中國房地產業務

中國房地產投資手冊聚焦細節 獨樹一幟

2013年版

2 前言

3 1. 中國房地產市場綜述3 1.1中國新一届領導層重申繼續嚴控房地產市場4 1.2中國房地產市場的狀况4 1.3主要商業地產期待巨大增長潜力4 1.4影響2013年中國房地產市場的驅動因素6 1.5市場展望

7 2. 新融資渠道 7 2.1房地產信托9 2.2外資房地產基金11 2.3房地產基金13 2.4房地產企業債券14 2.5境外人民幣房地產投資信托(CNH-REIT)17 2.6商業信托23 2.7收購上市公司

25 3. 中國國內稅法簡介25 3.1主要稅種簡介27 3.2土地增值稅及企業所得稅的預征和清算28 3.3引入物業稅的可能性

30 4. 處理常見稅務問題的見解30 4.1有關中國股權和資產遷移的合理免稅30 4.2有關海外股權遷移的合理免稅31 4.3營運階段的納稅計劃32 4.4其他考慮事項

33 5. 法規框架33 5.1影響境外房地產投資者的主要法規34 5.2持有方式35 5.3項目審批條件35 5.4投資資金36 5.5法規要求

38 6. 並購38 6.1一般商業模式38 6.2收購方式概述(股權收購與資產收購)39 6.3稅務影響39 6.4重組稅務規定41 6.5並購交易中常見的財務盡職調查與稅務盡職調查問題42 6.6並購交易架構設計的考慮因素

43 7. 境內跨境投資的股權架構問題43 7.1關于投資者43 7.2投資結構47 7.3融資48 7.4現金回流48 7.5資本退出50 7.6管理公司架構和稅務問題

目錄

52 8. 會計準則52 8.1中國大陸會計準則57 8.2香港會計準則64 8.3新發展

66 9. 物業發展進程66 9.1中國物業發展進程的關鍵階段66 9.2機會66 9.3收購和采購67 9.4發展67 9.5出售67 9.6完成

68 10. 重要內部控制問題及挑戰68 10.1C-SOX概述69 10.2房地產企業內部控制的主要問題70 10.3房地產企業內部控制的高風險點71 10.4完善房地產企業內部控制的對策

74 11. 未來發展74 11.1對外投資75 11.2中國的房地產投資信托(C-REIT)77 11.3養老地產79 11.4新興資訊科技應用

82 12. 臺灣房地產近況及法規簡介82 12.1臺灣房地產近况82 12.2投資法定程序框架84 12.3台灣稅法簡介

85 附件1：德勤中國房地產行業業務團隊聯繫資料

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟1

2

前言

這是第七版德勤中國房地產投資手冊。在過去的一年，我們見證了中國中央領導人的更替，以及在換届前政府推出的一系列旨在抑制房地產市場過熱的措施。但是，由于地方政府着重依賴房地產行業在土地拍賣和房產交易的稅收作為主要的資金來源，致使市場仍然持續面對上漲的壓力。

由于實施適度從緊的財政政策以及受住宅物業限購的影響，一些中國大陸的房地產開發商和投資者轉變策略，將資源投入商業房地產開發。他們意識到，在國內房地產市場的當前環境下，該領域受限制較少，可能是新的增長點。此外，一些開發商和投資者已經開始向國外擴展投資。為了幫助您瞭解市場新變化帶來的機遇，洞察正進入下一個發展階段的中國房地產市場，我們的德勤團隊延伸重點，探索新的發展和相關的解决方案，以確定能够抓住機遇的可持續和創新的推動因素。

這本2013年版手冊總匯了房地產投資領域有關稅務和會計處理的最新更新，以及您應瞭解的各項變動、風險和機遇。我們還分享了對一些您所感興趣的新主題的洞察。它們包括：

•進一步論述另類融資渠道，包括房地產信托、房地產基金、債劵、境外人民幣房地產投資信托和商業信托，近來被視為新的海外籌資方法。

•新一章提供房地產開發商和投資者面對的一般稅務事項

•境外投資的機遇與考慮；及•新興資訊科技應用

我們的德勤中國與台灣勤業眾信在2012年實施了管理整合以回應市場上對整合服務能力和覆蓋海峽兩岸服務的需求。相應地，我們推出了一個新的篇章–臺灣房地產近况及法規簡介。

如果您是本手冊的忠實讀者，您可能會發現，我們在過去幾年對本手冊進行了大量更新，旨在為您提供瞭解中國的房地產市場的全面、系統的指南。我們希望本手冊對您有所幫助，並期待您的反饋和批評指正。

除特別說明外，新版手冊依據截至2013年1月31日頒布的法律法規和其他公文作為分析基礎。此外，除特別說明外，本手冊中所提及的使用中國法律法規，僅指中國大陸地區的法律法規，不包括香港特別行政區、澳門特別行政區或臺灣的法律法規。

最後，我想向為本手冊做出貢獻的人員表達謝意，他們充分體現團結一致，製作一份跨服務專業的領先理念刊物：

稅務服務團隊：陳偉權、陳振國、OliverFarnworth、龔兵、馮家榮、陳嘉德、蔣俊、何家榮、吳媚、宋詞元和鄧亮

審計服務團隊：施清耀、袁文輝、楊清鎮和王振林

財務咨詢服務團隊：鄺炳强、DouglasRobinson和謝文卿

企業風險服務團隊：周梓滔、桂晏和譚營

企業咨詢服務團隊：尹嘉亮和莫兆桓

最後同樣重要的是，德勤中國的專業研究團隊中國研究與洞察力中心黃偉，和我們的項目經理譚佩雅提供了很多的支持。

我們希望您享受閱讀本手冊。

何錦榮房地產行業主管合伙人2013年7月

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 3

1. 中國房地產市場綜述

如果說2011年是見證萬眾期待的中國房地產泡沫最終破滅的一年，那么2012年則可以說是中國政府推出大量舉措有力地為住宅地產市場策劃一場“軟着陸”的一年。在這一年中，中國政府推出了例如限制家庭可購買房產數量、設定開發商索要的房產價格上限以及限制外國人可購買住宅單元的數量等措施。

然而，儘管2012年上半年房地產市場價格下跌將近百分之一，下半年所呈現的趨勢却大相徑庭。據中國國家統計局統計，在中國70個城市新建成的面積不足90平方米住宅地產，其平均價格在5月份出現逆轉1，在6月至10月期間這些房產的價格大約上升了百分之零點四。10月份，一項著名中國經濟效益指標——中國製造業采購經理指數(PMI)2出現上升趨勢，根據11月份的相關指標顯示，在中國十分重要的製造業的活動再次開始擴張，這一變化在13個月以來首次出現。行業專家認為，10月份出現這種狀况的原因是中國銀行的存款準備金率在2012年5月下調0.5個百分點以及中國人民銀行在2012年6月和7月决定將年貸款利率累計减少百分之二點四3。

此番舉措對新建成的住宅房地產價格(面積小于90平方米)的影響幾乎立竿見影，短短一個月內其平均價格就上漲了百分之二十九。根據匯豐銀行2012年12月的PMI數據，中國各地製造業活動保持着持續的增長態勢，因此關于住宅地產價格將相應的保持同步增長的假設是合乎情理的。事實上，近期在北京開展的一項土地拍賣活動其中標金額共計1.6億美元，超過起拍價的百分之四百九十一，這達到了近兩年內該類土地拍賣中溢價的最高峰。這個例子很好地印證了之前所作的假設4。

上述評價符合評級機構穆迪公司調查結果5，2012年11月，該公司對中國房地產行業的展望從負面評級轉變為穩定，認為放寬首次購房者的按揭融資限制，增加大眾市場產品開發力度以及穩固的潜在需求和持續的城鎮化進程將使房地產銷售在未來12個月出現個位數增長。

然而，儘管住宅地產價格呈現復蘇的趨勢，但其前景仍不明朗。首先，2012年1月至11月期間的住宅地產價格走勢在價格方面的累積效應仍然為負值，該價格走勢于2012年的前11個月平均下降百分之零點三。其次，總體指標掩蓋了顯著的區域差异，中國西部地區的新建住宅地產價格(90平方米以下)在2012年1月至11月期間累計上升百分之一點一。相形之下，中國其他地區的同類住宅地產價格下降將近百分之七。

此外，有傳言稱近期價格反彈對提高中國房地產開發商的底綫並無多大幫助。一位市場評論員曾在62012年12月指出，12月份每平米的住宅地產價格與8月份相比有所下降，考慮到北京“正着手解决收入平等和支持可持續發展問題，近期不會出現顯著的物價上漲趨勢。中國的開發商必須學會適應。”

越來越多的人認為住宅地產開發商在房地產兩端均受擠壓，這主要是因為近來不少迹象表明，中國政府不太可能在短時間內增加土地供應。這一觀點在中文報紙《經濟參考報》曾于2012年12月20日刊登的一篇報道中得到印證，該報道指出，北京政府已决定暫停出售其一塊位于黃金地段的土地，該土地預期出售價格將創歷史紀錄。

儘管中國住宅地產市場主要受城鎮化速度推動，但是其商業、辦公和工業房地產市場主要受經濟發展速度的影響，這些市場在2012年的表現十分强勁。匯豐銀行最新PMI報告指出，2012年辦公空間持續供不應求，而由于國內消費水平上升，商業和工業/物流房地產價格保持上漲趨勢。

1.1 中國新一届領導層重申繼續嚴控房地產市場過去幾年，為使全國房地產市場降溫，中國政府出臺了多項措施，包括將購房限制的覆蓋範圍擴展至47個城市，控制按揭貸款，在上海和重慶試點實施房產稅，加快保障性住房的建設和供應等。自2010年以來，這些措施就不斷地修正房地產市場的發展。

但到了2012年，先前對這些政策舉措的嚴格把控已逐漸放寬，這是因為中國的經濟發展仍嚴重依賴固定資產投資，並將其視為經濟增長的引擎。因此，從中央到地方政府，均放寬了房地產市場的某些政策限制。自2011年底以來，央行已三次下調存款準備金率，並宣布將貸款利率减少百分之點二五，還允許銀行為首次住房按揭貸款提供高達百分之三十的折扣。此外，2012年2月，中國政府携手住房和城鄉建設部共同鼓勵銀行為普通和小戶型住房提供信貸支持，以更好地滿足“合理需求”。該政策的放寬使2012年下半年的住宅地產價格迎來新一輪的上漲。

然而，由于房地產行業具備公益性質，相關監管部門將繼續密切關注該行業發展，並于2013年2月20日出臺了國務院五項措施。在北京、上海等省市公布的實施細則中，新增了對房地產銷售額征收百分之二十的資本利得稅的規定，以及實施更嚴格的按揭貸款措施和購房限制，這些規定均有可能對房地產市場產生重大影響。

1 中國國家統計局統計數據。

2 匯豐銀行中國製造業采購經理指數(PMI)。

3 新華社，房屋銷售額可能在2013年出現反彈，2012年12月29日。

4 《金融時報》，北京土地價格在批評聲中繼續飙

升，2013年1月2日。

5 穆迪投資者服務公司，全球性信用研究，穆迪將對中國房地產行業的展望修改為穩定，2012年11月29日。

6 《金融時報》，中國房地產利潤下滑，2012年12月20日。

4

1.2 中國房地產市場的狀况一項關于100個選定城市的住房價格變動情况的調查表明，對過去旨在遏制房價的政策適當放寬已初見成效。2012年5月，價格指數的下降趨勢驟止，並于2012年11月再度上升百分之零點二六。此前，在2011年和2012年的前幾個月，出現房價下滑的城市數量從零個迅速增加到73個。然而，從2012年7月到12月，已有超過56個城市的房價呈穩定上升態勢。

截至2012年底，售出住房總面積和價值分別達到11.13億平方米和人民幣6.4456萬億元。儘管與去年同期相比，所售住房面積和銷售總額的增長率仍為負值，但這種差距從2012年3月份就開始縮小。同時，自2012年8月以來，年銷售增長率出現正值，這表明平均價格正逐步增長。

然而，房地產市場投資額和新建工程數量持續低迷。據中國國家統計局統計，截至2012年年底，房地產開發累計投資總額達人民幣7.18萬億元，相比2011年同期增長了百分之十六點二。但是，在2011年8月和2012年9月期間每月對于該行業的投入資金的增長率為負增長。另外，房地產公司對新建工程仍持謹慎態度。截至2012年11月底，共建成的新房地產項目累計達16.241億平方米，按上年計算下降了百分之七點二，這表明，儘管溢價率保持不變，但市場發展狀况仍不活躍。

此外，儘管有迹象表明開發商準備增加土地收購，但2011年的最後兩個月以及2012年全年的土地購買總面積(英畝)同比增長率仍呈現下滑趨勢。主要是因為在2011年大多數房地產公司都面臨着流動性壓力。這樣，2012年整體百分之五點五的溢價率相比2011年紀錄的百分之十五點四來說已經十分保守。儘管如此，過去3年間，三、四綫城市收購土地的比例出現增長，這主要反映了為應對監管限制而涌現出向新地區擴張的趨勢。

1.3 主要商業地產期待巨大增長潜力由于2011年的房地產政策措施主要針對中國的住宅市場，因此無論是與整個房地產市場相比，抑或是僅與住宅地產市場相比，辦公和商業地產市場的業績都要出色很多。實際上，根據世邦魏理仕發布的數據顯示，2011年和2012年前三個季度的零售房地產的租金收益率和銷售價格均保持增長趨勢。一綫城市中心區域的高端商務大樓等主要商業地產的需求將會

出現顯著增長，並在將來吸引更多投資者的興趣。中國國內消費水平得到極大的提高，這也是“十二五”規劃期間改變中國經濟增長模式的舉措之一。此外，隨着中國城鎮化的不斷發展，諸如Zara、H&M和優衣庫等國際快消時尚品牌不斷在一、二綫城市擴展其銷售網絡。

目前，住宅地產開發及相關的收入和利潤仍是大多數房地產公司的主要收入來源。因此，越來越多的房地產公司開始轉而研究商業地產開發領域，並將此作為主要的中長期戰略目標之一。運營並管理這類房地產可帶來穩定的租金收入，從而有助于避免可能的周期性風險，並使公司能够開發全新的融資渠道。但這類業務轉型需要建立在對公司核心競爭力和相關資源評估的基礎上，因為它需要擁有比以往更高的綜合能力。

然而，近期一位房地產龍頭企業高管在與德勤的訪談時指出，中國當前缺乏組織有序的本地商業地產所有者和運營商，這主要因為受到風險管理等因素的限制，近年來，房地產行業內部的金融創新始終未取得實質性進展。因此，開發商被迫去銷售相關聯的地產，以確保取得目標投資回報，並保持適當的流動性水平。所以，中國商業地產的未來發展在很大程度上取决于這些開發商今後的金融創新能力。

1.4 影響 2013 年中國房地產市場的驅動因素1.4.1 城鎮化的驅動力量城鎮化是大家，包括李克强總理在內，普遍熱議且關注的話題，中國城鎮人口預計將在20年的時間內由當前的6.91億飙升至近10億。7

據原國家發展和改革委員會(“國家發改委”)副主任稱，這一變化將同期帶來共計4,800至6,400億美元的投資額。

儘管習近平主席和李克强總理都未曾宣布過有關如何實施本次史上最大規模的人口遷徙的具體規劃，但這不妨礙其他人對中國城鎮化面貌進行設想(麥肯錫報告稱，本次遷徙將轉移大約2.4億人口，此外，報告還深入研究了不同的城鎮化方案8)。

無論中國領導層决定走哪條城市發展道路，他們都將面臨能源供應，减輕污染，交通網絡安裝和資金需求等一系列錯綜複雜的問題。事實上，針對後者，中國政府已宣布在2013年將增加百分之五十的預算赤字，達到1,920億美元，並且期望借此刺激國內消費和城鎮化速度。9這一規劃和其他尚未明確的問題幾乎必然會影響中國房地產市場的長期走向。

7 《財經》，李克强：中國的未來發展依賴于城鎮化，2012年11月29日。

8 麥肯錫咨詢公司，麥肯錫全球研究所，迎接中國10億城市大軍，2009年3月。

9 彭博新聞社，據稱中國預算赤字將增加50%，達到1,920億美元，2012年12月27日。

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 5

1.4.2 行業盈利能力下降導致產品細化和市場拓展在過去十年中，房地產行業一直被視為暴利行業，從房地產公司老闆頻頻引領各大財富排行榜就足以看出。隨着該行業的不斷成熟，這種盈利能力會逐步在長期內趨于平均水平。

縱觀在香港、上海和深圳股票市場上市的168家房地產公司的年度財務業績，我們發現其利潤率均有所下降。淨利潤率(“NPM”)和股東權益回報率(“ROE”)這兩個盈利指標比率在2011財年分別下降百分之九十三點三(未調整4個异常值)和百分之十四點四。除此之外，德勤研究顯示2011年所有房地產公司的平均毛利率持續維持在較高的水平上(從百分之三十七至百分之四十二不等)。淨收入下降的主要原因是銷售費用、管理及財務費用大幅上漲——所有公司的整體銷售費用增長了百分之三十四點一，主要原因可能是刺激滯銷而產生的額外支出。與此同時，由于緊縮的貨幣政策，財務開支也增加了大約百分之四十四。展望未來，從2012年開始，自2009年以來的較高土地溢價費用將開始影響財務績效，盈利能力有可能因此持續下滑。

此外，從長遠來看，中國的房地產的投資特性可能會逐漸淡化。因投資渠道數量有限，投資房地產是中國富裕人群為數不多的實際投資方案之一。過去10年內房價不斷上漲，投資者從中收穫豐厚的投資收益；但是，最近幾年的政策和措施都明顯青睞于供應普通和經濟適用住房，以滿足廣大市民的需求，因而，從長遠來看，這種情况可能會有所改變。

因此，德勤人士注意到，為更好地服務市場，並實現合理的利潤回報率，大多數房地產公司開始進行產品改良。一方面，為更快實現營業收益並降低相關費用，許多房地產公司紛紛增加其所建造的普通和小戶型房屋比例。另一方面，行業內領先的房地產公司開始豐富自身的產品綫，例如建造豪華別墅、養老型地產以及旅游型地產，以滿足中國不同富裕階層客戶的需求，形成多元化產品組合，緩解盈利能力和效率之間的矛盾。

此外，越來越多的房地產公司已逐步形成全國性規模，以保持合理和多元化的業務增長組合。CEIC的統計結果顯示，2011年平均25個以上城市的房地產公司銷售額超過人民幣100億元，其中超過百分之八十的新收購土地位于三綫和四綫城市。上述轉變幫助房地產公司克服了因2011年限購政策所帶來的衝擊。

土地收購成本低和市場潜力巨大也是房地產公司拓展業務至三綫和四綫城市的主要原因。

然而，不同城市的市場狀况可能會存在顯著差別。因此，在進軍這些城市前，企業務必保持謹慎態度並做好充分準備。

1.4.3 資本流動和中國房地產市場在短期和中期內，另一個更值得關注的問題是房地產行業很可能充當了股票投資的替代品——那些不得不面對國內低迷的股市現狀的散戶投資者已做出這種轉變(過去三年間，上海證券綜合指數下跌百分之二十七點五，深圳股票指數下跌超過百分之三十，而富時環球指數則較同期上升百分之二點五)，這似乎也不難理解。近期國內股市表現不盡如人意(總體上，本地投資者無法進行海外投資)。這意味着，相比股票，那些擁有資金的投資者更有可能投資房地產。

然而，最近有迹象表明中國經濟正試圖擺脫歐元區債務危機所帶來的影響，繼此之後，中國股市迅速從金融市場的棄兒轉變為金融市場的寵兒——自2012年12月初開始，滬深兩市股票漲幅超過百分之十二(截至撰稿時)，而道瓊斯工業平均指數則增加百分之三多一點，富時100指數增加百分之四點六。至于國內股市是否會在2013年繼續保持上揚仍有待觀察，但不到一個月的股市反彈顯然並不會成為趨勢。

儘管如此，對于國內潜在投資者而言，該經濟體金融市場的逐步開放可能是最重要的，這樣，他們除了可以進行房地產投資之外，還可選擇其他方案。2012年，制定貨幣政策的官員采取了一系列措施，使人民幣實現國際化，並簽署大量海外貨幣互換協議，同時還增加中國合格投資者方案的廣度和範圍。這些舉措實施後，將使不論是海外投資者還是國內投資者能更容易、更有效地將資金投入和轉出中國——該過程也有望緩解中國內部的結構性瓶頸。

1.4.4 國內和海外房地產並購活動正在加速根據對168家上市房地產公司2011財年的數據審查結果，自2010年以來，中國幾乎所有房地產公司都曾面臨不同程度的融資限制，由于整體上緊縮的貨幣政策，以及不良的資本市場氣氛，流動性水平變得惡化——速動比率從1.09下降到0.97，包括開發中房地產在內的總空置率上升百分之四十點四，經營周期升至大約300天。在債務權益比(“D/E”)方面，0.98這一平均數字幾乎是所有其他產業相結合的平均數字0.5的兩倍。總之，這些數字可清晰呈現近期房地產市場金融發展的主要特征，即空置水平高、開發周期長、短期債務償還能力低。

過去幾年，由于經濟發展水平和城鎮化水平較高，房地產公司實現快速增長，並獲得豐厚利

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潤，從總體上减輕了這種高負債運營模式的擔心。但最近盈利能力和經營效率的下降對房地產行業整體債務償還能力造成影響，並使房地產公司之間的績效差距拉大。大公司成功通過廉價的融資渠道獲得了可觀的收入增長。而小公司則不得不為生存而苦苦掙扎。

這樣，國內市場可能會更為集中，而中小型房地產公司可能會成為收購目標，預期交易價值從1,000萬美元到1億美元不等。德勤近期的市場調查顯示，這些收購也更有可能把重點放在資產而非權益上面，且主要集中在一綫城市及某些省會城市的商業地產上。

此外，海外房地產並購活動也逐漸興起。房地產公司在2011年完成許多大規模交易項目，這表明行業內領先的房地產公司可能會加速開展其未來戰略舉措。湯姆森金融公司數據庫顯示，從2008年到2012年11月，大陸房地產公司共完成26項海外並購交易，涉及金額共計逾36.9億美元。目標公司包括設在美國、香港、新加坡和澳大利亞等國家(地區)的公司。

此外，為進行房地產開發，少數房地產公司在某些東南亞國家成立了合資企業。拓展海外市場會帶來更多不確定性；房地產公司在尋求海外交易時需要應對可能的政治、經濟、貨幣、運營和監管風險。

1.5 市場展望本手冊2012年版認為，短期內，中國房地產市場前景充滿不確定性，主要因為評論人士無從判斷政府試圖降溫房地產市場的舉措是否能够取得成功。若從後見之明的角度看，這些政策似乎已經獲得了廣泛的成功，不僅實現了促使房地產泡沫破滅的目標，而且並未引起任何影響更大的系統性問題。同時，這些政策的成功實施將給政府官員帶來更多的回旋余地(以及信心)，使他們能够在2013年及以後對該行業進行調控——考慮到住房價格在過去一個月再次上漲這一不爭的事實，我們不得不對這一點加以重視。

展望2013年，房地產市場整體上很可能比2012年更加活躍，但房地產交易量和價格反彈應趨于更加合理例如，如果價格大幅上漲，更嚴格的宏觀措施將很快出臺。

有鑒于此，在房地產市場的總體投資可能會略有增加並且預計銷售額會持續回升，過去幾個月內市場已消化一定量的房產存貨，從而為房地產公司提供更多投資資金。所以，由于房地產行業現金狀况得到改善，2013年整體土地市場績效也將有所提升，但仍將在很大程度上依賴各房地產公司的流動性水平。

綜上所述，通過成功引導2012年部分房地產的價格下跌，人們會相信房地產行業最終是可控的——該成果也將對2013年和2014年帶來深遠的影響。

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 7

2. 新融資渠道

面對這一輪的限貸、限價和限購的調控，中國的房地產業面臨嚴冬。貨幣政策在2010年開始轉向，流動性緊縮，傳統的融資渠道，如銀行信貸等收緊。A股市場持續低迷，房地產上市通道受阻。這幾年無論開發商與出資人都在探索新的投融資渠道。本章介紹一些新渠道的趨勢，包括房地產信托、房地產基金、債券、離岸人民幣REITs、商業信托及上市公司並購。

2.1 房地產信托 導言2010、11年最火爆的房地產融資渠道——房地產信托，在2012年已有明顯减少。根據中國信托業協會公布的數據，2012年上半年房地產信托新增1,213億元，刷新了2010年以來的最低水平。相比去年下半年的1,627億元，環比减少百分之二十五；相比去年上半年的2,078億元，同比减少百分之四十二。伴隨着近期房地產市場的回暖，以及三季度兌付高峰的平穩渡過，房地產信托或許在四季度迎來大幅度增長。信托融資的特點是資金成本高而年期短。信托因其高成本，以往並不受房地產公司重視，但近年管理機構對各商業銀行的信貸規模嚴加管控，倒逼着房企走上信托融資之路，信托甚至一度成為多數房地產公司所剩無幾的輸血通道。信托的投資年期一般為中短期，預計在2013年到期的信托本息合計達到3,100億10。房地產調控力度的不斷加大，銀行房貸收緊，限購政策的作用開始發揮，導致部分房地產信托出現不能按期兌付的苗頭。銀監會在2011年中開動的「窗口指引」，使得整個房地產信托還是呈逐步降溫趨勢。

2.1.1 房地產信托的定義與歷史沿革在普通法國家的法律中，信托是一種把資產法定的所有權跟資產經濟的收益權分離的關係。在中國的法律上這種分離不太明顯，中國的信托反而突出了委托人把資產委托給受托人管理的關係。

在上世紀80年代改革開放初期成立的各級政府下屬的信托投資，本來是集合包括各級政府財政、社會上資金、僑胞的外匯而發展投資公益事業，如基建、教育、市政設施。在中國從計劃經濟向市場經濟過渡中，這些投資範疇有市場化、私有化的進展。信托業的市場功能定位的扭曲注定了其風風雨雨的崎嶇旅程，在摸索過程中未免有所偏差。隨着上世紀末大型的投資信托清算的事故，《信托法》頒布前，行業先後被多次清理整頓，「推倒重來」。

根據2001年頒布的《信托法》，以及銀監會頒布實施的《信托公司管理辦法》、《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》(簡稱「一法兩規」)，厘定了以銀監會為主理機構，實施新的信托公司登記准入制度。一法兩規對受托人的資格、權責、風險控制、披露、信托單位銷售都有特定的要求。

10中國國際金融有限公司《房地產信托專題分析報告》

2.1.2 房地產信托的模式下圖列舉房地產信托的典型結構：圖表：2.1 房地產信托結構

合資格的家庭、企業

提供項目，把項目放到信托中

銀行理財產品獲銀監會批准成立的信托公司 房地產信托

信托公司：受托人 銷售渠道

出資人

房地產開發商

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上圖是眾多信托結構的其中一例。開發商把項目公司的部分股權放到信托內，尋求資金。信托公司投入資金入股。為降低風險，雙方約定在一定時間(中短期，如2到3年)由開發商以約定的資金成本(年化百分之十八以上，其中在年中曾升到百分之二十五)贖回。另一方面，信托公司作為受托人，利用如銀行理財產品等銷售渠道，賣出信托單位給予出資人。

其實，信托公司被核准的投資範圍非常廣泛而有彈性。除了開發商提供項目的結構外，跟房地產有關的信托，還可以有不同的結構。如前幾年被銀監會叫停的「銀信合作」，就是把銀行的房地產按揭打包放到信托中，以减少銀行的風險資產，達到改善銀行受監管財務比率的目的。另外，也有報道新的信托產品，以購房者「應收款」的權益打包，變相减低購房者首付比例，達到幫助開發商在樓市低迷下銷售的目的。

總之，房地產信托的定位並不十分清晰，可以采用種種不同的方式構架，而不能歸屬于任何明確的領域。

2.1.3 房地產信托產品的分類按信托的資產性質劃分，信托產品可以分為三類：債權類、股權類、財產權益類：

債權類信托產品：安全性要求最高，一般需要項目「四證齊全」、自有資本金達百分之三十、二級以上開發資質。

股權類信托產品：盈利性要求最高，結構清晰、風險相對較大、需要對項目審核有綜合測算。

財產權益類產品：通常指已建成的產權清晰，能够產生穩定現金流的如商場、酒店、寫字樓等租賃物業。

按信托產品銷售時的資產組合分類，信托產品又可以分為：集合類、單一類與財產類等等。

2.1.4 房地產信托的資金供應與需求需求方面：貨幣政策在2010年開始轉向，流動性緊縮。傳統的融資渠道，如銀行信貸等收緊。信托因其高成本，以往並不受房地產公司重視，但在之前樓價上升時圈地，大肆擴張的房企，為解决資金缺口，不得不考慮信托融資，即使需要付出更高的融資成本。

供應方面：在人民幣利率市場化之前，為保障商業銀行利潤，銀行存款利率持續過低，名義利率甚至沒能高于通脹率。房地產信托的金融中介特質，正好發揮專業理財優勢，通過實施信托計劃籌集資金，用于房地產開發項目，為出資人獲取一定的收益回報。

可以預見，在人民幣利率市場化，金融市場開放前，信托公司以其極有彈性的投資範圍，肯定有融通出資人與資金需求方的生存空間。再發展下去，信托公司的經營模式會改變，例如，將發展以主動的財富管理為核心競爭力的理財服務提供商。

2.1.5 房地產信托的風險與定價由于利率沒有市場化，加上信托市場沒有完全競爭、銷售渠道有所限制，在設計信托產品時，信托公司有相對高的風險溢價與融資渠道溢價。在資金供不應求的環境下，信托公司會以房企項目公司以外的整體集團資產及負債率來評估風險。而且，信托公司往往依賴股份回購的條款，來保障投資。對投資者來說，應該在關注產品收益率的同時，也注意產品的風險，要更多關注貸款企業的資質和財務狀態，關注相關抵押擔保條款是否充足。

隨着房地產調控的深入，房地產信托的系統性風險也逐漸增大。銀監會認為，銀行的開發貸款在不斷收緊，而信托却在大規模放款，與當前的市場調控相違背。所以，銀監會出臺的《關于信托公司房地產信托業務風險提示的通知》成為了2011年監管的主調，部分不符合貸款條件的債券信托產品已被叫停，頻繁的窗口指導暫時平抑了信托規模的井噴。

截至2012年第三季度，從中國信托業協會公布的數據看，房地產信托余額僅為6,765億元11

，2012年總還款額約2,500億元。雖然2012年並未出現系統性的兌付風險，但房地產信托在2013年將迎來更大兌付壓力。據預測，2013年預計到期房地產信托規模2,816億元，本息合計總還款額約3,100億元12。對比2012年，到期規模及還款額的增幅均接近百分之二十五。同時，2012年房地產信托兌付高峰中，出現了首例以拍賣形式完成的信托資產處置的案例。因此，房地產信托的兌付風險依舊不容忽視。

2.1.6 房地產信托的稅務問題 2.1.6.1 信托的稅務定位在英美普通法下的信托，資產法定的所有權與資產經濟的收益權徹底分離；配套的稅務制度與土地或股權權益轉讓登記制度也認可這種分離。由于土地的流轉稅多以所有權的轉讓為納稅客體；由此，信托關係可延伸出節稅的架構，如慈善基金會、私人基金會等資產管理機構。這些業務衍生的機構投資者，都是流向房地產投資的主要資金來源。

相比之下，中國的信托法裏只關注「委托」的關係，沒有進一步厘清兩權的分離。相對應的稅務制度或土地、股權權益轉讓登記制度也不認可部分權力分離。舉例來說，資產從一方轉

11中國信托行業協會《2012年3季度末信托公司主要業務數據》

12中國國際金融有限公司《房地產信托專題分析報告》

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 9

到信托公司，只能認定信托公司的完全權益(所有權跟收益權)，土地登記等並不能反映出資方的任何權益。在金融發展步伐下，模糊不清的法理關係會妨礙日後信托業進軍更高增值資產管理服務；如信托形式成立的慈善基金的免稅處理、私人家族基金的遺產稅(如實施)的稅務設計，最終妨礙資金融通。

2.1.6.2 土地增值稅列支根據《國家稅務總局關于土地增值稅清算有關問題的通知》(國稅函[2010]220號)關于房地產開發費用的扣除，明確規定了房企財務費用中的利息支出，最高不能超過按商業銀行同類同期貸款利率計算的金額。如果以債務形式透過信托融資，由于信托公司所收取的利息遠高于商業銀行；超額的利息，跟信托公司另外收取的融資顧問費都不能列支，客觀上等于增加了實際融資成本。信托股權融資方面的稅務處理更嚴格。到期後贖回股權的溢價雖然實質上是房地產企業的融資成本，但稅務處理上可能全額都不能在稅前列支，實際的融資成本更加高。

2.2 外資房地產基金 導言早在2000年代初，國際主要的房地產基金已經看到中國城鎮化、人民生活水平提高與匯率低估等各種房地產驅動因素，開始對華投資。他們的資金來源主要是全球各國的金融機構、退休基金、慈善基金會與私人銀行的高淨值客戶。從風險管理的角度，國際的基金每每在戰略層面與戰術層面科學挑選適當的投資組合去减少風險。以全球的金融機構來說，中國作為新興國家，單一市場風險高。但是，由于中國經濟與全球有反周期的現象，把中國加進全球組合有對沖整體投資組合整體風險的作用。

可是，在政策調控下，外資的資金投資會面對外資准入的問題，一項交易要多重政府部門審批，增加了交易的執行風險。已經熟識中國房地產市場的外國基金經理，對于在中國募集人民幣基金、投資中國的房地產的興趣愈來愈濃。在本節中，我們將探討外國基金發起人在成立人民幣基金時可通過哪些形式，人民幣基金受到什么監管限制，特別是外資成立的人民幣基金能否投資房地產市場，以及人民幣基金涉及的一般稅收問題。

2.2.1 外資房地產基金的種類與定義在本節中，外資房地產基金主要是指外國發起人在中國募集的、基金載體在中國成立的、以人民幣計值的房地產基金。與這相對應的，是(1)純內資房地產基金(見下文2.3節)，以及(2)在中國境外募集的、基金載體在境外的、以外幣計值的離岸房地產基金。

根據目前適用的法規，外國發起人(基金經理)可以在華募集的外資人民幣基金可主要分為(1)外商投資創業投資企業，與(2)股權投資基金。從政策上，政府批准這兩種基金的本意，都是把資金導向到鼓勵類的行業，如高科技、新興產業等。由于房地產還仍然是對外資准入有高度限制的行業，這些基金能否投到房地產行業，都視乎地方政府政策執行機構的「一事一議」實際操作，並沒有全國的普遍性。這是外國的基金發起人有意募集國內的人民幣基金要注意的問題。

2.2.2 外商投資創業投資企業 (外資創投企業)2003年《外商投資創業投資企業管理規定》為以外資創投企業的形式成立並運作境內基金提供了基本框架。外資創投企業可成立為「法人」(公司制合資企業或獨資企業)或「非法人」(非公司制合作企業(「合作企業」))。

2.2.2.1 機遇成立投資總額1億美元或以上的外資創投企業需獲商務部和科技部批准。2009年3月，商務部將設立一億美元以下的外資創投企業的審批權限下放至省級主管部門，大大縮短了外資創投企業的成立時間。

外資創投企業可投資于未上市的成長型或高科技企業；且根據外商投資產業指導目錄(2011年修訂)(目錄)，若所投資的境內企業屬「鼓勵」或「允許」外商投資的類別，則無需事先獲得政府批准。這使得外資創投企業在交易執行速度方面具備與境內基金競爭的能力。

與傳統的直接投資相比，外資創投企業將資金匯出境外的能力有所提高。如果剩余資金足以履行其投資責任，則外資創投企業可在處置投資項目並事先通知政府主管部門後，將資金匯出境外。傳統的外商投資企業(「外資企業」)在清盤前通常不得將資金匯出，而且如要减少注冊資本，很難獲得批准。

2.2.2.2. 限制 在目錄下，外資創投企業不得投資于禁止外商投資的行業。有觀點認為，通常不允許外資創投企業投資中國的房地產市場。但是，地方上對此限制的執行似乎較為寬鬆。

2.2.3 股權投資基金2.2.3.1 成立形式2011年發改委《關于促進股權投資企業規範發展的通知》是目前國家層面的法律法規中對成立股權投資基金的主要規範(見2.3.1節)。通知定明瞭股權投資企業(基金)能以合伙企業法來成立。而根據2010年3月1日生效的中華人民共和國第567號國務院令13和第47號國家工商行政管理總局令14，股權投資基金可成立為

13中華人民共和國國務院令第567號，「外國企業或者個人在中國境內設立合伙企業管理辦法」-發文機關：國務院；發文日期：2009年11月25日。

14國家工商行政管理總局令第47號—「外商投資合伙企業登記管理規定」—發文機關：國家工商行政管理總局；發文日期：2010年1月29日。

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2.2.3.3 外匯資本兌換股權投資基金架構存在的一大問題是資本的外匯兌換。按照國家外匯管理局第142號通知，外資企業(外資創投企業和中資控股企業除外)如果為進行股權投資而兌換注冊資本，很難獲得外管局批准。根據該通知，股權投資管理公司無法將外國投資者注入的資本兌換為人民幣，來投資股權投資基金。一些地方政府正與外管局舉行商討，希望能准許股權投資管理公司兌換資本以投資人民幣基金。一些地方政府(如北京、上海、天津、武漢、江蘇和浙江等地)，已經獲得外管局的允許並作為兌換資本的試點。

