반도체/장비file.myasset.com/sitemanager/upload/2018/0306/083114/... · 2018. 3. 21. ·...

반도체/장비

종목 투자의견 목표주가 (원)

삼성전자 BUY (M) 3,800,000 (M)

SK 하이닉스 HOLD (M) 92,000 (U)

삼성전기 BUY (M) 170,000 (M)

LG 이노텍 BUY (M) 180,000 (D)

한미반도체 BUY (M) 16,000 (U)

테크윙 BUY (M) 30,000 (M)

에프에스티 BUY (M) 10,000 (M)

반도체산업 이슈: HBM확산, EUV, 중국, 후공정 무인화

▶ HBM(High Bandwidth Memory)HBM(High Bandwidth Memory)HBM(High Bandwidth Memory)HBM(High Bandwidth Memory) 확산 배경은 1) 서버 등 주요 IT 기기의 속도개선 Needs

증대, 2) TSV(Through Silicon Via) 공정 수율 개선 및 적층 수 진화에 따른 공정비용 절감, 3)

DRAM 가격 급등에 있다. 한미반도체(042700)는 SK하이닉스향 TSV 공정용 TC-Bonder 장비

수주가 기존 예상을 크게 상회하고 있고, 테스(095610)는 삼성전자향 TSV 공정용 PE-

CVD(Passivation Layer)장비 수주시점이 앞당겨 지고 있다는 점이 수요 확산 시그널이다. 더욱이

Apple이 차기 iPad 모델에 HBM 채용을 검토하고 있어 향후 Mobile 영역까지 확대될 가능성도

커지고 있다.

▶ EUV(Extreme Ultraviolet) EUV(Extreme Ultraviolet) EUV(Extreme Ultraviolet) EUV(Extreme Ultraviolet) 장비 도입은 반도체 공정 Step수 증가를 최소화 하기 위한 움직임

이다. 삼성전자 Sys.LSI 사업부는 올 하반기부터 EUV를 도입할 예정이다. DRAM에는 2020년부

터 도입될 전망이다. 참고로 글로벌 EUV 장비를 독점하고 있는 ASML은 17년 EUV장비 11대

(약 11억유로) 매출을 기록했다. 더불어 18년과 19년에는 각각 22대, 30대에 달하는 EUV 장비를

출하할 것으로 전망하고 있다. (17년 신규 수주 10대를 포함해 수주잔고는 28대로 파악)

▶ 중국중국중국중국 메모리메모리메모리메모리 반도체반도체반도체반도체 업체들의 시장 진입시점이 임박했다. 18년 하반기~19년 상반기에 걸쳐 32

단 3D NAND와 Consumer용(TV 등) DRAM을 중심으로 양산이 본격화될 전망이다. 중국 업체들

은 기술(원가) 경쟁력이 현저히 부족하기 때문에 시장 진입에 따른 막대한 손실이 불가피할 것이다.

하지만 당장의 이익 보다는 저가형 중심으로 자급률을 높이기 위한 시장 진입이기 때문에 최근 메

모리반도체 가격 강세가 지속되면서 양산을 서두르고 있는 것으로 파악된다. 이는 ASML의 중국향

노광장비 매출 추이를 통해 확인해볼 수 있다. 한미반도체(042700)와 테크윙(089030)에 긍정적인

이슈다.

▶ ASMLASMLASMLASML의의의의 메모리향메모리향메모리향메모리향 노광장비노광장비노광장비노광장비 매출이매출이매출이매출이 급반등급반등급반등급반등하고 있다. ASML측은 올해 DRAM B/G가

22~24%를 기록할 것으로 전망하고 있다.

▶ 반도체반도체반도체반도체 후공정후공정후공정후공정 생산라인의생산라인의생산라인의생산라인의 무인화무인화무인화무인화에도 주목해야 한다. 우선적으로 각 세부공정 이후 사람이 직

접 수행하던 검사 공정을 광학검사장비로 대체하고 있고, 공정간 제품 이동도 자동카트가 사람을 대

체할 것이다. 이러한 변화에서 테크윙(089030)이 큰 역할을 할 것이다.

스마트폰 시장 이슈: Apple의 판가전략 실패, MLCC, 중국 Downgrade spec.

▶ iPhoneXiPhoneXiPhoneXiPhoneX의의의의 판가판가판가판가 상승상승상승상승 전략전략전략전략 실패실패실패실패가 스마트폰 산업 이슈로 확산되는 것은 과도하다고 판단한다. 삼

성전자와 Apple의 구조적인 차이를 들여다 볼 필요가 있다. 단일모델 Platform을 갖고 있는 Apple은

추가적인 원가절감 여력이 부족할 수 밖에 없는 반면 삼성전자는 여전히 약 30여개에 달하는

Platform으로 운영하고 있기 때문에 Platform을 줄여가면서 원가절감을 할 수 있는 여력이 상대적으

로 크다. 더불어 향후 유의미한 Form Factor 변화가 후면 3D sensing, 디스플레이 내장 지문인식,

Foldable Display에 있다면 스마트폰 시장은 삼성전자에 유리한 게임이 될 것이다. 참고로 2분기

iPhoneX의 생산계획은 800만대 수준으로 시장 예상치인 1,000~1,300만대를 크게 하회할 전망이다.

Apple Supply Chain 보다는 삼성 Supply Chain에 집중하자.

▶ MLCC MLCC MLCC MLCC 가격가격가격가격 상승상승상승상승 모멘텀모멘텀모멘텀모멘텀이 강화될 것이다. 무엇보다 MLCC 수요 급증이 명확하다는 점이 긍정적

으로 평가될 것이다. 지난 해 하반기 삼성전기의 MLCC 사업부 영업이익률 개선은 P Mix 개선에 기인

한 것이라면 올해부터는 판가 상승에 따라 이익 모멘텀이 더욱 강화될 것이다.

▶ 중국중국중국중국 스마트폰스마트폰스마트폰스마트폰 업체들이업체들이업체들이업체들이 스스스스펙을펙을펙을펙을 DowngradeDowngradeDowngradeDowngrade하고 있다. 메모리반도체 가격 상승이 지속되는 가운

데 시장 경쟁 요소가 늘어나고 있기 때문이다. 일례로 올해부터 중국 Dual camera의 성능 Upgrade

가 정체된 상태다. 삼성전기가 올해 들어 중국 Dual Camera 점유율이 하락하고 있는 이유다.

Sector Report

2018.03.22

반도체/장비

18년 IT산업 이슈 점검

반도체/장비

2

1. HBM(High Bandwidth Memory, 고속메모리반도체)

HBM(High Bandwidth Memory)시장 확대가 가속화되고 있다.

HBM은 DRAM을 TSV(Through Silicon Via)기술로 적층한 고속 메모리 반도체로 데이터 처리

속도가 4배~12배 빠를 뿐만 아니라 소비전력도 30~40% 절감된다. HBM은 TSV Stack 수와

Density에 따라 크게 3개 세대(1세대: 2~4개 Stack with 4Gb, 2세대: 4~8개 Stack with 8Gb,

3세대: 8개 이상 Stack with 8Gb 이상)로 구분할 수 있다. 3세대로 갈수록 단위당 공정 원가 절

감과 속도/소비전력 개선이 가능하다.

삼성전자는 최근 HBM 2세대 (8Gb*8Stacks)제품을 ‘Aquabolt’라는 이름으로 출시했다. SK

하이닉스의 경우에는 지난 2012년부터 GPU(Graphic Processing Units)업체들과 HBM을 공동

개발 했고 올 하반기 HBM 2세대 제품을 대량 양산할 계획을 갖고 있다.

HBM 적용범위도 다양하다. 기본적으로 HBM 개발은 GPU 고사양화 대응이 주된 목적이었지만

HPC(High Performance Computing)과 같은 슈퍼컴퓨터용 CPU 또는 고사양 서버용 CPU에

도 적용되기 시작했다. 더불어 Apple은 iPad Pro 라인업에 HBM 채용여부를 검토하고 있다.

요컨대, 장기적으로 HBM은 DRAM 시장 중 Graphic DRAM, Server DRAM 그리고 Mobile영

역까지 확대될 것이다.

HBM 의 적용범위 확대

자료: SK 하이닉스, 유안타증권 리서치센터

Sector Report

3

TSV 공정은 DRAM 적층 기술로 기존 Wire bonding을 Micro Bump bonding이 대체한다. 여

기서 Wire와 Micro Bump는 전기적 신호의 이동통로 역할을 하는데 Micro Bump가 Wire 대

비 훨씬 빠른 속도를 구현하도록 도와준다.

TSV공정에서 핵심은 Micro Bump, CMP(Wafer 연마), Deep Etching, TC- Bonding(열압축

본딩작업)으로 꼽을 수 있다. Micro Bump 소재와 Deep Etching장비는 외산에 의존하고 있는

것으로 파악되고, CMP장비는 케이씨텍케이씨텍케이씨텍케이씨텍(281820), (281820), (281820), (281820), TC-Bonder는 한미반도체한미반도체한미반도체한미반도체(042700)(042700)(042700)(042700)가 글로벌

경쟁력을 과시하고 있다.

HBM 의 구조

자료: 유안타증권 리서치센터

당사리서치센터는 Bonding 공정이 TSV에서 중요한 역할을 하고 있는 것으로 판단한다.

Bonding 속도와 정밀도에 따라 TSV 생산성이 좌지우지되기 때문이다. 게다가 한 개의 층을 올

릴 때마다 Bonding작업을 해야 하기 때문에 HBM의 세대가 진화할수록 (Stack 수가 늘어날 수

록) Bonding장비에 대한 수요가 증가하는 구조다. 17년 하반기부터 4 Stack TSV 양산이 본격화

됐고, 올 하반기에는 8 Stack 제품 양산이 예정돼 있다. 8 Stack 제품기준으로 Server DRAM과

Graphic DRAM이 HBM으로 채용된다고 가정하면 TC-Bonder 장비 수요는 약 1조원에 달할

것으로 추산된다.

반도체/장비

4

HBM 원가 구조

GDDR5 탑재 HBM 2세대 탑재 HBM 2.5세대 탑재

GPU 80 80 80

4 Stack TSV Cost * 2Pkg 32

8 Stack TSV Cost * 1Pkg 20

Silicon Interposer 25 27

Subs & Pkg. Cost 20 30 30

GDDR5 ( 8GB ) 64 64 64

Other PCB 15 5 5

Total Cost 179 236 226


TSV로 DRAM을 적층한 후 Processor Unit과 System in Package(2.5D Package)를 해야 하

는데 이 때 고가의(약 US$ 25~30) Silicon Interposer가 요구된다. HBM의 원가 상승 요인이다.

글로벌 반도체 기판업체들이 Silicon Interposer를 대체할 상대적 저가의 Organic Interposer

개발에 주력하고 있어, 2019~2020년부터는 HBM의 원가 부담이 완화될 전망이다. 반도체기판

업체들 중 MSAP(Modified Semi Additive process) 기술력을 선제적으로 확보하고 있는 업체

가 Organic Interposer 시장 확대를 주도할 것이다. 국내에서는 삼성전기삼성전기삼성전기삼성전기(009150)(009150)(009150)(009150)와 심텍심텍심텍심텍

(222800)(222800)(222800)(222800)이 MSAP 공정 기술력이 가장 우수한 것으로 조사된다.

TSV 공정

한미반도체ASMPT

TorayBESI

케이씨텍Lam ResearchTokyo Electron

APTC(국내비상장)


Sector Report

5

2. EUV(Extreme Ultraviolet, 극자외선 노광장비)

네덜란드의 반도체 노광장비 전문업체인 ASML 의 EUV(Extreme Ultraviolet)가 목표성능을 달

성하면서 올 하반기부터 삼성전자 파운드리 사업부의 양산 라인에 상용화될 예정이다. TSMC,

Intel 등 여타 1st Tier 업체들도 2019~2020년에 걸쳐 7nm 급 이하에서는 EUV 양산적용을 본

격적으로 확대시킬 예정이다.

이는 Step 수 증가를 최소화시키기 위한 움직임으로 기존 Step 수 증가에 따른 수혜 업체들의

Valuation Re-rating 제한요소로 작용할 전망이다.

다만 ALD(Atomic Layer Deposition, 원자단위 증착)과 진공펌프의 중요성은 상대적으로 커질

것이다. 원익원익원익원익 IPS(240810)IPS(240810)IPS(240810)IPS(240810), 주성엔지니어링주성엔지니어링주성엔지니어링주성엔지니어링(036930)(036930)(036930)(036930), 엘오티베큠엘오티베큠엘오티베큠엘오티베큠(083310)(083310)(083310)(083310)의 수혜가 예상된다.

ArF 기반 노광장치는 193nm 파장을 활용하는 반면, EUV 는 13.5nm 의 극자외선을 사용하기

때문에 더 미세한 회로 패턴에 용이하고 공정 Step 수 증가를 최소화 시킬 수 있다는 장점을 갖

고 있다. 기존 ArF 기반 노광장치는 약 40nm 급까지 가능하기 때문에 QPT(Quad Patterning

Technology)와 같은 Multi Patterning 기술을 병행해야 20nm 급까지 가능하다. 이는 공정

Step 수 증가를 뜻한다.

주요 파운드리 업체별 공정 Roadmap

자료: ASML, 유안타증권 리서치센터

반도체/장비

6

ASML 의 EUV 판매 추이 및 전망 ASML 노광기 제품별 판매 추이

5 1 411

22

30

0

5

10

15

20

25

30

35

2014 2015 2016 2017 2018 2019

(Units)EUV Sales Units

94 10172 77 76 67 70 76

6887

78 6439

74 5771

0

3

11

5

14

11

0

50

100

150

200

250

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

(Units)EUV KrF ArF

자료: ASML, 유안타증권 리서치센터 자료: ASML, 유안타증권 리서치센터

다만 장비 가격이 1억유로에 달해 ArF 노광장비 대비 두 배 이상 비싼 반면 Wafer 처리 속도는

1/4 수준에 불과하다는 점이 걸림돌로 작용했다.

최근 ArF 노광장치는 시간당 약 250장의 Wafer를 처리할 수 있는 것으로 조사된다. 하지만

2016년까지 출시된 EUV 장비는 최대 출력이 125W 수준이었고, 이는 시간당 처리할 수 있는

Wafer가 60장에 불과했다. EUV 상용화가 지연됐던 이유다.

ASML EUV 광원 출력 및 Wafer 처리 능력 ASML EUV 장비

20 50 100

125

250 250

350

0

500

1000

1500

2000

2500

3000

-

50

100

150

200

250

300

350

400

2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

(Units)(W)

EUV 광원 출력

Wafers/day


Sector Report

7

ASML은 지난 해 들어 광원 출력을 250W까지 끌어올려 시간당 125장으로 개선시키는 데 성공

했다. 여전히 ArF 노광장치 대비 Wafer 처리 속도가 현저히 부족하지만, 125 Wafers/hour 수

준이면 공정 Step수 감소에 따른 경제적 효익이 더 크게 나타나는 것으로 알려져 있기 때문에

글로벌 반도체 업체들이 경쟁적으로 EUV 장비를 발주하기 시작했다. 더불어 2018년에는

350W 제품 개발이 완료되면서 2019년부터는 시간당 145장의 Wafer를 처리할 수 있는 EUV

장비가 상용화될 것으로 기대된다.

참고로 글로벌 EUV 장비를 독점하고 있는 ASML은 17년 EUV장비 11대(약 11억유로) 매출을

기록했다. 더불어 18년과 19년에는 각각 22대, 30대에 달하는 EUV 장비를 출하할 것으로 전망

하고 있다. (17년 신규 수주 10대를 포함해 수주잔고는 28대로 파악)

주요 반도체 공정 Roadmap


반도체/장비

8

세대별 노광장비 종류

자료: ASML, 유안타증권 리서치센터

Logic Tech node별 노광장비 소요원수 (월 Capa 45K 기준) DRAM Tech node 별 노광장비 소요원수 (월 Capa 100K 기준)

0 0

815

24

202

2

2

10

1815

2

2 2

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

50

Logic up to 14nm Logic up to 10nm Logic at 7nm

i-Line KrF ArF ArFi EUV

0 0 411 15

1965

41922

2617 8

5

0

10

20

30

40

50

60

70

DRAM 2X nm DRAM 1X nm DRAM 1Z nm


자료: 업계자료, 유안타증권 리서치센터 자료: 업계자료, 유안타증권 리서치센터

3D NAND 세대별 노광장비 소요원수 (월 Capa 120K 기준)

0 0 09 11 123 3 3

19

2832

11

1111

0

10

20

30

40

50

60

70

3D NAND 24 Stack 3D NAND 48 Stack 3D NAND 64 Stack


자료: 업계자료, 유안타증권 리서치센터

Sector Report

9

3. 중국 메모리 반도체 양산

올 하반기에는 중국 업체들의 메모리반도체 양산이 본격화될 전망이다. 주요 제품 군은 32단

3D NAND와 Consumer용(TV 등) DRAM이다. 중국 업체들의 시장 진입이 향후 2~3년간 기존

메모리반도체 업체들의 실적에 미치는 영향은 없을 것이다. 하지만 Multiple 상승을 저해하는

요인이 될 가능성이 크다.

ASML 중국향 노광 수주/매출 실적 추이 ASML 지역별 노광기 매출 추이

910

667

263

760

302

803 900

1,550

188

356

101

336 349 396

599 721

-

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

(mn EUR)중국향 수주잔고

중국향 매출

-

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

(mn EUR)

대만 미국 중국 한국


중국 업체들은 기술(원가) 경쟁력이 현저히 부족하기 때문에 시장 진입에 따른 막대한 손실이 불

가피할 것이다. 하지만 당장의 이익 보다는 저가형 중심으로 자급률을 높이기 위한 시장 진입이

라고 강조하고 있다.

최근 메모리반도체 가격 강세가 지속되면서, 1) 자국 Set업체들은 원가부담이 가중되고 있고, 2)

메모리 업체들은 진입 초기 손실 규모가 2016~2017년 대비 훨씬 적게 Simulation되고 있기

때문에 양산을 더욱 서두르고 있는 것으로 파악된다.

중국의 메모리반도체 양산 움직임은 ASML의 중국향 노광기 매출 증가로 가늠해볼 수 있을 것이

다. 2015년까지만 해도 중국향 매출 규모는 3억유로대 수준이었지만 2016년에는 6억유로에 육

박했고 2017년에는 7억유로를 넘어섰다.

해당 장비의 글로벌 시장 지배력이 절대적이고, 이미 중화권 후공정 업체들을 주력 고객사로 확

보하고 있는 한미반도체한미반도체한미반도체한미반도체(042700)(042700)(042700)(042700), 테크윙테크윙테크윙테크윙(089030)(089030)(089030)(089030), , , , 와이아이케이와이아이케이와이아이케이와이아이케이(232140)(232140)(232140)(232140), , , , 피에스케이피에스케이피에스케이피에스케이

(031980)(031980)(031980)(031980)에 긍정적인 이슈다.

반도체/장비

10

당사리서치센터가 2018년 하반기 DRAM 가격 하락을 예상하는 것은 중국의 메모리 양산과는

무관하다.

주요 근거 중 하나로 글로벌 반도체 노광장비 1위(글로벌 점유율 80~90%) 업체인 ASML의 메

모리향 수주 잔고 및 매출 급반등을 들 수 있다. ASML은 최근 DRAM 매출을 과거 경험치와 비

교해 봤을 때 2018년 Bit Growth가 22~24%수준에 달할 것으로 전망하고 있다. (ASML 4Q17

Earnings Call 중)

물론 과거 대비 기술 난이도가 높아지면서 투자 단위당 Bit growth가 낮아지고 있다. 이런 점을

감안해도 주요 장비 공급 추이를 살펴보면 작년보다 올해 공급 부족 요인이 상당부분 해소될 것

으로 전망된다.

ASML 메모리향 수주잔고 & DRAM OPM 추이 글로벌 메모리 생산능력과 ASML 매출 추이

5,905 4,585

1,744 2,302

3,637 4,146 3,767

8,023

-

10

20

30

40

50

60

-

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

8,000

9,000

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

(%)(mn EUR)

메모리향 수주잔고 DRAM OPM Cycle

2,557 2,177

928 1,484

2,240 2,152 1,486

2,937

3,965

-

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500

24,000

25,000

26,000

27,000

28,000

29,000

30,000

31,000

32,000

33,000

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

(mn EUR)(k units/yr) ASML 메모리향 매출

글로벌 메모리 Wafer Capacity

자료: ASML, 유안타증권 리서치센터 자료: 유안타증권 리서치센터

Sector Report

11

4. 후공정 라인 자동화

반도체 생산 공정은 크게 전공정과 후공정으로 나뉜다. 전공정은 증착-노광-식각 공정을 반복하

면서 회로 패턴 작업을 하는 공정이고, 후공정은 Wafer dicing부터 조립 및 테스트 공정을 포함

한다.

