Notiunea, natura juridica și caracteristicile valorilor mobiliare

§1. Notiunea valorilor mobiliare

1. Valorile mobiliare sunt instrumente financiare specifice unei economii

de piata, capitaliste, elementul central al pietelor de capital.

      Valorile mobiliare sunt instrumentul privilegiat al capitalismului

liberal[1], intrucit, alegind societatea în care are incredere sa investeasca,

investitorul determina el insusi sectorul economic în legatura cu care considera ca

trebuie sa se dezvolte. Valorile mobiliare si, în special, actiunile sunt titluri care

permit în acelasi timp economisirea, dar și speculatia.

Evolutia societatilor pe actiuni a determinat și evolutia conceptului

traditional de valori mobiliare. Limitat initial la actiunile și la obligatiunile emise

de societatile pe actiuni, conceptul de valoare mobiliara inglobeaza în prezent din

ce în ce mai multe instrumente negociabile și din ce în ce mai originale :

obligatiunile convertibile în actiuni, instrumentele financiare derivate, titlurile

nenumite, cum sunt titlurile participative și certificatele de investitor etc. Valorile

mobiliare numite (descrise și reglementate de lege) lasa din ce în ce mai mult loc

pe piata valorilor mobiliare nenumite, al caror regim juridic este fixat de societatea

emitenta[2].

§.2. Natura juridica a valorilor mobiliare

2. Din perspectiva notiunii de titlu de credit sau de valoare, valorile

mobiliare pot fi calificate drept o specie a acestora.

Titlurile comerciale de valoare sunt instrumente specifice dreptului

comercial, care incorporeaza drepturi și obligatii. Titlul de valoare este inscrisul

cu valoare comerciala prin care se constata existenta unei obligatii comerciale care

urmeaza a fi executata la o anumita scadenta. în acest interval de timp, creanta nu

este exigibila, deoarece debitorului i se acorda un credit.

Titlurile comerciale de valoare sunt, în principiu, urmatoarele : (i) valorile

mobiliare; (ii) efectele de comert (cambie, bilet la ordin, cec); (iii) titluri

reprezentative ale marfurilor (conosamente, warante, recipise de depozit si, în

anumite conditii, scrisoarea de trasura și factura andosabila)[3]; (iv) biletele de

banca.

Titlurile comerciale de valoare pot fi :

- titluri ce reprezinta un drept real (denumite și titluri reprezentative ale

marfurilor), adica un drept ce se valorifica asupra unui bun determinat ; intra în

aceasta  categorie : scrisorile de trasura, polita de incarcare, conosamentul, recipisa

de depozit; cel ce este în posesia legitima a documentului se considera a fi în

posesia marfurilor pentru ca depozitarul, carausul, magazionerul, capitanul vasului

nu pot sa le predea decat aceluia care le prezinta titlul; 

- titluri ce dau dreptul la o prestatie din partea debitorului, adica o suma de

bani (titluri de renta, bilete de loterie, de banca, bonuri de tezaur, bilete la ordin,

cecuri), o anumita cantitate de marfuri (ordinele în producte) sau un serviciu

(documente de transport, marci postale, timbre);

- titluri de participare : actiunile, obligatiunile, certificatele de investitor[4].

Titlurile de valoare se disting prin urmatoarele note de specificacitate[5]:

(i) incorporeaza drepturi de creanta ; (ii)confera certitudinea titlului de creanta

(literalitate), adica atat existenta, cat și intinderea drepturilor posesorului legitim al

titlului sunt determinate strict de mentiunile cuprinse în acel titlu ; (iii) confera

autonomie creantei fata de raportul juridic fundamental.

Titlurile de valoare se caracterizeaza prin literalitate și autonomie .

Literalitatea confera titlului certitiudine,  iar autonomia ii confera un caracter de

izvor originar de drepturi și obligatii.

Literalitatea inseamna ca intinderea drepturilor și obligatiilor ce rezulta din

titlu sunt determinate și exista numai în masura aratata prin mentiunile de pe

inscris[6]. Titulatura dreptului nu se bazeaza pe un raport intervenit cu debitorul,

sau pe o succesiune de astfel de raporturi personale, ci pe proprietatea titlului.

Titlul de valoare confera certitudinea dreptului în sensul ca acest drept nu

poate suferi nici o influenta din partea raportului juridic originar, care a dat nastere

titlului și ca titlul nu poate fi combinat sau completat ori interpretat cu alte

inscrisuri sau cu imprejurari de fapt.

In cazul titlurilor de credit, intre raportul juridic de credit și inscris legatura

este indisolubila : dreptul de creanta este incorporat în titlu, dreptul de creanta

constatat prin titlu confundindu-se cu dreptul de proprietate asupra titlului; dreptul

de creanta nu exista fara titlu, negotium se confunda cu instrumentum probatione  ;

creanta nu poate fi realizata decit de catre posesorul legitim al titlului[7]. Vointa

declarata în formele prevazute de lege prevaleaza asupra vointei efective (reale), în

sensul protejarii tertilor de buna credinta. Indiferent de orice culpa a declarantului,

acesta suporta consecintele unei eventuale divergente intre vointa reala și cea

declarata[8]. Intre raportul juridic și inscrisul constatator exista o legatura

indisolubila din chiar momentul nasterii raportului juridic. Aceasta legatura

persista și ulterior pentru ca dreptul de creanta se considera a fi incorporat în titlu.

