ekonomiska utsikter dec 2013

■ Översikt

1 EKONOMISKA UTSIKTER NORDEN │DECEMBER 2013 NORDEA MARKETS

Nya tillväxtspår

i Norden

Översikt 02

NYA TILLVÄXTSPÅR I NORDEN

Sverige 03

ÅTERHÄMTNING FÖR HÅRT PRÖVAD EXPORTINDUSTRI

Norway 05

DOWNTURN DRIVEN BY THE HOUSING MARKET

Denmark 07 SHIFTING GEARS

Finland 09

ANOTHER COLD WINTER

Key figures 11

FORECASTS FOR THE GLOBAL ECONOMY

EKONOMISKA UTSIKTER NORDEN

D E C E M B E R 2 0 1 3

■ Översikt


Nya tillväxtspår i Norden Global återhämtning trots allt

Fortsatt expansiv politik

Sverige passerar Norge i tillväxtligan

Global tillväxt sakta åt rätt håll Världsekonomin vänder upp trots politisk turbulens i USA, svag efterfrågan i euroområdet samt strukturella re-former i Kina. Utmaningarna är fortsatt många, inte minst för euroområdet, men mycket talar för en konjunkturell återhämtning framöver. Prognosen för världstillväxten ligger runt 4 procent de kommande två åren, vilket är närmare en procentenhet högre än för innevarande år. Fortsatt stor spridning

I USA har viktiga pusselbitar fallit på plats. Sysselsätt-ning, bostadsmarknad och kreditgivning pekar alla åt rätt håll även om vägen inte är spikrak. Arbetslösheten forts-ätter att sjunka och finanspolitiken är klart mindre åtstra-mande nästa år. Återhämtningen väntas därmed vara till-räckligt god för att den amerikanska centralbanken, Fed, ska börja trappa ned på stimulanserna i början av nästa år, samt avsluta dessa till halvårsskiftet. Ingen vet exakt hur det ska gå till, men prissättningen på finansmarknaderna indikerar en relativt liten oro för nedtrappningen och där-med fortsatt förtroende för Fed. Det politiska debaclet kring budgeten och skuldtaket lär fortsätta kommande månader. Kongressvalet i november gör dock att allt är på plats åtminstone till sommaren. Väljarna straffar det parti som bromsar besluten. När den politiska pressen lättar i USA kan finansmark-naden rikta blicken mot euroområdet och stresstesterna av banksystemet. Med tanke på att tidigare stresstester har varit missvisande lär tuffare krav ställas för att förbättra trovärdigheten. Inom euroområdet kan flera bankers be-hov av att stärka balansräkningarna verka återhållande på kreditgivningen och därmed på konjunkturåterhämtning-en. Annars har den mycket expansiva penningpolitik som förts runt om i världen gjort att det idag på många håll finns gott om kapital. Den svaga efterfrågan gör dock att intresset för reala investeringar är lågt samtidigt som den låga räntan är en utmaning för finansiella investeringar.

Exempel på det är att amerikanska företag idag suger upp mycket av den billiga likviditeten utan att använda kapi-talet till investeringar samt ett stort intresse för svenska företagsobligationer. På sikt finns det en risk att över-skottslikviditeten bygger upp nya bubblor och det är där-för rimligt att Fed minskar stimulanserna. Men trots låga centralbanksräntor och gott om kapital har regelföränd-ringar på finansmarknaderna gjort att priset på pengar, det vill säga räntan, gått upp. Länderna inom euroområdet går fortsatt i otakt. I första hand ser utsikterna för Frankrike och Italien osäkra ut. Båda dessa länder har mycket kvar att göra strukturellt. I Frankrike går arbetet framåt, men förändringstakten är mycket långsam och statsskulden fortsätter att öka. I Ita-lien är i första hand den politiska situationen en utmaning. Risken är att det inte vidtas åtgärder för att förbättra struk-tur och konkurrenskraft. Både Spanien och Portugal har genomfört stora förändringar som gått i rätt riktning, men än så länge har det inte slagit igenom på tillväxten. I Tyskland har såväl export som privat konsumtion ut-vecklats svagt. En gynnsam inkomstutveckling och en stabil arbetsmarknad gör att hushållssektorn via konsumt-ionen bidrar positivt till tillväxten framöver. Tillväxten blir drygt 1,5 procent nästa år. Förbundskansler Angela Merkel sitter kvar, men nu i en stor koalition med social-demokraterna. Det ger en stabil regering men ingen rege-ring som genomför storslagna reformer. Minimilönen på 8,5 euro, som ingår i överenskommelsen, ökar arbets-kraftskostnaderna och möjligen också den svarta sektorn. Konkurrenskraft och arbetskraftskostnad är i fokus inte minst inom euroområdet. Jämfört med övriga länder har Tyskland under många år hållit tillbaka arbetskraftskost-naderna och därmed haft en gynnsam utveckling av kon-kurrenskraften. Den europeiska centralbanken, ECB, för redan nu en mycket expansiv politik, men det går inte att utesluta yt-terligare åtgärder framöver om det skulle visa sig nödvän-digt. Inflationen studsade upp något i november, men är fortfarande oroande låg och risken för deflation blir allt oftare ett orosmoment. Euron är stark i nuläget jämfört med många andra valutor, men försvagas i takt med att Fed inte stimulerar lika kraftfullt och andra länder växer snabbare. Storbritannien är tillbaka och överraskar positivt efter flera år med mycket svag utveckling. I våras var åter-hämtningen den långsammaste på 100 år. Idag ligger in-köpschefernas förväntningar på rekordnivåer. Även hus-hållens förväntningar är höga och detaljhandeln utvecklas väl. Tillväxten för nästa år revideras upp till 2,5 procent från 1,8 procent. Arbetslösheten kan komma ned till 7 procent redan nästa år och Bank of England har bytt fot från att tidigare argumenterat för en extremt expansiv

01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13-7,5

-5,0

-2,5

0,0

2,5

5,0

7,5

10,0

12,5

-7,5

-5,0

-2,5

0,0

2.5

5,0

7,5

10,0

12,5 % y/y

Världen

G3

BNP

Tillväxtmarknader

% y/y

Norden

Source: Nordea Markets and Reuters Ecowin

■ Översikt


penningpolitik. Pundet stärks gradvis mot euron, men för-svagas mot dollarn. Kina fortsätter strukturomvandlingen, vilken på kort sikt dämpar tillväxten men förhoppningsvis ger avkastning på längre sikt. Ambitionen är att öka andelen privat kon-sumtion av BNP och samtidigt minska regionala investe-ringar drivna av den icke formella banksektorn. Dessa in-vesteringar har varit en central motor hittills. Samtidigt utgör utlåningen utanför banksystemet tillsammans med fastighetsmarkanden potentiella risker. Även i Japan dämpas tillväxten under prognosperioden. Den politiska ledningen fortsätter den mycket expansiva penning- och finanspolitiken, men det tredje benet struk-turreformerna är än så länge inte på plats. Flera av till-växtländerna väntas växa långsammare framöver, vilket är ett skäl till att den globala återhämtningen inte är star-kare. Feds agerande samt Kinas inbromsning är två skäl till långsammare tillväxt i dessa länder. BNP, procentuell förändring årstakt

