scenari e tendenze...dal punto di vista dello scenario di lungo, tutto il nostro lavoro porta a...

Cicli e Mercati Research

Quarterly report – 1°Q 2016

2016Market Risk Management – www.cicliemercati.it

“Tutto, nella vita e sui mercati, si muove in cicli”“Chi non impara dalla storia è condannato a ripeterla”

Economia Valore/rischio Forza e rating Analisi e Cicli Strategie Opportunità01.2016

Sommario

1. Analisi dei rendimenti degli asset e confronto con i Portafogli Modello

2. Il quadro della situazione

3. Il primo trimestre in 14 punti

4. Sintesi di scenario

5. Italia e proiezioni

6. Portafogli Modello: performance e analisi

Appendici

A. Tavole di rating automatico

B. ETF settoriali europei con forza relativa

C. I titoli del MIB

D. I 10 Topic Charts del 2016

SCENARI E TENDENZE

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http://www.cicliemercati.it/cem




Economia Valore/rischio Forza e rating Analisi e Cicli Strategie Opportunità

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Tassi Zero e Volatilità

01.2016

Il rollercoaster che sta per iniziare la sua corsa

dopo la salita rappresenta la VELOCITA’ (

VOLATILITA’) DEL MERCATO, non la direzione.

Quello che si cerca di far comprendere è che il

prolungamento della politica dei tassi zero, lungi

dal normalizzare la situazione, in realtà ha levato

ogni protezione all’intero sistema di riferimento

dell’investitore e ha creato un ambiente che,

appena tolte (o percepite come non più efficaci)

le reti di protezione, è paragonabile a una terra

selvaggia dove saranno non solo possibili, ma

fortemente probabili, movimenti di grande

volatilità anche prolungati in entrambe le

direzioni e su tutti i mercati.

Considerata in una prospettiva di lungo termine,

la volatilità media dei mercati – per quanto ciò

possa apparire in contrasto con gli ultimi

movimenti – negli ultimi anni si è atrofizzata.

Solo ora si cominciano a vedere gli effetti

naturali di quanto è accaduto: il calo strutturale

della volatilità che è andato avanti di pari passo

con il calo dei tassi (cioè la placida salita del

rollercoaster) è finito. Il punto di flesso è stato

superato e da ora in avanti sarà lo stesso calo

dei tassi a reinnescare certi movimenti come

risposta fisiologica all’annullamento della

redditività di importanti categorie di asset.

Questo sta portando a un fisiologico aumento dei

rischi ma porterà in seguito anche a un aumento

della profittabilità: in questo senso siamo

probabilmente all’inizio (e non alla fine) di una

fase in cui l’investimento non passivo (che è

quello che risponde e asseconda le tendenze e

non cerca di piegarle ad aride statistiche e a

luoghi comuni) potrà essere controllato solo

attraverso una risposta flessibile e dinamica alle

variazioni dei mercati.

TASSI ZERO

VOI SIETE QUI






Introduzione

Il 2016 è iniziato con un messaggio molto chiaro:

OGGI COME OGGI, IN QUESTI MERCATI, NON PERDERE SOLDI E’ LA PRIMA FONTE DI RICCHEZZA REALE.

Deterioramento (il primo da anni) del Modello Economico USA, via il calo della Consumer Confidence

Deterioramento interno dei mercati, con concentrazione evidente sui settori difensivi

Caduta del tasso di profittabilità dei mercati

Possibile errore di valutazione relativo all’incremento di tasso USA (preceduto dalla fine del QE)

I mercati – non solo quelli azionari – si trovano evidentemente a pagare in questo inizio 2016 una serie di errori già discussi:

• SOVRAESPOSIZIONE AL RISCHIO (LEVA ecc.)

• ECCESSO DI CONFIDENZA NELLE BANCHE CENTRALI

• IGNORANZA DELLA STORIA DEI MERCATI

• ECCESSI DI VALUTAZIONE SU MOLTI ASSET

Non abbiamo idea di quanto si rifletterà in termini di DISCESA DI PREZZO e quanto in termini di TEMPO (movimento improduttivo), cioè i due fattori

primari di una correzione/bear market. Dal punto di vista dello scenario di lungo, tutto il nostro lavoro porta a ritenere che il prossimo minimo di

medio/lungo termine rappresenterà una opportunità paragonabile a 2003, 2009, 2011-12.

Tuttavia al momento vediamo più rabbia che panico e i nostri indicatori tecnici e proprietari sono in deterioramento ma lontani da letture che nel

passato hanno definito minimi importanti e stabili.

Attenzione alla reazione degli investitori dopo che avranno capito che con l’ultimo incremento di rischio nei portafogli stanno perdendo soldi.

L’ipervenduto di breve comincia a farsi sentire e rende possibile un primo minimo+reazione entro fine Gennaio (supporti importanti poco sotto i livelli

attuali); tuttavia sconsigliamo vivamente ai nostri sottoscrittori di prendersi rischi al rialzo se non per trading sempre tutelati da stop oppure per

posiizoni «market neutral» come quelle del MARKET ALERT.

Per gli investitori, il problema non si pone nemmeno:

IN UN AMBIENTE DI VOLATILITA’ IN AUMENTO E TREND INCERTO O NEGATIVO, FINO A SEGNALI DI CAPITOLAZIONE O DI

INVERSIONE, BISOGNA ATTENDERE CHE I MERCATI TORNINO SCARICHI DI RISCHIO E BASTA. CAUTELA E PAZIENZA.

Leggete attentamente questo report, perché troverete numerosi spunti non solo per capire il QUI E ORA dei mercati, ma anche per capire

quali sono gli scenari possibili futuri. Ricordatevi però sempre che l’AZIONE SUI MERCATI DEVE DIPENDERE ESCLUSIVAMENTE DAL

QUI E ORA E NON DA IPOTESI FUTURE.

01.2016

3






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Statistiche 2015 – Anno poco brillante su molti mercati…




… meglio per i nostri PM nonostante il calo di Dicembre



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2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Rendimenti % Portafogli Modello dall'1.1.2007 - Base 100 italia

italia tr

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multiasset

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GLOBAL

Ind. FIDEURAM Flex

Ind. FIDEURAM Obbl

S&P in EUR






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Tabella dei rendimenti degli assets – 1999-2015 – dati al 31/12

01.2016

L’asset più efficiente si sono rivelati i bonds

(EffRatio 1.07); al secondo posto, nonostante il

calo degli ultimi anni, l’Oro.

Chi ha investito in cash (brevissimo termine)

negli ultimi 16 anni ha appena coperto le perdite

di valore dovute all’inflazione. Dal 2010 in poi,

chi ha investito in cash ha solo perso potere di

acquisto.






7

Tabella dei rendimenti composti degli assets (in EUR) – 1999-2015

01.2016

L’investimento che ha reso di più newgli ultimi 17

anni è di gran lunga l’Oro. Seguono i Bonds. Le

borse sono le ultime, con un rendimento medio

annuo reale di quasi -2%.






8

Tabella dei rendimenti composti degli assets (in EUR) – 1999-2015

01.2016

Tra il 2001 e il 2011 in quanti hanno consigliato

di INVESTIRE strutturalmente una percentuale

anche bassa del portafoglio in oro?

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300.0

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1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Rendimento composto 1999-2015

Bond Equity HF Cash Oro






9

Tabella dei rendimenti dei portafogli-tipo – 1999-2015

01.2016

Questa tabella mostra come, dal 1999 ad oggi, i

rendimenti medi dei portafogli, qualunque sia

stata la loro allocazione, abbiano teso ad

assomigliarsi tutti, con rendimenti reali medi

annui molto bassi, tra lo 0.3% e il 2%. Unica

eccezione quelli contenenti Oro (cioè l’asset che

ha performato meglio in questi ultimi 15 anni).

Non è assolutamente detto che questi dati siano

una buona indicazione per il futuro: se ad

esempio fossero stati presi nel 2000, sarebbero

stati iperpremianti per l’equity (vincitrice del

periodo 1985-2000), che invece è stata la

grande perdente dei 10 anni successivi. La vera

discriminante è nella volatilità e quindi

nell’efficienza: come è ottenuto il risultato

rispetto alla volatilità.

Lo stesso vale con la tabella di rendimento

composto, che amplia nettamente il divario tra

composizioni efficienti e inefficienti (troppo

volatili) ed evidenzia come al netto dell’inflazione

dell’area EURO (riga RealRet) i portafogli di gran

lunga più efficienti siano stati i tre con meno

azioni e i tre che contenevano Oro.






10

Tabella dei rendimenti dei portafogli-tipo – 1999-2015

01.2016

Visualizzazione delle due tabelle precedenti. Dal

grafico in alto si evince come esista una ciclicità

anche nel tasso di ritorno annuo delle varie

combinazioni di portafoglio.

