당사는 5월 2일 현재 ‘AP시스템’ 발행주식을 1% 이상 보유하고 있지 않습니다. 당사는 동 자료를 기관투자가 또는 제3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다. 동 자료의 금융투자분석사는 자료 작성일 현재 동 자료상에 언급된 기업들의 금융투자상품 및 권리를 보유하고 있지 않습니다. 동 자료에 게시된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 작성되었음을 확인합니다.

Com

pany

Rep

ort

AP시스템 (054620) AMOLED 양산기술 진보의 길목 장악

디스플레이

Analyst 김병기02) 3787-5063 bkkim@kiwoom.com

Senior Analyst 김성인02) 3787-5172 sikim@kiwoom.com

AMOLED의 기술진보는 대형화, 고해상도, 플렉서블 등의 방향으로 진행될 것이다. 동사

는 이 세가지 트랜드에 모두 부합하는 핵심 장비 라인업을 갖추고 있다. 수주는 올해 상반

기를 기점으로 폭발적으로 증가하고 있으며, AMOLED 양산기술의 발전방향과 동사의 대

응능력을 감안할 때 수주 규모는 추세적으로 성장할 것으로 판단된다.

BUY (Initiate)주가(5/2) 12,150원

목표주가 20,000원

목표주가 ‘20,000원’, 투자의견 ‘BUY’ 제시

AP시스템에 대해 목표주가 ‘20,000원’, 투자의견 ‘BUY’를 제시한다. 목표주가는 2012년 예상 EPS(1,658원)에 P/E 12X를 적용한 것이다. 동사는 AMOLED용 ELA, 봉지 장비 등에서는 이미 강력한 시장지배력을 확보하고 있어 고객사의 공격적인 설비투자에 연동한 고속성장이 예상된다. 아울러 차세대 공정에 필요

한 핵심장비의 개발을 완료해 시장진입을 앞두고 있다는 점이 매력적이다.

AMOLED 기술진보의 길목 장악

AMOLED 패널의 기술적 발전방향은 고정세화, 플렉서블, 대형화다. 동사는 이 세가지 트랜드에 있어 ‘길목’이 되는 장비 라인업을 보유하고 있다. 즉, 차세대 미세 패터닝 장비, 플렉서블용 유리기판 박리 장비(LLO), 8세대급 대형 기판용 ELA 및 봉지장비를 개발 완료하여 차세대 AMOLED 시대에 대비하고 있다. 1위업체의 선행공정 투자에 적극대응하는 한편, 해외 후발업체로 2~4세대급 공정장비 수출이 현실화될 가능성이 높다는 점에도 주목할 필요가 있다.

고객사와의 긴밀한 협력관계 통한 성장기반 구축

만성적 적자를 기록했던 위성단말기 사업에 대한 물적분할이 1분기에 완료됐

다. 이로써 실적의 불확실성이 제거됐다. 아울러 최대 고객사인 삼성모바일디스

플레이로부터 275억원 규모의 전환사채 투자를 유치함으로써 긴밀한 협력관계

를 통한 중장기 성장기반을 확보하는 데에도 성공했다.

Stock Data

KOSPI (5/2) 516.76pt시가총액 2,617억원

52주 주가동향 최고가 최저가

14,550원 5,950원최고/최저가 대비 등락율 -16.5% 104.2%수익률 절대 상대

1M -14.7% -12.2%6M 45.3% 47.4%1Y 56.2% 58.3%

Company Data

발행주식수 21,539천주

일평균 거래량(3M) 1,668천주

외국인 지분율 0.0%배당수익률(11.E) 0.0%BPS(11.E) 3,583원주요 주주 정기로 외3 10.2%매출구성(11.E) AMOLED장비 80.6% 반도체장비 8.2%

투자지표 2009 2010 2011E 2012E 2013E Price Trend 매출액(억원) 920 1,543 2,526 4,172 5,422 증감율(%YoY) 353.2 67.8 63.7 65.1 30.0영업이익(억원) 36 -13 208 403 555 증감율(%YoY) 288.3 적전 흑전 93.9 37.5EBITDA(억원) 119 104 322 533 661경상이익(억원) 4 -156 202 397 549순이익(억원) 20 -170 181 357 494EPS(원) 101 -818 843 1,658 2,292 증감율(%YoY) -73.3 적전 흑전 96.6 38.3PER(배) 44.9 -8.4 14.4 7.3 5.3PBR(배) 1.4 2.5 3.4 2.3 1.6EV/EBITDA(배) 6.7 13.1 8.8 5.2 3.8영업이익률(%) 3.9 -0.9 8.2 9.7 10.2RoE(%) 3.4 -24.9 30.8 46.3 43.7순부채비율(%) -2.1 13.6 29.8 13.1 -7.7

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

'10/4 '10/7 '10/9 '10/12 '11/2 '11/4

(원)

-40

-20

0

20

40

60

80

100(% )수정주가(좌)

상대수익률(우)

2011. 5. 3

기업분석│AP시스템

AP시스템 Kiwoom.com

2

Contents

I. 투자전략 및 실적전망 3

II. 투자포인트 5

III. 회사개요 9

IV. 제품개요 10

V. 리스크요인 16

AP시스템 Kiwoom.com

3

I. 투자전략 및 실적전망

목표주가 ‘20,000원’

투자의견 ‘BUY’ 제시

AP시스템에 대해 목표주가 ‘20,000원’, 투자의견 ‘BUY’를 제시한다. 목표주가는 2012년 예상

EPS에 P/E 12X를 적용한 것이다. 적용 P/E Multiple 12X는 국내 AMOLED 장비업체 4개사(에스

에프에이, 주성엔지니어링, 에스엔유프리시젼, 아바코)의 2011년 예상 P/E 14X를 15% 할인한 것이다.

주가조정이 진행된

현 시점이 AMOLED

장비산업 투자 적기

글로벌 AMOLED 산업을 지배하고 있는 삼성모바일디스플레이(이하 SMD)가 일본산 장비의 납기 지연, 수요 불확실성 등으로 인해 5.5세대 양산라인의 투자규모를 축소할 것이라는 루머로

인해 국내 AMOLED 장비업체들의 주가가 4월 한 달간 조정기를 겪었다. 하지만 SMD의 5.5세대 A2라인에 대한 투자는 계획대로 진행 중이며, 연말까지 Mother Glass 투입 기준 월 88k 규모

의 설비구축이 마무리될 것으로 추정된다. 아울러 하반기 중에 두 번째 5.5세대 라인인 A3와 첫번째 8세대 라인인 V1 투자에 대한 윤곽이 구체화될 전망이다. 따라서 우리는 주가의 조정이

진행된 현 시점이 AMOLED 장비산업에 대한 투자의 적기라고 판단한다.

AMOLED 공정장비

시장지배력 강화

AP시스템은 AMOLED 공정의 핵심장비로 분류되는 ELA(Excimer Laser Annealing), 봉지

(Encapsulation) 장비 등에서는 이미 압도적인 시장점유율을 확보하고 있다. 여기에 1) 8세대급 양산라인에 적용될 가능성이 높은 Advanced-ELA, Metal Sheet 봉지 장비를 개발 중이고, 2) 플렉서

블 AMOLED 공정의 필수장비인 LLO(Laser Lift Off) 개발을 완료했으며, 3) 고해상도 구현을 위한 차세대 미세 패터닝 장비도 시장진입 직전 단계에 있다. 이에 따라 AMOLED 4.5세대 양산장

비에서 확보된 동사의 시장지배력이 5.5세대 및 8세대에 이르러서는 한층 강화될 것으로 판단

된다.

현시점은

폭발적 수주증가의

초입 국면,

적극적 비중확대전략 권고

동사의 AMOLED 장비 수주액은 2010년 620억원을 기록했으며, 2011년에는 1월~4월간 공시된

수주액만 1,111억원에 달한다. 2분기 중에 추가적인 수주 모멘텀이 가시화될 전망이며, 올해 연간으로는 AMOLED 장비 수주액이 2,082억원을 기록할 것으로 추정된다. SMD가 A3, V1 라인에

대한 투자를 집행할 것으로 예상되는 2012년에는 동사의 신규수주가 4,205억원에 달하면서 증가세가 한층 확대될 전망이다. 결론적으로 우리는 폭발적인 수주증가 추세의 초입 국면에 있는

현 시점에 동사에 대한 적극적인 비중확대 전략을 권고한다.

