bebidas¡lise sectorial... · 2014. 7. 28. · bebidas, foi utilizado o índice s&p beverages...
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Análise Sectorial
Bebidas
- Soft Drinks, Cervejas e Espirituosas -
João Lampreia [email protected]
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Índice
Enquadramento Sectorial…………………………………………………………………………………………..………3
Principais Tendências…………………………………………………………………………………………..……………5
Factores Positivos..……………………………………………………………………………………………….……………8
Factores Negativos……………………………………………………………………………………………….……………9
Avaliação Relativa – Refrigerantes……………………………………………………………………………..……..10
Coca-Cola………………………………………………………………………………………………………………………..11
PepsiCo…..……………………………………………………………………………………………………….………………12
Dr. Pepper……………………………………………………………………………………………………….………………13
Monster Beverage…………………………………………………………………………………………….………………14
Avaliação Relativa – Cerveja…………………………………………………………………..…………………………15
Anheuser-Bush………………………………………………………………………………………………………………..16
SABMiller……………………………………………………………………………………………………………………….17
Heineken……………………………………………………………………………………………….………………………..18
Carlsberg…………………………………………………………………………………………………………………………19
Avaliação Relativa – Espirutuosas……………………………………………..……………………………………..20
Diageo……………………………………………………………………………………………………………………..……..21
Pernod Ricard……………………………………………………………………………………………………….…………22
Rémy Cointreau……………………………..……………………………………………………………………….……….23
Davide Campari-Milano………………………………………………………………………………………….………..24
Conclusão…………………………………………………………………………………………………………….………….25
João Lampreia [email protected]
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Enquadramento Sectorial
Nesta análise sectorial pretendemos investigar o sector das bebidas assim como os seus main
drivers e principais empresas que actuam neste sector. O estudo e compreensão deste sector
torna-se decisivo na decisão de investimento numa empresa que desenvolva esta actividade.
Os subsectores que serão analisados mais detalhadamente restringem-se aos subsectores de
refrigerantes, de cerveja e de bebidas espirituosas. O subsector dos refrigerantes é
maioritariamente liderado por empresas norte-americanas, sendo estas a Coca-Cola, a
PepsiCo, a Dr Pepper e a Monster Beverage. Já no subsector da cerveja, os líderes de mercado
encontram-se mais geograficamente dispersos, uma vez que os quatro principais players são a
Anheuser-Busch, a SABMiler, a Heineken e a Carlsberg. Por último, o subsector de bebidas
espírituosas é composto por empresas que controlam uma elevada variedade de marcas,
como a Diageo, a Pernod-Ricard, a Remy Cointreau e a Davide Campari-Milano.
Todo o sector é bastante propício a consolidações, tendência que se tem intensificado nos
últimos anos, motivada pelo facto de uma empresa de elevada dimensão garantir um poder de
negociação com os distribuidores que lhe permite aumentar as margens operacionais, em
simultâneo num contexto de custos de financiamento globalmente contidos. Estas transacções
de Private Equity e M&A são ainda facilitadas pelos fluxos de caixa estáveis característicos
deste sector que permitem aquisições de elevada alavancagem.
No mercado de capitais, de forma a analisar a evolução histórica do sector dedicado as
bebidas, foi utilizado o índice S&P Beverages como proxy do sector, criado através de uma
média ponderada dos índices S5BREW, S5DSTL e S5SOFT tendo em conta o peso que cada
índice tem no S&P 500.
1. Crescimento anual mais acelerado
relativamente ao S&P 500 – Desde
2008 que o S&P 500 Beverage Index
apresentou um retorno marginalmente
superior ao S&P 500. Este diferencial
deve-se a uma recuperação mais
acerelada após a crise de 2008.
Gráfico 1 – Retornos Acumulados S&P Beverages vs S&P 500
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-50%
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S&P Beverages S&P 500
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2. P/E Beverage Index acima da média do P/E S&P 500 nos últimos 6 anos – O P/E do
Beverages Index nos últimos 6 anos ronda os 16,5x, acima da média de 15,7x do S&P
500. No entanto, o sector das bebidas nunca se desvia muito do S&P 500, situando-se
actualmente a prémio e no máximo do diferencial dos últimos 6 anos . Já em relação à
métrica do P/BV ratio, este sector é característico pelo elevado valor das marcas que
não estando contabilizadas no Book Value das empresas, levam a que este sector
transaccione amplamente a prémio quando se considera apenas esta métrica
fundamental.
3. Performance superior do Bloco norte-americano vs. Bloco europeu – Quando
divididas por regiões, é possível verificar que as empresas sediadas nos EUA
apresentam uma performance bolsista muito superior às empresas europeias. Esta
diferença é justificada por um menor impacto da crise de 2008 nas empresas
americanas e um ritmo mais acelerado na recuperação desta economia.
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S&P Beverages SPX Index
Gráfico 2 – Evolução P/E S&P Bev vs S&P 500
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S&P Beverages SPX Index
Gráfico 3 – Evolução P/BV S&P Bev vs S&P 500
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0,0%
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North America Europe
Gráfico 4 – Retorno cumulado do sector das bebidas por região
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Principais Tendências
O sector como um todo registou um crescimento
acentuado até 2012, principalmente devido ao
aumento de vendas de refrigerantes. No entanto,
em 2013 esta tendência inverteu-se com as vendas
do sector da cerveja, dos refrigerantes e das bebidas
espirituosas e vinho a decrescerem 8.46%, 14.76% e
27.31%, respectivamente.
Esta evolução de cada subsector traduz-se numa recuperação da crise de 2008 mais acentuada
para as empresas produtores de cerveja e posteriormente um abrandamento que permitiu os
dois outros subsectores atingirem quase o mesmo nível de valorização bolsista.
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50000
100000
150000
200000
250000
2013 2012 2011 2010 2009 2008
Evolution of Sales ($mn)
Beer Soft Drink & Bottled Water Spirits & Wine
398
457 439
367 324 308
200
250
300
350
400
450
500
201320122011201020092008
Beverage Sales ($bn)
Fonte: Bloomberg
Fonte: Bloomberg
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Soft Drinks Beer Spirits & Wine
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Em termos fundamentais, como já foi referido, o sector das bebidas transacciona a prémio
face ao mercado. Em todas as principais métricas de avaliação, o único subsector que não
transacciona a prémio é o sector da cerveja que nos últimos anos manteve-se sempre alinhado
com a avaliação do mercado accionista (S&P 500), estando inclusive no período actual um
pouco a desconto face ao mercado.
É necessário dar especial atenção para o P/B ratio do subsector dos refrigerantes que
apresentam um valor muito superior ao rácio das bebidas espirituosas, que em todas as outras
métricas é o sector que mantém um maior prémio. Esta diferença deve-se ao valor de marcas
como a Coca-Cola e Pepsi que são os activos mais valiosos destas empresas.