2.2.3.4 稅務處理根據財稅[2008]159號通知，合伙企業經營所得或其它營業活動所得應采取「先分後稅」的原則，即先分配給合伙人，再按照合伙人各自的情况在合伙人層面繳稅。這種「先分後稅」待遇避免了在基金層面繳納所得稅，解决了雙重課稅的問題，即在基金層面按百分之二十五的稅率課稅，然後向投資者課稅。但是，第159號通知並未進一步解答合伙企業課稅的若干問題。例如：

收入的性質。合伙人從合伙企業取得收入，是否被視為股權投資收入，還是另有定性？該通知沒有給予明確說明。例如，基金從被投資的公司收取的股息派發給合伙人時，是否仍被視為股息？處置投資公司所得的資本收益派發給合伙人時，是否仍被視為資本收益？普通合伙人收取的附帶權益是被視為服務收入、資本收益還是股息？

第159號通知規定，合伙人不得用合伙企業的虧損抵减合伙人產生自其它來源的收入。至于合伙企業的虧損彌補可如何利用，以及虧損彌補可延續多少年，該通知並未給出進一步說明。

外國合伙人從合伙企業獲取的收入是否按來源于常設機構的收入課稅？

在對外國合伙人得自中國合伙企業的收入課稅時，如何適用避免雙重課稅協定？

此外，為吸引外國投資者，有些地方政府對于稅務處理有比較優惠的做法，或根據從基金或普通合伙人收取的稅收金額提供經濟獎勵。某些獎勵還可通過協商决定。

國家稅務總局目前正在起草一系列較為全面的法律(以下簡稱“起草中的合伙企業所得稅法”)以解答中國合伙企業及其合伙人的稅收問題。該草案目前還沒有公開，尚處于征求意見

境內合伙企業或外商投資合伙企業，且基金的普通合伙人和有限合伙人可以是中國或外國的企業或個人。故此，外資成為股權投資基金的LP與GP都有了法律依據。

合伙企業一般被認為是股權投資基金最受歡迎的一種形式，因為按照中國合伙企業稅收規則，合伙企業是按「先分後稅」的方式納稅，在此情况下，基金本身無需繳納所得稅(參見下文有關稅務影響的進一步討論)。

其實，在發改委的通知出臺前，少數省市級政府(北京、天津和上海等)也出臺了地方規章，吸引私募股權投資基金。其中多數規章只為股權投資基金架構和運作設定了一個基本框架，沒有深入探討許多問題。

2.2.3.2 行業准入發改委的通知也定明瞭外資股權投資企業進行投資，應當依照國家有關規定辦理投資項目核准手續。一般的理解是，如果合伙企業中，有包括一個或以上的普通合伙人或有限合伙人，則整個合伙企業會被視同為外資企業，而受到行業外資准入的限制(見第5章關于外資對房地產的限制)。房地產由于是高度政策導向的行業，成立外資房地產基金最大挑戰是政府是否會批准成立此類基金。如上所述，儘管部分地方政府可能會以「一事一議」的操作來允許少數有往績經驗的GP募集人民幣房地產基金，但另一些地方政府却對此持更謹慎的態度，沒有全國常規普遍性。

就算募集成功，在交易環節也可能遇到困難。從國家工商行政管理總局第47號令來看，外商投資合伙企業成立的股權投資基金如要投資境內企業似乎仍然需要獲政府批准。地方政府在執行時的力度與彈性，有待觀察。

上海試行辦法內的股權投資基金，除外商投資指導目錄中禁止類行業以外，可以對從事其他行業的境內公司進行投資。普通合伙人將被允許使用外匯資金投資其設立的股權投資基金，如果投資份額不超過該基金資金總額的百分之五，將不會影響該基金的原有屬性。換句話說，在這情况下，如股權投資基金的所有其他有限合伙人均為境內投資者，則該股權投資基金可能被視作是內資企業(雖然GP有不多于百分之五的外資)，而不受外商投資的限制。因此，內資股權投資基金似乎將不受對外商投資房地產企業的特殊限制。然而，該「內資企業」的地位是否會被其他省市的政府承認尚沒明確。

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 11

階段。新法規可能使得涉外基金更注重稅負方面的商業考量，合理有效的利用稅收協定也會成為境外合伙人的關注點。

新法規同時也會對人民幣基金產生一定的稅務影響，具體詳見下一章節有關人民幣基金的「稅務影響」。

2.2.4 外資房地產基金的發展趨勢儘管中國已推出多項措施來支持境內私募股權基金業的發展，但可供私募股權基金依憑的法律框架有待進一步完善。我們預計，近期內人民幣基金的監管環境將不斷發生變動，各地方政府可能試行多項新措施。境外有意在中國發起、募集基金的發起人有必要密切關注發展動向，瞭解變動將對其在中國設立人民幣基金的計劃造成何種影響。

2.3 房地產基金導言2012年，中國房地產基金繼續高速發展，房地產基金管理人的品牌團隊正在形成，各管理團隊投資能力與管理能力逐步被市場瞭解，隨之也開始出現募集規模更大、投資期限更長、項目組合式的大型基金。投資策略也呈現多樣化，投資領域已經由住宅地產擴展至商用辦公地產。

本節將集中討論純境內募集、境內管理、基金載體在中國的房地產基金。至于其他涉外的房地產基金(境外募集資金的、外方管理的、或離岸基金)請見上一節。

2.3.1 房地產基金的定義本節所指的房地產基金，是指以私募為主，由發起人團隊對中國境內特定的居民對象，非公開渠道募集的基金。基金以人民幣計價，投資方向以投向中國境內的房地產的股權、產權為主。由于發起人不能保證回報，故此房地產基金是共同承擔風險的股權投資基金的一種。

針對股權投資行業的監管呈現出日益强化的趨勢。國家發展與改革委員會于2011年11月3日發布了《關于促進股權投資企業規範發展的通知》(發改辦財金[2011]2864號，以下簡稱「發改委通知」)。此通知從股權投資企業設立、資本募集與投資領域、風險控制機制、投資管理機構的基本職責、信息披露制度、備案管理和行業自律等五個方面提出了一系列規範要求。這是全國性首個股權投資企業管理規則，標志着中國股權投資(基金)企業規範發展進入了制度化的軌道。特別值得注意的是，有關股權投資基金備案的試點措施從2008初開展以來，股權投資企業的備案監管工作一直在有限地域開展實施；而作為全國性規則，2864號文將股權投資强制備案制度推廣至全國。

需注意的是，發改委的通知中，對基金的監管原則是基金成立後備案，而不需要事前審批。備案制度表明發改委是以市場自律、資料透明、風險自願承擔為監管原則。通知也並沒有區分不同對待以房地產為投資方向的基金。

其實，證監會也在十二五計劃中列明，發展私募基金將是證監會在十二五期間的工作重點。很多私募基金在股票市場的一、二級市場操作，故此證監會極力要求兼管。目前尚未清楚在國家發改委的通知後，證監會還是否會出臺另外的監管法規。

2.3.2 房地產基金的形式 在中國，房地產基金主要是由有房地產行業經驗的發起人牽頭，向特定的、能分辨風險的出資人，包括高淨值人士和機構投資者募集的基金。

根據國家發改委的通知，基金應以公司或合伙企業的形式設立。實際上大部分的房地產基金都以合伙企業的形式設立，主要好處是利潤的分配更有彈性。公司法要求同股同權以及同一級別的股權，而合伙企業並沒有這要求。合伙人可根據約定，同意不同的利潤分配比例。根據國外的經驗，向本身資本不算最豐厚，但有房地產投資往績、行業運作經驗的投資經理作為普通合伙人(GP)配發幹股、超額收益的激勵方法；是把基金做大做强的最好途徑。

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與傳統的以土地儲備為估值基礎不同，房地產基金的模式並不「以大取勝」：不是單看重資產的絕對值，更偏重資產的每平方單位面積增值。中國的大型房產商紛紛選擇在現在做房地產基金主要是想一方面為公司的融資打開另外一個新渠道，為未來募集更多的資金和進入二、三綫城市做準備；另一方面想通過基金增加新的、更穩定的盈利增長點，向金融領域更靠近一步。而且，在合作過程中，普通合伙人也負責房地產項目的運營管理，因此要求其擁有相當的房地產業務知識和經驗，具有房地產經營管理的專業水平；有房地產開發商背景的基金有這方面優勢。

當然房地產基金還在野蠻發展的階段。從實體經濟進入到資本領域，是兩個完全不同的領域，要在房地產基金這新領域成功，需要有房地產、也有金融背景的團隊配合。從本質上，信用是金融之本。在開發商流動性缺乏的情況下，現在出資人的談判本錢較足。基金團隊要依靠過往業績來證明自己，才能讓投資人相信你，未來能够達到預期收益。

以上三種模式，暫時還沒有看到哪種模式優于其它模式。不過，無論房地產基金的背景是誰，能够聯繫實體經濟跟資本領域、並能平衡出資方與開發商利益的發展模式，才能成為未來的成功模式，為基金團隊贏得核心競爭力。

2.3.4 房地產基金的資金供應與需求資金需求方面，目前中國達到投資級別的資產並不多。房地產基金投入的，更多是開發項目。開發項目前期基金投入較多，風險比投資在已完工的物業大。根據金融學的理論，回報風險的最好形式是股權。目前國內房地產的各種融資渠道中，除了上市融資是以股權方式體

現外，其他大部分渠道都偏重債權方式。債券方式的缺點，是債權人有風險的考慮，永遠只能對開發商錦上添花。在房地產「十年九調控」的大背景下，只有房地產股權基金，才會是真正意義上的雪裏送炭，基金與項目開發同舟共濟。

資金供應方面，根據規定，金融機構、保險基金等資金只能投到自用或投資的物業，目前還不能投資在物業開發環節。故此，大部分的基金出資人還是私人投資人。由于合伙企業人數的限制，一般的單個投資人的門檻設得較高，有高至500萬甚至3,000萬人民幣的。基金主要利用本身已有的LP資源與客戶資源，以及私人銀行、財富管理機構及母基金等吸收出資人。

2.3.5 房地產基金的激勵與代理人成本房地產基金是出資人(LP)與基金經理團隊(GP)的强强結合。基金成功的核心，是基金經理的激勵制度，與代理人成本的控制。

根據《中華人民共和國合伙企業法》的規定，國有獨資公司、國有企業、上市公司以及公益性的事業單位、社會團體不得成為普通合伙企業。能够勝任GP角色的對象，主要是指具有豐富經驗、專業知識、管理技能、並有良好的管理業績和信用的非上市公司、非國有房地產企業和專業人士。基金的激勵制度，主要是基金經理團隊在基金達到一定收益後，能够獲取超額收益(幹股)。

通常意義下，一個優秀的GP通常需要具備以下能力：

•遵循完整的管理模式和流程，能為投資者負責；

2.3.3 房地產基金的模式 目前，在中國市場上，由不同背景發起人發起的房地產基金正在不斷涌現。發起人的背景，大體可分為以下三類：

•由開發商向資金提供方上方延伸的•由傳統VC/PE股權投資橫向延伸的•由業內專業人才根據自身優勢獨立出來的

這三種模式各有優勢，也有各自的專注點。

不同背景的房地產基金

發起人 開發商 VC/PE 業內專業人才優勢 項目資源 出資人(即有限合伙人/LP)

資源客戶資源

原因 融資需求、資本市場估值、力爭上游

品牌、環球風險、新產品線 超額回報/干股回報

專注 自身項目、開發項目、住宅項目

投資成熟物業、商業物業 各有所長、「尼基」細分市場

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 13

•擁有成熟的風險管理和道德風險管理能力，能够保護投資者，尤其是中小投資者的利益；

•清楚並能掌控各個環節；•擁有一個誠信並具有杰出業績的團隊；•在目前並不公開透明的房地產市場中有自己獨到的考慮標準。

至于代理人成本，是指委托人透過代理人，而不是自己獨立去管理自己的投資，而產生的成本。根據2007年修訂後的《合伙企業法》以及有限合伙制度理論，GP負責基金的經營管理，並對基金債務承擔無限責任，而LP擁有所有權而無經營權，只承擔承諾出資額的有限責任。這種制度將股份公司有限責任的優點和普通合伙的長處相結合，將代理人/投資團隊/GP的利益與委托人/出資人/LP的利益捆綁在了一起，為近年來人民幣基金的發展提供了法律基礎。

其中一種最普遍的代理人成本，是潜在的利益衝突。以開發商背景的基金為例，本來開發商在把本身項目轉到基金時，有可能引起利益衝突；可是，根據市場上的反映，只要基金的運作是透明的，利益分配是合理的，一般出資人並不特別在意在餅子做大之後才可以參與分享利潤的機會。而且，如果出現開發商兼任GP而過分剝削出資人的話，也失去以後再融資的信用。故此，暫時還沒有出現因為這種潜在的利益衝突而發生糾紛的報道。

2.3.6 房地產基金的稅務問題現行針對合伙企業及其合伙人的稅務規定很分散，並不全面及清晰。在實踐中對稅務規定存在不同理解，合伙企業的應用和發展也受此限制。儘管如此，越來越多的投資者有意願使用合伙企業作為投資模式，尤其是人民幣基金。上一節中提及的起草中的合伙企業所得稅法有望繼續延續財稅[2008]159號“先分後稅”原則，並就合伙企業層面的所得/虧損的確定、合伙人層面的稅務問題、投資計稅基礎、合伙企業投資權益的轉讓/撤回及清算以及合伙企業和合伙人的稅收管理和征收等問題予以明確。合伙企業稅法還在草擬之中，投資者應密切關注其發展。

2.4 房地產企業債券導言 作為典型的資金密集型產業，房地產對資本市場具有天然的高度依賴。中國的房地產企業多數是依賴銀行貸款來支持資金的供給，但由于政策控制的因素，使得房地產企業獲得銀行貸款的難度越來越大。而資本市場上除了股權之外的另一種重要的融資方式-企業債券，一直是國內資本市場發展的短板。

2011年開始，由于人民幣國際化而興起的香港境外人民幣(CNH)市場，已有個別內地企業成功發行境外人民幣債券。雖然發行債券不能改善房地產的高負債比率，而且在年中這些房地產債券的收益也大幅飙升，但境外人民幣債券的成功發行，是企業房地產企業融資的主要標杆。

2.4.1 房地產債券的種類跟中國房地產市場有關的債券，以發行主體劃分，有境內、境外(主要為香港)上市的國內房企發行的，以及香港本土的房地產企業。以發行地劃分，由于國內發行債券的門檻高，監管嚴格，審批時間長，成功發行企業債券的房地產企業並不多，房地產企業不得不選擇海外發行債券進行融資；主要的發行地為香港。以債券計值與結算的幣值劃分，在香港發行的債券有：

(1)以美元、港幣計價和結算的外幣債券；(2)以境外人民幣(CNH)計價和結算的點心債券；以及

(3)以人民幣計價但以美元結算的「合成式人民幣債券」。

後兩者並稱「境外人民幣債券」。2.4.2 房地產債券的資金供應與需求發行債券的房地產企業，多為股票已經在香港挂牌上市的企業。香港作為國際金融中心，一直已有一定規模的債券市場，供國際投資者投資。資金緊張的內地房企，也將香港市場作為首選的融資地點。根據Dealogic提供的數據顯示，2012年迄今為止，房地產開發商大概發行了超過十筆債券，總值超過30億美元。

由于港幣與美元挂鈎，原來的債券市場多以美元或港元計價。隨着人民幣的國際化進程，香港作為人民幣境外的結算中心，由貨物進出口貿易結算而保留人民幣在香港。香港金管局公布的數據顯示，截至2013年2月份香港金融機構的人民幣存款余額達到6,517億元。香港發達的金融市場也為這些境外人民幣存款配置合適的投資工具，供投資者保值。有關境外人民幣的詳情，在後文2.5.6.3裏有更深入的探討。

2.4.3 房地產債券的風險與定價債券的融資成本(發行方角度)，與價格、收益率(投資者角度)都跟風險挂鈎。發行債券的主要風險是利率風險、外匯風險與信用風險。利率是回報未來現金流的時間成本。人民幣的利率還沒有完全市場化。外匯風險方面，以美元和港元計價的債券，由于普遍預期美元或港元貶值，發行方的融資成本較高。相反，以人民幣計價的債券，由于境外人民幣(CNH)與境內人民幣(CNY)互動，對沖了外匯風險，發行方

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的融資成本較低。信用風險方面，隨着近年來中國國家主權信用評級提升，國際投資者對中國企業的基準信用增强。剔除房地產企業，一些大型國有企業能够維持一個高等級的評級，這也使得債券發行的環境較以往有所提升。比如，不少中央企業都有被評級為BBB+(投資級)以上甚至A-級的例子。可是，中國房地產「占地為王」的高杠杆商業模式，本身就增加了財務風險。加上在香港發行人民幣債券的多是地區性的民營房地產企業，一般沒有國際評級機構的評級，就算有的話，市場對應的評級只有BB-或B+。

中國房地產企業在2014、2015和2016年分別有49億、74億和71億美元的債券到期或可回售。相比之下，2012及2013年的債券贖回支付壓力相對溫和，大約為17億和20億美元15。

2.4.4 房地產債券的優勢與趨勢房地產企業債券融資方式有許多固有的優點：對于房地產企業自身來說，首先，債券方式的融資規模較大，能够滿足房地產企業的大額資金要求。其次，債券利息可以計入成本從而沖减所得稅。再者，債券融資方式具有財務杠杆效應，企業運用負債籌資方式時普通股每股收益變動率會大于息稅前利潤變動率；最後，除了可換股債券，債券融資方式對企業的股權結構沒有影響，不會稀釋股東的股份。

而對于投資者來說，首先，收益較為穩定，風險低于股票投資。其次，當房地產企業出現破產清算情况，債權人可以優先受償。

國內債券市場方面，證監會在「十二五計劃」中，把發展債券市場作為其中的工作任務。隨着保險基金、社保基金等金融機構的投資範圍擴大到資本市場證券與房地產有關的範圍，國內的債券市場可望會有所突破。境外人民幣債券市場方面，隨着人民幣國際化，利率市場化的進程，境外的基金池也會越來越大；而從長遠的資產配置策略來說，跟中國房地產市場有關的人民幣債券，在投資組合內的配置比例並沒有理由會少于其它資產。

2.4.5 房地產債券的稅務問題房地產債券的主要稅務問題，是債券的發行主體(利息支出的稅務抵免方，通常為境外主體)，與營運的項目公司(納稅主體)的不對稱。現有情况下，大部分的債券都在境外發行，集團的利息支出怎樣分配到境內各個項目公司以達到稅務抵免的目的。從2008年的企業所得稅法起，加入了為反避稅、轉移定價的防資本弱化條文，集團內利息支出的列支有所限制。這無形中增加了發行債券的融資成本。

2.5 境外人民幣房地產投資信托 (CNH - REIT)導言房地產投資信托(REIT)可能是中國房地產融資裏談論最多，但亦最多被誤解的名詞。其實，在美國，REIT已是很流行的投資工具，也是「美國模式」(即房地產的不同環節如開發、運營、銷售、融資、投資等能體現專業分工)的重要元素。跟中國有關的資產，已在近年包裝成REIT在區域的金融中心(如新加坡、香港)內的證券交易市場上市公開買賣，2011年第一隻境外人民幣(CNH-REIT)在香港交易所挂牌，2012年另一隻境外人民幣(CNH-REIT)在新加坡加坡金融管理局(金管局)提交了招股說明書，但由于市場原因，目前已經暫停上市進程。

2.5.1 房地產投資信托(REIT)的定義在全球資本市場上，REIT是一個專用名詞，描述一種特定的投資工具。根據經濟合作暨發展組織(OECD)的定義。

「房地產投資信托(REIT)是一個被廣泛地持有的公司、信托基金或合同或信托協議。它通過長期投資不動產(即房地產)來獲得收益。每年把大部分收益分配給受益人。對于房地產投資信托分配給受益人的不動產收益，房地產投資信托不用繳納任何所得稅。」

這定義中的重點，REIT的特點包括：

•被廣泛地持有•長期投資•大部分利潤的分配•分配的利潤無需征所得稅

而REIT可采用多種形式：

•公司•信托基金•合同•信托協議

由于定義中包括「被廣泛地持有」的特點，全球的REIT大部分是在證券交易所內上市買賣。至今，符合這定義，而且在中國大陸證券市場挂牌的REIT還沒有實現。但在區域的金融中心，如香港、新加坡，已有中國房地產的REIT出現。

2.5.2 REIT 的特點REIT可以投資于一項或多項房地產。這些投資一般是已建成的房地產，能產生穩定的租金收入流，同時具有帶來長期資本收益的潜力，包括各類型的房產，如公寓、酒店、購物中心、工廠、倉庫、寫字樓和醫院等。

15《中银国际固定收益報告》

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 15

與其它在證券市場交易的證券相比，REIT同時兼具債務投資和股權投資的某些特點，例如，前者表現為穩定的收入流，後者表現為投資者通常需承擔與相關房地產有關的所有風險和回報。

與直接投資房地產的產權相比，REIT給投資者提供了流動性。而且由于大部分的國家在設計發展各自的REIT體制時，都有提供稅務中立或鼓勵，故此買賣REIT跟直接買賣房產產權相比，可省掉稅務成本。

2.5.3 REIT 的基本結構REIT的基本結構如下圖所示：

2.5.4 發展 REIT 的好處2.5.4.1 改善房地產商業模式對中國房地產市場而言，REIT制度的主要吸引力在于：可以為目前主要依賴銀行貸款進行融資的房地產開發商和其它房地產公司提供一個新的融資渠道。一旦建立REIT制度，開發商可為已完工項目找到另一個現成的市場，從而騰出資金，開發新項目。REIT主要面向收入流穩定、風險低的優質資產。因此，開發商可通過REIT找到退路，找到具有不同風險偏好的其它房地產投資者。例如，以通過升級或重新配置資產以實現收益為目標的機會基金，一旦其工程結束，相關資產將很適合做成REIT產品。其他持有重大、非核心房地產資產的投資者也可從REIT市場中獲益，因為REIT將擴大此類資產潜在買家的範圍。同時，REIT的發展應會增加房地產行業的資本投入水平，從而增强流動性。總的而言，能整體改變房地產高杆杠的商業模式。

2.5.4.2 拓寬房地產投資渠道上市型REIT允許私人投資者和其他小型投資者投資特定的房地產資產。某類成本高的資產，如購物中心和寫字樓等，通常只可由機構投資者和富有的個人投資者進行投資。如果沒有REIT，小型投資者僅可投資上市房地產公司的

股票，這並非房地產資產投資的理想代替品，原因是這些公司的風險概况比傳統的個別資產投資項目更為複雜。另外，REIT讓散戶投資者也可在房地產投資中分得一杯羹。加上證券市場容許REIT的股份或單位自由買賣，因此能吸引投資者，讓他們在不影響相關房地產的情况下輕易離場，也就是說房地產所有權依然由REIT所持有。

2.5.4.3 分散投資REIT把資產的權益像股份一樣分為多個單位，對于相同預算的投資者，可透過不同的REIT投資在多種房地產資產種類，而非只能買某種資產。本質上，REIT為投資者提供了一種不同的房地產投資方式。對于保險公司和養老基金等需要穩定的收益以解决其長期負債的機構投資者而言，REIT提供穩定的收入流，堪比債券投資。

2.5.4.4 受監管的投資由于REIT通常被設計為零售投資產品，一般需要遵守一系列監管規定，這些規定旨在防止REIT承擔過多風險，其中通常包括投資限制(限制可能持有的投資性質)、財務杠杆限制和估值規定。除遵守這些規定外，REIT還需遵守適用于上市證券的一般規則，如公開披露、財務報告和內部控制程序。上述種種措施表

圖表 2.2 REIT 基本結構

信托費用

出租

分配

管理費用

管理費用

投資

代表持有人行動

租金

管理服務

管理服務

信托基金 受托人管理人

投資者

房地產 租戶物業管理公司

租金收入資產所有

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明，REIT是一種高度透明和受監管的房地產投資方式，這在投資者作出投資决定時給予他們信心。

2.5.4.5 稅務透明如上文所述，多數國家將REIT作為稅務透明體處理，因此不會就REIT賺取的收入向REIT征稅。按規定，REIT必須將其幾乎全部淨收入分派給投資者，因此投資者應就其分配所得納稅。這避免了雙重納稅，投資者的稅收待遇與其直接投資于房地產而非通過REIT投資時相似。在實踐中，某些REIT所在地區為鼓勵發展REIT，更對向投資者征收的稅金提供减免。

2.5.5 境外人民幣 REIT 的資金供應與需求2.5.5.1 境外人民幣的資金供應 中國一直逐步推進人民幣國際化的政策，引入一系列輔助措施，擴大人民幣貿易結算規模，並允許推出境外人民幣金融產品。2011年8月17 日國務院總理李克强在香港出席國家「十二五」規劃與兩地經貿金融合作發展論壇上，宣布了包括「支持香港發展成為境外人民幣中心」等一系列支持政策。

隨着人民幣的國際化進程，香港作為人民幣境外的結算中心，由貨物進出口貿易結算而保留在香港的人民幣。香港金管局公布的數據顯示，截至2013年2月份香港金融機構的人民幣存款余額達到6,517億元。鑒于投資者對中國房地產的熱度不减和人民幣影響力的不斷擴大，投資者很可能將境外人民幣REIT視為獨具吸引力的投資方向，從而實現人民幣資產的多元化，不再局限于目前選擇余地有限的儲蓄和債券產品。

2.5.5.2 境外人民幣 REIT 發起人資格境外人民幣REIT在香港交易所交易，香港證監會是主要監管機構。所有的REIT必須先得到證監會認可才能于證券市場上市。香港證監會頒布的《房地產投資信托基金守則》及聯交所發出的有關上市規則是監管適用的主要法規。

此外，中國內地有對外商直接投資房地產業的審批與監管的規定，特別是商資函[2007]50號文有關嚴格控制以返程投資方式(包括同一實際控制人)並購或投資境內房地產企業。境外投資者不得以變更境內房地產企業實際控制人的方式，規避外商投資房地產審批。嚴格來說，這都限制了純中國內地房地產開發商參與境外人民幣REIT的發起。目前主要能發起境外人民幣REIT的，主要是已取得外商投資企業資格的房地產公司。

2.5.6 境外人民幣 REIT 的風險與定價2.5.6.1 估值與定價在已有的境外人民幣REIT的單個例子中，發起人保留大多數的信托單位權益，只有少數的單位讓公開市場投資者認購。估值方面，由專業的評估師出具獨立的資產評估報告作為參考。

在成熟的REIT市場，二級市場的定價主要是基于投資者對定期的租金現金流，以及長期的資產增值而定，兼顧宏觀經濟與微觀物業管理的因素。在境外人民幣REIT中，投資者要加入跟CNH直接有關的政策風險因素。

2.5.6.2 市場風險對散戶投資者而言，REIT通常是一種受監管的投資產品，必須施加投資限制，確保其風險水平處于可接受的範圍內。因此，REIT一般不承擔開發環節的風險，而只能投資到成熟期，已經有穩定租金收入的物業。在REIT發起時，要披露關于租務市場前景、主要租約條款、關聯交易、物業管理方案等關鍵市場風險因素。

2.5.6.3 境外人民幣的政策風險 人民幣至今還是一種不可自由兌換的貨幣。中國政府未來是否會頒布影響人民幣匯款的法律法規尚不確定。中國政府仍對跨境人民幣資金流動施加限制，只限于貿易往來賬戶。因此，境外人民幣REIT可能僅擁有受限的交易市場，未來籌集人民幣資金的能力也可能受限。對機構投資者而言，他們是否有人民幣的「自然」供給將直接影響到他們其投資境外人民幣REIT的積極性。對個人投資者而言，目前只限于香港居民，而香港居民每天能匯、兌的境外人民幣都有配額限制。

2.5.6.4 「現金陷阱」「現金陷阱」是指因會計準則不同而導致的可分配利潤减少的風險。境外人民幣REIT允許投資者以人民幣形式獲得分紅。在測算分紅方面，中國物業持有機構向境外人民幣REIT分配利潤時，將依據中國的會計標準測算利潤。該利潤將不同于采用香港財務報告準則或國際會計準則(例如，折舊、攤銷、延遞稅項和法定盈余公積比例)測算的利潤，有可能產生現金陷阱問題。

2.5.6.5 風險管理境外人民幣REIT作為一種香港房地產信托基金類型，受房地產信托基金守則管轄，由香港證券及期貨事務監察委員會監管。為减低投資者的風險，風險管理包括下列方面：

•資產權益確定性；•限制以REIT資產舉債；•各個財政年度必須將REIT經審計稅後淨收

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 17

入的至少百分之九十用于分紅，受特定調整要求的限制；

•由獨立受托人監管企業管治框架；及•根據證券及期貨事務監察委員會的要求，須由具備資格的經理人管理。

2.5.7 境外人民幣 REIT 的稅務問題從稅收管轄地來看，境外人民幣REIT將涉及的稅務問題包括中國內地、香港和新加坡稅項三個部分。

2.5.7.1 中國稅務在中國內地稅項方面，境外人民幣REIT發起人與投資人需要關注的稅務問題包括：

•中國內地房地產稅收制度相對複雜，實際稅賦高。不同房地產項目、同一房地產項目在不同時期可能涉及不同的稅種，將直接影響境外人民幣REIT未來股息的預測；

•為發起境外人民幣REIT就中國內地房地產項目進行整合而發生的資產或股權重組相關的企業所得稅、流轉稅(如營業稅)和其他稅(如土地增值稅)等。特別是企業重組所得稅有關法規(即《關于企業重組業務企業所得稅處理若干問題的通知》(「59號文」)和國家稅務總局2011年9月29日發布的《關于納稅人資產重組有關營業稅問題的公告》等法規的影響；

•中國內地2008年企業所得稅改革以來出臺的一系列有關享受稅收協定優惠包括「受益所有人」等的規定對中國內地房地產項目海外控股架構設計的影響，將直接影響到境外人民幣REIT投資人的未來持有收益。

2.5.7.2 香港稅務根據香港證券及期貨條例第104條獲認可的單位信托集體投資計劃，可以豁免繳納香港利得稅，體現了將REIT作為稅收透明實體處理的國際通行原則。境外人民幣REIT的買賣需要繳納香港印花稅。

2.5.7.3 新加坡稅務新加坡政府一直十分重視REIT的發展，致力于將新加坡打造成為最重要的REIT市場。因此，新加坡稅務局(IRAS)對REIT提供了一系列的稅收優惠，主要有：

•在受托人層面適用將REIT作為稅收透明實體處理原則，對在獲益當年即進行分配的所得免稅；

•自然人投資者從REIT中獲得的股息免稅；•對于非個人的非居民投資者從REIT中獲得的股息减按百分之十的稅率繳納預提所得稅。

2.6 商業信托導言 商業信托是適用于房地產的潜在融資工具之一，且近期已引起市場的濃厚興趣。

2012年10月，長江集團就將其公寓式酒店業務分拆為HorizonHospitalityInvestments(一種商業信托)進行上市，向香港聯合交易所呈交上市申請，此舉似乎效仿香港電話有限公司“股份合訂單位”的類似結構，而該結構是2011年首個在香港上市的商業信托。如果HorizonHospitalityInvestments的上市未暫停，那么其可能成為首個在香港上市的以房地產為基礎資產的商業信托。儘管此分拆上市存在不確定性，鷹君集團有限公司和新世界發展有限公司却已積極着手分拆上市的事宜。這些公司均已宣布他們以商業信托形式分拆若干房地產權益以便于2013年初在香港上市的計劃。由鷹君分拆的朗廷酒店投資在2013年5月底進行股份合訂單位的全球發售。由該信托和一家上市公司聯合發行的股份合訂單位下的模式，是商業信托在香港上市的典型模式。

在上文所述的近期市場發展前，香港在此方面擁有的框架和業務記錄不如新加坡成熟，新加坡自2004年便推出了針對商業信托的監管框架。在2013年5月中旬前，共有19個商業信托在新加坡金融管理局注冊，其中13個已上市，5個未上市，而余下的一個正在新加坡證券交易所等候上市。

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在新加坡金融管理局注冊的商業信托：商業信托名稱 業務性質 上市情况

1 騰飛酒店商業信托 房地產 2012年7月27日上市

2 騰飛印度信托 房地產 2007年8月1日上市

3 城市酒店商業信托 房地產 2006年7月19日上市

4 新源基礎建設信托 基礎建設 2007年2月12日上市

5 遠東酒店商業信托 房地產 2012年8月27日上市

6 首航融資信托 運輸船 2007年3月27日上市

7 富達來地產信托(原名為華瑞中國地產信托) 房地產 2010年6月21日上市

8 全球電信基礎設施信托 電信基礎設施 等候上市

9 GreenshipBulkTrust 船運 未上市

10 GreenshipGasTrust 船運 未上市

11 GreenshipHoldingsTrust 船運 未上市

12 和記港口信托 貨櫃港口 2011年3月18日上市

13 Indiabulls房產信托 房地產 2008年6月11日上市

14 佳綠信托 基礎建設 2010年6月29日上市

15 NetlinkTrust 基礎建設 未上市

16 鵬瑞利中國商用信托 房地產 2011年6月9日上市

17 聯通保健信托 保健 2012年10月19日上市

18 瑞克麥斯航運 運輸船 2007年5月4日上市

19 TOP-NTLShippingTrust 運輸船 未上市

資料來源：新加坡金融管理局

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 19

2.6.1 商業信托之特色 商業信托已成為房地產公司(尤其是那些依靠舉債經營的公司)在岸或離岸融資的可行渠道之一。

任何增長迅速並擁有成熟、穩定和充足營業現金流入特點的業務均可被完美構造成商業信托以進行首次公開發售(“IPO”)，尤其是那些可以實現高收益分配的業務。除具有像貨物碼頭、港口、電信、收費公路、船運、電力供應等性質的業務外，房地產公司同樣是組成商業信托的一類相關候選者。持有酒店和其他商業房地產資產的房地產開發商是商業信托IPO的理想發起人。

類似于傳統信托，商業信托是一種依據法律文件(即信托契據，其中指明該信托的相關條款，包括標的財產、投資要求或目的、期限(有效期時間)、托管人-經理的職責和權力、受益人(單位持有人)的權利和利益，以及由托管人-經理管理的基礎信托財產的法定權利)設立並受此文件管限的非公司企業。結構的主要目的在于使其受益人(即持有該商業信托發行的可轉讓單位證書(作為實益權益的證明)的單位持有人)受益。一般而言，單位持有人的法律責任僅限于就單位所支付的金額。

視乎其設立地點，商業信托可能受限于特定信托法律或其他公司或合伙企業法律。儘管商業信托並未自行持有一個單獨的法律實體，但就稅務目的而言，其可能會被認為是報告實體。它的業務是通過其托管人-經理進行的。依據《房地產投資信托基金守則》在香港設立的典型房地產投資信托基金需要單獨的經理和托管人，但商業信托却截然不同，因為後者允許一個實體同時擔任兩種角色並據此命名為“托管人-經理”。

托管人-經理的資格要求頗為嚴格。這是理所當然的，因為托管人-經理通常持有整個商業信托資產的法定權利(為單位持有人的利益)，並管理基礎業務運作。因此，有關企業管治合規及罷免托管人-經理的恰當措施對保護單位持有人的利益至關重要。

雖然商業信托的定義比房地產投資信托基金更為寬泛，但其在派息政策和本債比要求方面相對(其中)較為靈活。在商業信托現金流可用性的規限下，其無需僅用會計利潤進行宣派。只要其可在常規業務運作中清償其債務，商業信托就能够依據信托契據中規定的派息公式，向單位持有人分配超出其純利的金額。這一點在經濟低迷時期尤為重要；主要的業務可保持其現金資源，以便其能够面對挑戰，而不是按照嚴格的要求分配很高百分比的可分配準備金的嚴格要求(以香港的房地產投資信托基金為例，分配不低于百分之九十)。另一方面，其可使商業信托在能够產生高現金流入的情况下支付高額派息。良好的派息可為估值帶來溢價。在貸款方面，並無有關其本債比限制的監管或法定要求。

2012年8月，香港聯合交易所有限公司(“聯交所”)發出一封指引信(HKEx-GL40-12)。此信函旨在通過闡明適用原則和上市申請人在考慮將商業信托上市時應處理的關鍵問題，協助上市申請人。其中還闡明瞭聯交所對商業信托應用《上市規則》的方法。

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2.6.2 商業信托：基本股份合訂單位結構

圖2.3 在香港擁有股份合訂單位的商業信托的典型簡化結構

業務資產(屬下之房地產)

持有股份合訂單位/收取派息

商業信託之行政

股份合訂單位之控股股東

股份合訂單位之其他持有人(公眾)

股份合訂單位託管人-經理

商業信託在聯交所上市

上市公司

法定擁有權及營運

實益擁有權

在股份合訂單位模式下，存在一種證券或證券權益的組合：(a)信托單位；(b)與單位有關的上市公司保准普通股的實益權益(由作為法定擁有人且擔任商業信托的托管人-經理的托管人-經理持有)；及與該單位合訂的特定保准優先股(由上市公司發行)。受管限商業信托的信托契據相關條文所限，這些證券僅可共同交易，不可分別交易或只交易其中一種。合訂模式的安排對上市商業信托單位持有人至關重要，其保水平等同上市公司的股份持有人。

