路透一週全球財經新聞薈萃 -...
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前言 中國貨幣市場利率節前飆升令市場恐慌，由此產生的負面情
緒也彌漫在整個端午節假期。市場人士在交流中除質疑央行
不作為之外，也引發了對銀行業盈利模式，以及央行在貨幣
政策管理中應充當角色的反思。
中國 5 月物價數據意外低於預期，投資和消費亦無亮點，由
於 PPI 進一步下行且在較長時間內轉正無望，令市場從擔心
通脹轉為通縮，仍處在低位的工業生產也表明了內需持續低
迷。而在決策層對經濟增速下滑容忍度提高的情況下，調結
構的步伐應不會就此放慢，在經濟不出現大幅下滑的情況下，
短期內料不會出臺大規模的寬鬆刺激政策。
監管層重拳擠壓虛假貿易的水分後，5月外貿數據降溫本在
意料之中，然進出口同比增幅由前月的15.7%猛跌至0.4%，
依然令市場大跌眼鏡。這表明中國外貿形勢和經濟增長動力
不容樂觀，人民幣兌美元迭創新高的局面可能被釜底抽薪。
美國公債投資者認為美聯儲接近於縮減其規模 2.5 萬億美元、
已實施四年半的債券購買計劃。這種想法正在美國公債市場
掀起波瀾。美國公債交易近來數日波動狀況明顯加劇，而隨
著交易商盡力適應不斷變化的市場，波動可能持續。
在所有影響美聯儲政策的明顯因素下--國內通脹、長期失
業、時好時壞的信貸情況和銀行穩定性--討論土耳其、南
非和韓國等市場震盪看來是有些離題。
但自 2000 年以來美國和新興經濟體的聯繫日深，意味著
美國貨幣政策和地球另一端貨幣擠兌的關聯性可能比許多
人認為的還要高。透過持有美國公債作為資本緩衝的新興
經濟體若再次出現金融震撼，可能會讓美聯儲退出量化寬
鬆的形勢更顯複雜。
亞洲多個國家的央行正紛紛強化防禦工事，因為面臨美國
最終將收緊貨幣政策這一 2008 年以來最大的轉折點，人
們擔心數以萬億計的廉價美元資金可能會撤離亞洲國家，
這進而衝擊了新興匯市、債市和股市。央行可能選擇大舉
干預匯率來應對亞洲市場動盪走勢，但如果緊張局勢加劇，
沉重的債務負擔料將使央行更不願意像以往一樣升息以對。
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路透一週全球財經新聞薈萃 2013 年 6 月 14 日
總第 239 期
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一週全球財經新聞薈萃
編輯:吳雲淩 電話: +86-6627 1056 [email protected]
編輯:黃凱 電話: +86-6627 1275 [email protected]
監製:屈桂娟 電話: +852-2843 6318 [email protected]
2013-06-14 一週全球財經新聞薈萃
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本期導讀
中國貨幣市場利率飆升，央行拉“警報”同時要防蝴蝶效應 ................................................................... 3
需求不足中國經濟底部徘徊，調結構需頂住放緩壓力 ......................................................................... 5
中國 5 月外貿因“脫水”意外低迷，人民幣升值面臨釜底抽薪 ............................................................... 6
審計署報告揭開中國地方債真實情況的一角 ....................................................................................... 8
美國公債投資者認為美聯儲這一次真的會縮減刺激 .......................................................................... 10
日本央行決定按兵不動，未祭出新舉措來緩解債市波動 ................................................................... 11
新興匯市震盪形勢，可能讓美聯儲在縮減寬鬆措施上三思 ................................................................ 12
亞洲區域央行或將選擇干預匯率應對資金外流情勢 .......................................................................... 13
中國企業投資歐洲新興國家能源業，以圖在歐洲立足 ....................................................................... 14
部分鋼企借檢修抑制產出，但難解供應過剩局面 .............................................................................. 15
本週全球金融市場主要指數表現
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2013-06-14 一週全球財經新聞薈萃
3
中國貨幣市場利率飆升，央行拉“警報”同時要防蝴蝶效應 記者 畢曉雯
路透香港 6 月 13 日 - 中國貨幣市場利率節前
飆升令市場恐慌，由此產生的負面情緒也彌漫
在整個端午節假期。市場人士在交流中除質疑
央行不作為之外，也引發了對銀行業盈利模式，
以及央行在貨幣政策管理中應充當角色的反思。
他們的普遍擔憂在於，央行為避免市場“大而
不倒”的預期而採取的“模糊”政策管理意圖，會
不會讓個別機構的流動性危機成為那只引發風
暴的“蝴蝶”，從而導致整個金融市場的系統性
風險？而一旦流動性危機爆發，央行又該如何
行動？
不過，儘管對央行的抱怨尤存，但市場仍可初
步達成共識，在中國經濟下行週期明確，且央
行收縮流動性意圖明顯的狀況下，銀行業特別
是股份制銀行中流行的以短期同業資金匹配較
長期限資產的盈利模式，將開始一段去杠杆之
旅。
而央行在此次的貨幣政策預期管理上，即不說
救、也不說不救的“模糊”境界，顯示其正努力
規避市場方面“大而不倒”的道德風險預期外，
也傳遞出敦促銀行業去杠杆的決心。
可見，6 月仍將是資金面頗不樂觀的一個月。
“上週貨幣市場利率飆升，央行沒有出手救援，
看起來是做壓力測試。”民生證券研究院副院
長管清友博士稱。
而一位銀行交易前線的人士也稱，“更像是央
行拉了一次空襲警報。”鑒於此次市場風波牽
扯數家股份制商業銀行和央行，多數受訪人士
都不願署名。
這位銀行的交易人士還表示，央行絕對看得到
底牌，所以沒用動 SLO(公開市場短期流動性