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P/B Ratio
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EV/EBITDA Multiple
SPX Index Soft Drinks
Beer Spirits & Wine
Fonte: Bloomberg Fonte: Bloomberg
Fonte: Bloomberg
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1. Aumento da actividade de M&A – Este sector apresenta-se bastante propício a
consolidações. Juntamente com o sector alimentar que demonstra a mesma
tendência, o volume gasto em M&A em 2014 pelos dois sectores juntos ascende a
$111.3 mil milhões. Esta dinâmica toma uma especial importância no subsector das
empresas produtoras de cerveja, onde 51% das vendas mundiais são controladas por
apenas 5 empresas. O maior acordo observado até ao momento foi a aquisição da
Beam pela Suntory Holdings por $15.8 mil milhões.
2. Oportunidade de crescimento na região Ásia/Pacífico – O sector de bebidas
apresenta uma previsão de um abrandamento do crescimento das vendas até 2018.
No entanto, a previsão de quebra de vendas nos blocos europeu e americano serão
compensados por um crescimento das vendas no bloco asiático. Com uma taxa de
crescimento anual composta (CAGR) prevista do subsector das cervejas na Ásia a
atingir os 4,5%, esta região apresenta um forte potencial para empresas de bebidas
que tencionem crescer através duma expansão geográfica.
3. Crescimento do EPS das empresas norte-americanas pode impulsionar mais
consolidações – No primeiro trimestre de 2014, as empresas de bebidas norte-
americanas registaram um crescimento médio do seu EPS em 18% YoY. Com as
empresas a demonstrar uma situação financeira estável/saudável e com os mercados
de crédito a fornecerem financiamento a um custo historicamente reduzido, prevê-se
que a actividade de M&A se intensifique no próximo ano.
622,2
442,8 332,2
213,4
209,6
162,1
83,4
77,2 73,9
8,5 Consumer Non-CyclicalCommunicationsFinancial
622,2 111,3
Consumer Non-Cyclical Food & Beverage
Gráfico 7 – Volume de M&A por sector em 2014
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Factores Positivos (Bull)
Aumento do índice de confiança dos
consumidores nas economias
desenvolvidas – O facto dos índices de
confiança estarem a aumentar nos EUA
pode impulsionar o aumento de
consumo por parte das famílias. A
recuperação económica do país e a
contínua criação de empregos pode
levar a um aumento de rendimento
disponível das famílias, influenciando
positivamente este sector.
Aumento gradual do rendimento disponível das famílias nos EUA – O rendimento
disponível é um dos elementos mais importantes para impulsionar o crescimento do
consumo das bebidas. Com a retoma económica dos EUA, o rendimento disponível das
famílias tem apresentado uma tendência crescente. Isto possibilita um aumento do
consumo, o que tem impacto significativo neste sector.
Aumento do consumo de bebidas em casa – Com o aumento do consumo tem-se
verificado um aumento do consumo de bebidas em casa. Esta tendência é benéfica
para o sector, uma vez que famílias afectadas pela crise consomem mais bebidas dado
que a margem adicional cobrada pelas cadeias de retalho é menor do que a das
empresas de restauração.
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Índice de Confiança do Consumidor(US)
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US Disposable Personal Income
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US Real Personal Expenditure Comulative Growth since 2008
Beer Spirits Soft Drinks and Water
Fonte: Bloomberg
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Fatores Negativos (Bear)
Desaceleração do crescimento do bloco asiático – A actual desaceleração do
crescimento do bloco asiático, nomeeadamente da China, pode tornar-se um
obstáculo ao crescimento das empresas deste sector. Este travão ao crescimento
ocorre num período em que empresas que gerem marcas conhecidas
internacionalmente dependem da expansão para países asiáticos como a China para
manter o seu crescimento das vendas. Sem uma reversão desta tendência, as
empresas com uma elevada exposição a estas economias irão sofrer quebras no
crescimento e nas vendas.
Política do Governo Chinês contra presentes extravagantes – No último ano, o
Governo Chinês impôs restrições a compra de presentes extravagantes e grandes
banquetes pagos com receitas estatais. Esta restrição teve um forte impacto nas
vendas de bebidas premium nesta economia. Caso se mantenha esta restrição, as
empresas de bebidas, especialmente as espirituosas, perderão um volume de vendas
bastante elevado.
Aumento dos custos de produção superiores aos preços no consumidor – O facto dos
custos de produção terem vindo a aumentar relativamente mais que a inflação
dificulta a possibilidade das empresas imputarem este aumento de custos nos preços
ao consumidor. Relativamente ao bloco norte-americano, nos últimos anos o CPI-PPI
spread apresentou mais anos negativos que positivos o que pode deteriorar as
margens das empresas com actividade neste sector.
9,64% 9,21%
10,45%
9,30%
7,65% 7,67% 7,54% 7,28% 6,97%
5,5 0%
6,5 0%
7,5 0%
8,5 0%
9,5 0%
10, 50%
2008 2009 2010 2011 2012 2013E 2014E 2015E 2016E
Crescimento do PIB Chinês (Preços constantes)
Fonte: FMI
-1,51% -2,14%
2,11%
-3,75% -3,36%
0,33% 1,27%
0,37% -0,08%
-1,52%
-5,00%
-4,00%
-3,00%
-2,00%
-1,00%
0,0 0%
1,0 0%
2,0 0%
3,0 0%
2013201220112010200920082007200620052004
Beverage United States CPI-PPI
Non-Alcohol Alcohol
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Análise Relativa - Refrigerantes
Para efeito de análise comparativa seleccionamos as empresas de cada sub-sector com base
na capitalização bolsista das empresas participantes e a percentagem de receitas provenientes
desse mesmo sector.
Relativamente ao sector dos refrigerantes escolhemos a Coca-Cola, a PepsiCo, a Dr Pepper e a
Monster Beverage. Podemos observar algumas discrepâncias entre os principais players deste
sector uma vez que a dimensão dos dois maiores é dificilmente comparável com a Dr Pepper e
a Monster Beverage.
Em termos de rácio P/E, apenas a Monster Beverage se destaca com um prémio
extremamente mais elevado que a média dos seus comparáveis.
A tabela em baixo permite realizar uma análise mais detalhada de vários indicadores e
facilmente detectar quais as maiores divergências entre as várias empresas analisadas.
Assim, imediatamente destaca-se a Dr Pepper com uma performance bolsista muito
acima dos comparáveis e a Monster Beverage com um nível de dívida mais de 10 vezes
a sua capitalização bolsista.
Empresas YTD P/E 14E P/E 15E P/BV EV/EBITDA EV/Sales DY D/E
Coca-Cola 2,11% 20,23 18,84 5,68 15,64 4,10 2,89% 5,67
PepsiCo 8,56% 19,77 18,35 5,99 11,76 2,21 2,92% 6,00
Dr Pepper 20,05% 17,01 16,07 5,24 9,52 2,22 2,78% 5,26
Monster Beverage 2,30% 27,83 23,82 10,62 16,99 4,72 - 10,59
Média 8,26% 21,21 19,27 6,88 13,48 3,31 2,87% 6,88
Capitalização Bolsista (USD Mil Milhões) P/E Actual
185,23
136,02
11,61 11,68
Coca-Cola PepsiCo Dr Pepper MonsterBeverage
20,57 20,27 17,70
31,66
Coca-Cola PepsiCo Dr Pepper MonsterBeverage
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Coca-Cola
Descrição: A Coca-Cola Company é um dos maiores
produtores de refrigerantes a nível mundial e gere uma das
marcas consideradas mais valiosas do mundo. Com uma
capitalização bolsista de USD 185 mil mn, os seus produtos
podem ser encontrados em mais de 200 países. Apesar
deste facto, 45% das suas receitas estão concentradas na
América do Norte, enquanto as restantes receitas
distribuem-se regionalmente de um modo mais equilibrado.
