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Quantitative SME Ver. 2

2 │ IBKS RESEARCH

CONTENTS

스몰캡을 위한 Quantitative Solutions ........................................................................................... 3

넌컨센서스(non-consensus) 영역의 HOT한 주식 발굴 ................................................................................ 3

Alpha Model ...................................................................................................................................... 4

Bottom-Line 개선 종목으로 알파 수익률 추구 ................................................................................................ 4

Theta Model ...................................................................................................................................... 8

Top & Mid-Line 기울기의 각이 살아있는 종목 발굴 ...................................................................................... 8

Theta 1: OP Leverage Model ............................................................................................................................. 8

Theta 2: Sales & OP Growth Model ...............................................................................................................11

Theta Model간 교집합군 ......................................................................................................................................16

모델별 종목 요약 및 코멘트 ......................................................................................................... 18

기업 분석 .......................................................................................................................................... 22

서울옥션 (063170) - 이제는 옥션 시대! .........................................................................................................22

더존비즈온 (012510) - 더존비즈온이 매력적인 이유 ..................................................................................28

크리스탈 (083790) - 가능성에서 가시성으로 ................................................................................................31

나이스정보통신 (036800) - 나이스정보통신에 대한 4가지 Pros and Cons .........................................34

한국사이버결제 (060250) - NHN엔터와의 시너지........................................................................................37

에코바이오 (038870) - 에코바이오홀딩스로 사명변경의 배경 ..................................................................39

엘비세미콘 (061970) - 구조적 요인에 기인한 실적성장 ............................................................................41

스페코 (013810) - 고른 성장이 주는 매력 .....................................................................................................44

퀀트&스몰캡

IBKS RESEARCH │3

스몰캡을 위한 Quantitative Solutions

넌컨센서스(non-consensus) 영역의 HOT한 주식 발굴

국내 애널리스트가 커버하는 상장사는 450여 종목으로, 이는 KOSPI와 KOSDAQ 전

체 종목의 약 25.2%(시가총액 기준 85.8%)에 해당하는 수치이다. 더 나아가 국내 컨

센서스의 수는 이익별, 그리고 구간별로 상이한 모습이다. 연간 이익에 대한 컨센서스

수는 분기 이익대비 더 많은 것이 특징이며, 또한 이익별로는 순이익보다 영업이익의

컨센서스 수가 보다 많다.

시가총액 기준으로 상장사 대부분의 컨센서스가 존재한다고 볼 수 있지만, 한 종목에

대해 정기적이고 꾸준한 리포트 및 이익 추정치가 발표되기 위한 최소 증권사 수를 5

개 이상으로 가정시 커버리지 비중은 <그림 1>에서 보는 것처럼 큰 폭으로 감소한다.

이는 소수 대형주에 대한 국내 컨센서스의 쏠림 현상을 반영함과 동시에, 다수의 중소

형 종목은 애널리스트의 추정치가 부재하다는 것을 뜻한다. 또한, 수익률 측면에서도

확정치 이익 성장율의 절대수익률뿐만 아니라, 낮은 변동성을 바탕으로 보다 높은

Sharpe Ratio을 시현하고 있다 <그림 2>.

이러한 이익의 추정치가 단절되고 시장의 관심을 받지 못한 흙속의 진주를 찾기위해

알파 및 쎄타모델이 완성됐다. 이 모델들은 컨센서스가 부재하더라도 오직 실제 발표

된 재무제표를 기반으로 개발된 모델로서 종목발굴 범위와 활용도는 무궁무진하다고

할 수 있겠다.

주가는 이익을 배신하지 않는다.” 이는 필자가 모델을 만드는데 있어 핵심 투자철학

으로 기초한 만큼, 모든 모델은 이익확대 및 개선에 초첨이 맞춰져 있다는 것이 특징

이다.

그림 1. 추정증권사 수에 따른 이익별 및 기간별 컨센서스 수 그림 2. 예상치 및 확정치 최상위 그룹의 Back-testing 결과

35.1% 33.9%

25.6%

20.3%

12.5% 12.1%

8.7%6.0%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

OP 컨센서스비중 NP 컨센서스비중 OP 컨센서스비중 NP 컨센서스비중

연간 분기

1개증권사이상

5개증권사이상

(컨센서스보유

종목/전체상장사)

80

160

320

4Q10 3Q11 2Q12 1Q13 4Q13 3Q14 2Q15

최고그룹리비젼(예상치)

최고그룹성장율(확정치)

BM

(Log P)

확정치 Sharpe Ratio = 3.13

예상치 Sharpe Ratio = 1.60

자료: Quantiwise, IBK투자증권 자료: Quantiwise, IBK투자증권


4 │ IBKS RESEARCH

Alpha Model

Bottom-Line 개선 종목으로 알파 수익률 추구

알파모델은 2015년 3월경 개발된 모델로서, 이때는 KOSDAQ 중소형주들이 상승장을

주도하던 시기였다. KOSDAQ의 중소형주라는 의미는 컨센서스가 부재한 종목이 다수

구성되어 있기 때문에 필자는 기존 베타(Surprise)모델의 종목 필터링에 한계를 느끼

고 소위 잘나가는 중소형주 스크리닝을 위한 Fundamental Modeling을 시작하게 되

었다.

알파모델의 주요 골자는 이익개선 가시성이 확실한 종목들을 스크리닝 하는 Tool로 여

러 회계상 이익 중 직접적인 주주의 몫과 관련이 있는 지배순이익을 이용한 전략이다.

분기 정기변경을 원칙으로 하는데, 이는 호실적을 발표한 종목을 포트폴리오에 최대한

신속히 구성하여 주가 상승분을 취득하기 위함이다.

종목을 스크리닝하는 로직은 최근 분기에 발표된 순이익을 과거 분기들과 비교하는 것

에서부터 시작된다. 더 나아가 개별 종목마다 발표되는 순이익의 절대값이 다른점을

감안하여 별도의 표준화 작업을 거친 뒤 포트폴리오에 편입된다. 이때 스크리닝 과정

에서 가장 중점적인 사항은 1) 최근 분기 발표된 순이익을 비교하는 과거분기 수 및 2)

이익이 확실이 개선되는 종목을 스크리닝 하기 위해 과거분기 이익에 Multiplier를 사

용하는 것이다.

2001년 4분기부터 Back-Testing 결과 Alpha Model은 연복리 수익률로 +37.1%를

시현했다 <그림 3>. 또한, Modeling을 진행하는데 있어 중요한 변수 중 하나였던

Multiplier 변화에 따른 수익률 민감도 테스트를 진행한 결과, 다항식 R-Squared는

79.6%로 모델의 안정성을 확인했다 <그림 4, 5>.

그림 3. 알파모델 2001년 이후 back-testing 결과

70

140

280

560

1,120

2,240

4,480

8,960

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

50

60

4Q01 1Q03 2Q04 3Q05 4Q06 1Q08 2Q09 3Q10 4Q11 1Q13 2Q14 3Q15

상대수익률

절대수익률

알파모델누적상대수익률

알파모델누적절대수익률

(%)

연복리수익률:

37.05%

(Log P)

자료: IBK투자증권

퀀트&스몰캡

IBKS RESEARCH │5

그림 4. Multipler값 변화에 따른 수익률 곡선 그림 5. Mutiplier값 변화에 따른 Back-testing 수익률 차

y = -0.0075x2 + 0.0376x + 0.2888R² = 0.7956

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

Muliplier

다항식 (Muliplier)

-2.0 -1.5 -1.0 -0.5 Optimizer +0.5 +1.0 +1.5 +2.0

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

4Q01 1Q03 2Q04 3Q05 4Q06 1Q08 2Q09 3Q10 4Q11 1Q13 2Q14

1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0(P)

자료: IBK투자증권 자료: IBK투자증권

아래 <그림 6>는 3Q15 직전분기(12/1~3/31)간 알파모델의 일별 수익률 추이로, 분기

간 +5.4%를 시현하며, 시장 BM(KOSPI+KOSDAQ)대비 +7.6% 초과수익률을 시현했

다. <표 1>은 동구간 알파 포트폴리오의 구성종목으로 종목나열은 수익률 순이다.

그림 6. 3Q15 직전분기(15.12.01~16.03.31) 알파모델 일별성과

105.4

97.8

0

2

4

6

8

10

12

85

90

95

100

105

110

12/1 12/8 12/15 12/22 12/29 1/5 1/12 1/19 1/26 2/2 2/9 2/16 2/23 3/1 3/8 3/15 3/22 3/29

Spread(RHS)

3Q15 Alpha Model

BM

(P) (%)



6 │ IBKS RESEARCH

표 1. 3Q15 직전분기(15.12.01~16.03.31) 알파모델 구성종목 및 성과

코드 이름 섹터 시장 시총 3Q15 순이익 YoY 성장율 QoQ 성장율 3Q15 수익률

A054620 AP시스템 디스플레이 KOSDAQ 234 2.7 3,275.0 106.1 78.4

A004430 송원산업 화학 KOSPI 419 12.5 339.9 280.7 57.1

A078150 HB테크놀러지 디스플레이 KOSDAQ 195 6.5 677.4 726.6 51.7

A064760 티씨케이 반도체 KOSDAQ 357 4.0 257.1 101.0 48.2

A063160 종근당바이오 건강관리 KOSPI 161 2.9 흑전 243.5 32.1

A100130 동국S&C 기계 KOSDAQ 313 14.1 13,970.0 160.6 26.2

A094170 동운아나텍 IT하드웨어 KOSDAQ 75 2.3 NA 54.4 21.2

A064550 바이오니아 건강관리 KOSDAQ 191 -0.2 적지 적지 19.2

A015760 한국전력 유틸리티 KOSPI 38,261 9,229.7 496.5 607.2 18.8

A083790 크리스탈 건강관리 KOSDAQ 381 -0.4 적지 적지 15.5

A043200 파루 에너지 KOSDAQ 97 5.1 흑전 669.7 15.2

A084010 대한제강 철강 KOSPI 217 13.7 흑전 67.2 10.3

A053270 구영테크 자동차 KOSDAQ 38 2.1 336.2 632.1 8.8

A091340 S&K폴리텍 IT하드웨어 KOSDAQ 28 1.6 흑전 흑전 8.1

A047400 쌍용머티리얼 비철금속 KOSPI 114 3.2 373.5 35.9 8.0

A103230 에스앤더블류 조선 KOSDAQ 31 2.1 876.2 5,025.0 7.8

A177350 베셀 디스플레이 KOSDAQ 55 3.6 NA 216.8 5.5

A068870 LG생명과학 건강관리 KOSPI 1,031 13.2 548.0 1,437.2 4.7

A060280 큐렉소 소매(유통) KOSDAQ 197 -0.5 적지 적지 3.9

A010960 삼호개발 건설 KOSPI 90 5.0 291.3 580.8 1.2

A086980 쇼박스 미디어,교육 KOSDAQ 473 9.2 184.0 흑전 0.4

A138690 엘아이에스 디스플레이 KOSDAQ 287 24.6 흑전 428.0 (1.3)

A001780 알루코 비철금속 KOSPI 552 11.4 753.7 38.0 (1.5)

A054410 케이피티 기계 KOSDAQ 51 3.5 392.9 128.5 (4.5)

A069080 웹젠 소프트웨어 KOSDAQ 823 26.3 140.8 21.1 (5.4)

A012750 에스원 상사,자본재 KOSPI 3,443 73.5 194.7 129.3 (5.4)

A085370 루트로닉 건강관리 KOSDAQ 500 1.8 958.8 -24.1 (5.8)

A028260 삼성물산 상사,자본재 KOSPI 27,884 2,810.6 15,860.5 흑전 (7.0)

A007160 사조산업 필수소비재 KOSPI 300 38.0 227.5 흑전 (7.2)

A181710 NHN엔터테인먼트 소프트웨어 KOSPI 1,074 151.3 1,163.8 6,535.1 (8.5)

A009830 한화케미칼 화학 KOSPI 3,898 150.1 609.4 323.4 (10.6)

A061040 알에프텍 IT하드웨어 KOSDAQ 85 8.8 흑전 684.8 (12.5)

A052330 코텍 IT하드웨어 KOSDAQ 182 10.2 509.0 43.4 (13.3)

A104120 신성에프에이 반도체 KOSPI 63 6.6 181.5 72.6 (16.4)

A084650 랩지노믹스 건강관리 KOSDAQ 127 0.4 NA 126.3 (18.2)

A006400 삼성SDI IT가전 KOSPI 6,870 499.2 흑전 흑전 (22.5)

A025980 에머슨퍼시픽 호텔,레저 KOSDAQ 576 13.2 521.6 16.3 (24.3)

A004710 한솔테크닉스 디스플레이 KOSPI 459 32.9 4,668.1 5,383.3 (32.2)

A121600 나노신소재 화학 KOSDAQ 194 4.1 2,042.1 160.9 (34.0)


<표 2>는 이번 4Q15분기(4/1~5/30) 알파모델 구성종목으로서 종목수는 지난 3분기

대비 8종목 축소한 31종목이다. 대부분의 구성종목들은 이번 4Q15분기에 2배 이상의

성장율 또는 흑자전환에 성공한 종목들로 향후 주가 상승의 원동력이 될 것으로 판단

한다.

퀀트&스몰캡

IBKS RESEARCH │7

표 2. 4Q15 이번분기(16.04.01~16.05.30) 알파모델 신규 구성종목 및 수익률 현황

코드 이름 섹터 시장 시총 4Q15 순이익 YoY 성장율 QoQ 성장율 4/1이후

수익률

A008930 한미사이언스 건강관리 KOSPI 8,948 143.1 6,260.0 흑전 -7.8

A128940 한미약품 건강관리 KOSPI 7,305 157.3 1,153.0 흑전 -7.4

A010060 OCI 화학 KOSPI 2,385 128.2 349.9 흑전 5.0

A016450 한세예스24홀딩스 화장품,의류 KOSPI 940 25.5 130.1 96.2 -8.3

A048530 인트론바이오 건강관리 KOSDAQ 1,090 1.2 흑전 1,425.0 -1.8

A028300 에이치엘비 조선 KOSDAQ 651 17.5 흑전 흑전 -2.2

A053800 안랩 소프트웨어 KOSDAQ 581 6.2 104.0 100.6 21.2

A012510 더존비즈온 소프트웨어 KOSPI 724 8.4 230.2 82.3 0.2

A114570 지스마트글로벌 반도체 KOSDAQ 568 5.4 514.8 174.6 -8.0

A063170 서울옥션 소매(유통) KOSDAQ 365 6.6 154.1 777.3 -12.0

A068760 셀트리온제약 건강관리 KOSDAQ 384 4.5 160.5 427.1 47.4

A038290 마크로젠 건강관리 KOSDAQ 321 6.4 537.6 190.1 2.6

A003120 일성신약 건강관리 KOSPI 303 94.7 9,871.6 30,458.1 -1.8

A011760 현대상사 상사,자본재 KOSPI 302 104.7 흑전 1,197.9 20.0

A064520 바른전자 반도체 KOSDAQ 173 2.6 309.5 160.6 7.1

A045100 한양이엔지 건설 KOSDAQ 221 19.6 293.6 154.0 10.6

A060240 룽투코리아 미디어,교육 KOSDAQ 162 2.6 흑전 흑전 13.2

A006370 대구백화점 소매(유통) KOSPI 152 7.0 240.7 흑전 1.4

A033160 엠케이전자 반도체 KOSDAQ 182 165.5 흑전 4,277.5 3.2

A032850 비트컴퓨터 건강관리 KOSDAQ 131 1.9 405.3 74.5 8.6

A105840 우진 기계 KOSPI 137 14.0 1,362.5 2,887.2 1.5

A061250 화일약품 건강관리 KOSDAQ 96 3.1 192.5 839.4 1.2

A151860 KG ETS 유틸리티 KOSDAQ 113 12.5 287.9 480.9 0.2

A052300 SH 홀딩스 운송 KOSDAQ 84 4.5 흑전 1,496.4 -5.6

A010100 한국프랜지 자동차 KOSPI 97 7.5 흑전 126.1 11.7

A014200 광림 자동차 KOSDAQ 203 11.2 910.8 흑전 9.9

A056360 코위버 IT하드웨어 KOSDAQ 57 8.5 136.6 흑전 1.9

A043340 에쎈테크 기계 KOSDAQ 56 1.8 2,485.7 흑전 13.1

A044060 조광ILI 기계 KOSDAQ 49 5.0 50.5 194.7 11.2

A002290 삼일기업공사 건설 KOSDAQ 53 1.8 201.7 448.5 -10.7

A136510 쎄미시스코 디스플레이 KOSDAQ 53 1.0 흑전 흑전 45.8



8 │ IBKS RESEARCH

Theta Model

Top & Mid-Line 기울기의 각이 살아있는 종목 발굴

Theta의 Modeling 아이디어는 Option Pricing의 Theta 컨셉에서부터 시작됐다.

