alcuni problemi della politica economica nellepoca della globalizzazione fedele de novellis parte ii...

Alcuni problemi della politica economica Alcuni problemi della politica economica nell’epoca della globalizzazionenell’epoca della globalizzazione

Fedele De NovellisFedele De NovellisParte IIParte II

28 febbraio 200828 febbraio 2008

www.ref-online.it

2 Fedele De Novellis

3. Le eredità della espansione monetaria d’inizio decennio e l’inversione della politica monetaria nel 2004-2006

3. Le eredità della espansione monetaria degli anni passati e l’inversione della politica monetariaa. L’indebitamento della famiglie americaneb. Gli squilibri nelle partite correntic. Ripresa economica e inversione della politica della

Fedd. Il crollo dell’immobiliaree. La crisi del credito


Le fragilità del quadro attuale e il circolo Asia-Usa: squilibrio, o effetto della globalizzazione?

• Le eredità che gli anni delle politiche monetarie espansive lasciano all’economia Usa sono diverse Il rischio che le famiglie, essendosi eccessivamente

indebitate, abbiano la necessità di ridurre i consumi. Tale rischio è evidentemente tanto maggiore se dovesse

verificarsi il caso di un aumento dell’inflazione (e quindi dei tassi d’interesse).

L’ipotesi peggiore è quella di un credit crunch legato all’eventualità di una caduta dei prezzi delle case

Il rischio di una diminuzione della domanda di bond americani da parte delle economie asiatiche, che potrebbe portare ad una caduta del dollaro in presenza di un elevato squilibrio delle partite correnti Usa


L’eccesso di debito delle famiglie americane

• Il rischio che le famiglie, essendosi eccessivamente indebitate, abbiano la necessità di ridurre i consumi.

Stati Uniti - Rapporto fra debito delle famiglie e ricchezza netta

14

16

18

20

22

24

26

80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06


Lo squilibrio nelle partite correnti

Stati Uniti - Partite correnti

-7.0

-6.0

-5.0

-4.0

-3.0

-2.0

-1.0

0.0

1.0

80 85 90 95 00 05

In percentuale del Pil

Stati Uniti - Posizione netta sull'estero

-25

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

1976 1981 1986 1991 1996 2001 2006

in % del Pil


Saldo delle partite correnti

-1000

-800

-600

-400

-200

0

200

400

Cina Medio Oriente Giappone Area euro Usa

miliardi di dollari; anno 2006


Stati Uniti - Saldo finanziario del settore privato

-6

-4

-2

0

2

4

6

80 85 90 95 00 05


Stati Uniti - Saldo finanziario del settore pubblico

-8

-6

-4

-2

0

2

80 85 90 95 00 05



Maggiori detentori esteri di titoli del Tesoro americano

0 100 200 300 400 500 600 700

Giappone

Cina

Regno Unito

Paesi esportatori di petrolio

Brasile

Paesi caraibici sedi di ist f inanz

Lussemburgo

Hong Kong

miliardi di dollari a settembre 2007


2004-2005 l’aumento dei tassi d’interesse

• Dalla metà del 2004 la Fed, prendendo atto all’avvenuta inversione del ciclo, comincia ad alzare i tassi d’interesse, sino ad un massimo del 5.25 per cento nell’estate del 2006.

• La Bce inizia ad alzare da fine 2005.

• Si comincia dunque a rientrare dalla fase di politiche monetarie eccezionalmente accomodanti degli ultimi anni.

FROM 5/1/99 TO 8/6/07 WEEKLY

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 20070

1

2

3

4

5

6

7

EURO SHORT TERM REPO (ECB) - MIDDLE RATEUS FEDERAL FUNDS TARGET RATE - MIDDLE RATE

Source: DATASTREAM


Il crollo del mercato immobiliare americano

Usa - Vendite di nuove case unifamiliari

700

800

900

1000

1100

1200

1300

1400

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07

Media mobile di tre termini; migliaia di unità, annualizzate

Usa - Case unifamiliari in vendita

1500

2000

2500

3000

3500

4000

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07



Usa - Prezzi reali degli immobili

80

100

120

140

160

180

200

98 00 02 04 06

Indice di Case-Schiller; deflazionato con i prezzi al consumo; m.m. 3 term.