Resultados: Recentemente, a empresa tem-se deparado
com uma redução das vendas explicada pela crise financeira
que afectou severamente o consumo norte-americano. No
entanto, os resultados apresentados do primeiro trimestre
de 2014 mostram uma recuperação da empresa,
concretizando as estimativas, com o volume de vendas
global a crescer 2% neste período resultante da
estabilização o consumo nos EUA e um elevado crescimento
nos mercados emergentes.
Análise Fundamental: A Coca-Cola apresenta um P/E 2014E de 20,2x, um P/E 2015E de 18,9x e
um P/BV de 5,7, transaccionando marginalmente a prémio face ao seu principal concorrente
Pepsi que apresenta valores médios de 19,8x, 18,4x e 6x respectivamente.
Performance Comparativa: Desde o início do ano, o título tem apresentado uma valorização de
2,1%. Com margens estáveis e as mais elevadas do seu subsector, a fraca performance desta
empresa quando comparado à sua principal concorrente deve-se ao news-flow pouco positivo
referente aos resultados do final do ano fiscal de 2013. No entanto, o título transacciona perto
do máximo de 52 semanas, o que mostra que a recente recuperação aparenta já estar
incorporada no preço.
Gráfico 1 – Vendas, EBITDA e margem EBITDA Gráfico 2 – Preço e Rácio P/E
Preço 42,15
Máx de 52 semanas 42,49
Mín de 52 semanas 36,83
YTD 2,11%
Capitalização Bolsista (mn) 185.235
Beta 0,84
Dividendo 0,31
EPS 2,05
Vendas (mn) 46.854
EBITDA (mn) 12.205
P/E 2014E 20,2x
P/E 2015E 18,8x
ROA 9,4%
ROE 25,3%
D/E 5,67
DY 2,89%
CURR: USD
Preço e Performance
Informação Financeira
0%
10%
20%
30%
40%
0
10000
20000
30000
40000
50000
60000
Sales EBITDA EBITDA Margin
0
10
20
30
0
20
40
60
a-09 a-10 a-11 a-12 a-13 a-14Price P/E Ratio
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PepsiCo
Descrição: A PepsiCo é uma empresa produtora de comida
e bebidas, dividindo o seu mix de produtos em dois terços
comidas e um terço bebidas. Tem como principais marcas
de bebidas a famosa Pepsi e as suas variantes, a Gatorade,
a 7up, a Lipton (em parceria com a Unilever), entre outras.
A sua capitalização bolsista ascende a USD 136 mil mn e
mais de metade das suas receitas tem origem nos EUA.
Resultados: Os resultados do primeiro trimestre foram
melhores do que o esperado pelos analistas com o lucro da
empresa a aumentar em 13% e as receitas orgânicas das
bebidas a crescer em 3%. Estes resultados surgem durante
uma forte discussão entre Peltz Push, um accionista da
empresa, e a Gestão da mesma, em que o primeiro defende
uma divisão da PepsiCo em duas empresas diferentes
separando assim os seus dois tipos de produtos.
Análise Fundamental: Em termos fundamentais, a PepsiCo transacciona a desconto em relação
ao subsector de bebidas. As métricas da empresa de P/E 2014E, P/E 2015E e P/BV são
respectivamente 19,8x, 18,4x e 6x vs a média deste sector de 21,2x, 19,3x e 6,9x. No entanto,
estes múltiplos não podem ser comparados sem ter em conta que a empresa dedica uma
considerável parte da sua actividade ao sector da comida que apresenta múltiplos de 19,3x no
P/E 2014E e de 17,6x no P/E 2015E.
Performance Comparativa: Com uma valorização de 8,6% desde o início do ano, os
investidores poderão estar a sobrestimar o peso da actividade alimentar da empresa que tem
apresentado um newsflow mais positivo que o sector das bebidas. A empresa encontra-se com
margens estáveis e um crescimento sustentado, logo a valorização do título aparenta-se
razoável mas com perspectivas menos interessantes para accentuar futuras valorizações.
Gráfico 3 – Vendas, EBITDA e margem EBITDA Gráfico 4 – Preço e Rácio P/E
Preço 89,72
Máx de 52 semanas 90,24
Mín de 52 semanas 77,01
YTD 8,56%
Capitalização Bolsista (mn) 136.020
Beta 0,69
Dividendo 0,66
EPS 4,43
Vendas (mn) 66.415
EBITDA (mn) 12.368
P/E 2014E 19,8x
P/E 2015E 18,4x
ROA 9,0%
ROE 30,5%
D/E 6,00
DY 2,92%
CURR: USD
Preço e Performance
Informação Financeira
0%
5%
10%
15%
20%
25%
010000200003000040000500006000070000
Sales EBITDA EBITDA Margin
0
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20
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a-09 a-10 a-11 a-12 a-13 a-14Price P/E Ratio
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Dr Pepper
Descrição: Dr Pepper é uma bebida bastante famosa nos
Estados Unidos da América, sendo um refrigerante
caracterizado pelo sabor único que não se assimila a
nenhum outro produto. A marca é gerida pela empresa Dr
Pepper Snapple Group inc que mantém uma capitalização
bolsista de USD 11,6 mil mn na NYSE. Esta empresa recebe
quase 90% da sua facturação dos EUA, o que é explicado
pelo especial sucesso da marca nesta região.
Resultados: Os resultados para o primeiro trimestre de
2014 apresentam uma subida das vendas líquidas na ordem
de 1 ponto percentual, atingindo os USD 1,298 mil mn de
vendas neste período. Estas vendas foram adversamente
afectadas por flutuações cambiais uma vez que sem o seu
efeito as vendas líquidas teriam subido 2%. Grande parte
deste crescimento deve-se a uma aumento nos preços dos
produtos comercializados na América Latina. A empresa
confirmou a guidance para o ano 2014, referindo que as
vendas deverão permanecer estáveis.
Análise Fundamental: Relativamente às principais métricas a nível fundamental, esta empresa
transacciona a desconto face a realidade dos peers de refrigerantes. Apresenta um múltiplo
P/E 2014E de 17x (vs 21,2 sector), um P/E2015E de 16,1x (vs. 19,3x) e um P/BV de 5,2x (vs 6,9x
sector). As métricas de EV/EBITDA e EV/Sales estão igualmente a desconto a cifrarem-se nos
9,5x e 2,2x respectivamente, contrastando com os valores médios de 13,5x e 3,3x.
Performance Comparativa: Em termos de desempenho bolsista, a Dr Pepper já valorizou 20%
desde o início de 2014, reflectindo essencialmente um cenário de expansão de múltiplo que
não foi devidamente acompanhado pela evolução positiva dos lucros da empresa, pelo que
alertamos para uma eventual sobreavaliação dos títulos aos níveis actuais. Esta
outperformance poderá estar associada ao momentum favorável da economia norte-
americana (representa 90% do topline), mas que mesmo assim não nos parece justificar
tamanho diferencial de desempenho dos títulos numa base YTD.