Option에서의 Theta의 개념은 시간이 지남에 따라 옵션가치의 하락이라면, 필자의

Theta 개념은 시간의 지남에 따라 이익의 증감폭이라고 할 수 있겠다. YoY나 QoQ 성

장율은 다른 시점의 두 구간만을 비교하기 때문에 과거의 장기 시계열에 대한 성장성을

확인하기에는 한계가 있다. 반면, 세타모델의 컨셉은 여러 구간들의 Linear

Regression(Y=a+bX)을 사용함으로써 보다 넓은 범위에 걸친 성정성 확인이 가능했다.

이러한 Theta의 컨셉을 사용하는 Theta Model은 다시 2개의 Sub-Model로 구성되

어 있다. 첫번째 세타1은 영업이익 레버리지가 발생하는 종목을 스크리닝하는 Tool로

매출액과 영업이익 등 총 2개의 변수를 동시에 사용한다.

반면, 두번째 세타2는 다시 2개의 모델로 구성되어 있는데, 단일변수로서 매출액 또는

영업이익만을 사용한다. 특히 다른 모델과는 차별적으로 세타2 모델은 시총 Cut(900

위 이상=1,000억원 이상)과 편입종목 수(30 종목)가 적용되는데, 그 이유는 단일변수

를 사용하는 만큼 시총 리밋이 부재할 경우 외형규모가 과도하게 작은 소형주 위주로

포트폴리오가 구성될 확률이 다소 높기 때문이다. 따라서 세타2는 시총규모가 일정수

준 이상의 종목들 중 매출액 또는 영업이익 성장폭이 가장 우수한 30종목으로 매 분기

구성된다고 볼 수 있다.

또한, 포트폴리오 정기변경 및 운용구간은 Alpha Model과 같지만, Theta Model의 가

장 큰 차이점은 최근분기 발표된 단독 절대이익을 과거 이익들과 직접 비교하기 보단,

과거 이익과 함께 보다 긴 시계열의 트랜드를 확인한다는 것이다.

Theta 1: OP Leverage Model

Theta의 첫번째 모델인 OP Leverage의 종목 스크리닝 로직은 이름 그대로 영업이익

레버리지가 확대되는 종목을 발굴하기 위함이다. 영업활동에 대한 레버리지가 발생함

으로써 섹터내 대장주가 될 만한 종목을 찾는 것이 그것이다.

Theta 1 모델은 과거부터 현재까지 매출액과 영업이익 YoY 성장율을 동시에 비교함으

로써 이익이 확대국면에 진입한 종목을 스크리닝 한다. Alpha와 마찬가지로 비교변수

가 2개이기 때문에 Optimizer가 감안된 것도 이 모델의 특징이라고 할 수 있겠다.

Theta 1 모델의 과거 2004년 4분기부터 Back-Testing 결과, 연복리수익률 +38.4%

를 시현했다<그림 7>. 또한, Theta 1 역시 Optimizer를 사용한 만큼 Optimizer별 수

익률 민감도 테스트는 Alpha Model과 유사한 R-Squared 80.1%를 기록하며 우수한

모델 안전성을 보여줬다<그림 8>.

퀀트&스몰캡

IBKS RESEARCH │9

그림 7. Theta 1 모델 장기시계열 Back-testing 결과 그림 8. Optimizer값 변화에 따른 수익률 민감도 테스트

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

4Q04 1Q06 2Q07 3Q08 4Q09 1Q11 2Q12 3Q13 4Q14

상대수익률

OP Leverage 모델

BM

(P)

연복리수익률: +38.4%

y = -44.559x2 + 5.1577x + 0.1721R² = 0.801

15%

17%

19%

21%

23%

25%

27%

29%

31%

33%

35%

0.00 0.02 0.04 0.06 0.08 0.10 0.12 0.14

Optimizer

다항식 (Optimizer)

-0.015 -0.01 -0.005 Optimizer +0.005 +0.01 +0.015


아래 <그림 9>는 지난 3Q15분기(15.12.01~16.03.31) OP Leverage모델 구성종목들의

일별 수익률 추이로써 4개월간 +21.6%의 절대수익률을 기록하면서 BM대비 +22.8%

의 초과수익률을 시현했다. <표 4>은 동구간 모델의 구성종목으로 종목나열은 수익률

순이다.

그림 9. 3Q15 직전분기(15.12.01~16.03.31) 세타1(OP Leverage)모델 일별성과

-5

0

5

10

15

20

25

30

80

85

90

95

100

105

110

115

120

125

130

12/1 12/16 12/31 1/15 1/30 2/14 2/29 3/15 3/30

상대수익률(RHS)

Theta 1 모델

BM

(P) (%P)

Theta 1 수익률: +21.6%

BM 수익률: -1.2%



10 │ IBKS RESEARCH

표 3. 3Q15 직전분기(15.12.01~16.03.31) 세타1(OP Leverage)모델 구성종목 및 성과

코드 이름 섹터 시장 시가총액 매출액 YoY

성장율 영업익 YoY

성장율 3Q15 수익률

A130500 금호엔티 자동차 KOSDAQ 49 14.9 5,400.0 90.8

A122800 케이티롤 기계 KOSDAQ 168 30.7 3,000.0 84.8

A054620 AP시스템 디스플레이 KOSDAQ 453 168.8 2,461.1 78.4

A039200 오스코텍 건강관리 KOSDAQ 231 19.4 11,900.0 62.5

A059100 아이컴포넌트 디스플레이 KOSDAQ 141 104.4 흑전 53.9

A068270 셀트리온 건강관리 KOSDAQ 12,937 61.2 103.0 34.6

A033320 제이씨현시스템 IT하드웨어 KOSDAQ 122 27.0 1,333.3 29.5

A000640 동아쏘시오홀딩스 건강관리 KOSPI 1,017 28.8 7,877.8 27.2

A058630 엠게임 소프트웨어 KOSDAQ 120 8.1 19,300.0 19.0

A084370 유진테크 반도체 KOSDAQ 329 204.1 3,114.8 15.2

A078930 GS 에너지 KOSPI 5,361 9.6 1,202.9 11.6

A036930 주성엔지니어링 반도체 KOSDAQ 394 40.7 133.9 10.4

A101490 에스앤에스텍 반도체 KOSDAQ 157 55.4 -41.2 6.4

A054050 농우바이오 건강관리 KOSDAQ 315 31.1 103.1 -3.5

A038290 마크로젠 건강관리 KOSDAQ 321 88.8 1,469.2 -4.3

A128940 한미약품 건강관리 KOSPI 7,305 49.6 2,804.1 -6.7

A092730 네오팜 건강관리 KOSDAQ 240 62.3 3,666.7 -7.7

A007570 일양약품 건강관리 KOSPI 975 18.7 1,104.8 -8.1

A064290 인텍플러스 반도체 KOSDAQ 27 25.0 1,666.7 -10.5

A067290 JW중외신약 건강관리 KOSDAQ 314 0.8 -56.4 -14.5

A035720 카카오 소프트웨어 KOSDAQ 6,851 71.9 2,468.3 -14.7


<표 4>는 이번 4Q15분기(4/1~5/30) 세타1모델 구성종목으로서 종목수는 지난 3분기

대비 9종목 축소한 13종목이다. 대부분의 구성종목들은 이번 4Q15분기의 영업활동에

대한 성장이 큰 폭으로 확대된 종목들로서 높은 영업이익률을 자랑하는 종목들이다.

표 4. 4Q15 이번분기(16.04.01~16.05.30) 세타1(OP Leverage)모델 신규 구성종목 및 수익률 현황


성장율

영업익 YoY

성장율

4/1이후

수익률

A000640 동아쏘시오홀딩스 건강관리 KOSPI 1,017 2.2 164.3 -5.40

A039200 오스코텍 건강관리 KOSDAQ 231 24.3 흑전 10.93

A002630 오리엔트바이오 자동차 KOSPI 230 15.4 2,200.0 6.76

A008290 원풍물산 화장품,의류 KOSDAQ 191 -0.6 1,466.7 9.44

A003350 한국화장품제조 화장품,의류 KOSPI 144 42.9 14,300.0 -1.89

A033320 제이씨현시스템 IT하드웨어 KOSDAQ 122 37.5 1,038.5 -7.06

A061970 엘비세미콘 반도체 KOSDAQ 106 30.4 흑전 3.51

A065130 탑엔지니어링 디스플레이 KOSDAQ 96 66.9 9,633.3 1.99

A013810 스페코 기계 KOSDAQ 76 -3.0 27,200.0 -8.18

A032820 우리기술 IT하드웨어 KOSDAQ 62 83.8 2,255.6 -0.62

A104120 신성에프에이 반도체 KOSPI 62 31.8 6,833.3 34.66

A130500 금호엔티 자동차 KOSDAQ 49 9.8 흑전 -4.25

A031310 아이즈비전 IT하드웨어 KOSDAQ 51 46.1 1,015.0 -0.78


퀀트&스몰캡

IBKS RESEARCH │11

Theta 2: Sales & OP Growth Model

Theta의 두번째 모델은 앞서 언급한 바와 같이 단일변수를 사용한 Sales Growth

Model과 OP Growth Model로 분류된다. 현재 발표된 이익을 과거 분기와 합쳐 긴 시

계열의 이익 성장 트랜드를 보는 것이 이 모델의 주요 골자이다.

종목 스크리닝에 있어 가장 중요한 변수는 과거 몇 개의 분기를 이번분기 발표된 이익

과 합쳐 이익 트랜드를 관찰하느냐에 달려있다. 2005년 4분기부터 가장 이상적인 분

기들의 트랜드를 Back-Testing한 결과 Sales Growth모델은 +43.4%, OP Growth

Model은 +46.6%의 연복리수익률을 시현했다<그림 11, 13>.

또한, 이모델의 가장 큰 특징은 시가총액 1,000억원 이상 종목과 매 분기 30종목씩 포

트폴리오를 구성하여 운용하는 조건을 적용했다는 것이다. 이는 단일변수를 종목 스크

리닝 기준으로 사용하는만큼 극소형주(시가총액 1,000억원 이하)들의 단타성 이익증가

필터링에 기인한다.

이러한 이익의 꾸준한 성장성을 중시한 모델인 만큼 Theta 2모델은 분기간 시황이 우

호적이라면 포트폴리오 내 구성종목들이 플러스(+) 수익률을 기록할 확률은 70.2%이

다. 이는 시장이 분기간 플러스(+) 수익률을 시현할 경우 30개 종목 중 21개는 상승한

다는 과거 Pattern을 보여주는 모델이다.

그림 10. 플러스(+) 수익률 시현한 시장과 플러스(+) 수익률 시현한 모델 구종종목 비중, 70.2%

y = 1.6256x + 55.737R² = 0.6561

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

100

-30 -20 -10 0 10 20 30

시황에따른플러스수익률확률

선형 (시황에따른플러스수익률확률)

(포트양의수익률확률, %)

(시장수익률, %)


아래 <그림 12>은 Sales Growth모델의 지난 3Q15분기 일별 수익률 추이이다. 이 구

간 동 모델은 -5.1%를 시현하며, BM대비 -3.9% 언더퍼폼했다. 또한, <표 5>는 동구

간 세타2-1(Sales Growth)모델의 구성종목들로 종목나열은 지난 4개월간 수익률 순

이다.



그림 11. 세타2-1(Sales Growth)모델 Back-Testing 결과 그림 12. 전분기(3Q15) 세타2-1모델 일별 수익률 추이

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Outperformance

Sales Growth Model

KOSPI+KOSDAQ

(P)

Sales Growth 수익률: +43.4%

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

80

85

90

95

100

105

12/1 12/16 12/31 1/15 1/30 2/14 2/29 3/15 3/30


Theta 2-1 모델

BM

(P) (%P)

Theta 2-1수익률: -5.1%

BM 수익률: -1.2%


표 5. 3Q15 직전분기(15.12.01~16.03.31) 세타2-1(Sales Growth)모델 구성종목 및 성과


성장율 수익률

A054620 AP시스템 디스플레이 KOSDAQ 453 168.8 78.4

A083790 크리스탈 건강관리 KOSDAQ 377 183.5 15.5

A005690 파미셀 화학 KOSPI 291 36.8 15.5

A084370 유진테크 반도체 KOSDAQ 329 204.1 15.2

A033290 코웰패션 IT가전 KOSDAQ 336 207.8 14.6

A063170 서울옥션 소매(유통) KOSDAQ 365 74.4 12.2

A002250 알보젠코리아 건강관리 KOSPI 267 175.6 10.8

A001630 종근당홀딩스 건강관리 KOSPI 461 46.8 7.3

A009290 광동제약 건강관리 KOSPI 598 92.2 5.1

A052710 아모텍 IT하드웨어 KOSDAQ 210 117.4 1.9

A086980 쇼박스 미디어,교육 KOSDAQ 481 105.9 0.4

A108320 실리콘웍스 디스플레이 KOSDAQ 547 61.2 -0.6

A007860 서연 자동차 KOSPI 279 150.8 -0.8

A138690 엘아이에스 디스플레이 KOSDAQ 273 419.5 -1.3

A041520 이라이콤 IT하드웨어 KOSDAQ 176 27.6 -5.0

A003560 IHQ 미디어,교육 KOSPI 301 20.4 -5.2

A069080 웹젠 소프트웨어 KOSDAQ 810 225.6 -5.4

A028260 삼성물산 상사,자본재 KOSPI 26,557 189.6 -7.0

A004960 한신공영 건설 KOSPI 174 42.1 -7.6

A085660 차바이오텍 건강관리 KOSDAQ 694 58.5 -9.8

A052330 코텍 IT하드웨어 KOSDAQ 172 86.7 -13.3

A005870 휴니드 상사,자본재 KOSPI 151 29.4 -17.3

A034730 SK 상사,자본재 KOSPI 15,690 2,403.7 -17.4

A037270 YG PLUS 미디어,교육 KOSPI 162 174.2 -19.5

A084990 바이로메드 건강관리 KOSDAQ 2,206 136.1 -27.8

A035620 바른손이앤에이 소프트웨어 KOSDAQ 183 136.4 -36.0

A001360 삼성제약 건강관리 KOSPI 190 83.7 -38.1

A026260 보타바이오 건강관리 KOSDAQ 135 293.9 -38.9

A036630 세종텔레콤 통신서비스 KOSDAQ 212 75.7 -40.6

A900050 중국원양자원 필수소비재 KOSPI 232 1,018.9 -46.2


퀀트&스몰캡

IBKS RESEARCH │13

<표 6>는 이번 4Q15분기 Sales Growth모델 정기변경된 구성종목이다. Linear

Regressions에대한 높은 R-Squared 값보다 중점적인 사항은 장기 시계열간의 높은

기울기 값이며, 표의 종목나열은 회귀선형값의 내림차순이다.