調節工具)或逆回購。而最終貨幣市場利率回
落，也說明流動市場總量沒有問題，只是個別
銀行個案而已。
中國端午節休假期間，亞洲金融市場出現劇烈
動盪。泰國、印度尼西亞和菲律賓股票市場均
暴跌，11 日，泰國股市暴跌 4.97%，創 2011年 10 月以來最大跌幅，菲律賓股市暴跌
4.64%，創 2011 年 9 月以來最大跌幅。印尼
股市暴跌 3.9%。
次日淩晨，對盧布貶值倍感不安的印尼央行，
則意外宣佈將隔夜存款利率上調 25 個基點。
所有一切，都讓市場人士驚恐，是否又一輪新
的金融危機正悄然臨近？
禍起
據業內人士介紹，此次風波因一家股份制銀行
分行約 80 億元的同業資金違約引起，同時牽
扯其他兩家股份制銀行。但由於銀行從業人員
將此消息在網絡上迅速傳博，以及媒體的放大
作用，讓這件普通事件迅速擴大成為整個銀行
間市場的風波。
端午節前的銀行間貨幣市場一片狼籍，隔夜回
購利率連續兩天盤中觸及 15%,6 月 8 日當天
的加權平均利率一度達到 9.81%，至少創 11年來的高位；當天的拆借加權平均利率也達到
9.69%,至少創 13 年高點。
由於資金緊張，不少機構賬面出現赤字，央行
大額支付系統也連續數日延長關閉時間，以避
免大面積違約。
微博上交易員群中廣為流行以下填詞：你發央
票我發狂，鬧錢荒，債滿倉。隔夜難求，拋券
最心傷。燒香哭求逆回購，幾時有？問週郎。 一念頭寸就發慌，天蒼蒼，野茫茫。黑白照片，
怕要掛上牆。垂死病中驚坐起，西北望，跪央
行。
“當天的資金市場就跟突然凍著一樣，借不到
了...，我們最後還是靠手裡的國債，弄到了點
錢。”一位股份制商業銀行的交易人士稱。
但回頭細看，此次市場資金短缺完全有跡可尋。
央行在 4 月發佈的“一季度貨幣政策執行報告”中就明確提出，要注意“預先防範通脹風險，
前瞻性引導、穩定好通脹預期”。央行也開始
合理適度調控銀行間流動性，4 月初以來隔夜
回購加權利率則從低點逐漸抬高，5 月初，已
暫停近一年半的央票重啟發行。
在此期間，則爆發了自基金黑幕以來最嚴重的
金融市場風暴--債市掃黑，各監管部門紛紛出
臺措施，加以對債市風險進行清查及規範，機
構的去杠杆化已成一種顯象。
此時，中國外貿連續數月異常出口數據則讓相
當規模的套利交易進入人們的視野，外管局 5月下文，不僅收緊了金融機構的外匯綜合頭寸
下限，也開始了一場嚴格清查虛假貿易的行動。
此舉直接導致跨境資金流入的減少，外匯占款
增速放緩。已公佈的外貿數據大幅縮水則給予
證實。中國 5 月出口同比僅增長 1%,進口同比
下降 0.3%，遠低於市場預期。
而對 6 月初銀行間市場將集中出現的疊加緊張
因素，包括存款準備金清算補繳、企業上繳稅
金等，央行並未因此放水，而是繼續以央票發
行＋正回購的回籠操作，向市場釋放了明確的
信號。
“商業銀行早就在這麼幹了，央行也心知肚明。
但忽踩急刹車，把乘客撞的滿頭是包。”一位
銀行業的資深人士則表示。
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模糊管理與蝴蝶效應
對於貨幣市場利的飆升，市場對央行的不作為
發起了激烈的正反兩方辯論。反方認為這次事
件是央行操作的一次失誤；正方則認為央行不
救是意圖讓市場吃一塹長一智，管理好自己的
流動性。
反方最具代表性的辯手，是在微信圈中流傳的
一份資深業內專業人士題為“關於小型流動性
事件(危機)”的思考。該著名基金從業人士在文
中提到，由於此次錯誤操作，令市場對央行調
控銀行間流動性的能力和水平產生懷疑，這一
信任度的降低將產生一系列後果。
“將導致市場對流動性變化更加敏感，流動性
需求可能會經常意外上升或下降，將令預測更
加不准，因此銀行間流動性波動將加大。”他認為。
包括有過國際資本市場操作的專業人士也表示，
央行公開市場操作的職責一是要保持市場平穩
運行；二是有效傳導政策意思。“按這兩條標
準，央行是不是失職？”
“什麼亂搞同業業務的調控，都不應是央行公
開市場操作的職責。” 上述國際市場中的專業
人士則稱。
但也有不少業內人士則充當了央行堅定的守護
者，他們認為經濟下行週期中，企業到銀行的
去杠杆已成必然，且央行已通過不同管道發出
了緊縮的信號，商業銀行要做的就是逐漸減少
標杆操作。
“但有的銀行卻不顧政策面的改變和央行頻頻
發出的警告，仍逆市加杠杆，這自然讓央行不
爽。”他稱，“不聽話的孩子一定要被懲罰。”
路透資深債券分析師曹巍浩也指出，節前市場
的情緒起了很大的作用，會出現“你說他有錢，
讓我找他借，但他不借給我”的情況，尤其是
在線下違約事件暴露後，市場的情緒壞掉了，
自保情緒濃重，進一步加劇了緊張。
對於上述描述，某資深業內人士也給出了評語，
“這就是所謂的資流性的摩擦成本。由於近些
年的同業業務越做越大，每天在市場中滾動的
流量高達數千億元，稍有縫隙接不好，就會導
致混亂。”
而一位接近央行的政策層人士則表示，為規避
市場對“大而不倒”的預期，央行在掌握底牌的
情況下不可能輕易出手，不希望市場誤以為央
行總會出手，從而引發市場的道德風險。“摸糊”管理在全球央行都是一樣的。
至於提到會不會爆發“蝴蝶效應”，該人士只回
應到，“央行有的是辦法.”
去杠杆
如此深刻的痛苦記憶，會敦促銀行做出去杠杆
的實質舉動嗎？
“去杠杆是必然的。”一位股份制銀行高管就指
出，按年初國務院到央行的口氣，今年基本確
定的社會融資總量也就在 18 萬億,但截止到 5月底，已經都 9.11 萬億了，再不管，豈不要
到 20 萬億了？
2012 年，全社會融資總規模為 15.76 萬億元，
比上年多增了 2.93 萬億；但最新公佈的數據
顯示，截止 5 月底的全社會融資規模已達 9.11萬億，同比多增 3.12 萬億。
“無論是實體，還是銀行業，對於這個體量根
本就 hold 不住的。必須儘快修正因杠杆擴大
而導致的期限錯配、貨幣錯配的局面。”他稱，
“所有錯配都是危機的起源。”
在基本面基本確定的情況下，6 月流動性面臨
的難題就更為凸顯。月底將有逾 7 萬億銀行理
財面臨資金池監管後的兌付缺口，而難看的外
貿數據讓資金流入也頗不樂觀，這都提醒商業
銀行，特別是靠同業短期資金匹配長期資產的
銀行，6 月將面對最難的流動性管理局面。
端午節後首個交易日，央行暫停公開市場操作
一次，在幾乎近一個小時無人報價之後，回購
利率市場按節前的加權報出了第一筆價格，但
隨後則小幅上漲。其中質押式回購一天期利率
高達 6.79%,七天期則高達 6.31%。（完）
2013-06-14 一週全球財經新聞薈萃
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需求不足中國經濟底部徘徊，調結構需頂住放緩壓力 路透北京/上海6月9日 - 中國5月物價數據意外低於預期，投資和消費亦無
亮點，由於PPI進一步下行且在較長時間內轉正無望，令市場從擔心通脹轉
為通縮，仍處在低位的工業生產也表明了內需持續低迷，二季度經濟恐難
樂觀。
而在決策層對經濟增速下滑容忍度提高的情況下，調結構的步伐應不會就
