le blog de bernard keppenne - perspectives …...production de l'industrie manufacturière...
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Perspectives
Économiques
Octobre 2019
À la une
• Les dernières prévisions du FMI confirment notre constat du ralentissement de la croissance économique mondiale. La crainte d'une véritable récession semble cependant exagérée. L'économie européenne devrait selon nous se stabiliser et redémarrer progressivement dans les années à venir.
• À court terme, la dynamique économique continue de s'affaiblir. À l'échelle mondiale, le pessimisme, essentiellement imputable aux tensions commerciales internationales, se renforce dans l'industrie manufacturière et semble s'étendre aux secteurs des services. La demande de consommation demeure en revanche vigoureuse. Dans de nombreuses économies, elle reste le maillon fort. Dans la zone euro en particulier, elle est soutenue par la politique budgétaire, tandis que l'octroi de crédit au secteur privé demeure également solide.
• Les risques pesant sur la croissance économique de la zone euro demeurent essentiellement baissiers. Plus l'incertitude liée à des facteurs externes tels que le Brexit et les tensions commerciales se prolonge, plus l'impact sur le sentiment, les investissements et les créations d'emplois des entreprises risque d'être négatif. Un Brexit sans accord et une escalade de la guerre commerciale, avec en particulier la possibilité d'une confrontation directe entre les États-Unis et l'UE, restent donc des risques majeurs à surveiller.
• Le nouvel accord conclu lors du sommet européen du 18 octobre a ranimé l'espoir, mais il n'est pas certain que l'accord sera approuvé par le Parlement britannique, celui-ci ayant systématiquement rejeté les accords précédents.
• La politique monétaire accommodante continue de soutenir l'économie, mais la critique grandissante à l'égard de la politique non conventionnelle indique que les mesures exceptionnelles font de moins en moins l'unanimité. Une politique monétaire très souple et la crainte de la récession maintiennent les taux obligataires à un bas niveau.
CBC Perspectives Économiques I I Octobre 2019 I 2
Contexte international
Dynamisme contre contagion
La zone euro traverse une période économiquement difficile,
surtout dans l'industrie manufacturière. En septembre, les
indicateurs de confiance ont été plus faibles que prévu. Le
fléchissement continu de la confiance des entreprises dans
l'industrie manufacturière n'est cependant pas un phénomène
purement européen: l'humeur s'assombrit également dans
d'autres grandes économies, comme les États-Unis, la Chine et
le Japon. Cette situation révèle l'affaiblissement de l'économie
mondiale, essentiellement dans les secteurs étroitement liés au
commerce international.
Dans les indicateurs de confiance, la composante des nouvelles
commandes à l'exportation se détériore tout particulièrement.
Les chiffres relatifs au volume du commerce international
envoient le même message: les conflits commerciaux pèsent
sur les flux commerciaux et aucune amélioration ne se profile.
Le malaise persistant dans l'industrie manufacturière s'étend
aux services, bien que la perte de confiance n'y soit pas encore
aussi marquée.
Nous avons néanmoins abaissé nos prévisions de croissance
pour l'économie de la zone euro. Le taux de croissance moyen
du PIB pour l'ensemble de 2019 ne reflète pas la prévision de
croissance revue à la baisse pour le second semestre 2019, car
celle-ci est neutralisée par la révision des chiffres historiques
du PIB par Eurostat. Pour 2020, le taux de croissance moyen
s'élève maintenant à 1,0%, contre 1,1% auparavant. Dans la
zone euro, la croissance des économies allemande, espagnole
et néerlandaise a été revue à la baisse. Avec ces chiffres de
croissance, nous nous montrons un peu plus pessimistes
que les Perspectives de l'économie mondiale publiées par le
FMI en octobre (1,1% pour 2019 et 1,4% pour 2020). Cette
différence s'explique principalement par le rythme de la reprise
économique attendue: selon nous, la reprise prendra un peu
plus de temps que ne le prévoit le FMI.
Notre révision à la baisse des prévisions de croissance de
l'économie de la zone euro est en fin de compte assez limitée.
Des signes continuent en effet d'indiquer que l'économie
reste vigoureuse et qu'un ralentissement plus marqué de la
croissance pourra être évité. Dans la plupart des pays de la zone
euro, la consommation privée reste le maillon fort. La confiance
des consommateurs demeure solide. Cela vaut également,
par exemple, pour les enquêtes sur les projets de dépenses
importantes pour l'année à venir (figure 1). En Allemagne,
où l'industrie manufacturière a été la plus durement touchée
par le malaise, les consommateurs gardent confiance. La forte
croissance du pouvoir d'achat des salaires et la poursuite de la
croissance de l'emploi donnent à penser que la consommation
privée continuera à contribuer de manière significative à la
croissance. Les indicateurs de confiance des entreprises dans
les secteurs du commerce de détail et de la construction restent
également élevés.
Nous prévoyons en outre que la croissance économique
continuera de bénéficier du soutien de la politique budgétaire.
Plusieurs pays, tels que l'Allemagne, la France et les Pays-Bas,
incluent de nouvelles mesures de relance dans leurs propositions
budgétaires pour 2020 ou temporisent l'assainissement
budgétaire. La consommation et les investissement publics
continuent donc d'apporter une contribution positive à la
croissance. De plus, la pression en faveur d'un renforcement
des mesures de relance par le biais du budget de l'État s'accroît
et ce, notamment dans les rangs des banques centrales et des
institutions internationales. Tant qu'il n'y a pas de nouveaux
chocs externes négatifs, nous nous en tenons donc à une
révision à la baisse assez limitée des prévisions de croissance.
Les risques baissiers pesant sur le scénario de croissance
de l'économie de la zone euro n'en demeurent pas moins
importants. L'incertitude entourant le Brexit demeure élevée.