Il portafoglio che ha avuto in questi ultimi 16 anni

il miglior rendimento è quello composto da 40%

Oro, 40% Bond e 20% Cash. La linea nera è il

classico Portafoglio Perfetto (25% di ciascun

asset).

-50.0%

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1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Rendimenti di portafogli bilanciati

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70 80 100 20% oro 40% oro PP 25%

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20% oro

40% oro

PP 25%






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Rendimenti dei portafogli-tipo vs Portafogli Modello – 2007-2015

01.2016

Confronto tra i rendimenti percentuali composti

ottenuti dalle varie composizioni di asset e i

rendimenti dei nostri Portafogli Modello –

Periodo 1.1.2007 31.12.2015

Il dato di fatto è che nei portafogli statici il

sovrappeso dell’asset ritenuto storicamente più

performante (l’azionario) non ha assolutamente

pagato, mentre ha pagato la presenza nel

periodo fino al 2011 di Oro.

Solo il migliore tra i portafogli statici mostrati nel

grafico in alto (40% Oro, 40% Bonds, 20% cash:

non certo una combinazione frequente tra gli

investitori) è riuscito grazie all’enorme rialzo

dell’Oro a mantenersi a livelli confrontabili con i

meno performanti tra i nostri Portafogli.

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2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Rendimenti % composti di portafogli bilanciati standard dall'1.1.2007 -Base 1000

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PP 25%

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120

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200

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260

280

300

320

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Rendimenti % Portafogli Modello dall'1.1.2007 - Base 100

italia

italia tr

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gl growth

multiasset

reddito

bond aggr

topo

GLOBAL






Il quadro della situazione

Premettiamo che a fronte di ciò che è successo in questo inizio 2016 tutte le paure sono lecite, si tratta di soldi. Quello che cerchiamo di fare e di

fornire in questo report e' una possibile razionalizzazione del presente e del futuro.

1. dietro di noi ci sono 9 mesi di rendimenti poco interessanti, questo perche' al reddito prodotto bisogna togliere la svalutazione

temporanea del capitale (capital loss). In questo contesto nessun modello LONG BIASED funziona: bisogna limitare i danni.

2. davanti a noi ci sono anni, compresa la seconda parte del 2016, di rendimenti molto interessanti, questo perche' al reddito bisogna

aggiungere la rivalutazione del capitale (capital gain). I motivi di queste affermazioni sono riportati nelle pagine successive.

Leggendo i giornali, in primis il Sole 24 Ore di sabato 16 gennaio 2016, la prima cosa che un soggetto razionale farebbe è quello di vendere tutte le

attività volatili in portafoglio, dalle azioni, alle obbligazioni sia societarie che dei Paesi Emergenti , comprese le materie prime e il petrolio. In sintesi,

a leggere i giornali e a detta di alcuni analisti e economisti, le economie Emergenti, compresa la Cina, sono sull'orlo di una crisi economica

recessiva tale da portare l'economia mondiale in recessione. Questo significa che dall'attuale +3% di crescita del PIL mondiale, secondo il

consensus, si passerà a un PIL negativo. Questo PIL negativo ha l'effetto di portare gli utili, delle imprese dello S&P 500 e dell'EUROSTOXX 50, nel

2016 a un livello inferiore al 2015, giustificando i crolli sia dei mercati Azionari che delle Obbligazioni Societarie ed Emergenti.

Domande:

1) E' vero che l'economia mondiale andrà in recessione? Di quanto diminuirà il PIL mondiale nel 2016?

2) Di quanto caleranno gli utili delle imprese dello S&P 500 e dell'EUROSTOXX 50 nel 2016 rispetto al 2015?

3) E' possibile che l'economia mondiale rimarrà in recessione per i prossimi 5 anni? di quanto potrà diminuire il PIL mondiale nei prossimi 5 anni?

4) Di quanto potranno calare gli utili delle imprese dello S&P 500 e dell'EUROSTOXX 50 nel caso di una recessione che dura 5 anni?

Risposte:

1) E' una delle ipotesi sul tavolo, certamente le probabilità seppur minime ci sono. Le stime attuali sono di un +3%, c.a. 2400 miliardi di dollari in piu'

rispetto agli 81000 miliardi di dollari, che rappresentano il PIL mondiale a fine 2015. Di questi c.a. 38000 è il PIL prodotto dai paesi emergenti e

43000 dai paesi sviluppati. Per avere un PIL Mondiale negativo bisogna che i paesi emergenti abbiano un PIL negativo e i paesi sviluppati di

conseguenza abbiano un PIL vicino allo 0 o addirittura negativo. Noi non siamo in grado si stabilire di quanto possa essere negativo il PIL mondiale.

2) Ad oggi, il consensus di crescita degli utili nel 2016 degli Indici sopracitati, é del 5% per lo S&P 500 e l'8% per l'EUROSTOXX 50. A fronte di un

PIL Mondiale negativo, con ogni probabilità gli utili nel 2016, saranno inferiori rispetto al 2015. Di quanto noi non lo sappiamo, possiamo ipotizzare

per entrambi gli indici di un 10/15%

3) Se l'Economia Mondiale, rimanesse in recessione nei prossimi 5 anni, sarebbe la prima volta dal 1900. Dal 1946 ad oggi, l'economia mondiale è

andata in recessione 9 anni, mai 2 anni consecutivi. Di quanto puo' calare il PIL Mondiale nei prossimi 5 anni? Noi non lo sappiamo quello che

sappiamo é che realisticamente le probabilità si avvicinano allo 0. Il PIL mondiale negli ultimi 8 anni é sceso solo nel 2008. Poi c'é sempre quel non

si sa mai che deve essere tenuto in conto nel costruire l'asset allocation. Per il «non si sa mai», ma non solo per quello, noi abbiamo lavorato

anni (e continuiamo a lavorare) nella costruzione di Portafogli Modello efficienti con strumenti trasparenti e privi di rischio default.

4) Gli utili delle imprese dell'Indice S&P 500 e di conseguenza dell'EUROSTOXX 50 crescono ad un ritmo del 7% all'anno. Non sono mai scesi 2

anni consecutivi.

Conclusioni:

1) Per chi pensa che ci possa esserci una recessione del PIL Mondiale lunga 5 anni, bisogna vendere (come hanno già fatto i nostri PM)

2) Per chi pensa che ci possa essere una recessione mondiale di 1, massimo 2 anni, bisogna comperare

3) Per chi compera e vuole contenere i rischi, la strategia corretta è seguire i nostri modelli: e questo non lo diciamo noi, ma i numeri.

01.2016

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Il 2016 – Il primo trimestre in 14 punti

1. I mercati azionari sono in un Bear Market ciclico iniziato nel 2015. Non ci sono eccezioni, se non marginali.

2. I modelli economici non hanno tuttavia ancora fornito segnali recessivi: moltissimo dipenderà dalla tenuta della fiducia dei consumatori USA e

Europei nei prossimi mesi, il che a sua volta dipenderà anche dalle economie emergenti.

3. Un elemento di rischio viene dalla leva finanziaria negli USA, che è ancora elevatissima e ha una conformazione comportamentale molto

simile a quella delle altre due inversioni del 2000-2001 e 2007-2008. In un contesto di rallentamento, la leva tuttavia rientra rapidamente.

4. Nonostante il calo delle ultime settimane, al momento le borse non hanno ancora raggiunto i picchi di volatilità, ipervenduto e capitolazione

che accompagnano in quasi tutte le occasioni minimi importanti.

5. Anche i nostri nuovi studi, BLACK SWAN e Crisis Indicator segnalano rischio ancora presente sui mercati azionari.

6. La situazione interna del trend dei settori e dei titoli (breadth) è in deterioramento.

7. Le curve di profittabilità dei nostri Portafogli Modello, che sono una eccellente proxy per capire se i mercati sono in grado di esprimere tendenze

positive stabili (quelle che cerchiamo nel nostro lavoro di asset allocation) sono in calo da Aprile 2015: un possibile rigiro al rialzo delle stesse

è individuabile sulla scorta delle statistiche passate dal 2Q 2016 in poi.

8. Tutti i nostri modelli ciclici (Ciclo sdoppiato USA, Financial Composite Cycle e Kuznets) puntano alla creazione nei prossimi trimestri di un

minimo importantissimo sui mercati azionari, che servirà da base per tutto il prossimo ciclo rialzista.

9. La situazione ciclica trimestrale e mensile, che è quella con la quale abbiamo a che fare nel contingente, resta tuttavia per il momento ostile ed è

possibile una estensione ribassista del Composite Momentum mensile, sulla scia di altri casi esaminati nel passato (2001, 2008).

10. Le valutazioni degli indici principali stanno rientrando dalle situazioni di eccesso più volte segnalate nel 2015 e si stanno riportando verso le

medie storiche di P/E il che è bene ma tuttavia non significa che siano sottovalutati e non significa che il ribasso non si possa spingere fino

a livelli inferiori spesso questi cali finiscono sotto al punto di equibrio.