주요 디스플레이 장비업체 실적 및 Valuation 요약 (단위: 십억원, %, 배)

회사명 AP 시스템 에스에프에이 주성엔지니어링 에스앤유 아바코 시가총액 261.7 1,111.4 593.7 340.2 161.2 2010 2011E 2012E 2010 2011E 2012E 2010 2011E 2012E 2010 2011E 2012E 2010 2011E 2012E매출액 1,543 2,526 4,172 4,230 8,430 9,932 4,234 5,604 6,874 870 1,141 1,759 2,280 2,632 3,273 영업이익 -13 208 403 378 1,033 1,291 489 720 900 73 159 332 164 240 326 순이익 -170 181 357 394 927 1,130 367 619 773 73 128 271 146 200 269 매출액 증가율 14.1% 63.7% 65.1% 37.7% 99.3% 17.8% 148.9% 32.4% 22.7% 155.8% 31.1% 54.2% 86.0% 15.4% 24.4%영업이익 증가율 적전 흑전 93.9% 148.6% 173.5% 25.0% 239.1% 47.2% 25.0% 흑전 117.1% 108.5% 100.7% 46.7% 35.9%순이익 증가율 적전 흑전 96.8% 118.2% 135.5% 22.0% 1699.5% 68.7% 24.7% 흑전 74.6% 112.2% 110.4% 37.0% 34.3%영업이익률 -0.9% 8.2% 9.7% 8.9% 12.3% 13.0% 11.6% 12.8% 13.1% 8.4% 13.9% 18.9% 7.2% 9.1% 10.0%순이익률 -11.0% 7.2% 8.6% 9.3% 11.0% 11.4% 8.7% 11.1% 11.2% 8.4% 11.2% 15.4% 6.4% 7.6% 8.2%ROE -24.9% 30.8% 46.3% 13.8% 30.0% 28.2% 21.2% 23.7% 21.9% 10.2% 11.4% 22.1% 25.4% 27.2% 27.6%PER -8.4 14.4 7.3 22.4 12.3 10.4 18.3 9.8 8.1 41.8 25.2 11.5 11.7 8.0 6.0 PBR 2.5 3.4 2.3 3.3 3.2 2.5 3.0 2.0 1.6 3.1 4.0 3.4 2.6 1.9 1.5

자료: FnGuide, 키움증권 추정

AP시스템 Kiwoom.com

4

2010년 매출액

사상최대 기록했으나

일회성 비용 등으로

수익성 악화

동사는 2010년 매출액 1,543억원으로 창사이래 최대수준을 달성했지만, 영업손실 13억원으로 수익성은 부진했다. 이는 위성사업부문에서 96억원 수준의 적자를 기록했기 때문이다. 위성사업은

1Q11에 물적분할을 완료했기 때문에 올해 이후의 실적에 미치는 영향은 제한적이다. 2010년 장비사업만의 실적은 매출 1,326억원, 영업이익률 6.2% 수준으로 추정된다. 한편 동사는 08년 합병한 아태위성통신과 관련한 영업권을 10년 정액법으로 상각해 오다, 사업분할을 앞두고 영업

권 잔액(107억원)을 작년말에 일시에 감액처리했다. 이로써 작년 영업외손익이 크게 악화되었으

나, 이 또한 일회성이다.

2011년부터 실적 대폭개선

매출액 2,526억원,

영업이익 208억원 예상

2011년부터는 실적이 ‘상전벽해’ 수준으로 개선될 전망이다. 장비 사업은 AMOLED 부문의 초기 연구개발 투자가 일단락되고 양산용 장비의 매출이 본격화된다. 올해 초부터 현재까지 공시

된 수주액만 1,100억원 수준에 이르며, 작년말의 수주잔고 1,072억원을 감안할 경우 이미 확보

된 매출액이 2,100억원을 상회한다. 아울러 2Q11 중반 이후의 예상 수주액이 1,000억원을 상회

할 것으로 전망됨에 따라 동사의 2011년 매출액은 2,526억원으로 지난해에 이어 2년 연속 사상

최대 실적을 갈아치울 전망이다. 영업이익 역시 208억원(영업이익률 8.2%)으로 창사 이래 최대

실적을 달성할 것으로 추정된다.

2012년 이후에도 실적

추세적 성장 가능할 것

2011년 실적은 시작일 뿐이다. 최대 고객사인 SMD의 설비투자 추이를 감안할 동사의 2012년신규수주액은 102%YoY 증가한 4,205억원에 이를 전망이다. SMD는 올해 5.5세대급 A2 라인과

8세대 파일럿 라인을 구축할 전망이고, 내년에는 5.5세대급 A3 라인과 8세대 양산라인 투자에

나설 것으로 예상된다. 이어 2013년부터는 AMOLED TV의 상업양산 시대가 도래하면서 8세대

급 라인의 신설 또는 개조와 관련된 투자가 봇물을 탈 것이다. 이에 따라 동사의 2012년 매출액

및 영업이익은 각각 4,172억원(+65%YoY), 403억원(+94%YoY)을 달성할 전망이고, 2013년에는 각각 5,422억원(+30%YoY), 555억원(+38%YoY)을 기록할 것으로 추정된다.

AP시스템 분기별 실적전망 (단위: 십억원, %)

2009 1Q10 2Q10 3Q10 4Q10 2010 1Q11E 2Q11E 3Q11E 4Q11E 2011E 2012E 2013E매출액(십억원) 92.0 37.2 36.1 34.4 46.7 154.3 33.8 69.0 86.4 63.4 252.6 417.2 542.2

장비사업 60.1 31.6 30.3 30.5 40.2 132.6 32.2 67.2 84.4 60.8 244.6 408.7 534.2AMOLED 장비 17.7 13.2 3.2 19.7 30.0 66.1 31.8 64.0 69.2 38.7 203.7 353.1 472.8LCD 장비 23.3 12.3 21.0 5.2 2.3 40.7 0.0 1.2 7.2 9.6 18.0 26.4 26.4반도체장비 18.3 5.3 5.4 5.1 6.8 22.6 0.0 1.5 7.7 11.5 20.7 26.9 32.7기타 0.8 0.7 0.8 0.6 1.1 3.2 0.4 0.5 0.4 1.0 2.2 2.3 2.4

위성사업 31.9 5.6 5.7 3.9 6.5 21.7 1.6 1.8 2.0 2.6 8.0 8.5 8.0영업이익 3.6 1.2 0.7 0.3 -3.6 -1.3 0.8 5.5 9.3 5.2 20.8 40.3 55.5세전이익 0.4 1.0 0.9 0.2 -17.7 -15.6 0.7 5.4 9.1 5.0 20.2 39.7 54.9당기순이익 2.0 1.0 0.7 0.2 -18.9 -17.0 0.6 4.8 8.2 4.5 18.1 35.7 49.4수익성

영업이익률 3.9% 3.2% 2.1% 0.8% -7.6% -0.9% 2.4% 8.0% 10.7% 8.2% 8.2% 9.7% 10.2%세전이익률 0.5% 2.8% 2.5% 0.5% -37.8% -10.1% 2.1% 7.8% 10.5% 7.9% 8.0% 9.5% 10.1%순이익률 2.2% 2.8% 1.9% 0.5% -40.4% -11.0% 1.9% 7.0% 9.4% 7.1% 7.2% 8.6% 9.1%

매출비중 AMOLED 장비 19.3% 35.6% 8.8% 57.2% 64.2% 42.8% 94.2% 92.7% 80.0% 61.1% 80.6% 84.6% 87.2%LCD 장비 25.3% 33.0% 58.1% 15.0% 5.0% 26.4% 0.0% 1.7% 8.3% 15.1% 7.1% 6.3% 4.9%반도체장비 19.9% 14.4% 14.9% 14.8% 14.5% 14.6% 0.0% 2.2% 8.8% 18.1% 8.2% 6.4% 6.0%기타 0.9% 2.0% 2.3% 1.7% 2.3% 2.1% 1.1% 0.7% 0.5% 1.5% 0.9% 0.6% 0.4%위성사업 34.7% 15.0% 15.9% 11.3% 14.0% 14.1% 4.7% 2.7% 2.3% 4.0% 3.2% 2.0% 1.5%

수주동향(장비사업) 신규수주 100.4 22.6 65.0 16.5 87.0 191.2 103.5 87.2 48.2 30.6 269.5 460.6 557.6수주잔고 48.7 39.7 74.4 60.4 107.2 107.2 178.9 199.4 163.6 134.3 134.3 188.5 214.3BBratio 1.67 0.72 2.14 0.54 2.16 1.44 3.22 1.30 0.57 0.50 1.10 1.13 1.04

자료: 키움증권 추정

AP시스템 Kiwoom.com

5

II. 투자포인트

투자포인트 두가지

AP시스템에 대한 투자 포인트는 다음과 같다. 첫째, AMOLED 장비 수주액이 2011년을 기점으로 폭발적으로 증가할 전망이다. 이는 고객사의

공격적인 AMOLED 설비투자를 기반으로 한다. 둘째, AMOLED 패널 기술의 발전방향에 부합하는 핵심 공정장비 라인업을 갖추고 있다. 수주의

규모는 물론이거니와 질적인 측면에서도 차별성이 부각될 것이다.