Le nouvel affaiblissement du contexte extérieur - en particulier
de l'économie américaine - pourrait également handicaper la
croissance de l'économie de la zone euro plus que nous ne le
prévoyons actuellement dans notre scénario.
La nouvelle escalade des tensions commerciales avec la possibilité
d'une confrontation directe entre les États-Unis et l'UE reste en
outre un risque majeur. La récente décision de l'Organisation
mondiale du commerce dans le conflit de longue date sur les
subventions européennes illégales accordées à Airbus a donné
aux États-Unis le droit d'adopter des mesures de rétorsion à
hauteur de 7,5 milliards USD. En conséquence, les États-Unis
ont introduit des droits à l'importation (entrant en vigueur le
18 octobre) de 10% sur les avions européens et de 25% sur
Source: KBC Economics, d'après la Commission européenne, DG ECFIN
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Zone euro Allemagne France Italie Espagne
Figure 1 - Le consommateur européen reste confiant (confiance
concernant les achats importants au cours des 12 prochains mois,
standardisé)
CBC Perspectives Économiques I I Octobre 2019 I 3
de nombreux produits agricoles et industriels européens. Bien
qu'elles portent sur des volumes d'importations relativement
limités, ces mesures augmentent la probabilité de voir l'UE
adopter des mesures similaires si l'Organisation mondiale
du commerce décidait que les États-Unis ont également
soutenu illégalement Boeing. Une décision dans ce litige est
attendue d'ici quelques mois. Quoi qu'il en soit, de nouveaux
droits à l'importation américains compliqueraient encore les
négociations commerciales bilatérales.
Des signaux mitigés en provenance de l'économie US
Les perspectives économiques américaines n'ont guère évolué
ces derniers mois. Les signaux sont mitigés, mais conformes
à la trajectoire de croissance que nous envisageons dans
notre scénario. La nouvelle tendance la plus remarquable
est la contradiction apparente entre les entreprises et les
consommateurs (figure 2). En septembre, l'indicateur ISM
manufacturier a atteint son niveau le plus bas de ces dix
dernières années, c'est-à-dire depuis la fin de la récession
précédente. L'indicateur de confiance ISM pour les secteurs
autres que l'industrie manufacturière a également fortement
baissé, bien qu'il se maintienne dans la zone d'expansion
économique. Les entreprises américaines s'inscrivent ainsi
dans la tendance mondiale à la perte de confiance, l'industrie
manufacturière contaminant les autres secteurs.
Les consommateurs, tant aux États-Unis que dans la zone euro,
restent en revanche étonnamment épargnés par l'incertitude
et la perte de confiance des entreprises. Hormis la volatilité
mensuelle, les consommateurs demeurent étonnamment
optimistes. Les ventes au détail ont également continué de
surprendre positivement durant les mois d'été, bien qu'elles
aient baissé en septembre et ce, pour la première fois en sept
mois. Aux États-Unis également, les consommateurs et les
entreprises ne partagent pas la même vision du monde.
Le marché du travail américain réalise des performances
conformes aux prévisions. Le taux de chômage reste
extrêmement bas puisqu'il se maintient à son plus bas niveau
depuis 1969 (3,5%). La croissance de l'emploi a été inégale
et elle devrait le rester au cours des prochains mois. En
septembre, les créations d'emplois (136 000 hors agriculture)
sont restées inférieures aux attentes, mais les chiffres des deux
mois précédents ont été revus à la hausse (+ 45 000). Dans
l'ensemble, le ralentissement de la croissance de l'emploi depuis
le début de 2019 est conforme aux prévisions. La croissance
des salaires a quelque peu déçu ces derniers mois. La plupart
des indicateurs indiquent qu'elle a franchi un sommet. Mais
cela est aussi conforme à notre scénario d'un pays en dernière
phase du cycle économique, avec une décélération du rythme
de la croissance. Malgré le niveau élevé de certains indicateurs
de récession, comme ceux de la Federal Reserve Bank de New
York, le tableau général des indicateurs économiques confirme
notre scénario.
Entre-temps, l'incertitude demeure très élevée (figure 3).
L'agitation politique entourant la procédure de destitution du
président, ainsi que la rhétorique liée à la guerre commerciale,
sont une grande source d'incertitude pour le consommateur
et l'entrepreneur US. Comme indiqué plus haut, l'impact sur
la confiance n'est pas le même pour les entreprises et les
consommateurs. Cette incertitude risque toutefois de peser
encore plus lourdement sur la confiance des entreprises et
elle pourrait aussi commencer à influencer négativement le
comportement de dépenses des consommateurs.
Source: KBC Economics, d'après le US Census Bureau et la Fed
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Jan-16 Jul-16 Jan-17 Jul-17 Jan-18 Jul-18 Jan-19 Jul-19
Production industrielle totale
Production de l'industrie manufacturière
Ventes au détail
Figure 2 - L'industrie et le commerce de détail empruntent une voie
différente aux États-Unis (variation annuelle en pourcentage)
Source: KBC Economics, sur la base des mesures de l’Economic Policy Uncertainty
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Monde États-Unis
Figure 3 - L'incertitude politique dans le monde est historiquement
élevée (indice Fid'incertitude politique)
CBC Perspectives Économiques I I Octobre 2019 I 4
Les consommateurs britanniques gardent leur calme mais les entreprises sont inquiètes
À l'approche de l'échéance du 31 octobre, la situation politique
ne cesse de se compliquer au Royaume-Uni. Les entreprises
britanniques souffrent de l'incertitude persistante et du flou
entourant l'avenir des relations entre le Royaume-Uni et l'UE,
ainsi que le montrent les indicateurs de confiance des entreprises.