Necesitatea de a usura circulatia titlurilor și de a proteja buna credinta a

dobinditorilor succesivi ai acestora a impus principiul conform caruia dobinditorul

primeste un drept propriu și autonom, originar, bazat pe relatia juridica dintre drept

și document (posesie). Acest drept este invulnerabil fata de exceptiile care ar fi

putut sa fie opuse purtatorilor precedenti. Daca dreptul a devenit un element

integrat al documentului, devine inadmisibil ca prerogativele acestui drept sa fie

exercitate de altcineva decit posesorul documentului. Dreptul din titlu provine din

dreptul asupra titlului[9]. Subiect al dreptului de creanta cuprins în titlu nu este o

persoana determinata, ci orice persoana care se afla la un moment dat în posesia

titlului : dreptul incorporat în titlu nu este transmis, ci dobindit de fiecare data, în

mod originar, în virtutea achizitionarii titlului. Ceea ce se transmite este numai

conditia pentru a achizitiona dreptul. Nu se efectueaza un transfer al dreptului,

adica o dobindire de drepturi derivate, ci o dobindire de drepturi originara, în care

caz nu se mai poate invoca principiul nemo plus iuris ad alium transfere potest

quam ipse habet.[10] Circulatia titlurilor de valoare (credit) se deosebeste de

cesiunea de creanta de drept comun, în care cesionarul dobindeste creanta asa cum

se gasea aceasta în patrimoniul cedentului la momentul cesiunii, acesta neputind

sa-i transmita un drept mai puternic sau mai intins decit al sau[11]. Din faptul ca

titlurile de credit  sunt bunuri mobile, rezulta consecinta ca nu intotdeauna

proprietatea coincide cu posesia de buna credinta.

Autonomia titlului inseamna ca emitentul titlului de valoare este obligat nu

în virtutea raportului juridic fundamental, originar (vanzare, imprumut etc.), ci

exclusiv în virtutea semnarii titlului. Datorita acestui fapt sunt recunoscute ca

valabile și titlurile de 'complezenta' semnate fara ca emitentul sa aiba o datorie

preexistenta fata de posesorul titlului, iar în circulatia titlului fiecare nou posesor

este considerat ca avand un drept originar, propriu, autonom și nu un drept cedat.

De aceea, noului dobanditor nu-i sunt opozabile exceptiile care puteau fi opuse

unuia dintre precedenti[12].

Titlurile de valoare pot fi cedate în deplina proprietate sau constituite în

garantie reala mobiliara, pentru a se obtine un credit, inainte de scadenta platii, dar

chiar daca titlul circula prin mai multe maini, fiecare posesor are un drept nou,

propriu, și nu un drept cedat : fiecare nou posesor devine titular al dreptului asa

cum este el inscris în document, în literalitatea lui[13]. De asemenea, titlurile de

valoare pot servi la stingerea unei obligatii banesti la fel ca și biletele de banca,

avand fata de acestea avantajul evitarii unei deplasari de numerar.

Intre obligatie și inscris (titlu) legatura este nu numai constitutiva, ci și

permanenta. Pe de o parte, dreptul și obligatia corelativa nu se nasc decat prin

consemnarea vointei subiectilor intr-un document, iar pe de alta parte dreptul nu

poate fi exercitat de catre titulari decat prin posesiunea materiala a inscrisului, iar

debitorul nu se poate elibera valabil decat cerand și obtinand restituirea inscrisului

fara de care risca sa mai plateasca o data în mainile celui ce se va prezenta ca

posesor legitim al aceluiasi inscris[14].

Titlurile comerciale de valoare (si, în consecinta, și valorile mobiliare),

dupa modul în care circula intre diferitii dobinditori, se pot clasifica în trei

catagorii :

      (i) titluri nominative  : ele sunt platibile în favoarea unei persoane

determinate, nominalizate. Ele nu pot fi transmise decat cu cooperarea debitorului,

în sensul ca acesta colaboreaza la inregistrarea schimbarii titularului de drept prin

substituirea titlului retras cu un altul echivalent sau prin mentinerea acelui titlu,

facandu-se modificari în ceea ce priveste numele noului titular; titlurile nominative

circula prin cesiune de drept comun, cu formalitatile prevazute în art.1393-1396

Cciv, formallitati care, în cazul actiunilor sau obligatiunilor, sunt inlocuite cu o

formalitate de inregistrare : o mentiune facuta pe titlu, semnata de cedent și

cesionar și o mentiune în registrul de actiuni și de actionari ai societatii (sau, dupa

caz, de obligatiuni) ;

      (ii) titluri la purtator, care sunt emise în favoarea purtatorului. Oricine

detine documentul poate obtine prestatia prescrisa în titlu. Ele se transmit

prin  simpla predare a inscrisului ;

      (iii) titluri la ordin, care sunt platibile unei persoane determinate și care

se transmit prin gir scris chiar pe document. Transmisiunea se realizeaza fara

concursul debitorului (nu insa și fara acordul sau). Caracterul de titlu la ordin, daca

nu rezulta din lege, trebuie sa reiasa din titlu din momentul crearii lui.

3. Actiunile și obligatiunile emise de societatile pe actiuni sunt varietati ale

titlurilor comerciale de valoare, dar acestea prezinta anumite caracteristici care le

fac speciale în aceasta categorie.