11. I bonds governativi, specie europei,hanno valutazioni e rendimenti che li rendono vulnerabili: tuttavia, beneficiano della stuazione e per ora non

è ancora partito un movimento di aumento dei tassi sulla parte lunga della curva (decennali), mentre le due classi obbligazionarie tipicamente

più performanti ma anche più volatili (Bonds Emergenti e High Yield) non esprimono profittabilità, a causa delle tensioni valutarie e

dell’allargamento degli spread di credito in molti settori e paesi.

12. L’Oro è molto vicino a fornire segnali rialzisti (specie in EUR) ma non va anticipato: se dovesse salire di prezzo e rientrare nei nostri Portafogli

Modello, riprenderebbe il suo ruolo di valvola di depressurizzazione del sistema.

13. Il Petrolio è su un target importantissimo (30-25) e in ipervenduto estremo: ma il Petrolio basso è un elemento destabilizzante, non positivo,

quindi attenzione a un possibile violento reversal rialzista (che non va anticipato).

14. Il USD è meno forte di quello che sembra: è al ribasso contro JPY e in fase laterale contro EUR. Solo sotto 1.05 confermerebbe il trend.

Non sarà facile, cari sottoscrittori, e ne usciremo tra mesi: pochi, tanti, non sappiamo, come neppure sappiamo se ne usciremo perché avremo

raggiunto un minimo di elevata volatilità e panico (che alla fine sarebbe facilmente individuabile dai nostri modelli), oppure se sarà uno stillicidio di su

e giù, di cali e reazioni tanto violente quanto illusorie. Ma ne usciremo. Le parole d’ordine in queste situazioni sono PRUDENZA e DISCIPLINA. La

prima fonte di guadagno in questo primo trimestre è EVITARE DI PERDERE SOLDI, in quanto dopo arriverà una fase – crediamo già nel 2016 - in

cui sarà non solo utile ma anche logico essere capitalizzati, liquidi e aggressivi, quando magari gli altri saranno ancora titubanti.

ADESSO VEDIAMO OGNI PUNTO NEL DETTAGLIO.

01.2016

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1. I mercati azionari sono in un Bear Market ciclico

01.2016

La tabella è quella tipica di un Bear Market.

Ipervenduto forte ma non ancora a livello di

capitolazione

Indici in sequenze di massimi e minimi

decrescenti già completate o vicini a supporti

importanti. In tutti i casi esaminati nel passato,

partenze fortemente negative dell’anno hanno

portato le borse a chiusure trimestrali di segno

meno (quindi inferiori alle chiusure del

31.12.2015) e in molti casi anche a un secondo

trimestre di segno meno.

Secondo una analisi statistica, negli ultimi 50

anni un movimento sfavorevole simile a quello

attuale (2008, 2002, 2001, 1982, 1970, 1969) ha

sempre impattato negativamente sulle

performance sia dei primi tre mesi che della

prima metà dell’anno.

Tuttavia, anche in alcuni di questi casi l’anno

partito male ha innescato un reversal ed è finito

in modo opposto a come aveva cominciato (cioè

sui massimi) es. sullo S&P: 1978, 1982, 1983,

1991, 2003, 2009.

Le chiavi di volta per distinguere un anno

completamente negativo (2001, 2002, 2008) da

un anno pivot (di reversal) sono:

1. il ritorno in posizione rialzista dei modelli

mensili di trend ( rientro in posizione dei

Portafogli Modello)

2. il ritorno sopra le chiusure dell’anno

precedente.

14






2. I modelli economici non hanno ancora fornito segnali recessivi

01.2016

15

Il MODELLO ECONOMICO elabora e sintetizza

attraverso un algoritmo la tendenza di fondo dei

due principali indicatori macroeconomici:

FIDUCIA e OCCUPAZIONE.

Lo proponiamo nei nostri report in quanto

l’importanza analitica del MODELLO risiede nella

sua correlazione con gli andamenti di fondo dei

mercati, in particolare di quelli azionari.

C’è quindi un legame strettissimo tra i dati

economici e i movimenti delle borse, dei tassi e

la definizione delle strategie da intraprendere a

qualunque livello, da money manager a

investitore.

In questo momento, i tre modelli (EU, USA e

GLOBALE) si stanno muovendo in sincronia al

rialzo, seppure in lieve decelerazione, specie

quello USA.

Il modello è particolarmente sensibile al dato

sulla FIDUCIA DEI CONSUMATORI.

Le aree in basso sul grafico rappresentano le

fasi di ESPANSIONE (blu), INVERSIONE DI

TENDENZA (grigio) e CONTRAZIONE (rosso)

del modello USA.

BLU = USAROSSO = EUROPANERO = GLOBALE




3. Un elemento di rischio viene dalla leva finanziaria negli USA


Il nuovo dato del Margin Debt NYSE

(sinteticamente: il livello netto di indebitamento

del mercato finanziario USA) è in discesa

rispetto al massimo storico e si va così ad unire

ad una ormai lunga serie di valutazioni record

del mercato americano (capitalizzazione/PIL,

Shiller P/E ecc.) che stanno rientrando da

eccessi storici.

Nel 2015 la leva finanziaria USA componente

speculativa ha raggiunto picchi senza

precedenti, grazie alla facilità di indebitamento di

privati e aziende (buybacks).

Dall’analisi della serie storica dei dati (che risale

solo al 1992 e quindi ha nella brevità un suo

limite evidente) balza all’occhio una sequenza di

correlazione distributiva tra S&P e Margin Debt

simile a quelle dei due top precedenti, 2000 e

2007.

Una conferma in chiusura mensile dello S&P

sotto 1920 indicherebbe la perforazione del

punto 4.

Il Margin Debt è al ribasso sui nostri modelli,

segnalando una contrazione della componente

speculativa, cosa che è avvenuta in occasione di

tutti i cali del passato.


16






4. Nessun picco di volatilità, ipervenduto e capitolazione

01.2016

Questo indicatore raggruppa VIX e VSTOXX.

Le date segnano i picchi arrivati in occasione di

minimi importanti.

Attualmente la volatilità è in salita ma non è

ancora arrivata né in termini assoluti né di

deviazione standard a livelli di panic selling.

17






4. Nessun picco di ipervenduto

01.2016

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Indice S&P, dati mensili

L’indice ha creato una struttura discendente, la

prima dopo il minimo del 2009. Questa struttura

verrebbe negata solo da una chiusura mensile

sopra 2100 (linea blu).

L’indicatore lento di momentum (Coppock Guide,

sovrapposto al grafico) è in piena fase di discesa

e solo adesso sta scendendo sotto allo zero.

I due indicatori in alto e in basso sono entrambi

in calo ma ancora lontani da posizioni di

ipervenduto o eccesso.






4. Nessuna capitolazione

01.2016

Abbiamo tutti sentito parlare di bolle speculative:

molti di noi le hanno vissute o conoscono

qualcuno che è stato trascinato in una di queste

bolle. Anche se ci sono molti insegnamenti da

trarre dalle bolle del passato, investitori e

operatori ogni volta vengono attratti in una nuova

fase speculativa che termina inevitabilmente in

una bolla, cioè in una fase di eccesso e di

deviazione statistica dalla norma, che però viene

riconosciuta come tale solo a posteriori.

Una bolla è solo una fase (quella terminale

rialzista) di una sequenza tipica dei mercati;

quindi, se si vuole evitare di essere colti di

sorpresa, è fondamentale sapere quali sono le

diverse fasi. Una comprensione di come

funzionano i mercati e una buona conoscenza di

analisi tecnica possono aiutare a riconoscere i

cicli di mercato. Le quattro fasi cicliche sono

prevalenti in tutti gli aspetti della vita. Si va dal

brevissimo termine, come il ciclo di vita di un

insetto che vive solo pochi giorni, al il ciclo di vita

di un pianeta, che impiega miliardi di anni a

compiersi. Non importa a quale mercato si fa

riferimento: tutti hanno caratteristiche simili e

passano attraverso le stesse fasi.

Tutti i mercati sono ciclici. Salgono, arrivano al

picco, scendono e poi arrivano al minimo.

Quando un ciclo è finito, inizia il successivo. Il

problema è che la maggior parte degli investitori

e dei traders non riescono a riconoscere che i

mercati sono ciclici oppure non ha la pazienza di

aspettare una posizione ciclica conveniente. Ma

la comprensione dei cicli è essenziale se si vuole

massimizzare il rendimento degli investimenti o

del trading.

Al momento siamo chiaramente tra la

NEGAZIONE e la PAURA.