1) AMAOLED 장비 수주액 폭발적 증가세

AMOLED 장비 수주액

폭발적 증가세

AMOLED 장비 수주액이 2011년을 기점으로 폭발적으로 증가한다는 점이 가장 큰 투자포인트

다. 동사의 AMOLED 장비 수주액은 2009년 426억원에서 2010년 620억원으로 46%YoY 증가했

으며, 올해는 2,082억원으로 236% 성장할 것으로 추정된다. 올해 초부터 현재까지 공시된 수주

액만 1,111억원으로 지난해 수주액(AMOLED 장비 부문) 644억원을 훌쩍 넘어섰다. 1) 고객사가

2분기 ~ 3분기 중에 5.5세대(A2) 3단계 투자를 진행할 것으로 예상된다. 또한 2) 이르면 올해 말부터 A3 라인에 대한 장비발주가 시작될 전망이어서 AMOLED 장비 부문의 수주 증가세는

2012년에 한층 가속화될 것이다.

SMD 공격적 설비투자

진행 중

최대 고객사인 삼성모바일디스플레이(이하 SMD)는 AMOLED 산업에 대한 독주체제를 강화하

기 위해 공격적인 설비투자에 나설 전망이다. SMD의 A1(4.5세대, 730 X 920mm) 라인 Capa는47k/월에 이르며, 지난해부터 세계 최초로 5.5세대(A2, 1300 X 1500mm)라인 구축에 나서고 있다. A2는 1단계 (Capa: 24k/월)에 대해서는 장비입고를 마무리하고 시험생산 중인 것으로 파악된다. A2의 2단계(Capa: 40k/월)는 장비발주가 1Q11 중에 이루어졌고, 하반기 중에 양산가동에 들어갈

것이다. 또한 A2의 3단계는 Capa가 24k/월 규모로 추정되며, 2Q11말~3Q11초에 걸쳐 장비 발주

가 진행될 것으로 예상된다. 이에 따라 SMD의 5.5세대 A2라인의 생산능력은 연말이면 88k/월규모로 구축이 완료될 전망이다. 동사는 A1에서 420억원, A2 1단계에서 480억원, 2단계에서는

1,000억원의 장비 수주액을 기록했다. 이어 3단계에서는 신공정 적용에 따른 수혜가 예상되고

있어 수주규모가 1단계에 비해 한층 확대될 전망이다.

AP시스템 AMOLED 장비 수주액 전망 AP시스템 2009~2011년 AMOLED 장비 수주동향

(억원)

39.1425.5 620.0

2,081.9

4,205.0

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500

2008 2009 2010 2011E 2012E

AMOLED 장비 수주액

수주

금액계약기간

공시일 계약상대방

(백만원) 시작일 종료일 공급내용

’11.04.08 SMD 10,120 ‘11.04.08 ‘11.06.15 AMOLED 용 제조장비 ‘11.03.09 SMD 9,350 ‘11.03.09 ‘11.08.10 AMOLED 용 제조장비 ‘11.03.07 SMD 54,560 ‘11.03.02 ‘11.08.15 AMOLED 용 제조장비 ‘11.03.02 SMD 36,960 ‘11.02.28 ‘11.08.30 AMOLED 용 제조장비 ‘10.07.01 SMD 19,800 ‘10.06.30 ‘11.03.01 AMOLED 용 제조장비 ‘10.06.29 SMD 28,600 ‘10.06.28 ‘11.02.14 AMOLED 용 제조장비

‘10.02.26 국내 디스플레이 제조업체

1,188 ‘09.10.20 ‘10.03.31 레이저탈착장비(LLO)

‘09.11.17 SMD 5,467 ‘09.11.16 ‘10.08.20 AMOLED 용 Encap 장비

‘09.11.13 SMD 3,190 ‘09.11.12 ‘10.08.20 AMOLED 용 레이저 이미징 장비

‘09.11.03 국내 AMOLED 제조업체

1,100 ‘09.11.02 ‘10.07.01 AMOLED 용 제조장비

‘09.10.20 SMD 6,380 ‘09.10.19 ‘10.08.20 AMOLED 용 제조장비 ‘09.10.08 SMD 21,120 ‘09.10.07 ‘10.08.30 AMOLED 용 제조장비 ‘09.05.14 SMD 5,207 ‘09.05.13 ‘09.07.07 AMOLED 용 제조장비

자료: 키움증권 추정 자료: 전자공시

AP시스템 Kiwoom.com

6

2012년 중 A3 라인

구축될 듯

당사 리서치센터는 SMD가 두번째 5.5세대 라인인 A3를 내년 중에 구축할 것으로 예상한다. A2에서는 유기물질 증착장비 대형화에 대한 기술적 난관 때문에 TFT Backplane을 유리 원판 크기

(1300X1500)로 만든 후 4분할(650X750)하여 증착공정을 진행한다. 이는 생산성이 떨어지고, TV 등 대면적 AMOLED 패널 생산에는 부적합하다. 이 때문에 A3 라인에서는 Backplane부터 유기물질 증착 및 봉지에 이르기까지 원판 단위로 공정을 진행하는 방식을 도입할 전망이다. 아직까지 대면적 증착장비에 대한 개발이 완료되지 않고 있어 A3 투자시점을 예상하기는 이르다. 하지만 우리는 이르면 올해말, 늦어도 내년초에는

A3 라인에 대한 장비발주가 시작될 것이며, A3의 최종 Capa는 최소 100k/월 이상이 될 것으로

예상한다.

8세대 양산라인 투자도

본격화

8세대급 대면적 AMOLED 라인에 대한 투자도 본격화할 전망이다. SMD가 시장을 ‘독식’하고

있는 중소형 AMOLED 패널과는 달리 TV용에서는 LG디스플레이가 강력한 경쟁자로 부상하고

있다. 내년부터 양사간 기술 및 Capa 경쟁이 촉발될 가능성이 높으며, 이에 따라 장비업계 전반

에 걸쳐 우호적인 영업환경이 마련될 것이다. 현 시점에서 SMD와 LGD의 8세대 라인 투자 시점은 크게 차이가 나지 않을 것으로 예상된다. 양사는 모두 올해 안에 8세대 파일럿 라인을 구축할 것으로 알려져 있으며, 기술검증 기간을 거친 뒤 내년 하반기께 8세대 양산라인에 대한 투자를 단행할 전망이다. 8세대에서는 Backplane(2200X2500)을 6분할(1100X830)해 증착하는 방식

이 검토되는 것으로 보이며, 이 경우 A3보다 증착기 사이즈가 작아지기 때문에 8세대 투자시점

이 A3보다 빨라질 가능성도 배제할 수 없다.

수주 성장세

2012년까지 지속가능

결론적으로 SMD의 설비투자는 올해는 물론이고 내년에도 대폭 증가할 것이며, 이에 따라 AP시스템의 AMOLED 장비 수주 규모도 가파른 상승세를 탈 전망이다. 2011년에는 A2와 8세대 파일럿 라인, 2012년에는 A3와 8세대 양산라인 투자가 진행될 것으로 추정된다. 중장기적으로도

2013년 이후 8세대 라인에 대한 투자는 지속적으로 전개될 것이기 때문에 동사의 성장세는 지속가능하다고 판단된다.

SMD AMOLED Capa 전망 (단위: 천장/월)

MP 4 12 24 488G V1

pilot 4 8 8 8 8 8 8 83 8 24 482 8 24 48 485.5G A3 1 4 12 24 24 24 243 4 12 24 24 24 24 24 242 8 24 40 40 40 40 40 40 405.5G A2 1 4 12 24 24 24 24 24 24 24 24 243 5 22 24 24 24 24 24 24 24 24 24 24 24 24 242 2 7 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 94.5G A1 1 3 5 9 14 14 14 14 14 14 14 14 14 14 14 14 14 14 14 14 14 14 14 14 14 14 14

Gen Line Phase 3Q07 4Q07 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 3Q09 4Q09 1Q10 2Q10 3Q10 4Q10 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q134.5G A1 Capa 3 5 9 14 14 14 14 16 21 23 23 28 45 47 47 47 47 47 47 47 47 47 47 47 47 475.5G A2 Capa 4 12 32 52 76 88 88 88 88 88 885.5G A3 Capa 4 12 32 56 96 1208G V1 Capa 4 8 8 8 12 20 32 56

자료: 디스플레이서치, 키움증권 추정

AP시스템 Kiwoom.com

7

2) 수주의 내용도 좋다: AMOLED 기술발전 방향에 부합하는 길목기술 및 장비 라인업 확보

차세대 AMOLED

길목기술 장악

AMOLED 패널은 향후 ▶대형화 ▶고해상도 ▶플렉서블 디스플레이(Flexble Display)라는 기술적

발전경로를 밟을 것이다. AP시스템은 이 세가지 트랜드에 모두 대응할 수 있는 장비 라인업을

갖추고 있다. 즉, AMOLED 패널 대형화를 위해 Advanced ELA 및 Metal Sheet Encap 장비를 개발

하고 있고, 고해상도를 위한 차세대 패터닝 장비가 상용화 직전 단계에 있으며, 플렉서블 디스

플레이용 LLO(Laser Lift Off) 장비는 이미 수주실적을 확보했다.

대형화에 대비한

A-ELA 개발 중

우선 대형화와 관련해서 동사는 기존 ELA(Excimer Laser Annealing) 장비의 성능을 대폭 개선시

킨 Advanced ELA(이하 A-ELA)를 개발 중이다. A-ELA는 레이저의 스캔 속도를 높이고, 엑시머

레이저 라인 빔(Line Beam) 사이즈를 현재의 750mm에서 1300mm로 확대시킴으로써 생산성을

개선시킨 장비다. 750mm 크기의 라인 빔을 사용할 경우 5.5세대 기판은 2번, 8세대 기판은 3번에 걸쳐 스캔해야

한다. 이 때문에 p-Si 결정화 공정에 시간이 오래 걸릴 수 밖에 없고 이는 제조원가 상승으로

직결된다. TV용 AMOLED 패널의 상용화를 위해서는 기술도 중요하지만 제조원가가 더 결정적

인 변수다. 소비자가 수용할 수 있을 정도의 가격 범위 안에 들어와야 AMOLED TV 시장형성

이 가능하기 때문이다. 라인 빔이 1300mm로 커질 경우 5.5세대는 1번, 8세대는 2번만에 결정화 공정을 끝낼 수 있어

산술적으로 생산성이 각각 100%, 50% 개선 가능하다. 여기에 스캔 스피드가 빨라지면 생산성

향상 폭이 더욱 올라갈 수 있다.

8세대용 M-Sheet

봉지장비 개발 완료

한편 동사는 대형 라인에서 적용될 메탈 시트(이하 M-Sheet) 봉지장비도 개발을 완료해 8세대

파일럿 라인에 연내 공급할 것으로 추정된다. AMOLED 봉지기술은 현재 Glass Type이 주로 양산적용되고 있으나, 중소형에서는 박막(Thin Film)형, 대형에서는 M-Sheet형이 차세대 기술로 대두되고 있다. 박막 봉지 기술은 장비가격 및 제조원가가 높아지는 단점이 있으나, 플렉서블 디스플레이를 구현하기 위해서는 필수적으로 도입되어야 한다. 향후 휴대폰, 태블릿PC, 노트북 등 휴대형 디바

이스에서는 무게와 두께를 획기적으로 줄일 수 있는 플렉서블 디스플레가 주류로 부상할 가능

성이 높다. 현재 SNU프리시젼, SFA, 테스, 주성엔지니어, ULVAC 등이 박막 봉지장비의 상용화

를 시도하고 있다. 하지만 TV와 같은 거치형 디바이스는 두께나 무게에 대한 제약이 상대적으로 덜하기 때문에

비싼 박막 봉지기술을 도입할 필요가 없다. 더구나 AMOLED TV는 LCD TV 대비 가격차를 최소화하는 것이 시장성 확보의 전제조건이어서 공정비용을 최소화하는게 관건이다. 이 때문에 8세대급 AMOLED 라인에서는 M-Sheet 봉지장비가 적용될 가능성이 높다.

AMOLED 기술 발전방향 및 AP시스템 장비 라인업

중소형AMOLED

ELAGlass Encap

현재 AP시스템 장비 라인업 미래 AP시스템 장비 라인업

대형화(AMOLED TV)

A-ELAM-Sheet Encap

플렉서블 LLO

고해상도차세대

미세 패터닝 장비

중소형AMOLED

ELAGlass Encap

현재 AP시스템 장비 라인업현재 AP시스템 장비 라인업 미래 AP시스템 장비 라인업미래 AP시스템 장비 라인업

대형화(AMOLED TV)

A-ELAM-Sheet Encap

플렉서블 LLO

고해상도차세대

미세 패터닝 장비

자료: 키움증권

AP시스템 Kiwoom.com

8

플렉서블 AMOLED용

LLO 시장성 확대

중소형 AMOLED 패널이 플렉서블 형태로 진화하는 것이 동사에 미치는 영향은 양면적이다. 즉, Glass Encap 장비는 수요가 줄어들겠지만, LLO(Laser Lift Off) 장비는 새로운 성장기회를 얻게

된다. 플렉서블 AMOLED에서 중요성이 부각되는 장비는 박막 봉지, 플렉서블 기판 라미네이션, LLO 장비 등이다. 플렉서블 AMOLED 패널은 ▶유리기판 위에 버퍼 레이어를 만들고, ▶그 위에

OLED 물질을 증착시킨 다음 ▶플라스틱(flexible) 기판을 합착하고 ▶레이저로 버퍼 레이어를

녹여 유리기판을 떼어내는 공정으로 만들어진다. 이 가운데 마지막 단계에서 필수적으로 사용

되는 장비가 LLO다. SMD는 A2 라인의 일부에 플렉서블 공정을 도입할 것으로 예상되며, 이와

관련해 동사는 최근 LLO 장비를 수주한 바 있다. A3에서는 플렉서블 AMOLED 공정의 비중이

한층 높아질 것으로 보여 LLO 장비의 수주규모가 대폭 확대될 수 있을 것으로 예상된다.

LCD 대비 AMOLED 패널의

유일한 약점이 해상도

중소형 AMOLED 패널이 LCD 대비 약점으로 지목되는 것이 해상도 문제다. 아래 표에서 보는

바와 같이 AMOLED 패널은 IPS LCD 보다 명암비, 시야각, 소비전력 등 모든 측면에서 우위를

보이지만 해상도에서만은 뒤진다. IPS LCD가 적용된 아이폰4는 960X640 해상도에 인치 당 픽셀

수(ppi)가 328개에 달하지만, AMOLED 패널을 탑재한 갤럭시S는 해상도가 800X480, 233ppi에 그친다. 이는 AMOLED 패널의 화소 패터닝 공정의 한계 때문이다. 현재 양산적용되고 있는

FMM 방식의 증발증착법은 유기물질을 증발시킨 뒤 마스크를 통과한 부분에만 박막을 형성하

는 개념이다. 이는 유기물질을 직접 컨트롤할 수 없고, RGB간 간섭이 생기지 않도록 하기 위해

충분한 partition 공간이 필요해 RGB 서브픽셀의 패터닝의 미세화가 어렵다.

고해상도 구현을 위한

차세대 패터닝 장비

동사는 인치 당 픽셀 수를 300개 이상으로 높일 수 있는 차세대 미세 패터닝 장비를 개발 중인

것으로 파악된다. 이르면 연내에 양산적용이 가능할 것이며, 내년에는 적용범위가 대폭 확대될

전망이다. 동사의 차세대 미세 패터닝 장비가 상용화할 경우 LCD 대비 AMOLED의 유일한 약점으로 지목되는 해상도 문제가 해소될 수 있어 중소형 AMOLED 패널 산업의 외연이 대폭 확장될 수 있을 것으로 판단된다.