전공정은 이미 대부분 자동화가 진행된 반면 후공정은 여전히 자동화에 대한 Needs가 남아있다.

즉, 후공정 생산라인에는 상대적으로 인력 투입이 많다는 뜻이다.

반도체 업계에서는 인건비 감축 및 오류 최소화를 위해 후공정 부문의 자동화를 적극적으로 추

진하고 있다. 일례로, SSD와 같은 모듈제품을 테스트할 때 테스트장비에 제품 투입을 수동으로

진행했지만 Handler 도입을 통한 자동화가 시작됐다.

삼성전자는 2016년부터 SSD모듈 테스트 Handler 도입을 본격화했고, SK하이닉스 등 2nd Tier

업체들은 지난해부터 시작한 것으로 파악된다.

더불어 주요 반도체 업체들은 전공정에 적용되고 있는 OHT(Over Head Transport, 공정간 물

류자동화 시스템)와 같은 자동화 시스템도 후공정에 도입하는 것을 검토 중인 것으로 조사된다.

반도체 후공정 생산라인의 자동화는 테크윙테크윙테크윙테크윙(089030)(089030)(089030)(089030)이 주도할 전망이다.

OHT(Over Head Transport) 반도체 후공정 공장

자료: 세메스 자료: 유안타증권 리서치센터

반도체/장비

12

5. 스마트폰 산업: 삼성전자와 Apple 의 구조적 차이

스마트폰 시장은 이미 2016년부터 역성장 추세로 접어들었다. 하지만 최근 Apple의 iPhoneX

판매 부진이 시장의 우려로 확대 해석되고 있다고 판단된다. 당사리서치센터는 iPhoneX 판매부

진은 Apple의 과도한 판가 인상 전략에 기인한 Apple의 이슈로 보고 있다. 동시에 Apple과 삼

성전자의 구조적인 차이점을 짚어볼 필요가 있다.

같은 해 출시된 Apple의 iPhoneX와 8+를 비교해 보자.

iPhone8+대비 iPhoneX의 BoM(Bills of Materials) cost는 $82 상승한 반면 판가는 $200불

이나 올라갔다. BoM Cost 차이에서 가장 큰 비중(70%)을 차지하는 아이템은 Flexible OLED

채용에서 나타나는데, Flexible OLED는 이미 시장에서 새로운 Form Factor가 아니다. 새로운

기능으로는 3D Sensing 카메라가 유일한데, 이에 따른 BoM Cost 상승은 전체 상승 분의 20%

수준에 불과하다. 더욱이 3D Sensing 카메라는 궁극적으로 후면에 탑재되어야 VR/AR 게이밍

에 활용이 가능하기 때문에 소비자 효용측면에서는 아직은 의문점이 존재한다. Apple과 삼성전

자는 2019년 Flagship 모델부터 후면 3D Sensing 카메라를 탑재할 계획이다.

결론적으로 특별한 Form Factor 변화가 부재한 가운데 소비자가 얻을 수 있는 효용도 다소 부

족했기 때문에 Apple의 iPhoneX 판가 인상 전략은 과도했다는 판단이다. iPhoneX의 판매 부

진이 심화되고 있어 Apple의 2분기 iPhoneX 생산계획이 기존 1,300만대 수준에서 800만대

수준으로 낮아지고 있는 것으로 파악된다.

iPhone Build up Plan

14

38

20 17 10 10 8 6

6

22

19 15

7 4 3 2

11 17

9 7

8 11

8 6

1

32

19

8

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18

(mn Units)Others iPhone X iPhone 8+ iPhone 8 iPhone 7+ iPhone 7


Sector Report

13

iPhone BoM Cost 와 판가 비교

Difference

$799.00 $999.00 $200.00

$288.08 $370.25 $82.17

$52.50 $110.00 $57.50

$39.00 $45.50 $6.50

Apps Processor Apps Processor

Baseband RF Chipset

$31.20 $33.45 $2.25

DRAM DRAM

NAND NAND(eMMC, MLC..)

$16.05 $14.25 -$1.80

Apps Processor/Other PM Apps Processor/Other PM

Other PM Wireless Charging

$24.60 $16.60 -$8.00

RF Transceiver FEM/Filters

Front End & Other PAMs/Transmit Modules

$11.28 $10.05 -$1.23

$6.65 $2.35 -$4.30

Fingerprint Sensor Module Accelerometer/ Gyroscope, 6-Axis

Accelerometer/ Gyroscope, 6-Axis Elecronic Compass

Elecronic Compass Barometer Pressure Sensor

Barometer Pressure Sensor Color Sensor

Color Sensor Proximity-time-of-flight

Proximity-time-of-flight

$16.70 $16.70

$7.35 $7.35 $0.00

$4.45 $6.00 $1.55

$11.55 $12.00 $0.45

$32.50 $35.00 $2.50

$50.95 $61.00 $10.05Mechanical/Electro-Mechanical Mechanical/Electro-Mechanical

Battery Packs Battery Packs

Box Contents Box Contents/Other

Cameras Cameras

User Interface Ics User Interface IC Content

Sensors Sensors

TrueDepth Sensing Suite

BT/WLAN BT/WLAN Module

Memory Memory

Power Management Ics Power Management Ics

RF&PA RF&PA

Breakdown Breakdown

Display Display/Touchscreen Module

IC Content IC Content

iPhone 8+ iPhone X

Price Price

Total Costs Total Costs


반도체/장비

14

삼성전자와 Apple의 구조적인 차이점은 Platform 수에 있다. 지난 2014년부터 삼성전자는

Platform단순화를 통한 원가절감을 진행해 왔다. 절반이상 줄었지만 여전히 줄여나갈 여력이 있

다. 삼성전자는 궁극적으로 갤럭시S, 노트, A, J 시리즈 중심으로 Platform을 통폐합할 계획이다.

이는 BoM Cost 부담을 완화시킬 수 있는 도구가 될 것이다.

즉, 삼성전자는 판가전가에 대한 Needs가 상대적으로 적을 것이다. 반면 Apple은 최대 3개

Platform에 불과하기 때문에 판가전가 외에는 원가 부담을 완화시킬 방법이 없을 것이다.

더불어 삼성전자의 Display 경쟁력은 중장기적 관점에서 긍정적이다. 향후 영향력 있는 Form

Factor 변화는 후면 3D sensing, 디스플레이 내장 지문인식, Foldable Display 등에 있는데,

이는 삼성전자가 Leadership을 확보할 수 있는 계기가 될 것이기 때문이다.

삼성전자 Supply chain에 더욱 집중하자.

글로벌 스마트폰 시장 추이(금액기준) 업체별 스마트폰 Platform 수 비교

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

-

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000

400,000

450,000

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

(mn US$) 글로벌 스마트폰 시장 규모(금액기준)

YoY

0

10

20

30

40

50

60

70

삼성전자 LG전자 Apple

2014 2016 2018

자료: IDC, 유안타증권 리서치센터 자료: 유안타증권 리서치센터

디스플레이지문인식 폴더블 스마트폰

자료: 유안타증권 리서치센터 자료: 유안타증권 리서치센터

Sector Report

15

글로벌 반도체 업체 Bloomberg Consensus (단위: 십억원, mn US$, %, X)

Company Fiscal

Year 매출액 영업이익 순이익 OPM ROE PER PBR

삼성전자 2016 201,867 29,240.7 21,397.8 14.5 10.4 11.2 1.2

005930 KS 2017 239,575 53,645.0 41,317.4 22.4 18.5 8.5 1.5

2018E 260,177 62,330.9 47,417.8 24.0 20.3 7.2 1.4

2019E 268,313 62,006.7 47,781.4 23.1 17.4 7.1 1.2

SK 하이닉스 2016 17,198 3,286.0 2,950.1 19.1 13.0 10.5 1.3

000660 KS 2017 30,109 13,754.6 10,614.3 45.7 36.7 5.1 1.6

2018E 37,130 17,359.8 13,460.7 46.8 33.5 4.8 1.4

2019E 36,773 15,014.0 11,611.8 40.8 22.0 5.5 1.1

Intel 2016 59,387 14,860 11,570 25.0 17.9 14.7 2.5

INTC US 2017 62,761 18,046 12,088 28.8 17.6 18.3 3.1

2018E 64,908 19,609 16,757 30.2 13.6 14.4 3.2

2019E 67,236 20,940 17,716 31.1 20.7 13.5 2.7

Qualcomm 2016 23,554 6,617 6,034 28.1 19.1 15.4 2.9

QCOM US 2017 22,291 5,214 4,286 23.4 13.7 22.1 3.0

2018E 22,513 5,660 5,017 25.1 30.8 17.8 3.8

2019E 23,630 6,645 5,571 28.1 19.6 15.9 3.8

Micron Technology 2016 12,399 259 -200 2.1 -1.6 9.0 2.0

MU US 2017 20,322 5,929 5,194 29.2 33.8 9.1 2.5

2018E 28,606 13,429 12,774 46.9 50.6 5.9 2.3

2019E 28,924 12,038 11,792 41.6 29.6 6.6 1.7

Toshiba 2016 45,057 2,980 3,452 6.6 6.5 3.3

6502 JT 2017E 42,198 277 4,711 0.7 3.9 4.2

2018E 37,683 999 1,753 2.7 12.8 10.7 1.2

2019E 37,060 1,165 1,434 3.1 20.0 13.5 1.1

TSMC 2016 29,413 11,803 10,433 40.1 25.8 13.6 3.3

2330 TT 2017 32,128 12,710 11,241 39.6 23.5 17.3 3.9

2018E 37,209 14,727 13,098 39.6 23.5 17.2 3.8

2019E 41,601 16,636 14,772 40.0 23.5 15.3 3.4

Texas Instrument 2016 13,370 5,159 3,639 38.6 35.2 20.1 6.7

TXN US 2017 14,961 6,412 5,209 42.9 49.7 20.3 9.9

2018E 15,659 6,480 5,190 41.4 46.9 21.4 10.2

2019E 16,329 6,925 5,752 42.4 50.2 19.1 9.7

Broadcom 2016 13,292 2,020 1,263 15.2 10.7 50.2 3.7

AVGO US 2017 17,665 2,805 2,219 15.9 11.3 48.8 5.2

2018E 21,164 10,233 9,088 48.3 34.9 12.9 3.9

2019E 22,486 11,085 9,628 49.3 22.9 12.2 3.6

ST Micro 2016 6,973 310 237 4.4 5.2 58.8 2.2

STM FP 2017 8,347 1,038 833 12.4 16.8 24.0 3.6

2018E 9,434 1,336 1,137 14.2 19.0 19.5 3.5

2019E 10,064 1,540 1,315 15.3 18.6 17.0 3.0

자료: Bloomberg, 유안타증권 리서치센터

반도체/장비

16

글로벌 반도체 업체 Bloomberg Consensus (단위: 십억원, mn US$, %, X)

Company Fiscal


Renesas 2016 17.9 4.1

6723 JT 2017 6,958 699 631 10.0 15.9 28.4 4.3

2018E 7,648 843 768 11.0 14.2 24.2 3.3

2019E 8,130 1,096 980 13.5 15.7 18.9 2.8

Mediatek 2016 8,549 716 737 8.4 9.8 13.8 1.3

2454 TT 2017 7,830 18.9 1.8

2018E 8,770 722 880 8.2 9.7 20.8 2.0

2019E 9,705 1,041 1,106 10.7 11.8 16.4 1.8

Infineon 2016 7,192 862 835 12.0 15.5 24.4 3.6

IFX GY 2017 7,804 1,111 894 14.2 15.2 32.3 4.5

2018E 9,198 1,413 1,238 15.4 15.8 25.9 4.2

2019E 9,990 1,689 1,428 16.9 16.3 22.4 3.7

NXP 2016 9,498 -35 347 -0.4 3.1 97.7 3.0

NXPI US 2017 9,256 769 575 8.3 4.7 70.2 2.9

2018E 9,814 3,028 2,530 30.9 9.0 16.6 2.8

2019E 10,420 3,375 2,814 32.4 7.3 14.9 2.5

Sony 2016 70,333 6,242 3,515 8.9 15.3 56.1 1.6

6758 JT 2017E 80,524 6,820 4,420 8.5 17.7 14.0 2.3

2018E 82,346 7,031 4,356 8.5 15.1 14.2 2.0

2019E 84,493 7,578 4,726 9.0 14.2 13.2 1.7

AMD 2016 4,272 -42 -219 -1.0 25.5

AMD US 2017 5,329 204 33 3.8 6.4 338.4 16.3

2018E 6,288 585 430 9.3 47.9 30.4 12.0

2019E 6,795 745 607 11.0 38.2 21.9 7.9


Sector Report

17

글로벌 스마트폰 업체 Bloomberg Consensus (단위: 십억원, mn US$, %, X)

Company Fiscal


삼성전자 2016 201,867 29,240.7 21,397.8 14.5 10.4 11.2 1.2

005930 KS 2017 239,575 53,645.0 41,317.4 22.4 18.5 8.5 1.5

2018E 260,177 62,330.9 47,417.8 24.0 20.3 7.2 1.4

2019E 268,313 62,006.7 47,781.4 23.1 17.4 7.1 1.2

LG 전자 2016 55,367 1,337.8 155.9 2.4 1.3 121.8 0.7

066570 KS 2017 61,396 2,468.5 1,797.7 4.0 13.0 11.1 1.3

2018E 65,399 3,130.9 1,875.4 4.8 12.5 10.6 1.3

2019E 69,009 3,519.3 2,131.0 5.1 12.7 9.4 1.1

Apple 2016 215,091 59,476 45,387 27.7 36.7 13.8 4.7

AAPL US 2017 228,594 60,704 47,871 26.6 36.5 18.5 6.4

2018E 263,765 70,401 58,498 26.7 40.4 15.5 6.2

2019E 274,621 73,393 63,597 26.7 39.5 13.6 5.7

ZTE 2016 15,246 -405 -465 -2.7 -11.0 15.3 1.9

763 HK 2017 15,979 787 220 4.9 2.9 22.4 2.5

2018E 18,858 1,022 805 5.4 13.6 18.9 2.3

2019E 20,706 1,184 950 5.7 13.8 16.2 2.0

Lenovo 2016 43,035 358 253 0.8 8.1 11.8 2.0

992 HK 2017E 44,592 409 62 0.9 -1.9 58.8 1.6

2018E 46,198 736 589 1.6 15.4 9.3 1.5

2019E 47,646 871 703 1.8 17.2 8.0 1.2


글로벌 가전제품 업체 Bloomberg Consensus (단위: 십억원, mn US$, %, X)

Company Fiscal


삼성전자 2016 201,867 29,240.7 21,397.8 14.5 10.4 11.2 1.2

005930 KS 2017 239,575 53,645.0 41,317.4 22.4 18.5 8.5 1.5

2018E 260,177 62,330.9 47,417.8 24.0 20.3 7.2 1.4

2019E 268,313 62,006.7 47,781.4 23.1 17.4 7.1 1.2

LG 전자 2016 55,367 1,337.8 155.9 2.4 1.3 121.8 0.7

066570 KS 2017 61,396 2,468.5 1,797.7 4.0 13.0 11.1 1.3

2018E 65,399 3,130.9 1,875.4 4.8 12.5 10.6 1.3

2019E 69,009 3,519.3 2,131.0 5.1 12.7 9.4 1.1

Sony 2016 70,333 6,242 3,515 8.9 15.3 56.1 1.6

6758 JT 2017 80,524 6,819.5 4,420.3 8.5 17.7 14.0 2.3

2018E 82,346 7,030.5 4,355.5 8.5 15.1 14.2 2.0

2019E 84,493 7,577.9 4,725.8 9.0 14.2 13.2 1.7

Whirlpool 2016 20,718 1,626 1,045 7.8 22.0 13.0 2.7

WHR US 2017 21,253 1,451 974 6.8 21.7 12.8 2.8

2018E 22,112 1,698 1,085 7.7 23.4 10.4 2.7

2019E 22,706 1,838 1,203 8.1 29.2 9.2 2.6


반도체/장비

18

글로벌 가전제품 업체 Bloomberg Consensus (단위: 십억원, mn US$, %, X)

Company Fiscal


Panasonic 2016 67,932 2,933 1,722 4.3 12.3 18.2 1.7

6752 JT 2017E 74,530 3,362 1,923 4.5 12.6 18.9 2.3

2018E 78,375 4,025 2,312 5.1 14.0 15.7 2.1

2019E 81,872 4,489 2,675 5.5 14.5 13.6 1.9

Haier 2016 9,617 487 411 5.1 16.8 10.8 1.7

1169 HK 2017E 12,417 642.0 529.5 5.2 17.4 19.5 3.1

2018E 14,268 764.6 630.9 5.4 17.7 16.4 2.7

2019E 15,895 883.5 734.8 5.6 18.0 14.1 2.4

Electrolux 2016 14,167 739 530 5.2 27.7 14.1 3.6

ELUXF US 2017 14,303 865.6 615.3 6.1 27.4 13.2 3.7

2018E 14,680 940.5 682.4 6.4 24.8 13.7 3.3

2019E 14,986 1,016.6 742.5 6.8 24.0 12.5 2.8

Sharp 2016 18,969 578 -69 3.0 17.5

6753 JT 2017E 23,102 885 668 3.8 21.9 26.9 4.8

2018E 23,866 972 666 4.1 16.7 27.2 4.1

2019E 24,630 1,066 752 4.3 16.5 24.2 3.6

TCL 2016 15,981 -154 157 -1.0 4.4 24.6 1.7

000100 CH 2017E 18,666 425 451 2.3 9.1 17.0 2.0

2018E 20,180 561 586 2.8 11.3 13.7 1.9

2019E 22,243 891 768 4.0 12.9 11.3 1.7

Hisense 2016 4,767 266 250 5.6 13.2 12.4 1.7

600060 CH 2017E 5,415 180 179 3.3 8.4 17.7 1.6

2018E 6,128 268 256 4.4 10.8 12.9 1.4

2019E 6,554 309 294 4.7 11.3 11.2 1.3

Skyworth 2016 5,522 209 156 3.8 7.9 9.8 0.9

751 HK 2017E 5,797 88 42 1.5 1.8 34.6 0.7

2018E 6,423 232 162 3.6 7.7 9.1 0.7

2019E 7,158 282 219 3.9 9.7 6.8 0.6


Sector Report

19

LG이노텍 (011070) 투자등급 및 목표주가 추이

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

160,000

180,000

200,000

16.03 16.09 17.03 17.09 18.03

주가 목표주가

(원(원

일자

투자

의견

목표가

(원)

목표가격

대상시점

괴리율

평균주가 대비

최고(최저) 주가 대비

2018-03-22 BUY 180,000 1년

2017-10-26 BUY 190,000 1년 -23.37 -6.32

2017-07-27 HOLD 160,000 1년 3.39 -

2017-03-27 HOLD 130,000 1년 11.43 -

2017-01-17 BUY 100,000 1년 14.96 42.00

2016-10-27 BUY 96,000 1년 -14.14 -5.00

2016-04-28 BUY 90,000 1년 -8.42 4.11

2016-01-26 BUY 120,000 1년 -31.04 -26.08

자료: 유안타증권

주: 괴리율 = (실제주가* - 목표주가) / 목표주가 X 100

* 1) 목표주가 제시 대상시점까지의 "평균주가"

2) 목표주가 제시 대상시점가지의 "최고(또는 최저) 주가"

� 이 자료에 게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며 타인의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인함. (작성자:이재윤)

� 당사는 자료공표일 현재 동 종목 발행주식을 1%이상 보유하고 있지 않습니다.

� 당사는 자료공표일 현재 해당 기업과 관련하여 특별한 이해관계가 없습니다.

� 당사는 동 자료를 전문투자자 및 제 3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다.

� 동 자료의 금융투자분석사와 배우자는 자료공표일 현재 대상법인의 주식관련 금융투자상품 및 권리를 보유하고 있지 않습니다.