此放慢，在經濟不出現大幅下滑的情況下，短期內料不會出臺大規模的寬
鬆刺激政策。
“結合上午的數據，都一致反映出總需求不足，經濟是非常弱的復蘇；經濟
還是會往下走，二季度會延續一季度的回落態勢。”中國國際經濟交流中心
研究員王軍表示。他預計二季度經濟增速會下降到7.5-7.6%，還是可以承
受的範圍，結構調整不應因此而止步。
國家統計局週日公佈數據顯示，5月物價數據明顯低於預期，居民消費價格
指數(CPI)同比上漲2.1%，環比下降0.6%；而工業生產者出廠價格指數
(PPI)同比降幅擴大至2.9%，為去年9月來最低，同時環比下降0.6%。
投資、工業生產和消費亦無亮點，5月規模以上工業增加值同比增長9.2%，
1-5月固定資產投資增長20.4%，均較路透調查的預估中值低0.1個百分點；
5月社會消費品零售總額同比增長12.9%，與預估中值一致。
工業生產繼續為產能過剩所困擾。PPI在負值已逾一年，在5月跌幅又進一
步擴大，創下去年9月來的最低值，反映出實體經濟需求不足，讓不少分析
人士擔憂未來可能面臨通縮風險。
華寶信託宏觀經濟研究員聶文表示，數據低於預期太多，實體經濟不是很
好看。他認為，價格下滑速度太快，特別是工業領域，”看來央行一直擔憂
的通脹目前來看已經問題不大，實體經濟更多感受到的是通縮了。PPI下滑
過快，也反應出實體經濟需求不足，未來企業業績不是很好。“
“PPI全年可能無望轉正。”海通證券首席宏觀債券分析師薑超稱，“通脹大幅
回落，PPI已陷通縮，我們認為未來通脹壓力將顯著減弱，且由於近期央行
政策持續偏緊，更需警惕通縮風險。”
經濟底部徘徊
今年以來中國經濟雖在復蘇之中，但增長仍然乏力，製造業尚未走出產能
過剩的困擾，套利因素導致的外貿高增長則在近期的嚴監管下擠出了水分，
基建和房地產投資仍然是經濟的穩定器。
“總體來看，5月經濟運行還是處於弱勢，看不到快速好轉的跡象，底部波
動將是未來的主要特徵。”廣發銀行金融市場部高級交易員顏岩表示。
他分析指出，重工業同比增速明顯超過輕工業，表明目前工業生產主要是
靠投資需求拉動，自發增長的動力有限，消費總額增速略有反彈，但不構
成趨勢，未來波動有限，而投資增速還算穩定，在政府主導下這是穩定經
濟增速的重要手段，並以此帶動工業生產。
數據顯示，1-5月國內房地產投資仍然保持了20%以上的增速，而新開工面
積同比增長1%，分析師認為，房地產企業近期積極拿地，且資金狀況較去
年有明顯好轉，預示未來房地產投資仍能保持一定增速，對穩定經濟發揮
作用。
儘管如此，中國經濟仍面臨產能過剩的挑戰。“去產能的過程面臨很多約束，
目前沒什麼進展，看不到經濟往上走的動力。就是這麼個底部徘徊的過
程。”華創證券宏觀策略研究主管華中煒表示，他認為未來經濟前景還得看
去產能的進展。
交通銀行金融研究中心唐建偉稱，過剩產能需要去產能化，這種局面還會
持續一段時間，使經濟回升短期面臨較大壓力。他認為，二季度經濟增速
穩住的可能性比較小，可能會在一季度7.7%的基礎上進一步下降。
當月其它數據也驗證中國經濟在底部徘徊，5月進出口同比增幅由前月的
15.7%猛跌至0.4%，令市場大跌眼鏡，表明中國外貿形勢和經濟增長動力
不容樂觀；而受累於疲弱的經濟表現，5月新增人民幣貸款以及社會融資規
模增長均乏力，與此同時，廣義貨幣供應量(M2)的增速雖稍有回落，但依
然處於較高水平，高貨幣投放並未帶來相應的經濟拉動效果。
儘管中國經濟短期走勢堪憂，不少機構近期也已下調對二季度經濟的預估，
但也有分析師認為不必太過悲觀。
王軍預計，很可能三季度經濟增速就會企穩，“未來投資可能會加快，如果
財政支持力度加大，包括發債節奏可以加快的話，這種逐季度下滑的態勢
會終止，下半年可能會好一些，而隨著下半年十八屆三中全會的改革定調，
明後年的經濟發展不必太擔心。”
調結構需頂住經濟放緩壓力
與2008年的情況不同，分析人士多認為此番經濟增長放緩暫不會阻擋決策
層調結構的步伐，釋放改革紅利仍將是未來的重點工作。
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“經濟增長模式的改革不可避免要帶來經濟增速衰退，目前的情況便是如
此。”顏岩表示，“今年的社會融資規模顯示流動性供給充足，但工業運行
目前依然弱勢，說明外部刺激的邊際效果衰減嚴重，必須從經濟內部結構
進行改革才有效。因此短期內看不到大規模的寬鬆刺激政策。”
申銀萬國首席宏觀分析師李慧勇則認為，如果經濟增長能穩定在7.5%，政
策還是以釋放改革紅利，破除壟斷加快經濟體制改革為主；但若跌到該水
平之下，可能還需要通過加快投資來穩增長。
新一屆決策層上任，市場對其落實改革措施的決心和政策力度寄予厚望，
國務院近期部署包括利率匯率市場化改革在內的多項經濟體制改革方案，
總理李克強則在本週六再次強調，通過深化改革，激發市場和經濟內生活
力、釋放消費和民間投資潛力。
“現在看經濟數據，結構調整越來越重要。”唐建偉表示，“這時候頂住，把
過剩的產能慢慢消化，再通過改革釋放新的動力把經濟增長穩住，才是正
確的選擇。”
而以目前的經濟形勢，貨幣政策能否有所作為，市場對此存在一定分歧。
一部分分析師認為鑒於經濟形勢不佳，應有金融扶持實體經濟的相關舉措，
降息的概率在提升；另一些則認為，在資產價格反彈以及熱錢流入壓力下，
貨幣政策空間有限。
“央行政策確實比較糾結，國內經濟低迷，海外量化寬鬆導致熱錢流入壓力
很大，需要降息來扶持經濟並緩解熱錢流入。但是反過來說，如果降息，
會使經濟結構調整必須停下來轉向穩增長，這次啟動的結構調整又要打水
漂了。”唐建偉說。(完)
中國 5 月外貿因“脫水”意外低迷，人民幣升值面臨釜底抽薪 路透北京 6 月 8 日 - 中國監管層重拳擠壓虛假貿易的水分後，5 月外貿數
據降溫本在意料之中，然而進出口同比增幅由前月的 15.7%猛跌至區區
0.4%，依然令市場大跌眼鏡。這表明中國外貿形勢和經濟增長動力不容樂
觀，人民幣兌美元迭創新高的局面可能被釜底抽薪。
業內人士指出，5 月出口同比增速僅有 1％主要是受監管層嚴擠水分影響，
而進口負增長與內需較弱和去年同期基數高有關。預計全年外貿將呈現“前低後高”，三季度開始有望出現改善，但全年也只能是略優於去年。
“後幾個月外貿形勢可能都會比較困難，前幾個月的高增長不可能在全年延
續，企業面臨困難還是挺大的，”商務部政策研究室副主任王雪坤表示。
中國海關稍早公佈，5 月出口同比僅增長 1％；進口同比下降 0.3％，均遠
低於路透調查預估中值 7.3％和 6％；當月貿易順差 204.3 億美元，路透預
估為順差 193 億美元。
海關新聞稿指出，外貿進出口同比增速大幅回落，一方面是對港套利貿易
基本得到遏制，內地與香港貿易快速回落；另一方面受國內經濟放緩、外
部需求低迷、企業經營成本居高不下、人民幣實際有效匯率上升、貿易環
境惡化等多因素綜合作用。
“進出口都有下降，這就是外管局 20 號文的影響體現了。不僅是出口有虛
增，進口也含有虛報情況...進出口增長出現下降是不意外的，”招商證券宏
觀研究主管謝亞軒稱.
