100%和神飞公司 36%股 权；同时向航天投资购买

其持有的神飞公司 16%股权；向保利科技购买其持有的 神飞公司 16%股权；向海泰控股购买其持有

的神飞公司 16%股权。

彩虹神飞借壳南洋科技不构成借壳上市

• 神飞公司和彩虹公司总资产、净资产、营业收入、净利润及本次重组发行股 份数量均

未达到借壳上市标准。

• 根据《上市公司行业分类指引（2012 年修订）》，“当上市公司某类业务的营 业收

入比重大于或等于 50%，则将其划入该业务相对应的行业”。2015 年度，标 的资产

营业收入金额为 69,404.91 万元，上市公司 2015 年度营业收入为 92,336.62 万元，

标的资产营业收入金额小于上市公司营业收入金额，本次重组完成后，上 市公司原有

业务所产生的营业收入占重组完成后上市公司全部营业收入 50%以 上，因此，上市公

司主营业务并未发生变更。14

南洋科技案例启示

• “壳”公司，五项财务指标杠杠的

• 借壳方成本有点高

• 借壳的资产不能满足IPO的标准

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三爱富华丽丽的连续躲闪过人能否进球？

2016年7月29日，中国文发集团以每股约20.26元总价18.11亿元受让华谊集团持有的三

爱富20%的股份，成为三爱富的新任大股东。

重大资产购买：三爱富拟以支付现金方式向姚世娴、关本立、钟子春、叶叙群、钟师、

欧闯、邹颖思、姚峰英、睿科投资购买 其所合计持有的奥威亚 100%股权（19亿），奥

威亚16年17年18年业绩承诺分别为11,000 万元，14,300 万元、18,590 万元；

向博闻投资、明道投资购买其所合计持有的 东方闻道 51%股权（3.57亿）东方闻道整体

业绩 16年17 年18年业绩承诺分别为5,000 万元、6,100 万元、7,300 万元。

重大资产出售：三爱富拟将其持有的三爱富索尔维 90%股权、常熟三爱富 75% 股权、

三爱富中昊 74%股权、内蒙古万豪 69.9%股权、三爱富戈尔 40%股权、华谊财务公司

6%股权及其他与氟化工类相关的部分资产出售给上海华谊、新材料科技、氟源新材料。

合计22.43亿元。

本次重大资产重组不会导致公司实际控制权变更，且不涉及向收购人及其关联人购买资产的情况，因此不构成〈重组办法〉第十三条规定的交易情形，即不构成重组上市，不需要提交中国证监会审核。

三爱富案例启示

• 现金购买非关联方资产是关键！

• 上市公司要大额资产可以卖!

• 上市公司原有的资产要有人承接！

• 新收购资产的原拥有者愿意现金出让

• 新的资产要能支撑当前上市公司市值

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修订后上市公司重大资产重组管理办法影响

• 取消借壳上市配套融资

（不能摊薄控制权溢价的成本只能靠注入资产抬升估值）

• 5+2满足其一即认定为借壳上市比照IPO标准审核

（新的实际控制人要有实力、能整合资源、要能玩长线）

http://business.sohu.com/20160914/n468406146.shtml

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四川双马案例分析

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双马成妖的充分条件：

第一、IDG背景的林栋梁、阎炎等人

第二、水泥资产期权

什么样的“壳”才是重组新规下的万能“壳”

• 借壳上市的资产足够大足够优质，按IPO的标准来也无所谓，壳市值

大一点也无所谓。

• 有钱也不能任性——“万能壳”

• 1、现任大股东要有让壳的可能性

• 2、现任大股东要有接手上市公司现有资产的可能性

• 3、市净率越低越高或上市公司的资产能卖出比净资产更高的价格

• 4、市值低于100亿

• 5、总资产、净资产、收入、利润越大越好

• 6、现有业务质地不错或有利分拆出一块业务保持主营业务不变更

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N公司预设预判

• 三合一成为西北水泥 03323 01893合并同时吸收合并西北水泥回归

A股上市（概率20%）

• 内部整合利用壳资源 置换出水泥资产置入优质资产（概率40%）

• 转让控制权，原大股东买回水泥资产，N公司变成拥有40亿现金或现

金等价物的优质壳公司（概率40%）

• 对方直接借壳上市

• 效仿南洋科技的模式

• 效仿三爱富的模式

• 效仿四川双马的模式

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和君同行 人生风景

王国森 13540802040