Nya tillväxtmönster i Norden Norsk ekonomi har klarat sig väl igenom den globala kri-sen och haft en enastående tillväxt trots svag omvärldsef-terfrågan. Det mönstret bryts nu och tillväxten i Sverige väntas bli nästan dubbelt så hög som i Norge nästa år. Dansk ekonomi vaknar till liv efter flera år av stagnation, medan det fortsatt går tungt för finsk ekonomi. BNP, procentuell förändring årstakt

Norsk ekonomi – tydlig inbromsning Efter flera år med stark konjunktur och stigande huspriser dämpas nu tillväxten. Småhuspriserna väntas falla med 15-20 procent de närmaste två åren, vilket tydligt slår mot såväl investeringar som privat konsumtion. Samtidigt bromsar oljesektorn in. Tillväxten väntas därmed stanna på dryga en procent nästa år, vilket är klart sämre än vad tidigare prognoser indikerat och de dryga 3 procent eko-nomin växte med 2012. Oljeinvesteringarna dämpas, framför allt 2015, vilket får stort genomslag även på fast-landsekonomin och på löneutvecklingen. Regeringen lär infria en del vallöften och finanspolitiken blir därmed ex-pansiv. Norges bank sänker räntan två gånger under 2014, vilket inte är prissatt på finansmarknaderna i skrivande stund. Norska kronan bedöms därmed försvagas och når 8,35 mot euron till sommaren.

Sverige – fördröjd återhämtning kommer nu Svensk industri har varit igenom en tuff period och åter-hämtningen har dröjt förvånansvärt länge. Framöver bi-drar dock ljusare globala utsikter till att exporten går från att vara ett sänke till att bidra positivt till tillväxten. Även investeringarna vänder upp. Men framför allt är det hus-hållen och privat konsumtion som bidrar mest under pro-gnosperioden. Valår är konsumtionsår. Hushållens redan goda förutsättningar förbättras ytterligare av en kraftigt expansiv finanspolitik nästa år samtidigt som räntorna förblir låga. Även om konjunkturen har varit svag så har arbetsmarknaden utvecklats bättre än väntat. Riksbankens dilemma kvarstår. En svag efterfrågan och mycket låg in-flation ska vägas mot en god sysselsättningsutveckling och en skuldsättning hos hushållen som oroar Riksban-ken. Vår bedömning är att Riksbanken avvaktar tills nästa höst och att de då höjer reporäntan. Kronan stärks till 8,35 mot euron i slutet av nästa år. Danmark - tempoväxling Till slut vänder dansk ekonomi upp mer tydligt. En star-kare global konjunktur samt en gradvis återhämtning på hemmaplan gör att tillväxten överstiger den potentiella tillväxten på 1 procent nästa år. Tyskland och Storbritan-nien är viktiga handelspartner och en överraskande stark utveckling i Storbritannien och en fortsatt återhämtning i Tyskland bådar gott. Norge är Danmarks fjärde största exportmarknad och en mer tydlig inbromsning där kan få negativa konsekvenser. Bostadsmarknaden har stabilise-rats och hushållen är mer optimistiska, men än så länge ökar inte privat konsumtion nämnvärt. Nästa år är dock finanspolitiken mycket expansiv. De disponibla inkoms-terna ökar och räntorna väntas förbli låga. Även investe-ringarna väntas stiga, om än från en låg nivå, när osäker-heten dämpas och världskonjunkturen tar bättre fart. Finsk ekonomi – ingen återhämtning i sikte Även om det ser ljusare ut internationellt så är det få ljus-punkter i den finska ekonomin än så länge. Recessionen biter sig fast i år och ekonomin utvecklas svagt på bred front. Exporten väntas ge ett visst bidrag framöver, men en uppbromsning av tillväxten hos viktiga handelspartner såsom Sverige, Norge och Ryssland tynger. Kapacitetsut-nyttjandet är lågt och orderingången visar inga tecken på att öka. Även privat konsumtion förväntas fortsätta att ut-vecklas svagt då inkomsterna påverkas negativt bland an-nat av att sysselsättningen viker och av skattehöjningar i en tredjedel av kommunerna. Samtidigt minskar också hushållens benägenhet att låna och därmed också bygglo-ven som har fallit med 30 procent under året. Arbetslös-heten har överraskat positivt, men det beror på att arbets-kraften minskat, vilket är negativt på sikt.

Annika Winsth [email protected] +46 8 614 8608

2012 2013E 2014E 2015EVärlden 3,3 3,0 3,7 3,9USA 2,8 1,7 3,0 3,2Euroområdet -0,5 -0,4 1,0 1,5Storbritannien 0,2 1,4 2,5 2,0Japan 2,0 1,8 1,4 1,0Kina 7,8 7,7 7,4 7,0

2012 2013E 2014E 2015ESverige 0,9 1,0 2,4 2,4Norge, fastland 3,4 1,8 1,3 1,2Finland -0,8 -1,0 0,8 2,0Danmark -0,4 0,3 1,3 1,7

■ Sverige


Återhämtning för hårt prövad exportindustri Exporten stiger igen nästa år

Arbetsmarknaden fortsätter att förbättras

Inflationen förblir låg länge

Riksbanken avvaktar och höjer räntan sent 2014

Tillväxten breddas nästa år Den svenska ekonomin har utvecklats svagt de senaste två åren. Huvudorsaken är det stålbad som exportindu-strin har genomlidit. De inhemska delarna av ekonomin har däremot klarat sig bättre. En viss återhämtning av ex-porten sker nästa år i takt med att den globala ekonomin förbättras. Samtidigt växlar den inhemska efterfrågan upp från en redan hygglig nivå. BNP-tillväxten stiger därmed till ca 2,5 procent nästa år, vilken sedan dämpas något 2015. Återhämtningen de kommande åren är såle-des måttlig, framför allt beroende på att den internation-ella ekonomin fortfarande lider av sviterna av finans- och skuldkrisen. Förbättring i sikte för exportindustrin Exporten av varor sjönk med 1 procent förra året. Mycket tyder på att den faller även i år. Det innebär att exporten av varor minskar två år i rad för första gången på flera decennier. Huvudorsaken till den utdragna nedgången är den dämpade efterfrågan från övriga Europa. Dessutom har exporten utvecklats svagt även till USA och BRIC-länderna, trots den tillväxt som har skett på dessa mark-nader. Även om man ser på fördelningen av exporten på varugrupper handlar det om en bred nedgång. De tunga och konjunkturkänsliga sektorerna, investeringsvaror och

råvaror, har båda minskat successivt under loppet av de senaste ett till två åren. Under samma period har kronan stärkts mot flera valutor, vilket ytterligare har ökat på-frestningen för exportföretagen. Sedan i somras har dock exporten av varor planat ut. Överlag har indikatorerna förbättrats men tyder än så länge endast på en försiktig återhämtning. I vår prognos bedöms tillväxten stärkas på svenska exportmarknader. Ett undantag är dock Norge där tillväxten istället dämpas. Under de senaste åren har Norge varit den största svenska exportmarknaden. Avmattningen i vårt grann-land och stora utmaningar i euroområdet bidrar till att återhämtningen av exporten blir förhållandevis långsam. Det dröjer till 2015 innan exporten av varor är tillbaka på samma nivåer som före finanskrisen fördjupades 2008, dvs. en nästan 7 år lång stagnation. Exporten av tjänster, som numera står för en tredjedel av exporten, har varit mer stabil och bedöms utvecklas väl även framöver. Hushållen mot nya höjder, röda siffror i budgeten Hushållen är alltjämt den främsta motorn i ekonomin. De gynnsamma förhållandena för hushållen har om något förbättrats ytterligare i och med den oväntat starka sysselsättningsuppgången. De reala inkomsterna stiger med ca 2,5 procent per år 2013-2015, bland annat tack vare låga räntor och skattesänkningar nästa år. Hushål-lens sparande är högt i utgångsläget samtidigt som både börskurserna och bostadspriserna har stigit. Det är därför föga förvånande att stämningsläget har förbättrats, vilket borgar för att hushållens konsumtion ökar i god takt framöver.