19






5. Black Swan e Crisis Indicator

01.2016

Questo grafico rappresenta un portafoglio

composto da sole posizioni SHORT su quattro

asset:

1. MIB

2. EUROSTOXX50

3. BTP

4. BUND

La curva di profitto (blu) evidenzia che in poche

fasi i segnali ribassisti sono veramente

profittevoli sul medio termine. Quando la curva di

profitto BLACK SWAN sale, vuol dire che i

mercati hanno qualche problema. Quando

scende o sta ferma, vuol dire che non ci sono

problemi strutturali.

Ci sono stati quattro grandi fasi di profitto short

dal 2000 ad oggi:

1. Fine 2000

2. Seconda metà 2007

3. Metà 2011

4. 2015 segnale ancora in atto

L’indicatore rosso in basso (CRISIS

INDICATOR) segnala le fasi di crisi acuta. Come

si vede, si era attivato prima di tutti i grandi cali

del passato (2001, 2002, inizio 2003, 2008,

2011-12.

Adesso è attivo.

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100.00

120.00

140.00

160.00

180.00

200.002

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16

BLACK SWAN MEDIA PROFIT PM PROFIT BMK CRISIS






6. Curve di profittabilità in calo

01.2016

Le regressioni lineari delle curve di performance

dei nostri Portafogli Modello e dei benchmark

sono delle eccellenti proxy per il concetto di

PROFITTABILITA’: quando salgono, i mercati

sono generosi e producono ritorni significativi;

quando scendono, i mercati concedono molto

meno e con molto più sforzo.

Adesso le curve stanno scendendo dopo il picco

di Aprile 2015.

21

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80

100

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1802

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16

Bmk

Port.Mod.

regrlin PM

regrlin BMK

Lineare (Bmk)

Lineare (Port.Mod.)






6. Curve di profittabilità in calo

01.2016

Il concetto della slide precedente può essere

osservato anche in questo grafico, che mostra la

variazione percentuale sui 12 mesi delle stesse

curve di performance.

Anche qui la deviazione standard è

estremamente potente nell’evidenziare le fasi di

contrazione di profitto per la media degli asset.

Da un lato, quindi, siamo in una fase evidente di

bassa profittabilità per la media degli

investimenti, difatti praticamente non sta salendo

nulla. Dall’altro, il passato insegna che queste

fasi si alternano e che quindi una volta terminata

questa (nel 2016?) ne partirà una favorevole di

grande interesse.

22

-10

-5

0

5

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16

MKT

MODEL

AVG

PROFITABILITY

mov3mBMK

mov3mPM






7. Debolezza interna: breadth ancora in deterioramento

01.2016

La BREADTH (letteralmente: respiro,

partecipazione) interna dei mercati azionari è

misurata attraverso un panel di 250 blue chips

ed è in deterioramento.

Sopra 20% i mercati sono in eccesso di

ottimismo e tirano su quasi tutto; sotto -20%

sono in panico e vendono tutto. Ora siamo non

lontani dal -20%, quindi a una situazione di

panico.

Tuttavia il calo può andare avanti, quindi per ora

non è il caso di anticipare i mercati anche se

questo è un altro tassello che ci conferma che il

prossimo minimo delle borse sarà proficuo e

importante.

23

-40%

-30%

-20%

-10%

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40%

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8. Il ciclo sdoppiato in atto da 70+ anni negli USA

01.2016

L’esame del ciclo economico americano, quindi del

ciclo economico dell’economia leader e del mercato

azionario leader, evidenzia una costante

comportamentale di fondamentale importanza, che

possiamo definire «Ciclo sdoppiato». Ogni ciclo (6-8

anni da minimo a minimo) è diviso in 5 fasi:

ACCELERAZIONE CONTRAZIONE–

ESPANSIONE DISTRIBUZIONE - REPRICING

ACCELERAZIONE - La prima fase del ciclo, quella

che nel grafico è segnata come fase 1 ed inizia dalla

freccia, è caratterizzata da uno sviluppo più

importante e più legato proprio a una ripresa

economica vivace.

CONTRAZIONE - Segue quella che viene chiamata

contrazione di metà ciclo (Mid-cycle contraction), alla

quale le banche centrali hanno sempre risposto

attraverso le politiche monetarie di stimolo

(abbassamento dei tassi, Quantitative Easing,

LTRO, Operazione Twist ecc.)

ESPANSIONE - Successivamente alla contrazione

arriva l’azione di supporto monetario espansivo delle

Banche Centrali, il movimento segnato nei nostri

grafici con il 2, invariabilmente superiore al punto 1.

DISTRIBUZIONE - Sul picco del secondo ciclo -

quindi dopo il punto 2, verso la fine del ciclo

completo - si sviluppano comportamenti maniacali:

negazione della realtà - negazione degli eccessi e

della natura speculativa delle valutazioni - negazione

dei rischi - affermazione della perpetuazione dei

fattori positivi - creazione di falsi miti (es.: 2000,

2008, 2015)

REPRICING - Il bear market di fine ciclo, che poi da

origine al bull market successivo. In quasi tutti i cicli,

il secondo top è pari/superiore al primo e il declino

che segue il secondo top è significativo e visibile

(anche nell’oscillatore) su un grafico trimestrale.

Attualmente siamo in fase di REPRICING, diretti

verso il prossimo punto 0.

24

Le fasi 5 di REPRICING (quelle trail punto 2 e il punto 0 sul grafico)sono quelle che Schumpeterchiamava le fasi di «distruzionecreativa» e rappresentano il cuoredell’evoluzione del modello diprogresso capitalistico.

Il modello si sta quindi riportando verso unaGIUNTURA DI ACQUISTO DI LUNGO TERMINE cheprenderà corpo nei prossimi mesi. Per ora entrambigli indicatori trimestrali sono in fase DISCENDENTE.






25

Secolarità Kuznets e il «Financial Composite Cycle»

Un accenno alla metodologia seguita nella costruzione dei grafici seguenti.

Kitchin ciclo 4-5 anni (business cycle o Presidential cycle)

Juglar ciclo 9-10 anni ( intuizione del ciclo sdoppiato?)

Kondratieff megaciclo di 50+ anni stagioni economiche Primavera-Estate-Autunno-Inverno noi rinomineremmo

queste fasi in REFLAZIONE – INFLAZIONE – DISINFLAZIONE - DEFLAZIONE

L’Onda di Kuznets

Il ciclo economico elaborato dal Premio Nobel Simon Kuznets, era un ciclo dalla durata di circa 18 anni e legato

principalmente allo sviluppo delle infrastrutture e delle costruzioni residenziali ed industriali.

La nostra ipotesi di lavoro è che il ciclo di Kuznets, il meno noto e osservato, sia il più importante e che il ciclo secolare

completo sia in realtà un «doppio Kuznets» di circa 35-36 anni (cioè la «vita massima» sui mercati dell’investitore attivo, da

quando comincia ad accumulare a quando va in pensione).

Il nome che diamo a questo ciclo è FINANCIAL COMPOSITE CYCLE.

In termini secolari e con riferimento a questo ciclo, come si vede nei grafici che seguono, i mecati si stanno avviando verso

la fase di picco della DEFLAZIONE, che non corrisponde con i minimi dei tassi di interesse, ma con la fase dove il ritorno e

la redditività degli asset finanziari in relazione al loro rischio è ai minimi, che è esattamente ciò che stiamo verificando in

questo periodo. In termini di ciclo di Kondratieff, questa è la fine dell’Inverno. Due note importanti:

1. Per i mercati azionari (qui viene visualizzato il mercato-leader, gli USA, ma la stessa cosa vale con poche variazioni

per gli altri), le prime GIUNTURE DI ACQUISTO trimestrali a cavallo o subito dopo il minimo del FCC (frecce nere sul

secondo grafico) sono in assoluto tra le più profittevoli nella vita di un investitore questo porta a concentrarsi non

tanto sulle volatilità di breve, quanto sulle opportunità di medio/lungo

2. Per i mercati obbligazionari, questa fase dovrebbe essere caratterizzata da un IRRIPIDIMENTO della curva dei tassi,

quindi di un allargamento dello spread di rendimento tra breve termine (che rimarrà basso) e rendimento a lungo

termine (che salirà discesa dei bonds).

Perché – a parte noi - nessuno ipotizza uno scenario REFLATTIVO per i prossimi anni? Perché l’ultimo si è

verificato tra gli anni ‘50 e i primi anni ’60 e perché è uno scenario senza crisi, quindi se ne è persa

completamente la memoria.

01.2016






8. Ciclo di Kuznets e Financial Composite CycleTM negli USA

26

01.2016

Ogni ciclo di Kuznets (16-17 anni) ha 5 massimi e 5 minimi primari. In questo momento siamo tra il punto 9 (un top) e il punto 0,

che in ogni ciclo di Kuznets si è distinto per importanza e successiva profittabilità. Ovviamente non esistono cicli perfettamente

regolari: come ha ben spiegato Schumpeter, è l’interazione dei cicli su vari archi temporali che può aiutare a capire economie e

mercati. Chi cerca il «ciclo perfetto», nel senso di ritmo ripetitivo, è destinato a delusioni.

DISINFLAZIONE

DEFLAZIONE

REFLAZIONE

INFLAZIONE

DISINFLAZIONE

DEFLAZIONE

FCC = 2*KUZNETS

REFLAZIONE






8. Ciclo di Kuznets e Financial Composite CycleTM negli USA

27

01.2016

Siamo in una situazione ciclica che ha pochissimi precedenti storici e quindi è di enorme interesse. E’ anche interessante notare che a

cavallo della fine di ogni FCC si sviluppano 3 giunture di acquisto di lungo periodo, che se sfruttate adeguatamente sono in grado di

generare performances importantissime. Ricordiamo che ogni giuntura di acquisto di LT (quarterly) deve per forza essere segnalata

con maggior tempestività da una giuntura di acquisto di MT (mensile).

DISINFLAZIONE

DEFLAZIONE

REFLAZIONE

INFLAZIONE

DISINFLAZIONE

DEFLAZIONE






28

L’economia – Il Modello a sei stadi

01.2016

L’evidenza dei fatti ci porta a rimettere in

discussione la posizione attuale all’interno del

ciclo economico.

Le politiche delle Banche Centrali hanno

rallentato il ciclo, allungato a dismisura la fase

ascendente del Modello e sfasato la sincronia tra

borse, tassi e commodities.

Solo la tempistica e le modalità di conclusione di

questa fase ciclica (specie sulle borse) potranno

chiarire definitivamente il punto e gettare luce sui

prossimi sviluppi.

La profonda differenza fra questo momento e

altri due momenti di amara memoria e

ciclicamente non dissimili del recente passato

(2000 e 2007) è che allora gli eccessi erano

ovunque, la SECOLARITA’ dei mercati azionari

era su un picco (2000) o negativa (2007) e la

concorrenza di altre forme di investimento

finanziarie fortissima, mentre ora gli eccessi

sono a macchia di leopardo, la secolarità è

favorevole e la concorrenza di altre forme di

investimento finanziario sono pressoché nulle.

DIFFERENZE IMPORTANTI, CHE GIOCANO A

FAVORE DI UN APPROCCIO ANALITICO ALLA

FASE ATTUALE PIU’ MORBIDO DEI

PRECEDENTI CITATI.

STADIO MERCATI

AZIONARI

ECONOMIA TASSI A 10 ANNI TASSI A BREVE COMMODITIES

1 RIALZO FASE DI BOTTOM FASE DI BOTTOM RIBASSO RIBASSO

2 RIALZO RIALZO RIALZO FASE DI BOTTOM FASE DI BOTTOM

3 RIALZO RIALZO RIALZO RIALZO RIALZO

4 FASE DI TOP RIALZO FASE DI TOP RIALZO RIALZO

5 RIBASSO FASE DI TOP RIBASSO FASE DI TOP FASE DI TOP

6 FASE DI BOTTOM RIBASSO RIBASSO RIBASSO RIBASSO






29

9. Mappa ciclica di Lungo Termine (ciclo trimestrale2.5-4.5 anni)

01.2016

U

A D

T UT

EMKTS BONDS

ARGENTO

ORO

EUROPA

TASSI 6M EU

BRIC

USA

T-NOTE

EUROBONDS 7+Y

TITOLI AURIFERI

TASSI 6M US

HIGH YIELD

BTP

BUND

DOLLAR INDEX

WORLD

EMG MKTS

ITALIA

ASIA

CORPORATE CONVERTIBILI

SOFT COMM.

PETROLIO

RAME

CRB INDEX

EUR/USD

USD/JPY

Tutte le classi di asset sono sulla parte

discendente della curva di Lungo

Termine DEFLAZIONE DEI PREZZI

DEGLI ASSET DELEVERAGING

Questa è una situazione ciclica con

pochissimi precedenti storici




2016


9. Posizione ciclica legata alla leadership USA

30

AREA EURO

EMG – BRIC

NASDAQ – S&P

4/2010 top

3/2011 top

ASIA

4/2012 top

5/2013 top

4-8/2015

top

•Market Risk Management – www.cicliemercati.it

01.2016

ITALIA

3/2009

bottom






10. Valutazioni le borse hanno ridotto la sopravvalutazione

01.2016

31

Queste tabelle mettono a confronto la situazione

delle valutazioni dei due principali indici USA e

EURO a inizio Agosto e ora.

Come si vede, a inizio Agosto la

sopravvalutazione era evidente.

Caso vuole che il fair value attuale proiettato in

quel momento per l’ES50 e il fair value a un

anno per lo S&P500 siano corrisposti con

precisione ai minimi della prima ondata di

vendite.

Secondo i dati attuali, tuttavia, la contrazione

degli utili di alcuni settori (specialmente Energia)

ha mantenuto i Price/Earnings (rapporto

Prezzo/Utili) a livelli piuttosto elevati.

Il fair value, o livello di neutralità rispetto alle

medie storiche, per lo S&P 500 si concentra

nell’area 1796-1679, mentre per l’ES50 varia in

un range molto ampio, centrato intorno a 2700.

Rispetto a sei mesi fa, i due indici hanno

notevolmente ridotto la sopravvalutazione.






11. Valutazioni bonds governativi europei ancora carissimi

01.2016

32

Queste tabelle mettono a confronto la

valutazione dei principali asset obbligazionari

con i loro redditi di equilibrio (lungo termine), la

duration e la volatilità.

La colonna finale (Sharpe Ratio) esprime la

convenienza oggettiva di ogni asset.

Va tenuto conto che uno Sharpe Ratio ottimale

dovrebbe essere pari o superiore a 1 (rischio

una certa percentuale per ottenre la stessa

percentuale di reddito).

Come emerge chiaramente, la convenienza è

bassa ed è addirittura negativa ( certezza di

perdere soldi) per i bonds tedeschi fino a 5 anni.

Gli asset «meno sconvenienti» al momento sono

corporate, HY e EMG Bonds in USD a cambio

aperto (quindi con rischio di cambio che

potrebbe annullare o aumentare la convenienza)

e HY in EUR. E’ interessante anche il

governativo USA a 1-3 anni.






12. Oro: ripresa di forza e flesso rialzista del Momentum

01.2016

L’Oro è sempre in fase di calo ma alcuni

indicatori interni del mercato mostrano che

qualcosa si sta muovendo e che probabilmente il

mercato sta eccedendo in negativismo sul

metallo giallo.

La reazione in atto è molto vicina a generare

importanti segnali anche sul prezzo (sopra 1210

il nostro modello trimestrale entrerebbe al

RIALZO dopo lungo tempo), con il momentum

che supporterebbe questo segnale.

Il taglio della media blu che passa proprio intorno

a 1200 orienterebbe tra la fine del 2015 e la

prima parte del 2016 verso le bande successive,

poste a 1290 e 1370.

33






12. Oro, titoli auriferi e correlazione con la forza degli EMG vs USA

01.2016

Questo grafico evidenzia una fortissima

correlazione tra il comportamento in termini

assoluti di oro e titoli auriferi e il comportamento

in termini relativi dell’equity EMG nei confronti

dell’equity USA. Quali sono le indicazioni

principali?

La linea blu (spread tra TITOLI AURIFERI – linea

rossa e ORO – linea gialla) evidenzia come, a

parte il periodo 2000-2003 e qualche mese nel

2009, i titoli auriferi abbiano sempre

sottoperformato il metallo ed anzi ora lo spread

sia in fase di collasso ( margini sempre più

ridotti per le miniere?).

La linea nera (spread tra azionario EMG e USA)

evidenzia una fortissima correlazione con il

comportamento del metallo: quando gli EMG

sovraperformano gli USA, l’oro sale e viceversa.

Non entriamo nel merito delle motivazioni (la

principale delle quali è che la borsa USA

sottoperforma quelle EMG quando ha al suo

interno grossi problemi pressione sistemica

ruolo di valvola di depressurizzazione dell’oro): ci

limitiamo a registrare una correlazione che non

può in alcun modo essere casuale.

E’ evidente il trend negativo di tutte le

componenti, anche se sono sempre più probabili

reazioni violente al rialzo: ma fino a che gli EMG

continueranno a sottoperformare gli USA (il che

avverrà o fino a che il ciclo non sarà globalmente

a pieno regime, o in caso di crisi interna al

sistema finanziario USA), l’oro difficilmente

tornerà in un Bull Market strutturale. Per ora, oro

e titoli auriferi sono da evitare ma la situazione è

da monitorare in quanto su molti indicatori è

vicina una inversione.

