capire un term sheet: le regole del gioco per convivere e sopravvivere con un vc
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Capire un Term Sheet: le regole del gioco per convivere e sopravvivere con un VC - 28 Giugno 2012 @ StartMiUp - Pierantonio Luceri e Matteo PanfiloAlcune riflessioni sulle principali caratteristiche e finalità di un Term Sheet negli investimenti di Venture Capital. Le aspettative del Vc e quelle del Founder.TRANSCRIPT
WorkshopWorkshop
Capire un Term SheetCapire un Term SheetLe regole del gioco per convivere e sopravvivere con
un VC
Pierantonio Luceri – Matteo Panfilo
Milano @StartMiUp, 28 giugno 2012
Are you fit for a VC round?
• entrepreneur’s business model vs venture capital investment model
• uno straniero in azienda?
- i managers passano, i fondi “restano” (ma non
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- i managers passano, i fondi “restano” (ma non troppo)
- interesse dell’imprenditore vs interessi degli investitori del fondo
• investimento sulle persone, prima (e più) che sul business plan
Caratteristiche di un investimento di Venture Capital
• investimento di minoranza in società giovani o ancora da costituire, con business particolarmente innovativi e ad alto potenziale di sviluppo tali da consentire, in prospettiva, un considerevole ritorno dell’investimento.
• offerta di capitale di rischio accompagnata da servizi di
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• offerta di capitale di rischio accompagnata da servizi di consulenza che possono fornire un valido supporto allo sviluppo dell'impresa finanziata.
• minor impegno finanziario rispetto agli interventi su imprese più mature ma maggiori rischi non solo per l'incertezza sui risultati del progetto finanziato ma per la difficoltà di quantificare correttamente i rischi derivanti dalla presenza di forti ASIMMETRIE INFORMATIVE.
Fasi del processo di investimento di VC
• Lettera di Intenti
• Term Sheet
/ Term Sheet
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• Contratto di investimento e patto parasociale
• Signing
• Closing
Cosa è un Term Sheet• Documento predisposto dal Venture Capitalist che riassume i principali termini dell'investimento
• Scopo del Term Sheet è quello di fissare alcuni punti fermiprima di procedere alla fase successiva e costosa della due diligence e della predisposizione della documentazione contrattuale definitiva (contratto di investimento, patto parasociale e statuto)
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• Con l'eccezione di alcune previsioni, quali: confidenzialità, esclusiva, spese e foro competente, il Term Sheet è un documento non vincolante ma preparatorio per l'eventuale successiva conclusione dei contratti vincolanti
• Pur essendo un documento non vincolante, la firma del Term Sheet comporta un particolare tipo di responsabilità definita “responsabilità precontrattuale” disciplinata dall'art. 1337 c. c.
Poiché il Term Sheet non è vincolante
posso firmare qualunque cosa, tanto poi..
NO!
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NO!
Different Term Sheet for different investor?
Dev
elop
men
tph
ase
Earlystage
VC funds
Develpment
capital funds
Private Equity funds
(Mezzanine, LBO, etc)
Time
Micro-
seed or
angel
Seed funds
“Forget the money and think about alchemy with investors”
Imprenditore vs Venture Capitalist
• Forti asimmetrie informative
– carattere innovativo del business finanziato
– asimmetrie nella fase genetica del rapporto
– asimmetrie lungo la durata del finanziamento
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• Costi di agenzia
– azzardo morale
– selezione avversa
• Potenziali conflitti di interesse tra Imprenditore e VC
What do Entrepreneurs care about?
• Build a successful business
• Raise enough money to fund the venture
• Maintain as much value and control of the
company as possible
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company as possible
• Get expertise and contacts to grow the company
• Share some of the risks with investors
• Financial returns from the venture
(Antoinette Schoar, Professor of Entrepreneurial Finance at MIT)
What do VCs care about?