他認為順差規模還算穩定，受貨物流下降後資金流規模也將相應減少影響，
預計 5 月外匯占款在 1,500-2,000 億元人民幣左右，較前幾個月會有明顯
下降。而把虛假貿易成分去掉之後，肯定會促進人民幣升值預期的分化，
後期更有可能出現波動。
在外界對中國經濟下行憂慮加劇之際，中國國家信息中心首席經濟師範劍
平認為，中國經濟今年料呈前低後高的態勢，並維持年內中國 GDP 增幅
8%的預期。而下半年的政策選擇建議宜靜不宜動。
“擠水分”效應顯現
儘管中國一季度經濟成長率只有 7.7％讓市場失望，但同期外貿數據卻出
乎意料地亮麗：一季度出口增長 18.4％。異常強勁的廣東外貿數據引來質
疑聲，其中毗鄰香港的深圳市被懷疑以“貨物空轉”方式助遊資入境套利，
而招致外管局和海關等多部門聯合出手嚴厲核查。
監管層的核查行動從 4 月中旬啟動，包括加大對虛假貿易、保稅區“一日
遊”、貿易融資套利等現象的監管打擊力度，在 5 月數據上終於有所體現。
5 月 1％的出口同比增速為去年 7 月以來最低，今年前四個月增速則高高處
在 10-25％區間；5 月進口則是 2 月因春節因素同比下降 15.2％之後再度
出現負值。
2013-06-14 一週全球財經新聞薈萃
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“貿易數據確實挺出乎意料的，主要原因包括監管部門出臺了多項打擊虛假
貿易的措施，對 5 月數據影響很大；5 月人民幣大幅升值，對加工貿易出
口的影響也應該非常明顯，”聯訊證券宏觀及固定收益高級分析師楊為敩稱。
他並指出，5 月整個全球經濟並沒有有效的上行，雖然 1-4 月歐美出現一
定程度經濟復蘇，但 5 月經濟增長回踩的跡象又比較明顯，這對外需造成
了一定打擊；另外去年 5 月貿易數據是很不錯的，基數高也會影響 5 月同
比表現。
“現在就是一個把泡沫擠掉、恢復正常的過程，問題有但不嚴重，”謝亞軒
稱。
海關分項數據可以印證泡沫正在被擠初。5 月中國大陸對香港地區出口
279.7 億美元，較 4 月的 394.8 億美元下滑 29%，而 3 月時出口高達
483.7 億美元。1-5 月累計對港出口同比增長 54.9％，低於 1-4 月的 69.2％，以及一季度的 74.2％。
“5 月數據能反映目前中國真實的貿易情況，”首創證券研究所副所長王劍輝
稱，5 月貿易數據一方面顯示無論是海外還是國內的需求恢復，都比預期
的要慢，另一方面是貿易數據的水分被擠出去不少，數據就出現了明顯的
回落。
海關發佈的新聞稿顯示，今年前五個月中歐和中日雙邊貿易分別下降 2.8％和 8.9％，中美和中國與東盟雙邊貿易分別增長 6.9％和 14.8％。
人民幣升值預期面臨分化
中國年初以來高達兩位數的外貿增長數據，以及全球新一輪量化寬鬆帶來
的熱錢流入，帶動人民幣兌美元即期匯率在過去三個月內迭創新高，今年
迄今累計升值 1.6%。
但隨著嚴厲打擊虛假貿易行動的推進、美國可能壓縮量化寬鬆規模經濟、
以及對中國經濟前景疑慮的加深，未來人民幣升值預期可能出現分化。
“中國出口數據的疲軟有可能引發投資者對中國宏觀經濟的擔心，有可能引
發資金流出中國，進而加重市場對人民幣貶值的預期，”申銀萬國證券研究
所首席宏觀分析師李慧勇稱。
中國人民銀行行長週小川日前也表示，目前中國的外匯盈餘已有所下降，
這給中國推進匯率的市場化提供了一定的空間。他指出，從 2005 年實施
人民幣匯率形成機制改革以來，人民幣對美元匯率已升值 35%，但實際來
看這個數字還會更高。
為刺激本國經濟，近年來美國、日本等發達國家的貨幣匯率先後大幅貶值，
人民幣匯率相對升值，從而給中國外貿出口形成壓力。對此週小川表示，
中國不會通過競爭性的貨幣貶值來提高自己的競爭力，但中國有關部門已
關注到國際資本的大量流動並著手進行監測。
在謝亞軒看來，“央行會考察幾點：海關數據、資金流動和匯率是否體現出
供求均衡的狀況，預期出現分化而不是單一看升值，這時它可能會找時機
推進匯改，”他說。
上週人民幣即期匯率累計貶值約 0.02%，同期中間價升值幅度達到 0.29%。
交易員指出，中國外管局 20 號文引致的回補美元頭寸預期正在變成現實，
購匯力量持續增強促使即期價格與中間價差距進一步縮窄，預計在 6 月底
之前，這一狀況將延續。
據交易員透露，大型銀行仍在大量補充美元頭寸，20 號文的補美元頭寸效
應將在未來一兩週之內集中釋放，料繼續驅動人民幣交易價格往下走。而
中間價在這一階段則將暫時擺脫價格中樞的作用。
國家外管局在 5 月 5 日下發《關於加強外匯資金流入管理有關問題的通知》
（下稱“20 號文”），向在進出口經常項目下的“人民幣套利”玩家發出了最
後通牒——各地外管局於 5 月 10 日前對資金流與貨物流嚴重不匹配或流入
量較大的企業發送風險提示函，並要求其在 10 個工作日內說明情況，否則
將於 5 月 31 日被打為 B 類企業。(完)
2013-06-14 一週全球財經新聞薈萃
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審計署報告揭開中國地方債真實情況的一角 作者 沈燕
路透北京 6 月 13 日 - 在端午節放假期間，中
國審計署低調公佈了地方政府債務的審計結果。
龐大的地方債一直被視為中國經濟增長的高風
險點，這次公佈的抽查結果，雖未能完全撥開
整體地方債情況的迷霧，但總算是用數據揭示
出部分真相，同時亦傳遞出官方對相關風險的
警示。
審計署此次審計了 36 個地方政府本級債務，
其中 16 個地區債務率超過 100%，突顯部分
地區地方政府債務過高的隱憂，以及一些地方
政府盲目舉債的情況。這是審計署上次公佈
2010 年底地方政府債情況後，首次詳細披露
2011 年以來債務的增長變化情況。
截至 2012 年底，抽查的 36 個地方政府本級
政府性債務餘額超過 3.8 萬億元人民幣，較
2010 年底的 3.4 萬億增長近 13%。專家們認
為，該增幅低於上述地區兩年來的經濟增幅，
預示中國整體地方債務風險可控，但不排除部
分地區可能會爆發債務風險。而加快建立政府
會計改革以及建立政府性債務確立標準則是當
務之急。
“從國家層面看地方政府債務不會出現大問題，
因很多債務都是以前累計形成的，新增加的規
模不是很大，風險總體可控，但局部地區出現
問題則不可避免。”中國著名經濟學家邱曉華
稱。
中國國際經濟交流中心研究員張永軍也認為，
此次審計署只抽查了 36 個地方政府本級債務，
雖不是全國但也有一定代表性。從總的情況看，
兩年間地方政府債務的增長遠低於這些地區
GDP 的增幅，整體風險應該是可控的。
從債務形成年度看，2010 年及以前年度舉借
占 53.93%；2011 年占 16.39%；2012 年占
29.68%。審計署同時警示在地方政策性債務
管理中存在償債壓力大、借新還舊率高、變相
融資突出等問題。去年有 9 個省會城市本級政
府負有償還責任的債務率超過 100%。
地方政府債務規模之謎
事實上，外界對中國地方政府債務規模到底有
多大的質疑聲從未平息，即使在中國審計署公
佈了 2010 年底的數據為 10.7 萬億元後，仍有