如上述提及，商業信托並非一個單獨的法律實體，其所有資產(房地產)是由發行信托單位已注冊之持有人的托管人-經理持有。托管人-經理將會執行信托，作為其受約制及獨有的角色(例如管理及托管人服務)及收取費用(托管人及經理費並非分開處理)，以及信托行政所產生的開支將會由信托資產所支付。情况如同香港其他上司公司，上市公司及旗下和營運子公司，由他們的董事及管理層管理服務。

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 21

2.6.3 商業信托、房地產投資信托基金及企業下方載列商業信托、房地產投資信托基金和房地產資產企業的關鍵特征對比(受限于各自的設立或注冊成立地)：特點 商業信托 房地產投資信托基金 企業法定資格 根據信托契據創立 根據信托契據創立 單獨的法律實體

並非單獨的法律實體 並非單獨的法律實體投資範疇 無特別限制 受限于管限房地產投資信

托基金的守則無特別限制

香港《房地產投資信托基金守則》：房地產投資信托基金僅可投資產生收入的房地產(並且可以投資在建且不超過房地產投資信托基金總資產價值10%的房地產)

擁有權形式 單位(或股份合訂單位)

單位 股份

派息/ 股息政策

無特定或最低派息要求。然而，信托可决定或承諾特定的派息水平

在香港上市的房地產投資信托基金派息不得低于90%(如管限房地產投資信托基金的守則所指明)

無特定要求。中期股息須經過董事會批准，而期末股息則由董事會建議並須在股東周年大會上經過批准

除信托契據或以新加坡所得稅以外，沒有要求規定新加坡房地產投資信托基金派息需高于現金流的90%

取决于可用現金流/受限于償付能力要求

(注)

取决于可用現金流/受限于償付能力要求

(注)

取决于注冊成立地並受限于償付能力要求。就香港公司而言，應當使用可分配利潤進行派息，而此主要來自會計利潤(受限于未實現的持有收益的調整)。就開曼群島或百慕達公司而言，可分配股份溢價或實繳資本盈余

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特點 商業信托 房地產投資信托基金 企業

本債比 信托自身不會招致債務。對其基礎實體無明確限制

有特定限制(如管限房地產投資信托基金的守則所指明)

無明確限制

就在香港上市的房地產信托投資基金而言，本債比限制不得超過該房地產信托投資基金總資產價值的45%

在新加坡，其强制負債比限制在35%(若評級要求理想，最高可超過達到60%)

管治/ 監管許可

托管人-經理同時擔任經理和托管人的角色

托管人-經理的董事會的組成一般將會與上市公市的董事會成員相同

有單獨的經理和托管人。經理在證券期貨法下獲得許可，而托管人必須為在證券期貨法下獲得准許的托管人

上市公司的董事會和/或經營性附屬公司的管理層。

商業信托的法律和信托契據列明托管人-經理的職責、責任和法律責任

管限房地產投資信托基金的守則和信托契據列明經理的職責、責任和/或法律責任，而托管人的職責和法律責任則由證券期貨法管限

公司法和章程大綱和/或組織章程細則界定/列明董事的職責、責任和法律責任

在香港的商業信托，一般的信托契據就單位持有人的普通决議方法可罷免托管人-經理

過半數單位持有人可在股東大會上投票罷免經理

任何個別董事可通過過半數股東的權利予以變更

在新加坡不少于75%的單位持有人可在股東大會上投票罷免托管人-經理

財產估值要求 取决于財產類別。在公允價值模式下，投資財產應按其公允價值持有並要求物業估值

根據房地產投資信托基金的守則，需要定期進行獨立估值

取决于財產類別。在公允價值模式下，投資財產應按其公允價值持有並要求物業估值

注：派息將來自可分配收益，其一般指商業信托或房地產投資信托基金在相關財政年度或相關派息期，于稅後已審計綜合淨利潤，並排除調整的影響。以商業信托為例，可能因扣减而有進一步調整，考慮到上市公司董事的决定，總計相當于：(a)任何收悉款項及/或資本支出作分期償還，及(b)任何分期償還作未來債項償還及/或遵從任何融資貸款協議。

「調整」在這裏指在相關財政年度或相關派息期(按個案而言)，一些項目在損益表中的記帳或信貸，包括但不限于，(a)未實現重新估值之益/損，包括减值準備及减值準備撥回，(b)商譽减值損失/負商譽之確認，(c)重大非現金益/損，例如財務工具之公允價值轉變，(d)公開發售證券之成本(股份合訂單位，如適用)透過損益表的支出，但由該證券發行提供資金，(e)折舊及攤銷，(f)遞延稅項費用及/或調整，(g)任何現金及會計財務成本之差异，及(h)組成股份合訂單位時所涉及的已付或應繳服務費之部份，如適用。

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 23

2.6.4 建立商業信托的利弊2.6.4.1 好處 商業信托結構可為房地產公司提供一個平臺，而此平臺可有效實現(貨幣化)基礎資產價值並對其進行去杠杆化，同時通過在商業信托中保持經濟利益和通過托管人-經理的擁有權，繼續保持對資產的控制。

沒有本債比限制—這可使商業信托保留其現金流以應對經濟低迷時期的各種挑戰。

派息政策更靈活—不同于企業，商業信托和房地產投資信托基金在一定程度上可用其現金流代替會計利潤做出派息。相比香港的房地產投資信托基金，商業信托無需分配至少百分之九十的可分配收益。雖然如此，這並無損其主要偏重于派息的策略。

部分政體(如新加坡和香港特區)不會對商業信托的派息和資本增益征稅。

取决于不同證券交易所的特定要求、基礎業務的性質和結構的複雜性，商業信托的上市程序與企業的上市程序頗為相似。

2.6.4.2 壞處 采用股份合訂單位的結構相對較為新穎。這可能導致持有這些股份合訂單位的投資者無法享有與企業結構內普通股東相同的保護水平。

與企業具有永久延續的獨立法人實體不同，商業信托的有效期是固定的。信托契據中會列明終止程序。

就維持已上市的商業信托而言，存在不同的管理成本。

2.7 收購上市公司私營公司可通過首次公開募股或收購能够向公眾募集更多資金的現有上市公司獲得公共融資。後者通常稱為借殼上市，因為私營公司可避免傳統首次公開募股更嚴格的要求、更長的時間以及更高的成本。

私營公司可通過直接購買其股份(通過要約收購或與股東達成收購協議)、將較優質資產注入上市公司換取股份(即反向收購)或通過合同安排(但不取得其股份的法定所有權)間接收購上市公司業務經濟權利(即上市公司將成為所謂的“可變利益實體”)等方式取得對上市公司的控制權。

目標上市公司通常業務前景不明朗，但控股結構簡單，利于收購。借殼上市可適用于中國或海外上市公司。在中國，一些借殼上市安排可能由政府主導而並非由私營公司直接發起，特別是有國有企業背景的中國上市公司。

2.7.1 收購中國上市公司中國證券監督管理委員會(“中國證監會”)是監管中國證券期貨市場運作的主要部門。中國證監會于2002年頒布了《上市公司收購管理辦法》，並且已多次進行修改，以應對不斷變化的業務環境(尤其是新興的可變利益實體安排)。

《上市公司收購管理辦法》規定了收購的基本條件、上市公司利益變動報告和公開披露的要求、各種收購類型的程序、財務顧問的職責以及收購後的持續監管措施等。如果收購涉及中國房地產，中國證監會可在批准交易前向國土資源部咨詢，也就是說，國家政策會影響到中國地產開發商是否能够進行收購。

在反向收購的情况下，中國上市公司必須遵守2011年中國證監會令第73號，根據該公告，由私營公司注入上市公司的業務資產可能需要滿足首次公開募股所需的類似條件。這意味着私營公司可能需要滿足往績記錄和市值要求，如同他們自己進行首次公開募股申請。

再加上國務院這些年為遏制過熱的中國地產市場采取的宏觀經濟調控措施，以上規定使得中國私營地產開發商難以通過收購中國上市公司獲得公共融資。海外直接或借殼上市可能是唯一可行的替代方案。

2.7.2 收購海外上市公司香港和美國是中國私營公司借殼上市最常選擇的地方。空殼公司(即適合收購的上市公司)經常出現在較次級的證券市場上，如香港創業板(“創業板”)以及美國全國證券商協會自動報價系統(“納斯達克”)，因為該等證券市場對維持上市和反向收購的要求可能比較寬鬆。一些受監管的場外交易媒介甚至提供更低的門檻要求和廉價的空殼公司，但由于缺乏公眾參與，且空殼公司質素參差，這些媒介並不是取得融資的好方法。

由于對海外上市公司的收購也被視為是中國投資者的對外投資，因此可能需要獲得國家發展與改革委員會、商務部和/或國務院的批准(見第12.1章)。

2.7.3 挑戰與對策選擇合適的海外證券市場進行借殼上市將是中國投資者最重要的考慮方面之一。如缺乏對外國法律法規和政治環境的瞭解，投資者付出的代價會很高。例如，外國政府及其上市監管機構可能會限制對從事特定行業的上市公司的收購，甚至會由于某些原因限制中國投資者對這些公司進行收購。

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與中國相似，對上市公司進行反向收購時，一些海外證券市場也需要投資者具備首次公開募股所需的同等資歷。競爭要約的相關規定可能會影響到要約收購的成功與否。中國投資者應參考一些成功的海外借殼上市案例，聘請有豐富經驗的投資顧問，並選擇受投資者追捧、出現了成功的借殼上市案例的證券市場。

投資者同樣要注意空殼公司的質素和數量。海外上市公司的信息通常是公開的，但也要注意核實信息的真實性和完整性。空殼公司的任何隱藏問題可能會影響其向公眾籌集更多資金的能力，甚至會影響收購的完成。中國投資者應對空殼公司進行適當的盡職調查，以瞭解其隱性負債。

除了空殼公司本身的成本外，交易稅、法律費用、上市年費、法定審計費用以及內部審計費用等可能會影響借殼上市融資的效率。中國投資者應在收購前進行現金流預測，並探討减少這些費用的方式，例如是否能够通過適當的企

業重組計劃將相關的交易稅費减到最低。

中國投資者在按照反向收購方式將資產注入空殼公司時，也應選擇具有良好業務前景的資產。如果資產對公眾不具有吸引力，或公布的擬募集資金計劃對資金使用的方向不明確，則空殼公司可能無法在收購後獲得更多的公共融資。

此外，中國投資者還應考慮如何將空殼公司不同性質的業務資產、企業文化、人力資源、專有技術、會計系統等與自身的整合起來。

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3. 中國國內稅法簡介

外國投資者在中國境內從事收購、租賃及銷售房地產等與房地產相關的交易將主要涉及以下中國稅種。如無特別說明，關于本章提及的各稅種，無論是對于房地產由中國境內的外國企業直接擁有還是通過境內的外商投資企業(「FIE」)間接擁有的情况，都同樣適用。本手冊主要針對機構投資者，某些稅種對于個人投資者的不同影響，本手冊不作詳細討論。

3.1 主要稅種簡介 3.1.1 營業稅銷售不動產及轉讓土地使用權的一方將被課以百分之五的營業稅(「BT」)。如銷售方為該不動產的最初發展商，則營業稅計稅依據應為銷售總價；如銷售的不動產是從最初發展商或其它方取得，則營業稅計稅依據為該不動產在此次銷售行為中實現的增值，但是需要提供之前持有該不動產一方繳納營業稅的支付憑證。對于境外實體在境內轉讓不動產或土地使用權，其在境內未設有經營機構的，以境內代理人為扣繳義務人；若其在境內沒有代理人的，以受讓方或購買方為扣繳義務人。需要注意的是，納稅人轉讓土地使用權或銷售不動產的價格明顯偏低並無正當理由的，稅務機關有權進行納稅調整，核定其營業額。

如果資產重組過程中，通過合並、分立、出售、置換等方式，將全部或者部分實物資產以及與其相關聯的債權、債務和勞動力一並轉讓給其他單位和個人，則其中涉及的不動產、土地使用權轉讓，不征收營業稅。

根據國家稅務總局發布國家稅務總局公告[2011]47號規定，自2011年9月1日起，納稅人轉讓土地使用權或者銷售不動產同時一並銷售附着于土地或者不動產上的固定資產，凡屬增值稅應稅貨物的，按照簡易征收的方式計算繳納增值稅；凡屬不動產的，應計算繳納營業稅。

不動產租賃亦需就其租賃收入總額繳納百分之五的營業稅，建築業適用的營業稅率為百分之三。

3.1.2 城市維護建設稅、教育費附加和地方 教育附加2010年10月18日，國務院發布通知(國發[2010]35號)，將外國投資者納入了城市維護建設稅和教育費附加的征收範圍。根據該文的規定，從2010年12月1日起，外商投資企業、外國企業和外籍個人已經享受了16年的城市維護建設稅和教育費附加的豁免待遇開始被取消。

城市維護建設稅和教育費附加的規定是1985年和1986年頒布的，其目的在于為城市建設及發展教育提供穩定的資金來源。城市維護建

設稅和教育費附加以納稅人應繳納的增值稅(「VAT」)、營業稅(「BT」)或消費稅(「CT」)的稅額為計征依據。教育費附加的征收率統一為百分之三，而城市維護建設稅則根據納稅人所在地的不同適用不同的稅率：

•納稅人所在地為市區，稅率為百分之七；•納稅人所在地為縣城、鎮，稅率為百分之五；•納稅人所在地不在市區、縣城或者鎮，稅率為百分之一。

另外，根據財政部發布的財綜[2010]98號通知，各省應該以納稅人應繳納的增值稅、營業稅及消費稅稅額的百分之二為標準征收地方教育附加。2011年，國務院發布進一步加大財政教育投入的意見，要求各省(區、市)人民政府應根據相關規定全面開征地方教育附加。截至目前，各省市已基本開征了地方教育附加。

3.1.3 契稅契稅(「DT」)的納稅人是在中國境內轉讓不動產或土地使用權的受讓方。根據地區不同，契稅依照不動產或土地使用權的總轉讓價款的百分之三至百分之五征收。但對于符合相關政策規定的企業公司制改造、公司股權(股份)轉讓、公司合並、公司分立、企業出售、企業破產和債權轉股權等情况，可能享受包括减半征收或免征契稅的優惠。

3.1.4 房產稅2009年1月1日以前，在中國境內擁有房地產的外商投資企業和外國企業應根據《城市房地產稅暫行條例》繳納城市房地產稅(「URET」)。根據國務院第546號令，城市房地產稅自2009年1月1日起廢止。自2009年1月1日起，外商投資企業和外國企業，將依照《中華人民共和國房產稅暫行條例》及其它相應的地方法規繳納房產稅(「RET」)。2009年以前，房產稅的相關規定僅適用于內資企業。

房產稅(「RET」)是對不動產所有人征收的一種財產稅。根據對不動產的使用情况，房產稅的稅率及稅基也不同。對于自用房產，按房產原值一次减除百分之十至百分之三十後余值的百分之一點二計征。對于出租的房產，按年度租金收入的百分之十二計征。但是，以上規定在不同地區可能有不同的應用。對按照房產原值計算房產稅的房產，無論會計上如何核算，房產原值均應包含地價。

根據現行房產稅暫行條例的相關規定，個人所有非營業用房暫免于繳納房產稅。但近年來，為了抑制房價過快上漲，國家一直在討論出臺

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相關的政策以控制投機性購房活動。2011年1月27日上海市和重慶市人民政府分別發布了對個人住房征收房產稅的暫行辦法，拉開了業界期待已久的房產稅改革試點。本次改革試點的主要內容就是將個人擁有的部分住房納入到房產稅征稅範圍中。上海市的試點政策僅適用于試點後的新購住房，並將本地居民的首套住房排除在征稅範圍之外，而重慶市的試點政策則更側重于遏制市場對于高檔住房的需求。兩地的房產稅試點對高檔商品住房是否能够起到“價格約束”的作用還需要進一步的觀察。此外，2012年有政府官員表示，下一步稅收制度改革的重點將包括對房地產交易環節征收的有關稅種進行簡並，並着手研究逐步在全國範圍內推廣征收房產稅。

3.1.5 土地增值稅土地增值稅(「LAT」)是對在中國境內轉讓不動產所產生的收益征收的一種稅，以前適用于企業和個人。然而，根據財稅[2008]137號通知，自2008年11月1日起，個人銷售房屋暫免征收土地增值稅。

土地增值稅的累進稅率表如下：

•增值額未超過規定扣除項目(定義見下文)金額百分之五十的部分，稅率為百分之三十；

•增值額超過規定扣除項目金額百分之五十、未超過扣除項目金額百分之一百的部分，稅率為百分之四十；

•增值額超過規定扣除項目金額百分之一百、未超過扣除項目金額百分之二百的部分，稅率為百分之五十；

•增值額超過規定扣除項目金額百分之二百的部分，稅率為百分之六十。

增值額根據銷售收入扣减以下各項目(「規定扣除項目」)計算得出：

i. 取得土地使用權的成本和費用；ii. 開發土地的成本和費用，包括設計和可行性研究成本等；

iii. 新房建造成本和費用，或(若無相關開發項目)舊房的評估價格；

iv.與轉讓土地和不動產相關的稅金；及v. 由財政部規定可以扣除的任何其它項目。

高稅率及各地征管强度和計算方法各異，使土地增值稅成為房地產行業中最具爭議的稅種。儘管近年發布的全國性法規旨在加强對土地增值稅征管方式的統一，但迄今為止，在實務操作中，各地在執行上仍然有很大的不同。詳見下文3.2的內容。

3.1.6 城鎮土地使用稅城鎮土地使用稅按年征收，納稅人是包括占用城鎮土地和工礦區的企業和個人。城鎮土地使用稅(「UTLUT」)早在1988年發布，並于2006年12月31日修改。修改後的城鎮土地使用稅將外商投資企業和外國企業也納入納稅人的範圍，從2007年1月1日起生效。在此前，外商投資企業和外國企業是繳納土地使用費的。本次修改也是自1988年以來第一次針對城鎮土地使用稅條例的修訂，旨在加强對土地開發和再開發的調控和規劃。

從2007年1月1日起生效的稅率為1988年原定稅率的三倍。下表概述了應用于房產總樓面面積(以平方米計)的適用稅率，具體執行稅率由各地方稅務機關確定。

最低 最高

人民幣 美元 人民幣 美元

大型城市 1.5 0.2386 30 4.7729

中型城市 1.2 0.1909 24 3.8183

小型城市 0.9 0.1432 18 2.8637

鎮、礦區 0.6 0.0955 12 1.9092

注釋：本表使用的匯率是截至2012年12月31日國家外匯管理局所公布的人民幣/美元匯率中間價(人民幣6.2855：美元1)。

來源：2006年修訂的「中華人民共和國城鎮土地使用稅暫行條例」。

3.1.7 耕地占用稅耕地占用稅針對占用耕地建房或者從事其它非農業建設的納稅人征收。預計城市地區的大部分新開發項目不會涉及本稅種。但是，當發生直接或間接收購現有房產的情况時，偶爾也會涉及耕地占用稅。

耕地占用稅以納稅人實際占用的耕地面積為計稅依據，按以下稅率(各地適用稅率不同)，從2008年1月1日起施行：

人均佔用面積(畝*) (以縣級行政區域為單位)

每平方米耕地佔用稅

不超過1畝 人民幣10元至50元

超過1畝但不超過2畝 人民幣8元至40元

超過2畝但不超過3畝 人民幣6元至30元

超過3畝 人民幣5元至25元

*1畝=667平方米

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2008年2月26日公布並于即日起施行的《中華人民共和國耕地占用稅暫行條例實施細則》中，進一步明確了各地耕地占用稅的平均稅率：

地區 每平方米 平均稅率 (人民幣)

上海 45

北京 40

天津 35

江蘇、浙江、福建、廣東 30

遼寧、湖北、湖南 25

河北、安徽、江西、山東、河南、重慶、四川

22.5

廣西、海南、貴州、雲南、陝西

20

山西、吉林、黑龍江 17.5

內蒙古、西藏、甘肅、青海、寧夏、新疆

12.5

3.1.8 印花稅在中國境內書立或使用的若干應稅憑證(例如購銷合同、借款合同、房產租賃合同、會計帳簿等)應繳納印花稅(「SD」)。在中國境內使用、接受中國法律保護的應稅文件，無論其是否在中國境內簽訂，都應當繳納印花稅。

根據應稅憑證的性質，印花稅率為合同金額的百分之零點零零五到百分之零點一，通常合同的每一方都有印花稅納稅義務。對于房產轉讓，轉讓方和受讓方應當各自按照合同金額的百分之零點零五繳納印花稅。房屋租賃合同中，出租人和承租人應當各自按照合同約定的總金額的百分之零點一繳納印花稅。

在辦理房地產權證和土地使用證時，應按權利許可證照，按件繳納印花稅人民幣5元。

3.1.9 企業所得稅2008年以前，所有外商投資企業，無論是外商獨資企業(「WFOE」)還是中外合資(「EJV」)、合作企業(「CJV」)，都應根據其應納稅所得額繳納外商企業所得稅(「FEIT」)。自2008年1月1日起，外商投資企業與內資企業一樣適用新頒布的企業所得稅法(以下簡稱「新稅法」)。

外國企業通過直接擁有或收取租金的方式從其中國境內的房地產取得收益的行為將受到新稅法的規範，雖然這一投資模式將隨着法規的不斷嚴格而日趨减少。上述收入的征稅情况取决

于該境外實體是否在中國境內構成常設機構。從2008年1月1日起，中國境內的外商投資企業及外國企業常設機構適用的所得稅率由百分之三十三下降至百分之二十五，並取消了地方所得稅。在中國境內未設有機構、場所，但來源于中國境內的所得將按照收入總額征收預提所得稅。根據新稅法及其實施細則的相關規定，一般稅率為百分之十，但稅收協定可能降低該稅率。

3.2 土地增值稅及企業所得稅的預征和清算3.2.1 土地增值稅(「LAT」)為了抑制90年代初泛濫的土地投機行為，國家稅務總局(「SAT」)于1994年出臺了土地增值稅暫行條例(「暫行條例」)。如前所述，土地增值稅是針對轉讓土地使用權、地上建築及其附屬設施所獲取的收益的稅收。其稅率是由百分之三十到百分之六十的四級超率累進稅率。

3.2.1.1 土地增值稅預征在房地產行業經營中，「預售」(即在建築工程竣工决算之前產生的不動產銷售)是一個普遍的現象。暫行條例要求地方稅務機關對「預售」房地產的土地增值稅采取「預先征收、匯算清繳」的方式。在預征的方法下，通常根據銷售收入的比例預征部分土地增值稅，在建築工程竣工决算後匯算清繳。

在國家稅務總局頒布預征的政策之後，北京、上海等城市也頒布了具體實施「預征」方式的地方性規則。然而，由于90年代中後期房地產行業持續低迷，土地增值稅的征收，無論是通過暫行條例的規定還是「預征」的方式，很長時間在實務中都沒有被執行。從2004年開始，為了抑止過熱的房地產市場，上海、北京等的一綫城市開始重視土地增值稅的預征。

由于近兩年我國房地產市場的迅速發展，部分城市房價、地價上漲勢頭過快，投機性購房非常活躍，引起了相關部門高度重視。在此背景下，國務院下發了一系列文件，要求加强征收土地增值稅。其中，國稅發[2010]53號文規定，除保障性住房外，東部地區省份預征率不得低于百分之二，中部和東北地區省份不得低于百分之一點五，西部地區省份不得低于百分之一，各地的地方稅務機關要根據不同類型房地產確定適當的預征率。

3.2.1.2 土地增值稅清算2006年，國家稅務總局頒布了《關于房地產開發企業土地增值稅清算管理有關問題的通知》(國稅發[2006]187號)，加强了房地產開發企業土地增值稅清算管理工作，對房地產開發企

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業土地增值稅清算條件和要求等進行了規定。在此基礎上，國家稅務總局于2009年頒發了《土地增值稅清算管理規程》(國稅發[2009]91號)，該文已于2009年6月1日起生效。國稅發[2009]91號更加强調了管理程序，並且規定了對于房地產開發企業進行土地增值稅清算的清算條件。

根據國稅發[2009]91號，當有以下任何事項發生時，納稅人必須清算土地增值稅：

i. 開發項目全部竣工、完成銷售的；ii. 整體轉讓未竣工决算開發項目的；或iii. 直接轉讓土地使用權的。

當以上任一事項發生時，納稅人應當在事項發生之後90日內申請土地增值稅清算。

此外，稅務機關有權在下列任何事項發生時要求納稅人進行土地增值稅清算：

i. 已竣工驗收的開發項目，已銷售的房地產建築面積占整個項目可售建築面積的比例在百分之八十五以上。若該比例雖未超過百分之八十五，但剩余的可售建築面積已經出租或自用的，稅務機關也可要求進行土地增值稅清算；

ii. 取得銷售(預售)許可證滿三年以上仍未銷售完畢的；

iii.納稅人已申請注銷稅務登記但未辦理土地增值稅清算手續的；或

iv.省級稅務機關規定的其它情况。

對前款所列第iii項情形，應在辦理注銷稅務登記前進行土地增值稅清算。否則，在以上任一情况下，納稅人應當在收到主管稅務機關下達的清算通知之日起90日內辦理土地增值稅清算手續。

國稅發[2009]91號規定在房地產開發企業將開發的部分不動產出租或自用的情况下，只要該部分不動產沒有發生權屬轉移，則無需繳納土地增值稅。此外，在進行土地增值稅清算時，不列入相關收入，也不得扣除相應的成本和費用。

2010年頒布的國稅函[2010]220號文對土地增值稅清算過程中涉及的一些問題進行了進一步解釋，包括：土地增值稅清算時收入確認、房地產開發企業未支付的質量保證金扣除金額的確定問題、房地產開發利息費用的扣除問題、房地產企業繳納的土地閑置費的扣除問題、房地產開發企業取得土地使用權時支付的契稅的扣除問題、拆遷安置費的計算問題、轉讓舊房准予扣除項目的加計計算問題以及土地增值稅清算後應補繳的土地增值稅加收滯納金問題。

3.2.2 企業所得稅(「EIT」)如同土地增值稅的預征，外商投資房地產開發企業也應對開發項目竣工前(即預售)獲取的收入預繳企業所得稅。舊外商企業所得稅法下，外商投資房地產開發企業取得的預售應稅利潤，一般按預計利潤率或其它合理方法計算預計利潤額，並按季預繳外商企業所得稅，具體的預計利潤率或其它合理方法由各地地方稅務機關自行規定，全國沒有統一的標準。2009年3月，國家稅務總局頒布了《房地產開發經營業務企業所得稅處理辦法》(國稅發[2009]31號)，該文件自2008年1月1日起追溯適用。31號文對新企業所得稅法下適用的預計利潤率規定了全國統一標準，如下所示：

i. 開發項目位于省、自治區、直轄市或計劃單列市等省級人民政府所在地城市城區或郊區的，預計利潤率不得低于百分之十五；

ii. 開發項目位于地及地級市城區或郊區的，預計利潤率不得低于百分之十；

iii. 開發項目位于其它地區的，預計利潤率不得低于百分之五；及

iv.屬經濟適用房、限價房和危改房的，預計利潤率不得低于百分之三。

房地產開發企業按其當年實際利潤據實預繳企業所得稅的，應分季(或月)對未完工開發項目取得的預售收入按照上述預計利潤率申報和預繳企業所得稅。在開發項目完工後，房地產開發企業應及時結算其計稅成本並計算此前銷售收入的實際毛利額，同時將其實際毛利額與其對應的預計毛利額之間的差額，計入當年度企業本完工項目與其它項目合並計算的應納稅所得額。在年度納稅申報時，房地產開發企業須出具對該完工開發項目實際毛利額與預計毛利額之間差異調整情况的報告以及稅務機關需要的其它相關資料。

最近頒布的公告(國家稅務總局公告[2010]29號)就企業所得稅的計算做出瞭解釋，闡明瞭與土地增值稅的扣除有關的一些具體事宜。根據該公告，如果符合一定的條件，房地產開發企業在注銷當年，可將土地增值稅總額合理分攤至各項目年度，並對項目年度的應納稅所得進行追溯調整並相應申請退稅。

3.3 引入物業稅的可能性中國對于房產買賣和轉移階段征收多種稅收。自從2003年，政府開始考慮引入一種根據物業在持有期間的市場估價而每年征收的物業稅。物業稅的目標之一是簡化，因為這個新的物業稅會替代目前對于房產征收的一系列稅收，其中包括房產稅，土地增值稅和流轉稅。

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由于中國的特殊土地使用系統和缺乏房產評估機制，引入物業稅並不簡單。所以，2003年以來，政府在六個省市開始試運行一個征收物業稅的空轉項目，在名義上對北京、深圳、遼寧和江蘇省等征收物業稅。2007年，該試運行項目又增加了四個城市。如果這個試運行項目成功，國稅局有意正式開始征收物業稅。

經過幾年的稅務評估，政府在一些試運行領域中逐步開始建立一套評估機制和相關的評估軟件。在2008年年初，包括北京在內的幾個城市申請正式運行征收物業稅的項目，不過該申請至今沒有被國稅局和財政部批准。2008年，一個國稅局的高級官員曾透露有可能在2010年到2015年征收物業稅。然而，由于目前征收物業稅的條件還不成熟，至今沒有確定的時間表。2009年5月，國務院在國發[2009]26號文：國務院批轉發展改革委關于2009年深化經濟體制改革工作意見的通知中提出深化房地產稅制改革，研究開征物業稅(財政部、稅務總局、發展改革委、住房城鄉建設部負責)。截至到目前，物業稅的征收仍然停留在討論階段。

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4. 處理常見稅務問題的見解

本章旨在提供一些可能的稅務見解，這些見解可能與處理地產開發商或投資者可能會遇到的某些常見稅務問題相關。

4.1 有關中國股權和資產遷移的合理免稅對于在中國進行的集團重組，除了財稅[2009]第59號中國企業所得稅(“企業所得稅”)的合理免征(或遞延)外，尋求對其他營業稅/交易稅的合理免征時還要考慮到其他法規。

4.1.1 中國土地增值稅(“土地增值稅”) 一般而言，由于相關地產項目的法定所有權沒有改變，因此中國地產開發公司的轉讓不應引起土地增值稅。

根據財稅[1995]第48號的規定，在投資者使用其中國土地使用權和產權向新公司或合資企業注入資本時，該中國土地和地產的法定所有權的變更將暫時免征土地增值稅。僅在新公司或合資企業出售相關中國地產時進行征收。

4.1.2 中國增值稅(“增值稅”)和營業稅(“營業稅”)在中國實體內的股權轉讓不屬增值稅和營業稅範疇。另一方面，集團重組下的資產轉移可能會引起增值稅或營業稅(視乎資產類型)。為了提供類似于財稅[2009]第59號規定的企業所得稅救濟，中國國家稅務總局(“國稅局”)發布了[2011]第13號和[2011]第51號公告，根據該等公告，如果相關資產(全部或部分)連同相關應收貸款、負債和人力資源一同轉移，則集團重組下的資產轉移可免征增值稅和營業稅。

根據財稅[2002]第191號的規定，如果投資者有權從新公司/合資企業撥出利潤並且承擔投資風險，那麼采用無形資產或不動產的方式向新公司或合資企業注入資本也可以免征營業稅。

4.1.3 中國契稅(“契稅”)中國不動產法定所有權的直接轉讓(包括將地產用作資本注入)將會引發受讓人契稅。根據財稅[2008]第175號的規定，即使轉移法定所有權，也可以免征某些重組行為的契稅。例如：

•公司兼並，財產從被兼並公司轉移至新的實體，前提是原投資者的產權所有權不發生變更；

•公司分拆，財產從原公司轉移至分拆後的實體，及

•財產轉移至根據從貸款到權益轉換計劃下設立的新的子公司。

4.1.4 中國印花稅(“印花稅”)根據財稅[2003]第183號的規定，可有限免征印花稅，例如：根據合並/分拆設立的新公司，且按照會計帳簿投入的資本不超過原實體的資本，某些經批准重組計劃下財產轉讓的合同。

4.2 有關海外股權遷移的合理免稅按照第7章所述，為了在股息遣返時在中國享受可能降低的預扣稅率，中國項目公司的直接海外母公司應在其稅務機關同中國達成避免雙重征稅協定(“避免雙重征稅協定”)的司法管轄區建立。香港有較好的地理位置，並且擁有同中國內地訂立的避免雙重征稅協定的優惠條款，所以經常被選擇作為直接控股公司的建立地點。

當遷移至地產控股結構，間接地為中國項目的未來海外上市或出售做準備時，股權轉讓經常在香港發生。香港集團重組的合理免稅將在下文中進行詳述。針對間接擁有中國項目公司的海外公司轉讓的有關中國稅務風險見第7章。

4.2.1 香港利得稅(“香港利得稅”)沒有針對集團重組的香港利得稅免征的具體規定。如果納稅人在香港開展業務，並且轉讓收益實際進行交易，則該收益將在香港進行課稅。應課稅收益一般會根據相關資產/權益的公允價值或交易價值(以較高者為准)進行核算。

另一方面，如果轉讓收益具有資本性質，則該轉讓收益免征香港利得稅。

由香港納稅人進行的香港股權直接轉讓可能被認為是資本事件(除非納稅人積極參與公司交易)，因此該轉讓收益可能無需繳納香港利得稅。為證實該轉讓屬資本事件，應謹慎保存有助于支持長期持股初步意向的相關信息/文件。

4.2.2 香港印花稅(“香港印花稅”)直接轉讓香港股份(股權)或不動產會征收香港印花稅。簡言之，在香港注冊成立的公司內進行股份轉讓將引起香港印花稅。對于在香港境外注冊成立的公司，如果相關股東名冊保存于香港境外，在該公司內轉讓股份不應引起香港印花稅。

在許多的個案，爭論點在于香港股份的轉讓，香港印花稅按照買入和賣出票據以代價或公允價值(以較高者為准)的百分之零點二征收，另加轉讓文書5港元印花稅。出讓人和受讓人須繳納相等的香港印花稅(除非其另行商定)，即各自按照百分之零點一的稅率繳納。

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 31

4.2.2.1 集團內部救濟根據香港印花稅條例(“香港印花稅條例”)第45條的規定，如果滿足某些條件，可對公司之間的香港股份(以及香港不動產)轉讓免征香港印花稅。第一個條件是出讓人和受讓人為關聯公司。根據香港印花稅條例，如果一家公司是另一家公司至少百分之九十的已發行股本的實益擁有人，或者第三家公司是每家公司至少百分之九十的已發行股本的實益擁有人，則兩家公司為關聯公司。該免征不適用于個人。

此外，出讓人和受讓人必須在轉讓後保持關聯關係至少兩年。如果他們的關聯關係由于受讓人、出讓人或第三法人團體持股百分比的變更而終止，則將撤銷免征。再者，除了由金融機構在其正常的業務過程中提供資金的情况，如果代價的任何部分由不同的非關聯方資助或接受，則該免征不適用。

當非中國投資者通過轉讓其非中國中間控股公司(如香港法團公司)的方式間接轉讓其中國項目公司時，可能涉及到集團內部救濟。

作為一個單獨的問題，就使用中間控股公司而言，考慮是否使用英屬維爾京群島或香港法團公司時，有必要從稅收的角度考慮潜在影響。對于英屬維爾京群島公司，按照以上所述，其股權轉讓不應引起香港印花稅。如上所述，香港公司的股權轉讓通常會引起香港印花稅。

然而，從中國稅收的角度來看，使用香港法團公司作為中間控股公司比使用英屬維爾京群島法團公司更可取。這出現實際所有權的問題。

4.2.2.2 一些其他特別規定確定香港印花稅的某些特別方法會為投資者計劃他們的香港印花稅繳付留出空間。例如，如果股權轉讓的代價取决于某些未來事件，並且合同只規定了最小額代價，則香港印花稅可根據最小額代價進行計算。如果代價包含定期付款，且合同規定的付款期限超過20年，香港印花稅可根據在首個20年內應付款項的總額進行計算。

由于企業所有者的清算，企業所有者將香港股權(或香港不動產)轉讓給其股東，印花稅署可考慮接受該類情况下的轉讓不構成實益所有權的變更，因此不需繳付香港印花稅。

4.3 營運階段的納稅計劃 隨着國務院對加强土地增值稅結算(不僅僅是臨時支付)的指示，由于土地增值稅結算率較高(高達百分之六十)，中國地產開發商將面臨更大的壓力。

4.3.1 土地增值稅計劃在計算土地增值稅結算時，中國地產開發商可將所產生的土地和建設費用的百分之二十作為額外可扣除額。對于銷售、管理和財務成本，可扣除額為上綫，無加計扣除。因此，不同類別(即建設成本、銷售費用等)產生的成本的準確分類將很重要。例如，地產開發商可能需要將地產建設和銷售中涉及的雇員的酬金分為兩部分。某些地產設計功能可能會轉包給相關方，通過該轉包，减少更多的加計扣除引起的土地增值稅(以及企業所得稅)負擔所獲得的利益可根據承包商的營業稅/增值稅/企業所得稅負擔進行核算。

土地增值稅結算根據階段確定。如果地產開發商從事不同階段的地產建設，並且每個階段有不同的增值，並因此有不同的土地增值稅率區間，則對各階段中的共同建設成本進行仔細分攤會有助于計算各階段的土地增值稅負擔。如果開發商也從事其他不發售的地產建設(如出租酒店、辦公室等)，並且銷售的地產擁有共同的建設成本，則還可考慮相同的思維過程。