Gráfico 5 – Vendas, EBITDA e margem EBITDA Gráfico 6 – Preço e Rácio P/E
Preço 59,10
Máx de 52 semanas 60,50
Mín de 52 semanas 43,18
YTD 20,05%
Capitalização Bolsista (mn) 11.606
Beta 0,88
Dividendo 0,41
EPS 3,34
Vendas (mn) 5.997
EBITDA (mn) 1.336
P/E 2014E 17,1x
P/E 2015E 16,1x
ROA 7,9%
ROE 30,1%
D/E 5,26
DY 2,77%
CURR: USD
Preço e Performance
Informação Financeira
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
01000200030004000500060007000
Sales EBITDA EBITDA Margin
0
5
10
15
20
0
20
40
60
80
a-09 a-10 a-11 a-12 a-13 a-14Price P/E Ratio
João Lampreia [email protected]
14
Monster Beverage
Descrição: Monster Beverage é uma empresa antiga que
recentemente mudou de nome de Hansen Beverage de
forma a incluir o seu actual produto principal. A Empresa
começou por comercializar refrigerantes naturais e sumos,
expandindo posteriormente para o pouco explorado
mercado de bebidas energéticas onde actualmente controla
um considerável market share. A sua principal marca
Monster tem ganho especial importância nos EUA. A
capitalização bolsista da empresa já ascende a USD 11,7 mil
mn.
Resultados: Relativamente aos últimos resultados
trimestrais desta empresa, a mesma apresenta-se em
acentuado crescimento com as vendas líquidas a crescerem
10,7% quando comparado com o período homologo. A sua
boa performance é ainda evidenciada no crescimento de
50% do lucro líquido. Este crescimento está a ser
impulsionado tanto pelo mercado doméstico como pelo
mercado internacional, onde a empresa se dedica na
expansão para cada vez mais economias.
Análise Fundamental: O título transacciona amplamente a prémio face aos seus comparáveis
americanos com um P/E 2014E, um P/E 2015E e um P/BV de 27,8x, 23,8x e 10,6x
respectivamente que contrastam com os valores médios de 21,2x, 19,3x e 6,9x. Este prémio é
facilmente justificado pelo acentuado crescimento da empresa nos últimos anos e a
perspectiva de uma futura continua expansão para mais economias a nível global.
Performance Comparativa: A Monster Beverage valoriza 2,3% desde o início do ano, um
registo inferior a média dos seus comparáveis. No entanto, consideramos que a perspectiva de
crescimento da empresa já se encontra incorporada no preço com um P/E corrente acima dos
30x e que uma futura valorização não seria fundamentalmente suportada.
Gráfico 7 – Vendas, EBITDA e margem EBITDA Gráfico 8 – Preço e Rácio P/E
Preço 69,89
Máx de 52 semanas 75,63
Mín de 52 semanas 51,15
YTD 2,30%
Capitalização Bolsista (mn) 11.677
Beta 1,00
Dividendo -
EPS 2,21
Vendas (mn) 2.246
EBITDA (mn) 596
P/E 2014E 27,7x
P/E 2015E 23,7x
ROA 27,0%
ROE 41,1%
D/E 10,59
DY -
CURR: USD
Preço e Performance
Informação Financeira
0%5%10%15%20%25%30%35%
0
500
1000
1500
2000
2500
Sales EBITDA EBITDA Margin
0
20
40
60
0
50
100
a-09 a-10 a-11 a-12 a-13 a-14Price P/E Ratio
João Lampreia [email protected]
15
Análise Relativa - Cerveja
Para efeito de análise comparativa seleccionamos as empresas de cada sub-sector com base
na capitalização bolsista das empresas participantes e a percentagem de receitas provenientes
desse mesmo sector.
Relativamente ao sector das cervejas escolhemos a Anheuser, a SABMiller, a Heineken e a
Carlsberg. Neste sector, tal como no dos refrigerantes, observamos algumas discrepâncias
entre a dimensão dos principais players, sendo que neste caso o maior player em termos de
capitalização bolsista (Anheuser-Busch) tem o dobro da dimensão do segundo maior
(SABMiler).
Considerando agora o rácio P/E, facilmente identificamos a Anheuser-Busch como uma
empresa que potencialmente está subavaliada com um múltiplo P/E actual de 12,8x que
contrasta com a média sectorial de 19,8x.
Mais uma vez facilmente identificamos uma empresa que em termos de performance
bolsista não se comportou como o restante sector. A Carlsberg desde o início do ano já
recuou 2,67% que contrasta com a SABMiller, empresa com a segunda pior
performance, que já avançou 5,95% no mesmo período.
Empresas YTD P/E 14E P/E 15E P/BV EV/EBITDA EV/Sales DY D/E
Anheuser-Busch 8,75% 21,62 19,26 3,65 12,53 4,99 3,46% 3,66
SABMiller 5,97% 22,22 20,02 3,71 17,43 5,97 2,02% 3,65
Heineken 10,00% 18,24 16,25 2,69 9,98 2,09 1,67% 2,69
Carlsberg -2,67% 15,06 13,62 1,46 9,37 1,90 1,37% 1,45
Média 5,51% 19,29 17,29 2,88 12,33 3,74 2,13% 2,86
Capitalização Bolsista (EUR Mil Milhões) P/E Actual
135,69
67,90
30,70 12,02
12,84
27,13 22,49
16,61
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16
Anheuser-Busch
Descrição: Anheuser-Busch é actualmente a maior
produtora de cerveja do mundo em parte devido à marca
Budweiser que adquiriu em 2008 e gere eficientemente
desde então. Para além da marca Budweiser, também
controla as marcas Bud light, Busch e Stella Artois,
distribuindo a sua facturação igualmente pela América do
Norte e América Latina. As vendas nos blocos Asiático e
Europeu não chegam a representar um quinto das receitas.
Em 2012 também adquiriu a fabricante da marca Corona –
da qual tenciona gerar sinergias relevantes.
Resultados: Com a procura do mercado norte-americano
por cerveja mais debilitado, o volume de vendas da
Anheuser-Busch decresceu 2% no ano fiscal de 2013. No
entanto, com um aumento do price mix devido ao aumento
das vendas das cervejas premium aliado à redução dos
custos, este agregado de factores permitiu um crescimento
orgânico do EBIT na ordem do 13%, superando as
expectativas dos analistas (+10%). Com isto, em 2013, a
margem EBITDA atingiu os 34,2%, valor que se apresenta muito acima dos comparáveis e que
tem subido sustentavelmente desde 2004. As perspectivas para o próximo ano são favoráveis
dada a presente retoma do mercado norte-americano, o campeonato do mundo de futebol no
Brasil (onde mantém um market share de 67.9%) e a concretização antecipada das sinergias no
México.