표 6. 이번분기(16.04.01~16.05.30) 세타2-1모델 신규 구성종목 및 수익률 현황


성장율 수익률

A035620 바른손이앤에이 소프트웨어 KOSDAQ 183 135,100.0 0.72

A034730 SK 상사,자본재 KOSPI 15,690 3,262.0 0.00

A095700 제넥신 건강관리 KOSDAQ 1,212 1,860.0 -10.72

A141000 비아트론 디스플레이 KOSDAQ 295 1,457.8 0.77

A068790 DMS 디스플레이 KOSDAQ 201 717.4 -3.22

A141080 레고켐바이오 건강관리 KOSDAQ 270 622.2 -1.68

A010060 OCI 화학 KOSPI 2,385 512.3 5.00

A033290 코웰패션 IT가전 KOSDAQ 336 418.4 0.55

A028260 삼성물산 상사,자본재 KOSPI 26,557 376.8 0.00

A007860 서연 자동차 KOSPI 279 260.1 2.42

A115450 지트리비앤티 기계 KOSDAQ 456 243.8 -0.72

A069080 웹젠 소프트웨어 KOSDAQ 810 284.4 4.14

A138690 엘아이에스 디스플레이 KOSDAQ 273 146.3 1.33

A086980 쇼박스 미디어,교육 KOSDAQ 481 213.3 -3.25

A003070 코오롱글로벌 건설 KOSPI 219 164.8 5.99

A048550 SM C&C 미디어,교육 KOSDAQ 193 152.3 -2.88

A128940 한미약품 건강관리 KOSPI 7,305 179.0 -7.43

A036630 세종텔레콤 통신서비스 KOSDAQ 212 98.7 13.21

A002250 알보젠코리아 건강관리 KOSPI 267 170.0 -0.22

A065620 제낙스 비철금속 KOSDAQ 480 103.7 -4.25

A051170 썬코어 기계 KOSDAQ 182 133.8 -12.77

A002020 코오롱 화학 KOSPI 759 87.1 -1.27

A038870 에코에너지 유틸리티 KOSDAQ 220 112.7 5.07

A001360 삼성제약 건강관리 KOSPI 190 89.5 6.19

A084370 유진테크 반도체 KOSDAQ 329 -11.5 7.67

A009290 광동제약 건강관리 KOSPI 598 114.3 -4.82

A083790 크리스탈 건강관리 KOSDAQ 377 107.0 -1.64

A060980 한라홀딩스 자동차 KOSPI 574 -5.5 0.56

A009150 삼성전기 IT하드웨어 KOSPI 4,198 72.6 -1.96

A001800 오리온 필수소비재 KOSPI 5,486 64.9 0.00


아래 <그림 14>은 세타2-2(OP Growth)모델의 지난 3Q15분기 일별 수익률 추이이다.

이 구간 동 모델은 +4.3%를 시현하며, BM대비 +5.5% 초과수익률을 시현했다. 또한,

<표 7>는 동구간 OP Growth모델의 구성종목들로 종목나열은 지난 4개월간 수익률

순이다.



그림 13. 세타2-2(OP Growth)모델 Back-Testing 결과 그림 14. 전분기(3Q15) 세타2-2모델 일별 수익률 추이

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500

5,000

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Outperformance

OP Growth Model

KOSPI+KOSDAQ

(P)

OP Growth수익률: +46.6%

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

80

85

90

95

100

105

110

12/1 12/16 12/31 1/15 1/30 2/14 2/29 3/15 3/30


Theta 2-2 모델

BM

(P) (%P)

Theta 2-1수익률: +4.3%

BM 수익률: -1.2%


표 7. 3Q15 직전분기(15.12.01~16.03.31) 세타2-2모델 구성종목 및 성과

코드 이름 섹터 시장 시가총액 영업익 YoY

성장율 수익률

A006650 대한유화 화학 KOSPI 1,677 237.0 49.1

A011170 롯데케미칼 화학 KOSPI 11,517 240.7 34.4

A096770 SK이노베이션 에너지 KOSPI 15,580 473.8 30.6

A000640 동아쏘시오홀딩스 건강관리 KOSPI 1,017 7,877.8 27.2

A036200 유니셈 반도체 KOSDAQ 247 370.8 19.5

A071320 지역난방공사 유틸리티 KOSPI 841 적지 19.2

A001940 KISCO홀딩스 철강 KOSPI 248 755.6 18.2

A041910 에스텍파마 건강관리 KOSDAQ 329 680.0 17.4

A084370 유진테크 반도체 KOSDAQ 329 3,114.8 15.2

A122990 와이솔 IT하드웨어 KOSDAQ 314 214.7 14.0

A078930 GS 에너지 KOSPI 5,361 1,202.9 11.6

A036930 주성엔지니어링 반도체 KOSDAQ 394 133.9 10.4

A084010 대한제강 철강 KOSPI 258 694.7 10.3

A012450 한화테크윈 기계 KOSPI 2,123 364.4 10.2

A120110 코오롱인더 화학 KOSPI 1,766 509.5 6.8

A002820 선창산업 비철금속 KOSPI 162 5.7

A086980 쇼박스 미디어,교육 KOSDAQ 481 184.8 0.4

A003570 S&T중공업 자동차 KOSPI 464 170.2 -2.4

A038290 마크로젠 건강관리 KOSDAQ 321 1,469.2 -4.3

A060590 씨티씨바이오 건강관리 KOSDAQ 265 적지 -5.9

A128940 한미약품 건강관리 KOSPI 7,305 2,804.1 -6.7

A092730 네오팜 건강관리 KOSDAQ 240 3,666.7 -7.7

A014820 동원시스템즈 비철금속 KOSPI 1,804 666.8 -8.0

A007570 일양약품 건강관리 KOSPI 975 1,104.8 -8.1

A009830 한화케미칼 화학 KOSPI 3,972 466.9 -10.6

A067290 JW중외신약 건강관리 KOSDAQ 314 -56.4 -14.5

A034730 SK 상사,자본재 KOSPI 15,690 572.0 -17.4

A067080 대화제약 건강관리 KOSDAQ 673 적전 -17.5

A121600 나노신소재 화학 KOSDAQ 178 1,681.0 -34.0

A001440 대한전선 기계 KOSPI 3,272 825.3 -35.0


퀀트&스몰캡

IBKS RESEARCH │15

<표 8>는 이번 4Q15분기 세타2-2(OP Growth)모델 정기변경 구성종목이다. Sales

Growth모델과 마찬가지로 동모델 역시 Linear Regressions에대한 높은 R-Squared

값보다 중점적인 사항은 장기 시계열간의 높은 기울기 값이며, 표의 종목나열은 회귀

선형값 내림차순이다.

표 8. 이번분기(16.04.01~16.05.30) 세타2-2(OP Growth)모델 신규 구성종목 및 수익률 현황

코드 이름 섹터 시장 시가총액 영업익 YoY

성장율 수익률

A060590 씨티씨바이오 건강관리 KOSDAQ 265 5,160.0 0.00

A000640 동아쏘시오홀딩스 건강관리 KOSPI 1,017 164.3 -5.40

A128940 한미약품 건강관리 KOSPI 7,305 2,411.3 -7.43

A001440 대한전선 기계 KOSPI 3,272 907.5 -15.00

A092730 네오팜 건강관리 KOSDAQ 240 -31.8 -1.09

A008290 원풍물산 화장품,의류 KOSDAQ 191 1,466.7 9.44

A061460 한진피앤씨 화학 KOSDAQ 224 1,061.5 -0.19

A053030 바이넥스 건강관리 KOSDAQ 696 724.1 -10.94

A034730 SK 상사,자본재 KOSPI 15,690 881.1 0.00

A015360 예스코 유틸리티 KOSPI 224 829.8 0.94

A044490 태웅 기계 KOSDAQ 319 946.8 5.41

A002880 대유에이텍 자동차 KOSPI 216 688.4 -2.54

A009830 한화케미칼 화학 KOSPI 3,972 558.5 -3.11

A085370 루트로닉 건강관리 KOSDAQ 495 258.4 -2.34

A038290 마크로젠 건강관리 KOSDAQ 321 97.8 2.64

A048530 인트론바이오 건강관리 KOSDAQ 1,090 548.0 -1.79

A000180 성창기업지주 비철금속 KOSPI 321 476.2 -19.65

A036800 나이스정보통신 통신서비스 KOSDAQ 328 533.3 6.25

A104700 한국철강 철강 KOSPI 420 442.6 -1.86

A011170 롯데케미칼 화학 KOSPI 11,517 451.1 -3.87

A060250 한국사이버결제 소프트웨어 KOSDAQ 333 492.2 0.81

A041830 인바디 건강관리 KOSDAQ 660 472.8 -0.93

A029530 신도리코 IT하드웨어 KOSPI 510 332.7 -3.16

A084010 대한제강 철강 KOSPI 258 248.6 2.39

A002780 진흥기업 건설 KOSPI 404 306.5 -8.11

A079980 휴비스 화학 KOSPI 313 405.4 -4.42

A121600 나노신소재 화학 KOSDAQ 178 41.9 -2.44

A018670 SK가스 유틸리티 KOSPI 723 387.2 -0.36

A006120 SK케미칼 화학 KOSPI 1,969 336.0 -2.22

A007860 서연 자동차 KOSPI 279 303.5 2.42




Theta Model간 교집합군

아래 <표 9, 10, 11>은 직전분기 3Q15(12/1~03/31) 세타모델간 교집합으로 스크리닝

된 종목 및 성과이다. 운용기간이 가장 긴 지난 3분기동안 OP Leverage + Sales

Growth 모델은 +46.8%, OP Leverage + OP Growth 모델은 +2.6%, Sales

Growth + OP Growth 모델은 +11.4%의 수익률을 시현했다.

이익의 장기간의 구조적인 개선을 종목 필터링 조건으로 사용하는 만큼, 세타모델들간

의 중복으로 스크리닝 되는 종목을 운용하는 전략은 시장을 이길 수 있는 확률을 높이

는데 도움이 될 수 있다는 판단이다,

표 9. 3Q15 직전분기(15.12.1~16.3.31) OP Leverage + Sales Growth Model 교집합군


성장율 영업이익 YoY

성장율 12/1이후 수익률

A084370 유진테크 반도체 KOSDAQ 329 204.1 3,114.8 15.2%

A054620 AP시스템 디스플레이 KOSDAQ 453 168.8 2,461.1 78.4%


표 10. 3Q15 직전분기(15.12.1~16.3.31)OP Leverage + OP Growth Model 교집합군


성장율

영업이익 YoY

성장율

12/1이후

수익률

A078930 GS 에너지 KOSPI 5,361 9.6 1,202.9 11.6%

A128940 한미약품 건강관리 KOSPI 7,305 49.6 2,804.1 -6.7%

A007570 일양약품 건강관리 KOSPI 975 18.7 1,104.8 -8.1%

A000640 동아쏘시오홀딩스 건강관리 KOSPI 1,017 28.8 7,877.8 27.2%

A038290 마크로젠 건강관리 KOSDAQ 321 88.8 1,469.2 -4.3%

A084370 유진테크 반도체 KOSDAQ 329 204.1 3,114.8 15.2%

A067290 JW중외신약 건강관리 KOSDAQ 314 0.8 -56.4 -14.5%

A036930 주성엔지니어링 반도체 KOSDAQ 394 40.7 133.9 10.4%

A092730 네오팜 건강관리 KOSDAQ 240 62.3 3,666.7 -7.7%


표 11. 3Q15 직전분기(15.12.1~16.3.31) Sales Growth + OP Growth Model 교집합군


성장율

영업이익 YoY

성장율

12/1이후

수익률

A092730 네오팜 건강관리 KOSDAQ 240 62.25 3,666.67 -7.7%

A096770 SK이노베이션 에너지 KOSPI 15,580 -24.04 473.75 30.6%


퀀트&스몰캡

IBKS RESEARCH │17

아래 <표 12, 13>은 이번분기 세타모델간의 교집합군으로 Sales Growth와 OP

Growth 모델간, 그리고 OP Leverage와 OP Grwoth모델간의 공통분모가 형성됐다.

표 12. 4Q15 이번분기(16.4.1~16.5.30) Sales Growth + OP Growth Model 교집합군


성장율 영업익 YoY

성장율 4/1이후 수익률

A034730 SK 상사,자본재 KOSPI 15,690 3,262.0 881.1 0.0

A007860 서연 자동차 KOSPI 279 260.1 303.5 2.4

A128940 한미약품 건강관리 KOSPI 7,305 179.0 2,411.3 -7.4


표 13. 4Q15 이번분기(16.4.1~16.5.30) OP Leverage + OP Growth Model 교집합군


성장율

영업익 YoY

성장율

4/1이후

수익률

A000640 동아쏘시오

홀딩스 건강관리 KOSPI 1,017 2.2 164.3 -5.4

A008290 원풍물산 화장품,의류 KOSDAQ 191 -0.6 1,466.7 9.4




모델별 종목 요약 및 코멘트

표 14. IBK 퀀트 알파 모델 필터링 종목 및 코멘트

모델 종목명 시가총액(억원) 코멘트 4Q YoY 증감률(%)

매출 영업이익 순이익

알파

한미사이언스 82,481 85 흑전 30,098

한미약품 67,620 179 2,412 963

OCI 25,042 - 폴리실리콘 가격 상승과 원재료 하락으로 실적 개선 512 적지 229

한세예스24홀딩스 8,620

- 주력자회사 한세실업 순이익 증가, 비상장자회사 한세드림 실적

턴어라운드. 올해도 자회사(한세실업, 예스24, 동아출판, 한세드림)실적 호조세 지속될 전망

16 32 78

인트론바이오 10,707 - 동물용항생제, 유전자시약 등 주력제품 매출증가. 슈퍼박테리아 항생제 파이프라인 보유하고 있으며 높은 기술력으로

라이센스아웃 가능성에도 시장관심 높음

66 541 흑전

에이치엘비 6,368 - 종속기업투자주식 및 관계기업투자주식 처분이익 반영 32 적전 흑전

안랩 7,040 - B2B 신규유저 유치로 안정적인 성장세 유지 15 96 104

더존비즈온 7,255 - 클라우드 이용자 수 증가로 실적 증가폭 확대 27 30 211

지스마트글로벌 5,221 - 신규사업인 LED 투명전광유리(Smart Glass)사업 호조로 실적 견인. 스마트글라스 매출은 2015년 276억원, 올해는 700억원 이상으로 크게 증가할 것으로 기대

94 224 517

서울옥션 3,214 - 국내외 경매시장 확대에 따른 실적 성장 127 119 154

셀트리온제약 5,654 22 -55 161

마크로젠 3,291 - 미국법인 수익성 개선과 고정비 효과로 전사 이익률 증가 31 98 537

일성신약 2,979 - 제일모직 합병관련 주식매수청구권이 기타수익으로 반영 0 적전 9,896

현대상사 3,618 -26 적전 흑전

바른전자 1,853 - 지난해 중국진출로 '17년 메모리반도체 생산규모 대폭 확대 50 -61 310

한양이엔지 2,439

- 본업인 반도체장비 고객사 투자 증가로 실적 개선 이루어짐.