當納稅計劃涉及相關方交易時，應仔細考慮中國轉讓定價法規。此外，還應對營業稅影響進行考慮，尤其是在某些現代服務業中實施增值稅試點方案後，在分包設計和其他可收取增值稅的服務時，這種情况可能會增加地產開發商的增值稅負擔。

4.3.2 企業所得稅計劃按照上述土地增值稅計劃所述，使用分包服務提供商是所謂的商業模式優化(“商業模式優化”)項下的一個概念。本質上，商業模式優化是建立有效的商業模式，其目標是允許供應鏈、補充業務、知識產權所有權管理、研究和開發、財資和再投資等由適當的實體進行(在中國境內或境外)，因此而符合商業的要求並使得整體企業所得稅(以及海外所得稅)負擔因充分的商業理據而有效地管理。

對于中國地產開發商而言，一個簡單的商業模式優化的例子是將營銷活動分包給海外相關方(例如香港相關方)。香港營銷實體將以百分之十六點五的比率繳納香港利得稅，這可能足以由地產開發商引起的營銷成本的企業所得稅利益抵消(百分之二十五的比率)。在中國境內，將其他活動分包給享有某些企業所得稅優惠待遇的相關實體也可减輕整體企業所得稅負擔。此外，還需考慮營業稅影響以及轉讓定價法規/影響。

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4.4 其他考慮事項當實施納稅計劃構想時，除了設立成本(例如，建立新實體、將人員轉移至新實體等)，投資者需考慮其他因素。其中一些因素闡述如下。

4.4.1 符合轉讓定價 如果納稅計劃構想涉及轉讓定價，投資者將需花時間和精力制定其轉讓定價政策，起草公司間協議，準備同期的轉讓定價文件(見第7章)，並就可能的轉讓定價問題洽詢稅務機關。

4.4.2 稅務機關預先批准許多通過合理的納稅計劃尋求的稅收優惠不會自動進行授予，如根據財稅[2009]第59號的免稅重組以及避免雙重征稅協定優惠。投資者需確定所需的申請流程、時間安排和證明文件。

4.4.3 相關人員注意稅務的內涵管理層及雇員的活動，尤其是他們營運跨境的業務，需因應企業之稅務處理。這些活動可能會造成不可預見的稅務責任及稅務失效的情况。例如，如果香港母公司的管理人員大部分時間居于中國內地，就申請避免雙重征稅協定優惠而言，該母公司可能不被視為香港納稅居民。有時，編制營業手冊和實時監控主要管理人員旅游行程會有助于達成這些目標，以確保業務營運的稅務與預期相配合。

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 33

5. 法規框架

早在2006年和2007年，中國政府就出臺了一系列嚴格限制外商投資中國房地產業的政策措施，這反映了中國政府把應對房地產投機和房價飛漲帶來的惡果作為其工作的當務之急。然而，這些限制措施對投資者的熱情幾乎沒有影響，外商對房地產領域的投資仍持續保持了增長的勢頭。

全球金融危機以及隨之蔓延的世界範圍的經濟衰退，導致中國房地產市場遭遇突如其來的寒潮，外國投資也隨之顯著回落。這種變化改變了中國政府對經濟前景的預期，促使其稍稍放鬆了之前嚴格的限制措施。這主要反映在2008年6月頒布的23號文中(商資函[2008]23號，《商務部關于做好外商投資房地產業備案工作的通知》，詳見下文)。

在近期房價過高的呼聲中，中國政府對國內住宅市場的幹預力度持續加大。然而，自2008年以來，外商投資房地產的各項法規並沒有出現實質性的變化，政府對房價的調控多側重于其他措施，例如，限制居民購買二套房，收緊住宅抵押貸款審批，控制銀行放貸等。

5.1 影響境外房地產投資者的主要法規 外商投資房地產業的主要相關法規總結如下，小標題下是法規具體內容的詳細介紹。

5.1.1 171 號文2006年7月，中國政府出臺了業界所熟知的171號文。該文件出臺的背景是中國政府越來越擔心在房地產領域不受約束的境外投資和過度投機活動可能對中國經濟的穩定性產生潜在的負面影響：主要體現在境外投資者拉高房地產價格導致房價超出普通百姓的購買能力，以及進一步增大了人民幣升值的壓力。作為應對，中國政府對外商投資房地產領域制定了更為嚴格的限制性措施，即《關于規範房地產市場外資准入和管理的意見》，也稱之為建住房(2006)171號(即「171號文」)。

171號文由建設部、商務部、國家發展和改革委員會、中國人民銀行、國家工商行政管理總局、以及國家外匯管理局(外匯局)聯合發布。文件有針對性地限制外商在房地產領域的直接投資以及涉足房地產的外商投資企業，還特別引入了一系列嚴控外資流入的措施。具體措施包括限制外資購買房產，更高的最低注冊資本要求和更嚴格的債務融資限制，等等。這些措施自發布之日起生效。

5.1.2 50 號文、130 號文和 186 號文儘管171號文在一定程度上阻止了境外資本進入中國的房地產業，但據統計數據顯示，在2007年上半年，外資對中國房地產市場的投資仍然在以較快的速度增長，從而進一步引發了

中國政府對此問題的密切關注。

由于171號文並無顯著成效，商務部、國家外匯管理局又陸續發布兩個文件(50號文及130文)，在兩個文件中規定了更為嚴厲的措施，以遏制外資在國內房地產市場的進一步投機性擴張。二者的結合，進一步加强了外商投資房地產企業在諸如項目審批程序、設立要求以及項目融資等重大事項上的限制。2010年年底，國家外匯管理局又發布了186號文，進一步限制中國房地產市場的外商投資行為。

2007年5月23日發布的50號文(商資函[2007]50號，《關于進一步加强、規範外商直接投資房地產業審批和監管的通知》)要求嚴格控制外商投資高檔房地產項目，以及並購或投資境內房地產企業。

而2007年7月10日發布的130號文(匯綜發[2007]130號)實際上使外商投資房地產企業將不能够再接受任何外債投入。因此，境外資金只能以注冊資本的形式直接進行境內投資。

2010年11月4號發布的186號文(建房[2010]186號)對外國個人和外國企業的不動產所有權進行限制，規定外國個人只能購買一套用于住宅用途的不動產，而外國企業只能購買自身辦公所需的非住宅不動產。

5.1.3 外商投資產業指導目錄最近，商務部與國家發展和改革委員會聯合發布了《外商投資產業指導目錄(2011年修訂)》(《目錄》)，新《目錄》于2012年1月30日起施行，2007年發布的《外商投資產業指導目錄(2007年修訂)》同時廢止。

《目錄》具體分為「鼓勵類」、「限制類」或「禁止類」外商投資行業領域項目，共473條。其它未列入項目為「允許類」項目。

《目錄》16是外國投資者必須留意的重要文件，因為它反映出了中國政府對中國經濟結構戰略性調整以及經濟發展重點任務的政策導向。新修訂的《目錄》反映了繼續對房地產市場調控依然是中國政府的目標之一。

在修訂版《目錄》中，外商投資土地開發，以及建設、經營高檔酒店、高級辦公樓和國際展覽中心等項目依然屬限制類。別墅的建設、經營曾被劃入限制類，2011版《目錄》中則被劃為禁止類。土地開發仍然只能以合資企業的形式進行。同時，對外商投資進入房地產二級市場，如房地產中介和經紀公司等仍有一定限制。

16在中國嚴格的外國投資監管政策體系下，《目錄》在對推進經濟增長和加快工業進步方面起到重要作用。自1995年首次發布以來，《目錄》已經六次修訂，包括最近一次于2011年的修訂在內。

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5.2 持有方式171號文出臺前，外國投資者有時會選擇境外實體直接持有境內房地產的投資方式，以最大限度地獲取現金流。171號文出臺後，外國投資者如今必須在中國境內建立「商業存在」，即通過成立外商投資企業，對其在中國自有或經營的房地產(不包括「自用房地產」)進行投資及開發。因此，對于新的投資，外國投資者已經不能再用境外實體直接持有中國房地產。

然而，由于171號文並未包括取消此類既有投資的任何要求，市場上可能仍會發現171號文出臺前形成的境外直接投資形式。事實上，在如何對待此類境外直接投資的問題上仍無明確規定；實踐中，我們也尚未聽說任何政府部門對現存的境外直接投資提出質疑。171號文發布時，曾預計會陸續發布更多實施細則來澄清上述問題以及其它不確定事項。但截至目前為止還未見相關規定出臺。下表是對外商投資企業通過境內企業持有房產和境外直接持有房產方式下各自的企業所得稅影響的比較。

境外特殊目的公司 境內特殊目的公司

持有時

企業所得稅(從2008年1月1日起實行)

• 租賃收入適用10%預提所得稅

• 如果特殊目的公司為中國的居民企業或在中國構成常設機構，適用稅率為25%

• 不征收中國股息預提所得稅(假定特殊目的公司為非中國居民企業)

• 通常情況下對淨利潤適用稅率為25%

• 對非居民企業取得的股息征收10%預提所得稅(在某些稅收協定下可能減至5%)

出售時

企業所得稅(從2008年1月1日起實行)

• 資本利得適用10%預提所得稅

• 如果特殊目的公司為中國的居民企業或在中國構成常設機構，資本利得適用稅率為25%

• 對出售特殊目的公司股份所得不征收中國稅(假定特殊目的公司為非中國居民企業，並且稅務機關認可股權交易的實質，並確認此交易行為沒有避稅意圖-詳情參見國稅函[2009]698號(「698號文」)第三章的分析。

• 通常情況下對淨利潤適用稅率為25%

• 出售境內特殊目的公司股份的資本利得適用10%預提所得稅

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 35

5.3 項目審批條件171號文要求利用中國境內實體進行投資的規定在一定程度上加重了外國投資者的負擔，而50號文則在更多方面使外國投資者受到掣肘。

50號文規定，申請設立房地產公司，投資者必須先取得土地使用權、或建築物所有權，或已與相關部門簽訂此類使用權或所有權出讓/購買協議。

另外，50號文還要求，地方商務部批准設立外商投資房地產企業後，應及時向國家商務部備案。國家商務部須對地方商務部的批准進行覆核。在外商投資房地產企業完成以上部門的各項批准之前，國家外匯管理局及其指定銀行將不予辦理任何資本賬戶項目結售匯手續。

最後，50號文指明「返程投資」方式(即國內中方投資者利用其境外資金進行境內投資的方式)將被嚴格控制。

這些措施的實際效果是延長了獲得所要求的批准和實施投資的時間；這無疑成為了减緩外國投資流入的部分原因。

自50號文發布後，房地產業的經濟氣候和條件發生了顯著變化。如上所述，2008年6月出臺的23號文在一定程度上取消了50號文中要求地方商務主管部門在對項目審批事項上向國家商務部備案的規定，這似乎反映了政策上對放寬投資限制的轉變。

根據修訂後的方法，國家商務部委托省級商務主管部門，對地方商務主管部門批准事項進行覆核。地方商務主管部門依法批准外商投資房地產事項後，將原需報商務部備案的相關材料送交省級商務主管部門以進行核對及記錄保存。國家商務部僅會對省級商務主管部門的審核工作進行抽查。

然而，必須强調的是，項目審批程序對任何投資仍至關重要。經核查不符合現行規定的外商投資企業，商務部將通知外匯管理部門取消公司外匯登記。任何地方商務主管部門出現兩次違規的，商務部將在商務系統內對其通報批評並收回該部門的項目審批權。

5.4 投資資金5.4.1 最低資本要求171號文還實行新的房地產投資最低資本要求。171號文出臺前，外商投資房地產企業的債務權益率可以保持在2：1。171號文出臺後，總投資規模等于或者超過1,000萬美元的外商投資房地產企業，其注冊資本不得少于投資總額的百分之五十(即債務權益率為1：1)。總投資規模少于1,000萬美元的外商投資房地產企業，其最低注冊資本要求不變，具體如下：

投資總額 最低註冊資本

等於或低於300萬美元

投資總額的70%

300萬美元至1,000萬美元

210萬美元或投資總額的50%孰高

超過1,000萬美元 投資總額的50%

如此嚴格的資本要求所產生的相應影響包括：

- 由于項目公司借款額度降低，導致可稅前列支的利息費用减少；以及

- 由于更高的注冊資本要求，則可能引起更大的現金滯留。

5.4.2 外債限制 中國的外匯管理法規要求，境內機構從非居民企業舉借任何外幣貸款或外債必須到國家外匯管理局辦理登記手續，否則本金與利息將無法匯出境外。

如上所述，自171號文發布後，投資限制已進一步加强。

隨着2007年7月130號文公布後，從2007年6月1日開始(含2007年6月1日)，對取得批准證書並且通過商務部備案的外商投資房地產企業，國家外匯管理局將不予辦理外幣貸款、外債登記或外債結匯核准手續。這項新政策對在2007年6月1日以後(含2007年6月1日)新設及計劃增加資本的現存企業都適用。因此，該政策有效地切斷了外債資金進入中國房地產市場。

正如130號文中所述，國家外匯管理局今後將定期公布已成功通過商務部備案的外商投資房地產企業名單，供其它相關機構檢索。名單中所列的這些企業將不得再舉借外債。

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5.4.3 境內融資一般來說，171號文出臺之前，由于人民幣借款無需向政府登記，實際操作中在計算債務權益率時並未把人民幣借款包括在債務總額之中，而將重點放在外幣借款上。但是現在銀行在對房地產企業提供人民幣貸款時，要求在計算債務權益率時把人民幣貸款包括在債務總額中。

5.4.4 資本弱化除了資本監管要求之外，還需要補充的是，新的企業所得稅法還包括一些「資本弱化」規定。從2008年開始，這些新規則將可能通過禁止列支超過規定債務權益率的關聯方貸款利息，包括通過非關聯方的背對背貸款(如委托貸款)，擔保貸款或關聯方擔保貸款，進一步限制關聯方借款的發生。此前外商投資企業並不受資本弱化規定限制。

根據新規則，如果納稅人的債權性投資與權益性投資比例超過一定標準，則利息的稅前扣除可能受限，同時會帶來其它影響。2008年9月，財政部和國家稅務總局聯合頒布了財稅[2008]121號文件(「121號文」)。該文件對資本弱化條款下的關聯方債權性投資與權益性投資比例作了明確規定，即金融企業為5：1，其它企業為2：1。後者應適用于房地產投資公司。

國家稅務總局于2009年1月8日的國稅發[2009]2號文件中正式印發了《特別納稅調整實施辦法(試行)》(「《辦法》」)。《辦法》「第九章——資本弱化管理」對新的資本弱化條款作了進一步具體規定。

《辦法》進一步提到，關聯債資比例超過上述標準比例的納稅人，須按照稅務機關要求，提供同期資料(包括用來證明其關聯方借貸符合獨立交易原則的規定資料)，以確保其超過標準比例的利息費用可在所得稅前扣除。

企業如未按規定提供同期資料的，或同期資料不能證明其關聯債資比例符合獨立交易原則的，其超過標準比例的關聯方利息支出，不得在計算應納稅所得額時扣除，除非該利息支付給實際稅賦更高的境內關聯方。此外，超過標準比例的支付給境外關聯方的利息支出將被視同為股息分配，從而需要征收預提所得稅。如果任何已扣繳的利息預提所得稅稅款多于按股息計算應征預提所得稅稅款的部分，則不予退稅。如果股息適用的預提所得稅稅率比利息適用的預提所得稅稅率高，上述重分類將會給納稅人帶來額外預提所得稅負擔。

從長期來看，像其它發達國家地區一樣，資本弱化規定很可能成為在中國投資架構和管理的一項重要考慮因素。然而，鑒于目前130號文對外債的禁令和171號文施加的最低資本要求，我們預計資本弱化規定在短期內不會對房地產投資者產生很大影響。

5.4.5 其它融資限制除資本要求以外，171號文也包括了外商投資房地產企業借款的其它限制。外商投資房地產企業僅在滿足如下條件的情况下可以借款：

(i) 注冊資本全部到位；(ii)已取得國有土地使用證；以及(iii)外商投資房地產企業的資本金必須等于或者大于該開發項目投資總額要求的百分之三十五。

綜合上述條件，更加嚴格的規定可能促使外商投資房地產企業考慮其它融資選擇可能性，比如應收租賃款的證券化、承包商融資、委托貸款安排等。除此之外，諸多限制可能導致原本可以由中國項目公司進行的借款轉移至境外控股公司進行。這必將對借款人和債權人產生一些涉稅以及非涉稅的影響。

5.4.6 禁止固定回報171號文還規定，在外商投資房地產企業為中外合資企業的情况下，各方不允許在合資協議中或者其它投資相關文件中，以任何形式訂立保證一方「固定回報」的條款。這條規定實際上是為了抑制追求固定回報的投資者。

5.5 法規要求 5.5.1 營業執照外商投資房地產企業經政府部門依法批准設立和辦理注冊登記手續後，取得一年期營業執照。外商投資房地產企業付清土地使用權出讓金，並取得相關國有土地使用證後，方可取得與經營期限一致的營業執照。

那些想通過股權收購的方式並購中國房地產企業的海外投資者，必須做好以自有資金一次付清股權轉讓款的準備。

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 37

5.5.2 土地使用權的取得總體而言，土地使用權的獲取方式因土地類型的不同而不同。獲取某些土地使用權無需支付對價，例如政府機關用地、軍事用途用地、城市基礎設施開發和公共利益用地，以及政府鼓勵類項目用地等。其他類型的土地使用權的只能通過出讓(拍賣、招標、或協議等方式)、租賃或資本投入等方式獲取。商業、旅游、娛樂和豪華住宅項目開發的土地使用權一般只能通過拍賣或招標獲得。

5.5.3 土地使用權的年限土地使用權的最長年限取决于土地用途，住宅用地為70年，工業，教育，科學，文化，公共衛生或體育用地為50年，商業，旅游和娛樂用地為40年。

一般來說，土地使用權人有權在原有的土地使用權協議到期日之前一年內申請續展其土地使用權。只要不違背公眾利益，並且向政府支付相應的土地使用費，此類申請一般會被批准。

結論儘管23號文略有放鬆管制，房地產投資仍然受到嚴格管制。

文件中關于徹底禁止外債的規定對那些依靠外資供應短缺運營資金的房地產企業帶來巨大的衝擊。它亦限制了外國投資者在參與其項目的形式上的選擇。限制投資于資本亦不可避免地對項目投資的現金流及稅後盈利能力產生了不利影響。很明顯，股權投資形式令其稅務效率大大降低(稅後股利與稅後利息扣除)。

限制投資于注冊資本的形式亦對投資時機存在影響。這不僅成本高，耗時也很長(需要花費兩個月或者更長的時間來增加企業的注冊資本)。

鑒于目前的政策，對于打算進入中國市場的外國投資者而言，開展項目的初期融資管制仍然是一個重大的投資障礙。然而，根據現有法規，我們仍建議投資者在評估投資的現金流及融資問題時采取謹慎態度，以避免出現預料之外的資金短缺。

對于已經進入中國市場的外國投資者而言，應當對政策的發展及變化保持敏感，以保證采取適當的行動來减少任何新政策帶來的風險，並利用任何現行管制的緩和，改善其現狀，例如再融資。

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6. 並購

6.1 一般商業模式一般來說，外國投資者可通過下面兩種投資方式中的一種投資于中國房地產：

•取得商業用地或者住宅用地，再新建房產出租或者出售(「建-租-售」模式)；或

•取得已建成的房地產先出租以獲取租金回報，待若干年後再出售該房地產(「購-持-租」模式)。持有該房產的期限視投資者的目的而定。

按照現行法規框架，如果境外實體未在中國設立本地實體，則不得在中國境內從事房地產開發活動。

如何為境內項目公司選擇適宜的商業載體一般取决于中國政府頒布的產業指導目錄及相關法規是否允許外商獨資擁有擬開發的房地產項目的所有權。因此，項目公司可以采用外商獨資企業或者合資企業的形式進行中國房地產投資。

相對于建築期間較長和需經許可要求的建-租-售模式來說，購-持-租模式，不論是直接收購資產或者是購買股權，都是進入中國房地產市場的比較便捷的方式。

本節主要涉及以下內容：

•股權收購和資產收購是取得房地產的兩種方式。就這兩種方式而言，適用于買賣雙方的法規和產生的稅務影響大不相同。因此，從法律和稅務的角度分析收購方式對買賣各方的影響，從而確定買賣雙方都能接受的最合適有效的收購方式至關重要。

•盡職調查程序。對于買方而言，從財務和稅務的角度進行盡職調查覆核非常重要。通過盡職調查，買方可以發現終止交易的事項，風險以及或有負債，從而保護其交易後的利益。

6.2 收購方式概述(股權收購與資產收購)外國投資者(或其中國子公司)可以根據實際情况，通過購入房地產、或者收購持有該房地產的中國實體的股權，或者收購持有該房地產的實體的海外控股公司的股權來取得中國房地產。在選擇收購方式時務必關注股權收購和資產收購的以下特點：

6.2.1 股權收購 目標企業在被收購後將繼續經營。各種商業合同、執照以及勞動合同將保持不變，從而將任何中斷運營的情况降至最低，並且避免資產收購可能產生的額外成本。

收購方在收購目標企業股權的同時承繼了目標企業被收購時存在的任何隱性(即表外)負債。

收購方以目標企業的股權購買價作為會計基礎，但目標企業的不動產的計稅基礎保持不變，即通過股權收購取得目標企業資產(即房地產)的方式不會增加目標企業的資產(即房地產)計稅基礎。目前中國尚無規定允許企業調整計稅基礎的特別稅務選項。

目標企業的稅務屬性保持不變，不受目標企業所有權改變的影響。目前，除了一般反避稅條款外，中國稅法並未對所有權改變後的稅務虧損延續彌補做出限制。

中國實體的股東變更需經政府部門批准，而外國投資者收購目標實體的海外中間控股公司的股權則無需中國政府的批准，因為目標實體的直接控股關係並未改變。然而，根據中國稅法的規定，境外賣方出售中間控股公司股權時，如果滿足一定的條件，必須在股權購買協議(「SPA」)簽訂之日起30日內向稅務機關披露此海外交易。若稅務機關認定該中間控股公司單純為避中國稅而設立，則可能判定此次海外股權轉讓應征中國稅(詳見下文國稅函[2009]698號(「698號文」)之分析)。

6.2.2 資產收購 在合同不可轉讓的情况下，資產收購方須重新協商並簽訂各種商業合同、執照和勞動合同。此過程有可能會中斷企業的運營並且需耗費更多的時間和成本來完成交易。

被收購資產的入帳價值和計稅基礎可能會更新。當購買方支付的價格高于被收購資產的原賬面價值時，購買方可以按照實際支付的價格確認該資產新的入帳價值。如果升值後的資產可計提折舊或者以其它方式按時間計入損益賬，則可相應增加稅前扣除費用。

一般而言，除非收購協議中特別約定負債的承繼，否則收購方不會承繼目標企業存在的任何隱性法定負債。此外，與股權收購不同，資產收購允許收購方「挑取」理想資產。

資產收購，尤其是房地產收購，將使賣方承擔較重的稅務成本，這可能會影響該資產的購買價。而目標企業的稅務屬性不會延續至收購企業。

成立用于收購資產的新實體需獲取政府部門的諸多審批，設立該實體及獲得這些批復過程歷時長達數月或者更長的時間。因此，這一冗長的過程可能導致交易嚴重延遲，而由于選擇資產收購而非股權收購，則需要一個新的收購工具。

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 39

6.3 稅務影響一般來說，對買賣雙方而言，股權收購的稅務成本較資產收購要低。在境外轉讓一家中國實體的股權的交易中，稅務成本通常只包括對賣方的股權轉讓所產生的資本利得征收的百分之十預提所得稅和對買賣雙方均征收的印花稅。如果在境外被轉讓的是持有中國實體股權的海外中間控股公司的股權，根據698號文，賣方企業在滿足以下兩個條件中的任何一個時，須履行申報義務：(1)該海外中間控股公司所在司法管轄區實際稅負低于百分之十二點五，或(2)該海外中間控股公司的所在司法管轄區對境外所得不征所得稅，賣方須遵守資料披露要求，自股權轉讓合同簽訂之日起30日內，向稅務機關提交資料。根據「實質重于形式」原則，如果該海外中間控股公司缺乏商業實質且其設立出于避稅目的，中國稅務機關可以無視該公司的存在，而對出售該海外中間控股公司股權獲得的利得仍征收百分之十的中國所得稅。2011年3月28號的第24號公告對698號文的某些爭議性內容進行瞭解釋和澄清。詳請見上文7.5.3。

然而在資產收購中，稅務成本相對較高。賣方(即出售資產的公司)需就資產處置而產生的轉讓所得繳納企業所得稅、以及就資產處置收入繳納營業稅、土地增值稅以及印花稅，買方則需繳納契稅和印花稅。詳請見第三章。

對于集團內部重組，如果能够滿足企業並購重組相關的法規所規定的某些資格條件，股權轉讓交易可能被視為特殊重組而暫不確認有關股權或資產的轉讓所得或損失，與重組相關的稅務法規會在下文進行介紹。

除此以外，國家稅務總局在2011年9月26日發布的《關于納稅人資產重組有關營業稅問題的公告》，即國家稅務總局公告2011年第51號中，規定納稅人在資產重組過程中，通過合並、分立、出售、資產置換等方式，將全部或者部分實物資產以及與其相關聯的債權、債務和勞動力一並轉讓的行為，不屬營業稅征收範圍。該公告于2011年10月1日正式生效。

6.4 重組稅務規定 6.4.1 59 號文財政部和國家稅務總局于2009年5月7號聯合發布了《關于企業重組業務企業所得稅處理若干問題的通知》(財稅[2009]59號，59號文，重組及清算稅務條例)，于2008年1月1日起開始生效執行。

6.4.1.1 企業重組形式 重組稅務規定討論了以下幾種重組形式：

•股權收購：是指一家企業(以下稱為收購企業)購買另一家企業(以下稱為被收購企業)的股權，以實現對被收購企業控制的交易。收購企業支付對價的形式包括股權支付、非股權支付或兩者的組合。

•資產收購：是指一家企業購買另一家企業實質經營性資產的交易。受讓企業支付對價的形式包括股權支付、非股權支付或兩者的組合。

•合並：是指一家或多家企業(以下稱為被合並企業)將其全部資產和負債轉讓給另一家現存或新設企業(以下稱為合並企業)，被合並企業股東獲得合並企業的股權或非股權支付，實現兩個或兩個以上企業的依法合並。

•分立：是指一家企業(以下稱為被分立企業)將部分或全部資產分離轉讓給現存或新設的企業(以下稱為分立企業)，被分立企業股東換取分立企業的股權或非股權支付，實現企業的依法分立。

•債務重組：是指在債務人發生財務困難的情况下，債權人按照其與債務人達成的書面協議，就其債務人的債務作出讓步的事項。

6.4.1.2 適用特殊性稅務處理規定的基本條件一般來說，納稅人可以選擇適用企業重組的一般性或特殊性稅務處理規定。對于境內外投資者而言，選擇適用特殊性稅務處理規定需要滿足以下五項基本條件：

合理商業目的：相關交易需要具有合理的商業目的，且不以减少、免除或者推遲繳納稅款為主要目的。

被收購部分的資產或股權比例：交易的資產和股權比例應該符合下述要求：

•股權收購，收購企業購買的股權不低于被收購企業全部股權的百分之七十五

•資產收購，受讓企業收購的資產不低于轉讓企業全部資產的百分之七十五

經營的連續性：企業重組後的連續12個月內不改變重組資產原來的實質性經營活動。

股權支付比例：股權收購、資產收購、合並或分立等重組交易，一般股權支付金額需不低于交易支付總額的百分之八十五才能適用特殊性稅務處理規定。

所有權的連續性：在重組後連續12個月內，取得股權支付的原主要股東不得轉讓所取得的股權。

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6.4.1.3 一般性和特殊性稅務處理規定比較取得的資產/股權的計稅基礎

一般性稅務處理規定在一般性稅務處理規定下，重組後受讓方取得的資產/股權需要按公允價值確認計稅基礎。因此，該被轉讓的資產/股權在稅務上的折舊、攤銷、减值等也應在該計稅基礎上進行。同樣在將來處置這些資產/股權時，上述計稅基礎可以在處置收入中减除。

特殊性稅務處理規定在特殊性稅務處理規定下，除與非股權支付對應的資產/股權轉讓所得或損失外，受讓方取得的資產/股權的計稅基礎按重組前該資產/股權由轉讓方持有時的計稅基礎計算(即歷史計稅基礎)。相應的，稅務上的折舊、攤銷、减值以及將來的處置所得或損失也都依據該歷史計稅基礎計算。

應稅所得或損失的確認時點

一般性稅務處理規定應稅所得或損失需在交易完成時即予以確認。

特殊性稅務處理規定在特殊重組下，除了非股權支付金額對應的資產/股權轉讓所得或損失以外，轉讓方的應稅所得或損失的確認可以被遞延。

重組稅務規定中的非股權支付額包括了現金，銀行存款，應收賬款，有價證券，存貨，固定資產，其他資產以及承擔債務等支付形式。

合並和分立的虧損結轉

一般性稅務處理規定 適用一般性稅務處理的企業合並或分立，可彌補的虧損不可延續彌補。

特殊性稅務處理規定 被合並企業的可彌補虧損可由合並企業延續彌補，但是受到金額限制。

6.4.1.4 可適用特殊性稅務處理規定的跨境重組在符合6.4.1.2基本條件的前提下，重組稅務條例允許下列跨境重組交易適用特殊性稅務處理規定：

「境外-境外」模式：非居民企業(境外企業1)向其百分之一百直接控股的另一非居民企業(境外企業2)轉讓其擁有的居民企業(境內企業)股權，如符合下列條件，可以選擇特殊性稅務處理：

•交易後境外企業2與交易前境外企業1的資本利得預提所得稅率相同。

•境外企業1承諾在重組後的3年(含3年)內不得轉讓境外企業2的股權。

「境外-境內」模式：非居民企業向與其具有百分之一百直接控股關係的居民企業轉讓其擁有的另一居民企業股權。

以資產或股權境外投資：允許居民企業以其擁有的資產或股權向其百分之一百直接控股的非居民子公司進行投資，該居民企業實現的資產或股權轉讓收益可以在10個納稅年度內均勻計入各年度應納稅所得額。

其他：財政部、國家稅務總局核准的其他情形。

6.4.1.5 特殊性稅務處理的備案要求 企業發生重組交易並選擇適用特殊性稅務處理規定的，轉讓雙方應向稅務機關提交書面備案資料。如果未提交書面備案資料的，一律不得按特殊重組業務進行稅務處理。

6.4.2 4號公告國家稅務總局于2010年7月26日頒布了2010年第4號公告—《企業重組業務企業所得稅管理辦法》(以下簡稱「管理辦法」)，對企業重組涉及的若干問題給以進一步的規範和明確。管理辦法同時針對相關的申報和資料準備做出了規定。

重組稅務條例要求適用特殊重組必須具有合理的商業目的。關于什么是合理的商業目的，此前曾引發了很多的疑問。管理辦法並沒有就合理的商業目的給出解釋或者定義，但要求納稅人在備案或提交確認申請時提供相關信息以證明重組具有合理的商業目的。

管理辦法要求，如果需要資產評估，則必須是由具有合法資質的中國資產評估機構執行。

管理辦法還規定了詳細的合規性要求，要求交易各方向主管稅務機關提交書面情况說明，以證明企業在重組後的連續12個月內，有關符合特殊性稅務處理的條件(如實質性經營活動和股權機構等)未發生改變。

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 41

6.5 並購交易中常見的財務盡職調查與稅務盡職調查問題中國的財務報表一般不能在收購中為衡量經營狀况或者為形成準確的評估與定價基礎提供足够詳盡的信息。為了瞭解購買的或擬購買的資產以及可能承繼的負債(無論其是否反映在資產負債表中)，買方在收購中國目標企業前對其進行財務和稅務盡職調查至關重要。此外，對房地產行業而言，通過法律盡職調查明確產權關係、法律合規性等也很有必要。

財務和稅務盡職調查可以發現與擬定收購相關的各種交易和商業問題及風險，有助于買賣雙方采取補救措施或者通過合同條款來明智地處理所發現的問題和風險。尤其對于買方而言，在交易談判過程中儘早發現潜在的可能引致終止交易的事項和風險至關重要。

下表概述了財務和稅務盡職調查中的一些常見問題。

會計準則的應用 目標企業的財務報表將合併至收購方的財務報表(收購時或者收購後)時，尤其應考慮到中國目標企業採納的會計政策與國際會計準則可能存在較大的差異。而若採用國際會計準則有可能導致未來的潛在獲利能力出現較大差異。但是，中國新頒布的於2007年1月1日起實行的會計準則極大地縮小了中國會計準則與國際會計準則的差異。中國法律規定上市公司必須使用該新會計準則，而其它企業則可選擇使用。

財務信息的質量 財務信息通常不完整且可靠性較低。法定與稅務賬目通常錯報以減少稅賦。對外報送的財務資料經常與內部管理賬目的數據不一致。目標企業可能由於缺乏完善的內部控制體系，導致預算數字不全或者缺乏關鍵的明細數據。

未記負債或有負債

盡職調查會發現未入賬的負債；有些是實際發生的，有些是或有負債，從第三方擔保和環保問題到員工的養老金和社會福利，均涵蓋在內。

關聯方交易 調查的內容包括：• 交易條款是否符合公平交易原則。• 是否存在子公司/關聯公司交易的表外擔保或者其它負債。• 是否屬於為「集團」利益而非單純的商業目的進行的交易。• 在合併基礎上，人為操縱利潤/虧損使集團稅賦最小，且相關的交易缺乏合理的轉讓定價方法或者同期資料報告的支持。

控制關係變化及其他問題

目標企業合同中所設立的有關控制關係變化的條款反映了與重要供應商和客戶重新協商的合同風險或其它重要合同的風險。儘管通常不適用於房地產公司，但轉讓所有權有時容易產生新的負責。

抵押資產 儘管無需作為表外義務進行披露，但資產可被抵押或用作資金債務或者其它負債的擔保。

社會保險金 目標企業通常存在不依法為其員工繳納養老保險金和其它社會保險金的情況。

複雜且不正式的所有權結構

目標企業通常對其在運營中所使用的資產缺乏足夠的所有權文件，這可能導致資產所有權及資產所涉及經濟利益存在相關問題及風險。

與地方稅務機關達成的特殊約定和非正式稅收優惠

目標企業可能與地方稅務機關就諸多稅務優惠達成的特殊稅務約定，但這些優惠待遇可能與現行法規並不完全一致。並且目標企業所得到的稅務優惠允諾可能缺乏書面文件或者憑據的支持。

納稅申報不足 目標企業經常在納稅申報方面有諸多不足。例如，在計算所得稅時並未按照規定調整應納稅所得額；有些費用缺乏正規的憑證(即「發票」)；少報個人所得稅等。

稅務籌劃過於激進

目標企業可能實行了較激進的稅務籌劃方案以盡可能降低其稅務成本。但如果該稅務籌劃方案缺乏足夠有力的技術支持，實施該方案有可能加大目標企業的稅務風險。

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享受稅收協定優惠待遇的資格

在轉讓中間控股公司的股權時，收購方需要審核收購前賣方是否享有相關的所得稅稅收協定優惠待遇。因為在與中國簽有所得稅稅收協定的司法管轄區成立的且擁有中國目標企業的海外中間控股公司仍有可能不具備享受稅收協定優惠待遇的資格。

中國稅收居民身份問題

在中國境外註冊的公司，若其實際管理機構在中國境內，即「對該企業的生產經營、人員、賬務、財產等實施實質性全面管理和控制的機構」，該公司將可能被認定為中國的居民企業。儘管該公司在其他司法管轄區設立，也須就其在全球的收入向中國繳納企業所得稅。

中國常設機構風險

非居民企業可能因為其員工或合同工在中國境內提供服務，或在中國設有固定的經營場所，從而構成中國常設機構。歸屬於該常設機構的利潤應繳納中國的企業所得稅甚至可能還須繳納營業稅。

6.6 並購交易架構設計的考慮因素並購交易戰略的合理設計不僅有利于投資者實現收購目標，也為未來資金匯回和退出戰略提供有效的稅務平臺。因此，對投資架構、股權結構、融資安排、資金匯回和退出戰略等方面進行並購交易架構設計並考慮各方面相應的稅務影響以及根據重組稅務規定適用遞延納稅的機會至關重要。有關投資結構設計的更多詳請，請參見本手冊第七章。

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7. 境內跨境投資的股權架構問題

根據171號文，現在外國機構投資者需要設立一個境內公司。出于一些商業考慮及為了利用某些稅收協定項下的稅收優惠，設立境外中間控股公司的方式也被普遍采用。然而，需要密切關注中國在反避稅和濫用稅收協定方面立法的發展。

當機構投資者啓動投資基金並利用成立于中國境內或在中國經營的基金管理公司開展經營活動時，必須進行細緻的規劃，以便避免造成投資基金本身或其境外子公司或基金管理公司被認定為中國居民企業(2008年起中國新稅法中的新概念)或在中國構成納稅實體。前者出現在海外基金被境內人員實際管理的情况下，而後者的典型情况就是「常設機構」。而無論作為居民企業或構成常設機構，都可能導致未來境外實體的來源于中國境內的所得或收入被征收企業所得稅(或須繳納更多的企業所得稅)。此外，這還有可能導致企業的擁有者及其他權益獲得者在出售股票，或收到分紅、利息、特許權使用費時被征收預提所得稅。