• Maximize financial returns
• Ensure that portfolio firms make sound
investment/management decisions
• Participation in later financing rounds if the
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• Participation in later financing rounds if the
venture is a success
• Eventually achieve liquidity, i.e. sell the firm in
IPO or merger
• Build own reputation
(Antoinette Schoar, Professor of Entrepreneurial Finance at MIT)
Both care about:
• The success of the new venture
• The split of financial returns
• The allocation of control rights
• Eventually liquidate some or all of their stake in
11(Antoinette Schoar, Professor of Entrepreneurial Finance at MIT)
• Eventually liquidate some or all of their stake in
the company
CONFLITTI DI INTERESSE !
Il Term Sheet diviene quindi lo
strumento per
• diminuire le asimmetrie informative
• diminuire i costi di agenzia
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• diminuire i costi di agenzia
• allineare gli interessi tra imprenditore e VC
attraverso:
• Stage financing
• Diritti di informazione
• Board representation and restrictive
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• Board representation and restrictive
covenant
• Way out e clausole limitative del
trasferimento
1 - Stage financing
• Riduce l’esposizione del VC al rischio complessivo dell’operazione
• Utile indicatore della probabilità di successo dell’impresa
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dell’impresa
• Strumento di monitoraggio dell’impresa finanziata
• Stimolo per l’imprenditore a comportamenti efficienti
• Implicito metodo di selezione degli imprenditori più capaci
• Contributo alla trasparenza e obiettività delle
(…segue)
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• Contributo alla trasparenza e obiettività delle informazioni fornite al VC
• Stimolo per l’imprenditore a massimizzare profitto per la società, riducendo convenienza a comportamenti opportunistici
(…segue) Valutazione, ma non solo..
Il VC è un investitore di minoranza (circa 30% a round)
Ricordatevi sempre del “do-ut-des”
• +/- valutazione +/- liquidation preference
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• +/- valutazione +/- liquidation preference• +/- valutazione –/+ earn-out/exit ratchet• +/- valutazione +/- anti-diluition• +/- valutazione –/+ stock-option
Stage financing -> “stage valuation”
(…segue) Valutazione, i metodi
• Comparable transaction
• Negoziazione -> AuCap = ~30%
• Multipli di mercato• DCF
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Cosa conta:
Team,
Prodotto,
Trazione,
Economics/Business model,
TAM.
2 – Diritti di informazione
• Tante (troppe) informazioni da fornire a un VC?
– Rendiconti finanziari mensili, trimestrali, annuali
– Flusso di cassa mensile
– Report mensile sull’andamento del business..
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– Report mensile sull’andamento del business..
• Diritti di accesso
– Dovere di confidenzialità del socio
– Dovere di non concorrenza degli amministratori
3 – Board representations and restrictive covenants
• Composizione organo amministrativo e di controllo
• Materie riservate in assemblea
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• Materie riservate in assemblea
• Materie soggette al voto favorevole dell’amministratore designato dall’investitore
4 – Way Out e clausole limitative del trasferimento delle partecipazioni
• Liquidation preference
• Lock-up
• Trasferimenti consentiti
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• Trasferimenti consentiti
• Diritto di covendita (tag-along)
• Diritto di trascinamento (drag-along)
Altre pattuizioni
• Piani di incentivazione / exit ratchet
• Non concorrenza / impegni di stabilità
• Bad Leaver
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Thank You!Thank You!Thank You!Thank You!
Pierantonio Luceri – Matteo Panfilo
Milano, 28 giugno 2012
FrancescoFrancesco
InguscioInguscio
MatteoMatteo
ScarabelliScarabelli
TomasoTomaso
RodriguezRodriguez
AndreaAndrea
BaldiniBaldini
MatteoMatteo
FagginFagginMatteoMatteo
PanfiloPanfilo
EmilEmil
AbirascidAbirascid
GiusyGiusy
CannoneCannone
AnnaAnna
SargianSargian
AlessandraAlessandra
GiuffrantiGiuffranti
FedericaFederica FrancescaFrancesca PierantonioPierantonio MarinaMarinaFedericaFederica
PasiniPasini
FrancescaFrancesca
BresciaBrescia
PierantonioPierantonio
LuceriLuceri
MarinaMarina
CalcagnoCalcagno
UmbertoUmberto
De FeoDe Feo
RaffaeleRaffaele
MauroMauro
EugeniaEugenia
Di SommaDi Somma
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