Análise Fundamental: Nas principais métricas de avaliação, o título negoceia a prémio em
relação aos seus pares com o P/E 2014E, o P/E 2015E e P/BV respectivos de 21,6x, 19,3x e
3,65x enquanto estes transaccionam a 19,3x, 17,3x e 2,9x, respectivamente. O múltiplo de
EV/Sales apresenta-se igualmente a prémio face aos seus peers com o valor de 5x vs. 3,74x.
Performance Comparativa: Em termos de desempenho bolsista, o título já avança 8,75% desde
o início do ano devido à retoma do mercado Americano e às perspectivas positivas para o
próximo ano fiscal. Espera-se que a empresa recupere o volume de vendas neste ano e essa
ideia está na base da valorização deste ano.
Gráfico 9 – Vendas, EBITDA e margem EBITDA Gráfico 10 – Preço e Rácio P/E
0%
10%
20%
30%
40%
50%
0
10000
20000
30000
40000
50000
Sales EBITDA EBITDA Margin
0
10
20
30
0
50
100
a-09 a-10 a-11 a-12 a-13 a-14Price P/E Ratio
Preço 84,37
Máx de 52 semanas 85,55
Mín de 52 semanas 65,95
YTD 8,75%
Capitalização Bolsista (mn) 135.687
Beta 0,92
Dividendo 1,45
EPS 8,94
Vendas (mn) 43.195
EBITDA (mn) 17.188
P/E 2014E 21,7x
P/E 2015E 19,3x
ROA 10,9%
ROE 31,5%
D/E 3,66
DY 3,44%
CURR: EUR
Preço e Performance
Informação Financeira
João Lampreia [email protected]
17
SABMiller
Descrição: SABMiller é a segunda maior produtora de
cerveja do mundo e a sua capitalização bolsista ascende a
GBP 53 mil mn. Sediada actualmente em Londres,
Inglaterra, esta empresa era originalmente de África do Sul,
onde foi fundada em 1895. Assim, 19,5% da sua facturação
provém de África do Sul e o peso total do continente
africano atinge os 30% das receitas. A percentagem da
receita proveniente da Europa, Ásia e América latina é de
19,4%, 14,7% e 35%, respectivamente. A vendas na América
do norte são residuais e a exposição a este mercado é
quase inexistente.
Resultados: No ano fiscal de 2013, o EBITDA da empresa
atingiu os USD 6,45 mil mn em linha com o valor estimado
pelos analistas, o que representa um crescimento de 1,2%
face ao período anterior. Já em termos orgânicos, as
receitas da empresa aumentaram em 3% devido ao foco da
empresa nos mercados africano e latino-americano. Devido
a sua distribuição geográfica, a SABMiller é muito afectada
por movimentos cambiais que em 2013 tiveram um impacto de menos USD 400 mn no EBITDA
reportado. Com os resultados, a empresa também divulgou o seu plano de reduzir os custos
em USD 500 milhões por ano até 2018.
Análise Fundamental: Em termos fundamentais, o título transacciona a prémio quando
comparado com os seus pares, apresentando os múltiplos mais caros de 22,2x (vs 19,3x
sector), 20x (17,3x sector) e 3,71x (2,9x sector) do P/E 2014E, P/E 2015E e P/BV,
respectivamente. Realce para a métrica de EV/EBITDA que se encontra a 17,4x, muito acima da
média dos peers de 10,6x.
Performance Comparativa: O título regista em 2014 uma valorização de quase 6%. A constante
melhoria da eficiência operacional e a expansão geográfica torna natural que a empresa
transaccione com um prémio relativo. No entanto, a recente valorização é apenas explicada
pela expansão das métricas fundamentais, já de si muito elevadas, logo, apesar dos bons
resultados do último ano, esta valorização de 6% parece-nos relativamente excessiva.
Gráfico 11 – Vendas, EBITDA e EBITDA (%) Gráfico 12 – Preço e Rácio P/E
0%
10%
20%
30%
40%
0
5000
10000
15000
20000
Sales EBITDA EBITDA Margin
0
10
20
30
40
0
1000
2000
3000
4000
a-09 a-10 a-11 a-12 a-13 a-14Price P/E Ratio
Preço 3.355,00
Máx de 52 semanas 3.460,00
Mín de 52 semanas 2.650,50
YTD 5,97%
Capitalização Bolsista (mn) 53.946
Beta 1,00
Dividendo 0,89
EPS 2,12
Vendas (mn) 16.704
EBITDA (mn) 5.720
P/E 2014E 21,9x
P/E 2015E 19,8x
ROA 6,1%
ROE 12,8%
D/E 3,65
DY 2,05%
CURR: GBP
Preço e Performance
Informação Financeira
João Lampreia [email protected]
18
Heineken
Descrição: A Heineken é a terceira maior produtora e
distribuidora de bebidas a nível mundial com uma
capitalização bolsista de EUR 31 mil mn. A empresa produz
variadas marcas dos diferentes tipos de bebidas, entre
estes a própria cerveja Heineken, a cerveja Amstel e a cidra
Strongbow. A empresa foca-se no bloco europeu que é
responsável por quase 60% da facturação, enquanto a
América representa 24% das receitas.
Resultados: Os resultados de 2013 corresponderam ao
esperado pelos analistas e mostraram um declínio do
volume orgânico de cerveja vendido no último ano na
ordem dos 2,7%. As receitas orgânicas não desceram tão
acentuadamente, reduzindo apenas 0,9% face a último ano.
Esta fraca performance da empresa deve-se à queda do
consumo na Europa, esperando-se uma reversão para o
próximo ano com a recuperação económica da Europa e a
redução da austeridade dos governos europeus.
Análise Fundamental: Em termos fundamentais, o título encontra-se descontado em
comparação com os seus peers, registando um P/E 2014E de 18,2x (vs. 19,3x dos
comparáveis), um P/E 2015E de 16,3x (vs. 17,3x dos comparáveis) e um P/BV de 2,7x (vs. 2,9x
dos comparáveis).
Performance Comparativa: Com margens comerciais instáveis e baixas quando comparado
com o restante sector e operando no mercado que actualmente se encontra mais debilitado, é
natural que esta empresa transaccione a desconto face aos comparáveis. Esta empresa já
valoriza 10% desde o início do ano explicado pelos sinais de recuperação da economia
Europeia após uma segunda metade do ano 2013 bastante fraco para as empresas neste
sector.
Gráfico 13 – Vendas, EBITDA e EBITDA (%) Gráfico 14 – Preço e Rácio P/E
Preço 53,30
Máx de 52 semanas 56,60
Mín de 52 semanas 44,14
YTD 10,00%
Capitalização Bolsista (mn) 30.701
Beta 0,73
Dividendo 0,53
EPS 2,37
Vendas (mn) 19.203
EBITDA (mn) 4.135
P/E 2014E 18,2x
P/E 2015E 16,3x
ROA 3,9%
ROE 11,8%
D/E 2,69
DY 1,67%
CURR: EUR
Preço e Performance
Informação Financeira
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
0
5000
10000
15000
20000
25000
Sales EBITDA EBITDA Margin
0
20
40
60
0
20
40
60
80
a-09 a-10 a-11 a-12 a-13 a-14Price P/E Ratio
João Lampreia [email protected]
19
Carlsberg
Descrição: A Carlsberg é a quarta maior produtora de
cerveja a nível mundial com uma capitalização bolsista de
DKK 90 mil mn (EUR 12.07 mil mn). A empresa produz
maioritariamente para o mercado europeu, dividindo a
fonte das suas receitas em 58% da Europa Ocidental e do
Norte e 27% da Europa do Leste. Não tem qualquer
representação na América mas 15% das suas receitas
provêm da Ásia, mercado que tem vindo a ganhar peso nas
suas receitas.