Actiunile sunt calificate drept valori mobiliare, reprezentand o creanta

complexa impotriva emitentului. în cazul valorilor mobiliare emise în forma

dematerializata (prin inscriere în cont), titularul unei asemenea valori are un drept

de creanta impotriva emitentului și intermediarului și un drept real asupra valorii

reprezentate de inscrierea în contul respectiv[15].

Actiunea, insa, ca valoare mobiliara, confera detinatorilor nu numai

drepturi patrimoniale, ci și drepturi personal-nepatrimoniale (ex.: dreptul la vot).

Drepturile nepatrimoniale rezultind din actiune nu se exercita asupra

emitentului[16].

Pe de alta parte, actiunii (ca de altfel, și obligatiunii) ii lipsesc cele doua

caracteristici esentiale ale titlurilor de credit : autonomia și literalitatea.

Actiunea reda incomplet continutul dreptului posesorului si, ca urmare,

pentru exercitiul acestuia este necesar sa se recurga în completare le prevederile

actului constitutiv al societatii emitente. Jurisprudenta mai veche a dat o acceptiune

mai larga conceptului de literalitate, statuand ca cerinta literalitatii este indeplinita

și atunci cand titlul de valoare se refera explicit la inscrisul care asigura dreptului

incorporat continutul necesar, cu conditia ca acel inscris sa fi fost obiectul

publicitatii cerute de lege. Actiunea emisa de societatea comerciala se intregeste în

mod necesar cu actul constitutiv al societatii emitente și în acest context s-ar putea

considera ca ea invedereaza caracter literal. Actiunea nu trebuie, trebuie, totusi,

confundata cu un titlu de valoare abstract, necauzal, cum este, bunaoara, cambia.

Actiunea nu confera subdobanditorului autonomia juridica a dreptului pe care il

incorporeaza si, ca urmare, acesta nu beneficiaza de opozabilitatea exceptiilor

personale ce puteau fi invocate fata de antecesorul sau de drept care i-a transmis

titlul. Actiunea este și ramane un titlu de valoare cauzal[17].

In doctrina romaneasca[18] s-a aratat ca numai în cazul societatii pe actiuni

și al societatii în comandita pe actiuni se poate afirma ca actiunile și obligatiunile

(titlurile societare) sunt, în principiu, și titluri de valoare. Dar nu orice actiune

poate fi calificata drept titlu de valoare.Actiunile dematerializate, nefiind

constatate printr-un inscris cu valoare comerciala care sa constituie titlul lor, nu

prezinta caracteristicile esentiale ale titlului de valoare, anume : nu incorporeaza

drepturi de creanta, nu pot conferi creantei autonomie fata de raportul juridic

fundamental și nici certitudinea pe care i-ar da-o acesteia literalitatea. Actiunile

dematerializate se inscriu în cont, dar inscrierea lor în cont nu are aceeasi

semnificatie cu incorporarea în titlu, care este de esenta oricarui titlu de valoare.

Valorile mobiliare au o natura juridica complexa[19]. La origine, valorile

mobiliare sunt contracte intre un emitent și subscriitori. Dar acestea dau nastere

unor drepturi care se detaseaza de contract, capatind consistenta unor bunuri, a

caror existenta devine independenta de contract. în anumite cazuri, unele produse

financiare sunt subscrise în favoarea unui singur titular, dar acestuia i se rezerva

facultatea de a le fractiona, daca va fi cazul, intre mai multi purtatori. Produsul este

la origine un efect de comert, dar cu vocatia de a deveni o valoare mobiliara.

4. Definitia valorilor mobiliare în dreptul comunitar european isi are

sorgintea în principiul armonizarii legislatiilor nationale în domeniu, principiu ce

are ca baza Tratatul de la Roma, are ca punct de plecare armonizarea notiunilor

esentiale ale pietei de capital. Intre acestea, conceptul de valoare mobiliara este

fundamental. De aceea, Directiva nr.79/279 privind conditiile de admitere la cota

oficiala a unei burse de valori[20] și Codul european de conduita în tranzactiile cu

valori mobiliare au impus statelor membre UE și actorilor pietei de capital

comunitare o definitie a valorii mobiliare.  în sensul acestor izvoare de drept

comunitar, notiunea de valoare mobiliara acopera « orice titlu negociabil sau

susceptibil de a fi negociat pe o piata organizata ». Directiva 93/22/CEE a

Consiliului Uniunii din 10.05.1993 cu privire la serviciile de investitii în domeniul

valorilor mobiliare (DIS)[21] considera ca prin valoare mobiliara se intelege

“categoriile de titluri negociate în mod obisnuit pe pietele de capital, spre exemplu,

titlurile de stat, actiunile, valorile negociabile permitind cumpararea de actiuni pe

cale de subscriptie sau de schimb, certificatele de actiuni, actiunile emise în serie,

warantele cu indice și titlurile permitind achizitionarea de asemenea obligatiuni pe

cale de subscriptie”. Art.1 din aceasta Directiva considera ca sunt valori mobiliare :

actiunile și alte valori asimilabile actiunilor, obligatiunile și alte titluri de creanta,

negociabile pe pietele de capital precum și orice alte valori care în mod obisnuit

sunt negociate permitind cumpararea de asemenea valori mobiliare pe cale de

subscriptie sau de schimb ori care dau dreptul la o plata în bani, cu excluderea

mijloacelor de plata.