融資、資金匯出及資本撤離都需要通過詳細的稅務分析/建模以便達到最優的集團架構。本章關注在中國境內進行房地產投資决策所伴隨的有關企業構架的問題。本章討論的原則性問題，將普遍適用于單一投資者或者代表多個投資者進行投資的投資基金，無論是進行一次性交易還是進行多次收購的情况。

7.1 關于投資者7.1.1 投資者從哪裏來投資者的國籍、成立地點或稅收居民身份對中國投資架構設計的影響與中國稅收法規的規定一樣重要。在考慮境內投資股權架構的問題時，除了中國本身的規章條例外，還需要考慮一些其它因素，如：投資者的所在國可能具有關于稅收居民企業、受控外國公司、境外稅收抵免的限額、境外實體表征、轉移定價等的規定，以及與中國所簽訂的雙邊稅務協定中關于特別優惠的規定或者對境外投資的監管限制等。

上述幾個方面的不同規則及限定條件將對集團的架構產生廣泛的影響。

比如，投資者所在國的居民企業規定，若適用實際管理或控制的概念，則如何安排集團構架中的各家公司的職能就顯得非常重要。

另外，有關境外稅收抵免的規定也十分重要。當在像中國這樣的高稅率國家進行投資時，特別是在百分之二十五的企業所得稅之外還征收土地增值稅的情况下，投資結構能否保證境外已納稅額可以在所在國進行抵免將變得至關重要。有些國家只允許一級或二級海外子公司已

付的所得稅可享受稅收抵免。如果違反了該規則，不僅第三級子公司將被中國征收企業所得稅，而且其向母公司分回的股利也將在其所在國進行全額征稅，而不能享受在中國已納所得稅的任何稅收抵免。在此情况下，投資者所實際承擔的稅負將异常的高。

以上兩個段落可能看上去只與來自一個國家的一個投資者有關。與此相反，很多基金都由多個國家的不同投資者構成，但其中最主要的投資者來自少數幾個國家。在這種情况下，我們應特別關注不同投資者本國的稅收法規，以便考慮該基金作出在中國的第一個投資决定前是否有必要修改投資構架。

7.1.2 投資者是否僅僅帶來資金？ 對投資進行架構規劃並不能采用「一刀切」的模式，也不存在適用于所有情况的架構安排。

除上述投資者所在國稅收政策對集團架構的影響外，還需要考慮投資者或基金經理提出的除對房地產業投資的興趣及引進組織管理和基金籌集的技能以外的要求。

比如說，投資者或基金經理可能為項目提供從國外帶來的品牌或技術，或要求使用現有的包含國內及國外的建築師、工程師、設計師的團隊。

這裏的關鍵是，集團架構的安排需要綜合考慮由投資者或基金經理提出的特別因素。根據不同情况，以某種方式盡可能準確地評估這些因素所起的作用，以分別或同時降低土地增值稅與企業所得稅稅負。

7.2 投資結構7.2.1 中國的投資載體如同上述，在現行的規範框架下，大多數外國投資者在中國房地產市場投資必須通過一個境內載體(即，一個在境內設立的外商投資企業)實現。儘管直接收購行為不再被允許，但是在171號文頒布之前，很多外國投資者已經通過一個境外載體，以並購的方式直接擁有境內的房地產。為此，在以下的討論中包括對使用境外直接持有境內房產結構所帶來的影響的評論。

7.2.2 項目公司類型外國投資者可以根據自身進入房地產市場的戰略和業務需要，選擇下列三種企業類型作為其進入中國的項目公司：

(a)外商獨資企業(b)有一個(或多個)中方合伙人的合資企業(c)有一個(或多個)中方合伙人的合作企業

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通過外商獨資企業的方式，外國投資者可以全面控制在華投資項目，而無需本地合作伙伴。然而現行法規框架仍對很多開發性項目采用外商獨資企業的方式采取了一定的限制，例如，要求合資企業(有別于外商獨資企業)進行成片土地開發。除法規要求之外，外國投資者們有時出于對土地和當地專家的需求，而與境內合伙人合作。最近幾年，越來越多的外國投資者開始采用外商獨資企業的形式從中國開發商手中購買已開發的物業。

對于合資企業而言，由于其法人性質，要求外方投資者和中方投資者根據其投資比例分攤利潤與損失。而對于合作企業來說，其經營形式更加靈活，允許投資者可以不按照持股比例分攤利潤和損失。由于近年房地產市場的繁榮，作為土地使用權擁有者的中方合伙人，通常可以處于强勢的談判地位，因而期望通過合資經營的方式獲得與投資相對等的收益。因此，合資企業的形式在市場中更為普遍。

合伙企業合伙企業是可供投資者日後考慮的另一種投資手段，但在是否適合直接持有房地產上，合伙企業還有很大的不確定性。

于2006年公布的新的中國合伙企業法包含了普通合伙制及有限責任合伙制。新法自2007年6月1日起生效。在新合伙企業法生效之前，中國只允許自然人成為合伙人，因而對于大部分國內外投資者缺乏吸引力。而根據新的合伙企業法，境內及境外的合伙人(包括企業或個人)均可設立合伙企業，這極大提高了合伙製作為投資工具的有效性。

在此方面，2009年12月2日頒布的國務院第567號令17具有重要意義。567號令規定了外國投資者可在中國參與設立合伙企業的標準。有關措施自2010年3月1日起正式生效，要點如下：

•可以設立合伙企業的是：(i)兩個或兩個以上的外國企業或者個人；或(ii)外國企業或者個人與中國的個人、企業或者其他組織(以下稱外商投資合伙企業)。中國的個人、企業或者其他組織在中國境內設立的合伙企業，外國企業或者個人也可入伙。

•設立外商投資合伙企業，須向國家工商行政管理總局(「國家工商總局」)下屬的地方工商行政管理部門申請設立登記。

•對外商投資合伙企業沒有最低資本要求。•外商投資合伙企業涉及須經政府核准的投資項目或行業的，依照國家相關規定辦理核准手續。

•國家對設立以投資為主要業務的外商投資合伙企業另有規定的，依照其規定辦理。

•外商投資合伙企業應遵守適用的稅務法規和規則，如「流經原則」(flowthroughtreatment)。

稅收政策方面，國家稅務總局、財政部于2008年12月23日聯合公布了財稅[2008]第159號文件——「關于合伙企業合伙人所得稅問題的通知」(以下簡稱159號文)。159號文明確了中國合伙企業合伙人主要所得稅處理的有關問題。159號文中的有關規定自2008年1月1日起實施。

159號文確認了合伙企業在所得稅方面的「先分後稅」的處理方法，也就是說，應由合伙人(包括自然人和法人)而不是合伙企業本身就合伙企業的利潤繳納所得稅(該特性亦使合伙企業被稱為「透明納稅實體」)；若合伙企業合伙人是自然人，則應就其從合伙企業取得的所得繳納個人所得稅；若合伙人是法人(或其它組織)，則就其從合伙企業取得的所得繳納企業所得稅。財稅159號確認了合伙人的應課稅收入應在合伙企業的應課稅收入基礎上加以分配，而合伙企業的應課稅收入是根據適用于境內獨資經營者和合伙企業的有關通知進行計算。合伙企業的透明化和「先分後稅」的一般原則，與成熟市場的合伙企業會計處理和稅收機制相一致。

至于境外合伙人來自合伙企業的收入如何繳納所得稅，現在尚無明晰規定。財稅159號列明，如合伙人是企業，則須繳納企業所得稅，但沒有說明作為合伙人的外國企業如何計算稅額，以及從中國撤資時，其稅後利潤是否仍須繳稅。另外也不清楚當外國合伙人出售其合伙權益時，是否要把尚未分配的稅後利潤計入到合伙權益之中，以計算出售權益產生的損益。日後，中國稅務機關可能會就外國合伙人的稅務問題頒布新規，作出更為明確的規定。

欲知在中國采取合伙企業的架構從事房地產投資的潜在影響，請參閱第2章有關資產投資基金的討論。

7.2.3 境外控股公司基于各種商業動機以及稅收原因，很多國外投資者考慮采用通過境外中間控股公司控制中國房地產項目公司。

7.2.3.1 設立地儘管每個投資者的商業目的不同，但是某些與中國簽有較優惠的稅收協定的國家還是可以擁有足够的稅收理由，被考慮作為中間控股公司的設立地。如果能享受稅收協定下的優惠待遇(如股息、利息或資本利得適用更低的預提所得稅率)，與投資者從其所在國直接投資相比，

17國務院第567號令《外國企業或者個人在中國境內設立合伙企業管理辦法》，2009年12月2日頒布。

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 45

此類控股公司形式通常能帶來更有效的稅收結構。自2008年1月1日起，股息收入再度適用百分之十的預提所得稅，明顯提高了通過稅收協定締約國進行投資的重要性。

就中國的房地產投資而言，由于之前巴巴多斯同中國的稅收協定可以免除出售中國的房地產公司的資本利得稅，所以巴巴多斯之前是一個理想的中間控股公司設立地。

然而，上述的資本利得優惠待遇已經取消。修訂後的協定適用于2011年1月1日起及以後的納稅年度中的所得，其提到：

•出售中國公司股份，從中國的不動產中直接或間接獲得百分之五十以上價值的巴巴多斯居民公司，不再享有免交中國資本增益稅的待遇；及

•來自中國的股息預扣稅稅率下調百分之五的待遇，目前僅適用于股息受益所有人是巴巴多斯本地公司，且該公司直接持有不少于百分之二十五需支付股息之公司股本的情况。

隨着資本利得免稅這一稅收優惠的取消，巴巴多斯與其他投資者青睞的國家或地區包括香港、愛爾蘭、盧森堡、新加坡、瑞士、及毛裏求斯等處在公平的競爭環境。而現有巴巴多斯控股公司的投資者在分析退出戰略時必須充分考慮條約的變化影響程度，以决定是否采用某地區作為中間控股公司設立地。

除了稅收協定的因素，采用中間控股公司的架構還必須考慮增加的管理成本及稅務成本。投資者經常選擇在上述國家或地區設立中間控股公司，原因在于其采用鼓勵投資的稅收體制，如對股息、資本利得和利息收入都有一定的减免稅優惠。但是，這些優惠政策都是有一定條件或限制的，例如，對最低持股比例或控股時間都有一定要求。為了保證投資目的在合理的商業範圍內得到實現，投資者在選擇控股公司設立地點時，應仔細考慮這些條件，以確保其特定投資計劃能享受到稅收優惠。

例如，越來越多的中間控股公司設立在香港，因為香港不對從中國外商獨資企業或合資企業所獲得的股利或資本利得征稅。但是，投資者需要認識到，自香港公司獲得的來源于香港的收入或貿易所得，可能需繳稅。同樣地，香港對利息的稅前抵扣也有所限制，這可能對投資者的融資計劃產生影響。這就需要分別分析每個個案的特殊性以確定最好的集團結構。

7.2.3.2 控股結構 圖表7.1描述了一個簡單的控股結構。

外國投資者

控股公司

外國獨資企業/合資企業

境外

中國

圖表7.1：單層控股結構

在投資退出時，除了可考慮出售中國項目公司的股權利益之外，還可以考慮出售中間控股公司的股權利益。很多國家的稅務體制對資本利得征收很低或者不征收所得稅。任何這樣的國家都可以作為雙層控股結構的候選者。圖表7.2描述了一個雙層控股結構。

外國投資者

控股公司2

控股公司1

外國獨資企業/合資企業

境外

中國

圖表7.2：雙層控股結構

一些美國的投資者可能會對結構中的一個或多個公司做出稅收性質選擇「check-the-box」(即，控股公司及中國項目公司)，其目的是為了將這些公司列為美國稅收下「被忽略」的實體。這在通常情况下可以實現，因為很多控股公司載體和中國項目公司一般都符合這個「被忽略」選擇的條件。

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7.2.4 反避稅管理 前述討論都集中于不同稅收協定及締約國稅收體制的優缺點。然而，中國國內稅收法律法規對投資者選擇控股結構的選擇同樣重要。

新企業所得稅法中增加的一般反避稅條款，以及本手冊之前7.1中所提及的中國居民企業定義的變化已預示著，一段時間以來，中國稅務機關可能已開始更加密切地審查外國控股結構及其對相關稅收協定優惠的享受。近幾年出臺的法規更進一步證明瞭這一點。

首先，國家稅務總局(「國稅總局」)于2009年1月8日的國稅發[2009]2號文件中正式印發了《特別納稅調整實施辦法(試行)》(「《辦法》」)。《辦法》于2008年1月1日起施行，為中國稅務機關在轉讓定價、資本弱化、受控外國公司和一般反避稅等領域進行特別納稅調整構建了法規基礎。此外，《辦法》明確規定，稅務機關可依據一般反避稅條款來審查濫用稅收協定的案例，即，某些商業安排純為享受稅收協定優惠，而缺乏商業實質。

其次，中國稅務機關公布了一些涉及境外控股公司的可疑案例。包括以下幾個近期案例。

深圳案該案例涉及個人間接轉讓中國境內公司。某香港居民以1萬港幣在香港注冊一家公司。該香港公司于2000年在深圳成立了一家子公司。2010年，該香港居民將香港公司的所有股權轉讓給一家新加坡公司，轉讓價格高達2億多元。深圳市稅務局在向國家稅務總局請示後，依據中國反避稅條例，判定香港公司缺乏商業實質，對該香港居民個人轉讓香港公司和深圳子公司的行為征收個人所得稅。

啓東案該案件由啓東市國家稅務局于2012年1月公布，涉及某境外上市公司向另一家境外上市公司轉讓其子公司的49%股權。該子公司間接全資擁有位于啓東市的兩家居民企業。啓東市稅務局認定該子公司並無商業實質，因此對該股權轉讓行為征收2.99億元人民幣的所得稅。

晋城案該案件由晋城市國家稅務局于2012年年初公布。針對持有中國山西晋城一居民企業56%股權的某香港控股公司被其注冊于英屬維爾京群島(BVI)的母公司賣給另一家香港公司的交易，稅務局啓用了一般反避稅條款(「GAAR」)，對該股權轉讓所得征稅。晋城市稅務局認定該香港控股公司並無商業實質，因此對其母公司在中國境內間接轉讓行為征收4.03億元人民幣的所得稅。

吉林案2012年3月，吉林發生兩起間接股權轉讓案。案件中的兩家注冊于英屬維爾京群島(BVI)的境外公司分別將全資擁有的BVI控股公司分別轉讓給兩家香港公司。該BVI控股公司直接持有中國吉林公司百分之一百股權。吉林市稅務局認定該BVI控股公司並無商業實質，因此對其BVI母公司就轉讓所得分別征收了7,267萬元與2.35億元人民幣的所得稅。

以上案例表明，中國稅務機關正準備調查和質疑缺乏商業實質的中間控股結構。因此，投資者應做好充分準備以證明和支持自身控股結構及交易的商業合理性。

在1076號文中，國家稅務總局敦促各稅務機關與其它相關政府部門(例如外經貿、工商行政管理、外匯管理及財政部門等)進行更加緊密的配合，以有效處理國際稅務事宜。因為一項典型的收購兼並交易通常會涉及到多個政府部門的批准和/或登記手續，投資者應充分瞭解，稅務機關與這些政府部門的緊密配合或許會增加實際交易中企業被稅務機關質疑的機率，且可能由于未能及時獲得完稅證明而對有關交易收入的付匯手續造成延遲。

7.2.4.1 更嚴格控制稅收協定待遇的申請2009年8月24日稅務總局頒布國稅發[2009]124號《非居民享受稅收協定待遇管理辦法》(「國稅發124號」)，規範非居民享受中國稅收協定待遇的申請程序及材料要求。國稅發124號强制非居民向主管稅務機關提出就股息、利息、版權費和資本收益享受稅收協定待遇審批申請(如適用低稅率或免稅)。對適用其他協定條款的待遇，國稅發124號還規定了若干備案義務，如其他稅收協定常設機構和營業利潤條款。在國稅發124號下向主管稅務機關提交的資料必須齊全準確，可供稅務機關審查申請人的商業實質和交易的商業目的，因為稅務機關可能會因為這些因素駁回對所在地或受益所有權問題的待遇申請。如未遵守國稅發124號相關申請手續，則不能享有稅收協定優惠待遇。

7.2.4.2 受益所有人繼出臺有關協定待遇申請程序的國稅發124號之後，2009年10月27日稅務總局又發布了國稅函[2009]601號18(「國稅函601號」)，明確在享受稅收協定待遇的情况中關于受益所有人的實質性問題。該通函規定，享受稅收協定待遇的申請人必須是與申請相關之收入的受益所有人，這亦是雙重征稅協定下的國際慣例。但嚴格執行這一要求現已成為國際稅務領域的新主流，國稅函601號的發布表明了中國也開始向這一潮流靠攏。國稅函601號主要內容如下：

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 47

• 受益所有人的定義——根據601號文，「受益所有人」是指對所得或所得據以產生的權利或財產具有所有權和支配權的人。而受益所有人可以是個人、公司或其它任何團體。

•實質性活動——601號文提到，受益所有人一般需要從事實質性的經營活動。這對一般控股公司申請稅收協定待遇是一個重大挑戰，因為其活動僅限于持有的投資收益。

•代理人或導管公司——代理人或導管公司不屬受益所有人，因此不得享受稅收協定待遇。601號文提到導管公司是指通常以逃避或减少稅收、轉移或累積利潤等為目的而設立的公司。另外，這類公司僅在所在國注冊，以滿足稅務居民企業的法律，而不從事製造、銷售和管理等實質性經營活動。

•釋義方法——在判定「受益所有人」身份時，不能僅從技術層面或國內法的角度理解，還應該從稅收協定的目的(即避免雙重征稅和防止偷漏稅)出發，按照「實質重于形式」的原則，結合具體案例的實際情况進行分析和判定。

•具體因素——國稅函601號列明瞭不利于對申請人「受益所有人」身份認定的一系列因素。例如，申請人沒有或幾乎沒有其他經營活動；申請人的有關所得不征稅或征稅但實際稅率極低；申請人有義務在規定時間內將所得的絕大部分支付或派發給第三國居民；或存在在貸款或特許權許可方面相近的背對背安排。

當納稅人申請享受稅收協定待遇時，應向當地稅務機關提供能證明其具有受益所有人身份，並能够表明其不具備上述不利因素的相關資料。601號文還提及了稅務局可運用稅收協定的信息交換機制來獲取認定受益所有人身份相關資料的做法。

中國國家稅務總局于2012年6月29日發布國家稅務總局公告2012年第30號(「30號公告」)，明確在享受稅收協定待遇與稅收制度中關于受益所有人的一些問題。特別是引入了“上市公司安全港”的規則，針對上市公司或符合條件的上市集團內企業取得股息的情形，簡化了“受益所有人”的身份認定。30號文中重要規定如下：

•“上市公司安全港”：如果稅收協定待遇的申請人是上市公司，對于它從中國公司取得的“股息”，可以直接認定該申請人的受益所有人身份。這一規則可同樣適用于由上市公司百分之一百直接或間接擁有，與該上市公司位于同一締約方的子公司(不含通過第三方國家或地區居民企業持股的情形)。

•“代理人”或“指定收款人”：通過代理人或指定收款人等代為收取所得(即股息、利息或特許使用費)的，不影響申請人受益所有人身份的認定，但代理人或指定收款人應向稅務機關聲明其本身不具有受益所有人身份。

•“反協定濫用”：中國稅務機關可以通過稅收協定中的信息交換機制來調查代理人或指定收款人的聲明(“非受益所有人”)是否屬實。如果聲明內容有誤，稅務機關可改變之前的審批結果，並按照有關規定補征稅款並加收滯納金。

•“澄清納稅人有權根據受益所有人身份的認定獲得有關的退稅”：在受益所有人身份難以認定的情况下，可按暫不享受稅收協定待遇進行征稅。申請人最終被確認為受益所有人的，可獲得退稅。

•“中國稅務機關的征管實踐”：如果稅務局否定申請人的受益所有人身份而拒絕其享受稅收協定待遇的申請，則必須獲得省級稅務機關的批准，同時要將該處理結果上報給國家稅務總局國際稅務司備案；納稅人需要向不同地區的稅務局申請享受稅收協定待遇的，可以請求相關稅務局共同就納稅人的受益所有人身份做出共同的認定。如果相關稅務局不能協調一致，應層報其共同的上級稅務機關處理。

綜上所述，國稅函601號明顯加重了投資者的合規負擔，增加了投資者達到中國雙重征稅協定受益人標準的難度。因此投資者須審視現有的結構，明確國稅函601號對任何假定協定待遇的影響。

7.2.4.3 對境外股權轉讓征稅自重慶稅務局對上述的一筆間接轉讓中國居民企業股權交易征收企業所得稅以來，各界紛紛猜測國家稅務總局將正式采納重慶稅務局的觀點，這一猜測在國家稅務總局于2009年12月15日發布國稅函[2009]698號文19中得到了證實。並會對許多利用海外控股公司在中國投資的房地產項目的投資者產生重大影響。該通知將在以下7.5.3中討論。

7.3 融資大多數房地產投資項目需要巨大的現金注入。假設已經達到最低注冊資本規定，中國項目公司額外的融資需要可以通過借款實現。在2007年中50號文發布之前，外幣借款或者境內人民幣借款都是允許的，但目前只能使用境內借款。

18國稅函[2009]601號——《國家稅務總局關于如何理解和認定稅收協定中「受益所有人」的通知》

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我們預計在未來外籍股東及其它境外機構將可能被再次允許貸款給房地產項目公司，此時，這些貸款又會成為常用的回流現金及稅務籌劃的機制。

請注意這些境外貸款仍可用于境內的管理公司，但外幣貸款必須及時在國家外匯管理總局登記。

由于股息支付有一定限制(例如，會計利潤的要求、法定準備金等)，以及實務中在一年內難以分配一次以上股利，因此利息費用及債務償還可以為向境外轉移多余現金提供一個重要的路徑。需要注意的是，目前境內企業很難將多余現金貸款給一個關聯方。

雖然本金的償還在中國是免稅的，但外國貸款者的利息收益需繳納百分之十的預提所得稅(在適用的稅收協定下可能有更低的稅率)，以及百分之五的營業稅。

在外商獨資企業或合資企業層面，支付給境外貸款提供者或境內貸款提供者的利息費用通常可在稅前扣除，該扣除可享受新稅法下所得稅稅率為百分之二十五(從2008年1月1日起)的稅收利益。利息的扣除還受到第五章討論的資本弱化規定的限制。對于應當記入項目總額的資本化利息費用，稅前扣除的稅收利益將被延遲到計提折舊或者轉讓資產的時候。

正如在第五章「境內融資」中所提及的，過去人民幣貸款在操作中通常不受債務權益率的限制。但是有些銀行目前已將境內人民幣貸款納入債務權益率的計算。

7.4 現金回流對外國投資者而言，中國房地產市場的現金回流是一個非常重要的問題。其根本原因在于房地產項目通常現金充裕但缺乏股息支付能力(比如說，稅後利潤不足)。折舊和其它非現金費用通常會减少會計利潤。此外，還必須從可分配的未分配利潤中提取一些法定儲備金。

儘管已注意到這些問題，但一旦中國項目公司有能力支付股息，股息分配仍是現金回流的一種最直接的方法。目前股息的預提所得稅率為百分之十，但在某些稅收協定下可以降低為百分之五的優惠稅率。

其它回流機制包括償付利息和貸款本金、支付境外服務費或者使用商標的特許權使用費。理論上，現金回流還可通過降低中國公司的注冊資本來實現，儘管這種方法在實踐中很難做到。對每個機制可能造成的結果還必須經過測算，以衡量其現金回流的利益以及任何增加的稅務成本及風險。

很大程度上，由于法規的約束，其它一些在西方國家中普遍應用的現金回流方法在中國却不易做到。例如，法規禁止基于財產增值的注冊資本重置，或者項目公司出借多余現金給其關聯公司。在中國常見的「委托貸款」，必須通過銀行進行，從而會產生額外成本。

7.5 資本退出 中國房地產投資業的資本退出可以通過以下途徑實現：

•轉讓境內財產，隨後中國項目公司被清算；•轉讓中國項目公司的股權；•轉讓中國項目公司中間控股公司的股權；•控股公司在公共證券交易市場上市。

7.5.1 境內財產出售 從稅務角度來看，一般而言，通過出售境內財產撤資是一個成本較高的方法。因為出售境內財產會涉及到以下各種潜在的高額中國稅收：

•企業所得稅法-賣方(中國項目公司)依據所得的百分之二十五繳納所得稅，外加百分之五營業稅(根據不動產是收購的還是自身發展决定是根據收益或是總收入收取)。

•土地增值稅-土地增值稅是一種加賦在由不動產轉讓而獲得的增值的高額稅收。土地增值稅累進稅率範圍介于增值額的百分之三十到百分之六十之間(在抵扣調整之後)。在實踐中許多地方采用「預征」的方法(比如事先按銷售收入的一定比例(百分之零點五或百分之一)征收土地增值稅)。自2010年5月25日起生效的國稅發[2010]53號(「53號文」)已將這種預征的方法規定為必須的措施，並規定了土地增值稅的預征比例為百分之一至百分之二。儘管在事後采用百分之三十到百分之六十的稅率進行清算，但是很多地方稅務局在實踐中因為擔心今後房地產投資枯竭，並沒有嚴格執行該政策。從2007年2月1日開始生效的國稅發(2006)187號文明確指導地方稅務局變更其慣例。187號文規定，如果意圖銷售中國項目公司的不動產，房地產投資商必須將土地增值稅包括在他們的模型測算和財務預測中。詳情參見第三章土地增值稅部分。

•契稅-買方所繳納契稅(轉讓價值的百分之三到百分之五)會增加總交易費用，從而影響售價。

•印花稅-印花稅以及變更所有權所涉及的其它交易費用。

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 49

7.5.2 股權出售相對出售資產來說，出售股權的稅務成本較低。如果出售境內項目公司，通常只需繳納資本利得的預提所得稅以及印花稅。如果出售境外中間控股公司，在中國則不會產生任何繳稅義務，前提是該控股公司不是中國居民企業，並且該架構不是濫用于避稅目的。然而，如後續章節所具體闡述的，根據698號文，在轉讓持有的境外控股公司股權時，應進行細緻的籌劃以降低中國稅務風險。通常來說，公開發行證券也不會造成額外的稅賦。

但是，出售資產也可以創造稅收利益，即買方可以以增值後的資產作為取得成本，從而獲得一個較高的折舊費用，而賣方有可能有累計虧損，從而可以抵消收入影響。因此，資本退出策略的選擇將取决于買賣雙方的商議，並且整體的稅務成本/利益的考慮將在最終的决定中起關鍵作用。

7.5.3 境外股權轉讓 – 國稅函 698 號國稅函698號是稅務總局發布的最重要通函之一，它明確規定稅務機關可在某些情况下否定境外中間控股公司的存在，對該公司的股權出售(「間接出售」)征稅，猶如相關中國企業股權的直接出售。該稅務處理乃是基于一般反避稅條款(「GAAR」)的應用，並非國稅函698號的獨創之舉，它主要是一種申報責任。

依照國稅函698號的規定，在間接出售交易中，如控股股東出售持有某中國企業之股權的境外中介控股公司的股權，且滿足以下條件之一，則有申報要求：

•被轉讓的境外中介控股公司所在國(地區)實際稅負低于百分之十二點五；或

•該境外中介控股公司所在國(地區)對其居民境外所得不征所得稅。

在此情况下，應自股權轉讓合同簽訂之日起30日內，向稅務機關申報交易。非居民投資方須向中國稅務機關提交有關股權轉讓的詳細材料，以及有關以下內容的資料：境外控股公司運營情况，投資方、境外控股公司與中國居民企業之間的關係，該架構背後的商業目的，以及稅務機關要求的其他相關資料。稅務機關將依據上述資料審查交易的本質，判斷交易是否以避稅為目的，能否適用GAAR否定境外中介控股公司的存在。值得注意的是，基于最近的案例，稅務局為此在實踐中將注重境外控股公司的商業實質。

國家稅務總局于2011年3月28號發布了2011年第24號公告(24號公告)，對若干698號文的實際執行問題做出了澄清，其中包括：

•「控股股東」的定義應包括所有間接轉讓中國居民企業股權的投資者，即對控股比例沒有要求。

•在確定間接控股公司的「實際稅負」時，應該考慮股權轉移收益的實際稅率。

•在判斷間接控股公司的所在地是否對其居民企業境外所得有免稅政策時，應參照來源于境外的股權轉讓收入是否可以享受免稅待遇。

•兩個及兩個以上境外投資方同時間接轉讓中國居民企業股權的，可由其中一方按照698號文的規定以所有投資方的名義向該中國居民企業所在地主管稅務機關提供資料。

•境外投資方同時間接轉讓兩個及兩個以上且不在同一省(市)中國居民企業股權的，可以選擇向其中一個中國居民企業所在地主管稅務機關按照698號文的規定提供資料，由該所選主管稅務機關應向其他被轉讓中國居民企業的主管稅務機關及時通報。

在中國房地產市場，以境外控股公司投資、並以間接出售境外控股公司的方式退出投資的外國投資者不在少數。因此國稅函698號或會影響一大批投資者。然而組建這種股權架構的原因不僅僅是為了避稅，因此即便有申報要求，也不一定就會適用GAAR。不過在執行這種出售之前，投資者還是應該好好考慮一下自己的股權架構，評估一下自己能否順利過關。

除間接出售之外，國稅函698號還規定了中國企業股權直接出售的申報義務以及直接出售資本利得稅計算的若干方法。投資者須注意，在某些情况下非居民投資方可能需要就中國企業的股權直接出售填寫報稅單，時間不得超過股權轉讓或收到出售代價(以較早者為准)後的7天。

另一需要注意的問題，國稅函698號目前尚有某些領域不太明確。國家稅務總局正在起草一項有關間接股權轉讓的綜合性規定，旨在對國稅函698號進行補充，並可能進一步明確與簡化對間接股權轉讓的監管。

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7.6 管理公司架構和稅務問題我們可以看到越來越多的投資基金從追求固定回報的投資者處籌集資金用于收購中國房地產項目。在這種情况下，基金公司發起人通常扮演着重要的管理者角色來决定基金公司的投資戰略，分析具體投資、管理購買的投資以及部署將來對資產的處置。這些服務可以收取高額的服務費。基金公司通常建立管理公司來提供此類服務。

很多管理行為都是在中國境內執行的，包括對收購及投資對象的調查、日常的管理職責、以及無論是為了收購、租賃或處置而進行的商談。作為執行這些功能的載體，一個在中國境外的管理公司通常會在中國境內設立一個機構(例如，設立一個外商獨資企業)進行各種服務，其中包括對其管理公司的咨詢服務。

7.6.1 投資和管理架構 一個典型投資于中國房地產市場的基金公司和海外管理者架構的結構描述如下圖7.3。

圖表7.3：典型的基金公司投資和管理架構

中間控股公司

基金公司

外商獨資企業/合資企業 外商獨資咨詢公司

境外

追求固定回報的投資者

基金公司組織者

服務費

中國

管理公司基金公司管理費

7.6.2 稅務問題 在這種管理架構下，需要注意一些關鍵的中國稅務問題：

7.6.2.1 基金公司和管理公司的稅收或常設機構(PE)問題管理公司通常為基金公司的投資提供建議，甚至在某些情况下代表基金公司(或者其中間控股公司)做出投資决策。管理公司通常僅為一家基金公司服務，其中的一些工作可能在中國境內發生。因此，基金公司或者中間控股公司可能會被視為在中國構成應納稅的實體(或者常設機構)。假如是這樣的話，根據國內法以及中國與一些國家的稅收協定，基金公司或者中間控股公司的某些或全部的利潤應繳納百分之二十五的中國的所得稅(自2008年1月1日開始)。

管理公司從基金公司收取的管理費有一部分是在中國境內所進行的行為而產生的，如果管理公司被視為在中國境內的常設機構，這些收入的淨利潤也應繳納百分之二十五的中國的所得稅(自2008年1月1日開始)。

這些問題中的任何一個所造成的潜在的稅務後果都很嚴重。對基金公司來說，額外稅賦足以大幅度减少基金的投資回報。對管理公司來說，除了潜在的額外稅賦，公司聲譽的風險也可能影響其發起其它基金的能力。

中國稅務機關已越來越關注常設機構問題。從2009年起，各地稅務局就非居民企業是否在華形成常設機構並且正確履行申報納稅義務展開稅務專項調查。2010年9月1日，國稅發[2010]75號(「75號文」)發布，這是自2008年1月1日新企業所得稅法的頒布以來，第一份用于詳細解釋中國雙邊稅收協定條款(包括常設機構條款)的文件。此文件是對中國與新加坡雙邊稅收協定的解釋，但同時也適用于中國其他雙邊稅收協定的任何相近條款。75號文詳細解釋了許多重要概念，

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 51

2008年及後續年度應進行哪些轉讓定價合規工作。

如果未滿足相關要求，納稅人會面臨轉讓定價調整風險，對補繳稅款還需加收利息，如未在規定期限內準備資料，還將被加收百分之五的罰息。

虧損企業為防止跨國企業在中國境內設立的承擔單一有限功能、風險和活動的企業承擔因金融危機或其它區域的虧損帶來的任何市場和業務風險，國稅總局要求這些企業如出現虧損，需在虧損發生年度準備同期文件及其他相關資料來證明其關聯交易的公允性20。理由是根據功能風險與利潤水平相配比的轉讓定價原則，這些企業一般應保持合理的利潤水平。因此，虧損企業亦成為稅務機關的重點。

結論在中國，房地產投資是一個充滿商機的行業，詳盡的稅務規劃對于避免未預期的、可能導致豐厚回報盡失的某些陷阱至關重要。在房地產投資項目周期中，隨着壞境和稅務規則的變遷，稅務安排要貫穿始終且必須給予持續的關注。稅務安排的成敗可能會决定一個投資者在中國房地產市場是否能取得成功。

20國稅函[2009]363號：「關于强化跨境關聯交易監控和調查的通知」-國家稅務總局發布于2009年7月6日。

其中包括「常設機構」的概念。

雖然稅務專項調查不是針對房地產業管理界，但稅務機關調查常設機構的趨勢是國際房地產基金管理團隊所不能忽視的。而且離岸房地產管理公司派遣海外人員來華替中國境內公司提供服務工作亦有可能構成常設機構。一旦主管稅務局認定非居民企業在華構成常設機構，稅務局可能采用核定利潤率的方式對歸屬于該常設機構的利潤計算征收中國企業所得稅。另外，無論是否形成常設機構，相應的境內勞務還將被課以營業稅。

外國投資者和基金經理們應該注意到這些潜在技術及實務問題，從而進行相應的籌劃。在該結構下，界定各個實體的功能並訂立指導原則和轉讓定價的政策，以使潜在的常設機構風險降至最低是非常重要的。

7.6.2.2 中國居民企業風險在新企業所得稅法下，另有一個投資者需要關注的問題，即要確保在中國境外設立的機構不會因其實際管理機構和控制地在中國而無意間被認定為中國居民企業。鑒于上述最近發生的案例及近期國稅總局提出的問題，居民企業的判定問題正是稅務機關重點調查的問題之一。因此，投資者應像對待常設機構風險一樣格外謹慎地應對此風險。

7.6.2.3 轉讓定價一般要求由于在基金/管理公司結構中存在多重的跨國支付，所以轉讓定價是整個稅收問題中的重要一環。如果不能適當地籌劃，稅前扣除或者收入的合理性將會被稅務部門質詢；而且，如果不能成功地在中國獲得納稅或免稅憑證，由于外匯管制，就無法將有關的款項匯到境外。

通常，在中國提供服務並且僅承擔有限的商業風險的服務提供者，可以考慮采取成本加成法來核算應稅所得。對于那些承擔較大風險的服務提供者，例如，建築項目管理，其費用結構應該與其承擔的風險、各部分功能及工作的價值相當，因此不一定按成本加成法核算。

2009年頒布的《辦法》對企業所得稅法中新增的轉讓定價同期資料準備做了詳細規定。根據《辦法》，年度發生的關聯購銷額達到2億人民幣以上或者其它關聯交易(包括服務、利息、特許權使用費等)年度總額達到4,000萬元人民幣以上的公司，需要準備轉讓定價同期資料。

《辦法》規範了一系列稅收管理程序，涵蓋了轉讓定價同期資料準備、關聯交易信息披露及公司間交易之合規、預約定價安排及成本分攤協議。境內外納稅人都應根據該辦法確定其

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8. 會計準則

8.1 中國大陸會計準則引言在中國市場經濟的發展過程中，中國的房地產行業得到了迅速的成長和擴張。隨着房地產行業的發展，越來越多的利益相關方開始關注房地產行業的會計信息，這些利益相關方包括但不限于負責行業監管的各級政府部門、負責稅收征管的各級稅務機關、債權人、金融市場監管者以及投資者等。

與其他行業相比，房地產開發項目通常具有開發周期長、投入資金量大、投資回收期長等顯著的行業特點，房地產行業的會計處理必須能够反映這些特殊性。隨着中國大陸房地產行業的發展，與房地產行業相關的會計規則也處于不斷的改革之中。從最初的《國營城市建設綜合開發企業會計制度—會計科目和會計報表》至《房地產開發企業會計制度》，再到《企業會計制度》和《企業會計準則》，以及《施工企業會計核算辦法》等，與房地產行業相關的會計制度/準則的改革對于保證房地產企業提高資產質量和會計信息質量、維護市場經濟秩序和完善市場經濟體制發揮了非常重要的作用。