Resultados: Os resultados do primeiro trimestre de 2014
mostram um forte impacto da recente situação da Rússia
onde a Carlsberg é líder do mercado. A pressão política
neste mercado aliada à fraca procura tanto na Europa como
na Ásia fizeram o EBIT deste trimestre decrescer 28%. As
vendas ainda subiram 1,5%, sendo que as aquisições
ajudaram a reduzir o efeito de variações cambias.
Análise Fundamental: Em termos fundamentais, o título encontra-se amplamente descontado
face aos comparáveis, factor facilmente explicado pela situação dos mercados onde opera.
Regista um P/E 2014E de 15,1x (vs 19,3 dos peers), um P/E 2015E de 13,6x (vs 17,3x dos peers)
e um P/BV de 1,5x (vs 2,9x dos peers). O desconto nas métricas EV/EBITDA e EV/Sales é
igualmente acentuado, onde regista os valores de 9,4x e 1,9x que contrastam com os
múltiplos dos comparáveis de 12,3x e 3,7x.
Performance Comparativa: Desde o início do ano, a acção já desvalorizou cerca de 2,7% dado
que o peso da Rússia e dos países envolvidos no recente incidente nas receitas da empresa são
elevados ao ponto de ter um forte impacto nas receitas da mesma caso o conflito se
intensifique e/ou instabilidade geopilítica se intensifique. No entanto, desde o anúncio dos
resultados do primeiro trimestre a empresa já valorizou 7%, o que sugere que a reacção
extremada do mercado bolsista foi, pelo menos parcialmente, corrigida.
Gráfico 15 – Vendas, EBITDA e EBITDA (%) Gráfico 16 – Preço e Rácio P/E
0%
5%
10%
15%
20%
25%
010000200003000040000500006000070000
Sales EBITDA EBITDA Margin
0
10
20
30
0
200
400
600
800
a-09 a-10 a-11 a-12 a-13 a-14Price P/E Ratio
Preço 582,00
Máx de 52 semanas 613,50
Mín de 52 semanas 510,00
YTD -2,67%
Capitalização Bolsista (mn) 89.614
Beta 0,76
Dividendo 8,00
EPS 35,03
Vendas (mn) 66.552
EBITDA (mn) 13.717
P/E 2014E 15,0x
P/E 2015E 13,6x
ROA 3,5%
ROE 8,1%
D/E 1,45
DY 1,37%
CURR: DKK
Preço e Performance
Informação Financeira
João Lampreia [email protected]
20
Análise Relativa – Bebidas Espirituosas
Para efeito de análise comparativa seleccionamos as empresas de cada subsector com base na
capitalização bolsista das empresas participantes e a percentagem de receitas provenientes
desse mesmo sector.
Em relação ao sector das bebidas espirituosas, as empresas seleccionadas para análise foram a
Diageo, a Pernod-Ricard, a Rémy Cointreau e a Davide Campari-Milano. Das quatro empresas
escolhidas, as duas de menor dimensão apresentam capitalizações bolsistas parecidas, o que
contrasta com o maior player deste mercado que apresenta uma capitalização bolsista de
quase EUR 60 mil mn.
O rácio P/E médio destas quatro empresas estabelece-se nos 28,35x com três das quatro
empresas com valores relativamente parecidos. Assim, destaca-se a Rémy Cointreau que
regista um P/E actual de 51,76x, muito acima dos restantes comparáreis, traduzindo talvez um
prémio exagerado.
Relativamente à performance bolsista destas empresas desde o início do ano, existe uma
elevada divergência na performance das mesmas uma vez que duas avançaram neste período,
uma recuou e a última manteve-se estável. Pela tabela abaixo também se destaca a diferença
nos níveis de alavancagem da Diageo para os restantes comparáveis, atingindo um rácio Debt-
to-Equity de 6,71x.
Empresas YTD P/E 14E P/E 15E P/BV EV/EBITDA EV/Sales DY D/E
Diageo -6,35% 19,42 18,07 6,72 15,46 5,29 2,87% 6,71
Pernod-Ricard 4,56% 19,42 17,81 2,05 13,23 3,73 1,89% 2,03
Remy Cointreau 5,82% 34,43 30,57 3,18 19,29 3,13 1,91% 3,14
Davide Campari-Milano 0,33% 23,25 20,06 2,61 13,27 2,86 1,27% 2,55
Média 5,23% 24,13 21,63 3,64 15,31 3,75 1,98% 3,61
Capitalização Bolsista (EUR Mil Milhões) P/E Actual
59,90
23,29
3,19 3,58
17,99 19,76
51,76
23,89
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21
Diageo
Descrição: Diageo é a empresa de bebidas de maior
dimensão do mundo. Com uma capitalização bolsista de
GBP 47.6 mil mn, esta empresa gere várias marcas como a
Guiness, Smirnoff, Johnnie Walker, Gorgon e J&B. O seu
principal mercado é o Americano que representa 32,9% das
receitas, no entanto encontra-se igualmente exposta aos
mercados Europeu e Asiático que representam 19,5% e
14,7% das vendas, respectivamente.
Resultados: Os últimos resultados apresentados referentes
à primeira metade do seu ano fiscal ficaram aquém das
expectativas dos analistas apesar do crescimento orgânico
das vendas de 2 pontos percentuais. A empresa demonstra
uma forte performance no mercado Americano, no
entanto, principalmente devido à política do Governo
chinês contra a extravagância nos presentes oferecidos pelo
mesmo, o volume de vendas decresceu 5% no mesmo
período.
Análise Fundamental: Nas principais métricas de avaliação, o título transacciona
marginalmente a prémio face ao seu principal concorrente (Pernod-Ricard) com o P/E 2014E e
o P/E 2015E respectivo de 19,42x e 18,07x quando comparado com os valores de 19,42x e
17,81x da Pernod-Ricard. Já na métrica de P/BV, este título apresenta o múltiplo mais elevado
do sector das bebidas espirituosas de 6,72x. O múltiplo de EV/Sales apresenta-se igualmente a
prémio face aos seus peers com o valor de 5,29x vs. 3,75x (média dos comparáveis).
Performance Comparativa: A Diageo desde o início do ano desvalorizou 6,35%. Apesar do seu
principal comparável estar a valorizar 4,5% no mesmo periodo e de estar mais exposto ao
mercado que sofreu uma elevada contracção na procura de bebida espirituosas. Assim,
consideramos que existe margem para esta empresa convergir para o valor da sua principal
concorrente.