34

BLU = spread TITOLI AURIFERI/OROROSSO = INDICE TITOLI AURIFERI (GOX)NERO = spread EMG/USA (equity)GIALLO = ORO






Commodities, Ciclo di Kuznets e Financial Composite CycleTM

35

01.2016

Per quello che ci è dato

capire, le Materie Prime

seguono il FCC con

una sfasatura

profonda: i grandi Bull

Markets arrivano in

fase di INFLAZIONE e

DEFLAZIONE, ma non

in quelle di

REFLAZIONE e

DISINFLAZIONE.

Il ottica di LT siamo

pertanto in vista di un

rally importante, ma

imparagonabile a quelli

2003-2008 e 2009-2010.

E’ molto difficile che le

commodities vedano

nei prossimi 10 anni

livelli superiori a quelli

dei massimi 2011 e

2013.

DISINFLAZIONE DEFLAZIONEINFLAZIONE

NERO = FINANCIAL COMPOSITE CYCLE (2*KUZNETS) 35-36 ANNIBLU = KUZNETS CYCLE (17-18 ANNI)ROSSO = KITCHIN CYCLE (9 ANNI)






13. Petrolio su un target tecnico (30-25)

01.2016

Il Petrolio è ai massimi di ipervenduto da sempre

e si è riportato sotto ai livelli del 1990, 2001 e

2008, annullando due enormi salite (2004-2008

e 2009-2011).

Tecnicamente esistono tutte le condizioni per

parlare di Panic Selling.

36






14. Dollaro: situazione tecnica incerta – DOLLAR INDEX

01.2016

DOLLAR INDEX: ancora al rialzo ma indicatori in

flessione. Supporto critico a 95.

Come si può vedere anche dai due grafici

successivi (EUR/USD e USD/JPY), il trend del

biglietto verde è tutt’altro che scontato. Massima

attenzione, anche perché l’introduzione di una

valuta diversa da quella del portafoglio di

riferimento equivale all’introduzione di un asset

volatile.

37






14. Dollaro: situazione tecnica incerta – EUR/USD

01.2016

EUR/USD – Il momentum lento (Coppock Guide,

sovrapposto al grafico) si è girato al rialzo ed è in

una posizione che ricorda quella del 2001. E’

necessaria una accelerazione sotto 1.05 per

confermare il trend ribassista. Resistenza in area

1.11-1.12.

38






14. Dollaro: situazione tecnica incerta – USD/JPY

01.2016

USD/JPY – Qui il trend, contrariamente alle

aspettative generali, si è girato al ribasso. In altre

occasioni avevamo segnalato come

l’ipercomperato di lungo termine su questo

cambio fosse ai massimi storici. L’area 120 è ora

importante resistenza.

39






La «Teoria delle Stanze» - Il percorso dal 2008 ad oggi

01.2016

Proviamo a capire meglio cosa è successo dal 2008(crisi Lehman) ad oggi, passando attraverso la crisi deldebito pubblico europeo.Si immagini l’universo finanziario investibile comeuna casa con tre stanze: la liquidità (la stanza piùgrande), i bonds, i mercati azionari (la stanza piùpiccola). Tra le varie stanze c’è transito libero.A seconda della convenienza, in una situazionenormale gli investitori passano da una stanza all’altra.In questa particolare e unica situazione, la derivataprima del QE ha avuto come effetto di annullare difatto la redditività della liquidità, che si è quindispostata per “convenienza forzosa” nella massimaparte verso i bonds. La prima stanza (la LIQUIDITA’) èormai da tempo completamente inagibile agliabitanti della casa (gli investitori), in quanto rende +/-0% in EUR, USD, JPY, CHF ecc. Di conseguenza,forzando gli investitori in liquidità fuori dalla lorostanza, le altre due stanze (BONDS e AZIONI) sonostate affollate (all’inverosimile, in alcuni casi), senzaparticolari meriti. La derivata seconda del QE è che siè annullata la convenienza per la massima parte deibonds. La seconda stanza (i BONDS) è stata invasa edè sovraffollata: progressivamente sta diventando cosìpoco conveniente, da essere inagibile in alcune areeagli abitanti della casa (gli investitori). Man mano chesi sono contratti il premio di tasso e il premio dicredito, la stanza dei bonds è diventata sempre piùstretta e gli investitori si sono trovati costretti ariversarsi nelle parti più ad alto rischio (HY e EMGB) enella stanza delle azioni.

40

1 2

34

ORA

Il rendimento zero di gran parte dei governativi ha ristretto la stanza dei bonds: i flussi sono

andati verso HY, EMGB e azioni






Sintesi di scenario

I grafici precedenti riteniamo spieghino meglio di qualunque lungo discorso teorico qual’era e qual’è il

nostro impianto logico di lungo periodo.

BORSE dirette verso un minimo molto importante, che tuttavia non è ancora stato definito

BONDS in un’area di top generazionale rendimenti reali negativi per molte categorie

COMMODITIES dirette verso un minimo ma con un trend secolare sfavorevole

In questo scenario, a meno di un’evoluzione profondamente negativa degli eventi, gli asset che

performeranno mediamente meglio dalla metà del 2016 in poi saranno con ogni probabilità le borse, le

quali tuttavia continueranno ad avere periodicamente situazioni di crisi più o meno profonde anche se

non paragonabili a quelle epocali del periodo 2000-2009, dove gli indici si dimezzarono e oltre. E’

opportuno che gli investitori siano preparati a questo scenario, anche attraverso una oculata

combinazione dei nostri Portafogli Modello.

Da fine Gennaio verrà rivista la composizione di molti Portafogli Modello e alcuni verranno

sostituiti da altri più efficienti in prospettiva, alla luce non solo dello scenario sull’equity ma

soprattutto di quello su tassi e bonds.

Diverso è lo scenario di breve, che è ancora confuso. In questo momento i nostri modelli (vedi anche le

pagine di rating automatico nella prima Appendice) sono particolarmente poveri di indicazioni positive,

anche se si sono cominciati a vedere su alcuni indici, ETF, titoli, bonds e commodites segnali che di

solito precedono o identificano un’area di minimo. Tuttavia questi segnali possono durare anche mesi

prima di portare a movimenti positivi di una certa entità.

Quello che convince poco in questro contesto è tuttavia l’assenza di quella volatilità che di solito

accompagna quelli che possiamo chiamare «minimi emozionali» e, di pari passo, l’approccio psicologico

ancora estremamente aggressivo di molti partecipanti dei mercati (investitori istituzionali e privati,

analisti, media, gestori, traders) che sembrano univocamente pervasi dal sacro fuoco di difendere a

oltranza le scelte fatte sui massimi e quindi di usare questo movimento per «prendere i minimi» e

«acquistare rischio». La storia dei mercati insegna che a volte questo abito mentale può rivelarsi una

trappola.

01.2016

View di lungo termine

Le borse come asset dei prossimi anni

Diretti verso un minimo importante: ma con

cautela

Non anticipare

41






Sintesi di scenario

Questa, in linea di massima, è la situazione attuale: grande confusione e incertezza. In realtà, noi

sappiamo per certo che la stragrande maggioranza degli operatori professionali mantiene un approccio

necessariamente aggressivo sui mercati, quindi con un overweight (sovrappeso) di azioni e bonds ad alto

rendimento, dettato dalla necessità di generare performance che serva sia a coprire i costi, sia a

giustificare il proprio stesso operato.

Cosa deve fare quindi l'investitore in una situazione del genere, dove i mercati tradizionali che finora

hanno composto la gran parte del suo portafoglio (impieghi a medio/breve su bonds governativi) sono

ormai impraticabili e dove gli strumenti più volatili che sembravano l'unica destinazione possibile dei suoi

soldi sono sulle montagne russe?

Questo è esattamente ciò che il nostro servizio mira ad evitare: AGIRE IN STATO DI URGENZA E

EMOZIONALITA’. L’emozionalità è collegata a un senso di URGENZA DI FARE QUALCOSA. Questo

spesso porta a decisioni confusionali e ad inseguire inutilmente i mercati.

Un approccio razionale e distaccato come quello dei nostri Portafogli Modello per l’investitore è

fondamentale.

I nostri modelli permettono anche di individuare – per chi fosse comunque nella necessità di investire o

desiderasse farlo in piena autonomia – gli asset più interessanti in termini di FORZA RELATIVA. Il

servizio MARKET ALERT è dedicato nello specifico a questo e dall’1.12.2015 ad oggi, quindi in un mese

e mezzo, ha accumulato, con una semplice strategia MARKET NEUTRAL (al rialzo di titoli/ETF e al

ribasso di indici), un ALFA consistente (+7.34% vs ES50 e +8.95% vs MIB).