Instantele europene au decis insa ca definitia propusa nu are efect decit în

ce priveste aceasta directiva și ea nu afecteaza cu nimic diferitele definitii de

instrumente financiare retinute în legislatiile nationale cu alte scopuri si, în special,

în scopuri fiscale. Ca atare, definitia n-are decit valoare indicativa[22].

Doctrina europeana considera ca prin valori mobiliare se intelege : actiuni

sau alte valori mobiliare asimilabile actiunilor, certificatele reprezentative de

actiuni, obligatiuni emise de entitati publice sau private, alte titluri negociabile pe

pietele de capital și « orice alte valori negociate în mod obisnuit care ar permite

dobindirea de astfel de titluri prin subscriptie publica sau schimb ori prin plata în

numerar» [23].

Sintetizind, se poate retine ca valorile mobiliare sunt, în dreptul comunitar,

titluri ce incorporeaza creante sau drepturi personal-nepatrimoniale (denumite

uneori și drepturi « politice », intrucit unele valori mobiliare dau dreptul de vot în

adunarea generala a actionarilor sau a obligatarilor emitentului precum si, în

anumite conditii, controlul asupra emitentului). Pentru a fi negociabile pe pietele

reglementate, valorile mobiliare trebuie sa fi facut, în prelabil, obiectul unei oferte

publice initiale și sa fi fost inregistrate, în prealabil, la cota bursei sau pe piata

reglementata respectiva.

5. în mod traditional, dreptul roman nu a consacrat o reglementare anume

valorilor mobiliare.  

Codul civil roman, în art. 474 (care preia dispozitiile art. 529 C.civ.fr),

defineste ca bunuri mobile prin determinarea legii actiunile sau interesele în

companii de finante, de comert sau de industrie, chiar și cand capitalul acestora

consta în imobile.

Valorile mobiliare, ca institutie juridica, au fost introduse în circuitul

juridic romanesc relativ recent. Consacrarea notiunii de „valoare mobiliara” s-a

realizat prin Legea nr. 52/1994 privind valorile mobiliare și bursele de valori[24].

Aceasta lege care definea valorile mobiliare ca fiind „instrumente negociabile

emise în forma materiala sau evidentiate prin inscrieri în cont, care confera

detinatorilor lor drepturi patrimoniale asupra emitentului, conform legii și în

conditiile specifice de emisiune a acestora”. Legea mentiona ca sunt considerate

valori mobiliare : actiunile, obligatiunile, precum și instrumentele financiare

derivate, sau orice alte titluri de credit, incadrate de Comisia Nationala a Valorilor

Mobiliare  în aceasta categorie[25].

In legislatia romaneasca actuala a valorilor mobiliare, definitia valorilor

mobiliare porneste de la premisa ca valorile mobiliare sunt o specie de

instrumente financiare (art.2 pct.11 lit.a) din Legea nr.297/2004 privind piata de

capital). Instrumentele financiare sunt genul din care face parte și specia valorilor

mobiliare.

Sunt considerate valori mobiliare, conform art.2 pct.33 din Legea

nr.297/2004 :

- actiunile emise de societatile comerciale și alte valori mobiliare

echivalente ale acestora, negociate pe piata de capital (subl.n., Gh. P.);

- obligatiunile și alte titluri de creanta, inclusiv titlurile de stat cu o

scadenta mai mare de 12 luni, negociabile pe piata de capital (subl.n., Gh. P.);

- orice alte titluri negociate în mod obisnuit (subl.n., Gh. P.), care dau

dreptul de a achizitiona respectivele valori mobiliare prin subscriere sau schimb

dind loc la o decontare în bani, cu exceptia instrumentelor de plata.

Prin definitii opace și confuze, art. 2 pct.33-34 din Legea nr.297/2004

imparte valorile mobiliare în titluri de capital și titluri, altele decit cele de tipul

titlurilor de capital (?!!). Titlurile de capital sunt actiunile sau alte valori mobiliare

asimilabile actiunilor, precum și orice alt tip de valori mobiliare, conferind dreptul

de a le dobindi ca urmare a unei conversii sau a exercitarii acestui drept, în masura

în care valorile din a doua categorie sunt emise de acelasi emitent sau de catre o

entitate care apartine grupului din care face parte respectivul emitent. Valorile

mobiliare care nu se incadreaza în aceasta prima categorie, a titlurilor de capital,

fac parte … din a doua categorie. Cu toata imprecizia textului, se poate aprecia

ca titlurile de capital sunt valori mobiliare de tipul actiunilor, în timp ce valorile

mobiliare din a doua categorie sunt cele de tipul obligatiunilor neconvertibile în

actiuni. 

Trasatura comuna a tuturor acestor titluri o reprezinta, asa cum se poate

observa, negociabilitatea. Titlurile de capital sau titlurile, altele decit titlurile de

capital, sunt valori mobiliare fie pentru ca sunt negociate, fie pentru ca

sunt negociabilepe piata de capital. Valorile mobiliare sunt tranzactionate pe

pietele reglementate, bursiere sau extrabursiere, numai dupa ce, în prealabil, au fost

inregistrate, ca atare, de catre CNVM, la Oficiul pentru Evidenta Valorilor

Mobiliare (OEVM), din cadrul acesteia.