관계기업투자처분이익 207억원 인식. 우량 자회사 씨에스케이(순이익 140~150억원) 종속기업 편입으로 연결실적 개선

17 -54 268

룽투코리아 1,837 - 크로스파이어와 열혈강호 모바일 판권 계약 8 적지 흑전

대구백화점 1,537 - 투자부동산 처분이익이 발생하여 순이익 증가 -1 -22 195

엠케이전자 1,875 - 한국토지신탁 연결 실적 반영 9 419 흑전

비트컴퓨터 1,423 - U-Healthcare와 교육부문 수익성 개선으로 실적증가 -13 119 400

우진 1,387 - 관계기업투자주식처분이익 183억원 인식, 영업이익은 고마진 사업부분의 매출 증가로 전년대비 77% 증가

-10 108 819

화일약품 970 - 매도가능증권 처분이익 61억원 인식 3 적전 191

KG ETS 1,136 - 15년 획득한 유형자산의 지분평가이익 증가 -12 -51 212

SH 홀딩스 794 - 이연법인세 자산 중 실현가능 부분 인식하여 순이익 흑자전환 -47 적지 흑전

한국프랜지 1,078 - 자회사인 서한워너터보시스템의 지분법이익 증가 24 560 1,297

광림 2,227 - 기존 연결에서 개별재무제표로 작성되어 손익구조 변화 -59 28 104,979

코위버 578 - 통신장비 공급 증가 52 158 136

에쎈테크 636 - 이연법인세 증가로 순이익 증가 -13 3 2,320

조광ILI 542 - 프로젝트성 매출 증가로 인해 고부가가치 기타제품 매출 증가 3 13 50

삼일기업공사 472 - 공사수주 증가로 인한 수익 개선 -12 223 201

쎄미시스코 767 - 디스플레이 검사장비 수주로 실적개선 125 흑전 흑전

주: 섹터 애널리스트 담당자가 있는 종목 제외

자료:Quantiwise, IBK투자증권

퀀트&스몰캡

IBKS RESEARCH │19

표 15. IBK 퀀트 세타1 모델(영업레버리지) 필터링 종목 및 코멘트



세타1

한미약품 67,620 179 2,412 963

동아쏘시오홀딩스 9,624 - 동아에스티, 동아제약, 에스티팜 등 전 계열사의 실적 개선 2 164 -36

오스코텍 2,566 - 기술 이전으로 인한 영업이익 증가 24 흑전 적지

오리엔트바이오 2,454 - 오리엔트그룹 계열사 매출과 영업이익이 고르게 개선 15 2,472 흑전

원풍물산 2,093

- 수입 남성브랜드 Kinloch Anderson 매출호조로 이익개선. 반면

순이익은 재고자산 처분손실 121억원이 반영되면서 적자전환. 주가흐름은 본업보다는 10%지분을 보유한 미국바이오벤처 회사 Realmada Therapeutics의 임상 및 연구결과에 좌우되는

경향이 큼

-2 흑전 적지

한국화장품제조 1,414 - 내수시장에서 점유율 확대로 2015년 매출 32% 증가. 매출증가에

따른 고정비용 감소로 마진 개선 43 20,971 흑전

제이씨현시스템 1,132 - 그래픽카드와 메인보드 외 모니터부분의 매출이 큰폭으로 증가 37 1,040 흑전

탑엔지니어링 981 - 신규 수주 증가에 따른 매출액 및 영업이익 증가 67 8,981 흑전

스페코 698 - 풍력부문의 실적 개선에 따른 수익성 개선 -3 19,137 흑전

우리기술 613 - 비용 절감으로 인한 손익구조 개선 84 2,284 적지

신성에프에이 837 - 중국 FPD 투자 증가 및 점유율 확대. 환율 상승에 따른 외환차익

증가 32 7,372 -63

금호엔티 473 - 자동차에 탑재되는 부직포와 PU Foam 생산업체. 부직포부분이 전체 성장을 이끌며 매출액 전년대비 약 9% 증가. 레버리지

효과로 이익률 개선

10 흑전 1,568

아이즈비전 505

- 국제전화선불카드 매출은 감소, 반면 알뜰폰 사업은 매출

증가추세. 자회사 머큐리를 통한 통신장비사업 호조로 4분기실적 개선

46 1,017 흑전

엘비세미콘 1,097 - 주력제품인 Display Driver IC 실적성장견인. DDI는 화소수 증가 및 대면적화 될 수록 수요가 늘어나는 제품으로 최근 디스플레이 시장트렌에 부합. 실적성장의 연속성 높음

30 흑전 적지

바른손이앤에이 1,840 - 모바일게임 히트의 흥행으로 실적 개선폭 확대 249,503 흑전 흑전





표 16. IBK 퀀트 세타2-1(매출성장률) 모델 필터링 종목 및 코멘트



세타

2-1

SK 156,903 3,262 881 흑전

제넥신 10,979

- HyFC(Hybrid FC) 융합 단백질 기술과 DNA 치료백신 기술을 토대로 지속형성장호르몬, 자궁경부암 치료제 등의 파이프라인 보유. 최근 중국 제약업체로 총 1,730억원의 기술이전 계약 성사.

올해와 내년 파이프라인의 중요 임상결과 및 이에따른 기술이전 기대

1,857 흑전 흑전

비아트론 2,977 - 고객사 설비 투자에 의한 실적 개선 1,458 흑전 흑전

DMS 1,949 - 고객사 설비 투자에 의한 실적 개선 717 흑전 흑전

레고켐바이오 2,650 - 의료기기 유통회사 칸메드와 한불제약 인수를 통해 매출 증가. 향후 동사 핵심 기술인 ADC(항체-약물 복합체) 연구 성과 및 기술이전 결과가 중요한 주가 포인트로 작용할 전망

632 적지 적지

OCI 25,042 - 폴리실리콘 가격 상승과 원재료 하락으로 실적 개선 512 적지 229

코웰패션 3,378 - 합병으로 인한 재무정보 변동으로 매출액및 이익 증가 418 흑전 14

삼성물산 265,566 377 적전 적전

서연 2,856 - 회사분할 및 종속회사 변경으로 매출액 및 당기순이익 변동 260 304 -46

웹젠 8,439 - 뮤 IP를 이용한 공격적인 신작 출시를 통한 외형성장 기대 284 247 2,118

지트리비앤티 4,531 - 기존 사업과 신사업에서 매출 확대에 따른 실적 개선 245 적지 적지

엘아이에스 2,771 - 레이저 응용 장비 해외 공급과 사후면세점으로 인한 매출 증가 146 적지 적지

쇼박스 4,657 - 국내 TOP4 영화 배급사. 작년 4분기 내부자들 흥행성공으로 실적성장 견인. 하반기 중국시장에서 동사가 제작한 영화

상영예정으로, 그 결과가 시장의 주목을 받고 있음

213 흑전 흑전

코오롱글로벌 2,326 - 주택분양 호조 및 BMW 신차판매 증가로 4분기 실적 호조 165 흑전 적전

SM C&C 1,877 - 국내 드라마 및 중국 예능 프로 확대로 실적 개선 152 적지 적지

한미약품 67,620 179 2,412 963

세종텔레콤 3,604 - 모회사인 세종투자의 회선임대사업 영업 양수로 매출 큰폭으로 증가. 향후 제 4이동통신 관련 정부 정책 및 사업 방향이 주가 포인트로 작용할 전망

99 흑전 흑전

알보젠코리아 2,662 - 2014년 12월 한화케미칼 자회사인 드림파마 인수로 큰 폭의 실적 증가

170 흑전 흑전

제낙스 4,598 - 4분기 스테인레스 제품 매출 증가로 실적 개선 103 흑전 흑전

썬코어 1,585 - 4분기 일시적 매출 증가에 따른 이익 개선 134 적지 적지

코오롱 7,490 87 19 적전

유진테크 3,541 -12 적지 -20

삼성제약 2,016 - 2015년 화장품 사업 신규진출, 매출 41억원으로 매출성장 견인 0 0 0

에코에너지 #N/A - 사명을 에코바이오홀딩스로 변경후 바이오황 사업 진출 #N/A 133 -43

광동제약 5,688 - 기존 음료사업 실적 견조. 의약품 사업 중 백신매출이 신규로

가세하면서 매출성장을 견인함 114 -15 -17

크리스탈 3,710 - 골관절염 소염진통제 아셀렉스 2015년 9월 국내 출시. 4분기 매출성장 견인

107 적지 적지

한라홀딩스 5,769 -6 20 16

삼성전기 41,156 73 -79 적전

오리온 54,861 65 166 -12



퀀트&스몰캡

IBKS RESEARCH │21

표 17. IBK 퀀트 세타2-2(영업이익성장률) 모델 필터링 종목 및 코멘트



세타

2-2

씨티씨바이오 2,649 - 다국적 제약회사와의 국내외 기술 이전 계약 및 판권계약 체결 2 5,211 181

동아쏘시오홀딩스 9,624 - 동아에스티, 동아제약, 에스티팜 등 전 계열사의 실적 개선 2 164 -36

한미약품 67,620 179 2,412 963

대한전선 27,816 - 원재료 가격 하락에 따른 영업이익 개선 -31 907 적지

네오팜 2,373 - 신제품 출시 및 유통별 정책 조정에 따른 매출액 증가 및 이익

증가 45 -32 적전

원풍물산 2,093

- 수입 남성브랜드 Kinloch Anderson 매출호조로 이익개선. 반면

순이익은 재고자산 처분손실 121억원이 반영되면서 적자전환. 주가흐름은 본업보다는 10%지분을 보유한 미국바이오벤처 회사 Realmada Therapeutics의 임상 및 연구결과에 좌우되는

경향이 큼

-2 흑전 적지

한진피앤씨 2,237 - 구매원가 절감 및 생산성 향상에 따른 영업이익 증가 31 1,036 흑전

바이넥스 6,202 - 합성의약품 제네릭 사업과 바이오시밀러 CMO 사업 성장 39 711 적전

SK 156,903 3,262 881 흑전

예스코 2,256 - 가스부문 효율화 및 건설/PC제조부문 매출 증대로 이익 확대 -24 834 115

태웅 3,361 - 원가율 개선에 따른 실적 증가 -8 950 162

대유에이텍 2,108 - 2014년 10월 가전업체 위니아 인수. 4분기 김치냉장고가 주력인 위니아 실적 개선으로 성장 견인

31 688 276

한화케미칼 38,483 14 559 501

루트로닉 4,836 - 레이저의료기기 신제품 효과 및 수출 증가로 매출 성장.

매출증가에 따른 고정비 감소효과로 이익률 개선 35 259 292

마크로젠 3,291 - 미국 법인의 매출 증가로인한 실적개선 31 98 537

인트론바이오 10,707 - 동물용항생제, 유전자시약 등 주력제품 매출증가. 슈퍼박테리아 항생제 파이프라인 보유하고 있으며 높은 기술력으로 라이센스아웃 가능성에도 시장관심 높음

66 541 흑전

성창기업지주 2,581 - 매출액 증가와 비용 절감에 따른 수익성 개선 10 464 흑전

나이스정보통신 3,485 - VAN사업 매출 증가와 PG사업 합병효과로 전사 실적 개선 25 534 376

한국철강 4,121 - 원재료인 철스크랩 가격 하락으로 마진스프레드 개선 -11 443 219

롯데케미칼 110,710 -23 451 흑전

한국사이버결제 3,362 - 모회사인 NHN엔터와의 시너지로 주력사업인 결제 솔루션사업

호조 50 493 53

인바디 6,541 - 동남아를 포함한 9개국에 인바디 밴드 판매 증가 57 474 455

신도리코 4,939 - 독자모델 판매 확대에 따른 실적 개선 3 328 -34

대한제강 2,637 - 철근유통가격 하락폭을 상회하는 철스크랩 가격하락폭으로 영향 -21 249 1,453

진흥기업 3,715 - 4분기 매출원가 상승 일시적 하락에 따른 수익성 개선 24 307 흑전

휴비스 2,988 - 국내외 단섬유 매출증가와 수처리 사업부가 실적 개선에 기여 -7 406 흑전

나노신소재 1,736 - 신규제품 은나노잉크, 기존사업인 타겟 등 전 사업부분에 걸쳐 고른 성장 달성

23 42 -64

SK가스 7,204 -17 387 -7

SK케미칼 19,248 -17 336 흑전

서연 2,856 - 회사분할 및 종속회사 변경으로 매출액 및 당기순이익 변동 260 304 -46





매수 (신규) 서울옥션 (063170) 목표주가 28,000원 이제는 옥션 시대!

서울옥션은 미술품 경매 국내 점유율 1위의 업체

서울옥션은 98년 설립되었으며 국내 미술품 경매 시장 점유율 57%로 1

위 업체이다. 미술품 중개, 경매 및 판매를 주업으로 하고 있으며 미술

품 담보 대출과 미술품 보관 사업도 영위중이다. 미술품은 회화, 조각,

공예, 사진, 서예, 도자기 등 모든 것을 포괄하며 시대적으로는 과거부

터 현재까지 모든 시대를 포괄한다. 시장에서 인지도 있는 다양한 작품

들을 수급할 수 있느냐가 가장 중요한 경쟁력이며 서울옥션은 국내에서

이런 수급 능력이 가장 뛰어나기 때문에 57%의 점유율로 시장을 과점하

고 있다. 국내 미술품 경매 시장은 낙찰 총액 기준으로 15년 1,881억원

규모로 형성됐고 서울옥션 57%, 케이옥션 36%, 기타 7%로 구성된다.

15년 기준 사업부별 매출액 비중은 미술품 판매 67.5%, 미술품 경매

12.1%, 미술품 중개 8.9%, 미술품 담보대출 4.1%, 기타 7.4%이다.

투자의견 매수, 목표주가 28,000원으로 분석 개시

서울옥션에 대한 투자의견 매수, 목표주가 28,000원을 제시한다. 목표

주가는 16년 예상 실적 기준 EPS 1,058원에 target multiple 26배를 적

용했다. 1) 국내 미술품 경매 시장의 성장, 2) 홍콩 경매 흥행 몰이로 해

외 매출액 비중 확대 추세, 3) 높은 성장율의 온라인 경매에 대한 기대

감 등의 영향으로 실적 개선이 기대된다. Target multiple 26배는

Sotheby’s(美 소더비), Shinwa Art Auction(日 신와아트) 등의 글로

벌 Peer Group의 성장기때(소더비 30배, 신와아트 22배) 적용됐던

PER의 산술평균 값이다.

현재가 (4/12) 19,000원 KOSDAQ (4/12) 693.45pt 시가총액 3,214억원 발행주식수 16,918천주 액면가 500원 52주 최고가 24,950원 최저가 11,650원 60일 일평균거래대금 48억원 외국인 지분율 3.3% 배당수익률 (2016F) 0.5% 주주구성 이호재 외 8 인 33.64% 미래에셋자산운용 외 1 인 5.44% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 -3% -15% 48% 절대기준 -2% -12% 50% 현재 직전 변동 투자의견 매수 - -

목표주가 28,000 - -

서울옥션 상대주가 (%)

-20

0

20

40

60

80

100

120

15.4 15.10

서울옥션 to KOSDAQ(%)

(단위:억원,배) 2013 2014 2015 2016F 2017F

매출액 149 238 548 702 884

영업이익 30 51 151 216 283

세전이익 26 45 152 221 289

지배주주순이익 21 36 129 179 231

EPS(원) 127 212 764 1,058 1,367

증가율(%) 1.5 67.1 260.5 38.4 29.2

영업이익률(%) 20.5 21.5 27.6 30.8 32.1

순이익률(%) 14.4 15.1 23.6 25.5 26.2

ROE(%) 4.1 6.6 21.0 23.7 24.5

PER 26.2 23.7 28.4 18.0 14.0

PBR 1.1 1.5 5.5 3.8 3.1

EV/EBITDA 17.7 15.8 25.1 15.9 12.2

자료: Company data, IBK투자증권 예상

Analyst 우창희 6915-5681 [[email protected]]

퀀트&스몰캡

IBKS RESEARCH │23

투자포인트 1

국내 미술품 경매 시장의 성장

15년 한국 경매 시장은 약 1,880억원 규모로 서울옥션 57%, 케이옥션 36%, 기타 7%

의 점유율을 기록했다. 국내 경매 시장은 금융위기 직전인 지난 07년 2,100억원 규모

에서 지속적인 하향화를 보이다가 14년부터 가파르게 상승중이다. 정부는 지난 14년

발표한 미술진흥 중장기 계획에서 18년까지 국내 미술 시장을 6,300억원 규모로 확대

키 위해 미술 시장 및 환경을 전략적으로 육성할 계획이라고 밝혔다. 이에 따라 작가

의 창작 활성화 여건 증진을 위한 정책이 시행되고 있다.

