ОТЧЕТ 330-ДО/18/3 от 06.08 · Банк «СБРР» (ООО) • Отчет №...

Банк «СБРР» (ООО) • Отчет № 330-ДО/18/3 от 06.08.2018 г. 1

ОТЧЕТ № 330-ДО/18/3 от 06.08.2018 г. ОБ ОПРЕДЕЛЕНИИ РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ ЦЕННЫХ БУМАГ

(ОБЛИГАЦИЙ) ЭМИТИРОВАННЫХ КОМПАНИЕЙ AVANTI PRODUCTS (S.R.O.).

Заказчик: Банк «СБРР» (ООО) Исполнитель: ООО «РИГАЛ КОНСАЛТИНГ»

Москва • 2018


СОДЕРЖАНИЕ

1. ИСПОЛНИТЕЛЬНОЕ РЕЗЮМЕ ............................................................................................................ 5 1.1. Основные факты и выводы ................................................................................................................... 5 1.2. Задание на оценку .................................................................................................................................. 5 1.3. Сведения о Заказчике оценки, об Оценщике и других привлекаемых организаций/экспертов/специалистов .............................................................................................................. 6 1.4. Применяемые стандарты оценочной деятельности. ....................................................................... 7 2. ОГРАНИЧИТЕЛЬНЫЕ УСЛОВИЯ ....................................................................................................... 8 3. ОПИСАНИЕ ОБЪЕКТА ОЦЕНКИ ....................................................................................................... 10 3.1. Перечень данных, устанавливающих характеристики Объекта оценки ...................................... 10 3.2. Характеристика имущественных прав на Объект оценки ............................................................ 11 3.3. Характеристика Объекта оценки ..................................................................................................... 11 3.3.1. Правовые характеристики Объектов оценки .................................................................................. 11 3.3.2. Виды и характеристики облигаций .................................................................................................. 12 3.3.3. Общие сведения идентифицирующие Объект оценки .................................................................... 14 3.3.4. Характеристика эмитента ............................................................................................................... 15 4. МЕТОДОЛОГИЯ ОЦЕНКИ .................................................................................................................. 18 4.1. Терминология, основные понятия ..................................................................................................... 18 4.2. Основные этапы оценки ..................................................................................................................... 19 4.3. Описание общепринятых подходов к оценке .................................................................................... 19 4.4. Методология оценки облигаций ......................................................................................................... 20 4.5. Выбор подходов к оценке ..................................................................................................................... 22 5. ОБЗОРЫ РЫНКА ................................................................................................................................... 24 5.1. Характеристика индикаторов системных финансовых и макроэкономических рисков ............. 24 5.2. Характеристика рынка рублевых облигаций ................................................................................... 25 5.3. Характеристика рынка еврооблигаций ............................................................................................ 35 6. РАСЧЕТ РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ ОБЪЕКТА ОЦЕНКИ В РАМКАХ ДОХОДНОГО ПОДХОДА ......................................................................................................................................................... 38 7. СОГЛАСОВАНИЕ ПОЛУЧЕННЫХ РЕЗУЛЬТАТОВ ....................................................................... 44 8. ИСТОЧНИКИ ИНФОРМАЦИИ ........................................................................................................... 45 ПРИЛОЖЕНИЕ 1. Документы и материалы, используемые при составлении Отчета.

ПРИЛОЖЕНИЕ 2. Документы, регламентирующие деятельность Исполнителя и Оценщика.

Банк «СБРР» (ООО) • Отчет № 330-ДО/18/3 от 06.08.2018 г. 3 Общество с ограниченной ответственностью «РИГАЛ КОНСАЛТИНГ» тел.: +7 495 64 707 28 / +7 (4842) 54-44-78 www.regalconsulting.ru Представителю конкурсного управляющего – государственной Корпорации «Агентство по страхованию вкладов» А.Н. Сергееву

СОПРОВОДИТЕЛЬНОЕ ПИСЬМО

г. Москва 06.08.2018 г.

В соответствии с договором № 2018-4055/17 об оказании услуг по оценке от «17» июля 2018 г. оценщик ООО «РИГАЛ Консалтинг» произвел оценку рыночной стоимости ценных бумаг (облигаций) эмитированных компанией Avanti Products s.r.o в количестве 10 629 шт.

Оценка проведена по состоянию, в условиях и ценах на 17.07.2018 г. Исследования и анализ, приведенные в отчете, были проведены с 17.07.2018 г. по 06.08.2018 г.

Оценка была проведена в соответствии с требованиями Федерального Закона №135-ФЗ от 29.07.1998 г. «Об оценочной деятельности в Российской Федерации», Федеральным законом от 27 июля 2006 г. № 157-ФЗ «О внесении изменений в Федеральный закон «Об оценочной деятельности в Российской Федерации»; и Федеральными стандартами оценки, обязательными к применению: ФСО №1 «Общие понятия оценки, подходы и требования к проведению оценки», утвержденного Приказом Минэкономразвития России от 20 мая 2015 года № 297, ФСО №2 «Цель оценки и виды стоимости» утвержденного Приказом Минэкономразвития России от 20 мая 2015 г. № 298, ФСО №3 «Требования к отчету об оценке», утвержденного Приказом Минэкономразвития России от 20 мая 2015 г. № 299. Стандарты и правила оценочной деятельности Ассоциации «Саморегулируемая Организация «Национальная Коллегия Специалистов-Оценщиков».

Обращаем Ваше внимание на то, что данное Заключение не является Отчетом об оценке, а только предваряет Отчет. Отчет об оценке содержит описание Объекта оценки, ссылки на собранную фактическую информацию, касающуюся определения рыночной стоимости, описание этапов проведенной оценки, обоснование полученных результатов. Отдельные части Отчета не могут трактоваться раздельно и должны восприниматься только в связи с полным текстом, при условии принятия во внимание всех содержащихся допущений и ограничений и только для указанных в Отчете целей.

В результате проведенных расчетов Оценщик пришел к выводу, что итоговая рыночная стоимость Объектов оценки по состоянию на 17.07.2018 г., округленно составляет:

0 (ноль) рублей.


Благодарим Вас за обращение в нашу компанию и выражаем надежду на продолжение нашего сотрудничества в будущем!

Генеральный директор ООО «РИГАЛ Консалтинг» Садовский О.В.


1. ИСПОЛНИТЕЛЬНОЕ РЕЗЮМЕ 1.1. Основные факты и выводы

Основание для проведения оценки: Договор об оказании услуг по оценке от «17» июля 2018 года №2018-4055/17 между ООО «РИГАЛ КОНСАЛТИНГ» и Банк СБРР (ООО).

Объекты оценки:

Ценные бумаги (облигации) в количестве 10 629 штук в составе облигационного займа Avanti Products s.r.o. 4.5 25/01/20, код ISIN: CZ0003515629, эмитент – компания Avanti Products s.r.o. (Общество с ограниченной ответственностью, зарегистрированное согласно законодательству Чешской Республики, Муниципальным судом Праги под регистрационным №03552241, расположенная по адресу: Кубеликова 1265/41, Жижков (Прага 3), 13000, Прага).

Имущественные права на объекты оценки: Права собственности (см. Раздел №3.1 настоящего Отчета).

Балансовая стоимость объектов оценки: 739 062 137,56 рублей.

Ограничения и пределы применения полученной итоговой стоимости:

Результат оценки предполагается использовать при определении цены для совершения сделки или иных действий с Объектами оценки, в том числе при совершении сделок купли-продажи, разрешении имущественных споров. Результат оценки достоверен только для данного предполагаемого использования с учетом Ограничительных условий приведенных в Разделе №2 настоящего Отчета.

Результат рыночной стоимости, полученный при применении сравнительного подхода (округленно):

Не использовался.

Результат рыночной стоимости, полученный при применении доходного подхода (округленно):


Результат рыночной стоимости, полученный при применении затратного подхода (округленно):

Не использовался..

Итоговая рыночная стоимость объектов оценки (округленно): 0 (ноль) рублей.

1.2. Задание на оценку

Объект оценки:

Ценные бумаги (облигации) в количестве 10 629 штук в составе облигационного займа Avanti Products s.r.o. 4.5 25/01/20, код ISIN: CZ0003515629, эмитент – компания Avanti Products s.r.o. (Общество с ограниченной ответственностью, зарегистрированное согласно законодательству Чешской Республики, Муниципальным судом Праги под регистрационным №03552241, расположенная по адресу: Кубеликова 1265/41, Жижков (Прага 3), 13000, Прага).

Имущественные права на объекты оценки: Права собственности (см. Раздел №3.1 настоящего Отчета).

Ограничения (обременения) прав на объект оценки:

Оценка производилась без учета обременений прав собственности на Объекты оценки.

Правообладатель оцениваемого имущества: Сибирский банк реконструкции и развития (Общество с ограниченной ответственностью). Сокращенное наименование Банк СБРР (ООО).

Цель оценки: Определение рыночной стоимости.

Предполагаемое использование результатов оценки:

Для использования при определении цены для совершения сделки или иных действий с Объектами оценки, в том числе при совершении сделок купли-продажи, разрешении имущественных споров.

Ограничения, связанные с предполагаемым использованием результатов оценки:

Результат оценки достоверен только для вышеуказанного предполагаемого использования с учетом Ограничительных условий приведенных в Разделе №2 настоящего Отчета.

Вид стоимости: Рыночная стоимость.

Дата оценки: 17.07.2018 г.

Банк «СБРР» (ООО) • Отчет № 330-ДО/18/3 от 06.08.2018 г. 6 Срок проведения оценки: 17.07.2018 г. - 06.08.2018 г.

Дата составления Отчета: 06.08.2018 г.

Допущения и ограничительные условия: См. раздел 2 настоящего Отчета

Результат оказания услуг: Отчет в бумажном виде, выполненный в соответствие с Российским законодательство в области оценочной деятельности в рамках настоящего Задания на оценку.

1.3. Сведения о Заказчике оценки, об Оценщике и других привлекаемых организаций/экспертов/специалистов

Заказчик работы:

Сибирский банк реконструкции и развития (Общество с ограниченной ответственностью) Адрес: 625003, Тюменская область, г. Тюмень, ул. Клары Цеткин, д. 61, корп. 1/2 ОГРН 1022100008336 ИНН/КПП 2125002247/720301001

Исполнитель работы: Общество с ограниченной ответственностью «РИГАЛ КОНСАЛТИНГ» («REGAL Consulting»).

Юридические реквизиты Исполнителя: Юридический и фактический адрес: 248001, г. Калуга, ул. Болдина, д.22, офис 512 ИНН 4027088112 КПП 402701001 ОГРН 1084027003280 от 17.07.2008 года

Контакты Исполнителя: e-mail: [email protected] тел. +7 (495) 64 707 28

Страховой полис Исполнителя: Полис страхования ответственности СПАО «Ингосстрах» №433-053050/17 от 18 августа 2017 года. Период страхования с 20 августа 2017 года по 19 августа 2018 года. Лимит ответственности 100 000 000 рублей.

Сведения о независимости юридического лица, с которым оценщик заключил трудовой договор, и оценщика в соответствии с требованиями статьи 16 закона № 135-ФЗ:

Оценщик не является учредителем, собственником, акционером, должностным лицом или работником юридического лица - заказчика, лицом, имеющим имущественный интерес в объекте оценки, не состоит с указанными лицами в близком родстве или свойстве. В отношении Объекта оценки оценщик не имеет вещных или обязательственных прав вне договора. Оценщик не является участником (членом) или кредитором юридического лица – Заказчика, Заказчик не является кредитором или страховщиком Оценщика. Не допускается вмешательство Заказчика либо иных заинтересованных лиц в деятельность Оценщика и юридического лица, с которым Оценщик заключил трудовой договор, если это может негативно повлиять на достоверность результата проведения оценки Объекта оценки, в том числе ограничение круга вопросов, подлежащих выяснению или определению при проведении оценки объекта оценки. Размер оплаты Оценщику за проведение Оценки объекта оценки не зависит от итоговой величины стоимости Объекта оценки. Юридическое лицо (Исполнитель) не имеет имущественный интерес в Объекте оценки и (или) не является аффилированным лицом заказчика. Размер денежного вознаграждения за проведение оценки Объекта оценки не зависит от итоговой величины стоимости Объекта оценки.