Instrumentele financiare, în general, pot fi (i) valori mobiliare ; (ii) titluri

de participare la organismele de plasament colectiv ; (iii) instrumente ale pietei

monetare, insclusiv titluri de stat cu scadenta mai mica de un an și certificate de

depozit ; (iv) contracte futures financiare, inclusiv contracte similare cu decontare

finala în fonduri ; (v) contracte forward pe rata dobinzii ; (vi) swap-uri pe rata

dobinzii, pe curs de schimb și pe actiuni ; (vii) optiuni pe orice instrument

financiar, inclusiv contracte similare cu decontare finala în fonduri, optiuni pe curs

și pe rata dobinzii ; (viii) instrumente financiare derivate pe marfuri ; (ix) orice alt

instrument admis la o tranzactionare pe o piata reglementata intr-un stat membru al

Uniunii Europene sau pentru care s-a facut o cerere de admitere la tranzactionare

pe o astfel de piata.

Din definitia instrumentelor financiare se observa ca și în ce le priveste

trasatura comuna este negociabiliatatea.

     6. în dreptul francez contemporan, valorile mobiliare sunt definite în

lege[26] drept titluri emise de persoane juridice de drept public sau privat,

transmisibile prin inscriere în cont sau prin simpla traditiune, conferind titularilor

drepturi identice și acces, în mod direct sau indirect, la o parte din capitalul

persoanei emitente sau la un drept de creanta cu caracter general asupra

patrimoniului acesteia. Doctrina le caracterizeaza ca “titluri negociabile

reprezentind drepturile, identice prin categorie, dobindite de cei care au furnizat

unei persoane juridice, publice sau private, numerarul sau bunurile necesare

finantarii acestora”[27]. Valorile mobiliare reprezinta, dupa caz, fie o cotitate a

capitalului persoanei juridice emitente, fie o creanta contra acesteia. Valorile

mobiliare sunt considerate bunuri mobile, reprezentand o creanta impotriva

emitentului[28]. în cazul valorilor mobiliare emise în forma dematerializata,

titularul unei asemenea valori are un drept de creanta impotriva emitentului și

intermediarului și un drept real asupra valorii reprezentate de inscrierea în cont

respectiva[29].

In general, în dreptul francez sunt considerate valori mobiliare urmatoarele

titluri de valoare[30] : actiunile și obligatiunile societatilor comerciale, în toate

variantele prevazute de lege sau statutele societatii; titlurile de credit emise de stat

și de autoritatile  administratiei publice centrale și locale (obligatiunile

municipale); instrumentele financiare derivate, precum contractele futures și

options; instrumentele negociabile cu venit fix sau variabil; titlurile de participare

emise de fondurile de investitii; certificatele sau titlurile emise de diferite institutii

financiare autorizate de lege.

Regimul juridic al valorilor mobiliare este reglementat în Statele Unite ale

Americii prin Securities Act din 1933. Prin termenul de valori mobiliare

(securities) sunt desemnate actiunile, bonurile de trezorerie, obligatiunile (bonds),

certificatele de interes sau de participare la impartirea profitului, contractele de

investitii, certificatele de depozit, certificatele de garantii si, în general, orice

interes sau instrument, impreuna desemnate ca valori mobiliare sau orice certificat

de interes sau de participare, conferind dreptul de a subscrie sau de a cumpara, cu

privire la oricare dintre acestea (Securities Act 1933, titlul I, Definitii, sectiunea

2(1). Doctrina americana fundamenteaza regimul juridic al valorilor mobiliare pe

functia principala a acestora de instrument financiar/investitional. Valorile

mobiliare (securities) sunt considerate instrumente care confera detinatorilor lor

drepturi de proprietate în cadrul unei societati, cum sunt actiunile, sau care

evidentiaza relatia dintre un creditor și o entitate de stat, ori un emitent societate

comerciala, cum este cazul obligatiunilor, ori care confera un drept de propietate

special, cum este în cazul options -urilor sau warrant-elor[31].

            în Marea Britanie, regimul juridic general aplicabil valorilor

mobiliare este reglementat în Companies Act din 1985,modificata în 2000[32], în

Public Offers of Securities Regulation (POSR) din 1995 și în Financial Services

Act din 1986. Valorile mobiliare emise de societatile listate, sunt reglementate în

Financial Services Act din 1986, completat prin Financial Services and Markets

Act 2000[33]. Conform dispozitiilor din Companies Act, societatile comerciale pot

fi private (echivalentul societatii de tip inchis din dreptul roman) sau publice

(echivalentul societatii emitente dde valori mobiliare din dreptul roman).

Caracterul de privat sau public al acestora este dat de modul în care aceste societati

isi constituie capitalul social, cu sau fara apel la public. Companiile care fac apel la

publicul investitor pot emite actiuni oferite, de regula, spre vanzare, în vederea

dobandirii lor de catre public, actiunile respectivelor societati putand intra sau nu

în categoria celor listate la bursa sau a celor necotate (nelistate), tranzactionate pe

pietele neorganizate, precum Unlisted Securities Market oriAlternative Investment

Market. Actiunile emise de societatile publice sunt considerate valori mobiliare

(securities).

§3. Caracteristicile valorilor mobiliare

7. Valorile mobiliare sunt, în principal :

(i) titluri care reprezinta drepturi susceptibile de a produce venituri, fie

pentru ca titularul acestora este actionar (venitul este variabil, sub forma de

dividend), fie pentru ca acesta este creditor (venitul este, în general, fix, sub forma

de dobinda) al persoanei juridice emitente ; din acest punct de vedere, valorile

mobiliare sunt opuse biletelor de banca și efectelor de comert, care reprezinta o

suma de bani, dar care nu produc dobinzi[34];

(ii) titluri negociabile, putind fi transmise sau transferate dupa procedeele

de drept comercial și nu dupa procedura greoaie și ineficace a cesiunii de creanta ;

(iii) titluri fungibile, intrucit în cadrul unei singure emisiuni, valorile

mobiliare au o singura valoare nominala, confera aceleasi drepturi și impun acelasi

obligatii ; un titlu valoareaza alt titlu (titlurile sunt intersanjabile) ; fungibilitatea

este caracteristica valorilor mobiliare de a putea fi cotate în bursa ; caracterul

fungibil al valorilor mobiliare face ca, în cazul unui portofoliu de actiuni, acesta sa

fie considerat o universalitate de fapt ;

(iv) titluri care reprezinta drepturi mobiliare incorporale ; chiar daca

societatea poseda imobile, actionarii nu sunt coproprietari ai acestora, intrucit

societatea emitenta este proprietar al acestora ; titularii   de valori mobiliare emise

de societate nu au decit un drept personal mobiliar (drept de creanta) contra

societatii ; pe de alta parte, valorile mobiliare nu au, în general, existenta

materiala : ele rezulta din inscrierea în cont, tinut de catre persoana juridica

emitenta sau de catre un intermediar abilitat[35] ; ca orice drept incorporal, valorile

mobiliare sunt susceptibile nu numai de proprietate, dar și de uzufruct, indiviziune,

garantie reala mobiliara, imprumut etc. ; în schimb, un titlu dematerializat nu poate

face oiectul unui depozit, intrucit nu sunt susceptibile de posesie.

Datorita principiului dematerializarii, titlurile la purtator sunt o categorie

care intra treptat în desuetudine[36]. Titlurile dematerializate nu sunt susceptibile

de posesie, nu se mai incorporeaza intr-un inscris, valabilitatea lor depinzind de

inscrierea intr-un cont prin intermediul societatii de registru. Titlurile

dematerializate, de aceea, nu mai pot fi caracterizate drept bunuri mobile

corporale[37]. Transmiterea titlurilor dematerializate nu mai opereaza prin simpla

traditiune, ci prin ordine în piata, operate de intermediari. Garantia asupra acestor

titluri nu mai presupune posesia, ci se realizeaza printr-o inscriere în registru.

      Valorile mobiliare sunt emise, în principal, în

forma dematerializata (prin inscriere în cont), iar ctiunile dematerializate pot fi

numai actiuni nominative. Acestea circula pe baza unor operatiuni electronice

efectuate pe calculator, pe baza unor programe (soft) speciale. Atit emisiunea, cit și

transferurile acestor actiuni sunt inregistrate intr-un registru de actiuni

independent, care opereaza mentiunile pe baza documentelor primite, în cazul

operatiunilor obisnuite, de la societatile de intermediere care le-au efectuat în

numele clientilor lor, iar în cazul tranzactiilor directe sau exceptate de la

tranzactionare pe piata organizata, de la persoanele anume desemnate prin lege.

      Instructiunile CNVM nr 2/1996 cu privire la emiterea de actiuni în

forma dematerializata, au impus, “in vederea asigurarii protectiei

investitorilor [subl.n., Gh. P.]”, emiterea de catre societatile listate de “actiuni

exclusiv în forma dematerializata,  evidentiate prin inscriere în cont”. La Bursa de

Valori Bucuresti (BVB) sunt tranzactionabile, totusi, și actiuni la purtator, pe un

segment special și restrins al BVB. Actiunile la purtator nu pot fi emise, conform

legislatiei noastre, decit în forma materializata. Tarile care au o experienta

indelungata în piete de capital au folosit și folosesc inca ambele sisteme de

evidentiere a actiunilor, mai ales datorita traditiei și spectaculozitatii (cel mai bun

exemplu este Bursa din New York), tendinta fiind insa de dematerializare a

valorilor mobiliare. Actualul sistem de tranzactionare adoptat de BVB face practic

imposibila tranzactionarea la bursa a actiunilor la purtator, desi regulamentele

bursei nu le exclud. De altfel, tendinta bursei este de a se apropia cit mai mult de

sistemul de tranzactionare al pietelor over-the-counter (OTC), care este un sistem

bazat pe transferuri electronice, prin retele de calculatoare și care necesita

dematerializarea valorilor mobiliare. în fine, actiunile la purtator nu identifica în

nici un fel actionarul, de unde imposibilitatea de a aplica regulile relative la grupul

de actionari care actioneaza în mod concertat și cele relative la depasirile de prag.   