또한, 최근의 저금리 기조 및 경기침체 여파로 미술품 시장이 대체 투자처로 성장하고

있는 것으로 파악된다. 자산가들의 미술관 설립 증가 추세도 시장을 견인중이다. 이런

기조는 글로벌 트렌드의 변화로 자산가들이 기존에 의료재단, 장학재단, 학교법인 등

의 설립에서 미술관 설립으로 전환하면서 미술품 수요도 증가 추세이다. 이에 따라 서

울옥션의 개별 기준 내수 매출액은 13년 105억원, 14년 166억원, 15년 319억원을 기록

했고, 16년은 371억원으로 예상된다.

그림 15. 국내 경매시장 추이 및 전망

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

'07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 '16E

(억원)

자료: 서울옥션, IBK투자증권

국내 경매 시장은 내외적

변화속에 증가 추세



그림 16. 국내 메이저 경매 회차별 낙찰 금액 그림 17. 국내 메이저 경매 회차별 낙찰율

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

123회125회127회129회131회133회135회137회139회

(백만원)

0

20

40

60

80

100

123회 125회 127회 129회 131회 133회 135회 137회 139회

(%)

자료: 서울옥션, IBK투자증권

주: 메이저 경매는 매분기 1회 실시. 123회는 12년3월20일, 139회는 16년3월17일 자료: 서울옥션, IBK투자증권

그림 18. 15년 기준 국내 미술품 경매 업체 점유율 그림 19. 연간 내수 매출액 추이 및 전망(개별 기준)

서울옥션

57%

케이옥션

36%

기타

7%

0

100

200

300

400

'13 '14 '15 '16E

(억원)

자료: 서울옥션, IBK투자증권 자료: 서울옥션, IBK투자증권

퀀트&스몰캡

IBKS RESEARCH │25

투자포인트 2

홍콩 경매 흥행 몰이로 해외 매출액 비중 확대 추세

해외 경매 시장의 성장에 따라 서울옥션의 홍콩 경매 매출도 증가추세이다. 09년 미국

금융위기로 침체기를 겪으면서 22억달러 규모로 급락한 글로벌 경매 시장은 이후 미술

시장의 회복세가 지속되면서 15년 95.4억달러까지 성장했다. 서울옥션은 08년 홍콩에

법인 설립 후 11년부터 본격적인 매출액이 발생했다. 해외에서는 국내의 이우환, 정상

화, 박서보 등의 유명 단색화 작가들이 인기가 많은데, 18회차 홍콩 경매에서 김환기

작가의 <무제>가 한화 약 48.6억원으로 국내 작가 미술품 중 역대 최고가에 낙찰됐다.

뿐만 아니라 14회 이우환 23.7억원, 17회 박서보 11.6억원, 16회 정상화 11.4억원 등

국내 단색화 작가들의 인기가 높아질수록 낙찰액도 증가하고 있는 추세이다. 이에 따

라 서울옥션의 해외 매출액도 13년 25억원에서 14년 61억원, 15년 144억원으로 증가

했고, 16년에는 전년대비 71.5% 증가한 247억원으로 전망된다.

그림 20. 글로벌 경매 시장 추이 및 전망 그림 21. 해외 매출액 추이 및 전망(개별 기준)

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

'04 '06 '08 '10 '12 '14 '16E

($M)

0

50

100

150

200

250

300

'13 '14 '15 '16E

(억원)

자료: Arttactic Artprice, IBK투자증권 자료: 서울옥션, IBK투자증권

그림 22. 홍콩 메이저 경매 회차별 낙찰 금액 그림 23. 홍콩 메이저 경매 회차별 낙찰율

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

9회 10회 11회 12회 13회 14회 15회 16회 17회 18회

(백만원)

0

20

40

60

80

100

9회 10회 11회 12회 13회 14회 15회 16회 17회 18회

(%)


글로벌 시장 성장에 따라

홍콩 경매 매출 확대 추세



투자포인트 3

절대 금액은 아직 작지만 높은 성장율의 온라인 경매에 대한 기대감

온라인 경매는 접근성이 높다는 장점이 있어 아직 절대 금액은 작지만 높은 성장률을

보이고 있다. 서울옥션은 온라인 경매 활성화를 위해 14년 8월 eBid Now라는 온라인

경매를 런칭한 후 매년 8회의 온라인 경매를 진행중이다. 경매 시장 대중화를 위해

500만원 미만대의 중저가 미술 작품이 주를 이룬다. 실제 10만원대의 작품부터 출품

되어 상대적으로 구매력이 약한 20~30대의 젊은 소장가까지 접근할 수 있고 기존 메

이저 경매 참여자들인 서울 및 수도권 위주에서 전국적으로 고객층이 확대되는 효과까

지 기대된다. 소더비는 이베이를 통해 실시간으로 온라인 경매 서비스를 시작했고 자

체 온라인 경매 사이트인 BIDnow를 운영중이다. 크리스티는 14년 온라인 경매 매출

액이 전년대비 10배 증가한 214억원을 기록했다. 2020년께 온라인 경매 시장의 규모

는 약 13조원에 이를 것으로 추정된다. 서울옥션의 15년 온라인 매출은 전년대비

83.4% 증가한 44억원 기록했고, 16년에는 전년대비 40% 증가한 61억원이 예상된다.

그림 24. 연간 온라인 경매 낙찰 총액 추이 및 전망 그림 25. 소더비-미국 온라인 경매 사이트 이베이와 협력

0

10

20

30

40

50

60

70

'12 '13 '14 '15 '16E

(억원)


그림 26. 온라인 경매 회차별 낙찰 금액 그림 27. 온라인 경매 회차별 낙찰율

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1회 3회 5회 7회 9회 11회 13회

(백만원)

0

20

40

60

80

100

1회 3회 5회 7회 9회 11회 13회

(%)


접근성이 높은 온라인

경매의 성장성 높은 상황

퀀트&스몰캡

IBKS RESEARCH │27

포괄손익계산서 재무상태표

(억원) 2014 2015 2016F 2017F 2018F (억원) 2014 2015 2016F 2017F 2018F

매출액 238 548 702 884 0 유동자산 651 1,031 1,328 1,702 933

증가율(%) 59.9 130.1 28.2 25.9 -100.0 현금및현금성자산 91 54 77 126 933

매출원가 131 323 392 484 0 유가증권 0 0 0 0 0

매출총이익 107 225 310 400 0 매출채권 55 234 299 377 0

매출총이익률 (%) 45.1 41.0 44.2 45.2 0.0 재고자산 318 460 590 742 0

판관비 56 74 94 117 0 비유동자산 166 226 245 268 139

판관비율(%) 23.6 13.5 13.4 13.2 0.0 유형자산 82 136 134 131 129

영업이익 51 151 216 283 0 무형자산 10 12 11 11 10

증가율(%) 67.5 195.4 43.4 30.9 -100.0 투자자산 7 5 6 8 0

영업이익률(%) 21.5 27.6 30.8 32.1 0.0 자산총계 816 1,256 1,573 1,970 1,073

순금융손익 -3 0 -6 -8 -1 유동부채 215 521 668 842 0

이자손익 -2 -3 -6 -8 -1 매입채무및기타채무 2 24 30 38 0

기타 -1 3 0 0 0 단기차입금 66 213 273 344 0

기타영업외손익 -3 2 11 13 0 유동성장기부채 0 0 0 0 0

종속/관계기업손익 0 0 0 0 0 비유동부채 43 62 69 77 39

세전이익 45 152 221 289 -1 사채 0 0 0 0 0

법인세 9 23 42 58 0 장기차입금 24 39 39 39 39

법인세율 20.6 14.9 19.0 20.0 20.0 부채총계 258 584 737 918 39

계속사업이익 36 129 179 231 -1 지배주주지분 558 673 836 1,051 1,034

중단사업손익 0 0 0 0 0 자본금 85 85 85 85 85

당기순이익 36 129 179 231 -1 자본잉여금 387 387 387 387 387

증가율(%) 67.1 260.5 38.4 29.2 적전 자본조정등 -28 -28 -28 -28 -28

당기순이익률 (%) 15.1 23.6 25.5 26.2 0.0 기타포괄이익누계액 -1 0 0 0 0

지배주주당기순이익 36 129 179 231 -1 이익잉여금 116 229 392 607 591

기타포괄이익 -1 -2 0 0 0 비지배주주지분 0 0 0 0 0

총포괄이익 34 127 179 231 -1 자본총계 558 673 836 1,051 1,034

EBITDA 54 154 219 286 3 비이자부채 168 332 425 536 0

증가율(%) 56.1 186.4 42.4 30.4 -99.0 총차입금 90 252 312 383 39

EBITDA마진율(%) 22.6 28.2 31.3 32.4 0.0 순차입금 -1 198 235 257 -895

투자지표 현금흐름표

(12월 결산) 2014 2015 2016F 2017F 2018F (억원) 2014 2015 2016F 2017F 2018F

주당지표(원) 영업활동 현금흐름 60 -141 -14 3 1,060

EPS 212 764 1,058 1,367 -4 당기순이익 36 129 179 231 -1

BPS 3,301 3,978 4,941 6,213 6,114 비현금성 비용 및 수익 -4 10 -2 -3 4

DPS 80 100 100 100 100 유형자산감가상각비 2 3 3 2 2

밸류에이션(배) 무형자산상각비 0 1 1 0 0

PER 23.7 28.4 18.1 14.0 -4,745.3 운전자본변동 20 -285 -185 -218 1,057

PBR 1.5 5.5 3.9 3.1 3.1 매출채권등의 감소 -43 -171 -66 -78 377

EV/EBITDA 15.8 25.1 15.9 12.2 856.3 재고자산의 감소 4 -140 -130 -153 742

성장성지표(%) 매입채무등의 증가 7 99 7 8 -38

매출증가율 59.9 130.1 28.2 25.9 -100.0 기타 영업현금흐름 8 4 -6 -8 -1

EPS증가율 67.1 260.5 38.4 29.2 적전 투자활동 현금흐름 -4 -47 -87 -102 495

수익성지표(%) 유형자산의 증가(CAPEX) -5 -46 0 0 0

배당수익률 1.6 0.5 0.5 0.5 0.5 유형자산의 감소 0 0 0 0 0

ROE 6.6 21.0 23.7 24.5 -0.1 무형자산의 감소(증가) -1 -2 0 0 0

ROA 4.7 12.5 12.7 13.1 0.0 투자자산의 감소(증가) 1 3 -1 -2 8

ROIC 8.4 21.8 21.1 22.4 -0.1 기타 1 -3 -85 -100 488

안정성지표(%) 재무활동 현금흐름 -5 149 123 148 -747

부채비율(%) 46.2 86.7 88.2 87.4 3.7 차입금의 증가(감소) 24 15 0 0 0

순차입금 비율(%) -0.1 29.3 28.1 24.5 -86.5 자본의 증가 0 0 0 0 0

이자보상배율(배) 13.6 33.5 29.1 31.0 0.0 기타 -29 134 123 148 -747

활동성지표(배) 기타 및 조정 2 3 0 0 0

매출채권회전율 7.0 3.8 2.6 2.6 0.0 현금의 증가 53 -36 22 49 808

재고자산회전율 0.7 1.4 1.3 1.3 0.0 기초현금 38 91 54 77 126

총자산회전율 0.3 0.5 0.5 0.5 0.0 기말현금 91 54 77 126 933

*주당지표 및 밸류에이션은 지배주주순익 및 지배주주지분 기준



Not Rated 더존비즈온 (012510) 목표주가 N/R 더존비즈온이 매력적인 이유

국내 대표적인 ERP 공급 업체

국내 독보적인 ERP 공급 업체로 종업원수 5인이상 중소/중견/대기업을

대상으로 사업을 영위하고 있다. 국내 67.5만 기업이 동사의 주요 영업

대상이며 현재 13.4만의 고객을 확보하고 있다. 2015년 기준 매출비중

은 ERP 56.8%, 클라우드/전자금융 21.2%, 보안 9.6%, 그룹웨어

6.6%, 기타 5.8%로 이뤄져 있으며 해를 거듭할수록 클라우드의 비중이

높아져 동사의 성장을 이끌어 나가고 있다.

클라우드 고객 수 꾸준히 증가 중

동사의 매출중 가장 많은 비중을 차지하고 있는 ERP 사업부문의 실적

은 매년 신규유저의 유입으로 완만한 성장을 지속해오고 있다. 하지만

클라우드를 동사의 성장동력으로 꼽는이유는 기존 ERP 제품 대비 2-3

배 많은 유지보수 수익을 창출해 주기 때문인다. 동사의 클라라우드 서

비스 이용자 수는 2011년 157개 업체에서 2015년 7,800명을 상회하였

다. 클라우드 고객수는 1Q16기준 8,500개를 상회하며 가파른 성장세를

유지하고 있다.

비용구조 개편으로 영업레버리지 효과 기대

더존비즈온의 가장 매력적인 부문은 비용구조에 기인한다. 2014년 12월

동사는 보안, 그룹웨어, 모바일 사업을 영위하던 계열사인 (주)더존엔에

스, (주)뉴턴스와의 합병을 완료 하였다. 이러한 과정에서 2014년 기준

약 20%를 상회하던 변동비율은 2015년 5.5% 수준으로 감소하였다. 클

라우드 이용자수 증가로 본격적인 성장궤도에 오른 상황에서 변동비 감

소는 영업레버리지 효과로 이어져 동사의 수익성을 큰폭으로 개선시킬

수 있을 것으로 판단한다.

현재가 (4/12) 24,450원 KOSPI (4/12) 1,981.32pt 시가총액 7,255억원 발행주식수 29,673천주 액면가 500원 52주 최고가 25,100원 최저가 11,450원 60일 일평균거래대금 75억원 외국인 지분율 14.7% 배당수익률 (2015.12) 1.07% 주주구성 김용우 외 26 인 38.35% 국민연금 9.71% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 1% 24% 85% 절대기준 1% 21% 76% 현재 직전 변동 투자의견 NR NR -

목표주가 - - -

더존비즈온 상대주가 (%)

-40

-20

0

20

40

60

80

100

15.4 15.10

더존비즈온 to KOSPI(%)

(단위:억원,배) 2012 2013 2014 2015 2016F

매출액 1,249 1,296 1,364 1,577 1,790

영업이익 241 184 205 290 344

세전이익 189 122 120 242 334

지배주주순이익 170 137 109 217 296

EPS(원) 567 454 363 704 983

증가율(%) 244.8 -19.5 -20.2 98.2 36.7

영업이익률(%) 19.3 14.2 15.1 18.4 19.2

순이익률(%) 13.6 10.6 8.0 13.7 16.6

ROE(%) 23.0 15.7 10.4 17.2 20.2

PER 20.3 24.7 25.6 28.3 24.8

PBR 4.2 3.7 2.4 4.6 4.6

EV/EBITDA 11.2 11.9 8.6 14.5 16.9


Analyst 임동오 6915-5659 [[email protected]]

퀀트&스몰캡

IBKS RESEARCH │29

더존비즈온의 입증된 기술력

2015년 9월 클라우드 발전법이 시행되었지만 현재 공공기관의 민간 클라우드 도입은

전무하다. 현재 국내는 클라우드 도입의 과도기를 겪고 있으며 각종 규제로 인해 클라

우드 확산이 어려운 상황이다. 최근 미래창조과학부는 클라우드컴퓨팅서비스 정보보호

에 관한 품질/성능 기준 고시를 시행하여 세부기준을 정했으며 공공 클라우드 지원센

터를 설립하는 등 클라우드 확산을 위해 여러가지 지원책을 내놓고 있다.