� 종목 투자등급 (Guide Line): 투자기간 12개월, 절대수익률 기준 투자등급 4단계(Strong Buy, Buy, Hold, Sell)로 구분한다

� Strong Buy: 30%이상 Buy: 10%이상, Hold: -10~10%, Sell: -10%이하로 구분

� 업종 투자등급 Guide Line: 투자기간 12개월, 시가총액 대비 업종 비중 기준의 투자등급 3단계(Overweight, Neutral, Underweight)로 구분

� 2014년 2월21일부터 당사 투자등급이 기존 3단계 + 2단계에서 4단계로 변경

본 자료는 투자자의 투자를 권유할 목적으로 작성된 것이 아니라, 투자자의 투자판단에 참고가 되는 정보제공을 목적으로 작성된 참고 자료입니다. 본 자료는

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니다. 따라서, 본 자료를 참고한 투자자의 투자의사결정은 전적으로 투자자 자신의 판단과 책임하에 이루어져야 하며, 당사는 본 자료의 내용에 의거하여 행해

진 일체의 투자행위 결과에 대하여 어떠한 책임도 지지 않습니다. 또한, 본 자료는 당사 투자자에게만 제공되는 자료로 당사의 동의 없이 본 자료를 무단으로

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반도체/장비

투자의견 BUY (M)

목표주가 3,800,000원 (M)

현재주가 (3/21) 2,553,000원

상승여력 49%

시가총액 3,658,316억원

총발행주식수 146,459,074주

60일 평균 거래대금 7,540억원

60일 평균 거래량 307,893주

52주 고 2,861,000원

52주 저 2,014,000원

외인지분율 52.38%

주요주주 0.00%

주가수익률(%) 1개월 3개월 12개월

절대 8.0 3.9 20.0

상대 5.6 1.6 5.2

절대(달러환산) 8.4 4.9 25.3

1Q18 영업이익 14.3조원 전망

1분기 연결기준 매출액과 영업이익은 각각 58.6조원(YoY 16%, QoQ -11%), 14.3조원(YoY 44%,

QoQ -6%, OPM 24%)을 기록했다.

1분기들어 북미 고객사향 Flexible OLED 매출이 큰 폭으로 하락하고 있지만, 여전히 메모리 반도체

가격이 상승하면서 동사 실적에 긍정적으로 작용하고 있는 것으로 추산된다. IM사업부는 전체 스마트

폰 출하량은 전 분기 대비 감소하겠지만 갤럭시S9 출시에 따른 Blended ASP 상승이 기대된다.

사업부별 영업이익 추정치는 다음과 같다. 반도체 10.7조원(QoQ -2%, OPM 54%), 디스플레이 0.5

조원(QoQ -62%, OPM 6%), IM 2.7조원 (QoQ 13%, OPM 11%), CE 2,200억원(QoQ 57%,

OPM 2%).

2Q18 영업이익 15.5조원 전망

올 2분기 매출액과 영업이익은 각각 62.3조원(YoY 2%, QoQ 6%), 15.5조원(YoY 12%, QoQ 8%)을

달성할 전망이다. 잘 알려진 대로 2분기에도 DRAM 가격 상승이 이어지면서 전사 실적 성장을 견인

할 것이다. 더불어 갤럭시S9 출시효과가 극대화되면서 IM사업부의 수익성 개선도 기대된다. 다만, 디

스플레이부문은 Rigid OLED 가동률 상승이 제한적인 가운데 북미 고객사향 Flexible OLED 공급 공

백이 예상된다는 것이 아쉬운 점이다.

2018년 연간 영업이익 64조원으로 사상최대 실적 기록할 전망

2018년 연간 매출액과 영업이익은 각각 261조원(YoY 9%), 64조원(YoY 20%, OPM 25%)을 기록할

전망이다. 1) 올 하반기 들어 메모리반도체 가격지표는 다소 둔화되겠지만 출하량 증가 및 원가절감으

로 동사 반도체 사업부의 이익규모는 성장세를 이어갈 것으로 추정되고, 2) Flexible OLED, SSD 제품

군에서 만큼은 두 자리수 이익 성장이 담보된 상태다. 3) 더불어, 장기적으로 Foldable Display를 필

두로 스마트폰 Form Factor 변화를 리드할 수 있는 업체라는 점과 Harman과의 시너지 효과로 전반

적인 Set사업 경쟁력이 강화될 수 있다는 점이 긍정적으로 평가될 것이다.

현 주가는 올해 예상 실적 기준 PER 7배, PBR 1.4배에 거래되고 있다. 과거 7년 평균 PER/PBR은

각각 9배/1.5배 수준이고 평균 ROE는 16%다. 2017년 ROE는 21%로 4년 만에 20%대 ROE를 회

복했으며 내년에도 지속될 전망이라는 점을 고려하면 Valuation 매력이 더욱 부각될 것이다. 더불어

앞서 언급한대로 장기적인 관점에서 Foldable Display 경쟁력, Harman과의 시너지까지 감안하면 현

주가 수준에서는 적극적인 매수 전략이 요구된다. 투자의견 ‘BUY’, 목표주가 380만원을 유지한다.

Company Report

2018.03.22

삼성전자 (005930)

상저하고에 대비하자

Forecasts and valuations (K-IFRS 연결) (억원, 원, %, 배)

결산 (12월) 2015A 2016A 2017F 2018F

매출액 2,006,535 2,018,667 2,395,769 2,612,804

영업이익 264,134 292,407 536,471 640,407

지배순이익 186,946 224,157 413,504 483,266

PER 10.5 9.4 8.1 7.0

PBR 1.1 1.1 1.6 1.4

EV/EBITDA 3.4 3.3 4.3 3.4

ROE 11.2 12.5 20.6 20.6


Quarterly earning forecasts (억원, %)

1Q18E 전년동기대비 전분기대비 컨센서스 컨센서스대비

매출액 583,910 15.5 -11.5 614,497 -5.0

영업이익 142,491 44.0 -5.9 146,872 -3.0

세전계속사업이익 146,746 44.4 -12.3 150,456 -2.5

지배순이익 108,023 44.3 -10.1 107,985 0.0

영업이익률 (%) 24.4 +4.8 %pt +1.4 %pt 23.9 +0.5 %pt

지배순이익률 (%) 18.5 +3.7 %pt +0.3 %pt 17.6 +0.9 %pt


Company Report

21

삼성전자 사업부별 분기 실적 전망 (단위: 조원)

1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17P 1Q18E 2Q18E 3Q18E 4Q18E 2016 2017P 2018E

매출액매출액매출액매출액 49.8 49.8 49.8 49.8 50.9 50.9 50.9 50.9 47.8 47.8 47.8 47.8 53.4 53.4 53.4 53.4 50.6 50.6 50.6 50.6 61.0 61.0 61.0 61.0 62.1 62.1 62.1 62.1 66.0 66.0 66.0 66.0 58.6 58.6 58.6 58.6 62.3 62.3 62.3 62.3 71.8 71.8 71.8 71.8 67.2 67.2 67.2 67.2 201.9 201.9 201.9 201.9 239.6 239.6 239.6 239.6 261.3261.3261.3261.3

IM 27.6 26.6 22.5 23.6 23.5 30.0 27.7 25.5 24.5 25.2 28.7 24.1 100.3 106.7 104.6

Semi. 11.2 12.0 13.2 14.9 15.7 17.6 19.9 21.1 19.9 21.0 23.1 23.5 51.2 74.3 87.5

SD 6.0 6.4 7.1 7.5 7.3 7.7 8.3 11.2 9.0 9.7 12.8 11.5 27.0 34.5 43.0

CE 10.6 11.6 11.2 13.6 10.3 10.9 11.1 12.7 9.1 9.9 10.5 11.4 47.1 45.1 41.0

내부거래 -6 -6 -6 -6 -6 -7 -7 -7 -6 -6 -6 -6 -23.6 -27.5 -24.0

매출액매출액매출액매출액 Growth (YoY)Growth (YoY)Growth (YoY)Growth (YoY) 6%6%6%6% 5%5%5%5% ----7%7%7%7% 0%0%0%0% 2%2%2%2% 20%20%20%20% 30%30%30%30% 24%24%24%24% 16%16%16%16% 2%2%2%2% 16%16%16%16% 2%2%2%2% 1%1%1%1% 19%19%19%19% 9999%%%%

IM 7% 2% -15% -6% -15% 13% 23% 8% 4% -16% 4% -6% -3% 6% -2%

Semi. 9% 6% 3% 13% 40% 46% 51% 42% 27% 19% 16% 11% 8% 45% 18%

SD -12% -3% -6% 14% 21% 20% 17% 50% 24% 26% 54% 3% -2% 28% 25%

CE 3% 3% -3% -1% -3% -5% -1% -7% -12% -9% -6% -10% 0% -4% -9%

영업이익영업이익영업이익영업이익 6.68 6.68 6.68 6.68 8.14 8.14 8.14 8.14 5.20 5.20 5.20 5.20 9.19 9.19 9.19 9.19 9.90 9.90 9.90 9.90 14.07 14.07 14.07 14.07 14.52 14.52 14.52 14.52 15.15 15.15 15.15 15.15 14.26 14.26 14.26 14.26 15.45 15.45 15.45 15.45 17.48 17.48 17.48 17.48 16.98 16.98 16.98 16.98 29.2 29.2 29.2 29.2 53.4 53.4 53.4 53.4 64.2 64.2 64.2 64.2

IM 3.89 4.32 0.10 2.51 2.07 4.06 3.29 2.42 2.74 3.08 3.24 2.46 10.8 11.6 11.5

Semi. 2.60 2.64 3.37 4.95 6.31 8.03 9.96 10.90 10.68 11.52 11.59 11.86 13.6 35.2 45.6

SD -0.27 0.14 1.02 1.31 1.30 1.71 0.97 1.41 0.53 0.36 2.07 2.00 2.2 5.4 5.0

CE 0.51 1.03 0.77 0.32 0.38 0.32 0.44 0.51 0.22 0.40 0.47 0.56 2.6 1.7 1.7

영업이익영업이익영업이익영업이익 Growth (YoY) Growth (YoY) Growth (YoY) Growth (YoY) 12%12%12%12% 18%18%18%18% ----30%30%30%30% 50%50%50%50% 48%48%48%48% 73%73%73%73% 179%179%179%179% 65%65%65%65% 44%44%44%44% 12%12%12%12% 20%20%20%20% 12%12%12%12% 11%11%11%11% 83%83%83%83% 20%20%20%20%

IM 42% 56% -96% 12% -47% -6% 3186% -4% 32% -20% -1% 2% 7% 7% -1%

Semi. -11% -22% -8% 77% 143% 204% 195% 120% 69% 43% 16% 9% 6% 159% 30%

SD -152% -74% 9% 335% -582% 1121% -5% 8% -59% -79% 114% 42% -4% 145% -8%

CE -462% 392% 114% -61% -25% -69% -43% 60% -43% 24% 7% 10% 111% -37% 0%

Total OPMTotal OPMTotal OPMTotal OPM 13%13%13%13% 16%16%16%16% 11%11%11%11% 17%17%17%17% 20%20%20%20% 23%23%23%23% 23%23%23%23% 23%23%23%23% 24%24%24%24% 25%25%25%25% 24%24%24%24% 25%25%25%25% 14%14%14%14% 22%22%22%22% 25%25%25%25%

IM 14% 16% 0% 11% 9% 14% 12% 9% 11% 12% 11% 10% 11% 11% 11%

Semi. 23% 22% 26% 33% 40% 46% 50% 52% 54% 55% 50% 51% 26% 47% 52%

SD -4% 2% 14% 18% 18% 22% 12% 13% 6% 4% 16% 17% 8% 16% 12%

CE 5% 9% 7% 2% 4% 3% 4% 4% 2% 4% 5% 5% 6% 4% 4%

이익기여도이익기여도이익기여도이익기여도 -

IM 58% 53% 2% 27% 21% 29% 23% 16% 19% 20% 19% 15% 37% 22% 18%

Semi. 39% 32% 65% 54% 64% 57% 69% 72% 75% 75% 66% 70% 46% 66% 71%

SD -4% 2% 20% 14% 13% 12% 7% 9% 4% 2% 12% 12% 8% 10% 8%

CE 8% 13% 15% 3% 4% 2% 3% 3% 2% 3% 3% 3% 9% 3% 3%


삼성전자 (005930)

22

삼성전자 주요 Flagship 스마트폰 판매량 추이 및 전망

K Units 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019Global Smartphone shipments ( K Units) 304,681 494,414 726,703 1,018,738 1,301,690 1,437,250 1,473,458 1,517,662 1,548,015 1,609,935

YoY 62% 47% 40% 28% 10% 3% 3% 2% 4%

QoQ

Samsung Smartphone shipments ( K Units) 22,839 94,240 219,704 316,399 318,172 320,885 311,419 318,113 304,248 315,584 YoY 313% 133% 44% 1% 1% -3% 2% -4% 4%

QoQ

M/S 7% 19% 30% 31% 24% 22% 21% 21.0% 19.7% 19.6%

Galaxy S + Note series ( K Units) 9,375 34,912 99,348 166,147 164,267 121,636 88,392 74,987 78,746 80,719 YoY 272% 185% 67% -1% -26% -27% -15% 5% 3%

QoQ

GS1 9,375 16,057 15,046 17,340 2,527 837 127 GS2 - 17,839 19,884 5,800 6,317 1,779 47 GS3 - - 41,013 53,260 21,517 7,605 515 GS4 - - - 54,084 43,019 10,190 575 GS5 - - - - 52,970 26,012 6,242 GS6 - - - - - 52,893 22,616 3,187

Edge - - - - - 27,149 10,620 1,503

Edge비중 - - - - - 51% 47% 47%

GS7 - - - - - - 48,977 19,267 1,510 Edge - - - - - - 25,427 11,185 906

Edge비중 - - - - - - 52% 58% 60%

GS8 - - - - - - - 39,704 13,896 932 GS8+ 21,186 8,337 559

+비중 53% 60% 60%

GS9 - - - - - - - - 40,500 12,656 GS9+ - 24,300 7,594

+비중 60% 60%

GS10 - - - - - - - - - 41,500 GS10+ - - 24,900 +비중 60%

GS Total K Units 9,375 33,896 75,943 130,484 126,350 99,315 79,099 62,158 55,906 55,089 G note and Other note model 1,016 14,950 1,697 274 6,856 7,345 - - - G note2 - 8,455 22,783 3,131 328 0 - - - G note3 - - 11,184 24,048 2,626 195 - - - G note4 - - - 9,303 10,040 1,645 109 - - G note edge/5 - - - 1,161 2,471 108 1,720 - - G note 8 - - - - - - 11,000 4,840 134 G note 9 - - - - - 18,000 6,496 G note 10 - - - - - - 19,000 G note Total K Units - 1,016 23,405 35,663 37,917 22,321 9,293 12,829 22,840 25,630 Flagship OPM 27% 17% 15% 19% 17% 15% 17%Mid to low-end OPM 6% 2% 1% 6% 5% 5% 8%Others OPM 4% -2% -2% 6% 5% 2% 2%Total Smartphone OPM 20% 12% 9% 13% 11% 11% 13%

자료: IDC, 유안타증권 리서치센터

Company Report

23

당사리서치센터는 지난 17년 3분기부터 메모리 산업의 모멘텀 둔화에 대한 경계 의견을 제시하

고 있다. 메모리반도체 업체들의 실적은 18년에도 성장세를 이어갈 전망이나 메모리 가격지표

모멘텀 둔화가 주가 상승여력 제한요소로 작용할 것으로 판단하기 때문이다.

▶ 하지만 삼성전자의 경우에는 18년 Sys.LSI, Flexible OLED, SSD부문의 성장 모멘텀이 강화

될 것으로 예상된다는 점을 고려하면 여타 순수 메모리반도체 Player들과는 차별화된 주가 흐름

이 기대된다. 올 상반기 iPhoneX판매 부진으로 Flexible OLED 공급 공백이 예상보다 심화되

고 있다는 점은 아쉽지만 올해 연간 동사 디스플레이사업부는 여전히 두자리수 성장은 이어갈

전망이다.

▶ 최근에는 동사의 네트워크 사업부문이 5G통신장비 시장 개화에까지 선제적으로 대응하면서

차별화된 모멘텀이 부각될 것으로 예상한다.

▶ 중장기적 관점에서는 Foldable Display와 Harman의 고사양 음향기기를 필두로 글로벌 세

트(스마트폰, TV 등)업계 판도를 뒤엎을 가능성도 높게 평가될 것이다

삼성전자 Sys.LSI사업 실적 추이 및 전망 삼성전자 메모리사업 실적 추이 및 전망

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

-

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

18,000

2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017

(십억원) Sys.LSI 매출액 OPM

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

-

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017

(십억원) 메모리 매출액 OPM

자료: DART, 유안타증권 리서치센터 자료: DART, 유안타증권 리서치센터

삼성전자 (005930)

24

삼성전자 반도체 사업부 실적 추이 및 전망

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

-

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

90,000

100,000

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

(십억원) 반도체 매출액 반도체 OPM

자료: DART, 유안타증권 리서치센터

삼성전자 IM사업부 실적 추이 및 전망

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

-

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

160,000

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

(십억원) IM 매출액 IM OPM


삼성전자 디스플레이 사업 실적 추이 및 전망

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

-

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

50,000

2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018

(십억원)

디스플레이 매출액 OPM


Company Report

25

삼성전자 CE사업부 실적 추이 및 전망

-6%

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

8%

-

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

(십억원) CE 매출액 CE OPM


삼성전자 주요 사업부별 분기 출하량 전망


반도체 (mn Units)

DRAM(1Gb Eqv.)DRAM(1Gb Eqv.)DRAM(1Gb Eqv.)DRAM(1Gb Eqv.) 6,1976,1976,1976,197 6,9186,9186,9186,918 8,6008,6008,6008,600 8,7298,7298,7298,729 7,7697,7697,7697,769 8,2358,2358,2358,235 9,0429,0429,0429,042 9,2239,2239,2239,223 9,0399,0399,0399,039 9,6719,6719,6719,671 10,54210,54210,54210,542 11,59611,59611,59611,596 30,44530,44530,44530,445 34,26934,26934,26934,269 40,847 40,847 40,847 40,847

YoY 14% 21% 31% 37% 25% 19% 5% 6% 16% 17% 17% 26% 27% 13% 19%

QoQ -3% 12% 24% 1% -11% 6% 10% 2% -2% 7% 9% 10%

NAND(8Gb Eqv.)NAND(8Gb Eqv.)NAND(8Gb Eqv.)NAND(8Gb Eqv.) 10,203 10,203 10,203 10,203 11,121 11,121 11,121 11,121 13,457 13,457 13,457 13,457 14,937 14,937 14,937 14,937 13,443 13,443 13,443 13,443 14,250 14,250 14,250 14,250 16,387 16,387 16,387 16,387 18,026 18,026 18,026 18,026 18,206 18,206 18,206 18,206 19,117 19,117 19,117 19,117 21,411 21,411 21,411 21,411 22,909 22,909 22,909 22,909 49,71849,71849,71849,718 62,10662,10662,10662,106 81,643 81,643 81,643 81,643

YoY 54% 50% 63% 57% 32% 28% 22% 21% 35% 34% 31% 27% 56% 25% 31%

QoQ 8% 9% 21% 11% -10% 6% 15% 10% 1% 5% 12% 7%

IM (mn Units)

SmartphoneSmartphoneSmartphoneSmartphone 79 79 79 79 79 79 79 79 76 76 76 76 78 78 78 78 80 80 80 80 81 81 81 81 82 82 82 82 75 75 75 75 74 74 74 74 70 70 70 70 81 81 81 81 80 80 80 80 311311311311 318318318318 333312121212

YoY -4% 8% -9% -5% 1% 3% 8% -3% -8% -14% -2% 6% -3% 2% -4%

QoQ -3% -1% -3% 2% 3% 1% 2% -9% -2% -5% 16% -1%

Tablet PCTablet PCTablet PCTablet PC 5 5 5 5 5 5 5 5 8 8 8 8 8 8 8 8 5 5 5 5 5 5 5 5 8 8 8 8 8 8 8 8 5 5 5 5 5 5 5 5 8 8 8 8 8 8 8 8 26262626 26262626 26 26 26 26

YoY -44% -44% -1% -8% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% -24% 0% 0%

QoQ -44% -10% 78% 4% -40% -10% 78% 4% -40% -10% 78% 4%

WearableWearableWearableWearable 3 3 3 3 3 3 3 3 4 4 4 4 5 5 5 5 4 4 4 4 7 7 7 7 6 6 6 6 9 9 9 9 4 4 4 4 7 7 7 7 6 6 6 6 9 9 9 9 14141414 26262626 26 26 26 26

YoY 185% 30% 17% 150% 40% 133% 71% 80% 0% 0% 0% 0% 73% 81% 0%

QoQ 43% 5% 17% 43% -20% 75% -14% 50% -56% 75% -14% 50%

CE (K Units)

LCD TVLCD TVLCD TVLCD TV 10,49110,49110,49110,491 10,80610,80610,80610,806 11,34711,34711,34711,347 16,05516,05516,05516,055 9,1009,1009,1009,100 9,3739,3739,3739,373 10,00110,00110,00110,001 13,50113,50113,50113,501 8,1018,1018,1018,101 8,6688,6688,6688,668 9,5359,5359,5359,535 13,34913,34913,34913,349 48,648,648,648,699999999 41,97541,97541,97541,975 39,652 39,652 39,652 39,652

YoY 6% 8% 3% 0% -13% -13% -12% -16% -11% -8% -5% -1% 4% -14% -6%

QoQ -35% 3% 5% 42% -43% 3% 7% 35% -40% 7% 10% 40%


삼성전자 (005930)