Gráfico 17 – Vendas, EBITDA e EBITDA (%) Gráfico 18 – Preço e Rácio P/E
Preço 1.894,50
Máx de 52 semanas 2.152,50
Mín de 52 semanas 1.691,00
YTD -6,35%
Capitalização Bolsista (mn) 47.590
Beta 0,80
Dividendo 21,89
EPS 1,05
Vendas (mn) 11.433
EBITDA (mn) 3.834
P/E 2014E 19,4x
P/E 2015E 18,1x
ROA 10,7%
ROE 38,0%
D/E 6,71
DY 2,87%
CURR: GBP
Preço e Performance
Informação Financeira
0%
10%
20%
30%
40%
02000400060008000
100001200014000
Sales EBITDA EBITDA Margin
0
10
20
30
0
1000
2000
3000
a-09 a-10 a-11 a-12 a-13 a-14Price P/E Ratio
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22
Pernod-Ricard
Descrição: A Pernod-Ricord foi encorporada em 1975 em
França e é actualmente a segunda maior empresa de
bebidas espirituosas do mundo. Apresenta uma
capitalização bolsista de EUR 23,12 mil mn e tem como
principal marca o Absolut vodka. Esta empresa opera à
escala global mas mantém uma forte dependência do bloco
asiático que representa 40% da facturação.
Resultados: A empresa reportou vendas orgânicas,
inalteradas durante esta primeira metade do ano fiscal. No
entanto, a variação das vendas orgânicas em cada bloco
onde opera apresentam resultados muito diferentes com os
blocos Americano e Europeu a apresentar um crescimento
de vendas de 3% e 4% respectivamente e o Asiático de -4%.
O decréscimo do bloco Asiático é mais uma vez explicado
pelas políticas do governo Chinês. A Pernod-Ricard
apresentou ainda um plano de corte de custos para fazer
face à redução da procura na Ásia e reduziu a sua guidance
o crescimento do lucro de 2014 de 3-5% para 1-3%.
Análise Fundamental: A nível fundamental o título negoceia com um perfil de múltiplos
moderamamente atractivo face aos seus peers, nomeadamente com o P/E 2014E de 19,42x
(vs. 24,2x dos peers) e o P/E 2015E de 17,8x (vs. 21,6x peers). Nas métricas de EV/EBITDA e
EV/sales, a empresa apresenta múltiplos atractivos principalmente quando comparados com a
sua principal concorrente com respectivamente 13,2x (vs. 15,5x Diageo) e 3,7x (vs. 5,3x
Diageo). Em relação ao múltiplo P/B, a empresa encontra-se especialmente a desconto com o
múltiplo mais baixo entre os peers de 2,05x (vs. 3,6x sector).
Performance Comparativa: Com a forte exposição ao mercado asiático e o corte da guidance, a
valorização de 4,5% parece-nos pouco sustentada. Esta valorização pode no entanto ser
explicada se acreditarmos que o abrandamento da China vai reverter e que o impacto da
política chinesa contra gastos excessivos em presentes já foi totalmente descontada.
Gráfico 19 – Vendas, EBITDA e EBITDA (%) Gráfico 20 – Preço e Rácio P/E
Preço 87,75
Máx de 52 semanas 94,83
Mín de 52 semanas 78,82
YTD 4,56%
Capitalização Bolsista (mn) 23.291
Beta 0,66
Dividendo 0,82
EPS 4,44
Vendas (mn) 8.575
EBITDA (mn) 2.415
P/E 2014E 19,3x
P/E 2015E 17,7x
ROA 4,2%
ROE 10,3%
D/E 2,03
DY 1,90%
CURR: EUR
Preço e Performance
Informação Financeira
0%5%10%15%20%25%30%35%
0
2000
4000
6000
8000
10000
Sales EBITDA EBITDA Margin
0
10
20
30
0
50
100
150
a-09 a-10 a-11 a-12 a-13 a-14Price P/E Ratio
João Lampreia [email protected]
23
Rémy Cointreau
Descrição: A Rémy Cointreau é uma empresa francesa que
produz licores, conhaques, bebidas espirituosas e
champanhes. A empresa é cotada na Euronext Paris e
regista uma capitalização bolsista de EUR 3,28 mil mn. A sua
exposição ao mercado Asiático é significante uma vez que
28,6% das receitas provêm do mesmo. No entanto, maior
parte das suas receitas são geradas pelos mercados
europeu e americano que representam 31,4% e 40% da
facturação.
Resultados: A empresa reportou uma quebra nas receitas
do último ano fiscal de 11% em termos orgânicos abaixo do
já bastante desfavorável consenso dos analistas de uma
redução de 9,7%. Esta redução na facturação vem no
seguimento da política restritiva do governo chinês e
demonstra a elevada exposição que esta empresa
apresenta relativamente a este mercado. Esta empresa
também evidencia uma progressiva quebra nas margens
comercias com a margem EBITDA a decrescer de 25,2% em
2010 para 16,2% em 2013.
Análise Fundamental: As métricas de avaliação deste título apresentam-se amplamente a
prémio, principalmente relativamente ao P/E 2014E e ao P/E 2015E que se estabelecem nos
34,4x e 30,6x e comparam com a média dos peers de 24,1x e 21,6x. Apesar de apresentar um
EV/Sales marginalmente a desconto face aos peers, devido à reduzida margem EBITDA, a
métrica de EV/EBITDA está em linha com as restantes métricas e posiciona a Rémy Cointreau a
prémio face aos peers com um múltiplo de 19,3x (vs. 15,3x dos peers).
Performance Comparativa: Com uma valorização de 5,8% desde o início do ano, esta empresa
apresenta-se como uma empresa claramente dispendiosa do ponto de vista fundamental e
que tem perdido rendibilidade nos últimos anos, acumulando uma considerável exposição ao
mercado chinês que actualmente sofre com as politicas restritivas do governo. Acreditamos
assim que os múltiplos fundamentais do título no longo-prazo tenderão para se aproximar da
média do sector, corrigindo assim a possível sobrevalorização da empresa.
Gráfico 21 – Vendas, EBITDA e EBITDA (%) Gráfico 22 – Preço e Rácio P/E
Preço 65,73
Máx de 52 semanas 84,59
Mín de 52 semanas 52,99
YTD 5,82%
Capitalização Bolsista (mn) 3.186
Beta 0,45
Dividendo 1,27
EPS 1,27
Vendas (mn) 1.032
EBITDA (mn) 167
P/E 2014E 34,4x
P/E 2015E 30,2x
ROA 2,7%
ROE 5,9%
D/E 3,14
DY 1,93%
CURR: EUR
Preço e Performance
Informação Financeira
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
0200400600800
100012001400
Sales EBITDA EBITDA Margin
0
20
40
60
0
50
100
150
a-09 a-10 a-11 a-12 a-13 a-14Price P/E Ratio
João Lampreia [email protected]
24
Davide Campari-Milano
Descrição: A Davide Campari-Milano produz variadas
bebidas incluindo vinho e refrigerantes mas mantém a sua
principal actividade na produção de bebidas espirituosas
(73% da facturação). A empresa foi incorporada em 1860
em Italia e tem de momento uma capitalização bolsista de
EUR 3,56 mil mn. Ao contrario das suas concorrentes, esta
empresa não opera no mercado asiático, facturando
igualmente no bloco europeu e americano.