클라우드는 정부의 규제완화와 법령이 개정되며 점진적으로 확산 될 것 것으로 판단된

다. 동사는 각종 정부의 규제에 대응하기 위하여 지난해 국제 표준 보안평가 인증인

CC인증을 획득했으며 올해에는 정보보호 관리체계의 적합성을 평가하는 ISMS인증을

획득 했다. 이에 따라 동사는 국제 기관과 국내 정부의 요구수준에 부합하는 클라우드

서비스를 제공할 수 있다는 기술력을 인정 받았으며 향후 다가올 공공기관의 민간클라

우드 도입에 선재대응 할 수 있을 것으로 판단한다.

더존비즈온은 향후 중견/대기업 시장에서도 눈부신 성과를 보여줄 것으로 전망된다.

동사의 제품은 국내 유저에게 최적화 되어있으며 국내외 경쟁업체의 제품대비 대비 가

격경쟁력도 갖추었다. 이를 바탕으로 동사는 2015년 10월 코스콤에 클라우드기반 경영

정보시스템을 통합 구축 사업을 수주 했다. 클라우드 발전법으로 민간기업이 클라우드

도입함에 따른 세제지원이나 각종 사업의 인허가 혜택을 받을 수 있을때에는 ERP를

앞세운 클라우드 서비스로 중견/대기업 시장을 공략할 수 있을 것으로 판단된다.

표 18. 더존비즈온의 최근 경영 성과

날짜 주요성과

2015.06 D-Clould Private Edition CC인증 획등

2015.10 코스콤에 클라우드 기반 경영정보시스템 구축사업 수주

2016.02 ISMS(정보보호관리체계) 인증획득

2016.03 식자재 유통할인마트 기업 원푸드에 통합 ERP 공급

자료: 더존비즈온, 언론종합, IBK투자증권

그림 28. Smart A package vs Smart A Clould 매출비교 (3 User 기준)

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500

5,000

1년차 2년차 3년차 4년차 5년차

(천원)(천원) Smart A package Smart A Cloud

Smart A package 누계 Smart A Cloud 누계

자료: 더존비즈온, IBK투자증권

클라우드 발전법 시행 후

과도기를 겪는중

더존비즈온 국내외

각종인증 획득. 기술력

입증 되었다고 판단

코스콤 클라우드 기반

경영정보시스템 수주를

시작으로 중견/대기업 공략



더존비즈온 2016년 실적 전망

더존비즈온은 2015년에 매출액 1,577억원(YoY +15.7%), 영업이익 290억원(YoY

+41.2%, OPM 18.4%)을 기록하며 어닝서프라이즈를 시현하였다. 2016년에는 1)ERP

고객의 지속적인 신규유입, 2)클라우드 신규고객 및 기존고객의 클라우드 전환 증가,

3)신규 프로젝트성 매출 발생으로 매출액 1,790억원(YoY +13.5%), 영업이익 344억원

(YoY +18.9%, OPM 19.2%)을 기록할 것으로 예상된다.

그림 29. 더존비즈온 사업부별 매출 비중 그림 30. 더존비즈온 매출액, 영업이익률 추이

ERP

56.8%

D-클라우드

13.5%

전자금융

7.7%

그룹웨어

6.6%

보안

9.6%

기타

5.8%

1,249 1,296 1,364 1,577 1,790

19.3

14.215.1

18.4 19.2

0

5

10

15

20

25

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

2,000

2012 2013 2014 2015 2016F

(%)(억원) 매출액(좌) 영업이익률(우)

자료: 더존비즈온, IBK투자증권 자료: 더존비즈온, IBK투자증권

표 19. 더존비즈온 실적추이 및 전망

(단위: 억원) 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 2014 2015 2016F

매출액 305 328 304 372 337 384 371 485 1,364 1,577 1,790

ERP 212 223 194 243 211 223 207 256 872 897 941

D-클라우드 36 39 44 41 47 51 54 62 160 214 329

전자금융 28 29 34 29 28 30 31 33 120 121 128

그룹웨어 9 13 9 22 16 26 22 39 53 104 128

보안 14 16 15 24 17 17 13 21 69 67 72

프로젝트 0 0 0 0 0 16 21 47 85 95

기타 6 7 8 12 8 13 14 14 33 48 53

연결 11 9 9 14 56 43 43

영업이익 23 46 37 100 38 67 55 130 205 290 344

영업이익률(%) 7.5 14.0 12.0 26.9 11.3 17.4 14.9 26.7 15.0 18.4 19.2

자료: 더존비즈온, IBK투자증권

2016년 매출액 YoY

15.7%, 영업이익 18.9%

성장 예상

퀀트&스몰캡

IBKS RESEARCH │31

Not Rated 크리스탈 (083790) 목표주가 N/R 가능성에서 가시성으로

신약을 보유한 바이오회사

2000년 회사설립, 1세대 기술특례 상장기업(크리스탈지노믹스, 바이로메

드, 바이오니아). 2015년 국내 22호 바이오벤처회사로는 국내 최초 신약

(아셀렉스, Acelex)출시. 질환 표적 단백질구조 규명 기술과 이를 기반으

로 한 고유 선도물질 발굴 기술 등을 토대로 슈퍼박테리아 항생제, 분자

표적 항암제 등의 파이프라인 보유

올해는 판매사 동아에스티를 통해 관절염진통소염제 아셀렉스 본격적인

판매가 이루어 질 전망이며, 보유하고 있는 신약 파이프라인에서도 기술

수출 등의 가시적 성과가 나타날 수 있을 것으로 기대

진통소염제 아셀렉스

2015년 9월 국내 출시한 아셀렉스는 관절염 진통소염제. 국내 골관절염

환자가 복용하는 진통소염제 시장규모는 약 4,000억원. 이중 동사가 타

겟으로 하는 Cox-2 저해제의 경우 약 700억원 수준이며, 기존 진통제

(NSAID계열) 단점인 위장관계 부작용을 개선했기 때문에 향후 시장규

모는 더 커질 것으로 기대. Cox-2 저해제 역시 심혈관계 부작용이 나타

날 수 있다는 단점이 있지만, 아셀렉스의 경우 심혈관계부작용 극복기전

을 보유한 것으로 임상결과 나타남

Cox-2저해제 중 블록버스터는 화이자 세레브렉스(Celebrex). 글로벌

판매규모는 약 3조원 수준이며, 국내에서도 700억원 이상 매출 기록

중. 아셀렉스는 위장관계와 심혈관계 부작용을 모두 개선시킨 신약으로,

올해 70~80억원 수준의 매출 기대

현재가 (4/12) 15,000원 KOSDAQ (4/12) 693.45pt 시가총액 3,710억원 발행주식수 24,734천주 액면가 500원 52주 최고가 21,100원 최저가 10,600원 60일 일평균거래대금 33억원 외국인 지분율 0.8% 배당수익률 (2015.12) - 주주구성 조중명 외 4 인 12.32% 한미약품 외 1 인 7.78% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 -7% 15% 19% 절대기준 -7% 19% 21% 현재 직전 변동 투자의견 NR NR -

목표주가 - - -

크리스탈 상대주가 (%)

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

50

15.4 15.10

크리스탈 to KOSDAQ(%)

(단위:억원,배) 2012 2013 2014 2015 2016F

매출액 37 48 45 98 150

영업이익 -71 -60 -72 -38 3

세전이익 -117 -127 -126 -59 1

지배주주순이익 -117 -108 -120 -56 1

EPS(원) -665 -593 -578 -239 4

증가율(%) 적지 적지 적지 적지 흑전

영업이익률(%) -191.6 -125.8 -159.3 -39.1 2.0

순이익률(%) -314.9 -224.9 -264.3 -57.3 0.7

ROE(%) -44.3 -36.3 -25.9 -8.8 0.1

PER -10.9 -16.3 -19.3 -59.4 3,750.0

PBR 5.7 5.1 4.5 4.9 4.9

EV/EBITDA -21.8 -45.7 -43.5 -134.8 227.7


Analyst 김종우 6915-5776 [[email protected]]



아셀렉스 수출 가능성

최근 터키 티알팜과의 총 1,200만불 기술이전 계약(계약금 50만불, 시판허가 및 성과

마일스톤 1,150만불)으로 해외판매 교두보 마련. 터키를 기반으로 유럽, 중동, 동남아,

남미 등 해외 수출도 적극 타진 중인 것으로 파악. 다만 미국의 경우 Cox-2 저해제

부작용 이슈로 아직까지 단독임상 및 직접 진출은 고려하고 있지 않은 것으로 파악됨

신약 파이프라인

파이프라인은 수퍼박테리아 항생제(MRSA 피부감염), HDAC 저해제(골수형성이상 증

후군, 췌장암), 혈액암(AML, 급성백혈병) 등. 개발현황은 슈퍼박테리아 항생제

(CG400549) 미국에서 전기임상2상 완료했으며, 유효한 치료효과 입증. 1b/2상은 내

년 중 개시 예정이며, 2상 완료 이후 기술이전 계약 가능할 것으로 기대. HDAC저해제

(CG200745)는 희귀병인 골수형성이상증후군과 췌장암에 대한 국내 임상2상 진행 중.

수퍼박테리아 항생제와 HDAC저해제는 범부처 신약개발사업과 보건의료연구개발사업

에 선정되어 약 3년간 각각 32억원, 70억원의 연구개발비 수취. 혈액암 치료제

(CG026806)는 급성백혈병을 적응증으로 신약후보물질 개발 완료. 전임상 단계임에도

미국 제약사로부터 관심을 받고 있으며, 업체에서는 상반기 내로 기술이전 등의 성과

가 가능할 것으로 기대

실적전망

전형적인 바이오텍 사업구조를 갖춘 동사는 연간 100억원 수준의 연구개발비용 지출.

그 동안 기술이전 등 가시적 성과보다는 가능성으로 투자유치 및 재무안정성 확충(BW

권면총액 120억원/ 전환가능 주식 수 951,399주, CB 권면총액 총 167억원/ 전환가능

주식 수 총 1,709,680주). 올해는 그 동안 개발해 왔던 신약과 파이프라인의 가시적

성과가 나타나는 원년이 될 것으로 기대. 아셀렉스 본격 시판 등으로 올해 매출은 전

년대비 50%이상 성장 가능할 것으로 판단되며, 수익구조 역시 신약판매와 기술개발비

정부지원 등으로 BEP수준 까지는 개선 가능할 전망. 신약개발능력과 다양한 신약후보

물질들을 보유하고 있다는 점에서 향후 사업전개 방향에 주목할 필요가 있다고 판단

표 20. 신약 파이프라인 현황

분야 성분명 적응중 개발현황 회사 예상 수익규모

항생제 CG400549 슈퍼박테리아 미국 임상2상 기술수출 약 2,000억원 내외

항암제 CG200745 골수형성이상증후군, 췌장암 국내 임상2상 국내시판

항암제 CG026806 혈액암 후보물질 기술수출 약 3,000억원 내외

자료: 크리스탈, IBK투자증권

표 21. 진통소염제 의약품 특성

진통소염제 분류 약효 위장관계 부작용 심혈관계 부작용

전통적 NSAIDs 중간-높음 높음 드물게 있음

COX-2 선택적 저해제 중간-높음 낮음 드물게 있음

조직 선택적COX-2 저해제

(아셀렉스) 높음 낮음 극복기전 보유

자료: 크리스탈, IBK투자증권

퀀트&스몰캡

IBKS RESEARCH │33

그림 31. 통증치료제 세계시장규모(약 55조원) 그림 32. 세레브렉스 전 세계/ 한국 판매추이

Cox2

저해제, 7%

Local

anaesthetic

s, 5%

Strong

Opioids,

29%

NSAIDs,

28%

Anti

Convulsant

s, 13%

Anti

Depressant

s, 11%

Weak

Opioids,

7%

$ 50 B

0

100

200

300

400

500

600

700

800

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

2012 2013 2014

(억원)(백만$) 전 세계(좌) 한국(우)

자료: 업계자료, 크리스탈 자료: 업계자료, 크리스탈



Not Rated 나이스정보통신 (036800) 목표주가 N/R 나이스정보통신에 대한 4가지 Pros and Cons

국내 점유율 1위 VAN사업 업체

나이스정보통신은 온라인과 오프라인에서의 신용카드 거래에 관한 서비

스를 제공하는 업체이다. 사업부문은 VAN사업부문과 PG사업부문으로

나뉜다. 국내 1위 VAN사로 전체 VAN시장의 16%를 점유하고 있으며

PG사업부문은 시장의 후발주자로 진출하여 경쟁 업체와는 차별화된

B2B 중심의 사업을 영위하고 있다. 2015년 기준 매출 비중은 VAN사업

부문 80%, PG사업부문 20%로 이뤄져 있다.

Cons: VAN에 대한 우려는 주가에 상당부분 반영

작년부터 VAN사들의 주가하락을 주도하던 이슈들은 1)수수료체계 정액

제에서 정률제로 변환, 2)5만원 미만 무서명 거래 추진 3)카카오뱅크

의 VAN/PG 없는 결제 프로세스 계획, 4)현대카드의 삼성페이 전표 수

수료 지급거부 등이 있다. 이로인해 국내 VAN사들의 실적에 대한 우려

로 주가는 큰 폭의 하락세를 보여왔으며 현재는 시장의 우려들이 상당부

분 반영 되었다고 판단한다.

Pros: 수수료인하관련 우려에도 불구 실적 방어 가능할 전망

카드사의 수수료인하는 피할 수 없겠지만 동사는 그러한 우려에 대한 방

어가 가능하다고 예상되며 향후 주가흐름에 긍정적인 영향을 줄 수 있는

부분도 충분히 존재한다고 판단한다. 실적에 긍정적인 요소들은 1)정률

제 시행은 1년 유예되어 2017년 부터 시행, 2)가맹점 리베이트 금지로

수익률 향상, 3)SSG페이, L페이등 간편결제로 거래건수 증가 추세,

4)PG사업부 인수효과 올해 온기반영에 기인한다. 또한 거래대금과 거래

건수는 매년 증가하고 있으며 동사는 시장 성장률 보다 4-5% 초과 성

장을 지속해 왔다.