26

삼성전자 (005930) 추정재무제표 (K-IFRS 연결)

손익계산서 (단위: 억원) 재무상태표 (단위: 억원)

결산 (12월) 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F 결산 (12월) 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F

매출액 2,006,535 2,018,667 2,395,769 2,612,804 2,874,085 유동자산 1,248,147 1,414,297 1,342,868 1,607,131 2,344,624

매출원가 1,234,821 1,202,77

7 1,232,39

6 1,191,09

8 1,274,474 현금및현금성자산 226,367 321,114 208,851 457,785 1,137,493

매출총이익 771,714 815,890 1,163,37

3 1,421,70

7 1,599,611 매출채권 및 기타채권 285,207 278,004 338,353 344,274 375,150

판관비 507,579 523,484 626,902 781,300 875,056 재고자산 188,118 183,535 259,674 269,082 295,990

영업이익 264,134 292,407 536,471 640,407 724,554 비유동자산 1,173,648 1,207,446 1,567,511 1,717,181 1,868,252

EBITDA 473,443 499,536 753,256 894,199 976,946 유형자산 864,771 914,730 1,147,805 1,307,805 1,467,805

영업외손익 -4,524 14,730 25,845 18,250 28,701 관계기업등 지분관련자산 52,763 58,379 60,008 63,471 66,933

외환관련손익 -5,098 -1,798 12,688 0 0 기타투자자산 83,325 68,043 80,661 80,661 80,661

이자손익 9,846 9,165 8,741 10,500 20,951 자산총계 2,421,795 2,621,743 2,910,380 3,324,312 4,212,876

관계기업관련손익 11,019 195 2,025 3,217 3,217 유동부채 505,029 547,041 568,110 570,921 814,988

기타 -20,293 7,167 2,390 4,533 4,533 매입채무 및 기타채무 276,731 312,233 327,933 330,744 453,033

법인세비용차감전순손익 259,610 307,137 562,316 658,656 753,255 단기차입금 111,554 127,468 150,000 150,000 211,393

법인세비용 69,009 79,876 140,128 165,538 189,313 유동성장기부채 2,215 12,328 177 177 177

계속사업순손익 190,601 227,261 422,188 493,118 563,942 비유동부채 126,168 145,072 119,727 119,727 189,461

중단사업순손익 0 0 0 0 0 장기차입금 1,936 11,791 3,000 3,000 13,679

당기순이익 190,601 227,261 422,188 493,118 563,942 사채 12,304 585 10,151 10,151 10,151

지배지분순이익 186,946 224,157 413,504 483,266 552,674 부채총계 631,197 692,113 687,837 690,648 1,004,449

포괄순이익 191,362 247,175 439,914 567,842 638,666 지배지분 1,728,768 1,864,243 2,145,633 2,542,417 3,097,266

지배지분포괄이익 188,042 243,108 429,250 552,918 621,880 자본금 8,975 8,975 8,933 8,933 8,933

자본잉여금 44,039 44,039 44,039 44,039 44,039

이익잉여금 1,851,320 1,930,863 2,178,361 2,575,145 3,036,589

비지배지분 61,830 65,387 76,910 91,247 111,160

자본총계 1,790,598 1,929,630 2,222,542 2,633,664 3,208,426

순차입금 -586,191 -728,999 -497,338 -746,272 -1,353,908

총차입금 128,740 152,824 163,962 163,962 236,034

현금흐름표 (단위: 억원) Valuation 지표 (단위: 원, 배, %)


영업활동 현금흐름 400,618 473,856 551,738 744,198 890,644 EPS 124,258 153,473 314,371 365,766 419,146

당기순이익 190,601 227,261 422,188 493,118 563,942 BPS 1,185,738 1,331,779 1,575,311 1,867,162 2,274,646

감가상각비 196,625 193,125 201,569 240,000 240,000 EBITDAPS 278,279 304,773 510,448 606,858 663,015

외환손익 0 0 -12,500 0 0 SPS 1,179,394 1,231,612 1,623,505 1,773,207 1,950,528

종속,관계기업관련손익 -11,019 -195 -2,025 -3,217 -3,217 DPS 21,000 28,500 42,500 67,000 70,000

자산부채의 증감 -46,820 -11,810 -141,846 -20,233 56,791 PER 10.5 9.4 8.1 7.0 6.1

기타현금흐름 71,230 65,475 84,352 34,529 33,128 PBR 1.1 1.1 1.6 1.4 1.1

투자활동 현금흐름 -271,678 -296,587 -447,580 -488,424 -488,424 EV/EBITDA 3.4 3.3 4.3 3.4 2.5

투자자산 1,081 27,081 1,450 -246 -246 PSR 1.1 1.2 1.6 1.4 1.3

유형자산 증가 (CAPEX) -258,802 -241,430 -434,002 -400,000 -400,000

유형자산 감소 3,572 2,709 1,372 0 0 재무비율 (단위: 배, %)

기타현금흐름 -17,528 -84,947 -16,400 -88,179 -88,179 결산 (12월) 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F

재무활동 현금흐름 -65,735 -86,695 -136,228 -67,883 -560 매출액 증가율 (%) -2.7 0.6 18.7 9.1 10.0

단기차입금 32,024 13,510 14,946 0 61,393 영업이익 증가율 (%) 5.5 10.7 83.5 19.4 13.1

사채 및 장기차입금 -16,090 7,889 -19,988 0 10,679 지배순이익 증가율 (%) -19.0 19.9 84.5 16.9 14.4

자본 0 0 -42 0 0 매출총이익률 (%) 38.5 40.4 48.6 54.4 55.7

현금배당 -31,295 -31,147 -68,190 -68,137 -72,886 영업이익률 (%) 13.2 14.5 22.4 24.5 25.2

기타현금흐름 -50,374 -76,947 -62,954 254 254 지배순이익률 (%) 9.3 11.1 17.3 18.5 19.2

연결범위변동 등 기타 -5,245 4,172 -80,193 61,042 278,049 EBITDA 마진 (%) 23.6 24.7 31.4 34.2 34.0

현금의 증감 57,960 94,747 -112,263 248,933 679,708 ROIC 19.1 20.1 30.3 29.2 31.3

기초 현금 168,408 226,367 321,114 208,851 457,785 ROA 7.9 8.9 14.9 15.5 14.7

기말 현금 226,367 321,114 208,851 457,785 1,137,493 ROE 11.2 12.5 20.6 20.6 19.6

NOPLAT 264,134 292,407 536,471 640,407 724,554 부채비율 (%) 35.3 35.9 30.9 26.2 31.3

FCF 97,609 170,252 43,720 313,015 451,637 순차입금/자기자본 (%) -33.9 -39.1 -23.2 -29.4 -43.7

영업이익/금융비용 (배) 34.0 49.7 83.9 96.9 76.2

주: 영업이익 산출 기준은 기존 k-GAAP과 동일. 즉, 매출액에서 매출원가와 판관비만 차감


주: 1. EPS, BPS 및 PER, PBR은 지배주주 기준임

2. PER등 valuation 지표의 경우, 확정치는 연평균 주가 기준, 전망치는 현재주가 기준임

3. ROE,ROA의경우, 자본,자산 항목은 연초,연말 평균을 기준일로 함

Company Report

27

P/E band chart P/B band chart

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500

5,000

10.111.112.113.114.115.116.117.118.119.120.121.1

Price(adj.)

5.5 x

6.9 x

8.2 x

9.6 x

11.0 x

(천원)

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500

5,000

10.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1

Price(adj.)0.9 x1.2 x1.5 x1.7 x2.0 x

(천원)

삼성전자 (005930) 투자등급 및 목표주가 추이

0

500,000

1,000,000

1,500,000

2,000,000

2,500,000

3,000,000

3,500,000

4,000,000

16.03 16.09 17.03 17.09 18.03

주가 목표주가

(원(원

일자 투자

의견

목표가

(원)

목표가격

대상시점

괴리율

평균주가 대비


2018-03-22 BUY 3,800,000 1년

2017-11-01 BUY 3,800,000 1년

2017-04-28 BUY 3,000,000 1년 -19.02 -8.20

2017-04-11 BUY 2,700,000 1년 -22.54 -18.81

2017-01-09 BUY 2,300,000 1년 -13.74 -7.48

2016-10-28 BUY 2,200,000 1년 -22.32 -17.09

2016-10-18 BUY 2,100,000 1년 -23.95 -22.62

2016-08-31 BUY 1,870,000 1년 -14.81 -8.77

2016-06-28 BUY 1,700,000 1년 -9.42 -0.76

2016-03-30 BUY 1,570,000 1년 -16.06 -7.77





구분 투자의견 비율(%)

Strong Buy(매수) 1.4

Buy(매수) 85.3

Hold(중립) 13.3

Sell(비중축소) 0.0

합계 100.0

주: 기준일 2018-03-19 ※해외 계열회사 등이 작성하거나 공표한 리포트는 투자등급 비율 산정시 제외

삼성전자 (005930)

28

� 이 자료에 게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며 타인의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인함. (작성자: 이재윤)














반도체/장비

투자의견 HOLD (M)

목표주가 92,000원 (U)

현재주가 (3/21) 88,400원

상승여력 4%

시가총액 643,554억원

총발행주식수 728,002,365주

60일 평균 거래대금 3,381억원

60일 평균 거래량 4,357,278주

52주 고 90,700원

52주 저 47,550원


주요주주 SK 텔레콤 외 3 인

20.07%


절대 15.0 14.8 85.9

상대 12.4 12.3 63.0

절대(달러환산) 15.4 15.9 94.2

1Q18 영업이익 4.3조원으로 당사 추정치 및 컨센서스에 부합할 전망

올 1분기 매출액과 영업이익은 각각 8.5조원(YoY 35%, QoQ -5.6%), 4.3조원(YoY 73%, QoQ -

4.3%, OPM 50%)으로 견조한 실적을 기록할 전망이다. 비수기임에도 불구하고 DRAM 가격 강세가

이어지고 있기 때문이다.

2Q18 영업이익 4.4조원으로 기존 추정치 및 컨센서스를 상회할 전망

2분기 매출액과 영업이익은 각각 8.8조원(YoY 32%, QoQ 3.5%), 4.4조원(YoY 44%, QoQ 3%, OPM

50%)으로 실적 모멘텀이 강화될 것이다. NAND 가격은 하락세로 전환됐지만 DRAM의 경우에는 2분기

까지 가격 상승이 담보돼 있는 상태기 때문이다.

새로움에 대한 갈증

DRAM업황은 더할 나위 없이 좋다. 강한 Data center 수요가 메모리반도체 시장을 견인하고 있는

가운데 업체들의 Capex 단위당 Bit growth가 하락하고 있기 때문에 가파른 하락반전 가능성은 낮

다.

올해 동사의 연간 영업이익도 17.4조원(YoY 27%, OPM 49%)에 달하며 기존 예상치를 상회할 전

망이다. 실적 전망치 상향과 함께 목표주가도 기존 89,000원에서 92,000원(17년과 18년 평균

BPS 기준 1.6배)으로 소폭 상향한다. 하지만, 올 하반기 메모리산업에 경계해야 할 요인들을 감안

해 투자의견 ‘Hold’는 유지한다. 경계요인은 다음 두 가지로 요약된다.

▶ 글로벌 메모리반도체의 공급 증가 시그널을 다음 두 가지에서 찾아볼 수 있다.

1) 글로벌 반도체 노광장비 시장을 80% 이상 점유하고 있는 ASML의 2017년 메모리반도체향 매

출/수주/수주잔고가 각각 29억유로(YoY 98%)/49억유로(YoY 219%)/80억유로(YoY 113%)으로

급증했고 [[[[차트차트차트차트3, 4]3, 4]3, 4]3, 4],,,, 2) 이를 토대로 ASML에서 추산하고 있는 2018년 DRAM 공급 Bit Growth는

22~24%로 언급(4Q17 earnings call 중)하고 있다.

▶ 아주 먼 장기적 Risk 요인이지만 메모리반도체 가격 강세 지속으로 중국업체들의 메모리산업 진

출을 서두르고 있다는 점에도 주목해야 한다. 주지하다시피, 향후 2~3년간 메모리 시장에 미치는

영향은 없겠지만 Multiple에 대한 고민을 하게 만드는 이벤트다.

ASML의 중국향 매출액은 2010~2011년 연평균 약 3억유로 수준에 불과했지만, 2016년 들어 6

억유로에 육박했으며, 2017년에는 7억유로를 넘어섰다. 또한 중국향 수주잔고는 2016년 9억유로

에서 2017년에는 15.5억유로까지 급증했다. 2017년~2020년에 걸쳐 약 30억유로(150~200대로

추산)에 달하는 노광장비가 공급될 예정인 것으로 조사된다. [[[[차트차트차트차트 5, 6]5, 6]5, 6]5, 6]

Company Report

2018.03.22

SK하이닉스 (000660)

새로움에 대한 갈증


결산 (12월) 2015A 2016A 2017F 2018F

매출액 187,980 171,980 301,100 357,228

영업이익 53,361 32,767 137,212 173,662

지배순이익 43,224 29,538 106,361 140,718

PER 6.8 8.4 6.1 4.6

PBR 1.3 1.0 1.8 1.3

EV/EBITDA 3.1 3.2 3.3 2.4

ROE 21.9 13.0 36.6 34.5




매출액 85,208 35.5 -5.6 88,003 -3.2

영업이익 42,732 73.2 -4.3 43,721 -2.3

세전계속사업이익 43,783 84.7 5.4 43,847 -0.1

지배순이익 34,740 83.0 8.0 33,001 5.3

영업이익률 (%) 50.1 +10.9 %pt +0.6 %pt 49.7 +0.4 %pt

지배순이익률 (%) 40.8 +10.6 %pt +5.2 %pt 37.5 +3.3 %pt



30

차트1. DRAM 가격 추이 차트2. NAND 가격 추이

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

4.5

5.0

5.5

'16.1 '16.4 '16.7 '16.10 '17.1 '17.4 '17.7 '17.10 '18.1

(US$) DDR4 4Gb 512x8 2400Mhz Spot

DDR4 4Gb 512x8 2400Mhz Contract

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

4.5

5.0

'14.1 '14.5 '14.9 '15.1 '15.5 '15.9 '16.1 '16.5 '16.9 '17.1 '17.5 '17.9 '18.1

(US$) 64Gb MLC Spot

64Gb MLC Contract

자료: Inspectrum, 유안타증권 리서치센터 자료: Inspectrum, 유안타증권 리서치센터

차트3 ASML 메모리향 수주잔고 & DRAM OPM 추이 차트4. 글로벌 메모리 생산능력과 ASML 매출 추이

5,905 4,585

1,744 2,302

3,637 4,146 3,767

8,023

-

10

20

30

40

50

60

-

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

8,000

9,000

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

(%)(mn EUR)

메모리향 수주잔고 DRAM OPM Cycle

2,557 2,177

928 1,484

2,240 2,152 1,486

2,937

3,965

-

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500

24,000

25,000

26,000

27,000

28,000

29,000

30,000

31,000

32,000

33,000

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

(mn EUR)(k units/yr) ASML 메모리향 매출

글로벌 메모리 Wafer Capacity

자료: ASML, 유안타증권 리서치센터 자료: 유안타증권 리서치센터

차트5. ASML 중국향 노광 수주/매출 실적 추이 차트6. ASML 지역별 노광기 매출 추이

910

667

263

760

302

803 900

1,550

188

356

101

336 349 396

599 721

-

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

(mn EUR)중국향 수주잔고

중국향 매출

-

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

(mn EUR)

대만 미국 중국 한국


Company Report

31

차트7. 대만 서버 ODM(Quanta, Inventec) 월매출 추이

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

0

20,000,000

40,000,000

60,000,000

80,000,000

100,000,000

120,000,000

140,000,000

160,000,000

Jan-16 May-16 Sep-16 Jan-17 May-17 Sep-17 Jan-18

Sales YoY

자료: MOPS,유안타증권 리서치센터

SK 하이닉스 출하량 추이 및 전망 (단위: mn Units)


DRAM(1Gb EqvDRAM(1Gb EqvDRAM(1Gb EqvDRAM(1Gb Eqv.).).).) 4,0354,0354,0354,035 4,7354,7354,7354,735 5,1855,1855,1855,185 5,7815,7815,7815,781 5,4925,4925,4925,492 5,6295,6295,6295,629 6,5866,5866,5866,586 6,7846,7846,7846,784 6,6306,6306,6306,630 6,8506,8506,8506,850 7,3337,3337,3337,333 8,2138,2138,2138,213 19,73519,73519,73519,735 24,24,24,24,491491491491 29,02629,02629,02629,026

YoY 11% 25% 23% 38% 36% 19% 27% 17% 21% 22% 11% 21% 25% 24% 19%

QoQ -3% 17% 10% 12% -5% 3% 17% 3% -2% 3% 7% 12%

NAND(8Gb Eqv.)NAND(8Gb Eqv.)NAND(8Gb Eqv.)NAND(8Gb Eqv.) 4,1044,1044,1044,104 6,2546,2546,2546,254 7,0047,0047,0047,004 6,7736,7736,7736,773 6666,570,570,570,570 6,2096,2096,2096,209 7,2277,2277,2277,227 8,3838,3838,3838,383 8,1328,1328,1328,132 8,8638,8638,8638,863 10,28210,28210,28210,282 11,51511,51511,51511,515 24,13524,13524,13524,135 28282828,388,388,388,388 38,79238,79238,79238,792

YoY 15% 63% 58% 47% 60% -1% 3% 24% 24% 43% 42% 37% 47% 18% 37%

QoQ -11% 52% 12% -3% -3% -6% 16% 16% -3% 9% 16% 12%


SK 하이닉스 실적 추이 및 전망 (단위: 십억원)


SalesSalesSalesSales 3,6563,6563,6563,656 3,9413,9413,9413,941 4,2444,2444,2444,244 5,3585,3585,3585,358 6,2906,2906,2906,290 6,6926,6926,6926,692 8,1008,1008,1008,100 9,0289,0289,0289,028 8,5218,5218,5218,521 8,8218,8218,8218,821 8,9778,9778,9778,977 9,4059,4059,4059,405 17,19917,19917,19917,199 30,11030,11030,11030,110 35,72335,72335,72335,723

YoY -24% -15% -14% 21% 72% 70% 90.8% 69% 35% 32% 11% 4% -8% 75% 19%

QoQ -17% 8% 8% 26% 17% 6% 21.0% 11% -6% 4% 2% 5%

DRAM 2,766 2,794 2,919 3,909 4,573 5,090 6,284 6,867 6,662 6,954 7,072 7,525 12,389 22,814 28,214

NAND 758 1,026 1,157 1,319 1,462 1,471 1,666 1,957 1,738 1,745 1,781 1,755 4,261 6,556 7,019

Others 110 121 133 129 255 131 150 204 121 122 123 124 493 740 490

OPOPOPOP 562562562562 453453453453 726.0726.0726.0726.0 1,536.11,536.11,536.11,536.1 2,4682,4682,4682,468 3,0513,0513,0513,051 3,7373,7373,7373,737 4,4664,4664,4664,466 4,2734,2734,2734,273 4,4034,4034,4034,403 4,2954,2954,2954,295 4,3964,3964,3964,396 3,2773,2773,2773,277 13,72213,72213,72213,722 17,36617,36617,36617,366

YoY -65% -67% -48% 55% 339% 574% 414.7% 191% 73% 44% 15% -2% -39% 319% 27%

QoQ -43% -19% 60% 112% 61% 24% 22.5% 20% -4% 3% -2% 2%

DRAM 595 475 642 1,371 2,157 2,709 3,400 3,988 3,912 4,160 4,190 4,452 3,083 12,254 16,715

NAND -53 -51 69 147 286 333 322 463 349 230 92 -69 112 1,403 603

Others 20 29 14 17 26 9 15 15 12 12 12 12 81 65 49

OPM 15% 11% 17% 29% 39% 46% 46% 49% 50% 50% 48% 47% 19% 46% 49%



32

SK 하이닉스 (000660) 추정재무제표 (K-IFRS 연결)



매출액 187,980 171,980 301,100 357,228 321,505 유동자산 97,600 98,390 159,045 229,147 269,170

매출원가 105,154 107,871 127,297 141,712 148,798 현금및현금성자산 11,757 6,138 10,388 80,421 129,700

매출총이익 82,826 64,108 173,803 215,516 172,708 매출채권 및 기타채권 26,863 32,741 55,194 58,213 52,210

판관비 29,465 31,341 36,591 41,855 43,947 재고자산 19,234 20,262 37,617 34,666 31,199

영업이익 53,361 32,767 137,212 173,662 128,761 비유동자산 199,179 223,770 281,510 343,946 407,440

EBITDA 92,893 77,332 187,094 227,604 181,646 유형자산 169,663 187,774 239,580 301,580 363,580