包括外資評級機構及官方等不斷預估中國地方
政府債務規模，“寧信其大不信其小”也屢屢使
其成為外界看空中國經濟的重要理由。
中國財政部財科所副所長劉尚希就指出，中國
地方政府債務缺乏透明度，這與現行財政會計
制度有關，因為不是全口徑的債務管理，無論
是從舉債規模到資金使用等等都不透明，也導
致中國地方政府債務規模的版本諸多。
國際評級機構惠譽和穆迪此前相繼警示中國地
方債務風險，中國本土評級機構--中誠信認為，
地方債規模估計在 13-15 萬億元，但整體系統
性風險是可控的。而財政部原部長項懷誠此前
透露，地方政府負債估計超過 20 萬億元。
劉尚希就指出，從審計署此次發現的問題不難
看出，一些地方舉債兩年多錢仍然趴在帳上沒
有使用，暴露出地方政府對資金使用的計劃性
不強，只想盲目先拿錢而不考慮資金的使用效
果和使用成本，突顯地方政府管理思路的落後
和盲目。
審計公告提到，截至 2012 年底，36 個地方政
府本級中，仍有 8 個尚未出臺政府性債務管理
規定，13 個尚未建立政府負有償還責任債務
的舉借審批制度，19 個尚未編制債務預算或
債務收支計劃，24 個尚未建立債務風險預警
制度。
一些債務單位違反合同約定將 378.16 億元債
務資金用於其他項目建設、歸還到期債務或作
為項目資本金，其中企業債券資金未按核准用
途使用 68.84 億元；有 271.71 億元債務資金
於 2010 年及以前年度舉借，至 2012 年底仍
未支出，閒置時間達 2 年之久，未發揮效益。
張永軍也提到，由於口徑問題，導致中國地方
政府的債務規模數字很難完全令外界信服。但
若以此次審計的 36 個地方政府本級的債務規
模推算至全國，至少表明這兩年中國地方政府
的債務規模已經有所控制。
投行花旗指出，根據中國國家審計署公佈的部
份地區地方政府債務數字估算，2012 年中國
地方政府總債務約在 12.1 萬億元人民幣，尚
不至於令人擔憂。
審計署報告稱，36 個地方政府本級中，截至
2012 年底，已有 28 個地方政府本級出臺了地
方政府性債務管理制度，有 31 個建立了償債
準備金制度或在預算中安排償債準備資金，準
備金餘額為 907.60 億元。同時各地出臺措施
對 2010 年底的部分存量債務進行了處理。
2013-06-14 一週全球財經新聞薈萃
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2011 年以來，各地累計償還和化解存量債務
占 2010 年底債務餘額的 39.09%。
風險不容忽視，管理宜轉換思路
儘管此次審計中不難看出近兩年中國控制地方
政府債務風險方面所做的努力和成績，但部分
地方政府負債率過高，償債壓力較大，使得潛
在的風險隨時都有爆發的可能。
報告提到，部分地區和行業債務負擔較重，債
務規模增長較快，一些省會城市本級的債務風
險凸顯。2012 年，有 9 個省會城市本級政府
負有償還責任的債務率超過 100%，最高的達
188.95%，如加上政府負有擔保責任的債務，
債務率最高的達 219.57%。
由於償債能力不足，一些省會城市本級只能通
過舉“借新債償還舊債”，5 個省會城市本級
2012 年政府負有償還責任債務的借新還舊率
超過 20%，最高的達 38.01%。14 個省會城市
本級政府負有償還責任的債務已逾期 181.70億元，其中 2 個省會城市本級逾期債務率超過
10%，最高的為 16.36%。
一些地方通過信託、融資租賃、BT 和違規集
資等方式變相融資現象突出。融資平臺公司退
出管理不到位，部分融資平臺公司資產質量較
差、償債能力不強等問題。
對此，受訪的專家們不無憂慮地提到，部分地
方政府債務率過高，勢必會成為中國經濟發展
中的隱雷。儘管從目前看總體風險可控，但局
部潛在的債務風險卻不得不防。
張永軍就表示，基於目前的財政體制下，不排
除中央會對一些債務風險較高的地區提供一些
支持，包括將債務展期等等。
而劉尚希就認為，中國管理地方政府債務的調
控思路更需要改變，不能只單一地強調和關注
地方政府債務率和償債率是否上升等，更應該
將地方經濟發展與地方舉債能力綜合考慮，同
時兼顧舉債的資金使用成本，建議加快出臺對
地方政府債務管理的指導意見等。
他進一步分析指出，這不僅包括加快政府會
計制度改革，還包括要加快全口徑債務管理，
當務之急是明確政府債務的確定標準，因為政
府債務和企業債務標準是不同的，而這是評估
債務風險的基礎。因為沒有統一的政府債務標
準，也導致地方政府債務透明度不高。
中國審計署早在 2011 年時披露,中國地方政府
性債務餘額 2010 年底達到 10.7 萬億元人民幣，
而從償債年度看，2012 年、2013 年、2014年分別有 17.17%、11.37%和 9.28%到期。
“用經濟增長的辦法解決債務風險，只要經濟
增長快於債務的增長，風險完全可以控制。”中國國家發展和改革委員會宏觀經濟研究院副
院長陳東琪在此前接受路透專訪時說。(完)
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美國公債投資者認為美聯儲這一次真的會縮減刺激 路透紐約 6 月 13 日 - 這一次，美聯儲是認真的。
這是美國公債投資者的看法。他們認為美聯儲接近於縮減其規模 2.5 萬億
(兆)美元、已實施四年半的債券購買計劃。這種想法正在美國公債市場掀
起波瀾。
美國公債交易近來數日波動狀況明顯加劇，而隨著交易商盡力適應不斷變
化的市場，波動可能持續。
美國指標 10 年期公債收益率過去六週一路飆升，從 5 月初的 1.60%來到
了 2.19%。
結果是，大筆資金流出債券基金，公債標售明顯缺乏買需。資金外流和波
動升溫的狀況，不禁令人擔心當美聯儲果真削減貨幣刺激措施時，市場將
會如何表現。
“看看各個市場的成交量和市況變化，就會發現從寬鬆到縮減寬鬆、再到觀
望最後到收緊的這一系列轉變，將會面臨很多阻礙，”太平洋投資管理公司
(PIMCO)的公債和衍生品交易主管 Steve Rodosky 說。該公司管理著全球
最大的債券基金。
預期政府公債市場未來波動的指數亦跳漲。美林 MOVE 指數週一跳升至
84.7，為近一年高位，5 月初時為數年低位約 50，週四時則為 79。該指數
用於估測長期公債收益率未來的波動情況。
和美聯儲作對，長久以來都是一種失策。然而在經過四年的創紀錄貨幣刺
激舉措後，當美聯儲不是市場走勢的主要推動力量時，許多投資人開始不
知所措。
隨著利率走升，投資人撤離債券型基金，根據美國投資公司協會(ICI)，截
至 6 月 5 日當週，從債券型基金撤出的資金達 109.3 億美元，為 2008 年
10 月 15 日以來最大的單週流出量。根據 ICI，在這之前，債券型基金連續
21 個月有資金流入。
“市場上不再有不同的聲音。市場上的幾家大型參與者都對美聯儲的動向亦
步亦趨，因此當美聯儲撤出時，大家都想要同時撤出，市場上沒有對作的
另一方，”瑞士信貸駐紐約的 Gang Hu 表示。
同時，由於降低機構承擔風險的新規出臺，導致銀行資產負債規模縮減，
使得大型自營商銀行吸收大量新債的能力減弱，這也可能加劇價格震盪。