Initial, cand valorile mobiliare erau emise numai în forma materializata,

certificatele de valori mobiliare erau realmente mutate de la o firma de brokeraj la

alta dupa incheierea tranzactiei, firma de borkeraj pastrand certificatele la sediu,

laolalta cu cele proprii, pentru facilitarea unor astfel de transferuri, ca și pentru

diferitele tipuri de operatii, cum ar fi controlul dividendelor. Atat valorile mobiliare

ale clientului, cat și cele ale firmei erau tinute la sediu în seifuri, denumite

«vaults». Pe masura ce volumul tranzactiilor a crescut, livrarea propriu-zisa a

devenit în unele cazuri aproape imposibila. Cu toate ca mai exista cazuri în care se

mai practica livrarea fizica a actiunilor tranzactionate, aceasta metoda isi dovedeste

din plin nefunctionalitatea în conditiile unei piete caracterizate prin celeritate și

volum mare de tranzactii.

Valorile mobiliare apartinand clientilor, sunt inregistrate în numele firmelor

(in custodie), atat din motive de usurinta a transferurilor (reducerea costurilor), cat

și din ratiunea ca adevaratii proprietari (beneficial owners) sa nu poata fi

intotdeauna identificati[38].

[1]G. Ripert, Les aspects juridiques du capitalisme moderne, n°.54 et s.,

Paris, 1951. Referindu-se la valorile mobiliare, ca institutii tipice ale unei economii

capitaliste, Georges Ripert constata: “Le droit a cree des titres representant des

droits et a donne a chaque actionnaire la propriete de son titre[…]. Ainsi a ete cree

la propriete des valeurs mobilieres, miracle de la multiplication de la propriete

individuelle. Chacun de ceux qui a un droit dans la societe - personne morale

enferme son droit  dans un titre negociable et a ainsi le sentiment de la propriete.

La propriete du titre correspond au sentiment de l’excellence du droit privatif.

Juridiquement l’actionaire est considere comme un associe […]. La possession de

son titre lui donne la satisfaction de la juissance exclusive et de la transmissibilite

qui caracterise la propriete” [s.n., G.P]. A se vedea : G. Ripert, Les forces

creatrices du droit, Libraire Generale de Droit et de Jurisprudence – LGDJ, Paris,

1955, no.93, p.240, citat de Francois Guy Trebulle, these, Paris I – Pantheon –

Sorbonne, 1999, L’emission de valeurs mobilieres par les societes par actions en

droit francais.

[2]Y. Guyon, Droit des affaires. Droit commercial general et Societes,

tome 1, 8e edition, Editura Economica, Paris, 1994, p.758. Legea din 14 dec. 1985

permite societatilor sa fixeze liber drepturile atasate valorilor mobiliare pe care le

emit.

[3] Petru Patrascanu, în Drept comercial. Cambia și biletul la ordin, Ed.

All, Bucuresti, 1994, p.3 – 4, considera ca scrisoarea de trasura este un titlu

reprezentativ al marfii și ca factura este un titlu de credit aparent, deoarece uneori

este destinata sa circule cu formele admise pentru titlurile de credit, respectiv, prin

gir (contractul de factoring este un argument al acestei asertiuni).

[4]In sensul ca titlurile de participare la fondurile deschise sunt valori

mobiliare “atipice” a se vedea : D.A. Popescu,Contractul de societate, ed. Lumina

Lex, 1996,p.139 ;  pentru o opinie contrara, a se vedea : C.Paun, Eseu privind

clasificarea grupurilor de societati, I, în RDC nr.2/1994. Conform acestei din

urma opinii, titlul de participare reprezinta o detinere de capital în activele nete ale

unui fond deschis de investitii, emis în forma nominativa și netransferabil,

conferind detinatorilor drepturi și obligatii egale. Aceste inscrisuri incorporeaza

drepturile și obligatiile asociatilor, asemanator actiunilor, partilor sociale sau de

interes ale societatilor comerciale, dar societatile civile nu emit astfel de „valori

mobiliare”, ce incorporeaza drepturile și obligatiile aferente calitatii de asociat.

Certificatul de proprietate emis în baza primei legi a privatizarii (Legea

nr.58/1991) a fost considerat un titlu de valoare mobiliara la purtator care

reprezenta o participare indiviza la acel FPP care l-a emis a titularului sau ; a se

vedea, în acest sens, Veronica Gruzinscki, Procedura de privatizare a societatilor

comerciale mici prin vanzarea de actiuni, în RDC nr.6/1993, p.76, precum și

Virgil Ogrean, Aspecte critice la adresa procedurii standard de privatizare a

societatilor comerciale,  în RDC 7-8/1997, p.127-138.

[5] A se vedea M.N.Costin, Mircea N. Costin, Titlul societar ca varietate a

titlului de valoare, cu speciala privire la actiuni, RDC 3/1998, p.40-51.