영업외손익 -670 -603 -2,849 4,439 9,184 관계기업등 지분관련자산 1,226 1,310 4,859 9,237 13,616

외환관련손익 576 381 -4,817 -4,000 0 기타투자자산 1,379 1,542 660 660 660

이자손익 -778 -859 -781 -202 542 자산총계 296,779 322,160 440,555 573,093 676,609

관계기업관련손익 246 228 116 141 141 유동부채 48,407 41,608 57,525 58,689 71,010

기타 -715 -352 2,634 8,500 8,500 매입채무 및 기타채무 31,675 30,319 34,215 35,379 47,700

법인세비용차감전순손익 52,691 32,165 134,364 178,101 137,945 단기차입금 1,479 0 1,833 1,833 1,833

법인세비용 9,455 2,560 27,968 37,335 28,917 유동성장기부채 8,654 7,049 4,498 4,498 4,498

계속사업순손익 43,236 29,605 106,396 140,766 109,028 비유동부채 34,495 40,316 41,832 39,548 25,962

중단사업순손익 0 0 0 0 0 장기차입금 15,120 20,957 22,836 20,553 6,967

당기순이익 43,236 29,605 106,396 140,766 109,028 사채 12,932 15,354 13,868 13,868 13,868

지배지분순이익 43,224 29,538 106,361 140,718 108,990 부채총계 82,902 81,925 99,356 98,237 96,972

포괄순이익 43,417 29,893 106,058 144,163 112,424 지배지분 213,869 240,170 341,120 474,778 579,542

지배지분포괄이익 43,407 29,827 106,032 144,124 112,394 자본금 36,577 36,577 36,577 36,577 36,577

자본잉여금 41,437 41,437 41,437 41,437 41,437

이익잉여금 143,590 170,666 272,666 406,323 506,842

비지배지분 8 66 78 78 95

자본총계 213,877 240,235 341,198 474,856 579,638

순차입금 -9,758 1,972 -19,295 -91,612 -154,477

총차입금 38,193 43,360 43,035 40,752 27,166



영업활동 현금흐름 93,195 55,489 136,413 203,277 186,962 EPS 5,937 4,057 14,610 19,329 14,971

당기순이익 43,236 29,605 106,396 140,766 109,028 BPS 30,293 34,018 48,317 67,249 82,088

감가상각비 36,952 41,339 45,972 50,000 50,000 EBITDAPS 12,760 10,622 25,700 31,264 24,951

외환손익 851 97 3,394 4,000 0 SPS 25,821 23,624 41,360 49,070 44,163

종속,관계기업관련손익 -246 -228 -116 -141 -141 DPS 500 600 1,000 1,200 1,250

자산부채의 증감 8,323 -14,590 -36,771 3,506 23,986 PER 6.8 8.4 6.1 4.6 5.9

기타현금흐름 4,080 -733 17,536 5,146 4,089 PBR 1.3 1.0 1.8 1.3 1.1


투자자산 -139 -187 -2,480 -4,558 -4,558 PSR 1.6 1.4 2.1 1.8 2.0

유형자산 증가 (CAPEX) -67,746 -59,564 -100,219 -112,000 -112,000

유형자산 감소 2,201 1,621 2,211 0 0 재무비율 (단위: 배, %)

기타현금흐름 -5,571 -4,175 -22,836 -49 -49 결산 (12월) 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F

재무활동 현금흐름 -14,623 1,169 -3,623 -9,344 -22,058 매출액 증가율 (%) 9.8 -8.5 75.1 18.6 -10.0

단기차입금 0 0 0 0 0 영업이익 증가율 (%) 4.4 -38.6 318.7 26.6 -25.9

사채 및 장기차입금 -4,720 4,699 613 -2,284 -13,586 지배순이익 증가율 (%) 3.0 -31.7 260.1 32.3 -22.5

자본 0 0 0 0 0 매출총이익률 (%) 44.1 37.3 57.7 60.3 53.7

현금배당 -2,184 -3,530 -4,236 -7,060 -8,472 영업이익률 (%) 28.4 19.1 45.6 48.6 40.0

기타현금흐름 -7,719 0 0 0 0 지배순이익률 (%) 23.0 17.2 35.3 39.4 33.9

연결범위변동 등 기타 72 27 -5,216 -7,292 981 EBITDA 마진 (%) 49.4 45.0 62.1 63.7 56.5

현금의 증감 7,390 -5,619 4,250 70,034 49,278 ROIC 23.3 14.1 40.6 41.0 26.6

기초 현금 4,368 11,757 6,138 10,388 80,422 ROA 15.3 9.5 27.9 27.8 17.4

기말 현금 11,757 6,138 10,388 80,422 129,700 ROE 21.9 13.0 36.6 34.5 20.7

NOPLAT 53,361 32,767 137,212 173,662 128,761 부채비율 (%) 38.8 34.1 29.1 20.7 16.7

FCF 23,894 570 21,543 82,705 66,640 순차입금/자기자본 (%) -4.6 0.8 -5.7 -19.3 -26.7

영업이익/금융비용 (배) 45.0 27.3 109.2 149.4 166.2






Company Report

33


0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500

10.111.112.113.114.115.116.117.118.119.120.121.1

Price(adj.)

3.0 x

54.7 x

106.4 x

158.1 x

209.8 x

(천원)

0

50

100

150

200

250

10.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1

Price(adj.)0.9 x1.3 x1.8 x2.2 x2.6 x

(천원)

SK 하이닉스 (000660) 투자등급 및 목표주가 추이

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

90,000

100,000

16.03 16.09 17.03 17.09 18.03

주가 목표주가

(원(원

일자 투자

의견

목표가

(원)

목표가격

대상시점

괴리율

평균주가 대비


2018-03-22 HOLD 92,000 1년

2017-10-27 HOLD 89,000 1년 -11.35 -

2017-07-25 HOLD 71,000 1년 -4.27 -

2017-04-26 BUY 71,000 1년 -13.06 2.82

2016-11-02 BUY 57,000 1년 -16.30 -4.21

2016-09-19 BUY 50,000 1년 -17.84 -14.00

2016-07-13 BUY 42,000 1년 -16.92 -7.26

2016-01-13 BUY 35,000 1년 -17.70 -6.43







Buy(매수) 85.3

Hold(중립) 13.3


합계 100.0



34















전자/부품


목표주가 170,000원 (M)

현재주가 (3/21) 101,000원

상승여력 68%


총발행주식수 77,600,680주

60일 평균 거래대금 727억원

60일 평균 거래량 727,159주

52주 고 112,000원

52주 저 66,000원


주요주주 삼성전자 외 5 인

23.98%


절대 5.1 2.3 49.9

상대 2.8 0.1 31.4

절대(달러환산) 5.5 3.3 56.6

MLCC로 인해 모든 우려가 걷히고 있다

동사 Fundamental에 대한 우려는 지난 해 말 ‘iPhoneX 판매부진’을 기점으로 ‘갤럭시S9에 대한 저

조한 반응’까지 이어졌다. 설상가상으로 갤럭시S9 대상 카메라모듈의 생산 수율 이슈까지 불거졌다. 하

지만 카메라모듈 생산 수율 이슈는 일단락된 것으로 파악되고, iPhoneX나 갤럭시S9 판매 부진과는 무

관하게 MLCC 공급부족은 심화되고 있기 때문에 동사의 전사 실적은 시장 우려 대비 양호할 전망이

다. 오히려 시장 예상을 뛰어넘는 MLCC의 수익성이 전사 Earning Surprise를 견인할 것이다.

▶그 동안 시장에서 MLCC 시황이 좋다는 것은 인지하고 있지만 얼마나 좋은지에 대해서는 관심이 없

었다. 앞서 언급한 우려 요인들이 지배적이었기 때문이다.

예를 들어, 지난 해 4분기 동사 컴포넌트솔루션 사업부의 영업이익률은 15%를 기록했고, 올 1분기는

20%를 기록할 전망이다. 언론 보도를 통해 확인할 수 있는 것은 MLCC 가격 상승이 2분기에도 지속

된다는 것이고 그렇다고 하면 2분기는 영업이익률 23~24% 달성이 무난할 것이고 하반기에는 더 높

은 수익성을 기대할 수 있다. 하지만 올해 연간 동사 컴포넌트솔루션사업부의 영업이익률 시장 컨센서

스는 17~20% 수준에 불과하다.

▶ 당사리서치센터는 MLCC 공급부족이 적어도 2019년까지 지속될 것으로 전망하고 있다. 더욱이 동

사의 경우에는 비중이 미미하던 전장용 MLCC 매출비중이 올 하반기부터 빠른 속도로 확대될 것으로

예상된다. 전장용 MLCC의 수익성이 평균 수익성 이상이라고 가정하면 올 하반기 동사 컴포넌트솔루

션 사업부의 수익성은 ‘상상 그 이상’을 기록하게 될 것이다.

참고로 당사리서치센터는 2018년 연간 전사 영업이익을 7,608억원(YoY 148%, OPM 9%)으로 추정

하고 있으며 그 중 컴포넌트솔루션 사업부의 영업이익은 7,037억원(YoY 142%, OPM 23%)을 기록

할 것으로 전망하고 있다. 모듈솔루션(카메라모듈 등)과 기판솔루션 사업부는 모든 우려 요인들을 충분

히 반영해 보수적으로 추정하고 있다.

IT 대형주 Top-Pick의견 유지, 목표주가 17만원 유지

이제는 더 이상 삼성전자 스마트폰에만 의존하는 부품사가 아니다. 삼성전자향 매출비중은 14년 약

78% 수준에서 17년 57%로 낮아졌고, 올해는 56%로 전망한다. 동사가 전장, IoT, 통신진화 등 IT부

품 산업 변화에 적절히 대응하고 있다는 것을 방증한다. 특히 동사의 주력 아이템인 MLCC에 가장 큰

변화가 나오고 있다는 점에 주목해야 한다. 목표주가 17만원과 업종 내 Top-Pick을 유지한다.

Company Report

2018.03.22

삼성전기 (009150)

MLCC로 인해 모든 우려가 걷히고 있다


결산 (12월) 2015A 2016A 2017F 2018F

매출액 61,763 60,330 68,388 81,599

영업이익 3,013 244 3,062 7,608

지배순이익 112 147 1,613 5,116

PER 495.8 298.5 47.2 14.8

PBR 1.1 0.9 1.7 1.6

EV/EBITDA 7.4 8.6 10.6 6.8

ROE 0.3 0.3 3.7 11.0




매출액 19,694 25.4 14.7 19,110 3.1

영업이익 1,428 459.1 33.6 1,365 4.6

세전계속사업이익 1,402 1,118.7 77.8 1,281 9.4

지배순이익 959 4,279.3 78.0 873 9.9

영업이익률 (%) 7.2 +5.6 %pt +1.0 %pt 7.1 +0.1 %pt

지배순이익률 (%) 4.9 +4.8 %pt +1.8 %pt 4.6 +0.3 %pt


삼성전기 (009150)

36

MLCC 판가 상승 트렌드 확산

지난 해 하반기 MLCC의 판가 상승은 저가형 제품을 중심으로 나타났다. 하지만 올해 들어

Apple뿐만아니라 Android 스마트폰 업체들도 초고가MLCC 채용을 앞다투면서 해당 제품군의

수요 증가가 두드러질 것이다. 따라서 MLCC 판가상승 트렌드는 저가형 중심에서 동사의 주력

제품인 고가형으로 확산될 것이다.

MLCC 다시 보기: DRAM 산업과 비교

당사리서치센터는 지난해 DRAM산업이 보여준 상승 Cycle이 올해 MLCC 산업에도 나타날 것으

로 전망한다. 오히려 DRAM Cycle보다 길게 나타날 가능성도 생각해볼 필요가 있다. 5G 통신 도

입에 따라 MLCC 수요 상승 Cycle은 2019년에도 이어질 것이고 전장용 MLCC 상승 트렌드는 향

후 5년~10년 동안 지속될 수 있다고 판단하기 때문이다.

공급과 수요 측면에서 각 산업을 비교해 보자.

▶ 수요측면수요측면수요측면수요측면 : 5G : 5G : 5G : 5G 통신통신통신통신, , , , 자동차의자동차의자동차의자동차의 전장화전장화전장화전장화, , , , 스마트폰스마트폰스마트폰스마트폰 Contents GrowContents GrowContents GrowContents Growthththth

1) 5G 1) 5G 1) 5G 1) 5G 통신통신통신통신 도입도입도입도입:::: 5G통신도입은 산업용(통신장비)과 IT용(스마트폰) MLCC에 모두 긍정적이다.

기지국 통신장비 수요가 증가함에 따라 산업용 MLCC수요도 동반성장하고 있으며, 2019년부터

는 스마트폰의 대당 MLCC 탑재용량이 10~15% 늘어날 전망이다.

2) 2) 2) 2) 자동차의자동차의자동차의자동차의 전장화전장화전장화전장화:::: 전장용 MLCC 수요가 급증하고 있다. 기존 내연기관에는 용량기준

18,000~20,000mf의 MLCC가 탑재됐는데, ADAS등 전장화가 진행되면서 60,000~70,000mf

까지 MLCC용량이 확대되고 있는 것으로 추산된다. 더불어 순수 전기차의 경우에는 MLCC 용량

이 80,000~ 100,000mf에 달하는 것으로 조사된다. 즉, 완성차 수량 증감과는 무관하게 전장용

MLCC 수요는 기하급수적으로 늘어나고 있는 상황이다.

3) 3) 3) 3) 스마트폰스마트폰스마트폰스마트폰: : : : MLCC는 단말기의 안정성을 위한 필수적인 핵심 부품인데 반해 BoM Cost에서 차

지하는 비중은 1~2%로 미미해 Set업체 입장에서 비용 부담은 상대적으로 적은 부품에 속한다.

Dual camera, 3D sensing 등의 기능 추가로 스마트폰 대당 MLCC 용량이 기존

2,300~2,600mf에서 3,000mf내외로 상향 평준화되고 있다. 5G 스마트폰의 경우에는

3,300mf~3,500mf으로 스마트폰 대당 MLCC 용량이 추가 확대될 것이다.

Company Report

37

MLCC와 DRAM 산업 비교 스마트폰 대당 MLCC 탑재 용량 비교

DRAM MLCC

자동차의 전장화: 전반적인 반도체 수요 견인

자동차의 전장화: 내연기관(3,000), 하이브리드(10,000), 전기차(15,000)단말기 안정화 요구에 따른 용량증가iPhone7(2500mf),iPhone8(3000mf)

독과점화된 공급 체계 삼성전자, SK하이닉스, MicronIT용 MLCC는 Murata, TaiyoYuden, 삼성전기

중장기 수요 여건 AI, Big Data 등 4차 산업 혁명5G 통신 Cylcle + AI, Big Data등 4차 산업 혁명

기대 이상의 수요Server 대당 메모리 용량 증가17년 Server Contents growth

30%에 육박

2,600

3,100

2,300

2,700

3,000

-

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

iPhone 7 iPhone 8/X Android

Flagship 2016

Android

Flagship 2017

Android

Flagship 2018

MLCC 탑재 용량(mf)

자료: 유안타증권 리서치센터 자료:, 유안타증권 리서치센터

차량 종류별 대당 MLCC Contents MLCC 전방산업별 수요 비중 전망

20,300

70,000

105,000

-

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

기존 차량 ADAS/Hybrid차량 전기차

(mf)MLCC 용량

40%

45%

15%12%

25%22%

20% 21%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

45%

50%

2017 2018

산업/전장요 TV/PC Mobile Others


▶ 공급측면공급측면공급측면공급측면: : : : 독과점화독과점화독과점화독과점화, , , , 기술기술기술기술 진화에진화에진화에진화에 따른따른따른따른 Capa Capa Capa Capa 자연감소자연감소자연감소자연감소, , , , 장비부품장비부품장비부품장비부품 수급이슈수급이슈수급이슈수급이슈

1) 1) 1) 1) 스마트폰스마트폰스마트폰스마트폰 MLCC MLCC MLCC MLCC 독과점화독과점화독과점화독과점화: : : : 우선 IT용 MLCC 시장과 DRAM시장과 유사한 점은 Murata,

Taiyo Yuden, 삼성전기 3개 업체가 독과점 하고 있다는 점이다.

TDK가 지난 2~3년동안 MLCC 생산라인의 90%이상을 전장용으로 전환하면서 IT용 MLCC시장

은 3강체제로 굳어진 상태다. Murata와 Taiyo Yuden의 경우에는 최근 들어 MLCC관련 Capex를

전장용으로 집중하고 있기 때문에 IT용 MLCC의 공급 증가는 제한적일 수 밖에 없다.

2) Capa 2) Capa 2) Capa 2) Capa 자연감소자연감소자연감소자연감소: : : : 고용량 소형화가 진행되면서 MLCC의 적층수가 늘어 Capa의 자연감소 효과까

지 있다는 점에도 주목해야 한다. 이는 DRAM의 Tech. Migration 한계와 비교할 수 있을 것이다.

3) 3) 3) 3) 장비부품장비부품장비부품장비부품 수급이슈수급이슈수급이슈수급이슈:::: 최근 MLCC 생산설비 관련 핵심 부품(센서, 모터 등)의 조달도 원활하지

못한 것으로 파악된다. 전장용 MLCC 조차도 Capa 증가 속도가 지연되고 있는 상황이다.

삼성전기 (009150)

38

글로벌 MLCC 생산능력 추이 및 전망

Total MLCC (bn Units/month) 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 MurataMfg 23 33 41 45 47 59 73 81 85 93 97 100 102

TaiyoYuden 9 12 16 19 19 25 31 36 37 40 44 44 45 TDK 16 17 20 23 20 21 16 16 16 16 16 16 17 SEMCO 12 13 15 19 34 46 55 60 62 62 63 65 69 Yageo 14 13 17 18 25 28 31 31 31 31 31 31 32 Others 7 8 9 11 13 16 18 19 20 21 22 23 24 Total 81 95 118 135 157 195 224 243 250 263 273 279 289

YoY 17% 24% 15% 17% 24% 15% 8% 3% 5% 4% 2% 4%Auto (bn Units/month) 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

MurataMfg 4 6 10 12 13 17 24 27 30 37 44 55 64 TaiyoYuden - - - - - - - 2 4 5 7 7 9

TDK 5 5 9 11 10 12 10 12 14 14 14 14 15 SEMCO - - - - - - - - - 0.3 0.4 0.7 4.1

Yageo - - - - - - - - - - - - - Others - - - - - - - - - - - - - Total 9 11 19 23 23 29 34 41 48 57 65 77 93

YoY 25% 71% 22% 1% 26% 19% 20% 16% 20% 14% 18% 21% MurataMfg 17% 17% 24% 26% 28% 29% 33% 33% 35% 40% 45% 55% 63%

TaiyoYuden 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 7% 10% 13% 15% 15% 20%TDK 31% 32% 45% 48% 50% 55% 65% 75% 87% 90% 90% 90% 90%SEMCO 1% 1% 1% 6%YageoOthersIT (bn Units/month) 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

MurataMfg 19 27 31 33 34 42 50 54 55 56 53 45 38 TaiyoYuden 9 12 16 19 19 25 31 33 33 35 37 37 36

TDK 11 11 11 12 10 9 6 4 2 2 2 2 2 SEMCO 12 13 15 19 34 46 55 60 62 62 63 64 65 Yageo 14 13 17 18 25 28 31 31 31 31 31 31 32 Others 7 8 9 11 13 16 18 19 20 21 22 23 24 Total 72 84 99 112 134 166 190 202 203 206 208 202 196

YoY 17% 18% 13% 20% 24% 14% 6% 1% 1% 1% -3% -3%

자료: 업계 자료, 유안타증권 리서치센터

Company Report

39

MLCC 적층 동향 (추정) SLP 채용 목적 및 영향

205

320

0

50

100

150

200

250

300

350

0603 2.2mF 0603 3mF

적층 수

2017~2018 2019년~

목적 단말기 내 공간 활용도 단말기 내 공간 활용도 및Foldable Display

영향메인보드 진입장벽↑ (고사양반도체 기판 업체 유리)

초소형 수동소자 수요↑(고적층 MLCC 수요 증가 수반)

자료: 업계자료, 유안타증권 리서치센터 자료: 유안타증권 리서치센터

MLCC 글로벌 MLCC 생산능력 증가율

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30% 차량용 IT용 Total


MLCC 가격 추이 한국 MLCC 수출입 금액 데이터, 1 분기 말부터 가파른 상승 반전

20,000

70,000

120,000

170,000

220,000

270,000

320,000

15.8월15.12월16.4월 16.8월16.12월17.4월 17.8월17.12월

(US$/Ton)

ASP

-

20,000,000

40,000,000

60,000,000

80,000,000

100,000,000

120,000,000

140,000,000

160,000,000

180,000,000

15.8월 15.12월 16.4월 16.8월 16.12월 17.4월 17.8월 17.12월

(US$)수출+수입(금액)

자료: 통계청, 유안타증권 리서치센터 자료: 통계청, 유안타증권 리서치센터

삼성전기 (009150)

40

2018년 삼성전기 실적전망

18181818년년년년 매출액매출액매출액매출액 8888조원조원조원조원 돌파돌파돌파돌파, Captive , Captive , Captive , Captive 매출매출매출매출 의존도의존도의존도의존도 대폭대폭대폭대폭 완화완화완화완화

올해 연간 매출액이 8.2조원(YoY 19%)에 달하며 과거 전성시대 매출 수준으로 회복할 것으로

전망된다는 점과 삼성전자 매출 의존도가 대폭 완화되고 있다는 점이 긍정적으로 평가될 것이다.