本週美國財政部季度標售三年期、10 年期和 30 年期公債，結果全都明顯
疲弱。
“受制於監管環境，交易員承擔風險的能力大受限制，而這可以用來說明為
何價格對這些資金流動有過度的反應，”美林分析師在週三的報告中表示。
轉折點
不是所有人都認為美聯儲近期將撤出購債計劃，特別是在通脹率低於美聯
儲的目標 2.0%，且失業率高於目標 6.5%的情況下。
“市場似乎認為美聯儲將很快退出刺激計劃；我們覺得這完全是誤讀，基本
不太可能發生，”瑞銀全球利率策略部主管 Michael Schumacher 表示。
但許多人認為市場正逼近一個轉折點，要麼明確表明，美聯儲的寬鬆政策
已使經濟成長足夠穩健，可以停止擴張資產負債表的規模；要麼說明出現
資產泡沫和市場扭曲的風險，超過了進一步放鬆政策所帶來的益處。
“如果(量化寬鬆政策)再持續 12-18 個月，預計到時利率應會升高，”TCW固定收益部首席投資官 Tad Rivelle 表示，他在 TCW 幫助管理著 1,350 億
美元的資產。
Rivelle 稱，“量化寬鬆政策的確威力巨大，但這種威力並不是在美聯儲精確
的指引下。無法準確說明這些過剩的流動性最終去向何方，暗示其可能流
向了新興市場、房產市場或股市。”
投資者此前也體驗過美聯儲退市引發的負面效應，那是在前幾次量化寬鬆
(QE)之間，但每次體驗的時間都不長，因為隨著經濟重新走軟，美聯儲又
回來相救。但很多投資者認為，這一次經濟能更好地吸收美聯儲停止擴大
資產負債表所產生的衝擊。
資產管理公司 Lord Abbett & Co LLC 的固定收益分析師 Zane Brown 說，
若利率恢復到正常水平，就會導致追蹤巴克萊美國總債券指數(U.S. Aggregate Bond Index)的投資者未來五年總回報為零。
“5 月是未來幾年情況的一個縮影，因為 5 月時人們終於在固定收益投資上
賠錢了，”Brown 說。
另一方面，美聯儲購債措施持續時間越長，今後交易商就越難適應一個沒
有聯儲定期干預的市場。
“美聯儲必須設法撤走對市場的幫扶，讓市場重新運轉起來，讓自然的供需
關係重新發揮作用，”瑞士信貸的 Hu 說。(完)
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日本央行決定按兵不動，未祭出新舉措來緩解債市波動 路透東京 6 月 11 日 - 日本央行週二維持貨幣政策不變，且未推出新舉措來
緩解債市波動，或許是認為近期市場動盪還不會對經濟復蘇前景構成巨大
威脅。
決議公佈後，日圓兌美元小漲，日經股指期貨進一步下跌，10 年期日本公
債期貨亦擴大跌幅，表明市場對央行未祭出額外舉措感到失望。
公債收益率上升已然推高部分抵押貸款利率，使得人們擔心收益率若進一
步上升或將增加其他借款成本，從而削弱首相安倍晉三給日本經濟帶來的
新動能。
部分央行官員一直在考慮一種構想，即把央行通過市場操作提供的廉價固
定利率資金的最高期限從目前的一年延長至兩年。
此舉或許能使銀行更容易對沖其資產組合，降低拋售債券來平衡帳目的必
要性，因而可能抑制市場波動。上個月債券收益率(殖利率)飆漲令銀行措
手不及。
日本央行九人組成的委員會決定不出臺新的市場措施，可能是因為債市已
經恢復了一些平靜，而且經濟顯現出越來越多的改善跡象。
週一公佈的數據顯示，經濟成長步伐快於之前預期，經常帳盈餘快速增長，
銀行放款也在增長。
日本央行在宣佈政策決議的聲明中稱，“日本經濟正在加速”，對於經濟的
評估更加樂觀。上月的評估是經濟開始加速。
日本央行亦上修其對出口和產出的評估，並稱隨著全球經濟成長步伐逐漸
復蘇，出口和產出回升。
在新任總裁黑田東彥的領導下，日本央行 4 月 4 日推出大量猛烈的貨幣刺
激措施，令金融市場愕然。日本央行在週二結束的會議上維持政策不變。
“今天決定可能反映了黑田東彥不會進一步採取行動來應對市場日常波動的
姿態，”第一生命經濟研究所主任研究員熊野英生說。
“他還可能認為無需對市場的波動過於擔心，希望能進一步確定日本央行購
債計劃目前所帶來的效果。”
市場動盪
日本公債價格在央行利率聲明後擴大跌幅。9 月 10 年期日債期貨下跌逾
0.5 點，最低見到 142.44。10 年期日本公債收益率上漲 4.5 個基點至
0.880%。
美元兌日圓低見 97.78 日圓，在央行利率決定前，報在 98.65 日圓左右。
公債收益率(殖利率)5 月末時曾上漲。中國經濟增長放緩，以及圍繞美聯儲
何時將縮減刺激計劃規模的不確定性，挫傷了包括日本股市在內的全球股
市。
上週日圓兌美元亦躥升至兩個月高位，令仰賴於出口的日本經濟承壓，而
且大幅回吐了“安倍經濟學”所帶來的利好效應。安倍經濟學旨在通過實施
全面的財政和貨幣擴張政策，以使日本擺脫持續了有 20 年的經濟下滑。
在本次遇挫之前，由日本政府重振經濟舉措所帶來的市場樂觀情緒一度推
升日股，使其較去年 11 月中以來累計大漲逾 70%，而且打壓日圓兌美元
至四年半低位 103.74 日圓。
市場信心喪失將給安倍經濟學帶來重重一擊。安倍經濟學仰仗于市場信心
升溫來觸發消費、投資、薪資上漲和貸款增加的良性循環，以使經濟重新
煥發生機。
市場關注黑田東彥於新聞發佈會上就市場動盪的表態。黑田東彥曾說 4 月
的行動將全線壓低收益率，但近來市場動盪使人們對黑田東彥的這一說法
產生疑慮。
“只要收益率的走勢與經濟形勢的變化相一致，這就不是個問題。但如果收
益率開始偏離經濟基本面，日本央行未來可能就會做出一些小幅調整，”三菱 UFJ 摩根士丹利證券高級分析師 Hiroshi Miyazaki 表示。
日本央行 4 月曾承諾兩年內將公債持有量增加一倍，使基礎貨幣以每年約
60 至 70 萬億日圓的幅度擴大，來實現 2%的通脹目標。(完)
日本央行總裁黑田東彥接受記者採訪
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新興匯市震盪形勢，可能讓美聯儲在縮減寬鬆措施上三思 路透倫敦6月12日 - 若新興匯市震盪情勢升溫，造成投資人全面外逃，美聯
儲在決定何時放緩寬鬆政策上可能面臨新的頭痛問題。
在所有影響美聯儲政策的明顯因素下--國內通脹、失業青年、長期失業、
時好時壞的信貸情況和銀行穩定性--討論土耳其、南非和韓國等市場震盪
看來是有些離題。
但自2000年以來美國和新興經濟體的聯繫日深，意味著美國貨幣政策和地
球另一端貨幣擠兌的關聯性可能比許多人認為的還要高。透過持有美國公
債作為資本緩衝的新興經濟體若再次出現金融震撼，可能會讓美聯儲退出
量化寬鬆的形勢更顯複雜。
“在許多先前的新興市場危機中，儘管美聯儲是造成撤資的起因，但聯儲都
會被迫採行進一步寬鬆措施來加以因應，”紐約梅隆銀行的策略師Simon Derrick稱。
相互保證(金融)毀滅
為了避免再度經歷1990年代晚期持續投資凍結的打擊，亞洲及全球許多國
家紛紛建立起龐大的現金緩衝，作為防範未來出現外國融資“急停”之用。
過去10年，為了追逐更高成長及收益，西方國家數以萬億(兆)美元計的投
資流入新興經濟體，而中國在全球經濟舞臺迅速崛起的表現，也帶動大宗
商品的一波“超級景氣週期”。
新興國家央行為了阻止本幣快速升值，而買進美元、歐元、及其他硬通貨，