현재가 (4/12) 34,850원 KOSDAQ (4/12) 693.45pt 시가총액 3,485억원 발행주식수 10,000천주 액면가 500원 52주 최고가 48,600원 최저가 26,750원 60일 일평균거래대금 13억원 외국인 지분율 23.7% 배당수익률 (2015.12) 0.94% 주주구성 NICE홀딩스 42.70% 한국투자밸류자산운용 10.14% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 8% -15% 28% 절대기준 9% -12% 30% 현재 직전 변동 투자의견 NR NR -

목표주가 - - -

나이스정보통신 상대주가 (%)

-20

0

20

40

60

80

100

15.4 15.10

나이스정보통신 to KOSDAQ(%)

(단위:억원,배) 2012 2013 2014 2015 2016F

매출액 1,781 2,007 2,255 2,639 3,069

영업이익 147 203 212 342 496

세전이익 131 265 382 392 514

당기순이익 105 193 300 305 400

EPS(원) 1,049 1,929 2,998 3,053 4,004

증가율(%) -9.0 83.9 55.4 1.8 31.2

영업이익률(%) 8.2 10.1 9.4 12.9 16.2

순이익률(%) 5.9 9.6 13.3 11.6 13.0

ROE(%) 20.9 29.3 34.8 27.8 28.1

PER 4.9 6.9 8.2 10.5 8.7

PBR 0.9 1.7 2.6 2.6 2.2

EV/EBITDA 1.7 3.1 4.9 5.5 5.7



퀀트&스몰캡

IBKS RESEARCH │35

4가지 Cons: VAN사 수수료 관련 이슈 진행상황

1)수수료 정률제 변환: 수수료체계 변환은 피할수 없다. 이미 신한카드, 국민카드, BC

카드 등이 정률제를 도입하기로 했으며 현재 몇몇 카드사와는 협상을 진행 중이다. 일

부 카드업체들은 정률제보다 구간별 수수료를 수취하는 방향으로 협상이 이뤄질 것으

로 예상된다

2)무서명거래 도입: 무서명거래 도입에 관해서는 현재 VAN사, 카드사, VAN대리점 등

이 협상을 진행하고 있다. VAN대리점의 영향이 가장 클것으로 예상되고 있으며 각 업

체들이 입장차이를 좁히지 못하고 있어 지속적으로 연기되고 있는 상황이다.

3)카카오뱅크 VAN/PG 없는 간편결제 서비스 제공: 카카오뱅크가 VAN/PG사 없이

간편결제를 제공해 가맹점 수수료를 낮춘다는 계획으로 실제로 시현되기 까지는 수많

은 난항이 예상된다.

4)현대카드의 삼성페이 전표수수료 지급 거부: 현재 전표수수료는 지급된 상황이며 구

체적인 수수료에 관해서는 현재 세부적인 협상이 이뤄지고 있는 것으로 예상된다.

4가지 Pros: 나이스정보통신의 실적방어 가능성

1)정률제 도입은 2017년부터 시행: 앞서 말한것과 같이 정률제 도입은 피할수 없다.

정률제도입은 1년이 유예되어 2017년부터 실시될 예정이며 올해는 정상적인 실적을 기

록할 수 있을 것으로 판단된다. 현재 수수료 방식을 협상하는 과정이기 때문에 정률제

도입이 실적에 어떻게 영향을 주는지 추정하기는 어려운 상황이며 매년 카드 거래건수

와 거래대금이 증가 하는 것은 동사에게 긍정적 요소이다. 동사는 매년 시장 성장률보

다 4-5% 초과성장을 지속하여 점유율 1위 VAN사로 거듭났다.

2)리베이트금지로 수익률 향상: 2015년 3분기부터 VAN사가 가맹점에게 지급하는 리

베이트가 전면적으로 금지되었다. 이로인해 동사의 수익성은 3Q15년에는 14.8%,

4Q15에는 17.5%를 기록하였다. 카드사의 수수료인하로 인한 매출 감소에도 수익성 방

어는 가능할 수 있을 것으로 판단한다.

3)PG사업 기업인수효과: 동사는 PG사업부문을 강화하기 위해 지난해 이지스엔터프라

이즈 PG사업부문 영업양수계약을 체결하였다. 작년에는 2개분기만 반영되어 PG사업

부문 매출액은 전년대비 51% 증가한 522억 달성하였으며 올해에는 인수효과가 온기

반영되어 700억원 이상의 매출을 기록할 것으로 전망된다.

4)SSG페이, L페이 등 간편결제 증가: 동사는 VAN사 중 유일하게 앱카드 공통모듈을

개발하여 SSG페이와 L페이에 서비스를 제공하고 있으며 오프라인 결제부문에서는 독

점적으로 수수료를 수취하고 있다. 향후 간편결제 시장 확장됨에 따라 실적 기여도가

높아질 것으로 예상된다.

1)수수료 정률제

2)무서명거래

3)카카오뱅크 VAN/PG

없는 간편결제

4)현대카드 전표수수료

지급 거부

1)정률제 2017년부터 시행

2)리베이트 금지

3)PG사업 인수효과

4)간편결제 증가



나이스정보통신의 실적추이 및 전망

나이스정보통신의 2015년도 실적은 매출액 2,639억원(YoY +17.0%), 영업이익 342억

원(YoY+60.9%, OPM +12.9%)을 기록했다. VAN수수료 뿐만 아니라 PG사업부문의

인수효과로 매출액이 증가하였으며 가맹점 리베이트가 전면 금지되어 3분기부터 수익

성이 대폭 개선되었다. 2016년도 실적은 수수료인하는 2017년도로 유예되었으며 PG

사업 인수와 리베이트 금지 효과로 매출액 3,069억원(YoY +16.3%), 영업이익 496억

원(YoY +45.3%, OPM +16.2%)을 기록할 수 있을 것으로 예상된다.

표 22. 나이스정보통신 실적 추이 및 전망

(단위: 억원) 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 2013 2014 2015 2016F

매출액 501 555 608 591 552 616 734 737 2,007 2,255 2,639 3,069

VAN단말기 10 9 22 11 12 12 17 28 42 53 69 85

VAN수수료 417 466 489 485 455 522 545 526 1,720 1,856 2,047 2,262

PG 수수료 74 80 96 95 86 81 173 183 245 346 522 722

영업이익 64 57 72 20 52 52 109 129 203 212 342 496

영업이익률(%) 12.7 10.2 11.8 3.4 9.4 8.4 14.8 17.5 10.1 9.4 12.9 16.2

자료: Wisefn, 나이스정보통신, IBK투자증권

그림 33. 나이스정보통신 매출액 및 영업이익률 추이 그림 34. 가맹점 리베이트 금지된 후 원가율 개선

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

2011 2012 2013 2014 2015 2016F

(억원) 매출액 영업이익률(%) (%)

60

65

70

75

80

85

1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15

(%)원가율

자료: Wisefn, 나이스정보통신, IBK투자증권 자료: Wisefn, 나이스정보통신, IBK투자증권

2016F 매출액

3,069억원(YoY +16.3%),

영업이익 496억원(YoY

+45.3%, OPM +16.2%)

전망

퀀트&스몰캡

IBKS RESEARCH │37

Not Rated 한국사이버결제 (060250) 목표주가 N/R NHN엔터와의 시너지

결제솔루션 제공 업체

전자상거래 결제솔루션 업체로 PG(Payment Gateway)와 VAN(Value

Added Network)사업을 동시에 영위. 2015년 매출비중은 PG 79%

VAN 21% 이며, 2016년에는 PG 75%, VAN 25%로 VAN비중이 소폭 증

가할 전망. 동사의 시장 입지는 PG사업의 경우 KG이니시스, LGU플러

스에 이은 3위 사업자로 약 25% 시장 점유율을 확보하고 있으며, VAN

의 경우 시장점유율 4~5% 수준

NHN 한국사이버결제(이하 KCP)는 2014년 NHN엔터테인먼트로 피인

수 됐으며, 1) 최대주주와의 시너지와, 2) 간편결제(Payco), NFC 등 새

로운 결제 수단을 활용해서 오프라인 결제의 온라인화 등 전자상거래 시

장 점유율 확대가 기대됨

실적성장은 진행형

4Q15 실적은 매출액 608억원(+49.8% yoy), 영업이익 46억원

(+475.0% yoy), 당기순이익 24억원(+50% yoy)로 실적개선. 실적개선

요인은 모회사인 NHN엔터와 시너지로 1)소셜업체 비중 증가, 2)고도몰

등 호스팅 업체를 통한 신규고객 유치 등에 기인

국내 온라인 거래대금의 10~11%를 차지할 정도로 거래규모가 큰 소셜

업체 3인방(쿠팡, 위메프, 티폰) 관련 매출은 2014년 약 5% 에서 2015

년 15% 수준으로 크게 증가. 특히 올해는 소셜업체 세곳 중 한 업체와

신규거래가 늘고 있는 추세이며, 소셜업체 관련 매출은 전년대비 68%

증가한 약 500억원으로 매출 성장을 견인할 전망

현재가 (4/12) 18,600원 KOSDAQ (4/12) 693.45pt 시가총액 336십억원 발행주식수 18,074천주 액면가 500원 52주 최고가 42,800원 최저가 17,150원 60일 일평균거래대금 3십억원 외국인 지분율 2.4% 배당수익률 (2015.12) 0.5 주주구성 송윤호 외 5 인 37.77% 우주스킨사이언스 6.50% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 -4% -44% -47% 절대기준 -4% -42% -46% 현재 직전 변동 투자의견 NR NR -

목표주가 - - -

한국사이버결제 상대주가 (%)

-60

-50

-40

-30

-20

-10

0

10

20

15.4 15.10

한국사이버결제 to KOSDAQ(%)

(단위:억원,배) 2012 2013 2014 2015 2016F

매출액 1,328 1,371 1,540 1,955 2,500

영업이익 57 84 88 109 160

세전이익 65 90 109 138 180

지배주주순이익 47 72 86 96 140

EPS(원) 357 548 597 530 774

증가율(%) -39.8 53.5 8.9 -11.2 46.0

영업이익률(%) 4.3 6.1 5.7 5.6 6.4

순이익률(%) 3.5 5.2 5.6 4.9 5.6

ROE(%) 17.4 21.7 14.5 11.1 13.3

PER 30.0 18.5 44.7 49.9 24.0

PBR 4.5 3.5 5.7 5.1 3.2

EV/EBITDA 11.2 6.6 27.7 17.3 14.3





모회사 NHN엔터와의 시너지

NHN엔터 그룹 내 시너지는 호스팅 업체 고도몰을 통해서도 입증. 보통 온라인 신규

업체들은 호스팅 업체에 온라인사이트 구축을 의뢰하고, 결제시스템 도입 시에도 업체

간 차별점이 거의 없기 때문에 선두업체를 채택하는 등 선두업체의 시장 지배력이 높

은 시장. 기존 1위업체인 KG이니시스가 신규 온라인 고객 유치에 유리한 위치를 선점

하고 있었지만, 최근 고도몰을 통한 KCP의 시장 점유율이 눈에 띄게 증가. 신규 온라

인 고객 점유율은 회사측 자료에 따르면 2014년 10% 대에서 2015년 20%대로 특히 4

분기에는 20%대 후반으로 점진적 증가 추세에 있으며, 올 연말즘에는 50% 수준의 고

객 점유율을 가져오는 것이 목표

NHN엔터가 2015년 8월 런칭한 간펼결제 서비스 NFC, T머니 등 제휴 서비스를 통해

약 230개 온오프라인 업체와 제휴 중. KCP내에서 페이코 관련 결제금액도 2015년 4

분기 약 770억원에서 2016년 1분기 990억원으로 34% 가까이 증가한 것으로 파악. 다

만 결제행동 변화 등 소비자 행태 변화가 빠른시일내에 이루어 지기 쉽지 않기때문에,

시장에서 기대하는 유의미한 수준으로 간편결제시장이 확대되기 까지는 다소 시간이

걸릴 것으로 판단

실적 및 주가전망

올해 예상실적은 매출액 2,500억원(+27.8% yoy), 영업이익 160억원(+46.8% yoy),

지배주주순이익 140억원(+45.8% yoy). 영업이익률은 레버리지효과로 전년대비 개선

가능할 것으로 판단. 주가의 핵심은 NHN엔터와의 간편결제시장 성공적 창출과 결제

패러다임 변화에 따른 수혜 기대감. 최근 주가 하락에도 불구 2016F P/E 24.0X로 ,

결제시장변화에 대한 기대감이 여전히 반영된 수준으로 판단. 따라서 실적 성장과 더

불어 간편결제시장에서의 성과가 당분간 주가 핵심포인트로 작용할 전망

그림 35. 사업별 매출액 추이 그림 36. 매출액, 영업이익률, 순이익률 추이

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

2012 2013 2014 2015 2016F

(억원)PG Off-Van On-Van

0

2

4

6

8

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

2012 2013 2014 2015 2016F

(%)(억원)매출액 영업이익률 순이익률

자료: 한국사이버결제, IBK투자증권 자료: 한국사이버결제, IBK투자증권

퀀트&스몰캡

IBKS RESEARCH │39

Not Rated 에코바이오 (038870) 목표주가 N/R 에코바이오홀딩스로 사명변경의 배경

주주총회를 통해 사명변경

에코바이오홀딩스는 신재생에너지 사업을 영위하는 업체로 국내 최대규

모의 매립가스 발전소를 운영 하고 있다. 2007년 매립가스 발전소를 완

공하여 정부에게 기부채납을 하고 2007년-2018년까지 정부에게 IRR

8.5%를 보장 받을 수 있는 비즈니스 모델로 진행해왔다. 그러나 동사는

3월22일 주주총회결과 대한 공시를 통해 사업목적을 추가하였고 사명을

에코바이오홀딩스로 변경하였다. 사명변경의 배경은 매립가스 발전소의

탈황설비에서 생산된 부산물인 바이오황을 이용해 신규사업에 진출하겠

다는 동사의 계획에 기인한다.

바이오황은 어떻게 만들어지나?

바이오황이란 동사의 매립가스 발전소의 탈황설비에서 발생하는 부산물

이다. 탈황설비는 황이 포함된 연료가 연소가되며 발생하는 황산화물을

제거 하는 장치이며 일반적인 탈황설비에서는 화학반응으로 만들어지는

고체형태의 황이 부산물로 발생되어 폐기되는 것이 대부분이다. 하지만

동사는 네덜란드의 Paques에서 탈황설비를 도입해 생물학적 반응으로

생성되는 나노입자 수준의 바이오황이 생산된다.

기존 황과 에코바이오홀딩스 황의 차이점

황성분은 농약, 샴푸, 의약품, 화장품 등 인체와 접촉이 잦은 생필품에

대부분 첨가되어 있다. 상온상태에서 황은 고체의 형태를 띄고 있으며

이를 화장품이나 샴푸에 적용하기 위해서는 화학계면활성제를 첨가하여

액체와 섞이게 된다. 계면활성제는 서로 섞이지 않는 물질들의 표면장력

을 약화시켜 섞어주는 열할을 한다. 동사의 바이오황은 탈황설비의 박테

리아가 천연 계면활성제 역할을하여 생물학적 반응으로 나노미터의 황입

자를 만들어 물과 잘 섞이며 인체에 무해하다는 특징이 있다.