2014년만해도 동사의 전체 매출 중 삼성전자가 차지하는 비중이 78%에 달한 것으로 추산되지

만 2017년에는 57%로 하락했고, 올해는 56%로 의존도가 완화될 전망이다. 동사가 글로벌 경쟁

력을 내세우고 있는 MLCC와 카메라모듈 부문에서 고객 및 전방산업 다각화가 빠른 속도로 진

행되고 있기 때문이다. 더불어 지난해에는 동사 HDI사업부에서 Apple향 RF-PCB 공급이 시작

된 점도 Captive 의존도를 완화시키는데 일조하고 있는 것으로 추산된다.

삼성전기의 삼성전자 매출 의존도 추정 삼성전기 매출액과 PBR 추이

50%

55%

60%

65%

70%

75%

80%

2014 2015 2016 2017 2018

삼성전자 매출 의존도

0

0.5

1

1.5

2

2.5

3

-

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

8,000

9,000

10,000

2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019

(Wbn)매출액 PBR


18181818년년년년 연간연간연간연간 영업이익영업이익영업이익영업이익 7,6087,6087,6087,608억원억원억원억원, 8, 8, 8, 8년만에년만에년만에년만에 7,0007,0007,0007,000억원대억원대억원대억원대 영업이익영업이익영업이익영업이익 기록할기록할기록할기록할 전망전망전망전망

올해 연간 영업이익은 7,608억원(YoY 148%, OPM 9%)에 달하며 8년만에 7,000억원대 영업이

익을 기록할 전망이다. 모듈솔루션사업부의 수익성 개선이 제한적이라는 점과 기판솔루션사업부

가 흑자전환이 아닌 적자축소에 그친다는 점이 아쉽다. 하지만 고객 및 전방산업 측면에서 유의

미한 질적 개선이 나타나고 있기 때문에, 이제는 컴포넌트솔루션사업부에서 그 이상의 성과가 예

상된다는 점이 부각될 것이다.

Company Report

41

1) 1) 1) 1) 컴포넌트솔루션컴포넌트솔루션컴포넌트솔루션컴포넌트솔루션(MLCC (MLCC (MLCC (MLCC 등등등등) ) ) ) 사업부사업부사업부사업부

2018년 컴포넌트솔루션 사업부의 매출액과 영업이익은 각각 3.1조원(YoY 33%), 7,037억원

(YoY 142%, OPM 23%)에 달할 전망이다.

2017년 하반기 동사 MLCC사업의 경우에는 단순히 P Mix 개선에 따른 수익성 개선이었다. 하

지만 올해부터는 동사의 주력 제품군의 가격 상승에 따른 수익성 개선이라는 점을 감안하면 영

업이익률 개선 폭이 시장 예상을 크게 상회할 것이다. 올해는 P Mix 개선과 주력 제품군의 가격

상승까지 더해지는 해 이기 때문이다.

삼성전기 LCR사업부(MLCC 등 수동소자) 실적 전망 삼성전기 MLCC 중화권 매출 추정

0

100

200

300

400

500

600

700

800

-

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

2003 2006 2009 2012 2015 2018

(Wbn)(Wbn) LCR Sales LCR OP

510615 642 652

735

1,142

0

200

400

600

800

1,000

1,200

2013 2014 2015 2016 2017 2018

(십억원) 중화권 MLCC 매출액


삼성전기 전방산업별 MLCC 매출 전망 MLCC 사이즈별 삼성전기 매출 비중

2,034 2,420

257

434 47

248

-

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

2017 2018

(Wbn) 전장용 산업용 IT용

2012

1608

1005

0603

0402


삼성전기 (009150)

42

▶ P MixP MixP MixP Mix 개선개선개선개선: : : : 2017년 하반기에는 Apple이 스마트폰 대당 MLCC 용량을 2,600mf에서

3,100mf으로 확대 적용했다. 올해부터는 Android 스마트폰 업체들의 MLCC 채용 용량이

3,000mf내외(Flagship 모델 기준)로 확대될 전망이다. 동사의 MLCC 매출액은 Android 진영

에 집중돼 있기 때문에 P Mix 개선 효과는 작년보다 올해가 두드러질 것이다. 더불어 동사의 전

장 MLCC 매출액은 470억원을 기록한 것으로 추산되는데 반해 올해는 2,480억원에 달할 것으

로 전망된다는 점도 동사 P Mix 개선에 긍정적으로 작용할 것이다.

▶ 제품가격제품가격제품가격제품가격 상승상승상승상승:::: 지난해에는 MLCC 가격 상승 트렌드가 1608보다 큰 사이즈의 저가형

MLCC 중심이었다면, 올해부터는 1608, 1005 등 고가형 MLCC로 확산되고 있다. 동사의

MLCC 매출은 1608과 1005사이즈에 집중돼 있는 만큼 올해 가격 상승에 따른 수혜는 동사에

집중될 것이다.

스마트폰 BoM Cost 구성

$799.00$288.08

$52.50$39.00

Apps Processor Baseband

$31.20 DRAM NAND

$16.05 Apps Processor/Other PM Other PM

$24.60 RF Transceiver Front End & Other

$11.28$6.65

Fingerprint Sensor Module Accelerometer/ Gyroscope, 6-Axis Elecronic Compass Barometer Pressure Sensor Color Sensor Proximity-time-of-flight

$7.35$4.45

$11.55$32.50

$4.00

$46.95Mechanical/Electro-Mechanical

MLCC

Battery PacksBox Contents

Cameras

User Interface IcsSensors

BT/WLAN

Memory

Power Management Ics

RF&PA

BreakdownDisplay

IC Content

iPhone 8+Price

Total Costs


Company Report

43

2) 2) 2) 2) 모듈솔루션모듈솔루션모듈솔루션모듈솔루션((((카메라모듈카메라모듈카메라모듈카메라모듈 등등등등) ) ) ) 사업부사업부사업부사업부

2018년 모듈솔루션 사업부의 매출액과 영업이익은 각각 3.2조원(YoY 9%), 940억원(YoY -10%,

OPM 3%)으로 전망한다.

삼성전자의 Dual Camera 판가 상승이 고무적이다. 하지만 원자재 가격 및 공정 비용 상승 부

담요인이 상존하기 때문에 마진 개선은 제한적일 것이다. 또한 중화권 스마트폰 업체들이 BoM

Cost 부담이 가중되면서 스마트폰 Dual Camera의 스펙이 정체되면서 동사의 중화권 시장에서

의 Position도 약화되고 있기 때문이다.

지난해 동사의 중화권 Dual Camera 매출액은 약 4,000억원 수준에서 올해는 2,000억원 미만

으로 감소할 전망이다.

삼성전기 RFPCB 매출 전망 삼성전기 Dual Camera 매출액 전망

430 380 354 394

151 135

356

443

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

2015 2016 2017 2018

(십억원)RFPCB HDI

1,845 2,132

1,721

1,161

-

34 758 1,445

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

2015 2016 2017 2018

(십억원)Dual Camera 매출액 Singl Camera 매출액


3) 3) 3) 3) 기판솔루션기판솔루션기판솔루션기판솔루션((((반도체기판반도체기판반도체기판반도체기판, HDI , HDI , HDI , HDI 등등등등) ) ) ) 사업부사업부사업부사업부

2018년 기판솔루션 사업부의 매출액과 영업이익은 각각 1.8조원(YoY 24%), -370억원(YoY 적

지, OPM -2%)으로 적자폭이 크게 줄어들 전망이다.

동사의 기판솔루션 사업부의 경우에는 매출 구조변화에 따른 적자 축소에 Focus를 맞춰야 할

것이다.

1) 삼성전자에 대한 매출 의존도가 절대적이던 사업부였지만, 지난 해부터 북미 고객사로 다변화

되고 있고, 2) 진입장벽이 낮은 HDI가 SLP로 전환되면서 산업의 부가가치가 상대적으로 높아지

고 있기 때문에 주요 고객사의 스마트폰 판매 동향에 따른 영향은 불가피하겠지만, 과거의 대규

모 적자 사업 구조에서는 벗어날 것이다.

삼성전기 (009150)

44

삼성전기 (009150) 추정재무제표 (K-IFRS 연결)



매출액 61,763 60,330 68,388 81,599 93,839 유동자산 27,300 28,124 23,573 29,446 41,623

매출원가 48,647 50,063 55,010 63,424 71,318 현금및현금성자산 10,353 7,958 1,627 5,791 14,909

매출총이익 13,116 10,268 13,378 18,175 22,521 매출채권 및 기타채권 8,248 7,844 10,574 11,041 12,530

판관비 10,102 10,024 10,316 10,567 11,835 재고자산 6,790 8,272 9,135 10,377 11,934

영업이익 3,013 244 3,062 7,608 10,686 비유동자산 45,395 48,502 56,030 57,741 58,905

EBITDA 7,954 6,327 9,453 14,582 18,207 유형자산 32,984 37,144 42,238 43,838 44,855

영업외손익 655 77 -534 -129 650 관계기업등 지분관련자산 443 473 552 836 1,120

외환관련손익 -59 69 -77 183 983 기타투자자산 8,649 8,006 8,699 8,699 8,699

이자손익 -166 -311 -540 -596 -618 자산총계 72,695 76,626 79,603 87,187 100,527

관계기업관련손익 70 85 100 284 284 유동부채 17,683 20,432 27,840 28,187 30,439

기타 808 233 -17 0 0 매입채무 및 기타채무 7,214 8,502 7,926 8,274 10,211

법인세비용차감전순손익 3,668 321 2,528 7,480 11,336 단기차입금 6,911 8,423 10,000 10,000 10,314

법인세비용 446 92 758 1,795 2,721 유동성장기부채 3,338 3,236 9,422 9,422 9,422

계속사업순손익 3,222 229 1,771 5,685 8,615 비유동부채 11,858 12,819 6,640 9,140 13,924

중단사업순손익 -3,016 0 0 0 0 장기차입금 10,166 12,777 6,000 8,500 13,284

당기순이익 206 229 1,771 5,685 8,615 사채 0 0 0 0 0

지배지분순이익 112 147 1,613 5,116 7,754 부채총계 29,541 33,250 34,481 37,328 44,363

포괄순이익 -1,188 636 2,034 4,729 7,659 지배지분 42,221 42,401 44,134 48,871 55,050

지배지분포괄이익 -1,273 559 1,755 2,364 3,830 자본금 3,880 3,880 3,880 3,880 3,880

자본잉여금 10,452 10,452 10,452 10,452 10,452

이익잉여금 24,455 25,338 26,571 31,308 38,682

비지배지분 933 975 989 989 1,114

자본총계 43,154 43,376 45,123 49,860 56,164

순차입금 9,153 13,376 22,595 20,932 16,911

총차입금 20,416 24,436 25,422 27,922 33,019



영업활동 현금흐름 5,371 6,796 6,937 13,281 16,202 EPS 129 176 2,138 6,828 10,360

당기순이익 206 229 1,771 5,685 8,615 BPS 55,887 56,125 58,419 64,689 72,869

감가상각비 4,780 5,894 6,197 6,800 7,383 EBITDAPS 10,251 8,154 12,182 18,791 23,463

외환손익 35 36 79 -183 -983 SPS 79,590 77,745 88,128 105,153 120,925

종속,관계기업관련손익 -70 -85 -100 -284 -284 DPS 500 500 500 500 500

자산부채의 증감 1,613 -482 -2,750 114 357 PER 495.8 298.5 47.2 14.8 9.7

기타현금흐름 -1,192 1,205 1,740 1,149 1,113 PBR 1.1 0.9 1.7 1.6 1.4


투자자산 7,561 -2,350 1,978 0 0 PSR 0.8 0.7 1.1 1.0 0.8

유형자산 증가 (CAPEX) -11,962 -10,519 -12,987 -8,400 -8,400

유형자산 감소 1,858 678 596 0 0 재무비율 (단위: 배, %)

기타현금흐름 331 327 -2,549 0 0 결산 (12월) 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F

재무활동 현금흐름 303 2,813 543 1,993 4,590 매출액 증가율 (%) 1.2 -2.3 13.4 19.3 15.0

단기차입금 154 1,384 1,577 0 314 영업이익 증가율 (%) 364.0 -91.9 1,155.0 148.5 40.5

사채 및 장기차입금 2,644 2,303 -66 2,500 4,784 지배순이익 증가율 (%) -97.8 31.5 996.4 217.3 51.6

자본 0 20 0 0 0 매출총이익률 (%) 21.2 17.0 19.6 22.3 24.0

현금배당 -630 -410 -507 -507 -507 영업이익률 (%) 4.9 0.4 4.5 9.3 11.4

기타현금흐름 -1,866 -485 -461 0 0 지배순이익률 (%) 0.2 0.2 2.4 6.3 8.3

연결범위변동 등 기타 10 -140 -849 -2,711 -3,274 EBITDA 마진 (%) 12.9 10.5 13.8 17.9 19.4

현금의 증감 3,472 -2,394 -6,331 4,163 9,119 ROIC 6.4 0.4 4.2 10.1 13.6

기초 현금 6,880 10,353 7,958 1,627 5,791 ROA 0.1 0.2 2.1 6.1 8.3

기말 현금 10,353 7,958 1,627 5,791 14,909 ROE 0.3 0.3 3.7 11.0 14.9

NOPLAT 3,013 244 3,062 7,608 10,686 부채비율 (%) 68.5 76.7 76.4 74.9 79.0

FCF -2,761 -4,743 -7,201 4,470 7,600 순차입금/자기자본 (%) 21.7 31.5 51.2 42.8 30.7

영업이익/금융비용 (배) 8.5 0.5 4.8 11.3 13.4






Company Report

45


0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

10.111.112.113.114.115.116.117.118.119.120.121.1

Price(adj.)

10.8 x

144.9 x

279.0 x

413.0 x

547.1 x

(천원)

0

50

100

150

200

250

300

350

10.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1

Price(adj.)0.8 x1.6 x2.4 x3.2 x3.9 x

(천원)

삼성전기 (009150) 투자등급 및 목표주가 추이

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

160,000

180,000

16.03 16.09 17.03 17.09 18.03

주가 목표주가

(원(원

일자 투자

의견

목표가

(원)

목표가격

대상시점

괴리율

평균주가 대비


2018-03-22 BUY 170,000 1년

2018-02-01 BUY 170,000 1년

2017-06-22 BUY 150,000 1년 -32.34 -25.33

2017-05-16 BUY 115,000 1년 -26.90 -17.39

2017-03-27 BUY 92,000 1년 -23.36 -15.22

2017-01-26 BUY 73,000 1년 -17.96 -6.58

2016-10-28 BUY 65,000 1년 -25.16 -12.92

2016-08-08 BUY 78,000 1년 -33.53 -21.41

2016-07-13 BUY 60,000 1년 -13.22 -1.83

2016-04-12 HOLD 60,000 1년 -14.46 -







Buy(매수) 85.3

Hold(중립) 13.3


합계 100.0


삼성전기 (009150)

46















반도체/장비


목표주가 16,000원 (U)

현재주가 (3/21) 10,750원

상승여력 49%


총발행주식수 63,582,100주


60일 평균 거래량 362,946주

52주 고 12,950원

52주 저 6,320원


주요주주 곽동신 외 8 인

44.57%


절대 (7.3) (6.1) (32.2)

상대 (9.4) (8.2) (40.5)

절대(달러환산) (7.0) (5.2) (29.1)

1Q18 영업이익 120억원 기록할 전망

1분기 매출액과 영업이익은 각각 522억원(YoY 53%, QoQ 4%), 120억원(YoY 76%, QoQ 5%,

OPM 23%)을 달성할 전망이다.

주력 고객군인 중화권 반도체 후공정 업체들 대상으로 Vision Placement, FC Bonder와 같은 기

존 제품 수주가 늘고 있으며, 신규 장비인 TSV용 TC-Bonder 수주도 기존 예상을 상회하고 있다

는 점이 실적에 긍정적으로 작용하고 있다.

2018년 영업이익 추정치 기존 664억원에서 704억원으로 상향

2018년 매출액과 영업이익 전망치를 각각 2,584억원(YoY 31%), 704억원(YoY 36%, OPM

27%)으로 당초 추정치를 상회할 전망이다.

HBM(High Bandwidth Memory)양산이 본격화되면서 동사의 신규 제품인 TC-Bonder 수주가

기존 예상을 상회하고 있기 때문이다. 올해 연간 TC-Bonder 매출액 추정치를 250억원에서 620

억원으로 상향한다.

HBM확산, 중화권 반도체 투자증가, 차량 반도체 시장 확대

HBM(TSV 공정)확산 가속화에 따른 수혜로 매출 및 이익 성장성이 부각되고 있다는 점을 반영해

동사에 대한 목표주가를 기존 13,300원(Target PER 15.5X)에서 16,000원(Target PER 17X)으로

상향한다.

▶ HBM 시장이 초입국면인 데다가 HBM 세대가 Upgrade될수록 TC-Bonder의 수요 증가 폭이

커진다는 점을 감안하면 동사 매출 성장성에 대한 Premium 당위성이 부각될 것으로 예상하기 때

문이다. Server DRAM, Graphic DRAM이 HBM으로 채용된다고 가정하면 글로벌 TC-Bonder

시장은 약 1조원에 달할 것으로 추산된다.

▶ 동사의 주력 고객사인 대만/중국/차량반도체 반도체 업체들의 Capex가 반등하기 시작했다는

점도 긍정적으로 평가될 것이다. 중국의 반도체 굴기는 여전히 진행 중에 있으며, Infineon과

Freescale과 같은 차량 반도체 업체들도 전장화에 대응하기 위해 투자 활성화에 주력하고 있다.

참고로 동사의 매출 중 30% 이상이 중화권 고객 대상이고, 차량용 반도체 업체들 대상 매출 비중

은 15%에 달한다.