結果累積了約7.2兆美元的外匯儲備。自2004年以來，流入新興市場的民間
資本估計達8兆美元，兩個數字形成對照。
國際貨幣基金組織(IMF)估計，這些外匯儲備有六成以上是以美元持有，美
元部位約達4.4兆美元。IMF的調查認為，其中至少80%--也就是3.5兆美元--是投入最高評級的美國債券，多數為美國公債。根據這些計算，光是中國
就持有約1.6兆美國債券，其餘則遍佈于亞洲、俄羅斯、中東及拉丁美洲。
這個看似穩定的結構，10年前被德意志銀行分析師稱為“第二代佈雷頓森林
協定”，而前美國財長薩默斯則在幾年後稱之為“相互保證金融毀滅”。
但是，除了在2008/09年曾短暫推升美元的金融危機之外，這些龐大的外匯
儲備尚未真正遭遇過考驗。
如果新興貨幣兌美元這波又急又深的跌勢愈演愈烈，這些外匯儲備極有可
能將必須予以出脫，用於穩定市場。根據美聯儲的指標，新興貨幣在短短
三週時間內已經逆轉今年初的升幅。
如果新興國家要動用外匯儲備，或許就得出售美國公債，這可能加劇美國
長期利率升勢，進一步推高美元，而使得衝擊效果更加放大。
美聯儲能夠忍受嗎？鏡頭拉回到1990年代，當時的美聯儲主席格林斯潘在
1997年決定升息，被一些人指責是導致新興市場陷入危機的禍首，在1998年危機惡化時，美聯儲政策大轉彎，降息三次，儘管當時亞洲金融風暴對
美國經濟的實質影響不大，而且美股泡沫持續膨脹。
接下格林斯潘棒子的貝南克會如法炮製嗎？抑或至少會有所行動，把放慢
量化寬鬆的討論聲浪壓下，以免出現不利經濟成長的美債收益率勁升局面？
相關事件的發展關連還存在許多不確定性。由於新興國家已經不再像1990年代那樣實施固定匯率緊盯制度，或許動用外匯儲備的速度不會那樣快，
而是讓較具彈性的匯率機制承受衝擊，坐享貿易條件改善所帶來的競爭力
提升。
即將卸任的俄羅斯央行總裁伊格納季耶夫(Sergei Ignatyev)上週說道，“關鍵是我們現在幾乎是浮動匯率，而且接近自由浮動。”
話雖如此，就像波蘭一樣，在2008/09年信貸危機高峰時，俄羅斯被迫動用
大量外匯儲備，規模是整體外匯儲備的五分之一到三分之一。
其他人認為，光是許多新興國家擁有大量外匯儲備緩衝的事實，就足以阻
止資本外逃。德意志銀行研究主管Markus Jaeger指出，中國、韓國及俄羅
斯仍有小量的經常帳盈餘，而且短期債務不到外匯儲備的50%。
此外，美聯儲或許會覺得，美國經濟已經強勁到足以承受公債收益率急升
的一些打擊，而決定還是縮減寬鬆措施。
但新興市場危機是出了名的容易失控，主要是因為投資人擔心流動性偏低，
無法在合理價位賣出證券資產。這迫使許多人提前退場，先求自保。
如果發生這種情況，爆發恐慌情緒的潛在威脅可能會迫使各國採取應對措
施，美聯儲或最終也會被拖下水。(完)
新興市場外匯儲備圖表
新興市場貨幣兌美元今年走勢圖表
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亞洲區域央行或將選擇干預匯率應對資金外流情勢 路透新加坡 6 月 12 日 - 亞洲多個國家的央行
可能選擇大舉干預匯率來應對亞洲市場動盪走
勢，但如果緊張局勢加劇，沉重的債務負擔料
將使央行更不願意像以往一樣升息以對。
亞洲國家央行正紛紛強化防禦工事，因為面臨
美國最終將收緊貨幣政策這一 2008 年以來最
大的轉折點，人們擔心數以萬億計的廉價美元
資金可能會撤離亞洲國家，這進而衝擊了新興
匯市、債市和股市。
分析師稱，目前來說，亞洲國家央行認為，市
場的動盪走勢反映了投資者對其全球投資組合
的平衡操作，而不是資金開始全面撤離亞洲市
場，而且這些國家的央行正在研究美聯儲將慎
重調整政策、以避免擾動全球市場的假設。
“他們的工作僅是在一旁觀望，並緩和市場波
動，”新加坡法國巴黎銀行匯率和利率策略部
主管 Mirza Baig 表示。
然而，亦有一些人指出，上述假設可能是錯誤
的。如果美國公債收益率(殖利率)上漲的速度
快於預期，那麼資本外逃的風險就會更大，而
且將暴露出亞洲國家央行政策工具有限的問題。
“圍繞美聯儲縮減刺激計劃規模的辯論才剛剛
開始，”駐倫敦的瑞銀策略師 Bhanu Baweja在給客戶的報告中稱，“我認為壓力不會大幅
緩解。”
迄今，資金一直大量流出，但這只占自 2009年西方國家央行向全球經濟挹注低廉資金以來
大量流入亞洲的資金的一小部分。股市和債市
下跌，但和過去兩年的漲勢相比，跌幅微不足
道。
該地區的經濟成長相對強勁，且通脹大都溫和。
出口趨勢雖疲弱，但較低的匯價可能提振海外
銷售，並間接提供寬鬆的貨幣條件。
印尼是個例外。印尼盧比週二挫跌至近四年低
位，央行調升其隔夜借款利率以支撐其匯價。
“在這個階段，我不認為亞洲有任何其他央行
會升息，”瑞士信貸駐新加坡分析師 Robert Prior-Wandesforde 表示。他認為市場的跌勢
正接近尾聲。
他並認為，盧比走弱將會讓央行暫時不會調整
利率，甚至排除了泰國和印尼等央行降息以支
撐國內經濟成長的可能性。
“反之，我們可能見到更多的匯率干預，亞洲
的央行可能會擴大向市場口頭施壓，而不會有
更多的降息動作。”
高負債
印尼在過去一週債市流出的資金達 5 億美元，
但外資占其政府債券的比重仍約有 34%。這
種情況很普遍。在過去一個月資金自新興市場
債券和股票型基金撤出數十億美元。但相比
2009 年以來流入的資金，這只是一小部分。
國際金融協會(IIF)估計，在美聯儲擴張政策下，
新興市場在 2010 年到 2012 年間有 4,500 億
美元額外資金流入。亞洲新興市場在 2011 年
民間資本淨流入 5,680 億美元，2012 年流入
5,480 億美元。
此外，歐洲央行和日本央行正處於大規模貨幣
寬鬆的階段，可能抵銷美聯儲收回政策的影響。
然而，匯率波動情況正在加劇。印尼一個月隱
含波動率在過去 48 個小時內升 7%至 17%。
再者，企業和零售業都在大啖央行慷慨釋出的
資金，亞洲多數地區信貸呈兩位數幅度增長。
根據顧問公司麥肯錫旗下的 McKinsey Global
Institute 數據，該地區債務對國內生產總值
(GDP)比率在 2012 年中升至 155%，高於
2008 年的 133%，也高於 1997 年亞洲金融危
機期間的水準。
因此，儘管韓國和印尼央行大手筆供應美元來
因應他們認為的短暫匯率震盪，但在美聯儲確
實緊縮政策且美元穩步漲升時，這些央行的政
策選項將會非常有限。
“超高杠杆水準成為一道限制，升息必定會對
經濟造成巨大的損害，”香港滙豐經濟分析師
Frederic Neumann 稱。“和前一次循環比起來，
我認為他們這次升息的意願會低許多。”
這將會使得亞洲在面臨全面資金外逃時政策選
項受限。在高債務水準下，亞洲將難以升息。
在投資人大規模撤離之際，匯市干預也徒勞無
功，儘管亞洲擁有數以萬億美元計的外匯儲備。
這可能讓 1997/98 亞洲金融期間所使用辦法--資本管制成為唯一的選項，因亞洲沒有好好把
握機會，在寬鬆貨幣期間對經濟進行結構性改
善以永久留住外資。
“央行能做的也只有這麼多了，”Neumann 稱。
(完)
2013-06-14 一週全球財經新聞薈萃