LTPS LCD vs AMOLED

Categories Samsung Galaxy S Google Nexus One Apple iPhone 4 Motorola Droid

Display Technology 4.0 inch PenTile Super OLED

3.7 inch PenTile OLED

3.5 inch IPS LCD

3.7 inch IPS LCD

Display Resolution 800 x 480 pixels 800 x 480 pixels 960 x 640 pixels 854 x 480 pixels Pixels Per Inch 233 ppi 252 ppi 326 ppi 265 ppi Hardware Color Depth 24-bit color 24-bit color 24-bit color 24-bit color White Level at Maximum Brightness Brightness 365 cd/m2 Brightness 292 cd/m2 Brightness 541 cd/m2 Brightness 449 cd/m2

Black Level at Maximum Brightness Black < 0.005 cd/m2 Black 0.0035 cd/m2 Black 0.48 cd/m2 Black 0.31 cd/m2

Contrast Ratio Greater than 61,000 65,415 to 83,430 1,117 1,436 Brightness Decrease 28 percent decrease 28 percent decrease 57 percent decrease 64 percent decrease at a 30 degree Viewing Angle to 221 cd/m2 to 166 cd/m2 to 235 cd/m2 to 160 cd/m2 Display Power for same Peak Luminance 229 cd/m2 same 3.7 inch screen area

0.20 watts 0.25 watts 0.19 watts 0.46 watts

Display Power for Black Screen at Maximum Brightness 0 watts 0 watts 0.42 watts 0.46 watts

Dynamic Black 자료: displaymate.com

AP시스템 Kiwoom.com

9

III. 회사개요

94년 설립 장비업체

AP시스템은 ETRI 출신 정기로 대표이사가 94년 창업한 디스플레이 및 반도체 장비업체다. 03년네트워크 장비 유통업체인 엔콤정보시스템을 합병해 코스닥 시장에 우회상장했다. 네트워크 사업은 07년 2월에 인적분할했다. 동사는 삼성전자 협력업체로 LCD 셀공정의 핵심장비인 ODF 시스템을 국산화하는 데 성공해 현재 이 부문에서 점유율 1위를 유지하고 있다. 08년 10월에는

인공위성 제조 및 위성단말기 사업을 영위하던 아태위성통신을 흡수합병했다. 그러나 만성적자

를 기록하던 위성단말기 사업을 11년 2월 물적분할을 단행함으로써 현재는 디스플레이 및 반도

체 장비사업에 주력하고 있다.

장비사업에만 주력할

기반구축 완료

우회상장, 이종 산업체와의 합병과 분할 등 동사의 과거사는 우여곡절이 많았다. 이는 특정 산업 및 단일 고객에 대한 의존도가 높은 상황에서 성장을 모색하기 위한 전략적 선택이었으나, 결과적으로는 실패로 귀결됐다. 하지만 과거는 과거일 뿐이다. 현 시점에서 동사는 본업인 장비

사업에만 주력할 수 있는 기반 구축을 마무리했다. 기존 주력 아이템이 AMOLED 제조공정용

장비와 기술적 연장선상에 있었고, 시대적 흐름에 맞춰 적기에 제품 라인업 확대에 성공함으로

써 본격적인 성장기에 진입할 수 있을 전망이다.

RTP, ODF 등으로

성장가도→2010년부터

AMOLED 공정장비가

주력으로 부상

동사는 창업 이후 장비제어용 소프트웨어 사업을 주력으로 진행하다가 02년 반도체 장비사업에

뛰어들었고, 레이저를 이용해 웨이퍼를 급속 열처리하는 RTP(Rapid Thermal Processing) 장비를

국산화했다. 이어 05년에 LCD Cell 공정의 핵심장비인 ODF(One Drop Filling) 시스템을 개발해

삼성전자에 공급하기 시작하면서 외형확대에 성공했다. RTP 장비 양산을 통해 축적된 레이저

응용기술을 기반으로 LTPS 백플레인용 ELA 장비를 개발해 08년부터 AMOLED 시장에 진입했

고, ODF 장비의 연장선에 있는 OLED 봉지장비도 높은 시장지배력을 보유하고 있다. 주요 고객

사는 반도체 부문은 삼성전자, LCD 부문은 삼성전자 CMI, Hydis, AMOLED 부문은 삼성모바일

디스플레이, LED 부문은 필립스, 삼성LED 등이다.

AP시스템 주요 연혁 AP시스템 주요 제품

일시 AP 시스템 주요 연혁

’94.10 창업

‘03.05 엔콤정보시스템 합병, 우회상장

‘06.06 7, 8 세대 액정적하장비(ODF) 개발

‘07.02 네트워크사업부 인적분할

‘08.10 아태위성통신 흡수합병

‘08.11 AMOLED 용 ELA 장비 개발

‘09.03 상호변경(코닉시스템 → AP 시스템)

‘09.10 AMOLED 용 봉지장비 개발

‘11. 02 위성단말기 사업 물적분할

‘11. 02 SMD 대상 전환사채 275 억원 발행

장비군 장비명 기능

RTP (Rapid Thermal Processing) 반도체 웨이퍼 열처리 공정미세화 수혜 반도체

장비 LTA (Laser Thermal Annealing) CIS 용 Backside anneal 공정 장비

LCD 장비 ODF (One Drop Filling) LCD 패널 액정주입 및 합착

LCD Cell 공정의 핵심장비

ELA (Excimer Laser Annealing) 레이저를 통해 에너지를 조사하여

a-Si 를 p-Si 로 결정화

봉지장비 (Encapsulation) OLED 유기물질 차폐 Glass Type 양산 중

LLO (Laser Lift Off) 유리기판 박리 플렉서블 디스플레이 필수장비

AMOLED 장비

차세대 패터닝 장비 RGB 미세 패터닝 고해상도 구현에 필수장비

기타 소프트웨어 장비 제어용 Software

자료: 전자공시 자료: 키움증권 정리

AP시스템 Kiwoom.com

10

IV. 제품개요

2010년 기점으로

AMOLED 장비 주력으로

부상

AMOLED 장비는 2010년을 기점으로 동사의 주력으로 부상했다. AMOLED 장비 부문의 매출비

중은 08년 5% → 09년 19% → 2010년 43%로 증가했으며, 2011년에는 전체 매출의 81%를 차지

할 것으로 추정된다. 동사의 AMOLED 장비 라인업은 ELA, 봉지, LLO, 차세대 패터닝 등 네가

지 제품으로 구성되어 있다.

1) ELA(Excimer Laser Annealing)

ELA: 압도적 시장점유율

ELA는 AMOLED의 기판 제작공정인 LTPS 공정에서 가장 중요한 장비다. 08년까지 일본 JSW사가 독점하고 있었으나 AP시스템이 08년 국산화에 성공하면서 경쟁체제가 형성됐고, 현재는

동사의 점유율이 압도적으로 높다. ELA는 기판 위의 비정질실리콘(a-Si)을 다결정실리콘(p-Si)로결정화시키는 장비다. Line Beam 형태의 레이저로 글라스의 표면을 스캔함으로써 에너지를 조사

해 기판의 물질을 변형시킨다. 동사는 SMD의 4.5세대 A1라인에 총 6대를 공급했으며, 현재 구축중인 5.5세대 A2라인에는 15대 내외의 수주가 예상된다.

OLED는

전류 이동도가 높은

기판소재 필요

LCD와 OLED는 동작원리가 다르다. LCD는 액정의 양단에 걸리는 전압의 크기에 따라 액정이

열리는 정도가 달라지면서 밝기가 결정된다. 이에 비해 OLED는 전류의 세기에 따라 빛의 밝기

가 결정되기 때문에 전류의 이동도가 높은 기판소재가 필요하다. 이 때문에 OLED에서는 분자

구조가 불규칙적으로 배열돼 전류의 이동도가 낮은 a-Si 대신에 p-Si가 기판재료로 상용화 되어

있다. 하지만 LTPS 공정은 생산성이 낮고, 대면적 기판에서 균일성을 확보하기가 어렵다는 점이 단점

이다. 이 문제를 해소하기 위해 SGS(Super Grain Silicon), Oxide TFT 등이 대안적 기술로 검토되고

있다. SGS는 레이저를 사용하지 않고 기판 전체를 열처리함으로써 p-Si을 형성하는 방식이다. 이는 ELA 방식으로 형성된 TFT 소자에 비해 전기적 특성은 떨어지지만 AMOLED 패널을 구동

하는 데에는 문제가 없기 때문에 8세대급에 적용될 AMOLED 백플레인 기술로 부상하고 있다.

차세대 ELA 장비

상용화 직전단계

그러나 ELA 방식도 진화를 거듭하고 있다. 현재 750mm인 엑시머 레이저의 라인빔 사이즈를

1300mm까지 증폭시켜 throughput을 높이는 기술이 개발 중에 있다. 아울러 레이저의 스캔 스피

드를 높여 생산성을 증대시킨 장비도 조만간 양산적용될 전망이다. 현재 동사는 이러한 컨셉으

로 8세대 파일럿 라인용 ELA 장비를 제작 중에 있는 것으로 파악된다. 따라서 당사 리서치센터

는 적어도 SMD의 A2와 A3 라인은 물론이고, 8세대 양산라인의 초기단계까지도 ELA가 적용될

것으로 전망한다.

a-Si vs. p-Si ELA 공정 개념도

자료: TMDisplay 자료: COHRENT

AP시스템 Kiwoom.com

11

후발업체로의

수출 가능성 높아

ELA 장비는 고객사 확장의 여지가 크다는 점이 매력적이다. 특히 AMOLED 시장에 진출하려는

해외 후발업체들이 양산성이 검증된 장비를 채택하려는 의지가 강하다. 대만의 Wintek, 중국

IRICO 등이 3.5~4.5세대급 AMOLED 패널 생산라인 투자를 계획하고 있으며, 글로벌 AMOLED 장비 업체 가운데 ELA 양산경험이 가장 풍부한 동사의 수혜가 예상된다.