En septembre, pour la première fois depuis la crise financière, la
confiance des directeurs d'achats (PMI) est tombée en dessous
de 50 dans les trois grands secteurs - industrie manufacturière,
services et construction (figure 4), 50 étant le niveau neutre en
dessous duquel il y a déclin de l'activité économique. Mais le
consommateur britannique semble épargné par cette vague de
pessimisme. Le faible taux de chômage continue de soutenir
la demande de consommation. Au cours des derniers mois,
les ventes au détail ont fortement augmenté. Les enquêtes
indiquent également que les consommateurs ne sont pas
du tout conscients de l'impact économique d'un Brexit sans
accord et nombre d'entre eux jugent absurdes les études sur
les conséquences négatives potentielles. Le ras-le-bol des
Britanniques, qui souhaitent en finir avec le Brexit, devient de
plus en plus manifeste, ainsi que l'illustre le slogan du récent
congrès du Parti conservateur 'Get Brexit done'.
Désaccord au sein des banques centrales
Comme prévu, la Banque centrale européenne (BCE) et la
Réserve fédérale américaine (Fed) ont assoupli leur politique
lors de leur dernière réunion de politique monétaire. La BCE
a dégainé une batterie de mesures: une réduction de 10
points de base du taux de dépôt, la relance d'un programme
d'achat d'actifs financiers, des conditions plus souples pour
les opérations spécifiques de refinancement à long terme des
banques (TLTRO), un système de modulation du taux de dépôt
pour les banques et une orientation prospective actualisée sur
la trajectoire future de la politique monétaire. Sur ce dernier
point, le Conseil des gouverneurs de la BCE affirme désormais
que 'les taux de base de la BCE resteront à leur niveau actuel
ou y seront inférieurs jusqu'à ce que le Conseil des gouverneurs
ait constaté que les prévisions d'inflation convergent fortement
durant la période de projection vers un niveau suffisamment
proche mais inférieur à 2%, et jusqu'à ce que cette convergence
se reflète dans la dynamique inflationniste sous-jacente'.
La BCE montre ainsi qu'elle continue de défendre une politique
plus souple, mais elle attend une relance budgétaire des États. Le
désaccord semblant régner au sein du Conseil des gouverneurs
a toutefois retenu l'attention. Plusieurs gouverneurs influents
ont en effet exprimé publiquement leur insatisfaction. Ces
critiques viennent s'ajouter aux critiques externes de plus en
plus nombreuses à l'égard de la politique non conventionnelle
de la BCE et de ses effets secondaires négatifs. Les membres
du Conseil des gouverneurs prennent peu à peu conscience de
l'épuisement de l'arsenal de la BCE et les avis sont partagés
quant à l'efficacité des récentes mesures de relance destinées à
soutenir la croissance économique et à stimuler l'inflation. Nous
avons révisé à la baisse nos prévisions d'inflation dans la zone
euro pour 2019 et 2020 et nous maintenons par conséquent
notre scénario d'une politique monétaire très accommodante
de la BCE pour l'ensemble de l'horizon prévisionnel.
La récente réunion de la Fed a également révélé des divergences
de vues sur l'avenir économique et monétaire incertain.
Ainsi, certains gouverneurs de la Fed prônent une approche
plus orthodoxe, essentiellement basée sur les indicateurs de
l'économie intérieure. Malgré le ralentissement, la croissance
économique américaine reste honorable et l'inflation est
proche de l'objectif de 2%. Les gouverneurs 'orthodoxes' de
la Fed ne voient donc aucune raison d'assouplir la politique
monétaire. Un autre camp de la Fed, dont fait partie son
président Jerome Powell, prêche la prudence depuis un certain
temps déjà et prend davantage en compte les conséquences
négatives possibles de l'évolution en dehors des États-Unis. La
majorité des gouverneurs de la Fed ont finalement décidé de
réduire le taux directeur de 25 points de base. Ce désaccord
réduit la pertinence des prévisions de taux directeur de la
Réserve fédérale. Pour l'instant, nous continuons de prévoir une
nouvelle baisse de taux avant la fin de 2019, mais il ne devrait
plus y en avoir en 2020 car il serait très inhabituel pour la Fed
d'intervenir durant une année d'élections.
Source: KBC Economics d'après IHS Markit
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Oct-16 Apr-17 Oct-17 Apr-18 Oct-18 Apr-19
Économie totale Industrie manufacturière Services Construction
50 = niveau neutre
Figure 4 - Le blues des entreprises britanniques dans tous les secteurs
(confiance des entreprises, 50 = niveau neutre)
CBC Perspectives Économiques I I Octobre 2019 I 5
Encadré 1 - Le ralentissement de la croissance économique est à peine perceptible dans l'essor du crédit
L'essoufflement de l'activité économique engendre-t-il un ralentissement de la croissance du crédit? Cela serait logique, car si les
entreprises produisent ou investissent moins, elles ont aussi moins besoin de crédit. Une faible consommation des ménages ou un
tassement de la construction résidentielle comprimerait également la demande de crédit. En revanche, une moins grande disponibilité
du crédit pourrait aussi brider la croissance. Cela ne serait pas illogique non plus, car en période de grande incertitude et de dégradation
des perspectives économiques, les banques et autres fournisseurs de crédits pourraient, par prudence, freiner l'octroi de crédit.
Toutefois, ni les États-Unis ni la zone euro ne montrent aujourd'hui de signes évidents d'un ralentissement marqué de la croissance
du crédit bancaire. Nous constatons tout au plus une modération du taux de croissance des crédits bancaires aux entreprises non
financières aux États-Unis depuis le printemps 2019, après l'accélération de 2018 (figure E1.1). Toutefois, en septembre 2019, la
croissance était encore proche de 6% (variation annuelle des encours), ce qui est supérieur à la croissance (attendue) du PIB nominal.
Le taux d'endettement global des entreprises non financières américaines s'est stabilisé au deuxième trimestre 2019, ce qui n'indique
pas non plus un tarissement des autres sources de crédit.