700

800

900

1000

1100

1200

1300

1400

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07



Usa - Clima di fiducia delle imprese delle costruzioni

10

20

30

40

50

60

70

80

98 00 02 04 06

Survey NAHB

Usa - Permessi di costruzione

1100

1250

1400

1550

1700

1850

2000

2150

2300

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07



La crisi del credito

• Il periodo successivo all’estate 2007 è stato caratterizzato dalla crisi di liquidità legata all’incertezza del mercato circa la quantità e distribuzione di titoli rischiosi (e mal prezzati) detenuti nei portafogli delle banche. Le banche centrali sono dovute intervenire. In realtà il problema non sta tanto nella carenza di liquidità, quanto piuttosto nella carenza di fiducia che porta le banche ad essere più caute nel prestarsi denaro.

FROM 6/12/99 TO 10/12/07 WEEKLY

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 20071.50

2.00

2.50

3.00

3.50

4.00

4.50

5.00

5.50

EURIBOR 3 MONTH - OFFERED RATEEURO SHORT TERM REPO (ECB) - MIDDLE RATE

Source: DATASTREAM


I mercati azionari mondiali

70

75

80

85

90

95

100

105

110

115

120

01/07 04/07 07/07 10/07 01/08

Indici MSCI WORLD; 1° gen 2007 = 100

Financial Totale

Tot. Excl. Financial


4. Prospettive per il 2008

• Rischio recessione Usa, mercato immobiliare e finanza

• Per ora i paese emergenti reggono all’urto del rallentamento americano

• Timori di rallentamento del ciclo europeo• Risposte delle banche centrali e tassi di cambio

• Materie prime e ragioni di scambio internazionali• Ritorna l’inflazione?


Gli Stati Uniti andranno in recessione?

• Si sovrappongono due chiavi di lettura: La prima evidenzia una recessione pesante, ma circoscritta

settorialmente, all’edilizia con ripercussioni sui settori dell’indotto e sulla finanza.

La seconda sottolinea come la crisi sia finanziaria, con effetti di sistema, legati alla possibilità che si entri in una fase di razionamento del credito e aumento del tasso di risparmio.

Usa - I contributi alla variazione trimestrale del Pil

-1.0

-0.5

0.0

0.5

1.0

1.5

06 II III IV 07 II III IV

consumi cons. coll. Investimenti

scorte net export Pil- var % q/q


Freno alla domanda interna Usa da crollo del settore immobiliare

Usa - Investimenti residenziali

3.5

4.0

4.5

5.0

5.5

94 96 98 00 02 04 06

A prezzi costanti; in % del Pil

Usa - Pil

1.0

2.0

3.0

4.0

03 04 05 06 07

var % tendenziali

al netto degli inv residenziali Pil totale


Indicatori del settore dell’edilizia ancora in recessione, cominciano a scendere anche i prezzi delle case

Usa - Prezzi reali degli immobili

80

100

120

140

160

180

200

98 00 02 04 06

Indice di Case-Schiller; deflazionato con i prezzi al consumo; m.m. 3 term.


500

600

700

800

900

1000

1100

1200

1300

1400

96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07Media mobile di tre termini; migliaia di unità,

annualizzate


Effetti di contagio e indicatori di lettura incerta

Stati Uniti - Clima di fiducia delle imprese manifatturiere

40

45

50

55

60

65

98 03 08

Survey Ism

Stati Uniti - Indice ISM non manufatturiero

40

45

50

55

60

65

70

98 00 02 04 06 08


Timori di crisi dei consumi

Usa - Indice di fiducia dei consumatori

60

70

80

90

100

110

120

130

140

150

96 98 00 02 04 06 08

Survey Conference Board

Usa - Propensione al risparmio delle famiglie

-2.5

0.0

2.5

5.0

7.5

93 96 99 02 05

In percentuale del reddito disponibile


Aggiustamento dei conti con l’estero, prezzo del petrolio e effetto J

Usa - Rapporto esportazioni/import reali

50.0

55.0

60.0

65.0

70.0

75.0

80.0

97 00 03 06

A prezzi costanti; beni e servizi; m.m. 3 termini;

Usa - Ragioni di scambio

94

96

98

100

102

104

97 00 03 06

beni e servizi; m.m. 3 termini;


I paesi emergenti sostengono il peso della crescita mondiale (in volume)

Stati Uniti - Scambi con l'estero a prezzi costanti

-12

-8

-4

0

4

8

12

16

00 01 02 03 04 05 06 07

Var % anno su anno

Export Import

Usa - Contributo del net export alla crescita del Pil

-1.5

-1

-0.5

0

0.5

1

1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007

Contributo alla variazione % tendenziale del Pil


.....

Giappone - scambi con l'estero a prezzi costanti

-15.0

-10.0

-5.0

0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

00 01 02 03 04 05 06 07

var % anno su anno

Export Import

Giappone - Contributo del net export alla crescita del Pil

-1.5

-1.0

-0.5

0.0

0.5

1.0

1.5

95 97 99 01 03 05 07

Contributo alla variazione % tendenziale del Pil


.....

• Lo sfasamento del ciclo degli emerging rispetto ai paesi industrializzati ha cominciato a deteriorarne i saldi commerciali (Cina a parte) nonostante le ragioni di scambio stiano migliorando per molti di questi paesi.

• Le valute di molti paesi emergenti si stanno apprezzando rispetto al dollaro

Produzione industriale nei paesi emergenti

-5

0

5

10

15

02 03 04 05 06 07

Var. % tendenziali


Russia - Bilancia commerciale

0

50

100

150

200

95 99 03 07

Somma mobile di 12 termini (milioni di dollari)

Medio Oriente - Saldo commerciale

-50

0

50

100

150

200

250

95 99 03 07



Brasile - Saldo commerciale

-20

-10

0

10

20

30

40

50

95 99 03 07


India - Saldo commerciale

-90

-80

-70

-60

-50

-40

-30

-20

-10

0

95 99 03 07



Corea - Saldo commerciale

-20

-10

0

10

20

30

40

50

95 99 03 07


CinaBilancia commerciale

-50

0

50

100

150

200

250

1984 1987 1990 1993 1996 1999 2002 2005



...

Le quote di mercato

2.0

4.0

6.0

8.0

10.0

12.0

14.0

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07

Esportazioni in dollari in % del commercio mondiale, m.m di 12 termini

Giappone Stati UnitiGermania Cina


Ciclo europeo e timori di rallentamento

• Diversi sono i canali di contagio delle crisi internazionale Scambi con l’estero – Effetto

domanda internazionale in decelerazione e apprezzamento dell’euro

Immobiliare – anche in alcuni paesi europei è in corso una inversione del ciclo dell’edilizia

Finanziario - anche le banche europee stanno subendo perdite, e segnalano una minore disponibilità di credito

Area euro - Prodotto interno lordo

0.0

0.2

0.4

0.6

0.8

1.0

1.2

1.4

04 05 06 07

var % sul trimestre precedente


Per ora la decelerazione delle esportazioni non è drammatica

• Pur con ampie differenze al suo interno, l’area euro sembra non risentire in maniera troppo marcata degli effetti dell’apprezzamento del tasso di cambio sulla competitività di prezzo delle esportazioni.

• Anche le survey più recenti mostrano indicatori posizionati su valori superiori alle medie storiche nonostante la decelerazione della domanda americana

Area euro: cambio reale effettivo *

90

100

110

120

130

140

83 88 93 98 03 08

* Basato sui prezzi al consumo


.....

Area euro - Portafogli ordini esteri imprese manifatturiere

-40

-30

-20

-10

0

10

94 96 98 00 02 04 06 08

Inchieste Commissione europea

Area euro - Attese sull'export

-10

-5

0

5

10

15

20

25

94 96 98 00 02 04 06 08

Inchieste trimestrali della Commissione Europea


Edilizia e ciclo europeo

Area euro - Prestiti alle famiglie, mutui - flussi

10

15

20

25

30

00 01 02 03 04 05 06 07

Dati destag. m.m. 3 termini, mld. di euro

Area euro - Clima di fiducia settore costruzioni

-30

-20

-10

0

10

98 01 04 07


Edilizia e ciclo europeo

Spagna - Permessi di costruzione

60

100

140

180

98 01 04 07

Indice 2000 = 100; media mobile di 3 termini

Francia - Permessi di costruzione

80

100

120

140

160

98 01 04 07Indice 2000 = 100; media mobile di 3 termini


Ma anche in Europa vi è un rischio di crisi delle banche?

I prezzi delle banche quotate

60

80

100

120

140

gen-06 gen-07 gen-08

indice MSCI - banche; Indice gen '06 = 100

Area euro Usa

I profitti delle banche

60

80

100

120

140

160

gen-06 gen-07 gen-08indice MSCI - banche; forw ard earnings 12 m.;

survey IBES; Indice gen '06 = 100

Area euro Usa


Risposte delle banche centrali alla crisi

Stati Uniti - Tasso sui Fed funds

0

1

2

3

4

5

6

7

99 00 01 02 03 04 05 06 07 08

Area euro- Tasso repo

0

1

2

3

4

5

6

7

99 00 01 02 03 04 05 06 07 08


• Possibili ragioni della diversa reazione delle banche centrali Diversa posizione ciclica Usa

– area euro Diversa “sensibilità” al tema

dell’inflazione• Bernanke e la strategia di

risk management Diverso grado di esposizione

delle banche europee alla crisi dei derivati

Diverso set informativo, o “panico Fed dopo la caduta delle borse”.

Borsa Usa - Indice S&P500

1300

1350

1400

1450

1500

1550

1600

07/07 10/07 01/08


Politiche monetarie e tassi di cambio

Cambio yen/dollaro e differenziale tassi a lunga Usa - Giappone

2.0

2.4

2.8

3.2

3.6

set-06 gen-07 mag-07 set-07 gen-08*Scala destra

105

110

115

120

125

Diff Usa/Giappone cambio*

Cambio dollaro/euro e differenziale tassi a lunga Usa - Area euro

-0.50

-0.25

0.00

0.25

0.50

0.75

1.00

set-06 gen-07 mag-07 set-07 gen-08

*scala destra invertita

1.25

1.35

1.45

Diff Usa/Area euro cambio*


Materie prime e ragioni di scambio internazionali

Prezzi dei metalli

60

100

140

180

220

260

300

340

95 97 99 01 03 05 07

Prezzi in $Indice Economist 2000 = 100

Prezzo del petrolio

10

20

30

40

50

60

70

80

90

100

95 97 99 01 03 05 07

Varietà Brent - $ al barile


Prezzi delle materie prime alimentari

90

110

130

150

170

190

210

230

250

95 97 99 01 03 05 07

Prezzi in $Indice Economist 2000=100

S&P GSCI Corn Spot - PRICE INDEXFROM 10/1/06 TO 19/2/08 WEEKLY

2006 2007 2008150

200

250

300

350

400

450

HIGH 439.63 19/ 2/08 LOW 172.34 17/ 1/06 LAST 439.63Source: DATASTREAM


S&P GSCI Soybeans Spot - PRICE INDEXFROM 10/1/06 TO 19/2/08 WEEKLY

2006 2007 2008200

250

300

350

400

450

500

550

600


S&P GSCI Wheat(CBOT) Spot - PRICE INDEXFROM 10/1/06 TO 19/2/08 WEEKLY

2006 2007 2008200

250

300

350

400

450

500

550

600

650

700

750



L’inflazione

Inflazione mondiale - Mediana

0

1

2

3

4

5

98 00 02 04 06 08

Mediana non ponderata calcolata sui tassi d'inf lazione di 42 paesi

Cina - Inflazione al consumo

-2

0

2

4

6

8

00 01 02 03 04 05 06 07 08

Var. % tendenziali


Corea - Inflazione al consumo

0

2

4

6

00 01 02 03 04 05 06 07 08

Var. % tendenziali

Giappone - Inflazione al consumo

-2

-1

0

1

00 01 02 03 04 05 06 07 08

Var. % tendenziali


Stati Uniti - Inflazione al consumo

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

00 01 02 03 04 05 06 07 08

Totale Core

Area euro - Inflazione al consumo

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

00 01 02 03 04 05 06 07 08

Totale Core

alcuni problemi della politica economica nellepoca della globalizzazione fedele de novellis parte ii...

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