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中國企業投資歐洲新興國家能源業，以圖在歐洲立足 路透波斯尼亞斯坦納瑞 6 月 11 日 - 中國東方電氣參與在波斯尼亞北部興建
斯坦納瑞(Stanari)電廠的投標活動，其戰略很簡單：為了在新興歐洲立足
而犧牲利潤。
由於歐洲投資者們仍未擺脫債務危機的影響，所以幾乎不會構成競爭威脅。
在這種情況下，東方電氣提出 5.5 億歐元(7.1318 億美元)斯坦納瑞電廠興
建計劃，這對於該項目管理者、位於英國的 Energy Financing Team 來說，
好到了難以拒絕的程度。
“邏輯很清晰，”斯坦納瑞電廠負責人 Savo Markovic 表示，“東方電氣的計
劃將使成本幾乎減半，而且中國國家開發銀行以優惠的條件為該項目提供
3.5 億歐元的貸款。”該電廠的發電能力為 300 兆瓦，5 月開始建設。
中國企業為了獲得進入中歐和東南歐市場的機會，願意折價且承擔風險，
這類交易如今越來越常見。巴爾幹及其週邊地區的經濟在增長且監管寬鬆，
而且中國企業可以幫助這些國家符合歐盟的發電標準，而且有助於其取得
歐盟成員國資格。
“中國企業明顯在尋找進入歐洲市場的切入點，他們將這一地區視為打入歐
洲的入口，”德勤中歐中國服務集團主管 Gabor Gion 表示。
“他們在世界上其他人都在渴求資金的時候願意投資，這是完美的搭配。”
對於東方電氣而言，Stanari 項目的確是個不錯的戰略選擇。
東方電氣的項目經理 Hu Minsheng 稱，他們已對利潤率降低有所準備，希
望該項目將作為擴展市場策略的跳板。他還說，該公司對於開拓波斯尼亞
及其週邊國家市場，以及開發水電潛力很有興趣。
波斯尼亞尤其受到投資者重視，因為該國擁有豐富的水電資源，是為數不
多的有能力出口電力的巴爾幹國家之一。目前該國正在尋求借助外國資金
和技術擴展電力行業。
國營企業--中國水利水電建設集團公司已被選中，負責在 Neretva 河上建
設一座 35 兆瓦、價值 1.2 億波斯尼亞馬克(7,900 萬美元)的水電站。有五
家中國企業入選與該國最大的公用事業公司 EPBiH 合作，建設一座 450 兆
瓦的燃煤發電廠，價值 15 億馬克，為該國自 1992-1995 年戰爭結束以來
最大規模的投資。
切入點
德勤引述中國商務部的數字稱，中國 2012 年對歐洲的總投資額增至 770億美元，2010 年為 590 億美元。
如果保持這一趨勢，該數字到 2014 年可能增至 1,000 億美元，其中約有
半數將流向包括巴爾幹地區和波羅的海沿岸的新興歐洲國家。
中國前總理溫家寶在去年 4 月宣佈，提供 100 億美元信貸額度以及 5 億美
元投資資金，以促進中國與該地區之間的經貿聯繫。此舉凸顯出中國在中
歐與東南歐的雄心。
專家稱，該地區能源行業尤其令中國感興趣，因為有很大一部分電力仍需
依賴逐漸老化且污染環境的燃煤發電廠提供。
巴爾幹國家政府向投資能源行業的外國企業提供了建築與土地方面的特許
權，即允許外國企業在幾年內獲得發電廠的所有權，到期後須將所有權交
還政府；另外政府還簡化了規劃和審批方面的監管手續。
“該地區正吸引到中國企業越來越大的興趣，因為政府採購流程不再那麼嚴
格，”克羅地亞經濟研究院的分析師 Zeljko Lovrincevic 表示。
“中國企業...並不僅僅為了獲利。他們將一個項目視作擴張業務觸角的機會，
並投入自身的部分人力，”他補充道。
斯洛文尼亞是西巴爾幹國家中唯一的歐盟成員國。克羅地亞將在下個月加
入歐盟，黑山已經開始入盟談判，而塞爾維亞估計很快也將開始談判。馬
其頓、阿爾巴尼亞和波斯尼亞都還處於申請入盟的最初階段。
對於東方電氣的 Hu Minsheng 而言，贏得歐盟外圍國家的項目，是向著在
歐盟內部發展業務邁出的一步。
他說，“這是我們在歐洲土地上獲得的首個項目...我們希望能就此在全歐洲
開拓市場。我們必須證明，中國企業可以做得很好。”(完)
位於波斯尼亞北部斯坦納瑞的露天煤礦
2013-06-14 一週全球財經新聞薈萃
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部分鋼企借檢修抑制產出，但難解供應過剩局面 記者 練媛媛/黃緯文 編譯 李春喜/隋芬
路透上海 6 月 7 日 - 由於鋼價低迷擠壓利潤，
一些中國鋼鐵企業開始進行工廠檢修來暫時控
制產出，但減產似乎幅度太小且行動太晚，難
以支撐價格。目前鋼材價格處於逾九個月低點。
在鋼材供應持續過剩之際，中國鋼價長期疲軟
可能給鐵礦石價格構成更多壓力。今年以來，
鐵礦石價格已下跌三分之一，且隨著更多項目
投產，價格還可能進一步走低。中國是全球最
大的鋼鐵生產國和消費國。
今年稍早，部分鋼廠由於預期需求強勁而擴大
生產，即便中國經濟增長放緩，它們仍不肯果
斷削減產能，因為擔心市場份額流失及銀行可
能撤回貸款。
“產量會有所下降，將持續到 7 月份，但是目
前來看的話，檢修對鋼材價格無實質影響，”鋼鐵行業資訊網站中國聯合鋼鐵網分析師胡豔
平稱。胡豔平還表示到 7 月份鋼廠將被迫進一
步降價。
寶鋼股份 6 月宣佈了下調產品售價，為九個月
來首次，且 7 月預計還會下調，使鋼廠的利潤
率進一步變薄。寶鋼股份是中國最大的上市鋼
鐵企業。
中國聯合鋼鐵網稱，河北鋼鐵集團等一些大型
鋼企已安排 6 月份進行部分檢修，大型民營鋼
企日照鋼鐵控股集團也已經開始檢修。
據該網站估計，其調查走訪的鋼廠在整個檢修
期間將減產 124 萬噸粗鋼和 60 萬噸熱軋卷板。
不過這與龐大的庫存相比實在太少。中國鋼鐵
工業協會數據顯示，大型鋼廠的鋼材庫存約為
1,370 萬噸。諮詢機構 Mysteel 的數據顯示，
貿易商的鋼材庫存大約在 2,000 萬噸。
債務難題
胡豔平認為，只有中國日均粗鋼產量從目前的
紀錄高位下降 8%，到 200 萬噸左右，中國鋼
材價格才有可能反彈。
但鋼廠不願意如此大幅度減產，儘管目前每出
售 1 噸鋼材要虧損 100-300 元人民幣。他們稱，
固定成本高昂導致停產代價很大，而且減產會
削弱規模效應，降低市場份額。
行業消息人士說，鋼鐵廠商也擔心減產會促使
銀行削減貸款。銀行貸款對於鋼鐵企業的維繫
至關重要，中國 30 家最大的上市鋼鐵企業總
債務已接近 7,600 億元人民幣(1,240 億美元)。
“銀行也不會讓你停，只要鋼廠一停產，銀行
就會撤資，企業會更加困難，所以為了保證現
金流，鋼廠現在是拼了命的在生產，”華南一
位中型鋼廠的原料採購部負責人稱。
中國粗鋼年產能已擴張至近 10 億噸，供應過
剩規模在 3 億噸左右，而去年利潤率已降至
0.04%，2008 年和 2011 年分別為 3.3%和
2.24%。
地方的考慮
地方政府迫切希望幫助維繫鋼廠運營，因為這
個行業雇傭了大量從業人員，也是一個重要的
稅收來源。
上週，遼寧北票市政府向淩源鋼鐵旗下的淩鋼
股份北票鋼管提供了 3,180 萬元補貼。
但很多地方政府自身已債臺高築，因此不太可
能提供很多長期的支持。
“短期來看地方政府有意願去幫助企業，也是
為了保證就業，但是他們自己口袋裡有米
嗎？...長期而言，會出現部分企業倒閉，”中國
物流與採購聯合會鋼鐵物流專業委員會副秘書
長盛志誠稱。(完)
中國鋼鐵產業圖表