Оценщик1:

Садовский Олег Викторович, является членом Некоммерческого партнерства «Саморегулируемая Организация «Национальная Коллегия Специалистов-Оценщиков», регистрационный №01708 от 28.08.2008 г. Диплом Государственной академии профессиональной переподготовки и повышения квалификации руководящих работников и специалистов инвестиционной сферы на ведение профессиональной деятельности в сфере оценки №11365, 23 августа 2006 года. Стаж оценочной деятельности с 2006 года. Квалификационный аттестат в области оценочной деятельности по

1 Заключил трудовой договор (№1 от 17.08.2008 г) с Исполнителем, местонахождение и контактный телефон соответствует местонахождению и контактному телефону Исполнителя.


направлению «Оценка недвижимости» №002328-1 от 25 января 2018 г., срок действия до 25 января 2021 г; Квалификационный аттестат в области оценочной деятельности по направлению «Оценка движимого имущества» №002329-2 от 25 января 2018 г., срок действия до 25 января 2021 г; Квалификационный аттестат в области оценочной деятельности по направлению «Оценка бизнеса» №005647-3 от 16 марта 2018 г., срок действия до 16 марта 2021 г.

Сведения о страховом полисе Оценщика:

Полис обязательного страхования ответственности оценщика СПАО «Ингосстрах» №433-053051/17 от 18 августа 2017 года. Срок действия с 20 августа 2017 года по 19 августа 2018 года. Лимит ответственности 30 000 000 рублей.

Привлекаемые организации, эксперты и специалисты:

В рамках подготовки настоящего Отчета иные организации, эксперты и специалисты не привлекались.

1.4. Применяемые стандарты оценочной деятельности.

Стандарты оценки:

Учитывая цель оценки, объект оценки и членство в саморегулируемой организации Оценщика, в рамках настоящего Отчета применяли следующие стандарты оценки: Федеральные стандарты оценки (ФСО-1-3). Стандарты Ассоциации СРО «НКСО» (СТО СДС СРО НКСО 3.1-2015, СТО СДС СРО НКСО 3.2-2015, СТО СДС СРО НКСО 3.3-2015).

Генеральный директор

ООО «РИГАЛ КОНСАЛТИНГ» О. В. Садовский

М.П.

Оценщик О. В. Садовский


2. ОГРАНИЧИТЕЛЬНЫЕ УСЛОВИЯ 1. Вся информация, полученная от Заказчика и его представителей в письменном или

устном виде и не вступающая в противоречие с профессиональным опытом

Оценщика, рассматривалась как достоверная.

2. Оценщик исходил из того, что на объект оценки имеются все подлежащие оценке

права в соответствии с действующим законодательством. Однако анализ

правоустанавливающих документов и имущественных прав на объект оценки

выходит за пределы профессиональной компетенции Оценщика, и он не несет

ответственности за связанные с этим вопросы. Оцениваемое право считается

достоверным и достаточным для рыночного оборота оцениваемого объекта.

Оцениваемая собственность считается свободной от каких-либо претензий или

ограничений, кроме оговоренных в Отчете.

3. Все иллюстративные материалы использованы в настоящем отчете исключительно в

целях облегчения понимания содержания Отчета.

4. Данные, использованные Оценщиком при подготовке отчета, были получены из

надежных источников и считаются достоверными. Тем не менее, Оценщик не может

гарантировать их абсолютную точность и во всех возможных случаях указывает

источник информации. Кроме того, в современной обстановке не все «источники

информации» дают право открыто ссылаться на них.

5. Ни Заказчик, ни Оценщик не могут использовать отчет иначе, чем это предусмотрено

договором на оценку. Разглашение содержания настоящего отчета как в целом, так и

по фрагментам возможно только после предварительного письменного согласования.

Особенно это касается итоговой величины стоимости и авторства отчета.

6. Отчет достоверен лишь в полном объеме и для указанных в нем целей.

Использование отчета для других целей может привести к неверным выводам.

7. Заказчик принимает на себя обязательство заранее освободить Оценщика от всякого

рода расходов и материальной ответственности, происходящих из иска третьих лиц к

Оценщику, вследствие легального использования результатов настоящего отчета,

кроме случаев, когда в установленном судебном порядке определено, что возникшие

убытки явились следствием мошенничества, халатности или умышленно

неправомочных действий со стороны Оценщика или его сотрудников в процессе

выполнения работ по определению рыночной стоимости объекта недвижимости.

8. От Оценщика не требуется появляться в суде или свидетельствовать иным образом в

связи с проведением данной оценки, иначе как по официальному вызову суда.

9. Приведенные в отчете величины стоимости действительны лишь на дату оценки.

Оценщик не несет ответственности за изменение экономических, юридических и


иных факторов, которые могут возникнуть после этой даты и повлиять как на

рыночную ситуацию, так и на величину рыночной стоимости объекта недвижимости.

10. Расчеты произведены в приложении Excel программного комплекса Microsoft Office

с использованием функции округления (ОКРУГЛ) и могут незначительно отличаться

при перерасчете на других вычислительных устройствах.

11. Копия настоящего отчета, не заверенная надлежащим образом, считается

недействительной.

12. Использование прогнозных данных заказчика или собственника объекта оценки без

проверки их осуществимости и соответствия независимым от заказчика рыночным

данным не допускается.

13. Объекты оценки оценивались исходя из допущения об отсутствии обременений

правами третьих лиц, если иное не оговорено в настоящем отчете.

14. Оценщик оставляет за собой право включать в состав приложений не все

использованные документы, а лишь те, которые представляются ему наиболее

существенными для понимания содержания отчета. При этом в архиве оценщика

будут храниться копии всех существенных материалов, использованных при

подготовке отчета.

15. Задание на оценку составлено на основании правоустанавливающих и

правоудостоверяющих документов.

16. В случае реализации объекта оценки Заказчиком по определенной Оценщиком

рыночной стоимости величина НДС составит 0 рублей, поскольку, согласно подп. 12,

п.2, ст. 149 НК РФ, операции с ценными бумагами не не признаются объектом

налогообложения налогом на добавленную стоимость.

17. Допущения, связанные с различными этапами расчетов приведены также в виде

сносок по тексту настоящего отчета.

18. Оценщик исходил из предположения о том, что собственник Объекта оценки

осведомлен о настоящей оценке.

19. Определение рыночной стоимости объектов оценки осуществлялось с учетом

накопленного купонного дохода на дату оценки.

Более частные предположения, допущения и ограничивающие обстоятельства приведены в

тексте Отчета.


3. ОПИСАНИЕ ОБЪЕКТА ОЦЕНКИ Объектами оценки выступают ценные бумаги (облигации) в количестве 10 629 штук в

составе облигационного займа Avanti Products s.r.o. 4.5 25/01/20, код ISIN: CZ0003515629, эмитент

– компания Avanti Products s.r.o. (Общество с ограниченной ответственностью,

зарегистрированное согласно законодательству Чешской Республики, Муниципальным судом

Праги под регистрационным №03552241, расположенная по адресу: Кубеликова 1265/41, Жижков

(Прага 3), 13000, Прага).

3.1. Перечень данных, устанавливающих характеристики Объекта оценки При проведении работ по определению стоимости Объекта оценки, Оценщик использовал

информацию, содержащую количественные и качественные характеристики Объекта оценки,

находящуюся в открытом доступе в отношении объекта оценки, а именно:

• Анкета выпуска облигаций согласно данным https://www.nsd.ru.

• Бизнес информация об эмитенте, размещенной на сайтах-агрегаторах:

https://www.podnikatel.cz; https://www.detail.cz; https://rejstrik-firem.kurzy.cz;

https://prague-stock.kurzy.cz.

• Информация о деятельности компании-эмитента, размещённой на официальном

сайте компании: http://www.avantipro.biz.

• Прочие данные.

А также, информацию, предоставленную Заказчиком: Договор Купли-продажи облигаций

№SF-11804/18 от 24.01.2018 г.

В соответствии с ФСО № 1 «Общие понятия оценки, подходы к оценке и требования к

проведению оценки», Оценщик должен произвести анализ достаточности и достоверности

информации.

Информация считается достаточной, если использование дополнительной информации не

ведет к существенному изменению характеристик, использованных при проведении оценки

Объектов оценки, а также не ведет к существенному изменению итоговой величины стоимости

Объекта оценки.

Информация считается достоверной, если данная информация соответствует

действительности и позволяет пользователю Отчета об оценке делать правильные выводы о

характеристиках, исследованных Оценщиком при проведении оценки и определении итоговой

величины стоимости Объекта оценки, и принимать базирующиеся на этих выводах обоснованные

решения. Вместе с тем, Оценщик не несет ответственности за полноту информации,

представленной Заказчиком. На Оценщике не лежит ответственность по выявлению ограничений

и обременений Объекта оценки, а также других фактов, способных оказать существенное влияние

на итоговую стоимость.

Для проведения настоящей оценки, учитывая тот факт, что объект оценки – облигации

находящиеся в обращении, в открытых источниках информации находится исчерпывающая

Банк «СБРР» (ООО) • Отчет № 330-ДО/18/3 от 06.08.2018 г. 11 информация, которая необходима для проведения оценки. Принт-скрины вышеуказанных данных

приведены в приложении к настоящему Отчету.

В рамках данного Отчета, информацию, используемую Оценщиком, можно признать

достаточной и достоверной.

3.2. Характеристика имущественных прав на Объект оценки Субъектом права на объект оценки в рамках настоящего Отчета выступает Сибирский банк

реконструкции и развития (Общество с ограниченной ответственностью), Адрес: 625003,

Тюменская область, г. Тюмень, ул. Клары Цеткин, д. 61, корп. 1/2 (ОГРН 1022100008336 ИНН/КПП

2125002247/720301001). Право на основании Договора Купли-продажи облигаций №SF-11804/18

от 24.01.2018 г., заключенного м/д Продавцом – Schildershoven Finance B.V. (Адрес: Кабелвег, 37,

1014БА, Амстердам, Нидерланды) и Покупателем - Банк СБРР (ООО).

В рамках настоящего Отчета рассматривается право собственности.

3.3. Характеристика Объекта оценки

3.3.1. Правовые характеристики Объектов оценки

В соответствии с Федеральным законом РФ «О рынке ценных бумаг» от 22 апреля 1996 г.

№ 39-ФЗ, облигация - это эмиссионная ценная бумага, закрепляющая право ее держателя на

получение от эмитента облигации в предусмотренный ею срок ее номинальной стоимости и

зафиксированного в ней процента от этой стоимости или иного имущественного эквивалента.

Облигация может также предусматривать право ее владельца на получение фиксированного в ней

процента от номинальной стоимости облигации либо иные имущественные права. Доходом по

облигации являются процент и/или дисконт.

Выпуск эмиссионных ценных бумаг - совокупность всех ценных бумаг одного эмитента,

предоставляющих одинаковый объем прав их владельцам и имеющих одинаковую номинальную

стоимость в случаях, если наличие номинальной стоимости предусмотрено законодательством

Российской Федерации. Выпуску эмиссионных ценных бумаг присваивается единый

государственный регистрационный номер, который распространяется на все ценные бумаги

данного выпуска, а в случае, если законом выпуск эмиссионных ценных бумаг не подлежит

государственной регистрации, - идентификационный номер. Дополнительный выпуск

эмиссионных ценных бумаг - совокупность ценных бумаг, размещаемых дополнительно к ранее

размещенным ценным бумагам того же выпуска эмиссионных ценных бумаг. Ценные бумаги

дополнительного выпуска размещаются на одинаковых условиях.