Sverige: Makroekonomiska nyckeltal (årlig tillväxt i procent om inget annat anges) 2010 (mdkr) 2011 2012 2013E 2014E 2015E

Privat konsumtion 1 617 1,7 1,6 1,9 2,4 2,2Offentlig konsumtion 890 0,8 0,3 1,3 1,3 0,8Fasta bruttoinvesteringar 602 8,2 3,3 -1,2 3,3 3,7 - industri 74 17,1 8,3 -3,4 3,1 5,5 - bostadsinvesteringar 110 10,4 -11,2 7,0 10,1 3,4Lagerinvesteringar* 23 0,5 -1,2 -0,2 0,4 0,0Export 1 651 6,1 0,7 -1,4 2,9 4,7Import 1 445 7,1 -0,6 -2,0 3,4 4,5BNP 3 337 2,9 0,9 1,0 2,4 2,4BNP, kalenderkorrigerad 2,9 1,3 1,0 2,5 2,2Nominell BNP (mdr SEK) 3 337 3 481 3 550 3 619 3 765 3 916

Arbetslöshet (% av arbetskraften) 7,8 8,0 8,0 7,7 7,5Sysselsättning 2,3 0,6 1,1 1,0 0,5Konsumentpriser (årsgenomsnitt KPI) 3,0 0,9 0,0 0,9 2,1Underliggande inflation (årsgenomsnitt KPIF) 1,4 1,0 0,9 1,1 1,4Timlöner (nationalräkenskaper) 3,2 3,3 2,5 2,9 3,0Bytesbalans (mdr SEK) 258 224 218 218 232 - % av BNP 7,3 6,3 6,0 5,8 5,9Handelsbalans (% av BNP) 2,6 2,4 2,4 2,4 2,4

Offentligt f inansiellt sparande (mdr SEK) 0,0 -20 -52 -67 -44 - % av BNP 0,0 -0,5 -1,4 -1,8 -1,1Offentlig bruttoskuld, % av BNP 38,6 38,2 41,4 41,6 41,6

* Bidrag till BNP-utvecklingen, procentenheter

* Bidrag till BNP-utvecklingen, procentenheter

■ Sverige


De ofinansierade finanspolitiska reformerna uppgår till ca 25 miljarder kronor för valåret 2014, där merparten är riktade till hushållen. Reformerna stimulerar ekonomin men ger underskott i budgeten motsvarande 1,8 procent av BNP. Under 2015 sker inga ofinansierade reformer och underskottet i budgeten minskar tack vare en bättre konjunktur. Bättre arbetsmarknad Både under 2012 och 2013 ökar antalet sysselsatta unge-fär i samma takt som BNP, vilket är ovanligt. Produktivi-tetstillväxten har med andra ord varit låg. Antalet syssel-satta bedöms stiga i god takt även de kommande åren trots att produktiviteten återhämtar sig något. Arbetslös-heten faller dock långsamt och väntas även i slutet av prognosperioden överstiga 7 procent, vilket vi bedömer vara den strukturella nivån på arbetslösheten. Sysselsätt-ningsgraden, som i flera avseenden är ett mer relevant mått än arbetslösheten, ligger redan på ett historiskt ge-nomsnitt. Svåra avvägningar för Riksbanken Inflationen präglas till stor del av avmattnigen i den glo-bala ekonomin. Dels är löneavtalen i den hårt ansatta in-dustrin riktmärke för övriga branscher, vilket överlag har resulterat i historiskt sett låga avtal. Dels är pristrycket generellt lågt på världsmarknaden, vilket spiller över på svensk inflation via låga importpriser. Den förhållandevis långsamma återhämtningen talar för att kostnadstrycket förblir måttligt även kommande år. Vi räknar med att den underliggande inflationen (KPIF) understiger 2-procents-målet även 2015. Riksbanken står inför ovanligt svåra avvägningar. En god utveckling av den inhemska ekonomin och allmänt för-bättrade konjunkturutsikter står mot en ihållande låg in-flation. Ett uttryck för den gynnsamma utvecklingen på hemmaplan är de stigande bostadspriserna och den högre kredittillväxten, vilket är något som Riksbanken fortfa-rande håller ögonen på. Finansinspektionens ansvar för makrotillsynen innebär ingen radikal förändring för pen-ningpolitiken på kort sikt men lär öka i betydelse längre fram. Sammantaget räknar vi med att reporäntan ligger på dagens nivå på 1,0 procent till andra halvåret 2014 då den höjs. Räntehöjningarna blir dock måttliga under pro-gnosperioden. Även om Riksbanken lär gå försiktigt fram sticker ändå en omläggning av penningpolitiken ut i en omvärld där räntehöjningar i många fall ter sig mycket avlägsna. Rän-tan och den förhållandevis starka svenska ekonomin ger därmed kronan stöd. Kronan vinner terräng mot euron men försvagas något mot dollarn enligt vår prognos. Torbjörn Isaksson [email protected] +46 8 614 8859

Flera tuffa år för exportföretagen

Hög arbetslöshet trots ökad sysselsättning

KPIF-inflationen parkerar under 2-procentsmålet

Kronan tillfälligt svagare i höst





■ Norway


Downturn driven by the housing market Norwegian economy set to weaken

Housing market and oil investment act as a drag

Rate cuts and oil money spending dampen downturn

NOK to stay relatively weak

We have sharply revised down our growth forecast for Norway since the latest issue of Economic Outlook in September. There are clear signs of a turnaround in the housing market, and we see house prices declining in both 2014 and 2015. This will contribute to a sharp drop in housing construction. Meanwhile, oil investment is about to peak. Going forward, we expect oil investment to grow moderately in 2014 and decline sharply in 2015. Declining house prices, lower income growth and mount-ing economic uncertainty will affect consumer spending, which is already showing lower-than-expected growth rates this year. Growth in mainland GDP next year and in 2015 is now expected to be around 1¼%, roughly half the rate we projected three months ago. A weak NOK and slightly higher growth outside Norway will help mit-igate the slowdown. Other supporting factors should be two rate cuts and a potential substantial increase in oil revenue spending. Consumers tighten their purse strings The weak trend in consumption in Q2 and Q3 was a dis-appointment. The decline in retail sales over the summer can be explained by the exceptionally nice and warm weather, but retail sales did not recover during the au-tumn. Lower growth in households’ purchasing power, slightly higher unemployment and mounting uncertainty about housing market trends will likely continue to dampen consumer spending growth going forward. Also housing market indicators disappointed during the