在以下的部分，我們首先將簡要描述中國大陸房地產行業會計制度/準則的發展過程；隨後我們將着重討論目前適用于大部分房地產企業的會計準則。請注意，我們的討論僅限于房地產行業特有的會計處理，並不涉及適用于房地產行業的所有會計處理。

8.1.2 房地產行業會計制度/準則的演進如前所述，中國大陸房地產行業會計制度/準則是隨着房地產行業的發展及中國大陸會計制度/準則的整體改革進程而不斷發展變化的。適用于房地產行業的第一套行業會計制度是1989年1月1日起開始施行的《國營城市建設綜合開發企業會計制度—會計科目和會計報表》，雖然其內容略顯簡單，也並不全面，但對規範和促進尚處于復蘇和初步發展階段的房地產行業的會計核算起了很大的作用。

1992年中國大陸開始對傳統的會計制度進行改革，其標志是從1993年7月1日起開始施行的《企業會計準則》和《企業財務通則》。對于房地產行業，財政部同時頒發了基于《企業會計準則》而制定的《房地產開發企業會計制度》，該制度從1993年7月1日起適用于在中國運營的所有房地產開發企業。《房地產開發企業會計制度》進一步規範了房地產行業的會計核算，重點體現在規範了開發產品的成本核算，建立開發成本科目以强化成本核算和管理。

此後，財政部陸續發布了16項具體會計準則和《企業會計制度》，並于2003年頒布了基于企業會計準則和《企業會計制度》的《施工企業會計核算辦法》。這些準則和制度初始適用于房地產行業中的股份有限公司和上市公司，之後逐漸擴展至其他類型的房地產企業。這些準則和制度實現了與國際會計準則的充分協調，在諸如收入確認、所得稅會計、借款費用、資產减值等領域做出了重大的變革。

2006年，財政部發布了一套新的企業會計準則，包括38項具體準則和1項基本準則(以下簡稱「新企業會計準則」)。除了在極少數問題(包括關聯方的認定和長期資產减值準備的轉回)上存在差异外，新企業會計準則在確認和計量方面大致實現了與國際財務報告準則的趨同。新企業會計準則基本涵蓋了國際財務報告準則的所有原則和內容，而且還針對特定類別的交易(如同一控制下的企業合並)和特定類型的行業(如石油和天然氣開采和發展)的會計核算提供了具體的規定。

新企業會計準則從2007年1月1日起適用于上市公司，並鼓勵其他企業執行。到目前為止，上市公司、金融企業、中央直屬墾區的農墾企業、大部分的國有大中型企業以及部分省市的大中型企業(例如湖北省、遼寧省、深圳市等)都已經采用了新企業會計準則。

8.1.3 與房地產行業相關的新企業會計準則總體而言，新企業會計準則的頒布和實施對中國大陸的會計規範和實務均產生了重大的長期影響。對房地產行業而言，與之關聯度較大的準則主要包括《企業會計準則第3號—投資性房地產》(CAS3)、《企業會計準則第14號—收入》(CAS14)、《企業會計準則第15號—建造合同》(CAS15)、《企業會計準則第17號—借款費用》(CAS17)以及《企業會計準則第18號—所得稅》(CAS18)等。在以下的部分，我們將簡要介紹這些會計準則的內容，並比較了其與房地產行業原適用準則/制度，以及與國際財務報告準則的差异。

需要特別說明的是，以下介紹的各項新企業會計準則，不僅包括了企業會計準則及其指南的內容，還包括財政部發布的《企業會計準則解釋》(目前已經發布了第1-5號)及其《企業會計準則講解(2010)》的相關內容。因為根據新企業會計準則體系的架構和中國的實務，後兩項也屬新企業會計準則的重要組成部分。

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 53

8.1.3.1 投資性房地產 準則簡介原準則/制度下並不存在投資性房地產的分類，新企業會計準則下的投資性房地產在原準則下被納入固定資產和無形資產進行核算，並按照成本模式進行計量。對于房地產開發企業意圖出售而暫時出租的開發產品和用于出租的開發產品作為存貨或出租開發產品核算，其中出租開發產品需按期攤銷，其賬面價值在資產負債表中作為其他長期資產列示。

新企業會計準則將為賺取租金和/或資本增值而持有的土地使用權和建築物歸類為投資性房地產，並允許企業選擇采用公允價值模式對投資性房地產進行後續計量，但其前提條件是投資性房地產的公允價值能够持續可靠地獲取。

準則的適用範圍根據CAS3，投資性房地產指為賺取租金或資本增值，或兩者兼有而持有的房地產，具體的範圍包括已出租的土地使用權、持有並準備增值後轉讓的土地使用權和已出租的建築物。

在具體應用上述概念的過程中，需要特別關注如下的幾種情形：

•依據國家規定認定的閑置土地，不屬于投資性房地產；•已出租的建築物包括正在建造或開發過程中、將來用于出租的建築物；•自用的房地產和在日常活動中持有以備銷售的房地產不屬投資性房地產；•已經按照經營租賃方式租入的土地使用權或建築物再轉租的給其他非單位的，不能確認為投資性房地產。

與國際財務報告準則的比較《國際財務報告準則第40號—投資性房地產》(以下簡稱IAS40)規定，目前尚未確定未來使用用途的持有土地應作為投資性房地產核算，其原因是如果主體目前尚未確定所持有的土地將來是自用，還是在正常的經營過程中出售，則該土地應被認為是為增值目的而持有。CAS3沒有類似的說明。對于經營租賃下持有的房地產，在滿足一定條件的情况下，IAS40允許主體選擇將其作為投資性房地產進行核算(IAS40稱之為房地產權益(PropertyInterest))，但CAS3明確按照經營租賃方式租入的土地使用權或建築物再轉租給其他單位的，不能確認為投資性房地產。此外，IAS40規定主體融資租賃的建築物再以經營租賃方式租出時，該融資租賃的建築物屬主體的投資性房地產。CAS3沒有特別提及此類情况。

初始計量 投資性房地產應按照成本進行初始確認和計量。具體地：

•采用外購方式獲得的投資性房地產應按照取得時的實際成本進行初始計量，其成本包括購買價款、相關稅費和可直接歸屬于該資產的其他支出。

•采用自建方式獲得的投資性房地產應按照建造該項資產達到預定可使用狀態前發生的必要支出進行初始計量，這些支出包括土地開發費、建安成本、應予以資本化的借款費用、支付的其他費用及分攤的間接費用等。建造過程中發生的非正常性損失不計入建造成本。

•對于由存貨或自用房地產轉換為投資性房地產的，應按照轉換日存貨或固定資產的賬面價值(適用于按照成本模式進行後續計量的投資性房地產)/公允價值(適用于采用公允價值模式進行後續計量的投資性房地產)進行初始計量。

•對于以其他方式取得的投資性房地產，按照相關會計準則的規定確定。

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與國際財務報告準則的比較CAS3規定，企業將作為存貨或自用的房地產轉換為以公允價值模型計量的投資性房地產時，應當以該房地產在轉換日的公允價值進行初始計量。如果轉換日的公允價值小于其賬面價值的，應將其差額計入“公允價值變動損益”；如果轉換日的公允價值大于其賬面價值的，應將其差額計入“資本公積—其他資本公積”，待該投資性房地產處置時，再將該部分轉入當期損益。但是根據IAS40，企業將作為存貨或自用的房地產轉換為以公允價值模型計量的投資性房地產時，應當以該投資性房地產在轉換日的公允價值進行初始計量，且公允價值與其賬面價值之間的差額計入轉換當期的損益，其會計處理與處置投資性房地產的會計處理相同。

後續計量對于投資性房地產的後續計量，CAS3允許企業在歷史成本模式或公允價值模式之間做出選擇。但是如果企業選擇采用公允價值模式進行後續計量時，其前提是企業存在確鑿的證據表明投資性房地產的公允價值能够持續可靠地取得，而且企業一旦選擇公允價值模式，就應當對其所有投資性房地產采用公允價值模式進行後續計量，不得對一部分投資性房地產采用成本模式進行後續計量，而對另一部分投資性房地產采用公允價值模式進行後續計量。

投資性房地產的公允價值指在公平交易中，熟悉情况的當事人之間自願進行房地產交換的價格。在確定投資性房地產是否存在確鑿的證據表明其公允價值能可靠獲得時，CAS3規定必須同時滿足如下的兩個條件：

•投資性房地產所在地有活躍的房地產交易市場；•企業能够從房地產交易市場上取得同類或類似房地產的市場價格及其他相關信息，從而對投資性房地產的公允價值做出科學合理的估計。

在應用上述的條件時，CAS3提供了如下的指引：

•同類或類似房地產：對建築物而言，是指所處地理位置和地理環境相同、性質相同、結構類型相同或相近、新舊程度相同或相近、可使用狀况相同或相近的建築物；對土地使用權而言，是指同一位置區域、所處地理環境相同或相近、可使用狀况相同或相近的土地；

•在確定投資性房地產的公允價值時，應當參照活躍市場上同類或類似房地產的現行市場價格(市場公開報價)；如果無法取得同類或類似房地產的現行市場價格，應當參照活躍市場上同類或類似房地產的最近交易價格，並考慮交易情况、交易日期、所在區域等因素做出合理的估計；也可以基于預計未來獲得的租金收益和有關現金流量的現值計量。

此外，對于采用公允價值模式對投資性房地產進行後續計量的企業，對于在建投資性房地產(包括企業首次取得的在建投資性房地產)，如果其公允價值無法可靠確定但預期該房地產完工後的公允價值能够持續可靠取得的，應當以成本計量該投資性房地產，其公允價值能够可靠計量時或其完工後(兩者孰早)，再以公允價值計量。

在極少數情况下，對于采用公允價值模式對投資性房地產進行後續計量的企業，如果有證據表明在首次取得某項非在建投資性房地產(或某項現有投資性房地產在完成建造或開發活動或改變用途後首次成為投資性房地產)時其公允價值不能持續可靠獲得，應該對該投資性房地產采用成本模式進行計量直至處置，並且假設無殘值。

與國際財務報告準則的比較IAS40允許主體對投資性房地產選擇采用成本模式或公允價值模式進行後續計量，且主體一旦選擇了計量模式，就應將該計量模式運用于所有的投資性房地產(包括在建的投資性房地產)。CAS3要求只有在投資性房地產存在活躍的交易時才認為投資性房地產的公允價值是能够持續可靠獲得的，才可以采用公允價值計量模式。

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對于采用成本模式計量的投資性房地產，應采用“成本-累計折舊/攤銷-减值準備”模式進行後續計量。如果已經計提减值準備的投資性房地產的價值得以恢復的，不得轉回。

與原準則/制度的差異 异《企業會計準則第8號—資產减值》(以下簡稱CAS8)不允許對已經計提的投資性房地產的資產减值準備在後續期間轉回，但原準則/制度允許已經計提减值準備的固定資產或無形資產的價值得以恢復的，在原已計提的减值範圍內轉回。

與國際財務報告準則的比較根據《國際會計準則第36號—資產减值》(以下簡稱IAS36)，對于采用成本模式計量的投資性房地產，當且僅當用于確定投資性房地產可收回金額的估計在上次確認减值損失後發生了變化，才可以轉回以前年度確認的减值損失。但根據CAS8，禁止將已經計提的投資性房地產的資產减值準備在後續期間轉回。

對于采用公允價值模式計量的投資性房地產，不計提折舊或攤銷，應當以財務報告日的公允價值計量。財務報告日投資性房地產公允價值與其賬面價值之間的差額計入當期損益。

計量模式的變更企業選擇了一種計量模式後，應持續使用該計量模式。對于采用公允價值模式計量的投資性房地產不得轉為成本模式；但是對于成本模式計量的投資性房地產，在符合上述使用公允價值模式的條件下允許轉換為公允價值模式計量，該計量模式的變更應作為一項會計政策變更進行會計處理。

8.1.3.2 借款費用 準則的適用範圍CAS17規定，借款費用確認的基本原則是企業發生的借款費用可直接歸屬于符合資本化條件資產的購建或生產的，應當予以資本化，計入相關資產成本；其他借款費用則應當在發生時確認為費用，計入當期損益。

符合資本化條件的資產是指需要經過相當長時間的購建或生產活動才能達到預定可使用或可銷售狀態的固定資產、投資性房地產和存貨等資產。建造合同成本、確認為無形資產的開發支出等在符合條件的情况下，也可以認定為符合資本化條件的資產。符合資本化條件的存貨主要包括房地產開發企業開發的用于對外出售的房地產開發產品等。其中，相當長時間指為資產的購建或生產所必須的時間，通常為一年或以上(含一年)。

與原準則/制度的比較原準則/制度規定只有為購建固定資產而借入的專門借款所發生的借款費用才能資本化，其他借款費用均應于發生時確認為費用。CAS17將借款費用資本化的資產範圍擴大到符合資本化條件的資產，包括需要相當長時間才能達到預定可使用或可銷售狀態的固定資產、投資性房地產和存貨等資產。此外，CAS17也要求將符合資本化條件的資產購建所占用的一般借款的借款費用也應資本化，而不是如原準則/制度那樣只允許將專門借款的借款費用資本化。

借款費用資本化的條件CAS17規定，借款費用在同時滿足如下的三個條件時才能予以資本化。這三個條件包括：

•資產支出已經發生，包括為收購或建造，以及承擔有息債務而產生的現金及非現金支付或轉移；•借款費用已經發生；以及•為使資產達到其預定可使用或可銷售狀態而進行必要的收購、建造或者其他活動已經開始。

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如果符合資本化條件的資產在購建或生產過程中發生非正常中斷，且中斷時間連續超過3個月的，應當暫停借款費用的資本化；如果購建或生產符合資本化條件的資產達到預定可使用或可銷售狀態時，應當停止借款費用的資本化。

8.1.3.3 收入和建造合同新企業會計準則體系並未針對房地產行業規定特別的指引。根據《企業會計準則解釋第3號》的規定，如果房地產購買方在建造工程開始前能够規定房地產設計的主要結構要素，或者能够在建造過程中决定主要結構變動的，房地產建造協議符合建造合同的定義，房地產企業應當遵循CAS15確認收入。如果房地產購買方應向房地產設計的能力有限(如僅能對基本設計方案做微小的變動)的，房地產企業應當遵循CAS14中有關商品銷售的原則確認收入。

對于建造合同，CAS15的主要內容包括：

•對于結果能够可靠估計的建造合同應采用完工百分比法進行計量；•對于結果不能可靠估計的建造合同，如果合同成本能够收回，合同收入根據能够收回的實際合同成本予以確認，合同成本在其發生的當期確認為費用；如果合同成本不可能收回的，應在合同成本發生時立即確認合同費用，不確認合同收入。

CAS15對建造合同結果能够可靠估計提供了特定的指引。對于固定造價合同，結果能够可靠估計指合同的收入能够可靠地計量、與合同相關的經濟利益很可能流入企業、實際發生的合同成本能够清楚地區分和可靠地計量，以及合同完工進度和為完成合同尚需發生的成本能够可靠地確定；對于成本加成合同，結果能够可靠估計是指與合同相關的經濟利益很可能流入企業和實際發生的合同成本能够清楚地區分和可靠地計量。

對于商品銷售，CAS14要求需同時滿足下列的條件才能確認。這些條件包括：(1)企業已將商品所有權上的主要風險和報酬轉移給購貨方；(2)企業既沒有保留通常與所有權相聯繫的繼續管理權，也沒有對已售出的商品實施控制；(3)收入的金額能够可靠計量；(4)相關的經濟利益很可能流入企業；以及(5)相關的已發生或將發生的成本能可靠計量。對于一般的商品銷售，由于銷售過程中所有權的風險及報酬轉移步驟是同時完成的，因此在收入確認條件的認定上相對較為容易；但是對于房地產企業而言，銷售交易涵蓋諸多步驟，如建造、預售、付款、完工、交付及法律權屬轉移等，其周期較長，準確判斷收入確認時點存在較大的難度。

根據中國大陸房地產行業的慣例，房地產開發企業收入確認條件存在多種判斷，主要體現在風險轉移的時點上。通常在企業完成施工且驗收合格，並辦理了移交手續時確認銷售收入的實現是恰當的，因為此時其既不涉及與所有權通常相關的管理事宜，也不對該房產存在有效控制，企業已經將該房產所有權的主要風險和報酬轉移予買方。雖然此時房產的法律權屬尚未轉移，但這僅僅是形式上的問題而已。

8.1.3.4 所得稅CAS18采用了資產負債表債務法核算所得稅的影響，即關注資產負債表項目相關暫時性差异(即資產及負債的賬面價值與其計稅基礎之間的差額)的所得稅影響。根據CAS18的規定，所得稅會計核算的步驟為：

•第一步：確定資產負債表中各項資產及負債的計稅基礎；•第二步：確定資產負債表中各項資產及負債的暫時性差异；•第三步：識別會產生遞延所得稅資產或遞延所得稅負債的暫時性差异；•第四步：以預期的適用稅率(指預計暫時性差异轉回期間適用的稅率)計算遞延所得稅資產或遞延所得稅負債；

•第五步：將遞延所得稅資產或遞延所得稅負債的變動確認為收益、其他綜合收益或調整商譽。

與原準則/制度的比較原準則/制度允許企業采用應付稅款法或以利潤表為基礎的納稅影響會計法核算所得稅。在中國大陸的實務中，大部分的企業采用應付稅款法核算所得稅，即按照稅法規定計算得出應交所得稅，並確認當期所得稅費用。CAS18所采用的資產負債表債務法與原準則/制度的規定存在很大的差异。

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雖然CAS18會對所有應用新企業會計準則的企業產生影響，但由于房地產行業在稅收管理上有別于其他行業，因此應用CAS18會對房地產行業會產生一些特別的影響，例如預售款收入預繳企業所得稅的影響等。

小結截至目前為止，中國大陸的大部分房地產企業已經采用了新企業會計準則。中國企業會計準則與國際財務報告準則的持續趨同，有利于增强中國企業與國際同行業財務信息的可比性，提高會計信息的質量。根據財政部關于中國企業會計準則與國際財務報告準則持續趨同的路綫圖，國際財務報告準則的任何變化必然會影響中國企業會計準則的發展，因此瞭解國際財務報告準則的最新變化，有助于中國房地產企業未雨綢繆，及早評估會計準則變化對財務報表的影響並提前做好應對準備。有關國際財務報告準則最新變化的詳情，請參見本出版物以下章節的相關內容。

8.1.4 中國會計準則的最新發展在2012年度，中華人民共和國財政部發布了若干項準則的征求意見稿，包括《企業會計準則第X號—公允價值計量》的征求意見稿。該征求意見稿與已于2013年1月1日起生效的《國際財務報告準則第13號—公允價值計量》基本一致。公允價值計量準則將會對公允價值做出新的定義，建立公允價值計量的框架和規範公允價值計量的披露，其將成為整個準則體系中關于公允價值計量指引的唯一來源，而且該準則關于公允價值的披露要求也將遠超過目前準則的要求。

8.1.5 中國會計準則小結中國準則與國際財務報告準則的接軌，規範了房地產行業交易收入確認的問題，對房地產行業的資產計量和損益確認產生了影響。可能最大的挑戰是對投資性房地產的估值引入公允價值。房地產市場的內在波動性意味着企業利潤和上市房地產企業股價也存在巨大波動。當這些企業管理層决定采用公允價值對房產進行估值時，市場會通過調整對隨後新的披露與賬面價值的先前看法做出反應。

8.2 香港會計準則本節旨在提供與香港房地產行業有關的會計準則的最新發展，針對一些常見問題的實用建議以及作為參考的相關工具和資源。這些新發展其中的一部分或最終可能會成為中國會計準則，因此這些變化值得進一步闡述。

由香港會計師公會(「HKICPA」)新頒布或修訂的香港財務報告準則(「HKFRS」)于2009年1月1日當天或其後的年度報告期間開始生效。其中有部分可能會對房地產行業產生重大的影響。

本節重點關注以下方面：

•在建投資性房地產•房地產銷售收入確認•借款費用•房產銷售的廣告及推廣開支•租賃土地的分類•遞延稅項：相關資產的回收•根據公允價值模型的投資性房地產估值

8.2.1 在建投資性房地產香港會計師公會于2008年對香港會計準則第40號投資性房地產做出修訂，對在建投資性房地產的會計處理造成影響。修訂目的在于將在建投資性房地產納入香港會計準則第40號的範圍內。修訂前，在建投資性房地產屬香港會計準則第16號物業、廠房和設備的範疇，采用成本减去减值(如有)模式計算。修訂後，在建投資性房地產須作為投資性房地產以公允價值計算(如采用公允價值模型且在建房地產的公允價值準確可信)。修訂預計于2009年1月1日當天或其後的年度期間實施。

本修訂將對房地產開發商對在建投資性房地產的會計處理造成重大影響。為幫助房地產開發商熟悉如何應用此修訂，我們于2009年10月出版了在建投資性房地產會計-實用指南。該指南就諸多常見問題提供實用建議。

8.2.2 房產銷售收入確認8.2.2.1 香港(國際財務報告解釋委員會)解釋 15香港會計師公會于2008年8月頒布香港(國際財務報告解釋委員會)解釋15房地產施工協議。隨之撤銷香港解釋3收入-開發房地產預售合同，並删除香港會計準則第18號收入附錄中所載房地產銷售示例。

香港(國際財務報告解釋委員會)解釋15于2009年1月1日當天或其後的年度期間開始生效，且必須進行追溯調整應用。

采用香港(國際財務報告解釋委員會)解釋15可能對香港及中國內地房地產開發商的收入確認造成極大影響。所以，本節中我們將對香港(國際財務報告解釋委員會)解釋15進行概述並提出其主要疑難。此外，我們還將探討香港(國際財務報告解釋委員會)解釋15的規定，使您意識到潜在的會計意義。

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香港(國際財務報告解釋委員會)解釋15涉及：

(a)房地產開發商的施工協議是在香港會計準則第11號建築合同的範疇內，還是歸屬于香港會計準則第18號；及

(b)房地產開發商何時確認房地產施工收入。

房地產開發商的施工協議是在香港會計準則第 11 號建築合同的範疇內，還是歸屬于香港會計準則第 18 號？與香港解釋3的規定類似，該决定取决于協議是否符合香港會計準則第11號第3段中對于建築合同的定義，該段注明，建築合同是指為了建造一項資產或資產組合而專門簽訂的合同。尤其是，當買方可以在建造之前規定房產設計的構造要素和/或在建造過程中，要求進行重大構造變動，那么該房產施工協議符合建築合同的定義。相反，如果買方影響房產設計的能力有限(例如，從實體提供的範圍內選擇設計，或是只能要求對基礎設計進行小變動)，那么該房產施工協議不符合建築合同的定義。

在香港和中國內地，大厦單位的施工協議通常不符合香港會計準則第11號中建築合同的定義，因此應適用香港會計準則第18號。

應何時確認從房產施工取得的收入？之前，根據香港解釋3，不符合建築合同定義的房產施工協議應比照產品銷售入帳，因此應在達到香港會計準則第18號第14段所載的標準時確認收入。

8.2.2.2 香港會計準則第 18 號根據香港(國際財務報告解釋委員會)解釋15的規定，不符合建築合同定義的協議可能被視為香港會計準則第18號的服務提供協議或是產品銷售協議。如果是後者且房產的控制權和房產所有權的重大風險以及報酬已全部在某個時間點(例如，竣工時、交付時或交付後)轉移給了買方，那么應在達到香港會計準則第18號第14段所載的所有標準時確認收入。

何時達到香港會計準則第 18 號第 14 段的標準？在香港(國際財務報告解釋委員會)解釋15頒布之前，香港會計準則第18號有一個有關房產銷售的例子：「收入通常在法定所有權轉移給買方時進行確認。但是，在某些司法管轄區，房產的權益可能在法定所有權轉移前授予了買方，因此，在該階段所有權的風險以及報酬已經進行了轉移。這種情况下，若銷售方根據合同不會再進行重大活動，那么確認收入是適當的。」

有趣的是，上述例子被香港(國際財務報告解釋委員會)解釋15所取代，且如上所述，需參考香港會計準則第18號第14段。

8.2.3 借款費用8.2.3.1 香港會計準則第 23 號修訂版- 删除了「確認為費用」的選項香港會計師公會于2007年頒布了香港會計準則第23號-借款費用的修訂版。修訂版頒布之前，實體在可直接歸屬于合格資產的收購、建造或者生產的借款費用的會計政策方面可以選擇：在其發生時立即確認為費用，或者在其符合相關標準時予以資本化。修訂版則删除了可直接歸屬于合格資產的收購、建造或者生產的借款費用的確認選項。

修訂後的準則自2009年1月1日當天或其後的年度期間開始生效。

8.2.3.2 對香港會計準則第 23 號的修訂- 借款費用的組成作為香港財務報告準則2008年的改進部分之一，香港會計準則第23號被進一步修訂。此次修訂删除了某些描述借款費用組成部分的特定條款，並改以提及香港會計準則第39號金融工具-確認和計量中有關采用實際利率法計算利息費用的指南。此次修訂旨在删除香港會計準則第23號和香港會計準則第39號之間任何潜在重複的部分。

此次修訂特別說明瞭借款費用可能包括采用香港會計準則第39號中所述的實際利率法計算的利息費用。

實際利率法是指計算金融資產或金融負債的攤余成本，以及在有關期間分攤利息收入或利息費用的方法。實際利率，是指將金融工具在預期存續期間或適用的更短期間內的未來現金支付或收入，折現為該金融資產或金融負債初始確認時的賬面淨值所使用的利率。計算包括合同各方之間支付或收取的、屬實際利率組成部分的各項收費、交易費用及所有其它溢價或折價等。

此修訂自2009年1月1日當天或其後的年度期間開始生效，允許提前應用。該修訂要求進行追溯調整。

8.2.4 房產銷售的廣告及推廣開支房產開發商在在建造期間產生銷售及市場推廣成本是很普遍的情况。其中一些成本(例如，展示單元房的成本，以及支付給地產代理的銷售單元房的銷售傭金)對房產開發商而言可能是巨額成本。隨之產生的問題是，這些銷售及市場推廣成本應如何入帳？是在其產生時立即作為費用入帳，還是當確認了相關收入後再作為費用入帳？

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 59

21已對香港會計準則第38號第69段進行了修訂，並將香港會計準則第38號第69A段添加作為2008年香港財務報告準則的改進部分之一。此修訂自2009年1月1日當天或其後年度期間開始生效，且要求進行追溯調整。

2009年5月，國際財務報告解釋委員會針對該問題發布了議程决議。國際財務報告解釋委員會特別關注了在建造期間產生的與房地產銷售協議相關的銷售及市場推廣成本，與銷售協議相關的房地產應根據香港會計準則第18號的產品銷售入帳。香港財務報告準則和國際財務報告準則是一樣的。因此，國際財務報告解釋委員會為國際財務報告準則的運用而提供的指引可能會影響香港財務報告準則在香港的運用。

國際財務報告解釋委員會的議程决議中寫道：「國際財務報告解釋委員會指出，如果房地產單位被歸為存貨，國際會計準則第2號-存貨不允許將銷售成本資本化為存貨的一部分。同樣的，國際會計準則第16號-不動產、廠房和設備不允許此類成本被資本化為不動產，廠房和設備的一部分，除非這些成本屬使資產達到預期可使用狀態的直接可歸屬成本。然而，國際財務報告解釋委員會指出，其它準則規定為確保獲得和客戶的某項具體、可辨認的合同而產生的一些直接及增量可回收成本在某些限定的範圍內可以資本化。例如，國際會計準則第11號(第21段，關于預售合同)和國際會計準則第18號(附錄第14(b)(iii)段，關于投資管理費)，其中可能包括相關指引。在這些限定的範圍內，如果滿足了額外要求，根據國際會計準則第38號無形資產，資本化的成本可以代表因合同或其它法律權利而產生的可辨認的無形資產。(國際財務報告解釋委員會指出，概無任何準則允許實體試圖為獲取客戶合同而產生的廣告或其它成本進行資本化。)

8.2.4.1 與房產銷售相關的銷售及市場推廣成本應如何入帳？下表列舉了一些常見的銷售及市場推廣成本及其入帳方式：

銷售及市場推廣成本類型

會計處理

報紙/電視廣告 此類成本應在其發生時作為費用入帳。

就電視廣告成本而言，實體可能會在廣告播出之前提前支付相關費用。在這種情况下，根據香港會計準則第38號第69段和第69A段21，實體須在其有權接觸「錄影帶」時在損益表中確認費用。

在購物中心展示單元房

此類成本應在展示單元房可以使用時作為費用入帳。

在展示單元房可以使用前產生的成本(例如，預付的裝修開支)暫緩並作為財務狀况表中的預付款入帳直至展示單元房可以使用。

銷售單元房的銷售佣金

此類費用的會計處理取决于實際情况。

如果支付給地產代理的銷售傭金僅用于單元房促銷(例如，即便沒有簽立任何銷售和購買協議，地產代理仍然可以獲得傭金)，則該傭金應在其產生時立即作為費用入帳。

如果僅在確保有客戶時，才向地產代理支付銷售傭金(例如，已簽立相關銷售和購買協議)，則將該傭金作為無形資產入帳較為合適。此類無形資產當在確認了相關收入時作為費用入帳。

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8.2.5 租賃土地的分類香港會計師公會于2009年對香港會計準則第17號-租賃中有關租賃土地分類的方面進行了修訂。在修訂前，承租人鬚根據香港會計準則第17號第15段的規定，將租賃土地歸類為經營租賃(不論租賃期限的長短)。香港會計準則第17號第15段規定：「如果土地沒有確定的經濟年限，通常將土地要素歸類為經營租賃，除非到租賃期滿時，土地所有權預期會轉讓給承租人」。

此次修訂删除了第15段。此外，添加了新的條款第15A段，該條款規定實體鬚根據香港會計準則第17號第7-13段的一般原則對每個土地要素及建築物分別進行分類，這些原則總結如下：

•租賃的分類是以與租賃資產所有權有關的風險和報酬歸屬于出租人或承租人的程度為依據的。[香港會計準則第17號第7段]

•如果一項租賃實質上轉移了與所有權有關的全部風險和報酬，那么該項租賃應歸類為融資租賃。如果一項租賃實質上沒有轉移與所有權有關的全部風險和報酬，那么該項租賃應歸類為經營租賃。[香港會計準則第17號第8段]

•一項租賃是歸類為融資租賃還是經營租賃，取决于交易的實質而不是合同的形式。[香港會計準則第17號第10段]香港會計準則第17號第10段列舉了一些情况實例，包括一種情况或幾種情况一起會導致一項租賃歸類為融資租賃。其中一個實例為租賃開始時，最低租賃付款額的現值至少幾乎相當于全部租賃資產的公允價值。[香港會計準則第17號第10(d)段]

香港會計準則第17號的修訂頒布之後，一個問題應運而生，即租賃香港土地應該被歸類為經營租賃還是融資租賃。

為了解答這個問題，香港會計師公會近期發布了一個問答部分。該問答部分認為，此次修訂為將租賃香港土地歸類為融資租賃提供了基礎。

該修訂于2010年1月1日當天或其後的年度報告期間開始生效，且允許提前應用。根據某些過渡條款，該修訂應進行追溯調整。

8.2.6 遞延稅項：相關資產的回收于2010年12月，香港會計師公會發出香港會計準則第12號之修訂，題目為〈遞延稅項：相關資產的回收〉。有關修訂自2012年1月1日當天或其後的年度報告期間開始生效。

香港會計準則第 12 號作出修訂的原因香港會計準則第12號作出修訂前，遞延稅負債及遞延稅資產的計量取决于企業是否預期透過使用或出售以回收有關資產。可是，眾多專業從業員均向國際會計準則理事會(「IASB」)指出，通常難以客觀地預計回收投資性房地產的方法。

因此，為提供實際有效方法以解决上述問題，有關修訂提出推論，以公平值模型計量之投資性房地產，均透過出售回收全數資產。

如果投資性房地產為業務模型所持有，而有關業務目的為在期內儘量獲取有關投資性房地產的所有經濟得益，而非作出售用途，上述推論則不成立。

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 61

說明例子1企業甲在香港擁有一項投資性房地產，其于20X1年1月1日，以現金作價1,000萬港元購入該投資性房地產。截至20X1年12月31日，該投資性房地產的公平值上升至1,500萬港元。按照香港會計準則第40號，投資性房地產應以公平值模型計量。投資性房地產的公平值未實現變更不影響應課稅利潤。為稅務目的，每年可扣减20萬港元的稅收折舊(1,000萬港元/50年)。如果投資性房地產在香港出售，應課稅收入一般不超過稅收折舊的扣稅額。有關稅率為16.5%。香港會計準則第 12 號修訂前確認之遞延稅負債為82.5萬港元((1,500萬港元-1,000萬港元)X16.5%)。香港會計準則第 12 號修訂後由于按照香港會計準則第40號，投資性房地產以公平值模型計量，存在一項可推翻的推論，即企業可透過悉數出售投資性房地產回收賬面值。假設上述推論成立，截至20X1年12月31日確認的遞延稅負債則不會超過3.3萬港元(20萬港元X16.5%)。

香港會計準則第 12 號之修訂如何有助解决問題根據香港會計準則第12號之修訂，為確定以公平值模型計量的投資性房地產引申之遞延稅負債或資產，存在一項可推翻的推論，則投資性房地產的賬面值將可透過出售回收。因此，縱然在該推論被推翻的情况下，遞延稅負債或遞延稅資產的計量應反映透過悉數出售投資性房地產所回收賬面值之稅項。

在香港及部分司法管轄區均存在重大憂慮，認為按照現時香港會計準則第12號之規定確認遞延稅，則無法就此征稅；而有關修訂可解决上述憂慮。以下述情况為例：

上述規定應同時適用于業務合並所購入之投資性房地產，以確保投資性房地產在收購日及其後報告日的遞延稅計量，兩者相符。

生效日期及過渡性規定企業須于2012年1月1日當天或其後的年度報告期間開始或提前實施有關修訂。如果企業提前實施有關修訂，則須作出相關事實披露。

修訂並未載有任何過渡性規定，即須按照香港會計準則第8號「會計政策、會計估計變更及錯誤」追溯應用。有關修訂同時包含HK(SIC)詮釋第21號「所得稅-回收經重估之不可折讓資產」之指引于香港會計準則第12號之內。因此在有關修訂生效之時，該詮釋亦會被取代。

有關香港會計準則第12號修訂之詳情，請參閱德勤刊物《IFRS聚焦簡訊–IASB發出國際會計準則第12號之修訂》，當中有更多關于國際會計準則第12號修訂的詳情。香港會計準則第12號等同于國際會計準則第12號。

另外，德勤刊物《2011香港財務報告準則財務報表範例》亦以例子說明有關香港會計準則第12號修訂之應用。

8.2.7公允價值模式下的投資物業估值8.2.7.1香港財務報告準則第13號「公允價值計量」適用于要求或允許公允價值計量或披露的香港財務報告準則，並提供了一個單一的香港財務報告準則計量公允價值的框架，及要求披露關于公允價值計量。該準則定義了在公允價值的基礎上的“退出價格”的概念，並采用“公允價值層次”，這將導致以市場為基礎的，而不是特定實體之計量。

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香港財務報告準則第13號最初于2011年5月發布並適用于2013年1月1日或之後開始的年度期間。

8.2.7.2目的香港財務報告準則第13號：

•定義公允價值•羅列在一個單一的香港財務報告準則計量公允價值的框架•要求有關公允價值計量的披露。香港財務報告準則第13號適用于當另一個香港財務報告準則要求或允許公允價值計量或披露有關公允價值計量(如公允價值减出售成本，基于公允價值或有關該等計量披露之計量)。

8.2.7.3主要定義

公允價值 市場參與者之間在計量日的有序交易中將收到的出售物業的價格

活躍市場 在一個有足够物業交易發生的頻率和數量的持續的基礎上，提供價格信息之市場

退出價格 出售一項物業將收到的價格

最高和最佳使用 市場參與者將使用一項物業之最大化的價值

最有利市場 考慮到交易成本，出售物業後將收到最大的金額之市場

主要市場 有關物業的最大數量和活躍程度的市場

8.2.7.4公允價值層級概觀香港財務報告準則第13號通過“公允價值層級”，旨在提高公允價值計量及相關披露的一致性和可比較性。層級把估值技術中使用的輸入分類為三個層次。等級中給與在活躍市場中相同的物業(未經調整)的報價最高優先級別和不可觀察的輸入最低的優先級別。

如果用來衡量公允價值的輸入分為不同層次的公允價值層級，公允價值計量是以其整體的最低層級的輸入的級別對整個計量的重要性(基于應用的判斷)分類。

第1級輸入「第1級輸入」是指實體在活躍市場可以撑握相同物業在計量日的報價。

在活躍市場對市場報價公允價值提供了最可靠的證據，計量公允價值時，除少數例外情况外，不會作出調整。

第2級輸入「第2級輸入」是指在第1級輸入的市場的物業報價內以外無論是直接或間接的可觀察之輸入。

第3級輸入「第3級輸入」是指物業不可觀察之輸入。

不可觀察之輸入是用來衡量公允價值的範圍內，相關的可觀察之輸入不可提供，從而允許在很少有的情况下，如果有的話，在計量日活躍市場的物業。一個實體的發展不可觀察之輸入時，使用可獲得的最佳信息的情况下，其中可能包括與該實體自己的數據，考慮到市場參與者假設是合理的所有信息。