LTPS 기반 TFT-LCD 시장

확대의 수혜

또한 TFT-LCD 진영에서도 LTPS 공정을 도입하려는 움직임이 가시화되고 있다. 애플의 아이폰

을 필두로 중소형 디스플레이가 고사양화되면서 LTPS 공정을 적용한 LCD 패널 양산경쟁이 격화하고 있다. LTPS 기판은 우수한 전기적 특성으로 인해 TFT 소자의 크기를 줄일 수 있다. 이때문에 개구율을 높이고, 픽셀 사이즈를 작게 가져감으로써 고해상도 구현에 유리하다. 스마트

폰, 태블릿PC 등 스마트 단말기의 급속한 보급 확산으로 고사양 디스플레이의 수요기반이 확대

되면서 LTPS 기반 LCD 패널 수요가 빠르게 증가하고 있다. 이에 따라 삼성전자가 L6 라인의

일부를 LTPS로 개조할 것으로 보이는 등 글로벌 패널업체들의 LTPS 공정 도입 움직임이 본격

화하고 있다. ELA는 현재까지 상용화된 유일한 LTPS 공정장비이기 때문에 LCD 패널업계의 이같은 움직임은 ELA 장비에 대한 수요 확산으로 직결될 것이며, 이는 AP시스템에 중대한 성장

모멘텀으로 작용할 전망이다.

2) 봉지(Encapsulation) 장비

봉지장비:

ODF의 기술적 연장선

봉지(Encapsulation) 장비는 동사의 기존 주력제품인 ODF 시스템과 기술적 연장선상에 있다. 동사는 글라스 타입 봉지장비를 상용화해 SMD에 양산라인에 공급하고 있다. OLED 유기물질이

증착된 기판을 1) 플라즈마로 세정처리한 다음에 2) 테두리 부분에 자외선(UV) 경화형 밀폐제

(sealant)를 배치한다. 이후 3) Frit Glass를 합착하고 4) UV 램프로 밀폐제를 경화시킨 뒤 5) Frit을레이저로 경화시키는 등 5개의 모듈로 봉지장비 시스템이 구성된다.

박막봉지가 차세대 기술로

대두하고 있으나,

중소형 사이즈에

제한적으로 적용될 전망

AMOLED 봉지 기술이 플렉서블 디스플레이 구현이 용이한 박막봉지(Thin Film Encapsulation) 형태로 진화하고 있다는 점은 부담요인이다. 국내의 SNU프리시젼, SFA, 테스, 주성엔지니어, 일본

의 ULVAC 등이 박막봉지 장비를 개발하고 있으며, 일부는 양산 테스트 단계에 진입한 것으로

파악된다. 그러나 아직까지 다층 박막 코팅 방식은 장비 가격이 높고, 산소나 습기 차단특성이

떨어지며, 생산성이 낮아 상용화에는 시간이 필요할 전망이다. 더구나 양산적용이 된다고 해도

중소형 사이즈에 한해 적용될 것으로 보여 동사에 미치는 영향은 제한적일 것으로 판단된다.

봉지 공정 개략도 AP시스템 AMOLED 봉지 장비

자료: AP시스템 자료: AP시스템

AP시스템 Kiwoom.com

12

M-Sheet 방식 봉지장비

개발 완료

박막 봉지장비는 passivation 층의 수에 따라 가변적이지만 일반적으로 7~8개의 진공챔버가 필요

하다. 따라서 장비 가격이 높아질 수 밖에 없다. 또한 여러 개의 박막 층을 쌓아 유기물질을 차폐하는 방식이기 때문에 공정 시간도 길어진다. 이러한 단점에도 불구하고 경량화, 초박형화, 플렉서블화가 가능하다는 장점 때문에 휴대폰, 태블릿PC, 노트북 등 이동형 디바이스에 적용될

것으로 판단된다. 하지만 TV와 같은 거치형 디바이스에는 굳이 비싸고 생산성이 떨어지는 박막

봉지 방식을 적용할 필요가 없다. 이 때문에 AMOLED TV용 기판에는 Metal Sheet 라미네이션

방식이 적용될 것으로 예상된다. 동사는 박막 봉지장비를 개발하고 있지는 않지만, M-Sheet 방식은 개발을 완료해 2분기 중에 8세대 파일럿 라인 용으로 공급이 이루어질 전망이다.

3) LLO(Laser Lift Off)

LLO: 플렉서블 AMOLED

패널 제조 핵심장비

박막 봉지 기술은 궁극적으로 플렉서블 AMOLED 패널을 만들기 위해 필요한 기술이다. 박막

봉지 장비가 상용화되면 동사의 Glass 봉지 장비는 수요가 감소할 수 밖에 없다. 하지만 이 경우 LLO(Laser Lift Off) 장비의 중요성이 부각된다. 동사는 이미 1분기에 5.5세대(SMD A2) 라인용

LLO 장비를 수주한 바 있으며, A3에서 적용범위가 확대될 경우 LLO 수요가 대폭 증가할 것으

로 예상된다. 플렉서블 AMOLED 패널은 ▶유리기판 위에 버퍼 레이어를 만들고, ▶그 위에

OLED 물질을 증착시킨 다음 ▶플라스틱 필름을 합착하고 ▶레이저로 버퍼 레이어를 녹여 글라스를 떼어내는 공정으로 만들어진다. 이 가운데 마지막 단계에서 필수적으로 사용되는 장비

가 LLO다.

수직형 LED 제조에도 적용

LLO 장비는 LED 제조공정에도 적용된다. 레이저로 사파이어 기판과 기판 위에 증착된 막을

분리하는데 적용되며, 고휘도 수직형 LED 제조공정의 필수장비다. 09년에 필립스 루미레즈에 3대 판매한 실적이 있으며, 삼성LED로도 1대를 공급했다. 수직형 LED는 시장형성 초기단계에

있으며, 향후 조명 시장이 개화하면서 고휘도 LED에 대한 수요가 증가할 경우 수주규모가 대폭 증가할 수 있을 전망이다.

플렉서블 AMOLED 패널 공정 개략도

자료: AP시스템

AP시스템 Kiwoom.com

13

4) 차세대 RBG 패터닝 장비

동사의 AMOLED 장비군 가운데 올해와 내년 가장 폭발적인 성장이 예상되는 제품이 차세대

RGB 패터닝 장비다. 이는 LTPS LCD 대비 AMOLED 패널의 단점으로 지목되는 해상도 문제를

해소할 수 있다. 동사의 차세대 패터닝 장비는 SMD A2 라인의 일부에 적용되기 시작해 A3 라인에는 전면적으로 적용될 것으로 예상된다.

AMOLED 패널

풀컬러 구현방식:

3색 발광, W-OLED

AMOLED가 디스플레이 패널로서 기능하기 위해서는 Full Color를 구현해야 한다는 점이 전제조

건이다. AMOLED 디스플레이의 풀컬러 구현방식 가운데 양산적용 되고 있거나 향후 상용화 가능성이 큰 것은 1) 3색 발광방식, 2) White OLED + Color Filter 방식 등이다. 3색 발광방식은 각 픽셀마다 RGB 3색의 발광영역이 분할 배치된 것이다. 일반적으로 음극을 공통 전극으로 사용하고, RGB 3색 마다 양극(ITO)이 독립적으로 붙어있다. 이러한 구조에서 적색

을 발광시킬 때는 R 양극에 전류를 흘려주면 된다. 이 방식은 RGB 발광재료의 성능을 전부 사용할 수 있으므로 발광효율이 높고, 색 재현성이 뛰어나다. 하지만 하나의 픽셀 안에서 RGB 서브픽셀을 독립적으로 패터닝해야 한다는 점이 기술적 난제다.

FMM: 3색발광 방식의

대표적인 화소패터닝 기술

현재 상용화되고 있는 화소 패터닝 기술은 Fine Metal Mask(이하 FMM) 방식이다. FMM은 기판

위에 Mask를 대고 적색, 청색, 녹색 발광층을 나누어서 진공증착한다. 이 기술은 그러나 5세대

이상급 대형 기판에 적용하는 데에는 한계가 있는 것으로 알려져 있다. 현재 SMD의 4세대 라인에서도 730 X 960 mm의 원판을 2분할하여 증착 공정을 처리하고 있으

며, 5.5세대 라인에서는 4분할 방식이 우선적으로 적용되는 것으로 파악된다. 이는 1) 기판이 대형화할 경우 마스크의 휘어짐 현상이 발생하고, 2) 유리기판과 메탈 마스크의 물성차이 때문에

유기물질 박막 형성의 균일성을 보장하기 어렵기 때문이다. 아울러 3) 메탈 마스크를 통과하지

못하는 부분에 남는 유기물질이 낭비된다는 점도 문제다. 섀도 마스크를 사용하고 포인트소스

로 증착할 경우 재료 사용률은 3~5%에 그친다.