[6] Tudor Popescu, Dreptul comertului international, Bucuresti, 1976,

p.414

[7] I.Turcu, Contracte și operatiuni bancare, Lumina Lex, Bucuresti, 1994,

p.12

[8] Petru Patrascanu, op.cit., p.5

[9] P.Patrascanu, op.cit., p.6

[10] P.Patrascanu, op.cit., p.7

[11] Petru Patrascanu, op.cit., p.2

[12] A se vedea și P.V.Patrascanu, Titlurile de credit și importanta lor în

comertul international. Studii și cercetari juridice, 1973, p.230

[13] I.Rucareanu, Curs de drept. Elemente de drept civil și comercial

comparat, Bucuresti, 1980, p.333

[14] S.Ionescu, P.Demetrescu, I.L.Georgescu, Noua reglementare privind

titlurile de credi, cit. de Vasile Luha, Trasaturi generale ale titlurilor de credit, în

RDC nr.7-8/1998, p.161

[15] G.Ripert, R.Roblot, Traite de droit commercial, 13e edition, tome 2,

Librairie Generale de Droit et de Jurisprudence, Paris, 1992, p.44

[16] Sorin David, Horatiu Dumitru, Principiile fundamentale care

guverneaza reglementarile aplicabile pietei valorilor mobiliare, I, în RDC 7-

8/1996, p.31

[17] Mircea N. Costin, loc.cit., RDC nr.3/1998, p.49

[18] Mircea N.Costin, loc.cit., în RDC nr.3/1998, p.49

[19] B. Oppetit, La notion de valeur mobilière: Rev. Banque et droit, n°.

spéc. L’Europe et le droit, 1991, 4. A. Reygrobellet, La notion de valeur mobilière,

thèse Paris II, 1995.

[20]JOCE L 66/16.03.1979, p.2. Directiva citata a introdus un nou concept,

acela de “instrument financiar”, care a inlocuit conceptul francez traditional de

valoare mobiliara. Notiunea de instrument financiar se divide în titluri de capital și

titluri de creanta (datorie).

[21] Aceasta directiva a fost introdusa în dreptul francez prin Legea nr.96-

597 din 2.07.1996 privind modernizarea activitatilor financiare.

[22] Conform Directivei 79/279, statele pot exclude din categoria valorilor

mobiliare titlurile de participare la OPCVM și titlurile de stat sau municipale.

[23]Viviane de Beaufort, Les OPA en Europe, Economica, Paris, 2001,

p.10.

[24]Aparitia valorilor mobiliare în dreptul romanesc a fost prefigurata de

unele reglementari premergatoare Legii nr.52/1994, fiind consacrate prin aceasta

din urma lege. Termenul de titlu de valoare a fost introdus prin HG nr. 552/1992

privind circulatia titlurilor de valoare. Acest act normativ a fost abrogat ulterior de

OG nr. 18/1993 privind reglementarea tranzactiilor nebursiere cu valori mobiliare

și organizarea unor institutii de intermediere. Notiunea de valori mobiliare a fost

pentru prima oara definita prin acest al doilea act normativ, la capitolul I, art. 2, lit.

a). La randul sau, și acest al doilea act normativ a fost abrogat prin aparitia primei

legi care a avut ca obiect de reglementare valorile mobiliare și bursele de valori,

respectiv Legea nr. 52 din 1994.

[25] Definitia legala, în mod gresit nu mentiona cine pot fi emitentii de

valori mobiliare, și nu mentiona ca, deosebit de drepturile patrimoniale,

detinatorilor de valori mobiliare le revin și unele obligatii corelative și ca unele

valori mobiliare (cum ar fi actiunile) confera titularului și drepturi nepatrimoniale,

și nu numai drepturi patrimoniale. De asemenea, nu erau definite instrumentele

financiare derivate (precum nu exista o enumerare cel putin exemplificativa a

acestora). Pentru amanunte, a se vedea H. Dumitru, S, David, Principiile….

[26] Legea franceza privind organismele de plasament colectiv, nr. 88-1201

din 23 decembrie 1988.

[27] A se vedea : Y. Guyon, op.cit., p.745; în acelasi sens, Ph. Merle, Droit

commercial. Societes commerciales, 4e edition, Editura Dalloz, Paris, 1994, p.252.

[28]Vezi Ph.Merle, op.cit., p.252; Y.Guyon, op.cit., p.749.

[29] G.Ripert, R.Roblot, Traite de droit commercial, 13e edition, tome 2,

Librairie Generale de Droit et de Jurisprudence (LGDJ), Paris, 1992, p.44.

[30]A se vedea și G.Ripert, R.Roblot, op.cit., p.5-12.

[31] A se vedea John Downes, Jordan Elliot Goodman, Finance &

Investment Handbook, p.575.

[32] A se vedea Butterworth Company Law Handbook, 14th edition, I-IV.

[33] A se vedea Butterworth Company Law Handbook, 14th edition, part

II.

[34]« Actiunea este o valoare reala, circulanta, libera, ne-exigibila si, în

consecinta, nesupusa inconvenientelor unei monede de credit (dar avind, totusi,

proprietatile esentiale ale acesteia) », asa cum considera I.Turcu, în Contracte și

operatiuni bancare, Lumina Lex, Bucuresti, 1994, p.125, care-i citeaza pe

R.Rodiere, Droit commercial, Dalloz, 1975, p.3-5 și pe T.R.Popescu, Dreptul

comertului international, Ed. Did. și Pedag., Bucuresti, 1976, p.414-415.

[35]Dematerializarea valorilor mobiliare a fost impusa în Franta prin Legea

din 30 dec. 1981 și de Decr. din 2 mai 1983.

[36]In Franta, actiunile necotate la bursa nu pot fi la purtator, conform

Legii din 30 dec. 1981. La Bursa de Valori Bucuresti (BVB), actiunile la purtator

sunt tranzactionabile doar pe un segment special și restrins al BVB.

[37]Y. Guyon, op.cit., p. 763.

[38] A se vedea și Simona Fatu, Piata romaneasca de capital, privita din

interior, Editura Vox, 1998.