01.2016

Gli operatori professionali (gestori, money

managers) investono aggressivamente per

necessità a causa dei tassi zero che non

coprono costi e fees

Evitare di farsi sopraffare dall’emozionalità

42

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

PORTAFOGLIO ITALIA - SPREAD vs FTSE MIB

FTSE MIB Perf. Media titoli ALPHA (Diff. vs FTSE MIB)






Tabelle di Forza Relativa (BORSE, ASSET, BLUE CHIPS ITA)

01.2016

Commento generale - La nota dominante da

Aprile in poi è stata l'assenza di tendenze stabili

di forza relativa. Le uniche costanti - anch'esse

intervallate da tendenze contrarie - sono state la

forza del mercato azionario USA e la debolezza

delle commodities. Riteniamo che questa

situazione sia uno specchio dei tempi, cioè

dell'incertezza stessa dei mercati su dove in

questo momento far confluire i flussi. Nelle ultime

settimane le curve di Forza Relativa si sono

comunque spostate univocamente verso gli

asset tipicamente difensivi.

La Tabella relativa alle sei blue chips più trattate

sul mercato italiano vede in testa Intesa e ENEL,

mentre è crollata in coda dopo il collocamento di

Ferrari la FCA.

Ricordiamo che la logica di queste tabelle è di

individuare dove va effettivamente il denaro, per

seguire costantemente il flusso reale.

VEDI: http://www.cicliemercati.it/cem/tabella-

della-forza-relativa-dei-mercati-azionari

43




Rischiometro globale e equity


Il Rischiometro GLOBALE è la percentuale

complessiva degli asset volatili contenuti nei

nostri Portafogli Modello, quindi la somma di

azioni, bonds emergenti, HY, oro.

Nel PM globale formato dagli 8 PM

equiponderati, il massimo possibile in asset

volatili è il 61.66%, che quindi – ove raggiunto –

porterebbe il Rischiometro GLOBALE a 100%.

Il Rischiometro EQUITY non è altro che la

percentuale complessiva degli asset azionari

contenuti nei nostri Portafogli Modello (ad

eccezione del PM SDT, che usa una strategia

puramente stagionale).

Nel PM globale formato dagli 8 PM

equiponderati, il massimo possibile in equity è il

46.11%, che quindi – ove raggiunto – porterebbe

il Rischiometro EQUITY a 100%.

01.2016

44





Rischiometro equity e Eurostoxx50


La comparazione tra il Rischiometro EQUITY e

l’indice Eurostoxx50 dal 2007 ad oggi porta a

conclusioni interessanti.

Il falso segnale di inizio Dicembre aveva difatti

portato il nostro modello a una esposizione del

66.3% rispetto al massimo possibile sulla parte

azionaria. Questi segnali sono successivamente

rientrati e resta solo in posizione la parte relativa

alla Strategia del Topo, che incrementerà per

l’ultima volta a fine Gennaio e successivamente

uscirà a fine Aprile.

Come si vede dal grafico, questa sequenza

incremento+uscita immediatamente successiva

ha un solo precedente, il periodo Maggio-Giugno

2008. Sul nostro sito, nella sezione AREA

UTENTI – MOTORE GRAFICO si può osservare

che precedentemente al 2008 c’erano stati altri

due falsi segnali molto simili a questo: Luglio

2001 e Gennaio-Marzo 2002, entrambi seguiti da

violenti declini.

Il nostro modello ha le sue imperfezioni e non

sempre riesce a generare profitti: ma a volte

bisogna andare a fondo nella logica che è alla

base anche di un segnale perdente, per capire

se può essere utile.

01.2016

45


94.0%

88.0%

24.1%

80.7%

63.9%

48.8%

18.1%

0.0%

12.0%

0.0%

48.8%

14.5%

0.0%

14.5%14.5%

45.8%

41.6%

66.9%

57.8%

81.9%

88.0%

38.6%

66.9%63.9%

26.5%

33.7%

39.8%39.8%

91.0%

63.9%

100.0%

51.2%

89.8%

18.1%

0.0%

14.5%

66.9%66.9%

60.8%

41.6%

0.0%0.0%

14.5%

63.9%

74.7%

42.2%

94.0%

72.9%

54.8%

69.9%

27.1%

36.1%

68.7%

94.0%

59.6%62.7%

91.0%

69.9%

60.8%

48.8%

21.7%24.1%

47.6%47.6%

66.9%

84.9%

50.6%

9.0%

0.0%

7.2%

66.3%

14.5%

1 500

2 000

2 500

3 000

3 500

4 000

4 500

5 000

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

RISCHIOMETRO E EUROSTOXX50

EQ RISK INDEX ES50




Il valore aggiunto dell’algoritmo di trend nei Portafogli Modello


Cerchiamo di spiegare con un esempio come

funziona il nostro modello direzionale, quello che

vedete su base settimanale, mensile e

trimestrale nelle Tabelle Operative e nei nostri

Portafogli Modello.

Lo scopo di questo modello è di OTTIMIZZARE

LA RELAZIONE TRA PERFORMANCE E

RISCHIO. In questo caso, la performance è

calcolata prendendo in considerazione solo i

SEGNALI DI RIALZO (LONG). Quando il

modello è in posizione NEUTRALE o SHORT la

performance e pari a zero.

La comparazione tra la performance del modello

e l’indice Eurostoxx50 dal 2000 ad oggi porta a

conclusioni interessanti e soprattutto aiuta a

capire quali sono i vantaggi e i limiti di un

modello direzionale come il nostro. Una strategia

BUY&HOLD dal 2000 ad oggi avrebbe

totalizzato il -37% (base 1.1.2000 = 100), mentre

il modello ha totalizzato il +105%, incluse le

commissioni di negoziazione. Questo vantaggio

viene accumulato durante le principali fasi

negative dell’indice, quando il modello esce dal

mercato e quindi riparte, dal segnale rialzista

successivo, da una base mediamente più

elevata. Durante le fasi rialziste prolungate,

viceversa, il modello tende a sottoperformare il

mercato in quanto esce alcune volte dalla

posizione rialzista, per poi rientrare a livelli più

elevati.

Questo tipo di comportamento, che è quello

adottato dai nostri PORTAFOGLI MODELLO su

tutti gli asset volatili, va paragonato a una

ASSICURAZIONE che si paga in quanto a

nessuno è dato sapere a priori quale sarà

l’output di un segnale.

01.2016

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-75.0

-50.0

-25.0

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50.0

75.0

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20

16






Italia – In uscita dal tunnel ma ancora in fase di transizione

47

Seguiamo questa Mappa da diversi anni. E’ stata

utile, a noi e ad altri. Questo schema non è da

ritenere né vincolante, né rigido. Ma è una linea

logica che certamente potrà aiutare nella

valutazione dei futuri movimenti di borsa.

Il grafico in alto è l’aggiornamento della

previsione (sempre pubblicata nel libro «MIB

50000» ad Aprile 2014), basata su una

ripetizione meccanica di una sequenza integrata

di cicli, mentre il grafico in basso è la realtà di

come si è comportato il mercato.

Rispetto alla Mappa di «MIB 50000», è stata

leggermente rallentata da fine 2015 la curva

relativa all’Economia (quella rossa), il che ha

portato tutta la proiezione ad inclinarsi

leggermente verso il basso

Fermo restando il dato di fatto che i mercati non

sono prevedibili nel senso stretto del termine, è

anche vero che sono ciclici e che quindi

presentano invariabilmente, al di là delle

aspettative che li circondano, opportunità in

entrambe le direzioni. L’investitore che sposa la

logica di un rialzo secolare – o repricing, o bull

market – del mercato azionario italiano, deve

quindi vedere nelle correzioni primarie

opportunità, prima ancora che rischi.

Si sta confermando la proiezione secondo cui a

partire da metà 2015 e fino alla prima parte del

2016 il mercato avrebbe avuto un movimento

tendenzialmente discendente. Per quanto sia

possibile raggiungere livelli inferiori, la prossima

giuntura di acquisto di LT+MT dovrebbe

rappresentare il miglior punto di ingresso dei

prossimi anni.

N.B. – La mappa esprime il ritmo dell’andamento

ciclico e non i livelli assoluti di prezzo.






La Mappa di MIB 50000 – Scenario di medio termine

01.2016

48

I livelli in rosso rappresentano le aree strategiche

di supporto del 2015, quelle in azzurro le

resistenze. Ricordiamo che la volatilità media del

mercato azionario italiano, tra massimo e minimo

dell’anno, è del 45% sui 10 e 20 anni: gli ultimi 4

anni sono stati un’eccezione (record di anni

consecutivi sotto la media). I prossimi anni

vedranno volatilità in crescita.






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Italia (MIB) – Esame della sinergia tra LT (trim) e MT (mese)

01.2016

Le aree ombreggiate in rosso rappresentano i periodi in cui il CM di LT (trimestrale) ha un andamento negativo, mentre quelle in blu sono le fasi di

andamento positivo. Si noti come, in prevalenza, le giunture di acquisto di MT più profittevoli (frecce blu) siano arrivate nelle fasi con il supporto del

CM positivo, e viceversa per le giunture di MT di vendita (frecce rosse). Come si vede, ora siamo in una fase negativa sia di LT che di MT.