autumn, with bigger-than-expected price declines, a ris-ing number of unsold homes, strong growth in the num-ber of homes on the market, a slower sales process and lower turnover than last year. New home sales plummet-ed to levels similar to those prevailing at the beginning of the financial crisis in 2008. Against this backdrop of housing market weakness we have changed our forecast for housing prices: we see prices declining 7% in 2014 and 8% in 2015. By end-2015 house prices should have dropped 15-20% from current levels. Given the sharp pick-up in house prices over the past ten years, we do not consider a drop of 15-20% outrageous. And average house prices will not fall below the levels seen at end-2010. But key factors here are the potentially large swings in household demand. The decline in new home sales suggests that the drop in housing starts will continue and, in our view, likely result in a steep decline in housing investment over the next two years. Declining oil investment Weaker consumption growth and decelerating housing construction are not the only reasons for the marked slowdown in the economy in the years ahead. Also oil investment appears to be about to peak, with relatively modest growth next year, according to Statistics Nor-way’s investment survey. Estimates from The Norwegian Oil and Gas Association suggest that oil investment will decline sharply in 2015. This will have an adverse effect on mainland companies through lower demand, and the reduced profitability of oil-related sectors will dampen growth in both wages and consumption. Lower growth and economic uncertainty will curb main-land business investment. However, the already low level of investment in many sectors, the improved global out-

Norway: Macroeconomic indicators (% annual real changes unless otherwise noted) 2010 (NOKbn) 2011 2012 2013E 2014E 2015E

Private consumption 1,132 2.5 3.0 2.2 1.5 1.8Government consumption 591 1.8 1.8 2.1 2.5 3.5Fixed investment 537 7.6 8.0 6.3 0.2 -4.0 - gross investment, mainland 383 8.5 3.7 2.9 -0.8 -1.3 - gross investment, oil 141 9.8 19.1 14.0 2.0 -10.0Stockbuilding* 126 0.1 -0.2 -0.1 0.0 0.0Exports 1,141 -1.8 1.8 -2.5 1.9 1.4 - crude oil and natural gas 562 -6.2 0.9 -5.0 2.0 0.0 - other goods 316 0.0 2.6 0.3 2.0 3.0Imports 776 3.8 2.4 2.3 1.8 0.8GDP 2,750 1.2 3.1 1.0 1.4 1.0GDP, mainland 2,090 2.5 3.4 1.8 1.3 1.2

Unemployment rate, % 3.3 3.2 3.6 3.8 4.2Consumer prices, % y/y 1.2 0.8 2.1 1.8 1.8Core inf lation, % y/y 0.9 1.2 1.6 2.0 1.8Annual w ages, % y/y 4.2 4.0 3.6 3.5 3.3Current account (NOKbn) 351.0 413.2 312.6 374.0 389.0 - % of GDP 12.8 14.2 10.6 12.0 12.0Trade balance, % of GDP 13.3 13.2 9.7 11.0 11.1

General govt budget balance (NOKbn) 373.6 417.9 345.0 350.0 365.0 - % of GDP 13.6 14.3 11.7 11.2 11.3

* Contribution to GDP growth (% points)

■ Norway


look, the weaker NOK and plans of large-scale invest-ment in power plants suggest that mainland business in-vestment overall may increase slightly in coming years. Exports a bright spot A much weaker NOK and rising growth in export mar-kets indicate that exports from the mainland economy will rise going forward. But exports of oil-related equip-ment and services have risen sharply over the past years, so the upside potential here is somewhat weaker. Moreo-ver, the past years’ relatively sharp pick-up in wage costs in Norway will also dampen the uptrend in exports. Public consumption also on the increase Declining housing construction and a weak trend in both oil investment and consumer spending will lead to mark-edly lower growth momentum in Norway, allowing the government to fulfil a number of its pre-election pledges. A combination of tax cuts and increased infrastructure investment should mitigate the downtrend. We also ex-pect Norges Bank to cut rates to counter the slowdown in growth. Despite the changes to economic policy, growth in Nor-way will slow markedly and unemployment will go up. However, some factors will contribute to limiting the in-crease in unemployment. We think that both lower productivity growth and lower working hours will cause employment growth to slow less than mainland economic growth. A lower labour participation rate and reduced net immigration will also curtail the labour supply and dampen the pick-up in unemployment. Moderate wage and price growth A modest increase in unemployment coupled with hard times for many industries points to moderate wage growth well below Norges Bank’s projection for the coming years. But with weak productivity growth and a weak NOK, core inflation will nevertheless stay around 2% next year, ie close to Norges Bank’s estimate. In 2015 the effect of the NOK weakening should fade, caus-ing inflation to drop slightly. Rate cuts and a weaker NOK Against the backdrop of rising unemployment, lower ca-pacity utilisation and prospects of gradually declining in-flation, Norges Bank will likely cut rates twice in 2014. Markets are currently not pricing in any rate cuts and are not likely to do so until well into 2014, when we expect the NOK to weaken further. But until then we see some NOK appreciation from current levels as the NOK weak-ening during the autumn appears to be an overreaction compared to the development of interest rate differen-tials, risk appetite and oil prices. Erik Bruce [email protected] +47 2248 4449

Katrine Godding Boye [email protected] +47 2248 7977

Housing investment down due to lower house prices

Weak income growth; even weaker spending growth

Manufacturing industry boosted by oil investment

NOK relatively weak now versus 2Y yield spread


00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15-15

-10

-5

0

5

10

15

20

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

House prices

% y/y% y/y

Housing investmentsForecasts


08 09 10 11 12 13 14 150.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

4.5

5.0

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

4.5

5.0% y/y% y/y

Private consumption

Real disposableincome


94 96 98 00 02 04 06 08 10 1295.0

97.5

100.0

102.5

105.0

107.5

110.0

112.5

115.0

117.5

120.0

122.5

15

20

25

30

35

40

45

50NOK

Manufacturingproduction, 4Q mov. avg., rhs

Investment petroleumsector, 4Q mov. avg.

Index


Feb11Aug Nov

12Feb May Aug Nov

13Feb May Aug Nov

1.1

1.2

1.3

1.4

1.5

1.6

1.7

1.8

1.97.27.37.47.57.67.77.87.98.08.18.28.38.4

EURNOK % points

EURNOK

Spread Norwegian and EUR 2Y rate, reversed rhs

■ Denmark


Shifting gears Optimistic households, cautious consumers

Exports could be key

Investment appetite returning slowly

Fiscal policy giving maximum support to economy

The Danish economy is shifting gears, driven by improv-ing business cycles internationally and gradually rising domestic demand. Against this backdrop we maintain our growth forecast for the coming years, projecting growth of 0.3% in 2013, 1.3% in 2014 and 1.7% in 2015. In the next couple of years the Danish economy will thus grow at a faster rate than the potential growth rate of just under 1%. This means that unemployment will begin to edge lower and other idle capacity in the economy will be brought into use. However, with an output gap of around 2% it will still take a long time before the Danish economy is again operating at full capacity. Exports could be key Over the past year the value of Danish exports has in-creased to DKK 1,000bn. Accounting for around 55% of GDP, exports will therefore be a key component of the engine driving the Danish recovery. And at first glance, the odds of rising exports are good. Confidence indica-tors in Germany and the UK, takers of more than one-fourth of total Danish goods exports, reflect a resumed uptrend in demand. In stark contrast to previously, de-velopments in the other Nordic countries constitute the biggest uncertainties for exports. Especially the steep slowdown in the Norwegian economy may adversely af-fect exports. Currently, Danish goods exports to Norway total around DKK 43bn annually, making Norway the fourth-largest export market. Denmark is mainly export-ing machinery and processed goods to Norway.