Dans la zone euro, la croissance des crédits bancaires aux entreprises est légèrement inférieure à celle des États-Unis (4,3% en août
2019), mais elle s'est légèrement accélérée ces derniers mois. Il existe toutefois d'importants écarts de croissance entre les pays de la
zone euro. Selon les chiffres de la BCE, la croissance la plus forte a été enregistrée en août en Autriche (9,5%), en France (8,3%) et
en Belgique (8,1%), tandis que l'Espagne (-0,3%), l'Italie (-1,1%) et les Pays-Bas (-1,6%) ont encore accusé un recul. Les différentiels
de croissance restent liés à l'héritage de la période antérieure à la crise. L'endettement excessif accumulé à l'époque n'a pas encore
été complètement résorbé dans ces pays, ce qui entrave la prise de crédits nette. Mais les exemples espagnol et néerlandais montrent
que la résorption de la dette n'empêche pas nécessairement la croissance économique. Ces deux économies ont en effet été parmi
les plus dynamiques de la zone euro ces dernières années.
L'octroi de crédit aux ménages continue également de croître régulièrement. Tant aux États-Unis que dans la zone euro, le taux de
croissance des crédits à la consommation et des crédits logement est resté stable, voire a baissé légèrement (figure E1.2). Dans les
deux économies, les banques ont tendance à se montrer un peu plus strictes dans leur octroi de crédits à la consommation, ce qui
pourrait freiner la croissance future. En ce qui concerne les crédits logement, les banques ont cessé d'assouplir les normes de crédit,
celles-ci ayant tout au plus été très prudemment durcies. Il en va de même pour l'octroi de crédit aux entreprises. Cela suggère un
léger ralentissement potentiel de la croissance du crédit, mais pas son arrêt.
Le tableau global de la croissance du crédit est conforme au tableau économique d'une demande intérieure qui reste dynamique. Rien
ne permet de craindre un effondrement drastique de l'octroi de crédit qui étoufferait davantage la croissance économique, d'autant
plus que la politique monétaire mettra tout en œuvre pour le maintenir à niveau.
Source: KBC Economics, sur la base de données de la Fed et de la BCE
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États-Unis Zone euro
Figure E1.1 - Crédits bancaires aux entreprises non financières (variati-
on annuelle des encours en pourcentage)
Source: KBC Economics, sur la base de données de la Fed et de la BCE
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États-Unis - crédit à la consommation États-Unis - crédits logementZone euro - crédit à la consommation Zone euro - crédits logement
Figure E1.2 - Crédits bancaires aux ménages (variation annuelle des
encours en pourcentage)
CBC Perspectives Économiques I I Octobre 2019 I 6
Encadré 2 - Tension sur le marché monétaire américain:
plus qu'un simple incident technique?
À la mi-septembre, les marchés monétaires américains ont été très agités en raison du manque de liquidités à court terme. Les
taux du marché monétaire se sont par conséquent envolés (figure E2), ce qui n'est pas souhaitable pour plusieurs raisons. Le bon
fonctionnement du marché monétaire est en effet une condition de base pour un règlement harmonieux des transactions sur
d'autres marchés, par exemple sur le marché obligataire. Les investisseurs se sont également souvenus que les tensions sur le marché
monétaire avaient préfiguré la crise financière de 2008. Un taux du marché monétaire (trop) élevé perturbe en outre le mécanisme de
transmission monétaire et mine quelque peu la confiance dans la Fed. Le taux a en effet dépassé le niveau jugé nécessaire par la Fed
pour réaliser l'objectif de sa politique, à savoir un taux des fonds fédéraux dans la zone cible de 1,75% à 2,0%.
Suite à l'arrêt des achats nets d'obligations d'État dans le cadre de l'assouplissement quantitatif de la Fed (2014), et surtout après
l'amorce par la Fed de la réduction prudente de son bilan en octobre 2017, les excédents de liquidités détenus par les banques
américaines auprès de la Banque centrale américaine n'ont cessé de diminuer, celles-ci ayant moins d'argent disponible, en particulier
pour les opérations du marché monétaire à court terme. En septembre, leur excédent s'est même mué en déficit. À première vue,
cela étonne, car la Fed a laissé beaucoup de liquidités 'excédentaires' sur le marché, malgré l'arrêt de la réduction de son bilan. Les
banques sont par ailleurs obligées de conserver des réserves de liquidités plus importantes dans le cadre du durcissement de la
réglementation consécutif à la crise. Le Trésor américain engloutit en outre une grande quantité de liquidités dans l'augmentation des
émissions d'obligations pour financer le déficit croissant du gouvernement Trump. Viennent enfin des facteurs temporaires. Ainsi, de
nombreuses entreprises ont payé des impôts au Trésor, que celui-ci place (au moins temporairement) auprès de la Fed, ces liquidités
étant de ce fait 'stérilisées'.
Dans un premier temps, la Fed a absorbé le déficit par le biais d'une série d'opérations de prise en pension ad hoc (liquidités contre
obligations), soit sur une base quotidienne, soit à un peu plus long terme (14 jours). Une solution structurelle s'imposait toutefois,
surtout durant la période précédant la fin de l'année, la demande de liquidités étant alors traditionnellement élevée. La Fed a annoncé
qu'elle achèterait des certificats de Trésorerie à raison de 60 milliards USD par mois à partir d'octobre jusqu'au deuxième trimestre
2020, ce qui injectera de nouvelles liquidités dans le marché. Elle maintient également des opérations de prise en pension jusqu'à
la fin de l'année. Elle affirme qu'en agissant de la sorte, elle a élaboré une solution technique au problème du marché monétaire,
qui, malgré l'achat supplémentaire d'actifs, ne doit pas être interprétée comme une forme d'assouplissement monétaire telle que
l'assouplissement quantitatif. D'autres le contestent et y voient une illustration du fait que la Fed n'a d'autre choix que d'injecter dans
l'économie de plus en plus de liquidités par le biais de son bilan, même si, en pratique, cela conduit implicitement à une forme de
financement monétaire de l'État. Qui a raison? La réponse à cette question pourrait faire l'objet d'un débat entre techniciens. Quoi
qu'il en soit, il semble que le bilan de la Fed soit devenu un instrument plus important de l'arsenal des banques centrales, même
lorsqu'il n'y a pas de crise profonde. Nous ne pouvons bien entendu qu'espérer que la Fed a raison de n'y voir qu'un problème
technique car si tel n'est pas le cas....