Company Report

2018.03.22

한미반도체 (042700)

숫자도 있고 꿈도 있다


결산 (12월) 2015A 2016A 2017F 2018F

매출액 1,178 1,663 1,973 2,584

영업이익 227 386 517 704

지배순이익 218 314 96 556

PER 15.7 11.5 71.4 12.3

PBR 1.5 1.5 3.0 2.4

EV/EBITDA 11.2 6.8 11.4 8.1

ROE 22.5 15.6 4.8 26.4




매출액 502 41.3 -3.1

영업이익 115 106.2 -21.3

세전계속사업이익 -139 적전 적전

지배순이익 -111 적전 적전

영업이익률 (%) 22.8 +7.2 %pt -5.3 %pt

지배순이익률 (%) -22.1 적전 적전


한미반도체 (042700)

48

주요 고객사(ASE, 외 3사) Capex & 한미반도체 매출 추이 및 전망 한미반도체 Total ASP 추정

-

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

-

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

(억원)(USD mn) 주요고객사들 CapEx(좌)

한미반도체 매출액(우)

4

4.5

5

5.5

6

6.5

7

2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

(억원) Total ASP

자료: Bloomberg, 유안타증권 리서치센터 자료: 유안타증권 리서치센터

한미반도체 TC-Bonder 매출 전망 한미반도체 VP 장비 매출 전망

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

2017E 2018E 2019E

(억원)TC Bonder 매출 추정

431

662

760

857

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

1000

2015 2016 2017E 2018E

(억원)

자료: Bloomberg, 유안타증권 리서치센터 자료: 유안타증권 리서치센터

한미반도체 중국, 차량, TC-Bonder 매출 비중

35%

15%

24%

39%

18%

27%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

45%

중국고객 매출 비중 차량 반도체 고객

매출 비중

TC-bonder

2017 2018


Company Report

49

한미반도체 실적 추이 및 전망 (단위: 억원)


SalesSalesSalesSales 516.2 516.2 516.2 516.2 432.3 432.3 432.3 432.3 358.6 358.6 358.6 358.6 355.5 355.5 355.5 355.5 340.9 340.9 340.9 340.9 611.0 611.0 611.0 611.0 518.7 518.7 518.7 518.7 502.4 502.4 502.4 502.4 522.2 522.2 522.2 522.2 877.4 877.4 877.4 877.4 620.0 620.0 620.0 620.0 564564564564.9 .9 .9 .9 1,663 1,663 1,663 1,663 1,973 1,973 1,973 1,973 2,584 2,584 2,584 2,584

YoY 74% 50% 45% 2% -34% 41% 45% 41% 53% 44% 20% 12% 41% 19% 31%

QoQ 49% -16% -17% -1% -4% 79% -15% -3% 4% 68% -29% -9% - - -

OPOPOPOP 159.1 159.1 159.1 159.1 96.4 96.4 96.4 96.4 74.4 74.4 74.4 74.4 55.6 55.6 55.6 55.6 68.1 68.1 68.1 68.1 188.1 188.1 188.1 188.1 145.6 145.6 145.6 145.6 114.6 114.6 114.6 114.6 120.1 120.1 120.1 120.1 245.7 245.7 245.7 245.7 179.8 179.8 179.8 179.8 158.2 158.2 158.2 158.2 385.5385.5385.5385.5 516.5516.5516.5516.5 703.7703.7703.7703.7

YoY 199% 137% 36% -35% -57% 95% 96% 106% 76% 31% 23% 38% 65% 34% 36%

QoQ 87% -39% -23% -25% 23% 176% -23% -21% 5% 105% -27% -12%

OPM 30.8% 22.3% 20.8% 15.6% 20.0% 30.8% 28.1% 22.8% 23.0% 28.0% 29.0% 28.0% 23.2% 26.2% 27.2%


한미반도체 글로벌 Peer Group

( 단위: 백만달러, 배)

2017 2018EASM Pacific Technology 6,240.9 15.8 17.4

BE Semiconductor Industries 4,149.1 15.1 17.7Toray Industries 15,604.7 16.3 14.5

Towa 650.4 11.6 10.0고영테크놀러지 1,224.6 26.0 24.0

Average 17.0 16.7

기업명 시가총액PER


2017년 하반기부터 최근까지 수주현황

수주일 계약기간 내용 계약금액 계약상대(공급지역)2017.07.21 2017.07.21~2017.10.15 반도체 제조용 장비 수주 631만 달러 Skyworks(미국)2017.07.25 2017.07.25~2017.10.06 반도체 제조용 장비 수주 298만 달러 ASE Group(말레이시아)2017.07.27 2017.07.27~2017.09.20 반도체 제조용 장비 수주 196만 달러 Huatian Technology (Xi'an) Co. (중국)2017.08.29 2017.08.29~2017.11.30 반도체 제조용 장비 수주 32억원 Infineon Technologies Power Semitech(한국)2017.08.29 2017.08.29~2017.10.18 반도체 제조용 장비 수주 245만 달러 Huatian Technology (Xi'an) Co. (중국)2017.10.07 2017.10.07~2017.10.20 반도체 제조용 장비 수주 81만 달러 ASE Group(대만)2017.10.12 2017.10.12~2017.11.17 반도체 제조용 장비 수주 255만 달러 ASE Group(대만)2017.10.20 2017.10.20~2017.12.15 반도체 제조용 장비 수주 265만 달러 SPIL(중국)2017.11.28 2017.11.28~2018.03.07 반도체 제조용 장비 수주 637만 달러 Huatian Technology (Xi'an) Co. (중국)2017.11.29 2017.11.29~2017.12.15 반도체 제조용 장비 수주 205만 달러 ASE Group(대만)2017.12.15 2017.12.15~2018.03.31 반도체 제조용 장비 수주 539만 달러 ASE Group(대만)2017.12.15 2017.12.15~2018.03.05 반도체 제조용 장비 수주 221만 달러 Infineon Technologies(말레이시아)2018.01.03 2018.01.03~2018.06.29 반도체 제조용 장비 수주 248억원 SK하이닉스2018.01.22 2018.01.22~2018.03.30 반도체 제조용 장비 수주 326만 달러 Power Technology Inc.(대만)2018.02.07 2018.02.07~2018.05.11 반도체 제조용 장비 수주 680만 달러 Skyworks(미국)2018.02.13 2018.02.13~2018.04.20 반도체 제조용 장비 수주 608만 달러 Beijing Yandong Microelectronic(중국)2018.02.14 2018.02.14~2018.04.15 반도체 제조용 장비 수주 183만 달러 Power Technology(중국)2018.02.14 2018.02.14~2018.07.27 반도체 제조용 장비 수주 200억원 SK하이닉스2018.03.13 2018.03.13~2018.05.30 반도체 제조용 장비 수주 286만 달러 ASE Group(대만)


한미반도체 (042700)

50

한미반도체 (042700) 추정재무제표 (K-IFRS 연결)



매출액 1,178 1,663 1,973 2,584 2,985 유동자산 1,132 1,750 1,659 2,104 2,873

매출원가 633 915 1,074 1,415 1,642 현금및현금성자산 360 686 673 882 1,426

매출총이익 545 748 899 1,169 1,343 매출채권 및 기타채권 343 392 557 631 732

판관비 318 362 382 466 507 재고자산 418 382 407 420 543

영업이익 227 386 517 704 836 비유동자산 1,124 1,099 1,125 1,131 1,131

EBITDA 273 433 566 753 890 유형자산 503 526 518 527 530

영업외손익 53 25 -372 30 15 관계기업등 지분관련자산 148 129 128 128 128

외환관련손익 20 26 -29 2 2 기타투자자산 60 31 30 30 30

이자손익 5 -2 -10 -12 -7 자산총계 2,256 2,850 2,784 3,235 4,005

관계기업관련손익 15 -19 7 0 0 유동부채 260 435 548 548 779

기타 13 20 -341 40 20 매입채무 및 기타채무 144 152 144 144 375

법인세비용차감전순손익 281 411 144 734 851 단기차입금 0 0 0 0 0

법인세비용 63 96 48 178 206 유동성장기부채 0 0 0 0 0

계속사업순손익 218 314 96 556 645 비유동부채 56 321 352 352 352

중단사업순손익 0 0 0 0 0 장기차입금 0 0 0 0 0

당기순이익 218 314 96 556 645 사채 0 281 292 292 292

지배지분순이익 218 314 96 556 645 부채총계 316 756 900 900 1,131

포괄순이익 223 303 95 556 645 지배지분 1,940 2,093 1,884 2,335 2,874

지배지분포괄이익 223 303 95 556 645 자본금 127 127 127 127 127

자본잉여금 310 310 310 310 310

이익잉여금 1,852 2,056 2,043 2,494 3,033

비지배지분 0 0 0 0 0

자본총계 1,940 2,093 1,884 2,335 2,874

순차입금 -360 -680 -382 -740 -1,284

총차입금 0 281 292 292 292



영업활동 현금흐름 357 381 94 624 810 EPS 857 1,236 151 874 1,014

당기순이익 218 314 96 556 645 BPS 8,879 9,688 3,585 4,444 5,470

감가상각비 42 43 46 46 51 EBITDAPS 1,074 1,701 890 1,184 1,400

외환손익 -5 -38 10 -2 -2 SPS 4,631 6,538 3,103 4,065 4,695

종속,관계기업관련손익 0 0 -4 0 0 DPS 500 500 200 200 200

자산부채의 증감 154 -23 -192 -99 -7 PER 15.7 11.5 71.4 12.3 10.6

기타현금흐름 -52 84 138 123 123 PBR 1.5 1.5 3.0 2.4 2.0

투자활동 현금흐름 -28 -304 236 -205 -55 EV/EBITDA 11.2 6.8 11.4 8.1 6.2

투자자산 6 29 0 0 0 PSR 2.9 2.2 3.5 2.6 2.3

유형자산 증가 (CAPEX) -34 -92 -38 -55 -55

유형자산 감소 3 39 1 0 0 재무비율 (단위: 배, %)

기타현금흐름 -4 -280 273 -150 0 결산 (12월) 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F

재무활동 현금흐름 -333 225 -305 -105 -105 매출액 증가율 (%) 0.0 41.2 18.7 31.0 15.5

단기차입금 0 0 0 0 0 영업이익 증가율 (%) na 69.5 34.0 36.2 18.8

사채 및 장기차입금 0 375 0 0 0 지배순이익 증가율 (%) na 44.3 -69.5 480.5 15.9

자본 0 0 0 0 0 매출총이익률 (%) 46.3 45.0 45.5 45.2 45.0

현금배당 -120 -110 -108 -105 -105 영업이익률 (%) 19.3 23.2 26.2 27.2 28.0

기타현금흐름 -213 -40 -197 0 0 지배순이익률 (%) 18.5 18.9 4.9 21.5 21.6

연결범위변동 등 기타 1 24 -38 -105 -106 EBITDA 마진 (%) 23.2 26.0 28.7 29.1 29.8

현금의 증감 -2 327 -13 209 544 ROIC 33.8 28.6 31.0 43.1 49.4

기초 현금 362 360 686 673 882 ROA 19.3 12.3 3.4 18.5 17.8

기말 현금 360 686 673 882 1,426 ROE 22.5 15.6 4.8 26.4 24.8

NOPLAT 227 386 517 704 836 부채비율 (%) 16.3 36.1 47.8 38.5 39.4

FCF 342 228 163 428 626 순차입금/자기자본 (%) -18.5 -32.5 -20.3 -31.7 -44.7

영업이익/금융비용 (배) 351.5 76.9 28.6 38.5 45.7






Company Report

51


0

10

20

30

40

50

60

10.111.112.113.114.115.116.117.118.119.120.121.1

Price(adj.)

1.8 x

11.6 x

21.4 x

31.2 x

41.0 x

(천원)

0

5

10

15

20

25

30

35

10.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1

Price(adj.)0.3 x1.0 x1.8 x2.5 x3.3 x

(천원)

한미반도체 (042700) 투자등급 및 목표주가 추이

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

18,000

16.03 16.09 17.03 17.09 18.03

주가 목표주가

(원(원

일자 투자

의견

목표가

(원)

목표가격

대상시점

괴리율

평균주가 대비


2018-03-22 BUY 16,000 1년

2017-10-17 BUY 13,300 1년 -15.89 -2.63







Buy(매수) 85.3

Hold(중립) 13.3


합계 100.0


한미반도체 (042700)

52















반도체/장비


목표주가 30,000원 (M)

현재주가 (3/21) 21,600원

상승여력 39%


총발행주식수 18,408,508주


60일 평균 거래량 204,316주

52주 고 21,750원

52주 저 11,050원


주요주주 나윤성 외 1 인

22.53%


절대 11.3 18.4 86.2

상대 10.1 (1.1) 28.2

절대(달러환산) 11.7 19.5 94.5

1Q18 영업이익 49억원으로 추정

1분기 연결기준 매출액과 영업이익은 각각 435억원(YoY 41%, QoQ -40%), 49억원(YoY 43%,

QoQ -61%, OPM 12%)으로 추정한다.

최근 Advantest, Teradyne과 같은 Test장비 업체들의 공급 이슈로 인해 동사의 Handler 장비 납기

도 지연되고 있다는 점을 반영한 보수적인 수치다.

2018년 연결기준 영업이익 530억원으로 사상최대 실적 기대

2018년 연결기준 매출액과 영업이익은 각각 2,815억원(YoY 26%), 530억원(YoY 27%, OPM 19%)

으로 추정한다.

SSD Test 공정에서 자동화 요구가 더욱 커지고 있고, 후발 3D NAND 업체들의 후공정 관련 투자도

급물살을 타고 있기 때문이다. 더불어 연결자회사인 이엔씨테크놀로지는 Flexible OLED 모듈 외관검

사장비 상용화로 지난해 Turn-Around에 성공했고 올해는 신규장비 라인업이 추가되면서 실적 모멘텀

을 이어갈 전망이다.

올해 반도체 장비 업종 Key Word: 글로벌 점유율, 후공정, 자동화

동사에 대한 투자의견 ‘BUY’, 목표주가 30,000원을 유지한다.

올해 반도체 장비 업종 Key Word는 1) 높은 글로벌 시장 점유율, 2) Test 중심의 후공정 장비, 3) 반

도체 후공정 생산라인의 자동화로 요약된다.

▶전공정에서 EUV가 양산적용되기 시작하면서 기존 전공정의 한계가 확인되고 있다. 이에 따라 후공

정에서의 변화가 더욱 활발해지고 있으며, 이에 따라 반도체 Test에 대한 중요성도 부각되고 있다.

▶후공정의 중요성이 부각되면서 자동화에 대한 Needs도 빠른 속도로 확산되고 있다. 전공정은 이미

공정 자동화가 일단락된 것으로 조사된다. 이제는 후공정 생산 라인의 무인화가 본격화될 시점이다.

▶해당 장비의 글로벌 시장 점유율이 중요해 질 전망이다. 중국의 투자가 본격화되고 있기 때문이다. 이

는 중국이 어느 수준의 고성능 제품을 양품화하는지가 관건이 아니다. 투자를 진행하고 있다는 점에 주

안점을 두어야 할 것이다. 이미 전공정 핵심인 노광장비는 대량 공급되고 있는 것으로 파악된다. 국내

반도체 장비 업체들 중 글로벌 시장 점유율이 60%가 넘는 유일한 회사이기 때문에 중국의 반도체 투자

는 동사에 큰 기회요인이다. 특히 중국이 메모리 기술력이 부족하기 때문에 기존 메모리 고객사보다

Test 수요는 더욱 클 것으로 전망된다.

▶더불어 동사는 올 하반기 Probe Station, Sorter 등과 같은 신규 사업 가시화로 미래 성장 동력을 확

보할 것으로 기대된다는 점도 긍정적으로 평가될 것이다.

Company Report

2018.03.22

테크윙 (089030)

비상(飛上)


결산 (12월) 2015A 2016A 2017F 2018F

매출액 1,360 1,420 2,227 2,815

영업이익 233 231 417 530

지배순이익 167 148 360 393

PER 10.6 14.5 10.9 10.1

PBR 1.8 2.0 2.8 2.2

EV/EBITDA 9.0 11.8 10.5 8.0

ROE 19.5 14.3 28.8 24.8




매출액 726 170.0 -2.0 704 3.1

영업이익 125 흑전 -26.0 124 0.8

세전계속사업이익 156 흑전 5.3 111 40.2

지배순이익 88 흑전 -32.4 79 10.8

영업이익률 (%) 17.2 흑전 -5.6 %pt 17.6 -0.4 %pt

지배순이익률 (%) 12.1 흑전 -5.5 %pt 11.3 +0.8 %pt


테크윙 (089030)

54

반도체 생산 공정은 크게 전공정과 후공정으로 나뉜다. 전공정은 증착-노광-식각 공정을 반복하

면서 회로 패턴 작업을 하는 공정이고, 후공정은 Wafer dicing부터 조립 및 테스트 공정을 포함

한다.

전공정은 이미 대부분 자동화가 진행된 반면 후공정은 여전히 자동화에 대한 Needs가 남아있다.

즉, 후공정 생산라인에는 상대적으로 인력 투입이 많다는 뜻이다.

반도체 업계에서는 인건비 감축 및 오류 최소화를 위해 후공정 부문의 자동화를 적극적으로 추

진하고 있다. 일례로, SSD와 같은 모듈제품을 테스트할 때 테스트장비에 제품 투입을 수동으로

진행했지만 Handler 도입을 통한 자동화가 시작됐다.

삼성전자는 2016년부터 SSD모듈 테스트 Handler 도입을 본격화했고, SK하이닉스 등 2nd Tier

업체들은 지난해부터 시작한 것으로 파악된다.

더불어 주요 반도체 업체들은 전공정에 적용되고 있는 OHT(Over Head Transport, 공정간 물

류자동화 시스템)와 같은 자동화 시스템도 후공정에 도입하는 것을 검토 중인 것으로 조사된다.

반도체 후공정 생산라인의 자동화는 테크윙(089030)이 주도할 전망이다.

OHT(Over Head Transport) 반도체 후공정 공장

자료: 세메스 자료: 유안타증권 리서치센터

Company Report

55

테크윙 실적 추이 및 전망(이엔씨 추가) (단위: 억원)


SalesSalesSalesSales 321 321 321 321 502 502 502 502 328 328 328 328 269 269 269 269 309 309 309 309 453 453 453 453 740 740 740 740 727272726 6 6 6 435 435 435 435 745 745 745 745 900 900 900 900 735 735 735 735 1,420 1,420 1,420 1,420 2,227 2,227 2,227 2,227 2,815 2,815 2,815 2,815

YoY 52% 16% -25% -4% -4% -10% 126% 170% 41% 65% 22% 1% 4% 57% 26%

QoQ 15% 56% -35% -18% 15% 47% 64% -2% -40% 71% 21% -18% - -

핸들러 207 343 199 144 164 251 325 422 250 475 500 525 894 1,162 1,750

C.O.K 72 104 71 38 75 116 121 81 80 110 105 70 285 392 365

Others 34 42 40 43 48 40 68 142 75 40 45 40 160 298 200

이엔씨테크 8 13 17 40 22 46 227 81 30 120 250 100 78 376 500

OPOPOPOP 67676767 127127127127 48484848 ----12121212 34343434 90909090 169169169169 125125125125 49494949 155155155155 212212212212 114114114114 231231231231 417417417417 530530530530

이엔씨테크 -5 -3 1 6 1 7 48 9 0 18 55 13 -1 65 86

YoY 306% 62% -51% -130% -49% -30% 249% -1146% 43% 73% 26% -8% -1% 81% 27%

QoQ 67% 89% -62% -125% -385% 164% 88% -26% -61% 220% 36% -46% - -

OPM 21% 25% 15% -4% 11% 20% 23% 17% 11% 21% 24% 16% 16% 19% 19%


테크윙 실적 추이 테크윙 R&D 비용 추이

1,020 911 9181,124 1,124

1,360 1,420

2,227

2,815

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%

18%

20%

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

(억원) Sales OPM

3452

63 7060

73

108120

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

8%

0

20

40

60

80

100

120

140

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

(억원) R&D Cost R&D/Sales


테크윙 (089030)

56

테크윙 핸들러 판매량 및 OPM 전망 테크윙 고객사별 매출 추이

126161

119 104149 167 176

234

350

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%

18%

20%

0

50

100

150

200

250

300

350

400

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

(대) 핸들러 판매량 OPM

218 163 290 548

752 330

600 383

133 137

492 177

275

560

81 244

178

105 175 550

470

228 378 520

215 316

678

835

-

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

(억원) Others Skhynix SNDK MU


테크윙 핸들러 판매 대수 추이 및 전망

15

31

56

17 18

32

21

3327

4549

28 25

5460

28

36

64

48

28 31

53

65

85

50

95100

105

0

20

40

60

80

100

120

1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18

핸들러 판매량


연결자회사 이엔씨테크놀로지 실적 추이 및 전망

-10

0

10

20

30

40

50

60

0

50

100

150

200

250

300

1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18

(억원)(억원)이엔씨테크놀로지 매출액 영업이익

자료: 업계자료, 유안타증권 리서치센터

Company Report

57

2017년 하반기부터 최근까지 수주현황

수주일 계약기간 내용 계약금액 계약상대(공급지역)2017.07.26 2017.07.26~2018.01.01 반도체 검사장비 공급 701만 달러 Micron Semiconductor(중국)2017.08.04 2017.08.04~2017.10.25 반도체 검사장비 시스템 공급 418만 달러 SanDisk(중국)2017.09.05 2017.09.05~2017.10.30 반도체 검사장비 공급 405만 달러 Powertech Technology(대만)2017.09.04 2017.09.04~2017.10.12 반도체 검사장비 공급 33.7억원 SK하이닉스(한국)2017.09.03 2017.09.03~2017.12.29 반도체 검사장비 시스템 공급 380만 달러 SanDisk(중국)2017.09.06 2017.09.06~2017.12.20 반도체 검사장비 공급 276만 달러 SanDisk(말레이시아)2017.09.27 2017.09.27~2018.03.15 반도체 검사장비 공급 450만 달러 Powertech Technology(대만)2017.10.19 2017.10.19~2018.03.06 단일판매 공급계약 72억원 SK하이닉스(한국)2017.12.06 2017.12.06~2018.02.01 단일판매 공급계약 270만 달러 Micron Xi'an(중국)2017.12.08 2017.12.08~2018.03.09 반도체 검사장비 공급 225만 달러 Hitech(중국)2017.12.08 2017.12.08~2018.05.01 반도체 검사장비 공급 738만 달러 SanDisk(말레이시아)2018.01.29 2018.01.29~2018.03.31 반도체 검사장비 공급 144만 달러 Powertech Technology(대만)2018.01.31 2018.01.31~2018.04.15 반도체 검사장비 공급 432만 달러 Micron Semiconductor(중국)2018.01.31 2018.01.31~2018.05.25 반도체 검사장비 공급 14.8억원 SK하이닉스(한국)2018.02.12 2018.02.12~2018.04.02 반도체 검사장비 공급 34.4억원 SK하이닉스(한국)2018.02.12 2018.02.12~2018.05.01 반도체 검사장비 공급 114만 달러 Micron Semiconductor(싱가포르)2018.02.13 2018.02.13~2018.04.13 반도체 검사장비 공급 200만 달러 SK하이닉스(중국)2018.02.21 2018.02.21~2018.06.15 반도체 검사장비 공급 72억원 SK하이닉스(한국)2018.03.07 2018.03.07~2018.05.01 반도체 검사장비 공급 263만 달러 SanDisk(중국)2018.03.19 2018.03.19~2018.07.31 반도체 검사장비 공급 18억원 SK하이닉스(한국)