Optimistic households, cautious consumers According to current confidence indicators, Danish households are still upbeat about both their own financial situation and the economy going forward. However, the growing optimism has yet to show through in actual con-sumer spending, which grew by a mere 0.7% in the first three quarters of 2013. Especially the retail sector has been hard hit as retail sales over the past year alone have declined by more than 2% to a 10-year low. We expect consumer spending growth to gradually gain momentum going forward. Investment appetite returning slowly Despite record low interest rates and the opening of the temporary investment window, investment activity re-mains at a low level. One reason for this is probably sig-nificant underlying uncertainty about the strength of the recovery. But against this backdrop there is a good chance that business investment will rise fairly sharply once the recovery gains momentum. Gradually higher inflation During the summer the year-on-year rate of increase in consumer prices fell to a 45-year low. Accordingly, infla-tion dropped from 2.6% in August 2012 to a mere 0.4% in August 2013. But over the past two months inflation has started to edge higher. We see this as the beginning of a new uptrend mainly driven by base effects related to energy prices and the fading effect of the indirect tax on fat and sugar. Fiscal policy giving maximum support to economy By agreeing on the budget for 2014, a majority of Danish MPs offered a mild boost to the economy in 2014, for in-stance by bringing forward some of the tax cuts of Growth Plan Denmark and jacking up the job allowance

Denmark: Macroeconomic indicators (% annual real changes unless otherwise noted) 2010 (DKKbn) 2011 2012 2013E 2014E 2015E

Private consumption 855 -0.7 -0.1 0.5 1.2 2.0Government consumption 510 -1.4 0.4 0.3 0.6 0.6Fixed investment 301 3.3 0.8 1.7 3.4 2.9 - government investment 39 4.4 7.7 5.0 -4.0 -3.5 - residential investment 67 17.8 -8.0 -6.2 3.3 3.8 - business f ixed investment 194 -1.7 2.8 4.0 5.2 4.0Stockbuilding* -3 0.4 -0.3 0.2 0.0 0.0Exports 888 7.0 0.4 0.6 2.9 3.6Imports 790 5.9 0.9 1.7 3.2 3.8GDP 1.1 -0.4 0.3 1.3 1.7Nominal GDP (DKKbn) 1,760 1,792 1,826 1,847 1,898 1,961

Unemployment rate, % 6.1 6.2 5.9 5.9 5.8Gross unemployment level, '000 persons 160 162 153 154 151Consumer prices, % y/y 2.8 2.4 0.8 1.4 1.6Hourly earnings, % y/y -2.8 1.5 1.2 1.5 1.9Nominal house prices, one-family, % y/y -2.8 -3.3 2.7 2.0 2.9Current account (DKKbn) 107 109 120 110 100 - % of GDP 5.9 6.0 6.5 5.8 5.1

General govt. budget balance (DKKbn) -34.9 -77.5 -20.0 -25.0 -35.0 - % of GDP -1.9 -4.2 -1.1 -1.3 -1.8Gross public debt, % of GDP 46.4 45.6 44.1 43.7 44.4


■ Denmark


to make it more attractive for people to work. Longer term, this will contribute to lifting the potential growth rate of the Danish economy. However, the risk is that this relatively accommodative fiscal policy line implies huge pressure on GDP growth next year. If GDP growth once again turns out to be a disappointment, there is a risk that public finances end up violating the cap on the structural budget deficit of maximum 0.5% of GDP set by the Dan-ish Budget Act. Labour market turnaround only in H2 2014 Labour market trends throughout 2013 have been quite extraordinary. Since the beginning of the year registered unemployment (gross) has declined by 10,000 persons (full-time equivalents). The drop took place despite an average growth rate of a meagre 0.1% in the first three quarters of the year, which is below the level normally required to trigger actual progress in the labour market. The surprise decline in unemployment was prompted by a higher registered labour force exit rate caused for in-stance by the unemployment benefit reform. Stabilising housing market After a long, turbulent period the housing market seems to be stabilising. In the course of 2013 prices of both sin-gle-family houses and owner-occupied flats have moved higher, albeit amid low turnover and with substantial ge-ographical differences. We think the ongoing stabilisa-tion is coming from a strong foundation, with historically low interest rates and rising disposable incomes contrib-uting to ensuring the long-term sustainability of the re-covery. Against this backdrop we expect home prices to continue to gradually pick up in coming years, driven es-pecially by the market for homes in and around the major cities. The biggest risk to the fragile housing market recovery is sudden rapid upward pressure on interest rates, especially if this is not accompanied by a pick-up in employment. However, we see only marginally higher policy rates over the forecast period as the ECB is not likely to sanc-tion its first rate hike until sometime during H2 2015. And even though both market rates and the Danish cen-tral bank’s lending rate are expected to rise before that, it should not disturb the uptrend in the housing market. Helge J. Pedersen [email protected] +45 3333 3126

Jan Størup Nielsen [email protected] +45 3333 3171

Higher growth

Value of Danish goods exports

Slow labour market turnaround

Ongoing stabilisation of the housing market


92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14275

300

325

350

375

400

425

450

275

300

325

350

375

400

425

450 DKKbn

Trend, 1992-2012

DKKbn


03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 1540

60

80

100

120

140

160

180

200

220

2.725

2.750

2.775

2.800

2.825

2.850

2.875

2.900

2.925

2.950

2.975

3.000

Employment

mill.persons

Gross unemployment, rhs

'000 persons


00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 1540

50

60

70

80

90

100

110

40

50

60

70

80

90

100

110 DKK per sqm.

Single-family houses

DKK per sqm.

Owner-occupied flats

■ Finland


Another cold winter Economic recovery still elusive

Exports will not recover until 2014

Employment will continue to weaken

Consumption will grow much slower than normal

Economic recovery still elusive Recovery still eludes the Finnish economy. The latest statistics offer very few signs of recovery, even though the outlook has improved clearly in the rest of the world and global leading indicators point towards continued economic activity across the board. With this in mind, we have revised down our growth estimates for the Finnish economy in 2013–2015. Our new GDP growth forecasts are -1.0% for 2013 (down from -0.5%), 0.8% for 2014 (down from 1.5%) and 2.0% for 2015 (down from 2.3%). We have revised down the growth estimates of virtually all components of GDP for the entire forecast period. One sign of weak activity is that aggregate demand will subtract this year as it did last year with decreased exports and investment and stagnated private consumption. 2014 will be slightly better, as exports and private consumption will grow moderately but investment will continue to decrease. It is not until 2015 that all demand components are expected to be rising. Exports will not recover until 2014 We said in our September forecast that the recovery of the Finnish economy rests on a pick-up in exports, as the outlook for domestic demand will inevitably remain subdued with employment falling. This is still true. However, as opposed to earlier expectations, the pick-up in exports now does not seem likely before 2014, either. Global trade has still not reached the pace that the

confidence indicators have for long anticipated. Consequently, trade flows have not increased as expected. This is also reflected in the imports of Finland's most important trading partners: their imports have either increased very moderately (for example, the UK, the US and Russia) or even decreased further (Sweden and Germany). In order for the Finnish exports to grow, the imports of the trading partners must also grow. From this point of view, the significant slowdown of Russian growth is a bad thing. In the short term, another obvious obstacle is the notable share of investment goods within exports. Employment will continue to weaken beyond the summer of 2014 During the four latest quarters with published data, total production has contracted in Finland around 2% from the year earlier. It is not surprising that employment has weakened, but it is surprising how little unemployment has risen. There seems to exist a worrying trend in which a certain portion of the unemployed drops entirely out of the labour market. This is bad news for efforts to narrow the sustainability gap in public finances. The unemployment rate of somewhat above 8% paints too pretty a picture. The labour market will continue to weaken because economic growth will remain subdued. We estimate employment to decrease well into 2014. The simultaneous decrease in the labour force will restrict the rise in the unemployment rate and keep the rate at 8.4% on average. Consumption will grow much slower than normal In the next few years, private consumption will grow much slower than normal with various factors hindering

Finland: Macroeconomic indicators (% annual real changes unless otherwise noted) 2010 (EURbn) 2011 2012 2013E 2014E 2015E

Private consumption 99 2.6 0.2 0.0 0.5 1.5Government consumption 44 0.5 0.6 0.5 0.4 0.4Fixed investment 34 5.7 -1.0 -2.4 -0.2 4.1Stockbuilding* -1 1.4 -1.3 -0.6 0.2 0.1Exports 72 2.7 -0.2 -1.8 3.0 5.4Imports 70 6.2 -1.0 -1.9 2.4 4.9GDP 2.7 -0.8 -1.0 0.8 2.0Nominal GDP (EURbn) 178.7 188.7 192.5 195.0 199.3 206.7

Unemployment rate, % 7.8 7.7 8.1 8.4 8.1Industrial production (output), % y/y 3.8 -2.1 -4.0 1.5 3.0Consumer prices, % y/y 3.4 2.8 1.5 1.5 1.6Hourly w ages, % y/y 2.7 3.2 2.0 1.6 1.5Current account (EURbn) -2.7 -3.6 -3.9 -4.0 -3.9 - % of GDP -1.5 -1.8 -2.0 -2.0 -1.9Trade balance (EURbn) -1.3 0.1 1.0 0.9 1.2 - % of GDP -0.7 0.1 0.5 0.5 0.6

General govt budget balance (EURbn) -1.3 -3.4 -4.5 -4.7 -4.3 - % of GDP -0.7 -1.8 -2.3 -2.3 -2.1Gross public debt (EURbn) 92.8 103.1 111.5 120.2 128.3 - % of GDP 49.2 53.6 57.2 60.3 62.1


■ Finland


the household purchasing power. Employment will decrease more than estimated, income level and pensions will rise clearly less than in the past few years and taxes will be higher, as more than 100 municipalities will raise their tax rate and commodity taxes will be raised selectively. Weaker labour market and minute improvement in the purchasing power will keep households cautious and force them to carefully consider major purchases despite the fact that interest rates are expected to remain exceptionally low for a long while. Household cautiousness is reflected in the reduced willingness to take out loans, decreased demand of durable goods and drop in the number of housing sales. In January-September, the volume of new housing loans taken out by households decreased 20% from the year earlier. At the same time, housing sales decreased a little less than 15%. Weak short-term outlook in investment Construction companies do not want to build apartments for later demand, so the cooling down in the housing market has made them wary. New home building permits decreased 30% in January-September compared to one year ago and were in September close to the bottom reached in 2009 after the financial crisis. The low number of permits and initiated projects suggests that new construction will continue to decrease in the first half of 2014 at least. The shortage in the supply of new residences will compensate for weak demand and stabilise housing prices. Reconstruction will, however, moderate the decline in construction. Moreover, the outlook for traditional machinery and equipment investment as well as non-residential construction is subdued. The capacity utilisation rate of the manufacturing industry is lower than usual, and new orders still do not show any signs of pick-up. The industrial sector suffers directly from the difficulties in exports, as the value of goods exports corresponds to about half of its turnover. In addition, it suffers indirectly from the weakness of private consumption through orders from the domestic retail sector. Due to the challenging demand situation, there is no significant need to increase capacity in manufacturing and retail. Consumer price inflation to slow down The economic recession, unused production capacity, weaker employment, lower producer prices and stabilised wholesale and housing prices will restrict the rise in consumer prices to 1.5% this year. Due to the weak economic outlook, the upward pressure on prices will remain limited in the forecast period, so we have revised down our price forecasts. We estimate consumer prices to rise 1.5% in 2014 and 1.6% in 2015. Pasi Sorjonen [email protected] +358 9 165 59942

Imports of major trading partners not expanding

Finnish manufacturing heading up from the bottom

Employment to deteriorate past summer 2014

Less upside pressure on consumer prices


05 06 07 08 09 10 11 12 13-50.0

-40.0

-30.0

-20.0

-10.0

0.0

10.0

20.0

30.0

40.0

50.0

-50.0

-40.0

-30.0

-20.0

-10.0

0.0

10.0

20.0

30.0

40.0

50.0% y/y% y/y

Note: 3M mov. avg.

GermanyUnited KingdomRussiaSwedenUnited States

■ Key figures


Growth, % Inflation, %2011 2012 2013E 2014E 2015E 2011 2012 2013E 2014E 2015E

World1) 4,0 3,3 3,0 3,7 3,9 World1) 5,0 3,9 3,6 3,7 3,9

USA 1,8 2,8 1,7 3,0 3,2 USA 3,1 2,1 1,5 1,8 2,3Euro area 1,5 -0,5 -0,4 1,0 1,5 Euro area 2,7 2,5 1,4 1,0 1,5China 9,3 7,8 7,7 7,4 7,0 China 5,4 2,6 2,7 3,5 4,0Japan -0,6 2,0 1,8 1,4 1,0 Japan -0,3 0,0 0,4 2,3 1,7

Denmark 1,1 -0,4 0,3 1,3 1,7 Denmark 2,8 2,4 0,8 1,4 1,6Norw ay 2,5 3,4 1,8 1,3 1,2 Norw ay 1,2 0,8 2,1 1,8 1,8Sw eden 2,9 0,9 1,0 2,4 2,4 Sw eden 3,0 0,9 0,0 0,9 2,1

UK 1,1 0,2 1,4 2,5 2,0 UK 4,5 2,8 2,5 2,0 2,3

Germany 3,4 0,9 0,5 1,6 2,0 Germany 2,5 2,1 1,6 1,6 1,8France 2,0 0,0 0,2 0,8 1,5 France 2,3 2,2 1,0 1,0 1,3Italy 0,5 -2,4 -1,9 0,4 1,0 Italy 2,9 3,3 1,3 1,3 1,4Spain 0,1 -1,6 -1,3 0,9 1,5 Spain 3,1 2,4 1,5 0,7 1,0Finland 2,7 -0,8 -1,0 0,8 2,0 Finland 3,4 2,8 1,5 1,5 1,6Estonia 9,6 3,9 1,0 3,1 3,8 Estonia 5,0 3,9 2,9 2,3 3,1

Poland 4,5 1,9 1,4 3,2 4,0 Poland 4,3 3,7 1,0 2,1 2,5Russia 4,4 3,5 1,9 2,0 2,2 Russia 8,5 5,1 6,3 5,9 5,8Latvia 5,5 5,6 3,9 4,4 3,2 Latvia 4,4 2,3 0,7 3,0 2,3Lithuania 5,9 3,6 4,0 3,8 4,0 Lithuania 3,4 2,8 1,7 2,5 2,8India 7,5 5,1 5,0 6,0 6,5 India 9,5 7,5 6,0 6,5 7,0Brazil 2,8 0,9 2,4 2,2 2,5 Brazil 6,6 5,2 6,2 5,8 5,6

Rest of World 4,5 3,7 3,1 3,9 4,2 Rest of World 6,8 6,3 6,3 5,9 5,5

Public finances, % of GDP Current account, % of GDP2011 2012 2013E 2014E 2015E 2011 2012 2013E 2014E 2015E

USA -8,4 -6,8 -3,9 -3,1 -2,4 USA -2,9 -2,7 -3,0 -3,0 -3,0Euro area -4,1 -3,7 -3,1 -2,5 -2,4 Euro area 0,3 1,8 2,3 2,8 3,0China -1,1 -1,6 -1,9 -2,0 -2,1 China 2,8 2,6 2,2 1,5 1,0Japan -10,0 -10,2 -10,0 -9,5 -9,0 Japan 2,0 1,0 1,5 1,0 0,5

Denmark -2,0 -4,2 -1,1 -1,3 -1,8 Denmark 5,9 6,0 6,5 5,8 5,1Norw ay 13,6 14,3 11,7 11,2 11,3 Norw ay 12,8 14,2 10,6 12,0 12,0Sw eden 0,0 -0,5 -1,4 -1,8 -1,1 Sw eden 7,3 6,3 6,0 5,8 5,9

UK -7,8 -6,3 -6,3 -5,5 -3,0 UK -1,5 -3,8 -4,1 -4,0 -3,5

Germany -0,8 0,1 0,0 0,1 0,2 Germany 6,3 7,0 7,0 6,6 6,3France -5,3 -4,8 -4,2 -3,8 -3,7 France -2,5 -2,1 -1,8 -1,5 -1,5Italy -3,7 -2,9 -2,8 -2,5 -2,3 Italy -3,1 -0,5 1,0 1,2 1,1Spain -9,6 -10,6 -6,8 -5,5 -4,1 Spain -4,0 -1,2 1,4 2,6 3,1Finland -0,7 -1,8 -2,3 -2,3 -2,1 Finland -1,5 -1,8 -2,0 -2,0 -1,9Estonia 1,2 -0,2 -0,4 -0,5 -0,1 Estonia 1,8 -1,8 -0,9 -1,2 -1,3

Poland -5,0 -3,9 -4,4 -4,5 -3,0 Poland -5,0 -3,7 -2,0 -1,7 -1,8Russia 7,0 0,0 -0,7 -0,8 -1,0 Russia 5,4 3,5 3,3 3,1 3,0Latvia -3,5 -1,5 -1,0 -0,5 0,0 Latvia -2,2 -1,7 -1,5 -2,2 -2,7Lithuania -5,5 -3,0 -2,8 -2,4 -2,0 Lithuania -3,7 -0,5 -0,5 -1,5 -2,0India -6,7 -5,5 -5,3 -5,5 -5,0 India -3,4 -5,1 -5,5 -5,3 -4,5Brazil -2,6 -2,1 -3,3 -3,6 -3,0 Brazil -2,1 -2,6 -3,5 -3,2 -2,7

1) Weighted average of 184 countries. Weights for all countries and data for Rest of World are f rom the most recent World Economic Outlook, by the IM F. The weights are calculated from PPP-adjusted GDP-levels

■ Key figures


Monetary policy rates Monetary policy rate spreads vs Euro area3.12.13 3M 30.6.14 31.12.14 31.12.15 3.12.13 3M 30.6.14 31.12.14 31.12.15

US 0,25 0,25 0,25 0,25 1,25 US 0,00 0,00 0,00 0,00 0,50

Japan 0,10 0,10 0,10 0,10 0,10 Japan1 -0,15 -0,15 -0,15 -0,15 -1,15Euro area 0,25 0,25 0,25 0,25 0,75 Euro area - - - - -Denmark 0,20 0,20 0,20 0,40 1,00 Denmark -0,05 -0,05 -0,05 0,15 0,25Sw eden 1,00 1,00 1,00 1,50 2,00 Sw eden 0,75 0,75 0,75 1,25 1,25Norw ay 1,50 1,50 1,25 1,00 1,00 Norw ay 1,25 1,25 1,00 0,75 0,25UK 0,50 0,50 0,50 0,50 1,25 UK 0,25 0,25 0,25 0,25 0,50Sw itzerland 0,00 0,00 0,00 0,00 0,75 Sw itzerland -0,25 -0,25 -0,25 -0,25 0,00Poland 2,50 2,50 2,50 3,00 3,50 Poland 2,25 2,25 2,25 2,75 2,75Russia 5,50 5,25 5,25 5,00 4,75 Russia 5,25 5,00 5,00 4,75 4,00China 6,00 6,00 6,00 6,50 6,50 China 5,75 5,75 5,75 6,25 5,75India 7,75 8,00 8,00 7,50 7,00 India 7,50 7,75 7,75 7,25 6,25Brazil 10,00 10,25 10,25 10,25 10,25 Brazil 9,75 10,00 10,00 10,00 9,50For Russia, the forecast is made for the Key Rate, as opposed to the Ref i Rate in earlier publicat ions 1) Against the US

3-month rates 3-month spreads vs Euro area3.12.13 3M 30.6.14 31.12.14 31.12.15 3.12.13 3M 30.6.14 31.12.14 31.12.15

US 0,24 0,30 0,35 0,55 1,60 US 0,00 0,10 0,15 0,35 0,85Euro area 0,24 0,20 0,20 0,20 0,75 Euro area - - - - -Denmark 0,24 0,30 0,35 0,45 1,00 Denmark 0,01 0,10 0,15 0,25 0,25Sw eden 1,08 1,25 1,25 1,60 2,30 Sw eden 0,84 1,05 1,05 1,40 1,55Norw ay 1,66 1,70 1,38 1,20 1,20 Norw ay 1,42 1,50 1,18 1,00 0,45UK 0,52 0,50 0,50 0,60 1,40 UK 0,29 0,30 0,30 0,40 0,65Poland 2,65 2,75 2,80 3,25 3,75 Poland 2,41 2,55 2,60 3,05 3,00Russia 6,95 6,75 6,55 6,45 6,50 Russia 6,71 6,55 6,35 6,25 5,75Latvia 0,25 0,20 0,30 0,35 1,00 Latvia 0,01 0,00 0,10 0,15 0,25Lithuania 0,40 0,50 0,50 0,35 1,00 Lithuania 0,16 0,30 0,30 0,15 0,25

10-year government benchmark yields 10-year yield spreads vs Euro area3.12.13 3M 30.6.14 31.12.14 31.12.15 3.12.13 3M 30.6.14 31.12.14 31.12.15

US 2,80 2,75 2,90 3,25 3,90 US 1,06 1,00 0,80 0,85 1,15Euro area 1,74 1,75 2,10 2,40 2,75 Euro area - - - - -

Denmark 1,78 1,85 2,20 2,50 2,85 Denmark 0,04 0,10 0,10 0,10 0,10Sw eden 2,31 2,40 2,85 3,15 3,50 Sw eden 0,57 0,65 0,75 0,75 0,75Norw ay 2,80 2,86 3,13 3,37 3,40 Norw ay 1,06 1,11 1,03 0,97 0,65

UK 2,85 2,80 3,00 3,25 3,75 UK 1,11 1,05 0,90 0,85 1,00

Poland 4,55 4,50 4,80 5,00 5,20 Poland 2,81 2,75 2,70 2,60 2,45

Exchange rates vs SEK Exchange rates vs EUR and USD3.12.13 3M 30.6.14 31.12.14 31.12.15 3.12.13 3M 30.6.14 31.12.14 31.12.15

EUR/SEK 8,869 8,600 8,450 8,350 8,350 EUR/USD 1,36 1,33 1,30 1,25 1,20USD/SEK 6,542 6,466 6,500 6,680 6,958 EUR/JPY1) 140 129 137 138 132

JPY/SEK1 6,343 6,666 6,190 6,073 6,326 EUR/GBP 0,83 0,84 0,83 0,81 0,78DKK/SEK 1,189 1,154 1,133 1,120 1,120 EUR/CHF 1,23 1,25 1,25 1,30 1,35NOK/SEK 1,070 1,062 1,012 1,012 1,018 EUR/SEK 8,87 8,60 8,45 8,35 8,35GBP/SEK 10,72 10,21 10,18 10,31 10,71 EUR/NOK 8,29 8,10 8,35 8,25 8,20CHF/SEK 7,207 6,880 6,760 6,423 6,185 EUR/PLN 4,20 4,15 4,05 4,00 3,95PLN/SEK 2,112 2,072 2,086 2,088 2,114 USD/JPY 103,1 97,0 105,0 110,0 110,0

GBP/USD 1,64 1,58 1,57 1,54 1,54RUB/SEK 0,197 0,195 0,197 0,205 0,214 USD/CHF 0,91 0,94 0,96 1,04 1,13

USD/SEK 6,54 6,47 6,50 6,68 6,96LVL/SEK 12,61 12,24 12,03 11,88 11,88 USD/NOK 6,11 6,09 6,42 6,60 6,83LTL/SEK 2,569 2,491 2,447 2,418 2,418 USD/PLN 3,10 3,12 3,12 3,20 3,29CNY/SEK 1,074 1,060 1,083 1,123 1,189 USD/CNY 6,09 6,10 6,00 5,95 5,851) Per 100 units USD/INR 62,4 60,0 60,0 58,0 53,0

USD/BRL 2,36 2,25 2,30 2,35 2,40


Sweden:

Annika Winsth, Chief Economist Sweden [email protected], +46 8 614 8608

Torbjörn Isaksson, Chief Analyst [email protected], +46 8 614 8859

Andreas Wallström, Senior Analyst [email protected], +46 8 534 910 88

Bengt Roström, Senior Analyst [email protected], +46 8 614 8378

Lena Sellgren, Senior Analyst [email protected], +46 8 614 88 62

Rickard Bredeby, Assistant Analyst [email protected], +46 8 614 80 03

Sofie Andersson, Assistant Analyst [email protected], +46 8 614 80 03

Vera Batyalova, Assistant Analyst [email protected], +46 8 614 80 03

Estonia: Tönu Palm, Chief Economist Estonia [email protected], +372 628 3345

Latvia: Andris Strazds, Chief Economist Latvia [email protected], +371 67 096 096

Lithuania: Zygimantas Mauricas, Chief Economist Lithuania [email protected], +370 5 2657 198

Russia: Dmitry A. Savchenko, Chief Economist Russia [email protected], +7 495 777 34 77 4194

Dmitry S. Fedenkov, Head of Research Russia [email protected], +7 495 777 34 77 3368

Poland: Piotr Bujak, Chief Economist Poland [email protected], +48 22 521 36 51

Economic Research Nordea

Denmark:

Helge J. Pedersen, Global Chief Economist [email protected], +45 3333 3126

Johnny Bo Jakobsen, Chief Analyst [email protected], +45 3333 6178

Anders Svendsen, Chief Analyst [email protected], +45 3333 3951

Holger Sandte, Chief Analyst [email protected], +45 3333 1191

Jan Størup Nielsen, Senior Analyst [email protected], +45 3333 3171

Amy Yuan Zhuang, Senior Analyst [email protected], +45 3333 5607

Aurelija Augulyte, Senior Analyst [email protected], +45 3333 6437

Deanie Haugaard Jensen, Assistant Analyst [email protected], +45 3333 3260

Henrik Lorin Rasmussen, Assistant Analyst [email protected], +45 3333 4007

Daniel Freyr Gustafsson, Assistant Analyst [email protected], +45 3333 5115

Finland:

Aki Kangasharju, Chief Economist Finland [email protected], +358 9 165 59952

Pasi Sorjonen, Chief Analyst [email protected], +358 9 1655 9942

Norway:

Steinar Juel, Chief Economist Norway [email protected], +47 2248 6130

Erik Bruce, Chief Analyst [email protected], +47 2248 4449

Thina M. Saltvedt, Chief Analyst [email protected], +47 2248 7993

Katrine Godding Boye, Senior Analyst [email protected], +47 2248 7977

Bjørnar Tonhaugen, Senior Analyst [email protected], +47 2248 7959


Nordea Markets is the name of the Markets departments of Nordea Bank Norge ASA, Nordea Bank AB (publ), Nordea Bank Finland Plc and Nordea Bank Danmark A/S. The information provided herein is intended for background information only and for the sole use of the intended recipient. The views and other information provided herein are the cur-rent views of Nordea Markets as of the date of this document and are subject to change without notice. This notice is not an exhaustive description of the described product or the risks related to it, and it should not be relied on as such, nor is it a substitute for the judgement of the recipient. The information provided herein is not intended to constitute and does not constitute investment advice nor is the information intended as an offer or solicitation for the purchase or sale of any financial instrument. The information contained herein has no regard to the specific investment objectives, the financial situation or particular needs of any particular recipient. Relevant and specific professional advice should always be obtained before making any investment or credit decision. It is important to note that past performance is not indicative of fu-ture results. Nordea Markets is not and does not purport to be an adviser as to legal, taxation, accounting or regulatory matters in any jurisdiction. This document may not be reproduced, distributed or published for any purpose without the prior written consent from Nordea Markets. Nordea, Markets Division Nordea Bank Norge ASA 17 Middelthuns gt. PO Box 1166 Sentrum N-0107 Oslo +47 2248 5000

Nordea AB (publ) 10 Hamngatan SE-105 71 Stockholm +46 8 614 7000

Nordea Bank Finland Plc Aleksis Kiven katu 9, Helsinki FIN-00020 Nordea +358 9 1651

Nordea Bank Danmark A/S 3 Strandgade PO Box 850 DK-0900 Copenhagen C +45 3333 3333

ekonomiska utsikter dec 2013

Economy & Finance