Source: KBC Economics, d'après la Federal Reserve Bank de New York
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Figure E2 - Augmentation inattendue du taux de prise en pension à un
jour en septembre (taux du financement à un jour garanti, en %)
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Économie belge
Les indicateurs les plus récents, et en particulier les indicateurs
de l'industrie manufacturière, annoncent encore un contexte de
croissance atone pour l'économie belge. Bien que l'indicateur
synthétique de la confiance des producteurs de la BNB
ait légèrement augmenté en septembre, après ses baisses
successives depuis avril, le climat a continué de se détériorer
dans l'industrie. La dégradation de l'évaluation des commandes
à l'exportation est particulièrement préoccupante. Les chiffres
relatifs aux importations et aux exportations réelles ont en outre
fortement chuté. Cette situation montre que les développements
internationaux, en particulier la guerre commerciale, le Brexit et
le ralentissement de la croissance allemande, font clairement
sentir leurs effets (figure BE1). En conséquence, la croissance
trimestrielle du PIB belge aux troisième et quatrième trimestres
ne devrait pas dépasser 0,10%.
La confiance des consommateurs a également continué de
fléchir en septembre. Cet affaiblissement est principalement
imputable à une détérioration attendue de la situation sur le
marché du travail. Jusqu'il y a peu, le marché du travail belge
était resté étonnamment dynamique. Au premier semestre,
la croissance de l'emploi intérieur était encore nettement
supérieure à la croissance trimestrielle du PIB. Certains éléments
indiquent cependant que la demande globale de main-d'œuvre
s'est progressivement tassée au cours des derniers mois. Ainsi,
le volume du travail intérimaire s'est contracté et le taux de
chômage a atteint un plancher. Selon nous, la croissance de la
consommation n'est pas sur le point de s'effondrer. La croissance
réelle des revenus des ménages restera en effet suffisamment
forte en 2020 pour continuer à soutenir la dynamique de la
consommation.
L'inflation en Belgique a considérablement décéléré ces derniers
mois par suite d'un recul significatif de l'inflation de l'énergie.
En septembre, l'indice des prix à la consommation harmonisé
(IPCH) s'est établi à 0,6%, après avoir culminé à 3,2% en
octobre dernier. L'inflation IPC nationale a été légèrement plus
élevée puisqu'elle est ressortie à 0,8% (figure BE2). Le recul de
l'inflation a été un peu plus marqué que prévu. Conformément
à notre scénario d'une inflation plus modérée pour la zone euro
(voir ci-dessus), nous avons abaissé notre prévision d'inflation
pour la Belgique à 1,4% pour cette année et l'an prochain.
Ces chiffres sont inférieurs aux prévisions consensuelles, qui
estiment l'inflation à 1,6% en 2019 et 2020.
La Flandre supprime le bonus logement
Le nouveau gouvernement flamand a décidé de supprimer
le bonus logement (soit le système de déduction fiscale de
l'emprunt hypothécaire) dès le début de 2020. À titre de
compensation (partielle), les droits d'enregistrement seront
réduits de 7% à 6%. Le bonus logement a été introduit en
2005 et a manqué son objectif puisqu'il aurait fait flamber les
prix de l'immobilier en Belgique. La question essentielle est de
savoir si les prix vont baisser avec sa disparition. Nous pensons
que cela ne sera pas le cas, mais il est probable que la hausse
sera plus lente à partir de l'année prochaine.
La suppression du bonus exercera il est vrai une pression à la
baisse sur les prix, mais la faiblesse persistante des taux sera
l'élément déterminant alimentant la dynamique des prix positive.
De plus, malgré le ralentissement de la croissance du PIB, le
revenu disponible réel des ménages continuera d'augmenter,
ce qui soutiendra également les prix des logements. Il convient
en outre de noter qu'en 2017, le bonus logement a été
supprimé à Bruxelles en échange d'une réduction des droits
d'enregistrement, sans que les prix n'aient baissé depuis lors.
Les prix des logements en Belgique pourraient augmenter cette
année de près de 3%, soit un peu plus que ce que nous avions
prévu jusqu'à présent. La dynamique des prix est en effet restée
assez vigoureuse au premier semestre et, d'ici la fin de l'année,
les candidats acquéreurs qui souhaitent encore profiter du
bonus logement vont se précipiter sur le marché. À partir de
2020, l'augmentation annuelle des prix des logements devrait
selon nous retomber à environ 2%.
Source: KBC Economics sur la base de NBB.Stat
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Exportations
Importations
Figure BE1 - Les exportations et les importations belges plongent
Source: KBC Economics, sur la base de données d'Eurostat et de Statbel
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Inflation basée sur l'indice harmonisé (IPCH)
Inflation basée sur l'indice national (IPC)
Figure BE2 - L'inflation belge ralentit fortement (variation annuelle des
prix à la consommation, en %)
CBC Perspectives Économiques I I Octobre 2019 I 8
Europe centrale et orientale
La croissance économique ralentit également en Europe
centrale et orientale, mais le taux de croissance reste malgré
tout étonnamment élevé. À première vue, la région résiste très
bien au ralentissement de la croissance dans le reste de l'Europe
et ce, grâce à une combinaison de facteurs favorables, parmi
lesquels la vigueur relative de l'industrie automobile et la solidité
de la demande intérieure. Les économies d'Europe centrale
ne sont toutefois pas insensibles aux tendances extérieures
négatives, en particulier à l'évolution défavorable du marché
automobile européen. Des signes d'un ralentissement potentiel
de la croissance de l'industrie apparaissent en République
tchèque, en Hongrie, en Bulgarie et, en particulier, en Slovaquie.