Эмитент - юридическое лицо, исполнительный орган государственной власти, орган

местного самоуправления, которые несут от своего имени или от имени публично-правового

образования обязательства перед владельцами ценных бумаг по осуществлению прав,

закрепленных этими ценными бумагами.

Облигации являются главным инструментом заимствования денежных средств следующими

структурами:


• правительством;

• государственными органами;

• муниципальными образованиями;

• предприятиями (компаниями, корпорациями).

3.3.2. Виды и характеристики облигаций2

Облигация является долговой ценной бумагой, согласно которой эмитент обязуется

возвратить инвестору занятую у него сумму, а также выплачивать процент в течение

определенного времени. Покупка облигации означает, что вы даете деньги в долг эмитенту.

Облигация выпускается на ограниченный срок, в течение которого эмитент выплачивает

держателю облигации процент от номинальной стоимости.

Виды облигаций

Облигации бывают процентные и дисконтные.

По процентным облигациям в течение срока обращения облигации эмитент выплачивает

периодический процент, называемый купоном. Подавляющее большинство облигаций,

обращающиеся на российских биржах, являются процентными.

По дисконтным облигациям купоны не выплачиваются. Эти облигации выпускаются с

дисконтом, т.е. ниже номинальной стоимости облигации, а погашаются они по номинальной

стоимости. Таким образом, доход держателя облигации составляет дисконт – разница между

ценой выпуска и номинальной стоимостью.

По типу эмитента облигации бывают государственные, муниципальные, корпоративные.

Корпоративные облигации выпускают корпорации (промышленные группы и институты).

Государственные облигации выпускает Министерство финансов РФ (ОФЗ) и министерства

финансов субъектов РФ (субфедеральные облигации).

Характеристики облигаций

• Номинальная стоимость облигации (номинал). Каждая облигация имеет

номинальную стоимость. Размер купона определяется в процентах от

номинала. (Большинство облигаций, обращающихся на российских биржах,

имеют номинал 1000 рублей).

• Рыночная цена. Кроме номинальной стоимости, у каждой облигации есть ее

рыночная цена. В отличие от номинала, рыночная цена постоянно меняется в

зависимости от текущей конъюнктуры на рынке процентных ставок, спроса и

предложения облигаций на бирже. Рыночная цена определяется на бирже в

процессе торгов. Рыночная цена котируется не в валюте, а в процентах от

номинала облигации. И может быть, как выше (например, 101,2%), так и ниже

номинала (98,7%). Эту цену называют еще чистой ценой облигации.

2Источник - https://www.moex.com/s162.


• Купон облигации – это процентный платеж по облигации. Размер и даты

выплаты купонов, как правило, известны инвестору заранее. Размер купона

определяется в процентах от номинала.

• Амортизация — это выплата долга по облигациям посредством регулярных

платежей. К амортизации заёмщик прибегает для того, чтобы не изыскивать в

день погашения значительную сумму денежных средств, например,

номинальную стоимость облигаций.

Классификация облигаций

В зависимости от различных факторов, не противоречащих действующему

законодательству, облигации могут быть классифицированы следующим образом: Таблица 3.1. Классификация облигаций.

Признак классификации Классификационные группы облигаций

1. Эмитент

· государственные; · муниципальные; · корпоративные; · иностранные

2. Срок обращения

· облигации с оговоренной датой погашения (делятся на: краткосрочные, среднесрочные и долгосрочные); · облигации без фиксированной даты погашения (включают: бессрочные (срок погашения в момент эмиссии не определяется, а устанавливается дополнительным решением эмитента); отзывные (могут быть востребованы эмитентом до наступления срока погашения); облигации с правом погашения (предоставляют право инвестору на возврат облигаций эмитенту до срока погашения); продлеваемые (предоставляют инвестору право продлить срок погашения и получать проценты в течение этого срока); отсроченные облигации (дают эмитенту право на отсрочку погашения)

3. Порядок владения облигацией · именные; · облигации на предъявителя

4. Цели заимствования · обычные (финансирование общего дефицита финансовых ресурсов); · целевые (средства от продажи облигаций направляются на финансирование конкретных мероприятий)

5. Способ размещения · свободно размещаемые; · принудительно размещаемые

6. Форма возмещения при погашении

· возмещаемые в денежной форме; · возмещаемые в натуральной форме

7. Метод погашения номинала

· погашаемые разовыми платежами; · погашаемые с рассрочкой платежей; · облигации с последовательным погашением фиксированной доли общего количества бумаг (лотерейные или тиражные займы)

8. Виды выплат по облигациям

· облигации, по которым производится только выплата процентов, конкретный срок возврата капитала не указывается; · облигации с нулевым купоном (производится возврат капитала без выплаты процентов); · облигации с возвратом капитала без гарантии выплаты процентов (доходные или реорганизационные); · облигации с периодической выплатой фиксированного дохода и номинала при погашении; · облигации с выплатами дохода и номинала только при погашении

9. Форма дохода

· с фиксированной купонной ставкой; · с плавающей купонной ставкой; · с равномерно возрастающей купонной ставкой по периодам займа (индексируемые); · облигации с минимальным или нулевым купоном (бескупонные или дисконтные); · облигации с оплатой по выбору (купонный доход или ценные бумаги нового выпуска); · облигации смешанного типа (купонная ставка может быть фиксированной и плавающей - по срокам обращения)

10. Характер обращения · неконвертируемые; · конвертируемые (предоставляют право обмена на акции)

11. Способ обеспечения выплат по облигациям

· обеспеченные залогом; · необеспеченные залогом.

Источник: http://www.aup.ru/books/m225/3_1.htm


3.3.3. Общие сведения идентифицирующие Объект оценки

Таблица 3.2. Общие сведения об облигациях в составе облигационного займа «Avanti Products s.r.o. 4.5 25/01/20».

Показатель Значение

Наименование Avanti Products s.r.o. 4.5 25/01/20

Состояние выпуска Размещен

Код ISIN CZ0003515629

Форма выпуска Документарные на предъявителя

Способ размещения Выпущены на основе непубличного предложения для ограниченного числа лиц не превышающих 149.

Законодательство Выпущены в соответствии с законодательством Чешской Республики

Валюта номинала Евро

Номинал 1 000 Евро

Объем эмиссии, шт 28 000

Дата начала размещения выпуска 25.01.2017

Дата окончания размещения выпуска 25.01.2017

Дата погашения 25.01.2020

Включен в ломбардный список Банка России нет

Возможность досрочного погашения Частичное или полное

Код типа ц.б. по классификации Банка России BON7

Ц.б. предназначена для квал. инвесторов Да

Уполномоченный депозитарий Клирстрим Бэнкинг С.А. Люксембург

Количество купонных выплат в год 1

Текущий купон (всего купонов) 2 (3)

Дата выплаты текущего купона 25.01.2019

Ставка купона, % в год: 4,5%, фиксированная

Обеспечение Не обеспеченные.

Банк «СБРР» (ООО) • Отчет № 330-ДО/18/3 от 06.08.2018 г. 15 Показатель Значение

Организатор выпуска ZENIT kapital (http://www.zenitkapital.sk/)

Источник: данные http://www.rusbonds.ru..

3.3.4. Характеристика эмитента

Оцениваемые в рамках настоящего Отчета облигации являются корпоративными

еврооблигациями эмитированные компанией Avanti Products s.r.o. Общие данные по данной

компании приведены в следующей таблице: Таблица 3.3. Общие сведения об эмитенте, оцениваемых облигаций.


Наименование компании Avanti Products s.r.o.

Юридическая форма společnost s ručením omezeným - Общество с ограниченной ответственностью

Юрисдикция Регистрация согласно законодательству Чешской Республики

Регистрирующий орган Муниципальный суд в Праге, Номер в коммерческом регистре С 233192

Адрес Кубеликова 1265/41 , Жижков (Прага 3) , 13000, Прага

Индикационный номер (ID) 03552241

Дата создания 04 ноября 2014 г

Уставный капитал 200 000 чешских крон (курс согласно ЦБ РФ3 на дату оценки: 10 CZK / 28,1591 RUB), что составляет на дату оценки по курсу ЦБ РФ - 563 182 рубля.

Оплата капитала Оплачен на 100%, оплату произвела Anastasiya Taustsiankova (адрес: Косарева 41-45 , Гомель , 246 012 , Республика Беларусь)

Классификация экономической деятельности

461 Услуги по оптовой торговле за вознаграждение или на договорной основе 4690 Неспециализированная оптовая торговля 471 Розничная торговля в неспециализированных магазинах 6820 Аренда и управление собственной или арендованной недвижимостью

Уставный орган – Управляющий директор Juris P Ce, адрес: Hipokrata iela 11-46 , Рига , Латвийская Республика

Адрес страницы в Интернете: http://www.avantipro.biz

Описание деятельности, согласно данным корпоративного сайта

Avanti Products s.r.o. – это факторинговый сервис, т.е. специализируется на предоставлении факторинговых услуг. Основные контрагенты компании Avanti Products s.r.o .находятся в России, Китае, Словакии и Чехии, в Западной Европе. В январе 2017 года компания выпустила облигации для привлечения инвесторов. Привлеченные деньги расходуются на увеличение оборота компании и далее инвестируются в факторинговые услуги и оптовую торговлю строительными / электро материалами.

Участники, владеющие 5% и более пакетом акций Сведение об участниках компании в открытом доступе не обнаружено

3 https://www.cbr.ru/currency_base/daily/?date_req=17.07.2018



Аудитор Общества Сведений об аудиторе в открытом доступе не обнаружено.

Бухгалтерский баланс на последнюю отчетную дату Бухгалтерский баланс в открытом доступе не обнаружен.

Отчет о финансовых результатах Отчет о финансовых результатах в открытом доступе не обнаружен.

Чистые активы Общества: Данных о чистых активах в открытом доступе не обнаружено.

Источник: https://www.nsd.ru/ru/db/lists/all_sec/index.php?type=bond_issue_id&id=32423,

https://www.podnikatel.cz/rejstrik/avanti-products-s-r-o-03552241/, https://rejstrik-firem.kurzy.cz/03552241/avanti-

products-sro/ .

Описание деятельности Avanti Products s.r.o. и текущей ситуации организации

Согласно данным корпоративного сайта Avanti Products s.r.o. — компания специализируется

на предоставлении факторинговых услуг. Компания создана в ноябре 2014 года.

Факто́ринг (англ. factoring от англ. factor — посредник, торговый агент) — это комплекс

финансовых услуг для производителей и поставщиков, ведущих торговую деятельность на

условиях отсрочки платежа.

В операции факторинга обычно участвуют три лица: фактор (факторинговая компания или

банк) — покупатель требования, поставщик товара (кредитор) и покупатель товара (дебитор). В

некоторых случаях, здесь может быть и четвёртая сторона-посредник, которая, например,

предоставляет площадку или электронную платформу для совершения факторинговых сделок.

Основной деятельностью факторинговой компании является кредитование поставщиков

путём выкупа краткосрочной дебиторской задолженности, как правило, не превышающей 180

дней. Между факторинговой компанией и поставщиком товара заключается договор о том, что ей

по мере возникновения требований по оплате поставок продукции предъявляются счета-фактуры

или другие платёжные документы. Факторинговая компания осуществляет дисконтирование этих

документов путём выплаты клиенту 75−90 % стоимости требований. После оплаты продукции

покупателем факторинговая компания доплачивает остаток суммы поставщику, удерживая

процент с него за предоставленный кредит и комиссионные платежи за оказанные услуги.

На корпоративном сайте предоставлена информация о выпуске облигаций в январе 2017

года, для привлечения инвесторов. Облигационный заем планируется использовать для

увеличения оборота компании и инвестировании в факторинговые услуги, а также оптовую

торговлю строительными и электро материалами.

Исходя из данных сайта можно сделать вывод о том, что данный облигационный заем был

единственным.

На сайте не представлены данные о сотрудниках компании и их квалификации; о

руководстве компании и его опыте; детально не расписаны услуги; не приведена отчетность и

любая другая информация, которая могла бы позволить инвесторам оценить ее

операционные/финансовые показатели для принятия решения о инвестировании в компанию

Банк «СБРР» (ООО) • Отчет № 330-ДО/18/3 от 06.08.2018 г. 17 (приобретении ее облигаций). Сайт является «примитивным» состоит из трех вкладок, что не

характерно для успешных, нацеленных на развитие организаций, действующих на рунке

достаточно продолжительное время.

Согласно открытой информацией, компанией управляет Директор Juris P Ce, являющийся

резидентом Латвийской республики. Уставный капитал компании составляет 200 000 чешских

крон и оплачен резидентом Республики Беларусь.

Итоговые выводы

Исходя из анализа открытых источников информации можно сделать следующие выводы:

1. Эмитент оцениваемых облигаций не имеет истории выпуска, обслуживания аналогичных

обязательств.

2. Заявленная деятельность эмитента является высоко-рискованной, при этом подтверждения

успешного опыта в рамках основной заявленной деятельности эмитента нет.

3. Эмитент является компанией, действующей согласно законодательству Чешской

республики, при этом в регистрационных действиях при организации данной компании

принимал участие нерезидент Чешской республики и компания управляется также

нерезидентом.

4. Уставный капитал эмитента находится на довольно низком уровне, учитывая заявленную

специфику его деятельности (предоставление факторинговых услуг), а объем

обязательств (в рамках выпуска оцениваемых евробондов) многократно превышает

уставный капитал.

5. Существенный объем облигационного займа приобретен одним лицом (37,9% выпуска

принадлежит Банку СБРР (ООО)).

6. Анализ сайта эмитента позволяет сделать вывод об отсутствии активной деятельности

эмитента. Сам сайт был опубликован в 2017 году. На сайте не приведена подробная

информация о предоставляемых/выпускаемой услугах/продукции; не приведена

информация о руководстве компании и ее сотрудниках; нет информации о

реализованных проектах, наличия партнеров; отсутствует информация о показателях

деятельности эмитента и его бенефициарах.

7. Анализ информации об эмитенте не позволяет сделать вывод о положительной деловой

репутации эмитента.

8. Оцениваемые облигации не котируются на рынке, предназначены для квалификационных

инвесторов. Планировались к размещению среди круга лиц не превышающего 149.

9. Оцениваемые облигации являются не обеспеченными.

10. Выпуск облигаций осуществлялся согласно законодательству Чешской республики.


4. МЕТОДОЛОГИЯ ОЦЕНКИ 4.1. Терминология, основные понятия

В рамках настоящего отчета оценки подлежит рыночная стоимость прав собственности на

ценные бумаги (облигации).

Определение рыночной стоимости приводится в Федеральном Законе от 29 июля 1998 года

N135-ФЗ «Об оценочной деятельности в Российской Федерации», Федеральном стандарте оценки

№2, в Международных стандартах оценки (IVS, 2007 г.). Как субъект гражданских

правоотношений Оценщик придерживается требований Федерального Закона и Федеральных

Стандартов оценки. Рыночная стоимость, указанная в настоящем Отчете, определена также в

соответствии Международными Стандартами и стандартами РКО.

Согласно Федеральному Закону «Об оценочной деятельности в Российской Федерации», под

рыночной стоимостью объекта оценки понимается наиболее вероятная цена, по которой данный

объект оценки может быть отчужден на открытом рынке в условиях конкуренции, когда стороны

сделки действуют разумно, располагая всей необходимой информацией, а на величине цены

сделки не отражаются какие-либо чрезвычайные обстоятельства, то есть когда:

• одна из сторон сделки не обязана отчуждать объект оценки, а другая сторона не

обязана принимать исполнение;

• стороны сделки хорошо осведомлены о предмете сделки и действуют в своих

интересах;

• объект оценки представлен на открытый рынок в форме публичной оферты;

• цена сделки представляет собой разумное вознаграждение за объект оценки и

принуждения к совершению сделки в отношении сторон сделки с чьей-либо стороны

не было;

• платеж за объект оценки выражен в денежной форме.

Подходы к оценке (Согласно ФСО-1)

Доходный подход - совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на

определении ожидаемых доходов от использования объекта оценки.

Сравнительный подход - совокупность методов оценки стоимости объекта оценки,

основанных на сравнении объекта оценки с объектами - аналогами объекта оценки, в отношении

которых имеется информация о ценах.

Затратный подход - совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на

определении затрат, необходимых для воспроизводства либо замещения объекта оценки с учетом

износа и устареваний.


Метод оценки (Согласно ФСО-1)

Методом оценки является последовательность процедур, позволяющая на основе

существенной для данного метода информации определить стоимость объекта оценки в рамках

одного из подходов к оценке.

4.2. Основные этапы оценки Процедура оценки состояла из следующих этапов:

a) заключение договора на проведение оценки;

b) сбор и анализ информации, необходимой для проведения оценки;

c) применение подходов к оценке, включая выбор методов оценки и осуществление

необходимых расчетов;

d) согласование (обобщение) результатов применения подходов к оценке и определение

итоговой величины стоимости объекта оценки;

e) составление отчета об оценке.

4.3. Описание общепринятых подходов к оценке Согласно Стандартам оценочной деятельности, Оценщик обязан использовать (либо

обосновать отказ от использования) три подхода к оценке имущества:

• затратный подход;

• сравнительный подход;

• доходный подход.

Каждый из этих подходов имеет определенные ограничения с точки зрения возможности

получения достоверного результата оценки конкретного объекта.

В силу различных обстоятельств, например, уровня развития рынка данного вида

имущества, типичности способов приобретения, степени достоверности и полноты исходных

данных, доступных для проведения оценки, как правило, предпочтение может быть отдано одному

(двум или всем) из указанных подходов к оценке, так как другие (другой) могут не обеспечивать

достаточной для проведения согласования результатов точности оценки.

Затратный подход

В соответствии с п. 18 ФСО № 1 затратный подход - совокупность методов оценки

стоимости объекта оценки, основанных на определении затрат, необходимых для приобретения,

воспроизводства либо замещения объекта оценки с учетом износа и устареваний. Затратный

подход преимущественно применяется в тех случаях, когда существует достоверная информация,

позволяющая определить затраты на приобретение, воспроизводство либо замещение объекта

оценки.

В рамках затратного подхода применяются различные методы, основанные на определении

затрат на создание точной копии объекта оценки или объекта, имеющего аналогичные полезные

свойства. Критерии признания объекта точной копией объекта оценки или объектом, имеющим

сопоставимые полезные свойства, определяются федеральными стандартами оценки,

Банк «СБРР» (ООО) • Отчет № 330-ДО/18/3 от 06.08.2018 г. 20 устанавливающими требования к проведению оценки отдельных видов объектов оценки и (или)

для специальных целей (пункты 18 - 20 ФСО № 1).

Сравнительный подход

В соответствии с п. 12 ФСО № 1 сравнительный подход - это совокупность методов оценки,

основанных на получении стоимости объекта оценки путем сравнения оцениваемого объекта с

объектами-аналогами. Объект-аналог - объект, сходный объекту оценки по основным

экономическим, материальным, техническим и другим характеристикам, определяющим его

стоимость.

Сравнительный подход рекомендуется применять, когда доступна достоверная и

достаточная для анализа информация о ценах и характеристиках объектов-аналогов. При этом

могут применяться как цены совершенных сделок, так и цены предложений.

В рамках сравнительного подхода применяются различные методы, основанные как на

прямом сопоставлении оцениваемого объекта и объектов-аналогов, так и методы, основанные на

анализе статистических данных и информации о рынке объекта оценки (пункты 13 - 14 ФСО № 1).

Доходный подход

В соответствии с п. 15 ФСО № 1 доходный подход рекомендуется применять, когда

существует достоверная информация, позволяющая прогнозировать будущие доходы, которые

объект оценки способен приносить, а также связанные с объектом оценки расходы. В рамках

доходного подхода применяются различные методы, основанные на дисконтировании денежных

потоков и капитализации дохода (пункты 15 - 17 ФСО № 1).

4.4. Методология оценки облигаций Особенность оценки стоимости долговых ценных определяется специфическими факторами,

характерными для долговых ценных бумаг, а именно — способностью приносить доход, наличием

риска и неопределенности при инвестировании, временным лагом между моментом

инвестирования и получением дохода. Поэтому при оценке стоимости долговых ценных бумаг во

главу угла ставятся доход как основной фактор, определяющий величину стоимости ценной

бумаги, фактор риска и фактор времени.

Затратный подход к оценке ценных бумаг основан на определении затрат на

восстановление или замещение объекта оценки. Затратный подход к оценке стоимости ценных

бумаг не применяется из-за экономической сущности данного типа активов (финансовые активы).

Сущность сравнительного подхода к оценке ценных бумаг заключается в том, что

стоимость объекта оценки равна минимальной цене, по которой может быть приобретен

сопоставимый актив с идентичной полезностью. Сравнительный подход к оценке ценных бумаг

может быть использован в тех случаях, когда данные аналогичные (идентичные) активы

достаточно широко покупаются и продаются на рынке. Если существует рынок идентичных

ценных бумаг (например, облигаций того же эмитента), то для определения стоимости данных

ценных бумаг достаточно обратиться к их котировкам. Если ценные бумаги конкретного эмитента

Банк «СБРР» (ООО) • Отчет № 330-ДО/18/3 от 06.08.2018 г. 21 не котируются на рынке, то возможно использование информации по ценным бумагам-аналогам (с

сопоставимым уровнем риска и дохода) с последующим внесением соответствующих

корректировок в рамках реализации метода сравнения продаж (на практике данный метод расчета

не применяется).

Доходный подход к оценке ценных бумаг основан на предположении о том, что

потенциальный инвестор не заплатит за финансовый актив больше, чем текущая стоимость

потоков будущих доходов, генерируемых данной ценной бумагой, а собственник (эмитент) не

продаст ее по цене ниже текущей стоимости прогнозных денежных доходов. Доходный подход в

оценке, как правило, реализуется с использованием метода дисконтирования денежных потоков с

учетом сроков их погашения и риска неполучения денежных средств по ним. Метод

капитализации обычно не применяется, поскольку большинство ценных бумаг либо имеют

конечный срок экономической жизни, либо генерируемые ими денежные потоки неравномерны во

времени.

Исходя из особенностей долговых ценных бумаг как объекта оценки, оценку стоимости

часто осуществляют с позиций доходного подхода. Во главу угла ставится доход как основной

фактор, определяющий величину стоимости объекта. Чем больше доход, приносимый объектом

оценки, тем больше величина его стоимости при прочих равных условиях. При этом имеют

значение продолжительность периода получения возможного дохода, степень и вид рисков,

сопровождающих данный процесс. Доходный подход — это определение текущей стоимости

будущих доходов, которые возникнут в результате владения ценной бумагой.

Определение стоимости облигации опирается на использование нескольких методов оценки,

среди которых можно выделить:

• дисконтирование денежных потоков;

• метод котировки;

• аналоговый метод;

• рейтинговый метод;

• метод рыночных продаж;

• методы фундаментального и технического анализа и др.

Метод дисконтирования денежных потоков предполагает определение стоимости облигаций

на основании приносимого ею дохода, а также будущей стоимости на момент погашения.

Метод котировки относится к сравнительному подходу и основывается на информации о

ценах на долговые обязательства организации - эмитента. Если котировки на обязательства

эмитента отсутствуют, необходимо найти аналоги - долговые бумаги, сходные по основным

характеристикам с оцениваемым объектом.

Использование метода аналогов при определении стоимости облигации (Р) основано на

сравнении ее доходности с доходностью вложений в альтернативные финансовые инструменты,

допустим, в банковские депозиты:

Р = N х (с х t + 100)/ (r х t + 100), где:


• N - номинал;

• c - годовой купонный процент по облигации;

• t - срок до погашения облигации;

• г - банковский процент по депозитам за тот же срок.

Рейтинговый метод оценки стоимости является одним из наиболее востребованных на рынке

облигаций. Национальные рейтинговые агентства осуществляют оценку кредитоспособности

субъектов РФ, муниципалитетов корпоративных эмитентов, размещающих облигации на

внутреннем рынке. Для оценки кредитоспособности существует группа критериев, в частности

субъектов РФ. Это оценка финансового состояния региона, оценка уровня экономического

развития региона и др., каждому из которых экспертным методом присваивается вес,

определяющий влияние на кредитоспособность эмитента облигаций.

Метод рыночных продаж также основан на сравнении текущих биржевых котировок по

облигации с котировками по другим инструментам (например, акций данного эмитента, облигаций

других эмитентов). На текущем облигационном сегменте рынка ценных бумаг различают цены

облигаций: чистые (без накопленного купонного дохода) и грязные (включая НКД). Котировки

облигаций обычно устанавливаются в процентах от номинала, а изменение цены указывается в

базисных пунктах (б.п.). 1 б.п. = 0,01%.

Методы фундаментального технического анализа используют статистическую информацию

о тенденциях, сложившихся на рынке долговых обязательств за достаточно длительный период.

4.5. Выбор подходов к оценке По результатам проведенного анализа, с учетом информации, которой владел Оценщик,

учитывая цель оценки и текущими характеристиками объектов оценки, было принято решение об

использовании доходного подхода для оценки рыночной стоимости Объекта оценки.

Сравнительный подход не использовался ввиду того, что оцениваемые облигации являются

не котируемыми финансовыми инструментами, предназначенными для квалификационных

инвесторов. Информации в открытом доступе по сделкам с оцениваемыми ценными бумагами

отсутствует, также как и отсутствует информация о сделках с сопоставимыми инструментами,

которые могут быть признаны аналогами.

Затратный подход не использовался, ввиду того, что объекты оценки представляют собой

долговые ценные бумаги (облигации), являющиеся финансовыми инструментами, которые не

оцениваются по затратам на приобретение, т.к. важнейшими ценообразующими свойствами

финансовых инструментов является их доходность и риск, связанный с получением дохода от

владения ими, а не затраты, связанные с приобретением.

Доходный подход теоретически является основным для оценки долговых ценных бумаг, так

как единственной их полезностью является возможность получения (либо экономии) финансовых

средств. Особое значение данный подход имеет для некотируемых долговых ценных бумаг, либо

для котируемых с особой индивидуальной историей.


Основой оценки облигаций является определение их стоимости как финансового

инструмента, способного приносить прибыль его владельцу. Главными способами извлечения

прибыли являются получение процентов (купонного дохода) и приобретение облигации по цене,

ниже ее номинала. Поэтому, при проведении оценки доходным подходом, Оценщик анализирует

доходность облигации и определяет степень надежности эмитента, для определения риска

получения этого дохода.


5. ОБЗОРЫ РЫНКА 5.1. Характеристика индикаторов системных финансовых и

макроэкономических рисков4 Согласно мониторинга Центра макроэкономического анализа и краткосрочного

прогнозирования, по состоянию на начало мая 2018 года поведение опережающих индикаторов,

входящих в систему раннего оповещения о макрофинансовых рисках, уверенно указывает на

низкую вероятность возникновения новой экономической рецессии и приближение окончания

системного банковского кризиса.

При этом, отсутствие риска рецессии (спада ВВП) не исключает возможности перехода к

экономической стагнации, а завершение системного банковского кризиса – возможности

сохранения локальных кризисных очагов (например, в сфере кредитования некоторых групп

корпоративных заёмщиков).

Вероятность реализации различных видов системных рисков:

• возникновения рецессии (до мая 2019 г.) – низкая;

• продолжение системного банковского кризиса (после сентября 2017 г.) – низкая (не

подтвердилось, кризис пока продолжается);

• системные кредитные риски (до сентября 2018 г.) – средняя;

• системные валютные риски (до мая 2019 г.) – низкая;

• системные риски ликвидности (до мая 2019 г.) – низкая. Диаграмма 5.1. Текущие значения вероятности реализации системных финансовых и

макроэкономических рисков по данным на 01.05.2018 г.

Источник: http://www.forecast.ru

4 http://www.forecast.ru/_ARCHIVE/Analitics/SOI/SOI_june_2018.pdf


5.2. Характеристика рынка рублевых облигаций5

По данным ГК «Регион» в I квартале 2018г. на рынке рублевых облигаций преобладала

положительная динамика основных количественных и качественных показателей практически во

всех его сегментах, несмотря на сохранение негативного давления со стороны многих внешних

факторов. Высокие цены на нефть и относительно стабильный курс рубля поддерживали интерес

инвесторов-нерезидентов к рублевым активам, и прежде всего, к ОФЗ. Смягчение денежно-

кредитной политики Банком России, который снизил ключевую ставку на 50 б.п., на фоне крайне

низкой инфляции, которая в течение первых двух месяцев держалась на уровне 2,2% год к году, а

в марте незначительно повысилась до 2,4%, - были основными внутренними факторами

поддержки долгового рынка. По итогам рассматриваемого периода рынок рублевых облигаций

вырос почти на 2%, приближаясь к уровню 18,8 трлн. руб. Крайне активно проходили первичные

размещения на рынке федеральных и корпоративных облигаций, объемы которых на 15% и 55%

превышали показатель за аналогичный период предыдущего года. Доходность облигаций

вернулась на уровень, который мы наблюдали около 5,5 лет назад.

Ключевые события I квартала 2018г., оказавшие влияние на долговой рынок:

Основные внешние факторы

• возросшие ожидания ужесточения денежно – кредитной политики США вследствие

восстановления американской экономики;

• рост доходности государственных облигаций США;

• ослабление доллара в первые месяцы квартала;

• рост волатильности на рынке акций США;

• рост спроса на риск развивающихся рынков;

• стабильно высокие цены на нефть (трехмесячный фьючерс на Brent, завершивший

2017 год на отметке порядка $66,9 за баррель, в конце I квартала 2018 г. торговался

выше $70 за баррель);

• позитивные рейтинговые действия в отношении суверенного рейтинга России со

стороны Moody's (повышение прогноза по рейтингу до «позитивного») и S&P

(повышение рейтинга на одну ступень до «ВВВ-») и подтверждение «позитивного»

прогноза.

Основные внутренние факторы

• замедление инфляции в РФ (с начала года она составила, по оценкам Росстата, 0,8%);

• смягчение денежно-кредитной политики Банком России (на состоявшихся двух

заседаниях ключевая ставка снижалась регулятором дважды по 25 б.п.);

• наращивание ликвидности в банковской системе России;

5 www.region.ru


• ожидания и приток пенсионных накоплений «молчунов» (в рамках переходной

кампании 2017 года негосударственные пенсионные фонды получили порядка 163

млрд. руб. пенсионных накоплений граждан).

Вместе с тем, не отрицая влияния всех перечисленных выше внутренних факторов, считаем,

что в I квартале 2018 г. состояние долгового рынка России и активность эмитентов по выходу на

первичный рынок определялись в первую очередь геополитическим фоном. Достаточно много

времени инвесторы находились под давлением ожиданий: публикации «Доклада о российских

олигархах», возможности принятия США решения о запрете на вложения в российский

государственный долг, введения новых санкций по делу «Скрипаля», очередного ужесточения

санкций со стороны США, начала и расширения торговых войн США с Китаем и другими

странами, обострения напряженности в Сирии и т.п. График 5.1. Индексы совокупного дохода рублевых облигаций МБ в 2016-2018 гг.

Источники: индексы облигаций МБ, расчеты БК «РЕГИОН» (на 01.01.2017г. значения индексов =

100%).

Объем и структура рынка рублевых облигаций

На конец I квартала 2018г. общий объем рынка рублевых облигаций увеличился на 1,97% по

сравнению с началом года и составил более 18,768 трлн. руб. При этом объем рынка ОФЗ вырос

на 1,32% и составил около 6,814 трлн. руб. Объем корпоративных облигаций в обращении

составил на конец рассматриваемого периода около 11,389 трлн. руб., что на 2,48% выше уровня

начала года. Единственным сектором, где было зафиксировано незначительное снижение (-0,22%)

стал рынок субфедеральных облигаций, объем в обращении которых снизился до 566,4 млрд.

рублей.


Диаграмма 5.2. Объем рублевого облигационного рынка в обращении, млрд. руб.

Источник: расчеты БК «РЕГИОН».

В результате структура рынка рублевых облигаций изменилась незначительно: доля ОФЗ

снизилась до 36,3% с 36,54% в начале года, доля корпоративных облигаций выросла на 0,3 п.п. и

составила 60,68%, что является максимальным значением за всю историю рынка. Доля

субфедеральных облигаций практически не изменилась (по сравнению с началом года снижение

всего на 0,06 п.п.), вновь показав очередной исторический минимум в размере 3,02% против 3,08%

на начало 2018г. Диаграмма 5.3. Структура рублевого облигационного рынка в обращении, %.


На рынке государственных облигаций основную долю в размере около 65,4% (+1,8п.п. с

начала года) занимают облигации федерального займа с постоянным доходом (ОФЗ-ПД). С 8,0% в

начале года до 7,0% снизилась доля облигаций федерального займа с амортизацией долга (ОФЗ-

АД). Доля ОФЗ-ПК снизилась с начала года на 0,8 п.п. до 25,1%. Около 2,49% (-0,01% с начала

года) рынка занимал пока единственный выпуск облигаций федерального займа с индексируемым

номиналом (ОФЗ-ИН). Размещение второго выпуска ОФЗ-ИН в объеме 150 млн. штук

запланировано начать в апреле 2018г.


Диаграмма 5.4. Структура рынка федеральных облигаций.


14 марта 2018г. завершилось размещение облигаций федерального займа для населения

(ОФЗ-н) выпуска 53002. В отличие от первого выпуска (53001), который был реализован в полном

объеме на сумму 30 млрд. руб. по номинальной стоимости в 2017г., из второго выпуска было

продано облигаций на сумму около 11,395 млрд. руб. или 75,96% от заявленного объема. 15 марта

2018г. началось размещение очередного выпуска ОФЗ-н 53003 в объеме 15 млрд. руб. по

номиналу. На конец марта было реализовано облигаций на сумму 1,728 млрд. руб. (около 11,5% от

заявленного объема).

Нельзя не отметить, что темпы продаж ОФЗ-н снижаются с каждым новым выпуском

(траншем). Так, например, за первые двенадцать дней с начала размещения было продано 65,7%

облигаций 1-го транша и 21,6% 2-го транша серии 53001, 17,03% облигаций серии 53002 и всего

11,5% облигаций серии 53003. График 5.2. Доля размещенных ОФЗ-н серий

53001 – 53003

График 5.3. Доходность к погашению ОФЗ-н, % годовых (*)

* до вычета комиссионного вознаграждения агента

Источник: данные Минфина, расчеты БК «РЕГИОН».

На рынке субфедеральных и муниципальных облигаций на конец 1 квартала 2018г. были

представлены 126 выпусков долговых ценных бумаг 53 эмитентов, в том числе 11 выпусков 5

органов местной власти. Максимальную долю рынка по объему в обращении (около 11,3%) по-

прежнему занимают облигации Красноярского края. Второй и третьей по объему облигационных

займов стали Нижегородская и Московская области с долей 6,8% и 6,6% рынка соответственно.

Доля облигаций Москвы, которая не размещала свои долговые ценные бумаги с октября 2013г.,

сохранилась с начала года на уровне 6,1% (против 12% на начало 2017 года и около 23% еще


годом ранее). Замыкают пятерку крупнейших регионов Самарская область (6,0%), за которой

следует Санкт-Петербург с долей 5,3%. Десять крупнейших региональных заемщиков с

суммарной долей около 56,1% представлены на графике. Диаграмма 5.5. Структура рынка субфедеральных и муниципальных облигаций.


На конец 1 квартала 2018г. доля облигаций региональных эмитентов первого эшелона (с

высоким кредитным качеством) не изменилась с начала года и осталась на уровне 50,17% от

суммарного объема рынка. Сохранили свои доли облигации второго и третьего эшелонов, которые

составили 38,1% и 11,7% соответственно.

На рынке корпоративных облигаций по итогам 1 квартала 2018г. нефтегазовый сектор

сохраняет свое лидерство с долей 34,2% в общем объеме против 33,9% на начало

рассматриваемого периода, опережая банковский сектор, доля которого несколько выросла с

начала года с 19,1% до 19,4%. Порядка 13,0% (против 13,6% на начало года) приходится на

финансовый сектор (в котором наиболее широко представлены облигации ипотечных агентов, а

также облигации лизинговых, страховых и других финансовых компаний). Из отраслей реального

сектора высокие позиции занимают: транспорт и энергетика с долей порядка 6,6% и 5,7% (6,4% и

5,8% на начало года) соответственно. Около 3,4% (3,3% на начало года) от общего объема

занимает связь, примерно по 2,9% (3,0% на начало года) приходится металлургию и

строительство. Доля облигаций эмитентов остальных отраслей составила около 11,8%.

Диаграмма 5.6. Отраслевая структура рынка корпоративных облигации.


Крупнейшими заемщиками на рынке корпоративных облигаций на конец I квартала 2018г.


являлись: НК «Роснефть» (с долей 25,7%), РЖД (5,5%), ФСК ЕЭС (3,1%), Транснефть

(3,0%), Башнефть (1,2%). Госкорпорация ВЭБ занимает 3,0% (без учета краткосрочных

облигаций), ДОМ.РФ (АИЖК) - 1,5% от общего объема рынка. Среди кредитных организаций

крупнейшими заемщиками являются Россельхозбанк (с долей около 2,6%), Банк ГПБ (1,6%) и

Сбербанк (1,1%).

Доля облигаций корпоративных эмитентов первого эшелона (с высоким кредитным

качеством), которая оценивается нами на конец 1 квартала 2018г на уровне 60,2% против 61,3% на

начало года от суммарного объема рынка. Доля облигаций второго эшелона составляет, по нашим

оценкам, 19,1% (на начало года - 20,3%), третьего эшелона – 20,7% (на начало года - 18,4%).

Основные показатели первичного рынка

Объем первичных размещений рублевых облигаций в I квартале 2018г. составил, по нашим

оценкам, около 908,0 млрд. руб., превысив на 32,5% показатель аналогичного периода 2017 года.

При этом на долю ОФЗ пришлось 51,0% от общего объема размещений, на субфедеральные и

корпоративные облигации – 0,2% и 48,8% соответственно.

Диаграмма 5.7. Объем первичного размещения облигаций в 2011–2017гг., млрд. руб.

Источники: Московская Биржа, расчеты БК «РЕГИОН».

По итогам I квартала 2018г. объем первичных размещений корпоративных облигаций

составил около 443,5 млрд. руб. (без учета краткосрочных биржевых облигаций ВТБ и ВЭБ), что

на 55,5% выше аналогичного показателя за 2017г., когда корпоративные заемщики привлекли на

облигационном рынке денежные средства на сумму 285,1 млрд. руб.


Диаграмма 5.8. Объем размещения корпоративных облигаций, млрд. руб.

Источники: расчеты БК «РЕГИОН».

В конце прошлого года ВЭБ дебютировал на первичном локальном рынке с краткосрочными

облигациями, предназначенными для инвестирования временно свободной ликвидности

юридических лиц нефинансового сектора. В течение 1 квартала 2018г. ВЭБ разместил 23 выпуска

со сроком обращения до 1 месяца на общую сумму 229,4 млрд. руб. по номинальной стоимости

(размещенный объем двух выпусков вконце пришлого года составил около 15,1 млрд. руб.).

Наиболее активным месяцем по объемам размещения облигаций I квартала 2018г. стал

февраль, когда заемщики привлекли порядка 243 млрд. руб. Рынок позитивно воспринял отказ от

расширения антироссийских санкций со стороны США, направленных на ограничение вложений в

российские государственные облигации. Спад неопределенности в этом вопросе вызвал бум

размещений на рынке, но преимущественно эмитентов первого эшелона. При этом мы также не

заметили существенного изменения в предпочтениях инвесторов, что, как правило, оценивается в

терминах спрэдов. Банки первого эшелона размещались со спрэдом к суверенной кривой, близким

к 100 б.п., при этом для эмитентов-корпоратов первого эшелона достаточной премией были 50-70

б.п. Эмитенты второго эшелоны размещали свои облигации со спрэдом к кривой ОФЗ

преимущественно на уровне 70-190 б.п. при дюрации 2,0 – 4,5 года. Размещение выпусков

эмитентов третьего эшелона проходило при более широком спрэде к ОФЗ от 150 б.п. до 900 б.п. Диаграмма 5.8. Доходность первичных размещений корпоративных облигаций в 2018г.



На первичном рынке субфедеральных и муниципальных облигаций в I квартале 2018г.

состоялось одно доразмещение: 28 февраля Ненецкий АО доразместил выпуск 2017г. на сумму

1,35 млрд. руб. Доходность при размещении выпуска составила 8,03% годовых, что

соответствовало спрэду к «кривой» ОФЗ в размере 155 б.п. при дюрации 3,04 года. Первые

кварталы традиционно характеризуются отсутствием первичных размещений на рынке

субфедеральных облигаций. Первые размещения начинаются обычно в мае – июне.

А вот второе полугодие и особенно последние месяцы года традиционно является периодом

высокойактивности субфедеральных и муниципальных заемщиков: в 2016г. порядка 83% от

общего годового объема первичных размещений региональных эмитентов приходилось на вторую

половину года, а в 2017г. эта доля составила более 88% (в т.ч. около 49% за последние два

месяца). Диаграмма 5.9. Объем размещений субфедеральных облигаций, млрд. руб.


Основные показатели вторичного рынка

По итогам I квартала 2018г. объем биржевых сделок с рублевыми облигациями превысил

2,915 млрд. руб., что на 33,7% выше показателя за аналогичный период 2017г. При этом

максимальный рост объема сделок, составивший 67,2% к показателю аналогичного периода

предыдущего года, продемонстрировали облигации федерального займа, биржевой оборот по

которым превысил 1,912 трлн. руб. Более чем в 2,3 раза к уровню I квартала 2017г. вырос объем

биржевых сделок с субфедеральными облигациями, составивший в текущем году около 98 млрд.

руб. Единственным сектором рублевого долгового рынка, объем сделок в котором уступил

результату аналогичного периода предыдущего года, стали корпоративные облигации. Объем

сделок с данными ценными бумагами составил около 1,005 трлн. руб., что на 4,7% ниже

показателя предыдущего года.


Диаграмма 5.10. Объем биржевых сделок с облигациями, млрд. руб.

Источники: moex.com, расчеты БК «РЕГИОН».

Как и в прошлом году, объем биржевых торгов с ОФЗ вновь превысил показатель по

корпоративным облигациям: доля ОФЗ в суммарном объеме в I квартале 2018г. составила 62,2%

против 34,5% по корпоративному долгу (52,3% против 44,9% по итогам всего 2017г.). На долю

сделок с субфедеральными и муниципальными облигациями пришлось 3,4% от суммарного

оборота против 2,8% по итогам всего 2017г. Диаграмма 5.11. Структура биржевых сделок с облигациями, в % от суммарного объема.


Конъюнктура рынка рублевых облигаций

При общем снижении доходности рублевых облигаций по итогам I квартала 2018г. ситуация

на рынке в течение рассматриваемого горизонта не была однозначной. Под влиянием внешних и

внутренних факторов, среди которых можно выделить, прежде всего, динамику цен на нефть и

курса рубля, периоды бурного роста цен на облигации сменялись периодами краткосрочной

негативной коррекции и бокового тренда.

Сохранение благоприятной конъюнктуры на рынке рублевых облигаций в начале 2018г.

было связано с продолжением роста цен на нефть после достижения в конце предыдущего года

соглашения о сохранении ограничений на добычу нефти в 2018г. странами ОПЕК+, со стабильным

курсом рубля и, соответственно, с возвращение интереса к рублевым активам со стороны

инвесторов – нерезидентов (подробнее смотри ниже). При этом рубль оставался достаточно

стабильным, несмотря на высокую волатильность нефтяных цен в феврале т.г.


На рынке ОФЗ стабильный рост цен наблюдался в первой половине января, практически

весь февраль и в отдельные периоды марта, реагируя в т.ч. на позитивные действия

международных рейтинговых агентств в отношении суверенного рейтинга России. График 5.4. Динамика приведенных ценовых индексов МБ в 2017-208гг. (на 01.01.2017г.=100).


В 1 квартале 2018г. продолжился рост котировок и снижение доходности на рынке

корпоративных и субфедеральных облигаций, что было, прежде всего, адекватной реакцией рынка

на снижения ключевой ставки и доходности на рынке ОФЗ. При этом, если динамика в секторе

субфедеральных облигаций практически совпала с динамикой ключевой ставки и ОФЗ, то на

рынке корпоративных облигаций снижение доходности было более существенным, за счет

продолжения сужения спрэдов к ОФЗ. По итогам 1 квартала 2018г., в соответствии с индексами

доходности, рассчитываемыми Московской биржей, средняя доходность субфедеральных и

корпоративных облигаций снизилась на 49 и 84 б.п. соответственно против 54 б. п. в среднем по

ОФЗ. График 5.5. Индексы доходности рублевых облигаций и ключевая ставка ЦБ РФ.

Источники: Банк России, индексы облигаций МБ, БК «РЕГИОН».

Инвестиционная привлекательность

По итогам I квартала 2018г. индекс совокупного дохода ОФЗ, рассчитываемый Московской

Биржей, прибавил 4,19%, в то время как индекс корпоративных облигаций показал рост на 3,69%.


Вложения в субфедеральные облигации принесли доход в размере 3,08%. При этом доходы от

вложений в ОФЗ, корпоративные и субфедеральные облигации в годовом выражении выросли по

сравнению с результатами за предыдущие два года, и снова существенно превысили уровень

инфляции. В тоже время инвестиции на фондовом рынке после убытков за предыдущий год вновь

оказались прибыльными, превысив при этом результаты долгового рынка. Незначительный плюс

принесли бы вложения в доллар США, покупка евро принесла бы доходы в размере 3,45%, что

уступает возможности заработать на рынке федеральных и корпоративных облигаций.

5.3. Характеристика рынка еврооблигаций6 Обзор Российского рынка (23 июля 2018 г)

На прошлой неделе конъюнктура на рынке российского суверенного долларового долга

кардинальным образом изменилась. Инвесторы все же приняли в расчет подешевевшую нефть, что

вкупе с возросшими санкционными рисками обеспечило рост доходности суверенной кривой

примерно на 15 б. п. Как заявил директор департамента государственного долга и государственных

финансовых активов Минфина Константин Вышковский, в текущем году планируется разместить

евробондов еще на 2,2 млрд долл. Отметим, что завтра погашается суверенный выпуск объемом

3,5 млрд долл. График 5.6.

Источники: Bloomberg, ИК «ФИНАМ».

Цены в отечественном корпоративном сегменте также корректировались вниз, бумаги 1-го

эшелона потеряли за неделю около 0,3 п. п. Слабо выглядел дальний отрезок кривой «Газпрома»,

доходность выпуска с погашением в 2034 г. снова превысила 6%.

Стоимость страховки от дефолта по пятилетним долговым обязательствам РФ прибавила 10

б. п., закончив неделю на отметке 135 б. п. Спреды по CDS на российские корпоративные и

банковские еврооблигации также росли.

6 http://st.finam.ru/ipo/comments/_Eurobonds%20Weekly%20Review%2023%2007%202018.pdf


График 5.7.


Результаты саммита Россия-США актуализировали отошедшие было на второй план

санкционные риски. Надо заметить, что даже с учетом довольно активного снижения цен на

прошлой неделе, потенциал для дальнейшего роста доходностей до «апрельских» уровней по-

прежнему сохраняется.

График 5.8.



График 5.9.

Источники: Bloomberg

График 5.10.

Источники: Bloomberg.


6. РАСЧЕТ РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ ОБЪЕКТА ОЦЕНКИ В РАМКАХ ДОХОДНОГО ПОДХОДА

Для реализации доходного подхода при оценке облигаций, как правило, используется метод

дисконтирования денежных потоков.

В рамках данного метода, необходимо спрогнозировать будущие поступления от владения

облигацией и привести их к дате оценки. Для срочной облигации в качестве денежных потоков

выступают выплаты по купонам и ее оплата ее номинала в дату погашения облигации. Размер

выплат по купону прогнозируется на уровне процентной ставки купона, действующей на дату

оценки и номинала облигации. Полученный денежный поток, дисконтируется по ставке

дисконтирования, отражающей степень риска инвестирования в аналогичные инструменты.

В рамках настоящего Отчета, расчет рыночной стоимости облигаций Avanti Products s.r.o. в

рамках доходного подхода может быть осуществлен, исходя из следующей предпосылки:

оцениваемая долговая ценная бумага является сомнительной. Таким образом, потенциальный

покупатель, действуя разумно, заложит при определении цены покупки увеличенный дисконт,

учитывающий вероятность погашения долга.

Таким образом, расчет рыночной стоимости объекта оценки фактически сводится к

определению скидки на вероятность возврата долга с последующей корректировкой остатка

задолженности на величину этой скидки.

Определение скидки на вероятность возврата долга осуществлялось с учетом норм

Положения ЦБ РФ от 26 марта 2004 г. № 254-П "О порядке формирования кредитными

организациями резервов на возможные потери по ссудам, по ссудной и приравненной к ней

задолженности". В соответствии с этим документом, в связи с действием факторов кредитного

риска ссуды классифицируются на основании профессионального суждения (за исключением

ссуд, сгруппированных в портфель однородных ссуд) в одну из пяти категорий качества:

I высшая категория качества (стандартные ссуды) - отсутствие кредитного риска

(вероятность финансовых потерь вследствие неисполнения либо ненадлежащего исполнения

заемщиком обязательств по ссуде равна нулю;

II категория качества (нестандартные ссуды) - умеренный кредитный риск (вероятность

финансовых потерь вследствие неисполнения либо ненадлежащего исполнения заемщиком

обязательств по ссуде обусловливает ее обесценение в размере от одного до 20 процентов);

III категория качества (сомнительные ссуды) - значительный кредитный риск (вероятность


обязательств по ссуде обусловливает ее обесценение в размере от 21 до 50 процентов);

IV категория качества (проблемные ссуды) - высокий кредитный риск (вероятность


обязательств по ссуде обусловливает ее обесценение в размере от 51 процента до 100

процентов);


V (низшая категория качества (безнадежные ссуды) - отсутствует вероятность возврата

ссуды в силу неспособности или отказа заемщика выполнять обязательства по ссуде, что

обусловливает полное (в размере 100 процентов) обесценение ссуды.

В соответствии с пунктом 3.9. Положения Банка России № 254-П, определение категории

качества ссуды (определение вероятности обесценения ссуды в отсутствие иных существенных

факторов, принимаемых во внимание при классификации ссуды), осуществляется с применением

профессионального суждения на основе комбинации двух классификационных критериев:

1. Финансовое положение заемщика;

2. Качество обслуживания долга заемщиком.

На основании данных двух критериев и производится определение указанных выше

категорий долга:

Таблица 6.1. Определение категории качества долга с учетом финансового положения заемщика и качества обслуживания долга.

Обслуживание долга/Финансовое положение Хорошее Среднее Плохое

Хорошее Стандартные (I категория качества)

Нестандартные (II категория качества)

Сомнительные (III категория качества)

Среднее Нестандартные (II категория качества)

Сомнительные (III категория качества)

Проблемные (IV категория качества)

Плохое Сомнительные (III категория качества)

Проблемные (IV категория качества)

Безнадежные (V категория качества)

Описание классификационных критериев финансового положения заемщика и качества

обслуживания им долга приведено в соответствии с текстом Положения Банка России № 254-П и,

для наглядности, сведено в табличную форму (см. ниже), при этом нумерация пунктов в

представленном описании соответствует нумерации в тексте вышеуказанного Положения:

Таблица 6.2. Категория качества Характеристика финансового положения Характеристика обслуживания долга

Хорошее

3.3. Финансовое положение заемщика: может быть оценено как хорошее, если комплексный анализ производственной и финансово-хозяйственной деятельности заемщика и иные сведения о нем, включая информацию о внешних условиях, свидетельствуют о стабильности производства, положительной величине чистых активов, рентабельности и платежеспособности и отсутствуют какие-либо негативные явления (тенденции, способные повлиять на финансовую устойчивость заемщика в перспективе). К негативным явлениям (тенденциям) могут быть отнесены не связанные с сезонными факторами существенное снижение темпов роста объемов производства, показателей рентабельности, существенный рост кредиторской и (или дебиторской задолженности), другие явления

3.7.1. Обслуживание долга по ссуде может быть признано хорошим, если: 3.7.1.1. платежи по основному долгу и процентам осуществляются своевременно и в полном объеме; 3.7.1.2. имеется единичный случай просроченных платежей по основному долгу и (или процентам в течение последних 180 календарных дней, в том числе: по ссудам, предоставленным юридическим лицам, - до пяти календарных дней включительно, по ссудам, предоставленным физическим лицам, - до 30 календарных дней включительно.

Среднее

оценивается не лучше, чем среднее, если комплексный анализ производственной и финансово-хозяйственной деятельности заемщика и (или иные сведения о нем) свидетельствуют об отсутствии прямых угроз текущему финансовому положению при наличии в деятельности заемщика негативных явлений (тенденций, которые в обозримой перспективе (год или менее) могут привести к появлению финансовых трудностей, если заемщиком не будут приняты меры, позволяющие улучшить ситуацию; 3.4. Финансовое положение заемщика не может быть оценено как хорошее в следующих случаях: 3.4.1. Если в отношении для заемщика – юридического лица выявлено хотя бы одно из следующих обстоятельств: наличие текущей картотеки неоплаченных расчетных документов к банковским счетам заемщика; наличие просроченной задолженности перед федеральным бюджетом, бюджетами субъектов Российской Федерации, местными

3.7.2. Обслуживание долга по ссуде не может быть признано хорошим, если: 3.7.2.1. платежи по основному долгу и (или по процентам осуществляются за счет денежных средств и (или иного имущества), предоставленных заемщику кредитной организацией - ссудодателем прямо либо косвенно (через третьих лиц, либо кредитная организация – ссудодатель прямо или косвенно (через третьих лиц приняла на себя риски (опасность понесения потерь) в связи с предоставлением заемщику денежных средств и (или иного имущества, кроме случаев, когда ссуда предоставлена кредитной организацией в целях погашения долга по ранее предоставленной ссуде заемщику, финансовое положение которого на протяжении последнего завершенного и текущего года может быть оценено как хорошее в соответствии с пунктом 3.3 и с учетом


Категория качества Характеристика финансового положения Характеристика обслуживания долга

бюджетами и внебюджетными фондами; наличие просроченной задолженности перед работниками по заработной плате; наличие информации о несоблюдении заемщиком - кредитной организацией норматива достаточности капитала (H1 и (или применении Банком России к заемщику -кредитной организации принудительных мер воздействия в соответствии с пунктом 10.4 Инструкции Банка России от 16 января 2004 года N 110-И "Об обязательных нормативах банков", зарегистрированной Министерством юстиции Российской Федерации 6 февраля 2004 года, N 5529 ("Вестник Банка России" от 11 февраля 2004 года N 11 (далее - Инструкция Банка России N 110-И), за несоблюдение норматива достаточности капитала (H1); наличие у заемщика скрытых потерь (например, неликвидных запасов готовой продукции и (или требований, безнадежных ко взысканию в размере, равном или превышающем 25 процентов его чистых активов (собственных средств (капитала; случай (случаи неисполнения в течение последнего года заемщиком обязательств по иным договорам с кредитной организацией - кредитором либо прекращение заемщиком обязательств по иным договорам с кредитной организацией - кредитором предоставлением взамен исполнения обязательства отступного в форме имущества, которое не реализовано кредитной организацией в течение 180 календарных дней или более; не предусмотренная планом развития заемщика (бизнеспланом, согласованным с кредитной организацией, убыточная деятельность заемщика, приведшая к существенному (25 процентов и более снижению его чистых активов (для кредитных организаций – собственных средств (капитала) по сравнению с их максимально достигнутым уровнем. 3.4.2. Если в отношении заемщика - физического лица стала известна информация о потере либо существенном снижении доходов или имущества, за счет которых предполагалось погашение задолженности физическим лицом (например, прекращение трудовых отношений между работодателем и физическим лицом при отсутствии у последнего существенных накоплений, наличие вступивших в силу решений суда о привлечении физического лица к уголовной ответственности в виде лишения свободы, наличие документально подтвержденных сведений об отзыве лицензии у кредитной организации, в которой размещен вклад физического лица, если невозвращение этого вклада окажет влияние на способность заемщика) - физического лица выполнить свои обязательства по ссуде.

подпункта 3.4.1 настоящего Положения; 3.7.2.2. ссуда реструктурирована, то есть на основании соглашений с заемщиком изменены существенные условия первоначального договора по ссуде в сторону, более благоприятную для заемщика, в том числе если указанные соглашения предусматривают увеличение сроков возврата основного долга, снижение процентной ставки, за исключением изменения процентной ставки, осуществляемого в соответствии с условиями договора (например, в случае плавающей процентной ставки, если ее изменение осуществляется в соответствии с условиями первоначального договора, в том числе в связи с изменением ставки рефинансирования Банка России, иной базовой процентной ставки, увеличение суммы основного долга, изменение графика уплаты процентов по ссуде, изменение порядка расчета процентной ставки, кроме случаев, когда платежи по реструктурированной ссуде осуществляются своевременно и в полном объеме, а финансовое положение заемщика на протяжении последнего завершенного и текущего года может быть оценено не хуже, чем среднее в соответствии с пунктом 3.3 настоящего Положения; 3.7.2.3. имеется случай просроченных платежей по основному долгу и (или по процентам) в течение последних 180 календарных дней, в том числе: по ссудам, предоставленным юридическим лицам, - от шести до 30 календарных дней включительно, по ссудам, предоставленным физическим лицам, - от 31 до 60 календарных дней включительно; 3.7.2.4. ссуда прямо либо косвенно (через третьих лиц предоставлена заемщику кредитной организацией в целях погашения долга по ранее предоставленной ссуде либо кредитная организация прямо или косвенно (через третьих лиц) приняла на себя риски (опасность понесения потерь в связи с предоставлением заемщику денежных средств в указанных целях, при условии отсутствия просроченных платежей по новой ссуде, а также при условии, что по ранее предоставленной ссуде обслуживание долга признавалось хорошим, а финансовое положение заемщика не может быть оценено как хорошее в соответствии с пунктом 3.3 настоящего Положения.

Плохое

оценивается как плохое, если заемщик признан несостоятельным (банкротом) в соответствии с законодательством либо если он является устойчиво неплатежеспособным, а также если анализ производственной и (или финансово-хозяйственной деятельности заемщика) и (или иные сведения о нем свидетельствуют об угрожающих негативных явлениях (тенденциях), вероятным результатом которых могут явиться несостоятельность (банкротство либо устойчивая неплатежеспособность заемщика. К угрожающим негативным явлениям (тенденциям в деятельности заемщика могут относиться: убыточная деятельность, отрицательная величина либо существенное сокращение чистых активов, существенное падение объемов производства, существенный рост кредиторской и (или дебиторской задолженности), другие явления.

3.7.3. Обслуживание долга признается плохим, если: 3.7.3.1. имеются просроченные платежи по основному долгу и (или по процентам в течение последних 180 календарных дней: по ссудам, предоставленным юридическим лицам, - свыше 30 календарных дней, по ссудам, предоставленным физическим лицам, - свыше 60 календарных дней; 3.7.3.2. ссуда реструктурирована, и по ней имеются просроченные платежи по основному долгу и (или по процентам, а финансовое положение заемщика оценивается как плохое в соответствии с пунктом 3.3 настоящего Положения; 3.7.3.3. ссуда предоставлена заемщику кредитной организацией прямо либо косвенно (через третьих лиц в целях погашения долга по ранее предоставленной ссуде, либо кредитная организация прямо или косвенно (через третьих лиц) приняла на себя риски (опасность понесения потерь) в связи с предоставлением денежных средств заемщику, чье финансовое положение не может быть оценено лучше, чем среднее, в соответствии с пунктом 3.3 настоящего Положения при условии, что ранее предоставленная ссуда была отнесена по качеству обслуживания долга к категории ссуд со средним обслуживанием долга по основаниям, изложенным в подпункте 3.7.2.4 настоящего Положения для указанных ссуд либо при наличии просроченных платежей по новой ссуде; качество обслуживания долга не может быть признано хорошим или средним в соответствии с подпунктами 3.7.1 и 3.7.2 настоящего Положения или качество обслуживания долга не оценивается в соответствии с подпунктом 3.8 настоящего Положения.


В зависимости от того, к какой категории качества относится задолженность, определяется

размер расчетного резерва, понимаемого в соответствии с пунктом 1.6 Положения Банка России

№ 254-П как резерва, отражающего величину потерь кредитной организации по ссуде, которые

должны быть признаны при соблюдении предусмотренного вышеуказанным Положением порядка

оценки факторов кредитного риска. В соответствии с пунктом 3.11 вышеуказанного Положения

размер расчетного резерва определяется исходя из результатов классификации ссуды в

соответствии с показателями следующей таблицы:

Таблица 6.3. Категория качества Наименование Размер расчетного резерва в процентах

от суммы основного долга по ссуде

I категория качества (высшая) Стандартные 0%

II категория качества Нестандартные от 1% до 20%

III категория качества Сомнительные от 21% до 50%

IV категория качества Проблемные от 51% до 100%

V категория качества (низшая) Безнадежные 100%

В рассматриваемом случае стоит задача определения скидки на вероятность исполнения

обязательств по выпущенным облигациям, поэтому, учитывая экономический смысл, Оценщик

счел возможным использовать для определения данной скидки вышеприведенные нормы

формирования расчетного резерва в процентах от величины элемента расчетной базы (т.е. от

суммы задолженности).

Финансовое состояние юридического лица определяется исходя из данных о деловой

активности, рентабельности, финансовой устойчивости, ликвидности и текущей

платежеспособности организации. По результатам анализа присваиваются баллы согласно

следующей таблице.

Таблица 6.4. п/п Показатель Критерий анализа

Деловая активность, рентабельность

1 Выручка

Тенденции (+, -, +/-). Теденции положительные, отсутствие тенденций - (2), тенденции отрицательные

(1), резльтаты всегда резко неудовлетврительные (0)

2 Чистая прибыль

3 Рентабельность деятельности по чистой прибыли, %

4 Рентабельность собственного капитала, %

Финансовая устойчивость

5 Доля собственных средств в пассиве, % K>50% - рекомендуемое(2), <50% или резкое сокращение - негативно характеризует (1), <0 -

неудовлетворительное (0) 6 Доля заемных средств в пассиве, %

Ликвидность, текущая платежеспособность

7 Текущая ликвидность (оборотные активы/текущие пассивы)

Текущая ликвидность <1 всегда - неудовлетворительное (0), на последнюю дату - среднее (1). >1 - хорошее (2). ДЗ: Тенденции (+, -, +/-) - резкий рост или стабильно

высокий уровень - 1, нормальный стабильный уровень - 2 8 Дебиторская задолженность, % от Актива


Скидка для юридических лиц в общем случае определяется на основании анализа

финансового состояния и качества обслуживания долга согласно следующей таблице.

Таблица 6.5. Финансовое состояни Обслуживание долга

Сумма балов Характеристика Хорошее Среднее Плохое

8 Хорошее 0 10 21-50

7 Среднее 1 10 21 51-75

6 Среднее 2 20 35 76-100

5 Плохое 1 25 51 100

4 Плохое 2 35 75 100

3 и ниже Плохое 3 50 76-100 100

Как было отмечено выше (см. Раздел 3.3.3 Отчета), облигации не обеспечены. Расчет

рыночной стоимости облигаций осуществляется исключительно на основании оценки

финансового состояния эмитента и качества обслуживания эмитентом своих обязательств

(обслуживание долга).

Качество обслуживания долга по облигациям принимается как "Плохое", так как анализ

информации из открытых источников, включая корпоративный сайт эмитента, показал отсутствие

данных о выплате купона по оцениваемым облигациям. При этом, согласно Договору купли-

продажи облигаций №SF-11804/18 от 24.01.2018 года (дата сделки), данные облигации

приобретены с накопленным купоном и оплачены по их стоимости не существенно отличающийся

от номинала (сумма сделки составила 739 154 543,78 рублей за 10 629 шт номиналом 1 000 евро,

что в пересчете на Евро составляет расчетное значение курса равное 69,5413 рублей/евро, при

этом курс ЦБ РФ на 24.01.2018 года составил 69,0702 рублей/евро, т.е. разница м/д расчетным

курсом и официальным составляет менее 1%, что может объясняться обменными операциями).

Т.о., для приобретателя оцениваемых облигаций, являющимся текущим их собственником,

основным источником дохода от облигаций является накопленный купонный доход. Отсутствие

сведений о выплате купонного дохода позволяет говорить о не удовлетворительном качестве

обслуживания долга.

Анализ финансового состояния эмитента не проводился в связи с отсутствием данных о

показателях деятельности эмитента. При этом, Оценщик полагает, что финансовое состояние

эмитента относится к категории «Плохое» в связи с выводами о деятельности эмитента

приведёнными в Разделе 3.3.4 настоящего Отчета.

Таким образом, исходя из вышеизложенного, для расчета принимается максимальное

значение скидки на вероятность возврата долга в размере 100%. Т.е., обязательства по

оцениваемым облигациям можно отнести к разряду «Безнадежные ссуды».

Таким образом, расчет денежных потоков в рамках метода дисконтированных потоков для

объекта оценки не является необходимым, т.к. вероятность их получения равна 0.


Расчет рыночной стоимости облигаций эмитента в рамках доходного подхода приведен

ниже: Таблица 6.6. Расчет рыночной стоимости Объекта оценки в рамках затратного подхода.

Наименование объекта

Количество шт.

Номинальная стоимость,

рублей7

Обслуживание обязательств

Финансовое состояние

Скидка, %

Рыночная стоимость, руб.

Avanti Products s.r.o. 4.5 25/01/20, код ISIN: CZ0003515629, эмитент – компания Avanti Products s.r.o

10 629 773 743 369,5 Плохое Плохое 100% 0

7 По курсу ЦБ РФ на 17.07.2018 г рубль/евро равным 72,7955.


7. СОГЛАСОВАНИЕ ПОЛУЧЕННЫХ РЕЗУЛЬТАТОВ Заключительным элементом процесса оценки является сравнение результатов, полученных

на основе применения указанных подходов и приведение полученных стоимостных оценок к

единой стоимости. Процесс приведения учитывает слабые и сильные стороны каждого подхода,

определяет, насколько они существенно влияют при оценке на объективное отражение рынка.

Процесс сопоставления результатов применения походов приводит к установлению окончательной

стоимости, чем и достигается цель оценки.

Выведение итоговой стоимости может осуществляться различными способами.

Во-первых, Оценщик может получить итоговую стоимость объекта оценки через

взвешивание результатов различных подходов в зависимости от их значимости, которая

определяется Оценщиком в каждом конкретном случае самостоятельно. Однако такой подход к

определению итогового значения стоимости правомерен и необходим в том случае, когда оценщик

считает, что каждый использованный им метод несет в себе часть истины.

Во-вторых, итоговая стоимость может быть принята равной стоимости, полученной в рамках

одного из подходов. При этом Оценщик руководствуется тем принципом, что стоимость,

полученная именно в данном подходе, наиболее точно соответствует специфике оцениваемого

объекта, учитывает всю его специфику.

Поскольку использовался один подход к оценке стоимости объекта оценки, то результату,

полученному при применении доходного подхода придан вес 100%.

Таким образом, рыночная стоимость Объектов оценки по состоянию на дату оценки

составляет (округленно):


В рамках настоящего Отчета, заданием на оценку не предусмотрено указание в Отчете

возможных границ интервала, в котором, по мнению Оценщика, может находиться рыночная

стоимость.


8. ИСТОЧНИКИ ИНФОРМАЦИИ При подготовке данного отчёта нами были использованы следующие материалы:

Нормативные акты:

1. Гражданский кодекс Российской Федерации;

2. Федеральный закон от 29 июля 1998 года № 135-ФЗ «Об оценочной деятельности в

Российской Федерации».

Стандарты оценки:

3. Федеральные стандарты оценки (ФСО-1, ФСО-2, ФСО-3).

4. Стандарты Ассоциации СРО «НКСО».

Научная литература:

5. Оценка бизнеса: Учебник./ Под ред. А.Г. Грязновой, М.А. Федотовой. - М.: Финансы и

статистика, 2007.

6. Фридман Д., Ордуэй Н. Анализ и оценка приносящей доход недвижимости. - М, 1995.

7. Дамодаран А. Инвестиционная оценка. Инструменты и техника оценки любых активов./

Пер. с англ. – М.: Альпина Бизнес Букс, 2004.

8. Карпова Н. Н., Азгальдов Г.Г. Практика оценки нематериальных активов и

интеллектуальной собственности. М., ФА, 2002.

9. Шарп У., Александер Г., Бейли Дж. Инвестиции. М.: ИНФРА-М,2001.

10. Якубова Д.Н. Оценка стоимости нематериальных активов и интеллектуальной

собственности, М., ФА, 2002.

11. Fernandez Pablo. Valuation methods and shareholder value creation. AcademicPress, 2002.

12. Michael J. Mard, James R. Hitchner, Steven D. Hyden, Mark L. Zyla. Valuation for Financial

Reporting. JohnWiley&Sons, Inc., 2002.

13. Shannon Pratt. Valuing a Business. The Analysis & Appraisal of Closely Held Companies. 4th

edition, 2004.


ПРИЛОЖЕНИЕ 1. Документы и материалы, используемые при

составлении Отчета.


ПРИЛОЖЕНИЕ 2. Документы, регламентирующие

деятельность Исполнителя и Оценщика

ОТЧЕТ 330-ДО/18/3 от 06.08 · Банк «СБРР» (ООО) • Отчет №...

Documents