labor force participation and monetary policy in the …labor force participation and monetary...

60
WP/13/245 Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Christopher J. Erceg and Andrew T. Levin

Upload: others

Post on 19-Jul-2020

3 views

Category:

Documents


0 download

TRANSCRIPT

Page 1: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

WP/13/245

Labor Force Participation and Monetary Policy

in the Wake of the Great Recession

Christopher J. Erceg and Andrew T. Levin

Page 2: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

© International Monetary Fund WP/13/245

IMF Working Paper

Research

Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession

Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew T. Levin*

Authorized for distribution by Prakash Loungani

July 2013

Abstract

In this paper, we provide compelling evidence that cyclical factors account for the bulk of the

post-2007 decline in the U.S. labor force participation rate. We then proceed to formulate a

stylized New Keynesian model in which labor force participation is essentially acyclical during

“normal times” (that is, in response to small or transitory shocks) but drops markedly in the wake

of a large and persistent aggregate demand shock. Finally, we show that these considerations can

have potentially crucial implications for the design of monetary policy, especially under

circumstances in which adjustments to the short-term interest rate are constrained by the zero

lower bound.

JEL Classification Numbers: E24, E32, E52, J21

Keywords: labor force participation, unemployment, and monetary policy rules

Author’s E-Mail Address: [email protected]; [email protected]

_________________________

*The authors are currently on leave from the Federal Reserve Board as visitors in the research department at the

International Monetary Fund and may be contacted as follows-Erceg: 202-623-4564, email [email protected] ;

Levin: phone 202-623-9648, email [email protected] . In the course of preparing this paper, we have appreciated

very helpful comments and suggestions from George Akerlof, Olivier Blanchard, Olivier Coibion, Mary Daly, Tim

Fuerst, Jeff Fuhrer, Bart Hobijn, Andreas Hornstein, Prakash Loungani, Athanasios Orphanides, Lars Svensson,

and Kenneth West. The views expressed in this paper are solely those of the authors and do not necessarily reflect

th eviews of the International Monetary Fund, the Board of Governors of the Federal reserve System, or any other

person associated with the Federal Reserve System.

This Working Paper should not be reported as representing the views of the IMF.

The views expressed in this Working Paper are those of the author(s) and do not necessarily

represent those of the IMF or IMF policy. Working Papers describe research in progress by the

author(s) and are published to elicit comments and to further debate.

Page 3: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

����� �� ����� ����� � �� !��� �� �� ��� �� �� ���� �������

63

64

65

66

67

68

2004 2006 2008 2010 2012

Labor Force Participation RateBLS forecast (Nov2007)

Percent

58

60

62

64

66

4

6

8

10

12

2008 2009 2010 2011 2012 2013

Employment-Pop. Ratio (left scale)Unemployment Rate (right scale)

Percent

0��# %� �� �"� ���& �� ����� ��� ����� �� ������ �������� �" �� ��(�� "��� ����������� ���

"��' ���9#F� �� ����#F�& ��� �� ����� ��� ����� �� ��3��� ��� "�� �� ���� �����

�� ���8 ���� ��� �(����� (� �� 5�- �� 0��'(� ���+� %� �� ����� ���& �� ����� ��� �����

�� ����� �" '���'�� �� �� �������� �����������������/� �������� �8 ���� ��� ���� ��"� ����$&

��� �� ����� ��� ����� �� �������� ��'���'�� ��� ������ ����$�

�" #�����������

� ������������ ��� ���*���(����� "��� �� ��(�� ����'��� �� ���� �� ��(�� ���� �" ��'*

�� ��� ���� ������ ��� (� ��������� ��������� ���������� �� ������ ����& ����

���� �" ������ ��� (� '������� ����������< �"� 6���� ��=88$& C����� ��=>8$& ���

B�)'�� ��� 1������������ ��=>8$� ����G�����& '��������'���� ��� ������ "����� ��

�� ��'���'�� ��� �� � (������ ���� ��������� ���� �(��������� "��' '��'��� ��

��(�� "��� ������������� -�'������& �� �������� �� ���'�� '������ ����� ��� ��'�

���� ��� �������� ����'� ���� ��'���'�� ��� ��� ����� ��� ��� ( ���� ��

������� G�������< �"� @������� �����$& ������ ��� .�����'� �����$�

%� ���� ��& � �������� ���� ����������� �����' �� ����� �" ��(�� '��)� ����*

'��� ���� �� ?��� 4������� �� ����� �� ���� �& �� ��(�� "��� ����������� ���

� �� D�'�& �� ���*������� �� (� 0���� ��� C����� ��=>�$ �����/� �� ��' ���� (������ �"�� ����� �" '��������'�� ����������& ��������� ������� '���'�� ��� �� ��'���'�� ���& (�� ������ ������� ��� '���� �" ��(�� "��� ������������

Page 4: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

��� "���� �(��� �*�H� ������ ����� 7 � ����)��� �������� �� �� '���� ����� ����

��� ��3��� (� �� 5���� �" ��(�� -��������� �� 0��'(� ���+ 3��� ���� �� �� ���� �"

�� �������� ?��� �� ����A �� ��(�� "��� �����������& �� '���'��7��*��������

����� ��� �'���� ���� �� ��� �*������ ������ �� �� �� ��'���'�� ��� ��� ������

������� ���"��� (��) "��' ��� �)�

@�� �� ������ ��'����� '������ ����� ���� �������� "������ ������� "�� ��

(��) �" �� ���� ����� �� �� ��(�� "��� ����������� ��� ����"���� � C4$� . ���

���� �� "��'���� � �����/� 0� 1������ '��� �� ����� ���������I ��(�� '��)� D��

��� ����� �������� �� ��������� ���� �����J���� ��3���'�� ������ @�� '��� ��������

���������� ��� ����� ���� ���� ����� �� (����� '����� �" ��(�� '��)� ����) ����

������ �� �������� ��'���� �" ����������� '�� ��� ��� ��A��� �'��������� "��

��� �� ����'� ������ "��' � � ������� ���� K��������L ���� ���� "���� �� ��

��'���'�� ���

6�� ���J�����& ��� �������� �" ����*��� '���'�� ���� �������� ���� �������� "��*

���� ��� "���� ������� "�� �� ���*���+ ����� �" � ������ ����� �� �� � C4 "��

��'*�� ������ ����� ��& �: �� :9 ���� ���$� . �J� �� ����������� �� �� �� �*

������� �" �� � C4 "��' ��� ���� ��� �� �'��� ����� (� �'������� �������������&

��� � J�� ���� �� �" ���� ���� ���� �� ����� �� ������ � ����M������� �� ��'

'������� �� �� ��'���'�� �� ����� ��& �� �������� �" �� ��'���'�� ��� "��'

��� �����*��� ���'�� ���$� %���& ��� �������� ������� ���� �� ����������� �� ��� ��

��'���'�� �� ��� ������� "�� ������� ���" �" �� ������ '���'�� ��& ���� ��&

�� �����"��� �" �� '���'��*��*�������� ��� "��' ��� �*������ �����

@�� '������ �������� �� (������ ��������� ���� � ��'(� �" ���� ���� ������� �����*

���& !���� ��� B� �����$ ���'��� ����������� '���� "�� 99 �'������� ����� �(��� ��

��& ����& ��� ���������� ������'��$& ������������ (���� ������ A��� ��� ���� ���*

�����& ��� ����� ���� ���� ��*"����� �" �� ����� �� �� � C4 ���� ���> ��� �����(��*

�(� �� �'������� "������� ,���� � '���������� 5�����*0���� ���'�������& N��

Page 5: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

O������ �����$ "���� ���� �������� "������ �������� "�� :� �� =� ���� �" �� �����

�� �� � C4& ������ �� ����� '���� �" ��'���'�� ��� ��� �� ������������ ��

J���� -��) �����$ �����/� '���� ���� "��' �� ������ C�������� -���� ��C-$ ���

"���� ���� �'������� "������ ���� �������� "�� ��*J"�� �" �� ���*������� ����� ��

� C4� ������& B����)��� ��� 4���*����� �����$ ���'��� � (�������� '��� �" ��(�� ��*

�� ����� �C- '���� ���� ��� �������� ���� �� ����� �� � C4 ���� �� ?��� 4������

��� '�� ���� "���� D����� (� �� ����������� �� ��(�� '��)� ������������

. ���� � ��'� D������ �" �� ���)���� 0� 1������ '��� ����& .���"���

����$ ���� ��� ������� G����������� "�� �� �����/� "���� ����# �$ ������ �� ��(�� "���

����������� ��� �������� '���� �� '��� ���*��� ��������& (�� ��$ �������� ���*

����� '�� �������� ����� ���� ������ �� ������������ @�� '��� �'��� ���� ��(��

"��� ����������� ������ ������� �� �� ��'���'�� ���&� (�� ���� �� ����� ��

������� �� �� ���� ��3���'�� ����� �" '����� (��� �� '��)� ��� 2��' ���������2

������� %� ���'�� �������� ���� �� "����� �������� �� ��������& �� '���'�� �� ��

������ ����� (� ���� (�� �����*���� '��'��� �� �� ��'���'�� ���# ��(�� "���

����������� ����I� '�� '��� �� �� ��3���'�� ������ B����& � � ��� ��������

������� '�� �������� ���� � ��/�(� ����� �� �� � C4� %'��������& �� �� D���

���� ��(�� "��� ����������� ������ ��� ��������� �� �� ��'���'�� ���& ��(�� "���

����������� '�� �'��� ��� (��� ���� �� �� �� ����'� (���� �������� ��� ��

��'���'�� �� ������

� ����� )� "���� �" ��� '��� �� ���� �� ��(�� "��� ����������� �� ���� ��

C������ ���� �� �������� �� �� ��'���'�� ��� � ���� ������ ����������� ��

������ ��(�� "��� ���������� �� ���� ���� ��� �'����& �������� ��� ����(������

�'��� ���� �� ����������� �� ��� '��� ��� ��E��� ���� �� ��'���'�� ���

�- !���& ����& B�(�3�& ��� ����� �����$ "�� "����� �������� ��� ������������. ���� �� ��������� ��������/����� �" �� ���)���� 0� 1������ '��� �� ���� ������ ��

������� �'��� ���� ����� �� D����� '����� �" ��'���'�� ����� ���� �� ������� '����� �"����� ���)��

Page 6: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

G�������������9 �� �'������ �'�������� �" ���� '���J� C������ ���� �� ���� ��E�����

����� �'��� (��� (����� "�������� � ������� �� �"�� �� ��'���'�� �� �����&

�� ���� ���� �� ����������� �� �'���� �������:

�� ����(����� ���� � �������� '�� ����� ���� �������� ������ �� ��(�� "���

����������� ��� �'������ �'��������� "�� '������ ����� �����# ������ '������ �����

����� �� �� �������� ��'���� �" ��(�� "��� ����������� �� ��' ���& �� "���� '��

D�������� �� �� ��'���'�� ��� �� ������� (� � ���� �������� "����� �� �� ?���

6��������P �� ������ ���� G������& � �� ��� '��� �� �����/ ����� ���������

'������ ����� �������� ������� �� (��)��� �" � � ������� ���� ���� ��(�� "���

����������� ��� (��� ��� ����*��� ������� ���� %� ��� ��'��������& �� � �������

�E��� ���� �� /�� ���� (���� ������ '������ ����� "��' ������� ����� ����

����� �� �A�� � ������ ������� �'��� ����)< ��� �� ����) ��� ���� ��Q������&

����� ������ ��������� �� � ���*������� ������ ����

� )� ����� �" ��� �������� �� ���� � '������ ����� ��� ����� � '�� ���� ������

�" �� ����������� �� ������� �������� �� ��'���'�� ��� �� �������� ��� ����*���

������� ��� ���& ��'���'�� "���� (��� �� ������� ���$� F��� ����������& )���

��'���'�� ��������� ��� ����� �������� ���*���������� (��) ���� ��(�� "��� '��

G���)��� ?��� ���� �� �������� ���*���������� D�� ��' �������� ����� �� ��E�����&

��' ����������� �" �� ����*��� ������� ��� �������� ����� ��� �� ( ��������� ����

)��� ��E����� ���(� �� ��� '���� B����& � '�� �������� ������� �" '���'��

�� �������� (����� ��E����� 7 �� ���� �� ��' ��� 7 (� �G������ ��'���'�� ��

�'��� ���� "�� �� ������ ����& ��� �� ��' �����A (��� ���(���/��� ��E����� ���

(���� '����� �" ������ ����) ���� ������ ������������

9�� �'�������� ���� ����������� ��� ��� �"� �� ��(�� "��� D�� �������� ����� ��E��� �� ������ ��'���� �� ����� �� ���� �" �� 2������*�������2 '���� �" 5�������� ��� -�''�� ��=>8$ ��� 5����������� !��'��� ��==9$� %� �� ����� ����� �" '����& �� ����*��' ��'���� ��� � ��'�������� �'�����E��� �� ��� (���������& �E����� ���� J�'� ����� �"� �� ��� ���)�� ���� '�� ���� ���)D����& ��� ���� �� ����*��' ��'���� ����� ��� ����������

: G���������& � � ������� ����� � ���� �� �� �����*��� ������� ��� �" ��'���'��& ���� ��*'���'�� '��� "��� (��� ��� ����*��� ������� ��� �� �A�� �� �E�������� ����� ��������� ���� ������������� ���

9

Page 7: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

C����� ���� ���� ����� �� (���� '����� �" ��(�� '��)� ����) ���� ��' ����������*

���� �" ���'�� K"��� ��''��'��L ����� �������� ����"�� �� (��� �'�� ��' �����������

�" �� ��'���'�� ��� ��� ��E����� �� �� ����'� �������8 �� ��& � ����� ����

�� ����������� �" �� ��'���'�� ��� �� ��� �������� ������� ���� � ����������

������ ���& ��� �E��� ���� �� ����������� �� �'���� ��/�(�� ������ �� �"�� ��

��'���'�� �� ������ ������ "����$ ��� ������ 5� ��������& � ����� �" �������� ���*

(���/��� �� ��'���'�� ��� ������ '�������� �������� �" �� ��'���'�� ��&

��� �'��� � '��� ����� ������ �� ��(�� "��� ����������� ��� (���*����� ��E������

@�����& � ��� ��� �� �� ������� ��� ��� ��(�� '��)� ����) ������� �� �� ��) �"

� �������� '�� ��� ( ��� ��''���/� (� �� ��'���'�� ��� ����� �� ��(��������

��� �� �� ����� �" �����������$& ��� ����G��������& �� '������ ���� ����� "��

�� ?��� 6�������� ���� '�� ��� �� ( ����� �� ������� "�� (����� '����� �"

����)� @" �����& �� � '����/ (���& ��� '��� ��� ��� ��������� � ��'(� �"

"������ ���� '�� ��E��� �� �����A (��� '���'�� �� ��� ��E����� ���(���/�����&

��� ��� �� ������ �" ��� �������� ������ ( ������� ��� ���������� �� ����'������

�� �������� ����� �" '������ ������

�� �'����� �" ���� �� �� ������/� �� "������� -����� � ����� ��� '������

��������� -����� � �����(� ��� 0� 1������ '��� ���� ��(�� "��� �����������& ���*

����� �� ����(������& ��� ���������/� '��� (������ ���� � (���'��) ����� ����

-����� 9 �������� �� �'��������� �" ��������� '������ ����� ��������& ���� -�����

: ���������8- �������� ��� .���"��� �����$ "�� � ������ ���������/����� �" ���'�� ����� �� �� ���)����

0� 1������ '��� ���� � (������ /�� (���� �����������

:

Page 8: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

����� $� �!���� ��� %���� �� ����� ���� ������ �����& �'() �� $**+

0

20

40

60

80

100

1950 1960 1970 1980 1990 2000

16 to 24 yrs25 to 54 yrs55 and older

Male

1950 1960 1970 1980 1990 2000

PercentFemale

0��# ���� J��� ����� ������ ���� �������� �� ��(�� "��� �� � ���� �" �� �������� �����������������/�

�������� ��� ����$ "�� ��� �" �� ���J� �'������� ����� ��� �� ���� "��' �=9> �� ���+�

$" ,! ������ ��������

%� ���� ������& � ����'�� �� ��������� ��������� (������ �" �� � C4 ������ K���'��

��'�L ����� ��& �� ������ ���� "��' �=9> �� ���+$& ��� ��� � D�'�� �� D��� ��

����� �� ���*������ ����� �� �� � C4 �� �����(���(� �� �'������� ��� �������� "�������

$"�" ����� ���� ������ ����� ������ -.��!�� %�!�/

��(�� ����'���� ��� ���� (� ���� �" �� ��"���� �" ����� ������� ���� �� ���������/