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 63

8.2.7.5計量公允價值公允價值計量方法概述

公允價值計量的目標是估計，在目前的市場條件下，在計量日市場參與者之間的有序交易出售該物業的價格。

計量指南香港財務報告準則第13條提供了對公允價值的計量之指引。

8.2.7.6估值技術實體視乎情况使用適當的估值技術，以此提供足够的數據來計量公允價值，儘量提高使用相關的可觀察之輸入和儘量减少使用不可觀察之輸入。

目標是在目前的市場條件下來采用估值技術估計的有序出售該物業市場參與者和計量日期間將發生之交易時的價格。三種廣泛使用的估值方法有：

•市場方法 -使用涉及相同或可比較的(類似)物業所產生的市場交易價格及其他相關信息

•成本法 -反映將需要重置目前物業的服務能力(現時重置成本)所涉及的金額

•收入法 -將未來金額(現金流量或收入及開支)轉換到一個當前單一的(貼現)金額，那些未來的金額反映了當前的市場預期

在某些情况下，一個單一的估值技術將是適當的，而在其他情况，多個估值方法是適當的。

8.2.7.7披露披露目標香港財務報告準則第13號規定實體在其財務報表披露信息幫助使用者評估以下兩種情况：

•物業在財務狀况表中在經常性或非經常性的基礎上按公允價值計量，經初步確認後，采用估值技術和輸入，用于發展這些計量

•公允價值計量使用重大不可觀察之輸入(第3級)，計量影響期間的損益或其他綜合收益。

具體披露要求為了滿足披露目標，以下的最低披露要求在財務狀况表按公允價值的物業(本財務報告準則的範圍內，包括公允價值的基礎上計量)的計量初始確認後(注意，這些要求已經總結及需要額外披露如必要)-

•在本報告期結束時的公允價值計量•非經常性損益的公允價值計量，計量的原因•整體公允價值計量的公允價值層級分類(第1，2或3級)

•報告日期持有之物業按公允價值經常性的基礎上被計量，在等級1和等級2公允價值層級之間的任何轉讓金額，該等轉讓的原因和實體確定當等級轉讓之間的將被視為已發生之政策，分別披露和討論每個級別轉入及轉出

•公允價值計量公允價值層級的第2級和第3級，說明估值技術和投入使用公允價值計量，估值技術中的任何變化，分類這種變化的原因(有一些例外)

•公允價值計量分為第3級的公允價值層次，重大不可觀察之輸入定量的信息，公允價值計量中使用(有一些例外)

•經常性分為第3級公允價值計量，公允價值層級，從期初余額期末余額對賬，單獨披露期間的變化歸因于以下：– 期間確認于損益中的總收益或虧損，並細列項目這些收益或虧損于損益中確認-分別披露在報告期結束時有關這些持有物業之未實現收益或損失金額的變化，均計入損益細列項目的未實現收益或虧損

– 采購，銷售，問題和繳付(每個單獨披露這些類型的變化)

– 任何轉入或轉出的公允價值層級第3級的金額，該等轉讓的原因和實體的政策，確定之間的水平轉移時，被視為有發生。分別轉入和轉移出第3級應予以披露和討論

•公允價值計量公允價值層級第3級分類，實體使用估值流程的描述

•經常性公允值計量分類級別第3級的公允價值層級的叙述性描述的不可觀察之輸入的變化的敏感度以公允價值計量，如果這些輸入不同金額的變化可能導致一個顯著高于或低于公允價值計量。如果有這些輸入之間的相互關係和其他不可觀察之輸入，公允價值計量中使用，該實體還要提供一個描述這些相互關係以及他們如何可能加劇或减輕其影響的不可觀察之輸入的變化對以公允價值計量

•如果最高和最好的使用物業不同于目前使用的，實體應當披露這一事實，該屬物業為何被使用的方式不同于其最高最佳使用。

定量披露須另一種格式以表格的形式呈現，除非是比較合適的。

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8.2.7.8生效日期和過渡香港財務報告準則第13號適用于2013年1月1日或之後開始的年度報告期間。一個實體可以在一個較早的會計期間使用香港財務報告準則第13號，但如果這樣做，它必須披露事實。

應用程序需要前瞻性的年度報告期間，香港財務報告準則初始應用時。首次應用的時期前，比較資料無須予以披露。

8.3 新發展計劃中的《國際會計準則》修改將對房地產行業的財務報表產生重大影響：

•收入確認•租賃項目

8.3.1收入確認 在2010年6月24日，國際會計準則理事會和美國財務會計準則委員會(「FASB」)聯合發布了客戶合約收入的公報草案。這方案將為國際會計準則和美國會計準則建立單一收入確認標準。這方案的標準將取代國際會計準則第18號收入、國際會計準則第11號工程合約及相關的解釋。國際會計準則理事會的最新收入核算草案將影響眾多實體的收入和利潤確認。理事會可能深入考慮引入部分全新理念，尤其在商品或服務的「控制」方面。草案的部分內容可能導致出現直觀結果，尤其在合約顯著要素之間的收入分配方面。草案可能包括非常廣泛的披露要求，對相關實體而言不容低估。在部分情况下，會計系統可能出現變化。

國際會計準則理事會于2011年11月出版經修訂的征求意見稿〈源自客戶合約的收入〉。有關提案由國際會計準則理事會以及美國財務會計準則委員會一同發出。

就上述經修訂的征求意見稿提交意見函的截止日期為2012年3月13日。

2010年征求意見稿提出的主要變更

經修訂的征求意見稿保留以下五個步驟，以確定企業須確認收入的時間：

確認與客戶之相關合約第一步

確認及分解合約中的履行責任第二步

確定交易價格第三步

在各履行責任之間分攤交易價格第四步

完滿履行各責任時確認收入第五步

2010年征求意見稿提出的重要變更包括：

•修訂了用于識別合同中的單獨履約義務的原則；

•新增了用于確定何種情况下履約義務隨時間的推移得到滿足從而相關收入隨時間的推移而確認的標準；

•簡化了交易價格的計量；•使產品質量保證的會計處理與現行要求更緊密地協調統一；

•限制了虧損性測試的範圍；•臨時放寬了在實務中追溯應用有關建議的要求；並

•明確了中期財務報告的披露要求。本通告將集中討論第五步-完滿履行各責任時確認收入。

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 65

第五步 – 何時確認收入經修訂的征求意見稿保留有關規定，控制如何確定合約訂明之貨物或服務完全移交予客戶的時間。有很多行內人士在回應理事會于2010年發出的征求意見稿時均表示憂慮，認為實際執行該控制模型並不容易，該理事會瞭解有關憂慮，並在修訂草案中附加相關標準，以助行內人士確定完滿履行責任的時間(尤其是在期內或某個時間確認收入)。

根據經修訂的征求意見稿，除非達到該修訂草案第35條所載之標準，否則企業並不可在期內確認收入。在任何其他情况下，該企業在客戶按照合約取得有關貨物或服務的控制權時，方確認收入。

下列决策樹詳列經修訂征求意見稿第35條所載的標準。

經修訂的征求意見稿內第36條就定義產生的資產可否供企業作其他用途提供指引。第36條具體說明：「如企業未能按照合約或實際執行即時資產轉移予另一客戶，相關承諾資產則無法讓該企業作其他用途。例如，如果某資產可讓企業作其他用途，即可廣泛地與其他資產交互替換，容許企業在沒有違約且沒有造成合約訂明以外的重大額外成本的情况下，將資產轉移至客戶。相反，如果某資產不可讓企業作其他用途，即有關合約載有實在條款防止企業將有關資產轉移至另一客戶，或防止企業在轉移資產予另一客戶時造成重大成本(例如：資產重算成本)。」

德勤正擬備提交國際會計準則理事會的意見書。詳情請參考以下經修訂的征求意見稿及德勤全球國際財務報告準則辦事處快訊。

•征求意見稿(ED/2011/6)修訂ED/2010/6〈源自客戶合約的收入〉，國際財務報告準則，2011年11月

•IFRS聚焦簡訊–國際會計準則理事會就收入確認發出征求意見稿，德勤國際財務報告準則全球辦公室，2011年11月

最終的香港財務報告準則預計在2013年第三季度出臺。建議准則的生效日期不會早于2015年1月1日或之後開始的年度報告期間。

8.3.2 租賃項目國際會計準則理事會與美國財務會計準則委員會合作進行租賃會計處理之改善計劃。在2010年8月，上述兩會發出征求意見稿，旨在為租賃雙方提議新的會計模型，相關咨詢的截止日期為2010年12月15日。兩會亦于2011年1月開始，就咨詢意見重新審議征求意見稿中的建議。

企業進行產生或增加客戶控制下資產的工作(例如正進行的工作)，並成功產生或增加資產。

企業進行的工作沒有產生供該企業作其他用途的資產，以及符合以下最少一項標準：

• 當企業進行工作時，客戶接收並同時利用有關工作帶來的利益。

• 假如另一企業需要為客戶履行余下義務，大致上並無須重新進行之前企業截至當天已完成的工作。

• 企業在完成工作當天應收到相關付款，並須按照合約履行義務。假如客戶在任何原因之下(企業未能履行合約義務除外)終止合約，客戶必須支付企業其應得的款項，最少足以賠償企業截至當天已完成的工作。

在期內完滿履約義務，即當：

或

兩會在重新審議時，作出有別于征求意見稿中所提出建議的一些决定。因此，兩會希望在2012年首季度之內完成相關重新審議，包括咨詢期的考慮，目標在2012年上半年出版征求意見稿的修訂版。

兩會在重新審議期間，暫定除短期租賃外，承租人的租賃安排以使用權模式確認。因此，與2010年發出的征求意見稿一樣，承租人確認使用權資產，表示其有權在租賃期間使用標的資產，並有責任支付租金。

就出租人的會計處理而言，兩會暫定應只有一種出租人的會計處理方法(「應收賬及余款計算」)，以回應眾多行內人士的意見，認為征求意見稿中提出有關出租人的兩個會計處理不够清晰。

進一步審議的建議在2012年7月已大致完成。兩局擬在2013年第二季度發布修訂後的征求意見稿，並提供120天的評議期。

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9. 物業發展進程

9.1 中國物業發展進程的關鍵階段雖然物業發展的整個過程可以是非常複雜的，但它的進程可能只是開始于一個創意的想法，追求利潤的機會，或一些用戶空間的需求。不管它是如何開始的，完成物業發展的過程，結果會帶來某些利益，即資本價值。在一個物業發展項目裏，不同的開發商在他們的項目和合作中，可能對其階段和主要的活動有自己的定義。

在一般情况下，基于其主要組成部分的重要性和性質，物業發展過程約可分為十二個關鍵階段。不過，確切的分類要是乎個別開發商自己的計劃，方法和策略，可能會有所不同。

如何協調不同的活動，以達到成功完成呢？某些階段或階段的發展過程有順序的關係，這是成功完成的關鍵的要素與為免因產生錯誤而要付出任何的高昂代價，而一些活動是可以並行進行的並沒有那么嚴格的時間順序。這些活動的不同階段，如果按功能，可歸納如下：

•機會•收購和采購•發展•出售•完成

9.2 機會9.2.1 可行性研究和機會評估通過建議的評估和以往項目完成後之檢討，以評估任何物業發展項目的一些想法，倡議或任何其他潜在的發展機遇的可行性研究是必要的。風險和回報分析相對成本與效益的估計，提供了基本要素，以使開發商能够沿着一個機會確定可行的行動計劃。在某些情况下，在作任何承諾之前，不同方案的情况分析是决定下一步可行項目，開發方式和時間之先决條件。

9.2.2 市場和風險評估市場的需求總是給市場趨勢方面提供信息給開發商。這種評估將包括場地本身和當地其他一些可能擴大到區域甚至國家的因素的資料研究。不同的評估結果可能會改變發展策略。例如，如果需求是圍繞地方，而不是從整個國家，甚至從國外層面，該項目的開發將專注于當地人民的需求特點。無論是從購房者，或者是來源自其他地區對休閑或度假的需求，也將影響其他階段的開發活動。

9.2.3 項目來源和場地調查一個場地被發現，使一個機會，或創意變為現實。一個地產項目，在作出任何决定之前，該土地的條件下，法律和實質上，包括地理和地質因素，應充分調查。這對建築結構的性質和類型至為重要。他顯示了預期的問題和困難。一些法律地位的例子包括一些限制，所有權，和合約等，本身條件，包括基礎設施，如道路，橋梁，排水系統，運輸系統沿綫，地積比率，承載能力等，不同條件等對整個發展計劃的影響是值得分析的。

在中國開展的測量活動是需要資格的，並根據測量範圍，他們可以分為不同層次與每一層進行各自不同分級的測量活動。

9.3 收購和采購 9.3.1 資金開發商的發展需要考慮債務和股權融資。如果全部或部分資金是通過借貸，他可能在整個發展過程中產生利息費用。因此，開發商最重要的是，在合適的時機獲得最佳條件的合適的資金或混合資金來源。不適當的融資方式和時機將打擊利潤率，並可能導致最終失敗的結果。然而，良好的市場分析，可以减少不必要的資金成本。

9.3.2 應用程序和批准如果沒有適當的批准，在中國開展物業發展項目幾乎是不可能的。從規劃、設計、功能、施工、完工前出售、出售完成和登記，每一個這些元素是受不同政府部門的批准和許可，從地方到中央。在這一階段，談判總是發生，特別是當物業有任何的性質，規模和功能上的關鍵改變。在中國，申請和審批過程中在不同地區，不同級別的行政機關，可能會有所不同。此外，如果發展是有特殊性的經營宗旨，有關許可證、執照、批准將是不同的。

9.3.3 場地采購這是物業發展項目中最重要的活動之一。决定在公共土地出售的投標策略或私營項目價格的談判，支配了發展的總成本，和該項目的利潤率。如果場地需要合並，這將更加複雜，整個過程可能需要很長的一段時間，並在這個過程中有不同的障礙。安置現有業主和/或居住者可能會遇到更多問題，並導致比以前估計更高的開發成本。

9.3.4 項目團隊的形成和任命項目經理、設計團隊、顧問、建築師、工料測量師、結構、機械和電氣工程師、環境專家、後勤支持、項目會計師、律師、代理和銷售隊

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 67

伍，在發展的過程中被任命為協助各種必要的發展過程的活動。不同的角色和功能結合在一起的項目團隊，各自貢獻項目的各部分。每個團隊成員正確地開展各自的工作，對項目的成功完成有顯著的影響。

9.4 發展9.4.1 招標和簽約考慮到開發項目的性質和要求，招標和簽約文件的編制又是另一重要活動。這些文件包括方案設計、技術圖紙、項目規格和其他詳情。取决于開發商是否有自己的施工隊，外部的建築承包商將被邀請提交其標書。隨後仔細招標選擇過程和適當的承包商談判，制定施工合同的詳細條款及條件。此外，不同功能的專業專家也將為開始發展而獲應聘的。

9.4.2 設計和施工雖然在任何階段的錯失可能會導致任何開發項目的失敗，設計和施工階段，任何開發商都可以遇到他們的項目的問題。這階段涉及到整個總體布局和建築設計。它涵蓋了所有必要的施工圖紙和建設規範。需要考慮內部和外部因素，如開發商的概念，周圍環境和建築限制。

設計活動後，來到建設整個建築結構。從現場的準備工作至完成建設，這階段需要大量的控制和監測，以確保建築結構，根據規劃和設計而建造，並按時完成。任何瓶頸或計劃支出不配合，可能會影響到完成的時間，並增加開發成本。在中國，只有有建築認可和符合資格的建築公司可以從事建築或相關活動。重複，進行特殊的工程的具體範圍有資格要求。開始施工前，應從不同的政府决策局獲得許可，建設工作才開始。建設活動完成後，必需由有關政府機構檢查。在中國有規則監管在任何特定的物業發展過程中的施工質量，消防安全，保護環境，職業安全等。

9.5 出售9.5.1 廣告和促銷有各種不同的方式來促銷發展物業，包括：示範單位，物業售樓書，場地廣告和廣告牌，廣泛宣傳，禮品和其他獎勵。促銷可以采取不同的組合，他取决于發展物業的性質，推廣預算，預期的需求和完成等等。促銷活動可能會早于開發商致力承擔開發項目時已發生，可能並沒有必要遵循任何次序。

9.5.2 出售或出租出售或出租受約幹的因素影響，如預期回報，開發商的策略，現金流量需求，市場供應和需求、競爭、限制等。

在這個階段，他涉及到的活動包括通知公眾，在銷售和購買合同或租賃協議前，任何有關房產信息，並最終交付內置空間給最終用戶，包括購房者、投資者、租戶和其他居住戶。

出售和出租是物業發展項目取得成功的重要階段。一個銷售和出租程序的推出時間會影響價格，銷售收入和利潤。此外，銷售折扣與不同的付款方式，免租期和其他優惠，有時會形成進入交易條件的一部分。取决于開發商的看法，讓一個大的跨國公司租占大面積的地面空間是一個策略選擇，但却缺乏靈活性。

在中國出售物業，有標準條款及條件的官方銷售和購買協議。

9.6 完成9.6.1 交付，所有權登記和發展後的檢討工程竣工後，開發商根據出售或租賃合同規定通知並把物業交付對方。在銷售交易中，他需要登記手續，使任何買家成為單位的合法擁有者。

在這個階段，開發商將對發展的結果有更清晰的畫面。他將吸取教訓，並為任何未來的機會作出準備。

在中國的各自物業發展進程，有各種嚴格的規章制度，具有一定程度的分歧。然而，由于市場變化快速和不同的市場慣例，經驗豐富的專業人士的意見是必需的。

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10. 重要內部控制問題及挑戰

22中華人民共和國國務院令第567號，"外國企業或者個人在中國境內設立合伙企業管理法"–發文機關：國務院；發文日期：2009年11月25日。

10.1 C-SOX22概述10.1.1 C-SOX法規體系 不斷變化的外部環境和日益複雜的經營活動，使得企業無時無刻不在面臨着各種風險。能否在風險事件發生前建立有效的管理和控制，是企業能否生存發展、實現企業預期目標的關鍵前提條件。對此，財政部、證監會、審計署、銀監會和保監會五部委聯合下發了《企業內部控制基本規範》，以提高企業經營管理水平和風險防範能力，該規範被稱為C-SOX。

2010年4月，五部委出臺《企業內部控制基本規範》並要求所有主板上市公司自2012年1月1日起實施《企業內部控制基本規範》。正值企業進入最後備戰階段之際，財政部聯同證監會于2012年8月14日下發《關于2012年主板上市公司分類分批實施企業內部控制規範體系的通知》(財辦會[2012]30號；以下簡稱《通知》)，調整了原定的實施時間要求如下：

10.1.1.1 企業分批實施內部控制基本規範

企業類別 調整後的實施時間

1.1中央及地方國有控股上市公司

于2012年全面實施企業內部控制規範體系，並在披露2012年公司年報的同時，披露董事會對公司內部控制的自我評價報告以及注冊計師出具的財務報告內部控制審計報告。

1.2非國有控股主板上市公司，而且：

•于2011年12月31日公司總市值(證監會算法)在50億元以上，同時

•2009年至2011年平均淨利潤在3,000萬元以上的

在披露2013年公司年報的同時，披露董事會對公司內部控制的自我評價報告以及注冊會計師出具的財務報告內部控制審計報告。

1.3其他主板上市公司 在披露2014年公司年報的同時，披露董事會對公司內部控制的自我評價報告以及注冊會計師出具的財務報告內部控制審計報告。

10.1.1.2 特殊安排

特殊情况 實施時間2.1主板上市公司因進行破產重整、借殼上市或重大資產重組，無法按照規定時間建立健全內控體系的

原則上應在相關交易完成後的下一個會計年度年報披露的同時，披露內部控制自我評價報告和審計報告，且不早于參照上述1.1至1.3原則確定的披露時間

2.2非國有控股主板上市公司，而且：

•于2011年12月31日公司總市值(證監會算法)在50億元以上，同時

•2009年至2011年平均淨利潤在3,000萬元以上的

在披露2013年公司年報的同時，披露董事會對公司內部控制的自我評價報告以及注冊會計師出具的財務報告內部控制審計報告。

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10.1.2 C-SOX法規實施現狀2011年度，開展財務報告內部控制審計的試點公司總計有215家，其中上交所89家，深交所126家。如圖10.1所示，在215家公司的內部控制審計意見中，12家為“出具內部控制鑒證報告或內部控制審核報告”，144家為“無保留意見”，59家“未披露2011年內部控制審計報告”。

圖 10.1：2011年度C-SOX法規實施現狀統計

資料來源：上海證券交易所和深圳證券交易所網站

出具內部控制鑑證報告或內部控制審核報告

67%

27%

6%

無保留意見

未披露2011年內部控制審計報告

10.1.3 C-SOX 對管理層的要求C-SOX法規體系對企業的管理層提出了以下要求：

•對內部控制的有效性負責•評估內部控制的設計•測試內部控制執行的有效性•根據風險評估評價經營場所和業務單元，並測試其關鍵控制活動

•保留充足的證明文件作為支持評估和測試結果的證據

•對評估和測試過程中發現的任何內部控制缺陷進行整改

•對公司內部控制的有效性發表聲明(內部控制自我評估報告)

具體表現為：

•董事會：對內部控制的建立健全和有效實施全權負責

•審計委員會：監督內部控制的有效實施和內部控制自我評價情况

•監事會：對董事會建立與實施內部控制進行監督

•管理層：成立專門機構或者指定適當的機構具體負責組織協調內部控制的建立及日常工作

•管理層：對公司內部控制的有效性進行自我評價，披露年度自我評價報告

10.2 房地產企業內部控制的主要問題10.2.1 公司治理結構不完善 完善的公司治理結構是企業長遠與健康發展的基石，我國房地產企業普遍尚未建立完善的公司治理體系。雖然許多房地產上市公司在形式上建立起了由股東會、董事會、監事會、經理層所組成的法人治理結構，然而，董事會與管理層成員高度重叠、缺乏勝任或勤勉履職能力、監督機構缺乏獨立與權威性等種種原因，往往使得公司的治理結構往往未能發揮出應有的制衡作用和治理效果。

10.2.2 未形成良好的內部控制文化 房地產行業開發周期長、資金量大、而且涉及與政府部門、銀行、施工單位、材料供應商等多方相關主體的協調溝通，如何保證所有的企業行為都在“透明”、“公開”的環境下操作與運轉，與房地產企業從上至下形成的內部控制的“基調”或“文化”密不可分。設計得再完美的制度，若得不到管理層重視或認可，也終將流于形式。

然而，由于內部控制不能直接產生經濟價值，而且往往意味着更多的制度、流程和人員設置，因此許多房地產企業未對其加以重視甚至存在誤解，如：有的企業認為加强流程制度建設會束縛自己的手脚，影響辦事效率；有的認為反舞弊機制的建設就是對自己人的不信任，容易製造內部矛盾等。這些都為企業內部控制的建設設置了障礙，在企業中實際運行的效果也大大打了折扣。

10.2.3 內部監督機制未充分發揮 房地產企業內部控制環境薄弱的另外一個主要表現是內部監督機制缺失或不健全。比較而言，上市公司普遍好于非上市公司。衡量內部監督機制的運作情况，有以下幾個簡單的指標：企業是否建立了獨立的內部審計機構？內部審計機構在企業中是否具有權威性？內部審計資源是否充足和勝任？多數房地產企業對上述幾個問題的答案都是否定的。因此，許多企業運營中潜在的風險未被發現、不當的行為未被及時糾正，最終給企業帶來沉重的代價。

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10.2.4 關鍵業務流程缺乏制度規範或執行不到位 房地產企業的內部控制，除了在控制環境方面有待完善外，在具體業務流程中也有很大的提升空間。目前，房地產企業雖然普遍建立了一些制度，然而或多或少存在重要控制措施缺失或執行不到位的情况。如：在成本管控過程中，缺乏統一的成本核算和控制制度，可能導致各項目對成本口徑的理解不統一、未合理預測待發生成本、成本即將超過預算前未及時預警等情况，從而影響對成本的管控效果；在項目管理過程中，存在合同或設計變更等未經恰當審批、未嚴格遵循施工管理制度或對工程質量缺乏有效監控、以及對項目進度計劃管理不到位等現象。在銷售過程中，存在未按既定價格政策或折扣進行銷售的情况。這些問題都直接或間接制約著房地產企業管理水平的提升，影響企業目標的實現。

10.2.5 各項目分公司控制流程與方法不統一鑒于行業特點，分布于各地的房地產項目公司多數因地制宜，很多企業存在分公司管理自治化，難于在集團層面統一的狀况，不利于集團管控，很多分公司存在內部控制設計不統一，執行不到位的情况。

10.2.6 內部控制未進行業務化的細分隨着中國房地產業近年來各業態地產項目蓬勃發展，開發商在住宅地產、商業地產(寫字樓、零售百貨、酒店)、工業地產不同業態開發項目上，越來越講究在內部控制管理上細化與突出各業態的高風險點控制，以期在宏觀調控的大背景下，進一步控制成本，開源節流，提高組織效能，提升盈利能力。在此，我們對典型房地產項目內部控制高風險點進行歸納說明。

10.3 房地產企業內部控制的高風險點成功的房地產項目內部控制致力于為房地產商提供結構化的治理框架和控制機制，幫助其應對種種挑戰，並進行有效的風險管理。圖10.2對于房地產項目全流程風險進行了歸納和分析。

1 第一個關鍵的問題是準確的項目範圍，項目範圍對于可行性研究以及項目成本測算至關重要；2 在研發設計階段，最大的風險在于設計方案導致的項目範圍變更，近而對預算產生較大影響；3 合同策略是整個采購管理的核心，在采購管理階段，招投標管理不規範、項目目標不明確以及可能出現的舞弊行為是需要關注的主要風險；

4 項目施工階段是整個項目生命周期中風險最高的階段，主要風險領域包括洽商變更、合同履行以及工期進度等；

5 在竣工驗收階段，重要風險領域在于竣工驗收清單審核及工程試運行。

圖10.2：房地產項目各階段關鍵風險

專案管理設計管理

採購管理工程管理

竣工驗收

投資立項•突破設計限額•設計方案可執行性差•設計方案與專案範圍不符

•設計變更未經審核

•項目範圍不清晰•策劃方案完整度和深度不夠

•項目測算不準確

•招投標流程不規範•合同簽訂及管理不善•供應商資源不足•舞弊

•工程量清單爭議•缺乏試運行•許可證未及時取得•法律風險

資料來源：德勤分析

•洽商變更•工期延遲•關注質素

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 71

10.4 完善房地產企業內部控制的對策結合房地產企業風險內控現狀，我們建議房地產企業從以上五個方面着手進行內控管理提升。

10.4.1 完善房地產企業治理結構一個內控完善的企業應該是在治理層面就設定了企業整體的風險治理基調。完善治理結構的重要方面是確保機構的獨立性。如圖10.3所示，房地產企業內部控制體系的建立需要各個職能部門的共同參與，這其中包括企業的董事會、經理、監事會及所有員工。風險內控機構定位為評價職能機構，發揮其建設性職能。審計機構定位為監督機構，加强其監督職能，從而不斷完善企業的內部控制體系。

10.4.2 持續優化風險評估，建立風險評估標準及模型建立風險智能型企業的最根本目標是在企業承擔風險取得的回報和自我保護之間找到最佳平衡，通過承擔預計的風險同時保護現有資產達到有競爭力的優勢，利用對風險的認知和管理創造價值。如圖10.4所示，在此過程中企業首要回答的三個問題如下：

•在既定業務能力前提下，為實現股東價值目標，需要承擔多少風險？•在既定風險偏好前提下，需要何種運營能力以支撑價值目標實現？•在既定風險偏好和運營能力前提下，股東價值目標的制定是否合理？

圖10.3：風險管理和內部控制治理架構

風險架構和管理 管理層

風險治理

風險歸屬

董事會

業務部門和支持部門

董事會

業務部門 支持部門

管理層

風險管理委員會風控部門內審部門

資料來源：德勤分析

圖 10.4：風險評估模型

區域定位

市場客戶產品

資產 資源

運營風險利潤

收入

戰略風險

外部風險

資產效率

治理風險

期望

流程系統組織

運行能力完備

風險控制

股東價值提升

技術 技術

資料來源：德勤分析

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圖 10.5：房地產企業業務化內部控制模型

投資立項

控制成本

控制活動

控制環境

組織架構/職責分工/人力資源管理組織文化建設

管理層彙報/關鍵績效指標IT系統

項目策劃 設計管理 採納管理 工程管理 竣工驗收

•風險檔案•可研機構選擇•可研合同簽訂•概要需求分析•項目概算•初步進度

•詳細需求分析•策劃標準•策劃審批流程•方案評審•範圍變更跟蹤•預算制定與管理

•文檔準備•價值分析•設計方案复核•規劃方案合規性•可執行性复核

•合同策略•合同審核•招股標文檔复核•標底編制•記錄評標定標過程

•進度管控•月度進度驗收•洽商變更審核•品質及安全檢查

•工程量清單監控

•爭議管理

•竣工驗收備查清單

•工程量清單結算

•合同厲行結果复核

•供應商厲行結果复核

•供應商履約評估

•專案後評估•項目歸檔

10.4.3 建立健全房地產企業業務化內控體系 商業導向的內控體系是在資本項目整個周期中，協助保護持有人利益的措施及减輕風險而建立的內控架構。

以下需作出注意：

•問責性及透明度•現實的、可行的及可量度的目標•有組織的結構•資本項目的制度及程序•科技帶動的項目管理及控制•持有人積極的參與

如圖10.5所示，在項目早期建立內部控制環境及治理結構非常關鍵，圖示最上方從左到右遞减的曲綫表示項目周期曲綫，從圖中可以看到，隨着向右移動，建立內部控制環境及治理結構的能力迅速降低，說明隨着項目周期的向後延伸，建立風險相關策略和控制程序的可能性越來越小。基于項目和階段的風險及情况，相關的策略及控制將能够對應風險及問題。

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 73

10.4.4 投資立項投資立項以準確的預算為前提。在此階段最大的挑戰是缺乏詳細的預算支持信息和數據。大部分項目都有明確的期限(如五年甚至更長)或預算數額，卻沒有任何資料支援。尤其在政府背景專案中，受政治因素影響，預算一般只停留在概算階段(如計划撥款一億用於某地產專案，卻不知曉預算資料的來源)。我們建議多階段投資估算方法，例如對設計進行細分並提早進行初設以支持預算制定，其他部分按順序推進並逐步鎖定專案範圍和預算。我們亦相信，在此階段有清晰的問責制度同樣重要，以引入相關人士參與專案策劃的想法─客戶、股東、其他人士─在原本立項決策範圍。

10.4.5 設計管理本階段最大的挑戰是管理外包設計單位服務，針對外部工程師和建築師的嚴格管控以達成清晰的進度、交付物管理以及期望。同樣，管理持有人的需求以避免工程建設階段的重大設計變更也至關重要，方法之一是明確設計變更規則，一旦相關人員對設計方案簽字確認後不允許進行變更；除此之外，將利益相關者包括土地所有者和項目使用人引入到設計方案复核和確認中也非常關鍵。

10.4.6 採購管理這是招投標階段(包括評標和定標)，這需要確保過程是公開、具競爭力和公平的，以及合理標底的編制；同時，引入戰略資源，以提高供應商服務質量和達成價格優勢也非常重要。

10.4.7 工程管理大部分項目預算都在此階段支出，並在此階段最大的風險是洽商變更、工期延遲以及爭議。因此，我們建議由監理單位定期更新工期和進度；同時，設立關鍵監控指標，不管是專案經理或財務總監，可監控項目進展。另外，監控並跟蹤招標文件的發佈亦很重要，以識別成本增大及進度延遲的首要指標。

10.4.8 竣工驗收竣工驗收存在較大延遲風險且是承包商和開發商管理水準的驗金石。特別是讓承包商保質保量完成項目的最後百分之五可說是非常困難。我們建議項目質押金分期返還，以及引入第三方進行竣工核查；並在工程結算前進行結算審計以確保項目建設過程中保留費用支出文檔並確保合同履約合規。採取以上措施須在承包商人員尚未撤場以及文檔尚可追溯的時段，提早告知相關人員竣工審計安排並明確保持相關審計痕跡的控制和流程。

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11. 未來發展

11.1 對外投資 作為第十二個五年計劃的指導思想之一，中國政府正鼓勵國內投資者進行境外投資。

企業采用的合法對外直接投資的手段主要包括：設立新的外國公司並作為投資媒介；通過注資、並購或以債權及提供擔保等，獲得現有外國公司的所有權或控制權。

本節旨在概述公司進行對外直接投資的相關規定以及可能適用的主要商務和稅務考慮。

11.1.1 鼓勵的投資項目對外投資房地產開發似乎還不是中國政府鼓勵的經濟發展方向。根據中國商務部以及外交部聯合發布的《對外投資國別產業導向目錄》，與房地產有關的國家鼓勵類對外投資包括在特定國家進行建築服務、酒店營運、基礎設施建設以及建築材料的製造。

現在最常見的對外房地產投資方式可能是由國內投資者直接收購已開發的外國房產，但這並非國家政策所鼓勵，並且尚未有管理和控制該類投資方式的全國性法規(尤其是針對中國個人投資者的管理辦法)。

除了要考慮外國當地有關資產投資的法規、法律體系和外匯控制外，中國投資者也可參考商務部、外交部和國家發展和改革委員會(“國家發改委”)聯合發布的《對外投資國別產業指引》，該指引總結了若干國家的行業重點和吸引外資的基本政策。

11.1.2 投資項目的核准國家發改委和商務部是制定直接對外投資戰略和政策的主要部門。根據國家發改委令[2004]第21號，省級發改委部門有權批准中方投資用匯額1000萬美元以下的對外投資項目(資源開發類項目除外)。任何需要更多中方投資用匯額的對外投資計劃應由國家發改委審核和/或國務院批准。

根據商務部令2009年第5號，以下對外投資計劃應由國家商務部核准：

•在沒有與中國建立外交關係的國家的進行投資；•中方投資額至少1億美元的境外投資；•涉及多個國家地區利益的境外投資；•為返程投資而設立外國特殊目的公司(見第5章)；以及

•在商務部和外交部確定的特定國家或地區的投資。

如果中方投資用匯額低于1億美元，僅須省級商務主管部門的批准。

經核准後，中方投資者須向國家外匯管理局(“國家外管局”)辦理外匯登記或相關境外資產權益的備案，然後在指定銀行辦理投資資金匯出手續。

此外，如中國企業或境外中資控股企業收購外國公司，在實施前或需報批商務部和國家外管局。

地方省級商務主管部門和外管部門會檢查及指導對外投資的營運和投資回收階段，如定期檢查財務狀况、規管海外投資的清盤或出售後的注銷等。

11.1.3 稅務考慮 對外投資者選擇適當的控股結構和營運結構時，需要考慮祖國(即中國)、東道國以及中間控股公司所在國的稅收規定。

11.1.3.1 中國稅務考慮中國企業應就其全球所得繳納企業所得稅。就中國企業設立的海外子公司而言，其向中國母公司分派的股息或轉讓海外子公司的收益都須要繳納企業所得稅。

《企業所得稅法》、《企業所得稅法實施條例》和國稅發[2009]2號文中規定的“受控外國公司”條款，旨在針對外國子公司故意拖延股息分派而造成的避稅。如果外國公司實質上是由中國企業/個人控制並且設立在低稅率地區，即使其利潤尚未作股息分派，也可能需要將其納入中國股東的應稅收入。某些情况下該利潤可免于立即征稅，例如當外國公司從積極的商業活動中獲利，並且需繼續經營的資金時。

如果海外收入已按照外國稅例繳付外國所得稅，而該國與中國達成了避免雙重征稅協定，那么中國企業可申請境外所得稅收抵免(“稅收抵免”)。這意味着部分已繳付的外國所得稅可用以抵銷中國企業的企業所得稅稅負。根據《企業所得稅法》、《企業所得稅法實施條例》和財稅[2009]125號文的規定，稅收抵免適用于中國企業直接取得外國收入的相關外國所得稅，或境外子公司向中國企業分派股息前按其利潤繳納的外國所得稅(受某些限制條件約束)。

根據國稅發[2009]82號文和國家稅務總局公告2011年第45號，如果中資控股的外國企業的實際管理和控制在中國境內發生，則其應被視為中國稅務居民。一旦被視為中國稅務居民，其納稅方式和義務將遵循一般中國成立的公司，例如需就向境外股東分派的股息繳納中國預提所得稅。

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 75

其他相關的中國稅務法規還包括流轉稅(如利息和特許權使用費收入的營業稅)、一般反避稅規定(尤其與控股結構有關)以及轉讓定價法規(如果外國公司和中國企業之間有積極的商業交易)。

11.1.3.2 東道國的稅務考慮中國投資者需要瞭解境外國家的稅收制度與中國稅收制度的區別，例如香港是免征資本性收益和來源于境外的收入的利得稅。此外，有些國家會向外資企業提供更優惠的稅務待遇，而有些國家則征收更高的稅以便保護國內經濟或消費。

中國投資者如果因為收購境外資產而產生了融資費用，則應該考慮此類費用是否可以“叠加”到境外企業中(如以貸款給境外企業的方式)，這樣境外企業或可以抵减其稅負。但亦不可忽視該行動對中國企業所得稅和營業稅的影響。

東道國的實際所得稅率和股息(及其他被動性收入)預提所得稅稅率會分別影響中國企業對海外子公司的未分配利潤納稅(即中國的受控外國公司規定)和能否得到稅收抵免。有些時侯，如只看東道國和中國之間簽訂的避免雙重征稅協定(若有的話)可能並不足够。在某些情况下，東道國國內的反避稅條例可能會推翻避免雙重征稅協定提供的稅收優惠。