현재가 (4/12) 25,900원 KOSDAQ (4/12) 693.45pt 시가총액 2,309억원 발행주식수 8,917천주 액면가 500원 52주 최고가 27,750원 최저가 12,000원 60일 일평균거래대금 15억원 외국인 지분율 3.8% 배당수익률 (2015.12) - 주주구성 송효순 외 4 인 47.04% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 18% 54% 92% 절대기준 19% 58% 95% 현재 직전 변동 투자의견 NR NR -

목표주가 - - -

에코바이오 상대주가 (%)

-20

0

20

40

60

80

100

120

15.4 15.10

에코바이오 to KOSDAQ(%)

(단위:억원,배) 2011 2012 2013 2014 2015

매출액 422 565 429 291 402

영업이익 79 103 100 172 200

세전이익 10 48 49 157 139

당기순이익 5 37 27 122 109

EPS(원) 34 171 124 1,383 1,256

증가율(%) 0.0 596.1 -28.7 357.2 -10.1

영업이익률(%) 18.7 18.3 23.3 59.0 49.6

순이익률(%) 1.8 6.7 6.4 42.3 27.8

ROE(%) 2.0 12.9 8.2 30.3 21.2

PER 92.8 14.7 25.7 7.2 16.7

PBR 1.8 1.8 2.0 1.9 3.2

EV/EBITDA 11.8 7.9 9.1 6.4 10.3

자료: Company data, IBK투자증권




바이오황의 확장 범위

황은 살균효과가 있어 인체와 밀접한 관련이 있는 샴푸, 화장품, 농약 등에 주로 쓰이

는 물질이다. 그러나 문제는 황이 물에 용해되기 위해서는 화학계면활성제를 첨가하여

황의 입자를 잘게 부숴야 한다는 점이다. 화학계면활정제는 세척이 완벽히 이뤄지지

않으면 체내에 쌓여 인체의 내분비계통에 교란을 일으킬 수 있다고 알려져 있다.

황은 입자가 작을수록 살균효과가 증가 되는데 동사의 탈황설비에서 생산되는 바이오

황은 생물학적 반응으로 생성되어 인체에 무해할 뿐만 아니라 화학계면활성제를 첨가

한 황보다 입자가 현저히 작기 때문에 살균효과가 뛰어나다는 장점을 가지고 있다. 현

재 동사의 바이오황은 국내에서 유기농자재로 등록이 되어 효능이 입증되어 있는 상태

이며 현재 여러 농가에서 시범적으로 사용되고 있다.

현재 동사의 매립가스발전소에는 1차 탈황설비가 설치되어 가동 중이며 2차설 설비는

올해 2분기 후반에 완공이 될것으로 전망된다. 2차설비가 완료된 후 연간 1만톤의 바

이오황 생산이 가능할 것으로 판단된다.

동사는 바이오황을 이용한 사업에 관한 구체적인 로드맵을 제시하지 않은 상태 이지만

향후 화학계면활성제를 사용한 황을 대체해나가는 역할을 할 수 있을 것으로 기대된다.

대표적으로 유기농 농약으로의 적용이 확산될 것으로 전망되며 향후 화장품, 의약품,

치약 등 생필품에 들어가는 화학계면활성제가 첨가된 황성분을 점진적으로 대체해 나

갈 수도 있을 것으로 전망된다.

그림 37. 에코바이오홀딩스 비즈니스 모델과 바이오황 생산과정

자료: 에코바이오, ibk투자증권

에코바이오 실적에 관한 사항

에코바이오의 2015년도 실적은 매출액 402억원(YoY +38.2%), 영업이익

200억원(YoY 16.2%, OPM +49.6%)을 기록하였다. 황산화물 농도 증가로 발전소

가동이 축소 되었음에도 불구하고 국내 건설관련 매출 증가로 양호한 실적을 기록

하였다. 향후 바이오황 신규사업이 본격화 되는 시점부터 동사의 성장이 기대된다.

퀀트&스몰캡

IBKS RESEARCH │41

Not Rated 엘비세미콘 (061970) 목표주가 N/R 구조적 요인에 기인한 실적성장

반도체 범핑&테스트 업체

엘비세미콘은 디스플레이에 사용되는 DDI(Display Drive IC)와 카메라에

장착되는 CIS(CMOS Image Sensor), 핸드셋 전원장치 PMIC(Power

Management IC) 등을 범핑, 테스트, 조립하는 후공정업체. 주력거래처

는 실리콘웍스, 매그너칩, 동부하이텍, 옵토팩 등이며 최종 수요처는 디

스플레이 패널 및 핸드셋 업체. LG그룹향 매출이 약 50%를 차지

밸류체인은 칩 설계(실리콘웍스, 실리콘마이터스, 매그나칩, 동부하이텍

등)-FAB(매그나칩, 동부하이텍 등)-범핑&테스트(엘비세미콘) -조립

(LG이노텍, Lusem) -수요처(LG디스플레이 등). 동종업체로는 국내 네

패스 대만 칩본드 등. 2015년 기준 매출 비중은 DDI 60%, CIS 15%,

PMIC 10%, 기타 5%

4Q15 호실적 달성, 실적성장 지속가능성 높음

엘비세미콘 2015년 4분기 실적은 매출액 326억원(+30.4% yoy,

+29.9% QoQ), 영업이익 57억원(전년 동기대비 흑전, +200.0% QoQ)

으로 본격적인 실적 성장기 진입. 2012년 실리콘웍스를 통한 아이패트용

DDI 공급으로 실적 피크 이후, 2013~14년 아이패드 수요 둔화 및 공급

업체 다변화로 역성장 과정을 거침. 작년부터 주력제품인 DDI 수요 증

가와 고객 다변화 등으로 턴어라운드 시작. 올해는 주력고객사의 OLED

TV판매 증가와 신규고객 매출 증가로 작년 4분기부터 시작된 실적 성장

이 더욱 가속화 될 것으로 기대

현재가 (4/12) 2,505원 KOSDAQ (4/12) 693.45pt 시가총액 1,097억원 발행주식수 43,785천주 액면가 500원 52주 최고가 2,505원 최저가 998원 60일 일평균거래대금 15억원 외국인 지분율 2.3% 배당수익률 (2015.12) - 주주구성 엘비 외 20 인 52.06% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 36% 66% 40% 절대기준 37% 71% 42% 현재 직전 변동 투자의견 NR NR -

목표주가 - - -

엘비세미콘 상대주가 (%)

-40

-20

0

20

40

60

15.4 15.10

엘비세미콘 to KOSDAQ(%)

(단위:억원,배) 2012 2013 2014 2015 2016F

매출액 1,339 1,124 1,003 1,069 1,300

영업이익 213 26 -20 101 200

세전이익 149 -5 -44 -87 170

지배주주순이익 120 2 -35 -82 150

EPS(원) 277 4 -80 -187 343

증가율(%) 흑전 -98.6 적전 적확 흑전

영업이익률(%) 15.9 2.4 -2.0 9.5 15.4

순이익률(%) 9.0 0.1 -3.5 -7.6 11.5

ROE(%) 13.9 0.2 -3.8 -10.0 16.7

PER 14.3 560.3 - - 7.3

PBR 1.9 0.9 0.8 1.0 1.2

EV/EBITDA 7.6 7.3 7.2 5.2 4.8





대면적, 고화소화 될수록 수요가 늘어나는 DDI

DDI는 디스플레이 대형화, 고화소화가 진행 될 수록 수요 증가. 현재 50인치 Full HD

TV 기준 DDI 12~18개에서, UHD TV전환 시 DDI 수요 50% 이상 늘어나는 구조.

IHS에 따르면 TV평균 면적은 2011년 35인치에서 2015년 40인치로 꾸준히 증가하고

있으며, 올해 TV 평균 면적은 42인치가 될 것으로 예상. 전체 TV시장 에서 UHD TV

비중은 2013년 3%에서 2015년 37%, 올해는 49%까지 증가 할 것으로 전망

지난 4분기 주력고객사의 UHD패널 출하량은 전 분기 대비 11% 증가한 약 400만대로

글로벌 시장점유율 1위(M/S 35%) 달성. 올해 주력고객사 TV판매 전망은 OLED TV

비중을 크게 늘릴 예정이며, OLED TV 의 UHD 비중은 시장평균UHD 비중보다 높기

때문에 고객사 판매 전략 또한 엘비세미콘에 우호적인 상황

신규거래처 확보

작년 4분기부터 시작된 신규거래처로의 매출 성장은 올해 더욱 강화 될 전망. 4분기

신규고객향 매출은 전 분기 대비 약 40%, 전년 동기대비 170% 이상 증가한 110억원

을 기록한 것으로 추정. 신규거래선은 Himax, Kinetic 등 중화권 업체들과, 국내에서

는 PMIC를 주력 생산하고 있는 업체인 것으로 파악

중화권 업체로 매출 증가는 중국 디스플레이 업체들의 생산량 증가와 맞닿아 있기 때

문에, 세계 시장에서 중국 디스플레이업체들의 점유율 증가에 따른 수혜는 당분간 지

속될 전망. PMIC는 주로 핸드셋에 탑재되는 전원 컨트롤 장치로 4분기부터 신규고객

사의 PMIC칩 테스트 물량이 본격화 된 것으로 파악. 특히 공정별 매출 중 테스트 매

출 마진이 상대적으로 좋기 때문에 PMIC매출 증가는 수익성 개선에도 긍정적인 것으

로 판단

최근 주가상승에도 불구 밸류에이션 메리트 충분

2015년 실적은 매출액 1,069억원(+6.6% yoy), 영업이익 101억원(흑자전환), 당기순이

익 -82억원(적자지속). 영업이익 흑자전환에도 불구하고 순이익 적자폭이 확대된 이유

는 우발채무, 부실자회사 정리, 악성재고자산 처리 등 일회성 비용을 대부분 인식했기

때문인 것으로 파악

2016년 예상실적은 매출액 1,300억원(21.6% YoY), 영업이익 200억원(98.0% YoY),

순이익 150억원(흑자전환). 현 주가는 올해 예상실적 기준 P/E 7.3X에서 거래. 작년

4분기에 이어 올 1분기에도 1) 주력고객사로의 DDI수요 증가, 2) 신규고객 효과등 구

조적 요인으로 어닝 서프라이즈가 기대되며, 2012년 최대실적 당시 P/E멀티플 14배이

상 적용받았다는 점에서 향후 주가는 긍정적 흐름을 이어갈 것으로 판단

퀀트&스몰캡

IBKS RESEARCH │43

그림 38. 2015년 업체별 UHD 패널 출하량 추이

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500

AUO BOE CSOT Innolux LGD Samsung Sharp

(천대)1분기 2분기 3분기 4분기

자료: IHS, IBK투자증권

그림 39. LCD TV 면적 증가 추이 및 전망 그림 40. OLED TV 출하량 추이 및 전망

34

36

38

40

42

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0

4

8

12

16

'11 '12 '13 '14 '15F '16F '17F '18F

Area YoY (좌) Average Size (우)(%) (")

0

200

400

600

800

1,000

1,200

'13 '14 '15F '16F '17F '18F

(천대)

자료: IHS, IBK투자증권 자료: IHS, IBK투자증권

그림 41. 공정별 매출액 추이 및 전망 그림 42. 분기별 매출액 및 영업이익률 추이

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

2014 2015F 2016F

(억원)Au bump Solder Bump / WLP Test Ass'y

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

0

50

100

150

200

250

300

350

1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15

(%)(억원)매출액 영업이익률

자료: 엘비세미콘, IBK투자증권 자료: 엘비세미콘, IBK투자증권



Not Rated 스페코 (013810) 목표주가 N/R 고른 성장이 주는 매력

스페코는 플랜트, 풍력, 방산 등 종합 기계 생산 업체

스페코는 79년에 설립된 플랜트 설비, 풍력 발전 타워, 방위 사업을 영

위하는 업체이다. 전체 매출액에서 가장 비중이 큰 플랜트 사업은 수출

이 70%를 차지하고 있으며, 동남아(베트남, 인도네시아, 인도, 미얀마

등) 및 중동向 수주가 이어지면서 호실적을 기록중이다. 플랜트 부문의

15년 매출액은 14년대비 68.2% 성장한 602억원을 기록했다. 기존 거래

지역 외에 베트남에서 신규 수주가 지속되고 있으며, 16년 상반기까지는

기존 거래처 강화 및 신규 지역 거점 마련에 집중할 예정이다.

1Q16 매출액 282억원, 영업이익 25억원 예상

스페코의 1Q16 실적은 매출액 282억원(+8.5% YoY), 영업이익 25억원

(+14.8% YoY)으로 예상된다. 전 사업부문의 고른 성장세가 전망되는

가운데 플랜트(베트남 수주 증가) 및 풍력(Gamesa社 수주 증가) 사업부

의 실적 성장 추세는 지속될 것으로 예상된다.

전부문의 고른 성장에 긍정적인 주가 흐름 기대

16년 연간 실적은 매출액 1,124억원(+10.9%), 영업이익 129억원(+15%)

으로 예상된다. 15년 317억원(+47.6%)을 기록하며 큰폭으로 성장한 풍

력 사업 부문은 스페인 Gamesa社로의 납품 증가로 16년에도 견조한 실

적 성장이 예상된다. 방산 부문도 함안정기, 워터젯, 함안정조타기,

MDAS 등의 안정적인 수주로 방위사업 특성상 향후에도 안정적인 성장

이 예상된다. 현주가는 16년 예상 실적 대비 PER 8배 수준으로 산업재

평균 PER가 12배 적용되는점 감안 시 저평가 생태로 판단된다. 실적 호

전 뿐만 아니라 보유 자산 가치(삼익악기 지분 13.9% 332억원과 현금성

자산 180억원)도 부각될 수 있을 것으로 기대된다.

현재가 (4/12) 5,050원 KOSDAQ (4/12) 693.45pt 시가총액 698억원 발행주식수 13,819천주 액면가 500원 52주 최고가 6,270원 최저가 3,650원 60일 일평균거래대금 162억원 외국인 지분율 2.7% 배당수익률 (2015.12) 1.1% 주주구성 김종섭 외 1 인 42.90% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 -9% 20% -7% 절대기준 -8% 23% -5% 현재 직전 변동 투자의견 NR NR -

목표주가 - - -

스페코 상대주가 (%)

-40

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

15.4 15.10

스페코 to KOSDAQ(%)

(단위:억원,배) 2012 2013 2014 2015 2016F

매출액 791 666 961 1,013 1,124

영업이익 29 9 71 111 129

세전이익 19 -13 35 96 114

지배주주순이익 14 -15 27 75 89

EPS(원) 110 -116 209 548 648

증가율(%) 흑전 적전 흑전 162.5 18.1

영업이익률(%) 3.6 1.4 7.4 11.0 11.5

순이익률(%) 1.4 -3.3 2.5 7.5 8.1

ROE(%) 6.4 -6.2 7.9 16.6 16.8

PER 20.1 -33.2 20.3 8.1 7.8

PBR 1.4 1.8 1.4 1.2 1.2

EV/EBITDA 12.3 25.9 10.4 7.1 6.8


Analyst 우창희 6915-5681 [[email protected]]

퀀트&스몰캡

IBKS RESEARCH │45

그림 43. 스페코 아스팔트 플랜트 그림 44. 스페코 매출액, 영업이익률 추이 및 전망

0

2

4

6

8

10

12

0

200

400

600

800

1,000

1,200

'13 '14 '15 '16E

(%)(억원)

매출액 영업이익률

자료: 스페코, IBK투자증권 자료: 스페코, IBK투자증권



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M&A

관련 수량 취득가 취득일

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투자의견 안내 (투자기간 12개월) 투자등급 통계 (2015.04.01~2016.03.31)

종목 투자의견 (절대수익률 기준) 투자등급 구분 건수 비율(%)

적극매수 40% ~ 매수 15% ~ 중립 -15% ~ 15% 매도 ~ -15% 매수 119 93.7

업종 투자의견 (상대수익률 기준) 중립 8 6.3

바중확대 +10% ~ 중립 -10% ~ +10% 비중축소 ~ -10% 매도 0 0.0

(◆) 적극매수 (▲) 매수 (●) 중립 (■) 비중축소 (■) Not Rated / 담당자 변경

서울옥션 주가 및 목표주가 추이 과거 투자의견 및 목표주가 변동내역

추천일자 투자의견 목표주가 추천일자 투자의견 목표주가

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

(원)

2016.04.13 매수 28,000원

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