L’Italia per un investitore globale (ETF ISHARES MSCI ITALY in USD)

50

Il grafico mensile a fianco mostra l’indice italiano percome appare a un investitore globale che ragioni inUSD.

I massimi del 2007 (36) sono a una distanza abissale e(anche a causa della rivalutazione del USD sull’EUR)l’indice è ancora sotto del 35% rispetto ai massimidella prima metà del 2014.

Come si vede anche dal grafico trimestrale qui sotto,entrambi gli indicatori di momentum sono ancora infase discendente, presumibilmente diretti verso unagiuntura di acquisto nel 2016.

La pazienza nell’attendere i prossimi segnali rialzistisarà ampiamente remunerata.






La logica dei Portafogli Modello

01.2016

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Portafogli Modello - Analisi della redditività

01.2016

52

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160

180

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2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Rendimenti % Portafogli Modello dall'1.1.2007 - Base 100 italia

italia tr

euro tr

usd tr

gl growth

multiasset

reddito

bond aggr

topo

GLOBAL

Ind. FIDEURAM Flex

Ind. FIDEURAM Obbl

S&P in EUR




Portafogli Modello - Quadro riepilogativo al 15.01



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Portafoglio Global Bond

01.2016

Questo è il nostro nuovo Portafoglio Modello

GLOBAL BOND. E’ stato ritarato per potersi

proteggere in caso di un rialzo dei tassi e

contemporaneamente per poter sfruttare le

tendenze favorevoli di EMGB e High Yield.

Nessuno trova attraenti i rendimenti dei bond,

ma per molti investitori, privati e istituzionali, non

c’è altra scelta. Pensiamo ai fondi pensione, che

in media hanno un gap del 10-20% tra le masse

in gestione e quello che dovranno pagare in

pensioni nel giro di 10 anni. I fondi pensione

hanno solo tre soluzioni per colmare questo

divario: scommettere sull’azionario, correndo

grossi rischi, puntare sul credito, cercando di

ottenere un rendimento reale, oppure andare a

leva. Nessuno di questi casi è esente da grossi

rischi.

Questo Portafoglio ha un rendimento storico

ottimo (quasi 9% medio annuo, con una STD

<5% e uno Sharpe Index elevato, 1.44).

Secondo il nostro RISCHIOMETRO, il rischio di

questo Portafoglio ora è minimo: è vero anche

che il rendimento atteso in termini di flusso

cedolare è basso.

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01.15 02.15 03.15 04.15 05.15 06.15 07.15 08.15 09.15 10.15 11.15 12.15 01.16

CASH GOVERNMENT BOND EM. MARKET BOND HIGH YIELD BOND EQUITY GOLD




Portafoglio GLOBAL bilanciato basato sui Portafogli Modello

Economia Segnali/Trend Rischi Analisi e Cicli Strategie Opportunità01.2016

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Portafogli Modello - Evoluzione dell’allocazione

Economia Segnali/Trend Rischi Analisi e Cicli Strategie Opportunità01.2016

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Evoluzione dell’allocazione del Portafoglio

bilanciato.

I PM sono usciti quasi completamente dagli

asset volatili. Questo vale anche per i nuovi PM

che saranno pubblicati entro fine mese.

Il vantaggio di questa posizione è che da qui in

avanti non ci potrà che essere una progressiva

entrata su asset che comunque nel frattempo

sono scesi.


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GOLD EQUITY GOVT BOND 10Y EMG MKT BOND HIGH YIELD BOND CASH

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CASH GOVERNMENT BOND EM. MARKET BOND HIGH YIELD BOND EQUITY GOLD






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BONDS

Governativi su un top generazionale SELL OF A GENERATION tenuti in vita solo dall’azione

delle Banche Centrali e dalla ricerca spasmodica di rendimenti

Corporate e High Yield come previsto gli spread del credito si sono allargati, specie dove non c’è più

controllo della Banca Centrale (USA) rischio credito legato al ciclo economico

Emergenti fortemente legati alle valute ancora a rischio

MERCATI AZIONARI

Elementi positivi assenza di alternative + secolarità favorevole

Elementi negativi trend + posizione ciclica di MLT ancora avversa + speculazione + compiacenza

Nessun mercato azionario è in condizioni tecniche o cicliche di particolare interesse.

A livello settoriale prevalgono le scelte difensive e anticicliche (Food, Healthcare, Utilities)

COMMODITIES

Potenzialità ridotte da secolarità avversa e deflazione Petrolio=cartina al tornasole.

Oro vicino a un possibile segnale interessante da seguire per il suo ruolo di valuta alternativa e di

valvola di depressurizzazione del sistema.

VALUTE

Dollaro sempre in fase laterale di medio termine, negativo contro JPY

Conclusioni

01.2016






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La linea di base che emerge da questa analisi è molto chiara: alla fine di un ciclo di deflazione, i mercati

vivono di aspettative molto elevate che però sono accoppiate a redditività effettive basse e, in generale, a

prospettive di guadagno più contenute che nelle fasi precedenti, dove l'onda deflattiva finale aveva spinto

al rialzo fino a livelli di eccesso bonds e borse.

A inizio 2015 avevamo segnalato che, guardando ai nostri portafogli modello come a curve di equity e

quindi a piste di profittabilità, l'ipotesi più probabile era di andare incontro ad una seconda metà del 2015

dove di fatto avremmo visto più volatilità che profittabilità.

Per ora interpretiamo questo mantenimento di un basso rischio dei nostri portafogli come una

indicazione di VULNERABILITA’ dei mercati nel loro complesso.

Questa contrazione di profittabilità - accoppiata alla ricreazione di valore sui mercati e quindi a tassi più

attraenti sui mercati obbligazionari e a valutazioni meno tirate sui mercati azionari - servirà da

catalizzatore per il prossimo punto di acquisto di medio+lungo periodo. Fino ad allora la strada sarà

sicuramente tormentata, in quanto mai come adesso quelle che sono le pulsioni interiori fisiologiche e

naturali dei cicli di mercato si scontrano con il tentativo di manipolazione costante e profonda da parte

delle Banche Centrali.

Riteniamo che l'investitore in questa fase debba avere la precisa comprensione di dove si trova, di

ciò che è il valore di ogni suo singolo investimento e debba armarsi di pazienza e di disciplina, per

essere sul mercato con strumenti liquidi nel momento in cui si ricreeranno le vere opportunità.

Questo può avvenire in tempi più o meno rapidi a seconda degli eventi di mercato: ma

sinceramente abbiamo pochissimi dubbi sul fatto che questa sia la strada maestra da seguire per

chi ha la libertà di scegliere i propri investimenti.

Conclusioni

01.2016






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INVESTITORI - In accordo a quanto appena spiegato, continuiamo a suggerire di avere completa

fiducia nei nostri portafogli modello che implementeremo attraverso una revisione entro fine mese.

Cercheremo di sfruttare ogni reale opportunità di medio termine che si possa presentare sui nostri

modelli, specie attraverso i modelli LONG/SHORT presentati nel MARKET ALERT. Quello che invece

faremo sempre di meno è muoverci seguendo input di breve termine, che mai come in questa fase

saranno contraddittori e complicati.

Nella natura della fase finale di un trend secolare di tipo deflattivo c'è difatti esattamente questo: cioè il

drenaggio di profittabilità sui mercati attraverso un continuo alternarsi di illusioni e disillusioni, cambi di

scenario e falsi segnali. L'errore più grosso che si può commettere in questa fase è quello di farsi

attrarre dalle sirene che cantano la «canzone del QE perpetuo» e quindi di considerare come

opportunità imperdibili o come asset degni di considerazione mercati che invece non esprimono

valore reale né in termini assoluti né in termini tecnici.

Avevamo suggerito cautela in tempi non sospetti e continuiamo per ora a farlo: nessuno sui mercati può

realmente sapere cosa possa succedere, specie in una fase ciclica negativa e quando non c’è valore: in

questa fase i mercati tendono trappole che possono essere evitate solo con una chiara comprensione del

dove si è e con un rispetto acritico della disciplina dei modelli.

Tutto il nostro lavoro è mirato alla comprensione di questo tipo di situazioni e all'evitare

all'investitore la grossa perdita, che è il danno che successivamente gli impedisce di partecipare

alla grande opportunità che ricrea ciclicamente sui mercati.

Perseguiamo l’obiettivo del DOMINIO STATISTICO sulla inevitabile volatilità dei mercati.

Operatività sui mercati

01.2016



scenari e tendenze...dal punto di vista dello scenario di lungo, tutto il nostro lavoro porta a...

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