中國投資者規劃有效的投資結構時，也可以應用“商業模式優化”的概念(見第4章)。

某些避免雙重征稅協定項下的“交換資料”機制為海外稅務機關從中國稅務機關取得中國投資者的信息提供了平臺(反之亦然)。例如當海外稅務機關免征了外資企業的某些中國來源的收入，而又希望知道中國稅務機關是否已向此類收入征稅，就會出現該情况。

11.1.3.3 中間控股公司所在國的稅務考慮當中國投資者對外投資時，可考慮透過海外設立的中間控股公司間接擁有東道國的投資，這可能是基於商業目的、東道國的法規要求、融資及其他原因。選擇合適的地方設立中間控股公司時，須考慮其稅務影響，包括：當地是否與東道國及中國簽訂了避免雙重征稅協定及其相關條款、交易及流轉稅的規定、當地對股息及其他收入的所得稅規定、資本利益稅、及對於匯出股息和利息征收的預提所得稅等。

與中國稅法規定的受益所有權和商業實質(見第7章)類似，國外稅務機關通常要求此類中間控股公司在設立地擁有商業實質，方可享受任何避免雙重征稅協定提供的稅務優惠。否則，任何避免雙重征稅協定優惠的申請可能會被拒

絕，又或者出于稅收目的，這些中間控股公司可能會被視為不存在。

11.2 中國的房地產投資信托(C-REIT)第二章討論了不同模式的REIT是如何被用來開展中國資產投資。本節將着重研究尚未出臺而具有潜在前景的中國REIT(簡稱C-REIT)模式，這也是中國房地產行業最熱切盼望的事情之一。

過去幾年中，中國許多房地產開發商經歷了融資困難，因此中國政府希望借助C-REIT為房地產市場籌集額外資金，增强其流動性。誠然，房地產開發商遭遇的融資問題與政府對國內銀行借貸的限制不無關係，但是市道低迷與全球金融危機才是主要原因所在。因此，C-REIT被普遍視為促進中國房地產行業發展的潜在法寶，儘管實際上REIT不可能立刻帶來立竿見影的效果，因為全球REIT市場一般都要歷經數年才能建成。

11.2.1 C-REIT 推出的時間表在近年的政府一系列公告顯示，C-REIT立法即將問世。2008年12月8日，國務院發表了《關于當前金融促進經濟發展的若干意見》(「意見」)。意見第18條特別提到，將REIT作為房地產行業融資的一種替代方式，但是並未給出頒布或實施REIT相關規定的具體時間。

2009年3月，央行、銀監會聯合發布的《關于進一步加强信貸結構調整促進國民經濟平穩較快發展的指導意見》。該《意見》共分十條，其中第六條提到房地產行業，並明確指出支持房地產企業發行企業債券和房地產投資信托基金試點。

2010年1月《國務院關于推進海南國際旅游島建設發展的若干意見》出臺，其中指出，條件成熟時，會在海南開展房地產投資信托基金試點。

據報道，目前，北京、天津、上海三地的REIT試點工作已經基本準備就緒。由央行牽頭，銀監會、證監會等11個相關部門成立的「REITs試點管理協調小組」，已完成試點實施方案的制定。其中銀監會發布的《信托公司房地產投資信托業務管理辦法(草案)》(《管理辦法草案》)，認定以信托公司發售信托單位來募集資金為主的方案。其中規定了對出資人擁有的注冊資本、資格、公司治理機制的要求；也同時規定至少百分之九十的信托淨收益應參與利潤分配，並且其杠杆率不應超過淨資產的百分之二十，投資對象只可以是已經產生穩定並可預見的現金流。可是，此方案對出資人的最低出資額有嚴格要求，也沒有把信托單位上市公開買賣的機制，所以嚴格來說並不是一個REIT。

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11.2.2 設計 C-REIT 架構的主要考慮因素 11.2.2.1 零售或機構投資？據悉，有關部門考慮是否推出一種中國式REIT產品，這種產品將在銀行間市場發行，而非交易所公開上市。散戶投資者和機構投資者具有不同特點，因此，如果開發一種機構投資者產品而非零售產品，REIT規定中的限制將會放寬。例如，機構投資者比散戶投資者更有經驗，因此機構投資型REIT可能被獲准開展風險更高的投資活動，如房地產開發，或具有更高的財務杠杆比率。儘管近來立法不斷發展，但由于中國證監會着重關注上海證券交易所國際板，導致C-REIT試點被延期。雖然機構投資人期待正式推出上市的REIT，但這並不包含在證監會的十二五計劃中。

11.2.2.2 稅務中國的房地產稅收制度相對複雜，實際稅賦高，因此要想發展C-REIT，必須先解决一些稅務問題。

在全球範圍內REIT配套的稅務制度，都以稅收透明化、或至少能實現對投資者的「稅務中立」作為目標。因此，投資者會希望中國政府在這方面做出一些讓步。根據現行稅法，在中國持有房地產的信托的納稅方式是不明確的，而在中國持有房地產的公司通常需要就其收入納稅，同時其分配的所得也會被征稅。因此存在雙重納稅問題。投資者可能更願意選擇稅務透明制度，這樣的話，稅務成本僅限于就其分配所得代扣代繳的所得稅(如有)，或是在投資人取得分配所得按邊際稅率交納的稅收。但是政府也許應當考慮采取優惠的稅收制度，以刺激C-REIT市場的發展。

另一個可能考慮給予優惠的領域是轉入REITs的房地產的納稅問題。開發商將房地產轉移到REIT需繳納企業所得稅、土地增值稅、營業稅和印花稅，而REIT需繳納契稅和印花稅。如果通過采取免稅或遞延納稅方式减輕這些資產轉移環節的稅收，將有助于促進C-REIT的發展。

其他可能與C-REIT相關的稅務問題包括：

•房產稅—C-REIT是否能獲得稅收優惠？•印花稅—REIT的權益轉移合同是否需要貼花？

•土地增值稅—在考慮如何確保C-REIT稅務透明時，還需考慮土地增值稅，例如對出售房地產所得的分配適用不同的稅率，或免除C-REIT的土地增值稅。

11.2.2.3 投資限制如上文所述，世界範圍內不同的REIT規定施加的投資限制將受目標投資者的身份影響。針

對散戶投資者的其它REIT制度通常在開發活動方面受到限制。但需要注意的是中國政府擴大房地產公司融資渠道的願望，允許C-REIT投資于或共同投資于開發項目將更有利于C-REIT融資的推行。

另一個問題是C-REIT是否獲准在境外投資。這個問題尤其與希望通過投資REIT來退出某項投資的外國投資者息息相關。如果REIT不能在境外控股公司層次購買，則這種退出方式的吸引力可能因為稅務成本將增加而减弱，除非對轉入C-REIT的房地產有特別的稅收優惠。

11.2.2.4 外國或國內投資者？C-REIT最初可能只向中國國內投資者開放。但是，隨着市場發展，外國投資者肯定希望參與REIT投資。届時將產生進一步的稅務問題，例如按照中國與相關國家或地區之間的稅收協定，如何對待REIT的利益分配？

與投資者有關的另一個問題是政府是否會就單一投資者持有的股權上限作出規定。REIT通常被設計為廣泛持有的投資工具，因為政府肯定不希望給予少數持有者以稅收優惠。

11.2.2.5 法律結構正如經濟合作與發展組織(OECD)定義的表述，全球REIT的形式可分為單位信托、公司和其他實體類型，而REIT經營的法律手續也因此各不相同。對C-REIT而言，選擇何種組織結構還將對需要解决的稅務問題產生影響。相關問題包括中國C-REIT是否能同時直接和間接持有房地產。如果只允許直接持有房地產，則C-REIT的結構可能更簡單明瞭。

11.2.3 實踐和經營問題 以下實踐和經營因素將影響C-REIT在中國的發展：

•估值—由于市場缺乏透明度，在中國要對房地產進行估值仍比較困難，因此為C-REIT確定適當的估值原則將是一項挑戰。

•管理結構—C-REIT將由內部管理團隊管理，還是由外部管理公司管理？

•專業的管理知識—高效的REIT管理需要管理者兼具專業的資產管理和房地產管理知識，要想C-REIT在中國取得初步成功，必須將其交給具備適當技能的人士管理。

•適合投資的房地產供應情况—REIT通常以優質的、提供穩定收入的成熟房地產作為投資目標。雖然近年來中國房地產市場開發了大量項目，但是符合上述要求的高品質建築物仍較為有限。因此，C-REIT的投資能力可能被削弱。

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 77

從上文可以看出，影響C-REIT在中國發展的問題並非僅靠政府立法就可全部解决。同時，根據過往經驗，政府不可能在其能力範圍內一次解决影響未來C-REIT的所有關鍵問題。因此，即使頒布了C-REIT立法，中國的REIT市場也需要一段時間才能成熟起來。

11.3 養老地產 養老地產，是指房地產開發與養老產業進行整合，從而為老年人打造舒適的養老住宅和環境。除了住宅以外，廣義的養老地產還包括護理院、醫院等商業和生活配套設施。

由于文化差异與經濟發展不均衡，中國的養老產業與養老地產的發展還在初步階段。至今還沒發展有主流的商業模式，市場極之分散。在國外，已經成型的產業鏈裏，除了房地產開發以外，更有一系列的醫療、看護、服務、度假、教育等產品全方位結合。產業鏈裏的開發、運營、投資環節專業分工，以營合市場上不同老人，包括獨立生活、協助生活與需要看護照顧的不同需要。借鑒國外的發展，瞭解中國的市場環境與政策導向，能開拓中國養老地產成功之路。

11.3.1 中國養老房產的發展機會中國已經急速步入老齡化社會。2011年，全國人口中60歲以上的占到了1.8億，占總人口的比重達百分之十三點七23。由于獨生子女政策，一個孩子要照顧兩個父母，和四個祖父母(即所謂“4-2-1”問題)人民群眾的養老服務需求日益增長。

中國傳統就有「養兒防老」思想。子女盡孝道、贍養父母、跟長輩同住，本來是傳統的美德，但也是中國獨立的養老產業較晚開發的原因。可是，急速的城市化，很多正值少壯時期的青年遠離家鄉到城市找尋發展機會。由于戶籍政策、城鄉發展的不均衡、和“4-2-1”的現實考慮，無論把是父母(更遑論的祖父母)搬離開原居地，接到生活水平較高的城市養老，或是把他們留在醫療設施較落後的原居地，都不是最完善的方案。發展養老產業養老，以融通新一代的資金與老一輩的需要，為養老產業帶來巨大商機。

再者，中國政府也注意到，擴大內需，是改善經濟結構、减少依賴出口市場的重要抓手。目前低消費、高儲蓄率的一個主因，就是生活保障制度(如醫療、失業、退休)的落後。故此，發展養老產業，兼有改善經濟結構的戰略意義。

11.3.2 借鑒國外養老房地產業經驗 經過多年的發展，國外(如美國、澳洲)的養老產業已經成熟。與其他房地產產業相比，養老房地產業獨特的地方，在于：

1. 反周期性：無論市場、經濟或者國家財政波動，人們不能抵抗衰老，因此有健康護理方面的剛性需求。例如，在2008、2009年的美國經濟危機中，養老產業雖然也經歷了居住率的和新建社區數量的下降，但是租金以及跟產業有關的運營收入如服務、護理、醫療等仍有增長。

2. 政府補貼：如果入住的老年人與設施，能符合全國醫療保障系統的資格，就能取得聯邦政府的資金。由奧巴馬政府主推的全國醫療保險計劃，對于市場上的供應方與需求放都帶來了變化。計劃全面落實後對整個產業的影響有待觀察。

經過長期的發展，國外現有的養老地產產品形態包括：

•老年公寓；•社區護理機構(按需要護度又分為自主生活/協助生活，護理中心提供簡單護理和全面護理；和

•醫療中心。

國外跟養老房地產有關的商業模式有：

•房地產融資：老人以「反向按揭」的模式把房子產權賣到金融機構；作為對價，金融機構讓老人繼續居住在房子裏，直到百年歸老為止，其間每年並繳付老年人一定數額的年金作為老人的生活費。這種產品模式同時兼顧老人的住房、保險、退休年金的需要。

•醫療服務：對入住公寓的老年人提供以「康復治療」、「基本生活」和「特殊情况下的醫護」三大類為主的醫療服務。老年人是特殊年齡群體，對健康方面有着特殊的需求。

•社區配套服務：以美國「持續照護退休社區」(ContinuousCareRetirementCommunity，CCRC)為例，其核心是集娛樂、酒店式服務、生活護理和醫療護理為一體，而不只局限在居住與醫療。其他配套服務，如餐飲，健身，俱樂部，商場以及老年大學也將提升產業整體服務質量，吸引客源並增加盈利。

11.3.3 中國養老地產的政策在中國，對于養老的政策，主要還被定性為社會福利政策範疇之內，它的建立和管理受到民政部門的指導和監督。國務院、民政部等部門先後發布了以下通知鼓勵養老機構的發展。如2006年《國務院辦公廳轉發全國老齡委辦公室 23《2011年度中國老齡事業

發展統計公報》

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和發展改革委等部門關于加快發展養老服務業意見的通知》及2011年《社會養老服務體系建設「十二五」規劃》等政策、規劃，都明示了目前產業內資金瓶頸的問題，並推出鼓勵政策以吸引資金。2012年多地的民政、土地管理部門在相關老齡事業工作發展規劃或是2013年的土地供應計劃中對“以房養老”的模式、土地供應、稅務優惠等政策予以規定。其中，獨立的土地供應將成為未來養老地產發展的一個重要基礎。通過財政、土地供應等政策支持的手段，可以吸引更多資本關注這一領域，推動更多實質性的養老地產項目的開發。可是，政策的受惠方，都被限制為「非營利」的福利機構。對于有投資級別的高端養老項目的關係不大。

11.3.4 適合中國的養老房產業商業模式初探 中國的養老產業尚處于起步階段，至今還沒有發現能够「全盤通吃」的「正確」商業模式。據業內起步較早的個別例子，投資者可參考的模式包括：

以開發為主的銷售模式：中國的土地/房地產價格近兩年居高不下，無疑增加了養老地產投資者的投資成本。其中有參與者的營利模式，以較低價錢拿到鄉鎮外圍的土地，開發以銷售為主的養老社區，較快回籠資金，提高資金周轉。

這些社區通常建設優美，市場定位高端，同時解决了文化上的差异與迎合用家的心理需求：把年邁的父母放置在高級而空氣環境優美的社區，可被看作是身份的象征，只有成功的高、中產階級可以負擔得起-部分更是以高會員費的形式來突顯客戶身份。同時，入住的老年人

也能跟同輩人在社區內交流，心理上滿足獨立生活而不是依賴別人的需求。

此模式集中在開發的環節。開發商通常不負擔以後的常年支出，如醫療與護理等。這種模式也很難在取得土地使用權時享受到政府的土地優惠政策。由于住宅是針對老年人進行開發的，或有相當面積的設施不能用于出售，每平米的售價會低于可比的商品住宅；需要同時發展社區商業設施，滿足老年人口的日常消費與增加收入。故此，開發商一般會把項目規模做大、並設在新建郊區。

以醫療、護理服務為主的模式：此模式以長期養老配套服務的經營收益為主，以提供多層次服務、設施、護理和以客戶為中心的創新服務來吸引消費者。針對獨立能力較低的老人，設施可設在市區醫院、專用公寓內。此模式對土地以及前期的投入要求較少，但要求穩定的持續的優良服務，對一些已有經驗、品牌等無形資產的市場先入者(不少為國外服務提供方)較有利。

可以預期，在未來，養老地產的發展過程中，將會在上述兩種模式為基礎，根據項目所處區域的具體特征，再創造開發出各種各樣的，更受到市場認受的成功商業模式。

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 79

圖11.1 - 房地產業者部門舉例

土地管理 資訊科技

構造與設計 行銷

業務開發 人力資源與 薪資

建設 採購管理

招標管理 銷售與租賃

財務與會計 物業管理 (租戶服務)

部門

公共雲

混合雲

客戶甲 客戶乙 客戶丙

一切皆可服務

程式下載

程式下載

程式下載

程式下載

程式下載

橋樑

公共雲私有雲

管理管理

VMwavevSphere

11.4 新興資訊科技應用回顧過去，房地產業者在技術應用與創新方面往往落後其他行業一步，關注重點主要放在出售、租賃、開發等核心業務方面。然而自經濟衰退以來，該行業與整體經濟一樣遲遲沒有恢復元氣，基本面尚未回復到衰退前的水平，開發項目亦是少之又少。此外，租戶需求的不斷變化亦是房地產業者面臨的一大挑戰，而這種變化與租戶的下列技術應用不無關係，例如雲計算、移動技術、社交媒體及業務分析。

新興技術的出現使商業地產的應用發生巨變，而電子商務、靈活安排工作地點的策略、虛擬會議以及物流業的進步，也給房地產業者帶來了深遠的影響。因此，房地產業者需要利用這些以及其他信息技術，提高企業的職能集成水平，適應不斷變化的商業環境。

11.4.1 雲端計算雲端計算是互聯網上提供托管服務(基礎設施、平臺、軟件)的一個術語。雲端計算服務采用按需出售模式，通常按使用付費(使用者，分鐘或小時計算)：雲端計算可以令企業隨時獲取，按需使用，隨時擴展，按使用付費。如此便極具靈活性——用戶在任何一個時間的服務使用量全憑自己需要，同時又確保了服務得到供應商的全面管理。

雲端計算之所以能够為房地產業者利益相關者的主要業務目標及功能提供支持，是因為它具有以下優勢：

•提高營運效率，從而降低整體IT、人員及資源成本•加强對IT投資的控制，提高投資回報率•提高業務靈活性，例如提高部署效率，比傳統IT模式更佳的彈性與可擴展性。

房地產業者可用"軟件即服務"(SaaS)來管理人力資源、薪資、銷售、營銷等業務，對于其他較敏感部門業務例如財務與會計、構造與設計、建設、資產管理、租賃等則可采用混合雲(HybridCloud)或私人雲(PrivateCloud)模式。如此，公司可依據規模制定不同的應用策略而考慮雲計算所需的投資。(參見下圖11.1)

VMwavevSphere

80

11.4.2 企業移動技術此外，移動技術改變了房地產行業的游戲規則，各利益相關者(例如消費者、租戶、業主、承租人、投資者)紛紛希望能够直接在移動裝置上進行互動溝通。

房地產行業中的移動技術有助于提升客戶體驗，讓客戶享受到靈活快捷、便捷資訊(例如近期交易、新空置場地)、加快投放市場的速度。銷售、營銷和租戶服務是推動移動技術應用的主要因素，以增加品牌價值為根本目標。物業管理公司或建築公司可使用整合GPS的移動裝置來定位相關資產(例如設備、安全質量，建築材料和人員)以及用于現場服務。

11.4.3 社交媒體最新研究顯示，在所有房地產專業人士中，有超過百分之八十四的人使用社交媒體，而Facebook則是他們最為青睞的網站。如果在面對面互動、電郵、電話、內聯網、大眾媒體宣傳等已有通訊渠道的基礎上，結合使用Yammer、Chatter等社交電腦工具，可極大地拓寬房地產公司的接觸面，同時有助于根據人員的行為與關係來開發洞見，與企業的傳統市場與員工觀點形成互補。

一般而言，房地產業者可使用社交媒體來加强租戶參與意識、銷路拓展、銷售(新老客戶)及品牌塑造。從內部而言，社交媒體的有效使用將完善部門之間的合作，减少信息孤島的情况。房地產中社交媒體的適用範圍以及應用可能會因物業類型不同而存在差异。

例如，零售房地產業者應立即引入社交媒體，因為與租戶打交道的消費者不少都是網民。住宅領域，物業管理公司可在一個廣泛采用的通訊渠道上利用社交媒體向租戶發布重要信息(例如年度業主大會、失物招領、設施預訂)。此外，社交媒體策略成功與否，亦取决于房地產公司能否解决安全、隱私及整合問題。

11.4.4 業務分析 房地產業者需要解决業務挑戰，同時提高營運業績以及有效管理企業風險。這就要求：

•更好地瞭解租戶的業務與價值驅動因素•有效管理定價、營運成本及資本部署•提高企業層面業績指標的能見度•加强對可付諸行動信息的獲取力度以及對組織內商業用戶的瞭解

•招賢納士，留住人才•管理通過企業流入的大量未結構化數據，廣開言路，大膽探索

分析學有助于滿足房地產業者的這些需要，它能將數據管理、統計、科技、自動化和公司治理等功能整合至一個强效催化劑中，以有利于做出更好、更快的决策。

對于租賃、物業管理、預算規劃、租戶服務等關鍵營運領域，許多房地產業者尚處于執行分析學的初級階段。從物業類型來看，我們認為零售與住宅物業可能會在分析學應用方面領先一步，因為他們需要分析複雜的消費者數據。

分析學可對多個重點領域的表現產生有利影響，其中以風險與財務為頭號分析學領域(參見圖11.2)。分析學可促進財務轉型，提供關鍵績效指標的準確及時報告，深入剖析業務表現，帶來高瞻遠矚的穩健洞見。德勤可根據您的業務前景為貴公司審查、明確與界定及執行分析學與預測的主要指標與領域。

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 81

圖11.2 – 雲端計算在房地產領域的例子

客戶 財務 風險 員工 供應鏈主要關注領域 分析洞見與决策支持

招租引商

投資組合管理

資本部署

租賃收入優化

能源管理

人才管理

• 預計租戶業績• 預測租戶的違約行為• 提高租戶滿意度

• 分析投資組合表現• 找出表現最佳的物業• 管理核心/非核心資產

• 就新開發項目/改造項目做出决策• 進行預算規劃與預測• 明確潜在的並購機遇

• 根據宏觀經濟和當地市場因素預測未來租賃需求• 從利用空間優化收入• 厘定適當的租金

• 評估最佳能源需求• 分析可共享或遷移至雲的業務• 管理數據中心效率

• 完善與優化員工流程與情報• 為當前及未來的業務需求吸引並留住合適的人才

首要分析範圍

高 中 低

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12. 臺灣房地產近況及法規簡介

12.1 臺灣房地產近况近年世界各國采取低利率政策，造成不少地區的房價上漲及通貨膨脹，台灣近年亦有此現象。台灣政府為遏止過高房價，推出許多政策，希望有助房價正常化。例如自2011年推出「特種貨物及勞務稅」(即奢侈稅)，2012年施行「不動產買賣實價登錄」等法規，台灣中央銀行對房地產貸款采用選擇性信用管制工具，加强房貸授信審查等政策，影響住宅房地產之交易活動。

雖然全球經濟緩步復蘇，台灣中央銀行評估歐債及美國財政懸崖問題仍不確定，台灣經濟復蘇力道溫和，通貨膨漲壓力减輕之情况下，目前貼現率、擔保放款融通利率及短期融通利率分別維持年息1.875%、2.25%及4.125%不變的適度寬鬆政策，惟對房地產貸款持續采用選擇性信用管制工具。在台灣被視為房市景氣指標之一之五大銀行，房貸利率已逐步拉高，未來房貸利率有緩步上升趨勢，依台灣內政部住宅需求動向調查，2012年第三季雖為高檔盤整(即維持在高價位整理)格局，但已較上季為價微漲量縮，市場觀望氣氛濃厚。

台灣金融監督管理委員會於2012年11月訂定「保險業辦理不動產投資有關即時利用並有收益之認定標準及處理原則」，內容為提高保險業對房地產投資收益率等八大限購令，預計對台灣商業房地產市場亦產生衝擊。然隨着台灣政府鼓勵台商回流、擴大開放中國大陸旅客自由行、大陸資金對台投資等政策，都會區熱門地段的商業房地產市場，仍是外資、大陸投資產業布局的熱門地段，將會更具投資價值。

12.2 投資法定程序框架台灣政府為順應國際經濟自由化潮流，並有效運用資金及技術，提升整體土地資源開發利用，和活躍房地產交易市場，近年朝開放、管理方向，增修海外法人或中國大陸人士在台灣取得或設定土地權利相關法規，有關相關規定略述如下：

12.2.1 海外投資者海外投資者為供自用、投資、公益或有助於重大建設、整體經濟或農牧經營之投資，可以取得台灣除了林地、漁地、鹽地、礦地、水源地、要塞軍備區域及領域邊境以外之房地產。但前提為該外國人在台灣取得或設定土地權利，以依條約或其本國法律，台灣人得在該國享受同樣權利者為限之平等互惠原則。也就是台灣人在該外國人所住國家或地區可以取得該地區房地產時，該外國人才可以在台灣取得房地產。前述有助於整體經濟投資主要包括(一)觀光旅館、觀光遊樂設施、體育場館之開發；(二)住宅及大樓之開發；(三)工業廠房之開發；(四)工業區、工商綜合區、高科技園區及其他特定專用區之開發；(五)海埔新生地之開發；(六)公共建設之興建；(七)新市鎮、新社區之開發或辦理都市更新。

台灣土地登記係指土地及建築改良物之所有權與他項權利之登記，即不動產權利登記，為保護第三人因信賴登記而取得之土地權利，有絕對效力，以維護交易安全。又土地或建物權利經登記後發給所有權狀或他項權利證明書，以為權利人享有土地或建物權利之憑證。因此，海外投資者依需求購買房地產，需依土地法第20條規定，檢附相關文件，向土地所在地地政事務所申請登記，並經直轄市或縣(市)政府審查、核准，始得完成登記核發權利憑證。

圖12.1 海外投資者(自然人)取得土地之流程：

內政部備查

函覆地政事務所辦理登記

由地政事務所送請直轄縣市核准

向地政事務所申請登記海外投資者(自然人)

中國房地產投資手冊 聚焦細節獨樹一幟 83

圖12.2 海外投資者(法人)取得土地之流程：

內政部備查

函覆地政事務所辦理登記

由地政事務所送請直轄縣市核准

向經濟部申請認許

向地政事務所申請登記

海外投資者(法人)

12.2.2 中國大陸投資者有關台灣與中國大陸投資者之往來，並處理衍生之法律事件，相關規範訂有兩岸關係條例，並訂有取得設定或移轉不動產物權許可辦法，以作為審核中國大陸投資者申請在台灣取得房地產之准據。

故依規定，中國大陸投資者(自然人)、經兩岸關係條例許可之中國大陸法人、團體或其他機構，或其于第三地區投資之公司(以下簡稱陸資公司)，原則上經申請審核後可以在台灣取得、設定或移轉房地產物權。取得不動產之範圍排除類似林地、漁地、鹽地、礦地、水源地、要塞軍備區域及領域邊境之土地；涉及安全、港口等土地。惟中國大陸法人、團體或其他機構，或陸資公司，取得台灣房地產僅得為供(一)業務人員居住之住宅。(二)從事工商業務經營之廠房、營業處所或辦公場所。(三)其他因業務需要之處所等業務需要而購置。

因此，經兩岸關係條例許可之中國大陸法人、團體或其他機構，或依公司法認許之陸資公司，可申請核准設立公司，在台灣取得、設定或移轉房地產物權。續依許可辦法規定，檢附經濟部核准文件、經行政院委托財團法人海峽交流基金會驗證中國大陸製作之文書、申請書等相關文件，向土地所在地地政事務所辦理申請登記，並經台灣直轄市或縣(市)政府審核通過後，報請內政部會同大陸委員會、國防部、國家安全局及中央目的事業主關機關等審查許可，始得完成登記核發權利憑證。

中國大陸投資者(自然人)經核准取得供住宅房地產所有權，于登記完畢後滿三年，始得移轉。另取得台灣房地產之中國大陸投資者可以申請到台灣，而停留期間及入境次數，不予限制，但每年總停留期間不得逾四個月。

向地政事務所辦理登記報內政部審查向直轄縣市政府申

請審核中國大陸投資者(自然人)

圖12.3 中國大陸投資者取得土地之流程：

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圖12.4 中國大陸法人、團體或其他機構、陸資公司取得土地之流程：

報內政部許可 完成登記送直轄縣市審核

向經濟部申請設立公司 向地政事務所申請登記中國大陸法人

12.3 台灣稅法簡介 台灣對外國營利事業或中國大陸法人在台灣有關因房地產產生之交易，所涉及主要稅負簡述如下：

12.3.1營業稅在台灣境內出售房屋須依「加值型及非加值型營業稅法」課征營業稅。依該法第2條規定，營業稅之納稅義務人為銷售房屋之人，目前營業稅稅率為百分之五。另依第8條規定，銷售土地為免征營業稅範圍。

12.3.2印花稅在台灣內書立之設定典權及買賣、交換、贈與、分割房地產所立憑以向主管機關申請物權登記之契據者，依印花稅法規定，均應繳法納印花稅，印花稅稅率為每件按金額百分之一，由立約或立據人貼印花稅票。亦即表示，于買賣不動產向主管機關申請物權登記時，由買賣雙方分別于該登記契約，按契約買賣價格之百分之一，貼足印花稅票，始得辦理物權登記。

12.3.3土地稅土地稅分地價稅及土地增值稅二種。相關規定如下：

12.3.3.1地價稅地價稅之納稅人為土地所有權人，依照法定地價及超過累進起點地價采按累進稅率征收，稅率為百分之十至百分之五十五，每年征收一次。

12.3.3.2土地增值稅土地所有權移轉時，應按其土地漲價總數額征收土地增值稅，納稅人為出售土地所有權人。因此，當出售房地產辦理土地移轉時，應按土地漲價總數額倍數，采按累進稅率百分之二十至百分之四十計收。繳納土地增值稅後，始得申請辦理土地所有權移轉登記。

12.3.4房屋稅房屋稅係以附着于土地之各種房屋，及有關增加該房屋使用價值之建築物為課征對象，其納稅人為房屋所有人。房屋稅稅基係依依房屋現值、房屋用途、面積，按不同稅率(百分之一點二~百分之五)課征，每年征收一次。

12.3.5契稅不動產之買賣、交換而取得所有權者，均應申報繳納契稅，惟土地移轉已繳納土地增值稅故免征契稅。前項契稅稅基為契價，買賣、交換稅率分別為百分之六及百分之二。買賣契稅，應由買受人申報納稅。交換契稅，應由交換人各就承受部分申報納稅。

12.3.6營利事業所得稅營利事業之總機構在台灣境外，應就其台灣境內之營利事業所得課征營利事業所得稅。個人及營利事業出售土地交易之所得，免征所得稅。

12.3.7特種貨物及勞務稅(即奢侈稅)為遏止近年來房地產炒作，台灣政府于2011年6月1日起實行「特種貨物及勞務稅條例」，依該條例第2條規定，持有期間在二年以內之房地產為特種貨物及勞務稅課征範圍。持有期間在一年以內者，稅率為百分之十五。持有期間在二年以內者，稅率為百分之十。

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附件1：德勤中國房地產行業業務團隊聯繫資料

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施清耀審計合伙人開發商行業主管合伙人電話：+85228526355電子郵件：matsze@deloitte.com.hk地點：香港

陳偉權稅務合伙人出資人行業主管合伙人電話：+862161411318電子郵件：garychan@deloitte.com.cn地點：上海

李民基審計合伙人建築、基建及工程行業主管合伙人電話：+85228526340電子郵件：edmli@deloitte.com.hk地點：香港

黃娟審計主管賓館酒店行業合伙人電話：+85228526714電子郵件：rebewong@deloitte.com.hk地點：香港

審計任紹文合伙人電話：+861085207336電子郵件：benyam@deloitte.com.cn地點：北京

莫秀芬合伙人電話：+861085207133電子郵件：fanmok@deloitte.com.cn地點：北京

唐戀炯合伙人電話：+862161412882電子郵件：tontang@deloitte.com.cn地點：上海

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龔兵合伙人電話：+861085207533電子郵件：clgong@deloitte.com.cn地點：北京

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胡家威合伙人電話：+861085207762電子郵件：gawu@deloitte.com.cn地點：北京

田穀合伙人電話：+862161411646電子郵件：gtian@deloitte.com.cn地點：上海

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黃文標總監電話：+85228526787電子郵件：allewong@deloitte.com.hk地點：香港

企業風險管理服務 臺灣周梓滔合伙人電話：+85228526658電子郵件：totchow@deloitte.com.cn地點：北京

楊清鎮合伙人電話:+886(2)25459988轉7414電子郵件：chyang@deloitte.com.tw地點：臺北

北京 德勤華永會計師事務所（特殊普通合伙）北京分所 中國北京市東長安街1號 東方廣場東方經貿城德勤大樓8層郵政編碼：100738 電話：+861085207788傳真：+861085181218

重慶德勤咨詢(重慶)有限公司中國重慶市渝中區解放碑民權路28號英利國際金融中心33層8單元 郵政編碼：400010 電話：+862363106206傳真：+862363106170

大連 德勤華永會計師事務所（特殊普通合伙）大連分所中國大連市中山路147號 森茂大廈1503室 郵政編碼：116011 電話：+8641183712888 傳真：+8641183603297

廣州德勤華永會計師事務所（特殊普通合伙）廣州分所中國廣州市天河路208號粵海天河城大廈26樓 郵政編碼：510620 電話：+862083969228傳真：+862038880119/0121

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香港 德勤．關黃陳方會計師行香港金鐘道88號 太古廣場一座35樓 電話：+85228521600傳真：+85225411911

濟南德勤咨詢(上海)有限公司濟南辦事處中國濟南市濼源大街150號濟南中信廣場A座十層1018單元郵政編碼：250011電話：+8653185181058傳真：+8653185181068

澳門德勤．關黃陳方會計師行澳門殷皇子大馬路43-53A號澳門廣場19樓H-N座 電話：+85328712998傳真：+85328713033

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德勤中國業務的聯絡詳情

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天津德勤華永會計師事務所（特殊普通合伙）天津分所中國天津市和平區南京路189號津彙廣場寫字樓30層 郵政編碼：300051 電話：+862223206688傳真：+862223206699

武漢德勤咨詢(上海)有限公司武漢辦事處中國武漢市建設大道568號新世界國貿大厦38層02號郵政編碼:430022電話：+862785266618傳真：+862785267032

廈門德勤咨詢(上海)有限公司廈門辦事處中國廈門市思明區鷺江道8號國際銀行大廈26樓E單元郵政編碼：361001電話：+865922107298傳真：+865922107259

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德勤中國房地產業務簡介德勤中國房地產業服務小組是由來自德勤審計、稅務、咨詢及企業財務部門的資深專業人員組成的綜合性團隊。團隊成員具有房地產及相關行業豐富的服務　經驗。我們的服務對象包括多家大型房地產開發商、投資者、建築企業、政府機構、房地產投資基金及房地產相關行業專業服務機構。我們服務的區域涵蓋了香港大陸地區及海外市場。

本行為接近百分之三十在香港上市的房地產企業提供審計及其他專業服務。九家名列恆生指數成份股的房地產企業中，其中三家為本行客戶。我們曾協助香港第一家房地產投資信托基金在新加坡成功上市，亦為香港第一家以人民幣計值的房地產投資信托基金以及第一家房地產資產商業信託出任申報會計師和稅務顧問。並為首家提供房地產網上信息服務的企業在美國納斯達克證券市場成功上市。

我們為名列財富世界500強的三家中國最具規模開發商和建築公司，以及名列中國企業500強的六家中國最具規模開發商和建築公司出任審計師。

德勤房地產行業由富有經驗的專業人士組成，我們提供全面綜合的房地產服務方案，包涵整個投資過程的每一階段，以及為多個具標志性的房地產交易提供咨詢。

關於德勤全球Deloitte(“德勤”)泛指德勤有限公司(一家根據英國法律組成的私人擔保有限公司，以下稱“德勤有限公司”)，以及其一家或多家成員所。每一個成員所均為具有獨立法律地位的法律實體。請參閱www.deloitte.com/cn/about中有關德勤有限公司及其成員所法律結構的詳細描述。

德勤為各行各業的上市及非上市客戶提供審計、稅務、企業管理咨詢及財務咨詢服務。德勤成員所網絡遍及全球逾150個國家，憑藉其世界一流和高質量專業服務，為客戶提供應對最複雜業務挑戰所需的深入見解。德勤擁有約200,000名專業人士致力於追求卓越，樹立典範。

關於德勤大中華作為其中一所具領導地位的專業服務事務所，我們在大中華設有21個辦事處分佈於北京、香港、上海、臺北、重慶、大連、廣州、杭州、哈爾濱、新竹、濟南、高雄、澳門、南京、深圳、蘇州、台中、台南、天津、武漢和廈門。我們擁有近13,500名員工，按照當地適用法規以協作方式服務客戶。

關於德勤中國在中國大陸、香港和澳門，我們通過德勤．關黃陳方會計師行和其關聯機構包括德勤華永會計師事務所(特殊普通合夥)，以及它們下屬機構和關聯機構提供服務。德勤．關黃陳方會計師行為德勤有限公司的成員所。

早在1917年，我們于上海成立了辦事處。我們以全球網絡為支持，為國內企業、跨國公司以及高成長的企業提供全面的審計、稅務、企業管理咨詢和財務咨詢服務。

我們在中國擁有豐富的經驗，並一直為中國會計準則、稅制以及本土專業會計師的發展作出重大的貢獻。在香港，我們為大約三分之一在香港聯合交易所上市的公司提供服務。

本文件中所含數據乃一般性信息，故此，並不構成任何德勤有限公司、其成員所或相關機構(統稱為“德勤網絡”)提供任何專業建議或服務。在做出任何可能影響自身財務或業務的決策或採取任何相關行動前，請咨詢合資格的專業顧問。任何德勤網絡內的機構不對任何方因使用本文件而導致的任何損失承擔責任。

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