잉크젯, LITI 방식

이같은 FMM 방식의 문제점을 해소하기 위해 부각되고 있는 기술이 SMM(Small Metal Mask),잉크젯 방식, LITI(Laser Induced Thermal Imaging, 레이저열전사법) 등이다. 잉크젯은 가장 효율성이

높은 기술이지만, 수용성 고분자 유기물질을 개발해야 한다는 점이 한계다. 물에 녹는 성질을

가진 고분자 유기물질은 수명이 짧다는 중대한 결함이 있다. 안정성이 높고, 표면의 균일도가

우수한 수용성 OLED 재료를 개발하는 것이 잉크젯 프린팅 기술에 있어서 중요한 과제다.

RBG 화소형성 기술 비교

FMM Ink-Jet LITI 소재 Small Molecule(저분자) Polymer(고분자) 저분자, 고분자, 하이브리드 Printing Accuracy ±15 ㎛ ±15 ㎛ ±2.5 ㎛ Resolution 200ppi 이하 200ppi 이하 300ppi 이상 Aperture Ratio (Top Emission) 40~50% ~60% 70~80%

Glass Size 2G (5.5G 개발중) 4G 이상 가능 4G 이상 가능 Machine Price Very Expensive Cheapest Middle

양산검증 완료 대형화 용이 대형화 용이 특징

고해상도, 대면적화 어려움 유기막 적층이 어려움 고해상도 가능

자료: 키움증권

AP시스템 Kiwoom.com

14

SMM: 마스크 휘어짐으로

인한 균일도 저하 해소

SMM은 FMM과 개념은 유사하지만, FMM과 같이 유리기판 크기와 동일한 사이즈의 마스크를

사용하지 않는다는 점이 차이다. 이는 대면적 기판에서 메탈 마스크의 휘어짐 등으로 인한 균일도 저하 문제를 해소하기 위한 방식이다. 즉, 휘어짐 문제가 발생하지 않는 정도의 작은 마스

크를 사용하되, 유리기판을 이동시키면서 원하는 위치에 유기물질 박막을 형성시키는 것이다. 8세대급 공정에서 적용될 가능성이 높아 보이며, 현재 국내외 장비업체들 사이에 개발경쟁이 치열하게 전개되고 있는 것으로 파악된다.

LITI: 상용화에

가장 근접한 차세대

패터닝 기술

LITI는 RGB 유기물질이 도포된 Donor Film을 TFT 백플레인 기판에 밀착시킨 후, 레이저를 필름에 조사하여 유기물질을 필름에서 기판으로 전사(transfer)시키는 방식이다. 공정 비용이 비싸

지는 점이 문제이나, AMOLED 패널의 한계로 여겨지는 해상도 문제를 해소할 수 있다는 점에

서 상용화 가능성이 높다. SMD의 전신인 삼성SDI는 3M과 공동으로 공정개발에 성공하여 2002년 3.6인치급 AMOLED를 최초로 선보인 바 있다. 또한 04년에 LITI를 적용한 17인치

AMOLED 패널을 공개하기도 했다.

낮은 비용으로

고해상도 구현 가능

FMM은 마스크를 사용하기 때문에 화소의 정밀도가 15㎛ 이하로 내려가기 어렵다. 따라서 해상도가 200ppi(pixel per inch) 이하로 제한된다. 하지만 LITI 방식은 필름을 기판에 밀착시키기 때문에 프린팅 정밀도를 2.5㎛까지 낮출 수 있으며, 해상도를 300ppi 이상으로 높이는 것이 가능

하다. 소형 디스플레이의 초미세 패턴뿐만 아니라, 대형 기판의 균일한 화소형성에도 적용이 용이하다.

RGB 화소형성 공정 (FMM 방식) RGB 화소형성 공정 (잉크젯 방식)

자료: TMDisplay 자료: TMDisplay

RBG 화소형성 공정 (LITI 방식)

자료: 키움증권

AP시스템 Kiwoom.com

15

5) ODF(One Drop Filling) 시스템

ODF: TFT-LCD 셀 공정의

핵심장비

ODF는 LCD 패널에서 TFT Array 기판과 Color Filter 기판 사이에 액정을 적하하고 합착하는 장비다. 동사는 액정적하 공정에 필요한 4가지 장비를 일괄 공급하고 있다. 즉, ▶Sealant / Short Dispenser ▶액정 Dispenser ▶진공합착(VAS: Vacuum Assembly System) ▶자외선 경화(UV Cure System) 등을 시스템화하여 납품한다. ODF는 TFT-LCD 셀 공정의 핵심장비다. 동사는 05년에

ODF 장비를 국산화해 삼성전자에 공급하기 시작했으며, 8세대 라인에서는 고객사 내에서 점유

율이 70%를 상회할 정도로 높은 시장지배력을 확보하고 있다.

LCD 설비투자 위축에 따라

ODF 시장은 사양화될 전망

ODF는 06~10년간 누적 매출액 1,800억원을 기록하면서 동사의 주력 제품 역할을 해왔다. 하지

만 TFT-LCD 산업의 성숙기 진입에 따라 고객사의 신규라인 투자가 줄어들 것으로 보여 서서히

사양화될 것으로 전망된다. 동사 ODF 장비의 매출액은 08년에 560억원으로 사상최대였다. 2010년에는 407억원을 기록했고, 올해에는 180억 수준으로 줄어들 것으로 전망된다. 고객사는 올해

국내 8세대 라인에 대한 보완투자를 진행할 전망이고, 중국에서도 7.5세대 라인 투자를 계획하

고 있다. 하지만 ODF 기술 및 양산경험은 AMOLED 봉지장비 시장에 성공적으로 진입할 수 있는 기반이 됐다. 향후 고객사 설비투자의 중심 축은 LCD에서 AMOLED로 넘어갈 것이기 때문

에 동사의 수주규모는 오히려 확대될 수 있을 전망이다.

액정 적하 공정 개략도

자료: AP시스템

6) RTP(Rapid Thermal Processing)

RTP: 반도체 공정

미세화의 수혜

RTP 장비는 반도체 웨이퍼 열처리 공정을 한 장씩 짧은 시간에 처리하는 장비다. 기존에는

Furnace Type의 열처리 장비를 사용했으나, 50나노 이하급의 공정에서는 수율이 저하되는 문제가

발생해 RTP로의 점진적인 대체가 진행되고 있다. 09~10년 각각 200억원 내외의 안정적인 매출

액을 기록했으며, 올해에는 비메모리로 제품 적용범위가 확대되면서 매출액이 250억원 수준으

로 성장할 전망이다. 동사는 CIS(CMOS Image Sensor)용 웨이퍼 backside anneal 공정용 장비를 해외업체와 공동으로 개발하여 수주에 성공했다. 향후 파워 소자 등으로의 수요가 증가할 수 있을 것으로 예상된다.

AP시스템 Kiwoom.com

16

V. 리스크요인

BW 및 CB

총 525억원 발행

동사는 2011년 2월 시설자금 및 운영자금 확보를 목적으로 신주인수권부사채(BW) 250억원, 전환사채(CB) 275억원을 각각 발행했다. 이로써 전체 발행주식수의 23.7%(508만주)에 달하는 잠재

주식을 보유하고 있다. BW의 신주인수권 행사기간은 2012년 2월7일 ~ 2014년 1월7일까지이고, CB의 전환청구기간은 2012년 2월12일~2016년 1월11일까지다.

매물화 가능성 있는

잠재주식은 120만주

내외로 오버행 부담 미미

CB는 최대 고객사인 SMD가 전략적 투자 차원에서 전액을 인수했기 때문에 보통주로 전환된

다고 하더라도 시장에 출회될 가능성은 낮다. 한편 BW는 전액을 재무적 투자자(유진투자증권

200억원, 하나은행 50억원)가 인수했으나, 신주인수권의 50%는 최대주주인 정기로 대표가 확보

했다. 이에 따라 BW 발행으로 따른 잠재주식 가운데 2012년 2월 이후 시장에 매물화될 수 있는 주식의 수는 120만주로, 현재 동사 일평균 거래량의 70%에도 못 미친다. 결론적으로 CB 및BW로 인한 오버행은 2012년 2월 이후 이슈화할 가능성이 있지만, 실질적인 매물부담으로 작용

할 가능성은 제한적이라고 판단된다.

BW 및 CB 발행내역 BW 및 CB 행사/전환 후 지분구조(예상)

BW 발행 권면총액(백만원) 25,000 발행일 2011 년 2 월 7 일 표면이자율 1.0% 만기이자율 4.0% 만기일 2014 년 2 월 7 일 행사가액(원) 10,350 잠재주식 2,415,459 권리행사기간 2012 년 2 월 7 일 ~ 2014 년 1 월 7 일 발행대상자 유진투자증권 200 억원, 하나은행 50 억원 신주인수권 매각 정기로 사장, 권면총액의 50% 해당 워런트 매입 CB 발행 권면총액(백만원) 27,531 발행일 2011 년 2 월 11 일 표면이자율 1.0% 만기이자율 4.0% 만기일 2016 년 2 월 11 일 전환가액(원) 10,343 잠재주식 2,661,781 전환청구기간 2012 년 2 월 12 일 ~ 2016 년 1 월 11 일 발행대상자 삼성모바일디스플레이

기타, 77%

삼성모바일

디스플레이,10%

대표이사 및특수관계자,

13%

자료: 전자공시 자료: 키움증권

AP시스템 Kiwoom.com

17

손익계산서 (단위: 억원) 대차대조표 (단위: 억원)

12월 결산 2009 2010 2011E 2012E 2013E 12월 결산 2009 2010 2011E 2012E 2013E매출액 920 1,543 2,526 4,172 5,422 유동자산 792 735 1,394 1,853 2,432매출원가 737 1,410 2,116 3,435 4,434 현금 및 현금등가물 101 124 471 514 737매출총이익 183 133 410 737 988 단기투자자산 92 6 9 18 28판매비 및 일반관리비 147 146 202 334 434 매출채권 343 380 505 695 875 노무비 41 43 206 340 442 재고자산 207 155 316 509 653 판매비 3 2 6 11 14 기타 48 70 93 116 139 일반관리비 104 101 214 354 460 비유동자산 551 422 587 641 660영업이익 36 -13 208 403 555 투자자산 37 73 90 107 124영업외수익 28 22 24 25 26 유형자산 281 239 358 370 355 이자수익 3 4 6 7 8 무형자산 211 83 81 77 70 외환관련이익 9 14 14 14 14 기타비유동자산 23 27 59 87 111 지분법이익 3 0 0 0 0 자산총계 1,344 1,157 1,982 2,493 3,092 자산평가처분이익 1 0 0 0 0 유동부채 621 547 676 942 1,120 기타 12 3 4 4 4 매입채무 210 138 253 409 526영업외비용 59 165 31 32 32 단기차입금 170 205 185 165 145 이자비용 17 9 9 10 10 유동성장기차입금 5 2 17 127 187 외환관련비용 17 13 14 14 14 기타 236 201 221 241 261 지분법손실 0 2 0 0 0 비유동부채 41 21 534 422 350 자산평가처분손실 10 24 0 0 0 사채 0 0 505 385 305 기타 15 116 8 8 8 장기차입금 4 3 3 3 3세전계속사업이익 4 -156 202 397 549 기타 36 18 26 34 42 법인세 -16 14 20 40 55 부채총계 661 568 1,210 1,365 1,470 법인세율(%) -391.2% -8.9% 10.0% 10.0% 10.0% 자본금 103 107 108 108 108계속사업이익 20 -170 181 357 494 자본잉여금 485 521 521 521 521 중단사업손익 0 0 0 0 0 자본조정 -47 -13 -13 -13 -13당기순이익 20 -170 181 357 494 기타포괄손익누계액 -4 -1 -1 -1 -1수정순이익 64 -144 181 357 494 이익잉여금 146 -24 157 514 1,008EBITDA 119 104 322 533 661 자본총계 682 590 772 1,129 1,622증감율(%YoY) 총차입금 180 210 710 680 640 매출액 353.2 67.8 63.7 65.1 30.0 현금성자산 194 130 480 532 766 영업이익 288.3 적전 흑전 93.9 37.5 순차입금 -14 80 230 148 -126 EBITDA 196.5 -12.9 209.7 65.6 24.0 운전자본 153 266 440 670 879 순이익 -50.8 적전 흑전 96.8 38.3 순영업비유동자산 491 322 438 446 425 EPS -73.3 적전 흑전 96.6 38.3 영업활동투하자본(OpIC) 644 588 879 1,116 1,304

현금흐름표 (단위: 억원) 투자지표 (단위: 원, 배, %)

12월 결산 2009 2010 2011E 2012E 2013E 12월 결산 2009 2010 2011E 2012E 2013E영업활동현금흐름 259 -59 118 257 391 주당지표(원) 당기순이익 20 -170 181 357 494 EPS 101 -818 843 1,658 2,292 감가상각비 48 82 101 118 95 수정EPS 316 -692 843 1,658 2,292 무형자산상각비 36 36 12 12 11 BPS 3,306 2,752 3,583 5,240 7,533 외화환산손실(이익) 0 1 2 2 2 EBITDAPS 590 501 1,497 2,476 3,070 지분법손실(이익) -3 2 0 0 0 DPS 0 0 0 0 0 순운전자본 감소 123 -185 -175 -230 -209 Multiples(X) 기타 35 176 -3 0 0 PER 44.9 -8.4 14.4 7.3 5.3투자활동현금흐름 14 -22 -283 -192 -136 수정PER 14.4 -9.9 14.4 7.3 5.3 투자자산 순투자 -58 52 -21 -26 -27 PBR 1.4 2.5 3.4 2.3 1.6 유형자산 투자 -10 -66 -220 -130 -80 PCFR 6.7 11.3 8.9 5.4 4.4 유형자산 처분 81 1 0 0 0 EV/EBITDA 6.7 13.1 8.8 5.2 3.8 무형자산 순투자 -16 -15 -10 -8 -5 수익성(%) 기타 18 5 -32 -28 -24 영업이익률 3.9 -0.9 8.2 9.7 10.2재무활동현금흐름 -235 109 511 -22 -32 EBITDA margin 13.0 6.7 12.7 12.8 12.2 단기차입금 증가 -169 35 -20 -20 -20 세전이익률 0.5 -10.1 8.0 9.5 10.1 유동성장기차입금 상환 -21 -5 -5 -10 -20 순이익률 2.2 -11.0 7.2 8.6 9.1 사채 증가 -53 0 525 0 0 ROE 3.4 -24.9 30.8 46.3 43.7 장기차입금 증가 -50 0 0 0 0 ROIC 19.3 -2.3 31.9 41.3 44.7 자본 증가 30 25 3 0 0 안정성(%) 배당금 지급 0 0 0 0 0 부채비율 97.0 96.3 156.8 120.9 90.6 기타 28 54 8 8 8 순차입금비율 -2.1 13.6 29.8 13.1 -7.7순현금흐름 38 28 347 43 223 이자보상배율(배) 2.1 -1.4 24.5 40.3 55.5 기초현금 89 127 156 502 545 활동성(배) 기말현금 127 156 502 545 768 매출채권회전율 2.7 4.1 5.0 6.0 6.2총현금흐름(Gross Cash Flow) 259 103 301 493 606 재고자산회전율 4.4 10.0 8.0 8.2 8.3잉여현금흐름(Free Cash Flow) 436 -162 -103 125 312 매입채무회전율 4.4 11.2 10.0 10.2 10.3주) 과거 Multiples는 평균주가, 평균시가총액 기준

AP시스템 Kiwoom.com

18

투자의견 변동내역 (2개년) 및 목표주가 추이 종목명 일자 투자의견 목표주가

AP시스템 (054620) 2011/05/03 BUY(Initiate) 20,000원

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

'09/4/30 '09/8/24 '09/12/15 '10/4/13 '10/8/6 '10/12/1 '11/3/30

(원)

주가

목표주가

투자의견 및 적용기준 기업 적용기준(6개월)

Buy(매수) Outperform(시장수익률 상회) Marketperform(시장수익률) Underperform(시장수익률 하회) Sell(매도)

시장대비 +20% 이상 주가 상승 예상 시장대비 +10∼+20% 주가 상승 예상 시장대비 +10~ -10% 주가 변동 예상 시장대비 -10~ -20% 주가 하락 예상 시장대비 -20% 이하 주가 하락 예상

업종 적용기준(6개월)

Overweight (비중확대) Neutral (중립) Underweight (비중축소)

시장대비 +10% 이상 초과수익 예상 시장대비 +10~-10% 변동 예상 시장대비 -10% 이상 초과하락 예상