Resultados: A empresa reportou receitas relativas a 2013 de
EUR 1.5 mil mn e um EBITDA de EUR 329 mn,
representando uma quebra orgânica do EBITDA de 2,4%
devido a um decréscimo da procura na Alemanha e um
aumento substancial da competição no mercado
Australiano de bourbon. Esta redução do EBITDA ocorre
apesar das vendas totaIs registarem uma taxa de
crescimento de 13,7% o que traduz uma quebra na margem
EBITDA que apresenta um perfil decrescente nos últimos
dois anos.
Análise Fundamental: A Davide Campari-Milano apresenta um P/E 2014E de 23,3x, um P/E
2015E de 20,1x e um P/BV de 2,6x, transaccionando a desconto face aos seus peer do sector
das bebidas espirituosas, que apresentam valores de 24,1x, 21,6x e 3,6x. A empresa também
negoceia igualmente a desconto nas importantes métricas de EV/Sales e EV/EBITDA.
Performance Comparativa: O título de Davide Campari-Milano mantém o mesmo preço que no
início do ano com uma marginal valorização de 0,33%. A empresa apresenta um crescimento
sustentável apesar do decréscimo da rentabilidade que justifica os múltiplos em concordância
com empresas como a Diageo e a Pernod-Ricard.
Gráfico 23 – Vendas, EBITDA e EBITDA (%) Gráfico 24 – Preço e Rácio P/E
Preço 6,17
Máx de 52 semanas 6,68
Mín de 52 semanas 5,47
YTD 0,33%
Capitalização Bolsista (mn) 3.581
Beta 0,65
Dividendo 0,08
EPS 0,26
Vendas (mn) 1.524
EBITDA (mn) 329
P/E 2014E 22,5x
P/E 2015E 19,4x
ROA 4,5%
ROE 10,6%
D/E 2,55
DY 1,30%
CURR: EUR
Preço e Performance
Informação Financeira
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
0
500
1000
1500
2000
Sales EBITDA EBITDA Margin
0
10
20
30
40
0
2
4
6
8
a-09 a-10 a-11 a-12 a-13 a-14Price P/E Ratio
João Lampreia [email protected]
25
Conclusão
No período desde a crise financeira de 2008, o sector das bebidas valorizou a um ritmo
marginalmente mais acelerado que o S&P 500. Esta melhor recuperação pode ser alocada às
diferentes regiões de diferentes formas, uma vez que é possível verificar que também em
termos de valorização acumulada desde antes da crise de 2008, as empresas norte-americanas
demonstram uma performance bolsista bastante superior às Europeias.
Quando se analisa mais em concreto as empresas que produzem e distribuem cada tipo de
produto dentro do sector das bebidas, verificamos que historicamente as empresas de bebidas
espirituosas e de refrigerantes transaccionam a prémio em relação ao restante mercado
accionista, enquanto o subsector das cervejas transacciona marginalmente a desconto em
relação à média das restantes empresas norte-americanas.
O sector das bebidas mostra-se sujeito ao nível de consumo e confianças nas diferentes
regiões que cada empresa actua e como tal está muito correlacionado com o estado de cada
economia e com o rendimento disponível das famílias. O recente sentimento bearish do sector
das bebidas espirituosas deve-se à redução do consumo deste produto na China no mesmo
período em que as empresas de refrigerantes facturam com o crescente nível de confiança dos
consumidores ocidentais.
Relativamente ao subsector das bebidas espirituosas, identificamos valor relativo no Pair Trade
subjacente à tomada de uma posição longa em Diageo e curta nos títulos da Pernod-Ricard,
uma vez que a primeira trasacciona com um desconto significativo face à segunda nas
principais métricas fundamentais – atractividade que acaba por ser reforçada tendo em conta
o robusto desempenho operacional da Diageo. Em termos individuais, identificamos valor
relativo inexplorado na Carlsberg e por outro lado numa eventual sobrevalorização da
empresa norte-americana Dr Pepper. Assim, de seguida, detalhamos as empresas destacadas e
o racional subjacente a cada uma das direcções de investimento definidas:
Diageo vs. Pernod Ricard: A Diageo apresenta uma margem operacional superior à
Pernod-Ricard em 5 pontos percentuais e uma exposição ao mercado Chinês, que
actualmente é o principal driver para o sentimento bearish neste subsector, bastante
inferior à sua concorrente. Com um crescimento orgânico de vendas a rondar os 2%
em ambas empresas, o diferencial de performance bolsista superior a 10% entre as
suas empresas parece-nos excessivo. Adicionalmente, ambas as empresas
transaccionam com o mesmo P/E 2014E, pelo que acreditamos que o mercado estará
a subestimar as vantagens competitivas da Diageo no segmento. Acreditamos, por
isso, numa conversão das performances bolsistas dos títulos no médio-longo prazo, o
que acentuará a perspectiva de realização de mais-valias em Diageo.
João Lampreia [email protected]
26
Carlsberg (overweight): Na empresa, encontramos um conjunto de métricas
fundamentais favoráveis, com todos os rácios amplamente descontados face a média
do sector. Adicionalmente, o título apresenta um comportamento YTD negativo e
igualmente inferior a média sectorial. A performance mais débil da empresa deve-se
ao facto de ser líder de mercado na Rússia e ao peso que o mercado da Europa de
Leste acarreta nas receitas da mesma, o que devido às recentes pressões geopolíticas
nesta região tem afectado negativamente os títulos. É da nossa opinião que a empresa
se encontra excessivamente descontada e extremou todo este newsflow negativo,
pelo que antecipamos uma eventual revalorização do título a médio/longo prazo.
Dr Pepper (underweight): A empresa nos últimos anos apresenta um declínio da
eficiência operacional e um crescimento de vendas praticamente inexistente desde
2007. Desta forma, a recente valorização do título, fruto da expansão dos principais
múltiplos fundamentais, não se mostra ancorada a um desempenho operacional
robusto e/ou a um crescimento sustentado dos resultados da empresa, pelo que
antecipamos uma provável reversão no médio prazo da recente valorização bolsista.
Refrigerantes Cervejas Espirituosas Segmento
Longo - Carlsberg Diageo Cervejas
Curto Dr. Pepper - Pernod-Ricard -
Quadro Síntese de Alocação - Subsegmentos de Bebidas
Contactos: João Saldanha
João Lampreia [email protected]
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DISCLOSURES
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Salvo disposição em contrário, a validade dos preços-alvo no âmbito das recomendações de investimento emitidas pelo Banco BiG Research consiste em 12 meses.
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Número de
Recomendações%
Número de
Recomendações%
Número de
Recomendações%
Acumular/Comprar 4 57,1% Profit Taking 6 54,5% Profit Taking 2 50,0%
Manter/Neutral 3 42,9% Stop Loss 2 18,2% Stop Loss 2 50,0%
Reduzir/Vender 0 0,0% Em Vigor 3 27,3% Em Vigor 0 0,0%
Total 7 100,0% Total 11 100,0% Total 4 100,0%
PSI20 Notes nos últimos 12 meses e à data de 30 de
Junho de 2014:
Trading Ideas nos últimos 12 meses e à data de 30
de Junho de 2014
Pair Trades nos últimos 12 meses e à data de 30 de
Junho de 2014: