2차전지 소재 · 2019. 3. 5. · 2차전지 소재/장비 (positive) 2019년, 한국 2차전지...

2차전지 소재/장비 (Positive) 2019년, 한국 2차전지 밸류체인의 비상(飛上)

▶ Analyst 김정현 [email protected] 3772-7639

Analyst 이순학 [email protected] 3772-7472

최근 고성능 전기차의 등장, 급속 충전 기술의 발달, 완성차 업체들의 전기차

투자 확대는 전기차 시대가 임박했다는 확신을 심어주고 있습니다. 이제 투자

자들의 관심은 한국 2 차전지 밸류체인의 성장 가능성과 수혜 종목에 집중되

고 있는 가운데, 일각에서는 지난해 일본과 중국 2 차전지 업체들이 보여준

성장 대비 다소 주춤한 한국 업체들에 대해 우려스런 목소리도 나오고 있습

니다. 하지만, 우리는 한국 2 차전지 밸류체인의 본격적인 성장은 바로 ‘올해’

부터 나타날 것으로 전망합니다. 이번 보고서에서는 한국 2 차전지 밸류체인

의 향후 성장 가능성과 소재/장비 산업의 변화에 대해 알아봤습니다.

| C o n t e n t s |

I. 핵심요약 ................................................................................................. 03

II. 한국 2차전지 밸류체인의 비상 .............................................................. 07

1. 2019년, 한국 2차전지 밸류체인 성장 구간 진입 .............................. 07

2. High-Nickel 양극재 업체들의 약진 .................................................... 14

3. 2차전지 장비 업체의 반등 ................................................................. 22

4. 중국 2차전지 업계 구조조정이 주는 기회 ........................................ 26

5. 원통형전지 시장의 성장 .................................................................... 30

III. 투자 전략................................................................................................ 35

IV. 분석대상종목 .......................................................................................... 41

1. 삼성SDI (006400) ............................................................................. 42

2. 에코프로비엠 (247540) .................................................................... 45

3. 포스코켐텍 (003670) ....................................................................... 47

4. 엘앤에프 (066970) ........................................................................... 51

5. 일진머티리얼즈 (020150) ................................................................ 54

6. 코스모신소재 (005070) .................................................................... 57

7. 대보마그네틱 (290670) .................................................................... 60

8. 이노메트리 (302430) ....................................................................... 64

9. 피앤이솔루션 (131390) .................................................................... 68

10. 피엔티 (137400) ............................................................................ 72

11. 파워로직스 (047310) ..................................................................... 76

V. Appendix ............................................................................................... 81

1. 용어 해설 ........................................................................................... 82

2. 2차전지의 구성 요소 ......................................................................... 83

3. 2018년 EV, 2차전지 시장 리뷰 ......................................................... 84

4. 국내외 동종 업체 비교 ...................................................................... 85

2차전지 소재/장비(Positive) | 2019년, 한국 2차전지 밸류체인의 비상(飛上) [한화리서치]

3

I. 핵심요약

우리는 전기차 시대가 임박했다고 판단한다. 올해부터는 아우디의 ‘E-트론’, 재규어의

‘I-PACE’등 고성능 전기차가 본격적으로 출시되고, 급속 충전 기술 개발과 충전 인프

라 확충은 완성차와 정유 업체들 중심으로 예상보다 빠르게 진행 중이기 때문이다. 전

용 플랫폼 기반 3세대 전기차 출시를 앞두고 2차전지 밸류체인도 유례없는 대규모 캐파

투자에 나서면서 배터리 비용 절감 가능성을 높이고 있다. 앞으로는 전기차 시대의 개

화 가능성을 따지기보다 전기차 시대에 맞는 투자를 고려할 때다.

우리는 올해가 한국 2차전지 업체들의 본격적인 성장이 나타나는 시기라고 판단한다.

상반기에는 유럽과 북미 완성차 업체들의 다변화된 전기차 신모델 출시 효과가 나타나

고, 하반기부터 유럽 완성차 업체들의 3세대 전기차향 배터리 수요 증가가 기대되기 때

문이다. 테슬라와 중국 로컬 업체들의 수혜를 못 받은 국내 2차전지 업체들의 초기 성

장 속도는 다소 늦어 보일 수 있다. 하지만 유럽과 북미 완성차 업체들의 전기차 출하량

이 증가하기 시작하면 국내 2차전지 업체들의 성장 가능성은 더 클 것으로 전망한다.

올해부터는 국내 High-Nickel 양극재 업체들의 성장이 기대된다. 여기서 양극재는 리

튬이온배터리의 양극에서 전기적 반응에 관여하는 활물질이며, High-Nickel 양극재란

소재 내 Nickel이 차지하는 비중이 70~80% 이상인 NCA(Nickel, Cobalt, Aluminium)

와 NCM(Nickel, Cobalt, Manganese) 양극활물질을 의미한다. 그동안 국내 업체들은

글로벌 업체 대비 작은 캐파, 낮은 EV향 매출, 원재료 비용 부담 등으로 인해 성장이

더뎠다. 하지만, 올해와 내년에는 지난해 투자한 대규모 증설 캐파가 가동되면서 EV향

매출 성장이 클 것으로 기대된다. High-Nickel 양극재 시장은 진입 장벽이 높기 때문에

선제적으로 증설에 나선 업체들과 후발 주자들 간에 격차도 심화될 것이다.

2차전지 업체들의 대규모 설비 투자 구간에서 지난해 국내 장비 업체들의 이익 성장은

오히려 다소 주춤했다. 배터리 스펙 향상과 제조 라인 최신화에 따른 신규 장비 개발과

인력 충원 등이 비용으로 작용했기 때문이다. 올해부터는 국내 2차전지 업체들이 2~3

배 이상 증설에 들어가면서 대규모 수주와 규모의 경제 효과가 기대된다. 장비 업체들

은 지난해 경험을 바탕으로 저가 수주를 지양하고, 표준화된 스펙에 대응하면서 외형

성장과 함께 이익률도 예년 수준으로 회복할 것으로 전망한다.

중국 2차전지 산업의 재편은 국내 2차전지 밸류체인에 기회라고 판단한다. 중국 내 2차

전지 산업 재편은 전기차 수요 문제라기보단 3원계 배터리 기술 유무와 직결된다. 앞으

로는 3원계 배터리를 다룰 수 있는 소수의 2차전지 업체들이 대규모 캐파 투자에 들어

가면서 국내 업체들의 수혜가 예상된다. 국내 업체들은 3원계 배터리 관련 소재/장비를

생산한 경험이 있고, 일본 업체들 대비 가격 경쟁력도 높아 중국 업체들의 수요가 크다.

국내 2차전지 업체들도 중국 로컬 업체들이 대응 하지 못하는 물량을 수주할 가능성이

커졌기 때문에 긍정적이다.


4

우리는 이번 보고서에서 2차전지 밸류체인 선호도를 소재 > 2차전지 > 장비 순으로 제

시한다. 2020년까지는 2차전지 업체들의 대규모 캐파 증설로 수요가 안정적이고, 지난

해 증설 효과가 실적 성장으로 나타나는 소재 업종의 투자 매력도가 가장 높다고 판단

한다. 2차전지 업체들은 3세대 전기차 수요가 증가하고 규모의 경제 효과가 발휘되는

2020년 이후의 성장이 지금보다 클 것으로 기대된다. 장비 업체들은 셀 메이커들과 소

재 업체들이 대규모 투자에 들어가면서 성장여건은 갖춰졌지만 예년 수준의 이익률 회

복에 성공할 수 있을지는 올해 상반기까지 지켜봐야 한다고 판단한다.

최선호주로 삼성SDI, 에코프로비엠, 엘앤에프를 추천한다. 삼성SDI는 순수 2차전지 셀

업체로서 주목 받을 것으로 판단한다. 소형전지 부문에서 안정적인 실적을 유지하는 가

운데, 중대형전지 부문은 헝가리 공장을 중심으로 증설에 나서면서 향후 외형 성장이

기대된다. 에코프로비엠은 유일하게 NCA와 High-Nickel NCM 양산 기술을 보유한

업체다. 선제적인 캐파 증설과 향후 2~3년간 실적 성장 속도를 고려하면 기업 가치는

상장 시가 총액보다 크게 상승할 것으로 전망한다. 엘앤에프는 올해보다는 내년이 더

기대되는 업체다. EV향 양극재 캐파로 추정되는 1, 2차 증설 물량이 2020년 연초와 하

반기에 인식될 것으로 예상되기 때문이다. EV향 양극재 매출 비중이 상승하고 LCO 제

품 축소를 통해 코발트 비용 변동 부담도 낮아지면서 안정적인 이익 성장이 기대된다.

[그림1] 전기차 시대를 앞당길 3 세대 전기차의 등장

자료: 한화투자증권 리서치센터


5

[표1] 2 차전지 업종 내 분석대상 기업의 연간 실적 전망 (단위: 십억 원)

회사명 삼성SDI 에코프로비엠 포스코켐텍 엘앤에프 일진머티리얼즈 코스모신소재

투자의견 BUY(유지) BUY(신규) BUY(유지) BUY(유지) BUY(유지) BUY(유지)

목표주가(원) 300,000(유지) 67,000(신규) 90,000(유지) 50,000(유지) 55,000(유지) 22,000(유지)

상승여력(%) 26.3% 39.6% 30.6% 46.8% 35.0% 26.1%

한화 추정치(a) 매출액 11,313 909 1,493 531 644 552

(십억 원) 영업이익 952 78 134 32 79 19

지배주주순이익 888 58 161 27 68 15

컨센서스(b) 매출액 11,056 1,543 596 639 599

(십억 원) 영업이익 927 137 39 85 24

지배주주순이익 961 168 29 69 19

차이 ((a)/(b)-1) 매출액 2.3% -3.3% -11.0% 0.7% -7.9%

(%) 영업이익 2.7% -2.4% -17.5% -7.3% -20.4%

지배주주순이익 -7.6% -4.1% -5.6% -2.3% -19.4%

전년 대비 매출액 23.5% 56.1% 7.9% 4.9% 24.0% 3.3%

(%) 영업이익 33.2% 54.6% 25.9% 18.5% 50.3% 23.6%

지배주주순이익 26.9% 57.0% 22.1% 42.1% 50.2% 51.4%

주: 상승여력은 2월 28일 종가 기준. 에코프로비엠은 공모가 기준

자료: Wisefn, 한화투자증권 리서치센터


6


7

II. 한국 2차전지 밸류체인의 비상

1. 2019년, 한국 2차전지 밸류체인 성장 구간 진입

2. High-Nickel 양극재 업체들의 약진

3. 2차전지 장비 업체의 반등

4. 중국 2차전지 업계 구조조정이 주는 기회

5. 원통형전지 시장의 성장


8

1. 2019년, 한국 2차전지 밸류체인 성장 구간 진입

2019년 부터는 한국

2차전지 밸류체인의 성장이

두드러질 전망

우리는 한국 2차전지 밸류체인이 성장 구간에 진입했다고 판단한다. 올해부터 유럽 완성

차 업체들의 3세대 전기차 출시가 시작되고, 북미 완성차 업체들도 전기차 투자가 확대

되면서 국내 업체들의 수혜가 기대되기 때문이다. 글로벌 EV 배터리 수요는 지난해

97GWh에서 전기차 침튜율이 10%를 상회하는 2023년에는 8배 이상 성장한 800GWh

수준이 될 것으로 예상된다. 국내 업체들의 글로벌 점유율은 현재 캐파 계획을 감안하면

지난해 10% 수준에서 2023년경에 30% 이상이 될 것으로 전망한다.

글로벌 순수전기차(EV, PHEV) 판매량은 완성차 업체들의 계획을 고려하면 2023년경

에 시장 침투율 10% 수준이 전망된다. 완성차 시장을 1억 대로 가정하면 순수전기차

판매량만 1000만 대 이상이다. 지난해 순수전기차 판매량이 220만 대 수준이었고, 최근

2년간 연평균 성장률은 60%를 상회했다. 2023년까지 매년 출하량 성장률이 40~50%

수준을 기록하면 충분히 가능한 수치다. 순수전기차 1대당 평균 배터리 용량이

70~80kWh 수준이 되면 연간 EV 배터리 수요는 700~800GWh 이상이 기대된다.

[그림2] 순수전기차 판매량은 2023년 경 1천만 대 상회 전망 [그림3] EV 배터리 수요도 7~800GWh에 이를 전망

자료: SNE리서치, 한화투자증권 리서치센터 자료: SNE리서치, 한화투자증권 리서치센터

[그림4] 2020년 전기차 침투율은 보수적으로 봐도 5% 상회 [표2] 2025 년 Top10 판매량은 보수적으로 봐도 1350 만대 상회

자동차 업체 Forecast OEM Target %

VW 2.4 3.0 82

Renault-Nissan 2.6 3.5 75

Hyundai-Kia 1.3 1.7 76

Tesla 1.1 1.5 72

Toyota 1.4 2.0 68

GM 1.3 1.8 73

BYD 1.0 1.5 65

Geely 0.9 1.2 74

BMW 0.7 1.0 72

BAIC 0.8 1.0 77

Top10 13.5 18.2 74


0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

2017 2019E 2021E 2023E 2025E

(천대) HEV

PHEV

BEV

e-BUS

e-Truck

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

2017 2019E 2021E 2023E 2025E

(GWh)

PV Commercial

0.7 1.4

6.3

20.2

12

10

30

0.84.3

13.5

1.46.5

18.2

0

5

10

15

20

25

30

35

2015 2017 2020E 2025E

(백만대)

Forecast Others

Car OEM Others Target

Forecast Top 10

Car OEM Top 10 Target


9

리튬이온배터리 소재 수요는

양극재와 음극재 모두

2023년까지 지난해 대비

4배 이상 성장 전망

글로벌 리튬이온배터리 소재 수요는 2018년 대비 2023년에 양극재와 음극재 모두 4배

이상 성장할 것으로 전망된다. 전체 리튬이온배터리 소재 수요 성장은 EV용 배터리 수

요 증가가 이끌 것이다. EV 배터리 수요가 같은 기간 동안 8배 이상 증가하면서, EV용

배터리 주요 소재인 NCM과 NCA 계열 양극재도 전체 소재 시장 성장 속도보다 빠른

7~8배 수준의 성장이 기대된다.

우리는 2차전지 소재 수요 성장 가능성이 높다고 판단한다. 최근 배터리 에너지 밀도가

개선되면서 1kWh당 소재 소요량은 양극재 1.5~2kg, 음극재 0.9~1kg, 동박 0.8~1.2kg

정도 수준으로 소폭 감소했다. 반면, 기존 EV의 평균 배터리 용량이 40~50kWh 수준이

었다면 최근에는 80~90kWh 배터리를 탑재한 고성능 전기차 출시가 증가하고 있다. 2차

전지 소재 수요는 단순히 보면 전기차 출하량과 배터리 용량의 곱인데 두 변수가 모두

증가하기 시작한 것이다. 글로벌 EV 배터리 수요량이 800GWh 수준에 도달하는 2023

년에는 EV용으로만 최소 양극재 120만 톤, 음극재 72만 톤 이상의 공급망이 갖춰져야

될 것으로 판단한다.

[그림5] 리튬이온배터리용 양극재 수요 전망 – EV 용 수요가 크게 증가하는 NCM 과 NCA 가 대세

자료: SNE리서치, 한화투자증권 리서치센터

[그림6] 리튬이온배터리용 음극재 수요 전망 – 천연 흑연과 인조 흑연의 수요가 꾸준할 전망


0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

2015 2017 2019E 2021E 2023E 2025E

(천톤)LCO NCM NCA LMO LFP

0

400

800

1,200

1,600

2,000

2015 2017 2019E 2021E 2023E 2025E

(천톤)

NG AG HC SC Others


10

한국 2차전지 밸류체인은

유럽과 북미 완성차

업체들의 3세대 전기차

출시가 시작되는 하반기부터

크게 성장할 전망

한국 2차전지 밸류체인의 성장은 유럽과 북미 완성차 업체들의 3세대 전기차 출시와 맞

물릴 것으로 기대된다. 국내 3사 모두 유럽과 북미 완성차 업체들을 중심으로 수주를

확보했기 때문이다. 국내 업체들의 초기 성장세가 다소 약해 보이나 유럽 업체들의 자

동차 판매 규모를 고려하면 향후 성장성은 더 크다. 최근 LG화학의 누적 수주잔고는

800억 달러에 도달했으며, SK이노베이션도 폭스바겐의 미국 배터리 물량을 확보하는데

성공하면서 400억 달러 수준의 수주잔고를 확보한 것으로 추정된다.

[표3] 주요 자동차 업체들의 배터리 공급 업체 전망 – 한국은 주로 유럽과 북미 업체와 협력

자동차 업체 First-tier Second-tier

VW/Audi LG화학, 삼성SDI, CATL, SK이노베이션

BMW 삼성SDI, CATL LG화학

Daimler SK이노베이션, CATL, Farasis LG화학

Renault LG화학, CATL 삼성SDI, AESC

GM LG화학 CATL

Ford LG화학, 파나소닉 CATL, 삼성SDI, SK이노베이션

현대&기아차 LG화학 SK이노베이션, CATL, Lishen

도요타 파나소닉 CATL, PEVE

Volvo LG화학

JLR LG화학 삼성SDI

Tesla 파나소닉

FCA 삼성SDI

Honda BEC 파나소닉

BYD BYD

주: First Tier - 긴밀한 파트너쉽을 맺고 있거나 대규모 물량을 수주 받은 것으로 추정 / Second Tier - 프로젝트에 관해 논의중이거나

일정 수준 이상 물량을 수주 받은 것으로 추정 / 자료: SNE리서치, 한화투자증권 리서치센터

[그림7] 주요 2 차전지 업체들은 수백억 달러 규모의 수주 잔고를 확보한 것으로 추정


0

15

30

45

60

75

90

LG화학 삼성SDI SK이노베이션 CATL Panasonic

(십억달러)

누적수주+China Demand

+Tesla Demand


11

2차전지 업체들의 캐파

투자는 공개된 수주잔고

규모 보다도 보수적으로

진행

우리는 2차전지 업체들의 캐파 계획이 공격적인 수준은 아니라고 판단한다. 2차전지 업

체들이 공개한 수주잔고가 매출액으로 실현 가능한 보수적인 수준이라는 점을 고려하더

라도 현재 공개된 투자 계획은 이보다 더 보수적이다. 배터리 판가를 1kWh당 110달러

수준으로 가정하면 400억 달러의 수주 잔고는 364GWh 배터리 물량에 해당한다. 전기

차 모델 별 배터리 계약이 5~7년이라는 점을 감안하면 배터리 업체는 최소 연간

70GWh 이상의 캐파를 확보할 필요가 있다. 현재 SK이노베이션의 수주잔고로 추정되

는 400억 달러와 2022년 목표 캐파 60GWh는 이에 부합하는 수준이라고 볼 수 있다.

그동안 소외되었던 장비 업체들의 실적 성장도 향후 2~3년 동안 크게 나타날 것으로

기대한다. 주요 2차전지 업체들은 2020년까지 60~100GWh 수준의 캐파에 도달하기

위해 현재 보유하고 있는 캐파보다 2~3배 이상 증설에 나섰기 때문이다. 배터리 캐파

투자에 소요되는 금액을 추산하기 위해 최근 예를 살펴보면, LG화학은 난징에 32GWh

캐파 증설에 20억 달러를 투자한다고 밝혔으며 SK이노베이션은 미국 조지아주 지역

10GWh 규모의 1단계 증설에 10억 달러 투자를 결의한 바 있다. 원화로 환산하면 대

략적으로 1GWh 건립에 700~1000억 원 가량 소요된다.

2020년까지 주요 2차전지

업체들의 설비 투자 금액은

30조 원 이상으로 전망

2020년 이후까지 주요 2차전지 업체들이 목표 캐파를 달성하려면 앞으로 300GWh 이

상을 투자해야 한다. 배터리 셀의 에너지 밀도, 배터리 형태, 제조 방식, 생산 속도, 신

규 부지 구입 유무에 따라 업체별로 투자 금액은 편차를 보이겠지만 주요 2차전지 업체

들의 합산 투자 규모는 30조 원 이상으로 전망한다.

[그림8] 주요 2 차전지 업체들은 최근 20~30GWh 상향된 캐파 계획 발표

주: SK이노베이션은 2022년, CATL은 2021년 기준


0

20

40

60

80

100

120

파나소닉

+테슬라

LG화학 CATL BYD SK

이노베이션

삼성SDI

(GWh) 2018년 2020년


12

지난해 테슬라의 성공은

완성차 업체들의 전기차

투자를 앞당겨

우리는 지난해 테슬라가 보여준 가능성이 완성차 업체들의 전기차 시장 참여를 앞당길

것으로 판단한다. 테슬라는 2018년 3분기와 4분기에 걸쳐 사상 첫 2분기 연속 흑자를

기록했다. 테슬라의 2018년 전체 판매량은 전년대비 138% 성장한 24만 5천대 수준인

데, 대규모 양산에 성공한 모델3의 판매량이 하반기 들어 분기당 5만 5천 대 이상을 기

록한 영향이 컸다. 테슬라는 2018년에 완성차 손익분기점으로 볼 수 있는 연간 판매량

20만대를 넘어서면서 전기차 시장이 적어도 투자할 만한 시장이라는 것을 입증했다.

완성차 업체들은 대규모

투자와 인력 구조조정의

방식으로 전기차 시대를

준비하기 시작

테슬라의 성공에 자극을 받은 완성차 업체들의 전기차 시장 준비는 투자 규모 확대와

인력 구조조정 방식으로 나타나고 있다. 2018년 글로벌 자동차 판매량 1위인 폭스바겐

(1080만 대)은 지난해 11월 전기차 등 신기술 분야에 440억 유로를 투자한다고 밝혔는

데 이는 2017년에 밝힌 금액보다 100억 유로 증가한 것이다. 폭스바겐은 배터리 수급

을 위해서도 2025년까지 총 500억 유로 이상을 투자할 계획이며 MEB 플랫폼 기반 전

동차 생산량 목표치도 당초 1000만 대에서 지난해 12월 1500만대로 상향 조정했다.

다임러도 대규모 투자 및 배터리 셀 조달 계획을 발표했다. 다임러는 2017년 2월, 전기

차 개발 및 생산에 100억 유로를 투자한다고 밝힌 바 있다. 지난해 12월에는 2030년까

지 200억 유로를 배터리 셀 구매에 지출하고 8개 배터리 공장에 10억 유로를 추가로

투자할 계획이라고 언급했다.

대중 메이커들을 중심으로는 인력구조 변화가 일어나기 시작했다. GM은 지난해 11월

26일, 전세계 7개 공장을 폐쇄하고 전체 인력 중 8%에 달하는 14000명을 해고하는

구조조정 절차에 돌입한다고 밝혔다. 포드도 지난 1월 14억 달러 규모의 글로벌 비용

절감 계획을 추진하면서 유럽 전역에서 차량 라인업을 축소하고 수천명을 감원할 것으

로 보인다. 이와 같은 움직임은 결국 제품 포트폴리오를 전기차 중심으로 바꾸기 위해

인력 변화를 주고, 공장 역시 기존의 생산 방식을 바꿔 생산 효율을 높이고자 함일 것

이다.

[그림9] 테슬라의 지난해 판매량은 24만 대를 상회 [그림10] 테슬라는 지난 하반기에 최초로 2분기 연속 흑자 시현

주: 4Q18의 모델 S 판매량은 모델 S와 모델 X의 합산 판매량 기준

자료: 테슬라, 한화투자증권 리서치센터

자료: 테슬라, 한화투자증권 리서치센터

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18

(대)

Model 3 Model S Model X

-30

-25

-20

-15

-10

-5

0

5

10

0

1

2

3

4

5

6

7

8

1Q16 1Q17 1Q18 1Q19E

(%)(십억달러)

매출액(좌) OPM(우)


13

[표4] 글로벌 완성차 기업의 전기차 판매 전략

완성차 회사 판매 목표 및 전략 비고

Volkswagen

MEB플랫폼 기반 모델 27종을 선보이고 전기차 공장 16곳으로 확대

(2022년)

로드맵 E 프로젝트로 전기차 50종, 하이브리드 차량은 30종 출시 (2023년)

매년 300대의 전기차 판매 (2025년)

I.D. (2020년)

I.D 크로즈(2020년)

I.D 버즈 (2022년)

Daimler

50종 이상의 전동차를 출시할 계획. 그 중 10종 은 순수 전기차 (2022년)

배터리 셀 구매에 200억 유로를 지출하고 8개의 배터리 공장에 추가 10억

유로를 추가 투자할 예정 (2030년)

EQC (2019년)

EQA (2020년)

Renault-Nissan

미쓰비시와 함께 SUV 기반의 전기차 플랫폼을 공동 개발 (2020년)

12종의 순수전기차 출시. 70%는 공용 플랫폼 적용 (2022년)

전체 판매의 30%를 전동화 차량으로 확대할 계획 (2022년)

K-ZE (2019년)

BMW

5세대 파워트레인을 개발 완료해 iX3에 적용할 것 (2020년)

25종의 전동차를 출시할 계획. 12종은 순수 전기차, 나머지 13종은

플러그인 하이브리드 (2025년)

MINI-BEV (2019년)

iX3 (2020년)

i4, iNEXT (2021년)

Volvo

내연엔진 자동차 생산을 중단하고 전동화 차량만 생산(2019년)

5개 모델의 전기차를 출시 (2021년)

총 100만대의 전기차를 판매할 계획 (2025년)

XC40 (2019년)

Tesla 테슬라가 상하이 기가팩토리 공장에서 모델 3과 모델 Y 차량 양산 (2021년)

상하이 기가 팩토리는 25만대 생산을 시작으로 50만대까지 확장 (2021년) 모델Y (2019년)

Ford 40종의 전동차를 출시. 그 중 16종은 순수 전기차로 출시할 것 (2022년)

전기차 개발에 110억 달러를 투입할 계획 (2022년)

모델E (2019년)

마하1 (2020년)

Honda

CATL과 배터리를 공동 개발해 중국에 시판 예정인 보급형 EV에 탑재(20년)

전기차와 하이브리드 차량을 포함한 전동차 비율을 65%로 끌어올릴 계획

(2030년)

어반EV (2019년)

Hyundai/Kia

주행거리 500km 이상의 전기차 출시할 것 (2020년)

전동차 38개, 전기차 라인업 14개로 확대. 친환경차 2위, 전기차 3위가 목표

(2025년)

쏘울 부스터 (2019년)

NE (2020년)

자료: 업계자료, 한화투자증권 리서치센터


14

2. High-Nickel 양극재 업체들의 약진

High-Nickel 양극재

업체들의 실적 성장이 크게

나타날 전망

앞으로 High-Nickel 양극재(Nickel 비중 70% 이상) 업체들의 실적 성장에 주목할 필요

가 있다. 국내 High-Nickel 양극재 업체들은 2018년에 증설한 대규모 캐파가 올해와 내

년에 걸쳐 가동되면서 실적 성장이 크게 나타날 것이다. 글로벌 소재 업체 중 High-

Nickel 양극재 양산 레퍼런스를 확보한 업체가 적고, 신규 업체의 진입도 어려운 구조기

때문에 High-Nickel 양극재 업체들 중심으로 전기차 시장 확대 수혜가 기대된다.

국내 High-Nickel 양극재

업체들은 대규모 신규

캐파가 2019~2020년

사이에 본격적으로 가동되기

시작

국내 대표적인 High-Nickel 양극재 업체는 에코프로비엠과 엘앤에프다. 에코프로비엠은

Nickel 함량이 80~90% 이상인 NCA와 NCM 811 양산이 가능하고, 엘앤에프도

Nickel 함량이 70~80% 이상인 NCM 양극재 양산 레퍼런스를 확보한 것으로 추정된

다. 에코프로비엠은 지난해 7월에 연산 2만 8천 톤 대규모 캐파 증설에 들어갔으며, 엘앤

에프도 지난해 5월과 올해 2월, 2차례에 걸쳐 연산 2만 4천 톤 규모의 대규모 캐파를 증

설중이다. 2018년부터 증설한 물량이 온기 반영되는 2020년 에코프로비엠의 매출액은

올해 대비 90% 이상 성장한 1.6~1.7조 원, 엘앤에프는 올해 대비 2배 이상 성장한

1.1~1.2조 원에 이를 것으로 전망한다.

우리는 High-Nickel 양극재 업체들의 실적 성장 가능성이 높다고 판단한다. 국내 업체

들은 2008~2009년, 2011~2012년, 2015년에 대규모 투자로 감가상각비가 증가하면서

영업적자를 기록한 바 있다. 이 같은 경험을 바탕으로 최근 대규모 설비 투자는 증설 라

인마다 안정적인 수요를 확보하고 투자하는 것으로 추정된다. 자동차는 한 번 모델이 생

산에 들어가면 5~7년간 양산되기 때문에 2차전지 업체들이 소재 공급을 안정적으로 확

보하기 위해 중장기 공급 계약을 진행할 가능성이 높다는 점도 긍정적이다.

[그림11] 에코프로비엠의 캐파는 18만 톤까지 확대될 전망

주: 연초 생산 캐파 기준

자료: 에코프로비엠, 한화투자증권 리서치센터

0

30,000

60,000

90,000

120,000

150,000

180,000

2017 2019E 2021E 2023E

(톤)

양극재(NCA, NCM)


15

[그림12] 엘앤에프는 매년 1만 톤 이상 증설이 기대돼

자료: 엘앤에프, 한화투자증권 리서치센터

2025년까지는 Advanced

전지의 수요가 안정적으로

유지될 전망

EV용 2차전지는 2025년까지 Advanced 전지가 대세를 이루고, 그 이후 차세대전지의

등장이 예상된다. Advanced 전지는 리튬이온배터리의 연장선에서 성능 향상과 원가 절

감을 위해 기존 소재 개선 또는 신소재를 적용한 것을 의미한다. 차세대전지는 리튬이온

배터리와 상이한 전지 메커니즘과 재료를 통해 획기적인 성능을 구현할 수 있는 전지다.

2018년 기준 리튬이온배터리 양극재는 LFP, NCM 622, NCM 523, NCA 등이 전체 시

장의 78%를 차지했고 음극재는 천연 흑연과 인조 흑연이 주로 사용된 것으로 추정된다.

양극재의 경우 2020년 초부터는 Nickel 함량 70~80% 이상의 NCM과 Nickel 함량이

90% 이상인 NCA+가 적용될 가능성이 높고 2020년 중반부터는 Nickel 함량 90% 이

상인 Gen4급이 양산 될 가능성이 높다. 실리콘 음극재도 올해부터 5% 내외로 첨가물

형태로 사용될 것으로 기대된다. 2020년 중반까지도 신소재 개발을 통한 리튬이온배터리

의 성능 개선 여지가 여전히 남아있는 것이다.

[그림13] 2 차전지 기술 로드맵 – 2020 년대 중반까지는 Advanced 전지가 대세를 이룰 것


0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

2016 2018 2020E 2022E

(톤)

양극재(NCM) 추가 증설

전망

2018~ 2021~ 2023~ 2025~ Next Gen.

CCS(12㎛↓)

Water BasedCeramic Coating

ASSBSolid

Electrolyte(Sulfide Ceramic)

CCS(9㎛↓)

GraphiteSi Composite

(Si 5% ↑)Li Metal

Si Composite(Si 10% ↑)

SiOx

NCM 523NCM 622

High NiNCMA

SulfurNCM

(Ni90% ↑)NCM 811NCM 712

Cathode

Anode

Separator&

Electrolyte


16

[그림14] 신소재 개발을 통한 배터리 성능 개선 여지는 여전히 남아 있어

자료: 삼성SDI, 한화투자증권 리서치센터

High-Nickel 양극재 시장은

이제 성장 초입 국면

우리는 High-Nickel 양극재 시장이 성장 초입에 들어섰다고 판단한다. 전체 EV용 양극

재 출하량에서 Nickel 함량이 50% 이상인 양극재가 차지하는 비중은 지난해를 기점으로

50%를 넘어서기 시작했다. NCM 622과 523이 지난해부터 급격하게 늘기 시작했다는

것은 이전부터 개발해온 제품이 지난해에 본격적으로 채용됐다는 점을 의미한다. 신규

소재가 완성차 양산에 적용되기 까지 3~5년 이상 시간이 소요되고, 적용된 이후에는

5~7년 이상 수요가 유지된다. 2020년 초에 Nickel 함량 80% 이상의 양극재가 시장을

대표하는 제품이 되면 2025년 이후까지도 수요가 유지될 가능성이 높다.

[그림15] 양극재 출하량 – 2018년, Ni 함량 50% 이상 제품 확대 [그림16] NCM 622과 523의 성장률이 가장 크게 나타나

자료: SNE리서치, 한화투자증권 리서치센터 자.료: SNE리서치, 한화투자증권 리서치센터

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

2014 2015 2016 2017 2018

(톤) LFP NCM622

NCA NCM523

NCM111 Others

-50

0

50

100

150

200

250

300

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

LFP NCM622 NCA NCM523 NCM111

(%)(톤) 2017년 2018년

YoY성장률(우)


17

[그림17] High-Nickel 양극재 수요는 2025 년까지도 안정적으로 유지될 전망


High-Nickel 양극재는

높은 에너지 밀도, 안전성,

긴 수명, 비용 절감이 특징

그렇다면 High-Nickel 양극재 수요가 증가하는 이유는 무엇일까? High-Nickel 양극재

를 통해서 배터리의 에너지 밀도 개선, 안전성과 수명 증가, 비용 절감이 가능하고 이는

전기차의 상품성 개선과 직결되기 때문이다.

High-Nickel 양극재는 현재 기술적으로 가장 앞선 제품이다. 양극재 트렌드를 살펴보면,

1990년 초에는 에너지 용량과 수명 특성이 양호한 LCO가 광범위하게 사용되었다. 1990

년대 말에 LCO 전지가 이론 용량에 근접하면서 발화, 폭발의 필드 사고 위험이 증가하

자 LNO(용량), LMO(안전성), LFP(안전성, 저렴) 등의 소재가 개발되었다. NCA는

2000년대 초반에 등장했으며 Ni의 에너지 밀도, CO, AI의 니켈 원자 움직임 억제, AI의

저항 감소(출력) 등의 장점을 조합한 컨셉으로 높은 에너지 밀도, 고출력이 특징이다.

NCM과 NCA는 Ni 함량을

80% 이상으로 늘린

제품들이 등장하기 시작

NCM은 2000년대 후반, NCA의 안전성 문제를 개선하기 위해 등장한 소재다. 소재 설

계 컨셉은 LNO의 에너지 밀도, LCO의 파워, LMO의 안전성 등의 장점 조합이다.

Nickel 함량 80% 이상 NCM과 NCA의 에너지 밀도는 kg당 250~300Wh, 수명주기는

1000 싸이클 이상으로 높은 에너지 용량과 긴 수명이 특징이다. 두 제품 모두 원재료 가

격이 비싼 CO 함량을 줄이고 에너지 밀도가 높고 비용이 저렴한 Ni 함량을 늘리는 방

향으로 개발이 진행되고 있다.

0

20

40

60

80

100

2016 2018 2020E 2022E 2024E

(%) Others LFP LMO NCA NCM811 NCM523/622 NCM111 LCO

NCMA


18

[표5] 양극활물질의 종류 및 특성

구분 LCO NCM NCA LMO LFP

분자식 LiCoO2 Li[Ni, Co, Mn]O2 Li[Ni, Co, Al]O2 LiMn2O4 LiFePO4

리튬/코발트 리튬/니켈/코발트/망간 리튬/니켈/코발트/알루미늄 리튬/망간 리튬/철/인

구조 층상구조 층상구조 층상구조 스피넬 구조 올리빈 구조

전지용량 145 mAh/g 120~240mAh/g 160~240mAh/g 100 mAh/g 150 mAh/g

작동전압 3.7 V 3.6 V~ 3.6 V~ 4.0 V 3.2 V

안전성 높음 다소 높음 낮음 높음 매우 높음

수명 높음 중간 높음 낮음 높음

난이도 쉬움 다소 어려움 어려움 다소 어려움 어려움

용도 소형 소형, 중대형 중형 중대형 중대형

국내 업체 엘앤에프, 코스모신소재 엘앤에프, 코스모신소재 에코프로 포스코

해외 업체 Shanshan, Umicore Umicore, Nichia Sumitomo, BASF Quindao, Mitsui Pulead


NCM과 NCA의 안정적인

비용 구조는 전기차 상품

개선에도 도움이 될 전망

앞으로 NCM과 NCA의 비용 구조는 더 안정적으로 변할 것이다. 에너지 밀도가 높아지

면서 kWh당 소요되는 양극재 질량은 점차 낮아지고, 이 안에서 코발트의 비중도 줄고

있기 때문이다. NCM 111 기준으로 1kWh 배터리 용량에 약 2kg의 양극재가 소요되었

다면 NCA와 NCM 811에서 소요되는 양극재는 1.5kg로 감소하고, 코발트 함유량은

NCM 111 대비 70% 정도 줄어든 것으로 추정된다. 이에 따라 투입되는 원재료 기준으

로 NCM 111과 두 제품의 원가를 비교하면 약 30% 이상의 절감 효과가 기대된다.

소재 개선을 통한 1) 에너지밀도 상승, 2) 비용 절감 효과는 전기차에서도 나타난다. 배터

리의 주요 원재료인 메탈의 구입 비용은 단위 질량(kg)당 단가로 결정되는 반면, 2차전지

업체들이 완성차 업체들에게 배터리를 판매하는 가격은 배터리 용량(kWh)당 단가로 결

정되기 때문이다. 2014년형 BMW i3에는 60Ah 배터리가 탑재된 반면 2017년형 BMW

i3에는 94Ah 배터리가 탑재됐다. 기존 60Ah 배터리 셀과 비교해 크기는 동일하지만, 용

량은 늘어난 것으로 차체 설계 수정 없이 주행 거리를 늘렸다.

2017년형 BMW i3는 전작 대비 사용가능 용량이 47% 가량 개선됐으며, 주행거리도

50% 가량 상승했다. 두 차량의 실제 가격을 비교해보면 BMW i3 (94Ah)의 가격은

36,150 유로인 반면, BMW i3 (60Ah) 가격은 34,950 유로로 2017년형 BMW의 주행거

리가 대폭 개선됐지만 가격은 3% 정도 차이 밖에 나지 않는다. 소재 개선을 통한 에너지

밀도 상승이 상품성 확보에도 효과가 발휘되고 있다.


19

[그림18] 양극재 원재료 구성 – 최근에는 1kWh당 1.5kg 수준 [그림19] 양극재 원재료 비용 추정 – High-Nickel에서 비용 절감


주: 메탈 가격은 2018년 평균 가격 기준으로 계산

자료: LME, 한화투자증권 리서치센터

[그림20] BMW i3 의 배터리 개선에 따른 효과

자료: Inside EVs, 한화투자증권 리서치센터

High-Nickel 양극재는

코발트 비중을 줄이면서

원재료 가격 변동에 따른

원가 부담 감소

우리는 High-Nickel 양극재 업체들이 중장기적으로 안정적인 이익 확보가 가능하다고

판단한다. High-Nickel 양극재는 코발트 함량이 10% 미만으로 낮아지면서 판가와 비용

변동이 적기 때문이다. 양극재 판가는 일반적으로 원재료비, 제조 비용, 기타 판관비, 마

진 등이 합쳐져서 결정된다. 여기서 톤당 가격이 가장 비싼 코발트 함량이 높은 제품일수

록 원재료비 비중이 커진다. LCO의 경우 많게는 판가의 70% 이상이 원재료비로 구성되

며 코발트 가격 급락시 재고 비용 부담이 커진다. 지난해 LCO가 전체 매출 비중의 80%

인 코스모신소재는 코발트 가격이 29% 급락하던 하반기 영업이익이 상반기 대비 24%

감소했다. 반면, 에코프로는 캐파 증설과 설비 효율화를 바탕으로 오히려 영업이익률이

1~2%p 상승하면서 High-Nickel 양극재의 안정적인 이익률을 입증했다.

0

400

800

1,200

1,600

2,000

NCM111 NCM523 NCM622 NCM811 NCA

(g/kWh)리튬 니켈 망간 코발트 알루미늄

0

10

20

30

40

50

NCM111 NCM523 NCM622 NCM811 NCA

(달러/kWh)

원재료 비용


20

[그림21] 양극재 가격 구성


[그림22] 코발트 가격은 최근 소폭 반등 [그림23] 에코프로의 매출액 및 영업이익률 추이

자료: LME, 한화투자증권 리서치센터 자료: Wisefn, 한화투자증권 리서치센터

EV향 High-Nickel 양극재는

공급 부족 상황에 직면

국내 High-Nickel 양극재 업체들은 공급 부족 수혜도 기대된다. High-Nickel 양극재

시장을 선점하기 위해서는 NCM 523, 622 또는 NCA 양산 능력을 이미 갖춰야 하는데

현재 양산 레코드를 가진 업체가 적기 때문이다. 신규 소재 업체가 배터리 공급망에 합류

하기 위해서는 5년 이상의 시간이 소요되므로, 앞으로 양극재 시장도 기술력을 확보한

소수 업체들만 살아남는 구조로 변할 것이다.

2018년 기준 EV향 NCA는 스미토모가 전체 시장의 90% 이상인 것으로 추정된다.

NCM 523과 NCM 622 제품을 대규모로 양산하는 업체는 내재화 물량을 제외하면

Nichia, Umicore, 엘앤에프, Easpring, ShanShan, Xiamen 정도다. NCA와 NCM 811을

양산하는 에코프로비엠과 후발주자인 포스코ESM을 감안하더라도 High-Nickel 양극재

업체는 10개 내외다. 고용량 리튬이온배터리를 양산 가능한 글로벌 업체가 10개 내외고,

글로벌 배터리 업체들이 안전한 소재 공급을 위해 2~3개의 업체를 벤더로 확보해야 된

다는 점을 감안하면 High-Nickel 양극재 공급 업체는 여전히 부족하다.

·Sales

·Administration

·Delivery

·Insurance

·Scale

·Yield

·Loss rate

Li/Co/Ni/Mn/

AI/Fe/P ...

·Carbonate

·Hydroxide

·Precursor

Margin

Cathode

Material

Price

Material Cost Mfg Cost Other Cost

Process cost

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

15/06 16/06 17/06 18/06

(달러/톤)

코발트 가격

0

2

4

6

8

10

12

0

50

100

150

200

250

1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18

(%)(십억원)매출액(좌) OPM(우)


21

EV용 2차전지 양극재

시장은 다른 수요처와 달리

진입장벽이 높아

우리는 앞으로 EV용 2차전지 양극재 시장은 신규 업체가 등장하기 어려운 시장이 될 것

으로 전망한다. 그동안 양극재 시장에서 신규 업체가 계속 등장했던 이유는 전기차 판매

량이 시장 침투율 1% 내외 수준에 머물면서 제품의 표준화가 이뤄지지 않았기 때문이

다. LCO, LFP, LMO, NCA, NCM 등 신소재가 계속해서 등장했고, 안전성, 에너지용

량, 원가 측면에서 어떤 양극재가 가장 전기차 배터리에 적합한지 의견이 분분했다. 하지

만, 전기차 시장 침투율이 5~10% 대로 진입하는 구간인 현 시점에서 양극재의 방향성

은 High-Nickel 계열로 좁혀졌다. 앞으로는 양산 레퍼런스를 확보한 가운데 선제적으로

대규모 캐파 증설에 들어간 업체들만이 살아남을 가능성이 높다.

[그림24] EV 용 High-Nickel 양극재 양산 업체는 10 개사 내외로 추정


[표6] 양극재 서플라이 체인 전망

삼성SDI LG화학 SK

이노베이션 파나소닉 무라타 AESC Hitachi ATL BYD

양극재

NCM

Umicore ● ● ● ● ● ● ● ●

Nichia ● ● ● ● ●

앨엔에프 ● ● ●

포스코ESM ● ●

코스모신소재 ● ●

ShanShan ● ● ● ● ● ●

Easpring ● ● ● ● ● ●

Mitsui ● ●

NCA

Sumitomo ● ●

에코프로 ● ● ● ●

BASF ● ● ●


0

10,000

20,000

30,000

40,000

Sumitomo Xiamen BYD Easpring Umicore LGC Nichia Jinhe ShanShan L&F +

Umicore

(톤)

NCM 622/523 NCA


22

3. 2차전지 장비 업체의 반등

올해 국내 2차전지 장비

업체들의 합산 매출액은

전년대비 40% 이상 성장이

기대돼

우리는 올해 국내 2차전지 장비 업체들의 합산 매출액으로 전년대비 45% 성장한 7940

억 원을 전망한다. 2020년까지는 연평균 30~40% 이상 성장이 기대된다. 앞으로 2~3년

간 2차전지 업체들이 2~3배 이상 증설에 들어가면서 장비 업체들이 성장할 수 있는 환

경이 조성되었기 때문이다. 중국 주요 2차전지 업체들의 투자는 국내 장비 업체들에게

기회가 될 수 있다. 국내 업체들의 장비는 일본 업체 대비 가격 경쟁력이 높고, 3원계 배

터리 제조 라인에 납품한 이력 때문에 중국 업체들의 수요가 클 것으로 예상된다.

올해 글로벌 2차전지 업체들의 CAPEX는 전년대비 15% 증가한 120억 달러가 전망된

다. 2020년에는 2차전지 업체들의 목표 캐파를 고려했을 때, 올해보다 2차전지 부문 투

자가 더욱 커질 것이다. LG화학과 SK이노베이션은 전사 CAPEX 증분의 대부분은 2차

전지 사업부가 차지할 것으로 보인다. 2차전지 업체들의 CAPEX 투자 규모가 커지면서

국내 배터리 업체들의 수주 잔고도 크게 증가하고 있다. 피엔티나 피앤이솔루션의 경우

현재 수주잔고는 2018년 매출액 수준인 것으로 추정된다.

올해는 대규모 수주, 신규

개발 비용 감소 등으로

이익률 회복이 기대돼

국내 주요 2차전지 장비업체들의 2018년 합산 매출액은 전년대비 30% 성장한 5494억

원을 기록한 반면, 합산 영업이익률은 오히려 3%p 가량 감소했다. 최근 배터리 스펙 향

상과 제조 설비의 최신화가 이뤄지면서 신규 장비 개발이 필요했기 때문이다. 배터리 셀

은 에너지 밀도가 셀당 111Ah인 제품이 등장했고 원통형은 21700이 새 규격으로 자리

잡았다. 2차전지 내부 셀의 제조 공법은 Stacking 방식으로 바뀌고 있으며 배터리 셀 제

조 속도도 기존 12ppm에서 30ppm으로 개선되었다. 국내 2차전지 장비 업체들은 이 같

은 상황에서 개발비 증가와 신규 인력 채용 덕분에 비용이 크게 증가한 것으로 추정된다

우리는 국내 2차전지 장비 업체들의 올해 합산 매출액으로 전년대비 45% 성장한 7940

억 원을 전망하며, 이익 측면에서도 성장세를 보일 가능성이 높다고 판단한다. 올해부터

는 대규모 수주에 따른 규모의 경제 효과가 발휘되고, 배터리 양산 라인 스펙 변경도 일

단락되면서 신규 장비 개발 비용 부담도 덜할 것으로 기대된다.

[그림25] 글로벌 2 차전지 업체들의 CAPEX 는 증가 추이를 보일 전망

자료: Bloomberg, 한화투자증권 리서치센터

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

2015 2016 2017 2018 2019E 2020E

(백만달러)

삼성SDI LG화학 SK이노베이션 CATL 파나소닉


23

[그림26] 주요 2차전지 장비 업체 합산 실적 전망 [그림27] 주요 2차전지 장비 업체 합산 매출액 전망

자료: Wisefn, 한화투자증권 리서치센터 자료: Wisefn, 한화투자증권 리서치센터

[그림28] 삼성SDI의 111Ah 배터리 셀 [그림29] LG화학의 21700 원통형전지

자료: 삼성SDI, 한화투자증권 리서치센터 자료: LG화학, 한화투자증권 리서치센터

5%

6%

7%

8%

9%

10%

0

150

300

450

600

750

900

2016 2017 2018E 2019E

(십억원)

합산 매출액(좌) OPM(우)

0

150

300

450

600

750

900

2016 2017 2018E 2019E

(십억원)

피엔티 피앤이솔루션

디에이테크놀로지 엠플러스

이노메트리 대보마그네틱


24

2차전지 생산 공정은

1) 전극 공정, 2) 조립 공정,

3) 활성화 공정으로 구분

2차전지 장비는 생산 공정별로 구분 할 수 있다. 먼저 2차전지 생산 공정을 살펴보면 크

게 전극 공정, 조립 공정, 활성화 공정으로 분류된다. 전극 공정은 양극(+), 음극(-) 극판

을 만드는 공정이다. Mixing 단계에서 활물질, 도전제, 바인더를 섞고 이를 Coating,

Pressing, Slitting, Drying 단계를 거치면서 극판에 각 소재를 도포하고 건조시켜 각각의

양극판과 음극판, 분리막 등으로 만든다. 조립 공정은 전극과 원재료를 가공 및 조립해서

완성품을 만드는 공정이다. Notching(단판 극판 제조), Stacking(일정한 두께로 쌓음),

Tab Welding(전류를 한 곳에 모음), Packaging(전지 밀봉), Degassing(가스 불순물 분출)

공정을 거쳐 최종 형상이 완성된다. 활성화 공정은 조립 공정에서 완성된 전지를 충·방전

하여 전기적 특성을 부여한다.

전극 공정에는 롤투롤 장비가 사용되며 국내 대표적인 제조 업체로 피엔티, 씨아이에스

가 있다. 롤투롤 장비는 전극 공정뿐만 아니라 동박 제조 설비로도 활용된다. 조립 공정

에는 Notching, Stacking, Tab Welding, Packaging 등의 조립 장비가 사용되며 제조 업체

로는 엠플러스, 디에이테크놀로지, 엔에스 등이 있다. 조립 장비 업체들은 최근 공정 전

체를 한번에 공급하는 Turn-Key 기반 수주를 확대하고 있다. 활성화 공정에는 피앤이솔

루션의 충·방전 장비가 사용되며 이후에는 셀 수명 주기 테스트도 진행된다. 그외 장비로

는 탈철(Fe)을 위해 대보마그네틱의 자력선별기(ENF)가 사용되며 최종 검사로는 이노메

트리의 X-ray 검사장비가 활용된다.

[그림30] 2 차전지 제조 공정과 주요 업체


Mixing Coating Pressing

SlittingDrying

Punching

Grading

Formation, Aging Dry Room ASS'Y

ASS'YDry Room

Degas

Formation, Aging

Grading

LIPB

LIB

롤투롤장비:

피엔티,

씨아이에스

.

전지 제조장비:

엠플러스, 엔에스

디에이테크놀로지

.

충·방전/

수명 검사 장비:

피앤이솔루션

탈철장비:

대보마그네틱

X-ray 검사장비:

이노메트리


25

국내 장비 업체중 독자적인

기술력을 바탕으로 2차전지

밸류체인 전체에 장비를

납품하는 업체의 성장

가능성이 크다고 판단

우리는 장비 업체들 중 1) 독자 기술력을 확보해 경쟁사가 적고 2) 전체 2차전지 밸류체

인에 납품이 가능하며 3) 국내외 고객사가 다변화된 업체를 주목해야 된다고 판단한다. 2

차전지 관련 장비 중에서는 2차전지 제조에 특화된 장비 업체보다 배터리 안전성과 수율

향상에 도움이 되는 탈철 장비와 X-ray/충•방전 검사장비, 롤투롤 장비 등을 만드는

업체들의 실적 성장이 클 것으로 기대된다.

탈철 장비, X-ray/충•방전 검사 장비, 롤투롤 장비 시장은 선두권 업체가 독보적인 기

술력을 가진 니치 마켓이다. 이 부문 선두 업체들은 특정 고객사에 치우치지 않고 국내외

주요 배터리 업체에 모두 장비를 납품하고 있으며 탈철 장비와 롤투롤 장비는 2차전지

소재 업체들도 필수 장비로 사용하면서 수요가 견조할 것으로 예상한다.

[그림31] 성장이 기대되는 2 차전지 장비 업체 조건


독보적인 기술력으로 시장 내 선두 지위를 차지한 업체들은 성장 가능


26

4. 중국 2차전지 업계 구조조정이 주는 기회

중국 2차전지 산업이 3원계

배터리로 재편되면서 국내

밸류체인에게도 기회가 열려

우리는 중국 2차전지 산업이 3원계 배터리 중심으로 재편되면서 국내 2차전지 밸류체인

에게 기회가 열렸다고 판단한다. 글로벌 완성차 업체들은 중국 시장 공략을 위해 로컬 2

차전지 업체를 첫번째 벤더로 선택하고 있다. 하지만, 2018년 중국 배터리 생산량의

70% 이상이 상위 5개 업체에게 집중되어 있고, 이중 3원계 배터리에 대응 가능한 업체

는 4개사로 추정된다. 중국 내 글로벌 OEM 업체들이 전기차 생산을 시작하면서 3원계

배터리 수요가 확대될수록 국내 2차전지 밸류체인의 수혜도 커질 것으로 기대된다.

2018년 중국 내 순수 전기차(EV, PHEV) 판매량은 130만 대로 전세계 전기차 판매량의

50%를 상회한다. 중국의 지난해 완성차 판매량은 2800만 대 수준인데 중국 내 전기차

시장의 성장성을 감안하면 글로벌 완성차 업체들이 반드시 잡아야 되는 전기차 시장이

다. 글로벌 완성차 업체들은 중국 업체와 협력을 통해 중국을 공략한 바 있다. 폭스바겐

은 중국의 SAIC, JAC 등과 협력하고 있으며, 도요타는 GAC, FAW, 다임러는 BYD와

기술 제휴를 맺었다. 글로벌 OEM 업체들이 중국 지역에서 전기차를 본격적으로 생산하

기 시작하면 배터리도 중국 로컬 업체들을 중심으로 공급 받을 것으로 예상된다.

[그림32] 지난해 중국의 전기차 월별 판매량은 2017 년 동월대비 80% 이상 성장세 유지

주: EV + PHEV 합산 기준

자료: Marklines, 한화투자증권 리서치센터

-100

0

100

200

300

400

500

0

40,000

80,000

120,000

160,000

200,000

16/01 16/07 17/01 17/07 18/01 18/07 19/01

(%)(대)

중국 YoY성장률(우)


27

[그림33] 글로벌 완성차 업체들은 중국 자동차 시장 공략을 위해 로컬 업체들과 협력


중국 내 2차전지 산업은

3원계 배터리를 다룰 수

있는 5개 업체 중심으로

재편될 전망

우리는 중국 2차전지 산업이 중장기적으로 5개 업체 내외로 재편되고 부족한 배터리 공

급을 국내 업체가 담당할 가능성이 높다고 판단한다. 중국 내 전기차 침투율이 3~4%를

넘어선 시점에서 소수 2차전지 업체들만 성장하고 있고, 배터리 품질 논란까지 대두되면

서 기술력을 확보 못한 업체들은 도태되고 있다. 2018년 중국 배터리 업체들의 생산량은

전년대비 20GWh(YoY +52%) 증가했는데, 상위 5개 업체들의 합산 출하량만 20GWh

증가했다. 상위 5개 업체의 중국 내 점유율은 2017년 54%에서 2018년 70%로 커졌다.

우리는 소수 업체에게 성장이 집중된 현상이 3원계 배터리 기술 유무와 직결된다고 판단

한다. 2018년에 3원계 배터리를 1GWh 이상 양산한 중국 업체는 CATL, BYD, Lishen,

Farasis, EVE 정도로 추정된다. 3원계 배터리 양산이 가능한 이 업체들만이 지난해 배터

리 출하량이 의미있게 증가했다. 최근 중국 시장관리감독총국은 2018년 BYD, 베이징신

에너지차 등 7개 완성차 업체가 배터리 성능 및 안전 문제로 총 13만 5751대 규모의 리

콜을 실시했다고 발표했다. 이는 중국의 한 해 순수전기차 판매량 10%가 넘는 규모로

배터리 문제로 인한 화재사고 발생 빈도도 판매량과 비례해 증가하고 있다.

글로벌 OEM들은 중국 시장

공략을 위해 중국 로컬

업체와 국내 업체 이원화

체계로 갈 가능성이 높아

중국 내 3원계 배터리를 양산 할 수 있는 업체가 부족하고, 배터리 품질 문제가 끊임없이

불거지는 상황에서 글로벌 OEM 업체들이 중국 2차전지 업체에게만 배터리 공급을 맡

기기에는 부담이 될 수 밖에 없다. 중국의 전기차 보조금이 사라지고, 본격적인 경쟁이

시작되는 2020년 이후로는 국내 2차전지 업체들도 중국 지역 성장이 크게 나타날 것으

로 기대한다.


28

[그림34] 중국 2 차전지 업체들의 중대형전지 생산량은 상위 업체 중심으로 성장


[그림35] 상위 5 개 업체의 출하량 점유율은 2017 년 54%에서 2018 년 70%로 증가


[그림36] 중국의 3 원계 배터리 출하량 – 대부분 로컬 완성차 업체가 주 고객


0

5

10

15

20

25

CATL BYD Farasis Guoxuan Lishen EVE BAK Wanxiang

(GWh)

2017 2018

0

20

40

60

80

2017 2018

(%)CATL BYD Farasis Guoxuan Lishen

0

2

4

6

8

10

12

CATL BYD Farasis Lishen EVE

(GWh)

NCM111 NCM523 NCM622


29

중국 2차전지 업체들의 설비

투자는 3원계 배터리에

집중되면서 국내 장비

업체도 수혜를 받을 것으로

기대돼

우리는 중국 2차전지 산업의 재편이 국내 장비 업체들에게 기회로 작용한다고 판단한다.

중국 상위 8개 업체의 2018년 합산 캐파는 122GWh며 2025년에는 이보다 3배 가량 증

가한 464GWh에 이를 것으로 전망된다. 앞으로 대형 로컬 업체들 중심으로 진행될 설비

투자는 3원계 배터리 캐파일 가능성이 높다. 중국 2차전지 업체들은 일본 업체 대비 장

비 가격이 저렴하고, 3원계 배터리 제조 장비 레퍼런스를 확보한 국내 업체들을 장비 벤

더로 확보하고자 할 것이다. 현재 국내 2차전지 장비 업체들의 수주 잔고 비중에서 중국

업체 비중은 평균적으로 30~50% 수준이다. 중국의 캐파 투자가 확대될수록 국내 2차전

지 장비 업체들의 수혜는 확대될 것으로 기대된다.

3원계 배터리 소재를 다룰

수 있는 국내 2차전지 소재

업체들에 대한 수요도 더

증가할 전망

국내 소재 업체들도 수혜가 기대된다. 최근 중국 로컬 업체의 해외 지역 배터리 수주 사

례가 증가하고 있는데, 글로벌 OEM 기준에 맞는 3원계 배터리 양산을 위해서는 국내

소재 업체들과 협력을 늘릴 필요가 있기 때문이다. 지난해 Farasis는 다임러와 140GWh

배터리 물량 공급계약(7년)을 밝혔고, CATL과 AESC는 르노-닛산의 대규모 물량을 수

주한 것으로 추정된다. 최근, 테슬라의 상하이 기가팩토리 물량은 Lishen이 받았다는 외

신이 보도되고 테슬라가 이에 대해 결정된바가 없다고 코멘트 한 사례도 있다. 중국 배터

리 업체들은 글로벌 OEM들의 초기 물량을 대응하기 위해서는 주요 소재 업체들을 2~3

개는 확보해야 할 것이다. 이 중 High-Nickel 양극재를 다룰 수 있는 업체들은 글로벌

시장에서도 몇 없기 때문에 국내 양극재 업체들이 수혜를 받을 수 있다고 판단한다.

[그림37] 중국 주요 2 차전지 업체들은 2025 년까지 300GWh 이상의 캐파 증설에 들어갈 전망


0

100

200

300

400

500

2017 2019E 2021E 2023E 2025E

(GWh)

CATL BYD Farasis Lishen Guoxuan BAK EVE Wanxiang


30

5. 원통형전지 시장의 성장

원통형전지의 수요 성장이

지속되면서 NCA의 수요도

꾸준히 유지될 전망

일각에서는 중대형전지향 수요가 큰 NCM 양극재의 성장성은 높다고 보는 반면, 원통형

전지가 주 수요처인 NCA 양극재의 성장에 대해서는 우려하기도 한다. 하지만, 우리는

원통형전지 수요가 2025년까지 연평균 30% 이상 고성장이 지속되는 가운데 NCA 양극

재의 성장도 계속될 것으로 판단한다. 1) Power/Garden tool 수요가 견조한 가운데 2)

E-bike, 전동스쿠터, Heavy Industry 분야에서 신규 수요가 창출되고 있고 3) 테슬라의

상하이 기가팩토리 투자와 원통형전지를 채용한 신규 전기차 출시가 임박하면서 EV향

시장도 성장하고 있기 때문이다.

소형 리튬이온배터리 시장 내 원통형전지 수요는 2018년 42억 셀에서 2025년 286억 셀

로 7배 이상 증가가 전망된다. 어플리케이션 별로는 EV, E-Bike, Power/Garden Tool 부

문 중심의 성장이 기대된다. EV 수요가 연평균 37%로 가장 높은 성장세가 예상되고, E-

Bike와 Power/Garden Tool 수요도 각각 연평균 35%, 21%의 높은 성장률이 전망된다.

Power Tool 시장은 리튬이온배터리 채용률이 85%에 다다르면서 성장성에 대한 우려가

제기되고 있다. 하지만, 전동공구 배터리 용량은 기존 1.5Ah에서 8Ah까지 종류가 다변

화되고 있다. 이에 더해 최근 개발된 21700 원통형전지는 18650 원통형전지 대비 에너

지 용량이 50% 향상되고, 수명과 출력도 극대화되었다. 21700이 원통형전지의 새로운

표준으로 자리 잡아가면서 견조한 수요는 지속될 것으로 기대된다.

[그림38] 소형전지 수요 – 원통형전지 내 EV 비중은 지난해 20%에서 25 년 50%까지 성장 전망

주: 원통형은 xEV 수요 포함


0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

2011 2013 2015 2017 2019E 2021E 2023E 2025E

(백만 셀)

원통형 각형 폴리머형


31

[그림39] 소형 리튬이온배터리 어플리케이션별 수요 전망

주: 원통형은 xEV 수요 포함


[그림40] Makita 의 전동공구 라인 업 – 배터리 용량은 1.5Ah 에서 지속적으로 증가

자료: Makita, 한화투자증권 리서치센터

[그림41] 21700 원통형전지는 18650 원통형전지 대비 에너지 용량이 50% 향상


0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

2011 2013 2015 2017 2019E 2021E 2023E 2025E

(백만 셀)

Note PC Mobile Phone

Tablet PC Wearable

Power Bank Power/Garden Tool

E-Bike xEV

Others

18mm

65mm

18650 원통형 배터리 21700 원통형 배터리

21mm

70mm


32

E-Bike와 전동스쿠터는

배터리 용량만 스마트폰

대비 약 2~10배 이상 증가

E-Bike와 전동스쿠터 시장의 성장도 원통형전지 수요를 크게 증가시킬 것이다. 기존에

스마트폰에 채용되던 배터리 용량이 3,000~4,000mAh 내외였다면 E-Bike에 탑재되는

배터리 용량은 5,000~10,000mAh, 전기스쿠터에 탑재되는 배터리 용량은 15,000~

40,000mAh 수준이다. 스마트폰 대비 약 2~10배이상 탑재량이 증가한다. E-Bike 시장

에서 리튬이온배터리 채용률이 상승하면 배터리 용량만 전동공구 대비 2~3배 가량 되기

때문에 원통형전지 수요 성장은 더 클 것으로 예상된다. Heavy Industry 분야수요도 기

대해 볼 만하다. Folklift의 경우 예상되는 배터리 용량이 10~50kWh 수준이며,

Excavator는 15~200kWh에 이를 것으로 예상되기 때문이다.

[그림42] E-Bike 와 전동스쿠터의 배터리 용량은 스마트폰 대비 2~10 배 이상 증가


[그림43] 글로벌 E-bike 판매량 전망


0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

스마트폰 E-Bike 전기스쿠터

(mAh)

배터리 용량

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E

(만대)

전체 LIB


33

[그림44] 중장기적으로는 산업용 장비 시장에서도 리튬이온배터리 수요가 성장할 전망


EV향 원통형전지 수요가

증가하면서 국내 업체들도

수혜를 받을 수 있는 환경이

조성돼

우리는 EV향 원통형전지 수요가 꾸준히 증가하면서 국내 2차전지 업체들도 수혜를 받을

수 있다고 판단한다. 테슬라는 네바다에 있는 기가팩토리 캐파를 35GWh에서 105GWh

로 확대하고 있으며, 중국 상하이에는 20GWh 규모의 기가팩토리를 건설하고 있다.

2020년부터는 재규어랜드로버, 패러데이 퓨처스, 루시드 모터스 등 원통형전지를 채용한

전기차도 출시될 것으로 예상된다. EV향 원통형전지 수요가 크게 증가하면서 파나소닉

이외의 2차전지 업체들이 수혜를 볼 수 있는 환경이 조성되고 있다.

테슬라의 상하이 기가팩토리

벤더로 국내 2차전지

밸류체인이 들어갈 가능성도

배제할 수 없다고 판단

우리는 테슬라의 상하이 기가팩토리 벤더로 국내 2차전지 밸류체인이 포함될 가능성에도

주목해야 된다고 판단한다. 테슬라의 독점 공급 업체인 파나소닉은 네바다 지역 캐파 증

설에 대응하기도 녹록치 않은 상황이다. 파나소닉의 지난해 영업이익은 36억 달러 수준

으로 2013년 이후 30억 달러 초 중반 수준이 유지되고 있다. 반면, 지난 2년간 평균

CAPEX는 34억 달러로 2013년 대비 60~70% 증가했다. 2019년에도 30억 달러 이상의

CAPEX 투자가 예상되는 가운데 새로운 지역에 대규모 투자를 더 진행하기에는 버거울

것으로 예상된다. 최근 파나소닉이 도요타와 합작사를 설립하면서 기존에 보유한 배터리

공장 중 네바다를 제외한 나머지 5개를 합작사로 넘긴 것도 배터리 사업 운영 비용에 부

담을 느꼈기 때문으로 보인다. 테슬라는 중국 시장을 반드시 공략해야 하는데 가장 든든

한 사업 파트너 없이 신규 시장 진출을 준비해야 되는 상황이다.

지난해 중국 정부가 자동차 분야의 외사 출자 규제를 철폐해준 덕분에 단독출자로 중국

에 투자한 테슬라는 결국 중국 로컬 업체를 배터리 공급처로 선택할 수 밖에 없다. 테슬

라가 상하이 기가팩토리에서 목표로 하는 전기차 생산량은 20만~25만대 수준일 것으로

예상되며, 중장기적으로는 50만대 이상이다. 이를 위해서는 초기에 최소 15~20GWh 이

상의 배터리 캐파가 필요한데 중국 내 EV향 원통형전지를 생산해 본 업체가 없고, NCA

양극재를 다룰 수 있는 업체가 없다는 것은 큰 부담이 된다. 결론적으로 테슬라는 한국 2

차전지 밸류체인을 공급업체로서 고민할 것이고, 원통형전지에 들어갈 양극재로 공급이

부족한 NCA대신 NCM 양극재를 택할 가능성도 배제할 수 없다고 판단한다.


34

차량 특성에 따라

원통형전지를 채용한

전기차가 점차 늘어날

것으로 기대돼

테슬라 뿐만 아니라 재규어랜드로버, 페러데이 퓨처스, 루시드 모터스 같은 업체들의 원

통형전지 기반 전기차의 등장도 멀지 않았다. 원통형전지는 배터리 출력이 우수하고, 비

용이 저렴하며, 수급이 원활하기 때문에 신규 자동차 업체들이나 퍼포먼스를 중요시하는

완성차 업체들이 채택하고 있다.

재규어랜드로버는 삼성SDI와 2020년 양산 모델에 초기 연간 5GWh 이상의 배터리 공

급 계약을 맺었다. 2020년 후반~2021년에 5만 대 양산을 목표로 하고 있는 루시드 모터

스는 LG화학, 삼성SDI와 모두 손을 잡았다. 페러데이 퓨처스는 LG화학과 배터리 공급

계약을 맺었으며 지난해 6월 20억 달러 투자를 유치하면서 대규모 양산을 준비중이다.

원통형전지는 완성차 업체들의 전기차 모델 라인업이 다양해지고 원통형전지 양산 레퍼

런스를 확보한 업체가 증가하면 모델별 특징에 따라 채용량도 증가할 것으로 기대된다.

[표7] 테슬라의 기가팩토리 투자 관련 뉴스 플로우

일시 주요 내용

2018.08 - 테슬라는 네바다의 기가팩토리1 캐파는 35GWh에 도달

- 2020년까지 예정데로 105GWh까지 캐파 확대 투자 진행

2018.10

- 테슬라가 중국에 공장을 짓기 위해 1억4000만달러(1589억원)를 투입해 공장 부지를 매입

- 향후 3년 이내에 중국에서 첫 전기차를 생산한다는 계획

- 테슬라는 이 부지에 연산 25만대 규모의 전기차 공장을 지을 계획

2018.10 - 테슬라가 상하이 기가팩토리 공장에서 모델 3과 모델 Y 차량을 3년 이내에 생산할 계획

- 공장 가동 시 연간 25만대 생산을 시작으로 50만대까지 확장하는 것이 테슬라의 목표

2018.11 - 일론 머스크는 트위터를 통해 중국 상하이 공장인 기가팩토리의 전기차 배터리 공급은 파나소닉을

포함한 몇몇 기업을 통해 현지 조달 받을 것이라고 코멘트

2019.01

- 일론 머스크 테슬라 CEO는 7일 "오늘 상하이 '기가팩토리' 착공식을 고대한다"며 이 계획을 공식화

- 머스크는 "올여름에 초기 공사를 마무리하고 연말에 모델3 생산을 시작해 내년에는 양산에 도달할

것"이라고 구상을 밝힘

- 상하이 공장의 설립 비용을 두고 20억~50억 달러가 소요될 것이라고 외신은 보도

자료: 국내외 언론, 테슬라, 한화투자증권 리서치센터

[그림45] 파나소닉의 영업이익은 2013년 이후 비슷한 수준 [그림46] 반면 최근 CAPEX는 2013년 대비 60~70% 증가

자료: Bloomberg, 한화투자증권 리서치센터 자료: Bloomberg, 한화투자증권 리서치센터

0

1

2

3

4

5

6

0

15

30

45

60

75

90

2013 2015 2017 2019E

(%)(십억달러)


0

1

2

3

4

2013 2015 2017 2019E

(십억달러)

CAPEX


35

III. 투자 전략

2차전지 밸류체인 내에서

소재 업종이 먼저 수혜를

받고, 1~2년 후에는

2차전지 업체들의 성장이

나타날 전망

우리는 2차전지 밸류체인 내에서 소재 업종이 가정 먼저 수혜를 받을 것으로 판단한다.

2차전지 셀 업체들의 대규모 캐파 투자가 시작되면서 소재 업체들 역시 캐파 증설을 진

행중이다. 향후 2~3년간 셀 업체들은 안정적인 2차전지 원재료 확보를 위해 재료의 단

가 인하 보다는 조달에 중점적으로 신경을 쓸 것이다. 이를 감안하면 소재 업체들의 대

규모 캐파 증설은 공급 과잉 우려의 시각보다 안정적인 수요 기반의 투자로 보는게 맞

다고 판단한다. 2020년 이후에는 셀 업체들의 성장세가 강할 것으로 전망한다. 완성차

업체들의 3세대 전기차가 양산되고, 전기차 침투율이 10%를 넘어서면 규모의 경제 효

과가 발휘되면서 실적 성장 구간 진입이 예상되기 때문이다.

[그림47] 2 차전지 업체들은 대규모 캐파 투자 후 매출 성장이 나타날 전망


우리는 주요 2차전지 업체들의 2020년 합산 매출액으로 2018년 대비 2배 가량 성장한

438억 달러를 전망한다. 완성차 업체들의 3세대 전기차 출시가 많아지고 전기차 전용

플랫폼에 탑재되는 배터리 물량이 실적에 반영되면서 2020년 이후에도 꾸준한 실적 성

장이 가능하다고 판단한다. 이미 개별 업체가 확보한 수주잔고가 수십 조 원에 이르기

때문이다. 국내 2차전지 업체의 성장 가능성도 높다. 국내 업체들의 캐파 계획을 감안하

면, 2023년 이후에는 글로벌 2차전지 업체들과 엇비슷한 캐파를 형성하고 점유율도

30% 이상 확보가 기대된다.

고용량·고출력소재수요↑

1~2년 후

2차전지 업체매출성장본격화2차전지업체들의대규모투자선행

셀업체들의

규모의경제효과


36

[그림48] 2 차전지 업체들의 실적 전망

.

주1: LG화학, 삼성SDI 배터리 사업 부문 기준. 파나소닉은 Automotive & Industrial Systems 부문 내 Energy Business 기준

주2: 파나소닉은 CY 기준으로 조정


[표8] 글로벌 2 차전지 업체 연간 배터리 캐파 전망 (단위: MWh)

지역 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E

LG화학 한국 5,100 10,000 10,000 10,000 10,000 10,000 10,000 10,000 10,000

중국 2,890 8,000 25,000 38,000 52,000 57,000 60,000 60,000 60,000

미국 2,320 5,000 5,000 8,000 11,000 22,000 42,000 42,000 42,000

폴란드 15,000 42,000 56,000 74,000 81,000 84,000 84,000 84,000

계 10,310 38,000 82,000 112,000 147,000 170,000 196,000 196,000 196,000

삼성SDI 한국 4,700 6,208 7,563 9,125 9,792 10,938 12,084 13,230 14,479

중국 2,200 3,700 3,900 10,000 16,100 19,300 37,900 58,800 76,600

헝가리 5,000 5,300 11,400 35,000 47,600 57,600 64,900 79,800

계 6,900 14,899 16,751 31,000 61,000 77,838 107,584 136,930 170,879

SK이노베이션 한국 2,100 4,800 4,800 4,800 4,800 4,800 4,800 4,800 4,800

헝가리 7,500 13,100 13,100 13,100 13,100 13,100

미국 4,900 9,800 9,800 25,000 50,000

중국 7,500 7,500 7,500 7,500 7,500 7,500

기타 25,000 25,000 25,000 25,000

계 2,100 4,700 4,700 19,700 30,300 60,100 60,100 75,400 100,300

Panasonic 일본 9,472 9,472 9,472 9,472 9,472 9,472 9,472 9,472 9,472

중국 1,258 4,258 7,258 10,258 10,258 13,258 13,258 16,258 16,258

미국 5,000 35,000 35,000 105,000 105,000 105,000 105,000 140,000 150,000

계 15,730 48,730 51,730 124,730 124,730 127,730 127,730 165,730 175,730

CATL 중국 13,000 28,000 42,000 58,000 74,000 85,000 90,000 107,000 114,000

독일 1,500 7,000 8,000 8,000 9,000 10,000 10,000

계 13,200 28,200 43,700 65,000 82,000 93,000 99,000 117,000 124,000

BYD 중국 16,000 28,000 48,000 60,000 69,000 79,000 90,900 104,500 120,200

계 16,000 28,000 48,000 60,000 69,000 79,000 90,900 104,500 120,200


0

10

20

30

40

50

2016 2017 2018 2019E 2020E

(십억달러)

LG화학 삼성SDI 파나소닉 CATL


37

올해에는 High-Nickel

양극재를 중심으로 중장기

공급 계약 확대가 기대돼

우리는 단기적으로는 소재 업체들의 실적 성장 모멘텀이 강하다고 판단한다. 최근 소재

업체들은 과거 경험을 바탕으로 안정적인 수요를 확보하고 증설에 나서기 때문이다.

2017년에 포스코켐텍이 음극재 중장기 공급 계약을 공시했고, 지난해는 일진머티리얼

즈와 KCFT가 일렉포일 중장기 공급 계약을 공시한 바 있다. 올해부터는 수요가 크게

증가하고 있는 High-Nickel 양극재를 중심으로 중장기 공급 계약이 증가할 것으로 기

대된다. 따라서, 현재 소재 업체들의 생산 캐파 증설에 대해서는 실적 성장이 담보된 상

황이라고 봐도 무방할 것이다.

소재 업체들은 증설 효과가

본격적으로 반영되는

2020년을 기준으로

살펴봐도 무방하다고 판단

2019년 기준 주요 2차전지 소재 업체들의 평균 PER은 24배 수준이다. 밸류에이션 멀

티플이 다소 높더라도 2020년 실적을 기준으로 잣대를 살펴보면 10배 중 후반으로 떨

어지기 때문에 부담이 없다고 판단한다. 최근 소재 업체들의 캐파 증설 시점과 실적 성

장 시기에 시차가 발생하면서 가동률에 대한 투자자들의 우려가 일고 있다. 하지만, 2차

전지 소재의 특성상 공장 준공에 1년 이상이 걸리고, 생산 라인에서 양산된 제품을 가

지고 배터리 수명 테스트를 하는데도 시간이 소요되기 때문에 일반 제조업보다 신규 설

비의 가동이 느릴 수 밖에 없다. 오히려 이 같은 양산까지의 어려움은 후발주자들에게

진입 장벽으로 작용한다고 판단한다.

국내 2차전지 장비 업체들의 성장에도 주목할 필요가 있다. 지난해 장비 업체들은 매출

액이 2017년 대비 30~40% 성장함에도 불구하고, 분기별로 일회성 비용이 반영되면서

주가는 오히려 연초대비 하락했다. 하지만, 2020년까지 셀 업체들의 캐파 증설을 고려

하면 여전히 외형 성장 가능성은 높다. 올해부터는 신규 장비 개발, 인력 채용, 기업 상

장 등 다양한 비용 이슈가 마무리되고 이익 성장도 기대된다. 올해 상반기에 2017년 수

준의 업체별 정상 이익률을 회복한다면, 기업가치도 재차 상승할 것으로 보인다.

[그림49] 주요 소재 업체의 합산 매출액 전망


0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

2016 2017 2018 2019E 2020E

(십억원)포스코켐텍(음극재) 포스코켐텍(양극재)

엘앤에프 에코프로비엠

코스모신소재 일진머티리얼즈


38

[그림50] 주요 소재 업체들의 PER 밸류에이션 비교

주: 포스코켐텍의 EPS는 합병 실적 기준, 에코프로비엠의 주가는 공모가 기준 / 자료: Wisefn, 한화투자증권 리서치센터

[그림51] 장비 업체들의 합산 매출액 전망

주: 피엔티, 피앤이솔루션, 디에이테크놀로지, 엠플러스, 이노메트리, 대보마그네틱 합산 실적 기준


[그림52] 올해 소재와 장비 업체들의 기업가치는 실적 모멘텀을 가지고 상승할 것으로 기대돼

주: 소재 업체 – 포스코켐텍, 일진머티리얼즈, 엘앤에프, 에코프로, 코스모신소재, 대주전자재료 / 장비 업체 - 피엔티, 씨아이에스, 피

앤이솔루션, 대보마그네틱, 엠플러스, 디에이테크놀로지, 엔에스, 파워로직스, 이노메트리, 상신이디피, 신흥에스이씨


0

5

10

15

20

25

30

35

포스코켐텍 엘앤에프 에코프로비엠 코스모신소재 일진머티리얼즈

(배)

2019E 2020E

2019년 평균 P/E: 24배

5%

6%

7%

8%

9%

10%

0

150

300

450

600

750

900

2016 2017 2018E 2019E

(십억원)

합산 매출액(좌) OPM(우)

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

2015 2016 2017 2018 2019

(십억원)

소재 업체 장비 업체

1차:

전기차 시장

확대 기대감

2차:

소재/장비 업체

증설과 수주

3차:

소재/장비 업체

실적 성장


39

이번 보고서에서 우리가 중장기적으로 추천하는 최선호주는 삼성SDI, 에코프로비엠, 엘

앤에프다. 삼성SDI는 CATL과 함께 2차전지 사업이 전사에서 차지하는 비중이 매우 높

은 편이다. 순수 2차전지 셀 업체로서 주목 받을 것으로 판단하며, 향후 헝가리 공장을

중심으로 증설에 나서면 중대형전지 사업부의 외형 성장은 더 클 것으로 기대된다.

에코프로비엠은 전세계에서 유일하게 NCA와 High-Nickel NCM 양극재를 동시에 생

산하는 업체다. NCA는 최근 증설로 2019년 연내에 글로벌 캐파 1위로 올라서고,

NCM은 2020년부터 본격적인 실적 기여가 예상된다. 중장기적으로 선제적인 캐파 증

설과 소재 밸류체인 수직계열화 효과까지 나타나면서 매출액과 이익 모두 안정적인 성

장이 기대된다. 2020년 실적을 감안하면 공모가 기준으로 밸류에이션 매력도도 높다.

엘앤에프는 High-Nickel NCM 전문 생산 업체다. 그동안 보수적인 투자와 LCO 부문

의 비용 때문에 실적 성장이 더뎠다. 우리는 동사의 2020년 성장 가능성이 높다고 판단

한다. 지난해 5월과 올해 2월 투자한 1, 2차 증설 물량이 2020년 연초와 하반기에 각각

반영되기 때문이다. 최근 증설은 고객사들의 투자를 감안하면 모두 EV향 High-Nickel

NCM으로 추정된다. 2020년 성장을 감안하면 주가는 지금이 가장 저점이다.

포스코켐텍에 대해서도 중장기적으로 긍정적인 의견을 유지한다. 양극재와 음극재 사업

부의 통합이 마무리되면 향후에는 포스코의 2차전지 JV 사업, 원재료 사업부의 통합도

기대된다. 다만 2018년 연초 대비 기업 가치가 2배 가량 상승한 가운데, 양극재 사업부

의 실적 성장을 확인하기 위해서는 다소 시간이 필요하다. 단기적으로는 High-Nickel

양극재 업체들의 주가 상승 모멘텀이 강하다고 판단한다.

[표9] 추천 기업 투자의견 정리

국내 추천 종목 투자의견 목표주가 추천 이유

삼성SDI(006400) BUY 300,000 원 - 소형전지 부문은 갤럭시S10 수혜와 원형전지의 견조한 수요를 바탕으로 안정적인 실적 기대

- 저가 수주를 지양하고, 이익이 나는 고객사에 집중하면서 전기차용 2차전지 성장이 크게 나타날 전망

에코프로비엠(247540) BUY 67,000 원 - NCA 와 High-Nickel NCM 양극재 양산 능력 보유

- NCA 의 주 수요처인 원통형전지의 응용처 다변화 및 NCM 양극재 신규 고객사 확보 기대

포스코켐텍(003670) BUY 90,000 원 - 음극재와 양극재 사업의 대규모 캐파 증설을 통한 실적 성장

- 동사를 중심으로 포스코의 2차전지 밸류체인 수직계열화가 빠르게 진행될 가능성 확대

엘앤에프(066970) BUY 50,000 원 - High-Nickel NCM 기술력 및 양산 능력 보유

- 1, 2 차 증설을 통해 2020년 큰 폭의 실적 성장과 EV향 비중 증가 기대

일진머티리얼즈(020150) BUY 55,000 원 - 말레이시아 신규 공장 가동이 본격화되면서 I2B 부문의 견조한 성장 유지

- I2B 신규 고객사 비중 증가 및 추가 증설 기대감 유효

코스모신소재(005070) BUY 22,000 원 - 1 분기부터 NCM 사업부의 매출이 증가하기 시작. 추가 증설 기대감 유효

- 이형필름은 3월부터 신규 캐파 가동 효과가 나타나면서 연간 출하량 40% 이상 증가 기대

대보마그네틱(290670) N/R - 2 차전지 밸류체인에서 소재/셀 제조 공정에서 철 성분을 제거하는 전자석 탈철기 수요 급증

- 탈철 장비 시장은 상대적인 니치 마켓으로 신규 경쟁사의 진입이 어려울 전망

이노메트리(302430) N/R - 2 차전지 X-ray 검사 장비는 2차전지 형태와 상관 없이 검사가 가능해 수요가 견조

- 신규 아이템인 2차전지 제조 장비가 양산에 성공할 경우 실적은 더 크게 성장할 것으로 기대

피앤이솔루션(131390) N/R - 2 차전지 활성화 장비와 검사 장비 시장에서 선두 업체 지위 유지 중

- 1000억 원 이상의 수주 잔고를 확보하면서 안정적인 실적 성장이 가능할 전망

피엔티(137400) N/R - 롤투롤 장비는 국내외 2차전지 업체, 동박 업체로부터 수요가 견조

- 장비 업체 중 가장 큰 수주 잔고를 확보하고 있으며, 올해에는 이익률도 정상 수준 회복 기대

파워로직스(047310) N/R - 중대형전지 BMS 사업의 실적 성장이 가시권에 들어왔음

- 본업인 카메라모듈 사업은 주 고객사의 멀티카메라 채용 확대로 안정적인 실적 성장 전망



40


41

V. 분석대상 종목

삼성SDI (006400)

에코프로비엠 (247540)

포스코켐텍 (003670)

엘앤에프 (066970)

일진머티리얼즈 (020150)

코스모신소재 (005070)

대보마그네틱 (290670)

이노메트리 (302430)

피앤이솔루션 (131390)

피엔티 (137400)

파워로직스 (047310)

2019년 3월 5일

기업분석

삼성SDI (006400) 본격적인 EV 배터리 외형 성장 구간 진입

▶Analyst 이순학 [email protected] 3772-7472

Buy (유지)

목표주가(유지): 300,000원

현재 주가(2/28) 237,500원

상승여력 ▲ 26.3%

시가총액 163,316억원

발행주식수 68,765천주

52 주 최고가 / 최저가 261,000 / 170,000원

90 일 일평균 거래대금 818.72억원

외국인 지분율 40.3%

주주 구성

삼성전자(주)(외 7 인) 20.6%

국민연금공단 11.9%

삼성SDI 자사주 4.8% 주가수익률(%) 1개월 3개월 6개월 12개월

절대수익률 2.4 13.6 3.3 38.9

상대수익률(KOSPI) 1.5 9.5 7.9 48.4

(단위: 십억 원, 원, %, 배)

재무정보 2017 2018 2019E 2020E

매출액 6,322 9,158 11,313 14,165

영업이익 117 715 952 1,256

EBITDA 577 1,320 1,747 2,145

지배주주순이익 657 700 888 1,085

EPS 9,558 10,149 12,888 15,746

순차입금 294 372 1,015 1,206

PER 21.4 23.4 18.4 15.1

PBR 1.3 1.4 1.3 1.2

EV/EBITDA 25.2 12.8 10.0 8.2

배당수익률 0.5 0.4 0.5 0.6

ROE 6.0 6.0 7.2 8.3 주가 추이

삼성SDI는 1분기에 상대적으로 약한 실적이 예상됩니다. 하지만, 이는

대부분 비수기에 따른 영향이며, 작년 하반기에 워낙 좋았기 때문이기도

합니다. 구체적인 캐파 증설 계획이 나오지 않는다는 시장의 우려가 있

지만, 시간의 문제일 뿐 2~3년 후에는 경쟁사에 버금가는 수준으로 확

대될 것으로 판단합니다. 매수 의견을 유지합니다.

1분기는 비수기 영향으로 실적 약세 전망

우리는 동사의 1분기 실적으로 매출액 2.4조 원, 영업이익 1453억 원

을 전망한다. 소형전지 부문에서는 북미 고객사의 물량 감소를 갤럭시

S10 공급을 통해 상쇄하고, 원형전지 수요는 견조할 것으로 예상된다.

중대형 전지 부문에서는 작년 내내 실적에 기여해왔던 ESS 물량이 감

소하면서 매출액과 영업이익 모두 전분기 대비 줄어들 것으로 판단된

다. 전자재료 부문에서는 반도체와 디스플레이 모두 계절적인 비수기

영향에 따라 실적이 감소할 것으로 보인다.

2019년 전기차용 2차전지의 본격적인 성장에 주목

올해 연간 동사의 전기차용 2차전지 매출액은 전년 대비 68% 성장한

2.3조 원에 이를 것으로 전망된다. 전세계 전기차 침투율은 2018년

2.4%에서 2019년 3.7%, 2020년 5.8%로 매년 상승세를 이어갈 것으

로 기대된다. 또한, 대당 평균 배터리 용량은 기존 40~50kWh 수준에

서 올해 60kWh 안팎으로 크게 늘어날 것으로 판단된다. 이로 인해 2

차전지 업체들이 공격적인 증설에 나서고 있는 가운데, 동사 역시 헝가

리 공장을 중심으로 증설에 나설 것으로 전망된다. 아직까지 구체적인

증설 계획은 드러나고 있지 않지만, 품질이 보장된 2차전지 업체들은

제한적이므로 동사 역시 전기차용 2차전지는 고성장이 예상된다.

투자의견 BUY, 목표주가 30만 원 유지

동사에 대한 투자의견과 목표주가를 그대로 유지한다. 단기적으로 캐

파 증설에 대한 불분명한 의지로 인해 주가가 탄력적으로 상승하지 못

하고 있다. 하지만, 이는 저가 수주를 지양하고, 실질적으로 이익이 나

는 고객사에 집중하고 있기 때문이다. 그렇게만 해도 전기차용 2차전

지 매출액은 연평균 50% 이상 성장할 수 있을 것으로 기대된다. 실적

은 2분기부터 본격적으로 회복함에 따라 주가 조정 시에는 매수 관점

으로 대응할 것을 추천한다.

0

50

100

150

200

0

100,000

200,000

300,000

18/03 18/06 18/09 18/12 19/03

(pt)(원)삼성SDI

KOSPI지수대비

삼성SDI (006400) [한화리서치]

43

[표10] 삼성 SDI의 분기 및 연간 실적 전망 (단위: 십억 원, %)

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 2017 2018 2019E

매출액 1,909 2,248 2,523 2,479 2,389 2,676 2,983 3,265 6,322 9,158 11,313

전지 1,419 1,729 1,925 1,879 1,834 2,104 2,369 2,648 4,304 6,952 8,955

소형 878 947 1,153 1,127 1,124 1,204 1,299 1,368 2,794 4,106 4,995

중대형(EV,ESS) 541 782 772 752 710 900 1,070 1,280 1,510 2,846 3,960

소재

전자재료 490 519 598 597 555 573 614 617 2,017 2,204 2,358

영업이익 72 153 242 249 145 204 289 314 117 715 952

전지 24 90 139 139 79 134 191 206 (109) 393 609

전자재료 48 63 103 110 67 70 98 108 225 322 343

영업이익률 3.8 6.8 9.6 10.0 6.1 7.6 9.7 9.6 1.8 7.8 8.4

전지 1.7 5.2 7.2 7.4 4.3 6.4 8.1 7.8 (2.5) 5.6 6.8

전자재료 9.7 12.1 17.2 18.4 12.0 12.3 16.0 17.5 11.2 14.6 14.6


[그림53] 삼성 SDI의 12 개월 Forward PBR 밴드


0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

삼성SDI 주가 0.5배 0.8배 1.1배 1.4배(원)

삼성SDI (006400) [한화리서치]

44

[ 재무제표 ]

손익계산서 (단위: 십억 원) 재무상태표 (단위: 십억 원)

12월 결산 2016 2017 2018 2019E 2020E 12월 결산 2016 2017 2018 2019E 2020E

매출액 5,201 6,322 9,158 11,313 14,165 유동자산 3,958 3,605 6,157 7,283 8,995

매출총이익 751 1,169 2,044 2,678 3,329 현금성자산 1,889 1,262 2,681 3,346 4,613

영업이익 -926 117 715 952 1,256 매출채권 912 1,048 1,603 1,896 2,112

EBITDA -471 577 1,320 1,747 2,145 재고자산 729 967 1,494 1,646 1,858

순이자손익 10 3 -9 -74 -108 비유동자산 10,942 12,146 12,453 13,761 14,787

외화관련손익 -23 15 -50 -41 -44 투자자산 7,497 8,319 6,952 7,234 7,528

지분법손익 379 691 304 400 400 유형자산 2,504 2,930 4,636 5,727 6,517

세전계속사업손익 -821 824 1,036 1,247 1,523 무형자산 942 897 865 800 742

당기순이익 211 643 745 935 1,142 자산총계 14,900 15,751 18,610 21,044 23,782

지배주주순이익 219 657 700 888 1,085 유동부채 2,213 2,670 3,332 4,123 4,746

증가율(%) 매입채무 1,198 939 1,304 1,610 1,816

매출액 5.0 21.5 44.9 23.5 25.2 유동성이자부채 384 1,191 1,415 1,875 2,266

영업이익 적지 흑전 511.7 33.2 32.0 비유동부채 1,723 1,629 3,103 4,001 5,120

EBITDA 적전 흑전 128.8 32.3 22.8 비유동이자부채 586 366 1,638 2,486 3,553

순이익 721.9 204.7 15.8 25.5 22.2 부채총계 3,936 4,299 6,435 8,124 9,866

이익률(%) 자본금 357 357 357 357 357

매출총이익률 14.4 18.5 22.3 23.7 23.5 자본잉여금 5,031 5,043 5,040 5,040 5,040

영업이익률 -17.8 1.8 7.8 8.4 8.9 이익잉여금 4,995 5,601 6,633 7,451 8,452

EBITDA이익률 -9.1 9.1 14.4 15.4 15.1 자본조정 339 257 -135 -207 -213

세전이익률 -15.8 13.0 11.3 11.0 10.8 자기주식 -252 -345 -345 -345 -345

순이익률 4.1 10.2 8.1 8.3 8.1 자본총계 10,964 11,452 12,175 12,920 13,915

현금흐름표 (단위: 십억 원) 주요지표 (단위: 원, 배)

12월 결산 2016 2017 2018 2019E 2020E 12월 결산 2016 2017 2018 2019E 2020E

영업현금흐름 -1,310 -250 1,340 1,203 1,414 주당지표

당기순이익 211 643 745 935 1,142 EPS 3,191 9,558 10,149 12,888 15,746

자산상각비 455 460 605 795 889 BPS 152,341 159,945 169,004 179,593 193,733

운전자본증감 -1,413 -841 -928 -130 -212 DPS 1,000 1,000 1,000 1,200 1,500

매출채권 감소(증가) -44 -303 -515 -294 -216 CFPS 5,131 9,544 33,215 18,937 23,104

재고자산 감소(증가) -178 -116 -363 -152 -213 ROA(%) 1.4 4.3 4.1 4.5 4.8

매입채무 증가(감소) -94 177 -93 306 206 ROE(%) 2.0 6.0 6.0 7.2 8.3

투자활동 현금 1,854 89 -1,448 -1,778 -1,522 ROIC(%) -16.6 2.5 10.1 10.8 12.4

유형자산처분(취득) -753 -957 -2,124 -1,800 -1,600 Multiples(x,%)

무형자산 감소(증가) -9 15 -14 -21 -21 PER 34.2 21.4 23.4 18.4 15.1

투자자산 감소(증가) 0 0 0 -2 -2 PBR 0.7 1.3 1.4 1.3 1.2

재무현금흐름 -819 353 1,527 1,238 1,374 PSR 1.5 2.3 1.8 1.5 1.2

차입금의 증가(감소) -541 514 1,589 1,308 1,458 PCR 21.2 21.4 7.2 12.5 10.3

자본의 증가(감소) -73 -69 -67 -70 -85 EV/EBITDA -14.1 25.2 12.8 10.0 8.2

배당금의 지급 73 70 67 70 85 배당수익률 0.9 0.5 0.4 0.5 0.6

총현금흐름 361 672 2,338 1,333 1,626 안정성(%)

(-)운전자본증가(감소) -546 622 696 130 212 부채비율 35.9 37.5 52.9 62.9 70.9

(-)설비투자 833 991 2,128 1,800 1,600 Net debt/Equity -8.4 2.6 3.1 7.9 8.7

(+)자산매각 70 49 -11 -21 -21 Net debt/EBITDA 195.0 50.9 28.2 58.1 56.2

Free Cash Flow 145 -892 -497 -618 -207 유동비율 178.9 135.0 184.8 176.6 189.5

(-)기타투자 -658 -812 -459 -45 -101 이자보상배율 n/a 5.1 14.0 10.7 10.2

잉여현금 802 -80 -38 -573 -106 자산구조(%)

NOPLAT -672 91 514 714 942 투하자본 25.8 30.0 38.5 40.3 39.9

(+) Dep 455 460 605 795 889 현금+투자자산 74.2 70.0 61.5 59.7 60.1

(-)운전자본투자 -546 622 696 130 212 자본구조(%)

(-)Capex 833 991 2,128 1,800 1,600 차입금 8.1 12.0 20.0 25.2 29.5

OpFCF -503 -1,063 -1,705 -421 19 자기자본 91.9 88.0 80.0 74.8 70.5

주: IFRS 연결 기준

2019년 3월 5일

기업분석

에코프로비엠 (247540) 글로벌 High-Nickel 양극재 대표 업체

Analyst 김정현 [email protected] 3772-7639

에코프로비엠은 3월 5일 코스닥 시장에 상장될 예정입니다. NCA 양극재를 바탕으로 한 중장기 실적 성장 그림이 명확하고,

EV 용 양극재 공급 확대 가능성도 가시권에 들어왔습니다. 선제적 캐파 증설을 통해 올해부터 가장 빠른 실적 성장을 보일

것으로 예상됩니다. 2차전지 소재 업종 내 최선호주 의견과 함께 커버리지를 개시합니다.

High-Nickel 양극재 시대 선두주자

우리는 에코프로비엠이 High-Nickel 양극재 시장에서 가장 주목할 만한 업체라고 판단한다. 동사는 전세계에서 유일하게

NCA와 Nickel 함량이 80% 이상인 NCM 양산 능력을 동시에 확보한 업체기 때문이다. 두 제품에 대한 수요가 크게 증가

하는 가운데, 선제적 증설에 나선 동사의 양극재 캐파는 2017년 월 1000톤에서 2019년 연말 월 4700톤이 예상된다. 2020

년부터 가동률이 100%로 유지되면 판가가 올해 대비 감소하는 것을 감안해도 매출액은 1.6~1.7조 원 수준이 전망된다

선두 공급 업체 지위 유지 및 고객사 다변화

우리는 동사가 High-Nickel 양극재 시장에서 선두 공급 업체의 지위를 유지할 것으로 전망한다. NCA 양극재 시장은 동사

를 포함해 3개 업체가 시장의 90% 이상을 차지하는 과점체제가 유지되고 있고, 올해 캐파 증설이 마무리되면 동사가 캐파

면에서도 선두 업체로 올라설 것으로 기대된다. NCM 양극재는 동사의 주 고객사로 추정되는 업체가 2022년 이후 60GWh

의 캐파를 가동하기 위해 대규모 공급처가 필요한데, 신제품 개발을 같이 한 동사가 될 가능성이 높다고 판단한다.

목표주가 6만 7천 원, 투자의견 BUY로 신규 커버리지 개시

에코프로비엠에 대해 목표주가 6만 7천 원, 투자의견 BUY를 제시하며 조사 분석을 개시한다. 목표주가는 2019년 예상실적

기준 EPS에 목표배수 PER 22배를 적용해 산출했다. 우리가 제시하는 목표주가는 공모 가격인 4만 8천 원 보다도 40% 높다.

전세계에서 유일하게 High-Nickel NCM과 NCA를 동시에 양산할 수 있고, 선제적 캐파 증설을 통한 실적 성장이 올해부

터 계속된다는 점을 감안하면 향후 기업가치는 더 큰 성장이 기대된다.

[표11] 에코프로비엠의 분기 및 연간 실적 전망 (단위: 십억 원, %)

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 2018E 2019E 2020E

매출액 113.5 129.3 163.2 176.0 209.0 218.1 236.2 245.3 582.0 908.6 1,641.9

QoQ 19.6 13.9 26.2 7.8 18.7 4.3 8.3 3.8

YoY 83.5 109.3 126.8 85.5 84.1 68.6 44.7 39.4 100.4 56.1 80.7

NCA 93% 90% 75%

NCM 7% 10% 25%

영업이익 9.8 11.5 14.9 14.1 17.1 18.3 21.3 20.9 50.2 77.6 137.4

영업이익률(%) 8.6 8.9 9.1 8.0 8.2 8.4 9.0 8.5 8.6 8.5 8.4

QoQ 109.5 17.9 29.1 -5.2 21.7 6.9 16.1 -1.9

YoY 26.3 90.7 313.1 202.3 75.6 59.2 43.2 48.1 128.0 54.5 77.1


에코프로비엠 (247540) [한화리서치]

46

[그림54] 에코프로비엠의 캐파는 18만 톤까지 확대될 전망 [그림55] 2020년 매출액은 1.6조 원을 상회할 전망

주: 연초 생산 캐파 기준



[그림56] 에코프로비엠의 양극재 개발 로드맵 [그림57] Nickel 50% 이상 양극재 성장이 크게 나타나기 시작

자료: 에코프로비엠, 한화투자증권 리서치센터 자료: 에코프로비엠, 한화투자증권 리서치센터

[표12] 적정주가 산정

적정주가 산정 2019E 2020E

예상 순이익 (십억원) 58.1 103.4

총 발행주식 수 (천 주) 19,250

EPS (원) 3,021 5,373

Target PER (배) 22 20

적정주가 (원) 66,456 107,467

공모가 (원) 48,000

Upside 38.5% 123.9%


0

30,000

60,000

90,000

120,000

150,000

180,000

2017 2019E 2021E 2023E

(톤)

생산 캐파(NCA, NCM)

0

2

4

6

8

10

12

0

300

600

900

1,200

1,500

1,800

2016 2017 2018 2019E 2020E

(%)(십억원)


-50

0

50

100

150

200

250

300

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

LFP NCM622 NCA NCM523 NCM111

(%)(톤) 2017년 2018년

YoY성장률(우)

2019년 3월 5일

기업분석

포스코켐텍 (003670) 종합 2차전지 소재 업체로 진화 시작

▶Analyst 김정현 [email protected] 3772-7639

Buy (유지)

목표주가(유지): 90,000원

현재 주가(2/28) 68,900원

상승여력 ▲ 30.6%



52 주 최고가 / 최저가 78,100 / 35,100원



주주 구성

(주)포스코(외 1인) 65.0%

Artemis Investment 5.1%

주가수익률 1개월 3개월 6개월 12개월

절대수익률 14.5 -0.1 20.0 54.7

상대수익률(KOSDAQ) 12.1 -4.6 28.4 69.3

(단위: 십억 원, 원, %, 배)

재무정보 2017 2018 2019E 2020E

매출액 1,197 1,384 1,493 1,681

영업이익 104 106 134 152

EBITDA 118 123 161 186

지배주주순이익 104 132 161 186

EPS 1,753 2,240 2,731 3,150

순차입금 -159 -194 -196 -280

PER 22.7 30.9 25.2 21.9

PBR 3.6 5.4 4.5 3.8

EV/EBITDA 18.6 31.6 24.0 20.3

배당수익률 0.9 0.5 0.5 0.5

ROE 17.2 18.9 19.5 19.0 주가 추이

포스코켐텍은 우리의 예상보다 더 빠르게 성장하고 있습니다. 음극재와

양극재 사업부의 캐파 증설 속도를 감안하면 향후 2~3년 이내에 2차

전지 소재 매출액은 1 조 원 이상이 될 것으로 기대됩니다. 동사의 소

재 사업 규모가 커진 이후에는 포스코의 2차전지 사업 수직 계열화 작

업도 더 탄력을 받을 것으로 예상합니다.

1분기 영업이익 303억 원 전망

동사의 1분기 영업이익으로 303억 원을 전망한다. 본업은 주요 제품

판매단가가 유지되고 일회성 비용도 마무리되면서 전분기와 유사한 실

적이 전망된다. 음극재는 1공장(2만 4천 톤) 가동률이 100%를 유지하

는 가운데, 신규 소성로(8, 9호기)도 정상 가동되면서 안정적인 이익률

이 기대된다. 피엠씨텍의 침상코크스는 이월된 판매 물량과 가동률 상

승 효과가 더해져 판매량은 전분기대비 15% 이상 증가하고, 침상코크

스 단가도 안정적인 수준을 유지하면서 순이익 증가에 기여할 것이다.

성장이 예정된 양극재 사업부

우리는 동사의 양극재 사업이 이번 투자를 통해 1조 원 이상의 매출액

달성이 가능하다고 판단한다. 음극재 사업과 같이 안정적인 수요를 바

탕으로 대규모 증설을 시작해 실적 가시성이 높기 때문이다. 현재 캐파

는 구미 8천 톤과 광양에 증설중인 6천 톤을 더해 연산 1만 4천 톤이

다. 이번에 투자하는 2만 4천 톤 캐파가 더해지는 2020년 하반기부터

연산 캐파는 3만 8천 톤이 예상된다. 증설 캐파가 100% 가동되고, 평

균판매가격을 양극재 업체들 대비 10~20% 낮은 수준으로 가정해도

2021년 양극재 매출액은 1조 원을 상회할 것으로 추정된다.

목표주가 9만 원, 투자의견 BUY 유지

동사에 대한 목표주가와 투자의견을 그대로 유지한다. 목표주가는 12

개월 예상실적 EPS 기준 30배 수준으로 다소 높아 보인다. 하지만, 2차

전지 소재 사업부의 대규모 증설 효과가 나타나는 2020년 실적이 주가

에 반영되기 시작하면 밸류에이션 부담도 감소할 것으로 기대된다. 2차

전지 소재 사업부의 매출 비중이 전사의 40~50% 수준에 도달하는

2020년부터는 동사를 중심으로 포스코의 2차전지 사업 수직 계열화에

속도가 붙을 가능성이 높다. 중장기적으로 여전히 동사의 기업 가치 성

장 가능성은 크다고 판단한다.

0

100

200

300

0

50,000

100,000

18/03 18/06 18/09 18/12 19/03

(pt)(원)

포스코켐텍

KOSDAQ지수대비

포스코켐텍 (003670) [한화리서치]

48

[표13] 포스코켐텍의 분기 및 연간 실적 전망 (단위: 십억 원, %)

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 2017 2018 2019E

별도 매출액 328.4 324.2 334.7 353.6 339.1 351.4 363.7 386.2 1,163.9 1,340.9 1,440.5

내화물 76.9 64.3 73.3 69.8 67.7 69.8 71.2 72.6 239.2 284.4 281.2

건설 61.8 55.3 47.9 55.8 54.1 55.8 56.9 57.4 212.9 220.7 224.2

생석회 79.5 84.3 84.6 86.1 83.5 86.0 87.8 88.6 317.2 334.5 346.0

케미칼(화성공장) 93.5 98.0 103.3 115.6 104.0 107.1 110.4 113.7 356.4 410.4 435.2

음극재 16.7 22.3 25.7 26.3 29.7 32.7 37.6 53.9 38.2 90.9 153.9

매출비중(%)

내화물 23.4 19.8 21.9 19.7 20.0 19.9 19.6 18.8 20.6 21.2 19.5

건설 18.8 17.1 14.3 15.8 16.0 15.9 15.6 14.9 18.3 16.5 15.6

생석회 24.2 26.0 25.3 24.4 24.6 24.5 24.1 23.0 27.3 24.9 24.0

케미칼(화성공장) 28.5 30.2 30.9 32.7 30.7 30.5 30.3 29.4 30.6 30.6 30.2

음극재 5.1 6.9 7.7 7.4 8.8 9.3 10.3 14.0 3.3 6.8 10.7

연결 매출액 336.9 334.6 346.2 365.9 351.5 364.1 377.1 400.3 1,197.2 1,383.5 1,493.1

연결 영업이익 23.1 20.9 33.0 29.2 30.3 32.6 35.8 35.1 104.0 106.2 133.8

영업이익률(%) 6.8 6.3 9.5 8.0 8.6 9.0 9.5 8.8 8.7 7.7 9.0

주: 포스코ESM의 실적 미반영

자료: 포스코켐텍, 한화투자증권 리서치센터

[그림58] 포스코켐텍의 12 개월 예상실적 기준 PER 밴드


0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

(원)포스코켐텍 주가 8배 16배 24배 32배


49

[그림59] 음극재 캐파는 2021년에 7만 4천 톤에 도달할 전망 [그림60] 양극재 캐파는 2022년에 6만 톤에 도달할 전망

자료: 포스코켐텍, 한화투자증권 리서치센터 자료: 포스코켐텍, 한화투자증권 리서치센터

[그림61] 중국 흑연 전극봉 Spot 가격은 하락세를 보이고 있지만, [그림62] 피엠씨텍의 침상코크스 가격은 상승세를 유지 중

주: Graphite Electrode HP 400 Index 기준



[표14] 포스코의 2 차전지 밸류체인 투자 [그림63] 포스코의 원재료 수직 계열화는 계속될 전망

생산소재 회사 위치 연 생산규모(톤)

리튬 포스코 광양 6만 5천 톤(예정)

리튬 포스코 호주 리튬 정광 장기 구매

리튬 포스코 아르헨티나 리튬 염호 광권 매매계약 체결

니켈 포스코 광양 2만(예정)

음극재 포스코켐텍 세종시 7만 4천(예정)

양극재 포스코ESM 광양 5만(예정)

양극재 포스코ESM 구미 1만 2천(예정)

양극재,

전구체

포스코 –

화유 코발트 중국 저장성 4,600(예정)

양극재,

리튬

포스코 –

삼성SDI 칠레 3,200(예정)

자료: 포스코, 한화투자증권 리서치센터 자료: 업계자료, 한화투자증권 리서치센터

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E

(톤)

음극재 캐파

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

2018 2019E 2020E 2022E

(톤)

구미 광양

0

3,000

6,000

9,000

12,000

15,000

18,000

17/01 17/07 18/01 18/07 19/01

(달러/톤)흑연 전극봉 가격

0

200

400

600

800

1,000

1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19E

(1Q17=100)


50

[ 재무제표 ]


12월 결산 2016 2017 2018 2019E 2020E 12월 결산 2016 2017 2018 2019E 2020E

매출액 1,118 1,197 1,384 1,493 1,681 유동자산 421 468 526 556 678

매출총이익 141 156 166 196 225 현금성자산 213 186 215 217 301

영업이익 85 104 106 134 152 매출채권 145 177 198 217 242

EBITDA 100 118 123 161 186 재고자산 56 99 98 107 120

순이자수익 1 2 1 0 0 비유동자산 303 368 436 561 622

외화관련손익 0 -1 0 0 0 투자자산 107 136 185 193 201

지분법손익 -19 29 74 81 94 유형자산 137 183 245 360 411

세전계속사업손익 65 126 176 215 251 무형자산 7 6 6 8 10

당기순이익 45 104 133 163 188 자산총계 724 836 962 1,117 1,300

지배주주순이익 44 104 132 161 186 유동부채 121 159 167 180 198

증가율(%) 매입채무 71 120 126 138 154

매출액 -8.5 7.1 15.6 7.9 12.6 유동성이자부채 6 5 5 5 5

영업이익 52.4 21.8 2.2 25.9 13.8 비유동부채 34 25 32 33 33

EBITDA 41.5 18.4 4.4 30.9 15.5 비유동이자부채 31 23 17 17 17

순이익률 38.4 133.5 27.8 22.6 15.3 부채총계 154 184 199 213 231

이익률(%) 자본금 30 30 30 30 30

매출총이익률 12.6 13.0 12.0 13.1 13.4 자본잉여금 24 24 24 24 24

영업이익률 7.6 8.7 7.7 9.0 9.1 이익잉여금 510 595 705 846 1,011

EBITDA마진 8.9 9.9 8.9 10.8 11.1 자본조정 -1 -4 -4 -4 -4

세전이익률 5.8 10.5 12.7 14.4 14.9 자기주식 0 0 0 0 0

순이익률 4.0 8.7 9.6 10.9 11.2 자본총계 569 652 763 904 1,069


12월 결산 2016 2017 2018 2019E 2020E 12월 결산 2016 2017 2018 2019E 2020E

영업현금흐름 85 56 128 93 106 주당지표

당기순이익 45 104 133 163 188 EPS 740 1,753 2,240 2,731 3,150

자산상각비 14 14 17 28 34 BPS 9,523 10,910 12,782 15,163 17,962

운전자본증감 -13 -48 -16 -15 -21 DPS 300 350 350 350 350

매출채권감소(증가) -3 -29 -18 -19 -25 CFPS 1,992 2,167 2,789 1,830 2,146

재고자산감소(증가) 13 -42 0 -9 -12 ROA(%) 6.1 13.3 14.7 15.5 15.4

매입채무증가(감소) -8 45 15 12 16 ROE(%) 8.0 17.2 18.9 19.5 19.0

투자현금흐름 -106 -46 -11 -71 -2 ROIC(%) 23.4 30.1 22.3 22.1 20.3

유형자산처분(취득) -23 -58 -85 -140 -83 Multiples(x, %)

무형자산 감소(증가) 0 -1 -2 -4 -4 PER 16.2 22.7 30.8 25.2 21.9

투자자산 감소(증가) -86 11 58 -1 -1 PBR 1.3 3.6 5.4 4.5 3.8

재무현금흐름 -22 -23 -28 -21 -21 PSR 0.6 2.0 2.9 2.7 2.4

차입금증가 -7 -5 -8 0 0 PCR 6.0 18.4 24.7 37.6 32.1

자본증가 -12 -18 -21 -21 -21 EV/ EBITDA 5.3 18.6 31.4 24.0 20.3

배당금지급 12 18 21 21 21 배당수익율 2.5 0.9 0.5 0.5 0.5

총현금흐름 118 128 165 108 127 안정성(%)

(-) 운전자본증가(감소) -11 36 20 15 21 부채비율 27.1 28.2 26.1 23.6 21.6

(-) 설비투자 23 59 85 140 83 Net debt/Equity -30.9 -24.3 -25.4 -21.7 -26.2

(+) 자산매각 1 0 -2 -4 -4 Net debt/EBITDA -176.4 -134.3 -157.2 -121.4 -150.2

Free Cash Flow 106 33 58 -51 19 유동비율 347.9 294.7 314.8 308.4 343.0

(-) 기타투자 22 10 -21 -74 -86 이자보상배율 43.6 68.5 86.7 145.4 165.5

잉여현금 84 23 79 23 105 자산구조(%)

NOPLAT 59 86 80 102 114 투하자본 43.3 50.5 49.6 56.2 54.4

(+) Dep 14 14 17 28 34 현금+투자자산 56.7 49.5 50.4 43.8 45.6

(-) 운전자본투자 -11 36 20 15 21 자본구조(%)

(-) Capex 23 59 85 140 83 차입금 6.1 4.1 2.7 2.3 1.9

OpFCF 61 5 -7 -26 45 자본금 93.9 95.9 97.3 97.7 98.1


2019년 3월 5일

기업분석

엘앤에프 (066970) 마침내 빛을 보는 High-Nickel NCM 강자


Buy (유지)


현재 주가(2/28) 34,050원

상승여력 ▲ 46.8%



52 주 최고가 / 최저가 54,500 / 31,350원



주주 구성

(주)새로닉스(외 13 인) 29.4%

엘앤에프 자사주 펀드 0.8%


절대수익률 -2.2 -1.0 -28.8 3.5

상대수익률(KOSDAQ) -4.5 -5.5 -20.5 18.2

(단위: 십억 원, 원, %, 배)

재무정보 2017 2018 2019E 2020E

매출액 403 506 531 1,099

영업이익 29 27 32 71

EBITDA 39 38 48 91

지배주주순이익 20 19 27 61

EPS 818 765 1,093 2,458

순차입금 83 94 139 128

PER 52.3 45.2 31.2 13.9

PBR 8.7 6.1 5.1 3.8

EV/EBITDA 28.9 25.1 20.5 10.7

배당수익률 0.2 0.3 0.3 0.3

ROE 19.0 14.5 17.8 31.5 주가 추이

엘앤에프는 2020 년 성장 폭이 가장 클 것으로 기대되는 업체입니다.

그 동안 보수적인 설비 투자로 전기차 수혜에서 소외될 수 있다는 점이

주가에 부담으로 작용했으나 1, 2 차 증설이 마무리되는 2020 년에는

이런 우려도 해결될 것입니다. 2020년을 이야기 하기에는 이른 시점일

수 있지만 주가는 먼저 움직일 수 있다고 판단합니다.

4분기 영업이익 17억 원 기록

동사의 4분기 영업이익은 17억 원으로 컨센서스를 71% 하회했다.

NCM과 LCO의 출하량은 전분기대비 2% 증가했지만, 주 원재료인

리튬과 코발트의 가격이 전분기대비 각각 17%, 15% 하락하면서 수익

성이 악화된 것으로 추정된다. LCO는 전사 매출 비중의 20% 수준이

지만, 재고 소진이 더딘 일부 제품의 경우 원료재 구입 시점과 판가 인

식 시차가 길어지면서 비용에 더 큰 영향을 미친 것으로 보인다. 비용

단에서는 연말 성과급과 개발비가 30억 원 이상 반영된 영향도 컸다.

2019년 영업이익 319억 원 전망

동사의 2019년 영업이익으로 319억 원을 전망한다. 올해에도 생산성

향상을 통해 출하량은 전년대비 12% 증가가 예상되지만, 연초부터 부

진한 코발트 가격을 반영해 이익률을 보수적으로 가정했다. 지난해 5월

과 올해 2월 투자한 1, 2차 증설은 각각 2020년 연초와 하반기부터 매

출로 인식될 것으로 예상한다. 신규 설비 준공과 시운전에 걸리는 기간

을 보수적으로 1년 3~6개월로 가정해도 충분히 가능한 일정이다. 2차전

지 업체들의 투자를 감안하면, 동사의 증설은 EV향일 가능성이 높으며

2020년부터는 EV향 매출만 4500억 원 이상이 기대된다.

목표주가 5만 원, 투자의견 BUY 유지

동사에 대한 목표주가와 투자의견을 그대로 유지한다. 목표주가는 12

개월 예상 EPS 기준 PER 35배 수준이다. 연초에도 부진한 코발트 가

격과 올해 실적 성장이 더딘 점은 주가에 상당 부분 반영됐다고 판단

한다. 2020년부터는 1, 2차 증설 캐파가 차례로 가동되면서 매출이 올

해 대비 2배 이상 성장하고 EV향 NCM이 전사 매출의 40% 이상이

될 것으로 기대된다. 반면, LCO 매출 비중은 10% 미만으로 하락하면

서 이익률도 회복세를 보일 것이다. 2020년 성장 폭을 고려하면 현재

주가는 부담 없는 수준이라고 판단한다.

0

50

100

150

200

0

20,000

40,000

60,000

18/03 18/06 18/09 18/12 19/03

(pt)(원) 엘앤에프

KOSDAQ지수대비

엘앤에프 (066970) [한화리서치]

52

[표15] 엘앤에프의 분기 및 연간 실적 전망 (단위: 십억 원, %)

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 2017 2018 2019E

매출액 122.3 134.3 130.0 119.1 120.3 124.1 130.7 155.8 403.0 505.7 530.9

제품별 비중(%)

NCM 75 75 80 80 83 84 85 86 70 78 85

LCO 25 25 20 20 17 16 15 14 30 23 16

영업이익 8.1 9.9 7.3 1.7 6.2 7.8 8.5 9.3 29.4 27.0 31.9

영업이익률(%) 6.6 7.4 5.6 1.4 5.2 6.3 6.5 6.0 7.3 5.3 6.0

자료: 엘앤에프, 한화투자증권 리서치센터

[그림64] 앞으로도 매년 1만 톤 이상 캐파 증설이 기대돼 [그림65] 엘앤에프의 매출은 2020년에 1조 원을 상회할 전망

자료: 엘앤에프, 한화투자증권 리서치센터 자료: 엘앤에프, 한화투자증권 리서치센터

[그림66] 엘앤에프의 12 개월 예상실적 기준 PER 밴드


0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

2016 2018 2020E 2022E

(톤)

양극재(NCM) 추가 증설

전망

0

2

4

6

8

10

0

200

400

600

800

1,000

1,200

2016 2017 2018 2019E 2020E

(%)(십억원)매출액(좌)

OPM(우)

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

15/01 16/01 17/01 18/01 19/01

(원)엘앤에프 주가 10배 20배 30배 40배

엘앤에프 (066970) [한화리서치]

53

[ 재무제표 ]


12월 결산 2016 2017 2018 2019E 2020E 12월 결산 2016 2017 2018 2019E 2020E

매출액 250 403 506 531 1,099 유동자산 107 161 207 186 269

매출총이익 28 45 48 54 115 현금성자산 9 25 62 17 28

영업이익 14 29 27 32 71 매출채권 31 49 54 68 108

EBITDA 24 39 38 48 91 재고자산 64 85 85 94 126

순이자수익 -3 -4 -1 0 0 비유동자산 96 105 133 188 200

외화관련손익 1 -2 0 0 0 투자자산 1 2 3 3 3

지분법손익 0 0 0 0 0 유형자산 85 97 124 180 192

세전계속사업손익 7 19 26 33 74 무형자산 10 6 6 6 5

당기순이익 5 21 20 27 61 자산총계 203 265 340 374 470

지배주주순이익 6 20 19 27 61 유동부채 81 104 146 155 192

증가율(%) 매입채무 14 23 33 43 79

매출액 6.2 61.4 25.5 5.0 107.1 유동성이자부채 63 76 107 107 107

영업이익 흑전 111.9 -8.0 17.9 123.8 비유동부채 34 38 52 52 52

EBITDA 221.3 67.1 -3.6 26.4 89.4 비유동이자부채 27 33 48 48 48

순이익률 흑전 295.0 -4.8 37.7 125.0 부채총계 115 142 198 207 244

이익률(%) 자본금 12 12 12 12 12

매출총이익률 11.1 11.2 9.4 10.2 10.5 자본잉여금 66 78 80 80 80

영업이익률 5.6 7.3 5.3 6.0 6.5 이익잉여금 9 28 45 70 128

EBITDA마진 9.4 9.7 7.5 9.0 8.2 자본조정 1 3 2 2 2

세전이익률 2.7 4.6 5.2 6.2 6.8 자기주식 -10 -10 -10 -10 -10

순이익률 2.1 5.1 3.9 5.1 5.5 자본총계 87 123 142 167 225


12월 결산 2016 2017 2018 2019E 2020E 12월 결산 2016 2017 2018 2019E 2020E

영업현금흐름 -10 7 34 29 45 주당지표

당기순이익 5 21 20 27 61 EPS 267 818 765 1,093 2,458

자산상각비 10 10 11 16 19 BPS 3,783 4,938 5,640 6,633 8,991

운전자본증감 -35 -31 0 -14 -35 DPS 50 100 100 100 100

매출채권감소(증가) -9 -18 -6 -15 -40 CFPS 1,280 1,696 1,692 1,746 3,248

재고자산감소(증가) -26 -21 0 -9 -32 ROA(%) 3.1 8.5 6.3 7.6 14.4

매입채무증가(감소) 2 9 11 10 37 ROE(%) 8.2 19.0 14.5 17.8 31.5

투자현금흐름 -17 -18 -39 -71 -31 ROIC(%) 7.0 11.4 9.1 9.7 17.8


무형자산 감소(증가) -2 -2 -1 -1 -1 PER 56.0 52.3 44.5 31.2 13.9

투자자산 감소(증가) -1 -1 0 0 0 PBR 4.0 8.7 6.0 5.1 3.8

재무현금흐름 28 27 43 -2 -2 PSR 1.3 2.6 1.7 1.6 0.8

차입금증가 4 32 43 0 0 PCR 11.7 25.2 20.1 19.5 10.5

자본증가 21 -6 -2 -2 -2 EV/ EBITDA 18.2 28.9 24.7 20.5 10.7

배당금지급 0 1 2 2 2 배당수익율 0.3 0.2 0.3 0.3 0.3

총현금흐름 27 41 42 43 80 안정성(%)

(-) 운전자본증가(감소) 32 28 0 14 35 부채비율 132.0 115.3 138.9 124.4 108.5

(-) 설비투자 11 15 37 70 30 Net debt/Equity 92.6 67.3 66.2 83.3 56.7

(+) 자산매각 -2 -2 -1 -1 -1 Net debt/EBITDA 343.9 211.4 248.6 290.3 140.8

Free Cash Flow -17 -3 4 -42 14 유동비율 132.0 154.3 142.0 119.8 140.3

(-) 기타투자 6 4 1 0 0 이자보상배율 4.3 6.6 32.5 n/a n/a

잉여현금 -23 -7 2 -42 14 자산구조(%)

NOPLAT 11 21 20 26 58 투하자본 93.9 88.4 78.5 93.9 91.8

(+) Dep 10 10 11 16 19 현금+투자자산 6.1 11.6 21.5 6.1 8.2

(-) 운전자본투자 32 28 0 14 35 자본구조(%)

(-) Capex 11 15 37 70 30 차입금 50.8 46.7 52.3 48.3 40.9

OpFCF -22 -11 -6 -42 12 자본금 49.2 53.3 47.7 51.7 59.1


2019년 3월 5일

기업분석

일진머티리얼즈 (020150) I2B가 이끄는 중장기 성장 모멘텀 유효


Buy (유지)


현재 주가(2/28) 40,750원

상승여력 ▲ 35.0%



52 주 최고가 / 최저가 58,700 / 31,850원



주주 구성

허재명(외 3인) 53.4%

국민연금공단 7.2%


절대수익률 -2.4 7.7 -29.1 25.0

상대수익률(KOSPI) -3.2 3.5 -24.5 34.6

(단위: 십억 원, 원, %, 배)

재무정보 2017 2018E 2019E 2020E

매출액 454 519 644 750

영업이익 50 52 79 96

EBITDA 73 79 113 134

지배주주순이익 42 45 68 82

EPS 984 981 1,472 1,774

순차입금 -238 -168 -161 -174

PER 38.9 42.9 27.7 23.0

PBR 3.3 3.6 3.3 3.0

EV/EBITDA 20.8 22.5 15.2 12.7

배당수익률 1.7 1.5 1.6 1.6

ROE 10.3 8.5 12.2 13.6 주가 추이

일진머티리얼즈의 장기적인 성장 그림은 여전히 유효합니다. 동사의 글

로벌 경쟁 업체는 5개사 내외인 반면, 이보다 많은 2차전지 업체들이

현재 캐파 대비 2~3배 이상 증설 구간에 진입했기 때문입니다. 글로벌

Top-tier 업체향 매출이 확대되면서 동사의 경쟁력은 더욱 부각될 것

으로 기대합니다.


동사의 4분기 영업이익으로 전분기대비 25% 감소한 131억 원을 전망

한다. I2B는 중대형전지향 일렉포일의 견조한 수요를 바탕으로 전분기

와 유사한 실적이 예상된다. 반면, ICS는 세트 업체의 계절적인 재고조

정 영향이 크게 나타나면서 출하량은 30% 이상 감소하고, 마진도 소

폭 하락할 것으로 보인다. 비용 단에서는 연말상여금이 30억 원 정도

반영되면서 이익 감소에 영향을 미칠 것이다. 연결자회사의 영업이익

은 전분기대비 소폭 증가한 35억 원 수준이 전망된다.

2019년 영업이익 786억 원 전망

우리는 동사의 2019년 영업이익으로 전년대비 50% 성장한 786억 원

을 전망한다. 올해 I2B 부문 매출액은 전년대비 50% 증가한 3316억

원이 예상된다. 말레이시아 공장 가동률이 하반기 내에 정상 궤도에 올

라서면서 출하량은 전년 대비 40% 증가하고, 평균판매가격은 유지될

것으로 기대되기 때문이다. ICS는 5G, SLP 채용 증가로 고부가 제품

수요가 증가하면서 전년과 비슷한 수준의 실적이 전망된다. 최근, 구리

가격이 연초대비 7% 이상 상승해 톤당 6300달러를 유지하면서 판가

와 비용 변동 부담이 완화된 점도 긍정적이다.

목표주가 5만 5천 원, 투자의견 BUY 유지

우리는 동사에 대한 목표주가와 투자의견을 그대로 유지한다. 목표주

가는 2019년 예상 EPS 기준 PER 36배 수준이다. 말레이시아 증설 효

과가 다소 더디게 나타나면서 올해 예상 실적은 감소 추세에 있지만

이미 주가에 상당 부분 반영됐다고 판단한다. 말레이시아 공장 가동률

이 정상 궤도에 올라서고 2차 캐파 증설이 확인되면 밸류에이션 부담

도 완화될 것이다. 올해부터는 I2B 계열 신제품인 I2S의 매출 비중이

점차 증가하고 Top-Tier 2차전지 업체향 판매 비중 증가도 예상되기

때문에 주가는 재차 반등이 기대된다.

0

50

100

150

200

0

20,000

40,000

60,000

80,000

18/03 18/06 18/09 18/12 19/03

(pt)(원) 일진머티리얼즈

KOSPI지수대비

일진머티리얼즈 (020150) [한화리서치]

55

[표16] 일진머티리얼즈의 분기 및 연간 실적 전망 (단위: 십억 원, %)

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 2017 2018E 2019E

매출액 115.5 119.6 129.7 154.4 141.9 153.6 169.8 178.4 454.0 519.3 643.7

I2B 49.9 54.3 56.9 59.3 67.9 76.9 90.3 96.5 171.9 220.4 331.6

ICS 21.2 18.0 18.3 12.5 18.3 18.5 18.6 18.6 99.5 69.9 74.0

기타 5.8 6.6 8.0 8.1 7.3 7.4 7.5 7.3 23.6 28.5 29.5

자회사 38.7 40.8 46.5 74.5 48.4 50.8 53.4 56.0 159.1 200.4 208.6

영업이익 7.9 13.9 17.4 13.1 16.5 18.5 21.2 22.4 49.5 52.3 78.6

영업이익률(%) 6.9 11.6 13.4 8.5 11.6 12.1 12.5 12.6 10.9 10.1 12.2

매출액 비중(%)

I2B 43.2 45.4 43.9 38.4 47.8 50.1 53.2 54.1 37.9 42.4 51.5

ICS 18.3 15.0 14.1 8.1 12.9 12.0 11.0 10.4 21.9 13.5 11.5

기타 5.0 5.5 6.2 5.3 5.2 4.8 4.4 4.1 5.2 5.5 4.6

자회사 33.5 34.1 35.9 48.2 34.1 33.1 31.4 31.4 35.0 38.6 32.4

자료: 일진머티리얼즈, 한화투자증권 리서치센터

[그림67] I2B 캐파는 매년 1만 톤 이상 추가 증설이 기대돼 [그림68] 주요 일렉포일 업체들은 비슷한 규모의 캐파를 보유

자료: 일진머티리얼즈, 한화투자증권 리서치센터 자료: 일진머티리얼즈, 한화투자증권 리서치센터

[그림69] 일진머티리얼즈의 12 개월 예상실적 기준 PER 밴드


0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E

(톤)

I2B ICS

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

일진

머티리얼즈

Corp. C

(China)

Corp. L

(China)

Corp. K

(Korea)

Corp. F

(Japan)

Corp. N

(Japan)

(톤)일렉포일 캐파

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

16/01 16/07 17/01 17/07 18/01 18/07 19/01 19/07

(원)일진머티리얼즈 주가 10배 20배 30배 40배

일진머티리얼즈 (020150) [한화리서치]

56

[ 재무제표 ]


12월 결산 2016 2017 2018E 2019E 2020E 12월 결산 2016 2017 2018E 2019E 2020E

매출액 399 454 519 644 750 유동자산 148 395 409 447 482

매출총이익 56 81 83 116 137 현금성자산 30 250 180 191 204

영업이익 29 50 52 79 96 매출채권 56 67 92 106 117

EBITDA 52 73 79 113 134 재고자산 52 59 66 77 85

순이자수익 0 1 1 -1 -1 비유동자산 243 256 300 333 363

외화관련손익 1 -5 2 0 0 투자자산 61 76 62 64 67

지분법손익 20 0 0 0 0 유형자산 176 176 234 265 291

세전계속사업손익 20 42 57 81 97 무형자산 6 4 4 5 5

당기순이익 41 42 45 69 83 자산총계 391 650 709 780 845

지배주주순이익 39 42 45 68 82 유동부채 69 89 114 128 138

증가율(%) 매입채무 44 52 81 94 104

매출액 1.4 13.8 14.4 24.0 16.5 유동성이자부채 11 8 6 6 6

영업이익 101.2 70.6 5.6 50.3 22.1 비유동부채 27 31 56 76 78

EBITDA -0.3 41.5 7.4 44.2 18.7 비유동이자부채 2 4 7 25 25

순이익률 흑전 3.9 7.8 50.8 20.5 부채총계 96 120 170 203 216

이익률(%) 자본금 20 23 23 23 23

매출총이익률 14.1 17.8 15.9 17.9 18.3 자본잉여금 190 379 385 385 385

영업이익률 7.3 10.9 10.1 12.2 12.8 이익잉여금 56 96 111 149 201

EBITDA마진 13.0 16.1 15.1 17.6 17.9 자본조정 21 32 19 19 19

세전이익률 5.1 9.2 11.0 12.5 13.0 자기주식 0 0 0 0 0

순이익률 10.2 9.3 8.8 10.7 11.0 자본총계 295 530 539 577 629


12월 결산 2016 2017 2018E 2019E 2020E 12월 결산 2016 2017 2018E 2019E 2020E

영업현금흐름 73 61 76 91 111 주당지표

당기순이익 41 42 45 69 83 EPS 971 984 981 1,472 1,774

자산상각비 23 24 26 35 38 BPS 7,072 11,531 11,692 12,514 13,638

운전자본증감 27 -11 -6 -14 -11 DPS 50 650 650 650 650

매출채권감소(증가) 21 -12 -17 -14 -11 CFPS 1,339 1,695 1,765 2,267 2,653

재고자산감소(증가) 11 -7 -8 -10 -8 ROA(%) 9.5 8.1 6.7 9.1 10.1

매입채무증가(감소) -10 4 21 13 10 ROE(%) 15.1 10.3 8.5 12.2 13.6

투자현금흐름 -50 -220 -71 -74 -75 ROIC(%) 11.3 15.6 15.3 19.6 21.5


무형자산 감소(증가) 0 0 -1 -1 -1 PER 13.9 38.9 41.6 27.7 23.0

투자자산 감소(증가) -3 -41 51 -6 -7 PBR 1.9 3.3 3.5 3.3 3.0

재무현금흐름 -23 180 -27 -12 -30 PSR 1.4 3.6 3.6 2.9 2.5

차입금증가 -23 -2 0 18 0 PCR 10.1 22.6 23.1 18.0 15.4

자본증가 0 198 -27 -30 -30 EV/ EBITDA 10.3 20.8 21.8 15.2 12.7

배당금지급 0 2 30 30 30 배당수익율 0.4 1.7 1.6 1.6 1.6

총현금흐름 54 73 81 105 122 안정성(%)

(-) 운전자본증가(감소) -20 3 57 14 11 부채비율 32.6 22.6 31.5 35.2 34.4


(+) 자산매각 0 0 -1 -1 -1 Net debt/EBITDA -32.8 -326.1 -213.8 -141.9 -129.4

Free Cash Flow 43 52 -60 25 46 유동비율 215.4 443.1 359.4 350.6 348.6

(-) 기타투자 9 169 -14 3 3 이자보상배율 122.3 115.9 44.7 22.0 24.9

잉여현금 34 -117 -47 23 43 자산구조(%)

NOPLAT 28 36 42 67 82 투하자본 71.7 41.2 56.9 58.6 59.5

(+) Dep 23 24 26 35 38 현금+투자자산 28.3 58.8 43.1 41.4 40.5

(-) 운전자본투자 -20 3 57 14 11 자본구조(%)

(-) Capex 31 18 84 64 64 차입금 4.3 2.2 2.2 5.0 4.6

OpFCF 40 38 -73 23 45 자본금 95.7 97.8 97.8 95.0 95.4


2019년 3월 5일

기업분석

코스모신소재 (005070) NCM과 이형필름 중심 성장 지속


Buy (유지)


현재 주가(2/28) 17,450원

상승여력 ▲ 26.1%



52 주 최고가 / 최저가 28,350 / 8,891원



주주 구성

코스모화학(외 2인) 28.5%


절대수익률 15.2 -11.0 -31.3 92.8

상대수익률(KOSPI) 14.3 -15.1 -26.6 102.3

(단위: 십억 원, 원, %, 배)

재무정보 2017 2018 2019E 2020E

매출액 315 534 552 700

영업이익 8 15 19 29

EBITDA 16 23 28 39

지배주주순이익 8 10 15 24

EPS 443 505 781 1,226

순차입금 69 81 75 56

PER n/a 32.0 22.3 14.2

PBR n/a 3.6 3.3 2.7

EV/EBITDA 4.3 17.1 15.1 10.4

배당수익률 n/a n/a 0.0 0.0

ROE 13.1 12.3 16.2 21.0 주가 추이

코스모신소재의 1 분기 실적은 코발트 가격 하락세가 연초에도 이어지

면서 부진할 것으로 예상됩니다. 하지만, NCM 부문에서 양산 매출이

발생하기 시작했고 신규 고객사 확보와 함께 2 차 증설도 가시권에 들

어왔습니다. NCM 사업의 성장이 확인되면 밸류에이션도 점차 재평가

될 것으로 예상합니다.


동사의 1분기 영업이익으로 전분기대비 12% 감소한 30억 원을 전망

한다. LCO는 IT 제품 수요 부진 영향에 따라 출하량은 전분기대비

6% 감소가 예상되고, 코발트의 연초 이후 평균 가격도 전분기대비

35% 하락하면서 비용부담이 커질 것으로 보인다. NCM은 신규 캐파

가동률이 30% 수준으로 상승하면서 80억 내외의 매출을 기록할 것으

로 기대된다. 이형필름은 신규 설비 가동 효과가 나타나면서 전분기대

비 출하량은 7% 증가하고, 이익률도 소폭 개선될 것으로 추정한다.

성장 초입에 들어선 NCM 양극재 사업

동사의 2019년 실적으로 매출액 5515억 원, 영업이익 187억 원을 전

망한다. 올해 NCM은 가동률이 단계적으로 상승하면서 매출은 718억

원이 기대된다. 매출 전망이 연초 대비 100억 원 감소한 이유는 주요

고객사의 제품 출시가 다소 늦춰진 것으로 추정되기 때문이다. LCO

매출은 전년대비 21% 감소한 3343억 원을 전망한다. 원가의 60% 이

상을 차지하는 코발트 가격이 9개월간 하락하면서 비용 부담이 계속될

것으로 예상된다. 이형필름은 3월 말에 추가 증설 캐파가 가동되면서

연간 출하량은 41% 증가하고, 매출액은 1320억 원 이상이 기대된다.

목표주가 2만 2천 원, 투자의견 BUY 유지

동사에 대한 목표주가와 투자의견을 그대로 유지한다. 목표주가는

2019년 예상 EPS에 국내 동종 업체 평균 PER 25배를 적용했다. 최근

코발트 가격이 하락하면서 LCO 양극재 부문의 예상 실적이 감소했지

만, 주가에는 상당 부분 반영되었다. 1분기부터는 NCM 부문의 매출

이 증가하기 시작했고, 고객사 다변화 및 제품 포트폴리오 확대가 예상

된다는 점에서 긍정적이다. 상반기 내에 NCM 양극재 분야 추가 투자

가 확인되면 밸류에이션 재평가가 기대된다.

0

100

200

300

400

0

10,000

20,000

30,000

18/03 18/06 18/09 18/12 19/03

(pt)(원) 코스모신소재

KOSPI지수대비

코스모신소재 (005070) [한화리서치]

58

[표17] 코스모신소재의 분기 및 연간 실적 전망 (단위: 십억 원, %)

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 2017 2018 2019E

매출액 121.1 144.8 135.3 132.8 116.1 131.4 145.7 158.3 314.6 534.0 551.5

분체 98.8 124.1 110.2 104.6 85.9 99.4 111.8 122.5 246.6 437.7 419.6

양극재 96.0 120.8 106.8 101.1 82.6 96.0 108.4 119.1 235.7 424.6 406.2

LCO 96.0 120.8 106.8 98.4 74.2 81.4 87.2 91.6 235.7 421.9 334.4

NCM 2.7 8.4 14.7 21.2 27.5 2.7 71.8

토너 2.8 3.3 3.4 3.5 3.4 3.3 3.4 3.3 10.9 13.0 13.4

필름 18.3 20.7 25.1 28.2 30.2 32.1 33.9 35.8 68.0 92.2 132.0

영업이익 2.9 5.7 3.1 3.4 3.0 3.8 5.3 6.6 8.5 15.1 18.7

영업이익률(%) 2.4 3.9 2.3 2.6 2.6 2.9 3.6 4.2 2.7 2.8 3.4

매출액 비중(%)

분체 81.5 85.7 81.4 78.8 74.0 75.6 76.7 77.4 78.4 82.0 76.1

양극재 79.2 83.4 78.9 76.2 71.1 73.1 74.4 75.3 74.9 79.5 73.6

토너 2.3 2.3 2.5 2.6 2.9 2.5 2.3 2.1 3.5 2.4 2.4

필름 15.1 14.3 18.6 21.2 26.0 24.4 23.3 22.6 21.6 17.3 23.9

자료: 코스모신소재, 한화투자증권 리서치센터

[그림70] NCM 2차 증설 규모는 최소 지난해 이상이 될 전망 [그림71] 이형필름 캐파는 2분기에 50백만(㎡/월)를 상회

자료: 코스모신소재, 한화투자증권 리서치센터 자료: 코스모신소재, 한화투자증권 리서치센터

[그림72] 코스모신소재의 12 개월 예상실적 기준 PER 밴드


0

3,000

6,000

9,000

12,000

15,000

18,000

2016 2017 2018 2019E

(톤)

LCO NCM

0

10

20

30

40

50

2016 2017 2018 2019E

(백만㎡/월)

MLCC 이형 필름 캐파

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

16/01 16/07 17/01 17/07 18/01 18/07 19/01 19/07

(원)코스모신소재 주가 12배 20배 28배 36배

코스모신소재 (005070) [한화리서치]

59

[ 재무제표 ]


12월 결산 2016 2017 2018 2019E 2020E 12월 결산 2016 2017 2018 2019E 2020E

매출액 190 315 534 552 700 유동자산 91 54 65 82 115

매출총이익 15 24 32 35 50 현금성자산 7 3 5 10 30

영업이익 5 8 15 19 29 매출채권 14 19 31 37 44

EBITDA 13 16 23 28 39 재고자산 24 31 29 35 41

순이자수익 -7 -6 -3 -3 -3 비유동자산 139 144 163 169 169

외화관련손익 -1 1 -1 0 0 투자자산 0 2 4 5 5

지분법손익 0 0 0 1 1 유형자산 138 141 158 164 163

세전계속사업손익 1 5 10 17 27 무형자산 0 1 1 1 1

당기순이익 1 8 10 15 24 자산총계 230 198 228 251 284

지배주주순이익 1 8 10 15 24 유동부채 140 103 110 117 125

증가율(%) 매입채무 21 30 35 41 49

매출액 42.6 65.3 69.8 3.3 26.9 유동성이자부채 113 70 74 74 74

영업이익 흑전 68.3 79.0 22.9 57.6 비유동부채 38 21 30 31 32

EBITDA 598.1 24.8 44.0 19.0 38.6 비유동이자부채 14 3 12 12 12

순이익률 흑전 493.7 21.4 54.5 56.9 부채총계 178 124 141 148 157

이익률(%) 자본금 75 93 20 20 20

매출총이익률 7.7 7.6 6.0 6.4 7.2 자본잉여금 8 8 85 85 85

영업이익률 2.6 2.7 2.8 3.4 4.2 이익잉여금 -42 -35 -25 -9 15

EBITDA마진 6.8 5.2 4.4 5.0 5.5 자본조정 10 8 8 8 8

세전이익률 0.7 1.5 1.9 3.1 3.8 자기주식 0 0 0 0 0

순이익률 0.7 2.6 1.9 2.8 3.5 자본총계 51 74 88 103 127


12월 결산 2016 2017 2018 2019E 2020E 12월 결산 2016 2017 2018 2019E 2020E

영업현금흐름 11 -1 10 19 27 주당지표

당기순이익 1 8 10 15 24 EPS 92 443 505 781 1,226

자산상각비 8 8 8 9 9 BPS 3,407 3,996 4,442 5,222 6,448

운전자본증감 -1 -16 -10 -5 -6 DPS 0 0 0 0 0

매출채권감소(증가) 1 -6 -7 -6 -7 CFPS 1,130 1,024 1,128 1,211 1,657

재고자산감소(증가) -11 -8 -3 -6 -6 ROA(%) 0.6 3.8 4.7 6.4 9.0

매입채무증가(감소) 7 6 2 7 8 ROE(%) 2.8 13.1 12.3 16.2 21.0

투자현금흐름 0 36 -25 -14 -7 ROIC(%) 2.1 3.9 9.8 9.8 14.9


무형자산 감소(증가) 1 0 0 0 0 PER n/a n/a 34.5 22.3 14.2

투자자산 감소(증가) 0 0 0 0 0 PBR n/a n/a 3.9 3.3 2.7

재무현금흐름 -9 -38 17 0 0 PSR n/a n/a 0.6 0.6 0.5

차입금증가 -10 -39 19 0 0 PCR n/a n/a 15.5 14.4 10.5

자본증가 0 0 -3 0 0 EV/ EBITDA 9.2 4.3 18.2 15.1 10.4

배당금지급 0 0 0 0 0 배당수익율 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

총현금흐름 17 19 22 24 33 안정성(%)

(-) 운전자본증가(감소) -1 -39 6 5 6 부채비율 347.0 166.7 160.2 143.5 122.9


(+) 자산매각 2 3 1 0 0 Net debt/EBITDA 918.8 425.6 344.8 270.9 144.0

Free Cash Flow 18 50 -6 4 19 유동비율 65.1 52.6 59.1 70.0 92.2

(-) 기타투자 2 11 7 -1 -1 이자보상배율 0.7 1.4 4.8 6.2 9.7

잉여현금 17 39 -13 5 20 자산구조(%)

NOPLAT 4 6 15 17 26 투하자본 96.1 96.6 94.7 92.3 83.9

(+) Dep 8 8 8 9 9 현금+투자자산 3.9 3.4 5.3 7.7 16.1

(-) 운전자본투자 -1 -39 6 5 6 자본구조(%)

(-) Capex 2 12 23 15 9 차입금 71.1 49.4 49.3 45.3 40.2

OpFCF 11 41 -5 6 22 자본금 28.9 50.6 50.7 54.7 59.8


2019년 3월 5일

기업분석

대보마그네틱 (290670) 전자석 탈철기, 2차전지 밸류체인 내 수요 급증


Not Rated

현재 주가(2/28) 60,300원

상승여력 N/A



52 주 최고가 / 최저가 87,400 / 56,000원



주주 구성

이준각(외 8인) 70.3%

한국투자증권(주) 4.4%


절대수익률 -6.8 -17.3

상대수익률(KOSDAQ) -9.2 -21.7

(단위: 십억 원, 원, %, 배)

재무정보 2014 2015 2016 2017

매출액 6 13

영업이익 1 5

EBITDA 1 5

지배주주순이익 1 4

EPS n/a n/a

순차입금 0 -4

PER n/a n/a

PBR n/a n/a

EV/EBITDA 135.7 40.6

배당수익률 0.0 0.0

ROE n/a n/a 주가 추이

대보마그네틱은 지난해 11 월 상장한 전자석 탈철기 제조 업체입니다.

전자석 탈철기는 2 차전지 폭발 위험 제거 및 제조 수율 향상 기능이

주목을 받으면서 수요가 급증하고 있습니다. 동사는 시장 내 독점적인

지위를 구축하고 2 차전지 전체 밸류체인에 장비를 납품하면서 중장기

적으로 안정적인 성장일 보일 것으로 전망합니다.

전자석 탈철기(Electro Magnetic Filter) 전문 제조 업체

대보마그네틱은 2차전지•소재 제조 공정에서 사용되는 전자석 탈철기

제조 업체다. 전자석 탈철기는 분체 또는 졸, 겔 형태의 물질을 자기장

필터 내로 통과시켜 철(Fe)를 제거해 폭발 위험을 줄인다. 동사는 2018

년 실적으로 매출액 206억 원, 영업이익 42억 원을 기록했는데 상장과

Stock 옵션 비용이 이익률 하락에 다소 영향을 끼쳤다. 매출 비중은 전

자석 탈철기 95%, 자력선별기 5% 수준이며 동사는 전자석 탈철기를

국내외 주요 2차전지•소재 업체에 모두 납품하는 것으로 추정된다.

2019년, 2차전지 전자석 탈철기 수요 급증

우리는 동사가 2019년에도 견조한 이익 성장이 가능하다고 판단한다.

글로벌 2차전지 업체들이 2018년 대비 2~3배 이상의 캐파 증설에 돌

입한 가운데, 동사는 글로벌 2차전지 전자석 탈철기 시장에서 70% 수

준의 시장 점유율을 유지하고 있어 성장 폭이 더욱 클 것으로 기대된

다. 최근 2차전지 업체들이 전자석 탈철기를 통한 배터리 제조 수율 향

상에 주목해 대당 가격이 높은 습식 장비 채용을 확대하는 점도 긍정

적이다. 국내 신규 고객사가 습식 장비를 본격적으로 생산 라인에 채용

하기 시작하면 전사 실적 성장은 더 클 것으로 보인다.

신규 고객사 확보 및 소재 임가공 시장 진출

우리는 동사의 실적이 성장세를 유지할 수 있다고 판단한다. 2차전지

탈철 장비는 다른 2차전지 제조•검사 장비 대비 대당 가격이 저렴해

시장 규모가 작은 것으로 추정되며 이 때문에 신규 경쟁사의 진입 가

능성은 오히려 낮다. 최근 동사는 리튬 업체들을 공급처로 확보할 가능

성이 높아졌고 이를 기점으로 소재 임가공 시장 진출도 준비하고 있다.

현재 밸류에이션은 2019년 예상실적 기준 PER 18배로 장비 업체들 중

다소 높은 수준이지만, 전방 업체들의 대규모 캐파 투자 수혜와 사업

영역 확대를 고려하면 프리미엄 부여가 가능하다고 판단한다.

0

50

100

150

200

0

50,000

100,000

18/11 19/02

(pt)(원)

대보마그네틱

KOSDAQ지수대비

대보마그네틱 (290670) [한화리서치]

61

[그림73] 2019 년 실적은 전방 업체들의 대규모 투자에 따라 70% 이상 성장이 기대돼

2019년 전자석 탈철기 내

습식 장비 비중이

20% 수준으로

증가할 것으로 전망


[표18] 회사 개요

구분 주요 내용

회사명 대보마그네틱

대표이사 이준각

설립일 1994년 12월 29일

자본금 13억 원

사업영역 자석응용기기 제조(리튬2차전지 소재 탈철 장치)

소재지 경기도 화성시 팔탄면 현대기아로 25-13

직원 수 36명

홈페이지 www.daebo.com

상장일 2018년 11월 6일

자료: Dart, 한화투자증권 리서치센터

[그림74] 전자석 탈철기는 필터링을 통해 자성체(철(Fe))를 제거 [그림75] 건식은 분체 형태의 소재, 습식은 겔 형태의 셀을 탈철

자료: 대보마그네틱, 한화투자증권 리서치센터 자료: 대보마그네틱, 한화투자증권 리서치센터

0

5

10

15

20

25

30

35

40

0

50

100

150

200

250

300

350

400

2014 2015 2016 2017 2018 2019E

(%)(억 원)

매출액(좌)

영업이익률(우)


62

[그림76] 전자석 탈철기는 리튬 생산 공정까지 납품이 기대돼

리튬 탈철 장비는

해외 주요 광산 업체들과

협력중인 것으로 추정

자료: 대보마그네틱, 한화투자증권 리서치센터

[그림77] 2차전지 업체들은 향후 2~3년 이내에 2~3배 이상의 캐파를 구축할 전망

최근 배터리 업체들은

2020년 이후 타겟 캐파를

20~30GWh 이상 상향함

주: SK이노베이션은 2022년, CATL은 2021년 기준


[표19] 대보마그네틱의 리튬 임가공 사업 준비 현황 및 계획

일시 주요 내용

2017년 6월 연구동 건물 준공 및 시험장비 설치

2017년 9월 F사, S사 리튬계 탈철 테스트 수행

2017년 10월 E사 바륨계 탈철 테스트 수행

2017년 11월 S사 2차전지 양극재 Mixing 소재 탈철 테스트 수행

2018년 3월 알루미나계 탈철 테스트 수행

2018년 4월 E사 티타늄, 마그네슘계 탈철 테스트 수행

2019년 1차 증설(2라인)

2020년 2차 증설(2라인)

2021년 3차 증설(5라인)

자료: 대보마그네틱, 한화투자증권 리서치센터

0

20

40

60

80

100

120

파나소닉

+테슬라

LG화학 CATL BYD SK

이노베이션

삼성SDI

(GWh) 2018년

2020년 이후


63

[ 재무제표 ]


12월 결산 2013 2014 2015 2016 2017 12월 결산 2013 2014 2015 2016 2017

매출액 6 13 유동자산 2 8

매출총이익 2 6 현금성자산 0 5

영업이익 1 5 매출채권 1 2

EBITDA 1 5 재고자산 1 2

순이자수익 0 0 비유동자산 2 3

외화관련손익 0 0 투자자산 0 0

지분법손익 0 0 유형자산 2 3

세전계속사업손익 1 5 무형자산 0 0

당기순이익 1 4 자산총계 4 11

지배주주순이익 1 4 유동부채 1 4

증가율(%) 매입채무 0 1

매출액 n/a 133.4 유동성이자부채 0 0

영업이익 n/a 234.5 비유동부채 0 1

EBITDA n/a 227.7 비유동이자부채 0 0

순이익률 n/a 204.9 부채총계 2 4

이익률(%) 자본금 0 0

매출총이익률 39.3 44.0 자본잉여금 0 1

영업이익률 24.6 35.2 이익잉여금 1 5

EBITDA마진 25.4 35.7 자본조정 1 1

세전이익률 25.0 34.9 자기주식 0 0

순이익률 21.9 28.6 자본총계 2 7


12월 결산 2013 2014 2015 2016 2017 12월 결산 2013 2014 2015 2016 2017

영업현금흐름 1 4 주당지표

당기순이익 1 4 EPS n/a n/a

자산상각비 0 0 BPS 40,977 114,955

운전자본증감 -1 -1 DPS 0 0

매출채권감소(증가) 0 -1 CFPS n/a n/a

재고자산감소(증가) -1 -1 ROA(%) n/a 48.0

매입채무증가(감소) 0 0 ROE(%) n/a 77.7

투자현금흐름 0 -4 ROIC(%) n/a 139.2

유형자산처분(취득) 0 -1 Multiples(x, %)

무형자산 감소(증가) 0 0 PER n/a n/a

투자자산 감소(증가) 0 -3 PBR n/a n/a

재무현금흐름 -1 2 PSR n/a n/a

차입금증가 0 1 PCR n/a n/a

자본증가 -1 1 EV/ EBITDA 135.7 40.6

배당금지급 1 0 배당수익율 0.0 0.0

총현금흐름 2 5 안정성(%)

(-) 운전자본증가(감소) 1 0 부채비율 73.5 57.9

(-) 설비투자 0 1 Net debt/Equity -8.3 -55.2

(+) 자산매각 0 0 Net debt/EBITDA -14.2 -84.7

Free Cash Flow 1 4 유동비율 150.0 233.0

(-) 기타투자 0 1 이자보상배율 399.2 359.2

잉여현금 1 3 자산구조(%)

NOPLAT 1 4 투하자본 84.2 40.4

(+) Dep 0 0 현금+투자자산 15.8 59.6

(-) 운전자본투자 1 0 자본구조(%)

(-) Capex 0 1 차입금 6.1 8.7

OpFCF 1 3 자본금 93.9 91.3


2019년 3월 5일

기업분석

이노메트리 (302430) 2차전지 X-ray 검사장비 1등 업체


Not Rated

현재 주가(2/28) 25,300원

상승여력 N/A



52 주 최고가 / 최저가 30,750 / 22,200원



주주 구성

넥스트아이(외 4인) 61.9%

한국증권금융 5.8%


절대수익률 -9.3

상대수익률(KOSDAQ) -11.7

(단위: 십억 원, 원, %, 배)

재무정보 2014 2015 2016 2017

매출액 16 14

영업이익 4 2

EBITDA 4 2

지배주주순이익 3 1

EPS n/a n/a

순차입금 -2 -4

PER n/a n/a

PBR n/a n/a

EV/EBITDA 31.8 58.2

배당수익률 0.0 0.0

ROE n/a 20.6 주가 추이

이노메트리는 지난해 12월 상장한 2차전지 X-ray 검사장비 업체입니

다. 동사는 X-ray 자동화 검사장비를 주요 2차전지 업체에 모두 납품

하면서 독점적인 시장 지위를 구축하고 있습니다. 앞으로 머신비전 기

술력을 바탕으로 2 차전지 제조 영역까지 장비 포트폴리오를 확대하면

서 기업가치는 지속적으로 성장할 것으로 기대됩니다.

2차전지 X-ray 검사장비 전문 업체

이노메트리는 2차전지 X-ray 검사장비를 전문으로 생산하는 업체다. 2

차전지 X-ray 검사 장비는 극판의 정렬상태 및 수량을 전자동으로 검

사하고 불량품을 판별 및 배출하는 역할을 한다. 2018년 실적은 매출액

306억 원, 영업이익률 22%를 기록했으며, 매출 비중은 2차전지 검사장

비 85%, X-ray 튜브 등 기타가 15% 수준으로 추정된다. 동사의 2차전

지 X-ray 검사장비는 국내외 주요 배터리 업체들에 납품되고 있으며

생산 라인의 배터리 타입과 상관 없이 채용이 가능하다.

2차전지 X-ray 검사장비 수요 확대

동사는 2019년에도 안정적인 성장이 기대된다. 글로벌 2차전지 6개사

가 3년 이내에 증설할 캐파만 해도 300GWh 이상으로 전방이 크게

확대되고 있기 때문이다. 최근 2차전지 업체들은 생산 라인당 1대만

사용하던 검사장비를 신규 라인에서 4대 이상 채용하기 시작했다. 동

사는 자동화 검사장비 분야내 독점적 지위를 유지 중이고, 전지 타입과

상관 없이 수주가 가능해 성장 폭은 더욱 클 것이다. 중대형과 소형전

지에서 X-ray 검사 영역이 점차 다변화되고 있다는 점도 긍정적이다.

2차전지 제조 장비 업체로 성장

동사의 신규 아이템인 2차전지 X-ray 용접 검사장비와 Stacking 제조

장비도 주목할 필요가 있다. 용접 검사장비는 2차전지의 셀 용접부분

및 내부 기포를 검사하는 장비며, Stacking 장비는 2차전지 조립 공정에

서 Stacking 방식으로 극판을 쌓는 장비다. X-ray 검사장비를 납품하면

서 쌓은 레퍼런스를 바탕으로 2차전지 장비 포트폴리오를 늘려간다는

점에서 성공 가능성은 높다고 판단한다. 신규 장비들은 기존 X-ray 검

사장비 대비 높은 판가를 받을 것으로 추정되며, 양산에 들어갈 경우 실

적 성장에 기여할 것으로 기대된다.

0

50

100

150

0

10,000

20,000

30,000

40,000

18/12 19/01 19/02

(pt)(원)

이노메트리

KOSDAQ지수대비

이노메트리 (302430) [한화리서치]

65

[그림78] 이노메트리는 올해에도 견조한 성장세를 이어갈 것으로 전망

X-ray 용접검사장비,

Stacking 제조 장비의

양산이 시작되면

중장기적으로 매출액은

크게 늘어날 것으로 기대돼




회사명 이노메트리 (INNOMETRY CO.,Ltd)

대표이사 김준보

설립일 2008년 6월 3일

자본금 1,791 백만원

사업영역 반도체 및 LCD 장비개발, 영상처리시스템개발, X-ray 검사장비개발

소재지 경기도 안양시 동안구 동편로 13번길 65

직원 수 33명 (2018년 반기말 기준)

홈페이지 http://www.innomerty.com

상장일 2018년 12월 12일


[표21] 주요 제품 소개


X-ray 2차전지 검사장비 원형/각형/폴리머 등 2차전지 극판 정렬상태 및 수량검사, 전자동 검사,

불량품 자동 판별 및 배출

X-ray 이물검사장비 종이상자, 병포장, 캔, 알루미늄 포장이 된 화장품, 약품 등 모두 검사 가능. 자동

이물검사판정

PCB X-ray 검사장비 기포 및 부품위치 등 자동검사, 라인스캔방식

X-ray 사이즈 측정 시스템 전지 외관 및 두께 자동측정

X-ray 용접 검사장비

용접 라인에서 기공 및 외관 불량/용접 깊이 검사 수행. 초미세 오차범위까지 불량

판정 가능.

용접의 두께 미흡 및 기공 검출은 X-ray 검사가 유일한 대안

Stacking 제조장비 차별화된 극판 공급 방식으로 생산 속도 향상 및 제조 시간 단축. 2매 감지가 가능하며

분리막의 손상 최소화.

자료: 이노메트리, 한화투자증권 리서치센터

0

5

10

15

20

25

30

0

100

200

300

400

500

2015 2016 2017 2018 2019E

(%)(억 원) 매출액(좌)



66

[그림79] 이노메트리의 전기차 2차전지 X-ray 검사장비 [그림80] 이노메트리의 소형 2차전지 X-ray 검사장비

자료: 이노메트리, 한화투자증권 리서치센터 자료: 이노메트리, 한화투자증권 리서치센터

[그림81] X-ray 2차전지 검사 장비에서 2차전지 제조 장비로 사업영역 확대

자료: 이노메트리, 한화투자증권 리서치센터

[표22] 이노메트리의 주요 특허

번호 구분 출원일 내용 적용제품

1 특허권 2009.04.21 엑스레이를 이용한 이물질 검출기 식품이물 X-ray검사장비

2 특허권 2011.04.08 배터리 로딩장치 및 배터리로딩/언로딩 시스템 2차전지 X-ray검사장비

3 특허권 2011.04.08 배터리 검사장치 2차전지 X-ray검사장비

4 특허권 2012.02.17 벨트 장력 조절장치 2차전지 X-ray검사장비

5 특허권 2012.07.26 전지 검사장치 2차전지 X-ray검사장비

6 특허권 2018.02.14 각형 2차전지용 고속 스택 제조 장치 2차전지 제조 장비

7 특허권 2018.05.23 전극 탭 정렬 기구 및 이를 구비한 원통형 이차

전지용 엑스레이 검사장치 2차전지 X-ray검사장비

8 특허권 2018.10.25 극판 로딩 벨트를 구비한 고속 스택 제조방법 및

장치 2차전지 제조 장비

9 특허권 2018.10.25 전지의 극판 적층 방법 2차전지 제조 장비


차세대성장동력


67

[ 재무제표 ]


12월 결산 2013 2014 2015 2016 2017 12월 결산 2013 2014 2015 2016 2017

매출액 16 14 유동자산 12 10

매출총이익 5 4 현금성자산 2 6

영업이익 4 2 매출채권 8 3

EBITDA 4 2 재고자산 0 0

순이자수익 0 0 비유동자산 0 1

외화관련손익 0 0 투자자산 0 1

지분법손익 0 0 유형자산 0 0

세전계속사업손익 4 1 무형자산 0 0

당기순이익 3 1 자산총계 12 11

지배주주순이익 3 1 유동부채 7 5

증가율(%) 매입채무 4 2

매출액 n/a -13.0 유동성이자부채 0 2

영업이익 n/a -47.0 비유동부채 0 0

EBITDA n/a -46.3 비유동이자부채 0 0

순이익률 n/a -62.9 부채총계 7 5

이익률(%) 자본금 0 0

매출총이익률 31.2 27.1 자본잉여금 1 1

영업이익률 23.1 14.1 이익잉여금 3 5

EBITDA마진 23.3 14.4 자본조정 0 0

세전이익률 24.4 10.2 자기주식 0 0

순이익률 19.6 8.4 자본총계 5 6


12월 결산 2013 2014 2015 2016 2017 12월 결산 2013 2014 2015 2016 2017

영업현금흐름 1 3 주당지표

당기순이익 3 1 EPS n/a n/a

자산상각비 0 0 BPS 120,473 147,819

운전자본증감 -3 2 DPS 0 0

매출채권감소(증가) -6 5 CFPS n/a n/a

재고자산감소(증가) 0 0 ROA(%) n/a 10.1

매입채무증가(감소) 3 -2 ROE(%) n/a 20.6

투자현금흐름 0 -1 ROIC(%) n/a 78.2

유형자산처분(취득) 0 0 Multiples(x, %)

무형자산 감소(증가) 0 0 PER n/a n/a

투자자산 감소(증가) 0 0 PBR n/a n/a

재무현금흐름 0 2 PSR n/a n/a

차입금증가 0 2 PCR n/a n/a

자본증가 0 0 EV/ EBITDA 31.8 58.2

배당금지급 0 0 배당수익율 0.0 0.0

총현금흐름 4 2 안정성(%)

(-) 운전자본증가(감소) 3 -2 부채비율 132.7 81.0

(-) 설비투자 0 0 Net debt/Equity -41.5 -66.0

(+) 자산매각 0 0 Net debt/EBITDA -56.4 -204.8

Free Cash Flow 1 4 유동비율 170.9 196.2

(-) 기타투자 0 1 이자보상배율 4,899.7 38.0

잉여현금 1 3 자산구조(%)

NOPLAT 3 2 투하자본 56.7 13.6

(+) Dep 0 0 현금+투자자산 43.3 86.4

(-) 운전자본투자 3 -2 자본구조(%)

(-) Capex 0 0 차입금 0.0 23.2

OpFCF 0 4 자본금 100.0 76.8


2019년 3월 5일

기업분석

피앤이솔루션 (131390) 2차전지 후공정 장비 전문 업체


Not Rated

현재 주가(2/28) 12,350원

상승여력 N/A



52 주 최고가 / 최저가 18,150 / 10,150원



주주 구성

정대택(외 1인) 36.5%

김남훈 0.1%


절대수익률 -4.3 6.5 -16.0 13.3

상대수익률(KOSDAQ) -6.6 2.0 -7.6 28.0

(단위: 십억 원, 원, %, 배)

재무정보 2014 2015 2016 2017

매출액 32 44 47 74

영업이익 -1 2 4 9

EBITDA 0 3 5 9

지배주주순이익 0 2 5 7

EPS 24 145 339 515

순차입금 -9 -16 -11 -9

PER 96.4 69.7 36.4 24.0

PBR 0.9 3.5 3.8 3.2

EV/EBITDA -55.4 45.4 35.8 17.6


ROE 0.9 5.2 11.0 14.6 주가 추이

피앤이솔루션은 2차전지 후공정 장비인 활성화 장비와 검사 장비를 전

문으로 생산하는 업체입니다. 동사는 국내 2차전지 업체 내 후공정 장

비 시장에서 선두 위치를 확보하고 있습니다. 중국 로컬 업체들의

Turn-Key 방식 수주와 고가 제품 판매 확대로 올해에도 견조한 실적

성장이 기대됩니다.

2차전지 후공정 전문 업체

피앤이솔루션은 활성화(Formation) 장비와 검사 장비(Cell Cycler, Pack

Tester)를 전문으로 생산하는 업체다. 2018년 실적은 매출액 1028억 원,

영업이익률 11%를 기록했으며 매출액 비중은 활성화 장비 55%, 검사

장비 36%, 전원공급장치 10% 수준으로 추정된다. 활성화 장비는 2차

전지 셀에 충/방전을 반복해서 전지의 특성을 활성화 시키고, 검사 장비

는 2차전지의 특성 및 수명 등을 테스트한다. 동사는 활성화 장비와 검

사 장비를 국내외 주요 2차전지 업체에 납품하는 것으로 추정된다.

2019년 안정적인 이익 성장 기대

우리는 동사의 2019년 실적으로 매출액 1335억 원, 영업이익 160억

원을 전망한다. 동사는 국내 2차전지 업체 내 활성화 장비와 검사 장비

점유율 50% 이상을 유지하면서 독점적 지위를 구축한 가운데 국내외

2차전지 업체들의 대규모 투자 수혜를 받을 것으로 기대된다. 지난해

부터 증가한 중국 로컬 업체들의 Turn-key 방식(포메이션 – 검사장

비 – 자동화라인) 수주는 매출 규모 확대와 이익률 개선에 도움이 될

것이다. 판매 단가나 이익률이 높을 것으로 추정되는 중대형전지용 장

비와 검사장비 수주가 늘고 있다는 점도 긍정적이라고 본다.

수주잔고에서 드러나는 실적 성장 가능성

우리는 동사가 안정적인 실적 성장이 가능하다고 판단한다. 2차전지 활

성화 장비와 셀 검사 장비 시장은 레퍼런스 확보에 시간이 걸려 신규

경쟁사의 진입이 어려운 구조이기 때문이다. 동사의 수주잔고는 2차전

지 업체의 캐파 증설에 따라 2018년 연초 1000억 원 이상에서 현재

1300억 원 수준으로 증가했으며, 수주잔고의 80~90%는 매출 인식이

가능할 것으로 기대된다. 동사의 전원공급장치와 전기차 솔루션 제품

들은 전기차 충전 인프라 투자가 확대되면 중장기적으로 실적에 기여

할 것으로 전망된다.

0

50

100

150

200

0

5,000

10,000

15,000

20,000

18/03 18/06 18/09 18/12 19/03

(pt)(원) 피앤이솔루션

KOSDAQ지수대비

피앤이솔루션 (131390) [한화리서치]

69

[그림82] 피앤이솔루션은 매출 성장과 안정적인 이익률 유지를 동시에 시현 중

피앤이솔루션은

상대적으로 안정적인

이익률을 유지 중




회사명 피앤이솔루션

대표이사 정대택, 김용을

설립일 2004년 3월 16일

자본금 71억 원

사업영역 2차 전지 후공정 및 연구개발용 장비, 발전소 및 산업용 전원공급장치,

유도무기 구동장치 및 제어시스템

소재지 경기도 수원시 권선구 산업로 185(고색동)

직원 수 190명

홈페이지 www.pnesolution.com




활성화장비

(Cell Formation)

Li-ion, Polymer, Ni-MH 전지 등 전지의 생산 공정 중 2차 전지의 활성화(Formation) 공정에서

쓰이는 다채널 동시 시험장비

셀 싸이클러

(Cell Cycler)

블루투스 및 코인셀 등 소형전지의 장기 특성 시험이 가능한 충/방전기로 주로 연구소 및

배터리 개발시 배터리의 특성 및 사이클 수명 등을 테스트하는 데 주로 사용

팩 테스터

(Pack Taster)

xEV 및 ESS용 배터리 PACK의 성능시험검사 장비로 병렬 및 독립수행이 가능한 에너지

회생방식의 PACK 테스트 장비

전원공급장치

(PCR System)

원자력/화력/수력 발전소 발전기 권선에 발전기 출력 단자 전압 및 무효전력을 제어하여

DC전원을 공급하는 장치

급속충전기

전기자동차용 급속 충전기란 전기차에 DC전력을 제공하여 전기차에 전력을 제공하는 장치를

의미. 일본의 급속충전기 표준규격인 CHAdeMo 인증을 받은 제품으로 빠르고 안정적인 전력

제공

소용량 ESS 태양광 가로등용 ESS (에너지저장장치)란 낮에는 태양광을 통해 발생된 전기를 저장하였다가

밤에 저장된 전기를 이용하여 가로등의 에너지로 쓰는 에너지 저장장치를 의미

산업용 ESS

에너지 저장을 위한 kWh레벨 양방향 인버터 / 배터리와 계통 사이에서 탁월한 동적 특성 및

안정적 충전/방전 제어 가능

높은 안정성을 위한 통합형 전력 제어 알고리즘 적용 (재생 에너지, 부하 평준화, 비상 발전기,

주파수 조절, 피크 절감 등)

자료: 피앤이솔루션, 한화투자증권 리서치센터

-6

-3

0

3

6

9

12

15

0

300

600

900

1,200

1,500

2014 2015 2016 2017 2018 2019E

(%)(억 원)매출액(좌)



70

[그림83] 피앤이솔루션의 2차전지 활성화 장비 [그림84] 피앤이솔루션의 셀 싸이클러

자료: 피앤이솔루션, 한화투자증권 리서치센터 자료: 피앤이솔루션, 한화투자증권 리서치센터

[그림85] 피앤이솔루션의 연말 수주 잔고 추이

이미 지난해 매출액 이상의

수주잔고를 확보하면서

올해에도 견조한 실적

성장이 기대돼

자료: 피앤이솔루션, 한화투자증권 리서치센터

[표25] 피앤이솔루션의 2 차전지 장비 개발 실적

번호 연구과제명 적용제품

1 친환경 자동차용 대용량 충·방전기개발 HEV/EV 전지용 PWM 방식 충방전 시험기

2 방전에너지 회수를 위한 스위칭 방식 충·방전기 개발 중대용량 전지용 스위칭 방식 Cycler

3 HEV/EV용 배터리 및 슈퍼커패시터 시험 검사 장비 HEV/EV용 Pack Testing System

4 자동차 중·대형 전지용 대용량 충·방전 시험기 개발 중대형전지용 Pack Tester

5 2차 전지 및 커패시터의 내부저항 측정기 개발 2차 전지 및 커패시터의 내부저항 측정기

6 중형 RE-EV용 언더바디 일체형 발전 연계 20kWh급

전기저장 및 관리시스템 개발 Battery Pack, BMS

7 스마트그리드 연계 고효율 에너지 저장시스템 개발 ESS, PCS


0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

2015 2016 2017 2018

(억 원)

수주 잔고


71

[ 재무제표 ]


12월 결산 2013 2014 2015 2016 2017 12월 결산 2013 2014 2015 2016 2017

매출액 38 32 44 47 74 유동자산 23 21 34 48 62

매출총이익 9 7 10 11 20 현금성자산 6 9 16 11 9

영업이익 1 -1 2 4 9 매출채권 5 5 5 11 12

EBITDA 2 0 3 5 9 재고자산 12 7 12 25 31

순이자수익 0 1 0 0 0 비유동자산 27 29 28 31 34

외화관련손익 0 0 0 0 -1 투자자산 2 3 3 3 4

지분법손익 0 0 0 0 0 유형자산 24 25 24 26 28

세전계속사업손익 1 0 2 5 8 무형자산 1 1 0 2 3

당기순이익 1 0 2 5 8 자산총계 51 50 62 80 96

지배주주순이익 1 0 2 5 7 유동부채 11 10 19 32 41

증가율(%) 매입채무 6 4 10 12 3

매출액 -19.9 -14.8 36.6 5.9 57.3 유동성이자부채 0 0 0 0 0

영업이익 -82.6 적전 흑전 103.2 121.4 비유동부채 0 2 1 1 1

EBITDA -71.0 적전 흑전 63.4 105.6 비유동이자부채 0 0 0 0 0

순이익률 -77.0 -70.9 477.1 141.7 55.7 부채총계 12 12 20 33 41

이익률(%) 자본금 4 4 7 7 7

매출총이익률 24.1 21.4 23.0 23.1 27.3 자본잉여금 16 16 13 13 13

영업이익률 2.3 -4.1 4.4 8.5 11.9 이익잉여금 19 20 22 27 34

EBITDA마진 4.4 -1.4 6.4 9.8 12.9 자본조정 0 -1 0 0 0

세전이익률 3.6 -1.4 5.4 10.7 11.4 자기주식 0 -1 0 0 0

순이익률 3.1 1.1 4.5 10.3 10.2 자본총계 39 38 42 47 55


12월 결산 2013 2014 2015 2016 2017 12월 결산 2013 2014 2015 2016 2017

영업현금흐름 -4 4 5 0 2 주당지표

당기순이익 1 0 2 5 8 EPS 83 24 145 339 515

자산상각비 1 1 1 1 1 BPS 2,733 2,693 2,914 3,232 3,805

운전자본증감 -6 2 1 -7 -9 DPS 0 0 0 0 0

매출채권감소(증가) 1 -1 -1 -6 -1 CFPS 191 71 294 458 756

재고자산감소(증가) 4 5 -6 -14 -6 ROA(%) 2.2 0.7 3.7 6.8 8.3

매입채무증가(감소) -2 0 6 3 -9 ROE(%) 3.1 0.9 5.2 11.0 14.6

투자현금흐름 -3 -2 -1 -1 -5 ROIC(%) 2.9 -3.1 6.0 12.9 20.4

유형자산처분(취득) -7 -2 0 -3 -3 Multiples(x, %)

무형자산 감소(증가) 0 0 0 0 -1 PER 47.0 96.4 85.2 36.4 24.0

투자자산 감소(증가) 4 0 0 1 0 PBR 1.4 0.9 4.2 3.8 3.2

재무현금흐름 0 1 3 1 1 PSR 1.5 1.0 4.0 3.8 2.4

차입금증가 -1 0 0 0 0 PCR 20.6 32.8 42.0 26.9 16.3

자본증가 1 0 2 0 2 EV/ EBITDA 29.7 -55.4 56.8 35.8 17.6

배당금지급 0 0 0 0 0 배당수익율 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

총현금흐름 3 1 4 7 11 안정성(%)

(-) 운전자본증가(감소) 5 -4 -3 6 7 부채비율 29.7 30.5 48.0 71.5 75.2


(+) 자산매각 0 1 1 0 -1 Net debt/EBITDA -377.5 2,100.6 -567.4 -244.9 -98.1

Free Cash Flow -9 3 7 -2 1 유동비율 209.9 209.3 180.8 151.2 152.3

(-) 기타투자 1 1 4 0 3 이자보상배율 33.6 n/a 48,779.8 n/a 1,304.0

잉여현금 -10 2 3 -2 -3 자산구조(%)

NOPLAT 1 -1 2 4 8 투하자본 78.9 70.4 56.1 69.8 76.8

(+) Dep 1 1 1 1 1 현금+투자자산 21.1 29.6 43.9 30.2 23.2

(-) 운전자본투자 5 -4 -3 6 7 자본구조(%)

(-) Capex 7 3 0 3 3 차입금 0.0 0.0 0.3 0.0 0.0

OpFCF -10 0 5 -4 -1 자본금 100.0 100.0 99.7 100.0 100.0


2019년 3월 5일

기업분석

피엔티 (137400) 외형 성장을 통해 입증된 롤투롤 장비 수요


Not Rated

현재 주가(2/28) 11,750원

상승여력 N/A



52 주 최고가 / 최저가 19,000 / 9,310원



주주 구성

김준섭(외 4인) 22.9%

가치투자자문 7.1%

타이거투자자문 4.1% 주가수익률 1개월 3개월 6개월 12개월

절대수익률 -2.5 11.9 -20.1 -10.6

상대수익률(KOSDAQ) -4.9 7.5 -11.7 4.0

(단위: 십억 원, 원, %, 배)

재무정보 2014 2015 2016 2017

매출액 106 91 109 150

영업이익 9 0 7 10

EBITDA 10 1 9 14


EPS 808 -31 381 569

순차입금 -15 -1 23 34

PER 10.3 -380.6 30.8 20.6

PBR 1.2 1.6 1.6 1.5

EV/EBITDA 5.0 64.5 14.0 10.0

배당수익률 1.2 n/a 0.0 0.0

ROE 12.0 -0.4 5.3 7.3 주가 추이

피엔티는 2차전지와 각종 전자 소재 제조 설비인 롤투롤(Roll to Roll)

장비를 전문으로 생산하는 업체입니다. 동사의 롤투롤 장비는 2차전지

밸류체인의 대규모 캐파 증설이 진행되면서 수요가 크게 증가하고 있

습니다. 롤투롤 장비 고객사 및 제품 라인업을 확대해 나가는 동사의

중장기적인 성장이 기대됩니다.

롤투롤 장비 전문 업체

피엔티는 2차전지와 FPCB, MLCC 핵심 제조 설비인 롤투롤 장비를 전

문으로 생산하는 업체다. 롤투롤 장비는 2차전지 양•음극 기판, 동박,

필름 등 얇은 소재를 회전롤에 감으면서 소정의 물질을 도포해 새로운

기능을 부가한다. 2018년 실적은 매출액 2569억 원, 영업이익률 1.2%

를 기록했으며, 매출액 내 비중은 2차전지용 장비 70%, MLCC•동박

•디스플레이 소재용 장비 25% 수준으로 추정된다. 동사의 롤투롤 장

비는 글로벌 2차전지 업체와 동박 업체들에게 모두 납품되고 있다.

2019년 가파른 외형 성장 지속

우리는 동사가 2019년에도 사상 최대 실적을 달성할 것으로 전망한다.

2차전지 부문은 글로벌 2차전지 업체들이 2018년 연말 대비 2020년까

지 2~3배 이상 캐파 증설을 시작하면서 수혜가 확대되고 있다. 동사는

국내 2차전지 업체들 내에서 롤투롤 장비 점유율 30~40% 수준을 확

보한 만큼 앞으로 글로벌 시장에서도 성장이 기대된다. 소재 부문도

MLCC와 동박 업체들의 증설에 따라 견조한 수요가 유지되면서 실적

성장이 가능하다. 올해부터는 수익성 확보를 중점으로 수주를 받으면

서 이익률도 2017년 수준을 회복할 것으로 예상된다.

고객사 및 제품 라인업 확대로 수주잔고 증가

동사의 높은 성장 가능성은 수주잔고가 입증하고 있다. 동사의 수주잔

고는 2016년 879억 원에서 2018년 2000억 원 이상으로 증가했으며,

이중 70% 이상은 2차전지용 장비로 추정된다. 2차전지 업체들의 대규

모 설비투자를 감안하면 동사의 2019년 연말 수주잔고는 3천억 원을

상회하는 수준이 기대된다. 최근 동사가 그 동안의 실적을 바탕으로 글

로벌 완성차 업체들을 직접적인 고객사로 확보할 가능성이 높아졌고,

2차전지 장비 라인업이 확대되고 있는 점도 긍정적이다.

0

50

100

150

200

0

5,000

10,000

15,000

20,000

18/03 18/06 18/09 18/12 19/03

(pt)(원) 피엔티

KOSDAQ지수대비

피엔티 (137400) [한화리서치]

73

[그림86] 피엔티는 올해 매출액 3 천억 원 이상을 달성할 것으로 전망

지난해 경험을 바탕으로

앞으로 신규 수주는 수익성

확보 전략을 펼치면서

이익률도 개선될 것으로

기대돼


[표26] 주요 사업 및 제품


2차전지 사업부

소형, 전기차용 및 ESS용 중/대형 2차전지의 원천 소재인 양극, 음극재 및 분리막 제조 장비.

동사의 2차전지 주요 장비는 Coater/Dryer, Press, Slitter 등으로 구분

- Coater/Dryer: 알루미늄/동박 기판에 양극활물질과 음극활물질 등을 균일하게 코팅 및 건조

- Press: 전극 합제가 코팅된 알루미늄/동박 기판을 Roll Press를 이용하여 기판의 두께

감소&밀도를 증가시키고, 폭과 길이에 대한 편차를 일정하게 맞춰주는 역할

- Slitter: 전극 합제가 Coating 된 메탈 기판을 일정한 사이즈별로 절단

소재 사업부

FPCB, MLCC 등 전자 소재 및 디스플레이, 동박, 기타 산업 소재 제조 장비

- 2차전지 음극 소재 생산 증대에 따라 Copper 생산 장비 수요 증가

- Copper 생산 장비도 2차전지 소재 장비와 마찬가지로 Electro Deposition Machine, After

Treatment Machine, Slitter 등 다양한 장비로 구성

정밀자동화 사업부 300mm 웨이퍼 표면연삭장비, 조립공정용 장비인 Die Bonding 장비, Trim + T est Handler

장비, Camera VCM Auto-Line 장비

자료: 피엔티, 한화투자증권 리서치센터

[그림87] 피엔티의 2차전지 롤투롤 장비 – Coater [그림88] 피엔티의 2차전지 롤투롤 장비 – Press

자료: 피엔티, 한화투자증권 리서치센터 자료: 피엔티, 한화투자증권 리서치센터

0

3

6

9

12

15

0

50

100

150

200

250

300

350

2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019E

(%)(십억원) 매출액(좌)



74

[그림89] 피엔티의 수주 잔고는 올해에도 꾸준한 성장세를 보일 것으로 전망

2018년 연말 동박 제조

설비를 포함한 2차전지

장비의 수주잔고 비중은

80% 이상 수준으로 추정돼

주: 수주잔고는 연말 기준

자료: 피엔티, 한화투자증권 리서치센터

[그림90] 롤투롤 장비는 양극, 음극, 분리막 등을 만드는 전극 공정에서 활용

최근 대규모 캐파 투자가

많아지면서 롤투롤 장비는

코터, 프레스, 슬리터를 턴-키

형태로 납품하는 추세

자료: Toray, 한화투자증권 리서치센터

[표27] 피엔티의 주요 특허

날짜 내용

2005.01 프리즘&광학필름 코팅설비 개발(세계 2번째)

2007.05 Condenser 슬리터 개발(도요다 납품)

2007.05 특수박 관련기술 국산화 성공(국내 최초)

2007.07 특수박 도금기 기술 국산화 성공(국내 최초)

2007.1 LCD Polishing설비 개발(국내 최초)

2008.06 FCCL 설비 국산화 성공(국내 최초)

2009.03 분리막 Coater 장비 개발(국내 최초)

2010.08 2차전지 전극 Coater 개발(국내 최초)

2011.11 Camera VCM Auto-Line 개발(세계 최초)

2012.06 광폭 전극 코터, 슬리터, 프레스 개발(세계최초)


0

50

100

150

200

250

300

2014 2015 2016 2017 2018 2019E

(십억원)

수주잔고


75

[ 재무제표 ]


12월 결산 2013 2014 2015 2016 2017 12월 결산 2013 2014 2015 2016 2017

매출액 83 106 91 109 150 유동자산 59 69 73 104 191

매출총이익 10 18 10 22 24 현금성자산 18 26 25 14 9

영업이익 5 9 0 7 10 매출채권 12 10 19 34 47

EBITDA 5 10 1 9 14 재고자산 29 32 27 52 129

순이자수익 0 0 -1 -1 -2 비유동자산 14 19 29 49 50

외화관련손익 0 0 0 0 -3 투자자산 2 3 3 3 5

지분법손익 0 -1 0 2 0 유형자산 11 16 25 43 42

세전계속사업손익 5 8 -1 5 5 무형자산 1 1 1 3 3

당기순이익 3 6 0 3 2 자산총계 73 88 102 153 241

지배주주순이익 3 6 0 3 4 유동부채 24 23 31 91 167

증가율(%) 매입채무 7 9 8 27 56

매출액 51.3 27.7 -13.6 18.9 38.0 유동성이자부채 1 1 7 26 28

영업이익 -29.5 91.9 적전 흑전 37.5 비유동부채 0 10 17 11 15

EBITDA -25.8 86.4 -86.1 574.0 52.1 비유동이자부채 0 10 17 11 15

순이익률 -33.0 85.0 적전 흑전 -22.8 부채총계 25 33 48 101 182

이익률(%) 자본금 4 4 4 4 4

매출총이익률 12.0 17.2 11.0 20.6 15.8 자본잉여금 18 19 19 19 24

영업이익률 5.6 8.3 -0.2 6.9 6.9 이익잉여금 27 33 32 34 39

EBITDA마진 6.3 9.2 1.5 8.4 9.3 자본조정 -1 -1 -1 -2 -2

세전이익률 5.9 7.7 -0.6 4.5 3.6 자기주식 -1 -1 -1 -1 -1

순이익률 4.0 5.8 -0.3 2.7 1.5 자본총계 48 55 54 52 59


12월 결산 2013 2014 2015 2016 2017 12월 결산 2013 2014 2015 2016 2017

영업현금흐름 2 3 -4 -2 -10 주당지표

당기순이익 3 6 -1 5 5 EPS 437 808 -31 381 569

자산상각비 1 1 2 2 4 BPS 6,318 7,194 7,080 7,288 8,097

운전자본증감 -2 -9 -3 -12 -20 DPS 0 100 0 0 0

매출채권감소(증가) -1 -1 -8 -18 -17 CFPS 706 1,676 230 1,345 1,895

재고자산감소(증가) 5 -5 2 -25 -78 ROA(%) 4.4 7.6 -0.2 2.3 2.2

매입채무증가(감소) -3 1 -1 14 31 ROE(%) 7.0 12.0 -0.4 5.3 7.3

투자현금흐름 -3 -4 -11 -6 -2 ROIC(%) 12.4 19.3 -0.3 7.0 5.1


무형자산 감소(증가) 0 0 0 0 -1 PER 16.4 10.3 -383.9 30.8 20.6

투자자산 감소(증가) 0 0 -2 0 1 PBR 1.1 1.2 1.7 1.6 1.5

재무현금흐름 -2 10 12 6 9 PSR 0.7 0.6 1.0 0.8 0.6

차입금증가 0 10 12 7 9 PCR 10.2 5.0 51.0 8.7 6.2

자본증가 -2 0 0 0 0 EV/ EBITDA 7.3 5.0 76.2 14.0 10.0

배당금지급 2 0 1 0 0 배당수익율 0.0 1.2 0.0 0.0 0.0

총현금흐름 5 13 2 10 15 안정성(%)

(-) 운전자본증가(감소) 4 3 3 3 17 부채비율 51.7 61.1 89.2 193.3 308.1

(-) 설비투자 2 3 9 6 2 Net debt/Equity -33.9 -27.3 -2.0 44.2 57.9

(+) 자산매각 0 0 0 1 -1 Net debt/EBITDA -312.2 -153.7 -81.0 252.8 245.7

Free Cash Flow -1 6 -10 2 -5 유동비율 240.9 296.4 238.0 115.3 114.3

(-) 기타투자 0 7 -1 9 3 이자보상배율 48.7 17.2 n/a 6.9 5.9

잉여현금 0 -1 -10 -7 -8 자산구조(%)

NOPLAT 4 7 0 4 4 투하자본 59.9 57.7 65.3 81.1 86.9

(+) Dep 1 1 2 2 4 현금+투자자산 40.1 42.3 34.7 18.9 13.1

(-) 운전자본투자 4 3 3 3 17 자본구조(%)

(-) Capex 2 3 9 6 2 차입금 3.0 16.7 30.7 41.5 42.2

OpFCF -1 1 -11 -3 -11 자본금 97.0 83.3 69.3 58.5 57.8


2019년 3월 5일

기업분석

파워로직스 (047310) 안정적인 본업과 순항중인 BMS 사업의 조화


Not Rated

현재 주가(2/28) 7,720원

상승여력 N/A



52 주 최고가 / 최저가 8,550 / 4,155원



주주 구성

탑엔지니어링(외 5 인) 33.6%


절대수익률 -3.3 22.5 64.4 41.7

상대수익률(KOSDAQ) -5.6 18.1 72.8 56.3

(단위: 십억 원, 원, %, 배)

재무정보 2014 2015 2016 2017

매출액 552 581 545 706

영업이익 12 9 13 19

EBITDA 22 28 33 41


EPS 174 159 208 317

순차입금 29 35 16 11

PER 20.8 27.9 37.0 24.3

PBR 0.8 1.0 1.7 1.7

EV/EBITDA 5.9 6.3 8.5 6.8


ROE 4.1 3.6 4.6 6.9 주가 추이

파워로직스는 스마트폰 카메라모듈과 2 차전지 보호회로(PCM)를 전문

으로 생산하는 업체입니다. 동사는 소형전지 PCM 사업에서 안정적인

고객관계와 BMS 관련 기술력을 축적했으며 올해부터는 중대형전지 분

야에서도 실적 달성이 기대됩니다. 안정적인 본업과 신사업이 확대되면

서 기업 가치는 더 높아질 것으로 전망합니다.

스마트폰 카메라•배터리 부품 전문 업체

파워로직스는 카메라모듈과 2차전지 PCM(Protection Circuit Module)

을 생산하는 부품 업체다. 2018년 실적은 매출액 7539억 원, 영업이익

률 3.4%를 기록했으며, 매출액 비중은 카메라모듈 75%, PCM 25%로

추정된다. 동사의 핵심 제품 중 하나인 PCM은 휴대폰 배터리의 보호

회로로서 과충전•과방전•과전류 상황을 방지한다. 동사의 카메라모듈

은 주 고객사 플래그쉽 모델의 전면부와 중저가 모델의 후면부에 주로

채용되며, PCM은 국내 2차전지 제조 업체들에게 납품되고 있다.

2019년 이익 성장세 지속

동사는 2019년에도 다시 한 번 사상 최대 실적 달성이 전망된다. 카메

라모듈 부문은 주고객사의 멀티카메라 탑재 확대 수혜를 받을 것이다.

동사는 지난해 중저가 스마트폰의 트리플 카메라 양산 경험도 보유한

만큼 앞으로 중저가 카메라모듈 벤더 내 선두 지위를 굳힐 것으로 보

인다. PCM 부문은 지난해와 비슷한 수준의 실적이 예상되며, 중대형

전지 사업(BMS, 팩)은 올해부터 본격적인 실적 기여가 기대된다. 본업

의 실적이 유지되는 가운데 중대형전지 사업의 성장이 이어진다면 중

장기적으로는 매출액 1조 원 달성도 가능할 것으로 보인다.

중대형전지 사업으로 중장기 성장동력 마련

우리는 동사의 중대형전지 사업의 실적 가시성이 높다고 판단한다. 동

사는 다년간 소형전지 PCM 사업을 통해 관련 기술력을 축적했고, 국

내 2차전지 업체들 내에서 PCM 점유율 30~40% 수준을 유지하면서

안정적인 고객 관계도 구축했다. 이미 국책 과제 및 고객사와 협업을

통해 EV향 BMS를 납품한 이력이 있고, 팩 사업은 2차전지 업체의

Cell과 동사의 BMS를 팩으로 조립•공급하는 형태로 안정적인 제품

생산이 가능한 점도 긍정적이다. 올해 상반기부터는 중대형전지 BMS,

팩 부문에서 의미 있는 실적 달성이 가능할 것으로 기대된다.

0

100

200

300

0

5,000

10,000

18/03 18/06 18/09 18/12 19/03

(pt)(원)파워로직스

KOSDAQ지수대비

파워로직스 (047310) [한화리서치]

77

[그림91] 파워로직스는 올해에도 사상 최대 실적을 달성할 것으로 전망

중대형전지 사업(BMS, 팩)

이 외형 성장에 기여하기

시작하면 중장기적으로는

매출액 1조 원 달성 기대




카메라모듈

(Camera Module)

휴대폰의 디지털 카메라나 자동차의 후방 카메라 등에 사용되는 부품으로서 소형화하여

편리하게 사용되고 있는 카메라 장치로 사진촬영 기능 외에 동영상 촬영기능, 화상통화기능

등에 사용됨

PCM

(Protection Circuit

Module)

충방전 차단이 가능한 배터리 Pack 보호회로. 리튬-이온 배터리의 과충전, 과전류 또는

short(단락)시 온도 상승에 의한 폭발위험 방지. 과방전시 배터리의 기능상실 및 과방전 후

충전 시 폭발 위험 방지 역할

SM

(Smart Module)

스마트 모듈은 기존의 보호회로 기능 외에 배터리의 남아있는 잔량 등을 측정하는 스마트

기능이 추가되어 노트북 외에도 PDA나, PMP, 디지털 카메라 등 광범위하게 사용. 배터리의

남은 양을 정밀한 시간단위로 수치화하여 사용자에게 데이터 제공

BMS

(Battery Management

System)

하이브리드 자동차나 전기 자동차, 전기 스쿠터, 전기자전거 등에 사용되는 친환경 배터리

관리 시스템. 배터리에 충전된 전기 에너지를 총 관리하는 시스템이라 할 수 있음. 배터리

보호, 전기/에너지 측정, 셀 균형화, 시스템 호환, 배터리 관리시스템 상태확인 등의 기능 보유

PACK 배터리 Cell과 BMS(보호회로)의 결합을 통해 친환경적인 동력원으로 E-Bike, EV, ESS 등

다양한 분야에 사용 가능


[그림92] 후면 듀얼카메라를 탑재한 ‘갤럭시노트9’ [그림93] 후면 트리플 카메라를 탑재한 ‘갤럭시A7 2018’

자료: 삼성전자, 한화투자증권 리서치센터 자료: 삼성전자, 한화투자증권 리서치센터

0

1

2

3

4

5

6

0

150

300

450

600

750

900

2012 2014 2016 2018

(%)(십억원)

매출액(좌)



78

[그림94] 파워로직스의 ‘휴대폰용 PCM’

PCM은 배터리의

과충전·과방전·과전류 상태를

방지하는 기능을 담당

자료: 파워로직스, 한화투자증권 리서치센터

[그림95] 파워로직스의 ‘BMS’

BMS는 전기 자동차,

전기 스쿠터 등에서 배터리

보호, 전기/에너지 측정,

셀 균형화 등의 기능 담당

자료: 파워로직스, 한화투자증권 리서치센터

[표29] BMS 관련 사업 내역

구분 연구결과 및 기대효과 비고

xEV용 BMS 개발

(㈜SK이노베이션)

- Li-Polymer BMS 개발

- 해외향 HEV 차량용 BMS 양산 중

개발 진행

양산 진행

E - BUS용 BMS 개발

(한화테크윈)

- 배터리 팩 교환형 전기 버스용 BMS 개발

- 친환경 자동차 수요 증가에 따른 매출 기대 개발 완료

중소기업청

기술혁신개발(국책과제)

- 소형 이동형 기기를 위한 고출력 리튬 배터리팩 관리시스템 개발

- 전기 자전거용 리튬 배터리팩 양산

개발 완료

양산 진행

지식경제부

산업융합원천기술개발

사업(국책과제)

- 21톤급 전기굴삭기용 에너지 저장 장치(배터리 팩) 개발

- 대용량/고출력 배터리 팩 및 BMS 설계 기술 확보

- 소형 전기굴삭기 프로토 개발 협의 중

개발 완료

개발 완료

개발 진행

ESS 양산개발

(자체 개발)

- 배터리 모듈/Rack System 시제품 개발 진행

- 태양광 연계형 ESS 시장 진입을 통한 신규사업 매출 기대 개발 진행

Multi-Cell用 PCM 개발 - 전동공구/골프카/청소기용 PCM 개발 및 양산화로 매출 증대 개발/양산 진행



79

[ 재무제표 ]


12월 결산 2013 2014 2015 2016 2017 12월 결산 2013 2014 2015 2016 2017

매출액 536 552 581 545 706 유동자산 146 156 132 162 152

매출총이익 26 37 44 46 54 현금성자산 27 41 37 48 28

영업이익 2 12 9 13 19 매출채권 76 79 57 74 61

EBITDA 14 22 28 33 41 재고자산 35 30 35 35 50

순이자수익 -3 -2 -1 -2 -1 비유동자산 119 122 158 143 126

외화관련손익 6 4 -1 2 -3 투자자산 11 10 23 18 19

지분법손익 3 0 1 0 0 유형자산 106 109 121 112 101

세전계속사업손익 4 6 3 6 9 무형자산 2 3 15 13 6

당기순이익 4 5 3 5 9 자산총계 265 278 290 305 278

지배주주순이익 4 5 5 7 11 유동부채 127 143 128 136 110

증가율(%) 매입채무 66 80 62 83 71

매출액 4.7 3.1 5.3 -6.2 29.4 유동성이자부채 59 62 65 51 36

영업이익 -81.4 554.0 -18.9 34.9 53.4 비유동부채 22 12 14 18 8

EBITDA -37.4 62.7 24.4 18.9 22.1 비유동이자부채 18 8 8 13 3

순이익률 -78.6 30.7 -33.1 49.3 90.8 부채총계 149 155 142 154 118

이익률(%) 자본금 14 14 16 16 17

매출총이익률 4.9 6.6 7.6 8.5 7.6 자본잉여금 129 129 138 138 144

영업이익률 0.3 2.1 1.6 2.3 2.8 이익잉여금 -26 -20 -16 -9 1

EBITDA마진 2.6 4.1 4.8 6.1 5.7 자본조정 -2 1 2 2 -4

세전이익률 0.8 1.0 0.5 1.0 1.3 자기주식 0 0 0 0 0

순이익률 0.7 0.9 0.6 0.9 1.3 자본총계 116 123 149 150 160


12월 결산 2013 2014 2015 2016 2017 12월 결산 2013 2014 2015 2016 2017

영업현금흐름 31 41 30 40 15 주당지표

당기순이익 4 5 3 5 9 EPS 141 174 159 208 317

자산상각비 12 11 19 20 21 BPS 4,085 4,351 4,421 4,568 4,642

운전자본증감 7 25 3 11 -23 DPS 0 0 0 0 0

매출채권감소(증가) 2 0 28 -9 -6 CFPS 939 670 945 959 1,221

재고자산감소(증가) 7 12 0 3 -18 ROA(%) 1.5 1.8 1.7 2.2 3.6

매입채무증가(감소) -2 13 -26 18 8 ROE(%) 3.5 4.1 3.6 4.6 6.9

투자현금흐름 -25 -18 -35 -17 -15 ROIC(%) 1.0 6.3 4.3 6.7 9.2


무형자산 감소(증가) -2 -2 -1 0 0 PER 32.0 20.8 48.7 37.0 24.3

투자자산 감소(증가) 0 1 -1 4 0 PBR 1.1 0.8 1.7 1.7 1.7

재무현금흐름 7 -10 -5 -9 -18 PSR 0.2 0.2 0.4 0.5 0.4

차입금증가 7 -10 -15 -11 -19 PCR 4.8 5.4 8.2 8.0 6.3

자본증가 0 0 11 1 3 EV/ EBITDA 12.8 5.9 10.8 8.5 6.8

배당금지급 0 0 0 0 0 배당수익율 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

총현금흐름 27 19 28 31 41 안정성(%)

(-) 운전자본증가(감소) -22 -16 -3 -3 21 부채비율 129.1 126.3 95.4 102.7 73.8


(+) 자산매각 5 9 13 9 6 Net debt/EBITDA 360.6 130.8 126.3 48.1 27.9

Free Cash Flow 24 19 17 16 4 유동비율 114.6 109.1 103.1 118.7 137.6

(-) 기타투자 15 -6 20 -4 1 이자보상배율 0.6 4.7 4.7 6.8 12.8

잉여현금 8 25 -3 21 3 자산구조(%)

NOPLAT 2 10 7 11 14 투하자본 80.8 74.3 73.9 69.6 77.1

(+) Dep 12 11 19 20 21 현금+투자자산 19.2 25.7 26.1 30.4 22.9

(-) 운전자본투자 -22 -16 -3 -3 21 자본구조(%)

(-) Capex 29 25 27 27 21 차입금 39.8 36.3 32.8 29.7 19.6

OpFCF 6 12 1 8 -7 자본금 60.2 63.7 67.2 70.3 80.4



80

V. Appendix

1. 용어 해설

2. 2차전지의 구성 요소

3. 2018년 EV, 2차전지 시장 리뷰

4. 국내외 동종 업체 비교


82

Appendix 1. 용어 해설

용어 정의

전기차 (Electric Motor Vehicle)

고전압 배터리로부터 전기에너지를 전기모터로 공급해 차량에 구동력을 발생시켜 화석연료를 전혀 사용하지 않는

무공해 자동차. 배기가스가 전혀 없고, 소음이 매우 작다는 것이 장점임. 배터리의 경량, 소형화 및 짧은 충전시간은

전기차가 실용화되기 위한 필수적인 선결 조건으로 언급됨.

BEV (Battery Electric Vehicle)

내연기관 없이 리튬이온 등 2 차전지에 전기를 충전해 모터를 작동시켜 운행하는 순수전기차. 충전된 전기에너지만으로

구동돼, 이산화탄소 등 배출가스가 전혀 발생하지 않음. 내연기관이 필요 없고 전기모터만 장착하면 되기 때문에 자동차

구조를 단순화할 수 있음.

PHEV (Plug-in Hybrid Electric Vehicle)

가정용 전기나 외부 전기콘센트에 플러그를 꽂아 충전한 전기로 주행하고 전기가 모두 소진되면 가솔린 엔진으로

운행하는, 내연기관 엔진과 배터리의 전기동력을 동시에 이용하는 자동차. PHEV 는 가솔린 엔진을 여전히 사용해서

탄소 제로의 완벽한 대안은 될 수 없지만 수소연료전지차의 완성을 위한 전 단계로 인식됨.

내연기관차

(Internal Combustion Locomotive)

내연 기관을 동력으로 하는 기관차의 총칭으로 가솔린기관차와 디젤기관차로 분류됨. 현재는 디젤 기관차가 대부분을

차지하고 있고 동력 전달 방식에는 액체식, 전기식, 기계식 등이 있음.

2차전지 (Secondary Battery)

한 번만 사용할 수 있는 것이 아닌, 충전을 통해 반영구적으로 사용하는 전지. 전류로 물질을 환원시키면 충전되고

산화되면 전류가 생겨 방전되는 과정이 반복됨. 충전은 양극에서 분리막을 지나 음극으로 이동하는 것이고, 방전은

음극에서 양극으로 이동하는 것. 휴대폰, 노트북, 전기차 등의 주요 부품으로 사용됨.

리튬이온배터리 (Lithium-ion Battery)

충전해서 사용 가능한 2차전지로 기전력은 3.6V 이고 컴퓨터, 휴대전화 등의 장치에 널리 사용됨. 가볍고, 무게 대비

에너지 밀도가 다른 어떤 전지보다도 크고, 자가방전에 의한 전력손실이 적고, 기억효과를 나타내지 않는 장점이 있음.

하지만 잘못 사용하면 폭발 위험이 있고 수명이 짧아진다는 단점이 존재함.

양극재 (Positive Electrode) 방전 시 리튬 이온을 저장하는 역할을 함. 어떤 양극활 물질을 사용하느냐에 따라 배터리의 용량과 전압이 결정됨.

리튬을 많이 포함하면 용량이 증가하고 음극과 양극의 전위차가 크면 전압이 증가함.

음극재 (Negative Electrode)

2차전지 충전 때 양극에서 나오는 리튬이온을 가역적으로 흡수, 방출하면서 외부회로를 통해 전류를 흐르게 하는

역할을 수행. 음극재에는 구리 기재 위에 활물질, 도전재, 바인더가 입혀지며 음극에는 안정적인 구조를 가진 흑연이

사용됨.

분리막 (Lithium-ion Battery Separator)

양극과 음극이 섞이지 않도록 물리적으로 막아주는 역할을 수행함. 전자가 전해액을 통해 직접 흐르지 않게 하고,

내부의 미세한 구멍으로 원하는 이온만 이동할 수 있도록 함. 현재 상용화된 분리막에는 폴리에틸렌(PE),

폴리프로필렌(PP)과 같은 합성수지가 있음.

전해액 (Electrolyte)

양극과 음극 사이에서 리튬 이온이 이동할 수 있도록 하는 매개체의 역할을 담당함. 이온은 전해액으로 이동하고 전자는

도선을 통해 이동함. 전해액은 리튬이온이 잘 이동될 수 있도록 이온 전도도가 높은 물질이 주로 사용됨. 염, 용매,

첨가제로 구성되고 전해액의 종류에 따라 리튬이온의 움직임이 빨라지거나 둔해질 수 있음.

완속 충전 (Slow Charging)

교류(AC)를 이용해 급속충전 대비 느리게 충전이 되는 방식. 전기차 내에서 교류를 배터리에 저장하기 위해 직류로

변환할 수 있는 별도의 컨버터가 필요함. 완속 충전 방식은 교류 전원이 전기차에 직접 연결되기 때문에 충전기의

구조는 단순하나 전력 크기에 제한이 있어 낮은 출력만 가능하고 장시간 충전해야 하는 불편함이 존재함.

급속 충전 (Fast Charging)

직류(DC)를 이용해 빠르게 전기차를 충전하는 방식. 충전기 내부에 컨버터 회로를 내장해서 직류를 출력하기에 별도의

충전 장치는 불필요함. 하지만 완속충전기 대비 부피가 크고 설치 가격이 비싸다는 단점이 있음. 완전방전상태에서

80% 충전까지 30분이 소요됨.

파워트레인 (PowerTrain) 동력장치에서 생산한 동력을 바퀴에 전달하는 기구를 의미함. 클러치, 토크 컨버터, 트랜스미션 등을 총괄적으로 말하는

용어인데 트랜스미션을 나타내는 용어로 따로 사용할 수 있음.

MEB (Modular Electrification Toolkit) 독일 VW이 준비하는 전기차 플랫폼으로 소형차부터 각급 SUV, 대형 세단에까지 적용이 가능함. CES 2016 년에 공개를

했고 전기차 BUDD-e 컨셉의 기반이 된 플랫폼으로 사용됨.

배터리 팩 (Battery Pack) 전기차에 장착되는 배터리 시스템의 최종 형태. 배터리 모듈 6~10 개에 BMS (Battery Management System),

냉각시스템 등 각종 제어 및 보호 시스템을 장착해 완성됨.

코발트 (Cobalt) 단단하고 은백색인 금속으로 자석이나 강도 높은 합금 제조에 사용됨. 전기차, 스마트폰에 사용되는 리튬이온 배터리의

핵심 원재료임. 최대 생산국은 콩코민주공화국이며 콩고의 코발트를 대부분 소비하는 국가는 중국임.

ESS (Energy Storage System)

발전소에 과잉 생산된 전략을 저장했다가 일시적으로 전력이 부족할 때 송전해 주는 저장장치를 말함. 일반적으로

수백 kWh 이상의 전력을 저장하는 단독 시스템을 ESS 라고 함. 저장방식에 따라 물리적 에너지저장과 화학적

에너지저장으로 구분됨. 배터리 형식의 ESS 를 BESS (Battery Electric Storage System)라고 부름.

삼원계 배터리

니켈과 코발트를 합성해 만드는 LCO 에 추가로 다른 원소를 합성한 것. 삼원계 배터리는 LFP 배터리보다 에너지 밀도가

높기 때문에 진보된 기술로 평가 받음. 2015년 기준 삼원계 배터리는 세계 시장에서 93%를 점유함. NCA 는

니켈코발트알루미늄 배터리이고 NCM 은 니켈코발트망간 배터리를 지칭함.

LFP 배터리 (Lithium Iron Phosphate Battery) 리튬인산철로 만들어진 배터리이며 인과 산소가 결합하는 구조로 사용 중 산소를 발생시키지 않아 열폭주를 방지할 수

있다는 장점이 있음. 기존의 리튬 이온, 니켈 계열의 배터리에 비해 3 배 이상 수명이 길다는 것이 특징.



83

Appendix 2. 2차전지의 구성 요소

2차전지는

양극, 음극, 전해액, 분리막

4가지 주요 소재로 구성

2차전지는 양극, 음극, 전해액, 분리막 4가지 소재로 이뤄져 있다. 양극은 리튬이온 소

스로서 배터리의 용량과 전압을 결정하고 음극은 양극에서 나온 리튬이온을 저장했다가

방출하면서 외부회로를 통해 전류를 흐르게 한다. 전해액은 이온이 원활하게 이동하도

록 돕는 매개체이며 분리막은 양극과 음극의 접촉을 차단한다. 배터리가 충전될 때 리

튬 이온은 양극에서 음극으로 이동한다. 양극과 음극을 도선으로 이어주면(방전) 리튬

이온은 전해액을 통해 다시 양극으로 이동하고 리튬이온과 분리된 전자(e-)는 도선을

따라 이동하면서 전기를 발생시키는 구조다.

양극은 활물질, 도전재,

바인더가 섞인 합제가

알루미늄 기재에

입혀진 형태

양극은 양극의 틀을 잡아주는 알루미늄 기재에 활물질과 도전재, 바인더가 섞인 합제가

입혀진 형태다. 여기서 활물질은 리튬이온을 포함한 물질로서 전극반응에 관여한다. 어

떤 양극활물질을 사용했냐에 따라서 배터리의 용량과 전압이 결정된다. 리튬을 많이 포

함하면 용량이 커지고, 음극과 양극의 전위차가 크면 전압이 커지는 것이다. 2차전지 핵

심 소재로 많이 다뤄지는 NCM, NCA 등이 바로 이 양극활물질이다.

음극판으로는 구리가

사용되며 음극재로는

안정적인 구조를 지닌

흑연이 많이 사용돼

음극은 양극처럼 구리 기재(동박판)에 활물질, 도전제 바인더가 입혀져 있다. 음극재로

는 안정적인 구조를 지닌 흑연이 많이 사용된다. 흑연은 음극 활물질이 지녀야 할 조건

인 1) 구조적 안전성 2) 낮은 전자 화학 반응성 3) 리튬 이온을 많이 저장할 수 있는 조

건 4) 가격 등을 고루 갖추고 있다.

전해액은

염, 용매, 첨가제로 구성

전해액은 염, 용매, 첨가제 등으로 이뤄져 구성된다. 전해액에는 리튬이온을 잘 이동시

킬 수 있도록 이온 전도도가 높은 물질이 주로 사용된다. 분리막은 폴리에틸렌(PE)이나

폴리프로필렌(PP)같은 합성수지로 만들어지는데 양극과 음극이 서로 섞이지 않도록 물

리적으로 막아주는 역할을 담당하고 있다.

[그림96] 2 차전지의 4 대 구성 요소



84

Appendix 3. 2018년 EV, 2차전지 시장 리뷰

지난해 업체별 순수전기차

판매량은 테슬라(24.4만

대), BYD(24만 대), 르노-

닛산(18.9만 대)를 기록

2018년 전세계 전기차(EV, PHEV, HEV) 판매량은 2017년 대비 24% 증가한 458만

대로 전년대비 성장률을 유지했다. 중국(153.8만 대, YoY +47%)과 유럽(94.9만 대,

YoY +27%) 지역의 성장이 전체 판매량 증가를 이끈 가운데 미국 지역의 순수전기차

(EV, PHEV) 판매량도 꾸준히 증가했다. 지난해 업체별 순수전기차 판매량은 테슬라가

24.4만 대(YoY +141%)로 1위를 차지했으며, 2위 BYD(24만 대), 3위 Renault-Nissan

Alliance(18.9만 대)로 추정된다. 현대•기아차의 순수전기차 합산 판매량은 7.3만 대

(YoY +118%)로 글로벌 10위 권 이내에 진입했다는 것을 감안하면 시장의 인식과 달

리 현대•기아차도 전기차 분야 경쟁력을 충분히 확보한 것으로 보인다.

지난해 EV 배터리 출하량은

2017년 대비 63% 성장한

96.4GWh 기록

2018년 전세계 EV향 배터리 출하량은 2017년 대비 63% 성장한 96.4GWh를 기록했

다. 업체별로는 파나소닉 20.7GWh, CATL 20.5GWh, LG화학과 삼성SDI는 각각

7.4GWh, 3.0GWh를 기록한 것으로 추정된다. 2017년 대비 2018년 배터리 출하량 증

가율은 파나소닉 107%, CATL 89%, BYD 81%, Lishen 131% 등 일본과 중국 업체들

이 모두 높은 수준을 기록했다. 국내 배터리 업체들의 주 고객사인 폭스바겐, 다임러 등

유럽 완성차 업체들이 본격적으로 전기차를 출시하는 시점은 2019년 말 이후다. 따라서

국내 배터리 업체들의 성장은 올해부터 크게 나타날 것으로 기대한다.

[그림97] 업체별 순수전기차(EV+PHEV) 출하량 [그림98] 글로벌 EV 배터리 생산량


0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

2016 2017 2018

(천대) TESLA

BYD Auto

Renault-Nissan Alliance

BAIC Group

BMW Group

Geely Holding Group

SAIC Group

Chery Automobile

VW Group

Others

0

20

40

60

80

100

2014 2015 2016 2017 2018

(GWh)Panasonic CATL

BYD LGC

AESC Farasis

Guoxuan SDI

Lishen EVE

Others


85

Appendix 4. 국내외 동종 업체 비교

[ 배터리 ]

구분

삼성SDI LG화학 SK

이노베이션 CATL Panasonic BYD

Guoxuan

High Tech

GS

Yuasa 업계평균

현재주가(Local)

237,500 390,500 188,000 90 1,018 54 17 2,234

시가총액(M$)

14,493 24,463 15,427 29,467 22,302 20,413 2,897 1,650

주가상승률(%) 1M

4.6 6.1 1.1 14.8 -3.2 11.5 37.6 -0.9 8.9

3M

7.5 7.0 -7.6 11.4 -14.0 -4.1 33.6 -16.8 2.1

6M

-2.1 6.1 -3.3 42.3 -23.0 23.2 31.0 -15.7 7.3

12M

39.3 1.8 -9.4 N/A -37.2 -14.4 -17.6 -21.2 -8.4

P/E(배) 2016A

N/A 15.0 9.0 N/A 14.5 19.4 26.0 22.0 17.7

2017A

20.8 16.0 9.0 N/A 19.6 40.5 26.7 17.5 21.4

2018A

21.9 18.0 11.3 54.9 9.6 46.5 22.5 13.1 24.7

2019E

16.2 17.9 9.9 43.3 9.9 34.4 20.6 11.9 20.5

P/B(배) 2016A

0.7 1.2 1.0 N/A 1.7 2.1 6.8 1.3 2.1

2017A

1.2 1.7 1.0 N/A 1.9 3.0 3.1 1.3 1.9

2018A

1.4 1.7 0.9 6.0 1.3 2.5 2.2 1.0 2.1

2019E

1.3 1.6 0.9 5.3 1.2 2.4 2.0 0.9 1.9

EV/EBITDA(배) 2016A

N/A 5.4 5.1 N/A 4.6 12.3 21.0 7.1 9.3

2017A

23.8 6.6 5.1 N/A 5.5 14.8 18.0 7.3 11.6

2018A

14.0 8.0 6.6 29.1 4.3 13.0 15.8 6.4 12.1

2019E

10.9 7.3 6.4 21.9 4.4 11.0 13.5 5.9 10.2

매출액성장률(%) 2016A

-31.3 2.2 17.1 160.8 -1.2 31.4 73.8 -1.1 31.5

2017A

22.0 24.4 17.8 34.7 -3.7 0.7 1.3 -1.6 12.0

2018A

48.9 12.7 19.6 N/A 2.6 22.5 23.3 6.3 19.4

2019E

18.3 10.4 -4.7 37.0 2.8 20.7 35.2 3.1 15.3

영업이익성장률(%) 2016A

N/A 9.2 0.2 178.9 -41.9 38.6 74.4 4.8 37.7

2017A

N/A 47.0 -34.4 9.7 21.0 6.2 -7.0 5.5 6.9

2018A

527.9 -21.2 -32.6 27.0 8.3 -34.1 -19.5 7.1 57.9

2019E

25.2 2.0 18.4 27.1 -3.9 19.3 25.0 8.7 15.2

영업이익률(%) 2016A

-17.8 9.6 7.0 21.8 2.9 7.6 24.3 6.0 7.7

2017A

1.8 11.4 3.9 17.7 3.7 8.1 22.3 6.4 9.4

2018A

7.6 8.3 4.6 15.3 4.9 4.2 14.4 5.4 8.1

2019E

8.3 7.4 4.8 14.2 4.6 4.2 13.3 5.7 7.8

순이익률(%) 2016A

4.2 6.2 4.5 19.3 2.2 5.0 21.8 2.5 8.2

2017A

10.4 7.6 4.5 19.5 2.0 4.0 17.5 3.4 8.6

2018A

8.0 5.8 2.8 12.1 3.0 2.3 14.6 3.2 6.5

2019E

9.1 5.1 3.3 11.3 2.8 2.6 12.0 3.4 6.2

ROE(%) 2016A

-7.8 9.2 11.9 35.4 16.5 13.4 29.7 7.4 14.5

2017A

5.9 12.6 11.9 15.2 12.3 7.8 14.0 8.0 11.0

2018A

6.4 9.6 8.5 11.6 13.8 5.4 9.7 7.8 9.1

2019E

8.0 9.1 9.1 12.6 11.7 6.9 9.9 7.9 9.4

순부채비율(%) 2016A

-8.5 4.9 6.2 -37.7 -17.5 91.4 -0.2 26.5 8.1

2017A

1.4 1.6 6.2 -9.5 -8.3 81.0 -18.3 27.1 10.2

2018A

7.4 10.2 17.2 -3.5 3.5 95.9 -13.0 N/A 16.8

2019E

8.0 25.6 18.5 -2.3 9.5 99.4 -3.3 N/A 22.2

<컨센서스 변화>

순이익(2019C) 현재(M$)

901 1,452 1,567 525 2,255 450 129 127 926

변화(%) -1M -0.5 -4.2 -8.8 0.6 -1.7 0.2 3.1 -0.3 -1.5

-3M -8.7 -9.4 -17.2 5.2 0.6 0.5 4.5 4.9 -2.4

-6M -6.1 -25.1 -22.3 -2.7 -25.8 -5.1 3.6 -11.9


1,119 1,816 1,922 666 2,176 609 141 139 1,074

변화(%) -1M -0.7 -0.6 -4.6 1.6 -10.0 0.1 4.8 -2.5 -1.5

-3M -6.5 -6.8 -9.4 5.7 -11.9 -2.8 6.9 3.7 -2.6

-6M -5.0 -16.7 -12.7 -17.6 -25.4 -3.7 4.5 -10.9

주: 2019년 3월 1일 종가 기준



86

[ 국내 2차전지 소재 ]

구분

포스코켐텍 일진머티리얼즈 엘앤에프 에코프로 후성 대주전자재료 업계평균

현재주가(Local)

68,900 40,750 34,050 32,500 8,150 20,800

시가총액(M$)

3,612 1,667 748 637 670 269

주가상승률(%) 1M

14.8 -1.1 -1.9 -0.3 -1.3 6.1 2.7

3M

3.9 2.9 -8.1 0.0 -4.6 10.3 0.8

6M

16.8 -25.5 -26.9 -17.7 -30.0 -28.3 -18.6

12M

51.9 23.7 3.2 -6.1 -11.9 39.6 16.7

P/E(배) 2016A

22.7 30.1 47.9 N/A 10.2 55.0 33.2

2017A

22.7 37.3 44.4 N/A 31.7 N/A 34.0

2018A

28.2 40.5 39.4 N/A 22.9 N/A 32.7

2019E

23.8 25.8 34.4 14.1 15.4 41.7 25.9

P/B(배) 2016A

3.6 1.9 3.3 1.6 4.5 1.0 2.7

2017A

3.6 3.3 7.3 5.9 5.3 3.8 4.9

2018A

5.3 3.5 5.9 N/A 3.7 N/A 4.6

2019E

4.4 3.2 5.1 2.6 3.0 3.8 3.7

EV/EBITDA(배) 2016A

18.6 9.8 15.2 12.9 14.0 14.3 14.1

2017A

18.6 20.2 24.9 24.1 16.4 34.3 23.1

2018A

30.9 21.0 23.5 N/A 17.5 N/A 23.2

2019E

23.7 13.8 20.3 8.0 9.3 15.2 15.0

매출액성장률(%) 2016A

7.1 -12.9 6.2 58.9 19.2 18.1 16.1

2017A

15.6 13.8 61.4 93.0 29.6 37.5 41.8

2018A

18.8 14.8 28.9 107.1 9.7 11.6 31.8

2019E

11.8 30.7 11.0 54.9 18.9 64.5 32.0

영업이익성장률(%) 2016A

21.8 N/A N/A 73.8 139.6 N/A 78.4

2017A

2.2 70.6 111.9 115.6 -2.6 -26.2 45.3

2018A

5.1 11.5 -5.5 183.9 23.8 29.6 41.4

2019E

28.3 59.3 25.4 62.4 38.9 225.3 73.3

영업이익률(%) 2016A

8.7 7.3 5.6 5.9 19.0 5.9 8.7

2017A

7.7 10.9 7.3 6.6 14.3 3.2 8.3

2018A

8.1 10.6 6.0 N/A 16.1 N/A N/A

2019E

8.8 12.9 6.0 9.5 18.8 7.2 10.5

순이익률(%) 2016A

8.7 9.9 2.3 -5.2 33.8 1.0 8.4

2017A

9.6 9.3 4.9 -2.1 11.9 -8.6 4.2

2018A

10.6 9.0 4.2 N/A 12.1 N/A N/A

2019E

10.9 10.8 4.3 4.9 15.1 4.4 8.4

ROE(%) 2016A

18.2 7.4 14.4 -4.1 38.2 1.9 12.7

2017A

18.2 10.6 22.6 -3.1 18.8 -2.6 10.7

2018A

20.4 8.7 16.3 20.6 16.0 N/A 16.4

2019E

20.3 12.9 16.5 20.8 21.0 10.1 16.9

순부채비율(%) 2016A

-25.1 -15.9 75.3 63.5 47.5 97.0 40.4

2017A

-25.1 -54.0 67.2 92.8 14.7 103.8 33.2

2018A

-24.4 -15.3 62.5 N/A N/A N/A 7.6

2019E

-20.7 -14.1 67.6 71.7 N/A N/A 26.1



154 42 22 46 29 7 50

변화(%) -1M 0.6 -3.3 -5.5 4.9 0.0 -53.5 -9.4

-3M -4.2 -5.0 -39.2 15.6 -9.1 -53.5 -15.9

-6M 0.6 -8.0 -36.8 -14.7 -8.6 -53.5 -20.2


184 65 41 81 44 18 72

변화(%) -1M 1.1 -2.3 -9.4 1.9 0.0 -32.9 -7.0

-3M 5.5 -8.8 -37.7 10.6 -23.8 -32.9 -14.5

-6M 12.8 -5.3 -25.5 -19.9 -23.4 -32.9 -15.7




87

[ 해외 2차전지 소재 ]

구분 Umicore Sumitomo

Metal Mining

Showa

Denko

Tokai

Carbon

Ningbo

Shanshan

Beijing

Easpring

Nippon

Carbon 업계평균

현재주가(Local) 39 3,250 4,030 1,556 16 32 5,610

시가총액(M$) 10,952 8,441 5,388 3,126 2,628 2,095 593

주가상승률(%) 1M 6.4 5.2 9.8 2.4 16.9 12.1 29.7 11.8

3M

0.4 -4.5 -14.3 -5.2 -0.6 14.3 -1.1 -1.6

6M

-18.8 -8.9 -22.1 -20.7 -5.8 34.3 -17.3 -8.4

12M -9.8 -30.2 -20.2 -14.9 -13.4 26.6 -8.0 -10.0

P/E(배) 2016A 32.6 N/A 19.4 N/A 35.2 79.4 N/A 41.7

2017A

20.1 13.5 20.5 25.2 24.3 38.5 18.9 23.0

2018A

28.5 11.8 4.6 4.4 15.6 47.3 6.5 17.0

2019E 25.6 11.5 4.2 4.8 16.0 34.8 4.5 14.5

P/B(배) 2016A 3.3 0.9 0.8 0.7 1.9 5.9 1.0 2.1

2017A

4.8 1.2 2.0 2.4 2.1 6.1 2.0 2.9

2018A

3.4 0.8 1.3 1.9 1.7 4.6 N/A 2.3

2019E 3.3 0.8 1.0 1.4 1.6 4.2 N/A 2.1

EV/EBITDA(배) 2016A 14.8 10.5 7.2 7.4 36.1 71.5 20.8 24.0

2017A

19.1 10.0 8.7 15.7 27.0 39.6 15.6 19.4

2018A

14.5 9.0 3.5 4.3 12.3 31.9 4.0 11.4

2019E 13.0 8.6 3.2 3.1 11.7 24.1 2.9 9.5

매출액성장률(%) 2016A 7.7 -8.1 -13.5 -15.5 10.8 54.9 -20.7 2.2

2017A

14.4 18.7 16.3 20.0 51.0 61.1 22.1 29.1

2018A

17.3 -1.7 29.1 121.1 21.9 67.5 74.4 47.1

2019E 10.3 1.8 9.1 33.6 27.1 29.2 19.5 18.6

영업이익성장률(%) 2016A 11.5 27.9 25.5 -72.3 80.1 N/A N/A 14.5

2017A

24.8 44.3 85.0 915.6 135.6 179.8 N/A 230.8

2018A

66.0 -15.6 134.9 565.7 73.8 66.0 548.5 205.6

2019E 11.5 0.3 16.5 32.7 8.5 33.1 25.3 18.3

영업이익률(%) 2016A 2.4 9.7 6.3 1.3 6.0 5.5 -2.9 4.0

2017A

2.6 11.8 10.0 10.8 9.3 9.6 9.2 9.0

2018A

3.3 10.1 18.9 32.7 13.2 9.4 31.5 17.0

2019E N/A 10.0 19.4 32.3 11.3 9.7 35.8 19.8

순이익률(%) 2016A 1.3 -2.4 1.8 -9.0 6.1 7.5 -23.6 -2.6

2017A

1.8 9.8 4.3 11.1 10.9 11.7 10.6 8.6

2018A

2.1 8.2 13.0 30.8 11.3 8.3 20.3 13.4

2019E N/A 8.2 13.0 22.6 8.4 8.6 23.7 14.1

ROE(%) 2016A 15.1 -2.0 9.0 -1.4 4.9 8.1 -9.7 3.4

2017A

13.6 10.1 13.3 8.5 5.7 11.1 11.1 10.5

2018A

14.5 7.4 31.8 47.3 11.0 11.4 30.8 22.0

2019E 14.0 6.8 27.0 34.4 9.7 12.7 N/A 17.4

순부채비율(%) 2016A 45.1 31.8 85.0 -4.7 13.3 8.2 8.3 26.7

2017A

32.4 22.9 37.6 1.5 45.2 0.7 -15.2 17.9

2018A

22.1 27.6 N/A N/A 40.6 -34.3 N/A 14.0

2019E 41.7 25.7 N/A N/A 40.2 -25.4 N/A 20.5


순이익(2019C) 현재(M$) 426 676 1,278 633 169 45 123 479

변화(%) -1M -6.4 -15.8 -7.2 -1.8 1.8 1.5 7.7 -2.9

-3M -11.4 -19.1 -1.2 4.5 4.2 8.7 10.3 -0.6

-6M -16.8 -24.4 3.9 10.4 17.3 11.9 21.1 3.4

순이익(2020C) 현재(M$) 526 690 1,222 623 159 59 125 486

변화(%) -1M -4.5 -4.8 -8.6 -3.2 1.8 0.9 11.2 -1.0

-3M -9.2 -13.0 -2.8 3.7 3.8 6.5 13.6 0.4

-6M -13.2 -27.4 2.6 9.9 -8.4 3.7 21.5 -1.6




88

[ Compliance Notice ] (공표일: 2019년 3 월 4 일)

이 자료는 조사분석 담당자가 객관적 사실에 근거해 작성하였으며, 타인의 부당한 압력이나 간섭없이 본인의 의견을 정확하게

반영했습니다. 본인은 이 자료에서 다룬 종목과 관련해 공표일 현재 관련 법규상 알려야 할 재산적 이해관계가 없습니다. 본인은 이

자료를 기관투자자 또는 제3 자에게 사전에 제공한 사실이 없습니다. (김정현, 이순학)

저희 회사는 공표일 현재 이 자료에서 다룬 종목의 발행주식을 1% 이상 보유하고 있지 않습니다.

이 자료는 투자자의 증권투자를 돕기 위해 당사 고객에 한하여 배포되는 자료로서 저작권이 당사에 있으며 불법 복제 및 배포를 금

합니다. 이 자료에 수록된 내용은 당사 리서치센터가 신뢰할 만한 자료나 정보출처로부터 얻은 것이지만, 당사는 그 정확성이나 완

전성을 보장할 수 없습니다. 따라서 이 자료는 어떠한 경우에도 고객의 증권투자 결과와 관련된 법적 책임소재에 대한 증빙으로 사

용될 수 없습니다.

[ 삼성SDI 주가 및 목표주가 추이 ]

[ 투자의견 변동 내역 ]

일 자 2016.08.12 2017.04.03 2017.04.18 2017.05.02 2017.05.31 2017.07.05

투자의견 투자등급변경 Buy Buy Buy Buy Buy

목표주가 120,000 160,000 160,000 160,000 200,000

일 자 2017.07.31 2017.08.01 2017.09.04 2017.09.29 2017.12.04 2018.01.03

투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy

목표주가 200,000 200,000 200,000 200,000 200,000 200,000

일 자 2018.02.05 2018.03.05 2018.04.06 2018.05.08 2018.06.04 2018.07.04


목표주가 200,000 200,000 200,000 200,000 200,000 200,000

일 자 2018.08.06 2018.08.21 2018.09.10 2018.10.05 2018.10.29 2018.11.05


목표주가 200,000 300,000 300,000 300,000 300,000 300,000

일 자 2018.11.26 2019.01.21 2019.02.11 2019.03.04

투자의견 Buy Buy Buy Buy

목표주가 300,000 300,000 300,000 300,000

[ 목표주가 변동 내역별 괴리율 ] *괴리율 산정: 수정주가 적용

일자 투자의견 목표주가(원) 괴리율(%)

평균주가 대비 최고(최저)주가 대비

2017.04.18 Buy 160,000 -3.86 10.00

2017.07.05 Buy 200,000 1.21 18.50

2018.08.21 Buy 300,000

0

100,000

200,000

300,000

400,000

17/03 17/06 17/09 17/12 18/03 18/06 18/09 18/12 19/03

(원)

종가 목표주가


89

[ 에코프로비엠 투자의견 변동 내역 ]

일 자 2016.08.12 2019.03.04 2019.03.04

투자의견 투자등급변경 담당자변경 Buy

목표주가 김정현 67,000

일 자

투자의견

목표주가




2019.03.04 BUY 67,000

[ 포스코켐텍 주가 및 목표주가 추이 ]


일 자 2016.08.12 2018.08.20 2018.08.21 2018.10.01 2018.11.12 2019.01.02

투자의견 투자등급변경 담당자변경 Buy Buy Buy Buy

목표주가 김정현 65,000 90,000 90,000 90,000

일 자 2019.01.29 2019.03.04

투자의견 Buy Buy

목표주가 90,000 90,000




2018.08.21 BUY 65,000 -2.80 17.54

2018.10.01 Buy 90,000

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

17/03 17/06 17/09 17/12 18/03 18/06 18/09 18/12 19/03

(원)

종가 목표주가


90

[ 엘앤에프 주가 및 목표주가 추이 ]


일 자 2018.08.20 2018.08.21 2018.10.26 2019.01.17 2019.03.04

투자의견 담당자변경 Buy Buy Buy Buy

목표주가 김정현 60,000 60,000 50,000 50,000

일 자

투자의견

목표주가




2018.08.21 Buy 60,000 -35.32 -18.75

2019.01.16 Buy 50,000

[ 일진머티리얼즈 주가 및 목표주가 추이 ]


일 자 2018.08.20 2018.08.21 2018.09.19 2018.11.15 2019.01.07 2019.03.04

투자의견 담당자변경 Buy Buy Buy Buy Buy

목표주가 김정현 63,000 70,000 70,000 55,000 55,000

일 자

투자의견

목표주가




2018.08.21 Buy 63,000 -11.03 -6.83

2018.09.19 Buy 70,000 -35.98 -19.86

2019.01.07 Buy 55,000

0

20,000

40,000

60,000

80,000

17/03 17/06 17/09 17/12 18/03 18/06 18/09 18/12 19/03

(원)

종가 목표주가

0

20,000

40,000

60,000

80,000

17/03 17/06 17/09 17/12 18/03 18/06 18/09 18/12 19/03

(원)

종가 목표주가


91

[ 코스모신소재 주가 및 목표주가 추이 ]


일 자 2018.08.20 2018.08.21 2018.10.22 2019.01.22 2019.03.04

투자의견 담당자변경 Buy Buy Buy Buy

목표주가 김정현 34,000 34,000 22,000 22,000

일 자

투자의견

목표주가




2018.08.21 Buy 34,000 -40.23 -16.62

2019.01.22 Buy 22,000

[ 종목 투자등급 ]

당사는 개별 종목에 대해 향후 1년간 +15% 이상의 절대수익률이 기대되는 종목에 대해 Buy(매수) 의견을 제시합니다. 또한 절대수

익률 -15~+15%가 예상되는 종목에 대해 Hold(보유) 의견을, -15% 이하가 예상되는 종목에 대해 Sell(매도) 의견을 제시합니다. 밸류

에이션 방법 등 절대수익률 산정은 개별 종목을 커버하는 애널리스트의 추정에 따르며, 목표주가 산정이나 투자의견 변경 주기는 종

목별로 다릅니다.

[ 산업 투자의견 ]

당사는 산업에 대해 향후 1년간 해당 업종의 수익률이 과거 수익률에 비해 양호한 흐름을 보일 것으로 예상되는 경우에 Positive(긍정

적) 의견을 제시하고 있습니다. 또한 향후 1년간 수익률이 과거 수익률과 유사한 흐름을 보일 것으로 예상되는 경우에 Neutral(중립적)

의견을, 과거 수익률보다 부진한 흐름을 보일 것으로 예상되는 경우에 Negative(부정적) 의견을 제시하고 있습니다. 산업별 수익률 전

망은 해당 산업 내 분석대상 종목들에 대한 담당 애널리스트의 분석과 판단에 따릅니다.

[ 당사 조사분석자료의 투자등급 부여 비중 ] (기준일: 2018년 12 월 31 일)

투자등급 매수 중립 매도 합계

금융투자상품의 비중 85.9% 14.1% 0.0% 100.0%

0

10,000

20,000

30,000

40,000

17/03 17/06 17/09 17/12 18/03 18/06 18/09 18/12 19/03

(원)

종가 목표주가

2차전지 소재 · 2019. 3. 5. · 2차전지 소재/장비 (positive) 2019년, 한국 2차전지...

Documents