La situation diffère en outre d'un pays à l'autre. La demande
intérieure reste robuste en République tchèque, en Hongrie et
en Bulgarie, tandis que l'économie slovaque est nettement plus
sensible au ralentissement de la croissance en Allemagne.
L'industrie automobile pilote l'économie
L'Europe centrale est étroitement liée à l'industrie automobile,
celle-ci jouant un rôle crucial et souvent déterminant dans son
économie en raison de son importance dans la production
totale, les exportations et l'emploi. La prospérité économique
de certains États dépend de l'essor de l'industrie automobile.
Ceux-ci sont de plus en plus sensibles aux événements se
déroulant sur le marché automobile en Europe ou dans d'autres
pays, vers lesquels la production locale est exportée. L'Europe
centrale est devenue un important producteur de voitures, mais
n'en est un client direct que de manière limitée. La République
tchèque en est peut-être la meilleure illustration: la production
automobile y représente la plus grande part du PIB (6%), alors
qu'elle est exportée à 80%.
La production automobile est majoritairement vendue
sur le marché européen. L'industrie automobile est donc
progressivement devenue l'un des facteurs clés de la réussite
de ces économies et le ralentissement actuel de la croissance
du marché automobile européen freine leur haute conjoncture.
Après cinq années de croissance explosive de la demande,
le marché automobile accuse un ralentissement cyclique,
qu'est venu aggraver le durcissement des normes d'émission
consécutif au scandale du dieselgate, auquel les producteurs,
les acheteurs et les infrastructures n'étaient pas préparés.
L'incertitude entourant le Brexit a sans aucun doute également
joué un rôle, le Royaume-Uni étant le deuxième plus grand
marché automobile en Europe. En outre, le risque d'une
éventuelle augmentation des droits de douane américains à
l'importation ne doit pas être négligé, même s'il est jusqu'à
présent resté sans effet sur la production.
Malgré le ralentissement de la croissance sur le marché
automobile européen et sur d'autres marchés importants,
la production automobile d'Europe centrale ne décline pas
encore. Ce contraste avec l'évolution d'autres pays typiquement
constructeurs automobiles (Allemagne, Italie, France) s'est
renforcé cette année. Au premier semestre, la production
automobile a chuté de près de 7% dans l'ensemble de l'UE.
Toutefois, à l'exception de la Pologne, elle a continué à croître
en Europe centrale au cours des huit premiers mois de l'année.
La Hongrie, où l'accent est mis sur la production de voitures de
luxe et de moteurs pour voitures électriques, a enregistré la plus
forte croissance (12,3%). En République tchèque, la croissance
(2,2%) a été soutenue par le glissement de la production vers
les très prisés SUV.
L'insensibilité apparente de l'Europe centrale au ralentissement
du marché européen s'explique également par la combinaison
de plusieurs facteurs favorables, tels que l'ouverture d'une
nouvelle usine par Jaguar Land Rover en Slovaquie, des
innovations, le lancement de face-lifts et de nouveaux modèles
par Skoda en République tchèque et Daimler en Hongrie.
La région n'est pas pour autant totalement indifférente à
l'évolution négative de l'industrie automobile européenne,
même si celle-ci ne se reflète pas encore dans les chiffres
actuels de la production. L'évolution récente de la production
en Slovaquie le montre. Au cours des trois derniers mois, la
production y a systématiquement reculé par rapport à l'année
précédente et le plus grand constructeur automobile local a
déjà annoncé son intention de licencier des travailleurs.
Les problèmes se répercuteront non seulement sur la
construction automobile, mais aussi sur la production et
l'exportation de pièces automobiles. Les producteurs locaux
sont en effet fortement intégrés dans les chaînes de production
européennes transfrontalières. Cela signifie qu'en dépit des
solides chiffres récents de la croissance, la production future
est incertaine, d'autant plus que le passage à la voiture
électrique est aujourd'hui incontournable. Celle-ci nécessite
moins de pièces. Le lancement d'une nouvelle génération de
voitures prendra du temps et les sous-traitants auront besoin
de temps pour s'adapter. Le lancement de nouveaux moteurs
est également une question d'années pour les producteurs
finaux. Le développement de la production immédiate en
Europe centrale restera donc principalement déterminé par la
demande européenne, autour de laquelle gravitent la plupart
des producteurs d'Europe centrale.
CBC Perspectives Économiques I I Octobre 2019 I 9
Figures
CBC Perspectives Économiques I I Octobre 2019 I 10
Figures
CBC Perspectives Économiques I I Octobre 2019 I 11
Croissance du PIB réel (moyenne de la période, en %)
Inflation (moyenne de la période, en %)
2018 2019 2020 2018 2019 2020Zone euro Zone euro 1,9 1,1 1,0 1,8 1,2 1,2
Allemagne 1,5 0,4 0,6 1,9 1,4 1,5
France 1,7 1,3 1,2 2,1 1,3 1,6
Italie 0,7 0,1 0,4 1,2 0,8 1,2
Espagne 2,6 1,9 1,5 1,7 1,2 1,6
Pays-Bas 2,6 1,7 1,5 1,6 2,6 1,3
Belgique 1,4 1,1 0,8 2,3 1,4 1,4
Irlande 6,7 5,0 3,0 0,7 1,0 1,5
Slovaquie 4,1 2,6 2,2 2,5 2,5 2,2
Europe centrale et orientale
Tchéquie 2,9 2,4 2,2 1,9 2,6 2,4
Hongrie 4,9 4,3 3,5 2,9 3,4 3,5
Bulgarie 3,1 3,2 3,1 2,6 2,5 2,3
Pologne 5,1 4,2 4,0 1,2 2,1 2,7
Roumanie 4,4 3,8 3,5 4,2 3,9 3,5
Reste de l'Europe
Royaume-Uni 1,4 1,1 1,1 2,5 1,8 1,9
Suède 2,4 2,0 1,9 2,0 1,9 2,0
Norvège 2,4 2,2 1,8 2,8 2,3 1,8
Suisse 2,6 1,0 1,3 0,9 0,5 0,7
Marchés émergents
Chine 6,6 6,1 5,7 2,1 2,4 2,5
Inde* 6,8 6,2 7,0 3,9 3,4 4,1
Afrique du Sud 0,8 0,6 1,3 4,6 4,4 4,9
Russie 2,3 1,2 1,7 2,9 4,5 3,7
Turquie 2,6 -0,5 2,5 16,3 15,5 12,0
Brésil 1,1 0,9 1,9 3,7 3,8 3,6
Autres économies dévelop-pées
États-Unis 2,9 2,3 1,7 2,4 1,9 2,1
Japon 0,8 1,0 0,2 1,0 0,6 0,8
Australie 3,0 2,7 2,7 1,9 2,1 2,4
Nouvelle-Zélande 2,8 2,8 2,6 1,6 1,9 2,0
Canada 1,9 1,5 1,7 2,3 2,0 2,0
* année budgétaire d'avril à mars 16/10/2019
Perspectives des principales économies du monde
Taux directeurs (fin de période, en %)
16/10/2019 Q4 2019 Q1 2020 Q2 2020 Q3 2020Zone euro Euro area (refi rate) 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00
Euro area (depo rate) -0,50 -0,50 -0,50 -0,50 -0,50
Europe centrale et orientale
Czech Republic 2,00 2,00 1,75 1,75 1,75
Hungary -0,05 -0,05 -0,05 -0,05 -0,05
Bulgaria - - - - -
Poland 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50
Romania 2,50 2,50 2,50 2,50 3,00
Reste de l'Europe
United Kingdom 0,75 0,50 0,50 0,50 0,75
Sweden -0,25 -0,25 -0,25 -0,25 -0,25
Norway 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50
Switzerland -0,75 -0,75 -0,75 -0,75 -0,75
Marchés émergents
China 3,30 3,20 3,10 3,10 3,10
India 5,15 5,00 5,00 5,00 5,00
South-Africa 6,50 6,25 6,25 6,25 6,25
Russia 7,00 6,50 6,25 6,25 6,00
Turkey 16,50 15,00 15,00 14,00 13,00
Brazil 5,50 5,00 5,00 5,00 5,00
Autres économies développées
United States 2,00 1,75 1,75 1,75 1,75
Japan -0,10 -0,10 -0,10 -0,10 -0,10
Australia 0,75 0,50 0,50 0,50 0,50
New-Zealand 1,00 0,75 0,75 0,75 0,75
Canada 1,75 1,75 1,75 1,75 1,75
CBC Perspectives Économiques I I Octobre 2019 I 12
Taux d'intérêt des emprunts d'État à dix ans (fin de période, en %)
16/10/2019 Q4 2019 Q1 2020 Q2 2020 Q3 2020Zone euro Allemagne -0,41 -0,70 -0,60 -0,50 -0,40
France -0,16 -0,40 -0,30 -0,20 -0,10
Italie 1,03 0,90 1,00 1,30 1,60
Espagne 0,24 0,00 0,15 0,25 0,35
Pays-Bas -0,28 -0,55 -0,45 -0,35 -0,25
Belgique -0,12 -0,30 -0,20 -0,10 0,00
Irlande 0,02 -0,15 -0,05 0,05 0,15
Slovaquie -0,10 -0,30 -0,20 -0,10 0,00
Europe cen-trale et orien-tale
Tchéquie 1,30 1,15 1,24 1,33 1,41
Hongrie 2,01 1,80 1,90 2,00 2,25
Bulgarie 0,45 -0,10 0,00 0,10 0,20
Pologne 1,98 2,00 2,10 2,20 2,30
Roumanie 4,22 4,28 4,30 4,30 4,50
Reste de l'Europe
Royaume-Uni 0,69 0,35 0,45 0,55 0,75
Suède -0,14 -0,40 -0,30 -0,20 -0,10
Norvège 1,27 1,05 1,15 1,25 1,35
Suisse -0,61 -0,95 -0,85 -0,75 -0,65
Marchés émergents
Chine 3,19 3,00 3,10 3,20 3,30
Inde 6,64 6,45 6,55 6,65 6,75
Afrique du Sud 8,29 8,20 8,30 8,40 8,50
Russie 6,67 6,75 6,75 6,75 6,50
Turquie 15,54 15,00 14,50 14,50 14,25
Brésil 6,75 7,00 7,10 7,20 7,30
Autres écono-mies dévelop-pées
États-Unis 1,74 1,60 1,70 1,80 1,90
Japon -0,16 -0,10 0,00 0,00 0,00
Australie 1,05 0,90 1,00 1,10 1,20
Nouvelle-Zélande 1,21 1,10 1,20 1,30 1,40
Canada 1,56 1,15 1,25 1,35 1,45
Taux de change (fin de période)
16/10/2019 Q4 2019 Q1 2020 Q2 2020 Q3 2020USD par EUR 1,10 1,11 1,12 1,14 1,16
CZK par EUR 25,78 25,70 25,50 25,50 25,45
HUF par EUR 332,48 333,00 330,00 323,00 326,00
PLN par EUR 4,29 4,33 4,30 4,30 4,28
BGN par EUR 1,96 1,96 1,96 1,96 1,96
RON par EUR 4,75 4,32 4,35 4,36 4,37
GBP par EUR 0,87 0,91 0,91 0,91 0,91
SEK par EUR 10,82 10,75 10,70 10,60 10,50
NOK par EUR 10,11 9,90 9,80 9,70 9,65
CHF par EUR 1,10 1,11 1,11 1,12 1,12
BRL par USD 4,18 4,05 4,00 3,95 3,95
INR par USD 71,51 70,30 70,25 70,15 70,15
ZAR par USD 14,97 14,80 14,70 14,70 14,70
RUB par USD 64,27 66,00 65,00 64,00 64,00
TRY par USD 5,91 5,85 5,95 6,00 6,10
RMB par USD 7,09 7,15 7,15 7,15 7,15
JPY par USD 108,73 106,00 106,00 106,00 106,00
USD par AUD 0,67 0,68 0,69 0,70 0,70
USD par NZD 0,63 0,63 0,64 0,64 0,65
CAD par USD 1,32 1,32 1,31 1,30 1,30
Perspectives des principales économies du monde
CBC Perspectives Économiques I I Octobre 2019 I 13
Perspectives des marchés stratégiques
Belgique Irlande
2018 2019 2020 2018 2019 2020
Croissance du PIB réel (variation annuelle moyenne, en %) 1,4 1,1 0,8 6,7 5,0 3,0
Inflation (variation annuelle moyenne, en %, IPC harmonisé) 2,3 1,4 1,4 0,7 1,0 1,5
Taux de chômage (définition Eurostat)(fin de l'année, en % de la population active) 5,8 5,7 5,9 5,7 5,1 4,9
Solde budgétaire du gouvernement (en % du PIB) -0,7 -1,6 -2,3 0,1 0,3 0,4
Dette publique brute (en % du PIB) 102,0 101,5 101,4 63,5 59,0 55,0
Balance des opérations courantes (en % du PIB) -1,0 -1,4 -1,8 9,1 -3,0 -3,0
Prix de l'immobilier (définition Eurostat)(variation annuelle moyenne en %, nombre total de logements) 2,9 2,7 2,1 10,2 2,5 2,5
16/10/2019
Tchéquie Slovaquie
2018 2019 2020 2018 2019 2020
Croissance du PIB réel (variation annuelle moyenne, en %) 2,9 2,4 2,2 4,1 2,6 2,2
Inflation (variation annuelle moyenne, en %, IPC harmonisé) 1,9 2,6 2,4 2,5 2,5 2,2
Taux de chômage (définition Eurostat)(fin de l'année, en % de la population active) 2,0 2,0 2,1 6,1 6,2 6,3
Solde budgétaire du gouvernement (en % du PIB) 0,9 0,0 -0,5 -0,7 -1,2 -1,5
Dette publique brute (en % du PIB) 32,7 31,0 30,3 49,0 48,0 47,5
Balance des opérations courantes (en % du PIB) 0,3 0,2 0,1 -2,5 -3,0 -3,0
Prix de l'immobilier (définition Eurostat)(variation annuelle moyenne en %, nombre total de logements) 8,6 5,0 2,0 7,4 5,0 4,0
16/10/2019
Hongrie Bulgarie
2018 2019 2020 2018 2019 2020
Croissance du PIB réel (variation annuelle moyenne, en %) 4,9 4,3 3,5 3,1 3,2 3,1
Inflation (variation annuelle moyenne, en %, IPC harmonisé) 2,9 3,4 3,5 2,6 2,5 2,3
Taux de chômage (définition Eurostat)(fin de l'année, en % de la population active) 3,6 3,5 3,5 4,8 4,7 4,6
Solde budgétaire du gouvernement (en % du PIB) -2,2 -1,8 -1,0 0,1 -0,5 0,4
Dette publique brute (en % du PIB) 70,8 68,7 65,9 22,1 19,0 17,7
Balance des opérations courantes (en % du PIB) 0,5 -0,2 -1,0 2,4 1,2 1,0
Prix de l'immobilier (définition Eurostat)(variation annuelle moyenne en %, nombre total de logements) 9,7 9,0 9,0 6,6 5,0 4,0
16/10/2019
CBC Perspectives Économiques I I Octobre 2019 I 14
Comptes nationaux
(croissance réelle en %) 2018 2019 2020
Consommation privée 1,0 0,8 1,4
Consommation publique 0,9 1,3 1,0
Investissements en capital fixe 2,9 3,2 1,5
Investissements des entreprises 2,7 3,9 1,5
Investissements publics 6,8 -1,6 1,1
Investissements en construction 1,8 3,3 1,9
La demande intérieure finale (hors variation des stocks) 1,4 1,5 1,3
Variation des stocks (contribution à la croissance) -0,3 -0,4 0,0
Exportations de biens et de services 3,6 3,1 1,9
Importations de biens et de services 3,3 3,0 2,5
Produit intérieur brut (PIB) 1,4 1,1 0,8
Revenu disponible des ménages 1,2 2,2 1,5
Taux d'épargne brut des ménages (en % des revenus disponibles) 11,6 11,9 11,5
Indicateurs d'équilibre
2018 2019 2020Inflation (hausse annuelle moyenne, en %)
Prix à la consommation 2,3 1,4 1,4
Indice santé 1,8 1,5 1,5
Marché du travail
Emploi intérieur (variation en cours d’année, en ‘000) 69,5 50,0 15,0
Taux de chômage (fin d’année, définition Eurostat) 5,8 5,7 5,9
Finances publiques (en % du PIB, avec les politiques actuelles)
Solde de financement -0,7 -1,6 -2,3
Dette publique 102,0 101,5 101,4
Compte courant (en % du PIB) -1,0 -1,4 -1,8
Prix des maisons (variation au cours de l’année, logements exis-tants et nouveaux, en %)
2,9 2,7 2,1
16/10/2019
Perspectives de l'économie belge
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