테크윙 (089030)

58

테크윙 (089030) 추정재무제표 (K-IFRS 연결)



매출액 1,360 1,420 2,227 2,815 3,378 유동자산 927 1,053 1,713 2,032 2,342

매출원가 905 905 1,470 1,920 2,246 현금및현금성자산 141 65 274 652 1,054

매출총이익 455 515 757 895 1,132 매출채권 및 기타채권 394 589 752 638 675

판관비 222 284 340 366 439 재고자산 373 342 558 613 483

영업이익 233 231 417 530 693 비유동자산 1,189 1,623 1,821 1,841 1,862

EBITDA 279 282 483 590 752 유형자산 846 1,196 1,399 1,437 1,473

영업외손익 -19 -50 65 -39 -32 관계기업등 지분관련자산 0 45 61 61 61

외환관련손익 33 -9 -1 -30 -30 기타투자자산 40 73 70 70 70

이자손익 -16 -21 -40 -40 -34 자산총계 2,116 2,676 3,534 3,873 4,203

관계기업관련손익 0 0 0 0 0 유동부채 715 842 1,391 1,362 1,162

기타 -36 -20 106 32 32 매입채무 및 기타채무 152 211 559 531 380


법인세비용 47 35 86 54 73 유동성장기부채 60 41 112 112 112

계속사업순손익 167 146 396 437 588 비유동부채 434 760 718 734 684

중단사업순손익 0 0 0 0 0 장기차입금 183 281 234 250 200

당기순이익 167 146 396 437 588 사채 232 453 453 453 453

지배지분순이익 167 148 360 393 529 부채총계 1,149 1,602 2,109 2,096 1,846

포괄순이익 162 145 428 512 663 지배지분 967 1,095 1,412 1,764 2,340

지배지분포괄이익 162 146 393 459 594 자본금 87 91 93 93 93

자본잉여금 293 368 364 364 364

이익잉여금 586 690 1,011 1,362 1,846

비지배지분 0 -21 13 13 17

자본총계 967 1,074 1,425 1,777 2,358

순차입금 737 1,204 1,103 741 239

총차입금 884 1,308 1,459 1,475 1,375



영업활동 현금흐름 35 69 396 578 640 EPS 969 842 1,973 2,138 2,876

당기순이익 167 146 396 437 588 BPS 5,594 6,056 7,728 9,651 12,807

감가상각비 30 34 46 42 44 EBITDAPS 1,614 1,604 2,643 3,206 4,086

외환손익 -12 -3 -27 30 30 SPS 7,872 8,087 12,189 15,298 18,357

종속,관계기업관련손익 0 0 -2 0 0 DPS 220 220 230 250 250

자산부채의 증감 -228 -119 -80 -26 -113 PER 10.6 14.5 10.9 10.1 7.5

기타현금흐름 78 10 62 94 90 PBR 1.8 2.0 2.8 2.2 1.7

투자활동 현금흐름 -239 -490 -255 -78 -78 EV/EBITDA 9.0 11.8 10.5 8.0 5.6

투자자산 -1 -84 -10 0 0 PSR 1.3 1.5 1.8 1.4 1.2

유형자산 증가 (CAPEX) -198 -308 -258 -80 -80

유형자산 감소 4 2 4 0 0 재무비율 (단위: 배, %)

기타현금흐름 -44 -100 8 2 2 결산 (12월) 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F

재무활동 현금흐름 305 345 83 -23 -143 매출액 증가율 (%) 21.0 4.4 56.9 26.4 20.0

단기차입금 12 125 76 0 -50 영업이익 증가율 (%) 95.1 -0.8 80.5 27.1 30.8

사채 및 장기차입금 228 268 58 16 -50 지배순이익 증가율 (%) 112.3 -11.8 143.9 9.1 34.5

자본 0 49 2 0 0 매출총이익률 (%) 33.4 36.3 34.0 31.8 33.5

현금배당 -33 -38 -40 -42 -45 영업이익률 (%) 17.1 16.3 18.7 18.8 20.5

기타현금흐름 98 -58 -13 2 2 지배순이익률 (%) 12.3 10.4 16.2 14.0 15.7


현금의 증감 101 -76 209 378 402 ROIC 13.0 10.2 15.5 20.3 26.1

기초 현금 40 141 65 274 652 ROA 8.7 6.2 11.6 10.6 13.1

기말 현금 141 65 274 652 1,054 ROE 19.5 14.3 28.8 24.8 25.8

NOPLAT 233 231 417 530 693 부채비율 (%) 118.9 149.2 148.0 118.0 78.3

FCF -198 -189 71 426 483 순차입금/자기자본 (%) 76.3 109.9 78.1 42.0 10.2

영업이익/금융비용 (배) 12.7 10.0 9.9 11.6 16.3






Company Report

59


0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

50

10.111.112.113.114.115.116.117.118.119.120.121.1

Price(adj.)

5.7 x

8.2 x

10.7 x

13.2 x

15.7 x

(천원)

0

5

10

15

20

25

30

35

40

10.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1

Price(adj.)1.4 x1.7 x2.0 x2.3 x2.7 x

(천원)

테크윙 (089030) 투자등급 및 목표주가 추이

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

16.03 16.09 17.03 17.09 18.03

주가 목표주가

(원(원

일자 투자

의견

목표가

(원)

목표가격

대상시점

괴리율

평균주가 대비


2018-03-22 BUY 30,000 1년

2017-12-18 BUY 30,000 1년

2017-10-24 BUY 23,000 1년 -25.05 -16.52

2017-06-01 1년 경과

이후 1년 -14.66 5.00

2016-06-01 BUY 17,000 1년 -21.22 5.00

2016-04-27 BUY 15,000 1년 -13.17 1.67

2016-01-13 BUY 12,000 1년 -17.11 5.00







Buy(매수) 85.3

Hold(중립) 13.3


합계 100.0


테크윙 (089030)

60















반도체/장비


목표주가 10,000원 (M)

현재주가 (3/21) 5,670원

상승여력 76%


총발행주식수 19,542,217주


60일 평균 거래량 401,220주

52주 고 7,020원

52주 저 3,945원


주요주주 장명식 외 5 인

27.18%


절대 (2.2) 1.1 27.4

상대 (3.3) (15.5) (12.3)

절대(달러환산) (1.9) 2.0 33.1

1분기 영업이익 37억원으로 추정

올 1분기 매출액과 영업이익은 각각 513억원(YoY 18%, QoQ 13%), 37억원(YoY 26%, QoQ 58%,

OPM 7%)을 기록할 전망이다. 소재사업은 비수기 영향으로 전 분기 대비 실적 감소가 예상되지만, 장

비사업부의 경우에는 삼성전자 평택 공장 증설 효과로 실적 모멘텀이 강화되고 있는 것으로 파악되기

때문이다.

2분기 영업이익 51억원 달성할 전망

올 2분기 매출액과 영업이익은 각각 626억원(YoY 17%, QoQ 22%), 51억원(YoY 32%, QoQ 37%,

OPM 8%)에 달할 전망이다. 상대적 고마진 사업부인 소재사업이 계절적 성수기에 진입하고, 장비사업

부의 평택 모멘텀은 2분기에 더욱 강화될 것으로 예상되기 때문이다.

투자의견 ‘Buy’, 목표주가 10,000원 유지

동사 주가는 올해 예상 실적 기준 PER 7.5배에 불과하다. 최근 IT업종의 주가 부진과 EUV 관련 우려

가 주가상승 걸림돌로 작용한 것으로 추정된다.

EUV 관련 우려는 EUV용 펠리클 시장 진입 여부의 문제가 아니었다. 삼성전자가 EUV를 도입하면서

펠리클을 사용하지 않는다는 일부 언론의 주장으로 인해 펠리클이라는 소재의 존재 가치가 크게 훼손

된 것이다. 이는 사실이 아니다. 기존 펠리클은 불소수지 기반으로 생산되는 반면, EUV에서는 실리콘

기반으로 바뀌어야 한다. 하지만 동사와 같은 펠리클 업체의 개발속도가 더뎌 이번 상용화되는 EUV

양산 라인에는 ASML이 개발한 펠리클 소재를 활용하고 있는 것으로 파악되기 때문이다.

더불어 펠리클 시장은 규모가 너무 작기 때문에 ASML과 같은 대기업이 사업을 목적으로 시작한 것이

아니다. 즉, 기존 펠리클 업체들의 EUV용 펠리클 개발이 완료되는 대로 공급이 시작될 것이다.

동사에 대한 투자의견 ‘BUY’, 목표주가 10,000원을 유지하고 투자포인트는 다음으로 요약된다.

1) 삼성전자 Sys.LSI 사업 확대에 따른 수혜 집중도, 2) EUV관련 신규사업(펠리클, EUV 광원 등)에

대한 기대감, 3) 오로스테크놀로지의 고부가 장비(Overlay Metrology) 사업화 성공, 4) 신규 사업인

Scrubber 시장 진입 등이 동사 기업가치에 긍정적으로 작용할 전망이다.

Company Report

2018.03.22

에프에스티 (036810)

펠리클은 중요한 소재다


결산 (12월) 2015A 2016A 2017F 2018F

매출액 846 1,123 1,917 2,252

영업이익 87 97 131 171

지배순이익 65 50 97 148

PER 9.9 13.3 11.3 7.5

PBR 1.1 1.0 1.3 1.1

EV/EBITDA 7.9 6.4 7.7 6.3

ROE 12.9 8.8 14.1 17.3




매출액 454 44.7 -7.3 380 19.6

영업이익 23 -36.4 -41.2 17 36.1

세전계속사업이익 27 -14.1 -29.7 17 63.3

지배순이익 21 44.4 -29.6 12 77.3

영업이익률 (%) 5.2 -6.6 %pt -2.9 %pt 4.5 +0.7 %pt

지배순이익률 (%) 4.7 0 -1.5 %pt 3.2 +1.5 %pt


에프에스티 (036810)

62

에프에스티 실적 추이 및 전망 (단위: 억원)


SalesSalesSalesSales 204204204204 234234234234 371371371371 314314314314 436436436436 536536536536 490490490490 454 454 454 454 513 513 513 513 626 626 626 626 601 601 601 601 512 512 512 512 1,1,1,1,123123123123 1,917 1,917 1,917 1,917 2,252 2,252 2,252 2,252

YoY 8% 4% 183% 4% 114% 129% 32% 45% 18% 17% 23% 13% 33% 71% 18%

QoQ -32% 15% 58% -15% 39% 23% -9% -7% 13% 22% -4% -15% - - -

소재(펠리클) 111 104 113 107 103 104 116 129 115 128 147 153 435 452 543

장비(칠러) 71 88 132 178 185 199 194 150 238 255 253 203 468 727 949

솔루션(반도체칩) 20 38 120 31 147 228 181 135 146 226 179 134 210 692 685

Others 2.8 3.5 2.9 0.8 1.8 1.9 1.9 40 15 17 22 23 10 45 76

OPOPOPOP 14141414 11111111 35353535 37373737 30303030 39393939 40404040 23232323 37373737 51515151 54545454 29292929 97979797 131 131 131 131 171 171 171 171

YoY -50% -60% 518% 44% 112% 244% 15% -36% 26% 32% 35% 22% 11% 36% 30%

QoQ -46% -20% 211% 6% -20% 31% 4% -41% 58% 37% 6% -47%

OPM 6.8% 4.8% 9.4% 11.8% 6.7% 7.2% 8.1% 5.2% 7.2% 8.1% 9.0% 5.6% 8.6% 6.9% 7.6%


사업부별 OPM 추이 및 전망 에프에스티 실적 전망

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%

18%

2015 2016 2017 2018E 2019E

소재 장비 솔루션

0.0%

2.0%

4.0%

6.0%

8.0%

10.0%

12.0%

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

2013 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E

(%)

(억원)

기타 솔루션 장비 펠리클 전체 OPM


지분법자회사(지분율44%) 오로스테크놀로지 실적 추이 및 전망 장비 대당 평균 가격 추산

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

0

50

100

150

200

250

300

350

400

450

2013 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E

(억원) 매출액 OPM

0.7

27

25

0 5 10 15 20 25 30

칠러

Overlay

Metrology

CVD

장비 대당 평균 가격 추산(억원)


Company Report

63

에프에스티 펠리클 매출 & 삼성 Sy.s.LSI 생산능력 추이 및 전망 메모리 vs. 비메모리: 단위당 펠리클 수요

60

70

80

90

100

110

120

130

200

210

220

230

240

250

260

270

280

290

1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18

(억원)(K/Month) 에프에스티 펠리클 매출 (우)

Samsung Sys.LSI Capacity (좌)

0.8

5.7

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

7.0

메모리 시스템 LSI

(억원/100K)

단위당 펠리클 수요 약

7.5배 차이


글로벌 펠리클 시장 규모 추산 펠리클 용도 : Photomask 를 공정상 발생하는 오염으로부터 보호

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

2010 2017

(억원)

반도체 펠리클 LCD 펠리클

자료: 유안타증권 리서치센터 자료: 에프에스티, 유안타증권 리서치센터

에프에스티 (036810)

64

펠리클이란?

반도체용 펠리클이란 마스크(Mask)와 레티클(Reticle)표면을 대기 중 분자나 다른 형태의

오염으로부터 보호해 주는 박막이다. 막은 양극 산화된 알루미늄 프레임에 부착된 후 다시

레티클 위에 단단히 부착된다.

일반적으로 펠리클은 반도체 노광장비, 프로젝션 얼라이너(Projection Aligner)에서는 레티클의

한쪽 크롬(Cr)면에, 스텝퍼(Stepper)에서는 레티클의 크롬면과 유리면 양쪽에 부착되어 웨이퍼

이미지에 영향을 주지 않도록 하는 역할을 한다.

더욱 중요한 점은 펠리클이 반도체 생산 원가에서 차지하는 비중은 극히 미미한 수준이지만

펠리클의 질에 따라 반도체/LCD 생산수율이 좌지우지되는 상황으로 Photomask를 위와

아래에서 감싸고 있는 펠리클은 Photomask를 보호함과 동시에 광원이 정상적으로 투과할 수

있어야 한다.

반도체의 미세화에 따라 광원이 진화되고 있어 그에 따른 펠리클 소재의 개발도 중요한

요소이다. 가장 큰 예로 2000년 초반~중반에는 KrF(불화크립톤) Excimer Laser가 주요

광원이었고, 그 이후에 파장이 더 짧아 미세화에 유리한 ArF(불화아르곤) Excimer Laser가

핵심광원으로 자리 잡았다. 이와 같이 광원이 진화하는 과정에서 그에 맞는 펠리클 소재의

개발도 뒷받침돼야 반도체 공정도 진화할 수 있다.

반도체 소모성 소재인 펠리클의 경우 지속적인 R&D 투자의 결과, 국내업체는 물론 대만, 일본,

미국 등 해외의 유수업체로부터 품질과 가격 면에서 좋은 평가를 받고 있어 1987년 설립이래

지속적인 매출성장을 시현해 오고 있다. 2016년 기준 펠리클 매출은 약 430억원로서 전체 매출

액의 약 39%를 점하였다.

Company Report

65

에프에스티 (036810) 추정재무제표 (K-IFRS 연결)



매출액 846 1,123 1,917 2,252 2,459 유동자산 338 493 580 642 766

매출원가 528 767 1,485 1,689 1,844 현금및현금성자산 95 193 58 62 196

매출총이익 318 356 432 563 615 매출채권 및 기타채권 117 141 242 268 291

판관비 231 260 300 393 396 재고자산 92 140 252 284 252

영업이익 87 97 131 171 218 비유동자산 756 789 818 865 908

EBITDA 121 143 179 221 272 유형자산 617 626 627 659 689

영업외손익 -10 -7 -10 15 16 관계기업등 지분관련자산 30 47 63 80 97

외환관련손익 5 4 -3 3 3 기타투자자산 47 55 61 61 61

이자손익 -5 -13 -14 -11 -10 자산총계 1,094 1,282 1,399 1,506 1,674

관계기업관련손익 0 0 -3 0 0 유동부채 375 388 445 419 414

기타 -9 2 10 23 23 매입채무 및 기타채무 84 127 174 148 144


법인세비용 12 39 24 38 48 유동성장기부채 0 0 0 0 0

계속사업순손익 65 50 97 148 187 비유동부채 176 301 167 167 167

중단사업순손익 0 0 0 0 0 장기차입금 149 126 106 106 106

당기순이익 65 50 97 148 187 사채 0 133 0 0 0

지배지분순이익 65 50 97 148 187 부채총계 552 688 612 586 581

포괄순이익 57 47 97 148 187 지배지분 542 594 787 921 1,093

지배지분포괄이익 57 47 97 148 187 자본금 82 82 97 97 97

자본잉여금 236 253 345 345 345

이익잉여금 270 305 391 525 697

비지배지분 0 0 0 0 0

자본총계 542 594 787 921 1,093

순차입금 316 251 282 279 144

총차입금 428 462 356 356 356



영업활동 현금흐름 152 147 -19 141 279 EPS 415 306 503 759 959

당기순이익 65 50 97 148 187 BPS 3,764 4,127 4,504 5,270 6,258

감가상각비 31 44 45 48 51 EBITDAPS 773 874 927 1,137 1,397

외환손익 0 -2 -2 -3 -3 SPS 5,425 6,853 9,895 11,572 12,634

종속,관계기업관련손익 3 -9 3 0 0 DPS 80 80 80 80 80

자산부채의 증감 9 10 -291 -171 -75 PER 9.9 13.3 11.3 7.5 5.9

기타현금흐름 44 54 128 119 119 PBR 1.1 1.0 1.3 1.1 0.9

투자활동 현금흐름 -231 -79 -74 -98 -98 EV/EBITDA 7.9 6.4 7.7 6.3 4.6

투자자산 -63 -27 -14 -17 -17 PSR 0.8 0.6 0.6 0.5 0.4

유형자산 증가 (CAPEX) -163 -58 -57 -80 -80

유형자산 감소 5 5 12 0 0 재무비율 (단위: 배, %)

기타현금흐름 -10 1 -15 -1 -1 결산 (12월) 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F

재무활동 현금흐름 66 29 -23 -13 -13 매출액 증가율 (%) 26.7 32.7 70.6 17.5 9.2

단기차입금 0 0 0 0 0 영업이익 증가율 (%) 69.4 10.8 35.8 29.8 28.1

사채 및 장기차입금 52 49 -6 0 0 지배순이익 증가율 (%) 134.3 -22.6 94.1 51.8 26.3

자본 41 0 1 0 0 매출총이익률 (%) 37.6 31.7 22.5 25.0 25.0

현금배당 -10 -12 -12 -14 -14 영업이익률 (%) 10.3 8.6 6.9 7.6 8.9

기타현금흐름 -17 -9 -6 1 1 지배순이익률 (%) 7.7 4.5 5.1 6.6 7.6


현금의 증감 -13 99 -135 3 135 ROIC 9.9 6.9 11.9 13.0 15.6

기초 현금 108 95 193 58 62 ROA 6.4 4.2 7.3 10.2 11.7

기말 현금 95 193 58 62 196 ROE 12.9 8.8 14.1 17.3 18.5

NOPLAT 87 97 131 171 218 부채비율 (%) 101.9 115.8 77.7 63.6 53.2

FCF -48 53 -194 -64 72 순차입금/자기자본 (%) 58.3 42.3 35.9 30.3 13.2

영업이익/금융비용 (배) 11.3 6.3 8.4 13.9 17.8






에프에스티 (036810)

66


0

5

10

15

20

25

10.111.112.113.114.115.116.117.118.119.120.121.1

Price(adj.)

6.0 x

10.4 x

14.9 x

19.3 x

23.8 x

(천원)

0

2

4

6

8

10

12

10.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1 20.1 21.1

Price(adj.)0.7 x0.9 x1.1 x1.4 x1.6 x

(천원)

에프에스티 (036810) 투자등급 및 목표주가 추이

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

16.03 16.09 17.03 17.09 18.03

주가 목표주가

(원(원

일자 투자

의견

목표가

(원)

목표가격

대상시점

괴리율

평균주가 대비


2018-03-22 BUY 10,000 1년

2018-01-16 BUY 10,000 1년







Buy(매수) 85.3

Hold(중립) 13.3


합계 100.0


Company Report

67















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