�� (������ �" ��(�� ����& ��� ���� (���� ���� �������������� ��� ��A� �� '��)���

������ �'������� ����� (�� (���� �� '������� �" ���� ��A���� ��� ����� ��

���'�������� ��� ��'� -��� ������������� �� ������ ����� �� ���� �& ����� �����

�� �������� �" �� � C4 "�� ���J� �'������� ����� ��� �� ���� "��' �=9> ��

���+�+ @" �����& '��� ����'� ��� (� ������ �(��� ������ ����� �� ,�-� ��(��

�����> ���"��& � ���� ��'�� ��������� � "� (���� "����� ���� ���� ( ������ "�� ���

+����D ���� �� ����� �� ������ �������� �" �� ��'������� �" �� ��(�� "��� (� �� ��������

>- ����� �����$& 6��������� �����$& ��� 6�Q�� �����$ "�� �������� ��� ���������� �" ����� �� ��(��"��� ����������� ���� �� �� ���� �" �� ?��� 4�������

8

Page 9: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

��(�G��� ���������

�� ��� ���� ��� �� �� ���� ��'���� �(��� �+ ���� �" �� ��(�� "��� �� ���+�

�� � C4 "�� ��'*�� '��� ������ ��� ���������7�(��� � ���� �" � ������ ����

� ���7"��' �� ��� �=9�� ������� �� ���� ������ D������� �� �� -����� -������

!���(����� %������� �--!%$ �����' ������� "�� � ��(�������� ������ �" ���� �����& (*

���� '��� ����������� ��� ����� ������� ����(����� (�J�� ��� ���� �� ��(�� "���<

������� ������������ ���� ���� ��� �� ��� ���� � �����J���� ����= B����& ����

����� ��� �� ��� ��(���� ��� �� ���"*���� ���� �� �� ?��� 4������< ���� ��&

�� � C4 "�� ��'*�� '��� ��� ���(� �� ������ =��: ���� "��' ���� �� ���+�

�� ��� � ��� ��� �� �� ���� ��'���� �(��� �� ���� �" �� ��(�� "��� ��

���+� �� � C4 "�� ��'*�� "'��� ��)� � ��������� ������ �� �=:�� ��� �=8��&

�������� ������ �� �=+�� ��� �=>��& ��� ��� E����� ��� �� � ����� �" ������ +:

����M'�� ���� ���� �� ���� �� �� �=9>� %����������& '���� ���� �������� ���� ��

��� ��� ����' ���������� �" ��(�� "��� ����������� "�� '����� "'��� ���� ����

'��)��� ��� �� ������ ����& ������� ���� ���� �� (������ ��'���� �� ���� �" ��'*

�� '������

������ ���� �� �� �� ���� ��'���� �(��� �: ���� �" �� ��(�� "��� �� ���+� ��

� C4 "�� '�� ������ ��� (� �� � "����� �� �������� ���� ���� �� �=+��& ��'�����

�E����� ��������� ���� �" �����'�� �� ���*�������� ��������� �� � C4 "�� "'��

������ ������� ����)� ���� �" ��'*�� "'��� ������ �� �=8�� ��� �=+�� (�� ���

E����� ��� ��� �������� ������ ������� ��������& '����� ������� �� ������ ���� ��

� C4 "�� '�� ���������

��� ������ ���� �� ��� ��� � �!� ��'���� �+ ���� �" �� ��(�� "��� �� ���+�

�� � C4 "�� ���� '��� ������ ��������� ��� �� ����� �" "��� ����� �� � ������

�" ������ 9� ���� �� �� '��*�==��& ���� �� � C4 "�� ���� "'��� ��)� � ��������

=- ������ ��=+=$& ���� ��==�$& ?��(� �����$& 5���� ��� .���'��� �����$& ����� ��� !����������& ���8$& ��� 6�Q�� �����$�

��- ?����� ����8$& B�' ����+$& ��� �"���� ��������- -'��� �����$ ��� �"���� ������

+

Page 10: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

�� �� �=:�� ��� ��� �'���� "����� ����� �� ������ �: ���� ������� �� '��*�==���

-��� ���& �� � C4 "�� ���� ������M(��� '�� ��� "'��M��� (� ������� ������&

��'����� �E����� �'���'��� �� ���� ������ ����� ��� �(����� �� ������� ���)��� ��

���� �� ��*����� K����� �����L

���� � ���� �'� (������ ��������� ���� �� ����������� �����' ���� ��(�� "���

����������� ��� (� ���������� ��������� ���������� �� ������ ����� %���& �� ��

�� ������� �" �=>�*>� �� (���� ����(� �� ���� J���� �� ��� ���& ��� �������� E����������

�� ��� ��' ���� ��� ������� (� ���'� (� �� �'������� ������ ����& � ���

"���� '�� ���J����� �� ���������/��� �� �������� (������ �" ��(�� "��� ����������� (�

������ �� BC J��� ����� � �'������� ���'�� �" �8��$ �� G������� ���� �� �� � C4

��� �� ��'���'�� ��� ��� �� ���� �=9>#F� �� ���+#F9� �� �������� �������� �"

�� BC*J���� � C4 ���� �� ���9 ����M'��� �'���� ���� �� �������� �������� �"

��> ���� "�� �� BC*J���� ��'���'�� ���� 0�������& �� ���������� ��Q����

�" *���: �� ������������� �����J���� ��� �������� ���� ��(�� "��� ����������� ��� ����

��� �� '�� ����'��������& ������ '������& ������ ���'�� (������ ������

�� ��� '�� ����� �� ��� �������� ����'���& � ���'�� � (������� ����� �����*

������� �N�4$ ����� �� J���� ��'���'�� ��� � C4 ����& ��� ��� � ��'��

�� �'��� ����� �" ��� �����(� �� �� �����������/� ��'���'�� ��� ����) �" ��

�������� ����������� �� ����� �� ���� �& �� �) ����� �� �� � C4 �� ���� *���9

����& �� ���� �" '������� �'���� ���� ���� �" �� �) "�� �� ��'���'�� ������

%� A��& �� �������� '��'�� �� �� � C4 ����� �'��� ���������� ������(�M��� ����

� ���� �" � ������ ����M�� �" �� ����) �� ���� �� �����

���� � ���� ���������� �� D��� �� ����� �� � C4 D��(��� �� '�� ������ ����

���� �'��� ������ ����� �� �� ��'��� "��' � (������� N�4 ���� ���� �" ���� �& � ��� +������ ����� �� D������� ��� ������$& (�� �� ������ �� ��� ������� �� ��������� ������ "�� �� �������� . ��� ���� ���J�'� ���� �� ������ �� ��(��� �� ���'����� �� N�4 ����� �� ��� ���� ��������� �� BC*J���� ����& �������� �� ���� ��� �� �����������/� ��'���'�� ����) ���� '(�� ���"���� �� ������� ��'���'�� ����

���� ����� �� ����D ���� ��& �� �'��� ����� �" �� � C4 "�� ��'*�� ������ �� G��������������'���� �� ���� ����� �� ���� � "�� �� ������� � C4& ����� �� � C4 "�� ����� D��(��� '��� ���������������� ��� '��)��� ��� �������& ��� �� � C4 "�� ���� ������ �� ����� ����������

>

Page 11: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

����� 0� %� 1������� ����!��� �� �� ��� ������ 2.��!�� %�!�2

-0.2

-0.1

0.0

0.1

0.2

0.3

0.4

4 8 12 16 20-0.2

-0.1

0.0

0.1

0.2

0.3

0.4

4 8 12 16 20Number of Quarters Number of Quarters

Percent Unemployment Rate Labor Force Participation Rate

0��# ���� J��� ����� �� �'��� ������ "��' � (������� N�4 ���'��� ����� G������� ���� �� ��

BC*J���� ��'���'�� ��� ��� � C4 ��� �� ���� �=9>#F� �� ���+#F9� %� ��� ���& �� ����� ���

����� �� ����� �" �� ���J� �����(� �� �� �����������/� ��'���'�� ��� ����) �" �� ��������

��������& ��� �� ����� ���� ���� =: ���� ���J��� (���� (��� �� ��&��� 6��� ����� �����������

�� ��'���'�� ���� %� ���������& �� �) ����� "�� �� ��'���'�� ��� ������

������ � ���� �" G������& ����� �� �) ����� "�� � C4 ��)� ������� ���� ��

����� %���& �� � ����/�� �" 8*+ G������& �� ��'���'�� ��� ��� ������ ��� �� ���

�� ��� �������� ������& ����� �� � C4 �� 3��� �������� �� ������

�������& �� ������ ������� (������ �" �� � C4 �������� "�� ��� ���������� ���������

(������ ������ ���'�� ��'�< ���& �� � ���� ������� ���) ���� �" �=>�*>�$ ����I� ���

'��� �'��� �� �� � C4 (���� �� ��(�G��� ������ ��� (� N*����� 0�������&

��� ��' ������� ����'��� ���� �'�� ���� �� � C4 '���� ��� D��(�� � '��� �����

�������� ����� ���� �����'������ �� ����� � � ������� ��� "������ (� � ��� ����

������ ��� ��� � �������� ���� �" �������� ���� ��'���'���

=

Page 12: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

$"$" ����� ���� ������ ����� 3��� �� ���� �������

�� � ��� ������ ���� �(�� �� ���������� ���� �& �� � C4 ������ (� �(��� ���

������ ����� ��� �� J�*��� ���� ����� �� ����#F�� ����& �� ������� ���) �� ��

���� �� D��� �� ����� ���� ����� �E��� �������� ��� �'������� "������� �� ������

���� ����& � J��� ������� �� ���*������ �������� �" �� � C4 "�� ���J� �'�������

�����& ��� ��� � �"��' �������� �������� ����� ���� �� � C4 ��� ��'���'��

"�� ,�-� ������ ������& � D��� �� ���� �" �������� (� D�'����� �� D��� �� �����

'��������'�� ���������� '�� ��� ������(��� �� � ����� ������� �" ���)�� (��'���

--!% (�J������ ��� A������ ������� �'������ "��' �� ��(�� "����

%� ��� ���& �� ��(�� "��� ��3������ �(����� (� �� 5�- �� 0��'(� ���+ ��� ��

�� �������(� ������ �� �������� �� ��E��� �" �'������� "������ �� �� ��(�G���

����� �� �� � C4� %� '�)��� ���� ��3������& 5�- ���A ������� ������ �'�������

����� ����� ����*�"*��*��� ����������� ������� �� ���3������� ���� '���� ���� "��' ��

������ C�������� -���� ��C-$ ��� ������� ���� ������& ��������� �����' ����� "��'

�� ,�-� ����� 5�����

6�����& �� ��'��� �" �� 0��'(� ���+ ��3������ �'� ��������� �"�� �� ��'�

�" ����'������� ��� �(3����� �� ���� ����& '��� "�������� ��������� � "����� ���*

��������� �" �� ?��� 6�������� ��� ��� ���� �� '��������'� ����� ��'�� '��

����� ��� (������*������ ��� ��� ��(�G��� ����� ����G�����& �� ��3��� ���

"�� �� ��(�� "��� ��� ������ ���)� �� �'������� "������ ���� ��� �� ( ������� ���

������(�� %� �������& �" �����& �� 05 4 ���� �� ?��� 4������ �� ������ (���

3��� �� '���� ����& ��� ��� ���� 5�- ��3������ A������ ���'���� ��� �" ��

�*������� �����

�� �" 0��'(� ���+& �� 5�- ��3��� ���� �� ������� � C4 ����� ����� '��*

���� ��(��� ��� ������ ����$ ��� �� ���"*���� "��' ���+ �� ����� ���� ������)

�E��� ��� )� �'������� �����& ��'��& �� ����� �" �� ,�-� ��������& ��� ��

������� ��� �� �� ��(�� "��� ����������� �" ���� ������� %���& �� �� ������ (� ������

��

Page 13: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

%��� �� �!���� ��� ������� ��� �� ���� , ������� �� �� ���

� ������� 3��� ����� ���� ������ ����� ����!���� ��� ���+ ����� ����+ �� ����$ ���+ ����� ����+ �� ����$

���� �"���� ��#"���� �"���� �"���� ��#"���� �"������ �� �� �� �8�� *��= *��� :=�9 *��= *9�:�� �� �� �� :9�� *��� *��� >��� ��� *��:�� �� �� �� �9�� ��� ��> 89�� ��: ��:�� ��� ��� �:�8 ��+ ��8 �:�9 ��8 ���

$���� ��� � � 88�� *��� *��90��# �� ����'�� ��(��� 2C��3�����2 �"� �� �� 5�- ��(�� "��� ��3������ �(�����

�� 0��'(� ���+�

����+$ �� ����� ��� 5�- ��3������ �� ����� ��� ��������& �� ��(���� A������

������ (��� �" ���� �����# K6�� .��)�� �� ���� ?���� R����L

4������� �� J��� )� "�����& �� 5�- ��3��� ��(�������� ������ �� �� �� ��'*

������� �" �� �������� �����������������/� �������� ��� �8 ���� ��� �(��& �� �����

�� ��(� �� %� ���������& (� ���� �� ����� ����������� �� ������ ��� ��'*�� ������

�� D��� �� �����) (� �(��� � ��� � ������ �����& ��������& ���� �� ���� �"

���� ������ �� ��3��� �� ��� ������������ ����& �" �� ��(�� "��� ����������� ��� "��

��� �� ������� ��� (� D��� �� �'��� �������� �� ���+ ����& ���� ����� ������

����� ��� �'��� � �������� ���"� �" �(��� � ������ ���� �� �� ������� � C4�

4������� �� ����� )� "�����& �� 5�- ��3��� ���� �� ����������� ���� �" ����

������ ����� ������� ������ ����(�� ��� ��'��� ����& ��������� ���� �� ����� ���� ���

������ ���� �� '��*�==�� ��� ���� �(�� �� �� ���������� �" ���� �$� -��J�����& ��

� C4 "�� ���� ������ ���� :: ��� �(��$ ��� ��3��� �� ��� � ������ ����� (� �����

�� "�� ���� '�3�� �'������� �����& �� 5�- ��3��� ���� �� � C4 "�� ����� �����

������� ������� ��������& ���� �� � C4 "�� ��'*�� "'��� ����� �� �����

'������ ��� ���� �" ��'*�� '��� ����� �'��� ��������� E��M�����& ��������� ����

��� ���������� �" �� ������ ����� �� ���� �� ��� �� G���& ��� ����� �� ��*���J�

� C4� ����� ��� ���� � �� ������� � C4 (� �(��� ��+ ������ ������

��

Page 14: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

@" �����& �� �'������� ������ �� ��� �"���� ������(�� ��(� � ����� ����

�� ������ :*��� ������ �� �� �������� ����� "�� ����� (���� �� ����� ��� �����

��� �� ( ������(�� ��A��� "��' ���� ��� ��3��� �� ���+< ���& �� ���� �" ��'*��

������ �� � "��� ������ ���� ���� ���� D���& ���� �� ����� "�� ������ ��� "��

::*��*89*���*���� �� ������������� ������ 0�������& ��� �������� ���� ��� '����

�'��������� "�� �� ������� � C4& (���� �� ����� �������� ����� ��������� 3���

���"��� �� ��E��� �" �� ��� )� "������ ���� �(��� -��J�����& ����� �� ������ ����

�������� ����� �� ������ �� ��*���J� � C4 ��3������ �'��� � ����� �" �(���

��8 ������ ����� �� �� ������� � C4& ����� ����� ���� � "����� �� ���� �� ��� ������

����� �" ��������

5� ��������& �� ����� "��' �� J��� ����'�� �" ��(� �& �� "������ ����� "�� )�

��*���J� � C4� �� ���� ��� ����'����� %� ���������& �� ����� �� �� � C4 "��

������ ��� '��� ��� ���� �� 5�- ��� ��3��� �� 0��'(� ���+& ��� �� � C4 "��

��'*�� ������ ���� '��)��� ����� ���� ����� � �������� �� D���� 6������&

�� � C4 "�� ���� ������ ��� ������� �� ��� ���� ��� ��3��� ����

$"0" �������������� �� ��� �� 1������� �" 3��������� �������

�� ������ �������� ��������� � ������� G������# .�� ��� �� � C4 "�� ��'*��

������ ����� (� ����� ��� ������ ����� "��' ���>#F� �� ����#F�& ���� ���� �� ���

"�� ���� �'������� ���� ��� (� ��������� ���(� ��� �� ������ ���"*����P %�

������& ���� ����'�� '���� �E�� ��' D������ ����� �� �� ��(��*����� �"*

���� �" ��'*�� ������7A������ ��'������ �� ����������� �������� ���"� �� ����

�� � ��%%��&������ �� ������ ( ���� ���� ���� � ���� �� �" ����� ����� ��� (�

�������� "�� (��� ��'*�� '��� ��� "'���& �� ���� ���� �� �� �" ..%%� ��

�(����� ��������� �� ���� ���� ���"� �� ��'*�� � C4 ��� ��� � '� ��������� (�� ��*

���� ��� ����� (� �� ?��� 4������ ��� ��� �"��'���< ���� ��& ��'*�� ������ ����

��� �" �� ��(�� "��� �� � ����G��� �" � ���� ��� ������� �����"��� �� �� � � ���'

��

Page 15: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

����� (� 3���4� � ���� �� 5�! ���!�� ��� ��� ��� ��!4�� ������

-5

-4

-3

-2

-1

0

1

2

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

Change in Unemployment

Chan

gein

Labo

rFor

cePa

rtici

patio

n Regression Line

FL

CANY

NV

TX

IL

0��# �� ������� �D�� �"�� �� �� ����� �� �� ��(�� "��� ����������� ��� "�� ��'*�� ������

��: �� :9 ����$ (��� ���+ ��� ����& ��� �� ����/����� �D�� �"�� �� �� ����� �� ��

��'���'�� ��� "�� ���� �'������� ���� (��� ���+ ��� ����� �� ���� �"� �� ���

�" �� ,�-� ����� ��� .��������� !�� ��(�� ������� �� �(��������� "�� 0���� ��� �� J�

������ ����� (� �������� �����"�����& ������& %�������& 0� R��)& ��� �D��$� �� ����� ���

����� �� �������� ������ �����(� �� �� �D��

-��� �� ����������� ����� �' �� ���E��� ���� �� ��������� �������� ������������� �"

��'*�� � C4 ���������� �� ������ ����& (�� �" ����� �� ��� �" �� ?��� 4*

������ ��� �� ����������� �" �� ��(�G��� ������ ���� ����� �� '��)� �������� �� ���

���� ������ (������ ������

�� ���� '��� ���� '������ �����& �� �������� �" D����� ������ ,�-� ����� �����

��� �� ( ������ ��"��'���� "�� �������������� (��� ��� ��� ���������9 �� D�'*

�& �� ?��� 4������ ��� '���� A��� �� �� ����'�� �������� �" �� ����� ����� ���

"����� '����� A��� �� ������ ����� ���� �� 6����������� ��� 6�������� %� ��������&

�9����) ��� -�''�� ��=>�$ D���� �� ���������� (��� �� �!�� �" � C4 ��� ��'���'������� �����*�������� ���� "��' �� �=+� ,�-� ������ ��������& �����)& �����& C����& ��� .���������8$ �����/� � ��� �" ������ ���� "�� ,�-� ����� ��� �� ���� �==� �� ���: ��� "���� � ��������*����� �����J���� ���������� (��� �� � C4 ��� �� ����'������� ��'���'�� ���& ����� �������'���'�� ���� �� ������'����

��

Page 16: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

'��� ���� ����� D����� ���������� ����������� �����'�# !����� ���>*���=& ��

��'���'�� ��� "�� ��'*�� ������ ��� '�� ���� 8 ������ ����� �� ���/���&

����"�����& ��� ������ ��� ����� �� ������ ����� �� 0����� %" �� ���*���+ �����

�� ��'*�� � C4 ��'�� �E��� �� D������ ���"� �� ��(�� ����& � ����� D�� ����

����� �� D��(�� � ������� ���"��' ����� ���� "��' ��������� �����' �����*��������

���������� @� �� ���� ����& �" �� ��� �� ��'*�� � C4 �� ���� ���)� �� �����"����

�� ��(�� �'���& ��� � ����� D�� �� ��������� �� �����'� ������ ����� �� ( ���*

�'�������� ����� �� �� �����*�������� ������(����� �" ������ �� ��'*�� ��'���'��

�����

����& �� ���� �� ������ �'������ �" �������� ��� ���������� "������& � ���'�� ��

"�������� ����� �������� ����� �������� ���� �G����#

������ � � � ������ � �� ��$

��� ������ ����� �� ����� �� �� � C4 "�� ��'*�� ������ �� ���� � ��� ��

���� ���+ �� ����& ��� ����� ����� �� ����� �� �� ��'���'�� ��� �"

��'*�� ������ �� ���� ���� ��� �� ���� "��' ���+ �� ����< ��� ���� �� ����������

����� ������ ����� ���� ��� �� '����� �� ������ ������ %� ���� "��'�������&

�� ��� ��Q���� � ������ �� D��� �� ����� �� ����*��� ���������� �� ��'*��

� C4 ��� �� ( ��������� ���� ������ �� ��'*�� ��'���'��& ���� �� ������ �

������ �� D��� �� ����� ��'*�� � C4 D��(��� � ����� ����� ������ ����� ����

��� ������� �� �� �������� �" ��'*�� ��'���'��� �� ������ �" ���� ��������

�� ����� �� �� J��� ����'� �" ��(� �& ���� �����)���������*��������� �������� �����

����� �� ������� (��� ��� ��Q���� ���'���

��� �������� ������ ����� ����) ����� ���� �������� "������ ��� (� �������

�� D������� �� ���� ����� �� ��'*�� � C4� �� ��Q���� �� �� ����� �����

�� ��'*�� ��'���'�� �� ������ �����J���� ��*��������� �" *��=$< ���� ��& �� ����*���

�9

Page 17: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

%��� $� �������� �������� �� 3���4� � ���� ��� ��!4�� ������

��� 5"3" 3���� (� ����� 3�������"������ (��������� )*� �+"������ ,!����

,6 �������� 7�8 7$8 708 7(8 798 7:8;������

-��"%� *��9� *��9� M *���> *���> M�.'��� �.'��� �.'��� �.'���

�� ��� *���� *���+ *���= *���� *���� *���+��../��.�.� �.'.0� �.'��� �.'.1� �.'�.� �.'��� �.'.1�

�� ��� M ���� M M ���> M��.�.��.��� �.'��� �.'���0��# %� ��� ��������& �� ����� �����(� �� �� ����� �� �� � C4 "�� ��'*�� ������

�� � ���� ���� ��� �� ���� ���+ �� ����� ��� �������� G������ ������� �� ����� ��

�� ������ ����� ��'���'�� "�� ��'*�� ������ �� ���� ���� ��� �� ���� "��' ���+

�� ����� G������� � ��� : ���� ������ �� ����� �� �� ��'*�� ��'���'�� ��� "��'

���� �� ����� G������� �& �& 9 ��� : ���� ������ � �������� ������� -������� ����� ��

�� ��3���� "�� �����)��������� �.��� �=>�$ ��� �� ���� �� ��������

���� D��(�� � ������ ������ ���������� (��� ������ �� � C4 ��� ����� ������ ��

��'���'�� "�� ��'*�� ������� %� ��������& �� �������� ������ �� ��� �������������

�����J���� "��' /�� ��*��������� �" *��=+$& ���������� ���� �� ���� ������ �� ����� ����*

���� "�� ���������� ������������ �" �� ��� �� ��'*�� � C4� ?��� �� ��������

��Q���� �" �(��� ��� ��� ���� �� ��'���'�� ��� �(��� : ������ ����� ������*

���� ������ �� ?��� 4������& ��� ����*��� ��������� ������ � ��� �� �� �������

��'*�� � C4 �" �(��� ��: ������ ������ %� A��& �� ����*��� ���� �������� ����

�� ������� ����� �� ��'*�� � C4 ���� ���+ ��� ( ����� D����� (� �� �������

�����"��� �� ��(�� �'����

@" �����& ("�� ������� ��� �J����� �����������& �� �� ������� �� ������� �� D���

�� ����� ��� ������ �� ��(��� �� ��������� ���J������� �" �� �������� G��������:

�:%� �������� �� �� ������ ����� �� ��(� �& � ��� ���� ���J�'� ���� �� ������ �� (������ ��(����� � ��� ���� �" ��������� ���J������� ��� ���'����� '�����& ��������� ��������� �J������� �" ��D�������� �����(�� ����& ��'���� ����� �� ���= �� ����$& �������� �" �� �(��������� (� ����������/ ����� ����� �� ��'*��$& ��� ��� ���'����� ���� ��'*���J� ��� ����*���J� A����

�:

Page 18: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

�� D�'�& �� ����� ����'� �" ��(� � ����� ���� �� ��Q���� ���'��� "��' ���

(���'��) �������� �� ���������� ��������� �� �� ��������� �" �� ���������� D��������

�����(�& ��'��& �� ����� �� ��'*�� ��'���'�� ��� �� ���� "��' ���� �� ����<

'�����& �� ��Q���� �� ���� ���������� �����(� �� ������(� �� ��/ ��� �������������

�������J����� ��� ������ ������� ���� �� ����� �� ��'*�� � C4 "��' ���+ �� ����

��� �������� ����� �� ���� ����� ���� D����� �� ������ ������� �� ��'*��

��'���'�� ������ �� ?��� 4������ ��� ��� �''���� �"��'��� (�� ��� ��� (�

�����J������ �A��� (� �� ������ �� �" ������ ������ ����� ���� ����� %���& ����

J����� �� (������ ��������� ���� ��� ���������/����� �" �� ��'*�� � C4 �� ������

�������7� ������������� ���� ���� ��� � )� ��� �� �� "��'������� �" �� !-? '���

�����(� �� -����� � (����

. ��� ���� ���J�'� ���� �� �������� ������ �� ��(��� �� D������� ���������

��E������ �(��������� "��' �� ��'�� %� ���������& �� ����� "��' ���� 9& ��

�(�������� "�� 0���� ������ ��� ���'�������� "��' �� ��� �" �� ����� �� �� ���������&

��� ��� �� �� �'������ �� ���'�� ����� �� ��Q���� ���'��� �� �A��� (� ����

��������� �(��������� 6�����& ���� ��� (���'��) �������� ���� G��� ����� �� ���

,�-� ����� ���������� .��������� !�$& �� '���� ����� ����� ���� ������ �� �������

�� �� D������� �" ����� ���� �������� �'��� ���������� ����& �� ����� ��� �" ��(�

� ����� �� ������ "�� �� ��'� �" 9� ������ ����� �D������� 0����$ "�� ����� ��

��'*�� �������� �� ���+ D��� :��&��� ��� 0���(��& ��� ������ �� ���������

�������� �� ���� ����� �� �� �"� ��� �" �� ��(��

$"(" ������� �� ������� ��� <�������

B����� �������� ���� �� ���*���+ ����� �� � C4 �� '����� �����(���(� �� �� ?���

4������ ��� ��� �"��'���& � ��� ���� �� �� ���� �" ��������� 6�� ���J�����& ��

�� D��� ���� ������� �����"���� �� ��(�� �'��� ��� ����� � ���� ��'(� �" ��'*

�� ������ �� ��� �� ��(�� "���& ���� �� �� ��)������ ���� ���� ����������� ���� �'���

�8

Page 19: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

�'������ ��� �" �� ��(�� "��� ��� �*������� �� �� ��(�� '��)� ��� 3�(� (��'

'�� ������ ������(�P -�'������& ���� �� ���� ������ �� �� ��'(� �" ������ ���

��� �"����� "��' ������ �� ��(�� "��� ���� �� ���� �" �� ?��� 4������& ���� ��

�� ������ ���� ��� ���� 3��� �� ��(�� "��� ��� ��'��� ����P @" �����& �� �J�����

������ �� ��� G������� ��� ( ������ �� ���� ����& (�� �� ��� �' ��������� ��

D�'�� �� ������(� ����� �� ����� ���J� "������& ��'��& ���������� �����'��&

�'���� ����(�����& ��� ����'��� ����& � ��� ������� �� ������ �" ��� "������

"�� ��� '�3�� �� ����#

������ ��� �� �� ����" 6������ ���� "��' �� �C- �������� ���� �� ����������

�����'�� ��� "�� ���� �'������� ���� 3�'� "��� ������ ����� "��' ���+ ��

����& ��������� ���������� "�� ����� ��� �" �� ����� �� �� ����� � C4� 5� ��������&

��� ��� (� ���������� �� ����� �� �� ������� �" --!% (�J������ ���� �� �:�

�@��� � ���� "������� �" ������ ��� �� �� ��(�� "��� �����( ��'���� �� 2������2$�8

�� ��� ������ ��� �� �� ����" �C- ���� �������� ���� �� ���������� �����'��

��� �" ��'*�� ������ ��� �(��� ��8 ������ ����� "��' ���+ �� ����& ����������

"�� ����� � ����� �" �� ������ ����� �� �� ��'*�� � C4� @�� ���� ����& ���

��� ���� � ������ ������7�(��� � ���� �" � ������ ����7�� �� ��'(� �" ��'*

�� ������ �����(��� ��'���� �� 2������2 �� ����� �� �� ��*�"� ��� �" ����

:& �� ��'(� �" ��'*�� ���)�� �� �� --!% �����' �D���� �� �������� �� ��

�������� �����������������/� �������� �" ���� �� ����$ ��� ������� ����� ���������

��� �� ���"*���� "��' ���� �� ���+ ��� ��� �������� ������(��� 5� �� �� �"

����& �� ������� �" �'���� ����(������ ��� �(��� ��9 ������ ����� ����� ����

�� ���+ ��� �(��� ��� ������ ����� ����� ���� �� '���� ��� ������ (��� ��

��� �*������ ����� �� ����� "��' �� ����*�"� ���& �� ���������� ������ ,�-� �����

�8��������� �� �� --�I� ����� ������ ����& ��� ��� � ����� �" �8+&8:� --!% (�J������ ��� �8 �� �9���� ��� �� �" !�'(� ����& �� ������ �" �(��� �9&��� ���� !�'(� ���+7� '������� ����� �������� �� ����� �������� �" �(��� �> '������ "�� ���� �� ����� ���� ����� ��'(� �" --!% (�J������������� ���� �������� �� 2���)��2 ����� ������(��� �� ���)� �� ���� ��� ���) D���� ���� ��(��'��� ����(��$ �� ��� �� ���� �������� �� 2����� �������2 ���� (��' �'������ ����(�� ������ �� �� ��� ���� ����(����� ��� (��� �� �� ���) D���� �" �� ����I� �����$�

�+

Page 20: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

����� 9� %� #������ �� �!���� �����������

1

2

3

4

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

Pre-Crisis Trend

Prime-Age Adults(25 to 54 years)

9

10

11

12

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

PercentOlder Adults(55 to 64 years)

0.0

0.2

0.4

0.6

0.8

1.0

1.2

0 2 4 6 8 10

Change in Unemployment Rate

Cha

nge

inD

isab

ility

Rat

e

Regression Line

MI

NV

NY FL

CA

TX IL

0

1

2

3

4

0 2 4 6 8 10

Change in Unemployment Rate

Cha

nge

inD

isab

ility

Rat

e

NVo

Percent

0��# %� �� ��*�"� ���& �� ����� ��� ����� �� ��'(� �" ��'*�� ���)�� �������

-����� -������ ����(����� (�J�� ����� ��& (�J������ ��� �: �� :9 ����& ��� ��������� �������

�� ����� �������$ ������ !�'(� �" ��� ������� ��� "��' ���� ������� ����& D���� �� �

������ �" �� �������� �����������������/� �������� ��� �: �� :9 ����& ��� �� ����� ���

����� �� ��3��� ����� "��' J����� � ����� ���� ��� �� ���� ���� �� ���+� �� ��*

����� ��� ������ ����������� ��"��'����� "�� ���� ������& ���� ��& �� ��'(� �" ����(��

���)�� :: �� 89 ���� ��� �� � ���� �" �� �������� �����������������/� �������� "�� ����

�� ����� %� ��� �" �� ���� ����& �� ������� �D�� �"�� �� �� ����� �� �� ����(����� ���

"�� ���� �'������� ���� (��� ���+ ��� ����& �� ����/����� �D�� �"�� �� �� ����� ��

�� ��'���'�� ��� "�� ���� ���� (��� ���+ ��� ����& ��� �� ����� ��� ����� ��

�������� ������ �� �����(� �� �� �D��

�>

Page 21: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

�� ��������� ���������� ���� ������ �� ����*��� ��'���'��& ��������� ���� ��

������ �� �� ��'(� �" ��'*�� --!% (�J������ '�� ��'����� �E�� ������ �� ��

������� �������+ 0�������& ��� "������ ���� D���� �(��� ���" �" �� ���*���+

����� �" �(��� � ������ ����� �� �� ��'*�� � C4� �������& �� �'�����

������ ������� � '������ ����������� ��� ��� ���� � �������� "�� � 3�( ��� ������

�� ����� �� ���� ��������� ���� �� ����� ���& ��' ��������� ��3���& ���

��� ������ ��� ��� ��� � �!�' �� ����� �(�� �� ��(� �& �� � C4 "�� ������

:: �� 89 ���� ��� ��� ���� ���� '������ ���� ���+7� "��� ������ ���� ���� �� ����

���� �� 5�- ��� ��3��� �� �" 0��'(� ���+� �� ��*����� ��� �" ���� :

����� �� �� ��������� �'������ "�����& ��'��& �� ���������� �� �� ��'(� �" ���)��

��� :: �� 89 ���� ��� ��� ��� (��' --!% (�J������� 6�����& �� ����� �� ��

����*����� ���& ����*��� ���������� �� ��'���'�� D��(�� � ������ ������ ����������

���� ����*��� ������ �� �� ��'(� �" --!% (�J������ �� ���� �� ����& ���������

���� �������� ���������� '�� ��� (� G��� �����J���� �� �A����� ���)��I �������� ��

��� "�� --!% ����� ���� �'��� �� �� ��(�� "���� 5� ��������& �� � C4 "�� ������

��� 8: ���� ��� ���� ��� ���� ����(�� ��� �� ��� "� ���� �� � ��� �� ���� ����

��� �(��� � ���" ������ ���� ���� ���� ��� (� ��3��� (��� �� ��� �*������

����7� ����'�� ���� �'� ��������� ���� ������� ������� �(��� ����������� ���

������ ���� ����'�� �� ����� �� �� ��� �� ������� ��� J������� ����� ���� ���

��������� ���� �� ?��� 4������� %� A��& �� ����� � C4 "�� ��� ������ :: ���� ���

�(�� �'���� ������� �� ��� ���� ��� �*������ ����& �� ���� ����� (���� �� �������

������� �" --!% (�J������ ��� :: �� 89 ��� (� �A�� (� �� ����� ������� �"

���)��� ������ ��� 8: ��� �(���

%� ��''���& ���� �������� ������� ���� �� ��� �" �������� �� �� ������� � C4

�� ��)�� �� ( '����� ��� ��'��� ����� � ��(�������� �������� �" �� ���� ��� ��

�� � C4 �E��� ����������� ��� ��� ����� �� D��� ���� ���������� ������'�� ��

�+�� ����� �� �� J���& �� �������� ��� J��� �� ���� ���� �� ����� ����/�����& �E����� �� "��� ������ ��� ��Q���� �� ���� �� /�� ���� ��� ������������� �����J����$�

�=

Page 22: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

���� ���� ����� ���'�(�� ����� ���� '���'�� ���������� ��� ��'� 6�����&

��' ��'*�� ������ ����� ���'�(�� ������� �3������ �� ��(�� "��� �" ��� �����

� ��(�������� �'���'�� �� �� ������ "�� J����� � 3�(� ,�"���������& �� ����� �"

������ '������ ���)& �� �'� ��)�� ���� ���� ���� ������ ��� ��� ������ (��'

--!% (�J������ ���� �'��� �'������ ��� �" �� ��(�� "���& �������� �� ���� ������)

'���� ( �A��� (� ��� ��(�� '��)� ���������� ���� ��� ��'��� �����

$"9" �������� �� ,! ���!�� ��

. ��� ���� �� ������� �� �'��������� �" �� "������� ���������� "�� �������� ��

'������� �" �� '���'�� �� �����$& ���� ��& �� ������ �������� (���

�������� '���'�� ��$ ��� ��� K�������L ��� ����*��� ��������(�$ ��� ��� $ �� � ����

�" �� �������� �����������������/� �������� �����$� %� ���������& �� '���'�� ��

�����J� �� "�������� ����������#

���� � ������ � ������ � ������ �������� ������� �������� � ������� � ������ ��$

��� ����� �"�� �� �� ������ ��(�� "��� ����������� ���& ������ ����� ��� K�������L

��� (��� ����� �� �'������� �����& �� �"�� �� �� ��'���'�� ���& ��� ��� �����

�� ������� ��� ��� 0�%4,$��> �� "�������� �� ����������& �� �� �������� �� �J� ��

����������� �� �� ������ � ����� � ������ � ���� �� ��'���'�� �� �� ����(� ��� � ��� �� �� J��� ��' �� G������ ��$ �� ��'�� �� ������ �" ��� ��� ��� ���

�� ������� ������(� ��'��� ���� �� ������ ��'� �� ���� G������� ����G�����&

�� '���'�� �� ��� ( ������ ���D�'��� �� �� ������ ��' �" �� �����������

�� ��� �� ��'���'�� ��#

���� � ��� ��� ������� � ������ �� ������ ��� � ��� � ��$

�>0�� ���� ��� �� ��'�� �J�� �� ��� � ����

�� ��� ��� ��

��

Page 23: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

����� :� %� �������� ��� 1�! ������� �� �� ,! ���!�� ��

0

1

2

3

4

5

6

2008 2009 2010 2011 2012 2013

Employment GapParticipation GapUnemployment Gap

Percent

0��# �� ����� ��� ����� �� '���'�� ��& ���� ��& �� ���� �������� (��� ,�-� ��������

'���'�� ��� ��� ������� ���� �� �������� �� �� �D�& ���� �� ��� ( D���� �� ��'� �"

��� ��'�����# ��$ �� ����������� �� ������*�����$ �� ������ (� �� ������������� "����� ��*�S$<

��� ��$ �� ��'���'�� �� �����*�����$ ������ (� �� ������������� "����� � C4S� ��

'���'�� ��� ����������� ��� �� ����� �� �(����� ������

����& �� '���'�� �� (��'� '�� ������ �� �� ����������� ��� ������ ������

�� ��� ������� ���& �� �" �� ��'���'�� ��� ���� ������ �� �� 0�%4,� �� ���

��� �� '������� (� �� ������������� "������ �� � ��� � ��� ������ & ��������� %�

A��& �� ����� �� �� ����������� �� �� �������� (��� ����� ����& ��=:$& ����� ��

����� �� ��'���'�� �� �� ��(���������� �'���� ����& ��8+$ (���� �� ������� �"

��'���'�� �� '����� �� � "������� �" �� ��(�� "��� ����� �� ����������� ��� ��

���������� �� ��'� �" �� �������� �����������������/� ��������� �� ����������/ ����

"��'���& � ��) �� ���� ��� ������ �� ��3��� (� �� 5�- �� 0��'(� ���+& ���

� �� �� ������������ 5���� @Q�I� ��*���*���� ��'���'�� ��� "������ �� ��

���� �" ��� �

�� ����� �� ���� 8& �� '���'�� �� D���� ������ ������ �� ?��� 4������

��

Page 24: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

�� � �) �(�� 9 ���� (� '��*���=& ����������� �� � �����"��� �" ����� �� '������

3�(���= �� ���� ����& �� ��'���'�� �� �������� "�� �� (��) �" �� '���'��

��& ���� ��(�� "��� ����������� �'���� ������� �� ��� ���� ��� �*������ ����� ����

J��� ���� ��������� �� D������������ �������� ����� �" �� ������� �� '���'��

�� ��� ���� ������� '������ ��� �� ��� ����� ����& (���� �� ����� ������� �"

�� ����������� �� ��� (� ��'���(� �� '������� �� �� ����� �� �� ��'���'��

����� %���& ��� �������� ������� ���� �� ����������� �� ��� �� ��'���'�� ��

��� ������� "�� ������� ���" �" �� ������ ��� �" �� '���'�� ��� �� ��������

D������ �" �� ����������� �� �� ��������� ���� �� ������ ����� 7 (��� "��'

�� N�4�& ��� ����*��� ���� 7 �" � ��� ������� ����� �" �� � C4 �� '���'��

�������������

�=�� J��� ����� �� �(����� ����� �" �� '���'�� ��� ����������� �������� 5�- ������J� ����������� �� 2'��������� �������2 �� �� ��(�� "��� �" ��� ��� ������ "�� �

3�( ������ �� ��� ��� �(�� ��� ������ �� ��� '����$ ��� ������� ���� ��� ����� ��) � 3�( ��� ��������(� �� ���) �� �� ���� ��'� �� ����� �� ����D ���� �:& ���� ����������� ���� ��'��� �'���� "������� �" �� ������ ����������� ���

��.��� �� '������ �������� �� ���� �� "����� �� �� ,���� -����& B�����& 6�����& ��� .����������$ "���� ���� �������� �� ���������� ����'�� ��� �� �=8�*���� ���� �� ������� ����'���� (�� ������� (�� �������� ��/�(� ��� �� �� ��(�� "��� ����������� ��� �(��� �� �� ��� ����� ���������" 98 ������� �����$� �� � C4 �������� �'���� ��� (��� ��� �*������ ���� �� J� ���� �"���� ���� �" ��������

��

Page 25: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

0" � .= >������ ���� =��� ����� ���� ������ �����

%� ���� ������ � �����( � 0� 1������ '��� ���� �������� ��(�� "��� ������������

@�� "��'������� �" �� ����������� ������� ����� �� �� �������� ���� ���������� ��'

��������� ���� '���� '���� ����& 5���(�(& 4������& ��� .����� ��==�$ ��� ?������

��� B������/ ��==�$$� %� �� ����� �" �� ��' ��������� ��������& ��(�� ���� ���*

����� �� '�� (� � ��������� �������� ����� ������ �� ������� ��(�� (��� ��

'��)� ��� ��' ��� ���*'��)�$ ������ (��� �� �� ������ ����� �� ���)��� �� ����

������ B����& ���� �� ��' ��������� �������� "����� �� ��� ������ �����������

��A������� (��� '��)� ��� ���*'��)� ��������� �A�� ��(�� E���& ��� 0� 1������

"��'���) �� ����� �� �����/��� ��� ��) �'��� ���������� �� �� '��)� ����� 7 ������*

��� ���� ���� ��'���'�� ��� � ��� ����� �� ���)��� 7 �A�� ��(�� "��� ������������

� ����� )� "���� �" ��� '��� �� �� ��������� �" ��3���'�� ����� �" '����� ��(��

(��� �� '��)� ��� ��' ��������� ������ ����� �� ��' ��������� ����� ����*

������� �� ����������� ��� ��� �"� �� ��(�� "���$� ��3���'�� ����� �� ������� "��

��� �������� �������� ���� �" ��'���'�� 7 �� D���� �" '��� ���*��� ��������

7 ��� �� ���� ���� �'��� ������ �� �����������& ���� � �������� '�� ��������

���� ���� ������ �� �� ��(�� "��� ����������� ���� 5���� �� ����������� ��� �� �

������ ������� ���� �����(�& ����������� '�� �'��� ��� �� �� "��� �� �� ����'� �*

����� ��� ��'���'�� ����< �� � ��������� �� �� �D� ������& ���� ������� (���

�� ����������� ��� ��� ��'���'�� ��� '�� ��� ������� �'��������� "�� '������

������

0�������������� � ��'(� �" �������� ����'����� �����(� (���& ��� "��'���) ��*

�'�� �� ����� �� � ��'� ��� �� ����������� 1������ ������ ���� ��) �������

�'��� ���� �� ��'���'��& ��� ���� ��(�� "��� ����������� �� ��)�� �� ����� ����*

������� @� �� ��'���'�� ��'�����& ��� '��� �� A�� �������� �� K����� ��L

�" �� ���)���� 0� 1������ '��� ����� �� D����� '����� �" ��'���'����� ��

���� ���)���� 0� 1������ '��� �� "��� �� � ����� ��� �" ��� '��� �� ����� �� ��(�� "���

��

Page 26: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

��������� ������ ����� ( �� '��� ��'���'�� ��� ��(�� "��� ����������� �� �

"��� ���� ����� '���< ���� ���� �'� �����(� �� �����& ���� ������ (� N�������

����>$ ��� -��'� �����$ ������� ���� � "����� ���� ��� ��'������ '��� �������� '��

( �G���� �� ������� "�� '�������� �����(� ������ �" ��'��'�� (��� �����&

��'���'��& ��� ��(�� "��� ��������������

0"�" <��������

@�� '��� ����'� ���� � ��������� �������� �������� K"�'����L (��� �� '��)�

��� ��' ��������� ������� ��� "�'��� �� ����" ��'���� �" '��� ''(�� ����& �

��������'$� ����'��� � ��������' �" ���� "�'���� �� �� ���� �������& �� ���������

�������� ������ � "������� ��� �� ���) �� �� '��)� �����& ��� � � ��� �� ���) �� ����' ��������� �����< ����& ��� �� �� ��(�� "��� ����������� ����

���� ��������/����� ��������� "�'���� ���� � ��������' �" ���������� ''(�� �� ����*

���� "�� ����������� ��'���'�� ���� �� '���� -�'���� �� ?��� �����$& � ����' ����

���������� "�'��� ''(�� ��� ( ������ �� ����� �G�������� (��� �� ���� ����������

�" ���)��� ������ �� ����& ���� ���������� � D������� � ���������� �" ���) �" ���� �"

���� �� ���) �� �� '��)� ����� ������ �� ���� ����� ��� ���)�� ���)��� �� ��' JD�

��'(� �" �����$& ��� /�� ���������� �������� %'��������& �� T��I �" ��� "�'��� ''*

(� �� ����� ��� ���� ���� �"�� �� ��(�� "��� ����������� ������� ��� (� '��&

�� ���� ���������� "�'��� ''(�� ������ ( �������� �� �� '��)� ��� ���'��)� �����

(��� �� ���� ���������� ����$���� "�� '��)� ���)# �� ��������� �������� '��� ��

���� "�'��� �� �� ����� �� �� ����� %� ���� �� �����"� �� ����'���� '���'��

�'��� "�� � U ��� ��� ���)��& ��� �" �� ��� "�'���� �� �� '��)� ����� ���� ����

''(�� ���� �� ����� ���������� �" ���) ������ �� ����� �� ����� ���������� �" ���) ��

����������� ��� �� JD���� �� D�'�& (��� N������� ����>$ ��� -��'� �����$ J�� ���� �� ��'���'�� ��� ����� %�"����

"���� �" ���� ��� ���� �� "���� ED�(�� -��'� J��� ���� ������������ ����)� ����$ ���� ��� �������"�� �� ������ ����� �" ��������� ����������� ��� � �������������� ��'���'�� ���& (�� ���� ��*���� ���� �� ���������� �" ��'���'�� �� ������� ��''������ ���� ���� �" ���)��� ��" �� ���������� �"��'���'�� �� ��������(�� �'����& ��� ��'���'�� �� ��������� �� ���� �� ��� ���������$�

�9

Page 27: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

� "�'��� �� �� '��)� ����� �� ���� (� � ����� � ��� ����

���� � ����������� & ��� ��� ��

�� ��'(� �" "�'��� ''(�� '����< �� G���������& ��� �� �� '���'�� ��� �" ��

��(�� "��� ��E����� ���� ��� "�'���� (��� ����������$& ��� � ���� �� ��'���'������

�� ��������� ��������& ����� '�D�'�/� �� ������� �" ��� K"�'����L �� �� ���*

�'�& ��� � ������� "��������� �" �� "��'#

��

�����

������

�����

����

����� � ���������

��� � ����� ����������

���� �

�����������

������ ������������

� ��������

���� �9$

��� �� �������� "����� � �����J� � � �� ��� �� �� � ����) �� �� �������� "��*

���� ��� �����'����& ��������� (��� '��)� �����'���� �� ��� ��' ��������� ����

�� ���� ������ "�'���� �� ���� ��� "�'���� �3�� G��� �����'���� ��� �� ��� �����������

������ � "�'���$� �� ���� ��(������� "������� ��� �����'���� ������ "�� �� ����(����

�" D����� ��(�� ������� �� �����'����& ���� ����� ������� ����� ������� �����'*

����� �� ���� ���������� �" ���) �E��� ���� ��� "�'��� �������� �� '��)� ���������

����� D����� � ���������� �" � ����� ������������ � �� ���� �� ��'������ ���������� �"

�� ��� ���)��� "�'���� �� ������

�������

���� B�' ��������� ����� � ���� ������� (�J�

������ � �������

��� ���� ���� �� �� ��'(� �" "�'���� �������� �� ���� ����� ����&

��� � ����� � '���� ��3���'�� ����� ������� "��' ���"���� ������� ������ ������ ���

���� ��'$� �� ��3���'�� ����� �� ����'� �� ( G��������& ��� '�� ( ���� �������&

�� D����� �" �� ����� ��(�� "��� �� ��)� �� ���� (� �� ��������� ���������

�� ��������� ��������I� (���� ���������� �� ���� ! ����� ���� ��� D������

�� ����� ��� �� ������� �" �/��*�����$ �����'�� (���� '��� G��� ��� ������(�

����'#

���� �"��� � �� � #����"����� � $�� � � �:$

B� "��� �� ������� �" (���� ���� ��'�� � ��'���� ����� �" �� � #�� �� �� "��������

�:

Page 28: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

����& $�� �� ���'����$ ��� ����' ��� � �� ����' "��' ��J��� ����� '���'�� �"

�� ��������� ��������� �� �� ������ �" '���'�� ��� �" ��� �������� ���)���

�� �� '��)� ����� ��� ��� �� ��(�� "��� ����������� ��� ��� � ���& � � ������ �

�� J��� ���� ��������� "�� �� '���'�� ��� ��� �� ��'�� ���� (�#

�� �����

����� ���

��� �

$�

��%� �8$

�� ��� ���)��� "�'���& G������ �8$ �J�� �� �������� ���������� �" ���) ���� ���� ���

"�'��� ''(�� ���� � ���������� (��� ���� ��� ����� �� ���)& ���� ��� ���� ''(��

�'��� ��'����� ���� ��������� �� D����� G������� �� ���� �� �� �������� 0� 1�*

����� '��� ����� G���� �� '������� ���������� �" ���)��� �� �� ��� ���< �� ����

��A��� �� ���� �� �� '������� ���������� �� ������� ����� �� D����� '����� �"

'���'��& ����� ���� �� ������� '����� �" ����� ���)�� ����& � �����"��� �� ��*

����� �'��� �� ������� �� ������� �� '���'�� ��� ������ �� ��� ED�(� ���

���& ����� ���� ������� ����� ���)� ������ �� ��� ��� ���� ED�(� �����

�(��������� "��' ��3���'�� �����& �� J��� ���� ��������� "�� ��(�� "��� �����������

��� �� ���� (�# %�$�

����� � � �����

���������

����� ��� ������ �+$

G������ �+$ �'��� ���� �� ��������� �������� ������ �� ������� "�'���� �� '��)�

��������� � �� �� ���� �� ����� '������� ����� �� '��)� ���) G���� �� '�������

���� �� ��'� �" "����� �������� ��������� �������

� �� '������� ����� �� ����������

������ "�'��� �� '��)� ���) 7 �� (���)�� �� �� �"� ���� ��� 7 G���� �� "�'���I� �����

��� ����' �D���� �� �����$ '���� �� ����� ���������� � ����� ���� �� "�'��� �����

D���� "��' ���)��� �� �� '��)� ������ 0����� ���� � ����� �� ��������

������

��E�����

�� ��������� ���J������ �" � ������ ��� ����� G������ �8$$& � ����� '�� ( D���� ��

� ����� � %���

��������� -�(��������� ���� G������ �+$ ��� ����� �8$ �����#

�8

Page 29: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

� � �%�$�

�����

��

� � ����

����� � ��� ������ �>$

����& �(��� ��3���'�� �����& ��(�� "��� ����������� ��� ����� ������� ���� �� '*

���'�� ��� ���� F��� ����������& "������ ���� ������ �� ����� �� '��)� ���) 7 ���

��� (���� �� '���'�� ��� 7 ���� ������ ��(�� "��� �����������& �� ���� ���������

��3��� �� (��� '������� �� � ������� (���& ��3���'�� ����� ���� �� ����� �" ��(��

"��� ����������� �� '���'�� �������

������& �� ���'�� (��� ������� ����� �" �� ��������� �������� �'��� ��

���������#

%� � ���������

�%���� � #�� � &���

�=$

��� �� '������� ������� �" �����'���� �� ���� (� %� � ��� � ���������� � ��� &� �� ����E����� ��� � ��

����� ���

0"$" ���!�

@� �� ��������� ���& � ����' � "�'����� ������ ���� � ��������' �" '��������������

��'����� J�'� �� ���������/ �����*���� ��� ����)����� ��� J�' ��� � ���������

"������� ���� ���� �� ������ '��(� ��� ��(�� ��(� �" �� "��'#

)��(� � '��(����(�

��� ���$

.��� �� ������� ������ ����) �� JD�& ������ '�� ( "��� �������� ������ �� ( J�'�&

�'����� ���� ��� '������� ����& ����(�*�� �� �������� ������ J�'� ��� G��� ��

�����

�$�*������

�$�*��

��� ��'����� ���$

��� '�������������� ��'����� J�' "��� � ��������*������ �'��� ���� �" ��

"��' )� �(� ���������

��������

)�& ��� +� ���'��� �� ��������� �" ��(��������� (��� ��

�+

Page 30: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

��A������� �����& ��� G���� �� �� '��)�� ?��� �����*���� ������ "��������& J�'

( ���� �� ������ �� ����'�/ ��� ��� �� �� �(�$ ����� �� ����� ��(�'#

�� � �� ���

������

,��������

��� � &�� � �� �(�������

�)��� �(�

��� ������ �� �� ���������� �������� "����� ��� ����������� ���� �" "���� ��J�� �� �������

�����& ��� �� �������������

�� �� ����� "�� �� ����(����� �" ���������� ������� �� ��E�����& �

�'�'�� �� ������ � ���*)���� ������� �� ����� � "������� - �" ���� J�'� ���� �� ���

���� � ������ �� �*���'�/ '���������� ��3��� ���� ��� �� ��� ���� ��� ��E������

�� ������� ������ ����������� "�� �� ����'� �'�� ���� ����� G���� �����'*

����# ���& )� � ��� ��� ���� �� ���� �" ������ ��� ��(�� ��� (� �� '��������������

��'����� J�'� ��' �� �� ������ ��������& ���&�'�(��( � ' ���

���(��( � ��

0"0" ���4������?� ����

?��� ���� ���� �� ����)�& ����� ��� '���'�� �� ��� '��� �� �'���*���'����

������� �'��� �� �� ���*������/� ������ �" ��� '��� ��� ( D���� �� ��'� �"

�� "�'����� K0� 1������L %- �����9#

� � �� � � ����� � ���������� ��.�

�#� � &����� � /�� �� ���$

%� ���� G������& � �� '���'�� ��� �� �� �� K�������L �� K�������L ��� �" '���'��

���� ����� ����� ���� "���� ED�(� ����& ���� ��� �����(� D���� �� ��� ����

�������� "��' ��� ����� ���� ������: ����& �� '���'�� �� �� �� ���� ��������� �� �������� �" �� ��� ������ ��� �#� � &�����$ "��' ��� ������� ��� /�� & �� ��� ��

�9 �� D��������� ��'������& � �(������ "��' ��(�� ������� �� �����(��� �� ���*������/� G�������������� �� ����� "�� ��(�� ������� ��� �������� �� '��� ��'��������$�

�:6�� �������& �� �����(�� �� �� ���*������/� G������� �� '����� �� ���� �� ������ ������������� "��' ���� ����� ���� ���� �� �������� TSI ����� �� ��� �" � �����(� ���� ����� ��������� ��'���� ED�(� ����& ����� � �"� �� �� �� K�������L �� ������� ��� ����& ��� �� �� ���������� �" ��'���'��$� . �� �� �������� ����� �� ���� �� ����������� D������� �" � �����(� ������ � � (��� �� ��"��'����� ������(� �� & ���& ����� U ���� �

�>

Page 31: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

�� �� D��� '���'�� �� �� �� "�������� ������8 �� ������ ���������� �" ��

'���'�� �� ���� (��� �� �� ��������I� �����'���� ��������� �" ��(���������

�� �����'���� ����� ������� �� �� ��(�� ������+ ?��� ���� '���'�� �� ��'��

���������� �� ����� ����& � � �����0��& G������ ���$ '�� ( D���� G��������� ����'� �" �� ����� �� 0� � 0�� �

��������� ���� ��� ���������� �� -����� �& ��� '��� �'��� ���� � J��� ���� ���

���D�'����� �� �� '���'�� �� ��� ( D���� ��#

� � �� � ��� ����1�� � 1����� 1� ��� � ��� �� ���$

����& �� '���'�� �� '�� ���� ������ �� �� ���� � ������ ��(�� "��� ������*

����� �� �1�� � 1����� �� (���� ��'���'�� ���� �(�� ��� ������� ��� ����& � ��������'���'�� ��� �� �� � ��� �� %� ���� "������& �� ���� ( �������� �� ����� ��� ���*������� �� ��'� �" � K�����L ��(�� "��� ����������� �� �� � ����1�� � 1���� �� �������'���'�� �� 1� ��� � ��� �# �� ����� �� ��'�� ��������� �� A��� �" � ����� ������ �� ���� ��''������ �����& ���& ���� A��� �� �� '���'�� ����>

�� ���*������ G������ ���J� �� ��E����� ��� &� �� ��� (��� �� D���

��E����� ��� '������� ���� �2�#

&� � -&��� � ��&����� � -&�� � 3��2�� ��9$

?��� �� �����*R�� �������� ��������& �� ��'���� ���'�� 3� ���� ������� ��

�� '�� �������� �������� � ����� $& ���� �� G����*��A��� ���J������ "�� ��E����� �*

�8�� ������� ��� �" '���'�� ��� ��� ������� ��� ������ ��� �� '�� ( D���� �� ��'� �" ��

����)� ��# ��� ��

������������������������

����� ������ � �����������

�� � ������ �

������

� ���� ���������� � ��� � � ������ � ��������

�� ���� � ��������

�+%� G������ ���$& �� ��'���� ���'�� ��� �� �J�� �� ��� � ����� & ��� �� �� �� '�� ��� �" ��

�����'���� ���� ����) ����� ���� �� ����'� �� ( ������(� �� '�������& ��� � ��$��>����& �� ������ ��(�� "��� ����������� ��� '��� "��� (� �

���� �� ���� �� '���'�� �� (� �������� ����& ���� �� ��'���'�� ��� '��� ��� (� �

�������� ������

�=

Page 32: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

E��� ���� � ����� "�� ��' ��� �" ����'�� ���D����� �" ��� �����������=

� ���� "���� �" �� ������� ���� (���) �� ���� '������� ���� �2� ���� (��� ��

�� ��'���'�� ��� �� ��� �� ��(�� "��� ����������� ��#

�2� �4�������� � ��1� ���� � ��� � ����� ����1�� � 1����� ��:$

G������� ��:$ ��� ��9$ ������ �'�� ���� ��E����� "���� ������ �� ����� �" ��� �� ����)

�� ��� ��(�� '��)� ������ ��& ���& �" ���� �� 5 ��� � �� �" 1�� 1���� �� �'��������

���� � ������ �������� ����������� �� ����� D�� �� ���� �� �������� ������ ��

���� ��� '������� ���� �'� ������(�& ������� �� �� D��� ���� �� �E��� � "����A

�� �� ����������� ��� �" ������ ��� ������������ '�(�� ''(�� �" �� ���������

�� C������ ���� �'��� (� ��� '��� ����& G������� ��:$ ��� ��9$$ ������ ��'(��

���� ��������� ���� �� K������*�������2 '���� �" �� ��(�� '��)� ���� �� ����� (�

5�������� ��� -�''�� ��=>8$ ��� 5�������� ��� !��'��� ��==9$� �� �'������ "����

�" ���� ����� �" '���� �� ���� �� �����*��' ��'���� �A�� ���� (� ��� ���� �� ����

��'����< ��� '������ ���������� ���'���� �� ��A������ (��� ��� ����� ��

���'����� ���* �� ���*C������ ����� �������� "���� ����� "�� ���� �������� ����& �

5�������� �==�$� !������ �� ���� ��������& �� �'� �����(� ���� �������� ���*����������

�� ��� '��� ����� ��� �������� ����� ��E��� �� ���� ��� '������� ���� ������ ��

��(�� "��� ���������� 7 � "���� ���� � �'�� �� ��� ����(������ ����& �� �� '��� �����

���� ����

�������� ��� '��� �������� �'��� ���� �� ��Q���� �� �� �� ����� ��'���'��

�� D�� �� ��Q���� �� �� ����� ����������� �� ��� �� '��� ��� ( ����(����

ED�(�� �� ���� �� �� (��� ��Q����� ������� /�� �� �� ��������� �" ��(�� ����

(��'� ��(�������� ���� ������� �� � ����& ��� �������� ���� � �� �� ����� ����� ���*

������ �" ��(�� ����$��� ���� ED�(����� ������ �'� �����(� ���� ��(�������� ����������

�=�� ��'���� ���'�� � �� �J�� �� � ��������������

���

���� ��'���� ���'�� �� � �� ��� �����

��

Page 33: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

�(��� �� ������ �'������ �" ��� �� �� �A����� '������� ������ �� ����� ��� ��

��'���'�� �� ��Q���� �� ������ ����� �� ��� '��� �E��� ���� �� �����������

�� ���� �A��� '������� ���� ������� � ����� A�� �� ���� ��� �� �� ��'�������� �*

����� �� ���������< ����� �� ��'���'�� �� 7 �� �������� �� ���)��� ������� ���

������� 7 ���� �A��� ���� ������� ��� A�� �� �� ���������� �" ���)� �� D�'�& �� ��

����� ��� �" � ����� ��������� "������� �� � �$ ��� �� ���� ����)�& �� ���*������/�

������ �" G������ �8$ �� ���� (�#

�2� � ��1� ��� � ��� � � �.�2� � ���� �.��1� ��� � ��� � � �.���� ����1�� � 1����� ��8$

����& �� ����������� �� ���� ���� ������� �� ����� A�� ��' �.�2������� ������

��� ����$ ���� ����������� ����� �����'���� ��� ��� ���"�� ��� �� ��� �������

�� ���*������/� G������ �����(��� ��� �� ��(�� "��� ����������� �� ������

����'������ �� �� ��'���'�� ��� �� �� ���� (�#

1�� � 1��� � 6��1���� � 1������ � 6��1������ � 1������� ����� � ��� �� ��+$

�� ����*��� ����� ����� �� �� ��'���� ���'�� ��& ����� ����" ���� �� ��

������ ��� �" �������� �" �� ���������� �" ���) ������ �� �� ��' ��������� ����*

��# "�� D�'�& �� �� ��' ��������� "������� (��'� '�� ������ ������ .��& ��

���������� �" ����������� �� � ����� �� �� ����� �� '��)� ���) �� ��'���������

�� ����� "��' �" G������ ��+$ �'��� ���� (��� ������ ��� "���� ��'���'�� ���

��� '�� �A�� �� ����� �" ������ ��(�� "��� ������������ B����& � '����� "����

�� �� ���J������ ���� D����� ��3���'�� ����� ����� �'��� ���� ��(�� "��� �������*

���� "������ � ��'� �4��$ ����� �� ��� ��Q���� 6�� ��� �� "������ ��� 6� � ��� ����

���J������ ��� �� ��� �" ��'������& ��� �'� ������(�� �����(� '���������

%� ��� (����� '���& � ����' ���� �� ����� ��� #� "������ � ��'� ������ ���

���� ���'�� �� �� �J�� �� �� ����

���

������

� �

��

Page 34: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

��(3�� �� �� /�� ���� (����#

#� � �� ��#� 7�&� � 7�� � � �� �� 7���� � ��� � � ���� � ��>$

%� �������� �� ��E�����& �� ����� ��� �� ����'� �� ���� ���� �� �� ��'���'�� ���

�� �� � ��� & �� �� '���'�� �� � � �� � �� ����(�� (���� �� ����� ��� �� ����'�

�� ( ���*�������& ������ �� �� ����� ������ ���� � ����� ��� ������� �� �� '���'��

�� '�� ( ������ �� �������� ��������� �� ��(�� "��� �����������& ����� �� � ����

�����(�� . ���� ������� ���'�� ������ ���� "��� ��''��'�� �� -����� 9�

0"(" 1����������

�� ��� ��� (���'��) ��'��������& � ����(��� �� '��� �� "������� . �� �� ��������

"����� � � ����� ��� �� ����� ���� �� ��E����� ��� & � ���< ���� �'��� � �����

���� ������ ��� �" # � ��� ����& "��� ���� �� �� �������/� ���$� . �� �� ���'��

�.� ���'����� �� ������ ��������� �" '���'�� �'��� G��� �� ����� ����� �� ����

���'�� �� �� �����'���� ���� ����) �� � ������ �� ������ ���� ���'�� � � ����

��� �� ����� ��������� �" ��(�� ���� ��� ���� ��� ���'�� ����� �'�� ����

�� � � ��� �� � � �� �� '������� ���� D������ ��:$& �� ���� � �� ������ ����

��� �� �� ����������� �� (����� '������� ���� (� �H:�� �� '��� �� � �� ������

���� "��� �� �� ��'���'�� ����� ����������� �� ��� ���'���& � ����(��� ��

��3���'�� ���� ���'�� 8� �� ��(�� "��� ����������� ��� �� �������� ���'�� �"

�� ��' ��������� "������� .� �� �'�� ���� �� ����� "��' ���'��� 6� ��� ��

�� �� ��(�� "��� ����������� G������ ��+$ G��� ��=+ ��� ���8& ��������< ����& ��(��

"��� ����������� ������ ��� ������ �� �� ��'���'�� ����

�� ��� �������� �������� ���'�� ,� �� �� �� ��=>& �'����� � ��� ��� ��� �"

���� ��� )������& ��� ��� (� ����� '������ ���) ���'����� �� ��� �" �� ����������� ����'��� �� �� ��'���'�� �� �� �A����� '������� ����� ��� ��E������ �� ���� �(��& ��� ����(�������'� ��������� G����������� ���� �� �'��������� �" ���'��� ������*������� '����& �������� �� �'�'��� �����(� ���� �������� ���*���������� ����� �� �� ��� �������� ����� �� ���� ���� ������*��' ��'�����

��

Page 35: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

���������� �" ��E����� �� '������� ���� �" ����:� . ���� ���� �� �� '��� �� ��'��

�� �"��'��� �" ��������� ����� ���� "�������� ���� ����� ����)� ����� ���� �����

���� �� ( ���� �� �� /�� ���� (���� "�� � ���� ��������� ?��� �� ��'� �������� �"

�� '���& ���� ��� ��������� �� �G���� �� ����� �� '��� �� ����� �����(� ���������

�� ��E�����& ��� ���� �� ���� �� '��� ��'������� ���� �� ��' �" �� ���� �����������

%� "���� ������& �� ����� ( ��"�� �� '���"� �� '��� �� ������ ����)� ���� �� ���

�� ����< ��� ��������� ����� ��' �� ���������� �" ��E����� �� ��'���'��& ���

����� "�� '�� �������� ��� �������� ����������

�� ����(������ �" �� '������ ��� �� �����(� (����

0"9" %� ����!��� �� �� ���

. �D� ��������� ��� ��� '��� ��� ������� 7 �� ���� G����������� 7 "�� ��' �" ��

�����/� "���� �(��� ��(�� "��� ����������� '������ �� �� ������������� %� ���� ���&

�� �� ��� �" ���� + ����� �� A��� �" � "����� �������� '������ ����� ����) ��� ��

�� ����� ��� ��>$ ����'��� ���� '������ ����� �� ������������ (� �� /�� ���� (�����

�� '������ ����) "������ �� �4��$ ���� � ������� �" ��+& ��� �� ����� �� ���� ��

����� ��� ���� ��� (���� ����� �� �'���� �� ����) ����� '���'�� (� �(��� ��+

���� �� �'���& ���� ��(�� ������� �� �����'���� ���������� "�� �� �������� ��'*

���� �������9 %'��������& �� ��(�������� ���*��' "��� �� �� '���'�� ��� ��

����� ��'��� ������ (� � ��� �� �� ��'���'�� ��� ���� �����& (�� �� ���� (� ��

�� (��� �� '���'�� ��� ��� ��(�� "��� �����������$��: ��(�� "��� �����������

�� ������� ����>$ ���������� ��� � ������� ��G������ ��� ��� ���� � ������� �� �� � ������ ��D��� ��E�����< �� ����� ���� � ��'� � K(���) ���&L �� C������ ���� ��� '��� ( (��� � ������������ ���� ����� ������� ���� �� D��� �������� �" �� ��G������ ���� .��� �� �������� ���� �� ���J��� ��� ��� ���� 6��)�� "��'���)& �� ��������� ���� �� C������ ���� ��� '��� ( ��Q������ E�� ���������� �� ��� '����

�9%� ���� +& �� '������ ��� �� ����(���� �� ���� �� U �& ��� �� � ���: �G��� �� ����� �" �� ��������� �� �������/�$� �� ��Q���� �� �� ��'���'�� �� '�� ( ������� �� ����������� �� ���������� ������ ��� ��Q���� �" ��: �� �� ����� �� ���� �� ����'���� �" �� @)��I� ��� ��Q�����" ��: ������� �� ��'���'�� �� �� �� ����� ���

�:@�� ��'�������� ���� ���� (���$ ���� �� ����� ��'���'�� �� ��� �� ����� ��(�� "�������������� ��� B��& �� ��A��� (��� �� '���'�� �� ��� ����������� �� �E��� ��������(����� �" �� ����� ��'���'�� ��� �� �� '���'�� ���

��

Page 36: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

��� D��(�� � ��� ������� �����*��� ����� ���� ������(��� �� � K������)L ����� ��

�� '���'�� ��& (�� ���� ��������� �� �'��� ��'��� �� �� ���*��' A���

?��� ���� ��(�� "��� ����������� ��'�� "������ �� �4��$ �� ��� (���'��) ���J*

������ 7 ���� �� ��'���'�� ��� �� "������ �����(�#

1�� � 6�1���� � ����� ��=$

��(�� "��� ����������� ��� D��(�� � ���� ������ ���� �� '���'�� �" ����)� ) ��*

'���'�� ��������� �(�� (������ ���� �� ���������� �� �� ���� ��� "�� � �������

'������ ��������� �'�'��� ������� � �G��� �" '������ ����� ����������� �������

"�� ��� ���� ����� �� ����)� ������ � ������� �" ��=$� �(��� ���" �" �� '���'��

�� �� � ����/�� �" : ���� �� �����(���(� �� � ��� �� ��(�� "��� �����������& ����� �'�

������� �� ��� ���� �� ,�-� D���� �� �� �"��'��� �" �� ?��� 4������� 6�����&

�� �� ����'� ������ ��� �� ��'���'�� ��� ������ �� "��� ���� ���� �� �� (*

��� �� ���� (���� ��������� �"�� ���� G������$& ��(�� "��� ����������� ��������

�� ����� ��� �������� "�� ���������� '�� �" �� '���'�� ��� . ������� (���

��� ���� ������� (��� ��� ��� ��� '�3�� �'��������� "�� '������ ������

�� �� ���� "��' G������ ��=$& ��� ����)� ���� ����� �'��� ��� ��������� �����

����� � ��'���� ��� "�� ��(�� "��� ������������ �� ��& �� ��� �" � �������� '������

��������� �� �������"�� ����"�� �� �� ������ ��� � �������� ���� �� �� /�� ���� (����

7 ����� ����� ��) � �G��� �" ����� '������ ����)� 7 ��� ������(�� �� ���� ����

�� ( � ������) ����������� �� '���'���

(" %� ����� �� ������� ����� ����

. (��� ���� ������ ���� �� ������ �" ��� '������ ����� �����A� �� ��� '��� ��

��E���� (� �� ��(�� "��� ����������� ���< ���� �������� �� G��� ����� ����"�� �� ��

��� ��� ���� �� ��� ��������� ����(������ �" )� ���'����

�9

Page 37: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

("�" ����� %����@�

� "�'����� ����� (��� �� �� ���)���� 0� 1������ '��� 7 ���������� (� ?���"����

��� 1��� ��==+$ ��� ��((� K����� ���������L (� 5�������� ��� ?��� ����:$ 7 �� ����

'������ ����� "��� �� �����A (��� ���(���/��� ��E����� ��� ��'���'��� ����&

�� ����� �� �� ����� �'��� ����) ���� �'������� (����� �� ��'���'�� ���

�(�� ��� ������� ���& ��E����� ����� ����� �� ����� �� ���� �� �� ����� (��) �� ��� <

��� � ����� �" �������� �������� �� ��'���'�� �� ����� ���� �� ��' �����'

�� � ����� ���� �������� ������ ��E�������8 �� � ������� (���& �� ���)���� '���

'�� ( ������� �� '�)��� �� �'����� ����'���� ���� �� ����������� �� '���

"��� %�������� ���� ��'���'��& �� ���� �� K�� �����AL ����� ���� ���� �� ��

'���'�� ���

%� ��� "��'���)& � ���� ������ ��(�� "��� ����������� �� 7 ���'�(�� ����� (�

� � ������� 7 ��� '��)��� �A�� '������ ����� �����A� ������ �� �� ���)����

0� 1������ '���& �� ���� ���� �� �����(� ���������� �����J� (� ��� (���'��)

����(������� @� ��������� �� ���� ��(�� "��� ����������� ������ ��������� �� �� ��'*

���'�� ���# �������� ���� +& � �������� ����� '��� ���� ��(�� "��� �����������

��� �'��� ����� �� �� �� ����'� ������ ��� ��'���'�� ��� ������� ��� �

� ����� ��������� �� ���� �� ��'���'�� �� �A��� ��E����� (� �������� '�� ����

�� ����������� ��& �� �� 5 ���

����'��� ��� ���������� ����& ��� �� ����� )� ��'������ ����� ����� �� �'*

��������� �" ��� '��� ����� "��' �� ���)���� 0� 1������ '���� ����& �� ���

( ��"��� "��' G������ ��:$& ���(���/��� �� ��'���'�� �� ��� � ��� � ��� ��� ��"*

J� �� ���(���/��� ��E����� �� ����� �" �� ����������� �� �� ������ ��� '�� �������&

���*/��$� ���� �E��� ���� � ������ ��(�� "��� ����������� �� ��� �� ���� ��'

�������� ����� �� '������� ���� ��� ��� ��E����� �� �" �� � ��� �

�8. �� ����'��� �'������� ���� '������ ����� �� "���� �� ���� "��' �� ������ �������� ��� "����' ��' ���� (���� �" � (������ /�� (���� ����������$& �� ���� �� �'��� ����) (����� ��'���'���

�:

Page 38: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

� ����� ��� ������ ����� �'�������� �" ��� '��� �� ���� � ����� �" ����������

�������� ��E����� �� �� ��) �" � ��������� ������ ��(�� "��� ����������� �� �G����

�� ��'���'�� ��� �� K��������&L ���& "��� (��� �� ����*��� ������� ��� "�� ��' ��'�

�� � ����& ��� ���� �� C������ ���� G������ ��9$ �G���� ���� ��������� '�������

���� '��� ( /�� ���

��� ���2��� � �� "�� ��E����� �� ( ���(�& ����� �'���#�+

�����

����1� ����� � ������ ������

������� ����1���� � 1������� ���$

����& �� ��'���'�� ��� '��� �� ����� �������� �� ������� ��� ��� ��� � (�

����� �� (����� �� �E�������� ����� ������� "��' ������ ��� D��� "���� ������

����������� ��� ��� ����� ���� ��� �" G������ ��$� �� �'�������� ���� ��'���'��

'��� "��� (��� �� ������� ��� �� ) ��E����� ���(� �� ��� '��� �� �����'���� �� � "���

�� �� �����*��' ������� ��� �" ��'���'����>

� ����� )� �'�������� �� ���� � ����� �" ���������� �������� �� '���'�� ��

��� ����� ����� �� ��E������ ��' G������ ���$& ������ � � �� �G���� ����#

1� ��� � ��� � � ���� ����1�� � 1���� ���$

%� ���� �����& ��� �����"��� �� ����������� �1�� 1���� '��� ( "���� �A�� (� � "��� ��

��'���'�� ������ �� �� ������� ���� �� �� D��� ���� �� ������ ����������� ��

��� ��� �������� ����� �� ��E����� ���� �� ��'���'�� ��& �� �� �� �����'���

(��� ��� �� ����� �� ��� ��'���� A��� �� �� '���'�� ��$& (�������� �� ���

G����� �� �'��� (� ���$ ��� ����� ����� �� ��E������ ����& �� � D��� "�����

(���& ���� '������ ����� ��� ����� � "���� ������ (� �������� �� '���'�� ��&

���� � ����� �������� ������� �� �����A �" ����� ��E������

@�� '��� �'��� ���� ��� �� �� �����A (��� '���'�� �� ��� ��E����� ���*

�+ �� ��'������& ���� D������ ����'� �� ���������� ������� �� ��E�������>������& ���� ��������� ���� �� K�� �����AL ����� �� �� 0� 1������ '���& ����� �'��� ����

��E����� �� ���(���/� ������� (������� ��'���'�� (��) �� ��� ������� ��� ����� �� �G���� �����������$�

�8

Page 39: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

(���/����� �� ��� ����� ����< (��� �� D��'& (�� �������� ��"�� "�� ������� ���

'������ ����� �����A� �� ��)�� �� ���� �� �� ����(������ �� '���J� ����� ��� ��'�*

������ @� ��� ������ �" ��(�� "��� ����������� ������ ����'��������� �� �� ������

��'���'�� ��& ����� �� �'��� �" �� ��3���'�� ���� ���'�� 8� � �� 5���� ��

��'���'�� �� ��� ����������� ��� �� ��� ��'�� ���������� �� �� '���'��

�� � � �� & '������� ���� ��� ��� ��E����� ���� ��� ���� �� � � �� & ��� ��� '���(��'� �(������������ G������� �� �� 0� 1������ '���� �����������& '������

����� ����� "�� �� �����A (��� ���(���/��� ��E����� ��� �� '���'�� ��< ���

�� ����� ( �''������ ����� '������ ����� ������ �� �� ��'���'�� �� ��

'���'�� ��� F��� ����������& ���� ����� ��� ���������� ���� �� ����� �" � �� ��

����� 7 �� ��'���'�� �� ����� '���'�� �� 7 ������ ( ��� ����G������ �� ��

D��� ���� �� ����������� �� ������ �������� G���)�� �� ��'���'���

-�'������& ��� �� �� �����A (��� ���(���/��� �� '���'�� �� ��� ��E����� �"

�� � ����= %� ���� ���& �� ����� ����� �� ��E����� ��������� ���� ������ ��'*

���'�� (��� �� ������� ��� �� D����� �A�� (� �������� ����� ������� "��' ��

�������� ��������������9� �� ������� (� ���� ����� ��� ���� �'�������� (���$& �

�������� ���� ��Q���� �� �� ����������� �� ��� ���� �� ��� '��� ���� '���'��

�� �������� ������ ( ��������� ���� ��� ��E�������� ������

("$" �������� ����� ����

@�� G��������� �������� �(�� ������� ���� '������ ����� '��� ����� �� ��'���'��

��� �� "��� (��� ��� ����*��� ������� ��� �� ) ��E����� ���(�& (�� "��� � �������

�����A �� ������� � '�� �������� ����� �" ���(���/��� �� '���'�� ��� . �D�

��������� ��' ����'�� �'��������� ����� ��'�������� �" ��� '��� ���� (��� � ���*�������

�=%� ��� '���& ���� ������ �� �� ����� ��������� �" ��(�� ���� ���� ������ ��J�����9����� ����� ��� ���������� ��� �� K�� �����AL ����� ���� �� '���'�� ��& ��� ��� �� ��

��'���'�� �� ��� �� �� ���)���� 0� 1������ '���$� � ���� ��Q���� �� �� �� ������������� �� �� '������� ���� ������� ����� �'�� ��(�������� �������� ����� �� ��E����� ���� � ����������� �� ��'���'�� ���

�+

Page 40: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

������ ��� ��� ���� �� K���'��L����� ��� ����� "��' '���'�/��� �� �����'����

���� "�������� �� ������ �������� ���� ��(������ D����� ���� ���� ��� �� ��E�����*

'���'�� �� �����A ���� ������ �� �� �� �� ����� ��(�� "��� �����������

��3���� �� �� ��'���'�� ���& �� �� C������ ���� ���& ��� ��� ���� ����� ��

�� ����������� ���

. ����� ������� ���������� "�� ��� ��'�������� (� ����'��� ���� �� ����'� �� (�"*

"�� (� � ������� ����� �'��� ����) ���� ��� �� ����� ��� #� �� ��� /�� ����

(���� "�� ������� ��� ����� %� ��� �" ��� ��'��������& �� ����) �������� �" � �������

����� �� �� �������� "����� �� ���� ����� �� ������� ��� ������ ��� ��� �� "��� �������

�� ����*����� (�� ���� �� ���� > ���� �� A��� �" �� �'��� ����) ���� �

������ ��� ���� ��'� �� "���� ���(���/ �� ��'���'�� ��� �� ��� ����*��� �������

��� ��� � ��� �< ����& �� ������ ��� ���� (� G������ ��>$ �� ����(���� ���� � ��� ����

��Q���� 7� ���� ����� ��'���� ������� �� ��� ����'� "��' ���� �'��� ����) �" ��

/�� (���� ���������� �� ��� (������� 5���� �� /�� (���� ��� (��� �� ��� ��'�������&

�� ��'���'�� ��� �� ���� "�� �(�� ��� ���� �$� �� ����������� ��� "���� ���������

���� �$& ��� ��E����� ������ ��� (��� ����� ���� 9$� �� �� ����) ���� �A ��� ��

������� ��� ������ ��� ����& ���� ����� ��� �'��� � �'���� �������� �" �� �� ��� �9�

6�����& ���� �� ��'���'�� ��� �� ������� ������ �� G������& �� A��� ��

��(�� "��� ����������� �� '��� �����*����� �� ������ ������� ������ �����������

�� ��� �������� ����� �� ��E�����& �� ���� ��E����� �'���� (��� ����� ��� �"��

�� ��'���'�� ��� �� ��� ������

���� > ���� ����� �� �'��������� �" ��������� ����� ���� ��'� �� �������� ���(���/���

��E����� 7 �� ����� �� ���� 7 �� �� ������ '���'�� �� � � �� 7 �� ����� (���)���� ������� (� ������ 7� �� 7� �� ��(�������� ���� �����& ��������$� ���������

���� ��� ������ ����������& �� ��� ���� ���'�� �� ���(���/ ��E����� �'��� �� ������

����������� �" �� ��'���'�� ��� �� �� �� ����'� ������ ����& �� ��� $� F���

9��� J���� ���� ������ ���� ��� ��E����� �� ����& '����� �� ��������� �� /�� (���� ���������� ����'���� ����� 4�� �����(�� �� ��'�� ����� �� � ���� �������� "��' ���� ����� ���� ����

�>

Page 41: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

����������& ������ �� ��'���'�� ��� (��� �� ����*��� 0�%4, ��� ������(�����

�� �������� ����� �� ��E����� ������� "��' � ��������� ������ ����������� ���

�� ��� ���� ���'�� �� ���(���/ �� ������ '���'�� �� � �� �� '�� ��������

����"�� �� �� ��'� �� ����� �� ��'���'�� ��� �� �������� (� ����� �� ����� �2��

�� ������ ����������� �� ��������� G������ ��$� ?��� �� ����� ��Q���� �� ��

��'���'�� �� ������ �� �� ����������� �� �� �� C������ ����& ��E����� ����

��������� �(�� ����� �� �� ����'� ������� ���� ����� ��� ��� ���� ��'��� �

"���� ������ �� (��� ��'���'�� ��� ����������� ���� �� ���� ���� ��������& (��

���� '������� �� ������� �������� �� '���'�� ��� ��E����� "�������� �� ����� ����)�

�� ��� ���� �� �������� ����� ��� ��� � "���� ������ �� ����*'����� ����

�����(�� D���� ��� (���� ��� '��� �� ����� �� ����������� ��� �� �� ���� �*

���'��� ���� �����(�� �� D�'�& �� � '��� ���� �������� ������ ����'�������&

�� ������ ����) ����� ���� ����� '�� ������ ���� ������� �����(�� ���� �� �����'��

�� ����� ���)� �'��� ��) �� ��(�� "��� ����������� ��� �� �� ���� ��� �" ����

+$� � '������ ����� ��� ���� �� A�� ������ �� �� K������ ����) ��L 7 �� ����*

���� �" �� ������ ����) "��' ��� ��� ���� ED�(� ���� 7 ����� ����� �� ��' ���� �"

����������� �" �������� �� ����� �� ���� > "�� �� ��'���'�� ���& ��� ��� ��'����

G��������� �'��������� "�� ��E������ ���������/��� ���� �����A� �� �� '�������� ��������

'��� ����� �' � "����"�� ��(3�� "�� "���� ������� @" �����& �� D��� �� ����� �

������ ����) �� �� ������� �� ��E���� �� ����� �" ����� ����� ��� ������ ��

�����'�)� �(3������ ����& � ������ (��)I� ���������� �� ������ ����� ��E����� �� ����

�� '���'�� �� '�� ��A� ��������(�� "��' ��� ���������� �� ���� ����� ��E����� ��

���� �� ���� � ������ ����) ��& ����������� �" �� ������ (��) ���� ��� �(3����� ��

'�� ������ ���)� �� '���'���

�=

Page 42: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

("$"�" ���������

��@��� ���� =�� ������ ����� ��A���� ��� B������" � )� ���'����� �"

�� ������ �"��'��� �" ��A��� ���� �� �� �� �� ����� ��(�� "��� �����������

������ �� "������ ��'���'�� �� �� ����'� ������� ,��� ��� (����� ����(������

�� ����� ��(�� "��� ����������� ������ ��� ���������& '���'�� �� �������� ��

'��� (��� ���� ��'���'�� �� �������� �� �������� � "���� ��(�� '��)� ������&

��(�� �� �� ���� �" ����� ��E������ %� ����& ������ �� ��'���'�� ���������

(��� �� 0�%4, �� ���� �� �G���� �� (���� �� (��) ���� �� ��(�� '��)�� 5�� ����

��'��� D���� ���� � ��� �������� �������� ������ �� ���*��� ���� 7 ��

��)��� ������� �" ����*��� ����� 7 ��� �� ��'������ ��(�������� ���������� �(���

��� ��(�� "��� ����������� �� ��)�� �� ����� �� � �������� ����'�� �� �� D��� ����

����������� ������ '�� G���)�� �� ��'���'�� �6� �� ����$& �� �������� (��� �

��� ���� ������ �� '���'�� ��� ��'���'�� (��'� �'�����9� ���� �� ����������

�� ���� =& ����� ��'��� �� ���������� �" '���'�� ��� ��'���'�� �� ��������

"�� � ���� ����(������ �" 6� �" ��>:� ,��� ���� ����(������& �� ������ �� ��'���'�� ��

"������ (� � "����� G���) �(���� �� �����������& �� ��� ��'���'�� ���I� ������

�� �������� �� ������� ����

%����@� ���� ,! ���!�� �� %�������" ,��� ��� (���'��) ����(������

�� ���� >& �� �������� ������� �" '���'�� �� �������� ��� ���� ������ (���

���� ��'���'�� �� �������� �� �������� � "���� ��(�� '��)� ������& (�� ���� �*

"��'� (��� �� )��� ��E����� ���� �� ������ �� ��& ���� �������� ������� ����� ��

'�� ����� ����� �� ��E����� ���� ������ ����������& ��� ���� �'�� � ��� "�����(�

'���'��*��E����� �����A ���� ������� (� ���� >�

����& ��E����� ����� ��� (� '�� �� �� ����'� ������ �" �� C������ ���� ���

�� ������ ���� �� ���������� �� ���� ��& ����� ��'��� ��� (���'��) ����(������

9��� ���� �(��& �� ��A��� ������� ��'���� �� �� ����� ������� ����������$ ��� �" ����3���'�� ������

9�

Page 43: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

���� �� ��������� �� ����� �� C������ ���� ��� ���'�� 3� �� ����� ��'� ������9�

%�E����� ���� �� ������ � ���� ���� ���� ���������& ��� �'���� ��� �(�� ����� "�� �

�������� ��������� .��� ��� (���'��) ����(������ �'� ��������� ���� �� �������

�" ��E����� "�������� �� ?��� 4������& �� �'���� ����(� ���� ��E����� (������ �� (���

������ (� � ��� C������ �����

-����& ��E����� ����� ��� (� '�� �" ���� ������ ��� �� �� ����������� �� ����&

�" ���*���������� �� �� ��� �������� ����� �� ����$� ���� �� ����� �� ���� ��&

����� ��'��� ��� (���'��) ����(������ �� �� ��������� �� ����� �� ���������� �"

��E����� �� �� ����������� �� �� �� ���� �� /�� ����� �� ���������� �� �� ��'*

���'�� �� �'���� ��������$� �� ��& (���� �� ������ ��/ �" �� �����������

�� ��Q���� �� G��� �'��� ���� ��� (���'��)& �� ��E����� ����� �� ���� ��������

����� ���� ���� ���������� @" �����& ���� � ����� ��Q���� �� �� ����������� �� 7

�� ��������� ��(��� K����� ����������� ��L ��� �� ��Q���� �� ( �� ���� �� �� ��

��'���'�� ��� �� 7 �� ����� ����� �� ��E����� ����� ( ��(���������� '����

������& � '�� ������� ����� �" �� ����������� �� �� ��'���'�� ��� '��

����� ����� �� ��E������ ���� �� ����� "��' ��'����� �� ��A��� ����(������� �"

�� ��3���'�� �� ���'�� 6� ���� '���'�� �� �������� ������ ����� > ���

=& ��� �E��� ���� �� ��'���'�� ��� ���������� '�� ��������� 7 ��� (� � �����

'����� 7 ��� ����������� ������ '�� ����������

("$"$" 1�! ������ �� C ��!�� �����

���� �� ����� ��� �� ���'�� K"��� ��''��'��L ����� ��� ����� "��' G�������� ����

"������� ��'��� �� �� ������ ��� ������� ���� �������� ������ �� '���'�� �� ����

(���'��)$� �� G�������� ���� "������� ��� G��� ����� �� �� �G���� '���'�� ��&

��E����� ���� D���� �� �� ������ ���$& ��� �� �� ����� �� �� ����� ������ ����

������& �� ������ ��� ������ ���� ��' )� �������������� �" �� ���'�� ������#

9����� �� ������ (� ������ �� �������� �������� ���'�� � � �=: ����� ���� ��=> �� �� ��� (������

9�

Page 44: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

����(��& ���� (��� ����& �� ��'���'�� �� ��� ��E����� ��������� ��������� ���

������ ��������� ���� � K��''��'��*(���L ������� �� ��� � ��G����� "�� �� �����������

�" ��'���'�� ��� ��E������ %�����& ��� '��� ������ ��'���'�� �����������

(���� �� �����'�)� �� A�� ���� �(��� �� ����������� �� �� ��� �� �� ��'���*

'�� �� ���� �� ������� �� ������ �(�� ����� ��E����� �� ����� ����������� �� �(����

'�� G���)��$�

!��� ��� G��������� ��'��������& �� ���'�� ����� ��� ����� ��������(�� '��

���'���� (� K��'�����L �� ������ ����������� �" �� '���'�� ��& �� ���� � ����

�(�� �� � 6�����& �� ����������� �� ���� �������� ��������� �� �� ����'� ����*

��� ���� (������ ������ ��������� ���� �� ���*������� ������ ���& ����� �'��� �'����

�������� �" (��� �� '���'�� �� ��� ����������� �� "��' (����

9" 1����������

@�����& � ��� ��� �� �� ������� ��� ��� ��(�� '��)� ����) ������� �� �� ��) �" �

�������� '�� ��� ( ��� ��''���/� (� �� ��'���'�� ��� ��� ���� �� �� D���

���� ��� �� � ��(�������� ��� �� �� ����� �" �����������$� �� � ����G���& '������

���� ����� "�� �� ?��� 6�������� ���� '�� ��� �� ( ����� �� ������� "��

(����� '����� �" ����)�

. ��� ��� � ��'� D������ �" �� ���)���� �� 1������ '��� �� ���������

�� �����A (��� ���(���/��� (����� '����� �" ��(�� '��)� ������ ����) ��� '*

���'�� ��$ ��� ��E������ -�' �" �� "������ ���������� �� ��E������ ���� �����A

7 ��������� �� ��� �" �� C������ ����& �� ���������� �" '��)� ���� �� �� �����*

������ ��& ��� �� ����'�� ����� �" ����������� �� ��'���'�� 7 �' ��)�� ��

�'��� �" ������ �'������ �� '�� �������� '������ ������'���� B����& ��������

����� '������ ���) ��� (� ��� �� ���������/ ��� '��)� ���� �� �A��� (� ��������

'��'��� �� �����������& �� �� ��� ����������� ������ �� ���� ����� �" ��(�� '��)�

����)� �������� ���� ������ �" ����� �� ����������� ���� ��'��� D���� ���� �

9�

Page 45: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

��������& '�� '������ ���) �� ��� ���� ������ �'� ���������

��� �� ���� '��� "������ ��)�� �� �A�� '������ ����� �����A� ���� �� ��� ��*

���� (� ��� ��'� '������ "��'���)& (�� ����� �' ������ ������ �� ������ "��

���"���� �� ������� �������� %� ���������& �� ����� ( �����(� �� ��) ������� �"

���������� �(��� �� ������� ��� �" ��'���'��& ����� �� ��)�� �� ( ������� ��*

������ �� �� ��) �" � � ������� ��� �� ��& � ����������� �� �� '������� "�������$�

%���& �� D����� �������� ��� '����/� �� ��E����� ���)� �" �������� � ������� ���

���� �� ��� ���& ��������� ������ (� @������� �����$ ���)��� �� ���� ��E����� �" ��

�=+�� �� ������� ��� '���������� %� � ������ ���& �� ����� ���� ( �����(� �� ����

'�� �������� �� �� �������� ���� �" ��� (�� �� '���� �� ����������� ��& ��� ��

������� ��� '����'�� ��(�'� '�� �A�� �� �"��'��� �" ����� ���� ������

������� ������� ���� ���

9�

Page 46: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

������

���'& 1����& ��� 4�(��� 6� 5���� ����>$� K6������ ����������' ��� ����� C������L3����� �� ������ 4"��� �"� ::�>$& ��+8*��>>�

��������& !�& !����& ��& B�& �� ����� K D������� �� !���� �� �� ,�-� ��(�� ���C����������� 4���L ������� � ���� V�=8& ���� 4��� 5��) �" ��������

��������& !�& C��)& 1�& -�������& !� ���8& K�� !���� �� �� ��(�� ��� C�����������&L4"��� �" ��%"��!�& ���� 4��� 5��) �" �������& ��#�7�>�

��������& -�& �����)& 5�& �����& ��& C����& ��& .�����& .� ���8� K�� 4��� !���� ���� ��(�� ��� C����������� 4�� ��� %�� %'��������� "�� C������� ��(�� -����L5��6���� ��%� �� 4"��� �" �"��!���& 8=*��9�

�����& !�& !�����& 6� ����� K�� 4�� �� �� !���(����� 4���� ��� �� !���� �� ,�'*���'���L 7����� 3����� �� 4"��� �"�& �:+*��:�

�����& !�& !�����& 6� ���8� K�� ?����� �� �� -����� -������ !���(����� 4����# � ����������� ,�"�������L 3����� �� 4"��� �" ��%"��!�& ��#+�*=8�

�����& !� ����� K�� C�����/����� �" ��( @��������� �� �� ,�-� ��(�� 6��)��L.��������� !�# ���� "�� �'����� C�������

5���(�(& ��& 4������& 4�& ��� .�����& 4� �==�� 2B�'���) �� 6��������'���# B���*���� C��������� ��� ������� ������������2 3����� �� ������"�� 4"��� � ==#8&��88*��>+�

5��������& @�& -�''��& �� �=>8� 2B������� ��� �� ����� ,�'���'�� C��(�'�2%�# -� �����& ��& �� 05 4 6���������� �=>8& ��� �& �:*+>� ��'(����& 6��# 6%�C����

5��������& @� �==�� 2.�� 5��������� ��� ,�'���'�� C��������2 3����� �� ����8*���8 ��� 5��6��� ��#� �C��� �$& �++*�=��

5��������& @�& !��'���& C� �==9� 24��)���& ,�'���'�� !�������& ��� .����2 9!�:�� 4"��� �" ;����� 8�#�& 9�+*9�9�

5��������& @�& ?���& �� ����� 2��(�� 6��)�� ��� 6������ C�����# � 0�*1������ 6������� ,�'���'���2 � �"�� 4"��� �" 3����� # 6��������'���& �#�&�*���

5���(�(& ��& 4������& 4�& ��� .�����& 4� 2B�'���) �� 6��������'���# B�������C��������� ��� ������� ������������2 3����� �� ������"�� 4"��� � ==#8& ��88*��>+�

5����& ��& .���'���& �� ����� K���������� "�� 4��� !����� �� '���'�� 4����'��� .��)���*��� 6� ��� .�'� ���� !���(�������L 3����� �� <� �� 9����"�& �+#���*�:��

99

Page 47: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

����)& 1�& -�''��& �� �=>�� 2��(�� ��� C�����������# ��'��� ��� C��������2 9!�:�� 4"��� �" ;�����8 9=#>�:*>99�

������������ 5���� @Q�� ����� 2�� 5���� ��� ����'�� @�����)# ����� R�������*�����2 (������

!���& 6�& ����& �& B�(�3�& 5�& �����& @� ����� K.��� �� ��(��� 4�� !�� ��) � 5��)PL ����'�� ���� ����*�+& ���� 4��� 5��) �" -�� ���������

!���& 6�& B�(�3�& 5�& W-����& ��& N������& 4� ����� K� 4����� 0������ 4�� �" ,�'���'��#���������� �� C�'����PL 3����� �� 4"��� �" ��%"��!��

!�����& 4�& ��'���& 1�& @�����& 6�& .���& �� K�������� ����� �� �� ��(�� ���#� -�����L ���� 4��� 5��) �" -�� �����& 9!�:& �������H (�����& � 9+*8��

��������& ?�& .���"���& 6� ����� K�� O�� %�����*4�� 5���� ��� @��'�� 6������C������L 5��6���� ��%� �� 4"��� �" �"��!��� �& ��=*����

��������& ?� ���>� 2?��� D�������� ��� �� �� �" �� ?��� !�������2 � �"��4"��� �" 9!�:8 =>#9& �9+8*�:�8�

��(�& 6�& B�(�3�& 5�& -����& �� ����� K@� �� %'������ �" �� C����������� 6����� "����(�� 6��)� ������������L 6��������& ,�������� �" ���(�����

�3���& -� ����� K A��� �" D���� ,�'���'�� %������� 5�J��# ����� "��' ��6������ �C-�L ���� 4��� 5��) �" C��������� .��)��� C�� ��*�:H4�

?�����& �� ���8� K�� F��� 4�������� ���� �����"��'� .�'�I� '���'��& ����*����& ��� �'����L � �"�� 4"��� �" 9!�:& =8#�*���

?���"����& 6�& 1���& 4� �==+� 2�� 0� 0���������� -������� ��� �� 4�� �" 6������C������2 %�# 5� 5����) ��� �� 4��'(��& ���& �� 05 4 6���������� �==+& ���*�>�� ��'(����& 6��# 6%� C����

?������& ��& B������/& O� �==�� 2�� ���������� �" ������ ��� ��' ��� �� 5�����������2 3����� �� ������"�� 4"��� � ==#8& ��>>*���9�

?��(�& �� ����� K!���(����� %������� 5�J�� ��� ��(�� -����L ������� �" C�������� ����'� :>#��8�7��>��

B�)'��& ��& 1������������& 6� �=>8� K '�� ��(�� -���# � -�����L %�# @� ����"������ 4� ������& ���& <��� ��6 �� =� � 4"��� �"� �& ���*��9� �'�����'# �����-���� C�(�������

B�����& ?�& 6�����& 4�& .�����& 5��� ����� 2�� 4������ "��' 5��)��� ��� ������������� 4���� -� !�A���P %����������� ����� !��������� C�� ���+�

B�'& 5� ���+� K�� %�����(� -����)��� ����������# 6����� '�� ��(�� -��� �=+>*�����L 3����� �� <� �� 9���"�& 9�#>>�*=�>�

9:

Page 48: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

B����)���& �� ���:� K������ �� 5�������� ��� ������������� !��'������� �" '����(�� ��� C�����������& �=+:*���:�L 4"��� �" 9!�:& ���� 4��� 5��) �"�������& �*���

B����)���& ��& C����& 6�& 4���*�����& � ����� K� ����� ���) �� 0��*C���������� ��������� �"�� �� ?��� 4�������L ���� 4��� 5��) �" ������� .��)��� C�� 0������*���

B����)���& ��& 4���*�����& � ����� K%����"���� ������ (���� �� !���� �� �� ��(�� ��� C����������� 4���L 6��������& ���� 4��� 5��) �" ��������

����& �� �==�� K!���� �" 6�� ��(�� 6��)� C�����������# �� 4�� �" !������� 6��)�@����������L 7����� 3����� �� 4"��� �"�& ��+#+=*����

1�����)& 6�& -������/'��& � ����� K���������� "�� ,�'���'�� �� �� ?��� 4������#0������������� 6������L ���� 4��� 5��) �" 4���'���.��)��� C�� 0�� ��*�9�

������& �� �=+=� K�� -����� -������ !���(����� C�����' ��� ��(�� ��� C������������L0������� 5���� "�� ����'�� 4����� .��)��� C�� �=��

6���������& !� ����� K4������ �� �� C������ �" .�'�I� ��(�� -��� �� �� ,����-����& �=++7���=�L ������� =� � 9!�: ���# �87�8�

6����& �� �=88� K��(�� ��� C����������� ��� ,�'���'��# � 4��� �" 4��� ������L %�# 4� �� ?����� ��� 6� -� ?�����& ���& C������� ��� ,�'���'���+�*����

6�Q��& 4� ����� K�� 4����� �" �� '���'��*C�������� 4���� �� �� �����# ������� D����������L 5��6���� ��%� �� 4"��� �" �"��!���& ���*�:��

@�D���& 4� �=+�� K6��* '�� .�� !�A������� �� ,�(�� ��(�� 6��)���L -����������4"��� �" 9!�: �9# 8=�7+�=�

@�������& �� ����� K6������ C����� 4��� ��� �� ?��� %�E������L � �"�� 4"��� �"9!�: =�& ��:*����

C�����& �� �=>8� K��(�� -��� �" 6�# � -�����L %�# @� ����"��� ��� 4� ������&���& B���(��) �" ��(�� ����'��� �& �*���� �'�����'# ����� -���� C�(�������

-��)& �� ����� 20�� ���)��� "�� .��)# .�� ��(�� ��� C����������� B�� ���� !������� 4�������2 5�"6����� V�+��& B����� ��������� ���� "�� !��� ���������

-��'�& 4�(��� ���>� K�� C��(�(����� �" ������ � ��(�L � �"�� 4"��� �" 9!�:&=>#�8>*�+��

-'��& ���) ��� 4�" .����� ����+$� K-���)� ��� �������� �� ,- 5������ �����# �5������ !-? �������L � �"�� 4"��� �" 9!�: =+��$& :>8*8�8�

98

Page 49: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

-'���& �� ����& KC�����/�����& %''��������& ��������# .���I� (���� �� !��'���� !������ R���� '���'��PL ����� ��� ����'��� !��������� -��� ����*9�& 5���� �"?������� �" �� ���� 4��� -���'�

������& ��& .�����'�& �� ����� K-�'� ��� 4�(��� 4��� "�� 6������ C������L ����4��� 5��) �" -�� �������� .��)��� C�� ����*���

������& 6� ���+� K��(�� ��� C��3������ �� ���8# 6�� .��)�� �� ���� ?���� R����L������� =� � 9!�:& 0��'(� ���+& ��*:��

N�������& 6� ���>� K@� �� �������� 5������ �" '���'��& ,�'���'�� ��� ��(�� ��� C������������L 3����� �� ������ 4"��� �"�& ::#��9�*��:+�

N�� O������& .� ����� K%�������� �� 4��� !���� �� ��(�� ��� C������������L4"��� �" 9!�:& ���� 4��� 5��) �" 1����� ����& :*�9�

.���"���& 6����� �����$� -���� ��� ��"�' C�������& 0���# C������� ,�������� C����

9+

Page 50: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

0 4 8 12 16-0.7

-0.6

-0.5

-0.4

-0.3

-0.2

-0.1

0

Transient TighteningFigure 7: Monetary Policy Tightening

Overall Employment GapParticipation Gap

0 4 8 12 16-2.5

-2

-1.5

-1

-0.5

0Persistent Tightening

Page 51: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

0 8 16 24 32-5

0

5

10Unemployment Gap

Per

cent

0 8 16 24 32-3

-2

-1

0Participation Gap

Per

cent

0 8 16 24 32-2

0

2

4Nominal Interest Rate (APR)

Per

cent

0 8 16 24 321

1.5

2

2.5Inflation P

erce

nt

0 8 16 24 32-10

-5

0

5Overall Employment Gap

Per

cent

0 8 16 24 32-6

-4

-2

0

2Potential Real Interest Rate (APR)

Per

cent

Figure 8: Adverse Demand Shock under Different Monetary Rules

Inflation TargetingOverall Employment Gap TargetingUnemployment Rate Targeting

Page 52: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

0 8 16 24 32-2

0

2

4Unemployment Gap

Per

cent

0 8 16 24 32-3

-2

-1

0Participation Gap

Per

cent

0 8 16 24 32-2

0

2

4Nominal Interest Rate (APR)

Per

cent

0 8 16 24 321.6

1.8

2

2.2

2.4Inflation P

erce

nt

0 8 16 24 32-6

-4

-2

0Overall Employment Gap

Per

cent

0 8 16 24 32-6

-4

-2

0

2Potential Real Interest Rate (APR)

Per

cent

Figure 9: Adverse Demand Shock under Different Rules: Faster Participation Response

Employment Gap TargetingUnemployment Rate Targeting

Page 53: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

0 8 16 24 32-2

0

2

4Unemployment Gap

Per

cent

0 8 16 24 32-0.8

-0.6

-0.4

-0.2

0Participation Gap

Per

cent

0 8 16 24 32-2

0

2

4Nominal Interest Rate (APR)

Per

cent

0 8 16 24 321.5

2

2.5

3Inflation P

erce

nt

0 8 16 24 32-4

-3

-2

-1

0Overall Employment Gap

Per

cent

0 8 16 24 32-6

-4

-2

0

2Potential Real Interest Rate (APR)

Per

cent

Figure 10: Adverse Demand Shock w/Different Phillips Curve Slopes

Faster Price AdjustmentBenchmark Calibration

Page 54: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

0 8 16 24 32-2

0

2

4Unemployment Gap

Per

cent

0 8 16 24 32-1

-0.5

0Participation Gap

Per

cent

0 8 16 24 32-2

0

2

4Nominal Interest Rate (APR)

Per

cent

0 8 16 24 321.8

2

2.2

2.4

2.6Inflation P

erce

nt

0 8 16 24 32-4

-3

-2

-1

0Overall Employment Gap

Per

cent

0 8 16 24 32-6

-4

-2

0

2Potential Real Interest Rate (APR)

Per

cent

Figure 11: Different Coefficients on Participation Gap under Employment Gap Targeting

Equal Coeff on Participation GapBenchmarkTiny Coeff on Participation Gap

Page 55: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

0 8 16 24 32-2

0

2

4Unemployment Gap

Per

cent

0 8 16 24 32-1

-0.5

0

0.5Participation Gap

Per

cent

0 8 16 24 32-2

0

2

4Nominal Interest Rate (APR)

Per

cent

0 8 16 24 321.8

2

2.2

2.4

2.6Inflation P

erce

nt

0 8 16 24 32-4

-2

0

2Overall Employment Gap

Per

cent

0 8 16 24 32-6

-4

-2

0

2Potential Real Interest Rate (APR)

Per

cent

Figure 12. Comparison of Employment Gap Targeting and Optimal Policy

Optimal PolicyBenchmark (Taylor Rule)

Page 56: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

Appendix Figure A1: The Demographic Composition of the Labor Force, 1948 to 2012

Note: This figure depicts the demographic composition of the labor force (in percent) from 1948 to 2012. The solid area denotes the share of prime-age males (25 to 54 years old), and the horizontal-dashed area denotes the share of prime-aged females (25 to 54 years). The diagonal-dashed and vertical-dashed areas denote the shares for youths (16 to 24 years) and older adults (55 years and above), respectively. Source: Bureau of Labor Statistics.

0

20

40

60

80

100

1950 1960 1970 1980 1990 2000 2010

Prime-Age MalesPrime-Age FemalesYouthsOlder Adults

Percent

Page 57: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

Appendix Figure A2: The Cyclical Dynamics of the LFPR During “�ormal Times” by Age Group

Note: This figure depicts the impulse responses from a VAR estimated using quarterly data on the unemployment rate and the labor force participation rates for three demographic groups (prime-age adults, youths, and older adults) over the period 1948:Q1 to 2007:Q4. In each panel, the solid line denotes the response of the specified variable to an orthogonalized unemployment rate shock of one standard deviation, and the dashed lines depict 95 percent confidence bands based on 10,000 Monte Carlo replications.

-0.2

0.0

0.2

0.4

5 10 15 20

Prime-Age LFPR (25 to 54 years)

-0.2

0.0

0.2

0.4

5 10 15 20-0.2

0.0

0.2

0.4

5 10 15 20

-0.2

0.0

0.2

0.4

5 10 15 20

Unemployment Rate

Youth LFPR (16 to 24 years) Older Adults LFPR (55 years & above)

Percent

Page 58: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

Appendix Figure A3: Labor Force Participation Rates by Gender and Age

Males, 16 to 24 Years Females, 16 to 24 Years

Males, 25 to 54 Years Females, 25 to 54 Years

Males, 55 Years and Older Females, 55 Years and Older

Note: In each panel, the solid line denotes the actual evolution of the labor force participation rate (in percent) for the specified demographic group from 2004:Q1 to 2013:Q1, and the dashed line denotes the linear trend for the decade ending in 2016 that was projected by BLS staff and published in the November 2007 issue of the Monthly Labor Review. Source: Bureau of Labor Statistics.

54

56

58

60

62

64

66

2004 2006 2008 2010 201252

54

56

58

60

2004 2006 2008 2010 2012

BLS forecast (�ov2007)

88

89

90

91

92

2004 2006 2008 2010 201273

74

75

76

2004 2006 2008 2010 2012

42

43

44

45

46

47

48

2004 2006 2008 2010 201230

32

34

36

38

2004 2006 2008 2010 2012

Page 59: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

Appendix Figure A4: Data from Larger States (excluding �evada) Regarding Unemployment and Labor Force Participation of Prime-Age Adults

Note: The vertical axis refers to the change in the labor force participation rate for prime-age adults (25 to 54 years) between 2007 and 2012, and the horizontal axis refers to the change in the unemployment rate for that demographic group between 2007 and 2010. The observations correspond to 40 states that had more than 500,000 prime-age adults as of December 2007; i.e., this sample excludes Nevada (for reasons discussed in the text) as well as Alaska, Delaware, Hawaii, Montana, North Dakota, Rhode Island, South Dakota, Vermont, Wyoming, and Washington DC. The dashed line depicts the regression obtained using these 40 data points. Source: Bureau of Labor Statistics.

-5

-4

-3

-2

-1

0

1

2

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

Change in Unemployment

Cha

nge

in L

abor

For

ce P

artic

ipat

ion Regression Line

Page 60: Labor Force Participation and Monetary Policy in the …Labor Force Participation and Monetary Policy in the Wake of the Great Recession Prepared by Christopher J. Erceg and Andrew

Appendix Figure A5: Gauging the Degree of Attachment to the Labor Force

Note: The solid line denotes the deviation between the actual LFPR and its trend path as projected by the BLS in November 2007. The short-dashed and long-dashed lines denote the post-2007 changes in the incidence of “discouraged” job-seekers and in the incidence of individuals who are “marginally attached” to the labor force, respectively, measured as a share of the civilian noninstitutionalized population aged 16 and above. “Marginally attached” refers to persons not in the labor force who want a job, are available now, and have looked for work sometime in the past year but not in the past month. “Discouraged” refers to persons not in the labor force who want a job and are available now and who have looked for work sometime in the past year but who are not currently searching because they believe there are no jobs available for which they would qualify

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

2008 2009 2010 2011 2012 2013

Participation GapMarginally AttachedDiscouraged

Percent